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¿Cómo invertir en renta variable con baja volatilidad?
La Coruña, 15 de diciembre
2
Gestora value independiente fundada en 2003• El 100% del capital de la sociedad está controlada por sus gestores y empleados
• Un equipo de 26 personas, de los cuales 16 forman parte del equipo de gestión
• Un solo objetivo: conseguir las mejores rentabilidades para nuestros co-inversores
• Dos actividades: gestión de nuestros fondos Sextant y área de wealth management
Activos bajo gestión: 2.200 millones de euros (cierre octubre)
• 5 fondos de inversión (gama de fondos Sextant): 1.500 millones de euros
• 4 Mandatos Institucionales: 400 millones de euros
• Gestion Privada (wealth management) : 300 millones de euros
Artemid: nuestra filial de deuda privada • Fondos de deuda dedicados para la financiación de PYMES francesas
• 345 millones de euros bajo gestión
06.07.2016
Amiral Gestion en cifras
1 mai 2023 3
Rentabilidades de nuestros fondos Sextant
YTD 2016 3 Años* 5 Años* Desde Origen* AUM
SEXTANT PEA16,21% 18,32% 21,83% 15,60% 312 M€Renta Variable Europea Multi-Cap
Lanzamiento: 18/01/2002
SEXTANT EUROPE-4,85% 7,82% 14,61% 9,51% 24 M€Renta Variable Europea Mid & Large Cap
Lanzamiento: 29/06/2011
SEXTANT PME 20,80% - - 19,19% 120 M€Renta Variable Europea Small & Midcap
Lanzamiento: 01/01/2014
SEXTANT AUTOUR DU MONDE 8,64% 14,88% 13,92% 5,89% 70 M€Renta Variable Global
Lanzamiento: 08/07/2005
SEXTANT GRAND LARGE 9,70% 11,87% 14,11% 11,46% 1.044 M€Fondo Mixto Flexible
Lanzamiento: 11/07/2003
* Rentabilidades Anualizadas Data: 12/12/2016
1 mai 2023 4
Los pilares de nuestro trabajo
Nuestro equipo de gestión
Filosofía de inversión
Proceso de inversión
Una gestión diferente:
sub-carteras
1 2
3 4
5
1. Nuestro equipo de gestión
06.07.2016
1 mai 2023 6
François BADELON
ESCP30 years of experience
Julien LEPAGEESC Bordeaux
21 years of experience
Nicolas KOMILIKISENS Cachan
17 years of experience
Eric TIBIHEC
27 years of experience
David POULETENS Cachan, DEA Droit 11 years of experience
Louis D’ARVIEU
HEC, DEA Fiscalité10 years of experience
Raphaël MOREAU
ESSEC8 years of experience
Bastien GOUMARE
Dauphine3 years of experience
Julien FAURERotterdam School of
Management 2 years of experience
Jacques GOUT LOMBARD
Université de Montpellier,2 years of experience
Michel VIGIERSciences-Po/Droit
44 years of experience
Jean-Baptiste BARENTON
EDHEC7 years of experience
Dominique FIEREEM Lyon
28 years of experience
Bertrand DUFIEFUniversité Paris-Nanterre30 years of experience
GEST
IÓN
COLE
CTIV
AGE
STIÓ
N PR
IVAD
A
Jacques SUDREESCP
14 years of experience
Youssef ELBOUKILI
Reims management School
2 years of experience
Nuestro equipo de inversión
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Prioridad de la calidad del equipo de gestión• 16 analistas-gestores dedicados a la búsqueda de las mejores ideas de inversión
• Los gestores-analistas se han formado en las mejores escuelas y universidades de Francia
Y su estabilidad en el tiempo• Todos los miembros del equipo de inversión son accionistas de Amiral Gestion
• La responsabilidad y la autonomía son la esencia del equipo de gestión
Alineación de intereses con los inversores• Todos los gestores son inversores de todos los fondos de Sextant
• Ninguna evaluación o compensación se basa en criterios de corto plazo
20.09.16
Prioridad sobre el capital humano
8
2. Una filosofía de inversión
20.09.16
9
Nuestra filosofía de inversión• Evolución del « deep value » de Benjamin Graham
• Ahora más calidad a buen precio de Charlie Munger y Warren Buffett
• Por encima de todo, un análisis fundamental centrado en determinar el valor intrínseco
Cultivada a través de nuestro network y nuestros viajes• Contactos regulares con una red de value investors en todo el mundo
• Reuniones de value investors: « Value Investor Day » (Trani, Zurich); Berkshire Hathaway Annual General Meeting (Omaha, EE.UU.); « Value Investor Conference » (Nueva York)
…Y también nuestras lecturas diarias• Cartas de los mayores inversores del mundo:
Grantham, Howard Marks, Buffett
• Revistas especializadas: The Manual of Ideas, Grant’s,
Value Investor Insight.
