1

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

ГОСУДАРСТВЕННОЕ ОБРАЗОВАТЕЛЬНОЕ УЧРЕЖДЕНИЕ ВЫСШЕГО ПРОФЕССИОНАЛЬНОГО ОБРАЗОВАНИЯ

«САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ»

КАФЕДРА ДЕНЕГ И ЦЕННЫХ БУМАГ

С.А. РУДЕНКО С.А. МАЛЬКОВА Н.И. КРАВЦОВА

ДЕПОЗИТАРНЫЕ РАСПИСКИ

УЧЕБНОЕ ПОСОБИЕ

ИЗДАТЕЛЬСТВО САНКТ-ПЕТЕРБУРГСКОГО ГОСУДАРСТВЕННОГО УНИВЕРСИТЕТА

ЭКОНОМИКИ И ФИНАНСОВ 2010

2

ББК 65.262.1 Р 83

Руденко С.А., Малькова С.А., Кравцова Н.И.

Депозитарные расписки: Учебное пособие. – СПб: Изд-во СПбГУЭФ, 2010. – 64 с.

Учебное пособие рассматривает депозитарные расписки как с точ-

ки зрения функционирования их в мировой практике, так и с точки зре-ния перспектив внедрения депозитарных расписок в фондовый рынок России.

Авторами раскрывается сущность депозитарных расписок, рас-сматриваются их виды в мировой практике на сложившихся рынках, да-ется классификация, рассматриваются процедуры выпуска и обращения депозитарных расписок, выявляются основные факторы, сдерживающие развитие исследуемого рынка.

Учебное пособие предназначено для студентов экономических ву-зов всех специальностей, особенно специалистов в области финансов и кредита, а также аспирантов, занимающихся проблемами рынка ценных бумаг.

Рецензенты: канд. экон. наук, доцент Е.В. Тихомирова

д-р экон. наук, профессор Е.М. Попова

© Издательство СПбГУЭФ, 2010

3

Введение

Процессы глобализации и интернационализации фондовых рынков, характеризующие современное состояние мировой финан-совой системы, способствуют открытию границ национальных фон-довых рынков, выделению их в региональном и мировом масштабе, стремлению развивающихся стран к формированию новых мировых финансовых центров. Сегодня усиливается влияние таких крупных развивающихся стран, как Россия, Бразилия, Индия, Китай, Арген-тина, на развитие мировой финансовой системы.

Инструментом, позволяющим привлечь на национальный фондовый рынок иностранных эмитентов, являются депозитарные расписки. Формирование рынка депозитарных расписок развиваю-щимися странами является современной тенденцией развития фондового рынка, тесно связанной с общемировой тенденцией глобализации и усиления влияния отдельных стран в мировом масштабе.

Россия участвует в процессе мировой глобализации, Прави-тельством России поставлена задача по созданию в стране миро-вого финансового центра. Внедрение нового финансового инстру-мента в виде российских депозитарных расписок будет способство-вать достижению поставленной задачи. Российские депозитарные расписки позволят расширить круг торгуемых финансовых инстру-ментов, повысить ликвидность российского фондового рынка, дадут возможность российским инвесторам диверсифицировать порт-фель активов, снизить страновой риск, инвестировать в недооце-ненные ценные бумаги.

Предлагаемое учебное пособие имеет целью ознакомить сту-дентов с особенностями выпуска и обращения депозитарных рас-писок в мировой практике, рассмотреть опыт внедрения депозитар-ных расписок развивающими странами и охарактеризовать проект выпуска российских депозитарных расписок.

4

Глава 1. Депозитарные расписки в мировой практике. Российские депозитарные расписки

1.1. Экономическая сущность и функции

депозитарной расписки

Первые депозитарные расписки появились в 1927 году в связи с принятием в Великобритании закона, запрещающего вывозить ак-ции британских компаний с территории страны.

По законодательству ряда стран обращение ценных бумаг, эми-тированных в других странах, запрещено или ограничено (например, в США). Возможна и обратная ситуация – запрещен вывоз ценных бумаг из страны (РФ). Чтобы организовать обращение ценных бумаг за пределами страны эмитента, прибегают к выпуску так называемых депозитарных расписок, которые являются инструментом для приоб-ретения инвесторами ценных бумаг иностранных эмитентов.

Депозитарная расписка – ценная бумага, которая подтвер-ждает право собственности на определенное количество ценных бумаг иностранного эмитента и имеющая свободное хождение в стране. С помощью депозитарных расписок осуществляются пра-ва, которые закреплены за акциями в отрыве от самих акций. Сами акции находятся в доверительном управлении банка, являющегося эмитентом депозитарных расписок.

Характеристика депозитарных расписок отражает основные свойства акций, что и понятно, так как депозитарные расписки ос-новываются, прежде всего, на акциях. Таким образом, депозитар-ная расписка является:

o Эмиссионной; o Долевой; o Бессрочной; o Именной; o Документарной или бездокументарной; o Доходной. Номинал депозитарной расписки – это то количество акций,

на которые она предоставляет права. Депозитарные расписки выпускаются на основе специального

законодательства. Такое законодательство существует в любой, заинтересованной в этих ценных бумагах стране.

В мировой практике известны американские депозитарные расписки, глобальные депозитарные расписки, европейские депо-зитарные расписки, аргентинские депозитарные расписки, бразиль-ские депозитарные расписки и прочие.

5

Экономическая сущность депозитарной расписки выража-ется в праве собственности ее владельца на часть капитала ино-странного эмитента. При этом владелец депозитарной расписки осуществляет правомочия собственника депозитарной расписки в рамках национального правового поля. То есть, фактически остава-ясь в юрисдикции своей страны, он получает право владения и рас-поряжения частью иностранного капитала. В таких отношениях соб-ственности находят свое отражение две характеристики депозитар-ной расписки.

Во-первых, депозитарной распиской опосредуется междуна-родное движение капитала. Капитал, представляющий собой базо-вый актив для депозитарной расписки, носит интернациональный характер, так как в процессе своего движения он преодолевает на-циональные границы государств и по определению депозитарной расписки его движение возможно только на уровне двух (и более) государств, в то время как реальный производственный капитал всегда национален. Такой капитал фиктивен, так как существует в виде финансовых инструментов, а не в форме реальных благ. И та-кой капитал имеет спекулятивную природу, так как создает свою стоимость за пределами реального производственного цикла.

