Mag. Pablo Russo · economía de su país avanza como espera el banco central, la Fed comenzará a reducir sus compras de activos más adelante este año, y podría finalizar el estímulo

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___________________________________________________________________________ www.ddaga.com Junio 2013 - N° 6 [email protected]

INFORME ECONOMICO MENSUAL Mag. Pablo Russo [email protected] – [email protected]

♫ No estaba muerto, estaba de parranda ♪ Dedicaremos nuestra nota principal de este Newsletter al análisis de las posibles consecuencias que la progresiva fortaleza del dólar puede ocasionar para la economía de nuestro país. Es que para Latinoamérica el mundo no se cayó encima sino que, por el contrario, la principal economía del planeta estuvo durante los últimos años en una verdadera fiesta monetaria, lo cual fue aprovechado por la mayoría de los emergentes en grado sumo. El mundo entonces, no estaba muerto, no se nos cayó encima cual “peludo de regalo”, cual cadáver inerme. El mundo estaba de fiesta, inflando los precios de los activos con una agresiva política monetaria. El mundo no estaba muerto, estaba de parranda! ¿A qué nos referimos? A la fenomenal y súper agresiva política monetaria expansiva que la FED ha venido implementando desde el inicio de la crisis en USA. Así, recordemos que de Diciembre del 2008 a Marzo del 2010, el denominado Quantitative Easing 1 (QE1) significó u$s 1,65 billones; entre Noviembre de 2010 y Junio 2011 u$s 600.000 millones en el marco de su continuación o QE2, y luego, profundizando el rumbo y bajo el QE3, se adquieren u$s 40.000 millones por mes en activos respaldados por hipotecas y u$s 45.000 millones de valores del Tesoro a largo plazo, a partir de Septiembre del 2012. Ahora bien, el Presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, dijo que si la economía de su país avanza como espera el banco central, la Fed comenzará a reducir sus compras de activos más adelante este año, y podría finalizar el estímulo a mediados de 2014. Agregó el Chairman que si la economía avanza según lo proyectado, será "apropiado moderar el ritmo mensual de compras más adelante este año". Luego la Fed tomaría "medidas calculadas hasta el primer semestre del próximo año, y terminaría las compras cerca de mediados de año". De acuerdo al último dato, se crearon 195.000 nuevos puestos laborales en Junio, por encima de lo esperado (166.000 puestos), y por tanto, en consonancia con lo dicho antes, se elevaron las expectativas de que la Fed desacelere sus inyecciones monetarias e incrementó en 23 pb la tasa de interés de los bonos a 10 años hasta 2,73% anual. En el sector privado se crearon 202.000 nuevos puestos, mayor a lo esperado, principalmente en el sector de servicios. La tasa de desempleo se mantuvo en 7,6% y las ganancias por hora subieron de 0,1% a 0,4%. El cambio de tendencia en la política monetaria estadounidense, encuentra así fundamentos en la migración de los factores de riesgo, en virtud de una recuperación lenta pero sostenida del ritmo de actividad y con impacto positivo en el mercado laboral; pero la mayor preocupación gira en torno a la formación de burbujas en los precios de los activos, pues la política monetaria alimentó más al mercado financiero que al real.

Newsletter N° 6

Junio 2013

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“No comparto tus ideas pero daría mi vida por tu derecho a expresarlas” Voltaire



Se ha dicho que el mercado habría reaccionado exageradamente al discurso de Bernanke, gatillando una venta global de activos con impacto múltiple en las cotizaciones. Pero al margen de la discusión acerca de si la reacción del mercado fue excesiva, lo cierto es que la principal economía del mundo, está dando señales de que el ciclo de expansión monetaria y costo del dinero barato comenzaría a revertirse. Aunque de forma gradual, y a veces con opiniones contradictorias, los valores retornarían a estar más basados en fundamentals. ¿Qué sucede en estas situaciones? Es bien conocido que una posible corrección en la política monetaria de Estados Unidos, ocasiona una salida de fondos de las economías emergentes, con el consecuente impacto en los índices de los mercados bursátiles. Así fue que se verificó en el mercado brasilero, de vital importancia para nuestro país, que el Bovespa se contrajo 12% a partir de las minutas de la FED, acumulando una contracción del 19% en el último año. En nuestro país, a diferencia de lo ocurrido durante los primeros tres meses de 2012, el Merval argentino, aunque todavía en valores positivos, evidenció un marcado e importante descenso, registrando una variación acumulada en este primer semestre del 4,27 %, muy por debajo del 42 % que llegó a alcanzar cuando terminó Marzo. Ésta merma se debió a dos cuestiones fundamentales; por un lado, a los anuncios de la Reserva Federal estadounidense y su consiguiente incertidumbre e inestabilidad en los distintos mercados mundiales, y por el otro al fuerte control sobre el mercado informal del dólar, lo cual logró planchar el índice. Podemos ver en el siguiente gráfico, preparado por la Bolsa de Comercio de Bs.As., el impacto de diferentes acontecimientos durante este año.

