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Wir bitten um Beachtung der besonderen Hinweise auf den letzten Seiten dieser Studie.
Themen
Der Markt im Überblick S. 2
Moody’s überarbeitet
Ratingmethodik S. 3
Update: ECBC Covered Bond Label S. 6
Anhang:
Charts & Grafiken
Ausgaben im Überblick
Ansprechpartner
Hier geht es zum
NORD/LB-Research-Portal PROFI
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Quelle: Bloomberg, Fixed Income Research
Der Markt im Überblick
Der Covered Bond Primärmarkt zeigte sich trotz anhaltender Kri-
senstimmung in der Ukraine freundlich gestimmt. So gab es in den
zurückliegenden fünf Handelstagen drei Transaktionen im EUR-
Benchmarkformat. Die australische Westpac offerierte nach fast
einjähriger Abwesenheit am Donnerstag einen siebenjährigen
Bond in einem Volumen von EUR 1,0 Mrd. Der Emissionsspread lag
bei 26bp über der Swapmitte. Dies ist die dritte australische Emis-
sion des Jahres, nachdem zuvor die ANZ und die CBAAU jeweils am
08. Januar aktiv waren.
Moody’s überarbeitet Ratingmethodik
Im Zuge der Finanzkrise mussten immer wieder Banken auf einen
staatlichen Support zurückgreifen, wenn sie sich in einer finanziel-
len Schieflage befanden. Um dieses staatliche Eingreifen zu ver-
meiden und letztendlich die finanzielle Belastung des Staates zu
minimieren, hat man sich in der EU darauf verständigt, ein Rah-
menwerk zu erlassen, um Banken einen geordneten Restrukturie-
rungsprozess durchlaufen lassen zu können, in dem die Partizipa-
tion des Staates möglichst gering ausfällt.
Update: ECBC Covered Bond Label
Seit Anfang des letzten Jahres versucht das ECBC Covered Bond
Label, das zu Beginn 2013 durch den EMF (European Mortgage
Federation) bzw. ECBC (European Covered Bond Council) ins Leben
gerufen wurde, zur Transparenz am Covered Bond Markt beizutra-
gen. Ursprüngliche Ziele waren u.a. die Transparenz am Covered
Bond Markt zu erhöhen und die Informationsbeschaffung zu er-
leichtern, um die Attraktivität von Covered Bonds für Investoren zu
verbessern und somit eine hohe Liquidität zu gewährleisten.
Covered Bond View Fixed Income Research 19. März 2014 11/2014
Stimmen Sie hier für uns!
https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340http://www.euromoney.com/FixedIncome2014
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 2 von 14
Der Markt im Überblick
Analyst:
Tobias Meyer
Weiterhin freundlicher
Primärmarkt
Der Covered Bond Primärmarkt zeigte sich trotz anhaltender Krisenstimmung
in der Ukraine freundlich gestimmt. So gab es in den zurückliegenden fünf
Handelstagen drei Transaktionen im EUR-Benchmarkformat. Die australische
Westpac offerierte nach fast einjähriger Abwesenheit am Donnerstag einen
siebenjährigen Bond in einem Volumen von EUR 1,0 Mrd. Der Emissionsspread
lag bei 26bp über der Swapmitte. Dies ist die dritte australische Emission des
Jahres, nachdem zuvor die ANZ und die CBAAU jeweils am 08. Januar aktiv
waren. Weiteres Angebot aus Übersee kam gestern von der National Bank of
Canada. Diese platzierte ebenso EUR 1,0 Mrd. über sieben Jahre. Der Reoffer
Spread lag bei ms +22bp. Mit der Deutschen Pfandbriefbank (pbb) war auch ein
Institut aus Kerneuropa aktiv, das gestern einen fünfjährigen Hypotheken-
pfandbrief anbot. Das Volumen der Transaktion betrug EUR 500 Mio. und der
Spread wurde bei 14bp über dem Swapsatz festgesetzt. Aktuell ist die irische
AIB Mortgage Bank mit einem 7Y Mortgage ACS am Markt. Außerdem sind
noch die finnische Aktia Bank und die niederländische NIBC Bank in der Pipe-
line, die für die kommenden Tage Roadshows ankündigten.
Issuer Country Timing ISIN Maturity Volume Spread Rating
Deutsche Pfandbriefbank DE 18.03.2014 DE000A11QAP6 5y € 0.5bn ms +14bp - / Aa2e / -
National Bank of Canada CA 18.03.2014 XS1047622987 7y € 1.0bn ms +22bp AAAe / (P)Aaa / -
Westpac Banking Corp AU 13.03.2014 XS1047122665 7y € 1.0bn ms +26bp AAAe / Aaae / -
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research (Rating: Fitch / Moody’s / S&P)
Änderung in dänischer
Gesetzgebung verringert
Refinanzierungsrisiko
Am 11. März wurde vom dänischen Parlament eine Gesetzesänderung verab-
schiedet, die u.a. vorsieht, dass Covered Bonds, deren Laufzeit kürzer ist als die
Laufzeit der refinanzierten Darlehen, mit einer obligatorischen Verlänge-
rungsoption versehen werden. Diese würde die Laufzeit jeweils um ein Jahr
ausweiten, falls zur Fälligkeit eine Refinanzierungsauktion scheitert oder diese
in einem Zinssatz münden würde, der mehr als 500bp über dem jeweiligen
Vorjahresniveau liegt. Im Insolvenzfall würde die Laufzeit direkt bis zur Laufzeit
der zugehörigen Darlehen verlängert. Die Änderung betrifft nur Neuemissio-
nen ab Inkrafttreten des Gesetzes (01.04.2014 bzw. 01.01.2015), sollte jedoch
essentiell sein, da lt. Moody’s aktuell ca. 55% der dänischen Covered Bonds in
diese Kategorie fallen. Die Agentur begrüßte die Änderung und sieht sie als
credit positive an, da das Refinanzierungsrisiko mitigiert werde, bemängelt
jedoch gleichzeitig, dass das grundsätzliche Problem somit nicht behoben,
sondern lediglich das Refinanzierungsrisiko sowie ein Teil des Zinsrisikos auf
Investoren übertragen werde.
