Investment World Magazine - Marzo 2012

MARZO 2012

Pubblicazione Economico Finanziaria

CONTENUTI

A Domanda RispostaIntervista ai principaliPlayers del Mercato degliETF.

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Nato nel 2007 come prima e uni-ca Pubblicazione Italiana dedi-cata al mondo degli ETF e degliETC ora, nel 2012 FFCCWWoorrlldd (Fi-nancial Clones World) si rinnovanel nome, si amplia nei contenu-ti e cambia leggermente la ve-ste grafica.

Pur mantenendo il layout ed i co-

lori originari studiati per noi nel

2006 da uno Studio grafico, la

nostra Pubblicazione fa un pas-

so avanti e adotta il titolo:

INVESTMENTWORLD

MAGAZINE

Con questo titolo vogliamo ab-battere alcune barriere e esten-dere gli argomenti da noi trattatia tutto quanto riguarda il Mondodegli Investimenti Finanziari.

Buona lettura Delia Maria Fassi

EDITORIALE

SSEETTTTEE DDOOMMAANNDDEE

AAIIPPRROOTTAAGGOONNIISSTTIIDDEELL MMEERRCCAATTOOIITTAALLIIAANNOODDEEGGLLII EETTFF

INVESTMENT WORLD MAGAZINE

A Domanda Risposta Intervista agli Emittenti di ETF

EMANUELE BELLINGERI

RESPONSONSABILE PER

L’ITALIA ISHARES

DANILO VERDECANNA

MANAGING DIRECTOR

SSGA LIMITED

MARCELLO CHELLI

REFERENTE PER I LYXOR

ETF IN ITALIA

NICOLA FRANCIA

RESP. STRUMENTI

QUOTATI ITALIA - RBS

MASSIMO SIANO

HEAD OF ITALIAN MARKET

AT ETF SECURITIES

SERGIO TREZZI

MANAGING DIRECTOR

CO-HEAD EUROPEAN

RETAIL E COUNTRY HEAD

INVESCO ITALIA

ALEXANDRE VECCHIO

DIRECTOR OSSIAM

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bero di falsare il level playing field trastrumenti giuridicamente identici.

Nicola Francia (RBS):

Ritengo che il modo migliore per risol-vere i problemi discussi negli ultimi me-si, cioè quelli relativi all'utilizzo dei deri-vati, alla complessità di alcuni prodottie alla loro adeguatezza agli investitoriprivati, si risolvano con la trasparenza.Bisogna mettere gli investitori, la bancao il consulente nella condizione, leg-gendo la documentazione di poter valu-tare facilmente se un ETF è adeguato eappropriato all'investitore.Confermo che gli ETF, seguendo laUCITS, sono un esempio positivo di tu-tela e trasparenza.Gli emittenti operano con la massimatrasparenza su elementi essenziali co-me l'uso di derivati, l'esposizione a ri-schio di credito, il tipo e la quantità dicollaterale utilizzato, non solo nella do-cumentazione legale ma anche attra-verso i siti internet e documentazionedi marketing.

Massimo Siano (ETF Securities):

Sono d'accordo. La verità è che durante la recessione alcuni emittenti cre-scono come noi ed altri no.Prima crescevano tutti e nessuno pole-mizzava, adesso ci si illude che accu-sando il concorrente si possa crescere,in realtà rischia di affondare la barca.

Sergio Trezzi ((IInnvveessccoo PPoowweerrSShhaa--rreess))::

Credo che il livello di trasparenza rag-giunto sia oggi molto buono. Certo, sipuò fare sempre di più ma da un certopunto in avanti è necessario considera-re che la troppa informazione ammazzala trasparenza.E soprattutto essendo in un mercatoaperto, bisogna sempre confrontare unprodotto rispetto agli altri. Quindi michiedo, la trasparenza disponibile sugli

SPECIALE: IL MERCATO DEGLI ETF

A Domanda Risposta

1) Le sollecitazioni giunte da diverseed autorevoli parti sull'esigenza diuna maggiore trasparenza da partedell'industria degli ETF partono daun giusto presupposto ma rischianodi far imboccare una strada sbaglia-ta.Non bisogna infatti dimenticare chegli ETF sono conformi alla normativaUCITS, e devono rispettare tutte lenormative esattamente come i fondicomuni di investimento.Cosa ci può dire in proposito?

