View
13
Download
0
Category
Preview:
Citation preview
-1-
-2-
-3-
NJË VLERËSIM I CIKLIT FINANCIAR PËR
SHQIPËRINË
34 (
73)
2019
Vasilika KotaArisa Goxhaj (Saqe)
-4-
Vasilika KotaDepartamenti i Ndërhyrjes së Jashtëzakonshme, Banka e Shqipërisëe-mail: vkota@bankofalbania.org
Arisa Goxhaj (Saqe)Departamenti i Stabilitetit Financiar, Banka e Shqipërisë e-mail: asaqe@bankofalbania.org
Shënim: Mendimet e shprehura në këtë material janë të autorëve dhe nuk pasqyrojnë domosdoshmërisht opinione ose qëndrime të Bankës së Shqipërisë.
-5-
PËRMBAJTJA
ABSTRAKT 7
1. HYRJE 7
2. RISHIKIM I LITERATURËS MBI CIKLIN FINANCIAR 9
3. CILËT TREGUES SHËRBEJNË PËR VLERËSIMIN E CIKLIT FINANCIAR? 11
4. METODOLOGJIA 14
5. NDËRTIMI I NJË MATËSI TË MUNDSHËM TË CIKLIT FINANCIAR PËR SHQIPËRINË 18
6. VLERËSIMI I MATËSIT MË TË MIRË TË CIKLIT FINANCIAR 20
7. PËRFUNDIME 25
REFERENCA 26
SHTOJCË 1 28
-6-
-7-
ABSTRAKT
Vlerësimi i ciklit financiar dhe fazave të ndryshme të tij është i rëndësishëm për ndërtimin e politikave dhe instrumenteve të përshtatshme makroprudenciale, të cilët synojnë zbutjen e rrezikut sistemik. Ky material ka si qëllim kryesor të vlerësojë ciklin financiar në Shqipëri, duke krijuar një tregues sintetik si matës të mundshëm të tij. Ky tregues përfshin elemente nga segmente të ndryshme të sistemit financiar apo të ndërlidhura me të. Në këtë material identifikohen përbërësit kryesorë të ciklit financiar në Shqipëri, teknikat e ndërtimit të tij dhe ndryshimet midis treguesve të mundshëm që mund të shërbejnë për matjen e tij. Rezultatet tregojnë se treguesit e raportit kredi ndaj PBB-së, indeksi i çmimeve të banesave dhe norma e rritjes së kredisë, janë zgjedhja më e mirë në ndërtimin e një indeksi sintetik në matjen e ciklit financiar, dhe ky cikël është i lidhur pozitivisht me periudha të stresit financiar, ndaj duhet të merren në konsideratë në zbatimin e politikave.
1. HYRJE
Cikli financiar luan një rol të rëndësishëm në rritjen e qëndrueshmërisë së sistemit financiar. Që prej krizës financiare, politikëbërësit janë riorientuar dukshëm drejt perspektivave makroprudenciale, duke u përpjekur të adresojnë prociklikalitetin e sistemit financiar. Literatura për matjen e ciklit financiar është ende në fillimet e saj, por i ka rrënjët në literaturën e pasur të pikave të kulmit (boom) dhe të tkurrjes (bust) të sistemit financiar, në ndërlidhje me sektorin real.
Politikat makroprudenciale kanë marrë një rëndësi të veçantë pas krizës financiare ndërkombëtare. Në vijim të vlerësimit të rrezikut sistemik dhe të faktorëve që kontribuuan në materializimin e krizës, një aspekt i rëndësishëm është ndërtimi i instrumenteve të politikës makroprudenciale të cilat përdoren për të zbutur luhatjet e ciklit financiar në ekonomi. Luhatjet e treguesve financiarë apo me ndikim në sistemin financiar në formën e tkurrjeve apo boom-it, shoqërohen me rritjen e ekspozimit ndaj materializimit të krizave financiare. Për
-8-
këtë arsye, vlerësimi i ciklit financiar dhe fazave të ndryshme të tij është i rëndësishëm për ndërtimin e politikave dhe instrumenteve të përshtatshme makroprudenciale, të cilat synojnë zbutjen e rrezikut sistemik.
Literatura e periudhës pas krizës financiare është orientuar drejt vlerësimeve paraprake të ciklit financiar. Gjithsesi, në dallim nga treguesit e ciklit të biznesit, në rastin e ciklit financiar ende nuk është përcaktuar një tregues i vetëm që reflekton ecurinë e këtij cikli dhe që shërben si matës i tij. Përgjithësisht, cikli financiar dallon nga cikli i biznesit për shkak të amplitudës (madhësisë) dhe frekuencës së tij (Stremmel, 2015). Cikli financiar zhvillohet kryesisht në afatin e mesëm, përtej zhvillimeve afatshkurtra që karakterizojnë ciklin e biznesit. Gjithashtu, cikli financiar karakterizohet nga amplituda më të larta dhe frekuencë më e ulët se cikli i biznesit. Drehmann (2012) gjen një lidhje të rëndësishme midis këtyre cikleve me frekuencë të ulët dhe krizave financiare, duke sugjeruar që këto cikle kanë një rol të rëndësishëm në shpjegimin e episodeve të stresit financiar. Borio (2012) e përcakton ciklin financiar si “ndërlidhja midis perceptimit të vlerës dhe rrezikut, qëndrimeve ndaj rrezikut dhe kufizimeve të financimit, të cilat përkthehen në pika kulmi (boom-i) të ndjekura nga pika tkurrjeje”, duke e lidhur këtë koncept ngushtësisht me atë të prociklikalitetit të sistemit financiar. Pikërisht kjo ndërlidhje mund të shkaktojë zhbalancime në ekonomi, të shoqëruara nga mungesë stabiliteti makroekonomik dhe/ose të kërcënojë stabilitetin financiar.
Qëllimi i këtij materiali është të vlerësojë ciklin financiar në Shqipëri, duke krijuar një tregues sintetik si matës të mundshëm të tij. Ky tregues përfshin elemente nga segmente të ndryshme të sistemit financiar apo të ndërlidhura me të, të integruar në një format të njëjtë.
Materiali është i organizuar si më poshtë vijon: seksioni i dytë rishikon literaturën ekzistuese mbi ciklin financiar; seksioni i tretë analizon treguesit që mund të konsiderohen në vlerësimin e tij; seksioni i katërt shpjegon metodologjinë e përdorur në ndërtimin e cikli financiar; ndërkohë që seksioni i pestë dhe ai i gjashtë paraqesin rezultatet e vlerësimit të një cikli të tillë për Shqipërinë. Dhe së fundmi, seksioni i shtatë nxjerr përfundimet përkatëse.
-9-
2. RISHIKIM I LITERATURËS MBI CIKLIN FINANCIAR
Literatura mbi ciklet financiare është e re dhe mjaft e kufizuar në krahasim me literaturën e ciklit të biznesit. Kriza globale financiare ilustroi efektet reale të materializimit të rrezikut sistemik që lidhej me rritjen e zhbalancimeve makrofinanciare dhe vulnerabiliteteve që mund të lidhen me lëvizje në ciklin financiar (Schuler et al., 2015). Vlerësimi i tij përbën një qëllim të rëndësishëm për politikat makroprudenciale dhe aktivizimin e instrumenteve para materializimit të rrezikut sistemik. Pavarësisht kësaj, literatura ende nuk ka identifikuar një përkufizim të saktë e gjithëpërfshirës të ciklit financiar dhe ky tregues vijon të mbetet ndjeshëm më pak i studiuar se treguesi i ciklit të biznesit. Analizat ekzistuese të ciklit financiar janë mjaft të kufizuara dhe ende të papërshtatshme për t’u përdorur lehtësisht në ndërtimin e politikave makroprudenciale.
