เตรยมพรอมกอนเทรด

Interest Rate Futures

Concept and Applications

- 6M THBFIX Futures

- 3M BIBOR Futures

- 5Y Gov-Bond Futures

: How to price

: How to apply

1รศ.ดร.พรอนงค บษราตระกล คณะพาณชยศาสตรและการบญช จฬาลงกรณมหาวทยาลย

OutlinesOutlines

• Introduction

• Determining the Futures Rate / Price

• Futures Strategies• Futures Strategies– Hedging interest rate risk with futures

• S/T Hedging

– Hedging the risk of a rise in interest rate for obtaining a predictable cost of funds

• L/T H d i• L/T Hedging

– Hedging the risk of a fall in interest rates for an investment

S l ti h f i ld / d f i t t t ith f t- Speculating shape of yield curve/spread of interest rate with futures

2

Interest Rate FuturesInterest Rate Futures

• สญญาซอขายลวงหนาแบบฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบยระยะสนและระยะยาว

ตวอยางของอตราดอกเบยระยะสน ไดแก MLR, BIBOR, หรอ THBFIXอตราดอกเบยระยะยาว อางองจากอตราผลตอบแทน(Yield) ของพนธบตรอตราดอกเบยระยะยาว อางองจากอตราผลตอบแทน(Yield) ของพนธบตรรฐบาล

Interest Rate Futures ของ TFEX สญญาซอขายลวงหนาฟวเจอรส อางองกบ 6M THBFIX และ3M BIBOR สญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลทกาหนดมาตรฐานไวสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลทกาหนดมาตรฐานไว(Standard Hypothetical delivery bond) ใหมอาย 5 ป และจายคปองท 5%

33

4

6M THBFIX Futures:

Settlement Month & Price Quotation

Settlement Month: (Quarterly Month, 4 contracts at a time)

Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2010Maturity Date

Maturity Date

Maturity Datey

Maturity Date

Price Quotation

• 100 Yi ld ( l b i ith 3 d i l i t )• 100 – Yield (on annual basis with 3 decimal points)

• For example, for buying the interest rate futures at yield 2.585% (Yield),

th d h ld b l d t 97 415 (100 2 585)the order should be placed at 97.415 (100 – 2.585)

55

6M THBFIX Futures: Tick Size6M THBFIX Futures: Tick Size

• Minimum Price Fluctuation (Tick Size) is 0.005 or equivalent to 250 Baht/contract 2

1 x

100

0.005 x 10,000,000

q

6M THBFIXTHBFIX Futures

0.005 0.005x5 = 0.025 0.005x9 = 0.045

94.100 94.105 94.130 94.175

94.122

66

Last Trading DayLast Trading Day

• Last Trading Day is the 3rd Wednesday of the contract month. On

th t d th i ill b t dthat day the new series will be generated.

December 2010December 2010

Sun Mon Tue Wed Thu Fri Sat

1 2 3 41 2 3 4

5 6 7 8 9 10 11

12 13 14 16 17 18

19 20 21 22 23 24 25

15

26 27 28 29 30 31On the last trading day of TBF6Z10, the

i TBF6Z11 ill b dnew series TBF6Z11 will be generated77

6M THBFIX Futures: Settlement Price6M THBFIX Futures: Settlement Price

Daily Settlement Price

– ใช Futures price ในการคานวณ

– คานวณดวยหลกการเดยวกนกบสนคาอนในตลาดอนพนธ

Final Settlement Price

ป– เปน Cash Settlement Contract

– ใชอตรา 6M THBFIX* ทประกาศโดยรอยเตอร ณ เวลา 11.00 น. ของวน Last trading day

– สตรคานวณ

Final Settlement price = 100 – อตรา 6M THBFIX (ทศนยม 4 ตาแหนง)

= xx.xxxx

ตวอยาง 6M THBFIX ทรอยเตอรประกาศ ณ วน Last Trading เทากบ 1.14455 ดงนน

Final Settlement Price = 100 1 1446Final Settlement Price = 100 – 1.1446

= 98.8554

หมายเหต: อตรา 6M THBFIX เปนอตราทคานวณโดย Thomson Reuters ทมทศนยม 5 ตาแหนงหมายเหต: อตรา 6M THBFIX เปนอตราทคานวณโดย Thomson Reuters ทมทศนยม 5 ตาแหนง

8

(Draft) 5Y Government Bond Futures Contract Specification(Draft) 5Y Government Bond Futures Contract Specification

Underlying 5-year Thai Government Bond with 5% coupon

Contract Size 1,000,000 Baht

Settlement Month 2 nearest quarter months on March June September December cycle

Price Quotation & • Price quoted by percent of par value with 2 decimal pointsPrice Quotation & Minimum Fluctuation

Price quoted by percent of par value with 2 decimal points• Tick size is 0.01 (equivalent to 100 Baht / contract)

Daily Price Unit Initial price limit is +2.50% from previous day settlement price. Should traded price reachesthe limit, trading will be halted for a certain period announced by TFEX.• After trading resumes the price limit will be expanded to +5 00% of previous Day Settlement Price• After trading resumes, the price limit will be expanded to +5.00% of previous Day Settlement Price.

Trading Hours Pre-open : 9.15 - 9.45 hrsMorning session : 9.45 - 12.30 hrsPre-open : 14.00 - 14.30 hrsAfternoon session : 14.30 - 16.00 hrs

Position Hours Net 20,000 contracts on one side of the market in any contract month or all contract monthscombined.

R bl L l F 500 l h i h ll h bi dReportable Level From 500 contracts net long or short in any contract month or all contract months combined

Last Trading Day The third Wednesday of the contract month

Final Settlement Price • Based on basket of eligible bond – A designated basket of Government Bonds with aminimum issuance size of B5 000 billion and 4 6 year term to maturity on the first calendar dayminimum issuance size of B5,000 billion and 4-6 year term to maturity on the first calendar dayof the contract month.• Calculated from average yield quoted by primary dealers (4 decimal points)

Settlement Method Cash Settlement

Exchange Fee 10 Baht per contract, chargeable to both the buyer and seller

99

5Y Bond Futures5Y Bond Futures

• สนคาอางอง : พนธบตรรฐบาลอาย 5 ป จายอตราดอกเบยรอยละ 5 (H pothetical Bond)• สนคาอางอง : พนธบตรรฐบาลอาย 5 ป จายอตราดอกเบยรอยละ 5 (Hypothetical Bond)

• ตลาดอนพนธประกาศ Basket of Eligible Bonds กอนเรมการซอขายสญญาเปนการลวงหนาไมนอยกวา 7 วน โดยกาหนดคณสมบตของ Eligible Bonds ดงนนอยกวา 7 วน โดยกาหนดคณสมบตของ Eligible Bonds ดงน

– เปน LB รนทมอายคงเหลอ ณ วนแรกของ Contract Month อยในชวง 4-6 ป (จายคปองคงท)

มมลคาคงคาง ณ วนทตลาดอนพนธประกาศกาหนด อยางนอย 5 000 ลานบาท– มมลคาคงคาง ณ วนทตลาดอนพนธประกาศกาหนด อยางนอย 5,000 ลานบาท

December 2010

Sun Mon Tue Wed Thu Fri Sat

2 3 41

5 6 7 8 9 10 11

12 13 14 15 16 17 18

1The eligible bonds for TGBZ10 must

have TTM at least 4 years and not

more than 6 years on Dec 1st, 201012 13 14 15 16 17 18

19 20 21 22 23 24 25

26 27 28 29 30 31

1010

Schedule ของ Bond FuturesSchedule ของ Bond Futures

3rd Wed

Launch Bond

Last trading day of Series Dec 2010

=> the first trading day of Series Jun 2011

Futures

Oct 2010 Dec 2010

The basket of eligible bonds will be announced prior to the firstThe basket of eligible bonds will be announced prior to the first

trading day of each series at least 7 days

Announcing the basket of eligible bond of TGB5Z10 and TGB5H11Announcing the basket of eligible bond of TGB5Z10 and TGB5H11

Announcing the basket of eligible bond of TGB5M11

1111

5Y Gov Bond Futures: Settlement Month & Price Quotation

Settlement Month:

• มจานวน 2 สญญา ในแตละชวงเวลา

Q4 2010 Q1 2011 Q2 2011 Q3 2011 Q4 2010

Maturity Date Maturity Date Maturity Date

Maturity Date Maturity Date

P i Q t tiPrice Quotation

• เสนอราคาซอขายดวย ราคาของพนธบตรมลคา 100 บาท โดยมทศนยม 2 ตาแหนง

เชน 99.25, 101.03

• ท 0.01 (คดเปนมลคา 100 บาท)

1212

13

14

การกาหนดอตราดอกเบยลวงหนา

เพอใชในการกาหนดราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยลวงหนา

จาก Implied Forward Rates : 3IFR9

3M THBFIX 3IFR93M THBFIX

9M THBFIX

3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน

d1 d2

d3

15

/365)](dTHBFIX[1/365)](dIFR/365)][1(dTHBFIX[1 3926313

/365)(d

1

/365)](dTHBFIX/365)[1(d

/365)](dTHBFIX[1 IFR

)]()]()](

3993

3926313

/365)(d/365)](dTHBFIX/365)[1(d 2132

ตวอยาง วนท 25 ส ค 2553ตวอยาง วนท 25 ส.ค. 2553

3M THBFIX = 1.1326

9M THBFIX = 1 518249M THBFIX = 1.51824

d1 = 92 (27 ส.ค. – 27 พ.ย.)

d = 181 (27 พ ย 27 พ ค )d2 = 181 (27 พ.ย. – 27 พ.ค.)

d3 = 273 (27 ส.ค. – 27 พ.ค.)