Ratinganhebung bei irischen
ACS Emittenten
Moody’s hat die Ratings von einigen irischen Covered Bond Programmen er-
höht. Dabei wurde die Einschätzung der Bank of Ireland auf A3 von Baa2, das
Rating der AIB Mortgage Bank auf Baa1 von Baa2 und die Benotung der EBS
Building Society auf Baa1 von Baa3 angehoben. Zwar steht die Ratingverbes-
serung im direkten Zusammenhang mit der geänderten Methodik der Ratinga-
gentur, jedoch weisen die irischen Banken zu geringe Verbindlichkeiten im
Vergleich zu ihrer Bilanzsumme auf, um von einem zusätzlichen Uplift zu profi-
tieren. Ausschlaggebend für die Ratinganhebung war in diesem Fall die Ände-
rung des Ankerpunktes zur Ermittlung des Covered Bond Ratings. Wurde bis-
her das Senior Unsecured Rating als Basis für das Covered Bond Rating ver-
wendet, wird nun das Deposit Rating herangezogen.
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 3 von 14
Moody’s überarbeitet Ratingmethodik
Analyst:
Matthias Melms
Covered Bonds privilegiert zu
anderen Assetklassen
Im Zuge der Finanzkrise mussten immer wieder Banken auf einen staatlichen
Support zurückgreifen, wenn sie sich in einer finanziellen Schieflage befanden.
Um dieses staatliche Eingreifen zu vermeiden und letztendlich die finanzielle
Belastung des Staates zu minimieren, hat man sich in der EU darauf verstän-
digt, ein Rahmenwerk zu erlassen, um Banken einen geordneten Restrukturie-
rungsprozess durchlaufen lassen zu können, in dem die Partizipation des Staa-
tes möglichst gering ausfällt. Dazu sollen verschiedene Gläubigergruppen
finanziell am Restrukturierungsprozess beteiligt werden. Allerdings gibt es
hierbei Ausnahmen, zu denen unter anderen Covered Bonds zählen. Dieser
Entscheidung trägt Moody’s nun mit der Anpassung der Ratingmethodik
Rechnung und arbeitet die Bevorzugung von Covered Bonds in Vergleich zu
anderen Assetklassen in den Ratingprozess ein.
Änderung der Ausgangsbasis zur
Ermittlung des Covered Bond
Ratings
Die wichtigste Änderung betrifft die Ausgangsbasis für das Covered Bond Ra-
tings. Diente bisher das Senior Unsecured Rating bzw. das Deposit Rating des
Emittenten als Ausgangspunkt zur Ermittlung des Covered Bond Rating, wird
dieses zukünftig auf Basis des neu geschaffenen Covered Bond Ankerpunktes
(CB anchor) ermittelt. Dieser dient nun für Programme aus der EU und Norwe-
gen als Basis zur Ermittlung des Covered Bond Ratings. Bei Programmen aus
anderen Regionen wird wie bisher das Senior Unsecured Rating als Ausgangs-
basis zur Erstellung des Covered Bond Ratings verwendet. Damit werden die
Absprachen berücksichtigt, die zwischen dem EU-Parlament, den EU-
Mitgliedsstaaten und der EU-Kommission im vergangenen Jahr getroffen wor-
den und u.a. Covered Bonds von einer Bail-in Regelung ausnehmen. Moody’s
entkoppelt dabei die Zahlungsstörung bei Senior Unsecured Verbindlichkeiten
und die Wahrscheinlichkeit eines Ereignisses, bei dem der Emittent oder eine
andere Tochter innerhalb der Gruppe nicht mehr den Zahlungsverpflichtungen
aus dem Covered Bond Programm nachkommen kann (Covered Bond anchor
event).
Verlustabsorptionsfähigkeit
bestimmt maßgeblich den Uplift
Zur Ermittlung des Covered Bond Ankerpunktes werden folgende Faktoren
berücksichtigt: (i) Die eigene Kreditstärke des Emittenten, die Moody’s als Ba-
seline Credit Assessment (BCA) bezeichnet; (ii) die Unterstützung des Emitten-
ten durch die Mutter oder durch weitere Einheiten der Gruppe, die bei Moody’s
in das adjusted BCA einfließt; (iii) staatliche Unterstützung, die sich in einem
Aufschlag auf das Senior Unsecured Rating widerspiegelt und (iv) die Unter-
stützung durch verlustabsorbierende Passiva beim Emittenten bzw. in der
Gruppe. Dabei hängt der Uplift auf das adjusted BCA oder dem Senior Un-
secured Rating von der Höhe der ungesicherten Verbindlichkeiten ab, die zur
Verlustabsorbierung verfügbar sind. Der Covered Bond Ankerpunkt ist folgend
das höhere Rating aus (i) dem adjusted BCA zzgl. null bis zwei Notches und (ii)
dem Senior Unsecured Rating des Emittenten zzgl. null bis einem Notch.
