국내 유일무이 최고급 리조트 개발회사

동사는 국내 고급 리조트 개발전문기업으로 현재 힐튼남해 골프&리조트, 아난티 펜트하우스

서울 등 2곳을 운영하고 있으며, 2017년 오픈을 목적으로 힐튼부산&아난티 펜트하우스 해운

대를 건설하고 있음

부산에서 한번 더 Level Up

2008년 이후 동사는 철저한 고급화 전략을 실시하면서 상류층을 대상으로 리조트를 설계하다

보니 골프장과 연계된 리조트(골프텔)에 국한되었음. 부산에는 동사 최초의 호텔 310객실이

들어설 예정임. 최상류층을 타겟으로 했던 회원제의 리조트 운영방식에서 벗어나, 중산층으로

고객군을 확대함으로써 새로운 시장을 개척했다는 데 의의가 있음. 부산 인근의 특1급 호텔

수익성이 우수한만큼, 향후 동사의 주 수입원이 될 것으로 기대

체인화의 폭발력에 주목

리조트 개발회사가 초기 사업 어려움을 극복하고 영속성을 갖추게 되면, 이후 체인화를 통해

폭발적인 성장을 할 수 있음. 과거 1990년대 대기업이 리조트 시장을 빠르게 지배할 수 있었

던 원인도 이와 같음. 리조트 체인화는 고객으로 하여금 가장 강력한 구매 동기로 작용할 수

있음. 동사는 가평, 남해, 해운대 체인화에 이어 해외진출까지 가능해진 상황으로 매력적

최고급 리조트 시대 개막, 목표주가 50,000원 제시

에머슨퍼시픽에 대해 투자의견 매수로 커버리지를 개시함. 목표주가는 2016년, 2017년 평균

순이익에 19.8배를 적용하여 산출한 50,000원을 제시함. 소득양극화와 고령화 시대를 맞아

고급리조트 시장은 이제 개화 단계에 있음. 동사는 유일한 고급리조트 개발회사로 국내 및 해

외진출을 통한 체인화 시너지로 시장을 선점하며 지속적인 성장이 기대됨

COMPANY REPORT 2016. 4. 26

에머슨퍼시픽(025980.KQ)

별장 한 주(株) 어떠세요

건설ㆍ건자재 담당 박세라 T.02)2004-9507 / park.se-ra@shinyoung.com

매수(신규) 현재주가(4/25) 34,650원

목표주가(12M, 신규) 50,000원

Key Data (기준일: 2016. 4. 25)

KOSPI(pt) 2014.55

KOSDAQ(pt) 703.70

액면가(원) 500

시가총액(억원) 5,705

발행주식수(천주) 16,464

평균거래량(3M,주) 57,692

평균거래대금(3M, 백만원) 1,895

52주 최고/최저 47,800 / 25,700

52주 일간Beta 0.9

배당수익률(16F,%) 0.0

외국인지분율(%) 35.1

주요주주 지분율(%)

중앙디앤엘 외 4인 33.2

Initial Focal Limited 33.2

Company Performance

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 1.3 0.0 -4.3 34.8

KOSDAQ대비상대수익률 -1.6 -3.2 -7.2 32.3

Company vs KOSDAQ composite

결산기(12월) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

매출액(억원) 472.0 1,252.2 1,814.5 1,140.9 1,255.0

영업이익(억원) 101.3 500.7 944.0 135.3 194.4

계속사업세전손익(억원) 31.5 468.1 939.0 135.3 156.5

지배주주지분순이익(억원) 29.5 370.8 727.8 104.9 121.3

EPS(원) 269 3,297 4,420 637 737

증감율(%) 흑전 1,127.0 34.0 -85.6 15.7

ROE(%) 8.0 22.6 22.9 2.9 3.3

PER(배) 45.4 13.2 7.8 54.4 47.0

PBR(배) 2.8 2.5 1.6 1.6 1.5

EV/EBITDA(배) 14.2 12.1 4.3 24.5 19.6

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

15/05 15/09 16/01

(%)(원)에머슨퍼시픽

Relative to KOSDAQ

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

2

Contents

Summary ...................................................................................................................................................................................................... 3

Ⅰ. 리조트 개발회사, 에머슨퍼시픽 ............................................................................................................................ 4

고급 리조트 개발전문기업

또 한번의 성장을 이끌어 낼 ‘부산’

Ⅱ. 최고급 리조트 시대 개막 .............................................................................................................................................. 9

국내 리조트, 고급화• •대형화 복합화로 진화

최고급 리조트, 소득양극화와 고령화의 수혜

III. 체인화의 폭발력 ...................................................................................................................................................................... 13

영속성을 갖기 어려운 리조트 개발, 그걸 해낸 에머슨퍼시픽

체인화 시너지가 이끄는 성장

IV. 투자의견 및 Valuation.................................................................................................................................................... 20

2016년 부산개발로 최대 실적 예상

무한한 성장잠재력에 주목, 투자의견 매수, 목표주가 50,000원 제시

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

3

Summary

힐튼호텔부산&아난티 펜트하우스 해운대로 한단계 Level-up

부산에서 고객층 확대와 체인화의 효과를 동시에

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

소득양극화와 고령화로 최고급 리조트 시대 개막

고급 리조트에 대한 수요 꾸준하게 성장

자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터

에머슨퍼시픽 Valuation

유일한 고급리조트 개발회사로서의 매력 목표주가 50,000원 투자의견 매수 제시

구분 내용 비고

2016-17 평균 순이익(억원) 416

적정 배수 19.8 Resorttrust 초기 성장시기('98~'05)평균 PER

10% 할증

적정 시가총액(억원) 8,243

발행주식총수㈜ 16,464,183

적정 주가(원) 50,065

자료 : 신영증권 리서치센터

0

50

100

150

200

250

300

350

힐튼호텔 아난티 서울 아난티해운대

힐튼부산

객실수

(실)

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힐튼호텔 아난티 서울

2017F EBITDA

(억원)

힐튼부산&

아난티해운대

0%

5%

10%

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25%

30%

35%

40%

1990 1995 2000 2005 2010 2015

20~30대

40~50대

60대 이후

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2003 2006 2009 2012 2015

4분위5분위１０분위

(원)[연령대별 인구 비중 ] [ 소득분위별 월평균 숙박비 지출규모]