181/365

1

2/365))0.011326(91(181/365)(

273/365)]0.0151824([1IFR93

1.7094%

0.017094

))(( )(

1616

Implied Forward Rate จะสะทอนอตราดอกเบยระยะสนในอนาคตImplied Forward Rate จะสะทอนอตราดอกเบยระยะสนในอนาคต

3M THBFIX 6M THBFIX 9M THBFIX IFR

(implied(implied

forward rate)

สาหรบ 6 เดอนสาหรบ 6 เดอน

Steep Yield

C (25/8/10)

1.1326

(92)

1.32859

(181)

1.51824

(273)

1.70941

Curve (25/8/10) (92) (181) (273)

Inverted Yield 2.07894 1.77527 1.77527 1.61841

Curve (19/12/08) (90) (184) (274)

Flat Yield Curve 1.80249 1.800 1.8063 1.8002

(90) (182) (272)

1717

ราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนลวงหนาราคาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนลวงหนา

Futures Price คานวณจาก Index Price ทเวลา T (IT)ST F

100 x IFR - 100 PriceIndex JTT

IT = ดชนราคาซอขายลวงหนาระยะเวลา T

ฟ T = อายของสญญาฟวเจอรส (เดอน)

S = งวดของอตราดอกเบยระยะสนทอางอง (เดอน)

J = T + S (เดอน)

ฟ 3Future Price9 = I3 = ราคาฟวเจอรส 6M THBFIX ทกาหนดลวงหนา 3 เดอน

18

จากหลกการพนฐานของอาบทราจ จะสงผลใหฟอรเวรด (ฟวเจอรส)ของอตราดอกเบยระยะสน

โ อางอง สะทอนโครงสรางของอตราดอกเบยระยะสนนน (Shape of yield curve)

หมายเหต

1.สญญาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR ออกแบบมาเปน

ราคาทใชหลกการคดลด (discount) ซงไมสอดคลองกบความเปนจรงของสญญาทอางองกบญญ

อตราดอกเบยระยะสน แบบน ทมรปแบบเปนแบบบวกเพม (add-on) สงผลใหหลกการทาอา

บทราจดวยสญญา ฟวเจอรสไมสามารถกาจดความเสยงไดโดยสมบรณ จงทาให Implied ญญ p

Futures Rate ของสญญาฟวเจอรสไมเทากบ Implied Forward Rate จากโครงสรางของอตรา

ดอกเบยในปจจบน

2.การประเมนราคาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR

จะตองใชทฤษฏและแบบจาลองทซบซอนกวานจะตองใชทฤษฏและแบบจาลองทซบซอนกวาน

3. อนงสญญาฟวเจอรสของอตราดอกเบยระยะสนประเภท THBFIX และ BIBOR ยงสามารถ

ใชเปนเครองมอในการปองกนความเสยงจากอตราดอกเบยระยะสนอางองไดดถงแมจะไมใชเปนเครองมอในการปองกนความเสยงจากอตราดอกเบยระยะสนอางองไดดถงแมจะไม

สมบรณกตาม

1919

ตวอยางการประยกตหลกการอาบทราจตวอยางการประยกตหลกการอาบทราจ

22 ก.ย.

3M THBFIX 1.30 (91 วน)

9M THBFIX 1 50 (273 วน)9M THBFIX 1.50 (273 วน)

และกาหนดให

Dec6M THBFIX Futures (Settlement price 22 ธ.ค.) 98.35 (1.65%)

6 (S l i 1 ) 9 03 (2 9 %)June6M THBFIX Futures (Settlement price 15 ม.ย.) 97.03 (2.97%)

20

วธท 1

ลงทน 9 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 9M THBFIX

วธท 29M THBFIX

ลงทน 3 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 3M THBFIX

และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคม 2010

33IFR93M THBFIX

วธท 3

ลงทน 15 เดอน ดวยอตราผลตอบแทนของ 15M THBFIX (สมมตวากาหนดไดจาก Par Swap

Curve) และ ขายฟวเจอรสเดอนมถนายน 2011

15M THBFIX

3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน 12 เดอน 15 เดอน3 เดอน 9 12 เดอน 5

-9IFR15 21

วธท 1 : อตราผลตอบแทน 1 50%วธท 1 : อตราผลตอบแทน 1.50%

วธท 2 :

12/365)]0.0165x(18365)][10.0130(91/[1273

365

วธท 3 : จาก par swap (15 เดอน) สมมตให implied THBFIX 15 เดอน1.54%

273

วธท 3 : จาก par swap (15 เดอน) สมมตให implied THBFIX 15 เดอน

เทากบ 2.10%

12/912)])0 0297(6/112)]/[(10 0210(15/([1 %498.1

12/9x1-2)])0.0297(6/112)]/[(10.0210(15/([1

2222

จากตวอยางแสดงไดวาจากตวอยางแสดงไดวา

ไ วธท 2 สามารถสรางผลตอบแทนไดสงกวา วธท 1 และวธท 3

จงจะสงผลใหผทเกยวของ (Market participants) เหนโอกาสการทาอาบทราจ จาก

ตวอยาง

อตราผลตอบแทนของวธท 2 > วธท 1 หรอวธท 3อตราผลตอบแทนของวธท 2 > วธท 1 หรอวธท 3

สรางสถานะซอ(Long)วธท 2 พรอมกบ สรางสถานะขาย (short) วธท 1 หรอ วธท 3

:ดวยการลงทนท 3M THBFIX 3 เดอน และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคมพรอมกบใหกท

9M THBFIX 9 เดอน9M THBFIX 9 เดอน

หรอ

:ดวยการลงทนท 3M THBFIX 3 เดอน และซอฟวเจอรสเดอนธนวาคมพรอมกบใหกท

15M THBFIX 15 เดอน รวมกบซอฟวเจอรสเดอนมถนายน

23

ราคาฟวเจอรสทางทฤษฎ(อยางงาย)จงแสดงไดดงน

• ดงนนอตราดอกเบยลวงหนา T จงตองเทากบ

1y

(T)1

M

y)(11

M FT

1T

T

T

– โดย T มหนวยเปนงวดของอตราดอกเบยระยะสนทอางอง

ใ

M

(T)1

– Mแสดงจานวนงวดใน 1 ป

– อาทเชน 6M THBFIX Futures มงวดของดอกเบยอางองระยะเวลา 6 เดอน ดงนน T มหนวย

เปนงวดของ 6 เดอน และ M เทากบ 2

– ดงนน = THBFIX (%) ตอปของระยะเวลา T Ty

– การคานวณจงได วาอตราดอกเบยลวงหนา TF% ตอป และดชนราคา IT = 100 – TF x 100 จด

x1001-M

yT)(11

M-100 100x F-100 I 1M

yT)(11

M F

1T

TT

1T

T

M

y(T)1

M

y(T)1 T

TTT

T

2424

ตวอยางตวอยาง

• การกาหนดราคา 6M THBFIX Futures Index สาหรบสญญาทมอาย

คงเหลอ T=3 เดอน หรอ 0 5 งวด (6 เดอน) เมอคงเหลอ T=3 เดอน หรอ 0.5 งวด (6 เดอน) เมอ

1.75%THBFIX 9Mและ1.50% THBFIX 3M

• การคานวณพบวา

%751

1

2 F 0.5

%8680.11%5012

%75.1)5.01(

P i t98 132100)(1 8680%100I

1

2

%50.15.0

Points98.132x100)(1.8680%-100I 0.5 2525

ประเดนปญหาในทางปฏบตญ ฏ

• SPOT THBFIX Rates มเฉพาะ TENORs ระยะ 1 เดอน 2 เดอน 3 เดอน 6 เดอน 9 เดอน และ 1 ป ตอจากนน อตราจะเปน Par Swap

