Apreciación cambiaria en América Latina:

¿Qué hacer?José Luis Machinea

Secretario Ejecutivo, CEPAL

RED DE DIÁLOGO MACROECONÓMICO (R E D I M A)RED DE DIÁLOGO MACROECONÓMICO (R E D I M A)RED DE DIÁLOGO MACROECONÓMICO (R E D I M A)

Primera reuniPrimera reunióón Plenarian Plenaria

REDIMA II REDIMA II 9 de Noviembre del 20059 de Noviembre del 2005, Santiago de ChileSantiago de Chile

http://www.eclac.cl/redima

TemarioTemario! Los regímenes cambiarios! Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?! El impacto de los términos de intercambio y

las remesas sobre la apreciación cambiaria ! ¿Cómo enfrentar los riesgos de apreciación

cambiaria?! ¿Cómo han reaccionado los bancos

centrales de la región durante 2004 y 2005?

Los regímenes cambiarios en la regiónLos regímenes cambiarios en la región

1 9 9 6

1 9 9 9

2 0 0 0

2 0 0 1

2 0 0 2

2 0 0 3

2 0 0 4 D o la r iz a c ió n

P a n a m á

P a n a m á

P a n a m á E c u a d o r

P a n a m á E c u a d o r

P a n a m á E c u a d o r E l S a lv a d o r

P a n a m á E c u a d o r E l S a lv a d o r

P a n a m á E c u a d o r E l S a lv a d o r

C a ja d e c o n v e rs ió n

A rg e n t in a

A rg e n t in a

A rg e n t in a

A rg e n t in a

O t ro s c o n p a r id a d f i ja

E l S a lv a d o r

E l S a lv a d o r

E l S a lv a d o r

E l S a lv a d o r

V e n e z u e la

V e n e z u e la

P a r id a d e s m ó v i le s

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B o l iv ia C o s ta R ic a N ic a ra g u a

B a n d a s m ó v i le s

B ra s i l C o lo m b ia C h i le E c u a d o r H o n d u ra s U ru g u a y V e n e z u e la

C o lo m b ia C h i le H o n d u ra s U ru g u a y V e n e z u e la

H o n d u ra s U ru g u a y V e n e z u e la

H o n d u ra s U ru g u a y V e n e z u e la

H o n d u ra s

H o n d u ra s

H o n d u ra s

F le x ib le

G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a

B ra s i l E c u a d o r G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a

B ra s i l C h i le C o lo m b ia G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a

B ra s i l C h i le C o lo m b ia G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a

A rg e n t in a B ra s i l C h i le C o lo m b ia G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a U ru g u a y V e n e z u e la

A rg e n t in a B ra s i l C h i le C o lo m b ia G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a U ru g u a y

A rg e n t in a B ra s i l C h i le C o lo m b ia G u a te m a la H a it í M é x ic o P a ra g u a y P e rú R e p ú b l ic a D o m in ic a n a U ru g u a y

TemarioTemario! Los regímenes cambiarios!! Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?

La evolución cambiaria en la regiónLa evolución cambiaria en la regiónTipo de Cambio Real Efectivo Extra-regional en América Latina

Promedio Ene 1990 - Dec 1999 = 100

80

90

100

110

120

130

140

1990

M1

1990

M6

1990

M11

1991

M4

1991

M9

1992

M2

1992

M7

1992

M12

1993

M5

1993

M10

1994

M3

1994

M8

1995

M1

1995

M6

1995

M11

1996

M4

1996

M9

1997

M2

1997

M7

1997

M12

1998

M5

1998

M10

1999

M3

1999

M8

2000

M1

2000

M6

2000

M11

2001

M4

2001

M9

2002

M2

2002

M7

2002

M12

2003

M5

2003

M10

2004

M3

2004

M8

2005

M1

2005

M6

América Latina y el CaribeAmérica del SurCentroamérica, Caribe y México

La La apreciaciónapreciación cambiariacambiaria

! El contexto internacional se traduce en mejores términos de intercambio, más remesas y menores primas de riesgo país. Además fuerte aumento de exportaciones reales

! y puede generar:– Atraso cambiario– Presiones inflacionarias– Aumento del déficit cuasifiscal

! Esto presiona a la baja a el tipo de cambio real de “equilibrio”...

