i

B_ GIÁO D _C VÀ ðÀO T _O TR _NG ð_I H_C KINH T_ TP.HCM-----------------

CÔNG TRÌNH D _ THI

GI_I TH _NG NGHIÊN C _U

KHOA H_C SINH VIÊN

“NHÀ KINH T _ TR_ – N ĂM 2010”

T

Ê

N

C

Ô

N

G

T

R

Ì

N

H

:

_NG DNG CÁC MÔ HÌNH TÀI CHÍNH

TRO

NG VI_C XÁC ðNH T_ SU_T CHI_T KH_U CH

O

CÁC DOANH NGHI _P

THU_C NHÓM NGÀN

H: KHOA H _C KINH T_

ii

TÓM T _T ð_ TÀI

1. Lý do ch _n ñ_ tài nghiên c_u

Hi n nay vi c xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p là 1 vi c vô cùng quan tr _ng và c n thi_t, nh_t

là trong quá trình mua bán sáp _nhp doanh nghi p di_n ra m_nh m_ như hi n nay.

ð_ xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p ta có th _ d_a trên _rt nhi_u nh_ng phương pháp như

phương pháp tài s_n, phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n, phương pháp tài chính… m _i

phương phápñ_u có nh _ng ưu ñi_m cũng như nh_ng h_n ch_ trong vi c _ng d_ng.

Phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n là ph ương pháp m_i và hi n nay ñ c s! d_ng khá

nhi_u ñ_ xácñ_nh ra giá tr_ c"a doanh nghi p. Tuy nhiênñ_ xácñ_nh ñ c giá tr_ c"a

doanh nghi p theo phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n thì vi c quan tr_ng ñó là ta ph _i ñi

tìm ñ c t# su_t chi_t kh_u và ñây ñ c coi là b _c vô cùng quan tr _ng trong vi c xác

ñ_nh giá doanh nghip. Vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u là vi c ph_c t_p và khó kh ăn nh_t

là % th_ tr &ng Vi t Nam khi mà các thông tin trên th_ tr &ng không ñ c minh b_ch và

h th'ng thông kê chưa hoàn thi n. ða phn vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u là do th ương

lư ng ho(c kinh nghi m c"a ng &i th)m ñ_nh viên.

Hi_u ñ c v_ trí và t m quan tr_ng c"a xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u ñ'i v_i giá tr_ doanh

nghi p, do v_y tác gi_ quy_t ñ_nh ch_n ñ_ tài nghiên c_u “ *ng d_ng các mô hình tài

chính trong vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u cho các doanh nghi p”

2. M_c ñích nghiên _cu

Nêu phương pháp "ca như cách xácñ_ nh t# su_t chi_t kh)u c"a doanh nghi p

(r) - Xây d _ng mô hình t # su_t chi_t kh_u phù h p v_i t+ng hình th_c doanh

nghi p. - *ng d_ng các mô hình vào th_c t_ doanh nghi p.

-.Bài nghiên c_u có th _ làm tài li u tham kh_o h_u ích cho nh_ng nghiên c_u v_ h s' beta,

t# su_t chi_t kh_u và giá tr_ doanh nghi p trong nghiên c_u ti_p theo.

- Là ngu ,n tài li u tham kh_o cho các th)m ñ_nh viêc trong vic xácñ_nh t# su_t chi_t

kh_u trong vi c ñ_nh giá doanh nghip bên ngoài th_c t_.

iii

3. ð_i t _ng và ph _m vi nghiên _cu

ð_i t _ng nghiên _cu

ð'i tư ng nghiên c_u trong bài ñó là

- H s' beta c"a doanh nghi p.

- T# su_t chi_t kh_u doanh nghi p.

- Giá tr_ c"a doanh nghi p.

Ph_m vi nghiên _cu

Ph_m vi nghiên c_u ñó là nh _ng công ty ñang ho_t ñ-ng trên sàn giao d_ch ch_ng khoán

và các công ty chưa lên sàn giao d_ch ch_ng khoán _ti th_ tr &ng Vi t Nam.

4. Phương pháp nghiên_uc

ð_ ph_c v_ cho m_c ñích nghiên c_u thì tác gi_ ñã s ! d_ng các mô hình sau:

- Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model _ CAPM)

- Lý thuy _t mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM)

- Lý thuy _t v_ s_ k_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M

5. N_i dung phân tích

N-i dung cơ b_n c"a bài nghiên c_u là phân tích và xây d _ng các mô hình xácñ_nh t#

su_t phù h p cho t+ng doanh nghi p. ð,ng th&i _ng d_ng các mô hình vào th_c t_ các

doanh nghi p. Trong bài tác gi_ s! d_ng d_ li u c"a công ty c . phn bánh k/o Biên Hòa

(Bibica) ñ_ _ng d_ng các mô hình xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u và phân tích xác ñ_nh t#

su_t chi_t kh_u phù h p v_i công ty ñ,ng th&i ñ_nh giá công ty.

6. H _ng phát tri_n c_a ñ_ tài

K_t qu_ phân tích

- ð'i v_i mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t kh_u khác nhau thì _s cho ta 1 t# su_t chi_t

kh_u khác nhau.

- Mô hình CAPM là mô hình tài chính ñ n gi_n s_ th_c hi n tuy nhiên mô hình này l_i d_a

trên quá nhi_u nh_ng gi_ ñ_nh và vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u cn ph_i có kinh nghi

m, cn ñi_u ch0nh h s' beta ñ_ k_t qu_ _c tính ñ c t't hơn. Mô hình CAPM thích h p ñ'i

v_i các doanh nghip lên sàn trong kho_ng th&i gian t+ 1-3 năm.

iv

- Vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo mô hình APM ñòi h 1i là s ' li u ñ u vào ph _i

nhi_u hơn, s! d_ng ph_c t_p hơn các mô hình CAPM và CAPM k_t h p v_i lý thuy _t

M&M. Tuy nhiên vic xácñ_nh theo mô hình APM thì k _t qu_ xét trên phương di n lý

thuy_t thì t't hơn các mô hình còn l _i vì nó ño l &ng ñ c nhi_u nhân t ' r"i ro hơn. Mô

hình APM phù h p các doanh nghip lên sàn trong kho_ng th&i gian trên 3 năm.

- Mô hình CAPM k _t h p v_i lý thuy _t M&M thì là mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t

kh_u r_t t't nh_t là ñ'i v_i các doanh nghip chưa ñ_ c niêm y_t trên sàn giao d_ch ch_ng

khoán tuy nhiên thì vic xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo mô hình này th &ng th_p hơn

các mô hình khác

- Giá tr_ c"a công ty c . ph n bánh k/o Biên Hòa (Bibica) t_i th&i ñi_m 31/12/2009 theo

như mô hình chi _t kh_u dòng c . t_c (DDM) là 549 t# 489 tri u ñ,ng.

Tuy nhiên trong bài nghiên_cu còn có nh _ng h_n ch_ như sau:

Bài nghiên c_u m_i ch0 _c tính t# su_t chi_t kh_u 1 doanh nghi p n_u như có thêm th&i

gian tâc gi _ s_ _c tính thêm các doanh nghip khác n_a. Do vi c h_n ch_ v_ m(t s' li u nên

còn m-t s' các nhân t' vĩ mô khác chưa ñ c vào trong mô hinh APM nh ư t'c ñ-tăng tr

%ng GDP, Ch0 s' b_t ñ-ng s_n, ch0 s' ni_m tin, ch0 s' th_p nghi p,… Bên c _nh vi c

xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo 3 mô hình trên thì hi n nay cón có các mô hình khác n_a

mà tác gi_ không ñ_ c_p ñó là mô hình phân tích nhân t '; mô hình CAPM ña nhân t'; mô

hình danh m _c ñ u tư hi u qu_ c"a Markowitz. ðây là nh _ng h_n ch_ c"a ñ_ tài và ñây c

ũng có th _ là nh _ng h _ng t't cho nh_ng nghiên _cu ti_p theo v_ t# su_t chi_t kh_u

doanh nghi p.

v

MC LC

ð t v!n ñ_ nghiên _cu ........................................................................................ Trang 1

1. Lý do ch _n ñ_ tài............................................... ................................................ Trang 1

2. M_c ñích nghiên c_u......................................................................................... Trang 1

3. ð'i tư ng và ph _m vi nghiên c_u..................................................................... Trang 2

4. Phương pháp nghiên_cu................................................................................... Trang 2

5. C_u trúc d_ ki_n bài nghiên c_u ....................................................................... Trang 2

CHƯƠNG 1 LÝ THUY _T V_ DOANH NGHI_P

VÀ T _ SU_T CHI_T KH_U...................................................... Trang 3

1.1 Lý thuy _t v_ doanh nghi p và giá tr_ doanh nghi p ........................................ Trang 3

1.1.1 Lý thuy _t v_ doanh nghi p ........................................................................ Trang 3

1.1.2 Lý thuy _t v_ giá tr_ doanh nghi p ............................................................. Trang 3

1.2 Lý thuy _t v_ t# su_t sinh l&i, r"i ro và t # su_t chi_t kh_u ............................... Trang 3

1.2.1 T# su_t sinh l&i .......................................................................................... Trang 3

1.2.2 R"i ro và ño l &ng r"i ro........................................................................... Trang 4

1.2.3 T# su_t chi_t kh_u ..................................................................................... Trang 7

1.3 T.ng quan v_ các mô hình xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u .................................. Trang 8

1.3.1 Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model_CAPM) ........ Trang 8

1.3.2 Mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM) .... Trang 15

1.3.3 K_t h p mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (CAPM) và lý thuy _t cơ

c_u v'n Modigliani & Miller (M&M) ........................................................ Trang 17

1.4 T.ng quan v_ các phương pháp th)m ñ_nh giá tr_ doanh nghi p .................... Trang 20

vi

1.4.1 Phương pháp tài s_n .................................................................................. Trang 201.4.2 Phương pháp li th_ thương m_i............................................................... Trang 201.4.3 Phương pháp so sánh _thtr &ng (P/E) ..................................................... Trang 221.4.4 Phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n ............................................................ Trang 22

1.4.5 Phương pháp giá_ trkinh t_ gia tăng (EAV)

và thu nh _p giá tr_ còn l _i ............................................................................ Trang 24

CHƯƠNG 2 KHUNG PHÂN TÍCH............................... ................................... Trang 26

2.1Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (CAPM) ........................................................... Trang 26

2.2 Mô hình kinh doanh chênh l ch giá (APM) .................................... ............. Trang 26

2.3 K_t h p mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (CAPM)

và lý thuy _t cơ c_u v'n Modigliani & Miller (M&M) ................................... Trang 28

CHƯƠNG 3 _NG DNG CÁC MÔ HÌNH TÀI CHÍNH XÁC ðNH

T_ SU_T CHI_T KH_U VÀ GIÁ TR CÔNG TY C # PH$N

BÁNH K %O BIBICA .................................................................... Trang 29

3.1 Phân tích công ty c . phn bánh k/o Bibica .................................................... Trang 293.1.1 T.ng quan v_ công ty c . phn bánh k/o Bibica ....................................... Trang 293.1.2 Phân tích môi tr &ng c_nh tranh c"a công ty .......................................... . Trang 34

3.1.3 Phân tích tài chính ...................... .............................................................. Trang 36

3.2Xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u c"a công ty.......................................... ................ Trang 44

3.2.1 Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (CAPM) ..................................................... Trang 44

3.2.2 Mô hình kinh doanh chênh l ch giá (APM) .................................... ....... Trang 473.2.3 K_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M .................................... Trang 50

vii

3.3 Xácñ_nh giá tr_ c"a công ty c . ph n bánh k/o Bibica b3ng mô hình

chi_t kh_u dòng c . t_c ...................................................................................Trang 52

3.3.1 _c tính t# l l i nhu_n gi_ l_i và t 'c ñ- tăng tr %ng l i nhu_n..............Trang 52

3.3.2 D_ báo 'tc ñ- tăng tr %ng v'n ch" s% h_u...............................................Trang 53

3.3.3 D_ báo 'tc ñ- tăng tr %ng l i nhu_n sau 3 năm .......................................Trang 54

3.3.4 _c tính dòng c . t_c ñ c chia hàng n ăm..............................................Trang 54

3.3.5 Phân tích ñ- nh_y c"a t# su_t chi_u kh_u ñ'i v_i giá tr_ doanh nghi p ..Trang 55

CHƯƠNG 4 K_T LU&N VÀ CÁC KI _N NGH ð_ XU_T ........................Trang 57

4.1 K_t lu_n ..........................................................................................................Trang 57

4.2 Các ki_n ngh_ ñ_ xu_t ......................................................................................Trang 58

4.3 H_n ch_ c"a ñ_ tài ............................................... ............................................Trang 59

Danh m_c tài li 'u tham kh(o .......................................................................... Trang -1-

Ph_ l_c ............................................................................................................... Trang -4-

Ph_ l_c 1 ............................................................................................................ Trang -4-

Ph_ l_c 2 ............................................................................................................ Trang -7-

Ph_ l_c 3 ............................................................................................................ Trang -12-

Ph_ l_c 4 ............................................................................................................ Trang -17-

Ph_ l_c 5 ............................................................................................................ Trang -22-

viii

MC LC CÁC HÌNH VÀ

ð)TH

Hình 3.1 Sơ ñ, b- máy qu_n lý c "a công ty c . ph n Bibica ................................

Trang 33

Hình 3.2 Bi_u ñ, doanh thu c"a công ty trong giai ño_n 2005................–2009

Hình 3.3 Bi_u ñ, l i nhu_n sau thu_ c"a công ty 2005 – 2009 ...........................

Hình 3.4 Bi_u ñ, cơ c_u tài s _n c"a công ty giai ño_n 2008......................-2009

Hình 3.5 Bi_u ñ, cơ c_u ngu,n v'n c"a công ty trong giai ñ......o_n2008-2009

Hình 3.6 Bi_u ñ, t# su_t sinh l i ch

t# su_t sinh l i c"a VN index theo tháng (01/2006.............–12/2009)

Hình 3.7 K_t qu_ h,i quy t#

Hình 3.8 K_t qu_ _c lư ng t

Hình 3.9 K_t qu_ _c lư ng cuv_i các nhân t' vĩ mô ................................................ ..............................

Trang 49

Hình 3.10 Bi_u ñ, v'n ch" s% h_u 2005-2009 ..................................................... Trang 53

ix

DANH MC B_NG VI_T T_T

STT Ký hi 'u Ý ngh ĩa

1 APM Arbitrage pricing model (Mô hình kinh doanh chênh l ch giá)

2 BBC Công ty c . phn bánh k/o Biên Hòa (Bibica)

3 CAPM Capital asset pricing model (Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n)

4 VCSH V'n ch" s% h_u

5 DCF Discount Cash Flow (Chi_t kh_u dòng ti _n)

6 DDM Dividend Discount Model (Mô hình chi _t kh_u dòng c . t_c)

7 DMDT Danh m_c ñu tư

8 EVA Economic Value Added (Giá tr_ kinh t_ gia tăng)

9 FCFE Free Cash Flow to Equity (Ngân l ưu t_ do c"a v'n ch" s% h_u )

10 FCFF Free Cash Flow to Firm (Ngân l ưu t_ do c"a doanh nghi p)

11 Goodwill L i th_ thương m_i

12 M&M Lý thuy _t cơ c_u v'n (Modigliani & Miller )

13 OLS Least squares (Phương pháp h,i quy sai s' bình phương nh1 nh_t)

14 RBBC T# su_t chi_t kh_u c"a Bibica

15 SLCP S' lư ng c. phi_u

16 TTCK Th_ tr &ng ch_ng khoán

17 USD ð,ng ñô la m 4

18 VND ð n v_ ti_n t Vi t Nam

19 β H s' beta

1

ð,T V_N ð_ NGHIÊN C _U

1. Lý do ch _n ñ_ tài nghiên c_u

Hi n nay vi c xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p là 1 vi c vô cùng quan tr _ng và c n thi_t, nh_t

là trong quá trình mua bán sáp _nhp doanh nghi p di_n ra m_nh m_ như hi n nay.

ð_ xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p ta có th _ d_a trên _rt nhi_u nh_ng phương pháp như

phương pháp tài s_n, phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n, phương pháp tài chính… m _i

phương phápñ_u có nh _ng ưu ñi_m cũng như nh_ng h_n ch_ trong vi c _ng d_ng.

Phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n là ph ương pháp m_i và hi n nay ñ c s! d_ng khá

nhi_u ñ_ xácñ_nh ra giá tr_ c"a doanh nghi p. Tuy nhiênñ_ xácñ_nh ñ c giá tr_ c"a

doanh nghi p theo phương pháp chi_t kh_u dòng ti _n thì vi c quan tr_ng ñó là ta ph _i ñi

tìm ñ c t# su_t chi_t kh_u và ñây ñ c coi là b _c vô cùng quan tr _ng trong vi c xác

ñ_nh giá doanh nghip. Vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u là vi c ph_c t_p và khó kh ăn nh_t

là % th_ tr &ng Vi t Nam khi mà các thông tin trên th_ tr &ng không ñ c minh b_ch và

h th'ng thông kê chưa hoàn thi n. ða phn vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u là do th ương

lư ng ho(c kinh nghi m c"a ng &i th)m ñ_nh viên.

Hi_u ñ c v_ trí và t m quan tr_ng c"a xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u ñ'i v_i giá tr_ doanh

nghi p, do v_y tác gi_ quy_t ñ_nh ch_n ñ_ tài nghiên c_u “ *ng d_ng các mô hình tài

chính trong vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u cho các doanh nghi p”

2. M_c ñích nghiên _cu

Tác gi_ th_c hi n ñ_ tài này v _i các m_c ñích như sau

- Trong vi c ñ_nh giá m_i doanh nghi p thì th &ng hay v _ng m5c trong v_n ñ_ xácñ_nh

h t# su_t chi_t kh_u. Qua bài nghiên c_u thì tác gi_ mu'n làm rõ cách _c tính t# s' này

cho các doanh nghi p t_i Vi t Nam.

- Bài nghiên c_u có th _ làm tài li u tham kh_o h_u ích cho nh_ng nghiên c_u v_ h s'

beta, t# su_t chi_t kh_u và giá tr_ doanh nghi p trong nghiên c_u ti_p theo.

- Là ngu ,n tài li u tham kh_o cho các th)m ñ_nh viêc trong vic xácñ_nh t# su_t chi_t

kh_u trong vi c ñ_nh giá doanh nghip bên ngoài th_c t_.

2

3. ð_i t _ng và ph _m vi nghiên _cu

ð_i t _ng nghiên _cu

- H s' beta c"a doanh nghi p.

- T# su_t chi_t kh_u doanh nghi p.

- Giá tr_ c"a doanh nghi p.

Ph_m vi nghiên _cu

Ph_m vi nghiên c_u ñó là nh _ng công ty ñang ho_t ñ-ng trên sàn giao d_ch ch_ng khoán

và các công ty chưa lên sàn giao d_ch ch_ng khoán _ti th_ tr &ng Vi t Nam.

4. Phương pháp nghiên_uc

K- thu.t thu th.p d/ li'u

Các 's li u s! d_ng trong ñ_ tài ñ c thu th_p t+ nh_ng trang website có uy tín, m _c ñ-tin

c_y cao và các s' li u t+ công ty th )m ñ_nh giá.

Phân tích d / li'u

ð_ ph_c v_ cho m_c ñích nghiên c_u thì tác gi_ ñã s ! d_ng các mô hình sau:

- Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model _ CAPM)

- Lý thuy _t mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM)

- Lý thuy _t v_ s_ k_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M

5. C!u trúc d0 ki1n c_a bài nghiên c_u

Ngoài ph n ñ(t v_n ñ_ nghiên _cu thì k_t c_u c"a bài có nh _ng phn chính như sau:

Chương 1: Lý thuy _t v_ doanh nghi p và t # su_t chi_t kh_u

Chương 2: Khung phân tích.

Chương 3: *ng d_ng các mô hình trong vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u và giá tr_ công

ty c. phn bánh k/o Biên Hòa (Bibica_BBC).

Chương 4: K_t lu_n và các ki_n ngh_ ñ_ xu_t

3

CHƯƠNG 1 LÝ THUY _T V_ DOANH NGHI_P VÀ T _ SU_T CHI_T KH_U

1.1 Lý thuy 1t v_ doanh nghi'p và giá tr2 doanh nghi'p

1.1.1 Lý thuy 1t v_ doanh nghi'p

- Theo lu_t doanh nghi p thì c"a Vi t Nam 29/11/2005 thì “Doanh nghi p là m -t t.

ch_c kinh t_ có tên riêng, có tài s_n riêng, có tr_ % giao d_ch .n ñ_nh, ñ c ñăng ký kinh

doanh theo quy ñ_nh c"a pháp lu_t nh3m th_c hi n các ho_t ñ-ng kinh doanh.”

- Theo tiêu chu)n th)m ñ_nh giá qu'c t_ năm 2005 “Doanh nghi p là m -t t. ch_c

thương m_i công nghi p, d_ch v_ hay ñ u tư ñang theo ñu.i m-t ho_t ñ-ng kinh t_”

- Doanh nghi p là ñ n v_ kinh t_ có t ư cách pháp nhân, quy_t các phương ti n tài s _n v_t

ch_t và con ng &i nh3m th_c hi n các ho_t ñ-ng s_n xu_t, cung _ng, tiêu th_ s_n ph)m

ho(c d_ch v_, trên cơ s% t'i ña hóa l i ích c"a ng &i tiêu dùng, thông qua ñó t 'i ña hóa l

i nhu_n c"a ch" s% h_u, ñ,ng th&i k_t h p m-t cách h p lý các m_c tiêu xã h-i.

1.1.2 Lý thuy 1t giá tr2 doanh nghi'p

Theo tiêu chu)n th)m ñ_nh giá qu'c t_ năm 2005 thì “Giá tr_ doanh nghi p theo s. sách

k_ toán là t.ng tài s _n th_ hi n trên b_ng cân ñ'i k_ toán c"a doanh nghi p có ch _ ñ-k_

toán hin hành. Giá tr_ th_c t_ c"a doanh nghi p là t .ng giá tr_ th_c t_ c"a tài s _n h_u hình

và vô hình thu -c quy_n s% h_u c"a doanh nghi p tính theo giá tr_ th_ tr &ng th&i

ñi_m xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p”.

Th)m ñ_nh giá doanh nghip là vi c _c tính giá tr_ c"a doanh nghi p hay l i ích c"a nó

cho m -t m_c ñích nh_t ñ_nh b3ng cách !s d_ng các phương pháp phù h p.

1.2 Lý thuy 1t v_ t3 su!t sinh l_i, r_i ro và t 3 su!t chi1t kh!u

1.2.1 T3 su!t sinh l4i

T# su_t sinh l&i là quan h t# l (th &ng tính theo %) gi_a s' l i nhu_n thu ñ c và s ' v'n

b1 vào ñ u tư trong 1 kỳ h_n nh_t ñ_nh (năm, quý, tháng, v.v). T# su_t sinh l&i là h

s' ñ c các nhà ñ u tư r_t quan tâm khi quy _t tham gia ñ u tư vào 1 d _ án hay 1 kênh

ñ u tư b_t kỳ nào ñó.

4

G_i Pn Là m _c giá c"a c. phi_u năm th_ n

Pn-1 Là m _c giá c. phi_u năm th_ n-1

DIVt Là c . t_c chi tr_ vào cu 'i năm n

Như v_y t# su_t sinh l&i c"a c. phi_u k_ trên (re) _s ñ c mô hình hóa b %i công th _c như

sau:

re = (Pn – Pn-1 + DIVn) / (Pn-1)

M-t nhà ñu tư khi quy_t ñ_nh ñu tư th &ng ph_i r_t ñ5n ño, tuy nhiên thì h_ th &ng l_a

ch_n r_t nhi_u kênhñu tư l_i ñ_ gi_m thi_u r"i ro. M-t nhà ñu tư gi1i th &ng bi_t k_t h p

các danh m_c ñu tư khác nhau nh3m m_c ñích gi_m thi_u nh_ng r"i ro (phn r"i ro

s_ trình bày % phn ti_p theo).

Danh m_c ñu tư (portfolio) là s _ k_t h p c"a hai hay nhi_u ch_ng khoán ho(c tài s _n

trong ñu tư. Như v_y, m-t danh m_c ñu tư s_ có ít nh _t hai kho_n ñu tư (hai lo_i ch_ng

khoán).

T# su_t sinh l&i kỳ v_ng c"a danh m_c ñu tư ñ c xácñ_nh theo phương pháp bình quân

gia quy_n c"a t# su_t sinh l&i c"a các ch_ng khoán riêng7 ltrong danh m_c ñu tư.

nr

E∑firi

i 1

Trong ñó

rE là t # su_t sinh l&i kỳ v_ng c"a m-t danh m_c ñu tư.

ri là t # su_t sinh l&i kỳ v_ng c"a ch_ng khoán i (kho_n ñu tư i).

fi là t # tr_ng c"a kho_n ñu tư i trong t.ng ngu,n v'n c"a danh m_c ñu tư.

n: s' ch_ng khoán có trong danh ñu tư.

1.2.2 R_i ro và ño l 4ng r_i ro

R"i ro là s _ sai l ch c"a l i nhu_n th_c t_ so v_i l i nhu_n kỳ v_ng. Nh_ng kho_n ñu tư

nào có kh _ năng có s _ sai l ch càng l _n ñ c xem như có r "i ro l_n.

5

R"i ro ñ c xem như là s _ không ch 5c ch5n hay s_ sai l ch c"a l i nhu_n th_c t_ so v_i l i

nhu_n kỳ v_ng, m-t bi_n c' có kh _ năng x_y ra và c ũng có kh _ năng không x _y ra. ð_

ño l &ng (ñánh giá)" ir ro ng &i ta s! d_ng phân ph 'i xác su_t v_i 2 tham s' là giá tr_ kỳ

v_ng và ñ- l ch chu)n

Như v_y chính s_ khác bit gi_u su_t sinh l i th_c v_i

r"i ro và r "i ro th &ng ño l &ng b%i phương sai hay

ñ-

su_t sinh l i kỳ v_ng chính là m _c

l ch chu)n.

Giá tr_ kỳ v_ng hay t# su_t sinh l&i kỳ v_ng ( r ) là giá tr_ trung bình tính theo phương

pháp bình quân gia quy_n c"a t# su_t sinh l&i có th _ x_y ra trong các tình hu'ng.

n

r ∑ p i r ii 1

Trong ñó: r i: T# su_t sinh l&i c"a kho_n ñ u tư % tình hu'ng i

pi: Xác su_t tương _ng v_i tình hu'ng i

n: S' tr &ng h p (s' tình hu'ng) có th _ x_y ra.