THBFIX Rates เชนเดยวกบ BIBOR ทไมมกาหนดเกน 1 ปTHBFIX Rates เชนเดยวกบ BIBOR ทไมมกาหนดเกน 1 ป

• ปญหาและแนวทางแกไข

– การคานวณสญญาอายคงเหลอมากกวา 6 เดอน ถง 1 ป ตองใชอตรา THBFIX (BIBOR) สาหรบระยะมากกวา 1 ป ซงไมมการการคานวณสญญาอายคงเหลอมากกวา 6 เดอน ถง 1 ป ตองใชอตรา THBFIX (BIBOR) สาหรบร ย มากกวา 1 ป ซงไมมการ

เสนอซอขายในอนาคต

ตวอยาง ทางแกไข ผวเคราะหใชการทา Bootstrapping THBFIX อายเกน 1 ป จาก Par Swap Rate1

1

Bj

S1

S-1

B B-1

เดอน 6 ตองวดS1j

0,

0,

1

2

S1B 0,

1j

j

– อายคงเหลอของสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน อาจมระยะใด ๆ ตงแต 0 00 เดอน ถง 12 เดอน ซงอาจเปนเศษของ

1

1

B

2ตอป y T

อายคงเหลอของสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน อาจมระยะใด ๆ ตงแต 0.00 เดอน ถง 12 เดอน ซงอาจเปนเศษของ

เดอน ในขณะทอตรา SPOT ของอตราดอกเบยระยะสนนน อาจมเพยง 6 ระยะเทานนคอ ระยะ 1 เดอน 2 เดอน 3 เดอน 6 เดอน

9 เดอน และ 1 ป

ตวอยาง ทางแกไข ดวยการใชวธการ interpolation ซงมตงแตแบบงาย (Linear) และ ซบซอน อาทเชน Cubic Spline

Interpolation 26

BPV/ดเรชน Futures บนอตราดอกเบยระยะสนBPV/ดเรชน Futures บนอตราดอกเบยระยะสน

ฟ • ราคาฟวเจอรสถกสรางมาจากอตราดอกเบยระยะสนของสญญากยมระยะสน ดงนน

• ฟวเจอรสบนดอกเบยระยะสนจงอางองกบสนทรพยทเสมอนเปน Zero Coupon bond ดงนน

• ดเรชนของสญญาฟวเจอรส อางองกบ 6M THBFIX จงเทากบ 0.5 ป

• ดเรชนของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3M BIBOR จงเทากบ 0.25 ป

• BPV ของสญญาฟวเจอร อางองกบ 6M THBFIX

= 10,000,000 x (6/12) x 0.01%, , ( )

= 500 บาท

• BPV ของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3 M BIBORBPV ของสญญาฟวเจอรสอางองกบ 3 M BIBOR

= ขนาดของสญญา x (3/12) x 0.01 % บาท

2727

การกาหนดราคาฟวเจอรสบนพนธบตรการกาหนดราคาฟวเจอรสบนพนธบตร

0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10

กระแสเงนสด

ทาสญญา ณ ราคา F(T) รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท

จายเงนตามราคา F(T) รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท

รบ 102.50 บาท

• ราคาฟวเจอรส เปนราคาซอขายลวงหนา ทกาหนดวนท สาหรบการจะ

รบ 5Y Gbond

ซอจะขายพนธบตร ณ วนท T ในอนาคต การกาหนดทาโดยใช Forward

i f T j T interest rate Tfj สาหรบกระแสเงนงวด T+j และคดลดกลบมาท T ดงน

1

jT

jTy

1

21

21

2 f

2

f1

2.50

2

f1

2.50...

2

f1

2.50 F(T) jjT10

10T

10T9

9T

9T1

1T

1TT

Ty

2222

2828

หมายเหตหมายเหต

• 5Y Gbond ตามทสญญาอางอง ถงเปนตราสารทถกสมมตขน (Hypothetical

Bond)

ใ • 5Y Gbond ของสญญาหมายถงกลมการลงทนใน พนธบตร(Basket of

Gbonds) ทมลกษณะ

– อายคงเหลอตงแต 4 ปถง 6 ป นบ ณ วนแรกของเดอนสงมอบ

– พนธบตรจายคปองในอตราคงท

– มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5,000 ลานบาท ,

• ราคาฟวเจอรสจงคดจาก คาทคาดการณของ YTMf เฉลยของพนธบตรทก

ตวใน Basket of Eligible Bond ดงน

1010T

99T

11T 2.502.50

...2.50

F(T)

10

f

9

f

1

f

2

YTM1

2

YTM1

2

YTM1

( )

29

จากความจรงทวา ในวนทครบกาหนดอายของสญญาฟวเจอรสจากความจรงทวา ในวนทครบกาหนดอายของสญญาฟวเจอรส

ราคา ฟวเจอรส จะตองมคาเทากบราคาของสนทรพยอางอง ซงในทน คอ

พนธบตรทมคณสมบตนามาสงมอบได (price of eligible bond) ดงนน

จากการบรรจบกนของราคาสปอตและราคาฟวเจอรส ณ เวลา Tจากการบรรจบกนของราคาสปอตและราคาฟวเจอรส ณ เวลา T

(Y)B(T)F C (Y)B(T)F CTT

กาหนดใหกาหนดให

= ราคาพนธบตรรฐบาล ณ เวลา 0 ซงพนธบตรนมอายไถถอนเทากบ T+Y

CTi = คปองทเวลา Ti (ทงนคปองของพนธบตรทเกยวของจะอยในชวงระหวาง 0 จนถง T

Y)(TBC0

F0(T) = ราคาทเวลา 0 ของฟวเจอรส ทมกาหนดสงมอบทเวลา T

B0(T) = ราคาทเวลา 0 ของพนธบตรรฐบาลทไมมการจายคปอง

(zero-coupon bond) ทจะหมดอายทเวลา T

r0(T) = อตราดอกเบยสาหรบชวงเวลา 0 ถง T

3030

ทางเลอกท 1 : ซอพนธบตรรฐบาลอายไถถอน T+Y ปทราคา แลวถอครองไว T ป

โ ป ใ

Y)(TBC0

ตนทน: เงนคาพนธบตรและตนทนคาเสยโอกาสของเงนทลงทน r0(T) หกดวยคปองรบใน

ชวงเวลา 0 ถง T โดยท

กาหนดให แทนมลคาในอนาคตของคปองรวมผลตอบแทนของการลงทนตอของ

คปองนนดวย

T)FV(CI,0,

ทางเลอกท 2 : ซอสญญาฟวเจอรสอางองพนธบตรรฐบาลอาย T ป ทราคา F (T)ทางเลอกท 2 : ซอสญญาฟวเจอรสอางองพนธบตรรฐบาลอาย T ป ทราคา F0(T)

ตนทน: F0(T)

0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10

เวลาสงมอบ(เชน 3 เดอน) พนธบตรครบกาหนด(63 เดอน)

0 T+1T T+8T+2 T+9 T+10

รบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท

รบ 2 50 บาท รบ 2 50 บาท รบ 102 50 บาทรบ 2.50 บาท รบ 2.50 บาท รบ 102.50 บาท

3131

ฟ ดงนนราคาทางทฤษฏของ ฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล

T)FV(CI,0,(T))rY)x(1(TB (T)F T0

C00

3232

ตวอยาง

ฟ ฟ ใ ราคาฟวเจอรสของพนธบตรรฐบาลซงสญญาฟวเจอรส มอาย 3 เดอน ทงน สมมตให

พนธบตรนมมลคาตราไวเทากบ 100 บาท และมการจายคปองท 5% ตอปทกครงป ท

ป ป โ ป ปจจบนมอายคงเหลอของพนธบตรเทากบ 5 ป 3 เดอน โดยการจายคปองงวดลาสดเกดขน

เมอ 3 เดอนกอนหนา และอตราผลตอบแทนของพนธบตร (yield) เทากบ 4% และ

กาหนดใหอตราดอกเบยทปราศจากความเสยงในชวงเวลาสญญาฟวเจอรส (เวลา 0 ถงเวลากาหนดใหอตราดอกเบยทปราศจากความเสยงในชวงเวลาสญญาฟวเจอรส (เวลา 0 ถงเวลา

3เดอน) เทากบ 2.0%

T)FV(CI 0(T))Y) (1(TB(T)F TC

= มลคาปจจบนของคปอง + มลคาปจจบนของราคาหนาตว

T)FV(CI,0,(T))rY)x(1(TB(T)F T0

C00

Y)(TBC0

5.105.15.0 )02.01(

5.102.......

