CAPITAL SEMILLA Y DE RIESGO EN MEXICO

Una guía para emprendedores y PYMES

1. CONCEPTOS BASICOS

INTRODUCCION

Históricamente los emprendedores y las PyMES, se han enfrentado durante años a dificultades para poder tener acceso a recursos de capital que les permitan crecer.

A pesar de la crisis financiera que atravesamos y que el crédito fluye en forma muy limitada, es factible que los emprendedores y las PyMES puedan tener opciones para su financiamiento, por ejemplo mediante esquemas de capital semilla y capital de riesgo.

Pero un agravante de estas opciones de recursos de capital fresco es la falta de conocimiento desde la existencia de los mismos, pasando por el estatus y la institucionalización necesaria para tener accesos a ello, hasta el saber quiénes son los jugadores claves de estas industrias y los contactos necesarios para poder tener acceso a dichos recursos.

Viendo esta problemática y contando con el apoyo del Fondo PYME, la Fundación Legal Mexicana detectó un área de oportunidad para poder, de forma masiva, educar a los emprendedores y las PyMES en dicho tema, darles los conceptos necesarios, reglas, pasos de institucionalización y de forma general las bases necesarias para poder ser empresas candidatas a recibir dichos recursos.

Derivado de lo anterior nace el proyecto que denominamos PLATAFORMA WEB PARA FACILITAR EL ACCESO AL CAPITAL SEMILLA Y CAPITAL DE RIESGO DE LAS MIPYMES.

Objetivo:

Dar a los empresarios Pequeños y Medianos de México el conocimiento necesario para entender en qué consiste el capital de riesgo como fuente de financiamiento en sus diferentes formas, definir si su empresa tiene el perfil para ser candidata a obtenerlo, conocer los criterios en los que comúnmente se basa el capitalista de riesgo para invertir recursos, y finalmente conocer las diferentes fuentes y contactos disponibles en México.

Dirigido a:

Accionistas de empresas pequeñas y medianas mexicanas en funcionamiento, que consideren que su negocio tiene potencial de crecimiento, están buscando recursos que les permitan lograr su potencial rápidamente, y estén dispuestos a compartir la gestión del negocio con un nuevo socio.

Esta guía pretende lograr este propósito dándoles a los empresarios información práctica y fácil de consultar, de tal manera que muy rápidamente y sin necesidad de leer tanto material pueda:

- Entender qué es el Capital Semilla y el Capital de Riesgo, y como se diferencia de otras formas de financiar a una empresa o proyecto

- Identificar si su empresa tiene un perfil atractivo para inversionistas de capital

- Entender cómo funciona este tipo de fuentes de financiamiento y, cuáles son las maneras típicas de operar de quienes invierten en esta modalidad

- Conocer los recursos específicos con los que se cuenta en Mexico: contactos, asociaciones, Fondos, Instituciones, apoyos gubernamentales federales y estatales, etc.

- Tener elementos para hacer su empresa o proyecto más atractiva y

clara para un posible inversionista, por medio del planteamiento del modelo y la lógica del negocio, la elaboración de un Plan y la documentación que permita una mejor comunicación y entendimiento entre las partes

- Saber cuáles son las posibles maneras de estructurar un acuerdo de aportación de Capital Semilla o Capital de Riesgo y estar mejor preparado para entender lo más crítico de una negociación de éste tipo.

Esta guía está escrita con la óptica del empresario, el que tiene la idea del negocio o proyecto y quiere convertirla en realidad. Si bien se tocan aspectos de las prácticas de los inversionistas particulares y los fondos de Inversión, es siempre como un medio para que el emprendedor entienda a los diferentes jugadores.

GENERALIDADES En este documento y para abreviar, usaremos el término Capital de Riesgo en sentido amplio, incluyendo en el concepto el Capital Semilla, el Capital de Riesgo propiamente dicho, las aportaciones a “fondo perdido” y otras modalidades. Cuando sea necesario, se identificará específicamente a qué variante nos estamos refiriendo. El concepto de Capital de Riesgo en sus diferentes significados, parte del término en inglés “Venture Capital”. Esta palabra se pudiera traducir libremente como: “Financiamiento de una Aventura”, expresión que revela los orígenes de esta práctica. Va mas allá que simplemente describir la inyección de recursos vía aportaciones de capital, como pudiera ser el que una empresa captara recursos a través de emitir acciones en la Bolsa, o bien recibiera aportaciones de los socios ya existentes. Algunas personas prefieren utilizar el término “Capital Emprendedor” en lugar de “Capital de Riesgo”, quizá con el ánimo de bajar la sensación de incertidumbre. Sin embargo, el concepto es el mismo, y se pudiera resumir como: Aportar recursos a una empresa de reciente creación o un proyecto, que por su naturaleza tiene un riesgo alto en sus resultados y una gran incertidumbre en la forma en que evolucionará, pero al mismo tiempo si es exitoso, un gran potencial de rentabilidad y crecimiento, y con un esquema de salida en el mediano plazo que le permita al inversionista y a los fundadores hacer efectivo el valor de su participación en la empresa. Típicamente los proyectos o negocios financiados con Capital de Riesgo tienen una alta dosis de:

o Innovación, tanto en productos, tecnología, canales de distribución, formas de servir a los Clientes (recordemos que la innovación no es necesariamente sinónimo de investigación y desarrollo de tecnología)

o Potencial de crecimiento. El negocio, de ser exitoso, puede desarrollar una forma de atender el mercado, o un nuevo mercado, que puede crecer rápidamente y llegar a ser muy importante.

o Posibilidad de replicarse : el negocio en su escenario de éxito,

puede crecer repitiendo el modelo , por ejemplo, a través de desarrollar una franquicia o llevarlo a nivel internacional

o Incertidumbre y descubrimiento: En los casos más puros de “capital de riesgo”, se requiere dar varios pasos para madurar el negocio: validar el concepto de negocio, afinar la tecnología, hacer pruebas de mercado, desarrollar prototipos, buscar aprobaciones o certificaciones, conseguir alianzas o canales de distribución. Estas etapas o fases pueden llevar a una dinámica de ingreso y aportaciones de diferentes tipos de participantes. No necesariamente los proyectos son financiados desde el inicio con un Plan de Negocios definitivo. En el camino puede haber replanteamientos drásticos y cambios al modelo de negocios.

HISTORIA El concepto básico de financiar una “Aventura” comercial o industrial de alto riesgo y alto retorno, no es nuevo. Las andanzas comerciales de los fenicios seguramente eran financiadas invitando a capitalistas y ofreciéndoles un jugoso porcentaje de las utilidades, a sabiendas todos de que una parte de los navíos jamás regresaría, víctima de tormentas y enemigos. Recordemos también el esfuerzo que hizo Cristóbal Colón para convencer a los Reyes Católicos a que apoyaran su expedición en búsqueda de las Indias, surcando el Océano Atlántico hacia el Poniente. El entonces improbable Plan de Negocios de Colón partía del supuesto de la redondez de la Tierra (algo que estaba lejos de ser unánimemente aceptado) y, de rudimentarios cálculos que subestimaban considerablemente las dimensiones del Planeta. Colón tuvo que compartir una cuantiosa parte de los potenciales rendimientos de su proyecto con los Reyes y otros inversionistas, a cambio de los suministros necesarios para crear la flota y zarpar. Según la leyenda, la Reina Isabel se vio obligada a empeñar sus joyas para poder darle a Colón parte del capital faltante. En términos modernos, se diría que acudió al mercado secundario para fondearse. Afortunadamente para España, si no para la Reina Isabel ni Colón, el descubrimiento de un nuevo Continente compensó con creces los recursos invertidos. En épocas más recientes, se observa la formación de Compañías específicamente constituidas para explotar un propósito comercial de manera sistemática, y con la aportación de capital de diversos inversionistas. El mejor y más éxito ejemplo fue la Compañía Holandesa de las Indias Orientales, formada por capitales holandeses, y que operó rentablemente por varios siglos. Fue un factor que permitió la colonización e integración comercial de lo que ahora es Malasia, Indonesia, Filipinas y el sureste Asiático. En contraste y, rayando en lo fraudulento, la Compañía formada en Francia en el siglo XVIII para explotar las tierras de Luisiana, en lo que ahora son los Estados Unidos de América, fue un antecesor de los fiascos financieros. Jamás generó un centavo derivado del objetivo original, que era colonizar y explotar las fabulosas (vistas de lejos) tierras que bordean el rio Mississippi.

La forma moderna de organizar el financiamiento de Capital de Riesgo proviene de 1946, naciendo en EUA. Las condiciones de disponibilidad y movilidad de capital, asi como la dinámica de innovación de negocios fueron determinantes para que este país fuera pionero en este tipo de financiamentos. Ni los bancos ni los Mercados de Valores establecidos hacían (ni hacen) financiamientos sin tener evidencia de que los deudores o socios estaban en condiciones de pagar la deuda y generar utilidades. George Doriot reconoció la necesidad de crear un medio para hacer llegar recursos a nuevos negocios. A diferencia de lo usual, estos nuevos negocios o “ventures” podrían ser riesgosos pero potencialmente muy lucrativos, y el objetivo era hacerles llegar recursos en forma sistemática y profesional por inversionistas hasta ese momento desconocidos (sin depender de amigos o familiares ricos). Inició su empresa, la American Research and Development Corporation, en ese año de 1946 como la primera empresa exclusivamente dedicada a invertir capital de riesgo en nuevos negocios. Curiosamente, fue creada como una empresa pública cotizando en la Bolsa, y continúo hasta 1971. El desarrollo de la industria de Capital de riesgo en EUA continuó lentamente, con algunas legislaciones que buscaron apoyar el flujo de fondos a nuevas empresas. Uno de los cambios más significativos fue en 1960 con el desarrollo de Sociedades de Responsabilidad Limitada para inversiones en Capital de Riesgo, (Limited Partnerships), con reglas muy especificas para entrar y salir de nuevos negocios, y repartirse las ganancias ( o pérdidas ). Otro hito importante fue la autorización para la inversión en este tipo de sociedades por parte de Fondos de Pensiones. Y por supuesto, la explosión de nuevas tecnologías en comunicaciones, internet, biotecnología, y energéticos alternativos, ha sido determinante para generar innumerables proyectos en búsqueda de financiamiento. Una de las épocas de mayor actividad en inversiones de Capital de riesgo coincidió con el boom de las empresas dot.com, a principios de la década del 2000 ( así como su caída también provocó la contracción de inversiones )

Algunas de las empresas famosas de EUA que iniciaron su desarrollo con el apoyo de Fondos de inversión de capital de riesgo incluyen las siguientes: Empresas con tecnología y productos innovadores:

- Intel Corporation - Apple - Google - Microsoft

Empresas con modelos de negocio innovadores:

- Home Depot - E Bay - Starbucks Corporation - Staples

LA INDUSTRIA DEL CAPITAL DE RIESGO La siguiente grafica muestra los montos de dinero que recuperan en EUA los fondos de capital de riesgo, expresados como lo que obtuvieron al vender las acciones de las empresas apoyadas, ya sea en venta a corporaciones o saliendo a la Bolsa de Valores con el público inversionista:

Fuente: National Venture Capital Association

La siguiente grafica ilustra los montos captados por los FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO, en diferente años (millones de dólares) Estos son los montos aportados por inversionistas individuales o instituciones a los fondos de capital de riesgo, no necesariamente lo que los fondos a su vez invirtieron en empresas apoyadas en esos años:

Fuente: National Venture Capital Association . ¿Por qué existen las inversiones y los inversionistas en Capital de Riesgo? Los financiamientos tradicionales via préstamos u otros instrumentos de deuda están disponibles, a través del sistema financiero, para empresas que cumplan alguna o varias de las siguientes condiciones:

- Que otorguen garantías , ya sea propias o bien aval de alguna persona solvente

- Que tengan una historia crediticia suficientemente robusta - Que sean empresas establecidas, con un historial de operación y que

hayan demostrado ser viables.

