Marche Dette

7/26/2019 Marche Dette

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RechercheTaux1Novembre2011

DettePrive

CDGCAPITALRESEARCH

Etatsdeslieuxdumarchmarocaindeladette

prive [email protected]

MohamedChbani

[email protected]

Tableau1EvolutionduFinancementau

Maroc

Source: CDG Capital Research, Maroclear,

BoursedeCasablanca

MMDH 2009 2010

Dettesprives 37,3 71,8

Crditsbancaires 41,9 53,4

Graphe2 Rpartitiondelencoursdela

dettepriveen2011

Crditsbancaires:sourceprivilgiedesemprunteurs

Lesbanquesdemeurent lasourcedefinancementprivilgiedesemprunteurs.Eneffet,en

raisonde leursstructures, lesentreprisesmarocainesetplusparticulirement lesPMEont

unecertainefrilositdaccderauxautresmodesdefinancementsdisponiblesnotammentle

recoursaumarchdescapitaux.

Lerecoursaufinancementparlebiaisdumarchdeladettepriveprofitedu

tassementdelactivitdescrdits

Apartir

de

2008

et

dans

un

contexte

conomique

relativement

difficile,

les

banques

deviennent plus regardantes dans l'octroi des prts, impactant ainsi la configuration dumarch financier marocain. En effet, les entreprises, en qute de financement, ont drecouriraumarchdeladetteprivepourfinancerleursprogrammesdinvestissement.Ledynamismeconstatsurcecompartimentataussifavorisparlaprsencedesbanques

commeprincipalmetteur.

Ladettepriveoffreunfortpotentieldecroissance

Dansuncontextedemanquedeliquiditdeladettesouveraine,deniveauxstablesdesbons

duTrsor,degrandecomptitionpourlescrditsbancaires,lemarchdeladetteprivese

prsentecommeunesolutiondefinancementidale.

ComparaisonlInternational

Unsystmeouvertlinternationaldevraitpermettreunmeilleurpositionnementdumarch

deladetteprivemarocainparrapportauxpaysconcurrents.

Graphe 1: LeMaroc restemieux class en termes dencours de dette prive comparativement

dautrespaysdelargion

0

20

40

60

80

100

120

140

0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100

DettePrive-EmpruntObligataire%d

uPIB

Dette Publique % du PIB

Allemagne

RoyaumeUni

Chine

Turquie

Egypte

Finlande

Espagne

France

Bresil

IndeAfriquedeSud

IndonesieRussie

Jordanie

Maroc

Source:CDGCapitalResearch,Bloomberg,FactSet

Source:CDGCapitalResearch,Maroclear

Detteprive%duPIBvsDettepublique%duPIB


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Recherche Taux - Dette Prive CDG CAPITAL RESEARCH

1Novembre2011

Sommaire

DettepriveauMaroc:unmarchendveloppement 3

Lesdiffrentsmodesdefinancementsdelconomiemarocaine 4

Lefinancementtraverslecrditbancaireestlasourceprivilgiedes

emprunteurs

4

Lerecoursaufinancementparlebiaisdumarchdeladettepriveprofitedu

tassementdelactivitdescrdits6

Lefinancementtraverslabourserestetrslimit8

LaTitrisation:unmarchfortpotentiel 10

Evolutiondumarchmarocaindeladetteprive 11

Lencoursdeladettepriveaenregistrunsautconsidrablecesdernires

annes11

LesmissionsdedetteprivemajoritairementanimesparlesCertificatsde

dpts14

Empruntobligataireprivvsdettepublique 16

ComparaisonlInternational 18

LencoursdesempruntsobligatairesauMarocparrapportdautrespays 18

Lesmissionsobligatairespriveslinternational 21

Ladette

prive

offre

un

fort

potentiel

de

croissance

22

Detteprive:unmarchauxavantagesmultiples 22

Annexes 23


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3


1Novembre2011

DettepriveauMaroc:unmarchen

dveloppement

Cesderniresannes,leMarocaconnuundveloppementprogressifdelaculturedesmarchsdecapitaux.

En effet, conscient quun dveloppement conomique fort passe avant tout par unesantfinancired'excellence,etunestabilitdesagrgatsmacroconomiquessurunelongue priode, le Maroc a entrepris depuis 1993, une srie de rformes visant unmeilleurfinancementdelconomieparlapromotionaccruedelpargne,laffectationoptimale des ressources par les mcanismes de marchs et le dveloppement definancementalternatifaucrditbancaire.Cesrformesonteupourprincipalobjectifdemettre en place un vaste march des capitaux, accessible toutes les catgoriesd'intervenantsetcomportantplusieurscompartiments,de l'argentaujour lejourauxchanceslespluslongues.

Lexistencedun telmarchapermisauxpargnantsetaux investisseursdedisposerrespectivement d'opportunits de placement diversifies et de possibilits definancementdesconditionsoptimales.

