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Apuntes de EconomíaDirección General
de Estudios
“EL ROL DEL MERCADO
DE VALORES
EN EL AHORRO INTERNO”
Apuntes de Economía No 10
Elaborado por:
Sandra Pazmiño1
Marzo de 2000
Autorizado por
Angélica Valle Arancibia
1 Economista de la Dirección de Políticas Económicas del Banco Central del Ecuador.
Comentarios a este número de Apuntes de Economía pueden ser enviados a [email protected] opiniones vertidas en este documento no comprometen la política oficial del Banco Central delEcuador.Banco Central del Ecuador, 2000.
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EL ROL DEL MERCADO DE VALORES EN EL AHORRO INTERNO
1. INTRODUCCIÓN
En el marco de liberalización y apertura de la economía, el país ha realizado una serie de
cambios estructurales, principalmente reformas legales en el campo monetario,
financiero y mercado de valores, con la finalidad de apoyar a la política económica y
mejorar la asignación de recursos, con el propósito de lograr una baja inflación,
estabilidad cambiaria y modernización de su aparato productivo.
El mercado de valores es una importante fuente de financiamiento para proyectos de
largo plazo y un atractivo para las inversiones internas y externas, de ahí que su
desarrollo sea indispensable para lograr el crecimiento económico del país. En los
últimos años se ha visto que las empresas productivas, y los bancos privados, han
buscado en estos mercados recursos para financiar sus actividades, de ahí que un
mercado de valores eficiente, profundo y transparente, puede proveer de los recursos
para la acumulación del capital.
Con la publicación de la Ley del Mercado de Valores en mayo de 1993, se crea la base
legal que propicia el desarrollo de un mercado de capitales cuya función específica es la
de canalizar el ahorro de mediano y largo plazo, hacia el sector productivo. Sin embargo,
han transcurrido cinco años y el mercado de capitales ecuatoriano aún no ha podido
constituirse en el mecanismo adecuado para cumplir su función especifica. Con la
experiencia adquirida en la aplicación de esta ley, ha sido necesaria una reforma y
actualización legislativa que dio paso a una nueva Ley de Mercado de Valores expedida
el 23 de julio de 1998, con el propósito de incentivar una mayor profundización,
protección a los inversionistas y transparencia en las negociaciones.
2 Economista de la Dirección de Políticas Económicas del Banco Central del Ecuador.
Comentarios a este número de Apuntes de Economía pueden ser enviados a [email protected] opiniones vertidas en este documento no comprometen la política oficial del Banco Central delEcuador.
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El mercado de valores también se ve afectado por choques macroeconómicos y
microeconómicos, al igual que el sector bancario, mas aún considerando su incipiente
desarrollo. Este estudio pretende dar una visión de las condiciones, las características
globales, del marco legislativo en el que se desenvuelve como el vínculo con la política
macroeconómica y la evolución de sus operaciones realizadas dentro del entorno
económico. Con ese diagnóstico se identificarán los cuellos de botella de esta importante
fuente de ahorro para el crecimiento económico del país.
El estudio se divide en cinco secciones: la primera, analiza la organización del mercado,
es decir, la estructura, características, instrumentos del mercado y se plantean las
condiciones necesarias para desarrollarlo, y las ventajas del mercado de valores. En la
segunda parte, se estudia la vinculación de la política macroeconómica con el mercado
de valores y el papel que cumple el Banco Central del Ecuador en el mismo. En la tercera
parte, se revisa el sistema legislativo en el que se desenvuelve y los órganos de
regulación, ejecución y supervisión y control del mercado de valores. En la cuarta parte,
se analiza el mercado de valores y el entorno macroeconómico a través de la evolución
de: títulos valores, emisores y sectores. Finalmente, se identifican los problemas que
limitan el desarrollo del mercado de valores.
Una de las grandes limitaciones para llevar a cabo el análisis del Mercado de Valores ha
sido la ausencia de información en el ente controlador (Superintendencia de Compañías),
pues al momento no posee información completa, oportuna, confiable y uniforme. Esto
dificulta y limita estudios propios del mercado de valores y aquellos conexos con el
sistema bancario. Para ello ha sido necesario recurrir a fuentes secundarias como las
revistas bursátiles de las dos bolsas de valores del país, en lo que respecta a información
cuantitativa negociada en este mercado, pero que no abarca la totalidad de la
información como la relativa a otros inversores institucionales que componen este
mercado.
Por otra parte, también ha sido muy difícil obtener información directamente de los otros
inversores institucionales, como son las administradoras de fondos con sus distintas
clases de fondos, casas de valores y fondos de pensión.
Banco Central del Ecuador, 2000.
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Estos problemas se podrán superar si se logra implementar la base de datos y su
aplicación tecnológica para fines de control y supervisión por parte de la
Superintendencia de Compañías, Bolsas de Valores del país y el apoyo institucional del
Banco Central del Ecuador.
2. ORGANIZACIÓN DEL MERCADO: ESTRUCTURA, CARACTERÍSTICAS,
INSTRUMENTOS Y CONDICIONES
2.1. Estructura del Mercado
Según Ubaldo Nieto (1933), el sistema financiero es el conjunto de instituciones,
mercados (oferentes y demandantes de ahorro), e instrumentos a través de los cuales se
potencia el ahorro hacia la inversión y se consigue un equilibrio entre ellas.
ESQUEMA No.1
Administradoras de Fondos de Inversion
Fondos de Cesantía y jubilacion
Inversionistas Institucionales
Bolsas deValores
Mediano y largo plazo
Corto plazo
MERCADO DE DIVISAS
MERCADO MONETARIO
MERCADO DECAPITALES
OTROS MERCADOSopciones y futuros
MERCADO DE DINERO
IFIS
MERCADO DECREDITO
MERCADO DEVALORES
CASAS DE VALORES
SISTEMA FINANCIERO
Mercado financiero es el conjunto de canales de interrelación entre la oferta y la
demanda de fondos. Aquí se distingue, dependiendo del plazo, entre mercados
monetario y mercados de capital.
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• El mercado monetario se caracteriza por un grado de liquidez muy alta, en donde, se
encuentra principalmente:
a) El interbancario, al que acuden las instituciones del sistema bancario o financiero
para obtener fondos inmediatos; en este mercado se advierte el nivel de liquidez
que el sistema financiero precisa.
b) El abierto, que se encuentra compuesto por las operaciones inherentes a la banca
central, mediante las cuales entre otras, absorbe o inyecta recursos líquidos del
sistema, con su propia participación, mediante la mesa de dinero, colocación de
títulos de su propia emisión o del resto del sector público.
Mercado Monetario Mercado de Capital
• ofrece y demanda fondos corto plazo • ofrece y demanda fondos a medioy largo plazo
• instrumentos tienden ser de bajo riesgo yaltamente negociables
• instrumentos envuelven un altoriesgo
• permite conducir la política monetariadel gobierno (compra-venta títulosvalores de corto plazo del gobierno)
• instrumentos típicos son títulos dedescuento emitidos por el gobierno,certificados de depósito, papel comercialy aceptaciones bancarias.
• instrumentos deben proveer altastasas de retorno para losinversionistas, incluyen obligacionesde deuda de largo plazo (bonoscorporativos y de gobierno) yacciones.
• El mercado de capital en el que se concentran las sumas ahorradas se canalizan hacia
inversiones de largo plazo; es el circuito de mayor diversificación y especialización
en el mercado financiero, y se subdivide en mercado crediticio y mercado de
valores.
a) El crediticio está caracterizado por la intermediación financiera, está compuesto
por el sistema financiero, en donde los intermediarios “captan” el ahorro de la
sociedad, ofreciendo su propia solvencia y garantía al ahorrador, canalizándolo al
sector real de la economía mediante el crédito.
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b) El de valores, también llamado mercado de capitales, está compuesto por las
actividades de “intermediación de títulos-valores”. Mediante la captación de
recursos de los sectores superavitarios, los orienta hacia los deficitarios, mediante
la negociación de tales títulos, por lo que se constituye en el sistema de valores,
que permite la restitución de los capitales y su movilidad.
Mercado Crediticio Mercado de Valores
Por sujetos Por sujetos
• los consumidores pueden obtenerfondos
• mercado entre entidades de crédito einversores
• utilizan recursos depositados porparticulares y empresas
• los intermediarios financieros recibenun margen
Por objeto• sólo se contrata capital deuda Por la forma• es un mercado de negociación
directa, cerrada al público y con unaposición privilegiada de una de laspartes
• sólo son receptores de fondos lasEmpresas y el Estado y los fondosprestados se documentan envalores.
• se canalizan los fondos haciainversiones productivas
• los intermediarios reciben unacomisión
Por objeto• se contrata capital deuda y capital
riesgo (acciones) Por la forma
• Es un mercado fundamentalmenteorganizado, aunque en partenegociado, pues la colocación delas emisiones puede negociarse y enparte no, en vista de que existe unmercado extrabursátil.
• es un mercado de negociaciónabierta al público, sin que elprestatario esté en una posición dedesventaja.
Distinción entre mercado de dinero y mercado de valores
La gran diferencia entre el mercado de dinero y el mercado de capitales radica en la
calidad de los instrumentos que se transan y en las condiciones y modalidades en que se
llevan a cabo.
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Al mercado de dinero acuden las empresas para financiar sus necesidades de activos
inmediatos o circulante y al de capitales para financiar sus activos fijos. El mercado de
capitales mantiene una interrelación muy estrecha con el mercado de dinero en busca de
liquidez a fin de facilitar la consecución de su objetivo principal, al hacer posible que la
economía dinamice, constituyendo para el efecto, fuente de financiamiento de la misma.
Otros mercados
El mercado de opciones
Las opciones son un contrato legal que otorga al tenedor el derecho de comprar o
vender una cantidad específica de valores, divisas o productos a un precio fijo en un
determinado tiempo. También se llaman obligaciones derivadas.
El mercados de futuros
El contrato a plazo o Forward, es un mero acuerdo entre dos partes, hecho a la medida
de sus necesidades, para comprar o vender un activo a un precio específico en una fecha
futura.
El contrato de futuro es similar a un contrato a plazo, con la diferencia de que:
• la posición debe quedar cerrada previa la fecha de expiración;
• los términos del contrato son normalizados por la reglamentación oficial, en cuanto a
la cantidad y el objeto del contrato, así como a las fechas de los vencimientos;
• son administrados solamente por mercados organizados de futuros;
• las ganancias y pérdidas de los negocios son liquidadas diariamente.
En el Ecuador el mercado de opciones es desarrollado únicamente en el mercado
extrabursátil y está sujeto a las regulaciones dadas por la ex Junta Monetaria, bajo el
control de la Superintendencia de Bancos. El marco legal permite a los bancos privados y
financieras comprar o vender tres tipos de moneda extranjera mediante tres instrumentos:
forwards, swaps y calls and puts. El máximo período para estas transacciones es de 180
días.
Las compañías financieras deben reportar semanalmente la información de la negociación
de opciones al Banco Central del Ecuador y a la Superintendencia de Bancos.
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2.2. Características del mercado de valores
El mercado de valores está compuesto por tres clases de segmentos paralelos: el
Bursátil, el Extrabursátil y el Privado. Cada uno de ellos con diferentes partícipes y
limitados por diferentes resoluciones, de acuerdo con lo establecido en la nueva Ley del
Mercado de Valores expedida en julio de 1998.
El Mercado Bursátil está conformado por ofertas, demandas y negociaciones de valores
inscritos en el Registro del Mercado de Valores y en las Bolsas de Valores, realizadas en
éstas por los intermediarios de valores autorizados. El mercado bursátil está
comprendido por la bolsa de Quito y la bolsa de Guayaquil; anteriormente existió la
bolsa de Cuenca (SATI) pero esta cerró en el primer semestre de 1997.
El Mercado Extrabursátil es el que se desarrolla fuera de la bolsa, con la participación
de intermediarios de valores e inversionistas institucionales3, con valores inscritos en el
Registro de Mercado de Valores. Los inversionistas institucionales operarán en el
mercado bursátil por intermedio de las casas de valores, cuando fuere el caso, y en el
mercado extrabursátil a través de operadores, bajo responsabilidad solidaria, los mismos
que deberán estar inscritos en el Registro del Mercado de Valores.
Se consideran negociaciones del mercado privado aquellas que se realizan en forma
directa entre el comprador y el vendedor, sin la intervención de intermediarios de valores
o inversionistas institucionales, sobre valores inscritos en el Registro del Mercado de
Valores, o cuando estando inscritos, son producto de transferencias de acciones
originadas en fusiones, escisiones, herencias, legados, donaciones y liquidaciones
conyugales o de hecho.
3 Se entiende como inversionistas institucionales a las entidades del sistema financiero, públicas oprivadas, a las mutualistas de ahorro y crédito para la vivienda, a las cooperativas de ahorro y créditoque realicen intermediación financiera con el público, a las compañías de seguros y reaseguros, a lascorporaciones de garantía y retrogarantía, a las sociedades administradoras de fondos y fideicomisos,en atención a que el giro principal de aquéllas sea la realización de inversiones en valores u otros bienesy que el volumen de las transacciones u otras características permitan calificar de significativa suparticipación en el mercado.
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De cada uno de estos mercados se derivan numerosos tipos de papeles o títulos que se
comercializan y se clasifican en instrumentos de renta fija y renta variable. Estos
instrumentos son los que se denominan “valores”.
En el caso del mercado de valores es necesario distinguir el mercado primario del
mercado secundario. El primero se da cuando los compradores y el emisor participan
directamente, o a través de intermediarios, en la compra-venta de valores de renta fija o
variable, determinando los precios al público por primera vez. El segundo comprende las
operaciones que se realizan con posterioridad a la primera colocación, donde los
recursos provenientes de aquellas los reciben sus vendedores; es decir, que este mercado
proporciona liquidez a los instrumentos adquiridos en el primario.
No obstante de lo anterior, los inversionistas institucionales podrán actuar directamente
en el mercado primario de renta fija, en operaciones que no impliquen intermediación de
valores.
2.3. Instrumentos en el mercado de valores
Los instrumentos financieros, desde el punto de vista de la rentabilidad, se dividen en dos
grupos con características bien marcadas.
• Valores de renta fija, que representan derecho de crédito y tienen un rendimiento
que no depende de los resultados de la compañía emisora, sino que está
predeterminado en el momento de la emisión y es aceptado por las partes. Pueden ser
colocados en el mercado primario bursátil o extrabursátil. Principalmente, estos
valores son: títulos de deuda del gobierno (bonos del estado, notas, bonos de
estabilización monetaria), títulos de deuda de las agencias del gobierno (CFN, IESS),
bonos municipales, obligaciones, bonos convertibles, títulos hipotecarios,
aceptaciones bancarias, letras de cambio, pagarés, certificados financieros.
• Valores de renta variable, que representan derechos de propiedad; son el conjunto
de los activos financieros que no tienen un vencimiento fijo y cuyo rendimiento en
forma de dividendos o capital, variará según el desempeño del emisor. Se negociarán
únicamente en el mercado bursátil a través de las casas de valores, con excepción de
las transferencias de acciones originadas en fusiones, escisiones, herencias, legados,
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donaciones y liquidaciones de sociedades conyugales o de hecho. Estos títulos son:
acciones comunes, acciones preferenciales y cuotas de membresía.
Los instrumentos que se negocian en el mercado bursátil ecuatoriano pueden ser del
sector público y sector privado:
• Instrumentos emitidos por el sector público:
Son aquellos títulos emitidos por el Gobierno o por entidades y organismos del sector
público, con sujeción a las disposiciones de la Ley de Régimen Tributario y Banco del
Estado y a la Ley Orgánica de Administración Financiera y Control.
Generalmente son instrumentos de renta fija, obligaciones para el financiamiento de
proyectos específicos (salud, educación, obras públicas), y normalmente se denominan
bonos del tesoro público. El estado garantiza los instrumentos emitidos y por ello se les
podría considerar de cero riesgo. Las colocaciones de las inversiones del sector público
que se realicen directa o indirectamente y que excedan mensualmente de 1000 UVC,
deben realizarse obligatoriamente a través de los sistemas de negociación bursátil
interconectadas entre las Bolsas de Valores del país4.
Entre los principales títulos valores del sector público encontramos: bonos del estado,
bonos de deuda pública, bonos de estabilización monetaria, certificados de tesorería,
notas de crédito, u obligaciones de la CFN (ver anexo 1).
A partir de la Ley Reformatoria a la Ley de Régimen Tributario Interno (R.O. No.379 de
agosto 8 de 1998), no están exentos del impuesto único los rendimientos financieros de
los títulos valores del Gobierno, Órganos y Entidades del Sector Público, pero esta
disposición no regirá para aquellos que, al momento de la expedición de esta ley, se
encuentren emitidos y en circulación.
• Instrumentos emitidos por el sector privado:
Los títulos valores del sector privado son los emitidos por personas jurídicas de derecho
privado y pueden ser de renta fija o variable.
4 Art. 37 y 40 De las Inversiones del Sector público en el mercado de valores de la Ley, julio 1998.
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Los instrumentos puestos en circulación por los bancos y las instituciones incluidas en la
Ley General de Instituciones del Sistema Financiero (LGIF) sujetas al control de la
Superintendencia de Bancos, son letras de cambio, pagarés, cédulas y títulos
hipotecarios, pólizas de acumulación, certificados financieros, de inversión, de
arrendamiento mercantil, aceptaciones bancarias, avales bancarios, notas de crédito,
entre otros. Un emisor muy importante del sector privado son las empresas mercantiles
controladas por la Superintendencia de Compañías y los instrumentos emitidos por ellas
son acciones, obligaciones, certificados provisionales y de preferencia. Por otra parte,
otros inversionistas institucionales como las Administradoras de Fondos, negocian las
cuotas de fondos colectivos de inversión y las unidades de los fondos administrados de
inversión en su colocación primaria.
Son objeto de negociación todos aquellos títulos que hayan sido emitidos por estados,
empresas y sociedades extranjeras, cuando cumplan con los requisitos establecidos por el
Consejo Nacional de Valores y siempre que se inscriban en el Registro del Mercado de
Valores y se negocien a través de los sistemas interconectados de las bolsas de valores
del país. Estos títulos pueden ser emitidos tanto en moneda nacional, extranjera, como en
UVC’s.
