Chươngg1

VAI TRÒ, MỤC TIÊU VÀ MÔI TRƯỜNG CỦA QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

Chương này giúp bạn nắm bắt được:

Vai trò và mục tiêu của quản trị tài chính,

Các vấn đề liên quan đến môi trường luật pháp và môi trường tài chính của nhà quản trị tài chính

CHƯƠNG 1

2

GIỚI THIỆU CHƯƠNG

Cho đến nửa đầu thế kỷ 20, các nhà quản trị tài chính chỉ mới đóng vai trò chủ động trong việc tăng vốn và quản trị tiền mặt. Đến những năm 1950, khi khái niệm giá trị hiện tại được chấp nhận ngày càng nhiều hơn thì các nhà quản trị tài chính mới được khuyến khích nâng cao trách nhiệm của họ và quan tâm hơn đến việc lựa chọn các dự án đầu tư. Bước sang thế kỷ 21, người ta càng tập trung hơn vào mục tiêu tối đa hoá giá trị. Có hai xu hướng đang trở nên ngày càng quan trọng, đó là toàn cầu hóa và việc ứng dụng công nghệ thông tin ngày càng nhiều. Cả hai xu hướng này đều đem lại cho công ty những cơ hội mới để tăng khả năng sinh lợi và giảm rủi ro. Tuy nhiên, cũng chính những xu hướng đó lại dẫn đến sự cạnh tranh khốc liệt hơn và những rủi ro mới. Do đó, tài chính nhất thiết phải đóng một vai trò chiến lược đối với sự sống còn của công ty. Lúc này, nhà quản trị tài chính lại trở thành người đi đầu trong toàn bộ nỗ lực của công ty để tạo ra giá trị. “Những cách làm cũ” không còn phù hợp nữa trong một thế giới mà trong đó, mọi thứ đều trở nên nhanh chóng bị lạc hậu. Vì vậy, nhà quản trị tài chính ngày nay nếu muốn tồn tại, họ phải thật sự linh hoạt trong việc hội nhập với môi trường bên ngoài.

Nếu bạn trở thành nhà quản trị tài chính, khả năng hội nhập để thay đổi, tăng vốn, đầu tư và quản trị hiệu quả tài sản sẽ tác động đến sự thành công của công ty bạn và do đó sẽ tác động đến nền kinh tế. Khi các nguồn vốn không được phân bổ hợp lý thì sự tăng trưởng của nền kinh tế sẽ bị chậm lại và khi các nhu cầu kinh tế không được thoả mãn thì sự phân bổ vốn không hợp lý này sẽ gây tổn thất cho xã hội. Trong nền kinh tế, sự phân bổ hợp lý các nguồn lực là vô cùng quan trọng đối với sự tăng trưởng tối ưu và cũng rất quan trọng trong việc đảm bảo sự thỏa mãn cao nhất về nhu cầu của mỗi cá nhân. Vì vậy, thông qua việc đầu tư, tài trợ và quản lý hiệu quả tài sản, các nhà quản trị tài chính đóng góp cho công ty, cho sự sống còn và sự tăng trưởng của nền kinh tế nói chung.

1.1 VAI TRÒ VÀ MỤC TIÊU CỦA QUẢN TRỊ TÀI CHÍNH

1.1.1 Hoạt động kinh doanh - tập hợp của các dòng dịch chuyển tài chính

Chúng ta, ai cũng có thể nhận thấy một các rõ ràng vẻ bên ngoài bận rộn của hoạt động kinh doanh. Thực sự đó là một quá trình dịch chuyển – mà đúng hơn – đó là một quá trình chuyển hóa các đầu vào thành các đầu ra – những sản phẩm, hay dịch vụ. Cỗ máy sản xuất nằm ở trung tâm của sự chuyển hóa này liên tục sử dụng các đầu vào: lao động, nguyên vật liệu, máy móc thiết bị … để tạo ra các sản phẩm dịch vụ. Hoạt động marketing – bằng quá trình phát hiện, khám phá, phát triển các nhu cầu, đưa sản phẩm hay dịch vụ đến làm thỏa mãn nhu cầu – như là một sự dẫn hướng cho dòng chuyển hóa này.

Cùng với dòng dịch chuyển này, mà đúng hơn là bên kia của dòng dịch chuyển vật chất, trên phương diện tiền tệ, đó là sự dịch chuyển không ngừng của các dòng tiền tệ. Những dòng dịch chuyển đó liên tục tạo ra các nguồn quỹ khác nhau chuyển hoá lẫn nhau như tài sản cố định, tồn kho, khoản phải thu, các khoản vay nợ... hình thành các chu trình có tốc độ vận động khác nhau. Như thế, công ty được xem là một tập hợp của các dòng dịch chuyển bao gồm dòng dịch chuyển kinh doanh, dòng dịch chuyển đầu tư và dòng dịch chuyển tài trợ. Để bước đầu tiếp cận hoạt động của nhà quản trị tài chính, chúng ta lần lượt xem xét các dòng dịch chuyển này.

a - Dòng dịch chuyển đầu tư

Để hoạt động kinh doanh bắt đầu, người ta cần mua sắm máy móc thiết bị, xây dựng nhà xưởng. Giá trị của những tài sản này được ghi lại dưới tên gọi – tài sản cố định. Trong quá trình sử dụng, những tài sản có tính nền tảng này hao mòn dần. Giá trị của nó cũng dịch chuyển dần vào chi phí của sản phẩm dịch vụ bán ra dưới hình thức khấu hao – một loại chi phí được các cơ quan thuế thừa nhận. Khấu hao như là cách thức để nhà kinh doanh thu lại những gì họ đã bỏ ra để mua tài sản cố định. Và phải sau một thời gian dài tiền bỏ vào để mua tài sản cố định mới trở lại hình thái ban đầu trong tổng số khấu hao tích lũy, hoàn thành một vòng tuần hoàn của nó. Khoảng thời gian cần thiết đó có thể 5, 10 năm, thậm chí còn dài hơn. Tuy nhiên, người ta qui ước vào loại tài sản này bao gồm những tài sản giá trị lớn, với thời gian chuyển hóa thành tiền trên 1 năm.

Hình 1-1. Dòng dịch chuyển đầu tư

Với dòng đầu tư đó, doanh nghiệp bắt đầu thúc đẩy quá trình kinh doanh thông qua hàng loạt các dòng dịch chuyển kinh doanh khác. Trong đó, nguyên vật liệu là yếu tố sản xuất thứ hai cần thiết cho guồng máy sản xuất tạo ra sản phẩm. Yếu tố tham gia trọn vẹn vào quá trình sản xuất. Trong quá trình sản xuất nó chuyển hóa từ dạng tồn kho nguyên vật liệu, bán thành phẩm, và sản phẩm dở dang, thành phẩm, để rồi cuối cùng hiện ra ở dạng sản phẩm, hay dịch vụ cung cấp. Các giá trị này gộp chung lại dưới tên gọi – Tồn kho. Qua mỗi giai đoạn của chu trình này giá trị nguyên vật liệu được gia tăng dần giá trị để cuối cùng tập trung hoàn toàn vào chi phí sản phẩm/dịch vụ. Chúng sẽ quay trở lại hình thái tiền tệ ban đầu trong giá cả mà khách hàng chấp nhận trả cho sản phẩm/dịch vụ. Vòng tuần hoàn này ngắn hơn nhiều so với vòng tuần hoàn mà chúng ta biết đối với tài sản cố định. Hợp với chu kỳ kinh doanh, vòng tuần hoàn này thường có thời hạn nhỏ hơn một năm.

Kết quả cuối cùng – các sản phẩm và dịch vụ sẽ được chuyển đến cho khách hàng. Các thủ tục giao hàng hoàn tất, khách hàng sẽ thanh toán sau một khoảng thời gian. Vòng tuần hoàn cuối cùng này với một số doanh nghiệp chỉ là vài ngày, song cũng có nhiều doanh nghiệp cần đến vài tháng. Trong suốt khoảng thời gian đó, giá trị này tích lũy như một tài sản của doanh nghiệp dưới tên gọi – Khoản phải thu. Điểm cuối của vòng tuần hoàn này, cũng là điểm cuối của chu kỳ kinh doanh, tiền trở về hình thái ban đầu, nhưng thường là lớn hơn giá trị ban đầu của nó, và lại bị hút ngay vào một chu kỳ kinh doanh mới – mua các yếu tố đầu vào.

Chu trình chuyển hóa từ tiền cho đến tất qua tất cả các hình thái kể trên, rồi trở lại hình thái tiền tệ tạo thành chu kỳ kinh doanh. Chu kỳ này dài ngắn khác nhau giữa các doanh nghiệp, tùy thuộc các đặc điểm kinh doanh và hiệu suất của vận hành của nó. Kết quả của tất thảy các chu kỳ kinh doanh thực hiện trong một năm tạo nên doanh thu của doanh nghiệp trong năm đó. Và đó là lý do vì sao người ta lại luôn tìm cách đẩy nhanh chu kỳ kinh doanh, đẩy nhanh tất thảy các chu kỳ bên trong nó. Doanh nghiệp thực sự là guồng máy luôn sản sinh

Trả cho người bán

thanh lý

Ngân quỹ Mua tài sản cố định

4

ra tiền.

Hình 1-2. Dòng dịch chuyển kinh doanh

b - Dòng dịch chuyển tài trợ

Để có được cú huých đầu tiên cho guồng máy tạo ra tiền, chủ doanh nghiệp cũng phải bỏ vào đó một khoản tiền, như là sự đầu tư. Số tiền này được ghi dưới dạng vốn chủ. Với các công ty cổ phần đó là khoản vốn thu được từ phát hành các cổ phiếu. Dĩ nhiên, trên thực tế việc góp vốn ban đầu này sẽ vô cùng đa dạng, song cuối cùng vẫn là việc các chủ doanh nghiệp tài trợ cho doanh nghiệp, và ghi lại dưới cái nhãn – vốn chủ. Kể từ đây doanh nghiệp phải có nghĩa vụ đáp ứng cho chủ vì khoản tài trợ này. Cách thức chung để đáp ứng cho người chủ biểu hiện bằng cách thanh toán cổ tức, mua lại cổ phiếu. Theo thời gian, vốn chủ cũng lớn lên bởi người chủ chấp thuận để lại những đồng lợi nhuận sinh ra từ guồng máy kinh doanh với cái tên – thu nhập giữ lại. Thậm chí, tại những thời điểm nhất định, những người chủ cũng sẽ đóng góp thêm cho sự phát triển của doanh nghiệp bằng việc mua thêm các cổ phiếu mà doanh nghiệp phát hành.

Hầu như, rất ít chủ doanh nghiệp có đủ tiền tài trợ cho tất cả các nhu cầu đầu tư vào các tài sản. Họ phải huy động thêm các nguồn vốn vay từ các chủ nợ. Vì hành động này doanh nghiệp phải thực hiện các nghĩa vụ trả nợ, cũng như tiền lãi sau một khoảng thời gian sử dụng. Khoảng thời gian sử dụng này có thể dài ngắn khác nhau. Chúng được ghi lại thành các khoản nợ trung và dài hạn nếu nó đến hạn trả nợ trên một năm, và nợ ngắn hạn nếu đến hạn trong vòng 1 năm. Guồng máy sản sinh ra tiền nhận tài trợ từ chúng và có nghĩa vụ sản sinh ra tiền đáp ứng các nghĩa vụ trả nợ đúng hạn.

Ngược với chu trình bán sản phẩm, các giao dịch mua sắm cũng thường tiến hành với một khoảng thời gian thanh toán bằng tiền theo sự chấp nhận của người cung cấp. Khoản nợ này được tích lũy lại và ghi thành khoản phải trả. Một nguồn tài trợ phát sinh từ kinh doanh. Chúng ta gọi như vậy bởi độ lớn của khoản tài trợ này có thể biến đổi theo qui mô kinh doanh, với mưc độ mua sắm khác nhau. Đặc tính của khoản nợ này không khác gì so với khoản nợ ngắn hạn. Tất nhiên, nó cũng đòi hỏi guồng máy sản sinh ra tiền đúng lúc cần thiết phải trả nợ.

nhà cung cấp

nhân viên,…

chính phủ,…

Ngân quỹ

Lđộng

Tồn khoNVL

Tồn khoSp dỡ dang

Tồn khoSp hoàn thành Doanh

thu

Khoản phải thu

Mua nguyên vật liệu

Trả lương

thuế

Công nhân, nhân viên, hàng ngày cung cấp cho guồng máy sản xuất giá trị gia tăng vào trong sản phẩm song họ không lấy tiền công hàng ngày. Như CacMac đã mô tả rằng chính người công nhân đã ứng trước sức lao động của mình cho nhà tư bản. Doanh nghiệp ghi nhận khoản nợ này trong một khoản mang tên – Nợ tích lũy. Các khoản chi thường xuyên và trả nợ định kỳ có đặc tính như trên gồm: Thuế, tiền điện,… cũng sẽ mang gọi tên như vậy.

Toàn bộ các khoản tài trợ sẽ bảo đảm cho tổng số các tài sản trong guồng máy sản sinh tiền tệ của nó. Điều đáng ghi nhận ở đây là các khoản tài trợ khác nhau phân biệt bởi thời hạn yêu cầu trả nợ, và phí tổn.

Rõ ràng, vẻ bề ngoài mối quan tâm thường trực các nhà quản trị tài chính là việc hình thành nguồn tài trợ và đầu tư nguồn đó vào các tài sản có khả năng tạo ra ngân quỹ nhằm thực hiện các nghĩa vụ tài chính cơ bản cho các chủ và chủ nợ. Nếu đi sâu hơn vào bản chất của các hoạt động này, khi giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ phát sinh từ các tài sản lớn hơn chi phí đầu tư của chúng thì việc đầu vào tài sản đó sẽ làm tăng giá trị cho công ty. Để thực hiện chức năng căn bản này các nhà quản trị thu hút quỹ và hướng đến việc đầu tư nguồn quỹ đó vào những dự án tối đa hóa giá trị, họ phải cân đối giữa rủi ro và thời gian của dòng ngân quỹ dự kiến so với thu nhập kỳ vọng của chúng. Tổng hợp ba dòng dịch chuyển trên, chúng ta có được sơ đồ quá trình hình thành ngân quỹ trong hình 1.3.

Hình 1-3. Quá trình hình thành ngân quỹ

Tóm lại, hoạt động kinh doanh gồm hàng loạt các dòng dịch chuyển liên tục với những đặc tính khác nhau. Hiệu quả của tổng hợp các dòng dịch chuyển sẽ tạo ra giá trị cho doanh nghiệp. Vì thế, các nhà quản trị sẽ tập trung sự chú ý của mình vào các dòng dịch chuyển tài chính nhằm phối trí chúng nhằm tạo ra ngân quỹ, giá trị cho doanh nghiệp.

1.1.2 Định nghĩa và mục tiêu của quản trị tài chính

a - Định nghĩa quản trị tài chính

Quản trị tài chính là các hoạt động nhằm phối trí các dòng tiền tệ trong doanh nghiệp nhằm đạt được mục tiêu của doanh nghiệp. Quản trị tài chính là một trong các chức năng cơ bản của

Hình thành quỹ 1. Bên ngoài:

- chủ sở hữu - chủ nợ

2. Bên trong: - ngân quỹ từ hoạt động - bán tài sản

Sản xuất và bán sản phẩm/dịch vụ 1. Dịch vụ hoặc tồn kho được

chuyển thành doanh số tín dụng và khoản phải thu

2. Khoản phải thu được thu hồi và chuyển thành tiền mặt

Mua tài sản 1. Dài hạn 2. vốn luân chuyển

1. Quỹ để tái đầu tư 2. Quỹ để trả cho các

chủ nợ và chủ sở hữu

dùng để

cung cấp

6

quản trị doanh nghiệp. Chức năng quản trị tài chính có mỗi liên hệ mật thiết với các chức năng khác trong doanh nghiệp như: Chức năng quản trị sản xuất, chức năng quản trị marketing, chức năng quản trị nguồn nhân lực.

b - Mục tiêu của quản trị tài chính

Mặc dù người ta có thể gán cho quản trị tài chính nhiều mục tiêu nhưng trong cuốn sách này, chúng tôi muốn nhấn mạnh mục tiêu của quản trị tài chính là tối đa hóa giá trị cho những người chủ hiện tại của công ty. Với mỗi cổ đông hay người chủ của doanh nghiệp, giá trị này thể hiện trong giá trị của tổng số cổ phần mà họ nắm giữ. Một cách lô gic, giá trị của mỗi cổ phần bằng giá trị thị trường của doanh nghiệp sau khi trừ đi các khoản nợ chia cho tổng số cổ phiếu hiện hữu của công ty.

Trên thực tế, giá trị thị trường của cổ phiếu thường phản ảnh sự đánh giá của thị trường về các quyết định đầu tư, tài trợ và quản trị tài sản của công ty. Còn giá trị cho người chủ là tổng số giá trị thị trường của các cổ phiếu họ đang nắm giữ. Ý tưởng cơ bản ở đây là cần phải đánh giá sự thành công của một quyết định kinh doanh thông qua ảnh hưởng của nó lên giá trị thị trường của cổ phiếu.

Mục tiêu tạo giá trị

Mục tiêu cơ bản được thừa nhận ở hầu hết các công ty là tối đa hoá giá trị cho các cổ đông. Tất nhiên là mục tiêu này sẽ đem lại lợi ích cho cổ đông và đảm bảo phân bổ hiệu quả các nguồn lực khan hiếm theo cách thức đem lại lợi ích cho nền kinh tế. Giá trị của cổ đông được tăng tối đa bằng cách tăng tối đa khoản chênh lệch giữa giá trị thị trường của toàn bộ cổ phiếu và lượng vốn chủ do cổ đông cung cấp. Khoản chênh lệch này chính là giá trị thị trường tăng thêm (Market Value Added - MVA):

MVA = Giá trị thị trường của cổ phiếu - Vốn chủ do cổ đông cung cấp

= (Số cổ phiếu lưu hành)x(Giá thị trường) - Tổng vốn cổ phần thường

Cũng có những ý kiến tranh cãi về việc chọn giá trị cho cổ đông làm mục tiêu của quản trị tài chính. Song, nếu suy cho cùng thì đây là mục tiêu phản ánh tổng hợp nhất mong muốn của chủ - nhóm hữu quan quan trọng nhất của doanh nghiệp. Hơn nữa, mục tiêu tăng giá trị cho cổ đông hay chủ doanh nghiệp chỉ có thể đạt được khi nó thoả mãn chặt chẽ các yêu cầu nghiêm khắc của thị trường. Chúng ta thử duyệt lại hàng loạt các chỉ tiêu hiệu quả để xem xét khả năng đại diện của nó cho những mong muốn của cổ đông hay không.

Thông thường, mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận là mục tiêu hợp lý được liên tục nhắc đến trong các công ty. Tuy nhiên, với mục tiêu này, nhà quản trị có thể tiếp tục làm tăng lợi nhuận bằng cách phát hành ít cổ phiếu và sử dụng lợi nhuận để đầu tư vào chứng khoán ngắn hạn. Hơn nữa, chỉ tiêu này cũng không nói lên được doanh nghiệp phải bỏ ra những gì để có được lợi nhuận cực đại. Với đa phần các công ty, điều này sẽ làm giảm phần lợi nhuận của từng cổ đông - nghĩa là thu nhập trên cổ phiếu sẽ giảm. Vì thế, tối đa hóa thu nhập trên cổ phiếu (EPS) thường được xem là một phiên bản cải tiến của mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận. Tuy nhiên, tối đa hóa lợi nhuận trên cổ phiếu không phải là mục tiêu thích đáng nhất vì nó không xác định cụ thể thời điểm và độ dài thời gian của thu nhập kỳ vọng. Dự án đầu tư đem lại 100 triệu đồng thu nhập sau 5 năm nữa liệu có giá trị hơn so với dự án đem lại 15 triệu đồng mỗi năm trong 5 năm hay không? Câu trả lời cho câu hỏi này phụ thuộc vào giá trị thời gian của tiền tệ

và phụ thuộc vào người đầu tư. Chỉ có một số ít cổ đông hiện tại muốn một dự án hứa hẹn đem lại thu nhập đầu tiên sau 100 năm nữa cho dầu khoản thu nhập này là lớn bao nhiêu. Vì thế, phân tích của chúng ta phải tính đến cấu trúc thời gian của thu nhập.

Ngoài ra, còn một thiếu sót nữa của mục tiêu tối đa hóa thu nhập trên cổ phiếu, và cũng là thiếu sót của các công cụ đo lường thu nhập truyền thống là nó không xét đến yếu tố rủi ro. Một số dự án đầu tư rủi ro hơn nhiều so với các dự án khác nên dòng thu nhập tương lai của các cổ phiếu này sẽ rủi ro hơn nếu được thực hiện. Hơn nữa, mức độ rủi ro của một công ty phụ thuộc vào tỷ lệ nợ so với vốn chủ trong cấu trúc vốn. Rủi ro tài chính này cũng đóng góp vào tổng rủi ro của người đầu tư. Hai công ty có thể có cùng thu nhập kỳ vọng trên cổ phiếu nhưng nếu dòng thu nhập của công ty có xu hướng rủi ro hơn dòng thu nhập của công ty kia thì giá cổ phiếu của công ty đó sẽ thấp hơn.

Và cuối cùng, mục tiêu này không phản ánh ảnh hưởng của chính sách cổ tức đến giá thị trường của cổ phiếu. Bởi vì, nếu mục tiêu duy nhất là tối đa hóa thu nhập trên cổ phiếu thì công ty sẽ không bao giờ trả cổ tức. Họ có thể làm tăng thu nhập trên cổ phiếu bằng cách giữ lại thu nhập và đầu tư lại với một tỷ suất sinh lợi tuy dương nhưng lại rất thấp, so với mong muốn của chủ.

Vì những nguyên nhân trên, mục tiêu tối đa hóa thu nhập trên cổ phiếu có thể không trùng với mục tiêu tối đa hoá giá thị trường của cổ phiếu. Giá thị trường của cổ phiếu biểu diễn đánh giá chung của tất cả những người tham gia trên trị trường về giá trị của một công ty cụ thể. Giá trị thị trường tính đến cả thu nhập hiện tại và thu nhập kỳ vọng của cổ phiếu, thời gian, thời hạn và rủi ro của các dòng thu nhập, chính sách cổ tức của công ty cũng như các nhân tố khác liên quan đến giá thị trường của cổ phiếu. Giá trị thị trường là một thước đo về hiệu quả kinh doanh, nó cho biết các nhà quản trị đang hoạt động hữu hiệu và hiệu quả như thế nào vì các cổ đông của họ.

Thông qua thị trường chứng khoán, các nhà quản trị liên tục được đánh giá. Khi các cổ đông không thoả mãn với hiệu quả của các nhà quản lý, họ có thể bán cổ phiếu đi và đầu tư vào một công ty khác. Như thế, sự không hài lòng của các cổ đông với hành động của các nhà quản trị, sẽ tạo áp lực lên giá cổ phiếu. Do đó, các nhà quản trị phải tập trung vào việc tạo ra giá trị cho cổ đông. Điều này đòi hỏi các nhà quản trị phải đánh giá các chiến lược đầu tư, tài trợ và quản trị tài sản trên góc độ ảnh hưởng đến giá trị cổ đông (giá cổ phiếu). Chẳng hạn, các nhà quản trị chỉ theo đuổi các chiến lược sản phẩm - thị trường, xây dựng thị phần hoặc làm tăng sự thỏa mãn của khách hàng khi chúng làm tăng giá trị của cổ đông.

Các bên hữu quan

Cũng đã từ lâu, người ta nhận ra rằng sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát trong các công ty hiện đại dẫn đến những mâu thuẫn tiềm ẩn giữa những người chủ và những người quản lý. Đặc biệt là mục tiêu của các nhà quản trị có thể khác với mục tiêu của các cổ đông. Trong các công ty lớn, do có quá nhiều cổ phiếu nên các cổ đông không thể trình bày mục tiêu của họ, họ ícó ít khả năng kiểm soát và tác động đến các nhà quản trị. Vì vậy, sự tách biệt giữa quyền sở hữu với hoạt động quản lý tạo ra một tình huống để các nhà quản trị có thể hành động vì lợi ích của họ hơn là vì lợi ích của các cổ đông.

Chúng ta có thể xem các nhà quản trị như những người đại diện cho những người chủ sở hữu. Các cổ đông hy vọng rằng các đại diện sẽ hành động vì lợi ích cao nhất của họ nên uỷ

8

quyền ra quyết định cho đại diện. Jensen và Meckling lần đầu tiên đã xây dựng một lý thuyết đầy đủ về công ty trong các cam kết đại diện . Họ đã chứng minh rằng những người chủ, trong tình huống này là các cổ đông, có thể tự đảm bảo rằng các đại diện (các nhà quản trị) sẽ đưa ra các quyết định tối ưu chỉ khi nào họ có động cơ hợp lý và khi họ bị kiểm soát. Các động cơ thúc đẩy này có thể là quyền chọn mua chứng khoán, thưởng, các đặc quyền (chẳng hạn như chi phí văn phòng và cước điện thoại). Các yếu tố này liên quan trực tiếp đến mức độ chặt chẽ trong các quyết định của các nhà quản trị. Việc kiểm soát được thực hiện bằng cách kiểm tra các đại diện, xem xét lại một cách hệ thống các đặc quyền quản lý. Các hoạt động kiểm soát này chắc chắn sẽ mất nhiều chi phí nhưng đây cũng là một kết quả tất yếu do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát công ty. Tỷ lệ sở hữu của các nhà quản trị càng thấp thì họ sẽ càng ít hành động theo hướng phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị của cổ đông và do vậy, công ty phải cần đến nhiều cổ đông bên ngoài hơn để kiểm soát các hoạt động của họ.

Trong khi đó, một số người lại cho rằng việc điều chỉnh các nhà quản trị không phải do những người sở hữu mà do thị trường lao động. Theo lập luận của họ, các thị trường vốn hiệu quả là nơi cung cấp các dấu hiệu về giá trị chứng khoán nên nó cũng phản ánh thành tích của các nhà quản trị. Các nhà quản trị có kết quả hoạt động tốt sẽ thuận lợi hơn so với những nhà quản trị có kết quả làm việc kém trong việc tìm việc làm ở nơi khác. Vì vậy, nếu thị trường lao động cạnh tranh cả bên trong và bên ngoài công ty, nó sẽ tạo ra nguyên tắc cho các nhà quản trị. Trong tình huống đó, dấu hiệu thay đổi về tổng giá trị thị trường của chứng khoán công ty trở nên rất quan trọng.

Trách nhiệm xã hội

Tối đa hóa giá trị cổ đông không có nghĩa là các nhà quản trị phải từ bỏ các trách nhiệm xã hội như bảo vệ người tiêu dùng, trả lương công bằng, duy trì chính sách thuế trung thực và điều kiện làm việc an toàn, hỗ trợ giáo dục và quan tâm đến các vấn đề môi trường. Bên cạnh lợi ích cổ đông, các nhà quản trị còn phải tính đến lợi ích của tất cả các bên hữu quan. Các bên hữu quan bao gồm chủ nợ, nhân viên, khách hàng, nhà cung cấp, cộng đồng nơi công ty hoạt động...Có thể nói, công ty chỉ có thể đạt được mục tiêu cuối cùng là tối đa hóa giá trị cổ đông khi họ quan tâm đến lợi ích chính đáng của các bên hữu quan.

c - Các chức năng của quản trị tài chính

Quản trị tài chính bao gồm các hoạt động liên quan đến đầu tư, tài trợ và quản trị tài sản theo mục tiêu chung của công ty. Vì vậy, chức năng quyết định của quản trị tài chính có thể chia thành ba nhóm: quyết định đầu tư, tài trợ và quản trị tài sản.

Quyết định đầu tư

Quyết định đầu tư là quyết định quan trọng nhất trong ba quyết định căn bản của quản trị tài chính. Chúng ta hãy hình dung bảng tổng kết tài sản của công ty, nợ và vốn chủ sở hữu được đặt ở bên phần nguồn vốn còn tài sản thì được đặt ở bên phần tài sản. Nhà quản trị tài chính cần phải xác định con số xuất hiện ở dòng cuối cùng bên phần tài sản của bảng tổng kết tài sản - đó là tổng giá trị tài sản hay chính là quy mô của công ty. Trong đó, họ cũng còn phải quyết định tổ hợp của các tài sản. Do vậy, để duy trì một cơ cấu tài sản hợp lý, họ không chỉ ra các quyết định đầu tư mà còn ra các quyết định cắt giảm, loại bỏ hay thay thế đối với các tài sản không còn giá trị kinh tế.

Tóm lại, để thực hiện mục tiêu làm tăng giá trị của công ty, các nhà quản trị tài chính phải ra các quyết định nhằm xác định quy mô tăng trưởng của công ty và đảm bảo một cơ cấu tài sản thích hợp bằng các hoạt động đầu tư, cắt giảm...Các quyết định này tác động trực tiếp lên khả năng sinh lợi và rủi ro của doanh nghiệp.

Quyết định tài trợ

Để tài trợ cho tài sản, các nhà quản trị tài chính phải tìm kiếm các nguồn vốn thích hợp thông qua quyết định tài trợ. Các nguồn vốn để tài trợ cho tài sản bao gồm các khoản nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, vốn chủ,... Mỗi loại nguồn vốn có những đặc tính về nghĩa vụ khác nhau xét trên hai phương diện chi phí và yêu cầu trả nợ. Như vậy, nhà quản trị phải quan tâm đến việc xây dựng phần nguồn vốn của bảng tổng kết tài sản. Mỗi công ty có tổ hợp tài trợ khác nhau. Một số công ty duy trì tương đối nhiều nợ trong khi các công ty khác thì thậm chí không có một khoản nợ nào. Như vậy, các nhà quản trị tài phải đối mặt với nhiều vấn đề liên quan đến tài trợ.

Cần lưu ý rằng chính sách cổ tức là một phần trong quyết định tài trợ của công ty. Tỷ lệ trả cổ tức xác định mức thu nhập được giữ lại trong công ty. Giữ lại một nhiều thu nhập hiện tại hơn có nghĩa là số tiền được sử dụng để trả cổ tức sẽ ít hơn. Do đó, giá trị cổ tức trả cho các cổ đông phải được cân đối với chi phí cơ hội của thu nhập giữ lại vì thu nhập giữ lại được sử dụng như là một phương thức tài trợ vốn chủ, nó có thể đem lại thu nhập cao hơn cho cổ đông nếu được giữ lại thay vì trả cổ tức.

Ngoài ra, khi đã quyết định về tổ hợp tài trợ, nhà quản trị tài chính còn phải xác định phương án tốt nhất để thu hút nguồn vốn cần thiết. Hơn nữa, họ cũng cần phải hiểu được các cơ chế để nhận được các khoản vay ngắn hạn, ký kết các hợp đồng vay dài hạn hay thương lượng để bán cổ phiếu, trái phiếu.

Quyết định quản trị tài sản

Quyết định thứ ba của công ty là quyết định quản trị tài sản. Một khi đã mua tài sản và đã có các nguồn tài trợ phù hợp thì các tài sản này còn phải được quản lý một cách hiệu quả. Nhiều tác giả, nhà nghiên cứu xem quyết định này thuộc về quyết định đầu tư, nghĩa là chỉ có hai quyết định trong quản trị tài chính là quyết định đầu tư và quyết định tài trợ. Tuy nhiên, trong cuốn sách này, chúng tôi muốn tách bạch quyết định này và xem nó như là một quyết định độc lập nhằm chỉ rõ vai trò của nhà quản trị tài chính trong việc quản trị tài sản một cách hiệu quả. Các tài sản khác nhau yêu cầu cách thức vận hành khác nhau. Do vậy, nhà quản trị tài chính sẽ quan tâm nhiều hơn đến việc quản trị các tài sản lưu động so với tài sản cố định trong khi phần lớn trách nhiệm về quản lý các tài sản cố định thuộc về các nhà quản trị sản xuất, những người vận hành trực tiếp tài sản cố định.

d - Tổ chức hoạt động quản trị tài chính

Các khuôn khổ tổ chức

Cũng như giám đốc của ba lĩnh vực chức năng cơ bản khác của công ty, phó giám đốc tài chính, hay còn là trưởng phòng tài chính (CFO) thường phải trực tiếp báo cáo cho giám đốc điều hành. Trong một số công ty, giám đốc tài chính cũng có thể là một thành viên của hội đồng quản trị. Bên cạnh việc theo dõi hoạt động kế toán, tài chính, thuế, chức năng kiểm toán, các CFO ngày nay thường chịu trách nhiệm lập kế hoạch chiến lược, quản trị và kinh doanh

10

ngoại tệ, quản trị rủi ro lãi suất và quản trị quy mô sản xuất và tồn kho. Ngoài ra, các CFO cũng phải có khả năng giao tiếp một cách hiệu quả với cộng đồng đầu tư liên quan đến hiệu suất tài chính của công ty.

Trong các công ty lớn, các hoạt động tài chính do giám đốc tài chính quản lý và ẽchia thành hai nhóm, một bộ phận do trưởng phòng tài chính và bộ phận kia do kế toán trưởng quản lý. Trách nhiệm của các kế toán trưởng chủ yếu thuộc về lĩnh vực kế toán, kế toán chi phí cũng như kiểm soát ngân sách và dự đoán, phần lớn liên quan đến hoạt động báo cáo nội bộ. Trách nhiệm của các nhà tài chính thuộc các lĩnh vực ra quyết định, chúng thường gắn với các hoạt động quản trị tài chính như đầu tư (hoạch định ngân sách, quản lý lương), tài trợ (quan hệ với ngân hàng thương mại, ngân hàng đầu tư, quan hệ cổ đông, chi trả cổ tức) và quản trị tài sản (quản trị tiền mặt, quản trị tín dụng). Sơ đồ tổ chức này có thể làm suy nghĩ sai lệch, nghĩa là có sự tách biệt giữa nhiệm vụ tài chính và kế toán. Tuy nhiên, trong các công ty được tổ chức tốt, thông tin sẽ dịch chuyển dễ dàng giữa các bộ phận còn trong các công ty nhỏ, chức năng tài chính và chức năng kế toán có thể được đồng nhất trong một hoạt động.

Hình 1-4. Chức năng quản trị tài chính trong sơ đồ tổ chức

Cần lưu ý rằng các chức năng kiếm soát và tài chính trong hình 1.4 chỉ là ví dụ minh họa. Trên thực tế, các chức năng này thường được thực hiện khác nhau giữa các công ty.

Quan hệ giữa quản trị tài chính và các chức năng khác trong công ty

Khi bạn nghiên cứu quản trị tài chính, bạn cần phải hiểu rằng quản trị tài chính không phải là một lĩnh vực hoàn toàn độc lập trong quản trị kinh doanh. Quản trị tài chính cần đến nhiều

Phó giám đốc Sản xuất

Phó Giám đốc Tài chính

Phó Giám đốc Marketing

Tài chính • Hoạch định ngân sách đầu tư • Quản trị tiền mặt • Quan hệ với ngân hàng thương

mại và đầu tư • Quản trị tín dụng • Trả cổ tức • Lập kế hoạch và phân tích tài

chính • Quan hệ người đầu tư • Quản trị lương • Quản trị rủi ro • Lập kế hoạch và phân tích thuế

Kiểm soát• Kế toán chi phí • Quản trị chi phí • Xử lý dữ liệu • Sổ cái • Báo cáo thuế • Kiểm soát nội bộ • Chuẩn bị báo cáo tài chính • Chuẩn bị ngân sách • Chuẩn bị các dự toán

Hội đồng quản trị

Giám đốc điều hành

lĩnh vực liên quan và các nhiều ngành nghiên cứu. Điều quan trọng nhất trong số đó là tài chính và kinh tế, vì thế, các yếu tố kinh tế vĩ mô và vi mô cũng rất quan trọng. Marketing, sản xuất, quản trị nguồn nhân lực và các nghiên cứu định lượng cũng tác động rất lớn đến quản trị tài chính. Chúng ta sẽ lần lượt nghiên cứu các vấn đề này trong phần sau đây.

Kế toán

Các nhà quản trị tài chính đóng một vai trò quan trọng trong việc quản trị các tài sản vật chất và tài sản tài chính của công ty và đảm bảo khả năng tài trợ cần thiết để hỗ trợ cho các tài sản. Từ đấy, có thể thấy thực tiễn của tài chính có quan hệ rất chặt chẽ với kế toán vì các giao dịch tài chính được ghi lại trong cấu trúc của các hệ thống kế toán. Người ta thường nói kế toán là ngôn ngữ của tài chính. Các nhà quản trị tài chính thường sử dụng các dữ liệu kế toán để úọra quyết định. Thông thường, các nhân viên kế toán chịu trách nhiệm xây dựng các báo cáo và đưa ra các kết quả đo lường tài chính để giúp các nhà quản trị đánh giá hiệu quả trong quá khứ, xu hướng trong tương lai của công ty và tuân thủ những quy định luật pháp. Nhiệm vụ xây dựng các báo cáo tài chính như bảng cân đối kế toán, báo cáo thu nhập và báo cáo ngân quỹ cũng là nhiệm vụ của các nhân viên kế toán.

Trong khi các kế toán viên ghi lại các giao dịch kinh doanh, thì các nhà quản trị tài chính chủ yếu quan tâm đến dòng ngân quỹ vì họ thường phải xác định tính khả thi của các quyết định đầu tư và tài trợ. Nhà quản trị tài chính sử dụng dữ liệu tài chính khi ra các quyết định phân bổ nguồn lực trong tương lai trong các kế hoạch đầu tư dài hạn, khi quản trị các khoản đầu tư vào vốn luân chuyển và khi ra các quyết định tài chính (xác định cấu trúc vốn phù hợp, xác định các nguồn cần thiết để hỗ trợ cho các chương trình đầu tư của công ty).

Kinh tế

Có hai lĩnh vực kinh tế mà các nhà quản trị tài chính phải nắm vững, đó là kinh tế vĩ mô và vi mô. Kinh tế vi mô liên quan đến các quyết định kinh tế của các cá nhân, các hộ gia đình, và các công ty trong khi kinh tế vĩ mô xem xét các nhân tố kinh tế trên phương diện tổng thể. Các công ty chịu ảnh hưởng rất lớn bởi hiệu quả chung của nền kinh tế và phụ thuộc vào các thị trường tiền tệ cũng thị trường vốn. Vì thế, nhà quản trị tài chính cần phải nhận biết và hiểu rõ ảnh hưởng của các chính sách tiền tệ đến chi phí vốn và tính sẵn sàng của nguồn vốn tín dụng. Đồng thời, họ cần phải nắm vững chính sách thuế và tác động của nó đến nền kinh tế. Và cuối cùng, kỳ vọng về nền kinh tế tương lai là một yếu tố quan trọng được tính đến khi xây dựng dự đoán doanh số cũng như các dự đoán khác.

Quản trị tài chính sử dụng kinh tế vi mô khi xây dựng các mô hình ra quyết định để tạo ra các phương thức sản xuất thành công và hiệu quả nhất cho công ty. Đặc biệt, họ sử dụng khái niệm kinh tế vi mô về xác định chi phí biên bằng doanh thu biên khi ra các quyết định đầu tư dài hạn (hoạch định ngân sách), khi quản trị tiền mặt, tồn kho và quản phải thu (quản trị vốn luân chuyển).

12

Hình 1-5. Tác động của các lĩnh vực khác lên quản trị tài chính

Các chức năng khác

Hình 1.5 biểu diễn mối quan hệ giữa quản trị tài chính và các chức năng hỗ trợ căn bản. Marketing, sản xuất, các phương pháp định lượng và quản trị nguồn nhân lực đều liên quan trực tiếp đến các quyết định hằng ngày do các nhà quản trị tài chính đưa ra.

Chẳng hạn, các nhà quản trị tài chính cần phải xem xét tác động của dự án ệphát triển sản phẩm mới và các chương trình cổ động trong lĩnh vực marketing vì các kế hoạch này sẽ cần đến vốn và do đó sẽ tác động đến dòng ngân quỹ dự kiến của công ty. Tương tự như vậy, những thay đổi trong quy trình sản xuất cũng có thể cần đến vốn và do đó các nhà quản trị tài chính phải đánh giá và tài trợ cho các hoạt động này. Các công cụ phân tích được xây dựng từ các phương pháp định lượng thường rất hữu ích khi phân tích các vấn đề quản trị tài chính phức tạp và chính sách lương cũng có thể tác động đến vấn đề đại diện của công ty.

1.2 MÔI TRƯỜNG LUẬT PHÁP VÀ MÔI TRƯỜNG TÀI CHÍNH

Để hiểu rõ hơn vai trò của các nhà quản trị tài chính, chúng ta nên đặt họ trong môi trường mà họ hoạt động. Có hai yếu tố môi trường quan trọng nhất liên quan trực tiếp đến các quyết định của nhà quản trị tài chính là môi trường luật pháp và môi trường tài chính. Trong môi trường luật pháp, hình thức tổ chức công ty và thuế là hai vấn đề cốt yếu. Trước hết, chúng ta tìm hiểu đặc điểm của các loại hình công ty trong mối quan hệ với quyết định của nhà quản trị tài chính dựa trên những ưu và nhược điểm của từng loại hình. Tiếp đến, chúng ta sẽ nghiên cứu về môi trường thuế để hiểu được để tác động của thuế đến các quyết định tài chính. Cuối cùng, chúng ta sẽ tìm hiểu hệ thống tài chính và những thay đổi của nó để hiểu được nhiệm vụ phức tạp của nhà quản trị tài chính trong các quyết định của mình.

1.2.1 Môi trường luật pháp

a - Các hình thức tổ chức công ty

Việc lựa chọn hình thức công ty là vô cùng quan trọng trên quan điểm tài chính vì nó có thể tác động đến việc thu hút vốn, trả thuế và trách nhiệm tài chính của một doanh nghiệp. Trước

Hỗ trợ

Hỗ trợ

Các lĩnh vực quyết định của tài chính

Các lĩnh vực chủ yếu: 1. Kế toán 2. Kinh tế vĩ mô 3. Kinh tế vi mô

Các lĩnh vực liên quan khác: 1. Marketing 2. Sản xuất 3. Các phương pháp định

lượng

1. Phân tích đầu tư 2. Quản trị vốn luân chuyển 3. Nguồn và sử dụng vốn 4. Xác địn cấu trúc vốn 5. Chính sách cổ tức 6. Phân tích rủi ro và thu nhập

Tối đa hóa giá trị cổ đông

hết, chúng ta nghiên cứu các hình thức công ty theo quy định luật pháp của Việt nam.

Dựa vào hình thức sở hữu, mỗi nước có những loại hình doanh nghiệp khác nhau. Tuy nhiên về cơ bản, các loại hình doanh nghiệp bao gồm: doanh nghiệp tư nhân, công ty hợp doanh, công ty cổ phần và công ty trách nhiệm hữu hạn. Theo luật doanh nghiệp mới, Quốc hội thông qua ngày 12/6/1999, ở Việt nam, có các hình thức doanh nghiệp sau:

- Công ty trách nhiệm hữu hạn nhiều thành viên: là doanh nghiệp trong đó: (1) thành viên có thể là tổ chức, cá nhân và số lượng thành viên không quá năm mươi người, (2) thành viên chịu trách nhiệm về các khoản nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã cam kết góp vào doanh nghiệp.

- Công ty trách nhiệm hữu hạn một thành viên: là doanh nghiệp do một tổ chức làm chủ sở hữu chịu trách nhiệm về các khoản nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn điều lệ của doanh nghiệp.

- Công ty cổ phần: là doanh nghiệp trong đó: (1) vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần, (2) cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp, (3) cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp cổ đông nắm cổ phần ưu đãi và cổ đông sáng lập trong 3 năm đầu.

- Công ty hợp doanh: là doanh nghiệp trong đó: (1) phải có ít nhất 2 thành viên hợp doanh, ngoài 2 thành viên hợp doanh có thể có các thành viên góp vốn, (2) thành viên hợp doanh phải là cá nhân, có trình độ chuyên môn nghề nghiệp và phải chịu trách nhiệm bằng toàn bộ tài sản của mình về các nghĩa vụ của công ty, (3) thành viên là cá nhân có trách nhiệm về các khoản nợ của công ty trong phạm vi số vốn đã góp vào công ty.

- Doanh nghiệp tư nhân: là doanh nghiệp do một cá nhân làm chủ và chịu trách nhiệm bằng toàn bộ tài sản của mình về mọi hoạt động của doanh nghiệp.

Từ định nghĩa về loại hình doanh nghiệp như trên, chúng ta có thể xác định đặc điểm của mỗi loại hình như trong bảng 1.1 dưới đây.

Bảng 1-1. Tóm tắt ưu nhược điểm của các loại hình doanh nghiệp

Loại DN Ưu điểm Nhược điểm DN tư nhân - DN nghiệp được sở hữu và điều hành bởi một cá nhân

- Đơn giản thủ tục thành lập - Không đòi hỏi nhiều vốn khi thành lập - Chủ DN nhận toàn bộ lợi nhuận kiếm được - Chủ DN có toàn quyền quyềt định kinh doanh - Không có những hạn chế pháp lý đặc biệt

- Chịu trách nhiệm cá nhân vô hạn - Hạn chế về kỹ năng và chuyên môn quản lý - Hạn chế khả năng huy động vốn - Không liên tục hoạt động kinh doanh khi chủ DN qua đời

Cty hợp doanh - Doanh nghiệp có 2 hay nhiều đồng sở hữu chủ tiến hành hoạt

- Dễ dàng thành lập - Được chia toàn bộ lợi nhuận - Có thể huy động vốn từ các thành viên - Có thể thu hút kỹ năng quản lý của các thành viên

- Chịu trách nhiệm vô hạn - Khó tích lũy vốn - Khó giải quyết khi có mâu thuẩn lợi ích giữa các thành viên - Chứ đựng nhiều tiềm năng mâu

14

động kinh doanh nhằm mục tiêu lợi nhuận

- Có thể thu hút thêm thành viên tham gia - Ít bị chi phối bởi các qui định pháp lý - Năng động - Không bị đánh thuế 2 lần

thuẩn cá nhân và quyền lực giữa các thành viên - Các thành viên bị chi phối bởi luật đại diện

Cty cổ phần - Tổ chức kinh doanh thành lập theo luật hoạt động tách rời với quyền sở hữu và nhằm mục tiêu lợi nhuận

- Cổ đông chịu trách nhiệm hữu hạn - Dễ thu hút vốn - Có thể hoạt động mãi mãi, không bị giới hạn bởi tuổi thọ của chủ sở hữu - Có thể chuyển nhượng quyền sở hữu - Có khả năng huy động được kỹ năng, chuyên môn, tri thức của nhiều người - Có lợi thế về quy mô

- Tốn nhiều chi phí và thời gian trong quá trình thành lập - Bị đánh thuế 2 lần - Tiềm ẩn khả năng thiếu sự nhiệt tình từ ban quản lý - Bị chi phối bởi những quy định pháp lý và hành chính nghiêm ngặt - Tìm ẩn nguy cơ mất khả năng kiểm soát của những nhà sáng lập công ty.

b - Môi trường thuế

Hầu hết các quyết định của công ty đều bị ảnh hưởng trực tiếp hoặc gián tiếp bởi luật thuế. Thông qua quyền lực về thuế, Nhà nước và chính quyền địa phương có thể tác động đến hành vi của công ty và những người chủ. Trong phần này, chúng tôi giới thiệu cho các bạn một số vấn đề cơ bản về môi trường thuế. Những vấn đề này sẽ rất cần thiết cho các chương sau khi chúng ta nghiên cứu các quyết định tài chính cụ thể. Trong tài chính, chúng ta chủ yếu quan tâm đến thuế thu nhập cá nhân và công ty.

Hằng năm, công ty phải nộp thuế thu nhập doanh nghiệp. Thuế thu nhập công ty nhiều hay ít tùy thuộc vào thu nhập chịu thuế và thuế suất, trong đó thuế suất còn thay đổi tùy theo mức thu nhập chịu thuế. Quy định về thuế thu nhập doanh nghiệp được quy định rõ trong Luật của Quốc hội số 09/2003/QH11 ngày 17 tháng 6 năm 2003 về thuế thu nhập doanh nghiệp, trong đó, chương 2 của Luật quy định rõ căn cứ tính thuế và thuế suất.

Tổng thu nhập chính là doanh thu của công ty. Thu nhập chịu thuế bằng doanh thu trừ đi tất cả chi phí hợp lý để vận hành công ty, trong đó bao gồm khấu hao và lãi vay. Về phía công ty, nếu thu nhập chịu thuế khai báo thấp thì sẽ tiết kiệm được thuế, do vậy, công ty có khuynh hướng đưa nhiều khoản chi phí vào để tránh thuế. Về phía chính phủ và cơ quan thuế, họ chỉ chấp nhận những khoản chi phí nào hợp lý nhằm hạn chế công ty tránh thuế. Vì vậy, Bộ tài chính thường có những quy định cụ thể về chế độ hóa đơn chứng từ, cách hạch toán các chi phí và cách tính khấu hao nhằm mục đính tính thuế cho hợp lý.

Ngoài các chi phí được tính trực tiếp thông qua chế độ hoá đơn chứng từ được thừa nhận bởi luật pháp, hai yếu tố chi phí mà nhà quản trị cần nhận thức một cách rõ ràng làm cơ sở cho việc xem xét các quyết định tài chính.

Khấu hao

Khấu hao là sự phân bổ một cách hệ thống chi phí mua tài sản cố định theo thời gian cho mục đích báo cáo tài chính, mục đích tính thuế hoặc cả hai. Khấu hao được đưa vào khoản mục chi phí nên việc giảm trừ khấu hao khỏi thu nhập tính thuế làm cho thu nhập chịu thuế thấp hơn. Khi các yếu tố khác không đổi, chi phí khấu hao càng lớn thì thuế càng thấp.

Có nhiều thủ tục khấu hao tài sản khác nhau, bao gồm phương pháp khấu hao theo đường

thẳng và các phương pháp khấu hao nhanh. Các phương pháp khấu hao được chọn có thể khác nhau tuỳ theo mục đích báo cáo thuế hay báo cáo tài chính. Hầu hết các công ty có thu nhập chịu thuế đều thích sử dụng phương pháp khấu hao nhanh cho mục đích báo cáo thuế vì phương pháp này cho phép giảm trừ khấu hao nhanh hơn nên thu nhập tính thuế thấp hơn vào những năm đầu. Tuy nhiên, trên thực tế, các công ty chỉ có thể trích khấu hao theo quy định của Bộ tài chính về chế độ quản lý, sử dụng và trích khấu hao tài sản cố định (Quyết định của Bộ trưởng Bộ tài chính số 166/1999/QĐ - BTC ngày 30 tháng 12 năm 1999).

Điều 2 của Luật thuế thu nhập doanh nghiệp quy định mức trích khấu hao căn cứ vào giá trị tài sản cố định và thời gian trích khấu hao. Cơ sở sản xuất, kinh doanh hàng hóa, dịch vụ có hiệu quả kinh tế cao được khấu hao nhanh nhưng tối đa không quá hai lần mức khấu hao theo chế độ để nhanh chóng đổi mới công nghệ.

Dưới đây, chúng ta xem xét các phương pháp khấu hao khác nhau.

Khấu hao theo đường thẳng

Khấu hao đường thẳng tức là giá trị tính khấu hao trong các năm bằng nhau. Điều đó hàm ý nghĩa thừa nhận sự dịch chuyển giá trị của các tài sản cố định một cách đều đặn theo thời gian vào giá thành sản phẩm sản xuất trong chu kỳ của tài sản. Mức trích khấu hao trung bình hằng năm cho tài sản cố định của công ty được tính như sau:

nBVDt =

Trong đó, Di : Mức trích khấu hao hằng năm của tài sản cố định

BV : Nguyên giá tài sản cố định

N : thời gian sử dụng

Nếu chi phí mua tài sản bao gồm cả chi phí lắp đặt của một tài sản có chu kỳ 5 năm là 100 triệu đồng thì chi phí khấu hao hằng năm sử dụng phương pháp khấu hao đường thẳng sẽ là 100 triệu đồng chia 5 bằng 20 triệu đồng.

Khấu hao theo số dư giảm dần

Phương pháp khấu hao theo đường thẳng nêu trên có ưu điểm là đơn giản trong tính toán nhưng nó lại có nhược điểm là chậm khôi phục lại chi phí để có thể mua sắm, thay thế tài sản cố định, và có thể là không phản ánh tương ứng thực tế hao mòn tài sản cố định giữa các năm. Điều quan trọng là, để có thể gia tăng khấu hao nhằm sớm khôi phục và mua sắm lại tài sản cố định, công ty thường muốn áp dụng phương pháp khấu hao nhanh. Phương pháp này khấu hao nhanh vào năm đầu, sau đó chi phí khấu hao giảm dần cho những năm kế tiếp.

Phương pháp này xác định chi phí hằng năm là một phần trăm cố định trên giá trị sổ sách ròng của tài sản (giá mua trừ khấu hao tích luỹ) vào đầu năm để áp dụng tính khấu hao. Chẳng hạn, khi sử dụng phương pháp số dư giảm dần (DB), chúng ta xác định tỷ lệ bằng cách chia 1 cho số năm của chu kỳ khấu hao của tài sản, sau đó nhân tỷ lệ này với hệ số khấu hao. Theo phương pháp số dư giảm dần, công thức chung để xác định chi phí khấu hao cho một thời kỳ nào đó như sau:

BV

n1m ××

16

Trong đó, m : hệ số khấu hao (thông thường 1<m≤2)

N : số năm khấu hao tài sản

BV : giá trị ròng của tài sản vào đầu năm (số dư còn lại)

Khấu hao trên tổng cộng số năm (SOFTY - Sum of the digit)

Cũng như phương pháp khấu hao theo số dư giảm dần, phương pháp khấu hao trên tổng cộng số năm cũng là phương pháp khấu hao nhanh. Khấu hao năm thứ nhất sẽ được tính dựa trên cơ sở tổng cộng số thứ tự của các năm trong thời hạn tính khấu hao.

SBVi)1(nDi ×−+=

Trong đó: Di : Giá trị khấu hao năm i

BV : Giá trị tính khấu hao

S : tổng cộng thứ tự số năm tính khấu hao ( )2

1nnn...321S +×≈++++=

Tương tự như phương pháp khấu hao theo số dư giảm dần, khi khấu hao theo công thức trên nhỏ hơn khấu hao theo đường thẳng, người ta có thể chuyển sang khấu hao theo đường thẳng. Như đã đề cập ở trên, phương pháp khấu hao nhanh này chỉ được áp dụng khi có sự chấp thuận của các cơ quan thuế.

Việc khấu hao nhanh thực chất là một cách hoàn thuế, vì vậy, có thể áp dụng cho các ngành đang được khuyến khích đầu tư hiện đại hóa. Bằng cách chấp thuận khấu hao nhanh, Nhà nước đã sẵn sàng chia sẻ bớt một phần rủi ro cho công ty.

Tóm lại, phương pháp khấu hao nhanh có rất nhiều ưu điểm nên các nhà quản trị luôn mong muốn áp dụng phương pháp tính khấu hao nhanh cho mục tiêu tính thuế. Thứ nhất, phương pháp này giúp đẩy nhanh tốc độ thu hồi vốn nên giảm rủi ro đầu tư cho doanh nghiệp, thứ hai là nó có tác dụng đẩy nhanh tốc độ đổi mới công nghệ, và lợi thế về thuế do giá trị thời gian của tiền tệ, khấu hao được tính nhiều hơn những năm đầu nên tiết kiệm thuế sẽ nhiều hơn vào những năm đầu của tài sản.

Chi phí lãi vay

Hệ thống thuế của Việt nam ưu đãi tài trợ bằng vốn vay nhiều hơn so với tài trợ bằng vốn chủ. Việc trả lãi cho những người chủ nợ được giảm trừ thuế trong khi việc trả cổ tức cho cổ đông thì không được giảm trừ. Do vậy, đối với một công ty hoạt động có lãi, sử dụng nợ trong tổ hợp tài sản sẽ đem lại khoản lợi về thuế đáng kể so với sử dụng cổ phiếu ưu đãi hay cổ phiếu thường. Có những lợi thế về thuế liên quan đến việc sử dụng tài trợ bằng vốn vay mà hình thức tài trợ bằng vốn cổ phần thường hay cổ phiếu ưu đãi không có được.

1.2.2 Môi trường tài chính

Các tổ chức kinh doanh hoạt động trong hệ thống tài chính bao gồm nhiều tổ chức và thị trường, cá nhân và chính phủ. Khi một công ty đầu tư tạm thời nguồn vốn nhàn rỗi vào chứng khoán khả nhượng, họ đã có mối liên hệ trực tiếp với thị trường tài chính. Hầu hết các công ty đều sử dụng thị trường tài chính để tài trợ cho các khoản đầu tư tài sản của họ. Trong phân

tích trước, giá thị trường của chứng khoán công ty là một công cụ kiểm tra sự thành công hay thất bại của công ty. Trong khi các công ty cạnh tranh với nhau trên các thị trường sản phẩm, họ phải liên tục tương tác với thị trường tài chính. Vì tầm quan trọng của môi trường này đối với nhà quản trị tài chính cũng như với các cá nhân, là những khách hàng của dịch vụ tài chính, sau đây chúng ta sẽ khám phá hệ thống tài chính và môi trường thay đổi của nó.

a - Mục tiêu của các thị trường tài chính

Mục tiêu của thị trường tài chính trong nền kinh tế là phân bổ vốn tiết kiệm một cách hiệu quả cho người sử dụng cuối cùng. Nếu các đơn vị tiết kiệm cũng chính là những đơn vị sử dụng vốn thì nền kinh tế có thể phát triển mà không cần thị trường tài chính. Tuy nhiên, trong nền kinh tế hiện đại, hầu hết các công ty phi tài chính đều sử dụng nhiều hơn mức tiết kiệm của họ để đầu tư vào tài sản thực. Mặc khác, hầu hết các hộ gia đình đều có tổng số tiết kiệm lớn hơn tổng đầu tư. Tính hiệu quả là yếu tố đưa người đầu tư cuối cùng và người tiết kiệm cuối cùng gặp nhau với chi phí thấp nhất và sự thuận lợi nhất có thể.

b - Thị trường tài chính

Thị trường tài chính không phải là một không gian vật lý mà đó là một cơ chế để đưa tiền tiết kiệm đến với người đầu tư cuối cùng. Hình 1.6 minh họa vai trò của các thị trường tài chính trong việc đưa vốn từ khu vực tiết kiệm đến khu vực đầu tư. Chúng ta có thể thấy được vị trí thống trị của các tổ chức tài chính trong việc dịch chuyển dòng vốn trong nền kinh tế. Thị trường thứ cấp, trung gian tài chính và môi giới tài chính là những tổ chức thúc đẩy sự lưu thông của các dòng vốn. Trên phương diện thời hạn của tài sản tài chính, người ta chia thành hai loại thị trường là thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Trên phương diện cơ chế giao dịch, người ta chia làm hai loại thị trường là thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.

Thị trường tiền tệ và thị trường vốn

Thị trường tài chính có thể chia thành hai loại - thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Thị trường tiền tệ là thị trường mua và bán các chứng khoán Nhà nước và chứng khoán công ty có thời gian đáo hạn dưới một năm. Trong khi đó, thị trường vốn hoạt động với các công cụ thuộc về vốn chủ và vốn vay dài hạn có thời gian đáo hạn trên một năm (như cổ phiếu, trái phiếu).

Thị trường sơ cấp và thứ cấp

Thị trường sơ cấp là một thị trường “mới phát hành”. Ở đây, nguồn vốn, thông qua việc bán các chứng khoán mới, dịch chuyển từ những người tiết kiệm đến những người đầu tư. Trên thị trường thứ cấp, các chứng khoán này được mua và bán. Các giao dịch của các chứng khoán hiện tại không làm tăng thêm vốn để tài trợ cho hoạt động đầu tư. (Lưu ý: trong hình 1.6, không có đường nối trực tiếp giữa thị trường thứ cấp với khu vực đầu tư.)

LĨNH VỰC ĐẦU TƯ

Đơn vị kinh doanh Chính phủ

Hộ gia đình

MÔI GIỚI TÀI

Ngân hàng đầu tư

TRUNG GIAN TÀI CHÍNH

Ngân hàng thương mại

18

Hình 1-6. Sự dịch chuyển của dòng vốn trong nền kinh tế và cơ chế của thị trường tài chính

Sự tồn tại của thị trường thứ cấp thúc đẩy các cá nhân và tổ chức mua chứng khoán mới. Với thị trường thứ cấp, người mua chứng khoán có được khả năng chuyển nhượng. Sau một thời gian, họ có thể bán chứng khoán đi khi họ muốn. Vì vậy, nếu thị trường thứ cấp phát triển mạnh mẽ, nó sẽ thúc đẩy hiệu quả của thị trường sơ cấp.

Các trung tâm và thị trường giao dịch chứng khoán có vai trò đẩy mạnh chức năng của hệ thống tài chính. Việc mua và bán các tài sản tài chính diễn ra trên thị trường thứ cấp. Các giao dịch trên thị trường này không làm tăng tài sản tài chính giao dịch mà thực chất sự xuất hiện của nó chỉ làm tăng tính khả nhượng của tài sản tài chính và qua đó, thúc đẩy thị trường thứ cấp hay thị trường trực tiếp. Về vấn đề này, các sàn giao dịch tổ chức như Trung tâm giao dịch chứng khoán New York, trung tâm giao dịch Mỹ, và Trung tâm giao dịch Trái phiếu New York là phương tiện để kết nối các lệnh mua và lệnh bán một cách hiệu quả. Trong việc kết nối này, các áp lực về cung cầu là yếu tố xác định giá. Hơn nữa, thị trường giao dịch trực tiếp (OTC) hoạt động như là một bộ phận của thị trường thứ cấp của các loại chứng khoán không được niêm yết trên sàn giao dịch và một số chứng khoán được niêm yết. Thị trường này bao gồm các nhà môi giới và nhà buôn sẵn sàng mua và bán chứng khoán theo giá niêm yết. Hầu hết các trái phiếu công ty và ngày càng nhiều cổ phiếu được giao dịch trên thị trường

giao dịch trực tiếp. Thị trường này ngày càng được tổ chức chặt chẽ, trong đó, những người tham gia thị trường liên kết với nhau qua một mạng viễn thông, họ không cần phải đến một địa điểm như trong sàn giao dịch tổ chức.

Các trung gian tài chính

Dòng vốn từ người tiết kiệm đến người đầu tư có thể là trực tiếp; tuy nhiên, nếu trong nền kinh tế có các trung gian tài chính thì dòng dịch chuyển này cũng có thể là gián tiếp. Các trung gian tài chính bao gồm các tổ chức tài chính như ngân hàng thương mại, ngân hàng tiết kiệm, công ty bảo hiểm, quỹ lương, công ty tài chính và công ty quản lý quỹ. Các trung gian này tồn tại ở giữa người đi vay và người cho vay, họ chuyển nợ trực tiếp thành gián tiếp. Họ mua chứng khoán trực tiếp (sơ cấp) và sau đó, phát hành lại chứng khoán gián tiếp (thứ cấp) cho công chúng. Chẳng hạn, những khoản nợ trực tiếp mà các tổ chức tài chính mua là các khoản cầm cố; nợ gián tiếp mà họ phát hành là các tài khoản tiết kiệm hay là giấy chứng nhận tiền gởi. Ngoài ra, còn có công ty bảo hiểm nhân thọ mua trái phiếu công ty, và đưa ra các chính sách bảo hiểm nhân thọ.

Tổ chức tiền gởi

Ngân hàng thương mại là nơi cấp vốn quan trọng nhất của hầu hết các công ty. Các ngân hàng nhận tiền gởi từ các cá nhân, công ty và chính phủ và sau đó, họ lại cho vay và đầu tư. Trong số các khoản vay cấp cho các tổ chức kinh doanh, có các khoản vay theo mùa vụ, ngắn hạn, các khoản vay trung hạn đến năm năm và các khoản nợ cầm cố. Bên cạnh việc thực hiện các chức năng ngân hàng, ngân hàng thương mại tác động đến các công ty qua các bộ phận tín dụng và các bộ phận đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu công ty. Họ cũng thực hiện các khoản cho vay cầm cố cho các công ty và quản lý quỹ lương. Ngoài ra, còn có các tổ chức tiền gởi khác như các tổ chức tiết kiệm và cho vay, ngân hàng tiết kiệm và hiệp hội tín dụng. Các tổ chức này chủ yếu hoạt động gắn với các cá nhân, nhận tiền tiết kiệm của họ và thực hiện các khoản cho vay nhỏ.

Công ty bảo hiểm

Có hai loại công ty bảo hiểm: công ty bảo hiểm tai nạn, tài sản và công ty bảo hiểm nhân thọ. Các công ty này thu các khoản nộp định kỳ của những người có nhu cầu được bảo hiểm và đổi lại, trong trường hợp có những sự cố không may xảy ra, công ty sẽ trả một khoản tiền lớn cho họ. Với nguồn vốn nhận được, công ty bảo hiểm xây dựng nguồn dự trữ sau đó, với các khoản dự trữ này và một phần vốn của mình, họ đầu tư vào các tài sản tài chính.

Công ty bảo hiểm tai nạn và tài sản là công ty chuyên bảo hiểm các sự cố như cháy, trộm cắp, tai nạn xe và các sự cố tương tự. Vì các công ty này phải trả thuế theo tỷ suất thuế thu nhập nên họ thường đầu tư mạnh vào trái phiếu, là loại trái phiếu có thu nhập được miễn trừ thuế. Sau đó ở cấp độ thấp hơn, họ có thể đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu công ty.

Công ty bảo hiểm nhân thọ là công ty chuyên bảo hiểm chết chóc. Vì phần lớn các cá nhân có thể đoán trước được tuổi thọ của mình nên các công ty này thường đầu tư vào chứng khoán dài hạn. Ngoài ra, thu nhập của các tổ chức này được miễn thuế một phần khi họ duy trì dự trữ theo thời gian. Vì thế, họ tìm các dự án đầu tư có lãi suất cao chứ không đầu tư vào trái phiếu miễn thuế. Hơn nữa, họ đầu tư mạnh vào loại trái phiếu công ty. Ngoài ra, còn một hình thức cũng không kém phần quan trọng nữa là cầm cố, một phần vốn từ cầm cố được cấp

20

cho các đơn vị kinh doanh.

Các trung gian tài chính khác

Quỹ lương và các quỹ hưu khác được hình thành để đem lại thu nhập cho các cá nhân khi họ về hưu. Trong suốt cuộc đời, người lao động thường gởi tiền vào các quỹ này. Quỹ này đầu tư lại các khoản vốn góp, trả các khoản tiền tích luỹ theo định kỳ khi họ về hưu hoặc trả theo phương pháp trả đều hằng năm. Trong giai đoạn tích luỹ, tiền được gởi vào quỹ và không bị đánh thuế. Khi tiền được trả lại cho người gởi khi họ về hưu, người nhận lại được trả thuế. Các ngân hàng thương mại cũng như chính phủ, chính quyền địa phương hay các tổ chức phi bảo hiểm thông qua các bộ phận tín dụng, và công ty bảo hiểm để hình thành quỹ lương. Vì cấu trúc dài hạn của các khoản nợ, quỹ lương thường được đầu tư vào các chứng khoán dài hạn. Vì vậy, họ đầu tư nhiều vào cổ phiếu và trái phiếu công ty. Trên thực tế, quỹ lương là khách hàng đầu tư đơn lẻ lớn nhất vào cổ phiếu của các công ty.

Quỹ đầu tư hỗ tương cũng chủ yếu đầu tư vào cổ phiếu và trái phiếu công ty. Các quỹ này nhận tiền gởi từ các cá nhân và sau đó, đầu tư lại vào một số tài sản tài chính. Quỹ tương hỗ kết hợp với các công ty quản lý quỹ và trả cho các công ty này một khoản phí vì dịch vụ quản lý đầu tư chuyên nghiệp (thường chiếm 0,5 phần trăm tổng giá trị tài sản mỗi năm). Mỗi cá nhân sở hữu một phần trăm quỹ tương hỗ tuỳ thuộc vào đầu tư ban đầu của người đó. Các cá nhân có thể bán cổ phiếu bất kỳ lúc nào khi quỹ cần mua lại. Mặc dù nhiều quỹ tương hỗ chỉ đầu tư vào cổ phiếu thường nhưng vẫn có một số quỹ khác chuyên đầu tư vào trái phiếu công ty hay các công cụ thị trường tiền tệ khác như chứng từ thương mại do các công ty phát hành hoặc chứng khoán địa phương. Các quỹ khác nhau có triết lý đầu tư khác nhau, từ việc đầu tư sinh lợi và sự an toàn đến theo đuổi mục tiêu phát triển. Tuy nhiên, trên thực tế thì không có một minh chứng nào cho thấy các quỹ này đem lại một hiệu quả thích đáng.

Công ty tài chính thực hiện các khoản cho vay trả đều, cho vay cá nhân và cho vay đảm bảo cho các công ty. Các công ty này tăng vốn bằng cách phát hành cổ phiếu hoặc vay mà trong số đó, một phần là vay dài hạn còn phần lớn là vay từ các ngân hàng thương mại, sau đó, họ cho người đi vay cuối cùng vay lại.

Các môi giới tài chính

Một số tổ chức tài chính thực hiện chức năng môi giới, họ đưa những người cần vốn và những người tiết kiệm lại với nhau. Tổ chức này không thực hiện chức năng cho vay trực tiếp mà chỉ hoạt động như là những người làm mối hay trung gian.

Ngân hàng đầu tư là những trung gian tham gia vào việc bán cổ phiếu và trái phiếu của công ty. Khi công ty quyết định tăng vốn, một ngân hàng đầu tư thường mua lại (mua sĩ) chứng khoán phát hành và sau đó, bán lại (bán lẻ) cho người đầu tư. Vì các ngân hàng đầu tư liên tục kết nối người sử dụng vốn với người cung cấp vốn nên họ có thể bán chứng khoán phát hành một cách hiệu quả hơn các công ty phát hành. Khi thực hiện dịch vụ này, họ nhận một khoản phí dưới dạng là phần chênh lệch giữa khoản tiền nhận được từ bán chứng khoán ra công chúng với khoản tiền phải trả cho công ty.

Ngân hàng cầm cố là ngân hàng nhận và gởi các tài sản cầm cố. Các tài sản này đến trực tiếp từ các cá nhân hay tổ chức kinh doanh, thông thường là các công ty xây dựng hay công ty kinh doanh bất động sản. Đến phần mình, ngân hàng cầm cố gởi các khoản cầm cố này cho

các nhà đầu tư tổ chức khác. Ngân hàng cầm cố không nắm giữ tài sản cầm cố trong danh mục của họ mà thường chuyển các tài sản cầm cố cho người đầu tư cuối cùng. Hoạt động này liên quan đến việc nhận các khoản nợ và chấp nhận các khoản nợ không đúng kỳ hạn. Khi thực hiện dịch vụ này, ngân hàng được nhận một khoản phí nhất định.

Cơ chế phân bổ vốn và lãi suất

Hoạt động đầu tư và khai thác vốn của nhà quản trị tài chính không thể thực hiện tốt nếu không hiểu rõ cơ chế của quá trình phân phối vốn. Cơ chế đó là các công ty phải cạnh tranh với nhau về quyền sử dụng vốn, nếu công ty nào trả cho vốn thu nhập cao, họ sẽ có quyền sử dụng vốn. Ngoài ra, các yếu tố về rủi ro, kỳ hạn, khả năng chuyển nhượng của chứng khoản và biến động của lạm phát cũng ảnh hưởng đến quá trình phân bổ vốn.

Thu nhập kỳ vọng

Việc phân bổ vốn trong nền kinh tế xảy ra chủ yếu trên cơ sở giá, được thể hiện dưới hình thức thu nhập kỳ vọng. Các đơn vị kinh tế có nhu cầu về vốn phải đấu thầu để được sử dụng vốn. Mặc dù quá trình phân bổ bị tác động bởi sự hạn chế về nguồn vốn, các quy định của chính phủ và các ràng buộc của tổ chức những thu nhập kỳ vọng vẫn là cơ chế căn bản mà qua đó, cung và cầu của một công cụ tài chính cụ thể được cân đối trên thị trường tài chính. Với mức rủi ro không đổi, các đơn vị kinh tế sẵn sàng trả thu nhập kỳ vọng cao nhất là những đơn vị giành được quyền sử dụng vốn. Nếu mọi người đều hành động theo nguyên tắc chung thì các đơn vị kinh tế nào đề nghị giá cao nhất sẽ có cơ hội đầu tư lớn nhất. Vì thế, tiết kiệm có xu hướng phân bổ cho những đơn vị sử dụng hiệu quả nhất.

Rủi ro

Tuy nhiên, cần phải biết được rằng quá trình phân bổ tiết kiệm trong nền kinh tế xảy ra không chỉ trên cơ sở lợi nhuận kỳ vọng mà còn trên cơ sở rủi ro. Các công cụ tài chính khác nhau có mức độ rủi ro khác nhau. Đối với các tổ chức kinh tế, để giành được nguồn vốn, các công cụ này phải có thu nhập kỳ vọng khác nhau. Hình 1.8 minh họạ quan hệ đánh đổi của thị trường đối với rủi ro và thu nhập của chứng khoán - rủi ro của chứng khoán càng cao thì thu nhập kỳ vọng đem lại cho cổ đông phải càng lớn. Nếu tất cả chứng khoán đều có cùng một mức rủi ro thì nếu thị trường cân đối chúng sẽ có cùng mức thu nhập. Vì sự khác nhau về mức độ rủi ro, khả năng chuyển nhượng, kỳ hạn, thuế nên các công cụ khác nhau có mức độ rủi ro khác nhau và đem lại thu nhập kỳ vọng khác nhau cho cổ đông.

Khi nói đến rủi ro phá sản là nói đến rủi ro xảy ra khi người đi vay không thể thanh toán vốn gốc hay các khoản lãi vay đến hạn. Khi đầu tư vào các chứng khoán có rủi ro phá sản, người đầu tư sẽ yêu cầu một tỷ lệ thu nhập kỳ vọng cao hơn. Khả năng người đi vay bị phá sản càng lớn thì rủi ro phá sản và phần vượt trội mà thị trường đòi hỏi càng cao. Vì các chứng khoán Nhà nước thường là chứng khoán không rủi ro nên rủi ro và thu nhập của các loại chứng khoán trên thị trường thường được điều chỉnh theo chứng khoán nhà nước. Rủi ro phá sản của người phát hành chứng khoán càng lớn thì thu nhập kỳ vọng hay suất sinh lợi của chứng khoán càng cao khi tất cả các yếu tố khác đều giống nhau.

HẬ

P KỲ

VỌ

NG

• Cổ phiếu thường

• Cổ phiếu thường bảo thủ

• Cổ phiếu ưu đãi

• Trái phiếu hạng trung

• Trái phiếu đầu tư

22

Hình 1-7. Biểu đồ quan hệ rủi ro và thu nhập kỳ vọng

Đối với người đầu tư bình thường, rủi ro phá sản không được đánh giá trực tiếp mà được đánh giá theo xếp hạng chất lượng do các tổ chức đánh giá mức độ tín nhiệm tín dụng. Các tổ chức đầu tư này đánh giá và đưa ra kết quả xếp hạng dưới dạng chữ cho người đầu tư. Trong việc xếp hạng này, các tổ chức cố gắng xếp hạng các chứng khoán niêm yết theo xác suất phá sản mà họ nhận định.

Khả năng chuyển nhượng

Khả năng chuyển nhượng của một chứng khoán liên quan đến khả năng ủngười nắm giữ chứng khoán chuyển đổi nó thành tiền mặt. Tính khả nhượng có hai xu hướng: giá và thời gian cần thiết để bán tài sản. Hai yếu tố này liên quan với nhau theo khả năng bán một tài sản trong một thời gian ngắn nếu có đủ mức độ nhân nhượng về giá. Đối với các công cụ tài chính, khả năng chuyển nhượng được đánh giá trong mối quan hệ với khả năng bán một lượng lớn chứng khoán trong một thời gian ngắn mà không phải nhượng giá nhiều. Chứng khoán càng khả nhượng thì khả năng thực hiện các giao dịch lớn gần với giá niêm yết càng cao. Nói chung, khả năng chuyển nhượng của một chứng khoán càng thấp thì tỷ suất sinh lợi cần thiết để thu hút người đầu tư phải càng cao. Vì vậy, tỷ suất chênh lệch giữa các chứng khoán khác nhau có cùng thời gian đáo hạn không chỉ là do sự khác nhau về mức độ rủi ro phá sản mà còn do khả năng chuyển nhượng của chứng khoán.

Thời gian đáo hạn

Các chứng khoán có cùng mức độ rủi ro phá sản, có cùng khả năng chuyển nhượng và chịu ảnh hưởng bởi cùng một quy định về thuế vẫn có thể có tỷ suất sinh lợi khác nhau. Tại sao? Đó chính là do yếu tố “thời gian”. Thời hạn của một chứng khoán thường ảnh hưởng lớn đến thu nhập kỳ vọng hay còn là tỷ suất sinh lợi của nó. Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và thời gian đáo hạn được gọi là cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Biểu diễn hình học mối quan hệ này tại một thời điểm được gọi là đường cong tỷ suất. Ví dụ về quan hệ tỷ suất - thời gian đáo hạn đối với các chứng khoán không rủi ro vào một ngày cụ thể nào đó được biểu diễn trong hình 1.8. Thời hạn được biểu diễn trên trục hoành và tỷ suất được biểu diễn trên trục tung. Kết quả của quan hệ này là một đường cong mà người ta gọi là đường cong lãi suất ùứng với các giá trị quan sát.

Hình 1-8. Ví dụ về quan hệ lãi suất và thời gian đáo hạn

Thông thường, cấu trúc tỷ suất có dạng một đường cong dương (dốc lên), trong đó tỷ suất ngắn hạn thấp hơn tỷ suất dài hạn. Hầu hết các nhà kinh tế đều ủng hộ xu hướng của đường cong lãi suất dương do rủi ro của những những người đầu tư trong chứng khoán dài hạn thay vì chứng khoán ngắn hạn. Nói chung, thời gian đáo hạn càng dài, rủi ro biến động của giá chứng khoán càng lớn. Vì thế, người đầu tư cần được nhận một tỷ suất sinh lợi ủvượt trội để khuyến khích họ đầu tư vào chứng khoán dài hạn. Chỉ khi người ta dự đoán lãi suất sẽ giảm mạnh thì họ mới chấp nhận đầu tư vào chứng khoán dài hạn có lãi suất thấp hơn chứng khoán ngắn và trung hạn.

Lạm phát

Bên cạnh các nhân tố trên đây có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán, dự đoán về lạm phát cũng ảnh hưởng mạnh đến lãi suất nói chung. Người ta thường mặc định rằng lãi suất danh nghĩa của một chứng khoán bao hàm cả tỷ lệ rủi ro. Lạm phát dự đoán càng cao, tỷ suất danh nghĩa của chứng khoán càng cao và lạm phát dự đoán càng thấp thì lãi suất danh nghĩa càng thấp. Nhiều năm trước đây, Irving Fisher đã biểu diễn lãi suất danh nghĩa của một trái phiếu như là tổng của lãi suất thực của sự biến đổi về giá dự đoán xảy ra trong chu kỳ của công cụ tài chính. Nếu lãi suất thực hằng năm trong nền kinh tế là 4 phần trăm đối với chứng khoán ít rủi ro và lạm phát dự đoán trong 10 năm đến là 6 phần trăm thì lãi suất sau 10 năm nữa sẽ là 10 phần trăm. Điều này cho thấy người cho vay đòi hỏi một lãi suất danh nghĩa đủ cao để đảm bảo được mức lãi suất thực sau khi đã bù trừ sự sụt giảm dự đoán về sức mua tiền tệ do lạm phát gây nên.

TÓM LƯỢC

Quản trị tài chính bao gồm hoạt động đầu tư, tài trợ và quản trị tài sản theo mục tiêu chung.

Mục tiêu của công ty là tối đa hóa giá trị cho chủ doanh nghiệp (cổ đông). Giá trị của cổ

0

0 5 10 15 20 25 30

Lãi suất

24

đông được biểu thị thông qua giá trị thị trường của các cổ phiếu mà họ nắm giữ.

Giá thị trường của cổ phiếu biểu diễn sự đánh giá của tất cả những người tham gia thị trường về giá trị của công ty. Nó tính đến thu nhập hiện tại cũng như tương lai của cổ phiếu, khoảng thời gian phát sinh, rủi ro của thu nhập, chính sách cổ tức của công ty và các nhân tố khác tác động đến giá trị trường của cổ phiếu.

Thuyết đại diện cho rằng các nhà quản trị (đại diện), đặc biệt là các công ty công cộng với quy mô lớn có thể có những mục tiêu khác so với các cổ đông (những người chủ) của họ. Những người đầu tư tự nhận thấy các quyết định mà nhà quản trị đưa ra chỉ phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị khi họ có động cơ thúc đẩy và được kiểm soát phù hợp.

Tối đa hóa giá trị cổ đông không có nghĩa là công ty bỏ qua trách nhiệm xã hội bởi vì giá trị của doanh nghiệp chỉ đạt được khi họ thoả mãn được lợi ích của tất cả các bên hữu quan.

Tất cả các quyết định của nhà quản trị tài chính đều chịu ảnh hưởng của môi trường bao gồm môi trường luật pháp, môi trường tài chính.

Hoạt động khai thác vốn cuả các nhà quản trị tài chính được thực hiện thông qua thị trường tài chính trên cơ sở đấu thầu sử dụng.

Các tiêu chuẩn cơ bản để phân phối bao gồm phí tổn, rủi ro, thời hạn, khả năng chuyển nhượng của tài sản tài chính được phát hành.

Các trung gian tài chính giúp cho thị trường tài chính hiệu quả hơn. Các trung gian đứng giữa những người vay và người cho vay bằng cách chuyển các khoản nợ trực tiếp thành gián tiếp.

Thị trường tài chính có thể chia thành hai loại - thị trường tiền tệ và thị trường vốn. Thị trường tiền tệ là thị trường nơi diễn ra việc mua và bán các chứng khoán công ty và chứng khoán chính phủ ngắn hạn. Thị trường vốn hoạt động với các công cụ vốn và nợ dài hạn

CÂU HỎI

1. Tại sao sự quan tâm của quản trị tài chính là các dòng dịch chuyển tài chính trong doanh nghiệp.

2. Mục tiêu của quản trị tài chính là gì?

3. Sự khác nhau giữa mục tiêu cực đại hoá thu nhập, cực đại hoá thu nhập trên cổ phiếu và cực đại hoá giá trị cho cổ đông.

4. Trong những điều kiện nào tối đa hoá lợi nhuận sẽ không đưa đến khả năng tối đa hóa giá cổ phiếu?

5. Tối đa hóa giá trị cổ đông có nên được xem như là mục tiêu dài hạn hay ngắn hạn - chẳng hạn, nếu một hành động làm tăng giá cổ phiếu từ mức hiện tại 20 nghìn đồng lên 25 nghìn đồng trong 6 tháng và lên đến 30 nghìn sau 5 năm nhưng có một hành động khác có thể giữ giá cổ phiếu ở mức 20 nghìn đồng trong nhiều năm nhưng sau đó sẽ tăng lên 40 nghìn

sau 5 năm, hành động nào tốt hơn? Theo bạn, những hành động cụ thể nào có thể giúp công ty có được kết quả này?

6. Nhà quản trị phải làm gì để làm tăng giá trị cổ phiếu?

7. Hãy trình bày các xung đột quan hệ trong lý thuyết đại diện? Làm thế nào để giải quyết xung đột quan hệ giữa người chủ sở hữu và người quản lí doanh nghiệp?

8. Nếu bạn là giám đốc một công ty công cộng, bạn sẽ ra quyết định để tối đa hóa giá trị cho cổ đông hay vì lợi ích riêng của bạn? Những hành động này mà cổ đông có thể thực hiện để đảm bảo rằng lợi ích của nhà quản trị và lợi ích của cổ đông thống nhất với nhau? Những yếu tố nào khác có thể ảnh hưởng đến hành động của các nhà quản trị?

9. Nếu toàn bộ thị trường biến động mạnh, và nếu nhiều nhà phân tích dự đoán được khả năng khủng hoảng của thị trường chứng khoán thì những nhân tố này sẽ ảnh hưởng như thế nào đến cách thức các công ty lựa chọn để trả lương cho các nhà quản trị cấp cao?

10. Giải thích tại sao việc đánh giá các quyết định của quản trị tài chính lại cần bám vào mục tiêu?

11. Ba chức năng cơ bản của quản trị tài chính là gì?

12. Vai trò của nhà quản trị tài chính sẽ tăng hoặc giảm theo mức độ quan trọng so với các nhà quản trị khác hay không nếu lạm phát tăng lên? Giải thích?

13. Mô tả ba hình thức chính của các loại hình doanh nghiệp? Nêu rõ ưu nhược điểm của các hình thức này?

14. Hệ thống khấu hao nhanh dựa trên nguyên tắc nào? Lợi ích của phương pháp khấu hao nhanh trên quan điểm của nhà quản trị là gì?

15. Phương pháp khấu hao nhanh không làm thay đổi tổng giá trị khấu trừ từ thu nhập trong toàn bộ đời sống của tài sản doanh nghiệp? Vậy có gây ra thay đổi gì? Tại sao điều đó lại rất quan trọng?

16. Mục tiêu của thị trường tài chính là gì? Hoạt động của thị trường tài chính hiệu quả là gì?

17. Mục tiêu của các trung gian tài chính là gì? Các hoạt động cơ bản của trung gian tài chính là gì? Tác dụng của các trung gian tài chính?

18. Vì sao thu nhập cần thiết cho việc sử dụng vốn lại là tiêu chuẩn quan trọng của việc phân bổ vốn?

BÀI TẬP

1. Toàn Vỹ là chủ một doanh nghiệp tư nhân chuyên cung cấp dịch vụ dọn dẹp vệ sinh tại nhà. Công ty ông có 9 nhân viên, doanh số hằng năm là 84 triệu đồng, tổng nợ là 170 triệu đồng và tổng tài sản là 520 triệu đồng. Kể cả công ty, giá trị tài sản cá nhân của ông Toàn Vỹ đáng giá 735 triệu đồng và nợ bên ngoài kinh doanh là 94 triệu đồng, được đảm bảo dựa trên tài sản thế chấp là ngôi nhà của ông. Hiện nay, ông muốn cho một nhân viên của ông là ông Phúc Lợi được tham gia sở hữu công ty. Ông đang cân nhắc nên chọn hình thức công ty hợp doanh hay hình thức công ty cổ phần, trong đó, ông Lợi có thể trở thành

26

cổ đông. Ông lợi hiện có tổng giá trị tài sản cá nhân trị giá 72 triệu đồng.

a. Trách nhiệm của ông Vỹ dưới hình thức doanh nghiệp tư nhân trong trường hợp công ty của ông bị phá sản bao nhiêu (giả sử nợ 800 triệu đồng vào lúc phá sản)?

b. Trách nhiệm của ông Vỹ dưới hình thức công ty hợp doanh là bao nhiêu? Đối tác có chia sẻ rủi ro cho ông hay không?

c. Trách nhiệm của ông dưới hình thức công ty cổ phần là bao nhiêu?

2. Công ty xuất khẩu hàng dệt may Kiến Giang vừa đầu tư một thiết bị mới có giá 160 triệu đồng. Với mục tiêu tính thuế, thiết bị được tính khấu hao cho thời kỳ 6 năm theo phương pháp tổng cộng số thứ tự các năm. Hãy tính chi phí khấu hao cho tài sản này (kết hợp khấu hao theo đường thẳng).

3. Công ty xây dựng Xuân Thu dự định mua một thiết bị kiểm tra bê-tông mới với giá 82 triệu đồng và một chiếc máy trộn bê-tông mới với giá 530 triệu đồng. Thời hạn khấu hao của thiết bị kiểm tra là 5 năm còn máy trộn bêtông là 6 năm, hệ số tính khấu hao là 1,5. Hãy tính tổng giá trị khấu hao hằng năm cho hai tài sản này theo phương pháp khấu hao theo số dư giảm dần.

4. Công ty Tuấn Đạt có thể vay ngân hàng với lãi suất 7% trong một năm. Trong năm đó, các chuyên gia dự kiến mức lạm phát là 4%/năm.

a. Lãi suất thực mà người cho vay dự kiến là bao nhiêu? Suất lạm phát gắn trong lãi suất danh nghĩa là bao nhiêu?

b. Nếu lạm phát chỉ ở mức 2%/năm, người cho vay có bị thiệt không? Người đi vay có bị thiệt không? Tại sao?

c. Nếu lạm phát thực tế là 6%, ai được ai mất?

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

35

Chươngg2

GIÁ TRỊ THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ

Chương này sẽ giúp bạn hiểu được:

Các khái niệm cơ bản của tiền tệ: tiền lãi, lãi đơn và lãi kép,

Giá trị thời gian của tiền tệ bao gồm giá trị tương lai và giá trị hiện tại của các loại dòng tiền,

Các ứng dụng về giá trị thời gian của tiền tệ trong thực tiễn.

CHƯƠNG 2

36

GIỚI THIỆU CHƯƠNG

Chương này được mở đầu bằng câu hỏi: bạn muốn nhận một triệu đồng vào hôm nay hay sau mười năm nữa? Cảm giác thông thường sẽ mách bảo bạn nên nhận một triệu đồng vào hôm nay vì người ta thường nói: “đồng tiền đi trước là đồng tiền khôn”. Thật vậy, nếu nhận một triệu đồng ở hiện tại, bạn sẽ có cơ hội làm cho nó sinh sôi nảy nở. Trong thế giới mà tất cả các dòng ngân quỹ đều chắc chắn, thật đơn giản, chí ít bạn có thể đưa nó vào ngân hàng để sinh lãi. Lúc đó, lãi suất là yếu tố giúp bạn nhận ra giá trị của đồng tiền theo thời gian. Với khả năng này, bạn có thể trả lời những câu hỏi khó hơn, chẳng hạn như: bạn muốn chọn một triệu đồng vào hôm nay hay hai triệu đồng sau mười năm nữa? Để trả lời câu hỏi này, chúng ta cần phải định vị lại dòng ngân quỹ về một thời điểm để so sánh. Đây cũng là trọng tâm của chương này - giá trị thời gian của tiền tệ.

Trên thực tế, dầu là cá nhân hay công ty thì hầu hết các quyết định tài chính đều gắn với giá trị thời gian của tiền tệ. Vì mục tiêu của nhà quản trị là tối đa hoá giá trị cổ đông và giá trị cổ đông lại phụ thuộc rất lớn vào thời gian của dòng ngân quỹ nên bạn cần phải nắm rõ khái niệm và ý nghĩa của giá trị thời gian của tiền tệ để có thể đánh giá được các dòng ngân quỹ. Tóm lại, bạn không thể hiểu được tài chính là gì khi chưa hiểu được giá trị thời gian của tiền tệ.

2.1 TIỀN LÃI, LÃI ĐƠN VÀ LÃI KÉP

Tiền có thể được hiểu là có giá trị thời gian. Nói cách khác, một khoản tiền nhận được vào hôm nay đáng giá hơn số tiền đó nếu nhận được sau một năm nữa. Nguyên nhân cơ bản làm một đồng ngày hôm này đáng giá hơn một đồng nhận được trong tương lai là vì đồng tiền hiện tại có thể được đầu tư để sinh lợi. Chúng ta sẽ dần khám phá vấn đề này.

2.1.1 Tiền lãi và lãi suất

Vẻ bề ngoài, tiền lãi là số tiền mà người đi vay đã trả thêm vào vốn gốc đã vay sau một khoảng thời gian. Có thể lý giải nguyên nhân khiến người cho vay nhận được khoản tăng thêm này bằng việc người cho vay đã sẵn lòng hi sinh cơ hội chi tiêu hiện tại, bỏ qua các cơ hội đầu tư để “cho thuê” tiền trong một quan hệ tín dụng.

Chẳng hạn, bạn vay 10 triệu đồng vào năm 20X5 và cam kết trả 1 triệu đồng lãi mỗi năm thì sau hai năm, bạn sẽ phải trả khoản tiền lãi 2 triệu đồng cùng với vốn gốc 10 triệu đồng. Một cách khái quát, khi bạn cho vay hay gởi tiết kiệm một khoản tiền P0, sau khoản thời gian t, bạn sẽ nhận được một khoản I0 như là cái giá của việc đã cho phép người khác quyền sử dụng tiền của mình trong thời gian này.

Tuy nhiên, sẽ rất bất tiện nếu sử dụng tiền lãi làm công cụ định giá thuê sử dụng tiền trong trường hợp thời gian tính lãi quá dài với những giá trị cho vay khác nhau. Vì thế, người ta thường sử dụng một công cụ khác là lãi suất để tính chi phí của việc sử dụng tiền.

Lãi suất là tỷ lệ phần trăm tiền lãi so với vốn gốc trong một đơn vị thời gian.

Công thức tính lãi suất:

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

37

100%tP

Ii ××

=

Trong đó, i : lãi suất

I : tiền lãi

P : vốn gốc

t : số thời kỳ

Như vậy, với lãi suất đã thỏa thuận, bạn dễ dàng tính ra tiền lãi I trả cho vốn gốc trong thời gian t:

tiPI ××=

Theo công thức trên, tiền lãi phụ thuộc vào ba yếu tố là vốn gốc P0, lãi suất i và thời kỳ cho vay t. Tiền lãi chính là số tiền thu được (đối với người cho vay) hoặc chi ra (đối với người đi vay) do việc sử dụng vốn vay.

Có thể thấy rằng với sự xuất hiện của lãi suất, khả năng sinh lợi theo thời gian trở thành giá trị tự thân của nó.

a - Lãi đơn

Lãi đơn là số tiền lãi chỉ tính trên số tiền gốc mà không tính trên số tiền lãi do tiền gốc sinh ra trong các thời kỳ trước. Tiền lãi đơn được xác định phụ thuộc vào ba biến số là vốn gốc, lãi suất thời kỳ và số thời kỳ vốn được mượn hay cho vay. Công thức tính lãi đơn chính là công thức tính lãi ở trên:

SI = P0x(i)x(n)

Trong đó: SI : lãi đơn

Chẳng hạn bạn gởi 10 triệu đồng vào tài khoản tính lãi đơn với lãi suất là 8%/năm. Sau 10 năm, số tiền gốc và lãi bạn thu về là bao nhiêu?

Để xác định số tiền tích luỹ của một khoản tiền vào cuối năm thứ 10 (Pn), chúng ta cộng tiền lãi kiếm được từ vốn gốc vào vốn gốc đã đầu tư.

Sau năm thứ nhất, số tiền tích lũy là:

âäöngtriãûu10,810,081010tiPPP 001 =××+=××+=

Sau năm thứ hai, số tiền tích luỹ được là:

âäöngtriãûu11,620,081010P2 =××+=

Sau năm thứ 10, số tiền tích lũy sẽ là:

( )( )[ ] âäöngtriãûu18100,0810tr triãûu10P10 =×+=

Đối với lãi đơn, tiền tích luỹ của một khoản tiền cho vay tại thời điểm hiện tại vào cuối thời kỳ n là:

( )( )niPPSIPP 000n +=+=

hay

( ) ( )[ ]ni1PP 0n ×+=

38

Từ cách tính trên, có thể thấy rằng đã có sự phân biệt đối xử giữa tiền gốc và tiền lãi sinh ra từ vốn gốc. Vốn gốc thì có khả năng sinh lãi, trong khi tiền lãi sinh ra từ vốn gốc lại không có khả năng này. Chính vì thế, phương pháp lãi đơn thường chỉ được áp dụng trong thời gian ngắn, còn hầu hết các tình huống trong tài chính liên quan đến giá trị thời gian của tiền tệ không hề dựa trên phương pháp tính này. Trong hầu hết trường hợp, người ta sử dụng lãi kép để đo lường giá trị thời gian của tiền tệ, bởi vì thực tế, mọi đồng tiền luôn luôn có khả năng sinh lãi.

b - Lãi kép

Trong khi tính lãi đơn, người ta không hề quan tâm đến khả năng sản sinh tiền lãi của các khoản tiền lãi sinh ra trong các thời kỳ trước. Phương pháp tính lãi kép chính là cách để khắc phục thiếu sót này nhằm đáp ứng với thực tiễn của các giao dịch vay nợ trong thời kỳ dài.

Lãi kép là số tiền lãi được tính căn cứ vào vốn gốc và tiền lãi sinh ra trong các thời kỳ trước. Nói cách khác, lãi được định kỳ cộng vào vốn gốc để tính lãi cho thời kỳ sau. Chính sự ghép lãi này tạo ra sự khác nhau giữa lãi đơn và lãi kép.

Cũng lấy ví dụ trên nhưng trong trường hợp lãi kép, chúng ta sẽ có kết quả như sau:

Khoản tiền tích lũy cuối năm thứ nhất:

( ) =+×=×+= i1PiPPP 0001 ( ) âäöngtriãûu10,80,081triãûu10 =+×

Khoản tiền tích lũy cuối năm thứ hai:

( ) ( )( ) =++×=+×=×+= i1i1Pi1PiPPP 01112 ( ) âäöng triãûu10,8640,08110triãûu 2 =+×

Tương tự, khoản tiền tích lũy cuối năm thứ mười:

( ) ( ) ( ) =+×+×=+×=×+= i1i1Pi1PiPPP 9099910

= ( ) ( ) triãûu21,52,159 triãûu100,081 triãûu10 10 =×=+× đồng

Như vậy, với lãi kép, khoản tiền tích lũy của một khoản tiền vào cuối thời kỳ n là:

( )ni10PnP +×=

Từ công thức trên, có thể thấy phát sinh một vấn đề quan trọng, đó là thời điểm tiền lãi phát sinh hay chính xác hơn là thời điểm tiền lãi được tích lũy để tiếp tục tính lãi. Vì thế, chúng ta không chỉ quan tâm đến lãi suất mà còn phải quan tâm đến thời kỳ ghép lãi. Dường như với một lãi suất như nhau, tiền lãi được ghép với tần suất cao hơn sẽ sinh ra tiền lãi sớm hơn, rốt cục, tổng tiền lãi sẽ lớn hơn.

2.1.2 Lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa

Với phân tích trên, có thể khẳng định rằng các khoản đầu tư cho vay có thể đem lại thu nhập khác nhau phụ thuộc vào thời kỳ ghép lãi khác nhau, chứ không chỉ phụ thuộc vào lãi suất phát biểu mà còn phụ thuộc vào thời kỳ ghép lãi. Như thế, lãi suất phải được công bố đầy đủ bao gồm lãi suất danh nghĩa và thời kỳ ghép lãi. Lãi suất danh nghĩa là lãi suất phát biểu gắn với một thời kỳ ghép lãi nhất định.

Giả sử bạn đi vay một khoản tiền 10 triệu đồng, lãi suất 10 phần trăm mỗi năm. Số tiền bạn phải hoàn lại vào cuối năm là:

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

39

âäöngtriãûu1110%)(110P 11 =+×=

Nếu thay vì cuối năm trả lãi, ngân hàng yêu cầu bạn trả lãi sáu tháng một lần và cũng với lãi suất 10 phần trăm một năm, số tiền cuối năm bạn phải trả là:

âäöng triãûu11,025)2

10%(110P 21 =+×=

Nếu thời hạn ghép lãi là theo quý, thì số tiền cuối năm phải trả là:

âäöng triãûu11,038)4

10%(110P 41 =+×=

Từ các kết quả trên đây, có thể thấy rằng khi số lần ghép lãi trong năm tăng lên, tiền lãi phải trả cũng sẽ nhiều hơn mặc dù có cùng mức phát biểu lãi suất phát biểu hằng năm. Vấn đề đặt ra ở đây là lãi suất thực sự hằng năm là bao nhiêu trong trường hợp cũng lãi suất danh nghĩa (10%) nhưng ghép lãi sáu tháng; hay theo quý. Điều đó thực sự có ý nghĩa với cả người cho vay khi họ phải tính toán các phương án cho vay, lẫn người vay khi họ cần phải biết chi phí thực sự mà họ phải bỏ ra cho khoản vay. Sự khác nhau giữa thời hạn thời hạn phát biểu lãi suất (1 năm) và thời kỳ ghép lãi (6 tháng hay quý) là nguyên nhân của vấn đề này. Vì thế chỉ khi lãi suất 10%/năm và thời kỳ ghép lãi hằng năm thì mức chi phí tiền lãi thực sự tính trên một đồng vốn trong năm mới bằng đúng nguyên như đã phát biểu (10%/năm).

