View
2
Download
0
Category
Preview:
Citation preview
Anita Lorber
Value Investing am Beispiel
des PI Global VALUE FUND –
Eine Analyse der Fondstransaktionen
des Jahres 2008
Masterarbeit
zur Erlangung des akademischen Grades
eines Master of Science
der Studienrichtung Betriebswirtschaft
an der Karl-Franzens-Universität Graz
Begutachter: Univ.-Prof. Dipl.-Vw. MA Ph.D Matthias Otte
Institut: Unternehmensführung und Entrepreneurship
Graz, Juli 2013
Ehrenwörtliche Erklärung
Ich erkläre ehrenwörtlich, dass ich die vorliegende Arbeit selbstständig und ohne fremde Hilfe
verfasst, andere als die angegebenen Quellen nicht benutzt und die den Quellen wörtlich oder
inhaltlich entnommenen Stellen als solche kenntlich gemacht habe. Die Arbeit wurde bisher
in gleicher oder ähnlicher Form keiner anderen inländischen oder ausländischen Prüfungsbe-
hörde vorgelegt und auch noch nicht veröffentlicht. Die vorliegende Fassung entspricht der
eingereichten elektronischen Version.
Datum: Unterschrift:
I
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis ................................................................................................................. I
Abbildungsverzeichnis ...................................................................................................... IV
Abkürzungs- und Symbolverzeichnis .............................................................................. VI
1 Einleitung ...................................................................................................................... 1
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie .... 2
2.1 Value Investing ..................................................................................................... 2
2.2 Moderne Portfoliotheorie ...................................................................................... 4
2.2.1 Portfolio Selection von Markowitz ........................................................... 5
2.2.2 Das Capital Asset Pricing Model (CAPM) ............................................... 8
2.3 Kritische Würdigung ........................................................................................... 11
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung .................... 13
3.1 Gesamtbewertungsverfahren ............................................................................... 14
3.1.1 Ertragswertverfahren ............................................................................... 14
3.1.1.1 Ertragswertberechnung bei Sicherheit .................................... 15
3.1.1.2 Ertragswertberechnung bei Unsicherheit ................................ 16
3.1.2 Discounted Cash Flow Verfahren ........................................................... 16
3.1.2.1 Bruttoverfahren - APV ............................................................ 17
3.1.2.2 Bruttoverfahren – WACC ....................................................... 17
3.2 Einzelbewertungsverfahren ................................................................................. 18
3.3 Kennzahlen zur Unternehmensbewertung .......................................................... 19
3.4 Bewertungsverfahren von Value-Investoren ...................................................... 20
3.4.1 Unternehmensbewertung nach Benjamin Graham .................................. 20
3.4.2 Unternehmensbewertung nach Warren Buffett ....................................... 23
3.5 Kritische Würdigung ........................................................................................... 25
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund .................................... 26
4.1 Allgemeine Darstellung ...................................................................................... 26
4.2 Beschreibung der zur Analyse angewandten Bewertungsverfahren ................... 27
4.2.1 Bewertung mittels realisierten Gewinnen der Transaktionen ................. 28
4.2.2 Bewertung mittels Kurs-Buchwert-Verhältnis ........................................ 28
II
4.2.3 Bewertung nach dem Ertragswertverfahren ............................................ 28
4.3 Berechnung des Gewinns, KBVs und Ertragswerts............................................ 32
4.3.1 Agfa-Gevaert N.V. .................................................................................. 32
4.3.2 Allianz SE ............................................................................................... 33
4.3.3 American International Group, Inc. ........................................................ 34
4.3.4 American Express Company ................................................................... 35
4.3.5 Axel Springer AG ................................................................................... 36
4.3.6 Banco Popolare SC ................................................................................. 37
4.3.7 Bechtle AG .............................................................................................. 38
4.3.8 Beiersdorf AG ......................................................................................... 39
4.3.9 Berkshire Hathaway Inc. ......................................................................... 40
4.3.10 Bijou Brigitte AG .................................................................................... 41
4.3.11 BMW - Bayerische Motoren Werke Aktiengesellschaft ........................ 42
4.3.12 Celesio AG .............................................................................................. 43
4.3.13 Cie Financiere Richemont SA ................................................................. 44
4.3.14 China Mobile Limited ............................................................................. 45
4.3.15 Debenhams PLC ...................................................................................... 46
4.3.16 Delticom AG ........................................................................................... 47
4.3.17 Frosta AG ................................................................................................ 48
4.3.18 Fuchs Petrolub AG .................................................................................. 49
4.3.19 Geberit AG .............................................................................................. 50
4.3.20 GFK SE ................................................................................................... 51
4.3.21 Glaxosmithkline PLC .............................................................................. 52
4.3.22 Grenkeleasing AG ................................................................................... 53
4.3.23 Group Business Software AG ( ehem. Group Technologies AG) .......... 54
4.3.24 Henkel AG & Co KGaA ......................................................................... 55
4.3.25 INBEV - Anheuser-Busch InBev NV ..................................................... 56
4.3.26 Ing Groep NV .......................................................................................... 57
4.3.27 Intel Corp ................................................................................................ 58
4.3.28 James River Coal Co ............................................................................... 59
4.3.29 L’Oreal SA .............................................................................................. 60
4.3.30 Lanxess AG ............................................................................................. 61
4.3.31 Maschinenfabrik Berthold Hermle AG ................................................... 62
4.3.32 Mediaset SpA .......................................................................................... 63
III
4.3.33 MLP AG .................................................................................................. 64
4.3.34 Nestle SA ................................................................................................ 65
4.3.35 Norske Skogindustrier ASA .................................................................... 66
4.3.36 Nutreco NV ............................................................................................. 67
4.3.37 Procter & Gamble Co .............................................................................. 68
4.3.38 Pulsion Medical Systems SE ................................................................... 69
4.3.39 Rhön Klinikum AG ................................................................................. 70
4.3.40 Sanofi ...................................................................................................... 71
4.3.41 Simona AG .............................................................................................. 72
4.3.42 Sixt AG .................................................................................................... 73
4.3.43 SK Telecom Co Ltd ................................................................................ 74
4.3.44 SMC Corporation .................................................................................... 75
4.3.45 Svenska Cellulosa AB ............................................................................. 76
4.3.46 Symrise AG ............................................................................................. 77
4.3.47 Takkt AG ................................................................................................. 78
4.3.48 The McClatchy Co .................................................................................. 79
4.3.49 United Health Group Inc ......................................................................... 80
4.3.50 United Internet AG .................................................................................. 81
4.3.51 Wienerberger AG .................................................................................... 82
4.4 Auswertung der Transaktionen ........................................................................... 83
4.4.1 Auswertung der Transaktionen – Kriterium realisierte Gewinne ........... 83
4.4.2 Auswertung der Transaktionen – Kriterium KBV .................................. 84
4.4.3 Auswertung der Transaktionen - Kriterium Sicherheitsmarge ............... 85
4.4.4 Zusammenhänge zwischen realisierten Gewinnen, KBVs und
Sicherheitsmargen ............................................................................................... 86
4.5 Kritische Würdigung ........................................................................................... 87
5 Schlusswort ................................................................................................................. 88
Literaturverzeichnis .......................................................................................................... 90
Anhang .............................................................................................................................. 100
IV
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Zusammenhang zwischen dem inneren Wert und dem Marktpreis ............... 3
Abbildung 2: Verschiedene Risiko-Rendite-Kombinationen .............................................. 7
Abbildung 3: Das Capital Asset Pricing Model ................................................................... 9
Abbildung 4: Überblick zu Unternehmensbewertungsverfahren ....................................... 13
Abbildung 5: Unterschiedliche Ergebnisgrößen und deren Verwendung .......................... 19
Abbildung 6: Die wichtigsten Börsenkennzahlen im Überblick ........................................ 20
Abbildung 7: Kriterien der Aktienauswahl für defensive Investoren/Investorinnen ......... 22
Abbildung 8: Wertentwicklung des PI Global Value Funds – 17.03.2008 – 20.04.2013 .. 26
Abbildung 9: Durchschnittliches, reales Wirtschaftswachstum EU (27) und USA ........... 31
Abbildung 10: Bewertung Agfa-Gevaert N.V. .................................................................. 32
Abbildung 11: Bewertung Allianz SE ................................................................................ 33
Abbildung 12: Bewertung American International Group, Inc.......................................... 34
Abbildung 13: Bewertung American Express Company ................................................... 35
Abbildung 14: Bewertung Axel Springer AG .................................................................... 36
Abbildung 15: Bewertung Banco Popolare SC: 2006 – inkl. 2007 ................................... 37
Abbildung 16: Bewertung Bechtle AG .............................................................................. 38
Abbildung 17: Bewertung Beiersdorf AG ......................................................................... 39
Abbildung 18: Bewertung Bershire Hathaway Inc. ........................................................... 40
Abbildung 19: Bewertung Bijou Brigitte AG .................................................................... 41
Abbildung 20: Bewertung BMW ....................................................................................... 42
Abbildung 21: Bewertung Celesio AG .............................................................................. 43
Abbildung 22: Bewertung Cie Financiere Richemont SA ................................................. 44
Abbildung 23: Bewertung China Mobile Limited ............................................................. 45
Abbildung 24: Bewertung Debenhams PLC: 2004 – inkl. 2007 ....................................... 46
Abbildung 25: Bewertung Delticom AG: 2003 – inkl. 2007 ............................................. 47
Abbildung 26: Bewertung Frosta AG ................................................................................ 48
Abbildung 27: Bewertung Fuchs Petrolub AG .................................................................. 49
Abbildung 28: Bewertung Geberit AG .............................................................................. 50
Abbildung 29: Bewertung GFK SE ................................................................................... 51
Abbildung 30: Bewertung GlaxoSmithKline PLC: 2004 – inkl. 2007 .............................. 52
Abbildung 31: Bewertung Grenkeleasing AG ................................................................... 53
V
Abbildung 32: Bewertung Group Business Software AG ................................................. 54
Abbildung 33: Bewertung Henkel AG & Co KGaA ......................................................... 55
Abbildung 34: Bewertung Anheuser-Busch InBev NV: 1999 – inkl. 2007 ...................... 56
Abbildung 35: Bewertung Ing Groep NV .......................................................................... 57
Abbildung 36: Bewertung Intel Corp ................................................................................. 58
Abbildung 37: Bewertung James River Coal Co: 2004 – inkl. 2007 ................................. 59
Abbildung 38: Bewertung L’Oreal SA .............................................................................. 60
Abbildung 39: Bewertung Lanxess AG: 2002 – inkl. 2007 ............................................... 61
Abbildung 40: Bewertung Maschinenfabrik Berthold Hermle AG ................................... 62
Abbildung 41: Bewertung Mediaset SpA .......................................................................... 63
Abbildung 42: Bewertung MLP AG .................................................................................. 64
Abbildung 43: Bewertung Nestle SA ................................................................................. 65
Abbildung 44: Bewertung Norske Skogindustrier ASA .................................................... 66
Abbildung 45: Bewertung Nutreco NV ............................................................................. 67
Abbildung 46: Bewertung Procter & Gamble Co .............................................................. 68
Abbildung 47: Bewertung Pulsion Medical Systems SE ................................................... 69
Abbildung 48: Bewertung Rhön Klinikum AG ................................................................. 70
Abbildung 49: Bewertung Safoni ....................................................................................... 71
Abbildung 50: Bewertung Simona AG .............................................................................. 72
Abbildung 51: Bewertung Sixt AG .................................................................................... 73
Abbildung 52: Bewertung SK Telecom Co Ltd: 2002 – inkl. 2007 .................................. 74
Abbildung 53: Bewertung SMS Corporation ..................................................................... 75
Abbildung 54: Bewertung Svenska Cellulosa AB ............................................................. 76
Abbildung 55: Bewertung Symrise AG ............................................................................. 77
Abbildung 56: Bewertung Takkt AG ................................................................................. 78
Abbildung 57: Bewertung The McClatchy Company........................................................ 79
Abbildung 58: Bewertung United Health Group Inc ......................................................... 80
Abbildung 59: Bewertung United Internet AG .................................................................. 81
Abbildung 60: Bewertung Wienerberger AG .................................................................... 82
Abbildung 61: Auswertung realisierte Gewinne/Verluste Transaktionen ......................... 83
Abbildung 62: Auswertung KBV Unternehmen ................................................................ 84
Abbildung 63: Auswertung Unternehmen anhand Sicherheitsmarge ................................ 85
VI
Abkürzungs- und Symbolverzeichnis
APV = Adjusted-Present-Value-Verfahren
CAPM = Capital Asset Pricing Model
DCF = Discounted Cashflow
Et = Ertrag in Periode t
i = sicherer Zinsfuß
KGV = Kurs-Gewinn-Verhältnis
KBV = Kurs-Buch-Verhältnis
t = Periodenindex
T = Planungshorizont
WACC = Weighted Average Cost of Capital
β = Beta
1 Einleitung
1
1 Einleitung
„Ein Investor wird eher erfolgreich sein, wenn er ein gutes wirtschaftliches Urteilsvermö-
gen mit der Fähigkeit paart, seine Gedanken und sein Verhalten gegen die höchst anste-
ckenden Stimmungen, die auf dem Marktplatz umherschwirren, zu immunisieren.“1 War-
ren Buffet, der bekannte Vertreter und Praktiker des Value Investings, thematisiert somit in
einem Satz, worum es sich beim Investitionsstil Value Investing handelt.
Die Arbeit beschäftigt sich mit der Analyse der Transaktionen des PI Global Value Funds
des Jahres 2008, in welchem auf Basis des Value Investings Veranlagungsentscheidungen
getroffen werden.2 Das Ziel der vorliegenden Arbeit ist die Bewertung der Transaktionen
anhand ausgewählter Kriterien des Value Investings und die Interpretation der Ergebnisse
aus der Bewertung.
Als theoretische Grundlagen werden hierfür in Kapitel 2 das Value Investing, die Kapital-
markteffizienzhypothese und die moderne Portfoliotheorie betrachtet und deren Unter-
schiede abschließend diskutiert.
Da Value Investing auf fundamentaler wirtschaftlicher Analyse der Unternehmen basiert,
werden folgend im Kapitel 3 Möglichkeiten der Unternehmensbewertung als weitere theo-
retische Grundlagen dargestellt, einerseits die Verfahren der Gesamtbewertung sowie der
Einzelbewertung und andererseits die von Warren Buffett und Benjamin Graham ange-
wandten Methoden der Unternehmensbewertung.
Im praktischen Teil, dem vierten Kapitel, werden die Erstkäufe des PI Value Global Fund
im Jahr 2008 mittels ausgewählter Unternehmensbewertungsverfahren analysiert. Der
Fonds umfasste 2008 insgesamt 52 Positionen, davon eine Position in Gold und 51 Positi-
onen in Aktien. Die 51 Positionen in Aktien werden anhand von Kriterien des Value-
Investing beurteilt. Danach erfolgt eine Interpretation der Ergebnisse.
1 Buffett, W. (1987): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von
Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag
GmbH, München, S. 89.
2 Vgl. PHZ Privat und Handelsbank Zürich AG: http://www.phzbank.com/anlagefonds/oesterreich.html,
abgerufen am 10.04.2013.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
2
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die
moderne Portfoliotheorie
Nachfolgend werden die Begriffe Value Investing und die moderne Portfoliotheorie be-
schrieben. Abschließend erfolgt eine kritische Betrachtung dieser Begriffe.
2.1 Value Investing
Value Investing ist ein Investmentstil der von der Fundamental-Analyse ausgeht. Benjamin
Graham und David Dodd gelten als die Begründer des Value Investing. Es umfasst wichti-
ge Unternehmensfragen, die von der Rechnungslegung bis über die Bewertung der Unter-
nehmen reichen. Warren Buffett, der ein US-amerikanischer Großinvestor ist, hat die Leh-
ren von Benjamin Graham und David Dodd weitergeführt und verteidigt diese Ansichten
standhaft gegenüber der modernen Finanztheorie.3
„Um ein Leben lang erfolgreich zu investieren, braucht man keinen himmelhohen Intelli-
genzquotienten, keine außergewöhnlichen Erkenntnisse und auch keine Insider-
Informationen. Man braucht einen vernünftigen intellektuellen Rahmen, um Entscheidun-
gen zu treffen, und die Fähigkeit, diesen Rahmen durch seine Emotionen nicht zu zerstö-
ren.4
In den 50er Jahren studierte Warren Buffett an der Columbia Business School. Dort lernte
er von Benjamin Graham Wertpapieranalyse und Investment. Value Investing basiert auf
der Bewertung des Verhältnisses zwischen dem Preis und dem Wert eines Investments.
Wenn Investitionen auf der Grundlage des Hoffens auf steigende Kurse durchgeführt wird,
führt dies zu Spekulation.5
3 Vgl. Cunningham, L. A. (2012): Einleitung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von Warren Buffett, Ein
Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München, S. 15.
4 Buffett, W. E. (2011): Vorwort zur vierten Auflage von Warren E. Buffett, in Graham, B. (2011): Intelli-
gent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S. 9.
5 Vgl. Cunningham, L. A. (2012): Einleitung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von Warren Buffett, Ein
Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München, S. 26-
27.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
3
Benjamin Graham und David L. Dodd unterscheiden in ihrem Werk Wertpapieranalyse im
Jahr 1934 zwischen Investition und Spekulation. Die Kauf- und Verkaufsabsichten von
Wertpapieranalysten müssen unter diesen Gesichtspunkten begutachtet werden.6
Die folgende Abbildung gibt einen Überblick über den Zusammenhang zwischen den Fak-
toren des inneren Wertes und dem Marktpreis.
Abbildung 1: Zusammenhang zwischen dem inneren Wert und dem Marktpreis
Quelle: Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auf-
lage 2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 43.
Der Preisbildungsprozess, der in dieser Abbildung dargestellt ist, zeigt einerseits den Ein-
fluss der Marktfaktoren auf den Marktpreis, andererseits auch den der zukünftigen Ein-
flussfaktoren und der fundamentalen Einflussfaktoren. Durch rein spekulative Motive, die
unterschiedlich auf den Preis wirken, wird ein Preisdruck ausgelöst, der sich dann wieder-
um indirekt durch die Entscheidungen und dem Handeln der Menschen im Preis wider-
spiegeln. Der Wert eines Wertpapiers kann nicht durch exakte Ausgangsdaten bestimmt
werden, da am Markt unterschiedliche Menschen mit unterschiedlichen Motiven mitwir-
ken.7
Das Prinzip des Value Investings geht davon aus, dass Wertpapiere oder andere Vermö-
gensgegenstände existieren, deren Preis deutlich unter ihrem inneren Wert liegt. Bei-
6 Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 13.
7 Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 41.
- technische
Marktfaktoren - manipulative
- psychologische
Spekulativ
- Management und Reputation
- Wettbewerbss i tuation und Auss ichten
- Erträge
Investition - Dividenden
- Vermögen
- Kapita ls truktur
- Wertpapiertyp
- andere
- mögl iche, wahrscheinl iche Veränderungen
von Marktantei len, Preisen und Kosten
Fundamentale
Einflussfaktoren
Zukünftige
Einflussfaktoren Bekanntheitsgrad
des Wertpapiers
Angebot und
NachfrageMarktpreis
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
4
spielsweise werden Aktien guter Unternehmen gekauft, wenn ihr innerer Wert weit höher
als ihr Marktwert ist und somit eine ausreichende Sicherheitsmarge eingehalten wird. Dies
ist die erste Form des wertorientierten Investierens. Mittels Investitionen in ein gutes Un-
ternehmens, das zu einem günstigen Preis erhältlich ist, kann eine angemessene Rendite
bei grundsätzlich geringerem Risiko erwirtschaftet werden.8
Bei der zweiten Form wird in Unternehmen, die sich in Schwierigkeiten befinden, inves-
tiert. Hier ist ein vertieftes Wissen über die fundamentale Unternehmensanalyse und die
Bewertung dieser notwendig. Die Unternehmen müssen zu einem sehr niedrigen Preis er-
hältlich sein, da das Risiko in diesem Fall sehr hoch ist. Demzufolge werden beim Value
Investing weder der Markt noch die aktuelle Wirtschaftslage in die Investmententschei-
dungen eingebunden. Value Investing ist antizyklisch.9
2.2 Moderne Portfoliotheorie
Die moderne Portfoliotheorie basiert auf der Annahme, dass Kapitalmärkte einen effizien-
ten Markt repräsentieren, der immer alle verfügbaren Informationen im Preis des Wertpa-
piers reflektiert. Eugene F. Fama hat eine empirische Studie über die Kapitalmarkteffizienz
erstellt, in der Tests nach der Art der relevanten Information durchgeführt wurden. Als
Erstes wurde die schwache Form der Kapitalmarkteffizienz getestet. Diese sagt aus, dass
alle historischen Informationen in den Wertpapierkursen eingepreist sind. Die zweite halb-
starke Form der Kapitalmarkteffizienz beinhaltet zusätzlich zu den historischen Informati-
onen auch alle öffentlich zugänglichen Informationen. Diese werden im Kurs abgebildet.
In der starken Form der Kapitalmarkteffizienz wird angenommen, dass jegliche Informati-
on in die Kursbildung einfließt, alle öffentlichen und nicht öffentlichen.10
Gemäß Fama treten die schwache und die halbschwache Form der Kapitalmarkteffizienz in
der Realität auf, angelehnt an die empirische Studie. Die starke Form kann nicht als Abbil-
8 Vgl. Otte, M./Castner, J. (2011): Erfolgreiches Value-Investieren, FinanzBuch Verlag, München, S. 21.
9 Vgl. Otte, M./Castner, J. (2011): Erfolgreiches Value-Investieren, FinanzBuch Verlag, München, S. 22.
10 Vgl. Fama, E. F. (1970): Effizient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, in Journal of
Finance, Volume 25, Issue 2, May 1970, S. 383.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
5
dung der Realität angesehen werden, sondern soll zur Beurteilung von Abweichungen von
der Markteffizienz als eine Art Benchmark dienen.11
Die Basis der modernen Portfoliotheorie ist die erwartete Rendite. Der Erwartungswert
einer Variablen ist in der Statistik definiert als deren Mittelwert. Die erwarteten Renditen
werden mit ihren jeweiligen Eintrittswahrscheinlichkeiten gewichtet und daraus ein ge-
wichteter Mittelwert gebildet. Die Daten hierfür werden entweder aus der Historik oder
subjektiv ermittelt. Markowitz unternahm eine der ersten Untersuchungen zur Beschrei-
bung des Verhältnisses von Risiko und Rendite. Dies wird im folgenden Punkt 2.2.1 Port-
folio Selection betrachtet. Unter Punkt 2.2.2 wird das Capital Asset Pricing Model
(CAPM) beschrieben, welches als Erweiterung der Portfolio Selection gilt und modelliert
die Beziehung zwischen der erwarteten Rendite und dem systematischen Risiko.12
2.2.1 Portfolio Selection von Markowitz
Das Modell zur Portfolio Selection nach Markowitz hat große Bedeutung für das Kapital-
anlageproblem bei Wertpapierinvestitionen. Hierbei geht es vor allem um die Zusammen-
setzung eines Portfolios, das eine möglichst hohe Rendite für risikoaverse Investoren und
Investorinnen erwirtschaftet. Die Auswahl von Wertpapieren wird nicht berührt. Das Risi-
ko wird von Markowitz mittels der Standardabweichung gemessen, die die Bandbreite, zu
der ein Wertpapier während eines bestimmten Zeitraums in den meisten Fällen schwanken
wird, angibt.13
Der Prozess einer Auswahl eines Portfolios kann in zwei Stufen unterteilt werden. Die ers-
te Stufe beginnt mit der Beobachtung als auch Erfahrung und schließt mit Annahmen über
die künftige Performance von verfügbaren Wertpapieren. Die zweite Stufe beginnt mit den
relevanten Annahmen über die zukünftigen Wertentwicklungen und endet schließlich in
der Auswahl des Portfolios. Die Portfolio Selection befasst sich mit der zweiten Stufe. Die
erste Annahme ist, dass der Investor/die Investorin die erwartete oder antizipierte Rendite
11
Vgl. Fama, E. F. (1970): Effizient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, in Journal of
Finance, Volume 25, Issue 2, May 1970, S. 414-415.
12 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 2-3.
13 Vgl. Zantow, R./Dinauer, J. (2011): Finanzwirtschaft des Unternehmens, Grundlagen des modernen Fi-
nanzmanagements, 3., aktualisierte Auflage, Pearson Education Deutschland GmbH, München, S. 527.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
6
maximiert. Die zweite Annahme betrifft das Risiko und wird hierbei als Standardabwei-
chung der Renditen definiert. Diese ist nicht erwünscht.14
Die Hypothese, dass der Investor/die Investorin die diskontierten Erträge maximiert, muss
widerlegt werden. Wenn die Unvollkommenheit des Marktes ignoriert wird, beinhaltet es
nicht, dass es ein diversifiziertes Portfolio gibt, welches allen nicht diversifizierten Portfo-
lios vorzuziehen ist. Eine Verhaltensregel, die nicht die Überlegenheit der Diversifikation
beinhaltet, muss als Hypothese und als Grundsatz abgelehnt werden. Die vorhergehende
Regel impliziert, dass Diversifikation unabhängig davon ist, auf welche Art und Weise sich
die antizipierten Erträge zusammensetzen. Sie berücksichtigt nicht, ob dieselben oder ver-
schiedene Diskontierungssätze für unterschiedliche Wertpapiere verwendet werden, auf
welcher Basis diese Diskontierungssätze ausgesucht werden und wie sich diese im Zeitab-
lauf verändern. Die Hypothese besagt, dass der Investor/die Investorin sein/ihr gesamtes
Vermögen in das Wertpapier mit dem höchsten diskontierten Wert veranlagt.15
Diversifikation kann nicht die gesamte Standardabweichung eliminieren. Das Portfolio mit
der höchsten erwarteten Rendite ist nicht notwendigerweise jenes mit der geringsten Stan-
dardabweichung. Es gibt einen Punkt, bei welchem der Investor erwartete Renditen durch
die Übernahme von Standardabweichung erhöht oder die Standardabweichung durch die
Aufgabe von erwarteten Renditen reduzieren kann. Die nächste Regel, die erwägt wird, ist
die erwartete Rendite–Standardabweichung-Regel. Voraussetzung hierfür ist eine Wahr-
scheinlichkeitsverteilung der Erträge.16
Für fixierte Wahrscheinlichkeitsannahmen hat der Investor/die Investorin eine Auswahl an
vielfältigen Kombinationen von erwarteter Rendite und Standardabweichung, welche ab-
hängig von der Wahl seines/ihres Portfolios sind. Die erwartete Rendite–
Standardabweichung-Regel sagt aus, dass der Investor/die Investorin ein Portfolio aus-
wählt, welches als effizient gilt, beispielsweise eines mit Minimumvarianz für eine be-
stimmte erwartete Rendite oder eine maximierte erwartete Rendite für eine bestimmte
14
Vgl. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1. (Mar., 1952), S.