Una PYME pudiera entrar en estas condiciones, y tener acceso a fondos. Sin embargo si nos imaginamos una nueva empresa o más aún, un proyecto de empresa que esté basado en una idea nueva de negocio nos enfrentamos al clásico caso de ¨ ¿qué es primero, el huevo o la gallina?”. La empresa, salvo que el o los emprendedores tengan recursos financieros personales o familiares amplios, necesitará buscar quien le proporcione fondos para materializar su plan de negocios y hacer realidad la visión. Pero por otra parte, el no poder mostrar resultados, historial, hechos concretos, excluye al proyecto de las fuentes convencionales de dinero.

Si llevamos esta misma idea al terreno de proyectos o negocios que impliquen incursionar en un modelo altamente innovador, con nuevas tecnologías o productos, nuevos canales de distribución y formas de atender a segmentos de mercado, el concepto se aleja todavía más de lo que se puede financiar con las instituciones normales. Conseguir dinero para financiar la construcción de un conjunto de casas habitación en un lugar poblado, es bastante viable. Pero si el proyecto es hacerlas con la finalidad de demostrar la ventaja de ciertos nuevos materiales que permiten el ahorro de energía y la sustentabilidad del conjunto habitacional, la cosa se pone más complicada.

Sin embargo, si junto con el elemento de riesgo e incertidumbre asociado a la innovación, existe la posibilidad de que si la empresa es exitosa los resultados serán extraordinarios, esto abre la puerta a los inversionistas en Capital de Riesgo.

Un inversionista de riesgo en general cumple con estas características:

- 1. En el concepto puro de “Capital de riesgo” es un intermediario financiero, es decir utiliza dinero de otros inversionistas y lo invierte en empresas (su “portafolio” de inversiones). Usualmente los inversionistas de riesgo son instituciones (tales como Fondos), no personas. Por supuesto, atrás de los fondos hay otras empresas o personas.

- 2. Invierte en empresas privadas, es decir, que no cotizan en ninguna

Bolsa

- 3. Toma un rol activo en darle seguimiento y ayudar a las empresas en las que invierte

- 4. Su objetivo principales es maximizar su rendimiento en el mediano plazo a través de vender sus acciones en la empresa a otra corporación o bien haciéndola pública. No se va a quedar permanentemente como accionista.

- 5. Su horizonte de tiempo de inversión es relativamente largo, alrededor de los 5 a 10 años. Puede esperar un tiempo suficiente a que las empresas demuestren ser viables ( o fracasen) y lleguen al punto en que puedan ser vendidas.

- 6. El propósito de la inversión en la empresa normalmente es para fondear el crecimiento interno y orgánico del negocio, no para que éste a su vez haga adquisiciones.

La siguiente gráfica ilustra el flujo típico de CAPTACION DE RECURSOS-INVERSION- SALIDA de un Fondo de Inversión de Capital de Riesgo.

El Inversionista de Capital de Riesgo va buscando tener en su portafolio buenas inversiones y sobre todo encontrar el “jonrón”, una inversión que sea dramáticamente rentable, y para eso sabe que tendrá que estudiar muchas opciones, descartar la mayoría de ellas, y todavía de las empresas en las que invierta solo unas cuantas tendrán un rendimiento brillante. Esta conceptualización de la inversión es lo que permite que negocios que no podrían ser fondeados por los canales normales, puedan tener acceso a capital.

En la siguiente gráfica se presenta un patrón típico de lo que un Fondo de Inversión en capital de Riesgo espera de sus empresas: una cuantas en las que se perdió el 100% (cero recuperación), algunas en las que se recupera parcialmente la inversión, otras en las que se obtiene una buena rentabilidad (recuperación mayor que inversión) y, finalmente algunas con una rentabilidad sobresaliente y que llegan a un tamaño importante.

Aun antes de invertir, el Fondo tiene que revisar una gran cantidad de proyectos y empresas potenciales en las cuales podría invertir, para llegar a su portafolio que mantendrá durante el periodo en el que los recursos estén fijos.

El concepto del EMBUDO permite visualizar este proceso de selección de proyectos.

Como se discutirá más adelante, los criterios para seleccionar en qué empresa invertir, ya no tienen que ver con garantías, o con historia, sino con otros factores.

Cualquier PYME que esté buscando recursos a través de Capital de Riesgo deberá tener en cuenta que de alguna manera está participando en un proceso de concurso, compitiendo con otros proyectos. De esta selección saldrán unos cuantos que serán apoyados, para entrar ahora si a la carrera en el mundo real donde se definirá quienes son los Google, Skype o FedEx del futuro. Y sí, en muchas ocasiones la forma de conseguir Capital de Riesgo es participar en Concursos formales de emprendedores.

Es muy importante enfatizar que aunque un inversionista de Capital de Riesgo pudiera invertir en una empresa pequeña o mediana (inclusive en una que aún no se inicie), su finalidad no es quedarse así. Lo que está buscando es aquella empresa que a través de algo único, logra crear un nuevo mercado o cambiar las reglas del juego del mercado existente y, de esa manera crecer de manera exponencial. En otras palabras, apoyan a la PYME que prometa convertirse en una gran empresa.

Dicho esto, también hay que aclarar que muy posiblemente haya inversionistas que estén interesados en invertir en empresas con metas más modestas, con recursos propios.

El concepto del “embudo” se da no sólo por la asignación del dinero, sino también y en forma muy importante, porque el tiempo y recursos para analizar y estudiar los proyectos es costoso y limitado. Además, una vez seleccionados los negocios en los que se va a invertir, hay que dedicarle más tiempo para darle seguimiento y apoyo.

El capital de riesgo en Mexico

En nuestro país la industria de capital de riesgo se podría describir como incipiente, aunque significativa.

De acuerdo a estudios relativamente recientes se estima que el flujo de capital privado en Mexico equivale a 0.05% del PIB. Comparado con el casi 4% que se da en EUA o un 3.2% en Israel, se ve extremadamente bajo. De este capital privado, alrededor del 30% se invierte en negocios en etapas tempranas o intermedias, lo que incluiría el terreno propio del Capital de Riesgo. La mayor parte del capital está destinado a negocios relativamente maduros y en sectores tradicionales.

Algunas de las causas identificadas para este limitado desarrollo del capital de riesgo destinado a nuevas empresas emergentes son:

- Aversión al riesgo. El fracaso en un negocio sigue siendo estigmatizado, a diferencia de lo que sucede en otros países con culturas empresariales más positivas.

- El marco legal y fiscal es inadecuado y complejo

- El sistema financiero todavía no está muy desarrollado, y tiene reglas rígidas

- El mercado accionario es limitado, lo que dificulta la colocación de acciones de nuevas empresas

- La protección a la propiedad intelectual aún tiene deficiencias.

- El nivel de innovación tecnológica que crea oportunidades competitivas a nivel global es pobre.

En los últimos años se ha buscado aliviar algunos de estos problemas con soluciones y esquemas orientados a fomentar la inversión de capital de riesgo, así como apoyar la aparición de nuevas empresas. Esto se cubre en mayor detalle en la sección sobre el entorno y las experiencias en Mexico.

El camino por recorrer es aun arduo, y sigue siendo una realidad que hacer negocios en Mexico es más difícil que en otros países. Sin embargo, los emprendedores y PYMES necesitan ver estas limitaciones como un obstáculo más a vencer, asi como hay retos tecnológicos, de mercado, operativos, etc. en los negocios que inician.

Si se parte de un concepto de negocio con fundamentos atractivos, características innovadoras de alto impacto por la tecnología o la forma de acercarse al mercado y un buen equipo humano, hay instituciones y personas que pueden facilitar el sortear estos escollos.

El crecimiento pobre (en relación a lo que sería deseable) de nuestro país, obliga a que los nuevos negocios no se pueden basar solo en ser marginalmente mejores que la competencia o las soluciones existentes, o ser levemente innovadores. A diferencia de países emergentes de alto crecimiento como China o la India, el mercado mexicano no lleva un ritmo de expansión que dé mucho margen de maniobra a nuevos negocios.

Para que un negocio tenga el atractivo suficiente y sea considerado como candidato a recibir capital de riesgo, podemos afirmar que necesita características sobresalientes:

- Partir de algún tipo de propiedad intelectual ( tecnología, derechos de autor, patentes) con potencial de llevarlo mas allá del mercado mexicano

- Ser potencialmente tan innovador y original, que pueda penetrar rápidamente en algún segmento del mercado doméstico, o convertirse en objetivo estratégico de adquisición por una gran empresa.

CICLO DE VIDA DE LOS NEGOCIOS Y DEL CAPITAL Es útil pensar en una PYME emprendedora como un organismo que pasa por diferentes etapas en su desarrollo, cada etapa tiene necesidades diferentes y soluciones diferentes. En forma esquemática, podemos pensar que una empresa pasa por 5 etapas que requieren diferentes tipos de financiamiento: 1- Capital Semilla

Si está iniciando, y la empresa aún está en una etapa muy temprana o en planeación, estaría buscando CAPITAL SEMILLA. Pocos fondos de Capital de Riesgo entran en ésta etapa, y si lo hacen es con montos menores. El capital seria para crear un producto muestra o un servicio piloto, fondear investigación de mercado, o cubrir gastos administrativos iniciales. Aun en el caso de que la empresa no tenga activos o ventas significativas, se requiere que exista un concepto, una idea y un plan de negocios creíble.

2- Capital de arranque

En ésta etapa, la empresa probablemente ya tenga un producto que mostrar, o un piloto en pequeña escala de la operación y, al menos uno de los fundadores está metido tiempo completo en el negocio. Los recursos se utilizarían para cubrir la contratación de personal clave, afinar la investigación de mercado, perfeccionar el producto o servicio antes de lanzarlo al mercado. Esta etapa y la anterior son el terreno donde los inversionistas ángeles son más viables, o algún esquema especial de apoyo gubernamental dirigido, ya sea en forma independiente o a través de incubadoras de negocio. Esta es también una etapa natural para el Capital Semilla.

El término “Valle de la Muerte” se refiere a los momentos cruciales en la empresa, cuando está llegando al punto en que se le están agotando los recursos iniciales, todavía está lejos de llegar a un punto de equilibrio, y necesita fondos adicionales simplemente para poder seguir operando. En esta etapa, como el inquietante nombre lo describe, se necesita mucha claridad en los fundamentos del negocio y mucha credibilidad por parte del equipo fundador. Si no ha asegurado los fondos necesarios para cruzar esta encrucijada o no se tiene una relación positiva con los inversionistas iníciales, se vuelve complicado atraer dinero sin tener algo concreto que mostrar.

3- Capital para etapa inicial

La empresa ya arrancó, han pasado uno o dos años, ya hay un equipo gerencial manejando el negocio, y las ventas van aumentando. Muy probablemente no se ha llegado al punto de equilibrio en utilidades, y el flujo de efectivo sigue siendo negativo. El Capital de Riesgo en esta etapa podría entrar para aumentar las ventas, mejorar la eficiencia, extender la cobertura geográfica, consolidar una alianza, etc. o simplemente para aguantar mientras se dan los resultados.