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

4

I. 리조트 개발회사, 에머슨퍼시픽

고급 리조트 개발전문기업

에머슨퍼시픽은 국내 고급 리조트 개발전문기업으로 현재 힐튼남해 골프&리조트, 아난티 펜트

하우스 서울 등 2곳을 운영하고 있으며, 2017년 오픈을 목적으로 힐튼부산&아난티 펜트하우스

해운대를 건설하고 있다. 이중명 창립회장은 부실화된 골프장을 인수한 뒤 리모델링 후 정상화

하는 구조로 초기 회사 성장을 이끌었다. 이후 2세 이만규 대표이사는 골프장 고객을 대상으로

고급 숙박 서비스에 주목하고 골프텔(리조트) 사업에 진출하였다. 2005년 힐튼남해를 시작으로

금강산에 처음 아난티 브랜드를 도입, 2016년 아난티 펜트하우스 서울을 개장하면서 최고급 리

조트 개발업체로 입지를 다졌다. 그동안 동사가 골프장과 연계된 숙박시설에 집중해왔다면,

2017년 오픈을 앞두고 있는 해운대 리조트는 인근 해변을 활용한 동사의 첫 단독 휴양리조트

개발 사례가 될 전망이다[도표 1]

도표 1. 에머슨퍼시픽 그룹 성장 연혁

자료 : 신영증권 리서치센터

1988년

회사설립

창립,골프장 성장1988~2005

중앙 컨트리틀럽인수(1989년 )

골프장

[리모델링]

2011.11~2012.12

에머슨 골프클럽재개장

2012년 4월

중앙 컨트리틀럽개장(1992년 )

유명산 컨트리클럽인수(2000년 )

리츠칼튼 위탁경영리츠칼튼 CC 개장(2000년 10월)

[전면 리노베이션]

2008.10~2009.10

아난티 클럽 서울, 재개장

2010년 6월

프레야충남 CC인수(2002년 )

IMG 위탁경영IMG내셔널 CC 개장(2002년 9월)

[리모델링]

2011.12~2012.12

세종 에머슨 CC재개장

2012년 12월

리조트개발

힐튼 남해 골프&리조트2005년 5월 착공2006년 10월 개장

금강산 아난티골프&온천 리조트2005년 12월 착공2008년 5월 개장

아난티 펜트하우스 서울2014년 2월 착공2016년 2월 개장

힐튼부산&아난티펜트하우스 해운대2014년 11월 착공2016년 10월 개장

1989년

중앙 CC인수

2000~2002년

유명산 CC프레야충남 CC 인수

2005년

힐튼남해 골프&리조트금강산 아난티 골프&리조트

2010~2012년

골프장 리모델링애머슨CC, 아난티클럽, 세종에머슨CC 재개장

리조트 개발사업 진출2005~

고급화 작업영업장 재정비

2010~

2014년~

아난티 펜트하우스 서울힐트부산&아난티 펜트하우스

최고급 리조트체인 확대2014~

이중명 창립회장1988~2003

이만규 대표이사2004~

중국민성투자유한공사지분 33.2% 투자

2015~

국내 고급 리조트 개발전문기업힐튼남해, 아난티서울 운영

힐튼부산&아난티해운대개발 중

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

5

사업은 크게 리조트운영, 분양, 공사의 세가지 부문으로 나뉘어진다. 리조트운영이란, 객실 사

용료, 부대시설 사용료, 골프장 사용료 등 실제 운영하면서 발생되는 매출로써, 지속적인 현금

을 창출하는 동사의 주 수입원이다. 분양 사업은 콘도미니엄 분양에 따른 것으로써, 방식은 크

게 등기제와 회원제로 나뉘어진다. 등기제는 회원에게 해당 객실의 소유가 넘어가는 것으로, 손

익계산서상에 매출로 인식되는 거래를 뜻한다. 반면 회원제의 경우 전세 개념과 같이 입회금을

지불하면 일정기간 사용권을 인정받는 것을 의미한다. 이때 입회금은 향후 계약만료 시 환급 받

을 수 있는 계정으로 회사입장에서 장기예수보증금으로 부채에 계상하고, 손익계산서상에서는

영향을 미치지 않는다[도표 2~5]

도표 2. 사업 구분

사업 구분 내용

리조트운영 골프 및 콘도 운영 매출 힐튼 남해 골프(18홀), 힐튼 남해 스파 리조트(콘도미니엄 170실)

공사 건설공사 계열 골프장 리노베이션 공사 수행

분양 리조트건설 및 분양 콘도미니엄 분양 매출(등기제)

자료 : 신영증권 리서치센터

도표 3. 리조트운영 매출 추이 및 전망 도표 4. 분양 매출 추이 및 전망

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터 자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 5. 콘도미니엄 분양방식 구분

구분 등기제(공유제) 회원제

정의 분양회사가 시설을 매각, 지분소유권을

회원에게 양도

입회보증금이라는 반환성 무이자 장기부채를

근거로 회원에게 시설 이용권을 부여

가격구성 분양금 + 기타(관리비) 입회금 + 기타(관리비)

해당세금 취득세, 등록세, 재산세(농어촌특별세 포함) 취득세(농어촌특별세 포함)

법인세(회사)

회원기간 평생소유 10년 또는 20년

계약만료시 - 만료시 입회금과 보증금 반환

구매자 이점 소유권 이전등기로 재산권 확보

(근저당 설정가능) 세금부담 감소, 만기시 보증금 상환

회사 이점 매출액으로 계상, 감가상각비 제외되면서

손익계산서 개선

단기간에 높은 현금 회수율로

투자자금 상환 유리

법인세 부담 보증금 부채 계상에 따른 재무구조 악화

자료 : 신영증권 리서치센터

0

200

400

600

800

1,000

1,200

2014 2015 2016F 2017F

에머슨부산 아난티서울 힐튼남해

(억원)

0

200

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1,000

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1,400

1,600

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016F

아난티해운대 아난티서울 힐튼남해

(억원)

콘도 분양 사업등기제는 매출액에 계상되지만

회원제는 인식되지 않음

지속적인 현금창출의리조트운영

개발가치로 인정받는 분양사업

해당 객실의 소유권이구매자에게 이전되는 지 여부에

따라 구별되는 분양방식

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

6

에머슨퍼시픽은 초기 골프장 운영을 통해 성장한 회사이다. 현재 3곳의 별도 골프장을 계열회

사를 통해 운영하고 있다. 연결대상 기업이 아니기 때문에 동사 실적에 직접적인 영향을 끼치지

는 않으나, 골프장 리모델링 및 보수 공사를 수주하여 공사매출을 발생시키고 있다.

