行业研究 - hrsec.com.cn · 上市风头正劲，令传统蓝筹缺乏表现，暴风科技、唐德影视、龙韵股份、游久游戏等小市值新股涨幅显著，但对传媒指数的推升幅度有限，期间沪深300指

请务必阅读正文之后的免责声明部分

市场研究部证券研究报告 2015 年 7 月 2 日

看好

“互联网+”重塑行业格局，泛娱乐方兴未艾自政府工作报告首次提出“互联网+”行动计划以来，“互联网+”已上

升为国家战略，对传统行业的升级换代日益起到重要作用。“互联网+”

使得内容分发渠道多元化，“泛娱乐”成为传媒行业互联网化的表现形

式，也进一步提升了单个用户价值。

注册制的落地、国务院推动特殊股权结构类创业企业在境内上市为互联

网公司国内上市和中概股回 A提供便利。目前筹划私有化退市的中概股

已超过 11 家，预计未来两三年可能有近千家未上市公司计划拆除 VIE

架构回归境内。这一方面将有助传媒行业整体做强，另一方面也为 A股

带来众多优质的上市资源，使得传媒行业的边界逐渐拓展，从而导致 1）

可投资标的增多，之前资金追逐少量标的的情形将逐渐扭转；2）部分

互联网企业及新型产业的企业通过高估值下的再融资，可及时把握发展

时机，使得实业层面竞争更加激烈。市场格局的随之变化将导致成长性

以及估值的进一步分化，但同时也将催生一批千亿市值的传媒公司。

综上，我们给予行业“看好”评级。

投资策略：寻找以“触网”提升经营效率的个股 “互联网+”为传媒带来新成长。从网络经济规模来看，广告、电商、

游戏、支付占据了主流。传媒行业涉及的标的分布，主要在前三类。我

们从互联网对于传统传媒业态的改造入手，在广告、电商、游戏领域寻

找以“触网”提升经营效率的个股，我们认为这类个股有望实现戴维斯

双击。主力院线规模扩大，在线售票重塑电影发行。对于下半年投资布局，我

们建议关注率先进入电商、具备快速跨区域扩张能力的院线龙头万达院

线（002739）。传统轻度游戏以及重度精品游戏均竞争激烈，处于发展初期的手游电竞

将成为下一个风口。泛娱乐战略的发展，催生了精品 IP 游戏，也对电

竞手游的发展形成了较好的基础。我们建议关注率先进入电子竞技平台、

手游与电竞联动的浙报传媒（600633）。广告主对 15 年营销预算增加的比例为 41%，数字营销和终端推广费用

在企业传播中所占比例增加较高。我们建议关注在数字营销领域持续发

力的省广股份（002400）。

风险提示 1、大盘系统性风险；2、新股发行制度改革或拖累板块估值水平。

行业研究

市场表现截至 2015.6.12

分析师：安静

执业证书号：S1490514120001

电话：010-58565095

邮箱：anjing @hrsec.com.cn

联系人：牟欣

电话：010-58565083

“互联网+”重塑行业格局，泛娱乐方兴未艾

——传媒行业 2015 年中期投资策略

证券研究报告

传媒行业

请务必阅读正文之后的免责声明部分 2

华融证券HUARONG SECURITIES

目录一、行情回顾：多数子板块的上涨来自估值提升 ............................................................................................................... 4

1、走势回顾：传媒指数持续领先沪深 300 指数 ......................................................................................................... 4 2、业绩回顾：传媒板块单季度增速首度转负 ............................................................................................................. 4 3、估值回顾：传媒相对估值水平显著高于历史均值 ................................................................................................. 5

二、“互联网+”重塑行业格局，“泛娱乐”方兴未艾 ......................................................................................................... 6 1、“互联网+”重塑行业格局，“泛娱乐”体现新成长 ............................................................................................... 6 2、传媒股继续以“上市公司+PE”的方式实现转型、市值管理 ............................................................................... 9 3、互联网公司国内上市及中概股回归有助行业整体做强 ........................................................................................ 10 4、行业评级：给予“看好”评级.............................................................................................................................. 11

三、投资策略：寻找以“触网”提升经营效率的个股 ..................................................................................................... 12 1、电商重塑电影发行格局 ......................................................................................................................................... 12 （1）影片发行市场集中度持续提升 .......................................................................................................................... 13 （2）电商重塑电影票售卖及电影营销宣传 .............................................................................................................. 13 2、泛娱乐战略催生强 IP，助力手游电竞发展 .......................................................................................................... 15 3、移动广告：数字营销支出将持续增长 .................................................................................................................. 18

四、风险提示 ...................................................................................................................................................................... 21