En el anexo 1 se encuentra la descripción de las características más sobresalientes de los
instrumentos financieros que se transan en las bolsas de valores del país, tanto del sector
público como del sector privado.
2.4. Condiciones necesarias para el desarrollo del mercado de capitales
2.4.1. Condiciones de desarrollo
• La principal condición para que se desarrolle el Mercado de Valores es que sus
protagonistas sean entidades del sector privado. Por ello es importante que el
mercado sea libre en cuanto permita el ingreso y participación a toda persona natural
o jurídica, nacional o extranjera, siempre y cuando reúna los requisitos establecidos en
la ley.
• Es importante que los precios, tarifas y comisiones sean libres y el resultado de los
mecanismos del mercado, sin intervención alguna de los reguladores y controladores.
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• El mercado debe someterse a un conjunto de reglas, órdenes e instrucciones que
entregan los inversionistas a los intermediarios y sus representantes.
2.4.2. Condiciones de crecimiento
• La estabilidad de las reglas básicas con las que funcionará el mercado es otra
condición importante, a pesar de que la misma evolución de éste lleva a una
actualización constante de las normas en aplicación. Sin embargo, la filosofía de ellas
debe ser la misma a lo largo del tiempo, pues esto contribuye a generar confianza.
• La existencia de intermediarios profesionales y de alta calidad técnica, permite que el
mercado se desenvuelva en un ambiente de credibilidad, creando un mercado dirigido
a aquellos empresarios que necesitan recursos para sus proyectos y acudiendo a
inversionistas que los tienen para financiarlos. En consecuencia, hay una recíproca
asesoría de unos y a otros para producir el encuentro de las demandas y ofertas.
Además que ayudarán en el registro de valores y su colocación en el mercado por los
medios autorizados.
• La información y el comportamiento de los protagonistas garantizarán calidad y
transparencia al mercado, generando la confianza del público.
• La privatización de empresas del sector público y la aparición de inversionistas
institucionales, grandes formadores de ahorro interno, que permiten el financiamiento
de proyectos de gran tamaño han sido elementos que constituyen un potencial
incentivo para el desarrollo del mercado y sus integrantes y a la vez para ayudar a
crecer la economía.
• La inversión extranjera, cuando es canalizada a través del mercado de valores, se
convierte en una eficaz herramienta de perfeccionamiento y crecimiento, en vista de
que aporta su experiencia, su capital, tecnología y competencia.
2.5. Ventajas del mercado de valores
1. Para los emisores, esto es las empresas, posibilita la obtención de financiamiento en
condiciones adecuadas para sus proyectos, a plazos más largos y con menores
“spreads” que los que habitualmente se obtienen del mercado financiero tradicional.
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2. El emisor y el financiador tienen, por tanto, la ventaja de fijar las condiciones de la
operación en términos de intereses, amortizaciones, moneda y otros, los que no
cambiarán mientras la emisión de los valores que sustentan al proyecto se encuentre
vigente, con una disminución considerable del “stress” financiero.
3. Los inversionistas pueden seleccionar los proyectos a financiar de acuerdo a sus
preferencias y a su percepción del riesgo que están asumiéndose, siempre y cuando se
cuente con información y calificación de riesgo del emisor, y la asesoría profesional de
los intermediarios autorizados de valores.
4. Los ahorradores no quieren enfrentar el riesgo de conducir los recursos en inversiones
de difícil realización.
5. La actividad del inversionista, de más largo plazo, enfrenta riesgos que es necesario
minimizar y diversificar a través de los siguientes mecanismos:
• Aglomeran los recursos de los ahorradores, de forma tal que proyectos de
inversión que excedan la capacidad de ahorro de un individuo puedan llevarse a
cabo.
• Convertir los plazos, gracias a la captación de recursos de los ahorradores por
medio de instrumentos de corto plazo y colocación de recursos de largo plazo
entre los inversionistas.
• Reducir los costos de transacción al existir economías de escala en la movilización
de recursos.
• Facilitar el flujo de información y el monitoreo permanente, lo cual reduce los
problemas de selección adversa y riesgo moral.
• Reducir los riesgos mediante la oferta de instrumentos líquidos a los ahorradores y
la provisión de herramientas de cobertura, aseguramiento y diversificación para los
inversionistas.
6. Para la sociedad, el mercado de valores tiene la ventaja de generar crecimiento
económico, facilitar procesos, y desarrollar actividades que conforman ahorro de
largo plazo como son los fondos de pensiones, compañías de seguros de vida,
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privatizaciones, etc.. Si estos mercados funcionan bien, son un poderoso atractivo
para la inversión extranjera.
7. El incumplimiento de alguno de los términos de una negociación en la bolsa de
valores es respaldado con un fondo de garantía y sanciones a las casas de valores; sin
embargo, el fondo de garantía es pequeño y las grandes transacciones no son
cubiertas. En cambio, en el mercado extrabursátil no se dispone de este mecanismo
que proteja a los inversionistas, en vista de que la negociación se da básicamente entre
empresas, las que garantizan la negociación con su solvencia y prestigio.
3. EL MERCADO DE CAPITALES Y SU VINCULACIÓN CON LA POLÍTICA
MACROECONÓMICA, EL CRECIMIENTO Y EL DESARROLLO
ECONÓMICO
3.1. Política macroeconómica
El papel que juega la política macroeconómica en el mercado de capitales está dada a
través del ahorro y de la inversión, siendo estas variables las que determinan el tamaño
global del mercado de capitales. Por otra parte, la política macroeconómica a través de
lo: fiscal, externo, monetario y financiero, afecta explícita o implícitamente el tipo de
mercado que una sociedad adopte.
La relación entre la política fiscal y el funcionamiento del mercado de capitales está
definida por tres aspectos fundamentales: a) el tamaño del déficit fiscal afecta el mercado
de capitales, pues la forma de financiación del déficit depende e influye sobre su
funcionamiento, más aún considerando que el déficit constituye un desahorro importante
del sector privado, b) el volumen y la orientación del gasto público juegan un rol
importante en la asignación de recursos debido a los desniveles en la eficiencia marginal
del capital entre los diferentes sectores5, c) además, el Estado interviene en el mercado
de capitales directamente a través del sector público financiero. Consecuentemente debe
haber consistencia entre la política fiscal y los objetivos que se persiguen al flexibilizar
los controles sobre el mercado de capitales.
5 Herrera,Santiago, “Evolución, situación actual y perspectivas del mercado de capital en Colombia”,1989.
15
En cuanto se refiere a la aplicación de la política monetaria y financiera, ésta puede
generar costos y subsidios para el mercado de capitales y, por tanto, afectar la asignación
de recursos. Por ejemplo, el control de liquidez es llevado a cabo por las autoridades,
básicamente imponiendo encajes sobre los depósitos de los intermediarios financieros,
trasladando a éstos buena parte del costo que dicha política implica. También pueden
generarse costos a través de otro tipo de inversiones obligadas, con fines de control
monetario. Otro impacto al mercado de capitales, y particularmente al sector financiero,
puede darse a través del crédito de fomento, lo que implica la existencia de un subsidio
financiero a los sectores atendidos.
Las políticas del sector externo también generan impactos sobre el ahorro y la
asignación de recursos. El manejo cambiario orientado a ciertos logros de política, puede
ocasionar apreciación de la moneda local que puede: desviar recursos a actividades poco
productivas, desestimular el ahorro e incentivar el gasto. Como consecuencia, estos
aspectos inducen al consumo de importaciones, generan problemas en la cuenta corriente
y estimulan el uso de ahorro de origen externo como fuente de financiamiento.
Generalmente, es el resultado de tener un mercado de capitales estrecho y un sistema
financiero que no responde ágilmente para canalizar las ganancias hacia el ahorro.
La política financiera, por sí sola, no conduce necesariamente a incrementos en la tasa de
ahorro ni a una asignación más eficiente de los recursos. Para lograr estos objetivos en
conjunto, la política macroeconómica global debe estar encaminada en la misma
dirección.
De la coherencia de la política macroeconómica se puede lograr una asignación
eficiente de los recursos y estimular la generación del ahorro en la economía. Aquí es
donde se encuentran los principales incentivos para la evolución positiva del mercado.
El Banco Central en el mercado de valores
Dentro de esta línea de pensamiento, el Banco Central del Ecuador, en su papel de
prestamista de última instancia de las instituciones del sistema financiero, debe seguir
cuidadosamente el desarrollo de los negocios que estas entidades realizan, especialmente
por la diversificación del negocio, producto del incremento del número de intermediarios
de valores y de fondos de inversión vinculados a grupos financieros. Por otra parte,
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como órgano ejecutor y consultor en asuntos de política monetaria, el Instituto Emisor,
debe contar con la información necesaria sobre todos los aspectos económicos y
financieros que permitan conocer los posibles efectos de la aplicación de esta política. En
este sentido, se considera que el Mercado de Valores constituye un elemento cuyo
comportamiento debe ser tomado en cuenta para obtener las señales de alerta y evaluar
los probables resultados, de manera que permitan la formulación de políticas correctas y
eficientes.
3.2. Crecimiento económico
A nivel internacional existe amplia evidencia que la inversión es el principal motor del
crecimiento económico. Por esta razón, la literatura teórica y empírica ha encontrado que
entre más eficiente sea esta transferencia a través del mercado de capitales, habrá más
recursos disponibles para invertir y, como resultado, un mayor crecimiento.
Según el documento Misión de Estudios de Mercado de Capitales (1996), existen tres
vías en las cuales el mercado de capitales afecta el crecimiento económico. En primer
lugar, consume recursos en el proceso de agregación de ahorros y su posterior
transferencia a la inversión; estos recursos provienen generalmente de la diferencia entre
las tasas activas y pasivas que cobran los agentes del mercado de capitales intermediado
y de las comisiones que se retienen en las bolsas. Para un determinado nivel de ahorro,
entre mayor sea dicho consumo de recursos, la inversión y el crecimiento será menor.
En segundo lugar, el grado de desarrollo del mercado de capitales puede afectar la
magnitud del ahorro. Entre más eficiente sea el mercado de capitales, menor el costo de
la transferencia y, por lo tanto, mayor el retorno que se le podrá ofrecer a los
ahorradores. En cambio, el desarrollo financiero reduce las restricciones de liquidez,
permitiendo a los agentes endeudarse contra ingresos futuros, lo que puede provocar una
disminución de ahorros.
En tercer lugar, el desarrollo del mercado de capitales afecta la asignación de recursos
entre proyectos. Una de las razones es la capacidad de recopilar información y procesarla
profesionalmente de manera que pueda proveer información acerca de las características
de las tecnologías y los pros y contras de los proyectos individuales y destinar recursos a
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aquellas de mayor rendimiento. De esta forma aumenta la productividad del capital y con
ello el crecimiento económico.
4. MARCO REGULATORIO DEL MERCADO DE VALORES
En mayo de 1993 se expidió la Ley del Mercado de Valores, la misma que transformó el
mercado de capitales. Bajo esta Ley, las Bolsas de Valores empezaron a formar
corporaciones sin fines de lucro, autorizadas y controladas por la Superintendencia de
Compañías, cuyos miembros son las Casas de Valores. Por otra parte, a raíz de esta ley,
se permitió a los bancos establecer subsidiarias para actuar como casas de valores,
fondos mutuales, emisión de obligaciones; el concepto de fideicomiso fue introducido y
normas de información para la participación de las empresas en la emisión de valores.
• Participación del sistema financiero en el mercado de valores de acuerdo a las
reformas de la nueva Ley del Mercado de Valores
En julio de 1998 se expide la nueva Ley del Mercado de Valores en la cual se plantean
reformas sustanciales con relación a la Ley de 1993. Dado el carácter especial de esta
ley, sus disposiciones prevalecen sobre cualquier otra ley general, por lo que se derogan
las resoluciones de Junta Bancaria números JB-97-016, JB-91-017 y JB-97-018, que
trataban sobre normas de fiducia mercantil que realizan las instituciones financieras, para
la titularización de activos y para la constitución, organización, funcionamiento y
operación de las compañías de titularización. Por otra parte, en la transitoria séptima de
esta ley se otorga un plazo de un año a las instituciones del sistema financiero que se
encuentren realizando negocios fiduciarios para traspasar los negocios a una
Administradora de Fondos y Fideicomisos, hasta tanto, se observarán las disposiciones
que haya expedido la Superintendencia de Bancos y la Junta Bancaria.
Entre los artículos que deroga a la Ley General de Instituciones Financieras están los
artículos 51, 201 y 78, sustituidos por el artículo 29 de la Ley s/n reformatoria de la
LGIF, los cuales tratan de operaciones bursátiles que permitían a los bancos operar
dentro de ese marco institucional.
• Organos de regulación, ejecución, supervisión y control del mercado de valores
De acuerdo a la Ley de Mercado de Valores publicada el 23 de julio de 1998, existen un
órgano regulador y un órgano ejecutor.
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El órgano regulador del Mercado de Valores es el Consejo Nacional de Valores6
(C.N.V), adscrito a la Superintendencia de Compañías, que establece la política general
del mercado de valores y regula su funcionamiento. Las decisiones adoptadas por el
C.N.V se conocerán a través de la expedición de normas complementarias y resoluciones
administrativas de carácter general para la aplicación de la Ley.
El órgano ejecutor de la política general del Mercado de Valores expedida por el
Consejo Nacional de Valores, es la Superintendencia de Compañías.
Son órganos de vigilancia y control de los participes y actividades en el Mercado de
Valores, en el ámbito de sus respectivas competencias, la Superintendencia de
Compañías y la Superintendencia de Bancos.
Los intermediarios bursátiles están sometidos a la fiscalización de la bolsa y de la
Superintendencia de Compañías. Los intermediarios independientes solamente están
supeditados a la Superintendencia de Compañías.
5. EVOLUCIÓN DEL MERCADO BURSÁTIL Y ENTORNO
MACROECONÓMICO: DICIEMBRE DE 1993 Y DICIEMBRE DE 1998
5.1. Evolución del Mercado Bursátil7
La Ley de Mercado de Valores expedida en 1993 con el objetivo de incentivar el
desarrollo del mercado de valores, proporcionó nuevas alternativas de financiamiento a
los sectores productivos. Como consecuencia del proceso de desinversión del estado
(venta de valores de empresas estatales) y de la liberación de las tasas de interés, el
mercado de valores en 1994 registró un boom en su crecimiento, así el monto negociado
6 El Consejo Nacional de Valores está integrado por siete miembros, 4 del sector público y 3 del privado.7 Por mercado bursátil se entiende aquel en donde se cotiza y se negocian títulos valores a través de lasbolsas del país.
19
registró una tasa de crecimiento del 257% respecto del año anterior (229% en términos
reales). Este valor representa aproximadamente un 5% del PIB (ver cuadro No. 1).
En 1995 y 1996 el mercado continuó con su dinamismo a pesar del conflicto bélico, de
los problemas políticos y financieros que afectaron al país. Como se puede apreciar en el
cuadro y gráfico No. 1, los montos negociados registraron incrementos significativos,
reflejados en tasas de crecimiento del 197% y 178% (142% y 125% descontada la
inflación), respectivamente. Este crecimiento se aprecia en la mayor participación del
volumen negociado frente al PIB, que en 1997 alcanza el 25%, luego de que en 1993
apenas representaba el 2%.
Cuadro No. 1
A NIVEL NACIONAL
MONTO NEGOCIADO COMO % DEL PIB
Monto Efectivo Negociado
Año
Millones
Sucres
Millones
USD
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
% del PIB Tipo de
Cambio *
RMI (Neta)
M USD **
PIB
M Sucres1993 487,439 254.06 1.78% 1,918.58 1,253,762 27,451,088
1994 1,738,816 791.72 256.72% 179.91% 4.77% 2,196.24 1,711,731 36,478,366
1995 5,167,396 2,015.55 197.18% 141.83% 11.23% 2,563.77 1,556,609 46,005,438
1996 14,385,789 4,511.41 178.40% 124.78% 23.69% 3,188.76 1,831,458 60,727,000
1997 19,679,524 4,922.71 36.80% 4.28% 24.90% 3,997.70 2,093,366 79,040,013
1998 23,503,563 4,323.11 19.43% -12.24% 21.88% 5,436.72 1,698,000 107,421,048
Fuente: Bolsas de Valores del país(*) Tipo de cambio del mercado interbancario-compra (**) Saldo al final del período
Gráfico No. 1
CRECIMIENTO DEL MONTO NEGOCIADO Y PIB
0
20,000
40,000
60,000
80,000
100,000
120,000
1993 1994 1995 1996 1997 1998
Bill
on
es S
ucr
es
PIB
Monto Efectivo Negociado
20
Fuente: Bolsas de Valores del país
Factores exógenos y endógenos presentados en 1997 influenciaron negativamente en la
estabilidad económica del país y consecuentemente en el Mercado de Valores. Tales
factores, que fueron de carácter político, económico, climatológico, social e institucional;
condujeron a la destitución del gobierno del Ab. Bucaram por parte del Congreso
Nacional y la designación de un presidente interino.
En 1997, se efectuaron subastas de Bonos del Estado a través de las bolsas de valores de
Guayaquil y de Quito con el propósito de reestructurar la deuda interna, recaudándose
431 millones a distintos plazos entre 1 y 5 años, así mismo, se colocó por primera vez
una emisión de Eurobonos por US$500 millones, los mismos que fueron destinados a
cancelar un crédito puente del Chase Manhattan Bank y a la recompra de la deuda
externa8.
En el ámbito internacional, la crisis bursátil de los países del sudeste asiático afectó a
América Latina, aunque en Ecuador esta no tuvo mayores efectos en el mercado
nacional, pues éste no se encuentra ligado a los mercados de valores internacionales. Sin
embargo, los Bonos Brady sí se vieron afectados por una disminución en los precios, al
igual que los bonos de otros países latinos.
El monto negociado en 1997 alcanzó S/.19.609 mil millones (US$4.923 millones) con
una tasa de crecimiento del 37%, inferior a la de 1996, reflejándose apenas un
crecimiento del 4% en términos reales. Este monto negociado representa el 25% del PIB.
En 1998 se acentúa la crisis económica del país, producto de un déficit fiscal elevado del
6% del PIB, caída del precio del petróleo, efectos negativos del fenómeno del Niño,
fracaso de la subasta para privatizar ANDINATEL y PACIFICTEL, inflación con
tendencia al alza, devaluación, déficit en la balanza comercial, restricción de recursos
internacionales, tasas de interés elevadas y volátiles e instituciones financieras afectadas
por la crisis macroeconómica y financiera (Solbanco, Banco de Préstamos, Filanbanco).