4- Capital para etapa de expansión.

El negocio ya está más establecido, el capital de riesgo se requiere para aprovechar plenamente las oportunidades de crecimiento y solidificar el modelo de negocios. Posiblemente entrar a nuevos mercados, o ampliar la gama de productos. El perfil del inversionista de Capital de Riesgo y la valuación de su aportación debe reflejar que el riesgo es mucho menor que en las etapas anteriores.

5- Capital para expansión avanzada

Los recursos serian usados para incrementar capacidad, fondear capital de trabajo, y aumentar el nivel de ventas y operación. Ya existe una organización en forma y una administración profesional. En ésta etapa surgen oportunidades de conseguir no solo Capital de Riesgo, sino recursos de otras instituciones privadas Incluso ya es viable salir al mercado a emitir acciones (Emisión primaria), y conseguir créditos puente mientras llega ese momento.

TIPOS DE CAPITAL E INVERSIONISTA

Aunque las fronteras entre ambos tipos pueden ser vagas, el ANGEL INVERSIONISTA invierte con recursos propios (no de terceros), siendo esta la principal diferencia con respecto a un inversionista de CAPITAL DE RIESGO.

El ANGEL INVERSIONISTA puede ser una persona con mucho dinero, o un grupo de gentes que se unieron en un Club o Asociación para invertir en un tipo de negocio o una región especifica. El hecho de que inviertan sus propios recursos les da una cierta flexibilidad, típicamente invierten en las fases iniciales de una empresa y, pueden participar en proyectos más pequeños que no serian viables para un fondo institucional de CAPITAL DE RIESGO.

A veces no es más que el llamado Socio Capitalista, o sea aquel que aporta dinero, pero no participa mucho en las decisiones de la empresa que financia. El ANGEL INVERSIONISTA prefiere invertir en un sector donde tenga alguna afinidad, conocimiento, involucramiento o experiencia. Generalmente aporta una participación activa, contactos y

ayuda a la gestión a la empresa. Los acuerdos con los socios iniciadores de la empresa usualmente no son tan complejos o elaborados como con un Fondo de Capital de Riesgo, simplemente por el hecho de que está invirtiendo su propio dinero. Sin embargo, si permanece en el capital de la empresa y se llega al punto de invitar a inversionistas más institucionales, tendrá que enfrentar las mismas negociaciones y definiciones con éstos, al igual que los socios fundadores.

La siguiente tabla ilustra las principales diferencias entre un INVERSIONISTA tipo ANGEL y un autentico INVERSIONISTA DE CAPITAL DE RIESGO. No todos los casos se ajustan exactamente a este patrón, lo importante es entender cómo ve un inversionista potencial cada uno de los diferentes parámetros, para ubicar su potencial y compatibilidad con el proyecto.

¿Cuál es la diferencia entre Capital Semilla y Capital de Riesgo? La diferencia fundamental está en el momento o etapa del negocio en que se haga la aportación de capital. Como se explica en la sección CICLO DE VIDA DE LOS NEGOCIOS Y DEL CAPITAL, el Capital Semilla entra al negocio en etapas más tempranas mientras que el verdadero Capital de Riesgo participa en proyectos o negocios más maduras. Típicamente el Capital Semilla es de las primeras aportaciones al negocio, entra con cantidades menores y con mayor incertidumbre. Su estrategia está basada en apostarle a varios proyectos de alto potencial con montos que le den un empujón al negocio, a cambio de una participación importante de las acciones. Quien aporta Capital Semilla sabe que posiblemente se vayan a requerir financiamientos adicionales a medida que el negocio vaya dando señales de éxito, y aunque no haga nuevos desembolsos, espera mantener un porcentaje de las acciones suficiente para al final tener un gran rendimiento. El Capital de Riesgo normalmente participa en los negocios cuando se requieren cantidades más significativas para hacer crecer el negocio, en una etapa en la que ya está más clara la viabilidad del modelo, pero todavía hay altos riesgos en la ejecución y consolidación. Los fondos de Capital de Riesgo también pueden llegar a participar en transacciones más propias de negocios maduros, en inversiones de crecimiento orgánico o inclusive en adquisiciones estratégicas.

2 . EL PROCESO DEL INVERSIONISTA

OBJETIVOS DEL INVERSIONISTA

Los inversionistas de CAPITAL SEMILLA o CAPITAL DE RIESGO que apoyan a emprendedores, buscan negocios que tengan el potencial de crecer lo más pronto posible a un tamaño importante, y que les den una rentabilidad alta sobre su inversión en el menor tiempo posible.

Su interés primario no es el apoyar a los emprendedores, ese es el medio que han escogido para usar sus habilidades y su capital. No les interesan los negocios pequeños por sí mismos, sino los negocios que puedan dejar de serlo.

Comúnmente no están buscando un negocio para dedicarse a algo, o poner a trabajar a algún familiar. Eso entra en otra categoría de inversionistas, que invierten en un negocio o se asocian con alguien con la idea de permanecer en él, que no es el caso del tipo de inversionista que es el objeto de esta discusión.

Los inversionistas de CAPITAL SEMILLA o CAPITAL DE RIESGO desde antes de ENTRAR a un negocio, están pensando cómo van a SALIR de él. La rentabilidad de su inversión rara vez viene de lo que el negocio genere, sino de la inversión que hagan, y cuanto obtendrán en el momento en que vendan sus acciones ya sea a un comprador estratégico de la empresa apoyada, o bien al público en general al salir al Mercado Bursátil.

La rentabilidad esperada de un negocio por parte de un inversionista de CS o CR es alta. Una regla empírica usada podría ser: un retorno de 3 a 5 veces la inversión original en un periodo de 5 a 7 años. Pudiera parecer exagerada, pero hay que tomar en cuenta lo siguiente:

- La inversión, una vez hecha, tiene CERO liquidez, hasta que llegue el momento de vender.

- La mayoría de los negocios, aun después de haber descartado muchas propuestas, no llegan a la rentabilidad esperada. Algunos ni siquiera tendrán valor de recuperación.

- Hay que esperar varios años para ver resultados.

- El inversionista no recibe dividendos, ni sueldo, ni regalías. El rendimiento se obtiene por medio del valor recuperado al momento de SALIR.

- La rentabilidad sobre la inversión está en función al riesgo. Mientras más temprano se entra a un negocio en su arranque, mayor la incertidumbre.

Cuando el inversionista se refiere a que espera un MULTIPLO sobre su inversión, el concepto se refiere a que el VALOR DE SALIDA equivale a X veces la INVERSION.

Dependiendo del tiempo que haya que esperar, hay una relación entre el MULTIPLO y el TIR tradicional

Estamos hablando de inversionistas que tienen criterios bastante definidos sobre lo que están buscando: una empresa que sea capaz de convertirse en un líder de mercado en su industria debido a alguna nueva oportunidad o ventaja competitiva. Por supuesto que esto tiene significados diferentes para diferentes inversionistas y circunstancias, pero podemos decir en general que el inversionista busca 2 tipos de éxito, que van de la mano:

- El éxito del NEGOCIO , que tiene que ver con que la empresa apoyada crezca, sea rentable y se posicione en el mercado

- El éxito de la INVERSION, que tiene que ver con la valuación de su aportación, la forma en que se va fondeando el negocio, y la posibilidad de vender el negocio.

Es importante para el emprendedor estar consciente de que el inversionista busca no solo que le vaya muy bien al negocio, sino QUE LE VAYA BIEN COMO INVERSIONISTA.

FACTORES DE DECISION

¿Qué variables toma en cuenta el inversionista para decidir entrar o no a un negocio?

Variables que afectan el ÉXITO DEL NEGOCIO:

- Potencial para un CRECIMIENTO acelerado en un mercado grande, y que esté accesible

Esta es una de los factores que inclina a los Inversionistas a buscar proyectos en áreas donde la innovación exitosa crea oportunidades de alto crecimiento: biotecnología, ciencias de la salud, energías alternas, software, comunicaciones, etc. Al participar en segmentos de alto crecimiento, un “jonrón” tiene más posibilidades de lograr a su vez ventas grandes, sin tener que desplazar a competidores establecidos como ocurriría en mercados más maduros. Otro factor a tomar en cuenta es que la innovación puede ser en el producto, en el servicio o en la forma de atender al mercado (el modelo de negocio).

En términos generales es preferible un proyecto que apunte a capturar un 25% de un segmento identificable de mercado con valor de $ 100 mm de dólares, a uno que busque lograr el 4% de un mercado de $ 1000 mm de dólares (y ser uno de muchos participantes). Tiene que

haber también una relación interesante entre la inversión requerida y el tamaño potencial de las ventas. Si se requiere invertir $ 12 mm de dólares, y las ventas potenciales rondan los $ 25 mm de dólares al año, probablemente no sería atractivo. Desde ese momento el inversionista está pensando en cuanto puede vender el negocio, y si estima múltiplos de 2 veces ventas, la cuenta le va a resultar en que su múltiplo de recuperación de inversión seria de 4 veces, tal vez demasiado bajo para sus expectativas y el plazo que hay que esperar.

Por último, el acceso al mercado es crítico. Es indispensable identificar cuál es la forma efectiva de llegar a los clientes, pues muchas veces el acceso a los canales de distribución es la clave, no importa que tan impactante sea el producto. Estas situaciones pueden llevar a identificar la necesidad de establecer alianzas, o desde el inicio visualizar el proyecto como destinado a ser vendido como una adquisición estratégica de las empresas establecidas que controlan la distribución.

- Una POSICION DE FUERZA lograble en el mercado , a través de una propuesta de producto o servicio diferenciado que le dé una ventaja sostenible

Como se mencionó en la sección inicial, el producto o servicio debe ser significativamente mejor que el de la competencia. Las mejoras leves no son suficientes para capturar participaciones importantes. Los clientes tienden a preferir lo que ya conocen, a menos que haya una ventaja muy notable e irresistible. O bien tener un proceso o tecnología que asegure una ventaja en costo muy importante, en relación a los participantes actuales.

Con demasiada frecuencia los emprendedores sienten que tienen un proyecto atractivo por estar participando en algún segmento o tecnología “de punta”. Sin embargo, eso sólo los coloca en una arena de competencia donde las cosas se mueven a mayor velocidad, pero las reglas de tener ventajas competitivas siguen siendo válidas. Al inversionista no lo hará más feliz tener un mal proyecto en nanotecnología que tenerlo en uno de elaboración de pizzas.

Algunas de las posibles indicios que permiten al inversionista deducir si hay ventajas sostenibles incluyen: la existencia de patentes, haber desarrollado know-how propio en aspectos críticos del negocio, aunque no sea una propiedad intelectual legalmente registrable, el ser el primero en llegar al mercado, acceso a recursos no disponibles para todos o estructuras de costos radicalmente más bajas.

- Un EQUIPO DIRECTIVO/EMPRENDEDOR capaz, ambicioso y confiable.

Los inversionistas le dan un peso decisivo a la calidad del equipo que inició el negocio, tomando en cuenta aspectos tales como: balance de habilidades y personalidades que sean complementarias, conocimiento profundo del tema, experiencias previas ( es más creíble si han estado antes en la industria ), motivación y disposición a hacer sacrificios en su vida personal por años.