R"i ro ñ c xem xét thông qua vi c theo dõi phân b ' xác su_t c"a t# suât sinh l &i. T#

su_t sinh l&i càng phân tán, bi_n ñ-ng càng l _n thì r"i ro càng cao.

- Phương sai ( 2 ) là giá tr_ trung bình tính theo phương pháp bình quân quy_n c"a

các bình phương c"a ñ- l ch gi_a giá tr_ th_c t_ so v_i giá tr_ trung bình. ð- l ch bình

phương ño l &ng ñ- phân tán c"a phân ph 'i xác su_t.

n

2 ∑Pi (ri r )2

i1

Trong ñó: r i , pi : như trên.

r : T# su_t sinh l&i kỳ v_ng (trung bình).

- ð- l ch chu)n ( ) là c ăn b_c hai c"a phương sai. ð- l ch chu)n cũng ñ c dùng ñ_ ño

l &ng ñ- phân tán c"a phân ph 'i xác su_t. Khi áp d_ng ñ'i v_i t# su_t sinh l&i trong

ñ u tư nó cho bi _t m_c ñ- phân tán hay s_ bi_n ñ-ng c"a t# su_t sinh l&i (ri) xung

quanh t# su_t sinh l&i kỳ v_ng, t+ ñó ñánh giá _mc ñ- r"i ro c"a kho_n ñ u tư.

6

n

2∑Pi(rir)2

i1

N_u hai kho_n ñu tư có cùng t # su_t sinh l&i kỳ v_ng, kho_n ñu tư nào có ñ- l ch

chu)n càng cao thì m _c r"i ro càng l _n. Tr &ng h p n_u hai kho_n ñu tư có t # su_t sinh

l&i kỳ v_ng khác nhau thì không th_ ñ a ra k_t lu_n như trên, mà ph_i s! d_ng h s' bi_n

thiênñ_ ñánh giá _mc ñ- r"i ro.

- H s' bi_n thiên (C - Coefficient of variation) là th _c ño r"i ro trên m_i ñ n v_ t#V

su_t sinh l&i kỳ v_ng. H s' bi_n thiên càng cao m_c r"i ro càng l _n.

C V

r

M_i kho_n ñu tư (m-t ch_ng khoán)ñ_u có th _ g(p ph_i hai lo_i r"i ro: r"i ro h th'ng và r

"i ro phi h th'ng.

+ R"i ro h th'ng (systematic risk) là r "i ro do s_ bi_n ñ-ng l i nhu_n c"a ch_ng khoán, hay

c"a danh m_c ñu tư do s_ thay ñ.i l i nhu_n trên th_ tr &ng nói chung, ñ c gây ra b%i các

y_u t' như: tình hình n_n kinh t_, chính tr_, do chính sáchñi_u hành kinh t _ vĩ mô c"a Nhà

n _c trong t+ng th&i kỳ ho(c s_ thay ñ.i trong vi c cung c_p và s ! d_ng các ngu,n năng

lư ng trên th_ gi_i v.v. Lo_i r"i ro này tác ñ-ng ñ_n t_t c_ các lo_i ch_ng khoán, doñó

không th _ gi_m ñ c b3ng vi c ña d_ng hoá danh m_c ñu tư. Lo_i r"i ro này còn g _i là r

"i ro th_ tr &ng (market risk) và ñ c ño l &ng b3ng h s' bê-ta. (h s' beta s_ ñ c gi_i thi u

rõ h ơn trong phn ti_p theo)

+ R"i ro phi h th'ng (unsystemmatic risk) hay r"i ro riêng bit: Là lo _i r"i ro khi x_y ra

ch0 _nh h %ng ñ_n m-t, ho(c m-t s' lo_i tài s _n hay m-t ch_ng khoán (r"i ro v8 n , r"i ro

tín d_ng…). Lo _i r"i ro này th &ng do chính doanh nghi p gây ra, nh ư: do năng l_c

qu_n lý kinh doanh y _u kém, quy_t ñ_nh v_ cơ c_u tài s _n và ngu ,n v'n (s! d_ng ñòn b

)y kinh doanh và ñòn b )y tài chính) không phù h p... Lo_i r"i ro này có th _ gi_m ñ c

b3ng chi_n lư c ñu tư ña d_ng hoá.

T5ng r_i ro = R_i ro h' th_ng + R_i ro phi h' th_ng

7

1.2.3 T3 su!t chi1t kh!u

T# su_t chi_t kh_u là m -t h s' nh3m chuy_n hóa dòng thu nh _p c"a doanh nghi p trong

tương lai v_ hi n t_i hay t# su_t chi_t kh_u còn có tên g_i khácñó là su _t sinh l i c"a ch"

ñu tư khi ch_p nh_n ñu tư.

T# su_t chi_t kh_u trong th)m ñ_nh giá tr_ doanh nghi p bao g,m :

- Chi phí s! d_ng v'n c. phn (v'n ch" s% h_u ): là t # su_t l i nhu_n mong mu'n c"a c.

ñông th &ng ñ c kí hi u re. Ch0 s' này ñ c xácñ_nh b3ng nhi_u các mô hình tài chính

như mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model_ CAPM) Mô hình kinh

doanh chênh lch giá (Arbitrage pricing model_ APM); Mô hình lý t huy_t M&M.

- M_i ngu,n v'n có chi phí s ! d_ng khác nhau, thông th &ng doanh nghi p ph_i ph'i h p

huy ñ-ng v'n cho ñu tư t+ nhí_u ngu,n khác nhau. Do v_y cn thi_t ph_i tính chi

phí s! d_ng v'n bình quân. Chi phí s ! d_ng v'n bình quân ñ c xácñ_nh theo phương pháp

bình quân gia quy_n mà quy _n s' là t # tr_ng các ngu,n v'n trong t.ng v'n mà doanh nghi

p huy ñ-ng. Chi phí s! d_ng v'n bình quân trong doanh nghi p ph_ thu-c vào 2 y _u t': Chi

phí s! d_ng c"a t+ng ngu,n v'n và t # tr_ng c"a t+ng ngu,n v'n.

G_i WACC là chi phí s ! d_ng v'n bình quân

fi là t # tr_ng ngu,n v'n th_ i (i = 1-n)

ri là chi phí s ! d_ng ngu,n v'n i

n

WACC = i 1 (fi x ri)

Tuy nhiên thông th &ng trong doanh nghi p huy

v'n ch" s% h_u và ngu ,n v'n vay. Do v_y chi th

&ng ñ c _c tính b3ng công th _c sau:

ñ-ng v'n b3ng 2 ngu,n chính là ngu ,n

phí s! d_ng v'n bình quân (WACC)

WACC = re* (E/(D+E )) + rd *(1-tc) * (D/( D+E ))

WACC: Chi phí s! d_ng v'n bình quân re: T# su_t sinh l&i

trên v'n ch" s% h_u

8

rd: T# su_t sinh l i mong mu'n c"a ng &i cho vay.

rd th &ng _c tính như sau

rd = (Chi phí lãi vay ) / (S ' ti_n vay n ph_i tr_ lãi)

tc : Thu_ su_t thu_ thu nh_p doanh nghi p.

E: Giá tr_ v'n c. ph n.

D: Giá tr_ c"a kho_n n .

V = E+D: T.ng giá tr_ c"a công ty.

ð_ _c tính WACC ta c n có các s' li u v_: giá tr_ v'n c. ph n ( E); giá tr_ kho_n n (D)

thu_ thu nh_p doanh nghi p; t# su_t sinh l i c"a ng &i ñi vay (rd) t# su_t sinh l i trên v'n

ch" s% h_u (re). Trong các ch0 s' trên thì _c tính re là vi c làm ph _c t_p và khó nh _t.

Trong bài nghiên c_u t_p chung vào cách _c tính h s' này.

1.3 T5ng quan v_ các mô hình xácñ2nh t3 su!t chi1t kh!u

Như ñã trình bày % trên thì hi n nay có khá nhi_u mô hình nh 3m xácñ_nh t# su_t sinh l

i (re) , ñáng ph_i k_ t_i như mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model_

CAPM); Mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM) _s k_t h p

gi_a mô hình CAPM v _i lý thuy _t M&M.

1.3.1 Mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (Capital asset pricing model_ CAPM)

Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (CAPM) hi n nay ñ c s! d_ng khá ph. bi_n trong vi c

_c tính chi phí s! d_ng v'n (t# su_t chi_t kh_u) c"a doanh nghi p. Mô hình này do

William Sharpe phát tri_n t+ nh_ng năm 1960, m(c dù còn có m -t s' mô hình khác n_ l_c

gi_i thích ñ-ng thái th_ tr &ng nhưng mô hình CAPM là mô hình ñ n gi_n v_ m(t khái

nim và có kh _ năng _ng d_ng sát th_c v_i th_c ti_n.

Năm 1990, Sharpe, Markowitz và Merton Miller ñã nh _n ñ c gi_i Nobel kinh t_ c"a

ñ,ng gi_i Nobel khoa h_c do nh_ng ñóng góp tích c _c trong vi c phát tri_n lý thuy _t

CAPM và cho vi c phát tri_n n_n kinh t_ hi n ñ_i.

ð'i v_i m_i m-t mô hình thì th &ng có nh _ng gi_ ñ_nh ñ_ vi c _c tính ñ c d_ dàng hơn.

Mô hình CAPM c ũng v_y, mô hình CAPM c ũng d_a trên nh_ng gi_ ñ_nh như sau:

9

a. Các gi( ñ2nh c_a mô hình

- Không có chi phí giao d _ch t_c là vi c mua bán ch_ng khoán trên _thtr &ng không t 'n

b_t kỳ m-t kho_n chi phí nào.

- T_t c_ tài s _n có th _ ñ c chia nh1 và có th _ giao d_ch mua bán% trên th_ tr &ng.

- Các nhà ñ u tư là nh _ng cá nhân không ưa thích r"i ro nhưng luôn mu 'n t'i ña hóa l i

ích mong ñ i. T_c là, các nhà ñ u tư thích l_a ch_n ch_ng khoán có t# su_t sinh l i cao

tương _ng v_i r"i ro cho tr _c ho(c r"i ro th_p nh_t v_i t# su_t sinh l i cho tr _c.

- ð'i v_i các nhàñ u tư có th _ ñi vay và cho vay v _i cùng m-t m_c lãi su _t phi r"i ro.

- Thông tin trên th_ tr &ng là minh b _ch t_c là ai c ũng bi_t thông tin và h _ ñ_u có các kỳ

v_ng ñ,ng nh_t v_ su_t sinh l i.

- T# l vay trong th_ tr &ng cũng gi'ng như t# l cho vay, nghĩa là m _i nhà ñ u tư ñ_u

có cơ h-i lãi su _t như nhau trong vi c vay hay cho vay.

- Luôn có m -t s_ c' ñ_nh nh_ng lo_i tài s _n và s ' lư ng c"a chúng trong m-t kỳ nghiên

c_u ñ" l_n.

b. N_i dung chính c_a mô hình CAPM

Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n (Capital asset pricing model _CAPM) là mô hình mô t_ m'i

quan h gi_a r"i ro và l i nhu_n kỳ v_ng. Trong mô hình này, l i nhu_n kỳ v_ng c"a m-t

ch_ng khoán b3ng l i nhu_n không r "i ro (risk-free) c-ng v_i m-t kho_n bù ñ5p r"i ro

d_a trên cơ s% r"i ro toàn h th'ng c"a ch_ng khoánñó. Còn r "i ro không toàn h th'ng

không ñ c xem xét trong mô hình này do nhà ñ u tư có th _ xây d _ng danh m_c ñ u

tư ña d_ng hoáñ_ lo_i b1 lo_i r"i ro này.

Theo mô hình CAPM m 'i quan h gi_a l i nhu_n và r "i ro ñ c di_n t_ b%i công th _c sau:

Ri = Rf + βi (Rm – R f)

Rf: L i nhu_n không r "i ro.

10

Rm: L i nhu_n kì v_ng c"a danh m_c th_ tr &ng

β: H s' beta c"a c. phi_u j.

H s' beta (β) là h s' ño l &ng m_c ñ- nh_y c_m c"a su_t sinh l i c"a c. phi_u i so v_i

th_ tr &ng. T_c là khi su _t sinh l i c"a th_ tr &ng tăng lên 1% thì làm cho su_t sinh l i

c"a c. phi_u s_ thay ñ.i β. N_u ch_ng khoán có r"i ro nhi_u hơn (h s' β càng cao) thì nhà

ñ u tư s_ yêu cu t# su_t sinh l&i c"a ch_ng khoán ph_i cao hơn.

Khi βi = 0: L i nhu_n kỳ v_ng chính là l i nhu_n không r "i ro.

βi =1 : L i nhu_n kỳ v_ng chính là l i nhu_n th_ tr &ng.

βi <1 : M_c ñ- r"i ro c"a ngành kinh doanh ít h ơn so v_i th_ tr &ng

βi >1 : M_c ñ- r"i ro ngành kinh doanh cao h ơn so v_i thi tr &ng

Rf lãi su _t phi r"i ro và thông th &ng nó ñ c ño l &ng là trái phi_u chính ph" 10 năm

trên th_ tr &ng M4 còn % th_ tr &ng Vi t Nam do không có trái phi_u kỳ h_n 10 năm nên

thông th &ng ñ_ ñô l &ng lãi su _t phi r"i ro ñ c ñ c xácñ_nh d_a trên l i su_t trái

phi_u chính ph" kì h_n 5 năm.

Rm: Tính b3ng cách _ly trung bình c-ng su_t sinh l i l_ch s! trên th_ tr &ng.

Rf : L i su_t trung bình c-ng trái phi_u chính ph" kỳ h_n 5 năm.

β: Th &ng ñ c xácñ_nh b3ng cách dùng mô hình h,i quy d_a trên 's li u l_ch s!

Trong mô hình CAPM thì cái khó _c lư ng và c ũng khó xác ñ_nh nh_t ñó chính là h s' beta. Như v_y tác gi_ s_ gi_i thi u k4 h s' bêta% ph n d _i ñây.

c. H' s_ beta (β)

H s' bê-ta là m-t h s' ño l &ng r"i ro h th'ng c"a m-t tài s _n. Như ñã trình bày %

trên "ri ro bao g,m 2 ph n: r"i ro h th'ng và r "i ro phi h th'ng. R"i ro h th'ng

này ñ c ñ_nh nghĩa là r "i ro do tài s _n t,n t_i trên th_ tr &ng. Ngư c l_i, r"i ro phi

h th'ng là r "i ro liên quanñ_n ñ(c trưng c"a tài s _n và có th _ gi_m ñ c b3ng cáchña

d_ng hóa ñ u tư. Khác v_i r"i ro phi h th'ng, r"i ro h th'ng không th _ tránhñ c nh&

ña d_ng hóa ñ u tư.

11

Hi n nay m(c dù có nhi _u nh_ng tranh cãi ñang di_n ra xung quanh h s' bê-ta, nhưng hi n

nay mô hình CAPM v :n ñang ñ c s! d_ng r-ng rãi nh ư m-t công c _ tài chính ñ n gi_n,

d_ hi_u và d _ s! d_ng nh_t ñ'i v_i các nhà qu_n lý và các nhà ñ u tư s! d_ng vào các m_c

tiêuñ_nh giá,ñánh giáñ u tư ñ_ ra quy_t ñ_nh ch_n l_a các cơ h-i ñ u tư khác nhau trong

vi c l_p k_ ho_ch ngân sách v'n và trong qu _n lý danh m _c ñ u tư.

Có 3 ñi_m c n lưu ý khi dùng s ' li u l_ch s! ñ_ _c tính h s' beta ñó là:

- Ch_n ñ- dài giai ño_n _c lư ng: Trong mô hình h ,i quy ta th &ng s! d_ng s' li u trong

kho_ng 5 năm b%i vì ñây kho _ng th&i gian thích h p ñ_ xácñ_nh và 1 chu k ỳ kinh t_ hay

k_ ho_ch c"a chính ph" thông th &ng ñ_u kéo dài 5 năm. Tuy nhiên riêng Bloomberg

(Kênh th&i s_ tài chính c "a M4) thì s! d_ng th&i gian 2 – 3 n ăm.

- Ch_n kho_ng th&i gian tính su_t sinh l&i: Khi ch_n th&i gian su_t sinh l i ta có th _

ch_n theo phiên , ngày, tu n, tháng, quý, năm. Tuy nhiên 'tt nh_t hi n nay t_i th_ tr &ng

Vi t Nam thì ta nên !s d_ng s' li u theo tháng b%i vì th_ tr &ng ch_ng khoán "ca Vi t Nam

m_i hình thành trong kho _ng 10 năm n_u ta dùng s' li u theo năm thì s_ không ñ" d_ ki

n ñ_ _c tính beta.

- Ch_n ch0 s' th_ tr &ng: Ch_n ch0 s' c"a th_ tr &ng mà c . phi_u ñó ñang th_c hi n

nh_ng giao d_ch.

d. Các cách _c tính ch6 s_ beta

- Cách :1 H s' bê-ta th &ng ñ c _c tính b3ng cách h,i quy l i nhu_n c. phi_u v_i

l i nhu_n c"a ch0 s' ch_ng khoán trong m-t kho_ng th&i gian. Do ñó, khi ñ_nh giá c.

phi_u hay ñ_nh giá các doanh nghip ñang ñ c niêm y_t trên th_ tr &ng ch_ng khoán

(TTCK), ta có th _ d_ dàng xác ñ_nh h s' bê-ta "ca các doanh nghip này b 3ng vi c s! d_ng

thông tin l _ch s! giá .c phi_u trên TTCK.

Phương trình h,i quy như sau

Ri = βo + βi (Rm)

- Cách :2 Theo như tác gi_ Damodaran (2002) “Corporate Finance” thì h s' beta trong mô

hình h ,i quy bình phương nh1 nh_t (OLS) v_i s' li u l_ch s! v:n chưa hoàn toàn

12

chính xácñ_ _c tính beta. Do v_y sau khi h,i quy thì ông ñ_ xu_t ñi_u ch0nh h s' beta

như sau:

β hi'u ch6nh =

β

OLS / R

β OLS : h s' beta h,i quy (L_y trong phương trình h,i quy OLS)

R: H s' tương quan gi_a su_t sinh l i c"a c. phi_u i v_i su_t sinh l i c"a th_ tr &ng.

Trong mô hình h ,i quy OLS thì R2 có ý ngh ĩa r3ng bi_n ñ-ng c"a th_ tr &ng ñã gi _i

thích ñ c R2 s_ bi_n ñ-ng c"a c"a su_t sinh l i i. Còn l _i (1- R2) ñ c gi_i thìch b%i các

y_u t' bên ngoài th_ tr &ng. Theo như cách tính này thì vi c _c tính h s' beta s_ khá cao

(b%i vì h s' R giao ñ-ng trong kho_ng (-1; 1)) và h s' beta này s _ ñ_i di n cho t_t c_

các nhân t' tácñ-ng t_i su_t sinh l i c"a 1 c. phi_u nhưng ñi_u này r _t khó kh ;ng ñ_nh là

lúc nào cũng chính xác.ð_ chính xác thì ta s_ ño l &ng các nhân t' khác tácñ-ng t_i su_t

sinh l i và mô hình APM s _ giúp ta gi_i quy_t v_n ñ_ này.

- Cách 3: Bên c_nh các cách _c tính h s' beta như v_y thì hi n nay theo như các nhà kinh

t_ thu-c trung tâm nghiên c_u (CRIF _ Center Research In Finance) c"a tr &ng qu_n lý sau

ñ_i h_c Australian ñ_ su_t cách _c tính h s' beta như sau:

H s' beta _c tính t+ mô hình h ,i quy d_ng như sau:

Ri* = βo + βi x (Rm*)

Trong ñó

Ri* = (Ri - Rf): M_c bù r"i ro c"a c. phi_u i

Rm* = (Rm - Rf): M_c bù r"i ro th_ tr &ng

Rf : Lãi su _t phi r"i ro

Ri : T# su_t sinh l&i c"a ch_ng khoán i

Rm: T# su_t sinh l i c"a th_ tr &ng.

Như v_y ý t %ng c"a cách _c tính này ñó là ph n bù r"i ro c"a c. phi_u i ch_u tácñ-ng b

%i phn bù r"i ro c"a th_ tr &ng. H s' beta trong tr &ng h p này s _ ño l &ng m_c ñ-nh_y

c_m c"a phn bù r"i ro c"a c. phi_u i so v_i thi tr &ng.

13

Cách _c tính này khá gi'ng v_i cách _c tính beta theo phương pháp lúcñu, tuy nhiên vi c

xácñ_nh h s' này ñòi h 1i thông tin trên th_ tr &ng ph_i t't và thích h p v_i các

n _c có h th'ng d_ li u t't. V_i Vi t Nam thì vi c _c tính theo cách này găp khó kh ăn

b%i vì h th'ng thông tin ch ưa hoàn thi n nh_t là ñ'i v_i y_u t' lãi su _t chính ph". Và

theo cách _c tính theo tháng thì vi c xácñ_nh theo phương pháp này t1 ra vô hi u vì hi n

nay Vi t Nam chưa có lãi su _t phi r"i ro th'ng kê theo tháng.

- Cách :4 Theo như Dimson (1979) “Corporate Finance, Education Austra lia” ñ_ xu_t 1

phương pháp khácñ_ _c tính h s' beta khác g_i là h s' Dimson’s beta. Mô hình mà

Dimson ñ_ xu_t có d _ng như sau:

Rit = œi + βi-1*Rmt-1 + βi-2*Rmt-2 + ... + βi*Rmt + βi+1*Rmt+1 +βi+2*Rmt+2 +...

H s' Dimson’s beta ñ c _c tính như sau

β ( DIM) = βi-1 +βi-2 +...+ βi-k + βi + βi+1 + βi+2 +... + βi+k

Theo như phương pháp này thì t# su_t sinh l i c"a c. phi_u ph_ thu-c vào c _ nh_ng su_t

sinh l i c"a th_ tr &ng % trong quá kh_, hi n t_i và trong t ương lai. ði_u này c ũng h p lý

b%i vì khi _c tính su_t sinh l i thì ng &i ta th &ng nhìn vào quá kh_ và d _ báo ươtng lai.

Tuy nhiên thìñi_u này không ph _i là lúc nào c ũng ñúng ñ(c bi t là v _i th_ tr &ng ch_ng

khoán c"a Vi t Nam b%i vì các nhà ñu tư trên th_ tr &ng ña s' ñ_u t_p chung ñu tư theo

tâm lý ñámñông.

- Cách 5: M-t ý t %ng khác xácñ_nh h s' beta ñó là trong dài h _n thì h s' beta có xu h

_ng ti_n dn v_ 1 (β = 1) b%i vì trong tương lai thì các c. phi_u c"a công ty s _ ñi theo

nh_ng xu h _ng bi_n ñ-ng c"a th_ tr &ng. Do v_y theo Damodaran (2007) và Bloombreg

(kênh tin _tc tài chính c "a M4) thì khi _c tính ch0 s' beta trong dài h _n thì ñ_ xu_t ñi_u

ch0nh h s' beta như sau: H' s_ beta dài h _n = H' s_ beta OLS * 2/3 + 1/3

Phương phápñi_u ch0nh beta này có ý ngh ĩa như sau: Trong cách _c tính h s' beta ñu thì

h s' beta h,i quy (OLS) ñ c s! d_ng trong toàn b - th&i gian mà doanh nghi p ñó t,n t_i.

Tuy nhiên trong dài h_n thì beta có xu h _ng ñi theo bi_n ñ-ng c"a th_ tr &ng

14

(β = 1) do v_y tác gi_ Damodaran và Bloombreg ñã gi _ ñ a ra phương phápñi_u ch0nh

v_i gi_ ñ_nh r3ng trong 2/3 th&i gian ñu thì h s' beta trong mô hình h ,i quy s_ ñ_i di n

cho r"i ro c"a doanh nghi p còn l _i 1/3 th&i gian còn l _i là h s' beta ño b3ng 1. Như v_y

beta dài h _n là tr _ng s' c"a beta h,i quy (OLS) và β = 1.

Do ñó công th _c th_ hi n beta dài h _n như sau:

H' s_ beta dài h _n = H' s_ beta OLS * 2/3 + 1/3

Mô hình này xem ra khá h p lý và hi n nay ñ c nhi_u n _c ñang áp d_ng. Do v_y trong

bài nghiên c_u này tác gi_ xin ñ_ su_t _c tính beta ñi_u ch0nh theo như mô hình này cho

c. phi_u t_i th_ tr &ng Vi t Nam.

Như v_y có nhi _u phương pháp ch0 ra cách tính ch0 s' beta tuy nhiên trong bài nghiên

c_u này thì tác gi_ ch0 s! d_ng 2 phương pháp tính beta. (1) Beta +t h s' h,i quy OLS và

(2) beta có ñi_u ch0nh theo Damodaran và Bloombreg t _c là sau khi có h s' beta t+ mô

hình h ,i quy OLS thì tác gi_ s_ ñi_u ch0nh h s' beta ñó v _ h s' beta dài h _n.

Beta dài h _n = H' s_ beta OLS * 2/3 + 1/3.

Tuy r3ng mô hình CAPM ñ_a trên khá nhi_u nh_ng gi_ ñ_nh và cách th_c v_n hành c "a

th_ tr &ng. Tuy nhiên mô hình CAPM v:n ñ c s! d_ng nhi_u ñ_ xácñ_nh t# su_t chi_t

kh_u c"a doanh nghi p b%i vì lý do mô hình CAPM khá ñ n gi_n, d_ th_c hi n, các 's li u

thông tin ñu vào ít ch 0 cn có su _t sinh l i c"a ch_ng khoán và th_ tr &ng là ñã có th_

xácñ_nh và s ! d_ng mô hình CAPM.

Nh.n xét v_ mô hình CAPM

- Ưu ñi_m

+ CAPM ñ c coi là mô hình ñ n gi_n nh_t trong các mô hình nh3m xácñ_nh t# su_t

chi_t kh_u doanh nghi p.

+ S' li u và các thông tin ñu vào trong mô hình CAPM không nhi _u và d _ tính toán.

- H_n ch1

+ Mô hình CAPM ñã d _a trên quá nhi_u gi_ ñ_nh và c ơ ch_ v_n hành c "a th_ tr &ng.