A pesar de estos eventos negativos, el aspecto más trascendental para el Mercado de
Valores en este año es la expedición de la nueva Ley del Mercado de Valores el 23 de
8 Los papeles de deuda externa ecuatoriana para 1997 obtuvieron una calificación de riesgo de B1 porparte de la Agencia Moody’s.
21
julio, con objetivos innovadores y mayor profundización de algunos aspectos
fundamentales. La nueva Ley trae importantes avances que buscan mayor transparencia
del mercado y protección al inversionista, con modificaciones respecto a los
intermediarios de valores, inversionistas institucionales, mercado primario y secundario,
inversión del sector público, la titularización y el fideicomiso mercantil9.
En este entorno, el nuevo gobierno del Dr. Mahuad crea expectativas de restablecer la
estabilidad y crecimiento económico con la adopción de medidas de ajuste, reformas
estructurales (tributaria y de modernización), tendientes a reducir el déficit fiscal,
fortalecimiento del sistema financiero (ley de reactivación financiera) y del mercado de
valores, reducir la inflación a un dígito, mantener estabilidad cambiaria (tipo de cambio
estable) y monetaria (tasa de interés bajas), alcanzar una balanza comercial positiva,
aumentar el nivel de empleo, mejorar el bienestar social y reducir los niveles de pobreza.
El monto negociado hasta diciembre de 1998 fue de S/.23.503 mil millones (US$ $4.323
millones), con una tasa de crecimiento del 19%. En términos reales significa un
decrecimiento del 12%, reflejando una contracción del mercado de valores y una
disminución de su participación del 22% frente al PIB con relación a años anteriores.
Esto obedece a que las operaciones y negociaciones de ciertos papeles y ciertos plazos se
han ido especializando (un mercado de corto plazo: a la vista menores de 7 días y un
mercado a plazo mayores de 7 días), en donde, las preferencias entre los inversiones es
en papeles de corto plazo, precisamente por las condiciones económicas que conllevaron
a un mercado especulativo, fundamentalmente en papeles emitidos por el Estado y el
Banco Central que por sus fines económicos son de corto plazo.
En el ámbito internacional la crisis del continente asiático continúo afectando a los
mercados desarrollados y de América Latina, especialmente a Brasil y Venezuela. Como
consecuencia, las cotizaciones de las acciones y de los bonos en la región se redujeron,
afectando la cotización de los bonos Brady de Ecuador, sin embargo, en el país el
mercado accionario no se vio influenciado, pues inclusive el precio de las acciones
subieron, debido al escaso desarrollo del mercado de valores ecuatoriano a nivel
internacional.
9 Un resumen de los más importantes cambios e innovaciones en la nueva Ley del Mercado de Valores
22
5.2. Oferta pública de obligaciones y acciones
a) Obligaciones
La expansión del mercado de valores también implicó un incipiente proceso de emisión
de obligaciones y de acciones (primarias y secundarias) por parte de las empresas.
Para realizar una emisión de valores, existen dos aspectos determinantes: el primero, se
refiere a la información requerida sobre la salud de la empresa, verificándose en sus
índices de rentabilidad, solvencia y solidez, los que tienen un peso importante al
momento de realizar una emisión y más aún en el momento de negociar en el mercado.
El segundo aspecto es el tamaño de la empresa, pues una empresa grande tiene más
posibilidades de realizar una emisión de valores y colocarla exitosamente en el mercado
debido a que es más conocida.
Las obligaciones son títulos de crédito emitidos por compañías normalmente negociables,
mediante los cuales se reconoce o crea una deuda con cargo a las mismas empresas, a la
orden o al portador, que se negocian en el mercado primario bajo el mecanismo de oferta
pública o en el mercado bursátil a través de las casas de valores.
Se puede apreciar en el cuadro y gráfico 2, la evolución de las obligaciones emitidas a
partir de la vigencia de la Ley del Mercado de Valores. Los dos años siguientes a la
emisión de la ley, fueron de importantes crecimientos en la emisión de obligaciones, es
así como se registran crecimientos del 616% y 651% (462% y 511% en términos reales)
respectivamente para los años de 1994 y 1995, alcanzándose ya en 1995 los S/.679 mil
millones. Para los años siguientes el crecimiento del mercado se frena, pues registra
incrementos ligeramente por encima del índice inflacionario, así se tienen aumentos del
39%, 49% y 25% (12%, 13% y -8% en términos reales) en 1996, 1997 y 1998, con un
monto que a esta última fecha es de S/.1.754 mil millones.
Cuadro No. 2
es presentado en el Apéndice No. 1
23
EMISION DE OBLIGACIONES A TRAVES DE LA OFERTA PUBLICAVALORES EN MILLONES DE SUCRES
Total Obligaciones Obligaciones por sector
AÑONo.
Emp.
Monto
Total
Crecim.
Nominal
Crecim.
real
No.
Emp.
Sector
Financiero
% del
Total
No.
Emp.
Sector
Mercantil
% del
total1993 4 12,630 0 0 4 12,630 100.00%
1994 21 90,465 616.27% 462.03% 2 29,500 32.61% 19 60,965 67.39%
1995 26 679,318 650.92% 511.07% 9 578,629 85.18% 17 100,690 14.82%
1996 16 945,027 39.11% 12.32% 10 913,027 96.61% 6 32,000 3.39%
1997 25 1,405,524 48.73% 13.37% 11 1,206,700 85.85% 14 198,824 14.15%
1998 17 1,753,967 24.79% -8.30% 6 1,661,855 94.75% 11 92,112 5.25%
TOTAL 109 4,886,931 38 4,389,711 89.83% 71 497,221 10.17%
Fuente. Superintendencia de Compañías
A pesar de los significativos incrementos registrados en los primeros años, el monto de
recursos captados para la actividad productiva es aún pequeño, si se lo compara con el
monto de recursos que se canalizan a través del sistema financiero vía créditos; se
observa que del monto total de obligaciones emitidas desde 1993, apenas el 10% han
sido emitidos por empresas del sector mercantil, esto es para el desarrollo de la actividad
productiva, pues el 90% restante corresponde a instituciones del sector financiero, como
otra forma de captación de recursos para cumplir con sus objetivos particulares.
Del cuadro anterior, es fácil observar que el sector mercantil es un mercado poco
dinámico, dado que los montos de las obligaciones emitidas son poco significativas, esto
se debe a las condiciones de inestabilidad económica y la falta de cultura empresarial y
bursátil, no han permitido hacer de este mercado lo suficientemente atractivo para que
las compañías accedan a él directamente; de hecho, la mayoría de emisores y
obligaciones son auspiciados por los bancos, que en lugar de hacer préstamos de largo
plazo prefieren comprar obligaciones libres de impuestos. Muy pocas emisiones son
vendidas a terceros y pocos son los que desarrollan el mercado.
24
Gráfico No. 2
Fuente: Superintendencia de Compañías
Las emisiones de obligaciones se han efectuado fundamentalmente en sucres, conforme
se puede apreciar en el cuadro No.3. En 1993 se registró un total de S/.12.630 millones
(US$ 6.583) mientras que para 1998 se alcanzó un valor de S/. 998.000 millones (US$
200.822). En 1997, las emisiones de obligaciones en sucres fueron superiores tanto en
número como en monto no obstante, las obligaciones en dólares registran importantes
crecimientos cada año. En cuanto a la emisión de obligaciones en UVC’s, se registró un
total de 8.259 UVC’s entre 1993 y 1999 (US$ 67.922), monto insignificante que refleja
la tendencia a desaparecer de este tipo de obligaciones.
Es importante anotar que hasta 1995 el destino principal de las emisiones fue para capital
de trabajo, mientras que para 1996 el principal destino fue la reestructuración de pasivos
y en menor grado el capital de trabajo.
Cuadro No.3
02 0 0 0 0 04 0 0 0 0 06 0 0 0 0 08 0 0 0 0 0
1 0 0 0 0 0 01 2 0 0 0 0 01 4 0 0 0 0 01 6 0 0 0 0 01 8 0 0 0 0 0
mill
on
es d
e su
cres
1 9 9 3 1 9 9 4 1 9 9 5 1 9 9 6 1 9 9 7 1 9 9 8
E M I S I O N D E O B L I G A C IO N E S P O R S E C T O R
s e c t o r f i n a n c ie r o s e c t o r m e r c a n t i l
25
EMISION DE OBLIGACIONES A TRAVES DE OFERTA PUBLICA
Obligaciones por moneda
Miles de dólares
Años
No.
Emisores
Millones
de sucres
Miles de
dólares
No.
Emisores
Miles de
dólares
No.
Emisores
Miles de
UVC's
Miles de
dólares1993 5 12,630 6,583 0 0 0 0
1994 17 70,050 31,895 3 3,930 1 1,000 7,573
1995 26 454,250 177,180 4 59,750 4 4,767 38,569
1996 16 807,000 253,076 2 27,100 2 2,492 21,780
1997 20 839,500 209,996 16 139,370 1 0 0
1998 15 998,000 200,822 4 144,500 0 0 0
TOTAL 99 3,181,430 879,553 29 374,650 8 8,259 67,922
Fuente: Superintendencia de Compañías
b)Acciones
Al revisar la oferta pública de acciones a partir de la emisión de la Ley del Mercado de
Valores, nuevamente se observa el bajo monto de acciones ofertadas respecto del monto
de la intermediación financiera, conforme se aprecia en el cuadro No.4. La oferta se
concentró en su mayoría en los años 1994 y 1995, cuando se registraron ofertas en el
mercado primario, equivalentes al 90% del total de la oferta de acciones realizada desde
1993 hasta agosto de 1998, con la participación de apenas 20 empresas en este período,
de las cuales 13 pertenecen al sector financiero.
En el mercado secundario se observa la misma situación, con ofertas de acciones en1994 y 1995 que representan el 99% del total del período de análisis, participan 24empresas, 11 de ellas pertenecientes al sector financiero, sin embargo en este mercado sepuede ver una mayor participación de las empresas del sector industrial (alrededor de10).
Cuadro No. 4
OFERTA PUBLICA AUTORIZADA DE ACCIONES Y CARTERA TOTAL
SECTOR PRIVADO NO FINANCIERO Y FINANCIERO
(En millones de Sucres)Mercado Primario Mercado Secundario MM
Año
Monto Efectivo
Negociado
No.
Empresas
Monto Efectivo
Negociado
No. Empresas Cartera Total del
S.Financiero1993 6,980 3 0 0 3,853,129
1994 416,422 4 256,199 5 7,088,803
1995 135,033 8 773,006 16 11,264,830
1996 50,376 3 100 1 14,221,562
1997 2,000 1 9,412 2 21,177,524
1998 12,426 1 29,901,127
TOTAL 623,237 20 1,038,717 24 87,506,975
Fuente: Superintendencia de Compañías
26
La participación de las empresas no financieras como emisores de valores tanto de
obligaciones, como de acciones es muy reducida. Se puede observar en los cuadros
arriba mencionados, que de un total de 99 emisoras de obligaciones, 44 de ellas eran
emisoras y solo 20 empresas están inscritas en bolsa, las mismas que corresponden a
años anteriores. Este aspecto nos permite comprobar el reducido financiamiento del
sector real a través de la emisión de obligaciones y acciones frente al nivel de
intermediación financiera que mantienen los bancos pues, representa la principal fuente
de financiamiento para canalizar recursos hacia actividades productivas.
En este sentido se puede concluir que en el caso ecuatoriano, el mercado de valores es
principalmente manejado por el sector financiero tradicional, con niveles muy bajos de
desintermediación, evidenciando el precario desarrollo de este mercado que por
naturaleza define la evolución bursátil.
5.3. Estructura del mercado por tipo de renta
a) Renta Variable
El dinamismo experimentado por el mercado de valores a partir de 1993, sustentado en
la venta de acciones de ciertas empresas estatales dentro del proceso de desinversión
iniciado por el gobierno, conlleva a que el desarrollo del mercado se inicie con una
mayor participación de los papeles de renta variable dentro del total del monto
negociado, 55% en 1993, frente al 45% de los papeles de renta fija.
En 1994 esta participación aumenta al 61% producto de un incremento del 298% en el
monto negociado de papeles de renta variable, frente al 207% de crecimiento de los
papeles de renta fija con una participación del 39% de la participación en el monto total
negociado, tal como se observa en el cuadro No.5.
Cuadro No.5
A NIVEL NACIONAL
PARTICIPACION DEL TIPO DE RENTA EN EL MONTO NEGOCIADO(En millones de Sucres)
Renta Variable Renta Fija
Año Total Efectivo
Negociado
Monto
USD
Monto MM
Sucres
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
%
Partic.
Monto
USD
Monto MM
Sucres
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
%
Partic.1993 487,439 139 266,492 54.67% 115 220,947 45.33%
1994 1,738,816 483 1,060,015 297.77% 212.11% 60.96% 309 678,801 207.22% 141.07% 39.04%
1995 5,167,396 381 975,623 -7.96% -25.10% 18.88% 1635 4,191,773 517.53% 402.52% 81.12%
1996 14,385,789 142 451,332 -53.74% -62.65% 3.14% 4370 13,934,457 232.42% 168.40% 96.86%
1997 19,679,525 203 811,954 79.90% 37.14% 4.13% 4720 18,867,571 35.40% 3.21% 95.87%
1998 23,503,562 154 765,514 -5.72% -30.72% 3.26% 4575 22,738,048 20.51% -11.44% 96.74%
Fuente: Bolsas de Valores del país.
27
En 1995 la estructura del mercado en función del tipo de renta experimentó un cambio,
mientras el mercado de títulos de renta variable disminuyó, el mercado de renta fija tuvo
un fuerte crecimiento. El mercado accionario reduce su participación al 19% en este
año, al 3% en 1996, con un ligero aumento del 4% en 1997 para levemente disminuir al
3% a diciembre de 1998. Estos cambios obedecen principalmente a la reducción del
índice de precios de las acciones y la paralización de la venta de empresas estatales, lo
que significó una tasa de crecimiento negativa del 54% (-63% en términos reales).
Sin embargo para 1997, se observa una recuperación de los papeles de renta variable,
alcanza una tasa de crecimiento del 80% (37% en términos reales) con un monto de 811
mil millones, principalmente debido a que la Corporación Financiera Nacional concretó el
plan de desinversión, en el cual el Estado subastó el 2% del capital de la Cemento
Nacional y el 48% de la Cemento Selva Alegre. En 1998 se registra una disminución del
6% debido al incremento de los rendimientos ofrecidos en papeles de renta fija.
b) Renta Fija
Los títulos de renta fija en los años 1993 y 1994 alcanzaron una participación poco
significativa del 45% y 39% con relación a los papeles de renta variable del 55% y 61%
en esos mismos años. Sin embargo, a partir de 1995 los títulos de renta fija son el
segmento que sustentó la mayor parte del crecimiento del mercado, registrando una
participación del 81% en el mercado total. Esta participación se incrementa en los años
siguientes y se mantiene en porcentajes alrededor del 97% entre 1996 y 1998. De igual
manera se puede apreciar que el monto negociado en papeles de renta fija refleja tasas de
crecimiento significativas a partir de 1995 de 517% hasta 232% en 1996 para
posteriormente disminuir a niveles del 35% (en términos reales el 3%) en 1997 y del 21%
en 1998 (decrecimiento real de -11%). No obstante, se mantiene la preferencia que
tienen los inversores por este mercado como se aprecia en los volúmenes negociados del
cuadro No.5.
En el período analizado, se puede inferir que el mercado ha visto en los papeles de renta
fija a los instrumentos de mayor liquidez y menor riesgo para realizar las inversiones, al
participar en el total de monto negociado con aproximadamente el 96% en los últimos
tres años, siendo los principales compradores de títulos de renta fija las instituciones
28
financieras, (en su mayoría bancos), fundamentalmente para mejorar sus reservas, encajes
y/o sus propios portafolios, y además para cumplir órdenes de sus clientes.
Adicionalmente, se puede ver que a partir de 1995 se prefiere mantener esta clase de
títulos debido a la volatilidad de las tasas de interés, tipo de cambio y problemas de
liquidez, concluyéndose que el mercado se orientó principalmente a títulos de deuda
antes que a títulos patrimoniales, quedando de manifiesto el entorno cortoplacista del
inversionista, el cual alentado por las altas tasas de interés prefiere una inversión rentista
frente a una inversión productiva y patrimonial.
c) El mercado de renta fija por sector
El mercado de renta fija está compuesto por títulos del sector privado y títulos del sector
público, destacándose la mayor participación que ha tenido el sector privado.
Sector Privado
En 1993 el sector privado participó en el mercado de renta fija con un monto de S/. 147
mil millones equivalentes al 66%, el doble de lo que le correspondió al sector público, S/.
74 mil millones (34%). En 1994 y 1995 se registran los mayores crecimientos del sector
privado con incrementos del 302% y 587% respectivamente, (en términos reales la tasa
de crecimiento es de 215% y 459%) lo cual determina que su participación en el
mercado de renta fija aumente significativamente. Así en 1995 este sector registra una
participación del 97%, mientras que el sector público apenas equivale al 3%.
Cuadro No.6
A NIVEL NACIONAL
MONTO NEGOCIADO DE RENTA FIJA POR SECTORES
(En millones de Sucres)
Sector Privado Sector Público
Año Total Monto Crecim
Nom.
Crecim
Real.
%
Partic.
Monto Crecim
Nom.
Crecim
Real.
%
Partic.
1993 220,947 146,551 66.33% 74,396 33.67%
1994 678,801 589,080 301.96% 215.41% 86.78% 89,721 20.60% -5.37% 13.22%
1995 4,191,773 4,048,828 587.31% 459.31% 96.59% 142,945 59.32% 29.65% 3.41%
1996 13,934,457 7,102,203 75.41% 41.63% 50.97% 6,832,254 4679.63% 3759.11% 49.03%
1997 18,867,571 10,992,052 54.77% 17.98% 58.26% 7,875,519 15.27% -12.13% 41.74%
1998 22,738,049 14,696,926 33.71% -1.75% 64.64% 8,041,123 2.10% -24.97% 35.36%
Fuente: Bolsas de Valores del país Sector Público
29
La participación del sector público en 1996 adquirió especial relevancia, atribuyéndose
gran parte de su crecimiento a los papeles emitidos por los inversionistas institucionales,
así este sector alcanza una participación similar a la de los títulos del sector privado, el
49% para el sector público frente al 51% del sector privado. A partir de entonces, si bien
los títulos del sector privado registran mayor crecimiento, estos dos títulos de renta fija
son los que marcan el desarrollo del mercado. En 1997 el sector privado representa el
58% del total y el sector público el 42% y, a diciembre 1998 la diferencia es mayor
pasando al 64% y 35% respectivamente, con valores de S/. 14.697 mil millones y de S/.