)02.01(

5.2

)02.01(

5.2

FV(CI,0, 0.25) = 2.5

= 105.9372

F0(0.25) = 105.9372 x (1.02)3/12 – 2.5

= 103.9629

ขอสงเกต S0 > F033

ดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล

• ฟวเจอรสบนพนธบตร แทจรงแลวไมมกระแสเงนสดเปนรายงวด และ ยงไมฟวเจอรสบนพนธบตร แทจรงแลวไมมกระแสเงนสดเปนรายงวด และ ยงไมม YTM ใหไปคานวณ ตามหลกการการคานวณของดเรชน

• ดงนนจงตองปรบวธการ เนองจากราคาฟวเจอรสบนพนธบตร มาจาก ราคาดงนนจงตองปรบวธการ เนองจากราคาฟวเจอรสบนพนธบตร มาจาก ราคาพนธบตรทใชในการคานวณราคาสงมอบดงนน (Rule of thumb)

– BPV ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย BPV ของ eligible bonds

ดเรชน ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย ดเรชน ของ li ibl b d– ดเรชน ของสญญาฟวเจอรส จงเทากบ คาเฉลย ดเรชน ของ eligible bonds

ใ ป ใ หมายเหต: ในตางประเทศ ทมการกาหนดใหสงมอบจรง

BPV/ ดเรชนของสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรจะเทากบ BVP/ ดเรชน

ของ พนธบตร CTD (Cheapest to Deliver)

34

การประยกตใชคาดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตรการประยกตใชคาดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร

ตวอยาง ราคาฟวเจอรส เทากบ 95

ซงจ เทยบเทากบมลคาของ พอรตโฟลโอ 95/100 1 000 000 950 000ซงจะเทยบเทากบมลคาของ พอรตโฟลโอ = 95/100 x 1,000,000 = 950,000

ดงนน ถา ดเรชนของสญญาฟวเจอรสมคา เทากบ 4.5 แสดงวา

เมอ yield ปรบขน 100 bp จะสงผลให

ราคาฟวเจอรสมคาปรบลดลง 4 5% เปน 90 725หรอ 4 275 จดราคาฟวเจอรสมคาปรบลดลง 4.5% เปน 90.725หรอ 4.275 จด

ซงหมายถงการปรบลงของดชนราคา 4.275 จดของพาร 100 บาท

สงผลขาดทนตอผมสถานะซอลวงหนาเทากบ 42,750 บาท

35

ประเภทของการเฮดจดวยสญญาฟวเจอรสประเภทของการเฮดจดวยสญญาฟวเจอรส

A ti i t h d h d i th i t t t t hi h th t dAnticipatory hedge : hedging the interest rate at which the trader

will borrow or lend in the futures.

Micro hedge : a hedge that is structured to offset the risk of a particular t / li bilitasset / liability.

Strip hedge: a long term hedge that is established in a series of

futures contracts of successively longer expirations.

Cross hedge: a hedge that the characteristics of the instrument b i h d d d h i d l i h fbeing hedged and the instrument underlying the futures contract do not perfectly match.

Macro hedge : a hedge that is structured to offset the net risk

i d i h h f li f /li biliassociated with the portfolio of asset/liability.36

อตราสวนของการเฮดจ ทเหมาะสม (Hedge Ratio : HR)อตราสวนของการเฮดจ ทเหมาะสม (Hedge Ratio : HR)

• BPV / ดเรชน

ใชสญญาฟวเจอรสทการเปลยนแปลงสามารถหกลาง (offset) กบการ

เปลยนแปลงมลคาของพอรตพอลโอทตองการเฮดจเมออตราดอกเบยเปลยนแปลงมลคาของพอรตพอลโอทตองการเฮดจเมออตราดอกเบย

เปลยนแปลง 1 bp (0.01%) หรอ 100 bp (1%)

• Minimize the variance of combined portfolio

ใ ป ใชสมประสทธจากสมการถดถอยทแสดงความสมพนธระหวางอตรา

การเปลยนแปลงของสงทตองการเฮดจกบอตราการเปลยนแปลงของ

สนทรพยอางองในฟวเจอรสและหรอระหวางอตราการเปลยนแปลงของ

สงทตองการเฮดจ(สปอต) กบ อตราการเปลยนแปลงของฟวเจอรสสงทตองการเฮดจ(สปอต) กบ อตราการเปลยนแปลงของฟวเจอรส3737

1. BPV / ดเรชน

ณ ระดบอตราดอกเบยทเปลยนแปลง

ฟ จานวนของฟวเจอรส x VF = VC

HR = CΔVHRFΔV

เมอใช BPVBPV

HR =F

C

BPV

BPV

เมอใช Modified DurationMVD*

HR = sizecontract x D

xMVD*F

CC

3838

2. Minimize the variance

dp + dp (N) = 0 dpc + dpF(N) = 0

มลคาทเปลยนแปลงของหนก/ มลคาทเปลยนแปลงของฟว

พนธบตรทตองการเฮจด

เจอรสใชเฮจดโดยท N คอ

จานวนของสญญาฟวเจอรส

FCCOVHR

ญญ

โดยท COV แสดงคาความสมพนธ (C i ) ระหวางหนกพนธบตร

2F

HR

โดยท COVCF แสดงคาความสมพนธ (Covariance) ระหวางหนกพนธบตรทตองการเฮดจกบสญญาฟวเจอรสทใชสาหรบการเฮดจนน

3939

ตวอยางของการหาความสมพนธระหวางอตราผลตอบแทนของหนกพนธบตรทตวอยางของการหาความสมพนธระหวางอตราผลตอบแทนของหนกพนธบตรท

ตองการเฮดจกบอตราผลตอบแทนของสญญาฟวเจอรส

หมายเหตttRMt εFαβ C

Ct = แสดงอตราผลตอบแทนในหนก/พนธบตร

RM = สมประสทธเพอใชในการจดการความเสยง

Ft = แสดงอตราผลตอบแทนของฟวเจอรสt

R2 = แสดงถงรอยละของความเสยงในหนก/พนธบตร

ไ ใ ทตองการเฮดจทสามารถกาจดไดจากการใช

สญญาฟวเจอรส

RMP

V

V HR

FV40

การปรบอตราสวนทใชในการเฮดจเมอใชสญญาฟวเจอรส (H*)

( ) ใ

การปรบอตราสวนทใชในการเฮดจเมอใชสญญาฟวเจอรส (H )

Tailing the Hedge (H*) เมออตราดอกเบยอยในระดบทสงและหรอระยะเวลาทตองการปองกนความเสยงนานขน จะสงผลใหสวนตางระหวาง h กบ h* มมาก ไ 5%ขนแตมกไมมากกวา 5%

พนฐานมาจากการปรบสถานะรายวน (Daily Settle) ของสญญาฟวเจอรสทาให ฟ ความสมพนธระหวางราคาฟวเจอรสกบอตราดอกเบยจะมผลตอความแตกตาง

ระหวางราคาฟอรเวรดกบราคาฟวเจอรสทมองคประกอบเหมอนกนท

Correlation + : F > f

Correlation - : F < f

ดงนนในกรณของของสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลทโดยธรรมชาตแลวม

C l i F fCorrelation - : F < f

4141

ดงนนพจารณาไดวาการปรบสถานะรายวนของสญญาฟวเจอรสจะสงผลตอสถานะ ของการใชสญญาฟวเจอรสเพอกาจดความเสยง (hedge position)

โดยเมอใชสญญาฟวเจอรสเพอเฮดจดวยการขายฟวเจอรส (short hedge) และปรากฏวาฟวเจอรสมราคาปรบลดลง สงผลใหไดรบกระแสเงนสดเขามาเมอปรบสถานะรายวน ซง