77.
15 Vgl. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1. (Mar., 1952), S.
77-78.
16 Vgl. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1. (Mar., 1952), S.
79.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
7
Standardabweichung. Der Investor/Die Investorin, der/die über die möglichen Kombinati-
onen informiert ist, kann seine/ihre Wünsche festlegen und es kann ein Portfolio gefunden
werden, das der gewünschten Kombination entspricht.17
Die folgende Abbildung zeigt mögliche Rendite-Risiko-Kombinationen eines Portfolios
bestehend aus zwei Wertpapieren.
Abbildung 2: Verschiedene Risiko-Rendite-Kombinationen
Quelle: Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 6.
Die Abbildung zeigt die Risiko-Rendite Kombinationen zweier Wertpapiere, wenn die
Gewichtung im Portfolio in 20% Schritten erfolgt, beispielsweise die erste Kombination ist
0% in Wertpapier A, 100% in Wertpapier B, die zweite 20% in Wertpapier A, 80% in
Wertpapier B.18
Durch unterschiedliche Gewichtung der beiden Wertpapiere und damit Aufteilung des
Geldes auf zwei Investitionen kann eine breite Palette an Kombinationen erreicht werden.
Anleger/Anlegerinnen sind meist risikoscheu und möchten die Rendite hoch sowie im sel-
ben Zug das Risiko niedrig halten. Mit jedem weiteren Wertpapiers können sich die Punkte
17
Vgl. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1. (Mar., 1952), S.
82.
18 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 5.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
8
auf der Grafik weiter nach rechts sowie nach oben bewegen und somit das Risiko-Rendite-
Verhältnis verbessert werden.19
Das bedeutet jedoch nicht, dass nicht ein Wertpapier existiert, das einen höheren Ertrag
und eine geringere Standardabweichung hat als alle anderen Wertpapiere. Für eine denkba-
re hohe repräsentative Anzahl von erwarteten Renditen und Standardabweichungen führt
die erwartete Rendite-Standardabweichung-Regel zu effizienten Portfolios und fast alle
von ihnen sind diversifiziert. Eine Möglichkeit geeignete erwartete Renditen und Stan-
dardabweichungen zu erhalten, ist diese aus vergangenen Daten zu erstellen. In Portfolio
Selection geht es jedoch nur um die Auswahl eines Portfolios. Die erste Stufe, wie die ge-
eigneten Daten zur Berechnung eines effizienten Portfolios erstellt werden, wird nicht dis-
kutiert.20
2.2.2 Das Capital Asset Pricing Model (CAPM)
Das CAPM ist eine Weiterführung der Portfolio Selection von Markowitz. Es entwickelte
sich zu einem wichtigen Kapitalmarktmodell zur Erklärung der Entstehung der Preise auf
Wertpapiermärkten.21
Die erwartete Überschussrendite über dem risikolosen Zinssatz einer Investition ist das β-
fache der erwarteten Überschussrendite des Marktes abzüglich dem risikolosen Zinssatz.
Das wird im CAPM dargestellt. Das Beta beschreibt somit die Beziehung zwischen der
Investitionsrendite und der Marktrendite. Dies ist eine Maßzahl für die Sensitivität eines
Wertpapiers. Das systematische Risiko, welches durch Multiplikation von Beta mit der
Marktrendite beschrieben wird, kann nicht wegdiversifiziert werden.22
19
Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 5.
20 Vgl. Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1. (Mar., 1952), S.
89 und S. 91.
21 Vgl. Zantow, R./Dinauer, J. (2011): Finanzwirtschaft des Unternehmens, Grundlagen des modernen Fi-
nanzmanagements, 3., aktualisierte Auflage, Pearson Education Deutschland GmbH, München, S. 528.
22 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 9-10.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
9
Das Beta wird auch durch den Bruch aus Kovarianz der Investitionsrendite mit der Rendite
des Marktportfolios und der Standardabweichung der Rendite des Marktportfolios defi-
niert.23
Das CAPM wird in folgender Abbildung dargestellt.
Abbildung 3: Das Capital Asset Pricing Model
Quelle: Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 10.
Wie die Abbildung zeigt, berechnet sich die erwartete Rendite in diesem Modell aus dem
risikolosen Zinssatz sowie aus der mit Beta gewichteten Marktüberschussrendite. Bei ei-
nem Beta von eins ist das systematische Risiko des Marktportfolios gleich dem Anlage-
portfolio. Demnach hat ein risikoloses Portfolio eine erwartete Rendite in Höhe des risiko-
losen Zinssatzes.24
Jedoch kann ein Portfolio eine höhere Rendite erreichen als erwartet wurde. Dies wird als
Alpha bezeichnet. Somit wurde für das systematisch eingegangene Risiko ein Mehrertrag
erzielt. Ein positives Alpha kann nur erreicht werden, wenn andere Anleger/Anlegerinnen
demgegenüber ein negatives Alpha haben und somit verlieren.25
23
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 97.
24 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 9-10.
25 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 13-14.
Erwartete
Marktrendite,
E(RM)
Erwartete
Rendite,
E(R)
Risikoloser
Zinssatz, i
E(R) = i + β[E(RM) – i]
Beta, β
1,0
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
10
Die Gleichung des CAPM in der Abbildung 3 wird in der Praxis auch als Methode zur
Schätzung der Kapitalkosten verwendet.26
Demzufolge kann der Risikozuschlag mit dem CAPM bei der Unternehmensbewertung
geschätzt werden. Die Überschussrendite wird somit dem Risikozuschlag gleichgesetzt.
Das CAPM kann somit als Modell von Vergangenheitswerten betrachtet werden, mit An-
legern/Anlegerinnen, die Renditeerwartungen haben.27
Die Vorteile der Ermittlung des Risikozuschlags über das CAPM sind, dass der Zuschlag
marktorientiert berechnet wird und daher nicht von einer schwer schätzbaren Ertragsvertei-
lung abhängt. Die Berechnung wird vereinfacht, da historische Daten verwendet werden.28
Das CAPM unterliegt folgenden Annahmen:29
Die Berechnung basiert auf zwei Variablen, der erwarteten Rendite und der Stan-
dardabweichung der Rendite.
Eine weitere Annahme betrifft den Zeitraum der betrachteten Renditen. Im Modell
ist der Zeitraum für alle Anleger/Anlegerinnen derselbe. Das wird in der Praxis je
nach Anleger/Anlegerin sehr verschieden sein.
Auch wird angenommen, dass Investoren/Investorinnen mit dem gleichen risikolo-
sen Zinssatz bei der Aufnahme und Vergabe von Krediten kalkulieren.
Steuern sind überhaupt nicht berücksichtigt.
Die Ausgangslage, dass die Investoren/Investorinnen alle dieselben Erwartungen
haben, indem für alle die gleichen Schätzer für die erwarteten Renditen, deren Stan-
dardabweichungen und die Korrelationen zwischen den Investitionen angenommen
werden, ist auch eine massive Vereinfachung der Realität.
26
Vgl. Berk, J./DeMarzo, P. (2011): Grundlagen der Finanzwirtschaft, Analyse, Entscheidung und Umset-
zung, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 365.
27 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 97-98.
28 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 99.
29 Vgl. Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstitutionen, 2.,
aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München, S. 11-12.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
11
2.3 Kritische Würdigung
Value Investing kann als die praktische Herangehensweise des Investierens bzw. als In-
vestmentphilosophie angesehen werden. Die Basis sind fundamentale Analysen der Unter-
nehmen, die die Wertentwicklung der Investments in Bezug auf deren vergangenen Kursen
an den Börsen als erster Schritt ausblendet. Die Grundfrage, die gestellt wird, betrifft die
Differenz zwischen dem inneren Wert einer Unternehmung und dessen Preis.
Dem widersprechend ist die Hypothese der Kapitalmarkteffizienz, die aussagt, dass in Ka-
pitalmärkten alle verfügbaren Informationen in die Kurse eingepreist werden. Die Moderne
Portfoliotheorie basiert auf der Annahme eines effizienten Marktes, indem alle Teilneh-
mer/Teilnehmerinnen über dieselben Informationen verfügen. Genau im Gegenteil hierzu
suchen Value Investoren/Investorinnen Ineffizienzen im Markt, die zu Unterschieden zwi-
schen inneren Wert und dem Preis führen.
Eine weitere möglich Unterscheidung zwischen Value Investing und der Modernen Portfo-
liotheorie ist die Art der Auswahl der Investments. Während Value Investing die betriebs-
wirtschaftliche, fundamentale Analyse der Investments bzw. der Unternehmen bevorzugt,
erfolgt dies beispielsweise im CAPM mittels zweier Variablen, der erwarteten Rendite und
der Standardabweichung der Renditen, die aus Vergangenheitswerten berechnet werden.
Benjamin Graham hat zur Unberechenbarkeit des Marktes die fiktive Person des Mr. Mar-
kets erfunden. Mr. Market ist als sehr emotional bekannt, möchte handeln und gibt mehrere
Kurse bekannt. Bei schlechter Laune sind die Zukunftsaussichten dementsprechend und
die Kurse, zu denen gekauft wird, sind niedrig und vice versa.30
Diese Beschreibung der Kapitalmärkte wird auch in der Verhaltensökonomik beschrieben.
Entscheidungen werden standardmäßig auf Grundlage der Gefühle getroffen. Weiters ist
der Mensch auf kurzfristige Zeiträume programmiert. In kurzer Zeit Gewinne zu erzielen,
wird bevorzugt. Programmiert ist auch der Herdentrieb. Entgegen diesen Verhaltensweisen
als Mensch zu handeln, wird von Psychologen/Psychologinnen als schwierig erachtet. Das
30
Vgl. Otte, M./Castner, J. (2011): Erfolgreiches Value-Investieren, FinanzBuch Verlag, München, S. 61.
2 Theoretische Grundlagen – Value Investing und die moderne Portfoliotheorie
12
Gehirn jedoch produziert ein Leben lang neue Gehirnzellen, womit neue Verhaltensweisen
trainiert werden können.31
Auch die differenzierte Risikobetrachtung der Modernen Portfoliotheorie und des Value
Investings kann festgestellt werden. Risiko in Markowitz Portfolio Selection wird als die
Standardabweichung definiert. Im CAPM wird das systematische Risiko in Form von Beta,
der Zusammenhang des Investments mit dem Marktportfolio, zum Ausdruck gebracht. Im
Value Investing liegt die Höhe des Risikos in der Differenzierung zwischen innerem Wert
und Preis. Wird eine ausreichende Sicherheitsmarge eingehalten, der innere Wert liegt bei-
spielsweise um 50% über dem Preis, wird von einem geringen Risiko ausgegangen.
Warren Buffett definiert das Risiko als die Verlustmöglichkeit und kritisiert die Berech-
nung des Risikos aufgrund statistischer und komplizierter Verfahren. Diversifikation ist
eine Möglichkeit zur Risikoreduktion, wenn der Investor/die Investorin sich intensiv mit
den jeweiligen Unternehmen beschäftigt.32
31
Vgl. Montier, J. (2010): Die Psychologie der Börse, Der Praxisleitfaden für Behavioral Finance. 1. Aufla-
ge, FinanzBuch Verlag, München, S. 31-32.
32 Vgl. Buffett, W. (1993): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Es-
says von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Ver-
lag GmbH, München, S. 102-103.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
13
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unterneh-
mensbewertung
Der Berechnung des Unternehmenswertes kommt unterschiedlicher Bedeutung zu. Einer-
seits die Preisprogose, die bei Übertragung von Eigentumsrechten an Unternehmen von
Interesse ist und andererseits die Erfolgsmessung für unterschiedliche Anspruchsgruppen
der Unternehmen.33
In der Vergangenheit waren Unternehmensbewertungen ausschließlich in Sonderfällen
notwendig. Als Beispiele können das Ausscheiden eines Gesellschafters/einer Gesellschaf-
terin, Erbschaften oder Auseinandersetzungen genannt werden. Seitdem haben sich jedoch
die Märkte für Aktien und Anteile deutlich entwickelt und vergrößert. Am Sekundärmarkt
ist eine hohe Anzahl an Wertpapieren erhältlich, als auch wurden die Kapitalmärkte inter-
national geöffnet. Immer mehr Personen besitzen die notwendigen finanziellen Mittel und
verteilen ihr Finanzvermögen auf verschiedene Investitionen. Weiters geht die Zielsetzung
der Unternehmen immer mehr in Richtung Werte schaffen.34
Nachfolgende Abbildung gibt einen systematischen Überblick der Unternehmensbewer-
tungsverfahren.
Abbildung 4: Überblick zu Unternehmensbewertungsverfahren
Quelle: Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage,
Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 8.
33
Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 14.
34 Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 15-16.
Überschlags-
rechnungen
ErtragswertDiscounted
Cashflow
Liquidations-
wert
Substanz-
wert
Mittelwert-
verfahren
Übergewinn-
verfahren
Marktpreis-
orientierte
Verfahren
Gesamtbewertungs-
verfahren
Einzelbewertungs-
verfahrenMischverfahren
Bewertungsverfahren
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
14
Für die Gesamtbewertungsverfahren und die Einzelbewertungsverfahren erfolgt eine Dar-
stellung in den Abschnitten 3.1 und 3.2. Die Mischverfahren und die Überschlagsrechnun-
gen sind als Ergänzung in der Abbildung angeführt, jedoch nicht weiter beschrieben. Wei-
ters werden ausgewählte Kennzahlen zur Unternehmensbewertung, die vor allem für die
Akienanalyse von Bedeutung sind, und die Bewertungsverfahren von zwei bekannten Va-
lue-Investoren, Benjamin Graham und Warren Buffett, vorgestellt. Abschließend erfolgt
eine Diskussion der dargelegten Konzepte der Unternehmensbewertung.
3.1 Gesamtbewertungsverfahren
Zu den Gesamtbewertungsverfahren zählen das Ertragswert- und die Discounted Cash-
flow-Verfahren (DCF-Verfahren).
3.1.1 Ertragswertverfahren
Als Ertrag werden die erwarteten Zahlungsmittelüberschüsse eines Unternehmens defi-
niert, die an ihre Eigentümer/Eigentümerinnen ausgeschüttet werden.35
Als erster Schritt müssen Prognosen zu zukünftigen Unternehmenserträgen erstellt werden.
Hierbei sind Annahmen über die Geschäftspolitik, Zahlenmaterial hierzu ist auch in den
Jahresberichten zu finden, sowie über die Unternehmensumwelt, beispielsweise die Bran-
chenentwicklung, Mitbewerber/Mitbewerberinnen, Lieferanten/Lieferantinnen und Kun-
den/Kundinnen, als auch die Entwicklung der makroökonomischen Umwelt zu treffen.
Unter der makroökonomischen Umwelt sind die politischen, wirtschaftlichen, technologi-
schen und sozioökonomischen Entwicklungen zu subsumieren.36
Die unsicheren Ergebnisse aus den Prognosen werden als nächster Schritt auf den heutigen
Zeitpunkt diskontiert. Der Unternehmenswert wird bestimmt durch die Barwerte der zu-
künftigen zu erwartenden Zahlungsmittelüberschüsse.37
35
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage,
Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 47. 36
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage,
Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 48.
37 Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 10.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
15
3.1.1.1 Ertragswertberechnung bei Sicherheit
Je nach Unternehmen kann der Ertragswert mittels verschiedenen Berechnungsformeln
ermittelt werden. Fallen die Ausschüttungen variabel an, wobei angenommen wird, dass
die Zahlungen nachschüssig erfolgen, wird dies folgendermaßen berechnet.38
(1)
Wobei gilt: Et = Ertrag in Periode t
i = sicherer Zinsfuß
t = Periodenindex
T = Planungshorizont
Der sichere Zinsfuß stellt eine Vereinfachung der Realität dar, da von einem gleichblei-
benden, laufzeitunabhängigen Zins ausgegangen wird.39
Eine weitere Berechnungsformel gilt für den Fall, dass die Zahlungen immer in gleichblei-
bender Höhe erfolgen. Eine unendlich laufende Zahlungsreihe wird über nachstehende
Formel bestimmt.40
(2)
Hierfür gilt die Bedingung, dass ein Grenzwert existiert. Dies ist im Fall der Unterneh-
mensbewertung gesichert, wenn die bis in die Unendlichkeit bestehenden Zahlungen im-
mer in derselben Höhe erfolgen. Die Berechnung kann dann mittels folgender Formel er-
folgen.41
(3)
38
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage,
Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 62.
39 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 62.
40 Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 29.
41 Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 29-30.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
16
Abschließend wird noch der Fall des gleichförmigen Wachstums betrachtet. Die Zahlun-
gen wachsen mit einer gleichbleibenden Wachstumsrate g. Die Bedingung, dass die
Wachstumsrate geringer ist als der sichere Zinsfuß muss erfüllt sein. Dann kann der Er-
tragswert folgendermaßen berechnet werden.42
(4)
3.1.1.2 Ertragswertberechnung bei Unsicherheit
Die künftigen Erträge unterliegen der Unsicherheit. Bei der Prognose müssen dabei die
Dimensionen Zeit, Zustand und Wahrscheinlichkeiten eruiert werden. Mittels dieser Vari-
ablen kann der Ertragswert in Form eines Entscheidungsbaumes berechnet werden.43
Als weitere Möglichkeit ist das Verfahren der Sicherheitsäquivalente zu nennen. Die Basis
hierfür besteht in geschätzten Wahrscheinlichkeitsverteilungen. Diese sind anschließend zu
aggregieren. Je nachdem, ob der Entscheider/die Entscheiderin risikoavers, risikoneutral
oder risikofreudig ist, wird dann das Sicherheitsäquivalent berechnet und dieses mit dem
sicheren Zinsfuß diskontiert. Auch können die Erwartungswerte mit dem risikoangepassten
Zinsfuß diskontiert werden.44
3.1.2 Discounted Cash Flow Verfahren
Bei den DCF-Verfahren werden die zukünftigen zu erwarteten Cashflows diskontiert. Sie
gehören zu den weltweit am häufigsten verwendeten Bewertungsmethoden.45
Der Gesamtansatz wird auch als Bruttoverfahren oder Entity Approach bezeichnet. Wer-
den Schulden und Verbindlichkeiten vom mittels Bruttoverfahren berechneten Unterneh-
menswert abgezogen, wird der Unternehmenswert für die Eigentümer/Eigentümerinnen,
42
Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 31.
43 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 50-51. 44
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 67.
45 Vgl. Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung, Ein Praxisleitfa-
den, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 34.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
17
der Equity-Value, errechnet. Dies wird als Nettoverfahren oder Equity Approach bezeich-
net, wobei dieses dem Ertragswertverfahren entspricht.46
Das Adjusted-Present-Value-Verfahren (APV) und der WACC-Ansatz (Weighted Average
Cost of Capital) zählen zu den Bruttoverfahren, die in den folgenden beiden Unterabschnit-
ten dargestellt werden.47
3.1.2.1 Bruttoverfahren - APV
Bei diesem Verfahren wird als erster Schritt der Marktwert des Gesamtkapitals des unver-
schuldeten Unternehmens errechnet, das heißt, dass die Free-Cashflows mit einem Eigen-
kapitalkostensatz diskontiert werden. Danach wird das sogenannte Tax Shield bestimmt.
Das Tax Shield kann als die steuerliche Vorteilhaftigkeit bei Fremdfinanzierung des Un-
ternehmens bezeichnet werden, da Zinsen auf Fremdkapital als Aufwand abzugsfähig sind.
Um den Wert des Eigenkapitals zu erhalten, wird nach Summierung des Marktwertes des
Gesamtkapitals und des Tax Shields der Marktwert des verzinslichen Fremdkapitals abge-
zogen.48
3.1.2.2 Bruttoverfahren – WACC
Hierbei werden die zukünftigen Free-Cashflows mittels eines durchschnittlichen Kapital-
kostensatzes dem WACC diskontiert. Berechnet wird er folgendermaßen.49
(5)
Wobei gilt: iEK = Eigenkapitalkosten
iFK = Fremdkapitalkosten
Um den Wert des Eigenkapitals zu erhalten, wird von den diskontierten Free-Cashflows
der Marktwert des verzinslichen Fremdkapitals subtrahiert.50
46
Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 10.
47 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 132.
48 Vgl. Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung, Ein Praxisleitfa-
den, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 35.
49 Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 98-99.
50 Vgl. Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung, Ein Praxisleitfa-
den, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 35.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
18
3.2 Einzelbewertungsverfahren
Zu den Einzelbewertungsverfahren zählen der Liquidationswert und der Substanzwert. Zur
Beurteilung, ob die Eigentümer/Eigentümerinnen das Unternehmen weiterführen oder
schließen, ist ein Vergleich des Ertragswertes bzw. Discounted Cash Flows mit dem Liqui-
dationswert erforderlich. Die Güter, die einzeln veräußerbar sind, werden mit ihren
Marktwerten angesetzt und das Fremdkapital mit ihren Ablösebeträgen. Der Saldo aus bei-
den Summen ist der Liquidationswert einer Unternehmung.51
Bei der Verwertung der Güter soll auf den höchsten möglichen Preis, der am Markt er-
reicht werden kann, abgezielt werden. In der oben genannten Berechnung des Liquidati-
onswertes müssen auch die Liquidationskosten berücksichtigt werden.52
Zum Unterschied zum Liquidationswert wird beim Substanzwert für das betriebsnotwen-
dige Vermögen mit den Wiederbeschaffungskosten für die gebrauchten Güter kalkuliert.
Für das nichtnotwendige Vermögen werden Veräußerungspreise oder Liquidationswerte
verwendet.53
Die isolierte Betrachtung der Vermögenspositionen bei den Einzelbewertungsverfahren
führt immer wieder zur Kritik, da Unternehmen ein Bündel von Fähigkeiten darstellen und
die daraus resultierenden zukünftigen Erträge nicht in die Bewertung einfließen.54
Diese immateriellen Vermögenspositionen, wie beispielsweise erfolgreiche Geschäftsbe-
ziehungen und hohes Know-How der Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen, können jedoch über
den Substanzwert bewertet werden. Angenommen der Buchwert eines bilanzierten Vermö-
gensgegenstands entspricht seinen Wiederbeschaffungskosten dann kann bei einer börsen-
51
Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 199.
52 Vgl. Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung, Ein Praxisleitfa-
den, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 33.
53 Vgl. Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3. Auflage, Schäf-
fer-Poeschel Verlag, Stuttgart, S. 200.
54 Vgl. Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung, Ein Praxisleitfa-
den, Pearson Deutschland GmbH, München, S. 33.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
19
notierten Aktiengesellschaft das Verhältnis des Buchwertes des Eigenkapitals zur Markt-
kapitalisierung festgestellt werden.55
3.3 Kennzahlen zur Unternehmensbewertung
Die Finanzanalyse eines Unternehmens stellt eine Möglichkeit zur Unternehmensbewer-
tung dar und wird zu einem Teil mittels Kennzahlen durchgeführt. Wenn nur öffentlich
zugängliche Informationen zur Verfügung stehen, wie im Fall einer Aktienanalyse als In-
vestor/Investorin, wird von einer externen Finanzanalyse gesprochen. Diese Informationen
bestehen in der Regel aus den Geschäftsberichten und den Aktienkursen.56
Von Interesse für externe Analysten/Analystinnen sind die Ergebniskennzahlen. Um den
Erfolg eines Unternehmens beurteilen zu können, wird zwischen den verschiedenen Er-
gebnisgrößen unterschieden.57
Nachfolgende Tabelle gibt einen Überblick über die wichtigsten Ergebnisgrößen und deren
Verwendung.
Ergebnisgröße Verwendung
Jahresüberschuss, Earnings Dient dem ersten Eindruck
Beispielsweise zur Berechnung des KGV
Ergebnis vor Ertragssteuern, Earnings before Taxes (EBT)
Kann zum Unternehmensvergleich mit Unterneh-men verschiedener Steuersysteme genutzt wer-den
Neutralisierung der Steuereffekte
Ergebnis vor Zinsen und Steuern, Ear-nings before Interest and Taxes (EBIT)
Kann zum Unternehmensvergleich mit Unterneh-men verschiedener Steuersysteme und Finanzie-rungsstruktur verwendet werden
Ergebnis vor Zinsen und Steuern, Ab-schreibungen und Amortisierungen, Earnings before Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA)
Gibt die zahlungswirksame Finanzkraft eines Un-ternehmens wieder
Kann als Praktikerformel für die Errechnung des vereinfachten Cash Flows verwendet werden
Abbildung 5: Unterschiedliche Ergebnisgrößen und deren Verwendung
Quelle: Vgl. Otte, M. (2012): Endlich mit Aktien Geld verdienen, 2. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag,
München, S. 187 und Wöltje, J. (2012): Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung, 1. Auflage, Haufe,
Freiburg, S. 15.
55
Vgl. Spremann, K./Ernst, D. (2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 10.
56 Vgl. Fischer, E. (2009): Finanzwirtschaft für Anfänger, 5. unveränd. Auflage, Oldenburg Wissenschafts-
verlag GmbH, München, S. 155.