20.09.16
La tradición del «Value investing»
10
Invertir en compañías que comprendemos• Un universo de inversión definido por nuestro círculo de competencia
• Compañías que somos capaces de modelizar
El cálculo del valor intrínseco• Nuestras valoraciones se basan en un análisis fundamental propio
• Somos independientes de los movimientos del mercado y de las tendencias macroeconómicas
La búsqueda de un importante margen de seguridad• Las valoraciones están hechas sobre previsiones prudentes
• Siempre exigimos una divergencia importante entre en valor
intrínseco de las compañías y su precio de mercado
20.09.16
Nuestra filosofía de inversión
Evitamos invertir en empresas de biotecnología y en bancos globales
Cálculo de los márgenes normalizados a lo largo de las distintas fases del ciclo
11
Concentración de las carteras• Trabajamos muy duro para invertir solo en contadas ocasiones
• Concepto de «punch cards» de Buffett
Adoptar un enfoque absolutamente de largo plazo• Es imposible prever la evolución de una acción a corto plazo
• Pero el precio de una acción a largo plazo siempre refleja su valor
fundamental
• El tiempo es la principal ventaja competitiva de la inversión
• Evitar las modas y las tendencias
• Evitar los sectores o valores aclamados por el mercado
• Concentrar el análisis sobre las ideas contrarias
• Ofrecer una rentabilidad absoluta sin tomar como referencia los índices
20.09.16
Nuestra filosofía de inversión
Las 20 primeras posiciones de nuestros fondos representan cerca del 50% de las carteras
El ejemplo de las acciones preferentes en Corea del Sur
12
3. Un proceso de inversión
20.09.16
1320.09.16
Un proceso de cuatro fases
ORGINACIÓNDE IDEAS
MODELOCUANTITATIVO
CHECKLIST CUALITATIVO
PRESENTACIÓN DE LA TESIS DE INVERSIÓN
14
Screenings internos y externos• Base de datos propia: 800 valores dentro de la base de datos, 400 de ellos con
seguimiento al día
• Screening externo: Bloomberg, Capital IQ
Reuniones con los equipos directivos• Foros de brokers, Sociedad Francesa de Analistas Financieros, visitas a las compañías,
almuerzos con el management
• Para generar ideas también tratamos con competidores de las empresas, clientes o proveedores
Entorno competitivo• Compartir nuestras ideas con redes de inversores
• Lectura de periódicos y de cartas de los mejores inversores
• Foros de inversión
20.09.16
Originación de ideas
15
Modelo de valoración propio• Análisis histórico en profundida de las cuentas anuales
• Proyección de los resultados a 3-5 años máximo
• Modelización de los flujos de caja y del balance
Principio del margen de seguridad• Proyección de ingresos y de márgenes muy prudentes
• 1% de crecimiento hasta el infinito y una tasa de descuento del 7% fija
• Potencial de revalorización de al menos el 30%
20.09.16
Modelo Cuantitativo
1620.09.16
Modelo Cuantitativo
Discount rate 7,0%Terminal growth 1,0%
(€m) 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Terminal
yearSales 187 257 350 443 530 615 707 813 935 1 076 1 086Nominal growth 37,6% 36,2% 26,6% 19,7% 16,0% 15,0% 15,0% 15,0% 15,0% 1,0%EBITDA 7 12 16 24 36 47 54 62 71 82 83% of sales 3,9% 4,8% 4,4% 5,4% 6,8% 7,6% 7,6% 7,6% 7,6% 7,6% 7,6%Depreciation (1) (2) (2) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10) (11)% of sales 0,6% 0,6% 0,7% 0,9% 0,9% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%EBITA 6 11 13 20 31 41 47 54 62 72 72% of sales 3,2% 4,3% 3,7% 4,4% 5,8% 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% 6,7% 6,6%Taxes