Emanuele Bellingeri ((iiSShhaarreess)):

Fin dall'inizio delle sollecitazioni daparte delle autorità di vigilanza iSharesha accolto in maniera molto favorevolequeste iniziative, lavorando fianco afianco dei regulators per aumentare glistandard di trasparenza sul mercato.Dalle varie consultazioni alcuni aspettisono emersi in maniera molto chiara tracui il fatto che alcune attività propriedella gestione degli ETF, tra cui l'utiliz-zo di derivati e il prestito titoli, sono co-muni a moltissimi altri strumenti finan-ziari.I rischi sistemici o per gli investitori chepossono derivare da tali attività non so-no riconducibili solo a strumenti ETFma a tutto il mercato, dove il peso degliETF è ancora molto limitato rispetto aquello degli altri strumenti (circa il 5%del totale patrimonio gestito con fondicomuni d'investimento).Inoltre, la normativa Ucits, che regolaanche gli ETF, è sicuramente ricono-sciuta dal mercato per gli elevati stan-

dard qualitativi. Detto ciò il mercatoevolve rapidamente ed è quindi corret-

to considerare sempre le nuove evolu-zioni dei prodotti.

Danilo Verdecanna ((SSPPDDRR)):

Gli ETF sono finiti recentemente sulbanco degli imputati principalmente perla diffusione ed il successo che stannoregistrando presso gli investitori.Bisogna ricordare che gli ETF rappre-sentano ancora una piccola percentua-le dell'industria del risparmio gestito eche da quando sono stati lanciati (nellontano 1993) non sono mai incappatiin incidenti o sgradevoli sorprese. Inol-tre essi rispettano un quadro normativochiaro e trasparente come la UCIT.

D'altra parte, come SPDR ETF siamosempre a disposizione dei regulator permigliorare l'esistente e per fornire agliinvestitori strutture sempre più traspa-renti.

Marcello Chelli ((LLyyxxoorr)):

Concordo pienamente. Dato che gliETF sono Fondi o Sicav conformi allaUCITS, è corretto migliorare la norma-tiva UCITS che si applica indistinta-mente a tutti gli ETF / Fondi / Sicav.Eventuali normative ad hoc rischiereb-

Intervista agli Emittentidi ETF

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ETF è la stessa che abbiamo per i pro-dotti strutturati, per i prodotti assicurati-vi e/o per gli hedged fund?

Alexandre Vecchio (Ossiam):

L'anno 2011 è stato sicuramente mar-cato da un profondo dibattito sui rischiinsiti all'industria degli ETP in Europa.I lavori dei regolatori, dalle ricerche delFinancial Stability Board al documentodi consultazione dell'ESMA, nonchéquelli degli operatori dell'industria degliETF, hanno consentito di chiarire i ri-schi di controparte associati ai diversimetodi di strutturazione degli ETF.Il risultato immediato è stato un aumen-to importante del livello di trasparenzaofferto dai diversi emittenti di ETF conla pubblicazione di un numero di infor-mazioni sempre più dettagliate sullacomposizione dei fondi in particolaresui propri siti internet. Il dibattito si è poiallargato spaziando dai rischi propri de-gli ETF e degli ETP a quelli legati piùgeneralmente ai fondi comuni di inve-stimento.L'anno 2012 vedrà il risultato dei ricchidibattiti dell'anno passato con la proba-bile implementazione di elementi rego-lamentari che toccheranno l'industriadegli ETP e probabilmente anche quel-la dei fondi comuni di investimento.Il sano dibattito sui rischi dell'industriadovrebbe pertanto sfociare in misureconcrete uguali per tutti gli emittenti diETF che potranno tornare a concentra-re le loro energie sull'ampliamento del-le soluzioni di investimento accessibilitramite ETF.Il dibattito sui rischi degli ETF potrebbeinoltre portare a regole di maggiore tra-sparenza anche per l'industria dei fonditradizionali.L'elemento che ci sembra importante èche la regolamentazione dovrebbe in-quadrarsi sempre nell'ambito UCITSnon creando pertanto distorsioni tra di-verse categorie di fondi, massimizzan-do pertanto la semplicità dell'informa-zione per gli investitori finali.

2) ESMA (European Securities andMarkets Autority) ha da poco pubbli-cato un Consultation paper con le li-nee guida per gli ETF e gli altri stru-menti che rientrano nella normativaUCITS.Con questo Consultation paperl'ESMA cerca di meglio definire qua-le sia il rischio effettivo di questistrumenti, soprattutto nell'ottica de-gli investitori retail.In questa fase non c'è nulla di defi-nitivo, ma si possono cogliere giàdei segnali importanti, che dovreb-bero portare ad una ulteriore chia-rezza nella denominazione di questiprodotti e nella modalità con la qua-le sono percepiti. Cosa ci può dire inproposito a questa iniziativa e qualisono le vostre valutazioni in propo-sito.


