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GS건설 (006360) 기업분석 | 건설/건자재

2011년 05월 06일

Analyst 윤진일 ☎ 02 6915 5677 [jinil.yoon@ibks.com]

매수(유지)

목표주가 151,000원

현재가 (5/4) 124,000원

KOSPI (5/4) 2,180.64pt

시가총액 63,240억원

발행주식수 51,000천주

액면가 5,000원

52주 최고가 130,500원

최저가 67,300원

60일 일평균거래대금 614.0억원

외국인 지분율 41.4%

배당수익률 (10.12월) 0.9%

주요사업 2011F 매출비중

토목 10.0%

주택 17.3%

해외 37.5%

주주구성

허창수 외 18 30.44%

Templeton Asset

Management Ltd 외 1 13.40%

주가상승률 1M 6M 12M

상대기준 4% 9% 25%

절대기준 7% 21% 52%

GS건설 주가추이

0

500

1, 000

1, 500

2, 000

2, 500

10.0 4월 10. 08월 10. 12월 1 1.04월020 ,00040 ,00060 ,00080 ,00010 0,00012 0,00014 0,000

KOSPI(좌)GS건설(우)

(p) (원)

(단위: 십억원,배) 2009 2010 2011F 2012F 2013F

매출액 7,377 7,893 8,275 10,786 12,875 영업이익 568 521 557 651 728 세전이익 508 525 544 651 711 순이익 383 407 413 493 539 EPS(원) 8,382 7,574 8,022 9,488 10,382 증가율 (%) 8.4 -9.6 5.9 18.3 9.4 영업이익률 (%) 7.7 6.6 6.7 6.0 5.7 순이익률 (%) 5.2 5.2 5.0 4.6 4.2 ROE (%) 12.1 11.8 11.0 11.9 11.8 PER 12.8 16.4 15.5 13.1 11.9 PBR 1.7 1.8 1.6 1.5 1.3 EV/EBITDA 9.7 10.0 9.6 8.4 9.4 주: 2011년 손익계산서부터 IFRS 연결 기준 적용 자료: Company data, IBK투자증권 예상

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주택 리스크로부터의 탈피(脫皮)를 기대한다!

1분기 실적은 부진했으나 충당금 반영을 감안하면 전반적으로 양호

IFRS 별도 기준 GS건설의 1분기 매출액과 순익은 각각 1.9조원, 825억원으로 매출

액은 전년동기대비 1% 증가했고, 순이익은 전년동기대비 14% 감소했다. K-GAAP

기준 영업이익은 1,054억원으로 컨센서스 1,320억원에 미치지 못했다. 영업이익 부

진의 이유가 주택대손을 포함한 261억원의 대손상각비와 순 금융보증부채 37억원

(신규 107억원, 환입 70억원) 반영 때문임을 감안하면 실적은 무난한 수준이다.

주택 충당금 감소와 해외사업 확대로 11년보다 12년 실적개선 폭이 클 전망

08년 금융위기 이후 지금까지 동사는 노출도가 컸던 미분양주택과 PF 지급보증 부

담을 축소 중이다. 현재 미분양과 PF 지급보증은 각각 1,066세대, 2.57조원까지 감

소했고, 5월 가양 아파트 사업(PF 1,000억), 2분기말 청진동 오피스 사업(PF 5,690

억)이 착공되면 PF는 2011년 연말 1.7~1.8조원까지 낮아질 전망이다.

주택 부문 외형이 10년 2.3조원에서 11년 1.4조원으로 감소해 동사의 순이익은 10년

4,070억에서 11년 4,130억원으로 완만한 상승이 예상되나, PF 보증 부담을 올해

1.7~1.8조원 이하로 축소한 이후 2012년부터는 본격적인 이익 증가가 가능할 전망

이다. 09년 수주한 대형 프로젝트의 착공이 본격화되고 있고 해외수주 역시 09년

6.5조원, 10년 6.4조원에 이어 11년에는 8조원으로 증가가 예상되기 때문이다.

2012년부터 본격화될 해외사업 실적 개선이 투자의 초점

해외사업(이집트 정유공장)과 주택 부문 매출액 전망을 낮추고 2011년 EPS를 8%

하향하였으나 이집트 정유공장의 7~8월 중 착공가능성, 해외사업 수익성이 예상을

상회할 가능성을 감안해 목표가는 하향하지 않았다. 2분기 실적과 이집트 정유공장

착공을 확인 후 목표주가 조정 여부를 결정할 계획이다. 적극적인 인력채용과 2012

년 이후의 해외부문 실적개선을 감안하면 장기 성장기조는 유효하다고 판단한다.