Fuente: BCBA



25-01: Máximo del índice S&P 500 tras la crisis de 2009. 30-01: Contracción del 0,1 % en Estados Unidos, la primera desde 2009. 01-02: FMI censura a Argentina. 27-02: Audiencia clave en la Corte de Nueva York por los bonos en default. 01-03: Justicia de Nueva York da plazo hasta el 29-03 para que Argentina presente una propuesta. 16-03: La Troika (FMI, BCE, UE) exige a Chipre un impuesto sobre los depósitos bancarios (corrida). 18-03: AFIP reglamentó un recargo del 20 % sobre paquetes turísticos y subió un 5 % el recargo sobre gastos con tarjeta de crédito en el exterior. 19-04: Los holdouts rechazan la propuesta argentina y reclaman cobrar el 100 %. 25-04: El dólar informal supera los $ 9 y la brecha alcanza el 80 %. 30-04: Máximo histórico para el índice S&P 500. 07-05: Proyecto de ley de blanqueo de capitales (BAADE y CEDIN). 19-06: Anuncio de la Fed acerca de un posible corte al programa de alivio cuantitativo hacia finales de 2014. Es por demás de claro que nuestro mercado acusa, al igual que el resto de las economías emergentes, el impacto del contexto internacional; a lo que se le suma la situación específica de la economía argentina, como ser la resolución del litigio con los fondos buitre en la Cámara de Apelaciones de NY, los avances sobre la justicia local y el proceso electoral en marcha, factores todos que mantienen elevado al riesgo argentino. ¿En qué nos afecta todo esto? Un aumento del costo del dinero a nivel global, un dólar fuerte y debilidad de los precios de los commodities, es una mala noticia para una pequeña economía abierta como la argentina. La eventual reversión del ciclo internacional encuentra a nuestro país en una situación particular. Sea por méritos propios o por que no nos quedó otra alternativa, nuestra economía se mantuvo al margen del efecto colateral favorable de estos años de excesiva liquidez mundial, producto de los limitantes internos que inhiben el ingreso de capitales o la colocación de deuda. Esto se verifica en los indicadores de endeudamiento externo, con una mejora notable de esta variable en relación al PIB. Cuidado, esto no quiere decir que nuestro país no tomó deuda, quiere decir que no tomó deuda afuera, debido básicamente a que nadie le presta a tasas que a juicio de las autoridades, son excesivas. Pero la deuda interna se incrementó por diversas y peligrosas vías, tema que dejaremos para otro informe. Entonces, la minimización del riesgo sistémico a partir de la inyección de liquidez de los Bancos Centrales del mundo desarrollado, corrió la restricción externa del mundo emergente asociada a la tenencia de dólares para financiar el aumento en las importaciones que requiere el salto en el consumo, y evitar así una aceleración de la inflación. Por lo tanto, el cambio en las condiciones internacionales del crédito afectará relativamente más a las economías que estaban haciendo uso de esos ingresos financieros para apalancar su crecimiento. Este no es el caso de Argentina. De todas formas la reversión del ciclo, además de gradual, encuentra a estas economías con una abundante posición de reservas para usar en fases de escasez, lo cual tampoco es el caso de nuestro país. Por consiguiente, es probable que el fin de esta fase del ciclo mundial no genere importantes efectos negativos directos sobre la economía local, aunque sí indirectos, a través de Brasil, que es nuestro principal mercado de manufacturas industriales; y a través del precio de los commodities agrícolas, que son nuestro principal producto de exportación. Respecto al canal carioca, el viento de cola que hasta aquí seguía soplando en virtud de una mayor demanda de nuestros socios comerciales, podría perder fuerza en caso de verse afectadas las perspectivas de su crecimiento. Haciendo un breve repaso sobre la situación de Brasil, vemos que la volatilidad global encuentra al país del carnaval y la alegría con las defensas bajas. El debilitamiento del real puede ayudar a mejorar la competitividad, pero una inflación del 6,5% anual, genera riesgos de traspaso a precios de la devaluación. Esta es la razón por la cual el Banco Central del vecino país está subiendo las tasas de interés y sale a vender dólares de sus reservas, cuando la paridad supera los 2,15 reales por