Во-вторых, депозитарная расписка носит производный харак-тер. Производные ценные бумаги (в самом общем виде) определяют право собственности их владельцев на другие активы, в том числе и на ценные бумаги, которые являются базовыми по отношению к производным ценным бумагам. Базовый актив представляет собой предмет купли-продажи, в качестве базового актива могут выступать как финансовые, так и реальные активы. Можно сказать, что с по-мощью производных ценных бумаг продаются не собственно акти-вы, а права на операции с этими активами или права на получение дохода по ним. Депозитарная расписка, предоставляющая своему владельцу право собственности на ценные бумаги иностранного эмитента, а также возможность реализации прав, причитающихся владельцам ценных бумаг иностранного эмитента, полностью соот-ветствует понятию производной ценной бумаги.

Исходя из изложенного, выделим четыре признака депози-тарной расписки:

1) депозитарная расписка выражает отношения собственности; 2) депозитарная расписка носит производный характер; 3) капитал, лежащий в основе депозитарной расписки, имеет

международную природу; 4) экономические отношения, возникающие в процессе вы-

пуска и обращения депозитарных расписок, осуществля-ются на стыке двух (и более) правовых систем.

6

Выделенные характерные признаки депозитарной расписки можно представить схематично:

Экономическая сущность понятия находит свое выражение в его функциях. Выделим следующие функции депозитарных рас-писок:

1) инвестиционная 1.1. депозитарная расписка представляет собой инвестицион-

ный инструмент, свидетельствующий об инвестировании средств; 1.2. депозитарные расписки дают возможность инвесторам

расширить круг ценных бумаг для инвестирования, возможность оптимизировать портфель;

2) международная 2.1. депозитарные расписки опосредуют международное дви-

жение капитала; 2.2. способствуют налаживанию деловых контактов между ин-

ститутами инфраструктуры двух (и более) стран и приведению в соответствие законодательства этих стран;

3) посредническая 3.1. депозитарные расписки представляют для инвестора ин-

струмент работы с иностранными ценными бумагами в рамках на-циональной правовой системы;

3.2. благодаря включению в экономические отношения допол-нительного звена в лице депозитария-эмитента депозитарных рас-

Рис. 1. Характерные признаки депозитарной расписки

Депозитарная расписка

Ценная бумага иностранного

эмитента

Иностранный капитал

Производный характер

Отношения собственности

Национальная правовая система

Иностранная правовая система

7

писок снижаются риски и упрощается процедура получения инфор-мации о контрагенте как для инвестора, так и для эмитента;

3.3. использование депозитарных расписок снимает для инве-стора проблемы, связанные с валютой, расчетами и языковым барьером, возникающие при оформлении международных финан-совых инструментов;

4) функция распределения рисков 4.1. депозитарные расписки дают инвесторам возможность

диверсифицировать портфель ценных бумаг; 4.2. часть рисков инвестора берет на себя депозитарий-

эмитент депозитарных расписок; 5) функция улучшения имиджа 5.1. депозитарные расписки предоставляют иностранным ком-

паниям возможность выхода на национальный фондовый рынок (как иностранный);

5.2. благодаря программам депозитарных расписок улучшает-ся узнаваемость компании за рубежом, что увеличивает инвестици-онную привлекательность компании;

5.3. выход на иностранный фондовый рынок с программой де-позитарных расписок дает возможность компании увеличить цену своих ценных бумаг на внутреннем фондовом рынке за счет улуч-шения имиджа компании.

Выполняя свои функции, депозитарные расписки играют су-щественную роль как для инвесторов, так и для эмитентов ино-странных ценных бумаг, опосредуя отношения выхода на ино-странный фондовый рынок и отношения инвестирования в ино-странные ценные бумаги.

Значение использования программ депозитарных расписок для инвесторов состоит в следующем:

1) Возможность приобретения иностранных ценных бумаг на национальном фондовом рынке через механизм депозитарных рас-писок;

2) Удобство расчетов, которые производятся в валюте страны инвестора;

3) Возможность диверсифицировать портфель ценных бумаг, в том числе минимизировать страновой риск.

Использование программ депозитарных расписок эмитентами иностранных ценных бумаг также имеет существенное для них значение:

1) Депозитарные расписки обеспечивают выход компании на иностранный фондовый рынок, что позволяет привлекать ино-странный капитал;

8

2) Выход на иностранный фондовый рынок благоприятствует созданию положительного имиджа компании как на национальном рынке, так и на иностранном;

3) За счет улучшения имиджа в глазах инвесторов у компании появляется возможность повысить цену своих ценных бумаг на на-циональном фондовом рынке.

Преимущества применения депозитарных расписок при выхо-де на национальный рынок для иностранной компании, а также преимущества инвестирования в депозитарные расписки для инве-сторов представлены на рис. 2.

Говоря о депозитарных расписках как инструментах торговли отметим, что наибольшее распространение в мире получили аме-риканские депозитарные расписки (ADR) и глобальные депозитар-ные расписки (GDR), которые, по сути, не отличаются друг от друга. Различие этих депозитарных расписок заключается в том, что ADR обращаются преимущественно на рынке США и имеют долларовый номинал, а GDR помимо американского рынка могут торговаться на рынках стран Западной Европы.

Однако сегодня АДР все больше выходят на мировой уровень. Например, АДР на акции «МТС» обращаются на Нью-Йоркской фондовой бирже, Лондонской, Мюнхенской.

Рис. 2. Преимущества депозитарных расписок для инвесторов и иностранных эмитентов

Преимущества депозитарных расписок

Для эмитентов иностранных ценных бумаг

Для национальных

инвесторов

Приобретение иностран-ных ценных бумаг

Удобство расчетов

Возможность диверси-фицировать портфель ценных бумаг

Выход компании на иностран-ный фондовый рынок, при-влечение капитала

Улучшение имиджа компании

Возможность повысить цену своих ценных бумаг на нацио-нальном фондовом рынке

9

Американские депозитарные расписки, в свою очередь, делят-ся на две большие группы:

Спонсируемые ADR . Неспонсируемые ADR. Неспонсируемые ADR представляют собой депозитарные

расписки, выпущенные только на имеющиеся в обращении акции. Такой выпуск инициируется акционером или группой акционеров и не контролируется эмитентом. Все расходы, связанные с выпуском неспонсируемых ADR, несут инициаторы выпуска (акционеры). Тор-говля неспонсируемыми ADR осуществляется только на внебирже-вом рынке через «Бюллетень Борд» (Bulletin Board) Национальной ассоциации дилеров фондового рынка, а также ежедневный спра-вочник «Розовые страницы» (Pink Sheets). Тот факт, что неспонси-руемые ADR не могут обращаться на бирже, делает их менее при-влекательными для инвесторов.