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GS건설 윤진일 ☎ 6915 5677

해외사업(이집트 정유공장)과 주택 부문 매출액 전망을 조정해 2011년 EPS를 8% 하향

하였으나 이집트 정유공장의 7~8월 중 착공가능성, 해외사업 수익성이 예상을 상회할

가능성을 감안해 목표주가는 하향하지 않았다. 2분기 실적과 이집트 정유공장 착공을

확인 후 목표주가 조정 여부를 결정할 계획이다.

표 1. GS건설 IFRS 별도 기준 실적 상세표 (단위: 십억원)

10.1Q 비고 11.1Q(F) 비고

실적 전년동기대비

매출액 1,895 1,908 0.7

매출원가 1,647 1,672 금융보증부채 107억원 신규 설정

매출총이익 248 237

판매관리비 대손상각비 70억 설정 132 대손상각비 261억 설정, 지급수수료 63억 YoY 증가

기타영업손익 -21 1) 환관련 손익 -371억 2) 대손손익 11억 (환입 178억, 대손 160억) 3) 금융보증

부채 환입 70억 4) 기타 손익 71억 => 기타수익 1066억, 기타비용 1276억

영업이익 136 84 -37.8

금융손익 -11 27 1) 환관련 손익 162억 2) 이자손익 13억 3) 금융보증부채환입 90억

세전이익 125 111 -10.9

순이익 95 82 -13.6

마진 (%)

영업이익 7.2 4.4

세전이익 6.6 5.8 결론 원가에 net 금융보증부채 37억 (107억-70억)

순이익 5.0 4.3

자료: GS건설, IBK투자증권

표 2. GS건설 미분양주택 및 PF지급보증추이 (단위: 십억원)

08.4Q 09.1Q 09.2Q 09.3Q 09.4Q 10.1Q 10.2Q 10.3Q 10.4Q 11.1Q 08년 합 09년 합 10년 합

미분양 (세대) 7,969 7,332 5,695 4,852 4,061 3,382 3,245 2,491 1,414 1,066 7,969 4,061 1,414

PF지급보증 4,969 4,569 4,415 4,161 3,479 3,574 3,230 3,129 2,514 2,570 4,969 3,479 2,514

주택대손 48 12 0 0 11 6 6 0 31 48 24 44

PF손실충당부채 143 34 48 32 44 23 16 18 39

50

(영업+영업외) 143 158 96

주: 주택 관련 대손은 판관비의 대손상각비, 영업외비용의 기타대손상각비와 기타영업외비용으로 반영 자료: GS건설, IBK투자증권

표 3. 실적 추정 변경 (단위: 십억원, %)

수정후 수정전 변동률 (%)

2011F 2012F 2013F 2011F 2012F 2013F 2011F 2012F 2013F

매출액 8,275 10,786 12,875 8,691 12,028 13,877 -4.8 -10.3 -7.2

영업이익 557 651 728 583 742 789 -4.4 -12.3 -7.7

세전이익 544 651 711 586 770 819 -7.1 -15.4 -13.2

순이익 413 493 539 444 583 621 -7.1 -15.4 -13.2

영업이익률 6.7 6.0 5.7 6.7 6.2 5.7

수정EPS(원) 8,022 9,488 10,382 8,717 11,329 12,058 -8.0 -16.2 -13.9

주: IFRS 연결 기준 자료: GS건설, IBK투자증권

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GS건설 윤진일 ☎ 6915 5677

표 4. 건설업 IFRS 계정 이해

구분 세부내용 지침

원가 금융보증부채 (A1) IFRS 도입하며 새롭게 반영하게 된 PF 보증부채, 시공사의 신용을 고려한 보증요율(예 0.7%) 적용 ex) 11.6월 마산에 PF

1,000억원 지급보증 X 0.7% = 7억원

판관비 대손상각비 (B1) 미분양 현장 중 프로모션을 실행하기로 시행사와 공식적 합의가 완료된 사업장 손실 반영

기타 수입 금융보증부채 환입 (A2) IFRS 도입 후 새로 반영한 PF 보증부채 중 환입된 부분

외환이익 (C1) 금융자산 제외

파생이익

기타충당부채환입(대손상각환입, B2)

매도가능증권처분이익

유형자산처분이익

배당금수입

임대료

잡이익

기타

계

기타 비용 외환손실 (C2) 금융자산 제외

파생손실

매도가능증권처분손실

투자주식감액손실

기타의대손상각

기타충당부채전입

유형자산처분손실

기부금

잡손실

기타

계

영업이익

금융수익 금융보증부채 환입 (A3) IFRS 도입할 때 일시에 PF 보증부채 중 환입된 부분 반영

파생상품 거래 및 평가이익

외환환산손익 (C3) 차입금 등 금융자산 관련

외환차익 (C4) 차입금 등 금융자산 관련

배당금수익

이자수익

금융비용 대손충당금 (B3) 미분양 현장 중 프로모션을 실행하기로 시행사와 공식적 합의서는 없으나 내부적으로 실행하기로 결정된 부문에 대한 충당

금

파생상품 거래 및 평가손실

외환환산손실 (C5) 차입금 등 금융자산 관련

외환차손 (C6) 차입금 등 금융자산 관련

이자비용

세전이익

자료: IBK투자증권

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GS건설 윤진일 ☎ 6915 5677

표 5. GS건설의 연도별 해외프로젝트 실적 추정 (단위: 십억원)