Debt Ratio treibt den Uplift Die Höhe des Uplift richtet sich hauptsächlich nach dem Debt-Ratio. Dieses
ermittelt, wie viel Prozent der Bilanzsumme auf Bail-in fähige Assets entfällt.
Allerdings wird kein Uplift gegeben, wenn im Senior Unsecured Rating bereits
ein hoher Anteil an staatlicher Unterstützung berücksichtigt wurde, unabhän-
gig von der Höhe des Debt-Ratios.
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
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Ermitllung des Covered Bond Ankerpunktes
Debt ratio: bail-in-able debt/total liabilities CB anchor: the higher of (A) and (B)
Threshold (1) < 5% (A) Adjusted BCA + 0
(B) SUR + 0
Threshold (2) 5 - 10% (A) Adjusted BCA + 1
(B) SUR + 1
Threshold (3) > 10% (A) Adjusted BCA + 2
(B) SUR + 1
Quelle: Moody’s, NORD/LB Fixed Income Research SUR = Senior Unsecured Rating; BCA = Baseline Credit Assessment
Sollte der Covered Bond Emittent über kein veröffentlichtes Senior Unsecured
Rating oder BCA verfügen bzw. eine Ratingverknüpfung zur Muttergesellschaft
bestehen, wird das nicht veröffentlichte Senior Unsecured Rating bzw. BCA
oder das Rating der Muttergesellschaft verwendet.
Auswirkungen bei der TPI-
Analyse
Die Einführung des Covered Bond Ankerpunktes hat auch Konsequenzen für
die Timely Payment (TPI) Analyse, bei der untersucht wird, wie hoch die Wahr-
scheinlichkeit ist, dass der Emittent rechtzeitig Zinsen und Tilgung im Falle
eines CB Anchor Event leistet. Während bisher nur eine Matrix zur Ermittlung
des Covered Bond Ratings verwendet wurde, dienen jetzt drei Matrizen dazu,
dieses zu ermitteln. In Abhängigkeit vom Covered Bond Ankerpunkt erweitert
sich damit die Möglichkeit ein Rating von Aaa zu erlangen, wobei entweder das
SUR plus Null, das SUR plus einen Notch oder das adjusted BCA plus zwei Not-
ches als Ausgangspunkt dient.
CB-Anchor = SUR + one Notch CB-Anchor = adjusted BCA + two Notches
Quelle: Moody’s Quelle: Moody’s
Möglichkeit der Loslösung von
TPI-Methodik
Moody’s konkretisiert in der Methodikänderung zudem, unter welchen Um-
ständen eine Loslösung des Covered Bond Ratings vom TPI-Ansatz möglich ist
und damit ein Rating, dass nicht mehr von diesen Vorgaben begrenzt wird. Die
Ratingagentur gibt vor allem zwei Gründe für die Nutzung der TPI-Mehodik an.
Zum einen das Refinanzierungsrisiko, dass aus einer Hard- oder Soft Bullet
Struktur resultieren kann und zum anderen die Risiken, die aus den Funktionen
des Emittenten für die Deckungsmasse entstehen können. Eine Möglichkeit um
die Refinanzierungsrisiken zu begrenzen wäre die Verwendung von Pass-
through oder Conditional Pass-through Strukturen.
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 5 von 14
Mitigieren von Risiken durch
Verbriefungstechniken
Einige der Risiken aus der Funktion des Emittenten für die Deckungsmasse
liegen darin, dass der Emittent Einfluss auf die Struktur der Deckungsmasse
nehmen und diese nachhaltig schwächen kann. Zudem ergeben sich Risiken
aus der Insolvenz des Emittenten, die neben den finanziellen Auswirkungen
auch operationelle, rechtliche sowie gegenparteiliche Risiken für die De-
ckungsmasse bedeuten. Sollte es also gelingen, diese Risiken im Rahmen ei-
nes Covered Bond Programms zu mitigieren bzw. ganz auszuschließen, be-
steht die Möglichkeit, dass das Rating eines Covered Bonds nicht mehr durch
die TPI-Methodik begrenzt wird. Typischerweise müssten dazu Techniken ver-
wandt werden, die auch bei Verbriefungstransaktionen Anwendung finden.
CB-Rating Änderungen im Rahmen der überarbeiteten Ratingmethodik
Covered Bond Programme CB Rating Pre CB Rating Review SUR/adjusted BCA CB Anchor,
Banca Popolare dell'Emilia Romagna A3 Baa1 No -1 SUR plus one notch
Banca Popolare di Milano Baa1 Baa2 RUR DNG B1 SUR plus one notch
Banco Popolare A3 Baa1 No Ba3 SUR plus one notch
BANKINTER, A1 A2 No Ba1 SUR plus one notch
Bankoa A1 A2 No ba1 adjusted BCA plus two notches
Bawag P.S.K. Aa1 Aa2 No Baa2 SUR plus one notch
DnB NOR Naeringskreditt Aaa Aa1 No -1 SUR plus one notch
Fana Sparebank Boligkreditt Aaa Aa1 No Baa2 SUR plus one notch
FHB Mortgage Bank Co. Plc. Ba2 Ba3 No B2 SUR plus one notch
Norddeutsche Landesbank - Aircraft A1 A2 No A3 SUR plus one notch
OTP Jelzalogbank Zrt. (OTP Mtge Bk) Baa2 Baa3 No Ba1 SUR plus one notch
Raiffeisenbank A2 A3 No -1 SUR plus one notch
SpareBank 1 Naeringskreditt Aa1 Aa2 No -1 SUR plus one notch
UniCredit Bank Austria - Mortgage Aaa Aa1 No Baa1 SUR plus one notch
UniCredit Bank Czech Republic
and Slovakia - Mortgage A2 A3 No -1 SUR plus one notch
Quelle: Moody’s, NORDLB Fixed Income Research 1 unpublished; SUR = Senior Unsecured Rating; BCA = Baseline Credit Assessment
Auswirkung bei 85 Programmen Die Änderung der Ratingmethodik hat bei insgesamt 85 von Moody’s gerate-
ten Programmen eine mittelbare bzw. unmittelbare Auswirkung. Direkt von
einer Ratingänderung betroffen sind allerdings nur 15 Programme, die alle
heraufgestuft wurden. Weitere 9 wurden auf die Überprüfungsliste für eine
Heraufstufung gesetzt und bei drei Programmen wurde das Rating bestätigt.