Выпуск спонсируемых ADR производится по инициативе эмитента и может осуществляться на уже выпущенные акции или на акции новых эмиссий в зависимости от уровня ADR.

ADR бывает четырех уровней. Чем выше уровень, тем требо-вания жестче.

ADR первого уровня (торговая форма) выпускаются на уже обращающиеся на вторичном рынке акции. Эти депозитарные рас-писки могут котироваться только на внебиржевом рынке. Финансо-вая отчетность компании-эмитента может осуществляться по на-циональным стандартам и для выпуска указанных ADR требуется минимальный набор документов.

Спонсируемые ADR первого уровня характеризуются следующим: o Существует возможность повысить их уровень при условии

обязательной перерегистрации их в SEC (Securities Exchange Commission – Комиссия по ценным бумагам и биржам США).

o Котировки акций внебиржевого рынка существенно ниже ко-тировок акций компаний аналогичных отраслей на бирже. Если SEC регистрирует более высокий уровень ADR компа-нии, что позволяет им обращаться на бирже, то цены на эти бумаги, как правило, значительно возрастают.

ADR второго уровня (листинговая форма) также выпуска-ются на уже обращающиеся акции. Эти депозитарные расписки ко-тируются на бирже и финансовая отчетность компании-эмитента должна отвечать требованиям GAAP. Считается, что требования представления в SEC отчетности выше и предполагают большую открытость компании, чем в европейских странах. От эмитентов требуется внутренний аудит, регулярная публикация отчетности.

10

Компания, повышающая свои ADR до второго уровня, несет существенные затраты на адаптацию документов компании под требования для регистрации и на саму регистрацию депозитарных расписок в SEC. Однако эти расходы, как правило, окупаются, так как компания получает возможность разместить свои спонсируемые ADR на крупнейших американских биржах (NYSE, NASDAQ).

Третий уровень спонсируемых ADR (форма предложения) по-зволяет выпускать депозитарные расписки на новые эмиссии акций. Таким образом, компания-эмитент имеет возможность увеличить свой капитал, получая инвестиции в твердой валюте, за счет размещения депозитарных расписок среди инвесторов США и других стран. Требо-вания к ADR третьего уровня такие же, как к ADR второго уровня.

ADR третьего уровня делятся на публично размещаемые и ADR частного размещения. Публично размещаемые ADR котиру-ются на фондовых биржах США и никаких ограничений на их покуп-ку не существует.

ADR частного размещения (RADR) предполагают размеще-ние среди ограниченного круга лиц. При этом инвесторы должны иметь статус квалифицированного институционального покупателя. ADR частного размещения называют четвертым уровнем спонси-руемых ADR (форма частного размещения).

После того, как запущена программа, начинается торговля. Количество акций на депозитарном рынке не является посто-

янной величиной. Инвесторы могут по своей инициативе приобре-тать акции и трансформировать их в депозитарные расписки.

Схема торговли американскими депозитарными расписками.

Инвестор

Фондовый рынок США

Местный брокер

Американский брокер

Депозитарный банк

Банк-кастоди

Местный фондовый рынок

7

6 5

4

8 1

2

3

11

1 – американский инвестор делает заказ своему брокеру на по-купку ADR.

2 – брокер покупает ADR на рынке США или… (смотри 3 шаг). 3 – американский брокер делает заказ на покупку ADR у местно-

го брокера. 4 – местный брокер покупает акции данной компании на мест-

ном рынке. 5 – местный брокер регистрирует акции в банке – кастоди. 6 – отделение банка-кастоди депонирует (резервирует) акции

указанной компании и дает указание депозитарному банку в США о выпуске ADR.

7 – депозитарный банк выпускает ADR на акции данной компа-нии и передает их американскому брокеру.

8 – американский брокер передает ADR своему клиенту-инвестору.

Возможна и обратная процедура превращения депозитарных расписок в акции – это раздепонирование. Депонирование и разде-понирование занимает 10-14 дней. Поэтому для краткосрочных спе-кулятивных операций депозитпрные расписки не подходят (только, если на рынке уже есть достаточное количество расписок).

В организации рынка депозитарных расписок участвуют так называемые депозитарные банки и банки-кастоди. Рассмотрим их деятельность подробнее.

Депозитарные банки, работая по программам ADR/GDR, вы-полняют следующие функции:

выпуск депозитарных расписок и их «раздепонирование» в случае продажи;

ведение реестра депозитарных расписок и перерегистра-ция их владельцев;

оказание помощи иностранной компании в подготовке до-кументов для SEC при регистрации выпуска депозитарных расписок, а также при предоставлении в SEC форм регу-лярной финансовой отчетности;

информирование (после регистрации) брокерских, инве-стиционных компаний и других участников рынка о начале выпуска депозитарных расписок.

Депозитарный банк числится конечным владельцем акций и гарантирует владельцам исполнение их прав. Поэтому депози-тарные расписки выпускают только крупные известные банки.

12

Эмитент открывая программу депозитарных расписок, сотруд-ничает именно с депозитарным Банком, договор с Банком-кастоди заключает депозитарный Банк.

Банк-кастоди – это банк оказывающий кастодиальные услуги. Он должен быть зарегистрирован в той стране, где он осуществля-ет свою деятельность, и иметь все необходимые лицензии соглас-но законодательству своей страны.

Банк-кастоди выполняет следующие функции: осуществляет учет и перерегистрацию владельцев акций,

на которые депозитарный банк выпустил депозитарные расписки;

выступает в качестве номинального держателя по акциям, на которые были выпущены депозитарные расписки;

при выплате компанией дивидендов переводит их в депози-тарный банк, а тот, в свою очередь, распределяет их среди владельцев депозитарных расписок.

Одна депозитарная расписка может представлять права по

одной акции или больше. Например, одна депозитарная расписка на акции Лукойла

представляет права на одну акцию Лукойла, а одна депозитарная расписка Газпрома равна четырем акциям Газпрома.

В России первый выпуск депозитарных расписок был осуще-ствлен в 1995 году. Сегодня уже несколько десятков российских компаний вышли на рынок депозитарных расписок. Среди них: РАО «ЕЭС», «Газпром», «ЛУКойл», «Мосэнерго», «Московская те-лефонная сеть» и другие. Российские компании, вышедшие на ры-нок, преследуют следующие цели:

существенно повысить ликвидность рынка ценных бумаг компании;

разместить акции новых эмиссий ADR/GDR среди зарубеж-ных инвесторов, что обеспечит привлечение инвестиций;

приобрести опыт работы на международном рынке цен-ных бумаг.