dólar. Estos instrumentos van a contramano de una economía que crece poco (2,5% anual), pero tienen que ver con decisiones que se tomaron en años anteriores y ahora complican el manejo macroeconómico. Entre mediados de 2009 y mediados de 2011 Brasil fue uno de los países más atractivos para la liquidez internacional, porque mostraba buenas perspectivas de crecimiento y un mejor rendimiento, dado que conservaba una de las tasas de interés más altas a nivel internacional. Tanto fue así que el vecino país creó un impuesto para controlar la entrada de capitales de corto plazo, el Impuesto sobre Operaciones Financieras (IOF), y aplicó sucesivos cambios sobre la alícuota. Pero la suerte está comenzando a cambiar para los emergentes: la salida de capitales empieza a afectar el valor de sus monedas. En el caso de Brasil, el real pasó de 2 a 2,15 en los últimos 30 días. El vecino país acaba de enfrentar una rebaja en la perspectiva de su deuda y una revisión negativa de sus tasas de crecimiento para este año, que no superarían el 2,5%. Para atraer más capitales, en los últimos días se redujo la alícuota del IOF a cero. Así es que como vemos, uno de los principales drivers que se tuvieron en cuenta a la hora de proyectar el crecimiento argentino de 2013, está en revisión. Incluso está en cuestionamiento por su propia sociedad, a la luz de las masivas manifestaciones vividas en las últimas semanas. El otro canal mencionado es el precio de los commodities, ya que la menor liquidez mundial y el fortalecimiento del dólar en el mediano plazo presionarían a la baja los precios del resto de los activos de reserva de valor. Sin embargo, se destaca que los commodities agrícolas fueron los que recibieron el menor impacto inicial tras el comunicado de la FED. Mientras el precio del oro (en valores mínimos desde Septiembre de 2010) y del petróleo (con malas noticias por el lado de la oferta), acumulan sendas caídas del 7,8% y 2,7% respectivamente desde el 14 de Junio, la cotización de la soja apenas acusa una merma de 0,3% y presenta una tendencia más estable en los últimos meses. El precio de la soja se mantuvo relativamente firme luego de haber alcanzado los u$s 560 por tonelada en Mayo, y superar los u$s 565 por tonelada a inicios de Junio, operando actualmente apenas por debajo de los u$s 560 por tonelada. En síntesis, el eventual impacto de mayores tasas y un dólar fortalecido, sería relativamente menos importante en el caso de los productos agrícolas, tanto para granos como para biocombustibles, al menos mientras se mantenga sostenida la demanda de los países asiáticos; aunque tampoco indiferente en la medida que compita con las inversiones en fondos de commodities. Por ahora, se trata de cambios marginales, aunque encienden las primeras alarmas sobre lo que podría ser un cambio del contexto externo favorable del que gozó Argentina, y que ha venido sistemáticamente desaprovechando para posibilitar las reformas estructurales pendientes, más que nada en materia de infraestructura. De nuevo, el mundo no estaba muerto para nosotros, estaba de parranda. La fiesta comienza a llegar a su fin; está por verse si Argentina es el que se va último, apagando la luz.



Actividad económica ¿El retorno de la patria financiera? El 19 de Junio, el INDEC publicó el dato de crecimiento del PIB para el primer trimestre del año, mostrando una variación interanual de 3%, superior (obviamente) al promedio esperado por los analistas privados.

Evolución del PIB (en miles de millones de pesos de 1993)

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Trimestre

Mile

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mill

ones

de

$

a precios constantes de 1993

serie desestacionalizada

A los pocos días, el 27 de junio, el mencionado organismo informó que el estimador mensual de actividad económica (EMAE) de Abril (último dato disponible), había registrado un avance de 7% respecto al mismo mes del año anterior, superando (otra vez) las expectativas privadas, que lo ubicaban en torno al 5%.

Fuente: Elaboración propia en base a INDEC



Evolución EMAE (base 1993=100)

