ất độ Ngành B ng sản Khu công nghiệpimages1.cafef.vn/Images/Uploaded/DuLieuDownload/PhanTichBaoCao/... · Do đặc thù thuê đất dài hạn nên các doanh nghiệp

1

DAINAM Research | Báo cáo Triển vọng Thị trường Chứng khoán 2019

www.dnse.com.vn Vui lòng xem khuyến nghị ở cuối báo cáo này |

I. SỨC HÚT NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN KHU CÔNG NGHIỆP

II. XU THẾ VÀ SỰ CHUYỂN DỊCH NGÀNH

III. TỔNG QUAN VỀ CÁC DOANH NGHIỆP TRONG NGÀNH

IV. CÁC DOANH NGHIỆP TRIỂN VỌNG

V. TỔNG KẾT

BÁO CÁO TRIỂN VỌNG

Ngành Bất động sản Khu công nghiệp

http://www.dnse.com.vn/

2



I. Sức hút ngành Bất Động Sản Khu Công Nghiệp

Lĩnh vực Bất Động Sản Khu Công nghiệp (BĐS

KCN) là lĩnh vực được hưởng lợi trực tiếp và

mãnh mẽ nhất từ xu hướng chuyển dịch sản

xuất trên thế giới sang Việt Nam.

Điều này có thể dễ dàng nhận biết qua số vốn

đầu tư trực tiếp FDI vào Việt Nam liên tục

tăng mạnh trong nhiều năm qua.

Làn sóng đầu tư này đang có xu hướng ngày càng mạnh lên từ chính

các nước châu Á, các quốc gia đã từng là công xưởng của thế giới

trong những thập niên trước như: Mỹ, Hàn Quốc và Trung Quốc.

Một trong những lý do dẫn đến sự chuyển dịch mạnh mẽ của làn

sóng đầu tư xuất phát từ nền kinh tế chính trị ổn định với nguồn nhân

công dồi dào với chi phí thấp.

Sự chuyển dịch ồ ạt này đã dẫn đến việc tăng giá thuê đất KCN rất

nhanh trong những năm trở lại đây, cùng với đó là những lo ngại về

quỹ đất còn lại để phát triển KCN khi mà hệ số lấp đầy liên tục tăng

cao và gần đạt ngưỡng giới hạn.

Những yếu tố kể trên khiến cho các doanh nghiệp BĐS KCN có được

những kết quả bùng nổ về doanh thu cũng như lợi nhuận trong 1,2

năm trở lại đây. Chúng ta có thể điểm qua mức lợi nhuận gộp của các

ngành nghề kinh doanh để thấy được sức hấp dẫn của nhóm ngành

BĐS KCN.

79%87%

94%

62%

36%

87%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

TP HCM Bắc Ninh

Bình Dương

BR-VT Bình Phước

Long An

ha

Tình hình cho thuê các KCN đã triển khai

Tổng diện tích Tỷ lệ lấp đầy

$137

$70$65

$58

$40

$75


3



II. Xu thế và sự chuyển dịch ngành

Mặc dù tỷ trọng vốn đầu tư FDI vào các thành phố lớn, cụ thể là hai

đầu tàu kinh tế Hà Nội và Hồ Chí Minh vẫn là rất lớn, tuy nhiên trong

những năm ở đây, dòng vốn ấy có sự lan tỏa mạnh mẽ ra các tỉnh lân

cận. Đặc biệt tại các địa phương có được cơ sở hạ tầng đường bộ,

đường thủy hay các cảng biển, sân bay lớn.

Để khai thác cũng như tăng trưởng được mạnh mẽ hơn trong thời

gian tới, các doanh nghiệp BĐS KCN đang tích cực phát triển quỹ đất

và mở rộng triển khai các KCN mới. (Bảng liệt kê một số DN đang

triển khai các dự án). Bên cạnh đó chúng ta có thể dễ dàng nhận thấy

một số doanh nghiệp đang chuyển hướng kinh doanh để nắm bắt cơ

hội này. Có thể kể đến một số trường hợp tiêu biểu như PHR hay

DPR.

2.3 Tình hình đầu tư FDI vào Việt Nam 2 tháng đầu năm 2019

Bắc Ninh

531 tr USD

16,1%

Bình Dương

342 tr USD

10,4%

BR – VT

300 tr USD

9,1%

Chế biến chế tạo80%

BĐS9%

Vận tải3%

Khác8%

FDI theo ngành

Khác44%

Trung Quốc21%

Hàn Quốc18%

Singapore17%

FDI theo quốc gia


4



Xu hướng đầu tư FDI vào ngành chế biến chế tạo không chỉ dừng lại

ở năm 2018 mà còn tiếp diễn đến năm 2019. Đồng thời, dòng vốn

đầu tư này vẫn đang tiếp tục đổ vào các địa phương có ngành bất

động sản khu công nghiệp phát triển.

Chỉ tính riêng 2 tháng đầu năm 2019, tổng vốn đầu tư FDI vào Việt

Nam đã đạt hơn 3,3 tỷ USD. Bình Dương, Vũng Tàu là hai tỉnh thành

giáp thành phố Hồ Chính Minh và đang phát triển mạnh bất động sản

Khu Công nghiệp cũng là 2 tỉnh thành nằm trong top thu hút FDI

nhiều nhất.

Công nghiệp chế biến chế tạo vẫn chiếm tới hơn 80% tổng lượng vốn

FDI đăng ký vào Việt Nam. Trong khi Trung Quốc đã vượt qua Nhật

Bản và Hàn Quốc, xếp thứ nhất trong các nước đầu tư FDI nhiều nhất

vào Việt Nam với tỷ trọng 21%, tương ứng với 674 triệu USD.