Lãi suất thực là lãi suất sau khi đã điều chỉnh thời hạn ghép lãi đồng nhất với thời hạn phát biểu lãi suất.

Do đó, về mặt biểu hiện, lãi suất thực là lãi suất mà thời kỳ ghép lãi và thời kỳ phát biểu lãi suất trùng nhau còn lãi suất danh nghĩa là lãi suất có thời kỳ phát biểu lãi không trùng với thời gian ghép lãi.

Nếu thời hạn phát biểu lãi suất là t1 và thời gian ghép lãi là t2 .

Ta có số lần ghép lãi trong thời gian phát biểu lãi suất m = t1/t2.

Giả sử trong thời hạn phát biểu lãi suất có m lần ghép lãi, gọi r là lãi suất thực với thời hạn t1, ta có:

m

mi1r1 ⎟⎠⎞

⎜⎝⎛ +=+

Suy ra:

1mi1r

m

−⎟⎠⎞

⎜⎝⎛ +=

Ví dụ, nếu một chương trình tiết kiệm đề xuất mức lãi suất danh nghĩa 8 phần trăm, ghép lãi theo quý cho một khoản đầu tư trong một năm, lãi suất thực hằng năm sẽ là:

8,243%14

0,0814

=−⎟⎠⎞

⎜⎝⎛ +

Chỉ khi lãi được ghép theo năm thì lãi suất thực hằng năm mới bằng với lãi suất danh nghĩa là 8%.

Trên thực tế, lãi suất danh nghĩa thường được sử dụng trong các hợp đồng hoặc niêm yết

40

tại ngân hàng. Cần phải thận trọng khi sử dụng lãi suất này vào trong các tính toán cân nhắc khi ra quyết định tài chính. Lãi suất thực mới thực sự là cơ sở cho các so sánh và quyết định tài chính đối với mọi cá nhân hay tổ chức.

2.1.3 Lãi suất và phí tổn cơ hội vốn

Tiền lãi là phí tổn cơ hội của việc gởi tiền hoặc cho vay. Trở lại với người cho vay, để nhận được tiền lãi khi cho vay tiền, họ đã chấp nhận bỏ đi các cơ hội đầu tư có lợi nhất đối với họ. Như vậy, tiền lãi là phí tổn cơ hội của việc gởi tiền hay cho vay.

Một cách khái quát, chi phí cơ hội của việc sử dụng một nguồn lực theo một cách nào đó là số tiền lẽ ra có thể nhận được với phương án sử dụng tốt nhất kế tiếp với phương án đang thực hiện. Vì thế, chi phí cơ hội giữa các bên tham gia vào cùng một giao dịch có thể khác nhau. Trong toàn bộ phần còn lại của cuốn sách này, chúng ta chuyển khái niệm lãi suất sang một ý nghĩa khái quát hơn là chi phí cơ hội vốn.

Mặt khác, đối với các nhà quản trị, không chỉ có hoạt động gởi tiền hoặc cho vay vì đồng tiền trong tay họ luôn có khả năng sinh lợi, họ luôn khát khao tiền cho những dự định đầy lạc quan của họ. Do vậy, đồng tiền sẽ trở thành những khoản đầu tư và họ cần phải hiểu rõ giá trị thời gian của các khoản tiền đó, hiểu rõ chi phí cơ hội vốn mà họ đã dành cho khoản đầu tư.

2.2 GIÁ TRỊ THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ

Trên thực tế, khoản tiền có thể được phát sinh vào bất kỳ thời điểm nào và tiền tệ có giá trị thời gian nên việc xác định thời gian xuất hiện của tiền tệ là vô cùng quan trọng. Người ta có thể nói đến một khoản tiền trên hai khía cạnh là độ lớn và thời gian.

2.2.1 Sự phát sinh của tiền tệ theo thời gian

Bởi vì đồng tiền có giá trị theo thời gian nên với mỗi cá nhân hay tổ chức đều cần thiết phải xác định rõ các khoản thu nhập hay chi tiêu bằng tiền của họ ở từng thời điểm cụ thể.

Một khoản tiền là một khoản thu nhập hoặc một khoản chi phí phát sinh vào bất kỳ một thời điểm cụ thể trên trục thời gian. Tuy nhiên, trong các bài toán học thuật, người ta thường quy nó về đầu kỳ, giữa kỳ hay cuối kỳ.

Người ta có thể biểu diễn các khoản thu nhập bằng giá trị tuyệt đối của nó với dấu dương (+) và ngược lại, biểu diễn các khoản chi phí phát sinh hay là khoản Dòng tiền ra bằng dấu âm (-) trên trục thời gian.

Nếu sử dụng phương pháp đồ thị thì khoản Dòng tiền vào là một mũi tên hướng lên còn các khoản Dòng tiền ra là mũi tên hướng xuống. Độ lớn của mũi tên tỷ lệ với độ lớn của khoản tiền.

Ngoài ra, hoạt động liên tục của các cá nhân hay tổ chức làm xuất hiện liên tục các khoản tiền Dòng tiền ra hay Dòng tiền vào theo thời gian tạo nên dòng tiền tệ.

a - Dòng tiền tệ

Dòng tiền tệ là một chuỗi các khoản thu nhập hoặc chi trả xảy ra qua một số thời kỳ nhất định. Chẳng hạn như có một người đi thuê nhà, hằng tháng phải trả 2 triệu đồng trong thời hạn 1

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

41

năm thì đây chính là một dòng tiền phát sinh trong 12 tháng. Hoặc giả sử một người mua cổ phiếu công ty và hàng năm được chia cổ tức, thu nhập cổ tức hàng năm hình thành một dòng tiền qua các năm. Để dễ hình dung, người ta thường dùng hình vẽ biểu diễn dòng tiền như sau:

Hình 2-1. Đường thời gian biểu diễn dòng tiền tệ

Dòng tiền có nhiều hình thức khác nhau nhưng nhìn chung có thể phân chia chúng thành các loại sau đây.

b - Dòng tiền đều

Dòng tiền đều là dòng tiền bao gồm các khoản tiền bằng nhau được phân bố đều đặn theo thời gian. Dòng tiền đều còn được phân chia thành ba loại: (1) dòng tiền đều thông thường (ordinary annuity) - xảy ra vào cuối kỳ, (2) dòng tiền đều đầu kỳ (annuity due) - xảy ra vào đầu kỳ và (3) dòng tiền đều vĩnh cửu (perpetuity) - xảy ra cuối kỳ và không bao giờ chấm dứt.

Chẳng hạn một cửa hàng cung cấp dịch vụ cho thuê xe nhà trong 5 năm với giá cho thuê là 24 triệu đồng mỗi năm, thời gian thanh toán vào ngày 31 tháng 12 hằng năm. Thu nhập từ cho thuê nhà là một dòng tiền đều thông thường bao gồm 5 khoản tiền bằng nhau trong 5 năm. Bây giờ, thay vì tiền thuê nhà được trả vào cuối năm, cửa hàng yêu cầu người thuê phải trả vào đầu năm, tức là vào ngày 1 tháng 1 hằng năm. Thu nhập lúc này là một dòng tiền đều đầu kỳ. Hoặc theo cách khác, thay vì bỏ tiền ra mua nhà và cho thuê, người chủ sử dụng số tiền đó để mua cổ phiếu ưu đãi của một công ty cổ phần và hàng năm hưởng mức cổ tức cố định 20 triệu đồng. Giả định công ty tồn tại vĩnh viễn, khi đó thu nhập từ mua cổ phiếu là một dòng tiền đều vĩnh cửu.

c - Dòng tiền tệ hỗn tạp

Trong tài chính, không phải lúc nào chúng ta cũng gặp tình huống trong đó dòng tiền bao gồm các khoản thu nhập hoặc chi trả giống nhau qua các thời kỳ. Chẳng hạn doanh thu và chi phí qua các năm thường rất khác nhau. Vì thế, dòng thu nhập ròng của một công ty thường là một dòng tiền tệ hỗn tạp, bao gồm các khoản thu nhập khác nhau, chứ không phải là một dòng tiền đều. Như vậy, dòng tiền hỗn tạp là dòng tiền tệ bao gồm các khoản tiền không bằng nhau phát sinh qua một số thời kỳ nhất định.

Cũng với ví dụ cho thuê nhà trên đây nhưng thu nhập thực tế của người chủ cửa hàng không phải là 24 triệu đồng mỗi năm vì người đó phải bỏ ra một tỷ lệ phần trăm trên doanh số chi phí sửa chữa và tất nhiên, chi phí này không giống nhau giữa các năm. Khi đấy, thu nhập ròng sau khi trừ đi chi phí sửa chữa sẽ hình thành một dòng tiền không đều nhau qua các năm. Dòng tiền ấy chính là dòng tiền hỗn tạp vì nó bao gồm các khoản tiền không giống nhau. Sau khi đã hiểu và phân biệt được từng loại dòng tiền khác nhau, bây giờ chúng ta xem xét cách

0 1 n-1

2 3 4 n

42

xác định giá trị tương lai và hiện tại của từng loại dòng tiền tệ này.

2.2.2 Giá trị tương lai của tiền tệ

Bạn có 1 triệu đồng ở hiện tại, vậy sau ba năm nữa, bạn sẽ có bao nhiêu? Kế hoạch của bạn sẽ như thế nào nếu muốn có 15 triệu ở năm thứ 5. Bạn nhớ rằng đồng tiền luôn sinh lợi, đồng tiền có giá trị thời gian.

a - Giá trị tương lai của một khoản tiền

Giá trị tương lai của một khoản tiền hiện tại là giá trị của số tiền này ở thời điểm hiện tại cộng với khoản tiền mà nó có thể sinh ra trong khoảng thời gian từ thời điểm hiện tại đến thời điểm trong tương lai.

Vận dụng khái niệm lãi kép, chúng ta có công thức tìm giá trị tương lai của một khoản tiền gởi vào cuối năm thứ n:

( )nn k1PVFV +=

Trong đó: PV : giá trị của một khoản tiền ở thời điểm hiện tại

k : chi phí cơ hội của tiền tệ n : số thời kỳ

Hình 2-2. Giá trị tương lai của 10 triệu đồng tiền gởi với phí tổn 5%, 10%, 15%

Hình 2.2 mô tả sự tăng trưởng của 10 triệu đồng tiền gởi ban đầu với lãi suất 5, 10 và 15 phần trăm. Như chúng ta thấy trên đồ thị, chi phí cơ hội càng lớn, đường cong tăng trưởng càng dốc hơn theo thời gian.

b - Giá trị tương lai của dòng tiền

Giá trị tương lai của một dòng tiền được xác định bằng cách ghép lãi từng khoản tiền về thời điểm cuối cùng của dòng tiền và sau đó, cộng tất cả các giá trị tương lai này lại. Công thức

GIÁ

TRỊ T

HỜ

I GIA

N CỦ

A T

IỀN

TỆ

0 1 2 3 4 5 6 7 NĂM

15%

10%

5%

40

35

30

25

20

15 1

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

43

chung để tìm giá trị tương lai của một dòng tiền là:

( )∑=

−+=n

1t

tntn k1CFFV

Chúng ta xem ví dụ tìm giá trị tương lai vào cuối năm thứ 5 của một dòng tiền nhận 50 triệu đồng vào cuối năm nhất và năm thứ hai, sau đó nhận được 60 triệu đồng vào cuối năm ba và tư và cuối cùng, 100 triệu đồng vào cuối năm thứ 5, tất cả được ghép lãi với lãi suất 5%.

Giá trị tương lai của dòng tiền được biểu diễn như sau:

1000,05)(1600,05)(1600,05)(1500,05)(150FV 12345 ++×++×++×++×= = 347,806

triệu đồng

c - Giá trị tương lai của dòng tiền đều

Dòng tiền đều thông thường

Chúng ta có thể giả thiết có một dòng các khoản tiền đều nhau PMT phát sinh vào cuối mỗi năm trong n năm với phí tổn k chúng ta có bao nhiêu tiền trong tài khoản vào cuối năm thứ n?

Trên phương diện đại số, nếu FVAn là giá trị tương lai của một dòng tiền đều, PMT là khoản tiền nhận (trả) mỗi năm, n là độ dài của dòng tiền đều thì công thức tính FVA là:

( ) ( ) ( ) ( )012n1nn k1PMTk1PMT...k1PMTk1PMTFVA +×++×+++×++×= −−

( ) ⎥⎦

⎤⎢⎣

⎡+×= ∑

=

−n

1t

tnk1PMT

( ) ( )[ ]⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=⎥

⎦

⎤⎢⎣

⎡+×= ∑

=

−

k1k1PMTk1PMTFVA

nn

1t

tnn

Dòng tiền đều đầu kỳ

Ngược lại với dòng tiền đều thông thường, các khoản tiền nhận (trả) xảy ra vào cuối mỗi thời kỳ, dòng tiền đều đầu kỳ là một chuỗi các khoản tiền đều nhau xảy ra vào đầu mỗi thời kỳ. Tuy nhiên, để giải các bài toán dòng tiền đều đầu kỳ, chỉ cần điều chỉnh thủ tục đã áp dụng đối với dòng tiền đều thông thường.

Cần lưu ý rằng giá trị tương lai của dòng tiền đều đầu kỳ trong ba năm đơn giản bằng giá trị tương lai của một dòng tiền đều thông thường ba năm được đưa về tương lai thêm một năm nữa. Vì thế, giá trị tương lai của một dòng tiền đều đầu kỳ với phí tổn k phần trăm trong n năm được xác định là:

( ) ( ) ( )[ ] ( )k1k

1k1PMTk1k1PMTFVADnn

1t

tnn +×⎟⎟

⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=+×⎥

⎦

⎤⎢⎣

⎡+×= ∑

=

−

Như vậy, với phương pháp tính giá trị tương lai của tiền tệ, người đầu tư có thể dễ dàng xác định được giá trị mà họ có thể tích lũy được vào một thời điểm trong tương lai.

2.2.3 Giá trị hiện tại của tiền tệ

Trên thực tế, các hoạt động đầu tư phải được xem xét ở thời điểm hiện tại để so sánh các khoản tiền bỏ ra ở hiện tại với các khoản thu nhập và chi phí xảy ra trong tương lai. Vì thế, cần phải xác định được giá trị hiện tại của các khoản tiền trong tương lai.

44

Hiểu được khái niệm giá trị hiện tại giúp trả lời câu hỏi đặt ra ở đầu chương: bạn thích lựa chọn nào hơn - 100 triệu vào hôm nay hay là 200 triệu đồng sau 10 năm nữa? Giả sử rằng cả hai khoản tiền này đều chắc chắn và chi phí cơ hội vốn là 8 phần trăm một năm. Giá trị hiện tại của 100 triệu đồng vào hôm nay thì đã rõ còn 200 triệu đồng nhận được sau 10 năm đáng giá bao nhiêu vào thời điểm hiện tại? Trước hết, cần đặt câu hỏi: bao nhiêu tiền vào hôm nay sẽ tăng lên thành 200 triệu đồng sau 10 năm nữa với lãi suất 8 phần trăm mỗi năm. Số tiền này chính là giá trị hiện tại của 200 triệu đồng sau 10 năm nữa được chiết khấu với lãi suất 8 phần trăm. Trong những bài toán giá trị hiện tại như vậy, lãi suất còn được gọi là tỷ suất chiết khấu.

Thực chất, quá trình tìm giá trị hiện tại là một quá trình ngược của quá trình ghép lãi. Vì thế, công thức tính giá trị hiện tại được suy ra từ công thức tính giá trị tương lai của một khoản tiền như sau:

( )nn

0 k1FV

PV+

=

Bây giờ, chúng ta có thể sử dụng công thức trên để tìm giá trị hiện tại của 200 triệu đồng nhận được vào cuối năm thứ 10 được chiết khấu với lãi suất 8%.

âäöng triãûu92,60,08)(1200PV 100 =

+=

Như vậy, nếu so sánh giá trị hiện tại 92,6 triệu đồng này với 100 triệu đồng nhận được vào hôm nay, tất nhiên chúng ta muốn nhận 100 triệu đồng hơn. Với quy luật giá trị hiện tại, chúng ta đã lợi được 0,74 triệu đồng (100 triệu - 92,6 triệu).

Chiết khấu dòng ngân quỹ tương lai như một quá trình đánh giá thấp dần. Điều này có nghĩa là chúng ta đặt dòng ngân quỹ tương lai vào sự bất lợi tính theo toán học so với đồng tiền hiện tại. Chẳng hạn, trong bài toán được đề cập trước đây, mỗi đồng tiền tương lai bị đánh giá thấp dần đến mức mỗi đồng chỉ bằng 0,46 đồng. Sự bất lợi áp dụng cho dòng ngân quỹ tương lai càng lớn thì giá trị hiện tại càng nhỏ.

Hình 2.7 minh họa ảnh hưởng của cả thời gian và tỷ suất chiết khấu đến giá trị hiện tại. Giá trị hiện tại 10 triệu đồng nhận được từ năm 1 đến năm thứ 10 trong tương lai được biểu diễn lên đồ thị với lãi suất 5%, 10% và 15%. Đồ thị biểu diễn giá trị hiện tại 10 triệu đồng giảm dần với một tỷ lệ giảm dần khi số tiền nhận được càng xa trong tương lai. Và tất nhiên, tỷ suất chiết khấu càng lớn, giá trị hiện tại càng thấp và đường cong càng cong hơn. Với lãi suất 15 phần trăm, 10 triệu đồng nhận được sau 10 năm sẽ chỉ đáng giá 2,47 triệu đồng vào hôm nay.

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

45

NĂM

Hình 2-3.Giá trị hiện tại của 100 triệu đồng với lãi 5%,10% và 15%, ghép lãi theo năm

a - Giá trị hiện tại của một dòng tiền

Thông thường, chúng ta có thể nhận ra cấu trúc của dòng tiền hỗn tạp, khi đó, có thể sử dụng phương pháp chiết khấu từng khoản tiền hoặc sử dụng công thức. Giá trị hiện tại của một dòng tiền là tổng giá trị hiện tại của các khoản tiền phát sinh tại các thời điểm trong tương lai. Công thức chung cụ thể như sau:

( )∑+

=n

1i

i

1CF

PVk

Giá trị hiện tại của dòng tiền trên được biểu diễn như sau:

( ) ( ) ( ) ( ) ( )54321 0,051100

0,05160

0,05160

0,05150

0,05150PV

++

++

++

++

+= âäöng triãûu272,5155=

b - Giá trị hiện tại của một dòng tiền đều

Dòng tiền đều cuối kỳ

Trở lại với ví dụ về giá trị tương lai của dòng tiền đều cuối kỳ. Bây giờ, chúng ta xác định xem phải gởi bao nhiêu tiền vào tài khoản ở thời điểm hiện tại để có thể rút mỗi năm 10 triệu đồng trong ba năm, lãi suất 8%/năm. Bạn có thể giải theo phương pháp thủ công, chiết khấu từng khoản tiền rút ra về hiện tại và tính tổng của giá trị hiện tại của ba khoản tiền (hình 2.8) hoặc sử dụng công thức chung để tìm giá trị hiện tại của dòng tiền đều n năm. Công thức như sau:

40

30

25

20

15

GIÁ

TRỊ H

IỆN

TẠ

I

5%

10%

15%

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

46

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=⎥

⎦

⎤⎢⎣

⎡+

×= ∑= k

k)(111

PMTk)(11PMTPVA

nn

1ttn

Dòng tiền đều đầu kỳ

Một lần nữa, chúng ta sử dụng lại ví dụ trên để xác định giá trị hiện tại của một dòng tiền đều đầu kỳ với lãi suất 8% trong n năm.

Có thể khái quát thành công thức như sau:

PVAPMTPVADn +=

Theo cách khác, chúng ta có thể xem giá trị hiện tại của một dòng tiền đều đầu kỳ như là giá trị hiện tại của dòng tiền đều thông thường được đưa về một năm sau đó, nghĩa là chúng ta xác định giá trị hiện tại trễ hơn một năm so với dòng tiền đều thông thường. Vì thế, chúng ta có thể tính giá trị hiện tại của một dòng tiền đều n thời kỳ và đưa nó về một năm sau. Công thức chung để xác định PVADn:

k)(1kk)(111

PMTk)(1k)(11PMTPVAD

nn

1ttn +×

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=+×⎥

⎦

⎤⎢⎣

⎡+

×= ∑=

Giá trị hiện tại của dòng tiền đều vĩnh cửu

Đôi khi, chúng ta gặp dòng tiền đều kéo dài không xác định. Một số loại trái phiếu có hình thức của một dòng tiền vĩnh cữu vì các chứng khoán này sẽ không bao giờ ngừng, nghĩa là không bắt buộc người phát hành phải mua lại trái phiếu theo giá trị ghi trên mặt phiếu vào một thời điểm trong tương lai. Dòng tiền đều có tính chất như vậy là dòng tiền đều vĩnh cửu. Việc xác định giá trị hiện tại của dòng tiền đều đặc biệt này cần thiết cho việc đánh giá trái phiếu vĩnh cửu và cổ phiếu ưu đãi. Cách xác định hiện giá của dòng tiền đều vĩnh cửu dựa vào cách xác định hiện giá dòng tiền đều thông thường. Chúng ta đã biết hiện giá dòng tiền đều thông thường:

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=

kk)(111

PMTPVAn

n

( )k

PMTk01PMT

kk)(111

PMTPVA =⎥⎦⎤

⎢⎣⎡ −

×=

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=

∞

∞

Như vậy, hiện giá của một dòng tiền đều vĩnh cửu đơn giản là một khoản trả định kỳ chia cho lãi suất thời kỳ.

Ví dụ, nếu nhận 10 triệu đồng mỗi năm cho đến vô cùng và lãi suất 8 phần trăm, giá trị

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

47

hiện tại của dòng tiền đều vĩnh cửu này là:

âäöng triãûu1250,0810trPVA ==∞

2.2.4 Các ứng dụng

a - Xác định yếu tố lãi suất

Trên thực tế, đôi khi, chúng ta gặp tình huống biết giá trị tương lai, giá trị hiện tại và số thời kỳ nhưng chưa biết lãi suất. Khi đấy, cần phải xác định được lãi kép (k) ngầm định trong tình huống này là bao nhiêu.

Giả sử bây giờ bạn đầu tư 10 triệu đồng vào tài sản tài chính có thời hạn 8 năm. Sau 8 năm, bạn sẽ nhận được 30 triệu đồng. Như vậy lãi suất từ công cụ tài chính này là bao nhiêu? Sử dụng công thức tính giá trị tương lai của một khoản tiền, ta có:

( ) 30k110FV 83 =+×=

=> ( ) 3triãûu10triãûu30k1 8 ==+

=> ( ) 1,1472 3k1 8 ==+ => 14,72%k =

Với phương trình căn bản tính giá trị tương lai của một khoản tiền đều, có thể giải bài toán tìm lãi suất của một dòng tiền đều nếu biết: (1) giá trị tương lai của dòng tiền đều, (2) khoản trả đều và (3) số thời kỳ.

Ví dụ ông A muốn có một số tiền là 32 triệu đồng cho con ông học đại học trong năm năm tới. Ông dùng thu nhập từ tiền cho thuê nhà hàng năm là 5 triệu đồng để gởi vào tài khoản ngân hàng. Hỏi ông A mong muốn ngân hàng trả một mức lãi suất hằng năm là bao nhiêu để sau năm năm ông có được số tiền như kế hoạch?

Áp công thức tính giá trị tương lai của dòng tiền đều, ta có:

( )[ ]⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=

k1k1PMTFVA

n

n

⇔ ( )[ ] triãûu32k

1k1 triãûu5FVA5

5 =⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×= đồng

Dùng phương pháp tính gần đúng, chúng ta xác định được lãi suất i bằng khoảng 12%. Nếu dùng máy tính tài chính hoặc Excel, chúng ta có thể tìm được lãi suất chính xác hơn là 12,37%.

b - Xác định yếu tố kỳ hạn

Ngoài ra, có lúc có tình huống đã biết giá trị tương lai, giá trị hiện tại và lãi suất nhưng chưa biết số thời kỳ. Khi ấy, cần phải biết số thời kỳ tính lãi, để từ đó suy ra thời gian cần thiết để một số tiền P0 trở thành FV.

Giả sử bây giờ bạn đầu tư 10 triệu đồng để mua một công cụ tài chính trả lãi kép 10 phần trăm mỗi năm. Sau một khoảng thời gian bao lâu, bạn nhận được cả gốc và lãi tổng cộng 50 triệu đồng. Aïp dụng công thức tính giá trị tương lai của một khoản tiền, ta có:

48

( ) triãûu500,11 triãûu10FV nn =+×=

=> ( ) 5 triãûu10 triãûu500,11 n ==+

=> 51,1n =

=> n× ln(1,1) = ln(5)

=> nàm16,890,09531,6094

ln(1,1)ln(5)n ===

Đối với dòng tiền đều, trong trường hợp đã biết giá trị tương lai hoặc giá trị hiện tại của dòng tiền đều và lãi suất i, có thể giải phương trình giá trị tương lai và hiện tại của dòng tiền đều để xác định yếu tố thời kỳ tính lãi n.

Ví dụ ông B muốn có một số tiền là 32 triệu đồng cho con ông học đại học. Ông dùng thu nhập từ tiền cho thuê nhà hằng năm là 5 triệu đồng để gửi vào tài khoản tiết kiệm, ghép lãi theo năm. Hỏi ông B phải gởi tiền trong bao nhiêu năm để có được số tiền như dự kiến biết rằng ngân hàng trả lãi 12%/năm?

Từ công thức tính giá trị tương lai của một dòng tiền đều, ta có:

( )[ ]

⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=

k1k1PMTFVA

n

n

⇔ ( )[ ] âäöng triãûu32

0,1210,1215trFVA

n

n =⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=

⇒ ( )[ ] 6,4

5 triãûu32

0,1210,121 n

==−+

⇒ ( ) ( ) 1,76810,126,41,12 n =+×= ⇒ lg(1,768)lg(1,12)n =× ⇒ nàm5,03n =

c - Xác định khoản trả đều

Khi giải các bài toán dòng tiền đều, người ta thường gặp các tình huống biết trước giá trị tương lai (hoặc hiện tại) của dòng tiền, lãi suất và số thời kỳ. Tuy nhiên, vấn đề cần phải xác định là quy mô của khoản trả đều. Trong kinh doanh thường có nhu cầu xác định khoản trả đều định kỳ trong các bài toán quỹ chìm và nợ trả góp (giảm dần một khoản nợ thông qua việc trả đều).

Bạn có thể tìm ra khoản trả đều định kỳ của một dòng tiền đều bằng cách sử dụng phương trình giá trị tương lai (hiện tại) của dòng tiền đều.

Ví dụ, một người phải gởi bao nhiêu tiền vào tài khoản tiết kiệm cuối mỗi năm để có thể tích lũy được khoản tiền 100 triệu đồng vào cuối năm thứ 8 với suất sinh lợi của tài khoản là 5 phần trăm, ghép lãi theo năm? Xác định khoản tiền gởi vào tài khoản mỗi năm bằng phương trình tính giá trị tương lai của dòng tiền đều.

( )[ ]⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ −+×=

k1k1PMTFVA

n

n

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

49

( ) âäöng triãûu1000,05

10,051PMTFVA8

8 =⎥⎦

⎤⎢⎣

⎡ −+×=

âäöng triãûu10,4729,549100trPMT ==

d - Kế hoạch cho vay trả góp

Giá trị thời gian của tiền tệ và cho vay trả góp

Một trong những ứng dụng quan trọng của giá trị thời gian của tiền tệ là xác định các khoản trả trong hoạt động cho vay trả góp, tức là xác định số tiền, kể cả vốn gốc và lãi mà người đi vay phải trả cho từng thời kỳ. Đặc điểm của loại hình cho vay này là những khoản tiền định kỳ bằng nhau phải được thanh toán bao gồm cả gốc và lãi. Các khoản này có thể được trả hằng tháng, quý, sáu tháng hay hằng năm. Những khoản trả góp phổ biến bao gồm cho vay cầm cố, mua xe hoặc một số khoản vay kinh doanh.

Để minh họa, tình huống đơn giản nhất là cho vay định kỳ hằng năm, giả sử bạn vay 220 triệu đồng với lãi suất 12 phần trăm một năm, ghép lãi theo năm và phải trả vốn và lãi trong vòng 6 năm đến. Các khoản trả đều nhau phải được trả vào cuối mỗi năm. Lưu ý là các khoản trả đều này phải bằng đúng với 220 triệu đồng cho vay với lãi suất 12 phần trăm. Sử dụng công thức tính giá trị hiện tại của dòng tiền đều, ta có:

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=

kk)(1

11PMTPVA

n

⇔

⎥⎥⎥⎥

⎦

⎤

⎢⎢⎢⎢

⎣

⎡+

−×=

0,120,12)(111

PMT2206

Suy ra, PMT = 53,51 triệu đồng

Như vậy, các khoản trả 53,51 triệu đồng hằng năm sẽ góp đủ khoản vay 220 triệu đồng trong sáu năm. Mỗi khoản vay bao gồm một phần gốc và một phần lãi. Kế hoạch trả góp được thiết lập trong bảng 2.1. Lãi hằng năm được xác định bằng cách nhân vốn gốc đầu kỳ với 12 phần trăm. Khoản vốn gốc trả trong kỳ bằng khoản trả đều trừ đi tiền lãi trả trong kỳ. Lưu ý rằng tỷ lệ lãi vay trong khoản trả đều hằng năm giảm dần theo thời gian trong khi tỷ lệ vốn gốc thì tăng lên. Vào cuối năm thứ sáu, toàn bộ khoản vốn gốc 220 triệu được hoàn trả. Việc tách biệt lãi và vốn gốc rất quan trọng vì chỉ có lãi là phần chi phí được giảm trừ thuế.

Năm Tiền gốc đầu kỳ

Tiền góp (1)

Tiền lãi (2)

Tiền gốc (1)-(2)

Tiền gốc còn lại (1)-(4)

0 220

1 220 52,51 26,40 27,11 192,89

2 192,89 53,51 23,15 30,36 162,53

3 162,53 53,51 19,51 34 128,53

50

4 128,53 53,51 15,42 38,09 90,44

5 90,44 53,51 10,85 42,66 47,78

6 47,78 53,51 5,73 47,78 0

321,106 101,06 220

Trên đây là những khái niệm quan trọng liên quan đến giá trị thời gian của tiền tệ. Những khái niệm này là cơ sở, cả về lý luận lẫn thực tiễn, để phân tích và xem xét khi ra các quyết định tài chính quan trọng như quyết định lượng giá tài sản, quyết định đầu tư, quyết định nên mua hay thuê tài sản, quyết định nên mua chịu hay mua trả tiền ngay,...

TÓM TẮT

Hầu hết các quyết định tài chính, trên góc độ cá nhân cũng như tổ chức đều gắn với giá trị thời gian của tiền tệ. Trong đó, lãi suất hay chi phí cơ hội là một hình thức biểu hiện giá trị thời gian.

Lãi đơn là lãi được trả chỉ tính trên vốn gốc. Lãi kép là lãi được trả trên lãi kiếm được trong thời kỳ trước và trên vốn gốc ban đầu.

Để so sánh các khoản đầu tư khác nhau có thời kỳ ghép lãi khác nhau, cần phải tính lãi suất thực của chúng. Lãi suất thực là lãi suất được ghép lãi theo năm có cùng mức lãi suất hằng năm với lãi suất danh nghĩa khi được ghép lãi m lần trong năm.

Hai khái niệm - giá trị tương lai và giá trị hiện tại mở rộng khái niệm, ý nghĩa của lãi kép trong trường hợp mỗi đồng tiền có phí tổn cơ hội vốn. Giá trị tương lai là giá trị của một khoản tiền hiện tại hay một chuỗi ngân quỹ tại một thời điểm trong tương lai ghép lãi theo một lãi suất đã cho. Giá trị hiện tại là giá trị hiện tại của một khoản tiền hay một chuỗi tiền tệ tương lai được đánh giá theo một lãi suất đã cho.

Dòng tiền đều là là dòng tiền bao gồm các khoản trả hay thu nhập đều nhau xảy ra qua một số thời kỳ nhất định.

Trả góp một khoản vay liên quan đến việc xác định khoản trả định kỳ cần thiết để giảm khoản vốn gốc cho đến khi bằng không vào thời điểm đáo hạn trong khi vẫn đều đặn trả các khoản lãi trên số dư vốn gốc còn lại. Số vốn gốc còn nợ giảm theo tỷ lệ tăng dần theo thời gian.

CÂU HỎI

1. Tiền lãi của một khoản vốn vay là gì?

2. Tiền lãi khác với lãi kép ở điểm nào? Lãi đơn được sử dụng trong trường hợp nào?

3. Tính chất danh nghĩa của khái niệm lãi suất thể hiện như thế nào?

4. Vì sao nói giá trị của đồng tiền nhận được vào hôm này lớn hơn giá trị đồng tiền có được ở ngày mai?

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

51

5. Chi phí cơ hội là gì? Tỷ lệ này được sử dụng trong phân tích giá trị thời gian như thế nào và nó được biểu diễn ở đâu trên đường thời gian? Chi phí cơ hội có phải chỉ là một con số đơn giản trong mọi tình huống hay không?

6. Khoản tiền đều được định nghĩa như là một chuỗi các khoản tiền cố định trong một số thời kỳ nhất định. Vì thế, 100 triệu đồng mỗi năm trong 10 năm là dòng tiền đều nhưng 100 triệu vào năm 1, 100 triệu vào năm 2 và 400 triệu từ năm 3 đến năm thứ 10 không phải là dòng tiền đều. Tuy nhiên, chuỗi thứ 2 có một dòng tiền đều. Câu này đúng hay sai?

7. Nếu thu nhập trên cổ phiếu của một công ty tăng từ 1.000 đồng lên 2.000 đồng trong vòng 10 năm, giá trị tăng trưởng là 100 phần trăm nhưng tỷ suất tăng trưởng hằng năm nhỏ hơn 10 phần trăm. Điều này đúng hay sai? Giải thích.

8. Trong hai loại tài khoản tiết kiệm, một là lãi suất 5 phần trăm ghép lãi theo 6 tháng, hai là lãi suất 5 phần trăm ghép lãi theo ngày? Bạn thích tài khoản nào hơn? Giải thích.

9. Để tìm giá trị hiện tại của một dòng ngân quỹ hỗn tạp, bạn phải tìm giá trị hiện tại của từng khoản ngân quỹ và sau đó, cộng tất cả các giá trị hiện tại đó lại. Không bao giờ được sử dụng thủ tục của dòng tiền đều trong trường hợp này ngay cả khi một phần dòng ngân quỹ có dạng là một dòng tiền đều vì toàn bộ dòng ngân quỹ không phải là một dòng tiền đều. Câu này đúng hay sai. Giải thích.

BÀI TẬP TỰ KIỂM TRA

1. Định nghĩa các khái niệm sau:

a. PV, I, lãi vay, FV, n, PVA, FVA, PMT, m, lãi suất danh nghĩa.

b. Chi phí cơ hội.

c. Khoản trả đều, ngân quỹ, dòng ngân quỹ không đều.

d. Dòng tiền đều thông thường, dòng tiền đều cuối ky.ì

e. Dòng tiền đều vĩnh cửu

f. Dòng tiền ra, Dòng tiền vào, đường thời gian

2. Giả sử bây giờ là ngày 01/1/20X6. Vào ngày 01/01/20X7, bạn gởi 10 triệu đồng vào tài khoản tiết kiệm sinh lãi 8%.

a. Nếu ngân hàng ghép lãi hằng năm, bạn sẽ có được khoản tiền là bao nhiêu trong tài khoản vào ngày 01/01/2X10.

b. Số dư vào ngày 01/01/2X10 sẽ là bao nhiêu nếu ngân hàng sử dụng ghép lãi theo quý thay vì ghép lãi theo năm?

c. Giả sử bạn gởi 10 triệu đồng nhưng chia thành bốn khoản 2,5 triệu và gởi vào ngày 01 tháng 1 các năm 20X7, 20X8, 20X9 và 2X10. Bạn sẽ có bao nhiêu tiền trong tài khoản vào ngày 01/01/2X10, lãi suất 8%/năm, ghép lãi theo năm.

d. Giả sử bạn gởi 4 khoản tiền đều nhau vào tài khoản vào ngày 1 tháng 1 các năm 20X7,

52

20X8, 20X9 và 2X10. Giả sử lãi suất 8%, mỗi khoản tiền gởi đó sẽ là bao nhiêu để bạn có được một số dư cuối kỳ bằng với số dư mà bạn đã tính được ở câu a.

3. Giả sử bây giờ là ngày 01/01/20X6 và sau 4 năm nữa, vào ngày 01/01/2X10, bạn sẽ cần 10 triệu đồng. Ngân hàng đang huy động tiết kiệm với lãi suất 8%/năm.

a. Bạn phải gởi bao nhiêu vào ngày 01/01/20X7 để có được khoản tiền 10 triệu đồng vào ngày 01/01/2X10?

b. Nếu bạn muốn gởi những khoản tiền đều nhau vào đầu mỗi năm trong thời gian từ 20X7 đến 2X10 để có được 10 triệu đồng, khoản tiền gởi hằng năm đó là bao nhiêu?

c. Nếu gia đình bạn cho bạn chọn một trong hai hình thức, nhận 4 khoản tiền đều nhau như trong câu b hoặc là nhận 7,5 triệu đồng vào ngày 01/01/20X7, bạn sẽ chọn phương án nào?

d. Nếu bạn chỉ có 7,5 triệu đồng vào ngày 01/01/20X7, bạn sẽ phải tìm được một mức lãi suất là bao nhiêu với ghép lãi theo năm để có được khoản tiền cần thiết 10 triệu đồng vào ngày 01/01/2X10?

e. Giả sử bạn chỉ có 1.862.900 đồng vào 01/01 từ năm 20X7 và gởi vào ngân hàng đến năm 2X10 nhưng bạn cần có được 10 triệu đồng vào ngày 1/1/2X10. Bạn phải tìm đến ngân hàng huy động mức lãi suất bao nhiêu để đạt được mục tiêu trên?

f. Để giúp bạn đạt được mục tiêu 10 triệu đồng, ba của bạn hứa sẽ cho bạn 4 triệu đồng vào ngày 01/01/20X7. Đồng thời, bạn sẽ có một công việc bán thời gian và phải trả thêm sáu khoản tiền đều nhau vào cuối mỗi sáu tháng sau đó. Nếu toàn bộ khoản tiền này được gởi ở ngân hàng với lãi suất 8%, ghép lãi 6 tháng, mỗi khoản trả đều đó phải là bao nhiêu?

g. Lãi suất thực hằng năm mà ngân hàng trả trong câu f là bao nhiêu?

4. Ngân hàng A trả lãi suất 8 phần trăm, ghép lãi theo quý cho các tài khoản. Các nhà quản trị của ngân hàng B muốn tài khoản thị trường tiền tệ của họ bằng với lãi suất thực của ngân hàng A nhưng lãi suất được ghép lãi theo tháng. Lãi suất danh nghĩa của ngân hàng B phải là bao nhiêu?

BÀI TẬP

1. Nếu bạn gởi 100 triệu đồng vào một tài khoản ngân hàng với lãi suất 10%/năm, sau 5 năm nữa, bạn sẽ có bao nhiêu tiền trong tài khoản?

2. Một chứng khoán cam kết trả 50 triệu đồng sau 20 năm, hiện tại chứng khoán đó được bán với giá bao nhiêu với tỷ suất sinh lợi 7%.

3. Nếu hôm nay X.A. gởi tiền vào một tài khoản có mức lãi suất 6,5%, cô phải chờ bao lâu để số tiền đó tăng lên gấp đôi?

4. Việt Hải có 42 triệu đồng trong một tài khoản môi giới và anh định gởi thêm 5 triệu nữa vào cuối mỗi năm. Tài khoản này có mức sinh lợi kỳ vọng là 12%. Nếu mục tiêu của Hải là tích luỹ được 250 triệu đồng, anh phải mất bao lâu để đạt được mục tiêu này?

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

53

5. Ba mẹ bạn có kế hoạch về hưu sau 18 năm nữa. Hiện tại, họ có 250 triệu đồng và muốn số tiền này tăng lên đến 1 tỷ đồng khi họ về hưu. Họ phải tìm được mức lãi suất huy động hằng năm là bao nhiêu trên khoản tiền 250 triệu đồng để đạt được mục tiêu nàyü, giả sử họ không còn khoản tiết kiệm nào khác.

6. Giá trị tương lai của một dòng tiền đều đầu kỳ trong 5 năm là bao nhiêu nếu dòng tiền đó đem lại 3 triệu đồng mỗi năm? Giả sử tất cả khoản tiền được tái đầu tư ở mức lãi suất 7%/năm.

7. Một dự án đầu tư đem lại 10 triệu đồng vào cuối mỗi năm trong 3 năm đến, sau đó, dự án sẽ tiếp tục đem lại 20 triệu vào cuối năm thứ 4, 30 triệu vào năm thứ 5 và 50 triệu vào cuối năm thứ 6. Nếu lãi suất của dự án là 8%, giá trị hiện tại của dự án này là bao nhiêu? Giá trị tương lai là bao nhiêu?

8. Bạn có ý định mua xe hơi và một ngân hàng sẵn sàng cho bạn vay 200 triệu đồng để mua xe. Theo điều khoản của hợp đồng, bạn phải hoàn lại toàn bộ vốn gốc sau 5 năm, lãi suất danh nghĩa 12%/năm, trả lãi hằng tháng. Khoản trả đều mỗi tháng của khoản nợ này là bao nhiêu? Lãi suất thực của khoản vay này là bao nhiêu?

9. Doanh số năm 20X4 của công ty Xuân Sơn là 12 tỷ đồng. Doanh số 5 năm trước là 6 tỷ đồng. Doanh số đã tăng trưởng với tốc độ bao nhiêu?

10. Giả sử có một người nào đó đã tính mức tăng trưởng doanh số cho công ty trong câu trên như sau: “Doanh số tăng gấp đôi trong 5 năm. Điều này có nghĩa là tỷ lệ tăng doanh số là 100 phần trăm trong 5 năm, như vậy, chia 100 phần trăm cho 5, chúng ta có tỷ lệ tăng trưởng là 20 phần trăm.” Giải thích nếu có điều gì sai trong cách tính này.

11. Công ty TBD đầu tư 4 tỷ đồng để san mặt bằng và trồng quế. Vườn cây này dự kiến thu hoạch sau 10 năm nữa, đến lúc đó, họ có thể bán khu vườn này với giá 8 tỷ đồng. Hãy cho biết suất sinh lợi của dự án trồng quế này là bao nhiêu?

12. Một ngân hàng đồng ý cho bạn vay 850 triệu đồng, hợp đồng yêu cầu trả mỗi năm 82.735.900 đồng trong 30 năm. Ngân hàng áp dụng mức lãi suất là bao nhiêu cho khoản vay này?

13. Để hoàn thành năm học cuối cùng ở trường kinh tế và chuyển sang trường luật, bạn cần phải có 50 triệu mỗi năm trong vòng 4 năm, kể từ năm sau (nghĩa là bạn sẽ rút 50 triệu đầu tiên sau một năm nữa). Cậu của bạn đồng ý chu cấp toàn bộ chi phí trong suốt thời gian học và ông sẽ gởi vào ngân hàng một khoản tiền đủ để bạn rút 4 khoản tiền đều nhau vào cuối mỗi năm với giá trị mỗi khoản là 50 triệu đồng. Ông sẽ gởi tiền vàìo hôm nay và lãi suất ngân hàng là 7%/năm.

a. Khoản tiền gởi đó sẽ là bao nhiêu.

b. Trong tài khoản sẽ còn bao nhiêu ngay sau khi bạn rút 50 triệu đầu tiên.

14. Bạn cần tích lũy 100 triệu đồng. Để làm điều đó, bạn dự định mỗi năm gởi 12,5 triệu đồng và khoản gởi đầu tiên sẽ thực hiện sau một năm nữa, lãi suất 12%/năm. Khoản gởi cuối cùng chưa đến 12,5 triệu để có đủ 100 triệu đồng. Bạn cần bao lâu để đạt được mục tiêu của mình và khoản tiền gởi năm cuối cùng là bao nhiêu?

15. Giá trị hiện tại của một trái phiếu vĩnh cửu là bao nhiêu nếu mỗi năm trả 1 triệu đồng, lãi

54

suất 7%/năm. Nếu tất cả các loại lãi suất đều tăng gấp đôi và lãi suất tương ứng trong trường hợp này là 14%, giá trị hiện tại của trái phiếu vĩnh cửu trên sẽ thay đổi như thế nào?

16. Giả sử bạn được thừa kế một khoản tiền. Một người bạn của bạn đang làm thử việc tại một công ty môi giới, công ty này đang bán một số chứng khoán. Loại chứng khoán này sẽ hoàn trả 4 khoản tiền 500 nghìn đồng vào cuối mỗi năm trong 3 năm đến cộng với một khoản thanh toán 10,5 triệu đồng vào cuối năm thứ 4. Cô ấy nói rằng cô ấy có thể mua cho bạn một số chứng khoán này với giá 9 triệu đồng. Tiền của bạn hiện đang được gởi ở ngân hàng với lãi suất danh nghĩa 8% nhưng ghép lãi theo quý. Bạn quan tâm đến chứng khoán vì nó an toàn và có tính khả nhượng cao như tiền gởi ngân hàng, vì thế bạn yêu cầu mức lãi suất thực tương đương với lãi suất tiền gởi ngân hàng. Bạn phải tính giá trị hiện tại của chứng khoán này để quyết định xem đây có phải là một kế hoạch đầu tư tốt hay không. Với bạn, giá trị hiện tại của các chứng khoán này là bao nhiêu?

17. Công ty CE có kế hoạch vay 10 tỷ đồng trong thời hạn 5 năm, lãi suất 15%/năm, trả đều hằng năm thì hoàn trả hết nợ. Cho biết khoản tiền trả cuối năm thứ hai có bao nhiêu giá trị vốn gốc?

18. Giả sử ba bạn hiện 50 tuổi và ông dự định về hưu sau 10 năm nữa, ông dự đoán sẽ sống thêm 25 năm nữa sau khi về hưu, nghĩa là sống cho đến khi ông 85 tuổi. Ông muốn có được khoản lương hưu cố định có cùng sức mua tại thời điểm về hưu, 40 triệu mỗi năm (vì ông biết rằng giá trị thực của khoản thu nhập hưu sẽ giảm dần sau khi ông về hưu). Lương hưu sẽ được trả bắt đầu từ ngày ông về hưu, 10 năm nữa kể từ thời điểm này và ông sẽ nhận thêm 24 khoản trả hằng năm nữa. Lạm phát dự kiến là 5%/năm từ nay về sau, hiện tại ông có 100 triệu đồng tiền tiết kiệm và ông kỳ vọng khoản tiền sẽ sinh lợi với tỷ suất 8 phần trăm. Ông phải tiết kiệm thêm bao nhiêu tiền mỗi năm trong suốt 10 năm đến (gởi vào cuối năm) để đạt được mục tiêu của mình?

19. Giải đặc biệt giải thưởng sổ xố kiến thiết là 700 triệu đồng. Nếu bạn may mắn trúng giải, Nhà nước sẽ trả cho bạn 35 triệu đồng mỗi năm trong 20 năm đến. Giả sử khoản trả đầu tiên sẽ được trả ngay sau khi trúng giải.

a. Nếu lãi suất là 8%/năm, giá trị hiện tại của giải này là bao nhiêu?

b. Nếu lãi suất là 8%/năm, giá trị tương lai sau 20 năm nữa là bao nhiêu?

c. Đáp án của bạn sẽ thay đổi như thế nào nếu các khoản tiền thanh toán được nhận vào cuối mỗi năm.

20. Bạn đang làm việc cho một hội thẩm đoàn. Bên nguyên đơn đang kiện thành phố và yêu cầu bồi thường thương tổn mà người đó phải chịu do bị rớt xuống một cái cống bị cậy nắp. Trong phiên tòa, các bác sĩ đã kiểm tra và kết luận phải mất 5 năm thì ông mới có thể làm việc bình thường trở lại. Hội thẩm đoàn đã quyết định thuận lợi cho bên kiện và đảm bảo trả cho ông một khoản tiền bao gồm các khoản sau:

a. Trả tiền lương trì hoãn của 2 năm trước (34 triệu năm 20X4 và 36 triệu năm 20X5). Giả sử bây giờ là 31/12/20X6 và toàn bộ số tiền đó được trả vào cuối năm.

b. Giá trị hiện tại của 5 năm tiền lương từ 20X6 đến 2X10. Giả sử lương sẽ tăng với tỷ lệ

Chương 2 – Giá trị thời gian của tiền tệ

55

3%/năm.

c. 100 triệu đồng tiền thiệt hại trực tiếp do tai nạn.

d. 20 triệu chi phí kiện tụng.

Giả sử lãi suất là 7%/năm. Tổng chi phí đền bù cho vụ kiện này là bao nhiêu?

21. Người cha dự kiến lập một kế hoạch cho con gái mình vào trường đại học. Hiện tại, con gái của ông mới 13 tuổi, cô bé sẽ bước vào đại học sau 5 năm nữa và sẽ phải mất 4 năm để hoàn thành chương trình đại học. Hiện tại, chi phí mỗi năm học (bao gồm cả giai đoạn phổ thông và đại học) là 12,5 triệu đồng (bao gồm mọi chi phí - ăn uống, áo quần, học phí, sách vở, chi phí đi lại,...). Ông dự kiến tỷ lệ lạm phát hằng năm trong thời gian từ nay đến khi con gái ông ra trường là 5%. Gần đây, cô bé nhận được 75 triệu đồng từ thừa kế của ông nội và khoản tiền này được gởi vào ngân hàng với lãi suất 8%/năm. Khoản tiền này sẽ được sử dụng để đáp ứng các chi phí học hành của cô bé. Các chi phí còn lại sẽ do người cha gởi vào tài khoản tiết kiệm. Từ đây đến khi con gái của ông vào đại học, mỗi năm ông sẽ gởi 6 khoản tiền đều nhau vào tài khoản. Các khoản tiền gởi này bắt đầu từ hôm nay và sinh lợi với lãi suất 8%/năm.

a. Giá trị hiện tại của toàn bộ chi phí cho 4 năm học của cô gái vào năm cô 18 tuổi là bao nhiêu?

b. Giá trị của 75 triệu đồng mà cô bé nhận được từ thừa kế của ông nội vào thời điểm cô gái bước vào đại học là bao nhiêu?

c. Nếu người cha gởi khoản tiền gởi đầu tiên vào hôm nay, mỗi khoản tiền gởi sẽ là bao nhiêu để đảm bảo cho con gái ông vào đại học?

56

Chương 3 – Phân tích tài chính 61

CHƯƠNG 3

PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH

Đọc xong chương này, bạn sẽ:

Hiểu rõ mục tiêu và khuôn khổ phân tích tài chính, các thước đo cơ bản về tình hình tài chính của công ty,

Có khả năng đọc hiểu các thông tin trên các báo cáo tài chính,

Có khả năng sử dụng các công cụ phân tích để nắm bắt tình hình tài chính của doanh nghiệp.

CHƯƠNG 3

62

GIỚI THIỆU CHƯƠNG

Mục tiêu căn bản của quản trị tài chính là tối đa hóa giá trị dài hạn của doanh nghiệp chứ không phải là tối đa hóa các kết quả kế toán như lợi nhuận sau Thuế TNDN hay lãi cơ bản trên cổ phiếu (EPS). Tuy nhiên, trên thực tế, dữ liệu kế toán vẫn rất có giá trị khi định đến giá thị trường của cổ phiếu. Vì vậy, để hiểu được tại sao một công ty triển khai hoạt động theo cách thức hiện tại của họ và để dự đoán được họ sẽ đi đến đâu, người ta cần phải đánh giá thông tin trong các báo cáo tài chính.

Nếu mục tiêu của nhà quản trị là tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp, họ phải nhận ra khai thác sức mạnh và điều chỉnh các điểm yếu của doanh nghiệp. Phân tích tài chính liên quan đến việc (1) so sánh hiệu suất của một công ty với hiệu suất của các công ty khác trong ngành và (2) đánh giá các xu hướng về vị thế tài chính của công ty theo thời gian. Những nghiên cứu này giúp các nhà quản trị xác định các khiếm khuyết và từ đó có những hành động phù hợp nhằm cải thiện hiệu suất của doanh nghiệp. Trong chương này, chúng ta sẽ tập trung vào cách thức mà các nhà quản trị tài chính (và người đầu tư) đánh giá về vị thế tài chính hiện tại của một công ty. Cuối cùng, chúng ta sẽ xem xét những hành động mà các nhà quản trị có thể thực hiện để cải thiện hiệu suất trong tương lai và từ đó làm tăng giá cổ phiếu của công ty.

3.1 MỤC TIÊU, KHUÔN KHỔ VÀ PHƯƠNG PHÁP LUẬN CỦA PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH

3.1.1 Mục tiêu của phân tích tài chính

Phân tích tài chính là nhằm đánh giá hiệu suất và mức độ rủi ro của các hoạt động tài chính. Chúng ta biết rằng các dòng dịch chuyển tài chính vận động liên tục và có thể ví như hệ tuần hoàn trong cơ thể con người. Hầu như mọi dấu hiệu tốt hay xấu trong hoạt động của công ty đều có thể biểu hiện qua các dấu hiệu tài chính. Bản thân công ty cũng như các nhà cung cấp vốn bên ngoài - chủ nợ và nhà đầu tư - tất thảy đều cần phải phân tích tài chính để nắm vững tình hình tài chính của công ty. Tuy nhiên, tùy vào mối quan hệ của các đối tác bên ngoài với công ty mà họ sẽ quan tâm đến các khía cạnh tài chính khác nhau.

Các chủ nợ thương mại (nhà cung cấp vốn thông qua hàng hóa và dịch vụ), họ liên quan trực tiếp với công ty bởi các khoản nợ ngắn hạn, do việc cung cấp các sản phẩm dịch vụ theo hình thức tín dụng thương mại. Chính vì vậy, họ quan tâm đến khả năng phát sinh ngân quĩ để có thể đáp ứng các khoản nợ. Khả năng thanh toán của doanh nghiệp chính là dấu hiệu quan trọng mà những chủ nợ thương mại tìm hiều qua phân tích tài chính. Tương tự như vậy, các ngân hàng thương mại, những người cấp vốn ngắn hạn cho doanh nghiệp cũng sẽ có mối quan tâm tương tự. Rõ ràng, với họ khả năng sinh lợi có thể chưa quan trọng bằng khả năng sản sinh ngân quĩ kịp cho các cam kết trả nợ ngắn hạn của doanh nghiệp.

Trong khi đó, những người cho vay dài hạn (các trái chủ) cung cấp các khoản nợ dài hạn cho doanh nghiệp. Việc doanh nghiệp liên tục sản sinh ngân quĩ đáp ứng các nghĩa vụ tài chính trong suốt thời hạn của khoản nợ là điều họ quan tâm bậc nhất. Những nguời cho vay dài hạn sẽ cố đánh giá khả năng này bằng cách phân tích mức độ nợ, cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản, đối chiếu nguồn và sử dụng vốn, khả năng sinh lợi theo thời gian và các dự đoán về khả năng sinh lợi trong tương lai.

Đối với các nhà đầu tư, mối lo lắng của họ gắn với vốn đầu tư mà họ đã bỏ vào trong công

Chương 3 – Phân tích tài chính 63ty. Với họ, điều băn khoăn lớn nhất là khả năng thu hồi vốn đầu tư đã bỏ ra, khả năng sinh lợi và những rủi ro gắn với khoản đầu tư của họ. Thu nhập hiện tại và thu nhập kỳ vọng cũng như khả năng ổn định của dòng thu nhập là điều mà họ quan tâm. Vì vậy, các nhà đầu tư thường tập trung vào khả năng sinh lợi và quan tâm đến điều kiện tài chính của công ty khi nó ảnh hưởng đến khả năng trả cổ tức và khả năng vượt qua nguy cơ phá sản. Họ muốn hiểu sâu về các nguồn lực của công ty, tình hình sử dụng các nguồn lực và những rủi ro gắn với các nguồn lực đó.

Bên trong công ty, các nhà quản trị cũng cần phải phân tích tài chính nhằm mục tiêu kiểm soát nội bộ và cung cấp nhiều thông tin hơn cho nhà cung cấp về điều kiện và hiệu quả tài chính của công ty. Với mục tiêu kiểm soát nội bộ, các nhà quản trị cần phải có khả năng phân tích tài chính để lập kế hoạch và kiểm soát một cách hiệu quả. Để lập kế hoạch cho tương lai, họ phải đánh giá các điều kiện tài chính hiện tại của công ty và đánh giá được các cơ hội liên quan đến vị thế tài chính. Trong kiểm soát nội bộ, nhà quản trị tài chính đặc biệt quan tâm đến thu nhập trên đầu tư và hiệu quả trong công tác quản trị tài sản. Cuối cùng, để thương lượng hiệu quả với các nguồn bên ngoài, nhà quản trị tài chính cần phải điều chỉnh tất cả các phương diện phân tích tài chính để các nhà cung cấp vốn bên ngoài sử dụng và đánh giá về công ty.

Tóm lại, hình thức và nội dung phân tích tài chính thay đổi tùy thuộc vào mối quan tâm của nhà phân tích.

3.1.2 Khuôn khổ phân tích tài chính

Có nhiều cách tiếp cận khác nhau trong phân tích tài chính, nhưng với công cụ phân tích tốt, nhà phân tích có thể có đủ cơ sở để kết luận về vị thế tài chính của công ty. Với cách tiếp cận trên quan điểm của người cung cấp nguồn tài trợ cho công ty, chúng ta có thể sử dụng một khuôn khổ phân tích như trong hình 3.1.

Hình 3-1. Khuôn khổ phân tích tài chính

Trước hết, chúng ta quan tâm đến xu hướng và yếu tố mùa vụ trong nhu cầu vốn của công ty. Trong tương lai, doanh nghiệp cần bao nhiêu vốn và nội dung của các nhu cầu này là gì? Có yếu tố mùa vụ nào trong nhu cầu không? Có nhiều công cụ phân tích được sử dụng để

Xác định nhu cầu tài trợ bên ngoài

Phân tích nhu cầu vốn

Thương lượng với các nhà

cung cấp vốn

Phân tích điều kiện tài chính và khả năng sinh lợi

Phân tích rủi ro

64 đánh giá điều kiện tài chính và hiệu quả bao gồm các thông số tài chính, phân tích khối, phân tích chỉ số.... Các nhà phân tích tài chính sử dụng các thông số này như một nhà vật lý học sử dụng các kết quả kiểm định. Theo thời gian, các dữ liệu này cung cấp dấu hiệu có giá trị về sức khỏe công ty, cụ thể hơn là về điều kiện tài chính và khả năng sinh lợi của nó.

Sau khi nghiên cứu xong nhóm hai nhân tố đầu tiên, chúng ta phân tích rủi ro kinh doanh, đó là những rủi ro tiềm ẩn trong các hoạt động của công ty. Có những công ty hoạt động trong ngành có nhiều biến động và họ thường chỉ hoạt động quanh điểm hoà vốn. Trong khi đó, các công ty khác lại hoạt động trong những ngành ổn định hơn và hoạt động của họ vượt xa trên điểm hoà vốn. Chẳng hạn như các công ty sản xuất các hệ thống máy móc thiết bị thường thuộc vào nhóm ngành thứ nhất trong khi các công ty hoạt động trong ngành điện thường thuộc nhóm thứ hai. Tóm lại, các nhà phân tích cần phải ước lượng mức độ rủi ro kinh doanh của công ty mà họ phân tích.

Cả ba nhóm nhân tố này cần được sử dụng và kết hợp lại để xác định nhu cầu tài chính của công ty. Tất nhiên, nhu cầu vốn càng lớn, tổng nhu cầu tài trợ càng nhiều, trong đó, nội dung nhu cầu vốn sẽ ảnh hưởng đến hình thức tài trợ. Nếu có yếu tố mùa vụ trong nhu cầu thì có thể phải cần đến nguồn tài trợ ngắn hạn, đặc biệt là vốn vay ngắn hạn. Ngoài ra, mức độ rủi ro kinh doanh cũng ảnh hưởng lớn đến hình thức tài trợ, rủi ro kinh doanh càng cao thì tài trợ bằng vốn vay càng ít hơn so với vốn chủ. Nói cách khác, tài trợ bằng vốn chủ an toàn hơn vì với hình thức tài trợ này, công ty không có nghĩa vụ bắt buộc trong việc trả lãi và vốn gốc. Công ty nào có rủi ro kinh doanh cao thì cũng thường có rủi ro tài chính cao. Mặt khác, điều kiện tài chính và hiệu quả của công ty cũng ảnh hưởng đến hình thức tài trợ mà họ sử dụng. Chẳng hạn khả năng thanh toán càng cao thì họ càng có cơ hội sử dụng hình thức tài trợ rủi ro hơn, nghĩa là có thể sử dụng nhiều vốn vay hơn cũng như có thể sử dụng nhiều nguồn vốn ngắn hạn hơn.

Hình tròn trong hình 3.1 cho thấy việc xây dựng kế hoạch tài trợ chỉ mới đứng trên quan điểm của công ty hoặc chỉ giả định đơn giản là công ty có thể vay được khi cần. Tuy nhiên, kế hoạch tài trợ phải được bàn thảo và thương lượng với các nhà cung cấp vốn bên ngoài. Chẳng hạn, công ty có thể xác định nhu cầu vốn là 100 triệu đồng tài trợ ngắn hạn nhưng không có gì đảm bảo rằng người cho vay có thể đáp ứng được toàn bộ khoản vay cũng như hình thức tài trợ mà các nhà quản trị yêu cầu. Vì thế, công ty có thể phải điều chỉnh kế hoạch cho phù hợp với điều kiện của thị trường. Công ty với các nhà cung cấp vốn sẽ thương lượng để quy mô hợp đồng vay vốn, các điều khoản và chi phí của hợp đồng tài trợ. Trong một số tình huống, việc thương lượng với các nhà cung cấp vốn bên ngoài là một cơ chế phản hồi đối với các nhân tố khác trong hình 3.1. Rõ ràng, quá trình phân tích không thể tách rời hoạt động thu hút vốn từ các nhà cung cấp. Đồng thời, các nhà cung cấp vốn cũng nên có cách nhìn rộng hơn với cách tiếp cận của công ty trong vấn đề tài trợ mặc dù cách đó khác với cách tiếp cận của họ.

Như vậy, phân tích tài chính có rất nhiều khía cạnh. Tuy nhiên, có lẽ hầu hết các phân tích đều gắn với khuôn khổ có cấu trúc tương tự như khuôn khổ trên đây. Nếu không, phân tích sẽ không chặt chẽ và sẽ không tự đáp ứng được những vấn đề dự tính.

3.1.3 Phương pháp phân tích

Những con số tuyệt đối hay thông số dường như sẽ không có ý nghĩa trừ khi chúng được so sánh với những con số hay thông số khác. Chẳng hạn, 60% tổng tài sản đầu tư vào nhà xưởng

Chương 3 – Phân tích tài chính 65và thiết bị sẽ là chuyện bình thường đối với một số công ty nhưng với một số khác thì tỷ lệ này lại là vấn đề thảm họa. Chúng ta phải có một hướng dẫn để xác định ý nghĩa của các thông số và các công cụ đo lường khác. Các hoạt động kinh doanh nói chung và các hoạt động tài chính nói riêng diễn ra trong không gian và theo thời gian. Vì vậy, việc so sánh phân tích không thể tách rời khỏi không gian và thời gian.

a - So sánh theo thời gian

So sánh theo thời gian nhằm nghiên cứu bản chất sự thay đổi về điều kiện và hiệu suất tài chính của một công ty. Nhà phân tích có thể so sánh thông số hiện tại với thông số quá khứ và thông số kỳ vọng trong tương lai của cùng một công ty. Ví dụ, thông số khả năng thanh toán hiện thời của năm hiện tại có thể được so sánh với thông số khả năng thanh toán hiện thời của năm trước. Khi các thông số tài chính được tập hợp theo một số thời kỳ, nhà phân tích có thể nghiên cứu tập hợp biến đổi và xác định xem có sự cải thiện hay giảm sút nào hay không về điều kiện và hiệu quả tài chính theo thời gian cũng như các khuynh hướng tài chính đã, đang và sẽ diễn ra. Tóm lại, con số tại một thời điểm sẽ không thể cho chúng ta một bức tranh có ý nghĩa về hiệu suất tài chính của công ty, và vì thế, chúng ta phải nghiên cứu thông số theo thời gian.

b - So sánh theo không gian và nguồn các thông số ngành

Chiều phân tích thứ hai là việc so sánh không gian. Phép so sánh này thường được thực hiện bằng cách so sánh các chỉ tiêu ở từng thời điểm giữa các doanh nghiệp tương đương hay con số trung bình ngành. Điều này có thể điều chỉnh các điều kiện và hiệu suất tài chính của công ty theo hệ qui chiếu chung, cho phép xác định độ lệch của công ty so với bình quân ngành. Mặc dù ở Việt Nam thông tin về ngành còn rất hạn chế nên việc so sánh bên ngoài gần như ít có ý nghĩa. Tuy nhiên, đối với các nhà phân tích, việc thu thập thông tin về ngành là rất cần thiết.

Các chỉ tiêu trung bình ngành có thể là những chỉ dẫn khá quan trọng để hiểu về tình hình tài chính của công ty. Song đáng lưu ý là không nên xem các thông số bình quân ngành như là mục tiêu, hay chuẩn mực mà nên xem nó như là hệ quy chiếu cho các phân tích. Hơn nữa, nhà phân tích nên tránh áp dụng kinh nghiệm chung cho tất cả các ngành. Chẳng hạn như sử dụng tiêu chuẩn thông số khả năng thanh toán hiện thời ít nhất bằng 1,5 cho tất cả các công ty là không chuẩn xác. Phân tích này phải được đặt trong mối quan hệ với loại hình kinh doanh và điều kiện của bản thân công ty. Chẳng hạn như khi kiểm tra thực trạng về khả năng trả nợ, hay đúng hơn là khả năng trả các hóa đơn đúng hạn. Nhiều công ty nổi tiếng bao gồm cả ngành điện vẫn có khả năng trả hóa đơn đúng hạn mặc dù các thông số khả năng thanh toán hiện thời của họ luôn ở mức dưới 1,5. Do vậy, yếu tố này phụ thuộc vào bản chất hoạt động kinh doanh của công ty. Việc dịch nghĩa các thông số sẽ không chính xác nếu không xem xét nội dung kinh doanh và bản thân công ty. Như vậy, chỉ khi so sánh các thông số tài chính của một công ty với công ty tương tự thì chúng ta mới có thể có một đánh giá tương đối hợp lý.

Trong chừng mực nào đó, cũng cần phải tiêu chuẩn hóa số liệu kế toán của các công ty khác nhau (nghĩa là điều chỉnh cho tương thích để so sánh). Đơn giản vì không thể đem táo ra so với cam. Thậm chí khi đã sử dụng các thông số tiêu chuẩn rồi, nhà phân tích vẫn còn phải cẩn thận khi dịch nghĩa các thông số so sánh.

Để tiến hành phân tích một công ty, tùy vào mục tiêu phân tích khác nhau, và vị trí của

66 người phân tích mà mỗi đối tượng sẽ sử dụng các thông tin tài chính khác nhau. Tuy nhiên, nội dung cơ bản nhất về tình hình tài chính của một công ty được thể hiện trong các báo cáo tài chính.

3.2 BÁO CÁO TÀI CHÍNH

3.2.1 Công dụng của các báo cáo tài chính

Phân tích tài chính dựa trên nền thông tin căn bản là các báo cáo tài chính. Các báo cáo tài chính là để cung cấp thông tin tài chính hữu ích về một doanh nghiệp cho các nhà đầu tư và người cho vay cũng như các bên hữu quan khác. Người đọc chính của báo cáo tài chính là người chủ - người đầu tư của doanh nghiệp và các chủ nợ của nó.

Có nhiều loại báo cáo khác nhau, tuy nhiên, với những người phân tích bên ngoài nói chung, mỗi đối tượng sử dụng khác nhau, khả năng có được các báo cáo tài chính đó là khác nhau. Hệ thống báo cáo tài chính được sử dụng cho các đối tượng bên ngoài công ty bao gồm ba bảng báo cáo chính:

Bảng cân đối kế toán

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ

Các báo cáo tài chính này cung cấp thông tin cần thiết cho nhiều đối tượng khác nhau quan tâm đến tình hình tài chính của công ty. Các nhà phân tích bảo hiểm, các nhân viên ngân hàng, các nhà đầu tư và các nhà quản trị nghiên cứu tài liệu hiện tại và quá khứ để đánh giá, ước lượng rủi ro và tiềm năng của công ty trong tương lai. Tùy theo mỗi đối tượng sử dụng mà báo cáo tài chính sẽ đem lại cho họ những công dụng khác nhau.

Đối với các nhà quản trị, báo cáo tài chính cho thấy bức tranh toàn cảnh về tình hình tài chính, các xu hướng phát triển, các ưu và nhược điểm trong các hoạt động của công ty. Đối với các nhà đầu tư tiềm năng, báo cáo tài chính cung cấp các thông tin cần thiết để tìm hiểu các yếu tố rủi ro, khả năng hoàn vốn, khả năng bảo toàn và thanh toán vốn, sự tăng trưởng...Cụ thể hơn, họ ước lượng quan hệ giữa giá trị hiện tại của khoản đầu tư và giá trị tương lai mà họ có thể đạt được. Hơn nữa, họ còn nghiên cứu thu nhập hoạt động, chính sách chia lãi cho cổ đông. Đặc biệt, họ muốn tìm ra các yếu tố tăng trưởng tiềm năng như:

Công ty có nguồn tiềm năng nào?

Các nguồn này đã được sử dụng như thế nào?

Công ty đang duy trì cơ cấu như thế nào?

Những rủi ro và cơ hội có thể có?

Các đòn bẩy tài chính

Thời hạn, độ lớn, sự không chắc chắn của các ước đoán.

Trong chương này, chúng ta ôn lại một số điểm căn bản của các báo cáo tài chính bao gồm bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, báo cáo lưu chuyển tiền tệ và báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ.

Chương 3 – Phân tích tài chính 673.2.2 Thông tin trên báo cáo tài chính

Bảng cân đối kế toán tóm tắt tài sản, nợ và vốn chủ của công ty tại một thời điểm, thông thường là cuối năm hay cuối quý. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh tóm tắt quá trình kinh doanh của doanh nghiệp bằng các khoản thu và chi phí trong một thời kỳ, thường là một năm hay một quý. Như vậy, bảng cân đối kế toán giống như một bức tranh biểu thị vị thế tài chính tại một điểm thời gian còn báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh tóm tắt khả năng sinh lợi của công ty theo thời gian. Từ hai báo cáo này, có những báo cáo phát sinh khác được hình thành như báo cáo lợi nhuận sau thuế chưa phân phối, báo cáo nguồn và sử dụng vốn, báo cáo lưu chuyển tiền tệ.

a - Bảng cân đối kế toán

Bảng 3.1 biểu diễn bảng cân đối kế toán tóm tắt của công ty Hải Vân vào cuối năm tài chính, ngày 31/12/20X4 và tháng 31/12/20X5.

Bảng 3-1. Bảng cân đối kế toán công ty Hải Vân

Đơn vị báo cáo: CÔNG TY HẢI VÂN Mẫu số B01 - DN Địa chỉ:................................................... (Ban hành theo QĐ số 15/2006/QĐ-BTC Ngày 20/3/2006 của Bộ trưởng BTC)

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN Tại ngày 31 tháng 12 năm 20x4 và 20x5

Đơn vị tính: triệu đồng TÀI SẢN 20X4 20X5 NGUỒN VỐN 20X4 20X5

Tiền và các khoản tương đương tiền

105 178 Phải trả người bán 190 148

Các khoản phải thu ngắn hạn

632 678 Phải trả người lao động 105 36

Hàng tồn kho 1.120 1.329 Vay và nợ ngắn hạn 250 448Tài sản ngắn hạn khác 32 56 Các khoản phải trả, phải nộp ngắn

hạn khác 140 191

Tài sản ngắn hạn 1889 2241 Nợ ngắn hạn 685 823TÀI SẢN DÀI HẠN 850 957 Nợ dài hạn 284 520Nguyên giá TSCĐ 1495 1544 VỐN CHỦ SỞ HỮU Trừ: giá trị hao mòn lũy kế 850 857 Vốn đầu tư của chủ sở hữu, mệnh

giá 10.000đ 421 421

Giá trị còn lại 645 687 Thặng dư vốn cổ phần 361 361Bất động sản đầu tư 0 65 Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 987,65 1073Các khoản đầu tư tài chính dài hạn

205 205 Tổng vốn chủ sở hữu 1770 1855

TỔNG CỘNG TÀI SẢN 2739 3198 TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN 2739 3198

Trong bảng cân đối kế toán, tổng cộng tài sản bằng tổng nợ phải trả cộng với vốn chủ sở hữu. Thật vậy, đây là một nguyên tắc kế toán và do vậy, tổng tài sản trừ tổng nợ bằng vốn chủ sở hữu, trong đó, phần lớn các khoản nợ đều có thể được xác định chắc chắn. Hầu hết các vấn đề kế toán liên quan đến bảng cân đối kế toán đều liên quan đến những con số gắn trong các tài sản.

Tuy nhiên, cần lưu ý là các con số trong bảng cân đối kế toán chỉ là những con số kế toán, nó khác với các dự đoán theo giá trị kinh tế của tài sản. Giá trị kế toán của tài sản dài hạn chỉ là chi phí thực tế trong quá khứ chứ không phải là giá trị thực tế thu được nếu bán tài sản đó

68 đi vào thời điểm hiện tại. Ngoài ra, hàng tồn kho thường được ghi ở mức thấp hơn giá thị trường. Khoản mục phải thu khách hàng được xác định với giả thiết là công ty sẽ thu hồi được toàn bộ Phải thu khách hàng. Tất cả các giá trị này cũng có thể đúng và cũng có thể không đúng. Do đó, người phân tích cần phải nhìn vượt ra ngoài những con số trong báo cáo thì mới có thể phân tích một cách chính xác về điều kiện tài chính của công ty. Tùy vào loại phân tích, giá trị vốn chủ ghi trên bản tổng kết tài sản có thể đúng và cũng có thể không đúng với giá trị thực của công ty.

b - Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh (hay còn gọi là báo cáo lỗ lãi) phản ánh tình hình hoạt động kinh doanh trong một thời kỳ, thường là một năm hay một chu kỳ kinh doanh. Bảng 3.2 biểu diễn báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của công ty Hải Vân trong hai năm tài chính 20X4 và 20X5. Khả năng của các nhà quản lý trong việc tạo doanh số và kiểm soát chi phí, và từ đó sinh lời được tóm tắt trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Về cơ bản, nó có sử dụng để đo lường các khía cạnh về khả năng sinh lợi của công ty trong một thời kỳ. Đạt được một mức lợi nhuận hợp lý là chìa khóa cho sự tồn tại và là đòi hỏi quan trọng với các nhà quản trị về mặt tài chính nhất.

Bảng 3-2. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh công ty Hải Vân năm 20x4 và 20x5

Đơn vị báo cáo: CÔNG TY HẢI VÂN Mẫu số B 02 – ĐN Địa chỉ:............................ (Ban hành theo QĐ số 15/2006/QĐ-BTC Ngày 20/03/2006 của Bộ trưởng BTC)

BÁO CÁO KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH Năm 20x4 và 20x5 Đơn vị tính: triệu đồng 20X4 20X5 Doanh thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ 3.728 3.992 - Giá vốn hàng bán 2.550 2.680 = Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 1.178 1.312 + Doanh thu hoạt động tài chính 0 0 - Chi phí tài chính 67 76 - Chi phí bán hàng 310 377 - Chi phí quản lí doanh nghiệp 335 423 =Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 413 372 + Thu nhập khác 0 0 - Chi phí khác 0 0 Lợi nhuận khác 0 0 = Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 413 372 - Thuế TNDN 97 83 = Lợi nhuận sau thuế TNDN 249 213 - Trả cổ tức 149 128 = Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 100 85

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh điều chỉnh

Với mục đích tìm hiểu sâu tác động của các chức năng quản trị đến kết quả kinh doanh chung của doanh nghiệp, trong phạm vi giáo trình này, chúng tôi có một số điều chỉnh trong

Chương 3 – Phân tích tài chính 69báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và lập nên một báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh điều chỉnh. (Bảng 3.3)

Bảng 3-3. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh điều chỉnh

Đơn vị báo cáo: CÔNG TY HẢI VÂN BÁO CÁO KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

Năm 20x4 và 20x5 Đơn vị tính: triệu đồng 20X4 20X5 Doanh thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ 3.728 3.992Giá vốn hàng bán 2.550 2.680

Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 1.178 1.312

Hiệu quả hoạt động sản xuất và chính

sách định giá và phát triển thị trường

Chi phí bán hàng 310 377Chi phí quản lí doanh nghiệp 335 423Khấu hao 120 140

Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 413 372

Hiệu quả khả năng

khai thác quy mô và kiểm soát chi phí

Thu nhập khác 0 0Chi phí khác 0 0Lợi nhuận khác 0 0

Lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi 413 372Doanh thu từ hoạt động tài chính 0 0Chi phí tài chính 67 76

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 346 296Thuế TNDN 97 83

Lợi nhuận sau thuế TNDN 249 213

Hiệu quả hoạt động đầu tư tài chính, biện

pháp tài trợ và vị trí thuế

Trả cổ tức 149 128Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 100 85

Thứ nhất, khấu hao được tách riêng ra khỏi chi phí hàng bán. Vì khấu hao thực chất là một khoản chi phí thời kỳ và được thừa nhận trên phương diện thuế, do vậy, khấu hao nên được tách ra khỏi giá vốn hàng bán và đưa vào các chi phí hoạt động, bao gồm chi phí bán hàng và chi phí quản lí doanh nghiệp. Như thế, các chi phí trong khối này phản ánh một thực tế là nó phần nào độc lập với doanh số mỗi thời kỳ.

Thứ hai, chi phí và doanh thu hoạt động tài chính tách ra khỏi chi phí hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp. Phần tách ra này được đặt sau lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh. Chúng ta biết rằng, chi phí tài chính là phần trả cho các chủ nợ sau khi đã trang trải các chi phí hoạt động kinh doanh. Doanh thu từ các hoạt động tài chính trong chừng mực nào đó độc lập với những hoạt động kinh doanh đang diễn ra trong chính bản thân doanh nghiệp, khi tách riêng hoạt động này ra chúng ta sẽ có cách nhìn chi tiết hơn về các hoạt động kinh doanh đang thực sự tiến hành tại doanh nghiệp. Biết rằng trên thực tế các hoạt động tài chính làm thay đổi hiệu suất chung của doanh nghiệp, song việc tách riêng phần doanh thu này ra không làm thay đổi những kết luận cuối cùng về hiệu suất của nó. Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh điều chỉnh sẽ được sử dụng để thực hiện việc phân tích trong toàn bộ chương này cũng như chương lập kế hoạch tài chính.

Tóm lại, các bước điều chỉnh phân tích không làm thay đổi ý nghĩa của báo cáo kết quả

70 kinh doanh, nhưng việc chi tiết hóa các khoản thu và chi sẽ làm cho phân tích cụ thể hơn.

Với những điều chỉnh này, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh nên được đọc theo các khía cạnh sau:

Trên phương diện thuế, báo cáo kết quả kinh doanh được chia ra thành hai bộ phận lớn: Các khoản thu chi trước thuế và các khoản sau thuế. Điều đặc biệt quan trọng đối với các nhà tài chính là sự ảnh hưởng của thuế lên các quyết định tài chính của họ. Vì vậy, cần phải phân biệt bảng báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh trước thuế và sau thuế. Từ vị trí tính thuế trở lên là những khoản thu trước thuế và những khoản chi được chấp nhận trên phương diện thuế. Tất cả những khoản chi không có mặt ở phần thứ nhất này đều là những khoản chi không được chấp nhận trên phương diện thuế.

Trên phương thể hiện ảnh hưởng của các hoạt động kinh doanh, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh có thể được chia thành ba phần. Phần thứ nhất từ doanh thu thuần đến lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh, phần này sẽ thay đổi tùy thuộc vào các chính sách định giá, các hoạt động thị trường, và đặc biệt là hiệu suất của hoạt động sản xuất. Phần kế tiếp cho đến lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh bao gồm thêm các khoản chi phí không hoặc ít ảnh hưởng trực tiếp đến doanh số. Do đó, độ lệch của hai phần này có thể phản ánh hiệu quả của việc khai thác quy mô. Cuối cùng là phần ảnh hưởng của các hoạt động tài chính bao gồm các hoạt động đầu tư tài chính, các biện pháp tài trợ và vị trí thuế của doanh nghiệp.

Nắm vững ý nghĩa các phần, các khu vực của báo cáo tài chính là bước đầu tiên rất quan trọng tạo nên những hình dung của người phân tích về những gì đã, đang và sẽ diễn ra trong doanh nghiệp được thể hiện trên đó. Tuy nhiên, khi sử dụng các thông tin kế toán để phân tích các hoạt động quản trị, chúng ta cần nhận rõ một số hạn chế của loại thông tin này.

3.3 PHÂN TÍCH THÔNG SỐ TÀI CHÍNH

Để đánh giá điều kiện và hiệu quả tài chính của một công ty, nhà phân tích tài chính cần kiểm tra nhiều phương diện khác nhau trong sức khỏe tài chính của chúng. Công cụ được sử dụng phổ biến là thông số tài chính. Thông số tài chính là sự kết nối hai dữ liệu tài chính bằng cách chia một số này cho một số khác.

Vậy tại sao phải nghiên cứu thông số? Tại sao chúng ta không nhìn đơn thuần vào các số liệu thô? Bởi theo theo cách này, chúng ta có một cơ sở so sánh hữu ích hơn so với số liệu thô. Chẳng hạn, một công ty có lợi nhuận sau thuế TNDN trong năm nay là 100 triệu đồng. Con số này cho chúng ta một cảm nhận là công ty hoạt động rất có lời. Tuy nhiên, nếu số tiền lời đó kiếm được từ 10 tỷ đồng vốn đầu tư thì con số này nói lên điều gì? Chia lợi nhuận sau thuế TNDN cho tổng tài sản, chúng ta có 100 triệu/10.000 triệu đồng, bằng 1 phần trăm thu nhập trên tổng tài sản. Con số 1 phần trăm ở đây có nghĩa là mỗi đồng tài sản đầu tư vào công ty chỉ có thể tạo ra được 1 phần trăm đồng lợi nhuận. Như vậy, gởi tiền tiết kiệm ở ngân hàng có thể đem lại một tỷ suất sinh lợi trên đầu tư cao hơn trong khi rủi ro lại thấp hơn nhiều so với tỷ suất từ đầu tư vào công ty này. Trong ví dụ này, thông số trên chứa đựng rất nhiều thông tin. Tuy nhiên, bạn phải cẩn thận trong việc lựa chọn và dịch nghĩa các thông số. Một số thông số sẽ không có ý nghĩa, chẳng hạn như lấy hàng tồn kho chia cho thặng dư vốn cổ

Chương 3 – Phân tích tài chính 71phần thì bạn sẽ có một thông số nhưng bạn sẽ gặp rắc rối khi cố gắng hiểu ý nghĩa của thông số này.

3.3.1 Các thông số tài chính

Về cơ bản, có bốn nhóm thông số tài chính như sau:

Thông số khả năng thanh toán

Thông số nợ (thông số đòn bẩy) và khả năng trang trải

Thông số khả năng sinh lợi

Thông số thị trường

Trước hết, cần lưu ý rằng không có một thông số nào có thể cung cấp đầy đủ thông tin để có thể đánh giá một cách chính xác về điều kiện và hiệu quả tài chính của công ty. Thật vậy, chỉ khi phân tích một nhóm các thông số thì mới có thể đưa ra những đánh giá phù hợp. Ngoài ra, phân tích còn phải tính đến yếu tố mùa vụ của doanh nghiệp. Các xu hướng bên trong có thể được đánh giá bằng cách so sánh các con số thô và các thông số tại cùng một thời điểm trong năm qua các năm.

Mặc dù nguồn dữ liệu tài chính ngày càng nhiều, thông số tài chính cũng ngày càng nhiều hơn nhưng trong chương này chúng ta chỉ xem xét những thông số quan trọng. Chúng ta sẽ áp dụng để tính các thông số tài chính của năm 20X5 cho công ty Hải Vân.

a - Thông số khả năng thanh toán

Theo từ điển quản lý tài chính ngân hàng, khả năng thanh toán là khả năng của một tài sản có thể nhanh chóng chuyển thành tiền1. Thông số khả năng thanh toán đo lường khả năng của doanh nghiệp trong việc sử dụng các tài sản nhanh chuyển hóa thành tiền để đối phó với các nghĩa vụ tài chính ngắn hạn. Với ý nghĩa đó, chúng ta so sánh các nghĩa vụ nợ ngắn hạn với các nguồn lực ngắn hạn đang sẵn sàng cho việc đáp ứng các nghĩa vụ này. Đồng thời, chúng ta cũng xem xét mối tương quan giữa một bên là tài sản có tính sinh lợi thấp, có thể chuyển hóa nhanh thành tiền và một bên là các khoản nợ với phí tổn thấp nhưng người đi vay phải thường xuyên đối phó với việc thanh toán các khoản nợ đến hạn. Với các thông số này, người ta có thể đánh giá khả năng thanh toán và khả năng duy trì hoạt động thanh toán trong trường hợp bất trắc. Có hai thông số cơ bản để đánh giá khả năng thanh toán là thông số khả năng thanh toán hiện thời và thông số khả năng thanh toán nhanh.

Khả năng thanh toán hiện thời

Một trong những thông số phổ biến và được sử dụng nhiều nhất để đo lường khả năng thanh toán là thông số khả năng thanh toán hiện thời. Khả năng thanh toán hiện thời bằng tổng tài sản ngắn hạn chia cho tổng nợ ngắn hạn. Thông số này cho biết khả năng của công ty trong việc đáp ứng các nghĩa vụ trả nợ ngắn hạn. Thông số này nhấn mạnh đến khả năng chuyển hóa thành tiền mặt của các tài sản ngắn hạn trong tương quan với các khoản nợ ngắn hạn.

1 Từ điển Quản lý tài chính ngân hàng, Pierre Conso, Robert Lavaud, Bernard Colasse, Jean Louis

Foussé, Georges Nordmann, Roger Bataille, Nhà xuất bản ngoài văn, viện tiền tệ tín dụng, 1991, trang 240.

72 Tài sản ngắn hạn Khả năng thanh toán hiện thời = Nợ ngắn hạn

Với công ty Hải Vân, thông số khả năng thanh toán hiện thời năm 20x5 như sau:

2.241 triệu đồng Khả năng thanh toán hiện thời = = 2,72 823 triệu đồng

Bình quân ngành = 2,1

Công ty Hải Vân hoạt động trong ngành thiết bị điện gia dụng, thông số khả năng thanh toán hiện thời của công ty cao hơn so với mức bình quân ngành. Mặc dù so sánh với bình quân ngành không hẳn luôn phản ánh được điểm mạnh hay điểm yếu về tài chính nhưng nó rất có ý nghĩa trong việc chỉ ra dấu hiệu cần xem xét. Khi có độ lệch đáng kể, nhà phân tích sẽ phải xác định nguyên nhân của nó. Có thể, bản thân ngành có tốc độ chuyển hóa nhanh nên mặc dù thông số khả năng thanh toán hiện thời của nó thấp hơn nhưng công ty vẫn rất mạnh. Mặt khác, cũng có thể công ty có quá trình chuyển hóa quá nhanh so với ngành và nó chấp nhận bỏ quả khả năng sinh lợi tăng thêm. Tóm lại, bất kỳ khi nào có một dấu hiệu lạ, nhà phân tích phải tìm ra nguyên nhân đằng sau đó.

Thông thường, khả năng thanh toán hiện thời càng cao cho một cảm giác là khả năng trả nợ càng cao nhưng thông số này chỉ được xem là một công cụ đo lường thô vì nó không tính đến khả năng chuyển nhượng của từng tài sản trong nhóm tài sản ngắn hạn. Một công ty có tài sản ngắn hạn chủ yếu gồm tiền mặt, phải thu khách hàng thì công ty đó sẽ khả nhượng hơn so với công ty duy trì chủ yếu hàng tồn kho. Do vậy, chúng ta phải chuyển sang một công cụ khác chặt chẽ hơn để kiểm tra khả năng thanh toán của công ty, đó là thông số khả năng thanh toán nhanh.

Khả năng thanh toán nhanh

Trong một số trường hợp, hàng tồn kho không thể chuyển được thành tiền, chẳng hạn như trong thời kỳ khủng hoảng (trừ khi phải bán với giá rất rẻ). Tình huống này rất hay gặp trong ngành kinh doanh thời trang hoặc trong những ngành có nhiều khả năng lạc hậu về mặt công nghệ hoặc ở các thị trường bão hoà. Trong trường hợp như thế, chỉ có thể cải thiện khả năng thanh toán dựa vào những tài sản dễ chuyển hóa thành tiền hơn chứ không thể dựa vào các khoản dự trữ hay các khoản trích trước được. Tùy theo ngành mà yêu cầu đối với thông số này là cao hay thấp và người ta xác định một mức tối thiểu nhằm đảm bảo lề an toàn cho doanh nghiệp.

Tài sản ngắn hạn + Phải thu khách hàng Khả năng thanh toán hiện nhanh = Nợ ngắn hạn

Khả năng thanh toán nhanh của công ty Hải Vân: 178 triệu + 678 triệu = = 1,04

823 triệu đồng

Bình quân ngành = 1,1

Thông số này là một công cụ hỗ trợ bổ sung cho thông số khả năng thanh toán hiện thời khi đánh giá về khả năng thanh toán. Thông số này giống với thông số khả năng thanh toán hiện thời ngoại trừ đặc điểm không có hàng tồn kho trên tử số vì hàng tồn kho thuộc loại tài

Chương 3 – Phân tích tài chính 73sản có tính khả nhượng thấp nhất trong số các tài sản ngắn hạn. Thông số này tập trung chủ yếu vào các tài sản có tính chuyển hóa thành tiền cao hơn như tiền mặt, chứng khoán khả nhượng và phải thu khách hàng. Với nội dung như vậy, khả năng thanh toán nhanh có thể cung cấp một công cụ đo lường khả năng thanh toán một cách chặt chẽ hơn so với thông số khả năng thanh toán hiện thời.

Thông số khả năng thanh toán nhanh của Công ty Hải Vân thấp cao hơn so với mức bình quân ngành nhưng không nhiều lắm. Kết hợp với thông số khả năng thanh toán hiện thời, có thể tạm kết luận rằng so với ngành, công ty hiện đang duy trì tương đối nhiều hàng tồn kho và các tài sản ngắn hạn khả nhượng thấp. Đó là nguyên nhân làm cho khả năng thanh toán nhanh của công ty giảm xuống dưới mức bình quân ngành mặc dù mức chênh lệch không đáng kể. Tóm lại, so sánh khả năng thanh toán hiện thời và khả năng thanh toán nhanh của Công ty Hải Vân với bình quân ngành cho thấy công ty có dấu hiệu khá tốt về khả năng thanh toán.

Tuy nhiên, các thông số này vẫn không thể cho chúng ta biết phải thu khách hàng và hàng tồn kho thực tế có cao quá mức hay không. Điều này có nghĩa là các thông số này cũng chưa đủ để khẳng định công ty có khả năng đáp ứng tốt các nghĩa vụ nợ khi đến hạn hay không. Nói cách khác, không thể nhầm lẫn giữa khả năng thanh toán và khả năng trả nợ bởi khả năng trả nợ phải thể hiện bằng ngân quỹ sản sinh tại thời điểm trả nợ. Vì vậy, cần phải nghiên cứu sâu hơn xem phải thu khách hàng có thật sự chuyển hóa thành tiền để đáp ứng các khoản nợ hay không và tương tự, hàng tồn kho có khả năng chuyển hóa thành tiền tốt không. Không những thế, cần phải xem xét mức độ bức bách của các khoản nợ ngắn hạn. Nếu nó cao thì điều này sẽ tác động đến đánh giá ban đầu về khả năng thanh toán của công ty. Vì thế, chúng ta cần phải cần nghiên cứu kỹ hơn những vấn đề đằng sau các thông số chẳng hạn như kiểm tra quy mô, tổ hợp và chất lượng của hai tài sản ngắn hạn này.

Vòng quay phải thu khách hàng

Thông số vòng quay phải thu khách hàng cung cấp nguồn thông tin nội bộ về chất lượng phải thu khách hàng và mức độ hiệu quả của công ty trong hoạt động thu nợ. Tỷ lệ này được xác định bằng cách chia doanh thu tín dụng hằng năm cho bình quân phải thu khách hàng mỗi ngày:

Doanh thu tín dụng Vòng quay phải thu khách hàng =

Phải thu khách hàng bình quân

Thông số này cho chúng ta biết số lần phải thu khách hàng được chuyển hóa thành tiền trong năm. Số vòng quay càng lớn thì thời gian chuyển hóa từ doanh số thành tiền mặt càng ngắn. Giả sử doanh số 20X5 của Công ty Hải Vân là doanh số tín dụng, thông số này sẽ là: 3.992 triệu đồng Vòng quay phải thu khách hàng = = 6,09 vòng (362 triệu + 678 triệu)/2

Bình quân ngành = 8,1 vòng

Khi không có thông tin về doanh thu tín dụng, chúng ta phải sử dụng tổng doanh thu. Khi doanh số biến động theo mùa hoặc tăng mạnh trong năm thì việc sử dụng số dư phải thu khách hàng cuối kỳ sẽ không còn phù hợp nữa. Đối với loại hình kinh doanh có sự biến động theo mùa, chúng ta nên sử dụng số dư hàng tháng cho phù hợp hơn. Trong trường hợp doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng mạnh, số dư phải thu khách hàng vào cuối năm sẽ cao hơn so

74 với doanh số. Lúc đó, vòng quay phải thu khách hàng sẽ bị sai lệch, số lần quay vòng phải thu khách hàng trong năm sẽ thấp hơn so với thực tế. Trong trường hợp này, việc sử dụng giá trị trung bình của phải thu khách hàng đầu năm và cuối năm sẽ thích hợp hơn nếu doanh số tăng tương đối đều trong cả năm.

Vòng quay phải thu khách hàng bình quân của ngành là 8,1 cho thấy phải thu khách hàng của Công ty Hải Vân có tốc độ chuyển hóa chậm hơn nhiều so với ngành. Điều này có thể cho thấy dấu hiệu của chính sách thu hồi nợ lỏng lẻo và nhiều khách hàng vẫn chưa thanh toán nợ cho công ty. Hơn nữa, nếu phải thu khách hàng lệch xa so với mức hiện tại, chúng ta cần phải đánh giá lại khả năng thanh toán của công ty. Nếu coi tất cả phải thu khách hàng đều khả nhượng trong khi một phần lớn phải thu khách hàng đã bị quá hạn thì bạn có thể rơi vào tình thế đánh giá quá cao về khả năng thanh toán thực tế của doanh nghiệp. Phải thu khách hàng chỉ khả nhượng khi chúng có thể được thu hồi trong một khoảng thời gian hợp lý. Để xác định được nguyên nhân, nhà phân tích có thể chuyển thông số vòng quay phải thu khách hàng sang vòng quay phải thu khách hàng theo ngày hay còn gọi là kỳ thu tiền bình quân (Days of sale outstanding - DSO).

Kỳ thu tiền bình quân

Kỳ thu tiền bình quân là khoảng thời gian bình quân mà phải thu khách hàng của công ty có thể chuyển thành tiền. Có hai cách xác định kỳ thu tiền bình quân như sau:

Số ngày trong năm Khoản phải thu x Số ngày trong năm Kỳ thu tiền bình quân = = Vòng quay khoản phải thu Doanh số tín dụng hằng năm

Với Công ty Hải Vân, vòng quay phải thu khách hàng bằng 5,8, kỳ thu tiền bình quân là: 365 ngày

DOS = = 59,9 ngày 6,09

Bình quân ngành = 45 ngày

Con số này cho biết số ngày bình quân doanh số duy trì dưới hình thức phải thu khách hàng cho đến khi được thu hồi và chuyển thành tiền. Vì thông số vòng quay phải thu khách hàng bình quân ngành là 8,1 nên kỳ thu tiền bình quân của ngành là 45 ngày. Một lần nữa, chúng ta lại nhìn thấy rõ sự chênh lệch về hiệu quả thu hồi phải thu khách hàng giữa ngành và công ty Hải Vân.

Tuy nhiên, trước khi kết luận là công ty có vấn đề trong hoạt động thu hồi nợ, cần phải xem lại thời hạn bán hàng mà công ty hiện đang cung cấp cho khách hàng. Nếu kỳ thu tiền dài hơn thời hạn bán tín dụng cho phép của công ty thì đó có thể là một dấu hiệu không tốt, nó chứng tỏ công ty hiện có một tỷ lệ tương đối nhiều khách hàng tín dụng trả nợ không đúng hạn. Nếu kỳ thu tiền bình quân là 62 ngày và thời hạn bán hàng là “2/10 Net 30”, điều này có nghĩa là một phần lớn phải thu khách hàng bị quá hạn, vượt qua ngày thứ 30. Mặt khác, nếu kỳ hạn là “Net 60” thì phải thu khách hàng bị thu hồi chỉ chậm hơn hai ngày so với kỳ hạn quy định.

Mặc dù kỳ thu tiền bình quân quá cao thường không tốt nhưng kỳ thu tiền bình quân quá thấp cũng không hẳn đã tốt. Kỳ thu tiền bình quân thấp có thể là biểu hiện của một chính sách tín dụng quá chặt chẽ. Lúc này, phải thu khách hàng có thể có chất lượng cao nhưng doanh số có thể bị giảm mạnh và lợi nhuận có thể thấp hơn mức lẽ ra phải đạt được. Trong tình huống

Chương 3 – Phân tích tài chính 75này, có lẽ công ty nên nới lỏng các tiêu chuẩn tín dụng. Nói chung, phải thu khách hàng có chất lượng tốt chỉ khi nó có thể chuyển hóa thành tiền trong một khoảng thời gian hợp lý trong mối quan hệ với chính sách bán hàng và chính sách quản trị phải thu khách hàng.

Vòng quay hàng tồn kho

Để nắm được hiệu quả hoạt động quản trị hàng tồn kho của công ty, chúng ta xem xét thông số vòng quay hàng tồn kho:

Giá vốn hàng bán Vòng quay tồn kho = Tồn kho bình quân 2.680 triệu = = 2,19

(1.120 triệu +1.329 triệu)

Bình quân ngành = 3,2

Giá vốn hàng bán ghi trên tử số là giá trị của thời kỳ đang xem xét, thường là một năm. Giá trị hàng tồn kho ở mẫu số ghi trong ví dụ trên là giá trị cuối kỳ, tuy nhiên, vẫn có thể sử dụng giá trị trung bình đầu kỳ và cuối kỳ. Đối với những công ty có tốc độ tăng trưởng cao, chúng ta nên sử dụng giá trị trung bình đầu kỳ và cuối kỳ. Tuy nhiên, cũng như với phải thu khách hàng, khi yếu tố mùa vụ tác động mạnh, cần phải sử dụng giá trị trung bình phức tạp hơn, nghĩa là giá trị trung bình theo đơn vị tháng hoặc quý...Thông số vòng quay hàng tồn kho cho biết hàng tồn kho quay bao nhiêu vòng để chuyển thành phải thu khách hàng thông qua hoạt động bán hàng trong năm. Cũng như các thông số khác, thông số này phải được đánh giá trong mối quan hệ với các thông số trong quá khứ và dự đoán trong tương lai và trong mối quan hệ với các công ty tương tự, với bình quân ngành hoặc cả hai.

Vòng quay hàng tồn kho của Công ty Hải Vân là 2,19 vòng, thấp hơn so với bình quân ngành. Việc so sánh này cho thấy dấu hiệu kém hiệu quả trong hoạt động quản trị hàng tồn kho và cho thấy Công ty Hải Vân đang duy trì quá nhiều hàng tồn kho. Một vấn đề cũng cần đặt ra là hàng tồn kho trong sổ sách có giá trị đúng với giá trị thực của nó hay không. Nếu không thì tính khả nhượng của hàng tồn kho thực tế sẽ thấp hơn so với thông tin rút ra từ thông số khả năng thanh toán hiện thời và khả năng thanh toán nhanh. Một khi có dấu hiệu bất ổn liên quan đến hàng tồn kho, chúng ta cần phải nghiên cứu kỹ hơn để xác định nguyên nhân của vấn đề.