Los intereses de los emprendedores y del inversionista deben estar alineados. Seguramente el emprendedor tiene un mayor ingrediente de orgullo y pasión por el proyecto, sin embargo también tiene que estar buscando que el negocio crezca, se haga rentable y eventualmente se convierta en una fuente de riqueza para él y los inversionistas que los acompañaron.

Variables que afectan el ÉXITO COMO INVERSIONISTA

- Aprovechar de manera óptima la INVERSION ( dividirla en pasos que vayan despejando la incertidumbre y maximizando el valor )

Es extremadamente raro que un negocio innovador e incipiente sea fondeado en su totalidad desde las etapas iniciales, por varias razones:

o Hay un alto riesgo e incertidumbre, sobre todo en proyectos que tienen muchos elementos de innovación (y que son los que prometen alto crecimiento y rentabilidad). Es muy difícil saber desde un inicio qué camino seguirá la tecnología, si se tendrá éxito en resolver los diferentes retos de desarrollo de producto, procesos, servicios, etc.

o El negocio puede tomar diferentes rumbos, a medida que se van despejando las variables. El plan de negocio inicial es solo un esbozo de lo que pudiera pasar, en el camino pueden surgir otros modelos de negocio, otras formas de explotar la tecnología, otras variantes en forma de vender, etc.

o Pedir en etapas muy tempranas al inversionista el 100% de la inversión para arrancar el negocio en escala de lanzamiento al mercado, dificulta mucho la obtención del capital. Además, aunque se lograra conseguir el dinero, el emprendedor se diluiría

demasiado, pues todos los riesgos los buscará compensar el inversionista con una participación muy alta.

Aun con un plan de negocios inicial, la percepción del emprendedor y del inversionista en cuanto a los requerimientos de inversión pueden ser muy diferentes. Sobre todo cuando una buena parte de la inversión consiste en fondear gastos, investigación, experimentación, desarrollo de prototipos y pilotos, estudios, etc. que por su naturaleza pudieran variar mucho en el tiempo consumido y por lo tanto en el monto.

Este es el concepto llamado de la Curva J, por la forma típica de un flujo acumulado de efectivo en las etapas iníciales de un negocio, empezando en cero, haciéndose negativa mientras el negocio requiere capital, y poco a poco acercándose al punto de equilibrio donde la inversión se recupera ( si se llega a ese punto ) .

Años

De estas consideraciones es de donde emerge el patrón frecuente de dividir la inversión en etapas, que corresponden a Rondas de inversión. Cada etapa debe estar planteada para tener un resultado que disminuya significativamente el riesgo global del negocio,

clarifique y valide el modelo que se está planteando o bien se modifique, y permita proseguir a la siguiente etapa con mayor seguridad.

La ventaja de dividir la inversión en varias etapas con entregables definidos es que ayuda a los inversionistas (que pueden ser los mismos o diferentes para cada etapa) a optimizar su rentabilidad :

- Hay un mejor perfil de rendimiento-riesgo. Las etapas iniciales son más inciertas, por lo tanto requieren mayor rentabilidad y una valuación más agresiva de las aportaciones. Los que lleguen al final, cuando “la mesa está casi servida”, no pueden pedir lo mismo por su inversión.

- Permite al inversionista influenciar mejor al negocio. Si suelta todo el dinero en la primera aportación, ya no tiene el mismo control sobre lo que hace el equipo Directivo Emprendedor. En el caso extremo, tener la llave de las siguientes aportaciones les da más palanca para presionar o inclusive hacer cambios en la organización.

- Limita las pérdidas en caso de que el negocio no despegue. En las etapas tempranas, es muy fácil llegar a perder el 100% de la inversión, hacer las inversiones en etapas permite al inversionista participar en más proyectos, y al mismo tiempo tener la opción de apoyar a los que den señales de que van por buen camino.

Años

Por ejemplo, en un negocio que requiera desarrollar un nuevo producto, partiendo de una tecnología relativamente nueva, una forma de dividir el proceso en ETAPAS pudiera ser:

Etapa 1: Creación de la empresa, gastos de organización, validación de mercado, desarrollo de prototipo

OBJETIVO: Estar seguro que tenemos un producto viable y con aceptación en el mercado, asegurar la tecnología básica

Etapa 2: Construcción de línea de fabricación piloto, pruebas de mercado, afinación de diseños, desarrollo de canales de distribución

OBJETIVO: Estar seguro del proceso de fabricación y los costos, asegurar el canal de distribución, afinar la tecnología

Etapa 3: Lanzamiento de producto a nivel regional, desarrollo de gama de productos adicionales, inversión en capital de trabajo, contratación de organización profesional

OBJETIVO: Confirmar la aceptación del producto en versión básica, desarrollar la gama de productos para diferentes subsegmentos de consumidores, preparar la organización para escalar las ventas, tener una mejor idea del tamaño de mercado

Etapa 4: Lanzamiento de producto a nivel nacional, publicidad, inversión en capacidad de producción, desarrollo de canales de exportación

OBJETIVO: Iniciar el negocio a escala nacional, e iniciar la etapa de crecimiento y consolidación, abrir la puerta a la internacionalización

Estas etapas (“Milestones”) tienen que estar construidas en función de la dinámica del negocio, y tiene que haber una definición muy clara y acordada del qué significa “tener éxito” en cada etapa, pues con esa bandera es como se busca el financiamiento de la siguiente, asociada a una Ronda de Financiamiento.

- La VALUACION de sus aportaciones

Este es uno de los temas críticos, donde no hay una regla precisa, sino mas bien criterios. Los inversionistas aportan dinero al negocio, y a cambio recibirán acciones de algún tipo. La valuación de sus aportaciones significa cuantas acciones recibirán a cambio y qué

porcentaje de la sociedad les pertenece. Dependiendo de cómo esté estructurado el capital (acciones comunes, acciones preferentes, etc. ) y de los arreglos sobre gobernabilidad, el porcentaje les dará derecho no solo a un beneficio económico potencial a futuro, sino a mayor o menor grado de control sobre la marcha del negocio.

Este tema se cubre con mayor profundidad en la siguiente subsección, CRITERIOS DE VALUACION.

- El escenario de SALIDA

En forma general, los inversionistas de Capital Semilla o Capital de Riesgo no pretenden quedarse en forma permanente en el negocio. Su rentabilidad está dada por la forma en que se vendan las acciones cuando llegue el momento. Hay varios escenarios posibles:

o Si las circunstancias lo permiten y la empresa llega a ser suficientemente atractiva, salir a Bolsa con una emisión de acciones. En este caso, todas o la mayoría de las acciones en manos de los inversionistas son vendidas, con la expectativa de que los precios de venta sean muy superiores al valor de sus aportaciones al negocio.

o Otra opción es que el negocio no tenga las características necesarias para sostenerse como empresa independiente y pública. Pero si tenga alto valor estratégico para alguna otra empresa en la misma industria, ya sea por la tecnología, por los productos o servicios, etc. y que pueda ser vendida a un valor muy favorable.

o Otro escenario es que los emprendedores/fundadores consigan socios capitalistas de tipo tradicional, que sí les interesa quedarse en el negocio en el largo plazo, y compren la participación del fondo.

o Otras opciones menos convencionales, pero que se pueden dar: explotar el know-how y la propiedad intelectual desarrollada a través de vender la tecnología o cobrar regalías. En este caso la empresa como tal no es vendida, pero si empieza a generar valor a través de un flujo de efectivo positivo y creciente. Esta alternativa no sería muy deseable por un fondo típico de Capital de Riesgo, pero pudiera ser un paso previo a conseguir otros inversionistas de mayor permanencia que entren en lugar del fondo.

El inversionista visualiza sus flujos en forma simple, unas aportaciones al inicio, nada por varios años, y una recuperación al final (o nada):

El inversionista hará su análisis, en función de la naturaleza del negocio, de las condiciones de los mercados accionarios, de la dinámica de competencia, etc. cuál es el escenario más viable. Es muy importante que el emprendedor tenga plena conciencia de ésta óptica, y la comparta. Lo más parecido a esto es construir una casa para venderla, no para habitarla.

CRITERIOS DE VALUACION

Los métodos tradicionales como el de Valor Presente Neto son parcialmente útiles, pero dado la alta incertidumbre del negocio en sus inicios, no hay forma de usarlos de manera confiable. Una hoja de cálculo de un negocio que está empezando, con las características de innovación y potencial de crecimiento que hemos mencionado, es útil para saber cuáles son las variables críticas, no para evaluarlo usando los datos al pie de la letra. Mientras más innovador y más diferente sea la propuesta de negocio a lo establecido, menos referencia hay de lo que puede pasar.

Muchas variables son del tipo BINARIO: o suceden o no suceden. La tecnología funciona a nivel comercial o no. El mercado acepta el producto o no. Se consigue la aprobación de tal agencia o no. La

enfermedad se cura o no. Aun las variables que se conocen, pueden tener una gran variabilidad vistas desde el inicio del proyecto.

Algunas características que buscan típicamente los inversionistas al apoyar negocios innovadores y de alto potencial de crecimiento son:

- Altos márgenes de operación. Si son exitosos y el producto o servicio está altamente diferenciado, los márgenes deben ser altos.

- Crecimiento rápido. Si funciona, deberá penetrar rápidamente en el mercado

- Puede crecer sin ser demasiado intensivo en capital. Si el negocio requiere grandes cantidades de dinero para ser invertidas en activos fijos, probablemente ya es el momento de pensar en venderlo a un comprador estratégico. Idealmente, los negocios innovadores se catapultan con la propiedad intelectual (que implica haberlo apoyado con altos gastos por años), no con maquinaria y equipos que se pueden comprar en el mercado.

Estas características son las que pueden hacer que un negocio al final pueda ser vendidos en X veces la inversión. En otras palabras, determinan la relación VALOR DE MERCADO / VALOR CONTABLE, pensando en que el valor contable refleje simplemente lo que se le ha invertido.

En forma simplificada, esta relación está dada por la formula:

La siguiente tabla muestra la aplicación de ésta fórmula a un caso basado en un costo de capital del 11%.

COSTO DE CAPITAL 15%

6% 8% 10% 12% 14%

14% 0.89 0.86 0.80 0.67 0.00

RENTABILIDAD 18% 1.33 1.43 1.60 2.00 4.00

SOBRE LA

INVERSION 20% 1.56 1.71 2.00 2.67 6.00

DEL NEGOCIO

22% 1.78 2.00 2.40 3.33 8.00

24% 2.00 2.29 2.80 4.00 10.00

26% 2.22 2.57 3.20 4.67 12.00

28% 2.44 2.86 3.60 5.33 14.00

CRECIMIENTO ANUAL COMPUESTO ESTIMADO DE UTILIDADES

MULTIPLO VALOR DE MERCADO / VALOR EN LIBROS

Notese como cuando la rentabilidad sobre la inversión es menor que el costo de capital, el crecimiento en lugar de aumentar el valor, lo disminuye .

La finalidad de éste ejemplo es para mostrar que los rangos de múltiplos arriba de 5X la inversión se logran con negocios que tengan alta rentabilidad o alto crecimiento. Los inversionistas buscaran determinar si el negocio tiene la capacidad de crecer rápidamente, tener altos márgenes y una rotación (ventas / inversión) alta. En la medida que el inversionista ubique su expectativa en la parte de más bajos múltiplos (su inversión genera menos valor), mayor porcentaje de participación pretenderá por los fondos aportados. Si el inversionista se convence que el negocio puede llegar a valer mucho más que lo invertido (altos múltiplos), puede aceptar menor porcentaje por su aportación y aun así lograr una buena rentabilidad. Esto es también un reconocimiento de que el valor agregado del negocio está en otros factores adicionales a la inversión, y que han sido aportados por los emprendedores.

