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Cosan S.A. e Cosan Ltd.Laudo de Avaliação19 de Dezembro de 2007
Deloitte Touche Tohmatsu Consultores Ltda.
© 2007 Deloitte Touche Tohmatsu. Todos os direitos reservados. 2
Índice
Página 57Glossário
Notas Importantes Página 03
Sumário Executivo Página 06
Informações sobre o Avaliador Página 09
Informações sobre as Companhias Avaliadas Página 14
Mercado de Atuação Página 22
Metodologias Adotadas Página 31
Resultados Página 55
Anexo Página 59
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Notas Importantes
© 2007 Deloitte Touche Tohmatsu. Todos os direitos reservados. 4
Notas Importantes
1. A Deloitte Touche Tohmatsu Consultores Ltda. (“Deloitte Consultores”) foi contratada pela Administração da Cosan Limited (“Cosan Ltd.” ou “Holding”), para preparar o presente Laudo de Avaliação Econômico-Financeira (“Laudo”) da CosanS.A. (“Companhia”) e da Cosan Ltd., no âmbito da Oferta Pública de Aquisição de Ações Voluntária (“OPA”), para Permuta de ações, em conformidade com a Instrução nº 361, de 5 de março de 2002, da Comissão de Valores Mobiliários - CVM.
2. A Permuta de ações deverá ocorrer conforme divulgado ao mercado nos fatos relevantes datados de 25 de junho, 6 de julho e 27 de julho de 2007.
3. Esse Laudo foi preparado nos termos do artigo 8º da Instrução CVM nº 361/02, alterado pela Instrução CVM nº 436/06, para o uso da Administração da Cosan S.A. e da Cosan Ltd. e seus acionistas, em sua avaliação da OPA.
4. Os valores econômicos das ações da Cosan S.A. e da Cosan Ltd. estão limitados à uma faixa de valores mínimo e máximo de 10%, para ambos os casos, conforme previstos nos requisitos da Instrução CVMnº 361/02.
5. A Deloitte Consultores não expressa através da avaliação nenhum juízo com relação à distribuição do valor econômico entre as diversas espécies e/ou classes de ações da Cosan S.A. e da Cosan Ltd.
6. Este Laudo não se destina à circulação geral, tampouco pode ser reproduzido ou utilizado com outro propósito além daquele supracitado sem nossa prévia autorização por escrito. Não assumimos qualquer responsabilidade ou contingências por danos causados ou por eventual perda incorrida por qualquer parte envolvida, como resultado da circulação, publicação, reprodução ou uso deste documento com outra finalidade diferente da proposta.
7. Este Laudo não representa uma proposta, solicitação, aconselhamento ou recomendação por parte da Deloitte Consultores de adesão ou não à Permuta de ações proposta entre a Cosan S.A. e a Cosan Ltd., sendo essa decisão de responsabilidade única e exclusiva dos acionistas da Cosan S.A.
8. Os acionistas devem realizar suas próprias análises quanto à conveniência e oportunidade de aderirem àPermuta de ações proposta entre Cosan S.A. e CosanLtd. e devem consultar seus próprios consultores jurídicos, fiscais e financeiros a fim de estabelecerem suas próprias opiniões sobre a operação e seus riscos. Dessa forma, tanto a Deloitte Consultores quanto seus sócios e profissionais são isentos de responsabilidade com relação a todo e qualquer prejuízo decorrente da adesão ou não à chamada para Permuta de ações por parte dos acionistas.
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9. Nosso trabalho não incluiu a verificação independente dos dados e das informações fornecidas pela Administração da Cosan S.A. e da Cosan Ltd. e não se constituiu em uma auditoria conforme as normas de auditoria geralmente aceitas. Sendo assim, não estamos expressando nenhuma opinião sobre as demonstrações financeiras da Cosan S.A. e da CosanLtd. Entretanto, estes dados e informações foram considerados consistentes no âmbito de nossa análise.
10. A Deloitte Consultores não se responsabiliza por perdas diretas ou indiretas ou lucros cessantes eventualmente decorrentes do uso deste Laudo.
11. O trabalho de avaliação da Deloitte Consultores utilizou como base, entre outras, as seguintes informações ou documentos que foram disponibilizados à Deloitte Consultores até o dia 19 de dezembro de 2007: (i) Plano de Negócios da Cosan S.A. para os anos-safra 2007/2008 a 2016/2017, elaborado e aprovado por sua Administração; (ii) informações financeiras e operacionais históricas da Cosan S.A.; (iii) valores do endividamento líquido da Cosan S.A. e das suas participações societárias; (iv) informações públicas sobre o setor de atuação da Cosan S.A.; (v) informações sobre o valor do Patrimônio Líquido, número de ações e Aplicações Financeiras Líquidas informadas pela Administração da Cosan Ltd.; e (vi) discussões com a Administração da Cosan S.A. em relação ao desempenho passado e às expectativas para o futuro de seus negócios.
12. As estimativas e projeções fornecidas pela Administração da Cosan S.A. à Deloitte Consultores ou com a Deloitte Consultores discutidas, especialmente aquelas cuja ocorrência depende de eventos futuros e incertos refletem a melhor avaliação da sua Administração a respeito da evolução da Cosan S.A. e de seus mercados de atuação. Verificamos a razoabilidade das premissas operacionais contidas no Plano de Negócios da CosanS.A. e assumimos que tais informações refletem as melhores estimativas e projeções atualmente disponíveis com relação à futura performance financeira da Companhia.
13. É importante enfatizar que a Deloitte Consultores não é responsável e não fornece garantias quanto àefetivação das projeções apresentadas neste Laudo, pois estas estão consubstanciadas em perspectivas e planos estratégicos da Administração da Cosan S.A., a qual entendemos que permanecerá na gestão dos negócios no futuro.
14. Reservamo-nos o direito de, mas não nos obrigamos a, revisar todos os cálculos incluídos ou referidos neste Laudo, se julgarmos necessário, tampouco de revisar nossa opinião quanto ao valor justo de mercado da ação da Cosan S.A. e da Cosan Ltd., caso tenhamos conhecimento posterior de informações não disponíveis por ocasião da emissão deste Laudo.
Notas Importantes
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Sumário Executivo
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Sumário Executivo
Metodologia de Avaliação Escolhida
Cosan S.A.
Para a avaliação econômica das ações da Cosan S.A., a Deloitte Consultores adotou a Metodologia do Fluxo de Caixa Descontado (“FCD”), uma vez que esta considera aspectos específicos da Companhia e a capacidade de geração de caixa no futuro.
Cosan Ltd.
Para a avaliação da Cosan Ltd., a Deloitte Consultores optou pelo Método dos Ativos (Assets Approach) com o investimento na Cosan S.A. avaliado pelo FCD. Com base nesta metodologia, as aplicações financeiras da Cosan Ltd. foram adicionadas ao valor econômico de sua participação na Cosan S.A.
Principais Premissas Gerais da Avaliação
Cosan S.A. • Fluxo de Caixa Descontado com projeção dos resultados
operacionais (modelo Debt-Free), ajustados pelos ativos e passivos não operacionais, em moeda corrente (R$).
• Data-base da avaliação: 31 de outubro de 2007, considerando o aumento de capital pela Cosan Ltd. em 5 de dezembro de 2007.
• As projeções foram baseadas nos aspectos operacionais do Plano de Negócios da Companhia para o período de 1º de novembro de 2007 a 30 de abril de 2017. As premissas macroeconômicas utilizadas no trabalho e demonstradas na página 38 deste Laudo foram baseadas em informações públicas. Os preços do açúcar VHP foram baseados nas expectativas dos analistas do setor de açúcar e álcool da Deloitte.
• A perpetuidade foi calculada com base no modelo de crescimento de Gordon. O fluxo de caixa projetado para o ano-safra 2016/2017 foi ajustado quanto ao imposto de renda e à contribuição social decorrentes da expectativa de redução das despesas de depreciação, com crescimento perpétuo estimado de 4,0% em R$ nominais, igual à inflação de longo prazo projetada.
• Taxa de desconto de 12,14% em R$ nominais.
• Data-base da avaliação: 31 de outubro de 2007, considerando o aumento de capital na Cosan S.A. em 5 de dezembro de 2007.
Cosan Ltd.
Considerações Iniciais
O presente Laudo, preparado pela Deloitte Consultores, observa os requisitos impostos pela Instrução No 361/02 da CVM, quanto ao procedimento aplicável à OPA.
A Permuta de ações deverá ocorrer conforme divulgado ao mercado nos fatos relevantes datados de 25 de junho, 6 de julho e 27 de julho de 2007 e tem como objetivo fornecer aos acionistas da Cosan S.A. a opção de migrarem para a Cosan Ltd., empresa matriz do Grupo Cosan.
Sumário Executivo
8
Notas:
(1) Valor Econômico por ação com base no Método dos Ativos com o investimento na Cosan S.A. avaliado pelo FCD, com faixa de valor mínimo e máximo de 10% conforme Instrução CVM 361/02.
(2) Método dos Ativos com o investimento na Cosan S.A. avaliado com base na média ponderada das ações da Cosan S.A:
(3) Valor de Mercado por ação, cotada na NYSE, com base na média ponderada das ações (i) de R$21,68 por ação, da data da Oferta Pública Inicial, de 16 de agosto de 2007, até a emissão deste Laudo e; (ii) de R$19,12 por ação, do anúncio da emissão de ações em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
(4) Patrimônio Líquido por ação Classe A, em 31 de outubro de 2007, com base em 208.010.044 ações.© 2007 Deloitte Touche Tohmatsu. Todos os direitos reservados.
Cosan S.A.
Concluímos que o Método do Fluxo de Caixa Descontado éo mais apropriado para a avaliação das ações da CosanS.A. Com base nesta metodologia, a faixa de valor econômico por ação, em 31 de outubro de 2007, é de R$24,60 a R$27,19. O gráfico a seguir apresenta o resultado comparativo entre as metodologias utilizadas neste trabalho:
Notas:
(1) Valor Econômico por ação após emissões de ações de 19 de novembro e 5 e 11 de dezembro de 2007, com base no Fluxo de Caixa Descontado com faixa de valor mínimo e máximo de 10% conforme Instrução CVM nº 361/02.
(2) Valor de Mercado por ação com base na média ponderada das ações:
(3) Patrimônio Líquido por ação, em 31 de outubro de 2007, ajustado após emissões de ações de 19de novembro e 5 e 11 de dezembro de 2007, resultando em 272.548.032 ações.
(i) R$39,49 por ação, para os 12 meses anteriores à publicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007;
(ii) R$26,28 por ação, a partir da publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007 até a data de emissão deste Laudo;
(iii) R$20,66 por ação, a partir do anúncio da emissão de ações da Cosan S.A. em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
8
(i) R$35,11 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$39,49, obtido nos 12 meses anteriores à publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007;
(ii) R$23,74 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$26,28, obtido a partir da publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007 até a data de emissão deste Laudo;
(iii) R$18,91 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$20,66, obtido a partir do anúncio da emissão de ações da Cosan S.A. em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
Cosan Ltd.
Concluímos que o Método dos Ativos, sendo o investimento na Cosan S.A. avaliado pelo FCD, é o mais apropriado para a avaliação das ações da Cosan Ltd. Com base nesta metodologia, a faixa de valor econômico por ação, em 31 de outubro de 2007, é de R$22,24 a R$24,58. O gráfico a seguir apresenta o resultado comparativo entre as metodologias utilizadas neste trabalho:
Cosan S.A. (R$ por ação)
12,48
20,66
24,60 27,19
26,28 39,49
5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45
Patrimônio Líquido (3)
Valor de Mercado (2)
Valor Econômico (1)
Cosan Limited (R$ por ação)
19,12
22,24
18,91
13,20
21,68
24,58
23,74 35,11
5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45
Patrimônio Líquido (4)
Valor de Mercado (3)
Método dos Ativos (2)
Valor Econômico (1)
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Informações sobre o Avaliador
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Informações sobre o Avaliador
A Deloitte Touche Tohmatsu Consultores Ltda. (Deloitte Consultores), representada pela sua área de CorporateFinance, foi responsável pela elaboração deste trabalho, tendo executado diversos serviços de avaliação econômico-financeira de empresas em geral e de companhias abertas, conforme apresentado a seguir.
Nossos consultores possuem experiência em diversos setores de indústria, tanto no âmbito nacional quanto internacional.
Seguindo as normas internas da Deloitte Consultores, o presente Laudo foi integralmente elaborado pela equipe de analistas apresentada a seguir, cujo conteúdo e formato foi revisado pelo sócio responsável, Sr. Pieter Freriks, que, junto com os analistas, assina o presente documento. Adicionalmente, um segundo sócio, Sr. Eduardo de Oliveira, realizou uma revisão técnica do Laudo.
A seguir, apresentamos a identificação e qualificação dos profissionais responsáveis pelo Laudo:
Pieter Freriks - HolandêsSócio Responsável
Possui experiência em todos os processos da área de Corporate Finance incluindo avaliações econômico-financeiras, planejamentos estratégicos, estudos de viabilidade, fusões e aquisições e Due Diligences, assessorando empresas nacionais e estrangeiras. Participou de diversos projetos dentro do “Programa Nacional de Desestetização” e Ofertas Públicas.
Formação educacional: Administrador pela Vrije Universiteitvan Amsterdam, Holanda.
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Eduardo de Oliveira - BrasileiroSócio Revisor
Realizou diversos serviços de avaliação de negócios, tendo participado de alguns desses serviços dentro do “Programa Nacional de Desestatização”.
Participou de serviços de avaliação de negócios de diversos setores em processos de fusão, aquisição, venda, entre outros, como responsável pela obtenção e análise de dados financeiros e de mercado e elaboração dos fluxos de caixa para determinação do valor econômico das empresas.
Formação educacional: Bacharel em Ciências Contábeis -Pontifícia Universidade Católica / Pós Graduação em Finanças - Pontifícia Universidade Católica / MBA Executivo Internacional - FIA.
Adriano Ferreira de Sousa - BrasileiroGerente
Ingressou em nosso escritório de São Paulo em 1996. Entre outras responsabilidades, atualmente gerencia e executa projetos na área de consultoria financeira, entre os quais se destacaram os serviços de avaliação econômico-financeira nos processos de privatização da TELEBRÁS e da DATAMEC S.A. Sistemas de Processamento de Dados e estudos de viabilidade para a Petrobras/BR Distribuidora e ENERGEN (Grupo EDP), entre outras empresas nacionais e multinacionais de médio e grande portes.