Sipas Borio (2012), ndonëse nuk ka ende një konsensus për përkufizimin e ciklit financiar, ai mund të përkufizohet si “ndërlidhja midis perceptimit të vlerës dhe rrezikut, qëndrimeve ndaj rrezikut dhe kufizimeve të financimit, të cilat përkthehen në pika kulmi (boom-i) të ndjekura nga pika tkurrjeje”, duke e lidhur këtë koncept ngushtësisht me atë të prociklikalitetit të sistemit financiar. Këto ndërlidhje mund të amplifikojnë luhatjet ekonomike dhe të çojnë në një gjendje të theksuar të stresit financiar apo “zhbalancimeve” me natyrë makroekonomike. Drehmann et al. (2010) propozojnë që përkufizimi i ciklit financiar të vlerësohet si distanca ndërmjet krizave financiare, duke rekomanduar treguesin e hendekut të kredisë ndaj PBB-së si një matës të tij, për shkak të cilësive të mira që ka ky raport në kapjen e ecurisë së krizave (Gonzalez et al., 2015).
Pavarësisht mungesës së një përkufizimi të saktë, literatura ekzistuese veçon disa karakteristika dalluese të ciklit financiar. Sipas Drehmann et al. (2012), cikli financiar mund të përshkruhet kryesisht në terma të çmimeve të pasurive të paluajtshme dhe të kredisë. Këta tregues janë të ndërlidhur ngushtësisht me njëri-tjetrin, veçanërisht në frekuenca të ulëta, duke konfirmuar kështu rëndësinë e kreditimit në financimin e sektorit të ndërtimit dhe në blerjen e një prone të patundshme.
-10-
Cikli financiar ka një frekuencë më të ulët në krahasim me ciklin tradicional të biznesit, gjatësia e të cilit varion midis 1 dhe 8 vitesh, duke veçuar përbërësin ciklik nga ai i prirjes historike të Prodhimit të Brendshëm Bruto. Cikli financiar paraqitet më i gjatë (rreth katër herë) se cikli i biznesit dhe me një amplitudë më të lartë në krahasim me të. Drehmann et al. (2012) evidenton cikle afatshkurtra prej 1-8 vitesh si cikli i biznesit, dhe cikle afatmesme të cilët zgjasin 8-30 vjet. Ata e identifikojnë ciklin financiar si një fenomen afatmesëm, i cili tenton të kulmojë në prag të një krize financiare, duke pasur efekte thelbësore makroekonomike, dhe e ndërtojnë atë për një gjatësi të marrë a priori prej 8 deri në 30 vitesh (Strohsal et al., 2015).
Pra, ciklet financiare kanë prirje të jenë të shtrira në kohë, veçanërisht në fazën e rritjes (Schuler et al., 2015). Faza e tkurrjes së ciklit financiar zgjat gjithashtu për disa vjet, në ndryshim nga recesioni i ciklit të biznesit, i cili mund të mos e tejkalojë harkun kohor të një viti. Në këtë mënyrë, recesionet që përputhen me kontraktime të ciklit financiar zgjasin më shumë se recesione të tjera. Pra, roli i ciklit financiar është mjaft i rëndësishëm në lehtësimin e një ekonomie reale në ekspansion apo në nxitjen e tkurrjes së saj të mëtejshme (Einarsson et al., 2015).
Gjithashtu, gjatësia dhe amplituda e ciklit financiar varen nga regjimi i politikave të një vendi (Borio, 2012). Tre faktorë janë veçanërisht të rëndësishëm në këtë aspekt: regjimi financiar, regjimi monetar dhe ai i ekonomisë reale (Borio dhe Lowe (2002), Borio (2007)). Zhvillimi financiar reflektohet në tkurrjen e kufizimeve financiare, në burimet e financimit që ndikon dhe në strukturën e ciklit financiar. Politika monetare me fokus inflacionin aktivizohet edhe në periudhat e kulmit të ciklit financiar që shoqërohen me norma të larta të tij, duke ndikuar në këtë mënyrë edhe në gjatësinë dhe shtrirjen e ciklit financiar. Së fundi, hapja e ekonomisë reale me tregjet financiare rrit ekspozimin ndaj krizave financiare botërore dhe rrezikut sistemik, duke ndërlikuar dhe kanalet e ndikimit të tregjeve financiare. Përpos ndryshimeve në kohëzgjatje dhe amplitudë, literatura argumenton që sjellja ciklike e treguesve financiarë mund të kuptohet si një reflektim i pastër i pjesës reale të ekonomisë, por edhe si rezultat i ndryshimeve kryesore në perceptimin e përgjithshëm dhe qëndrimin ndaj rreziqeve makrofinanciare.
-11-
Në fakt, gjetjet empirike sugjerojnë që pikat e kulmit dhe të tkurrjes të ciklit financiar, përgjithësisht reflektohen në periudha të krizave financiare ose bankare, apo periudha të stresit financiar. Përgjithësisht, këto periudha të krizave që burojnë brenda një ekonomie të caktuar (pra, jo me origjinë nga humbjet prej ekspozimeve të jashtme) ndodhin në kulmin e një cikli financiar ose mjaft pranë tij. Kjo lidhje ndihmon në shpjegimin e një “rregulli” empirik, sipas të cilit recesionet që përputhen me periudhën e kontraktimit të ciklit financiar janë veçanërisht më të rënduara. Në këto kushte, vlerësimi i këtij cikli ndihmon në evidentimin e rreziqeve që vijnë nga stresi financiar thuajse në kohë reale, në një shkallë të lartë saktësie.
Ndërtimi i një cikli financiar i referohet vlerësimit të bashkëlëvizjes së një grupi treguesish në një hark kohor të caktuar. Kombinimi i disa treguesve përbërës të tij mundëson sinjale më të pastra se sa përdorimi i një treguesi të vetëm. Literatura tregon që përfaqësimi më i mirë i ciklit jepet në terma të ndërlidhjes së treguesve të kredisë me ato të çmimit të pasurive të paluajtshme, ndonëse përfshirja e treguesve të tjerë mund të sigurojë një informacion plotësues mjaft të dobishëm.
3. CILËT TREGUES SHËRBEJNË PËR VLERËSIMIN E CIKLIT FINANCIAR?
Meqenëse perceptimet e rrezikut dhe qëndrimet ndaj ciklit financiar nuk mund të maten në mënyrë të drejtpërdrejtë, është disi e paqartë se cili grup apo kombinim treguesish mund të reflektojë më mirë ciklin financiar.