15

+ Trong mô hình CAPM thì vi c ño l &ng r"i ro ch" y_u là nhân t ' su_t sinh l i th_ tr &ng

(Su_t sinh l i th_ tr &ng ch_ng khoán). Th_c t_ ñã minh ch _ng r3ng bên _cnh nhân t '

th_ tr &ng thì còn có nhi _u các nhân t' khác n_a tácñ-ng t_i su_t sinh l i c"a c. phi_u.

- ð_i t _ng áp d_ng

+ Mô hình CAPM ñ c áp d_ng khá -rng % h u h_t các qu'c gia trên th_ gi_i. Mô hình

thích h p ñ'i v_i các doanh nghip ñã lên sàn giao d_ch ch_ng khoán trong th&i gian t+

1 năm t_i 3 năm.

1.3.2 Mô hình kinh doanh chênh l'ch giá (Arbitrage pricing model_ APM)

Trong mô hình CAPM ta có th _ _c tính ñ c t# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán tuy nhiên

trong mô hình còn t ,n tài nhi _u nh_ng h_n ch_. Th_c t_ cho ta th_y r3ng t# su_t sinh l i

c"a ch_ng khoán ngoài ph_ thu-c vào t # su_t sinh l i th_ tr &ng còn ph _ thu-c vào các

nhân t ' khác n_a. Trong th_p niên 1970 S.A Rossñã phát tri_n mô hình có tên g _i là mô

hình kinh doanh chênh lch giá (APM) v_i ý t %ng ñó là t # su_t sinh l i c"a ch_ng khoán

ph_ thu-c vào nhi _u các y_u t' (ða nhân t ').

N_u như trong mô hình CAPM vi c quan tr_ng ñó là ta c n ph_i _c tính ch0 s' beta (β) là

công c _ ño l &ng r"i ro ch" y_u, tuy nhiên theo mô hình APM thì cho r3ng beta ch0 là

s_ b5t ñ u và t # su_t sinh l i c"a ch_ng khoán có liên h ch(t ch_ v_i các bi_n ñ.i c"a các

nhân t' vĩ mô.

N-i dung cơ b_n c"a mô hình APM ñó là t # su_t sinh l i c"a ch_ng khoán ch_u tácñ-ng

c"a các nhân t' vĩ mô theo 1 mô hình ña nhân t '.

Mô hình nhân t ' là m -t mô hình không ch 0 di_n t_ m_c ñ- _nh h %ng c"a các nhân t'

kinh t_ vĩ mô mà còn ñ a ra cho chúng ta d_ báo v_ t# su_t sinh l i c"a 1 s_ ñ u tư. Ta có

2 lo _i mô hình nhân t ' ñó là (1) Mô hình m -t nhân t '; (2) Mô hình ña nhân t '.

+ Mô hình m -t nhân t ' xem như là m -t mô hình ñ n gi_n nh_t, trong mô hình này ta

có t# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán ch_u tácñ-ng c"a m-t nhân t ' th_ tr &ng (Rm).

16

+ Mô hình ña nhân t ' là mô hình di _n t_ t# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán iñ c h p

thành b %i nhi_u nhân t ' Fj, ñ- nh_y c_m c"a ch_ng khoán i v_i nhân t ' Fj th_ hi n qua

các h s' beta (β). Các nhân t' Fj % ñây là các nhân t ' vĩ mô nh ư: t'c ñ- tăng tr %ng kinh

t_ , l_m phát, ch0 s' ni_m tin, lãi su _t,…

Công th _c _c tính su_t sinh l i c"a ch_ng khoán i theo mô hình APM ñ c th_ hi n như sau:

Ri = Rf + β1(R1 – R f) + β2(R2 - Rf) + β3(R3 - Rf)+ ... + βn(Rn - Rf)

Ri : T# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán i

Rf: L i nhu_n không r "i ro.

Rm: L i nhu_n kì v_ng c"a danh m_c th_ tr &ng

βn: Là h s' beta c"a nhân t ' vĩ mô Rn

H s' beta trong mô hình APM có ý ngh ĩa gi'ng v_i mô hình CAPM và nó ñ c _c tính

b3ng phương pháp h,i quy OLS như sau:

Ri = βo + β1*R1 + β2*R2+ ...+ βn*Rn

Các nhân t' vĩ mô % ñây ñ c mô t _ ñó là ch 0 s' l_m phát, ch0 s' th_t nghi p c"a qu'c

gia , ch0 s' ni_m tin, t'c ñ- tăng tr %ng kinh t_, ....

Nh.n xét v_ mô hình APM

+ Ưu ñi_m

Mô hình APM là s _ phát tri_n lên +t mô hình CAPM, mô hình APM có ít nh _ng gi_

ñ_nh hơn trong mô hình CAPM, mô hình APM ñ_t ñ c hi u qu_ t't hơn mô hình CAPM

vì nó ñã ño l &ng s_ nh_y c_m c"a v_i các nhân t' kinh t_ mà không ño l &ng ñ c b%i

ch0 s' th_ tr &ng.

- H_n ch1

Vi c _c lư ng mô hình APM khá ph_c t_p ñòi h 1i nhi_u thông tin kinh t _, h th'ng thông

tin ph _i hoàn h _o, s' lư ng m:u ph_i ñ" l_n.

- ð_i t _ng áp d_ng

17

Mô hình APM thích h p v_i các doanh nghi p ñã lên lên sàn giao _dch ch_ng khoán

trong 1 th&i gian dài (> 3 n ăm) và .n ñ_nh trên th_ tr &ng. H th'ng s' li u v_ doanh

nghi p và các nhân t' ph_i ñ" l_n.

1.3.3 K1t h_p mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (CAPM) và lý thuy 1t cơ c!u v_n

Modigliani & Miller (M&M)

< ph n trên tañã phân tích và tìm hi _u cách _c tính chi phí s! d_ng v'n v_i h s' beta

tr_c ti_p theo phương pháp h,i quy tuy nhiên v:n còn ph ương pháp khácñ_ ño

lương chi phí s! d_ng v'n ñó là k _t h p mô hình CAPM và lý thuy _t M&M.

Theo như mô hình này thì ñ_ xácñ_nh h s' bê-ta c"a các doanh nghip không niêm y_t là

ph ương pháp tính h s' bê-ta d_a trên h s' bê-ta c"a các doanh nghip có ñ(c trưng

tương t_. Theo phương pháp này, m-t h s' bê-ta bình quân c"a t_t c_ các doanh

nghi p ñ c niêm y_t trong cùng m-t ngành s _ ñ c s! d_ng như bê-ta "ca m-t doanh

nghi p không niêm y_t trong ngành ñó. Tuy nhiên, có hai ñi_u ch0nh c n quan tâm khi

xácñ_nh h s' bê-ta theo phương pháp này.

- Th_ nh_t, vì bê-ta c"a các doanh nghi p ñ c niêm y_t là bê-ta có ñòn b )y tài chính (L),

nghĩa là t # l n trên v'n ñã ñ c ph_n ánh trong h s' bê-ta c"a các doanh nghip này, nên

bê-ta "ca các doanh nghip này ph _i ñ c ñi_u ch0nh thành bê-ta không ñòn b)y tài chính

(U) b 3ng công th _c sau:

βU = βL / [1+(1-t)*(D/E) ]

- Th_ hai c n ph_i quan tâm là ph _i ñi_u ch0nh cho bê-ta bình quân không ñòn b )y tài

chính này tr % thành bê-ta có ñòn b )y c"a doanh nghi p không niêm y_t, nghĩa là làm cho

nó th _ hi n ñ c ñòn b )y tài chính c "a doanh nghi p không niêm y_t này. T # l n trên v'n

ñ c hi_u là t # l n trên giá _thtr &ng c"a v'n và ñ'i v_i doanh nghi p không niêm y_t s_

không có giá th_ tr &ng c"a v'n s=n có ñ_ tính toán nênñ ây là m -t v_n ñ_ khó khăn khi

áp d_ng phương pháp tính bê-ta này.

Tuy nhiên, Damodaran (1996) cho 3rng, m-t trong hai cách khác có th_ s! d_ng ñ_ tính

bê-ta như sau:

18

Th_ nh!t, gi_ ñ_nh r3ng t# l n trên giá _thtr &ng c"a v'n c"a m-t doanh nghi p

không niêm y_t tương ñ ng v_i t# l n trên v'n bình quân c "a ngành, bê-ta c"a m-t

doanh nghi p không niêm y_t có th _ ñ c tính b3ng công th _c sau:

βDN không niêm y1t = βU [1+(1-Thu1 su!t)x(T3 l' N_/V_n bình quân ngành)]

Th_ hai, n_u doanh nghi p có m -t t# l n trên v'n m_c tiêu hay doanh nghip có th _

_c tính ñ c t# l n trên v'n t'i ưu thì t# l này có th _ ñ c s! d_ng ñ_ tính bê-ta. M-t

t# l n trên v'n t'i ưu có th _ ñ c xem như m-t s_ k_t h p gi_a n và v 'n có th _ t'i ña

hóa giá tr_ c"a doanh nghi p ho(c t'i thi_u hóa chi phí v 'n c"a doanh nghi p.

β DN không niêm y1t =βU [1+(1-Thu1 su!t)x(T3 l' N_/V_n t_i ưu)]

Theo Damodaran (1996), ñ_ xácñ_nh h s' bê-ta theo phương pháp này cn ph_i th_c hi n b

_c ch_n l_a m-t s' các doanh nghi p tương t_, ñang niêm y_t c"a cùng ngành ngh_ kinh

doanh, cùng ch_u tácñ-ng c"a nh_ng l_c kinh t_ như doanh nghi p cn ñ c tính bê-ta. N_u

doanh nghi p cn xácñ_nh bê-ta ho_t ñ-ng trong nhi_u ngành thì có th _ ch_n các doanh

nghip tương t_ trong t+ng ngành kinh doanh; sau ñó tính h s' bê-ta bình quân c "a các

doanh nghip này ñ_ có ñ c h s' bình quân ngành c "a doanh nghi p.

S_ k_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M ñ c th_ hi n b%i ý t %ng và công

th_c như sau:

Chi phí s! d_ng v'n c"a công ty ho _t ñ-ng t_i th_ tr &ng Vi t Nam b3ng chi phí v'n c"a

công ty t ương t_ ho_t ñ-ng % Hoa Kỳ c-ng v_i m_c bù r"i ro qu'c gia và r "i ro t# giá.

E[R] VN = E[Rcùng ngành

]US + Rp + Rpc e

E[R]VN: Su_t sinh l i kỳ v_ng v'n c. phn c"a công ty ñang ho_t ñ-ng trên th_ tr &ng

Vi t Nam.

E[Rcùng ngành ]US: Su_t sinh l i kỳ v_ng v'n c. phn c"a m-t công ty t ương t_ ñang ho_t

ñ-ng trên th_ tr &ng Hoa Kỳ.

Rpc : Phn bù r"i ro qu'c gia chính là ph n chênh lch gi_a m_c lãi su _t mà chính ph "

Vi t Nam ñi vay n v_i lãi su _t chính ph" M4 tr_ .

19

Có 2 cách ñ_ ta có th _ _c lư ng phn bù r"i ro qu'c gia ñó là

- S! d_ng h_n m_c tín nhi m vay n do các .t ch_c ñánh giá_hn m_c tín nhi m vay n như:

Moody’s và S&P công b '. H_ng m_c tín nhi m vay n _ng v_i 1 m_c lãi su _t trái phi_u t_i

th&i ñi_m c_ th_. Phn bù r"i ro qu'c giáñ c xácñ_nh trên cơ s% chênh lch gi_a h_ng m_c

tín nhi m vay n c"a qu'c gia ñó v _i Hoa Kỳ.

- S! d_ng l i nhu_n trái phi_u qu'c t_ c"a nhà n _c ñang phát tri_n v_i nhà trái phi_u nhà

n _c c"a qu'c gia phát tri_n. Chênh lch gi_a lãi su _t trái phi_u này chính là ph n bù

r"i ro qu'c gia.

Rpe : Phn bù r"i ro h'i ñoái là chênh lch gi_a su_t sinh l i c"a m-t kho_n ñu tư b3ng n-i t

so v_i su_t sinh l i c"a m-t kho_n ñu tư b3ng USD. M-t cách tính th_c t_ là l _y chênh lch

gi_a lãi su _t ti_n g!i VND và lãi su _t ti_n g!i USD c"a m-t ngân hàng thương m_i hay

m_c bình quân c "a các ngân hàng thương m_i.

]US ñ c _c tính theo mô hình CAMP nh ư sau:US US US β

VN US

re = E[Rcùng ngành ] = Rf + L *(Rm - Rf)

H s' β c"a công ty M 4 ñ c c_p nh_t khá th &ng xuyên nên chúng ta_ dàng tìm ñ c. Tuy

nhiên các hs' β này _ng v_i nh_ng t# l n /v'n c. phn và thu _ su_t thu_ thu nh_p doanh

nghi p % Hoa Kỳ. Công ty % Vi t Nam có t # l n /v'n c. phn và thu _ su_t thu_ thu nh_p

doanh nghi p hoàn toàn khác nhau. Vì v_y, ñ_ tính toán m-t cách chính xácơhn ta ph_i

ñi_u ch0nh h s' beta. ði_u ch0nh h s' beta qua các giaiño_n như sau:

βLUS βU

US βLVN

βUUS = βL

US / [1+(1-tUS)*(D/E)US]

βLVN= βU

US*[1+(1-tVN)*(D/E)VN]

Nh.n xét v_ mô hình k 1t h_p CAPM và lý thuy 1t M&M

- Ưu ñi_m

Mô hình này khá m_i m7, ñ'i tư ng áp d_ng c"a mô hình này khá r-ng. Mô hình này khá

ñ n gi_n d_ th_c hi n, s' li u d_ thu th_p và có c ơ s% lý thuy _t v_ng ch5c.

- H_n ch1

+ Mô hình này c ũng d_a trên nhi_u gi_ thuy_t.

E[Rcùng ngành

20

+ Cách _c tính theo mô hình này th &ng cho ta t# su_t chi_t kh_u th_p hơn 2 phương

phápñu. B%i vì trong mô hình ñã có gi _ ñ_nh r3ng công ty c "a Vi t Nam ho_t ñ-ng trên

th_ tr &ng M4. Th_ tr &ng M4 v'n là th _ tr &ng tài chính khá .n ñ_nh do v_y mà r "i ro

c"a th_ tr &ng M4 th_p hơn r"i ro % th_ tr &ng Vi t Nam. Bên _cch ñó thì trong ph ương

pháp tính toán thì thông th &ng thì ta ch0 có th _ l_y h s' beta bình quân c "a ngành bên

M4. M(c dù trong mô hình c ũng ñã có ph n bù r"i ro qu'c giá và phn bù r"i ro t# giá tuy

nhiên nó v:n chưa ph_n ánh th_c s_ ñ c r"i ro % th_ tr &ng Vi t Nam.

- ð i tương áp dng

Mô hình CAPM k _t h p v_i lý thuy _t M&M có th _ áp d_ng cho t_t c_ các doanh nghip

trên th_ tr &ng. Tuy nhiên mô hình này phù h p nh_t ñ'i v_i các doanh nghip chưa lên sàn

giao d _ch ch_ng khoán ho(c m_i lên sàn trong th&i gian r_t ng5n.

1.4 T5ng quan các phương pháp th7m ñ2nh giá tr2 doanh nghi'p

1.4.3 Phương pháp tài s(n

Phương pháp tài s_n là ph ương pháp _c tính giá tr_ c"a doanh nghi p d_a trên giá_trth_

tr &ng c"a t.ng tài s _n c"a doanh nghi p.

Giá tr_ v'n ch" s% h_u c"a doanh nghi p ñ c _c tính b3ng cách _ly giá tr_ c"a toàn b - tài s _n c"a công ty theo giá th_ tr &ng tr+ các kho_n n c"a doanh nghi p.

VE = VA - VD

VE Giá tr_ th_ tr &ng v'n ch" s% h_u c"a doanh nghi

p VA Giá tr_ th_ tr &ng c"a toàn b - tài s _n

VD Giá tr_ th_ tr &ng c"a các kho_n n

1.4.4 Phương pháp xácñ2nh giá tr2 doanh nghi'p d0a l i th1 thương m i

ðây là ph ương pháp xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p có tính ñ_n l i th_ thương m_i c"a

doanh nghi p. Theo phương pháp này giá _trdoanh nghi p ñ c tính b3ng giá tr_ c"a các tài

s _n thun ñánh giá_ il theo phương pháp tài sran c-ng v_i giá tr_ l i th_ thương m_i. Giá

tr_ l i th_ thương m_i c"a doanh nghi p ñ c tính b3ng hi n giá c"a các kho_n siêu l i nhu_n

do l i th_ thương m_i (Tài s _n vô hình không phân ñ_nh c_ th_ ñ c) c"a doanh nghi p t_o

ra.

21

- Công th _c tính V0 = A + VGW

V_i V0 : Giá tr_ doanh nghi p

A : Giá tr_ tài s _n doanh nghi p

VGW : Giá tr_ l i th_ thương m_i.V_i giá tr_ l i th_ thương m_i ñ c _c lư ng như sau

VGW = (R1 – r*A 1) / (1+i) + (R2 – r*A 2) / (1+i)2 + … + (R t – r*A t) / (1+i)t

Rt : L i nhu_n năm t

At : Giá tr_ tài s _n năm t

r : T# su_t l i nhu_n “ bình th &ng”

Rt – r.At : Siêu l i nhu_n năm t

i: T# su_t chi_t kh_u ch0 ra kh_ năng sinh l&i có th _c nhi_u doanh nghi p.

Có khá nhi_u lý thuy _t v_ cách _la ch_n các ch0 s' Rt ; r , At tuy nhiên có 3 mô hình

chính như sau:

Mô hình r Rt At

1. UEC (hi p h- iChi phí s! d_ng v'n L i nhu_n tr _cT.ng tài s _n h_u d_ng

các nhà k_ toá trung bình các ngu,nthu_ (EBIT)

châu Âu) v'n (WACC)

2. Anglo – Saxons Chi phí s! d_ng v'n L i nhu_n thu n Giá tr_ tài s _n thu n (v'n

ch" s% h_u (re) ch" s% h_u) ñ c ñánh gi

l_i

3. CPNE (V'nChi phí s! d_ng v'nL i nhu_n sau(V'n th &ng xuyên ñ c

th &ng xuyên cntrung bình các ngu,nthu_ tr _c lãi vay tài tr b3ng các ngu,n .n

thi_t cho kinhv'n trung và dài h _n trung và dài h _n ñ_nh: v'n ch" s% h_u, v'n

doanh) (WACC) vay trung và dài h _n

22

1.4.5 Phương pháp so sánh 2thtrư4ng (P/E)

Phương pháp này là phương pháp d_a trên các quanñi_m các nhà ñ u tư trong tương lai

s_ ñánh giá chính xác giá_c "tra doanh nghi p thông qua giá c. phi_u c"a doanh nghi p.

V = L i nhu.n ròng * P/E

Trong ñó : P/E = P / EPS

V : Giá tr_ doanh nghi p P: Giá bán.cphi_u trên th_ tr &ng

EPS: Thu nh_p trên m_i c. ph n d_ ki_n và ñ c _c tính như sau:

EPS = L i nhu.n thu8n / S lư ng c5 phi1u ñang lưu hành

1.4.6 Phương pháp chi1t kh!u dòng ti n

a. Phương pháp chi1t kh!u dòng c 5 t c (Dividend Discount Model – DDM)

Mô hình ñ_nh giá c. phi_u là mô hình khá quan tr_ng trong vi c ñ_nh giá thông qua vi c

ñ_nh giá .c phi_u c"a công ty ta có th _ xácñ_nh giá tr_ v'n ch" s% h_u b3ng cách _ly

giá c. phi_u nhân v _i s' lư ng c. phi_u % th&i ñi_m hi n t_i.

Theo như lý thuy _t thì giá tr_ c. phi_u b3ng giá tr_ hi n t_i c"a ngân l ưu mà c . ñông k

ỳ v_ng s_ nh_n ñ c khi n5m gi_ c. phi_u. Giá tr_ này t ương ñ ng v_i giá tr_ hi n t_i

c"a t_t c_ c. t_c tương lai.

N_u g_i P là giá tr_ c. phi_u, DIV là c. t_c, re là su_t chi_t kh_u và t là th&i

gian Hi n nay ta có 3 mô hình d _a trên 3 gi_ thuy_t v_ tăng tr %ng c. t_c ñó là:

Mô hình 1: C . t_c tăng tr %ng v_i t'c ñ- không ñ.i mãi mãi.

Theo như mô hình này thì dòng c . t_c s_ tăng tr %ng v_i t'c ñ- không ñ.i và mãi mãi.

Như v_y khi ñó giá tr_ c"a c. t_c s_ là.

P = DIV / (re-g)

Mô hình 2: C . t_c tăng tr %ng v_i t'c ñ- không ñ.i trong 1 s' năm nh_t ñ_nh, sau ñó

chuy_n sang m-t t'c ñ- tăng tr %ng th_p hơn (và không ñ.i) t+ ñó cho ñ_n mãi mãi.

23

P = DIV1*(1+gh) / (1+re) + DIV2*(1+gh) / (1+re)2 + ... + Pn/(1+re)k

Trong ñó: Pn = DIVn / (re – g)

Mô hình 3: C . t_c tăng tr %ng v_i t'c ñ- không ñ.i trong 1 s' năm nh_t ñ_nh, sau ñó

tăng tr %ng v_i t'c ñ- gi_m d n trong m-t s' năm, r,i cu'i cùng thì gi_ nguyên 'tc ñ-tăng

tr %ng t+ ñó cho ñ_n mãi mãi.

T'c ñ- tăng tr %ng c"a c. t_c ( g) ñ c xácñ_nh b%i công th _c như sau

g = ROE * Reinvest

ROE: T# su_t sinh l i trên v'n ch" s% h_u

Reinvest: T# l l i nhu_n gi_ l_i v_i m_c ñích táiñ u tư

b. Phương pháp chi1t kh!u dòng t 0 do c_a v_n ch_ s9 h/u (FCFE)

Mô hình ngân l ưu v'n ch" s% h_u không khác bi t nhi_u so v_i mô hình chi _t kh_u dòng

c. t_c ( DDM). Mô hình FCFE là mô hình trong ñó ta chi _t kh_u dòng c . t_c ti_m năng

thay vì ta ñi chi_t kh_u c% t_c th_c t_.

Ngân l ưu t0 do c_a v_n ch_ s9 h/u (Free Cashflow to Equity – FCFE) =

FCFE = Thu nh.p ho_t ñ_ng (1 – thu 1 su!t) - (chi tiêuñ8u tư – Kh !u hao) -Thay

ñ5i v_n lưu ñ_ng ngoài ti _n m t + (N_ m_i huy ñ_ng – Hoàn tr ( n_ vay)

VE = FCFE1 /(1+re) + FCFE2 / (1+re)2 + . . . + FCFEn / (1+re)n

VE : Giá tr_ v'n ch" s% h_u

re : Su_t chi_t kh_u (Chi phí d! d_ng v'n)

c. Phương pháp chi1t kh!u dòng ti _n t0 do c_a doanh nghi'p ( FCFF)

Giá tr_ doanh nghi p ñ c tính b3ng cách chi_t kh_u dòng ti _n d_ ki_n c"a doanh nghi p

(dòng ti _n còn l _i sau khi tr+ thu_ và chi phí ho _t ñ-ng nhưng tr _c khi thanh toán n

vay) theo chi phí s! d_ng v'n bình quân (chi phí s ! d_ng các ngu,n tài tr c"a doanh nghi p

ñ c tính bình quân gia quy _n theo t# tr_ng giá th_ tr &ng c"a t+ng y_u t').

24

Trong ñó:

Dòng ti _n c"a công ty t (FCFF): dòng ti _n kỳ v_ng c"a công ty t _i th&i

ñi_m t WACC: Chi phí s! d_ng v'n bình quân.

Có hai cách tính dòng ti _n thu n c"a công ty (FCFF):

Cách :1 c-ng các dòng ti_n c"a nh_ng ng &i có quy _n ñ'i v_i tài s _n c"a công ty.

FCFF = FCFE + chi phí lãi vay *(1- thu _ su_t) + các kho_n tr_ n g'c – các ch_ng khoán n

m_i + c. t_c c. phi_u ưu ñãi

Cách :2 s! d_ng thu nh_p tr _c thu_ và lãi vay

FCFF =EBIT*(1 – thu _ su_t) + chi phí kh_u hao – chi v 'n – t ăng gi_m v'n lưu ñ-ng

d. Phương pháp vn hóa thu nh .p

Phương pháp v'n hóa thu nh _p Là ph ương pháp _c tính giá tr_ doanh nghi p, l i ích

thu-c s% h_u c"a doanh nghi p ho(c ch_ng khoán b3ng cách chuy_n ñ.i các l i ích d_

ñoán trong ươtng lai thành giá tr_ v'n.

Giá tr2 doanh nghi'p = Thu nh.p ròng/ T 3 su!t v n hóa

T# su_t v'n hóa là % dùng ñ_ chuy_n ñ.i giá tr_ thu nh_p tương lai thành giá tr_ v'n %

th&i ñi_m hi n t_i. Thông th &ng t# su_t v'n hóa ñ c s! d_ng là chi phí s ! d_ng v'n ch"

s% h_u/ v'n c. ph)n, ñó là t # su_t l i nhu_n kỳ v_ng re c"a nhà ñ u tư.

Phương pháp này áp _dng trên cơ s% gi_ ñ_nh doanh nghi p s_ ti_p t_c ho_t ñ-ng .n

ñ_nh và t _o ra thu nh_p vĩnh vi_n.

1.4.7 Phương pháp giá 2trkinh t1 gia tăng (EVA) và thu nh .p giá tr2 còn l i

a. Phương pháp giá 2trkinh t1 gia tăng (Economic Value Added_EVA)

Mô hình giá tr_ kinh t_ gia tăng (Economic Value Added) là mô hình ñ_nh giá xácñ_ nh

giá tr_ doanh nghi p ñ c tính b3ng giá tr_ s. sách c"a v'n ñ u tư c-ng thêm v_i ph n giá tr_ kinh t_ gia tăng thêm.

Vo = Giá tr2 s5 sách ca v n ñ8u tư + Giá tr2 kinh t1 tăng thêm (EVA)

25

Giá tr_ kinh t_ tăng thêm b3ng giá tr_ th(ng dư v'n ñu tư do su_t sinh l i trên v'n cao

hơn chi phí s! d_ng v'n.

EAV = EBIT(1-t) – WACC * (D+ E)

Ta có : ROC = EBIT*(1-t) / (D+E) (ROC : T# su_t sinh l i trên v'n ñu tư )

EVA = ROC*(D+E) – WACC*(D+E)

EVA = ( ROC – WACC) * (D+E)

(ROC – WACC) Là t # su_t sinh l i ph_ tr-i c"a doanh nghi p.