도표 6. 에머슨퍼시픽 지배구조

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 7. 에머슨퍼시픽 그룹 소유 골프장 현황

구분 에머슨GC 세종에머슨CC 아난티클럽 서울

법인명 중앙관광개발 세종에머슨 아난티클럽서울

주소 충북 진천군 세종시 전의면 경기도 가평군

홀수 27홀 27홀 27홀

형태 회원제 회원제 회원제

부지 면적 49만평 45만평 60만평

그린피(주중/주말)

정회원(원) 60,000/60,000 52,000/57,000 22,620/22,620

비회원(원) 158,000/198,000 157,000/197,000 190,000/245,000

연계 시설 - - 아난티 펜트하우스 서울

경영지표(2015년 기준)

매출액(억원) 86.9 105.3 94.0

영업이익(억원) 1.0 -13.6 -120.1

순이익(억원) -2.2 -11.7 -111.1

유동부채비율 44% 205% -

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

이만규 3.1, 이홍규 2.7이중명 2.5, Initial Focal 33.2

100

에머슨퍼시픽

에머슨부산

중앙디앤엘(에머슨 GC)12.7

대명디앤엘(세종에머슨 CC)12.3

계열회사골프장리모델링 공사수주 매출

골프장 3곳 계열회사로 보유아난티클럽의 경우

아난티서울과 연계되어 시너지

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

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또 한번의 성장을 이끌어 낼 ‘부산’

에머슨퍼시픽은 2008년 이후 철저한 고급화 전략을 실시하면서 상류층을 대상으로 리조트를

설계하다보니 골프장과 연계된 리조트(골프텔)에 국한되어있었다. 그러나 힐튼부산&아난티 펜

트하우스 해운대(이하 에머슨부산) 사업을 계기로 그와 같은 한계를 뛰어넘을 것으로 전망된다.

에머슨부산은 해운대 동부산관광단지에 위치하여 해운대와 10분 거리에 떨어져있다. 완벽한 프

라이버시를 확보하면서도 해운대 위락시설을 사용할 수 있는 장점이 있다. 에머슨부산은 에머

슨퍼시픽 최초로 힐튼호텔 310객실이 들어설 예정이다. 최상류층을 타겟으로 했던 회원제의 리

조트 운영방식에서 벗어나, 중산층으로 고객군을 확대함으로써 새로운 시장을 개척했다는 데

의의가 있다. 부산 인근의 특1급 호텔 수익성이 우수한만큼, 향후 동사에게 주 수입원이 될 것

으로 기대된다[도표 8~16]

도표 8. 에머슨퍼시픽 객실수 비교 도표 9. EBITDA 비교

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터 자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 10. 인근 파라다이스 호텔 부산 손익 추이 도표 11. 인근 호텔 객실 가동률 추이

자료 : 파라다이스호텔부산, 신영증권 리서치센터

참고 : 2014년 신관건물 개보수에 따른 매출액, 이익 감소

자료 : 한국관광호텔업협회, 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

참고 : 웨스턴 조선비치의 2010년 가동율은 객실 리모델링에 의한 것

0

50

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힐튼호텔 아난티 서울 아난티 해운대 힐튼부산

객실수

(실)

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힐튼호텔 아난티 서울

2017F EBITDA

(억원)

힐튼부산&

아난티해운대

0%

5%

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25%

500

550

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900

2010 2011 2012 2013 2014 2015

매출액(좌) 영업이익률(우)(억원)

50

55

60

65

70

75

80

2008 2009 2010 2011 2012 2013

파라다이스

웨스틴 조선비치

노보텔

(%)

골프텔에서 벗어나해안지대를 활용한 동사

최초의 휴양 리조트

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

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도표 12. 힐튼부산 호텔&아난티 해운대 사업개요

. 힐튼 부산 호텔 아난티 펜트하우스 해운대

소재지 부산 광역시 기장군 기장읍 시랑리 산 4-5번지 일원

총 부지면적(m²) 33,475 42,291

건축면적(m²) 12,223 16,688

연면적(m²) 85,584 80,102

건폐율(%) 37.0 39.0

용적율(%) 135.0 117.0

주차대수 839 565

주요시설

총 310객실(오션뷰188객실.숲속뷰122객실),

라이프스타일 존, 실외 인피니티 수영장,

풀사이드 레스토랑, 실내수영장, 피트니스,

프라이빗 해변 등

최고급 콘도미니엄 218세대

펜트하우스(100평) 90실

프라이빗 레지던스(55평) 120실

오너스클럽, 와이너리, 실외수영장 등

기타 Hilton International 운영 총 분양수익 3,242억원

인허가 기간 2013년 9월~2014년 3월 2013년 9월~2014년 3월

공사 기간 2015년 2월~2017년 1월 2014년 11월~2016년 10월

투자비(억원) 1,416 1,411

자료 : 신영증권 리서치센터

도표 13. 해운대에서 10분 가량 떨어진 위치 도표 14. 부산 최초의 힐튼 호텔

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터 자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 15. 실외 수영장 전경 도표 16. 아난티해운대 테라스 풀 하우스

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터 자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

해운대

힐튼호텔부산으로중산층 고객 확대아난티 해운대로

최고급리조트 브랜드 굳히기

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

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II. 최고급 리조트 시대 개막

국내 리조트, 고급화·대형화·복합화로 진화

우리나라 최초의 리조트는 1975년 강원도 평창군에 설립된 용평리조트이다. 경제 고도화 시기

당시 여가 문화가 다양하지 않아, 스키장은 유일한 고급 레저문화로서 각광받으면서 많은 중소

기업들이 진출했다. 초기 리조트는 스키장과 함께 사용하는 숙박시설의 형태로 개발되기 시작

하였다. 1990년대 대기업이 진출하면서 리조트는 본격적으로 대형화, 체인화되기 시작하였다.

한화리조트, 대명리조트, 현대성우 등이 설립되면서 리조트 대중화 시대를 맞이하게 된다. 이

때 골프장인구도 급증하며 성인 고급 리조트 기반이 구축되었다.

1997년 IMF로 소비지출이 급격히 위축된 가운데, 운영부족에 따른 경영난과 과도한 차입에 따

른 자금난이 겹쳐 중소기업 위주로 통폐합이 진행되었다. 이후 관광서비스산업 육성을 위한 정

부의 규제완화 정책에 맞춰 리조트 산업은 꾸준히 성장하고 있다. 대규모 투자를 통한 대형화,

복합화가 진행되고 있으며, 인천 영종도 복합리조트 개발이 대표적인 사례이다. 과거 스키장,

골프장의 국한된 레저시절에서 벗어나 카지노, 테마파크 등의 새로운 레저시설과 결합된 리조

트를 계획하고 있다. 한편 소득양극화가 진행되면서 전문 리조트 개발사가 등장하여 최고급과

대중의 두가지 영역으로 각자 전문화되고 있다. 최고급 리조트 개발사의 경우 차별화된 설계,

서비스를 강점으로 하고 있으며, 대중 리조트의 경우 직영콘도의 확대와 다양한 고객 세분화를

통한 수익성 확보에 집중하고 있다[도표 17~21]

도표 17. 국내 리조트산업 히스토리

자료 : 신영증권 리서치센터

-80년대 경제 고도화 성장으로

레저산업에 대한 관심 증대

-1975년 용평리조트 스키장 개장

스키장을 중심으로 중소기업 진출

1982년 파인리조트, 스타힐리조트

1984년 알프스리조트

1985년 베어스타운

1990년 사조리조트, 무주덕유산

-1994년 금호그룹 통영도남 리조트

-1995년 보광/삼성 피닉스 파크,

현대/성우 현대성우리조트

대기업의 활발한 리조트 진출

복합리조트, 대중화 시대

-골프장인구 증가

고급 리조트 기반 구축

대기업 진출, 골프인구 증가(1990년대)

