n 금리전망 크레딧, 기대인플레, 그리고 외국인

n 환율전망 진정, 하지만 하락 전환은 아니다

4 No.60 / 2008.03.31

금리전망크레딧, 기대인플레, 그리고 외국인

환율전망 진정, 하지만 하락 전환은 아니다

시장지표

금 월 말

(2008.03.25)

전 월 말

(2008.02.29)

전 년 말

(2007.12.28)연중 최고 연중 최저

KTB선물 107.28 108.23 105.85 108.40(03/05) 105.33(01/08)

달러선물 976.10 939.4 934.30 1027.40(03/17) 935.70(01/15)

KOSPI200 214.90 216.90 241.95 237.00(01/04) 200.95(03/17)

국고3년 5.28 4.97 5.74 5.90(01/08) 4.92(03/05)

USD/KRW 976.30 939.00 936.10 1029.20(03/17) 935.70(01/15)

KOSPI 1674.93 1711.62 1897.13 1863.90 (01/04) 1574.44(03/17)

* 최근월물 종가 기준

Research Team

정미영 과장 (02)786-0297

mymy.jeong@samsung.com

임호상 과장 (02)786-1403

hosang.lim@samsung.com

전승지 주임 (02)786-5208

sj1208.jeon@samsung.com

서기훈 주임 (02)786-4901

kihun80.seo@samsung.com

임형섭 주임 (02)786-3701

sup0222.lim@samsung.com

Futures Market/ 1

크레딧, 기대 인플레, 그리고 외국인

리서치팀 서 기 훈 02)786-4901

kihun80.seo@samsung.com

시장 동향 시장은 ①크레딧 리스크와 ②인플레 기대심리 사이에서 일방향적 쏠림과

되돌림 반복하며 변동성 확대.

①크레딧 측면: 주택시장발 경기침체에 따른 수출악화로 국내 경기둔화

요인이 부각돼 금리인하를 기대했던 시장의 예상과 달리, 크레딧 리스크

로 인한 외화자금 조달난으로 외국인과 외은지점의 달러자금 수요를 자극

함에 따라 달러/원 환율 급등, 스왑시장 내 CRS rate 하락, FX 스왑포인

트 (-)폭 확대. 스왑 연계 포지션의 변화 움직임으로 시장 변동성 확대.

②기대 인플레 측면: Cost-push를 강조한 기획재정부의 미시적 접근과

새정부의 성장 중심 정책이 강세 요인이지만, 한은 총재와 대통령의 물가

우선 발언으로 금리 낙폭 되돌림.

시장 전망 * Credit Risk 글로벌 금융시장에서 주요 Counterparty로 참여한 베어스턴스 관련 거래

상대방 리스크 부각은 다른 파생금융상품 거래에 대한 금융시스템 상의

잠재 위험으로 작용해, 각국 중앙은행들은 유동성 공급으로 문제해결을

시도. 지난 ABCP시장과 ARS시장 붕괴 상황에서 유동성 공급책의 시장

안정화 역할은 단기에 그침. 현재 Ted spread 추이를 볼 때 유동성 공급

에 따른 원활한 자금흐름이 아직 확인되지 못한 상황.

* Inflation Expectation 미국 수익률곡선 상의 장단기 금리차 확대와 BEI(Breakeven Inflation

rate) 추이에 비춰볼 때, 정도의 감소는 있지만 물가에 대한 경계심리가

시장에 반영. 유가 및 곡물가 상승에는 공급차질, 달러약세, 신흥국 경제

발전에 따른 수요 확대 요인이 내재. 향후 대외 인플레 요인 상존.

* 외국인 포지션 변동 시나리오 외국인 Hedged Return 상에서의 6 개월 이하 Libor 펀딩 환경과

KTB-CRS spread 추이 변화가 단기 수급적 마찰에 따른 KTB 레벨 변동

의 핵심사항. 신용경색이 경기와 물가, 환율과 스왑, 외국인 포지션과 펀

딩환경에 어떤 영향을 미치는지가 4 월 변동성 장세에서의 주안점.

161C3 국고 3 년 국고 5 년

107.00 ~ 108.00 5.10~5.40% 5.15%~5.45%

Apr. 2008 / 2

크레딧 리스크와 인플레 기대 심리

외국인 포지션 변동 시나리오

베어스턴스 파산 여파

I. 시장 동향

최근 채권시장에서는 ①크레딧 리스크와 ②인플레 기대심리 사이의 매수-

매도 공방 후에 호가형성 상의 일방향적 쏠림과 되돌림을 반복하며 변동성이

커진 장세가 이어지고 있다. ①크레딧 리스크 측면에서는 주택시장발 미국

경기침체에 따른 수출악화로 인한 국내 경기둔화 요인 부각으로 통화당국의

금리인하를 기대했던 시장의 예상과 달리, 크레딧 리스크로 인한 외화자금

조달난이 외국인과 외은지점의 달러자금 수요를 자극함에 따라, 달러/원 환

율 급등과 스왑시장 내 CRS rate 하락 및 FX 스왑포인트 (-)폭 확대로 이

어져, 스왑 연계 포지션의 변화 움직임으로 채권시장의 변동성이 커진 것으

로 판단된다. 또한 ②물가 측면에서는 Cost-push 를 강조한 기획재정부의

미시적 접근과 새정부의 성장 중심 정책이 부각되어 금리 하락 요인으로 작

용하였지만, 한국은행의 소득증가에 따른 소비증가 기대 언급과 대통령의 물

가우선 발언으로 채권 약세장이 형성되는 양상이다.

이번 월보에서는 채권시장의 핵심 이슈인 크레딧 리스크와 인플레이션 기

대심리에 초점을 두고, 그러한 환경하에서의 외국인 포지션 변동 시나리오를

점검함으로써 4 월 채권시장을 전망하고자 한다.

II. 시장 전망

Credit Risk

미국 5 대 투자은행 중의 하나인 베어스턴스는 구조화 금융상품을 포함한

미국내 모기지 투자 비중이 높고, 헤지펀드 관련 프라임 브로커리지 분야의

참여도가 높은 수준을 유지하고 있었으며, 차입구조 상 증권담보대출 비중이

높았었다. 이후 주택가격 하락과 UBS 의 Alt-A 헐값 매각 의혹에 따른

자료: Bloomberg, 삼성선물

크레딧 리스크 부각 상황 신용경색에 따른 레벨변동성 확대

자료: 삼성선물

0

20

40

60

80

100

120

140

07-06-18 07-10-22 08-02-28

-400

-350

-300

-250

-200

-150

-100

-50

0

5y CDS premium(좌)1y basis(crs-irs)(우)

4.80

5.00

5.20

5.40

5.60

1d 91d 1y 2y 3y 5y 10y 20y

(%) 3.25 3.173.10 3.3

Futures Market/ 3

리서치팀 서 기 훈 kihun80.seo@samsung.com / 02-786-4901

중앙은행은

유동성 공급을 통해 해결 실마리 모색

국내시장 파급력

원자재 가격 상승의 시장 영향과

향후 변동 요인

MBS 를 포함한 구조화 금융상품 가치하락으로 평가손 확대, 거래상대방 리

스크 부각에 따른 거래청산 요구 증가로 유동성 경색 심화, 담보증권 가치

하락에 따른 마진콜 요구 등이 동시적으로 발생하며 유동성 위기 상황을 맞

이하였다. 현재, 그동안 글로벌 금융시장에서 주요 Counterparty 로 참여한

베어스턴스 관련 거래상대방 리스크 부각은 다른 파생금융상품 거래에 대한

금융시스템 상의 잠재 위험으로 작용해, 각국 중앙은행들은 유동성 공급으로

문제해결을 시도하고 있다.