Với những yếu tốt thuận lợi như vậy, ngành BĐS KCN của Việt Nam

sẽ có cơ hội rất lớn để phát triển. Tuy nhiên, các doanh nghiệp trong

ngành sẽ phải đối mặt với rủi ro về việc quỹ đất để phát triển KCN có

hạn. Vì vậy mà các doanh nghiệp đầu ngành, sở hữu quỹ đất lớn ở

các tỉnh thành, thành phố trọng điểm sẽ nắm giữ lợi thế lớn hơn so

với các doanh nghiệp khác.

2.4 Ngành KCN được hưởng lợi lớn từ nguồn vốn FDI

Có thể thấy rõ nguồn vốn FDI đã thúc đẩy ngành Bất động sản Khu

công nghiệp phát triển mạnh mẽ. Tổng diện tích KCN trên cả nước đã

tăng lên rõ rêt. Với các tỉnh thành diện tích KCN không biến động

nhiều như TP. HCM, Đồng Nai, Bình Dương, Hà Nội, Quảng Ninh, …

thì tỷ lệ diện tích được lấp đầy tăng lên nhanh chóng. Tiêu biểu như

Quảng Ninh thì tỷ lệ lấp đầy đã tăng mạnh từ 46% lên 80% chỉ sau 1

năm.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

haNguồn cung các KCN phía Nam

Diện tích 2017 Diện tích 2018

Tỷ lệ lấp đầy 2017 Tỷ lệ lấp đầy 2018

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

haNguồn cung các KCN phía Bắc

Diện tích 2017 Diện tích 2018Tỷ lệ lấp đầy 2017 Tỷ lệ lấp đầy 2018


5



Với các tỉnh thành có sự gia tăng về diện tích đất KCN lớn như Tây

Ninh, Bình Phước hay Hải Phòng thì tỷ lệ lấp đầy có sụt giảm nhưng

tốc độ giảm rất thấp so với tốc độ tăng diện tích đất KCN. Điều này

cho thấy nhu cầu thuê đất KCN của Việt Nam đang tăng lên rất mạnh

mẽ trong những năm gần đây.

III. TỔNG QUAN VỀ CÁC DOANH NGHIỆP TRONG

NGÀNH

Do đặc thù thuê đất dài hạn nên các doanh nghiệp trong ngành Bất động sản Khu công nghiệp có đặc thù chung là lượng vốn chiếm dụng lớn, tiền gửi dồi dào, cơ cấu nguồn vốn cực kỳ an toàn. Đây là các doanh nghiệp có hoạt động khá đơn giản thông qua việc mở rộng quỹ đất, xây dựng cơ sở hạ tầng để các doanh nghiệp khác thuê lại. Vốn chiếm dụng đến từ các khoản tiền trả trước dài hạn từ 10 đến 50 năm.

1. Xét theo P/E và P/B

Các doanh nghiệp bất động sản KCN hiện đang giao dịch với mức P/E

khá thấp, trung bình chỉ đạt 8 lần; thấp hơn gần một nửa so với trung

thị trường chứng khoán Việt Nam là 15 lần.

Trong đó thậm chí còn có nhiều doanh nghiệp giao dịch thấp hơn rất

nhiều lần so với mức trung bình đó.

Điển hình là MH3 đang giao dịch với P/E chỉ là 5; NTC chỉ là 4,1 hay

LHG đang giao dịch với mức P/E là 6,2.

5,02

10,14

12,26

4,09

9,68

7,166,15

11,58

6,50

2

4

6

8

10

12

14

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

VNĐ Chỉ số P/E và EPS

EPS P/E


6



Tương tự chỉ số P/E, các doanh nghiệp cùng ngành cũng đang giao

dịch với mực P/B khá thấp.

Các doanh nghiệp cùng ngành đang có 2 hình thức hạch toán tiền cho

thuê đất vào lợi nhuận, hạch toán 1 lần hoặc theo chu kỳ kinh doanh.

Để tiện cho việc so sánh, chúng tôi thực hiện tính toán P/B theo giá

trị BVPS điều chỉnh, tức là tạm coi như tất cả các doanh nghiệp đều

sẽ hạch toán 1 lần tiền thuê đất vào lợi nhuận ngay khi nhận được từ

khách hàng.

P/B trung bình theo hình thức hạch toán chung này đang là 0,76. Có

thể thấy MH3, HPI, NTC hay DPR đang giao dịch với mức P/B nhỏ hơn

1 và nhỏ hơn trung bình ngành. Trong khi LHG hay PHR đang giao

dịch với mức P/B khá lớn.

2. Xét theo các chỉ số tài chính

Đặc điểm của các doanh nghiệp bất động sản là sẽ nhận được tiền

thuê đất trả một lần rất lớn, lượng tiền này có thể nhiều hơn rất

nhiều lần so với vốn điều lệ của một số doanh nghiệp.

Thậm chí, nhiều doanh nghiệp được nhận tiền trả để thuê đất rất lớn

nhưng chi phí đầu tư đất để cho thuê không đáng kể. Tiêu biểu có

thể thấy như MH3, D2D có lượng tiền mặt và đầu tư tài chính là 591

tỷ và 911 tỷ nhưng vay nợ tài chỉnh là không có. Hay như NTC có

lượng tiền và đầu tư tài chính lên tới 1.393 tỷ trong khi vay nợ tài

chính chỉ là 12 tỷ.

Do có lượng tiền và đầu tư tài chính lớn mà các doanh nghiệp trong

ngành bất động sản khu công nghiệp được nhận tiền lãi hàng năm

rất lớn, chiếm tỷ trọng cao trong lợi nhuận. Thậm chí có nhiều doanh

nghiệp còn không phải trả cả chi phí lãi vay.

0,660,54

0,740,62

0,74

0,59

0,97

0,72

1,31

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

0

50.000

100.000

150.000

200.000

250.000

VNĐChỉ số P/B điều chỉnh và

BVPS

BVPS điều chỉnh P/B điều chỉnh

591

1.393

669911

0 12 68 00.000

0.500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

3.500Tỷ đồng

Khả năng thanh toán của các doanh nghiệp BĐS KCN

Tiền + Đầu tư tài chính ngắn hạn

Vay nợ thuê tài chính NH + DH


7



Lượng tiền mặt và lợi nhuận tài chính lớn là một lợi thế rất lớn của

các doanh nghiệp ngành bất động sản khu công nghiệp.

