1

Gyulai László – Lauf László

Bevezetés a vállalkozások finanszírozásába

Szerkesztetlen kézirat 2012.

2

Tartalomjegyzék 1. A vállalkozás-finanszírozás alapvetı jellemzıi 4 1.1 A finanszírozási lényege, fontosabb formái 4 1.2 A megjelenítés keretei 8 1.3 Az illeszkedési elv és a finanszírozási stratégiák 12 1.4 A fıbb finanszírozási technikák hatásmechanizmusa 18 2. Az induló vállalkozás finanszírozása 36 2.1 A vállalkozás növekedési pályája 36 2.2 Az egyes szakaszok finanszírozási jellemzıi 36 3. Az érett vállalkozás finanszírozása 44 3.1 A folyó mőködés forrásai 44 3.1.1 Hasonlít-e a háztartás és a vállalkozás finanszírozása? 44 3.1.2 A folyó mőködéshez társítható források 47 3.2 A beruházások finanszírozása 51 3.2.1 A beruházás fogalma és életgörbéje 52 3.2.2 Az értékcsökkenés és az értékcsökkenési leírás 53 3.2.3 A beruházás gazdaságossága 59 3.2.3.1 A pénzáramok becslésének szabályai 60 3.2.3.2 A beruházási pénzáramok szerkezete 62 3.2.3.3 Statikus beruházás gazdaságossági számítások 63 3.2.3.4 Dinamikus beruházás gazdaságossági számítások 64 3.3 A projektfinanszírozás, mint a befektetés finanszírozás speciális esete 69 4. A finanszírozási tevékenység 74 4.1 A finanszírozási terv összeállítása 74 4.1.1 Az állományi és forgalmi szemlélető tervezés alapvetı jellemzıi 74 4.1.1.1 A finanszírozási terv felépítése, idıhorizontja. A gördülı tervezési technika 74 4.1.1.2 Az éves tervezés fıbb sajátosságai 76 4.1.2 Az éves státusz összeállítása 80 4.1.2.1 Az eszköz oldal tervezése 80 4.1.2.2 A meglévı források tervezése 91 4.1.2.3 A pótlólagos hitelszükséglet felmérése 102 4.1.3 Az éves likviditási terv elkészítése 104 4.1.3.1 A bevételek tervezése 104 4.1.3.2 A folyó mőködéssel kapcsolatos kiadások tervszámai 106 4.1.3.3 Az eredményt nem érintı kiadások tervszámai 109 4.1.3.4 A forráshiány (vagy felesleg) felmérése 110 4.1.4 A pénzügyi és számviteli adózott eredmény összehasonlítása 111 4.1.5 Az éves cash flow terv 112 4.1.6 A rövidtávú finanszírozás tervezés 114 4.2 A pótlólagos forrásszükséglet biztosítása 117 4.2.1 A „nyers” terv értékelése 117 4.2.2 A lehetséges intézkedések rendszerezése 118 4.2.2.1 Beavatkozási lehetıségek az eszközök körében 118 4.3.3 Technikai források 120 4.3.4 Kereskedelmi hitelek 120 4.3.5 Bankhitelek 121

3

4

1. A vállalkozás-finanszírozás alapvetı jellemzıi

1.1 A finanszírozási lényege, fontosabb formái A finanszírozás1 a hétköznapi szóhasználatban legegyszerőbben pénzzel való ellátásként jellemezhetı. Mind a magánszemélyeknek, mind a vállalkozásoknak anyagi természető céljaik eléréséhez különféle termékekre és szolgáltatásokra van szükségük, melyek megszerzéséhez a modern gazdaságban pénzre kell szert tenniük.

A pénz - széles körben elfogadott definícióval - az általános egyenértékes szerepét tartósan betöltı dologként jellemezhetı. Kialakulásával és fejlıdésével, a gazdaságban betöltött szerepével, a különféle pénzhelyettesítıkkel számos szakkönyv foglalkozik2. Témánk szempontjából - a finanszírozás alapvetı jellemzıit áttekintı fejezetben - a pénz egyetlen tulajdonságáról kell külön is megemlékeznünk, amit röviden idıértéknek neveznek. A pénz idıértéke legegyszerőbb megfogalmazásban azt jelenti, hogy

A pénz idıértékét közelítsük meg egy hitelezı példáján keresztül. Tegyük fel, hogy hitelezınk 10 millió forintot kölcsönöz3 vállalkozó ismerısének egy évre. Ha esztendı múltán pontosan a kölcsönzött összeget kapná vissza, akkor az infláció (az árak emelkedése) miatt bizonyára becsapva érezné magát. Pénzéért kevesebbet vásárolhatna, mint ma. De ha az árak változatlanok maradnának, akkor sem tőnne elınyösnek az üzlet, hiszen pénzét bankbetétként elhelyezve jövedelemhez jutott volna. Mi teszi értékesebbé a mai pénzt? Mindenekelıtt az, hogy tulajdonosa számára szabadon befektethetı, és ennek révén – a befektetés konkrét formájától és idıtartamától függıen - kamatra, osztalékra, árfolyam nyereségre stb. tehet szert. Ez a jövedelem egyrészt az azonnali fogyasztásról való lemondásért, másrészt, a pénz kisebb-nagyobb mérvő kockáztatásáért nyújt kárpótlást4. Magában foglalja a pénz vásárlóerejének csökkenésébıl eredı veszteség kompenzációját is. A pénz idıértéke miatt a különbözı idıpontban járó/fizetendı összegeket nem szabad közvetlenül összeadnunk! Elıször egy megjelölt idıpontra, leggyakrabban a mai napra át kell számítani. A mai napra átszámított összeg a pénz jelenértéke, valamely jövıbeni idıpontra pedig a pénz jövıértéke határozható meg. A jelenérték szokásos rövidítése az angol elnevezés (present value) alapján PV, a jövıértéké pedig (future value) után FV. A pénz idıértékét kamatos kamat számítás segítségével vesszük figyelembe. Ha a mai pénz jövıbeli értékét keressük, akkor pénzünket kamatos

1 A fejezet Gyulai László: Kis- és középvállalkozások üzletfinanszírozása (SALDO, 2011.) c. mőve felhasználásával készült. 2 Terjedelmi okokból csak két átfogó mővet ajánlunk Olvasóink figyelmébe: • Baka I., Balogh L., Bánfi T., Kürthy G., Ligeti S., Polgár É., Sulyok-Pap M., Surányi Gy., Száz J., Varga J.:

Pénzügytan (Tanszék Kft., 2009.), valamint • Vígvári András: Pénzügy(rendszer)tan : alapvetı ismeretek rendhagyó megközelítésben (Akadémiai Kiadó,

2010.) 3 (A hitel és a kölcsön fogalmakat ennél a példánál az egyszerőség kedvéért szinonímaként kezeljük.) 4 V.ö.: Illés Ivánné: Társaságok pénzügyei (SALDO, 2002.) 19. old.

egységnyi mai pénz értékesebb, mint egységnyi jövıbeni pénz.

5

kamattal növeljük, vagyis „felkamatoljuk”, ellenkezı esetben a jövıben várható pénzt diszkontálással számítjuk vissza mai pénzre. A jelenérték meghatározása általános alakban a következı képlet segítségével történik:

nm

in

i mr

CPV

∗

=+

=∑)/1(1

ahol: PV = a pénzáramok összesített jelenértéke Ci = az i-edik idıszak pénzárama r = éves névleges kamatláb n = az évek száma m = a kamatperiódusok száma az éven belül Látható a képletbıl, hogy a pénz idıértékét alapvetıen az határozza meg, hogy

• mekkora a pénzáram, • hány év múlva esedékes, • mekkora az éves névleges kamatláb, továbbá • hány alkalommal kerül sor a kamat felszámítására egy–egy éven belül

(kamatperiódus). Nézzük meg egy mini példán, mekkora különbségek keletkeznek a jelenérték tekintetében a fenti tényezık függvényében. Tegyük fel, hogy öt éven keresztül évente 8000 Ft pénzbevételre számíthatunk. Azt fogjuk bemutatni, hogy 8%-os, illetve 16%-os névleges kamatláb mellett, különbözı kamat-elszámolási idıszakokat feltételezve mekkora a pénzáramok együttes jelenértéke.

Év (i) Pénzáram (C)

Kamatperiódusok száma m = 1 m = 4 m = 12 m = 1 m = 4 m = 121 8000 7 407 7 391 7 387 6 897 6 838 6 8242 8000 6 859 6 828 6 821 5 945 5 846 5 8213 8000 6 351 6 308 6 298 5 125 4 997 4 9664 8000 5 880 5 828 5 815 4 418 4 271 4 2365 8000 5 445 5 384 5 370 3 809 3 651 3 614

Összesen 31 942 31 738 31 691 26 194 25 603 25 462

kamatláb (r) = 8% kamatláb (r) = 16%

Könnyő leolvasni a szabályszerőséget: Minél késıbbi a pénzáram, minél magasabb az elvárt hozam és minél sőrőbb a kamatelszámolások száma az éven belül, annál kisebb a jelenérték. A jövıérték számítás tulajdonképpen a jelenértékszámítás logikáját követi, csak diszkontálás helyett az egyes pénzáramok a kamatos kamattal növekednek. Általános képlete:

∑=

∗

+∗=

n

i

nm

i mrCFV1

)/1(

Elızı minipéldánk adatait felhasználva a következı jövıértékek adódnak:

6

Év (i) Pénzáram (C)Kamatperiódusok száma m = 1 m = 4 m = 12 m = 1 m = 4 m = 12

1 8000 11 755 11 888 11 919 16 803 17 529 17 7102 8000 10 884 10 982 11 005 14 485 14 984 15 1083 8000 10 078 10 146 10 162 12 487 12 808 12 8884 8000 9 331 9 373 9 383 10 765 10 949 10 9945 8000 8 640 8 659 8 664 9 280 9 359 9 378

Összesen 50 687 51 049 51 133 63 820 65 629 66 078

kamatláb (r) = 8% kamatláb (r) = 16%

Ezúttal az a szabályszerőség, hogy minél késıbbi a pénzáram, minél magasabb az elvárt hozam és minél sőrőbb a kamatelszámolások száma az éven belül, annál kisebb a jelenérték.

A pénz idıértékének áttekintését követıen térjünk most vissza tulajdonképpeni témánkhoz, a finanszírozáshoz. finanszírozás azonban nemcsak pénz segítségével történhet, bár ez a legáltalánosabb. Finanszírozható egy cég5 úgy is, ha a mőködéséhez szükséges eszközöket kölcsön kapja, vagy a tulajdonosok véglegesen rendelkezésére bocsátják (apport címén). Egyéb technikák is léteznek, melyekrıl késıbb lesz szó. A szakembernek tehát a finanszírozás, ezen belül is a vállalkozás-finanszírozás általánosabb és pontosabb fogalmára van szüksége, erre szolgál az alábbi definíció:

A vállalkozás-finanszírozás valójában ennél jóval összetettebb, komplexebb fogalom. Magában foglalja a forrásigény felmérését, a finanszírozással kapcsolatos döntések megalapozását, meghozatalát és végrehajtását, sıt hatásuk utólagos visszamérését is. A finanszírozás különbözı célok megvalósítása érdekében különbözı idıtávokra irányulhat, és többféle munkaelemet (tervezés, elemzés, gyakorlati megvalósítás) foglalhat magában, melyek részben egymás után, részben egymással is átfedve nagy gyakorisággal ismétlıdnek. Definíciónk szerint a vállalkozás-finanszírozás középpontjában a szükséges források biztosítása áll. A forrásokhoz jutás jellemzı sajátosságokat mutat a kezdı cégeknél, amellyel majd a 2. fejezetben foglalkozunk. Ezúttal az érett (kifejlett) cégek fıbb finanszírozási lehetıségeit vesszük számba. A finanszírozás idıben zajló folyamat. A források egyik természetes osztályozási szempontja a lejárat. Érett cég esetében a lejárat alapján három forráscsoport különíthetı el.

1.1. sz. táblázat

A források osztályozása a lejárat szerint

Megnevezés Lejárat Példák Lejárat nélküli források - saját tıke Hosszú lejáratú források egy éven túl hátrasorolt kötelezettségek, hosszúlejáratú hitelek,

lízing tartozás, kötvény tartozás Rövid lejáratú források egy éven belül rövidlejáratú hitelek, kapott elılegek, szállítókkal

szembeni kötelezettségek

5 A cég kifejezést a vállalkozással, illetve a vállalat kifejezéssel azonos értelemben, szinonimaként használjuk.

A vállalkozás-finanszírozás a vállalat mőködéséhez szükséges források biztosítását jelenti.

7

A finanszírozó egyik alapvetı feladata a lejáró források pótlása. A vállalkozások azonban rendszerint bıvülni is szeretnének, és ehhez – a meglevıkön túlmenıen - többlet források bevonására is szükség van. A források szerzése történhet a vállalkozáson belülrıl, illetve kívülrıl. A belsı-, más néven önfinanszírozás alapvetı jellemzıje, hogy a forrás megszerzése érdekében a menedzsmentnek nem kell külsı szereplıhöz fordulnia. A szükséges forrást a vállalkozás kitermeli, mégpedig

• a nyereség visszaforgatásából és • az amortizációból, továbbá • a vagyon átrendezésébıl.

Vegyük sorra a belsı finanszírozás forrásait:

� Nyereség visszaforgatása útján annyi forrás keletkezik, amennyi az adózott eredménybıl nem kerül kifizetésre a tulajdonosoknak. Ez az összeg a mérleg szerinti eredmény, amely az év végén a saját tıke részét képezı eredménytartalékba kerül. (Feltéve természetesen, hogy az adózott eredmény összege pozitív.)

� Az amortizáció természetes szerepe, hogy a tárgyi eszközökbe és az immateriális javakba korábban befektetett tıke fokozatosan visszatérüljön. A vállalkozás ingatlanainak, gépeinek, jármőveinek stb. vásárlására fordított összegek csak úgy térülnek meg, ha azokat „apró szeletenként” a cég termékeinek (szolgáltatásainak) eladási árába beépítik. Az amortizáció (magyarul: értékcsökkenés) helyes elszámolása esetén mire egy-egy tárgyi eszköz és immateriális jószág elhasználódik és/vagy elavul, addigra vételára megtérül. (A leírás módjától és a maradványérték szerepétıl egyelıre szándékosan eltekintünk.)

� A vagyon átrendezésérıl akkor beszélünk, ha a cég eladja valamely feleslegessé vált eszközét, és a befolyó bevételbıl vásárol más eszközöket. Ha a céget helyesen irányítják, akkor alig keletkezik felesleges eszköze, ezért a vagyon átrendezése a belsı finanszírozásban csak kiegészítı szerepet játszik.

A külsı finanszírozás - nevének megfelelıen - a vállalkozáson kívülrıl származik, mégpedig vagy a tulajdonosoktól, vagy a hitelezıktıl.

• A tulajdonosok pénzüket vagy eszközeiket rendszerint véglegesen, de legalábbis hosszabb idıre bocsátják a vállalkozás rendelkezésére. Céljuk, hogy részesedjenek a vállalkozás vagyonából és jövedelmébıl, ezért ezt a fajta finanszírozást részesedés-

finanszírozásnak is nevezik. Megkülönböztetı jegyei ellenére ide sorolható a 2. fejezetben részletezett kockázati tıke is.