57 Vgl. Wöltje, J. (2012): Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung, 1. Auflage, Haufe, Freiburg, S. 6.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
20
Die folgende Tabelle gibt einen Überblick über Kennzahlen, die zur Bewertung von Aktien
eingesetzt werden können. Diese dienen der Erstorientierung und sind auch auf Finanzpor-
talen im Internet abrufbar.58
Kennzahl Berechnung Grundsätzliche Orientierung
Marktkapitalisierung Anzahl der Stammaktien x Stammaktienbörsenkurs + Anzahl der Vorzugsaktien x Vorzugsakti-enbörsenkurs
Der Börsenwert eines Unter-nehmens
Ergebnis je Aktie,
Earning per Share
Ergebnis dividiert durch den ge-wichteten Durchschnitt der Aktien-anzahl
Je höher desto besser
Kurs-Gewinn-Verhältnis, KGV
Börsenkurs je Aktie dividiert durch Gewinn je Aktie
Je niedriger desto besser
Dividendenrendite Dividende dividiert durch aktuellen Börsenkurs x 100
Je höher desto besser
Kurs-Cash Flow-Verhältnis, KCV
Börsenkurs je Aktie dividiert durch Cashflow je Aktie
Je niedriger desto besser
Kurs-Buchwert-Verhältnis, KBV
Börsenkurs je Aktie dividiert durch Buchwert des Eigenkapitals je Aktie
Je niedriger desto besser
Abbildung 6: Die wichtigsten Börsenkennzahlen im Überblick
Quelle: Vgl. Wöltje, J. (2012): Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung, 1. Auflage, Haufe, Freiburg,
S. 117-121.
3.4 Bewertungsverfahren von Value-Investoren
In den folgenden Unterabschnitten werden Bewertungsverfahren von Benjamin Graham
und Warren Buffett dargestellt.
3.4.1 Unternehmensbewertung nach Benjamin Graham
Gemäß Graham wird bei der Investition in Aktien der Instabilität einzelner Unternehmen
mit Diversifikation begegnet. Auch ist der Ertragstrend unter Umständen als nützliches
Kriterium zur Prüfung der Eignung einer Investition geeignet.59
58
Vgl. Wöltje, J. (2012): Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung, 1. Auflage, Haufe, Freiburg,
S. 117.
59 Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 413.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
21
Als Grundregeln der Aktieninvestition werden folgende Elemente aufgezählt:60
Durchschnittliche attraktive Rendite erst aufgrund Risikodiversifikation
Auswahlprozess auf Basis qualitativer und quantitativer Beurteilung bei Investitio-
nen mit festen Rückflüssen
Größerer Aufwand bei der Aktienauswahl als bei der Anleihenauswahl bei der Be-
stimmung der zukünftigen Entwicklung
Der Wachstumsansatz kann durch drei Annahmen der Entwicklung einer Volkswirtschaft
beschrieben werden. Die erste Annahme besagt, dass Wohlstand und Ertragspotential
wachsen. Die zweite, dass sich dies in einem Wachstum der Ressourcen und Gewinne der
Unternehmen zeigt und drittens wird angenommen, dass dieses Wachstum durch Außenfi-
nanzierung und Reinvestition von nicht ausgeschütteten Gewinnen verursacht wird. Daher
gibt es einen Zusammenhang zwischen angehäuften Gewinnen und zukünftigen Erträgen,
demzufolge sich ein analytischer Auswahlprozess bezogen auf die vergangenen Daten in
Bezug auf den aktuellen Kurs rentiert. Falls der allgemeine Wachstumsansatz versagt,
kann von einem individuellen Wachstum als Bewertungsgrundlage ausgegangen werden.
Dies sagt aus, dass vermutlich einzelne Unternehmen existieren, die ein stetiges Wachstum
aufweisen.61
Graham unterscheidet die Möglichkeiten der Bewertung von Unternehmen zum Zweck der
Aktienauswahl nach defensiven Investoren/Investorinnen und nach professionellen Inves-
toren/Investorinnen. Der defensive Investor/die defensive Investorin kauft erstklassige An-
leihen und führende Aktien, die einer Diversifikation unterworfen werden, unter der Prä-
misse, dass der Aktienkurs als günstig einzustufen ist. Weiters gibt es zwei Möglichkeiten
zur Portfoliodiversifikation. Entweder wird ein Portfolio gewählt, dass dem Dow Jones
Industrial Average Index entspricht oder ein quantitativ ausgewähltes Portfolio.62
Im zweiten Fall werden bei jedem Kauf Bedingungen, zu denen gekauft wird, aufgestellt.
Hierbei werden sieben Kriterien für den Kauf genannt.
60
Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 413-414.
61 Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 416-417.
62 Vgl. Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S. 369.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
22
Dies wird in folgender Übersicht dargestellt.
Kriterium
1. Angemessene Größe des Unternehmens
mind. 100 Millionen US-$ Umsatz bei Industrieunternehmen
mind. 50 Millionen US-$ Gesamtvermögen bei öffentlichen Versorgungsunterneh-men
2. Ausreichende Finanzstärke
Industrieunternehmen: Umlaufvermögen > 2 x kurzfristige Verbindlichkeiten
Langfristige Verbindlichkeiten < Nettoumlaufvermögen oder Betriebskapital
Öffentliche Versorgungsunternehmen: Schulden < Aktien zum Buchwert mal zwei
3. Stabilität der Gewinne
Gewinne in jedem der vergangenen zehn Jahre
4. Dividenden Dividendenausschüttungen in den vergangenen 20 Jahren
5. Gewinn- wachstum
Betrachtungszeitraum der Gewinne der zurückliegenden zehn Jahre, wobei der dreijährige Durchschnitt der letzten 3 Jahre um ein Drittel der Gewinne je Aktie höher liegen muss als der dreijährige Durchschnitt der ersten 3 Jahre
6. Moderates KGV aktueller Kurs < dem 15-fachen Durchschnitt der Gewinne der letzten drei Jahre
7. Moderates KBV aktueller Kurs < dem 1,5-fachen letzten ausgewiesenen Buchwert
Abbildung 7: Kriterien der Aktienauswahl für defensive Investoren/Investorinnen
Quelle: Vgl. Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S.
370-371.
Für den professionellen Investor/die professionelle Investorin gelten andere Vorschläge bei
der Aktienauswahl und Bewertung der Unternehmen. Investitionen in Branchen und Un-
ternehmen können noch zusätzlich auf aussichtsreiche eingeschränkt werden. Hierbei soll
dem Aktienkurs jedoch besondere Aufmerksamkeit zu Teil werden. Es darf nicht zu teuer
gekauft werden und die Titel werden sich in einem konjunkturabhängigen Bereich befin-
den. Beispielsweise sind die kurzfristigen Aussichten eher schlecht, was sich wiederum im
Aktienkurs widerspiegelt und einen niedrigen Kurs entspricht.63
Ein Kriterium zu dem unterbewertete Aktien gefunden werden können, ist das Nettoum-
laufvermögen. Es wird nur in jene Aktien investiert, deren Nettoumlaufvermögen größer
dem Kurs ist, das bedeutet weder Betriebsanlagen noch andere Vermögenswerte werden in
die Bewertung mit einbezogen.64
Eine häufig verwendete Kennzahl bei der Aktienbewertung ist auch das Kurs-Gewinn-
Verhältnis. Dies kann von Jahr zu Jahr sehr stark schwanken, sodass es erforderlich ist in
63
Vgl. Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S. 403.
64 Vgl. Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S. 411.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
23
die Vergangenheit zurückzugehen und die durchschnittliche Finanzkraft eines Unterneh-
mens zu betrachten. Um eine Verfälschung der Werte zu verhindern, wird bei den vergan-
genen Werten die Inflation berücksichtigt, um den gegenwärtigen Barwert der Gewinne zu
erhalten.65
Das Graham-KGV (10J) wird mit folgender Formel berechnet:66
(6)
Prinzipiell ist unabhängigen Wirtschaftsprüfern/Wirtschaftsprüferinnen zu vertrauen, je-
doch sollten drei wichtige Elemente der Jahresabschlüsse kritisch hinterfragt werden. Die-
se sind erstens die außerordentlichen Gewinne und Verluste, zweitens die Geschäftstätig-
keit von Tochterunternehmen und verbundenen Unternehmen und drittens die Rücklagen.67
3.4.2 Unternehmensbewertung nach Warren Buffett
Warren Buffett ist Grahams bekanntester Schüler, der Grahams Lehren weiterführt und neu
interpretiert hat. Die Investmentstrategie umfasst grob umschrieben Franchise-
Unternehmen zu finden, die hohe Markenstärke besitzen, einen hohen Bekanntheitsgrad
bei Konsumenten/Konsumentinnen haben, womit Buffett Franchise-Unternehmen eine
eigene Definition gibt. Das Geschäftsmodell dieser Unternehmen soll einfach verständlich
sein. In Unternehmen, die eine beinahe Monopolstellung und auch eine nachhaltige, ge-
sunde Finanzkraft sowie Widerstandsfähigkeit haben, wie beispielsweise Gilette und Coca
Cola, wird investiert.68
Dem Konzept des inneren Wertes wird besonders hohe Bedeutung zugewiesen. Gemäß
Buffett ist es das einzige, das zur Bewertung von Investitionen und Unternehmen herange-
zogen werden soll. Folgend seine Definition des inneren Wertes.69
65
Vgl. Otte, M. (2012): Endlich mit Aktien Geld verdienen, 2. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag, München,
S. 118-119. 66
Vgl. Otte, M. (2012): Endlich mit Aktien Geld verdienen, 2. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag, München,
S. 119. 67
Vgl. Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränderte Auflage
2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München, S. 464. 68
Vgl. Zweig, J.: Kommentar zu Kapitel 15, in Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011,
FinanzBuch Verlag, München, S. 423. 69
Vgl. Buffett, W. (1996): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von
Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag
GmbH, München, S. 246.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
24
„Es ist der abgezinste Wert der Barmittel, die dem Unternehmen während seiner verblei-
benden Lebenszeit entnommen werden können.“70
Die Bewertung von Vermögenswerten ist schon seit Jahrtausenden dieselbe. Vermögens-
werte, die unsicher sind, sollten mindestens das Doppelte von sicheren Vermögenswerten
Wert sein. Um dieses Bewertungsverfahren durchführen zu können, müssen drei Punkte
geklärt werden. Erstens die Sicherheit darüber, dass diese Investitionsmöglichkeit realis-
tisch ist. Zweitens die Bestimmung des Zeitraums, in dem sich die Investitionen verdop-
peln werden und abschließend fließt noch der risikolose Zinssatz in die Bewertung ein. Der
risikolose Zinssatz wird von Buffett als der langfristige Ertrag der US-Anleihen definiert.
Nach Einholung dieser Informationen kann der maximale Wert einer Investition berechnet
werden. Die am einfachsten zu ermittelnde Variable ist der Zinssatz, bei der Beurteilung
der zukünftigen entnehmbaren Barmittel und des Zeitraumes wird es schon komplizierter.
Es wird eine Spanne von zukünftigen möglichen Pfaden erarbeitet, eine präzise Bewertung
gibt es nicht.71
Weiters gilt es laut Buffett die Unternehmensleitung zu beurteilen. Vorstände, die hohe
Wachstumsraten für ihre Unternehmen für die Zukunft bekannt geben, sind kritisch zu
hinterfragen. Im ersten Schritt werden häufig Umschichtungen in den Bilanzen vorge-
nommen, um die vorhergesagten Zahlen zu erreichen und wenn das nicht mehr funktio-
niert, wird häufig ein hohes Risiko eingegangen.72
70
Buffett, W. (1996): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von Warren
Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag GmbH, Mün-
chen, S. 246.
71 Vgl. Buffett, W. (2000): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von
Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag
GmbH, München, S. 250-251.
72 Vgl. Buffett, W. (2000): Unternehmensführung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von Warren Buffett,
Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München, S.
58-59.
3 Theoretische Grundlagen - Konzepte der Unternehmensbewertung
25
3.5 Kritische Würdigung
Beim Transfer von Anteilsscheinen können grundsätzlich drei Wege unterschieden wer-
den, um die Rechte der Eigenkapitalgeber/Eigenkapitalgeberinnen eines Unternehmens zu
übertragen. Diese sind erstens die Gründung eine Unternehmung, zweitens der Kauf am
Sekundärmarkt und drittens mittels Kapitalerhöhungen. Die drei Entscheidungen haben
immer auch zur Folge, dass gefragt wird, wie viel ist zu bezahlen und welche Rückflüsse
werden aus dieser Entscheidung erhalten. Gründer/Gründerinnen sind von ihren Geschäfts-
ideen überzeugt, müssen aber auch alle Anspruchsgruppen mit einbeziehen, die nicht allei-
ne durch des Gründers/der Gründerin Vision für die Unternehmung begeistert werden kön-
nen. Auch Portfoliomanager/Portfoliomanagerinnen werden nicht durch bloße Überzeu-
gungen ihre Kunden/Kundinnen zu Entscheidungen bringen. Und auch Aktienkäu-
fer/Aktienkäuferinnen informieren sich auf Basis allgemeiner Daten des Unternehmens. So
ist in allen Fällen eine Unternehmensbewertung erforderlich.73
Der Bereich der Unternehmensbewertung und die vorgestellten Arten der Bewertung der
Value-Investoren Benjamin Graham und Warren Buffett können als sich ergänzend ange-
sehen werden.
Beim Value-Investing wird der Versuch unternommen mittels geeigneter Kriterien Unter-
nehmen unter ihren Wert zu kaufen. Demzufolge kann eine Investmentstrategie aufgrund
einer Auswahl von unterschiedlichen Unternehmensbewertungsverfahren bestehen, um
geeignete Investments zu finden, deren innerer Wert über ihrem Preis liegt.
Als geeignet für die Bewertung von Unternehmen zur Entscheidungsstütze bei Aktien-
transaktionen können demzufolge die Gesamtbewertungsverfahren und die Analyse mittels
Kennzahlen genannt werden. Bei den Einzelbewertungsverfahren wird das Unternehmen
nicht im Kontext der Unternehmensweiterführung beurteilt. Die Unternehmensanalyse
sollte in diesem Kontext über ihre Wertsteigerungspotentiale Auskunft geben. Gerade dies
ist jedoch bei Aktieninvestments von Bedeutung.74
73
Vgl. Spremann, K./Ernst, D. (2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 20-21.
74 Vgl. Matschke, M. J. / Brösel, G. (2013): Unternehmensbewertung, Funktionen – Methoden – Grundsätze,
4. Auflage, Springer Gabler, Wiesbaden, S. 5.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
26
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE
Fund
Der praktische Teil umfasst die allgemeine Darstellung des Fonds, die Beschreibung der
Bewertungsverfahren, die Berechnungen zu den einzelnen Transaktionen sowie die Aus-
wertung der Transaktionen. Abschließend erfolgt die kritische Würdigung.
4.1 Allgemeine Darstellung
Der Fonds wurde am 17.03.2008 von der Privat- und Handelsbank Zürich aufgelegt und
startete somit in einem schwierigen sowie turbulenten Aktienumfeld. Der global angelegte
Fonds hat zur Zielsetzung nach dem Value-Investing-Ansatz unterbewertete Unternehmen
guter Qualität zu selektieren. Mittel- bis langfristig soll ein Wertzuwachs generiert werden
und die Wertentwicklung des Aktienweltindex übertroffen werden.75
Nachfolgende Grafik stellt die Wertentwicklung des Fonds seit Auflegung dar.
Abbildung 8: Wertentwicklung des PI Global Value Funds – 17.03.2008 – 20.04.2013
Quelle: PHZ Privat- und Handelsbank Zürich AG: Performancechart,
http://www.phzbank.com/cms/upload/pdf/PI_Global_Value_Fund_Chart_de.pdf, abgerufen am 20.04.2013.
75
Vgl. PHZ Privat und Handelsbank Zürich AG: http://www.phzbank.com/anlagefonds/oesterreich.html,
abgerufen am 10.04.2013.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
27
Wie in der Abbildung ersichtlich ist, konnte der Fonds seit seiner Gründung im Zeitraum
von 17.03.2008 bis 20.04.2013 eine Gesamtperformance von 69,19% ausweisen, der Welt-
index MSCI World (angeglichen, in EUR) im selben Zeitraum knapp 30,00%.
Der Fonds investiert vorwiegend in Aktien, die dem Blue Chips-Segment zugeordnet wer-
den können. Die Aktienauswahl basiert auf den Grundlagen des Value Investing in Ver-
bindung mit der von Prof. Dr. Max Ottes entwickelten Königsanalyse. Es gibt keine fixe
Bindung an bestimmte Länder, Branchen oder Märkten.76
Die Königsanalyse ist eine zur Bewertung von Unternehmen entwickelte Analysemethode.
Diese umfasst die Ermittlung der Investmentqualität und die Bestimmung des intrinsischen
Unternehmenswertes. Das Scoring-Modell umfasst 3 Schritte, wobei im ersten Schritt in-
frage kommende Unternehmen untersucht werden. Dabei wird anhand fünf qualitativer
und fünf quantitativer Kriterien eine Erstauswahl getroffen. Im folgenden Schritt wird der
innere Wert des Unternehmens mittels eines Analyse- und Researchprozesses ermittelt.
Aufgrund dieser Bewertung, die auf Verfahren des Substanzwerts und Ertragswerts sowie
möglichen Wachstumspotentialen eines Unternehmens basieren, werden unterbewertete
Unternehmen gefunden. Abschließend im dritten Schritt werden diese ausgewählt.77
Insgesamt enthielt der PI Value Global Fund im Jahr 2008 52 Positionen, wobei 51 Positi-
onen aus Aktien und eine Position aus Gold bestand. Die Analyse bezieht sich ausschließ-
lich auf die Bewertung der Aktien bzw. der Unternehmen. Im Anhang 1 befindet sich die
Übersicht der Unternehmen mit den jeweiligen Einkaufskursen und Daten des Erstkaufs.78
4.2 Beschreibung der zur Analyse angewandten Bewertungsver-
fahren
Die Bewertung erfolgt aufgrund der realisierten Gewinne der Transaktionen basierend auf
den erstmaligen Kauf im Jahr 2008, dem Kurs-Buchwert-Verhältnissen und dem Equity-
76
Vgl. PHZ Privat- und Handelsbank Zürich AG: Broschüre PI Value Global Fund,
http://www.lafv.li/Default.aspx?TabId=72&nFundsID=10588&language=de-CH, abgerufen am
20.04.2013, S. 2.
77 Vgl. IFVE Institut für Vermögensentwicklung GmbH: Königsanalyse
https://www.privatinvestor.de/html/index.php?content=piglobalvalue&key=koenigsanalyse, abgerufen
am 22.04.2013.
78 Vgl. Otte, M. (2012): Transaktionsliste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
28
Verfahren. Die Berechnungen werden nachfolgend in den Abschnitten 4.2.1, 4.2.2 und
4.2.3 mit den jeweilig getroffenen Annahmen, beschrieben.
Alle zur Berechnung verwendeten betriebswirtschaftlichen Daten zu den Unternehmen
wurden von Bloomberg und alle Kursdaten der Transaktionen von Prof. Matthias Otte be-
zogen.
4.2.1 Bewertung mittels realisierten Gewinnen der Transaktionen
Die Investitionen von 51 Aktien werden zu ihren erstmaligen Käufen im Jahr 2008 bewer-
tet. Die Berechnung des Gewinnes wird über die Differenz zwischen Einkaufskurs der Ak-
tien und Verkaufskurs der Aktien ohne Berücksichtigung des Faktors Zeit ermittelt. Liegt
die Anzahl der verkauften Aktien zum erstmaligen Verkaufszeitpunkt unter der Anzahl der
eingekauften Aktien, so fließen für die Kalkulation die zeitlich darauf folgenden Verkäufe
in die Berechnung des Gewinnes ein. Sollten zwischenzeitlich weitere Aktienkäufe erfolgt
sein, werden diese nicht berücksichtigt. Als Ergebnis ergeben sich die Volumina der
Transaktionen. Der Gewinn wird als Prozentzahl dargestellt und errechnet sich aus der
Veränderung zwischen Einkaufsvolumen und Verkaufsvolumen. Als positiv werden alle
Transaktionen, die einen Gewinn aufweisen, angesehen.
4.2.2 Bewertung mittels Kurs-Buchwert-Verhältnis
Um sich einen ersten Eindruck zu verschaffen, wird das Kurs-Buchwert-Verhältnis zum
Kaufzeitpunkt ermittelt.
Ein KBV geringer als 1,5 gilt laut Graham als eines der Bewertungskriterien wie in Ab-
schnitt 3.4.1 Unternehmensbewertung nach Benjamin Graham beschrieben. Daher wird ein
KBV unter 1,5 als gut bewertet.79
4.2.3 Bewertung nach dem Ertragswertverfahren
Es erfolgt eine Bewertung der Unternehmen, indem die durchschnittlichen Gewinne der
letzten zehn Jahre der Unternehmen als Bewertungsbasis bzw. als zukünftige Gewinne
betrachtet werden.
79
Vgl. Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München, S. 370-
371.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
29
Das weitere Vorgehen erfolgt mit Abwandlungen gemäß dem Gesamtunternehmensbewer-
tungsverfahren Ertragswert der Fall des gleichförmigen Wachstums, Unterabschnitt
3.1.1.1. Der erste Zahlungsüberschuss wird als der durchschnittliche Gewinn der letzten 10
Jahre, das heißt im Zeitraum von 1998 bis inklusive 2007, angenommen. Der Ertragswert
wird folgendermaßen berechnet.80
(7)
Die folgenden Annahmen werden zur Bewertung nach dem Verfahren des Ertragswerts
getroffen:
Der durchschnittliche Gewinn der Unternehmen, der sich aus dem Durchschnitt der
Gewinne der Jahre 1998 bis inkl. 2007 berechnet, wird als erster Zahlungsüber-
schuss angenommen. Als Gewinngröße wird das EBIT herangezogen, für Kreditin-
stitute und Versicherungen das Income before extraordinary items.
Der sichere Zinsfuß i wird durch den Kapitalkostensatz für das Eigenkapital abge-
wandelt. Die durchschnittliche Rendite des MSCI World Index wird als Indikator
für den Kapitalkostensatz des Eigenkapitals herangezogen. Als Berechnungsgrund-
lage wird die durchschnittliche jährliche Rendite im Zeitraum von 29.12.1978 – bis
inklusive 31.12.2007 des MSCI World Index angenommen. Diese beträgt 9,36%
per anno. Die Berechnung der Rendite befindet sich im Anhang 2.81
Weiters wird
der sichere Zinsfuß i durch den Kapitalkostensatz von Warren Buffett, der von ca.
6,00% ausgeht, mit 6,00% angesetzt, um einen Vergleich der unterschiedlichen
Auswirkung der Kapitalkosten zu erzielen.82
Als Basis der Wachstumsrate g wird das reale durchschnittliche Wirtschaftswachs-
tum der Jahre 1998 bis inklusive 2007, berechnet aus der Summe des realen Wirt-
schaftswachstums der Europäischen Union (27 Länder) und der Vereinigten Staa-
ten von Amerika gewichtet mit dem realen BIP, angenommen. Das durchschnittli-
che reale Wirtschaftswachstum beträgt 2,07%, siehe folgende Abbildung 9.
80
Vgl. Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auflage, Olden-
bourg Wissenschaftsverlag GmbH, München, S. 31.
81 Vgl. MSCI: MSCI World Index Performance,
http://www.msci.com/products/indices/country_and_regional/dm/performance.html, abgerufen am
25.04.2013.
82 Vgl. Otte, M./Castner, J. (2011): Erfolgreiches Value-Investieren, FinanzBuch Verlag, München, S. 202.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
30
Die Berechnung nach der Ertragswertmethode wird folgendermaßen durchgeführt:
1. Ermittlung der durchschnittlichen jährlichen Gewinne auf Basis des EBIT und In-
come before extraordinary items im Zeitraum von 1998 bis inklusive 2007
2. Berechnung des Ertragswertes anhand der Ertragswertformel (7) mit zwei Kapital-
kostensätzen 9,36% und 6,00%
3. Ermittlung der Marktkapitalisierung zum Zeitpunkt des Aktienkaufs (Aktienanzahl
2008 x Aktienkurs zum Zeitpunkt des Erstkaufs)
4. Vergleich Ertragswert mit der Marktkapitalisierung – Berechnung der Sicherheits-
marge (Ertragswert/Börsenkapitalisierung-1)
5. Auswertung der Unternehmen: Käufe mit einer Sicherheitsmarge von mindestens
30% werden als gut bewertet.
Der MSCI World Index ist ein nach Marktkapitalisierung freier fließend angepasster ge-
wichteter Index, der die Aktienmarktperformance der entwickelten Märkte abbildet. Der
Index besteht aus den folgenden 24 Länderindices: Australien, Belgien, Dänemark,
Deutschland, Finnland, Frankreich, Griechenland, Hong Kong, Irland, Israel, Italien, Ja-
pan, Kanada, Niederlande, Neuseeland, Norwegen, Österreich, Portugal, Singapur, Spa-
nien, Schweden, Schweiz, Vereinigtes Königreich und die Vereinigten Staaten von Ameri-
ka. Somit kann er als Maßstab für die zukünftige Entwicklung der entwickelten Welt he-
rangezogen werden.83
83
Vgl. MSCI: MSCI World Index, http://www.msci.com/products/indices/tools/index.html#WORLD, abge-
rufen am 25.04.2013.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
31
Nachfolgende Tabelle enthält die Berechnungsgrundlage für das durchschnittliche, reale
Wirtschaftswachstum.
Abbildung 9: Durchschnittliches, reales Wirtschaftswachstum EU (27) und USA
Quelle: Vgl. Europäische Kommission - Eurostat: Reales BIP pro Kopf EU(27) und USA Veränderungsrate,
http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do?tab=table&language=de&pcode=tsdec100, abgerufen am
25.04.2013, und Europäische Kommission - Eurostat: Reales BIP pro Kopf EU(27) und USA in EUR,
http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/refreshTableAction.do?tab=table&pcode=tsdec100&language=de,
abgerufen am 25.04.2013.