Для российских компаний наиболее доступны программы вы-пуска спонсируемых ADR первого уровня или ADR частного разме-щения. Связано это с тем, что при выпуске ADR других уровней не-обходимо предъявление в SEC полной финансовой и бухгалтер-ской отчетности, соответствующей западным стандартам, и затра-ты на их выпуск значительно выше. Однако несмотря на довольно существенные трудности, российские компании продолжают осваи-вать международные рынки. И одним из результатов этого процес-са стало появление в России нового финансового инструмента –

13

Российской депозитарной расписки (РДР), которая создавалась с целью «стимулирования концентрации операций с финансовыми активами других стран на российских биржах».

1.2. Классификация депозитарных расписок

Наиболее часто встречающееся в литературе деление депо-

зитарных расписок представляет собой разделение их на амери-канские депозитарные расписки, глобальные депозитарные распис-ки и европейские депозитарные расписки. Несомненным фактом является то, что эти три разновидности депозитарных расписок наиболее известны и занимают значительную долю среди торгуе-мых депозитарных расписок. Как видно из такого выделения клас-сифицируемым признаком выступает территориаль-ное/географическое положение рынка, на котором происходит эмиссия депозитарных расписок.

Как правило, под американскими депозитарными расписка-ми все авторы понимают схожее, а именно – выпущенный американ-ским депозитарием сертификат, подтверждающий право на опреде-ленное количество американских депозитарных акций, которые, в свою очередь, предоставляют право собственности на определенное количество депонированных ценных бумаг иностранного эмитента1.

Если в понимании американских депозитарных расписок тео-ретики и участники рынка сходятся во взглядах, то понятию гло-бальных депозитарных расписок приписывают разное.

Так, одна из трактовок глобальных депозитарных распи-сок гласит, что это разновидность депозитарных расписок на акции иностранных компаний, с помощью которых этими акциями можно торговать как на европейском, так и на американском фондовых рынках. То есть глобальные депозитарные расписки аналогичны американским депозитарным распискам, однако отличаются тем, что могут быть размещены одновременно на крупных фондовых биржах стран Западной Европы. В таком определении следует об-ратить внимание на выделение авторами двух рынков размещения депозитарных расписок – американского и европейского.

Второе определение глобальных депозитарных расписок сво-дится к тому, что глобальные депозитарные расписки дают доступ к двум или более рынкам, обычно европейскому (как европейские де-позитарные расписки) и американскому (как американские депози-тарные расписки). Такое определение дается в руководстве по депо- 1 Колесников В., Давиденко Л. Депозитарные расписки как способ выхода кор-пораций на международный фондовый рынок: Учебное пособие. – СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2000.

14

зитарным распискам Deutsche Bank2. И хотя на первый взгляд оно не отличается от предыдущего определения, смысл понятия раскрыва-ется в несколько ином аспекте. Здесь подчеркивается именно гло-бальный характер размещения депозитарных расписок, то есть на двух или более рынках, а выделение американского и европейского рынков служит конкретизацией, причем отмечается, что не всегда именно эти два рынка являются рынками размещения глобальных депозитарных расписок. В англоязычном инвестиционном словаре также подчеркивается эта особенность глобальных депозитарных расписок, которые определяются как банковский сертификат, выпу-щенный на иностранные ценные бумаги в более чем одной стране.

Следует отметить, что русскоязычные источники чаще всего приводят первое определение глобальных депозитарных расписок, а англоязычные источники чаще всего содержат второе определе-ние глобальных депозитарных расписок.

Европейские депозитарные расписки и глобальные депо-зитарные расписки иногда понимаются как синонимы, что также не является верным. В частности, финансово-инвестиционный сло-варь приводит следующее определение: «Глобальные депозитар-ные расписки, также иногда называемые европейскими депозитар-ными расписками, представляют часть иностранных ценных бумаг, которые могут торговаться на биржах страны депозитария-эмитента». Тем не менее, глобальные депозитарные расписки и европейские депозитарные расписки это два разных понятия.

Согласно толковому англо-русскому словарю, европейские депозитарные расписки – это инструмент, аналогичный американ-ским депозитарным распискам, подтверждающий владение и опо-средующий операции с иностранными ценными бумагами, депони-рованными в банке, но обращающийся на европейских фондовых рынках. Европейские депозитарные расписки дают доступ к евро-пейскому рынку, но не рынку США. Они размещаются и торгуются через клиринговые системы европейского рынка – Euroclear и Clearstream – и могут входить в листинг европейских фондовых бирж, обычно Лондонской и Люксембургской3. Таким образом, по своей сути европейские депозитарные расписки ближе к американ-ским депозитарным распискам, так как им присущ один рынок раз-мещения и обращения – европейский.

Из изложенного вполне очевидно, что разделение депозитар-ных расписок на американские, глобальные и европейские нельзя 2 Depositary Receipts Handbook. Deutsche Bank // http://www.adr.db.com/shared/DepositaryReceiptsHandBook.pdf 3 Depositary Receipts Handbook. Deutsche Bank // http://www.adr.db.com/shared/DepositaryReceiptsHandBook.pdf

15

считать полноправной классификацией. Если исходить из того, что классификационным признаком выступает географическое положе-ние рынка, на котором происходит эмиссия депозитарных расписок, то данное разделение необходимо дополнить и другими видами депозитарных расписок, а именно китайскими депозитарными рас-писками, российскими депозитарными расписками, аргентинскими депозитарными расписками и прочими.

Учитывая недостатки традиционной классификации, дополним ее и выделим следующие три разновидности депозитарных расписок:

1. Глобальные депозитарные расписки, размещение кото-рых носит глобальный характер и осуществляется на двух и более мировых фондовых рынках.

2. Континентальные депозитарные расписки, размещение которых происходит на фондовых рынках одного континен-та, в частности европейские депозитарные расписки и ази-атские депозитарные расписки.

3. Местные депозитарные расписки, размещение которых происходит в рамках одной страны, в частности расписки, ар-гентинские депозитарные расписки, российские депозитар-ные расписки, китайские депозитарные расписки и прочие.

Схематичное изображение данной классификации депозитар-ных расписок представлено на рис. 3.