Përzgjedhja e treguesve përcaktues të ciklit financiar nuk është ende përfundimtare, për shkak të mungesës së një përkufizimi të saktë të tij. Për këtë arsye, treguesit e përfshirë në vlerësimin paraprak të tij bazohen në literaturën e përmendur, logjikën ekonomike, si edhe në kohëzgjatjen e shtrirjes kohore të serisë së të dhënave.
Për ndërtimin e ciklit financiar në Shqipëri bazohemi në përqasjen e Drehmann et al. (2012) dhe të Stremmel (2015), duke kombinuar
-12-
seri të ndryshme kohore të filtruara për të përftuar komponentin ciklik. Për të kapur sjelljen e një cikli financiar është e nevojshme që të zgjedhim të dhëna që janë të shtrira në horizonte sa më të gjata kohore.
Në konceptimin e përcaktuesve të përshtatshëm të ciklit financiar, përzgjedhim një set variablash shpjegues, të cilët janë bazë për kontributin e tyre në vlerësimin e rrezikut sistemik. Literatura fokusohet kryesisht në tregues të ndryshëm të kredisë dhe të çmimeve të aseteve jofinanciare.
Cikli i kredisë, i reflektuar në kufizime të financimit, ndryshime të likuiditetit të bankave, të levës financiare dhe të treguesve të tjerë të bilancit të sektorit bankar, mund të ketë ndikime në aktivitetin ekonomik dhe si pasojë, edhe në stabilitetin financiar të një vendi. Rrjedhimisht, literatura mbi ciklin financiar përdor gjerësisht tregues të kredisë për të vlerësuar marrëdhënien midis sistemit financiar dhe ekonomisë reale (Einarsson et al., 2015). Përgjithësisht, në përputhje me pritshmëritë për ciklin financiar, zhvillimet në ciklin e kredisë kanë një dimension afatmesëm, në ndryshim nga ciklet e biznesit që mund të shfaqin dhe luhatje afatshkurtra (Aikman et al., 2015).
Një tjetër tregues i rëndësishëm i ndërlidhjes midis kufizimeve të financimit dhe të perceptimit të vlerës dhe të rrezikut është edhe çmimi i banesave. Roli i tyre është përgjithësisht në qendër të literaturës mbi kulmet dhe tkurrjet financiare të një cikli, karakterizuar nga një rritje e tyre në prag të një krize, ndjekur nga një rënie e theksuar dhe e qëndrueshme pas pikës më të ulët të tkurrjes (Einarsson et al., 2015).
Ecuria e njëkohshme e treguesve të kredisë dhe çmimeve të aseteve, jep informacion të mirë për zhvillimin e ciklit financiar. Sipas Schuler et al. (2015), treguesit e kredisë dhe të çmimit të aseteve shfaqin frekuenca të ngjashme ciklike dhe përmirësojnë parashikueshmërinë e krizave për horizonte më të gjata kohore.
Në tërësi, kemi përfshirë 7 tregues si përbërës potencialë të ciklit financiar, bazuar në literaturën e sipërpërmendur, 4 prej
-13-
të cilëve përshkruajnë zhvillime të sektorit financiar, ndërsa 3 të tjerët i përkasin bilancit të bankave, duke u fokusuar në mënyrë të drejtpërdrejtë në sjelljen e sektorit bankar. Shtrirja kohore e të dhënave është një element kufizues në përzgjedhjen e treguesve. Variablat e mëposhtëm të marrë në konsideratë janë përdorur me një frekuencë tremujore dhe shtrihen në harkun kohor 1993 T4 – 2015 T4.
Për të vlerësuar zhvillimet e kreditimit, kemi përfshirë:1) raportin e kredisë me PBB-në, si një tregues i analizës së politikës
makroprudenciale (Detken et al. 2014);2) rritjen vjetore (nominale) të kredisë, për të vlerësuar normën e
shpejtësisë së zgjerimit të kredisë.
Përdorimi i normave të rritjes synon të kapë lëvizjet e ndryshme të treguesve të cilët vlerësojnë zhvillimet në kreditim dhe në çmimin e aseteve.
Për të vlerësuar ecurinë e çmimeve të aseteve kemi përfshirë ecurinë në çmimin e banesave nëpërmjet:
3) Indeksit të Çmimit të Banesave; dhe4) rritjes vjetore të çmimit të banesave.
Grupi i dytë i treguesve synon të vlerësojë rolin e rëndësishëm të bilancit të institucioneve financiare në zhvillimin e cikleve financiare. Informacioni që vjen prej bilancit të bankave mund të hedhë dritë mbi rolin e sektorit bankar në goditjet që vijnë nga ndërlidhjet brenda sistemit financiar.
Gjatë periudhave të zgjerimit të ciklit financiar, standardet e financimit janë përgjithësisht më të lehtësuara, për shkak të likuiditetit të tepërt, duke lejuar një zgjerim të bilancit të bankave dhe si pasojë edhe të sektorëve të tjerë në ekonomi, ndërkohë që ky rezultat është i përmbysur gjatë periudhave të rënies. Rrjedhimisht, përdorimi i informacionit të bilancit të bankave mund të ndihmojë gjithashtu në vlerësimin e rolit të tyre në amplifikimin e goditjeve që burojnë prej ndërlidhjeve makrofinanciare (Einarsson et al., 2015). Në këtë drejtim, për të vlerësuar karakteristikat e sjelljes së sektorit bankar, kemi përfshirë tre tregues të cilët i referohen bilancit të bankave:
-14-
5) financimin (afatshkurtër) ndaj totalit të aktiveve;6) të ardhurat neto ndaj totalit të aktiveve;7) raportin e kredisë ndaj totalit të aktiveve.
Treguesi i parë i këtij lloji “Financimi (afatshkurtër) ndaj totalit të aktiveve”, i cili bazohet në bilancin e bankave, synon të kapë sjelljen ciklike të financimit të bankave, sjellje e cila ndryshon në varësi të zhvillimeve të ciklit financiar. Treguesi i “të ardhurave neto ndaj totalit të aktiveve” mat përfitueshmërinë e sektorit bankar përgjatë ciklit financiar. Raporti “kredi ndaj totalit të aktiveve” vlerëson nivelin e kredidhënies së sektorit bankar përgjatë ciklit, duke matur dhe zgjerimin e aktivitetit kreditues në bilancin e sektorit bankar.
Të gjithë treguesit janë standardizuar për të mundësuar krahasueshmërinë e njësive të tyre.
4. METODOLOGJIA
Indekset sintetike të ciklit financiar përftohen duke agreguar tregues të ndryshëm financiarë të ciklit. Indeksi sintetik nënkupton se ky tregues i përbashkët do të përfshijë ndikimin që vjen nga treguesit e ndryshëm, pa matur në mënyrë analitike marrëdhënien e saktë ndërmjet tyre.
Literatura prezanton disa përqasje analitike për agregimin e treguesve në një tregues të vetëm. Një prej këtyre teknikave është analiza e filtrit të bazuar në frekuencë, një teknikë statistikore filtrimi e cila përdoret për të veçuar luhatjet me frekuencë të ndryshme.