Larformedumarchfinancieren1995viendracompltercedispositifafindedonnerplusdopportunitspourleplacementdelempruntenfaveuraussibiendesentrepriseset de lEtat que des petits pargnants; laccent a t mis sur le dveloppement deproduitsrpondantauxbesoinsdecesdeuxprincipauxagentsconomiques.

En2004, lemarch financiera connuunemisejourdeson infrastructureetde sesrglesdefonctionnementetunrenforcementdespouvoirsdelautoritdumarch.

Adatedaujourdhui,onpeutavancerquelemarchfinanciermarocain,etavecplusde15ansdematurit,aatteintunecertaineprofondeuretunecertaineliquidit,lafoissurlemarchdechange,lemarchboursieretlemarchobligataire,particulirementlemarchdesbonsduTrsor.

Lecompartimentquiaaccusduretard,cesdixderniresannes,estceluideladetteprive.Laprincipale raisonde cette situation rsidedans lemanquedecomptitivitdesmissionsobligatairesencomparaisonaveclecrditbancairebonmarch.Eneffet,lemarchmarocainatmarqu,avant2007,paruntatdesurliquidit.Unesituationqui a amen les banques classiques tre plus comptitives comparativement auxbanques conseils en vendant plus facilement les crdits aux diffrentes entreprises

empchantces

dernires

de

recourir

au

march

de

la

dette

prive.

Toutefois,ceuxsontcesmmestablissementsbancairesquiont,demanireindirecte,redynamis le march de la dette prive lors des trois dernires annes. En effet etaprsunepriodedesurliquidit, lesystmebancaireestpassenmodefinancementauprsde labanquecentrale.Lesbanques,quiaffichaientdesbesoins importantsenliquidit et en qute dautres moyens de financements, se sont rediriges vers lecompartimentde ladettepriveplusparticulirement lesmissionsobligataireset lesCertificatsdeDpts(CD).

Lesmarchsfinanciers

marocainsnotamment

le

marchdechange,lemarch

boursieretlemarchdesBDT

ontatteintunecertaine

profondeuretliquidit

Lacrisefinancire

internationaleaeudes

rpercussionsngativessur

lesfluxfinanciersendevises

cequisestrefltsurle

niveaudeliquiditdumarch

local


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1Novembre2011

Les diffrents modes de financement de

lconomiemarocaine

Lefinancementduneconomiencessitedescapitauximportants.Enthorie,ilexistetroismoyensdefinancementpouruneentreprise:

Utiliserunepartiedesressourcesgnresparsonactivit; Sendetter, soit auprs des institutions financires, soit en mettant des

obligations; Procderuneaugmentationdecapital,soitenfaisantappeldirectementses

actionnaires, soit en mettant de nouvelles actions en vente sur les marchsboursiers.

Lefinancement

travers

les

crdits

bancaires

est

la

source

privilgiedesemprunteurs

Alinstardautrespaysenvoiededveloppement,lemarchfinanciermarocaindisposedune palette de produits financiers varis. Toutefois, il est clair que les entreprisesmarocaines ne tirent pas suffisamment profit de cette diversification; les banquesrestent lapremiresourcedefinancementdesemprunteurs,aprs lautofinancement.Cecisexpliqueraitpar la rticencedesentreprisesetplusparticulirement lesPMEaccderauxautresmodesdefinancementsdisponibles.

Le secteur bancaire joue, ainsi, un rle prpondrant dans l'conomie. Il a connu

diversesrformes

qui

en

font

aujourd'hui

un

systme

moderne,

adapt

aux

besoins

de

lasocitcommeceuxdesentreprises.

Le recoursdes investisseursce typede financement (crditsbancaires)sest traduitparunehausseconsquentedeleurpartdanslePIBquiapresquedoublsurlapriode20032008,passantde46%en200373%en2008.

Graphe3:EvolutiondescrditsbancairesenpourcentageduPIBentre20032010

46% 46% 50%

54%

67%73% 74%

77%

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Source:CDGCapitalResearch,BankAlMaghrib

Crditsbancaires

concernent

les

crdits

allous

au

secteur

priv

et

aux

autres

institutions

financires

Endpitdeladiversification

desproduitsfinanciers,les

entreprisesmarocaines

favorisentlerecoursaux

crditsbancaires

9,8%

2,6%

inancementparempruntbancaire

Avantage

Possibilit de leve de la dette enplusieurs tirages, en fonction desbesoins de financement delentreprise.

Contraintes

Security package contraignant:garanties, covenants, compte derserve garantissant leremboursement dune ou deplusieurschancesfutures;

Cot de financement bancairesuprieur au taux obligatairenotamment en y intgrant le coutdesgarantiesderemboursement.


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1Novembre2011

Toutefoisetpartirde2008, le systmebancairemarocain sombredansuntatdesousliquiditen relationnotammentavecun contexte internationaldfavorable. LesbanquespassentenmodefinancementauprsdeBankAlMaghrib.

