Upload
others
View
2
Download
0
Embed Size (px)
Citation preview
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
Teoretické prístupy ku kapitálovej štruktúre podnikateľských subjektov 1
Theoretical Approaches to Capital Strukture of Business Entities
Silvia BASTYR
Abstrakt
Kapitálová štruktúra je dlhodobo veľmi diskutovanou témou finančného riadenia
podnikateľských subjektov tak z teoretického, ako aj z praktického hľadiska. Viacero autorov
v súčasnosti ale najmä v minulosti rozpracovalo niekoľko teoretických prístupov ku
kapitálovej štruktúre. Tieto sú zamerané najmä na otázky kapitálových nákladov, optimálnej
kapitálovej štruktúry, kapitálovej štruktúry a majetkovo-finančnej stability firiem a
kapitálovej štruktúry a hodnoty firiem. Cieľom príspevku je stručne prezentovať jednotlivé
teoretické prístupy ku kapitálovej štruktúre podnikateľských subjektov a poukázať na ich
možnú praktickú aplikáciu.
Kľúčové slová
Náklady kapitálu, teória kapitálovej štruktúry, hodnota firmy
Abstrakt
The capital structure has long been a much-discussed topic of financial management of
business entities from both theoretical and practical points of view. Several authors have
developed alternative theoretical approaches to the capital structure. These have been mainly
focused on the issues of cost of capital, optimal capital structure, capital structure - financial
stability of companies, and capital structure – value of companies. The aim of the paper is to
briefly present individual theoretical approaches to the capital structure of business entities
and to point out to their possible practical applications.
Key words
Cost of capital, theory of capital structure, value of the firm
JEL Classification: G30, G32
1 Príspevok je výstupom v rámci riešenia úlohy VEGA 1/0688/20 „Finančné riziká a ich vplyv na úverový
cyklus a finančnú stabilitu ekonomiky SR.
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
Úvod
V posledných desaťročiach v oblasti teórie podnikových financií sa stala kapitálová
štruktúra jedným z najvýznamnejších subjektov modernej finančnej teórie. Možno to
dokumentovať aj nasledovnými skutočnosťami: „Problematika kapitálovej štruktúry je
jednou zo základných, a z najdôležitejších úloh finančného riadenia podnikateľských
subjektov. Pri rozhodnutiach je potrebne zohľadniť veľa faktorov, ktorých pôsobenie je pre
jednotlivé podnikateľské subjekty rôzne a mení sa v čase. Naviac kvantifikovať tieto faktory
je značne zložité. Problematická je najmä optimalizácia kapitálovej štruktúry“. [Sivák a kol.
27].
Dôležitosť riešenia otázok kapitálovej štruktúry má nielen teoretický ale aj praktický
rozmer. „Kapitálová štruktúra má dosah na tri základné ciele, ktoré sú predpokladom
zachovania finančnej rovnováhy a to rentabilitu, likviditu a stabilitu. Medzi týmito tromi
cieľmi je potrebné udržiavať určitú rovnováhu, pretože nemožno maximalizovať splnenie
všetkých súčasne“. [26]
1. Teória kapitálovej štruktúry podnikateľských subjektov
1.1 Základ statických teórií kapitálovej štruktúry
Durand [5] v roku 1952 zverejnil jednu z prvých štúdií ktoré sa zaoberali teóriou
kapitálovej štruktúry podniku. V rámci štúdie identifikoval tri prístupy: prístup z hľadiska
čistého zisku, prístup z hľadiska čistého prevádzkového zisku a tradičný prístup. Zaoberal sa
najmä vplyvom zadlženia na náklady kapitálu a trhovú hodnotu firmy. Charakterizoval
náklady kapitálu a konštatoval, že zapojenie dlhu do kapitálovej štruktúry podniku má za
následok zníženie priemerných nákladov kapitálu a k rastu trhovej hodnoty firmy ale len do
určitej výšky dlhu. Po prekročení tejto výšky začínajú priemerné náklady kapitálu stúpať
a trhová hodnota firmy klesať.
