00190HK 香港建设

简介：香港建设（控股）有限公司主要从事物业发展，其投资活动主要集中于中国。香港建设在上海、广州、深圳及北京拥有或经营优质商业地产。香港建设在上海的两个优质办公及商业项目已进入收官阶段。该两个物业坐拥黄埔江、外滩及陆家嘴的秀美全景，其中星荟中心距离该市著名的历史街区外滩仅数分钟路程，而金光广场毗邻上海邮轮码头，喜达屋集团经营的五星级酒店亦已入驻。在深圳，香港建设在该市最高建筑之一的地王大厦拥有零售物业；在广州，香港建设在该市最高建筑之一的中信广场拥有零售物业；而在北京，香港建设在东交民巷（美国驻北京前公使馆）经营高端零售及餐饮中心。***

信兴广场为深圳最高建筑之一的地王大厦的零售物业，位于深圳市中心。香港建设拥有25,037平方米的分销区，6,536平方米的办公空间及895个停车位。香港建设拥有该项目的全部权益。

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中信广场，毗邻广州东站。香港建设拥有34,298平方米零售面积、392平方米服务式公寓及658个停车位。香港建设拥有该项目的40%权益。

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香港建设经营位于东交民巷（美国驻北京前公使馆）的面积为17,100平方米的零售中心，该中心坐落于天安门广场东南角。本集团已将公使馆打造成高端零售店舖及餐饮中心。香港建设拥有该项目70.9%的权益。

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南浔国际建材城项目位于湖州市南浔经济开发区。该综合中心包括几幢三层高的建筑，作为木地板、家具及其他建材的交易中心。南浔国际建材城建筑面积约180,000平方米。其中约83,000平方米可供出售，馀下约97,000平方米供出租。香港建设拥有该项目的全部权益。

***香港建设现时亦于天津、江门及沈阳销售住宅物业。随著政府要求京津冀地区协调发展，创建全球化都市圈，天津吸纳的投资日益增多。集团位于江门的物业邻近港澳码头，步行可达，同时亦享有珠三角地区的地理优势。另一方面，香港建设正在沈阳南湖公园（该市的主要市民公园）沿岸开发住宅区。本集团亦已取得位于天津静海县团泊湖的一幅836,000平方米的土地。土地位于该市西南部，开发坐拥优美湖景的海滨物业。该土地可供开发建筑面积达1.04,836,000平方米的低层物业（拥有足够土地面积进行5-8年的开发）。集团上市附属公司中国再生能源（股份代号：987）亦为中国领先的民营替代能源供应商。中国再生能源在国内拥有数个盈利能力最高的风力发电站，在黑龙江、河北、内蒙古及甘肃均有风力发电站营运。

资产负债表及净值（资产负债表及净值（2016年报）：年报）：

资产负债率 = 6310.5/19937.6 =31.6%借款/总资产 = （2238.8+705.6）/19937.6 =14.77%流动比例 = 4633/2687.2 = 1.724公司投资物业中，包括尚未投入使用的上海金光中心和星荟中心，根据年报披露各占净值19亿港元和23亿港元。

上图为金光中心，下图为星荟中心

公司在两者各拥有权益建筑面积6.475万平方米和9.66万平方米。临近区域写字楼价格6万人民币+，合6.8万元港币左右。---因两栋物业均已经完成建筑工程，拟于今年开业。以此计算两者权益价值很快将达到44亿港币和66亿港币，共计110亿港币。

另外，公司持有的83.6万平方米天津团泊湖地块，位于该地区最好地段之一，尚未进行开发。公司2007年买入时花费7.6亿人民币，而现时临近地区楼面地价已经超过7000元人民币。参见：http://mt.sohu.com/20161011/n469999617.shtml

从资产价值的角度看，由于上海物业显著的升值潜力，投资物业公允价值存在110-42=68亿港币的升值空间。已经持有的团泊湖土地，亦实现了超过50亿人民币的升值空间。公司实际净值将很快超过200亿港元，相比63亿港元（29亿港元总借款）的总负债，公司资产负债表算是稳健。即使考虑到地产可能已经严重泡沫化的现实，由于公司持有物业的位置大多数位于核心城市中心地段的地标建筑内，且国内商业物业租售比尚算合理，有理由相信，当前27亿港币的市值具备极高的安全边际。

利润表及盈利判断：

公司于2016年报中，展示的08年以来税前盈利（应长期投入建设上海项目），很大程度上解释了如下图的价格变化原因。

去年公司实施股份25合1，以改善交易流动性吸引投资者参与。之后价格开始出现一波涨幅。尽管如此，目前5港元的股价仍只相当于合股前的0.2港元。比08年金融危机底部的价格还要低。为什么呢？这个问题留待之后解决。先看利润：