Riteniamo che l'obiettivo dell'ESMA siacorretto. Migliorare l'informativa versogli investitori è sicuramente necessarioquando parliamo di strumenti finanzia-ri.La denominazione di un prodotto è il

primo step per migliorare la trasparen-za dell'informativa.Come iShares, ad esempio, riteniamoche ci debba essere una etichettaturachiara della struttura del prodotto e de-gli obiettivi d'investimento.A questo riguardo per i nostri prodottiche utilizzano swaps indichiamo chia-ramente nella denominazione questacaratteristica.Oltre a questo elemento riteniamo chesia necessaria una divulgazione fre-quente e tempestiva di tutte le parteci-pazioni ed esposizioni del fondo.Vi devono essere poi norme certe echiare per diversificare le controparti, laqualità dei collaterali, oltre al la divulga-zione di tutte le commissioni e costi so-stenuti, compresi quelli di controparte.In aggiunta, è auspicabile un sistemadi reportistica comune e standardizzatoa livello mondiale per tutti gli strumentinegoziati, inclusi gli ETF.


Come SPDR ETF siamo sempre a di-sposizione dei regulator per migliorarel'esistente e per fornire agli investitoristrutture sempre più trasparenti per cui

04INVESTMENT WORLD MAGAZINE

siamo favorevoli all'iniziativa.Il nostro punto di riferimento è la UCITe vorremmo che questo resti il pilastronormativo relativo ai fondi d'investimen-to armonizzati.Non siamo favorevoli ad una normativa

specifica per gli ETF, siamo invece fa-vorevoli ad una evoluzione a livelloUCIT.Spetterà al legislatore definire le formae la dimensione del contenitore, ma si-curamente la UCIT deve rimanere il pi-lastro normativo di riferimento.


Apprezziamo la proposta di equipara-zione delle normative relative ai "deri-vati" e al "prestito titoli" che, implicita-mente, sancisce la sostanziale equiva-lenza del rischio di controparte poten-zialmente insito sia negli ETF Sinteticisia negli ETF Fisici.Alla luce di questo risulta quindi nonopportuno un suffisso che distingua trale due tipologie di ETF, mentre è auspi-cabile una comunicazione giornalierache evidenzi se i due rischi sussistanoe in quale misura.Ogni Lyxor ETF comunica già in merito,dando così chiara evidenza agli investi-tori di un rischio di controparte sostan-zialmente nullo su base giornaliera.Al contrario è assolutamente condivisi-bile che l'acronimo ETF possa essereusato solo dai Fondi/Sicav dotati dellenecessarie caratteristiche, mentre di-spiace che questo limite non sia statoesteso anche a ETC, ETN e ETP in ge-nere: il rischio, che peraltro si è già ma-nifestato, è un uso improprio dell'acro-nimo con un conseguente fraintendi-mento degli investitori in merito allareale natura degli strumenti.


"Sebbene il processo non sia ancoraconcluso, mi sembra che l'ESMA abbiarecepito alcuni validi commenti ricevutiin sede di consultazione e stia proce-dendo con maggiore cautela e accor-tezza.È, ad esempio, molto importante chel'orientamento sia quello di analizzaregli ETF all'interno di una panoramicapiù vasta di prodotti di investimento,puntando ad un livellamento del pianoregolamentare tra i vari strumenti, siacon riferimento agli altri ETP che adETF non UCITS.Un'ulteriore importante segnale cheemerge in questo documento è la pre-senza di maggiori riferimenti al KIID,che emerge come documento di riferi-mento in tema di informativa e traspa-renza."


Sul nostro sito www.etfsecurities.com èpossibile consultare cosa c'è dentrol'ETF, il prospetto e la metodologia delcollaterale.Mi piacerebbe che si indagasse sullecommissioni degli swap, questo è untema poco approfondito dall'ESMA mariguarda chiunque compri gli ETF in

qualsiasi momento non solo quando lebanche europee rischiano di fallire.


Il documento di consultazione del-l'ESMA ci sembra molto equilibrato eutile per porre le basi per una regola-mentazione efficace e semplice checonsentirà un aumento della trasparen-za per gli investitori finali e regole co-muni per tutti gli emittenti di ETF sem-pre nel quadro delle linee guida UCITS.I rischi specifici dei diversi metodi di re-plicazione ci sembrano ben identificatinel documento.Risulterà pertanto molto semplice pergli investitori ottenere informazioni chegli consentiranno di evidenziare in mo-do molto dettagliato quali sono i rischidi controparte insiti a ciascun ETF. Unpunto molto confortante per gli investi-tori è che, al giorno d'oggi, gli emittentipubblicano già la maggior parte delleinformazioni identificate dal documentoESMA.Pertanto, in attesa di una normativache creerà un quadro chiaro per tutti, illivello di trasparenza dell'industria degliETF ci sembra già allineato sugli stan-dard fissati dall'ESMA.

3) Diversi emittenti hanno lanciatodelle linee guida ad usoe consumo degli investi-tori per permettergli diorientarsi nella scelta diquesti prodotti. Ritienepossa essere una solu-zione interessante persuperare l'aumentatacomplessità di questiprodotti e se si perché?

