2010

2009

2011

2012

20132014

januar 2014

Povzetek strategije za leto 2014

2

Kazalo

1. Kapitalski trgi v letu 2013 3

2. Pogled naprej 5

3. Slovenija 7

4. Razviti trgi 8

4.1 ZDA 8

4.2 Evropa 10

4.3 Centralne banke 12

5. Trgi v razvoju 13

6. Regijski trgi 15

7. Obveznice 16

3

1. kapitalski trgi v letu 2013

Leto 2013 je bilo eno najboljših na kapitalskih trgih v zadnjih letih. Okrevanje in rast svetovnega gospodarstva sta ustvarila odlično podlago za večji optimizem, kar je blagodejno vplivalo na bolj tvegane naložbe. Največ so pridobile delnice razvitih trgov in obveznice držav PIIGSS, zlasti Španije, Italije in tudi Slovenije. Ključno vlogo pri spodbujanju rasti v realni ekonomiji so imele centralne banke, ki so s sproščeno denarno politiko zagotavljale skoraj neomejeno likvidnost v gospodarstvih po svetu. Ta spodbuda je pozitivno vplivala na gibanje kapitalskih trgov, saj je vlagateljem omogočila dostop do relativno poceni denarja, kar so še posebej izkoristili vlagatelji v ameriški in japonski delniški trg. Ker imajo ameriški vlagatelji globalno še vedno največji delež, dostop do poceni denarja vpliva na njihove investicijske odločitve in posledično tudi na globalne finančne trge. To se je jasno pokazalo z močno rastjo evropskih trgov v drugi polovici leta 2013, ko se je izkazalo, da je strah pred razpadom EU in evra odveč, saj je Evropa prvič po začetku krize leta 2008 znova postala priljubljena destinacija za denar ameriških vlagateljev. Nasprotno so trgi v razvoju postali žrtve lastnega uspeha, saj so vlagatelji še naprej zahtevali visoke enomestne številke gospodarske rasti, tega pa ti trgi brez prestrukturiranja oziroma večje odprtosti do tujega kapitala večinoma niso bili več sposobni zagotavljati.

Naši skladi so leto 2013 zaključili uspešno. Več kot polovica jih je presegla svoje primerjalne indekse, izpostavili pa bi dva, KD Balkan in KD Rastko, ki s svojo investicijsko politiko pokrivata še do nedavnega manj priljubljeni regiji, Balkan in Evropo. Okrevanje v Evropi oziroma hitrejša privatizacija na Balkanu sta obema skladoma dala pospešek, ki se nadaljuje tudi v letu 2014.

tabela 1: rasti indeksov MsCI v letu 2013 v eUr

Indeks trgi Donos 2013 valuta

MXWO Svet 19 % EUR

MSCI US ZDA 30 % EUR

MXEU Evropska unija 16 % EUR

MXME Vzhodna Evropa –7 % EUR

MSCI EM Trgi v razvoju –9 % EUR

Vir: Bloomberg

Boljše makroekonomske razmere so zmanjšale nestanovitnost na kapitalskih trgih in po pričakovanjih se bo ta trend nadaljeval tudi v letu 2014. Posledično so z manjšo volatilnostjo korekcije na trgu manjše in redkejše. Kot glavni pokazatelj nestanovitnosti na trgu se uporablja indeks VIX, ki se izračunava na podlagi cen terminskih pogodb, s katerimi se trguje na čikaški borzi. Splošno se indeks VIX interpretira kot »indeks strahu«: ko je vrednost indeksa visoka, je negotovost na trgih v prihodnosti večja. V grafu 1 lahko opazimo, da sta se vrednost indeksa VIX in njegova amplituda lani močno zmanjšala, kar naznanja večje zaupanje investitorjev.

4

graf 1: Nestanovitnost finančnih trgov 2002–2013

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

1. 1.

2002

1. 1.

2003

1. 1.

2004

1. 1.

2005

1. 1.

2006

1. 1.

2007

1. 1.

2008

1. 1.

2009

1. 1.

2010

1. 1.

2011

1. 1.

2012

1. 1.

2013

1. 1.

2014

1. 1.