8.041 mil millones.
Gráfico No.3
Fuente: Bolsas de Valores del país
5.4. Total negociado por tipo de papel10
Como se observó anteriormente, el sector privado fue el de mayor participación en el
total del monto negociado en papeles de renta fija durante el período de análisis. Sin
embargo, si se revisa la participación individual de los diferentes papeles de renta fija
(sector público y privado), han sido los Bonos de Estabilización Monetaria (BEM´s) en
1996-1997 y los Bonos del Estado en 1998, papeles del sector público, los que han
tenido mayor demanda, ver cuadro No.7.
10 El análisis de los montos negociados por tipo de papel se realiza a partir de 1996 en vista de que paraaños anteriores no se dispone de ese detalle.
0 %
1 0 %
2 0 %
3 0 %
4 0 %
5 0 %
6 0 %
7 0 %
8 0 %
9 0 %
1 0 0 %
1 9 9 3 1 9 9 4 1 9 9 5 1 9 9 6 1 9 9 7 1 9 9 8
M o n t o n e g o c i a d o d e r e n t a f i j aP a r t i c ip a c ió n p o r s e c t o r e s
s . p r i v a d o s . p ú b l i c o
30
Los BEM’s en 1996 tuvieron un significativo incremento con relación al año anterior,
representó el 38% del mercado de renta fija, sin embargo para 1997 su participación
disminuye al 27%, con un pequeño decrecimiento del 3% en su monto negociado. En
cambio en términos reales el crecimiento es negativo de 26%. En 1998, el monto
negociado disminuye en un 39% (-55% en términos reales), que representa una drástica
caída de su participación al 13.6% del total de los papeles de renta fija, en razón de una
mayor preferencia de los inversionistas por los papeles del sector privado y por el
aumento de los Bonos del Estado debido al mayor rendimiento ofrecido a estos papeles.
Los Bonos del Estado registran un progresivo aumento, a diferencia de los BEM’s, así
en 1996 representan el 8% de los papeles de renta fija, participación que aumenta al
18% en 1998, siendo en este año el papel de mayor demanda.
Cuadro No. 7
A NIVEL NACIONAL
MONTO NEGOCIADO POR TIPO DE PAPEL
(En millones de Sucres)
1996 1997 1998
Monto % del
Total
% de
Renta
Monto % del
Total
% de
Renta
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
Monto % del
Total
% de
Renta
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
RENTA FIJA 13,934,457 96.86% 100.00% 18,867,571 95.87% 100.00% 35.40% 3.21% 22,738,048 96.74% 100.00% 20.51% -11.44%
Sector Privado 7,102,203 49.37% 50.97% 10,993,566 55.86% 58.27% 54.79% 17.99% 14,719,635 62.63% 64.74% 33.89% -1.61%Certificados de Depósito 1,511,903 10.85% 2,522,073 13.37% 66.81% 27.16% 3,538,102 15.56% 40.29% 3.09%
Letras de Cambio 1,611,562 11.57% 3,315,935 17.57% 105.76% 56.85% 3,867,556 17.01% 16.64% -14.29%
Obligaciones Sector Privado 1,128,909 8.10% 2,336,652 12.38% 106.98% 57.78% 1,814,044 7.98% -22.37% -42.95%
Pagarés 1,203,185 8.63% 1,636,704 8.67% 36.03% 3.69% 3,221,190 14.17% 96.81% 44.63%
Polizas de acumulación 473,501 3.40% 584,909 3.10% 23.53% -5.84% 1,025,279 4.51% 75.29% 28.81%
Otros 1,173,143 8.42% 597,293 3.17% -49.09% -61.19% 1,253,464 5.51% 109.86% 54.21%
Sector Público 6,832,254 47.49% 49.03% 7,874,005 40.01% 41.73% 15.25% -12.15% 8,018,413 34.12% 35.26% 1.83% -25.17%
Bonos de Estabilización Monet. 5,281,796 37.90% 5,115,817 27.11% -3.14% -26.17% 3,113,281 13.69% -39.14% -55.28%
Bonos del Estado 1,092,062 7.84% 2,342,366 12.41% 114.49% 63.50% 4,051,497 17.82% 72.97% 27.10%
Certificados de Tesorería 383,572 2.75% 204,518 1.08% -46.68% -59.36% 265,933 1.17% 30.03% -4.45%
Otros 74,824 0.54% 211,304 1.12% 182.40% 115.27% 587,702 2.58% 178.13% 104.39%
RENTA VARIABLE 451,332 3.14% 100.00% 811,953 4.13% 100.00% 79.90% 37.14% 765,514 3.26% 100.00% -5.72% -30.72%
Sector Privado 451,332 811,953 37.14% 765,514 -30.72%
Acciones 450,621 99.84% 811,441 99.94% 80.07% 37.27% 765,138 99.95% -5.71% -30.71%
Otros 711 0.16% 512 0.06% -27.95% -45.08% 376 0.05% -26.56% -46.03%
TOTAL NACIONAL 14,385,789 100.00% 100.00% 19,679,524 100.00% 100.00% 23,503,562 100.00% 100.00%
• Para los años de 1993, 1994 y 1995 no se cuenta con información detallada por tipo de papel.
Fuente. Bolsas de Valores del país
Elaboración: El autor
Otros papeles del sector público como los Certificados de Tesorería registran bajas
participaciones, las mismas que han disminuido respecto a las mantenidas en 1996, pasan
del 3% al 1.2% a fines de 1998. Estos papeles del sector público se negocian en subastas
31
de iguales características con garantía del Banco Central del Ecuador o del Estado, lo
que asegura siempre un comprador al minimizar el riesgo.
La anterior situación contrasta con la participación de los diferentes papeles del sector
privado, donde las letras de cambio, papeles emitidos o garantizados por instituciones
financieras, son los de mayor importancia, representando el 12%, 18% y 17% del total,
para los años 1996, 1997 y 1998, respectivamente. Los certificados de depósito y
pagarés han ganado una mayor participación, pues mientras en 1997 representaban el
13% y 9% respectivamente, en 1998 alcanzan el 16% y 14%, en su orden. Por otra
parte, las obligaciones, han experimentado una disminución del 12% en 1997 al 8% en
diciembre 1998. Los demás papeles de menor representatividad, tales como
Aceptaciones Bancarias; Avales Bancarios; Bonos de Garantía, de Prenda, e
Hipotecarios; Cartas de Crédito Doméstica; Cédulas Automotrices, Hipotecarias;
Certificados de Ahorro, de Depósito (corto y largo plazo), de Inversión, de Renta
Anticipada, Financieros; Cupones Sector Privado (corto y largo plazo); Depósitos de
Plazo; Pólizas de Acumulación Privado (corto y largo plazo); y Títulos Hipotecarios,
tienen participaciones que varían del 6% en 1997 al 10% en 1998.
La concentración que se da en títulos del Estado y de emisores tiene implicaciones
directas en el desarrollo del mercado de valores:
• Poca profundización del mercado de valores ecuatoriano, pues las transacciones que
se realizan en BEM´s en gran medida corresponden a valores cuyo plazo es de un
día, por lo que estrictamente no corresponden a valores bursátiles, y
El mercado no está cumpliendo su objetivo de canalizar el ahorro nacional hacia
actividades productivas pues la fuerte presencia de valores emitidos por el Estado,
del sector financiero y la casi nula emisión de valores del sector real (renta fija o
variable) demuestran su tendencia a invertir en el corto plazo, por lo tanto, el
principio fundamental de la desintermediación financiera no se cumple.
5.5. Operaciones realizadas por instituciones del sector público
32
Las principales operaciones realizadas por las instituciones del sector público en el
mercado bursátil han sido negociadas principalmente por el Banco Central del Ecuador,
el Instituto Ecuatoriano de Seguridad Social y la Corporación Financiera Nacional,
conforme se observa en el cuadro siguiente.
Cuadro No. 8
OPERACIONES REALIZADAS POR LAS INSTITUCIONES DEL SECTOR PUBLICO
Millones de Sucres
1997 1998
INSTITUCION BVQ BVG TOTAL % BVQ BVG TOTAL %
Banco Central del Ecuador 555,850 439,375 995,224 51.47% 762,002 760,523 1,522,526 34.69%Banco Ecuatoriano de la Vivienda 1,650 1,650 3,300 0.17% 102,800 106,235 209,034 4.76%Banco del Estado 0 0 0 0.00% 20,974 0 20,974 0.48%Banco Nacional de Fomento 0 0 0 0.00% 1,577 1,594 3,171 0.07%IESS 354,575 313,908 668,483 34.57% 271,152 263,550 534,702 12.18%Corporación Financiera Nacional 127,871 86,551 214,421 11.09% 860,333 763,005 1,623,337 36.99%Escuela Superior Politécnica del Litoral 0 0 0 0.00% 0 16,925 16,925 0.39%Tesorería General de la Nación 35,293 16,786 52,079 2.69% 210,013 248,193 458,207 10.44%
TOTAL 1,075,239 858,269 1,933,508 100.00% 2,228,851 2,160,025 4,388,877 100.00%
(*) Datos de años anteriores no se disponen, pues estos están disponibles a partir de 1997 de acuerdo a la disposición de la ley de
descentralización expedida en noviembre de 1997.
Fuente: Revista Transparencia Bolsa de Valores de Guayaquil.
Se observa que en 1997 el Banco Central del Ecuador11 negoció el 51% de los papeles
del sector público, seguido por el IESS con el 35% y la CFN con el 11%. Otras
instituciones como el Banco Ecuatoriano de la Vivienda y la Tesorería General de la
Nación, registraron participaciones marginales. En 1998, el Instituto Emisor disminuye
su participación al 35%, mientras que la CFN, seguida por el IESS y la Tesorería
General de la Nación tienen una participación del 37%, 12% y 10%, respectivamente.
5.6. Capitalización bursátil y patrimonio
La capitalización bursátil expresa el valor que tendría una empresa en la Bolsa si se
vendieran todas sus acciones en razón de que este indicador está en función del último
precio registrado y del número de acciones circulantes (que a su vez son función del
capital de la empresa).
11 El Banco Central del Ecuador coloca los fondos de terceros tales como los fondos de pensión de losempleados, los fondos del Consejo Nacional de Estupefacientes y Sustancias Sicotrópicas (CONSEP) ylos fondos autorizados por ley para que esta institución los administre.
33
Cuadro No. 9
A NIVEL NACIONAL
CAPITALIZACION DEL MERCADO Y PATRIMONIO
(En millones de sucres)Patrimonio Capital Capitalización Bursátil
Año No.
Emisores
PIB
MM Sucres
Monto Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
Monto Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
Monto % PIB
Nomin.
% PIB
real
Crecim.
Nominal
Crecim.
Real
Sector
Finan.
Sector
Indust.
Sector
Servic.1995 37 46,005,438 3,196,153 2,726,742 7,453,861 16.20% 14.86% 60.12% 26.99% 12.89%
1996 38 60,727,000 3,750,442 17.34% -5.26% 1,933,807 -29.08% -42.74% 8,083,600 13.31% 9.86% 8.45% -12.44% 50.77% 33.75% 15.48%
1997 39 79,040,013 5,400,744 44.00% 9.77% 2,424,574 25.38% -4.43% 8,879,587 11.23% 6.34% 9.85% -16.27% 48.40% 37.69% 13.91%
1998 38 107,421,048 6,920,346 28.14% -5.84% 3,141,054 29.55% -4.80% 10,470,499 9.75% 4.04% 17.92% -13.35% 55.05% 31.55% 13.40%
Fuente: Bolsas de Valores del país
La capitalización bursátil del mercado registra crecimientos nominales bajos para los
años de 1996 y 1997 (8% y 10%, respectivamente) que en términos reales representan
crecimientos negativos de 12% y 16%. En 1998, se da un importante incremento
respecto del año anterior del 18%, en cambio en términos reales se observa una ligera
recuperación de su tendencia negativa en 13%. Este crecimiento contrasta con el que
registra el capital social, que para 1996 presenta una disminución del 29% que en
términos reales es de -43%, aunque esta reducción debe explicarse en el hecho de que
para 1996 ya no se considera al Banco Continental, Conticorp ni Grupo Financiero
Conticorp, en cuyo caso se alcanzaría un ligero incremento de alrededor del 2%. Para
1997 y 1998 la situación mejora y se alcanzan crecimientos nominales del 25% y 30%
respectivamente, mientras que en términos reales se observa una recuperación de -4% y -
5% para cada año.
Comparando la capitalización del mercado frente al PIB, se observa una progresiva
disminución, pues la capitalización pasa del 16% en 1995 al 10% en 1998. En términos
reales la capitalización bursátil es mayor tal como se observa en el cuadro No.9. Esta
situación muestra una disminución en el financiamiento directo de las empresas.
La participación dentro del total de la capitalización del mercado del sector financiero,
siempre ha sido mayoritaria frente a la de los sectores industrial y de servicios (ver
gráfico No.4), así mientras en 1995 era del 60%, en diciembre de 1998 fue del 55%,
seguida por el sector industrial y luego el de servicios. Esta situación obedece a que han
sido las empresas del sector financiero las que más han intervenido en el mercado
bursátil, por tanto se puede concluir que ha sido el sector financiero quien dinamiza el
34
mercado de valores, pese a que esos recursos posteriormente se canalizan hacia
actividades productivas.
El mercado bursátil es el reflejo de la situación macroeconómica del país y de los
choques tanto externos como internos que han afectado en los últimos años. Si los
sectores industrial y de servicios abrieran sus empresas hacia los recursos que el mercado
puede proveer, permitirían un mayor crecimiento del sector real, dejando de depender de
recursos más costosos como lo son los provenientes de la intermediación financiera.
Gráfico No.4
60.12%
55.05%48.40%50.77%
26.99%31.55%
37.69%33.75%
13.40%13.91%15.48%12.89%
0
2,000,000
4,000,000
6,000,000
8,000,000
10,000,000
12,000,000
1995 1996 1997 19980%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
Monto total S. Financiero S. Industrial S. Servicios
mill
on
es d
e su
cres
Capitalización Bursátil por Sectores
Fuente: Bolsas de Valores del país.
En función de lo antes mencionado, se podría decir que el crecimiento de la
capitalización bursátil debería guardar una relación directa con el crecimiento del capital
social. Sin embargo, se puede apreciar que esto no sucede, debiéndose explicar esta
situación por el precio de las acciones, el mismo que estaría reflejando la desconfianza y
riesgo al invertir en las diferentes empresas.
5.7. ECUINDEX: índice de precios y cotizaciones del mercado accionario
Es un índice que expresa el promedio de las variaciones que se dan en los precios de las
acciones con relación a una base, considerando como “factor de ponderación” al peso o
representatividad de la compañía en la capitalización bursátil de la muestra. Sirve como
un elemento idóneo para la toma de decisiones de inversión en el mercado nacional de
valores.
35
El ECUINDEX considera las empresas más representativas inscritas en la Bolsa de
Valores de Quito, las cuales son escogidas por su capitalización bursátil (tamaño de la
compañía), número de transacciones de las empresas más líquidas y valor efectivamente
transado, que constituye la actividad bursátil. Está constituido tanto en moneda nacional
como en moneda extranjera y presenta dos niveles: el índice global o general y los índices
sectoriales (financiero, industrial y servicios). Si el índice presenta una reducción se
puede interpretar que los precios de las acciones están a la baja y, de la misma manera,
si los precios de las acciones presentan una recuperación, el índice experimenta una
reactivación. El ECUINDEX permite una mejor comprensión del comportamiento
promedio del mercado accionario en un determinado entorno macroeconómico.
En el análisis del ECUINDEX se debe considerar lo siguiente: a) mantiene una serie de
datos desde agosto de 1993, lo que no permite realizar un estudio de sus tendencias; b)
está influenciado tanto por el ciclo de pago de dividendos por parte de las empresas, que
generalmente se producen en el segundo trimestre de cada año y, por las transacciones
muy puntuales en el mercado de acciones.
El índice global en sucres presenta una tendencia creciente de los precios durante
diciembre de 1993 e inicios de 1994 hasta llegar a un valor más alto en enero de 1995;
luego desciende por el conflicto bélico, con una leve y transitoria recuperación en mayo y
junio de ese año, una vez finalizado el problema armado. A partir de septiembre de 1996
se advierte una paulatina recuperación en el promedio de los precios de las acciones que
se cotizan en bolsa, ubicándose al nivel de los precios de septiembre de 1995. Enero de
1997 se mantiene casi invariable hasta finales de 1998.
Los índices en sucres y en dólares reflejan un comportamiento similar hasta mediados de
1995, a partir de ahí presenta una tendencia decreciente en dólares acompañada de una
pronunciada dispersión producto de devaluaciones crecientes con respecto al sucre, tal
como se aprecia en el gráfico No. 5. Adicionalmente es necesario considerar que
generalmente en abril de cada año se distribuyen los dividendos de las acciones cotizadas
en bolsa, generando un incremento en el índice para luego descender y de esta manera se
acentúan las diferencias en la cotización en sucres y dólares. En el gráfico 6, se observa
la variación del ECUINDEX en sucres por sectores (industrial, financiero y servicios)
con relación al índice global. El índice del sector industrial tiende a ser más elevado que
36
el resto de sectores a nivel nacional, en cambio el sector financiero mantiene un
comportamiento similar al del ECUINDEX global, es decir, este sector marca su
comportamiento general. Sin embargo el sector servicios mantiene una tendencia
decreciente en el índice.
Gráfico No.5
Gráfico No. 6
Fuente: Bolsa de Valores de Quito
5.8.Otros Inversionistas Institucionales del Mercado de Valores
Además de los tradicionales compradores de los diferentes papeles del mercado como
son las instituciones financieras (principalmente bancos), se tiene a los fondos de
inversión y otros inversores institucionales y personales.