on EBIT (2) (4) (4) (5) (9) (12) (14) (16) (18) (21) (21)Tax rate on EBIT 32,3% 34,7% 30,8% 27,7% 29,0% 29,0% 29,0% 29,0% 29,0% 29,0% 29,0%Depreciation add-back 1 2 2 4 5 6 7 8 9 10 11Gross cash flow 5 9 11 18 27 35 40 46 53 61 62% of sales 2,8% 3,4% 3,3% 4,1% 5,1% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7% 5,7%Net capex (2) (6) (5) (6) (7) (9) (10) (11) (13) (15) (11)% of sales 0,8% 2,1% 1,5% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% 1,4% 1,0%Change in NWC 6 9 13 (0) 5 5 6 7 8 9 2% of sales 3,2% 3,6% 3,7% -0,1% 1,0% 0,8% 0,8% 0,8% 0,8% 0,8% 0,2%Operating FCF 10 12 19 12 25 32 36 42 48 55 53% of sales 5,2% 4,8% 5,6% 2,6% 4,7% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 5,2% 4,9%Present Value 19 12 24 28 30 32 35 37 557NPV 24 52 82 114 149 186 742Net (debt)/cash 99Equity Value 842Per share 25,7Potentiel 42%
Tasa de descuento del 7% para todos
los modelos
Crecimiento al infinito del 1%
Los márgenes de seguridad son incluidos en los márgenes previstos y en el crecimiento
Potencial de revalorización
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Scoring elaborado sobre 24 criterios de 3 temáticas diferentes • La actividad: barreras de entrada, regulación, predictibilidad, ciclicidad…
• Los directivos y la cultura corporativa: historia y reputación, incentivos de los empleados, asignación de capital,cel respeto a los empleados y los accionistas…
• Calidad de las cuentas: la deuda, la intensidad de capital, la generación de caja…
Un modelo complementario al Descuento de Flujos de Caja• Contribuir a la realización de entrevistas y el análisis de la empresa con un “checklist”
• Permite elaborar un informe « calidad-precio » y de priorizar las ideas de inversión
• Herramienta de gestión de riesgos
20.09.16
Checklist Cualitativo
1820.09.16
Checklist Cualitativo
Cúmulo de notas negativas
Nota sobre 10 para todas las sociedades
Notas entre -2 y +2 para cada uno de nuestros
criterios
NOTA 4,94 /10 14 -5LA ACTIVIDAD
1. Modelo preferiblemente estable 02. La sociedad mantiene el foco en su actividad 13. La complejidad: ¿Círculo de Competencia? ¿Proximidad? 04. La reglamentación -15. La predictibilidad 16. La ciclicidad 07. El conocimiento del sector 28. Las barreras de entrada 09. Diversificación geográfica 010. Utilidad social de la actividad: ¿Existe un debate ético pero no financiero? -1EL EQUIPO GESTOR Y LA CULTURA 11. Historia y reputación del equipo gestor 212. Gobierno corporativo y transparencia 013. La historia de los beneficios 214. La asignación de capital -115. Los incentivos de los directivos y empleados, el accionariado y las remuneraciones 116. Respecto a los salarios: motivación, 217. Respecto a los clientes: calidad de los mismos, satisfacción? -118. Respecto a los : fournisseurs, Estados, Sociedad Civil, Medio Ambiente? -1CALIDAD DE LAS CUENTAS 19. Endeudamiento e independencia financiera 220. La intensidad de la capitalización 221. Márgenes y ROCES elevados hoy en día 222. Capacidad de reinvertir sobre unos ROCES elevados 123. La generación de tesorería 124. La coherencia de los ratios de rentabilidad 0
19
4. Una gestion a través de sub-carteras
20.09.16
20
El dilema del proceso de inversión: o un gestor o un comité• La gestion de un solo hombre: un riesgo intrínseco permanente
• La gestion mediante comités: las mejores ideas rara vez surgen mediante consenso
La gestión mediante sub-carteras• Los activos de los fondos son repartidos a su vez en sub-carteras independientes