传媒行业



图表目录图表 1：2015 年上半年 A 股传媒板块走势 ......................................................................................................................... 4 图表 2：传媒板块及子板块净利润同比增速表现（单位：%） ......................................................................................... 5 图表 3：2015 年初以来传媒相对估值水平变化情况 ........................................................................................................... 5 图表 4：2011 年以来传媒子板块相较 A 股的估值水平 ...................................................................................................... 6 图表 5：“互联网+”带来的跨界大连接............................................................................................................................... 7 图表 6：产业互联网化与消费互联网化 ............................................................................................................................... 7 图表 7：中国网络经济规模持续攀升................................................................................................................................... 8 图表 8：泛娱乐衍生出多重内容形式................................................................................................................................... 8 图表 9：传媒公司的互联网化与“泛娱乐”布局................................................................................................................ 9 图表 10：传媒板块涨幅前 20 名股票（单位：%） .......................................................................................................... 10 图表 11：2015Q1-Q2 传媒行业并购金额统计 ................................................................................................................... 10 图表 12：22 家公司对中报业绩进行了预告 ...................................................................................................................... 11 图表 13：传媒及子板块相对 A 股整体的估值水平溢价比例 ............................................................................................ 12 图表 14：2014 年第四季度与 2015 年第一季度国产影片发行市场份额 .......................................................................... 13 图表 15：2015 年电影市场购票方式预计占比 .................................................................................................................. 13 图表 16：典型第三方票务平台在线选座出票量（万张） ................................................................................................ 14 图表 17：电影营销案例盘点 .............................................................................................................................................. 14 图表 18：2013Q1-2015Q1 中国移动游戏市场规模 ........................................................................................................... 15 图表 19：电子竞技行业政策发展 ...................................................................................................................................... 16 图表 20：重度手游代表《太极熊猫》、《天龙八部 3D》、《乱斗西游》 ........................................................................... 17 图表 21：营销预算费用相对于 2014 年预算变化（%） .................................................................................................. 18 图表 22：2015 年广告主营销预算分配构成 ...................................................................................................................... 18 图表 23：广告主对广告植入效果评估方法不满意 ............................................................................................................ 19 图表 24：广告主选择营销工具的最主要依据 ................................................................................................................... 19 图表 25：数字营销广告公司经营集中的范围 ................................................................................................................... 20 图表 26：重点公司盈利预测与评级 .................................................................................................................................. 20 图表 27：传媒行业 2015 年限售股解禁阶段统计 .............................................................................................................. 21