Ngoài ra, còn có một công cụ khác tương tự như vòng quay hàng tồn kho nhưng biểu diễn theo đơn vị ngày, đó là chu kỳ chuyển hóa hàng tồn kho hay còn gọi là kỳ dự trữ bình quân, thông số này xác định số ngày dự trữ hàng trong kho. Nếu số ngày dự trữ dài hơn so với mức bình quân ngành, điều này chứng tỏ tồn kho bị tồn đọng quá nhiều và có nguy cơ công ty phải giảm giá mạnh để giải phóng hàng tồn kho.

Số ngày trong năm Tồn kho bình quân x Số ngày trong năm Chu kỳ chuyển hóa hàng tồn kho = =

Vòng quay tồn kho Giá vốn hàng bán 365 ngày

Chu kỳ chuyển hóa tồn kho = = 166,7 ngày 2,19 Thời gian chuyển hóa hàng tồn kho của Công ty Hải Vân chậm hơn 67 ngày so với bình

quân ngành.

Vòng quay phải trả cho người bán

76 Có đôi lúc công ty cần đến thông tin về kỳ hạn trả tiền của chính họ đối với các nhà cung cấp hoặc kỳ hạn trả tiền của một khách hàng tín dụng tiềm năng. Trong những tình huống như vậy, cần phải có một chương trình kiểm soát khoản phải trả người bán. Phương pháp phân tích này kết hợp với thông số vòng quay phải trả người bán (chi phí mua hàng tín dụng hằng năm chia cho khoản phải trả người bán) cho phép phân tích khoản phải trả người bán theo cách tương tự đã áp dụng khi phân tích phải thu khách hàng.

Trị giá hàng mua tín dụng Vòng quay phải trả người bán = Khoản phải trả bình quân

Ngoài ra, chúng ta có thể xác định vòng quay phải trả người bán theo đơn vị ngày, gọi là kỳ thanh toán bình quân:

Phải trả người bán x Số ngày trong năm Kỳ thanh toán bình quân = Trị giá hàng mua tín dụng

Trong đó, phải trả người bán là số dư cuối kỳ (hoặc giá trị trung bình) và trị giá hàng mua tín dụng là giá trị hàng mua từ các nhà cung cấp bên ngoài trong năm. Con số này cho biết thời hạn bình quân của khoản phải trả người bán. Thông thường, các công ty muốn duy trì và kéo dài thời hạn phải trả vì như thế họ có thể sử dụng nguồn tiền này như là một nguồn tài trợ chi phí thấp. Nếu hệ số vòng quay khoản phải trả người bán thấp hơn so với mức bình quân ngành thì điều này chứng tỏ công ty có khả năng chiếm dụng tiền của nhà cung cấp nhiều hơn so với các công ty khác trong ngành. Tuy nhiên, điều này phản ánh nguy cơ công ty có thể phải đối phó với nhiều khoản nợ đến hạn.

Ngoài ra, kỳ trả tiền bình quân là thông tin có giá trị để đánh giá khả năng trả nợ đúng hạn của một khách hàng tín dụng. Nếu kỳ trả tiền bình quân là 48 ngày và thời hạn tín dụng của ngành là Net 30 thì điều này có nghĩa là một phần lớn phải trả người bán bị quá hạn. Trong trường hợp này, chúng ta phải kiểm tra tình trạng tín dụng của các nhà cung cấp khác của khách hàng để nắm bắt rõ hơn về mức độ nghiêm trọng của vấn đề.

b - Các thông số nợ

Các thông số nợ phản ánh mức độ vay nợ hay là tính ưu tiên đối với việc khai thác nợ vay để tài trợ cho các tài sản của công ty.

Thông số nợ trên vốn chủ

Thông số này được dùng để đánh giá mức độ sử dụng vốn vay của công ty. Có nhiều thông số nợ khác nhau, trong đó, tỷ lệ nợ trên vốn chủ được tính đơn giản bằng cách chia tổng nợ (bao gồm cả nợ ngắn hạn) cho vốn chủ sở hữu:

Tổng nợ Thông số nợ trên vốn chủ= Vốn chủ sở hữu 1.343 triệu đồng

= = 0,72 1.855 triệu đồng

Bình quân ngành = 0,8

Tỷ lệ này cho biết các chủ nợ cung cấp 0,72 đồng tài trợ so với mỗi đồng vốn mà cổ đông cung cấp hay nói cách khác, một đồng vốn chủ đang đảm bảo cho 0,72 đồng vốn vay. Thông thường, các chủ nợ muốn thông số này thấp vì tỷ lệ này càng thấp thì mức tài trợ của cổ đông

Chương 3 – Phân tích tài chính 77càng cao và như vậy, lớp đệm an toàn bảo vệ các chủ nợ trong trường hợp giá trị tài sản bị giảm hay bị thua lỗ càng cao. Tuy nhiên, người sở hữu lại nhận thấy mức đòn bẩy này cao sẽ tạo cơ hội cho sự tăng trưởng đột biến. Tỷ lệ nợ trên vốn chủ của ngành thiết bị điện là 0,8 nên tỷ lệ này của Công ty Hải Vân tương đối thấp hơn so với mức của ngành. Có thể nói, tỷ lệ này cho các chủ nợ một cảm giác tương đối an toàn vì công ty không sử dụng nhiều vốn vay.

Tỷ lệ nợ trên tài sản

Thông số này được sử dụng với cùng mục đích của thông số nợ trên vốn chủ. Thông số nợ (D/A) cho biết tổng tài sản đã được tài trợ bằng vốn vay như thế nào và được tính bằng cách lấy tổng nợ chia cho tổng tài sản.

Tổng nợ Thông số nợ trên tài sản = Tổng tài sản

1.343 triệu đồng = = 0,42

3.198 triệu đồng

Tỷ lệ này nhấn mạnh tầm quan trọng của vốn vay bằng cách biểu diễn bằng tỷ lệ phần trăm phần tài sản được tài trợ bằng vốn vay. Ở đây, 42 phần trăm tài sản của công ty được tài trợ bằng vốn vay và 58 phần trăm còn lại được tài trợ từ nguồn vốn chủ. Về mặt lý thuyết, nếu công ty được bán đi vào thời điểm này thì phải bán được ở mức tối thiểu 0,42 đồng trên mỗi đồng tài sản để không đưa các chủ nợ vào nguy cơ mất vốn. Một lần nữa, tỷ lệ này cho thấy tỷ lệ tài trợ bằng vốn chủ càng lớn, lớp đệm an toàn cho các chủ nợ càng lớn. Hay nói cách khác, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản càng cao, rủi ro tài chính càng cao và ngược lại.

Các thông số về khả năng trang trải

Số lần đảm bảo lãi vay

Các thông số về khả năng trang trải dùng để biểu diễn chi phí tài chính của một công ty trong mối quan hệ với khả năng đáp ứng, trang trải của chúng. Một trong những thông số truyền thống đo lường khả năng trang trải đó là số lần đảm bảo lãi vay. Thông số này đơn giản là tỷ lệ tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi trong kỳ báo cáo trên tổng chi phí tài chính trong kỳ. Số lần đảm bảo lãi vay được xác định theo công thức như sau:

Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh Số lần đảm bảo lãi vay = Chi phí tài chính

372 triệu đồng = = 4,89

76 triệu đồng

Bình quân ngành = 4 lần

Thông số này là một công cụ đo lường về khả năng của công ty trong việc đáp ứng các khoản nợ chi phí tài chính và khả năng tránh khỏi nguy cơ phá sản. Nói cách khác, nó biểu thị khả năng đáp ứng các nghĩa vụ nợ bằng thu nhập sản sinh từ hoạt động kinh doanh của công ty. Thông số này lớn hơn 1 cho biết công ty có thể đáp ứng khoản chi trả tiền lãi và tạo ra được một lớp đệm an toàn đối với người cho vay. Thất bại trong việc đáp ứng các nghĩa vụ thanh toán tiền lãi có thể đưa công ty đến những phản ứng về luật pháp của các chủ nợ và từ đó, có thể dẫn đến phá sản. Nói chung, thông số này càng cao thì khả năng trang trải các khoản nợ tiền lãi càng cao. So với bình quân ngành là 4, khả năng của Công ty Hải Vân trong việc trang trải chi phí tài chính trong năm là 4,89 lần từ nguồn thu nhập hoạt động cho thấy họ

78 có một lề an toàn tương đối tốt.

Số lần trang trải từ lợi nhuận hoạt động trước khấu hao

Tỷ lệ đảm bảo Chi phí tài chính rất hữu ích khi đánh giá khả năng đáp ứng chi phí tài chính nhưng thông số này có hai thiếu sót: (1) Chi phí tài chính không phải là khoản chi phí tài chính cố định duy nhất mà công ty còn phải hoàn trả vốn gốc theo kế hoạch, ngoài ra, có nhiều công ty đi thuê tài sản nên họ phải thanh toán các khoản tiền thuê đó khi đến hạn. Nếu công ty không có khả năng đáp ứng các khoản chi trả này, họ thể bị phá sản. (2) Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi không biểu thị toàn bộ ngân quỹ có thể được sử dụng để trả nợ, đặc biệt là với công ty có chi phí khấu hao lớn. Để hạn chế nhược điểm này của thông số Số lần đảm bảo lãi vay, các ngân hàng và các tổ chức tài chính đã xây dựng công thức tỷ lệ trang trải EBITDA trong đó, EBITDA là lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh chưa trừ khấu hao. Công thức như sau:

EBITDA + Chi phí tài chính + Chi phí thuê tài sản Số lần đảm bảo lãi vay = Chi phí tài chính + Vốn gốc/(1+t) + Chi phí thuê tài sản

Lưu ý rằng vì nguồn ngân quỹ dùng để trang trải các khoản trả là nguồn ngân quỹ trước thuế, trong khi đó, vốn gốc phải trả lại là khoản nợ sau thuế, vì thế, phải đưa vốn gốc về trước thuế. Thông số trang trải EBITDA là thông số hữu ích nhất đối với những người cho vay và như ngân hàng. Trong ngắn hạn, quỹ từ khấu hao có thể được sử dụng để trả nợ. Trong dài hạn, các quỹ đó phải được tái đầu tư để duy trì nhà máy, thiết bị hoặc những thứ mà công ty không thể tiếp tục sử dụng. Vì vậy, các ngân hàng cho vay thường quan tâm đến thông số này trong khi các chủ nợ dài hạn thì tập trung vào Số lần đảm bảo lãi vay.

Tóm lại, khi đánh giá rủi ro tài chính, nhà phân tích tài chính trước hết cần phải tính các thông số nợ như là một công cụ thô đo lường rủi ro tài chính. Tùy vào kế hoạch trả nợ và lãi suất bình quân mà thông số nợ có thể cung cấp bức tranh với mức độ chính xác khác nhau về khả năng đáp ứng các nghĩa vụ tài chính. Vì thế, chúng ta phải kết hợp các thông số nợ với việc phân tích các thông số về khả năng trang trải. Hơn nữa, chúng ta cũng biết rằng các khoản lãi và vốn gốc không thể được đáp ứng mà không có thu nhập, không có ngân quỹ. Do vậy, cần phải phân tích khả năng ngân quỹ dùng để đáp ứng các khoản nợ (cũng như các chi phí tài chính).

c - Các thông số khả năng sinh lợi

Thông số khả năng sinh lợi bao gồm hai nhóm - một nhóm biểu diễn khả năng sinh lợi trong mối quan hệ với doanh thu và một nhóm biểu diễn khả năng sinh lợi trong mối quan hệ với vốn đầu tư. Kết hợp lại, các thông số này cho biết hiệu quả chung của công ty, nó phản ánh mức độ ổn định của thu nhập khi so sánh với các thông số quá khứ và thể hiện mức độ hấp dẫn của công ty khi so sánh với các thông số bình quân ngành.

Khả năng sinh lợi trên doanh số

Lợi nhuận hoạt động biên Lợi nhuận gộp về BH và CCDV Lợi nhuận gộp biên = Doanh thu thuần về BH và CCDV

Chúng ta có thể tính thông số này một cách đơn giản bằng cách lấy lợi nhuận thuần từ

Chương 3 – Phân tích tài chính 79hoạt động kinh doanh chia cho doanh số. Thông số này đo lường hiệu quả trong hoạt động sản xuất và Marketing. Một công ty có thông số này cao hơn mức bình quân ngành chứng tỏ họ có nhiều nỗ lực trong việc cắt giảm chi phí, nâng cao hiệu quả sử dụng nguyên vật liệu và lao động so với các công ty khác. Đặc biệt, thông số này còn phản ánh tính hợp lý trong chính sách định giá của công ty.

Đối với Công ty Hải Vân, lợi nhuận hoạt động biên trong năm tài chính 20X5 là: 1.312 triệu đồng

= = 32,9% 3.992 triệu đồng

Bình quân ngành = 32,9%

Kết quả trên cho thấy công ty hoạt động tương đối hiệu quả hơn trên phương diện sản xuất và tiêu thụ sản phẩm. Ngoài ra, còn một công cụ khác rõ ràng hơn để đo lường khả năng sinh lời, đó là thông số lợi nhuận ròng biên.

Lợi nhuận ròng biên Lợi nhuận thuần sau thuế TNDN Lợi nhuận ròng biên = Doanh thu thuần về BH và CCDV

Lợi nhuận ròng biên là công cụ đo lường khả năng sinh lợi trên doanh số sau khi tính đến tất cả các chi phí và Thuế TNDN. Việc so sánh thông số này với ngành cho thấy hiệu suất và độ hấp dẫn của công ty này so với các công ty khác. Đối với công ty Hải Vân:

213 triệu đồng Lợi nhuận ròng biên = = 5,3 % 3.992 triệu đồng

Bình quân ngành = 4,7%

Đối với Công ty Hải Vân, năm 20x5, họ thu được 0,053 đồng trên mỗi đồng doanh số. Lợi nhuận ròng biên cao hơn so với bình quân ngành cho thấy khả năng sinh lợi trên doanh số của công ty tương đối cao hơn so với các công ty khác trong ngành.

Khi so sánh các thông số này với nhau, chúng ta có thể nhìn thấy rõ hơn hiệu quả hoạt động của công ty. Nếu lợi nhuận hoạt động biên không thay đổi qua nhiều năm nhưng lợi nhuận ròng biên giảm trong cùng thời kỳ đó thì chúng ta biết nguyên nhân là do chi phí quản lý doanh nghiệp, chi phí bán hàng tăng tương đối so với doanh số hoặc là do tiền lãi tăng lên. Mặt khác, nếu lợi nhuận hoạt động biên giảm, chúng ta biết rằng chi phí sản xuất tăng lên so với doanh số và điều này xảy ra hoặc là do giá bán thấp hơn hoặc do hiệu quả hoạt động sản xuất giảm đi.

Khả năng sinh lợi trên vốn đầu tư

Vòng quay tổng tài sản

Thông số này đo lường tốc độ chuyển hóa của tổng tài sản để tạo ra doanh thu. Doanh thu thuần về BH và CCDV Vòng quay tổng tài sản = Tổng tài sản

3.992 triệu đồng Lợi nhuận ròng biên = = 1,25 3.198 triệu đồng Bình quân ngành = 1,66 vòng

80 Kết quả trên cho thấy so với ngành, Công ty Hải Vân tạo ra được ít doanh thu hơn trên

mỗi đồng đầu tư. Thông số quay vòng tổng tài sản cho biết hiệu quả tương đối của công ty trong việc sử dụng tổng tài sản để tạo ra doanh thu. Ở đây, vòng quay tài sản của Công ty Hải Vân tương đối kém hơn so với ngành. Từ những phân tích trước đây về hoạt động phải thu khách hàng và hàng tồn kho, chúng ta có thể tạm kết luận rằng đầu tư quá mức vào phải thu khách hàng và hàng tồn kho là nguyên nhân làm cho vòng quay tổng tài sản thấp. Nếu Công ty Hải Vân có thể thu được cùng một mức doanh thu nhưng giảm đầu tư vào phải thu khách hàng và hàng tồn kho, họ có thể cải thiện được thông số quay vòng tổng tài sản.

Thu nhập trên tổng tài sản (ROA)

Nhóm thông số khả năng sinh lợi thứ hai liên quan đến lợi nhuận trên đầu tư. Một trong những công cụ này là tỷ suất sinh lợi trên đầu tư (ROA), hay còn được gọi là thu nhập trên tài sản (ROA):

Lợi nhuận thuần sau thuế TNDN Thu nhập trên tổng tài sản = Tổng tài sản

213 triệu đồng

Thu nhập trên tài sản = = 6,7% 3.198 triệu đồng

Bình quân ngành = 7,8%

Tỷ lệ này cho thấy mức sinh lợi của công ty thấp hơn so với bình quân của ngành. Khả năng sinh lợi trên mỗi đồng doanh số cao hơn nhưng thu nhập trên đầu tư thấp hơn khẳng định rằng so với các công ty trong ngành, Công ty Hải Vân phải sử dụng nhiều tài sản hơn để tạo ra doanh số.

Thu nhập trên tổng tài sản và cách tiếp cận Dupont

Vào năm 1919, Công ty Dupont bắt đầu sử dụng một cách tiếp cận đặc biệt trong phân tích thông số để đánh giá hiệu quả của công ty. Việc biến đổi công thức Dupont rất phù hợp nhằm để hiểu được khả năng sinh lợi trên đầu tư của công ty. Như trong hình 3.2, khi nhân lợi nhuận ròng biên với vòng quay tài sản, chúng ta có được thông số thu nhập trên tổng tài sản.

ìứợàáếậ

Hình 3-2. Phân tích ROA theo phương trình Dupont

Đối với Công ty Hải Vân, chúng ta có:

Sức sinh lợi trên đầu tư = Khả năng sinh lợi trên doanh số x Hiệu suất của tài sản

ROA = Lợi nhuận ròng biên x Vòng quay tổng tài sản

7,8% = 5,3% x 1,25

Sức sinh lợi trên đầu tư = Khả năng sinh lợi trên doanh số x Hiệu suất của tài sản

Lợi nhuận ròng sau thuế

Tổng tài sản

Đo lường hiệu quả chung về khả năng sinh lợi bằng tài sản hiện có

=

Lợi nhuận ròng Doanh thu thuần

Đo lường khả năng sinh lợi trên doanh thu

= Doanh thu thuần

Tổng tài sản

Đo lường hiệu quả trong việc sử dụng tài sản để tạo ra doanh thu

Thu nhập trên đầu tư

Lợi nhuận ròng biên

Vòng quay tài sản =

Chương 3 – Phân tích tài chính 81Bản thân lợi nhuận ròng biên hay thông số vòng quay tài sản đều là những công cụ đáp

ứng mục tiêu để đo lường hiệu quả chung của doanh nghiệp. Tuy nhiên, lợi nhuận ròng biên bỏ qua hiệu quả sử dụng tài sản còn vòng quay tổng tài sản thì bỏ qua khả năng sinh lợi trên doanh số. Trong khi đó, thông số thu nhập trên tổng tài sản giải quyết được những thiếu sót này. Công ty sẽ cải thiện được thu nhập trên tổng tài sản nếu vòng quay tài sản tăng, lợi nhuận ròng biên tăng hoặc cả hai đều tăng. Với công thức này, có thể thấy rằng hai công ty có lợi nhuận ròng biên và vòng quay tổng tài sản khác nhau có thể mức thu nhập trên đầu tư như nhau.

Thu nhập trên vốn chủ (ROE)

Ngoài ROA, còn một công cụ khác đo lường hiệu suất chung của công ty là thu nhập trên vốn chủ ROE. Thông số này cho biết hiệu quả của doanh nghiệp trong việc tạo ra thu nhập cho các cổ đông của họ.

Lợi nhuận thuần sau thuế TNDN Thu nhập trên vốn chủ = Tổng vốn chủ sỡ hữu

213 triệu đồng

Thu nhập trên tài sản = = 11,49% 1.855 triệu đồng

Bình quân ngành = 14,04%

Đây có lẽ là thông số quan trọng nhất đối với các cổ đông nắm giữ cổ phiếu, nó cho thấy khả năng sinh lợi trên vốn đầu tư của họ trong công ty. Thu nhập trên vốn chủ là phần còn lại của lợi nhuận sau Thuế TNDN sau khi đã thanh toán cổ tức ưu đãi chia cho giá trị ròng của cổ đông thường (vốn cổ phần thường - vốn cổ phần ưu đãi). Trong trường hợp không có vốn vay thì ROA cũng chính là ROE. Khi có vốn vay, chi phí sau thuế của vốn vay thấp làm cho ROE lớn hơn nhiều so với ROA do tác động của đòn bẩy nợ. ROE còn có thể được biểu diễn dưới dạng:

AD1

ROAROE−

=

Nếu thông số này lớn hơn bình quân ngành thì cổ đông được lợi hơn so với các cổ đông khác trong cùng ngành. Điều này có thể là do một trong hai yếu tố sau: ROE của công ty cao hơn hoặc là do công ty sử dụng đòn bẩy nợ (nợ/tài sản) nhiều hơn. Khi tăng mức đòn bẩy nợ lên, ROE của công ty sẽ tăng, tuy nhiên đến một lúc nào đó thì tác động của đòn bẩy sẽ không còn hiệu quả nữa do mức tăng thêm của chi phí tài chính sẽ lớn hơn khoản tăng thêm của phần lợi nhuận thu được nhờ tác động đòn bẩy. Điều này có nghĩa là nếu công ty duy trì tỷ lệ nợ cao so với tiêu chuẩn ngành thì ROE cao có thể là do công ty chấp nhận một mức rủi ro tài chính cao hơn.

Thông thường, một tỷ suất thu nhập trên vốn chủ cao phản ánh công ty đang có cơ hội đầu tư lớn và có khả năng quản lý chi phí hiệu quả. ROE hiện tại của Công ty Hải Vân thấp dưới mức bình quân ngành.

Thông số ROE cao thường cho thấy hiệu quả tốt mặc dù điều quan trọng đối với người đầu tư là phải hiểu được nguyên nhân tại sao ROE có xu hướng tăng dần hay giảm dần. ROE cao hơn không nhất thiết là một điều mong muốn của cổ đông nếu công ty phải chịu một mức rủi ro quá cao khi họ tung sản phẩm ra thị trường hoặc có mức đòn bẩy nợ quá cao. Do vậy,

82 để hiểu sâu và đầy đủ hơn về tỷ suất sinh lợi của công ty, chúng ta có thể sử dụng cách tiếp cận Dupont bằng cách chia nhỏ tỷ suất ROE thành các yếu tố như sau:

Lợi nhuận sau thuế TNDN Lợi nhuận sau thuế TNDN Doanh thu thuần Tổng tài sản = x x Vốn chủ Doanh thu thuần Tổng tài sản Vốn chủ

Lợi nhuận ròng trên vốn chủ = Lợi nhuận ròng biên x Vòng quay tài sản x Số nhân vốn chủ

1,2% = 5,04% x 1,23 x 1,81

Với cách tiếp cận Dupont, chúng ta có thể lý giải một cách rõ ràng nguyên nhân biến động của thông số ROE. ROE cao hơn cho thấy lợi nhuận ròng biên, và/ hoặc vòng quay tài sản, và/ hoặc đòn bẩy tài chính đang tăng lên. Sự tăng lên của lợi nhuận ròng trong phạm vi công ty không làm tổn thương hay hy sinh tiềm năng tăng trưởng, mức bán hàng, và chất lượng. Sự tăng lên về vòng quay tài sản sẽ tốt trong phạm vi công ty duy trì đủ tài sản để tối ưu hiệu quả hoạt động. Sự tăng lên của đòn bẩy tài chính có thể đem lại hiệu quả tích cực trong phạm vi công ty không tích lũy quá nhiều nợ để mua tài sản đến mức mà họ có thể gặp rủi ro phá sản.

Trong ví dụ trên, cách tiếp cận Dupont với ROE giúp giải thích vì sao ROE của Công ty Hải Vân nhỏ hơn ROE bình quân của ngành. Mặc dù Công ty Hải Vân có lợi nhuận ròng biên cao hơn bình quân ngành và số nhân vốn chủ ở mức chuẩn của ngành nhưng vòng quay tổng tài sản thấp hơn bình quân ngành đã kéo ROE của công ty xuống mức thấp hơn các công ty khác. Điều này cho thấy việc Công ty Hải Vân sử dụng nhiều tài sản hơn để tạo ra doanh số là nguyên nhân làm cho ROE của họ thấp hơn.

Với tất cả các thông số khả năng sinh lợi đã trên đây, việc so sánh một công ty với các công ty tương tự và với tiêu chuẩn ngành rất có giá trị. Việc so sánh này giúp chúng ta đánh giá được khả năng sinh lợi của một công ty nào đó là tốt hay xấu và nguyên nhân của nó.

d - Các thông số thị trường

Nhóm thông số cuối cùng là nhóm các thông số giá trị thị trường liên quan đến giá cổ phiếu của công ty so với thu nhập, dòng ngân quỹ và giá trị kế toán. Các thông số này cung cấp cho các nhà quản trị thông tin về nhận định của người đầu tư về hiệu quả hoạt động trong quá khứ và triển trọng tương lai của công ty. Nếu các nhóm thông số trước đều tốt thì các thông số giá trị thị trường sẽ cao và giá cổ phiếu cũng có thể cao như mong đợi.

Lãi cơ bản trên cổ phiếu lưu hành

Lãi cơ bản trên cổ phiếu (EPS) mô tả mức lợi nhuận sau thuế TNDN mà công ty đạt được trên mỗi cổ phiếu được phát hành và lưu hành. Cổ phiếu được phát hành nhưng không công ty không bán ra hay cổ phiếu mà công ty mua lại không thuộc diện cổ phiếu phát hành và lưu hành. Nếu công ty phát hành cổ phiếu ưu đãi, chúng ta xác đinh lợi nhuận ròng cho cổ phần thường bằng cách trừ đi cổ tức ưu đãi khỏi lợi nhuận thuần sau thuế TNDN.

Lợi nhuận thuần sau thuế TNDN – Cổ tức ưu đãi EPS = Số cổ phiếu lưu hành trong kỳ

213 triệu đồng = = 0,00562 triệu đồng 42.100 cổ phiếu

Người đầu tư sử dụng thông số lãi cơ bản trên cổ phiếu để xác định hiệu quả của công ty

Chương 3 – Phân tích tài chính 83trong việc tạo nên thu nhập cho mỗi cổ phiếu. Bằng cách so sánh lãi cơ bản trên cổ phiếu với số liệu lịch sử và kết quả dự đoán, chúng ta có thể biết được cổ phiếu được định giá hợp lý hay không. Lãi cơ bản trên cổ phiếu có lẽ là thông số căn bản nhất trong các thông số liên quan đến cổ phiếu. Chỉ số này cho biết công ty đã thu được bao nhiêu lợi nhuận cho mỗi cổ phiếu thường được phát hành và lưu hành. Hầu hết các nhà quản trị đều nỗ lực để đạt được chỉ số EPS cao hơn bởi vì chỉ số này cho biết họ đã thu được nhiều lợi nhuận hơn cho mỗi cổ phiếu. Tất cả các công ty, ngoại trừ những công ty như các tổ chức phi chính phủ, đều tìm cách tăng lãi cơ bản trên cổ phiếu. EPS cao hơn cho thấy công ty đang thu được nhiều thu nhập hơn cho mỗi đồng tiền được cổ đông đầu tư. Điều này có thể dẫn đến kết quả là giá cổ phiếu cao hơn vì người đầu tư thường sẵn sàng trả nhiều hơn để có thu nhập cao hơn.

Tăng lợi nhuận sau thuế TNDN có thể trực tiếp làm tăng thu nhập mỗi cổ phiếu. Công ty có thể đạt được điều này nếu họ cung cấp sản phẩm hay dịch vụ có nhu cầu cao với phương pháp hiệu quả về chi phí. Công ty cũng có thể cải thiện EPS bằng cách mua lại cổ phiếu lưu hành. Cách này sẽ giảm lượng cổ phiếu lưu hành, và với mức thu nhập cố định, nó sẽ làm tăng thu nhập trên mỗi cổ phiếu.

Giá trên thu nhập (P/E)

Thông số giá trên thu nhập (Price/Earnings - P/E) là một thông số vô cùng quan trọng trên thị trường chứng khoán. P/E cho biết mức độ mà người đầu tư đánh giá một công ty. Cụ thể hơn, P/E cho biết nhà đầu tư sẵn sàng trả bao nhiêu cho mỗi đồng lợi nhuận. Khi người đầu tư trả giá cao cho một mức thu nhập nhất định của công ty, họ làm tăng thông số P/E. Thông thường, P/E càng cao thì càng tốt vì với P/E cao hơn, một đồng thu nhập được chuyển thành nhiều giá trị hơn cho cổ đông. Nhìn chung, các công ty có thông số P/E cao hơn có xu hướng có tốc độ tăng trưởng cao hơn và cung cấp những sản phẩm hay dịch vụ có thể có nhu cầu vào một thời điểm nào đó trong tương lai. Do những dự đoán tích cực này mà người đầu tư sẵn sàng trả một mức giá cổ phiếu cao hơn với hy vọng tăng trưởng về doanh số và thu nhập sẽ đẩy mạnh hơn nữa sự tăng lên của giá cổ phiếu.

Tuy nhiên, phải rất cẩn thận khi sử dụng thông số P/E. Một công ty đang thua lỗ sẽ không có một thông số P/E có ý nghĩa. Hơn nữa, nếu lợi nhuận quá nhỏ mà lại có giá thị trường lớn thì P/E cũng có thể rất lớn. Lúc này, P/E cũng không có ý nghĩa.

Giá trị trường của cổ phiếu P/E = Thu nhập trên mỗi cổ phiếu

0,037 triệu đồng = = 7,3

0,00562 triệu đồng

Bình quân ngành = 12,5

Vì thông số P/E của Công ty Hải Vân thấp dưới mức bình quân của các công ty khác nên công ty được xem là rủi ro hơn và có triển vọng tăng trưởng thấp hơn hoặc cả hai.

Giá thị trường trên giá trị sổ sách (M/B - Market/book value)

Cũng giống như P/E, người ta thường bàn đến MBV khi so sánh giữa các cổ phiếu. Giá thị trường mỗi cổ phiếu chính là giá của cổ phiếu, còn giá sổ sách chỉ đơn giản là tổng vốn chủ

84 chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành.

Vốn chủ Giá trị sổ sách trên mỗi cổ phiếu = Tổng số cổ phiếu lưu hành

1.855 triệu đồng = = 0,04406 triệu đồng 42.100 cổ phiếu

Bây giờ, chúng ta chia giá trị thị trường mỗi cố phiếu cho giá trị sổ sách để xác định tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách (M/B):

Giá trị thị trường mỗi cổ phiếu Giá thị trường trên giá trị sổ sách = Giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu

0,037 triệu đồng = = 0,84 0,04406 triệu đồng

Bình quân ngành = 0,82

Công ty có điều kiện tài chính tốt thường có giá trị thị trường cao hơn giá trị sổ sách. Đặc biệt, các công ty có tỷ suất thu nhập trên vốn chủ tương đối cao sẽ có giá cổ phiếu lớn hơn gấp nhiều lần giá trị sổ sách. Đôi lúc người ta gọi đây là một giá trị cảm nhận. Nghĩa là giá trị này biểu thị sự kết hợp những đánh giá kỳ vọng về năng lực tạo ra giá trị của tài sản và con người trong tương lai. Tuy nhiên, chỉ khi MBV lớn thì nó mới có ý nghĩa như vậy.

Như vậy, thông số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách biểu thị những đánh giá trên thị trường về một cổ phiếu nào đó. Giá trị này nhỏ hơn 1 báo hiệu một dấu hiệu không tốt về tương lai của công ty. Công ty như vậy được gọi là bán dưới giá sổ sách. Tỷ lệ giữa giá trị thị trường so với giá trị sổ sách của cổ phiếu cung cấp cho nhà đầu tư thông tin về mức độ thiên vị của thị trường đối với công ty.

3.3.2 Các vấn đề liên quan đến phân tích thông số

a - Hạn chế của phân tích thông số

Trong các chương sau, chúng ta sẽ nghiên cứu sâu hơn các nội dung cơ bản đằng sau các thông số để bạn có một tư duy chặt chẽ khi dịch nghĩa và sử dụng thông số. Mặc dù vậy, cần lưu ý rằng khi phân tích, tuy thông số có thể cung cấp những thông tin hữu ích liên quan đến các hoạt động và hiệu quả tài chính của công ty nhưng nó vẫn có những hạn chế mà bạn cần phải cẩn thận khi đánh giá. Sau đây là một số vấn đề tiềm ẩn:

1. Đối với những công ty hoạt động trong nhiều ngành, việc xây dựng các thông số bình quân ngành có ý nghĩa sẽ rất khó khăn. Vì thế, phân tích thông số thường có giá trị íhơn đối với các công ty nhỏ, hoạt động tập trung trong một ngành hẹp.

2. Tất cả các công ty đều nỗ lực đạt được mức cao hơn bình quân ngành. Vì thế, mục tiêu đạt mức bình quân ngành chưa đủ để có thể đạt hiệu quả cao mà tốt nhất nên tập trung vào các thông số của các nhà dẫn đạo trong ngành. Ở góc độ này, các công ty nên sử dụng các thông số định chuẩn (benchmark) để so sánh.

3. Lạm phát có thể ảnh hưởng không tốt đến các báo cáo tài chính, nó làm cho giá trị sổ

Chương 3 – Phân tích tài chính 85sách lệch so với giá trị thực. Hơn nữa, vì lạm phát ảnh hưởng đến cả chi phí khấu hao và chi phí hàng tồn kho nên lợi nhuận cũng bị ảnh hưởng. Vì thế, phân tích thông số cho một công ty theo thời gian hoặc phân tích so sánh với nhiều công ty qua những thời kỳ khác nhau thường đem lại kết quả chuẩn xác hơn.

4. Các nhân tố ngành cũng tác động đến việc phân tích thông số. Chẳng hạn, với một công ty kinh doanh thức ăn, vòng quay tồn kho trước và sau mùa cao điểm rất khác nhau. Người ta có thể hạn chế vấn đề này bằng cách sử dụng giá trị bình quân theo tháng khi tính các thông số vòng quay tồn kho (và Phải thu khách hàng).

5. Các công ty có thể sử dụng các kỹ thuật “đánh bóng” để cải thiện hình ảnh cho bảng cân đối kế toán. Chẳng hạn, công ty xây dựng CEC đã vay nợ với kỳ hạn 2 năm, vào ngày 27 tháng Mười Hai năm 20X5, họ giữ lại tiền lãi phải trả trong vòng vài ngày và sau đó đến trước ngày 2 tháng Một năm 20X6, họ mới trả nợ. Kỹ thuật này giúp cải thiện các thông số khả năng thanh toán hiện thời và khả năng thanh toán nhanh và làm cho số dư tài khoản vào cuối năm 20X5 của bảng tổng kết cao hơn thực tế. Tuy nhiên, đây chỉ đơn thuần là kỹ thuật “đánh bóng” vì một tuần sau đó, bảng cân đối kế toán lại trở về tình trạng ứtrước.

6. Các chế độ kế toán khác nhau cũng có thể ảnh hưởng đến việc so sánh. Như đã lưu ý ở trên, việc đánh giá Hàng tồn kho và các phương pháp khấu hao cũng ảnh hưởng đến các báo cáo tài chính. Nếu một công ty thuê phần lớn thiết bị sản xuất thì giá trị tài sản nhỏ hơn so với doanh số vì các tài sản thuê này không xuất hiện trên bảng cân đối kế toán. Và lúc này, nợ gắn với nghĩa vụ thuế cũng không được ghi như là một khoản nợ. Vì thế, hoạt động thuê có thể cải thiện được cả các thông số vòng quay và thông số nợ. Tuy nhiên, các chuyên gia kế toán có biện pháp để hạn chế được vấn đề này.

7. Rất khó để có thể kết luận là một thông số nào đó là tốt hay xấu. Chẳng hạn, thông số khả năng thanh toán hiện thời cao có thể cho thấy dấu hiệu tốt về khả năng thanh toán. Tuy nhiên, điều này lại phản ánh sự dư thừa tiền mặt, lúc này, đây lại là dấu hiệu không tốt (vì tiền mặt là tài sản không sinh lợi). Tương tự như thế, thông số quay vòng Tài sản dài hạn cao có thể cho thấy công ty sử dụng hiệu quả tài sản nhưng cũng có thể là do công ty không có đủ vốn và không đủ khả năng mua tài sản.

8. Một công ty có thể có vài thông số tốt còn các thông số khác thì xấu. Điều này gây khó khăn khi đưa ra đánh giá chung về tình hình tài chính của công ty. Tuy nhiên, người ta có thể sử dụng các thủ tục thống kê để phân tích ảnh hưởng ròng của các thông số. Nhiều ngân hàng và các tổ chức cho vay sử dụng các thủ tục này để phân tích các thông số tài chính và sau đó, phân loại chúng theo xác suất đối mặt với khó khăn tài chính.

9. Phân tích thông số rất hữu ích nên các nhà phân tích cần phải biết những vấn đề này và điều chỉnh khi cần thiết. Phân tích thông số mà thực hiện theo một khuôn khổ cơ học, không có tư duy trí tuệ rất nguy hiểm. Một phân tích có tư duy với khả năng đánh giá tốt sẽ cung cấp thông tin hữu ích về hoạt động của một công ty. Đến đây, cách nhìn của bạn trong việc dịch nghĩa các thông số chắc chắn vẫn còn chưa tốt nhưng khi bạn đọc hết phần còn lại của cuốn sách này, khả năng đó của bạn sẽ được cải thiện rất nhiều.

b - Phía sau các con số

Dù các công cụ phân tích có nhiều đến bao nhiêu, các kỹ thuật phân tích có tốt bao nhiêu đi

86 nữa, các con số vẫn khó có thể phản ánh hết thế giới kinh doanh đa dạng, muôn màu, muôn vẻ. Vì thế, phân tích tài chính tốt không nên chỉ dừng lại ở việc tính toán các con số mà đòi hỏi phải xem xét nhiều khía cạnh định tính trong hoạt động kinh doanh của công ty. Bạn cần có những kiến thức, và kinh nghiệm để nhìn thấy cả các yếu tố đang ẩn chứa đằng sau các con số!

1. Bạn có thể thấy một mức doanh thu rất cao, song, bản chất sức mạnh của công ty còn đòi hỏi bạn phải nhận thức được doanh thu có bị lệ thuộc vào một khách hàng lớn nào đó hay không? Nếu có, hiệu quả kinh doanh của công ty sẽ tiềm ẩn một mối đe dọa có thể bị suy giảm đáng kể nếu khách hàng đó chuyển sang nơi khác. Tuy nhiên, mối đe dọa này có thể giảm đi nhiều nếu công ty có quan hệ tốt với khách hàng.

2. Không chỉ có thế, sự lệ thuộc của doanh thu vào một sản phẩm chủ yếu cũng là một mối đe dọa khác. Khi công ty phụ thuộc vào một sản phẩm duy nhất họ có thể đạt hiệu quả cao và tập trung hơn, nhưng ngược lại, mức đa dạng thấp lại làm tăng rủi ro cho công ty. Nếu doanh thu phát sinh từ nhiều loại sản phẩm khác nhau, công ty sẽ không bị ảnh hưởng nhiều khi có sự sụt giảm về nhu cầu một sản phẩm nào đó.

3. Tình trạng phụ thuộc vào một nhà cung cấp cũng là một yếu tố đáng lo ngại. Công ty bạn bị đe dọa bởi khả năng thiếu hụt nguồn cung ứng không dự tính trước. Đây là một lời cảnh báo cho những người đầu tư và những người cho vay tiềm năng, dù cho công ty đang có một bức tranh đẹp đẽ với các con số tài chính.

4. Với các công ty có hoạt động kinh doanh ở nước ngoài – thực tế ngày càng trở nên phổ biến- bạn không thể bỏ qua phần doanh thu tích lũy được từ nước ngoài. Bởi các công ty có tỷ lệ kinh doanh ở nước ngoài cao thường đem lại tỷ lệ tăng trưởng cao hơn và các tỷ suất lợi nhuận biên lớn hơn. Tuy nhiên, họ phải tính đến tương quan giá trị của tiền nội tệ và ngoại tệ vốn thường xuyên biến động. Sự biến động của thị trường ngoại hối làm tăng rủi ro cho các công ty này.

5. Cạnh tranh? Bạn nhìn thấy nó như thế nào qua các con số tài chính? Chính động thái cạnh tranh lại là yếu tố mạnh mẽ nhất tác động đến sự tăng giảm của giá bán và lợi nhuận biên. Vì thế, khi dự đoán hiệu suất hoạt động trong tương lai, điều quan trọng là phải đánh giá hành động tiềm năng của các đối thủ cạnh tranh hiện tại và khả năng của các đối thủ cạnh tranh mới trong tương lai.

6. Triển vọng tương lai, cũng là câu hỏi lớn cho các nhà phân tích khi họ phải hoàn tất các phân tích tài chính của mình. Công ty có đầu tư mạnh vào hoạt động nghiên cứu và phát triển hay không? Nếu có, triển vọng tương lai của họ phụ thuộc nhiều vào sự thành công của các sản phẩm mới. Chẳng hạn, đánh giá của thị trường về một công ty máy tính phụ thuộc vào sản phẩm mới được đưa ra trong năm đến. Và cũng không có gì là ngạc nhiên khi các nhà đầu tư trong các công ty dược phẩm thường muốn biết xem công ty có nghiên cứu được loại thuốc đem lại nhiều lợi nhuận hay không.

7. Thay đổi về luật pháp và các quy định liên quan có thể gây ảnh hưởng lớn đối với nhiều ngành. Chẳng hạn, khi dự đoán tương lai cho các công ty kinh doanh thuốc lá, việc đánh giá ảnh hưởng của các quy định luật pháp trong tương lai là rất quan trọng. Do vậy, khi đánh giá các ngân hàng, các công ty viễn thông và các công ty ngành điện, các nhà phân tích cần phải dự đoán cả mức độ thay đổi của luật pháp trong các ngành này trong tương

Chương 3 – Phân tích tài chính 87lai và khả năng của từng công ty trong việc đối phó với các thay đổi này.

Tóm lại, đằng sau các con số là hàng loạt các mối quan hệ chằng chịt khó có thể biểu hiện bằng định lượng. Là nhà phân tích xuất sắc, bạn cần làm cho bức tranh các con số có hồn hơn bằng cách đặt chúng vào bối cảnh sống động của thế giới kinh doanh.

Bảng 3.8 biểu diễn các thông số tài chính của công ty Hải Vân trong thời gian từ 20X3 đến 20X5 cùng với các thông số ngành của năm 20X5.

Bảng 3-4. Một số thông số tài chính của Công ty Hải Vân trong ba năm 20X3 - 20X5

20X3 20X4 20X5 BQ ngành Khả năng thanh toán

Khả năng thanh toán hiện thời 2,49 2,76 2,72 2,10Khả năng thanh toán nhanh 1,01 1,08 1,04 1,10Kỳ thu tiền bình quân 66,27 61,88 61,99 45,00Vòng quay phải thu khách hàng 5,51 5,90 5,89 8,10Chu kỳ chuyển hóa tồn kho 160,02 160,31 181,00 114,06Vòng quay tồn kho 2,28 2,28 2,02 3,20Thông số nợ Thông số nợ 41,6% 36,5% 43,8% 0,44Thông số nợ trên vốn chủ 0,71 0,58 0,78 0,8Thông số nợ dài hạn trên vốn dài hạn 0,28 0,18 0,32 0,24Số lần đảm bảo lãi vay 5,91 6,15 4,91 4,0Khả năng sinh lợi Lợi nhuận gộp biên 29,9% 31,6% 32,9% 23,80%Lợi nhuận hoạt động biên 10,0% 11,1% 9,3% 10,00%Lợi nhuận ròng biên 6,0% 6,7% 5,3% 4,70%Lợi nhuận trên tài sản (ROA) 7,2% 9,1% 6,7% 7,80%Lợi nhuận trên vốn chủ (ROE) 12,29% 14,33% 11,88% 14,04%Vòng quay tổng tài sản 1,19 1,36 1,25 1,66Thông số thị trường

EPS 0,00487 0,005916 0,00507 Thông số giá trên thu nhập (P/E) 4,9 5,1 7,3 6,5Thông số giá thị trường trên giá trị sổ sách (MBV) 0,61 0,71 0,84 0,82

Chúng ta lựa chọn điểm phân tích xuất phát từ khả năng sinh lợi của vốn chủ. Thông số này dao động khá mạnh trong ba năm gần đây, đã có lúc vượt qua con số chung của ngành (14.33% so với 14.04%), đột ngột xuống rất thấp so với ngành (11,88%). Khả năng sinh lợi của tài sản cũng phản ánh khuynh hướng này và cũng vẫn thấp hơn so với tình trạng chung toàn ngành. Mặc dù vậy, chúng ta vẫn nhận ra dấu hiệu lạc quan khi lợi nhuận ròng biên tuy có dao động cùng khuynh hướng với các thông số trên nhưng luôn ở khá cao so với điều kiện chung của ngành. Có lẽ đây là một trong những nguyên nhân khiến thị trường đánh giá cao cổ phiếu của công ty. Tình trạng ảm đạm chung của ngành khiến cổ phiếu bị thị trường tài chính đánh giá thấp. Thông số giá trên thu nhập (P/E) và giá thị trường trên giá trị sổ sách của công ty trong những năm gần đây vẫn đang tăng liên tục, bỏ khá xa tình trạng trì trệ chung toàn

88 ngành. Giá trị thị trường cổ phiếu của công ty đã vượt qua ngưỡng chung của ngành để tiến gần hơn đến giá trị sổ sách.

Điểm nổi bật trong tình hình tài chính của công ty là lợi nhuận hoạt động biên đang tăng liên tục và rất nhanh, vượt xa con số chung của ngành. Dù cho lợi nhuận hoạt động có dao động và hơi thấp so với ngành trong năm vừa qua. Song, khuynh hướng và độ lệch của hai thông số này cho chúng ta hình dung khá rõ ràng về bước chuyển mình của công ty nhờ các dự án tái cấu trúc và đầu tư. Hiệu ứng của các hoạt động có thể khá mạnh mẽ trên phương diện sản xuất. Và vấn đề mà công ty đang đối mặt là những thách thức phải cải thiện về vị thế thị trường và khai thác hiệu quả các dự án đầu tư. Lợi nhuận hoạt động thấp có thể là dấu hiệu của tình trạng chưa khai thác kịp các dự án đầu tư mới và những gánh nặng của hoạt động quảng cáo, phát triển mạng lưới.

Các hoạt động đầu tư của công ty đã tạo ra những thay đổi tích cực trong cấu trúc tài sản cố định (có thể là sự loại bỏ nhanh chóng các tài sản không hiệu quả), và thay đổi cơ bản về cấu trúc tài chính vốn đang trì trệ. Nợ đang được huy động nhiều hơn, thông số đòn bẩy tăng lên dần đến tình trạng chung của ngành. Điều này có thể kiểm chứng thông qua các phân tích khối và phân tích chỉ số về các báo cáo tài chính. Tuy nhiên, việc sử dụng nhiều hơn các nguồn vốn dài hạn cũng đặt ra những áp lực về phí tổn tài chính lên lợi nhuận ròng biên nếu doanh số không tiếp tục cải thiện.

Tình trạng này có thể tốt hơn nếu công ty quan tâm hơn đến các vấn đề quản lý các tài sản ngắn hạn, kiểm soát khả năng thanh toán. Khả năng thanh toán hiện thời có dao động nhưng vẫn rất cao so với ngành, trong khi khả năng thanh toán nhanh cũng có cùng khuynh hướng dao động nhưng lại thấp so với ngành. Độ lệch đó cho thấy tồn kho đang được tích lũy khá cao. Cụ thể thông số quay vòng tồn kho đang giảm và rất xa so với ngành. Kỳ thu tiền bình quân có cải thiện chút ít song cũng còn quá cao. Điều đó đòi hỏi công ty phải quan tâm đặc biệt hơn đến hai hoạt động này.

Tóm lại, các hoạt động tái cấu trúc tài sản và tài chính của công ty đang thể hiện những dấu hiệu tích cực. Tuy nhiên, vấn đề cần quan tâm trong tương lai là cải thiện vị thế thị trường, tăng cường khai thác hiệu quả về qui mô và cải thiện khả năng quản trị Phải thu khách hàng, tồn kho.

Qua ví dụ trên, chúng ta cũng thấy rằng phân tích xu hướng các thông số tài chính theo thời gian cùng với so sánh với bình quân ngành có thể cho nhà phân tích một hình ảnh về những thay đổi xuất hiện trong điều kiện và hiệu suất tài chính của công ty. Chúng ta có thể nhìn thấy rõ hơn hình ảnh này nếu mở rộng phân tích thông qua việc so sánh với các đối thủ cạnh tranh trong ngành.

3.4 PHÂN TÍCH KHỐI VÀ CHỈ SỐ

Bên cạnh việc phân tích các thông số tài chính theo thời gian, việc trình bày bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh theo tỷ lệ phần trăm sẽ cung cấp nhiều thông tin hữu ích cho người phân tích. Con số phần trăm có thể được đặt trong mối liên hệ với tổng số, chẳng hạn như tổng tài sản hay tổng doanh thu hoặc so với năm gốc. Mặc dù từ phân tích thông số tài chính, một phần bức tranh tài chính đã được hình thành nhưng chúng ta còn có thể hiểu rộng hơn các xu hướng này khi mở rộng phân tích những vấn đề đã bỏ qua. Ngoài ra,

Chương 3 – Phân tích tài chính 89hai phương pháp phân tích mới này đặc biệt hữu ích khi so sánh các công ty có sự khác nhau nhiều về quy mô vì mỗi khoản mục trong các báo cáo tài chính được đặt trên cơ sở tương đối hoặc tiêu chuẩn.

3.4.1 Phân tích khối

Phân tích khối là phương pháp biểu diễn các khoản mục của bảng cân đối kế toán theo tỷ lệ phần trăm trên tổng tài sản và các khoản mục trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh theo tỷ lệ phần trăm trên doanh số. Việc biểu diễn các khoản mục trong các báo cáo tài chính dưới dạng phần trăm trên tổng số giúp các nhà phân tích thấy được những xu hướng thay đổi về mặt cấu trúc. Phân tích khối đối với bảng cân đối kế toán sẽ cung cấp cho bạn hình ảnh rất rõ nét về sự thay đổi cấu trúc tài sản và cấu trúc nguồn vốn. Phân tích khối với báo cáo thu nhận bạn sẽ giúp chúng ta rút ra những kết luận chính xác về cơ cấu thu nhập và chi phí.

Bạn có thể sử dụng phân tích khối để so sánh các xu hướng về hiệu quả tương đối của từng mục trong các báo cáo theo thời gian. Chẳng hạn, từ báo cáo kết quả kinh doanh, bạn có thể cần theo dõi dự biến động của chi phí hàng và lợi nhuận thuần sau thuế TNDN theo tỷ lệ phần trăm. Hai chỉ số này cho bạn biết liệu các chi phí theo từng năm có unreasonable hay không và xu hướng của lợi nhuận ròng có như kỳ vọng hay không. Bằng cách theo dõi theo các thông số theo thời gian, bạn có thể nhìn thấy xu hướng tốt hay xấu để từ đó, có những hành động điều chỉnh cần thiết. Bạn cũng có thể sử dụng phân tích khối để so sánh hiệu quả của công ty so với hiệu quả của các công ty khác hoạt động trong cùng ngành.

3.4.2 Phân tích chỉ số

Phân tích chỉ số là một phương pháp phân tích các báo cáo tài chính theo cách mà nhà quản lí so sánh các khoản mục trong báo cáo với các giá trị lịch sử.

Người phân tích có thể sử dụng phương pháp này để so sánh xu hướng theo thời gian của từng khoản mục trong báo cáo. Chẳng hạn, các nhà quản lí có thể muốn theo dõi những thay đổi doanh thu thuần và lợi nhuận thuần sau thuế TNDN theo thời gian. Nếu trong một thời kỳ báo cáo nào đó, doanh thu thuần tăng 8% và lợi nhuận thuần tăng 12% so với năm trước, người phân tích có thể có được nhiều thông tin từ kết quả này. Thứ nhất, so sánh hiệu quả của các khoản mục với các thông tin dự đoán để xác định hiệu quả hoạt động của công ty. Một số công ty sẽ xem việc tăng 8% doanh thu thuần là một thất bại thảm hại trong khi một số công ty khác lại xem đây là một thành công vượt trội, quan hệ về hiệu quả với dự đoán là điều trọng yếu. Hơn nữa, quan hệ giữa các khoản mục với nhau có thể cho bạn nhiều thông tin bên trong về công ty. Trong ví dụ này, dường như đây là một dấu hiệu tích cực khi lợi nhuận thuần sau thuế tăng với tỷ lệ cao hơn nhiều (12%) so với tỷ lệ tăng của doanh số (8%).

Phân tích khối và phân tích chỉ số thường được kết hợp với phân tích thông số. Đôi lúc, một trong ba kỹ thuật này cũng đủ để báo hiệu tính nghiêm trọng trong sức khoẻ tài chính của công ty. Tuy nhiên, nếu có cả ba công cụ hỗ trợ theo những cách thức khác nhau thì việc phân tích sẽ giúp các nhà quản trị đưa ra các hành động điều chỉnh tốt hơn. Do vậy, phân tích báo cáo tài chính đầy đủ phải bao gồm cả phân tích thông số, chỉ số, phân tích khối và phân tích Dupont.

90

Bảng 3-5. Phân tích khối và chỉ số với bảng cân đối kế toán của công ty Hải Vân

Phân tích khối Phân tích chỉ số Phân tích khối Phân tích chỉ số TÀI SẢN 20X3 20X4 20X5 20X3 20X4 20X5 NGUỒN VỐN 20X3 20X4 20X5 20X3 20X4 20X5

Tiền và các khoản tương đương tiền

4,2% 3,8% 5,6% 100% 87,5% 148,3% Phải trả người bán 6,3% 6,9% 4,6% 100% 105,6% 82,2%

Phải thu khách hàng 21,7% 23,1% 21,2% 100% 101,9% 109,4% Phải trả người lao động 3,5% 3,8% 1,1% 100% 105,0% 36,0%

Hàng tồn kho 36,7% 40,9% 41,6% 100% 106,7% 126,6% Vay và nợ ngắn hạn 10,5% 9,1% 14,0% 100% 83,3% 149,3%

Tài sản ngắn hạn khác 1,0% 1,2% 1,8% 100% 106,7% 186,7% Các khoản phải trả, phải nộp ngắn hạn khác

5,2% 5,1% 6,0% 100% 93,3% 127,3%

Tài sản ngắn hạn 63,6% 69,0% 70,1% 100% 103,8% 123,1% Nợ ngắn hạn 25,5% 25,0% 25,7% 100% 93,8% 112,7%

TÀI SẢN DÀI HẠN 36,4% 31,0% 29,9% Nợ dài hạn 16,1% 11,5% 18,1% 100% 68,7% 125,8%

Nguyên giá TSCĐ 61,5% 54,6% 48,3% 100% 84,9% 87,7% VỐN CHỦ SỞ HỮU

Trừ: giá trị hao mòn lũy kế

32,3% 31,0% 26,8% 100% 91,9% 92,6% Vốn đầu tư của chủ sở hữu, mệnh giá 10.000đ

14,7% 15,4% 13,2% 100% 100% 100,0%

Tài sản cố định 29,2% 23,5% 21,5% 100% 77,2% 82,2% Thặng dư vốn cổ phần 12,6% 13,2% 11,3% 100% 100% 100,0%

Bất động sản đầu tư 0,0% 0,0% 2,0% Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối

31,0% 36,1% 33,6% 100% 111,2% 120,8%

Các khoản đầu tư tài chính dài hạn

7,2% 7,5% 6,4% 100% 100% 100% Tổng vốn chủ sở hữu 58,4% 63,5% 56,2% 100% 104,1% 107,5%

TC TÀI SẢN 100% 100% 100% 100% 95,8% 111,8% TC NGUỒN VỐN 100% 100% 100% 100% 95,8% 111,8%

Chương 3 – Phân tích tài chính 91

Bảng 3-6. Phân tích khối và chỉ số với báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của công ty Hải Vân

Phân tích khối Phân tích chỉ số 20X3 20X4 20X5 20x3 20X4 20X5 Doanh thu thuần về BH và CCDV 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 109,2% 116,9%Giá vốn hàng bán 70,1% 68,4% 67,1% 100,0% 106,5% 111,9% Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 29,9% 31,6% 32,9% 100,0% 115,5% 128,6%Chi phí bán hàng 8,3% 8,3% 9,4% 100,0% 108,8% 132,3%Chi phí quản lí doanh nghiệp 8,8% 9,0% 10,6% 100,0% 110,9% 140,1%Khấu hao 2,6% 3,2% 3,5% 100,0% 133,3% 155,2% Lợi nhuận thuần từ HĐKD 10,0% 11,1% 9,3% 100,0% 120,4% 108,5%Thu nhập khác 0,0% 0,0% 0,0% Chi phí khác 0,0% 0,0% 0,0% Lợi nhuận khác 0,0% 0,0% 0,0% Lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi 10,0% 11,1% 9,3% 100,0% 120,4% 108,5%Doanh thu từ hoạt động tài chính 0,0% 0,0% 0,0% Chi phí tài chính 1,7% 1,8% 1,9% 100,0% 115,6% 130,6% Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 8,3% 9,3% 7,4% 100,0% 121,4% 104,0%Thuế TNDN 2,3% 2,6% 2,1% 100,0% 121,4% 104,0% Lợi nhuận sau thuế TNDN 6,0% 6,7% 5,3% 100,0% 121,4% 104,0%Trả cổ tức 3,6% 4,0% 3,2% 100,0% 121,4% 104,0% Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 2,4% 2,7% 2,1% 100,0% 121,4% 104,0%

3.5 BÁO CÁO NGUỒN VÀ SỬ DỤNG

Mặc dù báo cáo luân chuyển tiền tệ rất hữu ích trong việc phân tích dòng tiền vào và dòng tiền ra nhưng nó lại bỏ qua các giao dịch không bằng tiền trong hoạt động đầu tư và tài chính của năm hiện tại. Hơn nữa, các dòng tiền này có thể được nhìn nhận một cách thấu đáo hơn khi tập hợp chúng theo cách phân loại nguồn ngân quỹ và sử dụng ngân quỹ. Vì thế, nhà phân tích vẫn cần phải xây dựng một báo cáo nguồn và sử dụng vốn để có thể hiểu một cách đầy đủ hơn về dòng ngân quỹ của công ty. Báo cáo biểu diễn dòng ngân quỹ theo cách này được gọi là báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ. Với báo cáo này, người đọc có thể nắm rõ các nguồn ngân quỹ đã được khai thác và cách thức sử dụng mà nhà quản lí đã sử dụng nguồn ngân quỹ này. Qua đó, họ sẽ hiểu được một cách toàn diện hơn về điều kiện tài chính của doanh nghiệp.

3.5.1 Xây dựng báo cáo nguồn và sử dụng

a - Quy trình xây dựng

Báo cáo nguồn và sử dụng được xây dựng theo trình tự như sau:

(1) xác định số tiền và chiều của những thay đổi ròng trong bảng cân đối kế toán xảy ra giữa hai thời điểm báo cáo,

(2) phân loại những thay đổi ròng theo nguồn và sử dụng ngân quỹ,

92 (3) tập hợp thông tin theo hình thức báo cáo nguồn và sử dụng vốn. Trong bước đầu,

chúng ta đặt hai bảng cân đối kế toán cạnh nhau, tính những thay đổi của các tài khoản, chú ý đến chiều thay đổi - tăng (+) hay giảm (-) về lượng.

Bảng 3.11 trình bày hai bước đầu tiên cần thiết để xây dựng một báo cáo nguồn và sử dụng cho công ty Hải Vân. Số tiền và hướng thay đổi của những thay đổi trong bảng cân đối kế toán được xác định trong bảng này. Cần lưu ý rằng tổng nguồn ngân quỹ (263 triệu đồng) bằng với tổng sử dụng ngân quỹ. Vì tổng nguồn phải luôn bằng với tổng sử dụng nên nó giúp chúng ta kiểm tra được kết quả tính toán.

Bảng 3-7. Xây dựng báo cáo nguồn và sử dụng cho Công ty Hải Vân Đvt: triệu đồng

TÀI SẢN 31/12/20X4 31/12/20X5 Hướng thay đổi

Nguồn Sử dụng

Phải thu khách hàng 632 678 + 46Hàng tồn kho 1120 1329 + 209Tài sản ngắn hạn khác 32 56 + 24Tài sản ngắn hạn 1889 2241 TÀI SẢN DÀI HẠN 850 Nguyên giá TSCĐ 1495 1544 + Trừ: giá trị hao mòn lũy kế 850 857 Tài sản cố định 645 687 + 42Bất động sản đầu tư 0 65 + 65Các khoản đầu tư tài chính dài hạn 205 205 TỔNG CỘNG TÀI SẢN 2739 3198

NGUỒN VỐN Phải trả người bán 190 148 - 42Phải trả người lao động 105 36 - 69Vay và nợ ngắn hạn 250 448 + 198 Các khoản phải trả, phải nộp ngắn hạn khác

140 191 + 51

Nợ ngắn hạn 685 823 Nợ dài hạn 284 520 + 236 VỐN CHỦ SỞ HỮU Vốn đầu tư của chủ sở hữu, mệnh giá 10.000đ

421 421

Thặng dư vốn cổ phần 361 361 Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 988 1073 + 85 Tổng vốn chủ sở hữu 1770 1855 TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN 2739 3198 570 497

Một khi đã tính toàn bộ nguồn và sử dụng ngân quỹ, chúng ta có thể sắp xếp chúng theo hình thức báo cáo để dễ phân tích hơn. Bảng 3.12 trình bày một báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ của Công ty Hải Vân cho năm tài chính kết thúc ngày 31 tháng 3 năm 20X5.

Bảng 3-8. Báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ Công ty Hải Vân Đvt: triệu đồng

NGUỒN SỬ DỤNG

Chương 3 – Phân tích tài chính 93

Tăng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 85

Tăng tài sản cố định ròng 42Tăng vay và nợ ngắn hạn 198 Tăng phải thu khách hàng 46Tăng các khoản phải trả, phải nộp khác 51 Tăng hàng tồn kho 209

Tăng tài sản ngắn hạn khác 24Giảm phải trả người bán 42Giảm phải trả người lao động 69

Tăng nợ dài hạn 236 Tăng bất động sản đầu tư 65Tổng nguồn 570 Tổng sử dụng 497

Phương trình cân đối báo cáo nguồn và sử dụng là:

Thay đổi ngân quỹ = Tổng nguồn - Tổng sử dụng

Với Công ty Hải Vân, thay đổi ngân quỹ = 570 triệu đồng - 496 triệu đồng = 73 triệu đồng, khoảng chênh lệch này bằng đúng với mức tăng tiền mặt của năm 20X5.

b - Các điều chỉnh

Mặc dù chúng ta có thể bắt đầu phân tích báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ cơ bản ngay nhưng vẫn cần một số điều chỉnh để có một báo cáo hữu ích hơn. Chúng ta cần giải thích kỹ hơn sự thay đổi của thu nhập giữ lại và tài sản cố định ròng.

Lợi nhuận và cổ tức. Trên góc độ nào đó, báo cáo nguồn và sử dụng chỉ phản ánh thay đổi ròng về thu nhập giữ lại. Lấy lợi nhuận thu được trừ đi cổ tức trả cho cổ đông, ta được con số này. Tuy nhiên, từng yếu tố riêng lẽ lại rất quan trọng nên cần được biểu diễn riêng biệt. Để có thể sử dụng báo cáo thu nhập và có được những thông số cần thiết, chúng ta chỉ cần đơn giản xóa đi phần thay đổi ròng về thu nhập giữ lại và thay thế bằng hai cấu thành của nó vào báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ, cụ thể là lợi nhuận ròng là nguồn ngân quỹ và trả cổ tức tiền mặt là sử dụng ngân quỹ. Nguồn: Lợi nhuận ròng 213Trừ Sử dụng: Cổ tức tiền mặt (128)Nguồn (ròng): Lợi nhuận sau thuế TNDN chưa phân phối 85

Việc xác định được lợi nhuận ròng và trả cổ tức cung cấp thông tin chi tiết quan trọng về nguồn vốn mà không mất nhiều công sức.

Xác định khấu hao và thay đổi gộp về tài sản cố định

Khấu hao là một cách ghi sổ sự phân bổ chi phí tài sản vào trong thu nhập nhưng không liên quan đến sự dịch chuyển vốn. Chi phí không bằng tiền này thực sự làm ẩn đi toàn bộ ngân quỹ hoạt động. Trong khi đó, điều chúng ta thực sự muốn biết chính là ngân quỹ từ hoạt động - là thông tin thường không được biểu diễn trực tiếp trên báo cáo thu nhập. Để tìm ngân quỹ từ hoạt động, chúng ta phải cộng ngược lại khấu hao vào lợi nhuận ròng. Cũng nên nhớ rằng khấu hao thực tế không tạo ra ngân quỹ mà ngân quỹ thu được là từ hoạt động, tuy nhiên, cần phải cộng lại khấu hao vào lợi nhuận ròng để đảm bảo ảnh hưởng của việc ghi sổ kế toán vốn đã trừ khấu hao ra khỏi doanh thu. Vì vậy, mặc dù liệt kê khấu hao như là nguồn ngân quỹ sau thu nhập ròng nhưng nó xuất hiện như là một thông tin sổ sách hơn là một nguồn ngân quỹ thực sự như đúng bản chất của nó.

94 Ngoài việc giúp chúng ta rút ngân quỹ ra từ hoạt động, việc cộng ngược khấu hao vào như

là một nguồn ngân quỹ giúp giải thích khoản tăng (hay giảm) gộp về tài sản cố định, khác với sự thay đổi ròng về tài sản cố định. Trước hết, chúng ta cần xác định mức thay đổi ròng về tài sản cố định ròng từ báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ (Bảng 3.12). Sau đó, cộng với giá trị khấu hao trong báo cáo thu nhập. Từ dữ liệu này, chúng ta tính khoản tăng (hay giảm) gộp về tài sản cố định như sau:

Tăng gộp về tài sản cố định = Tăng (giảm) về Tài sản cố định ròng + Khấu hao trong kỳ

= Giá trị tài sản cố định cuối kỳ - Giá trị tài sản cố định đầu kỳ + Khấu hao trong kỳ

Vì thế, đối với Công ty Hải Vân, chúng ta có:

Tăng gộp về tài sản cố định = - (42 + 140) = - 182 triệu đồng

Vì vậy, có thể kết luận:

Nguồn : Khấu hao 140

Trừ sử dụng : Tăng tài sản cố định 182

Nguồn (ròng) : tăng tài sản cố định 42

Một khi khấu hao đã được cộng vào báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ như là một nguồn ngân quỹ và tăng tài sản cố định được biểu diễn như là một khoản sử dụng ngân quỹ, chúng ta có thể bỏ thay đổi ròng tài sản vì nó không còn cần thiết. Giảm Tài sản cố định ròng 8 triệu đồng được giải thích đầy đủ hơn như là kết quả ròng của tăng 104 triệu tài sản mới và thay đổi khấu hao 112 triệu đồng.

Bảng 3.13 biểu diễn một báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ cuối cùng của công ty Hải Vân. Khi so sánh bảng này với bảng 3.12, báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ dựa trên những thay đổi của bảng cân đối kế toán, chúng ta thấy rằng những thay đổi của các khoản mục trong bảng cân đối kế toán bao gồm thu nhập giữ lại và tài sản cố định ròng được thay thế bằng các thông tin từ báo cáo thu nhập. Và kết quả cuối cùng là tổng nguồn và sử dụng tăng lên đến 510 triệu đồng.

Bảng 3-9. Bảng báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ điều chỉnh của Công ty Hải Vân

NGUỒN SỬ DỤNG Ngân quỹ từ hoạt động Lợi nhuận thuần sau thuế TNDN 213 Trả cổ tức 128Khấu hao 140 Tăng tài sản cố định gộp 182Tăng vay và nợ ngắn hạn 198 Tăng phải thu khách hàng 46Tăng các khoản phải trả, phải nộp khác 51 Tăng hàng tồn kho 209 Tăng tài sản ngắn hạn khác 24 Giảm phải trả người bán 42 Giảm phải trả người lao động 69Tăng nợ dài hạn 236 Tăng bất động sản đầu tư 65Tổng nguồn 838 Tổng sử dụng 765

3.5.2 Phân tích báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ

Trong bảng 3.13, chúng ta thấy rằng ngân quỹ từ hoạt động kinh doanh trong năm tài chính 20X5 về cơ bản đáp ứng nhu cầu đầu tư vào tài sản cố định, bất động sản và thanh toán cổ

Chương 3 – Phân tích tài chính 95tức. Phần nhu cầu ngân quỹ ngắn hạn chủ yếu do việc tăng tồn kho và khoản phải thu, tăng lưu giữ tiền mặt. Các nhu cầu ngắn hạn cơ bản xấp xỉ với các khoản vay nợ ngắn hạn và các tài trợ tự phát sinh. Khoản tăng nợ dài hạn có thể xem tương đương với nhu cầu thanh toán các khoản nợ ngắn hạn. Đây có lẽ là cách mà doanh nghiệp đang hoãn đổi để đi đến một cơ cấu nguồn mới.

Trong phân tích nguồn và sử dụng ngân quỹ, có một yếu tố rất quan trọng và hữu ích là chúng ta phải đặt khoản mục trả cổ tức tiền mặt đối diện với khoản mục lợi nhuận thuần sau thuế TNDN và tăng tài sản cố định đối diện với khấu hao. Cách sắp xếp như vậy cho phép nhà phân tích dễ dàng đánh giá cả việc trả cổ tức và tăng hay giảm tài sản cố định.

Trong trường hợp của Công ty Hải Vân, nguồn ngân quỹ dùng để trả cổ tức là từ lợi nhuận ròng chứ không phải là từ nguồn tăng nợ hay giảm tài sản cố định và điều này cho thấy một dấu hiệu tốt về tình hình sử dụng ngân quỹ của công ty. Tuy nhiên, phần tài sản của công ty bị khấu hao nên đem so với tài sản được thay thế (qua tăng tài sản) để thấy rõ hơn cách mà doanh nghiệp tái sản xuất các tài sản cổ định.

3.6 PHÂN TÍCH ĐÒN BẨY

Đầu tư luôn gắn doanh nghiệp vào các cam kết dài hạn và các biện pháp tài trợ dài hạn. Trong ngắn hạn, các quyết định này làm xuất hiện các chi phí cố định bao gồm chi phí cố định, các chi phí này không phụ thuộc vào quy mô kinh doanh của doanh nghiệp. Do sự tồn tại của các loại chi phí này, các thay đổi của môi trường như điều kiện kinh tế, thị trường, hành vi của người tiêu dùng, sẽ khuếch đại lên hiệu suất tài chính của doanh nghiệp. Có thể mượn nguyên tắc đòn bẩy để mô tả hiện tượng này, bởi khi có một điểm tựa cố định, lực tác động ở đầu này sẽ được khuếch đại lên phía bên kia.

Xét về bản chất, các chi phí cố định có thể xếp thành hai loại:

1. Chi phí hoạt động cố định phát sinh do các quyết định đầu tư

2. Chi phí tài trợ cố định phát sinh do các quyết định về biện pháp tài trợ

Với hai loại chi phí này, có hai loại đòn bẩy được hình thành là đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính. Cả hai loại đòn bẩy này đều ảnh hưởng đến độ lớn và mức biến động của lợi nhuận sau thuế của công ty và vì thế sẽ ảnh hưởng đến rủi ro và thu nhập chung của công ty và từ đó sẽ ảnh hưởng đến thu nhập cho cổ đông.

3.6.1 Đòn bẩy hoạt động

Các công ty kinh doanh khi ra quyết định đầu tư mới đều hướng đến mục tiêu làm tăng hiệu quả kinh doanh. Với quyết định đầu tư đó, nếu không vì mục tiêu thay đổi sản phẩm thì họ cũng hướng đến mục tiêu giảm thấp chi phí. Chúng ta hãy xét trường hợp của hai công ty A và B cùng kinh doanh mũ bảo hiểm loại chất lượng cao dành cho trẻ em. Công ty A với quyết định đầu tư nhiều hơn vào hệ thống máy móc hiện đại nên có chi phí cố định là 250 triệu đồng, tuy nhiên, nhờ đó mà họ có cơ hội cắt giảm chi phí nên chi phí biến đổi chỉ ở mức 30 nghìn đồng một đơn vị. Trong khi đó, công ty B đầu tư ít hơn vào hệ thống máy móc nên có mức chi phí cố định 200 triệu đồng lại phải chấp nhận chi phí biến đổi lại cao hơn, 40 nghìn đồng một đơn vị.

96 Thoạt đầu, sự khác biệt về chi phí cố định và chi phí biến đổi gợi cho chúng ta về việc

phân tích điểm hoà vốn. Giả sử giá bán mỗi đơn vị là 90.000 đồng, chúng ta phân tích lại điểm hòa vốn của hai công ty A và B để bước đầu đánh giá về tình trạng của mỗi công ty.

a - Điểm hòa vốn

Điểm hoà vốn là điểm tại đó, lượng bán phải được duy trì để tổng doanh thu bằng với tổng chi phí hoạt động hoặc là điểm mà lợi nhuận hoạt động bằng 0. Tại điểm này, tổng doanh thu bằng tổng chi phí, do đó, điểm giao nhau giữa đường tổng chi phí với đường tổng doanh thu là điểm hòa vốn.

Trên phương diện toán học, chúng ta xác định điểm này bằng cách cho lợi nhuận hoạt động bằng tổng doanh thu trừ đi tổng chi phí biến đổi và chi phí cố định.

FC-V)-Q(PFCV(Q)P(Q)EBIT =−−=

Trong đó, EBIT = Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi

P = giá bán mỗi đơn vị

V = chi phí biến đổi đơn vị

Q = lượng bán

FC = tổng chi phí cố định

Tại điểm hòa vốn (QBE), EBIT bằng 0. Vì thế,

FCV)(PQ0 BE −−=

VPFCQ BE −

=

Vậy điểm hòa vốn bằng chi phí cố định chia cho số dư đảm phí (P-V). Trong ví dụ này, với đơn vị tính 1.000 đồng, điểm hoà vốn của hai công ty A và B như sau:

đ.v 4.167đ) 30đ (90đ 250.000QBEA =

−=

đ.v. 4.000đ) 04đ (90đ 200.000QBEB =

−=

Trong hình 3.3, có thể thấy điểm hoà vốn của công ty A cao hơn công ty B. Điểm hòa vốn của công ty A là 4.167 đơn vị còn điểm hòa vốn của công ty B là 4.000 đơn vị. Điều này là do công ty A có chi phí cố định cao hơn, do đó, họ phải đạt được một mức sản lượng cao hơn so với công ty B để tránh khỏi tình trạng bị lỗ. Nói cách khác, công ty A có sức chịu đựng kém hơn so với công ty B trong điều kiện kinh doanh không tốt, tuy nhiên, trong điều kiện thuận lợi, công ty A tạo ra được nhiều lợi nhuận hơn do có chi phí biến đổi thấp hơn.

Khi lượng bán tăng vượt trên điểm hòa vốn, lợi nhuận sẽ tăng và khoản tăng này nhanh hơn, biểu thị bởi phần bên phải điểm hoà vốn. Ngược lại, khi lượng bán ở dưới mức điểm hòa vốn, thua lỗ sẽ càng tăng và phần lỗ được biểu thị bằng phần bên trái của đồ thị.

Chương 3 – Phân tích tài chính 97

Hình 3-3. Biểu đồ điểm hòa vốn công ty A và B

Một cách tổng quát, với phương án có chi phí cố định lớn, càng xa điểm hòa vốn về phía tay phải, lợi nhuận càng tăng lên, vì hai đường chi phí và doanh thu tách rời nhau hơn nữa và ngược lại càng xuống dưới điểm hòa vốn, lỗ càng tăng lên. Qua hình ảnh này, thấy rằng dường như với phương án có chi phí cố định cao thì sự biến động của một đơn vị sản lượng sẽ làm cho lợi nhuận biến đổi mạnh hơn so với phương án có chi phí cố định thấp.

Việc phân tích điểm hoà vốn là vô cùng quan trọng. Song đối với nhà quản trị, ngoài độ lớn của thu nhập, họ còn đặc biệt quan tâm đến mức độ biến động của nó. Bởi đó chính là yếu tố phản ánh rủi ro và khả năng sinh lợi của công ty trong bối cảnh của việc trang trải các chi phí hoạt động cố định vốn là hệ quả của các quyết định Bất động sản đầu tưcủa họ.

b - Phân tích đòn bẩy hoạt động

Xét hai công ty A và B khi có sự biến động của sản lượng tại điểm bán 5.500 đơn vị. Chúng ta sẽ nghiên cứu tỷ lệ thay đổi của lợi nhuận hoạt động như thế nào khi sản lượng thay đổi.

Ta có: 0

01

EBITEBITEBIT

EBIT%Δ−

= và 0

01

QQQ

Q%Δ−

=

Trong đó, Q0, Q1, là sản lượng hiện tại và sản lượng biến đổi.

EBIT0 ,EBIT1 là lợi nhuận hoạt động hiện tại và lợi nhuận hoạt động sau khi sản lượng bán biến đổi. Giả sử sản lượng tăng 10% từ mức 5.500 đơn vị, ta có bảng tính độ biến động của thu nhập hoạt động khi sản lượng thay đổi 1 phần trăm như trong bảng 3.14.

Bảng 3-10. Bảng tính độ nhạy của lợi nhuận hoạt động khi sản lượng tăng 10%

Đvt: nghìn đồng Công ty A Công ty B

Sản lượng 5.500 6.050 5.500 6.050

DO

AN

H T

HU

VÀ

CH

I PH

Í

550

500

450

350

400

300

250

200

150

100

Doanh thu

TCA

FCA

FCB

SẢN LƯỢNG HAY LƯỢNG BÁN

QBEA

6000 7000 5000400030002000 1000

TCB

QBEB

98

Doanh thu (PxQ) 495.000 544.500 495.000 544.500

Tổng chi phí 415.000 431.500 420.000 442.000

- Chi phí biến đổi 165.000 181.500 220.000 242.000

- Chi phí cố định 250.000 250.000 200.000 200.000

Lợi nhuận hoạt động 80.000 113.000 75.000 102.500

Thay đổi của lợi nhuận hoạt động 33.000 27.500

%EBITΔ 41,3% 36,7%

%/% QEBIT ΔΔ 4,13 3,67

Đối với công ty A: 4,1310%

100%80.000

80.000113.000

Q%ΔEBIT%Δ

=×

−

=

Đối với công ty B: 3,6710%

100%75.000

75.000102.500

Q%ΔEBIT%Δ

=×

−

=

Qua thực nghiệm trên, chúng ta có thể thấy tại mức sản lượng Q0=5500, khi sản lượng thay đổi, lợi nhuận hoạt động biến động với những mức độ khác nhau giữa hai công ty có chi phí cố định khác nhau. Ưïng với sự thay đổi sản lượng 1 phần trăm, lợi nhuận hoạt động của công ty A sẽ thay đổi 4,13% còn công ty B chỉ thay đổi 3,67%, nói cách khác, lợi nhuận hoạt động của công ty A có vẻ nhạy cảm với những biến thiên sản lượng hơn so với công ty B. Rõ ràng, sự khác biệt về chi phí cố định đã gây ra độ nhạy cảm này, công ty A đang có nhiều chi phí cố định hơn với công ty B. Đây chính là biểu hiện của hiệu ứng đòn bẩy

Hiệu ứng đòn bẩy tại một mức sản lượng là tỷ lệ phần trăm thay đổi về lợi nhuận hoạt động khi có một phần trăm thay đổi về sản lượng. Với định nghĩa đó, ta có:

% thay đổi lợi nhuận thuần từ hđkđ

Hiệu ứng đòn bẩy hoạt động tại sản lượng Q = % thay đổi sản lượng

DOL = =−

−

=

0

01

0

01

QQQ

EBITEBITEBIT

Q%ΔEBIT%Δ

[ ]

FCV)(PQV)(PQ

QQQ

FCV)(PQV))(PQ(Q

QQQ

FCV)(PQFCV)(PQFCV)(PQ

0

0

0

01

0

01

0

01

0

01

−−−

=−

−−−−

=−

−−−−−−−

=

Như vậy, tại mức sản lượng Q hoặc tại mức doanh thu S, ta có công thức tính đòn bẩy hoạt động như sau:

BEQ QQ

QFCV)Q(P

V)Q(PDOL−

=−−

−= (1)

Chương 3 – Phân tích tài chính 99

EBITFCEBIT

FCVCSVCSDOLS

+=

−−−

= (2)

Phương trình (1) phù hợp khi tính hiệu ứng đòn bẩy cho một sản phẩm hoặc cho công ty có một sản phẩm với hai thông tin là Q và QBE, đều tính theo đơn vị sản phẩm. Công thức thứ 2 khi lại thích hợp khi tính hiệu ứng đòn bẩy của công ty có nhiều sản phẩm và cũng cần hai thông tin là EBIT và FC tính theo đơn vị đồng.

Giả sử chúng ta cần xác định đòn bẩy hoạt động của công ty A và B tại mức sản lượng 5.500 đơn vị. Áp dụng công thức thứ nhất với đơn vị tính nghìn đồng, ta có:

4,13250.00030)-5.500(9030)-5.500(90DOL đv 0 5.50 =

−=

3,67200.000-40)-5.500(9040)-5.500(90DOL đv 5.500 ==

Hiệu ứng đòn bẩy hoạt động chỉ độ nhạy của lợi nhuận hoạt động đối với sự biến động của sản lượng. Đòn bẩy hoạt động khuếch đại những biến đổi của sản lượng lên sự biến đổi của lợi nhuận hoạt động.

c - Đòn bẩy hoạt động và rủi ro kinh doanh

Điều quan trọng là phải nhận thức được rằng hiệu ứng đòn bẩy hoạt động chỉ là một yếu tố trong toàn bộ rủi ro kinh doanh của công ty. Ngoài yếu tố này còn có những nhân tố khác làm tăng rủi ro kinh doanh như độ biến động và rủi ro của doanh thu và chi phí sản xuất. Hiệu ứng đòn bẩy hoạt động khuếch đại tác động của các nhân tố này lên độ biến động của lợi nhuận hoạt động. Vì thế, DOL sẽ không còn ý nghĩa nếu công ty duy trì cấu trúc doanh thu và chi phí không đổi. Hơn nữa, cũng sẽ rất sai lầm nếu xem hiệu ứng đòn bẩy hoạt động đồng nghĩa với rủi ro kinh doanh. Vì khả năng biến động của doanh thu và chi phí sản xuất rất lớn nên hiệu ứng đòn bẩy hoạt động sẽ khuếch đại những thay đổi của chúng lên lợi nhuận hoạt động và vì thế sẽ khuếch đại rủi ro kinh doanh. Hiệu ứng đòn bẩy hoạt động được xem là công cụ đo lường rủi ro tiềm năng khi được kích hoạt bởi sự biến động của doanh thu và chi phí sản xuất. Nguồn gốc sâu xa của hiệu ứng đòn bẩy hoạt động là các quyết định đầu tư của nhà quản trị.

3.6.2 Đòn bẩy tài chính

a - Ảnh hưởng của phí tổn vốn vay lên thu nhập cho cổ đông

Mức độ chi phí hoạt động cố định thường do những đòi hỏi vật lý cho hoạt động của công ty. Chẳng hạn như nhà máy thép vốn cần nhiều đầu tư vào nhà máy thiết bị chắc chắn sẽ có chi phí hoạt động cố định bao gồm khấu hao. Trong khi đó, một khi các hoạt động đầu tư qui mô lớn tất yếu dẫn đến nhu cầu tài trợ. Các biện pháp tài trợ cũng gây ra những chi phí có tính chất cố định, như tiền chi phí tài chính dài hạn, chi phí thuê mua, thậm chí theo quan điểm của các cổ đông thường thì kể cả cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi. Giống như chi phí cố định hoạt động các khoản chi phí cố định này cũng gây ảnh hưởng đến hiệu suất của công ty.

Trước hết, chúng ta xem xét tác động của tiền lãi lên thu nhập cho vốn chủ. Chúng ta sẽ tiếp tục thí nghiệm trên với công ty A (bạn có thể thử với công ty B), qua bốn phương án tài trợ trên trong hai tình huống lãi suất là 12% và 18%.

100 Bảng 3-11. Ảnh hưởng của phí tổn vốn vay lên lãi cơ bản trên cổ phiếu, Đvt: nghìn đồng

Chi phí tài chính: 12% Các phương án tài trợ Vay/Tổng vốn 0% 25% 50% 75%

Vốn vay 0 125.000 250.000 375.000

Vốn đầu tư của chủ sở hữu 500.000 375.000 250.000 125.000

Số cổ phiếu 50.000 37.500 25.000 12.500

Chi phí tài chính (12%) 0 15.000 30.000 45.000

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 80.000 65.000 50.000 35.000

Thuế TNDN 22.400 18.200 14.000 9.800

Lợi nhuận sau thuế TNDN 57.600 46.800 36.000 25.200

EPS0 1,2 1,2 1,4 2,0

Chi phí tài chính: 18%

Vay/Tổng vốn 0% 25% 50% 75%

Vốn vay 0 125.000 250.000 375.000

Vốn đầu tư của chủ sở hữu 500.000 375.000 250.000 125.000

Số cổ phiếu 50.000 37.500 25.000 12.500

Chi phí tài chính 0 22.500 45.000 67.500

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 80.000 57.500 35.000 12.500

Thuế TNDN 22.400 16.100 9.800 3.500

Lợi nhuận sau thuế TNDN 57.600 41.400 25.200 9.000

EPS 1,2 1,1 1,0 0,7

Vì thu nhập của dự án là 16% (80 triệu/500 triệu) nên có thể thấy qua bảng kết quả 3.15, khi phí tổn vốn vay nhỏ hơn mức thu nhập dự án (12%), việc sử dụng vốn vay càng nhiều thì thu nhập cho cổ đông càng cao. Ngược lại, khi phí tổn vốn vay lớn hơn mức sinh lợi của dự án, việc sử dụng vốn vay càng nhiều, thu nhập cho cổ đông càng thấp. Điều này có thể giải thích rằng phần thu nhập tăng thêm của những đồng vốn vay sau khi trừ đi tiền lãi đang đóng góp vào khả năng sinh lợi của vốn chủ.

Như vậy, sự biến động của phí tổn vốn vay rõ ràng có ảnh hưởng đến thu nhập cho cổ đông và nó là yếu tố khuếch đại thu nhập của cổ đông. Tuy nhiên, đây chỉ mới là yếu tố thứ nhất liên quan đến rủi ro tài chính. Bởi chúng ta chỉ đang xét mức Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi cố định, với khả năng sinh lợi trước thuế và của dự án là 16%, và cụ thể là đang đạt ở mức 80 triệu đồng. Tuy nhiên, như đã phân tích ở trên khả năng sinh lợi này có thể biến động, và đặc biệt là dưới tác động của đòn bẩy hoạt động. Chúng ta tự hỏi, điều gì xảy ra với mỗi phương án khi có sự biến động của tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi? Như vậy, yếu tố thứ hai quan trọng hơn là yếu tố phát sinh khi có sự biến động của tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi..

Khi Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi biến động, việc sử dụng chi phí tài trợ cố định càng nhiều sẽ càng tác động đến thu nhập cho cổ đông..

Chương 3 – Phân tích tài chính 101b - Hiệu ứng của đòn bẩy tài chính

Trở lại với ví dụ của công ty A ở trên với bốn phương án tài trợ trong điều kiện lãi suất 12%. Chúng ta cho Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi tăng 10% và tính tỷ lệ thay đổi của EPS tương ứng với 4 phương án, kết quả được trình bày trong bảng bảng 3.16.

Công thức tính tỷ lệ phần trăm thay đổi của lãi cơ bản trên cổ phiếu:

0

01%EPS

EPSEPSEPS

−=Δ

Bảng 3-12. Phân tích thay đổi của EPS với sự thay đổi của EBIT, Đvt: nghìn đồng

Vốn vay/Tổng vốn 0% 25% 50% 75%

Vốn vay 0 125.000 250.000 375.000

Vốn đầu tư của chủ sở hữu 500.000 375.000 250.000 125.000

Delta EBIT%= 10,0% 8.000 8.000 8.000 8.000

EBIT 88.000 88.000 88.000 88.000

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 88.000 73.000 58.000 43.000

Thuế 24640 20440 16240 12.040

Lợi nhuận roìng 63.360 52.560 41.760 30.960

EPS1 1,3 1,4 1,7 2,5

Delta EPS% 10,0% 12,3% 16,0% 22,9%

Delta EPS%/Delta EBIT% 1,00 1,23 1,60 2,29

Với thí nghiệm trên, chúng ta thấy rằng khi EBIT biến động, thu nhập trên vốn chủ sẽ biến động càng mạnh hơn khi công ty sử dụng càng nhiều vốn vay. Aính hưởng khuếch đại này là do yếu tố Chi phí tài chính tăng lên khi doanh nghiệp tăng tỷ lệ vốn vay. Do vậy, chi phí tài chính cố định chính là yếu tố khuếch đại dao động của EBIT lên thu nhập trên vốn chủ.

Đòn bẩy tài chính liên quan đến chi phí tài trợ cố định mà công ty đang duy trì. Với nội dung đó, đòn bẩy tài chính hình thành là do sự lựa chọn của nhà quản trị còn đòn bẩy hoạt động thì không. Nói cách khác, đòn bẩy tài chính luôn là một vấn đề chọn lựa. Không có công ty nào bị bắt buộc phải có tài trợ bằng nợ dài hạn hoặc cổ phiếu ưu đãi. Thay vì thế, công ty có thể tài trợ cho hoạt động bằng cách sử dụng nguồn vốn từ bên trong và từ việc phát hành chứng khoán. Tuy nhiên, trên thực tế, hiếm có công ty nào không có đòn bẩy tài chính. Vậy tại sao chúng ta lại phải chấp nhận phụ thuộc vào đòn bẩy tài chính?

Đòn bẩy tài chính được sử dụng với mong muốn làm tăng thu nhập trên vốn chủ. Đòn bẩy thuận lợi và dương xảy ra khi công ty sử dụng nguồn vốn với một chi phí cố định để thu lợi được nhiều hơn so với chi phí tài trợ cố định mà họ phải trả. Bất kỳ khoản lợi nhuận nào còn lại sau khi đã đáp ứng các chi phí tài trợ cố định sẽ thuộc về các cổ đông. Đòn bẩy âm sẽ xảy ra khi công ty không kiếm được mức thu nhập bằng với chi phí tài trợ cố định. Sự thuận lợi của đòn bẩy tài chính hay “kinh doanh trên vốn chủ” như đôi lúc người ta vẫn gọi được đánh giá dựa trên hiệu ứng của nó lên lãi cơ bản trên cổ phiếu trả cho cổ đông thường.

c - Đo lường hiệu ứng đòn bẩy tài chính

Việc đo lường độ nhạy của lãi cơ bản trên cổ phiếu dưới sự biến động của lợi nhuận hoạt

102 động gọi là hiệu ứng đòn bẩy tài chính. Chúng ta có thể hiểu hiệu ứng đòn bẩy tài chính tại một mức lợi nhuận hoạt động nào đó là tỷ lệ phần trăm thay đổi của lãi cơ bản trên cổ phiếu và một phần trăm thay đổi của lợi nhuận hoạt động. Vì thế,

% thay đổi của EPS Hiệu ứng đòn bẩy tài chính DFLtại X đồng EBIT = % thay đổi của EBIT

Triển khai phương trình trên, ta có:

=−

−

=

EBITEBITEBIT

EPSEPSEPS

DFL01

0

01

XEBIT IFCV)(PQ

FC-V)(PQIEBIT

EBIT

EBITEBITEBIT

IEBITEBITEBIT

0

0

0

0

0.

01

0.

01

−−−−

=−

=−

−−

Với phương án tài trợ sử dụng cổ tức ưu đãi, phải trừ chi phí cổ tức ưu đãi trước thuế ra khỏi Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi ở dưới mẫu. Lúc này, hiệu ứng đòn bẩy như sau:

( )[ ]t1PD/IEBITEBITDFL EBITđ X −−−

=

Phương trình này chỉ ra rằng DFL tại một mức lợi nhuận hoạt động cụ thể được tính bằng cách chia lợi nhuận hoạt động cho khoản chênh lệch giữa lợi nhuận hoạt động và số tiền Tổng lợi nhuận kế toán trước thuếcần thiết dùng để trang trải toàn bộ chi phí tài trợ cố định (lưu ý rằng cần phải có nhiều Tổng lợi nhuận kế toán trước thuếhơn để trả cổ tức ưu đãi hơn là để trang trải Chi phí tài chính, vì thế, chúng ta cần phải chia cổ tức ưu đãi cho một trừ thuế suất).

Thực chất, đòn bẩy tài chính là giai đoạn thứ hai trong quá trình khuếch đại lợi nhuận hai giai đoạn. Ở giai đoạn một, lợi nhuận hoạt động khuếch đại hiệu ứng của sự thay đổi của doanh thu lên sự thay đổi của thu nhập hoạt động. Ở giai đoạn hai, các nhà quản trị tài chính lại có cơ hội sử dụng đòn bẩy để khuếch đại hơn nữa hiệu ứng sự thay đổi có được của thu nhập hoạt động lên sự thay đổi của lãi cơ bản trên cổ phiếu.

d - DFL và rủi ro tài chính

Theo nghĩa rộng, rủi ro tài chính bao gồm cả rủi ro không trả được nợ và độ biến động tăng thêm của lãi cơ bản trên cổ phiếu hình thành do sử dụng đòn bẩy tài chính. Khi công ty tăng tỷ lệ tài trợ với chi phí cố định trong cấu trúc vốn của nó, dòng Dòng tiền ra tiền mặt cố định cũng tăng. Vì thế, xác suất không trả được nợ sẽ tăng lên. Để minh họa vấn đề này trong rủi ro tài chính, giả sử rằng hai công ty khác nhau về đòn bẩy tài chính nhưng giống nhau về mọi mặt. Mỗi công ty dự đoán mức Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi mỗi năm là 80 triệu đồng. Công ty A không có vốn vay. Công ty B có 200 triệu đồng từ phát hành trái phiếu vĩnh viễn lãi suất 15 phần trăm. Vì thế, tổng chi phí tài chính cố định hằng năm của công ty B là 30 triệu đồng trong khi công ty A không có chi phí tài chính cố định. Nếu thu nhập của cả hai công ty thấp hơn mức dự kiến 75%, nghĩa là chỉ đạt 20 triệu, công ty B sẽ không thể trang trải chi phí tài chính của nó dựa vào thu nhập. Vì thế, xác suất không có khả năng trả nợ sẽ tăng lên theo chi phí tài trợ mà công ty phải trả.

Mặt thứ hai của rủi ro tài chính liên quan đến độ phân tán tương đối của lãi cơ bản trên cổ phiếu. Để minh họa, giả sử EBIT kỳ vọng của công ty A và công ty B là biến ngẫu nhiên

Chương 3 – Phân tích tài chính 103trong đó, giá trị kỳ vọng của phân bố xác suất là 80 triệu và độ lệch chuẩn là 40 triệu đồng. Như trước đây, công ty A không có vốn vay nhưng có 4.000 cổ phiếu thường với mệnh giá 10.000 đồng. Công ty B có 200 triệu trái phiếu vĩnh cửu 15% và 2.000 cổ phiếu thường mệnh giá 10.000 đồng.

Bảng 3-13. Hiệu ứng của đòn bẩy tài chính cho thấy đòn bẩy tài chính ảnh hưởng đến cả độ lớn và sự biến động của lãi cơ bản trên cổ phiếu

Công ty A (100% vốn cổ phần)

Công ty B (50% vốn cổ phần)

Phần A: báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh dự đoán

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi (EBIT) kỳ vọng 80.000 80.000

Chi phí tài chính 30.000

Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế(EBT) kỳ vọng 80.000 50.000

Thuế dự kiến 32.000 20.000

Thu nhập kỳ vọng cấp cho cổ đông thường 48.000 30.000

Số cổ phiếu lưu hành (NS) 4.000 2.000

Thu nhập kỳ vọng trên cổ phiếu 12 15

Phần B: Các yếu tố rủi ro

Độ lệch chuẩn của lãi cơ bản trên cổ phiếu ( )*EPSσ 6 12

Hệ số tương quan của EBIT [ ])(/ EBITEEBITσ 0,5 0,5

DFLEBIT kỳ vọng của 800.000 đồng = [ ] [ ])1/()(/)( tPDIEBITEEBITE −−−

1 1.6

Hệ số tương quan của lãi cơ bản trên cổ phiếu

[ ] [ ] )()(/)(/ EBITEEBITEPS DFLEBITEhoàûcEPSE ×σσ0,5 0,8

* với biến ngẫu nhiên X, ).)(t1)(NS/1(,vçváûy);)(b( EBITEPSx)bxa( σ−=σσ=σ + Với trường hợp sử dụng 50% vốn vay: (1/2.000)(1-0,4)(40.000)=12

Phần A trong bảng 3.17 trình bày thu nhập kỳ vọng cho các cổ đông thường của công ty A là 48 triệu trong khi con số này của công ty B chi là 30 triệu. Chia thu nhập kỳ vọng dành cho cổ đông cho số cổ phiếu thường, kết quả lại cho thấy công ty B có thu nhập kỳ vọng trên cổ phiếu cao hơn công ty A, nghĩa là tương ứng 15.000 đồng và 12.000 đồng. Độ lệch chuẩn của lãi cơ bản trên cổ phiếu được xác định là 6.000 đồng đối với công ty A và 12.000 đồng đối với công ty B

3.6.3 Đòn bẩy tổng hợp

Khi đòn bẩy tài chính kết hợp với đòn bẩy hoạt động, kết quả sẽ cho ra đòn bẩy tổng hợp. Hiệu ứng từ đòn bẩy tài chính và đòn bẩy hoạt động kết hợp là một hiệu ứng hai bước của sự thay đổi về sản lượng tạo ra một thay đổi tương đối lớn hơn của lãi cơ bản trên cổ phiếu. Đo lường định lượng về tổng độ nhạy của lãi cơ bản trên cổ phiếu với một thay đổi về lượng bán được gọi là hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp.

104 a - Hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp

Hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp của một công ty tại một mức sản lượng bằng với phần trăm thay đổi về lãi cơ bản trên cổ phiếu trên phần trăm thay đổi về lượng bán. Vì vậy,

% thay đổi của EPS Hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp (DTL) = % thay đổi sản lượng

Về mặt tính toán, cũng có thể tính đòn bẩy tổng hợp một cách đơn giản bằng cách nhân hiệu ứng đòn bẩy hoạt động với hiệu ứng đòn bẩy tài chính.

EBITđ Xđ.v. Qđ.v Q DFLDOLDTL ×=

Ngoài ra, nhân hai công thức tính DOL và DFL lại với nhau, ta có:

( )[ ]t1PD/IFCV)Q(PV)Q(PDTL đ.v. Q −−−−−

−=

Phương trình này cho thấy rằng với bất kỳ một công ty nào, chi phí tài chính trước thuế càng lớn thì hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp càng lớn so với trường hợp không có đòn bẩy tài chính.

Giả sử công ty sản xuất mũ bảo hiểm đã sử dụng để minh họa trong phần đòn bẩy hoạt động có 2 tỷ đồng vốn vay với lãi suất 8%. Giá bán giả định vẫn là 500.000 đồng một đơn vị, chi phí hoạt động biến đổi là 250.000 đồng một đơn vị, và tổng chi phí hoạt động cố định hằng năm là 1 tỷ đồng. Giả sử thuế suất Thuế TNDN là 40% và chúng ta muốn xác định hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp tại mức sản lượng 8.000 đơn vị. Áp dụng công thức trên với đơn vị tính nghìn đồng, ta có:

2,38đ 160.000đ 1.000.000đ) 250đ 8.000(500

đ) 250đ 8.000(500DTL đ.v. 8.000 =−−−

−=

Vậy, lượng bán tăng lên 10 % sẽ dẫn đến lãi cơ bản trên cổ phiếu tăng 23,8%.

