1. - .

2. .. .. .. .. .. .. () , 2003 3. 657.421.32(075.8) 65.05373 93 :... .. , .. , ... .. ,... .. : , ..., ,..., , ..., , ..., , ..., , ...: .. ..., , . .. ..., . 93 ()/.. , .. , .. , .. , .. , .. . .: , 2003. 544 . ISBN 5 8137 0094 3 () , . , : , , . , , , , .ISBN 5 8137 0094 3 .., .., .., .., .., .., 2003 , 2003 4. I () 1. , p pp () . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 81.1. , . . . . . . . . . . . . . . . . . . 91.2. . . . . . . . . . . . . . 141.3. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20 2. p P p . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 332.1. P . . . 332.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 372.3. P . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47 3. , p . 533.1. , . . . . 533.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 573.3. . . 65 4. p, (pp) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 714.1. , . . . 714.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 774.3. . . . . . . . . . . . . . . . . 834.4. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 934.5. . . . . . . . . . . . . 974.6. . . . . . . . . . . . . . . . 99 II () 5. . . . . . . . . 1075.1. () . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1075.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . 1145.3. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1175 5. 5.4. . . . . . . . . . . . . . . . . . 1185.5. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1205.6. . . . . . . . . . . . . . . . 1235.7. P . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1335.8. P . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1355.9. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137 6. p pp () . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1416.1. . . . . . . . 1416.2. . . . 1466.3. . . . . . . . . . . 1536.4. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1626.5. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 180 7. p . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1917.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1917.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 198 8. pp p p . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2008.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2008.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . 204 9. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2339.1. . . . . . . . . . . . . 233 10. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 252 10.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 252 10.2. . . . 260 11. . . . . . . . . . . . . 265 11.1. ., , . . . . . . . . 265 11.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2686 6. 11.3. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286 11.4. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 294 12. p . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 299 12.1. , . . . . . . . . . . . . 299 12.2. . . . . 313 III () 13. pp 352 13.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 352 13.2. () . . . . 371 IV 14. pp: , , . . . . . . . 412 14.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 413 14.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 418 14.3. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 423 14.4. () , , . . . . . . . . . . . . . . . 427 15. p p 429 15.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 429 15.2. . . . . . . . 436 15.3. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 437 16. p pp () . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442 16.1. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 442 16.2. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 449 16.3. () . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 453 7 7. I () , , . , , , , , , , . 1 , () , , , , , . , , , . , , , . . , . , 8 8. , . , , , (), , , . , , , , , , , .1.1. , , , , ( , , ) ( ), . , . , . . . . , , , . , , , . , , . , . , . , , , , , , , 9 9. , . , . , ,, , . . , , , . . , . () . , , . , , () . . , , () , , , . , , , , , , ; , ; , . . . , , , . , . . , 10 10. . , , . , , , , . , , , , , . . , , , , , . . . : , , , , , , , , . . , , , (). , . , , , , , , . , . , . . , .11 11. . , , .. , , , , . , . . , , , , ( . 1, .3). , , . , , . , , , , , , , , ( ), , . . : ( ) , , 12 12. , , , ; , , , () ; , , ; ; , , , . , . . ; , , , .., . , ; , , . , , , ; , . , . , 13 13. . , . , , , . , , , .1.2. . , , , , , . ( , ) ( ). . , , , , , . , . 29.07.98 . 135 , , , . , . : ;14 14. , ; , ; , , , ; , , ; ; , , . : ; , ; , ; , ( ), ; , ; , , , ; ;15 15. . . 16 , , , , , , . , : ; , , ,, , , , . , , , . . , . 17 . , , . , , . . . , 16 16. , . , . , , . , , , , . . , , . , . (). , , ( , ); , , (); , , ; , . , . () (. 132 ), , . . , : . : ( , , ), , , , , , , , 17 17. , , , , . , . , : (); , ,, , . . , : . , , , , , , . , . , , . , . , . , , (. 