Are Trade Creditors Relationship Lenders?

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Are Trade Creditors Relationship Are Trade Creditors Relationship Lenders?Lenders?

2008 年 11 月 12 日Business and Economics Workshop (BEW)

青山学院大学大学院国際マネジメント研究科

Hirofumi Uchida Wakayama UniversityHirofumi Uchida Wakayama UniversityGregory F. Udell Indiana UniversityGregory F. Udell Indiana University

Wako Watanabe Keio UniversityWako Watanabe Keio University

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IntroductionIntroduction

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企業間信用とは？企業間信用とは？企業間信用 (Trade Credit (TC)) とは

TC は遍く用いられており、経済的にも非常に重要

– 多くの国に存在、重要な資金調達源

– Demirgüç-Kunt and Maksimovic (2001) – 中小企業 (Small/Medium Enterprises (SMEs)) の負債中

– 32% ・・・アメリカ、 30% ・・・日本

売手・仕入先買手・販売先販売

納入後に支払い信用の供与

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TCTC に関する研究課題に関する研究課題

TC 決定メカニズムの解明が重要

– 企業レベル：信用管理手法の開発

– 中小企業政策：貸し渋り・倒産対策

– 国レベル：金融政策

解明のための重要な疑問

「なぜ「なぜ TCTC によって信用を供与するのか？」によって信用を供与するのか？」

– 企業間信用は一種の資金貸借（企業の資産・負債）

– しかし資金貸借を専門に行う企業（金融機関）は数多く存在

– なぜ金融機関でなく取引先との間で貸借を行うのか？

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なぜなぜ TCTC が用いられるのか？が用いられるのか？

　　学術分析における TC 利用動機

– 取引動機（ Operations-based theories ）

– 金融動機（ Financial theories ） ←この論文←この論文

Petersen and Rajan (1997), Frank and Maksimovic (2005), and Burkart, Ellingsen

and Giannetti (2006)

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なぜなぜ TCTC が用いられるのか？が用いられるのか？金融動機に基づく説明

– 売手（販売側、貸手）には信用を供与する特別な能力を持つ

金融機関にはない能力

– 源泉・・・取引相手との密接な取引関係から生まれるメリット

私的情報 (Mian and Smith1992 他 ) 排他的取引関係 (Cuñat 2007) 債務減免 (Wilner 2000)

– 以上の理論：リレーションシップバンキングとの類似

⇒⇒ 企業間信用の「リレーションシップ貸出仮説」企業間信用の「リレーションシップ貸出仮説」

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本稿の目的本稿の目的

リレーションシップ貸出仮説を検証

– 直接検証した研究はほとんど無い

データの問題

– 1) 企業間信用の量、条件

– 2) 取引関係の親密度

– 本稿：中小企業庁のデータを使うことで仮説検証

1) 、 2) ともに利用可能

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検証仮説と検証の方法検証仮説と検証の方法

検証仮説

「企業間信用はリレーションシップ貸出である」「企業間信用はリレーションシップ貸出である」

検証の方法

– 親密な取引関係 ⇒企業間信用額増大？

– 親密な取引関係 ⇒ 取引条件改善？

親密な取引関係の代理変数：取引関係の長さ

– バンキングの分析手法の援用

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分析結果分析結果

リレーションシップ貸出仮説は支持されない

– 親密な取引関係 ⇒ 企業間信用額増大という関係は存在

主要仕入先との長期取引関係

　　　　　　　⇒　企業間信用（買掛金・支払手形）の総額が増大

– しかし、主要仕入先への依存度によって区別すると

依存度低い企業：上記関係存在

依存度高い企業：上記関係なし

– 依存度高いほど企業間信用総額＝主要仕入先に対する企業間信用

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結果の解釈結果の解釈ホールドアップ問題と外部効果

– 高依存度企業

主要仕入先に対する交渉力が弱い（ホールドアップ問題）

主要仕入先は取引期間が長くなっても企業間信用を増やさない

– 低依存度企業

主要仕入先との長期取引関係が、他仕入先からの企業間信用を増や

す

– 長期取引関係は、外部効果を持っている

他の仕入先からの企業間信用に正の効果

– 原因：良い評判、高い評価

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In More DetailsIn More Details

1212

LiteratureLiterature

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取引動機理論（ Operations-based theories ）

– 企業間信用を用いることに実質的なメリット1.取引費用最小化 (Ferris 1981)2.価格差別化 (Brennan, Maksimovic and Zechner 1988)3.品質保証 (Long, Malitz and Ravid 1993 and Emery and

Nayar 1998)…

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金融動機理論（ financial theories ）

– 売手は金融機関に比べて信用供与の面で優れている

1.高い担保評価、清算能力

– 金融機関よりも買手を高評価

(Frank and Maksimovic 2005 and Longhofer and Santos 2003)

2.買手の流用が少ない

– 資金（金融機関から借入）は流用容易、製品（仕入先から借入）は流用困難

(Burkart and Ellingsen 2004, Burkart, Ellingsen and Giannetti 2006).