Hoặc theo cách xác định hiệu ứng đòn bẩy bằng hiệu ứng đòn bẩy hoạt động nhân hiệu ứng đòn bẩy tài chính, ta có:

8.000đ. EBIT trđt1.000đv 8.000 DTL DFL DOL =×

2,38đ 160.000đ 1.000.000

đ 1.000.000đ 1.000.000đ) 250đ 8.000(500

đ) 2508.000(500đ=

−×

−−−

Khi không có đòn bẩy tài chính, hiệu ứng đòn bẩy tổng hợp sẽ bằng hiệu ứng đòn bẩy hoạt động và bằng 2. Tuy nhiên, đòn bẩy tài chính đã khuếch đại hiệu ứng đòn bẩy hoạt động DOL 1,19 để tạo ra mức đòn bẩy tổng hợp là 2,38.

b - Đòn bẩy tổng hợp và tổng rủi ro

Đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính có thể được kết hợp theo nhiều cách khác nhau để có được mức đòn bẩy tổng hợp và mức rủi ro phù hợp. Rủi ro kinh doanh cao có thể được bù trừ với rủi ro tài chính thấp và ngược lại. Tổng rủi ro của công ty liên quan đến sự đánh đổi giữa tổng rủi ro công ty và thu nhập kỳ vọng. Đánh đổi này phải được đảm bảo để phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông. Như vậy, toàn bộ phần này đã trình bày các công cụ được sử dụng và cung cấp thông tin về hai loại đòn bẩy là đòn bẩy hoạt động, đòn bẩy tài chính và hiệu ứng kết hợp của chúng.

Chương 3 – Phân tích tài chính 105Hệ số tương quan của lãi cơ bản trên cổ phiếu hay đơn giản là độ lệch chuẩn chia cho giá

trị kỳ vọng cho chúng ta một công cụ đo lường tổng rủi ro của công ty. Trong Phần B của bảng 3.12, chúng ta thấy rằng công ty A khi được tài trợ bằng 100% vốn cổ phần, hệ số tương quan của EPS là 0,5. Cần lưu ý rằng con số này đúng bằng hệ số tương quan của Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi. Điều này cho thấy ngay cả khi không có đòn bẩy tài chính, các cổ đông vẫn có rủi ro, đó là rủi ro kinh doanh. Có một công cụ đo lường định lượng rất tốt về mức độ rủi ro kinh doanh là hệ số tương quan của EBIT. Với công ty B sử dụng 50% vốn vay, hệ số tương quan của lãi cơ bản trên cổ phiếu là 0,8. Vì công ty B cũng giống hệt công ty A ngoại trừ một điểm là sử dụng đòn bẩy tài chính, chúng ta có thể sử dụng độ chênh lệch về hệ số tương quan của EPS của hai công ty B và A, bằng 0,8 - 0,5 = 0,3 để làm công cụ đo lường về độ biến động tăng thêm của EPS đối với công ty B phát sinh từ việc sử dụng đòn bẩy tài chính. Nói cách khác, phần chênh lệch này chính là rủi ro tài chính. Tóm lại, rủi ro tài chính bằng chênh lệch về hệ số tương quan của EPS và hệ số tương quan của EBIT của công ty.

BÀI TẬP

1. Xây dựng báo cáo luân chuyển tiền tệ cho công ty Minh Nam theo phương pháp gián tiếp. BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN (triệu đồng)

20X5 20X4 Tiền mặt 1.200 950Phải thu khách hàng 1.750 1.200Hàng tồn kho 1.150 1.450Nhà xưởng thiết bị 4.500 3.900 Khấo hao lũy kế (1.200) (1.200)Đầu tư dài hạn 900 1.250Tổng cộng tài sản 8.300 7.550Phải trả người bán 1.100 800Phải trả người lao động 250 350Trái phiếu 1.100 1.400Vốn đầu tư của chủ sở hữu 1.000 1.000Thặng dư vốn cổ phần 400 400Lợi nhuận chưa phân phối 4.450 3.600Tổng cộng nguồn vốn 8.300 7.550

BÁO CÁO THU NHẬP ngày 31/12/20X5 Doanh thu 9.500Giá vốn hàng bán 6.650Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 2.850Chi phí quản lý doanh nghiệp và bán hàng 1.200Khấu hao 100Chi phí tài chính 150Thuế TNDN 350Lợi nhuận sau thuế TNDN 1.050Cổ tức tiền mặt 200

106 2. Công ty BC có 800 triệu đồng tài sản ngắn hạn và 500 triệu đồng Nợ ngắn hạn. Các giao

dịch sau đây ảnh hưởng như thế nào đến thông số khả năng thanh toán hiện thời của công ty?

a. Mua hai xe tải mới với giá 100 triệu đồng bằng tiền mặt

b. Vay và nợ ngắn hạn 100 triệu đồng để tăng 100 triệu phải thu khách hàng.

c. Bán thêm 200 triệu cổ phiếu và sử dụng số tiền này để đầu tư mở thêm các trạm đầu cuối.

d. Tăng thêm Nợ ngắn hạn để trả 40 triệu cổ tức tiền mặt.

3. Kỳ thu tiền bình quân của công ty An Phước là 40 ngày với mức doanh thu cả năm là 7,3 tỷ đồng. Phải thu khách hàng trong năm đó là bao nhiêu? Giả sử một năm có 360 ngày.

4. Công ty Nhật Long có số nhân vốn chủ là 2,4. Tài sản của công ty được tài trợ bằng cả nợ dài hạn và vốn chủ. Thông số nợ của công ty bằng bao nhiêu?

5. Công ty Nhân Khánh có tỷ lệ ROA 10 phần trăm, Lợi nhuận ròng biên là 2 phần trăm và thu nhập trên vốn chủ là 15 phần trăm. Vòng quay tổng tài sản của công ty bằng bao nhiêu? Số nhân vốn chủ bằng bao nhiêu?

6. Giá trị tổng tài sản của công ty Nam Phương là 100 tỷ đồng. Phần nguồn vốn của bảng cân đối kế toán gồm 10 tỷ đồng Nợ ngắn hạn, 30 tỷ nợ dài hạn và 60 tỷ vốn chủ. Công ty có 80 triệu cổ phiếu đang giao dịch và giá thị trường mỗi cổ phiếu là 20 nghìn đồng. Thông số Giá thị trường/Giá sổ sách (MBV) của công ty là bao nhiêu?

7. Công ty Hải Sơn có 1.312.500.000 đồng tài sản ngắn hạn và 525 triệu đồng Nợ ngắn hạn. Mức Hàng tồn kho ban đầu là 375 triệu đồng, công ty dự kiến tăng vốn lên bằng giấy Nợ ngắn hạn và sử dụng nguồn này để tăng Hàng tồn kho. Penny có thể tăng Nợ ngắn hạn đến mức nào mà không làm cho thông số khả năng thanh toán hiện thời giảm xuống dưới mức bằng 2.

8. Công ty HR có 500 triệu đồng vốn vay và hằng năm phải trả lãi với mức lãi suất 10 phần trăm. Doanh số hằng năm của công ty là 2 tỷ đồng, tỷ suất thuế bình quân là 28%, Lợi nhuận ròng biên trên doanh số là 5%. Nếu công ty không duy trì thông số số lần trả lãi ở mức tối thiểu là 5 lần thì ngân hàng sẽ từ chối gia hạn nợ và công ty có thể bị phá sản. Hãy tính thông số số lần trả lãi của HR?

9. ROE của công ty Minh Phong năm trước chỉ đạt 3 phần trăm nên các nhà quản trị công ty đã xây dựng một kế hoạch hoạt động mới nhằm cải thiện tình hình kinh doanh. Kế hoạch mới cần 60 phần trăm vốn vay trong tổng nguồn vốn và do đó, Chi phí tài chính hằng năm tăng lên đến 300 triệu đồng. Các nhà quản trị dự đoán tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi (EBIT) là 1 tỷ đồng trên tổng doanh thu 10 tỷ đồng và họ cũng dự kiến thông số quay vòng tổng tài sản là 2. Trong điều kiện này, tỷ suất thuế là 28 phần trăm. Nếu mọi việc thay đổi, thu nhập trên vốn chủ của công ty là bao nhiêu?

Công ty L&D có mức doanh thu 2 tỷ đồng, Lợi nhuận sau thuế TNDN 150 triệu đồng và bảng cân đối kế toán (triệu đồng) như sau:

Tiền mặt 100 Phải trả người bán 300 Phải thu khách hàng ngắn hạn 500 Nợ ngắn hạn khác 200Hàng tồn kho 1.500 Nợ dài hạn 500

Chương 3 – Phân tích tài chính 107Tài sản cố định 900 Vốn đầu tư của chủ sở hữu 2.000Tổng cộng tài sản 3.000 Tổng cộng nguồn vốn 3.000

a. Người chủ mới cho rằng công ty đang duy trì quá nhiều hàng tồn kho và có thể giảm xuống mức làm cho thông số khả năng thanh toán hiện thời bằng với mức bình quân ngành là 2,5 mà vẫn không ảnh hưởng đến doanh thu hay lợi nhuận sau thuế TNDN. Vậy nếu bán hàng tồn kho đi để giảm khả năng thanh toán hiện thời xuống mức 2,5, nếu sử dụng ngân quỹ thu được để mua lại cổ phiếu theo giá trị sổ sách (giảm vốn chủ) và nếu không có thay đổi nào khác xảy ra thì ROE thay đổi như thế nào?

b. Giả sử bây giờ bạn muốn kiểm tra kiến thức của mình bằng cách đặt ra một bài tập mới. Câu trả lời của bạn sẽ như thế nào nếu

Nhân đôi toàn bộ các khoản tiền đã cho

Khả năng thanh toán hiện thời mục tiêu là 3

Để đạt mục tiêu vòng quay tồn kho bằng 2.

10. Công ty xây dựng Cam Lộ có các thông tin sau: vốn chủ sở hữu: 37,5 tỷ đồng, thông số giá/thu nhập P/E bằng 3,5, vốn đầu tư của chủ sở hữu là 1 triệu và giá thị trường trên giá trị sổ sách (MB) = 1,9. Hãy xác định giá thị trường của mỗi cổ phiếu.

11. Công ty Liên Hợp vừa báo cáo mức lợi nhuận sau thuế TNDN trong năm qua 2 tỷ đồng. Hiện tại, họ có 500 nghìn cổ phiếu thường đang được bán với giá 40 nghìn đồng. Trong năm đến, công ty tiếp tục mở rộng hoạt động và dự đoán lợi nhuận sau thuế TNDN sau một năm nữa sẽ đạt 3,25 tỷ đồng. Trong thời gian này, công ty cũng dự kiến phát hành thêm 150 nghìn cổ phiếu thường để năm đó, họ có 650 nghìn cổ phiếu. Giả sử thông số P/E vẫn duy trì ở mức hiện tại, giá cổ phiếu của công ty sau một năm nữa sẽ là bao nhiêu?

12. Công ty Tấn Tài có 6 tỷ đồng doanh thu. ROE của công ty là 12 phần trăm và thông số quay vòng tổng tài sản là 3,2. Công ty được tài trợ 50 phần trăm bằng vốn chủ. Hãy tính lợi nhuận sau thuế TNDN của công ty.

13. Toàn bộ 2 tỷ đồng doanh thu của công ty Ánh Chi là doanh thu tín dụng và có tỷ lệ lợi nhuận hoạt động biên 20%. Số liệu của một số tài khoản như sau: tài sản ngắn hạn 800 triệu đồng, nợ ngắn hạn 600 triệu đồng, hàng tồn kho 300 triệu đồng và tiền mặt 100 triệu đồng.

a. Hàng tồn kho bình quân là bao nhiêu nếu các nhà quản trị muốn vòng quay tồn kho bằng 4.

b. Khoản phải thu khách hàng ngắn hạn phải được thu hồi trong bao lâu nếu các nhà quản trị muốn khoản phải thu bình quân cuối năm là 500 triệu đồng (Giả sử năm có 360 ngày).

14. Hãy hoàn thiện bảng cân đối kế toán với các thông số được cho dưới đây:

Nợ dài hạn/Vốn đầu tư của chủ sở hữu 0,5

Vòng quay tài sản 2,5X

Kỳ thu tiền bình quân 18 ngày

Vòng quay tồn kho 9 lần

108 Lợi nhuận hoạt động biên 10%

Khả năng thanh toán nhanh 1

Giả sử năm có 360 ngày

Ngân quỹ Phải trả người bán và Nợ ngắn hạn 100Phải thu khách hàng Nợ dài hạn Hàng tồn kho Vốn đầu tư của chủ sở hữu 100Tài sản cố định Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 100TỔNG TÀI SẢN TỔNG NGUỒN VỐN

15. Công ty Mạnh Hải có một số thông số tài chính như sau: 20X4 20X5 20X6

Khả năng thanh toán hiện thời 4,2 2,6 1,8Khả năng thanh toán nhanh 2,1 1,0 0,6Tổng nợ trên tổng tài sản 23% 33% 47%Vòng quay tồn kho 8,7X 5,4X 3,5XKỳ thu tiền bình quân 33 ngày 36 ngày 49 ngày Vòng quay tài sản cố định 10.6 X 11.2X 12.1XVòng quay tổng tài sản 3,2X 2,6X 1,9XLợi nhuận ròng biên 3,8% 2,5% 1,4%Thu nhập trên tài sản (ROA) 12,1% 6,5% 2,8%Thu nhập trên vốn chủ (ROE) 15,7% 9,7% 5,4%

a. Tại sao thu nhập trên tài sản giảm.

b. Nợ tăng lên là do nợ ngắn hạn hay do nợ dài hạn? Giải thích.

16. Công ty Phương Châu chuyên kinh doanh đồ gỗ cao cấp với thời hạn bán hàng 2/10 Net 30. Các báo cáo tài chính của công ty trong ba năm qua như sau:

20X4 20X5 20X6 BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN Đvt: Tỷ đồng

Tiền mặt 30 20 5Phải thu khách hàng 200 260 290Hàng tồn kho 400 480 600Tài sản dài hạn 800 800 800Tổng cộng tài sản 1.430 1.560 1.695Phải trả người bán 230 300 380Phải trả người lao động 200 210 225Vay và nợ ngắn hạn 100 100 140Nợ dài hạn 300 300 300Vốn đầu tư của chủ sở hữu 100 100 100Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 500 550 550Tổng cộng nguồn vốn 1.430 1.560 1.695

BÁO CÁO THU NHẬP Đvt: Tỷ đồng Doanh thu 4.000 4.300 3.800Giá vốn hàng bán 3.200 3.600 3.300Lợi nhuận sau thuế TNDN 300 200 100

Anh (chị) hãy sử dụng các thông số đã học để phân tích điều kiện và hiệu suất tài chính của công ty trong ba năm qua. Hãy cho biết có vấn đề gì đang tồn tại trong doanh nghiệp này?

Chương 3 – Phân tích tài chính 10917. Mức sinh lợi của công ty kinh doanh đồ nội thất Tiến Phát trong những năm gần đây

tương đối thấp. Vì thế, ban giám đốc công ty đã thay thế vị trí giám đốc bằng một giám đốc mới là ông Xuân Hùng. Ông này đã yêu cầu bạn phân tích về vị thế tài chính của công ty bằng phương trình Dupont mở rộng. Ngoài những thông tin cho dưới đây, giám đốc mới còn nhắc nhở bạn rằng công ty hiện không có khoản nợ tiền thuê nào mà lại có 2 tỷ đồng quỹ chìm trong số nợ của công ty.

THÔNG SỐ BÌNH QUÂN NGÀNH Khả năng thanh toán hiện thời 2 Doanh thu/Tài sản dài hạn 6Nợ/Tổng cộng tài sản 30% Doanh thu/Tổng cộng tài sản 3Số lần trả lãi 7 Lợi nhuận ròng biên 3%Khả năng trang trải lợi nhuận thuần

từ hoạt động kinh doanh 9 Thu nhập trên tổng tài sản 9%

Doanh thu/Hàng tồn kho 10 Thu nhập trên vốn chủ 12,9%Kỳ thu tiền bình quâna 24 ngày

a Tính theo năm 365 ngày

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN ngày 31/12/20X6 Đvt: tỷ đồng Tiền mặt 45 Phải trả người bán 45Chứng khoán khả nhượng 33 Vay và nợ ngắn hạn 45Phải thu khách hàng 66 Nợ ngắn hạn khác 21Hàng tồn kho 159 Tổng nợ ngắn hạn 111 Tổng Nợ ngắn hạn 303 Nợ dài hạn 24Nguyên giá Tài sản cố định 225 Tổng nợ 135 Trừ : Giá trị hao mòn lũy kế 78 Vốn đầu tư của chủ sở hữu 114Tài sản cố định 147 Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 201 Tổng vốn chủ sở hữu 315Tổng cộng tài sản 450 Tổng cộng nguồn vốn 450

BÁO CÁO THU NHẬP ngày 31/12/20X6 Đvt: tỷ đồng Doanh thu về BH và CCDV 795,0Giá vốn hàng bán 660,0Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 135,0Chi phí bán hàng 73,5Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế, lãi và khấu hao 61,5Chi phí khấu hao 12,0Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi (EBIT) 49,5Chi phí tài chính 4,5Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 45,0 Thuế TNDN (40%) 18,0Lợi nhuận sau thuế TNDN 27,0

a. Hãy tính các thông số mà bạn cho là hữu ích cho phân tích này.

b. Xây dựng phương trình Dupont và so sánh các thông số của công ty với các thông số bình quân ngành.

c. Các tài khoản trong bảng cân đối kế toán và các con số trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh có cho thấy khả năng sinh lợi của công ty thấp hay không?

d. Những tài khoản cụ thể nào có vẻ như lệch xa so với các công ty khác trong ngành?

e. Nếu doanh thu tăng trưởng nhanh trong năm, điều đó sẽ ảnh hưởng như thế nào đến độ

110 chính xác của báo cáo phân tích thông số này? Bạn có thể điều chỉnh các vấn đề đó như thế nào?

18. Công ty chuyên kinh doanh đồng hồ TicTac có bảng cân đối tài sản bốn năm qua như sau:

Đvt: triệu đồng 20X3 20X4 20X5 20X6 Tiền mặt 214 93 42 38Phải thu khách hàng 1.213 1.569 1.846 2.562Hàng tồn kho 2.102 2.893 3.678 4.261Tài sản dài hạn 2.219 2.346 2.388 2.692Tổng cộng tài sản 5.748 6.901 7.954 9.553Phải trả người bán 1.131 1.578 1.848 2.968Nợ ngắn hạn 500 650 750 750Phải trả người lao động 656 861 1.289 1.743Nợ dài hạn 500 800 800 800Vốn đầu tư của chủ sở hữu 200 200 200 200Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 2.761 2.812 3.067 3.092

Tổng cộng nguồn vốn 5.748 6.901 7.954 9.553

Sử dụng phân tích chỉ số và phân tích khối để cho biết những vấn đề chính tồn tại trong tình hình tài chính của công ty.

19. Công ty giày da Toàn Thắng có bảng cân đối kế toán vào ngày 31 tháng 12 như sau: TÀI SẢN 20X4 20X5 NGUỒN VỐN 20X4 20X5

Tiền mặt và các khoản tương đương 5 3 Vay và nợ ngắn hạn 20 0Phải thu khách hàng 15 22 Phải trả người bán 5 8Hàng tồn kho 12 15 Phải trả người lao động 2 2Tài sản cố định ròng 50 55 Thuế và các khoản phải nộp NN 3 5Tài sản khác 8 5 Nợ dài hạn 0 15 Vốn đầu tư của chủ sở hữu 20 26 Lợi nhuận chưa phân phối 40 44Tổng cộng tài sản 90 100 Tổng cộng nguồn vốn 90 100

Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo lợi nhuận chưa phân phối vào ngày 31/12 năm 20X5 (triệu đồng) như sau:

Doanh thu ròng 48Giá vốn hàng bán 25Chi phí quản lý doanh nghiệp và bán hàng 5Khấu hao 5Chi phí tài chính 2Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 11Thuế TNDN 4Lợi nhuận sau thuế TNDN 7Trả cổ tức 3Lợi nhuận chưa phân phối tăng thêm 44

Hãy xây dựng báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ năm 20X5.

20. Với hai báo cáo tài chính và thông tin bổ sung được cung cấp dưới đây của công ty LB, hãy lập báo cáo nguồn và sử dụng và phân tích báo cáo.

Chương 3 – Phân tích tài chính 111BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN kết thúc ngày 31/12 (triệu đồng)

20X5 20X4 Tiền mặt 120 70Phải thu khách hàng 1.900 1.250Hàng tồn kho 2.800 2.100Chi phí trả trước ngắn hạn 250 180 Tài sản ngắn hạn 5.070 3.600Nhà xưởng thiết bị 5.000 4.000 Khấo hao lũy kế (1.050) (450)Tài sản cố động ròng 3.950 3.550Đất giữ lại để đầu tư 1.650 1.500Tổng cộng tài sản 10.670 8.650Phải trả người bán 1.750 1.500Vay và nợ ngắn hạn 1.790 610Phải trả người lao động 430 520Tổng nợ ngắn hạn 3.970 2.630Nợ dài hạn 2.100 1.900Phải trả dài hạn khác 1.050 950Tổng nợ 7.120 5.480Vốn đầu tư của chủ sở hữu (10.000 đồng mệnh giá) 1.100 1.000Thặng dư vốn cổ phần 700 600Lợi nhuận chưa phân phối 1.750 1.570Tổng cộng nguồn vốn 10.670 8.650

BÁO CÁO THU NHẬP ngày 31/12/20X5 Đvt: triệu đồng Doanh thu 9.500Giá vốn hàng bán 6.500 Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 3.000Chi phí quản lý và bán hàng 1.000Khấu hao 600Chi phí hoạt động khác 450 Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 950Thu nhập từ bán tài sản 50Chi phí tài chính 400 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 600Thuế TNDN 200 Lợi nhuận sau thuế TNDN 400

Thông tin bổ sung:

Toà nhà có nguyên giá là 1.000 triệu đồng và khấu hao lũy kế là 500 triệu đồng, được bán với giá 550 triệu đồng.

Đất giữ để đầu tư được mua với giá 150 triệu đồng.

Khoản nợ dài hạn 200 triệu đồng đã được thanh toán.

10 nghìn cổ phiếu được bán với giá 20.000 đồng/cổ phiếu.

21. Công ty sản xuất sơn Cúc Sơn có chi phí hoạt động cố định là 3 tỷ đồng/năm. Chi phí hoạt động biến đổi là 17.500 đồng/lít và giá bán là 20.000 đồng/lít.

112 a. Điểm hòa vốn hoạt động mỗi năm là bao nhiêu theo lít? Theo doanh thu?

b. Nếu chi phí biến đổi giảm xuống 16.800 đồng, điểm hòa vốn sẽ là bao nhiêu?

c. Nếu chi phí cố định tăng lên 3,75 tỷ đồng mỗi năm, điều này sẽ ảnh hưởng đến điểm hòa vốn như thế nào?

d. Hãy tính DOL ở mức sản lượng 1,6 triệu lít.

e. Nếu doanh số dự kiến tăng 15 phần trăm từ mức hiện tại là 1,6 triệu lít, phần trăm thay đổi của lợi nhuận hoạt động là bao nhiêu tinh từ mức hiện tại?

22. Công ty An Sinh hiện là một công ty tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ. Mỗi tháng công ty thu được 24 triệu đồng lợi nhuận sau thuế với mức doanh thu là 880 triệu đồng. Tỷ suất thuế TNDN của công ty là 40%. Công ty chỉ kinh doanh một sản phẩm và bán với giá 200 nghìn đồng, chi phí biến đổi là 150 nghìn.

a. Chi phí cố định mỗi tháng là bao nhiêu?

b. Điểm hòa vốn hoạt động hàng tháng là bao nhiêu theo đơn vị? Theo doanh số?

c. Hãy tính và vẽ hiệu ứng đòn bẩy hoạt động theo lượng bán hằng tháng với các mức như sau: 4.000 đơn vị; 4.400 đơn vị; 4.800 đơn vị; 5.200 đơn vị; 6.000 đơn vị.

d. Biểu đồ mà bạn vẽ và đặc biệt là DOL của công ty ở mức lượng bán hiện tại cho bạn biết điều gì về độ nhạy của lợi nhuận hoạt động theo sự biến động của doanh số?

Chương 4 – Hoạch định tài chính

123

HOẠCH ĐỊNH TÀI CHÍNH

Chương này giúp bạn:

Hiểu rõ các dòng dịch chuyển tài chính.

Nắm được quá trình hoạch định trong hệ thống kế hoạch của doanh nghiệp.

Hiểu được nội dung và mối liên hệ của các loại kế hoạch tài chính.

Nắm vững các phương pháp lập kế hoạch tài chính.

CHƯƠNG 4

124

4.1 VAI TRÒ, MỤC TIÊU VÀ CÁC LOẠI KẾ HOẠCH TÀI CHÍNH

4.1.1 Vai trò của hoạch định tài chính

Hoạch định là quá trình phát triển các kế hoạch tài chính ngắn hạn cũng như dài hạn nhằm đạt được các mục tiêu của doanh nghiệp. Các kế hoạch tài chính có đặc trưng cơ bản là được trình bày bằng đơn vị đo lường chung là tiền tệ. Vì vậy, hệ thống kế hoạch tài chính đóng vai trò quan trọng, then chốt trong việc lập kế hoạch và kiểm soát của các doanh nghiệp. Các kế hoạch của doanh nghiệp xác định mục tiêu và những hành động cần thực hiện để đạt được mục tiêu. Mọi hoạt động đều cần phải sử dụng các nguồn lực chung của doanh nghiệp. Hoạch định tài chính thông qua hệ thống các ngân sách với khả năng sử dụng đơn vị chung sẽ dễ dàng lượng hóa các mục tiêu, cụ thể hóa, và tổng hợp việc sử dụng các nguồn lực. Do vậy, ngân sách cũng được sử dụng cho mục tiêu kiểm soát, trong đó thiết lập các tiêu chuẩn, tiếp nhận các thông tin phản hồi về hiệu suất thực tế và thực hiện các hành động điều chỉnh nếu hiệu suất thực tế lệch nhiều so với hiệu suất kế hoạch. Hình 4.1 minh họa mối quan hệ các ngân sách với việc lập kế hoạch, vận hành và kiểm soát.

Hình 4-1. Tiến trình lập kế hoạch và các mối quan hệ ngân sách

4.1.2 Mục tiêu của hoạch định tài chính

Các ngân sách thường được xây dựng cho các bộ phận trong tổ chức (phòng ban, xí nghiệp, đơn vị, v.v...) và cho các hoạt động (bán hàng, sản xuất, nghiên cứu,...). Hệ thống các ngân sách này phục vụ cho kế hoạch tài chính của toàn tổ chức và đem lại cho tổ chức nhiều lợi ích, cụ thể bao gồm:

Chương trình chiến lược

…

Chương trình chiến lược

…

Chương trình chiến lược

…

Kế hoạch tài chính dài hạn

Các mục tiêu, và chính sách căn bản

Kế hoạch chiến lược

VIỄN CẢNH VÀ SỨ MỆNH

Kế hoạch hàng năm

Hệ thống ngân sách hàng năm

Chương trình hành động

…

Chương trình hành động

…

Chương trình hành động

…

Ngân sách ngân quĩ

Kiểm soát quĩ

Chương 4 – Hoạch định tài chính

125

Thúc đẩy các nhà quản trị lập kế hoạch,

Cung cấp nguồn thông tin để cải thiện việc ra quyết định,

Giúp ích cho việc sử dụng các nguồn lực và quản lí nhân sự thông qua việc thiết lập tiêu chuẩn đánh giá hiệu suất,

Cải thiện vấn đề truyền thông và hợp tác.

Hoạch định thúc đẩy các nhà quản trị lập kế hoạch cho tương lai - phát triển định hướng chung cho toàn tổ chức, dự đoán trước các vấn đề và xây dựng chính sách cho tương lai. Khi các nhà quản trị dành thời gian cho việc lập kế hoạch, họ sẽ nhận ra các năng lực của tổ chức và biết được nên sử dụng các nguồn lực của tổ chức vào vị trí nào.

Tất cả các doanh nghiệp và tổ chức phi lợi nhuận đều phải lập kế hoạch. Ngân sách giúp các nhà quản trị ra quyết định tốt hơn. Chẳng hạn, ngân sách ngân quỹ cho biết khả năng thiếu hụt tiền mặt trong tương lai. Nếu công ty nhìn thấy trước khả năng thiếu hụt tiền mặt thì họ có thể cải thiện hoạt động thu nợ từ khách hàng, hoặc trì hoãn kế hoạch mua tài sản mới...

Ngân sách lập ra các tiêu chuẩn mà nhờ đó có thể kiểm soát việc sử dụng các nguồn lực của công ty cũng như kiểm soát, thúc đẩy nhân viên. Kiểm soát là nền tảng cho sự thành công của hệ thống ngân sách, nó đảm bảo các hoạt động được thực hiện để đạt mục tiêu mà tổ chức đã vạch ra trong kế hoạch tổng quát.

Ngân sách cũng phục vụ cho việc truyền thông các kế hoạch của tổ chức đến từng nhân viên và kết hợp các nỗ lực của họ lại với nhau. Theo đó, tất cả các nhân viên có thể hiểu được vai trò của họ trong việc đạt được các mục tiêu chung. Đây là lý do vì sao việc kết nối chặt chẽ giữa ngân sách với các kế hoạch dài hạn lại quan trọng như vậy. Các ngân sách thúc đẩy sự hợp tác vì các lĩnh vực và các chức năng khác nhau trong tổ chức đều phải cùng làm việc để đạt mục tiêu đề ra. Vai trò của truyền thông và hợp tác trở nên càng quan trọng khi tổ chức phát triển mạnh hơn nữa về mặt quy mô.

4.1.3 Các loại kế hoạch tài chính

Hoạch định tài chính là tiến trình xem xét tác động tổng thể các quyết định đầu tư và tài trợ mà kết quả là các kế hoạch tài chính. Hệ thống kế hoạch này bao gồm:

Kế hoạch dài hạn biểu hiện dưới dạng kế hoạch đầu tư và tài trợ.

Ngân sách hàng năm gồm: ngân sách trang bị, ngân sách tài trợ, ngân sách kinh doanh...Trong đó, ngân sách kinh doanh là quan trọng nhất.

Ngân sách về ngân quỹ là tổng hợp các luồng thu chi từ các ngân sách trên.

126

Các kế hoạch quan hệ mật thiết với nhau theo

Hình 4-2. Quan hệ của các kế hoạch tài chính

a - Kế hoạch đầu tư và tài trợ

Kế hoạch đầu tư và tài trợ là một dự tính về việc sử dụng vốn và khai thác các nguồn vốn theo từng năm tài khóa trong phạm vi từ 3 đến 5 năm. Kế hoạch đầu tư và tài trợ là tổng hợp các chương trình dự kiến của công ty. Trên thực tế, kế hoạch này thường đi đôi với kế hoạch trung và dài hạn nhằm thực hiện kế hoạch chiến lược. Mục đích chủ yếu của kế hoạch đầu tư và tài trợ là bảo đảm duy trì sự cân đối tài chính. Do vậy, nó thể hiện tính mạch lạc trong việc phối trí các chương trình kinh doanh và phát triển của công ty.

Trong trường hợp phải thương lượng với những người cung cấp nguồn vốn dài và trung hạn, công ty phải dựa trên cơ sở kế hoạch này vì các ngân hàng cho vay sẽ yêu cầu công ty cung cấp kế hoạch đầu tư và tài trợ để họ xem xét việc cho vay vốn.

Nội dung của kế hoạch

Nội dung của kế hoạch đầu tư và tài trợ gồm hai phần chính là nhu cầu vốn và nguồn vốn.

Nhu cầu vốn: nhu cầu vốn là tổng hợp tất cả các nhu cầu đầu tư vào các tài sản của các chương trình kinh doanh, phát triển, thể hiện trên cơ sở biến đổi ròng giữa các năm trên các báo cáo tài chính với các nội dung sau đây:

Nhu cầu đầu tư vào tài sản cố định, thể hiện bằng sự tăng lên của nguyên giá tài sản cố định trong bảng cân đối kế toán,

Tăng vốn luân chuyển ròng: là tăng phần tài sản ngắn hạn được tài trợ bằng nguồn vốn thường xuyên,

KẾ HOẠCH DÀI HẠN (3-5 năm)

CÁC NGÂN SÁCH (hàng năm)

NGÂN SÁCH NGÂN QUỸ

VỊ TRÍ QUỸ

NS kinh doanh

Kế hoạch tài trợ

NS tài trợ NS đầu tư

Kế hoạch đầu tư

Dự toán thu chi

Kế hoạch tài trợ ngắn hạn

Chương 4 – Hoạch định tài chính

127

Tăng đầu tư vào tài sản tài chính,

Tăng đầu tư vào tài sản vô hình.

Nguồn vốn: nguồn vốn thường được sắp xếp theo thứ tự ưu tiên khai thác như sau:

Nguồn vốn được rút ra từ việc giảm vốn luân chuyển ròng,

Nguồn tự tài trợ: gồm khấu hao và lợi nhuận chưa phân phối để tái đầu tư,

Nhận hoàn vốn vay: là các khoản nợ do người vay dài hạn của công ty hoàn trả,

Vay trung và dài hạn: từ ngân hàng đầu tư và các trung gian tài chính khác.

Tăng vốn: là việc phát hành cổ phiếu ưu đãi và vốn đầu tư của chủ sở hữu.

Trong kế hoạch đầu tư và tài trợ, công ty cần phải duy trì một sự cân đối giữa nguồn vốn và nhu cầu vốn. Khi có sự thiếu hụt về nguồn vốn, thứ tự ưu tiên trước hết là rút vốn ra từ vốn luân chuyển ròng, sau đó là sử dụng các biện pháp tài trợ từ bên ngoài như tăng vốn bằng phát hành cổ phiếu và vay nợ. Việc sử dụng nguồn bên ngoài phải dựa trên sự cân nhắc với năng lực đi vay, năng lực trả nợ và điều kiện tài chính hiện tại của công ty vì những điều kiện và hiệu suất tài chính ảnh hưởng rất lớn đến năng lực thương lượng và chi phí tài trợ. Tất nhiên, các biện pháp tài trợ phải nằm trong khuôn khổ các chính sách tài chính đã được vạch ra.

Vấn đề quan trọng đặt ra đối với nhiệm vụ phối trí của kế hoạch đầu tư và tài trợ là điều tiết nguồn và sử dụng nguồn theo thời gian để đảm bảo sự cân đối và hiệu quả. Trong trường hợp có sự mất cân đối nghiêm trọng, cần phải xem xét lại các chương trình dự kiến trước đó.

Quy trình xây dựng kế hoạch đầu tư và tài trợ được biểu diễn trong hình 4.3:

Hình 4-3. Tiến trình xây dựng kế hoạch đầu tư và tài trợ

b - Các ngân sách hàng năm

Dự toán ngân sách được xây dựng hằng năm phản ánh các hoạt động trong năm dưới hình thái tiền tệ trên cơ sở các khoản thu và chi theo từng lĩnh vực và hoạt động. Có thể chia thành bốn

Đ

Các chương trình và kế hoạch kinh doanh

Khả năng tài trợ từ bên trong

Khả năng tài trợ từ bên ngoài

Kế hoạch đầu tư và tài trợ

Các chính sách tài chính

Điều kiện tài chính của công

ty

S

Điều chỉnh kế hoạch

Cân đối nhu cầu và nguồn

Tổng hợp các nhu cầu vốn cho các chương trình và kế hoạch

128

loại ngân sách hằng năm bao gồm:

Ngân sách đầu tư thể hiện hoạt động mua sắm đầu tư thiết bị trong năm. Ngân sách này thường là sự cụ thể hóa hoạt động đầu tư được thể hiện sẵn trong kế hoạch đầu tư và tài trợ.

Ngân sách tài chính thể hiện các hoạt động liên quan đến việc tăng giảm vốn như vay, phát hành cổ phiếu, trả cổ tức hoặc hoàn vốn, mua lại cổ phiếu...

Ngân sách kinh doanh là một bộ các ngân sách liên quan đến hoạt động kinh doanh hằng năm của doanh nghiệp. Đây là những bộ phận ngân sách rất quan trọng trong quá trình xây dựng kế hoạch tài chính của mỗi doanh nghiệp. Ngân sách kinh doanh có thể chia thành nhiều bộ phận ngân sách căn cứ vào các chức năng và có thể kết nối với nhau rất chặt chẽ. Bao gồm:

- Ngân sách bán hàng: thể hiện những dự kiến về doanh thu phân theo khu vực, và sản phẩm dịch vụ, chi phí bán hàng: ngân sách này xây dựng trên cơ sở những dự đoán về thị trường, tình hình cạnh tranh, các chính sách bán hàng của doanh nghiệp và sự phát triển mạng lưới bán hàng. Ngân sách bán hàng còn thể hiện phần dự trữ cần thiết cho hoạt động bán hàng. Ngân sách này là cơ sở cho ngân sách hoạt động Marketing, ngân sách sản xuất, ngân sách nhân sự.

- Ngân sách sản xuất xác định phần chi phí cần thiết cho các hoạt động nhằm đáp ứng nhu cầu và dự trữ.

Ngân sách mua sắm phản ánh các chỉ tiêu cần thiết cho hoạt động mua sắm đáp ứng như cầu sản xuất và dự trữ.

Ngoài ra, còn có các ngân sách hoạt động khác như ngân sách quản lý, ngân sách nhân sự...

Việc xây dựng hệ thống các ngân sách này chịu sự khống chế bởi các yếu tố thuộc môi trường như cạnh tranh, thị trường, và các yếu tố thuộc về công ty như chính sách tín dụng, tồn kho, nhân sự...

Ngân sách ngân quỹ là kết quả của các ngân sách trên, nó phản ánh luồng thu chi bằng tiền của công ty qua từng tháng trong năm. Đây là một công cụ không thể thiếu đối với nhà quản trị tài chính trong việc xác định nhu cầu vốn bằng tiền trong ngắn hạn để từ đó, lập kế hoạch tài trợ ngắn hạn. Khi việc lập ngân sách ngân quỹ được mở rộng để tính đến nhiều phương án kết quả, các nhà quản trị tài chính có thể đánh giá rủi ro kinh doanh và khả năng thanh toán của công ty và lập kế hoạch lề an toàn cho công ty. Nhà quản trị tài chính có thể điều chỉnh lớp đệm an toàn, sắp xếp lại cấu trúc kỳ hạn của các khoản nợ, sắp xếp hạn mức tín dụng với ngân hàng hay cả ba hoạt động trên.

Cuối cùng, từ các ngân sách trên, các nhà lập kế hoạch sẽ lập dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và dự toán bảng cân đối kế toán.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

129

Hình 4-4. Các khống chế về ngân sách

4.1.4 Căn cứ lập kế hoạch

Kế hoạch tài chính như trên đề cập, vừa đặt ra mục tiêu, vừa là các kế hoạch biện pháp và đồng thời vừa có tính tổng hợp. Do đó, kế hoạch tài chính được xây dựng phải dựa trên các yếu tố sau đây:

Kế hoạch mục tiêu trong năm của công ty,

Các thông tin dự đoán từ các bộ phận Marketing và mua sắm,...

Hệ thống các chính sách, hướng dẫn lập kế hoạch....

Đặc điểm về dòng dịch chuyển tiền tệ của doanh nghiệp.

4.1.5 Các phương pháp lập kế hoạch tài chính

a - Đặc điểm của kế hoạch tài chính

Từ những thảo luận trên, chúng ta có thể rút ra những đặc điểm cơ bản của kế hoạch tài chính:

Kế hoạch tài chính là sự phối trí tất cả các chương trình hành động của doanh nghiệp trong một khoảng thời gian trên cơ sở tiền tệ,

Thông qua kế hoạch tài chính, người ta phân bổ và tìm kiếm các nguồn lực cho các chương trình,

Kế hoạch tài chính thể hiện tổng hợp mục tiêu của các hoạt động của doanh nghiệp ở mỗi thời kỳ thông qua các chỉ tiêu như doanh số, lợi nhuận, tăng trưởng của tài sản...

Kế hoạch tài chính như là biện pháp để thực hiện các mục tiêu.

Vì thế, việc lập các kế hoạch tài chính có thể thực hiện bằng cách tổng hợp các chương trình hay triển khai thực hiện các mục tiêu thông qua việc sử dụng nguồn lực trên phương diện tiền tệ hoặc cả hai. Về mặt phương pháp luận, chúng ta có thể thực hiện điều này bằng hai cách tiếp cận chủ yếu: quy nạp hay diễn giải.

Ngân sách lao động Kế hoạch tuyển dụng và

đào tạo

Khả năng dự trữ/ Khống chế từ nhà cung

Khống chế từ thị trường Ngân sách bán hàng

Nhịp độ bán hàng

Ngân sách sản xuất Các kế hoạch sản xuất

Ngân sách mua sắm Kế hoạch và nhịp độ mua

Khống chế từ mạng lưới phân phối

Khống chế về năng lực xuất

Khống chế bởi chính sách tồn kho và tài chính

Khống chế về chính sách tín dụng

130

b - Các phương pháp lập kế hoạch

Phương pháp quy nạp

Với giả thiết cho rằng kế hoạch tài chính là sự tổng hợp tất cả các chương trình hoạt động của từng bộ phận, từng cấp trong công ty, việc lập kế hoạch tài chính sẽ thể hiện từ dưới lên, trên cơ sở hệ thống các ngân sách bộ phận.

Phương pháp diễn giải

Phương pháp này cho rằng kế hoạch tài chính là sự chuẩn bị những điều kiện cho việc thực hiện mục tiêu. Vì vậy, việc lập kế hoạch tài chính xuất phát từ những mục tiêu tổng quát, ở cấp cao hay từ yêu cầu của các cổ đông, sau đó, cụ thể hoá thành những ngân sách ở các bộ phận nhằm thực hiện mục tiêu. Quá trình diễn giải này được kiểm tra lại trên cơ sở tính hợp lí và cân đối giữa các chương trình.

4.2 LẬP KẾ HOẠCH TÀI CHÍNH THEO PHƯƠNG PHÁP QUY NẠP

Một khi bạn đã tinh thông với các dòng dịch chuyển tài chính, mối quan hệ giữa các hoạt động, các bộ phận trên cơ sở tài chính, bạn có thể dễ dàng lập kế hoạch, phối trí tất cả các hoạt động và các ngân sách được lập trong tổ chức vào một bức tranh tổng thể - hệ thống kế hoạch tài chính hàng năm của công ty.

4.2.1 Tiến trình lập kế hoạch

Tiến trình lập ngân sách có thể có nhiều cấp độ, đó có thể là quy trình không chính thức đối với các công ty nhỏ và có thể là một thủ tục chi tiết mất nhiều thời gian đối với của các công ty lớn. Tuy nhiên, dù ở cấp độ nào thì đặc điểm chính của quy trình này là sự định hướng và phối hợp trong quá trình lập ngân sách.

a - Quản lý và phối hợp trong tiến trình lập kế hoạch

Mỗi tổ chức phải có một người chịu trách nhiệm trong việc định hướng và kết hợp toàn bộ hoạt động lập ngân sách. Nhà quản lý ngân sách này thường là kế toán trưởng hoặc là người chuyên báo cáo cho kế toán trưởng. Nhà quản lý ngân sách, làm việc dưới sự quản lý của hội đồng ngân sách. Hội đồng ngân sách có trách nhiệm xem lại ngân sách, đưa ra các định hướng về chính sách, các mục tiêu ngân sách và giám sát hiệu quả thực tế của tổ chức. Hội đồng ngân sách cũng có trách nhiệm đảm bảo cho ngân sách được kết nối với kế hoạch chiến lược của tổ chức. Giám đốc sẽ lựa chọn các thành viên của hội đồng và họ thường là giám đốc, phó giám đốc tài chính, kế toán trưởng.

b - Các loại ngân sách

Khi nói đến ngân sách của công ty nghĩa là nói đến kế hoạch tài chính. Kế hoạch tài chính là một kế hoạch cụ thể tổng hợp từ nhiều ngân sách hoạt động và ngân sách bộ phận. Kế hoạch tài chính có thể được chia thành các ngân sách hoạt động và ngân sách tài chính. Các ngân sách hoạt động liên quan đến các hoạt động tạo ra thu nhập cho công ty như bán hàng, sản xuất, mua sắm...Sản phẩm cuối cùng của các ngân sách hoạt động là dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Các kế hoạch tài chính liên quan đến các dòng tiền vào và dòng tiền ra và liên quan đến vị thế tài chính. Tình hình xuất nhập quỹ dự kiến được trình bày chi tiết

Chương 4 – Hoạch định tài chính

131

trong ngân sách ngân quỹ, báo cáo nguồn và sử dụng và cuối cùng, vị thế tài chính dự kiến vào cuối thời kỳ lập kế hoạch được trình bày trong dự toán bảng cân đối kế toán. Hình 4.5 minh họa các bộ phận cấu thành của bộ kế hoạch tài chính. Kế hoạch tài chính thường được xây dựng cho một năm theo năm tài chính. Các ngân sách hằng năm có thể được chia thành ngân sách hằng quý hay hằng tháng. Việc sử dụng thời kỳ ngắn hơn cho phép các nhà quản trị so sánh dữ liệu thực tế với kế hoạch thường xuyên hơn và từ đó có thể đưa ra những điều chỉnh kịp thời. Với ngân sách hằng tháng, tiến trình hoạt động có thể được kiểm tra thường xuyên hơn nên giảm được nhiều rủi ro hơn.

Hình 4-5. Các bộ phận cấu thành của bộ kế hoạch tài chính

Hầu hết các tổ chức đều dành nhiều thời gian cho việc xây dựng ngân sách cho năm sau, nhiều lúc mất từ bốn đến năm tháng. Tuy nhiên, một số tổ chức xây dựng triết lý lập ngân sách liên tục. Ngân sách liên tục là một ngân sách 12 tháng. Khi hết một tháng trong ngân sách, tháng tiếp theo lại được bổ sung để công ty luôn duy trì một kế hoạch 12 tháng. Lập ngân sách liên tục đảm bảo thúc đẩy các nhà quản trị lập kế hoạch liên tục.

Tương tự như ngân sách liên tục là ngân sách cập nhật thường xuyên. Mục tiêu của ngân sách này không phải là để họ luôn có mười hai tháng thông tin ngân sách mà thay vì thế, họ cập nhật kế hoạch tài chính trong từng tháng khi có thông tin mới. Chẳng hạn như công ty CE áp dụng chính sách lập kế hoạch tài chính theo phương pháp cập nhật liên tục. Cứ đến mùa

(Chi phí đơn vị)

Ngân sách bán hàng

Ngân sách sản xuất

Ngân sách NVL trực tiếp

Ngân sách LĐ trực tiếp

Ngân sách chi phí sản xuất chung

Ngân sách Marketing

Ngân sách quản lý

Ngân sách R&D

Ngân sách mua sắm

DỰ TOÁN BÁO CÁO THU NHẬP

DỰ TOÁN NGÂN QUỸ

DỰ TOÁN BÁO CÁO NGUỒN VÀ SỬ DỤNG

DỰ TOÁN BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN

NGÂN SÁCH VỐN

Dự toán bán hàng dài hạn

132

thu, CE lại xây dựng ngân sách cho năm đến. Vào tháng Một của năm mới, ngân sách được chuyển sang dự báo liên tục. Điều này có nghĩa là vào cuối mỗi tháng, CE công bố các kết quả của 12 tháng trước và bảng dự toán cho các tháng còn lại trong năm. Với hệ thống này, ngân sách được cập nhật liên tục trong năm.

Thất bại trong việc lập kế hoạch tài chính, dù chính thức hay không đều có thể dẫn đến hậu quả khôn lường trong tài chính. Các nhà quản trị doanh nghiệp cho dù là lớn hay nhỏ đều phải biết năng lực của họ và có kế hoạch chi tiết về việc sử dụng các nguồn lực của công ty. Việc lập kế hoạch cẩn thận là vấn đề sống còn đối với sức khỏe tài chính hay nói cách khác là sự tồn tại của doanh nghiệp.

4.2.2 Thu thập thông tin lập ngân sách

Vào giai đoạn đầu của tiến trình hoạch định ngân sách, giám đốc ngân sách sẽ thông báo cho tất cả các bộ phận trong công ty về nhu cầu thu thập thông tin cho việc lập ngân sách. Dữ liệu sử dụng để lập ngân sách được thu thập từ nhiều nguồn khác nhau, trong đó, dữ liệu quá khứ chỉ là một nguồn. Chẳng hạn như chi phí nguyên vật liệu trực tiếp của năm trước có thể giúp cho nhà quản trị sản xuất biết được phần nào thông tin về chi phí nguyên vật liệu của năm đến. Tuy nhiên, dữ liệu lịch sử không thôi vẫn chưa đủ để phản ánh kế hoạch trong tương lai.

a - Dự đoán doanh thu

Dự đoán doanh thu là cơ sở để lập ngân sách bán hàng. Sau đó, từ ngân sách bán hàng, các bộ phận liên quan mới có thể lập các ngân sách hoạt động khác và lập các ngân sách tài chính. Do vậy, độ chính xác của doanh thu dự đoán ảnh hưởng rất lớn đến độ chính xác của bộ ngân sách.

Việc xây dựng doanh thu dự đoán thường là trách nhiệm của bộ phận Marketing. Thông tin dự đoán này có thể dựa vào phân tích bên trong, phân tích bên ngoài hoặc cả hai.

Với cách tiếp cận bên trong, giám đốc bán hàng yêu cầu các nhân viên bán hàng báo cáo doanh thu dự đoán cho thời kỳ đến. Các nhà quản trị bán hàng cung cấp các thông tin dự đoán này và tổng hợp chúng vào trong bảng dự đoán doanh thu cho từng nhóm sản phẩm. Các dự đoán của các nhóm sản phẩm được kết hợp lại để lập nên một bảng dự toán doanh thu cho toàn công ty. Tuy nhiên, dự đoán theo cách tiếp cận nội bộ có thể dẫn đến khả năng nhìn nhận vấn đề một cách thiển cận. Người lập kế hoạch có thể nhìn nhận quá lạc quan về các xu hướng chính trong nền kinh tế và trong ngành. Độ chính xác của dự đoán doanh thu có thể được cải thiện bằng cách xem xét nhiều nhân tố như môi trường kinh tế, cạnh tranh, chính sách quảng cáo, định giá... Đó chính là cách tiếp cận từ bên ngoài.

Với cách tiếp cận bên ngoài, các nhà phân tích dự đoán nền kinh tế và dự đoán doanh thu của ngành trong các năm đến. Họ có thể sử dụng phân tích hồi quy để dự đoán mối quan hệ giữa doanh thu ngành và nền kinh tế nói chung. Sau khi dự đoán sơ bộ về điều kiện kinh tế và doanh thu của ngành, bước tiếp theo là dự đoán thị phần của từng sản phẩm, giá bán và mức độ chấp nhận sản phẩm của thị trường. Thông thường, các dự đoán này thường được kết hợp với dự đoán của các nhà quản trị Marketing mặc dù trách nhiệm cuối cùng sẽ thuộc về bộ phận chuyên trách về công tác dự đoán. Từ các thông tin này, họ sẽ xây dựng dự đoán doanh thu bên ngoài.

Khi kết quả dự đoán doanh thu bên trong khác với dự đoán từ bên ngoài, họ tiến hành điều

Chương 4 – Hoạch định tài chính

133

chỉnh để có sự thống nhất. Kinh nghiệm quá khứ sẽ cho biết loại dự đoán nào thường chính xác hơn. Nhìn chung, nên sử dụng dự đoán bên ngoài như là một cơ sở và điều chỉnh kết quả này theo dự đoán nội bộ để đưa ra kết quả dự đoán cuối cùng. Rốt cục, dự đoán doanh thu dựa trên cả phân tích bên trong và bên ngoài thường chính xác hơn so với dự đoán chỉ dựa vào bên trong hoặc bên ngoài. Dự đoán nên dựa vào nhu cầu dự kiến chứ không nên điều chỉnh theo khả năng từ bên trong, chẳng hạn như dựa vào công suất máy móc. Ngoài ra, một số công ty hỗ trợ cho bộ phận Marketing trong việc dự đoán bằng các cách tiếp cận chính thức khác như phân tích chuỗi thời gian, phân tích tương quan, mô hình toán kinh tế.

b - Dự đoán các biến số khác

Ngoài doanh số, các khoản mục chi phí liên quan đến tiền mặt cũng rất quan trọng. Có thể sử dụng các nhân tố đã xem xét khi dự đoán doanh thu để dự đoán chi phí. Ở đây, số liệu lịch sử có thể là giá trị thực. Các nhà quản trị có thể điều chỉnh các số liệu quá khứ dựa trên hiểu biết của họ về các sự kiện sắp xảy ra. Chẳng hạn, trong một hợp đồng lao động, ngoài tiền lương còn nhiều rủi ro có thể xảy ra (tất nhiên, nếu hợp đồng hết hạn, rủi ro sẽ hết.) Các bộ phận mua hàng có thể có những nhận định về biến động giá mua nguyên vật liệu. Chi phí chung nên được tách nhỏ ra thành các chi phí cấu thành và có thể dự đoán các yếu tố này bằng cách sử dụng các dữ liệu quá khứ và các số liệu lạm phát tương ứng.

4.2.3 Xây dựng các ngân sách hoạt động

Phần đầu của kế hoạch tài chính và cũng là phần chiếm nhiều thời gian của các nhà quản trị nhất là ngân sách hoạt động. Ngân sách hoạt động bao gồm một loạt các chương trình cho các thời kì hoạt động, và cuối cùng là dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Ngân sách hoạt động bao gồm các ngân sách cấu thành sau đây:

1. Ngân sách bán hàng

2. Ngân sách sản xuất bao gồm bốn ngân sách:

a. Kế hoạch sản lượng

b. Ngân sách nguyên vật liệu trực tiếp

c. Ngân sách lao động trực tiếp

d. Ngân sách chi phí chung

3. Ngân sách mua sắm

4. Các ngân sách khác:

a. Ngân sách Marketing

b. Ngân sách nghiên cứu và phát triển (R&D)

c. Ngân sách chi phí quản lý

Bạn có thể phải quay trở lại sơ đồ lập kế hoạch tài chính để xem cấu thành của ngân sách hoạt động được tích hợp vào trong bộ kế hoạch tài chính này như thế nào.

Với thông tin dự đoán về doanh thu, nhân viên tài chính sẽ lập ngân sách bán hàng dựa trên lượng sản phẩm tồn kho đầu kỳ và sản phẩm tồn kho cuối kỳ. Từ đó, với thông tin này, bộ phận sản xuất cũng xác định được nhu cầu sản xuất trong kỳ. Thông tin này được tập hợp

134

trong kế hoạch sản lượng của ngân sách sản xuất.

Từ kế hoạch sản lượng, bộ phận sản xuất xây dựng các ngân sách nguyên vật liệu sản xuất, ngân sách lao động trực tiếp và ngân sách sản xuất chung. Trong các ngân sách này, đầu vào nguyên vật liệu lại phụ thuộc vào lượng nguyên vật liệu và tồn kho sản phẩm dỡ dang đầu kỳ và cuối kỳ. Chênh lệch cuối kỳ và đầu kỳ cộng với nhu cầu cho sản xuất hình thành nên nhu cầu mua sắm trong kỳ.

Chúng ta cùng tiến hành xây dựng ngân sách cho công ty cổ phần Tiên Sa để tiến hành lập kế hoạch tài chính cho công ty thông qua việc xây dựng các ngân sách hoạt động. Công ty cổ phần Tiên Sa là một công ty chuyên sản xuất sơn. Để đơn giản, chúng ta xây dựng ngân sách cho công ty với giả thiết công ty chỉ sản xuất một loại sơn duy nhất.

a - Ngân sách bán hàng

Ngân sách bán hàng là dự đoán do hội đồng ngân sách duyệt, mô tả doanh thu dự đoán cho từng sản phẩm theo đơn vị sản phẩm và theo đơn vị tiền tệ.

Một công ty có thể chọn các kiểu dự đoán, các hệ thống, các cách phân loại khác nhau để lập dự toán doanh thu. Có thể phân loại ngân sách doanh thu của công ty theo các kiểu sau:

sản phẩm hàng hóa

khu vực địa lý

khách hàng

kênh phân phối

thời hạn bán hàng

...

Các kiểu phân loại này giúp công ty quyết định cách thức dự toán sản lượng và doanh thu cũng như cách đo lường kết quả so với tiêu chuẩn. Tuy nhiên, trước khi đi vào dự đoán, người lập ngân sách phải xem xét các yếu tố sau:

Tác động của điều kiện cạnh tranh lên giá bán, chi phí và sản lượng trong quá khứ và trong suốt thời kỳ lập kế hoạch.

Các nhân tố kinh tế bên ngoài có thể ảnh hưởng đến doanh thu của sản phẩm hay của ngành, chẳng hạn như lạm phát, sự thay đổi về tình hình nhân khẩu học, tình hình chính trị quốc gia, khu vực hay địa phương và tỷ lệ thất nghiệp.

Các nhân tố bên trong như chiến lược tăng trưởng trên các thị trường, chu kỳ sống của sản phẩm, các chính sách định giá và phân phối của ban giám đốc.

Các chi phí dự kiến cho quảng cáo, xúc tiến bán và tác động của dự đoán lên doanh thu. Người lập kế hoạch nên hợp tác với phòng marketing để tiến hành dự đoán.

Các hình thức trình bày mà người lập kế hoạch chọn nên phù hợp với nhu cầu và kỳ vọng của công ty. Cấu trúc tổ chức cũng ảnh hưởng rất lớn đến việc lựa chọn hình thức lập ngân sách.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

135

Bảng 4-1. Ngân sách bán hàng của Công ty cổ phần Tiên Sa năm 20X6

NGÂN SÁCH BÁN HÀNG Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5

Sản lượng bán 300 350 380 400 390 370 260 350Hàng tồn kho cuối kỳ 50 78 74 52 70Giá bán 120000 120000 120000 120000 120000 120000 120000 120000Doanh thu 36 42 45,6 48 46,8 44,4 31,2Lương nhân viên - Lương Cố định 3 3 3 3 3 3 3 3 - Lương theo doanh số 1,8 2,1 2,28 2,4 2,34 2,22 1,56

Tổng lương 4,8 5,1 5,28 5,4 5,34 5,22 4,56Tổng chi phí bán hàng 4,8 5,1 5,28 5,4 5,34 5,22 4,56

Bảng 4.1 minh họa ngân sách bán hàng của Công ty cổ phần Tiên Sa với sản phẩm sơn (đối với công ty có nhiều sản phẩm, ngân sách bán hàng phản ánh doanh thu của từng sản phẩm theo đơn vị và tổng doanh thu theo từng thời kỳ.) Ngân sách bán hàng cho thấy sản lượng bán của Công ty cổ phần Tiên Sa biến động theo mùa và giá bán không thay đổi trong suốt thời kỳ lập kế hoạch.

Ngoài ra, ngân sách này còn biểu diễn chi phí cho hoạt động bán hàng chẳng hạn như chi phí hoa hồng, chi phí vận chuyển và công cụ dụng cụ, chi phí phát triển mạng lưới bán hàng... Các chi phí này có thể là chi phí cố định và cũng có thể là chi phí biến đổi theo đơn vị sản phẩm. Đối với Công ty cổ phần Tiên Sa, chi phí cho hoạt động bán hàng bao gồm lương cố định và lương biến đổi theo doanh số. Chi phí lương cố định cho bộ phận bán hàng mỗi tháng là 3 triệu đồng, lương biến đổi theo doanh số bằng 5 % doanh số.

b - Ngân sách sản xuất

Ngân sách sản xuất bao gồm năm ngân sách liên quan là kế hoạch sản lượng, ngân sách lao động trực tiếp, ngân sách nguyên vật liệu trực tiếp, ngân sách chi phí sản xuất chung. Để đơn giản, chúng ta tập hợp các ngân sách này vào trong kế hoạch 2.

Kế hoạch sản lượng

Kế hoạch sản lượng xác định phải sản xuất sản phẩm nào, bao nhiêu và khi nào. Thông tin này dựa vào thông tin lượng bán dự đoán từ ngân sách bán hàng. Ngân sách sản xuất xem xét số lượng tồn kho hiện tại, mức tồn kho sản phẩm hoàn thành cuối kỳ dự kiến và mức độ hư hỏng, mất mát dự kiến. Người lập kế hoạch sử dụng thông tin này để xác định số lượng đơn vị đưa vào sản xuất. Nguyên vật liệu cần phải mua để sản xuất phải được tổng hợp để xác định nhu cầu nguyên vật liệu. Ngân sách sản xuất cho biết cần phải có bao nhiêu kilogram nguyên liệu để đáp ứng nhu cầu bán hàng cho từng tháng. Nếu không có tồn kho, số đơn vị phải sản xuất sẽ bằng đúng với số lượng hàng bán trong kỳ. Chẳng hạn như các công ty áp dụng chiến lược sản xuất đúng thời hạn (JIT), số đơn vị hàng bán bằng số đơn vị sản xuất vì khi có đơn đặt hàng thì công ty mới tiến hành sản xuất.

Đối với Công ty cổ phần Tiên Sa, chúng ta giả thiết chỉ có một sản phẩm và chỉ có một loại nguyên vật liệu duy nhất là bột sơn nên kế hoạch sản lượng sản xuất khá đơn giản. Để đảm bảo hoạt động bán hàng được liên tục, công ty phải duy trì một mức tồn kho an toàn vào

136

cuối kỳ. Chính sách tồn kho của Công ty cổ phần Tiên Sa yêu cầu mức tồn kho sản phẩm hoàn thành cuối mỗi tháng bằng 20 phần trăm sản lượng của tháng sau. Hàng tồn kho sản phẩm hoàn thành cuối kỳ của năm trước còn lại là 50 đơn vị. Lưu ý đối với những tháng mà tồn kho đầu kỳ lớn hơn mức sản xuất cộng tồn kho cuối kỳ dự kiến thì mức tồn kho cuối kỳ thực tế sẽ lớn hơn mức tồn kho dự kiến.

Để xác định số lượng cần sản xuất trong kỳ, chúng ta phải biết cả lượng bán, số lượng tồn kho sản phẩm hoàn thành đầu kỳ cũng như mức tồn kho dự kiến cuối kỳ.

Số đơn vị sản xuất = Lượng bán + Hàng tồn kho cuối kỳ dự kiến - Hàng tồn kho đầu kỳ

Với mức sản xuất dự kiến trong kỳ, chúng ta tiếp tục xác định chi phí nguyên vật liệu trực tiếp, chi phí lao động trực tiếp và chi phí lương cho bộ phận sản xuất.

Để xác định chi phí nguyên vật liệu trực tiếp, chúng ta xác định nhu cầu nguyên vật liệu cần thiết để sản xuất một sản phẩm cụ thể căn cứ vào sản lượng sản xuất, định mức tiêu hao nguyên vật liệu, và đơn giá nguyên vật liệu. Chẳng hạn như với Công ty cổ phần Tiên Sa, định mức một đơn vị sản phẩm cần 2,5 đơn vị nguyên vật liệu. Số đơn vị nguyên vật liệu cần cho từng sản phẩm được tính bằng cách nhân định mức nguyên vật liệu thô với số sản phẩm dự kiến. Số nguyên vật liệu thô này sau đó được nhân với chi phí đơn vị để xác định tổng chi phí nguyên vật liệu trực tiếp. Bộ phận mua hàng của Công ty cổ phần Tiên Sa dự đoán đơn nguyên vật liệu trong năm đến là 10 nghìn đồng.

Tiếp theo, chúng ta xác định chi phí lao động trực tiếp trong từng thời kỳ. Từng sản phẩm và tất cả các bộ phận liên quan đến hoạt động sản xuất đều được tập hợp để xác định tổng số giờ lao động trực tiếp. Người ta thường dựa vào dữ liệu quá khứ để dự đoán số giờ tiêu chuẩn. Giả sử bộ phận lao động trực tiếp làm việc hiệu quả, tỷ lệ này sẽ không thay đổi với công nghệ hiện tại. Quan hệ này chỉ thay đổi khi công ty áp dụng một cách tiếp cận mới trong sản xuất. Tương tự như với cách tính nguyên vật liệu trực tiếp, chúng ta xác định chi phí lao động trực tiếp. Định mức số giờ lao động trực tiếp trên mỗi đơn vị sản phẩm của Công ty cổ phần Tiên Sa là 4 giờ lao động và chi phí mỗi giờ lao động là 4.200 đồng một giờ.

Cuối cùng, trong ngân sách sản xuất, chúng ta còn thể hiện chi phí lương cho bộ phận quản lý. Lương cho bộ phận quản lý sản xuất của công ty cổ phần Tiên Sa là 1,5 triệu đồng mỗi tháng.

Bảng 4-2. Ngân sách sản xuất của Công ty cổ phần Tiên Sa năm 20X6

NGÂN SÁCH SẢN XUẤT Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5Hàng tồn kho cuối kỳ 50 78 74 52 70 Sản lượng sản xuất 428 386 348 278 280NVL dùng vào sản xuất

1070 965 870 695 700

Chi phí NVL trực tiếp 10,7 9,65 8,7 6,95 Số giờ trực tiếp 1712 1544 1392 1112 Chi phí nhân công trực tiếp

7,19 6,48 5,85 4,67

Lương quản lý 1,5 1,5 1,5 1,5

Chương 4 – Hoạch định tài chính

137

Ngân sách mua sắm nguyên vật liệu

Lượng nguyên vật liệu sản xuất trong ngân sách nguyên vật liệu trực tiếp là cơ sở để lập ngân sách mua sắm nguyên vật liệu.

Khối lượng mua = Lượng NVLTT sử dụng trong kỳ + Hàng tồn kho NVLTT cần thiết cuối kỳ - Hàng tồn kho NVLTT đầu kỳ

Lượng nguyên vật liệu trực tiếp mua sắm được xác định dựa trên chính sách tồn kho của công ty. Công ty cổ phần Tiên Sa duy trì mức tồn kho nguyên vật liệu cuối mỗi tháng bằng 12 ngày sản xuất của tháng sau. Hàng tồn kho nguyên vật liệu cuối năm trước là 500 đơn vị. Ngân sách mua sắm nguyên vật liệu của công ty cổ phần Tiên Sa được trình bày trong bảng 4.3. Để đơn giản, toàn bộ nguyên vật liệu thô được sử dụng chung (nghĩa là xem như chỉ có một loại nguyên vật liệu). Trên thực tế, với mỗi loại vật liệu thô, phải có một kế hoạch riêng.

Bảng 4-3. Ngân sách mua sắm nguyên vật liệu của Công ty cổ phần Tiên Sa

NGÂN SÁCH MUA SẮM Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5

Hàng tồn kho NVL 500 386 348 278 280Lượng NVL mua sắm trong kỳ

956 927 800

Chi phí mua sắm NVL 7,5 11,5 9,56 9,27 8

c - Các ngân sách hoạt động khác

Ngoài bộ phận sản xuất, tất cả các bộ phận khác trong công ty cũng lập ngân sách cho bộ phận của mình. Các ngân sách này bao gồm ngân sách marketing, ngân sách quản lí, ngân sách nghiên cứu và phát triển...

Ngân sách Marketing

Với doanh thu dự đoán, bộ phận Marketing sẽ lập ngân sách marketing dựa vào chương trình Marketing của năm đến. Ngân sách này bao gồm toàn bộ các chi phí cho hoạt động Marketing như chi phí tiền lương cho bộ phận Marketing, chi phí quảng cáo, tiếp thị. Các nhân tố cần quan tâm khi xây dựng ngân sách này:

Doanh thu của năm trước,

Tập hợp của doanh thu và sản lượng kỳ vọng,

Quan hệ giữa chi phí trên tổng doanh thu của năm trước,

Phân tích kết quả truyền thông từ kết quả dự đoán của năm trước.

Ngân sách nghiên cứu và phát triển

Các dự án nghiên cứu và phát triển tạo ra sự tăng trưởng và thu nhập cho tổ chức. Thông qua đó mà các kỹ thuật mới, sản phẩm mới và các ý tưởng mới lại tiếp tục tạo nên tương lai cho công ty. Để dự đoán ngân sách cho các hoạt động nghiên cứu và phát triển, cần phải dựa trên nhiều thông tin, chẳng hạn như:

Tỷ lệ phần trăm trên doanh thu dự đoán của năm đến,

Tỷ lệ phần trăm của lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh trước chi phí R&D,

138

Tỷ lệ phần trăm của lợi nhuận sau thuế TNDN,

Chi phí đã điều chỉnh của năm trước,

Chi phí cố định trên mỗi đơn vị bán.....

Chi phí dự toán cho R&D có thể chia thành ba nhóm bao gồm lương, vật liệu và công cụ, các chi phí trực tiếp khác.

Ngân sách quản lí

Cũng như ngân sách R&D và ngân sách marketing, ngân sách chi phí quản lý bao gồm chi phí dự đoán cho toàn bộ việc tổ chức và vận hành doanh nghiệp. Có ba nhân tố tác động đến nội dung của ngân sách quản lý là nội dung của ngành, giai đoạn phát triển của công ty và cấu trúc tổ chức. Hầu hết các chi phí quản lý đều cố định theo doanh thu. Ngân sách này bao gồm lương, chi phí luật pháp và chi phí kiểm toán...

Ngân sách chi phí quản lý của Công ty cổ phần Tiên Sa được trình bày trong bảng 4.4.

Bảng 4-4. Ngân sách quản lí của Công ty cổ phần Tiên Sa năm 20X6

NGÂN SÁCH QUẢN LÍ Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5Thuê văn phòng 2 2 2 2 Lương quản lý 1,5 1,5 1,5 1,5 Tổng cộng 3,5 3,5 3,5

4.2.4 Xây dựng các ngân sách tài chính

Các ngân sách còn lại trong bộ kế hoạch tài chính là các ngân sách tài chính. Các ngân sách tài chính chủ yếu thường bao gồm ngân sách ngân quỹ, dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, dự toán bảng cân đối kế toán, dự toán báo cáo luân chuyển tiền tệ và ngân sách vốn.

Trong khi bộ kế hoạch tài chính là kế hoạch cho một năm thì ngân sách vốn là một kế hoạch tài chính biểu diễn hoạt động đầu tư vào các tài sản dài hạn dự kiến trong nhiều năm. Việc ra quyết định liên quan đến đầu tư sẽ được bàn đến trong chương 6 và chi tiết về dự toán báo cáo luân chuyển tiền tệ có lẽ để lại cho một môn học khác. Như vậy, trong phần này, chúng ta nghiên cứu cách thức lập ngân sách ngân quỹ, dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và dự toán bảng cân đối kế toán.

a - Ngân sách ngân quỹ

Định nghĩa

Ngân sách ngân sách ngân quỹ là một kế hoạch chi tiết biểu diễn tất cả các dòng tiền vào và dòng tiền ra dự đoán của công ty trong một thời kỳ trên cơ sở tiền mặt.

Việc theo dõi dòng ngân quỹ vô cùng quan trọng trong quản lý một doanh nghiệp. Thực tế, có nhiều công ty thành công trong hoạt động sản xuất và tiêu thụ sản phẩm nhưng lại dễ thất bại vì những vấn đề liên quan đến dòng tiền vào và dòng tiền ra. Khi biết thời gian có thể xảy ra tình trạng thiếu hụt hay dư thừa tiền mặt, nhà quản trị có thể lập kế hoạch vay tiền khi cần và trả nợ trong thời kỳ dư thừa tiền mặt. Ngoài ra, trong điều kiện cần thiết và nếu được

Chương 4 – Hoạch định tài chính

139

sự chấp thuận của công ty, các nhân viên ngân hàng sử dụng ngân sách ngân quỹ để kiểm soát nhu cầu tiền mặt cũng như khả năng trả nợ của công ty. Vì dòng ngân quỹ như là huyết mạch của tổ chức nên ngân sách ngân quỹ là một trong những ngân sách quan trọng nhất trong bộ kế hoạch tài chính.

Ngân sách ngân quỹ trả lời các câu hỏi: Kế hoạch hoạt động có khả thi về mặt tài chính hay không? Có đủ vốn vào thời điểm cần vốn hay không? Nếu không, cần phải vay bao nhiêu? Hoạt động của công ty có khả năng thu đủ ngân quỹ cần thiết để hoàn lại vốn vay hay không?

Mỗi tổ chức phải cung cấp ngân quỹ cần thiết trong ngắn hạn và dài hạn để đảm bảo cho công ty hoạt động suông sẻ và có đủ ngân quỹ để đáp ứng các khoản nợ bằng tiền ở hiện tại và trong tương lai.

Tầm quan trọng của ngân sách ngân quỹ

Ngân sách ngân quỹ rất cần thiết vì nhiều nguyên nhân. Các nguyên nhân dưới đây chỉ rõ tầm quan trọng của việc lập ngân sách ngân quỹ. Các vấn đề này có thể không đúng cho công ty mới thành lập mà thường chỉ áp dụng cho một thời kỳ nào đó của công ty.

Mở rộng quy mô

Một công ty mở rộng về quy mô đòi hỏi phải có nhiều tiền mặt. Nhu cầu tiền mặt để đáp ứng cho mục tiêu mở rộng đóng một vai trò quan trọng trong các thời kỳ trong tương lai. Để chỉ rõ cần bao nhiêu tiền mặt tại một thời kỳ nhất định nào đó, cần phải có dự toán ngân quỹ.

Kiểm soát hoạt động

Ngân sách ngân quỹ sẽ giúp bạn thiết lập các cơ chế kiểm soát tập trung trong đó xác định số tiền sẵn có trong hệ thống, cho biết số tiền và thời điểm cần thêm tiền mặt, và dự đoán thời gian của các khoản thu và chi ngân quỹ.

Thanh toán

Ngân sách ngân quỹ nêu rõ các khoản trả dự kiến, bao gồm trả lãi, thưởng, trả cho nhà cung cấp và thanh toán cổ tức. Ngân sách ngân quỹ cho biết khi nào phải thực hiện các khoản thanh toán này và có đủ ngân quỹ để thanh toán hay không. Thông tin này có thể đóng vai trò như một công cụ có giá trị để tránh tình trạng thiếu hụt ngân quỹ tạm thời bằng cách dịch chuyển ngân quỹ tạm thời để đáp ứng các nhu cầu trả nợ hiện tại.

Đầu tư

Ngân sách ngân quỹ cho biết có bao nhiêu tiền mặt dư thừa có thể sử dụng để đầu tư vào các chứng khoản ngắn hạn tại một thời điểm nào đó. Các chứng khoán ngắn hạn thường đem lại tiền lãi ngắn hạn cao nên có thể sử dụng để đem lại thu nhập tăng thêm cho công ty như là một phần trong chương trình quản trị tiền mặt.

Vay vốn

Theo thời gian, việc thiếu tiền mặt sẽ dẫn đến tăng nhu cầu vốn luân chuyển. Chẳng hạn, tính mùa vụ có thể gây ra sự thiếu hụt tiền mặt tạm thời. Vì thế, công ty có thể phải vay tiền để đáp ứng các nhu cầu tiền mặt do sự hình thành vốn luân chuyển như khoản phải thu và tồn kho. Tính không theo quy luật này của ngân quỹ là bản chất của các hoạt động kinh doanh.

140

Đòi hỏi từ phía các tổ chức cho vay

Các tổ chức tín dụng thường yêu cầu công ty lập ngân sách ngân quỹ để đáp ứng yêu cầu cho vay của họ. Điều này buộc các tổ chức cho vay xác định nhu cầu của khách hàng cũng như khả năng trả nợ của họ. Ngân sách ngân quỹ là một yếu tố sống còn trong hoạt động của một công ty như các báo cáo tài chính.

Nội dung và cấu thành của ngân sách ngân quỹ

Quá trình xây dựng ngân sách ngân quỹ biểu diễn trong hình 4.7.

Ngân sách ngân quỹ gồm ba nội dung chính sau đây:

1. Đặc điểm chính của ngân sách ngân quỹ là chỉ liên quan đến tiền mặt sử dụng. Ngân sách ngân quỹ không bao gồm các khoản mục không phải là tiền mặt.

2. Thời gian dòng tiền ra và dòng tiền vào

- Thời kỳ: theo tháng hay theo quý

- Khi nào, để làm gì và bao nhiêu.

3. Ngân sách ngân quỹ không thay thế các ngân quỹ khác mà toàn bộ các ngân sách và thông tin ghi sổ có thể được sử dụng để lập ngân sách.

Hình 4-6. Sơ đồ lập ngân sách ngân quỹ

Ngân sách tài trợ

+ Thu - Chi

Lề an toàn B

Tài trợ ngắn hạn: - Rút từ tài sản lưu động - Tài sản tài chính (Bán, cầm cố) - Nợ ngắn hạn

A>B

Kiểm soát sửa đổi

Ngân sách hằng năm

Tài sản tài chính: - Dự trữ - Cho vay - Trả nợ (ngắn hạn)

Quản lý quỹ

Ngân sách hoạt động

Ngân sách đầu tư

Ngân quỹ chưa tài trợ

Tình hình ngân quỹ cuối kỳ

Tình hình ngân quỹ đầu kỳ

Kế hoạch quỹ

Chương 4 – Hoạch định tài chính

141

Các khoản thu và chi

Ngân sách thu và chi tiền mặt thường được áp dụng cho các thời kỳ ngắn, chẳng hạn như ngày, tuần, tháng hoặc quý. Nó cho phép công ty dự toán các dòng dòng tiền vào và dòng tiền ra, hay các khoản thu và chi trong những thời kỳ tương lai gần. Các dữ liệu này thường rút ra từ các cấu trúc trong quá khứ, chẳng hạn như các cấu trúc cho biết cách thức thu hồi nợ và những thời kì mà chi phí thường phát sinh.

Công ty nào không có dữ liệu quá khứ thì phải sử dụng thông tin dự đoán. Tuy nhiên, có một số nguồn có thể cung cấp dữ liệu có giá trị cho quá trình dự đoán. Chẳng hạn như các nhà tư vấn thị trường, cơ quan thống kê, các tổ chức thương mại, trường đại học, thư viện, cơ quan tổ chức chính quyền địa phương có thể cung cấp dữ liệu giúp dự đoán thị trường tiềm năng và các khoản thu cuối cùng mà bạn có thể có trong suốt thời kỳ dự đoán.

Xác định các khoản thu bằng tiền mặt

Các khoản thu tiền mặt dự kiến bao gồm tất cả các nguồn tiền trong thời kỳ lập kế hoạch. Nguồn tiền mặt chủ yếu thu được là nguồn từ bán hàng. Vì phần lớn doanh thu là doanh thu tín dụng nên một trong những nhiệm vụ quan trọng của tổ chức là phải xác định cấu trúc thu hồi khoản phải thu.

Nếu xem xét cho năm hiện tại, công ty có thể sử dụng dữ liệu quá khứ để lập kế hoạch thu hồi khoản phải thu. Nói cách khác, công ty có thể xác định tỷ lệ phần trăm khoản phải thu thu hồi ngay trong tháng bán hàng và vào các tháng sau đó. Ngoài tiền thu từ bán tín dụng, các khoản tiền thu ngay, người lập kế hoạch phải ước lượng tiền mặt thu từ bán tài sản hay các khoản thu nhập khác.

Xác định các khoản chi bằng tiền mặt

Công ty cần phải dự đoán các khoản chi tiền mặt cho từng thời kỳ. Phần này bao gồm tất cả các khoản chi tiền mặt phát sinh trong kỳ. Có nhiều khoản chi giống nhau nhưng người lập kế hoạch vẫn phải cẩn thận kiểm tra độ chính xác của từng khoản chi từng thời kỳ và phản ánh những thay đổi có thể xảy ra trong từng con số dự đoán. Ngân sách chi tiền mặt cho biết các dự đoán về chi tiền mặt đối với những khoản như nguyên vật liệu, công cụ dụng cụ, cho vay, hoàn vốn, trả lương, cổ tức hay các chi phí ngoài dự kiến khác. Tất cả các khoản chi không dẫn đến việc chi tiền thực sự như khấu hao không được đưa vào danh sách này.

Cân đối thu chi là khoản chênh lệch giữa các khoản thu và các khoản chi trong kỳ. Ngân quỹ chưa kể tài trợ bằng cân đối thu chi cộng với số dư tiền mặt đầu kỳ. Số dư tiền mặt tối thiểu hay cũng là lề an toàn đơn giản là số tiền mặt ít nhất mà công ty muốn duy trì. Cũng như với tài khoản tiết kiệm cá nhân của bạn, bạn cần phải giữ ít nhất một khoản tiền mặt tối thiểu trong tài khoản vì khoản tiền tối thiểu này sẽ giúp bạn tránh được các chi phí dịch vụ hoặc cho phép bạn thực hiện được những khoản chi tiêu ngoài kế hoạch. Tương tự như thế, các công ty cũng cần phải có số dư tiền mặt tối thiểu. Khoản tiền này giữa các công ty thường không giống nhau và được xác định theo nhu cầu và chính sách riêng của từng công ty. Nếu số dư tiền mặt chưa kể tài trợ nhỏ hơn lề an toàn thì sẽ nảy sinh nguy cơ thiếu hụt tiền mặt. Trong tình huống này, họ có thể thực hiện các hành động như rút ngân quỹ từ tài sản ngắn hạn, cụ thể là thu tiền từ khách hàng nhanh hơn, giải phóng tồn kho..., hoặc là thanh lý những tài sản cố định không cần thiết và cuối cùng là vay ngắn hạn. Ngược lại, với tình huống dư thừa tiền

142

mặt (tiền mặt lớn hơn số dư tiền mặt tối thiểu), công ty có thể tăng mức dự trữ, cho vay hay đầu tư vào chứng khoán khả nhượng và cuối cùng là thanh toán các khoản nợ.

Phần tài trợ của ngân sách ngân quỹ bao gồm vay và trả nợ. Nếu ngân quỹ một thời ky nào đó bị thiếu hụt, phần tài trợ sẽ biểu diễn khoản tiền cần phải vay trong thời kỳ đó. Khi tiền mặt dư thừa, phần này biểu diễn các khoản trả nợ dự kiến bao gồm cả lãi vay.

Phần cuối cùng trong ngân sách ngân quỹ là số dư tiền mặt cuối kỳ dự kiến. Số dư tiền mặt cuối kỳ bằng ngân quỹ chưa kể tài trợ cộng số tiền vay trong kỳ trừ đi khoản trả lãi vay.

Xây dựng ngân sách ngân quỹ

Ngân sách ngân quỹ là tổng hợp của ngân sách thu tiền mặt và ngân sách chi tiền mặt. Ngân sách này cung cấp thêm dự đoán về số dư tiền mặt tối thiểu dựa trên cấu trúc lịch sử. Ngân sách ngân quỹ cho biết công ty có nhu cầu tài trợ do chi tiền mặt nhiều hơn hay thừa tiền mặt do thu tiền mặt nhiều hơn trong từng thời kỳ. Ngoài ra, ngân sách ngân quỹ cũng dự đoán tiền lãi thu được từ đầu tư tiền mặt dư thừa và chi phí tài chính do vay nợ tạm thời.

Ví dụ ngân sách ngân quỹ

Phần lớn các thông tin cần thiết để lập ngân sách ngân quỹ được tập hợp từ các ngân sách hoạt động. Tuy nhiên, bản thân các kế hoạch này không thể cung cấp đầy đủ thông tin cần thiết. Chúng ta phải biết cấu trúc thu tiền từ doanh thu và cấu trúc thanh toán tiền mua nguyên vật liệu để xác định dòng ngân quỹ thực tế từ bán hàng và ngân quỹ chi trả cho việc mua tín dụng. Để minh hoạ ngân sách ngân quỹ, chúng ta cùng mở rộng ví dụ của Công ty cổ phần Tiên Sa với các giả thiết như sau:

a. Trong năm đến, Công ty cổ phần Tiên Sa cần duy trì tối thiểu 20 triệu tiền mặt vào cuối mỗi tháng. Vào ngày 31/12/20X5, số dư tiền mặt là 15 triệu đồng (bảng cân đối kế toán công ty cổ phần Tiên Sa ngày 31/12/20X5).

b. 10 phần trăm doanh thu được thanh toán ngay vào thời điểm bán hàng, số còn lại là doanh thu tín dụng. Trong phần doanh thu từ bán tín dụng, 35% được thu ngay trong tháng bán hàng, 45 phần trăm được thu vào tháng tiếp theo, số còn lại được thu vào tháng thứ ba sau tháng phát sinh doanh số.

c. Toàn bộ chi phí nguyên vật liệu đều được mua tín dụng, nhà cung cấp yêu cầu trả 70 phần trăm tổng chi phí sau một tháng kể từ thời điểm mua hàng, 30 phần trăm còn lại phải trả vào tháng tiếp theo. Giá trị mua sắm nguyên vật liệu thực tế của tháng 11 và tháng 12 tương ứng là 7,5 và 11,5 triệu đồng.

d. Kinh nghiệm cho thấy công ty trả 75% tiền lương ngay trong tháng phát sinh và 25% còn lại vào tháng sau. Công ty còn khoản nợ lương của tháng Mười Hai một khoản 5,5 triệu đồng.

e. Ngân sách đầu tư cho năm 20X6 cho biết công ty có kế hoạch mua một thiết bị mới vào tháng Một. Chi phí tiền mặt để mua trang thiết bị này là 65 triệu đồng. Sau đó, vào tháng Hai, công ty dự kiến thanh lý một tài sản có giá trị còn lại là 60 triệu đồng với giá trị thanh lý dự kiến là 40 triệu đồng.

f. Theo kế hoạch tài trợ dài hạn, công ty sẽ vay dài hạn 15 triệu đồng vào tháng Hai.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

143

g. Vào tháng Một, công ty phải thanh toán cho ngân hàng một khoản vay ngắn hạn đến hạn 15 triệu đồng. Ngoài ra, công ty phải trả 5 triệu đồng tiền lãi vào tháng Ba và thanh toán 18 triệu đồng cổ tức vào tháng Hai.

h. Tất cả các khoản vay đều diễn ra vào đầu mỗi quý, và tất cả các khoản trả nợ đều diễn ra vào cuối mỗi quý.

i. Vào tháng Hai, công ty sẽ thanh toán 10 triệu đồng tiền thuế và trả trước 12 triệu đồng tiền thuế cho năm sau.

j. Số dư tiền mặt tối thiểu mỗi tháng phải duy trì là 20 triệu đồng.

Phần thu của ngân sách ngân quỹ trong bảng 4.5 trình bày cấu trúc dòng tiền vào từ bán hàng thu ngay và bán hàng tín dụng. Chúng ta hãy xem phần thu ngân quỹ trong tháng 1 năm 20X6. Doanh thu tiền mặt tháng 1 dự kiến là 4,8 triệu đồng (10% x 48 triệu). Thu từ bán tín dụng của tháng 1 liên quan đến doanh thu tín dụng của tháng 11 và tháng 12 năm trước. Cụ thể, thu từ tín dụng bao gồm hai khoản, thứ nhất là thu từ bán tín dụng tháng 11 năm 20X5, bằng 14,364 triệu (35% x 41,24 triệu), 17,01 triệu (45%x41,24 triệu) và 6,48 (20%x41,24 triệu). Ngoài ra, thu tiền mặt còn hai khoản, bao gồm thanh lý tài sản 40 triệu vào tháng Ba và vay dài hạn 15 triệu đồng vào tháng Hai.

Các khoản chi tiền mặt bao gồm tiền mặt chi cho việc mua nguyên vật liệu, trả lương và các chi phí khác. Thông tin này thu thập từ ngân sách sản xuất và các ngân sách hoạt động khác.

Với các thông tin trên, ngân sách ngân quỹ của công ty được xây dựng như trong bảng 4.5 dưới đây.

Bảng 4-5. Ngân sách ngân quỹ năm 20X6 của công ty cổ phần Tiên Sa

NGÂN SÁCH NGÂN QUỸ Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5Doanh số 36 42 45,6 48 46,8 44,4 31,2 0Tiền ngay 3,6 4,2 4,56 4,8 4,68 4,44 3,12 0Bán tín dụng 32,4 37,8 41,04 43,2 42,12 39,96 28,08 0Thu sau một tháng 14,364 15,12 14,742 Thu sau hai tháng 17,01 18,468 19,44 Sau 3 tháng 6,48 7,56 8,208 Tổng thu từ bán tín dụng 37,854 41,148 42,39 Thu ròng từ kinh doanh 42,654 45,828 46,83 Thanh lý tài sản 40 Vay dài hạn 15 Tổng Thu 42,654 60,828 86,83 Chi Mua sắm 7,5 11,5 9,56 9,27 8 Thanh toán cho nhà CC Sau 1 tháng 8,05 6,692 6,489 Sau 2 tháng 2,25 3,45 2,868 Thanh toán cho nhà CC 10,3 10,142 9,357 Tiền lương 15,5904 14,8248 14,0664

144

Thanh toán trong tháng 11,6928 11,1186 10,5498 Thanh toán sau 1 tháng 5,5 3,8976 3,7062 Tổng thanh toán lương 17,1928 15,0162 14,256 Thanh toán thuê VP 2 2 2 Đầu tư 65 Trả nợ ngân hàng 15 Thanh toán Lãi 5 Thanh toán cổ tức 18 Thanh toán thuế 10 Thuế trả trước 12 Tổng chi 109,4928 67,1582 30,613 Cân đối thu chi -66,8388 -6,3302 56,217 Số dư chưa tài trợ -51,8388 -58,169 -1,952

Ngân sách ngân quỹ được trình bày trong kế hoạch 4.5 cho thấy tầm quan trọng của việc biểu diễn ngân quỹ theo tháng, nghĩa là tách nhỏ thời kỳ lập ngân sách. Ngân sách ngân quỹ theo năm cho chúng ta cảm giác ngân quỹ hoạt động sẽ đủ để tài trợ cho việc mua thiết bị mới. Tuy nhiên, thông tin theo tháng biểu diễn nhu cầu vay ngắn hạn vì nó biểu diễn cả việc mua thiết bị mới theo thời gian của ngân quỹ. Như vậy, ngân sách ngân quỹ hằng năm theo tháng cung cấp nhiều thông tin hơn cho người đọc. Nhiều công ty xây dựng ngân sách theo thời kỳ ngắn. Hầu hết, họ đều xây dựng ngân sách ngân quỹ theo tháng, và thậm chí một số công ty thậm chí còn xây dựng ngân sách ngân quỹ theo tuần hay theo ngày.

Sau khi hoàn thành ngân sách ngân quỹ, người lập kế hoạch xây dựng kế hoạch tài trợ cho quý I năm 20X6. Nhu cầu tài trợ được xây dựng dựa vào số dư chưa tài trợ và lề an toàn. Nhu cầu tài trợ trợ bằng số dư chưa tài trợ trừ lề an toàn. Mức vay được xác định theo quý và bằng nhu cầu vay của tháng có nhu cầu vay nhất, bằng 78,169 triệu đồng. Số dư cuối kỳ bằng số dư đầu kỳ trước cộng cân đối thu chi, cộng vay trong kỳ, trừ trả gốc và lãi trong kỳ.

Bảng 4-6. Kế hoạch tài trợ quý I năm 20X6 của công ty cổ phần Tiên Sa

KẾ HOẠCH TÀI TRỢ Tháng 10 Tháng 11 Tháng 12 Tháng 1 Tháng 2 Tháng 3 Tháng 4 Tháng 5

Số dư chưa tài trợ -51,8388 -58,169 -1,952 Lề an toàn 20 20 20 20Nhu cầu tài trợ 71,8388 78,169 21,952 Vay 78,169 Trả gốc và lãi Số dư cuối kỳ 15 26,3302 20 76,217

b - Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh là một bảng tóm tắt về doanh thu và tổng chi phí dự kiến của một thời kỳ trong tương lai, dự toán kết thúc với thông tin về tình hình lời (lỗ) ròng của thời kỳ đó. Các nhà phân tích phải sử dụng thông tin từ ngân sách bán hàng để xác định doanh thu, thông tin từ ngân sách sản xuất để xác định giá vốn hàng bán và thông tin từ các ngân sách hoạt động để xác định chi phí cho dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Các tính toán về cổ tức và lợi nhuận chưa phân phối cũng được trình bày trong báo cáo này.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

145

Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của công ty cổ phần Tiên Sa được trình bày trong bảng 4.7. Thông tin cần lưu ý nhất trong dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh là thông tin về giá vốn hàng bán. Giá vốn hàng bán được xác định bằng công thức sau:

Giá vốn hàng bán = Sản lượng bán (chi phí NVL trực tiếp đơn vị+ chi phí lao động trực tiếp đơn vị) + Chi phí quản lý sản xuất

Chi phí hoạt động bao gồm chi phí bán hàng được lấy từ ngân sách bán hàng, chi phí quản lý doanh nghiệp được lấy từ ngân sách quản lý, khấu hao phân bổ cho quý I bằng 20 triệu đồng bao gồm khấu hao cho cả bộ phận sản xuất và các bộ phận khác. Trong quý I, công ty không có khoản thu nhập nào từ các hoạt động khác và có một khoản lỗ 20 triệu đồng từ thanh lý tài sản cố định. Để xác định lợi nhuận sau thuế TNDN, chi phí tài chính và thuế phải được trừ ra khỏi lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi. Chi phí lãi phụ thuộc vào nhu cầu ngân quỹ và kế hoạch vay ngắn hạn của công ty, vì thế được lấy từ ngân sách ngân quỹ. Thuế được xác định theo luật thuế hiện hành, giả sử là 28 phần trăm.

Bảng 4-7. Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh quý I năm 20X6 công ty cổ phần Tiên Sa

Doanh thu thuần về bán hàng và cung cấp dịch vụ 139,2Giá vốn hàng bán 52,988 Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 86,212Chi phí bán hàng 15,96Chi phí quản lý doanh nghiệp 10,5Khấu hao 20 Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 39,752Thu nhập khác 0Chi phí khác 20 Lợi nhuận khác -20 Lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi 19,752Doanh thu từ hoạt động tài chính Chi phí tiền lãi 5 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 14,752Thuế TNDN 4,13 Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp 10,622Thanh toán cổ tức 18 Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối -7,378

c - Dự toán báo cáo nguồn và sử dụng

Trước khi lập dự toán bảng cân đối kế toán, chúng ta cần rà soát và tổng hợp toàn bộ các thay đổi trong một báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ. Điều này rất thuận lợi cho việc kiểm soát các dòng dịch chuyển tiền tệ của thời kỳ kế hoạch và nhận thức rõ ảnh hưởng của mỗi quyết định tài chính. Cuối cùng, dự toán bảng cân đối kế toán chỉ là sự chuyển đổi đơn giản tình trạng tài chính ở đầu kỳ theo các thay đổi tài chính đã hoạch định.

Tổng hợp các thay đổi tài chính

Các thay đổi về tài chính trong kỳ được tập hợp từ các ngân sách bộ phận. Về căn bản, chênh lệch này chính là chênh lệch giữa dòng tiền ra và dòng tiền vào trong kỳ liên quan trực tiếp

146

đến tài sản và nguồn vốn. Nếu khoản thu vào lớn hơn chi ra thì kết quả được ghi vào bên nguồn, ngược lại, nếu thu vào nhỏ hơn chi ra thì được ghi vào bên sử dụng.

Riêng tiền mặt là khoản chênh lệch giữa nguồn và sử dụng nên được xác định sau khi lập báo cáo nguồn và sử dụng hoặc chuyển qua từ ngân sách ngân quỹ. Cách xác định chênh lệch và phản ảnh chênh lệch này vào trong báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ được trình bày trong bảng 4.8.

Các khoản phải thu

Chênh lệch các khoản phải thu bằng tổng doanh thu bán tín dụng trong kỳ trừ đi thu tiền mặt từ khách hàng. Nếu doanh thu tín dụng lớn hơn thu từ khách hàng, điều này có nghĩa là nợ của khách hàng tăng lên, hay chính là khoản phải thu tăng lên, do vậy, thay đổi này được ghi vào bên sử dụng. Ngược lại, nếu doanh thu bán tín dụng nhỏ hơn khoản thu từ khách hàng thì nợ của khách hàng giảm xuống, do vậy, chênh lệch khoản phải thu được phản ánh vào bên nguồn.

Hàng tồn kho

Nguyên tắc chung để tính chênh lệch hàng tồn kho là lấy toàn bộ chi phí đầu vào trừ đi kết quả đầu ra. Nếu đầu vào lớn hơn đầu ra, chúng ta phản ánh vào bên sử dụng, nếu nhỏ hơn thì phản ánh vào bên nguồn. Cụ thể, hàng tồn kho bao gồm ba nhóm là tồn kho nguyên vật liệu, tồn kho sản phẩm dỡ dang và tồn kho sản phẩm hoàn thành.

Cách tính chênh lệch của từng yếu tố này như sau:

Chênh lệch tồn kho nguyên vật liệu = Chi phí mua sắm - Chi phí nguyên vật liệu sản xuất trực tiếp trong kỳ.

Chênh lệch tồn kho sản phẩm = chi phí sản xuất trực tiếp - Giá vốn hàng bán

Hàng tồn kho sản phẩm hoàn thành: Đây chính là nguyên vật liệu và các đầu vào khác đang trong tiến trình sản xuất nhưng chưa hoàn thành nên chưa được bán đi. Hàng tồn kho sản phẩm dỡ dang được phản ánh vào bên sử dụng.

Các tài sản ngắn hạn khác

Các tài khoản thuộc tài sản ngắn hạn khác phổ biến nhất là các chi phí trả trước, đây là những tài sản được trả trước khi chúng thực sự được sử dụng hay mua về. Các chi phí như thuê nhà, bảo hiểm, mua công cụ dụng cụ và lãi vay thường được trả trước cho nhiều kỳ. Vì thế, các tài sản đã thanh toán nhưng chưa sử dụng được xem là các tài sản ngắn hạn của thời kỳ đó.

Để xác định khoản thay đổi của tài khoản này, chúng ta xác định số tiền trả trước của từng loại chi phí. Trong điều kiện thiếu thông tin dự đoán, có thể xác định theo một giá trị cố định hoặc theo một tỷ lệ phần trăm trên doanh thu thuần.

Tương tự như với các khoản phải thu và hàng tồn kho, nếu chênh lệch đầu vào và đầu ra của tài sản ngắn hạn khác lớn hơn 0 thì được phản ánh vào bên sử dụng, nếu nhỏ hơn không thì được phản ánh vào bên nguồn. Chẳng hạn, thay đổi về thuế trả trước tích luỹ cuối kỳ bằng thuế trả trước trong kỳ trừ đi nhận hoàn thuế, nếu khoản này lớn hơn 0 thì được ghi vào bên sử dụng, nhỏ hơn 0 thì được ghi vào bên nguồn.

Nguyên giá tài sản cố định

Chương 4 – Hoạch định tài chính

147

Dự toán ngân sách đầu tư là một công việc phức tạp vì không có tiêu chuẩn để xây dựng. Nội dung, cách tiếp cận và hình thức xây dựng giữa các công ty và các ngành là rất khác nhau. Tuy nhiên, các công ty vẫn thường tuân theo một số hướng dẫn cơ bản. Ngân sách đầu tư sẽ được nghiên cứu kỹ trong chương ngân sách đầu tư. Ở đây, chúng ta chỉ nghiên cứu cách lập ngân sách đầu tư vào trong báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ.

Chênh lệch tài sản cố định phản ánh cả các khoản tăng và giảm nguyên giá tài sản cố định. Thông số này xác định số tiền dự đoán trong ngân sách đầu tư cũng như số tiền chi ra trong năm hoạch định để thực hiện tiến độ sản xuất, số tiền thu từ thanh lý dự kiến trong thời kỳ hoạch định và các điều chỉnh khấu hao.

Thay đổi nguyên giá tài sản cố định bằng khoản tăng đầu tư trừ đi tiền thu được từ thanh lý tài sản, khoản chênh lệch này nếu lớn hơn 0 thì phản ánh vào bên sử dụng, nếu nhỏ hơn 0 thì phản ánh vào bên nguồn.