传媒行业



一、行情回顾：多数子板块的上涨来自估值提升

1、走势回顾：传媒指数持续领先沪深 300 指数

截止 5 月 29 日收盘，传媒指数累计上涨 140.95%，跑赢沪深 300 指数

103.96 个百分点。自年初以来，传媒指数持续领先沪深 300 指数，目前处于年

内高位。

图表 1：2015 年上半年 A 股传媒板块走势

数据来源：WIND，华融证券整理

2、业绩回顾：传媒板块单季度增速首度转负

传媒板块在 2014 年一季度业绩增速达到近两年的高点，归属母公司股东

的净利润同比增长率达到 41.85%。随后，传媒公司半年报、年报增速不断回

落，明显弱于 2013 年同期的表现。2015 年一季度，传媒增速近两年首度转负。

分子板块来看，业绩表现差于 2014 年的原因，在于：1）新媒体、新业务的净

利润整体看还不足以弥补传统媒体的下滑；2）“一剧两星”及部分政策对电视

剧等业务可能还有部分影响；3）广播电视同比增速下降，环比增速提高，板

块内的部分公司投资加大、成本费用增长；4）整合营销同比增速转负，主要

受龙头公司蓝色光标商誉减值拖累；5）部分上市公司的并购标的未完成对赌。

我们也看到一些新变化：1）部分公司布局新媒体、新业务取得进展，增

值业务收入占比进一步上升，带动整体收入增长；2）游戏公司与国内外优秀

发行商合作，海外收入成为新增长极，综合毛利率也有所提升。游戏公司的业

绩增长一定程度上维持了互联网的高增速。

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

180%

14-12

15-01

15-01

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15-02

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传媒(中信) 沪深300

传媒行业



图表 2：传媒板块及子板块净利润同比增速表现（单位：%）

2015 年 Q1 2014 年 2014 年 Q3 2014 年 H1 2014 年 Q1

传媒 -2.76 24.26 20.85 26.47 41.50

平面媒体 -6.49 19.30 18.72 27.74 36.79

广播电视 11.29 10.28 6.86 11.49 21.03

电影动画 -17.62 58.88 35.12 26.81 98.25

互联网 43.47 32.59 25.21 30.57 45.49

整合营销 -83.58 42.30 52.95 60.24 54.57


3、估值回顾：传媒相对估值水平显著高于历史均值

行业指数年内经历单边上涨行情，传媒板块相对 A 股整体的估值水平经历

“小过山车”，目前高于 2015 年初的水平：1 月初-2 月中旬相对估值上升，主

要由于万达院线、乐视网等权重股的推升，以昆仑万维、生意宝、上海钢联为

代表的互联网个股表现也较为抢眼；2 月中旬-4 月中旬相对估值回落，因新股

上市风头正劲，令传统蓝筹缺乏表现，暴风科技、唐德影视、龙韵股份、游久

游戏等小市值新股涨幅显著，但对传媒指数的推升幅度有限，期间沪深 300 指

数上涨近 30%；4 月中旬-5 月底相对估值上升，以暴风科技、万达院线为代表

的新股强者恒强，东方财富、乐视网、奥飞动漫等权重股重拾升势。

图表 3：2015 年初以来传媒相对估值水平变化情况


2014 年 1 月，传媒板块的相对估值水平达到 2011 年以来的最高位。在

2015 年一季度传媒板块业绩同比、环比均下滑情况下，传媒板块相对估值水平

0

1

1

2

2

3

3

4

4

5 传媒相对估值

权重股及互联网股个股表

现抢眼

相对估值回落：小市值新

股推升指数，传统蓝筹缺

乏表现

万达院线、暴风

科技强者恒强；

权重股重拾升势

传媒行业



目前仍处于 2011 年来的高位。这反映了市场在资金驱动的行情下，较为认可

传媒股作为成长股的配置价值。其中，业绩维持高增速的互联网板块有多只个

股年初以来股价实现 3-4 倍增长，出现戴维斯双击。但对多数子板块而言，我

们认为，股价的大幅上涨主要来源于估值提升。

图表 4：2011 年以来传媒子板块相较 A 股的估值水平


从政策层面来看，当前与 2014 年中期的最大区别在于注册制改革方案上

报。2014 年 11 月底，股票发行注册制改革方案已上报国务院。在对细节进行

讨论完善后，注册制改革方案拟于 15 年向社会公开征求意见，包括将研究讨

论取消股票发行的持续盈利条件，降低小微企业和创新型企业的上市门槛；进

一步推动创业板改革，拓宽创业板市场的覆盖面。我们认为取消股票发行的持

续盈利条件，一批低盈利能力、高成长空间的新兴成长公司将上市。对于互联

网板块存量公司来说，估值方法有了更多的讨论余地，我们将观察由此引起的

估值分化。

二、“互联网+”重塑行业格局，“泛娱乐”方兴未艾

1、“互联网+”重塑行业格局，“泛娱乐”体现新成长

“互联网+”重塑行业格局。2015 年 3 月 5 日上午十二届全国人大三次会

议上，《政府工作报告》指出“制定‘互联网+’行动计划，推动移动互联网、

云计算、大数据、物联网等与现代制造业结合，促进电子商务、工业互联网和