Emanuele Bellingeri((iiSShhaarreess)):

Come iShares abbiamo la-vorato in questi anni sudue direttrici, focalizzan-


doci da una parte sugli investitori istitu-zionali e dall'altra sui consulenti finan-ziari. Per entrambe le categorie abbia-mo prodotto delle guide ad hoc sugliETF con obbiettivo educational. Oltre aprodurre vere e proprie guide con tuttele informazioni necessarie abbiamo re-centemente lanciato un progetto deno-minato "Conosci il tuo ETP" mettendo adisposizione degli investitori istituzio-nali un semplice tool con cui possonoricevere informazioni molto dettagliatesu uno o più ETF nel giro delle 24 ore.L'impegno in questa direzione prose-gue con l'obiettivo di aiutare l'investito-re nel fare scelte consapevoli.


Ci dovrebbero essere due livelli di di-scussione: uno sulla struttura degli ETFe uno sulle informazioni utili da dare al-l'investitore retail. Sicuramente non sipuò delegare all'investitore retail la ca-pacità di fare una due diligence sullastruttura dell'ETF.Serve al contrario l'intervento del rego-latore che a livello UCIT deve delineareil quadro normativo di quello che è con-sentito fare. L'informazione utile da da-re all'investitore retail è invece quelloche riguarda il pay off che l'ETF offre ela struttura dei costi.Riteniamo inoltre che l'eccesso di infor-mazioni, soprattutto se poco leggibili edinterpretabili dal retail, diminuiscano,invece di aumentare la chiarezza.


Sicuramente può essere di aiuto anchese non credo molto al successo del mo-dello emittente=consulente.

Ritengo che l'investitore debba essereaiutato e guidato dalla propria banca difiducia e osserviamo con interesse la

crescita della figura del consulente fi-nanziario indipendente in Italia.Per questo motivo, ormai da qualcheanno RBS si propone come "fabbricaprodotto", intesa come fornitore di mat-toncini utili per tutte le asset allocation.Siamo quindi convinti che emittenti diprodotti e consulenti hanno ruoli,ugualmente importanti per le allocazio-ni di portafoglio, ma questi debbano ri-manere separati e ben definiti. Iniziati-ve che aumentano la trasparenza e ilset di documenti utili ad orientarsi sonoda apprezzare, tuttavia il ruolo fonda-mentale in questo senso rimane affida-to alla banca o al consulente finanziarioche meglio di altri conosce le esigenzefinanziarie del cliente.


Le faccio un esempio. Sono anni cheavviso i miei clienti istituzionali sul fattoche il gas naturale long e a leva abbia ilrischio contango e che questo possamagari avvantaggiare l'ETC short sulnatural gas.Ecco il risultato: il 98% dei flussi sugliEtc sul natrual gas sono sulle verionilong o addirittura con leva doppia e laversione short dell'Etc sul natrual gasche è stato lo strumento più performan-te nel segmento ETF Plus dalla suaquotazione è stato comprato davveroda pochi.Non so se mi spiego, lo strumento conla più alta performance nel 2008, 2009,2010 e 2011 è stato praticamente igno-rato dagli investitori ! Siamo quindi si-curi che l'investitore comunque legga oascolti? A me non sembra.


In generale ritengo che la complessitàsi risolva tramite la trasparenza e lasemplicità. Pensare che i clienti vadanoa leggersi le linee guida di ogni emit-tente mi sembra abbastanza improba-bile; tanto più in un settore come quel-

lo degli ETF in costante crescita, nonsolo nel numero di prodotti ma anche intermine di attori che stanno entrando onascendo nel mercato.Per tale ragione, ritengo che il consu-matore debba guardare semplicementechi è l'emittente (gestore o altro) e co-me gestisce gli ETF (cash based oswap based). Il resto sono dettagli tec-nici, molto importanti, ma a poco valoreaggiunto nella scelta dello strumentoda acquistare.E' come se durante l'acquisto di unamacchina mi soffermassi sulla qualitàdei tessuti; dettaglio importante ma davalutare nell'insieme della scelta.


Il numero di ETF è cresciuto notevol-mente negli ultimi anni sia per via di unaumento della competizione, con l'ap-parizione di nuovi emittenti, che per ef-fetto dell'emissione di nuovi prodottiche consentono di prendere posizionesu un numero sempre maggiore e spe-cializzato di asset class.Gli investitori privato hanno pertantouna scelta sempre più elevata di stru-menti di investimento quotati su BorsaItaliana a condizioni economiche identi-che a quelle degli investitori istituziona-


li.Con l'aumento della scelta è cresciutaanche la complessità del processo de-cisionale. Le iniziative volte a mettere aconfronto le diverse offerte su segmen-ti similari ci sembrano utili.Da questo punto di vista gli emittentistanno facendo uno sforzo importante.Contributi esterni da parte di consulen-ti e riviste specializzate saranno sem-pre più importanti per aiutare l'investi-tore a navigare nel vasto mare degliETF.