Formação educacional: Engenheiro de Produção Mecânica pela Faculdade de Engenharia Industrial - FEI e Curso de Extensão em Administração Industrial pela Universidade de São Paulo.
Informações sobre o Avaliador
Carolina Camargo Kalil - BrasileiraConsultora
Ingressou em nosso escritório de São Paulo em 2002. Entre outras responsabilidades, atualmente executa projetos na área de consultoria financeira, entre os quais se destacaram os serviços de avaliação econômico-financeira de empresas nacionais e multinacionais de médio e grande portes, tais como Energisa S.A., Enel Brasil Partipações Ltda., Energias do Brasil, Repsol YPF Brasil S.A., Adeco Brasil Participações Ltda. e ISA Capital do Brasil Ltda., entre outras.
Formação educacional: Economista pela Universidade de São Paulo - USP.
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Informações sobre o Avaliador
Credenciais - Companhias do Setor Sucroalcooleiro Serviço Ano
Louis DreyfusAvaliação econômico-financeira com para suporte de ágio e de alocação do preço de compra (SFAS 141). 2007
Usina Noroeste PaulistaAvaliação econômico-financeira com para suporte de ágio e de alocação do preço de compra (SFAS 141). 2007
Usina Monte AlegreAvaliação econômico-financeira com para suporte de ágio e de alocação do preço de compra (SFAS 141). 2006
Credenciais - Companhias de Capital Aberto Serviço Ano
Plascar Participações Industriais S.A. Laudo de Avaliação para OPA 2007
Cia. Providência Indústria e Comércio S.A.Avaliação econômico-financeira com para suporte do ágio gerado em reestruturação societária. 2007
Energisa S.A.Avaliação das projeções de resultados operacionais futuros para tomada de crédito junto ao BID. 2007
Companhia de Saneamento do Paraná S.A.Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador.
2005 - 2007
ENERSUL - Empresa Energética do Mato Grosso do Sul S.A. Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador.
2005 - 2007
ESCELSA - Espírito Santo Centrais Elétricas S.A.Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador.
2005 - 2007
Telemig Celular Participações S.A.Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador. 2005
Tele Norte Celular Participações S.A.Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador. 2005
Brasil Telecom S.A.Avaliação econômico-financeira para atualização do valor de mercado do investimento pelo controlador. 2005
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Ainda para fins da Instrução CVM nº 361/02, a Deloitte Consultores declara que:
• Os sócios e os demais profissionais envolvidos neste trabalho não são titulares de nenhuma espécie de ações da Cosan S.A. e da Cosan Ltd., nem têm sob sua administração discricionária nenhuma das referidas ações.
• Não há nenhum conflito de interesse que diminua a independência necessária ao desempenho de suas funções como avaliador independente.
• O custo deste Laudo foi de R$350.000,00 (trezentos e cinqüenta mil reais), liquido de impostos.
• Além dos valores recebidos mencionados, nos últimos 12 meses recebeu a quantia de R$1.179.016,49 (um milhão, cento e setenta e nove mil, dezesseis reais e quarenta e nove centavos) referentes: (i) à assessoria na negociação da folha de pagamento; (ii) à elaboração de laudos de avaliação econômico-financeira, patrimonial e organização do ativo imobilizado; e (iii) ao planejamento tributário.
• Não obstante o relacionamento anteriormente descrito, não possui outras informações comerciais e creditícias de qualquer natureza relativas à Cosan S.A e Cosan Ltd. que possam impactar o Laudo.
Equipe Técnica Responsável pela Avaliação
DELOITTE TOUCHE TOHMATSU
Consultores Ltda.
Pieter FreriksSócio Responsável
Eduardo de OliveiraSócio Revisor
Adriano Ferreira de SousaGerente Responsável
Informações sobre o Avaliador
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Informações sobre as Companhias Avaliadas
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Breve Descrição da Cosan S.A.
Informações sobre as Companhias Avaliadas
A Cosan S.A. acredita ser a maior produtora de etanol e açúcar do Brasil em termos de volume de produção e vendas, segundo informações divulgadas pela Companhia nas Informações Anuais (IAN) datadas de 30 de abril de 2007 e que se basearam em dados divulgados pela ÚNICA e levantamentos internos de informações públicas disponíveis.
Atualmente, a Cosan S.A. opera 17 unidades produtoras na Região Centro-Sul do País. Adicionalmente, a Cosan S.A. controla um Terminal de Granéis no Porto de Santos, através do qual faz o escoamento de suas exportações de açúcar VHP e participa em um Terminal para a Exportação de Álcool no Porto de Santos (TEAS).
A Cosan S.A., na safra 2006/2007, empregou diretamente 35.534 mil funcionários, entre efetivos e safristas, e processou cerca de 36.153 milhões de toneladas de cana-de-açúcar. Esse processamento resultou em uma produção de 3.174 mil toneladas de açúcar e 1.222 mil metros cúbicos de álcool. O faturamento liquido da Cosan S.A. no mesmo período foi de aproximadamente R$3,6 bilhões. A CosanS.A. detém uma participação de aproximadamente 10% da produção do país.
(1) A capacidade de moagem de cana e de produção de açúcar e álcool é determinada pelas características industriais de cada usina.
Unidades Produtivas
Moagem de Cana
(Mil t/ano)Açúcar (t/dia)
Álcool (m3/dia)
Energia(MW)
Barra 7.200 3.000 1.800 19Bom Retiro 1.200 600 350 4Bomfim 4.600 2.250 1.100 17Costa Pinto 4.000 2.075 1.250 9Destivale 1.300 360 520 3Diamante 1.950 1.200 340 7Dois Córregos 1.400 925 220 4Gasa 1.250 n.a. 450 4Ipaussu 1.950 1.250 360 6Junqueira 2.600 1.200 900 19Mundial 1.300 500 300 3Rafard 2.400 1.350 550 10Santa Helena 2.050 1.200 350 4São Francisco 1.400 1.100 n.a. 4Serra 1.800 1.200 430 15Tamoio 1.400 900 n.a. 4Univalem 2.200 950 650 8
Total 40.000 20.060 9.570 140Fonte: Cosan S.A.
Capacidade Nominal1
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Informações sobre as Companhias Avaliadas
Breve Descrição da Cosan S.A. (continuação)
Linhas de Produtos
Atualmente, os produtos da Cosan S.A. atendem aos mercados industrial, de varejo e de exportação, conforme apresentado a seguir:
Varejo Exportação
1. Açúcar refinado amorfo 1. Açúcar VHP a granel2. Açúcar refinado granulado 2. Açúcar refinado granulado3. Açúcar demerara 3. Açúcar cristal4. Açúcar cristal 4. Açúcar orgânico5. Achocolatado 5. Álcool hidratado refinado6. Álcool em gel 6. Álcool hidratado neutro
Indústria
1. Açúcar demerara2. Açúcar cristal3. Açúcar refinado granulado4. Açúcar refinado amorfo5. Açúcar líquido6. Açúcar líquido invertido7. Melaço8. Álcool
Fonte: Administração da COSAN S.A.
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Informações sobre as Companhias Avaliadas
Breve Descrição da Cosan S.A. (continuação)
A composição acionária da Companhia, em 31 de outubro de 2007, é apresentada a seguir:
Em 19 de novembro de 2007, a Companhia emitiu 922.947 ações no âmbito do “Plano de Opção de Compra de Ações da Companhia”, ao preço de emissão de R$6,11 por ação.
Nesta mesma data, a Companhia convocou Assembléia Geral Extraordinária para o dia 5 de dezembro de 2007, para, entre outros temas, deliberar sobre a emissão e subscrição de 82.700.000 ações. Em 5 de dezembro de 2007, a Companhia emitiu as 82.700.000 ações.Todos os acionistas da Companhia têm direito de subscrever novas ações da Companhia, na proporção que possuírem em 5 de dezembro de 2007, pelo prazo de 30 dias.
Acionistas - Cosan S.A. Total de Ações Participação (%)
Cosan Limited 96.332.044 51,00%Aguassanta Participações S.A. 470.185 0,25%Rio das Pedras Participações S.A. 23.820 0,01%Rubens Ometto Silveira Mello 675 0,00%Nova Celisa S.A. 468 0,00%Conselho de Administração 19.110 0,01%Diretoria 33.721 0,02%Ações em Poder de Minoritários 92.006.337 48,71%
Total 188.886.360 100,00%Fonte: Informações Anuais - IAN - 30/04/2007
Em 11 de dezembro de 2007, a Companhia emitiu 38.725 ações no âmbito do “Plano de Opção de Compra de Ações da Companhia”, ao preço de emissão de R$6,11 por ação.
Com a premissa que todas as ações emitidas em 5 de dezembro serão subscritas pela Cosan Ltd, a composição acionária após a emissão será:
Acionistas - Cosan S.A. Total de Ações Participação (%)
Cosan Limited 179.032.044 65,69%Aguassanta Participações S.A. 470.185 0,17%Rio das Pedras Participações S.A. 23.820 0,01%Rubens Ometto Silveira Mello 675 0,00%Nova Celisa S.A. 468 0,00%Conselho de Administração 19.110 0,01%Diretoria 995.393 0,37%Ações em Poder de Minoritários 92.006.337 33,76%
Total 272.548.032 100,00%Fonte: Informações Trimestrais - ITR - 31/10/2007
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Organograma Societário a partir de 5 dezembro de 2007
Informações sobre as Companhias Avaliadas
Breve Descrição da Cosan S.A. (continuação)
Demonstração de Resultados R$ mil
(*) Nas DFP´s e ITR, as Despesas/Receitas Operacionais são compostas pela seguintes contas apresentadas na tabela acima: Despesas Operacionais, Amortização do Ágio, Resultado Financeiro, Resultado da Equivalência Patrimonial e Gastos com Colocação de Ações.
Fonte: DFP´s de 30/04/2006 e 30/04/2007 auditadas e ITR de 31/10/2007 com revisão limitada pela Ernst & Young Auditores Independentes S.S.
100% ON
CosanBioenergia S.A.
Cosan OperadoraPortuária S.A.
Cosan S.A. Indústria e Comércio
CosanFinance
CosanInternational
Usina Santa Luiza S.A.
Adm. de ParticipaçõesAguassanta Ltda.
33,33% ON
100% ON
100% ON
Usina da Barra S.A. Açúcar e Álcool
100% ON
89,9% ON90,0% PN89,9% T
91,87% ON00,00% PN89,91% T
100% ON 99,9% QS
91,5% QS
Cosan Limited
65,7% ON
EtanolParticipações S.A.
AgropecuáriaAquidaban S.A.
Cosan Distribuidorade Combustíveis S.A.
Coop. Prod. e Forn. de Cana Valparaíso
Agrícola Ponte Alta S.A.
Da Barra AlimentosLtda. Congonhas - Serv. e Sup. Unimodal Ltda.
19,0% QS 99,9% ON 99,9% QS 45,5% QS 50,6% QS
Cosan Centro-Oeste S.A.Açúcar e Álcool
99,9% ON
BarraBioenergia S.A.
100% ON
Novo Mercado
34,3% ON
8,12% ON97,93% PN10,05% T
Fonte: Administração da COSAN S.A.
100% ON
CosanBioenergia S.A.
Cosan OperadoraPortuária S.A.
Cosan S.A. Indústria e Comércio
CosanFinance
CosanInternational
Usina Santa Luiza S.A.
Adm. de ParticipaçõesAguassanta Ltda.
33,33% ON
100% ON
100% ON
Usina da Barra S.A. Açúcar e Álcool
100% ON
89,9% ON90,0% PN89,9% T
91,87% ON00,00% PN89,91% T
100% ON 99,9% QS
91,5% QS
Cosan Limited
65,7% ON
EtanolParticipações S.A.
AgropecuáriaAquidaban S.A.
Cosan Distribuidorade Combustíveis S.A.
Coop. Prod. e Forn. de Cana Valparaíso
Agrícola Ponte Alta S.A.
Da Barra AlimentosLtda. Congonhas - Serv. e Sup. Unimodal Ltda.
19,0% QS 99,9% ON 99,9% QS 45,5% QS 50,6% QS
Cosan Centro-Oeste S.A.Açúcar e Álcool
99,9% ON
BarraBioenergia S.A.
100% ON
Novo Mercado
34,3% ON
8,12% ON97,93% PN10,05% T
Fonte: Administração da COSAN S.A.
CosanBioenergia S.A.
Cosan OperadoraPortuária S.A.
Cosan S.A. Indústria e Comércio
CosanFinance
CosanInternational
Usina Santa Luiza S.A.
Adm. de ParticipaçõesAguassanta Ltda.
33,33% ON
100% ON
100% ON
Usina da Barra S.A. Açúcar e Álcool
100% ON
89,9% ON90,0% PN89,9% T
91,87% ON00,00% PN89,91% T
100% ON 99,9% QS
91,5% QS
Cosan Limited
65,7% ON
EtanolParticipações S.A.
AgropecuáriaAquidaban S.A.
Cosan Distribuidorade Combustíveis S.A.
Coop. Prod. e Forn. de Cana Valparaíso
Agrícola Ponte Alta S.A.
Da Barra AlimentosLtda. Congonhas - Serv. e Sup. Unimodal Ltda.
19,0% QS 99,9% ON 99,9% QS 45,5% QS 50,6% QS
Cosan Centro-Oeste S.A.Açúcar e Álcool
99,9% ON
BarraBioenergia S.A.
100% ON
Novo Mercado
34,3% ON
8,12% ON97,93% PN10,05% T
Fonte: Administração da COSAN S.A.
2005/06 2006/07 Mai a Out/07
Receita Operacional Líquida (ROL) 2.477.921 3.605.056 1.219.202 . Crescimento % n.d. 45,5% n.d.