Reales BIP pro Kopf Reales BIP pro Kopf
Euro je Einwohner
Jahr EU (27) USA
Gesamt-
summe
(EU+USA)
Gewichtungs-
faktor
EU (27) EU (27) USA
reales Wirtschaftswachstum
EU (27) + USA, Gewichtung
nach realem BIP in Prozent
1998 19.600 29.900 49.500 0,3960 2,8 3,1 2,98
1999 20.100 31.000 51.100 0,3933 2,8 3,6 3,29
2000 20.900 31.900 52.800 0,3958 3,6 3,0 3,24
2001 21.300 32.000 53.300 0,3996 1,9 0,1 0,82
2002 21.500 32.200 53.700 0,4004 1,0 0,8 0,88
2003 21.700 32.700 54.400 0,3989 1,0 1,6 1,36
2004 22.100 33.600 55.700 0,3968 2,1 2,5 2,34
2005 22.500 34.300 56.800 0,3961 1,6 2,1 1,90
2006 23.200 34.900 58.100 0,3993 2,9 1,7 2,18
2007 23.800 35.200 59.000 0,4034 2,8 0,9 1,67
durchschnittliches, reales Wirtschaftswachstum EU (27) + USA 2,07
Prozentveränderung
gegenüber der Vorperiode
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
32
4.3 Berechnung des Gewinns, KBVs und Ertragswerts
Folgend sind die Unternehmensprofile beschrieben und die Ergebnisse der Unternehmens-
bewertungen der einzelnen Aktiengesellschaften abgebildet.
4.3.1 Agfa-Gevaert N.V.
Die Gründungsunternehmen Agfa und Gevaert wurden beide im 19. Jahrhundert gegrün-
det. 1964 fusionierten die beiden Unternehmen. Die Agfa-Gevaert Gruppe entwickelt, pro-
duziert und vertreibt eine breite Palette an digitalen Bildsystemen und IT-Lösungen, haupt-
sächlich für die Druckindustrie und den Gesundheitssektor, jedoch auch für spezielle in-
dustrielle Anwendungen. Die Unternehmung ist weltweit tätig.84
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Berechnungen.
Abbildung 10: Bewertung Agfa-Gevaert N.V.
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
84
Vgl. AGFA: History, http://www.agfa.com/co/global/en/internet/main/about_us/history/index.jsp und
Company, http://www.agfa.com/co/global/en/internet/main/about_us/our_company/index.jsp, abgeru-
fen am 03.05.2013.
Datum Erstkauf 04.09.2008
Stück Erstkauf 25.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 5,25
Datum 1. Verkauf 31.08.2009
Stück 1. Verkauf 22.000
Verkaufskurs 1 EUR 3,26
Datum 2. Verkauf 10.09.2009
Stück 2. Verkauf 21.000
Verkaufskurs 2 EUR 3,43
Volumen Kauf EUR 133.875
Volumen Verkauf EUR 83.725
Anzahl Aktien 2008 Stk. 136.440.600
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 891.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 716.313.150
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,80
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 163.500.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -50.150
Gewinn/Verlust in Prozent -37,46%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 2.242.798.354
Sicherheitsmarge (9,36%) 213,10%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 4.160.305.344
Sicherheitsmarge (6,00%) 480,79%
Agfa Gevaert N.V.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
33
4.3.2 Allianz SE
In Berlin und München wurde die Allianz gegründet. Die Allianz ist ein weltweit tätiges
Finanzdienstleistungsunternehmen mit rund 78 Millionen Kunden/Kundinnen. Die Aktien-
gesellschaft ist in mehr als 70 Ländern tätig und verwaltet als einer der größten Asset Ma-
nager der Welt Kapitalanlagen in Höhe von EUR 1.438 Milliarden. Die Geschäftsbereiche
umfassen das Versicherungsgeschäft und das Asset Management.85
Die folgende Abbildung zeigt das Ergebnis der Bewertungen.
Abbildung 11: Bewertung Allianz SE
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
85
Vgl. Allianz SE: Geschichte, https://www.allianz.com/de/ueber_uns/wer_wir_sind/geschichte/index.html
und Unternehmen, https://www.allianz.com/de/ueber_uns/wer_wir_sind/auf_einen_blick/index.html,
abgerufen am 03.05.2013.
Datum Erstkauf 15.05.2008
Stück Erstkauf 2.950
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 129,00
Datum 1. Verkauf 13.08.2008
Stück 1. Verkauf 3.950
Verkaufskurs 1 EUR 111,50
Volumen Kauf EUR 380.550
Volumen Verkauf EUR 328.925
Anzahl Aktien 2008 Stk. 451.490.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 51.381.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 58.242.235.800
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,13
nachhaltiges Income before extraordinary items 1998 - inkl. 2007 EUR 4.106.573.780
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -51.625
Gewinn/Verlust in Prozent -13,57%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 56.331.601.920
Sicherheitsmarge (9,36%) -3,28%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 104.492.971.501
Sicherheitsmarge (6,00%) 79,41%
Allianz SE
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
34
4.3.3 American International Group, Inc.
Die American International Group ist ein weltweit tätiges Versicherungsunternehmen mit
Hauptsitz in den USA. Der Tätigkeitsbereich umfasst mehr als 130 Länder. Die Versiche-
rungsgruppe hat seine Wurzeln 1919, als der Amerikaner Cornelius Vander Starr das Ver-
sicherungsbüro American Asiatic Underwriters in Shanghai, China, gründete.86
Die nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 12: Bewertung American International Group, Inc.
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Die Bewertung der Transaktion anhand des Gewinnes bzw. Verlustes musste für diese Po-
sition aufgrund mangelnder Daten unterlassen werden.
86
Vgl. AIG: Investors, http://www.aig.com/investors_3171_437776.html und History,
http://www.aig.com/our-90-year-history_3171_437854.html, abgerufen am 03.05.2013.
Datum Erstkauf 22.09.2008
Stück Erstkauf
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 94,40
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR
Datum 1. Verkauf
Stück 1. Verkauf
Verkaufskurs 1 EUR
Volumen Kauf EUR
Volumen Verkauf EUR
Anzahl Aktien 2008 Stk. 721.633.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 106.323.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 68.122.202.400
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,64
nachhaltiges Income before extraordinary items 1998 - inkl. 2007 USD 7.835.300.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR
Gewinn/Verlust in Prozent
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 107.480.109.739
Sicherheitsmarge (9,36%) 57,78%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 199.371.501.272
Sicherheitsmarge (6,00%) 192,67%
American International Group Inc
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
35
4.3.4 American Express Company
Die American Express Company ist das weltweit größte Kreditkartenunternehmen gemes-
sen am Einkaufsvolumen. Das Dienstleistungsunternehmen bietet bargeldlose Zahlungs-
systeme für ihre Geschäftspartner/Geschäftspartnerinnen. 102,4 Millionen aktive Kredit-
karten sind derzeit im Bestand und das Unternehmen ist in mehr als 130 Ländern tätig.87
Die folgende Abbildung stellt die Ergebnisse des realisierten Gewinns, des KBVs und des
Ertragswertes dar.
Abbildung 13: Bewertung American Express Company
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
87
Vgl. American Express: Company, http://about.americanexpress.com/oc/whoweare/ und Overview,
http://about.americanexpress.com/?inav=footer_about_american_express, abgerufen am 03.05.2013.
Datum Erstkauf 07.05.2008
Stück Erstkauf 7.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 50,00
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 32,50
Datum 1. Verkauf 07.05.2009
Stück 1. Verkauf 13.000
Verkaufskurs 1 EUR 20,00
Volumen Kauf EUR 227.500
Volumen Verkauf EUR 140.000
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.160.000.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 11.029.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 58.000.000.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 5,26
nachhaltiges Income before extraordinary items 1998 - inkl. 2007 USD 2.892.200.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -87.500
Gewinn/Verlust in Prozent -38,46%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 39.673.525.377
Sicherheitsmarge (9,36%) -31,60%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 73.592.875.318
Sicherheitsmarge (6,00%) 26,88%
American Express Co
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
36
4.3.5 Axel Springer AG
Axel Springer gründete 1946 einen Verlag gleichen Namens. Während im vorigen Jahr-
hundert Printmedien hauptsächlich im deutschsprachigen Raum erschienen, ist die AG vor
allem Online und mit Lizenzausgaben international tätig. Hauptaugenmerk liegt zwar wei-
ter auf Europäischen Ländern, jedoch wurden Sitze in den USA, Japan und Indien gegrün-
det. Unter Axel Springer AG erscheinen heute zahlreiche Zeitungen und Bücher, aber auch
Werbeprint, Online und Marketing sowie im TV die Prosiebensat1-Gruppe mit SBS-
Senderfamilie.88
Nachfolgend wird die Berechnung des realisierten Gewinns, des KBVs und des Ertrags-
wertes gezeigt.
Abbildung 14: Bewertung Axel Springer AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
88
Vgl. Axel Springer: Historie, http://www.axelspringer.de/artikel/Historie_85906.html, abgerufen am
05.05.2013.
Datum Erstkauf 31.12.2008
Stück Erstkauf 5.450
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 17,00
Datum 1. Verkauf 21.05.2009
Stück 1. Verkauf 5.450
Verkaufskurs 1 EUR 24,00
Volumen Kauf EUR 92.650
Volumen Verkauf EUR 130.800
Anzahl Aktien 2008 Stk. 89.048.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 1.211.828.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.513.816.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,25
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 191.378.480
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 38.150
Gewinn/Verlust in Prozent 41,18%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 2.625.219.204
Sicherheitsmarge (9,36%) 73,42%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 4.869.681.425
Sicherheitsmarge (6,00%) 221,68%
Axel Springer AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
37
4.3.6 Banco Popolare SC
Banco Popolare Gruppe entstand am 1. Juli 2007 als sich die Banken Banco Popolare, die
Verona e Novara und die Banca Popolare Italiana fusionierten. Zusammen vereinten sie
damit einige der ältesten Banken Italiens. Die etwa zwanzig Kreditinstitute wurden da-
durch zu einer der fünf größten italienischen Banken. Ihre marktorientierten Produkte rich-
ten sich an Privatpersonen, sowie Klein- und Familienbetrieben als auch Unternehmen mit
jährlichen Umsätzen über 2,5 Millionen Euro.89
Die folgende Tabelle bildet die Ergebnisse der Berechnungen ab.
Abbildung 15: Bewertung Banco Popolare SC: 2006 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
89
Vgl. Banco Popolare: Profil,
http://www.bancopopolare.it/BP/ProfiloDelGruppo.jsp?Page=PG_HomeSezione.jsp&shortlink=23-24-
25&bannertop=12&Lingua=Inglese&Spalla=false&MenuSelected=13&Sez=1, abgerufen am 05.05.2013.
Datum Erstkauf 09.09.2008
Stück Erstkauf 10.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 9,40
Datum 1. Verkauf 03.11.2008
Stück 1. Verkauf 18.000
Verkaufskurs 1 EUR 7,05
Volumen Kauf EUR 98.700
Volumen Verkauf EUR 74.025
Anzahl Aktien 2008 Stk. 882.981.900
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 11.074.788.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 8.300.029.860
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,75
nachhaltiges Income before extraordinary items 2006 - inkl. 2007 EUR 843.695.500
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -24.675
Gewinn/Verlust in Prozent -25,00%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 11.573.326.475
Sicherheitsmarge (9,36%) 39,44%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 21.468.078.880
Sicherheitsmarge (6,00%) 158,65%
Banco Popolare SC
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
38
4.3.7 Bechtle AG
Das Unternehmen Bechtle GmbH und EDV Technik wurde am 21. Juli 1983 von Ralf
Klenk und Gerhard Schick gegründet. Zwei Jahre später wurde Bechtle IBM Vertrags-
händler und seit 1993 wurden Bechtle IT Systemhäuser deutschlandweit eröffnet. Derzeit
ist das Unternehmen in 13 Ländern tätig und beschäftigt etwa 6000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen. Die Aktiengesellschaft ist heute ein IT Dienstleister in den Bereichen
Software, Hardware aber auch Reparaturen, Management und Service.90
Die nachfolgende Abbildung zeigt die Unternehmensbewertung.
Abbildung 16: Bewertung Bechtle AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
90
Vgl. Bechtle AG: Unternehmen, http://www.bechtle.com/unternehmen/30-jahre-bechtle/chronik,abgerufen
am 06.05.2013.
Datum Erstkauf 25.03.2008
Stück Erstkauf 17.800
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 19,50
Datum 1. Verkauf 16.05.2008
Stück 1. Verkauf 14.200
Verkaufskurs 1 EUR 21,90
Datum 2. Verkauf 05.06.2008
Stück 2. Verkauf 5.000
Verkaufskurs 2 EUR 19,87
Volumen Kauf EUR 347.100
Volumen Verkauf EUR 382.512
Anzahl Aktien 2008 Stk. 20.990.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 276.450.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 409.314.750
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,48
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 27.009.150
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 35.412
Gewinn/Verlust in Prozent 10,20%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 370.495.885
Sicherheitsmarge (9,36%) -9,48%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 687.255.725
Sicherheitsmarge (6,00%) 67,90%
Bechtle AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
39
4.3.8 Beiersdorf AG
Der Apotheker Paul C. Beiersdorf gründete das Unternehmen 1882. Dr. Oscar Troplowitz
selbst Apotheker aber auch Geschäftsmann erwirbt das Unternehmen 1890. Er moderni-
siert, stellt internationale Beziehungen her und vergrößert es maßgeblich. Die Marken La-
bello und Nivea wurden 1909 und 1911 erfunden, die bis heute erfolgreich produziert wer-
den. Am 1. Juni 1922, vier Jahre nach dem Tod von Troplowitz, wird Beiersdorf zu einer
Aktiengesellschaft umgegründet. Bereits 1990 besaß das Unternehmen 74 internationale
Tochtergesellschaften und diese Zahl ist heute auf 144 angewachsen.91
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Berechnung des realisierten Gewinns, des
KBVs und Ertragswertes.
Abbildung 17: Bewertung Beiersdorf AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
91
Vgl. Beiersdorf AG: Geschichte,
http://www.beiersdorf.de/Über_uns/Unsere_Geschichte/Internationale_Entwicklung.html, abgerufen am
06.05.2013.
Datum Erstkauf 16.09.2008
Stück Erstkauf 5.800
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 41,50
Datum 1. Verkauf 03.12.2008
Stück 1. Verkauf 5.800
Verkaufskurs 1 EUR 43,80
Volumen Kauf EUR 240.700
Volumen Verkauf EUR 254.040
Anzahl Aktien 2008 Stk. 226.819.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 2.070.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 9.412.988.500
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 4,55
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 460.939.220
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 13.340
Gewinn/Verlust in Prozent 5,54%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 6.322.897.394
Sicherheitsmarge (9,36%) -32,83%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 11.728.733.333
Sicherheitsmarge (6,00%) 24,60%
Beiersdorf AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
40
4.3.9 Berkshire Hathaway Inc.
Diese Holdinggesellschaft, hauptsächlich durch ihren Vorsitzenden Warren Buffet be-
kannt, geht ursprünglich auf ein Textilunternehmen in Massachusetts zurück, von dem
Buffet in den 1960er Jahren Aktien zu erwerben begann. Später entwickelte er die Idee die
Gewinne dieses Unternehmens in andere Unternehmen zu investieren und damit die Ge-
winne weiter zu erhöhen. Die Investmentholding umfasst rund 60 verschiedene Unterneh-
men, darunter sind beispielsweise Versicherungen und Eisenbahnunternehmen.92
Nachfolgend wird die Bewertung des Unternehmens abgebildet.
Abbildung 18: Bewertung Bershire Hathaway Inc.
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
92
Vgl. Otte, M. (2012): Endlich mit Aktien Geld verdienen, 2. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag, München,
S. 289.
Datum Erstkauf 28.03.2008
Stück Erstkauf 2
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 132.391,88
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 84.000,00
Datum 1. Verkauf 20.06.2008
Stück 1. Verkauf 1
Verkaufskurs 1 EUR 81.000,00
Datum 1. Verkauf 24.06.2008
Stück 1. Verkauf 1
Verkaufskurs 1 EUR 80.000,00
Volumen Kauf EUR 168.000
Volumen Verkauf EUR 161.000
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.549.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 123.401.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 205.101.500.496
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,66
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 USD 8.737.300.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -7.000
Gewinn/Verlust in Prozent -4,17%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 119.853.223.594
Sicherheitsmarge (9,36%) -41,56%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 222.323.155.216
Sicherheitsmarge (6,00%) 8,40%
Berkshire Hathaway Inc.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
41
4.3.10 Bijou Brigitte AG
Das im Jahr 1963 in Hamburg gegründete Handelsunternehmen ist spezialisiert auf Mode-
schmuck und Accessoires. Daraufhin begann ein ständiger Expansionskurs, der heute
knapp 12.000 Filialen in Europa und den USA umfasst. Wirtschaftlicher Höhepunkt war
bisher der 2003 durchgeführte Aktiensplit von 1:3 und die damit verbundene Kapitalerhö-
hung.93
Folgende Abbildung zeigt die Berechnung des Gewinns, des KBVs und des Ertragswertes
des Unternehmens.
Abbildung 19: Bewertung Bijou Brigitte AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
93
Vgl. Bijou Brigitte AG: Geschichte,
http://www.group.bijoubrigitte.com/?ObjectPath=/Shops/Unternehmen/Categories/Unternehmen/Gesch
ichte, abgerufen am 06.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 3.450
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 101,00
Datum 1. Verkauf 21.05.2008
Stück 1. Verkauf 2.450
Verkaufskurs 1 EUR 91,00
Datum 2. Verkauf 27.05.2008
Stück 2. Verkauf 2.420
Verkaufskurs 2 EUR 92,45
Volumen Kauf EUR 348.450
Volumen Verkauf EUR 315.400
Anzahl Aktien 2008 Stk. 8.100.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 218.729.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 818.100.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,74
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 55.249.140
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -33.050
Gewinn/Verlust in Prozent -9,48%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 757.875.720
Sicherheitsmarge (9,36%) -7,36%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.405.830.534
Sicherheitsmarge (6,00%) 71,84%
Bijou Brigitte AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
42
4.3.11 BMW - Bayerische Motoren Werke Aktiengesellschaft
Angefangen hat BMW 1916 mit den Urvätern Karl Rapp, der die Bayerische Flugzeug-
Werke AG gründete und Gustav Otto, der im Jahr 1917 mit der Bayerische Motorenwerke
GmbH startete. Die BMW Group ist ein weltweiter Anbieter von Produkten und Dienst-
leistungen für Mobilität im Premiumsegment. Gesteuert wird die Unternehmensgruppe von
der Zentrale in München, die über 150 Standorte weltweit vernetzt.94
Nachfolgende Abbildung zeigt die Ergebnisse zu Gewinn, KBV und Ertragswertberech-
nung.
Abbildung 20: Bewertung BMW
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
94
Vgl. BMW Group: Geschichte,
http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/historie/meile
nsteine/meilensteine.html, Unternehmensprofil:
http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/unternehmen
sprofil/strategie/strategie.html, und Standorte
http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/unternehmen
sprofil/standorte/standorte.shtml, abgerufen am 03.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 10.200
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 34,23
Datum 1. Verkauf 17.06.2008
Stück 1. Verkauf 17.200
Verkaufskurs 1 EUR 33,87
Volumen Kauf EUR 349.146
Volumen Verkauf EUR 345.474
Anzahl Aktien 2008 Stk. 653.828.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 21.744.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 22.380.539.286
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,03
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 2.888.624.770
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -3.672
Gewinn/Verlust in Prozent -1,05%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 39.624.482.442
Sicherheitsmarge (9,36%) 77,05%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 73.501.902.545
Sicherheitsmarge (6,00%) 228,42%
BMW
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
43
4.3.12 Celesio AG
Der Kaufmann Franz Ludwig Gehe gründete 1835 die Drogerie und Farbwarenhandlung
Gehe und Comp. in Dresden. Im Jahre 1903 wurde Gehe zur Aktiengesellschaft, Kapital-
erhöhungen folgten 1910 und 1912. Im Jahre 2003 beschloss schließlich die Hauptver-
sammlung die Namensänderung von Gehe AG zu Celesio AG und läutete damit im 100.
Aktienjahr das Jahr 1 von Celesio ein. Heute ist Celesio im Pharma- und Gesundheitsbe-
reich ein international führendes Handels-, Logistik- und Serviceunternehmen, das in 16
Ländern weltweit tätig ist und 39.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen beschäftigt.95
Die folgende Abbildung zeigt die Ergebnisse der Berechnung des Gewinns, des KBVs und
des Ertragswertes.
Abbildung 21: Bewertung Celesio AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
95
Vgl. Celesio AG: Konzern, http://www.celesio.com/de/01_Konzern/ueber_Celesio-Konzern/ und Ge-
schichte, http://www.celesio.com/de/01_Konzern/Geschichte/1_1835/, abgerufen am 05.05.2013.
Datum Erstkauf 19.05.2008
Stück Erstkauf 11.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 27,20
Datum 1. Verkauf 15.09.2008
Stück 1. Verkauf 5.500
Verkaufskurs 1 EUR 31,50
Datum 2. Verkauf 15.09.2008
Stück 2. Verkauf 6.000
Verkaufskurs 2 EUR 30,00
Volumen Kauf EUR 312.800
Volumen Verkauf EUR 353.250
Anzahl Aktien 2008 Stk. 170.100.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 2.819.611.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 4.626.720.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,64
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 501.748.300
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 40.450
Gewinn/Verlust in Prozent 12,93%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 6.882.692.730
Sicherheitsmarge (9,36%) 48,76%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 12.767.132.316
Sicherheitsmarge (6,00%) 175,94%
Celesio AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
44
4.3.13 Cie Financiere Richemont SA
Im Jahre 1940 gründete Dr. Anton Rupert die Rembrandt Group Limited of South Africa.
Von dieser spaltete sich 1988 das heutige Unternehmen Richemont ab. Hauptaugenmerk
der Holding bei ihren Investitionen lag seit jeher in Tabak und Luxusgütern. Nach 2000
zogen sie sich jedoch weitgehend vom Tabak zurück und konzentrierten sich auf edle Uh-
ren und Schmuck. Dabei umfasst der Tätigkeitsbereich des Unternehmens auch die Pro-
duktentwicklung, Fertigung, Vertrieb, Kommunikation, Marketing und Konsumentenservi-
ce. Das Unternehmen ist in Europa, Asien, Pazifik, Nordamerika und Japan tätig.96
Nachfolgend werden die Ergebnisse des realisierten Gewinns, des KBVs und der Ertrags-
wertberechnung abgebildet.
Abbildung 22: Bewertung Cie Financiere Richemont SA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
96
Vgl. Cie Financiere Richemont SA: Organisation, http://www.richemont.com/about-
richemont/organisation.html und History, http://www.richemont.com/about-richemont/history-
including-significant-investments-and-divestments.html, abgerufen am 07.05.2013.
Datum Erstkauf 23.12.2008
Stück Erstkauf 5.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 13,10
Datum 1. Verkauf 11.03.2010
Stück 1. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 1 EUR 26,68
Datum 2. Verkauf 19.03.2010
Stück 2. Verkauf 2.000
Verkaufskurs 2 EUR 29,00
Volumen Kauf EUR 65.500
Volumen Verkauf EUR 135.720
Anzahl Aktien 2008 Stk. 561.056.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 7.513.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 7.349.840.150
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,98
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 698.807.710
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 70.220
Gewinn/Verlust in Prozent 107,21%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 9.585.839.643
Sicherheitsmarge (9,36%) 30,42%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 17.781.366.667
Sicherheitsmarge (6,00%) 141,93%
Cie Financiere Richemont SA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
45
4.3.14 China Mobile Limited
Das Mobilfunkunternehmen China Mobile wurde am 03. September 1997 in Hong Kong
gegründet und beinhaltet als China Mobile Group eine Vielzahl kleinerer Netzbetreiber
und Unternehmen. Mit Ende 2012 zählte die Gruppe 710 Millionen Menschen zu ihren
Kunden/Kundinnen.97
Die folgende Abbildung stellt die Ergebnisse zu Gewinn, des KBVs und der Ertragswert-
berechnung dar.
Abbildung 23: Bewertung China Mobile Limited
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
97
Vgl. China Mobile Limited: Business, http://www.chinamobileltd.com/en/business/business.php und
Overview, http://www.chinamobileltd.com/en/about/overview.php, abgerufen am 07.05.2013.
Datum Erstkauf 31.12.2008
Stück Erstkauf 1.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf CNY 342,89
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 36,00
Datum 1. Verkauf 28.07.2009
Stück 1. Verkauf 1.900
Verkaufskurs 1 EUR 37,80
Volumen Kauf EUR 68.400
Volumen Verkauf EUR 71.820
Anzahl Aktien 2008 Stk. 20.054.379.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 CNY 374.239.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf CNY 6.876.446.083.888
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 18,37
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 CNY 57.135.545.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 3.420
Gewinn/Verlust in Prozent 5,00%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) CNY 783.752.331.962
Sicherheitsmarge (9,36%) -88,60%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) CNY 1.453.830.661.578
Sicherheitsmarge (6,00%) -78,86%
China Mobile Limited
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
46
4.3.15 Debenhams PLC
Die Bekleidungskette Debenhams, deren Geschichte bis vor 1778 zurückreicht, eröffnete
im Londoner Westend das erste Geschäft. Heute umfasst die Kette 240 Geschäfte in 28
Ländern und ist in 70 Ländern Online zu erreichen. Neben Damen-, Herren- und Kinder-
kleidung, werden Premium-, Gesundheits- und Schönheitsartikel angeboten.98
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse zu Gewinn, des KBVs und der Ertragswertbe-
rechnung.
Abbildung 24: Bewertung Debenhams PLC: 2004 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
98
Vgl. Debenhams PLC: Overview, http://www.debenhamsplc.com/phoenix.zhtml?c=196805&p=overview,
abgerufen am 08.05.2013.
Datum Erstkauf 25.03.2008
Stück Erstkauf 107.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf GBP 0,6237
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 0,80
Datum 1. Verkauf 13.06.2008
Stück 1. Verkauf 200.000
Verkaufskurs 1 EUR 0,70
Volumen Kauf EUR 85.600
Volumen Verkauf EUR 74.900
Anzahl Aktien 2008 Stk. 896.224.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 GBP 163.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf GBP 558.974.971
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,43
nachhaltiges EBIT 2004 - inkl. 2007 GBP 192.875.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -10.700
Gewinn/Verlust in Prozent -12,50%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) GBP 2.645.747.599
Sicherheitsmarge (9,36%) 373,32%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) GBP 4.907.760.814
Sicherheitsmarge (6,00%) 777,99%
Debenhams PLC
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
47
4.3.16 Delticom AG
In Hannover wurde 1999 der marktführende Internetreifenanbieter Delticom gegründet.