2015

2.000

1.800

1.600

1.400

1.200

1.000

800

600

400

200

0

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

Indeks VIX

Indeks S&P 500

5

2. Pogled naprej

V letu 2014 ostajamo optimisti glede delniških naložb v primerjavi z drugimi naložbenimi razredi. Kljub visokim donosom v letu 2013, ki so podražili vrednotenja delniških trgov na 10-letna povprečja, ostajajo delnice zanimiva naložba v primerjavi z zgodovinsko gledano še vedno nizkimi donosi na obvezniških trgih. Rast delniških trgov v letu 2014 bo glede na višje vrednotenje in nadaljevanje globalnega gospodarskega okrevanja temeljila predvsem na rasti poslovanja in dobičkov podjetij. Pričakujemo, da bodo centralne banke tudi letos podpirale gospodarsko okrevanje. Bo pa leto 2014 zahtevno za obvezniške trge, saj pričakujemo, da bo zaradi rasti gospodarstev in s tem povezanih rastočih obrestnih mer marsikateri obvezniški trg leto končal v rdečih številkah. Ob tem poudarjamo, da zaradi okrevanja gospodarstva v Evropi kot zanimive še vedno ocenjujemo predvsem obveznice držav obrobne Evrope, med katere uvrščamo tudi Slovenijo.

V letu 2013 je nastalo ogromno neskladje med donosnostjo razvitih in razvijajočih se delniških trgov. V letu 2014 takih razlik ne pričakujemo, vendar pa se zavedamo, da so gospodarstva trgov v razvoju na razpotju. Izpel se je dosedanji model rasti, ki je temeljil na izvozu surovin ter pretežno investicijskih vlaganjih in poceni delovni sili. Zato je kitajski politični vrh sprejel paket ukrepov, s katerimi želi okrepiti domačega potrošnika, pospešiti gospodarsko rast, ki bo bolj temeljila na rasti domače potrošnje, in liberalizirati gospodarstvo. Če bodo ta scenarij izpeljali samo deloma, je lahko kitajski trg v prihajajočih letih med najzanimivejšimi. Pred podobnimi izzivi so tudi preostala najhitreje rastoča gospodarstva. Nasprotno se v Evropi kažejo prvi pozitivni rezultati ukrepov konsolidacije javnih financ, saj se zaupanje gospodarstva in potrošnikov povečuje, to pa ustvarja dobro osnovo za rast evropskega delniškega trga.

tabela 2: Priporočila uteži po naložbenih razredih

oblika premoženja Priporočila uteži v portfelju Donos v letu 2013*

Delnice (MSCI All World) povečana utež 15,00 %

Razviti trgi enaka utež 18,80 %

Trgi v razvoju enaka utež –9,10 %

Regijski trgi ** povečana utež 6,00%

Državne obveznice (iBoxx USD Sovereign) zmanjšana utež –10,80 %

Podjetniške obveznice (iBoxx IG) enaka utež –6,50 %

Denar zmanjšana utež 0,10 %

* Donosi indeksov v evrih. Vir: Bloomberg** Kot obrobne trge označujemo države, katerih gospodarstva so še vedno v tranziciji, njihova gospodarska dejavnost pa je tesno prepletena z razvitimi trgi. K regijskim trgom štejemo predvsem države vzhodne in jugovzhodne Evrope.

6

Med delniškimi naložbami pripisujemo enakomerno utež razvitim trgom in trgom v razvoju, medtem ko med razvitimi trgi višje donose pričakujemo na trgih Evrope. Na trgih v razvoju smo optimisti predvsem glede Kitajske, kot zanimive pa izpostavljamo obrobne regijske trge (Balkan).

V letu 2014 bodo v ospredju predvsem naslednje teme:• Vrednotenja naložb: vrednotenja se gibljejo okoli 10-letnih povprečij, zato je prihodnje gibanje kapitalskih

trgov večinoma odvisno od rasti dobičkov podjetij. Bodo ta upravičila pričakovanja?• Se bo globalno gospodarsko okrevanje nadaljevalo? Glavno gonilo rasti bodo razviti trgi: ali lahko zapleti

na trgih v razvoju ustavijo globalno gospodarsko okrevanje?• Trgi v razvoju: bosta gospodarska rast in uspešnost reform upravičila pričakovanja analitikov?• Kakšna bo dinamika na trgu obveznic?• Politična tveganja: ali lahko nekoherentna in neučinkovita politika zavira gospodarsko rast?