Ekonómovia Franco Modigliani a Merton H. Miller sa považujú za tvorcov teórie
optimálnej kapitálovej štruktúry a teoretického modelu (MM model) kapitálovej štruktúry
podniku.
Príspevok Modigliania, Millera [17] o kapitálovej štruktúry je všeobecne uznávaná
ako medzník v modernom podnikovom financovaní (Stiglitz, [28]) a už takmer šesť desaťročí
je základným článkom v rámci výskumu kapitálovej štruktúry (Frank, Goyal, [7]).
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
Modigliani a Miller (ďalej len M-M) dospeli k záveru, že za určitých predpokladov
priemerné náklady kapitálu sú nezávislé od kapitálovej štruktúry a rovnako tak aj trhová
hodnota firmy. Tento záver sa všeobecne označuje ako M-M I. M-M vychádzali z viacerých
predpokladov a to: existuje dokonalý kapitálový trh, neexistuje zdaňovanie zisku, neexistujú
náklady úpadku, všetci investori očakávajú rovnakú veľkosť zisku. Za týchto predpokladov
M-M konštatovali, že s rastúcim zadlžením zostávajú náklady zadlženia rovnaké, náklady
vlastného kapitálu rastú a priemerné náklady kapitálu sa nemenia. V dôsledku nemennosti
priemerných nákladov kapitálu sa nemení ani trhová hodnota firmy. Neskôr M-M uznali, že
existuje vplyv daní zo zisku na kapitálovú štruktúru a upravili záver M-M I na záver M-M
II, že priemerné náklady kapitálu v dôsledku úrokového daňového štítu so stupňom zadlženia
klesajú a trhová hodnota firmy rastie. Najmä nereálnosť predpokladov teórie M-M I bola
príčinou vzniku dvoch hlavných teórií statickej kapitálovej štruktúry.
Prvou je kompromisná teórie (the trade-off theory), ktorá je založená na kompromise
medzi úrokovým daňovým štítom, ktorý do určitej výšky zadlženia znižuje priemerné
náklady kapitálu a nákladmi finančných ťažkostí, ktoré zvyšujú priemerné náklady kapitálu.
Podľa tejto teórie sa za optimálne považuje také zloženie kapitálu, pri ktorom daňový štít čo
najviac prevyšuje náklady finančnej tiesne [32].
Druhou teóriou, ktorej autormi sú Myers a Majluf [21] je teória hierarchického
poriadku (pecking order theory), ktorá je založená na tom, že pri používaní jednotlivých
zdrojov financovania nových investičných projektov firmy existuje určitá hierarchia.
Vychádza z asymetrických informácií a v rámci tejto teórii nie je definovaná optimálna
kapitálová štruktúra.
Uplatňovanie rôznych modelových prístupov je v praxi veľmi ťažké, je však veľmi
dôležité pre úspešné riadenie optimálnej kapitálovej a finančnej štruktúry. Dôkazom toho
môže byť aj finančná prax firiem v rozvinutých trhových ekonomikách, kde sa tieto prístupy
využívajú v praktickom a finančnom rozhodovacom procese. [25]
1.2 Dynamické rozšírenie teórie statickej štruktúry kapitálu
Teórie statickej kapitálovej štruktúry dokumentujú rozhodnutia o kapitálovej
štruktúry firiem v jednom období. To nezodpovedá skutočnosti, ako sa prijímajú rozhodnutia
firiem o financovaní, ktoré vychádzajú z viacerých období a preto nepatria do statických
teórií. Napríklad statické kompromisné teórie nezohľadňujú úlohu interne alebo externe
vyvolaných zmien hodnoty vlastného imania spoločností.
