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High Yield Latinoamericano
Antonio Siri Gerente de Renta Fija Institucional LarrainVial Administradora General de Fondos
Agenda
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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TEMA 1:
Descripción de la Clase de Activo
TEMA 2:
Comparación de la Clase de Activo
TEMA 3:
Fondo LV HY Latam
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
3
TEMA 1:
Descripción de la Clase de Activo
Un instrumento HY es aquel con clasificación de riesgo inferior a BBB- o Baa3
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Moody’s S&P Fitch Largo Plazo
Corto Plazo
Largo Plazo
Corto Plazo
Largo Plazo
Corto Plazo
Aaa
P-1
AAA
A-1+
AAA
F1+
Superior Aa1 AA+ AA+
Alto grado Aa2 AA AA Aa3 AA- AA- A1 A+
A-1 A+
F1 Grado medio alto A2 A A
A3 P-2
A- A-2
A- F2
Baa1 BBB+ BBB+ Grado medio bajo Baa2
P-3 BBB
A-3 BBB
F3 Baa3 BBB- BBB- Ba1
Not Prime
BB+
B
BB+
B
No grado de inversión, especulativo Ba2 BB BB
Ba3 BB- BB- B1 B+ B+
Altamente especulativa B2 B B B3 B- B-
Caa1 CCC+
C CCC C
Riesgos Sustanciales Caa2 CCC Extremadamente especulativa Caa3 CCC-
Quiebra inminente Ca
CC C
C D /
DDD / En quiebra / DD
/ D
High Yield
Grado de Inversión
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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•fuente: Bloomberg
El índice JP Morgan HY Latam está compuesto principalmente por Brasil y México y alcanza USD 60.000 millones
Fuente: Bloomberg
México: 28,9%
Caribe: 9,5%
Colombia: 6,5%
Argentina: 5,6%
Perú: 3,0% Chile: 2,0%
Brasil: 44,4%
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Fuente: Bloomberg
Principales emisores HY
Índice JPM HY Latam
EBITDA(mUSD) 2011
Emisores Comp. en Chile
EBITDA(mUSD) 2011
Índice IPSA
Cemex 7,49% 2213 Endesa Chile 2027 6,81%
OGX* 7,21% Cap. Bur. 10156 Enersis* Cap. Bur. 10900 5,49%
Fibria 5,18% 960 CMPC 1100 4,80%
Digicel 4,22% 884 Soquimich 855 6,48%
Nextel 4,38% 1575 Falabella 1617 4,76%
JBS 3,65% 1495 Cencosud 1396 5,85%
EEB 3,28% 307 Ecl 290 1,51%
CSN 4,87% 3037 Antofagasta Minerals 3600
Pacific Rubiales 2,08% 1846 Copec 1928 9,37%
Minerva 1,97% 161 Colbun 204 3,16%
Tam 1,98% 903 Lan 903 6,56%
TOTAL 46,31% 54,79%
Principales emisores HY Latam son comparables con los principales componentes del IPSA en términos de EBITDA
Del 2003 al 2011 hubo un crecimiento exponencial en el número de emisores…
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Fuente: Standard and Poors
Número de Emisores por Rating
High Yield Grado de Inversión
Año
Nú
mero
de E
mis
ore
s C
lasi
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do
s
… con una importante participación de Brasil y México
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30% 8%
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11%
Clasificación de Emisores Por País
Fuente: Moody´s
Clasificación de Emisores por Sector
Año 2011
Año 2011
Año 2012
Año 2012
Brasil
México
Otros
Argentina
Brasil
México
Otros
Consumo
Utilities
Energía
Finanzas
Media y Telcom
Otros
Industria Consumo
Utilities
Energía
Finanzas Media y Telcom
Otros
Industria
Construcción
Endeudamiento Neto
Clasificación
LIQUIDEZ ENDEUDAMIENTO Ingresos (U12M)
Margen EBITDA (U12 M)
Caja & Equivalent
es
Deuda CP Deuda Total Caja –
Deuda CP Caja/
Deuda CP EBITDA (U12M)
Deuda Bruta
(U12M)
Deuda Neta
(U12M)
Cobertura Intereses
A 12.178 6.298 48.369 5.879 1,9x 42.192 1,1x 0,9x 30,1x 106.954 39,4%
BBB 116.845 44.839 355.100 72.006 2,6x 239.430 1,5x 1,0x 15,3x 659.747 36,3%
BB 20.530 12.383 69.974 8.146 1,7x 20.812 3,4x 2,4x 5,2x 122. 289 17,0%
B 21.749 9.920 90.022 11.828 2,2x 60.575 1,5x 1,1x 10,5x 197.029 30,7%
CCC/CC 471 2.214 5.555 (1.743) 0,2x 957 5,8x 5,3x 1,7x 7.769 12,3%
América Latina 171.772 75.656 569.019 96.116 2,3x 363.965 1,6x 1,1x 13,3x 1.093.788 33,3%
B excl. PDVSA 11.425 7.123 54.729 4.301 1,6x 11.649 4,7x 3,7x 2,9x 72.275 16,1%
BBB excl. Pemex 108.417 36.495 297.051 71.922 3,0x 149.448 2,0x 1,3x 12,4x 531.859 28,1%