Heute gibt es 128 Onlineshops in 42 Ländern. Nicht nur Private zählen zur Klientel, auch
Geschäftskunden/Geschäftskundinnen bis hin zu Großhändlern/Großhändlerinnen werden
beliefert.99
Nachfolgend werden die Ergebnisse der Berechnungen abgebildet.
Abbildung 25: Bewertung Delticom AG: 2003 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
99
Vgl. Delticom AG: Unternehmensporträt, http://www.delti.com/deutsch/uns.html, abgerufen am
08.05.2013.
Datum Erstkauf 27.05.2008
Stück Erstkauf 8.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 15,67
Datum 1. Verkauf 19.11.2009
Stück 1. Verkauf 1.900
Verkaufskurs 1 EUR 24,20
Datum 2. Verkauf 24.12.2009
Stück 2. Verkauf 1.900
Verkaufskurs 2 EUR 26,60
Datum 3. Verkauf 29.01.2010
Stück 3. Verkauf 1.500
Verkaufskurs 3 EUR 27,33
Datum 4. Verkauf 06.04.2010
Stück 4. Verkauf 1.500
Verkaufskurs 4 EUR 31,33
Datum 5. Verkauf 21.04.2010
Stück 5. Verkauf 2.000
Verkaufskurs 5 EUR 34,90
Datum 6. Verkauf 27.08.2010
Stück 6. Verkauf 2.000
Verkaufskurs 6 EUR 37,00
Volumen Kauf EUR 139.463
Volumen Verkauf EUR 258.010
Anzahl Aktien 2008 Stk. 11.839.400
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 46.343.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 185.523.398
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 4,00
nachhaltiges EBIT 2003 - inkl. 2007 EUR 6.894.620
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 118.547
Gewinn/Verlust in Prozent 85,00%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 94.576.406
Sicherheitsmarge (9,36%) -49,02%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 175.435.623
Sicherheitsmarge (6,00%) -5,44%
Delticom AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
48
4.3.17 Frosta AG
Bereits 1905 startete die Frosta AG als Nordstern Hochseefischerei und 1957 als erste
deutsche Seefrostkabeljau Produzenten. 1962 wurde schließlich die Frosta Tiefkühl-Kontor
GmbH Bremerhaven gegründet. Heute ist Frosta mit vier Filialen in Deutschland und in
sieben weiteren europäischen Ländern vertreten. Die Tiefkühlfertiggerichte der Marke sind
in Deutschland Marktführer und erfreuen sich in den östlichen Ländern steigender Beliebt-
heit. Frosta beschäftigt mehr als 1.500 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und hat einen Jahres-
umsatz um die 380 Mio. Euro.100
Nachfolgende Tabelle zeigt die Resultate der Berechnungen.
Abbildung 26: Bewertung Frosta AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Bis 21.11.2012 wurde am 20.05.2010 ein Teilverkauf von 1.500 Stück durchgeführt. Die
restlichen Aktien befanden sich zu diesem Zeitpunkt noch im Fonds.
100
Vgl. Frosta AG: Historie, http://www.frosta-ag.com/investor-relations/zahlen-fakten/historie.html, abgeru-
fen am 08.05.2013.
Datum Erstkauf 01.04.2008
Stück Erstkauf 7.200
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 18,15
Datum 1. Verkauf 20.05.2010
Stück 1. Verkauf 1.500
Verkaufskurs 1 EUR 18,33
Volumen Kauf 1.500 Stk EUR 27.225
Volumen Verkauf EUR 27.495
Anzahl Aktien 2008 Stk. 6.413.400
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 80.237.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 116.403.210
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,45
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 10.708.830
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 270
Gewinn/Verlust in Prozent 0,99%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 146.897.531
Sicherheitsmarge (9,36%) 26,20%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 272.489.313
Sicherheitsmarge (6,00%) 134,09%
Frosta AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
49
4.3.18 Fuchs Petrolub AG
Das 1933 gegründete Familienunternehmen Fuchs ist ein international agierender Konzern
für Schmierstoffe aller Art. Die dabei wichtigsten Regionen sind Westeuropa und Asien,
aber auch Nordamerika. Die Dachorganisation verwaltet und leitet 49 operativ tätige Un-
ternehmen. Sie beschäftigen knapp 3.800 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen in Europa und in
Nordamerika.101
Die folgende Tabelle stellt die Ergebnisse zu Gewinn, des KBVs und der Ertragswertbe-
rechnung dar.
Abbildung 27: Bewertung Fuchs Petrolub AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
101
Vgl. Fuchs Petrolub AG: Unternehmen, http://www.fuchs-oil.de/das_unternehmen.html, abgerufen am
08.05.2013.
Datum Erstkauf 04.07.2008
Stück Erstkauf 4.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 20,72
Datum 1. Verkauf 26.11.2009
Stück 1. Verkauf 6.000
Verkaufskurs 1 EUR 19,25
Volumen Kauf EUR 93.240
Volumen Verkauf EUR 86.625
Anzahl Aktien 2008 Stk. 71.587.300
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 336.500.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.483.288.856
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 4,41
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 93.115.930
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -6.615
Gewinn/Verlust in Prozent -7,09%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 1.277.310.425
Sicherheitsmarge (9,36%) -13,89%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 2.369.362.087
Sicherheitsmarge (6,00%) 59,74%
Fuchs Petrolub AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
50
4.3.19 Geberit AG
Der Gründer Caspar Melchior Albert Geberit eröffnete 1874 einen Spenglereibetrieb in
Rapperswil in der Schweiz. Seinen Sohn Albert Emil gelingt 1905 die Erfindung des WC-
Spülkastens, damals noch aus Holz mit innenliegender Bleiverkleidung, dennoch ein Mei-
lenstein. Ein weiterer ist der Einstieg in die Kunststoffverarbeitung 1935. Der damals als
mutig empfundene Schritt wurde von Heinrich und Klaus Geberit zum Erfolg geführt. Es
folgt ein Expansionskurs der bis heute anhält, Im Unternehmen sind über 6.000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen beschäftigt. Neben Europa und Nordamerika ist Geberit auch in Chi-
na, Südostasien, der Golfregion, Indien und Australien tätig.102
Nachfolgend ist die Berechnung des Gewinnes, des KBVs und des Ertragswertes abgebil-
det.
Abbildung 28: Bewertung Geberit AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
102
Vgl. Geberit AG: Geschichte, http://www.geberit.com/de/unternehmen/geschichte/geschichte.html, abge-
rufen am 08.05.2013.
Datum Erstkauf 16.05.2008
Stück Erstkauf 1.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf CHF 169,61
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 103,78
Datum 1. Verkauf 03.09.2009
Stück 1. Verkauf 4.950
Verkaufskurs 1 EUR 97,00
Volumen Kauf EUR 197.182
Volumen Verkauf EUR 184.300
Anzahl Aktien 2008 Stk. 38.958.900
Eigenkapital zum Buchwert 2007 CHF 1.404.400.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf CHF 6.607.819.029
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 4,71
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 CHF 276.000.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -12.882
Gewinn/Verlust in Prozent -6,53%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) CHF 3.786.008.230
Sicherheitsmarge (9,36%) -42,70%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) CHF 7.022.900.763
Sicherheitsmarge (6,00%) 6,28%
Geberit AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
51
4.3.20 GFK SE
Professor Wilhelm Vershofen gründete 1934 die Gesellschaft für Konsumforschung und
begründete damit die institutionelle Marktforschung in Deutschland. In den 60-ern beginnt
der Expansionskurs. 1984 wird die Gesellschaft zur GmbH und 1990 zur AG. Die GFK ist
in über 100 Ländern mit über 12.000 Mitarbeitern/Mitarbeiterinnen vertreten.103
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Berechnungen.
Abbildung 29: Bewertung GFK SE
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
103
Vgl. GFK SE: Unternehmensgeschichte,
http://www.gfk.com/de/ueber-uns/unternehmensgeschichte/Seiten/default.aspx, abgerufen am
08.05.2013.
Datum Erstkauf 13.05.2008
Stück Erstkauf 14.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 29,80
Datum 1. Verkauf 04.03.2009
Stück 1. Verkauf 2.100
Verkaufskurs 1 EUR 15,40
Datum 2. Verkauf 06.05.2009
Stück 2. Verkauf 4.800
Verkaufskurs 2 EUR 18,26
Datum 3. Verkauf 28.07.2009
Stück 3. Verkauf 3.200
Verkaufskurs 3 EUR 16,00
Datum 4. Verkauf 04.08.2009
Stück 4. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 4 EUR 17,30
Datum 5. Verkauf 09.09.2009
Stück 5. Verkauf 4.900
Verkaufskurs 5 EUR 22,10
Volumen Kauf EUR 432.100
Volumen Verkauf EUR 249.228
Anzahl Aktien 2008 Stk. 35.947.400
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 509.551.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.071.232.520
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,10
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 66.976.140
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -182.872
Gewinn/Verlust in Prozent -42,32%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 918.739.918
Sicherheitsmarge (9,36%) -14,24%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.704.227.481
Sicherheitsmarge (6,00%) 59,09%
GFK SE
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
52
4.3.21 Glaxosmithkline PLC
Das Pharmazieunternehmen wurde 1715 von Silvanus Bevan in London gegründet. 1830
John K Smith eröffnet seine erste Apotheke in Philadelphia, Mahlon Kline kommt im Jahre
1865 hinzu. 1842 gründete Thomas Beecham eine Produktionsstätte für Pillen für gesamt
England. 1906 wird Glaxo als Markenname eingeführt. SmithKline und Beecham fusionie-
ren. Im Jahre 2000 fusionieren Glaxo Wellcome und SmithKline Becham zum heutigen
Glaxosmithkline PLC. Ihre Forschung und Entwicklung richtet sich auf beinahe alle Be-
schwerden, von chronischen Leiden bis hin zu den Weltthemen, Krebs, Infektionen, Epi-
lepsie, Herzinfarkt, Asthma und Aids. Weiters zählt das Unternehmen zu einem der größ-
ten Impfstoffhersteller weltweit und bietet eine Vielzahl von Hygiene und Gesundheitsarti-
keln an. Das Unternehmen beschäftigt beinahe 100.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen in
115 Ländern.104
Nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Berechnungen.
Abbildung 30: Bewertung GlaxoSmithKline PLC: 2004 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
104
Vgl. Glaxosmithkline PLC: History, http://www.gsk.com/about-us/our-history.html und Responsibility,
http://www.gsk.com/responsibility/our-people/working-at-gsk.html, abgerufen am 08.05.2013.
Datum Erstkauf 26.03.2008
Stück Erstkauf 1.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf GBP 10,72
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 13,60
Datum 1. Verkauf 13.08.2008
Stück 1. Verkauf 14.800
Verkaufskurs 1 EUR 16,00
Volumen Kauf EUR 25.840
Volumen Verkauf EUR 30.400
Anzahl Aktien 2008 Stk. 5.187.122.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 GBP 9.910.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf GBP 55.605.948.912
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 5,61
nachhaltiges EBIT 2004 - inkl. 2007 GBP 7.045.000.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 4.560
Gewinn/Verlust in Prozent 17,65%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) GBP 96.639.231.824
Sicherheitsmarge (9,36%) 73,79%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) GBP 179.262.086.514
Sicherheitsmarge (6,00%) 222,38%
GlaxoSmithKline PLC
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
53
4.3.22 Grenkeleasing AG
Wolfgang Grenke gründete 1978 im Bereich Leasing für Bürokommunikation ein Einzel-
unternehmen in Baden-Baden. 1997 erfolgte die Umgründung des Einzelunternehmens in
eine Aktiengesellschaft, die im April 2000 als Grenkeleasing AG an die Börse ging. Das
Kerngeschäft liegt im Leasing der Bürokommunikation. Erweitert wurden die Geschäfts-
felder um Bank und Factoring. Die Aktiengesellschaft ist in 25 europäischen Ländern tä-
tig.105
Nachfolgende Abbildung zeigt die Bewertung des Unternehmens.
Abbildung 31: Bewertung Grenkeleasing AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
105
Vgl. Grenkeleasing AG: Geschichte, http://www.grenke.de/de/unternehmen/geschichte.html,
Geschäftsfelder, http://www.grenke.de/de/geschaeftsfelder.html und Standorte,
http://www.grenke.de/de/standorte/country/rumaenien.html, abgerufen am 02.05.2013.
Datum Erstkauf 13.05.2008
Stück Erstkauf 9.800
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 27,00
Datum 1. Verkauf 21.06.2009
Stück 1. Verkauf 3.000
Verkaufskurs 1 EUR 26,20
Datum 2. Verkauf 17.03.2010
Stück 2. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 2 EUR 30,75
Datum 3. Verkauf 19.05.2010
Stück 3. Verkauf 2.000
Verkaufskurs 3 EUR 30,00
Datum 4. Verkauf 04.06.2010
Stück 4. Verkauf 2.500
Verkaufskurs 4 EUR 29,80
Volumen Kauf EUR 264.600
Volumen Verkauf EUR 312.260
Anzahl Aktien 2008 Stk. 13.684.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 226.167.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 369.470.700
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,63
nachhaltiges Income before extraordinary items 2000 - inkl. 2007 EUR 21.343.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 47.660
Gewinn/Verlust in Prozent 18,01%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 292.770.919
Sicherheitsmarge (9,36%) -20,76%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 543.078.880
Sicherheitsmarge (6,00%) 46,99%
Grenkeleasing AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
54
4.3.23 Group Business Software AG ( ehem. Group Technologies AG)
Am 24.08.2008 wurde das Unternehmen umfirmiert von Group Technologies AG in Group
Business Software AG.106
Der Group Technologie- und Softwarekonzern wurde 1994 un-
ter dem Namen Analysis gegründet. Vertreten in den USA und Europa vertreibt der Kon-
zern seine Business Lösungen weltweit. In den Bereichen Zusammenarbeit und Interaktion
zählt er 5.000 Kunden/Kundinnen und 4 Millionen Anwender/Anwenderinnen.107
Die folgende Abbildung zeigt die Bewertung des Unternehmens.
Abbildung 32: Bewertung Group Business Software AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
106
Vgl. GBS: Geschäftsbericht 2008, http://www.gbs.com/de/financialreports, S. 11, abgerufen am
04.05.2013.
107 Vgl. GBS: Unternehmensporträt, http://www.gbs.com/de/unternehmenportraet, abgerufen am 08.05.2013.
Datum Erstkauf 10.06.2008
Stück Erstkauf 119.995
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 0,55
Datum 1. Verkauf 12.06.2009
Stück 1. Verkauf 250.000
Verkaufskurs 1 EUR 0,51
Volumen Kauf EUR 65.997
Volumen Verkauf EUR 61.197
Anzahl Aktien 2008 Stk. 136.440.600
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 27.933.300
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 75.042.330
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,69
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR -3.116.610
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -4.800
Gewinn/Verlust in Prozent -7,27%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR -42.751.852
Sicherheitsmarge (9,36%)
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR -79.303.053
Sicherheitsmarge (6,00%)
Group Business Technologies AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
55
4.3.24 Henkel AG & Co KGaA
Das Unternehmen wurde 1876 von Fritz Henkel gegründet und hat seinen Sitz in Düssel-
dorf. Es ist in drei Geschäftsfeldern tätig: Waschmittel, Schönheitspflege und Klebstoff-
technik. Das Unternehmen ist mit Marken wie Persil, Schwarzkopf und Loctite global be-
kannt und beschäftigt 47.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.108
Nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 33: Bewertung Henkel AG & Co KGaA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
108
Vgl. Henkel AG & Co KGaA: Unternehmen, http://www.henkel.com/about-henkel-11779.htm, abgerufen
am 09.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 13.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 26,70
Datum 1. Verkauf 09.05.2008
Stück 1. Verkauf 21.500
Verkaufskurs 1 EUR 27,67
Volumen Kauf EUR 347.100
Volumen Verkauf EUR 359.710
Anzahl Aktien 2008 Stk. 433.124.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 5.706.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 11.564.410.800
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,03
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 981.683.940
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 12.610
Gewinn/Verlust in Prozent 3,63%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 13.466.172.016
Sicherheitsmarge (9,36%) 16,44%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 24.979.235.115
Sicherheitsmarge (6,00%) 116,00%
Henkel AG & Co KGaA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
56
4.3.25 INBEV - Anheuser-Busch InBev NV
In der Stadt Löwen in Belgien ist der Sitz der weltgrößten Bierbraugruppe. Das Unterneh-
men beschäftigt 118.000 Menschen in 23 Ländern und verfügt über ein Portfolio von mehr
als 200 verschiedenen Biersorten. Seine Wurzeln reichen zurück ins Jahr 1366 zur Den
Hoorn Brauerei in Löwen und zur 1852 Anheuser & Co Brauerei in St. Louis, USA. 2012
erwirtschaftete das Unternehmen einen Umsatz von 39,8 Milliarden Dollar.109
Nachfolgend werden die Ergebnisse der Bewertung des Unternehmens dargestellt.
Abbildung 34: Bewertung Anheuser-Busch InBev NV: 1999 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
109
Vgl. INBEV: Profile,
http://www.ab-inbev.com/go/about_abinbev/our_company/ab_inbev_company_profile.cfm, abgerufen
am 09.05.2013.
Datum Erstkauf 06.11.2008
Stück Erstkauf 2.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 41,64
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 32,80
Datum 1. Verkauf 05.02.2009
Stück 1. Verkauf 12.500
Verkaufskurs 1 EUR 20,40
Volumen Kauf EUR 82.000
Volumen Verkauf EUR 51.000
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.581.864.600
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 21.743.253.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 65.868.841.944
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,03
nachhaltiges EBIT 1999 - inkl. 2007 USD 1.942.795.740
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -31.000
Gewinn/Verlust in Prozent -37,80%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 26.650.147.325
Sicherheitsmarge (9,36%) -59,54%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 49.435.006.107
Sicherheitsmarge (6,00%) -24,95%
Anheuser-Busch InBev NV
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
57
4.3.26 Ing Groep NV
Das Dienstleistungsunternehmen im Allfinanzbereich entstand 1991 durch die Fusion der
Nationale-Niederlande und der NMB Postbank Gruppe. Dies war jedoch nur ein Zwi-
schenschritt im Expansionskurs der beiden Banken, die zuvor schon mehrere kleinere Ban-
ken unter einen Hut brachten und danach weitere Banken, aber auch Versicherungen in die
Gruppe eingliederten. Das Unternehmen beschäftigt mehr als 97.000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen und macht Umsätze in Höhe von 54 Milliarden Euro.110
Nachfolgend werden die Ergebnisse der Unternehmensbewertung gezeigt.
Abbildung 35: Bewertung Ing Groep NV
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
110
Vgl. Ing Groep NV: History, http://www.ing.com/Our-Company/About-us/History-of-ING.htm, abgeru-
fen am 09.05.2013.
Datum Erstkauf 12.09.2008
Stück Erstkauf 5.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 22,28
Datum 1. Verkauf 07.07.2009
Stück 1. Verkauf 31.000
Verkaufskurs 1 EUR 7,11
Volumen Kauf EUR 111.400
Volumen Verkauf EUR 35.550
Anzahl Aktien 2008 Stk. 2.639.339.700
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 39.552.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 58.804.488.516
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,49
nachhaltiges Income before extraordinary items 1998 - inkl. 2007 EUR 6.484.687.460
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -75.850
Gewinn/Verlust in Prozent -68,09%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 88.953.188.752
Sicherheitsmarge (9,36%) 51,27%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 165.004.769.975
Sicherheitsmarge (6,00%) 180,60%
Ing Groep NV
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
58
4.3.27 Intel Corp
Im Jahre 1968 gründeten die beiden Wissenschaftler Robert Noyce und Gordon Moore
Intel mit der Vision Halbleiterspeicher zu produzieren. 1971 stellten sie der Welt den ers-
ten Mikrochip vor. Heute beschäftigt der Konzern 82.500 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und
macht Umsätze um die 53 Milliarden Dollar. Der Hauptsitz befindet sich in St.Clara Kali-
fornien und die Anwendungsgebiete für ihre Chips sind beinahe unbegrenzt. Ein Meilen-
stein war sicher die Einführung von Intel–Prozessoren in Apple Heimcomputern, da die
Apple Entwicklung sich auf die tragbaren Geräte konzentrierte.111
Die folgende Tabelle stellt die Ergebnisse, des Gewinns, des KBVs und der Ertragswertbe-
rechnung dar.
Abbildung 36: Bewertung Intel Corp
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
111
Vgl. Intel Corp: Company-facts, http://www.intel.com/content/www/us/en/company-overview/company-
facts.html, abgerufen am 09.05.2013.
Datum Erstkauf 08.05.2008
Stück Erstkauf 26.800
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 23,58
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 15,25
Datum 1. Verkauf 09.10.2009
Stück 1. Verkauf 14.300
Verkaufskurs 1 EUR 13,70
Datum 2. Verkauf 15.10.2009
Stück 2. Verkauf 19.700
Verkaufskurs 2 EUR 14,10
Volumen Kauf EUR 408.700
Volumen Verkauf EUR 372.160
Anzahl Aktien 2008 Stk. 5.562.000.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 42.762.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 131.151.960.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,07
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 USD 8.615.600.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -36.540
Gewinn/Verlust in Prozent -8,94%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 118.183.813.443
Sicherheitsmarge (9,36%) -9,89%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 219.226.463.104
Sicherheitsmarge (6,00%) 67,15%
Intel Corp
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
59
4.3.28 James River Coal Co
Das Kohleunternehmen wurde im Jahr 1988 von General Energy abgekauft. Heute ist Ja-
mes River Coal stark im globalen Dampf- und metallurgischen Kohlemarkt vertreten. In
Kentucky liegen fünf der sieben Kohlemienen, in den angrenzenden Bundesstaaten Indiana
und West Virginia die übrigen beiden.112
Nachfolgend werden die Ergebnisse der Unternehmensbewertung tabellarisch dargestellt.
Abbildung 37: Bewertung James River Coal Co: 2004 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
112
Vgl. James River Coal Co: Unternehmen, http://www.jamesrivercoal.com/aboutus.htm, abgerufen am
09.05.2013.
Datum Erstkauf 08.05.2008
Stück Erstkauf 18.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 35,88
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 23,20
Datum 1. Verkauf 25.06.2008
Stück 1. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 1 EUR 41,00
Datum 2. Verkauf 25.02.2009
Stück 2. Verkauf 7.000
Verkaufskurs 2 EUR 14,00
Datum 3. Verkauf 26.02.2009
Stück 3. Verkauf 7.000
Verkaufskurs 3 EUR 13,60
Volumen Kauf EUR 417.600
Volumen Verkauf EUR 357.200
Anzahl Aktien 2008 Stk. 27.393.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 69.774.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 982.878.780
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 14,09
nachhaltiges EBIT 2004 - inkl. 2007 USD -22.964.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -60.400
Gewinn/Verlust in Prozent -14,46%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD -315.006.859
Sicherheitsmarge (9,36%)
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD -584.325.700
Sicherheitsmarge (6,00%)
James River Coal Co
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
60
4.3.29 L’Oreal SA
Der Junge Chemiker Eugene Schueller gründete 1909 das Unternehmen das heute als
L’Oreal bekannt ist. Den Anfang machten Haarfärbemittel, die er Pariser Friseu-
ren/Friseurinnen verkaufte. Diese entwickelte und mixte er selbst und schuf damit die
Grundlage für die Aktiengesellschaft L’Oreal.113
Folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse des KBVs und des Ertragswertes.
Abbildung 38: Bewertung L’Oreal SA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
113
Vgl. L’Oreal SA: History, http://www.loreal.com/History.aspx?topcode=CorpTopic_Group_History,
abgerufen am 09.05.2013.
Datum Erstkauf 18.09.2008
Stück Erstkauf 1.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 75,00
Datum 1. Verkauf 28.11.2008
Stück 1. Verkauf 1.550
Verkaufskurs 1 EUR 63,50
Volumen Kauf EUR 112.500
Volumen Verkauf EUR 95.250
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 13.621.700.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 43.735.537.500
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,21
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 1.903.884.450
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -17.250
Gewinn/Verlust in Prozent -15,33%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 26.116.384.774
Sicherheitsmarge (9,36%) -40,29%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 48.444.896.947
Sicherheitsmarge (6,00%) 10,77%
L'Oreal SA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
61
4.3.30 Lanxess AG
Der Konzern Bayer wurde 1863 in Barmen, heute Wuppertal, von Friedrich Bayer und
Johann Friedrich Weskott gegründet. Der Kaufmann Bayer und der Chemiker Weskott
erschufen einen Pharmaziekonzern, für den bereits 1881 über 300 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen tätig waren und mit Aspirin eines wenn nicht das erfolgreichste Medi-
kament der Welt erfunden haben. Anfang 2005 wurden die meisten der Chemie- und etwa
ein Drittel der Kunststoffaktivitäten ausgegliedert und formten mit Lanxess einen neu ge-
gründeten Konzern. Der Spezialchemiekonzern beschäftigt etwa 17.000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen in 31 Ländern und machte 2011 einen Umsatz von 8,8 Milliarden Eu-
ro.114
Nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 39: Bewertung Lanxess AG: 2002 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
114
Vgl. Lanxess AG: Historie, http://lanxess.de/de/corporate/ueber-lanxess/historie/, abgerufen am
10.05.2013.
Datum Erstkauf 22.12.2008
Stück Erstkauf 14.700
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 13,12
Datum 1. Verkauf 11.02.2009
Stück 1. Verkauf 4.800
Verkaufskurs 1 EUR 13,82
Datum 2. Verkauf 24.02.2009
Stück 2. Verkauf 14.900
Verkaufskurs 2 EUR 11,56
Volumen Kauf EUR 192.864
Volumen Verkauf EUR 180.780
Anzahl Aktien 2008 Stk. 83.202.700
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 1.525.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.091.619.424
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,72
nachhaltiges EBIT 2002 - inkl. 2007 EUR 153.166.667
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -12.084
Gewinn/Verlust in Prozent -6,27%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 2.101.051.674
Sicherheitsmarge (9,36%) 92,47%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 3.897.370.662
Sicherheitsmarge (6,00%) 257,03%
Lanxess AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
62
4.3.31 Maschinenfabrik Berthold Hermle AG
Berthold Hermle gründete 1938 seine Schraubenfabrik und Fassondreherei in Gosheim zur
Fertigung von Drehteilen. In den folgenden Jahren und Jahrzehnten wurde das Maschinen-
sortiment aufgestockt, Zentrifugen und Fräsmaschinen werden gefertigt. Das Unternehmen
hat mehrere Bearbeitungszentren und ist auch in der Automation tätig. 2011 erzielte es
einen Umsatz von 269,3 Millionen Euro und beschäftigt rund 800 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen, welche auch vor Ort aus- und weitergebildet werden.115
Folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse des realisierten Gewinns, des KBVs und der Er-
tragswertberechnung.