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
V tejto súvislosti Frank, Goyal [7] zdôrazňujú, že existencia nerozdeleného zisku,
ako príklad interne vyvolanej zmeny vlastného imania z jedného obdobia do druhého,
poukazuje na nevhodnosť statickej teórie kompromisov. Podobne možno tvrdiť, že firmy
považujú šoky s cenou akcií vyvolané kapitálovým trhom za dôležité faktory ich výberu
financovania. To by mohlo poslúžiť ako argument proti údajnej neatraktívnosti problémov s
majetkom, ako sa uvádza v teórii statického zoraďovania. Statické teórie naviac nezahŕňajú
situácie, v ktorých firmy nechávajú pákový efekt odkloniť sa od toho, čo tieto modely
považujú za optimálne.
Návrh zotrvačnosti (inertia proposition)
V dynamickom prostredí sú trhové pákové pomery verejne obchodovaných
spoločností ovplyvňované vývojom ich cien akcií. Pozitívne šoky týkajúce sa cien akcií sú
preto spojené s klesajúcimi ukazovateľmi finančnej páky. V tejto súvislosti niektorí autori
skúmajú, či firmy skutočne uplatňujú akýkoľvek vplyv na svoju kapitálovú štruktúru, alebo
či sú pákové pomery skôr určené pasívnou zotrvačnosťou. Významným príkladom tohto
prúdu výskumu je práca Welcha [36], ktorý zistil, že kapitálová štruktúra je určená exogénne,
pretože je do značnej miery „poháňaná“ výnosmi z akcií. Preto nie sú spoločnosti schopné
reagovať, pokiaľ ide o ich politiku v oblasti kapitálovej štruktúry a šoky vo vlastnom imaní
môžu mať významný a trvalý vplyv na ukazovatele finančnej páky. Zatiaľ čo činnosť
spoločností v oblasti vydávania dlhopisov a majetkových cenných papierov sa považuje za
podstatnú, zdá sa, že spoločnosti zjavne nevyužívajú svoj vplyv na štruktúru kapitálu na „boj“
proti šokom z vlastného imania.
Jedným zo zistení Welcha môže byť prítomnosť nákladov na prispôsobenie spojených
s emisiami cenných papierov pri spätnom odkúpení. Tieto môžu byť významné, a tak môžu
viesť spoločnosti k rozhodnutiu neupravovať svoju kapitálovú štruktúru.
Myers [20] poukazuje na to, že spoločnosti, ktoré zažívajú vysoké náklady na
prispôsobenie sa, sa budú v priebehu dlhšieho obdobia často líšiť od požadovaného pomeru
pákového efektu. Podľa tohto názoru, ktorý je zhodný s dynamickou teóriou kompromisu,
bránia spoločnostiam v tom, aby spoločnosti okamžite upravili svoju kapitálovú štruktúru v
dôsledku kapitálového šoku (Gygax, Wanzenried,Wu, [9]). Ďalšie vysvetlenie ponúka
Byoun [4], ktorý zdôrazňuje, že spoločnosti, ktoré sú vo veľkej miere finančne obmedzené,
s väčšou pravdepodobnosťou absorbujú šoky z vlastného kapitálu namiesto vyrovnávania,
vo vzťahu k spoločnostiam s obmedzenými finančnými obmedzeniami. Dlhové zmluvy a
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
slabý prístup na trhy s dlhovým kapitálom môžu spoločnostiam brániť v zadlžovaní sa.
Podobne „strach“ zo zníženia cien akcií a zlý prístup na kapitálový trh môžu spoločnostiam
zabrániť vo zvyšovaní vlastného imania. Nakoniec údajná pasivita manažérov v súvislosti s
ich politikou kapitálovej štruktúry môže naznačovať, že sa viac než na maximalizáciu
hodnoty firmy zameriavajú na presadzovanie svojich vlastných záujmov.
Wanzenried [34] zistil, že miera zotrvačného správania riadiacich pracovníkov
závisí od ich systému odmeňovania. Okrem toho Morellec, Nikolov, Schürhoff [18]
odhaľujú, že interné a externé riadenie spoločností má významný vplyv na politiku
financovania firiem. Dospeli k záveru, že heterogenita ukazovateľov pákového efektu je
čiastočne určená rozdielmi v nákladoch na agentúry medzi spoločnosťami.