Emisores HY han mejorado sus ratios de endeudamiento después de la crisis subprime
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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US$ millones
Dentro de las emisiones, Brasil experimenta menores tasas a un mismo nivel de endeudamiento
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Emisiones HY Latam por país Al 28 de julio de 2012
Endeudamiento Bruto
Tasa
(%
)
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Conclusiones Tema I
1. El índice JP Morgan HY Latam está compuesto principalmente por Brasil y México, y alcanza USD 60.000 millones
2. Principales emisores HY Latam son comparables con los principales componentes del IPSA en términos de EBITDA
3. Las emisiones en la categoría HY han crecido exponencialmente, un 36% en el último año; con una importante participación de Brasil y México
4. Emisores HY han mejorado sus ratios de endeudamiento después de la crisis subprime
5. Dentro de las emisiones, Brasil experimenta menores tasas a un mismo nivel de endeudamiento
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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TEMA 2:
Comparación de la Clase de Activo
“En este mundo nada es seguro, excepto la muerte y los impuestos”
(Carta de Benjamin Franklin a Jean Baptiste Leroy 1789)
El HY Latam ha tenido un retorno superior a las demás clases de activos en los últimos 12 años, solo superado por el IPSA
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HY US
HY LATAM
S&P500
TREASURY
IPSA
DP1 año
Índices normalizados a enero de 1999 base 100 en USD Fuente: Bloomberg
700 –
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400 –
300 –
200 –
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HY US
HY LATAM
S&P500
TREASURY
IPSA
DP1 año
La distribución de retornos del HY Latam es similar a la del HY US
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Distribución del retorno para 120 días Fuente: Bloomberg
40% –
30% –
25% –
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5% –
0% –
35% –
La volatilidad del HY Latam es inferior a la mayoría de las clases de activos en los últimos 12 años
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Desviación estándar anual con observaciones diarias Fuente: Bloomberg
0,00%
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40,00%
50,00%
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HY US
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S&P500
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IPSA
DP1 año
40% –
30% –
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50% –
La relación retorno/riesgo del HY Latam es, casi siempre, superior a la de las demás clases de activo
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Índice Sharpe Ratio anual móvil para las distintas clases de activos Fuente: Bloomberg
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HY US
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S&P500
TREASURY
IPSA
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-4 –
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HY Latam es más defensivo en recientes períodos de crisis, lo que es patente durante la crisis sub prime…
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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Índice Clases de Activos en Crisis Sub-Prime Fuente: Bloomberg
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HY US
HY LATAM
S&P500
TREASURY
IPSA
DP1 año
…de igual forma que en la crisis del año 2000
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Índice Clases de Activos en Crisis Año 2000 Fuente: Bloomberg
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HY US
HY LATAM
S&P500
TREASURY
IPSA
DP1 año
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YTM HY
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En el corto plazo los retornos del HY se disocian de la TIR implícita (YTM) y se comportan de manera similar al S&P 500