Các khoản phải trả ngắn hạn

Các khoản phải trả biểu diễn các khoản nợ ngắn hạn do hoãn thanh toán tiền mua nguyên vật liệu, hoãn thanh toán tiền lương cho người lao động và các khoản thanh toán khác. Các khoản phải trả bao gồm phải trả người bán, phải trả người lao động, Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước. Thay đổi về các khoản phải trả trong kỳ được xác định dựa vào thông tin từ ngân sách sản xuất, các ngân sách hoạt động và ngân sách ngân quỹ. Chênh lệch của một khoản phải trả bằng chi phí phải trả trong kỳ trừ đi tổng số tiền thanh toán. Chẳng hạn, chênh lệch khoản phải trả người bán = Tổng chi phí mua sắm phải trả trong kỳ - Tổng số tiền thanh toán cho nhà cung cấp. Tổng số tiền thanh toán là số tiền thực tế chi trả cho các sản phẩm, dịch vụ đã mua trong kỳ. Chi phí mua sắm nguyên vật liệu lấy từ ngân sách mua sắm, số tiền thanh toán nhà cung cấp lấy từ ngân sách ngân quỹ. Nếu khoản chênh lệch lớn hơn 0, kết quả được phản ánh vào bên nguồn, nếu nhỏ hơn 0 thì được phản ánh vào bên sử dụng.

Do thiếu thông tin dự đoán chính xác, chúng ta có thể dựa vào các thông tin sau đây khi xác định các thay đổi của khoản mục này:

Sử dụng số dư cuối kỳ trước nếu dự đoán không có sự thay đổi nào,

Sử dụng tỷ lệ phần trăm trên doanh thu hoặc trên tổng chi phí hoạt động,

Sử dụng tỷ lệ phần trăm trên tổng nhân viên hoặc tổng chi phí tiền lương,

Sử dụng tỷ suất thuế hiện tại hoặc dự đoán.

Chênh lệch của các khoản nợ này là chênh lệch của tổng chi phí trong kỳ và số tiền thanh toán thực tế trong kỳ. Nếu chênh lệch này lớn hơn 0 thì phản ánh vào bên nguồn, nếu nhỏ hơn 0 thì phản ánh vào bên sử dụng.

Nợ ngắn hạn, nợ dài hạn

Chênh lệch nợ ngắn hạn, nợ dài hạn bằng khoản vay trong kỳ trừ đi khoản trả nợ trong kỳ. Nếu chênh lệch này lớn hơn 0, kết quả được phản ánh vào bên nguồn, nếu nhỏ hơn 0 thì được phản ánh vào bên sử dụng.

Vốn chủ sở hữu

Thay đổi về vốn chủ được xác định dựa vào toàn bộ các hoạt động dự kiến khác cũng như các

148

điều kiện thị trường. Chẳng hạn như tài khoản lợi nhuận chưa phân phối thay đổi phụ thuộc vào lợi nhuận sau thuế TNDN dự đoán, mức thanh toán cổ tức dự kiến và vốn chủ được phản ánh theo giá thị trường và mệnh giá. Vì thế, thay đổi của các tài khoản này phải được phản ánh theo mức tăng trưởng dự đoán, cổ tức tiền mặt dự kiến, bán cổ phiếu dự kiến và mức nợ trên vốn chủ (đòn bẩy) dự kiến của công ty. Nếu trong kỳ, công ty phát hành cổ phiếu thì phản ánh các thay đổi vào bên nguồn với hai tài khoản vốn đầu tư của chủ sở hữu và thặng dư vốn cổ phần. Ngược lại, nếu công ty dự kiến mua lại cổ phiếu thì các thay đổi của hai tài khoản này được phản ánh vào bên sử dụng. Cụ thể, chúng ta có thể xác định chênh lệch của hai tài khoản vốn đầu tư như sau:

Thay đổi vốn đầu tư của chủ sở hữu = (Mệnh giá x số cổ phiếu mới phát hành) - (mệnh giá x số cổ phiếu mua lại).

Thay đổi vốn bổ sung = [(Giá thị trường của cổ phiếu - mệnh giá)xsố cổ phiếu phát hành)] - [(giá thị trường của cổ phiếu - mệnh giá) x số cổ phiếu mua lại)]

Nếu các tài khoản này lớn hơn 0 thì phản ánh vào bên nguồn, nếu nhỏ hơn 0 thì phản ánh vào bên sử dụng.

Cuối cùng, lợi nhuận sau thuế TNDN, khấu hao và trả cổ tức là những khoản mục được lấy từ báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh để đưa vào báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ dự đoán.

Bảng 4-8. Xác định các thay đổi tài chính để lập báo cáo nguồn và sử dụng dự đoán

Khoản mục Chênh lệch Nguồn Sử dụng Phải thu khách hàng Doanh thu tín dụng - thu từ bán tín dụng _ + Hàng tồn kho Chi phí sản xuất trực tiếp - Giá vốn hàng bán Tài sản ngắn hạn khác Chi trả - Nhận lại _ + Tài sản cố định Đầu tư – Thanh lý _ + Đầu tư dài hạn khác Đầu tư - Bán lại _ + Các khoản phải trả Tổng chi phí phải trả trong kỳ - Thanh toán

trong kỳ + _

Nợ ngắn hạn Vay trong kỳ - Trả nợ trong kỳ + _ Nợ dài hạn Vay trong kỳ - trả nợ trong kỳ + Vốn chủ Phát hành – Mua lại + _ Khấu hao (Từ báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh) + Lợi nhuận sau thuế TNDN (Từ báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh) + Trả cổ tức +

Đối với Công ty cổ phần Tiên Sa, chúng ta xác định chênh lệch và đưa vào bên nguồn và bên sử dụng các thay đổi như trong bảng 4.9 sau đây:

Bảng 4-9. Xây dựng báo cáo nguồn và sử dụng công ty cổ phần Tiên Sa năm 20X6

Thay đổi Nguồn Sử dụng Giải thích Phải thu khách hàng 3,888 0 3,888 125,280-121,392 Hàng tồn kho -2,1364 2,1364 0 26,83+19,522+4,5-52,988 Thuế và các khoản khác phải thu Nhà nước

12 0 12 12

Tài sản cố định -60 60 0 0-60

Chương 4 – Hoạch định tài chính

149

Đầu tư tài sản dài hạn khác 65 0 65 65-0 Phải trả người bán -2,969 0 2,969 26,830-29,799 Phải trả người lao động -1,9834 0 1,9834 44,482-46,465 Vay và nợ ngắn hạn 63,169 63,169 0 63,169-0 Phải trả, phải nộp Nhà nước -5,87 0 5,87 4,13-10 Trả cổ tức 18 18 18 Vay dài hạn 15 15 15-0 Lợi nhuận sau thuế TNDN 10,622 10,622 10,622 Khấu hao 20 20 20 Tổng cộng 170,927 109,710

Chênh lệch ngân quỹ = Tổng nguồn - Tổng sử dụng = 170,927 - 109,710 =61,217

Đây chính là khoảng chênh lệch tiền mặt giữa ngày 31/12/20X5 và ngày 31/3/20X6.

d - Lập dự toán bảng cân đối kế toán

Dự toán bảng cân đối kế toán thể hiện trạng thái tài chính của công ty vào cuối thời kỳ lập kế hoạch, nó phản tổng hợp các thay đổi tài chính do các quyết định và hành động của các nhà quản trị đã hoạch định trong kỳ. Dự toán bảng cân đối kế toán phản ánh vị thế tài chính dự toán của công ty và thực hiện ba mục tiêu chính sau:

1. Đưa ra định hướng hoạt động của công ty với mức đầu tư thấp nhất.

2. Cung cấp một lớp đệm tài chính để giúp công ty vượt qua các thời kỳ suy giảm kinh tế.

3. Đảm bảo khả năng khai thác các cơ hội không dự đoán trước trong tương lai.

Với thông tin từ dự toán báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ kết hợp với bảng cân đối kế toán đầu kỳ, chúng ta có thể dễ dàng xây dựng dự toán bảng cân đối kế toán cho thời kỳ lập kế hoạch. Số dư cuối kỳ của các tài khoản chính là số dư của năm trước cộng với chênh lệch ngân quỹ trong thời kỳ dự đoán. Đối với bên tài sản, nếu thay đổi tài chính thuộc bên nguồn thì số dư tài sản cuối kỳ sẽ bằng số dư tài sản đầu kỳ trừ đi chênh lệch, ngược lại, nếu thay đổi tài chính thuộc về bên sử dụng thì chúng ta sẽ cộng chênh lệch vào số dư đầu kỳ. Đối với bên nguồn vốn, nếu thay đổi tài chính thuộc về nguồn thì chúng ta sẽ cộng khoảng chênh lệch vào số dư đầu kỳ để xác định số dư cuối kỳ và nếu thuộc về bên sử dụng thì trừ chênh lệch khỏi số dư đầu kỳ.

Có ba khoản mục cần lưu ý là tiền mặt, tài sản cố định và lợi nhuận sau thuế chưa phân phối. Về tiền mặt, có thể sử dụng số dư tiền mặt cuối kỳ từ ngân sách ngân quỹ, hoặc lấy số dư đầu kỳ cộng với chênh lệch nguồn và sử dụng trong năm. Về tài sản cố định, thay đổi tài sản cố định trong báo cáo nguồn và sử dụng chính là thay đổi nguyên giá tài sản cố định, do đó, phải cộng khấu hao trong kỳ vào khấo hao lũy kế để xác định tài sản cố định ròng cuối kỳ. Cuối cùng, lợi nhuận sau thuế chưa phân phối được xác định bằng cách lấy số dư đầu kỳ cộng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối tăng thêm trong kỳ (bằng lợi nhuận sau thuế TNDN trừ cổ tức trong kỳ).

Với báo cáo nguồn và sử dụng ngân quỹ và bảng cân đối kế toán ngày 31/12/20X5, chúng ta lập dự toán cho công ty cổ phần Tiên Sa ngày 31/3/20X6 như trong bảng 4.10.

150

Bảng 4-10. Dự toán bảng cân đối kế toán công ty cổ phần Tiên Sa ngày 31/3/20X6

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN 31/12/20X5 31/3/20X6

Tiền mặt 15 76,22Phải thu khách hàng 115 118,89Hàng tồn kho 120 117,86Thuế và các khoản khác phải thu Nhà nước 0 12Tổng tài sản ngắn hạn 250 324,97Nguyên giá tài sản cố định 800 740Giá trị hao mòn lũy kế 300 320TSCĐ ròng 500 420Đầu tư tài sản dài hạn khác 0 65Tổng cộng tài sản 750 809,97Phải trả người bán 10,3 7,33Phải trả người lao động 5,5 3,52Phải trả, phải nộp NN 10 4,13Vay và nợ ngắn hạn 40 103,17Tổng nợ ngắn hạn 65,8 118,15Vay dài hạn 80 95,00Vốn đầu tư của chủ sở hữu 350 350,00Thặng dư vốn cổ phần 120 120,00Lợi nhuận chưa sau thuế phân phối 134,2 126,82Tổng cộng nguồn vốn 750 809,97

4.3 LẬP DỰ TOÁN BÁO CÁO TÀI CHÍNH THEO PHƯƠNG PHÁP DIỄN GIẢI

4.3.1 Lập dự toán báo cáo tài chính theo phương pháp phần trăm doanh thu

Lập kế hoạch tài chính theo phương pháp diễn giải sử dụng một kỹ thuật khá phổ biến nhất là phương pháp phần trăm doanh thu. Phương pháp này bắt đầu bằng cách dự đoán doanh thu, và sau đó, biểu diễn các khoản mục theo tỷ lệ tăng trưởng hằng năm của doanh thu. Một số khoản mục trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và bảng cân đối kế toán được giả định tăng tỷ lệ với doanh thu. Chẳng hạn, thông số tồn kho trên doanh thu có thể là 20%, khoản phải thu trên doanh thu là 15% và tương tự như vậy với tài sản, nợ và chi phí. Theo phương pháp này, các nhà tài chính lập luận rằng do doanh thu tăng nên các khoản mục này cũng tăng trong năm đó. Các khoản mục còn lại trên các dự toán - là những khoản mục không có mối liên hệ trực tiếp với doanh thu - phụ thuộc vào chính sách cổ tức của công ty và việc sử dụng vốn vay và tài trợ bằng vốn chủ của họ hoặc các mục tiêu khác do cổ đông đề ra.

Nếu tỷ lệ phần trăm trên doanh thu dự đoán của mỗi khoản mục bằng với thời kỳ dự đoán trước thì các khoản mục đó sẽ tăng theo tỷ lệ tăng của doanh thu. Cách tiếp cận này được gọi là phương pháp thông số không đổi. Ưu điểm của phương pháp này là dễ áp dụng, tuy nhiên nó lại có nhược điểm là không phù hợp đối với các nhà quản trị vì một trong những mục tiêu của các nhà quản trị là hạn chế sự tăng lên của một số khoản mục như chi phí và tồn kho nhằm tăng khả năng sinh lợi. Nói cách khác, các nhà quản trị phải nỗ lực cải thiện thông số chứ không phải là duy trì một tỷ lệ không đổi.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

151

Trong phần này, chúng ta sử dụng phương pháp phần trăm doanh thu, bao gồm phương pháp không đổi và biến đổi để lập các báo cáo tài chính cho Công ty Hải Vân. Doanh số năm 20X6 dự kiến tănh 47%.

a - Phân tích các thông số quá khứ

Bước đầu tiên phải thực hiện trong phương pháp này là phân tích các thông số quá khứ. Việc này hơi khác so với phân tích thông số trong chương 3 vì mục tiêu của chương này là dự đoán tương lai, lập dự toán các báo cáo tài chính. Phương pháp phần trăm doanh thu giả sử rằng chi phí trong một năm sẽ bằng một tỷ lệ phần trăm nhất định so với doanh thu trong năm. Vì vậy, chúng ta bắt đầu phân tích thông qua việc tính toán tỷ lệ chi phí so với doanh thu trong nhiều năm trước. Phương pháp này được minh họa dựa trên dữ liệu trong 2 năm của Công ty Hải Vân. Tuy nhiên, một phân tích chặt chẽ phải dùng đến dữ liệu của ít nhất là 5 năm. Bảng 4.11 biểu diễn tỷ lệ chi phí trên doanh thu trong 2 năm trước của Công ty Hải Vân. Vào năm 20X4, tỷ lệ giá vốn hàng bán trên doanh thu của Công ty Hải Vân là 67,13% và tỷ lệ này giảm xuống 67,1% vào năm 20X5. Trong bảng này, chúng ta cũng tính giá trị bình quân quá khứ, và ở đây chính là bình quân tỷ lệ của hai năm 20X4 và 20X5. Cột cuối cùng trong bảng là tỷ lệ của ngành, lấy từ tất cả các báo cáo tài chính của các công ty trong ngành. Cần chú ý rằng trong năm, Công ty Hải Vân đã cải thiện tỷ lệ chi phí trên doanh thu nhưng tỷ lệ này vẫn còn cao hơn bình quân ngành.

Bảng 4-11. Tỷ lệ các tài khoản trên doanh thu

20X4 20X5 Bình quân

Bình quân ngành

Giá vốn hàng bán trên doanh thu 68,4% 67,1% 67,8% 62,5%Chi phí bán hàng trên doanh thu 8,32% 9,44% 8,88% 10,4%Chi phí quản lí doanh nghiệp trên doanh thu 8,99% 10,60% 9,79% 12,6%Khấu hao trên TSCĐ 18,6% 20,4% 19,5% 14,0%Tiền mặt trên doanh thu 2,8% 4,5% 3,6% 5,2%Phải thu khách hàngtrên doanh thu 17,0% 17,0% 17,0% 20,5%Hàng tồn kho trên doanh thu 30,0% 33,3% 31,7% 31,0%Tài sản ngắn hạn khác trên doanh thu 0,9% 1,4% 1,1% 0,5%TSCĐ trên doanh thu 17,3% 17,2% 17,3% 20,7%Phải trả người bán trên doanh thu 5,1% 3,7% 4,4% 3,6%Phải trả người lao động trên doanh thu 2,8% 0,9% 1,9% 2.5%Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước trên doanh thu

3,8% 4,8% 4,3% 4,4%

Trong bảng này cũng có tỷ lệ khấu hao so với tài sản cố định. Vì khấu hao phụ thuộc vào tài sản nên việc xem xét tỷ lệ khấu hao trên tài sản cố định sẽ hợp lý hơn tỷ lệ khấu hao trên doanh thu.

Nhiều khoản mục khác trong bảng cân đối kế toán cũng tăng cùng với doanh thu. Đối với tiền mặt, chúng ta biết rằng công ty phải chi trả và nhận tiền mặt hằng ngày. Trong khi đó, các nhà quản trị không biết chính xác thời điểm tiền được chuyển đến hay gởi đi nên họ không thể dự đoán chính xác được số dư trong tài khoản tiền mặt vào một ngày nào đó. Vì thế, họ phải duy trì số dư tiền mặt và các khoản tương đương để tránh trường hợp thâm hụt tài khoản. Chúng ta chỉ giả thiết đơn giản rằng tiền mặt cần thiết hỗ trợ cho các hoạt động của công ty

152

được duy trì theo một tỷ lệ phần trăm trên doanh thu. Bảng trên cũng trình bày tỷ lệ tiền mặt so với doanh thu trong hai năm trước cũng như bình quân quá khứ và bình quân ngành.

Trừ khi công ty thay đổi chính sách tín dụng hay thay đổi khách hàng của mình, khoản phải thu cũng thường tỷ lệ với doanh thu. Hơn nữa, khi doanh thu tăng, công ty thường phải dự trữ nhiều tồn kho hơn, và vì thế, ở đây chúng ta giả thiết tồn kho tỷ lệ với doanh thu.

Việc giả thiết các khoản tiền mặt, khoản phải thu và tồn kho tỷ lệ với doanh thu có thể là hợp lý nhưng nhà xưởng, thiết bị có tăng và giảm khi doanh thu tăng, giảm hay không? Câu trả lời có thể là có và có thể là không. Khi công ty mua nhà xưởng thiết bị, họ thường trang bị nhiều hơn mức họ hiện cần do tính kinh tế theo quy mô trong xây dựng. Hơn nữa, thậm chí nếu một nhà máy đang vận hành hết công suất, hầu hết họ đều có thể sản xuất thêm bằng cách giảm thời gian bảo hành hoặc chạy máy với tốc độ tối ưu hoặc tăng thêm ca. Như vậy, ít nhất là trong ngắn hạn, không thể có một quan hệ chặt chẽ giữa doanh thu và nhà xưởng thiết bị.

Tuy nhiên, một số công ty có tỷ lệ cố định giữa doanh thu và nhà xưởng thiết bị ngay cả trong ngắn hạn. Chẳng hạn, trong năm đầu, các cửa hàng mới mở trong nhiều chuỗi bán lẻ có cùng mức doanh thu với các cửa hàng đang hoạt động trong chuỗi. Cách duy nhất cho các nhà bán lẻ tăng trưởng là tăng thêm cửa hàng. Vì thế với những công ty này, có một quan hệ tỷ lệ giữa tài sản cố định và doanh thu.

Trong dài hạn, với hầu hết các công ty, giữa doanh thu và nhà xưởng thiết bị có một quan hệ: rất ít công ty có thể tiếp tục tăng doanh thu trừ khi họ tăng thêm công suất. Vì vậy, cũng hợp lý nếu giả thiết rằng trong dài hạn, tỷ lệ nhà xưởng thiết bị trên doanh thu là không đổi.

Trong năm đầu dự đoán, các nhà quản trị thường xây dựng theo những chỉ tiêu kế hoạch thực tế cho nhà xưởng thiết bị. Nếu không thể ước tính được thì tốt nhất là giả thiết rằng tỷ lệ giữa nhà xưởng thiết bị và doanh thu là không đổi.

Một số khoản mục thuộc bên nợ của bảng cân đối kế toán có thể tăng tự phát theo doanh thu, tạo ra nguồn tài trợ tự phát sinh. Nguồn vốn tự phát sinh bao gồm khoản phải trả người bán, phải trả người lao động, phải trả, phải nộp Nhà nước. Liên quan đến khoản phải trả người bán, khi doanh thu tăng, việc mua nguyên vật liệu cũng sẽ tăng, lượng mua lớn hơn đó tự làm cho khoản phải trả người bán tăng lên. Tương tự, doanh thu tăng lên đòi hỏi nhiều lao động hơn, và doanh thu tăng thường làm cho thu nhập chịu thuế tăng và vì thế thuế cũng tăng. Như vậy, lương và thuế tích lũy đều tăng.

Với các thông số quá khứ trong bảng 4.11 cùng với các thông số ngành và sự am hiểu về các kế hoạch hoạt động của công ty và xu hướng trong ngành, các nhà quản trị có thể sẵn sàng cho việc lập dự toán cáo báo cáo tài chính.

b - Lập dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

Trước hết, chúng ta lập dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh cho năm đến. Báo cáo này cần thiết cho việc dự đoán cả lợi nhuận thuần sau thuế TNDN và lợi nhuận sau thuế chưa phân phối. Bảng 4.12 cung cấp các dự đoán cho năm 20X6. Doanh thu dự kiến tăng khoảng 47,24%. Dự đoán doanh thu cho năm 20X6 được ghi ở dòng 1 cột 3, và được tính bằng cách nhân doanh thu năm 20X5 ở cột 1 với (1+tỷ lệ tăng trưởng) = 1,4724. Kết quả thu được trong cột 3 bằng 5.878 triệu đồng là doanh thu của năm 20X6.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

153

Bảng 4-12. Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh năm 20X6

20X5 Giải thích 20X6 Doanh thu thuần về BH và CCDV 3922 (1+47%) x DS 20X5 5765,3Giá vốn hàng bán 2680 67,75% * DS 20X6 3906,0 Lợi nhuận gộp về BH và CCDV 1242 1859,3Chi phí bán hàng 377 8,88% * DS 20X6 511,9Chi phí quản lí doanh nghiệp 423 9,79% * DS 20X6 564,5Khấu hao 140 20,4% * TSCĐ 20X6 202,3 Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh 302 580,6Thu nhập khác 0 0,0Chi phí khác 0 20,0Lợi nhuận khác 0 -20,0Lợi nhuận kế toán trước thuế và lãi 302 560,6Doanh thu từ hoạt động tài chính 0 0,0Chi phí tài chính 76 76,0 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 226 484,6Thuế TNDN doanh nghiệp 63,28 28% tổng lợi nhuận kế toán trước

thuế 135,7

Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp 162,7 348,9Trả cổ tức 97,632 2.000 đồng/ cổ phiếu 84,2Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 65,088 264,7

Theo bảng 4.12, tỷ lệ giá vốn hàng bán trên doanh thu năm 20X6 của Công ty Hải Vân là 67,76%. Vì vậy, với mỗi đồng doanh thu năm 20X6, chi phí chiếm 67,76 phần trăm. Ban đầu, các nhà quản trị của công ty giả thiết rằng cấu trúc chi phí sẽ không đổi trong năm 20X6 nhưng trong phần sau của chương này, chúng ta sẽ thấy tác động của việc cải thiện về cấu trúc chi phí nhưng tạm thời đến đây, chúng ta giả sử rằng chi phí bằng 67,76% doanh thu. Kết quả được ghi ở cột 3, dòng 2, bảng 4.12.

Tỷ lệ khấu hao trên tài sản cố định ròng năm 20X5 là 20,4 phần trăm và các nhà quản trị công ty tin rằng đây là một dự đoán khá chính xác về khấu hao trong tương lai. Chúng ta cũng sẽ thảo luận trong phần sau và sẽ thấy rằng tài sản cố định ròng dự đoán cho năm 20X6 là 991,6 triệu đồng. Vì vậy, khấu hao của năm 20X6 là 0,204 x 991,6 triệu = 202,3 triệu đồng.

Chi phí hoạt động ghi ở dòng 4 và 5 là chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp. Chi phí bán hàng bằng 8,88% doanh thu và chi phí quản lý doanh nghiệp bằng 9,79% doanh thu năm 20X6. Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh được xác định bằng phép trừ. Giả thiết trong năm 20X6, công ty không có một khoản thu nhập bất thường nào ngoài khoản lỗ 20 triệu đồng do bán tài sản cố định. Dự kiến năm 20X6, công ty không nhận được khoản thu nhập tài chính nào, còn chi phí tài chính ở cột 3 thì được lấy từ cột 1. Chi phí tài chính cuối cùng phụ thuộc vào vốn vay của năm 20X6 và chi phí này sẽ được bàn đến trong phần sau.

Tiếp theo, chúng ta tính được tổng lợi nhuận kế toán trước thuế và lợi nhuận sau thuế TNDN. Từ đó, có thể xác định lợi nhuận sau thuế TNDN cho cổ đông thường còn cổ tức năm 20X6 thì được ước tính như sau. Cổ tức năm 20X5 là 3.037 đồng/cổ phiếu và cổ tức này dự kiến sẽ giảm xuống còn 2.000 đồng trên/cổ phiếu. Các nhà quản trị cho rằng, công ty cần tập trung vào cơ hội tăng trưởng, do đó, họ đã giảm mức cố tức thanh toán trong năm để dùng lợi nhuận cho việc tái đầu tư. Vì công ty có 41.200 cổ phiếu nên cổ tức dự đoán là 2.000 x

154

(41.200) = 82,4 triệu đồng.

Để hoàn thành dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, ta trừ 82,4 triệu cổ tức dự đoán khỏi ra khỏi 348,9 triệu đồng lợi nhuận sau thuế TNDN dự đoán và kết quả sẽ cho ra lợi nhuận sau thuế chưa phân phối dự đoán lần thứ nhất, bằng 264,7 triệu đồng.

c - Lập dự toán bảng cân đối kế toán

Tài sản trên bảng cân đối kế toán phải tăng nếu doanh thu tăng. Tỷ lệ tiền mặt trên doanh thu năm 20X5 của Công ty Hải Vân xấp xỉ bằng 4,5 phần trăm và các nhà quản trị cho rằng tỷ số này sẽ không đổi trong năm 20X6. Vì vậy, số dư tài khoản tiền mặt năm 20X6 được ghi ở cột 3 bảng 4.13 là 259,4 triệu đồng (4,5% x 5.765,3 triệu đồng).

Tỷ lệ các khoản phải thu ngắn hạn trên doanh thu năm 20X5 là 17%. Sau này, chúng ta sẽ kiểm tra ảnh hưởng của sự thay đổi trong chính sách tín dụng, tuy nhiên hiện tại giả sử rằng chính sách tín dụng và khách hàng của công ty không thay đổi. Vì vậy, khoản phải thu dự đoán năm 20X6 là 17% x 5.765,3 triệu đồng = 980,1 triệu đồng và khoản này được ghi ở cột 3 bảng 4.13.

Tỷ lệ tồn kho trên doanh thu là 33,3%. Giả sử không có sự thay đổi nào trong hoạt động quản trị tồn kho thì tồn kho dự đoán cho năm 20X6 là 33,3% x 5.765,3 = 1919,9 triệu đồng, khoản này được ghi ở cột 3 bảng 4.13. Tương tự như vậy, tài sản ngắn hạn khác cũng tăng theo doanh thu.

Tỷ lệ tài sản cố định ròng trên doanh thu năm 20X5 là 17,2%. Tài sản cố định ròng của Công ty Hải Vân tăng lên khá ổn định trong quá khứ và các nhà quản trị dự kiến tỷ lệ này tiếp tục tăng đều trong tương lai. Vì vậy, họ dự đoán tài sản cố định ròng của năm 20X6 là 17,2%x 5.765,3 triệu đồng, bằng 991,6 triệu đồng. Dự kiến trong năm đến, công ty không có kế hoạch tăng đầu tư vào bất động sản cũng như các tài sản dài hạn khác.

Khi các tài khoản bên phần tài sản đã được dự đoán, chúng ta tính giá trị tổng cộng của tài sản để hoàn thành phần tài sản của bảng cân đối kế toán. Đối với Công ty Hải Vân, tổng tài sản ngắn hạn dự đoán là 3.240,1 triệu đồng và tài sản cố định bằng 991,6 triệu đồng. Các nhà quản trị dự kiến sẽ không có sự thay đổi nào liên quan đến hoạt động đầu tư dài hạn nên hai mục bất động sản đầu tư và các tài sản dài hạn khác vẫn không đổi. Vì vậy, như trong bảng 4.13, công ty cần 4.501,8 triệu đồng tài sản để hỗ trợ cho 5.765,3 triệu đồng doanh thu của năm 20X6.

Nếu tài sản tăng, nợ và vốn chủ cũng phải tăng, và như vậy phần tài sản tăng thêm phải có nguồn tài trợ. Đối với Công ty Hải Vân, tỷ lệ phải trả người bán trên doanh thu là 3,7%. Các nhà quản trị giả thiết rằng chính sách trả nợ sẽ không thay đổi, vì vậy, phải trả người bán dự đoán của năm 20X6 là 3,7% x 5.765,3 = 213,3 triệu đồng. Tương tự, tỷ lệ phải trả người lao động trên doanh thu năm 20X5 là 0,9% nên phải trả người lao động năm 20X6 là 51,9 triệu đồng. Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước dự kiến tăng theo cùng tỷ lệ tăng của doanh thu. Tỷ lệ nợ thuế biến động trong hai năm 20X4 và 20X5, vì vậy, có thể sử dụng bình quân hai năm làm cơ sở tính nợ thuế phải nộp năm 20X6. Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước năm 20X6 là 2,16% x 5.765,3 triệu đồng = 247,9 triệu đồng.

Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối cũng tăng nhưng không cùng tỷ lệ với doanh thu. Khoản lợi nhuận sau thuế chưa phân phối mới bằng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối năm

Chương 4 – Hoạch định tài chính

155

trước cộng với lợi nhuận sau thuế chưa phân phối tăng thêm được tính ở bước 2. Mặt khác, vay và nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, vốn đầu tư của chủ sở hữu không tăng lên theo doanh thu mà thay vì thế, mức dự đoán của các khoản mục này phụ thuộc vào các quyết định tài trợ mà chúng ta sẽ thảo luận ở phần sau.

Tóm lại, (1) doanh thu tăng thêm phải được hỗ trợ bằng tài sản tăng thêm, (2) một phần tài sản tăng thêm sẽ được tài trợ tự phát bằng phải trả người bán, phải trả người lao động, thuế và các khoản phải nộp Nhà nước hay còn gọi chung là nợ tích luỹ và bằng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối, (3) một phần thiếu hụt phải được tài trợ bằng nguồn vốn từ bên ngoài bằng cách kết hợp các nguồn khác nhau, có thể là vay và nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, vốn đầu tư của chủ sở hữu.

Đối với công ty Hải Vân, nguồn tài trợ tự phát sinh (bao gồm phải trả người bán, phải trả người lao động, Thuế và các khoản phải trả, phải nộp Nhà nước) được dự đoán và ghi ở cột 3 bảng 4.13, dự đoán lần thứ nhất. Các nguồn vốn thể hiện các cân nhắc của ban giám đốc bao gồm vay và nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và vốn đầu tư của chủ sở hữu bước đầu được xác định ở mức của năm 20X5. Vì vậy, vay và nợ ngắn hạn năm 20X6 ban đầu được xác định ở mức 448 triệu đồng, nợ dài hạn được dự đoán là 631 triệu đồng và vốn vốn đầu tư của chủ sở hữu cũng không đổi,... Giá trị lợi nhuận sau thuế chưa phân phối năm 20X6 được tính bằng cách cộng khoản lợi nhuận sau thuế chưa phân phối tăng thêm dự kiến với lợi nhuận sau thuế chưa phân phối của năm 20X5, cụ thể như sau:

Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 20X6 = Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 20X5 + lợi nhuận sau thuế chưa phân phối tăng thêm dự kiến năm 20X6 = 1.072,9 triệu + 264,7 triệu = 1.337,6 triệu đồng.

Bảng 4-13. Dự toán bảng cân đối kế toán công ty Hải Vân ngày 31/12/20X6

20X5 20X6 TÀI SẢN Cơ sở dự đoán Dự đoán

lần 1 AFN Dự đoán

lần 2 Tiền và các khoản tương đương tiền 178 4,5%* DS 20X6 259,4 259,4Các khoản phải thu ngắn hạn 678 17%* DS 20X6 980,1 980,1Hàng tồn kho 1329 33,3%* DS 20X6 1919,9 1919,9Tài sản ngắn hạn khác 56 1,4% * DS 20X6 80,7 80,7Tài sản ngắn hạn 2241 3240,1 3240,1TÀI SẢN DÀI HẠN 956,75 Nguyên giá TSCĐ 1543,75 Trừ: giá trị hao mòn lũy kế 857 Giá trị còn lại 686,75 991,6 991,6Bất động sản đầu tư 65 65 65,0Các khoản đầu tư tài chính dài hạn 205 205 205,0TỔNG CỘNG TÀI SẢN 3197,75 4501,8 4501,8

NGUỒN VỐN Phải trả người bán 148 3,7% * DS 20X6 213,3 213,3Phải trả người lao động 36 0,9% * DS 20X6 51,9 51,9Vay và nợ ngắn hạn 448 448 448,0Thuế và các khoản phải nộp Nhà nước 191 4,3% * DS 20X6 247,9 247,9

156

Nợ ngắn hạn 823 961,1 961,1Nợ dài hạn 519,9 519,9 901,2 1421,0VỐN CHỦ SỞ HỮU Vốn đầu tư của chủ sở hữu 421 421 421Thặng dư vốn cổ phần 361 361 361Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 1072,9 264,7 1337,6 1337,6Tổng vốn chủ sở hữu 1854,9 2119,6 2119,6TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN 3197,75 402,8 3600,6 4501,8Nhu cầu vốn tăng thêm 901,2

Dự đoán tổng tài sản được ghi ở cột 3 (dự đoán lần thứ nhất) bảng 4.13 là 4.501,8 triệu đồng, con số này cho thấy Công ty Hải Vân phải thêm 1.304 triệu đồng tài sản mới vào năm 20X6 để hỗ trợ cho khoản doanh thu tăng thêm. Tuy nhiên, nguồn vốn dự đoán thấp hơn so với tài sản được ghi ở cột 3, chỉ tăng 402,8 triệu đồng, nghĩa là chỉ có 3.600,6 triệu đồng nguồn vốn. Vì bảng cân đối kế toán phải cân bằng nên Công ty Hải Vân phải tăng thêm vào bên nguồn một khoản là 4.501,8 - 3.600,6 = 901,2 triệu đồng, và đây chính là nhu cầu tài trợ tăng thêm (gọi tắt là AFN). AFN sẽ được tăng lên bằng cách kết hợp vay ngắn hạn, dài hạn hoặc phát hành cổ phiếu mới.

d - Bổ sung nguồn vốn

Các nhân viên tài chính của Công ty Hải Vân quyết định tăng nguồn vốn cần thiết dựa trên nhiều nhân tố, bao gồm cấu trúc vốn mục tiêu của công ty, tác động của vốn vay ngắn hạn lên thông số khả năng thanh toán hiện thời, các điều kiện của thị trường vốn và vốn từ công chúng và những ràng buộc từ các cam kết nợ hiện tại. Sau khi xem xét tất cả các nhân tố này, bộ phận tài chính quyết định tăng 901,2 triệu đồng vốn bằng nợ dài hạn với lãi suất 12%.

Khoản này, ghi ở cột 4 bảng 4.13, cộng với khoản dự đoán ban đầu ở cột 3 để xây dựng bảng cân đối kế toán điều chỉnh lần thứ 2. Như vậy, ở cột 5, nợ dài hạn tăng lên 519,9 triệu + 901,2 triệu = 1.421 triệu đồng. Lúc này, bảng cân đối kế toán được cân bằng.

e - Phản hồi tài trợ

Các báo cáo tài chính dự đoán vẫn chưa hoàn chỉnh vì chúng không phản ánh được khoản tiền lãi phải trả do các khoản nợ sử dụng để tài trợ cho nhu cầu vốn tăng thêm và cổ tức phải trả (nếu có) cho các cổ phiếu mới phát hành. Các khoản thanh toán này được gọi là phản hồi tài trợ, nó làm giảm lợi nhuận sau thuế TNDN và lợi nhuận sau thuế chưa phân phối trong bảng báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh. Có hai cách để đưa các phản hồi tài trợ vào trong các báo cáo dự toán, đó là bằng phương pháp thủ công và phương pháp tự động. Cách thứ nhất là sử dụng chương trình Excel trong Microsoft Office để đồng thời giải quyết vấn đề chi phí tiền lãi và tài trợ bên ngoài. Cách thứ hai là cách tiếp cận thực tế hơn, nghĩa là bỏ qua toàn bộ vấn đề với hy vọng dự đoán lần thứ nhất đã đủ cho việc dự đoán. Với sai số do dự đoán doanh thu và các biến khác, sai số do dự đoán lãi vay không chính xác trở nên không còn quan trọng nữa.

4.3.2 Xác định nhu cầu tài trợ từ bên ngoài và các yếu tố ảnh hưởng

Hầu hết các công ty dự đoán nhu cầu nguồn vốn bằng cách xây dựng báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và bảng cân đối kế toán dự đoán như mô tả ở trên. Tuy nhiên, nếu các thông số tài chính không đổi, thì công thức sau có thể được sử dụng để dự đoán nhu cầu tài trợ.

Chương 4 – Hoạch định tài chính

157

AFN : nhu cầu vốn tăng thêm

A* : tài sản gắn với doanh thu, vì vậy phải tăng tài sản nếu doanh thu tăng. Chú ý là A biểu diễn cho tổng tài sản còn A* biểu diễn cho những tài sản phải tăng nếu doanh thu tăng. Khi công ty hoạt động hết công suất thì A = A*. Thông thường, mặc dù A* và A không bằng nhau, phương trình phải được điều chỉnh hoặc chúng ta phải sử dụng phương pháp báo cáo tài chính dự đoán.

S : doanh thu của năm trước

A*/S0 : phần trăm tài sản cần trên doanh thu, biểu diễn khoản tiền tăng thêm của tài sản ứng với 1 đồng doanh thu tăng thêm.

L* : nợ tăng tự phát sinh. L* thông thường nhỏ hơn tổng nợ. Nợ tự phát sinh bao gồm Phải trả người bán và nợ tích lũy, không có vay và nợ ngắn hạn và trái phiếu.

L*/S0 : nợ tăng đồng thời so với doanh thu hay còn là tài trợ tự phát thêm trên mỗi đồng doanh thu tăng thêm.

S1 : tổng doanh thu dự đoán cho năm sau.

S : thay đổi doanh thu bằng S1 - S0.

M : lợi nhuận sau thuế TNDN biên.

RR : Tỷ lệ phần trăm thu nhập được giữ lại.

Phương trình trên cho thấy nhu cầu tài trợ phụ thuộc vào 5 yếu tố sau: Tăng trưởng của doanh thu ( S). Những công ty có tốc độ tăng trưởng nhanh đòi

hỏi tài sản phải tăng nhanh hơn khi những điều kiện khác không đổi. Cường độ của vốn (A*/S0). Tài sản cần trên mỗi đồng doanh thu, A*/S0 trong phương

trình trên được gọi là thông số cường độ tài sản. Thông số này ảnh hưởng lớn đến nhu cầu vốn. Các công ty có thông số tài sản trên doanh thu cao hơn cần nhiều tài sản hơn với mức tăng doanh thu đã cho, vì thế nhu cầu tài trợ từ bên ngoài cũng nhiều hơn.

Tỷ lệ nợ tự phát sinh trên doanh thu (L*/S0) Các công ty có nguồn nợ tự phát sinh lớn sẽ có nhu cầu tài trợ từ bên ngoài thấp hơn.

Lợi nhuận biên Lợi nhuận biên càng cao, lợi nhuận sau thuế TNDN dùng để hỗ trợ cho doanh thu tăng thêm càng nhiều và vì thế, nhu cầu tài trợ từ bên ngoài cũng ít hơn.

Tỷ lệ lợi nhuận chưa phân phối Các công ty giữ lại nhiều thu nhập hơn mà không trả cổ tức cho cổ đông sẽ có nhiều lợi nhuận sau thuế chưa phân phối hơn và vì thế cần ít tài trợ từ bên ngoài hơn.

Cần lưu ý rằng phương trình trên chỉ đúng đối với những công ty dự đoán thông số không thay đổi. Nó rất hữu ích khi dùng để dự đoán nhanh về nhu cầu tài trợ cho các công ty có thông số không đổi nhưng trong quá trình dự đoán, công ty nên xác định nhu cầu tài trợ tăng thêm thực tế bằng phương pháp dự toán báo cáo tài chính.

Nhu cầu nguồn vốn tăng thêm (AFN) = Tăng về tài sản cần thiết - Tăng nợ tự phát - Tăng lợi nhuận sau thuế chưa phân phối = (A*/S0) S - (L*/ S0) S - MS1(RR)

158

CÂU HỎI

1. Tại sao nói báo cáo tài chính có tính tổng hợp? 2. Quá trình lập kế hoạch tài chính là gì? Hãy cho biết sự khác nhau giữa các kế hoạch tài

chính dài hạn và các kế hoạch tài chính ngắn hạn. 3. Nội dung cơ bản của kế hoạch đầu tư và tài trợ? Xây dựng kế hoạch đầu tư và tài trợ trên

cơ sở những căn cứ nào? 4. Giải thích các quan hệ ngân sách trong quá trình xây dựng ngân sách. 5. Trình bày các quan hệ giữa các ngân sách và ngân sách ngân quỹ. Vì sao ngân sách ngân

quỹ là cơ sở để lựa chọn các biện pháp tài trợ? 6. Trình bày sự khác nhau giữa ngân sách ngân quỹ và báo cáo luân chuyển tiền tệ với tư

cách là hai công cụ của hoạch định tài chính? 7. Mục đích ngân sách ngân quỹ? Vai trò của dự đoán doanh số trong quá trình xây dựng

ngân sách ngân quỹ? 8. Hãy mô tả cấu trúc cơ bản của ngân sách ngân quỹ? 9. Hai dòng cuối cùng trong ngân sách ngân quỹ được sử dụng như thế nào để xác định nhu

cầu vay ngắn hạn và các yêu cầu về đầu tư của công ty? 10. Thảo luận những lợi ích khi công ty thực hiện lập ngân sách ngân quỹ. 11. Những điểm khác biệt chính giữa ngân sách ngân quỹ và báo cáo nguồn và sử dụng ngân

quỹ? 12. Nhà quản trị tập trung vào những khoản mục nào để tăng tính chính xác của ngân sách

ngân quỹ? Giải thích. 13. Ngân sách ngân quỹ có phải là một công cụ đo lường khả năng thanh toán tốt hơn so với

các công cụ truyền thống (khả năng thanh toán hiện thời, khả năng thanh toán nhanh) hay không?

14. Tại sao dự đoán doanh thu rất quan trọng trong xây dựng ngân sách ngân quỹ? 15. Mục tiêu chính của các báo cáo dự toán là gì? Là một báo cáo dự đoán về tương lai, các

báo cáo này khác với ngân sách ngân quỹ như thế nào? 16. Hai cách cơ bản để chúng ta xây dựng dự toán báo cáo tài chính là gì? 17. Mục tiêu của nhà quản trị tài chính trong việc đánh giá các dự toán báo cáo tài chính? 18. Phương pháp phần trăm doanh số được sử dụng như thế nào trong quá trình lập dự toán

báo cáo thu nhập? 19. Tại sao sự tồn tại của các chi phí cố định là nguyên nhân dẫn đến sự thất bại trong quá

trình xây dựng dự toán báo cáo thu nhập theo phương pháp phần trăm doanh số?

BÀI TẬP

1. Lập dự toán ngân sách ngân quỹ cho công ty cổ phần Tiên Sa trong ba tháng Năm, Sáu và Bảy. Công ty muốn duy trì số dư tiền mặt tối thiểu mỗi tháng là 20 triệu đồng. Cho biết công ty có phải vay trong kỳ hay không, nếu có thì cho biết khi nào và bao nhiêu. Vào ngày 30 tháng 4, công ty có số dư tiền mặt là 20 triệu đồng.

Tháng 1 50 Tháng 5 70Tháng 2 50 Tháng 6 80Tháng 3 60 Tháng 7 100

Chương 4 – Hoạch định tài chính

159

Tháng 4 60 Tháng 8 100

Phải thu khách hàng: 50% tổng doanh thu được thu ngay bằng tiền mặt, 50% còn lại được thu hai lần đều nhau trong hai tháng sau (bỏ qua nợ xấu).

Giá vốn hàng bán bằng 70% doanh thu, trong đó, 90% chi phí thanh toán vào tháng sau và 10% còn lại trả vào tháng tiếp theo.

Chi phí quản lý và bán hàng: 10 triệu mỗi tháng cộng với 10% doanh thu. Toàn bộ chi phí này được thanh toán vào thời điểm phát sinh.

Trả lãi cho khoản vay dài hạn vào tháng Tư 120 triệu đồng (12%). Khoản quỹ chìm 150 triệu cũng được thanh toán vào thời gian này.

Cổ tức: trả 10 triệu cổ tức vào tháng Sáu.

Đầu tư: 40 triệu vào nhà xưởng và thiết bị vào tháng Bảy.

Thuế: trả thuế thu nhập 1 triệu đồng vào tháng Bảy.

2. Với những thông tin sau, hãy lập ngân sách ngân quỹ công ty C&C 6 tháng đầu năm 20X5.

a. Giá bán và chi phí không đổi.

b. Trong tổng doanh thu, có 75% là bán tín dụng và 25% là thu tiền ngay. Trong số doanh thu bán tín dụng, 60% được thu vào sau một tháng, 30% được thu sau hai tháng và 10% còn lại được thu sau ba tháng. Giả sử nợ xấu không đáng kể.

c. Doanh thu thực tế và dự đoán như sau (đơn vị tính triệu đồng):

Tháng 10/20X5 (tt) 300 Tháng 3/20X6 200Tháng 11/20X5 (tt) 350 Tháng 4/20X6 300Tháng 12/20X5 (tt) 400 Tháng 5/20X6 250Tháng 1/20X6 150 Tháng 6/20X6 200Tháng 2/20X6 200 Tháng 7/20X6 300

d. Chi phí mua hàng bằng 80% doanh thu dự đoán tháng sau, trong đó có 70% được trả ngay trong tháng, 30% được trả vào tháng sau.

e. Lương và thưởng dự kiến như sau:

Tháng 1 30 Tháng 4 50Tháng 2 40 Tháng 5 40Tháng 3 50 Tháng 6 35

Trong đó, 70% lương được trả ngay trong tháng, số còn lại được trả vào đầu tháng sau.

f. Tiền thuê nhà: 2 triệu/tháng

g. Tiền lãi 7,5 triệu được trả vào ngày cuối cùng mỗi quý.

h. Nộp 50 triệu đồng thuế trả trước cho năm 20X6 vào tháng Tư.

i. Dự kiến đầu tư mới 30 triệu đồng vào tháng Sáu. Đồng thời, thanh lý một tài sản có Tài sản cố định ròng 50 triệu nhưng có giá thị trường 30 triệu vào tháng Ba.

j. Vay 20 triệu vào tháng Ba.

160

k. Trả 30 triệu cổ tức vào tháng Hai.

l. Trả nợ dài hạn 120 triệu vào tháng Hai.

m. Số dư tiền mặt vào ngày 31/12/20X5 là 100 triệu, và đây cũng là mức tiền mặt tối thiểu phải duy trì. Việc vay tiền được tính theo bội số của 5 triệu.

3. Sử dụng ngân sách ngân quỹ trong bài tập 2 và các thông tin sau đây để lập dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh 6 tháng đầu năm 20X6 (lưu ý là tồn kho được duy trì ở mức tồn kho an toàn).

a. Hàng tồn kho ngày 31/12/20X5 là 200 triệu.

b. Khấu hao được áp dụng theo phương pháp đường thẳng trên số tài sản 250 triệu đồng với chu kỳ sống bình quân còn lại là 10 năm và không có giá trị thanh lý.

c. Tỷ suất thuế thu nhập là 28%.

4. Với những thông tin sau và thông tin trong bài 2 và 3, hãy xây dựng dự toán bảng cân đối kế toán vào ngày 30 tháng 6 năm 20X6 cho công ty.

Bảng tổng kết tài sản ngày 31/12/20X5 Đvt: triệu đồng TÀI SẢN NGUỒN VỐN

Tiền mặt 100 Phải trả người bán 130Phải thu khách hàng 427,5 Vay và nợ ngắn hạn 200Hàng tồn kho 200 Trái phiếu 300Tài sản cố định ròng 250 Vốn chủ và lợi nhuận sau thuế

chưa phân phối 347,5

Tổng tài sản 977,5 Tổng cộng nguồn vốn 977,5

5. Công ty Phương Nguyên chuyên sản xuất van kiểm soát dùng trong sản xuất thiết bị dẫn dầu. Van kiểm soát này bán cho các công ty khí đốt và sản xuất dầu trong cả nước. Sản lượng dự đoán của bốn tháng đến như sau:

Tháng 1 20.000 Tháng 2 25.000Tháng 3 30.000 Tháng 4 30.000

Dữ liệu sau đây cho biết chính sách sản xuất của Phúc Nguyên:

Hàng tồn kho sản phẩm hoàn thành vào ngày 01 tháng Một là 30 nghìn đơn vị. Hàng tồn kho cuối kỳ dự kiến mỗi tháng bằng 70% của doanh thu tháng sau.

Dữ liệu về nguyên vật liệu sử dụng như sau:

Nguyên vật liệu trực tiếp Định mức mỗi đơn vị Chi phí đơn vị (nghìn đồng) NVL số 714 5 40NVL số 502 3 30

Chính sách tồn kho cho biết nguyên vật liệu đầu mỗi tháng đủ để sản xuất 50% doanh thu dự đoán của tháng sau, tồn kho vào ngày 1 tháng Một bằng đúng mức yêu cầu.

Định mức lao động trực tiếp mỗi đơn vị là 2 giờ. Chi phí lao động trực tiếp bình quân mỗi giờ là 150 nghìn đồng.

Chi phí sản xuất chung mỗi tháng dự đoán theo công thức linh hoạt như sau (đo theo giờ lao động trực tiếp):

Chương 4 – Hoạch định tài chính

161

(nghìn đồng) Chi phí cố định Chi phí biến đổi đơn vị Công cụ dụng cụ 10Điện 2Bảo dưỡng 280.000Giám sát 140.000Khấu hao 1.000.000Thuế 70.000Khác 560.000 16

Chi phí quản lý và bán hàng hàng tháng cũng được dự đoán theo công thức linh hoạt (đo theo sản lượng bán)

(nghìn đồng) Chi phí cố định Chi phí biến đổi Lương 300.000Hoa hồng 7,5Khấu hao 50.000Vận chuyển 26Khác 100.000 4

Giá bán mỗi đơn vị là 900.000 đồng.

Vào tháng 2, công ty dự định mua đất để mở rộng sản xuất với chi phí 900 triệu đồng.

Toàn bộ doanh thu và tiền mua nguyên vật liệu đều là tiền mặt. Số dư tiền mặt ngày 1 tháng Một là 1.629 triệu đồng. Nếu công ty thiếu tiền mặt vào cuối tháng, họ sẽ vay để trang trải khoản thiếu hụt. Các khoản vay đều được hoàn lại sau một tháng, khi thanh toán tiền lãi, lãi suất là 12%/năm.

Yêu cầu:

Lập các ngân sách hàng tháng sau đây:

a. Ngân sách bán hàng

b. Ngân sách sản xuất

c. Ngân sách mua sắm

d. Ngân sách chi phí quản lý

e. Dự toán báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh

f. Ngân sách ngân quỹ

6. Công ty Sao Mai có các thông tin sau để xây dựng ngân quỹ cho quý III như sau:

a. Doanh thu thực tế và dự đoán như sau:

Tháng 5 (thực tế) 100 Tháng 8 100Tháng 6 (thực tế) 120 Tháng 9 135Tháng 7 90 Tháng 10 110

b. Mỗi tháng, 30% doanh thu là thu tiền ngay, 70% là bán tín dụng. Cấu trúc thu tiền tín dụng là 20% vào tháng bán hàng, 50% vào tháng sau và 30% vào tháng thứ hai.

c. Mỗi tháng, tồn kho cuối kỳ bằng 50% giá vốn hàng bán của tháng tiếp theo, tồn kho

162

đầu kỳ bằng 0.

d. Tỷ lệ lợi nhuận gộp biên là 35%.

e. Thanh toán tiền mua nguyên vật liệu được thực hiện vào tháng sau tháng mua hàng.

f. Chi phí hàng tháng như sau:

Lương và thưởng 10 triệu

Khấu hao 4

Công cụ dụng cụ 1

Các chi phí khác 1,7

g. Thuế đến hạn phải trả vào ngày 15 tháng Bảy là 15 triệu đồng.

h. Chi phí quảng cáo là 6 triệu đồng phải trả vào ngày 20 tháng Tám.

i. Công ty dự kiến thuê một kho hàng mới vào ngày 2 tháng Chín với tiền thuê kho mỗi tháng là 5 triệu đồng.

j. Công ty duy trì chính sách tiền mặt tối thiểu mỗi tháng là 10 triệu đồng. Nếu cần thiết, họ sẽ vay để đáp ứng nhu cầu ngắn hạn. Tất cả các khoản vay được thực hiện vào đầu tháng. Các khoản trả gốc và lãi được thực hiện vào cuối mỗi tháng. Lãi suất mỗi năm là 9%. Công ty phải vay theo bội số của 1 triệu đồng.

k. Bảng cân đối kế toán vào ngày 30 tháng Sáu chưa hoàn chỉnh với những thông tin như sau. (Phải trả người bán chỉ bao gồm tiền mua nguyên vật liệu).

Tiền mặt ?Phải thu khách hàng ?Hàng tồn kho ?Nhà xưởng thiết bị 425Phải trả người bán ?Vốn chủ sở hữu 210Lợi nhuận chưa sau thuế phân phối 268,78Tổng cộng ? ?

Yêu cầu:

a. Hoàn thành bảng cân đối kế toán trong phần j.

b. Xây dựng ngân sách ngân quỹ theo tháng trong quý III.

c. Lập dự toán bảng cân đối kế toán vào ngày 30 tháng 9.

7. Doanh số năm 20X5 của công ty cổ phần Thiên Minh đạt 100 tỷ dồng. Họ muốn phân tích hiệu suất kỳ vọng và nhu cầu tài trợ cho năm 20X7 – 2 năm sau. Với thông tin sau đây, hãy trả lời câu a và b.

(1) Tỷ lệ phần trăm trên doanh thu của các khoản mục sau biến đổi trực tiếp theo doanh thu, bao gồm:

Phải thu khách hàng, 12%

Hàng tồn kho, 18%

Chương 4 – Hoạch định tài chính

163

Phải trả người bán, 14%

Lợi nhuận ròng biên, 3%

(2) Chứng khoán khả nhượng và các khoản nợ ngắn hạn khác dự kiến vẫn không đổi.

(3) Số dư tiền mặt tối thiểu phải duy trì là 4,8 tỷ đồng.

(4) Dự kiến mua một máy mới trị giá 6,5 tỷ đồng vào năm 20X6 và một thiết bị trị giá 8,5 tỷ đồng vào năm 20X7. Tổng khấu hao năm 20X6 dự đoán là 2,9 tỷ đồng và năm 20X7 dự kiến là 3,9 tỷ đồng.

(5) Khoản phải trả người lao động dự kiến tăng lên 5 tỷ đồng vào cuối năm 20X7.

(6) Dự kiến không vay thêm cũng không hoàn trả nợ dài hạn.

(7) Dự kiến không bán và cũng không mua lại cổ phần thường.

(8) Tỷ lệ trả cổ tức dự kiến là 50% lợi nhuận sau thuế TNDN.

(9) Doanh số năm 20X6 và 20X7 dự đoán đạt 110 tỷ đồng vào năm 20X6 và 120 tỷ đồng vào năm 20X7.

(10) Bảng cân đối kế toán ngày 31/12/20X5 như sau:

Bảng tổng kết tài sản ngày 31/12/20X5 Đvt: tỷ đồng TÀI SẢN NGUỒN VỐN

Tiền mặt 4 Phải trả người bán 14Chứng khoán khả nhượng 2 Phải trả người lao động 4Phải thu khách hàng 12 Nợ ngắn hạn khác 0,8Hàng tồn kho 18 Tổng nợ ngắn hạn 18,8Tổng tài sản ngắn hạn 36 Nợ dài hạn 20Tài sản cố định ròng 40 Vốn chủ và lợi nhuận sau thuế

chưa phân phối 37,2

Tổng tài sản 76 Tổng cộng nguồn vốn 76

a. Lập dự toán bảng cân đối kế toán vào ngày 31/12/20X7.

b. Bình luận về những thay đổi về tài trợ đã đề xuất trên báo cáo được lập ở câu a.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

197

Chæång 5

QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

Chương này sẽ cung cấp cho bạn các nội dung sau: Các chính sách cơ bản của quản trị vốn luân chuyển bao gồm các quyết định về quy mô, cơ

cấu tài sản và các biện pháp khai thác nguồn tài trợ cho vốn luân chuyển, Quản trị các yếu tố cấu thành của vốn luân chuyển bao gồm tiền mặt, khoản phải thu và tồn

kho, Các biện pháp tài trợ ngắn hạn.

CHƯƠNG 5

198

GIỚI THIỆU CHƯƠNG

Vốn luân chuyển theo nghĩa rộng là giá trị của toàn bộ tài sản lưu động, là những tài sản gắn liền với chu kỳ kinh doanh của công ty. Trong mỗi chu kỳ kinh doanh, chúng chuyển hoá qua tất cả các dạng tồn tại từ tiền mặt đến tồn kho, khoản phải thu và trở về hình thái cơ bản ban đầu là tiền mặt. Với sự chuyển hoá nhanh như vậy, các hoạt động quản trị vốn luân chuyển chiếm gần như phần lớn thời gian và tâm trí của các nhà quản trị tài chính. Nhiệm vụ đáp ứng đầy đủ nhu cầu vốn cho vốn luân chuyển là yếu tố thúc đẩy sự chuyển hoá nhanh chóng giữa các hình thái tồn tại cơ bản của tài sản lưu động để liên tục sản sinh ra ngân quỹ. Về lịch sử, quản trị vốn luân chuyển là nhiệm vụ tiền thân của quản trị tài chính cổ điển. Quản trị vốn luân chuyển đã ra đời trước khi quản trị tài chính hình thành như một môn khoa học.

Mặt khác, hầu hết các ý tưởng về việc nâng cao hiệu quả vốn luân chuyển đều bắt nguồn và nhận được sự hỗ trợ đắc lực từ các lĩnh vực khác. Chẳng hạn, các chuyên gia về cung ứng, quản trị sản xuất và công nghệ thông tin thường phối hợp với bộ phận Marketing để tìm ra phương thức phân phối hiệu quả hơn, làm cho các quá trình chuyển hóa tốt hơn. Trong quan hệ tinh vi đó, các nhà quản trị tài chính tham gia vào việc đánh giá các ưu điểm và lợi ích khác nhau của từng hệ thống. Quản trị vốn luân chuyển còn duy trì quan hệ giữa từng bộ phận cấu thành cũng như tổng thể của vốn luân chuyển một cách hợp lý và tìm ra các nguồn vốn phù hợp để tài trợ cho vốn luân chuyển. Như vậy, quản trị vốn luân chuyển tác động trực tiếp lên trạng thái sinh lợi và rủi ro của doanh nghiệp.

Nội dung của quản trị tài chính dựa trên việc giải quyết hai vấn đề cơ bản: (1) Mức tài sản lưu động hợp lý mà công ty nên duy trì đối với từng loại tài sản cũng

như toàn bộ tài sản lưu động, (2) Công ty nên sử dụng nguồn nào để tài trợ tài sản lưu động?

Từ hai nội dung cơ bản này, chương này sẽ nghiên cứu: (1) Các chính sách cơ bản của quản trị vốn luân chuyển bao gồm các quyết định về

quy mô, cơ cấu tài sản và các biện pháp khai thác nguồn tài trợ cho vốn luân chuyển,

(2) Quản trị các yếu tố cấu thành của vốn luân chuyển bao gồm tiền mặt, khoản phải thu và tồn kho,

(3) Các biện pháp tài trợ ngắn hạn.

Vì tài trợ dài hạn có ảnh hưởng đến các quyết định dài hạn về đầu tư và tài trợ cũng như cấu trúc tài chính của doanh nghiệp nên sẽ được nghiên cứu trong các chương sau còn trong chương này, chúng ta tập trung vào nguồn tài trợ ngắn hạn.

5.1 CÁC CHÍNH SÁCH CƠ BẢN CỦA QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN

Các chính sách cơ bản của vốn luân chuyển giải quyết hai vấn đề lớn: Thứ nhất, đầu tư bao nhiêu vào tài sản lưu động, và đầu tư vào tài sản nào? Thứ hai, sử dụng nguồn vốn nào để tài trợ cho vốn luân chuyển?

Hai vấn đề này đều có tác động trực tiếp và tổng hợp lên tính sinh lợi cũng như rủi ro của

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

199

doanh nghiệp. Tuy nhiên, để đơn giản, trước hết, chúng ta nghiên cứu từng chính sách riêng lẻ với giả thiết là các yếu tố khác không đổi. Cuối cùng, chúng ta nghiên cứu ảnh hưởng tổng hợp của chúng lên hiệu quả chung của doanh nghiệp.

Trước khi đi vào chi tiết từng quyết định, để hiểu sâu hơn về quy luật chuyển hoá giữa các hình thái cơ bản của vốn luân chuyển trong chu kỳ kinh doanh, chúng ta cần nghiên cứu một cách chi tiết quá trình chuyển hoá thành tiền của các tài sản.

5.1.1 Chu kỳ chuyển hoá thành tiền của các tài sản

a - Chu kỳ chuyển hóa thành tiền

Trong một chu kỳ kinh doanh, các tài sản lưu động chuyển hóa liên tục qua tất cả các hình thái, từ tiền mặt, đến tồn kho, khoản phải thu và quay trở lại tiền mặt. Chu kỳ này chính là chu kỳ chuyển đổi tiền mặt. Chính sách vốn luân chuyển hiệu quả phải đảm bảo giảm tối thiểu thời gian từ khi trả tiền mua nguyên vật liệu đến khi thu tiền bán tín dụng.

Chu kỳ chuyển hóa tiền mặt bao gồm khoảng thời gian từ khi công ty thanh toán các khoản nợ đến khi thu tiền mặt. Trong khoảng thời gian đó, có các yếu tố sau đây:

1. Chu kỳ chuyển hoá tồn kho: là thời gian bình quân cần thiết để chuyển hoá nguyên vật liệu thành sản phẩm cuối cùng và bán cho người tiêu dùng. Chi tiết ra, khoảng thời gian này gồm thời gian bình quân nguyên vật liệu ở trong kho, toàn bộ thời gian chu kỳ sản xuất, thời gian bình quân sản phẩm tồn kho.

2. Kỳ thu tiền bình quân: là khoảng thời gian để chuyển khoản phải thu thành tiền mặt, nghĩa là thời gian cần thiết để thu tiền từ khách hàng kể từ thời điểm ghi hóa đơn. Bạn có thể ước lượng được kỳ thu tiền bình quân, hay còn gọi là số ngày bán hàng. Bạn cũng có thể tính bằng cách chia khoản phải thu cho doanh số bán tín dụng bình quân mỗi ngày.

3. Kỳ thanh toán bình quân: là độ dài thời gian từ khi mua nguyên vật liệu hay thuê lao động đến khi thanh toán cho họ.

4. Chu kỳ chuyển hoá tiền mặt: bằng tổng thời gian từ khi chi tiền mặt đến khi nhận tiền mặt. Kỳ chuyển hoá tiền mặt vì vậy bằng khoản thời gian bình quân đồng vốn được duy trì dưới hình thức tài sản lưu động.

Hình 5-1. Chu kỳ chuyển hóa tiền mặt của công ty HT

Có thể áp dụng định nghĩa này để xây dựng phương trình tính chu kỳ chuyển hoá tiền mặt.

Nhận NVL Thanh toán tiên mua NVL

Thu tiền bán hàng

Ngày

Thời gian trì hoãn thanh toán

(30 ngày) Kỳ chuyển hoá tiền mặt

Kỳ chuyển hoá tồn kho (72 ngày) Kỳ thu tiền

Hoàn thành sản phẩm và tiêu thụ

200

Khái niệm này được biểu diễn trong hình 5.1. Mỗi yếu tố có một giá trị xác định và như vậy chu kỳ chuyển hoá tiền mặt có thể được biểu diễn trong phương trình sau:

b - Rút ngắn chu kỳ chuyển hoá tiền mặt

Mục tiêu của công ty là rút ngắn chu kỳ chuyển hoá tiền mặt đến mức tối đa nhưng không làm ảnh hưởng đến hoạt động sản xuất của công ty. Điều này sẽ làm tăng lợi nhuận vì nếu chu kỳ chuyển hóa tiền mặt càng dài, nhu cầu tài trợ từ bên ngoài càng lớn và việc tài trợ lúc đó càng làm tăng phí tổn vốn và do vậy, làm giảm giá trị kinh tế gia tăng của công ty.

Có thể rút ngắn chu kỳ chuyển hoá tiền mặt bằng cách:

Giảm chu kỳ chuyển hoá tồn kho bằng thúc đẩy quá trình sản xuất và tiêu thụ hàng hoá,

Giảm kỳ thu tiền bằng thúc đẩy chính sách bán hàng và thu nợ hợp lý,

Hay kéo dài thời gian thanh toán bằng trì hoãn thời gian thanh toán cho các nhà cung cấp.

Các công ty thực hiện các hoạt động này để rút ngắn chu kỳ chuyển hoá tiền mặt nếu chúng không làm tăng chi phí và cũng không làm giảm doanh số.

Quy mô, cấu trúc và tốc độ luân chuyển của vốn lưu động phụ thuộc vào nhiều nhân tố khác nhau bao gồm:

Loại sản phẩm sản xuất, Độ dài chu kỳ sản xuất sản phẩm, Mức doanh thu (doanh thu cao hơn cần nhiều đầu tư hơn và tồn kho và khoản phải

thu), Chính sách tồn kho (mức tồn kho an toàn phải duy trì), Chính sách tín dụng, Mức độ hiệu quả trong việc quản trị tài sản lưu động.

c - Khái niệm vốn luân chuyển bằng không

Từ công thức tính chu kỳ chuyển hóa tiền mặt, có thể hình dung tình huống, trong đó, chu kỳ chuyển hóa tiền mặt tiến đến không, lúc đó, chúng ta không cần đến vốn luân chuyển, hay nói cách khác, là duy trì vốn luân chuyển bằng không.

Khái niệm về quản trị vốn luân chuyển bằng không được định nghĩa theo cách riêng: Vốn luân chuyển = Tồn kho + Khoản phải thu - Khoản phải trả. Khái niệm này có thể giải thích rằng tồn kho và khoản phải thu là cơ sở tạo nên doanh thu, nhưng chính tồn kho có thể được tài trợ bởi các nhà cung cấp thông qua khoản phải trả.

Những người đề xướng khái niệm vốn luân chuyển bằng không cho rằng sự dịch chuyển theo mục tiêu này không chỉ làm tăng nguồn ngân quỹ cho công ty mà còn giúp đẩy nhanh quá trình sản xuất và giúp các công ty phân phối nhanh hơn và hoạt động hiệu quả hơn. Giảm vốn luân chuyển và tăng doanh số có hai lợi ích cơ bản về mặt tài chính. Trước hết, mỗi đồng tiền được giải phóng nhờ giảm tồn kho và khoản phải thu hoặc nhờ tăng khoản phải trả. Việc

Chu kỳ chuyển hóa tiến mặt

= Chu kỳ chuyển hóa

tồn kho +

Kỳ thu tiền bình quân

- Chu kỳ thanh toán

bình quân

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

201

này làm tăng nguồn ngân quỹ cho công ty. Thứ hai, việc dịch chuyển theo hướng quản trị vốn luân chuyển bằng không thường làm tăng thu nhập cho doanh nghiệp. Vì công ty phải trả chi phí cho khoản vốn đầu tư vào vốn luân chuyển nên giảm nguồn vốn này sẽ đem lại khoản tiết kiệm cố định về vốn. Bên cạnh các lợi ích tài chính, việc giảm vốn luân chuyển sẽ đẩy công ty vào áp lực phải sản xuất và phân phối với tốc độ nhanh hơn các đối thủ cạnh tranh, từ đó giúp họ tăng thêm thị phần ở những khu vực còn bỏ qua trước đây và có thể bán với giá cao hơn nhờ cung cấp dịch vụ tốt hơn. Hơn nữa, khi không có tồn kho, người ta có thể giải phóng kho hàng và cả đội ngũ lao động, trang thiết bị cũng được giảm đi và những hàng hoá quá hạn được giảm tối thiểu.

Nhân tố quan trọng nhất trong việc áp dụng chính sách vốn luân chuyển bằng không là làm cho tốc độ hoạt động kinh doanh tăng lên nhiều. Nếu quá trình sản xuất có tốc độ nhanh, công ty chỉ cần sản xuất theo đơn đặt hàng mà không cần phải dự đoán nhu cầu và duy trì nhiều tồn kho và do vậy có thể quản lý tồn kho một cách hiệu quả. Các công ty lớn có thể bắt đầu sản xuất sau khi nhận đơn hàng nhưng vẫn có thể đảm bảo đáp ứng yêu cầu về thời gian phân phối cho khách hàng. Hệ thống này được biết đến như là hệ thống quản trị dòng nhu cầu hay còn là quản trị dựa vào nhu cầu, và được xây dựng dựa trên phương pháp kiểm soát tồn kho đúng thời hạn (Just-in-time). Tuy nhiên, quản trị dòng nhu cầu thường có phạm vi rộng hơn hệ thống đúng thời hạn vì nó đòi hỏi tất cả các yếu tố của một hệ thống sản xuất phải hoạt động nhanh và hiệu quả.

Để đạt mục tiêu vốn luân chuyển bằng không, mọi đơn hàng và các bộ phận trong hệ thống phải vận chuyển với tốc độ tối đa, lúc này, người ta phải sử dụng dữ liệu điện tử thay thế cho giấy tờ. Các đơn hàng dịch chuyển từ bộ phận hành chính đến nhà máy, các tuyến sản xuất linh hoạt mỗi ngày sản xuất sản phẩm và dòng sản phẩm hoàn thành sẽ di chuyển từ nơi sản xuất đến các xe tải hay toa tàu đang đợi sẵn. Thay vì làm cho các kho hàng và nhà máy bị tắc nghẽn vì hàng tồn kho, hàng hóa được chuyển trực tiếp đến các tuyến vận chuyển. Khi hiệu quả tăng lên, vốn luân chuyển sẽ giảm xuống.

Như vậy, rõ ràng là không phải tất cả các công ty đều có thể duy trì vốn luân chuyển bằng không và đạt được mức sản xuất hiệu quả tối ưu. Tuy nhiên, nỗ lực trong việc giảm thiểu khoản phải thu và tồn kho đồng thời với tăng tối đa khoản phải trả sẽ giúp công ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển và tiết kiệm được nhiều chi phí sản xuất và tài chính.

Những nỗ lực cho chính sách vốn luân chuyển bằng không, không đơn giản và khó có thể áp dụng cho hầu hết các công ty. Nói chung, các nhà quản trị tài chính vẫn phải giải quyết hai vấn đề lớn của quản trị vốn lưu động: đầu tư bao nhiêu cho tài sản lưu động và đầu tư vào những tài sản nào trên cơ sở đánh đổi giữa thu nhập và rủi ro.

5.1.2 Chính sách đầu tư tài sản lưu động

Để thảo luận và phân tích được dễ dàng, các nhân tố trên sẽ được giữ cố định. Thay vì tập trung vào việc phân tích các nhân tố đó, phần này sẽ đánh giá quan hệ đánh đổi giữa rủi ro và thu nhập với những mức độ đầu tư vốn luân chuyển khác nhau.

a - Các cân nhắc quyết định trong đầu tư vốn luân chuyển

Các nhà quản trị tài chính bị đặt trong tình huống phải giải quyết vấn đề nên đầu tư bao nhiêu vào tài sản lưu động, và đầu tư cho tài sản nào? Bởi lẽ, các tài sản này chuyển hóa thành tiền

202

nhanh trong một chu kỳ kinh doanh. Cấu trúc và chất lượng của tài sản lưu động quyết định ngân quĩ để đáp ứng với các nghĩa vụ tài chính. Song, việc cố gắng duy trì nhiều tài sản thanh toán lại ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi, bởi chính các tài sản thanh toán có khả năng sinh lợi thấp.

Để hiểu rõ sự cân nhắc, chúng ta thử khảo sát thí nghiệm về một công ty trong việc đầu tư tài sản lưu động với giả thiết như sau:

Công ty đang hoạt động trên cơ sở khai thác qui mô hợp lý, vì vậy, tài sản cố định, và doanh số sẽ không đổi với các chính sách về tài sản lưu động. Giả sử mức doanh số hiện tại là 1 tỷ đồng và tổng tài sản cố định là 300 triệu đồng.

Lợi nhuận hoạt động không bị ảnh hưởng bởi các chính sách đầu tư vào tài sản lưu động. Giả sử tỷ lệ lợi nhuận hoạt động trên doanh số hiện tại đạt 10%, hay là 100 triệu đồng.

Chính sách tồn kho và khoản phải thu là hợp lý ứng với mức doanh thu này nên tổng mức tồn kho và khoản phải thu không thay đổi. Trong đó, giá trị tồn kho là 200 triệu đồng và khoản phải thu là 100 triệu đồng.

Như vậy, tổng tài sản lưu động và cơ cấu tài sản thanh toán trong tổng tài sản lưu động chỉ còn phụ thuộc vào tổng mức tiền mặt mà công ty muốn duy trì. Điều này có thể lý giải bằng những mong muốn khác nhau của nhà quản trị về dòng ngân quỹ nhằm đáp ứng các khoản nợ. Chúng ta xét các phương án duy trì tiền mặt tương ứng 50; 100; và 150 triệu đồng. Kết quả về khả năng sinh lợi trên tài sản lần lượt của từng phương án được biểu diễn trong bảng 5.1.

Bảng 5-1. Ví dụ về các chính sách đầu tư vốn luân chuyển Đvt: triệu đồng

Phương án 1 Phương án 2 Phương án 3

Doanh số dự đoán 1.000 1.000 1.000

EBIT dự đoán 100 100 100

Tài sản cố định 300 300 300

Tồn kho 200 200 200

Khoản phải thu 100 100 100

Tiền mặt 50 100 150

Tài sản lưu động 350 400 450

Tổng tài sản 650 700 750

Tài sản thanh toán nhanh 150 200 250

Tài sản lưu động/tổng tài sản 53,8% 57,1% 60%

Tài sản thanh toán nhanh/TSLĐ 42,9% 50% 55,6%

Nợ ngắn hạn 200 200 200

Vốn luân chuyển ròng 150 200 250

Khả năng thanh toán hiện thời (lần) 1,75 2 2,55

Khả năng thanh toán nhanh (lần) 0,75 1,00 1,25

Quay vòng tài sản (vòng) 1,54 1,43 1,33

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

203

EBIT/Tổng tài sản 15,38% 14,29% 13,33%

Các phương án chỉ khác nhau về lượng tiền mặt, song trong điều kiện các yếu tố khác không đổi, điều này cho thấy sự khác nhau về tổng mức tài sản lưu động, cũng như cấu trúc tài sản lưu động. Với cách giả thiết này, chúng ta đã mô tả được cách thức ra quyết định về tài sản lưu động khác nhau. Qua thí nghiệm, có thể rút ra các kết luận sau:

Thứ nhất, càng tăng tài sản lưu động, tăng tỷ lệ tài sản thanh toán, khả năng thanh toán của công ty sẽ tăng lên.

Thứ hai, càng tăng tài sản lưu động, tăng tỷ lệ tài sản thanh toán, tốc độ quay vòng của tổng tài sản giảm.

Thứ ba, càng tăng tài sản lưu động, tăng tỷ lệ tài sản thanh toán, khả năng sinh lợi trên tổng tài sản giảm.

Có thể giải thích rằng việc duy trì quá nhiều tài sản lưu động và tài sản thanh toán trong khi doanh số không đổi đã làm cho bộ phận tài sản này luân chuyển chậm lại. Bản thân các tài sản lưu động và tài sản thanh toán vốn là các tài sản sinh lợi thấp nên nó cũng làm giảm khả năng sinh lợi của tổng tài sản. Qua khảo sát khả năng thanh toán, chúng ta cũng thấy rằng việc gia tăng các tài sản thanh toán giúp cải thiện đáng kể khả năng thanh toán của công ty. Có lẽ các nhà quản trị không muốn rủi ro trong việc chuyển hóa thành tiền để đáp ứng nợ, họ sẽ gia tăng tài sản thanh toán, và dĩ nhiên, phải chấp nhận giảm tốc độ quay vòng và khả năng sinh lợi của tài sản.

Trong tài chính, người ta gọi ba phương án ứng với phương án 1, 2 và 3 ở trên là ba chính sách đầu tư tài sản lưu động, theo cách tiếp cận hạn chế, chính sách ôn hòa, chính sách thả lỏng. Hình 5.2 biểu diễn ba chính sách của ba phương án trên tương ứng với các mức độ đầu tư tài sản lưu động khác nhau. Với chính sách hạn chế, tài sản lưu động chuyển hoá thành doanh thu với tốc độ nhanh hơn, nên mỗi đồng tài sản lưu động sẽ vận động nhanh hơn và hiệu quả hơn. Các chính sách ôn hòa và thả lỏng sử dụng nhiều vốn luân chuyển hơn để tạo ra một đồng doanh thu, do vậy hiệu quả và tốc độ luân chuyển của tài sản lưu động sẽ chậm hơn.

Tài sản lưu động (triệu đồng)

500 1000 1500

Hình 5-2. Các chính sách đầu tư tài sản lưu động

Trong điều kiện nền kinh tế ít rủi ro, việc dự đoán doanh thu, chi phí, thời gian đặt hàng và kỳ thanh toán là khá chính xác, các công ty đều muốn duy trì tài sản lưu động ở mức tối

400

450

350

Thả lỏng

Ôn hòa

Hạn chế

Doanh thu

204

thiểu. Việc tăng tài sản lưu động có thể dẫn đến khả năng tăng nhu cầu tài trợ từ bên ngoài mà không đem lại một mức tăng tương ứng của lợi nhuận. Tuy nhiên, tài sản lưu động được duy trì ở mức thấp có thể dẫn đến tình huống thanh toán chậm cho các nhà cung cấp và còn có khả năng làm giảm doanh thu do tồn kho thấp và chính sách tín dụng bị hạn chế.

Trong điều kiện rủi ro, tình hình lại khác. Công ty phải duy trì một khoản tiền mặt và tồn kho tối thiểu dựa trên những dự đoán về chi phí, doanh thu và thời gian đặt hàng cộng với một khoản dự phòng, giúp công ty xử lý những tình huống khi dòng ngân quỹ lệch khỏi giá trị kỳ vọng. Tương tự, khoản phải thu phụ thuộc vào kỳ hạn tín dụng, với một mức doanh thu nhất định, kỳ hạn tín dụng càng chặt chẽ, khoản phải thu càng thấp. Với chính sách đầu tư tài sản lưu động hạn chế, công ty chỉ duy trì tiền mặt và tồn kho ở mức an toàn tối thiểu mặc dù điều này có thể dẫn đến nguy cơ mất doanh thu. Chính sách đầu tư tài sản lưu động hạn chế thường đem lại cho công ty mức thu nhập kỳ vọng trên vốn đầu tư cao nhất, nhưng nó lại chứa đựng nhiều rủi ro nhất, trong khi đó, chính sách thả lỏng cho kết quả ngược lại. Chính sách ôn hòa là chính sách ở giữa hai chính sách trên về mặt thu nhập kỳ vọng và rủi ro.

5.1.3 Các chính sách tài trợ tài sản lưu động

Hãy hình dung tổng tài sản của một công ty vào một thời điểm nào đó. Trước hết, tài sản cố định là phần không thay đổi trong thời gian ngắn. Và trên thực tế, nó chỉ biến đổi trong dài hạn mà thôi. Đó chính là phần nhu cầu vốn ổn định nằm bên dưới. Các tài sản lưu động sẽ thay đổi theo thời gian trong chu kỳ kinh doanh, nó tăng giảm bởi các chu kỳ tích lũy khoản phải trả, tồn kho, bán hàng tín dụng và thu tiền. Phần nằm phía trên tài sản cố định với những biến động lên xuống theo thời gian biểu diễn giá trị của các tài sản này. Bạn có thể thấy rằng nếu dùng một đường gạch đứt đi qua các điểm cận dưới của đường biên để biểu diễn giá trị của tài sản lưu động. Phần tài sản phía trên cũng ổn định không kém tài sản cố định. Có thể coi đây là phần nhu cầu thường xuyên về tài sản lưu động, phần còn lại của tài sản lưu động sẽ thay đổi theo thời gian hay còn gọi là nhu cầu có tính mùa vụ, ở đây, chúng ta còn gọi là phần tài sản lưu động tạm thời. Hình 5.3 biểu diễn cơ cấu này của các loại tài sản.

Hình 5-3. Sơ đồ biểu diễn cơ cấu tài sản của công ty

Tóm lại, nhu cầu vốn luân chuyển bao gồm hai thành phần, nhu cầu thường xuyên và nhu cầu mùa vụ. Phân tích này giúp chúng ta có một định hướng về cách tiếp cận ra quyết định tài

Tài sản lưu động thường xuyên

Tài sản lưu động tạm thời

Tài sản cố định

Tổng tài sản đồng

Thời gian

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

205

trợ cho tài sản lưu động căn cứ và đặc tính nhu cầu mỗi tài sản.

a - Cách tiếp cận tự bảo đảm (hay tự thanh toán)

Cách tiếp cận “tự bảo đảm” là cách công ty gắn thời hạn của nợ ngắn hạn tương ứng với chu kỳ sống của tài sản lưu động. Nghĩa là, những nhu cầu thường xuyên cần được tài trợ bằng nguồn vốn dài hạn còn các nhu cầu tạm thời thì được tài trợ bằng nguồn vốn ngắn hạn, hình 5.4 minh họa cách tiếp cận này. Chiến lược này cho cảm giác giảm thiểu rủi ro không có khả năng đáp ứng các nghĩa vụ tài chính đến hạn. Để minh họa, giả sử công ty vay tiền trong thời hạn một năm và sử dụng vốn này để xây dựng và trang bị cho một nhà máy. Dòng ngân quỹ từ nhà máy (gồm lợi nhuận và khấu hao) sẽ không đủ để thanh toán nợ vào cuối mỗi năm, vì thế người cho vay nợ sẽ phải đánh giá lại khoản nợ. Nếu vì một nguyên nhân nào đó mà người cho vay từ chối cho vay tiếp, công ty sẽ gặp rắc rối. Tuy nhiên, nếu công ty sử dụng nợ dài hạn để tài trợ cho việc xây dựng nhà máy, khi đó, thời hạn thanh toán nợ khớp với thời điểm hình thành đủ dòng ngân quỹ từ lợi nhuận và khấu hao, và vấn đề thời hạn nợ sẽ không còn là vấn đề khó khăn đối với công ty.

Trong chừng mực nào đó, công ty có thể cố gắng gắn cấu trúc kỳ hạn của tài sản với nợ một cách chính xác. Nếu dự kiến tồn kho được bán đi trong vòng 30 ngày thì có thể sử dụng khoản nợ ngân hàng có thời hạn 30 ngày để tài trợ cho tồn kho. Nếu một thiết bị hay máy móc có chu kỳ kinh tế dự kiến là 5 năm thì có thể sử dụng một khoản nợ 5 năm để tài trợ và một toà nhà có thời gian sử dụng trong 20 năm thì có thể sử dụng một trái phiếu thế chấp 20 năm để tài trợ...

Hai nhân tố cần có để bảo đảm sự gắn kết thời hạn một cách chính xác là (1) không có rủi ro trong chu kỳ sống của tài sản, và (2) công ty thường phải sử dụng một số cổ phần thường vì cổ phần thường không có thời hạn. Giả sử công ty phải tài trợ tồn kho bằng nợ 30 ngày với hy vọng bán hết tồn kho và sau đó sử dụng tiền mặt để hoàn trả các khoản nợ. Nếu doanh số trong kỳ thấp, họ sẽ không có đủ tiền mặt, và việc sử dụng tín dụng ngắn hạn sẽ đưa công ty đến tình thế khó khăn. Khi công ty nỗ lực gắn thời hạn của tài sản với nợ, điều này có nghĩa là họ đang thực hiện chính sách tài trợ tài sản lưu động ôn hòa.

Trên thực tế, không có công ty nào tài trợ mỗi loại tài sản bằng một nguồn vốn có thời hạn trùng với chu kỳ sống của tài sản đó. Nhưng kết quả của nhiều nghiên cứu cho thấy hầu hết các công ty có xu hướng tài trợ tài sản ngắn hạn bằng các nguồn ngắn hạn và tài sản dài hạn bằng các nguồn dài hạn.

Tài sản lưu động thường xuyên

Tài sản lưu động tạm thời

Tài sản cố định

Tổng tài sản đồng

Thời gian

Nguồn vốn dài hạn

Nguồn vốn ngắn hạn

206

Hình 5-4. Cách tiếp cận tự tài trợ

b - Các khuynh hướng tài trợ tài sản lưu động

Trong môi trường chắc chắn, chúng ta có thể đồng bộ hóa một cách chính xác thời hạn trả nợ với dòng ngân quỹ tương lai. Trên thực tế, quá trình này luôn diễn ra trong điều kiện không chắc chắn dưới sự tác động của nhiều yếu tố liên quan đến rủi ro kinh doanh. Ngân quỹ ròng có nhiều khả năng lệch khỏi giá trị kỳ vọng, do đó, việc xác định thời hạn nợ phải dựa trên các cân nhắc về rủi ro và những phí tổn liên quan đến biện pháp tài trợ. Khi xem xét quyết định chọn nguồn tài trợ người ta thường xét các đặc tính của nguồn vốn trên các khía cạnh sau:

Tốc độ đáp ứng

Tốc độ đáp ứng là thời gian để có thể thu hút một nguồn tài trợ cho nhu cầu đang phát sinh. Xét trên khía cạnh này, nợ dài hạn có thời hạn thu nợ chậm hơn nợ ngắn hạn nên người cho vay sẽ kiểm tra vị thế tài chính của công ty chặt chẽ hơn so với mở tín dụng ngắn hạn. Cam kết nợ dài hạn thường yêu cầu trình bày một cách chi tiết về nhiều vấn đề có thể xảy ra trong suốt thời hạn của hợp đồng vay. Vì thế, nếu công ty có nhu cầu vốn khẩn cấp, họ nên tìm đến thị trường ngắn hạn.

Mức độ linh hoạt

Mức độ linh hoạt hàm ý về khả năng chuyển đổi việc sử dụng nguồn vốn nhanh chóng nhằm sử dụng tối ưu nguồn vốn đã khai thác. Mức độ linh hoạt sẽ được hiểu trên hai khía cạnh:

Thứ nhất, thời gian khai thác nguồn vốn và thời gian sử dụng cho nhu cầu tài trợ thực sự. Nếu mức độ linh hoạt càng cao, công ty có thể tăng giảm nguồn một cách nhanh chóng, tránh tình trạng phải duy trì nguồn vốn nhàn rỗi (trước và sau khi sử dụng) trong khi trả chi phí lãi vay. Khi nhu cầu vốn biến động theo mùa hoặc theo chu kỳ, công ty không thể sử dụng vốn vay dài hạn vì hai nguyên nhân: (1) Chi phí trôi nổi đối với nợ dài hạn cao hơn, (2) Mặc dù công ty có thể hoàn lại nợ dài hạn sớm hơn dự kiến nhưng vì hợp đồng vay gồm nhiều điều khoản thanh toán, việc xử lý đối với trường hợp thanh toán trước thời hạn có thể mất khá nhiều chi phí. Do đó, nếu công ty dự kiến nhu cầu vốn có thể giảm trong tương lai gần, họ nên chọn phương án tài trợ ngắn hạn.

Thứ hai, mức độ linh hoạt trong việc sử dụng vốn vay. Hợp đồng nợ dài hạn luôn có các điều khoản bắt buộc từ phía ngân hàng nên có thể hạn chế hành động của công ty trong tương lai. Các cam kết tín dụng ngắn hạn thường ít bị hạn chế hơn.

Rủi ro

Rủi ro của một nguồn vốn thể hiện ở mức độ dự kiến trước những thay đổi về chi phí và khả năng đáp ứng các nghĩa vụ. Chúng ta biết rằng lãi suất ngắn hạn thường thấp hơn so với dài hạn nhưng xét trong một khoảng thời gian dài, lãi suất ngắn hạn có khả năng bị điều chỉnh bởi những thay đổi của thị trường. Nếu vay dài hạn, chi phí lãi vay sẽ ổn định theo thời gian, điều này sẽ rất thuận lợi cho các dự định đầu tư tài sản trong thời gian dài. Mặt khác, nếu công ty sử dụng nguồn vốn ngắn hạn quá nhiều, những suy thoái tạm thời có thể đe doạ khả năng thanh toán các khoản nợ này.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

207

Chi phí

Chi phí của một nguồn tài trợ bao gồm tất cả những gì mà công ty phải bỏ ra cho việc khai thác và sử dụng nguồn vốn đó. Chẳng hạn như tiền lãi, chi phí thủ tục, các phương thức thanh toán... Đường lãi suất theo kỳ hạn thường dốc lên cho thấy lãi suất nợ ngắn hạn thường thấp hơn. Vì thế, trong điều kiện bình thường, chi phí lãi sẽ thấp hơn nếu vay ngắn hạn. Hơn nữa, các thủ thục vay nợ đơn giản, và tính linh hoạt của nguồn vốn ngắn hạn cũng làm cho phí tổn của nó thấp hơn so với nguồn dài hạn.

Trên thực tế, mỗi nguồn vốn chứa đựng những đặc tính riêng xét trên từng khía cạnh, thậm chí ở mỗi một vị thế khác nhau, công ty cũng nhìn nhận các khía cạnh đó theo một cách khác nhau. Tuy nhiên, tổng hợp của các khía cạnh đó thể hiện ra bên ngoài bằòng rủi ro và phí tổn. Do vậy, tùy vào mức độ chấp nhận rủi ro, ứng với phí tổn kỳ vọng mà người ta có những khuynh hướng tài trợ khác nhau.

Dựa trên cách cân nhắc ra quyết định tài trợ mà có thể chia thành hai khuynh hướng tiếp cận chính: khuynh hướng tấn công và khuynh hướng bảo thủ.

Khuynh hướng tấn công

Những công ty có khuynh hướng tấn công chấp nhận rủi ro nhiều hơn để ưu tiên sử dụng nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản lưu động. Điều này có thể lý giải bởi khả năng kết nối liên tục các nguồn tài trợ có thời hạn ngắn bảo đảm cho các nhu cầu thường xuyên trong thời gian dài hơn. Với khuynh hướng này, đường ranh giới giữa nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trong hình 5.4 sẽ dịch chuyển xuống phía dưới. Tuỳ theo mức độ chấp nhận rủi ro mà đường này dịch chuyển xuống dưới nhiều hay ít.

Hình 5-5. Cách tiếp cận tấn công

Hình 5.5 biểu diễn khuynh hướng tấn công. Với khuynh hướng này, tùy vào mức độ chấp nhận rủi ro và mức sinh lợi kỳ vọng mà đường gạch đứt có thể dịch lên hay xuống, thậm chí còn dịch xuống bên dưới của đường phân ranh giữa tài sản lưu động và tài sản cố định. Những người theo khuynh hướng này tài trợ một phần tài sản lưu động thường xuyên bằng nguồn ngắn hạn, thậm chí, có công ty còn tài trợ cả một phần tài sản cố định bằng nguồn vốn ngắn hạn, tình huống này là hình thức đặc biệt tấn công. Công ty dễ bị đưa đến tình thế nguy hiểm khi lãi suất tăng và có thể gặp rủi ro trong từ dòng ngân quỹ. Tuy nhiên, nợ ngắn hạn

TSLĐ thường xuyên

Tài sản lưu động tạm

Tài sản cố định

Tổng tài sản đồng

Thời gian

Nợ ngắn hạn

Nợ dài hạn và vốn chủ

208

thường có chi phí rẻ hơn so với nợ dài hạn, và do đó, một số công ty sẵn sàng hy sinh sự an toàn để có cơ hội thu lợi nhuận cao. Những công ty theo khuynh hướng này cần có những nỗ lực đáng kể để hoạch định chính xác các dòng ngân quỹ.

Khuynh hướng bảo thủ

Ngược lại với khuynh hướng tấn công, khuynh hướng bảo thủ ưu tiên hơn cho sự an toàn. Cụ thể là các biện pháp tài trợ bằng nguồn dài hạn sẽ được ưu tiên hơn. Lúc đó, đường ranh giới giữa nợ ngắn hạn và nguồn vốn dài hạn dịch chuyển lên phía trên. Sự dịch chuyển này giúp công ty tránh được rủi ro không trả kịp nợ,ü nhưng bù lại họ phải chấp nhận phí tổn cao hơn và đặc biệt là chi phí xuất hiện do khoản thời gian mà vốn vay sử dụng không hiệu quả.

Hình 5-6. Cách tiếp cận bảo thủ

Khuynh hướng này được biểu diễn trong hình 5.6. Bạn có thể thấy một đường gạch đứt nằm phía trên đường ranh giới giữa tài sản lưu động thường xuyên và tài sản lưu động tạm thời. Điều này cho thấy khuynh hướng bảo thủ sử dụng nhiều nguồn vốn dài hạn hơn để tài trợ cho toàn bộ tài sản lưu động thường xuyên và cũng để đáp ứng một phần nhu cầu vốn theo mùa. Tương tự như với khuynh hướng tấn công, mức độ “bảo thủ” của người chủ sẽ xác định vị trí của đường gạch đứt phía trên.

Bảng 5.2. cung cấp dữ liệu của các cách tiếp cận tài trợ khác nhau của một công ty. Về khả năng sinh lợi, kế hoạch tài trợ tấn công đem lại một tỷ lệ thu nhập kỳ vọng trên vốn chủ cao nhất - 13,6% - trong khi chính sách bảo thủ đem lại một tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ thấp nhất - 12,9%. Ngược lại, cách tài trợ tấn công gắn liền với một mức độ rủi ro cao hơn trong việc không có khả năng thanh toán các khoản nợ vì nó duy trì đến 300 triệu đồng nợ ngắn hạn còn chính sách tài trợ bảo thủ chỉ duy trì 100 triệu đồng nợ ngắn hạn. Điều này còn được chứng minh qua vốn luân chuyển ròng và thông số khả năng thanh toán hiện thời. Hai giá trị này thấp nhất với chính sách tài trợ tấn công và cao nhất với chính sách tài trợ bảo thủ. Do đó, rủi ro không thể đáp ứng các nghĩa vụ tài chính cao hơn với chính sách tài trợ tấn công. Chính sách trung hòa biểu diễn cách tiếp cận trung bình, thu nhập kỳ vọng và rủi ro đều ở giữa hai chính sách trên.

Tóm lại, khả năng sinh lợi kỳ vọng và rủi ro tăng lên khi tỷ lệ nợ ngắn hạn tăng lên.

TSLĐ thường xuyên

Tài sản lưu động tạm thời

Tài sản cố định

Tổng tài sản đồng

Thời gian

Nợ ngắn hạn

Nợ dài hạn và vốn chủ

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

209

Bảng 5-2. Ví dụ về các chính sách tài trợ vốn luân chuyển Đvt: triệu đồng

Tấn công Tự tài trợ Bảo thủ

Tài sản lưu động 400 400 400

Tài sản cố định 300 300 300

Tổng tài sản 700 700 700

Nợ ngắn hạn (8%) 300 200 100

Nợ dài hạn (12%) 120 220 320

Tổng nợ (60% tổng TS) 420 420 420

Vốn chủ 280 280 280

Tổng nợ và vốn chủ 700 700 700

Vốn luân chuyển 100 200 300

Khả năng thanh toán hiện thời 1,33 2 4

Doanh số dự đoán 1000 1000 1000

EBIT kỳ vọng 10 10 10

Trừ Chi phí lãi vay 3,6 3,8 4,0

- Ngắn hạn (8%) 2,4 1,6 0,8

- Dài hạn (12%) 1,2 2,2 3,2

Thu nhập trước thuế 6,40 6,20 6,00

Trừ thuế (40%) 2,6 2,5 2,4

Thu nhập sau thuế 3,80 3,70 3,60

Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ kỳ vọng 13,6% 13,2% 12,9%

Lề an toàn

Một cách khái quát, khi nghiên cứu các cách tiếp cận cân nhắc giữa rủi ro và khả năng sinh lợi, chúng ta thấy rằng đằng sau các quyết định này, dường như mỗi nhà quản trị muốn tìm cho mình một mức độ an toàn nhất định. Mức độ an toàn này thể hiện bằng mức độ ưu tiên sử dụng nguồn vốn có thời hạn dài hơn so với thời hạn phát sinh ngân quỹ của tài trợ mà nó tài trợ. Nói một cách khác, các nhà quản trị sẽ ấn định trong tiềm thức của họ một lề an toàn. Lề an toàn biểu hiện là một sự chậm pha có thể có giữa ngân quỹ ròng kỳ vọng và các khoản trả bằng khế ước, các khoản nợ kỳ hạn. Giới hạn an toàn phụ thuộc vào mức độ chấp nhận rủi ro của các nhà quản trị.

5.1.4 Ảnh hưởng tổng hợp của các quyết định quản trị vốn luân chuyển

Việc nghiên cứu hai chính sách riêng biệt liên quan đến hoạt động đầu tư và tài trợ vốn luân chuyển chỉ là cách trừu tượng hóa để đơn giản cho việc nghiên cứu. Trên thực tế, hai chính sách này không tồn tại độc lập với nhau. Công ty nào đầu tư nhiều vào tài sản lưu động, tích luỹ nhiều hơn các tài sản thanh toán, tất nhiên lúc đó khả năng sinh lợi có thể thấp hơn.

210

Ngược lại, với tình thế đó, họ có nhiều khả năng trong việc tìm kiếm các nguồn tài trợ ngắn hạn rẻ tiền hơn.

Ngược lại, khi công ty có nhiều nguồn vốn dài hạn thì khả năng thanh toán không phải là vấn đề của họ. Lúc đó, công ty sẵn sàng đầu tư cho những tài sản có chu kỳ dài hơn để tìm kiếm khả năng sinh lợi tăng thêm. Khả năng sinh lợi đó giúp công ty bù đắp các khoản chi phí tăng thêm của nguồn vốn dài hạn.

Như vậy, các nhà quản trị tài chính sẽ ra quyết định vốn luân chuyển bằng cách ấn định lề an toàn. Lề an toàn tuỳ thuộc vào tốc độ và tính chắc chắn trong việc sản sinh ngân quỹ của công ty. Ngoài ra, lề an toàn còn phụ thuộc vào mức độ sẵn sàng chấp nhận rủi ro của nhà quản trị.

5.2 QUẢN TRỊ CÁC YẾU TỐ CỦA VỐN LUÂN CHUYỂN

Vốn luân chuyển bao gồm bốn thành phần chính là tiền mặt, chứng khoán khả nhượng, tồn kho và khoản phải thu. Chương này tập trung nghiên cứu các vấn đề liên quan đến chức năng quản trị từng yếu tố này. Đối với mỗi loại tài sản, công ty đều phải nhận thức rằng, tài sản lưu động rất cần thiết đối với hoạt động kinh doanh và tài sản lưu động càng lớn thì rủíi ro hoạt động càng thấp, tuy nhiên, công ty phải chịu phí tổn cho việc duy trì vốn luân chuyển.

5.2.1 Quản trị tiền mặt

Tiền mặt có hai dạng: tiền mặt và tiền gởi. Công ty luôn phải duy trì một mức tiền mặt nhất định để trả lương, mua nguyên vật liệu, mua tài sản cố định, nộp thuế, trả nợ và thanh toán cổ tức... Tuy nhiên, tiền mặt bản thân nó không có khả năng sinh lợi. Vì thế, mục tiêu của quản trị tiền mặt là giảm thiểu lượng tiền mặt nắm giữ trên cơ sở cực đại tính hữu dụng của nó.

5.2.2 Các lý do phải nắm giữ tiền mặt

Các công ty phải nắm giữ tiền mặt vì các nguyên nhân sau:

(1) Thực hiện các giao dịch. Các công ty thường xuyên phải thanh toán các khoản tiền như trả lãi cho ngân hàng và các dịch vụ khác. Do vậy, việc cân bằng tiền mặt là rất cần thiết cho các hoạt động kinh doanh của công ty.