-25% -20% -15% -10% -5% 0% 5%

Brazil

Uruguay

Co lo mbia

Chile

Argentina

Guatemala

Mexico

Nicaragua

Ho nduras

P eru

Bo livia

P araguay

Co s ta Rica

El Salvado r

Venezuela,RB

P anama

Ecuado r

Tipos de Cambio Reales Efectivos Extra-regionales Promedio de Julio-Septiembre de 2005 respecto Julio-

Septiembre de 2004

Tipo de cambio efectivo EXTRA-REGIONAL

La La apreciaciónapreciación cambiariacambiaria eses menormenorcuandocuando todostodos aprecianaprecian

-25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0%

Brazil

Uruguay

Colombia

Chile

Argentina

Guatemala

Mexico

Nicaragua

Honduras

Peru

Bolivia

Paraguay

Costa Rica

El Salvador

Venezuela,RB

Panama

Ecuador

Tipos de Cambio Reales Efectivos Totales y Extra-regionales Promedio de Julio-Septiembre de 2005 respecto Julio-Septiembre de 2004

Tipo de cambio efectivo EXTRA-REGIONALTipo de cambio efectivo TOTAL

La apreciación en el mediano plazo: un hecho La apreciación en el mediano plazo: un hecho más del “norte” que del “sur” de la regiónmás del “norte” que del “sur” de la región

81.8%

-25.0% -15.0% -5.0% 5.0% 15.0% 25.0%

Brasil

Colombia

Chile

Uruguay

Guatemala

Mexico

Nicaragua

Argentina

Honduras

Costa Rica

Peru

El Salvador

Venezuela,RB

Panama

Ecuador

Bolivia

Paraguay

Tipos de Cambio Reales Efectivos Promedio de Julio-Septiembre 2005 respecto a dos períodos

respecto al promedio Jul-Sep 2004respecto al promedio 90 - 99

TemarioTemario! Los regímenes cambiarios! Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?!! El impacto de los términos de El impacto de los términos de

intercambio y las remesas sobre la intercambio y las remesas sobre la apreciación cambiariaapreciación cambiaria

Factores I : Flujos de capitalesFactores I : Flujos de capitalesAMERICA LATINA: INGRESO NETO DE CAPITALES 1990-2004(En porcentaje del promedio móvil del PIB de los últimos tres años)

-2

0

2

4

6

8

10

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

Porc

enta

je d

el P

IB

MEXICO AMÉRICA DEL SUR AMÉRICA CENTRAL

Cabe esperar que los términos de intercambiose mantengan altos en el mediano plazo

Relación de términos de intercambio de bienes(Base 90-99=100)

Factores II : Términos de intercambioFactores II : Términos de intercambio

70

80

90

100

110

120

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

40

50

60

70

80

90

100

110

120

1960

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

TOTAL SIN PETRÓLEO

(90-99 vs 2004)AS: 23.1C: -8.5M: 18.5

(90-99 vs 2004)AS: 21.3C: -3.7M: 5.7

70

80

90

100

110

120

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

40

50

60

70

80

90

100

110

120

1960

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

TOTAL SIN PETRÓLEO

(90-99 vs 2004)AS: 23.1C: -8.5M: 18.5

(90-99 vs 2004)AS: 21.3C: -3.7M: 5.7

Factores III: Las remesas continúan creciendo Factores III: Las remesas continúan creciendo