• A hitelezık az általuk biztosított forrás után többnyire kamatra tartanak igényt. A hitelezık körébe tartoznak a hitelintézetek, mindenekelıtt a kereskedelmi bankok; a lízingcégek, a szállítók (ha a tılük vásárolt termékek, illetve szolgáltatások árát utólag kell kiegyenlíteni) stb. Hitelezıvé válhat a lakosság is, ha vállalati kötvényt vásárol. A hitelezık a vállalkozástól független piaci szereplık, ezért a hitelezıi finanszírozási formát idegen finanszírozásnak is nevezik.

• A külsı finanszírozás átmeneti formái is kialakultak, melyekre jellemzı a részesedés finanszírozás és az idegen finanszírozás jegyeinek egyfajta keveredése (pl. tagi kölcsön, osztalék elsıbbségi részvény stb.) A pénzügyi innovációk hatására egyre több átmeneti forma kerül be a hazai gyakorlatba is.

A finanszírozás alapvetı formái közötti eligazodást egy ábrával is szeretnénk megkönnyíteni:

8

1.1. sz. ábra

A vállalkozás-finanszírozás alapvetı formái

Mind a részesedés-finanszírozásnak, mind az idegen finanszírozásnak sokféle módozata, változata létezik, melyek közül a fontosabbakkal a késıbbi fejezetekben foglalkozunk.

1.2 A megjelenítés keretei A finanszírozás - mint a legtöbb tevékenység – jóformán napról napra döntések elé állítja a szakembereket. Ezek a döntések konkrét megjelenési formáikban, kihatásaikban igencsak változatosak, azonban van egy fontos közös vonásuk: változást okoznak a vállalkozás mérlegében, és közvetlenül vagy áttételesen kihatnak a vállalkozás eredményére. Megítélésük rendszerint a nyereségre gyakorolt hatás alapján történik. A mérlegben a vállalat vagyontárgyait képezı egyetlen halmaz jelenik meg kettıs vetületben, rendeltetés és eredet szerint. Bal oldalán azt látjuk, milyen eszközök állnak egy adott idıpontban a vállalkozás rendelkezésére (pénz, anyag, áru, gép, jármő stb. formájában) és mekkora ezen eszközök könyv szerinti értéke. A mérleg jobb oldaláról pedig az olvasható le, honnan származnak ezek az eszközök, illetve a mérleg összeállításakor mibıl finanszírozzuk ıket. Úgy is fogalmazhatunk, hogy az eszköz oldal a rendeltetésre, a forrás oldal az eredetre helyezi a hangsúlyt. A valóságban a források rotációja miatt egy-egy konkrét eszközt az idı elırehaladtával más forrás is finanszíroz(hat), mint amibıl valójában vásároltuk. Ha például beruházási hitelbıl vett a cég egy berendezést, elıfordulhat, hogy a hitel esedékessé válásakor a lejáró bankhitelt tagi kölcsön bevonásával pótolja. Az is lehet, hogy a saját tıke bıvülése teremti meg (egyszerre, vagy több év alatt) a törlesztéshez szükséges forrásokat. Mindenesetre az említett gép forrása a továbbiakban már nem az eredeti beszerzést biztosító beruházási hitel lesz, hanem – példánknál maradva – a tagi kölcsön vagy a megnövelt saját tıke. Elızı példánk meggyızıen mutatja, hogy egy mőködı vállalkozásnál az eszközök és források szinte folyamatos változásai miatt, a finanszírozási tevékenység során nincs értelme

Vállalkozás- finanszírozás

Belsı (vagy ön-) finanszírozás

Külsı finanszírozás

Részese-dés-finan-szírozás

Idegen finan-

szírozás

Jegy- zett tıke

Kocká-zati tıke

Bank hitel

Keres-kedel-mi hitel

Tagi kölcsön

Nyere-ség

vissza-forgatás

Érték-csökke

nés

A vagyon átren-dezése

Átmeneti formák

9

azt keresni, hogy egy-egy konkrét vagyontárgyat eredetileg mibıl vásároltunk. Be kell érnünk azzal, hogy a források összessége finanszírozza az eszközök összességét. A mérleg fı sorairól6 az alábbi séma ad áttekintést:

ESZKÖZÖK FORRÁSOK Befektetett eszközök Saját tıke Immateriális javak Jegyzett tıke Tárgyi eszközök Tıketartalék Befektetett pénzügyi eszközök Eredménytartalék Forgóeszközök Mérleg szerinti eredmény Készletek Céltartalékok Követelések Kötelezettségek Értékpapírok Hátrasorolt kötelezettségek Pénzeszközök Hosszú lejáratú kötelezettségek Rövid lejáratú kötelezettségek Aktív idıbeli elhatárolások Passzív idıbeli elhatárolások E S Z K Ö Z Ö K Ö S S Z E S E N F O R R Á S O K Ö S S Z E S E N

A mérleg ismeretében egyetlen mővelettel meghatározható a vállalkozás-finanszírozás egyik kitüntetett jellemzıje, a nettó forgótıke. Értékét a következıképpen állapítjuk meg:

Nettó forgótıke = Forgóeszközök – Rövidlejáratú kötelezettségek

A nettó forgótıke azt mutatja meg, hogy a forgóeszközök mekkora részét finanszírozza éven túli (tartós) forrás. A nettó forgótıke nagysága a finanszírozás stabilitásának7 egyik fokmérıje. Az eredménykimutatás egy idıszak bevételeit és ráfordításait veti össze az eredmény megállapítása céljából. Ha a bevételek meghaladják a ráfordításokat, akkor nyereségrıl, ellenkezı esetben veszteségrıl beszélünk. Az eredménykimutatás mind a bevételeket, mind a ráfordításokat strukturáltan tartalmazza, és különbözı eredménykategóriákat határoz meg. Fıbb összetevıit az alábbi séma szemlélteti8:

1 Értékesítés nettó árbevétele 2 Aktivált saját teljesítmények értéke 3 Egyéb bevételek 4 Anyagjellegő ráfordítások 5 Személyi jellegő ráfordítások 6 Értékcsökkenési leírás 7 Egyéb ráfordítások 8 Üzemi (üzleti) tevékenység eredménye (1±2+3-4-5-6-7) 9 Pénzügyi mőveletek bevételei

10 Pénzügyi mőveletek ráfordításai

6 A fenti séma a Számvitelrıl szóló 2000. évi C. törvény elıírt mérlegtagolásának „A” változatát követi. A saját tıke részletezése nem teljes, csak a fejezethez nélkülözhetetlen sorokat tüntettük fel. A mérleg részeinek bıvebb ismertetésére a 4. fejezetben kerül sor. Egyes szakterületek (pl. hitelintézetek, biztosító társaságok) eltérı felépítéső mérleget használnak. 7 A nettó forgótıke szerepével a következı alpontban bıvebben foglalkozunk. 8 A számviteli törvény 2. sz. melléklete nyomán.

10

11 Pénzügyi mőveletek eredménye (9-10) 12 Szokásos vállalkozási eredmény (±8±9) 13 Rendkívüli bevételek 14 Rendkívüli ráfordítások 15 Rendkívüli eredmény (13-14) 16 ADÓZÁS ELİTTI EREDMÉNY (±12±15) 17 Adófizetési kötelezettség 18 ADÓZOTT EREDMÉNY (±16-17) 19 Eredménytartalék igénybevétele osztalékra, részesedésre 20 Jóváhagyott osztalék, részesedés 21 MÉRLEG SZERINTI EREDMÉNY (±18+19-20)

A levezetés „végeredménye”, a mérleg szerinti eredmény teremti meg a kapcsolatot az eredménykimutatás és a mérleg között. A mérleg szerinti eredmény ugyanis a gazdasági év végén hozzáadódik a vállalkozás meglévı Saját tıkéjéhez, ezen belül az Eredménytartalékhoz. A továbbiakban sokat foglalkozunk majd mind a mérleg, mind az eredménykimutatás egyes részeivel, alkotóelemeivel. Legtöbbet – érthetı okokból – a mérlegben szereplı forrásokkal, hiszen a vállalkozás-finanszírozás lényegében a velük való gazdálkodás „tudománya”.

A forrásokkal kapcsolatban hadd illesszünk be ide egy fontos tudnivalót: kevés kivétellel nincsenek ingyen!

Pontosíthatjuk a fenti kijelentést, ha a forrásokat nem számviteli kategóriák, hanem közgazdasági jegyeik szerint csoportosítjuk A következı jellemzı csoportok érdemesek kiemelésre:

1.2. sz. táblázat

A források osztályozása a lejárat szerint

FORRÁSTÍPUS FORRÁSKÖLTSÉG KAPCSOLAT AZ

EREDMÉNNYEL

Saját tıke A tulajdonosok által elvárt hozam9

Az elvárt hozam nem jelenik meg az eredménykimutatásban

Bankhitel és pénzkölcsön Kamat és járulékos költségek Rontja az eredményt (pénzügyi mőveletek ráfordítása)

Kereskedelmi hitel Az árba épített „burkolt” kamat

Rontja az eredményt (anyag- jellegő ráfordítás)

Technikai hitel (tartós passzívák)

Nincs Nincs

Lehet: eredményt javító (egyéb bevételként számolandó el) Kapott, vissza nem

térítendı támogatás Nincs

Lehet eredmény semleges (a saját tıkébe helyezendı)

Kapott, visszatérítendı támogatás

Lehetséges Ha van forrásköltség, akkor a bankhitelhez hasonló

9 A modern portfolió elmélet szerint az elvárt hozam a vállalt kockázat nagyságával arányos. Bıvebb magyarázatot a portfolió elmélettel foglalkozó szakirodalomban (pl. Illés Ivánné „Vállalkozások pénzügyi alapjai”[SALDO, 2007.] c. jegyzetének 4. fejezetében) talál az érdeklıdı Olvasó.

11

A megjelenítés kereteinek ismertetése kapcsán tisztázzunk még egy nagyon fontos szakmai fogalmat: a jövedelmet! Mind a finanszírozási döntések meghozatala, mind következményeik mérése kapcsán bıven fogunk rá hivatkozni. A jövedelem kifejezést sokféle értelemben használhatjuk. Más számít jövedelemnek a lakosságnál, és más a vállalkozások esetében. Utóbbinál eltér a rendes mőködés (termelés, szolgáltatás stb.) jövedelme és a beruházási projektek révén képzıdı hozam. A vállalat éves jövedelmét az eredménykimutatás segítségével könnyő megközelíteni. Ha egy cég éves bevételeibıl levonjuk mindazt, amit az éves mőködés érdekében ki kell fizetnie – ideértve a vásárolt anyagokat, árukat és szolgáltatásokat, a munkavállalók bérét és azok járulékait, az adókat, a felvett hitelek kamatait stb. – lényegében a jövedelemhez jutunk. A jövedelem tehát - elsı közelítésben - az az összeg, amely az éves mőködés nyomán a befolyó bevételekbıl a tulajdonos(ok) rendelkezésére áll, képletesen szólva „a zsebükben marad”. Vizsgáljuk meg az alábbi, célirányosan átrendezett és összevont eredménylevezetést abból a szempontból, hogy az összes tételbıl mi jár pénzmozgással és mi nem. A pénzmozgással járó tételeket szürkével jelöltük.

MEGNEVEZÉS Pénzáram-

lás Értékesítés nettó árbevétele + Aktivált saját teljesítmények értéke Egyéb bevételek (részben) + Pénzügyi mőveletek bevételei + Rendkívüli bevételek + Anyagjellegő ráfordítások - Személyi jellegő ráfordítások - Értékcsökkenési leírás Egyéb ráfordítások (részben) - Pénzügyi mőveletek ráfordításai - Rendkívüli ráfordítások - Társasági adó fizetési kötelezettség - Adózott eredmény

Három fehér sorunk maradt: az aktivált saját teljesítmények értéke, az adózott eredmény és az értékcsökkenés. Az elsı fehér sor, az aktivált saját teljesítmények értéke csak „kompenzációs” feladatot10 lát el, jövedelmet azonban nem tartalmaz. A valódi jövedelem a másik két fehér soron helyezkedik el, vagyis kijelenthetjük a következıt: Az adózott eredményt és az értékcsökkenést együtt - minthogy a rendes mőködésbıl keletkeznek - mőködési cash flow-nak is hívják. (A cash flow értelmezésével és lényegével a

10 Aktivált saját teljesítmények közé a „Saját termeléső készletek állományváltozása” és a „Saját elıállítású eszközök aktivált értéke” tartozik. E tételekkel kapcsolatban a vállalkozásnak különféle ráfordításai merülhettek fel, melyeket ellensúlyozni kell az eredmény-kimutatásban, hogy ne okozzanak látszat-veszteséget. Ezért kerül értékük a bevétel kategóriák közé.

A vállalkozásnál képzıdı jövedelem az adózott eredmény és az értékcsökkenés együttes összege.

12

késıbbiekben foglalkozunk.) A mőködési cash flow azonban nem homogén. A tulajdonosok szempontjából

� az értékcsökkenési leírás nem többletjövedelem, csak korábbi beruházásaik (befektetéseik) megtérülése,

valóságos többletjövedelem: az adózott eredmény, amely a vállalkozási tevékenység legfıbb mozgatója.

Az értékcsökkenés szerepének megvilágítására nézzünk egy egyszerő példát: Tegyük fel, hogy a Gyártó Bt. tulajdonosa 5 éve vásárolt egy gépsort 200 000 eFt-ért. Ezen a gépsoron folyik a teljes termelés, évente 100 000 db termék elıállítása. A termékek olyan keresettek, hogy sikerül jóformán azonnal eladni ıket. Tételezzük azt is fel, hogy a gépek pontosan 5 évig használhatók, utána selejtezendık (maradványérték nincs). A cég más befektetett eszközzel nem rendelkezik. Ahhoz, hogy a tulajdonos 200 000 eFt-os beruházása megtérüljön, úgy kell a termék árát kialakítani, hogy 5 év alatt az anyag-, bér- és egyéb költségek mellett a „gépbeszerzés ára” is beleférjen. Erre szolgál az amortizáció, amelynek mértéke példánkban az alábbi kalkulációval határozható meg: Darabonként kalkulálandó amortizáció = Tehát a termék eladási árának 400 Ft amortizációt is tartalmaznia kell.

A példát átgondolva könnyő belátni, hogy az amortizációval csak visszatérül a korábbi befektetés, de a tulajdonosok vagyona nem gyarapodik11. (Annak érdekében, hogy a visszatérült jövedelem ne képezzen társasági adóalapot, az amortizációt értékcsökkenési leírásként elszámolhatja a cég, így a korábbi befektetés adómentesen kivehetı.) A gazdasági vállalkozás célja természetesen nem a korábbi tıkebefektetés puszta visszatérülése. Egyetlen racionálisan gondolkozó vállalkozó sem fektetné be a pénzét csak azért, hogy évek múltán változatlan összegben visszakapja. A valódi cél a minél nagyobb többletjövedelem, vagyis a minél magasabb adózott eredmény, melynek összegével a tulajdonosok – bizonyos korlátok között12 – szabadon rendelkezhetnek, kifizethetik osztalékként és/vagy visszaforgathatják a cégbe. A megjelenítés kereteinek áttekintése, és a mőködési jövedelem értelmezése után térjünk vissza tulajdonképpeni témánkhoz, a finanszírozáshoz. A dolgok közepébe vágva ismerkedjünk meg mindenekelıtt a legfıbb összefüggésekkel és az alkalmazható stratégiákkal.