• Cada gestor podrá invertir de acuerdo a sus propias creencias
Una respuesta óptima• Reforzar la independencia y singularidad de cada gestor
• Dejar espacio para las convicciones individuales y las ideas contrarias
• Pero fomentar el intercambio de ideas y debates
• Desafiar a los gestores más experimentados y dar responsabilidad a los más jóvenes
• Promover una buena diversificación de los fondos, al tiempo que permite la concentración
20.09.16
Organización del proceso de inversión
21
SEXTANT PEA72 valores
A34 valores
B43 valores
C22 valores
D20 valores
OENEO7,2 %
OENEO9 %
CAISSE CA15 %
OENEO11 %
MGI COUTIER17 %
CAISSE CA5,1 %
ASSYSTEM5 %
SESA 6 %
CRIT 6 %
INSTALLUX8 %
MGI COUTIER4,8 %
FNAC 5 %
INSTALLUX4 %
ASSYSTEM5 %
ASSYSTEM8 %
ASSYSTEM4,7 %
MGI COUTIER5 %
TRILOGIQ4 %
SIXT5 %
JACQUET6 %
SYNERGIE3,9 %
LE BÉLIER 6 %
CBO OC4 %
BERKSHIRE5 %
V. DU MONDE5 %
BARON DE LEY3,7 %
SYNERGIE5 %
SYNERGIE4 %
CLEAR MEDIA5 %
OENEO5 %
APPLE3,6 %
VIEL & CIE5 %
PICANOL4 %
ITE 5 %
BOIRON5 %
LE BÉLIER 3,5 %
APPLE 4 %
AFFINE4 %
1000 MERCIS5 %
LE BÉLIER5 %
20.09.16
La gestión mediante sub-carteras: ejemplo de Sextant PEA
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Sextant Grand Large:
El fondo para invertir en Bolsa con baja volatilidad
20.09.16
23
¿Por qué este fondo ?• Beneficiarse de la habilidad de stock picking pura del equipo de Amiral Gestion mediante
una metodología que calcula la exposición óptima a renta variable
Un fondo flexible diversificado• Una exposición a renta variable que oscila entre el 25% y el 75%
• Tiene como índice de referencia sintético: 50% CAC 40 NR, 50% EONIA
• Flexibilidad total: acciones y bonos de todos los sectores, geografías y tamaños
Una estrategia de asignación original• La exposición a renta variable varía en función de un modelo cuantitativo de valoración
de los mercados a largo plazo, el PER de Shiller
• No está basado en un escenario macroeconómico
Elección de títulos• Un comité de inversiones elige los valores más defensivos del resto de fondos
20.09.16
Sextant Grand Large – Mixto FlexibleFR0010286013
24
Rentabilidad anualizada desde 2003 (a 13/12/16):
11,48%
Volatilidad a 3 años (a 13/12/16):
Fondo: 4,5%Índice: 9,2%
20.09.16
Sextant Grand Large – Mixto FlexibleFR0010286013
25
- Mecanismo cuantitativo para determinar la exposición a renta variable• El fondo utiliza desde 2010 el PER de Shiller (Premio Nobel de Economía, 2013)
- Selección defensiva de las acciones presentes en los otros fondos Sextant• El fondo selecciona las ideas más defensivas de los otros fondos Sextant
- Aproximación oportunística en la parte de renta fija del fondo• El fondo evita a toda costa las inversiones con rentabilidades negativas o cercanas a cero,
siguiendo una aproximación muy oportunística e invirtiendo sólo en aquellas emisiones que ofrezcan una rentabilidad atractiva para el riesgo asumido.
20.09.16
¿Cómo consigue el fondo esa rentabilidad con esa volatilidad?
1 mai 2023 26
Definición de la exposición a renta variable
27
Historia del PER de Shiller• 1934 : Graham & Dodd crean el value investing y desarrollan el concepto de PER
• 1988/2001 : los estudios de Campbell y Shiller establecen la relevancia del PER
Valor del índice
PER de Shiller =
Ganancias medias de los 10 últimos años ajustadas a la inflación
Premio Nobel de Economía en 2013• Robert Shiller ganó el Premio Nobel de Economía por haber permitido «anticipar el curso
general de los precios de las acciones y los bonos en largos periodos de tiempo.»