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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YTM HY US comparado con el retorno a 1 año del S&P 500 y HY US
YTM HY Latam comparado con el retorno a 1 año del S&P 500 y HY Latam
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
Sin embargo, en el mediano plazo los retornos comienzan a separarse de los del S&P 500…
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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YTM HY US comparado con el retorno a 2 años del S&P 500 y HY US
YTM HY Latam comparado con el retorno a 2 años del S&P 500 y HY Latam
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
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YTM HY
RETORNO HY
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YTM
RETORNO LATAM
RETORNO S&P500
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…lo que en el largo plazo se hace más evidente pues lo que importa son los fundamentales
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
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YTM HY US comparado con el retorno a 5 años del S&P 500 y HY US
YTM HY Latam comparado con el retorno a 5 años del S&P 500 y HY Latam
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
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9ab
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YTM HY
RETORNO HY
RETORNO S&P500
10% –
0% –
30% –
-10% –
20% –
-0,1
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0,1
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0,3
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p-1
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r-99
YTM
RETORNO LATAM
RETORNO S&P500
10% –
0% –
30% –
-10% –
20% –
Spreads actuales sobre la media histórica implican una oportunidad en HY Latam vs. HY US
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22
0
500
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04
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-04
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3
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Series1
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Series4
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ago-1
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jul-
10
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97
jul-
97
mar
-97
oct
-96
jun-9
6
feb-9
6
oct
-95
jun-9
5
Series1
Series2
Series3
Series4
Spread High Yield Latam (media y desviación estándar)
Spread High Yield US (media y desviación estándar)
Fuente: Bloomberg
Fuente: Bloomberg
1000 –
500 –
3000 –
0 –
2000 –
2500 –
1500 –
1000 –
500 –
2500 –
0 –
2000 –
1500 –
Spread HY Latam
Media
Media + Desv. Estándar
Media – Desv. Estándar
Spread HY US
Media
Media + Desv. Estándar
Media – Desv. Estándar
Tasa de default en Latam es inferior que a nivel global…
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
23
Tasa de Default Anual de High Yield Fuente: Moody´s
Global Latin America
…y los upgrades han sido superiores a los downgrades
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
24
Cambio Anual de Notches (Upgrades menos Downgrades divididos por el total de ratings) Fuente: Moody´s
Global América Latina
Año
Cam
bio
en
el
Rati
ng
El default del HY Global es superior al HY Latam
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
25
Tiempo Transcurrido desde emisión
LATAM GLOBAL
1 Año 4,0% 4,9%
2 Años 8,2% 9,9%
3 Años 12,4% 14,6%
4 Años 16,3% 18,8%
5 Años 19,8% 22,4%
6 Años 23,1% 25,6%
7 Años 25,9% 28,5%
8 Años 28,0% 31,2%
9 Años 29,8% 33,8%
10 Años 31,0% 36,2%
El recupero en defaults en HY ha sido del orden de un 35%
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
26
Tasas promedio de Recupero por tipo de acreedor
Global (Desde 1983) Posición del Acreedor Promedio Ponderado
Crédito Bancario 65,8
Bono Senior con colateral 50,8
Bono Senior sin colateral 36,7
Bono Subordinado 31,3
América Latina (desde 1990) Posición del Acreedor Promedio Ponderado