Депозитарные расписки

Глобальные депозитарные

расписки

Континентальные депозитарные

расписки

Местные депозитар-

ные расписки

Европейские депозитарные

расписки

Азиатские депози-тарные расписки

Американские депо-зитарные расписки

Российские депози-тарные расписки

Рис. 3. Классификация депозитарных расписок по географическому положению рынка эмиссии и обращения

Аргентинские депо-зитарные расписки

Бразильские депо-зитарные расписки

16

Поскольку глобальные депозитарные расписки были рассмот-рены нами выше, кратко остановимся на понятии континентальных и местных депозитарных расписок.

Так, под континентальными депозитарными расписками понимается инструмент, представляющий свидетельство собствен-ности на иностранные акции и в целом аналогичный американским депозитарным распискам, но выпускаемый и обращающийся на ев-ропейских рынках. Как видно из такого определения, континенталь-ные депозитарные расписки выступают синонимами европейских депозитарных расписок. Как отмечают некоторые авторы, в частно-сти К.Ю. Ратников, континентальные депозитарные расписки ис-пользуются для совершения сделок с ценными бумагами японских компаний на западноевропейском и азиатском фондовом рынке4. Таким образом, понятие континентальные депозитарные расписки несколько шире понятия европейские депозитарные расписки и включает в себя также понятие азиатские депозитарные расписки.

Другой разновидностью депозитарных расписок выступают местные депозитарные расписки, которые выпускаются для одной страны. К ним, в частности, относят бразильские, аргентин-ские и российские депозитарные расписки.

Для более полного понимания места депозитарных расписок

развивающихся стран в мировом масштабе необходимо рассмот-реть классификацию и по другим классификационным признакам.

Депозитарные расписки можно классифицировать по критерию участия эмитента базовых ценных бумаг в процессе выпуска и об-ращения депозитарных расписок. Такое разделение также известно как разделение депозитарных расписок по типам.

Различают спонсируемые и неспонсируемые депозитарные расписки. Спонсируемые депозитарные расписки выпускаются по инициативе компании-эмитента базовых ценных бумаг. Между эми-тентом базовых ценных бумаг и депозитарием-эмитентом депози-тарных расписок заключается депозитарное соглашение, в соот-ветствии с которым эмитент базовых ценных бумаг берет на себя ответственность по раскрытию финансовой информации, депози-тарий выступает посредником между эмитентом и инвесторами.

Неспонсируемые программы депозитарных расписок не созда-ются и не контролируются эмитентом базовых ценных бумаг, в каче-стве инициатора программы может выступить крупный акционер ком- 4 Ратников К.Ю. Новый способ приватизации и продажи акций российских компаний и банков за рубежом. Американские и глобальные депозитарные расписки. – М.: Статут, 2001.

17

пании. Такие депозитарные расписки выпускаются на уже имеющие-ся в обращении ценные бумаги. Депозитарий-эмитент депозитарных расписок обязуется перед инвесторами раскрывать необходимую финансовую информацию об эмитенте базовых ценных бумаг.

Выпуск депозитарных расписок разделяют на уровни, в зави-симости от рынка обращения (биржевой, внебиржевой), необходи-мости регистрации в национальной комиссии по ценным бумагам, типа инвесторов и других требований. Выделяют три уровня про-грамм депозитарных расписок и отдельно программу частного раз-мещения среди квалифицированных инвесторов (табл. 1).

Таблица 1

Классификация депозитарных расписок

Категория депозитарных расписок Свойства и отличительные признаки

Неспонсируемые американские депо-зитарные расписки

Выпуск не требует согласия и участия эмитента. В развитых странах могут об-ращаться только на внебиржевом рынке

Спонсируемые аме-риканские депозитар-ные расписки

Размещаются по инициативе компании-эмитента, делятся на различные катего-рии в зависимости от рынка, на котором они торгуются, и целей выпуска

1 уровень Могут торговаться на американском вне-биржевом рынке. Выпускаются на уже об-ращающиеся акции

2 уровень Проходят процедуру биржевого листинга и могут торговаться на американских фондовых биржах. Выпускаются на уже обращающиеся акции

3 уровень Могут торговаться на американских биржах. Выпускаются на новые акции в ходе IPO

Правило 144-А Размещаются частным образом среди квалифицированных инвесторов. Торгу-ются на внебиржевом рынке. Владельца-ми могут быть только крупные институ-циональные инвесторы

Глобальные депози-тарные расписки

Могут торговаться на внебиржевом рынке (если размещаются по правилу 144-А) и биржевом рынке (если соблюдены прави-ла раскрытия информации для АДР 3-го уровня). Торгуются на европейских фон-довых биржах

Источник: Биржевое обозрение, № 4, 2006.

18

Попытаемся обобщить предложенные классификации и клас-сифицируем депозитарные расписки по признакам, рассмотренным выше (табл. 2).

Таблица 2

Классификация депозитарных расписок по различным классификационным признакам

Классификационный признак Виды депозитарных расписок

По местоположению рын-ка эмиссии и обращения

Глобальные депозитарные расписки Континентальные депозитарные рас-писки Местные депозитарные расписки

По степени участия эми-тента базовых ценных бумаг в выпуске депози-тарных расписок

Спонсируемые депозитарные расписки

Неспонсируемые депозитарные рас-писки

По уровням программ выпуска

Депозитарные расписки 1 уровня Депозитарные расписки 2 уровня Депозитарные расписки 3 уровня Депозитарные расписки частного размещения

1.3. Российская депозитарная расписка: определение и экономическая сущность

Российский фондовый рынок является развивающимся рын-

ком. Сегодня ему предложен новый финансовый инструмент – рос-сийская депозитарная расписка.

Идея внедрения нового инструмента возникла в рамках созда-ния международного финансового центра в России (в Москве). Для привлечения иностранных эмитентов в Россию рассматривается два пути:

1. Разрешение торговать акциями напрямую. Однако здесь могут возникнуть проблемы в связи с тем, что участники находятся в разном правовом поле и различные споры решать затруднительно. Таким образом, не защищены окажутся, прежде всего, инвесторы.

2. Выпуск российских депозитарных расписок. Здесь риски инвестора снижаются. Инвестор и эмитент действуют в рамках одного правового поля.

19

В современной экономической литературе и литературе, ад-ресованной к бизнес-сообществу, российские депозитарные рас-писки получили широкое обсуждение. Многие эксперты, принадле-жащие как к теоретическим кругам, так и к кругам практиков, давали свое определение российским депозитарным распискам. В резуль-тате сложилось множество разрозненных определений, по сущно-сти порою достаточно далеких друг от друга.