Tuy nhiên có những doanh nghiệp mà lượng tài sản này còn lớn hơn

cả vốn hóa. Tức là có thể hiểu giá trị cổ phiếu đang giao dịch hiện tại

chỉ tương đương hoặc cá biệt có trường hợp thấp hơn cả lượng tiền

mà doanh nghiệp này đang có mà chưa cần kể đến hoạt động sản

xuất kinh doanh của doanh nghiệp.

Điển hình là MH3 có lượng tiền và đầu tư tài chính còn nhiều hơn

vốn hóa tính đến thời điểm ngày 15/03/2019. Hay D2D, NTC và HPI

cũng đang có lượng tiền và đầu tư tài chính ngắn hạn sấp sỉ vốn hóa

hiện tại.

Với đặc thù ngành nghề kinh doanh hoạt động đơn giản, lượng tiền

và lợi nhuận thu về lớn nên các doanh nghiệp trong ngành Bất động

sản Khu công nghiệp thường xuyên trả cổ tức bằng tiền rất cao và

đều đặn hàng năm.

Thậm chí có những doanh nghiệp như NTC, DPR hay MH3 trả cổ tức

năm 2018 còn lớn hơn 20% thị giá tại thời điểm trả cổ tức. Có thể

hiểu một cách đơn giản là nếu giá không thay đổi thì nhà đầu tư có

thể thu hồi vốn sau hơn 4 năm đầu tư vào doanh nghiệp đó.

3. Tình hình quỹ đất của các doanh nghiệp

20,8%

27,3%

22,6%

12,5%

6,5% 7,2%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

4.000

8.000

12.000

16.000

20.000

NTC DPR MH3 PHR D2D LHG

VNĐ

Tình hình chia cổ tức của một số doanh nghiệp

Cổ tức 2017

Cổ tức 2018

Cổ tức/thị giá (2018)

107,1%83,4%

73,4%72,4%

0%

50%

100%

150%

0

2.000

4.000

6.000

8.000

Tỷ đồngTiền và Vốn hóa

Tiền + ĐTTC NH

Vốn hóa tính đến 15/03/2019

Tỷ lệ Tiền/Vốn hóa


8



Điều đáng quan tâm nhất đối với một doanh nghiệp bất động sản

khu công nghiệp là liệu doanh nghiệp còn quỹ đất để triển khai hay

không, trong tương lai có tiếp tục thu về một lượng tiền mặt lớn như

trước đây hay không.

Có thể thấy 2 doanh nghiệp lớn nhất ngành là KBC hay IDC có diện

tích đất chưa lấp đầy và quỹ đất còn lại chưa triển khai sử dụng rất

lớn.

Ngoài ra còn có PHR với quỹ đất sắp triển khai lên tới hơn 1.000 ha

và diện tích đất trồng cây cao su có thể giải tỏa để chuyển thành đất

khu công nghiệp lên tới 13.500 ha.

Với việc sở hữu diện tích chưa lấp đầy lớn, quỹ đất dồi dào thì các

doanh nghiệp BĐS KCN hoàn toàn có thể đạt được doanh thu lợi

nhuận đột biến trong những năm sắp tới.

Nếu tính theo hình thức hạch toán 1 lần tiền thuê đất book thẳng vào

doanh thu lợi nhuận như MH3, HPI, IDC, … thì các doanh nghiệp BĐS

KCN này sẽ thu được lợi nhuận khổng lồ do tiền thuê đất được trả là

tiền thuê đất cho 50 năm. Qua đó cải thiện mạnh mẽ lợi nhuận sau

thuế cũng như EPS.

Với các doanh nghiệp hạch toán tiền thuê đất chia đều theo chu kỳ

cho thuê như NTC thì dù không ghi nhận khoản lợi nhuận khổng lô

ngay khi khách trả tiền thuê đất nhưng doanh nghiệp cũng thu được

một lượng lớn tiền mặt chiếm dụng do khách hàng trả tiền trước.

Qua đó doanh nghiệp có thể đem đi đầu tư tài chính để thu được lợi

nhuận tiền gửi đáng kể.

352 434255

751

90 91 53

400483

1.866

582

1.055

0

500

1.000

1.500

2.000

MH3 HPI IDC NTC KBC DPR LHG D2D PHR

haTình hình quỹ đất của các doanh nghiệp

Diện tích chưa lấp đầy Diện tích đã lấp đầy Quỹ đất sắp triển khai


9



IV. CÁC MÃ CỔ PHIẾU TRIỂN VỌNG

1. CTCP KCN Cao su Bình Long – MH3

Giá hiện tại: 45.900 VNĐ/CP – Khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 60.000 VNĐ/CP với tiềm năng lớn từ việc MH3 đang giao dịch dưới giá trị thật.

MH3 được đánh giá có tình hình tài chính tốt nhất ngành, hiện tại đang giao dịch với mức P/E, P/B là 4,6 và 0,6; đều thấp hơn trung bình ngành.

Lượng tiền và đầu tư tài chính rất lớn, lên tới 591,4 tỷ đồng và không có vay nợ tài chính; lợi nhuận tài chính hàng năm lên tới 40-50 tỷ. Trong khi đó, vốn hóa ghi nhận ngày 08/03/2019 chỉ là 510 tỷ đồng.

Cổ tức trả đều đặn hàng năm bằng tiền mặt. Năm 2017 mức trả cổ tức là 16% tương đương với 10,4% thị giá. Năm 2018, MH3 trả cổ tức 2 lượt là 20% và 66% tương ứng so với thị giá là 10,7% và 17,4%.