• Fondos de Inversión
Los fondos de inversión en el Ecuador son relativamente recientes. A partir de 1992-
1993, se constituyeron en una importante fuente de inversión, en vista de que tienen la
capacidad de acumular ahorro en cantidades significativas y constituirse en los grandes
financistas de grandes proyectos y en exportadores de capital.
En el país a nivel nacional funcionan 16 administradoras de fondos (6 en Quito y 10 en
Guayaquil), en las que se manejan 55 fondos de inversión (23 en Quito y 32 en
Guayaquil). En el cuadro No.10, se presentan los fondos de inversión activos en los
diferentes años y en los diferentes tipos de renta (fija o variables); así como las
administradoras de fondos que los administran. Una administradora de fondos puede
operar con varios tipos de fondos, por lo que el total de administradoras no
VARIACION DEL ECUINDEX
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
Ago
-93
Dic
-93
Abr
-94
Ago
-94
Dic
-94
Abr
-95
Ago
-95
Dic
-95
Abr
-96
Ago
-96
Dic
-96
Abr
-97
Ago
-97
Dic
-97
Abr
-98
Ago
-98
Dic
-98
ECU Dólares
ECU Sucres VARIACION DEL ECU-INDEX POR SECTORES
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
4,500
Ago
-93
Dic
-93
Abr
-94
Ago
-94
Dic
-94
Abr
-95
Ago
-95
Dic
-95
Abr
-96
Ago
-96
Dic
-96
Abr
-97
Ago
-97
Dic
-97
Abr
-98
Ago
-98
Dic
-98
SERVICIOS
FINANCIEROECU-INDEX
INDUSTRIAL
EC
U-I
ND
EX
SU
CR
ES
37
necesariamente equivale a la suma algebraica por tipo de renta.
Cuadro No.10
NUMERO DE ADMINISTRADORAS DE FONDOS Y FONDOS DE INVERSION
A Dic/1996 A Dic/1997 A Dic/1998
Tipo de Renta No. de Adm. No. Fondos No. de Adm. No. Fondos No. de Adm. No. Fondos
Renta Variable 3 3 2 2 1 1
Total Renta Variable - Sucres 3 3 2 2 1 1
Renta Fija Corto Plazo 11 22 11 22 11 24
Renta Fija Mediano Plazo 2 2 2 2 3 3
Renta Fija Largo Plazo 0 0 1 1 1 1
Total Renta Fija - Sucres 11 24 11 25 12 28
Renta Fija Corto Plazo 6 7 7 8 7 9
Renta Fija Mediano Plazo 7 8 7 8 8 9
Renta Fija Largo Plazo 1 1 1 1 1 1
Total Renta Fija - US Dólares 11 16 12 17 13 19
Total Renta Fija 12 40 12 42 13 47
Fondos de Pensión - Sucres 3 3 4 4 4 4
Fondos de Pensión - US Dólares 1 1 1 1 3 3
Total Fondos de Pensión 4 4 5 5 5 7
Total Fondos de Inversión 15 47 15 49 16 55
Fuente: Superintendencia de CompañíasElaboración: El Autor
En 1996 son 15 las administradoras de fondos que concentran activamente el total del
patrimonio de los fondos de inversión (renta variable, fija y fondos de pensión). Este
número de instituciones se mantiene en 1997 y aumenta en uno hasta septiembre de
1998, observándose que existen 2 administradoras que no operan activamente. Por otra
parte, los fondos administrados por estas instituciones son 47 en 1996 (3 de renta
variable, 40 de renta fija y 4 en fondos de pensión), los mismos que en 1997 aumentaron
a 49 y a diciembre de 1998 a 55. La mayor cantidad de estos fondos están en sucres,
principalmente en renta fija a corto plazo.
El patrimonio neto total de las administradoras en 1996 fue de S/. 1.604 mil millones,
pertenecientes a 77.008 partícipes; este patrimonio registra un crecimiento nominal del
40% y real del 7% para 1997. En cambio para 1998 su crecimiento nominal es del 18% y
en términos reales se refleja un considerable decrecimiento de 14%. Sin embargo, se
registra un incremento mayor en el número de partícipes, los cuales en 1997 son 124.876
(aumento del 62%) y 153.299 en 1998 (aumento del 23%).
38
En 1998 el patrimonio total es de S/. 2.644 mil millones. Este se encuentra concentrado
en papeles de renta fija, (representaron el 96% del total del patrimonio en 1996),
participación que disminuye ligeramente en los años siguientes para ubicarse en 1998 en
92% correspondiente a S/. 2.435 mil millones. Esta disminución obedece al terreno
ganado por los fondos de pensión, los cuales alcanzan significativos crecimientos
nominales del 159% y 55% en 1997 y 1998 respectivamente ( crecimientos reales del
97% y 14%, respectivamente), de manera que pasan de ser el 3% del total del patrimonio
en 1996 al 8% en 1998. Los fondos en papeles de renta variable disminuyen aunque en
todo el período han sido marginales, pues en 1998 apenas son el 0.2% del patrimonio
total y con tasas de crecimiento reales negativas.
Las administradoras han puesto mayor esfuerzo en los fondos de pensión, pues estos
fondos son los que registran la mayor cantidad de partícipes, así como la mayor tasa de
crecimiento de estos en 1997, (81%), muy superior al 34% alcanzado por los partícipes
en papeles de renta fija, aunque para 1998 son estos últimos lo que se incrementan en
mayor porcentaje (el 43% frente al 13% de los partícipes en fondos de pensión).
Cuadro No.11
FONDOS DE INVERSIONEn miles
A Dic.1996 A Dic.1997 A Dic.1998Tipo de Renta Moneda Patrimonio
Neto % part.
No. Partícipes
Moneda Patrimonio
Neto % part.
Crecim
Nominal
Crecim
Real
No. Partícipe
s
% Crec Moneda Patrimonio
Neto
% part.
Crecim
Nominal
Crecim
Real
No. Partícip
es
% Crec.
Renta Variable Sucres 6,478,520 43Sucres 5,681,392 38 Sucres 4,730,679 90
Total Renta Variable Sucres 6,478,520 0.40% 43Sucres 5,681,392 0.25% -12.30% -33.15% 38 -11.63%Sucres 4,730,679 0.18% -16.73% -38.81% 90 136.84%Renta Fija Corto Plazo Sucres 867,490,837 20,485 Sucres 905,432,402 23,071 Sucres 847,576,212 32,221Renta Fija Mediano Plazo Sucres 79,052,784 3,430 Sucres 61,692,725 4,036 Sucres 68,857,288 4,294Renta Fija Largo Plazo Sucres 0 0Sucres 31,610,977 449 Sucres 16,121,536 381
Total Renta Fija Sucres 946,543,621 59.00% 23,915 Sucres 998,736,104 44.41% 5.51% -19.57% 27,556 15.22%Sucres 932,555,036 35.26% -6.63% -31.38% 36,896 33.89%Renta Fija Corto Plazo Dólares 67,358 2,940 Dólares 98,589 6,200 Dólares 146,783 11,552
Renta Fija Mediano Plazo Dólares 97,723 3,740 Dólares 151,821 7,102 Dólares 74,782 9,859Renta Fija Largo Plazo Dólares 115 158Dólares 301 225 Dólares 440 320Total Renta Fija Dólares 165,195 37.42% 6,838 Dólares 250,711 49.47% 51.77% 15.69% 14 97.82%Dólares 222,005 56.84% -11.45% -34.93% 22 60.65%TRF sucretizada Sucres 600,295,243 Sucres 1,112,514,807 Sucres 1,503,065,264Total Renta Fija Sucres 1,546,838,864 96.42% 30,753 Sucres 2,111,250,911 93.88% 36.49% 4.04% 41,083 33.59%Sucres 2,435,620,301 92.10% 15.36% -15.22% 58,627 42.70%Fondos de Pensión Sucres 39,297,510 2.45% 44,440 Sucres 90,157,360 4.01% 79,811 Sucres 145,401,939 5.50% 88,498Fondos de Pensión Dólares 3,205 0.73% 1,772 Dólares 9,406 1.86% 4 Dólares 8,674 2.22% 6
Sucres 11,647,296 Sucres 41,736,697 Sucres 58,726,623
Total Fondos de PensiónSucres 50,944,806 3.18% 46,212 Sucres 131,894,057 5.87% 158.90% 97.35% 83,679 81.08%Sucres 204,128,563 7.72% 54.77% 13.73% 94,506 12.94%Total Fondos de InversiónSucres 1,604,262,190 100.00% 77,008 Sucres 2,248,826,359 100.00% 40.18% 6.86% 124,800 62.06%Sucres 2,644,479,542 100.00% 17.59% -13.59% 153,223 22.77%
Fuente: Revista Transparencia - Bolsa de Valores Guayaquil Elaboración: El autor
La participación de los fondos de inversión dentro del ahorro del sistema financiero
nacional, ha aumentado progresivamente los últimos tres años, así se tiene que en 1996
representaba el 14% del ahorro en los bancos privados y el 12% en el total del sistema
financiero. En 1997 aumenta al 14% y 13% respectivamente, en cambio, en diciembre
de 1998 disminuye en el 13% y 12%, en su orden. Como se puede apreciar, los fondos
39
de inversión alcanzan un importante porcentaje del total del ahorro del sistema financiero
nacional, constituyéndose en una importante fuente de ahorro, razón por la que debe
incentivarse su desarrollo.
Cuadro No. 12
PARTICIPACION DE LOS FONDOS DE INVERSION EN EL AHORRO NACIONALEn miles de sucres
1996 1997 1998Monto % Part. Monto % Part. Monto % Part.
Patrimonio Fondos de Inversión 1,604,262,190 2,248,826,359 2,644,479,542
Ahorro Bancos Privados 11,484,547,000 13.97% 15,664,249,000 14.36% 20,877,167,000 12.67%Ahorro Sistema Financiero 12,888,551,000 12.45% 17,551,224,000 12.81% 22,950,537,000 11.52%
Fuente: Banco Central del Ecuador – Bolsa de Valores de Guayaquil
• Otras Instituciones Públicas y Privadas
El Mercado de Valores se compone de otras instituciones públicas y privadas que
compran y venden títulos valores a favor de terceros y otros inversionistas que negocian
montos pequeños en el mercado (Compañías de Seguros e inversionistas extranjeros),
algunas de ellas son:
• Instituto Ecuatoriano de la Seguridad Social (IESS)
• Instituto de Seguridad Social de las Fuerzas Armadas
• Sistema de Seguridad Social de la Policía
• Los fondos de la cesantía y jubilación o los fondos de las agencias del gobierno o
compañías que aseguran un ingreso adecuado cuando se retira del sector público
• Fondos de Cesantía y Jubilación: Fondos del Banco Central del Ecuador, Fondos de
Petroecuador, Fondos de Emetel, Fondos de la Junta de Aviación Civil.
• Los Fondos Voluntarios de Pensiones: cinco de estos fondos han sido creados usando
una estructura aplicable de los fondos mutuales.
• Compañías de Seguros: estas compañías no constituyen un importante inversor. El
promedio de las primas por seguro solamente es del 1.4% del PIB.
40
• Inversores Institucionales Extranjeros: inversores extranjeros tales como las oficinas
de asesoramiento o casa de valores extranjeras y los fondos de inversión especulativo
de muy alto riesgo. La mayoría de inversores internacionales son limitados por el
riesgo país.
• Otros inversores personales: son los clientes de los bancos privados. Este sector
constituye parte de los inversores no institucionales, siendo uno de los más
importantes del sector.
6. PROBLEMAS DEL MERCADO DE VALORES
6.1. Segmentación del mercado
El mercado bursátil ecuatoriano se encuentra segmentado por las operaciones que
independientemente realizan las bolsas de valores de Quito y Guayaquil a raíz de dos
problemas:
a) Conflicto legal de leyes existentes entre los artículos 37 y 40 de la Ley de Mercado de
Valores, el Artículo 17 de la Ley de Reordenamiento en materia Económica en el
Area Tributario - Financiero y los Artículos 34 y 35 de la Ley de Descentralización
del Estado y Participación Social. Estos artículos en esencia señalan lo siguiente: las
inversiones, colocación de recursos y compra - venta de activos de las entidades y
organismos del sector público financiero deben ser colocadas un 50% en la Sierra y
Oriente y el otro 50% se destine a la región Costa e insular, las cuales, deberán ser
colocadas a través de subastas interconectadas entre las bolsas de valores establecidas
en el país.
b) Las bolsas de valores al tratar de cumplir con estas disposiciones procedieron a
implementar un sistema de negociaciones bursátiles interconectadas entre las bolsas de
valores que debería ser simultáneo. Sin embargo, no han podido ponerse de acuerdo
al respecto y cada una de las bolsas procedieron ha adaptar sistemas tecnológicos
independientes, sin existir un consenso entre ellas, lo que originó un problema aún
mayor al señalado por las disposiciones legales arriba mencionadas. El sistema
finalmente comenzó a funcionar a partir de una disposición de la Superintendencia de
Compañías el 20 de mayo de 1999 sin ninguna certificación técnica para su aplicación
ni con garantías adecuadas para su funcionamiento.
41
6.2. Inadecuada formación de precios
La existencia de un mercado segmentado, con un mercado extrabursátil que no está
regulado, que no tiene información de los precios, con un volumen de negociación
insuficiente, no permite una adecuada formación de precios. En el mercado secundario
doméstico es también difícil encontrar los precios, y cuando rara vez existe una
cotización, ésta implica una postura oferta que constituye más bien un indicador simple
de medida. En el mercado primario, los precios pueden ser distorsionados dependiendo
del mercado (inestabilidad, tasa de interés, etc.), y los precios de las obligaciones
corporativas en particular, responden a la estructura del emisor antes que a los
rendimientos del mercado.
El problema de la falta de una adecuada formación de los precios empeora en razón de
que los principales inversores en el mercado, tales como los bancos y los fondos de
inversión, no requieren “marcar” en el mercado sus portafolios, que en su lugar son
anotados bajo un sistema de devengamiento. El uso del sistema de devengamiento aísla
el portafolio de los cambios en la tasa de interés, incentivando a los inversionistas a
mantener los títulos valores y así ocultar las pérdidas (antes de vender los títulos y
registrar las pérdidas en los libros). El sistema de devengamiento adicionalmente trabaja
en contra de las inversiones en títulos a largo plazo por su distorsión en los rendimientos
del portafolio (reducción de los rendimientos en el tiempo), por lo tanto crea distorsiones
entre los rendimientos en el portafolio y los rendimientos en el mercado.
Consecuentemente el uso del sistema de devengamiento crea un incentivo para que los
inversores no vendan los títulos en el mercado secundario, disminuyendo el desarrollo de
este mercado, y evitando los títulos de corto plazo.
6.3. Mercados poco líquidos
El mercado en general sufre problemas de liquidez en ambos lados de la transacción. Los
títulos son muy propensos a factores de escasez y las emisiones son pequeñas y poco
frecuentes, por lo tanto es común tener problemas en encontrar un título particular o más
aún emisores. La mayor parte del mercado conformado por los bancos poseen
transacciones líquidas, las cuales dependen de la tasa de interés y cuando el mercado
empieza a ser líquido los bancos cesan de comprar títulos-valores.
6.4. Murallas chinas entre matrices de los bancos y subsidiarias de títulos valores
42
Las casas de valores subsidiarias de los bancos son en la mayoría de los casos simples
extensiones de la tesorería de los bancos, rara vez registran ganancias separadas, con un
manejo independiente que prevenga el uso de información privilegiada y papeles de
riesgo que pueden afectar a la cabeza de grupo financiero. La escasez de independencia
es percibida en el mercado, por lo tanto las operaciones de casas de valores subsidiarias
de bancos, son vistas generalmente en beneficio de la matriz y no del cliente.
6.5.Reducido tamaño del mercado
El número de casas de valores autorizadas a nivel nacional es elevado para el reducido
tamaño del mercado de valores ecuatoriano; así de las 47 casas de valores autorizadas a
nivel nacional en la práctica solo 34 casas de valores están activas y 13 están sin operar.
No obstante, el elevado número de casas de valores existentes no sería importante
siempre y cuando estas entidades que participan como intermediarios se encuentren en
una posición rentable. Sin embargo, en los últimos dos años se ha observado que el
negocio no es rentable y con pocas posibilidades de subsistir en el medio principalmente
por la baja rentabilidad, el elevado nivel de pérdidas del negocio o el bajo volumen de
negocios que manejan, lo cual no hace viable su operación.
Es importante también anotar que de las 47 casas de valores autorizadas a nivel nacional,
28 pertenecen a algún grupo financiero y 19 son independientes. Esto significa que en
caso de saneamiento bancario se generará una reducción considerable en el número de
instituciones financieras y, consecuentemente, disminuirá el número de casa de valores.
6.6. El depósito centralizado de compensación y liquidación
A pesar de que existe la compañía DECEVAL S.A12 constituida desde hace cuatro años,
está operando parcialmente la actividad de custodia que implica inmovilización y/o
desmaterialización de títulos valores sin haber iniciado las labores de liquidación y
compensación de transacciones por no contar con los recursos tanto tecnológicos como
de capital pagado, siendo la única compañía que existe en el mercado y que está
constituida en un 50% por las Bolsas de Valores y la diferencia por la mayoría de los
partícipes del mercado. El mercado es completamente físico por lo que la entrega de los
títulos valores por las ventas es requerida, existiendo por tanto un gran riesgo en el
mercado con los títulos al portador, los cuales normalmente son llevados por mensajeros,
12 Es una Sociedad Anónima denominada Depósito Centralizado de Valores que tiene por objeto regularlos procedimientos operativos para la custodia, depósito, administración, transferencia y liquidación deoperaciones con valores; así como para la inscripción de acciones en los libros de registro respectivos, la
43
con un alto riesgo de falsificación, pérdidas de títulos, inapropiadas transferencias (en el
caso de los títulos al portador) y otros riesgos operacionales.
7. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
(i) El mayor crecimiento del mercado de valores se registra entre 1993 y 1995,
incentivado por la Ley del Mercado de Valores, por la desinversión de la CFN, pues en
este período, la participación mas alta de los papeles de renta variable alcanzo el 61% y
por el comportamiento favorable de la economía. A partir de 1996, factores exógenos y
endógenos influyen negativamente y el mercado disminuye radicalmente su crecimiento
alrededor del 4% y se convierte en un mercado casi exclusivamente de renta fija que
representa un 96% del mercado en el período 1996-1998, es decir los inversionistas
prefieren el corto plazo así como inversiones rentistas frente a las productivas y
patrimoniales.