4) La trasparenza dell'informazionefornita dagli emittenti di ETF ha rag-giunto un livello difficilmente riscon-trabile in altri settori del mercato fi-nanziario. Pensa che si sia già rag-giunto il limite massimo dell'infor-mazione fornibile dagli emittenti agliinvestitori interessati agli ETF o chemolto si possa ancora fare ed inquale direzione?


Effettivamente la trasparenza dell'infor-mazione fornita dagli emittenti di ETFha raggiunto standard elevati. Pensoche tale standard sia da utilizzare co-me riferimento da parte di tutta l'indu-stria finanziaria.Non possiamo affermare che si sia rag-giunto il limite massimo nella dislosureperò viene naturale chiedersi come maigli investitori e le Autorità competentinon si siano mai posti quesiti specificisulla natura dei prodotti disponibili e sisiano ora concentrati sugli ETF.A mio parere, l'industria degli ETF stainnalzando il livello generale di traspa-renza che, da un lato può fungere daapripista ad altri operatori finanziari e,dall'altro, testimonia la crescente popo-larità di questi strumenti.

Danilo Verdecanna ((SSPPDDRR)):La trasparenza è ampia, gli ETF sonopraticamente nudi davanti all'investito-re.

Quello su cui l'industria deve lavorare èl'aspetto didattico attraverso il qualespiegare lo strumento ma anche comeutilizzarlo all'interno di un portafogliodiversificato.Questo vale principalmente per gli inve-stitori retail.


Ciascun Lyxor ETF diffonde giornal-mente sul Web:1) La lista dei titoli in cui è fisicamenteinvestito (infatti circa il 100% del patri-monio di un Lyxor ETF è composto datitoli);

2) Il peso del derivato (pari a circa lo0% del patrimonio del Lyxor ETF su ba-se giornaliera); 3) La controparte delderivato. Questa è la best practice intermini di informativa che, come si no-ta, va ben oltre gli obblighi di comunica-zione semestrale previsti dalla normati-va.Sarebbe però auspicabile comunicarecorrettamente anche sul tracking error,dato che il primo rischio che si corre in-vestendo in un ETF / Fondo Indicizzatoè che questo non replichi fedelmente ilproprio benchmark.Al riguardo l'ESMA propone di riportarenel report annuale e semestrale del-

l'ETF il Tracking Error effettivamenterealizzato e, a nostro avviso, ciò per-metterà di far emergere la reale qualitàdelle diverse metodologie di replica.Gli investitori potranno finalmente ap-prezzare quelle tecniche di replica equegli operatori (come Lyxor) che san-no minimizzare/annullare il rischio diSample Replication (errori di replicadovuti ad un "investimento a campio-ne"), il rischio di Cash Drag (errori direplica dovuti alla liquidità dell'ETF nonreinvestita nell'indice) e i rischi operati-vi (errori di replica dovuti alla revisioneperiodica di componenti, pesi ecc..).


La trasparenza dell'informazione è mol-to utile sia per gli emittenti che per gliinvestitori, soprattutto in questo mo-mento.Il recente dibattito e le relative polemi-che che hanno investito gli ETF, hannocreato molta confusione perdendo di vi-sta il punto importante dell'iniziativadell'ESMA. Il vero punto è fornire lamassima trasparenza ed il maggior nu-mero di elementi relativamente ai pro-dotti di investimento, in maniera che gliinvestitori (specialmente quelli privati)possano comprenderne i rischi e le fon-ti di performance.Etichettare gli ETF, dividendoli tra "buo-ni e cattivi" o limitare la distribuzione dialcuni prodotti non è di aiuto agli inve-stitori ma, appunto, aumenta solo il gra-do di confusione. La ricerca di maggio-re trasparenza ed informazione è quin-di auspicabile anche se, come è statogià sottolineato, su questo tema gli ETFrappresentano una best practice nelpanorama degli strumenti finanziari.


Vorrei che gli emittenti pubblicassero lecommissioni degli swap e del prestitotitoli.In questo senso non ci sono stati passiavanti da parte di quasi nessuno. ETF


Securities rappresenta da solo quel"Quasi".


Si, credo proprio che si abbia troppa in-formazione sugli ETF, anche verso altristrumenti, e che questa stia distorcen-do l'attenzione dalle informazioni real-mente improntanti: chi è l'emittente ecome sono realizzati gli ETF.Basti pensare ai prodotti strutturati,molto più complessi, molto più diffusisui clienti final, molto più costosi ….ep-pure non vedo tutta questa attenzione.Per quale ragione?


Il grado di trasparenza offerto dagliETF è molto importante e costituiscesicuramente un esempio da imitare peraltri segmenti dell'industria finanziaria.Probabilmente uno sforzo maggiore po-trebbe essere fatto per creare deglistandard di industria che consentanoagli investitori di orientarsi più facilmen-te tra le numerose informazioni messea disposizione dai diversi emittenti informati diversi. Questa standardizza-zione permetterebbe un più immediatoconfronto tra le diverse proposte.