MH3 bắt đầu sử dụng hình thức hạch toán ghi nhận toàn bộ lợi nhuận từ tiền thuê đất ngay khi nhận được tiền từ khách hàng từ quý IV/2018. Cả 2 KCN của MH3 đều ở tỉnh Bình Phước, là khu vực giá cho thuê đang có dấu hiệu tăng trong những năm gần đây.

Từ những lý do trên, chúng tôi dự phóng LNST năm 2019 của MH3 sẽ là 140 tỷ khi diện tích còn lại của KCN MH3 được lấp đầy và KCN MH3 mở rộng cho thuê được 5ha. Mức EPS là khoảng 12.000 VNĐ.

Chúng tôi khuyến nghị đầu tư mã cổ phiếu MH3 với giá mục tiêu 60.000 VNĐ/cổ phiếu tương ứng với P/E = 5.

2. Công ty CP Phát triển Đô thị Công nghiệp số 2 – D2D

KCN Diện tích cho thuê

Tỷ lệ lấp đầy

Giá cho thuê

MH3 218ha 90% 40 USD

MH3 mở rộng

400ha Hoạt động cuối 2019

40 USD

Khu công nghiệp Diện tích (ha) Tỷ lệ lấp đầy Giá thuê

(USD/m2)

Nhơn Trạch 2 331,42 100% 45 – 60

Châu Đức 13,1 0% 35 – 40

Khu dân cư Số lô Vốn đầu tư (tỷ) Giá bán (tỷ)

Lộc An – Long Thành 1.060 336 1.318

P. Thống Nhất 1.093 + 4 chung cư 854 3.300

110

140

9.163

12.000

0

5.000

10.000

15.000

0

50

100

150

200

250

300

2015 2016 2017 2018 2019F

Tỷ đồng VNĐDự phóng MH3

Doanh thu thuần

Doanh thu tài chính

LNST


10



Giá hiện tại: 102.000 VNĐ/CP – Khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 274.000 VNĐ/CP với tiềm năng lớn hai dự án KDC Lộc An và KDC Thống Nhất.

D2D được đánh giá cao với khả năng tài chính mạnh. Cổ phiếu hiện đang được giao dịch ở mức PE và PB lần lượt là 11,5 và 2,3.

D2D là doanh nghiệp vô cùng đặc biệt khi nợ vay tài chính bằng 0, kèm them khả năng chiếm dụng vốn lớn trong thời gian dài. Lượng tiền mặt hiện tại của D2D gấp 9 lần vốn chủ sở hữu và gần tương đương vốn hóa.

Công ty duy trì tỷ lệ trả cổ tức cao, tối thiểu là 25% trong nhiều năm và đã tăng trưởng lên 30% trong 2 năm qua.

Hoạt động chính của D2D được chia làm 2 mảng, mảng kinh doanh đem lại doanh thu đột biến là xây dựng khu dân cư, trong khi mảng BĐS KCN lại đem lại nguồn tiền ổn định. Năm 2019 sẽ là năm vô cùng đột biến của D2D, có thể nói là đột biến nhất trong toàn bộ các doanh nghiệp làm KCN, khi khu dân cư Lộc An đã bán xong 100% (1.318 tỷ) từ cuối 2018 và phần doanh thu lợi nhuận này sẽ được ghi nhận trong 2019.

3. CTCP Long Hậu - LHG

Giá hiện tại: Khuyến nghị MUA với giá mục tiêu 26.400 đồng/cổ

phiếu

Trong 3 năm gần đây, doanh nghiệp trả cổ tức ổn định ở tỷ lệ 15%,

tương đương với tỉ suất cổ tức/thị giá khoảng trên 7,1-7,6%.

CTCP Long Hậu là doanh nghiệp nằm trong vùng quy hoạch chiến

lược ưu tiên phát triển công nghiệp của Tp HCM nên có vị trí rất

thuận lợi (cách cảng Hiệp Phước 3km, cảng Cát Lái 25km, trung tâm

Tp HCM là 19km). Với vị trí như vậy, giá cho thuê rất cao. Long Hậu 1

và 2 có giá USD100/m2/50 năm. Dự kiến giá Long Hậu 3 giai đoạn 1

là USD110-120/m2/50 năm.

Doanh thu và lợi nhuận của công ty sẽ tăng đột biến trong những

năm tới nhờ dự án Long Hậu 3 với diện tích 981 ha.

Năm 2019 sẽ bắt đầu cho thuê khu Long Hậu 3 giai đoạn 1 với diện

tích cho thuê 90ha. Chúng tôi dự phóng doanh nghiệp sẽ cho thuê

được 20ha với giá USD120/m2/50 năm. Lợi nhuận từ thuê đất là 306

tỷ đồng (+88,25% yoy), lợi nhuận từ hoạt động tài chính là 49,4 tỷ

(+23,27% yoy), lợi nhuận sau thuế đạt 266 tỷ (+47,09% yoy), tương

đương với EPS là 5.318 đồng.

Tuy nhiên LHG hiện đang tồn tại những rủi ro liên quan đến dự án

khu tái định cư Long Hậu và các khoản đền bù với IPC, nên mức độ

đánh giá doanh thu LN của LHG trong 2019 là khó chính xác .

Với quan điểm thận trọng, chúng tôi dùng P/E forward là 5, chúng

tôi định giá LHG là 26.400 đồng/cổ phiếu.

Khu CN

Diện tích cho thuê


Giá (USD)

Long Hâu 1

91 ha 100% 100/m2

Long Hậu 2

82,7 ha 100% 100/m2

Long Hậu 3 Giai đoạn 1

90 ha

Bắt đầu lấp

đầy vào năm 2019

110-120 /m2

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

1,2

1,4

1,6(nghìn tỷ)

Dự phóng D2D

Doanh thu LNST Biên LNST

6362 6157

3616

5.319

2.000

4.000

6.000

8.000

0

200

400

600

2016 2017 2018 2019F

Tỷ VNĐTỷ VNĐ

Dự phóng lợi nhuận LHG

Lợi nhuận gộp từ bán hàng và dịch vụLợi nhuận tài chínhLNST


11



4. CTCP Khu Công nghiệp Nam Tân Uyên – NTC

Giá hiện tại: Khuyến nghị MUA ở giá mục tiêu là 141.000 đồng/cổ

phiếu.