48 ), . . , , , (). , , ()., , , , goodwill. , 100% , .18 18. , , , . , ,, . , . . , . , , . , , . , , . , , . , , , , , , . () . . , . , , . . , . . , , . , . , , , . , , , , . , , , . , , .19 19. , , , . , , , , . , , . , , , , .1.3. . , , . , , , , .. , : , , , , , , .. (. 1.1).. 1.1. , .20 20. , , , . : , ; , ; ; . ; . , , , , , . . , ; . , ; , ; . , ; . , , ; 21 21. . , , , . , .., , , , , . : , , , , ; ; ..; ; ; ; ; ; ; . : , : , ; ; ;22 22. ; ; ; ; ; ; . () : , ; , ; , ; ; , . , , : , , , , . . , , , , , . . , 23 23. , : , ; ; ; , ; , , , , , ; ; ; . , .24 24. 1.1 , , + , + + () :, + , 50 +25 25. 26 1.1 , + , + , + + + , 100 + , + 26. 1.4. :, ;, ;, . . . , . , , . , . . . . , . , . . . , . , , , . , . , , . : , 27 27. . , , . . , , . , , , , , . , . , . : , . , . , , . , . , , (). . , . . , . . : , , . , . . , : 28 28. , . , . , , . , . , . , , . , , . . , . , , . , ; , , . , , . . , : , , . , , . .29 29. , , . . . , , . , (), . . , , , . . , , . , , . , . . , . , . . . . , ., .30 30. , . . , , ; , , , . , , , , . ., . . , . , , . , , , , , . . , , , . . , . , . : , , , . , . , , . 31 31. , . , . . , . . , , . , , . , . , , . , , . , , , . . , . , .32 32. 2 , , . , , , , .2.1. XX . . . : , .. , . . . . . , . , . , . IX . IX XX , : , , 33 33. . XV. . , . , , . , . XV , . XIX . XVI . :28 1752 . 1754 .19 1765 II , ( ) . , .1779 , 1835 . XIX . 12 1801 (, , ) .1864 . 1860 1880 . 34 34. . , .8 1893 , , .18 1899 . XIX XX , . , . , . , . XIX , . , , , , , . 1870 , , . , , , , , . 1883 . , , , . , , , , . () 35 35. () . 1888 , . . , . . , 8 1893 . 8 1894 . . , I , . . I : , , , , . , , , . , , . . . , . , . , , . , , , . ., . 1796 . II36 36. 30 1796 . , . , . , , , 1879 . ; ; 1895 . . , : , , , , . , , , , . . . , , , .2.2. (International ValuationStandards Committee IVSC), , 50 . . , . IVSC 37 37. , . 50 . IVSC , . , , . , , . : ; ; . , , . IVSC , . , , , . , , , , . , , 1 2, , 3 .38 38. , , , 3. , , , , , , 3. . (), (, ), , , 1987 . ( , , ) . 50 (), . , : ; . 32 . . , 14 . . . () , (), . 39 39. 5 . . , , (), 32 , . . , . . 1986 87 . 1987 . . 30 1989 . , . . . . , , , , . , (FIRREA), 1989 ., , , , . 1992 . (OMB) 92 06, , . : , ;, , .40 40. 1 2 . 3 . 4 5 . 6 . 7 8 . 9 10 . , ,, . , . (ASB) , . , , . , , . , , . . , : , , , , , . , . . , , 41 41. . , , . 10 , , , . . , . 1994 ., . (GOVOFA) 1977 . EUROVAL (TheEuropean Group of Valuers Associations GoVA). , . GoVA , ( ), , , , , . TEGoVA . , , , , . () , 42 42. . , . , , , , , . , , , . , 10 . , , . : ; ; ; ; ; ; , , , , . 43 43. , , , , . 110 1957 , , TEGoVA , . GATT (GeneralAgreement on Trade and Tariffs ) , , , . , . , . , , , . ( ) 11 , , 4 . , , , ( ), 5 6 . , , 7 . , , , 8 9 . 10 , 11 .44 44. , . , , , . . , . . . . , , , , . 1999 ., 20.09.99 . 932 , . , : ; ; , ; , ; , , ;45 45. ; ( ) . (IVSC) (), . 30. . . : , , , () , , . , 46 46. , . , . , , , , , . , , , , .2.3. , , () ( ) ( ). : , ; , ; ; , . ( . surveyor ) XIX , 1861 . , , . , , (, , ..) 47 47. 70 . 100 . (The Royal Institution of Chartered Surveyors RICS), RICS 2 RICS. , 30 , 15 . . . 400 2 . 5 . , , , , , , 7 . , 6 . , , , . 2.1. 2.1. .48 48. 2.2. 2.2. . , (, , , ..). , . , , , , , , . , , , . , , , . , , , , .. , . . , , , 49 49. , , () , . . . , , , . , . , . . , , , (). , . . , , . , . 135 , . . , 24 , : ;50 50. , , ; . 1999 932 20 1999 . , , . , . . , , , . . : 1) ; 2) ; 3) ; 4) ; 5) ; 6) , ; 7) () ; 8) , , ; 9) . 51 51. . 10 . : , , () , , , , , , , , ( ), () . 11 . : , , , , , , , , , , , , , , , . , , , . , , , . .52 52. 3 , . , , , , , , .3.1. , . , , , . , , . . , , , , . , ; , , 1. , . , , . , 1 , , .53 53. , . . , , , . 3 3 , . , , , , , , . . : , ; ; ; ; . . , , , , , . . , , , .54 54. . () , , . . , , . , . . , , . , , , , . , . , , , , , . , , . , , . . . , . , . , , , . 55 55. , , . , , . . , , , , . , . , . . , , , . , . , , ; ; ; , . , , ( ). , , , . , . , , 56 56. . , . , , , . , , .. , . , . , , , . , . , , .3.2. , , , . , . , , . , . , , , . , , , . , , () , , ; ; ; 57 57. . . : ( ). , , . ? . , . , . . , , . . , . . , , , . (. 4) . ? , (). ( , ) () , , ( )( 2). ( 3): ) , , , ; ) , , . .;58 58. ) , , ,; ) ; ) , ; ) , , . : ) (); ) ; ) ; ) . , . ( 7): ) , ( ) ; ) , , , ; ) , ( ); ) , ( ); ) , ( ), , ; ) , , . , ,: ) , , ; ) , , ; ) ; ) , ; ) , ;59 59. ) ; ) ( ); ) . . , , , ; , . , , . . , :800 . ; 12 . . .. , .. , .. , . , , . , . () , . ,, , , , . , , . , . :CCF (Capital Cash Flows) . ;60 60. EF (Equity Cash Flows) , () ;FCF (Free Cash Flows) , CCF, , . , , . . CCF = EBIT + Depreciation Capital Expenditures WorkingCapital Increase Actual Taxes, EBIT (Earnings before Interest and Taxes) ; Depreciation ( , )1; Capital Expenditures ; Working Capital Increase ( , ); Actual Taxes2 Actual Taxes = (Tax Rate) *(EBIT Interest), ( ). ( , ). Interest . ECF. EF = EBIT + Depreciation Capital Expenditures Working CapitalIncrease Interest Debt Payments + Debt Issues Actual Taxes.1 , (R&D).2 ( ) . 