3.親密な取引関係

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金融動機理論（ financial theories ）

3. 親密な取引関係⇒特別なメリット

a. 売手は取引先情報の信用情報を得る⇒情報の非対称性を改善⇒資金制約緩和

– 長期に渡る取引関係を通じて、買手に関するソフトな情報を蓄積

(Mian and Smith 1992, 他多数 ) 銀行が得る情報と異なる情報である可能性もあり (Biais and Gollier 1997)

b. 長期的取引関係を通じて製品を両者の取引に特殊化⇒当該取引相手の代替が効

かない⇒返済強制能力増加

– Cuñat (2007)

c. 長期的な取引関係⇒将来の取引からもメリットも考慮して債務減免

– Wilner (2000)

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検証仮説検証仮説

この理論から得られる仮説

– 売手・買手間の親密な取引関係がメリットを生み出

す

銀行・借手間のリレーションシップ貸出仮説と類

似

⇒⇒ 「企業間信用のリレーションシップ貸出仮説」「企業間信用のリレーションシップ貸出仮説」

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関連する実証研究関連する実証研究

Cuñat (2007)– 自らの理論（関係特殊性の涵養）を実証

– 結果

「企業年齢が増加するほど企業間信用に依存」

– 問題

企業年齢≠取引期間・親密度

– 本研究：取引期間を使用

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関連する実証研究関連する実証研究

McMillan and Woodruff (1999, AER) 　および

Johnson et al. (2002, JLEO)– 取引期間と契約履行についての分析

– 結果

長期的な取引関係⇒現金払いでなく信用払い選択

– 分析対象

発展途上国、移行経済

– 焦点：制度環境（法、規制）が未整備な国での契約履行と長期的

取引関係

環境の違い⇒結果の違い？

1919

Data & MethodologyData & Methodology

2020

Data SourceData Source データソース：金融環境実態調査

– 中小企業庁、 2002 年 11 月実施

アンケート調査＋企業属性＋財務情報

中小企業白書の元となるデータ

– 重要な情報が利用可能１）企業間信用に関する情報

– 額：「買掛金」＋「支払手形」

– サイト：「長期化」、「短期化」

２）主要取引先との取引期間

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推計式推計式 (a) Quantity test

Quantity of trade credit = f (strength of the buyer-seller relationship, firm and entrepreneur control variables, regional and bank controls) (1)

(b) Terms testTerms of trade credit = f (strength of the buyer-seller relationship, firm and entrepreneur control variables, regional and bank controls) (2)

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主要な変数主要な変数

Quantity of trade credit1. TC_ASSET_RATIO

（買掛金＋支払手形） /（総資産）

2. TC_LOAN_RATIO （買掛金＋支払手形） /（総借入）

3. TC_SHORT_RATIO （買掛金＋支払手形） /（短期借入）

Relationship Strength– LENGTH_TC

主要取引先との取引年数

(a) Quantity test　　 Quantity of trade credit 　　 = f (strength of the buyer-seller relationship, 　　 firm and entrepreneur control variables, regional and bank controls) (1)

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主要な変数主要な変数

Terms of trade credit1. SHORTEN

ダミー変数：「過去1年間に手形の支払いサイトが短縮」

2. LENGTHEN ダミー変数：「過去1年間に手形の支払いサイトが拡大」

3. SHORTEN_TIGHT ダミー変数：「 SHORTEN＋資金繰り悪化」

4. TC_TURNOVER （買掛金＋支払手形） /（（売上原価 )/365)

Relationship Strength– LENGTH_TC

主要取引先との取引年数

(b) Terms test　　 Terms of trade credit 　　 = f (strength of the buyer-seller relationship, 　　 firm and entrepreneur control variables, regional and bank controls) (2)

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Terms testTerms test の問題の問題 SHORTEN, LENGTHEN, and SHORTEN_TIGHT

– 変数の問題過去１年間の、企業間信用のサイトの「変化」

– 「水準」が分からない

例） SHORTEN=1 　は　「既に短い満期がさらに短くなった」か

「長い満期が通常の長さになった」か？

– LENGTH_TC （水準を表す）とのミスマッチ

＝１の観測数が少ない

– よって以下では Quantity test および TC_TURNOVER の結果を

重視

2525

データ上の問題データ上の問題従属変数・独立変数のミスマッチ

– Quantity of trade credit 、 terms of trade credit すべての企業間信用

– Strength of the buyer-seller relationship 主要仕入先との取引期間

改善方法

– MAINSUPPLIER ：主要仕入先に対する仕入依存度：主要仕入先に対する仕入依存度 6060％以上（ダミー）％以上（ダミー）

交差項を独立変数に用いる

– LENGTH_TC 　　　　　　　　　　　　　　・・・主要仕入先非依存企業の効

果

– LENGTH_TC × MAINSUPPLIER ・・・主要仕入先依存企業の ( 追加 ) 効果

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その他の変数その他の変数 AUDIT ：監査ダミー

– 財務諸表の公認会計士監査を受けている、税理士の書面添付制度を利用している

– 企業間信用の「財務諸表貸出仮説財務諸表貸出仮説」を検証信頼できる財務諸表の情報に基づいて貸出（信用供与）

貸出技術 (Berger and Udell 2002, 2006) の一つ

他の独立変数– 企業のパフォーマンス、属性、経営者の特徴、産業ダミー、地域ダミー

リスク、産業要因、地域要因をコントロール

特に重要な変数：有形資産比率– 担保差し入れ可能性を表す

– メインバンクの特徴を表す変数も利用

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記述統計記述統計 (( 抜粋抜粋 ))