大体来说，公司的物业发展分部规模很小，随着在建项目的逐步收尾，今后仅剩下团泊湖项目和剩余的沈阳项目可供发展。

而公司的物业投资分部，将随着上海项目的入市而得到大规模提升。13~16年的物业投资分部收入和溢利分别为：收入（亿元港币）： 1.03；1,23；1.52；1.66；税前溢利： 1.11；0.298；1.06；1.76；税后溢利： 1.06；0.234；1.03；-1.31；由于受到物业重估、经营开支和递延税收影响，税后净利润变动幅度巨大。但总体来说物业投资分部的收入和盈利是稳定的。公司目前正在翻新深圳地王（信兴）广场的物业，估计17年2季度后带来租金大幅增长。公司预期2017年可以租出大部分的上海物业，2018年可以获得盈利。此外，公司在沈阳和南浔仍在谋求发展新的投资物业。

按照16年生租资产收益率计算未来租金期望值：16年生租资产=投资物业91.42亿-上海物业42亿-14亿（深圳信兴广场估算值）=35亿租金收入/生租资产=4.74%如未来投资物业增值至158亿（91+110-42）港币，则租金收入期望值可能达到7.49亿港币。达到这一目标的时间，可能需要到2018年（上海物业满租）或者更晚的时候。由于难以被替代的地理位置，这些物业的租金收益大概率将跑赢通胀。目前市值27亿港币，毛估三年后的期望租金收益率=27.74%。除此之外，中期内团泊湖项目可能带来进一步的收益。当然，公司仍可能进行进一步的物业发展和投资工作。

公司尚有再生能源分部，即所持有54.13%股权的的00987HK：中国再生能源投资。主要投资于中国北部的再生能源项目。翻看历年年报，感觉公司对于这个分部的投资态度有摇摆。由于该分部已经是独立的上市公司，对于香港建设造成严重负面影响的可能性看起来不大。公司于16年退出了桂林的收费高速公路项目，使业务更加集中和精简。

实控人&老千的可能性：00190HK香港建设，有一段复杂的历史。1987年 香港熊谷组上市，参与建设国内地标建筑地王大厦、中信广场等1998年 光大入主1999年 改名香港建设，同年开始巨亏2001年 上海建工接盘2003年 印尼黄氏家族接盘2007年 巨资引入美资基金投资：http://finance.sina.com.cn/stock/t/20070720/02441552105.shtml2015年 美资基金黯然退场参见：http://business.sohu.com/20040717/n221051793.shtml结合上文中的多年盈利和价格走势图，总之，过去的十几年时间里，曾经盛名之下的公司，经历了痛苦的困境求生的过程。在此过程中，专业基金和响当当的国企都铩羽而归。我也观察到，一些知名投资者被香港建设的股价变化折磨得痛苦不堪，承受了巨大的失败。

当前的实控人黄氏家族于14年前投资十数亿人民币重组香港建设的债务并入主公司，之后公司不时的派发红利认股证（实质即为供股）并参与认购，并于2015年大量收购了拟退出的美资基金的股份（大幅高于市价并要约收购）。目前，黄刚持股实质约17.55亿（按市值27亿计算），实控人本身，经过长时间只投入不产出的窘境之后，自己也是大败亏输的结果。当然，2016年年报中，公司开始透露出充满希望、胜利在望的口吻，并且已经开始分红。这样一种行为，究竟是老千呢，还是可以理解的增持呢？显然，这是个难题。

过去，由于给小股东带来巨大痛苦，我倾向于认为这样的公司和老千股无异。近两年，观察到类似的一些现象后，我现在觉得，黄氏家族大股东的一些低价增持、发认股证、低价接盘要约收购等行为，还是可以理解的。作为公司价值始终得不到认可时支持市场的中流砥柱，要求这些大股东不为自身利益考虑尽可能的增持，却在公司急缺现金时回购，或者不供股不集资，是一个比较高的要求。毕竟，二级市场对于这类公司的偏见，也够深的了。这是反身性的往价格下跌方向上的正反馈造就的极端案例。大股东是自私自利的，也是没有充分关注小股东利益的。只是如果他仍能够坚持：1）专注于公司业务，迟早创造股东回报；且2）不会使用较供股更低级的手段转移或者掠夺公司财富，则公司所得仍然迟早会是小股东的，股东价值仍然是可靠的。对应1），检查公司历史，我认为公司确实是专注主业的，地产开发行业，十年磨一剑在内资公司来看有些可笑和愚蠢，在外资公司来看却并不离谱。其中有对建工质量要求不同、对工作环境和工作态度要求不同各方面原因。对应2），黄氏家族对公司持股已经达到65%+，接下来可能的继续供股使得持股增长的极限在75%。假设黄刚极度自私再次供股，对于可能的供股（当下已经不再必要）保留15.4%的现金进行认购，则可以避免权益被摊薄。

黄氏家族的创始人是黄奕聪，http://www.baike.com/wiki/%E9%BB%84%E5%A5%95%E8%81%AA。金光集团中国：http://www.sinarmas-agri.com.cn/about_us.aspx?channel_id=14