互联网金融健康发展，引导互联网企业拓展国际市场，国家已设立 400 亿元新

0

2

4

6

8

10

12 平面媒体广播电视电影动画

互联网整合营销

传媒行业



兴产业创业投资引导基金”。我们认为，“互联网+”实际上是传统行业互联网

化后出现的新形态、新业态，呈现出如下趋势：

1）跨界连接。比如乐视网从垂直视频网站走向乐视手机、乐视 TV、乐视

影业等一体化产业链，逐步构建起“内容+终端+平台+服务”的生态体系。业

务板块具有较好的协同性及较高的竞争壁垒。

图表 5：“互联网+”带来的跨界大连接

数据来源：199it，华融证券整理

2）垂直模式获得机会。移动互联网下，去中心化与去平台化只是一种方

式。传统行业通过互联网渠道获得入口流量，快捷连接服务与用户，从单向传

播变为双向互动。短渠道、高效率形成了直接服务的基础，也进一步获得了清

晰的用户画像及服务反馈。众多细分行业利用互联网，不仅直接接触到用户，

也根据用户产生的大数据改进了服务，这使得基于精准开发、个性化的重度垂

直模式具备商业机会，不同领域的行业垂直、地域垂直以及人群垂直都可以得

到生存和发展。

图表 6：产业互联网化与消费互联网化

数据来源：199it，华融证券整理

传媒行业



“互联网+”也为传媒带来新成长。从网络经济规模来看，广告、电商、

游戏、支付占据了主流。传媒行业涉及的标的分布，主要在前三类。

图表 7：中国网络经济规模持续攀升

数据来源：199IT，华融证券整理

“互联网+”使得内容分发渠道多元化，“泛娱乐”成为传媒行业互联网化

的表现形式，也进一步提升了单个用户价值。2014 年，随着腾讯、小米、华谊、

阿里数娱、百度文学、360 等企业将“泛娱乐”作为公司战略大力推进，“泛娱

乐”逐渐成为传媒行业互联网化的主要趋势。泛娱乐，指的是基于互联网与移

动互联网的多领域共生，打造明星 IP（intellectual property，知识产权）的粉

丝经济。互联网使得娱乐内容的分发渠道多元化，“泛娱乐”使得同一 IP 衍生

出多重内容形式。多渠道、多重内容的推送，使得单一粉丝向用户的转换更具

价值。

图表 8：泛娱乐衍生出多重内容形式

数据来源：199IT，华融证券整理

传媒行业



图表 9：传媒公司的互联网化与“泛娱乐”布局

公司制作终端衍生品手游互联网发行粉丝经济

华谊兄弟阿里腾讯

定增

投资银汉

科技投资卖座网

腾讯合作

成立星影

联盟

光线传媒 360 合资成

立公司

投资热锋

网络、仙海

科技等

乐视影业云视频平

台乐视商城乐影客

万达影视万达电影票

网

星美影业投资蓝港

互动

在线票务

ipiao.com

1905 影业 1905 电影

盒系列

游族影业电影 6-8 部游族网络

奥飞影业动漫+游戏

+电影

投资451集

团

华策影视

投资韩国

NEW 公司/

成立华策

爱奇艺影

视公司/收

购克顿传

媒等

投资幻游

科技

数据来源：艺恩咨询，华融证券整理

2、传媒股继续以“上市公司+PE”的方式实现转型、市值管理

2015 年年初以来，传媒行业涨幅榜排名前 20 的个股中，新股及次新股占

比 45%；有并购重组、股权激励的个股占比 35%，我们认为这两类事件驱动

构成了股价大幅上涨的主要因素。鉴于传媒行业 2015 年二季度并购金额环比

上升 28.95%，以及新三板带来的并购机会，我们认为以“上市公司+PE”的

市值管理方式，利用并购推升股价的情形可以持续。

传媒行业



图表 10：传媒板块涨幅前 20 名股票（单位：%）


图表 11：2015Q1-Q2 传媒行业并购金额统计

行业

2015Q2 2015Q1

数量金额

(亿元)

同比增长

(%)

环比增长

(%) 数量

金额

(亿元)

同比增长

(%)

环比增长

(%)

传媒 47 121.80 -51.22 49.33 22 81.56 105.61 -85.72

有线和卫星

电视 0 0.00 -100.00 -100.00 4 7.20 2104.23 -98.54

广播 0 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00

出版 8 15.04 -82.63 1853.32 2 0.77 0.00 -97.82

电影与娱乐 19 53.55 -60.82 -16.57 8 64.18 73.83 312.99

广告 20 53.21 150.75 465.03 8 9.42 288.92 -66.25


3、互联网公司国内上市及中概股回归有助行业整体做强

2015 年 5 月，国务院批转发改委《关于 2015 年深化经济体制改革重点工

作的意见》，布置了 8 个方面 39 项年度经济体制改革重点任务，明确指出“实

施股票发行注册制改革，探索建立多层次资本市场转板机制，发展服务中小企

业的区域性股权市场，开展股权众筹融资试点。”我们认为注册制改革的落地

将为互联网公司国内上市和中概股回 A 提供便利。2015 年 5 月，分众传媒拟

作价 457 亿元借壳上市，而分众传媒 2012 年退市时市值仅 27 亿美元。2015年 3 月，暴风科技回归 A 股以来创造 39 个涨停。我们认为，分众传媒、暴风