모기지 금융채권의 가치하락에 따른 전반적 신용경색 상황은 모기지의 ‘기초자산 가치 회복’이나 ‘시장 거래 유동성 공급’ 으로 해결 실마리를 찾아야

하는데, 현재 주택시장 침체 장기화 가능성이 높은 상황에서 FRB 는 유동성

공급을 통한 채권가치 회복을 선택한 것으로 보인다.

기준금리 및 재할인율 대폭 인하, 경매방식을 통한 자금공급(TAF, 기간입

찰대출), 모기지 채권의 담보인정(TSLF, 기간부 국채임대대출), 재할인 창구

를 통한 대출 가능 기관 확대(PDCF, 프라이머리딜러 신용대출) 등을 통해

FRB 는 공격적으로 유동성을 공급하기 시작했다.

하지만 지난 자산유동화 기업어음(ABCP)시장과 경매채권(ARS)시장 붕괴

상황에서의 유동성 공급책의 시장 안정화 역할은 단기에 그쳤고, 현재 Ted

spread 추이를 볼 때 유동성 공급에 따른 원활한 자금흐름이 아직 확인되지

못한 상황이다. 이로 인해 국내 외국인 및 외국계은행 국내지점의 달러 유동

성 상황이 자극받게 되면, 달러/원 환율 및 베이시스 변동에 따른 스왑 연계

포지션 변화를 야기해 채권시장 변동성 확대 커질 소지가 잠재되어 있다.

Inflation Expectation

신용경색 변수가 글로벌 금융시장에 전방위적 영향력을 미치고 있는 가운

데, 달러약세 기조 속에 헤지펀드-국부펀드-연기금 등의 투기성 자금유입으

로 원자재 시장은 전반적인 상승 양상을 보였다. 하지만 최근 투자은행의 자

산 상각액 증가에 따른 자금회수 움직임이 원자재 시장 내의 이익실현 양상

으로 나타나 유동성 이동이 표면화될 것인지 주목받고 있다. 현재 시점에서

글로벌 금융기관의 CDS 추이 유동성 공급에도 원활하지 못한 자금흐름

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

0

100

200

300

400

500

600

700

800

07-01-02 07-08-02 08-03-02

Bear Stearns

Citi

JP Morgan

Barclays

UBS

0

1

2

3

4

5

6

7

07-01-18 07-06-07 07-10-25 08-03-13

(%)

0

50

100

150

200

250

300(bp)

Ted SpreadT-bill(3M)Libor(3M)

Apr. 2008 / 4

미국 수익률곡선

스티프닝

인플레 기대심리의 시장 영향력

원자재 가격 변동상황 환율 레벨 변동성

통화정책 스탠스

의 Cost Push Inflation 지속 여부는 달러약세 기조의 변화 여부, 투기자금

의 상품시장 유입 정도, 각국 중앙은행 유동성 공급 물량의 이동 경로 등에

의해 결정될 것으로 보인다. 이러한 인플레 요인이 상존한 상황에서 미국 수

익률곡선 상의 장단기 금리차 확대와 T-Note 와 TIPS 수익률 차이에 나타

난 BEI(Breakeven Inflation rate) 추이에 비춰볼 때, 정도의 감소는 있지만

물가에 대한 경계심리가 시장에 반영되어 있음을 확인할 수 있다.

다음으로 인플레이션 기대심리의 시장 영향력을 점검해 보자. 글로벌 달러

약세 기조에도 불구하고 그 동안의 원화절상 폭이 다른 이머징 통화에 비해

높았고, 신용경색에 따른 외화자금 조달난이 국내 시장에서의 달러자금 수요

를 자극해 달러/원 환율은 오히려 상승하고 있다. 성장 중심의 새정부 정책

기조가 원화약세를 용인함에 따라 그 변동폭이 더욱 확대되었다고 볼 수 있

는데, 현재 원자재 가격 상승과 더불어 달러/원 환율 상승 양상은 분명 국내

물가 요인을 자극할 것으로 판단된다. 최근의 유가 및 곡물가 상승에는 공급

차질, 달러약세, 신흥국(중국/인도) 경제발전에 따른 수요 측면이 내재되어

있기 때문에, 향후 대외 인플레 요인은 상존해 있다고 볼 수 있다. 현재 국

채현물(KTB)과 물가연동국채(KTBi) 수익률 차이 상의 기대인플레 추정을

KTBi 수익률의 신뢰성 회복 이후로 미루더라도, 수요 및 공급 요인에 의한

원자재 가격 상승, 달러/원 환율상승, 통화당국의 물가 위주 스탠스에 비춰

볼 때 정책금리 인하 가능성은 상당히 약화되었다고 생각된다.

미국 수익률곡선 스티프닝 BEI 상의 인플레 경계심리

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

원자재 및 곡물가 변동 추이 글로벌 달러 약세 속 달러/원 등락

자료: Bloomberg 자료: Bloomberg

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

3M 2y 5y 10y 30y

(%)

3.25

3.3

2.8

1.7

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

07-01-23 07-05-29 07-10-02 08-02-05

(%)

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5(%)BEI(우)T-Note(10y)TIPS(10y)

90

95

100

105

110

115

2008-02-11 2008-02-26 2008-03-11500

520

540

560

580WTI(좌)

옥수수(우)

880

900

920

940

960

980

1000

1020

1040

2008-02-14 2008-03-03 2008-03-199092949698100102104106108110

달러/원(좌)

달러/엔(우)

Futures Market/ 5

리서치팀 서 기 훈 kihun80.seo@samsung.com / 02-786-4901

신용경색 변수의 시장영향력

채권시장 대응방향

외국인 투자자금의

이탈가능성

Libor 펀딩 환경

외국인 포지션 변동 시나리오

신용경색 변수는 채권시장에 대외 경기둔화에 따른 수출감소와 국내 경기

악화로, 내외금리차 부담과 함께 금리인하 기대감을 형성할 수 있다. 한편

최근 시장 움직임은 베어스턴스 매각으로 연쇄파산과 같은 도미노 효과에 대

한 불안감과 거래상대방 리스크 부각으로 외화자금 조달난에 따른 달러자금

수요가 발생해, 달러/원 환율 상승-스왑포인트 하락-CRS rate 하락으로 연

결됨으로써 스왑 연계 포지션의 변동성을 키워 채권시장의 불확실성을 가중

시키고 있다.

장기적으로 보면 경기둔화 가능성-달러 약세 기조-재정거래 수요 등이 채

권시장을 지지해 줄 수 있겠으나, 단기 수급적 마찰 측면에서 보면 외국인

포지션 변화 상황이 채권시장 변동성을 좌우할 핵심변수로 판단된다. 따라서

외국인 포지션 변동 시나리오를 통해 4 월 채권시장에서의 대응방향을 모색

해 보고자 한다.