Cesbanques

qui

ont

par

ailleurs

une

difficult

attirer

de

lpargne

long

terme

deviennent de plus en plus regardantes dans loctroi des prts accords. Ceci sesttraduitparunralentissementdurythmeannueldvolutionducrditbancaire.Eneffet,en2010,cerythmeestpass7,7%contre9,7% lexerciceprcdentet17,9%durantlesquatrederniresannes.(Voirgraphe4)

Lemmescnariosestproduitdansdautrespays.SelonleFMI,lacroissanceducrditbancairearalentiaprsavoirtdenviron7%paranenmoyennejusqulami2008,puiselleestdevenuengativelafinde2009.CestauRoyaumeUniquelereculatleplusmarquen2009(environ20%).AuxtatsUnis,lecrdittaitenreplideprsde10% en glissement annuel au dbut de 2010. La zone euro a suivi une tendancecomparable.A lasuitede lacrise, lesbanques,soucieusesdassainir leursbilansetde

rduireleurs

risques

en

se

dsendettant,

ont

diminu

leurs

prts

au

secteur

priv.

Lacroissanceducrditbancaireaainsifortementchutenvaleurrelledanslaplupartdes principales conomies et rgions. Au MoyenOrient et en Afrique du Nord, lacroissanceducrditasuiviplusoumoinslammevolution.

LegraphecidessousrvleunetendancebaissiredelapartducrditbancairedanslePIBpourunchantillondepaysmergents,enloccurrenceleMaroc.

Graphe4:EvolutiondelacroissanceducrditenEgypte,Turquie,AfriquedusudetMaroc

Source:CDGCapitalResearch,FactSet

Dansuncontexte

conomiquedfavorable,les

banquesdeviennentdeplus

enplusregardantesdans

loctroidescrdits


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1Novembre2011

Lerecoursaufinancementparlebiaisdumarchdeladette

priveprofitedutassementdelactivitdescrdits

Lertrcissement

de

loctroi

des

crdits

conjugu

la

tendance

relativement

haussire

des tauxbancairesdbiteursa incitdavantage lesemprunteurs recourirdautresmoyens de financement notamment le march de la dette prive afin de poursuivreleursprogrammesdinvestissement.

Le recours ce type de financement, en particulier, sexplique par les conditions

avantageusesoffertesparcesproduits.Eneffetoutre lavantageentermedimage(le

lancementdunemissionest toujoursune importanteoprationdecommunication),

lappelaumarchde ladetteprivepermetde financer la croissancede lentreprise

toutenoptimisant les cotsetenamliorant lapositiondengociation vis visdes

cranciers.

Graphe5:Evolutiondutauxdaccroissementdelencoursdeladetteprivevscrditsbancaires

Source:CDGCapitalResearch,BankAlMaghrib,Maroclear

Graphe6:Evolutiondestauxbancairesdbiteurs


Dunpointdevueinvestisseur,lechoixdecetinstrumentsexpliqueessentiellementparlarecherchederellesopportunitsdeplacementdansunenvironnementmarquparunebaissedestauxbancairescrditeursetdesniveauxbasdestauxdebonsduTrsor.

Dela

mme

manire,

le

manque

de

liquidit

pesant

sur

le

march

de

la

dette

souveraineparticulirementpourlesmaturitslonguesa,aussi,contriburedirigerlesinvestisseursverslecompartimentdeladetteprive.

Lecontexteat

favorableune

dynamisationdumarch

deladetteprive

Lengouementdes

investisseurspourlemarch

deladetteprive,

sexpliqueentreautrespar

unebaissedestaux

crditeursetdesniveaux

basdes

taux

de

bons

du

Trsor


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1Novembre2011

Graphe7:Evolutiondestauxbancairescrditeurs(Tauxcrditeurspondrs6moiset1an)


Graphe8:EvolutiondutauxdesBDT5ans


Le graphe cidessous rvle une tendanceascendante de lvolutionde la partde ladetteprivedans le financementde lconomiemarocaine.Lepoidsdecelleciaplusquetriplentroisans,passantde14%en200757%en2010.

Ladetteprivesemble,ainsi,prendreunpoidsdeplusenplusimportantdansluniversdesactifsfinanciersauMaroc.

Graphe9:EvolutiondesmoyensdefinancementauMarocentre20032010enMDH

77% 79% 80%67%

53%42% 43%

22% 15% 14%30%

47%57% 57%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Crdits

bancaires

annuels Emissions

de

dette

prive

AugmentationdeCapital Cession

Source:CDGCapitalResearch,BoursedeCasablanca,BankAlMaghrib


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1Novembre2011

Lefinancementtraverslabourserestetrslimit

Lemarchboursierconstituegalementuncircuitdefinancementdelconomieparla

mobilisationde

lpargne

qui

se

transforme

en

ressources

longues

pour

les

investisseurs

(les entreprises). Cette fonction sexerce essentiellement par les introductions dessocitsenbourse.

Au Maroc, lvolution de la capitalisation boursire rvle une tendance haussiredepuis2003.Eneffet,cellecisestapprciedeplusde400%passantde115MMDHen2003579MMDHen2010.