7

3. slovenija

Za nami je težko in razburljivo leto. Poleg Cipra je Slovenija edina država EU, ki je v letu 2013 zabeležila padec BDP, ki se bo po napovedih nadaljeval tudi v letu 2014. Mednarodne ustanove napovedujejo, da se bo BDP znižal za 1 %. Večino leta so se sprejemale stave, kdaj bo Slovenija zaprosila za mednarodno pomoč, po objavi stresnih testov bank v decembru pa se je pokazalo, da Slovenija mednarodne pomoči ne potrebuje. Posledično so močno upadli zahtevani donosi na slovenske obveznice. Kljub vsemu bo prihodnje leto ključno za izhod gospodarstva iz krize. Strukturne reforme, uspešna sanacija bančnega sistema, optimizacija poslovanja, privatizacija in povrnitev zaupanja v delovanje institucij – to so samo nekateri trenutni izzivi. Ne glede na izzive gospodarstva vidimo priložnost predvsem v napovedani privatizaciji, ki bo pritegnila tuje vlagatelje ter povečala zanimivost slovenskega kapitalskega trga in s tem donose delniških naložb. Stresni testi naših bank oziroma pregled kakovosti bančnih sredstev AQR (angl. Asset Quality Review) so pokazali, da bo država lahko bančni sektor sanirala brez pomoči razvpite »Trojke«. Objava rezultatov je znižala kreditni pribitek na državne obveznice Slovenije in cena zadolževanja države je upadla, zahtevana donosnost na 10-letno državno obveznico Republike Slovenije pa se je znižala pod 5 %. Toda cilj še ni dosežen; Slovenija za nadaljnji stabilen in vzdržen razvoj gospodarstva poleg cenejšega stroška zadolževanja potrebuje tudi ali predvsem strukturne reforme.

Ob domnevi, da se bo okrevanje v Evropi nadaljevalo (Evropa je naš najpomembnejši gospodarski partner in rast izvoza je bila ena redkih svetlih točk v gospodarsko gledano mračnem letu 2013), ter uspešni privatizaciji in strukturnih reformah lahko v prihodnosti pričakujemo nižje cene zadolževanja, po drugi strani pa bi politični zapleti okoli teh vprašanj lahko delovali v nasprotni smeri in ohromili gospodarsko okrevanje.

graf 2: gibanje zahtevane donosnosti na slovensko 10-letno državno obveznico

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

60055050045040035030025020015010050

0-50

-100

1. 1.

2007

1. 1.

2008

1. 1.

2009

1. 1.

2010

1. 1.

2011

1. 1.

2012

1. 1.

2013

V baz

ičnih

točka

h

Slovenija pred zavrnitvijo pokojninske reforme

Slovenija po zavrnitvi

8

4. razviti trgi

Razviti trgi bodo v letu 2014 nadomestili trge v razvoju kot glavno gibalo globalnega gospodarskega okrevanja. Poleg ZDA, kjer se pričakuje nadaljevanje rasti, se prebuja gospodarska aktivnost tudi v Evropi, kjer ECB ostaja pomemben dejavnik spodbujanja aktivnosti. Pričakujemo, da bodo trgi v razvoju izkazali gospodarsko rast okoli ravni leta 2013 ter da bodo stabilnejše stopnje rasti, ki so še vedno visoke, spodbujene predvsem z notranjo potrošnjo in izvoznim povpraševanjem iz razvitejših gospodarstev, v nasprotju s preteklimi obdobji, ko smo kot glavni spodbujevalec visokih stopenj rasti lahko navedli predvsem visoka vlaganja v infrastrukturo.