科技的市场表现对后续中概股回 A 形成了良好预期。我们预计未来围绕中概股

2215

1368

697

433 427 364 328 287 284 284 271 271 255 243 235 228 186 179 175 172

0

500

1000

1500

2000

2500

传媒行业



回归做的借壳重组将会比较频繁。主要由于：1）注册制的落地、政策的不断

松绑对中概股回 A 提供空间。5 月 7 日，《国务院关于大力发展电子商务加快

培育经济新动力的意见》提出“研究鼓励符合条件的互联网企业在境内上市等

相关政策”。6 月 4 日，国务院审定《关于大力推进大众创业万众创新若干政策

措施的意见》，明确要“创新投贷联动、股权众筹等融资方式，推动特殊股权

结构类创业企业在境内上市”。2）部分中概股已开始做回归 A 股的准备。盛大

游戏、巨人网络已完成私有化，百合网也通过增资计划募集资金，用于拆除 VIE架构。

在注册制落地及中概股频繁回 A 的预期下，我们认为这一方面将有助传媒

行业整体做强，但另一方面也意味着未来 A 股传媒行业成分股数量有望大幅提

升，从而导致 1）可投资标的增多，之前资金追逐少量标的的情形将逐渐扭转；

2）部分互联网企业及新型产业的企业通过高估值下的再融资，可及时把握发

展时机，使得实业层面竞争更加激烈。市场格局的随之变化将导致成长性以及

估值的进一步分化，但同时也将催生一批千亿市值的传媒公司。

4、行业评级：给予“看好”评级

行业中报行情可期。70 家公司中有 22 家对中报业绩进行了预告，其中有

17 家预增，有 15 家同比增速上升。

图表 12：22 家公司对中报业绩进行了预告

证券代码证券简称 2015H1 业绩预告 2014H1 同比增长（%）

000156.SZ 华数传媒增长 31.84%-55.81% 23.31

000607.SZ 华媒控股增长 2423.64%-2945.77% -50.97

000665.SZ 湖北广电增长 39.73%-51.06% 10.54

002071.SZ 长城影视增长 0.00%-50.00% 2.34

002095.SZ 生意宝增长-20.00%至 30.00% 2.53

002174.SZ 游族网络增长 30.00%-60.00% 64.00

002181.SZ 粤传媒下降 50.00%-100.00% -59.84

002238.SZ 天威视讯增长 70.00%-100.00% -0.49

002292.SZ 奥飞动漫增长 35.00%-65.00% 87.17

002315.SZ 焦点科技增长 0.00%-30.00% 9.03

002354.SZ 天神娱乐增长 48%-69% -155.86

002400.SZ 省广股份增长 10.00%-30.00% 35.83

002555.SZ 顺荣三七增长 6831.99%-7602.21% -23.03

002599.SZ 盛通股份增长 0.00%-15.00% -20.58

002624.SZ 完美环球增长-24.00%至 6.0% -259.60

传媒行业



002712.SZ 思美传媒增长 0.00%-50.00% -13.35

002739.SZ 万达院线增长 40%-70%

300148.SZ 天舟文化净利润同期大幅度增长 232.03

300226.SZ 上海钢联较大幅度的下降 -121.01

300295.SZ 三六五网业绩增长将可能较上年同期发生较大变动 65.59

300467.SZ 迅游科技增长-10%至 10%

603598.SH 引力传媒净利润比无重大变化


互联网子板块有望维持高估值，部分子板块有望通过转型、业绩改善实现

戴维斯双击。从传媒板块相对 A 股整体的估值水平（基于 TTM 整体法）看，

传媒整体及广播电视、互联网处于 2011 年以来的相对高位。我们认为，“互联

网+”行动计划已上升为国家战略，对于传统行业的升级换代起到重要作用，

同时市场对中概股回 A 存在较高预期，互联网有望维持高估值。对于估值处于

相对低位的三个子板块，我们认为，1）鉴于新业务的净利润将逐渐弥补传统

媒体的下滑，平面媒体有望通过持续转型重回增长；2）除去蓝色光标商誉减

值的影响，整合营销一季度业绩增速好于 2014 年同期，我们认为整合营销相

对低估，下半年或实现估值回归；3）在年度票房有望突破 400 亿、主力院线

规模扩大的预期下，我们认为电影动画业绩增速将环比改善。

综上，我们给予传媒行业“看好”评级。

图表 13：传媒及子板块相对 A 股整体的估值水平溢价比例

传媒平面媒体广播电视电影动画互联网整合营销

相对历史溢价 25.70% -15.72% 36.88% -15.38% 44.74% -14.92%

注：相对 2011 年以来的平均水平


三、投资策略：寻找以“触网”提升经营效率的个股

鉴于前述，“‘互联网+’为传媒带来新成长。从网络经济规模来看，广告、

电商、游戏、支付占据了主流。传媒行业涉及的标的分布，主要在前三类。”

我们建议从互联网对于传统传媒业态的改造入手，在广告、电商、游戏领域寻

找以“触网”提升经营效率的个股，我们认为这类个股有望实现戴维斯双击。

1、电商重塑电影发行格局

传媒行业



（1）影片发行市场集中度持续提升

电影发行市场集中度再度加强。据艺恩咨询《2014-2015 年中国电影产业

研究报告》，2014 年中国电影发行市场的 CR4 比 2013 年提高了 3.29%，CR8则比 2013 年提高了 6.49%，

博纳、万达等民营企业有望持续引领发行市场。据艺恩咨询数据，2015年第一季度，中影和上影两大国营共同占据国产片发行市场 30%的市场份额，

博纳等五大民营电影公司则占据了 46%。其他公司占据 24%，市场集中度较

上一季度提升。博纳凭借《智取威虎山》和《澳门风云 2》的优异表现取得了

21%的市场份额，位居发行市场榜首。万达延续 2014 年强劲上升的势头，市

场份额由 4%上升至 13%，位列第三。民营企业的发行实力正在加强。

图表 14：2014 年第四季度与 2015 年第一季度国产影片发行市场份额


（2）电商重塑电影票售卖及电影营销宣传

预计 2015 年，在线选座成为电影购票方式的主流。据艺恩咨询数据，2014年第三方 O2O 平台在线出票量份额占总体的 53%，预计 2015 年提升至 60%。

其中，在线选座 2015 年预计占比达到 40%。

图表 15：2015 年电影市场购票方式预计占比


40%

20%

40%

在线选座

团购

其他

在线选座类：

较2014年上升10个百分点团购类：较2014年缩窄3个百分点

传媒行业



对于在线选座的乐观预计主要参照一季度的情况。据艺恩咨询数据，2015年春节档期线上选座出票量显著提升。大众点评增速最明显，出票量较 2014年增长逾 10 倍，其他平台增幅也比较显著。