Filtri i bazuar në frekuencë është një teknikë e cila studion sjelljen e lëvizjeve ciklike, duke veçuar modelet ciklike të serive kohore. Në literaturën bashkëkohore mbizotërojnë dy lloje filtrash për të dalluar sjelljet ciklike: filtri Hodrick-Prescott (HP) dhe filtri band-pass (BP). Filtri HP ndan nga seritë e të dhënave komponentin ciklik dhe atë të prirjes historike (trend-it), duke aplikuar një funksion të kushtëzuar, i cili penalizon devijimet nga prirja historike, përmes përdorimit
-15-
të peshave të paracaktuara. Filtri BP1 është në thelb një mesatare rrëshqitëse dy-kahëshe, e cila filtron disa frekuenca të caktuara në serinë kohore. Ky filtër është i përdorur gjerësisht në literaturën e ciklit financiar si një mjet i përshtatshëm në ndërtimin e një treguesi të përbashkët për matjen e ciklit. Përdorimi i kësaj metodologjie mundëson cikle më të sheshuara sesa seritë e filtruara nëpërmjet filtrit HP, dhe e lehtëson krahasueshmërinë ndërmjet serive kohore.
Më konkretisht, në çdo periudhë t=1,...N, ecuria e secilit tregues përfshin dy përbërës: prirjen afatgjatë ose trend-in (Lt) dhe sjelljen ciklike ose devijimin e ciklit (Dt) si në vijim:
Përbërësi afatgjatë Tt dhe devijimi ciklik Dt nuk mund të vëzhgohen ndaj duhen vlerësuar:
Literatura sugjeron dy metoda për vlerësimin e përbërësit afatgjatë përmes band-pass filter: Baxter dhe King (1999), i njohur ndryshe si filtri BK, dhe Christiano dhe Fitzgerald (2003), i njohur ndryshe si filtri CF. Në rastin e filtrit BK, është e nevojshme të përcaktohet gjatësia specifike e vonesave kohore që shërbejnë për vlerësimin e përbërësit të përhershëm, si dhe simetria (vendosja e peshave të njëjta për treguesit paraprijës dhe të vonesës kohore), ndërsa filtri CF mundëson që vetë të dhënat të diktojnë peshat (Boshoff, 2010). Në rastin e frekuencave të larta, të dy filtrat japin rezultate të njëjta. Gjithsesi, në rastin e frekuencave të ulëta që përdoren për ciklin financiar, gjetjet empirike sugjerojnë se filtri CF vlerëson më saktë përbërësin afatgjatë të treguesit (Zarnowitz dhe Ozyildirim, 2006).
Në këtë material, band-pass është zbatuar përmes përqasjes CF, duke përzgjedhur specifikimin që nuk bën korrigjim për rrënjët e njësisë dhe nuk eliminon e trend-in (prirjes historike) nga treguesit e përzgjedhur, për të mbajtur në minimum efektet çrregulluese të filtrit. 1 Ndërtuar nga Christiano dhe Fitzgerald (2003).
-16-
Gjithashtu, literatura argumenton se gjatësia e ciklit financiar është sa 4-fishi i gjatësisë së ciklit të biznesit (Ravn dhe Uhlig, 2002). Në këtë mënyrë, kohëzgjatja e një cikli financiar shtrihet në një hark kohor prej 32 dhe 120 tremujorësh (pra, cikël afatmesëm prej 8-30 vjetësh), kohëzgjatje e cila është marrë a priori për filtrimin e serive kohore për të cilat kemi aplikuar metodologjinë band-pass.
Ndërtimi i një treguesi sintetik si matës i mundshëm i ciklit financiar përfshin dy hapa:
a) aplikimin e filtrit të bazuar në frekuencë (BP) për secilën prej serive kohore të përdorura, për të krahasuar sjelljen e cikleve afatmesëm;
b) kombinimin e disa treguesve financiarë të filtruar për ndërtimin e një treguesi të vetëm të përbashkët, i cili do të shërbejë si matës i ciklit financiar.
Në hapin e parë ndërtojmë komponentët afatmesëm ciklikë për secilin nga treguesit: raportin kredi ndaj PBB-së; indeksin e çmimit të banesave; rritjen e kredisë; rritjen e çmimit të banesave; raportin e financimit bankar; raportin e të ardhurave neto ndaj totalit të aktiveve; si dhe raportin e kredisë ndaj totalit të aktiveve.
Tabelë 1. Përmbledhje statistikore e treguesve
Kredi ndaj
PBB (%)
Indeksi i Çmimit të Banesave
Rritja e kredisë
(%)
Rritja e çmimit të banesave
(%)
Financimi afatshkurtër
ndaj totalit të aktiveve (%)
Të ardhurat neto ndaj totalit të
aktiveve (%)
Kredi ndaj totalit të aktiveve
(%)
Mesatarja 0.20 120.96 0.25 0.06 0.80 0.00 0.27
Mediana 0.09 133.59 0.19 0.06 0.80 0.01 0.18
Devijimi standard 0.17 42.22 0.21 0.09 0.05 0.02 0.17
Numri i periudhave të përfshira
89 71 85 67 83 85 87
Burimi: Llogaritje të autoreve.
Paraqitja grafike e lëvizjeve ciklike për secilin tregues financiar tregon karakteristikat ciklike të treguesve dhe mundësinë e përdorimit të tyre. Nga grafikët e mëposhtëm mund të dallojmë numrin e kufizuar të cikleve të plota që i përkasin harkut kohor të analizuar.
-17-
Grafiku 1 tregon që përbërësit ciklikë të kredisë dhe të çmimit të banesave lëvizin në mënyrë të harmonizuar. Pikat e kulmit dhe të tkurrjes ndodhin brenda të njëjtit kuadër kohor, pra në frekuenca të ngjashme, ndonëse me amplituda të ndryshme. Për të dy treguesit, normat e rritjes së tyre tentojnë të kulmojnë më shpejt se ecuria e vetë treguesve, ndërkohë që vetë raporti i Kredisë ndaj PBB-së dhe Indeksi i Çmimeve të Banesave tentojnë të përshtaten më gradualisht. Duke vëzhguar periudhat e stresit financiar të identifikuar (Kocillari, 2017 dhe Kota dhe Saqe, 2013), normat e rritjes duket se kanë sjelljen e një treguesi paraprijës, ndërkohë që dy treguesit e tjerë paraqesin një vonesë kohore.
Treguesit e filtruar të bazuar në bilancin e bankave variojnë në frekuencë dhe amplitudë, në krahasim me treguesit e kredisë dhe të çmimit të aseteve (banesave). Gjithsesi, raporti midis të ardhurave neto dhe totalit të aktiveve dhe ai i financimit afatshkurtër me totalin e aktiveve lëvizin si tregues paraprijës të periudhave të stresit financiar, ndërkohë që raporti i kredisë me totalin e aktiveve kulmon në fund të periudhës së identifikuar si periudhë krize apo me një stres financiar më të theksuar.
Gra�k 1. Tregues të kredisë dhe të aseteve jo�nanciare
Burimi: Llogaritje të autoreve.