WACC : Chi phí s! d_ng v'n bình quân

b. Mô hình Thu nh .p giá tr2 còn l _i

Mô hình thu nh _p giá tr_ còn l _i là mô hình nh 3m xácñ_nh v'n ch" s% h_u c"a doanh

nghi p và ñ c _c tính b3ng cách _ly giá tr_ s. sách v'n ch" s% h_u c-ng v_i thu nh_p giá

tr_ còn l _i c"a ch" s% h_u.

VE = Giá tr_ v'n ch" s% h_u theo s. sách + Thu nh_p giá tr_ còn l _i

Thu nh_p giá tr_ còn l _i = L i nhu_n ròng – chi phí s ! d_ng v'n

Thu nh_p giá tr_ còn l _i = EAT – Chi phí s ! d_ng v'n

Thu nh_ph giá tr_ còn l _i = ROE * E – re* E = (ROE - re)*E

ROE: T# su_t sinh l i trên v'n ch" s% h_u.

re: Su_t sinh l i trên v'n ch" s% h_u (Chi phí s! d_ng v'n)

26

CHƯƠNG 2 KHUNG PHÂN TÍCH

Theo như các lý thuy_t trên ta th_y r3ng ñ_ _c tính t# su_t chi_t kh_u c"a doanh nghi p

thì ta có nh _ng mô hình nh ư : Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n ( Capital asset pricing

model_ CAPM); Mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM ); mô

hình CAPM k_t h p v_i lý thuy _t M&M.

2.1 Mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (Capital asset pricing model_ CAPM)

Ri = Rf + βi (Rm – R f)

V_i h s' β (beta) ñ c xácñ_nh t+ mô hình h ,i quy sau:

Ri = βo + βi (Rm)

Ri: T# su_t sinh l i c"a c. phi_u BBC và ñ c _c tính theo tháng. Ri

ñ c xácñ_nh như sau: Ri = (P t – P t-1)/ Pt-1

Rm: T# su_t sinh l i c"a VN index, s' li u l_y t+ giáñóng c !a c"a m_i tháng và ñ c

xácñ_nh như sau: Rm = (Pvn t – Pvn t-1)/ Pvn t-1

Theo như ph n lý thuy _t trình bày % trên thì nhi_u nhà kinh t _ th &ng l_a ch_n th&i gian

ñ_ _c tính beta kho_ng th&i gian t+ 2- 5 năm. Trong bài nghiên c_u tác gi_ s_ s! d_ng s'

li u l_ch s! trong 4 năm t+ 01/2006 – 12/2009. S ' li u v_ t# su_t sinh l i l_y m_c giá

ñóng c !a c"a tháng và ñ c t.ng h p t+ trang website cophieu68.com.

Mô hình h ,i quy trên tác _gis_ s! d_ng mô hình h ,i quy OLS và s _ ki_m ñ_nh các gi_

thuy_t c. ñi_n ñ_ xácñ_nh s_ ñúng ñ5n c"a mô hình.

Và theo nh ư lý thuy _t trình bày % trên thì tác _gis_ s! d_ng 2 cách _c tính h s' beta.

(1) Beta h,i quy t+ mô hình OLS và th _ (2) H s' beta ñi_u ch0nh dài h _n.

H' s_ beta dài h _n = H' s_ beta OLS * 2/3 + 1/3

2.2 Mô hình kinh doanh chênh 'lch giá (Arbitrage pricing model_ APM)

Theo như lý thuy _t thì mô hình kinh doanh chênh l ch giá (Arbitrage pricing model_ APM

) là s _ phát tri_n c"a mô hình CAPM trình bày % trên tuy nhiên trong mô hình này thì theo

có nh _ng nhân t ' vĩ mô tác ñ-ng vào t # su_t sinh l i c"a c. phi_u.

27

Ri = Rf + β1( R1 – R f) + β2 (R2 - Rf) + β3 (R3 - Rf)+ ... + βn (Rn - Rf)

Trong ñó các h s' beta ñ c xácñ_nh b3ng cách h,i quy phương trình sau ñây.

Ri = βo + β1*R1 + β2*R2+ ...+ βn*Rn

Theo như tác gi_ Trn Th_ Ng_c Di_m trong lu_n văn th_c sĩ kinh t_ (2008), “ *ng d_ng các

lý thuy_t hi n ñ_i trong vi c ño l &ng r"i ro c"a các ch_ng khoán liêm_yt t_i s% giao d_ch

ch_ng khoán thành ph' H, Chí M_nh.” Các nhân t' vĩ mô mà tác gi_ ñ_ xu_t cho vào mô

hình bao g ,m các nhân t' như sau: (1) T# su_t sinh l i c"a th_ tr &ng ño l &ng b%i t# su_t

sinh l i c"a ch0 s' Vn-index; (2) l_m phátño l &ng b%i ch0 s' giá tiêu dùng;

(3) Ch0 s' giá vàng ; (4) Ch0 s' giáñ,ng USD. Tuy nhiên trong bài nghiên _cu này tác gi_

xin b. sung thêm 4 nhân t' n_a ñó là: (5) Ch 0 s' giá du th_ gi_i; (6) Ch0 s' v_ t.ng m_c

bán 7l; (7) Ch0 s' ñu tư c"a chính ph" Vi t Nam; (8) Ch0 s' công nghi p. Các 's li u ñ c

s! d_ng l_y theo tháng vàñ c l_y t+ t.ng c_c th'ng kê Vi t Nam.

Theo công th _c như sau:

R = (Pn – Pn-1) / Pn-1

Như v_y mô hình APM mà tác gi_ s! d_ng s_ d_ng như sau:

Ri = Rf + βm (Rm-Rf) + βcpi (Rcpi-Rf) + βG (RG-Rf) + βus (Rus-Rf) + βO (Ro-

Rf) + βiv (Riv-Rf) + βb (Rb-Rf) + βc (Rc-Rf)

Rm: Su_t sinh l i c"a th_ tr &ng

Rcpi: Chênh lch % ch0 s' giá tiêu dùng tháng này so_ ivtháng tr _c

RG: Chênh lch ch0 s' giá vàng tháng này so _vi tháng tr _c

RUS Chênh lch ch0 s' ñ,ng USD tháng này so v_i tháng tr _c

Ro: Chênh lch % giá du tháng này so v_i tháng tr _c

Riv: Chênh lch % gi_a ngu,n v'n ñu tư tháng này so v_i tháng tr _c

Rb: Chênh lch % t.ng m_c bán 7l hàng hóa và d _ch v_ tháng này v_i tháng tr _c

Rc: Chênh lch % s_n lư ng công nghi p tháng này v_i tháng tr _c

28

β: H s' beta c"a nhân t ' vĩ mô i.

Các h s' beta ñ c _c tính b%i mô hình h ,i quy OLS như sau.

Ri= β + βm(Rm) +βcpi(Rcpi) + βGRG+ βus(Rus) + βO(Ro) + βiv(Riv) + βb(Rb) + βc(Rc)

+ Tác gi_ s! d_ng mô hình kinh t _ lư ng ñ_ ki_m ñ_nh các nhân t' trên có th_c s_ _nh

h %ng t_i t# su_t sinh l&i hay không và s _ lo_i b1 các nhân t' không th _c s_ _nh h

%ng t_i t# su_t sinh l i.

+ S' li u ñ c thu th_p t+ t.ng c_c th'ng kê và các trang website tin _cy, và s ' li u ñ c

ñ c thu th_p trong giai ño_n 01/2006 – 12/2009 theo tháng.

2.3 K1t h_p mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (CAPM) và lý thuy 1t cơ c!u v_n

Modigliani & Miller (M&M)

Theo như lý thuy _t ñã trình bày % trên thì _s k_t h p mô hình CAPM và lý thuy _t M&M

thì t# su_t sinh l i ñ c _c tính như sau:

reVN = E[R] VN = E[Rcùng ngành ]US + Rpc + Rpe

+ Các ch0 s' như phn bù r"i ro qu'c gia ( Rpc) ñ c xácñ_nh d_a trên h_n m_c tín nhi m

c"a t. ch_c Moody’s công b ' năm 2010.

+ Phn bù r"i ro t# giá h'i ñoái (Rpe)ñ c xácñ_nh d_a trên chênh chl lãi su _t gi_a ti_n g!i ñ,ng n-i t (VND) v_i ñ,ng ñô la M 4 (USD) tai trung bình các ngân hàng % th&i

ñi_m hi n t_i.

+ T# su_t reUS ñ c _c tính theo mô hình CAPM và ta s _ ti_n hành di _u ch0nh h s' beta

t+ beta c"a M4 sang h s' beta c"a các công ty Vi t Nam.

US US USβ

VN US

re = E[Rcùng ngành ] = Rf + L *(Rm - Rf)

βUUS = βL

US / [1+(1-tUS)*(D/E)US]

βLVN= βU

US*[1+(1-tVN)*(D/E)VN]

29

CHƯƠNG 3 _NG DNG CÁC MÔ HÌNH TÀI CHÍNH XÁC ðNH T_ SU_T

CHI_T KH_U VÀ GIÁ TR CÔNG TY C # PH$N BÁNH K %O BIBICA.

3.1 Phân tích công ty c 5 ph7n bánh k;o Bibica

3.1.1 T5ng quan v_ công ty bánh k;o Bibica_BBC

a. L2ch s< hình thành

Công ty c . phn Bánh k/o Biên Hoà có ti_n thân là phân x %ng k/o c"a nhà máy ð &ng

Biên Hoà (nay là Công ty c . phn ð &ng Biên Hoà)ñ c thành l _p năm 1990.

- Tháng 12/1998, phân x %ng Bánh - K/o - Nha ñ c chuy_n thành Công ty c . phn Bánh

k/o Biên Hoà theo quy_t ñ_nh s' 234/1998/Qð-TTg c"a Th" t _ng Chính Ph". Gi_y phép

ð ng ký kinh doanh s ' 059167 do S% K_ Ho_ch ðu tư T0nh ð,ng Nai c_p ngày

16/01/1999.

- V'n ñi_u l c"a Công ty là 154.207.820.000 VND.

- Tr_ s% chính c"a Công ty t _i 443 Lý Th &ng Ki t - Qu_n Tân Bình - Tp. H , Chí Minh

- Công ty ñã ñ c Gy ban Ch_ng khóan Nhà n _c c_p phép niêm _yt ngày 16/11/2001 và

chính th _c giao d_ch t_i Trung tâm giao d _ch ch_ng khoán TP.HCM +t ñu tháng

12/2001 v_i mã ch _ng khoán c"a công ty trên sàn là BBC.

- Các nhà máy công ty con và công ty liên k_t c"a công ty c . phn Bibica

Tênð2a ch6 ð n v2 thành viên

Nhà máy Bibica Biên Hòa

Nhà máy Bibica Hà N-i

Chi nhánh Công ty Bibica t_i Tp.HCM

Chi nhánh Công ty Bibica t_i ðà N =ng

Chi nhánh Công ty Bibica t_i Cn Thơ

KCN Biên Hòa 1, Tp. Biên Hòa, ð,ng Nai

KCN Sài ð,ng B, Q.Long Biên, Hà N-i 443

Lý Th &ng Ki t, Q.Tân Bình,TP HCM 267B,

ð'ng ða, Q.H_i Châu, TP ðà N =ng 5A1 ð

&ng 30/4, Q.Ninh Ki_u, TPCn Thơ

Công ty con

Công ty TNHH MTV Bibica mi _n ðông KCN M 4 Ph _c 1, Huy n B_n Cát, Bình Dương

Công ty liên k1t

Cty c. phn Công nghi p Th_c ph)m Hu_ 118B, Lý Thái T., TP Hu_, Th+a Thiên Hu_

30

b. Lĩnh v0c kinh doanh

Ngành ngh _ kinh doanh chính c"a công ty ñó là:

- S_n xu_t, kinh doanh trong và ngoài n _c, bao g,m các lãnh v_c v_ công nghi p ch_

bi_n bánh - k/o - m_ch nha – b -t dinh d 8ng – s _a và các s_n ph)m t+ s_a, s_a ñ_u nành

– n _c gi_i khát – b-t gi_i khát và các lo_i th_c ph)m ch_ bi_n khác.

- Xu_t nh_p kh)u: Nh_p kh)u các nguyên_vt li u, thi_t b_ ph_c v_ cho s_n xu_t kinh

doanh c"a Công ty. Xu _t kh)u các _sn ph)m: bánh - k/o - m_ch nha, các lo_i s_n ph)m và

hàng hóa khác.

- Kinh doanh các ngành ngh_ khác trong ph_m vi ñ ng ký và phù h p v_i quy ñ_nh c"a

pháp lu_t.- Xu_t kh)u các _sn ph)m bánh k/o và các hàng hoá khác.

Th_ tr &ng c"a công ty khá r-ng l_n. Ngoài cung c _p các _sn ph)m bánh k/o trong th_

tr &ng n-i ñ_a, công ty còn cung c _p m-t s' s_n ph)m sang n _c ngoài nh ư M4, ð_c,

Nam Phi...

c. Nh/ng nét chính v_ quá trình phát tri_n c_a công ty

- Ngày 16/01/1999, Công ty C . Phn Bánh K/o Biên Hòa v_i thương hi u Bibica ñ c

thành l _p t+ vi c c. phn hóa ba phân x %ng : bánh, k/o và m _ch nha c"a Công ty

ð &ng Biên Hoà. Ngành ngh_ chính c"a Công ty là s _n xu_t và kinh doanh các s_n

ph)m: bánh k/o, nha, rư u và v 'n ñi_u l Công ty vào th &i ñi_m ban ñu là 25 t 0 ñ,ng.

- ðu năm 2000, Công ty phát tri_n h th'ng phân ph 'i theo mô hình m _i. Các chi

nhánh _ti Hà N -i, ðà N =ng, thành ph ' H, Chí Minh, Cn Thơ ln lư t ñ c thành l _p.

ð,ng th&i, Công ty ñã ñu tư dây chuy _n s_n xu_t snack v_i công su _t 2 t_n / ngày b 3ng

thi_t b_ ñ c nh_p t+ Indonesia.

- Tháng 2 năm 2000, Công ty vinh d _ là Công ty ñu tiên trong ngành hàng bánh k/o

Vi t Nam ñ c c_p gi_y ch_ng nh_n ñ_t tiêu chu)n ISO 9002 c"a t. ch_c BVQI Anh Qu'c.

- Tháng 3 năm 2001, ð_i H-i c. ñông nh _t trí tăng v'n ñi_u l t+ 25 t0 ñ,ng lên 35 #t

ñ,ng t+ ngu,n v'n tích lũy có ñ c sau 2 năm ho_t ñ-ng d _i pháp nhân Công Ty C.

Phn.

31

- Tháng 7 năm 2001, Công ty kêu g_i thêm v'n c. ñông, nâng v 'n ñi_u l lên 56 0t ñ,ng. -

Tháng 9 năm 2001, Công ty ñ u tư dây chuy _n s_n xu_t bánh trung thu và cookies nhân

v_i công su _t 2 t_n / ngày và t .ng m_c ñ u tư 5 t0 ñ,ng.

- Ngày 16/11/2001, Công ty ñ c Gy Ban Ch_ng Khoán nhà n _c c_p phép niêm _yt trên

th_ tr &ng ch_ng khoán và chính th_c giao d_ch t_i trung tâm giao d _ch ch_ng khoán

thành ph ' H, Chí Minh.

- Cu'i năm 2001, Công ty l 5p ñ(t dây chuy _n s_n xu_t bánh Bông Lan kem cao c_p v_i

công su _t 1,500 t_n / năm v_i t.ng m_c ñ u tư lênñ_n 19.7 t# ñ,ng.

- Tháng 4 năm 2002, nhà máy Bánh K/o Biên Hoà II ñ c khánh thành t_i khu công nghi

p Sài ð,ng, Gia Lâm, Hà N -i.

- Tháng 10 năm 2002, Công ty chính th _c ñ a vào v _n hành dây chuy _n chocolate v_i

công ngh hi n ñ_i c"a Anh Qu'c

- Cu'i năm 2002, công ty b 5t tri_n khai th_c hi n d_ án m% r-ng dây chuy _n Snack v_i

công su _t 4 t_n / ngày.

- B _c sang năm 2004, công ty ñã ñ u tư vào h th'ng qu_n tr_ t.ng th_ doanh nghi p

ERP. ð,ng th&i, năm này c ũng ñã ñánh d_u m-t b _c chuy_n m_i cho h th'ng s_n

ph)m Công ty trong t ương lai. Công ty ñã kí k _t h p ñ,ng v_i vi n dinh d 8ng Vi t Nam

ñ_ ph'i h p nghiên c_u s_n xu_t nh_ng s_n ph)m giàu dinh d 8ng và phù h p mong mu'n

s! d_ng các _sn ph)m t't cho s_c kho7 c"a ng &i tiêu dùng.

- ð u năm 2005, Công ty v _i s_ tư v_n c"a Vi n Dinh D 8ng Vi t Nam cho ra ñ&i dòng

s_n ph)m dinh d 8ng : Bánh dinh d 8ng Mumsure dành cho ph _ n_ có thai và cho con

bú, b-t dinh d 8ng d_ng bánh Growsure dành cho tr7 em % ñ- tu.i ăn d(m. Các _sn

ph)m này ñ c s_ tư v_n và th ! nghi m lâm sàng b %i Vi n Dinh D 8ng Vi t Nam và trên

bao bì c"a t_t c_ các _sn ph)m “Light” ñ_u có con d _u c"a Vi n Dinh D 8ng.

- Gi_a năm 2005, công ty m % r-ng ñ u tư sang lĩnh v_c ñ, u'ng và cho ra ñ&i s_n ph)m

b-t ngũ c'c v_i thương hi u Netsure và Netsure “light”. ð,ng th&i, công ty ñã ñ u tư vào

dây chuy _n s_n xu_t bánh mì ươti t_i nhà máy Bánh K/o Biên Hoà II, Gia Lâm, Hà N-i.

32

- Cũng trong năm 2005, công ty ñã th _c hi n m-t s' d_ ánñu tư tài chính : ñu tư vào

c. phi_u c"a Công ty Gilimex, h p tác _sn xu_t v_i Công ty c . phn công nghi p th_c

ph)m Hu_ v_i 27% v'n c. phn và ph 'i h p s_n xu_t nhóm s _n ph)m Custard cake v_i

thương hi u Paloma.

- Sang năm 2006 công ty b 5t ñu xây d _ng h th'ng nhà máy m_i t_i khu công nghi p M4

Ph _c thu-c t0nh Bình Dương ñ_ s_n xu_t các _sn ph)m ch" l_c mà công su _t s_n xu_t

hi n t_i chưa ñ" ñáp_ng nhu cu th_ tr &ng. ð,ng th&i, công ty ñang t_p trung ñu tư xây

d _ng phân x %ng k/o cao c_p ñ_t tiêu chu)n HACCP, ñu tư dây chuy _n s_n xu_t

k/o cao c_p ñ_ ñáp_ng nhu cu tiêu th_ trong n _c và xu _t kh)u.

- Ngày 17/1/2007 công ty C . Phn Bánh K/o Biên Hòa chính th_c ñ.i tên thành "Công

Ty C. Phn Bibica".

- Trong năm 2007 công ty ñã ñ a Công ty thành viên BIBICA Mi_n ðông vào ho _t ñ-ng

v_i s_n ph)m Layer Cake mang nhãn hi u HURA thông th &ng và HURA GOLD ch _t

lư ng cao c_p (S_n ph)m cao c_p ñ c Ph" sôcôla, r 5c h_t . . . ) t+ tháng 10/2007. S_n

xu_t .n ñ_nh v_i năng su_t cao hơn năng su_t thi_t k_ t+ 10 ñ_n 30%.

- Mua toà nhà 443 Lý Th &ng Ki t - Ph &ng 8 - Qu_n Tân Bình vào tháng 10/2007 làm

nhà V ăn phòng Công ty BIBICA và cho Ngân Hàng TECHCOMBANK thuê 1 phn

(g,m tng 1A, 1B và t ng 2A). d.

B_ máy 5t ch_c c_a công ty

Các thành viên"ca H-i ñ,ng Qu_n tr_ c"a công ty

Tên Ch_c danh

Ông DONG JIN PART Ch " t_ch B. nhi m ngày 28/03/2009

Ông TR ƯƠNG PHÚ CHI _N Phó Ch " t_ch B. nhi m ngày 28/03/2009

Ông PHAN V ĂN THIJN Thành viên

Ông VÕ NG _C THÀNH Thành viên

Ông NGUY KN NG_C HÒA Thành viên

Ông SEOK HOON YANG Thành viên

Ông JEONG HOON, CHO Thành viên B . nhi m ngày 28/02/2009

33

- Các thành viên_ca Ban Giámñ_c ñã ñi_u hành công ty trong n ăm 2009

Tên Ch_c danh

Ông TR ƯƠNG PHÚ CHI N T.ng Giámñ'c

Ông PHAN V ĂN THIJN Phó T .ng Giámñ'c

Ông NGUY KN QULC HOÀNG Phó T .ng Giámñ'c

- Các thành viên Ban ki_m soát

Ông LÊ HOÀI NAM Tr ư%ng Ban Ki m soát

Ông TR MN QULC VIJT Thành viên

Ông TR MN LÊ VI JT HÙNG Thành viên

Hình 3.1 Sơ ñ, b- máy qun lý c "a công ty c . ph n Bibica

Ngu,n s' li u: http://www.bibica.com.vn

34

3.1.2 Phân tích môi tr 4ng c_nh tranh c_a công ty

a. Phân tích ngành bánh k;o

Ngành bánh k/o là ngành ñã hình thành t + r_t lâu ñ&i hi n nay, khi nh5c t_i nh_ng s_n

ph)m bánh k/o thì không ai còn xa l _ v_i các tênñó n _a. Trên th_ tr &ng ngày nay có r

_t nhi_u các _sn ph)m bánh k/o c"a nhi_u các qu'c gia trên th_ gi_i và c "a Vi t Nam.

Ngành bánh k/o có t 'c ñ- tăng tr %ng trên th_ gi_i % m_c 2%/ năm. Tuy nhiên% các n _c châu Á nói chung và Vi t Nam nói riêng thì t'c ñ- tăng tr %ng % m_c cao hơn t+

6%-7% năm. Nguyên nhân d:n t_i t'c ñ- tăng tr %ng c"a Vi t Nam tăng cao như v_y là

do các y_u t' như sau:

- Dân s ' c"a n _c ta % kho_ng trên 86 triu dân, ña phn là dân s ' tr7 nhu cu k/o c"a

nhóm ng &i này khá cao.

- M_c s'ng dân c ư trong khu v_c này ngày càng ñ c c_i thi n, kinh t_ phát tri_n ñi_u

này s _ làm cho nhu c u k/o c"a tăng lên.

- T# l kh'i lư ng k/o trênñu ng &i v:n th_p (1,25kg/ng &i/năm) so v_i các n _c phát

tri_n trên th_ gi_i. Xu h _ng tiêu dùng các_ns ph)m k/o có ch _t lư ng dinh d 8ng cao

ñang là nhu c u quan tr_ng tr_ng và c n thi_t hi n nay.

b. Phân tích các ñ_i th_ c_nh tranh trong ngành

Hi n nay % Vi t Nam ñã có trên 30 doanh nghi p s_n xu_t bánh k/o ñáng k_ t_i là các

doanh nghi p s_n xu_t bánh k/o như: công ty c . phn Kinh ðô; công ty c . phn Bibica, công

ty c . phn bánh k/o H_i Hà; cô ty c . phn H_i Châu; CTCP ch _ bi_n th_c ph)m Kinh ðô

Mi _n B5c, công ty ñ &ng Qu_ng Ngãi …

+ Công ty c 5 ph8n Kinh ðô

Khi nh5c t_i doanh nghi p s_n xu_t bánh k/o thì ta không th _ nh5c t_i công ty c . phn Kinh

ðô. Kinh ðô thành l _p 02/03/1993 và hi n nay ñang là công ty có th _ phn l_n nh_t trong

ngành bánh k/o v_i kho_ng 20%. Hi n nay công ty c . phn Kinh ðô ñang c_nh tranh r_t l_n

v_i Bibica % th_ tr &ng mi_n nam v_i các _sn ph)n bánh Bánh Cracker và bánh Cookie.

V_i h th'ng phân ph 'i g,m 130 ñ_i lý, s _n ph)m c"a Kinh ðô ñ c phân

35

ph'i trên kh5p th_ tr &ng Vi t Nam, ñ(c bi t t_i thành ph ' HCM. Kinh ðô r _t chú tr_ng

ñ_n các ho_t ñ-ng ti_p th_ v_i nhi_u bi n pháp như qu_ng cáo, khuy_n mãi, t # l chi_t

kh_u cho cácñ_i lý cao và ñ(c bi t là thi _t l_p h th'ng các bakery _ti thành ph ' HCM, th_

tr &ng chính c"a Công ty. Các s_n ph)m bánh k/o c"a Kinh ðô th &ng cao hơn so v_i các

_sn ph)m c"a các công ty khác trong ngànhñ,ng th&i trong giai ño_n hi n nay công ty

ñang có xu h _ng m% r-ng các ĩlnh v_c kinh doanh sang các ngành khác như

mua bán nông s_n th_c ph)m, công ngh ph)m, d_ch v_ thương m_i qu_ng cáo, b_t ñ-ng

s_n … Tuy nhiên ñây v :n có th _ nói r 3ng công ty c . ph n Kinh ðô v :n là công ty m

_nh trong ngành.

+ Công ty c 5 ph8n bánh k;o H(i Hà

Công ty c . ph n bánh k/o H_i Hà thành l _p ngày 25/12/1960 ñây là công ty có l _ch s!

hình thành khá lâu ñ&i. ðây là công ty l _n th_ 3 trong ngành bánh k/o v_i th_ ph n chi_n

kho_ng 7,6% sau Kinh ðô và Bibica. S _n ph)m c"a công ty có khá nhi_u lo_i như bánh

cookies, bánh quy, k/o c_ng, k/o m_m và k /o d7o tuy nhiênñi_m m_nh c"a công ty v :n là

s _n ph)m k/o, ñ(c bi t là s _n ph)m k/o d7o. Hi n nay công ty ñang có h ơn 100 ñ_i lý

trong c_ n _c. Tuy nhiên th_ tr &ng ch" y_u c"a công ty là th _ tr &ng mi_n b5c và các

s_n ph)m c"a công ty th &ng manh nhi_u y_u t' mùi v_ hoa qu_ c"a mi_n b5c.