Llegar a este convencimiento es fundamental para la valuación y en general para las negociaciones con el inversionista. Si los emprendedores no tienen elementos convincentes de que el negocio va a tener una rentabilidad y un crecimiento sobresaliente, el inversionista y el dinero que sea aportado, aumentan su capacidad de negociación, o simplemente no llega a despertarse el interés por participar.

Métodos estándar de valuación

La valuación de una inversión en un proyecto de capital de riesgo es más un arte que una ciencia. Si bien hay metodologías teóricas para llegar a una valuación, en la práctica se usan más criterios basados en la experiencia, índices comparables de otras empresas similares o parecidas (aunque sea en otros países) y simple “colmillo”.

El objetivo usual de la valuación es para llegar a un acuerdo de qué % de participación se va a llevar el inversionista a cambio de aportar X cantidad de dinero al negocio, ya sea en la primera ronda o en alguna de las subsiguientes, si las hubiera.

En forma simplificada, presentamos aquí una metodología conocida que ilustra el posible proceso mental y financiero que recorrerá el inversionista para llegar a alguna conclusión. De ahí a lo que se llegara a negociar, va a depender también de otros factores, como la credibilidad de los emprendedores, qué tantas opciones tienen para obtener capital, qué tanta presión de tiempo existe para fondear al negocio.

Se manejan algunas variables principales:

- La VALUACION PROBABLE DE SALIDA de la empresa

La salida puede ser en la forma de una venta de la empresa o una salida a Bolsa, en caso de ser exitoso el proyecto.

- Un estimado del MULTIPLO OBJETIVO.

Se puede expresar como “buscamos inversiones que nos den 5 veces nuestra inversión en 5 años “, o como una meta de Tasa Interna de Retorno a lo largo del proyecto hasta su salida.

- La PROBABILIDAD de que el proyecto sea exitoso, y al final se pueda convertir en una venta atractiva de las acciones. (P)

- Un estimado del PORCENTAJE DE RETENCION ESPERADO entre la inversión actual y una salida exitosa.

- El COSTO DEL CAPITAL DE RIESGO. Se refiere a la rentabilidad que los accionistas del fondo esperaría obtener en la mezcla de su portafolio de negocios. No es la rentabilidad de un proyecto en particular, el cual debiera ser mucho más alto, para compensar los fracasos. (CCR)

Los inversionistas que están entrando a la empresa, pudieran vivir otra ronda donde se emitan nuevas acciones, en las que pueden o no participar. Este porcentaje de Retención Esperado es la dilución de la inversión en esta ronda, relativa al % que conservarían al final. Por ejemplo, si el inversionista de capital de riesgo empieza con 30%, y antes de la salida han entrado otros inversionistas, y su porcentaje termina siendo 20%, el porcentaje de retención seria 20/30= 66%.

Valor esperado en la salida = Valuación de salida x Probabilidad de éxito

Si la salida se espera en N años, sin rondas adicionales de inversión, el valor presente de este valor esperado seria:

El MULTIPLO OBJETIVO es función del COSTO DEL CAPITAL DE RIESGO, de la PROBABILIDAD DE ÉXITO y del número de años hasta la salida.

En este ejemplo, supongamos que el inversionista le ve al proyecto una probabilidad de éxito de 30%, estimando que se va a tardar unos 5 en llegar esa posibilidad, y que la rentabilidad deseada en su portafolio de inversiones es de 15%, su MULTIPLO OBJETIVO sería de 6.7 veces. Es decir, su valuación estaría basada en recuperar al final de 5 años 6.7 veces la inversión.

Es importante recordar que en los proyectos típicamente fondeados con Capital de Riesgo, los flujos son negativos por un buen número de años, a diferencia de las empresas más maduras, que invierten y esperan flujos positivos mucho antes de que termine la vida del negocio. Esto lleva a que un inversionista que fondea a una empresa en un año, se enfrentaría a que la empresa necesita otra ronda de capital y tiene que aportar montos adicionales o bien reducir su porcentaje por la entrada de otros accionistas.

Por ejemplo, si un fondo de CR tiene 5 000 acciones de la compañía, de un total de 20 000 (tiene el 25%), aportados en una primera ronda y como serie A de acciones.

En una segunda ronda, se emiten otras 5 000 acciones de la serie B, el fondo original tendría ahora 5 000/ 25 000, es decir el 20% del capital. Su PORCENTAJE DE RETENCION sería de 20% / 25% = 80%. Aun si

participara en la 2ª ronda, el PORCENTAJE DE RETENCION aplicado a las acciones de la serie A sigue siendo de 80%.

Ahora veamos un ejemplo completo de cómo se puede usar este método:

Paso 1: Inversión requerida HOY. Es la inversión que estamos tratando de estimar a qué % de acciones pudiera corresponder.

Paso 2: VALUACION DE SALIDA para la empresa

Paso 3: MULTIPLO OBJETIVO DE LA INVERSION

Paso 4: PORCENTAJE DE RETENCION ESTIMADO

Paso 5:

Ejemplo :

La empresa está considerando una emisión (fondeo) con acciones serie A, la primera ronda, para juntar un total de $ 6 mm de dólares. Los inversionistas potenciales, de acuerdo a lo que han analizado del negocio, estiman una probabilidad del 30% de llegar exitosamente a una emisión púbica de acciones, en un periodo de 5 años. De acuerdo a las experiencias en negocios similares y al potencial de mercado, se estima que el valor de salida pueda ser hasta de $ 300 mm de dólares. (Si todo marcha a la perfección)

De acuerdo con la tabla mostrada anteriormente, si el Costo de capital de Riesgo fuera de 15%, dada la probabilidad del 30% y el plazo de 5 años, el Múltiplo Objetivo de la Inversión debería ser 6.7 veces la inversión.

Se estima que entre la aportación actual y la salida puede haber otra ronda de financiamiento, y esta aportación se diluya en un 50%, o sea que el PORCENTAJE DE RETENCION ESTIMADO seria de 50%.

Al aplicar la formula

6

% de capital = ---------------- x 6.7 = 26.8%

300 x 50%

Esto significa que con estas consideraciones, el inversionista esperaría negociar, a cambio de aportar $ 6mm de dólares, obtener al menos un 26.8% de las acciones de la empresa. Este porcentaje seria la resultante de esta ronda de financiamiento, ya considerando de manera implícita la posibilidad de diluirse en subsiguientes rondas, o bien tener que poner cantidades adicionales para mantener la participación.

En resumen, aunque la forma exacta de valuar las aportaciones puede tener muchas variantes, la siguiente tabla ilustra cómo juegan las diferentes variables

La moraleja para los emprendedores, en cuanto a la aportación de los inversionistas, y buscando quedarse con el mayor porcentaje de propiedad posible, es tomar en cuenta estos factores, construir el plan de negocio y el negocio en sí mismo para que apunten en la dirección adecuada.

Recordemos las aportaciones de cada parte, para que sea más fácil de visualizar si la balanza se inclinará más o menos a darle peso a la aportación (obviamente también hay que tomar en cuenta que los

emprendedores o alguien cercano a ellos pueden haber aportado capital previo a la entrada del inversionista de Capital Semilla o de Riesgo )

3. LA VENTA DEL PROYECTO

LA LOGICA DEL NEGOCIO

Antes de sacar el Powerpoint o el Excel con las hojas de cálculo súper detalladas, el emprendedor necesita ponerse en los zapatos del inversionista, y pensar:

¿Cuál es la razón por la que un inversionista de capital semilla o capital de riesgo le conviene poner dinero en la empresa?

Atrás de esto están las 2 preguntas que se cubren en la sección de EL PROCESO DEL INVERSIONISTA:

¿Cómo sé que el negocio va a ser exitoso?

¿Cómo sé qué mi inversión va a ser exitosa?

En esta sección nos concentraremos en la primera pregunta. La parte del éxito como inversionista, que cubre la estructura de las inversiones, la valuación y la estrategia de salida no se discutirán aquí, para concentrarnos en lo que el emprendedor tiene que ofrecer.

Idealmente, al acercarse a un fondo o inversionista, deberíamos poder hacerlo en condiciones favorables: con una recomendación, con algún contacto, habiendo ganado un concurso de innovación o con alguna referencia de alguien que ya sabe de nuestro negocio. Sin embargo aun si así fuera el caso lo mejor es empezar pensando:

EL RETO ES CONSEGUIR FONDOS DE ALGUIEN QUE NO NOS CONOCE, QUE NO SABE NADA DE NUESTRO NEGOCIO, Y QUE VA A TOMAR LA DECISION BASANDOSE EN LO QUE LE PODAMOS TRANSMITIR EN UN MAIL Y EN UNA ENTREVISTA MUY CORTA. ADEMAS, ESTA PERSONA ESTA POR RECIBIR A OTROS 10 EMPRENDEDORES COMO NOSOTROS ESE MISMO DIA.

5 PUNTOS PARA VERIFICAR EN LA PROPUESTA DE NEGOCIO

1. La Idea

Al presentar al inversionista potencial el negocio, hay que ser muy claros: ¿de qué se trata el negocio? Deben ser capaces de explicarlo en un tiempo muy breve (el famoso “discurso del elevador “ ), antes de

entrar en detalles. ¿Cuál es la razón de ser del negocio, qué está aportando?

Por ejemplo, no es lo mismo expresar la idea como:

Tecnología de punta para maximizar la eficiencia productiva (demasiado nebuloso)

Que expresarlo como:

Ayudamos a las empresas a reducir sus desperdicios en el proceso de manufactura, a través de un sistema que monitorea automáticamente los puntos donde se sale de control, y creando una base de datos para predecir futuros incidentes. (Más claro).

En ocasiones, y sobre todo en etapas muy tempranas del negocio, la idea es fundamentalmente vaga, y tal vez no se puede traducir todavía a un producto o servicio especifico. Sin embargo, si debe ser posible expresar con precisión en qué campo y de qué forma pretende la empresa hacer negocio.

2. La oferta

Específicamente, qué producto o servicio se está ofreciendo. Si estuviéramos enfrente de un cliente: ¿qué le estamos vendiendo? Un software, una solución integral, un producto para ser usado, un servicio especifico? Imaginen al inversionista como si fuera un cliente, tiene que entender fácilmente qué le estamos ofreciendo. Algunos planes de negocios entran tan rápidamente en los detalles, que no queda claro específicamente qué va a recibir el mercado.

Y a todo esto: ¿quién es el cliente, a quien hay que convencer?

3. La necesidad

¿Por qué el mercado y los clientes potenciales necesitan lo que ofrecemos? ¿Qué problema va a resolver? ¿Qué ventaja va a ofrecer comparado con seguir haciendo las cosas como hasta hoy? Hay demasiados proyectos fallidos, que nacieron como soluciones en búsqueda de problemas. Es más difícil vender SUPLEMENTOS ALIMENTICIOS que ANALGESICOS. Con los suplementos alimenticios hay que convencer al cliente de los beneficios de consumirlos, y crear la necesidad de cambiar y no quedarse como están. En cambio, al que ya tiene dolor de cabeza no hay que estarlo convenciendo de que compre un analgésico (aunque sí de

que consuma nuestra marca). El inversionista va a ser sumamente crítico de la necesidad real en el mercado del producto o servicio, aunque el emprendedor esté muy enamorado del mismo.