리조트 태동기(1975년~1990년)

-1997년 무주덕유산 부도

-2003년 용평리조트 세계일보 피인수

낮은 수익성으로 구조조정

- 정부정책완화, 관광서비스업 육성

대형화, 복합화

-인천 영종도 복합리조트 개발(2015~)

-카지노 기반의 신규 복합리조트 계획

최고급화

- 소비양극화, 고령화프라이빗, 휴식

구조조정(2000년대)복합화, 최고급화(2010년대)

중소기업위주의성장

대기업 진출대중화

전문리조트개발사

초기 리조트는 스키장과 연계된숙박시설의 형태로 성장

관광서비스산업 육성과 맞물려대형화, 복잡화, 고급화로

세분화되어 진화

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

10

도표 18. 국내 콘도미니엄 객실수 추이

자료 : 문화체육관광부, 레저백서, 신영증권 리서치센터

도표 19. 국내 골프장 이용객수 추이 도표 20. 국내 스키장 이용객수 추이

자료 : 한국레저산업연구소, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국스키장경영협회, 신영증권 리서치센터

도표 21. 인천영종도 복합리조트 개발 계획

구분 인천시 중구 미단시티 인천국제공항공사 IBC-II

사업자 LIPPO-CAESARS Inspire Interated Resort (MTGA와 KCC 공동출자)

사업기간 2014~2018년 2016~2019년

대지면적(m²) 42,455 1,057,710

연면적(m²) 158,664 405,150

총사업비(억원) 7,437 15,483

주요도입시설-

숙박시설 760실

(VIP호텔, 5성급호텔, 임대형주거시설)

키지노, 연회장, 상업시설 등

숙박시설 1,350실(5성급호텔, 부띠끄 호텔)

실내외 테마파크,

외국인전용 카지노, 상업시설 등

자료 : 문화체육관광부, 신영증권 리서치센터

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

1995 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

콘도미니엄 객실수

증가율(우)

(실)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

1990 1995 2000 2005 2010 2015

골프장 이용객수 추이

(천명)

90년대CAGR 11%

2000년대CAGR 9%

2010년대CAGR 5%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

스키장 이용객수

(천명)

인천영종도 복합리조트기존의 골프장, 스키장에서벗어나 카지노, 테마파크 등신사업과 연계된 사업구성

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

11

최고급 리조트, 소득양극화와 고령화의 수혜

소득양극화와 고령화가 동시에 진행되면서 최고급 리조트 시장이 성장할 수 있는 환경이 만들

어지고 있다. 이들은 가장 원하는 여가형태로 휴식을 꼽았으며, 연간 평균 20만원의 숙박비를

지출할 의향이 있어 중산층과 격차가 더욱 벌어지고 있다[도표 23, 24] 또한 해외여행 자유화가

시행된 지 30년이 지난 지금, 해외 최고급 리조트에 대한 경험이 축적되면서 국내 리조트 시설

에 대한 고객의 요구치도 크게 상향되었다.

골프, 스키, 수영, 관광 등 리조트 숙박의 목적이 연계 레저시설을 활용하는 것으로 제한적이었

던 과거와 달리, 현재는 자신만의 공간에서 온전한 휴식에 집중하는 형태로 변화하였다. 따라서

향후 리조트 개발회사는 시설 투자 외에 다양한 서비스 개발을 위한 투자를 함께 진행할 것으

로 전망된다.

도표 22. 국내 연령별 인구 비중 도표 23. 소득분위별 월평균 숙박비 지출 추이

자료 : 통계청, 추계인구, 신영증권 리서치센터 자료 : 통계청, 월별가계수지, 신영증권 리서치센터

도표 24. 연령대별 주 여가활동(2013년 말 기준)

자료 : 한국레저산업연구소, 신영증권 리서치센터

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

1990 1995 2000 2005 2010 2015

20~30대

40~50대

60대 이후

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2003 2006 2009 2012 2015

4분위

5분위

１０분위

(원)

0%

10%

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30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

60대 이상 50대 40대 30대 20대

취미/오락 사회/기타 스포츠참여 휴식

국내 고급 리조트에 대한기준이 높아지고 있음

온전한 자신만의 공간에서의휴식 지향

서비스에 대한 수요 확대

휴식을 목적으로 하는여가생활이 대세

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

12

도표 25. 국내 최고급 리조트 비교

리조트 아난티펜트하우스 서울 사우스케이프 제주 아트빌라스

사업자명 에머슨퍼시픽 한섬피앤디 호텔롯데

위치 가평 남해 제주

구분 회원제 비회원제 회원제

개장 2016년 2013년 2012년

객실 구성 69세대 49세대 73채

단독 8채 빌라 10채 단독으로 구성

분양가(억원) 0.95~24 - 13~28

연계골프장 아난티클럽 사우스케이프cc 롯데스카이힐 제주

자료 : 각 사 홈페이지 및 언론 참조, 신영증권 리서치센터

도표 26. 일반 콘도미니엄 평형별 비중(2013년 말) 도표 27. 골프텔 평형별 비중(2013년 말)

자료 : 한국레저산업연구소, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국레저산업연구소, 신영증권 리서치센터

국내 최고급 리조트에 대한 기준이 따로 명시되어 있지 않지만, 당사 리서치 기준으로 구분하였

을 때 에머슨퍼시픽의 아난티펜트하우스와 한섬피앤디의 사우스케이프, 호텔롯데의 제주 아트

빌라스가 여기에 해당된다. 이들은 연계되어 있는 골프장이 있고, 단독 객실로 투숙객의 프라이

버시를 확보했다는 공통점이 있다. 평수는 최소 20평대에서 40평대까지 다양하게 있으며, 대형

평수 비중이 일반 콘도보다 높다. 사우스케이프를 제외하고 회원제로 운영되고 있으며, 비회원

이 1일 숙박할 시 비용은 2인기준 최소 150만원에서 천만원에 달해 비회원의 이용이 제한적이

다[도표 25~27]

고급 리조트에 대한 수요가 늘면서 대명 소노펠리체, 대명 쏠비치, 리솜포레스트 등 대형 리조

트회사에서도 고소득층을 타겟으로 한 리조트를 개발하고 있는 추세이다. 고급 리조트 시장의

확대와 함께 최상위층은 차별화를 꾸준히 요구하면서 시장은 보다 더 전문화되고 세분화될 것

으로 전망된다.