61 61. , , : Debt Payments /, Debt Issues /. FCF (Free Cash Flow ) CCF, F . FF = EBIT + Depreciation Capital Expenditures Working CapitalIncrease Hypothetical Taxes [Tax Rate*EBIT], Hypothetical Taxes, Hypothetical Taxes == Tax Rate*EBIT, , , . , : , , . Actual Hypothetial Taxes. : (Sales), $$2 500 000 Unlevered Beta1,00 Rf (Riskfree Rate)12,00% Rm Rf (Risk Premium)8,00% (Debt Ratio), %40,00% (Depreciation), $ $500 (Change in Working Capital) $0 (Capital Expenditures), $ $500 EBIT (%) 20,00% (Tax Rate)30,00% %$90 51762 62. CFECFFCF (Sales) $2 500 000 $2 500 000 $2 500 000 EBIT 20,00% 20,00% 20,00%EBIT$500 000 $500 000 $500 000 $500 $500 $500(Depreciation) ($500) ($500) ($500) (CapitalExpenditures) $0$0 $0(Change in WorkingCapital) $500 000 $500 000 $500 000 (Taxes)$122 845 $122 845 $150 000Actual Taxes = Actual Taxes = Hypothetial=TR * (EBIT =TR * (EBIT Taxes = TR *Interest)Interest)(EBIT)Interest$90 517$90 517$90 517 $90 517 Debt Cash Flow$377 155 $286 638 $350 000 , , , , . , , , . , , , , . , , , . . , , . 63 63. , . . , . , , , , . , , , . , , . , , . (. ) , . , , , , , , . , , . , .( .) . . , , . , . , , . , . , . , .64 64. , , , . . , , , , . ().3.3. . , , , , . . , , . . , . . . : , ; , , , , ; , , , ; ; , ( ), 65 65. , , . : , , , ; , , , ; , ; , ..; , , , , .. . , , . , . . . , , , , () . , . , , . . , , , . , .66 66. , , . , . , , , , . , , , , , . , , , . , , . . , . , . , , . . , , , . , , : , , , . . , 67 67. , , . , . , . , .. . , WACC, , . : , . , , . , , . . = --------------------------------------------------- 100% . - , , . . . . , . = ---------------------------------------------------------- .- , . , 15%, :68 68. Rn i R r = ------------- ,1+i Rr (), Rn (),i . , , . , , , . . . . : ; ; ; . , , EUROMONEY 9 : (25%); (25%); (10%); (10%); (10%); (5%); ; (5%); (5%). 69 69. Delote and Tuch 8 . 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1. *2. *3. * 4. *5. *6. *7. * 8. * , , , . , , , , .70 70. 4 , () , . , . , , , , . . , . , , , , .4.1. , . . , ( ) . , , . , , . . . , , , . 71 71. , , , . . , , , .. . . , , , , . . . , . , , . , , , , .. , , , , . , , , . . , . :1) ;2) ;3) ;4) . .72 72. C , , , , , . , , , . , , . , . () , .. . , , , , , , . , (, , ) , , , , , . : 1. ( , ). , . , : , 73 73. , , , ).2. , (, , ).3. .4. . , . , , , , , . . , , , . , , . , , , , . , , , , , . , , , . , , , . , . , , . 74 74. . , , , , . , , , . , , . , . , , , . , , . , : ; ; ; ; ; ; ; ;; ; ; , ; , ..; , , ; ; , , ; 75 75. ; ; , , ;, , , , ; , . . , , , ,, , , , . : , . , , . , . , , , . , , . , . , , . : , ; , , , , ;76 76. .4.2. , , . . 1. . , . , , ; , , , . , , , : , , .. , , : ; ; ; ; ; . 2. . , , ( , ), . (, , ) ( ). 77 77. , , , , . , ; , , , , , , . 3. . , , , . , , , , . , , , . 4. . , , . , , , . , , . 5. . , () , , , , , . . . 6. . , . , . 78 78. , . , , , . : ; , ; , . : , (. ); , , , , ( ), ( &, , ) (. ); ; , ; , , , , , ; , . , . , , . , , 79 79. . , , . 1. . . , , . 2. . , , . , , , , . 3. . , . 4. . , . , , , / ( ), , . . . :: ; . / : / ; % .: (R0S); (R); (R);80 80. ; ( ); . : ; ; ; . 5. , , : ( , ); ( , ..). :, ;, ( );, , , . , , . , ( ) . ( ); , , , . , , , . : ;; 81 81. , , ; , ; , ; ; . . , , , , , , . . , , . , , ; . . (), . . , . Dun & dstreet .. Nielsen, . Centre for Economic Forecasting London Business School, , Small Business Foresight, . . . , . , 82 82. . . (MIS) (FIS) , , , , .4.3. .1 , , . : 1. . . : . , . , , . . , , , , .1 , , 1. 83 83. . , , , , , . . , , , . , . , . . . , , , . , , : , ; , , , . . . , , . , , , .. , , . 84 84. , , , , . , . 2. . , . , , , , . : , (, ), , ( ); , . ( , , , , , , ..); , ( ); ; ; , . 3. . , 85 85. . , , , ( ) . 4. . , . : ; , / ; ( , ); ; , ( , ); , ( , ). 5. . , , : ; ; . 6. .86 86. . , , , , . : : 1. , . 2. 24 1999 122 () . 3. 25 1998 889 . 4. 10 1998 . 915 4 1997 . 121. 5. 21 1998 . 988 1998 1999 . 6. 1 1998 . 1413 . 7. 7 1998 . 1444 , . 87 87. 8. , 32/2 2 1999 . ( 2/2).9. . ( ): :1. .2. ( ) () (), .3. , , . :1. 1156 13/10/1999.2. 321 01/09/1999.3. .4. , . : . : , ; , , . 1. . :88 88. ; ( ); (, , , ); ; (, , , ); ; ; . 2. . , . 3. . : ( , ); . 4. . ( , , , ) , , . . . , . , , : 89 89. , ; , ( , , ); , ; ; , (. 2): ; ; ; ( ); , , ; ; ; ; ( ) ; ; () ; ;90 90. ; , , ; ; ; , ; , ; , ; ( ) , ( ); , ( ); , ; , ; , ( ); . , . , , . 91 91. , . , . , , , . , , . , . , (, ) , . 2 , , . , , . . , , , . , (, ), , , , . , .92 92. . , , . . . . , . . , ( ), , , , . , , . , , , , , , . , , .4.4. . . . : 1. . 2. . 93 93. 3. , , . , , . , , , . : ( 1 , 1); ( 2 , 2); 5 3 ( , 5 3). . , (. ). : , . 20 5 3 ( 01); , . 17 5 3 ( 1); , . 18 5 3 ( 3); , , (. ).94 94. , . 510 1 , . 625 626 1 , , , . , , . , : ; ; ; . ( , ). :;;. . , , . , . : 95 95. (/ ) ( ); ( ); ( ); ( ); : ( ); ( ); ( ); ( ). , , . , , . , : ( ); (, ); ; ; (, ); (. , , ); .96 96. 4.5. , . , . . . (), , (). . 1, , . , , . , , , . . , , , . . , , , . . , , , , . .1 Martin. Information technologies, 1983, Oxford Press. 