프로젝트명 시작일 종료일 총도급액 2007 2008 2009 2010 2011F 2012F 2013F 2014F

QP LAB PJ 2004.01 2009.06 241 30

(04년 수주로부터 매출 ) 30

카타르 Laffan refinery PJ 2005.04 2009.10 400 90

Linear Alkyl benzene 2005.12 2009.10 212 30

(05년 수주로부터 매출) 90

오만 Sohar Aromatics PJ 2006.07 2009.12 1,265 350

(06년 수주로부터 매출) 350

오만 살랄라 메탄올 PJ 2007.03 2010.04 790 230 130

태국 HMC PP PJ 2007.07 2009.11 147 55

구찌 골프장 조성공사 2007.12 2012.11 24 5 5 5 5 5

구찌 골프장 건축공사 2007.11 2012.11 19 4 4 4 4 4

이집트 ERC refinery* 2010.08 2014.09 2,420 73 363 847 774 363

(07년 수주로부터 매출) 9 294 212 9 9 0

타크리어 그린디젤 PJ 2008.01 2011.06 1,376 165 330 605 275

태국 PTT LNG PJ 2008.02 2011.06 480 58 115 211 96

Aramco 마니파 가스 PJ 2008.08 2011.10 325 26 91 130 78

GS 사이공 TBO 도로 2008.04 2012.11 186 40 40 40 40 40

아르메니아 예레반

복합화력발전소

2008.01 2010.04 300 90 150 60

GS사이공 자이 리버뷰 팰리스 2008.06 2012.11 101 25 25 25

KNPC new refinery Pkg 1 2008.07 2011.03 49 20 10

(08년 수주로부터 매출 ) 379 771 1,082 514 40

루와이스 4th NGL train 2009.07 2013.07 1,435 57 187 430 502 258

싱가폴 depot C913 2009.08 2015.07 261 10 40 40 40 40

싱가폴 depot C911 2009.03 2015.07 172 10 30 30 30 30

하노이-하이퐁 도로7공구 2009.01 2011.01 167 25 62 80

루와이스 #2 정유 RFCC 2009.12 2014.01 3,421 239 753 1,368 1,061

루와이스 #7 2009.12 2014.02 572 40 126 229 177

기타 222 254

(09년 수주로부터 매출 ) 6,028 222 254 102 598 1,459 2,169 1,566

베트남 라구나 프로젝트 2010 2012 67 27 27

오만 SNDC 2010.1.12 2013.8.12 307 61 80 80 86

태국 IRPC 프로필렌 플랜트 2010.8.2 2012.8.30 92.2 37 46

방글라데시 230KV

Siddhirgani PJT

2010.11.1 2012.3.31 9.3 5 3

캐나다 오일샌드 2010.8.19 2012.10.18 357 125 196

오만 바르카 발전소 2010.9.24 2013.4.1 390 12 105 195 78

오만 소하르 2 민자발전 2010.9.24 2013.4.1 332 10 90 166 66

바레인 환경 플랜트 2010.11.1 2013.1.31 81 8 32 40

타크리어 통합 파이프라인 2 2010.9.16 2014.2.16 713 71 285 285

호주 비료공장 2011.6.30 2014.12.10 3,249 162 487 1,300

사우디 십켐/한화 EVA 2010.12 2013.8 443 89 177 177

(10년 수주로부터 매출 ) 798 1,694 2,033

해외확보매출액 합계 (A) 222 642 1,763 1,951 2,780 3,913 3,599

해외 신규수주 3,086 2,887 6,466 6,387 8,000 8,500 9,000

신규수주로부터의 매출액 (B) 192 320 1,460 3,470

해외매출액 예상 (C) 1,729 2,224 3,100 5,373 7,069

주: 착공 재개되기 전까지는 실적 추정에서 제외했음 자료: GS건설, IBK투자증권

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GS건설 윤진일 ☎ 6915 5677

질의응답

1분기 GS건설의 실적은 어떠한가?

실적은 IFRS 별도 기준으로 발표되었다. 매출총이익 2,369억, 판관비 1,315억이며 과

거 K-GAAP 기준의 영업이익은 대략 1,054억원이다. 환관련 손익, 자산처분손익이 기

타영업손익으로 반영되면서 210억 정도 손실이 발생해 IFRS 영업이익은 844억원이고,

금융손익부문 영업외 금융수익이 267억 발생하며 세전이익은 1,111억이 나왔다. IFRS

기준을 적용하면 영업활동과 관련한 환 관련 계정이 영업윗단으로 반영되므로 영업이익

보다 세전이익이 재무상태를 잘 알려줄 수 있는 지표가 될 것이다.