Los papeles negociados en las bolsas de valores del país son principalmente del Gobierno
Nacional y Bonos de Estabilización Monetaria del Banco Central del Ecuador, es decir
papeles de renta fija que en conjunto varían ente el 47% al 34% en los últimos tres años.
Con una menor participación se tiene a los títulos valores emitidos por el sector privado
financiero que varían entre el 49% al 62% en el mismo período, como certificados de
depósito, letras de cambio, obligaciones, pólizas de acumulación, etc,. En cambio los
papeles de renta variable apenas varían entre un 3% a 4% que corresponde
exclusivamente a las acciones que se cotizan en bolsa.
Bajo estos antecedentes, se genera uno de los mayores problemas del mercado de valores
para que el mercado de renta variable se desarrolle, en vista de que las inversiones se
concentran en corto plazo y no se produce una canalización de recursos directamente
hacia el sector productivo, puesto que las emisiones de acciones, obligaciones y papel
comercial son menores en comparación con el volumen total transado y frente al
Producto Interno Bruto.
(ii) El proceso de emisión de obligaciones y acciones por parte de las empresas ha sido
mínimo, como lo ha sido el número de empresas cuyas acciones han sido negociadas. En
participación en operaciones mediante las cuales se constituya garantía y regular los demás serviciosanálogos relativos a los valores.
44
el estudio se observa un mercado de valores caracterizado por una limitada información
sobre sus partícipes, producto de empresas tradicionalmente familiares que se resisten a
una apertura de sus capitales, y empresas conservadores que han limitado la entrega de
información.
(iii) La capitalización del mercado bursátil presenta un bajo crecimiento comparada con
el PIB y su participación se ha reducido progresivamente del 16% en 1993 al 10% en
1998. Esta situación muestra una disminución en el financiamiento directo de las
empresas, agravado aún más por un deterioro de la actividad económica, un proceso
inflacionario, un deterioro del mercado de valores, y una reducción del valor real de los
activos, ya que una recesión afecta a los agentes económicos de manera general, con el
consiguiente debilitamiento de la situación financiera de los bancos.
(iv) Los fondos de inversión han tenido un importante crecimiento en los últimos tres
años, siendo su patrimonio fundamentalmente invertido en papeles de renta fija y de
corto plazo. Se observa un desarrollo de los fondos de pensión, sin embargo su
participación en el total de los fondos es reducida (menor al 10%). La participación de
los fondos de inversión en el ahorro del sistema financiero nacional alcanza un porcentaje
representativo del 15%, siendo más trascendental aún su progresivo aumento. De ahí que
se pueda afirmar que los fondos de inversión se han constituido en una fundamental
fuente de ahorro.
(v) El desarrollo económico del país se sustenta en dos fuentes principales de
financiamiento, el mercado financiero (o crediticio) y el mercado de valores. En el
Ecuador, el financiamiento del desarrollo económico se ha apoyado en el mercado
financiero, en vista de que el mercado de valores es poco desarrollado y de corto plazo,
agudizando los problemas de financiamiento del sistema financiero cuando éste atraviesa
por problemas de liquidez, al mismo tiempo que limita la negociación de los activos
financieros de los bancos.
Lo anterior, se hace más evidente cuando por efectos de política monetaria se va
restringiendo paulatinamente la dependencia del sistema financiero del Banco Central, lo
que exige que dicho sistema se encuadre exclusivamente dentro de las directrices
definidas para una banca de crédito a corto plazo, haciéndose más necesario la formación
45
del mercado de valores con la profundidad necesaria para constituirse en una alternativa
de financiamiento y solidez.
(vi) Un sistema con una mayor diversificación ayuda a reducir los riesgos globales de una
economía, al tiempo que introduce más competencia, lo cual reduce los costos de
intermediación.
(vii) Para impulsar el desarrollo del mercado de valores, se lo deberá integrar dentro de
las decisiones de política económica global a través de su política financiera y estar
encaminado en la misma dirección. En vista de que la política financiera por sí sola no
conduce a incrementos de ahorro ni a una asignación más eficiente de los recursos.
(viii) Con la nueva Ley de Mercado de Valores, se pretendería solucionar algunos los
cuellos de botella de este mercado, proteger la confianza de los inversionistas, fortalecer
la transparencia de las negociaciones, evitar conflictos de intereses y dar mayor seguridad
al cumplimiento de sus actividades. Adicionalmente, permitirle al mercado de valores y a
los otros mercados que componen el sistema financiero adaptarse a un mundo
contemporáneo que tiene una constante, el cambio, con la aparición de nuevos y
complejos mecanismos de intermediación financiera, en donde los mercados de capitales
en vez de ser locales ponen sus mejores esfuerzos por adoptar la calidad universal, todo
esto como una respuesta a favor de los inversionistas y de los empresarios que demandan
recursos para su expansión.
Referencias Bibliográficas
46
Banco Central del Ecuador, “Información Estadística Mensual”, varios números.
Bolsa de Valores de Guayaquil, “Revista Transparencia”, (1995-1998).
Bolsa de Valores de Quito, “Revista Rueda”, (1994-1998).
Bolsas de Valores del País, “Informe Anual”, (1993-1998).
Herrera Santiago, (1989), “Evolución, situación actual y perspectivas del mercado de
capital en Colombia”.
Ley del Mercado de Valores, (1998).
Ministerio de Hacienda - Banco Mundial - Fedesarrollo, (1996), “Misión de estudios del
mercado de capitales”.
Ubaldo Nieto Carol, (1993), “El mercado de valores: organización y funcionamiento,
Madrid.
47
ANEXO No.1
Características de los instrumentos de los sectores no financiero y financiero
privado negociados en el mercado bursátil
A. Bonos de deuda pública
Son títulos de un crédito contra el Estado o cualquier entidad pública, amortizables y
emitidos a un plazo determinado, pueden ser en sucres y dólares, devengan un interés
fijo o reajustable, y emplean sistema de cupones para el pago de intereses. Utilizan un
sistema de sorteos semestrales para su amortización y redención, y su pago se realiza por
medio del Banco Central del Ecuador. Su emisión debe ser autorizada por el Ministro de
Finanzas con dictámenes previos del Procurador General del Estado y de la Junta
Monetaria, y su negociación se hará a través del sistema interconectado de las bolsas de
valores del país, a través de las casas de valores. Generalmente estos títulos tienen
liquidez inmediata en las bolsas de valores.
Existen algunas clases de bonos de deuda pública cada uno con una determinada
finalidad, pero que en lo fundamental se rigen por las características antes mencionadas.
Así encontramos los siguientes: bonos de estabilización monetaria, bonos del estado,
bonos de desarrollo, bonos de fomento, bonos de vivienda, bonos de conversión de la
deuda externa, bonos hipotecarios, bonos municipales y de los consejos provinciales,
bonos del banco del estado, etc.
Bonos del Estado: Emitidos por el Gobierno a través del Ministerio de Finanzas, para
financiar proyectos específicos de programas del gobierno (deuda interna) o para cubrir
déficits fiscales. Son de largo plazo, entre 5-10 años. Los montos, plazos e intereses a
devengarse pueden ser fijos o variables. La negociación se realiza a través de los sistemas
de negociación bursátiles interconectados entre las bolsas de valores establecidas en el
país13. Durante el año 1995-1996 el gobierno emitió papeles estándares en forma regular
para financiar el déficit. Estos bonos pueden ser emitidos en dólares, sucres o UVC. Los
Bonos dólares, cuya finalidad es la captación interna de dólares para llevar adelante
determinados proyectos específicos, devengan un interés equivalente a la tasa Libor o
13 De acuerdo a la nueva Ley del Mercado de Valores de julio de 1998, artículos 37 y 40.
48
Prime, según lo que se establezca en el decreto de emisión. La redención es generalmente
en sucres a la tasa de cambio vigente en el mercado libre al momento del pago.
Bonos de Estabilización Monetaria: Son emitidos por el Banco Central del Ecuador
como un mecanismo para realizar operaciones de mercado abierto, de conformidad con
su programación monetaria y financiera para controlar el nivel de liquidez de la
economía. Los BEM’s son de corto plazo (15, 30, 60, 90, 180 y 360 días), aún cuando
generalmente se negocian a 30 días pues por el efecto de la inflación los papeles a 90 y
180 días son considerados de muy largo plazo. Son papeles cero cupón y redimidos a la
par, al vencimiento del plazo. No tienen tasas de interés fijas, se negocian con descuento,
en función de los rendimientos que el Banco Central quiere alcanzar, el cual está exento
del Impuesto a la Renta. Este bono es subastado semanalmente por el BCE y se puede
negociar en las Bolsas de Valores del país con comisiones de libre contratación, que
fluctúa hasta el 0.5%.
Certificados de Tesorería: Son títulos emitidos por el Ministerio de Finanzas con una
finalidad similar a los bonos del Estado, para captar recursos de corto y mediano plazos
que financien las necesidades cíclicas de la caja fiscal. El interés, plazo y demás
condiciones de emisión son establecidas en cada título. Estos títulos son colocados y
negociados a través de las Bolsas de Valores del país, a precios de mercado. Las
compañías aseguradoras deben invertir sus reservas técnicas, el capital pagado y reserva
legal en moneda nacional, extranjera o en UVC’s, hasta en un 50%, en valores emitidos
o garantizados por la Tesorería del Estado y en valores emitidos por el BCE14. Los
intereses que generan están exentos del impuesto a la Renta.
Notas de Crédito: Constituyen títulos nominativos emitidos por el Ministerio de
Finanzas debido a una excesiva carga de impuestos o por impuestos que se han realizado
indebidamente, y por lo tanto, procede el reembolso de tal valor al contribuyente. Ellos
pueden ser usados solamente para pagar impuestos. Los rendimientos son libres de
impuestos.
Aceptaciones Bancarias: Son emitidas por el BCE en base a letras de cambio aceptadas
por un banco privado y que son luego redescontadas en el Instituto Emisor. El BCE, a su
14 De acuerdo al Ley de Seguros de Depósitos publicada en el R.O. No. 290 de abril de 1998.
49
vez puede negociar en el mercado abierto, conforme el plan general de regulación de la
liquidez interna de la economía. Están sujetos al artículo 24 de la Ley de Régimen
Monetario y artículo 51 de la LGIF. Son un mecanismo para canalizar recursos hacia
empresas, mediante la concesión de créditos a los sectores agrícolas, industrial y
comercial. Tienen garantía colateral de los productos o mercaderías cuya compra o
movilización se financia. Son emitidos a corto plazo, de 30 a 270 días, y no generan
intereses pues son negociados con descuento. Sus rendimientos están exentos del
Impuesto a la Renta. Son ofrecidas en el Banco Central en las Bolsas de Valores.
Obligaciones de la Corporación Financiera Nacional: Son títulos emitidos por la
CFN a fin de captar recursos para financiar el capital de trabajo del sector industrial,
sujetos al Art.24 de la Ley de la CFN. Tienen garantía prendaria o hipotecaria. Son de
mediano y largo plazos, (de 2 a 5 años). Los intereses son fijados por la CFN en función
del mercado y están exentos del Impuesto a la Renta. Su transferencia se realiza
mediante cesión, entrega del título o endoso, respectivamente. Son negociados por la
propia CFN en las Bolsas de Valores, con un costo de intermediación de hasta el 1%, ó a
través de subastas realizadas por el BCE.
Bonos de Fomento: Son títulos de obligaciones al portador, emitidos por el BNF, como
un mecanismo crediticio destinado al desarrollo de los sectores agrícola, ganadero,
forestal y pesquero. Se emiten en sujeción a los artículos 20 y 22 de la Ley de Fomento y
Desarrollo Agropecuario. Son emitidos a largo plazo, hasta 5 y 10 años, y los intereses
son fijados por el mercado. El BCE los compra a su valor nominal y los coloca a través
de las Bolsas de Valores, de acuerdo con el comportamiento de la economía y según las
condiciones del mercado. El costo de intermediación fluctúa hasta el 1%. Se amortizan
mediante sorteos semestrales, que incluye el pago de capital e intereses.
B. Títulos emitidos por el Sector Financiero Privado
Letra de Cambio: Este instrumento constituye un título de crédito, generalmente de
clientes corporativos, que ha sido entregado a los bancos privados, que son los que
emiten este tipo de instrumento. Son de corto plazo, hasta 90 días. El banco garantiza su
pago en caso de que el deudor no pueda hacerlo y por tanto, llega a ser el principal
deudor en la negociación. Estos instrumentos no tienen una tasa de interés y siempre se
negocian con descuento sobre el valor nominal, que constituye el rendimiento que
50
obtenga su tenedor. Bajo la LGIF pueden ser usados en acuerdos de recompra pero no
son garantizados por el banco. Estos instrumentos componen una gran parte del mercado
de Avales. Estos títulos valores son negociados en el mercado bursátil y extrabursátil.
Toda transacción tiene que descontar el 8% de impuesto.
Pagarés: Es un documento mediante el cual una persona se obliga a pagar una cantidad
determinada en un tiempo determinado, a favor o a la orden de otra persona, a una tasa
de interés fija. Podrían sin embargo negociarse también con descuento o con premio, lo
cual influiría en la determinación del rendimiento real del título. Los bancos también
pueden vender pagarés de su propia emisión a través de las Bolsas de Valores, para
obtener liquidez inmediata. Los ingresos que generan por concepto de intereses pagan el
impuesto único del 8% a los rendimientos financieros. Se negocian en el mercado bursátil
y extrabursátil.
Cédulas hipotecarias: Son títulos emitidos por los bancos privados que tienen como
garantía la totalidad de los créditos hipotecarios concedidos por la entidad que las emite.
Son instrumentos a largo plazo, siendo los más negociados los emitidos a 5 años, con
interés fijo, con prima o sin ella. Los rendimientos son libres de impuestos y pueden ser
negociados en el mercado bursátil y en el extrabursátil.
Certificados de Depósito: La LGIF permite a los bancos privados emitir certificados del
dinero recibido por el público. El monto mínimo de 500.000 sucres a un plazo de 30
días. Estos bonos pueden ser en sucres, dólares y UVC. Para recibir los certificados de
depósito es necesario deducir el 8% impuesto. En el mercado primario la negociación
puede ser directa entre el banco y el inversor. En el mercado secundario, puede ser
negociado en el mercado bursátil y en el extrabursátil.
Certificados Financieros y de Inversión: Son emitidos por las Instituciones Financieras
y son equivalentes de los certificados de depósito emitidos por los bancos. Las
condiciones para la emisión y pago de impuestos son los mismos.
Aceptaciones Bancarias: Son las letras de cambio o pagarés girados por los clientes de
un banco o sociedades financieras y aceptadas por estos.
Bonos de Garantía General y Específica: Son emitidas por instituciones financieras,
respaldados con los créditos hipotecarios o portafolios prendarios. Tienen un término de
51
tres años, a una tasa de interés fija, y sus rendimientos son libres de impuestos. Se
negocian directamente entre el emisor y el inversor y, en el mercado secundario,
solamente puede ser negociado a través de las Bolsas de Valores.
Obligaciones: Estos títulos representan una alternativa para captar fondos para financiar
proyectos específicos, en lugar de solicitar préstamos bancarios . Pueden ser emitidos
por compañías anónimas, limitadas, (con garantía general o especifica), Instituciones
Financieras como los bancos. Se amortizan a un plazo determinado y se pagan intereses
fijos, semestral o anualmente. Pueden ser emitidos a la par, es decir a su valor nominal,
con prima, por encima del valor nominal, o con descuento, por debajo del valor nominal.
Las obligaciones pueden ser en moneda nacional o extranjera. Al final del período de
emisión, los emisores tienen dos alternativas, reconocer un rendimiento, ó convertirlos en
acciones. Los rendimientos son libres de impuestos y la negociación puede ser hecha
directamente entre el emisor y los inversionistas o a través de las Bolsas de Valores.
Cuotas de Fondos Colectivos: Son títulos de renta variable, emitidos por un fondo
colectivo, cuyas cuotas representan la participación en dicho fondo, y son negociables
libremente. Están sometidas a las normas del fideicomiso mercantil.
C. Títulos emitidos por compañías no financieras
Acciones: Son emitidos por Sociedades Anónimas, controladas por la Superintendencia
de Compañías como por la Superintendencia de Bancos. Están respaldadas con el pago
de capital social y que confiere al accionista el derecho de participar en los resultados de
la economía.
Las acciones solamente pueden ser nominativas y, las hay de dos tipos: ordinarias o
preferidas, según lo establezca el estatuto de las compañías. Son indivisibles, pero
pueden darse la copropiedad de ellas. Son de renta variable y se transfieren mediante
nota de cesión y son libremente negociables.
Se clasifican en series según los derechos que otorgan y su valor nominal.
Las acciones ordinarias son aquellas que dan a su titular o poseedor los derechos
fundamentales que corresponden a todo accionista de acuerdo a la ley. Dan derecho
preferente en la suscripción de nuevas acciones en caso de aumento de capital suscrito y
pueden ser incorporadas en un certificado de preferencia que sea libremente negociado.
52
Las acciones preferidas son las que conceden derechos especiales en cuanto a pago de
dividendos y en la liquidación de la compañía, más no otorgan derecho a voto.
Las acciones no ganan intereses. Sus rendimientos son variables acordes con la gestión
financiera de cada empresa. Los beneficios son repartidos en forma de dividendos, previo
acuerdo de la Junta General de la Compañía, de por lo menos un 50% de los beneficios
líquidos anuales.
Sin embargo, las compañías que hubieren vendido sus acciones en oferta pública,
deberán repartir al menos el 30% de las utilidades líquidas y realizadas del respectivo
ejercicio económico.
Las acciones tienen que estar registradas previamente en el registro del mercado de
valores.
Los dividendos están exentos de impuestos, las utilidades están gravadas con el 20%. Se
encuentran exonerados de impuestos, los ingresos generados por las ganancias obtenidas
en la compra-venta ocasional de acciones, siempre que éstas sean efectuadas en las
bolsas de valores del país.