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
1993T4
1994T3
1995T2
1996T1
1996T4
1997T3
1998T2
1999T1
1999T4
2000T3
2001T2
2002T1
2002T4
2003T3
2004T2
2005T1
2005T4
2006T3
2007T2
2008T1
2008T4
2009T3
2010T2
2011T1
2011T4
2012T3
2013T2
2014T1
2014T4
2015T3
Krizë Indeksi i Çmimit të BanesaveKredi ndaj PBB Rritja vjetore e kredisëRritja vjetore e çmimit të banesave
-18-
Paraqitja grafike si dhe diskutimi i prezantuar me lart, shërbejnë për të vlerësuar rëndësinë relative që mund të ketë secili prej këtyre treguesve në ndërtimin e ciklit financiar. Sidoqoftë, vlefshmëria e këtyre lëvizjeve ciklike është e kufizuar për sa kohë një tregues mund të mos kapë zhvillime të caktuara në tregje të ndryshme financiare. Për këtë arsye, duhen ndërtuar matës ciklikë për të gjithë sistemin financiar, të cilët duhet të provohen si të përshtatshëm përpara nxjerrjes së konkluzioneve përfundimtare.
5. NDËRTIMI I NJË MATËSI TË MUNDSHËM TË CIKLIT FINANCIAR PËR SHQIPËRINË
Me qëllim ndërtimin e një treguesi të agreguar për ciklin financiar, nëntreguesit e prezantuar më sipër janë kombinuar në disa tregues të agreguar sipas përqasjes së Stremmel (2015), siç prezantohen në tabelën 2.
Gra�k 2. Tregues të bilancit të bankave
Burimi: Llogaritje të autoreve.
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8
0.9
1
-2
-1.5
-1
-0.5
0
0.5
1
1.5
1993T41994T31995T21996T11996T41997T31998T21999T11999T42000T32001T22002T12002T42003T32004T22005T12005T42006T32007T22008T12008T42009T32010T22011T12011T42012T32013T22014T12014T42015T3
Krizë Financimi afatshkurtër ndaj aktiveve totaleTë ardhura neto ndaj aktiveve totale Kredi ndaj aktiveve totale
-19-
Tabelë 2. Matësit e mundshëm të ciklit financiarCikli financiar PërbërësitCF1 Raporti kredi ndaj PBB-sëCF2 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të BanesaveCF3 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të Banesave, rritja e kredisë
CF4 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të Banesave, rritja e kredisë, rritja e çmimit të banesave
CF5 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të Banesave, rritja e kredisë, raporti i financimit bankar
CF6 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të Banesave, rritja e kredisë, të ardhura neto ndaj totalit të aktiveve
CF7 Raporti kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimit të Banesave, rritja e kredisë, kredi ndaj totalit të aktiveve
Treguesi i parë CF1 nuk është një tregues i përbërë, por është një matës që bazohet vetëm në një tregues. Ky tregues i filtruar i raportit të kredisë me PBB-në, i mirënjohur në literaturën makroprudenciale, është një paralajmërues i mirë i krizave financiare, dhe fuqia shpjeguese e tij mund të rritet gradualisht me përfshirjen e treguesve të tjerë. Për këtë arsye, raporti kredi ndaj PBB-së përdoret si një pikënisje në ndërtimin e një treguesi të përbashkët në matjen e ciklit financiar, duke shtuar në vijim edhe treguesit e tjerë që kemi përzgjedhur.
Gra�k 3. Matësit e mundshëm të ciklit �nanciar
Burimi: Llogaritje të autoreve.
0
0.1
0.2
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
0.8
0.9
1
-1
-0.8
-0.6
-0.4
-0.2
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
1.2
1993T41994T31995T21996T11996T41997T31998T21999T11999T42000T32001T22002T12002T42003T32004T22005T12005T42006T32007T22008T12008T42009T32010T22011T12011T42012T32013T22014T12014T42015T3
KrizëCF1 CF2
CF3CF4CF5
CF6CF7
-20-
Shtrirja në kohë e serive kohore të përdorura është një çështje me rëndësi në ndërtimin e këtyre matësve të ciklit financiar. Për matësit CF2 deri në CF7, periudhat në të cilat përfshihen të gjithë treguesit përbërës janë më të shkurtra, për shkak të mungesës së të dhënave për çmimet e banesave para tremujorit të dytë 1998.
Paraqitja grafike e matësve të ndryshëm të ciklit nuk siguron një përgjigje përfundimtare mbi përzgjedhjen e matësit më të mirë të mundshëm, ndaj për të bërë një vlerësim të tillë përdorim metoda statistikore.
6. VLERËSIMI I MATËSIT MË TË MIRË TË CIKLIT FINANCIAR
Për të përcaktuar cilësinë e matësve të mundshëm të ciklit financiar, kemi realizuar një vlerësim të lidhjes midis matësve të ciklit dhe periudhave të krizave financiare, duke u fokusuar në përputhshmërinë në kohë midis tyre, por pa synuar përdorimin e cikleve financiare si tregues të paralajmërimit të hershëm të krizave financiare.
Në linjë me literaturën makroprudenciale, për secilin nga treguesit e ciklit financiar vlerësojmë një model logit:
Krizëi,t = C + CFi,t
Variabli i varur në këtë rast është “Kriza”, i cili është një variabël që merr vlerën 1 për periudhat e identifikuara si periudha stresi financiar në grafikët e prezantuar më lart dhe vlerën 0, dhe variabla të pavarur janë konstantja C dhe secili matës i mundshëm i ciklit financiar. Procedura e vlerësimit përcakton potencialin e secilit matës të ciklit në shpjegimin e periudhave të krizës financiare apo stresit financiar. Në vijim, për të vlerësuar përshtatshmërinë e secilit matës të mundshëm të ciklit financiar, përdorim metodën statistikore të kurbës AUROC, bazuar në Drehmann dhe Juselius (2013). Metoda e sinjalit është një përqasje joparametrike, e cila përdoret për të renditur treguesit bazuar në aftësinë e tyre për të siguruar sinjale të mira për krizat e ardhshme apo për të shmangur alarmet e rreme (false). Më konkretisht, secili nga treguesit mund të japë 4
-21-
sinjalizime të mundshme për materializimin e një krize financiare, siç janë paraqitur në tabelën 3.
Tabelë 3. Vlerësimi i aftësisë sinjalizuese të ciklit financiarKrizë brenda T tremujorëve Jo krizë brenda T tremujorëve
Sinjalizim për krizë A CMungesë sinjalizimi për krizë B D
Ku:1. norma e sinjalizimeve të saktë matet si A/(A+C);2. norma e sinjalizimeve të rreme matet si B/(B+D);3. raporti i zhurmës ndaj sinjalizimit matet si {B/(B+D)}/{A/(A+C)};
për çdo tremujor T nga 12-0 tremujorë para periudhave të krizës.
Aftësia sinjalizuese e treguesve të ciklit financiar matet përmes ndërtimit të kurbës AUROC (area under the receiver operator characteristic curve), e cila vlerëson saktësinë e parashikimit të periudhave të stresit financiar (krizë) për çdo nivel kritik të treguesve të ciklit financiar. Raporti i zhurmës (norma e sinjaleve pozitive të rreme ku treguesi i ciklit financiar raporton krizë, por në të vërtetë nuk ka një të tillë) vendoset përkundrejt raportit të sinjalit të saktë (norma e paralajmërimeve të sakta, ku treguesi i ciklit financiar raporton krizë dhe në të vërtetë ka një të tillë) për secilën vlerë të mundshme të ciklit financiar (Valinskyte dhe Rupeika, 2015). Krahasimi i saktësisë së secilit tregues kuantifikohet përmes matjes së sipërfaqes poshtë kurbës AUROC. Një vlerë prej 0.5 tregon që treguesi i ciklit financiar nuk jep informacion për parashikimin e krizave financiare. Vlera 1 tregon se treguesi i ciklit financiar jep informacion perfekt për parashikimin e krizave financiare, ndërsa vlerat midis 0.5-1 shërbejnë për të matur treguesin që ka performancën më të mirë2. Meqë një tregues perfekt nuk ekziston, ka gjithmonë një “trade-off” midis krizave të humbura dhe alarmeve të rreme.