5) Al di là della divisione apparente-mente netta tra ETF a replica Fisicaed a replica Sintetica, esistono in ef-fetti diversi punti in comune tra ledue diverse tipologie di replica.Pensa che si riuscirà a superarequesta divisione apparentemente in-sanabile tra replica fisica e sintetica,grazie ad un'aumentata consapevo-lezza e conoscenza di utilizzo diquesti prodotti?


In iShares quando possibile privilegia-mo la replica tramite sottostante fisicoperché riteniamo sia la struttura più ef-

ficiente di replica.Detto ciò, indipendentemente dalla mo-dalità di replica utilizzata, è compito de-gli emittenti mettere a disposizione del-l'investitore tutte le informazioni neces-sarie per facilitare la selezione dei pro-dotti che, in base alle caratteristichespecifiche, meglio incontrino le esigen-ze di portafoglio.


La divisione è netta fino ad un certopunto.. Sia gli ETF a replica fisica, siaquelli a replica sintetica rispettano le li-nee guida della UCIT.Spetterà al regolatore definire se e co-me cambiare la UCIT.Noi di SPDR ETF adottiamo la replicafisica, ma riconosciamo che per alcuneasset class (come le commodity), nonc'è alternativa alla replica sintetica.


L'ESMA propone una serie di normesul prestito titoli che consentiranno dicolmare un buco legislativo e di creareun effettivo level palying field tra i ge-stori di ETF Fisici e Sintetici.La novità più importante è l'estensionedelle norme sul collaterale dei derivatianche al collaterale del prestito titoli,con un obbligo di diversificazione mini-ma (la cosiddetta regola 5-10-40) e unobbligo di informativa in merito alle

controparti, al lending agent ecc...Dovrebbe rimanere solo un'asimmetria:il rischio di controparte da prestito titolipotrà arrivare fino al 20% per singolacontroparte mentre, in un'ottica di tute-la dell'investitore finale, sarebbe statoforse auspicabile un tetto più basso pa-ri al 10% (come nel caso dei derivati).Queste proposte sanciscono la sostan-ziale equivalenza tra le due tipologie diETF.


Sono entrambi fondi, rispettano la me-desima normativa (UCITS) e sono co-munque strumenti di investimento mol-to efficienti, la differenza in termini digrado di rischio tra le due tipologie èminima.Mi sembra che il mercato lo abbia giàcapito e di conseguenza sarei moltostupito se questa valutazione differentedei due prodotti continuasse.Sarebbe invece auspicabile una mag-giore consapevolezza delle differenzetra ETF ed altri prodotti cosiddetti ETP.


Il mercato sembra esprimersi in sensonegativo


Le due soluzioni hanno entrambi deivantaggi e degli svantaggi, detto ciòtocca al cliente scegliere cosà più si av-vicina alle sue esigenze e capacità di

supportare i rischi connessi.Ciò che è importante è che questa di-stinzione sia chiara, essendo dal miopunto di vista la vera informazione cheun cliente deve avere.



Replica fisica e sintetica sono due me-todologie utilizzate dagli emittenti diETF per offrire soluzioni di gestionepassiva indicizzata.Ciascuna metodologia comporta rischidi controparte non esattamente identiciche vengono ora chiaramente eviden-ziati dagli emittenti di ETF e che fannol'oggetto di particolare attenzione deldocumento ESMA.Tenendo sempre presente i rischi dicontroparte, sui quali si è messo moltol'accento l'anno scorso nei diversi di-battiti, appare importante però non per-dere di vista l'obiettivo primario di cia-scun ETF che consiste nell'offrire unareplica il più possibile fedele di un de-terminato indice. Una volta identificati irischi di un ETF un investitore dovrà es-sere in grado anche di scegliere l'ETFin funzione della sua capacità di replicadell'indice.Da questo punto di vista replica fisica esintetica offrono risultati diversi in fun-zione degli indici replicati.Sempre di più, l'investitore dovrà fareuna scelta ponderando i rischi di con-troparte di ciascun ETF con la sua ca-pacità a generare una replica fedeleguardando a misure come il trackingerror.

6) Come vedete l'anno 2012 e versoquali tematiche prevedete che i mer-cati si orienteranno e quali strumen-ti usciranno vincenti dalla competi-zione internazionale?


I nostri strategists ipotizzano che, sel'Europa riuscisse a superare l'impassecon una lieve recessione, ci potremmoaspettare una crescita positivadell''economia globale seppur lenta.La fase rialzista dei mercati azionaripotrebbe andare avanti per il resto del2012 seppur in presenza di una più ele-vata volatilità rispetto a questi primi due

mesi dell'anno.

