72

sekjuritizacija

Od ovog broja pokrećemo novu rubriku pod nazivom Ekoleks. Reč je o ekonomskom leksikonu koncipiranom na nestandardan način, obzirom da je naša namera da u njemu obrađujemo aktuelne, ali i nove, nedovoljno poznate ekonomske pojmove. U tom kontekstu, i klasično leksički pristup biće zamenjen izborom pojmova koji će opredeljivati aktuelnost i značaj njihovog sadržaja.U ovom i narednim brojevima Ekoleksa biće obrađeni pojmovi strukturnog finansiranja i tržišta instrumenata strukturnog finansiranja. Izbor teme opredelio je vrlo dinamičan razvoj ovog tržišta poslednjih godina, ali i činjenica da su usluge nebankarskog finansijskog posredovanja koje ono pruža, postale važan deo finansijskog sistema u celom svetu.Ova tema predstavljena je u prošlom broju Bankarstva kroz prizmu uloge koju rejting ima u funkcionisanju tržišta instrumenata strukturnog finansiranja. U rubrici Ekoleks, fokus izlaganja biće na definiciji pojma strukturnog finansiranja i njegovoj suštini, samoj tehnologiji ovog oblika finansijskog posredovanja, ali i genezi razvoja tržišta i njegovih instrumenata. U tom smislu, obzirom da osnovu strukturnog finansiranja čini usavršen i razvijen mehanizam sekjuritizacije, rubriku počinjemo objašnjenjem ovog pojma.

Sekjuritizacija u osnovnom značenju podrazumeva emisiju hartija od vrednosti. Najšire definisano, to je bilo koji proces pomoću koga se emituju hartije od vrednosti kao instrumenti tržišta kapitala.

U pokušaju da odrede sadržaj pojma u najširem značenju, neki autori1, sekjuritizaciju definišu kao svaki proces koji finansijske odnose pretvara u poslovnu transakciju.

U prilog ovakvoj definiciji oni navode da je istorija razvoja finansija i korporativnog prava puna primera gde su finansijski odnosi pretvoreni u poslovne transakcije, odnosno primera sekjuritizacije. Neki od njih predstavljali su pravu motivacionu i pokretačku snagu u izuzetno važnim fazama razvoja, kao što je primer pretvaranja vlasništva nad kompanijom, kao finansijskog odnosa, u poslovnu transakciju emisije

ekoleks

Autor rubrike:mr Vesna Matić 1 Vinod Kothari «Securitisation» The Financial Instrument of the New Millennium

73

običnih akcija. Ovaj, najraniji primer sekjuritizacije u

najširem značenju tog pojma, imao je vitalnu ulogu u istoriji korporativnog razvoja, jer je pokrenuo poslove i samim tim industrijalizaciju, koja se, pored izuma parne mašine, može uvrstiti u jedno od dva najveća dostignuća devetnaestog veka.

Po oceni brojnih autora, istu motivacionu snagu i značaj, sekjuritizacija ima i u domenu industrije finansijskih usluga.

Pojam sekjuritizacije u savremenim aktivnostima na tržištu kapitala, označava svaki proces u kome se finansijska aktiva, dakle finansijska potraživanja, pretvaraju u utržive hartije od vrednosti. To je proces u kome se postojeći ili budući prilivi, ili potraživanja pravnog subjekta od trećih lica, identifikuju, konsoliduju i izdvoje iz aktive bilansa nalogodavca ove transakcije, a potom sekjuritizuju u hartije koje će biti ponuđene investitorima.1

Originalni koncept sekjuritizacije bio je baziran na finansijskoj aktivi, odnosno potraživanjima po osnovu hipotekarnih kredita, kredita za kupovinu kola, studentskih kredita, potraživanja po osnovu kreditnih kartica.

Pulovi aktive formirani su od brižljivo odabrane, nisko rizične aktive i uglavnom su bili sastavljeni od velikog broja malih izloženosti (velikog broja malih kredita). Zbog toga su ovi pulovi bili vrlo homogeni, po sastavu i izloženosti riziku.

Emitovane hartije u procesu sekjuritizacije na početku su imale fiksan prihod, i najčešće su bile podržane garancijom neke druge finansijske institucije (drugih banaka, osiguravajućih društava ili same banke nalogodavca). Na taj način, strukturirani krediti iz pula aktive

postajali su tržišno transparentniji, a emitovane hartije podržane ovakvim pulom imale su viši rejting na tržištu, odnosno mogućnost da se kotiraju na zvaničnim berzama i vanberzanskom tržištu.

Specifičnost prvih sekjuritizacija, osim navedenih, bila je i u sledećem: • Emitovane hartije podržane ovakvim pulom

aktive, u početku bile su hartije jedne klase, dakle sa identičnim karakteristikama (ista nominalna vrednost, isti rokovi dospeća, isti prinos i slično)

• Osim banke nalogodavca, kao učesnici u ovim prvim sekjuritizacijama, javljaju se i druge finansijske institucije u ulozi garanta emisija, zatim brokersko – dilerske kuće

koje su se bavile prometom hartija, posebne finansijske institucije koje su obavljale ulogu poverenika (objedinjavanje sredstava od naplate potraživanja po osnovu kredita iz pula i raspodela investitorima) i, pre svih, investicione banke koje su bile organizatori i nosioci celog posla – od formiranja pulova aktive, preko strukturiranja zajmovne aktive sa karakteristikama hartija koje su podržane ovom aktivom, do primarne prodaje emitovanih obveznica investitorima.