2 Një klasifikim i përgjithshëm mbi saktësinë e parashikimit për treguesin e AUROC është:a. 0.90-1 = shkëlqyeshëm; b. 0.80-.90 = mirë;c. 0.70-.80 = kënaqshëm; d. 0.60-.70 = dobët; e. 0.50-.60 = dështon.
-22-
Grafiku 5 paraqet treguesin AUROC për secilin nga matësit e ciklit financiar, duke filluar nga vlera për 12 tremujorë para krizës, deri në vlerësimin e parashikimit për vetë periudhën e krizës. Në total janë vlerësuar 91 modele logit3 dhe kurba AUROC, ku në grafik paraqitet vlera e sipërfaqes për çdo kurbë përmes treguesit përkatës. Sipas rezultateve të prezantuara në grafik, treguesit e ciklit
3 Shih “Shtojcë 1: Diagnostikat e modeleve logit”
Gra�k 4. Shembull për ndërtimin e kurbës AUROC (bazuar në Drehmann and Juselius, 2013)
1
0.9
0.80.7
0.6
0.5
0.4
0.3
0.2
0.1
0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1
AUROC për treguesin e dobët të krizësAUROC për treguesin e mirë të krizësAUROC për treguesin e përsosur të krizës
Nor
ma
e pa
rash
ikim
it te
sak
te
Norma e sinjaleve te rreme
45 grade
Gra�k 5. Treguesit AUROC të ciklit �nanciar sipas periudhave të parakrizës
Burimi: Llogaritje të autoreve.
0.5
0.55
0.6
0.65
0.7
0.75
0.8
0.85
0.9
0.95
1
-12 tremujorë
-11 tremujorë
-10 tremujorë
-9 tremujorë
-8 tremujorë
-7 tremujorë
-6 tremujorë
-5 tremujorë
-4 tremujorë
-3 tremujorë
-2 tremujorë
-1 tremujorë
krize
FC1FC2
FC3FC4
FC5FC6
FC7
-23-
financiar janë informues në lidhje me periudhat e krizave dhe stresit financiar, pasi vlerat e përftuara janë mbi 0.5. Për të gjithë treguesit e ciklit financiar, treguesi AUROC luhatet në intervalin 0.64-0.95, me nivelin më të lartë për matësit FC3 dhe FC7.
Për të përmbledhur se cili nga treguesit e ciklit financiar FC1-FC7 vlerëson më saktë ciklin financiar, përveç treguesit AUROC, duhet marrë në konsideratë edhe gjykimi ekspert në lidhje me periudhat e kulmit dhe të tkurrjes së ciklit financiar të vlerësuar nga secili tregues. Duke nisur nga treguesi i parë (FC1), i cili përmbledh vetëm zhvillimet e raportit kredi/PBB në nivel stok, ky tregues nuk paraqet një ecuri të kënaqshme në vlerësimin e ciklit financiar. Një vlerësim i ngjashëm është dhe për treguesin FC2, mbështetur dhe nga nivele të ulëta të treguesit AUROC.
Nga ana tjetër, treguesit FC3 dhe FC7 përmbledhin zhvillimet jo vetëm në nivel stok, por edhe fluks të nëntreguesve, duke vlerësuar më saktë ciklin financiar. Këto vlerësime mbështeten dhe empirikisht nga niveli i lartë i treguesit AUROC, për periudhën 8-4 tremujorë para krizës, periudhë që vlerësohet si më e përshtatshmja për matjen e saktësisë së ciklit financiar. Në vijim, përzgjedhja midis treguesit FC3 dhe FC7 gjithashtu kërkon gjykim eksperti, duke marrë në konsideratë: a. cili nga dy treguesit e vlerëson më mirë periudhën e kulmit të aktivitetit financiar para se të vijë periudha e stresit financiar (FC3 vlerëson si pikë kulmore mesin e vitit 2008, ndërsa FC7 vlerëson si pikë kulmore mesin e vitit 2009); dhe b. cili nga treguesit mund të interpretohet më lehtë në terma të ciklit financiar (FC3 mundëson një interpretim më të thjeshtë në terma të raportit të kredisë ndaj PBB-së, Indeksit të Çmimeve të Banesave dhe normës së rritjes së kredisë, ndërkohë që interpretimi i raportit kredi/aktive (FC7) është më i vështirë).
Duke marrë në konsideratë paraqitjen grafike dhe provat statistikore, si edhe disponueshmërinë e të dhënave, arrijmë në përfundimin që treguesit e raportit të kredisë ndaj PBB-së, Indeksit të Çmimeve të Banesave dhe normës së rritjes së kredisë (FC3) janë zgjedhja më e mirë në ndërtimin e një indeksi sintetik në matjen e ciklit financiar.
-24-
Në vijim, në grafikun 6 prezantohet krahasimi midis ecurisë së ciklit financiar dhe vlerësimit për ciklin e biznesit4 (bazuar në Drehmann et al., 2012). Ecuria e dy treguesve për Shqipërinë është në përputhje me gjetjet e literaturës edhe për vendet e tjera.
Në përgjithësi, kohëzgjatja mesatare e ciklit financiar është më e madhe se ajo e ciklit të biznesit. Gjithashtu, cikli i biznesit ka variancë më të madhe dhe është më i luhatshëm se cikli financiar. Pas periudhës së parë të krizës financiare (fund 2008), duket që ngadalësimi i ciklit financiar në Shqipëri ka pasur një ndikim të fortë në zhvillimet ekonomike të vendit, duke u reflektuar në një tkurrje të shpejtë të ciklit të biznesit. Sipas Stremmel (2015), këto gjetje kanë një ndikim të rëndësishëm në ndërtimin e politikave të duhura makroprudenciale. Në përgjithësi, periudhat e kulmit të ciklit financiar lidhen më shumë me zhvillimin e krizave financiare se sa me ciklin e biznesit. Gjithashtu, këto periudha kulmi pasohen nga një tkurrje e shpejtë e aktivitetit të ekonomisë (Drehmann et al., 2012) duke theksuar edhe njëherë rëndësinë e vlerësimit të tyre në kohë.
4 Sipas vlerësimit të Departamentit të Politikës Monetare, Banka e Shqipërisë.
Gra�k 6. Cikli �nanciar dhe cikli i biznesit në Shqipëri
Burimi: Autoret dhe Departamenti i Politikës Monetare.