97 97. , . , , , , . , , , , , , , . , , , , . : , . , . , , , . : , . : , , , , , . : . , . , :: , . , . , , .98 98. : , . . , () , , . .: , . , . ,, . : : ; . , . , , , . . , .4.6. . , ( ). (, , ), , , .99 99. , . , , , ( 1 2 , , , , . .) , , . , , . , . , . , . , , udit pert 1: 1C: 7., , , , , . , udit pert , . . , . . , (,International Accounting Standards, IAS). IAS ,100 100. , , , , IAS. . , , , , , . , , , . , . , , , , , . (, ) . , ( , udit pert) . , , , . , , , . , , , , , , , . , . , . 101 101. , . : . , , , , . . , ( S Word) . , , . . , . . . , , , . , . , IAS . , , , . , , , , 102 102. . : . udit pert. , , . , , . , , , . , , . (: ( ) , udit pert ( ) ) . +, . 4.1 udit pert + + + txt + + + + + + + + 103 103. udit pert , ++ + ++ + , ++ + ++ + + ++ ++ + + + + + + + + ++ + , . , , , . , , , , . Audit Expert , 104 104. . Audit Expert , . , Audit Expert. , , Audit Expert, / , : , , .. ( ) , . Microsoft Excel. . , . ( ) Forecast Expert ( ). , . , . , , , , . , , .105 105. MS Excel : , ( ). , . 4 16 . MS Excel, , .106 106. II () , , , , (). : , , , . , , , , , . , . 5 , . , . , , .5.1. () , . . 107 107. , .. , , , , . , , . . , . . . , , . , , , . . , , , , . , , . , , . , , . , , , . . , , , . . , .108 108. , . , , , . : , , , . , , ; , . . . , . . , , , . , , , , , .. . , , . , , , 1 . , . , . , , . , .1 . 109 109. . , , . . , . , . , . . . 5.1. :V = D/R, : D ; R . , , .. 5.2. 110 110. () . , , , , . . , , , . . = 1 () : = .1 : ; . :1. .2. .3. .4. , .5. .6. .7. .8. .1 , 5 1996 . 71 5 1996 . 179. 111 111. 9. , . , : ;, . . , , , , . . , , . , : ; ; ; . , , . , ; . , , . , , , .112 112. : , . , : , , , , , , , .. . () , . . .. 5.3. . , ( ), , . , , . . , . 113 113. 5.2. : 1. . 2. () . 3. . 4. . 5. . 6. . 7. . 8. . 9. ; 10. , ; 11. . 12. . () . , , , . : 1. . 2. , . . ( ) , 114 114. , . : 1. . ; ; . : , , ; ( ..) 2. . () ; + ; ; + ; . : : , . :115 115. * 25% ____ * , (, / , / ..). , , , . : 1. . 2. . 1) : ; . , , 01.11.01 . , . , , , . , , . , 116 116. ( , ). 2) . . () + ; ; + ; . : .5.3. : (). . , , . . , , , . , , ,, .., , . , , 5 10 . 117 117. , , 3 . : ( , ), . , , . , , . , , ( , , ..), .5.4. . , , , . , , (, ). 1999 (15 11), . , , , (150160 350380 ) , .118 118. : ; . ( , ). , : , . , . . ( ), (, ), , . : 1) . 2) . , , , . , . , , , . , . , , , , , .. 119 119. 5.5. : ; . . . , , , , .. . . , (.. , ), . : ; ; ; ; ; ; . . . . . ( 120 120. ), . . , . . . . . . . . ( 1) . . , , . , , . , , . , 1 . 05 2000 . 117 . 19 2000 .121 121. , . . , , . , , ( , ..). , , (, ). , , ). . : ; ; . . : 1) ; 2) . , . = ( 1 0), : ( , ); 1 1 ; 0 .122 122. . ( , , ) . c , , . , , , , . , , . , .5.6. , , . , , . , , , .123 123. , . , , , (), . . : : 1) . 2) , . 3) . 4) ( ). 5) . 6) (). 7) , . 8) (, ). , . , , , . ( ) . (, 124 124. ), () 8 . ( , ..) 5 . . (). () : R = Rf + ( Rm Rf ) + S1 + S2 ,: R ; Rf ; , , , ; Rm ( ); S1 ; . S2 . (Rf) . , . : ( ri ri ) ( rm rm ) ------------------------------------------------------- ,- ( rm rm ) 2: ri i ; r i ; rm i ; rm .125 125. : ; . i (ri) (, M) (%). (rm) (M ) (%). , . rm ( ) , . , , , . , , : , , ; . , . , , , , , .126 126. , , . , , . ( ) . . , , . . . ROA (Return of Equity) ROE (Return of Assets), , . . :ROE = Profit/Equity,ROA = Profit/Assets. 3 5 :ROE=E/S*S/A*/A/E,ROE=(EBIT/Sales/Assets*Sales/Assets E/Assets)*Assets/E*(1 E/EBT). , , .. . , . , , , . . ROE R , . . 127 127. , . 1 . , :EBITDA/P Earnings before Interests Taxes, Depreciation andAmortization ( , 1 );EBIT/P Earnings before Interests Taxes ( 1 );EBT/P Earnings before Taxes ( 1 );E/P Earnings ( 1 ). , . , , . ,, . , , , ( , , ..). , , . . ROA, CumM WACC% rate ROE x x x x x128 128. , x 129 129. x 1. , , . 2. , , . 3. W . 4. , .. . , . 1 . 5. (R, R) , , .. . .130 130. 6. % , . , . .. , . ROA,CumM WACC % rateROE1. 2. 3. 4. 1. : (). 2. : (); ( ); ( ). 3. W : (). 131 131. 4. : ( ); ( ). 5. R, R : (); ( ). 6. % : (); ( ). : 1. . . 2. , .. . , , , . 3. W . . 4. . 5. (R, R) , . 6. % , .. % , , . , , , . ,132 132. , .5.7. , . , , . : 1) . 2) . 3) ( ). . , . . : 1) , . 2) . : ocmV ocm = --------------- ,-Rg: V ; ; g ; 133 133. ( ); R . (V) . , . : 1) . 2) . . , , : 1 = -------------------------- ,- ( 1 + i ) n 0,5: ( ), ; i ; n , . ( ) , . : 1 - = ----------------- , ( 1 + i)n134 134. : ( ), ; i ; n (5 ). .5.8. , () . () , . , , () . , , . . , . , (, ), , , .. .135 135. , , . () . () ( , , ) ( ) . . , , . . : ; ; , , , ; , , ; , , ; , ;136 136. .5.9. ( ) . : V m = V m = M , --------------- K: Vm . . . . , . : 1. . 2. . 3. . 4. P . , () , ., , : ( , ); ( , ); ; ; : /, / . , . , , 137 137. . , 2 , 2 . , , . . , , , , . , . , , , , . , . . . , . , , .:. .30 .1 =3034 .2 =6837 .3 =11141 .4 =16444 .5 =22015 =593138 138. 593 : 15 = 39,5 . , , . = + b ,: i ; i ; b /, : y b( x- ) a = -------------------------------- ,n n ( xy ) ( x ) ( y ) d = -------------------------------------------------------------- , n( x2) ( x )2 n . . . . , , . , , / . : 1. , . 