Están sujetas a deducción para efectos de determinar la base imponible del cálculo del
impuesto a la renta, el valor equivalente al 50% de la suma pagada efectivamente en
numerario, por concepto de adquisición primaria de acciones objeto de oferta pública,
siempre y cuando estas transacciones sean en bolsa.
Están sujetas a la renta global las ganancias habituales obtenidas por ventas de acciones
de las entidades sujetas al control de la Superintendencia de Compañías y de Bancos.
ANEXO 2
53
LISTADO DE ADMINISTADORAS DE FONDOS Y FONDOS DE INVERSIÓN Y DE CESANTÍA A NIVEL NACIONAL
Banco Propietario Entidad Nombre inscribe Tipo de inscripción1 PROGRESO A.F.J.P. PROMAÑANA ADMINISTRADORA DE FONDOS S.A. Fondo Administrado de Renta Fija Prever Fondo de Inversión Administrado2 AMAZONAS ADMINISTRADORA DE FONDOS FODEVA S.A. Agil Fondo Administrado de Inversión Fondo de Inversión Administrado
Reserva Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Eficaz Fondo de Inversión AdministradoProfit Fondo Administrado de Inversión Fondo de Inversión Administrado
3 GUAYAQUIL ADMINISTRADORA DE FONDOS BG S.A. Capital Fondo de Inversión AdministradoCaudal Fondo de Inversión AdministradoEducativo Fondo de Inversión AdministradoF.Inversión Administrado de RFija a LPlazo Vivienda Fondo de Inversión AdministradoFondcash Fondo de Inversión AdministradoJubilación Fondo de Inversión AdministradoMultifondo Fondo de Inversión AdministradoRentable Fondo de Inversión Administrado
4 CONTINENTAL ADMINISTRADORA DE FONDOS CONTIFONDOS S.A. Pyme Pequeña y Mediana Empresa Fondo de Inversión AdministradoRendimiento Fondo de Inversión AdministradoRetorno Fondo de Inversión Administrado
5 PACÍFICO ADMINISTRADORA DE FONDOS DE INVERSION Y FIDEICOMISOS Rentafondo Bursátil del Pacífico Fondo de Inversión AdministradoDEL PACÍFICO(ADPACIFIC) S.A. Rentafondo Global Fondo de Inversión Administrado
Rentafondo Inmediato del Pacífico Fondo de Inversión AdministradoFondo La Seguridad Fondo de Inversión AdministradoRentafondo Integral del Pacífico Fondo de Inversión Administrado
5 PACÍFICO ADMINISTRADORA DE FONDOS DE INVERSIONES Y FIDEIC. Intergreso Fondo de Inversión AdministradoPARA EL DESARROLLO S.A Fondgreso Fondo de Inversión Administrado
Ingreso Fondo de Inversión AdministradoRentgreso Fondo de Inversión Administrado
6 PICHINCHA ADMINISTRADORA DE FONDOSPICHINCHA Fondo Administrado de Inversión Fondóptimo Fondo de Inversión AdministradoFAdministrado de Inversión de RFija Fondo Green II Fondo de Inversión AdministradoFAdministrado de Inversión de Renta Fija Green Fondo de Inversión AdministradoFAdministrado de Inversión de Renta Fija Real Fondo de Inversión AdministradoFondo de Cesantías Porvenir Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Premiun Fondo de Inversión Administrado
7 PREVISORA ADMINISTRADORA DE FONDOS PREVIFONDOS S.A. Previfondo Bancario Fondo de Inversión AdministradoPrevifondo Forex Fondo de Inversión Administrado
8 PRODUBANCO ADMINISTRADORA DE FONDOS PRODUFONDOS S.A. Fondo Administrado de Inversión Disponible Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Efectivo Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Bienestar Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Fodopción Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Fondólar Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Trust Fondo de Inversión Administrado
9 FILANBANCO FILANFONDOS S.A. ADMINISTRADORA DE FONDOS Liquidez Fondo de Inversión AdministradoAlianza Fondo de Inversión AdministradoPatrimonial Fondo de Inversión AdministradoMonetario Fondo de Inversión AdministradoDivisa Fondo de Inversión AdministradoMoney Market Fund Fondo de Inversión Administrado
10 ENLACE GRUPO ENLACEFONDOS S.A. ADMINISTRADORA DE FONDOS FColectivo de Inversión Inmobiliaria "Bien Raiz Fondo de Inversión ColectivoFINANCIERO de Producción"
11 TUNGURAHUA FINVERFONDOS ADMINISTRADORA DE FONDOS S.A. Eficiente Fondo de Inversión AdministradoProtección Fondo de Inversión AdministradoFAdministrado de RFija a CPlazo Estratégico Fondo de Inversión Administrado
12 PRESTAMOS PRESFONDOS S.A. ADMINISTRADORA DE FONDOS Fondo Administrado de Inversión Golden Fund Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Luxor Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Beneficio Fondo de Inversión Administrado
13 POPULAR TRANSFIEC S.A. ADMINISTRADORA DE FONDOS Fondo Soberano Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Vanguardia Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Pionero Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Oportunidad Fondo de Inversión AdministradoFondo Administrado de Inversión Líder Fondo de Inversión Administrado
14 BANCOUNIÓN UNIÓN AFPV ADMINISTRADORA DE FONDOS Y FIDUCIARIA S.A. Mega Fondo de Inversión Administrado15 FILANBANCO AFP GÉNESIS ADMINISTRADORA DE FONDOS S.A. Cesantía Fondo de Inversión Administrado16 FINEC FINECFONDOS ADMINISTRADORA DE FONDOS S.A. Super Fondo Dinámico Fondo de Inversión Administrado
Super Fondo Americano Fondo de Inversión Administrado
Fuente: Superintendencia de Compañías
ANEXO 3
54
A NIVEL NACIONAL
MONTO NEGOCIADO POR TIPO DE PAPEL
(En millones de Sucres)
1996 % 1997 % 1998 %
RENTA FIJA 13,934,457 96.86% 18,867,571 95.87% 22,738,048 96.74%
Sector Privado 7,102,203 49.37% 10,993,566 100.00% 14,719,635 100.00%
Aceptaciones Bancarias 89,430 1.26% 25,399 0.23% 64,288 0.44%
Aval Bancario 206,214 2.90% 0.00% 0 0.00%
Bonos de Garantía 866 0.01% 0 0.00% 0 0.00%
Bonos de Prenda 2,367 0.03% 309 0.00% 0 0.00%
Bonos Hipotecarios 51,460 0.72% 72,568 0.66% 558,480 3.79%
Cartas de Crédito Doméstica 47,794 0.67% 47,053 0.43% 26,251 0.18%
Cédulas Automotrices 0 0.00% 0 0.00% 512 0.00%
Cédulas Hipotecarias 138,072 1.94% 223,114 2.03% 232,761 1.58%
Certificados de Ahorro 20,897 0.29% 9,989 0.09% 14,063 0.10%
Certificados de Depósito 1,511,903 21.29% 2,522,073 22.94% 3,538,102 24.04%
Certificados de Depósito L/P 0 0.00% 1 0.00% 0 0.00%
Certificados de Inversión 24,489 0.34% 43,010 0.39% 81,413 0.55%
Certificados de Renta Anticipada 0 0.00% 16 0.00% 11 0.00%
Certificados Financieros 24,734 0.35% 2,792 0.03% 0 0.00%
Cupones Sector Privado 16,480 0.23% 16,873 0.15% 25,631 0.17%
Cupones Sector Privado L/P 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Depósitos de Plazo 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Letras de Cambio 1,611,562 22.69% 3,315,935 30.16% 3,867,556 26.27%
Letras de Cambio L/P 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Obligaciones - Descuento 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Obligaciones Convertibles en Acciones 28,416 0.40% 146,793 1.34% 250,054 1.70%
Obligaciones Sector Privado 1,128,909 15.90% 2,336,652 21.25% 1,814,044 12.32%
Pagarés 1,203,185 16.94% 1,636,704 14.89% 3,221,190 21.88%
Pagarés - Descuento 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Pagarés - Descuento L/P 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Pólizas de Acumulación 473,501 6.67% 584,909 5.32% 1,025,279 6.97%
Pólizas de Acumulación - L/P 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Títulos Hipotecarios 0 0.00% 9,376 0.09% 0 0.00%
SATI 521,924 7.35% 0 0.00% 0 0.00%
Sector Público 6,832,254 47.49% 7,874,005 100.00% 8,018,413 100.00%
Bonos de Autoridad Portuaria 24,676 0.36% 0 0.00% 0 0.00%
Bonos de Deuda Externa 62 0.00% 0 0.00% 5,531 0.07%
Bonos de Estabilización Monetaria 5,281,796 77.31% 5,115,817 64.97% 3,113,281 38.83%
Bonos del Estado 1,092,062 15.98% 2,342,366 29.75% 4,051,497 50.53%
Certificados de Tesorería 383,572 5.61% 204,518 2.60% 265,933 3.32%
Cupones Sector Público 0 0.00% 25,459 0.32% 32,811 0.41%
Cupones Sector Público L/P 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Notas de Crédito 47,868 0.70% 93,559 1.19% 142,650 1.78%
Notas de Crédito Aduaneras 0 0.00% 0 0.00% 0 0.00%
Obligaciones de la C.F.N. 0 0.00% 85,306 1.08% 0 0.00%
Obligaciones Sector Público 1,757 0.03% 6,980 0.09% 400,843 5.00%
eurobonos ecuatorianos 461 0.01% 0 0.00% 5,867 0.07%
919,765,020
RENTA VARIABLE 451,332 3.14% 811,953 4.13% 765,514 3.26%
Sector Privado 451,332 100.00% 811,953 100.00% 765,514 100.00%
Acciones 450,621 99.84% 811,441 99.94% 765,138 99.95%
Cuotas de Membresía 341 0.08% 512 0.06% 376 0.05%
Cuotas de Participación 370 0.08% 0 0.00% 0 0.00%
TOTAL NACIONAL 14,385,789 100.00% 19,679,524 100.00% 23,503,562 100.00%
Fuente: Bolsas de Valores del país
ANEXO 4
55
Detalle de los principales cambios en la nueva Ley del Mercado de Valores:
1. Objetivos de la Ley
• Dotar al mercado de normas legales para la eficiente utilización y creación de
instrumentos financieros (fiducia y titularización), dirigidos a la correcta
canalización del ahorro hacia el sector productivo, con la consiguiente generación
de empleo e incremento de la producción de bienes y servicios.
• Fortalecer la transparencia del mercado y brindar seguridad a los inversionistas.
• Democratización del capital de las empresas.
• Brindar al país y al mercado nacional nuevos mecanismos e instrumentos que
dinamicen los sectores de interés social (construcción, vialidad, salud, cultura,
etc.), dotándole al mismo tiempo de liquidez, vía el desarrollo de la fiducia y
titularización mercantil.
2. Ambito de la Ley
Abarca el mercado de valores, en sus segmentos bursátil y extrabursátil, bolsas de
valores, asociaciones gremiales, casas de valores, administradoras de fondo,
auditoras externas.
3. Intermediación de Valores
• Unicamente las Casas de Valores son consideradas intermediarios de valores y
pueden negociar en el mercado bursátil o extrabursátil, por cuenta de terceros o
cuenta propia.
• Las Instituciones del sistema financiero podrán negociar por cuenta propia valores,
pero no pueden intermediar por cuenta de terceros en el extrabursátil, pudiendo
hacerlo únicamente a través de una casa de valores.
4. Consejo Nacional de Valores y la Superintendencia de Compañías
• Actualmente el C.N.V es el órgano rector del Mercado de Valores, adscrito a la
Superintendencia de Compañías, y está compuesto por siete miembros, cuatro del
sector público conformados por el Superintendente de Compañías, el
56
Superintendente de Bancos, el Presidente del Directorio del Banco Central y un
vocal principal nombrado por el Ejecutivo, y tres del sector privado, el cual está
compuesto por las Bolsas de Valores, Administradoras de Fondos, Casas de
Valores y Emisores.
• El C.N.V. establecerá la política general del Mercado de Valores y regulará su
funcionamiento a través de la expedición de normas complementarias y
resoluciones administrativas de carácter general.
• El C.N.V. reestructurará la Intendencia del Mercado de Valores con el objeto de
dotarle de recursos materiales necesarios e integrando profesionales de calidad y
experiencia para fortalecer el desarrollo de este mercado.
• Facultades más claras del C.N.V. y de la Superintendencia de Compañías.
• El C.N.V. puede emitir normas de prudencia y solvencia para los entes
controlados.
• La Superintendencia de Compañías dotará de las herramientas adecuadas y
posibles para el ejercicio de las funciones de prevención, supervisión y control.
Obligatoriedad de informar a la Superintendencia por parte de los intermediarios
autorizados e inversionistas institucionales de las operaciones que efectúen en el mercado
extrabursátil.
5. Registro del Mercado de Valores
• Se amplían los sujetos y objetos de inscripción en el mercado de valores.
• Se norma el requisito de calificación de riesgo para todos los emisores y los valores
(con la única excepción de valores emitidos y avalados por el Ministerio de
Finanzas y Banco Central), esto es, que los papeles emitidos por el sector
financiero serán calificados.
• Causales para la suspensión y cancelación voluntaria y de oficio.
• La autorización de funcionamiento e inscripción es simultánea.
6. Información
57
La información tiene como propósito garantizar la transparencia del mercado, para ello
los participantes deberán informar a la Superintendencia de Compañías las operaciones
que efectúen en el mercado bursátil y especialmente en el extrabursátil. Por otra parte las
entidades registradas deberán divulgar hechos relevantes, información reservada,
información privilegiada, y en caso de no cumplirse con este objetivo, se prevean
responsabilidades administrativas, civiles, y penales.
7. Mercado Primario y Secundario
• El mercado primario es el conjunto de operaciones de compra - venta de valores de
renta fija y renta variable, a efectuarse en la primera colocación de una emisión de
valores, ya sea directamente o a través de intermediarios autorizados como son las
casas de valores.
• El mercado secundario comprende las operaciones o negociaciones que se realizan
con posterioridad a la primera colocación.
• Las acciones se negocian en Bolsa
• Los títulos a más de 360 días se negocian en Bolsa
• Los inversionistas institucionales negocian directamente en el mercado primario de
renta fija, en operaciones que no impliquen intermediación de valores.
8. Negociación de valores de renta fija
• Valores de renta fija son aquellos cuyos rendimientos están predeterminados en el
momento de la emisión, y son aceptados por las partes.
• El emisor los puede colocar en el mercado bursátil y extrabursátil, a través de casas de
valores o directamente en el caso del extrabursátil.
• En el mercado secundario extrabursátil de valores con plazo menor a 360 días, podrán
intervenir directamente los inversionistas institucionales cuando actúen por cuenta
propia (fondos y fideicomisos).
• Las operaciones en el mercado secundario con valores a más de 360 días plazo,
deberán ser negociados en las bolsas de valores.
58
• Las negociaciones de valores de renta fija admitidos a cotización bursátil entre
empresas vinculadas y los valores producto de titularización, se harán siempre en
bolsa.
9. Negociación de valores de renta variable
• Valores de renta variable son el conjunto de activos financieros que no tienen un
vencimiento fijo y cuyo rendimiento es en forma de dividendos o capital, que variará
según el desenvolvimiento del emisor.
• Los valores de renta variable inscritos en bolsa deberán negociarse únicamente en el
mercado bursátil a través de las casas de valores, con excepción de la transferencia de
acciones, originadas en fusiones, escisiones, herencias, legados, donaciones y
liquidaciones de sociedades conyugales o de hecho.
• Se podrán efectuar subastas especiales de acciones no inscritas través de mecanismos
implementados por las bolsas para la negociación ocasional de valores no inscritos.
• La transferencia y adquisición de acciones (que superen el 10% del capital suscrito)
deberán ser informadas a la Superintendencia de Compañías y a la bolsa de valores
con cinco días de anticipación.
10. Inversiones del Sector Público en el Mercado de Valores
• Las inversiones y compra venta de activos financieros superiores a 1.000 UVC’s
mensuales, obligatoriamente se realizarán en la bolsa, a través de subastas
interconectadas, a excepción de los depósitos monetarios en cuentas corrientes y
ahorros, operaciones de reporto hasta que no sean implementadas en la bolsa, y
subastas de valores con fines de política monetaria, crediticia, cambiaria y financiera
del Banco Central del Ecuador.
• En lo que se refiere a la colocación de deuda interna en el mercado nacional, se hará
obligatoriamente a través de subastas interconectadas, mientras que la colocación de
deuda en mercados extranjeros se sujetará a las regulaciones de la Junta Monetaria.
• El Ministerio de Finanzas, BCE, CFN, Fondo de Solidaridad, IESS y otras
instituciones obligadas por sus propias leyes, actuarán en el mercado bursátil a través
de funcionarios y empleados calificados por la bolsa. Las otras entidades del sector
59
público podrán efectuar sus operaciones a través de los mencionados anteriormente o
de las casas de valores que acrediten capacidad técnica, jurídica y financiera y de
seguridad, además de las normas de carácter general que establezca el C.N.V. y la
Junta Monetaria.
• Para la aplicación de la Ley del Mercado de Valores las instituciones del sector
público no se sujetarán a disposiciones de la Ley de Contratación Pública, ni a los
informes del Procurador y Controlador; sin embargo, estos funcionarios serán
informados de todas las operaciones por parte de la Superintendencia de Compañías.
• Los intermediarios del sector público tienen la obligación de informar al cierre del día
a las bolsas y a la Superintendencia de Compañías, la identidad de los comitentes y las
condiciones de las transacciones efectuadas. Esta información no viola el sigilo
bursátil. Por otra parte la Superintendencia de Compañías tiene la obligación de
informar al Ministerio de Finanzas y al Directorio del Banco Central del Ecuador
• El sector público no puede hacer operaciones cruzadas ni operaciones privadas, a
excepción de la CFN.
• La CFN participa en operaciones propias, en intermediación para el sector público,
como promotora y administradora de fondos de inversión y fideicomisos y en la
colocación primaria de valores del sector privado con sujeción a su Ley.
11. Autorregulación
• Las bolsas de valores y las asociaciones gremiales, formados por los entes creados al
amparo de esta Ley, son autorreguladas. Dentro de este contexto, expedirán sus
normas internas y operativas, normas éticas, de disciplina, autocontrol, vigilancia,
sanciones y sanas costumbres. La transgresión de estas normas de autorregulación, es
sancionada por la Superintendencia de Compañías.