CTCP Khu Công nghiệp Nam Tân Uyên có các yếu tố cơ bản tốt:

Về định giá: Tính đến 8/3/2019, P/E và P/B điều chỉnh của công ty

đang ở vị trí thấp so với trung bình ngành. P/E của NTC là 4,1 và P/B

là 0,6.

Về tình hình tài chính: Công ty có cơ cấu nguồn vốn lành mạnh với

doanh thu chưa thực hiện năm 2018 là 2.529 tỷ đồng, chiếm đến

74,37% tổng nguồn vốn. Trong khi đó, tổng vay nợ tài chính cuối năm

2018 là 11,6 tỷ đồng, chỉ chiếm 0,34% tổng nguồn vốn. Nguồn vốn

chủ yếu phân bổ vào tiền, tương đương tiền và đầu tư tài chính ngắn

hạn. Đặc biệt, 1.300 tỷ dưới dạng tiền gửi ngân hàng, gấp 2,2 lần vốn

chủ sở hữu và bằng 76,6% vốn hóa (tính vào thời điểm 8/3/2019).

Về cổ tức: Năm 2018, công ty trả cổ tức với tỷ lệ 160%, tương đương

tỷ suất 20,8%. Công ty dự kiến trả cổ tức năm 2019 với tỷ lệ 100%.

Về doanh thu, lợi nhuận: Năm 2018 là năm đột biến về doanh thu và

lợi nhuận của công ty với việc chuyển nhượng khu dân cư Nam Tân

Uyên. Doanh thu thuần đạt 532 tỷ đồng (+264% yoy), lợi nhuận sau

thuế là 470 tỷ (+229%).

Triển vọng công ty trong những năm tới sẽ là từ khu công nghiệp

Nam Tân Uyên mở rộng giai đoạn 2. Chúng tôi ước tính tổng doanh

thu từ việc cho thuê khu đất trong những năm tới có thể đạt 3.519

tỷ.

Trong năm 2019, với việc bắt đầu cho khai thác tại khu công nghiệp

NTU 3, công ty cho thuê 40ha với giá USD70/m2/50 năm. Lợi nhuận

gộp từ thuê đất là 185 tỷ (+39% yoy), lợi nhuận từ hoạt động tài chính

là 209 tỷ đồng (+58% yoy), lợi nhuận sau thuế là 281 tỷ đồng (-40%

yoy), tương đương EPS dự phóng là 17.556 đồng.

Với P/E trung bình ngành là 7,4, chúng tôi định giá mã NTC là 141.000

đồng/cổ phiếu.

5. Công ty cổ phần Sonadezi Long Thành - SZL

Khuyến nghị Mua: vùng giá kỳ vọng 55.900 đồng/cổ phiếu.

Tương tự như D2D, SZL là một công ty con thuộc tổng công ty phát

triển khu công nghiệp. SZL có lợi thế lớn khi phát triển cả hai mảng

BĐS dân dụng và BĐS Khu Công nghiệp với các dự án nằm ở vị trí đắc

địa thuộc tỉnh Đồng Nai.

Với dòng tiền ổn định thu đều từ việc cho thuê Khu Công Nghiệp Long

Thành với diện tích 488ha. SZL có đủ khả năng tài chính cũng như

Khu CN Diện tích cho thuê


Giá (USD)

NTU hiện hữu

228,98 ha

100% 60/m2

NTU mở Rộng GĐ1

212,94 ha

100% 70/m2

NTU mở Rộng GĐ2

255 ha

Bắt đầu cho

thuê từ cuối

2018

70/m2

470

281

17.556

-

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

-

100

200

300

400

500

2015 2016 2017 2018 2019F

Tỷ đồng

Dự phóng lợi nhuận NTC

Lợi nhuận thuê đấtLợi nhuận tài chínhLNSTEPS


12



năng lực chuyên môn để thực hiện các dự án đổi đất lấy hạ tầng. Qua

đó SZL có được quỹ đất lớn để phục vụ cho các dự án tái định cư cũng

như các dự án phát triển Khu Dân Cư nằm ngay trung tâm thành phố

Biên Hòa.

Một điểm thuận lợi khác của SZL chính là việc thị trường BĐS tại Đồng

Nai nóng lên nhanh chóng và duy trì ở mặt bằng giá cao. Nhờ đó SZL

đã đẩy nhanh việc hoàn thàn hcác dự án, trong đó nổi bật nhất là dự

án Tam An. Dự kiến ngay trong cuối quý 2, dự án Tam An sẽ mở bán

và đem lại dòng tiền cũng như tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận đột

biến cho SZL trong 2019.

Ngoài ra SZL vẫn còn rất nhiều dự án tiềm năng khác, như dự án sinh

thái dọc sông Đồng Nai…Đây là các dự án có thể đem lại doanh thu

lợi nhuận bền vững trong tương lai.

Bên cạnh đó SZL đang đẩy mạnh hoạt động xây nhà xưởng cho thuê,

đây cũng là mảng có biên lợi nhuận gộp cao và đem về dòng tiền ổn

định, đóng góp cho tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của SZL trong

tương lai.