66m² 미만

66m²~132m²

132m² 초과 66m² 미만

66m²~132m²132m² 초과

골프텔 위주의국내 최고급 리조트

비회원 2인기준1박 숙박비 150만원에서

최대 천만원에 달해

대형리조트회사에서도고급 리조트 진출하며

시장 확대 주도중

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

13

III. 체인화의 폭발력

영속성을 갖기 어려운 리조트 개발, 그걸 해낸 에머슨퍼시픽

리조트 산업은 사업 위험성이 크다. 리조트 개발에 들어가는 투자규모가 크고, 일정규모 이상의

시설이나 기반시설 정비를 필요로 하는 장치형 산업이며, 마지막으로 수요가 불확실하기 때문

에 계속적인 추가 투자가 필요하다. 따라서 사업초기에 대규모 투자가 이루어지며 사업 정착과

경쟁리조트와의 차별화를 달성하기 위해서는 지속적인 투자와 시설 대체에 의해 금융비용/감가

상각비/인건비 및 고정비의 부담이 커서 손익분기점을 달성하기까지 타 산업대비 오랜 기간이

소요된다.

리조트 분양의 경우 부동산 경기, 정부정책의 규제, 세금 등 다양한 문제가 혼합되어 발생하므

로 미분양의 위험이 높으며, 만일 회원권 분양이 부진할 경우 투자비회수에 차질이 생겨 자금난

으로 부도위기에 쉽게 노출될 수 있다. 공급자 입장에서는 리조트 개발을 위한 부동산 토지 확

보, 그에 따른 세금, 대규모 시설 개발을 위한 정부 협상 등 넘어야 할 난제가 많은 산업이다.

이와 같은 이유로 국내 리조트 개발업체들은 1세대 리조트 진출 회사로 체인화를 통해 손익분

기점을 달성한 일부 대형리조트 업체가 대부분이다. 최고급 리조트 개발의 경우, 대형평수로 객

실이 상대적으로 적고 손익분기점이 높다는 점에서 사업 성공 가능성이 더욱 낮다. 현재 고급

리조트 전문 개발업체로는 에머슨퍼시픽이 유일하다[도표 28, 29]

도표 28. 한섬피앤디와 에머슨퍼시픽의 차입금의존도 추이 도표 29. 한섬피앤디 영업현금흐름 추이

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터 자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

2012 2013 2014 2015

한섬피앤디 에머슨퍼시픽

(%)

-400

-300

-200

-100

0

100

200

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

한섬피앤디 OCF

(억원)

대규모 투자, 불확실한 수요,장치형 산업 등의 이유로

위험부담이 큰 리조트 개발

대규모 부동산 개발정부정책 및 부동산 경기 민감

리조트 개발회사의 어려움

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

14

도표 30. 영업현금흐룸이자보상비율 추이

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

도표 31. 에머슨퍼시픽 영업현금흐름 추이 도표 32. 에머슨퍼시픽 유동부채비율 추이

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터 자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

에머슨퍼시픽은 2005년 힐튼남해와 금강산 아난티 분양을 동시에 성공시키면서 사업자금을 초

기에 빠르게 회수할 수 있었다. 두 개 사업을 한번에 진행하는 만큼 위험부담이 컸지만, 성공할

시 공통 비용 절감으로 이익이 더욱 개선되는 효과가 있다. 분양에 성공했어도 초기 손익분기점

을 달성하는 데 시간이 걸리는 만큼 동사 역시 적자가 지속되었다. 그러나 계열 골프장 리노베

이션 공사 수주를 통해 적자폭을 줄일 수 있어 상대적으로 어렵지 않게 해당 구간을 이겨낼 수

있었던 것으로 분석된다. 이후 리조트 운영 수입이 정상화되면서 현금흐름이 개선되었고, 동사

는 안정적인 주수입원을 토대로 개발투자를 동시에 진행할 수 있어 사업의 영속성을 확보하게

되었다.

-50

0

50

100

150

200

250

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

영업활동현금흐름이자보상비율

힐튼 남해,금강산 아난티 착공

(배)

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

에머슨퍼시픽 OCF(억원)

0

50

100

150

200

250

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

유동부채비율

(%)

위기를 잘 넘기면서체력 확충해가는 에머슨퍼시픽

초기 빠른 분양금 확보를 통한투자비 회수가 비결

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

15

체인화 시너지가 이끄는 성장

리조트 개발회사가 초기 사업 어려움을 극복하고 영속성을 갖추게 되면, 이후 체인화를 통해 폭

발적인 성장을 할 수 있다. 과거 1990년대 대기업이 리조트 시장을 빠르게 지배할 수 있었던

원인으로 체인화를 들 수 있다. 이들은 계열회사의 풍부한 자금을 바탕으로 초기 투자부담 없이

대폭적으로 객실 수를 늘릴 수 있었다. 리조트 체인화는 고객으로 하여금 한번의 회원권 구입으

로 여러 지역의 시설을 이용할 수 있어 가장 강력한 구매 동기로 작용한다.

한화리조트와 대명리조트가 대표적인 사례로, 이들은 각각 1982년, 1991년 첫 콘도사업에 진

출한 이래 급격한 성장을 이루며 현재 시장 1, 2위의 지배력을 가지고 있다. 이들은 공통적으로

직영콘도 수가 6개가 넘어가는 시점에 급속도로 수익성이 개선되었고, 이는 기존 콘도의 운영

정상화와 맞물려 체인화 효과가 빛을 발한 것으로 분석된다[도표 33~36]

도표 33. 한화호텔앤리조트 직영콘도 추이 도표 34. 한화호텔앤리조트 EBITDA대 매출액 추이

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터 자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

도표 35. 대명레저산업 직영콘도 추이 도표 36. 대명레저산업 EBITDA대 매출액 추이

자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터 자료 : Kisvalue, 신영증권 리서치센터

0

2

4

6

8

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12

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16

2,000

2,500

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3,500

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4,500

5,000

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

객실수(좌)

직영콘도 수(우)

(개) (개)

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1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

EBITDA대매출액

(배)

0

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8

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14

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

5,500

6,000

6,500

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

객실수(좌)

직영콘도 수(우)

(개) (개)

-5

0

5

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20

25

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

EBITDA대매출액

(배)

체인화는 고객으로 하여금가장 강력한 회원권

구매 동기

국내 대형리조트 회사체인화를 통해 시장지배력 확대

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

16

에머슨퍼시픽이 최고급리조트 개발회사로서는 유일하게 체인화에 성공하면서 해당 시장을 선점

하며 입지를 다질 것으로 전망된다. 현재 분양되고 있는 아난티 펜트하우스 서울, 해운대의 회

원혜택을 살펴보면, 아난티 펜트하우스 체인 정회원, 힐튼 남해 정회원, 아난티 클럽 정회원 등

에머슨퍼시픽 그릅이 보유한 다양한 시설에 대한 혜택을 부여함으로써 회원권 구매 매력도를

증가시켰다. 신규 리조트 사업을 통해 증대되는 사업가치 이외에도 기존 영업장의 수익성이 개

선되는 효과가 더해지면서 영업가치가 더욱 향상될 것으로 전망된다[도표 37, 38]