Teória časovania trhu a teória manažérskeho vstupu
Ďalším dôsledkom rozhodnutí o kapitálovej štruktúre je, že firmy môžu pri hodnotení
svojich vlastných cenných papierov využiť časové špičky na kapitálovom trhu.
Najvýznamnejší názor predložili Baker, Wurgler [1], ktorí tvrdia, že spoločnosti sa
zaoberajú otázkami vlastného imania, keď vnímajú svoj kapitál ako nadhodnotený a zadlžujú
sa, keď vnímajú svoj kapitál ako podhodnotený. Rozhodnutia spoločností aktívne meniť
svoju kapitálovú štruktúru sa preto považujú za dôsledok kolísajúcich cien akcií.
Väčšina moderných finančných teórií je založená na predpoklade efektívnych trhov,
na ktorých by časové rozvrhnutie malo byť irelevantné (Marsh, [16]).
Graham, Harvey [8] a Bancel, Mittoo [2] napriek tomu považujú pre spoločnosti za
dôležité načasovanie akciového trhu.
Baker a Wurgler [1] poukazujú na dva typy teórií časovania akciového trhu, ktoré
vedú k podobným výsledkom. Prvý predpokladá, že manažéri aj investori sú racionálni,
zatiaľ čo druhý je založený na iracionalite. Obe teórie časovania trhu sú založené na
asymetrických informáciách.
Teória manažérskeho zakotvenia má silnú podobnosť s teóriou časovania trhu, ale
namiesto toho, aby manažéri využívali nových investorov, ako to predpovedá teória
časovania trhu, pokúšajú sa využiť existujúcich investorov (Baker a Wurgler, [1]).
Ako zdôraznili Morellec, Nikolov a Schürhoff [18], teória manažérskeho
podnikania obsahuje viac prvkov vychádzajúcich z teórie podnikového riadenia, čo je nad
rámec tohto príspevku.
V prvej forme teórie časovania trhu sa predpokladá, že miera nepriaznivého výberu
sa mení v priebehu času alebo medzi spoločnosťami (Lucas, McDonald, [15]; Korajczyk,
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
Lucas, McDonald, [13]). Manažéri sa budú snažiť vydávať kapitál v čase, keď sú
asymetrické informácie minimálne. V dôsledku toho sa očakáva, že spoločnosti vydajú
kapitál krátko po priaznivom informovaní a oznámení spoločnosti. Po takomto oznámení
spoločnosti klesá informačná asymetria, čo vedie k nižším nákladom na kapitál. Zníženie
nákladov na kapitál má za následok vyššie hodnoty vlastného kapitálu a teda vyšší pomer
trhovej ceny akcie a jej účtovnej hodnoty (MB). Rôzne ukazovatele MB sú teda informácie
o zmenách asymetrických informácií na trhu. V prípade, že náklady spojené s odklonením sa
od optimálnej kapitálovej štruktúry sú v porovnaní s emisnými nákladmi malé, mohla by mať
historická zmena pomeru MB trvalé účinky na pákový efekt (Baker a Wurgler, [21]).
Druhá forma teórie časovania trhu predpokladá iracionálnych investorov alebo
manažérov a zvažuje nepravidelné nesprávne ocenenie času. Ak spoločnosť nemá cieľový
ukazovateľ pákového efektu, manažéri nezmenia svoje rozhodnutie o kapitálovej štruktúre,
ak bude vlastné imanie vnímané ako správne ocenené, čo v konečnom dôsledku povedie k
dlhodobým účinkom na štruktúre kapitálu (Baker, Wurgler, [1]; Sinha, Ghosh, [24]).
Kapitálová štruktúra spoločností je preto odrazom kumulatívneho výsledku pokusu o časový
rozvrh trhu (Tsyplakov, [31]).