Custo dos Produtos Vendidos (1.721.309) (2.481.115) (1.099.122) . Custo dos Produtos Vendidos / ROL -69,5% -68,8% -90,2%
Lucro Bruto 756.612 1.123.941 120.080 . Lucro Bruto / ROL 30,5% 31,2% 9,8%
Despesas Operacionais (*) (378.842) (492.872) (259.066) . Despesas Operacionais / ROL -15,3% -13,7% -21,2%
. Despesas Administrativas (149.985) (246.159) (102.540)
. Despesas Comerciais (217.070) (282.022) (153.027)
. Outras Despesas (11.787) 35.309 (3.499)
EBIT 377.770 631.069 (138.986) . Margem Operacional (EBIT / ROL) 15,2% 17,5% -11,4%
. Amortização do ágio (142.835) (223.686) (112.594)
. Resultado financeiro (245.177) 157.967 295.156
. Resultado da Equivalência Patrimonial 571 (57) 141
. Gastos com Colocação de Ações (52.805) - -
. Resultado não operacional (1.017) 2.008 5.248
Lucro / (Prejuízo) Antes do Imposto de Renda (63.493) 567.301 48.965 . Margem Operacional (Lucro Antes IR / ROL) -2,6% 15,7% 4,0%
. Imposto de Renda/Contribuição Social 5.823 (203.858) (21.377) . % IR e CS 9,2% 35,9% 43,7%
. Participação de minoritários (6.892) (6.174) 1.302
Lucro / (Prejuízo) Líquido do Exercício (64.562) 357.269 28.890 . Margem Líquida (LL/ROL) -2,6% 9,9% 2,4%
2005/06 2006/07 Mai a Out/07EBIT 377.770 631.069 (138.986) . Margem Operacional (EBIT / ROL) 15,2% 17,5% -11,4%
. Depreciação e Amortização 139.892 296.960 264.406
EBITDA 517.662 928.029 125.420 . Margem Operacional (EBITDA / ROL) 20,9% 25,7% 10,3%
Ebitda
Demonstração do Resultado
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Balanço Patrimonial – Ativo R$ mil
Informações sobre as Companhias Avaliadas
Breve Descrição da Cosan S.A. (continuação)
Balanço Patrimonial – Passivo R$ mil
Fonte: Demonstrações Financeiras Auditadas e ITR com revisão limitada pela Ernst & Young Auditores Independentes S.S.
Histórico R$ milATIVO 30/4/2006 30/4/2007 31/10/2007
. Disponibilidades 831.522 1.217.129 141.591
. Clientes 212.601 112.283 107.296
. Estoques 390.845 503.350 1.194.841
. Adiantamento a Fornecedores 132.719 211.446 304.492
. Empresas Ligadas 3 - -
. IR e CS Diferidos 41.418 38.093 24.236
. Instrumentos Financeiros Derivativos 288.601 37.578 3.554
. Outros Créditos 115.727 104.866 75.076
Total do ativo circulante 2.013.436 2.224.745 1.851.086
. Aplicações Financeiras 90 - -
. Créditos com Pessoas Ligadas - 45 11
. Certificados do Tesouro Nacional 104.921 123.310 135.886
. IR e CS Diferidos 361.785 242.530 277.065
. Crédito de Ações Indenizatórias - 318.358 331.426
. Outros Créditos 99.372 112.323 105.752
Total do realizável a longo prazo 566.168 796.566 850.140
. Investimentos 13.414 93.169 13.872
. Imobilizado 1.656.396 2.013.137 2.070.286
. Diferido 1.355.359 1.135.737 1.093.802
Total do permanente 3.025.169 3.242.043 3.177.960
Ativo Total 5.604.773 6.263.354 5.879.186
Histórico R$ milPASSIVO 30/4/2006 30/4/2007 31/10/2007
. Fornecedores 201.717 113.773 373.295
. Empréstimos e financiamentos 68.778 88.991 105.072
. Ordenados e Salários a Pagar 49.726 63.273 113.423
. Impostos, Taxas e Contribuições 111.120 126.202 101.037
. Adiantamento de Clientes 79.156 49.373 28.663
. Notas Promissórias 55.791 1.261 -
. Dívidas com Pessoas Ligadas 76 667 -
. IR e CS diferidos s/ reserva de reavaliação 5.486 5.486 5.486
. Dividendos a Pagar - 75.815 34
. Instrumentos Financeiros Derivativos 65.368 35.536 31.184
. Outras Obrigações 32.758 31.356 12.283
Total do passivo circulante 669.976 591.733 770.477
. Empréstimos e Financiamentos 2.002.684 2.770.435 2.178.807
. Impostos, Taxas e Contribuições 446.947 338.507 344.968
. Dívidas com Pessoas Ligadas 1.350 - -
. Adiantamento de Clientes 86.901 49.491 14.533
. Notas Promissórias 12.747 - -
. Provisão para Contingências 907.395 727.966 757.468
. Debêntures 55.069 55.069 55.069
. IR e CS diferidos s/ reserva de reavaliação 40.801 33.435 28.303
. Outras Obrigações 11.464 45.528 50.783
Total do exigível a longo prazo 3.565.358 4.020.431 3.429.931
Part. de Acionistas Não Controladores 14.017 20.191 18.889
. Capital Social Realizado 1.185.767 1.192.692 1.192.692
. Reservas de Reavaliação 195.864 195.004 194.736
. Reserva de Lucro - 243.303 243.303
. Lucro/ (prejuízos) acumulados (26.209) - 13.935
Patrimônio líquido 1.355.422 1.630.999 1.659.889
Passivo total 5.604.773 6.263.354 5.879.186
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Informações sobre as Companhias Avaliadas
Breve Descrição da Cosan Ltd.
A Cosan Ltd. foi criada em Bermudas, em 30 de abril de 2007, com o objetivo de ser uma plataforma de expansão internacional da Cosan S.A. O capital inicial da empresa matriz foi de 1.000 ações ordinárias no valor de US$10,00 (dez dólares norte-americanos), equivalentes a R$20,00 na data da constituição, as quais foram integralizadas em dinheiro pelo acionista Sr. Rubens Ometto Silveira Mello, atual controlador da Cosan Ltd.
Em 1º de agosto de 2007, foi realizado um aumento de capital de 96.331.044 ações Classe B1, integralizadas com a participação de 51% na Cosan S.A.
Em 16 de agosto de 2007, a Cosan Ltd. realizou uma oferta pública inicial global mediante oferta de 100.000.000 de ações Classe A da Cosan Ltd., pelo preço por ação de US$10,50, correspondente ao valor de R$21,05 por ação. Simultaneamente à oferta global de ações Classe A, foi realizada a oferta nacional na forma de BDRs, sendo que cada BDR representava 1 ação Classe A.
Em 7 de setembro de 2007, houve a emissão de um lote suplementar (greenshoe) de 11.678.000 ações Classe A.
A participação acionária, em 31 de outubro de 2007, éapresentada a seguir:
A tabela a seguir demonstra a evolução da participação societária da Cosan Ltd.:
Acionistas - Cosan Ltd. Total de Ações Participação (%)
Usina Costa Pinto S.A. Açúcar e Álcool 30.010.278 14,43%Queluz Holdings Limited 66.321.766 31,88%Aguassanta Participações S.A. 5.000.000 2,40%Janus Capital Group (Denver) 27.500.000 13,22%Wellington Management Company, LLP 14.000.000 6,73%Fidelity (Boston) 12.750.000 6,13%Outros 52.428.000 25,20%
Total 208.010.044 100,00%Fonte: IAN - Informações Anuais - 30/04/2007
Descrição DataAções Ordinárias
Classe AAções Ordinárias
Classe B Total de Ações
Capital social inicial 30/04/2007 - 1,000.00 1,000 Aumento de capital 01/08/2007 - 96,331,044 96,331,044 Total antes da oferta - 96,332,044 96,332,044
Oferta pública inicial global 16/08/2007 100,000,000 - 100,000,000 Total após a oferta 100,000,000 96,332,044 196,332,044
Lote suplementar (greenshoe) 07/09/2007 11,678,000 - 11,678,000 Total após a oferta 111,678,000 96,332,044 208,010,044
Fonte: Informações Trimestrais - ITR - 31/10/2007
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Informações sobre as Companhias Avaliadas
Sobre a Transação
A Oferta Global de Permuta é o terceiro estágio de uma ampla reorganização societária envolvendo a Cosan S.A. e a Cosan Ltd. A Oferta Global Inicial de ações foi lançada em 30 de julho de 2007, o preço de emissão foi fixado em 16 de agosto de 2007 e a liquidação ocorreu em 21 de agosto de 2007. Em 7 de setembro de 2007, houve a emissão de um lote suplementar (greenshoe) de 11.678.000 ações Classe A.
O capital social da Cosan Ltd. atualmente emitido e em circulação é composto por ações Classe B1 e ações Classe A. Nenhuma ação Classe B2 foi emitida ou está em circulação. Cada ação Classe B confere a seu detentor direito a 10 votos, ao passo que cada ação Classe A confere a seu detentor o direito a 1 voto, observando-se que a alteração de cláusulas relativas a direito de ações, direito de venda conjunta (tag along), entre outras, requerem a aprovação de, no mínimo, 2/3 das ações Classe A, em votação separada.
Cada ação Classe B pode ser convertida em ações Classe A a qualquer momento, a critério do seu titular. As ações Classe B serão convertidas automaticamente em ações Classe A caso: (i) tais ações Classe B sejam transferidas, estando sujeitas a determinadas exceções aplicáveis às ações Classe B1; (ii) as ações Classe B1 representem menos do que 45% do total dos votos correspondentes a todas as ações emitidas pela Companhia; ou (iii) todas as ações Classe B1 sejam convertidas em ações Classe A.
Tendo em vista que o processo de Oferta Global Inicial de ações foi completado, o passo final na reorganização societária é a Oferta Global de Permuta, que está sendo realizado no Brasil e nos Estados Unidos, estendendo aos atuais acionistas da Cosan S.A. o direito de permutar as ações da Cosan S.A. por: (i) ações Classe A ou, alternativamente, BDR’s que representem as ações Classe A da Cosan S.A.; ou (ii) ações Classe B2, somente para os acionistas da Cosan S.A. em 26 de julho de 2007, conforme a Posição Acionária Base para Permuta por Ações Classe B2.
Exceto pelas exceções aplicáveis às ações Classe B1 relativas à sucessão do acionista controlador indireto e por determinadas transferências permitidas, as ações Classe B2 terão os mesmos direitos que as ações Classe B1, incluindo: (i) o direito a 10 votos por ação Classe B em todas as questões submetidas ao voto dos acionistas; e(ii) a conversão automática em ações Classe A, caso tais ações sejam transferidas de qualquer forma ou admitidas ànegociação em qualquer bolsa de valores, ou se a quantidade total de ações Classe B1 emitidas representarem menos que 45% do total dos votos correspondentes a todas as ações emitidas pela Cosan Ltd.
As ações Classe B1 e as ações Classe B2 não serão listadas na Bolsa de Valores de Nova York (NYSE), na Bolsa de Valores de São Paulo – BOVESPA, nem em outra bolsa de valores.
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Mercado de Atuação
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Mercado de Atuação
Descrição do Setor
Fonte: Relatório Agribusiness IPEA/PENSA/USP
Açúcar
Extraído através do caldo proveniente do esmagamento da cana-de-açúcar, com posterior branqueamento, decantação, evaporação, flotagem e cristalização. Existem diversos tipos de açúcar para diversos destinos, seja consumidor final (refinarias) ou os diversos segmentos do mercado industrial de alimentos e bebidas, cada qual com seu valor no mercado, além das tradings, principal canal de exportação. Da sucroquímica, pode-se extrair glicose, frutose, glicerina, ácidos, sorbitol e sucralose, entre outros. De outras fermentações, podem-se obter acetonas, antibióticos (penicilina e tetraciclinas), enzimas industriais (amilases e proteases), vitaminas (C, B2 e B12), aminoácidos (lisina e fenilalanina) e insumos biológicos para a agricultura (bioinseticidas e fertilizantes).
Álcool
Proveniente da fermentação do caldo de cana, submetido a posterior destilação. Basicamente são três tipos:(i) neutro, usado na elaboração de bebidas em geral, cosméticos e produtos farmacêuticos; (ii) hidratado carburante (96GL - 96% de álcool e 4% de água), usado para consumo direto nos automóveis e na indústria química; e (iii) anidro (99,5GL), que é adicionado à gasolina na proporção de 25%. Entre os derivados do álcool, destacam-se os produtos da alcoolquímica, os quais podem ser divididos em dois grupos: os desidratados (etilenos) e os desidrogenados (acetaldeídos).
O quadro a seguir apresenta uma ilustração do sistema agroindustrial da cana-de-açúcar, desde a produção da cana até a distribuição do produto ao consumidor final:
BAGASSO
VHP
AÇÚCARINSUM OS
ProduçãoPrópria
Produção de Terceiros
USINA
REFINARIA DISTRIBUIÇÃO Consumidor Final
Consumidor Final
Ind. Alimentos(M enor qualidade)
Ind. Alimentos(M aior qualidade)
SUPERIORREFINARIA
DISTRIBUIÇÃO
Ind. Alimentos
DISTRIBUIÇÃOConsumidor
Final
DISTRIBUIÇÃO
DISTRIBUIÇÃO
DISTRIBUIÇÃO
Consumidor Final
Consumidor Final
Consumidor Final
Consumidor Final
Consumidor Final
DISTRIBUIÇÃO
DISTRIBUIÇÃO
DISTRIBUIÇÃOConsumidor
Final
ESPECIALEXTRA
Ind. Sucroquímica
Ref inaria Empacotamento
ÁLCOOL
SUBPRODUTOS
ANIDRO
HIDRATADO
NEUTRO
Indústria Transformação
Indústria Transformação
Indústria Transformação
Ind. Alimentos Cosmét icos
Química Farmacêutica
Ind. Química
Ind. Combust ível Álcoolquímica
Ind. Combust ível
VINHAÇA
Gás Natural
FERTILIZANTES
IND. ALIM ENTOS
IND. RAÇÃO ANIM AL
LEVEDURA
Combust ível (caldeiras vapor)
Cogeração Energia
Ind. Papel e Celulose Compensado
Exportação Tradings
Exportação Tradings
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Mercado de Atuação
Subprodutos
Bagaço de cana - resíduo fibroso da moagem. É utilizado como combustível nas unidades geradoras de vapor (caldeiras) para movimentar turbinas e gerar energia utilizada na moagem e para eventual retorno à rede pública de distribuição. Também é usado nas caldeiras de indústrias citrícolas, de papel e celulose e outras, também para geração de energia. Gera também a pasta de celulose para produção de papel e pode ser usado na alimentação animal. As folhas e pontas também têm o mesmo destino do bagaço.
Vinhaça - resíduo resultante da destilação, usado como fertilizante na irrigação da lavoura.
Levedura - utilizada como insumo na indústria de alimentos e na indústria de ração animal. É o suplemento protéico mais barato até hoje encontrado. Também podem, através de acoplagem de equipamentos, serem produzidos produtos da alcoolquímica e da sucroquímica.