1.3 Az illeszkedési elv és a finanszírozási stratégiák 1.3.1 A tartós forgóeszköz-lekötés Mint szinte mindennek a világban, a finanszírozásnak is megvannak a maga szabályai. Ezeket a szabályokat a piacgazdaságokban nem szokták jogi formába önteni, vagyis nem kötelezı

11 A pénz idıértékének kérdésétıl itt szándékosan eltekintünk. Az amortizáció kérdésével részletesen foglalkozunk a 3.2 részben. 12 Az osztalékfizetés korlátait részben a (már hivatkozott) számviteli törvény, részben a gazdasági társaságokról szóló 2006. évi IV. törvény határozza meg.

200 000 000 Ft = 400 Ft/db 5 év * 100 000 db/év

13

erejőek. Közgazdasági ésszerőségek, melyek betartása meghatározó lehet egy-egy vállalkozás jövıje szempontjából. Az egyik alapvetı ésszerőség az „illeszkedési elv”. Megértéséhez vissza kell nyúlnunk az eszközök és források szembeállítására szolgáló vállalati mérleghez. Mind a vállalkozás mőködéséhez szükséges eszközök, mind azok forrásai sokféle szempontból osztályozhatók. Finanszírozási szempontból kiemelt jelentısége annak van, hogy az eszközök egy-egy csoportja a gazdálkodáshoz milyen hosszú ideig szükséges. Kissé precízebben: mekkora a lekötés idıtartama? A hazai gyakorlatban az a szokás alakult ki, hogy a határoló vonal a gazdasági év, így az eszközök két nagy részre tagolhatók:

- tartósan (egy éven túl) szükséges eszközökre és - átmenetileg (legfeljebb egy évig) szükséges eszközökre.

A tartósan szükséges eszközöknek két alcsoportját különböztethetjük meg:

- a befektetett eszközöket, továbbá - a tartósan lekötött forgóeszközöket.

Az átmenetileg lekötött eszközök – az elızıekbıl következıen – azok a forgóeszközök, melyek egy évnél rövidebb ideig vesznek részt a gazdálkodásban. Annak megértése senkinek se szokott gondot okozni, hogy a befektetett eszközök (épületek, gépek stb.) miért tartósan lekötött eszközök. Nehezebb megbarátkozni azzal a gondolattal, hogy a forgóeszközök (anyagok, áruk, követelések, pénzeszközök stb.) egy része ugyancsak tartósan, azaz éven túl lekötött.

Miképpen válasszuk szét a gyakorlatban a tartós- és az átmeneti eszköz-lekötést? A válasz megfogalmazása elıtt tekintsük meg a következı ábrát, mely egy elképzelt vállalkozás eszközeinek éves alakulását szemlélteti:

1.2. sz. ábra

Az eszköz-lekötés megbontása tartós és átmeneti részre

Elméleti fejtegetés helyett vegyünk egy egyszerő gyakorlati példát. Képzeljük magunk elé egy élelmiszerbolt kenyeres polcát. A polcon lévı kenyerek bármelyike a cég nézıpontjából kétségkívül forgóeszköz, melyre jellemzı, hogy éven belül eladásra (és felhasználásra) kerül. Ugyanakkor a bolt nem engedheti meg magának, hogy kenyerek tárolására szolgáló polca sokáig üres maradjon, a személyzet újra meg újra feltölti friss áruval. Az éves gazdálkodás perspektívájából nézve a kenyeres polc jóformán folyamatosan meg van rakva kenyérrel (bár annak mennyisége kis mértékben ingadozó). Vagyis egy-egy darab kenyér éven belül értékesítésre és fogyasztásra kerül, tehát forgóeszközként viselkedik. Ugyanakkor a kenyeres polc - egy bizonyos szintig - állandóan feltöltött, tehát a polcon tárolt kenyerek értéke erejéig folyamatos tıke lekötés, éven túli forrás biztosítása szükséges.

14

Az ábrán szereplı vállalkozásnál a befektetett eszközök értéke az idıszak folyamán - az egyszerőség kedvéért - változatlan. Ugyanakkor a forgóeszközök értékében – a gazdálkodási folyamatok, a kereslet- és az árak változásai, valamint különféle szezonális hatások következtében – erıteljes ingadozás figyelhetı meg. A szaggatott vonal jelzi a forgóeszköz-lekötés éves minimumát. A szaggatott vonal alatt (de: a befektetett eszközök fölött) lévı forgóeszköz-lekötés tekinthetı tartósnak. Minden nap legalább ennyi forgóeszközzel rendelkezik a cég, és ezt finanszíroznia is kell folyamatosan. A szaggatott vonal fölött helyezkedik el az átmeneti forgóeszköz-lekötés. A tartós forgóeszköz-lekötés számítására nincs központi elıírás13. Értékét a vállalkozások tetszıleges módszerrel kalkulálhatják, sıt kiszámításától el is tekinthetnek. A gyakorlatban elıfordul, hogy éves minimum helyett a forgóeszközök átlagát használják, vagy a forgóeszközök egy részét (pl. a követeléseket) kiválasztott idıponti értékkel, más részét (pl. a készleteket) átlagszámítással veszik figyelembe. A tartós forgóeszköz-lekötés fogalmának tisztázása után már nincs akadálya annak, hogy megismerkedjünk a finanszírozás alapelvének is mondott illeszkedési elvvel. 1.3.2 Az illeszkedési elv Közismert, hogy a vállalkozás mérlege – függetlenül a gazdálkodás hatékonyságától – utólag mindig egyensúlyt mutat. Szeretnénk azonban hangsúlyozni, hogy ez a mennyiségi, technikai

egyensúly önmagában nem mond semmit a cég finanszírozási pozíciójáról. A technikai

13 Történeti érdekességként megjegyezzük, hogy Magyarországon az államosítástól 1987-ig a megosztás szabályait, és az ahhoz kapcsolódó u.n. forgóalap feltöltési kötelezettséget pénzügyminiszteri rendelet határozta meg.

Befektetett eszközök

Forgóeszközök

Idı

Érték

XII.31 I.1.

Összegezve: a tartós forgóeszköz-lekötés elméletileg az összes forgóeszköz éves minimuma. Ez az az értéknagyság, amely különféle forgóeszközök formáját ölti, és egész évben folyamatosan finanszírozni kell, vagyis tıkeellátási szempontból ugyanolyan terhet jelent, mint a befektetett eszközök. Az éves minimum felett elhelyezkedı, ingadozó nagyságú forgóeszközrész az átmeneti forgóeszköz-lekötés.

15

egyezıség akkor is fönnáll, ha a vállalkozás tartósan veszteséges, fizetésképtelen vagy netán csıdbe jut.

A finanszírozási egyensúly már minıségi követelmény, mely csak akkor teljesül, ha a vállalat mérlege megfelel az illeszkedési elvnek. Az illeszkedési elv azt a követelményt támasztja, hogy „…a források lejárata (esedékessége) legyen összhangban az eszközök megtérülésével.”14 Ez az elv akkor teljesül, ha a vállalkozás tartósan lekötött eszközeit tartós forrásokkal, átmenetileg szükséges eszközeit pedig átmeneti forrásokkal finanszírozzák. Betartása esetén az alábbi mérlegszerő összefüggések15 érvényesülnek:

ESZKÖZÖK FORRÁSOK Befektetett eszközök

Tartós forgóeszköz-lekötés

Tartós források (saját tıke, hátrasorolt- és

hosszúlejáratú kötelezettségek)

Átmeneti forgóeszköz-lekötés Rövidlejáratú kötelezettségek Az illeszkedési elv betartása esetén a Forgóeszközök és a Rövid lejáratú kötelezettségek különbsége, azaz a nettó forgótıke éppen egyenlı a tartós forgóeszköz-lekötéssel. A nettó forgótıke - a forgóeszközök ingadozása és a rövid lejáratú források változékonysága következtében - akár naponta többször is változhat. Értéke tehát csak tájékoztató jellegő adat a finanszírozással foglakozó szakemberek számára a forgóeszközöket finanszírozó tartós források pillanatnyi nagyságáról. 1.3.3 A finanszírozási stratégiák Attól függıen, hogy egy-egy vállalkozás betartja-e az illeszkedési elvet, vagy eltér attól, háromféle finanszírozási stratégia16 különböztethetı meg,

- a szolid, - a konzervatív és - az agresszív stratégia.

Azon vállalkozások, melyek gazdálkodásukban folyamatosan igazodnak az illeszkedési elvhez, szolid stratégiát folytatnak. Ez a stratégia fejezi az „arany középutat”.

1.3. sz. ábra

A szolid finanszírozási stratégia

14 Illés Ivánné dr.: Társaságok pénzügyei (SALDO, 2002.) 283.p. 15 A német nyelvő szakirodalomban „arany mérleg szabályként” is találkozhatunk az illeszkedési elvvel. 16 Illés Ivánné dr.: Társaságok pénzügyei (SALDO, 2002.) 284-285.p.

16

A szolid stratégia alkalmazása esetén a vállalkozás elvileg folyamatosan megfelel az illeszkedési elvnek. (A gyakorlatban ez a megfelelés nem automatikusan történik, ezért csak idırıl idıre biztosítható, a finanszírozó tudatos beavatkozásával.) A konzervatív finanszírozási stratégiát a fokozott óvatosság jellemzi. Alkalmazója több tartós forrást von be a tıkeszerkezetbe, a rövidlejáratú kötelezettségek rovására. Ezáltal még az átmeneti eszközlekötés egy részéhez is tartós forrásokat rendel hozzá. Az alábbi ábrán jól látszik, hogy a tartós források határa felfelé tolódott el a szolid változathoz képest.

1.4. sz. ábra

A konzervatív finanszírozási stratégia

A konzervatív stratégia elınye a biztonság és a rövid távra hitelezıktıl (mindenekelıtt a bankoktól) való minimális függıség. Hátránya a költségesebb finanszírozási szerkezet. A piacgazdaságokban ugyanis a rövid lejáratú kölcsönforrások - kisebb kockázatuk miatt - többnyire olcsóbbak a közép- vagy hosszú lejáratúaknál.

Érték

Idı

Átmeneti forgóeszköz- lekötés

Tartós forgóeszköz -lekötés

Befektetett eszközök

Átmeneti források

Tartós források

Érték

Idı

Átmeneti forgóeszköz-

lekötés

Tartós forgóeszköz- lekötés

Befektetett eszközök

Átmeneti források

Tartós források

17

Nagyon jellegzetes konzervatív stratégia alkalmazásakor az átmeneti forgóeszközszint lecsökkenésekor idılegesen feleslegessé váló tartós források felhasználása: Ezek fedezete mellett gyorsan pénzzé tehetı rövid lejáratú értékpapírokat szoktak vásárolni, amelyek tartásuk idejére kamatjövedelmet hoznak. Amint a forgóeszköz állomány felfutása azt szükségessé teszi, az ilyen értékpapírokat „piacra dobják", így a finanszírozás – a tartós források szintjéig – szinte automatikusan biztosított. A másik szélsıség, az agresszív finanszírozási stratégia − kissé leegyszerősítve − a konzervatív stratégia ellentéte. Lényege, hogy a rövid lejáratú kölcsönforrásokkal finanszírozott sáv nemcsak az átmeneti eszközöket finanszírozza, hanem a tartós eszközlekötés egy részét is.

1.5. sz. ábra

Az agresszív finanszírozási stratégia

E stratégia elınye, hogy – legalábbis elméletileg – ez a legolcsóbb finanszírozási szerkezet. Negatívuma viszont, hogy az átmeneti kölcsönforrások hirtelen megvonása az egyszerő újratermelést is lehetetlenné teszi, vagyis kifejezetten kockázatos. Az agresszív stratégia ugyanis csak addig követhetı, míg a lejáró rövid lejáratú hiteleket (ideértve az áruhiteleket is) rendszeresen újakkal sikerül pótolni, vagy a hitelezı a korábbi hiteleket meghosszabbítja, elterjedt szakkifejezéssel: prolongálja. Ezek hiányában a vállalat fizetésképtelenné válhat, csıdveszélybe kerülhet, ami mellesleg a forrását kivonni akaró külsı finanszírozó számára is veszteség kockázatát hordozza. Milyen következtetés kínálkozik a leírtakból? Az, hogy az agresszív stratégiát csak azon cégeknek érdemes választani, melyek gazdálkodása annyira stabil, piaci helyzete annyira kedvezı, hogy kölcsönforráshoz jutásuk folyamatosan biztosított. A gyakorlatban a cégek, fıként a mikró- és kisvállalkozások egy része sajnálatosan kevés figyelmet fordít finanszírozási stratégiája megválasztására. Az ilyen esetben kialakuló „spontán” finanszírozás többnyire az agresszív stratégia jegyeit hordozza magán. A spontán finanszírozás azért fokozottan veszélyes, mert lehetséges következményeire a vállalkozás nincs felkészítve.

Érték

Idı

Átmeneti forgóeszköz-

lekötés

Befektetett eszközök

Átmeneti források

Tartós források

Tartós forgóeszköz

-lekötés

18

A finanszírozási stratégia a tartós eszközlekötés és a tartós források szembeállításával akkor is leolvasható, ha azt a cég nem deklarálta, vagyis a „spontán” finanszírozás esetével állunk szemben. Ilyenkor

• a fıkönyvi kivonatokból meg kell keresni azt az idıpontot, ahol a forgóeszközök együttes összege éves szinten a legkisebb. Ez a tartós forgóeszköz-lekötés.

• Ugyanerre az idıpontra összeadjuk a befektetett eszközöket és a forgóeszközöket. A kapott összeg a teljes tartós eszközlekötés.

• A teljes tartós eszközlekötést összehasonlítjuk a saját tıke és a hosszúlejáratú kötelezettségek azonos idıpontban mutatkozó együttes összegével, így azonnal láthatóvá válik a finanszírozási stratégia.

A finanszírozási stratégia leolvasására példával is szolgálunk. Tegyük fel, hogy a „Szezonális Kft.” eszközei és forrásai az elmúlt évben a következıképpen alakultak (adatok eFt-ban):

Megnevezés I.1. III.31. VI.30. IX.30. XII.31. Forgóeszközök 160 000 120 000 136 000 159 000 168 000 Befektetett eszközök 240 000 230 000 224 000 211 000 242 000 ESZKÖZÖK ÖSSZESEN 400 000 350 000 360 000 370 000 410 000 Saját tıke 160 000 160 000 164 000 168 000 180 000 Hosszúlejáratú kötelez. 120 000 120 000 120 000 120 000 100 000 Rövidlejáratú kötelez. 120 000 70 000 76 000 82 000 130 000 FORRÁSOK ÖSSZESEN 400 000 350 000 360 000 370 000 410 000

Hajtsuk végre a fent leírt lépéseket: a.) A forgóeszközök értéke március 31-én volt a legkisebb.