CÁC DỰ ÁN TIỀM NĂNG

Khu công nghiệp Diện tích

(ha) Tỷ lệ lấp đầy

Giá cho thuê (USD/m2)

Long Thành 488 88% 70 - 90

Châu Đức 50 Đang triển khai

Long Phước 1 75 Đang triển khai

Khu dân cư Diện tích Vốn đầu tư (tỷ

đồng) Số nền

Tam An 1 36 363 617

KDC 3ha 3 n/a 147

Biệt thự sinh thái 220 n/a 1500

Kết hợp các phương pháp định giá P/E và P/B, chúng tôi định giá mã

cổ phiếu SZL trong năm 2019 là 55,930 đồng/cổ phiếu

6. Công ty Cổ phần cao su Phước Hòa – PHR

Khuyến nghị vùng giá kỳ vọng 55.000 đồng/cổ phiếu

Cổ phiếu hiện đang được giao dịch ở mức PE và PB lần lượt là 8,3 và

2,5.

Công ty duy trì tỷ lệ trả cổ tức cao, tối thiểu là 20% trong nhiều năm

và đã tăng trưởng lên 30% trong năm 2018.

Đối tác NTC Quỹ đất VSIP

Diện tích (ha)

325 1.055 691

Tiền đền bù 300 tỷ 1 tỷ/ha 1 tỷ/ha

+20% LN

Dự kiến thu 2019

100 tỷ n/a 250 tỷ


13



PHR có khả năng chi trả tốt bởi nền tảng tài chính lành mạnh, biên

lợi nhuận luôn được duy trì cao và đứng đầu trong ngành.

PHR hiện đang là cổ đông lớn chiếm 32,85% cổ phần của NTC nên

được nhận cổ tức đều đặn, đặc biệt trong năm 2019 sẽ nhận được

200% cổ tức. Trong năm 2019, PHR có kế hoạch thoái toàn bộ phần

vốn này và thu về khoảng 570 tỷ đồng. Một lợi thế của PHR là diện

tích trồng cao su khoảng 15.000 ha và có để chuyển sang đất làm KCN

với chi phí vô cùng nhỏ kèm theo tiền đền bù khoảng 1 tỷ/ha từ nhiều

phía. Vì vậy, việc thanh lý cây cao su được đẩy mạnh hơn. Chưa kể

việc thanh lý cây cao su từ diện tích chuyển đổi, trung bình việc thanh

lý gỗ cao su giúp PHR thu thêm 250 tỷ mỗi năm. Năm 2019, PHR dự

kiến tiếp tục nhận được thêm 730 tỷ đồng từ tiền đền bù chuyển đổi

đất và bán gỗ cao su.

7. CTCP Cao su Đồng Phú – DPR

Khuyến nghị QUAN SÁT

CTCP Cao su Đồng Phú là một công ty hoạt động trong lĩnh vực khai

thác và chế biến cao su với diện tích trên 10.000 ha cao su, trong đó

đã đưa vào khai thác gần 7.300 ha. Hiện tại, DPR đang giao dịch với

P/E và P/B lần lượt là 7,8 và 0,91, gần với ngưỡng trung bình ngành

Kết quả sản xuất năm 2018, tổng doanh thu đạt 1.029 tỷ đồng (giảm

20% YoY). Tuy nhiên, doanh thu từ việc thanh lý 5.500 ha gỗ cao su

tăng 162 tỷ (tăng 162% YoY). LNST đạt 234 tỷ (tăng 10% YoY). Doanh

thu từ mản cho thuê KCN chiếm tỷ trong nhỏ ( ~ 0,3%) do phương

pháp hạch toán phân bổ nhiều lần.

Cơ cấu tài chính DPR khá lành mạnh khi sử dụng đòn bẩy tài chính

thấp, nợ vay tài chính cuối 2018 khoảng 240 tỷ, chiếm 11% tổng

nguồn vốn. Bên cạnh đó, lượng tiền mặt dồi dào và đầu tư tài chính

lớn lên tới 583,2 tỷ, lợi nhuận tài chính hằng năm 40 – 50 tỷ. DPR có

chính sách chia cổ tức bằng tiền đều đặn. Năm 2018, DPR trả cổ tức

lên tới 90%, tương đương với 28% thị giá.

Năm 2019, tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của DPR sẽ đến từ

sản lượng khai thác mủ cao su tăng lên nhờ vườn cây cao su tại

Campuchia đến giai đoạn cho năng suất cao và kế hoạch thanh lý

5.000 ha gỗ cao su trên đà tăng của giá gỗ. Mảng cho thuê KCN Bắc

Đồng Phú và Nam Đồng Phú với kế hoạch cho thuê 15ha, giá 40 - 45

USD hầu như sẽ không tạo ra sự đột biến cho đến năm 2021, khi dự

án mở rộng KCN lên 610ha được hoàn thành.

Dự phóng Doanh thu thuần đạt 1.030 tỷ đồng, LNST đạt 235 tỷ đồng.

EPS dự kiến khoảng 6.094 VNĐ, giá mục tiêu 43.500 VNĐ/cổ phiếu,

tương ứng với P/E = 7.

KCN Diện tích cho thuê

Tỷ lê lấp đầy

Giá (USD)

Bắc Đồng Phú

137ha

65%

40 –45

Nam Đồng Phú

45ha

52%

40 –45

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0,00

1,00

2,00

3,00

2018 2019F 2020F 2021F 2022F

(nghìn tỷ)Dự phóng doanh thu

Doanh thu Lợi nhuận khác

LNST Biên LNST

1.030

235

0

3.000

6.000

9.000

12.000

0

300

600

900

1.200

1.500

VNĐTỷ đồngDự phóng

Doanh thu LNST EPS


14



8. Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc – KBC


Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc (KBC) là DN có kinh nghiệm

nhiều năm trong phát triển và vận hành KCN. Hiện tại KBC đang giao

dịch với P/E và P/B lần lượt là 9,6 và 0,73, cao hơn trung bình ngành.

Năm 2018, KBC tăng trưởng ấn tượng khi cho mảng thuê khu công

nghiệp tăng vọt với tổng diện tích cho thuê khoảng 110,5 ha. Doanh

thu và LNST lần lượt đạt 2.505 tỷ đồng (tăng 98% YoY) và 747 tỷ đồng

(tăng 28% YoY). Biên LNG đạt 58% (tăng 13,7% YoY), trong đó hoạt

động cho thuê KCN có biên LNG đạt 52%.