(2) Dự phòng. Thông thường, các công ty không thể dự đoán chính xác các dòng dịch chuyển tiền mặt và mỗi công ty lại có khả năng dự đoán khác nhau. Vì thế, họ cần nắm giữ một khoản tiền mặt để dự phòng cho những biến động bất thường trong quá trình dịch chuyển tiền tệ. Các "chứng khoán an toàn" chính là tài khoản dự phòng. Khi dòng tiền mặt của công ty càng khó dự đoán thì các tài khoản này càng lớn. Tuy nhiên, nếu họ thuận lợi trong việc tìm nguồn tài trợ thì tài khoản dự phòng sẽ giảm xuống.

Ngày nay, các công ty cần nhiều tiền mặt cho mục đích dự phòng thường cố gắng tìm cách chuyển sang nắm giữ các chứng khoán khả nhượng thay cho tiền mặt. Chứng khoán khả nhượng có thể đáp ứng nhiều mục tiêu mà đồng thời vẫn đem lại lợi nhuận cao hơn so với việc gởi ngân hàng. (3) Đầu cơ. Một số tài khoản tiền mặt có thể giúp cho công ty thu lợi nhờ các hợp đồng mua

bán với chi phí thấp hơn. Quỹ này được gọi là tài khoản đầu cơ. Ngày nay, các công ty

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

211

thường dựa vào khả năng vay mượn dự trữ và danh mục chứng khoán khả nhượng hơn là tiền mặt để phục vụ cho mục tiêu đầu cơ.

Như vậy, tài khoản tiền mặt của các công ty thường bao gồm các tài khoản giao dịch, dự phòng và đầu cơ. Tuy nhiên, không thể xác định chi tiết cho từng mục tiêu mà chỉ tổng hợp lại và xây dựng một tài khoản tiền mặt hợp lí, vì cùng một khoản tiền, công ty có thể sử dụng cho nhiều mục đích khác nhau. Chẳng hạn như tài khoản dự phòng và tài khoản đầu cơ có thể được sử dụng để thỏa mãn các yêu cầu của tài khoản bù trừ. Tuy nhiên, nhà quản trị tài chính vẫn phải xem xét cả bốn nhân tố trên khi xây dựng tài khoản tiền mặt mục tiêu.

5.2.3 Các kỹ thuật quản trị tiền mặt

Trong hơn hai thập niên qua, hoạt động quản trị tiền mặt thay đổi đáng kể vì hai nguyên nhân. Trước hết, từ đầu những năm 70 đến giữa những năm 80, lãi suất có xu hướng tăng lên làm tăng chi phí cơ hội của việc nắm giữ tiền mặt. Vì thế, các nhà quản trị tài chính chuyển sang tìm kiếm những phương pháp quản trị tiền mặt khác hiệu quả hơn. Hầu hết các hoạt động quản trị tiền mặt được thực hiện cùng lúc bởi công ty và các ngân hàng của họ. Mục tiêu của quản trị tiền mặt là tối đa hoá thời gian khả dụng của tiền mặt. Quản trị tiền mặt hiệu quả bao gồm quản trị riêng rẽ dòng nhập quỹ và dòng xuất quỹ, bao gồm (1) đồng bộ hoá dòng tiền, (2) sử dụng kỹ thuật vốn trôi nổi, (3) đẩy nhanh tốc độ thu tiền, (4) chuyển tiền mặt sẵn có đến nơi cần thiết một cách nhanh chóng, (5) kiểm soát chi tiêu.

Hầu hết các công ty lớn đều thu tiền mặt từ rất nhiều nguồn, từ nhiều khu vực khác nhau và thậm chí từ nhiều nước khác nhau. Chẳng hạn như các công ty IBM, GM và Hewlette Parkard có rất nhiều nhà máy trên khắp thế giới, thậm chí họ có nhiều cửa hàng và tài khoản ngân hàng tại nhiều thành phố. Các điểm thu tiền của các công ty này được thiết kế theo cấu trúc phân phối, nghĩa là chỉ có một số hoạt động được thực hiện tại các văn phòng địa phương còn hầu hết được thực hiện ở những khu vực diễn ra hoạt động sản xuất hoặc ở khu vực đặt văn phòng trụ sở. Vì vậy, một công ty có thể có hàng trăm, thậm chí hàng ngàn tài khoản ngân hàng, và do đó không có lý do nào để cho rằng dòng nhập quỹ và xuất quỹ cân đối trên từng tài khoản. Các công ty này phải xây dựng một hệ thống để chuyển tiền mặt từ nơi xuất phát và chuyển đến những nơi cần thiết, sắp xếp các khoản nợ để bảo đảm trong tình trạng thiếu hụt ở cấp công ty, và để có thể đầu tư những khoản tiền mặt dư thừa. Sơ đồ 5.7 biểu diễn phạm vi của quản trị tiền mặt.

Hình 5-7. Phạm vi của quản trị tiền mặt

Sau đây một số kỹ thuật quản trị tiền mặt thường được sử dụng bởi các công ty hiện nay trên thế giới.

Ghi giảm sốdư tiền trong tài khoản

Khách hàng thanh toán cho

công ty

Ghi có vào tài khoản tiền mặt

Thanh toán cho nhà cung cấp

Độ lớn khả dụng của tiền mặt

212

a - Đồng bộ hóa dòng tiền mặt

Nếu bạn là một cá nhân nhận toàn bộ thu nhập mỗi năm một lần, bạn có thể gởi tiền ở ngân hàng, và định kỳ rút tiền khỏi tài khoản, và số dư bình quân trong cả năm của bạn bằng một nửa tổng thu nhập hàng năm. Bây giờ, thay vì nhận mỗi năm một lần, bạn nhận thu nhập mỗi tháng một lần, bạn cũng làm tương tự như thế, nhưng lúc này số dư bình quân của bạn sẽ thấp hơn nhiều. Nếu bạn có thể sắp xếp để nhận được thu nhập hằng ngày và để trả tiền thuê nhà, học phí và những chi phí khác mỗi ngày, và nếu bạn chắc chắn về dòng nhập quỹ và xuất quỹ, bạn có thể duy trì một cân đối tiền mặt bình quân chặt chẽ.

Tình huống này cũng xảy ra tương tự với các công ty - thông qua việc nâng cao chất lượng dự đoán và sắp xếp các hoạt động để các hoá đơn gắn đúng với nhu cầu tiền mặt, các công ty có thể duy trì các tài khoản giao dịch ở mức thấp nhất. Nhận thức được điều này, các công ty hoạt động trong các lĩnh vực sản xuất hàng tiêu dùng, dầu mỏ, thẻ tín dụng,...thường sắp xếp để ghi hoá đơn cho khách hàng, để thanh toán các hoá đơn riêng của họ, trên cơ sở “các chu kỳ thanh toán” trong cả tháng. Việc đồng bộ hoá dòng ngân quỹ đảm bảo tiền mặt khi cần thiết và vì thế giúp công ty giảm tối thiểu tài khoản tiền mặt, giảm nợ ngân hàng, giảm chi phí vay và do đó tăng lợi nhuận.

b - Giảm thời gian kiểm tra hóa đơn

Khi khách hàng viết và gởi đến một tờ ngân phiếu, điều này không có nghĩa là công ty đã chính thức nhận được ngân quỹ ngay. Mặc dù chúng ta đã gởi tiền vào tài khoản nhưng ngay sau đó chúng ta không thể viết ngân phiếu từ tài khoản này đến ngân hàng thực hiện xong hoạt động chuyển sec. Trước hết, ngân hàng của công ty phải đảm bảo rằng tờ sec đã gởi vào là an toàn và ngân quỹ trong tài khoản đã sẵn sàng trước khi chuyển tiền mặt cho họ.

Trên thực tế, công ty phải mất một khoản thời gian dài để thực hiện các hoạt động kiểm tra ngân phiếu và sử dụng tiền mặt. Trước hết, khách hàng phải gởi ngân phiếu qua đường bưu điện, hệ thống ngân hàng làm thủ tục chuyển sec và sau đó tiền mặt mới được đưa vào sử dụng. Đặc biệt, sec của các khách hàng ở xa thường bị trì hoãn do thời gian chuyển thư và có nhiều ngân hàng tham gia vào quá trình xử lý. Chẳng hạn tình huống công ty nhận sec và chuyển sec vào ngân hàng. Ngân hàng của công ty phải gởi tờ sec đến ngân hàng nơi mà tiền đã được rút ra. Chỉ khi ngân hàng cuối cùng này chuyển quỹ đến ngân hàng của công ty thì lúc đó, họ mới có thể sử dụng ngân quỹ.

c - Kỹ thuật vốn trôi nổi

Vốn trôi nổi là khoảng chênh lệch giữa số dư trong sổ sách của công ty (hay của cá nhân) và số dư trong sổ ghi của ngân hàng. Giả sử một công ty ghi lại rằng bình quân họ viết sec khoảng 50 triệu đồng mỗi ngày và mất sáu ngày để sec được chuyển và trừ ra khỏi tài khoản ngân hàng của công ty. Điều này làm cho số ghi trong sổ sec công ty thấp hơn 300 triệu đồng so với tài khoản của ngân hàng, khoản chênh lệch này được gọi là vốn trôi nổi chi tiêu. Ngược lại, giả sử công ty cũng nhận sec 50 triệu đồng mỗi ngày nhưng họ phải mất bốn ngày để khoản tiền này được gởi và chuyển vào tài khoản của họ. Điều này dẫn đến khoản chênh lệch 200 triệu đồng, được gọi là vốn trôi nổi thu hồi nợ. Vốn trôi nổi ròng của công ty là khoảng chênh lệch giữa 300 triệu đồng vốn trôi nổi chi tiêu và 200 triệu đồng vốn trôi nổi thu hồi, bằng 100 triệu đồng.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

213

Nếu tiến trình thu tiền và chuyển sec của công ty hiệu quả hơn của những người nhận sec - thường xảy ra với các công ty lớn và kinh doanh hiệu quả-thì công ty sẽ có số dư âm trong sổ ghi sec nhưng lại có số dư dương trong sổ ghi ngân hàng. Một nhà sản xuất thiết bị xây dựng cho biết trong khi tài khoản của công ty theo sổ ghi của ngân hàng biểu thị số dư dương bình quân khoản 200 triệu đồng thì sổ ghi của họ tại công ty lại biểu thị số dư tiền mặt âm 200 triệu đồng. Hiển nhiên, công ty cần phải dự đoán một cách chính xác thời hạn trung chuyển của quá trình thanh toán và thời hạn trung chuyển của quá trình thu hồi nợ để có thể tận dụng tối đa vốn trôi nổi.

Hình 5-8. Tiến trình thu tiền mặt

Sự trì hoãn dẫn đến sự xuất hiện của vốn trôi nổi là do thời gian để sec (1) chuyển qua đường bưu điện, (2) được công ty nhận xử lý và (3) được chuyển khoản qua hệ thống ngân hàng. Hình 5.8. biểu diễn quá trình thu hồi tiền mặt. Về căn bản, quy mô của vốn trôi nổi ròng của một công ty là một phương trình tính đến khả năng đẩy nhanh tiến độ thu hồi sec và trì hoãn tiến trình chuyển sec cho người khác. Các công ty hiệu quả phải thực hiện rất nhiều hoạt động mới có thể đẩy nhanh thời gian xử lý của những tờ sec gởi đến và vì thế mới đưa ngân quỹ vào quá trình hoạt động một cách nhanh hơn, và họ cũng cố gắng trì hoãn hết mức thời gian thanh toán trong phạm vi có thể chấp nhận.

d - Đẩy nhanh tốc độ thu tiền

Các nhà quản trị tài chính tìm các phương thức để thu hồi nợ nhanh hơn từ khi các giao dịch tín dụng bắt đầu có hiệu lực. Có nhiều kỹ thuật được áp dụng vừa để đẩy nhanh tốc độ thu nợ và để đưa quỹ đến nơi cần thiết. Chúng tôi giới thiệu trong giáo trình này hai kỹ thuật phổ biến nhất, đó là (1) tài khoản thu gom được thiết đặt ở nơi gần với khách hàng và (2) yêu cầu các khách hàng lớn thanh toán qua điện thoại hay ghi nợ tự động.

Hệ thống tài khoản thu gom

Hệ thống tài khoản thu gom là một trong những công cụ quản trị tiền mặt lâu đời nhất. Trong hệ thống tài khoản thu gom, các tờ sec của khách hàng được gởi đến hộp thư đặt ở bưu điện của thành phố chứ không phải là trụ sở công ty. Chẳng hạn như công ty có trụ sở Hà Nội yêu cầu khách hàng ở Cần Thơ gởi sec thanh toán đến hộp thư ở thành phố Hồ Chí Minh, khách hàng ở Huế thì gởi sec đến Đà Nẵng..., chứ không phải gởi tiền đến Hà Nội. Ngân hàng ở địa phương đó đến kiểm tra hộp thư nhiều lần trong ngày và chuyển tiền vào tài khoản của công

0 1 2 3 4 5 6

Thời gian thư tín Thời gian xử lý

Thời gian chuyển khoản

Khách hàng gởi sec cho

công ty

Sec được nhận ở văn phòng

công ty

Sec được chuyển khoản tại ngân hàng

Tài khoản công ty ghi

nợ

Thời gian (ngày)

214

ty ngay tại thành phố đó. Sau đó, ngân hàng báo cáo cho công ty những biên lai nhận được trong ngày, thông thường qua hệ thống chuyển dữ liệu điện tử vì hệ thống này cho phép cập nhật trực tuyến những báo cáo về khoản phải thu của công ty.

Hệ thống thu gom có rất nhiều ưu điểm. Vốn trôi nổi xử lý liên quan đến thu khoản phải thu và gởi tiền được rút xuống. Cụ thể là hệ thống tài khoản thu gom làm giảm thời gian nhận sec từ khách hàng, sau đó gởi, chuyển qua hệ thống ngân hàng để đưa quỹ vào sử dụng. Dịch vụ thu gom có thể làm tăng thời gian sử dụng ngân quỹ sớm hơn 2 đến 5 ngày so với hệ thống thông thường. Chi phí xử lý khoản phải thu cũng đồng thời giảm xuống. Chi phí giảm do các ngân hàng chuyên môn hoá trong việc xử lý hệ thống thu gom quy mô lớn nên có cung cấp dịch với chi phí thấp hơn trên mỗi đơn vị. Ngoài ra, công ty có thể có nhiều lợi ích hơn do dữ liệu về khoản phải thu có thể được lưu lại trong hệ thống máy tính và có thể cấp tài khoản nhanh hơn so với phương pháp truyền thống.

Thanh toán qua điện thoại hay ghi nợ tự động

Các công ty ngày càng muốn được thanh toán các hóa đơn lớn qua điện thoại hoặc ghi nợ tự động. Với hệ thống ghi nợ điện tử, ngân quỹ được tự động trừ ra khỏi tài khoản này và cộng vào tài khoản kia. Tất nhiên, sự tiến bộ trong hoạt động thu nợ tốc độ cao và công nghệ thông tin đang ngày càng làm cho quá trình này trở nên khả thi và hiệu quả hơn.

e - Kiểm soát quá trình thanh toán

Hình 5.10 sau đây minh họa các bước cơ bản trong quá trình thanh toán. Có rất nhiều cách làm chậm quá trình thanh toán và giữ tiền mặt ở ngân hàng lâu hơn.

Hình 5-9. Quá trình thanh toán tiền mặt

Kế hoạch hóa và tập trung hóa việc thanh toán

Các công ty thường trả hóa đơn đúng thời hạn chứ không nên trả trước hay sau ngày hẹn. Việc thanh toán trước sẽ làm giảm số dư tiền mặt bình quân trong khi trả muộn sẽ ảnh hưởng đến mức độ tín nhiệm của công ty hoặc mất cơ hội nhận chiết khấu tiền mặt.

Tập trung hóa việc thanh toán từ các tài khoản chi tiêu được duy trì ở ngân hàng trung tâm giúp giảm thiểu lượng tiền mặt nhàn rỗi mà công ty giữ ở các văn phòng khu vực và ở các tài khoản ngân hàng chi nhánh. Nhiều công ty thiết lập hệ thống số dư bằng không để sử dụng vốn trôi nổi chi tiêu hiệu quả hơn. Trong hệ thống số dư bằng không, một tài khoản mẹ được thiết lập để nhận tất cả các khoản tiền gởi đến và đưa vào hệ thống số dư không. Khi sec được

0 1 2 3 4 5 6

Tài khoản công ty ghi có

Thời gian thư tín Thời gian xử lý

Thời gian chuyển khoản

Công ty gởi sec cho khách hàng

Sec được nhận ở văn phòng của

khách hàng

Sec được chuyển khoản tại ngân

hàng của k/hàng

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

215

chuyển khoản qua các tài khoản số dư không nơi mà sec được phát lệnh, tiền mặt đuợc chuyển đến các tài khoản này từ tài khoản mẹ. Các tài khoản chi tiêu này được gọi là tài khoản số dư không vì khoản tiền mặt chính xác được chuyển vào đó hằng ngày để trang trải các khoản chi tiêu, làm cho tài khoản chỉ có số dư bằng không vào cuối ngày.

Sử dụng hối phiếu

Hối phiếu có dạng tương tự như sec, chỉ khác là nó không thể thanh toán theo yêu cầu. Thay vì thế, khi một hối phiếu được chuyển đến ngân hàng của công ty để thu nợ, ngân hàng phải trình hối phiếu này cho công ty duyệt trước khi thực hiện thủ tục thanh toán. Trên thực tế, các hối phiếu cá nhân được xem là trả hợp lệ cho các ngân hàng vào ngày sau khi hối phiếu trình cho công ty trừ khi công ty trả lại hối phiếu và công ty chỉ định là hối phiếu đó không được thanh toán. Một khi hối phiếu được trình, công ty phải ngay lập tức gởi khoản tiền cần thiết để thanh toán.

Sử dụng hối phiếu thay cho sec cho phép công ty giữ số dư tiền mặt ở mức tập trong các tài khoản chi vì không cần giữ phải giữ tiền mặt trong đó cho đến khi hối phiếu được trình để yêu cầu thanh toán. Thông thường, sử dụng hối phiếu mất nhiều chi phí hơn so với sử dụng sec. Số dư tài khoản càng thấp thì chi phí xử lý càng cao do ngân hàng tính phí cho dịch vụ này; chi phí này bao gồm cả việc phân tích lợi ích, chi phí của việc sử dụng hối phiếu để thanh toán.

Hiện nay, hối phiếu chủ yếu được sử dụng để kiểm soát tập trung các hoạt động thanh toán của các văn phòng khu vực hơn là một phương tiện làm chậm quá trình chi tiêu.

Cực đại hóa vốn trôi nổi chuyển sec

Một số công ty thanh toán cho các nhà cung cấp từ các tài khoản đặt ở vị trí rất xa các nhà cung cấp. Chẳng hạn như nhà cung cấp ở Cần Thơ có thể được thanh toán bằng tờ sec rút từ ngân hàng ở Hải Phòng; điều này làm tăng thời gian chuyển khoản qua hệ thống ngân hàng. Một số công ty duy trì một mạng lưới phức tạp các tài khoản chi tiêu. Sec được phát hành từ tài khoản cách xa khách hàng nhất, do đó có thể tối đa hóa vốn trôi nổi chuyển khoản.

Kéo dãn thời gian thanh toán các khoản nợ phải trả

Nhiều công ty thanh toán các khoản nợ phải trả trước khi đến hạn. Dĩ nhiên là không có lợi khi trả các khoản nợ trước khi đến hạn trừ nhà cung cấp thực hiện giảm giá chiết khấu đối với các đơn hàng thanh toán sớm. Chẳng hạn như nếu Campell Soup Company trả các khoản nợ phải trả bình quân 10 triệu USD mỗi ngày và nếu họ nhận ra rằng nó đã thực hiện việc thanh toán sớm hơn bình quân 3 ngày, Campbell đã có thể thu được lợi nhuận đáng kể qua việc làm chậm lại việc chi tiêu 3 ngày. Điều này làm tăng số dư tiền mặt lên 30 triệu và họ có thể sử dụng khoản tiền này để đầu tư. Để quyết định xây dựng một hệ thống chi tiêu tiền mặt hiệu quả, các nhà quản trị tài chính của Campbell phải so sánh lợi ích mà họ được từ 30 triệu đô thừa ra so với chi phí hệ thống.

5.2.4 Quản trị khoản phải thu

a - Ưu nhược điểm của bán hàng tín dụng và khoản phải thu

Nhìn chung, các công ty muốn thu tiền mặt ngay hơn là bán tín dụng, tuy nhiên, áp lực cạnh tranh buộc họ phải đưa ra chính sách tín dụng, nhờ thế mới có thể tiêu thụ hàng hoá, giảm tồn

216

kho và cũng do vậy, khoản phải thu hình thành. Khoản phải thu vừa có chi phí trực tiếp vừa có chi phí gián tiếp nhưng lại có một ưu điểm quan trọng là làm gia tăng lượng bán.

Ngoài lợi ích gia tăng lượng bán, việc bán hàng tín dụng làm tăng tốc độ chuyển hóa tồn kho, tăng cường mối quan hệ với khách hàng. Trong điều kiện cạnh tranh, bán hàng tín dụng là một vũ khí cạnh tranh không bằng giá, vì thế nó giúp các công ty tránh được các cuộc chiến tranh về giá.

Ngược lại, bán hàng tín dụng cũng có nhiều bất lợi. Trước hết, bán hàng tín dụng phức tạp hơn nhiều so với bán hàng giao tiền ngay, Vì vậy, việc tăng bán hàng tín dụng làm tăng khối lượng công việc cũng như chi phí cho bán hàng, quản lý khoản phải thu, thu nợ. Thứ hai, bán hàng tín dụng làm tăng tích lũy khoản phải thu, do vậy, nó buộc công ty phải tìm kiếm thêm các nguồn tài trợ. Thứ ba, các khoản phải thu luôn tiềm ẩn hai loại rủi ro. Rủi ro không trả nợ đúng hạn làm cho dòng ngân quỹ không chắc chắn, buộc các nhà quản trị phải nới rộng lề an toàn, do đó dẫn đến làm suy giảm khả năng sinh lợi của tài sản. Rủi ro mất mát tuy nhỏ nhưng rất đáng để chúng ta quan tâm khi mở rộng bán hàng tín dụng.

Vì vậy, việc bán hàng tín dụng cần tuân theo một khuôn khổ chính sách hợp lý. Khuôn khổ này xây dựng trên cơ sở cân nhắc các lợi ích và mất mát của bán hàng tín dụng. Về nguyên tắc, chính sách bán hàng tín dụng tối ưu phải có khả năng cực đại lợi nhuận. Chính sách như thế phải cân nhắc giữa các lợi ích tăng thêm và bất lợi tăng thêm trên mỗi đơn vị doanh số tăng thêm nhờ bán hàng tín dụng.

b - Chính sách tín dụng

Thành công hay thất bại của một công ty trước hết phụ thuộc vào nhu cầu của thị trường đối với sản phẩm - đúng như quy luật thông thường, doanh số càng cao, lợi nhuận càng cao và giá chứng khoán sẽ càng cao. Ngược lại, doanh số phụ thuộc vào nhiều yếu tố, có những yếu tố bên ngoài nhưng cũng có những yếu tố nằm trong phạm vi kiểm soát của công ty. Những yếu tố có thể kiểm soát bao gồm giá bán, chất lượng sản phẩm, quảng cáo và chính sách tín dụng. Trong các yếu tố đó, chính sách tín dụng được bàn đến trong chương này vì nó là yếu tố quyết định tình hình khoản phải thu của công ty. Chính sách tín dụng bao gồm bốn biến số sau đây:

1. Tiêu chuẩn tín dụng liên quan đến sức mạnh tài chính cần thiết để khách hàng tín dụng có thể được chấp nhận mua tín dụng.

2. Thời hạn tín dụng là thời gian mà người mua được trì hoãn thanh toán, nghĩa là từ lúc ghi hóa đơn đến thời hạn cuối cùng họ phải thanh toán, chẳng hạn như Net 60.

3. Chiết khấu nhờ trả sớm tỷ lệ phần trăm giảm giá và thời hạn trả trước để được nhận chiết khấu tiền mặt, chẳng hạn như 2/10 net 60. 2/10 chính là phần chiết khấu khách hàng nhận được nếu thanh toán trong thời hạn 10 ngày kể từ khi viết hoá đơn.

4. Chính sách thu hồi nợ được đo lường bởi mức độ chặt chẽ hay lỏng lẻo của công ty trong nỗ lực thu hồi các hợp đồng trả chậm.

Nhà quản trị tín dụng có trách nhiệm quản lý chính sách tín dụng của công ty. Tuy nhiên, do tầm quan trọng của chính sách này mà thông thường chính đồng quản trị sẽ quyết định và thiết lập chính sách tín dụng. Chúng ta sẽ lần lượt nghiên cứu từng biến số trong bốn biến số của chính sách tín dụng.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

217

Đánh giá tiêu chuẩn tín dụng

Tiêu chuẩn tín dụng là những yếu tố liên quan đến sức mạnh tài chính và mức độ tín nhiệm tín dụng mà mỗi khách hàng phải đảm bảo để có quyền hưởng mức tín dụng mà công ty cấp cho những khách hàng như họ. Nếu khách hàng không đáp ứng được yêu cầu với thời hạn tín dụng thông thường, họ vẫn có thể mua hàng của công ty nhưng với thời hạn khắt khe hơn. Chẳng hạn, thời hạn bình thường của công ty cho phép thanh toán sau 30 ngày và thời hạn này được áp dụng cho tất cả các khách hàng có chất lượng tín dụng cao. Tiêu chuẩn tín dụng được sử dụng để xác định những khách hàng nào đảm bảo tiêu chuẩn tín dụng bình thường và mức độ tín dụng mà họ có thể được hưởng.

Việc thiết lập tiêu chuẩn tín dụng nhằm đo lường chất lượng tín dụng, qua đó xác định khả năng của khách hàng trong việc chấp hành các nghĩa vụ, và xác suất mất mát khi cấp tín dụng cho khách hàng. Quá trình dự đoán xác suất mất mát của một khách hàng nào đó là một quá trình điều chỉnh khách quan. Tuy nhiên, việc đánh giá tín dụng là một quá trình được thiết lập để nhà quản trị tín dụng có thể thực hiện điều chỉnh một cách chính xác, hợp lý xác suất không trả được nợ của khách hàng theo từng nhóm khách hàng khác nhau. Quản trị tín dụng đòi hỏi phải thường xuyên cập nhật thông tin một cách nhanh chóng và chính xác.

Về nguyên tắc, công ty nên mở rộng tiêu chuẩn chất lượng khi khả năng sinh lợi trên doanh số thu được lớn hơn chi phí tăng thêm. Như vậy, chi phí cho việc nới rộng tiêu chuẩn tín dụng là gì? Một số chi phí phát sinh do việc mở rộng bộ phận tín dụng, nhân viên làm công việc liên quan đến việc kiểm tra các tài khoản tăng thêm, và phục vụ số khoản phải thu tăng thêm. Lấy các chi phí này trừ ra khỏi thu nhập từ doanh số tăng thêm để xác định mức sinh lợi ròng. Một chi phí khác phát sinh từ mức sinh lợi tăng thêm này là mất mát do nợ xấu. Chúng ta sẽ xem xét chi phí này trong phần sau còn khi xét tiêu chuẩn tín dụng, giả sử không có nợ xấu.

Cuối cùng là chi phí cơ hội để có được vốn đầu tư vào khoản phải thu tăng thêm thay vì đầu tư vào các tài sản khác. Khoản phải thu tăng thêm hình thành từ (1) doanh số tăng thêm và (2) kỳ thu tiền bình quân dài hơn. Nếu khách hàng mới bị hấp dẫn bởi tiêu chuẩn tín dụng mở rộng của công ty, tốc độ thu nợ từ các khách hàng có chất lượng thấp hơn này thường chậm hơn so với tốc độ thu tiền từ các khách hàng hiện tại. Hơn nữa, việc mở rộng tín dụng tự do hơn có thể làm cho các khách hàng hiện tại có xu hướng kéo dãn thời gian thanh toán so với trước.

Để đánh giá khả năng sinh lợi của việc mở rộng tiêu chuẩn tín dụng, chúng ta phải biết mức sinh lợi của doanh số tăng thêm, nhu cầu tăng thêm đối với sản phẩm do tiêu chuẩn tín dụng được mở rộng, kỳ thu tiền bình quân tăng thêm, và tỷ suất sinh lợi cần thiết trên đầu tư.

Giả sử công ty A&M có doanh số hiện tại là 100 triệu đồng, tỷ lệ chi phí biến đổi biên bằng 90% giá bán, bao gồm cả chi phí cho bộ phận tín dụng. Công ty đang hoạt động dưới mức công suất tối đa và việc tăng doanh số sẽ không làm tăng chi phí cố định. Vì thế, tỷ lệ lợi nhuận gộp cho mỗi đơn vị sản phẩm bằng giá bán trừ chi phí biến đổi, bằng 10% doanh số.

Giả sử doanh số tín dụng hiện tại có xu hướng không tăng thêm. Công ty dự kiến mở rộng tiêu chuẩn tín dụng cho các nhóm khách hàng A, B, và C. Doanh số và kỳ thu tiền bình quân của các nhóm khách hàng này trình bày trong bảng sau.

218

Bảng 5-3. Dự đoán thông tin tín dụng của các nhóm khách hàng

Hiện tại Nhóm A Nhóm B Nhóm C Doanh số tín dụng (triệu đồng) 100 115 120 122Kỳ thu tiền bình quân (ngày) 45 50 90 140

Dự kiến khách hàng hiện tại sẽ không thay đổi thói quen thanh toán của họ. Chi phí cơ hội của vốn đầu tư vào khoản phải thu là 30%.

Các thông tin này giúp đánh giá được đánh đổi giữa lợi nhuận kỳ vọng tăng thêm trên doanh số tăng thêm và chi phí cơ hội của việc đầu tư vào khoản phải thu. Đầu tư tăng thêm chỉ phát sinh từ các khách hàng mới. Lợi nhuận tăng thêm là tỷ lệ lợi nhuận gộp biên nhân doanh số tăng thêm. Bởi vì, với các doanh số tăng thêm, người ta không cần phải bỏ thêm một loạt các chi phí cố định như khấu hao, chi phí quản lý...

Với doanh số tăng thêm cho từng nhóm khách hàng, khoản phải thu sẽ tăng thêm và bằng kỳ thu tiền bình quân nhân với doanh số tín dụng bình quân mỗi ngày. Với khoản phải thu tăng thêm này, công ty phải đầu tư chi phí biến đổi gắn liền với việc sản xuất ra chúng. Trong ví dụ này, vốn đầu tư tăng thêm được tính bằng khoản phải thu tăng thêm nhân 90%. Cuối cùng, chúng ta xác định chi phí cơ hội do đầu tư vào khoản phải thu bằng cách nhân vốn đầu tư tăng thêm với phí tốn cơ hội vốn là 30%. Lợi nhuận tăng thêm ròng được tính bằng lợi nhuận tăng thêm trừ chi phí cơ hội vốn. Một chính sách tín dụng tối ưu sẽ liên quan đến việc mở rộng tín dụng tự do hơn cho đến khi khả năng sinh lợi biên trên doanh số bằng thu nhập cần thiết trên đầu tư tăng thêm vào khoản phải thu. Kết quả được trình bày trong bảng sau.

Bảng 5-4. Phân tích quyết định mở rộng tín dụng cho các nhóm khách hàng

STT Chỉ tiêu Tính toán Nhóm A Nhóm B Nhóm C (1) Doanh số tăng thêm 15 5 2(2) Lợi nhuận tăng thêm (1) x 10% 1,5 0,5 0,2(3) Khoản phải thu tăng thêm Kì thu tiền bình quân x (1)

/360 2,08 1,25 0,7

(4) Vốn đầu tư tăng thêm (3) x 90% 1,875 1,125 0,63(5) Chi phí cơ hội vốn (4) x 30% 0,5625 0,3375 0,189(6) Lợi nhuận tăng thêm ròng (2) - (5) 0,9375 0,1625 0,011

Kết quả cho thấy công ty nên mở tín dụng cho toàn bộ ba nhóm khách hàng A, B và C. Tuy nhiên, vì chúng ta chấp nhận rủi ro tín dụng cao hơn, nên chính sách này sẽ làm tăng rủi ro cho công ty. Rủi ro đó được phản ánh trong phương sai của dòng ngân quỹ kỳ vọng của công ty. Tăng rủi ro này cũng tự biểu thị trong mất mát do nợ xấu tăng thêm.

Đánh giá thời hạn bán hàng

Thời hạn bán hàng chỉ độ dài thời gian mà tín dụng được mở cho một khách hàng và tỷ lệ chiết khấu nếu họ trả sớm. Về cơ bản, có những điều khoản bán hàng như sau:

Không cấp tín dụng - COD và CBD. COD (cash on delivery) nghĩa là thanh toán tiền mặt lúc giao hàng. Rủi ro duy nhất mà người bán có thể gặp là người mua có thể từ chối khi hàng được giao. Trong những trường hợp đó, người bán phải chịu chi phí vận chuyển. Đôi lúc người bán có thể yêu cầu thanh toán theo hình thức CBD (cash before

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

219

delivery), nghĩa là thanh toán trước khi giao hàng để tránh mọi rủi ro. Như vậy, với điều khoản COD và CBD, người bán không mở tín dụng.

Thời hạn tín dụng. Khi mở rộng tín dụng, người bán xác định cụ thể thời hạn tối đa mà khách hàng phải thanh toán. Chẳng hạn như, thời hạn “Net 30” cho biết hoá đơn phải được thanh toán trong vòng 30 ngày. Nếu công ty bán hàng theo từng tháng, họ có thể đưa ra điều khoản như “Net 15, EOM”, nghĩa là toàn bộ hàng hoá được giao trước cuối tháng phải được thanh toán trước ngày 15 của tháng sau.

Chiết khấu tiền mặt. Ngoài việc mở rộng tín dụng, công ty có thể đưa ra chiết khấu tiền mặt nếu hoá đơn được thanh toán trong thời kỳ đầu của thời hạn bán hàng. Chẳng hạn như công ty thông báo thực hiện chính sách “2/10 net 30”, áp dụng cho tất cả các khách hàng của họ. Với chính sách này, khách hàng được giảm 3 phần trăm nếu thanh toán trong vòng 10 ngày đầu, còn những ai thanh toán trong vòng 30 ngày thì phải thanh toán đầy đủ theo hóa đơn. Thông thường, chiết khấu tiền mặt được đưa ra để thúc đẩy khách hàng thanh toán sớm. Lưu ý rằng chiết khấu tiền mặt khác với chiết khấu thương mại và chiết khấu theo số lượng.

Bán hàng tín dụng theo mùa. Nếu sản phẩm của công ty có yếu tố mùa vụ, họ có thể áp dụng ngày mùa để chiết khấu. Chẳng hạn, công ty sản xuất đồ tắm Slimware Inc., bán hàng với kỳ hạn 2/10, net 30, ngày 1/5. Điều này có nghĩa là đơn hàng chỉ có hiệu lực vào ngày 1 tháng Năm, thậm chí cả đối với hàng hoá đã được bán vào tháng 1. Khách hàng được hưởng chiết khấu nếu trả tiền trong thời gian từ ngày 1 đến ngày 10 tháng Năm, nếu không họ phải trả toàn bộ giá trị trên hóa đơn nếu thanh toán vào ngày 30 tháng năm. Công ty sản xuất trong cả năm nhưng các cửa hàng bán lẻ lại bán tập trung vào mùa xuân và đầu mùa hè. Với chính sách chiết khấu theo mùa, công ty thuyết phục khách hàng mua hàng sớm hơn, tiết kiệm chi phí lưu kho và đồng thời lại tăng khả năng “giữ khách hàng”.

Như vậy, thời hạn bán hàng là một biến số chung bao gồm hai biến số là thời hạn tín dụng và chiết khấu trả trước.

Đánh giá thời kỳ tín dụng

Thời hạn bán hàng có thể tác động rất lớn đến doanh số. Nếu nhu cầu đối với một loại sản phẩm nào đó phụ thuộc vào thời kỳ bán hàng, công ty có thể thúc đẩy tăng doanh số bằng cách kéo dài thời hạn tín dụng. Chẳng hạn IBM đã nỗ lực tăng doanh thu của loại máy tính PC để bàn đang trong thời kỳ suy giảm bằng cách mở rộng thời hạn tín dụng cho các nhà kinh doanh máy tính. Tuy nhiên, để ra quyết định này, công ty phải nghiên cứu các đối thủ cạnh tranh gần nhất. Nếu các đối thủ cũng kéo dài thời hạn tín dụng thì các công ty trong ngành cuối cùng sẽ kết thúc trò chơi mà vẫn không tăng được doanh số trong khi đó, họ phải đầu tư nhiều hơn cho khoản phải thu và vì thế dẫn đến sự sụt giảm lợi nhuận.

Cũng như với tiêu chuẩn tín dụng, khi mở rộng thời hạn bán hàng, các nhà quản trị tài chính phải xem xét sự đánh đổi hay bù trừ giữa lợi nhuận tăng thêm và các khoản chi phí tăng thêm. Cụ thể hơn, họ phải phân tích những ảnh hưởng có thể có của việc kéo dài thời kỳ tín dụng bằng cách so sánh khả năng sinh lợi của doanh số kỳ vọng tăng thêm với tỷ suất sinh lợi cần thiết của các khoản đầu tư vào khoản phải thu và tồn kho. Ngoài ra, họ cũng phải tính đến các mất mát tăng thêm. Nếu công ty tiếp tục chấp nhận khách hàng với cùng chất lượng thì sẽ

220

không có thay đổi nào đáng kể về tỷ lệ mất mát.

Giả sử A&M thay đổi thời hạn tín dụng từ mức hiện tại là Net 30 lên các phương án lần lượt là Net 45, Net 60 và net 75. Việc mở rộng các thời hạn này làm cho doanh số tăng thêm và đồng thời, kỳ thu tiền bình quân cũng tăng lên. Thông tin về doanh số tăng thêm, thời hạn bán hàng và kỳ thu tiền bình quân được trình bày trong bảng 5.5. Giả sử việc mở rộng tín dụng vừa làm cho khách hàng cũ kéo dãn thời gian thanh toán và đồng thời có thêm khách hàng mới tham gia mua tín dụng.

Bảng 5-5. Thông tin về chính sách nới rộng thời hạn tín dụng

Hiện tại Net 45 Net 60

Doanh số 112 120 125

Thời hạn bán hàng 30 45 60

Kỳ thu tiền bình quân 45 50 65

Về lợi ích tăng thêm, công ty có được lợi nhuận tăng thêm từ doanh số tăng thêm. Lợi nhuận tăng thêm cũng được tính như ở trên khi lựa chọn khách hàng. Chúng ta lấy doanh số nhân với tỷ lệ lợi nhuận gộp biên là 10%. Chi phí phát sinh từ việc sử dụng vốn để đầu tư vào khoản phải thu. Tổng khoản phải thu tăng thêm gồm hai phần. Phần thứ nhất biểu diễn khoản phải thu liên quan đến doanh số tăng thêm. Phần này được tính bằng cách nhân kỳ thu tiền binh quân với doanh số tín dụng tăng thêm. Phần thứ hai trong tổng khoản phải thu tăng thêm hình thành do khách hàng cũ chậm thanh toán tiền hơn so với trước. Khoản phải thu tăng thêm này được tính bằng cách lấy doanh số cũ nhân với thời hạn thanh toán chậm so với chính sách cũ. Đối với khoản phải thu do khách hàng mới, mức đầu tư của công ty bao gồm chi phí biến đổi trên doanh số. Đối với khoản phải thu do khách hàng cũ, đầu tư tương ứng sử dụng phân tích biên là toàn bộ giá trị khoản phải thu. Nói cách khác, việc sử dụng chi phí biến đổi gắn với doanh số chỉ áp dụng đối với doanh số mới. Khoản phải thu do khách hàng cũ sẽ được thu hồi bằng tiền mặt nếu họ không thay đổi thời hạn tín dụng. Vì thế, họ phải tăng mức đầu tư đúng với số tiền tăng thêm. Lợi nhuận tăng thêm ròng tính ở dòng 8 bằng lợi nhuận tăng thêm trừ chi phí cơ hội vốn đầu tư vào khoản phải thu.

Bảng 5-6. Phân tích quyết định kéo dài thời hạn bán hàng cho A&M

Chỉ tiêu Giải thích Net 45 Net 60

(1). Doanh số tăng thêm 8 5

(2). Lợi nhuận tăng thêm (1) x 10% 0,8 0,5

(3). Khoản phải thu tăng thêm 2,67 5,902

(4). - Khoản phải thu mới 360

måïisäúDoanh bqKTT × 1,11 0,902

(5). - Khoản phải thu cũ 360

cuîsäúDoanh thãmbq tàngKTT × 1,56 5

(6). Vốn đầu tư vào khoản phải thu (4) x 90% + (5) 2,56 5,81

(7). Chi phí cơ hội vốn (6) x 30% 0,77 1,74

(8). Lợi nhuận tăng thêm ròng (2) - (7) 0,03 -1,24

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

221

Với kết quả trên, công ty nên chấp nhận bán tín dụng với thời hạn Net 45 vì với thời hạn này, lợi nhuận tăng thêm có thể bù đắp được chi phí cơ hội do đầu tư tăng thêm vào khoản phải thu.

Chiết khấu tiền mặt

Chiết khấu tiền mặt được áp dụng để tăng tốc độ thu hồi khoản phải thu và giảm đầu tư vào khoản phải thu và các chi phí liên quan. Bù lại các khoản tiết kiệm hay lợi ích này, công ty phải mất đi chi phí chiết khấu trên phần doanh thu của các hóa đơn.

Tiếp tục lấy ví dụ về tình huống của công ty A&M, hiện tại, công ty bán tín dụng với thời hạn Net 45 và không cấp chiết khấu. Giả sử công ty muốn cấp chiết khấu cho khách hàng với thời hạn từ 1/10 Net 45 hoặc 2/10 Net 45. Kỳ thu tiền bình quân trong chính sách 1/10 Net 45 giảm xuống còn 35 ngày và với chính sách 2/10 Net 45, kỳ thu tiền bình quân còn 30 ngày. Với chính sách thứ nhất, có 40% khách hàng nhận chiết khấu còn chính sách hai thì có 50% khách hàng nhận chiết khấu. Chúng ta bắt đầu phân tích để lựa chọn chính sách chiết khấu.

Bảng 5-7. Phân tích quyết định cấp chiết khấu cho khách hàng tín dụng của A&M

Chỉ tiêu Giải thích Net 45 1/10 Net 45 2/10 Net 45

(1). Doanh số 120 120 120

(2). Khoản phải thu 360

120quánh tiãön bçnthuKyì × 16,67 11,67 10

(3). Giảm khoản phải thu 5 1,67

(4). Giảm vốn đầu tư vào khoản phải thu

(3) x 90% 4,5 1,503

(5). Tiết kiệm chi phí cơ hội

(4) x 30% 1,35 0,45

(6). Thiệt hại do chiết khấu

120 x tỷ lệ chiết khấu x tỷ lệ khách hàng nhận chiết khấu

0,48 1,2

(7). Lợi nhuận ròng (5) - (6) 0,87 -0,75

Như vậy, công ty nên cấp tín dụng với thời hạn 1/10 Net 45. Nghĩa là với thời hạn này, tiết kiệm chi phí cơ hội do đẩy nhanh tốc độ thu tiền lớn hơn chi phí dành cho chiết khấu. Nếu việc đẩy nhanh tốc độ thu tiền không đem lại đủ khoản tiết kiệm chi phí cơ hội để bù đắp cho chi phí chiết khấu thì A&M không nên áp dụng chiết khấu.

Chính sách thu hồi nợ

Chính sách thu hồi nợ liên quan đến các thủ tục mà công ty sử dụng để thu hồi các khoản nợ quá hạn. Các thủ tục này bao gồm các hoạt động như gởi thư đến cho khách hàng, điện thoại, viếng thăm và cuối cùng là các hành động mang tính luật pháp. Một trong những biến số cơ bản nhất của chính sách này chính là số tiền chi cho các thủ tục thu hồi.

Quá trình thu hồi nợ thường tốn khá nhiều chi phí bao gồm cả các chi phí ngoài dự tính và chi phí mất uy tín do khách hàng không muốn bị chuyển đến cơ quan công an kinh tế. Tuy nhiên, cũng cần phải kiên quyết để ngăn chặn tình trạng kéo dài thời hạn thu tiền và giảm thiểu mất mát. Công ty phải xác định rõ cân đối giữa chi phí và lợi nhuận thu được từ các

222

chính sách thu hồi khác nhau.

Những thay đổi trong chính sách thu hồi nợ ảnh hưởng đến doanh số, kỳ thu tiền và phần trăm thất thoát nợ. Công ty cần tính đến tất cả các yếu tố này khi xây dựng chính sách tín dụng.

Hình 5-10. Quan hệ giữa chi phí mức độ giảm mất mát trong chính sách thu hồi nợ

Biến số cơ bản của chính sách thu nợ là giá trị kỳ vọng của các thủ tục thu nợ. Trong một giới hạn nhất định, số tiền chi tiêu tương đối cho hoạt động thu nợ càng cao, tỷ lệ mất mát càng thấp và kỳ thu tiền càng ngắn. Song mối quan hệ giữa chi phí thu nợ và mất mát cũng như kỳ thu tiền không phải là quan hệ tuyến tính. Ban đầu, sự gia tăng chi phí thu nợ có thể giảm đáng kể các mất mát và thời hạn thu tiền, càng về sau việc gia tăng chi phí thu nợ sẽ không còn tác dụng tích cực nữa. Điều này được mình họa qua hình 5.14. Để cân nhắc cho chi phí của các thủ tục thu nợ, ta giả sử lượng bán không còn ảnh hưởng đến nỗ lực thu nợ. Như vậy, cần cân nhắc giữa một bên là giảm đầu tư vào khoản phải thu và giảm mất mát, còn bên kia là tăng chi phí kiểm soát tín dụng, tăng cường hoạt động thu nợ. Một khoản phải thu chỉ tốt như mong muốn khi nó được thanh toán đúng hạn. Công ty không thể chờ quá lâu đối với các hóa đơn quá hạn trước khi khởi sự thủ tục thu tiền. Song nếu khởi sự các thủ tục thu tiền quá sớm, không hợp lý có thể làm mất lòng những khách hàng thực chất có lý do chính đáng cho sự chậm trễ của họ. Trước khi khởi sự các thủ tục thu nợ, công ty cần tự đặt hai câu hỏi: Giá trị của khoản nợ quá hạn là bao nhiêu? và Thời gian quá hạn là bao lâu?

Thủ tục thu nợ thường bao gồm một trình tự hợp lý cho các giải pháp mà công ty áp dụng như điện thoại, thư tín, viếng thăm cá nhân, hành động luật pháp. Bảng 5.8 trình bày một ví dụ về các thủ tục thu nợ mà công ty có thể áp dụng.

Bảng 5-8. Các biện pháp thu hồi khoản phải thu

Thời hạn Hành động cần thiết

15 ngày sau khi hết hạn Gởi thư kèm theo hóa đơn nhắc thời hạn và giá trị và yêu cầu thanh toán.

45 ngày sau khi hết hạn Gởi thư kèm theo thông tin hóa đơn thúc giục trả tiền và khuyến cáo có thể giảm tín nhiệm trong các yêu cầu tín dụng.

75 ngày sau khi hết hạn Gửi thư, gửi thông tin hóa đơn, thông báo nếu không thanh toán đủ tiền trong thời hạn 30 ngày, công ty sẽ hủy bỏ các giá trị tín dụng đã thiết lập.

Điểm bảo hòa Chi phí thu nợ

Mất mát

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

223

80 ngày sau khi hết hạn Gọi điện thoại khẳng định thông báo cuối cùng.

105 ngày sau khi hết hạn

Gửi thư, thông báo hủy bỏ giá trị tín dụng của khách hàng cho dầu đã thanh toán đủ tiền. Nếu khoản nợ quá lớn, thông báo cho khách là có thể đòi nợ bằng luật pháp.

135 ngày sau khi hết hạn

Có thể đưa khoản nợ vào nợ khó đòi. Nếu khoản nợ quá lớn thì khởi sự đòi nợ bằng pháp luật.

Thủ tục thu nợ vừa mềm dẻo vừa cương quyết, có thể từ việc gửi thư với những giọng điệu ngày càng nghiêm khắc đến các cú điện thoại, sau nữa là luật pháp. Tất nhiên, thu nợ bằng con đường luật pháp là cuối cùng và bắt buộc. Đòi nợ bằng luật pháp ít có giá trị thực tế và chỉ nên áp dụng đối với trường hợp phá sản, khi họ không thể thu hồi được nợ. Tất nhiên, giải quyết bằng thỏa hiệp vẫn là cách hợp lý hơn cả.

c - Đánh giá khách hàng tín dụng

Một khi công ty đã xây dựng chính sách tín dụng và thu hồi nợ, họ có thể sử dụng chính sách đó làm cơ sở cho việc đánh giá các khách hàng tín dụng. Nhìn chung, quy trình đánh giá khách hàng tín dụng bao gồm ba bước cơ bản sau:

Thu thập thông tin liên quan đến khách hàng tín dụng Phân tích thông tin để xác định mức độ tín nhiệm của khách hàng Quyết định có nên mở tín dụng cho khách hàng đó không và nếu có thì xác định hạn

mức tín dụng cấp cho khách hàng đó.

Quy trình đánh giá tín dụng bị giới hạn bởi cả thời gian và chi phí. Thông thường, một công ty chỉ có vài ngày hoặc trong một số trường hợp, chỉ có vài giờ dành cho việc đánh giá một yêu cầu mua tín dụng. Trì hoãn quá lâu quyết định này có thể dẫn đến nguy cơ mất đơn hàng cuả khách hàng tiềm năng.

Quy trình đánh giá tín dụng cũng bị giới hạn bởi nguồn lực của bộ phận tín dụng. Thời gian và tiền dành cho việc đánh giá yêu cầu tín dụng của một khách hàng tín dụng phụ thuộc vào khả năng mất mát mà công ty phải chịu nếu họ quyết định sai. Mất mát tiềm năng này có thể do từ chối cấp tín dụng cho một khách hàng có mức độ tín nhiệm cao hoặc do cấp tín dụng cho một khách hàng có mức độ tín nhiệm tín dụng thấp. Mất mát tiềm năng càng lớn, công ty càng mất nhiều thời gian và chi phí cho việc đánh giá khách hàng.

Thu thập thông tin của khách hàng

Thông tin để đánh giá mức độ tín nhiệm tín dụng của một khách hàng hình thành từ nhiều nguồn bao gồm các nguồn sau đây:

Báo cáo tài chính do khách hàng nộp lại Các tổ chức đánh giá tín dụng Các ngân hàng Kinh nghiệm quá khứ của riêng công ty với khách hàng Các báo cáo tài chính

Công ty có thể yêu cầu khách hàng tín dụng cung cấp các loại thông tin tài chính, chẳng hạn như báo cáo thu nhập và bảng cân đối kế toán (nên sử dụng những báo cáo đã được kiểm

224

toán), và thậm chí có thể là một bảng dự toán các ngân sách. Thông tin này có thể được sử dụng để đánh giá sức mạnh tài chính của khách hàng - và khả năng trả các khoản nợ tín dụng. Nếu khách hàng không sẵn lòng cung cấp các báo cáo tài chính thì điều này có ý nghĩa khách hàng có điểm yếu trong vấn đề tài chính và do đó, công ty cần kiểm tra chi tiết hơn, từ chối mở tín dụng hoặc cả hai.

Các tổ chức báo cáo tín dụng

Có nhiều tổ chức, công ty thu thập thông tin về vị thế tài chính và vị thế tín dụng của các công ty. Các công ty và tổ chức cho vay khác đang xem xét mở tín dụng cho một công ty có thể có thông tin về họ từ các tổ chức này. Tại Hoa Kỳ, tổ chức báo cáo tín dụng nổi tiếng nhất là Dun and Bradstreet Credit Service, họ cung cấp cho khách hàng một loại sách báo cáo tín dụng và báo cáo về từng công ty. Các quyển sách tham khảo này được phát hành hai lần mỗi tháng, cung cấp tên và xếp hạng tín dụng của trên ba triệu doanh nghiệp đang kinh doanh tại Hoa Kỳ. Tại Việt Nam, do thị trường chứng khoán chỉ vừa mới ra đời và sự chậm phát triển của thị trường vốn nói chung cũng như thị trường tiền tệ, chưa có một tổ chức đánh giá tín nhiệm tín dụng chính thức nào. Hoạt động đánh giá tín nhiệm tín dụng hầu như đều do từng ngân hàng thực hiện khi có nhu cầu đánh giá.

Các ngân hàng

Nhiều ngân hàng giúp khách hàng của họ thu thập thông tin về mức độ tín nhiệm tín dụng của các công ty khác. Thông qua mối liên hệ với các ngân hàng khác, ngân hàng của một khách hàng có thể thu thập thông tin chi tiết về cấu trúc trả nợ và tình hình tài chính của công ty đang được điều tra và chuyển thông tin này cho khách hàng đó.

Kinh nghiệm với khách hàng

Kinh nghiệm của một công ty với một khách hàng tín dụng có thể vô cùng hữu ích khi quyết định có tiếp tục mở tín dụng, tăng mức tín dụng cho khách hàng đó không. Chẳng hạn, nếu khách hàng có xu hướng trả nợ chậm hơn nhiều so với ngày đến hạn hoặc nếu phải sử dụng các phương pháp thu hồi tốn nhiều chi phí để thu nợ, nhà phân tích tín dụng có thể phải tín đến các thông tin này khi ra quyết định mở tín dụng.

Phân tích mức độ tín nhiệm tín dụng và ra quyết định tín dụng

Các nhà phân tích tín dụng nên thu thập thông tin tín dụng từ càng nhiều nguồn càng tốt nhưng họ nên cân nhắc thời gian và chi phí dành cho việc này. Đặc biệt, các nhà phân tích nên tính đến thu nhập kỳ vọng có được từ các thông tin bổ sung so với chi phí để có được các thông tin đó.

Cách tốt để thiết kế việc thu thập thông tin là tiến hành liên tục, bắt đầu từ những nguồn rẻ nhất và ít tốn thời gian nhất. Nếu kết quả của các thông tin ban đầu này cho thấy cần phải bổ sung thêm thông tin thì các nhà phân tích mới tìm các nguồn bổ sung.

Vì thông thường, có rất nhiều thông tin về khách hàng tín dụng, nhà quản trị tín dụng phải biết cách xếp loại các thông tin này và lấy ra những yếu tố quan trọng giúp có được đánh giá chung đủ tin cậy về mức độ tín nhiệm tín dụng. Không có công thức kỳ diệu nào để có thể giúp các nhà quản trị đưa ra quyết định chính xác, tuy nhiên, vẫn có một số chỉ dẫn truyền thống có thể làm khuôn khổ cho việc phân tích. Các chỉ dẫn này được gọi là “tín dụng 5 C”.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

225

Character - Đặc điểm: liên quan đến mức độ sẵn sàng của khách hàng trong việc đáp ứng các khoản nợ tín dụng. Cấu trúc thu nợ quá khứ rất hữu ích khi đánh giá yếu tố này.

Capacity - năng lực: liên quan đến khả năng của khách hàng trong việc đáp ứng các nghĩa vụ tài chính. Công ty có thể thu thập dự đoán về năng lực của khách hàng bằng cách kiểm tra khả năng thanh toán và dòng ngân quỹ dự đoán của công ty. Ngoài ra, yếu tố này còn liên quan đến sức mạnh tài chính của khách hàng, đặc biệt là giá trị ròng. Công ty có thể thu thập thông tin này bằng cách đánh giá bảng cân đối kế toán qua các thông số tài chính.

Collateral - Vật ký quỹ: là những tài sản mà khách hàng có thể cầm cố như là vật bảo đảm cho mức tín dụng cấp cho họ. Tuy nhiên, vật ký quỹ thường không phải là yếu tố quan trọng vì mối quan tâm chính của công ty cấp tín dụng thương mại là việc thanh toán đúng thời hạn chứ không phải là đánh giá các tài sản cầm cố.

Conditions - Các điều kiện: liên quan đến tình hình kinh tế nói chung và ảnh hưởng của nó lên khả năng trả nợ của khách hàng. Một khách hàng có mức độ tín dụng tốt trong thời kỳ thuận lợi có khả năng không trả được nợ trong thời kỳ suy thoái.

Nhiều nhà phân tích tín dụng cho rằng hai chữ C đầu tiên là quan trọng nhất vì chúng giúp đảm bảo cho công ty mở tín dụng không bỏ sót yếu tố quan trọng nào trong phân tích. Ngày nay, có nhiều kỹ thuật, chương trình hỗ trợ và nhiều chỉ dẫn cho việc phân tích tín dụng, tuy nhiên, quyết định cuối cùng phụ thuộc vào kinh nghiệm và đánh giá của người ra quyết định khi đánh giá thông tin.

5.3 CÁC NGUỒN TÀI TRỢ NGẮN HẠN

Sự linh hoạt, chi phí và rủi ro của tài trợ ngắn hạn so với dài hạn trong chừng mực nào đó phụ thuộc vào loại tín dụng ngắn hạn. Có nhiều nguồn tài trợ ngắn hạn và thường được phân loại theo tính phát sinh của nguồn tài trợ. Khoản phải thu và các chi phí tích lũy được xếp vào loại tài trợ tự phát sinh vì chúng tăng lên tự nhiên trong các giao dịch hằng ngày của công ty. Quy mô của nguồn tài trợ này chủ yếu là một hàm số của các hoạt động kinh doanh. Khi các hoạt động mở rộng, các khoản nợ này tăng lên để tài trợ cho một phần tài sản. Mặc dù tất cả các nguồn tài trợ tự phát sinh đều có đặc điểm giống nhau nhưng vẫn có một mức độ linh hoạt trên phương diện của công ty về độ lớn của nguồn tài trợ này. Trong phần sau, chúng ta nghiên cứu các phương pháp tài trợ tự phát sinh và mức độ tự do khi sử dụng.

Ngoài ra, chúng ta cũng sẽ nghiên cứu các nguồn tài trợ ngắn hạn từ thương lượng bao gồm các khoản vay từ thị trường tiền tệ với cả các khoản vay bảo đảm và không bảo đảm. Đây là những nguồn không tự phát sinh mà phải được sắp xếp theo chuẩn mực cơ bản.

5.3.1 Nguồn tự phát sinh

Hoạt động kinh doanh của công ty gắn với công việc mua sắm, trả lương, trả thuế,...Các hoạt động này làm hình thành các khoản nợ như nợ nhà cung cấp, nợ thuế tích luỹ, nợ lương tích luỹ...Các khoản nợ này làm hình thành nên một nguồn tài trợ ngắn hạn cho công ty. Các nguồn này ngày càng tăng lên theo cùng hoạt động kinh doanh của công ty.

226

a - Nợ tích luỹ

Hai khoản chi phí tích lũy phổ biến nhất là lương và thuế. Với cả hai tài khoản này, chi phí phát sinh, hoặc tích lũy mà chưa được thanh toán. Thông thường, ngày hẹn được xác định khi chi phí tích lũy phải được thanh toán. Thuế thu nhập được trả định kỳ theo tháng, quý hoặc năm. Lương thường được trả theo tuần, nửa tháng hoặc hằng tháng. Chi phí tích lũy có xu hướng tăng lên hoặc giảm xuống theo quy mô các hoạt động của công ty. Chẳng hạn, khi doanh số tăng lên, chi phí lao động thường tăng và do đó, lương tích lũy cũng tăng. Và khi lợi nhuận tăng, thuế tích lũy cũng tăng.

Về bản chất, chi phí tích lũy là nguồn tài trợ miễn phí. Các dịch vụ được hoàn lại để nhận lương nhưng nhân viên không được trả lương cho đến cuối kỳ thanh toán. Tương tự như thế, công ty cũng không trả thuế cho đến ngày quy định. Vì thế, chi phí tích luỹ là nguồn tài trợ miễn phí.

Tuy nhiên, thật không may cho công ty vì đó không phải là nguồn vốn tự do thật sự. Về thuế, chính phủ là chủ nợ và do đó thuế phải được nộp đúng hạn. Một công ty đang trong thời kỳ khó khăn về tài chính có thể trì hoãn trả thuế trong thời gian ngắn nhưng họ có thể bị phạt và bị tính lãi. Họ có thể trì hoãn trả lương nhưng phải chịu chi phí cho nhân viên. Nhân viên có thể phản ứng lại bằng cách nghỉ việc hoặc giảm hiệu quả làm việc hoặc thậm chí họ có thể tìm kiếm việc làm ở những công ty khác. Các công ty phải rất cẩn thận trong trường hợp trì hoãn thanh toán lương. Họ phải thông báo với nhận viên và hẹn ngày trả. Tình thế đó là tình thế cuối cùng mà công ty sử dụng, tuy nhiên, nhiều công ty trong thời kỳ bị thiếu ngân quỹ trầm trọng có thể phải trì hoãn trả lương cũng như các khoản chi phí khác.

b - Tín dụng thương mại

Bất cứ khi nào một công ty mua hàng từ nhà cung cấp và được quyền trả chậm hơn thời điểm mua thì khi đó, họ được cấp tín dụng thương mại. Nói chung, tín dụng thương mại là nguồn tài trợ ngắn hạn phổ biến và quan trọng nhất đối với các công ty. Các doanh nghiệp càng nhỏ thì càng phụ thuộc nhiều vào tín dụng thương mại để tài trợ cho hoạt động vì họ gặp khó khăn hơn trong việc huy động vốn từ ngân hàng hay các nhà cho vay khác trên thị trường tài chính.

Tín dụng thương mại là một nguồn tài trợ tự nhiên, nghĩa là nó tự động tăng lên qua các giao dịch kinh doanh thông thường. Chẳng hạn, giả sử công ty mua bình quân 20 triệu đồng mỗi ngày với thời hạn Net 30, điều này có nghĩa rằng họ phải trả tiền sau 30 ngày kể từ ngày ghi hoá đơn. Tính bình quân, họ sẽ nợ các nhà cung cấp 30 lần của 20 triệu đồng, hay 600 triệu đồng. Nếu doanh số nhân lên gấp đôi, và tất nhiên là chi phí hàng bán cũng tăng gấp đôi, tiếp đến khoản phải trả cũng tăng gấp đôi, lên 120 triệu đồng. Vậy, đơn giản với sự tăng lên về doanh số, công ty ngẫu nhiên có được một khoản tài trợ 600 triệu đồng. Tương tự, nếu thời hạn tín dụng được áp dụng để mua hàng nới rộng từ 30 lên 40 ngày, khoản phải thu sẽ tăng từ 600 triệu đồng lên 800 triệu đồng. Vì vậy, kéo dài thời hạn tín dụng cũng như tăng doanh số và chi phí, công ty sẽ tăng được nguồn tài trợ tự phát sinh. Khi đánh giá tín dụng thương mại như là một hình thức tài trợ tự do, chúng ta cần xem xét các tình huống công ty (1) không nhận chiết khấu mà thanh toán vào ngày cuối cùng của thời hạn tín dụng, và (2) thanh toán hóa đơn trước thời hạn.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

227

5.3.2 Chi phí của tín dụng thương mại

Trong phần này, giả sử công ty bỏ qua chiết khấu tiền mặt và thanh toán vào ngày cuối cùng của thời hạn bán hàng. Nếu nhà cung cấp không đưa ra chiết khấu thì công ty không có chi phí nào khi sử dụng tín dụng trong thời hạn bán hàng. Mặt khác, nếu họ chấp nhận chiết khấu thì không có chi phí nào cho việc sử dụng tín dụng trong thời kỳ chiết khấu. Tuy nhiên, nếu nhà cung cấp đưa ra chiết khấu nhưng công ty không sử dụng thì hành động này gắn với một chi phí cơ hội nhất định.

Lấy ví dụ trường hợp công ty kinh doanh hàng điện tử ME bán hàng với thời hạn 2/10, net 30. Giả sử công ty Máy tính cá nhân (PCC) mua chip điện tử của công ty ME. Công ty có thêm nguồn vốn sử dụng trong 20 ngày nếu họ không nhận chiết khấu mà trả vào ngày cuối cùng của thời hạn bán hàng. Với sản phẩm có giá bán 1 triệu đồng, giá bán thực tế của sản phẩm chính là giá ròng, hay bằng 98% giá bán vì một số khách hàng có thể mua hàng với giá này nếu họ thanh toán trong vòng 10 ngày. Như vậy, PCC có thể sử dụng 980 nghìn đồng tài trợ trong 20 ngày và để được sử dụng nguồn vốn này, họ phải trả 20 nghìn đồng. Vì vậy, giá bán 1 triệu đồng bao gồm hai thành tố:

Giá bán = 980.000 đồng + 20.000 đồng chi phí tài trợ.

Lãi suất hằng năm có thể được xác định như sau:

ngaìy)ngaìy/365(20%âäöng 980.000 âäöng 20.000 ××= x

Do đó, ( ) ( ) 37,2%365/202/98x% =×=

Vấn đề đặt ra cho PCC trước khi quyết định loại bỏ chiết khấu để hưởng thêm 20 ngày tín dụng nữa là: họ có thể có được một nguồn tín dụng với thời hạn tốt hơn từ những người cho vay khác hay không? Chẳng hạn như ngân hàng? Nói cách khác, công ty có thể hưởng 20 ngày tín dụng với chi phí thấp nhất hay không?

Mỗi năm, PCC mua bình quân 1.176 triệu đồng tiền chip điện tử với giá ròng, hay còn là giá thực. Khoản tiền 1.176 triệu này chia cho 365 ngày, bằng 3,2667 triệu đồng mỗi ngày. Để đơn giản, giả sử ME là nhà cung cấp duy nhất của PCC. Nếu PCC quyết định không hưởng tín dụng thương mại tăng thêm - nghĩa là, nếu họ trả vào ngày thứ 10 và hưởng chiết khấu - họ trả bình quân 10 ngày x (3,2667 triệu) = 32,6667 triệu. Vì vậy, PCC sẽ nhận được 32,6667 triệu đồng tín dụng từ ME. Bây giờ, giả sử PCC quyết định hưởng thời hạn tín dụng 20 ngày tăng thêm và vì thế phải trả chi phí tài trợ. Vì lúc này PCC phải thanh toán vào ngày 30, khoản phải trả sẽ tăng lên 30 ngày x (3,2667 triệu) = 98 triệu1. ME lúc này cung cấp cho PCC khoản tín dụng 98 triệu - 32,6667 triệu = 65,3333 triệu đồng, và PCC có thể sử dụng khoản tiền này để mở tài khoản tiền mặt, để trả nợ, để đầu tư vào tồn kho hoặc thậm chí để mở rộng tín dụng cho khách hàng của họ.

1 Một vấn đề đặt ra ở đây: Khoản phải trả có nên phản ánh chi phí mua hàng gộp hay chi phí mua hàng ròng chiết khấu?

Nguyên tắc kế toán được thừa nhận chung (GAAP) cho phép việc xử lý nếu sự khác nhau không quan trọng, nhưng nếu chiết

khấu quan trọng, các giao dịch phải được ghi lại theo chiết khấu ròng, hay ở giá ròng. Sau đó, việc thanh toán với mức cao

hơn do không hưởng chiết khấu sẽ được ghi lai như một chi phí tăng thêm gọi là “mất chiết khấu”. Vì vậy, chúng ta ghi

khoản phải trả ở giá chiết khấu ngay cả khi công ty không hưởng chiết khấu.

228

Tín dụng thương mại tăng thêm mà ME cung cấp đòi hỏi một khoản chi phí - PCC phải trả chi phí tài trợ bằng 2% chiết khấu. PCC mua 1,176 tỷ đồng chip điện tử với giá thực và chi phí tài trợ tăng thêm làm tăng tổng chi phí lên 1.176 triệu/0,98 = 1.200 triệu đồng. Vì thế, chi phí tài trợ hằng năm là 1.200 triệu - 1.176 triệu = 24 triệu đồng. Chia chi phí tài trợ 24 triệu đồng cho 65,3333 triệu đồng tín dụng tăng thêm, chúng ta xác định tỷ suất chi phí hằng năm danh nghĩa của tín dụng thương mại tăng thêm.

36,7%65,3333tr

24trdanh nghéa nàm hàòng phêChi ==

Nếu PCC có thể vay ngân hàng (hoặc từ các nguồn khác) ở lãi suất thấp hơn 36,7%, họ nên chấp nhận chiết khấu và từ bỏ tín dụng tăng thêm.

Phương trình sau có thể được sử dụng để tính chi phí danh nghĩa của việc từ bỏ chiết khấu, trên cơ sở hằng năm và được minh hoạ cho kỳ hạn 2/10, net 30.

dN365

k100knàm hàòng tråütaìi phê Chi

−×

−=

20365

982×= = 2,04% x 18,25 = 37,23%

Tử số của số hạng thứ nhất, phần trăm chiết khấu là chi phí trên mỗi đồng tín dụng trong khi mẫu số của số nhân này, 100 - phần trăm chiết khấu, chính là vốn cung cấp trong trường hợp không hưởng chiết khấu. Vì vây, số hạng thứ nhất, 2,04% là chi phí cho mỗi thời kỳ tín dụng thương mại. Mẫu số của số hạng thứ hai là số ngày tín dụng có được nếu không hưởng chiết khấu, vậy toàn bộ số hạng thứ hai cho biết mỗi năm, công ty chịu bao nhiều lần chi phí, trong ví dụ này là 18,25 lần.

Công thức tính chi phí hằng năm danh nghĩa không tính đến ghép lãi, và với khái niệm lãi suất thực, chi phí tín dụng thương mại thậm chí còn cao hơn. Khoản chiết khấu theo lãi suất, và kỳ hạn 2/10, net 30, công ty có thể sử dụng quỹ trong 30 -10 = 20 ngày, vậy sẽ có 365/20 = 18,25 thời kỳ tính lãi mỗi năm. Cần nhớ rằng số hạng thứ nhất trong phương trình trên (Phần trăm chiết khấu)/(100-phần trăm chiết khấu) = 0,02/0,98 = 0,0204, là lãi suất thời kỳ. Lãi suất này sẽ được trả 18 lần mỗi năm, vậy chi phí thực của tín dụng thương mại là:

Lãi suất thực hằng năm = (1,0204)18,25 -1,0 = 1,445 - 1,0 = 44,5%.

Như vậy, lãi suất danh nghĩa 37,23% được tính theo phương trình trên hàm nghĩa là chi phí thực. Tuy nhiên, cần chú ý rằng chi phí của tín dụng thương mại có thể giảm đi bằng cách trì hoãn thanh toán. Vì thế, nếu PCC có thể trì hoãn thanh toán trong vòng 60 ngày thay vì 30 ngày như quy định thì thời hạn tín dụng thực sẽ là 60 - 10 = 50 ngày, số lần chiết khấu giảm xuống còn 360/50 = 7,3 thời kỳ và chi phí danh nghĩa sẽ giảm xuống từ 37,23% xuống 2,04% x 7,3 = 14,9%. Lãi suất thực giảm xuống từ 44,5% xuống 15,65%.

Lãi suất thực hằng năm = (1,0204)7,2 -1,0 = 1,1565 - 1,0 = 15,65%.

Trong những giai đoạn hoạt động của công ty vượt quá năng suất hiện có, công ty có thể tìm cách thanh toán chậm hơn. Tuy nhiên, họ cũng phải chịu nhiều vấn đề liên quan đến việc bị đưa vào nhóm khách hàng thanh toán chậm.

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

229

5.3.3 Các thành tố của tín dụng thương mại

Tín dụng thương mại có thể được chia thành hai phần: (1) tín dụng thương mại miễn phí, liên quan đến tín dụng nhận được trong suốt kỳ chiết khấu và tín dụng này chiếm 10 ngày mua ròng của PCC, hay 32,6667 triệu, và (2) tín dụng thương mại chịu phí tổn, liên quan đến tín dụng vượt quá tín dụng miễn phí và chi phí của loại tín dụng này tính trên tỷ lệ chiết khấu bị từ chối. PCC có thể thu được 65,3333 triệu hay mua ròng trong 20 ngày tín dụng tính phí với chi phí danh nghĩa 37,23%. Công ty nên sử dụng thành phần miễn phí còn thành phần chịu phí tổn thì được sử dụng sau khi phân tích chi phí vốn để đảm bảo rằng nguồn vốn từ tín dụng thường mại rẻ hơn chi phí của các nguồn vốn khác. Trên thực tế, thành phần vốn chịu phí tổn tương đối đắt nên các công ty lớn thường tránh sử dụng.

Đôi lúc, các công ty có thể kéo dài thời hạn tín dụng quy định, vì vậy thay đổi được phí tổn vốn đã tính trước đây. Chẳng hạn, công ty sản xuất California mua hàng với thời hạn 2/10 Net 30 nhưng họ thường thanh toán vào ngày thứ 15 mà vẫn được hưởng chiết khấu. Bộ phận tài chính đợi đến ngày thứ 15 mới tiến hành thanh toán, và lúc này, họ viết sec với số tiền ghi trong hoá đơn trừ đi 2% chiết khấu. Các nhà cung cấp muốn hoạt động kinh doanh của họ được trôi chảy nên đôi khi họ vẫn chấp nhận những tình huống này. Tương tự, công ty Wisconsin mua hàng với kỳ hạn 2/10 net 30, không hưởng chiết khấu nhưng thanh toán vào ngày thứ 60 thay vì ngày thứ 30 theo quy định, do vậy họ đã kéo dài thời hạn tín dụng. Cả hai trường hợp này đều làm giảm chi phí tín dụng chịu phí tổn. Tuy nhiên, không có ai trong họ được các nhà cung cấp ưu tiên và cũng ít ai có thể tiếp tục làm như vậy nhiều lần khi mà các nhà cung cấp hoạt động hết công suất và có nhiều đơn hàng đùn lại nhưng ngược lại, họ có cơ hội giảm được chi phí tín dụng thương mại trong những giai đoạn khi nhà cung cấp dư thừa công suất.

5.3.4 Tài trợ theo thương lượng

Khác với các nguồn tài trợ hình thành từ hoạt động kinh doanh, nguồn tài trợ thương lượng được thực hiện thông qua thương lượng với các nhà cung cấp vốn bao gồm:

a - Tín dụng thị trường tiền tệ

Chứng từ thương mại

Các công ty lớn thường sử dụng nguồn vốn vay ngắn hạn bằng chứng từ thương mại và các công cụ khác từ thị trường tiền tệ. Chứng từ thương mại là một loại giấy nợ theo thương lượng ngắn hạn và không bảo đảm được giao dịch trên thị trường tiền tệ. Vì các loại giấy nợ này là một công cụ của thị trường tiền tệ nên chỉ có những công ty có mức độ tín nhiệm tín dụng cao mới có thể sử dụng chứng từ thương mại như là một nguồn tài trợ ngắn hạn.

Thị trường chứng từ thương mại bao gồm hai phần: thị trường môi giới và thị trường vay trực tiếp. Các công ty công nghiệp, sản xuất và các công ty tài chính quy mô trung bình phát hành chứng từ thương mại thông qua các nhà môi giới. Các tổ chức môi giới gồm nhiều nhà môi giới chuyên mua chứng từ thương mại của các công ty phát hành và sau đó bán cho người đầu tư. Thị trường này được tổ chức rất chặt chẽ và chuyên nghiệp.

Ưu điểm chính của chứng từ thương mại là rẻ hơn so với các khoản vay ngắn hạn từ ngân hàng thương mại. Tùy vào chu kỳ lãi suất mà lãi suất của chứng từ thương mại thấp hơn nhiều so lãi suất của ngân hàng đối với các khách hàng chất lượng tốt nhất. Với hầu hết các công ty,

230

chứng từ thương mại là một nguồn bổ sung cho tín dụng ngân hàng. Trên thực tế, các nhà môi giới chứng từ thương mại đòi hỏi những người đi vay phải duy trì hạn mức tín dụng ở các ngân hàng để đảm bảo cho việc sử dụng chứng từ thương mại. Điều này làm tăng độ an toàn trong việc hoàn trả vốn vay.

Ngoài ra, thay vì phát hành chứng từ độc lập, một số công ty còn phát hành loại chứng từ do ngân hàng bảo đảm. Với hình thức này, công ty nộp một khoản phí để được nhận một thư tín dụng (L/C) đảm bảo với người đầu tư là các khoản nợ chắc chắn sẽ được thanh toán. Lúc này, chất lượng của khoản đầu tư phụ thuộc vào độ tín nhiệm của ngân hàng và chứng từ được xếp hạng bởi cơ quan đánh giá chất lượng tín dụng.

b - Vay không bảo đảm

Việc chia các khoản vay ngân hàng thành hai nhóm vay không bảo đảm và vay có bảo đảm sẽ rất cần thiết cho việc giải thích. Hầu như không có trường hợp ngoại lệ, các công ty tài chính không cung cấp dịch vụ cho vay không bảo đảm, bởi một người đi vay muốn sử dụng tín dụng không bảo đảm thì chỉ có thể vay với chi phí thấp hơn từ ngân hàng thương mại. Vì thế, trong nội dung vay không bảo đảm, chúng ta chỉ bàn đến các ngân hàng thương mại. Trước đây, các ngân hàng hạn chế cho vay với hình thức này nhưng ngày nay, họ cung cấp nhiều hình thức cho vay điều chỉnh theo nhu cầu cụ thể của người đi vay. Hơn nữa, các khoản vay tự chuyển nhượng là một nguồn tài trợ phổ biến cho các doanh nghiệp, đặc biệt là tài trợ nhu cầu theo mùa để đầu tư vào khoản phải thu và tồn kho. Các khoản vay không bảo đảm có thể được mở dưới hình thức hạn mức tín dụng, tín dụng tuần hoàn và vay theo giao dịch. Trước khi đi vào nghiên cứu các hình thức vay, chúng ta nhắc lại những nội dung cơ bản của khoản vay.

Thời hạn

Trên thực tế, mặc dù các ngân hàng đều cung cấp dịch vụ cho vay dài hạn nhưng hầu hết các khoản cho vay là ngắn hạn - hai phần ba tổng dư nợ của ngân hàng có thời hạn dưới một năm.

Hứa trả

Khi một khoản vay ngân hàng được chấp nhận, các cam kết phải được thực hiện bằng việc ký vào giấy hẹn. Giấy hẹn xác định rõ (1) khoản tiền cho vay, (2) lãi suất (lãi suất danh nghĩa hay lãi suất thực), (3) kế hoạch trả nợ (tần suất trả lãi và thời hạn thanh toán), (4) một số vật hay hàng hóa ký quỹ sử dụng làm bảo đảm cho khoản vay, và (5) số kỳ hạn và điều kiện khác mà ngân hàng và người đi vay đã cam kết, chẳng hạn như bảo đảm nợ, tỷ suất chiết khấu và các chi phí khác. Khi giấy hẹn được ký, ngân hàng ghi có vào tài khoản của người đi vay số tiền đã vay, và tương tự tài khoản tiền mặt và nợ phải trả trong bảng cân đối kế toán của người đi vay cũng tăng lên.

Chi phí

Chi phí vay ngân hàng với các nhóm khách hàng khác nhau là khác nhau vào một thời điểm nhất định. Các khách hàng có mức độ rủi ro cao hơn thường chịu lãi suất cao hơn, và các khoản vay quy mô nhỏ hơn cũng chịu lãi suất cao hơn do chi phí cố định mà ngân hàng phải chịu khi thiết lập và phục vụ khoản nợ. Nếu công ty có đủ tiêu chuẩn của loại tín dụng đặc biệt do quy mô và khả năng tài chính, họ có thể vay với lãi suất cơ bản, là lãi suất thấp nhất của ngân hàng cho vay. Lãi suất cho các khách hàng khác thường được tính dựa vào lãi suất

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

231

cơ bản. Đối với các khách hàng đặc biệt, lãi suất thường thấp hơn lãi suất cơ bản. Vì vậy, các khoản cho vay đối với khách hàng nhỏ hơn và có mức độ rủi ro cao hơn thường phải trả với lãi suất tính theo “lãi suất cơ bản cộng tỷ lệ phần trăm tăng thêm”, trong khi khoản cho vay với các khách hàng lớn hơn và ít rủi ro hơn có thể được quy định theo công thức “lãi suất cơ bản trừ tỷ lệ phần trăm giảm trừ”.

Lãi suất ngân hàng thay đổi theo biên độ khá rộng theo thời gian phụ thuộc vào điều kiện kinh tế và chính sách vĩ mô của Chính phủ. Khi nền kinh tế yếu, (1) nhu cầu vay thường yếu, (2) lạm phát thấp, và (3) Chính phủ cũng cần nhiều tiền cho hệ thống. Cuối cùng, lãi suất với tất cả các loại vốn vay sẽ thấp. Ngược lại, khi nền kinh tế mạnh, nhu cầu vay mạnh lên, chính phủ hạn chế nguồn cung tiền tệ làm cho lãi suất tăng lên.

Trong phần này, chúng ta nghiên cứu ba loại hình tài trợ ngắn hạn không có bảo đảm. Đó là hạn mức tín dụng, tổng mức tín dụng và cho vay theo giao dịch.

Hạn mức tín dụng

Hạn mức tín dụng là một cam kết không chính thức giữa ngân hàng và người đi vay. Hình thức này xác định mức tín dụng không bảo đảm tối đa mà khách hàng có thể vay tại một thời điểm nào đó. Chẳng hạn, vào ngày 31 tháng 12, các nhân viên ngân hàng có thể báo cho các nhà quản trị tài chính của công ty rằng ngân hàng sẽ cho vay tối đa đến 80 triệu đồng trong năm đến nếu điều kiện tài chính của người vay không bị giảm sút. Nếu vào ngày 10 tháng 1, nhà quản trị tài chính ký một giấy hẹn với khoản vay 15 triệu đồng trong 90 ngày, lúc này tổng hạn mức tín dụng sẽ giảm 15 triệu đồng. Khoản tiền này được đưa vào tài khoản của công ty ở ngân hàng, và trước khi trả lại 15 triệu, công ty có thể vay thêm cho đến khi tổng khoản vay đạt đến 80 triệu đồng.

Lợi ích chính của loại cam kết này so với vay thông thường là công ty không phải thương lượng lại với ngân hàng khi cần vay. Thay vì thế, họ chỉ cần gởi một thông báo cho ngân hàng để báo rằng họ có thể tiến hành vay vốn. Hơn nữa, khi lập một cam kết hạn mức tín dụng, công ty có thể lập kế hoạch về nhu cầu vay mà không cần phải dự đoán chính xác số tiền vay trong mỗi tháng.

Hạn mức tín dụng thường được thương lượng cho thời kỳ một năm. Để xác định quy mô của hạn mức, ngân hàng xem xét mức độ tín nhiệm tín dụng của công ty cùng với nhu cầu tài trợ dự kiến. Khi đăng ký loại cam kết này, công ty thường phải cung cấp cho ngân hàng bảng cân đối kế toán các năm trước. Chi phí lãi của hạn mức tín dụng thường được xác định theo lãi suất cơ bản cộng với một mức lãi tăng thêm theo mức độ tín nhiệm của người đi vay. Vì lãi cơ bản biến động trong cả năm nên chi phí lãi có thể thay đổi trong suốt thời kỳ cam kết.

Chẳng hạn một công ty có hạn mức tín dụng 500 triệ u đồng với lãi suất cao hơn lãi suất cơ bản của ngân hàng 1%. Trong năm, công ty vay 200 triệu và không có số dư bù trừ. Lãi suất cơ bản của ngân hàng là 8% từ ngày 1/1 đến ngày 31/3. Đến ngày 1/4, lãi suất tăng lên 8,25% cho đến cuối năm. Chi phí tài trợ cả năm được tính như sau:

Chi phí lãi vay từ ngày 1/1 đến 31/3:

I1 = âäöng triãûu4,43836 ngaìy365ngaìy90x 0,09 triãûu200 =× ,

Chi phí lãi vay từ 1/4 đến 31/12:

232

I2 = âäöng triãûu13,93836 ngaìy365 ngaìy2750,0925 triãûu200 =×× ,

Chi phí tài trợ hằng năm = 9,19% ngaìy365ngaìy365

triãûu200triãûu13,93836triãûu4,43836

=×+ .

Cam kết hạn mức tín dụng thường bao gồm một số điều khoản nhất định. Ngoài việc yêu cầu số dư bù trừ, cam kết này thường yêu cầu công ty không được vay một khoản nào từ cam kết này trong một thời hạn nhất định trong năm, thường từ 30 đến 90 ngày. Chính sách này nhằm đảm bảo công ty sẽ sử dụng hạn mức tín dụng để tài trợ cho nhu cầu tạm thời và không tài trợ cho nhu cầu thường xuyên. Cuối cùng, cam kết hạn mức tín dụng còn yêu cầu công ty duy trì một mức vốn luân chuyển ròng tối thiểu, giới hạn mức tài trợ bằng vốn vay và giới hạn việc thanh toán lãi vay.

Tổng mức tín dụng

Mặc dù hạn mức tín dụng không buộc ngân hàng phải có nghĩa vụ pháp lý trong việc cho vay nhưng ngân hàng vẫn thường tự có trách nhiệm để đảm bảo cam kết. Tuy nhiên, một số ngân hàng có khuynh hướng không tài trợ cho công ty khi vị thế tài chính của họ giảm sút nghiêm trọng hoặc khi ngân hàng thiếu nguồn vốn để đáp ứng tất cả các cam kết. Nếu công ty muốn có một hạn mức bảo đảm, họ phải thương lượng để vay theo tổng mức tín dụng (hay còn gọi là tín dụng tuần hoàn).

Tổng mức tín dụng là một nhóm tín dụng chính thức, qua đó, ngân hàng phải cam kết về mặt pháp lý trong việc thực hiện các khoản cho vay đến một mức tín dụng tối đa xác định trước trong cam kết. Tổng mức tín dụng khác với cam kết hạn mức tín dụng ở chỗ họ yêu cầu người đi vay trả một phí cam kết trên phần vốn không sử dụng. Phí này thường từ 0,25 đến 0,5%. Cam kết tín dụng tuần hoàn thường áp dụng trong thời kỳ từ 2 đến 5 năm. Việc tính toán chi phí tài trợ hằng năm tương đối phức tạp hơn so với các hình thức khác. Ngoài chi phí lãi vay, phí cam kết, số dư bù trừ và khoản vay, chi phí tài trợ hằng năm còn phụ thuộc vào số tiền vay và hạn mức theo cam kết. Công thức để xác định chi phí tài trợ như sau:

väúnduûng sæí ngaìy Säúngaìy365

duûng sæí VäúnkãútcamPhê Laîi vay nàm hàòng tråütaìi phê Chi ×

+=

Để minh họa loại tín dụng này, ta xem ví dụ sau. Vào năm 20X4, công ty xăng dầu VI đã thương lượng một hợp đồng tổng mức tín dụng có giá trị 1 tỷ đồng với một nhóm ngân hàng. Các ngân hàng chính thức cam kết cho công ty vay tối đa 1 tỷ đồng trong vòng 4 năm nếu có nhu cầu vốn. Ngược lại, công ty phải trả một khoản phí cam kết hằng năm bằng 1/4 của 1% trên khoản vốn vay không sử dụng trong cam kết để bù đắp cho ngân hàng khi thực hiện cam kết này. Vì vậy, nếu công ty không vay một khoản nào trong 1 tỷ đồng cam kết trong một năm, họ vẫn phải trả 0,25 x 1% x 1.000 triệu = 2,5 triệu đồng lệ phí hằng năm, hay phải trả mỗi tháng 208,333 nghìn đồng. Nếu họ vay 500 triệu đồng vào ngày đầu của cam kết, phần tín dụng không sử dụng sẽ chỉ còn 500 triệu đồng và phí hằng năm phải nộp chỉ còn 1,25 triệu đồng. Tất nhiên, công ty vẫn phải trả lãi trên khoản vốn vay. Theo quy định chung, lãi suất trong cam kết này được cố định theo lãi suất Ngân hàng nhà nước, hoặc lãi suất thị trường, vì vậy chi phí lãi vay sẽ thay đổi theo thời gian khi lãi suất thay đổi.

Giả sử công ty trên có thể vay 4 tỷ đồng theo cam kết tin dụng tuần hoàn với ngân hàng

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

233

theo lãi suất cơ bản. Cam kết yêu cầu công ty duy trì số dư bù trừ bằng 10% trên khoản vốn vay trong cam kết và trả 0,5% phí cam kết trên phần vốn không sử dụng. Lãi suất trong năm là 8%. Mức vay bình quân của công ty trong năm đến dự kiến là 2 tỷ đồng. Công ty duy trì bình quân 100 triệu đồng trong tài khoản ngân hàng và họ có thể sử dụng số tiền này làm số dư bù trừ.

Chi phí tài trợ hằng năm của công ty được tính như sau:

AFC =

8,95%365365

triãûu1.900triãûu170

365365

triãûu1.900triãûu)2.000triãûu(4.0000,005 triãûu2.0000,08

=×=×−×+×

Lưu ý rằng tổng mức tín dụng cũng giống như nhóm tín dụng phi chính thức nhưng vẫn có điểm khác biệt quan trọng: Ngân hàng có nghĩa vụ pháp lý thực hiện cam kết và bù lại, họ sẽ được nhận một khoản phí cam kết. Đối với nhóm tín dụng phi chính thức, ngân hàng không có nghĩa vụ pháp lý và cũng không thu được khoản phí nào. Thông thường, nhóm tín dụng này phải có một điều khoản yêu cầu người đi vay giảm số dư nợ xuống đến không ít nhất mỗi năm một lần. Cũng cần phải nhớ rằng nhóm tín dụng này được thiết kế để tài trợ cho dòng ngân quỹ hoạt động âm có thể xảy ra bất thường trong chu kỳ kinh doanh chứ không phải như một nguồn vốn thường xuyên. Ví dụ, tổng dòng ngân quỹ hoạt động hằng năm của Toys - Us thường lớn hơn 0, mặc dù dòng ngân quỹ của nó thường âm trong mùa thu khi họ xây dựng tồn kho cho mùa Giáng sinh. Tuy nhiên, Toys - Us lại có dòng ngân quỹ dương từ tháng 12 đến tháng 2, khi họ thu tiền bán hàng trong mùa Giáng sinh. Các ngân hàng của họ hy vọng Toys - Us sử dụng dòng ngân quỹ dương để thanh toán khoản vay mà họ sử dụng từ mức tín dụng của công ty. Nếu không, Toys - Us có thể sử dụng nhóm tín dụng này như là nguồn tài trợ thường xuyên.

Vay theo giao dịch

Vay theo hạn mức tín dụng hay tổng mức tín dụng sẽ không phù hợp nếu công ty có nhu cầu vốn ngắn hạn cho một mục đích cụ thể. Một nhà thầu có thể vay tiền từ ngân hàng để hoàn thành công việc của họ. Khi nhà thầu nhận được tiền công thanh toán cho công việc của họ, họ sẽ trả lại khoản vốn vay. Với hình thức vay này, ngân hàng đánh giá từng thư yêu cầu vay vốn riêng lẻ. Khi đánh giá các khoản vay theo giao dịch, yếu tố quan trọng chính là khả năng ngân quỹ của người đi vay dùng để trả nợ.

Lãi trả trước

Nếu lãi được trả vào ngày đáo hạn, chi phí tài trợ bằng lãi suất hằng năm danh nghĩa. Trong trường hợp vay chiết khấu, ngân hàng trừ lãi vào thời điểm vay, vì thế người đi vay không được nhận toàn bộ khoản vay. Nói cách khác, người đi vay phải trả lãi cho phần vốn mà họ không được nhận và chi phí tài trợ lúc này sẽ lớn hơn lãi suất danh nghĩa hằng năm. Chi phí tài trợ chiết khấu tính theo công thức sau:

vayhaûnThåìi 365

laîi Tiãön-gäúc VäúnlaîiTiãönnàm hàòng tråütaìi phê Chi ×=

Giả sử công ty kinh doanh hoa tươi nhận được khoản cho vay 50 triệu đồng với kỳ hạn 6 tháng, lãi suất danh nghĩa hằng năm là 8%. Chi phí tài trợ hằng năm được tính như sau:

234

AFC = 8,4%183365

2,01502,01

183365

365183 triãûu500,08 triãûu50

365183 triãûu500,08

=×−

=×××−

××

Tuy nhiên, trên thực tế, loại hình vay chiết khấu này không còn phổ biến nữa ngoại trừ các loại chứng từ thương mại hay tín phiếu nhà nước được áp dụng theo phương pháp chiết khấu.

Số dư bù trừ

Đôi lúc, các ngân hàng yêu cầu người đi vay phải duy trì một khoản tiền đặt cọc bằng 10 đến 20% khoản tiền vay. Thủ tục này được gọi là tài khoản bù trừ, và hình thức vay này làm lãi suất thực của khoản vay tăng lên. Chẳng hạn, nếu công ty cần 80 triệu đồng để thanh toán các khoản nợ hiện tại nhưng phải duy trì trong tài khoản bù trừ 20% số tiền vay thì họ phải vay tổng cộng 100 triệu đồng để có được số tiền vay ròng là 80 triệu đồng. Nếu lãi suất danh nghĩa hằng năm là 8% thì chi phí tài trợ thực tế cho khoản vay này là 10%: 8 triệu/80 triệu. Công thức chung như sau:

vayhaûnThåìi 365

træì buì dæ Säú vaytrë giaï TäønglaîiTiãönnàm hàòng thæûcsuáút Laîi ×−

=

= 10%365365

20%triãûu100triãûu100triãûu1008%

=××−

×

c - Vay có bảo đảm

Vật ký quỹ và giá trị thế chấp

Có nhiều doanh nghiệp không thể tìm được nguồn tín dụng không bảo đảm, hoặc nếu có thì chi phí rất cao, do họ là doanh nghiệp mới thành lập hoặc bị ngân hàng đánh giá thấp về mức độ tín nhiệm tín dụng. Trong trường hợp này, người vay phải có thế chấp, tức là phải có vật bảo đảm cho khoản nợ. Khi có bảo đảm, người cho vay sẽ an toàn hơn vì họ nắm trong tay hai nguồn ngân quỹ dùng để thanh toán của người vay bao gồm khả năng ngân quỹ của doanh nghiệp và giá trị thế chấp của vật bảo đảm. Nếu người đi vay không thể đáp ứng nghĩa vụ trả nợ, người cho vay có thể bán vật bảo đảm để đáp ứng khoản cho vay.

Tuy vậy, cùng với sự bảo đảm, các nhà cho vay không muốn xảy ra tình huống này và họ cũng không muốn cho vay nhiều hơn ngân quỹ kỳ vọng mà doanh nghiệp dùng để trả nợ. Người cho vay muốn vật bảo đảm (thế chấp) cho các khoản cho vay của mình có giá trị thị trường lớn hơn giá trị cho vay. Khoản chênh lệch này là lề an toàn đối với người cho vay. Mức độ bảo đảm của vật bảo đảm phụ thuộc vào giá trị tín dụng của người vay và giá trị thị trường của vật bảo đảm. Giá trị thế chấp của vật bảo đảm phụ thuộc vào ba các yếu tố cơ bản.

Thứ nhất và cũng là quan trọng nhất, đó là khả năng chuyển nhượng của vật thế chấp. Nếu vật ký quỹ có thể được trao đổi nhanh chóng trên thị trường mà không cần giảm giá, người cho vay sẵn sàng cho vay với tổng giá trị hợp đồng cho vay bằng một tỷ lệ khá cao trên giá trị danh nghĩa của vật ký quỹ. Nếu vật ký quỹ là một thiết bị có mục đích chuyên biệt được thiết kế riêng cho một công ty và không có thị trường thứ cấp cho nó thì người cho vay có thể quyết định không cho vay.

Thứ hai là tuổi thọ của vật thế chấp. Nếu vật ký quỹ có chu kỳ ngân quỹ tương ứng với

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

235

thời hạn của khoản vay, điều này sẽ có giá trị đối với người cho vay hơn so với vật ký quỹ có chu kỳ sống dài hơn thời hạn của khoản vay. Khi sử dụng vật ký quỹ để tạo ra ngân quỹ, lợi nhuận thu được có thể được dùng để trả nợ.

Thứ ba là rủi ro gắn với vật thế chấp. Độ biến động về giá trị thị trường hoặc độ rủi ro mà người cho vay quan tâm càng cao, vật ký quỹ càng bị đánh giá càng thấp trên quan điểm của người cho vay.

Như vậy, khả năng chuyển nhượng, chu kỳ sống và mức độ rủi ro là ba yếu tố xác định độ hấp dẫn của các vật ký quỹ đối với người cho vay, và do đó, xác định mức tài trợ tiềm năng của người cho vay dành cho người đi vay. Có hai loại hợp đồng vay nợ có bảo đảm ngắn hạn phổ biến là vay cầm cố khoản phải thu và vay cầm cố tồn kho.

Với hình thức tài trợ bằng khoản phải thu, công ty có hai hình thức cơ bản là uỷ nhiệm khoản phải thu và chuyển nhượng khoản phải thu.

Vay cầm cố khoản phải thu (uỷ nhiệm khoản phải thu)

Khoản phải thu là một trong những tài sản có tính khả nhượng cao nhất trong các tài sản của doanh nghiệp. Vì thế, khoản phải thu là một vật bảo đảm ưa thích nhất đối với các chủ nợ cho vay ngắn hạn. Trên quan điểm của người cho vay, khó khăn chủ yếu đối với loại bảo đảm này là chi phí xử lý vật ký quỹ và rủi ro gian lận do người đi vay cam kết vật ký quỹ không tồn tại trên thực tế. Các công ty có thể tìm kiếm các khoản vay bằng cầm cố khoản phải thu từ ngân hàng thương mại hay từ công ty tài chính. Vì ngân hàng thường tính lãi suất thấp hơn công ty tài chính nên trước hết, công ty phải cố gắng tìm đến ngân hàng.

Để đánh giá đề nghị cho vay, người cho vay sẽ phân tích chất lượng của khoản phải thu của công ty để xác định số tiền cho vay. Chất lượng khoản phải thu càng cao thì tỷ lệ phần trăm cho vay trên giá trị của khoản phải thu cầm cố càng cao. Người cho vay không nhất thiết phải chấp nhận tài trợ toàn bộ khoản phải thu của người vay. Yêu cầu cho vay của những người có mức độ tín nhiệm tín dụng quá thấp thường bị từ chối. Căn cứ vào báo cáo về khoản phải thu quá hạn, các khách hàng chẳng hạn có thời gian quá hạn 30 ngày có thể bị từ chối cho vay. Hơn nữa, các khách hàng nước ngoài hoặc chính phủ thường không đủ tiêu chuẩn trừ khi có các cam kết đặc biệt. Tùy vào chất lượng khoản phải thu, người cho vay quyết định tỷ lệ cho vay trên giá trị của khoản phải thu.

Ngoài ra, người cho vay không chỉ quan tâm đến chất lượng của khoản phải thu mà còn quan tâm đến quy mô khoản phải thu. Họ phải theo dõi từng khoản phải thu được cầm cố. Quy mô trung bình của khoản phải thu càng nhỏ thì chi phí xử lý trên mỗi đồng khoản phải thu càng lớn. Vì thế, một công ty bán những sản phẩm có giá trị thấp thường không thể vay bằng cầm cố khoản phải thu cho dầu chất lượng của nó như thế nào bởi chi phí xử lý khoản phải thu trong trường hợp này rất cao.

Giả sử người cho vay quyết định mở rộng tín dụng cho một công ty bằng 75% giá trị sổ sách của các khoản phải thu cầm cố. Người vay gởi cho người cho vay một bảng báo cáo về các khách hàng bao gồm tên khách hàng, ngày ghi hóa đơn, số tiền còn nợ. Đôi lúc, người cho vay còn yêu cầu công ty chứng minh về việc giao hàng, chẳng hạn như bằng hóa đơn bán hàng. Sau khi nhận báo cáo này, người cho vay yêu cầu người đi vay ký vào giấy hứa trả và một cam kết bảo đảm. Lúc này, công ty đi vay được nhận 75% giá trị sổ sách của các khoản

236

phải thu ghi trong báo cáo.

Một hợp đồng cho vay cầm cố khoản phải thu có thể theo một trong hai hình thức là không thông báo hay thông báo. Với hình thức không thông báo, khách hàng của công ty không được thông báo là tài khoản của họ đã được dùng để ký quỹ. Khi công ty nhận được khoản thanh toán từ một tài khoản nào đó, họ chuyển khoản tiền này cùng với các khoản trả khác cho người cho vay. Người cho vay kiểm tra tài khoản theo báo cáo và giảm trừ nợ trong tổng khoản vay bằng 75% giá trị khoản phải thu cầm cố. 25% còn lại được ghi vào tài khoản của người đi vay. Với loại cam kết có khai báo, khách hàng được thông báo về việc chuyển nhượng, và khoản thanh toán được gởi trực tiếp đến người cho vay. Với hình thức này, người đi vay không được giữ lại tiền thanh toán từ khách hàng. Hầu hết các công ty đều muốn vay theo hình thức không thông báo, tuy nhiên, người cho vay lại có quyền yêu cầu cam kết theo hình thức thông báo.