2. . , . , , , . , , , .. . , , .139 139. . , . , : . ( ): . .140 140. 6 () , , , ; , . : , , . . . . , , .6.1. : , . , , . , , , , . , , . , , . , , , . , , . 141 141. , . , , , , , , , . , . , , , , . , . . , , , . , , , , , . , . , . , . ,.. , . . , , , . 142 142. , . , . , . , . , , , . . , , , . , . . , . , . , . , . , , . 1. . 2. . 3. . , , , , . 143 143. . , . , , . 100% , . , , . . . , 1,22,0 . : 0,751,5 , . . , , : 1 , , , . , . , , . , . 7. , 144 144. , . . , , . . . ., , 100 . . , 3000 . ., 300 . .1. 3 000 : 300 = 10.2. :100 10 = 1 000 ., , , .. . , , , , . . , . . . , , . , . .145 145. : I . . II . . III . . IV . . V . , . VI . . VII . .6.2. . 1. () . 2. . , , . , , . , , , . . , , ,, AK&M, , / , . , . , , , . , 146 146. , . . , , , , , . . . 5 . , , . , , . , , . , , . , . , , . . , , . . . , . , . , , .. . .147 147. . , . , , . . , . . , . . , , , . . , , , . , , . . . , , , . : . 85% , , 20% , . . . , 148 148. . , . , . . , , , , . , , , , . . , , , . . , . , , , , , . , , , , . , , . , : , . , , . , , . , 149 149. , . , , , , , . . . , , . , : . , . . . . : . . . . , , , , , , , . . , . 150 150. . , , , , , . , ( ), . , . . . . , , . , , , , . , , . , , , . , : ; . , . 151 151. . , , , . . . , , , . . : , ; , ; , , ; , . , : 1. 12. 23. 34. 4152 152. 5. 56. 7. 8. 9. , ,, , : ; ; ; . , , , , , , , . , . . .6.3. . , . 153 153. , , , . . . : 1. . . . , , . 2. : , , . . , 12 , , . : . : 1. /. 2. / . 3. / . 4. / . : 1. / . 2. / . . , . , , .154 154. , . /, / , .. . , . , , , .. ,.. , , . / , , , . , . , . , . , . / , . , . , , . . . 155 155. . , . , . , . / , . , /. / , , . , , . / , . , . . , , .. . , .. . , . / , 156 156. . , . , .. / , , , . , , . / ;/ , , . / (, , ..). / . , , /. , / , , . . , , , . / , . , . 157 157. 1. .2. .3. : .4. . / / . , , , , , . / / , . , , . , . , . , , .158 158. / , : ) : , , ; ) , . . / , , , : ) , ; ) , , , ..; ) , , ; ) , , , . : , ; , ; . , , , . , , , . 159 159. . , . , , : ; ; . : , , , . , . , , . () . . . , . : , , min 0,95 0%, max 4,2 100%. , 1,34, 8,92% = (1,34 0,95)/ (4,2 0,95).160 160. , . , ., , : . , () . . , , . , , . . , , , , . , . . 1. / 55 0,6332. / 46 0,313,83. / 40 0,14,0 50,8 161 161. , , . . . , . , , . . . , . , , . , , , . , , , . , , . , .6.4. , 162 162. $100 000 $3 . , (). , , . . , , . , . : , ( ), , . . , . , . . , . , . . , . , , , , , 163 163. , . , , , . . , , , .. . , , . , , . , . , , . , , , , , , , , , , .. . . , . , , , , . .164 164. , , , . , , . , , ., . , , , , . , ( ) / // ) MIN MIN IN . 1. 3,05,0 1,03.2. 2,04,0 1,02. 3. 47,0 4. 0.5 1,5 245. 1.02,0 0,35 0.6. 07. X X X 0 8. 37 X X 1,03.9. X X X 0,52.10. X X X 1,03.11. 2,03,0 X X 1,02. 165 165. 12. X X X1,53.13. 3,05,0 X X1,03.14. 3,06,0 X X2,05.15. , 3,06,0 X X2,03.16. 2,04,0 X X0,75 2.17. 2,03,0 X XX18. XX X X0,519. 4,06,0 X X1,03.20. XX X X0,521. XX X X1(.)22. 1,02,0 X XX23. XX X X1,03. 24. 2,04,0 X X1.0. 1. 5,012,0X X1,5 , 2. 7,010,0X X1,53. 8,012,0X X1,54. 6,012,0X X3,05.5. XX X X1,53 6. 2,05,0 X X1,0 7. XX 1,251,52,05.8. 4,06,0 X X0,759. XX 0,050,15 0,510. 2,04,0 X X0.75 11. XX X X00.12. XX X X0,513. 5,012,0X X1,54.14. 2,04,5 X X0,5166 166. 15. XX XX1,5316. 1,02,0 XXX17. XX 0,75 1,023.18. XX XX19. 3,06,0 XXX . 1. 3,06,0 X1,03. 2. X X2,54,3. ()2,05,0 X1,03,4. 4,06,0 X1,5 . 1. 9,015,0X1,54.2. 9,010,0X3,06.3. 8,012,0XX4. 3,05,0 X2,04.5. 3,07,0 X1,06. XX X1,25 3 . 1. 2,57,0 XX 2. 3,07,0 X1,03. 3. 2,04,0 X1,03.4. 2,05,0 X1,53. , , . , . , . 167 167. , . , , , , , , , . , , . , . . . , . , . . , : . , , , , . . , . , , , , , . . , . , , 168 168. , , , . . (, , , , ), . . , , . , , . , . . , , . , . , . . . , . ., . , , , . , . . ,, . , 1990 , ; 169 169. , , 25 30% . , . , . . , . . , , , , . . , , . , , , ., , , . , . , 1015 . . , . , , , , , . . , . , , . , 170 170. . , . . , .. , . . : , . , , , , .. . . . , , . . , , . . . , . , . , , . . , , , . . . , , , , . , , . .171 171. . . , . . , , , , . , , . . , , , , , . , , , . . , , , , . . , , . : , , , . , , , , , , . , . . , , .172 172. . . , , , , . . ,, , , . , , , .. , , , , . ., . , . . . , , . . . , 30 50% . , 20 , . , 173 173. . , 90 , , 100% , 20% , 30% , 41% . : 1. / ; 2. / ; 3. / . , , . . , ( ). . ( ), ( ), , . , , . . , , . . , , : , ; , , . .174 174. . , . , . ,, .. . , , , ( ). , , . . . , . (NR NR) , (F). , , , . . , , , , , , , , , , , . , , . : ; ; .175 175. , . : 1. , . + + 2. ( ). + 3. . + (N) . (N) . (F) , : . ( , ). , , , . . , , , , . ., . , , . , ,, , ,176 176. . , . . , , , . . . I. . . 01.01.01.01. 01.01. 2000 . 2001 .2002 1. : 950012500 13000 130008500950095008500 8500900010500 9000 26500 31 00033000 305002. : 15800 15000 14500 16500 12200 13500 14000 12500 28000 28500 28500 29000 54500 59500 61500 5950014000 19500 21000 2100040500 40000 40500 38500 54500 59500 61500 59500 177 177. : 1. ( , 1,5 ). 2. ( , ). 3. ( ). 