A veces se afirma: el producto no tiene competencia. Sin embargo siempre hay la competencia más básica: seguir como estamos. ¿Por qué habría de pagar por lo que vendemos, en lugar de seguir haciendo lo mismo?

4. La propuesta de valor

Esto va muy relacionado con la anterior. Sabiendo que el producto/servicio va a satisfacer una necesidad del cliente potencial, la pregunta es: ¿Qué tan fuerte va a ser el impulso para contratar o comprar nuestro producto/servicio? ¿Qué tan evidente, fácil de entender, usar o implementar es como para que lo compren? ¿Qué obstáculos existen para que el cliente nos compre y cómo van a ser superados? ¿Quién lo va a hacer llegar al que finalmente va a comprar?

Algunos de los obstáculos que pudieran existir que dificulten la compra pueden ser: altos costos de cambio, requerimientos de inversión, problemas de compatibilidad, compromisos pre-existentes, falta de distribución, falta de difusión.

5. La capacidad de ejecución

¿Cuántos recursos se necesitan para que la idea fructifique? ¿Qué se tiene ya avanzado y qué falta? ¿Qué problemas hay que resolver antes de que podamos salir al mercado?

¿Qué nos falta, que no sea fácilmente comprable con dinero: tecnología, aprobaciones, acceso a canales de distribución, gente clave, tiempo?

¿Cuál va a ser el efecto de la aportación del inversionista: comprar tiempo para solucionar internamente los retos, conseguir los recursos faltantes, seguir experimentando? Es muy importante clarificar qué uso se le va a dar al dinero. Lo último que quiere ver el inversionista es que se le pida capital para “Gastos Generales “, o la palabra vaga “capital de trabajo”. Ese tipo de respuestas no significan nada y bajan la credibilidad del emprendedor.

Es preferible ser más claros y decir: “nos faltan 6 meses de pruebas para terminar de desarrollar el prototipo, y resolver X Y problemas técnicos”, o “necesitamos contratar especialistas en tecnología de proceso para llevar el producto a escala comercial “.

EL PLAN DE NEGOCIOS

Contrario a lo que se acostumbra pensar, el Plan de Negocios NO SON LAS PROYECCIONES FINANCIERAS.

El Plan de Negocios es la narración lógica y congruente de los eventos y acciones que se tienen que llevar a cabo para que el negocio pase de la etapa de idea a ser una realidad.

El Plan de Negocios persigue 2 objetivos:

- Servirle al emprendedor como un mapa detallado de lo que hay que hacer para tener

- Convencer a posibles inversionistas con recursos, que les conviene invertir en este negocio.

El Plan de negocios por lo tanto, debe incluir:

- Todo lo que el equipo del negocio debe hacer, los pasos que tiene que dar

- El efecto que estas acciones tendrá sobre el mercado, la respuesta posible de los clientes y de los competidores, que se reflejara en ventas, precios y márgenes.

- Las erogaciones que tendrán que hacerse en desarrollo, marketing, diseño, instalar capacidad, investigación, versiones, etc.

- Los recursos humanos que se requieren para ejecutar el plan, y su costo

- Las inversiones que habrá que hacer, tanto en equipos como en capital de trabajo

- Cómo todas estas acciones, darán al negocio la posibilidad de aprovechar una oportunidad de mercado y lograr ventajas que le permitan explotar esta oportunidad frente a los competidores, aún los ya establecidos y grandes.

Esta narración tiene que ser consistente, tener una lógica, contemplar escenarios alternos, aclarar el papel de todos los integrantes el equipo, dar soporte a porqué se tienen qué hacer las cosas de tal o cual manera, y porqué se podrán obtener tales resultados.

Y todo esto, una vez que está clarificado, se convierte en una cuantificación financiera, que refleja lo que sucedería en términos de dinero si todo resulta de acuerdo al plan.

Uno de los usos que el inversionista le dará al plan de negocios será para medir qué tanto conocimiento tiene el equipo Emprendedor sobre los retos del negocio, y como piensa enfrentarlos. Difícilmente tomará literalmente las cifras que se le presenten, sino que las utilizará para buscar agujeros y puntos débiles, o crear escenarios alternos para ver hasta donde podrá llegar la necesidad de recursos.

Presentaciones:

Dependiendo de a quien se estén dirigiendo, los 3 elementos básicos que hay que tener son el TEASER, el RESUMEN EJECUTIVO, y el PLAN DE NEGOCIOS.

Es una breve introducción al concepto de negocio, solo con lo muy esencial. El objetivo es llamar la atención, algo que se pueda leer en menos de 5 minutos. Con frecuencia es lo mismo que el Resumen Ejecutivo, salvo que se requiera algo todavía más comprimido.

Es un documento con mayor información, resumiendo lo más importante del Plan de Negocios. Este documento se puede presentar, enviar o discutir personalmente, eventualmente si el emprendedor progresa tendrá que presentarlo personalmente y defenderlo.

Algunas instituciones ( Nafin, Conacyt), lo solicitan desde un principio. Otros fondos solo lo verán cuando crean que vale la pena dedicarle tiempo, en función de la información preliminar recibida.

En la sección de ENLACES y DESCARGAR se pueden ver algunos buenos ejemplos de Planes de Negocio, la mayoría en inglés, bien estructurados para dar a los posibles inversionistas los elementos para tomar una decisión.

Recomendaciones:

Trate de averiguar lo más posible acerca del fondo o inversionistas que está tratando de interesar: investigue en su website, busque noticias donde se mencione, investigue qué tipo de negocios ha fondeado, de ser posible haga contacto con alguno de los emprendedores que haya sido apoyado por el fondo y entrevístelo para saber sus experiencias.

Identifique los objetivos que persigue aquellos a quienes se le va presentar el Plan de Negocios: únicamente beneficio económico, desarrollo regional, desarrollar una rama de la tecnología, crear empleos, etc. y busque relacionar en forma objetiva el Plan con éstas necesidades.

Identifique muy bien cuál es la mejor manera de entrar en contacto: ¿es un concurso? ¿Hay una convocatoria anual? ¿Están abiertos a recibir propuestas de manera circunstancial?

Salvo que esté tratando de hacer contacto con alguna institución que así lo requiera, no envíe Planes de Negocio a posibles inversionistas hasta que se lo pidan. La mejor manera de presentarse es con el Teaser o con el Resumen Ejecutivo.

En muchos casos, el único documento que el posible inversionista ve es el RESUMEN EJECUTIVO, por lo que se vuelve muy importante saber captar su atención con algo que:

/// Describa muy claramente de qué se trata el negocio, qué se va a ofrecer al mercado, y porqué será exitoso

/// Quienes componen el equipo directivo/emprendedor, y qué los hace estar calificados

/// Qué se le está pidiendo al inversionista, y para qué será el dinero.

Y todo esto escrito de manera fácil de entender, con buena presentación gráfica, entusiasta y al mismo tiempo objetivo, y que no pase de 2 páginas (si es una sola, mejor)

COMO MANEJAR EL RECHAZO

Si ya desarrollaste un plan y lo presentase a inversionistas, te sientes seguro del plan y sin embargo no ha despertado ningún interés, ¿qué hacer?

El proceso de inversiones es como un filtro, eliminando planes de negocios que tienen pocas probabilidades de éxito. Si no ha sido fácil ser escuchado por varios fondos o inversionistas, hay que insistir y persistir. Sin embargo, si ya ha sido presentado a varias instituciones, habría que preguntarse lo siguiente:

- Cuales son las razones para ser rechazado? Un solo rechazo no significa nada, si son varios, tal vez haya un mensaje:

o No están dando buena retroalimentación

o ¿Realmente tienes un buen equipo de trabajo?

o ¿Son creíbles los supuestos de tu plan? ¿ Te cuestionaron el tamaño de mercado y el crecimiento potencial?

o ¿Estas pidiendo una cantidad de dinero demasiado grande, o no demostrando claramente para que es el dinero?

- Hay que revisar la idea del negocio. Tal vez no sea viable asi como está planteada, y hay que cambiarla de fondo, o replantearla por completo o dejarla y buscar otro negocio.

Recuerda que las IDEAS no hacen al EMPRENDEDOR. Es él quien genera suficientes IDEAS y las persigue hasta que logra hacer realidad una.

REQUERIMIENTOS INSTITUCIONALES

Algunas instituciones tienen ya establecido el proceso y formatos que se deben usar para el plan de negocios y otra documentación necesaria.

Entre estos casos está NAFINSA, CONACYT, BidNetwork, los Fondos Estatales y en general las instituciones gubernamentales o de apoyo. Lo recomendable es seguir exactamente las especificaciones emitidas, ya sea como formatos o pasos a seguir.

Sin embargo, es recomendable no sólo seguir los formatos, sino aplicar los principios previamente presentados con respecto a la LOGICA DEL NEGOCIO y los atributos de un buen PLAN DE NEGOCIOS y RESUMEN EJECUTIVO. Aunque se esté siguiendo un formato, el documento tiene que resaltar y transmitir el mensaje de manera muy clara.

Como sugerencia, es preferible hacer el Resumen Ejecutivo y el Plan de Negocios sin apegarse al formato de la institución, de acuerdo a lo que queremos transmitir. Y después, una vez que tengamos esta información de manera satisfactoria, adaptarlo al formato preestablecido. De esta forma es más factible que la información tenga más vida y mensaje.

Nuevamente, es muy conveniente hablar con gente que haya tenido experiencias con dichas instituciones: directivos y mentores de incubadoras, otros emprendedores, representantes estatales de los organismos.

En los enlaces proporcionados en la sección correspondiente se puede llegar a los websites de diversas instituciones, y en algunos casos viene la documentación requerida.

EL EQUIPO DIRECTIVO/EMPRENDEDOR (EL MANAGEMENT )

El inversionista potencial le dará mucho peso a quienes están atrás del proyecto. Aun si es alguien que ya los conoce, y con mayor razón si sólo sabe de ellos a través del Resumen Ejecutivo, buscará confirmar y asegurar que las personas que manejan el negocio y que utilizarán su dinero son:

- Honestos : no sólo en el sentido usual de cumplir con la regla de “no robarás” ( fundamental), sino también :

o Honestidad intelectual y profesional: decir las cosas como son, no ocultar las malas noticias, ni inflar las buenas. Separar hechos de opiniones.

o Alineación de intereses: estar de acuerdo en los pasos a seguir: el negocio se va a vender al final, si se van a buscar más socios, cuál es el uso que se le dará a los recursos del inversionista, cuál será la compensación del equipo que es al mismo tiempo fundador, directivo y socio del negocio. No tener “agendas ocultas”.

- Competentes: tienen los conocimientos y habilidades necesarios para sacar adelante el negocio, identificar qué hace falta y conseguirlo o recomendar conseguirlo. Si en algún momento se ve claro que hay algo que rebasa la capacidad del equipo, buscarle una solución y los recursos.

- Persistentes y dedicados: capaces de enfrentar un largo periodo de trabajo e incertidumbre, sin perder el ánimo ni dejar de esforzarse. Que su entusiasmo no sea temporal, y a la primera adversidad se quieran salir del barco.