Tehát a tartós forgóeszköz lekötés: 120 000 (eFt). b.) A teljes tartós eszközlekötés: 120 000 + 230 000 = 350 000 (eFt). c.) A tartós források értéke március 31-én 160 000 + 120 000 = 280 000 (eFt). A tartós eszközlekötés > tartós források összege, tehát a finanszírozási stratégia agresszív. (Ha a tartós források értéke éppen 350 000 (eFt) volna, akkor felelne meg a cég az illeszkedési elvnek. Ennél magasabb tartós forrás érték mellett lenne a finanszírozási stratégia konzervatív.)

1.4 A fıbb finanszírozási technikák hatásmechanizmusa A finanszírozás fontosabb fogalmainak és fıbb összefüggéseinek ismeretében áttérhetünk az alapvetı finanszírozási módozatokra. Ennek az alpontnak az a célja, hogy megmutassa, hogyan hatnak az egyes finanszírozási intézkedések a vállalkozásra, pontosabban annak mérlegére és eredménykimutatására. E két kimutatás – a vállalkozás szőken vett beszámolója – tőnik ugyanis a legalkalmasabb formai keretnek arra, hogy a finanszírozási intézkedések hatásait áttekinthetı formában, zárt logikai keretben jelenítse meg. A lényeg kiemelése érdekében a gyakorlathoz képest számos egyszerősítéssel élünk: a társasági adó kivételével mellızzük az adókat, a hitel díját a kamatra szőkítjük, eltekintünk számos jogszabályi korláttól, melyek a késıbbiekben a helyükre kerülnek stb. A vizsgálat idıhorizontját egy gazdasági évben maximáljuk, hogy ne kelljen a különbözı idıtávú folyamatok eredmény-hatásának összevetésébe belebonyolódnunk. Mind a mérleget, mind az eredménykimutatást csak az adott esethez szükséges fısorokkal jelezzük.

19

1.4.1 A jegyzett tıke rendelkezésre bocsátása A saját tıke a vállalkozás-finanszírozás „sarokköve. A kezdı vállalkozás elsıdleges forrása, mely a fejlett, érett vállalkozás forrásai között is kitüntetett szerepet tölt be. Egyes társasági formáknál minimális összegét jogszabály17 írja elı. A saját tıke aránya a forrásokon belül sok tényezıtıl függ, egyebek között az ágazati hovatartozástól, a tulajdonosok anyagi lehetıségeitıl és elképzeléseitıl, a menedzsment finanszírozási politikájától, a bankok hitelezési hajlandóságától stb. Minél magasabb ez az arány, annál nagyobb bizalommal tekintenek a cégre a hitelezık. Ilyen értelemben a tulajdonosi elkötelezettség mércéjéül is szolgál. Induljunk ki egy új vállalkozás létesítésébıl. Az alapításra vonatkozó döntés részeként a tulajdonos (vagy a tulajdonosok csoportja) egyebek között arról is határoz, mekkora induló tıkével látja el a céget. Társaságok esetén ez az induló tıke lesz az ún. jegyzett tıke.

Legyen a jegyzett tıke összege elképzelt

mintavállalatunknál, az „Alapvetı Kft”-nél 30 000 eFt. Az

elsı év várható bevétele 400 000 eFt, a ráfordítások

összege 390 000 eFt. A társasági adó kulcsa 10%.

Alapításkor a jegyzett tıke18 befizetésre kerül, és a mérlegben a Saját tıke részeként jelenik meg. Eszköz oldalon a tulajdonosok befizetését a Pénzeszközök soron tartják nyilván. A jegyzett tıke befizetésének nincs azonnali eredmény kihatása. A befizetett pénz javítja a cég fizetıképességét, emeli tıkeellátottságát, de nyereségét nem érinti. (Hasonlóképpen: a jegyzett tıke leszállítása gyengíti a vállalat likviditását, mérsékli tıkeellátottságát, eredményességét azonban – legalábbis rövid távon – nem rontja.)19

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Pénzeszközök 30 000 Saját tıke 30 000

Persze egy-egy finanszírozási döntés elıtt a késleltetett hatásokat is mérlegelni kell. A tulajdonosok által biztosított tıkébıl különféle eszközöket szerez be a cég, melyeket – a várakozások szerint – haszonnal fog mőködtetni. Ha az elsı év bevételi és ráfordítási terve teljesül, akkor az adózás elıtti eredmény 10 000 eFt lesz, melybıl a társasági adó megfizetése után 9 000 eFt mérleg szerinti eredmény marad (feltéve, hogy osztalék fizetésre nem kerül sor). Ennyi adatból csak egy igen nagyvonalú zárómérlegre futja, hiszen az eszközök összetételével nem foglalkoztunk:

17 A gazdasági társaságokról szóló 2006. évi IV. törvény 18 Bizonyos esetekben a jegyzett tıke egy részét csak késleltetve fizetik be (jegyzett, de még be nem fizetett tıke). V.ö: a számvitelrıl szóló 2000. évi C. törvény 35.§ (8)-al! 19 A saját tıke pénzmozgással járó változása az eredményt nem érintı (eredmény semleges) mőveletek egyike. Hasonló hatású például a bankhitel felvét, melynek hatására nı a vállalat pénzkészlete, miközben eredménye változatlan marad. Értelemszerően a bankhitel törlesztése csökkenti a pénzeszközöket, de veszteséget nem okoz. Erre a kérdésre is visszatérünk a 4. fejezetben.

20

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Bevételek 400 000Különféle eszközök 39 000 Saját tıke 39 000 Ráfordítások -390 000

Adózás elıtti eredm. 10 000Társasági adó -1 000Mérleg sz. eredmény 9 000

A saját tıkén belül a jegyzett tıke 30 000 eFt, a mérleg szerinti eredmény pedig 9 000 eFt. Egy mőködı cégnél a jegyzett tıke emelése többféle célt szolgálhat. Ha a tevékenység bıvítése érdekében kerül sor a meglévı tıke kiegészítésére, akkor a jövıbeni eredmény, áttételesen a tulajdonosok vagyonának gyarapítása a valódi cél. A tulajdonosok tıke invesztíciója bankhitelt is kiválthat. A megemelt saját tıkének köszönhetıen kevesebb bankhitelt kell igénybe venni, emiatt csökken a kamatfizetési kötelezettség, nı az eredmény. (Ellenkezı esetben, azaz tıke leszállításnál csökkenhet a hitelezık bizalma, ezért csak magasabb kamatláb mellett számíthatunk hitelre. A hiteltartozás növekedése a kamat következtében önmagában is eredményrontó hatású, amit tetéz a kamatfelár miatt keletkezı többlet ráfordítás.) A saját tıke és az eredmény kapcsolata a valóságban jóval bonyolultabb. Mint már jeleztük, a saját tıke után – fıszabályként20 – nem jár kamat, járadék vagy más fix hozam. Ugyanakkor a saját tıke után képzıdı jövedelem a tulajdonosok legfıbb motivációja a cég fenntartására, további mőködtetésére. Ha ez a jövedelem tartósan alacsonyabb a piac által elvártnál, akkor a tulajdonosok tıkéjüket kivonják a cégbıl, és ha nem akad más vállalkozó, aki a helyükre lépne, a cég valószínőleg bezárja kapuit. 1.4.2 A bankhitel felvét A vállalkozások eszközeinek jelentıs részét bankhitelek finanszírozzák. A bankhitelek a gazdaság forrásellátásának tradicionális eszközei, s miután a modern gazdaság pénze hitelpénz, a hitelnyújtással egyben a pénzellátást is megoldja a bankrendszer21. A vállalatok által igénybevett bankhitelek sokféleképpen osztályozhatók. Témánk szempontjából itt a forgóeszközök (anyagok, áruk, követelések stb.) finanszírozását célzó forgóeszköz hitelek, ill. a befektetett eszközök (gépek, berendezések, jármővek, ingatlanok stb.) beszerzését, létesítését célzó beruházási hitelek megkülönböztetése fontos. a.) Rövidlejáratú forgóeszköz hitel A vállalkozásoknak nyújtott összes bankhitel mintegy 40 %-a22 szolgál a forgóeszközök éven belüli finanszírozására. Természetesen jelentıs különbségek vannak az egyes ágazatok között, és a vállalkozás méretnagysága is fontos megkülönböztetı jegy.

20 Mint majd minden közgazdasági megállapítás alól, itt is találunk kivételeket. Ezek egyik közismert példája az elsıbbségi részvény, mely – ha a cég nyereséges – fix hozamot ígér tulajdonosának. Ld. bıvebben Illés Ivánné: Vállalkozások pénzügyi alapjai (SALDO, 2007.) 65. old. 21 A hitelpénzrendszer lényege és mőködése iránt érdeklıdıknek Baka Istvánné et al:.Pénzügytan (Tanszék Kft., 2008.) c. jegyzetét ajánljuk. 22 Forrás: Jelentés a pénzügyi stabilitásról (MNB, 2009. április)

21

Tegyük föl, hogy minta cégünk, az „Alapvetı Kft.” anyag

vásárlására kér 50 000 eFt rövidlejáratú forgóeszköz

hitelt, fél év futamidıre, 12 %-os éves kamatra. Az anyag feldolgozásával, 5 000 eFt élımunka költséggel fél

év alatt 60 000 eFt többlet árbevétel érhetı el.

A banktól kapott pénz a folyósítás pillanatában a pénzeszközöket növeli, azonban a vállalat – a hitel céljának megfelelıen – anyagot vásárol belıle. A lenti mérleg ezt az állapotot rögzíti. Azonnali eredmény kihatás ezúttal sincs23.

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Vásárolt anyag 50 000 Rövidlejáratú hitel 50 000

A késleltetett hatás akár fejben is levezethetı: A bevételek 60 000 eFt-tal, a ráfordítások 50 000 eFt anyag költséggel és 5 000 eFt személyi jellegő ráfordítással növekednek. Ezenkívül a hitelfelvét miatt a pénzügyi mőveletek ráfordításai (50 000*12%/2) = 3 000 eFt-tal emelkednek. Összességében az adózás elıtti eredmény fél év múlva 2 000 eFt-tal lesz több. A mérleg a rövidlejáratú hitel törlesztése utáni helyzetet mutatja.

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 60 000Anyag költség -50 000Személyi jellegő ráf. -5 000

Többlet pénz 1 800 Többlet saját tıke 1 800 Kamat ráfordítás -3 000Adózás elıtti eredm. 2 000Társasági adó -200Mérleg sz. eredmény 1 800

Érdemes megjegyeznünk, hogy a más forrásból – pl. tulajdonosoktól, kapcsolt vállalkozásoktól stb. - származó pénzkölcsönök lényegében hasonló sémával írhatók le, természetesen több apró technikai eltéréssel. b.) Beruházási hitel A beruházási hitelt hosszabb idıre, legtöbbször több évre veszi igénybe a vállalkozás. A bank által rendelkezésre bocsátott pénzt a gazdálkodáshoz szükséges ingatlanok, gépek, jármővek, berendezések vásárlására fordítja. Ezúttal a hitel felvételét követı elsı évet próbáljuk áttekinteni.

Legyen a kért beruházási hitel összege 36 000 eFt,

futamideje 3 év, éves kamata 15%, célja pedig egy új gép

vásárlása.(A beruházás január elején történik.)

A gép segítségével évente 20 000 db. termék gyártható. A

tervezett anyagköltség 6,6 eFt, az élımunka költség 2 eFt,

az amortizáció 0,6 eFt, a kalkulált haszon 0,8 eFt

termékenként.

23 (Valójában minimális azonnali hatás is lehet, ha a hitelbírálatért, vagy a kezelésért a bank valamilyen, még a folyósítást megelızıen fizetendı díjat számít fel.)

22

A hitel felvételét követıen rögtön sor kerül a gép megvételére, melynek hatására a mérleg így alakul:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Új gép 36 000 Beruházási hitel 36 000

A késleltetett hatás meghatározásakor fontos tudni, hogy a termékek/szolgáltatások eladási árába az anyag- és élımunka költségén felül az elvárt nyereséget, továbbá a gép kopását és technikai avulását kifejezı értékcsökkenést24 is beépíti a vállalat, hogy mire a gép a használatból kikerül, addigra a vásárlására fordított összeg fokozatosan megtérüljön. Az árba épített nyereség és értékcsökkenés fedezi a beruházási hitel kamatát, lehetıvé teszi a hitel fokozatos törlesztését. Az értékcsökkenési leírás ráfordításként történı elszámolása pedig azt biztosítja, hogy az értékcsökkenésnek megfelelı összeg a vállalkozásból adómentesen kivehetı legyen25. Példánkban a termék egységára 6,6 + 2,0 + 0,6 + 0,8 = 10 (eFt). Ha az egységárat és az egyes ráfordításokat szorozzuk a termelés mennyiségével, akkor az akció eredményhatása26 könnyen számszerősíthetıvé válik:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 200 000Anyag költség -132 000

Új gép (év végén) 24 000 Beruházási hitel 36 000 Személyi jellegő ráf. -40 000Értékcsökk.leírás -12 000

Többlet pénz 21 540 Többlet saját tıke 9 540 Kamat ráfordítás -5 400Adózás elıtti eredm. 10 600Társasági adó -1 060Mérleg sz. eredmény 9 540

Ami a záró mérleget illeti, eszköz oldalon az új gép nettó értéke az éves amortizációval csökken. Az amortizáció az árbevételben megtérül, ezért a többlet-pénzeszköz most két részbıl adódik össze: Mérleg sz. eredmény 9 540 és Értékcsökkenés 12 000 Összesen 21 540 A forrásoknál feltételezzük, hogy a hitel törlesztésére még nem kerül sor. Ha a beruházási hitel egy részét év végén törleszteni kellene, akkor a törlesztés összegével csökkenne a mérleg bal oldalán a pénzállomány, jobb oldalán a hiteltartozás. A hitel teljes törlesztését követıen, vagyis a negyedik évtıl a gép segítségével kitermelt jövedelem teljes egészében a vállalaté lesz. 1.4.3 Kötvény kibocsátás

24 A fajlagos amortizáció: 36 000 eFt/ (3év*20 000 db)= 0,6 eFt/db, ha maradványértékkel nem számolunk. 25 A probléma már az 1.2. rész keretes példájában is szerepelt. 26 A vállalkozás minden bizonnyal a gépberuházástól független bevételekkel és ráfordításokkal is rendelkezik, ezek hatásától azonban itt eltekintünk.

23

A modern gazdaságban sokféle értékpapír létezik. Ezek többsége vagy társtulajdonosi jogokat (részvény, részjegy) vagy hitelezıi jogokat (kincstárjegy, váltó, kötvény, jelzáloglevél stb.) testesít meg. Utóbbi csoportból talán a kötvény a legismertebb, melynek kibocsátója nem valamely banktól, hanem a „nyilvánosságtól” igyekszik megszerezni a számára szükséges kölcsönforrást, megfelelı kamat ígéretével. A vállalkozásnak nyilván sok szempontot kell mérlegelnie a kötvény és a hitel közötti választás során, melyek közül ezúttal egyedül azt emeljük ki, hogy kötvény útján csak a közismert nagyvállalatoknak van esélyük a forráshoz jutásra. (Kötvényt bankok, befektetési alapok, az állam, sıt az önkormányzatok is kibocsáthatnak.) A kötvény emisszió mérlegre gyakorolt hatása legjobban a beruházási hitelnél leírtakra emlékeztet. A hazai gyakorlatban a kötvény legtöbbször több éves futamidejő, és a kibocsátó valamilyen jelentısebb beruházáshoz kíván pénzt szerezni forgalomba hozatalával. Eltérést okoz, hogy a kötvény kibocsátás számottevı (adminisztrációs, forgalmazási stb.) költséggel jár, továbbá, hogy a kötvényeket – a kelendıség fokozása érdekében – néha névérték alatt hozzák forgalomba.