ไป ไ ใ ไ ใ ฟสามารถนาไปหาผลตอบแทนบนเงนดงกลาวได ทาใหผลกาไรรวมจากสถานะในฟวเจอรสสงกวา ผลขาดทนในตลาดสปอต (ทตองการเฮดจ) ในทางกลบกนสามารถเกดผลในทางตรงกนขามเมอผลขาดทนรวมในสถานะฟวเจอรสมาก กวาผลกาไรในเกดผลในทางตรงกนขามเมอผลขาดทนรวมในสถานะฟวเจอรสมาก กวาผลกาไรในตลาดสปอต (ทตองการเฮจด) ซงเกดขนจากการจายกระแสเงนสดออกไปกอนจากการปรบสถานะรายวน

ทาใหผทตองการเฮดจตองปรบสดสวนการเฮดจทเหมาะสม เนนการปรบเพอชดเชยผลตอบแทน(คาเสยโอกาส)ทไดรบ (จาย) จากกระแสเงนสดรบ (จาย) ทเกดจากการ( ) ( ) ( )ปรบสถานะรายวน

Tailing hedge(h*) = h x Tailing Factorg g g

= h x [1/(1+rf)T]

โดยท T = ระยะเวลาทตองการปองกนความเสยง T (ป) 4242

Micro hedging with short-term interest rate futuresMicro hedging with short term interest rate futures

ตวอยาง พจารณาธนาคารทสนทรพยและหนสนมความออนไหวกบการเปลยนแปลงของอตราดอกเบยในตลาด

ป อตราดอกเบยปรบตวสงขน

A Lดเรชนของ Asset > ดเรชนของ liability

Asset

Liability

ดเรชนของ Asset > ดเรชนของ liability

ดงนน A จงปรบลดลงมากกวา L สงผลให E สนเชอ

เงนฝาก

Equity

ดงนน เพอใหสวนของเจาของ มเสถยรภาพธนาคารตองมการบรหารสนทรพยและหนสนอยางมประสทธภาพ ใ ใ ดวยการพยายามใหมสวนตางของดเรชนระหวาง A และ L ใหนอยทสด ดวยวธการ เชน

- อตราดอกเบยของสนเชอเปนแบบลอยตว/เทอมสน

-อตราดอกเบยของเงนฝากเปนแบบคงท/เทอมยาว-อตราดอกเบยของเงนฝากเปนแบบคงท/เทอมยาว

หมายเหต จะเหนไดวาความเสยงดงกลาวมาจากการ Miss match ของดานรายไดและตนทนเงน

43

การใชสญญาซอขายลวงหนาบนอตราดอกเบยเพอจดการความเสยงของตนทนเงนของธนาคารญญ

เวลา Cash Market Futures Market

ตลาคม ธนาคารตกลงปลอยก (10 ลานบาท) เปน

ระยะเวลา 9 เดอน ดวยอตราดอกเบยคงท

ขายสญญาซอขายลวงหนาของเดอน

สงมอบธนวาคมราคา 96 5 (อตราระยะเวลา 9 เดอน ดวยอตราดอกเบยคงท

จากการออกบตรเงนฝากอาย 3 เดอน ท 3%

และคาดหวงจะ rollover บตรเงนฝากไดอก

สงมอบธนวาคมราคา 96.5 (อตรา

ดอกเบย 3.5%)

และคาดหวงจะ rollover บตรเงนฝากไดอก

6 เดอน ทอตรา 3.5%

ธนวาคม อตราดอกเบยระยะสน 6M THBFIX อยท

4.5% แสดงวาตนทนเงนของธนาคารสง

ไ ใ

ชาระราคาสญญาซอขายลวงหนาท

95.5 (สะทอน 6M THBFIXท 4.5%

ไกวาทคาดไว 1% ซงจะสงผลใหมตนทน

เพมอก [181(365) x 0.01 x 10] = 49,589

ดวยกาไร = 100 bp x 500 x 1 (250

บาท per 0.5 bp) = 50,000 บาท

บาท

44

ตวอยาง เงนกองทนสวนบคคลแหงหนงลงทนในบตรเงนฝากมลคา 100

ลานบาท อาย 2 ป ทจายคปองแบบลอยตวปละ 2 งวด อางองกบ 6M

THBFIX ผบรหารเงนกองทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบลดลงTHBFIX ผบรหารเงนกองทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบลดลง

สงผลตอรายรบทจะนาไปใชจาย จงตองการจดการความเสยง

ดวยการ ซอฟวเจอรสอางองอตราดอกเบยระยะสน

ตวอยาง บรษท อสงหารมทรพยแหงหนง ระดมเงนทนดวยการออกตราสาร

หนระยะสน (FRN) ทจายคปองอางองกบ 6M THBFIXสงผลใหบรษทม

ปจจยเสยงจากการปรบขนของอตราดอกเบยระยะสนซงจะสงผลกบปจจยเสยงจากการปรบขนของอตราดอกเบยระยะสนซงจะสงผลกบ

ตนทนเงนของกจการ จงตองการจดการความเสยง

ดวยการ ขายฟวเจอรสอางองอตราดอกเบยระยะสน

45

known unknown unknown

FRN 0.5 1

known unknown unknown

2

6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0.5) + spread 6M THBFIX(1) + spread

Futures 0.5 1

Futures 6 เดอน

กาหนด 6M THBFIXใน0.5 ปลวงหนา

Futures 12 เดอน

กาหนด 6M THBFIXใน 1ป ลวงหนา

NET0.5 1

known known known

2NET

6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0) + spread 6M THBFIX(0) + spread

46

สญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสน และสญญาสวอป บนอตราดอกเบย

Interest Rate Swap Dealer Transaction

Fixed Rate P Dealer Floating

Fixed Payments Fixed Payments@Offer rate @Bid ratePayer Dealer g

Rate PayerFloating Payments Floating Payments

@Offer rate @Bid rate

A BสถาบนการเงนfixA fixB

6M THBFIXspread 6M THBFIXspread 6M THBFIXspread6 M THBFIXspread

• “Par Swaps” ธรกรรมสวอปทตกลงกนแบบไมตองมการจายชาระระหวางคสญญา ณ ตอนเรมตนของการทาธรกรรมPar Swaps ธรกรรมสวอปทตกลงกนแบบไมตองมการจายชาระระหวางคสญญา ณ ตอนเรมตนของการทาธรกรรม

• Reset dates ปกตแลวสวอปทอางองกบดอกเบยระยะสน 6 เดอน ควรจะ reset ทก 6 เดอน

• ประโยชนของการใช IRS

– ใชประโยชนในตลาดทไดเปรยบ (Comparative Advantage)

– ใชประโยชนจากขอมลทไดเปรยบ (Information Advantage)

47

– ลดคาธรรมเนยมในการชาระคนกอนกาหนดของการกอหน

47

• ฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนกบ IRS มพฒนาการทสงเสรมกน (ในตางประเทศ

เกดขนใกลเคยงกน 1980s)

– Swap traders จะใชฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนซงสะทอนอตราดอกเบยระยะ

สนในอนาคต เพอใชในการกาหนด Swap rates

– ขอสงเกต : ใน CME จะม Packs และ bundles

Pack : สญญาฟวเจอรส 4 สญญาครบกาหนดใน 4 ไตรมาสตดตอกน

Bundle : สญญาฟวเจอรสหลาย Pack มาตอกน เชน 3 year bundle หมายถง ฟวเจอรส 12 สญญาBundle : สญญาฟวเจอรสหลาย Pack มาตอกน เชน 3 year bundle หมายถง ฟวเจอรส 12 สญญา

ดงนน Bundles จงใชเสมอน เปน proxy ของสญญาสวอปบนอตราดอกเบย

• แตในประเทศไทยIRS มอยกอนแลว ดงนนการใชประโยชน

– ฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน (6M THBFIX) ทเดอนสงมอบมากกวา 6 เดอน

จงใชการอางองราคาไดจาก IRS (Par Swap Curve)

– สามารถใชฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน เพอเฮจดธรกรรม IRS

หมายเหต ขอจากดทสาคญไดแก อายของสญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนทมหมายเหต ขอจากดทสาคญไดแก อายของสญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนทม

ไมหลากหลายไปในระยะยาว 4848

ตวอยางการใชฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนเพอทดแทน IRS

fixA

I

long futures

A FuturesสถาบนการเงนA

6 M THBFIXspread

g

BFutures สถาบนการเงนfixB

short futures

Futures6M THBFIXspread

long FuturesII

A Futures6M THBFIX

BFuturesshort futures

6M THBFIXspread6M THBFIXspread

4949

ใ ฟ ตวอยาง : การคานวณจานวนสญญาในฟวเจอรสสอางองบนอตราดอกเบย

ระยะสน 6M THBFIX เพอเฮดจธรกรรม IRS มลคา100 ลานบาท

ระยะเวลาคงเหลอ 1 ป

BPV = 100 000 000 x (12/12) x 0 01% = 1 000BPVHedge = 100,000,000 x (12/12) x 0.01% = 1,000