Kayhan, Titman [14] predstavujú modifikované načasovanie opatrenia, v ktorom je
pomer MB spoločnosti v porovnaní s jej historickým pomerom MB a pomer MB firiem vo
všeobecnosti rozhodujúcim faktorom pri rozhodovaní o emisii akcií. Relatívne vysoký
priemerný pomer MB a deficit financovania v porovnaní so situáciou na trhu povedú k
nižšiemu podielu finančnej páky.
Baker, Wurgler [1] zistili, že pákový efekt nepriamo súvisí s historickým pomerom
MB a že pokusy načasovania trhu majú trvalý vplyv na ukazovatele pákového efektu. Okrem
toho sa zdôrazňuje, že význam historického pomeru MB nie je v súlade s teóriou
kompromisu. Tvrdia, že pokusy načasovania trhu by nemali trvalý vplyv na štruktúru
kapitálu, ak by bola teória kompromisu pravdivá.
Teória dynamického usporiadania
Myers, Majluf [21] ilustrujú, že dlhové financovanie je uprednostňované pred
kapitálovým financovaním v statickom prostredí, čo môže viesť k nedostatočným
investíciám. Prevaha nedostatočného investovania je podľa asymetrických informácií
spôsobená skutočnosťou, že financovanie nových investícií môže oslabiť hodnotu
existujúcich akcií a poškodiť existujúcich akcionárov. Napriek dôležitosti teórie statického
poradia a potrebe rozšíriť túto teóriu na dynamické prostredie, doteraz nebol vyvinutý žiadny
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
dynamický model, ktorý bol vyhovujúci. V nasledujúcom texte je uvedený všeobecný
prehľad modelov dynamického klovania a potom sa vybrané modely ďalej skúmajú.
Zaujímavým rámcom, ktorý stavia na asymetrických informáciách, je model reálnych
opcií spoločnosti na nepretržitý čas (Morellec, Schürhoff, [18]). Zavádzajú dynamický
komponent za predpokladu, že spoločnosti majú flexibilitu na časovanie svojich investícií.
Ilustráciou toho, že načasovanie investícií môže slúžiť ako signalizačné zariadenie, ktoré
najčastejšie uprednostňuje kapitálové financovanie pred financovaním dlhov, naznačuje, že
teória usporiadania Myersa, Majlufa [21] sa neuplatňuje v dynamickom prostredí.
Hennessy, Livdan, Miranda [10] vyvíjajú ďalší dynamický model týkajúci sa
rozhodnutí spoločností o financovaní na základe asymetrických informácií. Rozlišujú medzi
firmami „dobrého“ a „zlého“ typu, kde firmy dobrého typu dosahujú po dokončení projektu
vyššie toky zisku ako firmy zlého typu. Z článku vyplýva, že teória statického usporiadania
je iba čiastočne pravdivá.
Spoločnosti „zlého typu“ nevyužívajú dlh, zatiaľ čo spoločnosti „dobrého typu“ vždy
používajú financovanie, ktoré je najmenej citlivé na informácie, takže dobré spoločnosti
uprednostňujú financovanie svojich investícií dlhom namiesto vlastného imania. V
nasledujúcom modeli spoločnosti Morellec a Schürhoff [19] sa uvádza model Strebulaev,
Zhu, Zryumov [29], ktorý sa používa na predpovedanie politiky kapitálovej štruktúry
spoločností, keď sa niektoré predpoklady Morelleca, Schürhoffa [19] neberú do úvahy.
1.3 Empirické výskumy
Väčšina existujúcich empirických výskumov využíva pozorované pákové pomery
ako určitých sprostredkovateľov pre optimálne úrovne kapitálovej štruktúry (Wedig a kol.,
[35]; Titman, Wessels, [38]; Rajan, Zingales, [23]). Jedným z faktorov, ktorý robí tento
problém problematickým, je existencia nákladov na prispôsobenie. Spoločnosti možno
nebudú považovať za nákladovo efektívne upravovať svoje ukazovatele dlhu často alebo
úplne, aj keď sú si vedomé nedostatočnej optimality v existujúcich ukazovateľoch
zadlženosti.