Vegyük az alábbi példát: A „Jólismert Zrt.” új 57 000 eFt-

os üzemcsarnok beruházását kötvény kibocsátásával kívánja

finanszírozni. A kötvények névértéke (egyben a kibocsátási

árfolyama) összesen 60 000 eFt. Az értékpapírok után évente

16 %-os kamatot vállal a kibocsátó az ötödik év végén

esedékes törlesztésig. A kibocsátási költségek a névérték 5

%-át teszik ki.

Az üzemcsarnok után évente 3%-os amortizáció számolható el.

A beruházás lehetıvé teszi a meglévı gépek és berendezések

olyan átcsoportosítását, melynek következtében a termelés

bıvülhet, és az árbevétel évente 20 000 eFt-tal emelkedhet.

Lássuk a társaság mérlegét és eredménykimutatását közvetlenül a kötvény kibocsátás és beruházás megvalósítása után! Láthatjuk, hogy ebben az esetben a változás nemcsak a mérleget érinti, hanem a kibocsátási költségek (60 000*0,05) hatására eredményt is.

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Üzemcsarnok 57 000 Mérleg sz. eredmény -3 000 Kibocsátási költségek -3 000

Kötvény tartozás 60 000 Mérleg sz. eredmény -3 000 Az éves eredmény hatás kissé összetettebb. A 20 000 eFt-os árbevétel bıvülés mellett számolnunk kell az üzemcsarnok amortizációjával (57 000*3%) = 1 710 eFt összegben. Emellett a pénzügyi mőveletek ráfordításait növeli (60 000*16%) = 9 600 eFt kötvény kamat. A felsorolt tényezık hatása a záró mérlegben összegezıdik. Az elsı év végén a következı változások figyelhetık meg a kötvény kibocsátása elıtti állapothoz képest:

24

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 20 000Üzemcsarnok(év végén) 55 290 Kötvény tartozás 60 000 Kibocsátási költségek -3 000

Értékcsökk.leírás -1 710Többlet pénz 9 831 Többlet saját tıke 5 121 Kamat ráfordítás -9 600

Adózás elıtti eredm. 5 690Társasági adó -569Mérleg sz. eredmény 5 121

A pénzeszközök alakulásához annyi magyarázat tartozik, hogy a többlet bevételbıl egyedül a kamat kifizetése jár tényleges pénzmozgással, a kötvény kibocsátás költségét ugyanis a kötvénybıl származó bevételek fedezik. 1.4.4 Kereskedelmi hitel igénybevétele A finanszírozás nagy múltú, hagyományos eszköze a kereskedelmi hitel. A kereskedelmi hitel-kapcsolat akkor jön létre, ha az eladó az áru átadásakor (vagy a szolgáltatás nyújtásakor) lehetıvé teszi a vevınek a halasztott kiegyenlítést. Az eladónál a mővelet hatására a vevıvel szemben követelés (másképp: vevıkövetelés vagy kintlévıség), a vevınél pedig az eladóval szemben áruszállításból/szolgáltatásból fakadó tartozás (másképp: szállítói kötelezettség) keletkezik. A kereskedelmi hitel igénybevétele a vállalatközi forgalomban nagyon elterjedt. Az MNB adatai szerint27 a szállítókkal szembeni kötelezettségek 2007. végén az összes kötelezettség 17 %-át tették ki nemzetgazdasági szinten.

Térjünk most vissza korábbi példabeli cégünkhöz, az

„Alapvetı Kft-hez”, mely 15 000 eFt-os árubeszerzést hajt

végre halasztott kiegyenlítéssel. A burkolt kamat az egy

hónapos futamidıre 1,5%-ra becsülhetı.

Az árut egy hónapon belül 16 000 eFt-ért sikerül eladni,

melybıl a vételár is kiegyenlítésre kerül.

A szállító vállalat, minthogy hitelbe kérjük tıle az árut, kamatot számít föl. Azonban a bankkal ellentétben a kamat mértékét rendszerint nem közli külön, hanem beépíti az eladási árba (burkolt kamat). Hatására magasabb lesz az ár, mintha azonnali fizetést vállalnánk, emiatt csökken a vevı eredménye. A burkolt kamat mértékére legtöbbször az azonnal fizetıknek felajánlott engedmény (diszkont, régebbi elnevezéssel: skontó) nagyságából következtethetünk.

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ………. Anyagjellegő ráfordításÁrukészlet 15 000 Szállítók 15 000 (burkolt kamat) -225

Mérleg sz. eredmény -225

A burkolt kamat nem jár önálló pénzmozgással, a mérlegben a szállítói tartozás részeként jelenik meg.

27 Forrás: Jelentés a pénzügyi stabilitásról (MNB, 2009. április)

25

A vevı az áru továbbértékesítésekor a burkolt kamatot is igyekszik áthárítani saját vevıire. A befolyó árbevétel nemcsak a kereskedelmi hitel visszafizetésére nyújt fedezetet, de – normál körülmények között – a nyereség képzıdését is biztosítja:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 16 000Anyagjellegő ráfordítás -15 000

Többlet pénz 900 Többlet saját tıke 900Adózás elıtti eredm. 1 000Társasági adó -100Mérleg sz. eredmény 900

Egyetlen záró gondolat a burkolt kamat kérdéshez: Ha azonnal kifizettük volna az anyagot, akkor az eladótól 225 eFt engedményben részesültünk volna, és a Mérleg szerinti eredmény ugyanennyivel magasabb lenne. Ugyanakkor az áru eladásáig terjedı egyhónapos idıre finanszírozási forrásról (pl. bankhitelrıl) kellett volna gondoskodnunk, melynek kamata mérsékelte volna az elérhetı eredményt28. Mőködésében és hatásában a kereskedelmi hitelhez nagyon hasonlít a vevıktıl kapott elıleg. Ilyenkor a vevı nyújt „kereskedelmi hitelt” az eladónak, és cserébe gyakran a normál fizetésnél érvényes árhoz képest árengedményt kap. 1.4.5 Technikai hitelek A folyamatos gazdálkodás során szinte minden vállalkozásnál képzıdnek olyan források, melyek hosszabb-rövidebb ideig ingyenesen állnak rendelkezésre, s részt vesznek a finanszírozásban. Tipikusan ilyen források a még nem esedékes bér-, bérjárulék- és adótartozások, az úgynevezett tartós passzívák. Ezek fedezete – egyenletes értékesítést feltételezve – folyamatosan képzıdik, azonban kifizetésükre csak periodikusan, utólag kerül sor. A technikai hitelek összege napról napra változik, vezetıi döntést nem igényelnek. Ingyenes források lévén közvetlen eredmény kihatással sem járnak. A technikai hitelek további jellemzıivel, részletes számításukkal a 4. fejezetben foglalkozunk. 1.4.6 Lízingbevétel Napjaink egyik gyorsan teret hódító, divatos finanszírozási technikája a lízing29. A lízing cégek által finanszírozott eszközök értéke dinamikus, bár nem egyenletes fejlıdést követıen hozzávetıleg a vállalkozások bankhitel állományának ötödére tehetı napjainkban 30.

28 Empirikus vizsgálatok szerint a burkolt kamat alkalmazása Magyarországon még csak szők körben érvényesül. Ketskeméty László–Pálinkó Éva–Szabó Márta: Kereskedelmi hitelt alakító paraméterek a magyarországi feldolgozóipari vállalatok körében c. cikkükben arról számoltak be, hogy „A magyarországi feldolgozóipari vállalatoknál nincs kiterjedt gyakorlata annak, hogy a kötelezettségek korábbi kiegyenlítéséhez diszkont társul, ezért a vállalatok a kereskedelmi hitelre mint „kamatmentes” forrásszerzési lehetıségre tekintenek.” (Közgazdasági Szemle, 2010. november) 29 A lízinggel bıvebben foglalkozunk a 4. fejezetben. 30 A lízingelt eszközök értéke a Magyar Lízingszövetség adatai szerint 2008 végén 1 610 milliárd Ft-ot tett ki. (http://www.lizingszovetseg.hu/Lízingpiac)

26

A lízing két alapvetı válfaját különbözteti meg a magyar jog: a pénzügyi és az operatív lízinget, amelyen belül alcsoportok is léteznek. Az alcsoportok közül ebben a pontban csak a finanszírozási szempontból igen érdekes visszlízinget tárgyaljuk. A hazai gyakorlatban a legelterjedtebb forma a pénzügyi lízing, érdemes ebbıl kiindulnunk. a.) Pénzügyi lízing Erısen leegyszerősítve a dolgot, a pénzügyi lízing mőködésében legjobban a beruházási hitelre emlékeztet, de lényeges egyedi, megkülönböztetı jegyekkel rendelkezik. A szükséges befektetett eszközt a vállalat ennél a konstrukciónál nem vásárolja meg, hanem lízingbe veszi a lízingbeadótól, mely jellemzıen valamely pénzügyi vállalkozás. A lízingbe- vevı a lízingelt eszközt saját könyveiben nyilvántarthatja, azonban a tulajdonjog a szerzıdés idıtartama alatt a lízingbeadóé marad. Csak lejáratkor nyílik lehetıség az eszköz megvásárlására, maradványértéken.

Vállalkozásunk egy 16 000 eFt értékő teherautót kíván

lízingelni, öt év futamidıre, 15 %-os éves kamat mellett. A

lízingdíj havonta 380,64 eFt. Az értékcsökkenési leírás

évente 20%. A teherautó ötödik év végi értékét, az

úgynevezett maradványértéket az egyszerőség kedvéért 0-nak

vesszük.

A teherautó segítségével évente 19 600 eFt többletbevétel

elérésére nyílik lehetıség 12 155 eFt üzemeltetési (anyag-

és élımunka) ráfordítás mellett.

A lízingbevételt követıen a mérleg a következıképpen módosul:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Jármő 16 000 Lízing tartozás 16 000

A pénzügyi lízingnél úgynevezett annuitásszerő fizetés jellemzı. A lízingdíj két összetevıbıl áll: tıketörlesztésbıl és kamatból. A tıketörlesztés és a kamat havonta változik, összegük, a lízingdíj viszont a teljes futamidı alatt többnyire állandó31 . A tıketörlesztés pénzmozgással jár, de az eredményt nem módosítja. Az elsı évben összesen 2 323 eFt–ot tesz ki. A lízingdíj kamatrésze viszont növeli a pénzügyi mőveletek ráfordításait, emiatt az adózás elıtti eredmény a kamat összegével csökken. Az elsı éves kamat összege 2 245 eFt.32 Egyenletes használatot feltételezve az éves értékcsökkenési leírás (16 000/5) = 3 200 eFt.

31 A számítás technikáját a 4.3.4 pontban ismertetjük. 32 A tıketörlesztés idıszaki összege excelben a CUMPRINC, a kamat összege a CUMIPMT függvények segítségével határozható meg.

27

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 19 600Anyag- és élımunka -12 155

Jármő (év végén) 12 800 Lízing tartozás 13 677 Értékcsökk.leírás -3 200Többlet pénz 2 677 Többlet saját tıke 1 800 Kamat ráfordítás -2 245

Adózás elıtti eredm. 2 000Társasági adó -200Mérleg sz. eredmény 1 800

A záró mérleg összeállításánál megintcsak a pénzeszközök alakulása érdemel figyelmet. Ezúttal a többlet bevételbıl az üzemeltetési költségeken felül a lízing kamatot és a tıketörlesztést is fedezni kell, ezért alacsonyabb lesz a mőködési cash flow-nál. A pénzmozgások részletezve:

Bevételek 19 600 eFt Anyag- és élımunka ktg. - 12 155 eFt Kamatráfordítás - 2 245 eFt Társasági adó - 200 eFt Lízing tıketörlesztés - 2 323 eFt Pénzállomány 2 677 eFt33

b.) Visszlízing A visszlízing a pénzügyi lízing viszonylag ritkábban alkalmazott alváltozata. Sajátos finanszírozási lehetıséget kínál a pénzügyi nehézségekkel küszködı vállalatok számára, ha azok üzleti kilátásai egyébként kedvezıek. Visszlízingnél a cég valamilyen nagyértékő vagyontárgyának, pédául iroda épületének értékesítésével bevételhez jut, amit helyzete rendezésére fordíthat. A vagyontárgy vevıje a lízing társaság, amellyel − az eladással egyidıben − pénzügyi lízing szerzıdést köt az eladó. Ezáltal az eladott eszközt tovább használhatja, így gazdálkodásában nem keletkezik zavar. A pénzügyi lízing forma potenciális lehetıséget biztosít a visszlízingelt vagyontárgy tulajdonjogának majdani visszavásárlására.

Folytassuk megkezdett példánkat: Az „Alapvetı Kft.”

pénzügyi zavara áthidalására vidéki telephelyét, melynek

nyilvántartási értéke 40 000 eFt, ugyanennyiért eladja egy

lízingcégnek. Az eladással egyidejőleg a lízingcéggel

48 000 eFt értékben visszlízing szerzıdést köt. (Ezzel

tulajdonjogát elveszti a telephely felett, de használati

jogot szerez. Könyveiben nyilvántarthatja, amortizációt

számolhat el utána, és a lízingszerzıdés lejártával

maradványértéken visszavásárolhatja.)

A közvetlen mérleghatás ezúttal kettıs, bontsuk elemeire! Elsı lépés a telephely eladása.

33 Ugyanezt az összeget kapjuk, ha a mőködési cash flow-t (1 800 + 3 200) csökkentjük a lízing tıketörlesztésével (5 000 – 2 323) = 2 677 eFt.

28

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Vidéki telephely -40 000Pénzeszközök 40 000

Második lépés a telephely visszlízingje:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Telephely lízingbevétele 48 000 Lízing tartozás 48 000Pénzeszközök 40 000

Ha a két mérleget gondolatban összetoljuk, könnyen leolvashatjuk az akció hatását: Eredetileg a kft-nek volt egy telephelye, de nem volt pénze. Most van 40 000 eFt-nyi pénze, 48 000 eFt tartozása, és használhatja korábbi telephelyét. A finanszírozási akció éves eredmény kihatás egyetlen tételbıl áll, a lízing kamatból34, mellyel szemben nincs semmiféle többlet bevétel. Sémaszerő bemutatás nélkül is beláthatjuk, hogy a visszlízing a legdrágább finanszírozási megoldások egyike. c.) Operatív lízing Az elnevezés egy olyan szolgáltatáscsomagot takar, melynek központi eleme a vállalkozás számára szükséges eszköz speciális bérlete. Az eszköz megvásárlására tehát nem kerül sor, a lízingbe vevı beéri a használattal, a szerzıdésben rögzített idıtartamon belül. Jellemzıen olyan eszköz igénybevételérıl van szó, melyre a bérbevevınek csak rövidebb idıre van szüksége, tehát sem a megvétel, sem a pénzügyi lízing nem lenne ésszerő. Operatív lízing esetén a lízingbevevı könyveiben nem jelenik meg az eszköz, így közvetlen mérleghatásról nem beszélhetünk. Az éves eredmény hatás egyrészt a bérleti díjak, másrészt a bérelt eszköz hasznosításából származó többlet bevétel eredıje.