외국인의 국내 채권투자는 금리전망을 통한 채권수익률 변화에 환위험 헤

지비용이 가미된 Hedged Return 이 핵심을 이룬다. 현재 국내 시장상황에

서는 Libor 펀딩을 통해 확보된 외화를 활용하여, FX sell&buy swap + KTB

long / CRS pay + KTB long / CRS pay + IRS receive + KTB long(변동금

리 수취) 등의 포지션이 외국인 입장에서는 최적의 포트폴리오 조합이라 할

수 있다. 이들 중에서 Libor 펀딩을 통한 CRS pay + KTB long 포지션을 중

심으로 향후 국내 채권시장 내 외국인 투자자금의 이탈 가능성을 살펴보자.

현재 달러조달 여건이 불안정한 상황에서 6 개월 이후 Libor 펀딩 환경이

급변할 경우, 롤오버 리스크로 인해 기존 포지션 청산이 이뤄질 수 있다. 외

국인 현물 매수추이를 볼 때 11 월에 쌓인 포지션이 많은 상황에서 스왑 거

래 흐름상 이자교환이 6 개월 이후임을 감안할 때, 2008 년 5 월 시점에서의

Libor 펀딩 환경 점검이 필수적임을 알 수 있다. 더불어 5 월 은행채 만기물

량이 5 조원 정도 집중되어 있음에 따라, 외화유동성에 더해 원화유동성의

채권시장 영향력이 확대될 공산이 크다고 할 수 있다.

다음으로 ‘CRS pay + KTB long 포지션’ 의 변동 시나리오를 살펴보면,

외국인 재정거래 매커지즘 외국인 채권현물 매수 추이

자료: 삼성선물 자료: 삼성선물

-2

0

2

4

6

8

10

12

2006/01 2006/09 2007/05 2008/01

(조원)

0

10

20

30

40

50

60

70(조원)

외국인 순매수(좌)

외국인 누적매수(우, 2006부터)

Apr. 2008 / 6

CRS-KTB spread 변화에 따른 시나리오

KTB 와 CRS 의 spread 변화 방향이 핵심이다. 신용경색 변수의 외화자금

조달난은 CRS rate 하락과 IRS Curve 변화에 따른 구조화채권 헤지포지션

청산으로 KTB 수익률을 상승시켜 KTB-CRS Spread 가 급격히 확대되고,

그로 인한 평가손 증가로 포지션이 언와인딩 될 수 있다. 물론 외국인이 매

수한 채권이 단기물이라는 점을 감안하면 포지션을 유지할 가능성이 있지만,

평가손 규모가 이를 결정할 것이다. ‘KTB-CRS spread’ 의 급격한 축소 또

한 만기 이전의 기대 수익 충족으로 포지션 청산 가능성이 내포되어 있다.

‘KTB-CRS spread’ 가 현 수준을 유지할 경우 만기까지의 포지션 보유로 향

후 기존 포지션의 Roll-over 와 투자자금 회수 중 어느 쪽을 선택하느냐에

따라 KTB 레벨 결정에 영향을 미치게 될 것이다.

요약하면 외국인 Hedged Return 상에서의 6 개월 이하 Libor 펀딩 환경

과 KTB-CRS spread 추이 변화가 단기 수급적 마찰에 따른 KTB 레벨 변동

의 핵심사항이라 할 수 있겠다. 결국 신용경색 상황이 국내 경기와 물가, 환

율과 스왑, 외국인 포지션과 펀딩환경 등에 어떤 영향을 미치는지가 4 월 변

동성 장세에서의 주안점이라 하겠다.

Libor funding 모니터링

자료: Bloomberg

4 월 국채선물, 단기 수급적 레벨 하락 내재된 변동성 장세

인플레이션과 금리 스프레드

자료: 삼성선물

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

07-01-02 07-08-02 08-03-02

(%)

1 Month

3 Month

6 Month

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

2007.07.02 2007.10.30 2008.02.28

(%) -400

-350

-300

-250

-200

-150

-100

-50

0

(bp)

CRS-통안 통안1y CRS 1y

Futures Market/ 7

리서치팀 서 기 훈 kihun80.seo@samsung.com / 02-786-4901

1

채권현물 거래자별 동향 현선물 거래대금 배율

자금 흐름 추이 RP 잔액 추이

채권 총발행 및 순발행 채권별 발행액 추이

이종채권 수익률곡선 스왑 3년 스프레드 및 베이시스

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

02/1 03/6 04/11 06/4 07/9

(조원)

RP잔액

20

40

60

80

100

120

140

160

'02 01 '03 07 '05 01 '06 07 '08 01

(조) 채권형

주식형

20

25

30

35

40

45

50

07/1 07/4 07/7 07/10 08/1

(조원)

-5

0

5

10

15

20

25

30(조원)

총발행 순발행(우)

-10

-5

0

5

10

15

20

07/1 07/4 07/7 07/10 08/1

(조원) 국채 통안증권

금융채 회사채

0

50

100

150

200

250

300

07/1 07/5 07/9 08/01

(조원)

-

0.1

0.2

0.3

0.4

0.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1.0현물(좌) 선물(좌)

현선배율

-2

2

4

6

8

10

12

14

07/4 07/6 07/8 07/10 07/12 08/2

(조)

은행 투신 보험 외국인

4.80

5.00

5.20

5.40

5.60

1d 91d 1y 2y 3y 5y 10y 20y

(%)

-10

10

30

50

70 (bp)1달간 변동

3.212.29

-250

-200

-150

-100

-50

0

7/2 9/5 11/9 1/13 3/18

(bp)

irs-bond(3y )

crs-irs(3y )

Futures Market / 8

Foreign Exchange Market M ffffMMAM k

진정, 하지만 하락 전환은 아니다

리서치팀 전 승 지 02)786-5208

sj1208.jeon@samsung.com

3월 환율 동향

3월 환율은 글로벌 신용경색 우려가 증폭되는 가운데 전방위적인 상승 재료들로

폭등세를 나타내며 네자리수 환율에 진입했으나, 월말 신용경색 우려 완화와 당국

개입, 기술적 피로감, 월말 네고 등으로 진정세 나타내며 세자리수 마감.

4월 여건 점검

1. 글로벌 달러는 신용경색과 미국 경기침체에 대한 우려가 지속되는 가운데 하락

압력을 받겠으나 기술적 피로감과 FRB의 추가 금리인하 강도를 가늠하면서 제한

적인 반등시도 예상됨.

2. 한편 11일 워싱턴 G7 회담에서 글로벌 공조 가능성이 제기되고 있으나, 미국,

유로존, 일본 모두 현재의 환율 레벨에 대해 크게 우려하지 않고, 레벨도 안정된

상황이라 공조 가능성 낮음.

3. 대내변수는 해외펀드 NAV 조정 관련 수요, 외국인 배당 역송금 수요, 수입 급

증으로 인한 결제 수요 유입은 지지력 제공. 하지만 외국인 주식 순매도세 약화와

투신사 관련 달러 공급 가능성 등으로 상승 제한할 것.