Bono Senior con colateral 50,9
Bono Senior sin colateral 34,7
Bono Subordinado 45,0
En las condiciones actuales, y con distintas proba-bilidades de default, el retorno de HY Latam oscila entre un 0,5% y 6,5%
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Expectativas de High Yield
Recupero 35%
Spread Inicial 832
Tasa Inicial 9,15%
Treasury 5 pb 35
Spread = 832
Default (%) 2% 4% 6% 8% 10%
Pérdida por default -1,30% -2,60% -3,90% -5,20% -6,50%
Pérdida por spread 0,00% 0,00% 0,00% 0,00% 0,00%
Pérdida por incremento en la yield -1,37% -1,34% -1,32% -1,29% -1,26%
Retorno Yield 8,97% 8,78% 8,60% 8,42% 8,24%
Retorno Final 6,30% 4,84% 3,39% 1,93% 0,48%
IX Seminario de Inversiones LarrainVial Administradora General de Fondos Agosto de 2012
28
Considerando el spread en línea con la media, el retorno oscila entre 5% y 11%
Expectativas de High Yield
Recupero 35%
Spread Inicial 832
Tasa Inicial 9,15%
Treasury 5 pb 35
Spread = 710
Default (%) 2% 4% 6% 8% 10%
Pérdida por default -1,30% -2,60% -3,90% -5,20% -6,50%
Utilidad por spread 4,78% 4,68% 4,59% 4,49% 4,39%
Pérdida por incremento en la yield -1,37% -1,34% -1,32% -1,29% -1,26%
Retorno Yield 8,97% 8,78% 8,60% 8,42% 8,24%
Retorno Final 11,08% 9,52% 7,97% 6,42% 4,87%
Considerando el spread de una desviación estándar superior a la media, el retorno oscila entre -6% y -11%
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Expectativas de High Yield
Recupero 35%
Spread Inicial 832
Tasa Inicial 9,15%
Treasury 5 pb 35
Spread = 1150
Default (%) 2% 4% 6% 8% 10%
Pérdida por default -1,30% -2,60% -3,90% -5,20% -6,50%
Pérdida por spread -12,47% -12,21% -11,96% -11,70% -11,45%
Pérdida por incremento en la yield -1,37% -1,34% -1,32% -1,29% -1,26%
Retorno Yield 8,97% 8,78% 8,60% 8,42% 8,24%
Retorno Final -6,17% -7,37% -8,57% -9,77% -10,97%
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Conclusiones Tema II
1. El HY Latam ha tenido un retorno superior y una volatilidad menor que las demás clases de activos en los últimos 12 años.
2. En el corto plazo los retornos del HY se comportan de manera similar al S&P 500, comportamiento que cambia en el largo plazo pues lo que importa son los fundamentales.
3. Spreads actuales están sobre la media histórica lo que implica una oportunidad en HY Latam vs. HY US.
4. El default del HY Global es superior al HY Latam; con un recupero en torno a 35%.
5. Nuestra expectativa de retornos de HY Latam oscilan entre 6% y 10% para el próximo año.
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TEMA 3:
Fondo LV HY Latam
Nuestras principales posiciones están en B y BB, con 5% en Grado de Inversión(ex HY)
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Emisor País Sector % Rating
Grupo KUO México Otros productos y servicios 3,48% BB-
ICA México Construcción / Inmobiliario 3,45% B+
URBI México Construcción / Inmobiliario 3,42% BB-
Magnesita Brasil Industrial 3,41% B+
Banco do Brasil Brasil Financiero 3,36% BB+
Fibria Brasil Papeleras 3,07% BB
Aut. Gildemeister Chile Comercio y Distribución 3,05% BB+
Banco ABC Brasil Financiero 3,04% BBB-
Cemex México Construcción / Inmobiliario 2,98% B
Minerva Brasil Alimento 2,92% B-
TAM Brasil Transportes 2,91% B
Tenemos una exposición menor a Brasil, México y Caribe respecto del Benchmark, así como una posición agresiva en Perú
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México: 25,2%
Caribe: 6,1%
Colombia: 6,2%
Argentina: 6,4%
Perú: 9,9%
Chile: 4,2%
Brasil: 39,3%
Tenemos la primera posición en el ranking de fondos chilenos.
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JP Morgan HY Latam
LV Deuda Latam HY
Comparable 1
Comparable 2
MTD 0,9% 0,9% 0,9% 1,5%
QTD 3,0% 3,6% 3,2% 3,8%
YTD 7,5% 8,6% 3,8%
1H 2012 4,3% 4,8% 3,3%
2Q 2012 -4,0% -2,1% -2,1% -4,2%
1Q 2012 8,6% 7,1% 5,5%
Posición YTD 2 1 3 4
High Yield Latinoamericano
Antonio Siri Gerente de Renta Fija Institucional LarrainVial Administradora General de Fondos
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