Bei 58 Programmen zeigt die geänderte Methodik Änderungen im Ratingpro-
zess an, ohne dass dies Auswirkungen auf die entsprechende Note hätte.
Fazit Mit der Änderung der Ratingmethodik arbeitet Moody’s die im Rahmen der
Bankenregulierung geplante bevorzugte Behandlung von Covered Bonds bei
der Umstrukturierung von Banken in den Ratingprozess ein. Ob die Bevorzu-
gung von Covered Bonds ausreichend gewürdigt wird, lässt sich aktuell nicht
hinreichend beurteilen, da die finalen Beschlüsse in der EU noch ausstehen.
Sollten diese allerdings gefasst werden, sind generell alle Ratingagenturen
erneut dazu aufgerufen, die Methodik dahingehend zu überprüfen.
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 6 von 14
Update: ECBC Covered Bond Label
Analyst:
Tobias Meyer
Label für höhere Transparenz
Seit Anfang des letzten Jahres versucht das ECBC Covered Bond Label, das zu
Beginn 2013 durch den EMF (European Mortgage Federation) bzw. ECBC (Eu-
ropean Covered Bond Council) ins Leben gerufen wurde, zur Transparenz am
Covered Bond Markt beizutragen. Ursprüngliche Ziele waren u.a. die Transpa-
renz am Covered Bond Markt zu erhöhen und die Informationsbeschaffung zu
erleichtern, um die Attraktivität von Covered Bonds für Investoren zu verbes-
sern und somit eine hohe Liquidität zu gewährleisten.
Covered Bond Label Convention
definiert Rahmenbedingungen
Dabei werden in der Covered Bond Label Convention diverse Kriterien defi-
niert, die von einem Covered Bond erfüllt sein müssen. So muss ein Covered
Bond durch Hypothekendarlehen, Forderungen gegen öffentliche Schuldner
oder Schiffsfinanzierungen gedeckt und innerhalb einer nationalen Spezialge-
setzgebung begeben werden. Außerdem muss ein Dual Recourse der Gläubi-
ger gegen ein öffentlich beaufsichtigtes Kreditinstitut und gegen den Cover
Pool vorhanden sein, wobei ein vorrangiges Zugriffsrecht auf die Deckungs-
werte besteht. Dabei soll das emittierende Institut ständig ausreichend Assets
im Cover Pool zur Verfügung stellen, um die Ansprüche der Covered Bond
Gläubiger befriedigen zu können. Außerdem soll es Investoren regelmäßig
Informationen über den Cover Pool bereitstellen. Dazu gibt die Convention
Richtlinien zur Erstellung nationaler Reporting-Templates und identifiziert
Schlüsselinformationen unterteilt in die Kategorien: Übersicht, Allgemeine
Informationen, Hypothekarische Deckungswerte, Öffentliche Forderungen und
Schiffsdarlehen. Die einzelnen nationalen Umsetzungen dieser Richtlinien
variieren jedoch leider.
Übersicht der Emittenten
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
https://www.coveredbondlabel.com/pdf/Covered_Bond_Label_Convention.pdf
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
Seite 7 von 14
CRH reportet nun auch über
ECBC Template
Aktuell nehmen 67 Emittenten aus 13 verschiedenen Ländern mit diversen
Programmen an der Label-Initiative teil. Im Vergleich zu unserem letzten Up-
date aus vergangenem Sommer gab es dabei zwei Ab- und zwei Zugänge.
Während die Banca Carige (IT) und die Société Générale Lettre de Gage (LU)
nicht mehr über das Label reporten, gibt es aus Frankreich mit der La Banque
Postale Home Loan SFH und der Caisse de Refinancement de l’Habitat zwei
Neuzugänge zu verzeichnen. Die CRH wurde dabei bereits zu Beginn des La-
bels zunächst mit aufgeführt, später jedoch wieder entfernt, da die techni-
schen Voraussetzungen, um alle notwendigen Daten in der geforderten Form
zu übermitteln, noch nicht erfüllt waren. Inzwischen scheint dies jedoch beho-
ben zu sein, sodass nun auch einer der größten Covered Bond Emittenten über
das ECBC Label berichtet.
Weiter nur zwei deutsche
Emittenten vertreten
Das Nominalvolumen ausstehender Covereds aller berichtenden Emittenten
beläuft sich derzeit auf EUR 1.347,8 Mrd. Der Großteil davon entfällt auf Frank-
reich (21,3%), welches auch die meisten Emittenten stellt (15), gefolgt von
Spanien (19,6%) und Schweden (15,7%). Aus Deutschland sind weiterhin nur
zwei Institute vertreten, was wir auf die hierzulande bereits vorherrschenden
hohen gesetzlichen Transparenzanforderungen zurückführen. Den Löwenan-
teil aller Emissionen machen hypothekarisch gedeckte Programme (82,8%)
sowie in Euro denominierte Transaktionen (66,8%) aus.