图表 16：典型第三方票务平台在线选座出票量（万张）


我们认为，购票方式的变化，正在重塑电影售卖及电影营销的方式。以《万

物生长》为例，在全国公映前一周，格瓦拉主导线上发行，联合全国 11 大票

仓城市，共计 300 家影院开放点映场次，为《万物生长》贡献重点城市 25%票

房。从 BAT 的投资布局来看，腾讯增持大众点评，百度整合糯米，以及华谊收

购卖座网，万达投微影时代，也说明了在线选座为主导的购票方式下，产业投

资方较认同互联网发行在精准营销、票房拉动方面的潜力。

图表 17：电影营销案例盘点

影片合作

平台合作方式

影片总票

房（亿元）

观影人

次（万）

平台贡

献人次

占比

心花怒放

猫眼

电影

独家预售：联合出品 11.7 3398.1 20%

智取威虎山

3D 独家预售：联合出品 8.8 2147.6 33%

天将雄狮独家预售：联合出品 7.4 1827.9 33%

匆匆那年大众

点评

联合出品 5.9 1696.4 15%

澳门风云 2 联合发行 9.7 2483.6 33%

失孤联合发行 2.2 689.6 20%


对 2015 年下半年投资布局，我们建议关注：

1300800 560 360 230 227

8200

1800

4500

2800

1500 1232

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

猫眼电影大众点评格瓦拉微信电影抠电影网票网

2015年春节档

2014年

传媒行业



万达院线（002739）：公司 2014 年以来采取互联网思维创新营销，出现

了积极的变化。1）在创新发行方面，公司通过数据实时监测、分析，及时对

排映进行调整，实现影片票房最大化。2）在精准营销方面，公司通过大数据

模型对历年消费数据进行分析，针对性开发了多种会员精准营销工具。3）公

司还与支付宝、百度、猫眼、格瓦拉、微信等签订业务合作协议，开通在线选

座，获得大量合作资源。4）公司不断创新卖品、衍生品等业务模式，积极开

拓非票房收入。我们预计 2015 年公司仍将加快项目发展速度，探索创新精准

营销。公司将逐步与国内外制片公司、第三方电商平台、互联网视频及知名品

牌电影衍生品商开展合作，通过 O2O 的线上线下融合，增加新的盈利增长点。

2、泛娱乐战略催生强 IP，助力手游电竞发展

我们预计移动游戏增速高位下行。据艾瑞咨询数据，2015Q1 中国移动游

戏市场规模达到 99.6 亿，环比增长 22.3%，同比增长 75.3%，移动游戏依然

保持较快增长，在整体网络游戏中的份额已超过 30%。参照 2014 年 1-12 月

份游戏 CP 的规模变化，我们预测 2015 年移动游戏的增长将进一步放缓。

图表 18：2013Q1-2015Q1 中国移动游戏市场规模

数据来源：艾瑞咨询，华融证券整理

手游绝对值增长趋稳，电竞手游或成为新蓝海。根据艾瑞移动游戏监测产

品 mGameTracker 数据，2015Q1 新推出的移动游戏总计 2706 款，增长的绝

对值趋向稳定。我们认为，传统的轻度游戏以及重度精品竞争激烈，尚处于发

展初期的手游电竞将成为下一个风口。主要原因在于：

1）手游电竞用户增长空间较大。首先是游戏用户在电竞正规化过程中，

会逐渐加入。目前国内电竞爱好者 4000 万人，占人口总数的 3%。随着 2013

25.830.9

40.451.2

56.865.6

72.181.4

99.6

19.7%30.5% 26.8%

11.0% 15.5%9.9% 12.9%

22.3%

119.9%112.1%

78.6%

58.9%

75.3%

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

1.4

0

20

40

60

80

100

120

13Q1 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 14Q2 14Q3 14Q4 15Q1e

移动游戏市场规模（亿元）环比增长率（%）

同比增长率（%）

传媒行业



年体育总局决定组建电子竞技国家队，2014 年央视报道电竞，第四届 DOTA2国际邀请赛（TI4)中，来自中国的 Newbee 战队拿到总决赛冠军，电竞正逐步

走向正规化发展，预计未来将有更多的游戏用户加入。

图表 19：电子竞技行业政策发展


另外，从渗透率来看，电竞手游用户有增长空间。据 199it 一季度数据，

中国智能手机渗透率 46.9%。据腾讯游戏数据，2014 年中国移动游戏用户规

模增至 3.6 亿，手游渗透率接近 30%。考虑到电竞行业已步入快速发展期，电

竞的渗透率目前远低于智能手机及手游的渗透率，我们认为未来电竞手游用户

增长空间较大。

2）泛娱乐打造的强 IP 形成了电竞手游的基础。从 PC 端来看，电竞的发

展有赖于精品重度游戏，因为赛事基于电视游戏、电脑游戏展开。国际上作为