Приведем определение российской депозитарной расписки, которое дает российское законодательство.

Согласно Федеральному закону «О рынке ценных бумаг», российская депозитарная расписка – именная эмиссионная ценная бумага, не имеющая номинальной стоимости, удостове-ряющая право собственности на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента (представляемых ценных бумаг) и закрепляющая право ее владельца требовать от эмитента российских депозитарных расписок получения взамен российской депозитарной расписки соответствующего количества представ-ляемых ценных бумаг и оказания услуг, связанных с осуществлени-ем владельцем российской депозитарной расписки прав, закреп-ленных представляемыми ценными бумагами5.

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» напрямую отно-сит российскую депозитарную расписку к ценным бумагам6. Соглас-но Гражданскому кодексу РФ, ценной бумагой признается документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обяза-тельных реквизитов имущественные права, осуществление или пе-редача которых возможны только при его предъявлении. Кроме ос-новных отличительных признаков ценной бумаги названных выше (а также см.экономическую литературу по теории ценных бумаг) принято выделять дополнительные качества ценной бумаги: лик-видность, обращаемость, рыночный характер, стандартность, се-рийность, участие в гражданском обороте.

Российская депозитарная расписка обладает качеством лик-видности, так как способна превращаться в реальные деньги путем продажи. Российская депозитарная расписка обладает качеством обращаемости, так как способна выступать предметом купли-продажи. Рыночный характер российской депозитарной расписки 5 О рынке ценных бумаг: Федеральный закон РФ от 22.04.1996г. № 39-ФЗ (принят ГД ФС РФ 20.03.1996) в редакции от 22.12.2008г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru 6 О рынке ценных бумаг: Федеральный закон РФ от 22.04.1996г. № 39-ФЗ (принят ГД ФС РФ 20.03.1996) в редакции от 22.12.2008г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

20

предполагает особый порядок выхода на рынок и обращения. Се-рийность предполагает выпуск сериями, внутри которых все права на ценные бумаги идентичны. Все российские депозитарные рас-писки одной серии имеют стандартную форму и стандартность прав, предоставляемых этими ценными бумагами. Российские де-позитарные расписки могут участвовать в гражданском обороте, то есть выступать объектами других имущественных прав (залог, хра-нение, дарение). Таким образом, российская депозитарная распис-ка соответствует не только основным, но и дополнительным каче-ствам ценной бумаги.

Законодательство РФ относит российскую депозитарную рас-писку к эмиссионным ценным бумагам. Под эмиссионной ценной бумагой понимается любая ценная бумага, в том числе бездоку-ментарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:

– закрепляет совокупность имущественных и неимуществен-ных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безуслов-ному осуществлению с соблюдением установленных Феде-ральным законом «О рынке ценных бумаг» формы и порядка;

– размещается выпусками; – имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри

одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги7.

Российская депозитарная расписка удовлетворяет требовани-ям, установленным к эмиссионным ценным бумагам, так как, во-первых, согласно данному в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг» определению российской депозитарной расписки, она удо-стоверяет право собственности на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента, а также закрепляет право требования ее владельца от эмитента депозитарной расписки ока-зания услуг, связанных с осуществлением прав владельцев ценных бумаг иностранного эмитента. То есть российская депозитарная расписка закрепляет совокупность имущественных и неимущест-венных прав. Во-вторых, процедура эмиссии российских депози-тарных расписок включает такие этапы, как утверждение решения о выпуске, государственную регистрацию выпуска и размещение рос-сийских депозитарных расписок. И, в-третьих, все депозитарные расписки одного выпуска обладают равным объемом прав. 7 О рынке ценных бумаг: Федеральный закон РФ от 22.04.1996 г. № 39-ФЗ (принят ГД ФС РФ 20.03.1996) в редакции от 22.12.2008 г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

21

Российская депозитарная расписка является именной эмисси-онной ценной бумагой. Именные ценные бумаги содержат имя их владельца и подлежат обязательной регистрации в специальном реестре. Держателем реестра владельцев российских депозитарных расписок может являться эмитент российских депозитарных распи-сок, самостоятельно осуществляющий ведение такого реестра, или регистратор. Порядок ведения реестра владельцев российских де-позитарных расписок установлен Приказом ФСФР России от 18 мар-та 2008г. № 08-9 / пз-н «Об утверждении положения о порядке веде-ния реестра владельцев российских депозитарных расписок».

Российская депозитарная расписка может также предусматри-

вать право ее владельца требовать от эмитента расписки вместо получения соответствующего количества ценных бумаг выплате денежной суммы.

Контрольные вопросы: 1. Дайте определение депозитарной расписке. 2. Охарактеризуйте экономическую сущность депозитарной

расписки. 3. Какие причины внедрения депозитарных расписок на

фондовые рынки стран вы можете назвать? 4. Назовите причины запрета многими странами выхода на

рынок, ценных бумаг иностранных эмитентов. 5. Классифицируйте депозитарные расписки, в соответст-

вии с мировой практикой. 6. Дайте определение российской депозитарной расписке.

22

Глава 2. Рынок депозитарных расписок развивающихся стран: становление, современное состояние и направления развития

2.1. Цели внедрения депозитарных расписок

развивающимися странами

Мировая экономика на современном этапе развития характе-ризуется процессами глобализации, усилением финансовой и эко-номической взаимосвязи всех национальных экономик. Усиливает-ся роль и влияние экономик крупных стран на национальные эко-номики менее развитых стран. Это создает конкурентные преиму-щества таким странам, не только экономические и финансовые, но и политические. Доминирующее положение на мировой арене круп-ных развитых стран является уже сложившимся. Однако усилива-ется влияние крупных развивающихся стран.

Появились новые центры развития мировой экономики. Наи-более динамично развивающиеся страны выделены экономистами в отдельную группу – БРИК, а именно Бразилия, Россия, Индия, Китай. Четверка представленных стран показывает в последние годы достаточно быстрые темпы экономического роста и прироста ВВП. Необходимо учитывать влияние этих развивающихся стран на общемировые тенденции развития. Выделение стран БРИК в эко-номической сфере повлекло за собой формирование новых финан-совых центров. Данные страны укрепляют свое положение в регио-не как региональных финансовых центров, а также претендуют на роль мировых финансовых центров.