Tételezzük fel, hogy az „Alapvetı Kft.” egy betonkeverıt

lízingel egy éven keresztül, havi 50 e Ft-ért. A lízingelt

eszköz segítségével árbevételét havi 130 eFt-tal képes

bıvíteni, de anyagjellegő ráfordításai is 70 eFt/hó

mértékben növekednek.

Operatív lízingnél a díj nem oszlik meg kamatra és tıketörlesztésre, a teljes díj a ráfordításokat növeli. A záró mérlegben az eredmény változás jeleníthetı meg pénzformában illetve mérleg szerinti eredményként.

34 (A lízingelt telephely magasabb értéken kerül vissza a társaság könyveibe, ezért kis mértékben az értékcsökkenési leírás is módosulhat.)

29

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 1 560Anyag költség -840

Többlet pénz 108 Többlet saját tıke 108 Operatív lízing díja -600Adózás elıtti eredm. 120Társasági adó -12Mérleg sz. eredmény 108

A példában a lízinggel kapcsolatos adatok „évesítve” lettek, azaz a havi értékek 12-szerese jelenik meg az eredmény levezetésénél. Értelemszerően ennél hosszabb, illetve rövidebb idıszakra is vonatkozhat a szerzıdés, amit a számításoknál értelemszerően figyelembe kell vennünk. 1.4.7 Faktoring A faktoring olyan speciális finanszírozási technika, mely lehetıvé teszi, hogy a vállalkozás a vevıkkel szembeni követeléseit azok lejárata elıtt pénzre váltsa. A faktoring keretében a vállalat a követeléseket eladja egy arra szakosodott cégnek, a faktornak. A faktor a részére felkínált követeléseket vizsgálatnak veti alá, és a megfelelı minıségő követelésekre elıleget fizet. Ezen túlmenıen – díjazás fejében – átvállalja a követelések nyilvántartását, majd esedékessé váláskor beszedi azokat35. A beszedést követıen a faktor a követelés összegét csökkenti

- az általa folyósított elıleggel, - az ügylettel kapcsolatos díjakkal és - a szerzıdés szerinti kamattal.

A maradékot kifizeti a faktoráltató cégnek (azaz a szállítónak). A faktoring-tevékenység Magyarországon – nemzetközi összehasonlításban – még nem túlságosan fejlett, komoly növekedési tartalékokkal rendelkezik.36

Mintacégünk, az „Alapvetı Kft.” ezúttal a „Vásárló Bt-vel”

szembeni 90 nap múlva esedékes, 10 000 eFt összegő követelését

faktoráltatja. A követelésre a faktor 80% elıleget hajlandó

fizetni, 2%-os faktordíj mellett. A különbözetet a Faktor a

„Vásárló Bt.” fizetését követıen rendezi az „Alapvetı Kft.”

felé.

Figyeljük meg, hogyan rendezıdik át a faktor-szolgáltatást igénybevevı mérlege és eredménye a faktor elıleg fizetését követıen.

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Vevı követelés -10 000 Mérleg sz. eredmény -200Faktorral szembeni köv. 1 800 Faktordíj -200Pénzeszköz 8 000 Mérleg sz. eredmény -200

35 A faktoring-tevékenységrıl bıvebben a 4. fejezetben lesz szó. 36 A Magyar Faktoring Szövetség 2010. évi adatai szerint az éves forgalom 884 milliárd forint volt. Forrás: www.faktoringszovetseg.hu

30

A mővelet lényege a vevıkövetelés (jövıbeni pénz) kicserélése mai pénzre. A mérleg egyensúlya úgy jön létre, hogy amennyivel kevesebb pénzt kap a cég az eladott követelésért (eszközoldal csökkenése), annyival kisebb lesz a mérleg szerinti eredmény (forrásoldal csökkenése). Negyed év múlva, a faktor végelszámolását követıen a faktorral szembeni követelés is pénzeszközzé alakul át. Összességében az ügylet veszteségesnek tőnik. A valóságban a késleltetett hatás a faktoráltató vállalat helyzetétıl függıen többféle lehet. A vételár gyorsabb befolyása lehetıséget ad az anyag, illetve áru korábbi beszerzésére, ezen keresztül az eszközforgás gyorsítására, esetleg valamely bankhitel korábbi törlesztésére. Végsı fokon az eredmény növekedése várható. A faktoring alváltozata, a forfetírozás37 középlejáratú, többnyire export követelések engedményezését jelenti. Mérleg és eredménykihatása a lényeget illetıen a faktoringhoz hasonló. 1.4.8 Váltó leszámítolás A váltó (teljesebb nevén: kereskedelmi váltó, áruváltó) nagy múltú értékpapír, mely a kereskedelmi hitelezés biztonságát hivatott növelni. Kereskedelmi hitel nyújtásakor ugyanis az eladó az áru átadását (a szolgáltatás elvégzését) követıen kiszolgáltatott helyzetbe kerül: ı már teljesített, azonban a másik féltıl csak ígérettel rendelkezik a késıbbi kiegyenlítésre vonatkozóan. A váltó38 lényegében az adós kötelezettségének értékpapírba foglalása, mely bizalomnövelı eszközként funkcionál. A középkorban, a váltó kialakulásakor még nem ismerték a faktoringot. Azonban a pénzszőke hamar elvezetett egy – logikájában hasonló finanszírozási technikához – a váltó leszámítolásához (más kifejezéssel: diszkontálásához). A váltót leszámítolásra valamely bankhoz lehet benyújtani, amely – ha a váltó adósát kellıen megbízhatónak ítéli – a lejáratig hátralévı idıtartamra jutó kamat levonásával (innen az elnevezés!) megvásárolja az értékpapírt. A bank a váltó leszámítolással gyakorlatilag ugyanúgy hitelt nyújt a váltó adósának (rendszerint az áruügylet vevıjének), ahogy a faktor a beszedésre átvett számla kötelezettjének.

Mintacégünk vevıje, a „Kalács Kft.” 36 000 eFt-os váltót

bocsát ki. Az „Alapvetı Kft.” a váltót lejárat elıtt 90-

nappal leszámítoltatja a „Tıkeerıs Bank-nál”, amely 17,22

%-os éves diszkont kamat39 mellett ≈ 34 450 eFt-ért hajlandó

megvenni a követelést.

Nézzük a váltó leszámítoltatás közvetlen hatását a mérlegre és az eredményre.

37 A forfetírozás – pontosabban megfogalmazva - halasztott fizetéső, külföldi bank kötelezettségével alátámasztott exportkövetelések visszkereseti jog fenntartása nélküli megvásárlása. (Gyakorlat orientált ismertetését ld. bıvebben Gellért Andor: Banküzletek (Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó, 1993.) c. könyvében.) 38 A váltóra is visszatérünk könyvünk 4.1. részében. 39 A váltó leszámítolási kamat a rövidlejáratú hitel kamatból önállósult. A példában megadott diszkont kamat 18%-os normál hitelkamatnak felel meg, 360 napos évvel számolva. A diszkontált összeg = 36 000 * (100 – 17,22/4)/100 = 34 450 eFt.

31

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Váltó követelés -36 000 Mérleg sz. eredmény -1 550 Diszkont kamat -1 550Pénzeszköz 34 450 Mérleg sz. eredmény -1 550

A leszámítolt kamat 1 550 eFt, mely egyrészt a mérleg eszköz oldalát mérsékli, másrészt a mérleg szerinti eredményt kisebbíti. A késleltetett hatás az elırehozott árbevétel hasznosításának függvényében – a faktoringhoz hasonlóan – sokféle lehet. Nyilván csak akkor érdemes a váltót leszámítoltatni, ha a banktól kapott pénz segítségével a vállalkozás a diszkontkamatnál nagyobb jövedelem elérésére képes azonos idıszak alatt. 1.4.9 Váltó forgatás A váltó birtokosa többféleképpen is felhasználhatja a váltót. Az egyik lehetıség, a már tárgyalt leszámítoltatás. A másik, hogy lejáratig megırzi, s akkor behajtja a követelést a váltó adósán. A harmadik, hogy a váltóval saját tartozását egyenlíti ki (legtöbbször a szállítóval szemben), amit szakszerően forgatásnak neveznek. Az elnevezés onnan származik, hogy a jogosult fizetéskor a váltó hátlapjára írja rá, hogy helyette kinek fizessen az adós.

Az „Alapvetı Kft.” 36 000 eFt váltó követelését

(leszámítoltatás helyett) saját szállítójával szembeni

tartozása rendezésére fordítja.

A közvetlen mérleg hatás érdekessége, hogy ebben az esetben a mérleg „összeszőkül”. A váltó átengedésével a társaság eszközei csökkennek, ennek fejében tartozása – a váltó névértékéig – kiegyenlítésre kerül:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Váltó követelés -36 000 Szállítók -36 000

Eredményhatása csak akkor lesz a forgatásnak, ha a szállító nem hajlandó névértéken elfogadni a váltót, és a forgató (esetünkben az „Alapvetı Kft.”) így is belemegy az üzletbe. Forgatásnál a váltó fizetıeszközként funkcionál. Lehet, hogy az új jogosult, a forgatmányos hamarosan tovább forgatja. Érdemes felidéznünk, hogy napjaink bankjegye a váltó forgatásból alakult ki, hosszú történelmi fejlıdés eredményeként40. Napjainkban a váltó népszerősége csökken, használata Magyarországon kevésbé elterjedt. 1.4.10 A vagyon átrendezése A vagyon-átrendezés a finanszírozás meglehetısen takarékos módja. Lényege, hogy a vállalkozás a mőködéséhez szükséges új eszköz(ök) beszerzését új források bevonása nélkül oldja meg oly módon, hogy meglévı, de nélkülözhetı eszközeit eladja. Mérlegében a források változatlanok, módosulás csak az eszközök szerkezetében következik be.

40A téma iránt érdeklıdıknek: Bánfi Tamás - Hagelmayer István: Pénzelmélet és pénzügypolitika (Közgazdasági és Jogi Könyvkiadó,1998.) c. mővét ajánljuk.

32

Térjünk vissza mintacégünkhöz, az „Alapvetı Kft-hez”!

Ezúttal egy 13 000 eFt értékő új gépre van szüksége, de nem

kíván (vagy nem tud) pótlólagos forrást bevonni. Módjában

áll viszont egy évek óta nem használt berendezést eladni,

mondjuk éppen 13 000 eFt-ért.

(Bonyolíthatnánk a példát a feleslegessé vált berendezés eladási ára és könyv szerinti értéke közötti különbséggel, amely az eredményt is befolyásolja, de nem tesszük, mert ez már nem a szőken vett vagyonátrendezés hatását tükrözné.) A példában szereplı vagyonátrendezés közvetlen mérleg hatása az alábbi:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Felesleges eszköz -13 000Szükséges eszköz 13 000 Ez a finanszírozási megoldás elsıre nagyon szimpatikus lehet, de látni kell a korlátait is: ott használható, ahol a cégnél kihasználatlan (felesleges) eszközállomány található. 1.4.11 Kapott támogatások A modern árutermelı gazdaság egyik fontos mőködési elve a versenysemlegesség. Tökéletesen akkor érvényesülne, ha sem az állam, sem az önkormányzatok, sem más szervezetek nem tennének különbséget a vállalkozások között. Ez azonban számos okból lehetetlen. Foglalkoztatás-politikai szempontok alapján, a regionális különbségek mérséklése érdekében, környezetvédelmi célokra tekintettel, természeti csapások hatásainak enyhítésére stb. a vállalkozások egy része támogatásban részesülhet. Az érintett körben a támogatás fontos finanszírozó szerepet tölt be. Vállalkozói nézıpontból az ingyenes támogatások bírnak a legnagyobb vonzerıvel, de a visszterhes (törlesztendı) támogatások iránt is nagy a kereslet, mert kedvezıbb feltételekkel juttatja forráshoz az igénybevételre jogosultakat, mint bármely piaci alapon mőködı alternatív megoldás. Napjainkban a támogatások jelentıs része pályázat útján nyerhetı el, és többnyire utófinanszírozást biztosít. (Utófinanszírozásnál a pályázónak elıbb teljesítenie kell, s csak ezt követıen juthat a megítélt támogatáshoz.) A leírtakból sejthetı, hogy nagyon sokféle konkrét finanszírozás-támogatási megoldás lehetséges (tıkejuttatás, kamatkedvezmény, kamatmentes hitel, adókedvezmény stb.). Ezek közül egy viszonylag egyszerőbbet választunk példának.

Az „Alapvetı Kft.” a regionális különbségek mérséklését

célzó pályázaton 24 000 eFt vissza nem térítendı beruházási

támogatást nyer. A támogatás összege a tıketartalék javára

számolandó el. A beruházás elıreláthatóan 32 000 eFt-ba

kerül, a hiányzó részt a kft. tulajdonosai bocsátják

rendelkezésre saját erıként, a jegyzett tıke növelésével.

A beruházás hatására évente 40 000 eFt többlet árbevétel

várható, az anyag- és élımunka ráfordítások pedig 26 000

eFt-tal bıvülnek. A keletkezı tárgyi eszközök 8 év alatt

írhatók le (maradványérték nélkül).

33

A mérleghatás vizsgálatához tegyük fel, hogy a beruházás éppen most valósult meg:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFtMeglévı eszközök ………. Meglévı források ……….Új tárgyi eszközök 32 000 Jegyzett tıke emelés 8 000

Tıketartalék 24 000 A támogatás közvetlen eredményhatással nem bír, viszont a segítségével létrejött új eszközök a jövıben fokozzák a jövedelemtermelı képességet. Év végére – ha minden a tervek szerint alakul – a szokásos mini beszámoló az alábbi formát ölti:

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források …..….. Bevételek 40 000Jegyzett tıke emelés 8 000 Anyagjellegő és

Új tárgyi eszközök 28 000 Tıketartalék 24 000 Személyi jellegő ráf. -26 000Többlet pénz 13 000 Mérleg sz. eredmény 9 000 Értékcsökkenés -4 000

Adózás elıtti eredm. 10 000Társasági adó -1 000Mérleg sz. eredmény 9 000

A többlet pénz soron – akárcsak a több korábbi példánknál – a mérleg szerinti eredmény és az értékcsökkenés együttes összege található. A támogatások jelentékeny hányadát nem közvetlen tıkejuttatásként folyósítják, hanem bevételt (pontosabban: egyéb bevételt, ritkábban rendkívüli bevételt) növelı tételként. Ezek a támogatások valamilyen ráfordítást, pl. az új munkaerı foglalkoztatás ráfordításait ellentételezik, így valójában nem keletkezik többletnyereség. A késleltetett hatás lényege, hogy az ellentételezett költségeket a támogató magára vállalja, viszont az erıforrások bıvítésébıl keletkezı többleteredmény a tulajdonosokat illeti meg.