- Entusiastas y líderes: Además de crear el negocio y convencer al inversionista, el equipo directivo/emprendedor tiene que ser vendedor de la idea con los clientes, con los proveedores, con el propio personal, con otras instituciones que haya que involucrar.

Estos atributos son fundamentales para los emprendedores fundadores, sin embargo también pueden aplicar a cualquier otra persona clave que esté participando en el negocio, aunque no sea accionista.

4. COLABORANDO CON EL INVERSIONISTA

Una vez establecido el interés en principio del inversionista por participar y fondear el desarrollo de la empresa, viene la siguiente etapa: acordar en qué términos será la participación del inversionista. Esto se hace a través de la llamada “Hoja de Términos “ (Term Sheet ), que esboza la forma en que la inversión se llevará a cabo y las reglas del juego de la sociedad.

La “Hoja de Términos” no es el contrato definitivo, sin embargo es el documento clave que guiará los acuerdos legales finales.

Veremos los principales puntos que normalmente se incluyen en una “Hoja de Términos” para una inversión de Capital Semilla o Capital de Riesgo. Los detalles muy seguramente varían dependiendo del monto, la sofisticación de los inversionistas, la complejidad del negocio, etc. Lo que se ilustra es lo que puede presentarse en un contrato relativamente completo.

HOJA DE TERMINOS

VALUACION PRE- Y POST-FINANCIAMENTO

El término Pre-Financiamiento se refiere al valor que se asigna a la empresa ANTES de la aportación de capital por el inversionista. El valor Post-Financiamiento es igual al valor Pre- Financiamiento más la aportación.

En este ejemplo, hay 40 000 acciones valuadas en $ 100 millones de pesos, un valor por acción de $ 2 500. El accionista que hace la aportación de la serie A (la Primera ronda) recibe 20 000 acciones, al precio de $ 2 500 cada una. Por lo tanto, tiene el 33.33 % de la empresa Post-Financiamiento.

OBJETIVOS DE CADA PARTE EN UNA HOJA DE TERMINOS

El inversionista comúnmente busca:

- Maximizar el valor de su aportación en el momento que ocurra la salida

- Proteger su inversión si al negocio le va mal. Incluir condiciones que le den un rendimiento mayor que el que obtendría si solamente se tomara en cuenta el % de participación

- Tener veto sobre ciertas decisiones de la empresa que pudieran afectarle

- Poder obligar a la empresa a provocar una salida (liquidación, venta, redención de acciones) después de un tiempo, para evitar que los fundadores se eternicen.

- Asegurar que los fundadores y la gente clave permanecen en la empresa mientras sigan siendo útiles, y alinear sus intereses con los de los inversionistas

El emprendedor/fundador comúnmente busca:

- Obtener los fondos suficientes para llegar a la siguiente etapa clave, cediendo lo menos posible del posible premio si a la empresa le va bien, y minimizando el daño si le va mal.

- Ceder lo menos posible el control de las decisiones

- Proteger su situación personal, evitando depender de decisiones del inversionista

La negociación se hace para buscar un balance entre los objetivos de ambas partes. Hacia dónde se incline la balanza dependerá de la posición de fuerza negociadora, el “colmillo” o habilidad de cada parte , y hasta qué punto compartan la visión del negocio. Si un emprendedor está urgido de capital no es la misma situación que si tiene a varios inversionistas interesados en un proyecto extremadamente atractivo.

TIPOS DE ACCIONES

El inversionista puede entrar con ACCIONES COMUNES, o ACCIONES PREFERENTES. Las PREFERENTES dan mayor flexibilidad para crear condiciones especiales, así que las usaremos como base para la discusión. El objetivo del Inversionista a través del instrumento (acciones) y las cláusulas es tener ciertas condiciones especiales, que no se logran si simplemente tiene lo mismo que los accionistas fundadores.

Las ACCIONES PREFERENTES puede ser CONVERTIBLES A ACCIONES COMUNES, evento que se puede negociar que se dispare cuando se haga la SALIDA. Por ejemplo, si la empresa es vendida a un tercero, al convertirse las acciones preferentes en comunes, el comprador recibe un paquete homogéneo y el precio es el mismo para todos. Sin embargo

durante el tiempo que el negocio estuvo en propiedad de los emprendedores y del inversionista de capital de riesgo, la estructura de capital permitió crear las condiciones especiales que conciliaron los intereses de ambas partes.

OPCIONES DE COMPRA DE ACCIONES

Un instrumento que se puede usar para incentivar a los responsables del negocio (ya sean los accionistas originales fundadores o personal clave) son las OPCIONES. Lo que significa es que los participantes en el programa de opciones tienen derecho a comprar X número de acciones a un precio Y. El precio Y se fija muy bajo, y se condiciona a ciertas circunstancias, por ejemplo la venta de la empresa. Esto permite que al llegar al momento de la salida, los que tienen opciones puedan tener una parte del premio, quedándose con la diferencia entre el precio de compra especificado y el precio al que se venda la acción. De esta forma se les motiva a dar su mejor esfuerzo y permanecer, buscando un beneficio simultáneo al del inversionista, sin que la empresa tenga que erogar inicialmente, es decir la “zanahoria” está al final del camino. Cuando se usa el termino TOTALMENTE DILUIDO refiriéndose al Capital de la empresa, es considerando la estructura como si todos los que tienen derecho a las OPCIONES las ejercen.

PREFERENCIA DE LIQUIDACION

Los inversionistas buscan evitar una salida que beneficie al emprendedor, y los dañe a ellos. Por ejemplo, si un accionista invierte $ 20 mm en la empresa, a cambio de 25% del capital (Valor Post-financiamiento de $ 80), y el fundador logra vender la empresa, contra la voluntad del inversionista en $ 60, éste último sólo recibiría $ 15.

Una forma en que el inversionista se protege de este evento, y también logra que su beneficio sea mayor, seria con una PREFERENCIA DE LIQUIDACION, un derecho especialmente diseñado para ese tipo de acciones en caso de que la empresa sea liquidada o vendida ( a un comprador estratégico o saliendo a Bolsa ). Un ejemplo de PREFERENCIA DE LIQUIDACION podría ser: Si la empresa se liquida o se vende, el accionista A recibe primero los ingresos de la operación hasta llegar a $ 20 más un porcentaje, y de ahí en adelante, si lo hubiera, el excedente se reparte en la proporción 25/75.

Hay muchas variantes y formas de diseñar la PREFERENCIA DE LIQUIDACION. Algunas implican el pago de un dividendo sobre las acciones preferentes que se va devengando, y solo se paga al final. Otras involucran un premio preestablecido sobre el valor de la inversión.

El Emprendedor tiene que entender la propuesta del Inversionista en este punto, y tratar de fijarle un máximo o reducir la tasa de rendimiento fija que está implícita. Algo que también hay que cuidar es cómo queda el Emprendedor en caso de que se llegue a una siguiente ronda de Inversión ( Serie B), al combinarse las PREFERENCIAS DE LIQUIDACION de dos series de acciones ( inclusive pueden ser 2 grupos de accionistas diferentes ).

Idealmente habría que buscar que el Inversionista participe en la misma proporción de los riesgos y los premios del proyecto, y en todo caso protegerlo poniendo una cláusula que requiera su aprobación para liquidar o vender (algo totalmente estándar)

REDENCION O VENTA FORZADA

Para evitar quedarse atrapados con acciones de muy baja liquidez, los inversionistas pueden incluir una clausula que obliga a la empresa a devolverles el capital invertido más un rendimiento, una vez transcurridos varios años. Esto actúa como un incentivo para buscar la salida, e impedir que los fundadores la detengan para su propio beneficio.

La REDENCION se refiere a la obligación de la empresa de recomprar las acciones preferentes. La VENTA FORZADA implica un mecanismo para iniciar el proceso de venta, quizá involucrando a un tercero para buscar un

comprador. En ambos casos, de común acuerdo las partes pueden alargar la situación si ven que no es todavía el momento óptimo para salir.

Se recomienda al Emprendedor que el evento de Venta Forzada sea controlado por la mayoría de los accionistas preferentes, para evitar que si hay algunos minoritarios, estos obliguen a vender la empresa aun si la mayoría piensa que no es el momento.

Las clausulas de Preferencia de Liquidación siguen aplicando en caso de una venta forzada.

ANTIDILUCION

En caso de que existiera más de una ronda de inversiones, y entrara un grupo de inversionistas diferentes a los de la primera serie, se da el potencial de diluir el valor de los inversionistas de capital de riesgo. Esto podría suceder si en el camino del negocio hay dificultades y las cosas se ponen más difíciles, en lugar de avanzar.

Por ejemplo, si la serie A invierte a un precio de $ 500 por acción, el negocio continúa y después es necesario buscar más capital, entrando una nueva serie B, a $ 300 por acción, esto disminuye el valor de la serie original. Una forma en que los accionistas de la serie A se podrían tratar de proteger de perder valor, es ajustando la tasa de conversión de acciones preferentes a acciones comunes, por ejemplo aumentando la relación a $ 500/$300= 1.5 acciones comunes por cada acción preferente. De esta manera, en el evento de una salida, los accionistas de la Serie A no se ven afectados con respecto a su posición original.

Independientemente de que esto pudiera ser poco frecuente en nuestro país, en concepto para el emprendedor no es algo deseable y es recomendable evitarlo hasta donde sea posible, pues complica el obtener capital adicional en caso de que el desarrollo del negocio tenga tropiezos o atrasos.

DERECHOS DE PREFERENCIA

Esta clausula se incluye para que en caso de ser necesario aportar más capital, quien no pueda hacer la aportación tendrá que ceder su derecho a los otros accionistas que si estén en condiciones de hacerlo, o a un nuevo inversionista.

DUE DILIGENCE Y EXCLUSIVIDAD

La clausula de exclusividad se utiliza para definir el periodo de tiempo en que el inversionista va a hacer la revisión exhaustiva de la empresa ( due diligence ), terminar de negociar los documentos legales y hacer la inversión. En este periodo, los accionistas actuales acuerdan no buscar a otros inversionistas. Generalmente esta es una de las pocas clausulas que generan un compromiso legal (son “binding” ) en la Hoja de Términos.

Conceder una exclusividad a un inversionista implica ciertos riesgos, sobre todo si al mismo tiempo se está hablando con alguien más, y además porque prácticamente se le da el control del proceso al inversionista. Un inversionista abusivo puede dejar puntos pendientes hasta al final para meter presión y conseguir términos más favorables. Por esta razón se recomienda al emprendedor:

- Tratar de que el inversionista haga la mayor parte del “due diligence” antes de firmar la hoja de términos con la clausula de exclusividad, sujeto a algún Acuerdo de Confidencialidad. Los Acuerdos de Confidencialidad deben ser usados con sentido común: a menos que realmente el o los emprendedores tengan información confidencial que pueda ser utilizada rentablemente por un tercero que la conozca, normalmente requiere conocer a fondo lo que hace la empresa para tomar la decisión. En todo caso, si hay propiedad intelectual, ésta deberá estar protegida.

- Mantener el periodo de exclusividad lo más corto posible

- Hablar con otros emprendedores que hayan trabajado con el inversionista. Verificar las prácticas y estilo de negociación.

- Dividir el periodo de exclusividad en 2 etapas, en la primera llevar a cabo el Due Diligence propiamente dicho, y si todo sale bien pasar a la segunda donde se dedica el tiempo exclusivamente a aspectos legales. Esto le puede meter algo de compromiso al inversionista para que no use cuestionamientos de negocio para forzar temas legales.