In questo scenario potrebbe essere op-portuno assumere un'esposizione azio-naria globale attraverso società a ele-vata capitalizzazione e con elevati divi-dendi, operanti sia su mercati sviluppa-ti che emergenti.Anche sulla parte obbligazionaria stia-mo assistendo a flussi consistenti suCorporate, Emerging Markets e HighYield e il tema della ricerca dell'Incomeè ancora molto di attualità.Proprio su questi segmenti ci aspettia-mo una crescita consistente dell'utiliz-zo di ETF.


Non è facile prevederlo. Riteniamo chel'investitore sarà molto selettivo e cer-cherà qualità a prescindere dall'assetclass desiderata.Sull'azionario ci potrebbe essere moltointeresse per portafogli ad elevato divi-dendo caratterizzati da un flusso cedo-lare, ma anche da business solidi eparticolarmente adatti in periodi di in-certezza dei mercati.Riteniamo anche che i mercati emer-genti possano ridiventare un investi-mento sui cui gli investitori riverserannoil loro interesse: i fondamentali di talieconomie restano solidi e nel 2011 ab-biamo registrato una salutare correzio-ne.


Il 2011 è stato monopolizzato dagliETF azionari su DAX e US, mentre inquesto inizio di 2012 noto un ritornodell'interesse per gli ETF sul reddito fis-so.Al riguardo Lyxor offre un range com-pleto di ETF su titoli di stato di US, del-l'Area Euro (senza Grecia e Portogallo)e dell'Area Euro con rating massimo"AAA".Vedo però più attenzione sugli ETF sucorporate bond sia high yield (alto ren-

dimento) sia normali (Lyxor offre anchela versione senza il settore finanziario)e su titoli di stato dei paesi emergenti:gli investitori sono infatti alla ricerca diextra rendimenti e rimangono diffidentiverso i governativi.Rimangono infine trattati i 4 ETF suBTP e Bund Future per sfruttare la vo-latilità dei rendimenti e dello spread.


II 2012 è un anno molto importante inquanto le discussioni in atto potrebberoconcretizzarsi in modifiche regolamen-tari.Questo dovrebbe far chiarezza rispettoalla situazione attuale, eliminandoquell'ombra di incertezza che ha pena-lizzato il mercato degli ETF nel 2011.Come sempre, gli strumenti che saran-no vincenti nel corso dell'anno sonoespressione dell'andamento dei merca-ti.Il 2012 potrebbe essere un buon annoper gli ETF azionari, specialmentequelli emergenti.


Se il Brent va a 150 dollari a barile larecessione sarà inevitabile, se va a 50dollari l'Europa vedrà la luce dopo iltunnel del 2011. Nel dubbio i miei clien-ti si comprano l'oro, non si sa mai.


La crisi del debito in Europa ha vistonel 2011 il trasferimento di ingenti patri-moni secondo una logica risk-on/risk-off.Sono stati per esempio privilegiati ETFsu indici come il DAX o ETF su indiciobbligazionari su emittenti di primario


rating a discapito di ETF su indici suaree o emittenti più rischiosi.Se la crisi del debito in Europa ricomin-cerà a preoccupare nel 2012, questalogica potrebbe protrarsi con investitoriche andranno a privilegiare ulterior-mente strategie difensive sull'azionariocon l'uso di ETF settoriali o su strategieMinimum Variance e ETF su titoli diStato di paesi percepiti come più saldi.

7) La strategia della vostra societàcome si svilupperà in quest'anno equali prodotti prevedete di quotare?


iShares da una parte continua il proprioimpegno per migliorare i prodotti esi-stenti e lanciare nuove soluzioni chesoddisfino le esigenze degli investitori,dall'altra per aumentare il servizio of-ferto ai clienti e all'industria nel suo in-sieme in modo da accrescere gli stan-dard generali di trasparenza.Per quanto riguarda i prodotti è neces-sario, infatti, non solo lanciare nuoviETF, magari cavalcando l'ultima modadel momento o trovando le soluzionipiù innovative, ma soprattutto lavorarecon i team di gestione e i market ma-kers per rendere più efficienti i prodottiesistenti.Lo sviluppo degli ETF tra gli investitoriistituzionali è avvenuto, infatti, grazieanche al miglioramento delle tecnichedi replica ed all'aumento degli operato-ri che forniscono liquidità sul mercato.


La strategia di SPDR è molto chiara esi basa su un supporto all'investitore a360 gradi.Nella prima fase ci siamo concentratisul segmento istituzionale, ma nonescludiamo una maggiore attenzioneper il retail durante il 2012.Da maggio 2011 abbiamo lanciato 20nuovi prodotti portando l'attuale piatta-forma europea a 33 SPDR ETF tra cui

alcuni molto innovativi come lo SPDRS&P US Dividend Aristocrats ETF(azionario High Dividend US) o loSPDR Barclays Capital Emerging Mar-kets Local Bond (obbligazioni mercatiemergenti in valuta locale).Molti di tali ETF verranno quotati prestoin borsa italiana.