Стремление к созданию мирового финансового центра подра-зумевает полное открытие национального фондового рынка для иностранных участников. Так как в силу законодательных причин прямой допуск иностранных эмитентов на национальный фондовый рынок не всегда представляется возможным, появляются новые финансовые инструменты на фондовых рынках развивающихся стран, а именно национальные депозитарные расписки. Такое стремление объясняется тем, что либо крупные развивающиеся страны укрепляют свое положение в мировом масштабе, претендуя в дальнейшем на переход из категории развивающихся стран в ка-тегорию развитых, либо остаются странами «третьего мира».

Рынок депозитарных расписок исторически сформировался в развитых странах. Такой финансовый инструмент как депозитарные расписки был разработан с целью преодоления законодательных ограничений в области регулирования рынка ценных бумаг.

23

Наряду с успешным использованием выпуска депозитарных расписок развитыми странами, развивающиеся страны также обра-тили свое внимание на новый вид ценных бумаг. Такое стремление объясняется достаточной развитостью фондового рынка страны и желанием привлечь иностранных эмитентов, прежде всего из со-седних стран, что позволяет стране выделиться в качестве регио-нального финансового центра. Возможность приобретения статуса регионального центра в общей мировой финансовой системе явля-ется современной тенденцией, связанной с всеобщей глобализаци-ей. Расширение границ национального фондового рынка позволяет привлекать участников из других стран, увеличивает спектр торгуе-мых инструментов и эмитентов, повышает ликвидность фондового рынка, что делает страну более значимой в рамках мировой фи-нансовой системы и дает дополнительные конкурентные преиму-щества экономике страны.

Однако как показывает опыт развивающихся стран в области формирования и развития рынка национальных депозитарных рас-писок, мотивы создания такого сегмента фондового рынка могут быть различными.

В Аргентине выпуск национальных депозитарных расписок, впервые состоявшийся в 1997 году, был обусловлен необходимо-стью создания надежного финансового инструмента для инвестиро-вания средств в условиях сильной девальвации национальной ва-люты и сопутствующей инфляции в стране. В условиях кризиса ар-гентинские депозитарные расписки послужили для инвесторов «по-душкой безопасности», позволяющей в условиях нестабильности в стране сохранять накопленный капитал. Как показывает опыт Арген-тины, выпуск неспонсируемых национальных депозитарных распи-сок имеет как положительные, так и отрицательные последствия.

Создание рынка национальных депозитарных расписок в Бра-зилии было обусловлено другими мотивами. На определенном этапе была поставлена стратегическая задача выделения фондо-вого рынка Бразилии в мировом масштабе, что подразумевало при-влечение на фондовые биржи иностранных ценных бумаг. Таким образом, основным мотивом запуска проекта бразильских депози-тарных расписок было привлечение на рынок ценных бумаг эмитен-тов из развитых стран. Однако, как показала практика, большую часть торгуемых бразильских депозитарных расписок составляли депозитарные расписки на ценные бумаги эмитентов из соседних стран. Эмитенты стран Латиноамериканского региона, обладая меньшим рейтингом доверия в мировом масштабе, не могли при-влекать средства с развитых рынков. Поэтому они обращались на

24

более развитый и капиталоемкий, по сравнению с национальным, фондовый рынок Бразилии. Это позволило Бразилии еще более ук-репить свое положение в регионе, что можно расценивать как по-ложительное влияние введения сектора депозитарных расписок на развитие всего фондового рынка страны.

Проект запуска китайских депозитарных расписок ориенти-рован на иные цели. Основным мотивом служит возвращение на-циональных компаний на национальный фондовый рынок. В силу законодательных ограничений, многие китайские компании, про-шедшие листинг на более либеральной фондовой бирже Гонконга, не могут пройти листинг на фондовых биржах материкового Китая. При этом в руках населения сосредоточены значительные финан-совые ресурсы, а инструментов для вложения не хватает, в резуль-тате чего многие ценные бумаги переоценены. Китайские депози-тарные расписки позволят расширить круг торгуемых финансовых инструментов. Таким образом, основным мотивом запуска проекта китайских депозитарных расписок служат как желание вернуть на-циональные компании на национальный фондовый рынок, так и стремление развивать национальный фондовый рынок за счет вве-дения новых финансовых инструментов.

Мотив запуска проекта индийских депозитарных расписок можно охарактеризовать как мотив поднятия имиджа компаний. Ис-торически сложилось так, что фондовый рынок Индии характеризу-ется присутствием транснациональных компаний. Индийские депо-зитарные расписки послужат инструментом осуществления полити-ки поощрения индийских сотрудников транснациональных компа-ний, а также могут дать возможность реализации программ слияний и поглощений между национальными и транснациональными ком-паниями, что является современной тенденцией.

Таким образом, крупные развивающиеся страны в процессе влияния тенденций мировой глобализации интегрируются в миро-вую финансовую систему. Данный процесс характеризуется откры-тием границ национальных финансовых рынков, формированием новых сегментов национального фондового рынка, появлением но-вых финансовых инструментов. Опыт применения национальных депозитарных расписок, а также опыт проработки проектов нацио-нальных депозитарных расписок такими странами как Аргентина, Бразилия, Индия, Китай может быть полезен для формирования в России рынка российских депозитарных расписок. Необходимо учи-тывать как положительные, так и отрицательные последствия соз-дания нового сегмента фондового рынка.

25

2.2. Выпуск и обращение депозитарных расписок в Аргентине

Депозитарные расписки присутствуют на фондовых рынках многих развивающихся стран. Если учитывать, что фондовый ры-нок Аргентины на определенном этапе имел много общих черт с российским, то важно учесть тот положительный и отрицательный опыт, который приобрела Аргентина в процессе выпуска и обраще-ния местных депозитарных расписок.

Аргентина, так же как и Россия, относится к группе развиваю-щихся стран. Согласно статистическим данным, представленным на официальном сайте Международного Валютного Фонда (МВФ), из 150 развивающихся стран, выделяемых МВФ, по приросту ВНП в процентном выражении в 2008 году Аргентина занимала 33 место. Примечательно, что Россия по этому же показателю за 2008 год по статистическим данным МВФ занимала 29 место. Прирост ВНП в неизменных ценах в процентах составил соответственно 6,5% для Аргентины и 7% для России. ВНП России больше, чем ВНП Арген-тины, но ВНП на душу населения почти одинаковый: 15800 долл. в России и 14500 долл. в Аргентине. Таким образом, можно судить о схожем темпе развития экономик двух стран, что позволяет сравни-вать развитие финансовых рынков России и Аргентины.