1분기에는 해외 수주모멘텀이 강하지 않았던 것으로 판단되는데 언제부터 보다

의미있는 수주가 가능할 것으로 보는가

수주목표 16.2조 중에서 해외는 8.8조(80억불)를 차지한다. 전체 수주 중 2분기 5조, 3

분기 5조, 4분기 5조를 전망하며 연초에 가이던스로 제시한 16.2조 수준은 달성할 것으

로 예상한다. 상반기 쿠웨이트 탱크(5.5억불) 기수주하였으며 로이스트 또는 우선협상

자 된 것이 약 40억불 규모다. 쿠웨이트 2개 7.4억불, 베트남 정유 포함한 2개 16억불,

우즈벡 8억불, 브라질 5.4억불, 금주 싱가폴 토목 1억불, 건축 1억불을 합쳐서 3억불

로이스트가 있으며 5월 달부터 인식될 것이다. 5월부터 인도네시아 10억불, 오만 수르

복합화력 7억불, 쿠웨이트 와라 5.5억불, 22억불의 결과를 기다리고 있으며 긍정적으로

보고 있다. 상반기 중 40억불 이상 수주할 것으로 기대하고 있다.

해외 수주 CAPA와 향후 인력운용 계획은 어떻게 되는가

국내에서만 1,200명을 신규채용할 계획으로 연말에는 국내 엔지니어 2650명, 해외인도

법인을 합쳐서 2,950명 정도 될 것이다. 인력을 뽑는 이유는 전년도에 수주 사항을 수

행하기 위함이며 올해 수주하게 되면 내년에 1,200~1,500명 정도 추가 채용할 계획이

다. 국내의 인력 수급이 좋지 않기 때문에 인력의 다변화를 꾀하고 있으며 현재 300명

규모의 인도법인에서 200명 추가 채용할 뿐 아니라 인도나 영국 필리핀에서도 고용할

예정이다.

각 사업 부문별 GP마진은 어떠한가

사업부문별 기준 (해외 매출액이 각 사업부별로 배분) 토목 8.6% 플 14.1% 발전 11.9%

건축 8.9% 주택 18.9%. 주택 매출 감소해 20%에서 조금 감소, 토목 작년 1Q 11.2%

에서 감소. 토목은 착공현장 늘면서 신규현장 100% 원가율 반영했기 때문임.

충당금 반영 규모는 어떻게 되는가

IFRS로 기준이 바뀌었으며 작년까지 누계로 9,000억이 반영되었으며 900억 환입이 이

루어졌다. 올해 1분기는 추가로 498억을 반영하였으며 359억이 환입되며 넷으로 139억

반영되었으며 주택관련 리스크 반영 잔액은 대략 8,260억 수준이다.

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GS건설 윤진일 ☎ 6915 5677

K-GAAP 기준으로 영업외 부문에 대한 Sales Breakdown 은 어떻게 되는가

기타 영업 쪽에 환관련 371억 정도의 손실이 발생하였으며 대손충당금 환입 178억, 대

손 반영 160억, 금융보증부채환입 70억으로 기타영업손익은 넷으로 마이너스 210억 기

록하였다. 금융수입 및 원가 쪽(영업외) 환 관련 +162억, 이자손익 +13억, 금융부채 환

입 90억으로 금융수입 쪽에서는 267억 이익이 났다.

연결 기준으로 1분기 실적 추정치는 어떠하며 대손상각비용에서 환입된 내역을

알려주길 바란다. 또한 1분기 B/S는 어느정도 되는가

연결회사는 파르나스를 포함하여 20개 정도이며 이를 감안한 연결 매출은 2조로 추정

된다. 대손상각비 환입은 주로 금융보증 부채가 환입이 된 부분이다. PF 지급보증 부분

이 과거에는 영업외쪽에 기타 대손충당부채 계정으로 반영했으나 현재는 금융보증 부채

라는 항목으로 원가 단에도 들어가서 일부 원가단에도 영향을 미치게 된다. 개선 이유

는 보수적으로 주택에 반영했던 것을 리스크 부분이 줄었거나 갚거나 해서 환입하게 된

것이다.

1Q B/S는 자산이 10조 1,900억, 부채 5조 6,100억, 자본이 3조 5,700억, 매출채권 3

조 9천, 매입채무 1조 4천, 현금이 1조 2,890천억 차입금 1조 300억 순현금으로 약

1,582억 수준이다.

