Gondolatok a tőzsdéről

Honics István, CFA

OTP Alapkezelő Zrt.

Befektetési igazgató

2

Az OTP Alapkezelő Magyarország piacvezető vagyonkezelője

Az Alapkezelő számokbanAz Alapkezelő számokban

Több, mint 15 év szakmai tapasztalatával• 1993 júniusa óta vagyunk a piacon

Közel 1700 milliárd forintnyi kezelt vagyon (2009.09.30.)

• Értékpapír alapokban: 44,73% (759,3 Mrd Ft)

• Pénztárakban, egyéb vagyonkezelésben: 55,27% (938,2Mrd Ft)

A legnagyobb alapkezelő a piacon, közel 30%-os piaci részesedéssel

• 54 kezelt alap (30 Nyíltvégű, 18 Zártvégű, 6 Intézményi)

• Egyik legnagyobb pénzpiaci alap: OTP Tőkegarantált Pénzpiaci Alap (250,5 Mrd Ft)

• Legnagyobb részvényalap: OTP Quality Alap (82,1 Mrd Ft)

TevékenységeinkTevékenységeink

742,9 Mrd Ft759,3 Mrd Ft

Retail és intézményi befektetők

Intézményi vagyonkezelés

AlapkezelésPénztári

vagyonkezelés

Intézményi befektetők

Intézményi befektetők

195,3 Mrd Ft

Piaci részesedés:

22%

Piaci részesedés:

30%

Adatok: 2009. Szeptember 30.

3

Az OTP Alapkezelő úttörő a magyarországi értékpapírpiacon

Klasszikus részvényalap: OTP Quality, 1997

BUX arbitrázs 1997-től

Nemzetközi diverzifikáció a 90-es évek végétől

Értékpapír kölcsönzés

Exchange traded fund: BUX ETF

4

Működési modellek

Klasszikus modellKlasszikus modell

A befektetési igazgató vagy befektetési bizottság hozza meg az eszközallokációs döntéseket

• A portfoliókezelők teljesítményét folyamatosan monitorozzák

A portfoliókezelők az egyes eszközosztályokon belül allokálnak

OTP Alapkezelő gyakorlataOTP Alapkezelő gyakorlata

A portfoliókezelők egyénileg hozzák meg az eszközallokációs döntéseket

A befektetési bizottság csak konzultációs fórum

Számonkérés évente egyszer

Miben különbözik az OTP Alapkezelő működése a legtöbb hagyományos alapkezelő működési modelljétől ?

5

Az OTP Alapkezelő eszközallokációs gyakorlatának előnyei

• Egyértelmű felelősségi rendszer

• Egyértelmű feladatok

• Egyértelmű teljesítmény attribúció

• Gyorsabb, rugalmasabb döntéshozatal (nincsenek formális előterjesztések, jóváhagyások)

• Hosszú távú szemlélet (nincsen évközbeni teljesítmény számonkérés)

Hátrányok

• Eszközallokációs konfliktusok a vegyes portfoliókban (minden eszközosztályt egyszerre akarnak túlsúlyozni), ezeket kezelni kell

6

Működési modellek

Döntéselőkészítő anyagok/elemzések:

Külső elemzések és/vagy Belső elemzési központ ?

Az OTP Alapkezelő gyakorlata:

• Mindkét forrást használjuk

• A külső elemzések sokszor hibásak, pontatlanok, „marketing szempontok” szerint készülnek, egymásnak ellentmondanak

• A saját elemzői gárda gyorsabb reagálást tesz lehetővé

• Jobban megismerjük az egyes cégek működését

• Hagyományostól eltérő elemzői módszerek alkalmazása

7

Részvényelemzés a gyakorlatban

• Részletes diszkontált cash-flow elemzések készítése, céljuk, hogy minél jobban megértsük a cég működését, azonosítsuk az értékvezérlőket

• Szcenárió analízis – szélsőséges körülmények között mennyit ér a cég

• „fordított megközelítés” – nem célárat határozunk meg, hanem a jelenlegi piaci ár mögötti feltételezéseket próbáljuk meg levezetni

• Szorzószámos árazás főleg a DCF modell ellenőrzéseként

• Aktív kapcsolat a vizsgált cégekkel

• A modellek folyamatos frissítése

8

Részvénypiaci befektetések

„Merre megy a piac?”

Hogyan válasszunk befektetési célpontokat?

Mennyit ér egy részvény?

9

Merre megy a piac?