电竞赛事的游戏多为直接对抗的 FPS 游戏、MOBA 类游戏、格斗游戏，受众

广泛的电竞游戏包括英雄联盟、魔兽争霸、dota、DOTA2、CF、CS、雷神之

锤、星际争霸、帝国时代等局域网游戏。由此我们可以看到电竞的发展有赖于

精品重度游戏。

手游重度化为电竞手游打下基础。据艾瑞咨询，2014 年移动游戏市场中，

动作类、角色扮演类、即时战略类为代表的重度化移动游戏数量比例明显上升，

重度化已成手游发展的必然趋势。我们认为这给手游电竞的发展打下了初步基

础。

传媒行业



图表 20：重度手游代表《太极熊猫》、《天龙八部 3D》、《乱斗西游》


IP 游戏占据精品手游的主流。据 360 手机助手最新报告显示，2014 年下

载量排名前 100 的手机游戏，拥有 IP 的手游比例从一季度的 33%猛升至四季

度的 52%。精品 IP 的粉丝效应使得改编后的游戏具备快速变现能力，我们认

为精品 IP 形成了精品游戏的基础，以《天将雄师》为例，由 37 游戏根据电影

IP 改编而成的同名游戏上线公测以来，周活跃用户 3 倍于同类产品。

IP 精品手游占比的提升，反映了泛娱乐战略趋势渐成，手游电竞立足强 IP也将有更好发展。2014 年，腾讯、小米、华谊、阿里数娱、百度文学、360等企业将“泛娱乐”作为公司战略大力推进。腾讯明确提出，泛娱乐战略将以

明星 IP 为主要方向，将持续产业化自有明星 IP，引入成熟的明星 IP，并孵化

潜力明星 IP。其 IP 合作伙伴，包括迪斯尼及旗下漫威的超级英雄漫画、中国

好声音、《仙剑奇侠传》、《天涯明月刀》等。我们认为泛娱乐战略以 IP 为基础，

形成了游戏、电影、文学、音乐、动漫等多种娱乐内容的综合性平台，使得单

一粉丝用户向 ACGN 用户拓宽，也使得 IP 价值发挥到最大。手游电竞产品若

立足强 IP 产品也会有更强的发展基础。目前竞技手游出现线下化的趋势，比如

《乱斗西游》用线下比赛推广游戏，表现优异。若一般手游举办线下电竞赛，

难以在电竞行业中脱颖而出。

总而言之，我们认为泛娱乐战略的发展，催生了精品 IP 游戏，这对电竞手

游的发展形成了较好的基础。

3）游戏平台及赛事主办方积极试水手游电竞，令行业升温。2014WCA 首

次将手游、页游吸纳为电竞项目，比如《刀塔传奇》。2015 年 5 月 11 日《自

由之战》也正式成为 WCA2015 唯一的 MOBA 类手游竞技项目。2015 年 5 月

30 日，腾讯游戏联合飞鱼科技在深圳举办了一场《三国之刃》的线下竞技赛事。

对 2015 年下半年投资布局，我们建议关注：

浙报传媒（600633）：公司率先实施传媒主业创新转型，来自互联网的营

收已占近 40%，利润超过 50%。1）数字娱乐产业链加速成型，公司入股两家

传媒行业



专门从事电子竞技游戏的研发和运营公司。边锋运营的战旗 TV 也已跻身游戏

直播平台前三强，推进了公司电子竞技业务的快速发展。公司通过不断并购已

形成了电子竞技游戏、电子竞技平台及赛事资源的协同发展，在电竞手游发行

上具备先发优势。2）投资成效可逐步释放，外延预期持续。旗下文化产业投

资平台东方星空已完成第二轮增资，注册资本增加到 7.5 亿。

3、移动广告：数字营销支出将持续增长

广告主对于未来的预期不高。据《CTR：2015 年广告主广告营销调查报

告》，2015 年初，广告主对 15 年营销预算增加的比例为 41%，降至 2009 年

以来的最低点。

图表 21：营销预算费用相对于 2014 年预算变化（%）

数据来源：CTR，华融证券整理

尽管广告主营销预算增加的比例下降，但数字营销和终端推广费用在企业

传播中所占比例增加较高。

图表 22：2015 年广告主营销预算分配构成

51%

66%

73%

51% 50%55%

41%

26% 27%

18%

34% 35%

28%25%

22%

7% 9%15% 15%

7%

29%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年

增加保持减少

样本量 278 286 112 84 60 67 69

传媒行业




我们预计数字营销支出将持续增长，出于以下几个原因：

1）多数广告主认为现在市场上植入广告的效果评估方法不能满足使用需

求，精准传播将成为主要趋势，而数字营销正是以精准营销为核心。

图表 23：广告主对广告植入效果评估方法不满意


图表 24：广告主选择营销工具的最主要依据

重要性打分（10 分制，均值） 2015 年

基数：所有被访者 69

媒体受众与目标受众的契合度 9.1

媒体质量指标：收听收视阅读覆盖率等 8.8

成本/性价比 8.6

媒体营销创新的能力 8.5

媒体形象/影响力：例如央视的权威性 8.3

媒体的服务和执行能力 8.2

媒体关系 8.1

竞争对手的投放 7.3


2）技术的革新发展使得广告主采用精准营销的动力加强。据 iiMedia Research，自 2013 年 8 月力美科技推出中国第一家专业移动 DSP 之后，移