4월 환율 전망 달러/원 환율은 3월 전방위적인 수요 요인 결합으로 단기적인 고점 확인한 듯. 하

지만 여전한 신용경색과 무역수지 적자 지속 가능성, 외인 배당 역송금 수요 등으로

하방 경직성 유지하며, 당분간 900원대 후반의 박스권을 형성하며 방향성 탐색에

나설 듯.

4월 환율은 하방 경직성은 유지하되 진정 국면에 들어설 것으로 보이며, 900원대

후반의 박스권 움직임이 예상됨.

달러/원 엔/원 유로/원

950 원 ~ 1000 원 950 원~1020 원 1480 원~1580 원

Futures Market / 9

리서치팀 전 승 지 sj1208.jeon@samsung.com / 02-786-5208

대내외적인

환율 상승 변수 집중으로

네자리수 진입

신용경색 정점 달하며

달러화 폭락, 중반 이후 반등

I. 3월 외환시장 동향

3월 달러/원 환율, 전방위적 상승 압력 속 폭등

3 월 환율은 글로벌 신용경색 우려가 증폭되는 가운데 전방위적인 상승 재

료들로 폭등세를 나타냈으나 월말 신용경색 우려 완화와 기술적 피로감으로

진정세 나타냄.

월초 미국 경제에 대한 비관적인 시각과 신용경색 우려로 글로벌 달러의

초약세 흐름이 지속됐으나, 달러/원은 달러 약세와 잇따른 중공업체들의 수

주 뉴스에도 불구하고 안전자산선호와 외국인 주식 배당관련 역송금 수요 등

으로 하방경직성 나타내며 940 원대 등락 나타냄.

월 중반 이후 환율은 스왑시장 불안으로 인한 외화자금 경색, 외국인 주식

순매도세 지속, 만도와 LG 디스플레이의 지분 양도 관련 역송금 수요 등으

로 강한 상승 탄력을 나타냈고, 특히 환율 급등으로 자산운용사 관련 매수가

촉발되면서 장 중 한 때 1032 원으로 고점을 높임 (한편 달러/원 환율은 변

동환율제 채택 이후 최초로 12 일 연속 상승이라는 신기록을 세움). 월 후반

글로벌 신용경색 완화와 당국의 달러 매도 개입, 스왑시장 안정, 기술적 피

로감으로 달러/원은 진정세를 나타내며 다시 세자리수 진입하며 마감.

3월 글로벌 외환시장, 신용경색 정점, 달러화 초약세

3 월 글로벌 환시에서는 신용경색 우려가 정점에 달하고 미국 경기에 대한

비관적 시각과 원자재 가격의 랠리로 월 중반까지 달러화는 초약세 흐름 나

타내며 달러 인덱스 급락. 하지만 FOMC 를 기점으로 인플레 우려 부각과 상

품 가격 조정, 신용경색 우려 완화 등으로 달러화는 반등세를 나타냄.

월초 AIG 의 상각 뉴스에 이어 베어스턴스, 암박 등의 자금 경색, 칼라일

캐피털의 청산 임박 뉴스 등으로 신용경색에 대한 우려는 정점에 달함. 하지

만 FRB 를 비롯한 주요 5 개국 중앙은행들의 공동 유동성 공급과 예상보다

적었던 FRB 의 75bp 금리인하, 예상을 상회한 투자은행들의 1 분기 실적, 상

품가격 급락, 경제 지표 호조 등으로 전반적인 시장심리 안정.

USD/JPY 은 신용경색 우려 증폭과 차기 BOJ 총재 임명 실패, 특히 3 월

회계연도 말을 앞두고 본국 송환을 위한 엔화 수요로 100 엔을 하회하며 급

락세를 나타냈으나, 월 후반 신용경색 완화와 달러화 상승 등으로 100 엔 대

회복.

EUR/USD 는 신용경색 우려로 인한 달러화의 초약세 흐름과 유로존 지표

호조, ECB 의 매파적 기조 유지로 1.55 달러를 상향 돌파한 이후 주요 유로

존 인사들의 유로화 강세 우려 발언에도 불구하고 추가 상승 시도를 지속해

월 중반 1.5904 달러로 고점을 높임. 이후 달러화 상승 반전과 유럽 지역의

신용경색 우려 등으로 빠르게 반락.

Apr. 2008 / 10

FRB의 공격적 대처로 최악의 상황은

비켜갔으나

최악은 지났으나

불안 요인 상존

AUD 와 NZD 는 월초 상품시장의 랠리와 RBA 의 25bp 금리인상 등 중앙

은행들의 매파적 기조 유지에도 신용경색에 따른 안전자산선호, 증시 약세로

하락세 나타냄. 월 중반 주요국 중앙은행들의 유동성 공급 계획 발표 이후

안전자산선호 약화되면서 반등세를 보이기도 했으나, 상품가격 급락과 달러

강세로 하락세 재개.

CAD 는 유가 상승에도 불구하고 캐나다 경제 지표 약화와 BOC 의 50bp

금리인하 등으로 월 초 상승이 극히 제한됐으며, 월 후반 달러화의 반등으로

하락세 나타냄.

이머징 아시아 통화들은 월 중반까지 신용경색 우려에 따른 안전자산선호

와 달러 약세가 상충되며 움직임이 둔화됐으나 중반 이후 달러화의 반등으로

약세 움직임 나타냄. CNY 은 긴축 움직임 지속으로 강세 지속했고, TWD 는

정권교체로 인한 양안관계 개선에 대한 기대로 강세 나타냄.

II. 글로벌 외환 시장 여건 점검

신용경색, 터널의 끝은 있는가?

3 월 신용경색 문제는 금융시스템 붕괴라는 최악의 시나리오 가능성까지

대두되며 정점에 달했다. 이에 FRB 의 75bp 금리인하, TAF, TSLF, PDCF

등의 공격적 유동성 공급 대책, 유로존, 영국, 스위스, 캐나다 중앙은행들까

지 유동성 공급에 나서면서 일단 최악의 상황은 비켜가는 모습이다. 한편

FRB 가 85 년~86 년 주택대부 조합 파산사태의 해법인 MBS 의 직접 매입이

라는 최후의 카드를 꺼내 들 가능성까지 제기됐으며, 향후 현실화될 경우 신

용경색 문제는 빠르게 진정될 가능성도 있다.

하지만 신용경색의 가장 근본적인 문제는 주택시장이다. 주택가격이 지속

적으로 하락세를 나타내고 있어 주택가격의 저점을 확인해야 신용경색 문제

의 종결을 기대할 수 있을 것으로 보인다. 또한 추후 신용카드 대출, 자동차

대출, 학자금 대출, 비금융 회사채 등의 부실 가능성도 신용경색 종결 점의

확인을 어렵게 만들 것이다.