Vay cầm cố khoản phải thu phần nào là cam kết tài trợ thường xuyên. Khi công ty có một khoản phải thu mới có thể chấp nhận đối với người cho vay, họ sẽ đem cầm cố, bổ sung vào vật bảo đảm để từ đó tiếp tục vay nợ. Khoản phải thu mới thay thế khoản phải thu cũ, làm cơ sở bảo đảm và lúc này số tiền cho vay cũng biến đổi theo. Một khoản vay cầm cố khoản phải thu là một công cụ tài trợ bảo đảm rất linh hoạt. Khi khoản phải thu hình thành, công ty có thể vay thêm vốn dựa để tài trợ cho khoản phải thu này. Như vậy, công ty có được nguồn tài trợ “từ bên trong”.

Chuyển nhượng khoản phải thu

Khoản phải thu có thể được cầm cố như là vật bảo đảm cho khoản vay. Tuy nhiên, thay vì cầm cố khoản phải thu, một công ty có thể chuyển nhượng các khoản phải thu để nhận tiền mặt. Khi công ty chuyển nhượng khoản phải thu, họ chuyển quyền pháp lý đối với khoản phải thu bằng cách bán chúng cho một nhà môi giới. Công ty không có trách nhiệm đối với các khoản phải thu không thu hồi được bởi nhà môi giới. Nhà môi giới duy trì bộ phận tín dụng kiểm tra tín dụng đối với khách hàng của công ty, thay cho công việc của bộ phận tín dụng của công ty. Bằng cách chuyển nhượng, công ty giảm bớt chi phí duy trì bộ phận tín dụng và chi phí thu hồi nợ. Vì thế, chuyển nhượng khoản phải thu là một cách để chuyển trách nhiệm tín dụng và thu hồi ra bên ngoài. Công ty mua tín dụng này sẽ từ chối nếu như thấy giá trị tín dụng của khách hàng thấp. Các cam kết chuyển nhượng bị khống chế bởi một hợp đồng giữa công mua tín dụng với khách hàng. Hợp đồng thường áp dụng trong một năm với một điều khoản đặc biệt để tự gia hạn và có thể bị hủy bỏ với một thông báo trước trong thời hạn 30 đến 60 ngày.

Chi phí chuyển nhượng

Với vai trò là người mua khoản phải thu, công ty môi giới chấp nhận rủi ro và chịu trách nhiệm xử lý khoản phải thu, do đó, họ được nhận một khoản tiền hoa hồng, tỷ lệ hoa hồng tính theo tổng giá trị sổ sách khoản phải thu. Mức hoa hồng thay đổi theo quy mô của từng tài khoản, lượng khoản phải thu được bán và chất lượng của khách hàng. Người mua khoản phải thu không trả tiền cho công ty ngay khi mua khoản phải thu. Thay vì thế, thanh toán tiền mặt thường được thực hiện vào ngày đến hạn thực tế hoặc bình quân của khoản phải thu. Nếu người mua khoản phải thu trả tiền trước khi đến hạn, công ty phải trả tiền lãi cho khoản tiền ứng trước đó. Trả tiền trước là một chức năng cho vay của người mua khoản phải thu bên

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

237

cạnh việc chấp nhận rủi ro và xử lý khoản phải thu. Với chức năng này, người mua khoản phải thu đòi hỏi một khoản tiền. Nếu khoản phải thu được chuyển nhượng có giá trị 100 triệu đồng và phí chuyển nhượng là 2%, người mua khoản phải thu chuyển vào tài khoản của công ty 98 triệu đồng. Nếu công ty muốn rút số tiền này trước khi đến hạn, họ phải trả chi phí tiền lãi, chẳng hạn 1,5%/tháng cho việc sử dụng vốn. Nếu họ muốn nhận tiền mặt trước khi đến hạn, mỗi tháng, chi phí tiền lãi xấp xỉ là 0,015 x 98 triệu đồng = 1,47 triệu đồng. Vì thế, tổng chi phí chuyển nhượng bao gồm phí chuyển nhượng và chi phí tiền lãi nếu công ty muốn nhận khoản vay. Nếu công ty không nhận tiền ngay, thì họ không phải trả lãi. Với phương án thứ ba, công ty có thể để khoản tiền thu được đến sau ngày đến hạn của khoản phải thu và nhận tiền lãi từ người mua khoản phải thu.

Lợi ích quan trọng nhất của tài trợ bằng khoản phải thu là sự mềm dẻo và liên tục vì các khoản phải thu xuất hiện liên tục. Doanh nghiệp có thể điều chỉnh cách thức tài trợ linh hoạt cho nhu cầu ngắn hạn. Hơn nữa, chính sự biến động của khoản phải thu lại là nguyên nhân của nhu cầu tài trợ. Hơn nữa, bằng hình thức này, doanh nghiệp có cơ hội học tập cách đánh giá tín dụng của các nhà chuyên môn. Đặc biệt là trong hình thức chuyển nhượng các khoản phải thu. Mặc dù, chi phí của tài trợ này có thể cao song bù lại ngoài cơ hội học tập, doanh nghiệp còn không phải tiến hành các thủ tục đánh giá tín dụng.

Khác nhau cơ bản giữa hình thức chuyển nhượng các khoản phải thu và ủy nhiệm các khoản phải thu là trách nhiệm về khoản phải thu. Với hình thức chuyển nhượng, trách nhiệm này thuộc về người mua khoản phải thu, còn với ủy nhiệm khoản thu thì như ta đã biết trách nhiệm về khoản phải thu vẫn thuộc về doanh nghiệp.

Vay cầm cố tồn kho

Tồn kho nguyên vật liệu và sản phẩm hoàn thành là những tài sản tương đối khả nhượng nên rất phù hợp khi được sử dụng làm vật đảm bảo cho các khoản vay ngắn hạn. Cũng như cầm cố khoản phải thu, người cho vay xác định tỷ lệ phần trăm trên giá trị thị trường của vật cầm cố. Tỷ lệ phần trăm này biến đổi theo chất lượng và loại tồn kho. Những loại tồn kho như lúa gạo rất dễ bán khi lưu kho và dễ bị giảm chất lượng. Lề an toàn mà người cho vay yêu cầu đối với hình thức cho vay này tương đối nhỏ, và mức cho vay thường ở mức 90% giá trị tồn kho. Mặt khác, thị trường của một số loại sản phẩm có mức độ chuyên biệt cao nên người cho vay không muốn cho vay theo giá trị thị trường. Như vậy, không phải mọi loại tồn kho đều có thể được cầm cố như là vật ký quỹ. Vật ký quỹ tốt nhất là loại tồn kho tương đối tiêu chuẩn và có một thị trường sẵn sàng cho loại sản phẩm này.

Người cho vay xác định tỷ lệ phần trăm mà họ sẵn sàng cho vay bằng cách xem xét khả năng chuyển nhượng, mức độ dễ bị hư hỏng, mức độ ổn định của giá trị thị trường và mức độ khó khăn và chi phí bán tồn kho để trả nợ. Chi phí bán một số loại tồn kho có thể rất cao. Người cho vay không muốn tình thế phải bán vật ký quỹ mà chỉ muốn đảm bảo rằng vật ký quỹ có giá trị tương xứng trong trường hợp người đi vay không có khả năng trả gốc hoặc lãi. Tuy nhiên, cũng như với mọi loại hình cho vay ngắn hạn có bảo đảm, quyết định cho vay chủ yếu phụ thuộc vào khả năng sản sinh ngân quỹ của người đi vay để đáp ứng nghĩa vụ trả nợ. Có nhiều hình thức vay nợ bằng tồn kho, và chúng ta sẽ lần lượt nghiên cứu các hình thức này.

1. Quyền lưu giữ tạm thời. Với hình thức này, người cho vay sẽ lưu giữ tạm thời toàn bộ

238

hàng tồn kho. Quyền này cho phép người cho vay có quyền luật pháp đối với các tài sản cầm cố trong trường hợp công ty vay không trả được nợ. Tuy vậy, quyền lưu giữ tạm thời là một cam kết lỏng lẻo và do đó, người cho vay rất khó kiểm soát. Thông thường, quyền lưu giữ tồn kho chỉ được yêu cầu như là một biện pháp bảo vệ bổ sung và không có vai trò quan trọng trong việc quyết định có chấp nhận cho vay hay không. Thậm chí cả khi hàng tồn kho rất có giá trị, người cho vay thường chỉ cho vay với một mức trung bình vì khó khăn trong kiểm soát hàng ký quỹ. Hình thức này đảm bảo cho người cho vay một quyền luật pháp đối với tài sản lưu động của công ty. Hơn nữa, quyền này có thể được áp dụng bao gồm cả thời gian để tính đến cả tồn kho hiện tại và tương lai như là vật đảm bảo.

2. Cầm cố bất động sản. Các hàng tồn kho được đánh số thứ tự hoặc được xác định bằng các hình thức khác. Theo hình thức này, người đi vay có quyền với hàng tồn kho, còn người cho vay thì có mối liên hệ với hàng tồn kho. Tồn kho không thể bán được nếu không có sự đồng ý của người cho vay. Vì yêu cầu xác nhận khắc khe nên hình thức này không thích hợp với loại tồn kho chuyển hoá nhanh, tồn kho khó nhận dạng cụ thể hoặc khó xác định quy cách. Hình thức cầm cố tồn kho này rất thích hợp với tồn kho sản phẩm hoàn thành có giá trị cao như máy móc thiết bị.

3. Thư tín nhiệm. Với cam kết thư tín nhiệm, người đi vay nắm giữ tồn kho và tiền thu được từ bán tồn kho bằng tín nhiệm của người cho vay. Hình thức cho vay này được sử dụng nhiều bởi các nhà kinh doanh xe ôtô, kinh doanh máy móc thiết bị và các nhà kinh doanh sản phẩm hàng tiêu dùng lâu bền. Nhà sản xuất xe ôtô chuyển xe đến cho trung gian và họ lại tài trợ việc thanh toán tài sản này thông qua một công ty tài chính. Công ty tài chính trả tiền cho nhà sản xuất, các trung gian ký vào một cam kết bảo đảo tín nhiệm. Giấy này xác định những điều có thể áp dụng đối với hàng tồn kho. Nhà kinh doanh xe được quyền bán xe nhưng phải chuyển tiền thu được cho người cho vay để thanh toán nợ. Cho vay theo tồn kho tín nhiệm khác với cho vay theo hình thức lưu giữ tạm thời. Trong ví dụ của chúng ta, công ty tài chính sẽ định kỳ kiểm tra số xe mà nhà kinh doanh đang nắm giữ. Mục đích của việc kiểm tra này là để biết được trung gian đó có bán xe mà không chuyển tiền cho công ty tài chính hay không. Khi trung gian mua xe mới từ nhà sản xuất xe, một giấy tín nhiệm thư lại được ký để phản ánh tồn kho mới. Trung gian phân phối lại vay tiền nhờ vào vật ký quỹ mới này và nắm giữ nó theo sự tín nhiệm. Mặc dù có sự kiểm soát chặt chẽ hơn đối với vật ký quỹ trong cam kết thư tín nhiệm so với hình thức tạm lưu giữ tồn kho nhưng vẫn có rủi ro là trung gian bán được hàng mà không chuyển tiền cho người cho vay. Vì thế, người cho vay phải kiểm tra, đánh giá khi quyết định cho vay theo hình thức này.

4. Kho biệt lập. Người vay giao hàng tồn kho cho một kho công cộng chuyên làm dịch vụ kho. Kho này cấp một chứng nhận lưu kho để xác nhận quyền của người đó đối với những hàng hóa cụ thể lưu trong kho. Giấy chứng nhận này đem lại an toàn cho người cho vay bằng hàng hóa để đảm bảo cho khoản cho vay cấp cho người vay. Với loại cam kết này, nhà kho chỉ trả lại vật cầm cố cho người đi vay khi người cho vay đồng ý. Như vậy, người cho vay có thể duy trì quyền kiểm soát chặt chẽ đối với vật ký quỹ và sẽ trả lại cho người đi vay khi họ thanh toán một phần nợ.

Giấy chứng nhận tồn kho có hai loại:

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

239

Chứng nhận không thể thương lượng dành cho một bên - trong trường hợp này là người cho vay, họ có quyền đối với hàng tồn kho và có quyền duy nhất trong việc giải phóng tồn kho.

Chứng nhận có thể thương lượng là giấy chứng nhận có thể được chuyển cho người khác. Để giải phóng tồn kho, giấy chứng nhận phải được trình cho nhà kho. Giấy chứng nhận có thể thương lượng rất tiện vì quyền đối với hàng hóa được chuyển từ người này sang người khác trong khi hàng vẫn được lưu giữ trong kho. Trong khi đó, với hình thức chứng nhận không thể thương lượng, việc giải phóng tồn kho chỉ được chấp nhận bằng giấy xác nhận. Hấu hết các cam kết cho vay này đều theo hình thức chứng nhận không thể thương lượng.

5. Chứng nhận tồn kho khu vực. Với hình thức này, tồn kho cầm cố được lưu giữ trong kho của người vay. Công ty lưu giữ tồn kho khu vực dành một khu vực nhất định trong cơ sở của người đi vay để lưu giữ tồn kho cầm cố. Công ty giữ kho này là người có quyền duy nhất được vào khu vực này và kiểm soát tồn kho trong đó. Họ phát hành một giấy chứng nhận lưu kho và người cho vay sẽ cho vay dựa vào giá trị ký quỹ của hàng tồn kho. Cam kết tồn kho khu vực là một hình thức tài trợ hữu ích khi họ không thể gởi hàng tồn kho ở kho công cộng, vì vấn đề chi phí hay các điều kiện không thuận lợi khác. Cho vay theo hình thức này đặc biệt thích hợp khi người đi vay phải thường xuyên sử dụng hàng tồn kho đó. Do phải trả các chi phí cho nhà kho nên chi phí của hình thức tài trợ này tương đối cao.

Lợi ích của hình thức vay bằng tồn kho khá mềm dẻo, thuận tiện, có thể điều chỉnh tương đối dễ dàng. Hơn nữa, nhu cầu vốn ngắn hạn và mùa vụ lại thường xuất phát từ việc tích lũy tồn kho. Chi phí tài trợ bằng tồn kho có thể lớn do quá trình vận chuyển và bảo quản. Tuy vậy, việc sử dụng các dịch vụ tồn kho của các nhà chuyên nghiệp, đặc biệt là tồn kho khu vực, tạo cơ hội cho doanh nghiệp học hỏi được nhiều kinh nghiệm.

BÀI TẬP

1. Một công ty sản xuất được mỗi ngày 1.500 đơn vị sản phẩm, với chi phí nguyên vật liệu và lao động 6.000 đồng/đơn vị. Biết rằng chu kỳ chuyển hóa tồn kho bình quân 22 ngày, kỳ thu tiền bình quân 40 ngày và kỳ thanh toán bình quân 30 ngày.

a. Xác định chu kỳ chuyển hóa tiền mặt và nhu cầu vốn luân chuyển? b. Nếu công ty cố gắng trì hoãn kỳ trả tiền lên 35 ngày thì sẽ giảm được bao nhiêu nhu

cầu vốn luân chuyển? 2. Nếu một công ty trang bị một hệ thống sản xuất mới có công suất 1.800 đơn vị sản

phẩm/ngày và có khả năng rút ngắn được chu kỳ chuyển hóa tồn kho xuống còn 20 ngày, với chi phí nguyên vật liệu và lao động 7000 đồng/đơn vị. Giả sử kỳ thu tiền và kỳ thanh toán vẫn không đổi thì chu kỳ chuyển hóa tiền mặt và nhu cầu vốn luân chuyển là bao nhiêu?

3. Công ty PP dự đoán nhu cầu tiền mặt hằng quý cho hai năm đến như sau:

Đvt: triệu đồng Quý Năm 20X6 Năm 20X7

I 120 170

240

II 210 160 III (270) (360) IV (190) (100)

Công ty có số dư tiền mặt đầu kỳ là 150 triệu đồng. 1. Xác định số dư tiền mặt tích lũy cuối mỗi quý, không kể biện pháp tài trợ. 2. Xác định nhu cầu vốn thường xuyên và tạm thời biết rằng công ty muốn duy trì số dư

tiền mặt tối thiểu là 150 triệu (giả sử nhu cầu vốn thường xuyên được xác định cuối mỗi năm).

4. Một công ty có doanh số 230 triệu đồng với lợi nhuận hoạt động biên là 10%. Để đảm bảo doanh số này, công ty duy trì mức tài sản cố định 100 triệu đồng. Hiện tại, công ty có 50 triệu tài sản lưu động. a. Xác định vòng quay tài sản và tỷ lệ lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản. b. Tính tỷ lệ thu nhập trên tài sản ở các mức tài sản lưu động khác nhau bắt đầu tư 10

triệu lên đến 100 triệu với bước nhảy 15 triệu đồng. Vẽ đồ thị quan hệ này? Có thể chọn một mức tài sản có lưu động để cực đại hoá thu nhập trên tài sản hay không?

5. Công ty MM có một dự án đầu tư trong ba năm và cơ cấu tài sản như bảng sau: Đơn vị tính: triệu đồng

Ngày Tài sản cố định Tài sản lưu động Ngày 31/03/20X6 500 210 Ngày 30/06/20X6 510 300 Ngày 30/09/20X6 520 250 Ngày 31/12/20X6 530 210 Ngày 31/03/20X6 540 220 Ngày 30/06/20X6 550 310 Ngày 30/09/20X6 560 260 Ngày 31/12/20X6 570 220 Ngày 31/03/20X6 580 230 Ngày 30/06/20X6 590 320 Ngày 30/09/20X6 600 270 Ngày 31/12/20X6 610 230

Các khoản phải trả và tích luỹ dự kiến chiếm khoảng 1/3 tài sản lưu động. Hiện tại, công ty có 500 triệu vốn tự có, còn lại là vốn vay dài hạn. Mỗi quý, họ có khoảng 10 triệu đồng thu nhập giữ lại.

a. Hãy biểu diễn đồ thị theo thời gian tài sản và tài sản cố định của công ty.

b. Lập kế hoạch tài trợ, áp dụng cách tiếp cận tấn công.

c. Nếu tài trợ ngắn hạn có lãi suất là 10% và tài trợ dài hạn có lãi suất là 12%. Công ty sẽ tiết kiệm được bao nhiêu nếu toàn bộ tài sản lưu động được tài trợ bằng nợ ngắn hạn?

6. Công ty UV hiện đang có thời hạn bán hàng tín dụng 30 ngày với doanh số 60 triệu đồng, kỳ thu tiền bình quân 45 ngày. Để kích thích nhu cầu, công ty có thể tăng thời hạn bán hàng tín dụng lên 60 ngày. Họ tin rằng với thời hạn tín dụng này, doanh số hiện tại có thể

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

241

tăng lên khoảng 15%. Kỳ thu tiền bình quân sẽ là 75 ngày, không phân biệt khách hàng cũ hay mới. Chi phí biến đổi hiện tại bằng 80% doanh số. Chi phí cơ hội của vốn đầu tư vào khoản phải thu là 18%. Công ty có nên thay đổi chính sách tín dụng hay không?

7. Một công ty có doanh số hiện tại là 3 tỷ đồng, toàn bộ doanh số này đều bán tín dụng với thời hạn Net 50 và kỳ thu tiền bình quân là 60 ngày. Công ty đang xem xét giảm thời hạn tín dụng xuống còn Net 30, kỳ thu tiền bình quân dự đoán giảm xuống 36 ngày và doanh số bán dự kiến sẽ giảm xuống còn 2,6 tỷ đồng. Biết rằng, tỷ lệ chi phí biến đổi là 90%, chi phí cơ hội vốn đầu tư khoản phải thu là 20% và thuế suất thu nhập công ty là 28%. Công ty có nên thay đổi thời hạn tín dụng không?

8. Công ty ET chuyên phân phối đồ trang sức vàng bạc đá quý hiện đang bán hàng với thời hạn Net 120 và kỳ thu tiền bình quân là 150 ngày. Công ty đang xem xét đưa ra mức chiết khấu 4% nếu khách hàng thanh toán trong 30 ngày. Sự thay đổi về chính sách tín dụng này dự kiến sẽ làm giảm kỳ thu tiền bình quân xuống còn 108 ngày. ET dự kiến 30% khách hàng sẽ chấp nhận chiết khấu. Doanh số tín dụng hiện tại hằng năm là 6 tỷ đồng. Tỷ lệ chi phí biến đổi là 66,7% và phí tổn đầu tư vào khoản phải thu là 15%. Công ty dự kiến sẽ không thay đổi mức tồn kho khi thay đổi chính sách tín dụng. Hãy xác định:

a. Ngân quỹ mất đi khi thay đổi chính sách tín dụng.

b. Ảnh hưởng ròng của chính sách này lên lợi nhuận trước thuế của công ty.

9. Nhằm đẩy nhanh việc thu hồi các khoản nợ của khách hàng, công ty xuất bản Nam Bộ đang xem xét việc tăng quy mô chiết khấu bằng cách thay đổi thời hạn bán hàng từ 1/10 Net 30 lên 2/10 Net 30. Hiện tại, kỳ thu tiền bình quân của công ty là 43 ngày. Với thời hạn bán hàng mới, công ty dự kiến kỳ thu tiền bình quân sẽ giảm xuống còn 28 ngày. Hơn nữa, tỷ lệ khách hàng chấp nhận chiết khấu dự kiến sẽ tăng từ mức hiện tại là 50% lên 70% với chính sách mới. Nợ xấu bình quân hiện tại là 4% trên doanh thu và dự kiến sẽ không thay đổi nhiều khi công ty thay đổi chính sách. Doanh thu tín dụng hằng năm là 3,5 tỷ đồng, tỷ lệ chi phí biến đổi là 60%, phí tổn đầu tư vào khoản phải thu là 14%. Công ty dự kiến sẽ không tăng mức tồn kho hiện tại. Giả sử họ quyết định tăng quy mô chiết khấu, hãy xác định:

a. Thu nhập trên khoản vốn bỏ ra khi thay đổi chính sách.

b. Chi phí của việc tăng mức chiết khấu.

c. Ảnh hưởng ròng của chính sách lên lợi nhuận trước thuế của công ty.

10. Nhằm đẩy mạnh doanh thu với mức hiện tại 24 tỷ đồng/năm, công ty kinh doanh văn phòng phẩm TL đề ra chính sách mở rộng tiêu chuẩn tín dụng. Hiện tại, kỳ thu tiền bình quân là 30 ngày, chi phí biến đổi đơn vị là 90% và một năm có 360 ngày. Chi phí cơ hội vốn trước thuế là 30%. Họ dự đoán việc mở rộng tiêu chuẩn tín dụng sẽ đem lại kết quả như sau:

Chỉ tiêu Chính sách tín dụng

A B C D

Doanh số tăng thêm (tỷ đồng) 2,8 1,8 1,2 0,6

Kỳ thu tiền bình quân tăng thêm (ngày) 45 60 90 144

242

Tỷ lệ mất mát trên doanh số tăng thêm (%) 0,5 0,5 1 2

a. Chính sách tín dụng nào sẽ được áp dụng? b. Hãy xác định chính sách tín dụng tốt nhất nếu tỷ lệ mất mát thay đổi như sau:

Chỉ tiêu Chính sách tín dụng

Nhóm khách hàng A B C D

Tỷ lệ mất mát trên doanh số tăng thêm (%) 3% 6% 10% 15%

11. Một công ty hiện có phí tổn cơ hội vốn là 12%/năm và đang bán hàng với thời hạn tín dụng là Net /10 EOM (nghĩa là hàng hóa mua trước cuối tháng phải trả tiền vào ngày 10 của tháng sau). Công ty có doanh số hiện tại 10 tỷ đồng/năm, trong đó có 80% là doanh số bán tín dụng, lượng bán trải đều trong năm. Kỳ thu tiền bình quân là 60 ngày. Nếu công ty áp dụng thời hạn bán hàng 2/10 Net 30, sẽ có khoảng 90% khách hàng chấp nhận chiết khấu giảm giá, lúc này, kỳ thu tiền bình quân giảm xuống còn 40 ngày. Công ty có nên thay đổi từ thời hạn bán hàng Net /10 EOM sang 2/10 Net 30 không?

12. Công ty kinh doanh gốm sứ PP mỗi năm tốn khoản chi phí 220 triệu đồng cho bộ phận tín dụng. Doanh thu tín dụng hiện tại là 12 tỷ đồng và kỳ thu tiền binh quân là 2,5 tháng, tỷ lệ mất mát do nợ xấu là 2,5%. Công ty dự đoán nếu họ tăng gấp đôi nhân lực cho bộ phận tín dụng thì kỳ thu tiền bình quân sẽ giảm xuống còn hai tháng và tỷ lệ nợ xấu sẽ giảm xuống còn 3 phần trăm. Chi phí tăng thêm cho bộ phận tín dụng là 180 triệu đồng, do đó, tổng chi phí thu nợ tăng lên 400 triệu đồng. Công ty có nên thực hiện kế hoạch này không nếu chi phí cơ hội vốn trước thuế là 20 phần trăm? 10 phần trăm?

13. Nhằm tăng nhanh việc thu hồi các khoản phải thu, Công ty phát hành sách Hill đang xem xét việc tăng quy mô chiết khấu tiền mặt, cụ thể là thay đổi thời hạn bán hàng từ 1/10, net 30 lên 2/10, net 30. Hiện tại, kỳ thu tiền bình quân của công ty là 43 ngày. Với điều kiện tín dụng mới, công ty dự kiến kỳ thu tiền bình quân giảm xuống 28 ngày. Hơn nữa, tỷ lệ khách hàng chấp nhận chiết khấu dự kiến tăng từ 50 phần trăm lên 70 phần trăm với điều kiện tín dụng mới. Mất mát do nợ xấu hiện tại bình quân là 4 phần trăm và dự đoán sẽ không thay đổi nhiều nếu công ty thay đổi chính sách. Doanh số tín dụng hằng năm là 3,5 tỷ đồng, tỷ lệ chi phí biến đổi là 60 phần trăm. Và tỷ suất sinh lợi trước thuế trên đầu tư khoản phải thu là 14 phần trăm. Công ty dự kiến mức tồn kho sẽ không đổi do thay đổi chính sách tín dụng. Giả sử rằng Hill quyết định tăng chiết khấu tiền mặt, hãy xác định:

a. Thu nhập trên phần vốn bỏ ra khi thay đổi điều kiện tín dụng. b. Chi phí của việc tăng chiết khấu tiền mặt. c. Ảnh hưởng ròng lên lợi nhuận trước thuế.

14. Công ty JS bán được 120 tỷ đồng sản phẩm của họ cho các nhà bán sỉ với thời hạn Net 50. Hiện tại, kỳ thu tiền bình quân của công ty là 65 ngày. Để đẩy nhanh tốc độ thu hồi khoản phải thu, JS dự kiến đưa ra mức chiết khấu 1% nếu khách hàng thanh toán trong vòng 15 ngày. Công ty dự kiến có 40% khách hàng nhận chiết khấu và kỳ thu tiền bình quân giảm xuống 40 ngày. Phí tổn vốn đầu tư vào khoản phải thu là 20%. Công ty có nên thực hiện chính sách mới này không?

15. Doanh số của công ty Bimbo đang giảm so với các đối thủ cạnh tranh của họ. Vì Bimbo

Chương 5 – Quản trị vốn luân chuyển

243

khá tự tin về chất lượng sản phẩm của họ nên họ nghi ngờ rằng sự mất mát doanh số này có thể là do các tiêu chuẩn tín dụng và thời hạn bán hàng quá chặt chẽ. Hiện tại, doanh số bán tín dụng của công ty là 50 tỷ đồng mỗi năm. Với thời hạn bán hàng hiện tại là Net 20, kỳ thu tiền bình quân hiện tại là 25 ngày. Mất mát do nợ xấu chiếm 2% doanh số tín dụng. Tỷ lệ chi phí biến đổi của công ty là 0,8 và tỷ suất sinh lợi trước thuế trên đầu tư vào khoản phải thu và tốn kho là 20%.

Bimbo có kế hoạch mở rộng tín dụng lên 2/10 net 30. Họ kỳ vọng có 20 phần trăm khách hàng nhận chiết khấu tiền mặt. Bimbo cũng có kế hoạch giảm tiêu chuẩn tín dụng và chấp nhận những khách hàng rủi ro hơn. Hành động này dự kiến làm tăng doanh số tín dụng lên 30 phần trăm. Tỷ lệ nợ xấu trên doanh số tín dụng dự kiến tăng lên 3 phần trăm và kỳ thu tiền bình quân sẽ tăng lên 30 ngày. Công ty cũng dự đoán cần phải đầu tư thêm 3 tỷ đồng vào tồn kho để phục vụ cho phần doanh số tăng thêm dự kiến. Hãy cho biết công ty có nên thực hiện kế hoạch thay đổi trong chính sách tín dụng này không? 16. Một công ty mua vật tư từ nhà cung cấp với điều kiện thanh toán 2/10 net 45. Tuy nhiên,

nhà cung cấp có thể chấp nhận cho công ty thanh toán đến 60 ngày. Mặt khác, một ngân hàng cũng đồng ý cho công ty vay nợ với lãi suất 12% và yêu cầu duy trì 25% số dư bù trừ tại ngân hàng. a. Xác định chi phí tài trợ bằng tín dụng thương mại? b. Công ty có nên vay nợ để hưởng chiết khấu từ nhà cung cấp hay không?

17. Một công ty cần 500 triệu để nhận chiết khấu từ nhà cung cấp theo điều kiện 2/10 net 70. Biết rằng, công ty có thể vay ngắn hạn ngân hàng thời hạn 60 ngày, với tiền lãi sẽ thanh toán khi nợ đáo hạn là 8,1 triệu. a. Công ty có nên vay ngân hàng để hưởng suất chiết khấu thương mại không? b. Nếu ngân hàng yêu cầu thêm 25% ký quỹ thì quyết định trên có thay đổi không?

18. Một công ty cần khoản vay thời hạn 1 năm để đầu tư vào một dự án trị giá 2 tỷ đồng. Ngân hàng yêu cầu số dư bù trừ 20% và lãi suất khoản vay là 8%/năm. Ngoài ra, chi phí thủ tục để thực hiện hợp đồng vay trên là 50 triệu đồng. a. Công ty sẽ phải vay bao nhiêu để có được nguồn vốn đầu tư ở trên? b. Xác định lãi suất thực trên khoản vay mà ngân hàng áp dụng?

19. Một công ty đang thương lượng với 2 ngân hàng để vay 100 triệu đồng thời hạn 1 năm với lãi suất 8%/năm.

- Ngân hàng A: đề nghị 20% số dư bù trừ được khấu trừ từ khoản vay và yêu cầu thanh toán khoản vay đều mỗi quí.

- Ngân hàng B: đề nghị 10% số dư bù trừ nhưng không khấu trừ từ khoản vay và yêu cầu thanh toán khoản vay đều mỗi tháng?

c. Ngân hàng nào đưa ra đề nghị tốt hơn cho công ty?

d. Giả sử, công ty hiện đang duy trì số dư tài khoản ở mỗi ngân hàng là 20 triệu và được sử dụng như là số dư bù trừ thì lãi suất trên khoản vay tại mỗi ngân hàng là bao nhiêu?

20. Công ty GP cần tài trợ 10 triệu đồng vốn luân chuyển. Hiện tại, họ có các phương án tài trợ sau đây: a. Từ chối chiết khấu trả tiền trước của thời hạn bán hàng 3/10 Net 30. b. Vay ngân hàng với lãi suất 15%, nếu phương án đòi hỏi số dư bù trừ 12%.

244

c. Phát hành thương phiếu với lãi suất 12%, chi phí phát hàng là 100 nghìn đồng cho mỗi lần phát hành với thời hạn theo tháng.

Giả sử rằng để ưu tiên cho tính mềm dẻo của vay ngân hàng, có thể chấp nhận tài trợ bằng nguồn này đắt hơn so với các nguồn khác 2%.

Hãy chọn phương án tài trợ.

21. Công ty B có nhu cầu tăng vốn luân chuyển thêm 75 triệu nữa lập tức. Người ta đưa ra ba phương án nguồn như sau:

a. Tài trợ bằng tín dụng thương mại: công ty hiện đang mua vật liệu mỗi tháng 50 triệu đồng với thời hạn 3/30 net 90. Chấp nhận chiết khấu.

b. Vay ngân hàng: ngân hàng có thể cho vay 100 triệu lãi suất 13% và 10% số dư bù trừ.

c. Chuyển nhượng các khoản phải thu của công ty. Công ty hiện đang có 100 triệu khoản phải thu mỗi tháng, kỳ thu tiền 60 ngày. Người mua khoản phải thu chấp nhận cho vay 75% giá trị tiền mặt của khoản phải thu với mức lãi suất 12% năm. Chi phí hoa hồng là 2% giá trị khoản phải thu được mua. Công ty cho rằng nó có thể nhận được dịch vụ kiểm soát tín dụng từ người mua khoản phải thu và giảm chi phí kiểm soát tín dụng và mất mát ước tính 1,5 triệu đồng mỗi tháng.

Hãy lựa chọn phương án tài trợ.

22. Bà Bích Loan hiện là giám đốc công ty phần cứng Gia Long đang thương lượng với ngân hàng thương mại để vay khoản tiền 500 triệu đồng với thời hạn 1 năm. Ngân hàng đã cho bà các phương án dưới đây. Hãy tính lãi suất thực cho mỗi phương án. Phương án nào có lãi suất thực thấp nhất?

a. Lãi suất hằng năm 12%, không cần số dư bù trừ và trả lãi vào ngày cuối cùng. b. Lãi suất hằng năm 9% với 20% số dư bù trừ trong tài khoản và trả lãi vào ngày cuối

cùng. c. Lãi suất hằng năm 8,75% theo phương thức lãi trả trước với 15% số dư bù trừ.

23. Một công ty có nhu cầu tăng thêm vốn luân chuyển 1 tỷ đồng vào tháng 10 để dự trữ hàng hóa tồn kho cho mùa Giáng Sinh. Thủ quỹ công ty đang thương lượng với 2 ngân hàng để vay nguồn vốn trên như sau:

- Ngân hàng thương mại: cho vay với lãi suất 9% và ký quỹ 20%.

- Ngân hàng đầu tư: cho vay với lãi suất 11% và không cần ký quỹ? a. Công ty nên ký hợp đồng vay nợ ở ngân hàng nào?

b. Giả sử, công ty hiện có số dư tài khoản ở ngân hàng thương mại là 100 triệu đồng, có thể được sử dụng để ký quỹ thì quyết định trên có thay đổi không?

Chương 6 – Ngân sách đầu tư

263

Chæång 6

NGÂN SÁCH ĐẦU TƯ

Chương này sẽ cung cấp cho bạn khả năng:

Hiểu rõ đặc điểm của các loại dự án đầu tư

Biết cách ước lượng dòng ngân quỹ của dự án đầu tư

Nắm vững kỹ thuật đánh giá dự án đầu tư

Hiểu được các vấn đề rủi ro trong dự án đầu tư và cách thức đo lường rủi ro dự án.

CHƯƠNG 6

264

6.1 KHÁI NIỆM VÀ PHÂN LOẠI DỰ ÁN ĐẦU TƯ

6.1.1 Khái niệm

Hoạch định ngân sách đầu tư là một tiến trình ra quyết định được các nhà quản trị sử dụng để lựa chọn các dự án cho công ty. Vì thế, đây có lẽ là nhiệm vụ quan trọng của các nhà quản trị và nhân viên tài chính.

Trước hết, các quyết định về hoạch định tài chính phục vụ định hướng chiến lược của công ty bởi sự dịch chuyển sang những sản phẩm, dịch vụ, thị trường mới phải dựa vào việc đầu tư vốn. Thứ hai, kết quả của các quyết định hoạch định ngân sách đầu tư diễn ra trong nhiều năm nên có tính linh hoạt thấp. Thứ ba, hoạch định ngân sách kém có thể dẫn đến hậu quả tài chính vô cùng nghiêm trọng. Nếu công ty đầu tư quá nhiều thì có thể làm xuất hiện dòng khấu hao lớn và các chi phí không cần thiết khác. Mặt khác, nếu đầu tư không đúng mức, trang thiết bị cũng như hệ thống hỗ trợ không đủ hiện đại để giúp công ty hoạt động tạo ra lợi thế cạnh tranh. Hơn nữa, nếu quyết định về đầu tư không hợp lý, công ty có thể mất thị phần vào tay các đối thủ cạnh tranh và như thế, chi phí để giành lại khách hàng, giảm giá hay cải tiến sản phẩm sẽ lớn hơn nhiều.

Phương pháp hoạch định ngân sách đầu tư cũng tương tự như phương pháp sử dụng trong đánh giá chứng khoán. Tuy nhiên, trong khi cổ phiếu, trái phiếu vận hành trên thị trường chứng khoán và người đầu tư lựa chọn cổ phiếu trong danh mục chứng khoán thì các dự án đầu tư lại do công ty lựa chọn. Chẳng hạn, nếu một đại diện bán hàng của công ty cho biết khách hàng đang có nhu cầu về một sản phẩm nào đó nhưng hiện tại họ chưa sản xuất. Lúc đó, giám đốc bán hàng sẽ thảo luận ý tưởng này với nhóm nghiên cứu marketing để xác định quy mô thị trường đối với sản phẩm này. Nếu kết quả cho thấy thị trường tiêu thụ sản phẩm lớn, họ sẽ yêu cầu bộ phận kỹ thuật và kế toán ước tính chi phí sản xuất và nếu xét thấy công ty có thể sản xuất sản phẩm này, bán và thu nhiều lợi nhuận, họ sẽ thực hiện dự án.

Sự phát triển, thậm chí cả khả năng duy trì lợi thế cạnh tranh và sự sống còn của công ty phụ thuộc vào dòng ý tưởng không ngừng về các sản phẩm mới, các cách thức để cải tiến sản phẩm hiện tại và các phương pháp để sản xuất với chi phí thấp hơn. Do đó, các công ty thành công thường có chiến lược khuyến khích các đề xuất đầu tư từ nhân viên cấp dưới. Nếu một công ty có nhiều nhân viên và đội ngũ quản trị có óc sáng tạo, có năng lực và nếu hệ thống động cơ thúc đẩy hoạt động tốt thì sẽ có cơ hội thu hút nhiều ý tưởng đầu tư. Lúc này, các công ty phải xem xét những dự án nào có làm tăng giá trị và đây cũng là ý tưởng chính của toàn bộ chương này.

6.1.2 Phân loại dự án đầu tư

Các dự án thường được phân chia theo nhiều tiêu thức khác nhau với những phương pháp khác nhau. Để thuận lợi cho việc hoạch định ngân sách, chúng ta đặc biệt tập trung vào cách phân loại theo mối tương quan giữa các dự án và theo mục đích đầu tư.

a - Phân loại theo mối tương quan giữa các dự án

Xét trong mối tương quan giữa các dự án, có ba loại dự án cơ bản bao gồm: dự án độc lập, dự án loại trừ lẫn nhau và dự án phụ thuộc. Cách phân loại này ảnh hưởng đến quá trình ra quyết định.

1. Các dự án độc lập. Dự án độc lập là dự án mà việc chấp nhận hay từ chối dự án không tác động trực tiếp đến việc loại bỏ các dự án khác. Chẳng hạn như công ty có thể muốn lắp đặt một hệ thống điện thoại mới ở trụ sở và thay thế một dàn máy khoan trong cùng một khoảng thời gian. Nếu không bị hạn chế về nguồn vốn thì cả hai dự án đều có thể được chấp nhận nếu thỏa mãn những yêu cầu đầu tư cơ bản.

2. Các dự án loại trừ lẫn nhau. Một dự án loại trừ là dự án mà việc chấp nhận dự án đó sẽ ngăn cản việc chấp nhận một hay nhiều phương án khác. Do hai dự án loại trừ có năng lực thực hiện cùng một chức năng nên chỉ lựa chọn một dự án. Chẳng hạn như General Motor đã từng phải quyết định đầu tư nhà máy Saturn ở Kalamazoo, Michigan, hay ở Spring Hill, Tuynizi. Việc Quyết định chọn địa điểm Spring Hill đã loại trừ đi phương án đầu tư ở Kalamazoo.

3. Các dự án phụ thuộc. Dự án phụ thuộc là dự án mà việc chấp nhận dự án đó phụ thuộc vào việc chấp nhận một hay nhiều dự án khác. Ví dụ như quyết định của ngân hàng K trong việc cấp thẻ rút tiền đa năng phụ thuộc vào dự án kết nối liên ngân hàng với hệ thống liên ngân hàng quốc gia. Khi công ty xem xét các dự án phụ thuộc, tốt nhất là cùng xem xét tất cả dự án phụ thuộc cùng một lúc và xem chúng như là một dự án riêng lẻ khi đánh giá.

b - Phân loại theo mục đích đầu tư

1. Dự án thay thế - Duy trì hoạt động kinh doanh hiện tại

Việc thay thế các thiết bị hư hỏng và lạc hậu là rất cần thiết nếu công ty muốn tiếp tục hoạt động kinh doanh. Đối với dự án này, có những vấn đề cần xem xét như sau:

Công ty có nên tiếp tục duy trì hoạt động này hay không và Công ty có nên tiếp tục sử dụng các quy trình sản xuất hiện tại hay không? Nếu câu trả

lời là có thì quá trình ra quyết định thường khá đơn giản.

2. Dự án thay thế - cắt giảm chi phí

Các dự án này có mục tiêu giảm các chi phí lao động, nguyên vật liệu và các đầu vào khác chẳng hạn như giảm chi phí năng lượng bằng cách thay thế các thiết bị mặc dù các thiết bị vẫn có thể sử dụng được nhưng có hiệu quả thấp. Các quyết định này thường phụ thuộc vào tình huống của từng công ty và cần phải qua một quá trình phân tích chi tiết.

3. Mở rộng các sản phẩm và thị trường hiện tại

Đầu tư để tăng sản lượng hay để mở rộng các hệ thống bán lẻ, các hệ thống phân phối trên thị trường hiện tại. Các quyết định này thường phức tạp hơn bởi nó đòi hỏi phải có một kết quả dự báo về sức tăng trưởng về nhu cầu và vì thế cần phải có một bản phân tích chi tiết. Hơn nữa, quyết định cuối cùng thường thực hiện bởi các nhà quản trị cấp cao.

4. Mở rộng sản phẩm và thị trường mới

Các dự án này liên quan đến các quyết định chiến lược có thể làm thay đổi nội dung hoạt động căn bản của công ty và thường đòi hỏi một lượng vốn đầu tư lớn và thời gian hoàn vốn dài hơn. Và các quyết định được đưa ra phải luôn dựa trên cơ sở phân tích chi tiết và bởi các nhà quản trị cấp cao nhất và nó cũng là một phần của kế hoạch chiến lược của công ty.

5. Các dự án môi trường và / hay dự án về an toàn lao động

266

Là những dự án đầu tư cần thiết để thực hiện các quy định của chính phủ, các cam kết về lao động hay chính sách bảo hiểm. Đây là loại đầu tư bắt buộc và thường không đem lại thu nhập. Cách thực hiện dự án này phụ thuộc vào quy mô của công ty và tiến trình quyết định cũng khá đơn giản.

6. Dự án nghiên cứu và phát triển

Dòng ngân quỹ kỳ vọng từ dự án nghiên cứu và phát triển thường không chắc chắn khi sử dụng phương pháp phân tích dòng ngân quỹ chiết khấu chuẩn. Rất khó cho công ty để đảm bảo được dòng ngân quỹ chiết khấu chuẩn. Vì thế, người ta thường sử dụng phương pháp phân tích cây quyết định và cách tiếp cận quyền chọn thực.

7. Các hợp đồng dài hạn

Các công ty thường thực hiện các hợp đồng dài hạn cung cấp sản phẩm hay dịch vụ cho một số khách hàng nhất định. Chẳng hạn như IBM ký hợp đồng thực hiện các dịch vụ máy tính cho các công ty khác trong khoảng thời giản từ 5 đến 10 năm. Công ty có thể phải đầu tư cơ bản và cũng có thể không cần đầu tư nhưng chi phí và doanh thu sẽ xuất hiện trong nhiều năm và cần phải thực hiện phân tích dòng ngân quỹ chiết khấu đó trước khi tiến hành dự án.

Nói chung, đối với các quyết định thay thế, đặc biệt là đầu tư duy trì cho các hoạt động sinh lời thì công việc tính toán khá đơn giản và cần ít giấy tờ. Còn đối với các dự án cắt giảm chi phí, mở rộng sản phẩm hay thị trường hiện tại, đặc biệt là các dự án đầu tư vào sản phẩm và thị trường mới thì đòi hỏi phân tích chi tiết hơn. Tương tự, trong từng nhóm dự án, các dự án lại được phân loại theo chi phí: các dự án lớn hơn thì cần phân tích kỹ hơn và việc ra quyết định phải được thực hiện ở cấp cao hơn.

Cần lưu ý từ “tài sản” trong ngân sách có ý nghĩa rộng hơn là nhà xưởng, trang thiết bị. Tài sản có thể bao gồm cả các phần mềm máy tính giúp công ty mua vật tư, nguyên vật liệu hiệu quả hơn hoặc để giao dịch với khách hàng thuận lợi hơn. Các tài sản này là tài sản vô hình nhưng tiến trình quyết định cũng giống như tài sản hữu hình.

6.2 NGUYÊN TẮC, NỘI DUNG VÀ PHƯƠNG PHÁP ƯỚC LƯỢNG DÒNG NGÂN QUỸ DỰ ÁN

Ước tính dòng ngân quỹ của dự án là ước lượng chi phí đầu tư và dòng nhập quỹ ròng hằng năm sau khi dự án đi vào hoạt động. Đây làì công việc đầu tiên và cũng là khó khăn nhất trong hoạch định ngân sách đầu tư. Có rất nhiều biến số, nhiều cá nhân và bộ phận liên quan tham gia vào quá trình này. Chẳng hạn như việc dự đoán lượng bán và giá bán thường do phận Marketing thực hiện dựa vào việc phân chia độ nhạy về giá của thị trường, các tác động của quảng cáo, tình trạng nền kinh tế, phản ứng của các đối thủ cạnh tranh, xu hướng tiêu dùng...Ngoài ra, đầu tư liên quan đến sản phẩm mới thường do bộ phận sản xuất và kỹ thuật còn chi phí hoạt động thì do phận kế toán chi phí, các chuyên gia sản xuất, nhân sự... ước tính. Vai trò của nhân viên tài chính trong hoạch định ngân sách đầu tư là:

Thứ nhất, thu thập thông tin từ các bộ phận khác nhau như Marketing và sản xuất, Hai là, xác định những đối tượng liên quan đến việc dự đoán, Ba là, đảm bảo không có sự thiên vị trong dự đoán,

Bốn là, tránh các sai lệch trong dự đoán khiến các dự án không tốt nhưng lại có vẻ như hứa hẹn trên giấy tờ, hay sai lệch do định kiến của các bên hữu quan khác nhau.

6.2.1 Các nguyên tắc

Trong bước đầu tiên của hoạch định ngân sách đầu tư, có hai nguyên tắc giúp hạn chế những sai sót khi xác định dòng ngân quỹ liên quan đến quyết định đầu tư là:

Thứ nhất, mọi quyết định hoạch định ngân sách đều phải dựa vào dòng ngân quỹ, không phải là thu nhập kế toán,

Thứ hai, chỉ tính đến dòng ngân quỹ tăng thêm.

Tóm lại, dòng ngân quỹ phù hợp là dòng ngân quỹ ròng tăng thêm mà công ty kỳ vọng thu được nếu thực hiện dự án. Cần lưu ý rằng dòng ngân quỹ này có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn so với mức mà công ty kỳ vọng khi không thực hiện dự án.

6.2.2 Nội dung và phương pháp ước lượng dòng ngân quỹ

a - Ngân quỹ dự án và thu nhập kế toán

Cũng như với công ty, giá trị phụ thuộc vào dòng ngân quỹ ròng nên đối với dự án, giá trị của dự án cũng phụ thuộc vào dòng ngân quỹ ròng. Chúng ta sẽ xem xét chi tiết quá trình ước lượng dòng ngân quỹ dự án trong phần sau nhưng trước hết phải phân biệt sự khác nhau giữa dòng ngân quỹ dự án và thu nhập kế toán. Sự khác nhau này chủ yếu tập trung vào các điểm sau đây.

Chi phí mua tài sản cố định

Hầu hết các dự án đều phải đầu tư vào tài sản, việc mua tài sản lập tức làm xuất hiện dòng ngân quỹ âm. Trong khi đó, mặc dù việc mua tài sản làm phát sinh dòng tiền ra nhưng các kế toán viên không biểu diễn hoạt động này như là một hoạt động làm giảm thu nhập kế toán. Họ sẽ tiến hành khấu trừ chi phí khấu hao mỗi năm trong suốt chu kỳ sống của tài sản.

Lưu ý rằng toàn bộ chi phí cố định phải bao gồm cả chi phí vận chuyển và chi phí lắp đặt. Khi công ty mua tài sản cố định, các chi phí này này được cộng vào chi phí mua thiết bị để xác định tổng chi phí cho dự án. Sau đó toàn bộ chi phí thiết bị, bao gồm cả chi phí vận chuyển và lắp đặt được sử dụng làm cơ sở để tính khấu hao. Và đến cuối chu kỳ sống dự án, công ty có thể bán thanh lý tài sản cố định đã sử dụng. Nếu điều này xảy ra, khoản tiền mặt sau thuế thu được sẽ hình thành nên một dòng tiền dương.

Các chi phí không bằng tiền

Khi tính toán lợi nhuận ròng, các kế toán viên thường trừ chi phí khấu hao ra khỏi thu nhập. Trên quan điểm kế toán, giá mua tài sản cố định không bị trừ ra khỏi thu nhập khi xác định thu nhập kế toán, thay vì thế, họ sẽ trừ một khoản chi phí mỗi năm dưới hình thức khấu hao. Khi khấu hao được trừ ra khỏi thu nhập để tính thuế, điều này tác động đến dòng ngân quỹ nhưng thực tế thì khấu hao không phải là một khoản chi bằng tiền. Vì thế, để ước lượng ngân quỹ cho dự án, khấu hao phải được cộng trở lại vào lợi nhuận hoạt động sau thuế.

Thay đổi về vốn luân chuyển ròng

Thông thường, để hỗ trợ cho hoạt động mới và doanh số tăng thêm, công ty phải đầu tư thêm vào tồn kho và khoản phải thu. Tuy nhiên, khoản phải trả và nợ tích lũy tự nhiên tăng lên do

268

việc mở rộng và nó sẽ làm giảm ngân quỹ cần thiết để tài trợ tồn kho và khoản phải thu. Phần chênh lệch giữa khoản tăng cần thiết của tài sản lưu động và nợ lưu động chính là thay đổi vốn luân chuyển ròng. Nếu khoản thay đổi này lơn hơn không như thường thấy trong các dự án mở rộng thì công ty cần phải sử dụng thêm tài trợ. Đến cuối chu kỳ của dự án, tồn kho được sử dụng mà không cần phải thay thế và khoản phải thu được thu hồi mà cũng không cần phải có khoản thay thế tương ứng. Khi những thay đổi này diễn ra, công ty sẽ nhận lại ngân quỹ và như thế đầu tư vào vốn luân chuyển ròng sẽ được hoàn lại vào năm cuối cùng của dự án.

Chi phí lãi vay không được tính trong dòng ngân quỹ dự án

Dòng ngân quỹ của dự án được chiết khấu theo một tỷ suất, tỷ suất này chính là chi phí vốn và là chi phí vốn bình quân (WACC) của nguồn vốn vay, cổ phiếu ưu đãi, cổ phần thường, được điều chỉnh theo mức độ rủi ro của dự án. Hơn nữa, chi phí vốn bình quân là tỷ suất sinh lợi cần thiết để thỏa mãn tất cả những người đầu tư của công ty - chủ nợ và cổ đông thường. Việc chiết khấu này làm giảm dòng ngân quỹ của dự án là nhằm để tính đến chi phí vốn của dự án. Nếu chi phí lãi vay vừa được trừ ra khỏi dòng ngân quỹ và sau đó, dòng ngân quỹ lại được chiết khấu thì chi phí vốn sẽ bị nhân đôi. Do đó, khi xác định dòng ngân quỹ của dự án, chúng ta không trừ chi phí lãi vay ra khỏi lợi nhuận hoạt động.

Cần lưu ý là điều này khác với các thủ tục được sử dụng khi tính thu nhập kế toán. Vì mục tiêu đo lường lợi nhuận cho các cổ đông nên các nhân viên kế toán trừ chi phí lãi vay ra khỏi lợi nhuận hoạt động. Trong khi đó, dòng ngân quỹ dự án là dòng ngân quỹ của tất cả những người chủ nên không trừ chi phí lãi vay ra khỏi lợi nhuận hoạt động.

b - Dòng ngân quỹ tăng thêm

Khi đánh giá một dự án, chúng ta phải tập trung vào những ngân quỹ xảy ra nếu và chỉ nếu chấp nhận dự án. Những dòng ngân quỹ này được gọi là dòng ngân quỹ tăng thêm, thể hiện sự thay đổi trong tổng dòng ngân quỹ của công ty như là kết quả trực tiếp của việc chấp nhận dự án. Có ba vấn đề khi xác định dòng ngân quỹ tăng thêm.

Chi phí chìm

Chi phí chìm là khoản chi phí xảy ra trước khi dự án bắt đầu, vì thế không bị ảnh hưởng bởi quyết định khi cân nhắc. Vì chi phí chìm không phải là khoản chi phí tăng thêm nên không đưa chúng vào trong phân tích. Chẳng hạn, vào năm 20X6, Ngân hàng Âu Á xem xét việc thành lập một văn phòng chi nhánh ở thành phố Hồ Chí Minh. Để đánh giá dự án, năm 20X4, công ty đã thuê một công ty tư vấn để phân tích, chi phí phân tích là 100 triệu đồng và khoản tiền này được đưa vào khoản chi năm 20X5 cho mục tiêu tính thuế. Khoản chi này có nằm trong quyết định đầu tư của năm 20X6 hay không? Câu trả lời là không - 100 triệu đồng này là chi phí chìm và không ảnh hưởng đến dòng ngân quỹ tương lai của công ty cho dù họ có thành lập chi nhánh mới hay không. Một dự án thường có NPV âm nếu tất cả các chi phí liên quan được đưa vào xem xét, bao gồm cả chi phí chìm. Tuy nhiên, trên cơ sở tăng thêm, dự án có thể tốt vì dòng ngân quỹ tăng thêm tương lai đủ lớn để tạo ra một NPV lớn trên cơ sở đầu tư tăng thêm.

Chi phí cơ hội

Vấn đề thứ hai liên quan đến chi phí cơ hội. Đó chính là nguồn ngân quỹ lẽ ra có thể thu được

từ tài sản của công ty nếu không sử dụng cho dự án hiện tại. Ngân hàng Âu Á có một khu đất thích hợp cho việc mở chi nhánh. Khi đánh giá chi nhánh này, có nên bỏ qua chi phí của khu đất hay không vì họ không cần phải chi thêm tiền để mua đất? Câu trả lời là không được bỏ qua vì có một khoản chi phí được gọi là chi phí cơ hội từ việc sử dụng khu đất này. Trong trường hợp này, lẽ ra công ty có thể bán khu đất này và thu được khoản ngân quỹ 550 triệu sau thuế. Việc sử dụng khu đất để mở chi nhánh buộc công ty mất đi dòng tiền vào này, vì thế 550 triệu đồng này phải được tính như là một chi phí cơ hội của dự án. Chú ý là chi phí đất đai trong ví dụ này phải là giá trị thị trường vì nó vẫn được sử dụng cho dầu công ty đã mua với giá 500 triệu hay 600 triệu.

Ảnh hưởng của dự án lên các bộ phận khác của công ty

Vấn đề thứ ba liên quan đến ảnh hưởng của dự án lên các bộ phận khác của công ty. Các nhà kinh tế học gọi hiện tượng này là tác động ngoại vi. Chẳng hạn, một số khách hàng của Ngân hàng Âu Á, những người giao dịch với ngân hàng chi nhánh là những khách hàng hiện đang giao dịch với văn phòng của công ty ở Hà Nội. Các khoản vay hay tiền gởi và cũng là lợi nhuận của công ty thu được từ các khách hàng này tại thành phố Hồ Chí Minh không phải là khoản thu mới của ngân hàng nữa mà thực chất đó là sự dịch chuyển từ ngân hàng trung tâm sang ngân hàng chi nhánh. Vì vậy, thu nhập ròng hình thành từ những khách hàng này không được xem như là khoản thu nhập tăng thêm trong quyết định đầu tư. Mặt khác, việc thành lập một chi nhánh ở thành phố Hồ Chí Minh sẽ giúp ngân hàng Âu Á thu hút được khách hàng mới đến với văn phòng trụ sở vì một số người muốn có thể giao dịch được cả với ngân hàng ở thành phố Hồ Chí Minh và và cả ở Hà Nội vốn là hai nơi họ thường xuyên đi lại. Trong trường hợp này, thu nhập tăng thêm của văn phòng trung tâm được tính vào lợi nhuận của chi nhánh. Mặc dù việc đánh giá các tác động ngoại vi rất khó khăn nhưng người lập dự án vẫn phải tìm cách phân tích và tính toán để ước lượng được chính xác giá trị tăng thêm của dự án mới.

Khi một dự án mới thu hút hoặc làm ảnh hưởng đến doanh số của sản phẩm hiện tại, tình huống này được gọi là “tình thế chèn ép”. Về bản chất, công ty không muốn dự án mới gây ảnh hưởng trực tiếp đến sản phẩm hiện tại nhưng nếu họ không thực hiện dự án đó thì vẫn có một đối tượng khác triển khai dự án này. Lúc này, công ty mất cơ hội và thậm chí có nguy cơ thiệt hại do sự mở rộng của đối thủ cạnh tranh. Lấy ví dụû, trong nhiều năm, IBM đã từ chối cung cấp dịch vụ hỗ trợ toàn phần cho máy PC vì họ không muốn mất đi doanh số từ bộ phận kinh doanh chủ lực lúc đó đang đem lại nhiều lợi nhuận nhất cho công ty. Kết quả là họ đã sai một bước về chiến lược vì điều này đã tạo cơ hội cho các công ty như Intel, Microsoft, Campaq và các đối thủ khác trở thành lực lượng dẫn đầu trong ngành công nghiệp máy tính. Vì thế, khi xem xét các tác động ngoại vi, phải xem xét toàn bộ những ảnh hưởng của dự án mới.

Một số công ty như Dell Computer đã rất thành công trong hoạt động kinh doanh qua Internet. Tuy nhiên, đối với nhiều công ty, từ rất lâu, trước khi Internet trở nên phổ biến, họ đã xây dựng kênh bán lẻ. Do đó, quyết định khởi sự hoạt động bán trực tiếp cho người tiêu dùng qua Internet đối với họ là một quyết định đơn giản. Chẳng hạn, Nautica Enterprises Inc. là một công ty quốc tế chuyên về thiết kế, tiêu thụ và phân phối trang phục thể thao. Nautica bán sản phẩm cho các nhà bán lẻ truyền thống và các công ty này lại bán cho người tiêu dùng cuối cùng. Nếu Nautica mở cửa hàng trực tuyến riêng thì họ có thể làm tăng lợi nhuận ròng

270

nhờ tránh được đáng kể chi phí cho các nhà bán lẻ. Tuy nhiên, doanh số Internet cũng có thể làm mất doanh số qua kênh bán lẻ. Thậm chí có thể nguy hại hơn, vì các nhà bán lẻ có thể phản ứng ngược lại với doanh số từ Internet bằng cách định hướng lại các nỗ lực Marketing và sử dụng không gian mà họ đã dành cho Nautica cho các nhãn hiệu khác. Nautica và nhiều nhà quản xuất khác phải xác định xem lợi nhuận mới từ doanh số Internet có bù đắp được phần mất mát ở kênh hiện tại hay không. Và cuối cùng, Nautica đã quyết định dừng lại ở kênh bán lẻ truyền thống.

Như vậy, thay vì chỉ chú ý đến dự án mới, các nhà phân tích phải dự đoán các tác động tiềm ẩn của dự án đối với phần còn lại của công ty. Do vậy, trí tưởng tượng và tư duy sáng tạo vô cùng quan trọng trong phân tích dự án.

c - Thời gian của dòng ngân quỹ

Thời gian của dòng ngân quỹ phải được tính toán một cách chính xác. Các báo cáo thu nhập thường là báo cáo của một thời kỳ như năm hay tháng nên không phản ánh chính xác thời điểm của dòng tiền vào và dòng tiền ra. Vì giá trị thời gian của tiền tệ, dòng ngân quỹ của dự án đầu tư về mặt lý thuyết phải được phân tích chính xác theo thời điểm xảy ra. Tất nhiên cần phải có sự cân nhắc giữa tính chính xác và tính khả thi. Về mặt lý thuyết, trục thời gian diễn tả ngân quỹ hằng ngày là chính xác nhất, nhưng ước lượng dòng ngân quỹ theo ngày như vậy tốn rất nhiều chi phí, khó sử dụng và có thể không chính xác như ước lượng theo năm. Vì vậy, trong mọi tình huống, chỉ cần giả thiết đơn giản là toàn bộ ngân quỹ đều xảy ra vào cuối năm. Tất nhiên, đối với một số dự án, giả thiết dòng ngân quỹ xuất hiện vào giữa năm, giữa quý hay giữa tháng có thể tốt hơn.

d - Các yếu tố ảnh hưởng đến dòng ngân quỹ

Khấu hao

Các công ty thường áp dụng nhiều phương pháp khấu hao cho các mục đích khác nhau. Thông thường, phương pháp sử dụng trong báo cáo cho cơ quan thuế khác với phương pháp trong báo cáo cho người đầu tư. Nhiều công ty sử dụng phương pháp khấu hao theo đường thẳng trong báo cáo cho cổ đông và phương pháp khấu hao nhanh mà luật thuế cho phép để tính thuế.

Giá trị thanh lý

Bất cứ khi nào các tài sản đã khấu hao được bán đi thì sẽ xuất hiện những vấn đề tiềm ẩn về thuế có thể ảnh hưởng đến thu nhập sau thuế. Thuế tạo ra những ảnh hưởng rất quan trọng đến việc ước lượng giá trị thanh lý sau thuế vào cuối chu kỳ của dự án. Tác động thuế của việc bán tài sản cũng quan trọng khi xác định đầu tư ròng cần thiết trong các dự án thay thế. Có bốn trường hợp cần xem xét sau đây:

Trường hợp 1: bán tài sản với giá bằng giá trị sổ sách. Nếu công ty thanh lý một tài sản với giá chính xác bằng với giá trị sổ sách của tài sản thì họ không nhận được khoản lời hay lỗ nào từ việc bán tài sản, vì vậy, không có ảnh hưởng của thuế lên việc bán tài sản. Chẳng hạn, nếu công ty dệt may BT bán một tài sản có giá trị sổ sách là 50 triệu đồng với giá thị trường 50 triệu đồng thì sẽ không có tác động thuế nào ảnh hưởng đến hoạt động bán tài sản này.

Trường hợp 2: bán tài sản với giá thấp hơn giá trị sổ sách. Nếu BT bán tài sản có giá trị sổ

sách 50 triệu đồng với giá 20 triệu đồng, BT phải chịu một khoản lỗ trước thuế 30 triệu đồng. Giả sử tài sản đã được bán đi thì khoản lỗ này có thể được xem như là một khoản lỗ hoạt động, do vậy được trừ đi trong thu nhập hoạt động. Chính khoản lỗ từ hoạt động này lại làm giảm đáng kể mức thuế thu nhập của công ty. Mức giảm thuế đó bằng khoản lỗ nhân với tỷ suất thuế của công ty. Giả sử thu nhập trước thuế của công ty là 100 triệu đồng. Thuế đánh vào thu nhập này là 100 triệu đồng nhân với tỷ suất thuế (40%) hay bằng 40 triệu đồng. Vì khoản lỗ xảy ra do bán tài sản với giá 30 triệu đồng, thu nhập chịu thuế của công ty giảm xuống còn 70 triệu đồng và thuế giảm xuống 28 triệu đồng (40% x 70 triệu đồng). Khoản chênh lệch 12 triệu đồng về thuế đúng bằng phần lỗ của tài sản cũ nhân với tỷ suất thuế (30 triệu đồng x 40%). Ngân quỹ ròng từ việc bán tài sản này là 32 triệu đồng (bằng 20 triệu đồng + 12 triệu đồng). Như vậy, bán tài sản với giá thấp hơn giá trị sổ sách làm xuất hiện khoản tiết kiệm thuế trong ngân sách đầu tư.

Tình huống 3: bán tài sản với giá cao hơn giá sổ sách nhưng thấp hơn chi phí ban đầu. Nếu BT bán tài sản với giá 60 triệu đồng, cao hơn 10 triệu so với giá trị sổ sách hiện tại thì 50 triệu đồng là dòng nhập quỹ không chịu thuế còn 10 triệu đồng còn lại thì bị đánh thuế thu nhập. Vì thế, thuế thu nhập của công ty tăng lên 4 triệu đồng, bằng khoản tiền lời từ bán tài sản nhân với thuế thu nhập (10 triệu đồng x 40%). Như vậy, ngân quỹ ròng từ bán tài sản chỉ là 56 triệu đồng, bằng 60 triệu trừ 4 triệu.

Tình huống 4: Bán tài sản với giá cao hơn giá mua ban đầu. Tình huống này đặt ra bởi một số nước có quy định ưu đãi đối với các khoản thu nhập khác nhau. Nếu BT bán tài sản với giá 120 triệu đồng (giả sử giá mua ban đầu là 110 triệu đồng), một phần thu nhập từ bán tài sản này được xem là thu nhập thông thường và một phần được xem là phần lãi vốn. Phần lợi được xem là thu nhập thông thường bằng khoản chênh lệch giữa chi phí ban đầu và giá trị sổ sách hiện tại, bằng 60 triệu đồng (110 triệu đồng - 50 triệu đồng). Phần lãi vốn là khoản tiền vượt quá chi phí tài sản ban đầu, bằng 10 triệu đồng. Như vậy, ngân quỹ ròng sẽ là 120 triệu - (110 triệu đồng - 50 triệu đồng )x0,4, bằng 96 triệu đồng.

6.2.3 Xác định dòng ngân quỹ tăng thêm

a - Xây dựng dòng ngân quỹ tăng thêm

Bởi vì dòng ngân quỹ của dự án vào những khoảng thời gian khác nhau có một số khác biệt như:

dòng ngân quỹ vào thời điểm ban đầu được đặc trưng bởi các chi tiêu dòng ngân quỹ vào thời điểm cuối được đặc trưng bởi các hoạt động thanh lý...

Vì vậy, để dễ dàng khi tính toán, chúng ta phân các dòng ngân quỹ dự án thành ba nhóm theo thời gian:

1. Dòng xuất quỹ ban đầu: là khoản đầu tư ròng bằng tiền đầu tiên của dự án, 2. Dòng ngân quỹ ròng tăng thêm: là những ngân quỹ phát sinh sau khoản đầu tư ban

đầu nhưng không bao gồm dòng ngân quỹ của thời kỳ cuối, 3. Dòng ngân quỹ ròng tăng thêm vào năm cuối: Dòng ngân quỹ ròng của thời kỳ cuối

cùng.

Dòng xuất quỹ ban đầu. Nhìn chung, dòng xuất quỹ ban đầu của một dự án được xác định như trong bảng 6.1. Chi phí của tài sản là đối tượng điều chỉnh đến phản ảnh tổng ngân quỹ liên quan đến việc mua tài sản. Các ngân quỹ này bao gồm chi phí lắp đặt, thay đổi vốn

272

luân chuyển ròng, lợi nhuận thu được từ bán các tài sản thay thế và điều chỉnh thuế.

Bảng 6-1. Xác định khoản xuất quỹ ban đầu của dự án (a) Chi phí mua tài sản

(b) + Các chi phí đầu tư (chẳng hạn, chi phí lắp đặt, vận chuyển...)*

(c) + (-) Vốn luân chuyển ròng tăng thêm (giảm đi)**

(d) - Lợi nhuận ròng từ bán tài sản cũ trong trường hợp đầu tư thay thế

(e) + (Thuế) tiết kiệm thuế nhờ bán tài sản cũ nếu trường hợp đầu tư thay thế

(f) Xuất quỹ ban đầu * Chi phí mua tài sản cộng các chi phí khác là cơ sở đế tính khấu hao

** Bất kỳ sự thay đổi nào về vốn luân chuyển ròng cũng cần được xem là ròng của sự thay đổi tự phát sinh về nợ ngắn hạn xảy ra do thực hiện dự án

Ngân quỹ ròng tăng thêm. Sau khi thực hiện một khoản xuất quỹ ban đầu để thực hiện dự án, công ty kỳ vọng sẽ có lợi nhuận từ những dòng nhập quỹ tương lai phát sinh từ dự án. Nói chung, dòng ngân quỹ tương lai này có thể được xác định theo thủ tục trong bảng 6.2.

Bảng 6-2. Xác định ngân quỹ ròng tăng thêm hằng năm (a) Tăng (giảm) ròng về doanh thu hoạt động trừ (cộng) ròng về chi phí hoạt

động, ngoại trừ khấu hao.

(b) - (+) Tăng (giảm) ròng về chi phí khấu hao

(c) = Thay đổi về lợi nhuận trước thuế

(d) - (+) Tăng (giảm) ròng về thuế

(e) = Thay đổi ròng về lợi nhuận sau thuế

(f) + (-) Tăng (giảm) ròng về chi phí khấu hao

(g) = Ngân quỹ ròng tăng thêm trong kỳ

Lưu ý rằng phải giảm trừ các khoản tăng (cộng lại các khoản giảm) khấu hao tăng thêm liên quan đến việc chấp nhận dự án (xem bước (b)). Từ đó, xác định thay đổi ròng về lợi nhuận trước thuế. Tuy nhiên, trong những bước sau, chúng ta lại cộng trở lại khoản tăng (trừ khoản giảm) khấu hao (xem bước (f)) để xác định ngân quỹ ròng tăng thêm trong kỳ. Vậy điều gì xảy ra ở đây? Bản thân khấu hao là một khoản chi phí không bằng tiền được trừ khỏi thu nhập hoạt động và do đó làm giảm thu nhập chịu thuế. Vì thế, cần phải xem xét nó khi xác định ảnh hưởng tăng thêm do việc chấp nhận dự án lên mức thuế của công ty. Tuy nhiên, cuối cùng vẫn cần phải cộng trở lại khoản tăng (trừ khoản giảm) khấu hao vào kết quả thay đổi ròng về thu nhập sau thuế để xác định đúng ảnh hưởng của dự án lên ngân quỹ.

Ngân quỹ ròng tăng thêm năm cuối. Cuối cùng, chúng ta xác định ngân quỹ tăng thêm của dự án vào năm cuối. Chúng ta áp dụng thủ tục từng bước tương tự cho ngân quỹ của thời kỳ này theo cách đã làm trong các thời kỳ trước. Hơn nữa, phải lưu ý một số ngân quỹ thường gắn liền với giai đoạn kết thúc dự án. Các ngân quỹ dự án này bao gồm (1) giá trị thanh lý của tài sản được bán đi (2) tiết kiệm thuế liên quan đến việc bán tài sản và (3) thay đổi ròng về

vốn luân chuyển liên quan đến việc kết thúc dự án. Nói chung là bất kỳ khoản đầu tư vốn luân chuyển ban đầu nào bây giờ đều được chuyển thành dòng nhập quỹ tăng thêm. Bảng 6.3 tóm tắt các bước cần thiết và chỉ rõ các bước đó, đặc biệt dành cho việc kết thúc dự án.

Bảng 6-3. Xác định ngân quỹ ròng tăng thêm năm cuối (a) Tăng (giảm) ròng về doanh thu hoạt động trừ (cộng) lời (lỗ) ròng về chi

phí hoạt động, trừ khấu hao

(b) - (+) Tăng (giảm) ròng về chi phí khấu hao

(c) = Thay đổi về lợi nhuận trước thuế

(d) - (+) Tăng (giảm) ròng về thuế

(e) = Thay đổi ròng về lợi nhuận sau thuế

(f) + (-) Tăng (giảm) ròng về chi phí khấu hao

(g) = Ngân quỹ tăng thêm cho năm cuối trước khi xem xét các yếu tố khác

(h) + (-) Giá trị thanh lý của tài sản mới

(i) - (+) Thuế (tiết kiệm thuế) do bán tài sản mới

(j) + (-) Giảm (tăng) vốn luân chuyển ròng

(k) = Ngân quỹ ròng tăng thêm năm cuối

Phân tích hai ví dụ về ước lượng dòng ngân quỹ của dự án đầu tư mở rộng và dự án thay thế như là những trường hợp cụ thể sau đây sẽ giúp các bạn hiểu rõ hơn về phương pháp ước lượng ngân quỹ.

b - Dự án mở rộng

Dự án mở rộng là dự án đầu tư vào các tài sản mới nhằm mục tiêu tăng doanh số. Toàn bộ các ước lượng cần xem xét dựa vào giá trị tăng thêm. Ở đây, thử xem xét dự án mở rộng của công ty dược phẩm BR nhằm thực hiện kế hoạch sản xuất loại thiết bị massage toàn thân đa năng do bộ phận R&D vừa nghiên cứu thành công. Thiết bị này đang rất được ưa chuộng vì tính năng vượt trội của nó so với các loại máy thông thường, đáp ứng nhiều lựa chọn của khách hàng.

Phó giám đốc Marketing ước tính doanh số hằng năm sẽ là 15 nghìn chiếc nếu giá bán là 2 triệu đồng một chiếc, vậy tổng doanh số dự đoán là 30 tỷ đồng. Bộ phận kỹ thuật khẳng định không cần phải tăng thêm diện tích cho việc trữ hàng và sản xuất mà chỉ cần mua hệ thống máy mới để sản xuất. Thiết bị sẽ được mua và lắp đặt vào cuối năm 20X6, với chi phí 9,5 tỷ đồng, không kể 500 triệu đồng trả cho việc vận chuyển và lắp đặt. Mặc dù chu kỳ sử dụng dự đoán là 4 năm nhưng thiết bị này thuộc nhóm thiết bị khấu hao 5 năm theo phương pháp khấu hao nhanh với tỷ lệ khấu hao trong 4 năm lần lượt là 20%, 32%, 19% và 12%. Đến cuối năm thứ 5, thiết bị sẽ có giá trị thị trường 2 tỷ đồng và giá trị sổ sách 1,7 tỷ đồng.

Để dự án hoạt động, cần phải đầu tư thêm 4 tỷ đồng vào vốn luân chuyển ròng, chủ yếu là để mua nguyên vật liệu thô phục vụ cho sản xuất. Bộ phận sản xuất ước tính chi phí biến đổi chiếm 60% doanh số, chi phí cố định bao gồm cả khấu hao là 5 tỷ đồng mỗi năm, tỷ suất thuế thu nhập là 40%. Để thuận lợi cho việc hoạch định, giả thiết dòng ngân quỹ xuất hiện vào

274

cuối năm. Vì hoạt động sản xuất thiết bị mới bắt đầu vào ngày 01/01/20X7 nên dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm bắt đầu xuất hiện vào ngày 31/12/20X7.

Phân tích dòng ngân quỹ

Bước đầu tiên trong phân tích dòng ngân quỹ là tóm tắt các chi phí đầu tư ban đầu cho dự án (Bảng 6.4, cột năm 20X6). Với dự án của BR, dòng xuất quỹ bao gồm giá mua thiết bị, chi phí vận chuyển và lắp đặt, đầu tư vào vốn luân chuyển ròng. Chú ý là những dòng ngân quỹ này không được điều chỉnh trong suốt thời gian từ 20X7 đến 2X10 - chúng chỉ phát sinh vào năm đầu của dự án. Vì vậy chi phí đầu tư ban đầu là 14 tỷ đồng.

Bảng 6-4. Dòng ngân quỹ ròng dự án mở rộng BR, 20X6 - 2X10 Đvt: triệu đồng 20X6 20X7 20X8 20X9 2X10

I. Chi phí đầu tư ban đầu

Chi phí mua thiết bị mới -9.500

Chi phí vận chuyển và lắp đặt -500

Tăng vốn luân chuyển ròng -400

Đầu tư ban đầu -14.000

II. Dòng ngân quỹ tăng thêm

Doanh thu 30.000 30.000 30.000 30.000

Chi phí biến đổi -18.000 -18.000 -18.000 -18.000

Chi phí cố định -5.000 -5.000 -5.000 -5.000

Khấu hao thiết bị mới -2.000 -3.200 -1.900 -1.200

Thu nhập trước thuế và lãi (EBIT) tăng thêm 5.000 5.480 4.960 4.680

Thuế (40%) -2.000 -1.520 -2.040 -2.320

Thu nhập ròng 3.000 2.280 3.060 3.480

Cộng khấu hao 2.000 3.200 1.900 1.200

Dòng ngân quỹ tăng thêm 5.000 5.480 4.960 4.680

III. Dòng ngân quỹ năm cuối

Vốn luân chuyển ròng 4.000

Giá trị thanh lý ròng 1.880

Dòng ngân quỹ năm cuối 5.880

IV. Dòng ngân quỹ ròng -14.000 5.000 5.480 4.960 10.560

Sau khi ước tính nhu cầu đầu tư ban đầu, chúng ta ước lượng dòng ngân quỹ xuất hiện khi hoạt động sản xuất bắt đầu, các ước lượng này được trình bày trong các cột từ năm 20X7 đến 2X10. Các ước lượng dòng ngân quỹ hoạt động phản ảnh thông tin từ nhiều bộ phận khác nhau trong công ty. Có thể thấy rằng dòng ngân quỹ giữa các năm chỉ khác nhau do chi phí khấu hao - và do đó, tác động đến thuế.

Dòng ngân quỹ năm cuối trong ví dụ này bao gồm hoàn lại 4 tỷ đồng đầu tư vào vốn luân chuyển. Ngoài ra, cũng phải ước lượng dòng ngân quỹ ròng từ thanh lý thiết bị xuất hiện vào

năm 2X10. Bảng 6.5 biểu diễn các tính toán giá trị thanh lý thiết bị ròng. Dự kiến thiết bị sẽ được bán với giá cao hơn giá trị sổ sách, có nghĩa là công ty phải trả thuế cho phần thu nhập tăng thêm từ thanh lý. Về bản chất, thiết bị được khấu hao nhanh nên BR có thể giảm nợ thuế khá nhiều từ năm 20X7 đến 2X10. Dòng ngân quỹ ròng từ bán thiết bị là 1,88 tỷ đồng trong tình huống này. Vì thế, dòng ngân quỹ năm cuối là 5,88 tỷ đồng.

Bảng 6-5. Giá trị thanh lý ròng của dự án mở rộng BR, 2X10 Đvt: triệu đồng I. Giá trị sổ sách của dự án, 2X10

Chi phí mua thiết bị mới, 20X6 9.500

Vận chuyển và lắp đặt 500

Giá trị tài sản tính khấu hao 10.000

Khấu hao = (0,2+0,32+0,19+0,12) x 10.000 -8.300

Giá trị sổ sách, 2X10 1.700

II. Tác động thuế lên việc bán tài sản, 2X10

Giá bán tài sản 2.000

Giá trị sổ sách, 2X10 -1.00

Lời (lỗ) từ bán tài sản 300

Thuế (40%) 120

III. Giá trị thanh lý ròng, dòng ngân quỹ, 2X10

Dòng ngân quỹ từ bán tài sản 2.000

Tác động thuế của việc bán tài sản -120

Dòng ngân quỹ thanh lý ròng 1.880

Lưu ý rằng tổng ngân quỹ ròng của năm 2X10 là tổng ngân quỹ tăng thêm hằng năm và ngân quỹ năm cuối cùng. Vì thế, trong năm cuối cùng của dự án, công ty có hai nguồn ngân quỹ, ngân quỹ hoạt động tăng thêm và ngân quỹ kết thúc gắn với năm cuối dự án. Đối với dự án máy kiểm tra thiết bị mà BR đang xem xét, tổng ngân quỹ ròng dự kiến của năm 2X10 là 10.560 triệu đồng. Có thể biểu diễn các dòng ngân quỹ theo thời gian cho dự án mở rộng của BR như sau. Các con số ghi theo đơn vị triệu đồng.

20X6 20X7 20X8 20X9 2X10

Ngân quỹ ròng -14.000 5.000 5.480 4.960 10.560

c - Dự án thay thế

Vào một thời điểm nào đó, tất cả các công ty đều phải ra quyết định về thay thế tài sản đang sử dụng. Việc nghiên cứu dự án thay thế khá phức tạp so với dự án mở rộng vì cùng lúc, phải xem xét hai phương án loại trừ nhau: giữ lại tài sản cũ hay thay bằng tài sản mới. Điều này được thực hiện bằng cách xác định khoản chênh lệch ròng giữa dòng ngân quỹ trong dự án mới với dòng ngân quỹ của dự án cũ.

Mười năm trước đây, BR đã mua một chiếc máy tiện để cắt gọt các đồ nhựa đúc với giá 75 triệu đồng. Chiếc máy này có chu kỳ kinh tế dự kiến là 15 năm vào thời điểm mua. Các

276

nhà quản trị ban đầu đã ước tính giá trị thanh lý sẽ bằng 0 sau 5 năm nữa. Chiếc máy đang được khấu hao theo phương pháp đường thẳng, vì thế, chi phí khấu hao hằng năm là 5 triệu đồng và giá trị sổ sách hiện tại là 25 triệu đồng = 75 triệu đồng - 10 x (5 triệu đồng).

Hiện tại, BR đang cân nhắc mua một chiếc máy chuyên dụng để thay thế chiếc máy tiện này. Chiếc máy mới dự đoán có thể mua với giá 120 triệu đồng bao gồm cả chi phí vận chuyển và lắp đặt. Chiếc máy giúp làm giảm số lượng lao động và sử dụng nguyên vật liệu hiệu quả hơn nên ước tính có thể cắt giảm chi phí hoạt động từ 80 triệu xuống còn 45 triệu đồng, nghĩa là thu nhập hoạt động sau thuế sẽ tăng 35 triệu mỗi năm. Máy mới có chu kỳ kinh tế 5 năm và dự kiến sẽ bán đi vào cuối năm thứ 5 với giá 20 triệu đồng. Luật thuế hiện hành quy định tính khấu hao cho loại máy này theo tỷ lệ tương ứng trong bốn năm là 33%, 45%, 15% và 7%. Giá trị thị trường của chiếc máy cũ là 10 triệu đồng, thấp hơn giá trị sổ sách 25 triệu đồng. Nhu cầu vốn luân chuyển ròng sẽ tăng 10 triệu đồng nếu BR thay thế chiếc máy tiện bằng máy mới và nhu cầu này sẽ nảy sinh đúng vào thời điểm thay thế máy móc.

Bảng 6.6 trình bày các bảng tính BR sử dụng để phân tích dự án thay thế. Để xác định dòng ngân quỹ cho quyết định thay thế, cần biết rằng dòng ngân quỹ liên quan đến tài sản mới sẽ thay thế dòng ngân quỹ liên quan đến tài sản cũ. Kết quả là phải tính toán mức tăng hay giảm ngân quỹ từ việc thay thế thiết bị cũ bằng thiết bị mới.

Phân tích dòng ngân quỹ

Chi phí đầu tư ban đầu là 114 triệu bao gồm dòng ngân quỹ liên quan đến chi phí mua tài sản mới và thay đổi về vốn luân chuyển ròng, tương tự như trong tính toán đầu tư ban đầu cho quyết định mở rộng trong ví dụ trước. Tuy nhiên, với quyết định thay thế, dòng ngân quỹ liên quan đến việc thanh lý tài sản cũ phải được xem xét khi xác định chi phí đầu tư ban đầu của máy mới vì tài sản được thay thế bị loại ra khỏi các hoạt động. Trong ví dụ này, tài sản cũ có giá trị sổ sách là 25 triệu đồng nhưng chỉ bán được với giá 10 triệu đồng. Vì thế, BR chịu một khoản lỗ bằng -15 triệu = 10 triệu - 25 triệu nếu họ thay thế chiếc máy tiện bằng chiếc máy chuyên dụng mới. Khoản lỗ này ngược lại sẽ giúp công ty tiết kiệm được một khoản thuế bằng 6 triệu = Lỗ xThuế suất =15 triệu x 0,4. Khoản tiết kiệm là do BR đã không khấu hao chính xác tài sản cũ để phản ánh đúng giá trị thị trường. Vì thế, bán tài sản cũ sẽ đem lại cho công ty một ngân quỹ dương bằng 16 triệu gồm 10 triệu tiền thu được từ bán máy và 6 triệu đồng tiết kiệm thuế. Khoản tiền này làm giảm số tiền mặt cần thiết để mua máy mới và nhờ đó giảm chi phí đầu tư ban đầu.

Bảng 6-6. Phân tích dự án thay thế Đvt: triệu đồng 20X6 20X7 20X8 20X9 2X10 2X11

I. Chi phí đầu tư bán đầu

Chi phí mua máy mới -120

Thay đổi vốn luân chuyển ròng -10

Dòng ngân quỹ ròng từ bán tài sản cũ 16

Đầu tư ban đầu -114

II. Dòng ngân quỹ tăng thêm

Chi phí hoạt động 35 35 35 35 35 35

Khấu hao -34,60 -49 -13 -34 5

Thu nhập hoạt động trước thuế 0,4 -14 22 31,60 40

Thuế (40%) -0,16 5,6 -8,8 -12,64 -16

Thu nhập hoạt động ròng 0,24 -84 13,2 18,96 24

Cộng khấu hao 34,6 49 13 3,4 -5

Dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm

34,84 40,60 26,20 22,36 19

III. Dòng ngân quỹ năm cuối

Thu hồi vốn luân chuyển ròng 10

Giá trị thanh lý ròng tài sản mới 12

Ngân quỹ năm cuối 22

IV. Ngân quỹ ròng hằng năm

Tổng ngân quỹ ròng hằng năm -114 34,84 40,6 26,2 22,36 41

Để xác định dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm mỗi năm, chúng ta sử dụng các thủ tục tương tự như trên: Xác định xem dòng ngân quỹ hoạt động sẽ thay đổi như thế nào nếu BR mua thiết bị mới để thay thế máy tiện cũ. Theo dự tính, chiếc máy mới kỳ vọng làm lợi nhuận hoạt động tăng thêm mỗi năm 35 triệu đồng nhờ giảm một phần chi phí cho hoạt động sản xuất. Nếu việc thay thế này làm thay đổi doanh số hoặc nếu các khoản tiết kiệm hằng năm dự kiến sẽ thay đổi theo thời gian thì người lập dự án phải tính đến những yếu tố này.

6.3 CÁC PHƯƠNG PHÁP ĐÁNH GIÁ DỰ ÁN ĐẦU TƯ

Sau khi đã xác định thông tin ngân quỹ để ra quyết định đầu tư, chúng ta đánh giá tính hấp dẫn của các phương án. Quyết định đầu tư có thể là chấp nhận hay từ chối dự án. Trong phần này, chúng ta nghiên cứu các phương pháp đánh giá và lựa chọn dự án. Ngoài ra, chúng ta bàn đến một số khó khăn tiềm ẩn khi sử dụng các phương pháp này. Ở đây, có năm phương pháp cơ bản đánh giá và lựa chọn sử dụng trong hoạch định ngân sách vốn.

1. Tỷ lệ sinh lợi bình quân 2. Thời gian hoàn vốn 3. Giá trị hiện tại ròng 4. Tỷ suất sinh lợi nội bộ 5. Chỉ số sinh lợi

Khi đã có đủ các thông tin cần thiết, có thể đánh giá độ hấp dẫn của dự án trong những điều kiện nhất định. Quá trình đánh giá trả lời câu hỏi liệu công ty nên chấp nhận dự án hay không?

Để thuận lợi cho việc nắm bắt các kỹ thuật đánh giá dự án đầu tư, chúng ta cùng xem xét ví dụ của hai dự án S và L có dòng ngân quỹ như trong bảng 6.8.

Bảng 6-7. Dòng ngân quỹ dự án S và L Đvt: triệu đồng Năm Dòng ngân quỹ ròng sau thuế dự án S Dòng ngân quỹ ròng sau thuế dự án L

278

1 10 70

2 60 50

3 80 20

Đầu tư ròng = 100 triệu Đầu tư ròng = 100 triệu

6.3.1 Tỷ suất sinh lợi bình quân

Tỷ suất sinh lợi bình quân được đo lường bằng tỷ số giữa lợi nhuận sau thuế bình quân kỳ vọng với tổng vốn đầu tư của dự án. Công thức tính tỷ suất sinh lợi bình quân:

PAR n

a =

Trong đó, Ra : Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án

An : Lợi nhuận sau thuế bình quân hàng năm

P : Vốn đầu tư của dự án

Nguyên tắc ra quyết định

Dự án có thể chấp nhận khi tỷ suất sinh lợi bình quân của nó lớn hơn tỷ suất sinh lợi cần thiết Rq. Nếu các dự án loại trừ nhau thì dự án có tỷ suất sinh lợi bình quân lớn nhất và lớn hơn Rq được chấp nhận.

Giả sử hai dự án S và L được khấu hao theo phương pháp đường thẳng nên chi phí khấu hao là 100 triệu đồng/3 =33,33 triệu đồng/năm. Ngân quỹ bình quân trừ khấu hao bình quân chính là thu nhập bình quân hằng năm.

Đối với dự án S, thu nhập bình quân là:

Thu nhập bình quân = Dòng ngân quỹ bình quân - khấu hao bình quân

= (150triệu đồng/3) - 33,33 triệu đồng ≈ 16,67triệu đồng

Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án S là:

ARRS = 16,67%âäöng triãûu100âäöngtriãûu16,67

PA n ≈=

Tương tự, đối với dự án L, ta có:

Thu nhập bình quân = Dòng ngân quỹ bình quân - khấu hao bình quân

= (140 triệu đồng/3) - 33,33 triệu đồng ≈ 13,3367 triệu đồng

Tỷ suất sinh lợi bình quân của dự án L là:

ARRL = 13,337%âäöng triãûu100

âäöngtriãûu13,3367P

A n ≈=

Như vậy, phương pháp tỷ suất sinh lợi bình quân xếp hạng dự án S trên dự án L. Nếu công ty chỉ chấp nhận những dự án có ARR lớn hơn 16% thì dự án S được chọn còn dự án L bị từ chối. Phương pháp đánh giá này tuy đơn giản nhưng có khả năng biểu thị khá rõ nét về mức độ hiệu quả của các phương án. Hơn nữa, phương pháp này có thể sử dụng trực tiếp lợi nhuận kế toán.

Là một kỹ thuật đánh giá cổ điển, tỷ suất sinh lợi bình quân chỉ quan tâm đến thu nhập ròng của dự án chứ không phải là dòng ngân quỹ dự án. Mặt khác, phương pháp này cũng không tính đến thời điểm phát sinh của các dòng tiền vào và dòng tiền ra. Để tránh sai lầm khi trong việc ra quyết định, phương pháp này chỉ có thể sử dụng đối với những dự án đầu tư đơn giản và có chu kỳ ngắn.

6.3.2 Thời gian hoàn vốn

a - Thời gian hoàn vốn

Thời gian hoàn vốn là số năm cần thiết để trang trải vốn đầu tư ban đầu dựa vào nguồn ngân quỹ kỳ vọng của dự án. Đây thường là phương pháp được sử dụng phổ biến để đánh giá các dự án đầu tư. Nếu ngân quỹ ròng hàng năm đều thì thời gian hoàn vốn là tỷ số giữa vốn đầu tư và ngân quỹ ròng hàng năm của dự án:

CFPT =

Trong đó, CF : Ngân quỹ ròng hàng năm.

T : Thời gian hoàn vốn (năm).

Ví dụ, dự án đầu tư có vốn đầu tư ban đầu là 50 triệu. Ngân quỹ ròng hàng năm là 8 triệu. Thời gian hoàn vốn của dự án là: T = 50/8 = 6,25 năm.

Nếu ngân quỹ ròng của dự án không đều, việc tính toán phức tạp hơn. Trong trường hợp này, ngườiì phân tích phải cộng dòng ngân quỹ ròng hằng năm cho đến khi tổng ngân quỹ tích luỹ bằng đầu tư ròng. Số năm cần thiết để ngân quỹ ròng lũy kế bằng với vốn đầu tư ban đầu là thời gian hoàn vốn.

Giả sử, F(i) là ngân quỹ ròng tích lũy đến thời điểm i của dự án, tại thời điểm m ta tính được F(m) thỏa mãn điều kiện:

1)F(mF(m)F(m)

m T coï ta 1),F(m0(m) F++

+=+≤≤

Với 2 dự án S và L có vốn đầu tư ban đầu 100 triệu đồng, dự án S có dòng ngân quỹ đến chậm hơn dự án L, ngân quỹ ròng dự kiến của hai dự án này qua các năm như sau:

Bảng 6-8. Bảng tính ngân quỹ ròng của hai dự án S và L Dự án S 0 1 2 3

Ngân quỹ ròng (triệu) -100 10 60 80

Ngân quỹ tích luỹ -100 - 90 -30 50

2 +

Dự án L

Ngân quỹ ròng (triệu)

-100 70 50 20

Ngân quỹ tích luỹ -100 -30 20 40

30/

280

1 +

Đối với dự án S, năm thứ 2 có ngân quỹ ròng tích luỹ -30 triệu đồng < 0 và năm thứ 3 có ngân quỹ tích luỹ là 50 triệu đồng > 0. Thoả mãn điều kiện: C(2) < 0 < C(3).

Thời gian hoàn vốn của dự án S: nàm2,37580302TS =+=

Thời gian hoàn vốn của dự án T: TL = 1 + 5030 = 1,6 năm

Tiêu chuẩn chấp nhận

Một dự án có thể được chấp nhận về mặt kinh tế nếu có thời gian hoàn vốn ngắn hơn thời gian qui định. Đối với các dự án loại trừ nhau lẫön nhau thì ưu tiên dự án nào có thời gian thu hồi vốn sớm nhất và sớm hơn thời gian thu hồi vốn qui định. Trong ví dụ trên, dự án L được chọn. Như vậy, nguyên tắc ra quyết định là chấp nhận dự án có thời gian hoàn vốn ngắn hơn hoặc bằng thời kỳ tối đa xác định trước. Nếu không thì từ chối dự án. Tuy nhiên, phương pháp thời gian hoàn vốn có một số nhược điểm nên không được sử dụng để ra quyết định chấp nhận hay từ chối một dự án đầu tư.

Phương pháp hoàn vốn này cho một chỉ dẫn về khả năng kỳ vọng của dự án trên góc độ khả năng thanh toán vì nó đo lường thời gian cần thiết để một công ty trong việc thanh toán các khoản đầu tư ban đầu của một dự án. Hầu như chỉ những công ty quan tâm nhiều đến việc thu hồi vốn đầu tư sớm mới thấy được tính hữu dụng của phương pháp, chẳng hạn như các công ty đầu tư ở những khu vực chính trị không ổn định hay là các công ty dự đoán có sự thiếu hụt về ngân quỹ trong tương lai.

Nhược điểm

Tuy nhiên, khi sử dụng phương pháp hoàn vốn cần lưu ý một số nhược điểm sau đây:

Thứ nhất, phương pháp này không tính đến độ lớn và thời gian của ngân quỹ trong toàn bộ chu kỳ của dự án. Việc tích lũy ngân quỹ cho đến thời gian hoàn vốn không quan tâm đến giá trị thời gian của tiền tệ. Giả sử xem xét hai dự án C và D, mỗi dự án có kinh phí đầu tư 100 triệu đồng. Dự án C kỳ vọng thu được ngân quỹ trong 3 năm tương ứng là 60 triệu, 40 triệu và 30 triệu đồng. Dự án D kỳ vọng thu được ngân quỹ tương ứng trong 3 năm là 40 triệu, 60 triệu và 30 triệu đồng. Trên quan điểm thời gian hoàn vốn, hai dự án này có mức độ hấp dẫn như nhau, nhưng trên quan điểm gia tăng giá trị cho công ty thì dự án C được ưu tiên hơn so với dự án D vì có dòng ngân quỹ đến sớm hơn.

Thứ hai, phương pháp thời gian hoàn vốn không tính đến ngân quỹ của toàn bộ dự án như là một thước đo tính sinh lợi mà chỉ chú ý đến ngân quỹ ròng của dự án trước khi thu hồi vốn. Vì thế, kết quả có thể bị sai lệch khi xem xét các dự án dài hạn. Chẳng hạn một công ty đang xem xét hai dự án E và F, mỗi dự án tốn 100 triệu đồng đầu tư. Người ta dự đoán dự án E đem lại dòng nhập quỹ ròng 50 triệu đồng mỗi năm trong 3 năm và dự án F đem lại dòng nhập quỹ 45 triệu đồng mỗi năm đến vô hạn. Với phương pháp thời gian hoàn vốn thì thời gian hoàn vốn của dự án E là 2 năm (100 triệu/50 triệu) trong khi dự án F có thời gian hoàn vốn là 2,2 năm (100 triệu/45 triệu). Nếu hai dự án E và F là hai dự án loại trừ lẫn nhau, phương pháp thời gian hoàn vốn ưu tiên dự án E vì có thời gian hoàn vốn sớm hơn. Tuy nhiên, có thể thấy

30/

rõ là nếu xét hai dự án trên quan điểm tổng giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ thì chúng ta sẽ có cảm nhận ngược lại. Do vậy, phương pháp thời gian hoàn vốn không phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông vì nó có thể loại bỏ những dự án có giá trị hiện tại cao nếu xét toàn bộ dòng ngân quỹ.

Thứ ba, việc xác định thời gian hoàn vốn tiêu chuẩn là một vấn đề khá chủ quan. Những đối tượng khác nhau sử dụng thông tin hoàn toàn giống nhau nhưng có thể có những quyết định chấp nhận hay từ chối khác nhau.

Trên thực tế, đôi lúc, người ta điều chỉnh phương pháp thời gian hoàn vốn để đo lường rủi ro của dự án. Về mặt hình thức thì thời gian hoàn vốn càng ngắn càng có ít rủi ro, tuy nhiên, về bản chất, rủi ro lại được xem xét trên độ biến động của thu nhập. Do phương pháp thời gian hoàn vốn bỏ qua đặc tính này của dòng ngân quĩ nên nó chỉ là một công cụ thô để phân tích rủi ro của dự án.

Tóm lại, thời gian hoàn vốn không phải là một phương pháp đánh giá tốt trong việc ra quyết định đầu tư vì nó rất có khả năng dẫn đến việc lựa chọn những dự án không đóng góp giá trị cho công ty. Tuy nhiên, thời gian hoàn vốn có thể hữu dụng nếu được xem là một công cụ ra quyết định bổ sung.

b - Thời gian hoàn vốn chiết khấu

Thời gian hoàn vốn là một cách tính điểm hòa vốn với ý nghĩa là tại điểm hòa vốn, dòng ngân quĩ phát sinh của dự án có thể bù đắp được các khoản đầu tư. Tuy nhiên, ngay trên phương diện này phương pháp thời gian hoàn vốn không tính đến yếu tố chi phí vốn, như chi phí nợ hay vốn chủ sử dụng cho dự án. Nói cách khác, phương pháp này bỏ qua giá trị thời gian của tiền tệ. Để khắc phục nhược điểm này, các nhà tài chính đã sử dụng phương pháp thời gian hoàn vốn chiết khấu, với tiêu chuẩn xếp hạng tương tự như phương pháp thời gian hoàn vốn, chỉ khác là nó có xem xét đến yếu tố chi phí vốn. Phương pháp hoàn vốn chiết khấu, sử dụng phí tổn vốn đầu tư để chiết khấu dòng ngân quỹ về thời điểm hiện tại, sau đó mới xác định thời gian hoàn vốn.

Bảng 6.10 biểu diễn dòng ngân quỹ ròng chiết khấu của hai dự án S và L, giả sử cả hai dự án đều có phí tổn vốn 8%/năm. Chúng ta chia từng dòng ngân quỹ cho (1+k)t để xác định ngân quỹ ròng chiết khấu, trong đó, t là thời gian ngân quỹ phát sinh, k là chi phí vốn của dự án.