tabela 3: Napovedi gospodarske rasti

Napoved, december 2013

v % 2012 2013 2014 2015

ZDA 2,8 1,7 2,6 3

EMU –0,6 –0,4 1 1,4

LATAM 2,85 2,38 2,88 3,32

Azija 6,23 6,4 6,3 6,31

BRIK 5,6 5,56 5,7 5,77

Svet 2,21 1,98 2,83 3,09

Vir: Bloomberg

4.1 zDa

Ameriško gospodarstvo je v letu 2013 doseglo višjo gospodarsko rast od pričakovane, brezposelnost pa je padla pod 7 %, na najnižjo raven od začetka krize, kar je ameriško centralno banko spodbudilo, da je začela zaključevati program nakupov obveznic na odprtem trgu. Objava, ki je poleti 2013 prestrašila trge, je decembra naletela na pozitiven odziv, saj je bila odločitev o zmanjšanju nakupov FED na odprtem trgu za 10 milijard EUR sprejeta z zavezo o ohranjanju nizkih obrestnih mer tudi v prihodnosti, kar zagotavlja podporo okrevajočemu gospodarstvu. Pričakujemo, da bo ameriški centralni banki to uspelo dosegati predvsem na t. i. kratkem koncu krivulje, medtem ko se lahko obrestna mera 10-letnih državnih obveznic poviša tudi do 3,5 %, kar je ob rastoči gospodarski aktivnosti vzdržno. Spodbujevalna politika FED se je v letu 2013 končno pokazala tudi v realnem gospodarstvu, v segmentu nepremičnin, kjer so se cene povišale. Ameriško gospodarstvo bo raslo tudi v letu 2014, saj so pogoji poslovanja za ameriška podjetja, ki so se od začetka krize močno razdolžila, vse boljši. Agregatno gledano bo pomemben dejavnik tudi zmanjšan negativni vpliv trošenja države ali t. i. fiscal drag, ki je v letu 2013 po določenih ocenah »odnesel« kar okoli 1,5 odstotne točke rasti BDP. Pričakujemo povečanje privatne potrošnje, saj se ob okrevanju nepremičninskega trga in trga dela krepi ameriški potrošnik, ter s tem dobro poslovanje podjetij.

9

Razmere v gospodarstvu v ZDA odraža tudi t. i. indeks ISM (angl. Manufacturing Index), ki je od julija 2013 suvereno nad vrednostjo 50 (vrednosti pod 50 pomenijo krčenje proizvodnje), vrednost okoli 55 v decembru 2013 pa nakazuje nadaljevanje rasti po naraščajočih stopnjah v letu 2014.

Rast kapitalskih trgov, ki je v letu 2013 presegala rast poslovanja podjetij, vključenih v delniške indekse, je dvignila vrednotenja podjetij nad 10-letna povprečja, kar kaže, da delniških naložb v ZDA ne moremo več opredeliti kot izjemno ugodnih.

Pričakujemo, da bo prihodnja rast delniških trgov izvirala predvsem iz rasti dobičkov podjetij, ki bodo temeljili na gospodarskem okrevanju. Zaupamo v rast obsega poslovanja podjetij, vendar pa so pričakovanja glede nadaljnje rasti dobičkonosnosti oziroma o maržah, visoka, saj so te na razvitih trgih, predvsem v ZDA, na zgodovinsko visokih nivojih.

tabela 4: Pregled pričakovanj trga o rasti dobičkov in dobičkonosnosti podjetij po trgih

Indeks rast dobičkov (pričakovanja)

Marža (NI)(pričakovanja)

2014 2015 2014 2015

S&P 500 10 % 11 % 10,4 % 11,0 %

Stoxx Europe 600 12 % 12 % 6,9 % 7,5 %

MSCI JAPAN 10 % 10 % 4,6 % 4,9 %

MSCI EM 12 % 18 % 9,0 % 10,0 %

MSCI Asia ex Japan 14 % 12 % 8,7 % 9,0 %

Vir: Bloomberg consensus estimate, lastni izračuni

Vir: http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm

graf 3: shiller P/e (tržna cena/prihodki)

30

28

26

24

22

20

18

16

14

12

10

1. 1.

2003

1. 1.

2004

1. 1.

2005

1. 1.

2006

1. 1.

2007

1. 1.

2008

1. 1.

2009

1. 1.

2010

1. 1.

2011

1. 1.

2012

1. 1.

2013

Shiller P/E

10-letno povprečje

10

4.2 evropa

V letu 2014 smo optimistični glede nadaljnjega razvoja Evrope, čeprav staro celino čaka precej izzivov. Predvsem bodo v ospredju nadaljnje politično povezovanje v bančno unijo, stresni testi evropskih bank in nadaljevanje strukturnih reform evropskih gospodarstev, brez katerih bo Evropa izgubljala konkurenčni boj z drugimi celinami. Leto 2014 bosta zaznamovala okrevanje in pospešek gospodarske rasti, tako v centralnih kot obrobnih evropskih državah. Najnovejše napovedi kažejo, da se bo BDP v evroobmočju v letu 2014 povečal za 1 %, poleg tega evroobmočje od polletja 2013 uradno ni več v območju recesije.

Medtem ko je bila v preteklosti centralna Evropa (predvsem Nemčija) opredeljena kot motor evropskega gospodarstva, v letu 2014 vidimo okrevanje tudi v obrobnih državah. V letu 2013 je Nemčija dosegla 0,5-odstotno rast BDP, v letu 2014 pa pričakujemo, da se bo nemška gospodarska rast več kot potrojila, konsenz glede napovedi se giblje okoli 1,7 %.

Indeksi industrijske proizvodnje kažejo pospešek rasti gospodarstev obrobnih evropskih držav, kot sta Španija in Italija, medtem ko se z določenim upočasnjevanjem srečuje Francija.