한편 동사는 지난 10월 중국민간유한공사와의 MOU 체결을 통해 중국에 진출할 계획을 구체화

하여 주목된다. 유상증자를 통해 1,806억원 규모의 투자금을 유치한 동사는 향후 제주, 용평

등 국내 리조트 추가 개발과 중국 및 해외 리조트 개발을 통해 체인화 시너지가 극대화 될 것으

로 기대된다[도표 39]

도표 37. 아난티 펜트하우스 서울 회원혜택

구분 OWNEROWNERSHIP MEMBERSHIP

A-type B-type C-type A-type B-type C-type 주중

이용

일수

풀구좌 60일 30일 30일 30일 30일 30일 주중 21일

365일 주말

30일

주말

15일 주말 10일

주말

10일

주말

10일

주말

10일

주말잔여

예약가능

혜택

무기명 정회원 2/

가족회원 4정회원 1/ 가족회원 3

주중회원 1/

주중 가족회원 2

아난티 펜트하우스 체인 정회원

아난티

펜트하우스 체인

주중 회원

힐튼 남해 리조트

정회원(전평형) 힐튼 남해 리조트 정회원(45평형)

아난티클럽 서울 정회원

아난티클럽

서울

주중회원

아난티클럽

서울

정회원

아난티클럽

서울

무기명 회원

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 38. 아난티 펜트하우스 해운대 회원혜택

구분 OWNER OWNERSHIP MEMBERSHIP

A-type B-type C-type A-type B-type

이용

일수

풀구좌 60일 30일 30일 60일 30일

365일 주말 30일 주말 15일 주말 10일 주말 34일 주말 17일

혜택

무기명 정회원 2/

가족회원 4

정회원 1/

가족회원 3

정회원 2/

가족회원 4

정회원 1/

가족회원 3

힐튼 부산클럽 정회원 2인

힐튼 남해 리조트

정회원(전평형)

힐튼 남해 리조트

정회원(45평형) 힐튼 남해 리조트 정회원(45평형)

아난티 펜트하우스 체인 정회원

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

고급리조트 개발회사로서는유일하게 체인화에 성공하면서

시장 선점

중국민간유한공사와의MOU 체결

중국에 진출 구체화

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

17

도표 39. 중국민간유한공사와의 MOU 체결로 해외 진출 기대감

구분 내용

MOU

2015/10/30 - 중민투 자회사 중민국제자본유한공사로부터 1,806억원 규모의 투자유치

2015/11/26 - 중민가업과 대형 부동산 개발 프로젝트 추진 시 서로를 사업파트너로 우선 고려

중민통항과 전용기 사업에 관한 MOU 맺어, 한국 내 슈퍼리치를 대상으로 전용기 이용

서비스를 제공할 토대 마련

이를 통해 사업성이 검증된 아난티 펜트하우스로 중국에 진출할 계획이 구체화

중민가업

대규모 부동산 개발, 자산운용, 의료시설 등의 투자 테마로 사업 확장

상하이시 정부와 상하이 와이탄 남쪽 핵심 지역인 동쟈두를 글로벌 복합금융단지로 개발 중

글로벌 복합금융단지는 5.3만평 공간에 금융, 상업컴플렉스 단지, 초고층 랜드마크 및 레지던스, 호

텔 등 고급 주거시설을 조성할 예정

중민통항 300대의 상용기를 운용하는 아시아 최대 전용기 회사로 전세기 리스, 구매 컨설팅뿐 아니라 지상 조업,

수리·정비 등 종합 항공 서비스를 제공

자료 : 에머슨퍼시픽, 언론 취합, 신영증권 리서치센터

최고급 리조트의 체인화 사례로 일본의 Resorttrust Group을 들 수 있다. 1973년에 설립된 이

후 현재 리조트, 호텔, 골프장, 병원 등을 운영하는 종합리조트기업이다. 1990년대 후반 일본에

서 소득양극화가 심화될 당시 최고급 리조트 시장을 타겟으로 성장했다.

도표 40. 일본 소득양극화 심화 도표 41. 일본 Resortrust 회원수 추이

자료 : 일본통계청, 신영증권 리서치센터 자료 : Resorttrust Investor Guide, 신영증권 리서치센터

도표 42. Resorttrust의 최고급 리조트

구 분 내 용

Baycourt Tokyo

2008년 3월 개장, 292 객실

도심 위주의 휴양 공간

부대 시설 : 레스토랑, 스파, 수영장

부지 면적 : 19,217.4 m², 건축 면적 : 49,601.4 m²s

Xiv(Exsiv) XIV 교토, 시라가야 등 총 19개, 2,949객실

온천 근처에 발달 , Resorttrust 그룹의 주 수익원

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

1.28

1.32

1.36

1.40

1.44

1.48

1990 1995 2000 2005 2010 2015

일본 중산층 대비 고소득층 소득 배수

(배)

40

60

80

100

120

140

160

180

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

회원수

(천명)

중국 진출을 통해국내뿐 아니라 해외까지연계되는 체인화 구축

일본 최고급리조트 개발회사사례, Resorttrust Group

도심리조트호텔,교외 리조트호텔로

최상위층 공략

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

18

회사는 최상위층 공략을 위해 도심리조트호텔, 교외 리조트호텔로 개념을 세분화하여

BayCourt, Xiv 브랜드의 급 리조트 개발을 주도하였다. 이후에는 중고급 리조트 시장을 겨냥하

며 고객 확대에 나섰고, Sun members와 같은 Second brand가 출시되면서 외형성장을 주도하

였다. 18년 연속 일본 리조트업계 1위를 기록하면서 Resorttrust는 2014년말 기준 매출액 11

억 달러, 순이익 1.1억달러를 창출하고 있는 거대기업으로 성장하였다. 최고급 리조트 체인화를

통해 시장을 선점하며 고급 브랜드 이미지를 구축하고, 이를 Second target 시장으로 확대하여

외형 성장을 이끌어내는 전략으로 지속적인 성장이 가능한 모델을 구축하였다. 에머슨퍼시픽이

힐튼부산호텔을 통해 Second target 시장으로 이미 진출했으며, 해외 진출에 유리한 환경을 조

성함으로써 Resorttrust보다 향후 성장 잠재력이 더 높다고 판단된다.