+ Công ty c 5 ph8n bánh k;o H(i Châu

Công ty C . ph n Bánh k/o H_i Châu, thành viên c"a T.ng Công ty mía ñ &ng I - B-

Nông nghi p và phát tri_n nông thôn, ti _n thân là Nhà máy H _i Châu ñ c thành l _p ngày

2/9/1965. Là m -t trong nh_ng Công ty hàng ñ u c"a Vi t Nam trong lĩnh v_c s_n xu_t

bánh, k/o, th_c ph)m v_i trên 35 năm phát tri_n, liên _tc ñ.i m_i công ngh và ñ u tư thi_t

b_ hi n ñ_i v_i qui mô phát tri_n ngày càng cao. Quy mô s _n xu_t kinh doanh c"a Công ty

t ăng lên hàng năm v_i t'c ñ- tăng tr %ng bình quân trên 20% năm, doanh thu s_n ph)m

hàng hoá trên 160#t VNð/năm .S_n ph)m c"a công ty c ũng r_t ña d_ng: bánh bích quy,

quy kem, lương khô t .ng h p, kem x'p, kem x'p ph" sôcôla, k /o c_ng, k/o m_m. Hi n nay

công ty có th _ ph n kho_ng 3% và c ũng gi'ng tương t_ như công ty c . ph n bánh k/o H_i

Hà th _ ph n ch" y_u c"a công ty là mi _n b5c.

36

+ Các công ty bánh ;ko khác

Bên c_nh các công ty l_n trong ngành bánh như trên hin nay cón có r _t nhi_u các công ty

có tri _n v_ng phát tri_n như công ty ñ &ng Qu_ng Ngãi , công ty bánh k/o Tràng An,

công ty ñ &ng Lam Sơn…

c. V2 th1 c_a công ty trong ngành

Công ty c . ph n Bibica là công ty hình thành trên 18 n ăm và hi n nay công ty ñã có r _t

nhi_u nh_ng thành t _u trong ngành s _n xu_t và ch _ bi_n bánh k/o. Thương hi u bánh

k/o Bibica ñã tr % lên quen thu-c ñ'i v_i ng &i tiêu dùng "ca Vi t Nam.

Bibica ñ c bình ch_n là 1 trong t .ng s' 100 thương hi u m_nh c"a Vi t Nam năm 2008 do

do báo Sài Gòn Ti_p Th_ bình ch_n, ñ,ng th&i thương hi u bánh Bibica là 1 trong 500

thương hi u n.i ti_ng do T_p chí Vi t Nam Business Forum th_c hi n.

Bibica luôn luôn là doanh nghi p ñ_ng trong t'p 5 c"a ngành bánh k/o c"a Vi t Nam v_i

th_ ph n công ty n ăm 2008 là 10% và th &ng gi_ v_ trí ñ_ng ñ u th_ tr &ng v_ s_n

ph)m bánh k/o.

Trong các năm qua công ty liên ti_p kí k_t nhi_u d_ án h p tác v_i các thương hi u n.i

ti_ng như: Trà Lipton unilever trong d _p Trung Thu; h p tác gia công s_n ph)m v_i

Imexpharm và D ư c H_u Giang, h p ñ,ng h p tác chi_n lư c v_i Công ty Lotte Hàn Qu'c.

3.1.3 Phân tích tài chính

3.1.3.1 Phân tích báo cáo thu nh.p

a. Doanh thu

Doanh thu t+ ho_t ñ-ng kinh doanh c"a công ty là ch 0 tiêu quan trong trong vic ñánh giá

k_t qu_ ho_t ñ-ng kinh doanh s_n xu_t c"a công ty . Trong năm 2009 tình hình doanh thu

c"a công ty là 626,954,153,074 t ăng 15,35% so v_i năm 2008 (544,419,275,651) Tuy t'c

ñ- tăng tr %ng doanh thu c"a công ty có gi _m so v_i năm 2008 nhưng mà ñây c ũng là

con s' khá 'tt trong tình hình kinh t_ như hi n nay. Bi_u ñ, th_ hi n doanh thu c"a công

ty th_ hi n như sau.

37

Hình 3.2 Bi_u ñ, doanh thu c"a công ty trong giai ño_n năm 2005 - 2009

700.000 627.997

600.000544.419

453.975500.000

400.000341.331

285.362

300.000

200.000

100.000

0Năm 2005 Năm 2006 Năm 2007 Năm 2008 Năm 2009

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Qua bi_u ñ, trên ta có th_ nh_n th_y 1 t'c ñ- tăng tr %ng doanh thu c"a công ty khá ñ_u

ñ(n qua các năm. ð(c bi t là công ty v _n gi_ ñ c t'c ñ- tăng tr %ng .n ñ_nh trong giaiño_n 2008-2009 khi mà n _n kinh t_ trong n _c và th _ gi_i có nhi _u nh_ng bi_n ñ-ng b_t

th &ng.

b. Phân tích l _i nhu.n c_a công ty

Như chúng ta ñã biêt l i nhu_n thu n t+ ho_t ñ-ng s_n xu_t kinh doanh c"a công ty ñ c

tính như sau

LNHðSX=DT thu8n – GVHB + DTH ðTC- CPTC - CPBH – CPQL

+ Chi phí giá v_n hàng bán (ð n v_ tính tri u ñ,ng)

2005 2006 2007 2008 2009

216,46 254,909 335,662 420,514 440,664

Ngu,n s' li u : cophieu68.com

Giá v'n hàng bán c"a công ty n ăm 2009 tăng nh/ % m_c 4,79% so v_i giá v'n hàng bán

c"a công ty n ăm 2008, ñi_u này c ũng h p lý b %i vì doanh thu c"a công ty n ăm 2009

ñã

tăng lên 15,35%.

38

+ Chi phí qu(n lý và chi phí bán hàng (ð n v_ tính tri u ñ,ng)

Ch6 tiêu 2005 2006 2007 2008 2009

Chi phí bán hàng 35,856 51,308 74,254 76,055 109,73

Chi phí qu_n lý doanh nghi p 14,267 16,092 21,061 28,102 33,588

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Trong năm 2009 chi phí qu_n lý doanh nghi p và chi phí bán hàng c"a công ty ñ_u tăng

19,52% và 44,28%. Khi doanh thu c "a công ty t ăng lên thì các chi phí nhưchi phí bán

hàng và chi phí qu _n lý doanh nghi p tăng lên là m-t ñi_u t_t nhiên. Chi phí bán hàng là

chi phí liên quan khá ch(t ch_ v_i doanh thu c"a công ty

+ L_i nhu.n t= ho_t ñ_ng s(n xu!t kinh doanh

B_ng th'ng kê l i nhu_n tr _c thu_ c"a công ty 2005-2009 ( ð n v_ tính tri u ñ,ng)

Năm 2005 2006 2007 2008 2009

L i nhu_n tr _c thu_ 16.016 25.332 33.325 21.925 64.435

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Nhìn vào b _ng trên ta nh_n th_y r3ng l i nhu_n tr _c thu_ c"a công ty t ăng r_t cao so v_i

năm 2008. th_m chí là cao nh _t trong vòng 5 n ăm tr% l_i ñ_y. ði_u này r _t ñáng

m+ng ñ'i v_i công ty. M _c l i nhu_n tr _c thu_ cao như v_y là do nguyên nhân sau:

- L i nhu_n g-p c"a công ty t ăng so v_i năm 2008 do công ty s ! d_ng t't nguyên liu

ñ u vào th _ hi n % giá v'n hàng bán tăng nh/.

- Công ty n ăm nay có l i nhu_n t+ ho_t ñ-ng tài chính khá cao (kho_ng 19 t# ñ,ng)

- Các kho_n chi phí như chi phí bán hàng, giá 'vn hàng bán, chi phí bán hàng ătng nh/ so

v_i năm 2008.

+ L_i nhu.n sau thu1 c_a công ty

Trong năm 2008 m-t s' d_ ánñ u tư m% r-ng c"a Công ty C . ph n Bibica (dây chuy _n

Socola, dây chuy _n s_n xu_t bánh mỳ tươi, dây chuy _n k/o viên nén và dây chuy_n k/o

39

d_p viên) v:n ñang trong th&i gian ñ c h %ng ưu ñãi mi _n gi_m thu_ 50% tính trên thu

nh_p ch_u thu_ tăng thêm.

Công ty TNHH m -t thành viên Bibica mi_n ðông (công ty con c "a Công ty C . ph n

Bibica) ñ c thành l_p theo gi_y phép s' 4604000132 ngày 21/9/2007 ñang trong giai

ño_n ưu ñãi ñ u tư: ñ c mi_n thu_ 100% trong 3 năm k_ t+ năm 2008, gi_m thu_ 50% trong vòng 7 n ăm ti_p theo và h %ng m_c thu_ su_t 15% trong vòng 12 n ăm.

Vì các nguyên nhân trên nên doanh nghipch0 còn ñóng thu _ ít hơn các năm tr _c và

ñi_u này làm cho l i nhu_n sau thu_ c"a công ty t ăng cao.

Hình 3.3 Bi_u ñ, l i nhu_n sau thu_ c"a công ty trong n ăm 2005 – 2009

60.00057.545

50.000

40.000

30.00019.183

24.44320.851

20.000 12.284

10.000

0Năm 2005 Năm 2006 Năm 2007 Năm 2008 Năm 2009

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Tuy nhiênñây ch 0 là y _u t' t_m th&i c"a doanh nghi p sau khi h_t h_n gi_m thu_ thì s'

thu_ c"a công ty s _ tăng tr% l_i. Doanh nghi p nên _tn d_ng th&i ñi_m này ñ_ kinh

doanh t't.

T+ k_t qu_ báo cáo tài chính "ca công ty ta có nh _ng nh_n xét như sau:

- Trong giai ño_n năm 2008 -2009 tình hình kinh t_ có nhi _u nh_ng b_t th &ng tuy nhiên

doanh thu và l i nhu_n c"a công ty v :n tăng tr %ng % m_c cao.

- Trong năm 2009 công ty ñã s ! d_ng h p lý các kho_n chi phí như giá v'n hàng bán, chi

phí qu_n lý, chi phí bán hàng,… ñi_u này ñã giúp cho công ty có ngu ,n l i nhu_n khá cao.

40

- Công ty n ăm 2009 ñã s ! d_ng h p lý ngu ,n v'n và nh _ng ưu ñãi c "a chính ph" kích

c u c"a chính ph" ñ_ gi_m thi_u ñ c chi phí tài chính.

- Công ty Bibica ngày càng th _ hi n là công ty có v _ th_ l_n trong ngành s _n su_t bánh

k/o c"a Vi t Nam.

3.1.3.2 Phân tích b (ng cân ñ_i k1 toán

a. Phân tích c ơ c!u tài s (n c_a công ty

B_ng th'ng kê .tng tài s _n c"a công ty 2008- 2009 ( ð n v_ tính tri u ñ,ng)

Ch6 tiêu 2008 2009

T5ng c_ng tài s (n 606.168 736.809

T.ng tài s _n c"a công ty n ăm 2009 tăng so v_i năm 2008 là 21,55% và m _c tăng ch"

y_u là do tài s _n dài h _n c"a công ty ( 93,87% so v _i năm 2008)

Hình 3.4 Bi_u ñ, cơ c_o tài s _n c"a công ty trong giai ño_n 2008 – 2009

100,00%

90,00% 33,64%

80,00% 53,65%70,00%

60,00%Tài s_n dài h_n

50,00%Tài s_n ng_n h_n

40,00% 66,36%

30,00% 46,35%20,00%

10,00%

0,00%2008 2009

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

T+ bi_u ñ, trên ta th_y r3ng trong năm 2009 cơ c_u tài s _n c"a công ty ñã có nhi _u thay

ñ.i so v_i năm 2008. Trong năm 2009 thì cơ c_u tài s _n dài h _n c"a công ty cao h ơn

tài s_n ng5n h_n trong khi ñó n ăm 2008 thì ngư c l_i.

Nguyên nhân làm cho cơ c_u tài s _n dài h _n cao hơn tài s _n ng5n h_n ñó là công ty ñã

ñ u tư thêm máy móc thi_ b_ th_ hi n tài s _n c' ñ_nh c"a công ty ñã t ăng lên g_p 2 l n

so v_i năm 2008. Trong khi ñó tài s _n ng5n h_n c"a công ty ñã gi _m so v_i năm 2008

là

41

15% và tài s _n ng5n h_n ch" y_u c"a công ty là ti _n m(t (chi_m kho_ng 59,96% trong tài

s_n ng5n h_n).

Như v_y vi c ñ u tư vào tài s _n c' ñ_nh c"a công ty là vi c làm t 't vì vi c ñ u tư này s _

giúp công ty m% r-ng quy mô s _n su_t, tăng năng su_t,… ði_u này s _ giúp công ty phát

tri_n, tăng s_c c_ch tranh và t ăng v_ th_ c"a công ty trong ngành.Vi c tài s _n ng5n h_n c"a công ty n ăm 2009 ch" y_u là ti _n m(t ñi_u này s _ làm t ăng kh_

năng thanh toán c"a công ty, ñi_u này vô cùng quan tr _ng giúp cho công ty vư t quan

th&i kỳ kh"ng ho_ng. Tuy nhiên khi mà kinh t_ .n ñ_nh thì công ty c n cân nh 5c l_i cơ

c_u tài s _n này.

b. Phân tích c ơ c!u ngu>n v_n c_a công ty

Hình 3.5 Bi_u ñ, cơ c_u ngu,n v'n c"a công ty 2008 - 2009

120%

100%

80%81,57% 71,02%

60%

40%

20% 18,43% 28,98%

0%2008 2009

N_ ph_i tr_ Ngu_n v_n ch_ s hu

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Trong năm 2009 thì cơ c_u ngu,n v'n c"a công ty không thay ñ.i nhi_u so v_i năm 2008.

Trong năm 2009 thì các kho_n n ph_i tr_ c"a công ty t ăng so v_i năm 2008 và trong cơ

c_u n ph_i tr_ thì ch" y_u v:n là các kho_n n ng5n h_n (73,61%). Trong khi

ñó n ăm 2009 ngu,n v'n ch" s% h_u c"a công ty c ũng tăng (5,83% kho_ng 28,82 t# )

và v'n ch" s% h_u v:n chi_m 1 t# tr_ng r_t cao (99,68%) trong t.ng ngu,n v'n ch" s%

h_u các ngu,n kinh phí và qu 4 chi_m 1 t# l r_t nh1.

42

Như v_y ta có th _ nh_n th_y r3ng công ty Bibica có t # tr_ng v'n ch" s% h_u cao là bi _u

hi n 1 cơ c_u tài chính v _ng m_nh và .n ñ_nh, r"i ro th_p và công ty có ti _m l_c m% r-ng

quy mô s _n xu_t.

Tóm l _i t+ vi c phân tích b _ng cân ñ'i k_ toán trên ta nh_ th_y r3ng cơ c_u v'n c"a

công ty Bibica r _t t't, cơ c_u v'n ñó th _ hi n m_c ñ- r"i ro th_p phù h p v_i hoàn c _nh

kinh t_ ñ y bi_n ñ-ng hi n nay và vi c công ty ñ u tư vào tài s _n c' ñ_nh s_ t_o ñi_u ki n

thu_n l i cho công ty phát tri_n trong các giaiño_n s5p t_i.

3.1.3.3 Phân tích các ch6 s_ tài chính

a. Phân tích kh ( năng thanh toán n_ c_a công ty

Ch6 tiêu 2009 ð n v2

T# s' thanh toán hin th&i 2,17 L n

T# s' thanh toán nhanh 1,61 L n

Kỳ thu ti_n bình quân 35,59 Ngày

S' ngày t ,n kho bình quân 64,32 Ngày

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

M-t v_n ñ_ quan tr_ng ñ'i v_i công ty ñó là ch 0 s' ño l &ng kh_ năng thanh toán c"a

công ty. Các ch0 s' này th _ hi n kh_ năng thanh toán các kho_n n c"a công ty t _i th&i

ñi_m hi n t_i.

Trong năm 2009, t# s' thanh toán hin th&i c"a công ty là 2,17 cho th _y r3ng c_ 1 ñ,ng n

ph_i tr_ s_ có 2,17 ñ,ng tài s _n b_o ñ_m, ch0 s' này khá cao cho th_y công ty có kh _

năng thanh toán các kho_n n c"a công ty. Ch 0 s' thanh toán _tc th&i c"a công ty 1,61

cho bi_t n_u như hi n t_i tr_ 1 ñ,ng thì s_ có 1,61 ñ,ng b_o ñ_m, ñi_u này cho th _y kh_

năng thanh toán c"a công ty là t 't, công ty hi n ñang duy trì 1 lư ng hàng t ,n kho cao.

Như v_y t+ nh_ng ch0 s' trên chúng ta có th_ nh_n th_y r3ng công ty Bibica trong n ăm

2009 có nhi _u kh_ năng ñáp_ng ñ c tính thanh toán n b3ng tài s _n lưu ñ-ng c"a công

ty.

43

b. Ch6 s_ ño l 4ng hi'u qu( ho_t ñ_ng c_a tài s (n

Vòng quay tài s _n ng5n h_n 1,69

Vòng quay các kho_n ph_i thu 10,12

Vòng quay tài s _n c' ñ_nh 2,32

Vòng quay hàng t ,n kho 7,98

Vòng quay v 'n ch" s% h_u 1,23

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Các ch0 s' ño l &ng hi u su_t s! d_ng tài s _n cho chúng ta bi_t r3ng c_ 1 ñ,ng b1 vào

cho lo_i hình tài s _n ñó s _ làm t ăng lên bao nhiêuñ,ng doanh thu. C_ th_ như sau:

trong năm 2009 thì khi ta b1 thêm 1ñ,ng vào tài s _n ng5n h_n thì s_ t_o ta cho ta ñ c

1,69

ñ,ng doanh thu, tương t_ như các kho_n m_c khác như v_y qua nh_ng ch0 s' này giúp ta

hi_u ñ c ph n nào tình hình hi u qu_ ho_t ñ-ng c"a tài s _n.

Tuy nhiên khi phân tích các ch0s' này chúng ta c n chú ý t_i 2 ch0 tiêu quan _tng ñó là

ch0 tiêu vòng quay các kho_n ph_i thu 10,12 và vòng quay hàng t ,n kho 7,98. 2 ch0 s'

này khá cao cho chúng ta 1 nh_n th_y r3ng hi n nay công ty ñang ñ_ lư ng hàng t ,n kho

và kho _n ph_i thu % m_c th_p và công ty có th _ tăng lư ng hàng t ,n kho và các kho_n

ph_i thu ñ_ m% r-ng ñ c th_ ph n.

c. Phân tích ch 6 tiêuño l 4ng hi'u qu( ho_t ñ_ng kinh doanh

L i nhu_n g-p biên 29,83%

L i nhu_n tr _c thu_ biên 10,26%

L i nhu_n ròng biên 9,16%

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Các ch0 s' trên ph_n ánh kh_ năng t_o l i nhu_n t+ 1 ñ,ng doanh thu. C_ th_ như sau

trong năm 2009 thì c_ 1 ñ,ng doanh thu tăng lên _s làm cho l i nhu_n g-p tăng lên 0,2983

ñ,ng ñ,ng th&i l i nhu_n tr _c thu_ c"a công ty c ũng tăng lên 0,1026ñ,ng và cu'i cùng là l

i nhu_n ròng c "a công ty t ăng 0,0916 ñ,ng.

44

d. Phân tích ch 6 s_ ño l 4ng kh( năng sinh l_i

ROA 7,81%

ROE 11,03%

Lãi c ơ b_n trên c. phi_u (EPS) 3.715

P/E 7

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

ðây là ph n quan trong nh_t ñ'i v_i công ty và các nhà ñu tư th &ng d_a vào các ch0 s'

này ñ_ xem xét xem có nênñu tư vào công ty hay không?. Ch 0 s' ROA = 7,81 % cho

chúng ta th_y r3ng cư 1 ñ,ng b1 vào tài s _n c"a công ty thì s _ t_o ra ñ c 0,0781 ñ,ng

l i nhu_n.

Tương t_ như v_y v_i ch0 s' ROE = 11,03% ñi_u này cho th _y c_ ñu tư thêm 1ñ,ng

vào công ty s _ t_o ra ñ c 0,1103 ñ,ng l i nhu_n.

EPS là ph n l i nhu_n mà công ty phân b . cho m_i c. phn thông th &ng ñang ñ c lưu

hành trên th_ tr &ng, năm 2009 công ty có ch 0 s' này là 3.715 ñi_u này th _ hi n trong

năm nay nhà n ăm gi_ c. phi_u s_ có th _ ñ c chia c. t_c là 3.715 ñ,ng /c. phi_u.

3.2 Xácñ2nh t3 su!t chi1t kh!u c_a công ty

3.2.1 Mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (CAPM)

Như ñã trình bày trong ph n lý thuy _t, t# su_t sinh l i c"a công ty c . phn bánh k/o

Bibica ñ c _c tính theo mô hình CAPM theo công th _c cơ b_n như sau:

RBBC = Rf + βi (Rm – R f)

- V_i lãi su _t c"a trái phi_u kỳ h_n 2 năm (Rf) là 9 %

- Lãi su _t bình quân th _ tr &ng ch_ng khoán trong giaiño_n (2001 – 2009) có m _c là

(Rm) 23,69 %.

- Lãi su _t phi r"i ro bình quân trong giai ñ_an 2001 – 2009 là 8,9 %.

(Các tính toán và's li u th'ng kêñ c ñính kèm trong ph_ l_c 1)

45

- _c tính h' s_ beta c_a Bibica

Hình 3.6 Bi_u ñ, t# su_t sinh l i ch_ng khoán Bibica (BBC) v_i t# su_t sinh l i VN –

index theo tháng (01/2006-12/2009)

.8

.6

.4

.2

.0

-.2

-.42006 2007 2008 2009

BBC RVN

T+ ñ, th_ trên ta có th_ nh_n th_y t# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán BBCñi theo xu h _ng

chung c"a th_ tr &ng. Khi th_ tr &ng có xu h _ng tăng thì t# su_t sinh l i c"a ch_ng

khoán cũng tăng. ði_u này giúp ta có th _ kh;ng ñ_nh h s' beta có d _u dương.

Theo như các lý thuy_t trình bày % ph n trên h s' beta ñ c _c lư ng tư mô hình h ,i quy

RBBC theo RM k_t qu_ _c lư ng t+ d_ li u t# su_t sinh l i c"a BBC và th _ tr &ng theo

tháng trong năm 2006-2009 như sau

Hình 3.7 K_t qu_ h,i quy t# su_t sinh l i c"a BBC theo ch0 s' VN- index

46

K_t qu_ c"a mô hình h ,i quy c"a mô hình trên khá 'tt và không b _ nh_ng hi n tư ng như:

Phương sai không ñ.i; ña c-ng tuy_n, t_ tương quan, phn dư phân ph 'i chu)n. H s' R2 =

55,61% ñi_u này th _ hi n r3ng nhân t ' t# su_t sinh l i th_ tr &ng ñã gi _i thích

ñ c 55,61% s_ thay ñ.i c"a t# su_t sinh l i c"a BBC.

Như v_y ta có ñ" ñi_u ki n k_t lu_n r3ng mô hình h ,i quy trên cho k_t qu_ t't và ch _p

nh_n ñ c. (ðính kèm các ki_m ñ_nh trên trong phn ph_ l_c 1).

T+ k_t qu_ _c lư ng OLS cho ta nh_n th_y r3ng h s' beta c"a BBC là ( βOLS) 1.0607

ñi_u này th _ hi n r3ng khi th_ tr &ng ch_ng khoán có t# su_t sinh l i tăng lên 1% thì

ch_ng khoán BBC _s tăng 1,0607%. Tuy nhiên h s' beta chưa ph_n ánhñúng h_t ñ c

s_ r"i ro t+ th_ tr &ng do v_y ta cn ph_i ñi_u ch0nh h s' beta.

Theo như tác gi_ Damodaran và Bloombreg thì h s' beta ñi_u ch0nh s_ là:

β dài h _n = 1,0607%*2/3 + 1/3 = 1,0405

Như v_y theo mô hình CAPM thì t # su_t sinh l i c"a công ty c . phn bánh k/o Bibica

ñ c _c tính như sau:

(1) Theo như cách _c tính beta t+ trong mô hình h ,i quy

RBBC = 9 % + 1.0607 * (23,69 % - 8,9 %) = 24,68 %

(2) Theo như cách _c tính beta ñi_u ch0nh dài h _n

RBBC = 9 % + 1.0405 * (23,69 % - 8,9 %) = 24,38 %

Theo như mô hình CAPM thì t # su_t sinh l i theo phương pháp beta không ñi_u ch0nh

cao hơn phương pháp _c tính beta dài h _n không nhi _u, tuy nhiênñi_u này ch 0 ñúng

ñôi v_i công ty Bibica. Trong tr &ng h p các công ty khác thì _s chênh lch này s _ r_t

khác.

Tuy nhiên vic s! d_ng v'n c"a công ty không ph _i ch0 có trong th &i ñi_m nh_t th&i mà

chi phí s! d_ng v'n th &ng ph_i _c tính cho dài h _n. Do v_y trong bài nghiên c_u này tác

gi_ xin ñ_ xu_t s! d_ng mô hình CAPM v _i phương pháp xácñ_nh h s' beta ñi_u ch0nh

trong dài h _n.

T_c là h ' s_ β dài h _n = 1,0405 v_i RBBC = 24,38 %

47

3.2.2 Mô hình kinh doanh chênh l'ch giá (APM)

Mô hình APM là 1 b _c phát tri_n c"a mô hình CAPM, trong mô hình APM bên c _nh t# su_t sinh l i c"a th_ tr &ng thì còn có thêm nh _ng nhân t ' vĩ mô khác có th_ tácñ-ng t_i

t# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán BBC.

Mô hình có d _ng Ri = Rf + β1(R1 – R f) + β2(R2-Rf) + β3(R3-Rf)+ ... + βn(Rn-Rf)Ri : T# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán i

Rf: L i nhu_n không r "i ro.