Indeks European Composite PMI, ki meri dinamiko proizvodnje in storitev, je leto 2013 zaključil na vrednosti 52,1 in nakazuje nadaljnje povečevanje rasti gospodarske aktivnosti v Evropi. Podobno kot v Ameriki ostaja nad mejo 50 od junija 2013, kar pomeni rast gospodarske aktivnosti.

Glede delniških trgov smo bolj optimistični glede Evrope v primerjavi z ZDA. Za nadaljnje gospodarsko okrevanje bosta ključna spodbujevalna politika ECB in dogajanje v bančnem sektorju. Pričakovanja glede dobičkov podjetij so skromnejša kot v ZDA in tudi zato je možnost za pozitivna presenečenja v Evropi večja.

Vrednotenja evropskega delniškega trga ne moremo več opredeliti kot izrazito poceni. Delniška vrednotenja se gibljejo okoli 10-letnih povprečij, prav tako se vrednotenja evropskih delnic gibljejo okoli zgodovinskega

58

55

52

49

46

43

40leto 2013

Francija

Nemčija

Italija

Španija

Irska

graf 4: gibanje indeksa industrijske proizvodnje po evropskih državah

evropski PMI Composit

Vir: Markit

11

diskonta ne glede na vrednotenja ameriškega delniškega trga. Tudi zato bo rast dobičkov podjetij ključni dejavnik pričakovane rasti delniških trgov.

Določeno možnost za nadaljnjo rast trga vidimo še na podlagi relativnega vrednotenja z obveznicami. Evropske delnice so relativno ugodneje vrednotene glede na obveznice, saj se tu ravni še niso približale dolgoletnim povprečjem zaradi dojemanja, da so obveznice evropskih centralnih držav skoraj absolutno varna naložba, in posledično zelo nizkih donosov na te obveznice.

Cene zadolževanja se v obrobnih evropskih državah znižujejo, pričakujemo pa, da bodo obrestne mere srednjeročno ostale nizke, saj je ECB napovedala, da namerava evropsko okrevanje podpirati z vsemi razpoložljivimi instrumenti. Industrijska proizvodnja v evropskih državah se veča, kljub temu pa ostajajo velik evropski problem visoke stopnje brezposelnosti v večini držav. Tako bodo v letu 2014 za nadaljnje okrevanje Evrope ključni predvsem strukturne reforme in koraki k bančni uniji. Glede razvoja obeh vprašanj smo optimistični.

4

3

2

1

0

1. 1.

200

3

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

Indeks MXUS

Indeks MXEU

graf 5: tržna cena/knjigovodska vrednost podjetja: zDa (Indeks MXUs) v primerjavi z evropsko unijo (Indeks MXeU)

P/B

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

graf 6: relativna donosnost delniških naložb (dividendna donosnost) glede na netvegano nemško 10-letno obveznico, v evropi glede na 10-letno povprečje

EU

Povprečni relativni donos od 2000

6

5

4

3

2

1

0

-1

-2

1. 1.

200

3

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

12

graf 7: Medbančna obrestna mera na kitajskem

Vir: Bloomberg

7

6

5

4

3

2

1

0

3-mesečni shibor

4.3 Centralne banke

Danes živimo v svetu, v katerem centralne banke zelo močno vplivajo na dinamiko gospodarstva, zlasti ko gre za okrevajoča gospodarstva. FED je v decembru mnoge presenetila z objavo začetka t. i. taperinga. Podlago za odločitev o zmanjšanju nakupov za skupno 10 milijard USD tvorijo izboljšanje na trgu dela in izboljšanje ekonomske aktivnosti v ZDA. Predložili so zavezo o sproščeni monetarni politiki, tudi po popolni ustavitvi nakupov in okrepitvi gospodarske aktivnosti. Ciljno raven za referenčno obrestno mero so postavili med 0 % in 0,25 %, dokler nezaposlenost ne pade pod 6,5 % in se ne dosežejo inflacijski cilji. V primerjavi z ECB je glavno poslanstvo ameriške centralne banke, poleg ohranjanja stabilnih ravni cen, tudi nizka brezposelnost. Verjetno bo FED ob padcu ameriške brezposelnosti pod 6,5 % začela počasi zviševati referenčno obrestno mero, vendar je ta scenarij verjetnejši v letu 2015.