*** A leggyakoribb finanszírozási technikákat bemutató fejezet lezárásául három fontos dologra szeretnénk rávilágítani: 1. A mérleg egyetlen eszközhalmazt mutat be kettıs vetületben, rendeltetés és eredet szerint. 2. Egy-egy eszközcsoport finanszírozása váltakozó, idıben változó forrásokkal is történhet. 3. Nem mindegy, hogy mit mibıl finanszírozunk, és hogy a kölcsönforrásokat mibıl

törlesztjük. Valamennyi felsorolt kérdéssel bıvebben foglalkozunk a könyv további részeiben.

Feladatok: 1.) Ellenırzı kérdések:

• Léteznek-e ingyenes források a vállalati gyakorlatban? • Milyen példákat tudna felsorolni arra vonatkozóan, hogyan változhat egy adott

eszközcsoport finanszírozási forrása az idı múlásával?

34

• Milyen különbségeket lát a kereskedelmi hitel és a bankhitel között a rövidtávú finanszírozás tekintetében?

• Milyen különbségek figyelhetık meg a pénzügyi lízing és a beruházási hitel között?

• Miben hasonlít és miben tér el a faktoring és a váltóleszámítolás? • Miért nem mindegy, hogy az egyes eszközcsoportokat mibıl finanszírozzuk?

2.) Igaz/hamis állítások Mérlegelje egyenként, hogy az alábbi állítások igazak vagy hamisak? Ha egy állítást igaznak tart, akkor az „igaz” szó utáni körbe, ellenkezı esetben a „hamis” szó utáni körbe írjon „x”-et. 2.1.) A „vagyon átrendezése” a belsı finanszírozás speciális esete.

Igaz Hamis

2.2.) A hitelezık az általuk biztosított forrás után többnyire kamat formájában kívánnak részesedni a vállalkozás jövedelmébıl, ezért ezt a fajta finanszírozást részesedés-finanszírozásnak is nevezik.

Igaz Hamis 2.3.) Ingyenes forrás nem létezik, a vállalkozásoknak mindenért fizetniük kell.

Igaz Hamis 2.4.) Egy gyár folyamatos mőködéséhez szükséges biztonsági készlet a tartós forgóeszköz-lekötés része.

Igaz Hamis 2.5.) A konzervatív finanszírozási stratégia alkalmazásának elınye a biztonság, hátránya a költségesebb finanszírozási szerkezet.

Igaz Hamis

2.6.) Agresszív finanszírozási stratégia mellett a nettó forgótıke negatív is lehet. Igaz Hamis

3.) Válassza ki az egyetlen helyes választ, és betőjelét írja a kérdés utáni négyzetbe ! 3.1.) Az illeszkedési elv betartása esetén

a) a nettó forgótıke a teljes forgóeszköz lekötést finanszírozza b) a nettó forgótıke a tartós forgóeszköz lekötést finanszírozza c) a befektetett eszközök összege azonos a tartós források összegével d) a befektetett eszközök összege azonos a saját tıke összegével

3.2.) A tulajdonosok szempontjából egy cég valóságos többletjövedelme

a) a mérleg szerinti eredmény b) a mérleg szerinti eredmény és az értékcsökkenési leírás c) az adózott eredmény d) az adózott eredmény és az értékcsökkenési leírás

3.3.) A saját tıke

a) ingyenesen áll a vállalkozás rendelkezésére

35

b) forrásköltsége a tulajdonosoknak járó osztalék c) forrásköltsége a tulajdonosok által elvárt hozam d) forrásköltsége a technikai források kamata

3.4.) A szolíd finanszírozási stratégia

a) a legdrágább, de egyben a legbiztonságosabb b) a legolcsóbb, de egyben a legkockázatosabb c) fenntartja a saját tıke elvárt arányát d) folyamatosan biztosítja az illeszkedési elv betartását

4.) A Körültekintı Bt. 60 000 eFt-os követelését holnap szeretné faktoráltatni. Feltételezi, hogy a Napsugár Faktorház 2,5%-os faktordíj felszámításával hajlandó a faktori teendıkre. A Napsugár Faktorház az ellenérték 70%-ának megfelelı elıleget szokott fizetni, és az adós pénzügyi teljesítését követıen rendezi a különbözetet.

Írja be az alábbi táblázatba, hogy az adós fizetését követıen - az ügylet hatására - a mérleg és az eredménykimutatás mely sorai mennyivel változnak!

ESZKÖZÖK eFt FORRÁSOK eFt EREDMÉNY eFt

Meglévı eszközök ………. Meglévı források ……….

36

2. Az induló vállalkozás finanszírozása

2.1 A vállalkozás növekedési pályája A források megszerzése csak a lehetıségét teremti meg az értékteremtı folyamatok elindításának és véghezvitelének. De ez a lehetıség teremtés - vagyis a szükséges forrásszint elérése - néha komoly akadályokba ütközik. Különösen a kezdı vállalkozók ismerik ezt a gondot. Az induló vállalkozások finanszírozásával számos szakkönyv foglalkozik41. Mi csak egészen nagy vonalakban, olyan mélységben tárgyaljuk a kérdést, ami a finanszírozással kapcsolatos alapismeretek teljessé tételéhez szükséges. Számos szerzı valamely analógiával teszi szemléletessé a vállalkozások fejlıdésének bemutatását. Szívesen választják összehasonlítási alapul az élı szervezetet. Gyakori, hogy az induló vállalkozást a csecsemıkorral állítják párhuzamba, ezt követi a serdülıkor, a felnıttkor, majd az öregedés. Mások a vállalkozások növekedési pályájának jellemzésére a többfázisú életciklus modelleket tartják megfelelınek. Az egyik ilyen modell a magvetés (alapítás), az indulás, a növekedés, az érettség és a hanyatlás szakaszait különbözteti meg Az az igazság, hogy az effajta szakaszolások a tipizálást, a jellemzı ismérvek csoportosítását megkönnyítik, ugyanakkor csak korlátozottan – a kérdés egyik szakértıje42 szerint: madártávlatból – állják meg helyüket. Az egyes vállalkozások fejlıdését közelrıl szemlélve valójában számtalan egyéni vonással, sajátossággal találkozhatunk. Könnyő belátni: nincs két azonos vezetési stílus, mások és mások a termékek/szolgáltatások, a piaci partnerek, az alkalmazottak stb. A vállalkozás – az élılényektıl eltérıen – hanyatló korszakában is megújulhat egy új vezetés alatt, vagy a piaci helyzet radikális változása következtében. Mielıtt belefognánk az egyes fejlıdési szakaszok finanszírozási jegyeinek nagyvonalú ismertetésébe, még egy fontos dologról kell említést tenni: Az új vállalkozások tetemes része – különösen Európa keleti felében43 – a kényszer hatására jön létre. Az ilyen vállalkozás egyetlen célt szolgál: a tulajdonos és családja napi megélhetésének biztosítását. A kényszervállalkozások ritkán növekednek, finanszírozási szempontból többnyire megrekednek az induló cég szintjén, témánk szempontjából „zsákutcát” jelentenek. A továbbiakban nem foglalkozunk velük.

2.2 Az egyes szakaszok finanszírozási jellemzıi

41 Pl. Michael E. Gerber: A V mítosz (Bagolyvár Könyvkiadó, 2007.); Ichak Adizes: Vállalatok életciklusai (HVG Kiadó, 1992.); Béza Dániel et all: Kisvállalkozások finanszírozása (Perfekt, 2007.) 42 Szirmai Péter: Kisvállalkozások fejlıdési szakaszai, a szakaszváltások konfliktusai (összefoglaló) http://kfk.uni-corvinus.hu/fileadmin/user_upload/hu/tanszekek/gazdalkodastudomanyi 43 A kényszervállalkozások aránya nemcsak Kelet-Európában magas, hanem Indiában, Brazíliában, Mexikóban és még sok más fejlıdı országban is. V.ö.: Vállalkozások Magyarországon globális összehasonlításban – GEM 2001 Magyarország (Global Entrepreneurship Monitor), Pécsi Tudományegyetem, 2002.

37

A vállalati életciklus különbözı szakaszaiban lévı cégek más és más problémákkal néznek szembe44, ami számos látványos különbséget okoz közöttük, akár a finanszírozás forrásait, akár technikáit vesszük szemügyre. Jövedelem-termelı képességük tekintetében is markánsan különböznek. Induljunk el a kezdetektıl! a.) Kezdı vállalkozás „Minden kezdet nehéz” – tartja a mondás. A kezdı vállalkozásokra többszörösen illik az idézett kijelentés. Nagy általánosságban az alábbi jellemzıkbıl indulhatunk ki: - A kezdı vállalkozások a bennük lekötött tıkéhez képest viszonylag kevés jövedelmet termelnek. Ez azért is gond, mert ha valamilyen életképes üzleti elképzelésre épülnek, akkor az elıttük álló növekedési lehetıségek kihasználásához jelentıs beruházásokra, komoly invesztícióra lenne szükség. - A kezdı vállalkozások mőködési kockázata jóval magasabb, mint az érett szakaszt elért versenytársaké, ezért bankhitelhez nem, vagy csak kiemelkedı minıségő biztosíték mellett juthatnak. Minthogy ismeretlenek még a piacon, kereskedelmi hitelt sem szívesen nyújtanak számukra szállítóik.

A pályájuk elején lévı induló vállalkozásokat, az ún. „start up” cégeket tipikusan az alapítók, esetleg azok családja, baráti köre45 finanszírozza. A tulajdonosok részben saját tıke formájában, részben tagi kölcsönként bocsátják rendelkezésre a szükséges vagyont. A tagi kölcsön a tulajdonos által a saját cégének nyújtott hitel. Elınye a saját tıkéhez képest, hogy rugalmasabban, kevesebb kötöttséggel vonható ki a vállalkozásból, viszont a mérlegben a kötelezettségek között szerepel, így a cég külsı megítélését (hitelképességét) rontja.

- A kezdı vállalkozások jellemzıen konzervatív finanszírozási stratégiát alkalmaznak, melyben a tartós források – mindenekelıtt a saját tıke – túlsúlyban vannak a tartósan lekötött eszközökhöz képest. A konzervatív finanszírozást többnyire a magas kockázattól idegenkedı környezet kényszeríti ki. A kezdı vállalkozást többnyire maga a tulajdonos irányítja. İ alakítja ki terveit, gondoskodik az operatív feladatok végzésérıl, egyszerre próbál az értékesítés és a termelés (szolgáltatás) gondjaival megbirkózni, sokszor az adminisztrációs feladatok terheit is magára veszi. A hatalmas terhelés komoly, gyakran túlzott erıfeszítéseket igényel. Nem csoda, hogy az induló vállalkozások számottevı része már az elsı években kiesik a versenybıl. b.) Fiatal fejlıdı cég Az elsı idıszak buktatóit átvészelı vállalkozás - a külsı és belsı tényezık szerencsés együttállása mellett - idıvel növekedésnek indul, fiatal fejlıdı céggé érik. A kezdı vállalkozás legtöbb vonása még a fiatal fejlıdı cégre is illik, a növekedéssel azonban egy ponton túl már elodázhatatlanná válnak bizonyos változások.

44 Az egyes szakaszok során jelentkezı problémák részletei iránt érdeklıdıknek ajánljuk Katits Etelka: Pénzügyi döntések a vállalat életciklusaiban (KJK-Kerszöv Kiadó, 2002.) c. mővét 45 Az angolszász irodalom tréfásan a 4F (Founders, Family, Friends, and Fools) megjelölést alkalmazza a kezdı cég finanszírozóira.

38

A fejlıdéshez egyre több pénz szükséges. Komoly beruházási lehetıségek állhatnak a cég elıtt, ehhez képest azonban a jövedelem-termelı képessége többnyire továbbra is gyenge. Saját erıbıl a szükséges nagyságú forrást képtelen biztosítani, és a tulajdonosi kör befektethetı tartalékai is végesek. A lassan és egyenetlenül képzıdı jövedelem, a továbbra is magas mőködési kockázat miatt többnyire nehéz hitelezıt találni. Létezik-e kiút ebbıl a helyzetbıl? Az ígéretes, perspektívikus fejlıdés elıtt álló cégek számára általában igen. Az egyik gyakori megoldás az, hogy tıkéstársat igyekeznek bevonni a vállalkozásba. A tıkéstársak a saját tıke emelése útján biztosítják a szükséges többletforrást. Cserébe – magától értetıdıen – részesedni kívánnak a jövıbeni jövedelmekbıl, és arra is jogot formálnak, hogy a cég irányításába beleszóljanak. A tıkéstárs lehet szakmai befektetı vagy pénzügyi befektetı, illetve az elızıekkel részben átfedı, sajátosságaik alapján viszont külön csoportba kívánkozó kockázati tıkés. A szakmai befektetı az adott szakmában tevékenykedik, és többnyire hosszabb távon kapcsolódik be a finanszírozásba. A pénzügyi befektetı nem rendelkezik aprólékos ágazati ismeretekkel. Célja, hogy minél magasabb nyereséget realizáljon viszonylag rövid idı alatt. A fiatal fejlıdı cég érett társaihoz képest - szinte profiljától függetlenül - fokozottan kockázatos. A nagyobb kockázatot az erre szakosodott kockázati tıkések is átvállalhatják, akik cserébe a szokásosnál magasabb hozamot és nagyobb beleszólási jogot várnak el. A kockázati tıkések két jellegzetes csoportra bonthatók. Megkülönböztetjük

• az ún. üzleti angyalokat és • a kockázati tıke társaságokat.

Az üzleti angyalok tehetıs magánszemélyek, akik felhalmozott vagyonuk után magas hozamot szeretnének elérni. Ezért pénzeszközeiket csak átmenetileg tartják biztonságos bankbetétben, mert annak kamata számukra nem elég vonzó. Hitelezıi jogot megtestesítı értékpapírt (pl. kötvényt, kincstárjegyet) sem vásárolnak, és pénzkölcsönt sem nyújtanak hasonló okokból. Ehelyett – alapos vizsgálat után – néhány ígéretes fiatal vállalkozás finanszírozásába kapcsolódnak be – többnyire részesedés finanszírozás formájában. „Azt remélik, hogy a kiválasztott cégek részben az ı tıkebefektetésük és a tılük származó tanácsok nyomán úgy felértékelıdnek, hogy azokból néhány év elteltével kiszállva jelentıs haszonra tehetnek majd szert…. Köztudott ugyanis, hogy a legtöbbet nyerni a befutó, kezdı vállalkozásokon lehet.”46 Az üzleti angyalok és a fiatal fejlıdı cégek egymásra találása a gyakorlatban nem könnyő, minthogy az elıbbiek – érthetı okokból – igyekeznek megırizni anonimitásukat, nem kívánják felhívni magukra a figyelmet. A vállalkozóknak is vannak fenntartásaik: nem szívesen osztják meg üzleti ötletüket, és félnek idegent engedni a vállalkozásba. Emiatt a legtöbb ipari országban idıvel olyan szervezetek jöttek létre, melyek „inkubátorházként” funkcionálnak, elısegítve a vállalkozók és az üzleti angyalok egymásra találását47. A kockázati tıke társaságok (Venture capital) ugyanazt a szerepet látják el, mint az üzleti angyalok, de professzionális módon. A rendelkezésükre álló szabad tıkét minél több fejlıdı vállalkozásba igyekeznek kihelyezni, ezzel mérsékelve az egyes befektetések kockázatát.