Rn: Nhân t ' vĩ mô

βn: H s' beta c"a nhân t ' vĩ mô Rn

Các h s' beta ñ c _c lư ng theo mô hình h ,i quy OLS sau:

Ri = βo + β1*R1 + β2*R2+ ...+ βn*Rn

+ Tính beta c"a các nhân t'

Theo như ñã trình bày trong ph n khung phân tích thì các nhân t' trong mô hình bao g,m:

Su_t sinh l i c"a th_ tr &ng; Ch0 s' giá tiêu dùng; Ch0s' giá vàng; Ch0 s' giá USD; Ch0 s'

công nghi p; Chênh lch % giá du tháng này so v_i tháng tr _c; Chênh lch % gi_a ngu,n v'n

ñu tư tháng này v_i tháng tr _c; Chênh lch % t.ng m_c bán 7l

HH&DV tháng này v_i tháng tr _c.

- Ch0 s' giá tiêu dùngño l &ng m_c ñ- l_m phát c"a n_n kinh t_; khi m_c ñ- l_m phát cao

thì t# su_t sinh l i th_c t_ s_ gi_m. khi m_c l_m phát c"a n_n kinh t_ cao thì ñi_u này s_

làm gi _m th_c s_ t# su_t sinh l i c"a th_ tr &ng ch_ng khoán. như v_y nhân t ' ch0 s' giá

tiêu dùng cóươtng quan ngh_ch v_i t# su_t sinh l i c"a BBC.

- Ch0 s' ñ,ng ñô la M 4 (USD) ch0 s' USD th_ hi n m_c thay th_ th_ tr &ng ch_ng

khoán,ñây c ũng là nhân t ' quan tr_ng có th _ _nh h %ng t_i t# su_t sinh l i c"a BBC.

M'i quan h ch0 s' ñ,ng USD v_i t# su_t sinh l i c"a BBC là quan h ngh_ch.

- Ch0 s' vàng c ũng gi'ng như t# giá USD, vàng cũng là kênh ñu tư c"a qu'c gia. Bên

c_ch là kênh ñu tư vàng còn là ph ương ti n tích tr_ ñ c yêu thích c"a các nhà ñu tư khi

mà n _n kinh t_ có nh _ng bi_n ñ-ng b_t .n. Do v_y giá vàng v_i t# su_t sinh l i c"a ch_ng

khoán là quan h ngh_ch.

48

- Ch0 s' giá du là nhân t ' quan tr_ng ñ'i v_i n_n kinh t_, m-t s_ bi_n ñ-ng m_nh c"a giá du

s_ _nh h %ng m_nh t_i n_n kinh t_. Nh_ng cú s'c giá du th &ng có nh _ng tác

ñ-ng t_i n_n kinh t_. T# su_t sinh l i c"a ch_ng khoán có th_ ch_u tácñ-ng c"a nhân t '

vĩ mô này.

- Ch0 s' công nghi p ñây là nhân t ' vĩ mô quan tr _ng ñ'i v_i n_n kinh t_ nó th _ hi n t'c

ñ- phát tri_n c"a qu'c gia. Và ta luôn k ỳ v_ng r3ng ch0 s' này ngày càng t ăng ñi_u này

th_ hi n kinh t_ ngày càng phát tri_n ñi_u này s _ là t ăng t# su_t sinh l i c"a ch_ng

khoán. - Ch0 s' m_c bán 7l: ñây ch 0 s' th_ hi n cho s_c mua cho n_n kinh t_, khi s_c mua

c"a n_n kinh t_ tăng ñi_u này c ũng th_ hi n phn nào s _ phát tri_n c"a n_n kinh t_.

- Ch0 s' ñu tư nhà n _c: ñu tư nhà n _c là s ' ti_n mà nhà n _c ñu tư vào n _n kinh t_ thông qua các d_ án tài tr , ñu tư cơ s% h_ tng,... ch0 s' này có th _ có nh _ng tácñ-ng

nh_t ñ_nh t_i n_n kinh t_ qu'c dân.

Tóm l _i ch0 s' công nghi p; ch0 s' bán 7l; ch0 s' ñu tư nhà n _c ñ_u th_ hi n cho s_ phát tri_n c"a n_n kinh t_ c"a qu'c gia. Có th _ các nhân t' này s _ tácñ-ng t_i su_t sinh

l i c"a ch_ng khoán.

T_t c_ nh_n ñ_nh % trên là nh_ng nh_n ñ_nh ban ñu mang tính lý thuy _t do v_y tác gi_

s_ s! d_ng mô hình h ,i quy OLS ñ_ ki_m ch_ng các nhân t' trên có tácñ -ng t_i su_t sinh

l i c"a BBC hay không? Tác gi_ s_ lo_i b1 các nhân t' không th _c s_ tácñ-ng t_i BBC và

ki _m ñ_nh s_ ñúng ñ5n và t _o cơ s% v_ng ch5c cho mô hình APM.

Hình 3.8 K_t qu_ _c lư ng t# su_t sinh l i c"a BBC v_i các nhân t' vĩ mô

49

T+ k_t qu_ _c lư ng trên ta nh_n th_y có 1 vài nhân t ' không _nh h %ng t_i su_t sinh

l i c"a BBC, và nh ư ñã trình bày % phn trên tác _gis_ ln lư t b1 nhân t ' không th _c s_ tácñ-ng t_i su_t sinh l i BBC. K_t qu_ cu'i cùng như sau

Hình 3.9 K_t qu_ _c lư ng cu'i cùng t# su_t sinh l i c"a BBC v_i các nhân t' vĩ mô

T+ k_t qu_ trong b_ng trên ta nh_n th_y r3ng các nhân t' _nh h %ng t_i su_t sinh l i c"a

BBC bao g,m: T# su_t sinh l i c"a ch0 s' Vn-index ; Ch0 s' giá tiêu dùng CPI; Ch0s'

ñ,ng ñô la M 4 USD; Ch0 s' giá du.

Các nhân t' không tác ñ-ng t_i t# su_t sinh l i c"a BBC là ch 0 s' công nghi p; Chênh l ch

t.ng m_c bán 7l HH&DV ; T.ng m_c ñu tư, ch0 s' giá vàng.

K_t qu_ mô hình này khá phù h p và nó không vi ph _m nh_ng gi_ thuy_t c. ñi_n như hi

n tư ng t_ tương quan, ña c-ng tuy_n , phương sai thay ñ.i, b1 sót bi _n quan tr_ng , phn

dư phân ph 'i chu)n, d_u c"a các h s' h,i quy phù h p . Do ñó k _t qu_ _c lư ng là ñáng

tin c_y (Các ki_m ñ_nh ñính kèm trong ph_ l_c 2). K_t qu_ R2 = 0,6744 cho bi_t r3ng

các nhân t' vĩ mô ñã gi _i thích ñ c 67,44% s_ thay ñ.i c"a t# su_t sinh l i c"a

BBC và cao h ơn so v_i mô hình CAPM.

RBBC = 0,0614 +0,962*RVN – 0,04*R CPI +0,417*Roil - 0,0561 *RUSD

T+ k_t qu_ h,i quy trên ta nh_n th_y h s' beta c"a các nhân t' vĩ mô nh ư sau:

βOIL= 0,417 ; βCPI = - 0,04 ; βm = 0,962 ; βUSD = -0,0561

50

+ Th_ng kê trên 2thtr 4ng

- V_i lãi su _t c"a trái phi_u kỳ h_n 2 năm (Rf) là 9 %

- Lãi su _t bình quân th _ tr &ng ch_ng khoán trong (Rm) 23,69 %.

- Ch0 s' giá CPI bình quân trong 2000-2009 (R ) là 7 %CPI

- Ch0 s' giá du bình quân trong 2000-2009 (R OIL) là 12,29%

- Ch0 s' giáñ,ng USD trong năm 2000-2009 (RUSD) là 2,34%

- Lãi su _t phi r"i ro bình quân trong 2001 – 2009 ( Rf) là 8,9 %.

( T_t c_ các 's li u trênñ c thu th_p tính toán và ñính kèm trong ph n ph_ l_c 2 )

V_i các h s' beta % trên ta có th_ xácñ_nh h s' t# su_t sinh l i c"a công ty BBC là

RBBC = 9% + 0,962 * (23,69% - 8,9 %) - 0.04*(7 % -8,9%) – 0,0561*(2,34% -8,9%)

+ 0,417x( 12.29%-8.9%) = 25,1 %

Như v_y theo cách tính mô hình APM thì t# su_t chi_t kh_u c"a công ty c . ph n bánh

k/o Biên Hòa ( Bibica) là 25,1 %.3.2.3 K1t h_p mô hình CAPM và lý thuy 1t M&M

S_ k_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M là 1 s _ _c tính 1 cách gián_tip t#

su_t sinh l i c"a ch_ng khoánñ(c bi t là ñ'i v_i công ty ch ưa lên sàn giao d_ch ch_ng

khoán vàñây c ũng là cách _c tính th_ 3 trong vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u.

E[R] VN = E[Rcùng ngành

]US + RP + RPec

+ Su_t sinh l i phi r"i ro c"a M4 chính l i su_t trái phi_u chính ph" kỳ h_n 10 năm.

Theo s' li u th'ng kê thì trong tháng 3/ 2010 thì lãi su_t phi r"i ro c"a trái phi_u M4 kỳ

h_n 10 năm là: Rf = 3,88 %

+ Su_t sinh l i danh m_c th_ tr &ng c"a M4 ch0 s' này ñ c th_ hi n b3ng su_t sinh l i

trung bình c. phi_u m4 kỳ h_n 10 năm trong giai ño_n 1928-2009

+ Su_t sinh l i phi r"i ro l_ch s! c"a M4 ño l &ng b%i su_t sinh l i trung bình trái

phi_u chính ph", 1928-2009 Rf = 5,24 %

+ M_c bù r"i ro th_ tr &ng E(Rm) - Rf = 11.27 – 5.24 = 6,03 %

E(Rm) = 11,27%

51

M_c bù r"i ro ngo_i h'i RpE 01/2010 : lãi su _t ti_n g!i VND và USD k ỳ h_n 1 năm l n

lư t là 10,5 % và 4,50 % nên RPE = 10,5% – 4% = 6,5 %

+ M_c bù r"i ro qu'c gia. Theo t. ch_c Moody’s ñánh giá thì trongănm 2008 – 2009 ch 0

s' h s' tín nhi m m% m_c tri_n v_ng là .n ñ_nh % m_c Ba3 Rpc = 5,25%

+ Tính h s' beta

Theo nh_ng thông tin % th_ tr &ng tài chính M 4 (ñính kèm trong ph_ l_c). H s' beta

không vay n ñ c thu th_p t+ th_ tr &ng M4 áp d_ng cho BBC là UβUS (Ngành ch _

bi_n th_c ph)m_ Food Processing ) là 0,69.

Hi n nay m_c thu_ thu nh_p doanh nghi p mà chính ph " Vi t Nam ñang áp d_ng hi n

cho các doanh nghi p Vi t Nam là 25%.

T+ b_ng báo cáo tài chính "ca công ty c . ph n bánh k/o Biên Hòa (Bibica_BBC) năm

2009 ta có

D = vay n ng5n h_n + vay và n dài h _n = 213.556.430.725

E = V'n ch" s% h_u = 521.579.075.484

Như v_y h s' beta có vay n áp d_ng cho BBC là

βLBBC = βU *(1+(1-tc )*(D/E)BBC)

= 0.69*(1+(1-25 % )*( 213.556.430.725 / 521,579,075,484) = 0.902

Như v_y thì t# su_t chi_t kh_u tính theo mô hình k _t h p CAPM và lý thuy _t M&M là:

RBBC = 3.88% + 0.902*6,03 % + 5.25% + 6,5 % = 21,07 %

Theo cách _c tính theo mô hình CAPM và lý thuy _t M&M thì RBBC = 21,07 %.

Như v_y theo 3 cách tính #t su_t sinh l i c"a Bibica theo các mô hình CAPM ; APM và

CAPM k_t h p v_i M&M cho chúng ta k_t qu_ như sau:

Mô hình APM CAPM CAPM k 1t h_p M&M

RBBC 25,1 % 24,38% 21,07%

V_i 3 cách _c tính này cho ta th _y r3ng v_i các mô hình khác nhau thì ta _s có t # su_t

sinh l i khác nhau. Trong các mô hình trên thì thông th &ng mô hình APM s _ cho t# su_t

52

sinh l i cao hơn mô hình CAPM b %i vì mô hình APM ñ c phát tri_n t+ mô hình CAPM

và trong mô hình thì có nhi _u nhân t ' ño l &ng bi_n ñ-ng r"i ro tương ñ ng v_i ph n bù

cho các nhân t' ñó s _ làm cho t # su_t sinh l i cao hơn.

3.3 Xácñ2nh giá tr2 doanh nghi'p b?ng phương pháp chi1t kh!u dòng c 5 t_c (DDM)

3.3.1 _c tính t3 l' l_i nhu.n gi/ l_i và t _c ñ_ tăng tr 9ng l_i nhu.n

Theo như ph n trên phân tích thì trong năm 2009 t# su_t sinh l i trên v'n ch" s% h_u

( ROE) là 11,03% và theo quy _t ñ_nh c"a h-i ñ,ng c. ñông trong n ăm 2009 thì t# l chi

tr_ c. t_c _c tính là 12% trên m nh giá .c phi_u (10.000). (D_a theo ngh_ quy_t ñ_i h-i

ñ,ng th &ng niên năm 2009 ti_n hành 8h 30 ngày 28/03/2009)

- C. t_c ñ c chia năm 2009 là DIV = 12% *10.000 = 1.200 ( ñ,ng/c. phi_u)

- S' lư ng c. phi_u ñang lưu hành n ăm 2009 (Báo cáo thu nh_p) là 15.420.782 c . phi_u.

- Trong năm 2009 l i nhu_n sau thu_ c"a công ty (Báo cáo thu nh_p) là 57.292.527.028

(ñ,ng).

Như v_y s' ti_n chia c. t_c c"a công ty là: 1.200*15.420.782 = 18.504.938.400 ( ñ,ng).

T# l chia c. t_c c"a công ty trong n ăm 2009 là

18.504.938.400 / 57.292.527.028 = 32,3 %

Theo ngh_ quy_t c"a h-i ñ,ng c. ñông thì trong n ăm 2009 công ty s _ trích l_p qu4 d_

phòng tài chính 5% ; qu 4 ñ u tư phát tri_n công ty 15% ; qu 4 khen th %ng phúc l i c"a

công ty là 5%.

T# l l i nhu_n gi_ l_i ñ_ táiñ u tư c"a công ty n ăm 2009 s_ là:

1- 32,3% – 5% - 15% - 5% = 42,7 %

Trong bài nghiên c_u này tác gi_ gi_ ñ_nh t# l táiñ u tư dùng trong 3 năm ti_p theo c"a

công ty không ñ.i % m_c 42,7% và sau 3 n ăm công ty s _ duy trì m_c tài ñ u tư s_ là

45% và các t# l như trích l_p các qu4 v:n % m_c 25% (Trong ñó qu 4 d_ phòng tài

chính 5% ; Qu4 ñ u tư phát tri_n công ty 15%; Qu 4 khen th %ng phúc l i công ty 5%)

53

L i nhu_n sau thu_ c"a công ty trong giai ño_n 2005 – 2009 ( ð n v_ tri u ñ,ng)

Năm 2005 2006 2007 2008 2009

L i nhu_n sau thu_ 12.284 19.183 24.443 20.851 57.293

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

T'c ñ- tăng tr %ng l i nhu_n c"a công ty trong 2005 - 2009 là:

( 57.293 / 12.284) ^ (1/4) - 1 = 47,0 %

Theo nh_n ñ_nh thì vi c công ty có th _ duy trì v_i t'c ñ- hi n nay kéo dài trong vòng 3

năm. ði_u này c ũng h p lý b %i l_ tình hình kinh t_ x_u nh_t là n ăm 2008 và ñ u năm

2009, tuy nhiên công ty ñã v ư t qua khó kh ăn và ñ_t t'c ñ- tăng tr %ng l i nhu_n khá

cao. Trong tương lai 3 năm v_i s_ ñi_u hành c "a ban giámñ'c công ty và v _i tình hình

kinh t_ ngày càng .n ñ_nh thì vi c duy trì t'c ñ- tăng tr %ng là có th _ ch_p nh_n ñ c.

3.3.2 D0 báo _tc ñ_ tăng tr 9ng v_n ch_ s9 h/u

Hình 3.10 Bi_u ñ, v'n ch" s% h_u 2005-2009

600.000 521.579494.429

500.000

400.000

300.000206.996183.359

200.00096.771

100.000

0Năm 2005 Năm 2006 Năm 2007 Năm 2008 Năm 2009

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

Trong các năm ti_p theo v_i t# l l i nhu_n gi_ l_i chi_m 42,7% l i nhu_n sau thu_ c"a

công ty gi _ ñ_nh r3ng t# l này ñ c duy trì trong 3 năm ti_p theo. Do v_y ngu,n v'n ch"

s% h_u c"a công ty trong giai ño_n t+ năm 2010 – 2012 nh ư sau.

54

Ngu,n v'n ch" s% h_u c"a công ty trong 2010 – 2012 ( ð n v_ ñ,ng)

Năm 2010 2011 2012

Ngu>n v_n ch_ s9 h/u 557.531.246.522 610.365.389.095 688.008.728.592

3.3.3 D0 báo _tc ñ_ tăng tr 9ng sau 3 năm

Sau 3 năm theo như nh_ng gi_ ñ_nh % trên thì #t l l i nhu_n gi_ l_i ñ_ táiñ u tư c"a

công ty % m_c 45 %.

B_ng _c tính ROE c"a công ty trong 2010 -2012 ( ð n v_ ñ,ng)

Năm 2010 2011 2012

L i nhu_n sau thu_84.195.236.450 123.730.584.226 181.830.446.926

Ngu,n v'n CSH557.531.246.522 610.365.389.095 688.008.728.592

ROE15,10% 20,27% 26,43%

ROE bình quân 20,60%

Sau 3 năm n_a thì t'c ñ- tăng tr %ng l i nhu_n c"a công ty là:

g = ROE * Reinvest

g = 20.6 % * 45% = 9,27 %

Như v_y sau 3 năm tăng tr %ng nhanh thì l i nhu_n c"a công ty t ăng tr %ng ch_m l_i v_i

t'c ñ- 9,27 %.

3.3.4 _c tính dòng c 5 t_c ñ _c chia hàng n ăm

Như v_y trong các phn trên tañã _c tính ñ c l i nhu_n chia c. t_c hàng n ăm c"a

công ty c ũng như _c tính ñ c t'c ñ- tăng tr %ng c"a dòng c . t_c sau 3 năm. T+ nh_ng

s' li u % trên ta có dòng c. t_c c"a công ty hàng n ăm s_ là:

B_ng s' li u dòng c . t_c d_ ki_n c"a công ty Bibica n ăm 2010-2013 (ð n v_ ñ,ng)

Năm 2010 2011 2012 2013

DIV 1.763 2.592 3.808 5.198

55

3.3.5 Phân tích ñ_ nh_y c_a t3 su!t chi1t kh!u ñ_i v_i giá tr2 doanh nghi'p

Theo như k_t qu_ _c tính trong phn 3.2 % trên v_i 3 mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t

kh_u là CAPM ; Mô hình APM; k _t h p mô hình CAPM và lý thuy _t M&M thì cho ta 3

t# su_t chi_t kh_u như sau:

Mô hình APM CAPM CAPM k 1t h_p M&M

RBBC 25,1 % 24,38% 21,07%

V_i 3 t# su_t chi_t kh_u như v_y s_ cho ta ñ c 3 giá tr_ c"a v'n ch" s% h_u cũng như 3

giá tr_ công ty.

B_ng _c tính giá tr_ v'n ch" s% h_u và giá tr_ doanh nghi p theo 3 t# su_t chi_t kh_u

(ð n v_ tính ñ,ng)

Mô hình APM CAPM CAPM và M&M

RBBC 25,1% 24,38% 21,07%

Giá tr2 c5 phi1u (P) 21.784 22.952 30.196

S' lư ng c. phi_u lưu hành 15.420.782 15.420.782 15.420.782

Giá tr2 v_n ch_ s9 h/u (VE) 335.932.305.536 353.937.400.105 465.639.184.463

Giá tr_ c"a kho_n n (VD) 213.556.430.725 213.556.430.725 213.556.430.725

Giá tr2 công ty (Vo) 549.488.736.261 567.493.830.830 679.195.615.188

(Trong ñó giá tr_ c"a các kho_n n công ty tác gi_ xácñ_nh trên b_ng cân ñ'i k_ toán và

gi_ ñ_nh r3ng giá tr_ th_c t_ c"a các kho_n n b3ng v_i giá tr_ ghi trong s. sách k_ toán)

Như v_y ta có th _ nh_n th_y r3ng ñ'i v_i m_i mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t kh_u khác

nhau s_ cho ta nh_ng k_t qu_ khác nhau. Tương _ng v_i t# su_t chi_t kh_u khác nhauñó

thì s_ cho ta m-t giá tr_ doanh nghi p hoàn toàn khác nhau.

Giá tr_ c"a v'n ch" s% h_u c"a công ty theo 3 cách ti_p c_n v_ t# su_t chi_t kh_u giao

ñ-ng t+ 335 t# 932 tri u ñ,ng t_i 465 t3 639 tri u ñ,ng.

Giá tr_ c"a doanh nghi p v_i 3 cách ti_p c_n v_ t# su_t chi_t kh_u s_ giao ñ-ng trong m_c

549 t3 489 tri u ñ,ng t_i 679 t3 196 tri u ñ,ng.

56

V_i 3 phương pháp _c tính t# su_t chi_t kh_u ñ_u cho ta các #t su_t chi_t kh_u khác

nhau, do v_y vi c _c tính ra m_c giá .c phi_u cũng như giá tr_ doanh nghi p cũng khác

nhau ñ'i v_i các mô hình. Qua b_ng _c tính trên ta nh_n th_y r3ng giá tr_ c"a công ty c"a

công ty r _t nh_y v_i ch0 s' t# su_t chi_t kh_u, th_ hi n r3ng khi t# su_t chi_t kh_u thay

ñ.i nh1 cũng làm cho giá tr_ công ty thay ñ.i 1 giá tr_ r_t l_n.

Trong 3 phương pháp xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u thì phương pháp _c tính t# su_t chi_t

kh_u theo mô hình kinh doanh chênh l ch giá (APM) là mô hình là mô hình phù h p nh_t

ñ'i v_i công ty c . ph n bánh k/o Biên Hòa (Bibica_BBC). B%i vì công ty Bibica ñã lên sàn ch _ng khoán 1 th&i gian khá lâu (2001) và ñ" ñi_u ki n ñ_ áp d_ng phương pháp

này.

Như v_y giá tr_ v'n ch" s% h_u c"a công ty c . ph n bánh k/o Biên Hòa (Bibica_BBC) t_i

th&i ñi_m 31/12/2009 là 335 t# 932 tri u ñ,ng.

(Ghi b?ng ch/: Ba trăm ba mươi năm t3 chín trăm ba mươi hai tri'u ñ>ng)

Giá tr_ công ty c . ph n bánh k/o Biên hòa (Bibica) th&i ñi_m 31/12/2009 là 549 t3 489

tri u ñ,ng.

(Ghi b?ng ch/: Năm trăm b n mươi chín t3 b n trăm tám mươi chín tri'u ñ>ng)

Giá tr_ công ty ngày 31/12/2008 ñ c xácñ_nh b3ng phương pháp l i th_ thương m_i

(Goodwill) là 505 t # 772 tri u. Theo phương pháp DDM giá_trdoanh nghi p _c tính t_i

th&i ñi_m 31/12/2009 là 549 t # 489 tri u ñ,ng cao hơn giá tr_ công ty ñ c xácñ_nh

31/12/2008 ñi_u này c ũng khá h p lý vì:

- Trong năm 2009 tình hình công ty có nhi _u kh%i s5c th_ hi n trên báo cáo tài chính"ac

công ty r _t t't.

- Trong năm 2009 có th _ giá tr_ hi n t_i c"a công ty ñã t ăng thêm do công ty mua thêm

máy móc thi_t b_, ñ u tư,… ñi_u này làm cho giá tr_ tài s _n h_u hình c"a công ty t ăng

lên.

- V_i các cách_tip c_n phương pháp xácñ_nh giá tr_ khác nhau thì giá _trdoanh nghi p

cũng khác nhau.

57

CHƯƠNG 4 K_T LU&N VÀ CÁC KI _N NGH ð_ XU_T

4.1 K1t lu.n

Trong bài nghiên c_u này thì sau khi phân tích và s ! lý s ' li u thì tác gi_ rút ra ñ c m-t

s' k_t lu_n như sau:

- ð'i v_i mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t kh_u khác nhau thì _s cho ta 1 t# su_t chi_t kh_u

khác nhau.ði_u này r _t d_ hi_u b%i vì ñ'i v_i m_i mô hình thì ñ_u tuân theo nh ưng gi_

ñ_nh khác nhau và ñ_u có nh _ng ưu như c ñi_m khác nhau, 's li u dưa vào c ũng khác

nhau nên #t su_t chi_t kh_u s_ khác nhau.

- Vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo mô hình APM ñòi h 1i là s ' li u ñu vào ph _i

nhi_u hơn, s! d_ng ph_c t_p hơn các mô hình CAPM và CAPM k_t h p v_i lý thuy _t

M&M. Tuy nhiên vic xácñ_nh theo mô hình APM thì k _t qu_ xét trên phương di n lý

thuy_t thì t't hơn các mô hình còn l _i vì nó ño l &ng ñ c nhi_u nhân t ' r"i ro hơn các

mô hình khác. Do v_y vi c áp d_ng mô hình APM th &ng cho t# su_t chi_t kh_u cao.

- Mô hình CAPM là mô hình tài chính ñ n gi_n s_ th_c hi n tuy nhiên mô hình này l_i d_a

trên quá nhi_u nh_ng gi_ ñ_nh. Th_c t_ cho th_y vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u b3ng

mô hình CAPM ñòi h 1i cn ph_i có kinh nghi m và c n ñi_u ch0nh h s' beta ñ_ k_t qu_

_c tính ñ c t't hơn.