IFRS가면서 부채비율이 증가할 것이다는 얘기가 있었는데 부채비율 증가하는 영향은

어느정도이며, 미착공 PF가 대부분인데 진행사항이 어떻게 되는가, 아울러 미분양에

대해 언급해달라

연결에서 PF관련하여 부채비율 부분에 대해서 먼저 원칙적으로 말씀드리면 잔액의

0.7%를 반영하게 되어있다. GS건설이 3년 동안 리스크 있는 PF에 대해서는 5~10%정

도 쌓았기에 추가적으로 쌓을 것이 그다지 없는 편이다. 작년말에 금융보증 부채가

1,784억이고 1분기에 107억을 신규 설정하였다. 금융보증부채 환입이 발생하여 1분기

PF지급과 관련하여 1,682억 정도 쌓여있다. 앞으로는 PF가 줄기 때문에 환입이 발생

할 것이다.

미착공 PF는 2조 정도이며, 가양, 첨단 프로젝트를 시작하여 연말 1.5조까지 PF잔액을

줄일 계획이다. 수도권은 주택시장회복에 약간 더 시간이 필요할 것으로 예상된다. 청

진동은 중간에 유동화를 시킬 것으로 5,700억원 PF 중 올해 내로 정리 가능할 것이다.

미분양은 3월말 기준 1,066개, 늘어난 것은 거의 없기 때문에 지금은 1000개 미만으로

조금 더 떨어졌을 것으로 판단한다. 분양도 가양자이를 제외하고는 재개발/재건축이 주

를 이루기 때문에 큰 영향은 없을 것이다.

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해외 쪽 매출 1분기 성장이 저조한 듯한데 어떻게 보아야할 것인가, 채무보증관련해서

부채금액이 올라가는 부분이 있는가

해외 매출은 작년 2.2조, 올해는 4.1조로 발전환경 수주 플랜트 RRE2가 2분기부터 크

게 기여한다. 해외 매출 중 플랜트, 발전/환경, 그룹공사 1.2조 계획인데 서브원 쪽에서

발생하는 포기물량 2,000억 정도를 감안하면 매출은 2분기부터 정상궤도에 오를 듯으

로 판단한다. 해외 매출은 4.1조는 올해 가능하다.

해외 법인은 시공보증이 거의 없으며 베트남은 연대보증 서서 차입금으로 잡혀있기 때

문에 연결로 가도 기존에 있던 사항이라 추가적인 영향은 없다.

주택 연간 타겟 추정치의 변동이 있는가 연간 주택 공급계획이 만세대가 안되는데

내년도에 대한 방향성은 어떠할지 알려주길 바란다

주택 매출은 1.3조 정도 보고 있다, 현 단계에서 가이던스가 바뀔 사항은 그다지 없으

며 공급하는 것은 만개이고 달성 가능한 목표라고 본다. 지방 상황이 좋으며 중단 현장

들도 중소형으로 전환하면서 새롭게 분양을 준비하고 있다. 만개 중 5,000개는 재개발/

재건축이다. 내년에는 만개보다 많을 것으로 전망하며 서울 4,000, 수도권 1,000개,

지방 5,000개로 내년부터는 본격적으로 수도권에 공급하면서 만 개 이상 공급 가능할

것이다.

시장기대보다 GP마진이 작은데 해외 쪽은 좋고, 주택은 평이한 수준이다. 토목은

신규 현장이 일시적으로 낮게 가는데 세그먼트별 마진 트렌드는 어떻게 될 것인가

토목의 경우 2~4분기 수주가 집중되어 있어 1분기에는 거의 하지 못했다. 토목 해외는

싱가폴, 베트남에서 인식할 것들이 있으며, 국내는 3~4분기, 플랜트는 2분기~3분기

사이에 많다. 전체적으로 수주는 각 분기별로 5조원인데 플러스 알파는 4분기 가봐야

알 수 있을 것이다.

마진의 경우 연결 기준으로 12.8%로 유효, 토목 쪽 부분이 신규 현장이 많아 원가율

100%로 보수적으로 가는 것을 제외하면 특별히 좋지 않은 부분은 없다. UAE쪽에 수주

한 RRE가 올해 매출이 일어나며 이쪽 원가율이 좋기 때문에 해외 마진은 문제없을 것

으로 본다. 분기마다 완성, 시작 효과가 있지만 전반적인 트렌드는 13%정도로 해외는

유지가 될 것으로 예상

판관비율이 많이 증가한 이유와 연간 기준으로 어느정도 나올 것인가

10년 1분기에는 1,000억, 5.6%였고 금번 분기에는 1,315억, 6.9% 정도로 260억 정도

증가했는데 대손상각비 261억 설정해 작년 대비 191억 늘어났고, 1분기에 수주 실패비

용을 포함한 지급 수수료 부분 63억이 포함되어있다. 연간 판관비율 타겟은 6% 수준이

고 달성 가능할 전망이다.