Abbildung 40: Bewertung Maschinenfabrik Berthold Hermle AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
115
Vgl. Maschinenfabrik Berthold Hermle AG: Unternehmen, http://www.hermle.de/index.php?25, abgeru-
fen am 10.05.2013.
Datum Erstkauf 31.10.2008
Stück Erstkauf 1.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 53,40
Datum 1. Verkauf 17.06.2009
Stück 1. Verkauf 300
Verkaufskurs 1 EUR 60,80
Datum 2. Verkauf 24.06.2009
Stück 2. Verkauf 1.500
Verkaufskurs 2 EUR 57,30
Volumen Kauf EUR 53.400
Volumen Verkauf EUR 58.350
Anzahl Aktien 2008 Stk. 5.000.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 130.964.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 267.000.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,04
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 28.452.960
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 4.950
Gewinn/Verlust in Prozent 9,27%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 390.301.235
Sicherheitsmarge (9,36%) 46,18%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 723.993.893
Sicherheitsmarge (6,00%) 171,16%
Maschinenfabrik Berthold Hermle AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
63
4.3.32 Mediaset SpA
Als das römische Verfassungsgericht das Sendemonopol des staatlichen Fernsehsenders
RAI 1976 aufhebt, beschließt Silvio Berlusconi zwei Jahre später seinen bisher als Werbe-
sender für sein Immobilienunternehmen in Milano sendenden Sender ab sofort terrestrisch
auszustrahlen. Der neubenannte Sender TeleMilano legte damit den Grundstein für einen
kommerziellen Fernsehsender. 2012 erzielte das Unternehmen einen Umsatz über 3 Milli-
arden Euro. Der Tätigkeitsbereich umfasst Sender, kostenlose als auch kostenpflichtige,
sowie eigene Filmproduktionen.116
Nachfolgend ist die Berechnung des Gewinns, KBVs und des Ertragswertes abgebildet.
Abbildung 41: Bewertung Mediaset SpA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
116
Vgl. Mediaset SpA: Geschichte, http://www.mediaset.it/corporate/chisiamo/storia_en.shtml, abgerufen am
10.05.2013.
Datum Erstkauf 25.06.2008
Stück Erstkauf 29.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 4,29
Datum 1. Verkauf 05.12.2008
Stück 1. Verkauf 27.000
Verkaufskurs 1 EUR 4,10
Datum 2. Verkauf 28.07.2009
Stück 2. Verkauf 22.000
Verkaufskurs 2 EUR 4,20
Volumen Kauf EUR 126.555
Volumen Verkauf EUR 121.200
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.136.402.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 2.858.400.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 4.875.165.009
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,71
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 807.388.800
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -5.355
Gewinn/Verlust in Prozent -4,23%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 11.075.292.181
Sicherheitsmarge (9,36%) 127,18%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 20.544.244.275
Sicherheitsmarge (6,00%) 321,41%
Mediaset SpA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
64
4.3.33 MLP AG
Marschollek Lautenschläger und Partner wurde am 01. Jänner 1971 in Heidelberg von Ei-
cke Marschollek und Manfred Lautenschläger gegründet. Ursprünglich als Versiche-
rungsmakler gedacht, boten sie schon bald selbst Versicherungen an. 1994 kam die Ver-
mögensverwaltung zu der Holding hinzu. Heute betreut die MLP AG mehr als 815.000
Privat- und 5.000 Firmenkunden/-kundinnen. Es verwaltet ein Vermögen von mehr als 21
Mrd. Euro, beschäftigt derzeit mehr als 1.500 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und erzielt Um-
sätze über 500 Mio. Euro.117
Nachfolgend die Berechnung zur Unternehmensbewertung.
Abbildung 42: Bewertung MLP AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
117
Vgl. MLP AG: Porträt, http://www.mlp-ag.de/#/unternehmensprofil/portraet und Berichte,
http://www.mlp-ag.de/#/investor-relations/finanzpublikationen/berichte/2013,
abgerufen am 10.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 37.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 9,00
Datum 1. Verkauf 07.05.2008
Stück 1. Verkauf 56.000
Verkaufskurs 1 EUR 11,50
Volumen Kauf EUR 337.500
Volumen Verkauf EUR 431.250
Anzahl Aktien 2008 Stk. 107.861.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 339.723.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 970.749.900
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,86
nachhaltiges Income before extraordinary items 1998 - inkl. 2007 EUR 44.900.660
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 93.750
Gewinn/Verlust in Prozent 27,78%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 615.921.262
Sicherheitsmarge (9,36%) -36,55%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.142.510.433
Sicherheitsmarge (6,00%) 17,69%
MLP AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
65
4.3.34 Nestle SA
1866 wurde das Unternehmen gegründet, als das erste europäische Werk für Kondensmilch
in der Schweiz in Cham eröffnet wurde. Der Gründer Henri Nestlé, ein deutscher Pharma-
zist, hat 1867 sein Produkt Farine lactée eingeführt, eine Kombination aus Kuhmilch, Wei-
zenmehl und Zucker. Lebensmittel sind der Grundstein des Unternehmens. Nestlé hat
weltweit 265.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und ist in 87 Ländern tätig.118
Die folgende Abbildung zeigt die Berechnung zu Gewinn, KBV und Ertragswert.
Abbildung 43: Bewertung Nestle SA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
118
Vgl. Nestle SA: History, http://www.nestle.com/aboutus/history und Unternehmen,
http://www.nestle.at/unternehmen/nestle_international, abgerufen am 10.05.2013.
Datum Erstkauf 02.05.2008
Stück Erstkauf 15.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf CHF 50,05
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 30,70
Datum 1. Verkauf 26.11.2009
Stück 1. Verkauf 6.500
Verkaufskurs 1 EUR 32,50
Datum 2. Verkauf 27.11.2009
Stück 2. Verkauf 2.500
Verkaufskurs 2 EUR 32,00
Datum 3. Verkauf 10.06.2010
Stück 3. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 3 EUR 39,27
Datum 4. Verkauf 04.08.2010
Stück 4. Verkauf 3.000
Verkaufskurs 4 EUR 37,70
Volumen Kauf EUR 460.500
Volumen Verkauf EUR 523.730
Anzahl Aktien 2008 Stk. 3.615.607.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 CHF 54.234.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf CHF 180.961.140.360
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,34
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 CHF 10.012.000.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 63.230
Gewinn/Verlust in Prozent 13,73%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) CHF 137.338.820.302
Sicherheitsmarge (9,36%) -24,11%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) CHF 254.758.269.720
Sicherheitsmarge (6,00%) 40,78%
Nestle SA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
66
4.3.35 Norske Skogindustrier ASA
Im März 1962 wurde die Nordenfjelske Treforedling AS gegründet und die erste Papier-
maschine begann in Skogn im Jahre 1966 zu produzieren. 1972 wurde der Name in Norske
Skogindustrier AS geändert. Heute gibt es 24 Produktionsstandorte in 15 Ländern, in de-
nen hauptsächlich Publikationspapier, Papier für Hochglanzzeitschriften, gefertigt wird.
Ende 2012 beschäftigte das Unternehmen etwa 4.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.119
Nachfolgend ist die Berechnung des Gewinns, KBVs und des Ertragswertes abgebildet.
Abbildung 44: Bewertung Norske Skogindustrier ASA
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
119
Vgl. Norske Skogindustrier ASA: History, http://www.norskeskog.com/People-and-press/History.aspx,
abgerufen am 11.05.2013.
Datum Erstkauf 26.03.2008
Stück Erstkauf 50.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf NOK 17,25
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 2,15
Datum 1. Verkauf 13.06.2008
Stück 1. Verkauf 23.000
Verkaufskurs 1 EUR 3,1
Datum 2. Verkauf 25.07.2008
Stück 2. Verkauf 38.000
Verkaufskurs 2 EUR 2,45
Volumen Kauf EUR 107.500
Volumen Verkauf EUR 137.450
Anzahl Aktien 2008 Stk. 189.651.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 NOK 15.957.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf NOK 3.271.488.375
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,21
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 NOK 2.124.500.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 29.950
Gewinn/Verlust in Prozent 27,86%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) NOK 29.142.661.180
Sicherheitsmarge (9,36%) 790,81%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) NOK 54.058.524.173
Sicherheitsmarge (6,00%) 1552,41%
Norske Skogindustrier ASA
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
67
4.3.36 Nutreco NV
Nutreco entstand 1994 nach einem Managment-Buy-Out von einigen Geschäften der BP
Nutritions. Das Unternehmen ist eines der weltweit wichtigsten Produzenten von Fisch-
und Tierfutter. Es beschäftigt in 30 Ländern 9.600 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und hat im
Jahr 2012 einen Umsatz von über 5 Mrd. Dollar erwirtschaftet. Die Produkte werden in
über 80 Ländern vertrieben.120
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 45: Bewertung Nutreco NV
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
120
Vgl. Nutreco NV: History,
http://www.nutreco.com/index.php?option=com_content&task=view&id=125&Itemid=262 und Unter-
nehmen, http://www.nutreco.com/index.php?option=com_content&task=view&id=12&Itemid=99, ab-
gerufen am 11.05.2013.
Datum Erstkauf 25.03.2008
Stück Erstkauf 7.400
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 47,00
Datum 1. Verkauf 25.06.2008
Stück 1. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 1 EUR 41,73
Datum 2. Verkauf 03.07.2008
Stück 2. Verkauf 3.000
Verkaufskurs 2 EUR 40,17
Datum 3. Verkauf 22.07.2008
Stück 3. Verkauf 8.900
Verkaufskurs 3 EUR 40,59
Volumen Kauf EUR 347.800
Volumen Verkauf EUR 303.666
Anzahl Aktien 2008 Stk. 34.868.700
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 651.200.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.638.828.900
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,52
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 120.523.420
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -44.134
Gewinn/Verlust in Prozent -12,69%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 1.653.270.508
Sicherheitsmarge (9,36%) 0,88%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 3.066.753.690
Sicherheitsmarge (6,00%) 87,13%
Nutreco NV
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
68
4.3.37 Procter & Gamble Co
William Procter und James Gamble gründeten 1837 das Unternehmen. Das weltweit füh-
rende Konsumgüterunternehmen, mit Sitz in den USA, beschäftigt derzeit etwa 126.000
Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und erwirtschaftete 2012 einen Umsatz von über 83 Mrd.
Dollar.121
Nachfolgend werden die Ergebnisse des Gewinns, des KBVs und des Ertragswertes abge-
bildet.
E
Abbildung 46: Bewertung Procter & Gamble Co
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
121
Vgl. Procter & Gamble Co: Unternehmensgeschichte, http://www.pg.com/de_DE/unternehmen/wir-uber-
uns/unternehmensgeschichte.shtml, abgerufen am 12.05.2013.
Datum Erstkauf 24.04.2008
Stück Erstkauf 6.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 66,80
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 42,60
Datum 1. Verkauf 17.09.2008
Stück 1. Verkauf 4.750
Verkaufskurs 1 EUR 50,90
Datum 2. Verkauf 19.09.2008
Stück 2. Verkauf 4.000
Verkaufskurs 2 EUR 49,00
Volumen Kauf EUR 293.940
Volumen Verkauf EUR 347.125
Anzahl Aktien 2008 Stk. 3.032.717.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 66.760.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 202.585.495.600
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,03
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 USD 8.698.200.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 53.185
Gewinn/Verlust in Prozent 18,09%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 119.316.872.428
Sicherheitsmarge (9,36%) -41,10%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 221.328.244.275
Sicherheitsmarge (6,00%) 9,25%
Procter & Gamble Co
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
69
4.3.38 Pulsion Medical Systems SE
Das 1990 in München gegründete Unternehmen ist spezialisiert auf MedTech für erweiter-
tes hämodynamisches Monitoring. Pulsion verfügt über zwei Geschäftsbereiche, Critical
Care und Perfusion. Es beschäftigt etwa 130 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen und macht Um-
sätze im zweistelligen Millionenbereich. Die Tochtergesellschaften befinden sich in den
USA, Frankreich, Benelux, UK, Polen, Spanien und der Türkei.122
Die folgende Tabelle enthält die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 47: Bewertung Pulsion Medical Systems SE
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
122
Vgl. Pulsion Medical Systems SE: Unternehmen, http://www.pulsion.com/index.php?id=9, abgerufen am
12.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 2.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 5,40
Datum 1. Verkauf 27.07.2009
Stück 1. Verkauf 950
Verkaufskurs 1 EUR 2,33
Datum 2. Verkauf 29.07.2009
Stück 2. Verkauf 3.000
Verkaufskurs 2 EUR 2,35
Volumen Kauf EUR 10.800
Volumen Verkauf EUR 4.681
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 51.717.420
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 3,03
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR -686.420
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -6.119
Gewinn/Verlust in Prozent -56,66%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR -9.415.912
Sicherheitsmarge (9,36%)
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR -17.466.158
Sicherheitsmarge (6,00%)
Pulsion Medical Systems SE
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
70
4.3.39 Rhön Klinikum AG
Aus der 1970 gegründeten Kurbetriebs GmbH ist ein Privatklinikbetreiber geworden, der
mehr als 43.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen beschäftigt und seinen Sitz in Bad Neustadt
Deutschland hat. 2012 wies das Unternehmen einen Umsatz von über 2 Mrd. Euro auf.123
Nachfolgend ist die Berechnung zu Gewinn, KBV und Ertragswert abgebildet.
Abbildung 48: Bewertung Rhön Klinikum AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
123
Vgl. Rhoen Klinikum AG: Unternehmensprofil,
http://www.rhoen-klinikum-ag.com/rka/cms/rka_2/deu/33912.html, abgerufen am 12.05.2013.
Datum Erstkauf 14.10.2008
Stück Erstkauf 5.600
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 19,30
Datum 1. Verkauf 18.12.2008
Stück 1. Verkauf 5.900
Verkaufskurs 1 EUR 15,80
Volumen Kauf EUR 108.080
Volumen Verkauf EUR 88.480
Anzahl Aktien 2008 Stk. 107.236.100
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 810.831.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 2.069.656.730
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,55
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 120.767.300
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -19.600
Gewinn/Verlust in Prozent -18,13%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 1.656.615.912
Sicherheitsmarge (9,36%) -19,96%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 3.072.959.288
Sicherheitsmarge (6,00%) 48,48%
Rhoen Klinikum AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
71
4.3.40 Sanofi
Sanofi ist ein weltweites Gesundheitsunternehmen und entstand 2004 aus einer Fusion mit
Aventis. Das Unternehmen mit Sitz in Paris beschäftigt etwa 100.000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen und erzielte 2012 einen Gewinn von über 6 Mrd. Euro.124
Nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse zur Unternehmensbewertung.
Abbildung 49: Bewertung Safoni
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
124
Vgl. Safoni: Unternehmen, http://www.sanofi.de/l/de/de/layout.jsp?scat=83168B09-5E3D-4A1D-9440-
AB2C102863E5, abgerufen am 14.05.2013.
Datum Erstkauf 28.03.2008
Stück Erstkauf 6.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 47,45
Datum 1. Verkauf 24.04.2008
Stück 1. Verkauf 6.000
Verkaufskurs 1 EUR 48,50
Volumen Kauf EUR 284.700
Volumen Verkauf EUR 291.000
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.305.510.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 44.719.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 61.946.473.225
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,39
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 2.498.029.520
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 6.300
Gewinn/Verlust in Prozent 2,21%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 34.266.522.908
Sicherheitsmarge (9,36%) -44,68%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 63.563.092.112
Sicherheitsmarge (6,00%) 2,61%
Safoni
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
72
4.3.41 Simona AG
Carl Simon und Söhne hieß die 1857 gegründete Lederfabrik. Die Simona AG ist in der
Kunststofferzeugung ein weltweit produzierender Thermoplasthersteller, mit mehr als
1.200 Mitarbeitern/Mitarbeiterinnen und Hauptsitz in Kirn Rheinland – Pfalz.125
Die folgende Tabelle zeigt die Berechnung des Gewinns, des KBV und des Ertragswertes.
Abbildung 50: Bewertung Simona AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Zu dieser Position sind bis 21.11.2012 keine Verkäufe durchgeführt worden.
125
Vgl. Simona AG: Chronik, http://www.simona.de/de/aboutus/chronik.html, abgerufen am 14.05.2013.
Datum Erstkauf 27.05.2008
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 345,00
Anzahl Aktien 2008 Stk. 600.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 148.335.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 207.000.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,40
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 13.710.390
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 188.071.193
Sicherheitsmarge (9,36%) -9,14%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 348.864.885
Sicherheitsmarge (6,00%) 68,53%
Simona AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
73
4.3.42 Sixt AG
Der deutschlandführende Mobilitätsdienstleister Sixt ist nach eigenen Angaben überall in
Europa auf Expansionskurs. Zu seinen Leistungen zählen neben der Autovermietung auch
Leasingangebote. 1912 von Martin Sixt gegründet, befindet sich der Firmensitz in Pullach
bei München.126
Die folgende Abbildung stellt die Unternehmensbewertung dar.
Abbildung 51: Bewertung Sixt AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
126
Vgl. Sixt AG: Unternehmensgeschichte, http://ag.sixt.de/unternehmen/unternehmensgeschichte/, abgeru-
fen am 14.05.2013.
Datum Erstkauf 12.08.2008
Stück Erstkauf 7.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 19,22
Datum 1. Verkauf 22.12.2008
Stück 1. Verkauf 13.586
Verkaufskurs 1 EUR 8,14
Volumen Kauf EUR 134.540
Volumen Verkauf EUR 56.980
Anzahl Aktien 2008 Stk. 50.450.700
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 460.983.800
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 969.662.454
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,10
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 94.992.570
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -77.560
Gewinn/Verlust in Prozent -57,65%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 1.303.053.086
Sicherheitsmarge (9,36%) 34,38%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 2.417.113.740
Sicherheitsmarge (6,00%) 149,27%
Sixt AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
74
4.3.43 SK Telecom Co Ltd
SK Telecom ist ein Mobilfunkanbieter mit Sitz in Seoul, Süd Korea. In Korea ist das Un-
ternehmen der führende Anbieter von kabellosen Kommunikationsmedien und betreut
mehr als 24 Millionen Vertragskunden/Vertragskundinnen. Das ist ein Marktanteil von
über 50% des lokalen Marktes. 2009 konnte das Unternehmen einen Umsatz von KRW
12,1 Trillionen aufweisen, das Net Income betrug KRW 1,29 Trillionen.127
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 52: Bewertung SK Telecom Co Ltd: 2002 – inkl. 2007
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
127
Vgl. SK Telecom Co Ltd: Overview, http://www.sktelecom.com/eng/html/n_sktintro/Overview.html,
abgerufen am 14.05.2013.
Datum Erstkauf 24.03.2008
Stück Erstkauf 26.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf KRW 20704,11
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 13,30
Datum 1. Verkauf 01.07.2008
Stück 1. Verkauf 26.500
Verkaufskurs 1 EUR 13,00
Volumen Kauf EUR 352.450
Volumen Verkauf EUR 344.500
Anzahl Aktien 2008 Stk. 72.486.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 KRW 11.437.485.222.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf KRW 1.500.758.117.460
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,13
nachhaltiges EBIT 2002 - inkl. 2007 KRW 2.588.899.757.333
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -7.950
Gewinn/Verlust in Prozent -2,26%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) KRW 35.513.028.221.308
Sicherheitsmarge (9,36%) 2266,34%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) KRW 65.875.311.891.433
Sicherheitsmarge (6,00%) 4289,47%
SK Telecom Co Ltd
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
75
4.3.44 SMC Corporation
Das auf pneumatische Lösungen spezialisierte Unternehmen mit Sitz in Tokio ist im Be-
reich Steuerungs- und Automatisierungstechnik zu einem führenden Unternehmen gewor-
den. 1959 wurde es gegründet. Die SMC Corporation beschäftigt rund 18.000 Mitarbei-
ter/Mitarbeiterinnen weltweit.128
Nachfolgend werden die Ergebnisse des Gewinns, des KBVs als auch der Ertragswertbe-
rechnung tabellarisch gezeigt.
Abbildung 53: Bewertung SMS Corporation
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
128
Vgl. SMC Corporation: Unternehmen,
http://www.smc.eu/portal/WebContent/local/DE/Company/Unternehmen.jsp?tree_options=tree_compa
ny.js&box=box_basket_v2.jsp&tree_state=1&tree_highlighted_node=3100, abgerufen am 16.05.2013.
Datum Erstkauf 02.10.2008
Stück Erstkauf 1.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf JPY 10.846,46
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 74,50
Datum 1. Verkauf 26.02.2009
Stück 1. Verkauf 2.500
Verkaufskurs 1 EUR 72,00
Volumen Kauf EUR 141.550
Volumen Verkauf EUR 136.800
Anzahl Aktien 2008 Stk. 68.591.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 JPY 536.917.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf JPY 743.974.961.090
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,39
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 JPY 51.182.500.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -4.750
Gewinn/Verlust in Prozent -3,36%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) JPY 702.091.906.722
Sicherheitsmarge (9,36%) -5,63%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) JPY 1.302.353.689.567
Sicherheitsmarge (6,00%) 75,05%
SMC Corporation
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
76
4.3.45 Svenska Cellulosa AB
Das Papierunternehmen wurde 1929 gegründet und der Hauptsitz ist in Stockholm,
Schweden. Hauptmarkt ist Europa, die nordamerikanischen Aktivitäten wurden 2007 Proc-
ter & Gamble überlassen. Es beschäftigt etwa 4.300 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.129
Nachfolgend werden die Ergebnisse der Unternehmensbewertung abgebildet.
Abbildung 54: Bewertung Svenska Cellulosa AB
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
129
Vgl. Svenska Cellulosa AB: History, http://www.sca.com/en/About_SCA/SCA_in_Brief/History/, abgeru-
fen am 16.05.2013.
Datum Erstkauf 25.03.2008
Stück Erstkauf 21.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf SEK 160,51
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 17,10
Datum 1. Verkauf 27.07.2009
Stück 1. Verkauf 26.000
Verkaufskurs 1 EUR 9,30
Volumen Kauf EUR 359.100
Volumen Verkauf EUR 195.300
Anzahl Aktien 2008 Stk. 702.342.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 SEK 64.279.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf SEK 112.732.994.675
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,75
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 SEK 7.449.200.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -163.800
Gewinn/Verlust in Prozent -45,61%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) SEK 102.183.813.443
Sicherheitsmarge (9,36%) -9,36%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) SEK 189.547.073.791
Sicherheitsmarge (6,00%) 68,14%
Svenska Cellulosa AB
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
77
4.3.46 Symrise AG
Die vor 10 Jahren gegründete Aktiengesellschaft ist in der Herstellung von Duft- und Ge-
schmacksstoffen tätig. Sitz ist in Holzminden, Deutschland. Das Unternehmen ist in mehr
als 35 Ländern tätig und beschäftigt etwa 5.500 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.130
Nachfolgend sind die Ergebnisse der Unternehmensbewertung abgebildet.
Abbildung 55: Bewertung Symrise AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
130
Vgl. Symrise AG: Unternehmensprofil, http://10jahre.symrise.3stweb.de/, abgerufen am 16.05.2013.
Datum Erstkauf 12.08.2008
Stück Erstkauf 14.400
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 11,75
Datum 1. Verkauf 17.06.2009
Stück 1. Verkauf 4.900
Verkaufskurs 1 EUR 10,80
Datum 2. Verkauf 24.06.2009
Stück 2. Verkauf 9.500
Verkaufskurs 2 EUR 10,26
Volumen Kauf EUR 169.200
Volumen Verkauf EUR 150.390
Anzahl Aktien 2008 Stk. 118.173.300
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 642.713.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.388.536.275
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 2,16
nachhaltiges EBIT 2003 - inkl. 2007 EUR 41.917.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -18.810
Gewinn/Verlust in Prozent -11,12%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 574.993.141
Sicherheitsmarge (9,36%) -58,59%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.066.590.331
Sicherheitsmarge (6,00%) -23,19%
Symrise AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
78
4.3.47 Takkt AG
Das B2B Handelsunternehmen mit Sitz in Stuttgard, Deutschland wurde 1945 durch Hel-
mut Kraft und Walter Kaiser gegründet. Neben Nordamerika und Europa ist es seit 2003
auch in Japan tätig. Es beschäftigt über 2.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen. 2009 hat Takkt
seinen Tätigkeitsbereich mit der Marke Certeo erweitert. Certeo ist die erste Internetplatt-
form des Unternehmens, die ausschließlich online in Europa Betriebsausstattungsprodukte
anbietet.131
Die folgende Tabelle zeigt die Ergebnisse des Gewinns, des KBV und der Ertragswertbe-
rechnung.
Abbildung 56: Bewertung Takkt AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
131
Vgl. Takkt AG: Historie, http://www.takkt.de/de/holding/konzernprofil/historie.html, abgerufen am
16.05.2013.
Datum Erstkauf 11.12.2008
Stück Erstkauf 10.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 7,37
Datum 1. Verkauf 25.02.2009
Stück 1. Verkauf 10.000
Verkaufskurs 1 EUR 7,15
Volumen Kauf EUR 73.700
Volumen Verkauf EUR 71.500
Anzahl Aktien 2008 Stk. 72.900.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 324.880.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 537.273.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,65
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 73.053.810
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -2.200
Gewinn/Verlust in Prozent -2,99%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 1.002.109.877
Sicherheitsmarge (9,36%) 86,52%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.858.875.573
Sicherheitsmarge (6,00%) 245,98%
Takkt AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
79
4.3.48 The McClatchy Co
Der Medienkonzern aus Sacramento, Kalifornien, wurde 1857 im kalifornischen Gold-
rausch gegründet. Heute vertreibt es 30 Tageszeitungen, die in 15 Bundesstaaten der USA
erscheinen. Es beschäftigt knapp 8.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.132
Nachfolgende Darstellung enthält die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 57: Bewertung The McClatchy Company
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
132
Vgl. The McClatchy Company: Unternehmen, http://www.mcclatchy.com/about_us/, abgerufen am
16.05.2013.