Nyerő stratégiák részvénypiaci előrejelzőknek:

• Jósolj minél többször – a hibákat úgyis elfelejtik

• Jósold mindig ugyanazt – előbb utóbb be fog jönni

10

Népszerű tőkepiaci előrejelzők találati aránya

Robert Prechter - Elliott Wave Financial Forecast :31%-os találati arány

• 100.000 dollár az amerikai Wilshire 5000 indexbe befektetve 1985 -2009 között 957.100 dollárra növekedett

• 100.000 dollár Robert Prechter tanácsai alapján befektetve ma 1.700 dolárt érne

(Mark Hulbert, www.cxoadvisory.com)

Jim Cramer – a médiasztár, CNBC Mad Money: 46%-os találati arány

Nouriel Roubini

11

Népszerű tőkepiaci előrejelzők találati aránya

(www.cxoadvisory.com)

12

Merre megy a piac?

Rövid távon:?????????

Hosszú távon: általában felfelé

13

Bull és Bear piacok

1950 óta 10 bear piac és 10 bull piac volt az USA-ban

(az S&P500 20%-nál nagyobb mértékben csökkent vagy emelkedett az előző csúcsához képest)

• átlagos bear market csökkenés 32% volt

• átlagos bull market növekedés 161%-os volt

Az aktuális válság mindig

• „különlegesebb”, mint az előzőek

• mélyebb, mint az előzőek és

• hosszabb ideig fog tartani

„If you live in a cold climate, you expect freezing temperatures, so when your outdoor thermometer drops below zero you don’t think of this as the beginning of the next Ice Age.”

(Peter Lynch)

14

Hogyan válasszunk befektetési célpontokat?

Fenntartható-e a működési modell, növekedés?• Példa: Magyar Telekom

Mi az értékvezérlő (value driver)?

TVK petchem margin

15

Hogyan válasszunk befektetési célpontokat?

Mekkora a verseny az adott iparágban? Egyedi termék vagy commodity piac?

Van-e a cégnek versenyelőnye?

Belépési korlátok – könnyen másolható az üzleti modell?

Milyen a szabályozási környezet? Politikailag érzékeny szektorban található-e?

Tulajdonosi összetétel

Modellezhető-e a cég működése egyszerű eszközökkel, megérthető-e, átlátható-e az üzleti modell)?

Transzparens-e a cég?

Elkötelezett-e a menedzsment a részvényesi érték növelésére?

Alulértékelt-e?

16

Értékeltség meghatározása

Mennyit ér egy 100 nm-es, déli fekvésű, 70-es években épült, felújított téglaház az Endrődi Sándor utcában?

1. Módszer: A környező utcákban hasonló tranzakció 500e Ft/nm – 50 millió Ft.

2. Módszer bérleti díj 145e Ft, 8% flat kamatgörbe, 5% bérleti díj növekedés

mekkora betétet kell elhelyeznem, hogy évi 145e Ft-os hozamokat kapjak? ~ 50 millió Ft.

1. Módszer – relatív árazás

2. Módszer – Diszkontált Cash-flow modell

John Burr Williams, 1938 – The Theory of Investment Value

17

Egyszerűbb értékelési modellek

• Relatív (szorzószámos) értékelés: P/E, P/B, EV/EBITDA

• A legismertebb valószínűleg a P/E: a megtermelt nyereség hányszorosát vagyunk hajlandóak kifizetni az adott cégért?

• Egy kis számtan:

P – árfolyam

E – egy egy részvényre jutó nyereség

b – újrabefektetési hányad

g – egy részvényre jutó nyereség várható növekedése

r – hasonló kockázatú befektetések hozama

Vagyis a PE mutató három dologtól függ, a vállalat hosszú távú növekedésétől, a tőkeköltségtől és az osztalékfizetési hányadtól. Minden más változatlansága mellett a magasabb növekedésű, alacsonyabb kockázatú és magasabb osztalékfizetési hányaddal rendelkező cégeknél várhatunk nagyobb PE mutatót.

P= (DIV*(1+g))/(r-g)

P/E=(DIV/E*(1+g))/(r-g)=((1-b)*(1-g))/(r-g)

18

1. tanács: Kerüld el az extrém magas PE mutatót

0

20

40

60

80

100

120

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

árfolyam

nyereség

P/E

X cég 50-es P/E-vel rendelkezik, a következő 10 évben 15%-kal növekszik, majd a növekedés visszaáll az iparági átlaghoz.