도표 43. Resorttrust 타겟 고객별 상품 구분

자료 : Resorttrust Investor Guide, 신영증권 리서치센터

도표 44. Resortrust 최고급 리조트 회원수 비중 도표 45. 고객 영역을 확장해나가고 있는 Resorttrust

자료 : Resorttrust Investor Guide, 신영증권 리서치센터 자료 : Resorttrust Investor Guide, 신영증권 리서치센터

44.0%

44.4%

44.8%

45.2%

45.6%

18.2%

18.4%

18.6%

18.8%

19.0%

19.2%

2010 2011 2012 2013 2014

Bay Court(좌)

Exsiv(우)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

Baycourt XIV Sun Members

객실 수

(개)

[Main Brand]

[Second Brand]

고급 브랜드 이미지 구축 이후중산층으로 시장 확대지속적인 성장 가능

세분화된 고객층

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

19

도표 46. Resorttrust 매출액 및 영업이익률 추이 도표 47. PER 추이

자료 : bloomberg, 신영증권 리서치센터 자료 : bloomberg, 신영증권 리서치센터

도표 48. Resorttrust 개발 계획

자료 : Resorttrust Investor Guide, 신영증권 리서치센터

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

매출액(좌)

영업이익률(우)

(백만엔)

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

PER

(배)

개발 계획 공유를 통해투자자들과의 적극적인 소통

실적 투명성 제고

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

20

IV. 투자의견 및 Valuation

2016년 부산개발로 최대 실적 예상

2016년 에머슨퍼시픽의 매출액과 영업이익은 각각 전년대비 44.9%, 88.6% 증가한 1,815억원,

944억원을 기록할 것으로 전망된다. 아난티 펜트하우스 서울 준공에 따른 분양권 매출(95억원)

과 아난티 펜트하우스 해운대 분양권 매출(1,414억원)로 인해 분양부문에서 1,509억원의 매출

이 기대된다. 분양권 매출의 양호한 수익성으로 인해 영업이익률 또한 52%를 전년대비 10%p

개선될 것으로 예상된다.

2017년부터는 아난티 펜트하우스의 분양 매출이 완료되면서 전체 매출액과 영업이익은 2016년

대비 큰 폭 하락할 것으로 전망된다. 그러나 부산 사업장 오픈으로 인해 리조트운영 부문의 성

장이 두드러지게 나타날 것으로 보이며, 체인화의 시너지를 통해 전반적인 회사 수익구조가 질

적으로 개선된다는 점에서 긍정적이다. 또한 동사가 중국민간유한공사로부터 투자자금을 유치

한 이후 적극적으로 신규 사업장을 물색하고 있어, 추가 사업장 확보에 따른 분양 매출 상승 가

능성이 높다.

도표 49. 에머슨퍼시픽 실적추정 (단위 : 억원)

구분 2012 2013 2014 2015 2016F 2017F

매출액 275 208 472 1,252 1,815 1,141

리조트운영 201 201 187 196 305 1,141

분양 0 0 281 1,055 1,509 0

매출원가 198 129 243 594 671 869

영업이익 -7 -13 101 501 944 135

리조트운영 38 40 -6 10 39 135

분양 0 0 0 103 489 905

세전이익 -35 -52 32 468 939 135

당기순이익 -26 -41 30 371 728 105

증가율(YoY)

매출액 31.0% -24.5% 127.4% 165.3% 44.9% -37.1%

영업이익 적지 적지 흑전 394.4% 88.6% -85.7%

세전이익 적지 적지 흑전 1383.5% 100.6% -85.6%

당기순이익 적지 적지 흑전 1155.3% 96.3% -85.6%

매출원가율 72.1% 62.3% 51.4% 47.4% 37.0% 76.1%

영업이익률 -2.4% -6.4% 21.5% 40.0% 52.0% 11.9%

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

분양매출로 2016년사상 최대 이익 전망

신규 사업장 확보 될 가능성추가 매출 상승 여력 존재

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

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무한한 성장잠재력에 주목

에머슨퍼시픽에 대해 투자의견 매수로 커버지리를 개시한다. 목표주가는 2016년, 2017년 평균

순이익에 19.8배를 적용하여 산출한 50,000원을 제시한다. 동사는 국내 최고급 리조트 개발사

중 유일한 상장회사로서 영속성을 갖추었다는 점에서 차별화된다. 2017년 힐튼부산과 아난티

펜트하우스 해운대를 개장하면서 최고급리조트 체인화에 성공하였고, 리조트 뿐 아니라 호텔사

업으로까지 영역을 확대했다는 점에서 한단계 발전했다고 판단한다.

국내 리조트 산업은 복잡화, 대형화, 고급화로 변화될 것으로 전망되며, 특히 소득양극화와 고

령화로 인해 고급 리조트에 대한 수요는 꾸준히 증가할 것으로 전망된다. 동사는 고급리조트 개

발 경력과 서비스 경험을 통해 브랜드 이미지를 구축해두었으며, 이는 후발주자와의 격차를 더

욱 벌리는 진입장벽으로 작용할 것이다. 한편 중국기업과의 MOU 체결을 통해 해외 시장 진출

가능성까지 확보하여 성장잠재력에 더욱 주목해야 하는 시기라 판단된다.

도표 50. 에머슨퍼시픽 Valuation

구분 내용 비고

2016-17 평균 순이익(억원) 416

적정 배수 19.8 Resorttrust 초기 성장시기('98~'05)평균 PER

10% 할증(도표 47번 참조)

적정 시가총액(억원) 8,243

발행주식총수㈜ 16,464,183

적정 주가(원) 50,065

자료 : 에머슨퍼시픽, 신영증권 리서치센터

도표 51. 12개월 Fwd PER 밴드차트 도표 52. 12개월 Fwd PBR 밴드차트

자료 : Wisefn, 신영증권 리서치센터 자료 : Wisefn, 신영증권 리서치센터

0

10

20

30

40

50

60

70

09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1

(천원)

3.0 x

6.0 x

9.0 x

12.0 x

15.0 x

0

10

20

30

40

50

60

09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1

(천원)

1.0 x

1.3 x

1.6 x

1.9 x

2.2 x

고급리조트 개발회사로서브랜드 경쟁력, 체인화에 따른

성장력 갖춰 차별화 성공투자의견 매수

신규 커버리지 개시

2016년 2017년 평균순이익목표배수 19.8배 적용

목표주가 50,000원 제시

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

22

에머슨퍼시픽(025980.KQ) 추정 재무제표

Income Statement Balance Sheet

12월 결산(억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 12월 결산(억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

매출액 472.0 1,252.2 1,814.5 1,140.9 1,255.0 유동자산 736.7 2,010.6 2,827.5 3,260.6 2,900.5

증가율(%) 127.4 165.3 44.9 -37.1 10.0 현금및현금성자산 214.1 1,491.4 2,190.8 2,802.1 2,426.7

매출원가 242.7 593.7 670.9 868.7 903.6 매출채권 및 기타채권 85.5 44.8 104.1 85.3 93.8

원가율(%) 51.4 47.4 37.0 76.1 72.0 재고자산 221.0 288.2 368.9 228.2 251.0

매출총이익 229.2 658.5 1,143.6 272.2 351.4 비유동자산 2,464.4 3,499.0 3,477.2 3,706.2 3,685.9