85,0

95,0

105,0

115,0

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135,0

145,0

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215,0

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3

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93=1

00

serie original serie desestacionalizada

¿Cómo es posible tamaño salto? Simplemente sucede que el dato del EMAE de Abril, incorpora la mejora de la cosecha que surge de tomar como base de comparación el mismo mes del año pasado, el cual fue muy bajo en virtud de la sequía; sumado a algún signo de crecimiento en el sector automotriz y en la construcción (también comparando con una base de 2012 muy baja). Sin embargo, el número del primer trimestre, el del PIB, no captura todo esto. Lo interesante surge al analizar el crecimiento del PIB desagregado por sectores. En efecto, en los documentos del organismo estadístico oficial se puede observar que la variación interanual del PIB, excluyendo intermediación financiera, fue 2%. ¿Qué significa esto? Que casi un tercio del crecimiento del primer trimestre se debió a esa rama. Este sector creció en términos reales y en pesos corrientes, siempre según INDEC, 21% y 24% respectivamente en el primer trimestre de 2013, y lo viene haciendo a tasas de dos dígitos desde el último trimestre de 2010, convirtiéndose en un driver relevante. De hecho, según esa metodología, la diferencia entre la variación del PIB y el PIB neto de intermediación financiera, viene aumentando desde finales de 2009. Esta dinámica ha llevado a que el sector alcance una participación en el producto mayor al 6%. Acotamos que el mayor nivel durante la convertibilidad fue 3,7%. Todo esto permite apreciar que en el primer trimestre de 2013, surgió una clara diferencia entre los sectores productores de bienes que, excepto en el caso de Electricidad, Gas y Agua, se contrajeron a tasas moderadas; y las ramas prestadoras de servicios, las que se expandieron en todos los casos, liderados por la intermediación financiera.




Agricult. 0 %

Pesca -0,7 %

Minas y Canteras -1,1 %

Industria manuf. -0,5%

Electric.,Gas y Agua 0,4%

Construcción -3,2 %

Activ.Inmob. 0,4%

Intermed. Financ. 22 %

Transp., Almac. y Comunicaciones 4,7%

Hoteles y Restaurants 0,4%

Comercio mayorista y minorista 6,5%

Adm.Pública, Defensa y otros 2,8%

Enseñanza,Servicios sociales y salud 3,2%

Servicio doméstico 1,3%

-5,0 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0

1

2

3

4

5

6

7

8 ServiciosBienes

Existen otros indicadores alternativos del nivel de actividad de carácter privado, que son habitualmente analizados por nosotros (ej. IGA OJF, CIF UTDT). En razón de no extendernos demasiado y de pretender priorizar el análisis por desagregación, prescindiremos en este número de ellos. Situación monetaria y precios Al 28 de Junio, según el último informe del BCRA, la base monetaria ascendía a $ 307.550 millones de pesos, en tanto que las reservas internacionales brutas llegaban a u$s 37.005 millones de dólares. Por lo tanto, la paridad matemática de un dólar resultante de dividir la base monetaria por las reservas brutas, debería ser de $ 8,31/u$s, lo cual comparado con el tipo de cambio de referencia del BCRA a la misma fecha ($5,3852/u$s), conlleva una brecha del 54,31%. Por supuesto, si se toma la cotización del dólar informal o “blue” ($8,05/u$s aproximadamente), dicha brecha se reduce al 49%, mientras que si tomamos la cotización del “dólar cable” o “contado con liqui” ($7,70/u$s aproximadamente), la diferencia es del 43 %.

Variación interanual PIB por sectores de actividad 1° Trimestre 2013




Vemos una baja en la brecha entre el dólar paralelo o blue y el tipo de cambio de referencia motivada por la presión de las autoridades, situación que entendemos no es sostenible en el mediano y largo plazo, excepto que se acometan acciones de fondo para erradicar los desequilibrios en los fundamentals de la economía, los cuales se expresan en esa disparidad. En cuanto al nuevo actor (el reparto de la obra se amplía), en la Bolsa porteña la mejor oferta de compra para los CEDIN con el sello de aplicado (es decir, que ya pasaron por una transacción inmobiliaria), que se reconoce como CEDA, cerró en $ 730 por cada u$s 100 y, para el CEDI (no aplicado), en $ 675. Sin embargo, todavía no se concretaron operaciones ya que hasta ahora lo único que apareció fueron ofertas de compra y no de venta. Algunos analistas sostienen que el mercado por ahora está testeando la situación. A nuestro entender, la nula cantidad de ofertas de venta preanuncia lo estrecho que será el mercado secundario, por la sencilla razón de que la incertidumbre macroeconómica ocasiona de que nadie quiera desprenderse de su reserva de valor, los dólares, excepto que el precio de compra suba considerablemente, en cuyo caso y por una elemental razón de arbitraje, tendería al valor (o cerca) de la divisa marginal (blue). En este supuesto, la pretensión de desinflar el mercado paralelo con la aparición de estas cuasimonedas, devendría ineficaz.