• Un indicador de valoración de mercados sobre periodos de tiempos grandes
• Un indicador en consonancia con nuestra aproximación fundamental de “stockpickers”
• Un indicador fiable sobre un horizonte de inversión de más de 5 años
20.09.16
Definición de exposición a Renta Variable con el PER de Shiller
2820.09.16
PER de Shiller: un indicador relevante
2920.09.16
Aplicación del PER de Shiller dentro de los fondos
El PER de Shiller determina nuestra exposición a acciones• La media histórica del PER de Shiller es 16,5
• A ese nivel medio de valoración nuestra exposición es del 50%
PER ajustado al ciclo Valoración del mercado Exposición a RV
23 Elevada 25%
16,5 Media 50%
13 Baja 75%
El PER de Shiller empleado es un indicador mundial• Calculado como la media poderada del PER de Shiller de 4 grandes regiones • Las ponderaciones van en consonancia con nuestro universo de inversión
Eurozona EEUU Asia ex-Japón Japón
50% 25% 20% 5%
301 mai 2023
Las fases mecánicas del método Schiller
N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5 N+6 N+7 N+8 N+9 N+10 N+11 N+12 N+13 N+14 N+15 N+16 N+17 N+18 N+19 N+200
10
20
30
40
50
60
70
80 Evolucion de los mercados
Evolución de exposición a RV
Zona de sub-performance
1 mai 2023 31
El PER de Shiller en acción
1 mai 2023 32
Evolución de la parte invertida en acciones
Fuente : Amiral Gestion. Datos a 30/09/2016
Oct-14 Nov-14 Dec-14 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Apr-15 May-15 Jun-15 Jul-15 Aug-15 Sep-154000
4250
4500
4750
5000
5250
30.00%
35.00%
40.00%
45.00%
50.00%
55.00%
60.00%
CAC Index Exposición a acciones de Sextant Grand Large
1 mai 2023 33
La exposición bruta a acciones varía en función del stock-picking • Todas las buenas ideas seleccionadas son integradas con la ponderación adaptada
Las coberturas ajustan la exposición bruta a la exposición objetivo • Coberturas sobre grandes índices bursátiles
• Utilización de futuros, sin el efecto del tiempo
Gestión de riesgos• Máximo de un 20% del fondo cubierto
• Máximo de un 20% del fondo en una geografía (excepto Francia)
• Máximo de un 20% del fondo en un sector
Coberturas y gestión de riesgos
1 mai 2023 34
Selección de la renta variable
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Los títulos ya están presentes en otros fondos Sextant• Los títulos incorporados ya están en la cartera de uno o más gestores del equipo de
inversión en alguno de los otros cuatro fondos
• Sin restricciones geográficas, sectoriales o de tamaño
Acciones más defensivas de todas las carteras• Recurrencia y previsibilidad de los ingresos, barreras de entrada, calidad del negocio y
transparencia
• Algún indicador de una valoración atractiva con respecto a su cotización actual: caja neta positiva, etc.