En2008et2009,lacapitalisationdelaboursedeCasablancaaentamuntrendbaissieret a perdu 13,2% de sa valeur, refltant principalement un tat danxit desinvestisseurssuitelacrisefinancire.

Nanmoins,

en

2010

les

investisseurs

regagnent

confiance

sur

le

march

de

la

bourse

casablancaise,etpermettentainsigrceleursinvestissementsuneapprciationde lacapitalisation de13,8%.

LindicateurcapitalisationboursirerapporteauPIBaconnuluiaussiunevolutiontrsimportante,passantdeprsde25%en2003plusde90%en2007et75%duPIBen 2010, ce qui traduit la concordance de la taille du march boursier avec celle delconomiemarocaine.

Graphe10:EvolutiondelacapitalisationboursireenpourcentagedePIB

Source:CDGCapitalResearch,BoursedeCasablanca

Comparativementdautrespaysdelargion,laplacecasablancaiserestebienclasse;

ellearrive

en

tte

devant

lEgypte,

la

Jordanie,

la

Tunisie

et

le

Liban.

Toutefois,eten dpitdes importantesvolutions enregistres depuis la rforme desmarchsdescapitauxen1993,lefinancementvialabourse,auMaroc,restetrslimit.Lacultured'actionnariatn'estpasencoredansunstadedvelopp.Lesentreprisessefinancentprincipalementparlebiaisdescircuitsclassiquessavoirlescrditsbancairescompte tenu des exigences du march boursier notamment en termes de rglescomptables(IFRS)etdobligationdinformationetdetransparencevisantprotgerlesinvestisseurs.(VoirLeFinancementdesPMEauMarocnotelaborepar leCDVMenmai2011)

LetableausuivantretracelvolutiondesnombresdIPOralissdansunchantillonde

payslors

des

dernires

annes.

Pays M$ %duPIB

SA 13879,7 106%

rance 1463,2 69%

urkey 220,8 41%

outhAfrica 425,9 147%

Morocco 62,6 75%

gypt 57,2 39%

ordan

25,6

108%

ebanon 9,0 28%

Qatar 119,3 90%

audiArabia 316,7 86%

unisia 9,9 23%

AE 97,0 47%

urce:CDGCapitalResearch,Bloomberg

Tableau2:Capitalisationboursireen

%PIBen2011

Malgruneapprciation

depresque400%dela

capitalisationboursire,

le

recoursaumarchdes

capitauxresteunmodede

financementpeusollicit

parlesinvestisseurs


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1Novembre2011

Tableau3:Evolutiondesintroductionsenbourseparpaysentre20082011

Pays 2008 2009 2010 2011

USA 45 57 133 107

France 42 24 36 36

Turquie 2 2 24 20

Egypte 8 2 3 0

Jordanie 17 5 1 0

Maroc 5 2 0 1

Qatar 4 3 1 0

ArabieSaoudite 14 11 9 0

Afriquedusud 8 3 8 5

Tunisie 3 2 5 0

EAU 8 2 1 2

Source:CDG

Capital

Research,

FactSet

Concernant les socits cotes en bourse, leur nombre reste relativement faible auMaroc.Actuellement,ellessontaunombrede75.LaBoursede Jordaniecompte272socits cotes, alors quen Egypte, ce nombre est multipli par 4, soit 308 socitscotes.Ilestncessairedesoulignerquelenombredesocitscotesestunindicateurimportant qui exprime le degr de recours la Bourse comme instrument definancementdelconomie.

Dautantplusque lescrisesdeconfiancequepeuventtraverser lesmarchsboursiersnencouragent pas de nouvelles entreprises lever des fonds sur le compartimentactions.Dunepart,parcrainteque lestitrescrernetrouventpaspreneur,dautre

part,par

peur

que

les

cours

sorientent

la

baisse

aprs

la

cotation,

ce

qui

finit

par

dgraderlavaleurdesentreprises.

Lensembledeceslmentsaincitlesinvestisseursopterpluspourunfinancementtraverslesmissionsobligatairesqutraverslesintroductionsenbourse.(Voirgraphe11)Eneffet,lemarchdeladettepriveresteplusimposantvuquilsadresselafoisauxpargnants la recherchedeprotection contre lavolatilitdesmarchs,quaux grosinvestisseursmisantsurunrevenudeplacementgaranti.

Graphe11:EvolutiondesintroductionsenboursevslesmissionsobligatairesenMDH

42223185

4130 5060

13300 13100

25286

506030

480

2421

1756

103

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Obligations

mises Augment at ion

de

Capital

Source:CDGCapitalResearch,CDVM

Lestatsdanxitet

dhsitationrefltsparle

marchdelabourse,

incitentlesinvestisseurs

opterpourladetteprive


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1Novembre2011

LaTitrisation:unmarchfortpotentiel

Comptant parmi les moyens de financement structur, la titrisation est un montage

financierqui

permet

une

socit

d'amliorer

la

liquidit

de

son

bilan.

Cette technique relativement rcente au Maroc compte, date d'aujourd'hui, troisoprationsdetitrisationportantsurdescranceshypothcairesdtenuesparlegroupeCIH.