4. ( ). $ 480 000 , , 50000 430 000 430 000 220000220 000 210000210000 , ..: 90000 62500 152500 45000 45000 0 (+) 30000 30000 7500(+) 700014500 20002000 25002500 7000( ) 70000 1000950178 178. 0 (+) 35000 35000 35003500 65006500 35003500 20002000 2500( )2500 0 45004500 15001500$120000$57500 . : 1. ( ). 2. ( , , ). : 1. ( ). 2. ( ). II. . , . () $57 500 (+) 30 000 (+) 7 000 ( ) (+) 2 500 (+) 6 500 $103 500 179 179. III. . . , : 1. (NR) $430 000 2. (NR) $35 833 3. , (F) $103 500 (NR) $430 000 ANR *0,50 $ 215 000 (NR) $426 758 $ 35 833 NR *6,1 $218 5816.5. . , , , , , . , . , , . 180 180. , . . , . , , . , ,, , . , . : 1. . 2. () . 3. , (). . . . . 1. . . , , , . , . 181 181. , , . , , . , . , . 2. , , . , , , , , , , . , , . . , . 3. , . . , , . 1 +1. , , , . 1, . , 0,7, , 0,4. . .182 182. , , , , , .. . , () , . . 4. , . , . : Ln (V) = a + b*Ln (),: V ; ; a, b . , , EXCEL, ( ) . 5. . , , . , . . , . .183 183. , . , . , .. , . . , (R2). , (), .. , . R2 , . , 0,7. , . , , EXCEL . 6. . , ( ) , .. . , , , . . , 184 184. . , , . . , .. , , , , . ( ), . , , ( ) ( ). , , , . , . , , . . : , . , , , . :1. . , .185 185. 2. , ().3. ( ).4. .5. .6. .1. . , . , , , , ( , ), .. . (). . , . () . . 1 0. , , . 186 186. .2. . , , , . 0,7, .3. . , . :: m n; n ( ); m ( ) Z ; R (S) ; Y ; U ; V ; A ( m n , r ); F r m. . , Excel XLSTAT, , , . 187 187. , , . ( , ) . , , , ( ), , . , , , , , . , . , , . , , , , . , . : , . . , , ,188 188. . , . (). , . , : ( ); ; . . , . , . , , . . : / ; / ; / ; / ;/ ; / . . , . .189 189. . , , , , , . , , . , , , , . . , , , . . . . . , . () , .190 190. 7 , . , , . , .7.1. : . . , . , , ( , , , , ) . : ; ; . : . . , . . . . . .191 191. , , , , : 1. . 2. . 3. . , , . 1. ( ). 2. (, ..) ( ). 3. , ( ). , , , , , . , , , . : , , . : , , . : : 1. . , 192 192. () 1969 , ( , ). ( 1 3) 1969 . , : ( ,, , , ); , ,, , , . . 2. , 1969 . 3. 1969 . 1984 . , 1984 94 11.05.83 1984 ; 4. (: , , , ( ). 5. . , , . ) . . . . 193 193. , 53 86 (), , ., ,1990. ) . , . , , , , . . ) . , , , . , , , , , , , , , , . , , . , , , , . () . , .. , . . .194 194. , , . : 1. . 2. . 3. . . 4. , . 5. , , . 6. . 7. . : 1. . 2. . 3. . 4. . 5. , . 6. ( , ) . : , ( ), ..195 195. , . , . , . : , ; ; ; ; ; . : 1. . 2. . 3. . 4. . 5. . , ( ), , , , , ( ). 196 196. , . . , , , . . : 1) ( , , ..): , , . , , , ( ). , , , , 2000 . risMach; 2) : , , : , %0 , , 5 , 10 ,15 , 20 ,25 30, 35197 197. 40 ,50 60 , , ..65 70 , 75 , 80 , 85 ,90 , 95 , 100 , , ( ) .7.2. : 1. , : , , . . 2. . : ( ). ( ). 3. . 4. . , 198 198. ( , , ) .5. .: , , , . , , , , . , , , ..6. . , , . .7. . ( ) .8. , , .9. (, ..) . , 64 , .10. , (). 26.12.95 . 208 ( 13.06.96 .) .199 199. 8 . , , .8.1. (. 307): () () , , , .. , . () (. 2) , . , , , . () ( ) , . , , , , . , , , , , .200 200. ( ), ( ) , . ( ) , . . , , , . 2530 . () , ( ) , . , (, ) , , , , , ( , ) , , , . , , , . , , 201 201. , . , : ; ; , ; , ; , . , , , , . 1. ( , ) . . , , . () . , ,.2. ( ) . , ( ), , (, , ), .202 202. , , , .. , , . , , , . :1) (), , , 0,53% ;2) . 23% , . () , , . : ; , , ; ; , (, ), , . . . , 203 203. , /. . .8.2. , , , .. . . . , : : ; ; () ; ; . : 1) ; 2) ; 3) . 12 , , , . : , , , .. ( ), 204 204. , , , . , . , . . . , , , , , , , , . , . , . 10 , , ; : , ; ; .., .., .., , . .., , . ( ) , 205 205. . , , , , , . , . , . , , , . : N I F PV = -------------------t + --------------------- ,( 1 + R) ( 1 + R)Ni=1: PV ; I , ; R ; F , ; N () ; t () . , ., , , :206 206. F -PV = -------------------- . ( 1 + R)N , (, ), : PV = --- .IR . , (, ), . . . . , . () 1998 . , , ( ) : , 3 . 207 207. . . , () : = 100% , : ( ), ; . : -TC = ----------------- , ( 1 + i)n: , ; , , ; i , n , . ( ) (, , ). ( ) . .208 208. () : PC = . , , , , , . , , , . , (), , . , . : , . : , ( 31 12.08.1994 .). : , . , . . , .209 209. : C = N K1 ,: ; 1 , (t) : 1, t m 4; K1 = 0, t > 4. t 4 , .. , ( , ), ( ) , , 1. . . , . . () ( ), (t), , , .1 20.12.94 2204 ( ).210 210. , () :1 - M+t . K = ------------ 1 + R , (). 31 12.08.1994 . :6 K1 + --- ( K1 K1 ) T K = ------------------------------------------------------------- ,2: 1 ( ) ; 1 ; 1 , 1 = 2; 6 ; . , 1, , 6 , . , 1, , 6 , , . : 1 - --------------------- , K l 1K2 = ( 1 + R)M 0, K < 1 R . , . 211 211. , (MFD , RBC .). , , , , ( ), .. . , . , , , , , . : 1. ( r1), ( , ). 2. ( r2), , . 3. ( r3), , . r , i . , , , , , . : = i, i* , . , 212 212. . , r1, r2, r3, , . : r3 > r1 > r2, .. , , . , . , , . , , . , . , ( 4 , , ). , . , . , 2001 . 213 213. : 1. . , , . 2. , . 3. ( , ). 4. . . , : , , (). () , : 1. . 2. ( , , ). 3. . 4. . , , , . .214 214. 1. , . . , : ( , , ); ( 5 , , , , ); ( , ); ( , , , ); (, ). , , ( , ) . , , , . 215 215. 8.1 () . , %((), % ) /1 / 2 42 0,6 , 0,7 / 3 0,2 0,25/ 4 / 5 () , . 2. . :216 216. 1. , , , ;2. : ( , , , ..), , , , . . , : ; ; . , , , . ( ). 8.2 1 % 1 360% 80%2 , 3100% 3 2 ()() 100%1 .. .: ,1998 .217 217. 4 2 50 60%, 70 80%5 220 40% 6 120 50% 3. . . , : , , . () , , . 