BPV Futures = 10,000,000 x (6/12) 0.01% = 500Futures

HR 20000,10

HR = = 20 สญญา500

,

50

สรปไดวา

Long swap = fixed rate payer

ความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองลดลงความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองลดลง

กลยทธสาหรบเฮดจ: ซอลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางอง

Short swap = floating rate payer

ความเสยง: อตราดอกเบยระยะสนอางองเพมขน

กลยทธสาหรบเฮดจ : ขายลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางองกลยทธสาหรบเฮดจ : ขายลวงหนาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนอางอง

หมายเหต: การทาเฮดจดงกลาวอาจไมสมบรณไดเนองจาก

BPV สญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนคงท (ไมม convexity)

BPV ของสวอปเปลยนแปลงได (ม convexity)สงผลใหจานวนสญญาท ใชใน

การทาเฮดจอาจมากไป/นอยไป (over hedge / under hedge)การทาเฮดจอาจมากไป/นอยไป (over hedge / under hedge)

5151

ตวอยางการใชสญญาฟวเจอรไปทดแทนการทา IRS

บรษท xxx ตองการจะทาสญญาสวอปอาย 1.5 ป (semiannual / reset ตนงวด)

ดวยการเปน fixed rate payerดวยการเปน fixed rate payer

สถาบนการเงนXXXFixed rate

THBFIX

0 5 ป 1 ป 1 5 ป

Fixed Fixed Fixedกระแสเงนสด

ของสญญา0.5 ป 1 ป 1.5 ป

6M THBFIX(unknown)

6M THBFIX(unknown)

XXX

6M THBFIX(known)

หมายเหต สญญาสวอป 1.5 ป จาย fixed rate /reset ตนงวดตองใช ญญ

ชดของฟวเจอรส 2 สญญา(strips) รวมกบ spot (front tail) ใน 6M THBFIX เพอ เลยนแบบ (replicate) กระแสเงนสด

ถาตองการจะทาสญญาสวอป(semiannual / reset ปลายงวด) จงทาได แค สญญาสวอปอายคงเหลอ 1 ป

52

ปจจยในการพจารณาสาหรบองคกรในการประยกตใช

สญญาฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสนเพอสรางสญญาสวอป

• Credit rating ไดรบผลกระทบจากการทาธรกรรมอนพนธใน OTCCredit rating ไดรบผลกระทบจากการทาธรกรรมอนพนธใน OTC

หรอไม

• Credit line ทมอยกบสถาบนการเงนในการทาธรกรรมดาน

ใ ใ ไ อนพนธใน OTC ตองการใชเพอการอนหรอไม

• Report issues มประเดนเกยวกบการ ปรบสถานะของธรกรรม• Report issues มประเดนเกยวกบการ ปรบสถานะของธรกรรม

อนพนธใน OTC ในงบการเงนทมความซบซอนยงยากหรอไม

5353

การเกงกาไรจากการเปลยนแปลงของ shape of yield Curve: p y

Spread Trading Strategy ดวยฟวเจอรสอางองบนอตราดอกเบยระยะสน

• Constructing a portfolio of futures contract where the payoff depend entirely on relative price changesentirely on relative price changes

Intra commodity spread

Inter commodity spread

หมายเหต Inter commodity spread เปนการลงทนระหวางสญญาฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบยระยะสนทแตกตางกน และหรอ อางองกบ พนธบตรทมกบอตราดอกเบยระยะสนทแตกตางกน และหรอ อางองกบ พนธบตรทมมาตราฐานแตกตางกน เชนตวอยางในตางประเทศ ซงไดแก สเปรด ของ T-bill / Eurodollar spread : TED (3 M) เนองจากอตราผลตอบแทนของ T bill กบ/ Eurodollar spread : TED (3 M) เนองจากอตราผลตอบแทนของ T-bill กบLibor สะทอน มมมองของ Credit risk

5454

Intra commodity spread/ Yield curve tradey p

• มาจากการคาดการณ (Take a view) การเปลยนแปลงคาความชนของ yield curve จากใน

ปจจบน

• Inter commodity spread เปนการลงทนระหวางสญญาฟวเจอรสทอางองกบอตราดอกเบย

ระยะสนเดยวกนทมอายของสญญาแตกตางกน เนองจากมมมมองเกยวกบสวนตางอตรา ญญ

ผลตอบแทนระยะสน กบระยะยาว

– ซอ “Curve” :steepen : ซอสญญาเดอนใกล ขายสญญาเดอนไกลp ญญ ญญ

– ขาย “Curve” : flatten : ขายสญญาเดอนใกล ซอสญญาเดอนไกล

“flatten”

5555

ตวอยางของการใชกลยทธสเปรด (Yield Curve Spread) ของสญญาซอขายลวงหนาบนอตราดอกเบยระยะสน

ตวอยาง การขาย “curve” ดวยการ ขายสญญาเดอนใกล (ธนวาคม 2010) ซอสญญาเดอนไกล (ธนวาคม 2011) เปนการแสดงวานก

ลงทนคาดการณวาสญญาเดอนธนวาคม(2010) ราคาจะปรบตวลดลงมากกวาสญญาเดอนธนวาคม(2011)ทจะปรบลดลงนอยกวาหรอลงทนคาดการณวาสญญาเดอนธนวาคม(2010) ราคาจะปรบตวลดลงมากกวาสญญาเดอนธนวาคม(2011)ทจะปรบลดลงนอยกวาหรอ

อกนยหนงนกลงทนคาดการณวาอตราดอกเบยจะปรบสงขน แตระยะสนปรบสงขนมากกวาระยะยาว (โครงสรางอตราดอกเบยมคา

ความชนลดลง)

Date Futures Market

ตลาคม ขายฟวเจอรสเดอนธนวาคม(2010)ท 96 00 (4%)ตลาคม ขายฟวเจอรสเดอนธนวาคม(2010)ท 96.00 (4%)

ซอฟวเจอรสเดอนกนยายน (2011) ท 95.50 (4.5%)

ฟ ( ) ( )พฤศจกายน ซอฟวเจอรสเดอนธนวาคม (2010) ท 95.50 (4.5%)

ขายฟวเจอรสเดอนกนยายน (2011) ท 95.20 (4.8%)

ฟวเจอรสเดอน ฟวเจอรสเดอน

ธนวาคม (2010) กนยายน (2011)

96.0 -95.50

-95.5

+0.5

95.20

-0.3

กาไร : 20 bp x 500 = 1,000 5656

ปจจยในการพจารณาประยกตใชกลยทธปจจยในการพจารณาประยกตใชกลยทธ

Yield Curve Trade

• ตองม O l k ของทศทางการเคลอนไหวอตราดอกเบย• ตองม Outlook ของทศทางการเคลอนไหวอตราดอกเบย

• การคาดการณเกยวกบสวนตาง (spread)( p )

• สอบทานทมาของปจจยทสงผลกระทบ

• พจารณาผลลพธทเปนไปได

ฟ • มสญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบท

หลากหลายไปไกลในอนาคต

5757

Mi h d i ith G t B d f tMicro hedging with Government Bond futures

• การเปลยนแปลงราคาของตราสารหนและพนธบตรมาจาก

การปรบขน/ลง ของอตราดอกเบย– การปรบขน/ลง ของอตราดอกเบย

– การเปลยนแปลงโครงสรางอตราดอกเบย (สเปรด)

– ระยะเวลาคงเหลอ

คปอง– คปอง

โดยท

ตราสารหนทมการจายคปองตา / ระยะเวลาคงเหลอยาวจะมความเสยง

ป ป จากการเปลยนแปลงของอตราดอกเบยสงกวา (ดเรชนมากกวา)

ตราสารหนทมการจายคปองสง/ระยะเวลาคงเหลอตากวาตราสารหนทมการจายคปองสง/ระยะเวลาคงเหลอตากวา58

พนธบตรรฐบาลทใชเปนสนทรพยอางอง (Eligible Bonds)พนธบตรรฐบาลทใชเปนสนทรพยอางอง (Eligible Bonds)

• อายคงเหลอ 4-6 ป นบ ณ วนแรกของ contract month

• จายคปองคงท

• มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5 000 ลานบาท• มลคาคงคางตามราคาทตรามากกวา 5,000 ลานบาท