Deuxd'entreelles(CrdilogeIetCrdilogeII),initiesentre2002et2003,taientd'unevaleur de 1,5 MMDH. La dernire opration, qui date du mois de dcembre 2008,consistait crer un fonds Crdiloge III d'un montant de 1,5 MMDH l'initiativeconjointedeMaghreb titrisation1 (gestionnairedpositaire)et le CIH (initiateur)dontl'objectif est la diversification des moyens de son financement et l'amlioration desratiosprudentielsrglementaires(ratiodeliquiditetdesolvabilit).

Actuellement,deuxoprationssontencoursderalisationdunmontantde3MMDH.

Lavenirdecemodede financementsannonce favorablenotammentaprs larefontedesoncadrejuridique.Eneffet,lapromulgationdelaloi3306 permetllargissementdu champ dapplication de la titrisation tout type de crances actuelles ou futuresdtenuespar lestablissementsde crdit, lestablissementspublicset les filialesdel'Etat, les entreprises d'assurance et de rassurance ainsi que les dlgataires et lesbnficiairesdelicencesdeservicespublics.

Deplus, lasouplessedecette loifaciliterait l'mergencedeplusieursnouvellesclassesd'actifsquipourraienttretitriss.Ils'agittitredexempledelatitrisationdeprojets

(WBS:Whole

Business

Scurisation)

adosss

des

flux

d'activits

commerciales

ou

industrielles.

1 Lamentiondunomde la socitest titre indicatifetnepeutenaucun cas treinterprtecommeuneformedepromotionoudepublicit.

Troisoprationsde

titrisationonttdj

ralises.Deuxsonten

cours


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Evolutiondumarchmarocaindeladette

prive

Cesderniresannes, lecompartimentde ladettepriveoccupeuneplacedeplusenplusimportantedansleprimtrefinancieroffrantdesopportunitstrsintressantespourlesbailleursdefonds.

Eneffet, lamultiplicationdesbesoinsdefinancementdesgrandsgroupes lespoussentindniablement larecherchedenouvellesressourcesstablesdescotscomptitifs,rduisantainsileurdegrd'expositionauxbanques.

Lencoursdeladettepriveaenregistrunsautconsidrable

cesderniresannes

En lespace de trois ans, le march de la dette prive a connu un engouement sansprcdent.Satailleaplusquetripl,avecunencoursquidpasse les146milliardsdeDH fin Juillet2011 contre44,9milliardsen2007en raisondun recoursmassifdesmetteurs aux instruments du march de la dette prive et plus particulirement lemarchdesTCN2.

Graphe12:EvolutiondelencoursdeladettepriveenMMDH

Source:CDG

Capital

Research,

Maroclear

Cegenredmissions(TCN)bnficie,eneffet,deplusieursavantages.Dabord,ellesnencessitent pas llaboration chaque fois dune note dinformation mais seulementunemisejourdudossierdelmetteur.

2LesmissionsdeTCN(titresdecrancesngociables)pourraientprendrelaformede:CertificatsdeDpts(CD)quisontmisparlesbanquesavecunematuritallantde1mois7ans

Bonsdesocitsde financements (BSF)mispar les socitsde financementssurunedure

compriseentre

2et

7ans.

Billetsdetrsorerie(BT)sontmisparlesentreprisesnonfinanciressurunedureallantde10jours1an.LesPMEnepeuventtreconcernesqueparlesbilletsdetrsorerie.

Enseulementtroisans,le

marchdeladetteprivea

tripldetaille

Financementparemprunt

obligataire

Avantages

Aucunegarantieexige;

Diversification des sources definancementlongterme;

Tauxdesortiepluscomptitifs;

Aucune ncessit de placer latotalitdumontant;

Amlioration du pouvoir dengociationaveclesBanques.

Contraintes

Montant de lmission lever enuneseulefois(vsplusieurstiragespourunempruntbancaire);

Contrainte rglementaire: Visa duCDVM en cas dappel public lpargne.


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Ensuite,cesoprations rpondentmieuxauxbesoinsdestablissements financiersetdesentreprisesquileseffectuent.LesTCNsont,eneffet,missurlecourtetlemoyenterme (de 10jours 7 ans), ce qui permet aux metteurs de financer leurs besoinspassagersdetrsorerie,mmesilssont importants,etcedestauxrelativementbas

(entre3,5%

et

4,5%

actuellement

selon

la

maturit).

Enfin et mme si les oprations sur ce compartiment ont besoin du visa du ConseilDontologiquedesValeursMobilires(CDVM),ellessontplussimplesbouclerquuneaugmentationdecapitalouunempruntobligataire.

Paralllement, lesinvestisseurssintressentcettecatgoriedeproduit(TCN)comptetenudeleurstauxdermunrationsemblablesceuxdesbonsduTrsor,leurliquiditimportanteetleurrisquequasinul.

Rpartitionparinstrument

Lescertificatsdedpts(CD)constituentleplusgrosdumarchdesTCN.Depuis2005,

ilsnont

cess

de

prendre

de

lampleur.