V mnohých štúdiách sa uznala dôležitosť dynamického prístupu k štúdiu kapitálovej
štruktúry. Fischer, Heinkel a Zechner [6] sa o to pokúšajú skúmaním faktorov, ktoré určujú
rozsah kapitálových štruktúr firmy a nie štúdiom časového správania sa kapitálovej štruktúry.
Rozpätie je definované ako rozdiel medzi maximálnym a minimálnym pomerom dlhu počas
skúmaného obdobia vzorky. Snažia sa identifikovať charakteristiky firiem, ktoré v priebehu
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
času vykazujú väčšie výkyvy vo svojich kapitálových štruktúrach. Pozorovaný rozsah
zadlženosti firmy sa používa ako empirické opatrenie kapitálovej štruktúry. Výsledky
empirických testov podporujú teoretický model výberu príslušnej kapitálovej štruktúry za
prítomnosti rekapitalizačných nákladov v dynamickom prostredí.
Jalilvand, Harris [12] skúmajú vydávanie dlhodobého a krátkodobého dlhu a
nového vlastného imania pre americké korporácie. Vzhľadom na náklady a nedostatky na
trhu charakterizujú finančné správanie firmy ako čiastočné úpravy dlhodobých finančných
cieľov. Rýchlosť nastavenia je ovplyvnená pevnými vlastnosťami a môže sa meniť v
závislosti od spoločnosti a priebehu času. Ich práca sa však od súčasného prístupu líši v dvoch
ohľadoch (Banerjee, Heshmati, Wihlborg, [3]).
Po prvé, v ich dokumente sa kladie dôraz na interakciu medzi rôznymi finančnými
rozhodnutiami spoločnosti (dlhodobý dlh, krátkodobý dlh, likvidita, vlastný kapitál a
dividendy) a po druhé, dlhodobé finančné ciele, ktoré firma čiastočne upravuje sú
špecifikované exogénne. Na druhej strane v tomto článku súčasne delíme faktor úpravy a
cieľ.
Rajbhandary [22] používa aj model dynamických úprav v kontexte indických
firemných údajov. Empirické dôkazy z malého súboru údajov ukazujú dôkazy, že firmy
relatívne rýchlo upravujú svoj dlhodobý dlh, aby dosiahli optimálny pákový efekt, čo
naznačuje prítomnosť nákladov na prispôsobenie.
Vilasuso, Minkler [33] vyvíjajú dynamický model, ktorý zahŕňa otázky agentúrnych
nákladov a špecifickosti aktív. Výsledky na základe údajov z databázy Compustat
využívajúce nevyvážený panel verejných firiem v oblasti dopravných zariadení a
tlačiarenského a vydavateľského priemyslu dokumentujú, že tieto dva faktory sú
významnými determinantami optimálnej kapitálovej štruktúry firiem.
Byoun [4] skúma dôsledky teórie kompromisu a teórie usporiadania v dynamickom
prostredí. Aj keď výsledky sú v prospech teórie usporiadania, sú tiež v súlade s teóriou
dynamického kompromisu. Zistilo sa, že najmä firmy, ktoré majú väčšie finančné potreby a
majú väčšiu variabilitu svojich finančných potrieb, sú spojené so širšou škálou zadlženosti.
Je to v súlade s teóriou usporiadania, pretože sa predpokladá, že firmy postupujú
podľa poradia ako vznikajú potreby financovania, čo znamená, že podniky majú väčšiu
pravdepodobnosť širokého rozsahu pomeru dlhu k rôznym potrebám financovania. Firmy so
širokým rozpätím dlhu majú zvyčajne v priemere menšiu základňu aktív, pomer aktív na trhu
a vyššie štandardné odchýlky hodnoty aktív ako firmy s menšou úrovňou dlhu.
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
Teória kompromisu preto zachytáva významnú časť zmien rozpätia pomeru dlhu.