자료: Bloomberg

주택시장 불안 지속

0

50

100

150

200

250

2000-01-31 2003-05-31 2006-09-300

500

1000

1500

2000

2500(K)

케이스-쉴러 주택가격지수

건축허가

자료: Bloomberg

북미, 유럽 지역 CDS

0

100

200

300

400

500

2007-03-30 2007-07-13 2007-10-26 2008-02-080

140

280

420

560

700북미 지역 CDS

유럽지역 CDS

Futures Market / 11

리서치팀 전 승 지 sj1208.jeon@samsung.com / 02-786-5208

달러 초약세+인플레

루브르 합의 때와 상황은 비슷하나

달러 약세 요인들 변한 것 없어

따라서 추후 신용경색 문제는 미 당국의 공격적인 조치들로 최악의 상황은

비켜갈 것으로 기대되나, 주택시장 반등 지연과 비모기지 부문 채권의 부실

가능성 등으로 글로벌 금융시장에 불안 요인으로 상존할 것으로 예상된다.

글로벌 공조 가능성 점검 – 워싱턴 G7 회담

4 월 11 일 워싱턴 G7 회담을 앞두고 달러화 초약세와 인플레의 조합이 87

년 2 월 루브르 합의를 상기시키며 시장에서는 글로벌 공조 가능성에 대한

기대감도 나타나고 있다. 85 년 플라자 합의 이후 달러 가치는 수직하락했으

나 미국의 경상수지 적자는 지속됐고, 금리인하로 인한 물가 상승 압력, 이

에 따른 여타국들의 불만이 나타남에 따라 87 년 루브르 합의를 도출 시켰

다. 루브루 합의를 통해 미국은 금리를 공격적으로 인상했고, 유럽과 일본은

외환시장 개입을 통해 환율을 안정시키는 데 주력한 바 있다.

달러 약세와 유가 및 상품가격 급등에 따른 물가 부담이 당시와 비슷하기

는 하나, 미국도 달러 약세를 통한 수출 증가의 덕을 어느 정도는 보고 있으

며, 유로존도 유럽경제가 아직은 탄탄하고, 오히려 유로 강세가 물가 부담을

덜어주고 있으며, 일본도 경기 회복세가 느리기는 하나 플라자 합의 당시만

큼 ‘엔고불황’의 상황은 아닌 만큼 4 월 주요국의 공조 가능성은 낮은 것

으로 보여진다.

또한 레벨도 3 월 중순 달러/엔 100 엔 하향 돌파, 유로/달러 1.60 달러 근

접으로 공조 가능성이 증폭됐으나, 이후 진정세를 보이고 있는 상황이다.

글로벌 달러 , 반등 가능성은 없는가?

3 월 달러 인덱스는 주요 지지선인 80 을 하회해 70 선에 근접하며, 달러

화는 초약세 국면을 나타냈다. 미국의 금리인하, 신용경색 우려, 미국 경기

침체, 달러 약세로 인한 비달러 자산으로의 포트폴리오 조정, 페그제 폐지

움직임 등 달러 약세 요인들은 여전한 상황이다. 또한 마이너스 실질금리 진

입으로 기대감은 약화되고 있으나 추가 금리인하 가능성이 높고, 경상수지는

자료: Reuters

달러인덱스와 2-10Y TB 스프레드

70

81

92

103

114

125

1996-10-31 2000-02-29 2003-06-30 2006-10-31-0.8

0

0.8

1.6

2.4

3.2(%p)USD10Y-2Y

자료: Reuters, Bloomberg

무역수지와 달러 인덱스

-80

-64

-48

-32

-16

0

1992-01-311996-03-31 2000-05-312004-07-31

(억 $) 70

81

92

103

114

125

무역수지USD

Apr. 2008 / 12

중기적 반등

가능성에도 대비해야

기술적 피로감과 추가 금리인하 강도를

가늠하며 제한적 반등시도

여전히 적자를 벗어나기 힘든 상황이며, 서브프라임 부실로 미 정부가 공격

적인 경기 부양책에 나섬에 따라 재정수지 또한 적자 폭이 커질 것으로 예상

돼 쌍둥이 적자는 난제로 남아 있다.

따라서 달러화는 장기 하락 국면에서 벗어나기 힘들 것으로 보인다. 하지

만 달러화 초약세로 수출이 증가하는 등 미국 무역수지 적자 폭은 서서히 줄

어들고 있으며, 이미 포트폴리오 조정이 충분히 이뤄졌기 때문에 추가적인

조정이 어려운 상황이며, 경기부양책과 유동성 공급 대책에 대한 기대감, 기

술적 피로감 등으로 중기적 달러화의 반등 가능성에도 대비해야 할 것이다.

4월 미 달러, 제한적인 반등 시도

4 월 글로벌 환시는 신용경색과 미국 경기침체에 대한 우려가 지속되는 가

운데 하락압력을 받겠으나 기술적 피로감과 FRB 의 추가 금리인하 강도를

가늠해 가면서 제한적인 반등시도에 나설 것으로 기대된다. 한편 11 일 있을

워싱턴 G7 회담에서의 글로벌 공조 가능성은 낮은 상황이나 달러/엔 95 엔,

유로/달러 1.60 달러를 다시 테스트 할 경우, 달러 약세에 대한 우려 목소리

가 커질 수 있다.

엔화는 3 월 회계연도 말로 인한 엔화 수요가 약화되면서 강세 압력이 덜

해지겠으나 신용경색 우려 지속과, 미 금리인하로 인한 미-일 금리차 축소

등으로 상승 시도를 지속할 것으로 예상된다. 하지만 여전히 경기 회복세가

빠르지 않고, 달러화의 반등 가능성이 있으므로 상승은 제한될 것으로 보여

지며 97~103 엔의 거래 범위가 예상된다.

유로화는 달러화의 반등 가능성과 發유럽 신용경색 우려, 당국자들의 유로

화 강세 우려 등으로 추가적인 상승 시도가 제한될 것으로 보여지나, ECB

의 물가부담으로 금리인하 시기가 지연될 것으로 보여지며, 경제 상황도 여

전히 견조한 만큼 하방 경직성 유지하며, 1.52~1.60 달러의 거래 범위가 예

상된다.

이머징 아시아 통화들은 달러화 반등 가능성, 신용경색 우려 지속과 안전

자산선호로 하락 압력 받겠으나 인플레 억제를 위한 당국의 통화 강세 용인,

위안화 강세, 아시아 국가들의 긍정적인 펀더멘털로 하락 제한되며 국가별로

차별화된 움직임이 예상된다.

Futures Market / 13

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자산운용사, 환율 폭등 이끌어

달러선물

환매 요인들

향후 마진콜 사태

일어날 가능성 적어

재헤지시

달러 공급 요인

III. 대내 변수 점검

3 월 환율 폭등의 배경에는 자산운용사가 있었다. 32 원 가까운 급등세를

보였던 17 일에는 자산운용사 관련한 수요가 27 억불, 18 일에는 28 억불 가

량 나타나 거래규모 100 억불 안팎의 서울 외환시장에 큰 충격으로 작용했

다. 기본적으로 자산운용사의 해외투자는 투자 시점에는 환율 상승, 회수 시

점에는 환율 하락 요인으로 작용한다. 하지만 해외투자액의 80%가량이 환헤

지를 하고 있기 때문에 투자, 회수 시점에 환율에 미치는 영향이 없어야 한

다.

해외투자 관련한 달러 수요가 발생하는 것은 투자자금의 회수 없이 선물/

환 포지션에서만 변화가 생기기 때문이다. 달러선물 환매 요인들은 1. NAV

조정 2. 헤지비율 축소 3. 마진콜 불이행 4, 해외펀드의 환매를 들 수 있다.