GOBERNABILIDAD Y CONTROL

En una empresa pública se definen los derechos de decisión que tiene:

-El equipo directivo

-El consejo de administración

-Los accionistas, representados por la Asamblea de Accionistas

En una empresa privada, como es el caso de una empresa apoyada por un capitalista de riesgo, igualmente se requiere una estructura de gobernabilidad. La diferencia es que existen una serie de derechos de decisión específicamente reservados para los accionistas de riesgo, en la forma de sus acciones preferentes. Además, los accionistas preferentes por lo regular tendrán derecho a 1 o más asientos en el consejo. El Consejo tiene menos atribuciones que en una empresa pública, por lo tanto su rol es más de seguimiento y asesoría.

Típicamente las decisiones en las que se requiere la aprobación de los accionistas de riesgo (preferentes) incluyen:

- La emisión de nuevas acciones, incluyendo el otorgamiento de opciones de compra

- Cambiar los derechos de los diferentes tipos de acciones

- Cambiar los artículos del acuerdo de accionistas

- La venta o cambio de propiedad de acciones, fuera de lo acordado. Esto es para evitar que los fundadores/emprendedores se quieran salir o permitir la entrada de alguien no deseado por los inversionistas

- Llegar a acuerdos con acreedores o liquidar la empresa

- Asumir deuda, garantías, dar avales, hipotecar los activos ( incluyendo la propiedad intelectual)

- Fusionarse con o adquirir otra empresa

- Cambiar sustancialmente el propósito del negocio (desviarse sustancialmente del plan de negocios)

- Emplear o dar compensaciones por encima de cierto monto

- Nombrar, cambiar o despedir a Directivos y personal clave

- Transferir o tomar decisiones sobre la propiedad intelectual o entrar en acuerdos de licencia.

ALINEACION DE INTERESES

Algunos de los acuerdos legales estarán destinados a sincronizar los intereses de ambas partes.

1. Recompensar a los fundadores y a los ejecutivos clave por crear valor. Aquí es donde entran típicamente las opciones de compra de acciones

2. Asegurar que los fundadores y los ejecutivos clave no tratan de vender a la empresa antes de que los inversionistas quieran.

3. Retener a la gente clave lo suficiente para que el negocio tenga más oportunidad de tener éxito. Esto se logra a través de las opciones y de mecanismos que impidan la venta de las acciones de los fundadores, a menos que salgan todos juntos.

4. Asegurar que los fundadores y los ejecutivos clave están totalmente comprometidos con el negocio. A través de clausulas que impidan que si salen de la empresa le compitan, que hagan que la propiedad intelectual permanezca como propiedad de la empresa, y otras medidas. Esto no previene, sin embargo, que cuando las cosas se ponen difíciles, pueda haber conflictos en este tema, de ahí la importancia del juicio de los inversionistas sobre el compromiso y carácter de los fundadores desde antes de invertir.

El otro aspecto que ayuda a la alineación de intereses, es tener un ENTENDIMIENTO MUTUO del Plan de Negocios, de lo que se tiene que hacer en el negocio, y una muy buena comunicación de lo que está pasando y como van resultando las cosas. Lo peor que puede hacer el emprendedor es ocultarle al inversionista los problemas.

ASPECTOS NO LEGALES

El inversionista ideal para un emprendedor es aquel que no solo aporta dinero, sino que se convierte en un colaborador valioso para la empresa. La discusión anterior tal vez dio la impresión de que el inversionista es un antagonista del emprendedor, y ciertamente durante una negociación así parece.

Una vez superada la etapa de definir acuerdos, y si la negociación se hizo en buen ánimo, es el momento de trabajar juntos y de hacer crecer el pastel. Un buen inversionista tiene también el rol de:

- Coach: apoyar al emprendedor en algunos aspectos donde este no tenga mucha experiencia.

- Apoyar con contactos y abrirle puertas al negocio. Utilizar su “capital relacional” para llegar a lugares donde el emprendedor no llegaría sólo: contactos con clientes potenciales, con despachos, con instituciones de gobierno, con asociaciones de la industria, con otros emprendedores, etc. Particularmente si el inversionista ya tiene experiencia en algún sector de mercado o industria.

- Mantener la perspectiva del largo plazo. El emprendedor se puede ver enfrascado en la problemática del día a día o en resolver algún problema específico. El inversionista ya sea directamente o a través del Consejo le puede dar una visión más completa, para evitar la “ceguera de taller”.

- Mantenerse enfocado. No se trata de que el inversionista sea el “paño de lágrimas” del emprendedor cuando se atraviesen dificultades, pero sí que mantenga la sangre fría y la calma en el barco. Un inversionista a quien le entre el pánico cuando hay algún tropiezo o algo no está funcionando lo único que va a provocar es crear un ambiente de tensión que no ayudará a resolver los problemas (y con seguridad habrá muchos).

El tener una relación colaborativa y complementaria entre Inversionista y Emprendedor aumenta la probabilidad de éxito del negocio. No se trata de verse solo para revisar resultados y/o pedir dinero. A

diferencia de una empresa pública donde la organización es más robusta y a veces es necesario cambiar al Director General (aunque también se puede dar el caso) en una empresa financiada con Capital Semilla o de Riesgo los jugadores se tienen que comprometer a vivir juntos por un largo plazo.

5. EL ENTORNO MEXICANO

MARCO LEGAL

SAPI

La estructura de una inversión de capital de riesgo tiene que gozar de la flexibilidad para darle a una parte de los inversionistas ciertas condiciones especiales, como se ve en otra sección. Hasta hace poco, las leyes mercantiles de México hacían prácticamente imposible diferenciar a unos accionistas de otros.

En 2006 entró en vigor una nueva Ley del Mercado de Valores. Esta nueva ley incluye el marco para un tipo de sociedad privada llamada “Sociedad Anónima Promotora de Inversión “(SAPI). Mediante esta nueva figura las SAPI´s quedan exentas de ciertas obligaciones y restricciones que aplican a las sociedades anónimas convencionales.

Las SAPI´s no están sujetas a la vigilancia y supervisión de la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, y no están inscritas en ningún mercado. (Son privadas). No requieren revelar información alguna.

El propósito de esta nueva legislación para compañías privadas es aplicar algunas de las mejores prácticas de gobernabilidad, otorgar mayor flexibilidad en los estatutos, y ofrecer mayores incentivos a la inversión.

La exposición de motivos de la nueva Ley de Mercado establece lo siguiente:

“Estudios recientes revelan que en países como el nuestro, la falta de desarrollo del capital de riesgo se debe a dos fallas en el marco jurídico aplicable. Por un lado, si los potenciales inversionistas carecen de una protección legal adecuada para ejercer derechos, éstos preferirán otorgar préstamos directos a la empresa en lugar de efectuar aportaciones de capital. Por otro lado la legislación relativa a las sociedades mercantiles contempla una serie de prohibiciones que desincentivan las inversiones de capital de riesgo, porque dificulta a los inversionistas su salida de éstas inversiones después de su maduración”.

Caracteristicas :

Las SAPI´s son sociedades mexicanas. Pueden incorporarse como Sociedades Anónimas bajo la Ley General de Sociedades Mercantiles y

después voluntariamente convertirse al régimen de SAPIs, o bien incorporarse como SAPI´s desde el inicio.

Las siguientes tablas ilustran las diferencias más relevantes entre las Sociedades Anónimas y las SAPI´s:

EVOLUCION DE LAS SAPI´s

Una SAPI puede volverse “PUBLICA”, registrando sus acciones en el Registro Nacional de Valores y listándolas en la Bolsa Mexicana de Valores, sin que sea necesario llevar a cabo una oferta pública de las mismas. Sin embargo, se requiere una solicitud de inscripción ante la CNBV y proporcionar a los inversionistas un prospecto de colocación.

Si una SAPI decide volverse “PUBLICA” deberá:

- Tener al menos un director independiente miembro del Consejo de Administración

- Contar con un comité formado por miembros del Consejo de Administración, para ayudar al mismo a cumplir con las prácticas corporativas aplicables a una Sociedad Anónima Bursátil (SAB).

- Modificar su denominación a “Sociedad Anónima Promotora de Inversión Bursátil “

- Celebrar una Asamblea General Extraordinaria de Accionistas donde se apruebe un plan de 3 años para gradualmente adoptar el régimen legal aplicable a una SAB y se modifiquen sus estatutos sociales para que su estructura accionaria se adecue al régimen aplicable a una SAB.

La SAPIB (Sociedad Promotora de Inversión Bursátil) estará sujeta a la supervisión por parte de la CNBV. En esencia, este régimen es en preparación a hacer una oferta pública, de tal manera que cuando ésta se haga, la Sociedad tenga la misma estructura de una Sociedad Anónima Bursátil y la colocación sea transparente.

La SAPIB puede hacer una colocación privada o pública a inversionistas institucionales, calificados o especialistas. Mientras siga siendo SAPIB no puede todavía hacer una oferta al público en general.

CON ESTA ESTRUCTURA, SE CREO UN VEHICULO FACTIBLE PARA LA INVERSIÓN EN CAPITAL DE RIESGO EN MEXICO.

FICAP

Este concepto es aplicable para la constitución de un Fondo de Inversiones. El término significa “Fideicomiso de Inversión de Capital Privado”, y es un instrumento que en teoría facilita la formación de fondos en México, y por lo tanto eventualmente buscar invertir el capital reunido en empresas pequeñas y medianas con potencial de crecimiento.

No entraremos en detalle en éste instrumento, pues su interés es más bien para los inversionistas. Es importante tener en cuenta que la disponibilidad de capital de riesgo está en buena parte en función de que éste tipo de vehículos tenga la legislación adecuada para que sean viables.

INSTITUCIONES PARTICIPANTES

Los principales jugadores en Mexico en el campo de Capital Semilla y de Riesgo son:

- La banca de desarrollo, representada por NAFINSA, BANCOMEXT, FOCIR y otros

- Fondos Privados

o Fondos extranjeros

o Grupos Nacionales asociados con administradores extranjeros

o Grupos Nacionales con Administradores locales

Entre éstos hay diferentes énfasis en variables tales como:

o El tamaño de la inversión o el tamaño de la empresa apoyada

o El segmento de mercado o industria preferida

o La madurez del negocio apoyado

- El FONDO DE FONDOS (Corporación Mexicana de Inversiones de Capital). Este es un vehículo en el que participa la Banca de Desarrollo para entrar a invertir en Fondos, que a su vez apoyen a empresas.

Para fines prácticos, el contacto del emprendedor con ésta Corporación es a través de los Fondos de Capital, no directamente.

- Organismos promotores especializados como Conacyt.

- Universidades e Institutos que patrocinan o albergan incubadoras y aceleradoras de negocios

- Clubes de inversionistas privados, sobre todo del tipo Inversionista Angel.

- Empresas e instituciones que organizan concursos para otorgar apoyos para proyectos de inversión.

No en todos los casos los mecanismos de apoyo son propiamente Capital Semilla o de Riesgo. Algunos otorgan subsidios o apoyos a “Fondo Perdido”, donde se entrega dinero a los emprendedores para

que lo usen en su proyecto, bajo ciertas condiciones de uso, pero sin entrar como accionistas ni acreedor. Estos son recursos muy valiosos, sobre todo para empresas en etapas muy tempranas.

- Asociaciones , tales como la AMEXCAP, ( Asociación Mexicana de Capital de Riesgo )