动营销平台开始陆续调整为技术驱动。比如亿动智道率先在国内发布针对天气

条件进行广告投放的定向技术，有广告主通过这项技术，在不同的天气采用不

同的广告创意，给用户不同的洗护提示，完成了对洗护类产品移动广告的定向

投放。

3）数字营销分工日益精细化，各平台产生差异性。比如力美，集中做移

传媒行业



动 DSP 和 DMP，点入侧重积分墙类广告，AppFlood 以移动 DSP 和 Ad Exchange 为主。

图表 25：数字营销广告公司经营集中的范围

移动广告公司经营集中的范围

InMobi 原生广告

多盟 DSPAN

点入积分墙类广告

力美科技移动 DSP(品牌广告主)+移动广告网络(手游广告主及行业内广告

主)

AppFlood 纯移动 DSP(手游广告主)+移动 Ad Exchange(海外 APP 为主)

数据来源：互联网，华融证券整理

4）程序化购买移动广告支出增长迅速。据 iResearch Consulting Group的数据，2014 年中国程序化购买移动广告支出增长超过 400%，达到 3.903 亿

元人民币。2015 年和 2016 年预计仍保持两位数的增长率，到 2017 年将增长

至 38.3 亿元人民币。

对于 2015 年下半年的投资布局，我们建议关注：

省广股份（002400）：2014 年以来，公司主营业务特别是数字营销业务得

到显著提升。品牌管理业务客户结构与质量也得到进一步优化，快消品、大健

康板块增速显著。公司持续加强对移动互联等数字营销领域的投入力度，并先

后与荣之联、百度等达成了大数据业务合作，有力的提升了公司数字营销业务

实力及规模、大数据价值挖掘。先后投资入股了广州中懋、尚道微营销、安瑞

索思等企业，合资设立广佛地铁广告，并完成上海雅润、省广合众、旗智公关

的全资收购。我们认为，参照 2015 年备考净利润，公司目前估值处于低位。

图表 26：重点公司盈利预测与评级

证券代码证券简称 EPS（元） PE 2015-6-12

收盘价评级

2014 2015 2016 2014 2015 2016

002739 万达院线 1.60 2.00 2.75 152.87 122.30 89.05 244.89 强烈推荐

600633 浙报传媒 0.44 0.55 0.66 69.38 54.72 46.08 30.20 强烈推荐

002400 省广股份 0.71 0.77 0.98 47.47 43.78 34.45 33.90 强烈推荐

数据来源：华融证券整理

传媒行业



四、风险提示

1）大盘系统性风险；

2）新股发行制度改革或拖累板块估值水平；

3）限售股解禁及股东大幅减持可能压制个股股价。

图表 27：传媒行业 2015 年限售股解禁阶段统计

数据来源：wind，华融证券整理

0

2,000,000

4,000,000

6,000,000

8,000,000

10,000,000

12,000,000本期开始流通市值合计(万元)

传媒行业



投资评级定义

公司评级行业评级

强烈推荐预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在

15%以上看好预期未来 6 个月内行业指数优于市场指数 5%以上

推荐预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数升幅在

5%到 15% 中性预期未来 6 个月内行业指数相对市场指数持平

中性预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数变动在

-5%到 5%内看淡预期未来 6 个月内行业指数弱于市场指数 5%以上

卖出预期未来 6 个月内股价相对市场基准指数跌幅在

15%以上

免责声明

安静，在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地

出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或

间接收到任何形式的补偿等。华融证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）已在知晓范围内按照相关

法律规定履行披露义务。华融证券股份有限公司（以下简称本公司）的资产管理和证券自营部门以及其他投资业务部门可能独立做

出与本报告中的意见和建议不一致的投资决策。本报告仅提供给本公司客户有偿使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客

户。本公司会授权相关媒体刊登研究报告，但相关媒体客户并不视为本公司客户。本报告版权归本公司所有。未获得本公司书面授

权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制、传播，不得以任何形式侵害该报告版权及所有相关权利。本报告中的信息、

建议等均仅供本公司客户参考之用，不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告并未考虑到客户的具体投资目的、财务状况以及特

定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目

的、财务状况和特定需求，必要时可就研究报告相关问题咨询本公司的投资顾问。本公司市场研究部及其分析师认为本报告所载资

料来源可靠，但本公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。本公

司及其关联方可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务，敬请投资

者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。

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行业研究 - hrsec.com.cn · 上市风头正劲，令传统蓝筹缺乏表现，暴风科技、唐德影视、龙韵股份、游久 游戏等小市值新股涨幅显著，但对传媒指数的推升幅度有限，期间沪深300指

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