Outra característica do sistema agroindustrial da cana-de-açúcar é sua elevada especificidade locacional e temporal. A especificidade locacional refere-se à distância da matéria-prima (cana) da usina (unidade processadora), sendo estimado que a cana há mais de 50 km da usina inviabiliza seu processamento, devido aos altos custos de transporte.
O açúcar e o álcool são os dois principais produtos comercializados pelas usinas. A quantidade produzida depende do açúcar total recuperável (ATR) extraído da cana-de-açúcar no processo industrial. A quantidade de ATR, por sua vez, está vinculado ao teor de sacarose, de fibra e de pureza da cana, somada à eficiência produtiva.
De modo geral, a sacarose responde por cerca de um terço da energia contida na cana, sendo os dois terços restantes representados por bagaço, cascas e folhas.
Já a especificidade temporal refere-se ao tempo entre a queima da cana e seu esmagamento, ou seja, a cana queimada precisa ser esmagada em um curto período de tempo; caso contrário, perde sua qualidade. Essas especificidades determinam três formas de transação entre a produção da matéria-prima e seu esmagamento (usinas), descritas a seguir:
1. Usinas que são donas de terras de onde se obtém a matéria-prima (cana) para esmagamento.
2. Usinas que arrendam terras para produção de cana, para posterior esmagamento.
3. Produtores rurais especializados ligados contratualmente às usinas.
De modo geral, cerca de 70% da produção nacional de matéria-prima (cana) está sob o controle das usinas, seja através de terras próprias ou de arrendamentos, sendo os 30% restantes da produção de cana realizada por produtores especializados.
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Mercado de Atuação
Produção Mundial de Açúcar
De acordo com o Departamento de Agricultura dos Estados Unidos (USDA), a produção mundial de açúcar foi de 146,9 milhões de toneladas no ano-safra 2005/2006. Conforme demonstrado no gráfico a seguir, a produção de açúcar vem crescendo nos últimos anos, resultante da expansão do cultivo da cana-de-açúcar, da melhora na produtividade da produção e do favorecimento do tempo climático. As principais regiões que contribuíram para esse aumento foram a América do Sul e Ásia.
Evolução da Produção Mundial de Açúcar
85,095,0
105,0115,0125,0135,0145,0155,0165,0
96/97 97/98 98/99 99/00 00/01 01/02 02/03 03/04 04/05 05/06
Fonte: USDA.
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Na safra 2005/2006, foram exportadas 49,3 milhões de toneladas de açúcar. Além de ser líder mundial de produção de açúcar, o Brasil é o líder de exportação, correspondendo a 38,7% das exportações. O segundo maior exportador, a União Européia, representou 15,2%, menos da metade das exportações brasileiras.
Principais Países Exportadores de AçúcarSafra 2005/2006
0
5
10
15
20
25
Brasil UniãoEuropéia
Austrália Tailândia Guatemala Colômbia
Fonte: LMC.
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Os gráficos a seguir apresentam os principais países exportadores de açúcar e a evolução das exportações mundiais:
Evolução das Exportações Mundiais de Açúcar
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10
20
30
40
50
60
96-97 97-98 98-99 99-00 00-01 01-02 02-03 03-04 04-05 05-06
Fonte: LMC.
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Mercado de Atuação
Segundo o mais recente levantamento de safra do setor sucroalcooleiro efetuado pela CONAB em agosto de 2007, cerca de 222,0 milhões de toneladas de cana-de-açúcar brasileira da safra 2007/2008 serão encaminhadas para a produção de açúcar, gerando 30,0 milhões de toneladas do produto.
O gráfico a seguir apresenta a evolução da produção brasileira de açúcar, em milhões de toneladas:
Produção Brasileira de Açúcar
No Brasil, a produção de açúcar no ano-safra 2006/2007 foi de 29,8 milhões de toneladas, um crescimento de 14,9% em relação a 2005/2006. A Região Centro-Sul respondeu por 86,2% da produção total brasileira e as Regiões Norte e Nordeste devem responder pelos 13,8% restantes da produção nacional.
Produção Brasileira de Cana-de-açúcar
Entre 1995 e 2007, o Brasil produziu em média cerca de 324 milhões de toneladas de cana-de-açúcar por ano. Segundo a União da Agroindústria Canavieira de São Paulo - UNICA, a produção brasileira de cana-de-açúcar no ano-safra 2006/2007 atingiu 426 milhões de toneladas, com crescimento de 10,2% em relação ao ano-safra 2005/2006. Da produção total de cana do ano-safra 2006/2007, a Região Centro-Sul respondeu por cerca de 87,5%, sendo os 12,5% restantes produzidos nas Regiões Norte e Nordeste, conforme se observa no gráfico a seguir:
O segundo levantamento da safra nacional de cana-de-açúcar e suas destinações (açúcar, álcool e outros), efetuado pela Companhia Nacional de Abastecimento -CONAB em agosto de 2007, estima que o Brasil deveráproduzir por volta de 473,2 milhões de toneladas de cana-de-açúcar na safra 2007/2008.
Evolução da Produção de Cana-de-açúcar
207,1 244,2 270,4 299,1 328,7 336,9 372,850,5
48,850,2
57,4 49,753,3
60,2
00/01 01/02 02/03 03/04 04/05 05/06 06/07
Fonte: ÚNICA.
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Centro-Sul Norte-Nordeste
Evolução da Produção Brasileira de Açúcar
8,5 9,3 10,5 11,415,2 16,9
12,618,8 20,4 22,1 22,0
25,583,2 3,3 3,2 3,5
2,83,6
3,33,8
4,54,5 3,8
4,10
16,0
2,5
-
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
35,0
94/95 95/96 96/97 97/98 98/99 99/00 00/01 01/02 02/03 03/04 04/05 05/06 06/07
Fonte: UNICA
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Centro-Sul Norte-Nordeste
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Mercado de Atuação
Produção Brasileira de Açúcar (continuação)
Segundo dados da UNICA, em 2006 o país exportou 18,9 milhões de toneladas de açúcar. Entre janeiro e junho de 2007, foram exportados 8,4 milhões de toneladas de açúcar, o equivalente a 21,1% a mais do que o mesmo período do ano anterior.
Com relação aos países de destino das exportações brasileiras de açúcar, destacam-se Rússia, Emirados Árabes, Irã, Nigéria e Malásia, visto que as exportações brasileiras dessa commodity têm baixa penetração em mercados como os Estados Unidos, União Européia e Japão, em virtude de barreiras protecionistas, cujos níveis podem chegar a 400%.
Do total do açúcar exportado nos últimos três anos, cerca de 70% é escoado através do Porto de Santos, que vem aumentando sua participação nas exportações brasileiras de açúcar nos últimos anos, conforme se observa no gráfico a seguir:
Evoluções das Exportações Brasileiras de Açúcar
4,26,5 8,0 8,3 10,0
12,6 13,3
7,03,7
4,7
5,65,5
5,1
2,3
4,65,3 4,6
4,3
0
5
10
15
20
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
Fonte: ÚNICA.
Milh
ões
de to
nela
das
Porto de Santos Outros Portos
Produção - Álcool
O setor sucroalcooleiro no Brasil produziu nos últimos 10 anos-safra, em média de 14,1 milhões de metros cúbicos de álcool por ano.
Como demonstrado no gráfico a seguir, a produção brasileira de álcool no ano-safra 2006/2007 foi de 17,8 milhões de metros cúbicos, com crescimento de 11,5% em relação ao ano-safra anterior. Da produção total de álcool no ano-safra 2006/2007, 90,4% é proveniente da Região Centro-Sul.
Evolução da Produção Brasileira de Álcool
5,7 6,1 5,6 6,5 7,0 8,9 8,3 7,8 8,3
8,2 6,95,0 5,1 5,6
5,9 7,1 8,29,5
0
5
10
15
20
98/99 99/00 00/01 01/02 02/03 03/04 04/05 05/06 06/07
Fonte:ÚNICA.M
ilhõe
s de
m3
Anidro Hidratado
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Mercado de Atuação
Produção – Álcool (continuação)
De acordo com o segundo levantamento de safra do setor sucroalcooleiro efetuado pela CONAB em agosto de 2007, serão produzidos na safra 2007/2008 cerca de 21,3 milhões de metros cúbicos de álcool, dos quais 40,3% deverão ser de álcool anidro, 59,6% de álcool hidratado e 0,1% de álcool neutro. A Região Centro-Sul seráresponsável pela produção de 90,7% do total de álcool.
O Brasil é o segundo maior produtor de álcool do mundo, mas é o líder em exportação. Segundo dados de mercado, as exportações mundiais de etanol cresceram em média 25% ao ano, entre 2002 e 2006, atingindo cerca de 8 milhões de metros cúbicos de álcool em 2006.
De acordo com o Secex, durante os meses de abril a julho de 2007, foram embarcados cerca de 1,2 milhões de metros cúbicos de álcool, representando um crescimento de 22% em relação ao mesmo período do ano anterior. A expansão da produção de álcool está balizada no incremento de veículos bicombustíveis no país e no aumento das exportações. Ainda segundo relatórios de analistas do mercado, em 2007, cerca de 84,4% da frota brasileira que realizou licenciamento era formada por veículos bicombustíveis.
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Mercado de Atuação
* Preços diários.
Preço - Açúcar no Mercado Interno
O gráfico a seguir apresenta a evolução do preço de açúcar cristal no mercado interno:
Preço - Açúcar no Mercado Externo
A rentabilidade da indústria de açúcar é principalmente afetada pelas flutuações do preço internacional do açúcar bruto e da taxa de câmbio. O preço internacional édeterminado com base no New York Board of Trade FuturesContract No 11, or “NY11”. O açúcar refinado é negociado com um prêmio sobre o açúcar bruto. Os preços são afetados pela situação real e perspectiva futura quanto àrelação de oferta e demanda do açúcar e seus substitutos.
A oferta é afetada por condições climáticas, políticas governamentais de comércio e quantidade plantada. A demanda é afetada pelo crescimento do consumo mundial de açúcar e pelos preços do açúcar e dos produtos substitutos.
* Açúcar nº 11 – preços diários de fechamento.
Evolução do Preço do Açúcar Cristal*
0
10
20
30
40
50
60
mai-97 mai-98 mai-99 mai-00 mai-01 mai-02 mai-03 mai-04 mai-05 mai-06 mai-07
Em R
$/sa
ca 5
0 kg
Fonte: CEPEA/ESALQ
Evolução do Preço do Açúcar no Mercado Internacional *
0
3
6
9
12
15
18
21
jan-94 jan-95 jan-96 jan-97 jan-98 jan-99 jan-00 jan-01 jan-02 jan-03 jan-04 jan-05 jan-06 jan-07
Cen
tavo
s/Li
bra
peso
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Mercado de Atuação
Preço - Álcool no Mercado Interno
As operações de álcool são afetadas pelo preço no mercado doméstico e internacional, competição, políticas e regulamentação governamental e demanda de mercado pelo álcool como fonte alternativa ou adicional à gasolina. Os preços praticados têm como referência os índices publicados pela Escola Superior de Agricultura Luiz de Queiroz - ESALQ e pela Bolsa de Mercadorias e Futuros -BM&F.
O gráfico a seguir apresenta a evolução do preço de álcool no mercado interno:
* Preços diários.
Preço – Álcool no Mercado Externo
As operações no setor de álcool são afetadas pelos preços internacionais e domésticos de álcool, gasolina e açúcar, pela concorrência, pelas políticas governamentais e também pela demanda do álcool como combustível alternativo ou aditivo à gasolina.
Os preços de venda da Cosan S.A. ao mercado internacional são baseados nos preços internacionais, inclusive pelo contrato futuro lançado recentemente pela Bolsa de Mercadorias e Futuros de Nova York. Os preços de álcool industrial e engarrafado comercializados pela Cosan S.A. também são baseados nos preços de mercado e têm sido historicamente maiores que os preços de álcool combustível.
Preços do Álcool Anidro e Hidratado*
0,00
0,20
0,40
0,60
0,80
1,00
1,20
1,40
jul-00 jul-01 jul-02 jul-03 jul-04 jul-05 jul-06 jul-07
R$/
litro
Álcool Anidro Álcool HidratadoFonte: CEPEA/ESALQ
Correlação entre Preços de Açúcar, Álcool e Petróleo
0
50
100
150
200
250
300
350
03/01/03 03/08/03 03/03/04 03/10/04 03/05/05 03/12/05 03/07/06 03/02/07 03/09/07
Valo
res
Inde
xado
s
Petróleo Açúcar VHP Álcool Hidratado
Fonte: Bloomberg, CEPEA/ESALQ
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Metodologias Adotadas
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Metodologias Adotadas
Introdução
Conforme a Instrução CVM nº 361/02, em seu artigo 8º, parágrafo 3º, o qual dispõe sobre o procedimento aplicável às ofertas públicas de aquisição de ações, e o Anexo III da Instrução CVM no 436/06, o Laudo de avaliação deveráindicar os critérios de avaliação e os elementos de comparação adotados, contendo no mínimo e cumulativamente, o seguinte:
1. Preço médio ponderado de cotação das ações na bolsa de valores ou no mercado de balcão organizado, discriminando os preços das ações por espécie e classe: (a) dos 12 meses imediatamente anteriores`àpublicação até a data do fato relevante; e (b) entre a data de publicação do fato relevante e a data do laudo de avaliação.
2. Valor do patrimônio líquido por ação, apurado nas últimas informações periódicas enviadas à CVM.
3. Valor econômico por ação, calculado pela regra do Fluxo de Caixa Descontado ou por múltiplos, conforme se entender mais adequado ao caso, de modo a avaliá-la corretamente.
4. Valor segundo o critério de avaliação adotado pelo ofertante para a definição do preço justo, se for o caso, e não estiver abrangido nos incisos anteriores.
Os parâmetros mencionados baseiam-se em metodologias e critérios diferentes, pois levam em consideração diferentes aspectos, tais como perspectivas futuras de crescimento da lucratividade, tendo em vista as expectativas para a macroeconomia e o mercado de atuação, resultados históricos e valores contábeis, bem como percepções individuais de investidores no mercado de capitais. Dessa forma, os resultados apurados podem diferir significativamente, ou não, entre si.