V Evropi lahko v letu 2014 pričakujemo nadaljevanje politike nizkih obrestnih mer. Predsednik ECB Mario Draghi je na njeni prvi letošnji tiskovni konferenci ponovno potrdil, da srednjeročno pričakujejo zelo nizko inflacijo (ciljna dolgoročna inflacija, ki jo ECB želi doseči, je 2-odstotna), proti deflaciji pa se bo ECB bojevala z vsemi razpoložljivimi sredstvi. V letu 2014 zato pričakujemo ponovno znižanje referenčne obrestne mere in izvedbo nestandardnih ukrepov. Ti bodo usmerjeni predvsem v spodbujanje nedelujočih transmisijskih mehanizmov v Evropi ter si bodo prizadevali povečati dostop srednjih in malih podjetij do denarja in tako spodbujati gospodarsko aktivnost. Poglavitno vprašanje, ki se zastavlja, je, ali lahko dodatne kapitalske zahteve za evropske banke (evropski stresni testi) tovrstne ukrepe zavrejo zaradi znižanja kreditne dejavnosti bank.

Bank of England bo zaradi spodbudnejših podatkov iz gospodarstva težje ohranjala sproščeno monetarno politiko, čeprav v letu 2014 večjih sprememb še ne pričakujemo. Pri japonski centralni banki pričakujemo ohranitev zaveze sproščene monetarne politike, ne izključujemo pa novega programa spodbud v juniju/juliju 2014, saj bo višji davek na potrošnjo zmanjšal potrošnjo in negativno vplival na gospodarsko aktivnost.

Monetarna politika bo imela v letu 2014 veliko vlogo tudi na trgih v razvoju, še zlasti na Kitajskem, kjer so likvidnostne razmere na medbančnem trgu razlog za negotovost glede stabilnosti poslovnega okolja. Gibanje medbančnega indeksa in operacije kitajske centralne banke bodo v prihodnosti ključne za stabilizacijo finančnega sektorja ter povrnitev zaupanja v kitajsko gospodarsko rast in s tem v kapitalski trg.

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

13

5. trgi v razvoju

Na kapitalskih trgih držav BRIK (Brazilija, Rusija, Indija, Kitajska) je v letu 2013 prišlo do padca borznih tečajev, kar je mogoče pripisati dejstvu, da gospodarska rast preprosto ni več upravičevala visokih pričakovanj vlagateljev. Dodaten razlog za padec trgov v razvoju je lahko dejstvo, da so globalni investitorji, katerih investicijske odločitve zelo močno vplivajo na kapitalske trge, selili sredstva v privlačnejše naložbe na razvitih trgih (ZDA, Evropa).

Indeksi industrijske proizvodnje trgov v razvoju kažejo zniževanje stopenj rasti, čeprav so v t. i. pozitivnem teritoriju, nad vrednostjo 50. Indeks HSBC Emerging Markets je decembra 2013 znašal 51,6, v primerjavi z vrednostjo 52,8 (december 2012).

Gospodarska rast trgov BRIK bo po napovedih v letu 2014 okoli 5,7-odstotna (Kitajska 7,5 %). Odvisna bo od uspešnosti reform, poleg tega pa tudi od rasti razvitih trgov, zato med njimi stavimo predvsem na bolj izvozno usmerjene trge (Kitajska).

Vrednotenja delnic so razmeroma privlačna v primerjavi z razvitimi trgi in tudi zgodovinsko (relativno na ZDA pod 10-letnimi povprečji), poleg tega bodo napovedane reforme trgov v razvoju (predvsem Kitajske) pozitivno vplivale na gospodarsko rast in privlačnost trgov za tuje vlagatelje. Dodatno na trgih v razvoju pričakujemo dvig dobičkonosnosti podjetij. Vsekakor trge v razvoju spremlja večja negotovost glede prihodnje rasti in izvedbe potrebnih reform ter razvoja privatizacije in politične negotovosti. Kljub nizkim vrednotenjem zato trge v razvoju v portfelju vlagatelja postavljamo ob bok razvitim trgom, saj pomenijo veliko priložnost, vprašanje pa je, kdaj se bo pojavil katalizator (uspešnost reform na Kitajskem itd.), ki bo to priložnost prelil tudi v dobičke vlagateljev.

grafa 8, 9: vrednotenja trgov v razvoju v primerjavi z zDa so pod povprečjem

1. 1.

200

2

1. 1.