Leur

poids

dans

lencours

de

la

dette

prive

est

passde5,3%en200334,7%en2010.

Les bons de socits de financement (BSF) ont galement connu un engouementparticulierde lapartdes socitsdecrdit. Leurencoursestpassde3,6MMDHen200713,5MMDHen2010.

Lecompartiment leplustroitresteceluidesbilletsdeTrsoreriequicourentsurunechancemoinslongue(1anmaximum).

Paralllement au march des TCN, les emprunts obligataires ont eux aussi connu uncertain engouement de lapart des investisseurs. Leurs encours a presque doubl de

valeuren

lespace

de

trois

ans,

passant

de

27,3

MMDH

en

2007

67,6

MMDH

en

2010,

reprsentantainsi53,3%delatotalitdelencoursdeladetteprive.

Graphe13:EvolutiondelencoursdeladettepriveparinstrumentenMDH


LesTCNsontlesplus

sollicitsparlesmetteurs,

particulirementles

CertificatsdeDpts


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1Novembre2011

Afinjuillet2011,lemarchdeladetteprivenapaschangdeconfiguration.Ainsi,lesobligationsrestentlargemententtereprsentant49%delatotalitdelencoursdeladetteprive,suivisdescertificatsdedptsavecunecontributionde39%,etenfinlesBSFetBilletsdeTrsoreriesqui contribuent respectivementhauteurde11%et1%

chacun.

Graphe14:Rpartitiondelencoursdeladetteprivefinjuillet2011partypedinstrument


Rpartitionparsecteuretparmetteur

Parailleurs, ceux sontprincipalement lesbanquesquianiment lemarchde ladette

priveavecunepartde43%,suiviesdessocitsdefinancementavecunepartde18%

etenfin lesholdingsquicontribuenthauteurde12%dans letotalde lencoursde la

detteprive.

LesautressecteursnotammentleBTPetlImmobilierneparticipentquhauteurde7%

et4%respectivement.Cesderniersontplusrecoursladettebancairepourdesraisons

doptimisationdetrsorerie.

Graphe15:Rpartitiondelencoursdeladettepriveparsecteuren2011


Lesecteurbancaireestle

premieranimateurdu

marchdeladetteprive,

avecunepartde43%dutotal

delencoursdeladetteprive


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1Novembre2011

Lanalyse de lencours de la dette prive par nature dmetteur rvle une

prdominancedesentreprisesnontatiquesquicontribuentenmoyennehauteurde

80%danslmissiondesempruntsobligataires.

Graphe16:EvolutiondelencoursdeladettepriveparnaturedmetteurenMDH


Lesmissionsdeladetteprivemajoritairementanimespar

lesmissionsdesCD

Lanalysedesmissions faitapparatreunrelengouementpour lesmissionsdeCD,auxquels les banques de la place ont fortement recouru durant ces trois derniresannes.Ellesontreprsent52%duvolumeglobalmissurlemarchdeladettepriveen2010,soitplusde37milliardsdedirhamscontre10,4MMDHen2007.

Lesmissions de BSF ont suivi la mme tendance. Leur volume atmultiplipar5passantde1,1MMDH6MMDHfin2010.

En ce qui concerne les Billets de Trsorerie, les missions de cette catgorie restentmarginalescomparativementauxautres instrumentsde ladetteprive.Celatant, levolume annuel mis en Billets de Trsorerie a connu une nette amlioration cesderniresannes. Il ressort2,8MMDH fin2010 soitplusde2 fois sonniveaude2007.

Graphe17:

Evolution

du

montant

des

missions

par

instruments

en

MDH


Lesentreprisesprives

monopolisentlemarchde

ladettepriveavecune

partdemarchde80%en

encours

Depuis2008,le

financementviales

Certificatsdedptsestde

plusenplussollicit


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1Novembre2011

Le compartiment obligataire nestpas en reste. Ce type dmissions canalise 35%dutotaldesmissionsdedettepriveen2010.En2008, les volumesenregistrs sur cecompartimentdeladetteonttdominsparlesmissionsdobligationssubordonnesauxquellesontprocdlesbanquesdelaplacepourrenforcerleursfondspropresdans

lecadre

du

respect

des

normes

Ble

II.

En

dehors

de

ces

missions,

ce

march

naurait

eneffetconnuquepeudoprationspendantcettepriode.

Lanne2010at,parailleurs, lannedesmissionsobligatairesparexcellence.Levolumemissurcecompartimentadpassles25MMDHsoitunehaussede118%parrapport lanne prcdente. Les besoins importants dinvestissement ainsi quelarrive de nouveaux metteurs de grande taille sont autant de facteurs qui ontcontriburedynamisercesegmentdeladette.

Lvolutiondunombredmetteursdobligationsprivessuit lamme logiqueque lesmontantsmis,ilpassede6en200718en2010.