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이집트 ERC 관련, 현지상황에 따라 어느정도 영향이 있겠는가, 또한 라스타누라,

페트로 라빅 등 사우디에 대한 Exposure 확대 노력은 어떠한가

먼저 ERC 관련하여서 론이 두가지 형태가 있는데 자기자본금 투입(스폰서 그룹) 타인

자본(debt 파이낸신)이다. 후자는 완료되었고 우려사항은 타인자본보다는 자기자본 투

입하는 것 중의 일부가 이집트 정부에서 투자하는 부분에 기인한다. 그 부분에 있어서

정부가 바뀌어 그전 정부에 대한 보증이 유효하다는 언질을 받은 상황이다. 매출부분은

11년 1,700억정도 잡혀있으며 공사 일정을 보며 7,8월에 공사를 시작할 수 있을 것으로

보인다.

사우디에 대한 전략은 유지하고 매년 하나 정도씩은 수주하여 마켓은 유지하는 것이다.

사우디에서의 경쟁의 틀이 기존 시장과는 좀 다르기 때문에 기본적인 생각은 마진을 많

이 훼손하면서까지 진행시키지는 않을 것이다. 비중동 부분에서의 수주 다변화를 노리

고 있다. 와싯과 샤이바 입찰에서 떨어지긴했으나 저수익성 수주는 피하고 있다. 향후

입찰은 라스타누라, 알제리, 카타르 라판, 쿠웨이트 클린퓨얼 탄자니아 발전 프로젝트

등 지역과 공정을 다변화하여 대응할 계획이다.

매출채권이 3조 9,000억이 증가 요인과 1분기 순현금도 줄어든 이유, 그리고 기타

영업손익에서 환손실 발생은 어떠한 요소 때문인가

매출채권 부분은 IFRS 전환에 따른 효과로 자산과 부채가 같이 늘어났다. 진행매출에

있어서 진행보다 청구를 덜한 것은 자산, 더한 것은 부채로 처리하는데 예전에는 자산

부채를 상계하여 넷으로 처리했으나 IFRS에서는 총액기준으로 보여주게 되어있다. 현

실화시키다보니 자산과 부채가 모두 증가되는 효과가 발생했다.

순현금 줄어든 이유는 중소기업 상생 정책으로 인해 현금 비율을 50%에서 지금은

70~80% 정도로 증가 때문이다.

환손실에 대해서는 헷지 기조 정책은 변함 없으며 중간에 다른 파생을 통해 손실은 없

고 회계 기준이 바뀌면서 작년 연말 기준으로는 선물환을 걸어놓으면 반대로 자금 들어

오는 부분은 상계하였으나 올해부터는 선물환 평가하고 반대되는 자산 부채도 평가함에

따라 발생하는 갭이다, 환 손실은 원화 강세로 나타난 것과 IFRS로 기준 바뀌어서 발

생한 것으로 환투기나 환 관련 익스포져 헷징을 잘못하여 발생한 손실은 없었다.

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표 6. 분기별 실적 예상 추이 (단위: 십억원, %)

2010 2011F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q(P) 2Q(F) 3Q(F) 4Q(F)2010 2011F 2012F 2013F

매출액 1,939 2,054 1,807 2,092 1,908 7,893 8,275 10,786 12,875

영업이익 132 152 126 111 84 521 557 651 728

세전이익 101 186 127 113 111 526 544 651 711

순이익 77 140 102 89 82 408 413 493 539

영업이익률 6.8 7.4 7.0 5.3 4.4 6.6 6.7 6.0 5.7

증가율

매출액 6.4 0.4 -8.0 35.5 7.0 4.8 30.3 19.4

영업이익 11.0 -4.0 -36.1 19.5 -8.2 6.9 16.9 11.9

주: 2011년 1분기는 IFRS 별도, 2011년 연간부터 IFRS 연결 기준 적용 자료: GS건설, IBK투자증권

표 7. 분기별 수주 추이 (단위: 십억원, %)

2010 2011F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q(P) 2Q(F) 3Q(F) 4Q(F)2010 2011F 2012F 2013F

건축 449 548 728 423 450 2,147 1,900 1,600 1,600

토목 184 81 120 435 20 820 800 800 800

플랜트 210 266 346 48 41 871 1,000 1,000 1,000

주택 847 634 814 709 462 3,003 3,000 3,100 3,100

환경 476 171 60 170 154 877 1,200 1,300 1,400

해외 229 7 1,273 4,878 630 6,387 8,000 8,500 9,000

합계 2,393 1,708 3,341 6,678 1,757 14,105 15,900 16,300 16,900

수주잔고 28,938 29,149 29,149 34,826 34,826 42,791 48,675 53,099

주: 2011년 연간부터 IFRS 연결 기준 자료: GS건설, IBK투자증권

표 8. 분기별 매출액 추이 (단위: 십억원, %)

2010 2011F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q(P) 2Q(F) 3Q(F) 4Q(F)2010 2011F 2012F 2013F