요인들 중 1,2,3 번은 환율 상승 요인으로 작용하며 4 번의 경우 펀드 환매

시 달러가 유입되기 때문에 영향이 없다.

달러선물 환매에 따른 달러 수요 매커니즘을 분석해보면 환헤지 시 헤지를

받아주는 은행이 (현물매도+선물환매도) 포지션을 취하는 반면, 헤지를 풀

때는 (현물 매수+선물환매수)포지션을 취하기 때문에 환율 상승 요인으로 작

용하게 된다.

향후 이러한 마진콜 사태가 일어날 가능성은 상당히 적다고 할 수 있으나

1,2,4 번의 상황은 발생할 가능성이 크고, 특히 우리 해외투자가 집중돼 있

는 중국과 홍콩 증시가 최근 급락세를 나타내고 있어 1,4 번 상황에 대해서

는 가능성을 열어두어야겠다.

한편 마진콜 불이행으로 인해 환포지션이 노출돼 있는 일부 펀드들은 헤지

비율 유지를 위해 추후 재헤지(현물매도+선물환매도) 시 달러 공급 요인으로

작용할 수도 있다.

자료: 삼성선물 HTS

자산운용사 달러선물 순매수

-10000

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

08-02-18 08-03-04 08-03-19

(계약)

자료: 자산운용협회

국내설정 해외펀드 동향

500,000

600,000

700,000

800,000

900,000

07/11/01 07/12/09 08/01/16 08/02/23

(억 원)

설정잔액

순자산가치

Apr. 2008 / 14

세계조선시황 악화에도

신규수주 증가

선박수주와

현금 흐름

중공업 수주 달러/원 수급의 중요한

변수

원화 ‘탄광의 카나리아 새’, 신용경색 취약

향후 수급 상황에 중요한 변수로 작용할 중공업체 선박 수주 동향이 주목

되고 있는 가운데 세계조선시황 악화에도 우리 신규수주는 좋은 성적을 나타

내고 있다. Clarkson 에 집계된 올해 1~2 월 글로벌 신조선 발주규모는 전년

동기 대비 57.7% 줄었으나, 한국의 신규수주는 오히려 63.3%가 증가한 것

이다. 이는 중국 조선사들의 납기지연, 위안화 강세 등 수주 경쟁력 약화를

주 요인으로 꼽을 수 있겠다.

※ 3 월 주요 업체 선박 수주

한편 선박 수주와 현금 흐름을 재점검해볼 필요가 있겠다. 선박수주 금액

을 전액 헤지한다고 가정했을 때, 선박 수주 시 전액 외환시장에 달러 공급

요인으로 작용한다. 한편 선주의 배값 지불은 일반적으로 체결시점부터 인도

식까지 5 차례에 나눠 (1) 계약 시 20% (2) 6 개월 후 10% (3) 최초 철판을

자르는 착공식 때 10% (4) 기공식 때 10% (5) 인도할 때 50%를 받게 된다.

한편 수출 항목에는 배가 인도되는 시점에 계상된다.

따라서 최근 수출에 계상되고 있는 선박수주 분은 이미 2~4 년 전에 외환

시장에 공급화된 것으로(헤지 가정 시), 추후 신규 수주가 약화될 경우 수입

급증으로 무역수지가 적자를 나타내고 있는 상황에서 중공업이라는 달러 공

급의 한 축이 무너질 수 있는 것이다. 따라서 향후 중공업의 동향은 달러/원

의 방향 설정에 중요한 변수로 작용할 것이며, 글로벌 경기 둔화와 선주들의

선박금융 불안 등으로 신규수주 축소가 불가피할 것으로 예상된다.

한 투자은행은 원화를 ‘탄광의 카나리아 새’라고 표현할 정도로 원화는

신용경색에 민감한 모습을 나타내고 있다. 이는 2 년간 집중된 중공업체 선

물환 매도와 투신사 환헤지 관련 선물환 매도로 외화자금시장이 왜곡돼 있

고, 이들의 환헤지 과정에서 단기외화차입이 지속적으로 증가해 단기차입의

롤오버 과정에서 자금시장 내 달러자금 수요가 발생하는 가운데, 글로벌 신

용경색에 따른 달러경색까지 겹치며 시장의 불안심리를 증폭시켰다. 한편 올

해 들어 원화와 함께 약세 흐름을 지속하고 있는 인도 루피화도 자금시장 왜

곡이 나타나고 있다.

3/7 현대중공업 라이베리아 벌크선 8 척 7578 억 원

3/7 현대미포조선 유럽 벌크선 4 척 1800 억 원

3/7 STX 조선 그리스와 UAE 선주 LPG 운반선

5 척 2 억 달러

3/9 현대중공업 리베리아 벌크선 8 척 8 억 달러

3/10 삼성중공업 유럽 LNG FPSO 1 기 4389 억 원

3/11 대우조선해양 유럽 컨테이너선 8 척 6 억 2 천만 달러

3/20 STX 조선 유럽 VLOC 2 척 2 억 5 천만 달러

Futures Market / 15

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신용경색 테마

지속되는 한 원화 취약

당국 환율 상승 ‘방향’ 반겨

추후 글로벌 신용경색 동향에 따라 외화자금시장 안정 여부도 영향을 받겠

으나, 기존 단기차입분의 롤오버와 중공업 신규 수주로 인한 추가적인 단기

차입 가능성 등으로 외화자금시장의 왜곡은 쉽사리 해결될 것 같지 않기 때

문에, 글로벌 신용경색 테마가 지속되는 한 원화는 취약한 모습을 나타낼 가

능성이 크다.

당국은 1030 원 선에서 10 억불로 추정되는 매도 개입을 통해 시장의 패닉

상태는 잠재웠다. 최근 재경부와 한은 모두 물가 우려를 표명하고 있으나,

최근 환율 급등이 그간의 과도한 원화 강세의 조정 과정이라 밝히는 등 환율

상승이라는 방향 자체에 대해서는 반기는 듯하며, 한편 이성태 총재는 발언

을 통해 적정환율이 970~980 원 선이라 암시하기도 했다. 따라서 추후 당국

은 환율 상승 분위기가 지속되더라도 외환시장에 적극적으로 개입하지는 않

을 것으로 예상된다.

이 밖에도 4 월 외국인 배당 역송금 수요와 유가가 100 달러 안팎으로 등

락함에 따라 수입증가세로 인한 결제수요 지속 등은 환율에 하방 경직성을

제공하는 수급요인으로 작용할 것이다. 반면 신용경색 완화로 인한 외국인

주식 순매도세의 둔화는 그간 환율 지지의 큰 축이 약화되는 것으로 볼 수

있겠다.