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Metodologias Adotadas
Documentos Recebidos
Em nosso processo de avaliação, baseamos nossas estimativas em documentos e informações, os quais, em sua maioria, nos foram fornecidos pela Administração da CosanS.A. Esses documentos e informações a nós fornecidos incluem, entre outros, os seguintes:
• Plano de Negócios da Cosan S.A. para os anos-safra 2007/2008 a 2016/2017 elaborado por sua Administração;
• Demonstrações Financeiras Padronizadas - DFP da Cosan S.A. de 30 de abril de 2007 e de 2006, auditadaspelo Ernst & Young Auditores Independentes S.S.
• Informações Trimestrais - ITR da Cosan S.A. de 31 de outubro de 2007 e de 2006, com Revisão Limitada pelo Ernst & Young Auditores Independentes S.S.
• Balancete analítico consolidado da Cosan S.A. de 31 de outubro de 2007.
• Carta Financeira Trimestral - ITR da Cosan S.A. de 31 de outubro de 2007 e de 2006.
• Apresentação da Reunião com Investidores e Analistas -APIMEC-SP de 21 de setembro de 2007.
• Prospecto Definitivo de Distribuição Pública Primária de Certificados de Depósito de Ações Ordinárias Classe A de emissão da Cosan Ltd., datado de 16 de agosto de 2007.
Além dos documentos mencionados, utilizamos informações e documentos do site da Companhia e realizamos reuniões com a Administração da Cosan S.A., buscando informações que nos permitissem aprimorar nosso entendimento do seu processo operacional e do mercado ao qual a Companhia está inserida.
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
1. Cotação da Ação na bolsa de Valores
O quadro a seguir apresenta os volumes e valores médios mensais de cotação das ações da Cosan S.A. para este período:
Fonte: Bloomberg.
O desempenho das ações da Cosan S.A. dos 12 meses anteriores à publicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007 é conforme demonstrado a seguir:
Fonte: Bloomberg.
Preço Médio da Ação
-
10,00
20,00
30,00
40,00
50,00
60,00
23/6/06 4/8/06 18/9/06 31/10/06 15/12/06 1/2/07 19/3/07 2/5/07 14/6/07
Rea
is (R
$)
39,49
Ações Volume PreçoPeríodo Negociadas (R$ mil) Médio (R$)
25/06/06 a 24/07/06 16.391.100 769.733 46,96 25/07/06 a 24/08/06 19.825.500 841.924 42,47 25/08/06 a 24/09/06 13.574.800 489.093 36,03 25/09/06 a 24/10/06 21.244.700 715.525 33,68 25/10/06 a 24/11/06 11.934.700 448.717 37,60 25/11/06 a 24/12/06 21.140.300 854.042 40,40 25/12/06 a 24/01/07 18.317.500 774.134 42,26 25/01/07 a 24/02/07 25.358.000 1.016.205 40,07 25/02/07 a 24/03/07 16.225.600 621.535 38,31 25/03/07 a 24/04/07 17.091.400 684.683 40,06 25/04/07 a 24/05/07 13.486.900 553.609 41,05 25/05/07 a 24/06/07 40.526.200 1.515.666 37,40
Média 25/06/2006 a 24/06/2007 235.116.700 9.284.866 39,49
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Fonte: Bloomberg.
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
1. Cotação da Ação na Bolsa de Valores (continuação)
Fonte: Bloomberg.
O desempenho das ações da Cosan S.A. da data posterior à publicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007 até a emissão deste Laudo é conforme demonstrado a seguir:
O desempenho das ações da Cosan S.A. da data posterior ao anúncio da emissão de ações em 19 de novembro de 2007 até a emissão deste Laudo é conforme demonstrado a seguir:
Preço Médio da Ação
-
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
35,00
40,00
25/6/07 25/7/07 25/8/07 25/9/07 25/10/07 25/11/07
Rea
is (R
$)
26,28
Preço Médio da Ação
-
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
35,00
40,00
21/11/07 26/11/07 1/12/07 6/12/07 11/12/07 16/12/07
Rea
is (R
$)
20,66
Ações Volume PreçoPeríodo Negociadas (R$ mil) Médio (R$)
25/06/07 a 24/07/07 29.084.300 946.458 32,54 25/07/07 a 24/08/07 31.700.600 874.668 27,59 25/08/07 a 24/09/07 31.107.200 730.135 23,47 25/09/07 a 24/10/07 22.498.400 596.836 26,53 25/10/07 a 24/11/07 20.882.100 510.425 24,44 25/11/07 a 19/12/07 18.459.100 381.533 20,67
Média 25/06 a 19/12/2007 153.731.700 4.040.055 26,28
Ações Volume PreçoPeríodo Negociadas (R$ mil) Médio (R$)
Média 20/11 a 19/12/2007 22.188.400 458.515 20,66
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
2. Valor Patrimonial Pro Forma por Ação com base na ITR de 31 de Outubro de 2007, Ajustado pelas Emissões Subseqüentes de Ações
Fonte: ITR de 31 de outubro de 2007, com revisão especial das Demonstrações Contábeis da Cosan S.A., elaborada pela Ernst & Young Auditores Independentes S.S.
O Valor Patrimonial por ação foi calculado com base no Patrimônio Líquido Pro Forma dividido pelas 272.548.032 ações.
R$ milATIVO 31/10/2007
. Disponibilidades 141.591
. Clientes 107.296
. Estoques 1.194.841
. Adiantamento a Fornecedores 304.492
. IR e CS Diferidos 24.236
. Instrumentos Financeiros Derivativos 3.554
. Outros Créditos 75.076
Total do ativo circulante 1.851.086
. Créditos com Pessoas Ligadas 11
. Certificados do Tesouro Nacional 135.886
. IR e CS Diferidos 277.065
. Crédito de Ações Indenizatórias 331.426
. Outros Créditos 105.752
Total do realizável a longo prazo 850.140
. Investimentos 13.872
. Imobilizado 2.070.286
. Diferido 1.093.802
Total do permanente 3.177.960
Ativo Total 5.879.186
R$ milPASSIVO 31/10/2007
. Fornecedores 373.295
. Empréstimos e financiamentos 105.072
. Ordenados e Salários a Pagar 113.423
. Impostos, Taxas e Contribuições 101.037
. Adiantamento de Clientes 28.663
. IR e CS diferidos s/ reserva de reavaliação 5.486
. Dividendos a Pagar 34
. Instrumentos Financeiros Derivativos 31.184
. Outras Obrigações 12.283
Total do passivo circulante 770.477
. Empréstimos e Financiamentos 2.178.807
. Impostos, Taxas e Contribuições 344.968
. Adiantamento de Clientes 14.533
. Provisão para Contingências 757.468
. Debêntures 55.069
. IR e CS diferidos s/ reserva de reavaliação 28.303
. Outras Obrigações 50.783
Total do exigível a longo prazo 3.429.931
Part. de Acionistas Não Controladores 18.889
. Capital Social Realizado 1.192.692
. Reservas de Reavaliação 194.736
. Reserva de Lucro 243.303
. Lucro/ (prejuízos) acumulados 13.935
Patrimônio líquido 1.659.889
Passivo total 5.879.186
Patrimônio Líquido Pro Forma
Patrimônio Líquido - 31/10/2007 (R$ mil) 1.659.889
Plano de Opção de Compra de Ações em 19/11/2007 (R$ mil) 5.639
Emissão de Ações Ordinárias em 5/12/2007 (R$ mil) 1.736.700
Plano de Opção de Compra de Ações em 11/12/2007 (R$ mil) 237
Patrimônio Líquido Pro Forma (R$ mil) 3.402.465
Valor Patrimonial Pro Forma por Ação (R$ / ação) 12,48
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
3. Fluxo de Caixa Descontado
Na estimativa do valor econômico da Cosan S.A., baseamo-nos no conceito de valor justo de mercado (fairmarket value), o qual é geralmente definido como o preço (expresso em moeda ou valor equivalente à moeda) possível de se obter em um mercado aberto e sem restrição, entre partes informadas e prudentes, agindo com independência e sem nenhuma coação, e sem considerar nenhum benefício especial para qualquer investidor potencial.
Na estimativa do valor da ação com base na perspectiva da rentabilidade futura da Cosan S.A., representado pelo seu valor justo de mercado, adotamos o método de avaliação de Fluxo de Caixa Descontado (FCD).
A Metodologia de Fluxo de Caixa é apresentada a seguir:
Mercado Estratégia
de AtuaçãoRegulam
entaçãoTecnologia
Capital
Localização
Custos de
Operação
Inve
stim
ento
s
CriaçãoCriaçãode de
ValorValor
PlanejamentoPlanejamento
Reuniões c/ clienteReuniões c/ cliente
Dados históricosDados históricos
AnálisesAnálises
Conhecimento Conhecimento
Cenário ProjetadoCenário Projetado
EBITDA *
Impostode Renda
Investimentos
Capitalde Giro
Fluxo deCaixa
Projetado
Taxa deDesconto(WACC) **
Valor daEmpresa
ValorResidual
Ajustes nãoOperacionais
Análisede Sensibilidades
Re-processamento (se aplicável)
Sistema DELOITTE de Projeção (Modelo)Sistema DELOITTE de Projeção (Modelo)
Experiência Experiência
Equipe DELOITTEEquipe DELOITTE
CLIENTECLIENTE
Mercado Estratégia
de AtuaçãoRegulam
entaçãoTecnologia
Capital
Localização
Custos de
Operação
Inve
stim
ento
s
CriaçãoCriaçãode de
ValorValor
Mercado Estratégia
de AtuaçãoRegulam
entaçãoTecnologia
Capital
Localização
Custos de
Operação
Inve
stim
ento
s
CriaçãoCriaçãode de
ValorValor
PlanejamentoPlanejamento
Reuniões c/ clienteReuniões c/ cliente
Dados históricosDados históricos
AnálisesAnálises
Conhecimento Conhecimento
Cenário ProjetadoCenário Projetado
EBITDA *
Impostode Renda
Investimentos
Capitalde Giro
Fluxo deCaixa
Projetado
Taxa deDesconto(WACC) **
Valor daEmpresa
ValorResidual
Ajustes nãoOperacionais
Análisede Sensibilidades
Re-processamento (se aplicável)
Sistema DELOITTE de Projeção (Modelo)Sistema DELOITTE de Projeção (Modelo)
Experiência Experiência
Equipe DELOITTEEquipe DELOITTE
CLIENTECLIENTE
(*) Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization(**) Weighted Average Cost of Capital
Reprocessamento (se aplicável)
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Premissas Gerais
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
As projeções financeiras estão apresentadas em termos nominais, ou seja, contemplam a inflação estimada ao longo do período de projeção e estão expressas em milhares de reais (R$ mil), exceto quando outra unidade for indicada.
A data-base da avaliação é 31 de outubro de 2007. As projeções das operações da Cosan S.A. incluem o período de 1º de novembro de 2007 a 30 de abril de 2017 (final do ano-safra 2016/2017).
As premissas operacionais utilizadas neste Laudo foram baseadas no Plano de Negócios elaborado pela Administração da Cosan S.A. para o período de 2007/2008 a 2016/2017.
A perpetuidade foi calculada com base no modelo de crescimento de Gordon. O fluxo de caixa projetado para o ano-safra 2016/2017 foi ajustado quanto ao imposto de renda e à contribuição social decorrentes da expectativa de redução das despesas de depreciação, com crescimento perpétuo estimado de 4,0% em R$ nominais, igual à inflação de longo prazo projetada.
Para cálculo do valor presente, adotou-se a convenção de meia taxa, na premissa de que o fluxo de caixa da Companhia é gerado homogeneamente ao longo do ano.
As principais premissas macroeconômicas utilizados na elaboração deste Laudo são demonstradas a seguir:
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Ano-safra 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17Base para
PerpetuidadePremissas MacroeconômicasIGP-M (1) 4,92% 4,13% 4,05% 4,01% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00% 4,00%CPI - Consumer Price Index (2) 2,40% 2,07% 2,27% 2,40% 2,47% 2,61% 2,61% 2,61% 2,61% 2,61% 2,61%Taxa de Câmbio (R$/US$) (3) 1,94 1,88 1,97 2,01 2,06 2,12 2,15 2,18 2,21 2,24 2,24
Fonte: Relatório Focus do Banco Central do Brasil de 07/12/2007, The Economist nov/2007 e análise Deloitte.(1) Projeções Banco Central até o ano de 2011. Após este período, o indicador projetado para 2011 foi mantido constante.
(3) Projeções do Banco Central do Brasil para a taxa média de câmbio até 2011, ajustada para os anos-safra. Após este período, foi mantido o diferencial entre inflações brasileira e americana (paridade do poder de compra).
(2) Projeções Relatório The Economist "Country Forecast Brazil", de nov/2007 até o ano de 2012, cujos dados foram ajustados para os anos-safra. Após este período, foi considerado o indicador de2,61% a.a., conforme julgamento e análise da Deloitte.
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Capacidade de Produção
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
A Administração da Companhia prevê investimentos em expansão de 10.600 mil toneladas nas unidades Gasa(2.600 mil), Mundial (2.000 mil), Destivale (1.900 mil), GasaII (1.800 mil), Bonfim (1.000 mil), Univalem (500 mil), Ipaussu (500 mil) e Junqueira (300 mil).
Adicionalmente, a Companhia está realizando investimentos em três novas usinas (greenfield) localizadas no Estado de Goiás, voltadas integralmente para a exportação de álcool. A capacidade total de moagem será de 10 milhões de toneladas de cana ao ano, ou 900 mil metros cúbicos/ano, com previsão de início da produção de álcool em 2009/2010.
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Volume de Cana
Na projeção da área de colheita foram considerados aumentos graduais para os anos-safra 2007/2008 a 2012/2013, quando forem atingidos 458.826 hectares, área mantida em patamares similares para os demais anos-safra projetados.
O rendimento médio apresentado no Plano de Negócios da Companhia é de 90,6 toneladas de cana por hectare, variando entre um mínimo de 86,3 e um máximo de 95,0 toneladas de cana por hectare:
Evolução da Capacidade de Produção
40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
3.0008.000 10.600 10.600 10.600 10.600
2.50010.000 10.000 10.000 10.000 10.000
10.600 10.60010.000 10.600
6.300 10.000
500
-
6.000
12.000
18.000
24.000
30.000
36.000
42.000
48.000
54.000
60.000
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BFP
Mil T
onel
adas
Capacidade atual Expansão Greenfield
Fonte: Plano de Negócios
Evolução da Cana para Moagem
23,4 25,1 29,7 33,4 37,8 41,9 42,3 42,6 43,0 43,3 43,3
14,7
17,5 17,3 17,1 16,9 16,7 16,7
21,517,1
15,0
17,8
15,9
17,717,3
10,8
-
10,0
20,0
30,0
40,0
50,0
60,0
70,0
2005/06 2006/07 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BFP
Milh
ões
de T
onel
adas
Cana própria Cana de terceiros
Fonte: Plano de Negócios
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
Volume de Açúcar
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Volume de Álcool
Co-geração
A capacidade instalada atual de co-geração é de aproximadamente 140 MW, principalmente utilizada para a geração de energia elétrica para consumo próprio em suas plantas industriais.