건축 303 316 309 498 493 1,425 1,416 1,428 1,443

토목 221 236 219 275 207 952 830 793 761

플랜트 199 158 146 103 93 606 649 698 808

주택 596 718 539 396 234 2,288 1,435 1,489 1,650

환경 101 89 115 133 122 438 505 636 745

해외 520 537 480 688 759 2,224 3,100 5,373 7,069

파르나스 외 340 370 400

합계 1,939 2,054 1,807 2,092 1,908 7,893 8,275 10,786 12,875

주: 2011년 연간부터 IFRS 연결 기준 자료: GS건설, IBK투자증권

표 9. 분기별 원가율 추이 (단위: %)

2010 2011F

1Q 2Q 3Q 4Q 1Q(P) 2Q(F) 3Q(F) 4Q(F)2010 2011F 2012F 2013F

건축 93.2 91.2 95.6 86.6 91.1 91.0 91.5 91.0 91.0

토목 87.6 88.5 90.6 91.5 90.9 89.7 91.0 91.0 91.0

플랜트 89.9 88.5 66.1 81.4 85.8 82.4 85.5 87.1 87.2

주택 81.8 87.4 86.8 73.1 80.5 83.2 80.6 84.1 86.6

환경 84.1 90.5 90.6 88.0 88.4 88.3 88.7 89.0 90.4

해외 90.2 81.9 83.4 97.0 86.7 88.8 87.8 88.0 88.2

파르나스 외 84.0 84.0 84.0

합계 87.5 86.9 86.4 87.9 87.6 87.2 87.2 87.9 88.4

주: 2011년 연간부터 IFRS 연결 기준 자료: GS건설, IBK투자증권

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손익계산서 대차대조표

(십억원) 2009 2010 2011F 2012F 2013F (십억원) 2009 2010 2011F 2012F 2013F

매출액 7,377 7,893 8,275 10,786 12,875 유동자산 5,894 6,552 6,491 6,641 7,219

매출원가 6,422 6,882 7,219 9,485 11,382 현금성자산 1,467 1,742 1,364 1,078 1,335

매출총이익 955 1,011 1,057 1,301 1,493 유가증권 0 340 48 -48 48

매출총이익률(%) 12.9 12.8 12.8 12.1 11.6 매출채권 2,684 3,305 3,526 3,706 3,900

판관비 387 490 500 650 765 재고자산 429 290 422 514 609

판관비율(%) 5.2 6.2 6.0 6.0 5.9 기타 1,314 1,215 1,179 1,343 1,376

영업이익 568 521 557 651 728 비유동자산 3,052 2,786 2,958 3,146 3,279

영업이익률(%) 7.7 6.6 6.7 6.0 5.7 투자자산 1,628 1,334 1,360 1,493 1,626

EBITDA 601 553 580 675 733 유형자산 1,422 1,449 1,595 1,650 1,650

EBITDA마진율(%) 8.1 7.0 7.0 6.3 5.7 무형자산 3 3 3 3 3

영업외손익 -60 5 -13 0 -17 기타 0 0 0 0 0

이자손익 15 -10 8 20 20 자산총계 8,946 9,338 9,449 9,787 10,498

외환손익 -70 28 5 5 5 유동부채 4,194 4,588 4,204 4,250 4,508

지분법손익 22 29 -15 -5 -5 매입채무 1,497 1,769 1,815 1,828 2,001

기타손익 -27 -43 -11 -20 -37 단기차입금 200 494 200 211 211

세전이익 508 525 544 651 711 기타 2,497 2,324 2,190 2,211 2,295

세전이익률(%) 6.9 6.7 6.6 6.0 5.5 비유동부채 1,453 1,165 1,318 1,198 1,205

법인세 125 118 132 157 172 사채 610 299 400 226 226

계속사업이익 383 407 413 493 539 장기차입금 12 12 10 10 10

중단사업이익 0 0 0 0 0 기타 831 854 908 962 969

당기순이익 383 407 413 493 539 부채총계 5,647 5,752 5,522 5,448 5,712

당기순이익률(%) 5.2 5.2 5.0 4.6 4.2 자본금 255 255 255 255 255

EPS(원) 8,382 7,574 8,022 9,488 10,382 자본잉여금 239 240 240 240 240

BPS(원) 64,630 70,249 76,940 85,014 93,780 자본조정등 664 593 572 562 552

DPS(원) 1,000 1,000 1,400 1,600 1,800 이익잉여금 2,141 2,499 2,860 3,282 3,739

EBITDAPS(원) 11,783 10,850 11,365 13,230 14,374 자본총계 3,299 3,586 3,927 4,339 4,786