Banka nalogodavac

• daje nalog• servisira

kredite

Poverenik

objedinjuje sredstva naplate

i distribuira

Investitori

Originalni koncept sekjuritizacije kredita

Investiciona banka

• formira pul• strukturira

zajmovnu aktivu

• emituje hartije

Finansijski garanti emisije

• GNMAS• druge

finansijske organizacije

• banka nalogodavac

Prodavci emisijeInvesticiona banka• primarna

prodajaBrokersko dilerske kuće• sekundarna

trgovina

74

Originalni koncept zaživeo je sedamdesetih godina prošlog veka u SAD, koje se smatraju kolevkom sekjuritizacije u domenu finansijskih usluga. Ideja se rodila u kontekstu činjenice da su značajni delovi portfolija banaka bili zarobljeni u hipotekarnim kreditima – dakle, dugoročnim kreditima, i u najvećem broju slučajeva sa fiksnom kamatnom stopom. Sve je ukazivalo na potrebu da se nešto učini na planu oslobađanja portfolija, a u funkciji poboljšanja likvidnosti banaka, samim tim, i njihove profitabilnosti.

Ideju o stvaranju likvidnog hipotekarnog tržišta podržao je i američki Kongres, koji je sponzorisao formiranje određenih organizacija kao što su Savezno hipotekarno udruženje (FNMAS), ili, Državno hipotekarno udruženje (GNMAS).

Državno hipotekarno udruženje osnovano je 1968. godine sa zadatkom da propiše standarde za formiranje pulova aktive i emisiju hartija od vrednosti, ali i načine garantovanja emisija.

Banke koje su ispunjavale propisane standarde mogle su da pokrenu pul hipoteka, kupe garanciju GNMA, emituju sertifikate učešća u pulu (Participation Certification), kao prvi oblik hartija podržanih hipotekarnim kreditima i prodaju ih investitorima.

Osim standardizacije procedura prvih sekjuritizacija hipotekarnih kredita, GNMA je garantovala plaćanje glavnice investitorima, vlasnicima sertifikata učešća, ali je i omogućila da se hipotekarni krediti uklone iz bilansa banaka nalogodavaca ovih transakcija, čija je jedina obaveza bila servisiranje kredita iz pula (naplata potraživanja po osnovu glavnice i kamate).

Nesumnjive prednosti sekjuritizacije u pogledu poboljšanja performansi banke nalogodavca na planu likvidnosti i profitabilnosti, evidentirane su i na tržištu sekjuritizovanih kredita u svetlu njegove:• ekstenzivnosti, obzirom da se brzo širilo u

pogledu broja korisnika,• transparentnosti, oličene u visokolikvidnom

tržišnom materijalu (hartije od vrednosti) i• visoke standardizovanosti tržišnog

materijala.Pozitivni efekti sekjuritizacije u domenu

finansijskih usluga doprineli su izuzetno dinamičnom razvoju ovog tržišta u proteklih

tridesetpet godina, sa jasnom tendencijom zadržavanja ovakvog trenda i u budućem periodu.

Ovakvom razvoju je svakako doprinela i evolucija tehnike sekjuritizacije, koja se progresivno razvijala, nudeći modele sadržajno kompleksnije i sofisticiranije strukture.

Poslednje inovacije proširile su tehniku sekjuritizacije ne samo na savremenije oblike finansijske aktive (kolateralizovani zajmovi, portfolija obveznica), već i na nefinansijsku aktivu, kao što su avioni, zgrade, ili sekjuritizacija rizika (rizik osiguranja, rizik od promene vremena i slično).

Nesporno je da je fenomen sekjuritizacije u oblasti finansijskih usluga jedan od najznačajnijih rezultata finansijskog inženjeringa. O sekjuritizaciji kao tehnici koja je iznedrila finansijske instrumente za novi milenijum, možda najbolje govori Lowell L. Bryan, koji je vizionarski predvideo sledeće:

«Baš kao što je elektronska industrije formirana kada su vakuum tube zamenjene tranzistorima, a potom tranzistori integralnim kolima, industrija finansijskih usluga se transformiše sada, kada sekjuritizovani kredit počinje da zamenjuje tradicionalne plasmane. Kao i druge tehnološke transformacije, ona će osvajati prostor godinama, a ne preko noći. Procenjujemo da će proći deset do petnaest godina dok strukturirani sekjuritizovani kredit zameni i potpuno potisne klasičan sistem plasiranja sredstava – što nije dugo vreme, u odnosu na činjenicu da su osnove bankarstva ostale nepromenjene još od srednjeg veka.»

Realnost ove vizije potvrđuje činjenica da je progresivan razvoj tehnike sekjuritizacije iznedrio strukturno finansiranje, kao model kompleksnije i visoko sofisticiranije strukture. Dinamičan razvoj tržišta instrumenata strukturnog finansiranja i usluga nebankarskog finansijsog posredovanja koje ono pruža, postali su važan deo finansijskog sistema. U skoro celim svetu, tome su nesumnjivo doprinele prednosti koje tehnika sekjuritizacije u formi strukturnog finansiranja pruža emitentima i investitorima, kako na ekonomskom, tako i planu upravljanja rizicima.

U svakom slučaju, reč je o vrhu piramidalnog razvoja tehnike sekjuritizacije, o čemu će biti reči u narednom broju Bankarstva.