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
-1
-0.5
0
0.5
1
1993T41994T21994T41995T21995T41996T21996T41997T21997T41998T21998T41999T21999T42000T22000T42001T22001T42002T22002T42003T22003T42004T22004T42005T22005T42006T22006T42007T22007T42008T22008T42009T22009T42010T22010T42011T22011T42012T22012T42013T22013T42014T22014T42015T22015T4
Krize Cikli �nanciar, FC3 Cikli i biznesit, djathtas
-25-
7. PËRFUNDIME
Në këtë punim identifikohen përbërësit kryesorë të ciklit financiar në Shqipëri, teknikat e ndërtimit të tij dhe ndryshimet midis treguesve të mundshëm që mund të shërbejnë si matës të tij.
Duke u bazuar në vlerësimet statistikore dhe grafike, rezultatet tregojnë që treguesit e raportit kredi ndaj PBB-së, Indeksi i Çmimeve të Banesave dhe norma e rritjes së kredisë, janë zgjedhja më e mirë në ndërtimin e një indeksi sintetik në matjen e ciklit financiar.
Rezultatet gjithashtu tregojnë se cikli financiar është i lidhur pozitivisht me periudha stresi, gjë që duhet të merret në konsideratë në zbatimin e mundshëm të politikave. Cikli financiar mund të përdoret në kuadër të vlerësimit të pozicionit ciklik të sistemit financiar, dhe dhënien e sinjaleve të domosdoshme, nëse dallohen vulnerabilitete/dobësi makrofinanciare në rritje.
Indeksi i përbashkët i ciklit financiar mund të shërbejë për qëllime të ndryshme në politikat makroprudenciale. Nga këndvështrimi i stabilitetit financiar, gjendja e ciklit financiar dhe e treguesve që e ndikojnë atë është thelbësore në përcaktimin e masave të përshtatshme. Koha e implementimit të masave makroprudenciale në ciklin financiar është çështje kyçe në minimizimin e kostove ekonomike.
-26-
REFERENCA
Christiano L., Fitzgerald T., (2003): “The Band Pass filter”, International Economic Review, vol. 44, issue, 2, pages 435-465
Baxter M., King R., (1990): "Measuring Business Cycles: Approximate Band-Pass Filters for Economic Time Series," The Review of Economics and Statistics, MIT Press, vol. 81(4), pages 575-593, November
Borio (2012), “The financial cycle and macroeconomics: What have we learnt?”, Bank for International Settlements
Boshoff, W.H.( 2010): “Band-pass filters and business cycle analysis: high-frequency and medium-term deviation cycles in South Africa and what they measure”, ERSA Working Paper 200
Detken et al. (2014): “Operationalising the countercyclical capital buffer: indicator selection, threshold identification and calibration options”
Drehmann M., Borio C., Tsatsaronis K., (2011): “Anchoring countercyclical capital buffers: the role of credit aggregates”, BIS Working Papers
Drehmann M., Borio C., Tsatsaronis K., (2012): “Characterising the financial cycle: don’t lose sight of the medium term!”, BIS Working Papers No 380
Drehmann M., Juselius M., (2013): “Evaluating early warning indicators of banking crises: satisfying policy requirements”, International Journal of Forecasting, BIS Working Papers, no 421
Einarsson B., Gunnlaugsson K., Ólafsson T., Pétursson T., (2015): “The long history of financial boom-bust cycles in Iceland”
Gonzalez R., Lima J., Marinho L., (2015): “Business and Financial Cycles: an estimation of cycles’ length focusing on Macroprudential Policy”
Koçillari O. (2017): “Exploring leading indicators of banking crisis in the case of Albania”, 5th Annual Conference of the Bilateral Assistance and Capacity Building for Central Banks (BCC) programme
-27-
“Macroprudential policy: Taking stock of the state of the art, and ways forward”
Kota V., Saqe A. (2013): “Një indeks i stresit financiar për Shqipërinë”
Ravn. M., Uhlig H., (2002): “Notes on adjusting the Hodrick-Prescott filter for the frequency of observations”, The Review of Economics and Statistics
Schuler Y., Hiebert P., Peltonen T., (2015): “Characterising the financial cycle: a multivariate and time-varying approach”, ECB working paper
Stremmel H. (2015): “Capturing the financial cycle in Europe”, Working Paper Series (ECB)
Strohsal T., Proańo C., Wolters J., (2015): “Characterizing the financial cycle: evidence from a frequency domain analysis”
Valinskytė N., Rupeika G., (2015): “Leading indicators for the countercyclical capital buffer in Lithuania”
Zarnowitz, V. and A. Ozyildirim (2006): "Time Series Decomposition and Measurement of Business Cycles, Trends and Growth Cycles." Journal of Monetary Economics 53(7)
-28-
SHTO
JCË
1
Tabe
lë 1
. Dia
gnos
tikat
e m
odel
eve
logi
t
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
12 tremujorë para krizës
CF1
0.63
820.
2680
0.01
8249
11 tremujorë para krizës
CF1
0.82
620.
1534
0.03
0657
Kons
tant
e0.
2680
0.00
00C
onsa
nt-2
.063
30.
0000
CF2
0.43
900.
1380
0.03
4284
CF2
0.53
630.
0763
0.05
0202
Kons
tant
e-2
.061
70.
0000
Con
sant
-2.1
083
0.00
00
FC3
2.47
620.
0020
0.35
2891
CF3
2.78
370.
0020
0.38
6461
Kons
tant
e-3
.871
20.
0002
Con
sant
-4.2
420
0.00
03
CF4
0.87
090.
0002
0.38
0118
CF4
0.86
370.
0001
0.38
0830
Kons
tant
e-1
.821
70.
0000
Con
sant
-1.8
024
0.00
00
CF5
3.00
570.
0010
0.40
5132
CF5
2.70
670.
0012
0.37
1300
Kons
tant
e-4
.359
50.
0001
Con
sant
-4.0
150
0.00
01
CF6
2.89
660.
0029
0.41
3648
CF6
2.86
700.
0029
0.41
0925
Kons
tant
e-4
.703
90.
0007
Con
sant
-4.6
634
0.00
07
CF7
1.04
900.
0042
0.22
6405
CF7
1.20
520.
0035
0.26
1308
Kons
tant
e-2
.892
30.
0000
Con
sant
-3.1
359
0.00
00
-29-
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
10 tremujorë para krizës
CF1
1.01
600.
0825
0.04
6172
9 tremujorë para krizës
CF1
1.20
840.
0424
0.06
4630
Kons
tant
e-2
.109
00.
0000
Kons
tant
e-2
.163
60.
0000
CF2
0.63
540.
0411
0.06
8731
CF2
0.73
670.
0220
0.08
9603
Kons
tant
e-2
.163
90.
0000
Kons
tant
e-2
.229
00.
0000
FC3
3.04
570.
0021
0.41
2097
FC3
3.21
750.
0022
0.42
7575
Kons
tant
e-4
.566
90.
0005
Kons
tant
e-4
.783
70.
0006
CF4
0.84
020.
0001
0.37
3212
CF4
0.80
420.
0001
0.35
8379
Kons
tant
e-1
.763
70.
0000
Kons
tant
e-1
.713
10.
0000
CF5
2.4
037
0.00
150.
3344
73C
F52.
1166
0.00
210.
2971
34
Kons
tant
e-3
.676
70.
0001
Kons
tant
e-3
.368
10.
0000
CF6
2.74
910.
0029
0.39
9741
CF6
2.56
820.