Graphe18:EvolutiondesmissionsdempruntobligataireenMDH


Lanalyse des missions de dette prive par secteur fait ressortir une largeprdominance des banquesen tantqumetteur. Cette rpartition traduit clairementlimportancedesbesoinsde financementdesbanques,paralllement lasschementdelaliquiditdunepart,etleurdifficultattirerlpargnelongtermedautrepart.

Graphe 19:Rpartitiondes missions dedetteprive ralises en 2011par des entreprises

nontatiques

par

secteur

en

MDH


Lanalyse

sectorielle

fait

ressortirunelarge

prdominancedusecteur

bancaireentant

qumetteurdedette

prive

Les

missions

obligataires

canalisent35%dutotal

desmissionsdedette

priveen2010


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1Novembre2011

Empruntobligataireprivvsdettepublique

Si lencoursdesobligationsprives totalise aujourdhuiprs de71milliardsdeDH, il

restemarginal

dans

un

march

obligataire

domin

plus

de

80%

par

les

bons

du

Trsor.

Eneffet,lintrtdesentreprisesprives(corporate)pourlesmissionsobligatairesest

relativement rcent.Lesmarchsobligatairessont rests trs longtempsdominspar

lesmissionspubliques.

Certes,cecompartimentdeladetteoccupecesderniresannes,uneplacedeplusenplus importante dans le primtre financier, il ne saurait, toutefois, rivaliser avec lemarchdesbonsduTrsornotammententermesdeliquiditsetdegarantie.

Graphe20:Evolutiondelencoursdesempruntsobligataires(privvsBDT)enMMDH

Source:CDGCapitalResearch,Maroclear,BankAlMaghrib

Eneffet, lerecoursaumarchdesbonsduTrsorestbienvidemmentplusscuris.

Dailleurs,lesmissionsdedetteprivesebasentsurlestauxdesBDTcommerfrence

moyennantuneprimedurisque3.

3 La prime de risque reprsente la rmunration du risque encouru parun

investisseurpourassumerlerisquededtenirunevaleuraurendementalatoirepluttqu'unevaleurconsidresure(commeuneobligationmiseparl'Etat)

Malgrlengouementdes

metteurspour

le

march

obligataire,celuici

demeuremarginal

comparauxbonsdu

Trsor


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1Novembre2011

En labsencedenotationofficielle, laprimederisqueestdterminepar laralisation

dunsondagedemarchauprsdecertains investisseurs institutionnels.Elleprenden

considrationplusieurslmentsnotamment: laqualitdelasignaturede lmetteur,

leniveau

de

liquidit

sur

le

march

au

moment

de

lmission,

lexistence

dun

benchmark sectoriel, la rcurrence des sorties de lmetteur sur le march, laccord

dune garantie de lEtat, la maturit de lemprunt, la nature du taux dintrt et la

liquiditdutitresurlemarchsecondaire.

Graphe21:Evolutiondesspreadsmoyensdesmissionsobligataires

Source:CDGCapitalResearch,CDGCapital


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1Novembre2011

Comparaisonlinternational

LencoursdesempruntsobligatairesauMarocparrapport

dautrespays

Malgr la progression constate depuis 2003, la taille du march obligataire privapparattoujoursenretraitparcomparaisonavecdautresconomiesmergentes.Daprs lesdonnesdeBloomberg, lesmarchsdesmissionsdobligationsprivesenmonnaie locale,des grandesconomiesmergentes telles lesEmiratsArabesUnisetlAfrique du sud viennent en tte. Le Maroc occupe la cinquime position dans leclassement de cet chantillon derrire le Qatar et la Turquie. En terme de nombredmetteur,leMarocestclassdeuximedernirelAfriqueduSudavecunnombrede34.

Graphe22:RpartitiondesempruntsobligatairesenAfrique,MoyenOrientetTurquieenM$

Source:CDGCapitalResearch,Bloomberg

Parrgion, lencoursdesempruntsobligatairesen2011demeureplus importantdans

lesrgionsdEuropeoccidentale,AmriquedunordetdelAsie.PourlargionAfrique/

Moyen Orient dont le Maroc fait partie, celleci demeure inaudible par rapport aux

autresrgions

avec

seulement

322,4

MM$

contre

27660,3

MM$

pour

lEurope

occidentale.

Notons, quen Europe Occidentale le nombre dacteurs sur le march obligataire est

infrieurceluidAmriqueduNord, traduisantainsiune implicationplus importante

desacteursamricainssurlemarchdeladetteprivecompareauxeuropens

Comparun

chantillon

depaysmergents,le

Marococcupela5me

positiondansleclassement

delencoursdesemprunts

obligataires


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1Novembre2011

Graphe23:RpartitiondelencoursdesempruntsobligatairesparrgionsenM$en2011


Parmi lesBRIC, laChinearriveen tteavec2193MM$dencoursobligataire,suivide

lInde 207 MM$, le Brsil 198 MM$ et enfin la Russie avec 95MM$. Notons, quen

termesdenombredmetteur,lemarchchinoisrestegalementlargementdcalpar

rapportauxautrespays.