Brecha cambiaria

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Dólar paraleloT.C.Ref. BCRA

Por otra parte, el BCRA está convalidando subas en las tasas de interés hasta su nivel más alto en 55 meses para controlar la inflación, inducir a los ahorristas a no retirar los depósitos para comprar dólares en el mercado ilegal de divisas, y acompañar el ritmo de devaluación oficial. La tasa de interés promedio de los depósitos a plazo fijo de más de un millón de pesos y con un plazo de entre 30 y 35 días, la tasa Badlar, promedió un valor en torno al 15,22% nominal anual durante Junio, registrando un leve avance de 0,5% en relación a Mayo y 4,2% respecto del mismo mes del año

49 %

Fuente: Elaboración propia en base a BCRA y datos de mercado



anterior. El BCRA influye en la Badlar subiendo o bajando la tasa a la cual vende bonos en sus subastas semanales. Las dificultades que viene enfrentando la institución monetaria en las distintas licitaciones para renovar Lebac y Nobac sin convalidar incrementos en las tasas de rendimiento exigidas a esos instrumentos son un buen reflejo del mismo fenómeno. En el siguiente gráfico puede apreciarse con claridad la marcada caída de las reservas internacionales en poder de la autoridad monetaria, al mismo tiempo que opera una subida en el tipo de cambio de referencia. Es muy clara la relación inversa entre una y otra variable. Esta relación inversa la remarcamos especialmente pues, con los propios datos del BCRA se genera una contradicción entre los dichos de su Presidenta y aquellos. Nos referimos a las aseveraciones de la funcionaria, al decir de que no tiene sentido la relación entre el tipo de cambio y las reservas pues la misma es propia de un régimen de convertibilidad que no es el actual.

0

50001000015000

2000025000

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de

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$/u$

s

Reservas internac.T.C.Ref.BCRA

Por último, y en relación a uno de los títulos que crea el reciente régimen de blanqueo (ver “El desafío de la blancura” en http://www.ddaga.com/archivos/161_1370832980_Numero5Mayo2013.pdf), compartimos con los lectores la visión de nuestro colega, el Magíster Carlos Baldelli, referente a la TIR que podría esperarse del BAADE. Sabemos que este bono en el 2016 pagará u$s 100, más u$s 4 por año de renta. Entonces la pregunta básica de todo inversor es: ¿Cuánto vale hoy este título? Para ello debemos realizar un benchmark con bonos de "similar" maduración e igual moneda. 1) La TIR del BODEN 2015 (RO15) es del 14,50 %. Este vence en el 2015. 2) La TIR del Bonar X (AA17) es del 15,60 %; y vence en el 2017 El BAADE expira en el medio de ambos: 2016.

Fuente: Elaboración propia en base a BCRA



Simulando escenarios de precios para encontrar una TIR entre el 14 % y 16 %, llegamos a un precio de corte en el rango de los u$s 73 a u$s 77. Este rango a su vez nos dice que el descuento en el precio de compra que tendría el BAADE sería del orden del 25 %. Esto es lo que surge de la matemática financiera, veremos que resolverá en los próximos días el más sabio de todos: "el mercado". ( https://www.facebook.com/cursos.bursatiles )

Precio de compra Renta Renta Renta + AmortizaciónEscenarios 2013 2014 2015 2016 TIR Descuento

1 -USD 65 USD 4 USD 4 USD 104 20,83% 38%2 -USD 67 USD 4 USD 4 USD 104 19,56% 36%3 -USD 69 USD 4 USD 4 USD 104 18,33% 34%4 -USD 71 USD 4 USD 4 USD 104 17,16% 32%5 -USD 73 USD 4 USD 4 USD 104 16,03% 30%6 -USD 75 USD 4 USD 4 USD 104 14,94% 28%7 -USD 77 USD 4 USD 4 USD 104 13,89% 26%8 -USD 79 USD 4 USD 4 USD 104 12,88% 24%9 -USD 81 USD 4 USD 4 USD 104 11,90% 22%

10 -USD 83 USD 4 USD 4 USD 104 10,95% 20%11 -USD 85 USD 4 USD 4 USD 104 10,04% 18%12 -USD 87 USD 4 USD 4 USD 104 9,15% 16%

BAADE - Potencial relación TIR/Precio

-USD 100

-USD 80

-USD 60

-USD 40

-USD 20

USD 0

Prec

io e

n dó

lare

s

TIR 20,83 19,56 18,33 17,16 16,03 14,94 13,89 12,88 11,90 10,95 10,04 9,15%

2013 -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD -USD

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Fuente: Mag. Carlos Baldelli - https://www.facebook.com/cursos.bursatiles