46 Forrás: www.mszh.hu/ugyfel/vip/5/ 47 Ilyen szervezet pl. az Elsı Magyar Üzleti Angyal Hálózat (ld. www.uzletiangyal.net/index_flash.html)

39

Nemcsak pénzt, de szakmai segítséget is nyújtanak, támogatják a vállalkozás piacra jutását. Ugyanakkor – tıke-részesedésüknek megfelelıen - a vállalkozások irányításában is aktívan részt kívánnak venni. Mindez összhangban van az általuk vállalt kockázattal, hiszen nem minden vállalkozás jut el az érettség fázisáig. A kezdı és a fiatal cégek - kevés kivételtıl eltekintve - a kis- és középvállalkozások körébe tartoznak. Az elıttük álló potenciális lehetıségek kihasználásához nemzetgazdasági érdek is főzıdik, hiszen új munkahelyeket teremtenek, és jelentısen hozzájárulnak a GDP növekedéséhez. Éppen ezért fejlıdésüket az állam közvetlen és közvetett eszközökkel is igyekszik elısegíteni. A támogatási rendszer gyakori változásai miatt csak általánosságban említjük meg, hogy a beavatkozás részben az adórendszeren keresztül, adókedvezmények útján, részben tıkejuttatás formájában (pályázatok) történik. A hazai források - az Európai Unió átfogó és egyre intenzívebb kis- és középvállalati politikájának köszönhetıen - igen jelentékeny uniós forrásokkal egészülnek ki. A kkv-szektor versenyhátrányainak folyamatos csökkentése érdekében egyre nagyobb erıfeszítésekre kerül sor a vállalkozások alapításának megkönnyítése, az induló vállalkozások támogatása, növekedési korlátaik lebontása, s nem utolsó sorban a vállalkozók társadalmi elismertségének fokozása terén. c.) Az erısödı cég A fiatal fejlıdı cégek, pontosabban azok egy része idıvel eléri a következı fázist. Erısödı céggé alakulnak át. Ez az utolsó lépcsı a kifejlett, érett céggé alakulás útján. Az erısödı cégek jellemzıi közelebb állnak a rákövetkezı fejlıdési fokozathoz, mint a megelızıéhez. Jövedelem-termelı képességük rendszerint stabil, viszont növekedési lehetıségeik meghaladják a belsı erıbıl, önfinanszírozás útján rendelkezésre álló forrásokat. Mőködési kockázatuk – éppen a stabil jövedelem képzıdés következtében – a korábbi fázisokhoz képest mérsékelt, ezért a kockázati tıke mellett a banki források is elérhetıvé válnak számukra. Banki hitel-lehetıségeik azonban korlátozottak, ezért továbbra is a konzervatív finanszírozás a domináns. Az erısödı cég nem kizárólag szerves úton fejlıdik, gyakori a konkurens cégek felvásárlása is. Ehhez legtöbbször speciális, az ügylet jellegéhez igazodó un. strukturált banki hitelt vesznek igénybe, de más finanszírozási konstrukciókkal is élhetnek. Többnyire ez az a fejlıdési szakasz, amikor a vállalkozás olyan méretet ér el, melynél az alapító tulajdonos már képtelen megbirkózni az irányítás szerteágazó feladataival. Ha nem is szívesen, de kénytelen a menedzsment funkciókat arra felkészült szakembereknek átengedni. d) Az érett cég A mindennapi gyakorlatban a vállalkozás kifejezés alatt – ha külön megkülönböztetést nem teszünk – a kifejlett, érett cégre gondolunk. A könyv további fejezetei az érett vállalkozásokról szólnak. Ebben a fázisban a vállalkozások növekedési üteme állandósul, befektetési lehetıségeik korlátozottá válnak. Egyes források48 „stabil növekedési ütemő vállalatok”-ról beszélnek.

48 Fazakas Gergely et all: Vállalati pénzügyi döntések (Tanszék Kft., 2004.)

40

Az érett cég forrás igényét a hazai gyakorlatban elsısorban a tulajdonosi kör és a hitelintézetek biztosítják, de a nagyobb, kellı közismertségnek örvendı vállalatok a pótlólagos forráshoz jutás érdekében értékpapír – mindenekelıtt részvény vagy kötvény - kibocsátással is próbálkozhatnak.

• Részvény emisszióval pótlólagos tulajdonosi tıkét szerezhet a társaság. A részvény vásárlók a társaság társtulajdonosává válnak. Új részvények kibocsátására értelemszerően csak a részvénytársasági formában mőködı cégek jogosultak, melyek a hazai jog szerint zártkörően (zrt.) vagy nyílt formában (nyrt.) mőködhetnek. (ld. bıvebben a 4. fejezetben).

• Kötvények nyilvános kibocsátásával - kamatfizetés fejében – kölcsön tıkéhez juthat a cég. A kötvény vásárlója a vállalat hitelezıjévé válik. A kötvény kibocsátás a bankoktól való függés csökkentését is célozhatja, és a forrásköltség – a piaci helyzet függvényében – a bankinál kedvezıbb is lehet. Napjainkban egyre divatosabbak azok a speciális kötvények, melyek meghatározott feltételek megléte esetén - a kötvényes kérésére - részvénnyé alakíthatók (átváltoztatható kötvények). A kelendıség fokozására a kibocsátó jegyzési jogot biztosító kötvények forgalomba hozatalára is jogosult49.

Az érett cég az alacsonyabb fejlıdési fokokhoz képest kevésbé kockázatos, ennek következtében a befektetık számára relatíve kisebb tıkearányos jövedelmet biztosít. Ilyenkor érkezik el az idı, hogy a kockázati tıkebefektetık „kiszálljanak az üzletbıl”, jövedelmüket az évekkel korábban olcsón megszerzett tıkerészesedés minél magasabb áron történı eladásából, vagyis az árfolyamnyereségbıl szerezve meg. Az érett cég tetszıleges finanszírozási stratégiát választhat. Megırizheti a korábbi konzervatív finanszírozási szerkezetet, de – az elınyök és hátrányok mérlegelésével – szolíd, vagy éppen aggresszív irányba is fordulhat. e) A hanyatló cég Nem sok olyan céggel találkozhatunk, amely több száz éves múlttal dicsekedhet. Akárcsak az élılények, idıvel a vállalkozások is hanyatlásnak indulnak. Hogy milyen okokból következhet be a hanyatlás, arról külön könyvet lehetne írni50, mi csak néhány tipikus lehetıséget győjtöttünk össze és sorolunk fel:

• új termékek, szolgáltatások megjelenése a piacon, • a konkurencia elıretörése, • hibás stratégia, • sikertelen fúzió, • nagyobb vevı (vevık) csıdje, • rossz vezetıi intézkedések, • gazdasági válság okozta kereslet csökkenés • stb.

A hanyatlás elsıdleges jele lehet a jövedelem-termelés csökkenése, ezzel együtt a saját tıke jövedelmezıségének mérséklıdése.

49 Ld. a Gazdasági társaságokról szóló 2006. évi IV. törvény 194. §-át. 50 Egy szatirikus könyv néhány nagyon is valószerő okkal szolgál: Parkinson, N. C.: Parkinson törvénye vagy az érvényesülés iskolája (Minerva, 1990.) Jó szívvel ajánljuk az utolsó három fejezetet.

41

Valószínő, hogy a figyelmeztetı jelek hatására a menedzsment, vagy maguk a tulajdonosok radikális intézkedésekkel próbálkoznak a cég megmentése érdekében. Amennyiben ezek sikeresek, a vállalkozás visszakerül az érett cégek körébe. Ha azonban a tulajdonosok (vagy nagyszámú tulajdonos esetén: a fıtulajdonosok) nem látnak reményt a cég talpra állítására, akkor erıfeszítéseik vagyonuk mentésére irányul. A vagyon mentés a saját tıke minél nagyobb részének mielıbbi kivonását jelenti, melyet banki és/vagy kereskedelmi hitellel igyekeznek helyettesíteni, fokozatosan növelve a cég eladósodottságát. A több hitel nagyobb kamat terhet generál, tovább csökkentve a jövedelmezıséget, a hanyatlás gyorsuló tendenciát ölt. A csökkenı saját tıke arány óhatatlanul agresszív finanszírozásba fordul. Mi lesz a hanyatló cég sorsa? A tipikus kimenetek egyike a felvásárlás. A gazdálkodásában megrendült vállalkozást a konkurencia igyekszik minél olcsóbban megvenni, többnyire azért, hogy magába olvassza (beolvadás51). Arra is szép számmal láthatunk példát, hogy a felvásárlást követıen a céget bezárják. Erre akkor kerül sor, ha a vevı nem a cég eszközeit, hanem annak vevıkörét, piacát kívánja megszerezni. A másik viszonylag gyakori kimenet a vezetıi kivásárlás, az ún. MBO52. Ebben az esetben a vállalkozás menedzsmentje – többnyire bankhitel igénybevételével - megvásárolja az általa irányított céget. (Ezzel a tulajdonosi és menedzsment funkciók átmenetileg ismét összeolvadnak.) Ezt követıen a menedzsment igyekszik a veszteségforrások leépítésével, a költségek racionalizálásával vagy más módon a céget talpra állítani, visszavezetni egy távlatban is életképes pályára. Ha az elızı megoldások egyikére sem kerül sor, vagy azok sikertelenek, akkor a hanyatló cég felszámolásra kerül, vagyontárgyait egyben vagy részenként eladják, fizikailag is megszőnik. Természetesen nem minden vállalkozás megy végig a növekedési pálya valamennyi felsorolt fázisán. Igen sokan „útközben”, az érettség elérése elıtt kihullanak, mások egy-egy szakaszt átlépve fejlıdnek, és természetesen az is elıfordul, hogy egy-egy cég akár belsı, akár külsı okokból visszaesik a növekedési pálya alacsonyabb szintjére. Akár szabályos, akár egyedi utat jár is be valamely konkrét vállalkozás, annyi egyértelmően megállapítható, hogy a pótlólagos források mindenekelıtt a cég cash flow termelı képességétıl, illetve a mőködés kockázatától függıen érhetık el számára. Összefoglalásul az egyes szakaszok legfontosabb jellemzıit táblázatos formában is közreadjuk:

2.1.. sz. táblázat

A növekedési pálya szakaszai

Megnevezés KEZDİ FIATAL

FEJLİDİ ERİSÖDİ ÉRETT HANYAT-

LÓ Jövedelem- termelı képesség

alacsony alacsony stabil stabil Csökkenı

Kockázat magas magas mérsékelt mérsékelt Magas Növekedési lehetıség

jelentıs jelentıs jelentıs csekély Nincs

51„Beolvadás esetében a beolvadó gazdasági társaság megszőnik, és annak vagyona az átvevı gazdasági társaságra mint jogutódra száll át, amelynek társasági formája változatlan marad.” (v.ö.: a gazdasági társaságokról szóló törvény 81.§-ával ) 52 Management Buy Out rövidítésébıl.

42

Irányítás tulajdonos tulajdonos fizetett menedzsment

fizetett menedzsment

fizetett menedzsment

Finanszírozók tulajdonos és baráti köre

tulajdonos, üzleti angyal, kockázati tıketársaság

tulajdonos, kockázati tıke, bank

tulajdonos, bank, kötvény vevıje

tulajdonos, bank, felvásárló, menedzsment

Finanszírozási stratégia

konzervatív konzervatív inkább konzervatív

bármelyik lehet

Agresszív

***

A vállalkozás növekedési pályájának rövid áttekintése után szeretnénk kiemelni, hogy a bemutatott szakaszolás csak „madártávlatból”, nagy általánosságban állja meg a helyét. Minden vállalkozás fejlıdésében számtalan egyéni vonással, sajátossággal találkozhatunk. A vállalkozás – az élılényektıl eltérıen – hanyatló korszakában is megújulhat, új növekedési pályára kerülhet.

Feladatok: 1.) Ellenırzı kérdések:

• Melyek a „start up” cégek finanszírozási jellemzıi? • Mi a különbség a szakmai és a pénzügyi befektetı között? Ha szabadon

választhatna, melyiküket látná szívesebben cégében? • Kik azok az „üzleti angyalok”? • Jellemzıen melyik fejlıdési fázisban válik elérhetıvé a bankhitel a vállalkozás

számára? • Milyen okok vezethetnek egy cég hanyatlásához? A fejezetben felsoroltakat

egészítse ki legalább három Ön által ismert további okkal. • Mi történhet egy hanyatló céggel? Melyek a legvalószínőbb kimenetek?

2.) Igaz/hamis állítások Mérlegelje egyenként, hogy az alábbi állítások igazak vagy hamisak? Ha egy állítást igaznak tart, akkor az „igaz” szó utáni körbe írjon „x”-et. Ellenkezı esetben a „hamis” szó utáni körbe írjon „x”-et. 2.1.) A kezdı vállalkozások mőködési kockázata rendszerint magas, emiatt általában konzervatív finanszírozásra kényszerülnek. igaz hamis 2.2.) Ha a hanyatló cég megmentésére a tulajdonosok nem látnak reményt, akkor erıfeszítéseik vagyonuk mentésére, a saját tıke mielıbbi kivonására irányul.

igaz hamis 2.3.) Az érett cég tetszıleges finanszírozási stratégiát választhat. igaz hamis 2.4.) A fiatal fejlıdı cég számára - stabil jövedelemképzıdése folytán - a tıkepiaci források is elérhetıvé válnak. igaz hamis 2.5.) Az üzleti angyal hálózatok célja a fejlıdı cég fokozatos bevezetése a tızsdére. igaz hamis

43

3.) Válassza ki az egyetlen helyes választ, és betőjelét írja a kérdés utáni négyzetbe ! 3.1.) A kockázati tıketársaság a hozamot

a) a kezdı vállalkozónak nyújtott hitel kamataiból realizálja b) az üzleti angyalok által befizetett tagdíjakból éri el c) a finanszírozott társaságban szerzett tulajdonrésze eladásakor realizálja d) a felszabaduló forgótıke realizálásával szerzi meg

3.2.) Az üzleti angyalok e) a fiatal fejlıdı cégek részére tanácsot nyújtanak f) a kezdı vállalkozásoknak nyújtott kölcsön kamataiból növelik vagyonukat g) igyekeznek megırizni névtelenségüket h) jónevő cégeken keresztül szereznek befolyást a fiatal fejlıdı cégekben

3.3.) A pályájuk elején lévı induló vállalkozások, az ún. „start up” cégek a.) a kockázati tıke tipikus felvevıpiacai

b.) finanszírozása rendszerint az alapítókra és azok baráti körére hárul c.) MBO-n keresztül is megoldhatják többletforrás iránti igényüket d.) rendszerint agresszív finanszírozási stratégiát alkalmaznak

3.4.) A kényszervállalkozások

e) a gyors meggazdagodás reményében alakulnak f) fejlıdését az állam adókedvezményekkel is támogatja g) hibás stratégia vagy sikertelen fúzió következményeként is létrejöhetnek h) a tulajdonos önfoglalkoztatását szolgálják