AMÉRICA LATINA: REMESAS DE MIGRANTES 1990-2005

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

porc

enta

je d

el P

IB

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

millones de dólare

AS: 1.1%AC y M: 3.7%

% del PIBMillones de dólares

AMÉRICA LATINA: REMESAS DE MIGRANTES 1990-2005

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

porc

enta

je d

el P

IB

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

millones de dólare

AS: 1.1%AC y M: 3.7%

% del PIBMillones de dólares

Especialmente en América CentralEspecialmente en América Central

Evolución de las remesascomo % del PIB

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0

12,5

15,0

17,5

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

El Salvador HondurasR. Dominicana NicaraguaGuatemala

Remesas y tipo de cambio: GuatemalaRemesas y tipo de cambio: Guatemala

Guatemala: Tipo de Cambio Efectivo y Transferencias CorrientesIndice trimestral Promedio 1990 - 1999 = 100 y millones de dólares, respectivamente

75.0

100.0

125.0

1er Trim1990

1er Trim1991

1er Trim1992

1er Trim1993

1er Trim1994

1er Trim1995

1er Trim1996

1er Trim1997

1er Trim1998

1er Trim1999

1er Trim2000

1er Trim2001

1er Trim2002

1er Trim2003

1er Trim2004

1er Trim2005

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

Transferencias Corrientes Tipo de Cambio Efectivo

Tipos de cambio, términos de Tipos de cambio, términos de intercambio y remesasintercambio y remesas

EFECTO TI REMESASVariación Promedio

1990-1999 a 2004

Valor en 2004Ponderado

por promedio de X, M 2004

Variación en puntos del PIB

América del SurArgentina 83.2 16.1 1071.7 0.2 2.9 0.2 3.1Bolivia 16.8 -8.6 1450.4 1.0 -2.0 0.9 -1.1Brasil 33.9 2.6 74.2 0.4 0.3 0.2 0.5Chile 0.0 40.2 11.8 11.8Colombia -1.4 30.3 220.6 3.2 5.1 2.2 7.4Ecuador -9.8 18.2 206.3 5.4 4.6 3.7 8.2Paraguay 19.5 0.5 11.5 1.9 0.2 0.2 0.4Perú 7.7 6.8 98.9 1.6 1.1 0.8 1.9Uruguay 12.3 -5.8 0.3 -1.3 -1.3Venezuela -11.0 86.9 22.2 22.2Am é rica Ce ntral y Mé xicoCosta Rica 2.8 -12.2 87.4 1.6 -4.7 0.8 -3.9El Salvador -13.2 5.7 55.6 16.1 1.7 5.8 7.4Guatemala -21.3 -7.5 373.6 9.5 -1.5 7.5 6.0Honduras -16.6 -17.2 470.8 15.1 -7.0 12.4 5.5México -10.4 18.5 138.0 2.5 5.3 1.4 6.7Nicaragua 19.9 4.9 351.4 11.4 1.6 8.9 10.4Panamá 14.7 -9.0 428.0 1.0 -4.6 0.8 -3.8

Variación de índices Promedio (1990-1999) - 2004

EFECTO TOTAL

País

Tipo de cambio real

efectivo (2005)

Términos de intercambio

Remesas como % del PIB

TemarioTemario! Los regímenes cambiarios! Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?! La importancia de los términos de

intercambio y de las remesas sobre la apreciación cambiaria actual

!! ¿Cómo enfrentar los riesgos de ¿Cómo enfrentar los riesgos de apreciación cambiaria?apreciación cambiaria?

Términos de intercambio: Términos de intercambio: Medidas de política económicaMedidas de política económica

! Efectos sobre el tipo de cambio de modificaciones temporarias de los precios de exportación se pueden minimizar con la acumulación de recursos generados por la exportación en fondos de estabilización.

!! Problemas:Problemas:– Cuál es el precio a monitorear para fijar imposiciones a

las exportaciones de bienes que generan rentas? – Más difícil cuando los bienes exportables con mejoras

de precios son de naturaleza privada que cuando son de naturaleza pública (cobre en Chile, petróleo en Venezuela)

– ¿Qué hacer con los excedentes? ¿Utilizarlos para mejorar la competitividad de largo plazo (e.g. infraestructura) o ahorrarlos?

Remesas y tipos de cambioRemesas y tipos de cambio

! A efectos de la política macro son mejoras de largo plazo, aunque no necesariamente permanentes.