Sector público La recaudación tributaria nacional alcanzó durante Junio la suma de $ 74.695 millones, importe que representó un alza en términos nominales del 27,3% respecto del mismo mes del 2012; mientras que el acumulado del primer semestre de 2013 ascendió a los $ 406.929 millones, cifra que en términos nominales, es un 28,1% superior al mismo período del año pasado. En términos reales, es decir, teniendo en cuenta la inflación, se observa igualmente un incremento superior al 2%.Es cierto que los recursos recaudados resultaron elevados en términos históricos, pero el crecimiento alcanzado en Junio halla su explicación en una importante proporción, en la baja base de comparación que es el segundo trimestre de 2012. Al igual que lo explicitado en la parte de actividad económica, en este caso la recaudación tributaria empezaba a acusar el impacto del estancamiento en el nivel de actividad y de las trabas a las importaciones. Precisamente, si observamos el conjunto de los impuestos ligados al nivel de actividad, podemos apreciar que los mismos registraron un crecimiento del 27%, lo cual traducido a términos reales representa un incremento superior al 2%. Esto es coherente con la evolución que muestran los indicadores de actividad económica expuestos más arriba. Esto es un muy importante detalle en virtud de que la sobreestimación del INDEC en cuanto al crecimiento, implica gatillar un compromiso de pago por cupón PIB, con impacto en 2014.

RECAUDACION TRIBUTARIA. JUNIO DE 2013

en millones de pesos

Dif. % Dif. % Dif. %Concepto Jun. '13 Jun. '12 Jun. '13 / Mayo'13 Jun. '13 / Ene-Jun '13 Ene.-Jun. '13 /

Jun. '12 Mayo'13 Ene.-Jun. '12

Ganancias 21.914,4 16.034,5 36,7 21.101,7 3,9 91.012,3 41,1 Ganancias DGI 21.030,2 15.557,1 35,2 20.080,9 4,7 85.482,6 37,8 Ganancias DGA 884,2 477,5 85,2 1.020,8 (13,4) 5.529,7 122,4 IVA 19.730,0 15.391,3 28,2 20.322,9 (2,9) 114.282,9 30,3 IVA DGI 13.811,3 11.027,3 25,2 13.826,7 (0,1) 78.627,7 23,6 Devoluciones (-) 260,0 175,6 48,0 351,0 (25,9) 1.645,0 61,0 IVA DGA 6.178,6 4.539,7 36,1 6.847,2 (9,8) 37.300,2 48,5 Reintegros (-) 685,0 227,0 201,8 514,0 33,3 2.234,0 141,0 Internos Coparticipados 1.324,8 988,6 34,0 1.243,7 6,5 7.731,1 27,3 Ganancia Mínima Presunta 124,0 103,6 19,7 240,2 (48,4) 872,2 32,5 Otros coparticipados 102,9 98,3 4,7 100,8 2,1 561,6 5,0 Derechos de Exportación 4.123,0 4.161,9 (0,9) 5.399,8 (23,6) 28.114,7 (10,5) Derechos de Importación y Otros 1.693,8 1.270,7 33,3 1.968,8 (14,0) 10.610,7 56,5 Combustibles Ley 23.966 - Naftas 1.231,4 746,9 64,9 1.054,7 16,8 6.474,7 27,7 Combustibles Ley 23.966 - Otros 437,3 359,6 21,6 347,1 26,0 2.419,3 10,1 Otros s/combustibles (2) 841,3 593,9 41,7 903,8 (6,9) 4.433,9 33,2 Bienes Personales 1.418,2 926,8 53,0 2.785,3 (49,1) 5.753,6 42,1 Créditos y Débitos en Cta. Cte. 4.492,4 3.753,1 19,7 4.802,6 (6,5) 25.522,1 25,0 Otros impuestos (3) 363,9 933,9 (61,0) (440,6) *** 2.245,9 (40,5) Aportes Personales 7.159,2 5.380,6 33,1 7.403,2 (3,3) 43.404,8 34,8 Contribuciones Patronales 10.371,4 7.809,6 32,8 10.639,9 (2,5) 63.524,2 34,6 Otros ingresos Seguridad Social (4) 602,6 535,9 12,4 641,4 (6,0) 3.772,8 11,2 Otros SIPA (-) 549,8 178,1 208,7 246,6 122,9 1.573,1 116,6

Subtotal DGI 43.897,5 34.493,0 27,3 43.797,0 0,2 214.985,5 27,3 Subtotal DGA (5) 13.214,8 10.643,0 24,2 15.519,7 (14,9) 82.815,5 24,1 Total DGI-DGA 57.112,3 45.136,0 26,5 59.316,8 (3,7) 297.801,1 26,4