자료: Reuters

스왑 베이시스 (1Y)

-4

-3.2

-2.4

-1.6

-0.8

0

2003-01-05 2004-06-13 2005-11-20 2007-04-29

(%p)

자료: Reuters

인도 루피화 이론/실제 스왑포인트(1Y)

-0.5

0

0.5

1

1.5

2

2.5

2003-01-05 2004-07-18 2006-01-29 2007-08-12

(1/100

루피)이론 스왑포인트

실제 스왑포인트

Apr. 2008 / 16

4월 달러/원

진정 국면 속 900원대 후반 박스권

형성

엔/원

조정 분위기

유로/원

조정 분위기

IV. 4월 환율 전망

4 월 달러/원 환율은 신용경색 우려 지속과 여전히 상승 우호적인 대외변수

들이 하방 경직성을 제공하겠으나, 3 월과 같은 급등세는 제한되며 새로운 박

스권 형성에 나설 것으로 예상된다.

대외변수는 신용경색 문제가 최악의 상황은 비켜갔으나 추가적인 악재 돌

발 가능성 등으로 하방 경직성을 제공할 것으로 보인다. 한편 글로벌 달러의

반등 가능성은 있으나 최근 달러/원이 달러화의 방향에 둔감하게 반응하고

있는 만큼 영향력은 제한될 것으로 예상된다.

대내변수는 투신사의 해외펀드 NAV 조정 관련 수요, 외국인 배당 역송금

수요, 수입 급증으로 인한 결제 수요 유입 지속 등은 환율에 지지력을 제공

할 것으로 보인다. 하지만 외국인 주식 순매도세 약화와 투신사 펀드 환매

시 달러 공급 가능성(헤지 안 한 부분), 투신사 재헤지 시 달러 공급 가능성

등은 환율에 하락 압력을 가할 수 있을 것이다.

달러/원 환율은 3 월 신용경색의 정점에서 전방위적인 수요 요인들이 결합

하며 단기적인 고점을 테스트 했을 가능성이 큰 것으로 보인다. 하지만 신용

경색과 스왑시장 불안 지속, 무역수지 적자 지속 가능성, 4 월 외국인 배당

역송금 수요 등으로 강한 하방 경직성을 유지할 것으로 예상되며, 당분간

900 원대 박스권을 형성(넓게는 950~1000 원, 좁게는 970~1000 원)하면서

방향성 탐색에 나설 것으로 보인다. 추후 방향은 수출 호조 지속여부와 중공

업체 선박 수주 지속 여부가 결정할 가능성이 크며, 중공업체의 경우 글로벌

경기 둔화와 선박금융 어려움 등으로 약화될 가능성이 크기 때문에 상승 가

능성이 더 커 보인다.

4 월 환율은 하방 경직성은 유지하되 진정 국면에 들어설 것으로 보이며,

900 원대 후반의 박스권을 형성하며 방향성 탐색에 나설 것으로 예상된다.

엔/원

4 월 엔/원 환율은 3 월 급등에 대한 조정이 예상된다. 3 월 글로벌 달러의

초약세로 달러/엔이 주요 지지선을 하회하며 급락세를 보인 반면, 원화는 대

내외적인 약세요인들이 집결하며 초약세 움직임을 나타내 엔/원 환율은

1070 원대까지 급등하기도 했다. 4 월 엔화는 상승 압력이 여전하나 달러화

의 일시적 반등 가능성으로 상승 제한될 것으로 보이며, 원화도 3 월 급락에

대한 조정 분위기 이어갈 것으로 예상돼 엔/원 환율은 900 원대 후반 중심의

레인지 장세가 예상된다.

유로/원 4 월 유로/원 환율은 3 월 급등에 대한 조정이 예상된다. 3 월 달러화의 초

약세로 유로가 1.60 달러 부근까지 급등한 반면, 원화는 초약세 움직임을 나

타내 유로/원 환율은 1600 원대로 급등하기도 했다. 4 월 유로화는 추가적인

고점 테스트 가능성이 낮으며, 원화도 조정이 예상돼 유로/원 환율은 추가

상승 제한되며 1500 원대 흐름이 기대된다.

Futures Market / 17

리서치팀 전 승 지 sj1208.jeon@samsung.com / 02-786-5208

1

경상수지

-4000

-2000

0

2000

4000

6000

02/08 03/06 04/04 05/02 05/12 06/10 07/08

(백만 달러)

상품수지 서비스수지

경상수지

자본수지

-10000

-5000

0

5000

10000

15000

02/08 03/06 04/04 05/02 05/12 06/10 07/08

(백만 달러)자본수지 포트폴리오투자수지

기타투자수지

내외국인 증권투자

-8000

-6000

-4000

-2000

0

2000

4000

6000

8000

02/08 03/11 05/02 06/05 07/08

(백만 달러)

내국인투자(자산)

외국인투자(부채)

CME투기적 넷 포지션(엔)

95

101

107

113

119

125

2007-02-20 2007-08-14 2008-02-05

(엔)

-2000

-1300

-600

100

800

1500(계약)

NET

USD/JPY

CME투기적 넷 포지션(유로)

1.3

1.36

1.42

1.48

1.54

1.6

2007-02-20 2007-08-14 2008-02-05

(달러)

-1000

-500

0

500

1000

1500(계약)

NET

EUR/USD

외환보유고

100

140

180

220

260

300

02/08 03/08 04/08 05/08 06/08 07/08

(십억 달러)

달러/원 변동성

2

4

6

8

10

12

14

16

2007-05-30 2007-09-19 2008-01-09

(%)

1M vol

3M vol

스왑스프레드-내외금리차(1Y)

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

2005-07-10 2006-04-16 2007-01-21 2007-10-28

(%)

국내외금리차

스왑포인트

Futures Market / 18

국내 지표 및 해설

원재료 물가가 전년동기 대비 45%나 폭등하고, 소비자물가 역시 지난해 8월 이후의 가파른 상승

세가 이어지고 있어 인플레 압력이 좀처럼 수그러들지 않고 있다. 게다가 월중 한때 1032원까지 폭

등한 환율은 수입물가 상승에 대한 우려를 증폭시키며 소비심리를 위축시키고 있어 향후 경기의 불

확실성을 높이고 있다. 한편 FOMC가 금리 및 재할인율을 추가로 인하하고 미국 기존 주택판매 증가

로 서브프라임 위기가 최악의 상황은 지났다는 인식이 대두되면서 한때 1530선까지 급락했던 국내증

시는 1700대를 향한 반등 시도 중이다.

수출 및 산업생산 민간소비 및 소비자심리지수

설비투자 및 건설투자

GDP 성장률 추이

재고 및 가동률 지수

경기동행지수 및 경기선행지수

-2

-1

0

1

2

03 1Q 04 1Q 05 1Q 06 1Q 07 1Q

(%)

60

80

100

120

민간소비증감률(좌)소비자심리지수(우)

-5

0

5

10

15

20

25

06.1 06.6 06.11 07.4 07.9

(%) 수출 산업생산

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

03 1Q 04 1Q 05 1Q 06 1Q 07 1Q

(%)

설비투자증감률

건설투자증감률80

95

110

125

140

155

05.1 05.8 06.3 06.10 07.5 07.12

재고지수가동률지수

설비투자추계지수

0

2

4

6

8

03 1Q 04 1Q 05 1Q 06 1Q 07 1Q

(%)

-1

0

1

2

3(%)

전년동기비(우)GDP성장률(전기비)

98

99

100

101

102

103

03/1 03/11 04/9 05/7 06/5 07/3 08/10

2

4

6

8

10(%)동행지수순환변동(좌)

선행지수전년비(우)