Preis C Verteilung nach Volumen Anzahl der Emittenten
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
Verteilung nach Programmtyp Verteilung nach Währung
Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research Quelle: ECBC, NORD/LB Fixed Income Research
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
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Anhang Charts & Grafiken
Ausstehendes Benchmarkvolumen Top 10 Länderübersicht (EUR Benchmarks)
27%
20%
10%
8%
6%
4%
3%
3%
3%
3%
13%
EUR 1225.7bnES
FR
DE
IT
GB
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SE
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Others
Country Vol. (€bn) No. of CBs ØVol. (€bn) Vol. weight.
ØMod. Duration
ES 332.1 238 1.4 2.5
FR 250.5 164 1.5 4.2
DE 127.6 153 0.8 2.6
IT 98.7 92 1.1 2.7
GB 77.1 53 1.5 3.1
NL 44.6 30 1.5 4.3
NO 36.9 33 1.1 4.0
DK 34.6 28 1.2 1.6
SE 32.5 29 1.1 2.5
PT 31.7 34 0.9 0.9
Benchmark Emissionen je Jahr Benchmark Fälligkeiten je Monat
0
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100
150
200
250
300
350
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
EU
Rb
n
ATAUBECACHCYCZDEDKESFIFRGBGRHUIEITLUNLNONZPTSEUS
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09
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02
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EU
Rb
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ATAUBECACHCYCZDEDKESFIFRGBGRHUIEITLUNLNONZPTSEUS
Covered Bond Performance (Total Return) Ratingverteilung (volumengewichtet)
0% 5% 10% 15% 20%
Overall
1-3Y
3-5Y
5-7Y
7-10Y
2014 ytd
2013
2012
2011
2010
2009
53%
12%
3% 2% 5%
8%
4%2%
4%
5%
2%
13%
AAA/Aaa
AA+/Aa1
AA/Aa2
AA-/Aa3
A+/A1
A/A2
A-/A3
BBB+/Baa1
BBB/Baa2
BBB-/Baa3
BB+/Ba1
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
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Anhang Charts & Grafiken
Spreadentwicklung der letzten 15 Emissionen
PB
BG
R 1
03
/25
/19
NA
CN
1 1
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1
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BK
IR 1
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LAN
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LBB
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C 1
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bp
Reoffer Spread Current ASW
Bid-to-Cover der letzten 15 Emissionen
0.0
0.5
1.0
1.5
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2.5
3.0
3.5
0.0
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1.5
2.0
2.5
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3.5
PB
BG
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03
/25
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NA
CN
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/2 0
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WS
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CC
DJ
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LB
BW
0.2
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CR
DE
M 1
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KB
C 1
02
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EU
Rb
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Amt. Issued Order Book Bid-to-Cover (rhs)
Spreadveränderung nach Land Vol.gew. Modified Duration nach Land
-85 -70 -55 -40 -25 -10 5
US
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PT
NZ
NO
NL
LU
IT
IE
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FR
FI
ES - Single
ES - Multi
DK
DE
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bpΔ Week Δ Month Δ 3 Months
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ES FI
FR
GB IE IT LU NL
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US
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
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Anhang Charts & Grafiken
Germany & Austria France
-30
-20
-10
0
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40
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
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W in
bp
years to maturity
AT DE - Öpfe DE - Hypfe DE - Others
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50
60
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
AS
W in
bp
years to maturity
OF OH Structured
Nordics Core
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
AS
W in
bp
years to maturity
DK FI NO SE
-20
-10
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
AS
W in
bp
years to maturity
BE CH GB LU NL
Overseas Periphery
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
AS
W in
bp
years to maturity
AU CA NZ US
0
50
100
150
200
250
300
350
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
AS
W in
bp
years to maturity
ES - Single ES - Multi IE IT PT
Quelle: Bloomberg, NORD/LB Fixed Income Research
Covered Bond View 19. März 2014
NORD/LB Fixed Income Research
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Anhang Ausgaben im Überblick
Ausgabe Themen
10/2014 12. März Der Markt im Überblick
Auf dem Weg zum Risikogewicht
Covered Bonds – Die Lösung für SME Financing?
Fitch passt Ratingmethodik an
09/2014 05. März Der Markt im Überblick
Neuangebot aus Kanada
Pfandbriefvolumen weiter abnehmend
Änderungen der polnischen Gesetzgebung geplant
08/2014 26. Februar Der Markt im Überblick
Italien im Aufwind
Ratingupgrades in Spanien
07/2014 19. Februar Der Markt im Überblick
Emissionen außerhalb des Euros gewinnen an Bedeutung
Deutsche Immobilienpreise weiterhin hoch
Asien-Pazifik auf dem Vormarsch
06/2014 12. Februar Der Markt im Überblick
S&P gibt Ausblick auf 2014
Fitch Quartalsbericht Q4/2013
Fitch Investorenumfrage
05/2014 05. Februar Der Markt im Überblick
Moody’s veröffentlicht Q3/2013 Report
Durchwachsener Start in das Jahr
Exkurs: Flugzeugmarkt
04/2014 29. Januar Der Markt im Überblick
Fitch sucht Feedback
Irland – Rückkehr zur „Normalität“
03/2014 22. Januar Der Markt im Überblick
Commerzbank auf Roadshow
S&P veröffentlicht Q4/2013 Report
Portugal – OT oder OH?