8.3 , %1 .2 .3 .4 .5 .6 .7 ( )8 .100%218 218. . , , , . . 4. . () , , . , , , , , , , , , . , , , ( , (). : 1 -Fp = ----------------- , ( 1 + i )n: Fpv ; i ; n () . 5. , () 219 219. . , . . (&M, , .), , . (, ) , .. , 1. . , , , , . , / . , , . , , , , .1 , (. 6 2001 . 519)220 220. , , . : 1. , . 2. , . 3. ( ) . . 8.4 13 05 98 1 2 3 4 5 6 0,8 0,6 0,4 0,2 0,10,01 8.5 , , 11 2 3 4 5 5 0,650,350,250,100,05 0( )1 .. , 2000 . 221 221. 8.6 , 1 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 12 12 24 . . . . . . . . 24 .,. 0,025 0,050 0,075 0,100 0,150 0,300 0,500 0,750 0,9500,975 0,950 0,925 0,900 0,850 0,700 0,500 0,250 0,050 , , , . ( ) , . , , . . : K = 1 % . , . , .1Financial management CARANA Corporation USAID RP. Moscow, 1997.222 222. , : ; , , , ; , . , , . .. . , .. 4 . : , , ( ). , . . , , . , , , , . , . . .. , , , , . , , , , . . , () . . 223 223. , : . : . , . , . . , . , : , . . , . 3 . : . , . , .. , . , , , , . , , . , .224 224. : . , , , . , . , , , , . , , . , , , . , , , , , , . , , , , , , , . . . , .. ,, . , : ) , , , ; ) . 225 225. . , , . , , . . , . , , . , , , . . , , . I 500 , . . II , , , . III , . , . , . IV . 226 226. . I. , : . V . , . , . II . . VI , . . , , . , , , , , , . .. 1 , , , () . : 1. t .1 .. . 2000, 4.227 227. 2. . , , ; ( ); (, , ..); , ; , . : + = . : ( 1 + i ) t = ( 1 ) ( 1 ) -------------------------------------------- -1 + + ( 1 ) -------------------- . --------------------------------------------- - 1 + 1 + : ( 1 ) 1 -------------------- ( 1 ) + -------------------- ( 1 ) - - 1 + 1 + = -------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ,( 1 + i ) t : ; , ; i . , , . : , 228 228. t ( ) ( ). , , ; ; , 24%; , 1%; , 20%(10% ); t . t = tl + t2, tl ; t2 ; , , . = 0 . : = 1 --------- .: ; ( 1). ( == 20%) : = ( ( 1 ) 0,75367 0,24 + 0,2 ) 0,76 .-------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------( 1 i ) t 0,24 , , . , , , . . , :229 229. = ----------------t . (1 i) , , . , . , . . , , , . .. , .. , , , . , . 1. , , . , , . :Exp ( RT ) 1 S = S 0 ------------------------------------- , RT Exp ( RT ) S , S0 , R , T ().230 230. 2. (OPM Option PricingModel). , , , , , , , , . Ex, t. : Ex = E Exp ( Rt ) [ N ( d2 ) ] , d2 = ln ( p E ) + [ R + ( 2 ) ] - t , 2 t ------------------------------------------------------------------- t:P ;E ( ) ;R ; . 3. ( ). , , :S0S = ------------------------ , - ( 1 + r j ) nj:j % ,n (). 4. , . , 3, . . , , . 231 231. , , , , . . . , , . . . , , , .232 232. 9 9.1. . , , ( . 142). , , , , , . , , , , , . , , , . . , , . , , , , , (), () . ; , , , , , , . . , , 233 233. , , . , , , . , , , , . , . :, , ;, , , , ; , . , . , , ; , . , : , . , , . , .234 234. , . . , , , , , , . , , . , . , , . . , , : ; ; (, ); ;, ;, ; ;;. . , , , , , . . .235 235. . 1. : .2. 3. . 4. 5. () (, ,) (, .)6. , , 236 236. 7. 8. (, )9. , , 10. , 11. 12. , (, , ), 13. , , . ( )14. . . () ) . , . . () () , , . ) , , ; ) , . , , , 237 237. () , , , . , . .238 238. () , 239 239. . . , 240 240. 241 241. 9 101 4 8 101 2 6 101 3 6 10 1 4 6 101 4 6 101 4 8 101 2 6 101 4 6 101 2 5 6 5 6 7 101 3 1 3 5 10 9 101 4 8 101 3 7 101 4 5 101 3 5 101 2 7 101 3 6,5 10 1,1 3,79.2. , . , , . , . ( ) (..) . , , , , , . , , .242 242. .. , .. . , . 2 , .1) (Vm = : ) (1 + R) R .2) . . ( ), , .. 2 .1. , . 2 :1.1. , , ;1.2. , ,. 243 243. 1.1. ; R R R:R = R + R = R + R + R,: R ; R . R . . ( ), , . R 2,2 2,8% ( ). . , . R R , . , ( Business Valuation News, 1992,. , , ). , : 1) 2) 3) ( ) 4) / 5) 6) 7) . % 05% . 244 244. , , : 1) . . 5%. 2) . , . 5% . 3) . , 4%. 4) , . 3% . 5) , , ( 5%). 25%. . 6) . , , , . , . 3%. 7) , , . 0%. : R = 20%. ( ) R , , , , International Risk Management. 1. , ( 1997 .), , . ....245 245. () , 1 911,2 2 31,33 51,34 91,35 81,36 51,37 31,4 8 31,49 9 1,510 71,711 21,8 12 3 1,913 10 1,914 91,915 10 2,0 16 10 2,017 62,0 18 92,0 19 10 2,120 102,2246 246. 10 ( , ) :R pc = ( B i P i ) : P i = 233 : 33,5 = 7% . (, 1997 . , , .) : Rp = Rp+ Rpc == 20 + 7 = 27%. 12%, : R = 12 + 27 = 39%. (). , . : (Capital Assets Pricing Model); ; (); . : . : , , , (, ) ? :R = Rf + (Rm Rf),: R ( ), ; Rm ; . (Rm Rf) ( ) .. (Rm ..Rf). . 247 247. ( 4 8%). ,, , : 5,0%; 6,9%; 1,5%. , .. 6,5 % . , . ( 4 8%), , .. . , .. . (Rm Rx) .. , . ? 1 m m 1. ( 0 m m 0). = 1 .. . > 1 .. , . . , . < 1 . , 10% 10%, 248 248. , . = 1. 12%, 10%, , = 1,2. 8% 10%, , 0,8. , , , , . , , : ; ; ; , .. .. . , 2 : ( ) . , . .. i i . : i = ( ij ) : ( j ) ,n = ( nj ) : ( j ) ,: ij () i .. j ;j .. j ;j j . ij ( ) ( ) ( ).j , .. (. ).j ( ). & . . . & ,249 249. 3 : , , . , , . , 1. . 2. . 3. . 4. , . 5. . 6. . .2 , , . ( ) , . (5 7) , , . . , . , , . , , (, ) . . , , . : W (Weighted AverageCost of Capital). , ( ), :250 250. R = + : ; ; , . , : 1. . 2. , , . , , , (, , ). , :TC i = ( i cov ( i, ) ) : ( 1 + C ) ,: i i ; i i ; , : = ( C ) : , 2: ; 2 , ; v(i, ) i , :cov ( i, ) = p ( s ) [ is i ] [ s ] ,: (s) 3 (,, )S = 1, 2, ..., m , Ss = 1; is i s ; i i s ; s s ; . . 