Az iparági P/E mutató 12-es. Mekkora árfolyamnövekedés mellett lesz a 10. év végére X cég P/E mutatója egyenlő az iparági átlaggal?

0 százalékos árfolyamnövekedés!

19

2. tanács: Almát az almával, körtét a körtével …

Hasonló kockázati kitettség

Hasonló növekedés

Hasonló osztalékpolitika

Általában azonos szektoron belül keressük a hasonló jellemzővel bíró cégeket

20

Almát az almával, körtét a körtével …

Közép-európai bankok P/B mutatója

Regionális bankok

Lokális bank

21

3. tanács: Stabil környezetben hasznos a historikus értékek vizsgálata

Mennyit adtak korábban mások a részvényért?

Itt tényleg olcsónak tűnik

És még itt sem nevezhető drágának

22

4. tanács: Ciklikusoknál használjunk normalizált számokat

A normalizált mutató a megelőző

időszak átlagos profitjából számolt

mutató, kisimítja az iparág

ciklikusságából adódó ingadozásokat.

E V / E B I T D A t r a i l i n g 1 2 m o n t h

0

2

4

6

8

1 0

1 2

1 4

1 6

1 8

2 0

1996

.12.

31

1997

.12.

31

1998

.12.

31

1999

.12.

31

2000

.12.

31

2001

.12.

31

2002

.12.

31

2003

.12.

31

2004

.12.

31

2005

.12.

31

2006

.12.

31

2007

.12.

31

2008

.12.

31

E V / E B I T D A t r a i l i n g 1 2 m o n t h

E V / E B I T D A ( 5 Y R N O R M A L I Z E D )

0

2

4

6

8

1 0

1 2

1 4

1 6

01.0

1.01

01.0

7.01

02.0

1.01

02.0

7.01

03.0

1.01

03.0

7.01

04.0

1.01

04.0

7.01

05.0

1.01

05.0

7.01

06.0

1.01

06.0

7.01

07.0

1.01

07.0

7.01

08.0

1.01

08.0

7.01

09.0

1.01

09.0

7.01

E V / E B I T D A ( 5 Y R N O R M A L I Z E D )

23

Hogyan tőzsdézzünk?

Rövidtávon remek szórakozás!

De mint minden tisztes polgári szórakozás, sok pénzbe kerül

Az esélyek ellenünk dolgoznak (a brókeri jutalékokat nehéz kitermelni)

Kevés ember él meg rövidtávú kereskedési stratégiákból, viszont nagyon sokan élnek meg belőlük. (brókerek, technikai elemzők, hírlevél szerkesztők, média, stb)

Hosszútávon az egyik legjobb befektetési lehetőség

Sok türelem, tudatosság, felkészültség kell hozzá

Az esélyek a mi oldalunkon állnak

A brókerek nem fognak kedvelni bennünket

24

Hogyan tőzsdézzünk – befektetési célból?

Ha nincs időnk vagy türelmünk a tőzsdével foglalkozni, válasszunk a

befektetési alapok közül

Ha nincs időnk vagy türelmünk a tőzsdével foglalkozni, válasszunk a

befektetési alapok közül

Aktív alapok• Annak, aki hisz benne, hogy az

alapkezelő tartósan a piacnál jobb eredményt tud elérni

• Cserébe Magyarországon 1,5-2%-os alapkezelési díjat számolnak fel

Passzív alapok: indexalapok, ETF-ek• Indexalapok: egy adott index

teljesítményét célozzák meg, az aktív alapoktól nem sokban különböző díjért

• ETF-ek: ugyanezt csinálják, csak sokkal olcsóbban

Elszánt tőzsdei befektetőknekElszánt tőzsdei befektetőknek

Minden befektetés mögött legyen személyes meggyőződés (segít a nehéz időkben)

Ne hallgassanak a piaci pletykákra

Töltsenek el a befektetési célpontok tanulmányozásával is legalább annyi időt, mint a legközelebbi nyaralás vagy a következő autóvásárlás előkészítésével

Ne siessenek el semmit, mindig van új lehetőség

Hallgassanak a józan eszükre, legyenek kritikusak a szakemberekkel szemben

Diverzifikáljanak

Óvatosan a tőkeáttétellel

Legyenek türelmesek

25

Ajánlott olvasmányok

Hasznos és olvasmányos:

Peter Lynch – Beating the Street

Peter Lynch – One up on Wall Street

Robert G. Hagstrom – a Warren Buffet módszer

„Klasszikus”:

Benjamin Graham – The Intelligent Investor

„Tudományos”:

www.damodaran.com