BPV และ ดเรชนทอาจไมเทากนของพนธบตรในตระกราทใชคานวณ

ในการชาระราคา

ป คปองตากวา BPV/ดเรชนสงกวา

อายคงเหลอยาวกวา BPV/ ดเรชนสงกวาอายคงเหลอยาวกวา BPV/ ดเรชนสงกวา

yield ตากวา BPV / ดเรชนสงกวา

59

ใ ฟ กลยทธการเฮดจดวยการใชฟวเจอรสบนพนธบตร

Micro Hedge :

สมมตฐาน ll l hift ของโครงสรางอตราดอกเบยสมมตฐาน : parallel shifts ของโครงสรางอตราดอกเบย

Δ

hΔHR

CBPVHR

FΔ

ตวอยางFBPV

พนธบตรอาย 6 ป คปอง 5.5% ม BPV 712.50 ตอพาร 1 ลานบาทและ BPV ฟวเจอรส

บนพนธบตรรฐบาล อายไถถอน 5 ป จายคปอง 5% เทากบ 613 08 ดงนบนพนธบตรรฐบาล อายไถถอน 5 ป จายคปอง 5% เทากบ 613.08 ดงน

สญญา16.1613.08

713.50 HR 613.08

60

Micro hedge :Lock –In a ST rate of returnMicro hedge :Lock In a ST rate of return

ซอพนธบตรระยะยาว พรอมขาย ฟวเจอรสบนพนธบตรระยะยาว

เปนเสมอนการปรบเปลยนการลงทนระยะยาวใหเปนการลงทนระยะสน

61

ตวอยางการทา Micro Hedge แบบ Cross Hedge

การเฮดจหนกเอกชนดวยฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล

ผบรหารกองทนแหงหนงคาดวาจะไดรบเงนในสนป 5 ลาน เพอ

ใ ป ไ ใ ปลงทนในหนกชนดทมการจายคปอง 5% และมอายไถถอนใน 5 ป

ถากาหนดใหโครงสรางอตราดอกเบยในปจจบนเปนเสนตรง

(flat) และคาดวาจะเปนเชนนไปอกสกระยะหนง ถา current yield

ของหนกดงกลาวอยท 6.5% ดวยความกงวลวาอตราผลตอบแทน

ในตลาดจะปรบตวลดลง (ราคาหนกปรบตวสงขน) ผบรหารในตลาดจะปรบตวลดลง (ราคาหนกปรบตวสงขน) ผบรหาร

ดงกลาวจงตดสนใจซอลวงหนาพนธบตรรฐบาล (5 ป) ดวยอตรา

ผลตอบแทนลวงหนา 5.0%

6262

การใชสญญาฟวเจอรสพนธบตรรฐบาลเพอการทา Cross hedge

กบหนกเอกชน

เวลา Cash Market Futures Market

ไ ใ ตลาคม คาดวาจะไดรบ 5 ลานเพอลงทนในหนก

เอกชนชนด (คปอง 5 % อาย 5 ป) ใน 3

ซอสญญาซอขายลวงหนาพนธบตร

รฐบาลอาย 5 ป (5 สญญา) ทครบ

ใ เดอนขางหนาดวยผลตอบแทนทคาดเทากบ

6.5% ราคา (936.83) จงคาดวาจะซอเปน

กาหนดสงมอบในเดอนธนวาคม

ดวยอตราผลตอบแทนลวงหนา 5%

ฟ จานวน (5,337.14) (ราคาซอฟวเจอรส 100)

ธนวาคม หนกดงกลาวมผลตอบแทนปรบลดลงเปน

6.20% สงผลใหราคาเปน 949.07

อตราผลตอบแทนของพนธบตรซอ

ขายลวงหนาปรบลดลงเปน 4.7%

ราคาปรบขน (12.24 x 5,337.15) =

65,326.60

สงผลใหราคาฟวเจอรส ปรบสงขน

101.32 สงผลตอกาไร (1.32/100 x

1,000,000 x 5) = 66,0006363

หมายเหต ถาตองการกาจดความเสยงแบบสมบรณ จะไมตองการกาไร (ขาดทน)

จากการเฮดจเลย

ป ใ ( )– อตราดอกเบยปรบตวในทศทางทคาดการณ (ลดลง)

– โครงสรางดอกเบยเปนเสนตรงหรอการปรบตวแบบ parallel ซงมการp

ปรบแบบเทากนทกระดบของอายไถถอน หรอทก credit rating

แต

หนกทตองการกาจดความเสยง พนธบตรทเปนสนทรพยภายใตสญญา ญญ

5% 5ป ท yield 6.5 5% 5 ป ท yield 5%

ดเรชนของหนก ดเรชนของพนธบตรอางองสงผลใหการปรบตวของราคาตอการปรบตวของอตราดอกเบยทสงผลใหการปรบตวของราคาตอการปรบตวของอตราดอกเบยท

เปลยนแปลงเทากนมคาไมเทากน

6464

ป C H dตวอยางการปรบอตราสวนการเฮดจของ การทา Cross Hedge

การเฮดจหนกเอกชนดวยฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล (กาหนดใหมอาย ฐ (

ไถถอนเทากนคอ 5 ป) สามารถปรบสดสวนการเฮดจจาก

y = a + (x) + e

i ld ของหนกเอกชนy = yield ของหนกเอกชน

x = yield ของพนธบตรรฐบาลy ฐ

Adjusted HR = x HR

6565

Macro Hedge: Hedge a portfolio of bondsMacro Hedge: Hedge a portfolio of bonds

สรางภมคมกนใหพอรตฟอลโอของตราสารหน (immunization) ดวยการปรบดเรชนของพอรตฟอลโอให

( ) เทากบศนย ดงนน ถาดเรชนเฉลยของพอรตฟอลโอเทากบ 4.5 และฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มดเรชนเทากบ 4.5 ดงนน การกาจดความเสยงดวยการถอพอรตฟอลโอดงกลาวพรอมกบการขายฟวเจอรสนน

• “B llet” portfolio• “Bullet” portfolio

พอรตฟอลโอประกอบดวยพนธบตรแตละตวทมดเรชนใกลเคยงกบ

คาเฉลยดเรชนของพอรตฟอลโอ

• “Barbell” portfolio

พอรตฟอลโอประกอบดวยพนธบตรแตละตวทมดเรชนแตกตางอยางมาก

จากคาเฉลยดเรชนของพอรตฟอลโอ

โ ป ป ฟ หมายเหต ถาโครงสรางอตราดอกเบยเปนแบบ “parallel shifts” ประเดนของ “Bullet” / “Barbell” พอรตฟอลโอทนามาเฮดจ ไมเปนประเดนทมนยสาคญทตองพจารณา

ซงเปนประเดนเดยวกบการเลอกใชสญญาฟวเจอรส ( hedge instruments) ทมระยะเวลาไถถอนของพนธบตรอางองตางกน (ถาม) เชน การ ใช Futures บนพนธบตรระยะสน รวมกบ Futures บนพนธบตรระยะยาว

6666

การใชสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรเพอเพม (ลด) ดเรชนของกลมการลงทนในตราสารหนญญ ( )

Targeting Portfolio Duration

• เดมการเฮดจเสมอนผทาตองการใชฟวเจอรสบนพนธบตรสราง

( ) ป ป ภมคมกน (immunization) กบความเสยงของการเปลยนแปลงอตรา

ดอกเบย โดยการทาใหดเรชนจากการเฮดจมคาเทากบศนย

• ในทางปฏบตการใชสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรอาจไมไดเพอกาจด

ป ป ป ความเสยงของอตราดอกเบยอาจเทากบศนยแตเปนเพอการปรบเปลยน

ดเรชนของพอรตฟอลโอใหเหมาะสมกบการคาดการณทศทางของอตราดเรชนของพอรตฟอลโอใหเหมาะสมกบการคาดการณทศทางของอตรา

ดอกเบยของผคาE]D[D

Futures

currenttarget

D 1,000,000

Exposure x ]D-[D HR

Futures, ,

67

ตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหเพมขนตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหเพมขน

ดเรชนของพอรตฟอลโอมลคา 100 ลานบาทมคาเทากบ 2 ป

ดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 4 ปดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 4 ป

ดเรชนชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ปมคาเทากบ 4.5 ป

เนองจากคาดการณวา yield จะปรบลดลง

4.5x 1,000,000

0100,000,00 x 2)-(4 h

= 44.44 สญญา (long futures)