02/2014 15. Januar Der Markt im Überblick
CFF verabschiedet sich von ABS
Covered Bond Fälligkeiten in 2014
Hier geht es zum NORD/LB-Research-Portal PROFI
https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340https://www.nordlb-bison.de/mip4/profi/faces/ctrl.jsp?cat=1340
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NORD/LB Fixed Income Research
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Anhang Ansprechpartner in der NORD/LB
Fixed Income Research
Michael Schulz Leitung +49 511 361-5309 michael.schulz@nordlb.de
Fabian Gerlich Public Issuers/Credits/CDS +49 511 361-9787 fabian.gerlich@nordlb.de
Michaela Hessmert Financials +49 511 361-6915 michaela.hessmert@nordlb.de
Melanie Kiene Financials +49 511 361-4108 melanie.kiene@nordlb.de
Matthias Kreie Public Issuers/Credits/CDS +49 511 361-4022 matthias.kreie@nordlb.de
Matthias Melms Covered Bonds +49 511 361-5427 matthias.melms@nordlb.de
Tobias Meyer Covered Bonds +49 511 361-4639 tobias.meyer@nordlb.de
Jannik Prochnow Retail Banking Products +49 511 361-9713 jannik.prochnow@nordlb.de
Markets Sales
Carsten Demmler (Leitung) +49 511 361-5587 carsten.demmler@nordlb.de
RM Institutional Clients / Financial Institutions
Jörg Dresen (Leitung) +49 511 361-2960 joerg.dresen@nordlb.de
Sales Sparkassen / Regionalbanken (+49 511 9818-9400)
Burkhard Sudbrack (Leitung) burkhard.sudbrack@nordlb.de Thorsten Ehmke thorsten.ehmke@nordlb.de
Kai-Ulrich Dörries kai-ulrich.doerries@nordlb.de Christian Grube christian.grube@nordlb.de
Frank Drebs frank.drebs@nordlb.de Stefan Krilcic stefan.krilcic@nordlb.de
Marc Ehle marc.ehle@nordlb.de Lutz Schwiering lutz.schwiering@nordlb.de
Institutional Sales (+49 511 9818-9440)
Uwe Tacke (Leitung) uwe.tacke@nordlb.de Uwe Kollster uwe.kollster@nordlb.de
Julia Bläsig julia.blaesig@nordlb.de Gabriele Schneider gabriele.schneider@nordlb.de
Thorsten Bock thorsten.bock@nordlb.de Dirk Scholden dirk.scholden@nordlb.de
Christian Gorsler christian.gorsler@nordlb.de
Fixed Income / Structured Products Sales Europe
Patricia Lamas +352 452211-510 patricia.lamas@nordlb.lu
Laurence Payet +352 452211-514 laurence.payet@nordlb.lu
René Rindert +352 452211-515 rene.rindert@nordlb.lu
Corporate Sales
Sales Schiffe / Flugzeuge +49 511 9818-8150 Sales Firmenkunden +49 511 9818-4003
Sales Immobilien +49 511 9818-8150 Corporate Sales FX/MM +49 511 9818-4006
Sales Strukt. Finanzierung +49 511 9818-8150
Syndicate / DCM (+49 511 9818-6600)
Thomas Cohrs (Leitung) thomas.cohrs@nordlb.de Andreas Raimchen andreas.raimchen@nordlb.de
Axel Hinzmann axel.hinzmann@nordlb.de Udo A. Schacht udo.schacht@nordlb.de
Thomas Höfermann thomas.hoefermann@nordlb.de Marco da Silva marco.da.silva@nordlb.de
Julien Marchand julien.marchand@nordlb.de Lutz Ulbrich lutz.ulbrich@nordlb.de
Financial Markets Trading
Covered Bonds +49 511 9818-8040 Frequent Issuers +49 511 9818-9640
Collateral Mgmt / Repos +49 511 9818-9200 Governments +49 511 9818-9660
Financials +49 511 9818-9490 Structured Products +49 511 9818-9670
mailto:uwe.tacke@nordlb.demailto:julia.blaesig@nordlb.demailto:thorsten.bock@nordlb.demailto:patricia.lamas@nordlb.lumailto:laurence.payet@nordlb.lumailto:rene.rindert@nordlb.lu
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Wichtige Hinweise
Die vorstehende Studie ist erstellt worden von der NORDDEUTSCHEN LANDESBANK GIROZENTRALE („NORD/LB“). Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht.
Diese Studie richtet sich ausschließlich an Empfänger in Deutschland, dem Vereinigten Königreich, Irland, Frankreich, Belgi-en, Luxemburg, Griechenland, den Niederlanden, Spanien, Italien, Österreich, der Schweiz, Norwegen, Estland, Lettland und Litauen (alle vorgenannten Personen werden nachfolgend als „relevante Personen“ bezeichnet). Die in dieser Studie unter-suchten Werte sind nur an die relevanten Personen gerichtet und andere Personen als die relevanten Personen dürfen nicht auf diese Studie vertrauen. Insbesondere darf weder diese Studie noch eine Kopie hiervon nach Japan, Kanada oder in die Vereinigten Staaten von Amerika oder in ihre Territorien oder Besitztümer gebracht oder übertragen oder an Mitarbeiter oder an verbundene Gesellschaften in diesen Rechtsordnungen ansässiger Empfänger verteilt werden.
Diese Studie und die hierin enthaltenen Informationen wurden ausschließlich zu Informationszwecken erstellt und werden ausschließlich zu Informationszwecken bereitgestellt. Es ist nicht beabsichtigt, dass die Studie einen Anreiz für Investitions-tätigkeiten darstellt. Sie wird für die persönliche Information des Empfängers mit dem ausdrücklichen, durch den Empfänger anerkannten Verständnis bereitgestellt, dass sie kein direktes oder indirektes Angebot, keine Empfehlung, keine Aufforde-rung zum Kauf, Halten oder Verkauf sowie keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Erwerb von Wertpapieren oder ande-ren Finanzinstrumenten und keine Maßnahme, durch die Finanzinstrumente angeboten oder verkauft werden könnten, darstellt.