Toto zistenie je v súlade s modelom Fischera, Heinkela a Zechnera [6], v ktorom optimálna
dynamická politika kapitálovej štruktúry spoločnosti závisí od prínosu dlhového
financovania, nákladov na dlhové financovanie, variabilnosti aktív a veľkosti nákladov na
rekapitalizáciu. Celkový dôkaz podporuje teóriu usporiadania aj kompromisnú teóriu
dynamickej štruktúry kapitálu. Zdá sa byť rozumné považovať teórie skôr za
„komplementárne“ ako za „konkurenčné“.
Záver:
Myslíme si, že aj z uvedeného prehľadu vyplýva, že teoretické prístupy ku kapitálovej
štruktúre podnikateľských subjektov predstavujú veľmi zaujímavú problematiku. Aj keď
jednotlivé teórie a modely majú z hľadiska ich praktického využitia určité obmedzenia,
v praxi finančného riadenia firiem sa vo vyspelých ekonomikách využívajú.
Kontaktné údaje
Ing. Silvia BASTYR
Katedra financií, externá doktorandka
Národohospodárska fakulta
Ekonomická univerzita v Bratislave
Dolnozemská cesta 1
852 35 Bratislava
Slovensko
email: [email protected], tel.: 0904 700 926
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
LITERATÚRA:
[1] BAKER, M., WURGLER, J. 2002. Market Timing and Capital Structure. In: The Journal
of Finance, 57(1), s. 1–32.
[2] BANCEL, F., MITOO, U. R. 2002. The Determinants of Capital Structure Choice: A
Survey of European Firms.
[3] BANERJEE, S., HESHMATI, A., WIHLBORG, C. 1999. The Dynamics of Capital
Structure. In: SSE/EFI Working Papers Series in Economics and Finance, 1999,s. 333.
[4] BYOUN, S. 2008. How and When Do Firms Adjust Their Capital Structures toward
Targets? In: The Journal of Finance, 63(6), s.3069–3097.
[5] DURAN, D. 1952. Cost of Debt and Equity Funds for Business, National Bureau of
Economic Research. New Your 1952.
[6] FISCHER, E. O., HEINKEL, R., ZECHNER, J. 1989. Dynamic Capital Structure Choice:
Theory and Tests. In: Journal of Finance, 44(1), s. 19–40.
[7] FRANK, M. Z., GOYAL, V. 2008. Trade-off and pecking order theories of debt. In E. B.
Eckbo (Ed.), Handbook of Corporate Finance: Empirical Corporate Finance., Vol. 2, s.
135–202.
[8] GRAHAM, J., HARVEY, C. R. 2001. The theory and practice of corporate finance:
Evidence from the field. Journal of Financial Economics, 60(60), s. 187–243.
[9] GYGAX, A., WANZENRIED, G., WU, X. 2013. Capital Structure Inertia and Product
Market Competition.
[10] HENNESSY, C. A., LIVDAN, D., MIRANDA, B. 2010. Repeated Signaling and Firm
Dynamics. Review of Financial Studies, 23(5), s. 1981–2023.
[11] HESHMATI, A. 2001. THE DYNAMICS OF CAPITAL STRUCTURE: EVIDENCE
FROM SWEDISH MICRO AND SMALL FIRMS In: Research in Banking and Finance,
Volume 2, s.199–241.
[12] JALILVAND, A., HARRIS, R. 1984. Corporate Behavior in Adjusting to Capital
Structure and Dividend Targets: An Econometric Study. In: Journal of Finance, 39(1), s.
127–145.
[13] KORAJCZYK, R., LUCAS, D. J., MCDONALD, R. L. (1991). The Effect of
Information Releases on the Pricing and Timing of Equity Issues. The Review of Financial
Studies, 4(4), s. 685–708.
[14] KAYHAN, A., TITMAN, S. 2007. Firms’ histories and their capital structures? Journal
of Financial Economics, 83, 1–32.
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
[15] LUCAS, D., MCDONALD, R. 1990. Equity Issues and Stock Price Dynamics. Journal
of Finance, 45(4), s. 1019–1043.