A Cosan S.A. está investindo em projetos de co-geração nas usinas em operação para atender à demanda de 455.520 MWh/ano vendida através de dois leilões promovidos pelo Governo em 2005 e em 2006, com preço médio de R$153 por MWh.
Adicionalmente, a Companhia prevê investimentos em sistemas de co-geração em outras plantas existentes, visando expandir a sua capacidade de geração de energia elétrica para venda em 680.000 MWh/ano.
A atividade de co-geração de energia elétrica, que entra em operação a partir do ano-safra 2008/2009 apresenta uma margem de EBITDA de longo prazo de aproximadamente 90%, uma vez que praticamente não háoutros custos (base caixa) envolvidos na geração de energia elétrica.
Outras Receitas
Outras Receitas referem-se principalmente a prestação de serviços portuários, venda de produtos de varejo (gelatina, achocolatado, etc.), venda de mudas de cana e de energia elétrica.
Evolução do Volume de Venda de Álcool
0,0%
7,0%1,0%1,0%1,1%1,6%
12,9%
16,9%17,8%
31,2%
14,1%
-
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
% Crescimento
Mil M
etro
s Cúb
icos
Fonte: Plano de Negócios
Evolução do Volume de Venda de Açúcar
1,4%
4,5%
2,2% 1,4% 1,1% 1,1% 1,1% 1,1% 1,1%
-2,3%0,0%
(500)
-
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
% Crescimento
Mil T
onelad
as
Fonte: Plano de Negócios
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Adicionalmente, tendo em vista que os preços do açúcar no Brasil são influenciados pelos preços internacionais, háuma forte ligação entre o preço do álcool brasileiro e o preço do açúcar no mercado internacional.
O quadro a seguir apresenta um resumo dos preços para os diversos produtos, utilizados na elaboração deste Laudo:
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
Preços
O preço do açúcar VHP (NYSE - nº 11) foi projetado para o período de anos-safras 2007/2008 até 2011/2012. A partir de ano-safra 2012/2013, este preço foi corrigido pela inflação norte-americana. Os preços do açúcar VHP cotados no mercado internacional são afetados pela situação atual de mercado e perspectiva futura quanto à relação de oferta e demanda do açúcar e seus substitutos. Suas projeções foram baseadas nas expectativas dos analistas do setor de açúcar e álcool da Deloitte e convertidos para reais à taxa média de câmbio estimada ao longo do período de projeção.
Em geral, o preço do álcool está diretamente associado ao preço do açúcar e vem se tornando fortemente correlacionado ao preço do petróleo. A correlação entre os preços de açúcar e álcool é explicada pelo fato de grande parte desses produtos ser proveniente de usinas que conseguem alterar uma parcela de sua produção entre açúcar e álcool, dependendo das variações dos preços de mercado do álcool e do açúcar.
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Ano-safra 2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12
Preço açúcar VHP(US$ centavos/libra-peso)
12,50 9,50 9,80 10,50 11,50
Fonte: Os preços do açúcar VHP se basearam nas expectativas dos nossos analistas do setor de açúcar e álcool.
Evolução dos Preços Líquidos de Açúcar e Álcool
-
200
400
600
800
1.000
1.200
1.400
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
R$/
unid
ade
Açúcar mercado interno (R$/t) Açúcar mercado externo (R$/t)
Álcool mercado interno (R$/m3) Álcool mercado externo (R$/m3)
Fonte: Plano de Negócios e análises Deloitte
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Receita Líquida
A receita líquida resultante das premissas de volume de produtos e preços descritos está apresentada no quadro a seguir:
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Mercados Interno e Externo de Açúcar e Álcool
A segregação da receita de açúcar e álcool nos mercados interno e externo é apresentada abaixo:
Evolução da Receita Líquida
1.457 1.479 1.690 1.934 2.184 2.329 2.447 2.570 2.700 2.836 2.8361.045 1.187
1.6082.128
2.7773.312 3.501 3.680 3.867 4.064 4.064
-
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
8.000
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
R$
milh
ões
Açúcar Álcool Outras Receitas Co-geração de energia elétrica
Fonte: Plano de Negócios
Evolução da Receita Líquida de Açúcar e Álcoolnos Mercados Interno e Externo
1.096 1.221 1.533 1.933 2.426 2.807 2.943 3.085 3.234 3.391 3.3911.406 1.4441.764
2.129
2.5362.833 3.005 3.165 3.332 3.509 3.509
-
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
8.000
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
R$
milh
ões
Mercado interno Mercado externoFonte: Plano de Negócios
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
A estrutura de custos da Companhia pode ser segregada em custos relacionados aos preços dos produtos comercializados pela Companhia e custos não relacionados aos preços. Dois dos principais componentes de custos, matéria-prima e arrendamento/parceria de terras, estão relacionados aos preços.
A Administração da Companhia prevê ganho de produtividade agrícola e industrial decorrente das expansões e entrada em operação dos greenfields (Goiás), cuja produtividade será superior às plantas antigas em operação.
Outros custos referem-se principalmente à prestação de serviços portuários, venda de produtos de varejo (gelatina, achocolatado, etc.), revenda de óleo diesel a fornecedores de serviços e venda de mudas de cana.
O quadro a seguir apresenta a evolução dos custos dos produtos vendidos projetados:
Custo dos Produtos Vendidos
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Evolução do Custo dos Produtos Vendidos
4.422
2.196 2.280 2.7183.168 3.650
4.042 4.236 4.365 4.513 4.665
60,0%
82,2%79,2% 76,8%
71,9%67,9% 66,7% 66,4% 65,2% 64,3% 63,3%
-
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
3.500
4.000
4.500
5.000
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
% CPV/Receita líquida
R$
milh
ões
Fonte: Plano de Negócios
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Despesas Operacionais
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
As novas plantas previstas para o Estado de Goiás devem elevar o custo médio de transporte. Adicionalmente, foram estimados gastos com estrutura administrativa para suportar as expansões previstas no Plano de Negócios da CosanS.A. Entretanto, pelo ganho de escala gerado pelo aumento do volume, foi projetada uma redução de despesas operacionais em relação à receita líquida.
O crescimento da margem de EBITDA ao longo do período de projeção é conseqüência do crescimento do preço do açúcar VHP, do aumento do rendimento agrícola e da produtividade industrial decorrente de expansões e entrada em operação de projeto greenfield e de co-geração de energia.
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
EBITDA
Evolução das Despesas Operacionais
835
494 506 568 624679 722 751 778 806 835
11,3%
18,5%17,6%
16,1%
14,2%12,6% 11,9% 11,8% 11,6% 11,5% 11,3%
-
100
200
300
400
500
600
700
800
900
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
Despesas/Receita líquida (%)
R$
milh
ões
Fonte: Plano de Negócios
Evolução do EBITDA
2.813
1.305
819485288
1.8372.152 2.265 2.433 2.620
2.813
38,2%38,2%37,3%36,4%35,5%
34,2%
29,6%
35,5%
10,8%16,8%
23,1%
-
500
1.000
1.500
2.000
2.500
3.000
2007/08 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
% EBITDA / Receita Líquida
R$
milh
ões
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
Outras Premissas
Depreciação e Amortização
A despesa projetada de depreciação do imobilizado existente na data-base é calculada conforme a legislação vigente.
Novos investimentos em reposição, expansão, greenfield e co-geração são depreciados pela taxa média anual de 10%.
De acordo com a legislação vigente, gastos com lavoura em formação (plantio) são amortizados à taxa anual de 20% e gastos com manutenção de entressafra à taxa de 100% dos investimentos do ano anterior.
Capital de Giro
Os componentes do capital de giro foram projetados individualmente, com base no comportamento histórico e na adequação aos níveis de atividades projetadas.
O imposto de renda e a contribuição social sobre o lucro foram calculados de acordo com a legislação vigente na data de emissão do Laudo, aplicando-se as alíquotas listadas a seguir:
A alíquota adicional de 10% do imposto de renda éaplicada somente sobre a parcela do lucro que exceder a R$240 mil por ano.
Foi considerado, no cálculo dos impostos diretos, o saldo de créditos fiscais (prejuízo fiscal compensável para imposto de renda e base negativa de contribuição social) de R$219.083 mil e R$219.185 mil, respectivamente, em 31 de outubro de 2007.
Imposto de Renda e Contribuição Social
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Imposto Alíquota %
IR 15%IR - Adicional 10%CSLL 9%
Prejuízos Fiscais e Base Negativa de Contribuição Social
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
1. Expansão da capacidade atual de moagem da CosanS.A. de 40,0 milhões para 50,6 milhões de toneladas.
2. Projeto greenfield, cujo investimento compreende três usinas no Estado de Goiás, com previsão de capacidade total de moagem de 10,0 milhões de toneladas, alcançando um total de 60,6 milhões de toneladas, e início da produção de álcool para exportação em 2009/2010, atingindo 900 mil metros cúbicos/ano.
3. Investimentos em progressos operacionais adicionais visando aumentar a produtividade das safras e aperfeiçoar a eficiência, bem como reduzir os custos de produção e investimentos para aumento do nível de mecanização da colheita de 28% no ano-safra 2006/2007 para 79% no ano-safra 2011/2012 (ambos refletidos em investimentos de reposição).
4. Investimentos em sistemas de co-geração de energia elétrica para comercialização com a rede de distribuição brasileira, a partir de 2009.
O total de investimentos previstos é apresentado no gráfico a seguir:
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
A Administração da Companhia prevê, além da reposição do ativo, investimentos nas seguintes áreas:
Investimentos Relevantes
Notas:
1) Os investimentos em expansão e Greenfield não incluem investimentos em plantio e manutenção de entressafra.
2) Para o cálculo da base da perpetuidade foram considerados investimentos para manutenção das operações da Companhia.
Investimentos
124 114 119 124 129 134 139 145 151 157 157124 182 149 46 -
188
487
217
111-
381
331
149
75
-
101
232
251
285313
302 311 319 328 338 338
137
152
163175
186 192 198 204 211 211
100
23
-
200
400
600
800
1.000
1.200
1.400
1.600
2007/08(6M)
2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 BPP
R$
milh
ões
Reposição Expansão Greenfield Co-geração Plantio Manutenção de entressafra
Fonte: Plano de Negócios
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Metodologias Adotadas
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Taxa de desconto
A taxa de desconto é composta da seguinte forma:
Cosan S.A.
Notas:(a) Representa o retorno requerido pelo investidor para investimentos em títulos
conceitualmente sem risco (Risk Free). Foi adotado como parâmetro de taxa livre de risco a média aritmética histórica dos últimos 24 meses das taxas oferecidas pelo governo norte-americano (T-Bond norte-americano de 30 anos). Fonte: Bloomberg e análises Deloitte.
(b) Representa o retorno acima da taxa livre de risco que o investidor exige para investir (estar exposto ao risco) no mercado de capitais (Equity Risk Premium), devido a seu risco inerente. Foi adotado o prêmio médio verificado para as ações (valorização e dividendos pagos) de grandes empresas americanas desde 1926. Fonte: Ibbotson Associates.
(c) Representa a medida do risco da empresa ou do setor em análise. Para o cálculo do Beta, foi utilizada a média aritmética dos Betas realavancados de empresas que atuam no mesmo segmento da Companhia, eliminando-se da amostra as empresas que apresentavam betas realavancados com valores fora do intervalo entre a média mais ou menos um desvio-padrão. Os Betas foram desalavancados com base na estrutura de capital e taxa de impostos de cada empresa e posteriormente realavancados com base na estrutura média de capital do setor, calculada conforme descrito na nota (e) abaixo, e alíquota de IR/CS de 34%. Fonte: Bloomberg e análises Deloitte.
(d) Representa o montante adicional de juros (prêmio) exigido pelo investidor institucional para investir no Brasil (Country Risk Premium). Foi adotado como prêmio, a média aritmética do spread dos últimos 12 meses praticado entre os títulos do governo brasileiro e do governo norte-americano de prazo similar. Fonte: Bloomberg e análises Deloitte
(e) Para o cálculo da alavancagem financeira foram consideradas as mesmas empresas do cálculo do Beta (vide quadro na página 48). O cálculo da média aritmética da relação debt/equity dessas empresas resulta em uma estrutura de 80% de capital próprio e 20% de capital de terceiros. Fonte: Bloomberg e análises Deloitte
(f) O custo de capital de terceiros real é calculado com base no custo marginal da Cosan S.A., de 8,25% ao ano, líquido de benefício de IR/CS, de 34%. Fonte: Administração da Cosan S.A.
(g) Representa a diferença entre a inflação anual de longo prazo brasileira (4,00%) e norte-americana (2,61%). A inflação norte-americana foi determinada com base na expectativa embutida de inflação nos títulos de longo prazo (T-Bond norte-americano de 30 anos) oferecidos pelo governo norte-americano, que possuem rendimento indexado ao CPI (Consumer Price Index). Fonte: EIU.
Fórmulas
WACC = Ke* (E/E+D) + Kd * (1-tributos) * (D/D+E)
Ke = rf + β*(ERP) + CRP
Custo Médio Ponderado de Capital (WACC) Nota
Custo do capital próprio (ke)
Taxa livre de risco (Rrf) 4,92% (a)Prêmio de mercado (ERP) 7,10% (b)Beta (β) 0,75 (c)Risco país (CRP) 1,69% (d)Custo do capital próprio (ke) 11,94%
Participação do capital próprio (E) 80% (e)
Custo do capital de terceiros (Kd) 5,45% (f)
Participação do capital de terceiro (D) 20% (e)
WACC nominal em US$ 10,64%
Diferença inflação Brasileira e Americana 1,36% (g)
WACC nominal em R$ 12,14%
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Metodologias Adotadas
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Estrutura de Capital
As empresas consideradas no cálculo da estrutura de capital estão apresentadas na tabela a seguir:
Cosan S.A.