平均的なサンプ

ル企業

– 取引期間 29年

– 社歴 47 年

– 仕入先 7 社

– 資産 28億円– 従業員 76人( 中規模）

2828

結果結果

2929

(a) Quantity test(a) Quantity test

3030

結果結果

Quantity testQuantity test 結果（１）結果（１）

リレーションシップが強まると、 TC は企業のバランスシート上で増加企業間信用はリレーションシップ貸出である

　（？？？）

3131

結果結果


「取引関係の長期化 -> TC 増加」は MAINSUPPLIER=0 のときのみ↓↓↓

リレーションシップ貸出仮説は不支持主要仕入先との取引関係は、依存度低いときのみ TC に影響

他の仕入先からの TC に影響？（外部性）

3232

結果結果


信頼できる財務諸表の情報があると TC 増加

企業間信用は財務諸表貸出である企業間信用は財務諸表貸出である

3333

Quantity testQuantity test 結果（２）結果（２）

リレーションシップが強まると、 TC は企業のバランスシート上で増加企業間信用はリレーションシップ貸出である（？？？）

3434


「取引関係の長期化 -> TC 増加」は MAINSUPPLIER=0 のときのみ↓↓↓


他の仕入先からの TC に影響？

3535




3636

Quantity testQuantity test 結果（３）結果（３）

取引関係長期化の影響は無し↓↓↓

リレーションシップ貸出仮説は不支持

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Quantity testQuantity test 結果（３）結果（３）



3838

(b) Terms test(b) Terms test

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結果結果

Terms testTerms test 結果（１）結果（１）

4040

結果結果

Terms testTerms test 結果（２）結果（２）

4141

結果結果

Terms testTerms test 結果（３）結果（３）

4242

結果結果

Terms testTerms test 結果（４）結果（４）

MAINSUPPLIER=0 のときのみ「取引関係の長期化 -> TC回転率向上」↓↓↓


他の仕入先の TC に影響？

4343

結果のまとめ結果のまとめ

Quantity tests 、 TC_TURNOVER の結果– リレーションシップ貸出仮説を支持しない

取引関係の長さは企業間信用量に正で有意な影響

しかしその影響は主要取引先への依存度が小さい場合のみ

– 主要仕入先との親密な取引関係には外部性が存在

– 財務諸表貸出仮説は支持

Terms tests の結果– 明確な関係は無し

– （ただし test自体に問題）

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結果の解釈（１）結果の解釈（１）

McMillan and Woodruff (1999), Johnson et al. (2002) との比較

– 結果の矛盾本稿：日本ではリレーションシップ貸出仮説不支持

上記研究：途上国、移行経済では支持

– 考えられる理由リレーションシップ貸出は労働集約的⇒コスト

　　　　　⇒　他の貸出方法が安価に利用できる場合は選ばれにくい– 途上国：契約履行が保証されにくい、代替的な情報が得られにくい

日本では– 代替的な情報が得られやすい

財務諸表貸出仮説を支持する結果とも整合的

– 契約の履行は保証されている

リレーションシップによって契約履行を保証する必要が無い

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結果の解釈（２）結果の解釈（２）

外部性の解釈

1. 評判 (reputation) 効果主要取引先との長期的な取引関係⇒その他の取引先の信用評価を改善⇒信用供与増

大– 前提条件：主要取引先との長期的取引関係が外部から観察可能

2. ネットワーク効果主要取引先との関係強化⇒取引先間の情報のやり取りが容易になる

– (see McMillan and Woodruff 1999 and Boissay and Gropp 2007)

3. 取引期間の相関主要取引先との長期的取引⇔他の取引先との長期的取引

– 以上は「リレーションシップ貸出仮説」と必ずしも矛盾しない（低依存度企業）

しかし、主要取引先への依存度が高い企業に効果が見られない理由が別途必要– 交渉力が弱く、囚われている (captured) ？

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結論結論

企業間信用のリレーションシップ貸出仮説不支持

– 長期的な取引関係は企業間信用量を増加させる長期的な取引関係は企業間信用量を増加させる

– しかし、これは主要仕入先にあまり依存していない場合のみしかし、これは主要仕入先にあまり依存していない場合のみ

… 外部性が存在する模様

– 評判評判 (Reputation), (Reputation), 情報のネットワーク情報のネットワーク , , 取引期間の相関取引期間の相関 ……

財務諸表貸出仮説：支持する結果

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ありがとうございましたありがとうございました

おわり

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