매출총이익률(%) 48.6 52.6 63.0 23.9 28.0 유형자산 2,410.3 3,427.0 3,407.0 3,637.2 3,617.7

판매비와 관리비 등 128.0 157.8 199.6 136.9 157.0 무형자산 6.3 5.3 3.4 2.2 1.4

판관비율(%) 27.1 12.6 11.0 12.0 12.5 투자자산 4.8 7.8 7.8 7.8 7.8

영업이익 101.3 500.7 944.0 135.3 194.4 기타 금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) -861.7 394.3 88.6% -85.7 43.7 자산총계 3,201.1 5,509.7 6,304.6 6,966.8 6,586.3

영업이익률(%) 21.5 40.0 52.0 11.9 15.5 유동부채 949.2 1,365.7 1,489.2 1,798.4 1,298.5

EBITDA 121.1 522.7 965.9 156.3 214.7 단기차입금 568.0 458.0 458.0 458.0 458.0

EBITDA마진(%) 25.7 41.7 53.2 13.7 17.1 매입채무및기타채무 85.1 578.2 621.2 880.4 780.5

순금융손익 -22.0 -21.1 -20.0 -27.4 -28.0 유동성장기부채 9.5 60.0 60.0 60.0 60.0

이자손익 -22.4 -20.5 -19.4 -26.9 -27.4 비유동부채 1,781.9 1,327.3 1,272.8 1,522.8 1,522.8

외화관련손익 0.5 -0.6 -0.6 -0.6 -0.6 사채 0.0 0.0 0.0 100.0 100.0

기타영업외손익 -47.7 -11.5 -9.9 -9.9 -9.9 장기차입금 30.4 163.5 163.5 313.5 313.5

종속및관계기업 관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타 금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세차감전계속사업이익 31.5 468.1 939.0 135.3 156.5 부채총계 2,731.2 2,693.0 2,762.0 3,321.2 2,821.3

계속사업손익법인세비용 2.0 97.2 211.3 30.4 35.2 지배주주지분 469.9 2,816.7 3,542.6 3,645.6 3,765.1

세후중단사업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본금 55.0 82.3 82.3 82.3 82.3

당기순이익 29.5 370.8 727.8 104.9 121.3 자본잉여금 94.5 1,873.1 1,873.1 1,873.1 1,873.1

증가율(%) -172.7 1,156.9 96.3 -85.6 15.6 기타포괄이익누계액 173.8 346.8 344.9 343.1 341.2

순이익률(%) 6.3 29.6 40.1 9.2 9.7 이익잉여금 152.7 521.7 1,249.5 1,354.3 1,475.6

지배주주지분 당기순이익 29.5 370.8 727.8 104.9 121.3 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) -172.7 1,156.9 96.3 -85.6 15.6 자본총계 469.9 2,816.7 3,542.6 3,645.6 3,765.1

기타포괄이익 171.2 171.1 -1.8 -1.8 -1.8 총차입금 607.9 681.5 681.5 931.5 931.5

총포괄이익 200.8 541.9 725.9 103.0 119.4 순차입금 382.0 -814.0 -1,510.7 -1,871.1 -1,495.3

주) K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨

Cashflow Statement Valuation Indicator

12월 결산(억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F 12월 결산(억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

영업활동으로인한현금흐름 342.8 270.6 699.2 612.8 -373.3 Per Share (원)

당기순이익 29.5 370.8 727.8 104.9 121.3 EPS 269 3,297 4,420 637 737

현금유출이없는비용및수익 96.0 166.9 253.2 78.9 83.5 BPS 4,284 17,114 21,523 22,148 22,874

유형자산감가상각비 18.0 20.2 20.0 19.8 19.5 DPS 0 0 0 0 0

무형자산상각비 1.8 1.9 1.9 1.2 0.8 Multiples (배)

영업활동관련자산부채변동 227.2 -219.1 -51.1 486.4 -515.4 PER 45.4 13.2 7.8 54.4 47.0

매출채권의감소(증가) 3.7 39.3 -59.3 18.9 -8.5 PBR 2.8 2.5 1.6 1.6 1.5

재고자산의감소(증가) -204.8 -50.6 -80.7 140.7 -22.8 EV/EBITDA 14.2 12.1 4.3 24.5 19.6

매입채무의증가(감소) 41.2 37.4 43.0 259.2 -99.9 Financial Ratio

투자활동으로인한현금흐름 -240.1 -871.9 -13.1 -264.8 -15.4 12월 결산(억원) 2014A 2015A 2016F 2017F 2018F

투자자산의 감소(증가) -1.8 -3.0 0.0 0.0 0.0 성장성(%)

유형자산의 감소 0.1 4.3 0.0 0.0 0.0 EPS(지배순이익) 증가율 흑전 1127.0% 34.0% -85.6% 15.7%

CAPEX -370.6 -865.8 0.0 -250.0 0.0 EBITDA(발표기준) 증가율 1341.7% 331.6% 84.8% -83.8% 37.4%

단기금융자산의감소(증가) 1.9 7.5 2.7 0.9 0.3 수익성(%)

재무활동으로인한현금흐름 32.7 1,878.5 -1.1 248.9 -1.1 ROE(순이익 기준) 8.0% 22.6% 22.9% 2.9% 3.3%

장기차입금의증가(감소) 0.0 193.1 0.0 150.0 0.0 ROE(지배순이익 기준) 8.0% 22.6% 22.9% 2.9% 3.3%

사채의증가(감소) 0.0 0.0 0.0 100.0 0.0 ROIC 6.0% 16.1% 21.5% 3.5% 4.8%

자본의 증가(감소) 0.0 1,806.0 0.0 0.0 0.0 WACC 10.4% 12.4% 12.2% 11.8% 11.8%

기타현금흐름 0.0 0.0 14.4 14.4 14.4 안전성(%)

현금의 증가 135.5 1,277.3 699.4 611.3 -375.4 부채비율 581.2% 95.6% 78.0% 91.1% 74.9%

기초현금 78.6 214.1 1,491.4 2,190.8 2,802.1 순차입금비율 81.3% -28.9% -42.6% -51.3% -39.7%

기말현금 214.1 1,491.4 2,190.8 2,802.1 2,426.7 이자보상배율 3.8 22.0 41.5 4.4 6.3

2016. 4. 26기업분석 I 에머슨퍼시픽(025980)

23

Compliance Notice

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중립 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 ±10% 이내의 등락이 예상되는 경우

매도 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 목표주가 -10% 이하의 하락이 예상되는 경우 산업 비중확대 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중 대비

높게 가져갈 것을 추천

중 립 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중과 같게

가져갈 것을 추천

비중축소 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중 대비

낮게 가져갈 것을 추천

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[당사의 투자의견 비율 고지]

매수 : 91.87% 중립 : 8.13% 매도 : 0.0%

[당사와의 이해관계 고지]

ELW 주식선물

에머슨퍼시픽 - - - - -

당사의 투자의견 비율

기준일(2016.03.31)

종목명LP(유동성공급자)

1%이상보유 계열사 관계여부 채무이행보증

추천일자 투자의견 목표주가(원)

2016-04-26 매수 50000

에머슨퍼시픽 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역