200

3

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

4

3,5

3

2,5

2

1,5

1

0,5

0

Indeks MXUS

Indeks MXEF

a) Tržna kapitalizacija/knjigovodska vrednost kapitala: ZDA (Indeks MXUS) v primerjavi s trgi v razvoju (Indeks MXEF)

P/B

14

1. 1.

200

2

1. 1.

200

3

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

30

25

20

15

10

5

0

Indeks MXUS

Indeks MXEF

b) Tržna kapitalizacija/dobički: ZDA (Indeks MXUS) v primerjavi s trgi v razvoju (Indeks MXEF)

P/e

15

6. regijski trgi

Kot obrobne trge označujemo države, katerih gospodarstva so še vedno v tranziciji, njihova gospodarska dejavnost pa je tesno prepletena z razvitimi trgi. Tukaj govorimo predvsem o državah vzhodne in jugovzhodne Evrope. Zaradi nadaljevanja privatizacije državnih podjetij verjamemo, da se bo rast na kapitalskih trgih nekdanjih republik Jugoslavije in Romunije nadaljevala, poleg tega je mogoče pričakovati nadaljnjo gospodarsko rast, ki se v te države »preliva« z razvitih trgov, predvsem iz Evrope. Glavna gibala rasti na delniških trgih bodo v letu 2014 tako kot v Sloveniji privatizacija gospodarstev v obrobnih državah, približevanje EU in povečana gospodarska aktivnost, ki jo bo spodbudila rast izvoza. Regionalni delniški trgi na Balkanu so bili v preteklih letih relativno nedinamični, toda z izvedbo privatizacije pričakujemo več zanimanja za regionalni trg s strani tujih in domačih vlagateljev, poleg tega bi privatizacija na lokalne trge prinesla svežo likvidnost, saj bo del vlagateljev (pokojninski skladi, kritni skladi zavarovalnic itd.) reinvestiral del sredstev, trenutno »zaklenjenih« v nelikvidnih delnicah podjetij s prevladujočim državnim lastništvom. Z največ optimizma nas navdajajo trgi Slovenije, Srbije in Romunije.

Indeks Stoxx® Balkan TMI ex Greece & Turkey

350

300

250

200

150

100

50

0

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

graf 10: gibanje tržne vrednosti balkanskih delnic 2004–2012

manjka graf!

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

16

7. obveznice

Obveznice bodo v letu 2014 vrednotene razmeroma visoko v primerjavi z delnicami. V letu 2013 je obvezniški trg, predvsem v Evropi, vlagateljem ponujal priložnosti z znižanjem kreditnih pribitkov na zahtevano donosnost obveznic obrobnih držav evroobmočja, v letu 2014 pa je potencial dodatnih kapitalskih dobičkov pri teh vrednostnih papirjih veliko manjši. Gibanje obvezniških trgov je predvsem gibanje v določenem razponu. Pri krepitvi gospodarske aktivnosti vidimo možnost dviga zahtevane donosnosti na nemško državno obveznico do ravni 2 % in manjše zniževanje kreditnih pribitkov na obveznice obrobne Evrope. FED je v decembru 2013 zmanjšal nakupe na odprtem trgu za 10 milijard EUR, vendar izrazil zavezo ohranjanja okolja nizkih obrestnih mer v prihodnosti in tako s trga umaknil del negotovosti. V letu 2014 se bodo po pričakovanjih še naprej zmanjševali nakupi, nizke obrestne mere se bodo ohranile predvsem na kratkem delu krivulje, medtem ko se bo zahtevana donosnost na 10-letno ameriško državno obveznico povečala do okoli 3,5 %, in sicer na podlagi gospodarske rasti in tudi zmanjšanja nakupov, kar vodi v nižje cene obveznic. V letu 2014 nameravamo doseči donose na obvezniških trgih predvsem s tehnično izmenjavo obveznic, ki glede na trajanje obveznice zagotavljajo relativno boljše donose, poleg tega razmišljamo tudi, da bi v portfelj vključili obveznice z višjo kuponsko donosnostjo.

BFV EUR Sovereign Benchmark 5

2

1,5

1

0,5

0

-0,5

-1

-1,5

-2

-2,5

1. 1.

200

2

1. 1.

200

3

1. 1.

200

4

1. 1.

200

5

1. 1.

200

6

1. 1.

200

7

1. 1.

200

8

1. 1.

200

9

1. 1.

201

0

1. 1.

201

1

1. 1.

201

2

1. 1.