- Mô hình CAPM k _t h p v_i lý thuy _t M&M thì là mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t kh_u

r_t t't nh_t là các doanh ngh0 p chưa ñ_ c niêm y_t trên %s giao d_ch ch_ng khoán tuy

nhiên thì vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo mô hình này th &ng th_p hơn các mô

hình khác b%i vì 2 nguyên nhân cơ b_n như sau: (1) Gi_ ñ_nh mô hình hình ñó là xác

ñ_nh t# su_t chi_t kh_u v_i công ty Vi t Nam ho_t ñ-ng trên th_ tr &ng M4, th_ tr &ng

M4 v'n là th _ tr &ng có l _ch s! hình thành và phát tri_n r_t lâu ñ&i h th'ng tài chính và

pháp lu_t khá hoàn thi n trong khi ñó Vi t Nam là th _ tr &ng m_i hình thành do v _y %

th_ tr &ng Vi t Nam s_ có nh _ng r"i ro ti_m tàng cao h ơn là % M4. Tuy r3ng ñã có

nh_ng phn bù r"i ro t# giá và qu'c gia nhưng v:n chưa ñ" ñ_ nói h _t ñ c nh_ng r"i ro

c"a công ty. (2) Vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u c"a công ty l _y theo ngành. Thông

58

th &ng % th_ tr &ng M4 .n ñ_nh hơn do v_y h s' beta c"a ngành th &ng không ph _n

ánhñúng ñ c m_c ñ- r"i ro c"a 1 công ty ñ n l7. Tuy nhiên _s k_t h p v_i mô hình

CAPM và M&M v _n là m -t mô hình t 't ñ_ xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u c"a công ty.

- Giá tr_ c"a công ty c . phn bánh k/o Bibica theo như cách _c tính t+ mô hình chi _t

kh_u dòng c . t_c (DDM) v_i 3 phương pháp xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u giao ñ-ng

trong 549 t3 489 tri u ñ,ng t_i 679 t3 196 tri u ñ,ng.

- V_i 3 mô hình xác ñ_nh t# su_t chi_t kh_u khác nhau cho giá_trcông ty khác nhau. Tuy

nhiên vic xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo mô hình APM là phù h p nh_t v_i công ty c.

phn bánh k/o Biên Hòa (Bibica). Như v_y giá tr_ công ty c . phn bánh k/o Bibica t_i

th&i ñi_m 31/12/2009 là 549 t# 489 tri u ñ,ng.

4.2 Nh/ng ki1n ngh2 ñ_ xu!t

- V_i m_i cách _c tính t# su_t chi_t kh_u thì ta s_ nh_n ñ c m-t t# su_t chi_t kh_u và ta

có th _ ch_n l_a t# su_t chi_t kh_u n3m trong kho_n giá tr_ _c tính ñ_ phù h p v_i t+ng

công ty c _ th_ và v _i t+ng m_c ñích c_ th_ khi xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p.

- ð'i v_i các công ty chưa lên sàn giao d_ch b_t ñ-ng s_n thì ta v:n có th _ _c tính t# su_t

chi_t kh_u ñ c b3ng s_ k_t h p gi_a mô hình CAPM và lý thuy _t M&M. Tuy nhiên như

trình bày % trên vi c xácñ_nh theo mô hình này có nh _ng h_n ch_ % trên do v_y tác gi_

có 3 ki _n ngh_ v_ mô hình nh ư sau:

(1) Ta cn nghiên _cu s_ chênh lch v_ s_ t# su_t chi_t kh_u c"a các công ty theo mô hình

CAPM và s _ k_t h p mô hình CAPM và lý thuy _t M&M. ð_ có th _ ñi_u ch0nh tăng

ho(c gi_m t# su_t chi_t kh_u cho phù h p v_i m_c ñích c"a vi c th)m ñ_nh.

(2) Ta cn nghiên _cu thêm _s chênh lch gi_a ch0 s' beta theo mô hình CAPM và s _ k_t h

p CAPM và lý thuy _t M&M. N_u như có s _ khác bit này thì r _t d_ xácñ_nh ñ c h s'

beta c"a công ty ch ưa lên sàn và s_ d_ dàng tính ñ c t# su_t chi_t kh_u phù h p.

(3) Trong tương lai ta cn ph_i xácñ_nh _c tính h s' chi_t kh_u c"a ngành và trung bình

ngành.

59

- Khi ti_n hành nghiên c_u bài nghiên c_u này tác gi_ g(p nh_ng khó kh ăn trong vi c tìm

s' li u và tìm nh _ng tài li u liên quan. Do v_y tác gi_ ñ_ su_t ki_n ngh_ các công ty th)m

ñ_nh giá cn có h th'ng thông kê các ch0s' ñ_ vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u ñ c t't

hơn.

4.3 H_n ch1 c_a ñ_ tài

- Trong bài nghiên c_u tác gi_ m_i ch0 ñi _c tính t# su_t chi_t kh_u cho m-t công ty ñó

là công ty c . phn bánh k/o Biên Hòa (Bibica) n_u như có thêm th&i gian tác gi_ s_ có

th_ _c tính thêm #t su_t chi_t kh_u cho các doanh nghi p trên th_ th_ tr &ng.

- Trong nghiên c_u này tác gi_ m_i ch0 ñ_ c_p t_i các phương pháp ch_ chưa nêuñ c

nh_ng s_ chênh lch gi_a các phương pháp.ðây có th _ là bài nghiên c_u r_t t't cho

nh_ng nghiên c_u ti_p theo v_ h s' beta và t # su_t chi_t kh_u.

- Vi c xácñ_nh giá tr_ doanh nghi p tác gi_ chưa ñ_ c_p nhi_u mà ch 0 mang tính ch_t

gi_i thi u các mô hình th)m ñ_nh giá tr_ doanh nghi p.

- Do vi c h_n ch_ v_ m(t s' li u nên còn m-t s' các nhân t' vĩ mô khác chưa ñ c vào trong

mô hinh APM nh ư t'c ñ- tăng tr %ng GDP, Ch0 s' b_t ñ-ng s_n, ch0 s' ni_m tin, ch0 s'

th_p nghi p,… ñây c ũng là ph n m_i cho nh_ng nghiên _cu ti_p theo v_ mô hình APM.

- Bên _cnh vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u theo 3 mô hình trên thì hi n nay cón có các

mô hình khác n_a mà tác gi_ không ñ_ c_p ñó là mô hình phân tích nhân t '; mô hình

CAPM ña nhân t '; mô hình danh m _c ñu tư hi u qu_ c"a Markowitz. ðây là 3 mô hình

m_i ñ c áp d_ng không lâu và có th _ hi u qu_ trong vi c xácñ_nh t# su_t chi_t kh_u c"a

doanh nghi p.

- 1 -

DANH MC TÀI LI _U THAM KH_O

1. Alex Frino, Zhianchen, Amelia Hile, Carole comerton- Forde and Simone Kelly

(2006) Introduction to corporate finance, Education Australia.

2. B_ng k_t qu_ ho_t ñ-ng s_n xu_t kinh doanh c"a công ty Bibica (3/2010)

http://www.cophieu68.com

3. B- tài chính / c _c qu_n lý giá, Tài li u b,i d 8ng ki_n th_c ng5n h_n chuyên ngành

th)m ñ_nh giá, Nhà Xu_t B_n Hà N -i.

4. Damodaran (2007) Estimating Risk Rarameters, Working paper , Stern Shool of

Business, NYU.

5. Damodaran (2002);Corporate Finance 1st Edition, McGraw- Hill.

6. Damodaran (2002) Investment Vuluation, 2nd Edition, McGraw- Hill.

7. Damodaran online, truy c_p ngày 10/4/2010 t _i ñ_a ch0

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

8. ðoàn V ăn Tr &ng, Các phương pháp th)m ñ_nh gía tài s _n, NXB Th'ng Kê

9. Hay sinh (2008) Tài li u môn h _c Th)m ñ_nh giá tr_ doanh nghi p, Gi_ng viên tr

&ng ñ_i h_c Kinh T_ TP.HCM

10. Ngô Kim Ph ư ng, Lê Th_ Thanh Hà, Lê M_nh Hưng, Lê Hoàng Vinh (2007) Phân

tích tài chính doanh nghi p Tr &ng ð_i H_c Ngân Hàng TPHCM

11. Nguy_n T_n Bình, (2008) Phân tích ho _t ñ-ng doanh nghi p, NXB Th'ng Kê

12. Nguy_n Th_ Liên Hoa. Nguy_n Th_ Ng_c Trang, (2007) Phân tích tài chính doanh

nghi p, Tr &ng ð_i H_c Kinh T_ TP.HCM, NXB Th'ng Kê.

13. Nguy_n Vĩnh (2008), *ng d_ng phương pháp ARCH cho d_ báo su_t sinh l i và r "i

ro c"a VN-index, lu_n văn t't nghi p.

- 2 -

14. Nguy_n Xuân Thành (2009), bài gi _ng 20: Mô hình ñ_nh giá tài s_n v'n CAPM,

Chương trình gi_ng d_y Kinh t_ Fulbright.

15. Nguy_n Xuân Thành (2009), bài gi _ng 12: ð_nh giá trái phi_u, Khóa ng 5n h_n

Chương trình Gi_ng d_y Kinh t_ Fulbright.

16. Nguy_n Minh Hoàng (2006) , Nguyên lý chung ñ_nh giá tài s_n và giá tr_ doanh

nghi p, NXB Th'ng Kê Hà N-i.

17. Lý thuy _t ñ_nh giá kinh doanh chênh chl ( 2007), www.saga.vn

18. Ph_m Văn Dư c (2008), Phân tích ho _t ñ-ng kinh doanh, Tr &ng ð_i H_c Kinh T_

TP.HCM, NXB Th'ng Kê

19. Phùng Thanh Bình (2009) bài gi _ng _c lư ng t# su_t chi_t kh_u, gi_ng viên khoa

KTPT Tr &ng ñ_i h_c Kinh T_ TP.HCM.

20. Thông tin v _ công ty Bibica (3/2010) http://www.bibica.com.vn

21. T.ng c_c th'ng kê Vit Nam(3/2010), http://www.gso.gov.vn

22. Tr n Ng_c Thơ (2005) Tài chính doanh nghi p hi n ñ_i, Tr &ng ð_i H_c Kinh T_

TP.HCM, NXB Th'ng Kê.

23. Tr n Th_ Ng_c Di_m (2008), “ *ng d_ng các lý thuy_t hi n ñ_i trong vi c ño l &ng

r"i ro c"a các ch_ng khoán liêm_yt t_i s% giao d_ch ch_ng khoán thành ph' H, Chí

M_nh.” Lu _n văn Th_c S4 Kinh T_.

24. Tr n Ti_n Khai, Trương ðăng Th_y; Lương Vinh Qu'c Duy, Nguy_n Th_ Song An,

Nguy_n Hoàng Lê (2008) Phương pháp nghiên_cu kinh t_, Khoa KTPT tr &ng ðH Kinh

T_ TP HCM.

25. S' li u su_t sinh l i c"a ch_ng khoán Hoa Kỳ:

http://www.ustreas.gov/offices/domestic-finance/debt-management/interest-rate/

yield.shtml

- 3 -

26. S' li u su_t sinh l i ch_ng khoán: http:// cophieu68.com.

27. S' li u du thô th _ gi_i: http://tonto.eia.doe.gov/dnav/pet/

28. Steven R Rishop, Harrey R Cracpp, Robert Faff, Garry J Twite, (2000) Corporate

Finance, Education Australia.

- 4 -

PH LC

Ph_ l_c 1 : Mô hình ñ2nh giá tài s(n v_n (CAPM)

1.1 B(ng s_ li'u

1.1.1 B(ng s_ li'u v_ t3 su!t sinh l_i c_a ch_ng khoán bibica và Vn index theo tháng

TR

BBC Rvn TR

BBC Rvnth1-06 4,57% 1,56% th1-08 -18,50% -8,94%

th2-06 4,80% 25,10% th2-08 0,00% -21,42%

th3-06 54,17% 28,90% th3-08 -15,95% -22,07%

th4-06 31,08% 18,25% th4-08 -17,52% 1,06%

th5-06 -24,74% -9,50% th5-08 -25,84% -20,73%

th6-06 1,92% -4,32% th6-08 -35,56% -3,55%

th7-06 -22,04% -18,08% th7-08 -20,74% 13,02%

th8-06 25,52% 16,29% th8-08 41,59% 19,43%

th9-06 1,65% 7,23% th9-08 -25,08% -15,28%

th10-06 -6,76% -2,89% th10-08 -30,84% -24,00%

th11-06 3,19% 23,77% th11-08 -6,37% -9,33%

th12-06 17,98% 18,75% th12-08 -3,40% 0,29%

th1-07 22,62% 38,51% th1-09 -4,93% -3,93%

th2-07 12,62% 9,26% th2-09 -22,22% -18,96%

th3-07 12,07% -5,84% th3-09 30,48% 14,25%

th4-07 -24,15% -13,76% th4-09 18,98% 14,57%

th5-07 19,68% 17,06% th5-09 62,58% 27,99%

th6-07 -10,17% -5,25% th6-09 14,72% 8,92%

th7-07 22,64% -11,39% th7-09 6,91% 4,13%

th8-07 19,23% 0,04% th8-09 18,15% 24,44%

th9-07 30,32% 15,25% th9-09 -0,78% 1,07%

th10-07 8,91% 1,74% th10-09 -6,82% -14,14%

th11-07 -5,45% -8,70% th11-09 -12,11% -1,84%

th12-07 -3,85% -4,67% th12-09 -8,65% -2,59%

Ngu,n s' li u: T.ng h p t+ trang Web cophieu68.com

- 5 -

1.1.2 B(ng s_ li'u lãi su !t trái phi1u chính ph_ và su !t sinh l_i c_a VN-index

Năm VN-IndexLãi su !t

Năm VN-IndexLãi su !t

TPCP 2 năm TPCP 2 năm

2001 13,81% 6,85% 2006 144,48% 8,60%

2002 -22,12% 7,33% 2007 23,31% 8,10%

2003 -8,94% 8,20% 2008 -65,95% 15,30%

2004 43,34% 8,30% 2009 56,79% 8,81%

2005 28,51% 8,42% Trung bình 23,69% 8,9%

Ngu,n s' li u: cophieu68.com

1.2 K1t qu( h>i quy t3 su!t sinh l_i c_a BBC theo t3 su!t sinh l_i c_a Vn index

Unstandardized StandardizedCoefficients Coefficients Collinearity Statistics

Model t Sig.B Std. Error Beta Tolerance VIF

1 (Constant) ,006 ,022 ,272 ,787

rvn 1,061 ,140 ,746 7,592 ,000 1,000 1,000

1.3 Các ki_m ñ2nh trong mô hình trong mô hình h >i quy t3 su!t sinh l_i c_a BBC

theo t3 su!t sinh l_i ch_ng khoán Vn index

1.3.1 Ki_m ñ2nh phương sai thay ñ5i ( ki_m ñ2nh White)

Ch0 s' Obs*R-squared = 4,113 v_i giá tr_ Pvalue = 0,1279 > 0.05. Như v_y v_i m_c m_c

ñ- tin c_y 95% ta có th _ nh_n ñ_nh r3ng mô hình trên không b _ hi n tư ng phương sai

thay ñ.i.

1.3.2 Ki_m ñ2nh hi'n t _ng t0 tương quan (Ki_m ñ2nh Breusch – Godfrey)

- 6 -

Ch0 s' Obs*R-squared = 0,4276 v_i giá tr_ Pvalue = 0,8075 > 0.05. Như v_y v_i m_cm_c ñ- tin c_y 95% ta có th _ nh_n ñ_nh r3ng mô hình không b _ hi n tư ng t_ tương quan.

1.3.3 Ki_m ñ2nh ph8n dư phân ph _i chu7n

10Series: ResidualsSample 1 48

8 Observations 48

Mean -2.89e-186 Median -0.004145

Maximum 0.341352Minimum -0.351376

4 Std. Dev. 0.146531Skewness 0.017077Kurtosis 3.284910

2Jarque-Bera 0.164680Probability 0.920959

0-0.4 -0.3 -0.2 -0.1 -0.0 0.1 0.2 0.3

T+ bi_u ñ, trên ta nh_n th_y phn dư c"a mô hình OLS phân ph 'i tương ñ'i chu)n.

Như v_y t+ k_t qu_ h,i quy và các ki_m ñ_nh trên ta nh_n th_y r3ng mô hình h ,i quy

r_t phù h p và m _c ñ- tin c_y cao.

- 7 -

Ph_ l_c 2 Mô hình kinh doanh chênh 'lch giá (APM )

2.1 B(ng s_ li'u s< d_ng trong mô hình APM

2.1.1 B(ng s_ li'u v_ mô hình h >i quy

Th4i gianR

BBC CPI OIL Rvn USD vàng BUY CN Investth1-06 4,57% 1,20% 10,78% 1,56% 0,00% 4,00% -4,44% -13,23% -54,12%

th2-06 4,80% 2,10% -4,41% 25,10% 0,10% 5,40% -5,41% 1,51% -2,14%

th3-06 54,17% -0,50% 3,07% 28,90% -0,10% 1,80% 2,38% 8,09% 44,51%

th4-06 31,08% 0,20% 13,21% 18,25% 0,10% 4,80% -8,85% 5,26% -8,77%

th5-06 -24,74% 0,60% -0,68% -9,50% 0,80% 17,60% 1,71% 2,46% 7,98%

th6-06 1,92% 0,40% -1,75% -4,32% -0,30% -5,60% 11,12% -1,72% 8,34%

th7-06 -22,04% 0,40% 7,45% -18,08% -0,20% -3,10% 12,02% 2,07% -4,74%

th8-06 25,52% 0,40% -0,60% 16,29% 0,10% 2,30% -6,02% 1,85% 14,67%

th9-06 1,65% 0,30% -15,39% 7,23% 0,10% -2,90% 11,87% 2,45% -4,29%

th10-06 -6,76% 0,20% -6,70% -2,89% 0,20% -3,10% -5,27% 0,81% 2,94%

th11-06 3,19% 0,60% 1,64% 23,77% 0,20% 1,70% 3,64% 0,45% 13,83%

th12-06 17,98% 0,50% 6,31% 18,75% 0,00% 3,20% 7,22% 8,05% 10,73%

th1-07 22,62% 1,10% -14,07% 38,51% -0,10% -1,10% -1,09% -2,62% -11,19%

th2-07 12,62% 2,20% 7,23% 9,26% -0,20% 2,10% -2,36% -18,98% -14,80%

th3-07 12,07% -0,20% 7,80% -5,84% -0,10% 2,60% -6,52% 13,33% 42,39%

th4-07 -24,15% 0,50% 8,77% -13,76% 0,10% 1,10% 6,84% 4,28% -4,73%

th5-07 19,68% 0,77% -0,41% 17,06% 0,20% 2,30% 6,46% 3,30% 11,59%

th6-07 -10,17% 0,90% 5,71% -5,25% 0,30% -2,00% -1,63% 4,07% -1,38%

th7-07 22,64% 0,94% 8,28% -11,39% 0,20% -0,60% 1,76% 0,32% 3,06%

th8-07 19,23% 0,55% -8,02% 0,04% 0,20% 1,50% -12,20% 1,72% 1,16%

th9-07 30,32% 0,51% 9,06% 15,25% 0,60% 1,90% 19,78% -3,85% 12,48%

th10-07 8,91% 0,74% 6,70% 1,74% -0,60% 6,04% 2,15% 0,55% 3,33%

th11-07 -5,45% 1,23% 12,23% -8,70% -0,30% 8,90% 12,41% 4,27% -3,08%

th12-07 -3,85% 2,91% -1,60% -4,67% 0,20% 2,10% 0,18% 7,37% 3,98%

th1-08 -18,50% 2,38% 1,37% -8,94% -0,26% 5,07% 6,58% -5,50% -35,70%

th2-08 0,00% 3,56% 3,05% -21,42% -0,10% 5,90% -13,72% -9,37% -0,26%

th3-08 -15,95% 2,99% 9,11% -22,07% -1,50% 6,50% 17,27% 17,05% -17,95%

th4-08 -17,52% 2,20% 5,24% 1,06% 1,20% -2,10% -3,92% -1,96% 6,01%

th5-08 -25,84% 3,91% 12,59% -20,73% 1,02% 3,90% 6,22% 1,05% 21,14%

- 8 -

th6-08 -35,56% 2,14% 7,75% -3,55% 4,69% 4,36% 0,01% 2,17% 24,62%

th7-08 -20,74% 1,13% 0,30% 13,02% 1,83% 3,20% 1,40% -0,61% -0,39%

th8-08 41,59% 1,56% -14,68% 19,43% -2,96% -2,96% 2,77% -0,35% -1,05%

th9-08 -25,08% 0,18% -14,14% -15,28% -0,75% -6,36% -31,80% -0,91% -1,10%

th10-08 -30,84% -0,19% -26,38% -24,00% 0,05% 3,21% 56,33% -0,16% 17,37%

th11-08 -6,37% -0,76% -26,73% -9,33% 2,10% -5,80% 2,66% -0,52% 28,11%

th12-08 -3,40% -0,68% -23,83% 0,29% 1,14% 0,78% 6,83% -7,14% -24,72%

th1-09 -4,93% 0,32% 4,41% -3,93% 1,48% 3,64% 3,08% -1,45% -32,83%

th2-09 -22,22% 1,17% 3,86% -18,96% 0,91% 5,74% -13,52% 14,94% -3,97%

th3-09 30,48% -0,17% 7,48% 14,25% 0,19% 5,44% 3,87% -8,58% 35,07%

th4-09 18,98% 0,35% 7,77% 14,57% 1,25% 1,40% 1,81% 4,23% 4,52%

th5-09 62,58% 0,44% 14,19% 27,99% 1,25% 0,61% 1,97% 1,98% -0,03%

th6-09 14,72% 0,55% 18,15% 8,92% 1,05% 0,09% 2,89% 3,21% 51,66%

th7-09 6,91% 0,52% -4,55% 4,13% 0,85% -0,43% 1,72% 1,18% 1,71%

th8-09 18,15% 0,24% 10,53% 24,44% 0,13% 1,75% 2,18% 3,35% -9,04%

th9-09 -0,78% 0,62% -4,98% 1,07% -0,23% 2,04% 3,35% 3,68% 12,42%

th10-09 -6,82% 0,37% 4,85% -14,14% -0,35% 5,01% 3,89% 0,75% 6,82%

th11-09 -12,11% 0,55% 7,07% -1,84% 1,45% 10,08% 8,11% 1,00% 13,85%

th12-09 -8,65% 0,96% -4,05% -2,59% 3,19% 10,49% 5,74% 2,54% 36,68%

Ngu,n s' li u: cophieu68.com và www.gso.gov.vn

2.1.2 B(ng s_ li'u su!t sinh l_i th2 tr 4ng và ch 6 s_ USD ; CPI ; d8u thô theo n ăm

Năm Ch6 s_ giá USD CPI Ch6 s_ d8u thô VN-index Rf2000 1,70% -0,60% 60,31%2001 2,30% 0,80% -18,26% 13,81% 6,85%2002 2,50% 4,00% -2,49% -22,12% 7,33%2003 1,69% 4,30% 18,79% -8,94% 8,20%2004 1,57% 7,80% 32,34% 43,34% 8,30%2005 0,56% 8,40% 28,49% 28,51% 8,42%2006 0,95% 7,50% 12,94% 144,48% 8,60%2007 0,62% 8,30% 6,90% 23,31% 8,10%2008 2,35% 23,00% 37,03% -65,95% 15,30%2009 9,17% 6,88% -53,18% 56,79% 8,81%

Trung bình 2,34% 7,0 % 12,29% 23,69% 8,9%

Ngu,n s' li u: cophieu68.com ; www.gso.gov.vn ;http://tonto.eia.doe.gov/dnav/pet/

- 9 -

2.2 K1t qu( h>i quy mô hình APM

2.2.1 K1t qu( h>i quy t3 su!t sinh l_i c_a BBC theo các nhân t_ vĩ mô l 8n ñ8u

2.2.2 K1t qu( h>i quy t3 su!t sinh l_i c_a BBC theo các nhân t_ vĩ mô l 8n cu_i

Trong các nhân t' b_ lo_i trong mô hình h ,i quy trên có nhân t': ch0 s' công nghi p ; ch0

s' vàng ; ch 0 s' ñu tư nhà n _c ; ch0 s' t.ng m_c bán 7l HH&DV. ðáng quan tâm ñó là

ch0 s' bán 7l HH&DV.

- 10 -

Ch0 s' HH&DV là ch 0 s' vĩ mô ñ_i di n cho t.ng m_c bán 7l và hang hóa c "a 1 qu'c gia.

Trong 1 ñ_t n _c thì bao g,m r_t nhi_u ngành, ngành bánh k/o ch0 là 1 ph n r_t nh1 trong

toàn b - ngành c "a qu'c gia. Do v_y t.ng m_c HH&DV c"a ngành bánh k/o cũng chi_m

t# l khiêm 'tn trong toàn b - ngành. Khi t .ng m_c b_n l7 HH&DV c"a ngành bánh k/o

tăng tuy nhiên .tng m_c hàng hóa bán l7 c"a qu'c gia không thay ñ.i nhi_u.

ði_u này có th _ làm ch 0 s' t.ng m_c bán 7l hàng hóa c "a qu'c gia không tác ñ-ng m_nh

t_i su_t sinh l i c"a c. phi_u Bibica.

2.3 Các kim ñ2nh trong mô hình APM

2.3.1 Ki m ñ2nh hi'n tư ng phương sai thay ñ5i trong mô hình

Ch0 s' Obs*R-squared = 11,31 v_i giá tr_ Pvalue = 0,6616 > 0.05. Như v_y v_i m_c m_c

ñ- tin c_y 95% ta có th _ nh_n ñ_nh r3ng mô hình trên không b _ hi n tư ng phương sai

thay ñ.i.

2.3.2 Ki m ñ2nh hi'n tư ng t0 tương quan trong mô hình APM

Ch0 s' Obs*R-squared = 0,5078 v_i giá tr_ Pvalue = 0,7758 > 0.05. Như v_y v_i m_c

m_c ñ- tin c_y 95% ta có th _ nh_n ñ_nh r3ng ñi_u này cho th _y mô hình trên không

b_

hi n tư ng t_ tương quan.

- 11 -

2.3.3 Ki_m ñ2nh ph8n dư thay ñ5i trong mô hình APM

6

5

4

3

2

1

0-0.2 -0.1 -0.0 0.1 0.2 0.3

Series: ResidualsSample 1 48Observations 48

Mean -4.63e-18Median -0.014865Maximum 0.323649Minimum -0.247494Std. Dev. 0.125498Skewness 0.511938Kurtosis 3.241018

Jarque-Bera 2.212827Probability 0.330743

T+ bi_u ñ, trên ta nh_n th_y phn dư c"a mô hình OLS phân ph 'i tương ñ'i chu)n.

2.3.4 Ki_m ñ2nh b@ sót bi 1n quan tr_ng trong mô hình APM

Ta có giá tr_ F = 2,83 v_i giá tr_ Pvalue = 0,0998 >0,05 như v_y v_i m_c ý ngh ĩa 95% ta

có th _ k_t lu_n r3ng mô hình h ,i quy không b 1 sót bi _n quan tr_ng.