Nel 2012, a livello strategico, Lyxor hagestito le tensioni dell'Area Euro esclu-dendo Grecia e Portogallo dagli 8 LyxorETF sui Titoli di Stato e quotando altri 3ETF basati solo su Titoli di Stato conrating massimo "AAA".Sempre quest'anno è stato quotato uninnovativo ETF sull'indice "MSCI WorldAll Country" che, a differenza del tradi-zionale indice "MSCI World", non inve-ste solo sui paesi sviluppati ma anchesui paesi emergenti: per questo esso siconfigura come il primo ETF che per-mette di investire realmente sul Mondonella sua globalità, beneficiando auto-maticamente dell'eventuale futuro raf-forzamento dei paesi in via di sviluppo.Lyxor ha infine rafforzato il presidio suimercati emergenti attraverso 2 ETF suIndonesia e Tailandia ed ha quotato unETF sull'indice Russell 2000 specializ-zato sulle società mid e small cap sta-tunitensi.Dopo aver quotato 7 ETF da inizio an-no, intendiamo ora quotare un'altra de-cina di strumenti nei prossimi due me-si.


Il 2011 ha rappresentato per noi un mo-mento di svolta su questo mercato, inquanto abbiamo investito in manieramassiccia sulla nostra piattaforma diETF, a 360 gradi. Abbiamo fatto investi-menti sul lato nuovi prodotti, sui sistemiinformativi e risorse umane, attraversoun team di persone dedicato agli ETF.E abbiamo iniziato il 2012, quotando inBorsa Italiana 5 nuovi ETF repliche di

mercati azionari di frontiera che raffor-zano il nostro posizionamento strategi-co sui mercati emergenti.Dopo la recente quotazione di ETF suMSCI Frontier Markets, MSCI EFM Afri-ca ex South Africa, GCC Countries exSaudi Arabia Top 50 Capped, e due in-dici con copertura del rischio cambio,MSCI EM Latin America EUR Hedgede MSCI Brazil EUR Hedged Index, con-tinueremo a focalizzarci nella ricerca disoluzioni e sottostanti efficienti ed inno-vativi.


Abbiamo già quotato 53 nuovi ETC per-chè nei momenti di crisi le società forticome ETF Securities devono guada-gnare quote di mercato a danno dellesocietà che offrono ETF azionari ed ob-bligazionari.


Per Ossiam, filiale di Natixis Global As-set Management, il 2011 è stato un an-no di esordio nel mercato europeo de-gli ETF con, fra l'altro, la quotazione di4 ETF su Borsa Italiana su strategieEqual Weight e Minimum Variance al-l'inizio del mese di luglio.

Malgrado un contesto di mercato moltovolatile e incerto, i risultati sono decisa-mente positivi, con un patrimonio in ge-stione al 01/03/2012 di più di 292 milio-ni di euro.I prodotti su cui Ossiam ha messo l'ac-cento nel 2011 sono due ETF su strate-gie Minimum Variance sull'Europa e su-gli Stati Uniti che hanno per obiettivo diselezionare i titoli meno volatili e condelle correlazioni abbastanza basse daridurre significativamente la volatilitàdegli indici Stoxx Europe 600 e S&P


500.Queste due strategie hanno dimostratodi contenere la volatilità del mercato dialmeno 30%* con un posizionamentosu settori difensivi che ha consentito dimettere a segno performance miglioridegli indici ponderati per la capitalizza-zione.Pertanto, nel secondo semestre del2011, l'Ossiam ETF Istoxx Europe Mi-nimum Variance NR ha registrato unaperformance di -0.55% contro una per-dita di -11,25% dell'indice Stoxx Euro-pe 600 NR mentre l'Ossiam ETF USMinimum Variance NR ha chiuso il se-mestre con una performance positiva di

+16,91% contro una performance di7,21% dell'indice S&P 500 NR**.Ossiam continuerà nel 2012 a concen-trarsi sul lancio di nuovi ETF di strate-gia ampliando la sua gamma di ETFEqual Weight e Minimum Variance sul-l'azionario e guardando anche ad altreasset class come l'obbligazionario e ilcambio.Le novità verranno comunicate dopoaver ricevuto le dovute approvazioni daparte delle diverse autorità regolamen-tari competenti.

NOTE:*Fonte Bloomberg dal 01/06/2011 al

30/12/2011 sulla performance e la vo-latilità annualizzata degli ETF OssiamETF iSTOXX® EUROPE MINIMUMVARIANCE NR rispetto all’indiceSTOXX® Europe 600 Index NR e del-l’ETF Ossiam ETF US Minimum Va-riance rispetto all’indice S&P 500®. Leperformance passate non sono un indi-catore affidabile delle performance fu-ture.

**Si veda nota 1 sopra.

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Investment World Magazine - Marzo 2012