! Lo que puede ser “permanente” es el daño sobre el sector transable

! La limitada apreciación relativa de algunos países de Centroamérica puede explicarse por la pérdida de competitividad de las exportaciones.

Remesas: Medidas de política económicaRemesas: Medidas de política económica

! El problema de política pasa por la naturaleza privada de los flujos, sus canales de ingreso a la economía y su atomización.

! Esto plantea soluciones vía fiscal: captura de las remesas con recaudación impositiva y ahorro estructural público.

! Esto es difícil de aplicar políticamente en países con graves carencias de servicios básicos y niveles elevados de pobreza. Los receptores de remesas son habitualmente pobres y muchos viven en el campo.

! Quizás una solución podría ser un esfuerzo por invertir en infraestructura y todo tipo de medidas que mejore de la competitividad real de la economía (capital humano y el efecto en el mediano plazo).

TemarioTemario! Los regímenes cambiarios! Los hechos: ¿hubo apreciación cambiaria?! La importancia de los términos de

intercambio y de las remesas sobre la apreciación cambiaria actual

! Cómo enfrentar los riesgos de apreciación cambiaria

! ¿Cómo han reaccionado los bancos centrales de la región durante 2004 y 2005?

Intervención y tipos de cambioIntervención y tipos de cambio! Los Bancos Centrales de varios países de la

región intervinieron fuertemente durante 2004 y 2005 en los mercados cambiarios.

! Esto se observó tanto en América del Sur como en América Central y México.

! Algunos países incluso intervinieron más durante los primeros ocho meses de 2005 que durante todo 2004.

Variación de Reservas en América LatinaVariación de Reservas en América LatinaAMÉRICA LATINA: Variación de Reservas Internacionales Netas a/

(en % del PIB)

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

Vene

zuela

,R

ep. B

ol

Rep.

Dom

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Perú

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Pana

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Boliv

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Gua

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Méx

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Chil

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Bras

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Nica

ragu

a

El S

alvad

or

Dic 2002 - Dic 2003

Dic 2003 - Dic 2004

Dic 2004 - Ago 2005 b/

a/ Reservas totales menos oro menos la posición de reservas en el FMI.b/ Para El Salvador corresponde a la Variación Dic 2004 - May 2005. Para Perú, Rep. Bol de Venezuela,

Intervención y tipo de cambio: Argentina Intervención y tipo de cambio: Argentina

Tipo de Cambio Nominal y Reservas internacionales netasa en Argentina (Distancia respecto de $3 y variación mensual en millones de dólares, respectivamente)

Desvío (eje derecho)

Var. de las RIN

-$2,500

-$1,500

-$500

$500

$1,500

$2,500

Jan-

04

Feb-

04

Mar

-04

Apr-0

4

May

-04

Jun-

04

Jul-0

4

Aug-

04

Sep-

04

Oct

-04

Nov-

04

Dec-

04

Jan-

05

Feb-

05

Mar

-05

Apr-0

5

May

-05

Jun-

05

Jul-0

5

Aug-

05

-10.0%

-8.0%

-6.0%

-4.0%

-2.0%

0.0%

2.0%

4.0%

6.0%

8.0%

10.0%

a Reservas totales menos oro menos las posición de reservas en el FMI.

Intervención y tipo de cambio: Brasil Intervención y tipo de cambio: Brasil

Tipo de Cambio Efectivo Total y Reservas internacionales netasa en Brasil (Valor mensual y variación mensual en millones de dólares, respectivamente)

Var. de las RIN

Tipo de cambio

-$6,000

-$3,000

$0

$3,000

$6,000

Jan-

04

Feb-

04

Mar

-04

Apr-0

4

May

-04

Jun-

04

Jul-0

4

Aug-

04

Sep-

04

Oct-0

4

Nov-

04

Dec-

04

Jan-

05

Feb-

05

Mar

-05

Apr-0

5

May

-05

Jun-

05

Jul-0

5

Aug-

05

120.0

130.0

140.0

150.0

160.0

170.0

180.0

a Reservas totales menos oro menos las posición de reservas en el FMI.