Beta
As empresas consideradas no cálculo do Beta estão apresentadas na tabela a seguir:
(h) (i) (j) (k) (l)
EmpresaCapital terceiros/ capital
próprioBeta
(Local)Taxa de IR
da EmpresaBeta
DesalavancadoBeta
RealavancadoIllovo Sugar Limited 9,2% 0,43 34,0% 0,41 0,48 Agrana Beteiligungs AG 44,0% 0,43 19,7% 0,32 0,38 Cosan SA Industria e Comercio 38,1% 1,57 38,9% 1,27 1,51 Archer Daniels Midland Company 26,9% 0,84 30,3% 0,71 0,84 Verasun Energy 19,4% 0,86 41,4% 0,77 0,92 CSR Limited 14,2% 0,54 19,4% 0,48 0,57 Suedzucker AG 56,5% 0,60 16,7% 0,41 0,48 Bunge Limited 30,7% 0,77 27,1% 0,63 0,75 Corn Products International, Inc. 14,5% 0,82 34,8% 0,75 0,89 Média aritimética 28,2% (g) 0,58 27,0% 0,64 0,75 Fonte: Bloomberg
Fórmulas:
Cap. Terceiros / Capital Próprio: (h) = (f) / [1 - (f)]Beta Desalavancado: (k) = (i) / [1 + {1-(j)} * (h)]Beta Realavancado: (l) = (k) * [1 + {1 - 34%} * (g)]
(a) (b) (c) (d) (e) (f)
Empresa
Valor de mercado em moeda local
Endividamento de
curto prazo
Endividamento de
longo prazo
Caixa e equivalente de
caixaCapital de terceiros
Participaçãode capital
de terceiros Setor de AtuaçãoIllovo Sugar Limited 8.024 134 1.577 974 738 8% Sucro-alcooleiroAgrana Beteiligungs AG 1.025 265 290 104 450 31% Sucro-alcooleiroCosan SA Industria e Comercio 5.104 117 2.646 816 1.946 28% Sucro-alcooleiroArcher Daniels Midland Company 23.052 2.590 4.733 1.121 6.202 21% Agri-business, bens de consumoVerasun Energy 1.249 - 657 414 242 16% Sucro-alcooleiroCSR Limited 3.161 4 498 53 449 12% Sucro-alcooleiroSuedzucker AG 2.967 327 2.153 803 1.677 36% Sucro-alcooleiroBunge Limited 13.919 1.635 3.480 845 4.270 23% Agri-business, bens de consumoCorn Products International, Inc. 3.184 85 535 157 463 13% Agri-business, bens de consumoMédia aritimética 20%Fonte: Bloomberg
Fórmulas:
Capital de Terceiros: (e) = (b) + (c) - (d)Participação de Capital de Terceiros (f) = (e) / [(a) + (e)]
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Demonstração do Resultado Projetado R$ mil
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
(*) Custo dos Produtos Vendidos (CPV) na Base para Perpetuidade: O CPV do último ano-safra (2016/2017) foi ajustado no valor de R$ 242.698 mil, de forma a refletir uma redução das despesas de depreciação ao nível dos investimentos considerados na Base para Perpetuidade de R$ 705.077 mil.
(**) Despesas de IR/CS na Base para Perpetuidade: O valor de IR/CS do último ano-safra (2016/2017) foi ajustado de forma a refletir uma redução gradual (5 anos) das despesas de depreciação referida na nota (*) acima. Dessa forma, as despesas de IR/CS aumentaram em R$71.518 mil, totalizando R$706.489 mil.
.
Projeções
Demonstração do Resultado 2007/08 (6M) 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17Base para
Perpetuidade
Receita Operacional Líquida 1.452.800 2.878.375 3.537.034 4.404.462 5.373.175 6.062.447 6.379.605 6.692.795 7.020.790 7.365.323 7.365.323 . Crescimento % n.d. 7,7% 22,9% 24,5% 22,0% 12,8% 5,2% 4,9% 4,9% 4,9% n.a.
Custo dos Produtos Vendidos (1.097.150) (2.279.747) (2.717.724) (3.167.950) (3.649.675) (4.042.469) (4.235.509) (4.365.167) (4.513.190) (4.665.080) (4.422.382) . Custo dos Produtos Vendidos / ROL -75,5% -79,2% -76,8% -71,9% -67,9% -66,7% -66,4% -65,2% -64,3% -63,3% -60,0%
Lucro Bruto 355.650 598.628 819.310 1.236.512 1.723.500 2.019.978 2.144.096 2.327.628 2.507.600 2.700.243 2.942.941 . Lucro Bruto / ROL 24,5% 20,8% 23,2% 28,1% 32,1% 33,3% 33,6% 34,8% 35,7% 36,7% 40,0%
Despesas Operacionais (235.319) (506.416) (567.731) (623.829) (679.170) (722.110) (750.670) (777.764) (805.735) (834.745) (834.745) . Despesas Operacionais / ROL -16,2% -17,6% -16,1% -14,2% -12,6% -11,9% -11,8% -11,6% -11,5% -11,3% -11,3%
EBIT 120.331 92.212 251.579 612.683 1.044.330 1.297.867 1.393.426 1.549.864 1.701.865 1.865.498 2.108.196 . Margem Operacional (EBIT / ROL) 8,3% 3,2% 7,1% 13,9% 19,4% 21,4% 21,8% 23,2% 24,2% 25,3% 28,6%
. Amortização do ágio (83.224) (139.791) (129.570) (119.325) (115.897) (115.301) (115.301) (115.256) (87.944) - -
Lucro / (Prejuízo) Antes do Imposto de Renda 37.107 (47.579) 122.009 493.358 928.433 1.182.566 1.278.125 1.434.608 1.613.921 1.865.498 2.108.196 . Margem Operacional (Lucro Antes IR / ROL) 2,6% -1,7% 3,4% 11,2% 17,3% 19,5% 20,0% 21,4% 23,0% 25,3% 28,6%
. Imposto de Renda/Contribuição Social (*) (9.991) - (31.350) (119.730) (299.190) (402.774) (435.264) (488.468) (549.435) (634.971) (706.489) . % IR e CS 26,9% - 25,7% 24,3% 32,2% 34,1% 34,1% 34,0% 34,0% 34,0% 33,5%
Lucro / (Prejuízo) Líquido do Exercício 27.116 (47.579) 90.659 373.628 629.243 779.792 842.861 946.140 1.064.486 1.230.527 1.401.707 . Margem Líquida (LL/ROL) 1,9% -1,7% 2,6% 8,5% 11,7% 12,9% 13,2% 14,1% 15,2% 16,7% 19,0%
2007/08 (6M) 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17Base para
Perpetuidade
EBIT 120.331 92.212 251.579 612.683 1.044.330 1.297.867 1.393.426 1.549.864 1.701.865 1.865.498 2.108.196 . Margem Operacional (EBIT / ROL) 8,3% 3,2% 7,1% 13,9% 19,4% 21,4% 21,8% 23,2% 24,2% 25,3% 28,6%
. Depreciação e Amortização 42.622 392.567 567.096 692.208 792.359 854.042 871.917 883.253 917.637 947.775 705.077
EBITDA 162.953 484.779 818.675 1.304.890 1.836.689 2.151.910 2.265.343 2.433.117 2.619.502 2.813.273 2.813.273 . Margem Operacional (EBITDA / ROL) 11,2% 16,8% 23,1% 29,6% 34,2% 35,5% 35,5% 36,4% 37,3% 38,2% 38,2%
Ebitda
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Resultado da Avaliação por Fluxo de Caixa Descontado R$ mil
Cosan S.A.Metodologias Adotadas
(*) A taxa de desconto foi calculada em 12,14% ao ano, em R$ nominais, aplicando o conceito de meia-taxa, ou seja, considerando o fluxo de caixa gerado no meio de cada período projetivo.
(**) Fórmula: Perpetuidade = Base para Perpetuidade * (1+G) / (WACC - G), em que Base para Perpetuidade = R$1.359.436 mil, WACC = 12,14% e G = 4%.
A relação entre a taxa de reinvestimento e a taxa de crescimento na perpetuidade (G) está apresentada na pagina 60 deste Laudo.
(***) A composição dos ajustes econômicos realizados esta apresentada na página 51 deste Laudo.
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
1
2007/08 (6M) 2008/09 2009/10 2010/11 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17Base para
Perpetuidade
Lucro / (Prejuízo) Líquido do Exercício 27.116 (47.579) 90.659 373.628 629.243 779.792 842.861 946.140 1.064.486 1.230.527 1.401.707
. Depreciação e Amortização 42.622 392.567 567.096 692.208 792.359 854.042 871.917 883.253 917.637 947.775 705.077
. Amortização do ágio 83.224 139.791 129.570 119.325 115.897 115.301 115.301 115.256 87.944 - - . Variação de Capital de Giro 555.879 (119.533) (116.724) (113.139) (128.642) (102.982) (39.877) (36.256) (39.925) (42.271) (42.271) . Investimentos (942.308) (1.484.241) (1.036.724) (803.282) (717.056) (622.995) (642.205) (662.031) (683.032) (705.077) (705.077)
Fluxo de Caixa (233.466) (1.118.995) (366.124) 268.740 691.801 1.023.159 1.147.997 1.246.362 1.347.111 1.430.954 1.359.436
Taxa de Desconto (*) ==> 0,9718 0,8917 0,7952 0,7091 0,6323 0,5638 0,5028 0,4484 0,3998 0,3565 0,3565
Fluxo de Caixa a Valor Presente (226.872) (997.836) (291.132) 190.557 437.427 576.898 577.202 558.808 538.583 510.159 484.662
Fluxo de Caixa a Valor Presente 1.873.794 Múltiplo Implícito Múltiplo Implícito
(+) Perpetuidade (**) 6.190.605 EBITDA '07 Net Sales '07 No. de Ações Valor por AçãoFluxo Operacional da Cosan S.A. 8.064.399 12,44 2,48
Ajustes Econômicos (***) (2.688.836) Valor Econômico de 100% das Ações da Cosan S.A. 5.375.563 8,29 1,65 188.886.360 28,46 Valor Econômico da Cosan S.A. Líquido de Minoritários 5.314.391 5.881.532 188.886.360 28,14 Quantidade Total de Ações Cosan S.A. em 31/10/2007 188.886.360 Valor Econômico da Cosan S.A. em 31/10/2007(R$/ação) 28,14
Plano de Opção de Compra de Ações em 19/11/2007 (ações) 922.947 Emissão de Ações em 5/12/2007 (ações) 82.700.000 Plano de Opção de Compra de Ações em 11/12/2007 (ações) 38.725 Quantidade Total de Ações Cosan S.A. após 11/12/2007 (ações) 272.548.032
Aumentos de Capital - Planos de Opção de Compra (R$ mil) 5.876
Aumento de Capital - Emissão de Ações em 5/12/2007 (R$ mil) 1.736.700
Valor Econômico da Cosan S.A. após 11/12/2007 (R$ mil) 7.056.966
Valor Econômico da Cosan S.A. após 11/12/2007 (R$/ação) 25,89
Fluxo de Caixa Descontado
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Cosan S.A.Metodologias Adotadas
Ajustes Econômicos
A composição dos ajustes econômicos, incluindo ativos e passivos não operacionais, somados ou deduzidos, conforme o caso, do valor econômico das operações da Cosan S.A., é apresentada a seguir:
3. Fluxo de Caixa Descontado (continuação)
Notas:
(1) Os Impostos Parcelados referem-se aos refinanciamentos REFIS e PAES, além de outros parcelamentos de INSS, ICMS, ISS e FGTS. Os valores considerados são compostos pelos saldos de curto prazo de R$36.766 mil e de longo prazo de R$344.968 mil, apresentados na nota explicativa nº 13 da ITR de 31 de outubro de 2007. Cada um desses impostos foi projetado com as respectivas correções, considerando seus períodos previstos de amortização, e foram trazidos a valor presente pela taxa de desconto de 12,14% ao ano.
(2) Referem-se aos ajustes nas contas contábeis IR e CS Diferidos, Outros Créditos, Debêntures a Pagar, Outras Obrigações de Curto Prazo, Outras Obrigações de Longo Prazo e Provisão para Passivo Descoberto.
(3) Conforme apresentado na nota explicativa no 6 da ITR de 31 de outubro de 2007, foi ajustado o saldo de “depósitos de margem”, no valor de R$3.104 mil, deduzido das despesas de imposto de renda e contribuição social incidentes sobre a diferença dos valores de R$21.607 mil e R$450 mil, que representam os resultados não realizados dos Instrumentos Financeiros Derivativos.
(4) Conforme apresentado na nota explicativa no 22 da ITR de 31 de outubro de 2007.
Ajustes Econômicos R$ mil
(+) Disponibilidades 141.591 (+) Certificados do Tesouro Nacional 135.886 (+) Ações indenizatórias 331.426 (+) Investimentos 13.872 (-) Empréstimos e financiamentos (2.283.879) (-) Dividendos a pagar (34) (-) Provisão para contingências (757.468) (-) Debêntures a Pagar (55.069) (-) Valor Presente dos Impostos Parcelados (1) (317.766) (-) Outros créditos e obrigações líquidas (2) 22.417 (+) Derivativos liquidados (3) (4.089) (+) Derivativos em aberto (4) 84.277
(=) Total de Ajustes Econômicos (2.688.836) Fonte: ITR 31/10/2007 e análises Deloitte
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Cosan Ltd.Metodologias Adotadas
1. Cotação da Ação na Bolsa de Valores
Apresentamos, a seguir, o desempenho das ações Classe A da Cosan Ltd., valores convertidos em reais à taxa de câmbio diária, desde o lançamento de ações inicial no mercado de valores imobiliárias dos Estados Unidos, em 16 de agosto de 2007, até a data de emissão deste Laudo.
O quadro a seguir apresenta os volumes e valores médios mensais de cotação das ações Classe A da Cosan Ltd.