1 mai 2023
Selección de acciones
1 mai 2023 36
Selección de la renta fija
1 mai 2023 37
Una aproximación oportunista• Screening sistemático de obligaciones fuera de radar (emisiones pequeñas, sin
calificación, en geografías olvidadas o sectores caídos en desgracia)
• No tenemos ninguna restricción a la hora de invertir o no en bonos: flexibilidad total
El mismo análisis para las acciones en las obligaciones• Análisis fundamental detallado para comprender la solvencia y liquidez del emisor
• Comprensión completa de la actividad de la empresa sin limitaciones en la calificación de una agencia
Selección de renta fija
1 mai 2023 38
Una metodología eficiente
39
Las ventajas de la metodología de Grand Large• Sin sesgos a la personalidad del gestor o a sus emociones
• Evolución progresiva de la exposición neta en función de la evolución de los mercados
• No hay cambios bruscos ante una modificación del escenario
• Método probado y transparente, fácil de seguir
• Legibilidad para nuestros inversores
« Sea temeroso cuando otros son codiciosos. Sea codicioso cuando otros son temerosos. »
Warren Buffett
1 mai 2023
Un fondo diferente
1 mai 2023 40
Alocación táctica de Sextant Grand Large
Liquidez, monetario y arbitraje
Obligaciones
Exposición Neta a Acciones
Futuros y opciones
Small & Mid caps
Gran Capitalización
-30% -10% 10% 30% 50%
28.1%
16.3%
37.2%
-18.4%
25.3%
30.3%
Fuente : Amiral Gestion. Datos a 30/09/2016
1 mai 2023 41
1/2/2015 4/2/2015 7/2/2015 10/2/2015 1/2/2016 4/2/2016 7/2/201690
95
100
105
110
115
120
125
130
MSCI EMU INDEX
Evolución de la exposición a acciones
Fuente: Bloomberg, rentabilidades y datos a 19/09/2016
Porcentaje de exposición a acciones
Inquietudes sobre el sistema bancario
Recuperación de los índices europeos
Inquietides sobre el crecimiento de China
Temores de una recesión americana
Brexit
50%
45%
60% 61%
51%
49%
57%
62%
55%
66%
39%
1 mai 2023 42
12/30/1
899
9/2/1
903
5/2/1
907
1/2/1
911
9/2/1
914
5/2/1
918
1/2/1
922
9/2/1
925
5/2/1
929
1/2/1
933
9/2/1
936
5/2/1
940
1/2/1
944
9/2/1
947
5/2/1
951
1/2/1
955
9/2/1
958
5/2/1
962
1/2/1
966
9/2/1
969
5/2/1
973
1/2/1
977
9/2/1
980
5/2/1
984
1/2/1
988
9/2/1
991
5/2/1
995
1/2/1
999
9/2/2
002
5/2/2
006
1/2/2
010
9/2/2
0130
0.1
0.2
0.3
0.4
0.5
0.6SPREAD CORPORATE A
Exposición de las obligaciones
Porcentaje de exposicióna obligaciones a final de mes
36
32
Tímido retorno de las primas de riesgo tras la primavera
35 27
-0.8-0.7-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.1
00.1
Bono Alemán a 4 años
23
1 mai 2023 43
Situación de mercado• Los tipos continúan bajando y no se está remunerando satisfactoriamente el riesgo
El contexto de renta fija
Fuente: Amiral Gestion / Bloomberg. Rentabilidades y datos a 11/10/2016
8 de Junio de 2016: Inicio del programa de compras del BCE
añosSwap 5 años (en %)
1 mai 2023 44
Ejemplo de Rocket Internet
Obligaciones convertibles
Otras deudas financieras
Caja del holding
Deudas totales brutas
Caja dentro de las filiales
Caja total Valoración de start-ups (sin
tesorería) estimada por
Rcoket
Valoración de start-ups (sin
tesorería) estimada por
Amiral Gestion
Capitalización bursátil
Estimación de Amiral Gestion del capital necesario a emplear para hacer
break-even
1 mai 2023 45
Sextant Grand Large
Características:Morningstar Quantalys Volatilidad:3 amos : 4,4%
Rentabilidades:Anualizada a 3 años: • 12,1%
Anualizada desde origen: • 11,5%
Absoluta desde origen:• 319,8%
Perfil de riesgo:
Activos Netos:• 822,7 M€
Fuente : Amiral Gestion / Quantalys. Rentabilidades a cierre de 30/09/2016
2003 2005 2007 2009 2011 2013 20151
51
101
151
201
251
301
351
401
451
169,77
419,84Sextant Grand Large (A) 50% CAC NR + 50% EONIA
Compañía País Divisa Peso Nota de calidad Potencial
Berkshire Hathaway A Etats-Unis USD 2.97 8.8 40%
Mediawan SPAC France EUR 2.85 - -
Baidu Chine USD 2.67 5.7 73%
Fujitec Japon JPY 1.87 3.7 72%
Clear media Chine HKD 1.61 7.0 40%
LG Household & Healthcare pref Corée KRW 1.6 7.8 50%
Sixt pref. Allemagne EUR 1.59 6.8 61%
Meitec Corp Japon JPY 1.48 6.2 40%
Criteo France USD 1.45 7.5 138%
Bolloré France EUR 1.45 6.0 62%
Pablo MARTÍNEZ
Responsable de Relación con Inversores para España
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François BADELON
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