Apr. 2008 / 19

리서치팀 임 형 섭 sup0222.lim@samsung.com / 02-786-3701

소비자 물가 지수

통화증감율 추이

Call 목표금리 및 괴리치

주요 환율 추이

가공단계별 물가 추이

주체별 대출 및 연체율

국고3/5년 금리 및 스프레드

국내 증시 추이

-10

0

10

20

30

40

50

03/1 03/11 04/9 05/7 06/5 07/3 08/1

(%) 원재료 중간재 최종재

-24

-16

-8

0

8

16

24

03/1 03/11 04/9 05/7 06/5 07/3 08/1

(%)

본원통화 M1

M2 Lf-1

1

3

5

7

9

04 1Q 05 1Q 06 1Q 07 1Q0

1

2

3산업대출 가계대출기업연체율(우) 가계연체율(우)

4.25

4.5

4.75

5

5.25

07/4 07/6 07/8 07/11 08/1

(%)

-0.4

-0.2

0.0

0.2

0.4

0.6괴리(우)실제치목표치

900910920930940950960970980990

1000101010201030

2007/08/012007/10/10 2007/12/12 2008/02/21

(원)

740770800830860890920950980101010401070(원)

달러/원(좌)엔/원(우)

1,500

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

2007-06-18 2007-09-12 2007-12-11 2008/03/13550

600

650

700

750

800

850

KOSPI(좌)KOSDAQ(우)

1

2

3

4

5

03/1 03/11 04/9 05/7 06/5 07/3 08/1

(%)CPI Core CPI

4.00

4.50

5.00

5.50

6.00

6.50

Oct-05

Jan-06

Apr-06

Jul-06

Oct-06

Jan-07

Apr-07

Jul-07

Oct-07

Jan-08

-10-50510152025303540

SPREAD 3YR 5YR

Futures Market/ 20

해외 지표 및 해설

미 주요 은행들의 CDS(Credit Default Swap)

지수는 AMBAC, MBIA 등 모노라인(금융보증

회사)들의 신용등급 하향 수정 가능성으로 급등

한 후, 은행들의 구제방안 합의 가능성으로 소폭

반락한 상황. 하지만 구제안에 포함될 모노라인의

사업분할 이후, 서브프라임 관련 구조화 채권의

평가손 발생 가능성은 여전히 지속될 전망.

버낸키 의장은 2/27일 의회증언에서 경기침체

리스크를 4차례나 강조하며, 추가적인 정책금리

인하 가능성을 강하게 시사함. FFR 선물로 보면

3/18일 개최되는 FOMC에서의 50bp 금리인하

확률은 100%이고, 4/30일 25bp 추가인하 확률

또한 80%대를 기록하고 있는 상황.

유가는 FOMC가 두 차례에 걸쳐 125bp의 금리

인하를 단행하고, 향후 추가적으로 50~75bp의

금리인하를 실시할 가능성이 높아짐에 따라, 향후

경기회복에 따른 인플레 우려감 속에 상승세 지

속. 특히 미/유럽간 금리격차에 따른 달러화 약세

로 인해, 인플레 헤지 목적의 수요 또한 늘어 나

면서 종가로 한때 100$를 돌파함.

2월 필라델피아 연은 제조업 지수는 -24로

예상치 -10 및 1월의 -20.9 대비 추가 하락함.

이는 2001년에 기록한 -23.20 보다도 낮은 수치

이며, 향후 6개월 후에 대한 전망치도 1월의

5.2대비 급락한 -16.9를 기록함에 따라, 경기

침체기 진입 가능성이 높아짐.

주요 미 은행 신용위험 지표 상승

FOMC 금리인하 지속 예상됨

유가, 수급 및 인플레 헤지로 급등

미 필라델피아 제조업 지표 경기침체 시사

0

50

100

150

2007-08-28 2007-10-09 2007-11-20 2008-01-04 2008-02-15

씨티은행

JP Morgan

-40

-20

0

20

40

60

1987-04-30 1993-12-31 2000-08-31 2007-04-3

필연은지수

30

50

70

90

110

2005-09-30 2006-07-07 2007-04-13 2008-01-1

($/배럴)

US WTI

0.0%

40.0%

80.0%

FFR=2.25%

FFR=2.50%

Apr. 2008 / 21

리서치팀 임 호 상 hosang.lim@samsung.com / 02-786-1403

2월 미국의 비농업부문 고용자수는 예상치를 큰

폭 하회하며, 1월에 이어 고용시장의 둔화 가능성

시사함. 부동산 가격 하락으로 촉발된 경기둔화

우려감이 제조업 등에도 영향을 미칠 것으로 보임

에 따라, 향후 개인소비 둔화에 미칠 영향력에 주

의 필요. 개인소비 둔화가 확대될 경우, 미 경기

침체기 진입 불가피해질 것으로 보임.

월초 ECB 트리셰 총재의 금리정책 기조 변화를

나타내는 발언으로 인해, 유로존 국채금리는 하락.

하지만 유가 및 식품 가격 인상이 이어짐에 따른

인플레 우려감이 ECB 관계자들의 발언을 통해

재확인 되며, 당분간 유로존 국채금리는 상승세

지속 예상됨. 이로 인해 미/유럽간 금리차 확대로

유로화는 1.50을 돌파하며 사상 최고치 경신.

독일의 2월 경기상황지수는 104.1로 예상치인

102.9 및 1월의 103.4를 상회 마감. 독일의 경우

설비수출 지속 및 실업률 감소로 인한 임금인상

등의 요인들이 성장세 견인.

다만 프랑스, 이탈리아, 스페인 등은 경기둔화

움직임이 지속되고 있는 점은 유의 필요.

일본의 12월 기계수주실적은 전년동월비 -3.3%

감소하고, 1,2월 예측 전망치도 하향 수정됨. 1월

산업생산도 전월비 -2.0%로 예측치 -0.8%를 하

회하며 연초 경기둔화 가능성 높아짐. 아직 대미

수출의 감소에도 불구하고, 유럽과 아시아에 대한

수출이 유지되는 점은 긍정적 요인이지만, 향후

이들 지역에 대한 수출 증가세 둔화시에는 주의

미 고용지표 둔화

유로존 인플레 우려 지속되며 금리 상승

獨 Ifo 지수 회복, ECB 금리인하 지연 예상

일본 정부, 경기판단 하향 수정

-10

290

590

890

2004-08-31 2006-04-30 2007-12-31

(비농업부

문)

4

5

6

(실업률,%)

비농업부문고용자수 증감(전월비)

실업률 SA

85

105

1999-10-31 2003-02-28 2006-06-30

독 Ifo 지수

75

95

115

135

프랑스, 이탈리아

독 Ifo 경기상황지수

프 INSEE 경기신뢰지수

이탈리아 경기신뢰지수

0.5

0.8

1.1

1.4

1.7

1999-10-29 2002-04-30 2004-10-29 2007-04-30

(EURO)-2

0

2

4

6

8

(%)

유로화

독일 생산자물가지수 전년비

-20

-10

0

10

20

1999-12-31 2003-04-30 2006-08-31

(전년비,3개월평균)

산업생산 전년비 3개월 평균

츨하재고 밸런스