Datum Erstkauf 29.07.2008
Stück Erstkauf 37.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 4,39
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 2,82
Datum 1. Verkauf 14.10.2008
Stück 1. Verkauf 47.000
Verkaufskurs 1 EUR 2,87
Volumen Kauf EUR 104.340
Volumen Verkauf EUR 106.190
Anzahl Aktien 2008 Stk. 82.560.900
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 425.540.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 362.442.351
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,85
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 USD 261.950.100
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 1.850
Gewinn/Verlust in Prozent 1,77%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 3.593.279.835
Sicherheitsmarge (9,36%) 891,41%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 6.665.396.947
Sicherheitsmarge (6,00%) 1739,02%
The McClatchy Company
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
80
4.3.49 United Health Group Inc
In Minnesota, USA ist der Sitz des Unternehmens, dessen Wurzeln bis 1977 reichen. Es
konzentriert sich stark auf den US-amerikanischen Markt und ist einer der größten Lebens-
versicherer. Es beschäftigt etwa 58.000 Mitarbeiter/Mitarbeiterinnen.133
Die nachfolgende Tabelle zeigt die Ergebnisse der Unternehmensbewertung.
Abbildung 58: Bewertung United Health Group Inc
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
133
Vgl. United Health Group Inc: History, http://www.unitedhealthgroup.com/About/OurHistory.aspx,
abgerufen am 17.05.2013.
Datum Erstkauf 25.06.2008
Stück Erstkauf 12.000
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf USD 27,88
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 17,70
Datum 1. Verkauf 05.02.2009
Stück 1. Verkauf 16.000
Verkaufskurs 1 EUR 22,80
Volumen Kauf EUR 212.400
Volumen Verkauf EUR 273.600
Anzahl Aktien 2008 Stk. 1.201.000.000
Eigenkapital zum Buchwert 2007 USD 20.063.000.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf USD 33.483.880.000
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 1,67
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 USD 3.382.000.000
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 61.200
Gewinn/Verlust in Prozent 28,81%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) USD 46.392.318.244
Sicherheitsmarge (9,36%) 38,55%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) USD 86.055.979.644
Sicherheitsmarge (6,00%) 157,01%
United Health Group Inc
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
81
4.3.50 United Internet AG
1988 gründeten Ralph Dommermuth und Wendelin Abresch das Dienstleistungsunterneh-
men 1&1 EDV Marketing GmbH. Der Internetspezialist aus Deutschland ist mit acht Mar-
ken und einigen Tochterfirmen aktiv.134
Folgend werden die Ergebnisse der Unternehmensbewertung abgebildet.
Abbildung 59: Bewertung United Internet AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
134
Vgl. United Internet AG: Unternehmen, http://www.united-internet.de/home.html, abgerufen am
17.05.2013.
Datum Erstkauf 20.03.2008
Stück Erstkauf 29.500
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 12,19
Datum 1. Verkauf 24.07.2009
Stück 1. Verkauf 11.500
Verkaufskurs 1 EUR 12,00
Datum 2. Verkauf 25.07.2008
Stück 2. Verkauf 12.500
Verkaufskurs 2 EUR 11,90
Datum 3. Verkauf 20.08.2008
Stück 3. Verkauf 14.100
Verkaufskurs 3 EUR 10,30
Volumen Kauf EUR 359.605
Volumen Verkauf EUR 343.400
Anzahl Aktien 2008 Stk. 229.469.200
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 383.941.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 2.797.229.548
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 7,29
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 61.530.070
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR -16.205
Gewinn/Verlust in Prozent -4,51%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 844.033.882
Sicherheitsmarge (9,36%) -69,83%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 1.565.650.636
Sicherheitsmarge (6,00%) -44,03%
United Internet AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
82
4.3.51 Wienerberger AG
In Wien gründete Alois Miesbach 1819 die erste Ziegelfabrik unter dem Namen. Die Wie-
nerberger AG ist mit 230 Fabriken in 30 Ländern aktiv und beschäftigt etwa 12.000 Mitar-
beiter/Mitarbeiterinnen.135
Folgend wird die Tabelle zur Unternehmensbewertung dargestellt.
Abbildung 60: Bewertung Wienerberger AG
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
135
Vgl. Wienerberger AG: Unternehmensgeschichte, http://www.wienerberger.com/de/das-
unternehmen/meilensteine-der-geschichte, abgerufen am 17.05.2013.
Datum Erstkauf 15.07.2008
Stück Erstkauf 3.900
Einkaufskurs je Aktie zum Erstkauf EUR 15,60
Datum 1. Verkauf 01.10.2008
Stück 1. Verkauf 7.500
Verkaufskurs 1 EUR 18,40
Volumen Kauf EUR 60.840
Volumen Verkauf EUR 71.760
Anzahl Aktien 2008 Stk. 91.668.500
Eigenkapital zum Buchwert 2007 EUR 2.179.813.000
Marktkapitalisierung zum Erstkauf EUR 1.430.028.600
Kurs-Buchwert-Verhältnis zum Erstkauf 0,66
nachhaltiges EBIT 1998 - inkl. 2007 EUR 203.852.150
Wachstumsrate g 2,07%
Kapitalkostensatz 9,36%
Kapitalkostensatz Warren Buffett 6,00%
Gewinn/Verlust EUR 10.920
Gewinn/Verlust in Prozent 17,95%
Ertragswert, Equity Value (9,36%) EUR 2.796.325.789
Sicherheitsmarge (9,36%) 95,54%
Ertragswert, Equity Value (6,00%) EUR 5.187.077.608
Sicherheitsmarge (6,00%) 262,73%
Wienerberger AG
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
83
4.4 Auswertung der Transaktionen
Von 51 Unternehmen wurden 48 anhand der realisierten Gewinne beurteilt. Weiters wur-
den insgesamt 51 Unternehmen aufgrund der Kurs-Buchwert-Verhältnisse und der Er-
tragswertmethode bewertet. Nachfolgend werden die Ergebnisse nach realisierten Gewin-
nen, nach dem Kriterium des KBVs und nach dem Kriterium des Ertragswertes dargestellt.
Auch erfolgt eine Auswertung anhand der Zusammenhänge der drei Kriterien.
4.4.1 Auswertung der Transaktionen – Kriterium realisierte Gewinne
Von insgesamt 51 Positionen beinhaltet diese Auswertung 48. Bei zwei Positionen, bei der
Simona AG und der Frosta AG, wurden bis 21.11.2012 keine bzw. nur ein Teilverkauf
getätigt. Bei einer Position der American International Group Inc. liegen keine Transakti-
onsdaten vor. Diese sind von dieser Auswertung ausgeschlossen.
Die Auswertung erfolgt nach Gewinn bzw. Verlust in Prozent in 40%-Schritten. Folgendes
Histogramm stellt das Ergebnis dar.
Abbildung 61: Auswertung realisierte Gewinne/Verluste Transaktionen
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Zwei Aktienpositionen verzeichnen einen Gewinn von über 80,00%. Insgesamt weisen 19
der 48 Aktienpositionen einen Gewinn auf. 29 liegen im Verlustbereich.
0
5
10
15
20
25
2 1
16
24
5
Anzahl Unternehmen
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
84
4.4.2 Auswertung der Transaktionen – Kriterium KBV
In der Auswertung sind insgesamt 51 Unternehmen enthalten. Im Anhang 3 sind diese mit
ihren jeweiligen KBVs gelistet.
Das folgende Histogramm zeigt die Auswertung nach den Wertbereichen der Kurs-
Buchwert-Verhältnisse.
Abbildung 62: Auswertung KBV Unternehmen
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Gesamt haben 18 der 51 Unternehmen ein KBV kleiner gleich 1,50. Diese können in der
Betrachtung rein anhand dieses Kriteriums als gute Käufe bezeichnet werden. Im Intervall
von 1,51 bis kleiner gleich 2,00 befinden sich sieben Unternehmen. Zwischen 2,01 und
einschließlich 5,00 liegen 21 Unternehmen. Drei Bewertungen sind im Bereich 5,01 bis
inkl. 10,00 und zwei sind größer als 10,00. Somit liegen 33, rund 65% der Unternehmen,
über dem von Graham genannten Wert von 1,50.
0
5
10
15
20
25
18
7
21
3 2
Anzahl Unternehmen nach KBV
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
85
4.4.3 Auswertung der Transaktionen - Kriterium Sicherheitsmarge
In diese Auswertung fließen gesamt 39 Unternehmensbewertungen mittels Ertragswert und
anschließender Berechnung der Sicherheitsmarge. Drei Unternehmen, die Group Business
Software AG, James River Coal Co und Pulsion Medical Systems SE, weisen einen nega-
tiven Ertragswert aufgrund negativer durchschnittlicher Gewinne auf und sind somit aus
der Auswertung ausgeschlossen. Bei weiteren neun Unternehmen liegen die Daten der
Gewinne nicht vor, da diese entweder zu jung sind oder Unternehmenszusammenschlüsse
bzw. Unternehmensumgründungen im Zeitraum von 1998 bis 2008 stattfanden. Diese flie-
ßen somit auch nicht in diese Bewertung ein.
Das folgende Histogramm bildet die Auswertung nach dem Kriterium der Sicherheitsmar-
ge ab, zu Kapitalkosten von 9,36% und zu 6,00%.
Abbildung 63: Auswertung Unternehmen anhand Sicherheitsmarge
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Mit dem strengeren Kriterium der Kapitalkosten von 9,36% liegen 18 Unternehmen im
positiven Bereich und 21 Unternehmen im negativen Bereich. 15 der 39 Unternehmen wei-
sen eine Sicherheitsmarge von mindestens 30% auf. 38,46% der Unternehmen wären somit
aufgrund des Kriteriums ausgewählt worden.
0
5
10
15
20
25
30
> 50% 50% bis > 30%
30% bis > 0%
0% bis > -30%
-30% bis > -50%
<= -50%
10
5 3
11
8
2
27
2
8
0 1 1
Anzahl Unternehmen, Sicherheitsmarge (9,36%)
Anzahl Unternehmen, Sicherheitsmarge (6,00%)
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
86
Bei Kapitalkosten von 6,00% sind rund 96% der Sicherheitsmargen größer als null, somit
37 Unternehmen. Zwei Unternehmen weisen in diesem Fall eine negative Sicherheitsmar-
ge auf. Diese sind China Mobile Limited mit minus 78,86% und United Internet AG mit
minus 44,03%. 29 Unternehmen haben eine Sicherheitsmarge von mindestens 30%, das
sind 74,36% der bewerteten Unternehmen.
4.4.4 Zusammenhänge zwischen realisierten Gewinnen, KBVs und Sicher-
heitsmargen
Die Verbindung der Kriterien KBV und Sicherheitsmarge, das KBV ist maximal 1,5 und
die Sicherheitsmarge ist mindestens 30%, mit Kapitalkosten von 9,36% ergibt neun erfolg-
reiche bewertete Unternehmen. Bei Kapitalkosten von 6,00% würden aufgrund beider Kri-
terien immerhin 14 der 39 Unternehmen ausgewählt werden. Die Auswertungstabelle be-
findet sich im Anhang 4.
Bei Verbindung der oben genannten Kriterien in Zusammenhang mit den realisierten Ge-
winnen wird bei Kapitalkosten von 9,36% in fünf Unternehmen investiert, bei Kapitalkos-
ten von 6,00% in sechs Unternehmen, wie in der Auswertungstabelle im Anhang 5 ersicht-
lich.
4 Praktischer Teil am Beispiel des PI Global VALUE Fund
87
4.5 Kritische Würdigung
Die Auswertung erfolgte mit vereinfachten Unternehmensbewertungen anhand der Kurs-
Buchwert-Verhältnisse und der Ermittlung des Ertragswertes über die durchschnittlichen
zehnjährigen EBITs bzw. Incomes before extraordinary items. Infolgedessen war es für
einen Fonds dieser Größe notwendig 51 Unternehmen zu bewerten. Gemäß Punkt 4.1 All-
gemeine Beschreibung des Fonds wird die Königsanalyse zur Unternehmensbewertung
angewandt, die bei weitem umfangreicher ist und insgesamt fünf quantitative und fünf qua-
litative Kriterien umfasst.
Um Value Investing zu betreiben, ist demzufolge mehr notwendig als zwei Kriterien an-
zuwenden. Das KBV ist letztendlich eine statische Betrachtungsweise des Unternehmens,
in diese der Buchwert des Eigenkapitals einfließt. Laut Buffett ist der Unternehmenswert
der diskontierte Barwert der Mittel, die dem Unternehmen zukünftig durch Eigentü-
mer/Eigentümerinnen entnommen werden können. Die Auswertung des Ertragswerts und
des Buchwerts des Eigenkapitals können somit erheblich differenzieren.136
Zu der Annahme der Kapitalkosten kann gesagt werden, dass diese Analyse für alle Unter-
nehmen auf denselben beiden Kapitalkostensätzen von 9,36% und 6,00% basiert. Die erste
Annahme der Kapitalkosten von 9,36% unterliegt der pauschalen Beurteilung aufgrund der
vergangenen Wertentwicklung des MSCI World Index für Aktien der entwickelten Welt,
die die Renditeforderungen von Investoren/Investorinnen der Vergangenheit widerspie-
geln. Als Vergleichswert der unterschiedlichen Auswirkung von Kapitalkostensätzen bei
der Berechnung des Barwertes einer konstant wachsenden ewigen Rente wurde die zweite
Annahme mit 6,00% von Buffett angenommen. Die Höhe der Barwerte differenziert zwi-
schen den beiden Kapitalsätzen massiv. Die Wachstumsannahme, die auf dem durch-
schnittlichen, realen Wirtschaftswachstum der EU (27) und der USA gewichtet nach dem
jeweiligen realen BIP, gilt als Grundlage des Wachstums der Unternehmen im Fonds, da
diese vorrangig in diesen Ländern tätig sind. Das Wachstum wird somit nicht individuali-
siert, das heißt nicht auf die Unternehmen selbst abgestimmt.
136
Vgl. Buffett, W. (2012): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von
Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag
GmbH, München, S. 246.
5 Schlusswort
88
5 Schlusswort
Value Investing und die Kapitalmarkteffizienzhypothese zwei sich widersprechende An-
sätze. Buffett schreibt hierzu, dass die Annahme, dass der Markt effizient sei und somit die
Aktienanalyse überflüssig macht, nicht immer zutrifft. Er kritisiert auch, dass die Marktef-
fizienzhypothese von vielen institutionellen Investoren/Investorinnen und Unternehmens-
managern/Unternehmensmanagerinnen anerkannt wurde.137
Zweitens differenzieren auch Value Investing und die Modernen Portfoliotheorie bzw. das
Capital Asset Pricing Model. Während die Moderne Portfoliotheorie und das CAPM auf
statistischen Berechnungen basieren, wird beim Value Investing der Weg der fundamenta-
len Analyse von Unternehmen gewählt.
Als dritter Punkt kann genannt werden, dass Value Investoren/Investorinnen Unterneh-
mensbewertungsverfahren verwenden, um unterbewertete Aktien zu finden. Value Investo-
ren/Investorinnen wählen anhand eigens ausgesuchter Kriterien Aktien aus und versuchen
sich nicht von kurzfristigen Marktschwankungen beeinflussen zu lassen.
Die Auswertung der Aktienerstkäufe im Jahr 2008 des PI Value Global Funds ist aufgrund
zweier ausgewählter Kriterien erfolgt, einerseits dem KBV und andererseits dem Ertrags-
wert. Die Berechnung des Ertragswertes basiert auf zwei unterschiedlichen Annahmen von
Kapitalkostensätzen. Die Differenzen bei den Ergebnissen des Ertragswertes machen er-
sichtlich, dass bei der Annahme des Kapitalkostensatzes mit Vorsicht gehandelt werden
muss. Die Auswahl der Investitionsentscheidung wird im Fonds mittels zehn Kriterien
durchgeführt. Aufgrund der in der Arbeit aufgestellten Kriterien, bei Erfüllung beider Kri-
terien, wären bei Kapitalkosten von 6% 14 von 39 vollständig bewerteten Unternehmen als
Investment ausgewählt worden. Die nächste Folge aus dieser Arbeit wäre es noch weitere
Kriterien hinzuzufügen bzw. für diejenigen Unternehmen, die aus der Wertung gefallen
sind, andere Bewertungsmethoden aufzustellen.
137
Vlg. Buffett, W. (1988): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A. (Hrsg.):
Essays von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch
Verlag GmbH, München, S. 99.
5 Schlusswort
89
In der Gesamtbetrachtung kann gesagt werden, dass Value Investing auf zwei Grundlagen
basiert, erstens die fundamentale betriebswirtschaftliche Analyse von Unternehmen und
zweitens die Verhaltensökonomik umsetzt, indem die Unter- und Überbewertungen am
Markt ignoriert werden und Tranksaktionsentscheidungen aufgrund der Analyse durchge-
führt werden.
Abschließend folgt ein Zitat von André Kostolany: „Die zwei entscheidenden Faktoren für
die kurzfristige Börsentendenz sind die Psychologie und die technische Verfassung des
Marktes, das heißt, ob die Wertpapiere sich in den Händen kapital- und nervenstarker An-
leger oder in den Händen von Zittrigen befinden.“138
138
Kostolany, A. (2006): Mehr als Geld und Gier, Kostolanys Notizen, 1. Auflage 2006, FinanzBuch Verlag
GmH, München, S. 88.
Literaturverzeichnis
90
Literaturverzeichnis
Ballwieser, W. (2011): Unternehmensbewertung, Prozeß, Methoden und Probleme, 3.
Auflage, Schäffer-Poeschel Verlag, Stuttgart
Berk, J./DeMarzo, P. (2011): Grundlagen der Finanzwirtschaft, Analyse, Entscheidung
und Umsetzung, Pearson Deutschland GmbH, München
Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013
Buffett, W. (1987): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A.
(Hrsg.): Essays von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage
2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München, S. 89
Buffett, W. (1988): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A.
(Hrsg.): Essays von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage
2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München
Buffett, W. (1993): Unternehmensfinanzierung und Investitionen, in Cunningham L. A.
(Hrsg.): Essays von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage
2012, FinanzBuch Verlag GmbH, München
Buffett, W. (1996): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Es-
says von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, Fi-
nanzBuch Verlag GmbH, München
Buffett, W. (2000): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Es-
says von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, Fi-
nanzBuch Verlag GmbH, München
Buffett, W. (2000): Unternehmensführung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Essays von
Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch
Verlag GmbH, München
Buffett, W. E. (2011): Vorwort zur vierten Auflage von Warren E. Buffett, in Graham, B.
(2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München
Literaturverzeichnis
91
Buffett, W. (2012): Rechnungslegung und Bewertung, in Cunningham L. A. (Hrsg.): Es-
says von Warren Buffett, Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, Fi-
nanzBuch Verlag GmbH, München
Cunningham, L. A. (2012): Essays von Warren Buffett, in Cunningham L. A. (Hrsg.):,
Ein Buch für Investoren und Unternehmer, 3. Auflage 2012, FinanzBuch Verlag GmbH,
München
Ernst, D./Amann, T./Großmann, M. (2012): Internationale Unternehmensbewertung,
Ein Praxisleitfaden, Pearson Deutschland GmbH, München
Fama, E. F. (1970): Effizient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work,
in Journal of Finance, Volume 25, Issue 2, May 1970, S. 383-417
Fischer, E. (2009): Finanzwirtschaft für Anfänger, 5. unveränd. Auflage, Oldenburg Wis-
senschaftsverlag GmbH, München
Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5. Auflage 2011, FinanzBuch Verlag 2005,
München
Graham, B./Dodd D. L. (2011): Die Geheimnisse der Wertpapieranalyse, 3., unveränder-
te Auflage 2011, Münchner Verlagsgruppe GmbH, München
Hull, J. (2011): Risikomanagement - Banken, Versicherungen und andere Finanzinstituti-
onen, 2., aktualisierte Auflage, Pearson Studium, München
Kostolany, A. (2006): Mehr als Geld und Gier, Kostolanys Notizen, 1. Auflage 2006, Fi-
nanzBuch Verlag GmH, München
Markowitz, H. (1952): Portfolio Selection, in: The Journal of Finance, Vol. 7, No. 1.
(Mar., 1952), S. 77-91
Matschke, M. J. / Brösel, G. (2013): Unternehmensbewertung, Funktionen – Methoden –
Grundsätze, 4. Auflage, Springer Gabler, Wiesbaden
Montier, J. (2010): Die Psychologie der Börse, Der Praxisleitfaden für Behavioral Finan-
ce. 1. Auflage, FinanzBuch Verlag, München
Otte, M. (2012): Endlich mit Aktien Geld verdienen, 2. Auflage 2012, FinanzBuch Ver-
lag, München
Literaturverzeichnis
92
Otte, M. (2012): Transaktionsliste PI Global Value Fund vom 21.11.2012
Otte, M./Castner, J. (2011): Erfolgreiches Value-Investieren, FinanzBuch Verlag, Mün-
chen
Spremann, K./Ernst, D.(2011): Unternehmensbewertung, Grundlagen und Praxis, 2. Auf-
lage, Oldenbourg Wissenschaftsverlag GmbH, München
Wöltje, J. (2012): Finanzkennzahlen und Unternehmensbewertung, 1. Auflage, Haufe,
Freiburg
Zantow, R./Dinauer, J. (2011): Finanzwirtschaft des Unternehmens, Grundlagen des mo-
dernen Finanzmanagements, 3., aktualisierte Auflage, Pearson Education Deutschland
GmbH, München
Zweig, J.: Kommentar zu Kapitel 15, in Graham, B. (2011): Intelligent Investieren, 5.
Auflage 2011, FinanzBuch Verlag, München
Internetquellen:
AGFA:
History: http://www.agfa.com/co/global/en/internet/main/about_us/history/index.jsp.
abgerufen am 03.05.2013
Company: http://www.agfa.com/co/global/en/internet/main/about_us/our_company/index.jsp,
abgerufen am 03.05.2013
AIG:
Investors: http://www.aig.com/investors_3171_437776.html, abgerufen am 03.05.2013.
History: http://www.aig.com/our-90-year-history_3171_437854.html,
abgerufen am 03.05.2013.
Allianz SE:
Geschichte: https://www.allianz.com/de/ueber_uns/wer_wir_sind/geschichte/index.html, abgerufen am
03.05.2013
Unternehmen: https://www.allianz.com/de/ueber_uns/wer_wir_sind/auf_einen_blick/index.html, abgeru-
fen am 03.05.2013
Literaturverzeichnis
93
American Express:
Company: http://about.americanexpress.com/oc/whoweare/,
http://about.americanexpress.com/?inav=footer_about_american_express, abgerufen am
03.05.2013
Axel Springer:
Historie:
http://www.axelspringer.de/artikel/Historie_85906.html, abgerufen am 05.05.2013
Banco Popolare:
Profil:
http://www.bancopopolare.it/BP/ProfiloDelGruppo.jsp?Page=PG_HomeSezione.jsp&short
link=23-24-25&bannertop=12&Lingua=Inglese&Spalla=false&MenuSelected=13&Sez=1,
abgerufen am 05.05.2013
Bechtle AG:
Unternehmen: http://www.bechtle.com/unternehmen/30-jahre-bechtle/chronik,abgerufen
am 06.05.2013
Beiersdorf AG:
Geschichte: http://www.beiersdorf.de/Über_uns/Unsere_Geschichte/Internationale_Entwicklung.html,
abgerufen am 06.05.2013
BMW Group:
Geschichte: http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/h
istorie/meilensteine/meilensteine.html, abgerufen am 03.05.2013
Unternehmensprofil: http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/u
nternehmensprofil/strategie/strategie.html, abgerufen am 03.05.2013
Standorte: http://www.bmwgroup.com/bmwgroup_prod/d/0_0_www_bmwgroup_com/unternehmen/u
nternehmensprofil/standorte/standorte.shtml, abgerufen am 03.05.2013
Bijou Brigitte AG:
Geschichte: http://www.group.bijoubrigitte.com/?ObjectPath=/Shops/Unternehmen/Categories/Unterne
hmen/Geschichte, abgerufen am 06.05.2013
Literaturverzeichnis
94
Celesio AG:
Konzern: http://www.celesio.com/de/01_Konzern/ueber_Celesio-Konzern/, abgerufen am
05.05.2013
Geschichte: http://www.celesio.com/de/01_Konzern/Geschichte/1_1835/, abgerufen am 05.05.2013
China Mobile Limited:
Business: http://www.chinamobileltd.com/en/business/business.php, abgerufen am
07.05.2013
Overview: http://www.chinamobileltd.com/en/about/overview.php, abgerufen am
07.05.2013
Cie Financiere Richemont SA:
Organisation: http://www.richemont.com/about-richemont/organisation.html, abgerufen
am 07.05.2013
History: http://www.richemont.com/about-richemont/history-including-significant-
investments-and-divestments.html, abgerufen am 07.05.2013
Debenhams PLC:
Overview: http://www.debenhamsplc.com/phoenix.zhtml?c=196805&p=overview, abge-
rufen am 08.05.2013
Delticom AG:
Unternehmensporträt: http://www.delti.com/deutsch/uns.html, abgerufen am 08.05.2013
Europäische Kommission - Eurostat:
Reales BIP pro Kopf EU(27) und USA Veränderungsrate:
http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/table.do?tab=table&language=de&pcode=tsdec100,
abgerufen am 25.04.2013
Reales BIP pro Kopf EU(27) und USA in EUR:
http://epp.eurostat.ec.europa.eu/tgm/refreshTableAction.do?tab=table&pcode=tsdec100&l
anguage=de,
abgerufen am 25.04.2013
Frosta AG:
Historie: http://www.frosta-ag.com/investor-relations/zahlen-fakten/historie.html, abgeru-
fen am 08.05.2013
Fuchs Petrolub AG:
Unternehmen: http://www.fuchs-oil.de/das_unternehmen.html, abgerufen am 08.05.2013
Literaturverzeichnis
95
GBS:
Geschäftsbericht 2008: http://www.gbs.com/de/financialreports, S. 11, abgerufen am
04.05.2013
Unternehmensporträt: http://www.gbs.com/de/unternehmenportraet, abgerufen am
08.05.2013
Geberit AG:
Geschichte: http://www.geberit.com/de/unternehmen/geschichte/geschichte.html, abgeru-
fen am 08.05.2013
GFK SE:
Unternehmensgeschichte: http://www.gfk.com/de/ueber-uns/unternehmensgeschichte/Seiten/default.aspx, abgerufen
am 08.05.2013
Glaxosmithkline PLC:
History: http://www.gsk.com/about-us/our-history.html, abgerufen am 08.05.2013.