KBC có nợ vay tài chính cao (cuối 2018 gần 2.500 tỷ, chiếm 35% tổng

nợ). Rủi ro tài chính của KBC năm 2019 liên quan đến khoản gốc trái

phiếu 750 tỷ đồng sẽ đáo hạn và gây áp lực lớn về dòng tiền.

Chất lượng tài sản của KBC vẫn là nguy cơ làm lu mờ tiềm năng tăng

trưởng. Hàng tồn kho luôn chiếm trên 50% tổng tài sản, vượt mức

8.500 tỷ đồng và tồn tại dưới dạng chi phí sản xuất doanh dở dang

của hàng loạt các dự án. Khoản phải thu cũng chiếm tới 38% và hầu

hết đều liên quan đến các công ty con.

Triển vọng 2019 của KBC vẫn đến từ hoạt động cho thuê KCN. Dự

phóng Doanh thu thuần đạt 2.825 tỷ đồng, LNST đạt 950 tỷ đồng khi

KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh – diện tích 432ha bắt đầu cho thuê

30ha/100ha, KCN Quang Châu tiếp tục cho thuê khoảng 15-20 ha.

Triển khai mở bán Khu đô thị Tràng Duệ 3 có diện tích thương phẩm

20ha/42ha, giá bán 15-20 triệu/m2. Ghi nhận doanh thu từ chuyển

giao KĐT Phúc Ninh với việc mở bán 4.5ha/10ha giai đoạn 2, giá bán

18-20 triệu/ha. EPS dự kiến khoảng 1.954 VNĐ, giá mục tiêu

17.600 VNĐ/cổ phiếu, tương ứng với P/E = 9.

9. Tổng công ty IDICO – IDC


Tên KCN Vị trí Diện tích Tỷ lệ lấp đầy Giá cho thuê

KCN Mỹ Xuân A BR-VT 205,00 100% 35 - 40 USD/m2/50 năm

KCN Mỹ Xuân B1 BR-VT 154,00 100% 35 - 40 USD/m2/50 năm

KCN Nhơn Trạch 5 Đồng Nai 210,00 100% 45 - 65 USD/m2/50 năm

KCN Nhơn Trạch 1 Đồng Nai 305,00 100% 45 - 65 USD/m2/50 năm

KCN Kim Hoa Vĩnh Phúc 34,00 100% 30 – 40 USD/m2/50 năm

KCN Quế Võ 2 Bắc Ninh 188,16 30% 60 – 68 USD/m2/50 năm

KCN Cầu Nghìn Thái Bình 121,00 0% 20 – 30 USD/m2/50 năm

KCN Phú Mỹ 2 BR-VT 372,50 76% 80,5 USD/m2/50 năm

59%

32%

0%

20%

40%

60%

80%

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

2015 2016 2017 2018

Tỷ đồngHoạt động SXKD

Doanh thu LNR

Biên LNG Biên LNR

2825

950

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

0

500

1.000

1.500

2.000

2.500

3.000

2015 2016 2017 2018 2019F

VNĐTỷ đồng

Dự phóng

Doanh thu thuần LNST EPS


15



Phú Mỹ 2 Mở rộng BR-VT 267,28 20% 70,5 USD/m2/50 năm

KCN Hựu Thạnh Long An 361,87 GPMP 90% n/a

KBC được mệnh danh là “ông trùm” BĐS KCN với 1.301 ha diện tích

đất KCN đã được lấp đầy; 434 ha chưa được lấp đầy và đang triển

khai thêm 483 ha đất mới. KCN của IDC trải dài từ Bắc vào Nam.

Tuy nhiên, với quy mô lớn như vậy cùng với việc đầu tư sản xuất rất

nhiều mảng nên hiện tại tình hình tài chính của IDC không được tốt

như các doanh nghiệp chỉ hoạt động trong mảng KCN khác. Vốn hóa

tính đến thời điểm 15/03/2019 của IDC là 7.230 tỷ đồng với lượng

tiền mặt và đầu tư tài chính 2.279 tỷ đồng trong khi vay nợ là 2.895

tỷ đồng. Doanh thu tài chính hàng năm rất lớn, khoảng 250 tỷ nhưng

vẫn chưa bù được hết khoản lãi vay phải trả hàng năm.

Mảng đóng góp nhiều nhất vào doanh thu của IDC là mảng thủy điện

trong khi mảng có biên lợi nhuận gộp cao nhất hiện tại là Phí đường

bộ.

Hiện tại KCN chỉ đóng góp 20% vào lợi nhuận gộp của IDC.

Với các KCN chưa được lấp đầy, đặc biệt là KCN Phú Mỹ và Phú Mỹ

mở rộng tại tỉnh Bà Rịa – Vũng Tàu sẽ được IDC hạch toán tiền thuê

đất theo hình thức một lần. Giá cho thuê tại 2 khu công nghiệp này

hiện đang khá cao, lên tới 70 – 80 USD/m2/50 năm do khu vực này

rất gần các cảng biển.

Trong năm 2019, rất có thể doanh thu của IDC sẽ bị chững lại do

mảng kinh doanh thủy điện sẽ bị ảnh hưởng bởi hiện tượng thời tiết

El Nino. Tuy nhiên mảng phí đường bộ vẫn sẽ đóng góp lớn vào lợi

nhuận của IDC. Cùng với đó thì mảng KCN cũng sẽ đóng góp nhiều

hơn vào lợi nhuận chung của IDC khi mà 2 KCN Phú Mỹ sẽ được lấp

đầy nhiều hơn.

Doanh thu năm 2019 của IDC dự phóng sẽ là khoảng 5.108 tỷ đồng,

LNST sẽ là 610 tỷ đồng tương ứng với mức EPS rơi vào khoảng 2.033

VNĐ. Với P/E forward là 9 thì mức giá hợp lý của IDC sẽ là 18.000

VNĐ/cổ phiếu.