Sistema Seguridad Social 17.583,5 13.548,1 29,8 18.437,9 (4,6) 109.128,7 33,0

Total recursos tributarios 74.695,8 58.684,1 27,3 77.754,7 (3,9) 406.929,7 28,1

Fuente: Elaboración propia en base a MECON



NOTA TECNICA JURIDICA Dra. Yaneri C. Agusti [email protected] - [email protected]

Te modifico, me modificas En innumerables ocasiones de la vida comercial y laboral, el empleador se ha consultado ¿Puedo modificar las pautas de contratación laboral? ¿Existe un límite legal al respecto? En caso afirmativo, ¿Cual es el límite? No son menores las dudas que se plantean. Máxime por las consecuencias jurídicas y económicas que pueden sucederse a raíz de tomar determinadas decisiones. A modo de introducción debemos decir que la Ley de Contrato de trabajo en sus artículos 64 (facultad de organización), 65(facultad de dirección), 66(facultad de modificar algunas modalidades del trabajo) y 67(facultad de ejercer el poder disciplinario) es la que nos otorga pautas generales y abstractas al respecto. A su vez es la jurisprudencia la que, aplicando tales pautas al caso concreto, nos ilustra de los pormenores del ius variandi. En autos “Solanet Torquinst Fernando María c/ Y.P.F. S.A. s/ despido” la Cámara Nacional de Apelaciones del Trabajo Sala V de fecha 10-abr-2012 estableció: “El despido indirecto luce ajustado a derecho toda vez que ante un cambio de lugar de trabajo de la magnitud del caso, -la empleadora repatrió al actor de España a la Argentina-, no es pasible de modificación unilateral, por lo que la misma debe ser reputada ilegítima y consecuentemente injuriosa, sea por no alegarse y demostrarse razón suficiente o sea por incursionar en materia prohibida. La demanda debe prosperar en los términos del art. 246 LCT. puesto que el cambio del lugar de trabajo, -de España a la Argentina-, es de tal magnitud que se muestra capaz de afectar el proyecto de vida, implicando una modificación no sólo de la prestación del trabajador sino también de otros espacios como el del descanso, el de la vida familiar y el del esparcimiento; entonces, entra dentro del núcleo de modalidades esenciales de contratación insusceptibles de ser modificados por acto unilateral del empleador. Es que en realidad el llamado jus variandi no es más que una derivación del principio general de continuidad del contrato aplicable a los contratos con relación contractual prolongada en el tiempo (como el contrato de alquiler o los contratos de colaboración empresaria) que obliga a las partes a proponer y admitir las modificaciones menores del contrato que -sin alterar los elementos estructurales del negocio jurídico- hagan posible la continuidad de la relación. Principio que, en su generalidad, es receptado por el artículo 10 RCT. En la medida que el contrato de trabajo está estructurado sobre bases autoritarias dado su origen en el derecho doméstico, tal como fue concebida la relación por todos los autores de los siglos XVI/XVIII, se ha conferido esta facultad específicamente al empleador. El empleador, heredero del pater de la edad moderna, tiene todas las atribuciones para modificar el contrato y su voluntad, por sí misma es capaz de engendrar obligaciones directamente exigibles.