2.3.5 Ki_m ñ2nh hi'n t _ng ña c_ng tuy1n trong mô hình APM

Unstandardized Standardized CollinearityCoefficients Coefficients Statistics

Model t Sig.B Std. Error Beta Tolerance VIF

1 (Constant) ,061 ,028 2,218 ,032

rvn ,962 ,129 ,676 7,435 ,000 ,915 1,093

oil ,417 ,194 ,198 2,151 ,037 ,891 1,122

usd -5,610 1,705 -,288 -3,290 ,002 ,986 1,014

cpi -3,998 2,024 -,188 -1,975 ,055 ,839 1,192

T+ k_t qu_ ki_m ñ_nh trên ta nh_n th_y các ch0 s' VIF < 5 như v_y ta có th _ k_t lu_n r3ng

mô hình APM không b _ hi n tư ng ña c-ng tuy_n.

- 12 -

Ph_ l_c 3: S0 k1t h_p mô hình CAPM và lý thuy 1t M&M

T3 su!t sinh l_i c_a th2 tr 4ng ch_ng khoán M-, t3 su!t sinh l_i c_a lãi su !t trái

phi1u chính ph_ kỳ h_n 10 năm

Năm C. phi_u Trái phi_u Năm C. phi_u Trái phi_u

1928 43,81% 0,84% 1970 3,56% 16,75%

1929 -8,30% 4,20% 1971 14,22% 9,79%

1930 -25,12% 4,54% 1972 18,76% 2,82%

1931 -43,84% -2,56% 1973 -14,31% 3,66%

1932 -8,64% 8,79% 1974 -25,90% 1,99%

1933 49,98% 1,86% 1975 37,00% 3,61%

1934 -1,19% 7,96% 1976 23,83% 15,98%

1935 46,74% 4,47% 1977 -6,98% 1,29%

1936 31,94% 5,02% 1978 6,51% -0,78%

1937 -35,34% 1,38% 1979 18,52% 0,67%

1938 29,28% 4,21% 1980 31,74% -2,99%

1939 -1,10% 4,41% 1981 -4,70% 8,20%

1940 -10,67% 5,40% 1982 20,42% 32,81%

1941 -12,77% -2,02% 1983 22,34% 3,20%

1942 19,17% 2,29% 1984 6,15% 13,73%

1943 25,06% 2,49% 1985 31,24% 25,71%

1944 19,03% 2,58% 1986 18,49% 24,28%

1945 35,82% 3,80% 1987 5,81% -4,96%

1946 -8,43% 3,13% 1988 16,54% 8,22%

1947 5,20% 0,92% 1989 31,48% 17,69%

1948 5,70% 1,95% 1990 -3,06% 6,24%

1949 18,30% 4,66% 1991 30,23% 15,00%

1950 30,81% 0,43% 1992 7,49% 9,36%

1951 23,68% -0,30% 1993 9,97% 14,21%

1952 18,15% 2,27% 1994 1,33% -8,04%

1953 -1,21% 4,14% 1995 37,20% 23,48%

1954 52,56% 3,29% 1996 23,82% 1,43%

1955 32,60% -1,34% 1997 31,86% 9,94%

1956 7,44% -2,26% 1998 28,34% 14,92%

- 13 -

1957 -10,46% 6,80% 1999 20,89% -8,25%

1958 43,72% -2,10% 2000 -9,03% 16,66%

1959 12,06% -2,65% 2001 -11,85% 5,57%

1960 0,34% 11,64% 2002 -21,97% 15,12%

1961 26,64% 2,06% 2003 28,36% 0,38%

1962 -8,81% 5,69% 2004 10,74% 4,49%

1963 22,61% 1,68% 2005 4,83% 2,87%

1964 16,42% 3,73% 2006 15,61% 1,96%

1965 12,40% 0,72% 2007 5,48% 10,21%

1966 -9,97% 2,91% 2008 -36,58% 20,10%

1967 23,80% -1,58% 2009 25,92% -11,12%

1968 10,81% 3,27% Bình quân 11,272% 5,243%

1969 -8,24% -5,01% Bù r i ro th2 trư4ng 6,03%

Ngu>n tài li 'u: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

3.2 B(ng ñ2nh m_c tín nhi'm c_a t5 ch_c Moody’s n ăm 2009 t_i châu Á

Long-Term Adj. Default Total Risk Country RiskCountry Rating Spread Premium Premium

Cambodia B2 550 12,75% 8,25%

China A1 90 5,85% 1,35%

Fiji Islands B1 450 11,25% 6,75%

Hong Kong Aa2 60 5,40% 0,90%

India Ba2 300 9,00% 4,50%

Indonesia Ba2 300 9,00% 4,50%

Japan Aa2 60 5,40% 0,90%

Korea A2 105 6,08% 1,58%

Macao Aa3 75 5,63% 1,13%

Malaysia A3 120 6,30% 1,80%

Mongolia B1 450 11,25% 6,75%

Pakistan B3 650 14,25% 9,75%

Papua New Guinea B1 450 11,25% 6,75%

Philippines Ba3 350 9,75% 5,25%

- 14 -

Singapore Aaa 0 4,50% 0,00%

Taiwan Aa3 75 5,63% 1,13%

Turkey Ba3 350 9,75% 5,25%

Thailand Baa1 160 6,90% 2,40%

Vietnam Ba3 350 9,75% 5,25%

Ngu>n tài liêu:http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

3.3 B(ng lãi su !t c_a ngân hàng Vietcombank (01/2010)

Kỳ h_n

Lãi su !t

VND (%/năm) USD (%/năm)

12 tháng 10.499 4

24 tháng 10.499 4.2

Ngu,n s' li u: laisuat.vn

3.4 B(ng th_ng kê 'h s_ beta không vay n _ c_a các ngành c_a M-

UnleveredNumber Beta

of Average Market D/E Unlevered Cash/Firm correctedIndustry Name Firms Beta Ratio Tax Rate Beta Value for cash

Advertising 36 1,6 72,76% 13,01% 0,98 11,92% 1,12

Aerospace/Defense 67 1,19 22,94% 20,05% 1 7,90% 1,09

Air Transport 44 1,06 70,74% 17,63% 0,67 11,84% 0,76

Apparel 56 1,3 23,61% 16,54% 1,09 6,95% 1,17

Auto & Truck 22 1,72 154,47% 13,25% 0,74 11,75% 0,83

Auto Parts 54 1,75 51,24% 12,09% 1,21 12,38% 1,38

Bank 481 0,75 198,22% 17,50% 0,28 10,36% 0,32

Bank (Canadian) 7 0,86 16,44% 14,94% 0,76 7,37% 0,82

Bank (Midwest) 39 0,96 110,54% 20,65% 0,51 9,63% 0,57

Beverage 41 1,04 16,92% 12,12% 0,9 3,20% 0,93

Biotechnology 121 1,1 14,78% 4,46% 0,96 14,59% 1,12

Building Materials 53 1,45 83,80% 14,56% 0,84 5,48% 0,89

Cable TV 24 1,69 85,22% 21,86% 1,02 4,02% 1,06

Canadian Energy 10 1,18 30,86% 26,99% 0,96 2,32% 0,98

Chemical (Basic) 17 1,27 20,37% 21,59% 1,1 6,74% 1,18

Chemical (Diversified) 31 1,37 19,85% 20,84% 1,19 4,73% 1,25

Chemical (Specialty) 97 1,29 29,01% 12,86% 1,03 4,17% 1,08

Coal 21 1,67 23,68% 13,15% 1,39 4,31% 1,45

Computer 333 1,02 5,61% 10,12% 0,97 10,34% 1,08

- 15 -

Software/Svcs

Computers/Peripherals 129 1,29 10,93% 8,65% 1,17 12,20% 1,33

Diversified Co. 121 1,2 138,78%18,93

% 0,57 11,12% 0,64

Drug 337 1,11 12,58% 5,62% 0,99 7,79% 1,07

E-Commerce 56 1,18 8,74%13,50

% 1,09 11,63% 1,24

Educational Services 38 0,75 7,21%24,06

% 0,71 8,58% 0,78

Electric Util. (Central) 23 0,79 102,89%32,27

% 0,47 2,31% 0,48

Electric Utility (East) 24 0,73 75,74%33,77

% 0,49 1,70% 0,5

Electric Utility (West) 14 0,75 89,99%32,45

% 0,47 4,25% 0,49

Electrical Equipment 87 1,41 16,91%14,07

% 1,23 7,16% 1,33

Electronics 183 1,16 26,37%10,63

% 0,94 14,90% 1,1

Entertainment 95 1,81 56,83%11,78

% 1,21 6,56% 1,29

Entertainment Tech 35 1,32 11,72% 6,28% 1,19 22,36% 1,53

Environmental 91 0,97 49,42%14,27

% 0,68 2,49% 0,7

Financial Svcs. (Div.) 296 1,39 305,02%16,53

% 0,39 15,76% 0,47

Food Processing 121 0,86 29,31%17,29% 0,69 3,79% 0,72

Foreign Electronics 9 1,13 29,12%10,71

% 0,9 22,65% 1,16

Funeral Services 5 1,19 56,52%24,34

% 0,83 3,51% 0,86Furn/Home

Furnishings 35 1,52 38,54%17,48

% 1,16 6,12% 1,23Healthcare

Information 33 0,97 13,57%17,80

% 0,87 6,85% 0,94

Heavy Construction 14 1,42 7,58%33,76

% 1,35 16,86% 1,63

Homebuilding 28 1,45 102,34% 1,42% 0,72 26,11% 0,98

Hotel/Gaming 74 1,74 85,90%12,93

% 1 6,19% 1,06

Household Products 23 1,15 22,36%24,87

% 0,98 2,23% 1

Human Resources 30 1,38 13,17%23,63

% 1,25 14,81% 1,47

Industrial Services 168 1,07 33,96%17,89

% 0,84 8,10% 0,91

Information Services 29 1,28 23,68%19,37

% 1,08 3,91% 1,12

Insurance (Life) 31 1,38 36,81%22,47

% 1,07 38,96% 1,75

Insurance (Prop/Cas.) 85 0,92 24,03%15,68

% 0,76 23,51% 1

Internet 239 1,04 2,28% 5,94% 1,02 9,53% 1,13

Investment Co. 19 0,76 59,26% 0,00% 0,48 72,09% 1,71Investment

Co.(Foreign) 16 1,39 9,38% 2,10% 1,27 6,84% 1,36

Machinery 130 1,32 46,80%20,41

% 0,96 6,70% 1,03

Manuf. Housing/RV 15 1,21 3,98%14,80

% 1,17 13,51% 1,35

Maritime 53 1,38 159,57% 9,70% 0,57 6,93% 0,61

Medical Services 162 0,97 43,09%18,84

% 0,72 10,96% 0,81

Medical Supplies 264 1,04 11,36%11,24

% 0,95 6,57% 1,02

Metal Fabricating 36 1,54 18,80%18,10

% 1,33 11,77% 1,51

Metals & Mining (Div.) 79 1,23 14,78% 7,41% 1,08 2,81% 1,11

Natural Gas (Div.) 32 1,29 47,84%25,01

% 0,95 2,44% 0,97

Natural Gas Utility 24 0,68 80,53%24,87

% 0,42 2,69% 0,43

- 16 -

Newspaper 15 1,94 55,65% 27,26% 1,38 3,68% 1,44Office Equip/Supplies 25 1,19 56,84% 22,62% 0,83 6,73% 0,89Oil/Gas Distribution 19 0,89 61,46% 7,15% 0,56 1,83% 0,58Oilfield Svcs/Equip. 113 1,45 25,97% 22,05% 1,21 4,77% 1,27Packaging & Container 31 1,2 61,31% 18,18% 0,8 4,26% 0,83Paper/Forest Products 39 1,63 86,48% 7,70% 0,91 5,49% 0,96Petroleum(Integrated) 24 1,24 14,44% 33,00% 1,13 6,13% 1,21Petroleum (Producing) 198 1,16 27,01% 11,27% 0,94 3,10% 0,97Pharmacy Services 21 0,88 20,07% 24,36% 0,76 3,23% 0,79Power 77 1,23 103,58% 7,00% 0,63 9,56% 0,69Precious Metals 78 1,18 8,49% 8,41% 1,1 2,94% 1,13Precision Instrument 98 1,24 15,02% 10,50% 1,09 12,53% 1,24Property Management 20 1,63 191,86% 9,03% 0,59 5,94% 0,63Public/Private Equity 9 2,4 169,66% 0,80% 0,89 12,16% 1,02Publishing 30 1,43 70,33% 15,54% 0,9 4,27% 0,94R.E.I.T. 143 1,6 67,45% 0,72% 0,96 5,72% 1,01Railroad 15 1,29 32,95% 27,39% 1,04 2,31% 1,07Recreation 65 1,43 49,77% 16,86% 1,01 5,05% 1,06Reinsurance 8 1,07 17,69% 4,17% 0,91 28,41% 1,28Restaurant 68 1,34 22,48% 19,86% 1,14 2,52% 1,17Retail (Special Lines) 157 1,43 16,08% 18,49% 1,27 8,52% 1,38Retail Automotive 15 1,46 44,57% 32,68% 1,13 2,65% 1,16Retail Building Supply 7 0,95 19,12% 27,05% 0,83 1,34% 0,85Retail Store 43 1,35 26,98% 18,42% 1,1 4,55% 1,16Retail/Wholesale Food 32 0,73 26,17% 30,39% 0,62 3,01% 0,63Securities Brokerage 30 1,18 281,05% 20,49% 0,36 34,11% 0,55Semiconductor 125 1,56 8,06% 10,85% 1,45 12,95% 1,67Semiconductor Equip 14 1,93 7,28% 16,66% 1,82 14,50% 2,13Shoe 19 1,34 3,55% 22,11% 1,3 11,41% 1,47Steel (General) 20 1,61 30,81% 22,29% 1,3 7,65% 1,4Steel (Integrated) 15 1,85 39,30% 22,94% 1,42 7,93% 1,55Telecom. Equipment 115 1,15 10,90% 13,79% 1,05 21,02% 1,33Telecom. Services 140 1,1 47,03% 12,80% 0,78 5,75% 0,83Thrift 227 0,73 21,74% 11,90% 0,61 14,51% 0,72Tobacco 12 0,78 22,93% 26,03% 0,67 5,57% 0,71Toiletries/Cosmetics 19 1,23 26,33% 26,27% 1,03 6,89% 1,1Trucking 33 1,3 85,30% 30,87% 0,82 4,84% 0,86Utility (Foreign) 5 1,07 101,26% 12,11% 0,57 4,80% 0,59Water Utility 15 0,82 87,95% 31,16% 0,51 0,77% 0,51Wireless Networking 60 1,5 19,83% 9,92% 1,28 5,01% 1,34Total Market 7036 1,17 49,99% 14,07% 0,82 9,49% 0,9

Ngu,n s' liêu: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

- 17 -

Ph_ l_c 4 Báo cáo tài chính_ca công ty c 5 ph8n bánh k;o Biên Hòa(Bibica)

4.1 B(ng cân ñ_i k1 toán _ca công ty (2005 – 2009) (ð n v_ tính Tri u ñ,ng)

Ch6 tiêu 2009 2008 2007 2006 2005

Tài s (n ngBn h_n 341.515 402.269 179.079 156.307 100.172

Ti_n và các kho_n tương ñ ng ti_n 47.756 30.533 44.423 22.569 11.170

Các kho_n ñu tư tài chính ng 5n h_n 162.000 196.055 14.055 35.000 0

Các kho_n ph_i thu ng5n h_n 44.902 80.918 30.318 33.167 26.584

Hàng t ,n kho 70.036 86.640 86.851 63.823 61.231

Tài s _n ng5n h_n khác 17.660 8.123 3.432 1.748 1.187

Tài s (n dài h _n 395.576 203.899 200.093 86.670 77.688

Các kho_n ph_i thu dài h _n 0 0 0 0 0

Tài s _n c' ñ_nh 366.591 173.676 149.435 64.627 71.262

B_t ñ-ng s_n ñu tư 0 0 0 0 0

Các kho_n ñu tư tài chính dài h _n 14.234 18.208 38.499 9.753 3.720

Tài s _n dài h _n khác 14.751 12.015 12.159 12.290 2.706

T5ng c_ng tài s (n 737.930 606.168 379.172 242.977 177.860

N_ ph(i tr( 212.208 111.738 172.177 59.618 81.089

N ng5n h_n 129.863 101.122 141.006 56.439 76.179

N dài h _n 82.345 10.616 31.170 3.179 4.910

V_n ch_ s9 h/u 523.252 494.429 206.996 183.359 96.771

Ngu,n kinh phí và qu 4 khác 2.217 2.747 1.624 866 217

T.ng c-ng ngu,n v'n 737.930 606.168 379.172 242.977 177.860

Ngu,n tài li u: cophieu68.com

- 18 -

4.2 B(ng báo cáo1kt qu( ho_t ñ_ng kinh doanh (2005-2009) (ð n v_ Tri u ñ,ng)

Ch6 tiêu 2009 2008 2007 2006 2005

T.ng doanh thu ho_t ñ-ng kinhdoanh 633.005 545.208 456.850 343.061 287.092

Các kho_n gi_m tr+ doanh thu 5.008 788 2.875 1.731 1.730

Doanh thu thun 627.997 544.419 453.975 341.331 285.362

Giá v'n hàng bán 440.664 420.514 335.662 254.909 216.460

L i nhu_n g-p 187.334 123.906 118.313 86.422 68.902

Doanh thu ho_t ñ-ng tài chính 25.928 31.517 14.190 9.011 220

Chi phí tài chính 6.702 32.509 4.427 3.324 3.153

Chi phí bán hàng 109.730 76.055 74.254 51.308 35.856

Chi phí qu_n lý doanh nghi p 33.588 28.102 21.061 16.092 14.267

L i nhu_n thun t+ ho_t ñ-ng kinhdoanh 63.242 18.757 32.762 24.710 15.846

Thu nh_p khác 3.497 3.721 1.223 1.160 560

Chi phí khác 2.304 553 659 538 390

L i nhu_n khác 1.193 3.168 564 622 170

T.ng l i nhu_n k_ toán tr _c thu_ 64.435 21.925 33.325 25.332 16.016

Chi phí thu_ TNDN 6.890 1.074 8.882 6.149 3.732

L i nhu_n sau thu_ thu nh_pdoanh nghi p 57.293 20.851 24.443 19.183 12.284

EPS 3.715 1.527 1.747 2.063 0

P/E 7 9 57 20 0

Giá giao d_ch cu'i quý 28,5 14 100 42 22

Kh'i lương 15420782 15420782 13522925 12.74040 0

Ngu,n tài li u: cophieu68.com

- 19 -

4.3 Báo cân d_i k1 toán công ty c5 ph8n bánh k;o Biên Hòa 31/12/2009

TÀI S _N 31/12/2009 VND 01/01/2009 VNDA. TÀI S _N NG_N HCN 341.515.700.876 402.269.093.607I. Ti_n và các kho(n tương 204.756.220.545 30.533.213.3801. Ti_n 12.756.220.545 30.533.213.3802. Các kho_n tương ñ ng ti_n 192.000.000.000II. Các kho(n ñ8u tư tài chính 5.000.000.000 196.055.000.0001. ðu tư ng5n h_n 5.000.000.000 196.055.000.000III. Các kho(n ph(i thu ngBn h_n 43.236.261.723 80.917.979.4751. Ph_i thu khách hàng 32.991.133.877 33.028.740.6002. Tr_ tr _c cho ng &i bán 5.360.517.843 40.659.113.4095. Các kho_n ph_i thu khác 5.316.011.913 7.683.887.3956. D_ phòng ph _i thu ng5n h_n khó -431.401.910 -IV. Hàng t >n kho 70.835.265.816 86.639.874.1661. Hàng t ,n kho 72.217.736.499 86.639.874.1662. D_ phòng gi _m giá hàng t,n kho -1.382.470.683V. Tài s (n ngBn h_n khác 17.687.952.792 8.123.026.5861. Chi phí tr_ tr _c ng5n h_n 1.038.462.369 1.080.100.3792. Thu_ GTGT ñ c kh_u tr+ 7.544.602.320 3.262.181.1433. Thu_ và các kho_n ph_i thu Nhà 875.758.606 3.045.114.1284. Tài s _n ng5n h_n khác 8.229.129.497 735.630.936B. TÀI S _N DÀI H CN 395.293.498.110 203.898.542.811II. Tài s (n c_ ñ2nh 366.590.815.113 173.675.668.7641. Tài s _n c' ñ_nh h_u hình 166.013.429.442 139.456.865.452- Nguyên giá 315.204.470.260 269.806.513.479- Giá tr_ hao mòn l ũy k_ (*) -149.191.040.818 -130.349.648.0273. Tài s _n c' ñ_nh vô hình 1.944.205.019 2.316.713.715- Nguyên giá 3.042.539.152 2.922.764.328- Giá tr_ hao mòn l ũy k_ (*) (1.098.334.133) -

4.Chi phí xây d _ng cơ b_n d% dang 198.633.180.652 31.902.089.597

IV. Các kho(n ñ8u tư tài chính 14.161.955.163 18.207.958.4002. ðu tư vào công ty liên k_t, liên 2.774.805.000 2.774.805.0003. ðu tư dài h _n khác 25.990.583.763 40.132.797.5134. D_ phòng gi _m giáñu tư tài -14.603.433.600 (24.699.644.113)V. Tài s (n dài h _n khác 14.540.727.834 12.014.915.6471. Chi phí tr_ tr _c dài h _n 14.540.727.834 12.014.915.647

T#NG CDNG TÀI 736.809.198.986 606.167.636.418

- 20 -

NGU)N VEN 31/12/2009 VND 01/01/2009

A. NF PH_I TR_ 213.556.430.725 111.738.289.876

I. N_ ngBn h_n 157.211.102.969 101.122.358.030

1. Vay và n ng5n h_n 43.658.720.078 16.974.584.354

2. Ph_i tr_ ng &i bán 75.147.492.654 57.437.412.268

3. Ng &i mua tr_ ti_n tr _c 3.413.381.311 4.137.188.167

4. Thu_ và các kho_n ph_i n-p Nhà 4.569.796.010 7.630.195.818

5. Ph_i tr_ ng &i lao ñ-ng 1.265.608.831 690.714.6686. Chi phí ph_i tr_ 23.357.036.009 11.409.880.180

9. Các kho_n ph_i tr_, ph_i n-p ng5n 5.799.068.076 2.842.382.575

II. N_ dài h _n 56.345.327.756 10.615.931.846

3. Ph_i tr_ dài h _n khác 1.487.536.000 1.547.536.000

4. Vay và n dài h _n 53.999.998.016 8.210.602.106

6. D_ phòng tr c_p m_t vi c làm 857.793.740 857.793.740

B. VEN CHG S_ HHU 523.252.768.261 494.429.346.542

I. V_n ch_ s9 h/u 521.579.075.484 491.682.668.359

1. V'n ñu tư c"a ch" s% h_u 154.207.820.000 154.207.820.000

2. Th(ng dư v'n c. phn 302.726.583.351 302.726.583.351

6. Chênh lch t# giá h'i ñoái -713.800.5037. Qu4 ñu tư phát tri_n 14.018.170.003 10.587.588.608

8. Qu4 d_ phòng tài chính 4.291.431.382 3.291.431.38210. L i nhu_n sau thu_ chưa phân ph 'i 47.048.871.251 20.869.245.018

II. Ngu>n kinh phí và các qu- khác 1.673.692.777 2.746.678.183

1. Qu4 khen th %ng, phúc l i 1.673.692.777 2.746.678.183

T#NG CDNG NGU)N VEN 736.809.198.986 606.167.636.418

Ngu,n s' li u: http://www.bibica.com.vn

- 21 -

4.2 Báo cáo1 tk qu( ho_t ñ_ng s(n su!t kinh doanh c_a công ty 31/12/2009

Ngu,n s' li u: http://www.bibica.com.vn

- 22 -

Ph_c l_c 5 B(ng _c tính giá tr2 công ty c 5 ph8n bánh k;o Bibica (31/12/2009)

B_NG TÍNH TOÁN XÁC ð NH GIÁ TR CÔNG TY C # PH$N BÁNH K %O BIÊN HÒA (BIBICA_BBC)

Năm 2009 2005 Thư giáT# l chia c

L i nhu_n sau thu_ 57.292.527.028 12.284.000.000 trên thư giáV'n ch" s% h_u 521.579.075.484 SLCPT'c ñ- tăng l i nhu_n 47,0% S' ti_n chia c

LNST năm 2009

Mô hình APM CAPMCAPM k_t h p

T# l chia cM&MRBBC 25,10% 24,38% 21,07% T# l trích qu

ReinvestReinvest n

Năm 2010 2011 2012 2013D_ báo li nhu_n cty 84.195.236.450 123.730.584.226 181.830.446.926 267.212.117.653L i nhu_n táiñ u tư 35.952.171.038 52.834.142.574 77.643.339.497 120.245.452.944S' ti_n chia c. t_c 27.194.256.300 39.963.795.595 58.729.495.698 80163635296DIV 1.763 2.592 3.808D0 báo _tc ñ_ tăng tr 9ng v_n ch_ s9 h/u

Năm 2010 2011 2012V'n ch" s% h_u 557.531.246.522 610.365.389.095 688.008.728.592ROE 15,10% 20,27% 26,43%ROE bình quân 20,60%T# l táiñ u tư 45,00%g dài h _n 9,27%

- 23 -

B(ng tính giá tr2 công ty Bibica

Năm 2010 2011 2012 2013DIV 1.763 2.592 3.808RBBC (APM) 25,10%g dài h _n 9,27%PV(DIV) 1.410 1.656 1.945Giá tr_ k_t thúcPV(giá tr_ k_t thúc) 16.774PV(DIV) 1.410 1.656 18.719Giá tr_ c. phi_u (P) 21.784SLCP 15.420.782VE 335.932.305.536VD 213.556.430.725Vo 549.488.736.261

Phân tích ñ- nh_y c"a t# su_t chi_t kh_uMô hình APM CAPM CAPM và M&M

RBBC 25,10% 24,38%Giá tr_ c. phi_u (P) 21.784 22.952SLCP 15.420.782 15.420.782VE 335.932.305.536 353.937.400.105 465.639.184.463VD 213.556.430.725 213.556.430.725 213.556.430.725Vo 549.488.736.261 567.493.830.830 679.195.615.188

Như v_y giá tr_ công ty c . phn bánh k/o Biên Hòa ( Bibica_BBc) t_i th&i ñi_m 31/12/2009 là: 549.488.736.261 ( ñ,ng)