Fonte: Bloomberg,
Preço Médio da Ação
-
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
16/8/2007 5/9/2007 25/9/200 15/10/200 4/11/2007 24/11/200 14/12/200
Rea
is (R
$)
21,68
Ações Volume PreçoPeríodo Negociadas (R$ mil) Médio (R$)
16/08/07 a 15/09/07 34.291.500 754.191 21,99 16/09/07 a 15/10/07 16.701.600 383.986 22,99 16/10/07 a 15/11/07 12.418.125 257.832 20,76 16/11/07 a 15/12/07 7.170.500 137.439 19,17 16/12/07 a 19/12/07 1.507.395 29.112 19,31
Média 16/08 a 19/12/2007 72.089.120 1.562.560 21,68
Fonte: Bloomberg,
O desempenho das ações da Cosan Ltd. da data posterior ao anúncio da emissão de ações da Cosan S.A., em 19 de novembro de 2007, até a emissão deste Laudo é conforme demonstrado a seguir:
O quadro a seguir apresenta os volumes e valores médios mensais de cotação das ações Classe A da Cosan Ltd.
Fonte: Bloomberg,
Preço Médio da Ação
-
5,00
10,00
15,00
20,00
25,00
30,00
20/11/07 25/11/07 30/11/07 5/12/07 10/12/07 15/12/07
Rea
is (R
$) 19,12
Ações Volume PreçoPeríodo Negociadas (R$ mil) Médio (R$)
Média 20/11 a 19/12/2007 7.543.795 144.264 19,12
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Cosan Ltd.
4. Método dos Ativos
Metodologias Adotadas
O Método dos Ativos (Assets Approach) é normalmente empregado para avaliar certos tipos de negócios, tais como empresas imobiliárias e holding, para determinar o goodwilllde um negócio e para estimar o valor de um empreendimento que deixou de gerar fluxo de caixa positivo, caso em que deverá ser liquidado.
A estimativa do valor econômico, líquido dos custos relacionados à alienação desses ativos, é feita de uma maneira ordenada que minimiza as perdas e/ou os impostos incidentes. Nesse caso, seja o negócio considerado como um empreendimento em marcha ou passível de liquidação, todos os seus ativos fixos e passivos são avaliados individualmente e, em seguida, somados.
Para a avaliação da Cosan Ltd., a Deloitte Consultores optou pelo Método dos Ativos, sendo o investimento na CosanS.A. avaliado pelo FCD. Com base nesta metodologia, as aplicações financeiras da Cosan Ltd., após aporte de capital de 5 de dezembro de 2007, foram adicionadas ao valor econômico de sua participação na Cosan S.A.
O Valor Patrimonial de Cosan Ltd., em 31 de outubro de 2007, é demonstrado a seguir:
2. Valor Patrimonial
3. Fluxo de Caixa Descontado
A metodologia do Fluxo de Caixa Descontado não foi aplicada à Cosan Ltd., por não possuir operações próprias que possibilitem a geração de caixa operacional.
(*) Representa o equivalente a 51% do patrimônio líquido da Cosan S.A. em 31 de outubro de 2007, de R$1.659.889 mil, deduzido do deságio contido neste investimento, de R$70.934 mil, conforme apresentado no ITR da Cosan Ltd. de 31 de outubro de 2007.
Item Valor
Valor Original das Aplicações Financeiras Líquidas (R$ mil) 1.969.939 Aporte de Capital (1.736.700) Valor Pro-Forma das Aplicações Financeiras Líquidas 233.239
Valor Contábil da participação de 51,0% na Cosan S.A. (*) 775.609 Aumento na participação de 14,7% na Cosan. S.A. 1.736.700 Valor Contábil da participação de 65,7% na Cosan S.A. 2.512.309
Valor Patrimonial da Cosan Ltd. (R$ mil) 2.745.548
Número Atual de Ações da Cosan Ltd. 208.010.044
Valor Patrimonial da Cosan Ltd. por Ação (R$/ação) 13,20
Fonte: Informações Trimestrais - ITR - 31/10/07.
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Cosan Ltd.
4. Método dos Ativos (continuação)
Metodologias Adotadas
Para fins comparativos, o valor da ação da Cosan Ltd. foi calculado com base no Método dos Ativos com o investimento na Cosan S.A. avaliado pela cotação média das ações para os três períodos refletidos na avaliação da Cosan S.A. Os resultados desta análise comparativa são apresentados a seguir:
1. Valor da Cosan Ltd. de R$35,11 por ação Classe A, considerando a cotação média das ações da Cosan S.A. de R$39,49, no período de 12 meses anteriores àpublicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007;
2. Valor da Cosan Ltd. de R$23,74 por ação Classe A, considerando a cotação média das ações da Cosan S.A. de R$26,28, da data posterior à publicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007 até a emissão deste Laudo;
3. Valor da Cosan Ltd. de R$18,91 por ação Classe A, considerando a cotação média das ações da Cosan S.A. de R$20,66, da data posterior ao anúncio de emissão de ações em 19 de novembro de 2007 até a emissão deste Laudo.
Na hipótese de as aplicações financeiras remanescentes da Cosan Ltd. serem utilizadas para aporte de capital adicional na Cosan S.A., os valores da Cosan S.A. e da Cosan Ltd. seriam os seguintes:
Item Valor
Número de Ações da Cosan Ltd. em 31/10/2007 208.010.044
Número de Ações da Cosan S.A. em 11/12/2007 272.548.032 Hipótese de Aporte Adicional no Valor das Aplicações Financeiras Remanescentes da Cosan Ltd. na Cosan S.A. 11.106.619 Número de Ações da Cosan S.A.na Hipótese de Aporte Adicional da Cosan Ltd. 283.654.651
Número de Ações da Cosan S.A. pertencentes à Cosan Ltd. em 5/12/2007 (65,7%) 179.032.044 Hipótese de Aporte Adicional no Valor das Aplicações Financeiras Remanescentes da Cosan Ltd. na Cosan S.A. 11.106.619 Número de Ações da Cosan S.A. na Hipótese de Aporte Adicional da Cosan Ltd. (67,03%) 190.138.663
Valor das Ações da Cosan S.A. na Hipótese de Aporte Adicional da Cosan Ltd. (R$/ação) 25,70
Aplicações Financeiras Líquidas da Cosan Ltd. em 31/10/2007 (R$ mil) 1.969.939 Aumento de Capital na Cosan S.A. em 5/12/2007 (1.736.700) Aplicações Financeiras Líquidas Pró-Forma da Cosan Ltd. em 5/12//2007 (R$ mil) 233.239 Aumento de Capital na Cosan S.A. Referente às Aplicações Financeiras Remanescentes da Cosan Ltd. (R$ mil) (233.239) Aplicações Financeiras Líquidas da Cosan Ltd. na Hipótese de Aporte Adicional na Cosan S.A. (R$ mil) -
Valor da Participação da Cosan Ltd. na Cosan S.A. - 67,03% (R$ mil) 4.886.752
Valor Econômico da Cosan S.A. (R$ mil) 4.886.752
Valor Econômico da Cosan Ltd. por Ação (R$/ação) 23,49
Fonte: Informações Trimestrais - ITR - 31/10/2007 e análise Deloitte
Item Valor
Número Atual de Ações da Cosan Ltd. 208.010.044
Número de Ações da Cosan S.A. 272.548.032
Número de Ações da Cosan S.A. pertencentes à Cosan Ltd. (65,7%) 179.032.044
Valor das Ações da Cosan S.A. com base no Laudo Deloitte (R$/ação) 25,89
Aplicações Financeiras Líquidas da Cosan Ltd. (R$ mil) 1.969.939 Aumento de Capital na Cosan S.A. em 5/12/2007 (1.736.700) Aplicações Financeiras Pró-Forma da Cosan Ltd. (R$ mil) 233.239
Valor da Participação da Cosan Ltd. na Cosan S.A. (R$ mil) 4.635.598
Valor Econômico da Cosan Ltd. (R$ mil) 4.868.837
Valor Econômico da Cosan Ltd. por Ação (R$/ação) 23,41
Fonte: Informações Trimestrais - ITR - 31/10/2007 e análise Deloitte
O cálculo do valor por ação é demonstrado na tabela a seguir:
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Resultados
Resultados
56
Notas:
(1) Valor Econômico por ação com base no Método dos Ativos com o investimento na Cosan S.A. avaliado pelo FCD, com faixa de valor mínimo e máximo de 10% conforme Instrução CVM 361/02.
(2) Método dos Ativos com o investimento na Cosan S.A. avaliado com base na média ponderada das ações da Cosan S.A:
(3) Valor de Mercado por ação, cotada na NYSE, com base na média ponderada das ações (i) de R$21,68 por ação, da data da Oferta Pública Inicial, de 16 de agosto de 2007, até a emissão deste Laudo e; (ii) de R$19,12 por ação, do anúncio da emissão de ações em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
(4) Patrimônio Líquido por ação Classe A, em 31 de outubro de 2007, com base em 208.010.044 ações.© 2007 Deloitte Touche Tohmatsu. Todos os direitos reservados.
Cosan S.A.
Concluímos que o Método do Fluxo de Caixa Descontado éo mais apropriado para a avaliação das ações da CosanS.A. Com base nesta metodologia, a faixa de valor econômico por ação, em 31 de outubro de 2007, é de R$24,60 a R$27,19. O gráfico a seguir apresenta o resultado comparativo entre as metodologias utilizadas neste trabalho:
Notas:
(1) Valor Econômico por ação após emissões de ações de 19 de novembro e 5 e 11 de dezembro de 2007, com base no Fluxo de Caixa Descontado com faixa de valor mínimo e máximo de 10% conforme Instrução CVM nº 361/02.
(2) Valor de Mercado por ação com base na média ponderada das ações:
(3) Patrimônio Líquido por ação, em 31 de outubro de 2007, ajustado após emissões de ações de 19de novembro e 5 e 11 de dezembro de 2007, resultando em 272.548.032 ações.
(i) R$39,49 por ação, para os 12 meses anteriores à publicação do Fato Relevante de 25 junho de 2007;
(ii) R$26,28 por ação, a partir da publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007 até a data de emissão deste Laudo;
(iii) R$20,66 por ação, a partir do anúncio da emissão de ações da Cosan S.A. em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
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(i) R$35,11 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$39,49, obtido nos 12 meses anteriores à publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007;
(ii) R$23,74 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$26,28, obtido a partir da publicação do Fato Relevante de 25 de junho de 2007 até a data de emissão deste Laudo;
(iii) R$18,91 por ação, para o valor médio por ação da Cosan S.A. de R$20,66, obtido a partir do anúncio da emissão de ações da Cosan S.A. em 19 de novembro de 2007 até a data de emissão deste Laudo.
Cosan Ltd.
Concluímos que o Método dos Ativos, sendo o investimento na Cosan S.A. avaliado pelo FCD, é o mais apropriado para a avaliação das ações da Cosan Ltd. Com base nesta metodologia, a faixa de valor econômico por ação, em 31 de outubro de 2007, é de R$22,24 a R$24,58. O gráfico a seguir apresenta o resultado comparativo entre as metodologias utilizadas neste trabalho:
Cosan S.A. (R$ por ação)
12,48
20,66
24,60 27,19
26,28 39,49
5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45
Patrimônio Líquido (3)
Valor de Mercado (2)
Valor Econômico (1)
Cosan Limited (R$ por ação)
19,12
22,24
18,91
13,20
21,68
24,58
23,74 35,11
5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45
Patrimônio Líquido (4)
Valor de Mercado (3)
Método dos Ativos (2)
Valor Econômico (1)
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Glossário
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Glossário
• a.a.: ao ano.
• Assets Approach: Método dos Ativos. É normalmente empregado para avaliar negócios que deixaram de gerar fluxo de caixa positivo, caso em que deverá ser liquidado, ou seja, quando este é incapaz de gerar um retorno adequado do investimento em suas operações ou no qual a natureza do negócio é tal que um comprador olharia apenas o ativo em si.
• Bloomberg: Fonte de informações financeiras a que tivemos acesso para o desenvolvimento do trabalho.
• BPP: Base para Perpetuidade.
• CVM: Comissão de Valores Mobiliários.
• Modelo Debt-Free: Modelo de cálculo que considera somente a projeção dos resultados operacionais, livre do pagamento da dívida.
• DFP: Demonstrações Financeiras Padronizadas.
• EBIT: Earnings Before Interest and Taxes. Representa o lucro antes do pagamento de juros e impostos.
• EBITDA: Earnings Before Interest, Taxes, Depreciationand Amortization. Representa o lucro antes do pagamento de juros, impostos, depreciação e amortização.
A seguir, apresentamos o glossário de termos técnicos, de expressões em língua estrangeira e outras siglas ou quaisquer indicadores utilizados neste Laudo, em ordem alfabética:
• EIU: Economist Intelligence Unit. Fonte de informações econômicas e financeiras a que tivemos acesso para o desenvolvimento do trabalho.
• G: Taxa de Crescimento na Perpetuidade.
• Ibbotson Associates: Fonte de informações sobre dados históricos e esperados para o mercado de capital, a que tivemos acesso para o desenvolvimento do trabalho.
• ICMS: Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços.
• IGP-M: Índice Geral de Preços de Mercado.
• IR/CS: Imposto de Renda e Contribuição Social.
• ITR: Informações Trimestrais.
• Laudo de Avaliação: documento que reflete a opinião do avaliador quanto ao valor ou intervalo de valores razoável para o objeto da oferta na data de sua elaboração, seguindo as exigências das Instruções No 361/02 e No 436/06 da CVM.
• Perpetuidade: É o valor presente dos fluxos de caixa futuros, assumidos constantes em intervalos regulares para sempre.
• ROL: Receita operacional Líquida
• Taxa de IR: Taxa de Imposto de Renda.
• T-Bond: Treasure Bonds. Representa títulos emitidos pelo governo norte-americano.
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Anexo
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Anexo
Relação entre Taxa de Reinvestimento e Taxa de Crescimento na Perpetuidade
Conforme demonstrado na tabela a seguir, não foi considerado um crescimento em termos reais na perpetuidade da Companhia, visto que a capacidade máxima de produção é atingida no último ano projetivo.
Descrição Valor (R$ mil)
(+) Variação de Capital de Giro em termos reais - (+) Investimentos (Industrial e Agrícola) 705.077(-) Depreciação (705.077)
(=) Investimento Líquido na Perpetuidade -
(/) Lucro Líquido na Base para Perpetuidade 1.401.707
(=) Taxa de Reinvestimento 0,0%
(x) Retorno sobre Capital em termos reais (*) 7,8%
(=) Taxa de Crescimento Esperada em termos reais 0,0%
Taxa de Crescimento Adotada em termos reais 0,0%
Inflação Projetada 4,0%
Taxa de Crescimento na Perpetuidade (G) 4,0%
(*) WACC nominal em reais de 12,14% líquido de inflação de 4,0%
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