투자지표 현금흐름표

(12월 결산) 2009 2010 2011F 2012F 2013F (십억원) 2009 2010 2011F 2012F 2013F

Valuation 영업활동현금흐름 522 208 300 211 552

PER(배) 12.8 16.4 15.5 13.1 11.9 당기순이익 383 407 413 493 539

PBR(배) 1.7 1.8 1.6 1.5 1.3 유무형자산상각비 42 43 34 36 17

PCFR(배) 10.7 12.6 11.6 10.3 11.6 외환손익 70 -28 -5 -5 -5

EV/EBITDA(배) 9.7 10.0 9.6 8.4 9.4 지분법손익 -22 -29 15 5 5

배당수익률(%) 0.8 0.8 1.1 1.3 1.5 운전자본증감 148 -298 -333 -259 -206

성장성 기타 -99 114 177 -59 202

매출액성장률(%) 7.4 7.0 4.8 30.3 19.4 투자활동현금흐름 52 -113 154 -378 -288

영업이익성장률(%) 18.7 -8.3 6.9 16.9 11.9 유형자산증감 -9 -28 -145 -56 0

EBITDA성장률(%) 16.8 -7.9 4.7 16.4 8.6 투자자산증감 -74 -141 -41 -130 -130

순이익성장률(%) 0.3 6.4 1.3 19.6 9.2 기타 136 56 340 -193 -158

효율성 FCF 644 134 12 153 210

ROE(%) 12.1 11.8 11.0 11.9 11.8 재무활동현금흐름 111 -163 -524 -24 -104

ROA(%) 4.5 4.5 4.4 5.1 5.3 차입금증감 201 -6 -356 -163 0

ROIC(%) 13.8 10.8 10.4 11.9 12.5 자본증감 3 0 0 0 0

운전자본/매출액(%) 7.9 11.1 13.6 14.1 12.3 배당금지급 -26 -51 -51 -71 -82

안정성 기타 -67 -106 -117 211 -22

차입금/EBITDA(배) 1.6 1.7 1.1 0.7 0.6 현금증감 685 -68 -71 -190 160

이자보상배율(배) -35.5 57.1 -69.9 -32.7 -69.9 기초현금 760 1,445 1,377 1,306 1,116

부채비율(%) 171.2 160.4 140.6 125.6 119.4 기말현금 1,445 1,377 1,306 1,116 1,276

주: 손익계산서 2011년부터 IFRS 연결 적용 자료: Company data, IBK투자증권 예상

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Compliance Notice

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담당자 보유여부 종목명 담당자

수량 취득가 취득일

1%이상

보유여부

유가증권

발행관련

계열사

관계여부

공개매수

사무취급 I PO

회사채

지급보증

중대한

이해관계

M&A

관련

해당사항없음

Not Rated ◆적극매수 ▲매수 ●중립 ■비중축소

과거 투자의견 및 목표주가 변동내역 GS건설 주가 및 목표주가 추이

추천일자 투자의견 목표주가 추천일자 투자의견 목표주가

2009.06.19 매수 98,000원 2010.09.27 매수 102,000원

2009.07.09 매수 98,000원 2010.10.01 매수 102,000원

2009.07.22 매수 98,000원 2010.10.27 매수 140,000원

2009.08.07 매수 123,000원 2010.11.01 매수 140,000원

2009.09.14 매수 123,000원 2010.11.02 매수 140,000원

2009.10.08 매수 123,000원 2010.11.10 매수 140,000원

2009.10.28 매수 123,000원 2010.11.18 매수 140,000원

2009.11.10 매수 144,000원 2010.11.24 매수 140,000원

2009.11.19 매수 144,000원 2010.12.27 매수 140,000원

2009.11.20 매수 144,000원 2011.01.25 매수 151,000원

2009.11.26 매수 144,000원 2011.02.14 매수 151,000원

2010.01.14 매수 144,000원 2011.02.21 매수 151,000원

2010.01.26 매수 144,000원 2011.02.28 매수 151,000원

2010.02.18 매수 121,000원 2011.03.07 매수 151,000원

2010.03.30 매수 121,000원 2011.03.15 매수 151,000원

2010.04.08 매수 121,000원 2011.03.21 매수 151,000원

2010.04.21 매수 121,000원 2011.04.04 매수 151,000원

2010.06.26 매수 102,000원 2011.04.17 매수 151,000원

2010.07.21 매수 102,000원 2011.04.27 매수 151,000원

2010.08.19 매수 102,000원 2011.05.06 매수 151,000원

(원)

020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000

09.5월 09.9월 10.1월 10.5월 10.9월 11.1월 11.5월

2010.08.24 매수 102,000원

투자의견 안내

종목 투자의견 (절대수익률 기준) 업종 투자의견 (상대수익률 기준) 투자 기간

적극매수 매수 중립

비중축소

40% ~ 15% ~

-15% ~ 15% ~ -15%

비중확대중립

비중축소

+10% ~ -10% ~ +10%

~ -10% 12개월

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