Alle hierin enthaltenen tatsächlichen Angaben, Informationen und getroffenen Aussagen sind Quellen entnommen, die von uns für zuverlässig erachtet wurden. Da insoweit allerdings keine neutrale Überprüfung dieser Quellen vorgenommen wird, können wir keine Gewähr oder Verantwortung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernehmen. Die aufgrund dieser Quellen in der vorstehenden Studie geäußerten Meinungen und Prognosen stellen un-verbindliche Werturteile unserer Analysten dar. Veränderungen der Prämissen können einen erheblichen Einfluss auf die dargestellten Entwicklungen haben. Weder die NORD/LB, noch ihre die Organe oder Mitarbeiter können für die Richtigkeit, Angemessenheit und Vollständigkeit der Informationen oder für einen Renditeverlust, indirekte Schäden, Folge- oder sons-tige Schäden, die Personen entstehen, die auf die Informationen, Aussagen oder Meinungen in dieser Studie vertrauen (unabhängig davon, ob diese Verluste durch Fahrlässigkeit dieser Personen oder auf andere Weise entstanden sind), die Gewähr, Verantwortung oder Haftung übernehmen.
Frühere Wertentwicklungen sind kein verlässlicher Indikator für künftige Wertentwicklungen. Währungskurse, Kursschwan-kungen der Finanzinstrumente und ähnliche Faktoren können den Wert, Preis und die Rendite der in dieser Studie in Bezug genommenen Finanzinstrumente oder darauf bezogener Instrumente negativ beeinflussen.
Die vorstehenden Angaben beziehen sich ausschließlich auf den Zeitpunkt der Erstellung dieser Unterlagen und können sich jederzeit ändern, ohne dass dies notwendig angekündigt oder publiziert wird. Eine Garantie für die fortgeltende Rich-tigkeit der Angaben wird nicht gegeben. Die Bewertung aufgrund der historischen Wertentwicklung eines Wertpapiers oder Finanzinstruments lässt sich nicht zwingend auf dessen zukünftige Entwicklung übertragen.
Diese Studie stellt keine Anlage-, Rechts-, Bilanzierungs- oder Steuerberatung sowie keine Zusicherung dar, dass ein In-vestment oder eine Strategie für die individuellen Verhältnisse des Empfängers geeignet oder angemessen ist, und kein Teil dieser Studie stellt eine persönliche Empfehlung an einen Empfänger der Studie dar. Die in dieser Studie Bezug genomme-nen Wertpapiere oder sonstigen Finanzinstrumente sind möglicherweise nicht für die persönlichen Anlagestrategien und -ziele, die finanzielle Situation oder individuellen Bedürfnisse des Empfängers geeignet und sollten daher nicht allein auf-grund diese Studie erworben werden. Diese Veröffentlichung ersetzt nicht die persönliche Beratung. Jeder Empfänger soll-te, bevor er eine Anlageentscheidung trifft, im Hinblick auf die Angemessenheit von Investitionen in Finanzinstrumente oder Anlagestrategien, die Gegenstand dieser Studie sind, sowie für weitere und aktuellere Informationen im Hinblick auf be-stimmte Anlagemöglichkeiten sowie für eine individuelle Anlageberatung einen unabhängigen Anlageberater konsultieren.
Jedes in dieser Studie in Bezug genommene Finanzinstrument kann ein hohes Risiko einschließlich des Kapital-, Zins-, In-dex-, Währungs- Liquiditäts- und Kreditrisikos, politischer Risiken, Zeitwert-, Rohstoff- und Marktrisiken aufweisen. Die Fi-nanzinstrumente können einen plötzlichen und großen Wertverlust bis hin zum Totalverlust des Investments erfahren. Jede Transaktion sollte nur aufgrund einer eigenen Beurteilung der individuellen finanziellen Situation, der Angemessenheit und der Risiken des Investments erfolgen.
Die Weitergabe dieser Studie an Dritte sowie die Erstellung von Kopien, ein Nachdruck oder sonstige Reproduktion des Inhalts oder von Teilen dieser Studie ist nur mit unserer vorherigen schriftlichen Genehmigung zulässig.
Dieses Dokument wurde in Übereinstimmung mit den anwendbaren Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes und der Verordnung über die Analyse von Finanzinstrumenten erstellt. Der Bereich Research der NORD/LB ist in organisatorischer, hierarchischer, funktioneller und örtlicher Hinsicht unabhängig von Bereichen, die für die Emission von Wertpapieren und für Investment Banking, für den Wertpapierhandel (einschließlich Eigenhandel) mit und Verkauf von Wertpapieren und für das Kreditgeschäft verantwortlich sind.
Zusätzliche Informationen für Empfänger im Vereinigten Königreich
Diese Studie wird im Vereinigten Königreich durch NORD/LB London Branch verbreitet. NORD/LB untersteht der Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht und für die Geschäftstätigkeit im Vereinigten Königreich der Aufsicht durch die Financial Services Authority.
Diese Studie stellt „Financial Promotion“ im Sinne der Regelungen der Financial Services Authority dar. Relevante Empfän-ger im Vereinigten Königreich sollten sich mit jeglicher Anfrage an NORD/LB’s London Branch, Investment Banking Depart-ment, Telephone: 0044 2079725400 wenden.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in der Schweiz
Diese Studie wurde nicht von der Eidgenössischen Bankenkommission (die am 1. Januar 2009 mit der Eidgenössischen Finanzmarktaufsicht („FINMA“) fusioniert wurde) gebilligt.