Bảng 6-9. Thời gian hoàn vốn chiết khấu của hai dự án S và L Đvt: triệu đồng Dự án S 0 1 2 3

Ngân quỹ ròng

-100 10 60 80

Ngân quỹ ròng chiết khấu -100 9,26 51,44 63

Ngân quỹ ròng chiết khấu tích luỹ -100 -90,74 -39,3 23,7

Dự án L 0 1 2 3

Ngân quỹ ròng

-100 70 50 20

282

Ngân quỹ ròng chiết khấu -100 64,81 42,87 15,87

Ngân quỹ ròng chiết khấu tích luỹ -100 -35,19 7,65 23,52Với phương pháp này, thời gian hoàn vốn chiết khấu của hai dự án S và L như sau:

Thời gian hoàn vốn chiết khấu của dự án S: nàm2,6263

39,32TS =+=

Thời gian hoàn vốn chiết khấu của dự án L: nàm1,8242,8235,191TL =+=

Như vậy, với phương pháp hoàn vốn chiết khấu, xếp hạng của hai dự án vẫn không đổi so với phương pháp thời gian hoàn vốn, nghĩa là dự án L vẫn được ưu tiên hơn và được chọn nếu thời gian hoàn vốn tiêu chuẩn là 3 năm. Tuy nhiên, đôi lúc, hai phương pháp này vẫn có thể mâu thuẫn nhau.

6.3.3 Phương pháp giá trị hiện tại ròng (NPV)

Giá trị hiện tại ròng là một nguyên tắc ra quyết định cơ bản được sử dụng xuyên suốt trong thực tiễn quản trị tài chính. Giá trị hiện tại ròng của một dự án đầu tư là giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ dự đoán được chiết khấu bằng tỷ suất sinh lợi cần thiết, hay phí tổn vốn đầu tư, trừ đi chi phí đầu tư ban đầu. Phương pháp giá trị hiện tại ròng đôi lúc còn được gọi là kỹ thuật dòng ngân quỹ chiết khấu.

Chi phí vốn của một công ty được định nghĩa là tỷ lệ thu nhập tối thiểu có thể chấp nhận của các dự án có mức rủi ro bình quân. Giá trị hiện tại ròng của một dự án được tính theo công thức sau:

( )∑= +

+−=n

1ii

i0

k1F

CNPV

Trong đó, C0: đầu tư ròng

k : Tỷ suất sinh lợi cần thiết (chi phí cơ hội vốn)

n : Số năm của dự án (chu kỳ của dự án)

Để minh họa việc tính toán giá trị hiện tại ròng, chúng ta tiếp tục sử dụng ví dụ của hai công ty S và L. Giá trị hiện tại ròng của hai dự án được trình bày trong bảng 6.11.

Bảng 6-10. Dòng ngân quỹ của hai dự án S và L Đvt: triệu đồng Năm Ngân quỹ ròng

sau thuế dự án S Giá trị hiện tại ròng

dự án S Dòng ngân quỹ ròng

sau thuế dự án L Giá trị hiện tại ròng dự án L

1 10 8,4 70 58,82

2 60 42,37 50 35,31

3 80 47,47 20 11,87

Trừ đầu tư ròng 100 Trừ đầu tư ròng 100

Giá trị hiện tại ròng 1,75 Giá trị hiện tại ròng -6

Quá trình tính toán này giả định tỷ lệ chi phí vốn bằng 19%/năm và dòng ngân quỹ được thu vào thời điểm cuối mỗi năm. Dự án S có giá trị hiện tại ròng dương, dự án L có giá trị

hiện tại ròng âm.

Nguyên tắc ra quyết định

Với phương pháp này, dự án được xem là có ý nghĩa kinh tế nếu giá trị hiện tại ròng lớn hơn hoặc bằng không và bị từ chối nếu có giá trị hiện tại ròng nhỏ hơn không. Bởi vì, giá trị hiện tại ròng dương về nguyên tắc nó thỏa mãn các yêu cầu của chủ doanh nghiệp trên phương diện khai thác và sử dụng vốn với góc độ khả năng sinh lợi và rủi ro. Giá trị hiện tại ròng dương sẽ trực tiếp làm tăng giá cổ phiếu và giá trị cổ đông.

Đặc điểm

Cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng cho biết một dự án có thể sinh lợi với tỷ suất sinh lợi theo yêu cầu của các nhà đầu tư hay không. Chi phí vốn chính là biểu hiện của tỷ suất sinh lợi này. Khi giá trị hiện tại ròng của dự án lớn hơn hay bằng không, người đầu tư có thể kỳ vọng dự án đó có thu nhập tối thiểu ở mức tỷ suất sinh lợi cần thiết

Cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng xem xét cả độ lớn và thời gian phát sinh của dòng ngân quỹ trong toàn bộ chu kỳ sống của dự án. Giá trị hiện tại ròng của một dự án là số tiền kỳ vọng làm tăng giá trị hiện tại của công ty nhờ thực hiện dự án đó. Vì thế, phương pháp giá trị hiện tại ròng phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đông.

Một công ty có thể được xem như là một tổ hợp các dự án và tổng giá trị của nó là tổng giá trị hiện tại của các dự án độc lập. Vì thế, khi công ty thực hiện một dự án mới, giá trị của công ty được tăng lên do giá trị hiện tại ròng của dự án mới. Khả năng cộng thêm giá trị hiện tại ròng của các dự án độc lập được nói đến trong tài chính là nguyên tắc tăng giá trị. .

6.3.4 Phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ (IRR)

Tỷ suất sinh lợi nội bộ là tỷ suất chiết khấu làm cân bằng giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ ròng thu được từ dự án và giá trị đầu tư ròng. Nói cách khác, đó chính là tỷ suất chiết khấu làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không.

( )∑= +

=n

1ii

i0 IRR1

FC

Trong đó, C0: Đầu tư ròng vào thời điểm ban đầu

Fi : Ngân quỹ dự án vào năm thứ i

n : Số năm của dự án (chu kỳ dự án)

Fi /(1+IRR)i là giá trị hiện tại ròng của dòng ngân quỹ dòng vào thời kỳ i được chiết khấu với tỷ suất sinh lợi nội bộ IRR.

Có thể thấy rằng phương trình này cũng chính là phương trình được sử dụng trong phương pháp giá trị hiện tại ròng. Chỉ khác là trong cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng, tỷ suất chiết khấu k đã được xác định cụ thể và được sử dụng để tính giá trị hiện ròng trong khi với cách tiếp cận tỷ suất sinh lợi nội bộ, tỷ suất IRR làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không thì chưa được biết trước.

IRR được tính bằng cách giải phương trình bậc cao ở trên, để đơn giản ta có thể tìm bằng

284

phương pháp gần đúng như sau:

21

1221

NPVNPVkNPVkNPV

IRR+

×+×=

Trong đó, NPV1 < = 0 ứng với suất chiết khấu k1

NPV2 > = 0 ứng với suất chiết khấu k2

a - Nguyên tắc quyết định

Dự án có tỷ suất sinh lợi lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn của công ty được xem là có ý nghĩa kinh tế. Trong trường hợp của 2 dự án S và L, nếu chi phí vốn là 14% thì dự án L sẽ được chấp nhận còn dự án S sẽ không thể được chấp nhận.

Đối với hai dự án loại trừ lẫn nhau, dự án được chấp nhận là dự án có tỷ suất sinh lợi lớn nhất với điều kiện tỷ suất này lớn hơn hoặc bằng chi phí vốn. Trong trường hợp này, nếu dự án S và L là hai dự án loại trừ, dự án L sẽ được chọn.

Khi các dự án độc lập được xem xét trong điều kiện không bị hạn chế về vốn, giá trị hiện tại ròng và tỷ suất sinh lợi nội bộ thường cho cùng một quyết định. Điều này có thể được nhìn thấy trong hình 6.1. Nếu chi phí vốn của công ty là 10%, dự án L có giá trị hiện tại ròng dương (167,82 triệu đồng). Tỷ suất sinh lợi nội bộ của dự án L là 18,19%, cao hơn chi phí cơ hội vốn.

Phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ được sử dụng rộng rãi trong các công ty sử dụng kỹ thuật hoạch định ngân sách đầu tư theo giá trị hiện tại. Trên thực tế, các công ty thường thích sử dụng phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ hơn vì phương pháp này giống phương pháp giá trị hiện tại ròng ở điểm nó có xem xét cả độ lớn và thời hạn của ngân quỹ phát sinh trong toàn bộ chu kỳ dự án, hơn nữa lại xử lý theo tỷ lệ phần trăm. Vì vậy, cách tiếp cận này dễ hình dung hơn so với giá trị tuyệt đối trong trường hợp các dự án đầu tư có qui mô khác nhau.

b - Nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ

Mặc dù phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ dễ hình dung nhưng cũng cần lưu ý một số vấn đề khi sử dụng. Trên phương diện toán học, khi giải phương trình bậc cao để tìm IRR, bạn có thể tìm được nhiều nghiệm, nghĩa là có nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ. Trong khi đó, các dự án lại chỉ có một tỷ suất sinh lợi nội bộ làm cho giá trị hiện tại ròng của dự án bằng không vì trên thực tế, các dự án thường có cấu trúc dòng ngân quỹ với một khoản tiền đầu tư trong một hoặc vài thời điểm ban đầu của dự án và sau đó là một chuỗi các dòng tiền vào. Trong một số tình huống khác, dự án lại có cấu trúc ngân quỹ bất thường. Đó là các dự án mà ngoài các khoản xuất quỹ ban đầu, vì một lý do nào đó, chẳng hạn như vào giữa chu kỳ của dự án, công ty có thể ngững hoạt động kinh doanh để sửa chữa, cải tạo một số trang thiết bị đã sử dụng, hoặc đến cuối chu kỳ dự án, họ có thể phải chi khoản tiền lớn để khôi phục lại môi trường, cảnh quan ban đầu.Trong trường hợp này, đầu tư ròng ban đầu được tiếp nối bởi một hay nhiều dòng tiền vào và sau đó là những khoản chi ngân quỹ. Tóm lại, một dự án có nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ khi cấu trúc dòng ngân quỹ trong suốt chu kỳ sống của dự án có hơn một lần đổi dấu.

Hình 6.1 minh họa vấn đề nhiều tỷ suất sinh lợi nội bộ của một dự án khai thác đường băng có chi phí đầu tư 1,6 tỷ đồng. Dự án tạo ra dòng tiền vào vào cuối năm thứ nhất nhưng

phải chi ra 10 tỷ đồng vào cuối năm thứ hai để phục hồi khu đất, trả lại điều kiện ban đầu. Dự án này có hai IRR: - 25% và 400%. Đường NPV của dự án cho thấy NPV dương nên chấp nhận dự án nếu tỷ suất sinh lợi cần thiết rơi vào giữa 25% và 400%.

Hình 6-1. Đồ thị biểu diễn dự án có nhiều IRR

Mặc dù có nhiều kỹ thuật để xử lý vấn đề dự án có nhiều tỷ suất sinh lợi nhưng không có kỹ thuật nào vừa đơn giản nhưng toàn diện và thỏa mãn. Cách tiếp cận tốt nhất trong trường hợp này là sử dụng kỹ thuật giá trị hiện tại ròng. Nếu giá trị hiện tại ròng của dự án dương, dự án có thể được chấp nhận, nếu là âm thì bị từ chối.

c - So sánh phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ (IRR) với phương pháp giá trị hiện tại ròng (NPV)

Tỷ suất sinh lợi nội bộ và giá trị hiện tại ròng là hai phương pháp chủ yếu được sử dụng trong đánh giá các dự án đầu tư. Vấn đề đặt ra là liệu hai công cụ này có luôn cho cùng một kết quả hay không. Thật bất ngờ, câu trả lời là không. Chúng ta hãy cùng khám phá lý do dựa vào nội dung phương pháp giá trị hiện tại ròng đã giới thiệu trong phần trước.

Điểm giống nhau

Hình 6-2. Biểu đồ biểu diễn quan hệ thống nhất giữa hai phương pháp NPV và IRR

Cần lưu ý rằng, công thức sử dụng cho phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ đơn giản chỉ là công thức tính NPV với tỷ suất để NPV bằng không. Vì vậy, cả hai phương pháp sử dụng cùng một công thức cơ bản. Về mặt toán học, phương pháp NPV và IRR luôn cho cùng một

Tỷ suất chiết

NP

IRR > Rq thì NPV

IRR < Rq thì NPV

I

NPV2k)(1tr10.000

k)(1tr10.0001.600

+−

++−=

100 200 300 400 500 Tỷ suất chiết khấu(%)

IRR2 =400%

N

IRR1 =

286

quyết định từ chối hay chấp nhận đối với các dự án độc lập. Nếu NPV dương, IRR lớn hơn k, nếu NPV âm, k lớn hơn IRR. Qua hình 6.2, chúng ta thấy:

1. Khi tỷ suất chiết khấu bằng không, NPV là lớn nhất.

2. Khi tỷ suất chiết khấu tăng, NPV giảm dần và bằng không khi tỷ lệ chiết khấu bằng IRR. Do đó, tỷ suất sinh lợi cần thiết nhỏ hơn IRR, dự án được chấp nhận.

3. Khi tỷ suất chiết khấu tăng vượt quá tỷ suất sinh lợi nội bộ, dự án bị từ chối vì tiêu chuẩn IRR nhỏ hơn Rq và lúc này, NPV cũng nhỏ hơn không nên dự án cũng bị từ chối theo tiêu chuẩn NPV.

Điểm khác nhau

Khi xét hai dự án đầu tư loại trừ lẫn nhau, hai phương pháp này có thể cho kết quả mâu thuẫn nhau. Để minh họa điều này, chúng ta cùng phân tích bằng đồ thị với hai dự án loại trừ lẫn nhau A và B.

Đường NPV của dự án là một đường biểu diễn bằng đồ thị mối quan hệ giữa NPV của dự án và lãi suất sử dụng để tính NPV. Mỗi điểm trên đường này chỉ là một điểm áp dụng từ công thức tính giá trị hiện tại ròng.

Nhìn vào đường NPV trong hình 6.3, có thể thấy đường NPV dốc xuống về bên phải đối những dự án có dòng xuất quỹ trước và dòng nhập quỹ sau. Tuy nhiên, độ dốc của các đường này không giống nhau và cắt trục X tại những điểm khác nhau. Đường tập hợp NPV của dự án A cắt trục X tại một điểm nằm bên phải điểm cắt của dự án B. Điều này có nghĩa là IRRA > IRRB. Như vậy, phương pháp IRR ưu tiên dự án A hơn dự án B. Câu hỏi đặt ra là phương pháp giá trị hiện tại ròng có ưu tiên phương án A hay không? Điều này phụ thuộc vào chi phí cơ hội vốn. Chúng ta dùng đồ thị để minh họa cách đánh giá hai dự án với phương pháp NPV tại những điểm chi phí vốn khác nhau.

Hình 6-3. Biểu đồ biểu diễn mâu thuẫn giữa hai phương pháp NPV và IRR

Ứng với tỷ suất k1 (lớn hơn tỷ suất k0 - tỷ suất mà NPV của hai dự án bằng nhau), chúng ta xác định được NPV của hai dự án A và B và NPVA lớn hơn NPVB. Kết quả này cho thấy kỹ thuật NPV chọn dự án A, cùng kết quả với phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ.

IRRB

k2

k1 NPVA

NPVB

NPVB

NPVA

Dự án A

Tỷ suất chiết khấu

IRRA

Dự án B

Ứng với tỷ xuất k2 (nhỏ hơn tỷ suất k0), chúng ta cũng xác định NPV của hai dự án nhưng lần này, NPVA nhỏ hơn NPVB, ngược với kết quả tại tỷ suất sinh lợi k1. Như vậy, tại các điểm tỷ suất nhỏ hơn tỷ suất k0, phương pháp NPV chọn dự án B.

Thử nghiệm bằng đồ thị cho chúng ta biết khi nào hiện tượng này có thể xảy ra. Có thể thấy rằng khi các đường NPV cắt nhau trên đồ thị tại tỷ suất k0, phương pháp NPV cho những kết quả ngược nhau với những tỷ suất sinh lợi lớn hơn và nhỏ hơn tỷ suất k0.

Bây giờ, giả sử có hai dự án M và N là hai dự án loại trừ lẫn nhau và chỉ có một dự án được chọn. Bảng 6.12 cung cấp giá trị NPV hai dự án này tại các mức chiết khấu 0, 5, 10, 15 và 20%.

Bảng 6-11. Bảng NPV của hai dự án M và N tại các tỷ suất chiết khấu khác nhau Tỷ suất chiết khấu (%) NPVM (triệu đồng) NPVN (triệu đồng)

0 800 1.100

5 454,89 554,32

10 161,33 108,67

15 (90,74) (259,24)

20 (309,03) (565,97)

NPV của cả hai dự án M và N đều giảm khi tỷ suất chiết khấu tăng. Tuy nhiên, dự án N có NPV cao hơn với tỷ suất chiết khấu thấp và sự án M có NPV cao hơn với tỷ suất chiết khấu cao hơn. Vẽ lên đồ thị, chúng ta có thể xác định được NPVA = NPVB = 268 triệu khi tỷ suất chiết khấu k bằng 8,1%. Chúng ta gọi đây là tỷ suất giao nhau vì với tỷ suất này, NPVM < NPVN và ở trên tỷ suất này NPVM > NPVN.

Như vậy, khi tỷ suất sinh lợi nội bộ lớn hơn k, bằng 8,1% thì NPVM > NPVN và IRRM > IRRN nên hai kỹ thuật này cho cùng một kết quả lựa chọn dự án. Ngược lại, nếu tỷ suất sinh lợi nội bộ nhỏ hơn 8,1% thì NPVM < NPVN và IRRM > IRRN, như vậy có sự mâu thuẫn giữa hai phương pháp đánh giá. Trong trường hợp này, phương pháp NPV chọn dự án B trong khi phương pháp IRR chọn dự án A.

Nguyên nhân dẫn đến sự khác nhau

Có hai lý do làm cho hai đường NPV của hai dự án cắt nhau dẫn đến mâu thuẫn giữa hai phương pháp NPV và IRR.

1. Qui mô dự án đầu tư: khi có sự khác nhau về quy mô thì chi phí của dự án này luôn lớn hơn chi phí của dự án kia. Phương pháp tỷ suất sinh lợi nội bộ diễn tả kết quả bằng tỷ lệ phần trăm nhưng lại bỏ qua qui mô của dự án. Các dự án có qui mô khác nhau có thể cho NPV khác nhau mặc dù có chung tỷ suất sinh lợi nội bộ.

2. Thời gian xuất hiện của dòng ngân quỹ: thời gian xuất hiện của dòng ngân quỹ của hai dự án khác nhau, chẳng hạn như phần lớn ngân quỹ của dự án này có thể đến sớm hơn trong khi phần lớn ngân quỹ của dự án kia hình thành trong các thời kỳ sau.

Có thể giải thích mâu thuẫn trên dựa vào những vấn đề sau: Dòng ngân quỹ đến sớm quan trọng như thế nào đối với công ty? Giá trị của dòng ngân quỹ đến sớm phụ thuộc vào tỷ suất tái đầu tư. Phương pháp NPV giả thiết tỷ suất dòng ngân quỹ được tái đầu tư là tỷ suất sinh

288

lợi cần thiết rq trong khi phương pháp IRR lại giả định công ty có một cơ hội tái đầu tư với tỷ suất sinh lợi nội bộ. Về mặt toán học, giả thiết này đã được sử dụng trong quá trình chiết khấu. Tuy nhiên, giả thiết nào tốt hơn - dòng ngân quỹ nên được chiết khấu ở tỷ suất sinh lợi nội bộ hay ở tỷ suất sinh lợi cần thiết?

Để tái đầu tư với tỷ suất sinh lợi nội bộ của một dự án đầu tư, công ty phải có khả năng tái đầu tư dòng ngân quỹ của dự án trong một dự án khác với tỷ suất sinh lợi nội bộ tương tự. Trên thực tế, những dự án như vậy thường không tồn tại hay có thể nói là không khả thi. Mặt khác, rất hiếm khi một công ty có thể mua lại trái phiếu và cổ phiếu đã phát hành và dùng nó để trả lại cho một số cổ đông như đang đầu tư ở tỷ suất sinh lợi nội bộ. Có thể kết luận rằng giả thiết tỷ suất tái đầu tư khả thi hơn chính là tỷ suất sinh lợi cần thiết, tỷ suất sử dụng trong phương pháp NPV. Do đó, trên quan điểm này, phương pháp NPV tốt hơn.

Tóm lại, đối với các dự án độc lập, phương pháp NPV và IRR đều cho cùng một quyết định chấp nhận hay từ chối. Tuy nhiên, khi đánh giá các dự án loại trừ lẫn nhau, đặc biệt là các dự án có quy mô và thời gian xuất hiện của dòng ngân quỹ khác nhau, chúng ta nên sử dụng phương pháp NPV.

6.3.5 Phương pháp chỉ số khả năng sinh lợi (PI)

Chỉ số khả năng sinh lợi, hay còn gọi là chỉ số lợi ích - chi phí của dự án là tỷ số giữa giá trị hiện tại ròng của dòng ngân quỹ tương lai với vốn đầu tư ban đầu. Chỉ số khả năng sinh lợi được hiểu là giá trị thu nhập hiện tại trên mỗi đồng đầu tư. Công thức tính chỉ số PI như sau:

( )0

n

1ii

i

Ck1

F

PI∑= +

=

Giả sử chi phí vốn k của dự án là 19%/năm, sử dụng dữ liệu trong bảng 6.11 để tính chỉ số khả năng sinh lợi, ta có:

PIS = 0,9824âäöng triãûu100âäöngtriãûu98,24

=

PIL = 1,048âäöng triãûu100âäöngtriãûu104,8

=

a - Nguyên tắc ra quyết định

Theo phương pháp chỉ số khả năng sinh lợi, dự án được coi là có ý nghĩa kinh tế khi có chỉ số khả năng sinh lợi lớn hơn 1. Đánh giá này hoàn toàn đồng nhất với phương pháp NPV, bởi vì lúc đó giá trị hiện tại của dòng ngân quĩ cũng lớn hơn vốn đầu tư ban đầu, và NPV dương. Trong ví dụ trên, dự án L được chấp nhận còn dự án S thì không. Khi có hai hay nhiều dự án độc lập, các chỉ tiêu chỉ số khả năng sinh lợi, giá trị hiện tại ròng và tỷ suất sinh lợi nội bộ cùng một quyết định đánh giá.

Đối với các dự án loại trừ lẫn nhau, có thể có mâu thuẫn giữa chỉ tiêu giá trị hiện tại ròng và chỉ tiêu chỉ số khả năng sinh lợi. Tình huống này thường xảy ra khi các dự án khác nhau có vốn đầu tư ban đầu khác nhau. Do đó, tiêu chuẩn PI đánh giá chưa chính xác về hiệu quả kinh tế mà các dự án mang lại. Chẳng hạn như hai dự án J và K có dữ liệu như trong bảng 6.13.

Bảng 6-12. Bảng tính chỉ số sinh lợi của hai dự án J và K

Dự án J Dự án K

Giá trị hiện tại của dòng ngân quỹ ròng 25.000 14.000

Trừ: Đầu tư ròng 20.000 10.000

Giá trị hiện tại ròng 5.000 4.000

tæ roìngÂáöuroìngquyî ngán doìng cuía i hiãûn taû trëGiaïPI =

1,25

1,4

Theo tiêu chuẩn giá trị hiện tại ròng, dự án J được chọn vì có giá trị hiện tại ròng lớn hơn nhưng theo tiêu chuẩn chỉ số khả năng sinh lợi, dự án K được chọn. Khi có mâu thuẫn, quyết định cuối cùng phải được đưa ra dựa vào các nhân tố khác. Chẳng hạn, nếu một công ty không chịu sức ép về nguồn vốn đầu tư, nghĩa là không bị thiếu hụt nguồn vốn - cách tiếp cận giá trị hiện tại ròng được ưa chuộng hơn vì nó sẽ chọn những dự án kỳ vọng đem lại tổng lượng tiền tăng thêm lớn nhất để từ đó, đem lại mức đóng góp cao nhất cho giá trị cổ đông. Tuy nhiên, nếu công ty đang trong tình trạng thiếu vốn và việc hoạch định ngân sách đầu tư chỉ cho một thời kỳ thì cách tiếp cận chỉ số khả năng sinh lợi được ưa chuộng hơn vì nó chỉ ra được dự án nào tối đa hóa thu nhập trên mỗi đồng đầu tư - mục tiêu này phù hợp khi có sự thiếu hụt về vốn.

b - Hạn chế về nguồn vốn

Ngân sách vốn của mỗi công ty là tổng số tiền được chi tiêu cho các dự án đầu tư trong một thời kỳ, thường là một năm. Vấn đề là tại sao lại hạn chế về ngân sách đầu tư? Và trong giới hạn ngân sách đó, những dự án nào có thể được chấp nhận?

Về mặt lý thuyết, các dự án có NPV kỳ vọng dương, hay IRR lớn hơn phí tổn vốn sẽ làm tăng giá trị cho cổ đông, do đó, công ty nên thực hiện các dự án này. Vấn đề thật đơn giản nếu công ty có đủ ngân sách đầu tư để thực hiện các dự án như vậy.

Trên thực tế, hầu hết các công ty bị hạn chế nguồn vốn trong những điều kiện nhất định. Vì phí tổn vốn chỉ tồn tại trong điều kiện rủi ro chấp nhận. Những điều kiện đó thường được duy trì bằng các chính sách về đòn bẩy nợ, giới hạn phát hành cổ phiếu mới, phân phối cổ tức, và các điều kiện thực tế khác của công ty. Chính điều này đặt các nhà quản trị vào tình thế lựa chọn, hoặc là tuân thủ các điều kiện như là những ràng buộc gắn với phí tổn vốn đang xét, để rồi chấp nhận sự hạn chế ngân sách, hoặc là gia tăng ngân sách làm thay đổi hàng loạt các yếu tố ảnh hưởng đến phí tổn vốn, để rồi xem xét lại tất cả các dự án. Nói tóm lại, bằng cách này hay cách khác, các nhà quản trị cũng đang đứng ở giới hạn biên của tổng ngân sách đầu tư.

Trong điều kiện hạn chế ngân sách, chúng ta có thể xếp hạng các dự án theo chỉ số PI hay IRR. Tổng vốn đầu tư tích lũy sẽ được tính đến từng dự án. Các dự án biểu diễn tổng vốn tích lũy nằm trong giới hạn của ngân sách sẽ được chọn. Quá trình lựa chọn dự án trong điều kiện hạn chế về vốn được minh họa cụ thể trong ví dụ sau về một công ty đang đánh giá các dự án A, B, C, D, E và F với tổng vốn đầu tư tối đa 16 tỷ đồng. Hình 6.4 biểu diễn vốn đầu tư, tỷ suất sinh lợi IRR của từng dự án theo thứ tự giảm dần về tỷ suất sinh lợi.

Mỗi khối chữ biểu diễn một dự án đầu tư. Chiều cao của khối biểu diễn IRR của dự án và độ rộng biểu diễn lượng vốn cần thiết để thực hiện dự án. Trong hầu hết các tình huống, đây là chi phí đầu tư ban đầu C0. Lưu ý rằng các dự án được sắp xếp theo đường nằm ngang. Các

290

dự án ở đây biểu diễn các cơ hội độc lập hay là lựa chọn tối ưu nhất giữa các cơ hội loại trừ lẫn nhau. Cách biểu diễn này giúp chúng ta dễ xác định được dự án nào có IRR lớn hơn chi phí vốn và nên thực hiện. Trong trường hợp này, nếu không bị giới hạn về nguồn vốn, công ty có thể tối đa giá trị cổ đông bằng cách thực hiện các dự án A, B, C và D và loại trừ các dự án E và F.

Hình 6-4. Biểu đồ lựa chọn dự án trong điều kiện hạn chế về nguồn vốn

Tuy nhiên, trên thực tế, rất ít khi các công ty có đủ nguồn vốn để thực hiện tất cả các dự án có NPV dương. Sự hạn chế về nguồn vốn với trường hợp này là 16 tỷ đồng. Sự hạn chế này gây ra khó khăn vì không thể chia nhỏ các dự án. Trong trường hợp này, chúng ta không thể thực hiện một phần dự án C, vì thế không thực hiện được dự án này. Điều này dẫn đến việc để lại một nguồn vốn dư thừa trong ngân sách vào cuối dự án B. Phân phối vốn là quá trình chọn một chuỗi dự án tốt nhất phù hợp với áp lực về vốn. Chữ “tốt nhất” ở đây có nghĩa là chuỗi dự án tối đa hoá NPV. Trong ví dụ này, lựa chọn khá dễ dàng vì dự án tốt nhất tiếp theo là dự án D, vừa khớp với khoản vốn thừa còn lại. Tuy nhiên, trong một số tình huống, việc lựa chọn lại không dễ dàng. Việc lựa chọn các dự án tối đa hoá NPV có thể dẫn đến khả năng bỏ sót một trong những dự án có tỷ suất cao hơn thay vì một hay nhiều dự án có tỷ suất thấp hơn nhưng phù hợp với áp lực về vốn.

Việc tìm giải pháp tốt nhất trong vấn đề hạn chế nguồn vốn liên quan đến các kỹ thuật trong lĩnh vực toán học, đó chính là tối đa hoá mâu thuẫn. Vấn đề này rất phức tạp và vượt ra khỏi khuôn khổ của cuốn sách này. Thực tế, chúng ta thường thấy các nhà quản trị tài chính phân bổ vốn một cách trực quan, chọn các dự án vì nhiều nguyên nhân, không phải hoàn toàn là vì lý do tài chính. Theo cách đó, họ chọn những dự án gần tốt nhất chứ không hẳn là tối ưu.

6.4 RỦI RO CỦA DỰ ÁN

Với giả thiết cho rằng việc chấp nhận một dự án sẽ không làm thay đổi rủi ro của công ty,

Vốn đầu tư tích luỹ (tỷ đồng)

15%

10%

5%

A

B

D

E

F

8 13 19 22 28 35

Chi phí vốn C

chúng ta có thể sử dụng tỷ suất sinh lợi cần thiết để xác định dự án nào mà công ty nên lựa chọn. Tuy nhiên, các dự án đầu tư khác nhau thường có mức độ rủi ro khác nhau. Dự án được kỳ vọng đem lại mức thu nhập cao có thể quá rủi ro nên có thể làm cho rủi ro của công ty tăng cao. Do đó, rủi ro có thể làm giảm giá trị của công ty mặc dù dự án rất có tiềm năng. Trong phần này, chúng ta xem xét các cách thức mà các nhà quản trị đánh giá rủi ro của một dự án hoặc của một nhóm dự án. Mục tiêu cuối cùng là để hiểu rõ hơn ảnh hưởng của rủi ro đến giá trị của công ty. Tuy nhiên, để đạt mục tiêu này, trước hết chúng ta phải biết cách đo lường rủi ro dự án trong nhiều điều kiện khác nhau.

Với thông tin về rủi ro kỳ vọng của một dự án đầu tư cùng với thông tin về thu nhập kỳ vọng, các nhà quản trị phải đánh giá thông tin này và ra quyết định. Quyết định chấp nhận hay loại bỏ dự án phụ thuộc vào thu nhập có điều chỉnh rủi ro mà nhà cung cấp vốn yêu cầu.

Trên thực tế, có ba loại rủi ro dự án cần được xem xét để xác định xem tỷ suất sinh lợi cần thiết được sử dụng để đánh giá một dự án có khác với tỷ suất sinh lợi cần thiết bình quân của công ty hay không. Ba loại rủi ro đó bao gồm:

1. Rủi ro cá biệt của dự án: là rủi ro của dự án khi được đánh giá riêng lẻ thay vì đánh giá trong mối quan hệ kết hợp hay trong một danh mục đầu tư...,

2. Rủi ro công ty: là tác động của dự án lên toàn bộ rủi ro của công ty,

3. Rủi ro thị trường: là rủi ro dự án được đánh giá trên quan điểm của cổ đông trên thị trường (người nắm giữ danh mục chứng khoán hiệu quả).

Đánh giá rủi ro của một dự án đầu tư cũng tương tự như đánh giá rủi ro của một tài sản tài chính, chẳng hạn như cổ phiếu. Một tài sản có rủi ro cá biệt cao thường được đo lường bằng độ lệch chuẩn, nhưng khi loại trừ tài sản này ra, nó sẽ không ảnh hưởng nhiều đến tổng rủi ro của tổ hợp các tài sản do tác động của tính đa dạng hóa.

6.4.1 Rủi ro cá biệt

Rủi ro của một dự án là khả năng biến động của ngân quỹ quanh giá trị kỳ vọng. Khả năng biến động càng lớn, rủi ro dự án càng cao. Đối với mỗi dự án, có thể ước lượng một dòng ngân quỹ trong tương lai, nhưng thực tế có rất nhiều khả năng phát sinh ngân quỹ trong những điều kiện khác nhau. Chúng ta thử xem xét ngân quỹ trong một thời kỳ để rút ra các phương pháp đo lường và đánh giá với các dòng ngân quĩ biến động.

a - Giá trị kỳ vọng và đo lường độ phân tán của ngân quỹ dự án

Giả sử ngân quỹ của một dự án được ước lượng trong các điều kiện từ rất xấu đến tuyệt vời như trong bảng 6.14. sau:

Bảng 6-13. Ước lượng ngân quỹ của dự án trong các điều kiện dự kiến Ngân quỹ năm 1

Tình huống

Xác suất xảy ra Pi1 Ngân quỹ CFi1 Xác suất Pi1

Rất xấu 0,10 3.000 2.000

Xấu 0,20 3.500 3.000

Bình thường 0,40 4.000 4.000

Tốt 0,20 4.500 5.000

292

Tuyệt vời 0,10 5.000 6.000

∑= 1

Trừ khi các nhà quản trị có sự hiểu biết vô cùng sâu sắc, ước lượng về dòng ngân quỹ trong phân tích dự án đầu tư là các giá trị kỳ vọng được lấy từ phân phối xác suất ứng với những kết quả mà các nhà quản trị dự đoán có thể xảy ra. Với mỗi thời kỳ, chúng ta có thể tính được giá trị kỳ vọng của ngân quỹ hay của giá trị hiện tại của các ngân quỹ này, bằng công thức sau:

∑=

×=n

1iiitt )(P)(NPVNPV

Trong đó, itNPV : ngân quỹ với điều kiện thứ i vào thời điểm t,

itP : là xác suất phát sinh điều kiện i của ngân quỹ ước lượng,

n : là số tình huống ngân quỹ xảy ra vào thời kỳ t.

Vì thế, giá trị kỳ vọng của ngân quỹ đơn giản là bình quân có trọng số của các dòng ngân quỹ có thể có với trọng số là xác suất phát sinh của ngân quỹ đó. Giá trị kỳ vọng có ý nghĩa đại diện cho các sự kiện mà ngân quỹ phát sinh. Tất nhiên, do có sự điều chỉnh bằng xác suất xuất hiện, các hiện tượng ngân quỹ ít xảy ra sẽ đóng góp ít giá trị hơn vào giá trị kỳ vọng. Ngân quỹ xuất hiện với xác suất lớn sẽ tham gia với trọng số lớn hơn. Song, giá trị kỳ vọng san bằng các cách biệt cả về giá trị ngân quỹ lẫn khả năng xảy ra, nó không cho hình ảnh rõ ràng về sự biến động hay rủi ro của ngân quỹ.

Độ lệch chuẩn

Rủi ro của dự án được hiểu là khả năng biến động của ngân quỹ phát sinh. Vì vậy, các nhà phân tích thường lấy độ lệch chuẩn để phản ánh mức độ biến động của ngân quỹ hay rủi ro của nó. Độ lệch chuẩn (σ) đo lường độ phân tán của ngân quỹ quanh giá trị kỳ vọng của nó. Một dự án có độ lệch chuẩn lớn chứng tỏ sự dao động của ngân quỹ lớn, và vì vậy dự án có rủi ro cao. Độ lệch chuẩn được xác định theo công thức sau:

( )∑=

×−=n

1ii

2i PNPV NPVσ

Trong đó,

NPVi : Ngân quỹ của dự án trong điều kiện I,

NPV : Ngân quỹ kỳ vọng của dự án,

Pi : Xác suất ứng với điều kiện i.

Để minh họa cách xác định giá trị kỳ vọng và độ lệch chuẩn của một phân bố xác suất của dòng ngân quỹ, chúng ta cùng nghiên cứu hai ví dụ sau.

Bảng 6-14. Bảng tính độ lệch chuẩn của hai dự án A và B Đvt: nghìn đồng Dự án A

Ngân quỹ CFi1 Xác suất Pi1 (CFX1)(Pi1) (CFX1- 1CF )2(PX)

3.000 0,10 300 (3.000-4.000)2(0,10)

3.500 0,20 700 (3.500-4.000)2(0,20)

4.000 0,40 1.600 (4.000-4.000)2(0,40)

4.500 0,20 900 (4.500-4.000)2(0,20)

5.000 0,10 500 (5.000-4.000)2(0,10)

∑= 1 ∑ == 1CF000.4 ∑ σ== 21000.300

( ) 15,0 548000.300 σ==

Dự án B

Ngân quỹ CFi1 Xác suất Pi1 (CFX1)(Pi1) (CFX1- 1CF )2(PX)

2.000 0,10 200 (2.000-4.000)2(0,10)

3.000 0,20 600 (3.000-4.000)2(0,20)

4.000 0,40 1.600 (4.000-4.000)2(0,40)

5.000 0,20 1.000 (5.000-4.000)2(0,20)

6.000 0,10 600 (6.000-4.000)2(0,10)

∑= 1 ∑ == 1CF000.4 ∑ σ== 21000.200.1

( ) 15,0 095.1000.200.1 σ==

Giá trị kỳ vọng của dự án A là 4 triệu đồng, bằng dự án B. Tuy nhiên, độ lệch chuẩn của dự án A là 548 nghìn đồng còn độ lệch chuẩn của dự án B là 1.095 nghìn đồng. Như vậy, dự án B có độ lệch chuẩn cao hơn, cho thấy độ phân tán của các kết quả lớn hơn. Do vậy, có thể kết luận dự án B rủi ro hơn.

Trong trường hợp hai dự án có cùng giá trị ngân quỹ kỳ vọng ( NPV ). Dự án nào có độ lệch chuẩn cao hơn chứng tỏ ngân quỹ của nó phân tán hơn và rủi ro hơn. Nói một cách chính xác, độ lệch chuẩn chỉ có thể biểu diễn độ phân tán của ngân quỹ quanh giá trị kỳ vọng, bằng giá trị tuyệt đối.

Như vậy, phân phối xác suất tương đối hẹp phản ánh độ lệch chuẩn nhỏ và rủi ro thấp còn phân phối “phẳng” biểu hiện độ không chắn chắn lớn hay nói cách khác là rủi ro cao. Vì thế, nội dung phân bố dòng ngân quỹ cá biệt cho biết rủi ro cá biệt của một dự án.

Hình 6-5. Phân bố xác suất của phân phối chuẩn

99,74%

95,46%

68,26%

-3σ -2σ -1σ NPV 1σ 2σ

Xác

suất

phá

t sin

h

Giá trị kỳ vọng

294

Hệ số sai phân

Khi các dự án có giá trị kỳ vọng khác nhau, độ lớn của độ lệch chuẩn không thể hiện rõ dự án nào phân tán nhiều hơn. Trong trường hợp như vậy, người ta dùng thước đo tương đối là hệ số sai phân. Về toán học, nó được định nghĩa là thông số giữa độ lệch chuẩn của một phân phối và giá trị kỳ vọng của phân phối. Vì thế, hệ số sai phân là một công cụ đo lường rủi ro trên mỗi đơn vị giá trị kỳ vọng. Hệ số sai phân (CV) là tỷ số giữa độ lệch chuẩn và giá trị kỳ vọng của nó, công thức tính như sau:

NPVCV

σ=

Trong đó, Cv : Hệ số sai phân của dự án,

σ : Độ lệch chuẩn của dự án,

NPV : Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng.

Hệ số sai phân của dự án A: CVA = 548 nghìn /4.000 nghìn = 0,14

Hệ số sai phân của dự án B: CVB = 1.095 nghìn /4.000 nghìn = 0,27

Vì hệ số sai phân của dự án B lớn hơn dự án A nên rủi ro tương đối cao hơn.

b - Đo lường tổng rủi ro dự án

Với một dự án đầu tư, giá trị ngân quỹ kỳ vọng và mức độ rủi ro ở mỗi thời điểm trong chu kỳ sống của nó cũng không giống nhau. Ngân quỹ của giai đoạn sau thường có độ phân tán và rủi ro cao. Hơn nữa, xác suất xảy ra ngân quỹ ở giai đoạn sau là xác suất điều kiện, phụ thuộc vào các tình huống xảy ra ở thời kỳ trước.

Hình 6-6. Biểu đồ phân bố xác suất NPV theo thời gian

Cách tiếp cận cây xác suất

Một cách tiếp cận trong đo lường rủi ro của dự án là cây xác suất. Cây xác suất là cách tiếp cận bằng đồ thị để xây dựng dòng ngân quỹ của dự án đầu tư. Bằng cách này, chúng ta xác định dòng ngân quỹ tương lai của dự án khi chúng liên hệ với kết quả với các thời kỳ trước. Khái quát hơn, chúng ta biết được mối tương quan của các dòng ngân quỹ theo thời gian. Chẳng hạn nếu dự án đem lại kết quả tốt trong thời kỳ đầu thì nó có thể đem lại kết quả tốt trong các thời kỳ sau. Mặc dù, những gì xảy ra trong thời kỳ đầu thường kéo theo các kết quả

Giai đoạn 1 Giai đoạn 2 Giai đoạn 3

NPV1 NPV2 NPV3

Hiện giá kỳ vọng

trong các thời kỳ sau nhưng không phải luôn luôn là như vậy. Nếu ngân quỹ giữa các thời kỳ độc lập với nhau, chúng ta chỉ cần xác định phân bố xác suất của dòng ngân quỹ mỗi thời kỳ nên chỉ khi nào có mối liên hệ, chúng ta mới tính đến mối liên hệ này. Với cây suất, chúng ta cố gắng dự đoán các sự kiện tương lai có thể xảy ra. Hình 6.7 biểu diễn cây xác suất của một dự án.

Mỗi nhánh là một chuỗi các sự kiện hình thành ngân quỹ trong toàn bộ dự án có mối liên hệ với nhau. Như vậy, giá trị hiện tại ròng của mỗi nhánh chính là giá trị hiện tại của dự án theo các điều kiện ước lượng cụ thể. Xác suất xảy ra tại mỗi nhánh là tích của các xác suất có điều kiện của các sự kiện ngân quỹ trong nhánh. Giá trị ròng kỳ vọng của dự án cũng được xác định theo công thức:

∑=

×=n

1iii )(P)(NPVNPV

Trong đó, NPV : Giá trị ròng kỳ vọng của dự án,

NPVi : giá trị hiện tại ròng tính theo nhánh i,

Pi : xác suất của nhánh ngân quĩ thứ i.

Năm 1 Năm 2

(0,4) 800 Nhánh 1

(0,25) 500 (0,4) 500 Nhánh 2

(0,2) 200 Nhánh 3

(0,2) 800 Nhánh 4

(0,5) 200 (90,6) 200 Nhánh 5

(0,2) -100 Nhánh 6

(0,2) 200 Nhánh 7

(0,25) -100 (0,4) -100 Nhánh 8

(0,4) 400 Nhánh 9

Hình 6-7. Ví dụ về đánh giá rủi ro dự án bằng cây xác suất

Rủi ro toàn dự án cũng được đo bằng độ lệch chuẩn của giá trị hiện tại ròng dự án:

( )∑=

×−=n

1ii

2i PNPV NPVNPVσ

Trong ví dụ với phí tổn vốn 8%, chúng ta xác định giá trị NPV kỳ vọng của toàn dự án như trong bảng 6.16.

Bảng 6-15. Bảng tính NPV của dự án theo cách tiếp cận cây xác suất Năm 1 Năm 2 Kết quả

Nhánh Xác suất Ngân quỹ Xác suất Ngân quỹ Xác suất chung NPV Tổng

1. 0,4 800 0,1 909 91

-240

296

2. 0,25 500 0,4 500 0,1 652 65

3. 0,2 200 0,05 394 20

4. 0,2 800 0,1 374 37

5. 0,5 200 0,6 200 0,3 117 35

6. 0,2 -100 0,1 -141 -14

7. 0,2 200 0,05 -161 -8

8. 0,25 -100 0,4 -100 0,1 -418 -42

9. 0,4 400 0,1 -676 -68

NPV 116

Trong ví dụ trên, có 9 nhánh ngân quỹ ròng nên n bằng 9. Nhánh thứ nhất có dòng ngân quỹ -240 triệu vào năm 0, 500 triệu vào năm 1 và 800 triệu vào năm 2. Xác suất chung của nhánh này bằng 0,10 (0,25 x 0,4). Nếu ngân quỹ được chiết khấu với tỷ suất 8%, giá trị hiện tại ròng của nhánh này là:

( ) ( )909240

08,01800

08,01500NPV

211 =−+

++

=

Tương tự như vậy, có thể xác định giá trị hiện tại ròng của tám nhánh còn lại. Các giá trị này được nhân với xác suất chung tương ứng và sau đó cộng lại để tìm giá trị hiện tại ròng kỳ vọng theo phân bố xác suất của các giá trị hiện tại ròng. Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của ví dụ trên là 116 triệu đồng. Cóï thể thấy rằng không thể sử dụng giá trị hiện tại ròng kỳ vọng dương làm dấu hiệu chấp nhận dự án. Lý do là vì với thông tin này, chúng ta chưa xem xét yếu tố rủi ro. Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng không cho thấy sự tăng lên về giá trị của công ty nếu dự án được chấp nhận. Một NPV chính xác sử dụng cho mục đích này đòi hỏi dòng ngân quỹ kỳ vọng được chiết khấu với tỷ suất sinh lợi có điều chỉnh rủi ro. Với dự án trên, độ lệch chuẩn của dự án được xác định như sau:

),()(),()(),()(),()[( 101163740501163941011665210116909 2222 −+−+−−+−=σNPV

+ 5022222 10116676101164180501161611011614130116117 ,)],()(),()(),()(),()(),()( −−+−−+−−+−−+−

= 444277197 50 =,).( triệu đồng.

Ước lượng ngân quỹ của dự án

Cho dầu giá trị kỳ vọng và độ lệch chuẩn theo phân bố xác suất của các giá trị hiện tại (hay tỷ suất sinh lợi nội bộ) được hình thành từ cây xác suất, từ mô phỏng hay các công cụ nào khác thì các thông tin này đều có thể giúp chúng ta đánh giá rủi ro của dự án đầu tư. Chẳng hạn, nếu phân bố xác suất của các giá trị hiện tại ròng tương đối chuẩn, chúng ta có thể dễ dàng tìm xác suất mà dự án đem lại một giá trị hiện tại ròng nhỏ hơn hoặc lớn hơn một giá trị nhất định nào đó (NPV*).

Xác

suất

phá

t sin

h

Giá trị kỳ vọng

Hình 6-8. Biểu đồ biểu diễn xác suất NPV nhỏ hơn 0

Dựa vào các kết quả của cây xác suất trước đây (giả thiết là một phân bố chuẩn), giả sử chúng ta muốn xác định xác suất mà giá trị hiện tại ròng nhỏ hơn hoặc bằng không. Để xác định xác suất này, trước hết phải xem xác định có bao nhiêu độ lệch chuẩn so với giá trị kỳ vọng của giá trị hiện tại ròng của dự án, 116 triệu đồng. Để thực hiện điều này, trước hết chúng ta tính khoản chênh lệch giữa 0 và 116 triệu đồng và chuẩn hoá khoản chênh lệch này bằng cách chia nó cho độ lệch chuẩn của các giá trị hiện tại ròng.

NPV

* NPVNPVzσ

−=

Trong đó, phân vị chuẩn z cho biết độ lệch của NPV* so với giá trị kỳ vọng, NPV là giá trị kỳ vọng của giá trị hiện tại ròng, và NPVσ là độ lệch chuẩn của phân bố xác suất. Trong trường hợp này,

0,26tr444

tr1160z −=−

=

Con số này cho biết giá trị hiện tại ròng bằng 0 nằm ở độ lệch chuẩn 0,26 về bên trái của giá trị kỳ vọng trong phân bố xác suất các giá trị hiện tại ròng. Để xác định xác suất mà giá trị hiện tại ròng của một dự án nhỏ hơn hay bằng 0, chúng ta tra bảng phân bố tần suất trong bảng phụ lục cuối chương. Với kết quả trên, có 0,4013 xác suất mà ở đó quan sát lớn hơn 0,25 độ lệch chuẩn về bên trái giá trị kỳ vọng của phân bố đó. Xác suất để có 0,3 độ lệch chuẩn từ giá trị kỳ vọng là 40%. Nói cách khác, có xấp xỉ 40% xác suất để giá trị hiện tại ròng của dự án nhỏ hơn hay bằng 0. Ngược lại, có 60% khả năng giá trị hiện tại ròng của dự án lớn hơn 0. Như vậy, bằng cách biểu diễn chênh lệch từ giá trị kỳ vọng theo độ lệch chuẩn, có thể xác định được xác suất mà giá trị hiện tại ròng của một dự án lớn hơn hoặc nhỏ hơn một giá trị nhất định.

Phân tích bối cảnh

Các công ty thường sử dụng phân tích bối cảnh như là một cách để đánh giá rủi ro dự án. Trong phân tích bối cảnh, nhà phân tích tài chính yêu cầu nhà quản trị sản xuất đưa ra những dự đoán về tình huống xấu (giá bán thấp, sản lượng bán thấp, chi phí cao,...) và tình huống tốt có thể xảy ra. Giá trị NPV trong các điều kiện xấu và tốt, sau đó được tính toán và so sánh với NPV kỳ vọng.

Để hiểu được cách thức phân tích bối cảnh, thử xem xét một ví dụ về dự án máy xoa bóp tự động do tổ chức Sản phẩm sức khỏe gia đình đánh giá. Giả sử các nhà quản trị BR khá chắc chắn về tính chính xác của các ước lượng dòng ngân quỹ của dự án, ngoại trừ giá và

298

lượng bán. Họ tin rằng phạm vi biến động của doanh số là từ 10 nghìn đến 20 nghìn đơn vị và phạm vi của giá bán là 1,5 triệu đến 2,5 triệu đồng. Trong tình huống này, 10 nghìn đơn vị tại mức giá 1,5 triệu đồng là biên độ dưới hay còn là bối cảnh xấu nhất, 20 nghìn đơn vị tại mức giá 2,5 triệu động là biên độ trên hay còn là bối cảnh tốt nhất. Chúng ta gọi bối cảnh cơ bản là 15 nghìn đơn vị tại mức giá 2 triệu đồng. Bảng 6.17 trình bày giá trị NPV cho từng bối cảnh của dự án BR.

Bảng 6-16. Bảng phân tích bối cảnh Bối cảnh Lượng bán

(đơn vị)

Giá bán

(nghìn đồng)

NPV

(nghìn đồng)

Xác suất NPV x Pi

(nghìn đồng)

Tốt nhất 20.000 2.500 17.494 0,20 3.499

Bình thường 15.000 2.000 3.790 0,60 2.274

Xấu nhất 10.000 1.500 (6.487) 0,20 (1.297)

1,00

NPV kỳ vọng = 4.475

NPVσ 7.630

Hệ số sai phân 1,7

NPV kyì voüng NPV =

( )∑=

=−++=n

1iii âäöng triãûu4.4756.487)0,20()0,60(3.7904)0,20(17.49NPVP

NPVσ = ∑ − 2ii )NPV(NPVP =

= ( ) âäöng triãûu7.6304.475)6.487tr0,2(4.475tr3.790tr0,604.475tr)4tr0,20(17.49 22 =−−+−+−

Hệ số sai phân: CVNPV = 1,7âäöng u4.475triãûâäöngtriãûu7.630

NPVNPV ==

σ

Có thể sử dụng kết quả của phân tích bối cảnh để xác định NPV kỳ vọng, độ lệch chuẩn của NPV và hệ số sai phân. Tình huống trên giả thiết 20% xác suất xảy ra bối cảnh xấu nhất, 60% xác suất xảy ra bối cảnh bình thường và 20% xảy ra bối cảnh tốt nhất. NPV kỳ vọng là 4.475 triệu đồng, và hệ số sai phân là 1,7. Hệ số sai phân này có thể được so sánh với hệ số sai phân bình quân của BR để hình dung mức độ rủi ro tương đối của dự án này. Nếu hệ số sai phân bình quân của BR bằng 1, trên cơ sở đo lường dự án cá biệt, dự án tối đa công suất máy xoa bóp tự động được xem là rủi ro hơn dự án bình quân của công ty.

Phân tích độ nhạy

Về trực quan, có nhiều biến tác động đến dòng ngân quỹ của dự án làm cho nó khác với những giá trị được sử dụng trong phân tích. Một sự thay đổi nào đó về biến đầu vào chẳng hạn như hàng bán sẽ làm NPV thay đổi. Phân tích độ nhạy là một kỹ thuật chỉ ra NPV sẽ thay đổi như thế nào với một sự thay đổi của biến đầu vào với các nhân tố khác không đổi. Hay nói cách khác là độ nhạy của NPV trước các nhân tố biến đổi. Với ý nghĩa này, phân tích độ nhạy

không chỉ hữïu ích khi đánh giá khả năng biến động ngân quỹ dự án mà còn giúp các nhà quản trị chủ động có các phương án quyết định trước các dấu hiệu đã dự đoán.

Phân tích độ nhạy bắt đầu bằng tình huống được xây dựng với các giá trị kỳ vọng của từng đầu vào. Để minh họa, xem xét dữ liệu trong bảng 6.18 dự đoán dòng ngân quỹ của dự án sản xuất máy tính của một công ty. Các giá trị được sử dụng để xây dựng bảng bao gồm đơn vị bán, giá bán, chi phí cố định và chi phí biến đổi đều là giá trị gốc và cho kết quả là 5,809 tỷ đồng NPV. Bây giờ chúng ta đặt một loạt câu hỏi “Điều gì xảy ra nếu?”, chẳng hạn như “Điều gì xảy ra nếu lượng bán giảm 15% dưới mức bình thường?”, “Điều gì xảy ra nếu giá bán mỗi đơn vị giảm?”, “Điều gì xảy ra nếu chi phí biến đổi là 2,5 triệu đồng mỗi đơn vị thay vì theo dự đoán là 2,1 triệu đồng?” Phân tích độ nhạy được thiết kế nhằm cung cấp cho người ra quyết định đáp án cho các câu hỏi này.

Trong phân tích độ nhạy, mỗi biến thay đổi theo một tỷ lệ phần trăm cao hơn hoặc thấp hơn giá trị kỳ vọng trong khi các biến khác đều không đổi. Các giá trị này sau đó được dùng để tính NPV. Cuối cùng, một chuỗi giá trị NPV được vẽ lên đồ thị để biểu diễn độ nhạy của NPV theo sự thay đổi của mỗi biến. Hình 6.9 sau đây biểu diễn độ nhạy của dự án trên với 6 biến đầu vào.

Hình 6-9. Biểu đồ biểu diễn độ nhạy của NPV với sự biến động của các biến đầu vào

Bảng 6.18 biểu diễn NPV được sử dụng để xây dựng đồ thị. Độ dốc của các đường trong biểu đồ biểu diễn độ nhạy của NPV theo sự biến động của từng yếu tố đầu vào: đường càng dốc, NPV càng nhạy cảm theo sự biến động của biến số. Từ hình vẽ và bảng, chúng ta có thể thấy được rằng NPV của dự án rất nhạy với sự biến động của giá bán và chi phí biến đổi, nhạy tương đối với sự biến động về tỷ lệ tăng trưởng và lượng bán, không nhạy với sự biến động của chi phí cố định hay chi phí vốn.

NPV 30.000

20.000

10.000

0

-10.000

-20.000

-30.000

Giá bán

Tốc độ tăng trưởng

Lượng bán

Chi phí vốn

Chi phí cố định

-30 -15 0 1 30

300

Bảng 6-17. NPV ứng với những độ nhạy khác nhau Đvt: triệu đồng Độ lệch từ điểm gốc

Giá bán Chi phí biến đổi

Tỷ lệ tăng trưởng

Lượng bán Chi phí cố định

WACC

-30% (27.223) 29.404 (4.923) (3.628) 10.243 9.030

-15 (10.707) 17.607 (115) 1.091 8.026 7.362

0 5.809 5.509 5.809 5.809 5.809 5.809

15 22.326 (5.988) 12.987 10.528 3.593 4.363

30 38.842 (17.785) 21.556 15.247 1.376 3.014

Khoảng cách 66.064 47.189 26.479 18.875 8.867 6.016

Nếu so sánh hai dự án, dự án có các đường dốc hơn rủi ro hơn vì đối với dự án này, một biến động nhỏ của một biến số nào đó, chẳng hạn như lượng bán sẽ tạo ra một sai số lớn trong NPV kỳ vọng của dự án. Vì vậy, phân tích độ nhạy cho một dấu hiệu từ bên trong rất hữu ích về mức độ rủi ro của dự án.

6.4.2 Rủi ro của công ty

Chúng ta đã biết cách đo lường rủi ro cá biệt của một dự án đầu tư. Khi có nhiều dự án liên quan, có thể cần phải nghiên cứu thêm rủi ro của công ty. Trong trường hợp đó, cần sử dụng thủ tục đo lường khác với thủ tục sử dụng cho một dự án cá biệt. Có thể sử dụng cách tiếp cận giống như cách tiếp cận danh mục đầu tư trong phân tích chứng khoán. Mục tiêu của phần này là để biểu diễn cách đo lường rủi ro của nhiều dự án kết hợp với giả thiết là có một công cụ đo lường như thế tồn tại.

Nếu công ty thực hiện thêm một dự án mà dòng ngân quỹ tương lai của nó có mối tương quan chặt chẽ với ngân quỹ của các dự án hiện tại, tổng rủi ro của công ty sẽ tăng cao hơn so với trường hợp thực hiện thêm một dự án có độ tương quan thấp so với các dự án hiện tại. Với thực tế này, công ty thường muốn tìm kiếm các dự án có thể kết hợp để giảm rủi ro tương đối của công ty.

Hình 6.10 biểu diễn giá trị kỳ vọng của hai dự án theo thời gian. Dự án A có ngân quỹ biến động tuần hoàn còn dự án B thì ngược lại. Bằng cách kết hợp hai dự án, có thể thấy mức độ phân tán của tổng hai dòng ngân quỹ giảm xuống. Sự kết hợp của các dự án theo cách giảm rủi ro như vậy gọi là sự đa dạng hóa và nguyên tắc của nó giống như đa dạng hóa trong chứng khoán. Qua đó, chúng ta cố gắng giảm độ lệch từ giá trị thu nhập kỳ vọng.

Hình 6-10. Ảnh hưởng của đa dạng hóa lên dòng ngân quỹ

Giá trị kỳ vọng và đo lường rủi ro danh mục

Giá trị hiện tại ròng kỹ vọng của một danh mục các dự án đầu tư pNPV đơn giản là tổng các giá trị kỳ vọng riêng lẻ của giá trị hiện tại ròng với tỷ suất chiết khấu là tỷ suất không rủi ro. Tuy nhiên, độ lệch chuẩn của phân bố xác suất của giá trị hiện tại ròng của danh mục ( pσ ) không chỉ là tổng các độ lệch chuẩn của các dự án độc lập hình thành nên danh mục. Thay vì thế, độ lệch chuẩn của danh mục được xác định theo công thức sau:

∑∑= =

=m

1j

m

1kkj,p σσ

Trong đó, m: tổng số dự án có trong danh mục

k,jσ : hiệp biến giữa các giá trị hiện tại ròng của dự án j và dự án k

kjkj,kj, σσrσ =

Trong đó, k,jr : hệ số tương quan kỳ vọng giữa các giá trị hiện tại ròng của dự án j và k.

jσ : độ lệch chuẩn của dự án j

kσ : độ lệch chuẩn của dự án k.

Các độ lệch chuẩn của phân bố xác suất của các giá trị hiện tại ròng của dự án j và k được xác định bằng phương pháp đã sử dụng trong phần trước.

Khi j = k, hệ số tương quan bằng 1 và kjσσ trở thành 2jσ .

Minh họa

Để minh họa các khái niệm này, giả sử một công ty có một dự án đầu tư hiện tại là dự án 1 và họ đang dự định đầu tư thêm dự án 2. Giả sử các dự án có các giá trị hiện tại ròng kỳ vọng, độ lệch chuẩn, hệ số tương quan như trong bảng 6.19.

Bảng 6-18. Các thông số của hai dự án Đvt: triệu đồng Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng Độ lệch chuẩn Hệ số tương quan

Dự án 1 12.000 14.000

Dự án 2 8.000 6.000 0,40

Giá trị hiện tại tại ròng kỳ vọng của dự án kết hợp là tổng các giá trị hiện tại ròng kỳ vọng: triãûu20 triãûu8 triãûu12NPVp =+=

Độ lệch chuẩn của dự án kết hợp là:

∑∑= =

=m

1j

m

1kkj,p σσ 2

22,2211,2211,1 r)2(rr σσσσ ++=

22 (6)(1)(6)(14)(0,4)(2)(14)(1) ×+×××+×= âäöng triãûu17,297=

Ngâ

nThời gian Thời gian Thời gian

302

Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của công ty tăng từ 12 triệu đồng đến 20 triệu đồng và độ lệch chuẩn của các giá trị hiện tại ròng dự đoán tăng từ 14 đến 17,297 triệu đồng khi chấp nhận dự án 2. Hệ số sai phân - độ lệch chuẩn trên giá trị hiện tại ròng kỳ vọng là 14 triệu/12 triệu = 1,17 nếu không có dự án 2 và 17,297 triệu/20 triệu = 0,86 nếu có dự án. Nếu sử dụng hệ số sai phân như là một công cụ đo lường rủi ro tương đối của công ty, có thể kết luận việc chấp nhận dự án 2 sẽ làm giảm rủi ro cho công ty.

Bằng cách chấp nhận các dự án có độ tương quan thấp so với các dự án hiện tại, công ty có thể đa dạng hóa và nhờ đó mà giảm được rủi ro tổng thể của công ty. Lưu ý rằng độ tương quan giữa các giá trị hiện tại ròng càng thấp, thì độ lệch chuẩn của các giá trị hiện tại ròng càng thấp và tất cả các yếu tố khác đều bằng nhau. Hệ số sai phân có giảm hay không khi tăng thêm một dự án cũng còn phụ thuộc vào giá trị hiện tại kỳ vọng của dự án.

a - Cây quyết định

Cho đến lúc này, chúng ta chủ yếu tập trung vào các kỹ thuật dự đoán rủi ro của một dự án cá biệt. Mặc dù đây chỉ là một phần của hoạch định ngân sách đầu tư nhưng các nhà quản trị thường tập trung nhiều vào việc giảm rủi ro hơn là đo lường nó. Chẳng hạn, đôi lúc các dự án có thể được xây dựng theo cách để hoạt động đầu tư không được thực hiện cùng một lúc mà thực hiện trong nhiều giai đoạn. Điều này làm giảm rủi ro vì nó cho các nhà quản trị cơ hội đánh giá lại các quyết định, sử dụng thông tin mới và sau đó tăng thêm vốn đầu tư hay ngừng dự án. Các dự án này có thể được đánh giá bằng cách sử dụng cây quyết định.

Cây quyết định cơ bản

Giả sử công ty UR đang xem xét kế hoạch sản xuất rô bốt thuộc ngành sản xuất tivi. Đầu tư ròng của dự án có thể chia thành hai giai đoạn như sau:

Giai đoạn 1. Tại thời điểm t=0, thực hiện một cuộc nghiên cứu về tiềm năng thị trường đối với sản phẩm rô bốt.

Giai đoạn 2. Nếu thị trường đủ lớn thì tại thời điểm t =1, họ sẽ chi 1 tỷ đồng đểø thiết kế và thi công một con rô bốt thử nghiệm. Rô bốt này sau đó được các kỹ sư vô tuyến đánh giá và họ xác định công ty có nên thực hiện dự án hay không.

Giai đoạn 3. Nếu phản hồi của các kỹ sư với rô bốt thử nghiệm là tốt thì tại thời điểm t =2, họ xây dựng một nhà máy sản xuất với chi phí 10 tỷ đồng. Nếu giai đoạn này được tiến hành thì dự án sẽ thu được dòng ngân quỹ cao, trung bình hoặc thấp trong bốn năm.

Giai đoạn 4. Một cây quyết định như vậy có thể sử dụng để phân tích các quyết định liên tục trong nhiều giai đoạn. Ở đây, giả thiết một năm dự án có thể diễn ra với nhiều quyết định. Mỗi vòng như vậy biểu diễn một điểm quyết định và được gọi là điểm quyết định. Giá trị ghi bên trái điểm quyết định biểu diễn đầu tư ròng tại thời điểm quyết định và dòng ngân quỹ tại thời điểm t=3 và t = 5 biểu diễn dòng nhập quỹ nếu dự án tiến đến hoàn thành. Mỗi đường chéo biểu diễn một nhánh của cây quyết định và mỗi nhánh có một giá trị xác suất kỳ vọng. Chẳng hạn nếu công ty quyết định thực hiện dự án tại điểm 1, họ sẽ chi 500 triệu đồng cho nghiên cứu marketing. Các nhà quản trị ước tính có 80% xác suất kết quả từ nghiên cứu thị trường là tốt đẹp và đưa đến quyết định thực hiện giai đoạn 2 và 20% xác suất kết quả từ nghiên cứu thị trường là xấu, và nếu điều này xảy ra, dự án sẽ bị huỷ bỏ. Nếu dự án bị huỷ bỏ, tổng chi phí của công ty là 500 triệu đồng cho dự án nghiên cứu Marketing và như thế, họ bị

lỗ.

Bảng 6-19. UR - Phân tích cây quyết định Đvt: triệu đồng

Thời gian

t= 0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5

Xác suất

NPVi NPVixpi

18.000 18.000 18.000 0,144 25.635 3.691

(10.000) 8.000 8.000 8.000 0,192 6.149 1.181

(1.000) (2.000) Dừng 0,144 (10.883) (1.567)

(500) Dừng 0,320 (1.397) (447)

Dừng 0,200 (500) (100)

1,000 NPV = 2.758

σ = 10.584

Nếu dự án nghiên cứu Marketing cho kết quả tốt, UR sẽ chi 1 tỷ đồng cho rô bốt mẫu tại điểm quyết định số 2. Các nhà quản trị dự đoán có 60% xác suất các kỹ sư vô tuyến sẽ nhận thấy tính hữu dụng của rô bốt còn 40% thì không.

Nếu các kỹ sư đánh giá tốt sản phẩm rô bốt, công ty sẽ chi 10 tỷ đồng cuối cùng để xây dựng nhà máy và triển khai hoạt động sản xuất. Nếu các kỹ sư không thích mẫu thử nghiệm, dự án sẽ lại bị huỷ. Nếu công ty thực hiện sản xuất, dòng ngân quỹ hoạt động trong bốn năm sẽ phụ thuộc vào mức độ chấp nhận của thị trường đối với sản phẩm. Có 30% cơ hội thị trường rất ưa chuộng sản phẩm và dòng ngân quỹ khi đó là 18 tỷ đồng mỗi năm, 40% dự án đem lại 8 tỷ đồng mỗi năm và 30% khả năng công ty lỗ 2 tỷ đồng mỗi năm. Dòng ngân quỹ này được biểu diễn từ năm 3 đến năm 5.

Tóm lại, cây quyết định trong bảng 6.20 xác định các điểm quyết định và các nhánh từ các điểm này. Có hai loại nút, nút quyết định và nút kết quả. Nút quyết định là những điểm mà các nhà quản trị phản ứng với thông tin mới. Nút quyết định đầu tiên là tại thời điểm t = 1, sau khi công ty hoàn thành giai đoạn nghiên cứu Marketing (điểm quyết định số 1). Điểm quyết định thứ hai là điểm t = 2, sau khi công ty đã hoàn thành giai đoạn nghiên cứu mẫu thử nghiệm (điểm quyết định số 2). Điểm kết quả biểu diễn các kết quả có thể có nếu quyết định được thực hiện. Có một điểm kết quả (điểm quyết định số 3), kết quả xảy ra tại thời điểm t = 3 và các nhánh biểu diễn các dòng ngân quỹ có thể có nếu công ty triển khai dự án. Có một điểm quyết định nữa là điểm quyết định số 4 là điểm mà UR ngừng dự án nếu thị trường không chấp nhận sản phẩm. Cần lưu ý là cây quyết định cũng biểu diễn các xác suất của mỗi nhánh từ một điểm.

Cột xác suất trong bảng 6.20 cho biết xác suất xảy ra của mỗi nhánh, hay là của mỗi NPV. Mỗi điểm xác suất chung được tính bằng cách nhân tất cả xác suất của mỗi nhánh. Chẳng hạn, xác suất nếu công ty thực hiện giai đoạn 1, chuyển tiếp vào giai đoạn 2 và 3, lúc đó dự án sẽ tạo ra dòng ngân quỹ 18 tỷ đồng mỗi năm với xác suất (0,8)x(0,6)x(0,3) = 0,144=14,4%.

Với chi phí cơ hội vốn 11,5%, các nhà quản trị giả thiết dự án có mức rủi ro trung bình. NPV của nhánh cao nhất được ghi ở cột cuối là 25.635 triệu đồng:

2 0,8

0,3

0,6

0,4

0,2

3

1

4

0,4

0,3

304

âäöng triãûu25.635(1,115)18.000

(1,115)18.000

(1,115)18.000

(1,115)10.000

(1,115) 1.000500NPV

54321=++−−−−=

NPV của các nhánh khác cũng được tính theo cách tương tự. Cột cuối trong hình là NPV của mỗi nhánh nhân với xác suất và tổng của các kết quả này là NPV kỳ vọng của dự án. Dựa vào những kỳ vọng trong bảng 6.20 và chi phí vốn 11,5%, NPV kỳ vọng của dự án là 2.758 triệu đồng.

Qua ví dụ, có thể thấy rằng phân tích cây quyết định đòi hỏi các nhà quản trị chỉ rõ loại rủi ro của dự án và xây dựng các phản ứng cho những bối cảnh có thể xảy ra. Cũng cần lưu ý là ví dụ này cũng có thể được mở rộng cho phân tích mô phỏng. Nói chung, phân tích cây quyết định là một công cụ có giá trị trong phân tích rủi ro của dự án.

6.4.3 Rủi ro thị trường (Beta)

Để hiểu được khái niệm beta β , một công cụ đo lường cổ phiếu công ty, cần phải nghiên cứu sâu về thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, hệ số này chỉ có thể xác định được trên các thị trường hiệu quả. Vì thế, với môi trường Việt Nam, chúng tôi chỉ giới thiệu sơ lược hệ số này với mục tiêu tham khảo.

Rủi ro hệ thống (beta) là một công cụ đo lường phản ứng về thu nhập vượt trội của một cổ phiếu với bêta của thị trường. Rủi ro hệ thống chính là rủi ro không hệ thống, hay rủi ro riêng biệt của công ty được giảm hay triệt tiêu nhờ sự đa dạng hóa (diversification). Chúng ta có thể áp dụng khái niệm này cho các dự án hoạch định ngân sách vốn vì công ty có thể được xem là một tổ hợp của tất cả các dự án mà nó thực hiện. Rủi ro của một dự án vì thế có thể được xem là rủi ro của nó lên rủi ro hệ thống của công ty. Các nghiên cứu đã kết luận rằng nếu hệ số beta của dự án là β proj có thể được xác định thì tỷ suất sinh lợi yêu cầu của dự án là kproj, có thể được xác định bằng cách sử dụng công thức sau:

kproj = krf + (kM - krf) β proj

Để áp dụng công thức CAPM (mô hình định giá tài sản vốn) cho dự án, chúng ta phải giả sử công ty được tài trợ hoàn toàn bằng vốn chủ sở hữu. Vì thế tỷ suất sinh lợi bình quân công ty từ các dự án đầu tư chỉ dựa trên thu nhập bình quân mà các cổ đông yêu cầu. Khi xác định được beta của dự án, chúng ta sẽ xác định được tỷ suất sinh lợi tương ứng của dự án. Nếu IRR của dự án lớn hơn tỷ suất sinh lợi cần thiết thì dự án sẽ được chấp nhận.

Vấn đề quan trọng là rất khó đo lường beta cho các dự án đầu tư. Có một phương pháp mà công ty có thể đo lường rủi ro beta của một dự án là tìm các công ty kinh doanh một sản phẩm trong cùng lĩnh vực kinh doanh với lĩnh vực của dự án hiện tại và sử dụng các beta của các công ty này để xác định tỷ suất sinh lợi cần thiết của dự án.

BÀI TẬP

1. Công ty sản xuất nước tinh khiết DC dự kiến thay thiết bị lọc cũ bằng một thiết bị mới hiện đại hơn. Các kỹ sư cho biết thiết bị mới sẽ cho mức sản lượng tương đương với hiện tại nhưng tiết kiệm hơn. Họ cung cấp các thông tin sau để chứng minh cho ý kiến của mình:

Máy cũ có thể được sử dụng trong 4 năm nữa. Giá trị thanh lý hiện tại là 80 triệu đồng nhưng nếu để đến cuối chu kỳ, giá trị thanh lý cuối cùng dự kiến sẽ là 20 triệu đồng. Năm nay là năm cuối cùng để tính khấu hao của máy cũ và mức khấu hao bằng với giá trị sổ sách còn lại, bằng 45,2 triệu đồng.

Giá mua máy mới là 600 triệu đồng. Giá trị thanh lý dự kiến vào cuối chu kỳ 4 năm của máy là 150 triệu đồng. Thời gian tính khấu hao của máy mới là 4 năm.

Việc thay thế máy mới sẽ giúp làm giảm chi phí nhân công và chi phí bảo dưỡng mỗi năm 120 triệu đồng.

Tỷ suất thuế trên phần lợi nhuận tăng thêm là 30%. Vốn luân chuyển cần cho hoạt động của máy mới là 100 triệu đồng.

Hãy xây dựng dòng ngân quỹ ròng của dự án thay thế máy móc này. 2. Cũng với bài toán trong câu 1 nhưng giả sử bạn vừa khám phá ra rằng các kỹ sư sản xuất

đã sai sót trong báo cáo các con số liên quan đến việc mua thiết bị mới. Các kỹ sư không chú ý rằng ngoài hóa đơn mua máy với giá 600 triệu đồng, họ phải

trả 40 triệu đồng chi phí lắp đặt. Giá trị thanh lý hiện tại của máy cũ không phải là 80 triệu đồng mà là 30 triệu đồng.

Với thông tin mới này, dòng ngân quỹ cho dự án thay thế này là như thế nào? 3. Công ty SM dự kiến thay thế một loạt các xe tải đang dùng bằng loại xe tải mới. Họ nhận

được hai đơn thầu và đánh giá kỹ lưỡng hiệu năng của từng loại. Loại xe tải Rockbuilt được bán với giá 740 triệu đồng. Chu kỳ sử dụng của chiếc xe này là 8 năm, giả sử công ty phải tiến hành sửa chữa lớn vào năm thứ 5. Chi phí bảo dưỡng 20 triệu đồng mỗi năm trong 4 năm đầu tiên, sau đó, tổng chi phí bảo dưỡng vào sửa chữa hết 130 triệu đồng trong năm thứ 5. Trong ba năm cuối, chi phí bảo dưỡng dự kiến là 40 triệu mỗi năm. Người ta dự đoán giá trị thanh lý là 90 triệu đồng vào cuối năm thứ 8.

Đơn thầu thứ hai của công ty xe tải Bulldog, được chào bán với giá 590 triệu đồng. Chi phí bảo dưỡng mỗi năm cho loại xe này cao hơn so với xe trước. Vào năm thứ nhất, công ty dự đoán sẽ tốn 30 triệu đồng và khoản chi này sẽ tăng thêm 15 triệu mỗi năm cho đến cuối chu kỳ. Ngoài chi phí bảo dưỡng, vào năm thứ 4, công ty dự kiến tốn thêm 150 triệu chi phí sửa chữa. Chiếc xe được dự đoán thanh lý với giá 50 triệu đồng vào cuối năm thứ 8.

a. Hãy xây dựng dòng ngân quỹ của mỗi loại xe. b. Với thông tin trên, cho biết công ty sẽ tiết kiệm được khi mua loại xe nào (Tính ngân

quỹ chênh lệch giữa hai công ty). c. Nếu chi phí cơ hội vốn là 8%, họ nên chấp nhận đơn thầu loại xe nào? Bỏ qua yếu tố

về thuế. d. Nếu chi phí cơ hội là 15%, câu trả lời của bạn có thay đổi hay không?

4. Công ty dược phẩm TP có thể mua một loại thiết bị thử ADN với giá 600 triệu đồng. Thiết bị này dự đoán làm giảm chi phí lao động trả cho nhân viên y tế mỗi năm khoảng 200 triệu đồng. Thiết bị có chu kỳ kinh tế 5 năm nhưng được xếp vào loại tài sản có thời hạn khấu hao 4 năm theo phương pháp khấu hao theo số dư giảm dần. Công ty dự kiến giá trị thanh lý vào cuối kỳ sẽ bằng 0. Tỷ suất thuế thu nhập là 28% và tỷ suất sinh lợi là 15%. (Nếu thu nhập sau thuế của dự án là âm trong một năm nào đó, khoản lỗ này được bù trừ bằng thu nhập khác trong năm). a. Hãy xây dựng dòng ngân quỹ của công ty.

306

b. Cho biết giá trị hiện tại ròng của dự án là bao nhiêu? Có nên chấp nhận dự án hay không?

c. Giả sử lạm phát 6% làm tăng mức tiết kiệm chi phí lao động trong 4 năm. Vì thế tiết kiệm năm thứ 1 là 200 triệu nhưng năm thứ 2 tiết kiệm sẽ tăng lên 212 triệu đồng. Nếu tỷ suất sinh lợi cần thiết là 15%, giá trị hiện tại ròng của dự án là bao nhiêu? Có nên chấp nhận dự án hay không?

d. Cũng với giả thiết trong câu c nhưng công ty phải đầu tư thêm 100 triệu đồng cho cầu vốn luân chuyển, giá trị hiện tại ròng lúc này thay đổi như thế nào?

5. Công ty Bốn Mùa dự định mở một cửa hàng bán sản phẩm thời trang ở trung tâm thành phố. Công ty thuê một khoảng không gian ở siêu thị. Trang thiết bị và chi phí trang trí cửa hàng tốn hết khoảng 200 triệu đồng và được khấu hao đến khi bằng không trong 5 năm theo phương pháp đường thẳng. Cửa hàng mới này cần thêm 200 triệu đồng vốn luân chuẩn ròng vào năm 0.

Doanh số năm đầu cửa hàng này dự kiến là 1tỷ đồng và tăng mỗi năm 8% trong suốt 10 năm tồn tại dự kiến của cửa hàng. Chi phí hoạt động dự đoán là 700 triệu đồng trong năm đầu và tăng mỗi năm 7%. Giá trị thanh lý dự đoán trang thiết bị của cửa hàng là 10 triệu đồng vào cuối năm thứ 10. Tỷ suất thuế của công ty là 36%.

a. Hãy tính giá trị hiện tại ròng của cửa hàng, biết tỷ suất sinh lợi cần thiết là 18%. b. Công ty có nên chấp nhận dự án hay không? c. Hãy tỷ suất suất sinh lợi nội bộ của cửa hàng. d. Tính chỉ số sinh lợi của cửa hàng.

6. Bốn năm trước đây, công ty AC từng mua một thiết bị với giá 70 triệu đồng. Vào lúc đó, chu kỳ kinh tế dự kiến của máy là 6 năm và giá trị thanh lý kỳ vọng là 10 triệu vào cuối chu kỳ sống. Máy được khấu hao theo phương pháp đường thẳng, vì thế, giá trị sổ sách vào thời điểm cuối cùng của năm thứ 6 là 10 triệu đồng.

Có một thiết bị mới được bán với giá 80 triệu đồng bao gồm chi phí vận chuyển và lắp đặt. Chu kỳ kinh tế dự đoán là 4 năm. Máy mới sẽ được áp dụng phương pháp khấu hao nhanh theo số dư giảm dần, hệ số 1,5. Trong 4 năm, máy mới sẽ giúp làm giảm chi phí hoạt động mỗi năm 20 triệu đồng. Lượng bán dự kiến không đổi nhưng việc sử dụng máy mới đòi hỏi phải có thêm 4 triệu đồng vốn luân chuyển. Vào cuối chu kỳ của máy, người ta dự đoán máy sẽ có giá trị thị trường 2,5 triệu đồng.

Hiện tại, máy cũ được bán với giá 20 triệu đồng. Nếu không được thay thế, dự kiến máy cũ sẽ được sử dụng thêm bốn năm nữa. Vào lúc đó, máy cũ không còn giá trị, vì thế, giá trị trường sẽ bằng không. Tỷ suất thuế của công ty là 40%, tỷ suất sinh lợi cần thiết là 10%/năm.

a. Nếu AC mua máy mới, chi phí đầu tư ban đầu sẽ là bao nhiêu vào năm 0? b. Dòng ngân quỹ hoạt động tăng thêm hình thành từ cuối năm thứ nhất đến năm thứ 4

do việc thay thế máy cũ là bao nhiêu? c. Dòng ngân quỹ năm cuối cùng là bao nhiêu nếu họ mua máy mới? d. NPV của dự án này là bao nhiêu? Công ty có nên thay thế thiết bị cũ hay không?

7. Công ty CH đang xem xét thay thế một trong những thiết bị kiểm soát lớn của họ. Trên thị trường, có một thiết bị mới được bán với giá 29 triệu đồng. Ngoài ra, cần phải có thêm 3 triệu đồng cho việc lắp đặt thiết bị. Máy mới dự kiến có chu kỳ kinh tế 20 năm. Giá trị thanh lý dự kiến vào cuối năm thứ 20 sẽ là 2 triệu đồng. Thiết bị kiểm soát mới sẽ được

khấu hao theo phương pháp đường thẳng. Thiết bị hiện tại đã được sử dụng 12 năm và đã khấu hao hết. Giá trị thị trường dự kiến là 1 triệu đồng. Công ty vẫn có thể sử dụng thiết bị này vĩnh viễn với điều kiện họ sẵn sàng trả chi phí bảo trì rất cao. Tỷ suất thuế của công ty là 34%. Thiết bị kiểm soát cần ít chi phí bảo trì và giải phóng nhân công kiểm soát hệ thống. Số tiền tiết kiệm dự kiến hằng năm nhờ sử dụng thiết bị mới là 9 triệu đồng. Chi phí vốn của công ty là 12%.

Hãy đánh giá dự án thay thế thiết bị theo phương pháp giá trị hiện tại ròng. 8. Công ty EL chuyên sản xuất găng tay thể thao. Giám đốc bán hàng, ông Thanh đề xuất mở

rộng thêm hoạt động sản xuất vợt cầu lông. Cùng với dự án, ông đưa ra các thông tin sau để hỗ trợ cho ý tưởng của mình: Thiết bị sản xuất mới có chi phí 75 triệu đồng và được khấu hao theo đường thẳng với

thời gian 5 năm. Chi phí chung và các chi phí liên quan đến dự án ước tính là 20 triệu đồng mỗi năm

trong suốt hai năm đầu và sau đó là 40 triệu đồng mỗi năm. Công ty có một diện tích đất không sử dụng đủ dành cho dự án mới. Giả thiết diện tích đất này không có giá trị hay mục đích sử dụng nào khác.

Việc xây dựng chương trình sản xuất và thiết lập kênh phân phối trước khi đi vào hoạt động tốn 300 triệu đồng chi phí (đã giảm trừ thuế).

Vợt aluminum và vợt gỗ được sản xuất và bán cho các nhà bán lẻ hàng thể thao. Giá bán sỉ và chi phí tăng thêm trên mỗi đơn vị như sau:

Nghìn đồng Aluminum Gỗ

Giá bán 18 12

Chi phí 11 9

Lợi nhuận gộp 7 3

Ông Thanh cung cấp các thông tin dự đoán doanh số như sau:

Đvt: triệu đồng Năm

1 2 3 4 5 6

Aluminum 6 9 15 18 20 22

Gỗ 8 12 14 20 22 24

Mức doanh thu từ năm thứ 6 trở đi dự kiến sẽ không thay đổi. Khoản phải thu sẽ được thu hồi trong 30 ngày, tồn kho là chi phí sản xuất của một

tháng và khoản phải trả dự kiến bằng một nửa giá trị tồn kho. Giả sử không cần thêm tiền mặt trong ngân hàng hoặc nợ tích lũy. (Sử dụng 1/12 doanh số của năm hiện tại và chi phí cho khoản phải thu và tồn kho.)

Tỷ suất thuế biên là 35% và chi phí cơ hội vốn là 12%.

Yêu cầu: a. Ước lượng dòng ngân quỹ trong 6 năm cho dự án của ông Thanh. b. Tính thời gian hoàn vốn chiết khấu cho dự án. c. Tính NPV của dự án giả sử dự án có chu kỳ sống 6 năm. Có nên chấp nhận dự án hay

308

không? d. Chi phí cơ hội vốn có phải là một tỷ suất chiết khấu phù hợp cho dự án xem rủi ro

tương đối của nó là rủi ro của toàn bộ công ty? Tại sao? 9. NPV của dự án là bao nhiều nếu thời gian của dự án kéo dài đến 8 năm? Công ty có nên

chấp nhận dự án hay không?

10. Cho hai dự án phụ thuộc lẫn nhau với dòng ngân quỹ dự kiến như sau:

CUỐI NĂM

0 1 2 3 4

Dự án A -20 10 10 10 10

Dự án B -20 0 0 0 60

a. Xác định tỷ suất sinh lợi nội bộ của mỗi dự án b. Xác định giá trị hiện tại ròng của mỗi dự án với tỷ suất chiết khấu 0, 5, 10, 20, 30 và

35%. c. Biểu diễn các giá trị hiện tại ròng của mỗi dự án lên đồ thị tại các tỷ suất sinh lợi nội

bộ trên. d. Bạn sẽ chọn dự án nào? Tại sao? Bạn có đưa ra giả thiết nào khi quyết định hay

không? 11. Công ty điện tử HE có thể đầu tư vào một trong hai dự án sau đây tại thời điểm hiện tại

(năm 0). Giả sử tỷ suất sinh lợi cần thiết là 14%, hãy xác định các nội dung sau cho mỗi dự án a. Thời gian hoàn vốn b. Giá trị hiện tại ròng c. Chỉ số sinh lợi d. Tỷ suất sinh lợi nội bộ.

CUỐI NĂM

Dự án Đầu tư 1 2 3 4 5 6 7

A 280 80 80 80 80 80 80 80

B 200 50 50 60 60 70 70 70

12. Công ty kinh doanh giải trí LT đang xem xét 6 dự án cải tiến. Hiện tại, có khoản ngân sách 10 tỷ đồng cho dự án này. Sau khi xem xét các dự án đề xuất, họ tiến hành ước lượng ngân quỹ và tính toán chỉ số sinh lợi như sau. Các dự án này là các dự án độc lập với nhau:

Dự án Đầu tư Chỉ số sinh lợi

1. Mở rộng bể bơi số 3 5.000 1,22

2. Xây dựng cửa hàng đồ thể thao mới 1.500 0,95

3. Mở rộng sàn ném Booling 3.500 1,2

4. Xây dựng nhà hàng mới 4.500 1,18

5. Xây dựng khu nhà nghỉ 2.000 1,19

6. Mở rộng rạp chiếu phim 4.000 1,05

a. Nếu hiện tại, công ty thiếu nguồn vốn, họ nên thực hiện những dự án nào? (Gợi ý: nếu bạn không thể thực hiện được toàn bộ dự án thì hãy tìm cách kết hợp các dự án khác, xác định tổng giá trị hiện tại ròng của mỗi cặp kết hợp.)

b. Đây có phải là chiến lược tối ưu không? 13. Công ty TP đang xem xét hai thiết bị loại trừ lẫn nhau nhằm làm tăng năng suất. Công ty

sử dụng tỷ suất sinh lợi cần thiết 14 phần trăm để đánh giá dự án đầu tư. Hai dự án có chi phí và dòng ngân quỹ kỳ vọng như sau:

Năm Dự án D Dự án E Năm Dự án D Dự án E

0 -500.000 -500.000 4 -- 150.000

1 240.000 150.000 5 -- 150.000

2 240.000 150.000 6 -- 150.000

3 240.000 150.000

a. Tính giá trị hiện tại ròng cho hai dự án D và E với dữ liệu trên đây. b. Giả sử thay thế dự án D, chi phí thay thế vẫn là 500 triệu đồng nhưng dự án sẽ đem lại

ngân quỹ 240 triệu từ năm 4 đến năm 6. Hãy tính lại NPV cho dự án D. c. Dự án nào sẽ được chọn? Tại sao? d. Sử dụng công thức tính dòng tiền đều để giải bài toán này. Kết quả này như thế nào so

với câu trả lời trong câu b ? 14. Một công ty đang xem xét dự án đầu tư với chi phí đầu tư ban đầu 1 tỷ đồng. Biết dòng

ngân quỹ thay đổi theo phân bố xác suất sau: Dòng ngân quỹ của dự án qua các năm (triệu đồng)

Xác suất 1 2 3 4 5

Thanh lý năm 5

0,2 200 200 200 200 200 0

0,6 300 300 300 300 300 200

0,2 400 400 400 400 400 300

Biết chi phí cơ hội vốn công ty là 10%. a. Xác định hiện giá kỳ vọng (NPVe) của dự án? b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của dự án? c. Giả sử, NPV của dự án tuân theo qui luật phân phối chuẩn. Hãy tính xác suất để NPV

lớn hơn hoặc bằng 0? 15. Một dự án đầu tư có chi phí đầu tư ban đầu 1 tỷ đồng và dòng ngân quỹ qua các năm thay

đổi theo phân bố xác suất sau:

Dòng ngân quỹ của dự án qua các năm (triệu đồng) Xác suất

1 2 3

0,2 400 500 600

0,6 500 500 500

0,2 500 600 700

Biết chi phí cơ hội vốn của công ty là 10%.

310

a. Hiện giá kỳ vọng (NPVe) của dự án là bao nhiêu? b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của dự án? c. Biết rằng, hệ số tương quan (CV) của dự án thường dao động trong phạm vi 0,8≤ CV

≤1. Chi phí cơ hội vốn được điều chỉnh như sau:

Khả năng Mức độ rủi ro Điều chỉnh chi phí vốn

CV < 0,8 Thấp -1%

0,8 ≤ CV≤ 1 Bçnh thæåìng 0%

CV > 1 Cao +1%

Hãy xác định giá trị hiện tại điều chỉnh (NPVm) theo phạm vi trên? 16. Một công ty có chi phí cơ hội vốn 10% hiện đang xem xét 2 dự án đầu tư loại trừ lẫn

nhau. Chi phí đầu tư mỗi dự án là 6.750 triệu đồng và thời gian hoạt động dự kiến là 3 năm. Ngân quỹ ròng hằng năm của dự án thay đổi theo phân bố xác suất sau:

Dự án A Dự án B

Xác suất Ngân quỹ ròng ( nghìn đồng) Xác suất Ngân quỹ ròng ( nghìn đồng)

0,2 6.000 0,2 0

0,6 6.750 0,6 6.750

0,2 7.500 0,2 18.000

a. Giá trị hiện tại kỳ vọng (NPVe) của mỗi dự án là bao nhiêu? b. Xác định độ lệch chuẩn (σ) và hệ số sai phân (CV) của mỗi dự án? c. Theo đánh giá của công ty thì dự án có độ rủi ro hơn có tỷ suất sinh lợi cần thiết là

12%, dự án ít rủi ro hơn có tỷ suất 10%. Hãy xác định giá trị hiện tại ròng của dự án được điều chỉnh theo các rủi ro trên?

17. Nhân viên của công ty HM ước lượng dòng ngân quỹ ròng và xác suất của một quy trình sản xuất mới như sau:

18.

Ngân quỹ ròng Đơn vị tính: nghìn đồng

Năm P=0,2 P=0,6 P=0,2

0 (100.000) (100.000) (100.000)

1 20.000 30.000 40.000

2 20.000 30.000 40.000

3 20.000 30.000 40.000

4 20.000 30.000 40.000

5 20.000 30.000 40.000

5* 0 20.000 30.000

Hàng 0 là chi phí của quy trình, hàng số 1 đến 5 là ngân quỹ hoạt động, và hàng 5* cho biết giá trị thanh lý kỳ vọng. Chi phí vốn của HM của một dự án có mức rủi ro bình quân là

10%. a. Giả thiết dự án có rủi ro bình quân. Tìm NPV kỳ vọng của dự án. (Gợi ý: sử dụng giá

trị kỳ vọng của dòng ngân quỹ ròng trong mỗi năm). b. Tìm NPV trong bối cảnh tốt nhất và xấu nhất. Xác suất xảy ra của tình huống xấu nhất

là bao nhiêu nếu các ngân quỹ hoàn toàn phụ thuộc nhau (quan hệ thuận tuyệt đối) theo thời gian? Nếu chúng độc lập với nhau theo thời gian?

c. Giả sử toàn bộ ngân quỹ có tương quan thuận tuyệt đối, nghĩa là chỉ có ba dòng ngân quỹ dương theo thời gian: (1) bối cảnh xấu nhất, (2) bối cảnh thường xuyên nhất và (3) bối cảnh tốt nhất với xác suất tương ứng là 0,2; 0,6 và 0,2. Các tình huống này được biểu diễn theo cột ở bảng trên. Hãy tìm NPV kỳ vọng, độ lệch chuẩn và hệ số sai phân của dự án.

d. Hệ số sai phân của dự án trung bình nằm trong khoảng 0,8 đến 1. Nếu hệ số sai phân của một dự án được đánh giá là lớn hơn 1, thì người ta cộng thêm 2% vào chi phí vốn của công ty. Tương tự, nếu hệ số sai phân nhỏ hơn 0,8, người ta trừ 1% khỏi chi phí vốn. Chi phí vốn của dự án là bao nhiêu? Công ty nên chấp nhận hay từ chối dự án?

19. Sau khi sử dụng mô hình mô phỏng để đánh giá các dự án mới, các nhà quản trị của công ty AA xác định được giá trị kỳ vọng của dự án A là 1,15 tỷ đồng. Độ lệch chuẩn của giá trị hiện tại ròng ước tính theo mô hình là 0,84 triệu. a. Xác suất để dự án có giá trị hiện tại ròng âm là bao nhiêu? b. Xác suất để dự án có giá trị hiện tại ròng lớn hơn 2,2 tỷ là bao nhiêu?

20. Các nhà quản trị của công ty sản xuất các sản phẩm từ cao su TR đang phân tích một đề án đầu tư. Giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của dự án tại chi phí vốn 18% ước tính là 1 tỷ đồng. Các nhà quản trị xác dự đoán giá trị NPV dự đoán lạc quan nhất là 1,75 tỷ đồng và bi quan nhất là 250 triệu đồng. Giá trị dự đoán lạc quan nhất là một giá trị không được kỳ vọng nhiều hơn 10%. Giá trị dự đoán bi quan nhất biểu diễn một giá trị mà NPV của dự án được kỳ vọng không thấp hơn 10%. Xác suất để dự án này có NPV âm là bao nhiêu?

21. Công ty KH đang xem xét một giàn máy cưa có đời sống hai năm. Chi phí đầu tư là 3 tỷ đồng, ngân quỹ sau thuế phụ thuộc vào nhu cầu sản xuất của công ty. Cây xác suất của ngân quỹ tương lai:

22. Công ty XG đang đánh giá một thiết bị công nghệ mới phục vụ hoạt động sản xuất của họ. Thiết bị này có chu kỳ sống ba năm và giá mua là 10 tỷ đồng và sẽ ảnh hưởng đến dòng ngân quỹ của công ty. Các nhà quản trị ước tính có 55% cơ hội công nghệ sẽ tiết kiệm cho công ty 10 tỷ đồng vào năm đầu tiên hoặc không đem lại kết quả nào. Nếu không có kết quả nào, tiết kiệm trong hai năm sau cũng bằng không. Thậm chí, có khả năng trong năm hai, họ phải chi thêm 3 triệu đồng để điều chỉnh trở về quy trình cũ vì thiết bị mới này làm giảm hiệu suất của họ. Các nhà quản trị dự đoán có 40% xác suất sự kiện này xảy ra nếu năm đầu tiên không thành công. Nếu thiết bị mới thành công trong năm đầu tiên, dự đoán dòng ngân quỹ năm hai sẽ là 18 tỷ, 14 tỷ và 10 tỷ đồng tương ứng với các xác suất 0,2; 0,6 và 0,2. Trong năm thứ ba, ngân quỹ dự đoán là nhiều hơn hoặc ít hơn 2 tỷ so với năm thứ hai với cơ hội xảy ra bằng nhau. a. Lập bảng cây xác suất để biểu diễn xác suất của dòng ngân quỹ cũng như xác suất ban

đầu, xác suất điều kiện và xác suất chung. b. Tính giá trị hiện tại ròng của từng nhánh xác suất, tỷ suất chiết khấu 5%. c. Tính giá trị hiện tại ròng kỳ vọng của dự án biểu diễn trong cây xác suất.

312

d. Rủi ro của dự án là gì? 23. PQ được tài trợ bằng hai nguồn vốn: trái phiếu và cổ phiếu thường. Chi phí vốn của trái

phiếu là ki, và ke là chi phí vốn chủ. Cấu trúc vốn bao gồm B đồng trái phiếu và S đồng cổ phiếu, các khoản tiền này biểu diễn giá trị thị trường. Hãy tính chi phí vốn bình quân k0.

24. Vào ngày 1/1/20X6, công ty điện tử viễn thông NN, một trong những công ty được đánh giá cao trên thị trường chứng khoán có cổ phiếu được giao dịch với giá 300.000 đồng một cổ phiếu. Giá cổ phiếu này được xác định dựa vào mức cổ tức kỳ vọng vào cuối năm là 3.000 đồng một cổ phiếu và tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hằng năm là 20%. Vào tháng 1 năm 20X7, các chỉ số kinh tế sụt giảm và những người đầu tư cho rằng dự đoán của họ về tăng trưởng cổ tức trong tương lai có thể giảm xuống còn 15%. Giá cổ phiếu thường vào năm 20X7 là bao nhiêu với các giả thiết sau:

Mô hình đánh giá tăng trưởng cổ tức không đổi là mô hình phù hợp thị trường sử dụng để đánh giá công ty.

Công ty không thay đổi tổ hợp rủi ro các tài sản và đòn bẩy tài chính. Cổ tức kỳ vọng vào cuốinăm 20X7 là 3.450 nghìn đồng.

25. Chuỗi siêu thị mini KF vừa tiến hành một chương trình mở rộng thị trường ở một số thành phố nhỏ nhưng có triển vọng. Dự kiến thị trường có khả năng đạt đến điểm bảo hòa trong sáu năm. Công ty dự đoán tỷ lệ tăng trưởng sẽ đạt mức 12% trong ba năm đầu và 6% trong ba năm tiếp theo, sau đó, họ tỷ lệ tăng trưởng sẽ không thay đổi. Công ty kỳ vọng tăng mức cổ tức hằng năm lên 2.000 đồng một cổ phiếu để thích ứng với sự tăng trưởng của công ty. Hiện tại, giá cổ phiếu của công ty là 25.000 đồng. Hãy ước tính chi phí vốn của dự án.

26. Công ty MC vừa thành lập chuẩn bị sản xuất một loại sản phẩm mới. Công ty có cấu trúc vốn như sau theo giá trị thị trường:

Vốn vay (triệu đồng) 6.000Cổ phiếu ưu đãi 2.000Cổ phần thường (32.000) cổ phiếu 8.000 16.000Tỷ suất thuế thu nhập là 28%. Một nghiên cứu về các công ty niêm yết trên thị trường

chứng khoán cho biết các công ty trong ngành này có tỷ suất sinh lợi cần thiết là 17% (sử dụng mô hình định tài sản vốn). Vốn vay của công ty MC hiện có phí tổn 13% và tỷ lệ cổ tức cổ phiếu ưu đãi là 12%. Hãy tính phí tổn vốn bình quân.