Responsibility: http://www.gsk.com/responsibility/our-people/working-at-gsk.html,
abgerufen am 08.05.2013
Grenkeleasing AG:
Geschichte: http://www.grenke.de/de/unternehmen/geschichte.html,
abgerufen am 02.05.2013
Geschäftsfelder: http://www.grenke.de/de/geschaeftsfelder.html,
abgerufen am 02.05.2013
Standorte: http://www.grenke.de/de/standorte/country/rumaenien.html,
abgerufen am 02.05.2013
Henkel AG & Co KGaA:
Unternehmen: http://www.henkel.com/about-henkel-11779.htm, abgerufen am
09.05.2013
IFVE Institut für Vermögensentwicklung GmbH:
Königsanalyse: https://www.privatinvestor.de/html/index.php?content=piglobalvalue&key=koenigsanalyse
abgerufen am 22.04.2013
INBEV:
Profile:
http://www.abinbev.com/go/about_abinbev/our_company/ab_inbev_company_profile.cfm,
abgerufen am 09.05.2013
Literaturverzeichnis
96
Ing Groep NV:
History: http://www.ing.com/Our-Company/About-us/History-of-ING.htm,
abgerufen am 09.05.2013
Intel Corp:
Company-facts:
http://www.intel.com/content/www/us/en/company-overview/company-facts.html,
abgerufen am 09.05.2013
James River Coal Co:
Unternehmen: http://www.jamesrivercoal.com/aboutus.htm, abgerufen am 09.05.2013
L’Oreal SA:
History: http://www.loreal.com/History.aspx?topcode=CorpTopic_Group_History,
abgerufen am 09.05.2013
Lanxess AG:
Historie: http://lanxess.de/de/corporate/ueber-lanxess/historie/, abgerufen am 10.05.2013
Maschinenfabrik Berthold Hermle AG:
Unternehmen: http://www.hermle.de/index.php?25, abgerufen am 10.05.2013
Mediaset SpA:
Geschichte: http://www.mediaset.it/corporate/chisiamo/storia_en.shtml, abgerufen am
10.05.2013
MLP AG:
Porträt: http://www.mlp-ag.de/#/unternehmensprofil/portraet, abgerufen am 10.05.2013
Berichte: http://www.mlp-ag.de/#/investor-relations/finanzpublikationen/berichte/2013,
abgerufen am 10.05.2013.
MSCI:
MSCI World Index:
http://www.msci.com/products/indices/tools/index.html#WORLD, abgerufen am
25.04.2013
MSCI World Index Performance:
http://www.msci.com/products/indices/country_and_regional/dm/performance.html, abge-
rufen am 25.04.2013
Literaturverzeichnis
97
Nestle SA:
History: http://www.nestle.com/aboutus/history, abgerufen am 10.05.2013
Unternehmen: http://www.nestle.at/unternehmen/nestle_international, abgerufen am
10.05.2013
Norske Skogindustrier ASA:
History: http://www.norskeskog.com/People-and-press/History.aspx, abgerufen am
11.05.2013
Nutreco NV:
History: http://www.nutreco.com/index.php?option=com_content&task=view&id=125&Itemid=26
2, abgerufen am 11.05.2013
Unternehmen: http://www.nutreco.com/index.php?option=com_content&task=view&id=12&Itemid=99,
abgerufen am 11.05.2013
PHZ Privat- und Handelsbank Zürich AG:
Performancechart: http://www.phzbank.com/cms/upload/pdf/PI_Global_Value_Fund_Chart_de.pdf, abgeru-
fen am 20.04.2013
PHZ Privat und Handelsbank Zürich AG:
http://www.phzbank.com/anlagefonds/oesterreich.html, abgerufen am 10.04.2013
Procter & Gamble Co:
Unternehmensgeschichte: http://www.pg.com/de_DE/unternehmen/wir-uber-
uns/unternehmensgeschichte.shtml, abgerufen am 12.05.2013
Pulsion Medical Systems SE:
Unternehmen: http://www.pulsion.com/index.php?id=9, abgerufen am 12.05.2013
Rhoen Klinikum AG:
Unternehmensprofil: http://www.rhoen-klinikum-ag.com/rka/cms/rka_2/deu/33912.html,
abgerufen am 12.05.2013
Safoni:
Unternehmen: http://www.sanofi.de/l/de/de/layout.jsp?scat=83168B09-5E3D-4A1D-
9440-AB2C102863E5, abgerufen am 14.05.2013
Literaturverzeichnis
98
Simona AG:
Chronik: http://www.simona.de/de/aboutus/chronik.html, abgerufen am 14.05.2013
Sixt AG:
Unternehmensgeschichte: http://ag.sixt.de/unternehmen/unternehmensgeschichte/, abge-
rufen am 14.05.2013
SK Telecom Co Ltd:
Overview: http://www.sktelecom.com/eng/html/n_sktintro/Overview.html, abgerufen am
14.05.2013
SMC Corporation:
Unternehmen: http://www.smc.eu/portal/WebContent/local/DE/Company/Unternehmen.jsp?tree_options
=tree_company.js&box=box_basket_v2.jsp&tree_state=1&tree_highlighted_node=3100,
abgerufen am 16.05.2013
Svenska Cellulosa AB:
History: http://www.sca.com/en/About_SCA/SCA_in_Brief/History/, abgerufen am
16.05.2013
Symrise AG:
Unternehmensprofil: http://10jahre.symrise.3stweb.de/, abgerufen am 16.05.2013
Takkt AG:
Historie: http://www.takkt.de/de/holding/konzernprofil/historie.html, abgerufen am
16.05.2013
The McClatchy Company:
Unternehmen: http://www.mcclatchy.com/about_us/, abgerufen am 16.05.2013
United Health Group Inc:
History: http://www.unitedhealthgroup.com/About/OurHistory.aspx, abgerufen am
17.05.2013.
United Internet AG:
Unternehmen: http://www.united-internet.de/home.html, abgerufen am 17.05.2013
Literaturverzeichnis
99
Wienerberger AG:
Unternehmensgeschichte: http://www.wienerberger.com/de/das-
unternehmen/meilensteine-der-geschichte, abgerufen am 17.05.2013
Anhang
101
Anhang 1:
Übersicht Unternehmen – PI Global Value Fund im Jahr 2008
Quelle: Otte, M. (2012): Transaktionsliste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Nr. Unternehmen Währung
Datum
Erstkauf
Einkaufskurs Aktie
zum Erstkauf
1 Agfa Gevaert N.V. EUR 04.09.2008 5,25
2 Allianz SE EUR 15.05.2008 129,00
3 American International Group Inc USD 22.09.2008 94,40
4 American Express Company USD 07.05.2008 50,00
5 Axel Springer AG EUR 31.12.2008 17,00
6 Banco Popolare SC EUR 09.09.2008 9,40
7 Bechtle AG EUR 25.03.2008 19,50
8 Beiersdorf AG EUR 16.09.2008 41,50
9 Berkshire Hathaway Inc. USD 28.03.2008 132.391,88
10 Bijou Brigitte AG EUR 20.03.2008 101,00
11 BMW AG EUR 20.03.2008 34,23
12 Celesio AG EUR 19.05.2008 27,20
13 Cie Financiere Richemont SA EUR 23.12.2008 13,10
14 China Mobile Limited CNY 31.12.2008 342,89
15 Debenhams PLC GBP 25.03.2008 0,62
16 Delticom AG EUR 27.05.2008 15,67
17 Frosta AG EUR 01.04.2008 18,15
18 Fuchs Petrolub AG EUR 04.07.2008 20,72
19 Geberit AG CHF 16.05.2008 169,61
20 GFK SE EUR 13.05.2008 29,80
21 Glaxosmithkline PLC GBP 26.03.2008 10,72
22 Grenkeleasing AG EUR 13.05.2008 27,00
23 Group Business Software AG EUR 10.06.2008 0,55
24 Henkel AG & Co KGaA EUR 20.03.2008 26,70
25 INBEV - Anheuser-Busch InBev NV USD 06.11.2008 41,64
26 Ing Groep NV EUR 12.09.2008 22,28
27 Intel Corp USD 08.05.2008 23,58
28 James River Coal Co USD 08.05.2008 35,88
29 L'Oreal SA EUR 18.09.2008 75,00
30 Lanxess AG EUR 22.12.2008 13,12
31 Maschinenfabrik Berthold Hermle AG EUR 31.10.2008 53,40
32 Mediaset SpA EUR 25.06.2008 4,29
33 MLP AG EUR 20.03.2008 9,00
34 Nestle SA CHF 02.05.2008 50,05
35 Norske Skogindustrier ASA NOK 26.03.2008 17,25
36 Nutreco NV EUR 25.03.2008 47,00
37 Procter & Gamble Co USD 24.04.2008 66,80
38 Pulsion Medical Systems EUR 20.03.2008 5,40
39 Rhön Klinikum AG EUR 14.10.2008 19,30
40 Sanofi EUR 28.03.2008 47,45
41 Simona AG EUR 27.05.2008 345,00
42 Sixt AG EUR 12.08.2008 19,22
43 SK Telecom Co Ltd KRW 24.03.2008 20.704,11
44 SMC Corporation JPY 02.10.2008 10.846,46
45 Svenska Cellulosa AB SEK 25.03.2008 160,51
46 Symrise AG EUR 12.08.2008 11,75
47 Takkt AG EUR 11.12.2008 7,37
48 The MC Clatchy Co USD 29.07.2008 4,39
49 United Health Group Inc USD 25.06.2008 27,88
50 United Internet AG EUR 20.03.2008 12,19
51 Wienerberger AG EUR 15.07.2008 15,60
Übersicht Unternehmen - PI Global Value Funds im Jahr 2008
Anhang
102
Anhang 2:
Berechnungsgrundlage der jährlichen durchschnittlichen Rendite des MSCI World
Index 29.12.1978 – 31.12.2007
Quelle: MSCI: MSCI World Index Performance:
http://www.msci.com/products/indices/country_and_regional/dm/performance.html, abgerufen am
25.04.2013.
Indexart Preis
Währung USD
Datum
MSCI World
Index
Jährliche
Rendite
Kapitalsteigerungs-
faktoren
Dez 31, 1969 100,000
Dez 31, 1970 94,292 -5,71% 0,943
Dez 31, 1971 108,993 15,59% 1,156
Dez 29, 1972 130,737 19,95% 1,199
Dez 31, 1973 108,410 -17,08% 0,829
Dez 31, 1974 78,237 -27,83% 0,722
Dez 31, 1975 100,862 28,92% 1,289
Dez 31, 1976 111,262 10,31% 1,103
Dez 30, 1977 108,521 -2,46% 0,975
1 Dez 29, 1978 122,280 12,68% 1,127
2 Dez 31, 1979 131,101 7,21% 1,072
3 Dez 31, 1980 159,228 21,45% 1,215
4 Dez 31, 1981 146,620 -7,92% 0,921
5 Dez 31, 1982 155,156 5,82% 1,058
6 Dez 30, 1983 183,952 18,56% 1,186
7 Dez 31, 1984 187,205 1,77% 1,018
8 Dez 31, 1985 256,514 37,02% 1,370
9 Dez 31, 1986 356,825 39,11% 1,391
10 Dez 31, 1987 407,994 14,34% 1,143
11 Dez 30, 1988 494,428 21,19% 1,212
12 Dez 29, 1989 567,338 14,75% 1,147
13 Dez 31, 1990 461,527 -18,65% 0,813
14 Dez 31, 1991 535,364 16,00% 1,160
15 Dez 31, 1992 497,132 -7,14% 0,929
16 Dez 31, 1993 598,496 20,39% 1,204
17 Dez 30, 1994 618,590 3,36% 1,034
18 Dez 29, 1995 734,280 18,70% 1,187
19 Dez 31, 1996 820,362 11,72% 1,117
20 Dez 31, 1997 936,591 14,17% 1,142
21 Dez 31, 1998 1.149,952 22,78% 1,228
22 Dez 31, 1999 1.420,885 23,56% 1,236
23 Dez 29, 2000 1.221,253 -14,05% 0,860
24 Dez 31, 2001 1.003,516 -17,83% 0,822
25 Dez 31, 2002 792,215 -21,06% 0,789
26 Dez 31, 2003 1.036,318 30,81% 1,308
27 Dez 31, 2004 1.169,341 12,84% 1,128
28 Dez 30, 2005 1.257,775 7,56% 1,076
29 Dez 29, 2006 1.483,578 17,95% 1,180
30 Dez 31, 2007 1.588,803 7,09% 1,071
Geomittel
31.12.1998 -
31.12.2007
Geomittel
31.12.1988 -
31.12.2007
Geomittel
29.12.1978 -
31.12.2007
jährliche,
durchschnittliche
5,43% 7,03% 9,36% Rendite
Anhang
103
Anhang 3:
Übersicht der Unternehmenskäufe am Kriterium KBV, Basis der Auswertung KBV
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Nr. Unternehmen Währung
Datum
Erstkauf
Einkaufskurs Aktie
zum Erstkauf
Kurs-Buchwert-
Verhältnis zum Erstkauf
1 Agfa Gevaert N.V. EUR 04.09.2008 5,25 0,80
2 Allianz SE EUR 15.05.2008 129,00 1,13
3 American International Group Inc USD 22.09.2008 94,40 0,64
4 American Express Company USD 07.05.2008 50,00 5,26
5 Axel Springer AG EUR 31.12.2008 17,00 1,25
6 Banco Popolare SC EUR 09.09.2008 9,40 0,75
7 Bechtle AG EUR 25.03.2008 19,50 1,48
8 Beiersdorf AG EUR 16.09.2008 41,50 4,55
9 Berkshire Hathaway Inc. USD 28.03.2008 132.391,88 1,66
10 Bijou Brigitte AG EUR 20.03.2008 101,00 3,74
11 BMW AG EUR 20.03.2008 34,23 1,03
12 Celesio AG EUR 19.05.2008 27,20 1,64
13 Cie Financiere Richemont SA EUR 23.12.2008 13,10 0,98
14 China Mobile Limited CNY 31.12.2008 342,89 18,37
15 Debenhams PLC GBP 25.03.2008 0,62 3,43
16 Delticom AG EUR 27.05.2008 15,67 4,00
17 Frosta AG EUR 01.04.2008 18,15 1,45
18 Fuchs Petrolub AG EUR 04.07.2008 20,72 4,41
19 Geberit AG CHF 16.05.2008 169,61 4,71
20 GFK SE EUR 13.05.2008 29,80 2,10
21 Glaxosmithkline PLC GBP 26.03.2008 10,72 5,61
22 Grenkeleasing AG EUR 13.05.2008 27,00 1,63
23 Group Business Software AG EUR 10.06.2008 0,55 2,69
24 Henkel AG & Co KGaA EUR 20.03.2008 26,70 2,03
25 INBEV - Anheuser-Busch InBev NV USD 06.11.2008 41,64 3,03
26 Ing Groep NV EUR 12.09.2008 22,28 1,49
27 Intel Corp USD 08.05.2008 23,58 3,07
28 James River Coal Co USD 08.05.2008 35,88 14,09
29 L'Oreal SA EUR 18.09.2008 75,00 3,21
30 Lanxess AG EUR 22.12.2008 13,12 0,72
31 Maschinenfabrik Berthold Hermle AG EUR 31.10.2008 53,40 2,04
32 Mediaset SpA EUR 25.06.2008 4,29 1,71
33 MLP AG EUR 20.03.2008 9,00 2,86
34 Nestle SA CHF 02.05.2008 50,05 3,34
35 Norske Skogindustrier ASA NOK 26.03.2008 17,25 0,21
36 Nutreco NV EUR 25.03.2008 47,00 2,52
37 Procter & Gamble Co USD 24.04.2008 66,80 3,03
38 Pulsion Medical Systems EUR 20.03.2008 5,40 3,03
39 Rhön Klinikum AG EUR 14.10.2008 19,30 2,55
40 Sanofi EUR 28.03.2008 47,45 1,39
41 Simona AG EUR 27.05.2008 345,00 1,40
42 Sixt AG EUR 12.08.2008 19,22 2,10
43 SK Telecom Co Ltd KRW 24.03.2008 20.704,11 0,13
44 SMC Corporation JPY 02.10.2008 10.846,46 1,39
45 Svenska Cellulosa AB SEK 25.03.2008 160,51 1,75
46 Symrise AG EUR 12.08.2008 11,75 2,16
47 Takkt AG EUR 11.12.2008 7,37 1,65
48 The MC Clatchy Co USD 29.07.2008 4,39 0,85
49 United Health Group Inc USD 25.06.2008 27,88 1,67
50 United Internet AG EUR 20.03.2008 12,19 7,29
51 Wienerberger AG EUR 15.07.2008 15,60 0,66
Unternehmenskäufe Kriterium KBV - PI Global Value Funds im Jahr 2008
Anhang
104
Anhang 4:
Auswertung der Unternehmenskäufe am Kriterium KBV und des Ertragswertes
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Unternehmen
KBV zum
Erstkauf
Ertragswert,
Equity Value
(9,36%)
Sicherheits-
marge
(9,36%)
Ertragswert,
Equity Value
(6,00%)
Sicherheits-
marge
(6,00%)
KBV <=1,5 und
Sicherheits-
marge >=30%
(9,36%)
KBV <=1,5 und
Sicherheits-
marge >=30%
(6,00%)
Agfa Gevaert N.V. 0,80 2.242.798.354 213,10% 4.160.305.344 480,79% ja ja
Allianz SE 1,13 56.331.601.920 -3,28% 104.492.971.501 79,41% nein ja
American International Group, Inc. 0,64 107.480.109.739 57,78% 199.371.501.272 192,67% ja ja
American Express 5,26 39.673.525.377 -31,60% 73.592.875.318 26,88% nein nein
Axel Springer AG 1,25 2.625.219.204 73,42% 4.869.681.425 221,68% ja ja
Bechtle AG 1,48 370.495.885 -9,48% 687.255.725 67,90% nein ja
Beiersdorf AG 4,55 6.322.897.394 -32,83% 11.728.733.333 24,60% nein nein
Berkshire Hathaway Inc. 1,66 119.853.223.594 -41,56% 222.323.155.216 8,40% nein nein
Bijou Brigitte AG 3,74 757.875.720 -7,36% 1.405.830.534 71,84% nein nein
BMW AG 1,03 39.624.482.442 77,05% 73.501.902.545 228,42% ja ja
Celesio AG 1,64 6.882.692.730 48,76% 12.767.132.316 175,94% nein nein
Cie Financiere Richemont SA 0,98 9.585.839.643 30,42% 17.781.366.667 141,93% ja ja
China Mobile Limited 18,37 783.752.331.962 -88,60% 1.453.830.661.578 -78,86% nein nein
Frosta AG 1,45 146.897.531 26,20% 272.489.313 134,09% nein ja
Fuchs Petrolub AG 4,41 1.277.310.425 -13,89% 2.369.362.087 59,74% nein nein
Geberit AG 4,71 3.786.008.230 -42,70% 7.022.900.763 6,28% nein nein
GFK SE 2,10 918.739.918 -14,24% 1.704.227.481 59,09% nein nein
Henkel AG & Co KGaA 2,03 13.466.172.016 16,44% 24.979.235.115 116,00% nein nein
Ing Groep NV 1,49 88.953.188.752 51,27% 165.004.769.975 180,60% ja ja
Intel Corp. 3,07 118.183.813.443 -9,89% 219.226.463.104 67,15% nein nein
L'Oreal SA 3,21 26.116.384.774 -40,29% 48.444.896.947 10,77% nein nein
Maschinenfabrik Berthold Hermle AG 2,04 390.301.235 46,18% 723.993.893 171,16% nein nein
Mediaset SpA 1,71 11.075.292.181 127,18% 20.544.244.275 321,41% nein nein
MLP AG 2,86 615.921.262 -36,55% 1.142.510.433 17,69% nein nein
Nestle SA 3,34 137.338.820.302 -24,11% 254.758.269.720 40,78% nein nein
Norske Skogindustrier ASA 0,21 29.142.661.180 790,81% 54.058.524.173 1552,41% ja ja
Nutreco NV 2,52 1.653.270.508 0,88% 3.066.753.690 87,13% nein nein
Procter & Gamble Co 3,03 119.316.872.428 -41,10% 221.328.244.275 9,25% nein nein
Rhön Klinikum AG 2,55 1.656.615.912 -19,96% 3.072.959.288 48,48% nein nein
Sanofi 1,39 34.266.522.908 -44,68% 63.563.092.112 2,61% nein nein
Simona AG 1,40 188.071.193 -9,14% 348.864.885 68,53% nein ja
Sixt AG 2,10 1.303.053.086 34,38% 2.417.113.740 149,27% nein nein
SMC Corp 1,39 702.091.906.722 -5,63% 1.302.353.689.567 75,05% nein ja
Svenska Cellulosa AB 1,75 102.183.813.443 -9,36% 189.547.073.791 68,14% nein nein
Takkt AG 1,65 1.002.109.877 86,52% 1.858.875.573 245,98% nein nein
The MC Clatchy Co 0,85 3.593.279.835 891,41% 6.665.396.947 1739,02% ja ja
United Health Group Inc 1,67 46.392.318.244 38,55% 86.055.979.644 157,01% nein nein
United Internet AG 7,29 844.033.882 -69,83% 1.565.650.636 -44,03% nein nein
Wienerberger AG 0,66 2.796.325.789 95,54% 5.187.077.608 262,73% ja ja
Anzahl: Kriterien KBV <=1,5 und Sicherheitsmarge >=30% erfüllt 9 14
Anhang
105
Anhang 5:
Auswertung der Unternehmenskäufe anhand der Kriterien der realisieren Gewinne,
der KBVs und der Ertragswerte
Quelle: Vgl. Bloomberg: Unternehmensdaten, abgerufen am 28.01.2013 und Otte, M. (2012): Transaktions-
liste PI Global Value Fund vom 21.11.2012.
Unternehmen
KBV zum
Erstkauf
Sicherheits-
marge
(9,36%)
Sicherheits-
marge
(6,00%)
Gewinn
Verlust in
Prozent
Ergebnis > 0;
KBV <=1,5 und
Sicherheits-
marge >=30%
(9,36%)
Ergebnis > 0;
KBV <=1,5 und
Sicherheits-
marge >=30%
(6,00%)
Agfa Gevaert N.V. 0,80 213,10% 480,79% -37,46% nein nein
Allianz SE 1,13 -3,28% 79,41% -13,57% nein nein
American Express 5,26 -31,60% 26,88% -38,46% nein nein
Axel Springer AG 1,25 73,42% 221,68% 41,18% ja ja
Bechtle AG 1,48 -9,48% 67,90% 10,20% nein ja
Beiersdorf AG 4,55 -32,83% 24,60% 5,54% nein nein
Berkshire Hathaway Inc. 1,66 -41,56% 8,40% -4,17% nein nein
Bijou Brigitte AG 3,74 -7,36% 71,84% -9,48% nein nein
BMW AG 1,03 77,05% 228,42% -1,05% nein nein
Celesio AG 1,64 48,76% 175,94% 12,93% nein nein
Cie Financiere Richemont SA 0,98 30,42% 141,93% 107,21% ja ja
China Mobile Limited 18,37 -88,60% -78,86% 5,00% nein nein
Frosta AG 1,45 26,20% 134,09% nein nein
Fuchs Petrolub AG 4,41 -13,89% 59,74% -7,09% nein nein
Geberit AG 4,71 -42,70% 6,28% -6,53% nein nein
GFK SE 2,10 -14,24% 59,09% -42,32% nein nein
Henkel AG & Co KGaA 2,03 16,44% 116,00% 3,63% nein nein
Ing Groep NV 1,49 51,27% 180,60% -68,09% nein nein
Intel Corp. 3,07 -9,89% 67,15% -8,94% nein nein
L'Oreal SA 3,21 -40,29% 10,77% -15,33% nein nein
Maschinenfabrik Berthold Hermle AG 2,04 46,18% 171,16% 9,27% nein nein
Mediaset SpA 1,71 127,18% 321,41% -4,23% nein nein
MLP AG 2,86 -36,55% 17,69% 27,78% nein nein
Nestle SA 3,34 -24,11% 40,78% 13,73% nein nein
Norske Skogindustrier ASA 0,21 790,81% 1552,41% 27,86% ja ja
Nutreco NV 2,52 0,88% 87,13% -12,69% nein nein
Procter & Gamble Co 3,03 -41,10% 9,25% 18,09% nein nein
Rhön Klinikum AG 2,55 -19,96% 48,48% -18,13% nein nein
Sanofi 1,39 -44,68% 2,61% 2,21% nein nein
Simona AG 1,40 -9,14% 68,53% nein nein
Sixt AG 2,10 34,38% 149,27% -57,65% nein nein
SMC Corp 1,39 -5,63% 75,05% -3,36% nein nein
Svenska Cellulosa AB 1,75 -9,36% 68,14% -45,61% nein nein
Takkt AG 1,65 86,52% 245,98% -2,99% nein nein
The MC Clatchy Co 0,85 891,41% 1739,02% 1,77% ja ja
United Health Group Inc 1,67 38,55% 157,01% 28,81% nein nein
United Internet AG 7,29 -69,83% -44,03% -4,51% nein nein
Wienerberger AG 0,66 95,54% 262,73% 17,95% ja ja
Anzahl Ergebnis > 0; Kriterien KBV <=1,5 und Sicherheitsmarge >=30% erfüllt 5 6
Recommended