0029
0.38
1596
Kons
tant
e-4
.502
80.
0006
Kons
tant
e-4
.259
40.
0005
CF7
1.37
460.
0033
0.29
5266
CF7
1.55
300.
0033
0.32
6953
Kons
tant
e-3
.415
50.
0001
Kons
tant
e-3
.723
70.
0002
-30-
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
8 tremujorë para krizës
CF1
1.40
420.
0213
0.08
5794
7 tremujorë para krizës
CF1
1.55
5739
0.01
680.
1015
79
Kons
tant
e-2
.227
30.
0000
Kons
tant
e-2
.399
592
0.00
00
CF2
0.84
070.
0120
0.11
2498
CF2
0.91
7350
0.01
100.
1273
03
Kons
tant
e-2
.304
10.
0000
Kons
tant
e-2
.484
416
0.00
00
FC3
3.26
450.
0023
0.43
1638
FC3
2.86
5851
0.00
340.
3830
43
Kons
tant
e-4
.843
50.
0007
Kons
tant
e-4
.500
811
0.00
05
CF4
1.46
570.
0003
0.34
5726
CF4
1.27
9916
0.00
080.
2881
70
Kons
tant
e-3
.134
80.
0000
Kons
tant
e-3
.023
013
0.00
00
CF5
1.85
540.
0030
0.26
1044
CF5
1.60
7097
0.00
660.
2191
22
Kons
tant
e-3
.099
50.
0000
Kons
tant
e-2
.986
804
0.00
00
CF6
2.35
310.
0030
0.35
8332
CF6
1.98
7273
0.00
520.
3048
55
Kons
tant
e-3
.975
40.
0003
Kons
tant
e-3
.650
881
0.00
02
CF7
1.73
070.
0036
0.35
4831
CF7
1.69
6410
0.00
560.
3386
16
Kons
tant
e-4
.042
10.
0004
Kons
tant
e-4
.126
581
0.00
05
-31-
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
6 tremujorë para krizës
CF1
1.80
870.
0056
0.13
4871
5 tremujorë para krizës
CF1
2.01
800.
0031
0.16
1890
Kons
tant
e-2
.383
60.
0000
Kons
tant
e-2
.476
90.
0000
CF2
1.05
770.
0040
0.16
2813
CF2
1.17
070.
0026
0.18
9299
Kons
tant
e-2
.485
30.
0000
Kons
tant
e-2
.591
60.
0000
FC3
2.99
790.
0021
0.40
7605
FC3
2.75
430.
0020
0.38
3419
Kons
tant
e-4
.507
10.
0004
Kons
tant
e-4
.206
00.
0003
CF4
1.26
770.
0005
0.29
0626
CF4
1.15
850.
0007
0.25
8325
Kons
tant
e-2
.863
60.
0000
Kons
tant
e-2
.724
70.
0000
CF5
1.42
310.
0065
0.19
6579
CF5
1.25
030.
0094
0.16
9059
Kons
tant
e-2
.687
60.
0000
Kons
tant
e-2
.537
50.
0000
CF6
1.90
710.
0035
0.30
3459
CF6
1.70
150.
0040
0.27
4649
Kons
tant
e-3
.410
70.
0001
Kons
tant
e-3
.163
90.
0001
CF7
2.01
170.
0042
0.39
2551
CF7
2.07
070.
0044
0.39
9622
Kons
tant
e-4
.563
50.
0010
Kons
tant
e-4
.675
30.
0011
-32-
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
4 tremujorë para krizës
CF1
2.37
930.
0009
0.21
3092
3 tremujorë para krizës
CF1
2.44
920.
0012
0.21
7963
Kons
tant
e-2
.534
30.
0000
Kons
tant
e-2
.693
00.
0000
CF2
1.35
570.
0009
0.23
6678
CF2
1.40
300.
0014
0.24
2048
Kons
tant
e-2
.657
00.
0000
Kons
tant
e-2
.832
20.
0000
FC3
2.10
920.
0014
0.31
5427
FC3
2.22
790.
0021
0.32
2739
Kons
tant
e-3
.313
60.
0000
Kons
tant
e-3
.581
90.
0001
CF4
0.49
410.
0012
0.18
6054
CF4
0.50
840.
0014
0.19
3921
Kons
tant
e-1
.312
30.
0000
Kons
tant
e-1
.393
30.
0000
CF5
1.01
620.
0129
0.13
3469
CF5
0.97
610.
0190
0.12
3520
Kons
tant
e-2
.241
00.
0000
Kons
tant
e-2
.322
20.
0000
CF6
1.30
990.
0041
0.21
7950
CF6
1.34
820.
0057
0.21
8868
Kons
tant
e-2
.607
10.
0000
Kons
tant
e-2
.766
90.
0000
CF7
1.72
390.
0022
0.36
4707
CF7
1.97
820.
0041
0.38
8407
Kons
tant
e-3
.889
20.
0003
Kons
tant
e-4
.500
30.
0009
-33-
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
Koef
icie
nti
Stat
istik
a-P
R2 M
cFad
den
2 tremujorë para krizës
CF1
2.55
820.
0017
0.22
6655
1 tremujorë para krizës
CF1
1.96
880.
0008
0.16
5179
Kons
tant
e-2
.884
90.
0000
Kons
tant
e-2
.030
50.
0000
CF2
1.47
780.
0020
0.25
1860
CF2
1.04
600.
0010
0.17
1506
Kons
tant
e-3
.050
50.
0000
Kons
tant
e-2
.050
70.
0000
FC3
2.40
190.
0033
0.33
4317
FC3
1.04
610.
0038
0.15
0241
Kons
tant
e-3
.931
20.
0002
Kons
tant
e-1
.992
60.
0000
CF4
0.53
000.
0017
0.20
4237
CF4
0.33
810.
0093
0.09
2527
Kons
tant
e-1
.488
00.
0000
Kons
tant
e-1
.042
40.
0000
CF5
0.94
790.
0268
0.11
5710
CF5
0.56
830.
0464
0.06
0004
Kons
tant
e-2
.419
60.
0000
Kons
tant
e-1
.694
40.
0000
CF6
1.40
760.
0078
0.22
2435
CF6
0.72
230.
0104
0.10
8188
Kons
tant
e-2
.960
00.
0000
Kons
tant
e-1
.801
60.
0000
CF7
2.47
710.
0089
0.42
6788
CF7
0.85
210.
0016
0.19
4473
Kons
tant
e-5
.627
10.
0035
Kons
tant
e-2
.182
40.
0000
Burim
i: Llo
garit
je të
aut
orev
e.
-34-
-35-
CIP Katalogimi në botim BK Tiranë
Kota, VasilikaNjë vlerësim i ciklit financiar për Shqipërinë / Vasilika Kota,Arisa Goxhaj (Saqe). – Tiranë : Banka e Shqipërisë, 201936 f. ; 21x15 cm. – (Material studimor)Bibliogr.ISBN 978-9928-262-18-9I.Goxhaj (Saqe), Arisa 1.Banka dhe veprimtaria bankare 2.Banka e Shqipërisë 3.Politika monetare 336.711(496.5)338.23 :336.74
9 789928 262189
ISBN 978-9928-262-18-9
-36-
Recommended