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Zusätzliche Informationen für Empfänger in Estland
Diese Studie wird in Estland durch die NORD/LB verbreitet. Die NORD/LB untersteht der Aufsicht der deutschen Bundesan-stalt für Finanzdienstleistungsaufsicht. Der Empfänger dieser Studie sollte alle maßgeblichen Bedingungen der von der NORD/LB angebotenen Dienstleistungen vor einer eigenen Entscheidung eingehend überprüfen und, soweit erforderlich, eigene dritte Berater hinzuziehen.
Zusätzliche Informationen für Empfänger in Griechenland
Die in dieser Studie enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen geben die persönliche Ansicht der erstellenden Analysten zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Studie wieder und sollten vom Empfänger daher nicht zur Grundlage einer möglichen Anlageentscheidung gemacht werden, solange dieser sich nicht von der NORD/LB hat bestätigen lassen, dass die hierin enthaltenen Aussagen, Meinungen und Bewertungen nach wie vor zutreffend und aktuell sind.
Vorkehrungen zur vertraulichen Behandlung von sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten, zur Vermeidung von Interessen-konflikten und zum Umgang mit Interessenkonflikten
Die NORD/LB hat Geschäftsbereiche, die Zugang zu sensiblen Kunden- und Geschäftsdaten haben können (Vertraulich-keitsbereiche), funktional, räumlich und/oder durch dv-technische Maßnahmen von anderen Bereichen (z.B. dem NORD/LB-Research) abgeschottet.
Die Weitergabe vertraulicher Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben kann, wird durch die von den Handels-, Geschäfts- und Abwicklungsabteilungen unabhängige Compliance-Stelle der NORD/LB überwacht. Diese neutrale Stelle kontrolliert täglich die von der NORD/LB und ihren Mitarbeitern durchgeführte Transaktionen, um sicherzustellen, dass diese den Marktbedingungen entsprechen. Die Compliance-Stelle kann evtl. erforderliche Handelsverbote und -beschränkungen aussprechen, um sicherzustellen, dass Informationen, die Einfluss auf Wertpapierkurse haben können, nicht missbräuchlich verwendet werden und um zu verhindern, dass vertrauliche Informationen an Bereiche weitergegeben werden, die nur öffentlich zugängliche Informationen verwenden dürfen. Um Interessenkonflikte bei der Erstellung von Finanzanalysen zu verhindern, sind die Analysten der NORD/LB verpflichtet, die Compliance-Stelle über die Erstellung von Studien zu unterrichten und dürfen nicht in die von ihnen betreuten Finanzinstrumente investieren. Sie sind verpflichtet, die Compliance-Stelle über sämtliche (einschließlich externe) Transaktionen zu unterrichten, die sie auf eigene Rechnung oder für Rechnung eines Dritten oder im Interesse von Dritten tätigen. Auf diese Weise wird die Compliance-Stelle in die Lage versetzt, jegliche nicht-erlaubten Transaktionen durch die Analysten, wie Insiderhandel und Front- und Parallel Running, zu identifizieren. Bei der Erstellung einer Finanzanalyse, bei der offen zu legende Interessenkonflikte innerhalb der NORD/LB Gruppe bestehen, werden Informationen über Interessenkonflikte erst nach der Fertigstellung der Finanzanalyse von der Compliance-Stelle verfügbar gemacht. Eine nachträgliche Änderung einer Finanzanalyse kommt nur nach Einbindung der Compliance-Stelle in Betracht, wenn sichergestellt ist, dass die Kenntnis dieser Interessenkonflikte das Ergebnis der Studie nicht beeinflusst. Weitere Informationen hierzu sind unserer Finanzanalyse bzw. Interessenkonflikt-Policy zu entnehmen, die auf Nachfrage bei der Compliance Stelle der NORD/LB erhältlich ist.
Redaktionsschluss
Mittwoch, 19. März 2014 09:24
Quellen und Kursangaben
Für die Erstellung der Finanzanalysen nutzen wir emittentenspezifisch jeweils Finanzdatenanbieter, eigene Schätzungen, Unternehmensangaben und öffentlich zugängliche Medien. Wenn in der Studie nicht anders angegeben, beziehen sich Kursangaben auf den Schlusskurs des Vortages. Im Zusammenhang mit Wertpapieren (Kauf, Verkauf, Verwahrung) fallen Gebühren und Provisionen an, welche die Rendite des Investments mindern.
Bewertungsgrundlagen und Aktualisierungsrhythmus
Für die Erstellung der Finanzanalysen verwenden wir jeweils unternehmensspezifische Methoden aus der fundamentalen Wertpapieranalyse, quantitative / statistische Methoden und Modelle sowie Verfahrensweisen aus der technischen Analyse. Hierbei ist zu beachten, dass die Ergebnisse der Analysen Momentaufnahmen sind und die Wertentwicklung in der Vergan-genheit kein zuverlässiger Indikator für zukünftige Erträge ist. Die Bewertungsgrundlagen können sich jederzeit und unvor-hersehbar ändern, was zu abweichenden Urteilen führen kann. Die vorstehende Studie wird wöchentlich erstellt. Ein An-spruch des Empfängers auf Veröffentlichung von aktualisierten Studien besteht nicht.
Offenlegung möglicher Interessenkonflikte der NORD/LB nach § 34b Abs. 1 WpHG und § 5 FinAnV
Keine vorhanden.
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