201

3

Vir: Bloomberg, lastni izračuni

graf 11: kreditni pribitki na obveznice obrobnih evropskih držav so se zaprli

17

Pripravil: Naložbeni sektor KD SkladiJanuar, 2014

KD Skladi, družba za upravljanje, d. o. o., Dunajska cesta 63, Ljubljana, upravlja KD Krovni sklad in njegove podsklade KD Galileo, mešani fleksibilni sklad, KD Rastko, evropski delniški sklad, KD Bond, obvezniški - EUR, KD MM, sklad denarnega trga - EUR, KD Prvi izbor, sklad delniških skladov, KD Balkan, delniški, KD Novi trgi, delniški, KD Surovine in energija, delniški, KD Tehnologija, delniški, KD Vitalnost, delniški, KD Indija – Kitajska, delniški, KD Latinska Amerika, delniški, KD Vzhodna Evropa, delniški, in KD Dividendni, delniški. Prospekt krovnega sklada z vključenimi pravili upravljanja, dokumenti podskladov s ključnimi podatki za vlagatelje (KIID) ter zadnje objavljeno letno in polletno poročilo krovnega sklada v slovenskem jeziku so vlagateljem v tiskani obliki brezplačno na voljo na sedežu družbe in vpisnih mestih, v elektronski obliki pa so objavljeni na spletni strani www.kd-skladi.si.

Pretekla donosnost naložbe v sklad ni pokazatelj njene donosnosti v prihodnosti. Gibanje vrednosti enote premoženja posameznega sklada je v veliki meri odvisno od stanja na kapitalskih trgih. Vrednost enote premoženja lahko raste ali pada, zato so tudi prihodnji donosi lahko višji ali nižji kot v preteklosti. Obstaja verjetnost, da vlagatelj med varčevanjem ne dobi povrnjenih vseh sred stev, ki jih je vložil v sklad. Vstopni in izstopni stroški ter davki, ki jih morda plača vlagatelj in ki bi sicer znižali prikazano donosnost, v izračunu niso upoštevani. Najvišji vstopni stroški za sklade KD Galileo, mešani fleksibilni sklad, KD Rastko, evropski delniški sklad, KD Balkan, delniški, KD Novi trgi, delniški, KD Surovine in energija, delniški, KD Tehnologija, delniški, KD Vitalnost, delniški, KD Indija – Kitajska, delniški, KD Latinska Amerika, delniški, KD Vzhodna Evropa, delniški, in KD Dividendni, delniški, znašajo 3 %, za KD Bond, obvezniški - EUR in KD Prvi izbor, sklad delniških skladov, pa 2 %. Vstopni stroški se v primeru višjih vplačil znižajo v skladu z lestvico, objavljeno na spletni strani www.kd-skladi.si. KD MM, sklad denarnega trga - EUR nima vstopnih stroškov. Najvišji izstopni stroški znašajo 2,5 % in se zaračunajo le pri izplačilu sredstev iz varčevalnega paketa, če od prvega vplačila v paket še ni minilo 5 let. KD Bond in KD MM nimata izstopnih stroškov. Tečajnica je objavljena v časnikih Delo, Dnevnik, Finance in Večer. Rezultati do leta 2012 so bili doseženi pod pogoji, ki se več ne uporabljajo. Do 100 % sredstev skladov KD Bond in KD MM je lahko naloženih v obveznice enega samega izdajatelja, če gre za državo, lokalno in regionalno skupnost ali mednarodno organizacijo. Najmanj 90 % sredstev sklada KD Prvi izbor je naloženih v enote drugih skladov.

SINTETIČNI KAZALNIK TVEGANJ IN DONOSA*

*Sintetični kazalnik tveganja in donosa kaže razmerje med tveganjem in potencialnim donosom naložbe v sklad. Temelji na nihanju vrednosti enote premoženja sklada (VEP) v zadnjih 5 letih. Pretekli podatki, ki se uporabljajo pri izračunu kazalnika, niso nujno zanesljiv pokazatelj profila tveganj sklada v prihodnosti. Ni zagotovljeno, da bo kategorija tveganj in donosa ostala nespremenjena, kategorizacija sklada se lahko sčasoma spremeni. Najnižja kategorija na lestvici ne pomeni naložbe brez tveganja.

Naložba v podsklad KD Krovnega sklada ni bančna storitev, zato ni vključena v sistem zajamčenih vlog bank in hranilnic.

KD Skladi, družba za upravljanje, d. o. o. Dunajska cesta 63, 1000 Ljubljana

Telefon: +386 1 582 67 80Faks: +386 1 518 40 88

E-pošta: nasvet@kd-skladi.si