[16] MARSH, P. 1982. The Choice Between Equity and Debt: An Empirical Study. The
Journal of Finance, 37(1), s. 121 – 144.
[17] MODIGLIANI, F., MILLER, M. 1958. The Cost of Capital, Corporation Finance and
the Theory of Investment. The American Economic Review, 48(3), s. 261–297.
[18] MORELLEC, E., NIKOLOV, B., SCHÜRHOFF, N. 2012. Corporate Governance and
Capital Structure. In:The Journal of Finance, 67(3), s. 803–848.
[19] MORELLEC, E., SCHÜRHOFF, N. 2011. Corporate investment and financing under
asymmetric information. Journal of Financial Economics, 99(2), s. 262 – 288.
[20] MYERS, S. C. 1984. The Capital Structure Puzzle. The Journal of Finance, 39(3), s.
575 – 592.
[21] MYERS, S. C., MAJLUF, N. S. 1984. Corporate financing and investment decisions
when firms have information that investors do not have. In: Journal of Financial Economics,
13(2), s.187–221.
[22] RAJBHANDARY, A. 1997. Capital Structure of Firms in Developing Countries:
Results for India.
[23] RAJAN, R., ZINGALES, L.1995. What Do We Know About Capital Structure? Some
Evidence from International Data. In: Journal of Finance, 50(5), s. 1421–1460.
[24] SINHA, P., GHOSH, S. 2013. Dynamics of Corporate Reserve Debt Capacity. The IUP
Journal of Applied Finance, 19(1), s. 51 – 71.
[25] SIVÁK, R. - MIKÓCZIOVÁ, J. 2002. Príspevok k teórii optimálnej kapitálovej
štruktúry podniku. In Politická ekonomie : teorie, modelování, aplikace. - Praha : Vysoká
škola ekonomická, , 2002, roč. 50, č. 1, s. 93-109. ISSN 0032-3233.
[26] SIVÁK, R. - MIKÓCZIOVÁ, J. 2009. Teória a politika kapitálovej štruktúry
podnikateľských subjektov. 2. rozšír., aktual. a dopl. vyd. Bratislava : Sprint dva, 2009. 302
s. ISBN 978-80-89393-06-0.
[27] SIVÁK, R., a kol. 2019. Kapitálová štruktúra podnikateľských subjektov. Bratislava:
Sprint 2, 2019, 399 s. ISBN 978-80-89710-23-2.
[28] STIGLITZ, J. E. 1988. Why Financial Structure Matters. Journal of Economic
Perspectives, 2(4), s.121–126.
[29] STREBULAEV, I., ZRYUMOV, P., ZHU, H. 2014. Dynamic Information Asymmetry,
Financing, and Investment Decisions.
Vedecký časopis FINANČNÉ TRHY, Bratislava, Derivat 2020, ISSN 1336-5711, 2/2020
[30] TITMAN, S., WESSELS, R.,1988. The Determinants of Capital Structure Choice. In:
Journal of Finance, 43(1), s. 1–19.
[31] TSYPLAKOV, S. 2008. Investment frictions and leverage dynamics. In: Journal of
Financial Economics, 89(3), s. 423–443.
[32] VALACH, J. 2001. Investiční rozhodování a dlouhodobé financování. Paha. EOPRESS
2001. 447 s. ISBN 80-86119-38-6.
[33] VILASUSO, J., MINKLER, A. 2001. Agency Costs, Assets Specificity, and the Capital
Structure of the Firm. In: Journal of Economic Behavior and Organization, 44, s. 55–69.
[34] WANZENRIED, G. 2003. Capital structure decisions and output market competition
under demand uncertainty.In: International Journal of Industrial Organization, 21(2), s.
171–200.
[35] WEDIG, G., a kol., 1988. Capital Structure, Ownership, and Capital Payment Policy:
The Case of Hospital. In: Journal of Finance, 43(1), a. 21–40.
[36] WELCH, I. 2004. Capital Structure and Stock Returns. Journal of Political Economy,
112(1), s.106–132.