251 251. 10 . . .10.1. : , , . , , . , , . , . , , , . , , , , , .. :( 135 29.07.98 . 208 26.12.95 . )252 252. ; ; ; ; ; ; () , ; ; ; , 200 . : . , ; , . ( ); ; , . , . () . , , , , .253 253. : , , , ; ; ; , ; , . , ( , , ..) . , , . . , , . (); , , . : , . , . : ,, , , , , , , , . . . , 254 254. . , . . 10.1. 255 255. . . , , . . , , , . . . . . ( ). . . , . . . . , : 1. , . 2. , , . 1. , , .256 256. 2. , . 3. . 1. . 2. . 3. , , , . 4. , , , . , . , . 1. , , . 2. . 3. . : 1. ( ), . 2. , , . 3. , . 4. , , .257 257. 5. . 6. . : = + . : 1. . 2. . 3. . 4. . , , , , . , . 5. , , , , , , , , . . 6. . 7. , , . , , , , .258 258. : 1 . . 2 . . 3 . . 4 . . 5 . . 6 . . 7 . . , , . . , : , , , . , , . . , : , ; , , ; 259 259. , . : . , , () () . , . ., . . , , .10.2. () , . , , . 260 260. , . . . , , . , . ( ). ( ) ( ) , , , , , . , , , . , , , , ( / ). , 1952, , , , , . . . , , . , , . , 261 261. . n . i (i) Rij Pij, : nEi = Rij Pij ,j=1: ij = 1; n . , , , , . , . , , :ni = Pij ( Rij Ei ) 2 .j=1 , . , . , , , , , . . . i n. Wi (1 = 1, ..., > n), : n E = Wi Ei .i=1 , , . 262 262. , , , . . . (. . ) , . , ( ) , . , , . , . ik . , :nn V = Wi Wk Cik , i = 1k = 1 , 1 = k 1 . , , , , (.. ) XI . , : . , , . , . , .. Xi : 263 263. n Wi = 1. i=1 ( Xi), . , , .. , , , . , () , , . : ( = 0) , M. T, . (M) , ( ) . (Zoj) . ( (Ztj) , , ) . , . , , , . , . . , . , , , : , . , .264 264. 11 , , , , . , .11.1. . , , , , .1 . , . : , , , .. , , , , . , , . . , . , 1 : . . ... .. , ... .. .: , 1998.265 265. , . . , , : , , , , , : 1. , . 2. . 3. . 4. . 5. , 1. , , , . , , , , , . , , . . . , , 1 135 29 1998.266 266. , . , . : ; ; ; , 1. ( ) : ; . ; ;; . ( ) . , , , . , , . , , . , . , . , , . 1 . . . ... .. , ... .. .: , 1998.267 267. , , . , . , ( , ), : , , ; , , , , (, ); , .11.2. . , , ( , , ). , . , , , . , , , . , , . . , . . , () . ? , . , ,268 268. , , () . . , . , : C1 + C2 + C3 + ... + CT ,: C1, C2, CT (1 = 2 = 3 ... , CT (N), .. = + N). , , , .. (NPV) . , C1 - C2 - P = NPV ( C1, C2, C3, ..., CT ) = ----------------- + ------------------- + ... + -------------------- .CT - ( 1 + R) ( 1 + R)2( 1 + R)N (R) . , , . . 10%, 3 . 5%. NPV : $10 - $10 - $110 - NPV ( XXX ) = ------------------------ + -------------------------- + -------------------------- = ( 1 + 0,05 ) ( 1 + 0,05 ) 2 ( 1 + 0,05 ) 3 = $9,52 + $9,07 + $95,02 = $113,62 , , , , . NPV, :269 269. C1 -C2 - C1 -E ( NPV ) = ----------------- p1 + ------------------- p2 + ... + -------------------- pT ,(1 + R)( 1 + R)2( 1 + R)N: 1, 2, , . NPV NPV . . 10%, 3 . , . 2% . . : 1,00 10,000,98 9,80 2,00 10,000,96 9,60 3,00 110,00 0,94 103,53 5%. NPV = $113,62. NPV = $107,48. NPV , , , ( , ). , NPV, , . . , , . , . NPV . , 0.270 270. . , . , : NPV = PV () P0, 0 . NPV, . , , , . , NPV 0. , 0 NPV. . , $100. IRR (100, 10, 10, 110) = 10%, IRR (100; 9,8; 9,6; 103,53) = 7,8%. . , . , , , . , , . . . , , . :271 271. . (, ) :C1 C2CT100 -P = ----------------- + ------------------- + ... + -------------------- + -------------------- .- --( 1 + R ) ( 1 + R )2( 1 + R)T ( 1 + R )T , : . , , . (Rexp) (Rrf) (RP), .. R exp = R rf + RP . : , , . : = + + + + 1.1 , ,http://www.cbonds.ru272 272. , . ( ); , ( )., , . , ( ). , , . , . , , , . ( . 1). : 1) . 2) (, ) . . 273 273. 3) . 4) , , , , . , . . , , , . . 10%, 7,8%. (2,2%) . , . . , . , 10 ., , . . , . ? , , . , ( , ). pd. , 274 274. , (1 d) . , , y : y + pd y = ----------------- , (1) 1 pd y . d y y . (1), , : y + pd d = y y = ----------------- y . (2) 1 pd , 6%, , , , 60% (, 1 d = 0,60, . . d = 0,40). (2),, , : d = 0,09 + ( 0,40 0,06 - 0,09 = 0,0313 ,) -------------------------------------------------1 0,06. . 3,13%1. , , . , , , :1. 10%, , 85%.2. 100%, . , , .. . , , , 1 : ., ., .. .: , 1999.275 275. . . ( ) . . , 2,2% . , 7%. 0,8%. . . , , . , , , . , , ,.. . , , , . , , , , . . , . . , . . . , , . . , .276 276. , , , ,, . . 277 277. , . : , . : , 7%, , 10%. , 2 . 7% 10%, (1+7%)(1+10%) 1=17,7%. , . ? 2 17,7%, , 2 : (1+17,7%)(1/2) = 8,5%. , . , , . , 278 278. , ( ). , , . , . , : . . , , , , . , , . , , , , , , . , , . , , . . , , . ., , . . , , . , . , , , , . , , , . , . ., . , , , . 279 279. , , , , 2%1 ( , 4 5%) . . , . (.. ), : . . ( ). , , , . , (, , , , ..), , ( , , ..). , , , .. , , ( ), , , , . , , , . , .1 ., ., . . .: , 1999.280 280. , , , 1. , . , ( ), , 1000 () : 20 ( ) = 50 . ( ). . , 20 , 900 . (45 20). , 47 ., 940 ., .. ( ) , . , 950 ., 47,5 . , 20, 47,5 ., ( ), 47,5 . , , , , ., ( ) , , , (. ). . , , , 1 : . . .: , 2000. 281 281. , .. , 5 1000. 10% . ? 1100 . 55 . (, ). 55 ., 1100 . , 1100 ., . 55 ., ( ). , , . 1100 ., , 14,7%. 1100 ., 14,7% . , , , : , .. , . , ( ) . , . , ( ). () : 282 282. . , , , (Black, Scholes). 1. . , , , :S = R ,: R = S / S S , , S ( ); K = 1, ( ), K = K , , 2. , , , . , , , , , . , , . , . 1 .. . . 2. 1998.2 , . , , R, . (. .) 283