Graphe24:EmpruntobligatairedanslespaysBRICenM$


LargionAfrique/Moyen

Orientrestedeloindcale

despaysdveloppsen

termesdencourset

nombredmetteurs

ParmilesBRIC,laChine

resteleaderenmissions

dedetteprive


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Lesmissionsobligatairespriveslinternational

Lesmissionsde titresobligataires linternationalsont,galement,unmoyende seprocurerdesfondssurlesmarchsinternationauxdecapitauxetparlasuiteavoiraccsun

ventail

dinvestisseurs

plus

large.

Louverture de certains marchs de la rgion aux investisseurs nonrsidents a

galementcontribucreuserlegapentreleMarocetcespayslentermesdencours

desobligationsprivesetdenombredmetteurs,surtoutquelesderniresannesont

tmarquesparuneparticipationaccruede ces investisseurs sur lesmarchsde la

dette des pays mergents. Toutefois, la ralisation de ce genre dmission ncessite

daborduneouverturedusystmedechangeainsiquelintroductiondelanotation.

(Voir lannexe pour lvolution historique de lencours des emprunts obligataires

linternational)

Tableau4:Encoursdesempruntsobligatairesprivsparrgionenjuin2011enbillionUS$

Industries+Autres SecteurFinancier

Touslespays 3951 21973

Paysdvelopps 3555 21013

Paysencoursdedveloppement 349 765

Afrique&Moyenorient 55 127

Asie&Pacifique 127 324

EuropedelEst 43 152

Amriquelatine&Carabes 124 161

Source:CDG

Capital

Research,

FactSet

Tableau5:Encoursdesempruntsobligatairesprivslinternationalparpaysenjuin2011en

billionUS$

Industries+Autres SecteurFinancier

Egypte 0,4 1,0

ArabieSaoudite 4 9

Qatar 7 14

EAU 24 59

Turquie 0,8 13

Kowet 0 3

Source:CDGCapitalResearch,FactSet

Lesecteurfinancier

saccaparelessentieldes

missionsobligataires

linternational

Laccsdesinvestisseurs

internationauxau

marchlocal

ncessite

un

systmedechange

ouvertetlintroduction

delanotation


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1Novembre2011

La dette prive offre un fort potentiel de

croissance

Dansuncontextedemanquedeliquiditdeladettesouveraine,deniveauxstablesdesbonsduTrsor,degrandecomptitionpourlescrditsbancaires,lemarchdeladetteprive, et compte tenu de sesavantages multiples, se prsente commeune solutionidaleetabondantepourlefinancementdesentreprisesmarocaines.

Detteprive:unmarchauxavantagesmultiples

Parmilesavantagesdecemarch,onnote:

La diversification des sources definancement: Le dveloppement des missions detitres de dette permet de diversifier les sources de financement des entreprises etautoriseunesubstitutionprogressiveaufinancementbancaire.

Lapossibilitdeleverdesmontantsimportantsdecapitauxsurdelonguesmaturits:

Lesbesoinsdefinancement longtermedesentreprisessontpeuoupascouvertsparlestablissementsbancaires,quiprivilgientleplussouventdesemploiscourttermeenraisonde lastructurede leurpassifetde leursrisques.Ainsi, ledveloppementdumarch de la dette prive devrait permettre de mobiliser lpargne locale sur deschancesmoyenetlongterme.

Dautantplusque les investisseurs institutionnels (compagniesdassurance,caissesderetraite, fonds de pension, OPCVM) ont besoin de nouveaux supportsdinvestissementspourdiversifierleursrisquesetaccrotreleursrevenus.

Lamliorationde laforcedengociationavec lesbailleursdefonds: une confianceavredes investisseursetunetransparencevisvisdesautoritsdemarchpermetdamliorerlepouvoirdengociationvisvisdesbanques.

Laconsolidationde lasignaturesur lemarch:unesignaturedeplusenplusconnuesurlemarchfinanciercontribuelamliorationdelanotoritdelentreprise.

Loptimisationducotdufinancement:uneamlioration delaprimederisqueetuneoptimisation de leffet de levier, au fur et mesure des sorties de lEmetteur sur le

march,contribue

loptimisation

du

cot

et

de

la

structure

de

financement

de

lentreprise.

Laccs un large panel dinvestisseurs: une ouverture sur un large paneldinvestisseurs fondamentalement diffrents cre une opportunit douverture sur lemarchfinanciernotammentpourlesmetteursnoncots.

Unbonfonctionnementdumarchdeladettepriverduitlavulnrabilitdusecteur

privetcontribue lasant financireglobaledupays.Eneffet,parmi lesavantagesd'avoirunmarchdedetteprivedynamiqueauxctsd'unsystmebancaireefficace,c'estquependant lespriodesdecrise,sidesproblmessurviennentdans lesystmebancaire,lemarchdeladetteprivepeutaiderattnuerl'impactsurl'conomie.


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1Novembre2011

Annexes

RpartitiondesencoursdesempruntsparrgionsenMM$(obligationsinternationales)


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RpartitiondesencoursdesempruntsparpaysenMM$(obligationsinternationales)


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