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Junio 2013

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Pero si el cambio de lugar de trabajo es de tal magnitud que se muestra capaz de afectar el proyecto de vida implicando una modificación no sólo de la prestación del trabajador sino también de otros espacios como el del descanso, el de la vida familiar y el del esparcimiento ese principio se desbarranca y entra dentro del núcleo de modalidades esenciales de contratación insusceptibles de ser modificados por acto unilateral del empleador. El empleador puede adueñarse del tiempo de vida que es la materia en la que transcurre la prestación, pero carece de título para afectar otros espacios. La constitución de una subjetividad ciudadana requiere un lugar en la que cada sujeto se encuentre ajeno a la autoridad, sea de los magistrados, sea de los patrones (principio de reserva del artículo 19 CN). En ese ser dueño de los espacios libres de mi tiempo y de mis acciones privadas transcurre la diferencia entre la ciudadanía y la servidumbre” En otro ilustrado fallo la Cámara Nacional de Apelaciones del Trabajo la Sala III en fecha 16 de Mayo del 2008 resolvió: “Corresponde modificar la sentencia de grado, reduciendo el monto de la condena. En tanto que, se exime de responsabilidad a la empresa codemandada. Por su parte, la actora fue víctima de una conducta discriminatoria por parte de empleados superiores cuando le fueron modificadas sus tareas y, asimismo, su categoría laboral, constituyéndose un ejercicio abusivo del ius variandi. Cabe considerar que la conducta de la empresa no se adecuó a las reglas que establece el art. 66 de la LCT, para el ejercicio del ius variandi, ya que si bien el empleador puede realizar cambios unilaterales sobre determinados aspectos del contrato, dichas alteraciones han de ser llevadas a cabo sobre elementos no esenciales del mismo, y siempre que no causen perjuicio material ni moral al trabajador. Por su parte, los extremos mencionados no fueron observados en el caso, dado que la modificación de la categoría de la trabajadora ha afectado un elemento sustancial del contrato laboral, que está fuera del ámbito del ius variandi, pues no se ha demostrado que dicho cambio hubiera sido funcional. Entre las obligaciones de conducta genéricas deben incluirse también las que emanan de los arts. 65, 66 y 68 de la LCT, que disponen que el empleador en el ejercicio de las facultades de dirección debe preservar y mejorar los derechos personales y patrimoniales del trabajador, en tanto que, al introducir cambios relativos a la forma y modalidades de la prestación de trabajo, debe evitar todo proceder que cause perjuicio material o moral al trabajador, en virtud del principio de indemnidad. Es decir, debe poner especial cuidado en respetar la dignidad del trabajador, excluyendo toda forma de abuso de derecho” Como es dable observar, el primero de los fallos y el mas reciente cronológicamente, ha establecido como pautas a seguir que, cuando el cambio que se intente realizar en el contrato sea de tal “ magnitud” que se muestra capaz de afectar el proyecto de vida implicando una modificación no sólo de la prestación del trabajador sino también de otros espacios como el del descanso, el de la vida familiar y el del esparcimiento, se desbarranca y entra dentro del núcleo de modalidades esenciales de contratación insusceptibles de ser modificados por acto unilateral del empleador. A su vez el segundo de los fallos citados, resalta categóricamente que si bien el empleador puede realizar cambios unilaterales sobre determinados aspectos del contrato, dichas alteraciones han de ser llevadas a cabo sobre elementos no esenciales del mismo, y siempre que no causen perjuicio material ni moral al trabajador. Va de suyo aclarar que la extensión del tema en cuestión torna imposible analizar cada caso en concreto, es por ello que, ante la menor duda al respecto, se deben exponer todas las cuestiones de hecho a fin de que el profesional del derecho analice si tal modificación se encuentra subsumida en las pautas ut supra mencionadas. Como se ha reiterado en los aportes jurídicos anteriores, es importante recordar que cualquier decisión que se tome tiene una consecuencia económica real que influye necesariamente en el patrimonio del empleador.



Es por ello que, lograr un análisis preventivo de los casos que se vayan presentado, posibilitará que el impacto económico sea menor o por lo menos previsible. Finalmente y a fin de demostrar que no existe una única cara de la moneda en cuanto a derecho se refiere, mencionamos el siguiente fallo: “Cabe entender que la modificación de la estructura empresaria de la demandada, al ser absorbida por el grupo empresario, no fue un hecho sobreviniente al acuerdo que hubiera alterado condiciones esenciales en desmedro de los derechos del accionante, sino una circunstancia expresamente prevista en dicho instrumento, conocida por el actor e inherente a una política empresaria que en razón de su alta posición, así como del elevado nivel intelectual que es dable atribuirle en virtud de la destacada actuación que le cupo en el marco originario de la empresa editorial, no podía dejar de comprender ni de aceptar. No resulta acreditado que el contrato del actor se hubiese alterado objetivamente en su perjuicio, toda vez que las nuevas condiciones empresarias no le generaron una diversa o mayor actividad, ni le fue disminuida su remuneración, como así tampoco le fue desconocida la responsabilidad originariamente atribuida, más allá de la lógica y razonable mutación impuesta por el orden jerárquico inherente a la conformación de la nueva supraestructura empresaria -generada con la unificación de ambas empresas editoriales. No soslayo que la larga trayectoria y la posición alcanzada por el accionante al llegar a las máximas jerarquías de la empresa editorial originaria pudieron generar en su ánimo expectativas de una mejor proyección profesional en el nuevo marco empresario, pero en las condiciones expuestas, los cambios operados no implican a mi entender un desmedro moral que pueda ser atribuido a un abusivo ejercicio del ius variandi, ni podría considerarse producido por el accionar de la codemandada Jurisprudencia Argentina S.A., en tanto el nuevo orden empresario exorbitó a ésta a partir de la transformación iniciada -según lo expresado en el inicio- en el mes de julio de 1999, esto es con anterioridad al contrato más arriba referido” Genoud Martín Miguel c/ Jurisprudencia Argentina S.A. y otro s/ despido Cámara Nacional de Apelaciones del Trabajo Sala IV 5-Feb-2008

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