* ควรปรบ h ใหเปน h* (t ili h d ) เมอคานงถงการปรบสถานะรายวนของ* ควรปรบ h ใหเปน h* (tailing hedge) เมอคานงถงการปรบสถานะรายวนของสญญาฟวเจอรส

6868

ตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหลดลงตวอยางการปรบดเรชนของกลมการลงทนใหลดลง

ดเรชนของพอรตฟอลโอมลคา 100 ลานบาท มคาเทากบ 4 ป

ดเรชนเปาหมายทตองการปรบเปลยนไปมคาเทากบ 2 ป

ดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มคาเทากบ 4 5 ปดเรชนของฟวเจอรสบนพนธบตร 5 ป มคาเทากบ 4.5 ป

เนองจากคาดการณวา yield จะปรบเพมขนy

0100,000,00x 4)-(2h

( )

4.5 x 1,000,000

)( h

= -40.44 สญญา (short futures)

* การปรบ h ใหเปน h* (tailing hedge) การปรบ h ใหเปน h (tailing hedge)

6969

กลยทธสเปรด จาก สวนตางระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรส (กลยทธเบซส)

ซงแตกตางจากการทาอาบทราจระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรสบนพนธบตร

เบซส = S0 – F0

= Gov bond 5 ป 6 เดอน (S0) - F0 (Gov Bond 5 ป) Gov bond 5 ป 6 เดอน (S0) F0 (Gov Bond 5 ป)

6 เดอน

7070

การประยกตใชกลยทธเบซสในตางประเทศการประยกตใชกลยทธเบซสในตางประเทศ

CTD

Yield > 6% สงมอบดเรชนยาว (คปองตา/อายยาว)Yield > 6% สงมอบดเรชนยาว (คปองตา/อายยาว)

Yield < 6% สงมอบดเรชนสน (คปองสง/อายสน)

กลยทธพนฐานของ การเกงกาไรบน เบซส

1)ซอ “เบซส”

ซอพนธบตร (CTD) ขายฟวเจอรส

2)ขาย “เบซส”

ฟ ขายพนธบตร(CTD) ซอฟวเจอรส

หมายเหต : ตองมการคาดการณของ yield ดวย (yield > < 6 %)

7171

เปรยบเทยบสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาลเปรยบเทยบสญญาซอขายลวงหนาพนธบตรรฐบาล

ในตางประเทศกบใน TFEX

ตางประเทศ TFEX

Hypothetical Bond: พนธบตรรฐบาลจายคปอง 6%

Maturity: 2, 5, 10, 30 ป

Hypothetical Bond: พนธบตรรฐบาลจายคปอง 5%

Maturity: 5 ป

Delivery: physical deliver with eligible bonds Delivery: cash settle จาก Final settlement price มาจาก

คาเฉลย final yield ของ bid-offer จาก PD ของ

Cash market biased: เกดจากการมสทธเลอกตวทถกทสดไป

eligible bonds

Cash market biased: ไมเกดจากการสงมอบ

สงมอบ (CTD)

Principal invoice price = futures x conversion x 1000 factor

Invoice amount = principal invoice price + AI

7272

ใน TFEX : เปนการชาระราคาดวยเงนสด(cash settlement) ดงนนจงไมมการสงมอบจรง จงทาใหไมม CTD และ AI

ดงนน การประยกตใชกลยทธเบซส (S0 – F0) ซงเปนกลยทธทใชกบการคาดการณของ Relative Price ระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรสระหวางตลาดสปอตกบตลาดฟวเจอรส

คาดการณ กลยทธ

กวางขน ซอเบซส

ซอพนธบตร(yield ตา)

ขายฟวเจอรส

แคบลง ขายบซส

ขายพนธบตร(yield สง)

ซอฟวเจอรส

พนธบตรทใชในการคานวณราคาทชาระราคามไดมากกวา 1 ตว ดงนน Yield ทใชคานวณราคาเพอการชาระมาจาก yield เฉลย เมอมสมมตฐานวา ลาดบของ YTM ของพนธบตรในชดของ eligible bond จะชาระมาจาก yield เฉลย เมอมสมมตฐานวา ลาดบของ YTM ของพนธบตรในชดของ eligible bond จะไมเปลยน สงผลใหการเลอก พนธบตรในกลมท eligible มาทากลยทธนมความไดเปรยบเสยเปรยบได แตอยางไรกตามความไดเปรยบเสยเปรยบดงกลาวจะกลบทางกน ถาการปรบตวของ yield ในกลมของ eligible เกดการสลบลาดบ (cross) กน

7373

กลยทธ สเปรดของ yield ระยะยาวและระยะสน : การเกงกาไรบนโครงสรางของอตราดอกเบย (Speculating on Shape of

Yield Curve) ดวยสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาล

แนวคดพนฐาน

1. การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะสนมาจากนโยบายการเงน (จดการโดยธนาคารแหงประเทศไทย)

2 การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะยาวมาจากปจจยมหภาค(อตราเงนเฟอ)2. การเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะยาวมาจากปจจยมหภาค(อตราเงนเฟอ)

3. สญญาฟวเจอรสบนอตราดอกเบยระยะสนสะทอนโครงสรางอตราดอกเบยระยะสน

4. อตราดอกเบยระยะสนควรจะมความสมพนธกบอตราดอกเบยนโยบาย

การคาดการณ กลยทธ

ซอ “curve” ซอ “Curve”

Steepen

(คาความชนมากขน)

Long ST futures

Sell LT futures

ขาย “curve” ขาย “Curve”ขาย curve

Flatten

คาความชนนอยลง)

ขาย Curve

Sell ST by futures

Long LT futures

หมายเหต: ตวอยางในตางประเทศ ไดแก 2Y Tbond Futures กบ 5Y Tbond Futures

1.ไมมสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลระยะสน

2.อตราดอกเบยระยะสนทใชอางองในสญญาฟวเจอรสทมอย (3M BIBOR และ6M THBFIX)

อาจสะทอนปจจยอนนอกเหนอจากนโยบายการเงน74

กลยทธสเปรด จาก สวนตางของสวอป (Swap Spread)

แนวคดพนฐานแนวคดพนฐาน

1.มความสมพนธกนอยางมากระหวาง implied forward/Futures rate กบ interest rate swap เนองจากผกาหนดธรกรรม

swap มกจะเฮดสความเสยงออกดวยสญญาซอขายลวงหนา

2.ประยกตใชการคานวณอยางงายโดยไมไดคานงถงความแตกตางของการคานวณอตราผลตอบแทนของพนธบตร

ระยะสน ทเปนการคดลด (discount) ซงแตกตางกบวธการบวกเพม (add on) ของสญญากยมอางองบนอตราดอกเบย

ระยะสนแบบอนระยะสนแบบอน

3.Swap spread = Swap rate – Gov Yield ซงสะทอน Credit Spread ของสถาบนการเงน

การคาดการณ กลยทธการคาดการณ กลยทธ

Widen

(คาสวนตางมากขน)

ซอ “เครดตสเปรด”

ซอ ฟวเจอรสบนพนธบตร(คาสวนตางมากขน) ซอ ฟวเจอรสบนพนธบตร

ขาย “ฟวเจอรส” อตราดอกเบยระยะสน

Narrow ขาย “เครดตสเปรด”

(คาสวนตางแคบลง) ซอ ชดของฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสน

ขาย ฟวเจอรสบนพนธบตร

ขอจากดของกลยทธใน TFEX

1.ไมไดมสญญาฟวเจอรสบนพนธบตรรฐบาลทมอายไถถอนทหลากหลาย (มเฉพาะพนธบตรรฐบาล 5ป)

2 ไมมฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบไปไกลในอนาคต2.ไมมฟวเจอรสอตราดอกเบยระยะสนทมเดอนสงมอบไปไกลในอนาคต

75

ส ส (Asset Allocation)การจดสดสวนการลงทน (Asset Allocation)

กลมการลงทน มลคา 500 ลานบาท ทมเปาหมายของสดสวนการลงทน

ป ระหวางตราสารหน และ หนสามญ เทากบ 60/40 เมอราคาหนปรบตว

ขน สงผลให สดสวน เปน 80/20 การใชสญญาฟวเจอรส จะชวยปรบ

สดสวนกลบมาโดยไมจาเปนตองปรบการลงทนในตลาดตราสารหน

และ หนสามญ จรงและ หนสามญ จรง

ดวยการซอฟวเจอรสบนพนธบตร และ ขาย ฟวเจอรสบนเซท50