Intervención y tipo de cambio: PerúIntervención y tipo de cambio: Perú

Tipo de Cambio Efectivo Total y Reservas internacionales netasa en Perú (Valor mensual y variación mensual en millones de dólares, respectivamente)

Var. de las RIN

-$1,500

-$1,000

-$500

$0

$500

$1,000

$1,500

Jan-

04

Feb-

04

Mar

-04

Apr-0

4

May

-04

Jun-

04

Jul-0

4

Aug-

04

Sep-

04

Oct-0

4

Nov-

04

Dec-

04

Jan-

05

Feb-

05

Mar

-05

Apr-0

5

May

-05

Jun-

05

Jul-0

5

103.0

104.0

105.0

106.0

107.0

108.0

109.0

110.0

111.0

112.0

a Reservas totales menos oro menos las posición de reservas en el FMI.

Intervención y tipo de cambio: ColombiaIntervención y tipo de cambio: Colombia

Tipo de Cambio Efectivo Total y Reservas internacionales netasa en Colombia (Valor mensual y variación mensual en millones de dólares, respectivamente)

Var. de las RIN

Tipo de cambio

-$1,500

-$1,000

-$500

$0

$500

$1,000

$1,500

Jan-

04

Feb-

04

Mar

-04

Apr-0

4

May

-04

Jun-

04

Jul-0

4

Aug-

04

Sep-

04

Oct-0

4

Nov-

04

Dec-

04

Jan-

05

Feb-

05

Mar

-05

Apr-0

5

May

-05

Jun-

05

Jul-0

5

Aug-

05

90.0

95.0

100.0

105.0

110.0

115.0

120.0

a Reservas totales menos oro menos las posición de reservas en el FMI.

Intervención y tipo de cambio: GuatemalaIntervención y tipo de cambio: Guatemala

Tipo de Cambio Efectivo Total y Reservas internacionales netasa en Guatemala (Valor mensual y variación mensual en millones de dólares, respectivamente)

Var. de las RIN

Tipo de cambio

-$500

-$250

$0

$250

$500

Jan-

04

Feb-

04

Mar

-04

Apr-0

4

May

-04

Jun-

04

Jul-0

4

Aug-

04

Sep-

04

Oct-0

4

Nov-

04

Dec-

04

Jan-

05

Feb-

05

Mar

-05

Apr-0

5

May

-05

Jun-

05

Jul-0

5

Aug-

05

76.0

78.0

80.0

82.0

84.0

86.0

88.0

a Reservas totales menos oro menos las posición de reservas en el FMI.

Intervención y tipos de cambio Intervención y tipos de cambio

!! Los Bancos Centrales intervienen en los mercados de Los Bancos Centrales intervienen en los mercados de divisas para: divisas para: –– i) evitar una volatilidad excesiva del tipo de cambio, i) evitar una volatilidad excesiva del tipo de cambio, –– ii) acumular reservas para una etapa descendente del ciclo (e.j.ii) acumular reservas para una etapa descendente del ciclo (e.j.

frente a cambios en los TOT), y frente a cambios en los TOT), y –– iii) sostener el tipo de cambio.iii) sostener el tipo de cambio.

!! La intervención está condicionada por el estado del ciclo La intervención está condicionada por el estado del ciclo económico, la presión inflacionaria existente en relación a económico, la presión inflacionaria existente en relación a las metas (explícitas o implícitas) oficiales, y el estado las metas (explícitas o implícitas) oficiales, y el estado financiero del Banco Central (déficit quasifinanciero del Banco Central (déficit quasi--fiscal y fiscal y endeudamiento).endeudamiento).

!! Si existe un cambio estructural de los factores que Si existe un cambio estructural de los factores que influencian el tipo de cambio es menos claro el rol de la influencian el tipo de cambio es menos claro el rol de la intervención (ante la incertidumbre ganar tiempo).intervención (ante la incertidumbre ganar tiempo).