12. Bolsas de Valores
60
• Las Bolsas de Valores son corporaciones civiles sin fines de lucro, autorizadas y
controladas por la Superintendencias de Compañías. Están compuestas de 10
miembros, pertenecientes a las Casas de Valores. El patrimonio está constituido de
300.000 UVC’s (anteriormente fue de 500.000 UVC’s).
• Se eliminan otros mecanismos centralizados de negociación.
• El patrimonio se divide en cuotas iguales y negociables de propiedad de sus
miembros, sin que ninguno pueda tener en propiedad más de una cuota en la misma
bolsa.
• Las bolsas de valores poseen una garantía de ejecución, la cual tiene por objeto
asegurar el cumplimiento de las obligaciones de las casas de valores frente a sus
comitentes y a la respectiva bolsa, producto de las operaciones bursátiles. Esta
garantía tiene un monto mínimo de ejecución de 5.000 UVC’s para cada casa de
valores. El fondo de la garantía será administrado por la bolsa con las mismas
obligaciones y responsabilidades establecidas en la Ley del Mercado de Valores para
las administradoras de fondos y fideicomisos.
13. Casa de Valores
• Una Casa de Valores es una compañía anónima autorizada y controlada por la
Superintendencia de Compañías, cuyo objetivo es el de intermediar valores.
• Para su constitución debe tener un capital mínimo de 40.000 UVC’s, cotizados a la
fecha de la apertura de la cuenta de integración de capital, el mismo que estará
dividido en acciones nominativas.
• Las Casas de Valores deberán cumplir con parámetros, índices, relaciones y demás
normas de solvencia y prudencia financiera que expida el C.N.V.
• Facultades de una Casa de Valores:
• Contratar con los inversionistas institucionales a fin de que se realicen operaciones
directas en bolsa.
• Intermediación de valores, manejo de portafolio propio y de terceros en el mercado
bursátil y extrabursátil.
61
• Operaciones de “underwritting”15 con personas jurídicas del sector público, del
sector privado y con fondos colectivos.
• Asesoría y promoción de fuentes de financiamiento para sectores público y
privado.
• Adquisición de acciones no inscritas en procesos de reestructuración.
• Operaciones de reporto bursátil.
• Operaciones de Market Maker con acciones inscritas en bolsa.
14. Prohibiciones de las Casas de Valores
Las Casas de Valores están impedidas de realizar:
• Intermediación financiera y captación de fondos.
• Actividades propias de las administradoras de fondos y fideicomisos.
• Negociación de valores no inscritos en el registro del mercado de valores, excepto las
subastas especiales y la reestructuración de empresas.
• Market-Makers con acciones emitidas por compañías del Grupo Financiero o
empresas vinculadas con la Casa de Valores o cualquier otra empresa relacionada por
gestión, propiedad o administración.
• Ser accionista de administradoras de fondos y fideicomisos, calificadoras de riesgo,
auditora del grupo empresarial o vinculadas.
15. Depósitos Centralizados de Compensación y Liquidación de Valores
• Son compañías anónimas con capital inicial suscrito y pagado de 100.000 UVC’s,
autorizadas y controladas por la Superintendencia de Compañías, cuyo objetivo es el
de recibir en depósito los valores inscritos en el Registro del Mercado de Valores. Se
elimina así la obligación de las bolsas de mantener este servicio.
• Las operaciones autorizadas son las siguientes:
15 El underwritting es un contrato celebrado entre una entidad autorizada y una emisora o tenedor devalores, por medio del cual la primera asume la obligación de garantizar la colocación o la subscripción
62
• Depósito, custodia y conservación de valores inscritos
• Liquidación y compensación de valores
• Manejo del libro de acciones y otros valores
• Ejercicio de derechos patrimoniales
• Manejo de cuentas y subcuentas
• Gestión de cobro y aceptación
• Se da la categoría de títulos valores y de títulos ejecutivos a los valores determinados
en la Ley del Mercado de Valores.
• Se establecieron normas para la fungibilidad, anotación de cuenta de los valores,
gravámenes y limitaciones, para el ejercicio de derechos patrimoniales y para unificar
valores en macrotítulos.
16. Inversionistas Institucionales
• Se entiende por inversionistas institucionales a las instituciones del sistema financiero
públicas o privadas, que realicen intermediación financiera con el público, como las
compañías de seguros y reaseguros, corporaciones de garantía y retrogarantía,
sociedades administradoras de fondos y fideicomisos y toda otra persona jurídica y
entidades que el C.N.V señale como tal mediante norma de carácter general.
• Los inversionistas institucionales operarán en el mercado bursátil a través de casas de
valores y en el mercado extrabursátil a través de operadores calificados.
17. Fondos de Inversión
• Son el patrimonio común integrado por los aportes de varios inversionistas, personas
naturales o jurídicas y las asociaciones de empleados legalmente reconocidas, para su
inversión en valores, bienes y demás activos financieros. Son administrados por un
administrador del fondo, por cuenta y riesgo de sus aportantes o partícipes.
total o parcial de una emisión de valores, o los adquiere directamente para posterior colocación o venta.
63
• Cada fondo se considera un patrimonio independiente de su administrador, quién
deberá llevar una contabilidad separada de la de los otros fondos y de la suya, y están
sujetos a auditoría externa.
• La participación de un fondo se expresa de distinta manera, los fondos administrados
en “unidades de participación”, de igual valor y características y, no negociables;
mientras que los fondos colectivos se expresan en “cuotas de participación”, que son
valores negociables.
• El objetivo de todo fondo de inversión es proporcionar a sus partícipes un medio de
integración de recursos, que son administrados colectivamente y en forma profesional,
con el fin de que cada partícipe se vea beneficiado con igual rentabilidad.
18. Clases de fondos
• Los fondos administrados admiten la incorporación de aportantes en cualquier
momento, por lo que el monto del patrimonio y el valor de sus respectivas unidades es
variable.
• Los fondos colectivos tienen como finalidad invertir en valores de proyectos
productivos específicos (vivienda, educación, pensiones, cesantía, etc.), que no
necesariamente tengan alta liquidez en el mercado. El fondo estará constituido por los
aportes hechos por los constituyentes dentro de un proceso de oferta pública, cuyas
cuotas de participación no son rescatables. Las relaciones entre este fondo y su
administrador se someterán a las normas del fideicomiso mercantil.
• Los fondos internacionales pueden ser de tres clases:
• Fondos constituidos en el Ecuador con capitales de origen extranjero para
inversión en el mercado ecuatoriano o internacional.
• Fondos constituidos en el Ecuador con capitales de origen nacional o extranjero
para inversión en el mercado ecuatoriano o internacional.
• Fondos constituidos en el exterior, por nacionales o extranjeros y actuarán en el
mercado nacional.
• Características de los fondos de inversión:
64
• Se considera un patrimonio independiente
• Se constituyen por escritura pública e inscrita en el registro del Mercado de
Valores
• No garantizan rendimientos específicos
• Reglamento interno del fondo: requerimientos mínimos
• Duración indefinida
• Los fondos de Inversión tienen una asamblea de aportantes de los fondos
colectivos, un comité de vigilancia del fondo colectivo y las operaciones entre
fondos de una misma administradora, obligatoriamente deben pasar por la Bolsa.
19. Capital para la constitución de las Administradoras de Fondos y
Fideicomisos
• Las Administradoras de Fondos y Fideicomisos necesitan constituirse con un
capital suscrito y pagado de 100.000 UVC’s, para una actividad; esto es si la
administradora de fondos tiene como propósito único la actividad fiduciaria y
titularización requiere 100.000 UVC’s, y si desea realizar las dos actividades
necesita adicionalmente 50.000 UVC’s para la segunda actividad.
• La actividad principal es administrar fondos, fiducia y titularización, representar
fondos internacionales y actuar como emisores en procesos de titularización.
20. Fideicomiso Mercantil
• Es un contrato mediante el cual una persona llamada Fideicomitente o
Constituyente, entrega a otra persona o Administradora de Fondos llamado
Fiduciario, con su representante legal, uno o más recursos o bienes específicos,
mediante la conformación de un patrimonio autónomo16, a fin de que una vez
transcurrido un plazo o cumplida una condición o finalidad, sea entregado a un
beneficiario.
• Las partes que intervienen son:
• El constituyente que es la persona o dueño de un bien corporal (muebles e
inmuebles) o incorporal (derechos, créditos);
16 Patrimonio autónomo es el conjunto de derechos y obligaciones afectados a una finalidad y que seconstituye como efecto jurídico del contrato, también se denomina fideicomiso mercantil.
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• El fiduciario que es la sociedad encargada de ejecutar instrucciones del contrato
del fideicomiso;
• El beneficiario que es la persona que recibe los bienes una vez cumplido el plazo,
condición o finalidad.
21. Diferencia entre Encargo Fiduciario y Fideicomiso Mercantil
• Se da la figura de Encargo Fiduciario al contrato escrito y expreso por el cual una
persona llamada constituyente instruye a otra llamado fiduciario, para que de manera
irrevocable, con carácter temporal y por cuenta de aquel, cumpla diversas finalidades,
tales como gestión, inversión, tenencia o guarda, enajenación, disposición en favor del
propio constituyente o de un tercero llamado fiduciario.
• A diferencia del contrato de Fideicomiso Mercantil, en éste no existe transferencia de
bienes por parte del constituyente, el mismo que conserva la propiedad de los mismos
y únicamente los destina al cumplimiento de las finalidades instituidas de manera
irrevocable. No existe figura de persona jurídica alguna.
• Son prohibidos los encargados fiduciarios y fideicomisos mercantiles secretos, esto es
aquellos que no tengan prueba escrita y expresa respecto de la finalidad pretendida
por el constituyente en virtud del contrato, sin perjuicio de la obligación de reserva
del fiduciario.
22. Clases de Fideicomisos
♣ Fideicomisos para la administración de activos:
• Fideicomisos de administración
• Fideicomisos inmobiliarios
• Fideicomisos de Titularización
• Fideicomisos de inversión
• Fideicomisos de garantía y pagos
• Fideicomisos de flujos de fondos
• Fideicomisos de garantía
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• Fideicomisos de pago condicionado
♣ Fideicomisos con fines específicos
23. Titularización
• Los títulos que se emitan como consecuencia de procesos de Titularización serán
considerados valores, tendrán calificación de riesgo y son susceptibles de ser
colocados y negociados libremente en el mercado bursátil.
• Partes esenciales en un proceso de titularización:
• Originador, que es el propietario de los activos que se quiere titularizar y tiene
necesidad de liquidez. Los activos deben generar un flujo de caja predecible.
Ejemplo los créditos, facturas, arriendos, peajes, ventas, etc.
• Agente de Manejo, será una sociedad administradora de fondos y fideicomisos que
tenga a su cargo, además de las funciones consagradas en el contrato de
fideicomiso mercantil.
• Patrimonio de propósito exclusivo que siempre será el emisor, está integrado
inicialmente por los activos transferidos por el originador y, posteriormente por los
activos, pasivos, contingentes que resulten o se integren como consecuencia del
desarrollo del respectivo proceso de titularización.
• Los mecanismos para titularizar se instrumentan bajo la figura de un fondo colectivo
de inversión o de un fideicomiso mercantil, administrado por una sociedad de fondos
y fideicomisos.
• Activos susceptibles a titularizar:
• Valores representativos de deuda pública
• Valores inscritos en el Registro de Mercado de Valores
• Cartera de crédito
• Activos y proyectos inmobiliarios
• Activos y proyectos que generan flujos futuros determinables
24. Clases de valores a emitirse en la Titularización
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• Los valores que se emiten como consecuencia del proceso de titularización son de
tres tipos:
• Valores de contenido crediticio que reconocen un derecho al cobro de capital
invertido más un redimiendo financiero (Renta Fija).
• Valores de participación que reconocen el derecho a participar en los resultados
del fideicomiso, ganancia o pérdida respecto del proceso de titularización (Renta
Variable).
• Valores mixtos, aquellos que combinan las características de valores de contenido
crediticio y valores de participación.
• Estos valores pueden ser nominativos o a la orden. Por otra parte, los valores de
contenido crediticio o valores mixtos podrán tener cupones que reconozcan un
rendimiento financiero fijo o variable, pudiendo tales cupones ser nominativos o a
la orden, según corresponda a las características de los valores a los cuales se
adhieren.
25. Responsabilidad
• La entidad titularizadora no garantiza con su actuación que los resultados y
finalidades pretendidos en el proceso de titularización efectivamente se cumplan,
por lo tanto, no garantiza rendimiento ni retorno alguno.
• En el caso del sistema financiero, el titularizador puede garantizar con portafolio
propio la desviación de flujos de caja no cubiertos con mecanismos de cobertura.
La entidad titularizadora o el fiduciario únicamente responderán con su patrimonio
cuando se pruebe culpa grave o dolo en su actuación.
26. Emisión de Obligaciones
• Valores emitidos por las compañías anónimas, sucursales de compañías extranjeras
domiciliada en el Ecuador u organismos seccionales, que reconocen o crean una
deuda a cargo de la emisora.
• La emisión de valores pueden ser de largo plazo, mayor a 360 días desde su emisión
hasta su vencimiento, o de corto plazo (papel comercial).
• Toda emisión de obligaciones tiene garantía general y puede tener adicionalmente
garantía específica.
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• Cuando la garantía consista en prenda o hipoteca, la entrega de la cosa empeñada, en
su caso se hará a favor del representante de los obligacionistas o de quien estos
designen.
• Toda emisión de obligaciones requerirá de calificación de riesgo, excepto las acciones.
• La emisión de obligaciones deberá efectuarse mediante escritura pública y el contrato
de emisión de obligaciones deberá contener tanto las características de la emisión
como los derechos y obligaciones del emisor, de los obligacionistas y del
representante del emisor.
• Las compañías anónimas pueden emitir obligaciones convertibles en acciones cuando
otorgan el derecho a su titular, para exigir alternativamente o que el emisor le pague
el valor de las obligaciones, o que las convierta en acciones de acuerdo a las
condiciones de la escritura pública de emisión. Para ello tiene que aumentar su capital
a fin de cubrir el monto necesario para atender las posibles conversiones.
• Los accionistas tienen el derecho de preferencia de conformidad con la Ley de
Compañías, para adquirir las obligaciones convertibles.
27. Calificadoras de Riesgo
• Son sociedades anónimas de responsabilidad limitada que tienen por objeto principal a
la calificación del riesgo de los valores y emisores y están bajo el control de la
Superintendencia de Compañías.
• Se constituirán con un capital pagado de 15.000 UVCs y tienen que cumplir con
normas de solvencia, exigencia y controles que determine el C.N.V.
28. Calificación de Riesgo
• La actividad de las calificadoras de riesgo es dar a conocer al mercado y público en
general, su opinión sobre la solvencia y probabilidad de pago que tiene el emisor para
cumplir con los compromisos provenientes de Oferta Pública.
La calificación de riesgo tiene un comité de calificación.
• Son sujetos de calificación todos los valores excepto los emitidos, aceptados,
avalados o garantizados por el Banco Central y el Ministerio de Finanzas.
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• La calificación de riesgo de las acciones es voluntaria o a exigencia del C.N.V.
Existen criterios de calificación para valores representativos de deuda, acciones,
cuotas de fondos colectivos y valores producto de la titularización.
29. Empresas Vinculadas
• Conjunto de entidades que, aunque jurídicamente independientes, presentan vínculos
de tal naturaleza en su propiedad, administración, responsabilidad crediticia o
resultados, que hacen presumir una actuación económica y financiera común en los
créditos que se les otorga o respecto de los valores que se emitan.
• El control y acuerdo de actuación conjunta es aquel que puede influir en forma
determinante en las decisiones de la empresa o en la votación de la Junta General de
accionistas.
• Vinculaciones:
• Sociedad matriz, aquella persona jurídica cabeza de grupo de las empresas.
• Sociedad subsidiaria, aquella que posee personería jurídica propia y en la cual otra
sociedad, que será su matriz, tenga participación directa o indirecta, superior al
50% del capital.
• Sociedad afiliada, aquella persona jurídica que posea en otra, denominada
subsidiaria, directa o indirectamente entre el 20% y el 50% del capital de aquella,
sin controlarla, o la que ejerce en la subsidiaria influencia en la gestión por la
presencia de accionistas, directores, administradores, funcionarios, etc.
30. Auditoría Externa
• Auditoras externas especializadas para entidades reguladas por esta Ley, las cuales
dan a conocer su opinión sobre la razonabilidad de los estados financieros y los
resultados de la entidad auditada.
• Deben estar inscritas en el Registro del Mercado de Valores.
• Se efectuará una vez al año.
31. Responsabilidad, Infracciones y Sanciones
• En caso de incumplimiento con la ley, se prevé responsabilidades civiles,
administrativas y penales.
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• Existe una clasificación de infracciones administrativas y delitos y sanciones
administrativas de acuerdo a un criterio de gravedad, para lo cual se tomará en cuenta
la magnitud del perjuicio causado y se clasifican en infracciones leves, graves, muy
graves y la reincidencia de la infracción.
• Dentro de las sanciones están las pecuniarias y no pecuniarias como amonestación,
suspensión, inhabilitación para ejercicio de cargos, cancelación de autorización de
funcionamiento.
32. Tributación
• Las ganancias o utilidades que distribuyan los fondos de inversión a sus respectivos
partícipes estarán exonerados del pago del impuesto a la renta y del impuesto único a
los rendimientos financieros.
• De acuerdo a la ley reformatoria a la Ley de Régimen Tributario Interno (RO.No. 39
de agosto 8 de 1998), se reforma el inciso segundo del articulado innumerado,
titulado Impuesto único a los rendimientos financieros, que señala que los
rendimientos financieros generados por fondos de cesantía colectivos, privados o no;
las prestaciones que distribuyan los fondos de cesantía colectivos, fondos de
jubilación y los fondos de fideicomisos de inversión, y las ganancias obtenidas en la
compra-venta ocasional de acciones, participaciones o derechos de sociedades están
exentos de ese impuesto.
• Se eliminan los numerales 6 y 7 del artículo 9, que trata de las excensiones del
Impuesto a la Renta.
• Las inscripciones que deban hacerse por los actos contemplados en la Ley del
Mercado de Valores, incluyendo la constitución de garantías, están exentas del
impuesto de registro y sus adicionales.