10. Công ty cổ phần đầu tư và công nghiệp Tân Tạo – ITA

Khuyến nghị Mua: Giá mục tiêu 5.700 đồng/cổ phiếu.

ITA là một doanh nghiệp đang cho thấy sự hồi phục và thoát khỏi

tình cảnh thua lỗ với sức khỏe tài chính đang được cải thiện rõ rệt.

Sự nhìn nhận của thị trường và nhà đầu tư về ITA thể hiện ở thị giá

rất thấp trong lịch sử. Tuy nhiên thời kỳ khó khăn nhất của ITA đã

qua đi. Với làn sóng chuyển dịch sản xuất, FDI, lĩnh vực BĐS Khu

Công Nghiệp đang được hưởng lợi mạnh mẽ giúp cho ITA có tiền để

triển khai các dự án dang dở.

0%

10%

20%

0

2.000

4.000

2015 2016 2017 2018

Tỷ đồngDoanh thu các mảng (tỷ

đồng)

Xây lắp Kinh doanh điệnKCN BĐSPhí đường bộ Dịch vụ khácTỷ trong KCN

270 449 442 590 610

1.967 2.033

0.000

0.500

1.000

1.500

2.000

2.500

0

2.000

4.000

6.000

VNĐTỷ

Dự phóng IDC

Doanh thu thuần

Doanh thu tài chính

LNST

1593 14921193

849

12,50%11,55%

9,24%6,54%

0%

5%

10%

15%

0

500

1000

1500

2000

2015 2016 2017 2018

tỷ đồng Tình hình vay nợ

Nợ vay Nợ vay/TS


16



Doanh Thu và lợi nhuận của ITA trong 2019 tiếp tục được cải thiện

khi KCN Tân Đức 2 tiếp tục được lấp đầy.

Dự án KCN Diện tích (ha)

Diện tích cho thuê KCN (ha)


Giá thuê (usd/m2/50 năm)

KCN Tân Tạo (Tp HCM) 344 213 220-260 USD/m2

Tân Tạo hiện hữu 161 97 100%

Tân Tạo mở rộng 186 116 100%

KCN Tân Đức (Long An) 332 332 70 -120 USD/m2

Tân Đức 1 273 182 100%

Tân Đức 2 256 150 60%

Các dự án BĐS dân dụng kỳ vọng đem lại tăng trưởng mạnh trong

tương lai: Ngoài phát triển khu công nghiệp, ITA còn phát triển Khu

Dân Cư với quỹ đất rộng tập trung chủ yếu ở Long An. Trong đó đặc

biệt kể đến dự án Everde City với tổng diện tích lên tới 356ha bao

gồm đất nền và chung cư có thể được mở bán vào cuối 2019 đầu

2020

Trong trường hợp dự án Everde City Tân Đức ra hàng đúng tiến độ

trong 2019, chúng tôi định giá 5.700 đồng/cổ phiếu cho mục tiêu

trung và dài hạn.

Dự án KDC Vị trí Diện tích

Chi tiết

Đất nền tái định cư và thương mại (GD1+GD2)

Đức Hòa, Long An

187.3ha

6,000 nền tái định cư và nền thương mại. 2018 mở bán và bàn giao đất nền thương mại, phần nền tái định cư còn 52.800 m2 đang hoàn thiện.

Căn hộ Tân Đức Star Đức Hòa, Long An 99.4ha Nhà ở chuyên gia

Chung cư Tân Đức Plaza Đức Hòa, Long An Nhà ở dành cho công nhân KCN

Chung cư Tân Tạo Plaza

Bình Chánh, Tp.HCM

28 ha

530 căn căn hộ, đã bàn giao phần lớn cho công nhân tại KCN

Everde City Tân Đức

Đức Hòa, Long An

356 ha

3 khu, Q1/2019 mở bán đất nhà ở liền kề ở 4.6ha khu B ~ 329 lô nền.


17



V. TỔNG KẾT

Mã CK P/E P/B Vốn hóa/tiền Tiềm năng LN

D2D 11,6 0,72 1,20 ++++

MH3 5 0,66 0,93 +++

LHG 6,2 0,97 1,66 +++

PHR 6,5 1,31 9,44 +++

NTC 4,1 0,62 1,38 ++

DPR 7,2 0,59 1,85 ++

HPI 10,1 0,54 1,36 ++

IDC 12,3 0,74 3,17 +

KBC 9,7 0,74 32,27 +


18


www.dnse.com.vn |

TUYÊN BỐ MIỄN TRÁCH NHIỆM

Các thông tin trong báo cáo này được Công ty Cổ phần chứng khoán

Đại Nam đưa ra dựa trên nguồn thông tin mà chúng tôi coi là đáng tin

cậy. Tuy nhiên, DNSE không đảm bảo tính chính xác, đầy đủ và cập nhật

của những thông tin này.

Các nhận định được đưa ra trong báo cáo này mang tính chất chủ quan

của chuyên viên phân tích. Các nhà đầu tư sử dụng báo cáo này như

nguồn tư liệu tham khảo tự chịu trách nhiệm cho quyết định đầu tư

của mình.

Thông tin liên hệ

CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN ĐẠI NAM

DAINAM SECURITIES JOINT STOCK COMPANY

Trụ sở: Tầng 5, Time Tower – tòa nhà HACC1,

số 35 Lê Văn Lương, Thanh Xuân, Hà Nội

Tel: (04) 7304 7304

Fax: (04) 6262 0656

Website: www.dnse.com.vn


Documents

ất độ Ngành B ng sản Khu công nghiệpimages1.cafef.vn/Images/Uploaded/DuLieuDownload/PhanTichBaoCao/... · Do đặc thù thuê đất dài hạn nên các doanh nghiệp