Sinar Mas是知名跨国企业也是印尼第一大财团，由爱国华商黄奕聪先生于1938年创立，全球拥有员工超过38万名，利益相关者超过50万，投资范围远及亚洲、北美、欧洲、澳洲……等地，年营收及资产总额均超过数百亿美元；金光集团全球事业已多元发展形成六大核心产业：食品及粮油(全球农业资源产业链)、制浆造纸、房地产、金融、电信、及环保再生能源的开发；创始人1986年亲手种下第一棵棕榈树，坚持关爱环境照顾社区，成功缔造世界农业传奇！金光集团是全球拥有最大油棕榈种植园的跨国企业，仅在印尼油棕榈的种植面积就近50万公顷，约相当于8个新加坡的国土面积，也是全球最大的棕榈油供应商之一，更是行业内科学整合高端产业链的领先巨擘。在Sinar Mas执行董事及全球农业资源总裁黄荣年先生的领导下，前瞻未来跨行业整合，以金光农业资源与科技有限公司(简称GAR)在新加坡上市，为迎接下一轮「新亚洲时代」的到来！金光集团也非常关注并致力在中国的发展，于90年代初即开始在中国投资，集团在华投资迄今已累计超过百亿美元；金光中国食品旗下的超级品牌------“Ellevita媛本”健康与营养食品，其中，双纤燕麦乳饮特邀形象清新的女神高圆圆担任健康代言，她的高雅知性如同“Ellevita媛本”的品牌主张——“媛本，源于自然的能量”，相信将与广大的女性消费者产生更多共鸣……；为满足更多消费者更多样化的需求，将依托高端食品科技应用，启动升级转型，坚持不断创新研发，为中国消费者创造更多安全、方便、营养与健康的愉悦美味；金光中国粮油依托金光集团农业资源产业链，以宁波为发展根基，2012年又在天津滨海新区临港经济开发区投资金光集团天津临港粮油综合加工项目——金天源食品科技（天津）有限公司，占地面积约30万平方米，注册资本为3,300万美元，总投资金额9,900万美元；金光纸业(APP)，作为唯一一家跻身世界纸业十强的华人企业，APP(中国)始终致力于传承中华造纸文明，并运用现代科技实现造纸工业的绿色循环。通

过“林浆纸一体化”，APP(中国)正不断通过自身努力与实践，推动中国纸业的现代化革新。尤其是在保护自然资源与生态环境方面，APP(中国)不断投入巨资，革新造纸科技，以期实现造纸工业与自然、生态和社会的和谐发展。如今，APP（中国）在中国已拥有了20多家全资或控股浆纸企业并拥有近20家林业公司，总资产超过千亿人民币；在地产方面，金光置地在中国上海、宁波、沈阳、成都等一线城市都开发有非常成功的住宅和商业地产项目。尤其在上海，集团投资建设有多个著名地标：金虹桥国际中心(金光绿庭广场)、金光外滩中心(全球知名五星级Westin Hotel Shanghai即坐落于此)。另外，2016将还有更傲人的项目在上海竣工：北外滩新地标，浦西第一高楼——“金光中心”项目（原名上海北外滩白玉兰广场）近日实现了包括塔楼和裙房各部分的结构封顶。作为北外滩未来商业核心区的地标建筑，金光中心项目总建筑面积约42万平方米，包括一座66层、高320米的5A级办公塔楼、一座39层、高171.7米的五星级W酒店和一座57.2米高的展馆建筑。项目预计将于2016年底实现竣工；在金融方面，结合集团全球布局的资本优势，在中国设立的宁波国际商业银行，为经济腾飞的中国和集团在中国的快速发展提供了专业高效的商业需求。

wiki: https://en.wikipedia.org/wiki/Sinar_Mas_Group

黄奕聪的长子黄志源，是香港建设的董事主席（非执行董事），兼任金光集团董事。高姿态，自2010年起自愿放弃董事佣金每年10万元。60年代赴华就读于北京大学，可见与中国之渊源。其他子系介绍参见：http://www.paper.com.cn/reviewpaper/artical-101.html黄志源之子黄刚，执董，具体负责公司事务。金光集团旗下在新加坡上市的金光置地：代码A26（http://www.sinarmasland.com/site/annual-reports，最近10年平均PE在10倍左右，PB=1）据说，家族风格是持续进行投资，不喜欢持有现金，这点需要留意。总的感觉，黄氏家族如果为了香港建设里持股10来亿港币的小股东将自己变成老千，不象高明之举。

小结&其它：* 乐观估计，200亿净值/7.49亿港币租金 VS 27亿市值* 公司好转，前景可见。刚刚开始恢复派息，有理由相信未来随着经营好转派息可能增加* 内部人，执行董事黄植良正大量买入* 保留可能必须增持的、相当于买入市值的15%现金或类现金，可以应对可能的股份稀释。

By: eastwerido2017.5.8