Фондовый рынок Аргентины в недавнем прошлом имел много общих черт с фондовым рынком России. Для сравнения обратимся к табл. 3.

Таблица 3

Экономические показатели России и Аргентины в 2000 году

Показатель Россия Аргентина 1. Валовой внутренний продукт, млрд долл. 251 285

2. Капитализация фондового рынка, млрд долл. 60-64 166

3. Среднедневной объем сделок соответ-ственно на Буэнос-Айреской фондовой бирже (ВСВА) и на ММВБ, млн долл.

60-70 180

4. Количество акций, допущенных к тор-говле на ВСВА и на ММВБ. ~250 ~250

Источник: Абрамов А. Опыт функционирования биржевого рынка депозитарных расписок в Аргентине и в Бразилии // Расчеты и операционная работа в коммерческом банке, 2002, № 1.

26

Из табл. 3 видно, что при приблизительно одинаковом разме-ре ВВП в России и в Аргентине в 2000 году российский фондовый рынок уступал аргентинскому рынку приблизительно в 2,5 раза по размеру капитализации и объему биржевых торгов. При этом даже при сокращении ВВП в условиях рецессии в 1999-2000 годах в Ар-гентине наблюдался рост капитализации компаний на уровне 80% в год с 45 млрд долл. в 1998 году до 166 млрд долл. в 2000. Сниже-ние капитализации аргентинских компаний, выраженной в долла-рах, наблюдалось в последующие годы. В то же время показатели России улучшались.

В 2008 году мы видим уже иное соотношение в развитии двух стран. Результаты анализа представлены в табл. 4.

Таблица 4

Экономические показатели России и Аргентины в 2008 году

Показатель Россия Аргентина 1. ВНП, млрд долл. 1778* 338* 2. Капитализация фондового рынка, млрд долл. 313** 38***

3. Среднедневной объем сде-лок, заключенных на фондовых биржах ММВБ и BCBA (Буэнос-Айрес), млн долл.

850**** 40*****

4. Количество эмитентов, допу-щенных к торговле на ММВБ и BCBA

779**** 112***

* По данным Международного Валютного Фонда ** По данным РосБизнесКонсалтинг *** По данным Мировой Федерации Фондовых Бирж **** По данным Фондовой Биржи ММВБ ***** По данным Latin America Equity Guide Deutsche Bank

Как видно из табл. 4, экономические показатели России за

2008 год по всем пунктам превышают аналогичные показатели Ар-гентины. Однако в пропорциональном соотношении с учетом близ-кой динамики роста можно говорить о схожей структуре показателей.

Рассмотрим далее современное состояние и развитие рынка аргентинских депозитарных расписок, обратимся к тем положи-тельным и отрицательным моментам, которые приобрела Аргенти-на в процессе выпуска и обращения аргентинских депозитарных расписок.

27

Аргентинские депозитарные расписки впервые были выпуще-ны в обращение в 1997 году, на том этапе развития, когда фондо-вый рынок Аргентины имел много общих черт с фондовым рынком России. За прошедшие более десятка лет Аргентина приобрела как положительный, так и отрицательный опыт в выпуске и обращении депозитарных расписок, что было бы целесообразно рассмотреть и принять во внимание для российской практики.

Аргентинские депозитарные расписки (Certificado de Depósito Argentinos, CEDEAR) представляют собой эмиссионные ценные бумаги, выпускаемые аргентинскими институтами, подот-четными аргентинским регуляторам фондового рынка, и удостове-ряющие право собственности на ценные бумаги (базовые активы), выпущенные не аргентинскими эмитентами.

Базовыми активами являются отдельный вид или целый класс ценных бумаг для каждой программы выпуска депозитарных расписок иностранного эмитента, хранящиеся на депозите в депо-зитарии, что называется кастодиальное хранение. Базовые ценные бумаги должны быть допущены к листингу на зарубежных фондо-вых биржах, признаваемых Национальной комиссией по ценным бумагам, с регулирующими органами фондовых рынков которых у Национальной комиссии по ценным бумагам подписан Меморандум о взаимопонимании.

Аргентинские депозитарные расписки предоставляют их дер-жателям те же права, что и держателям базовых ценных бумаг. Ар-гентинские депозитарные расписки выпускаются в форме докумен-тарных именных ценных бумаг или в бездокументарной форме. Данный финансовый инструмент является свободно обращающим-ся, и депозитарные расписки могут быть свободно обменяны на ба-зовые ценные бумаги в любое время.

Аргентинские депозитарные расписки проходят процедуру лис-тинга и торгуются на Фондовой бирже Буэнос-Айреса. Клиринг осу-ществляется через Caja de Valores, основной институт фондового рынка Аргентины, предоставляющий услуги клиринга и другие услуги, включая ведение реестра ценных бумаг более чем 100 корпораций.

Выпуск и обращение аргентинских депозитарных расписок ре-гулируется Генеральной резолюцией Национальной комиссии по ценным бумагам Аргентины от 10.07.1997 № 291 и Правилами лис-тинга ценных бумаг на Буэнос-Айреской фондовой бирже от 1997 года. Резолюция 291 была принята регулирующими органами Ар-гентины с целью:

Стимулирования и оживления местного фондового рынка; Улучшения диверсификации портфельных инвестиций;

28

Дать возможность доступа местным инвесторам к ино-странным ценным бумагам;

Привлечь иностранные компании на фондовый рынок Ар-гентины.

Согласно Резолюции 291, программы выпуска аргентинских депозитарных расписок могут быть спонсируемыми и неспонси-руемыми.

Спонсируемые программы аргентинских депозитарных распи-сок выпускаются по инициативе эмитента базовых ценных бумаг. При намерении выпустить программу спонсируемых аргентинских депозитарных расписок эмитент базовых ценных бумаг уведомляет эмитента депозитарных расписок в Аргентине, который в свою оче-редь дает поручение депозитарию в стране эмитента базовых цен-ных бумаг принять эти ценные бумаги на кастодиальное хранение. Между эмитентом базовых ценных бумаг и эмитентом аргентинских депозитарных расписок подписывается Соглашение о выпуске. К таким выпускам депозитарных расписок Национальная комиссия по ценным бумагам устанавливает повышенные требования: эмитент базовых ценных бумаг обязуется привести отчеты своей финансо-вой деятельности в соответствие национальным стандартам и нор-мативам, а также регулярно раскрывать информацию о своем фи-нансовом положении и существенных фактах. При этом эмитент базовых ценных бумаг, выпуская программы спонсируемых депози-тарных расписок, получает возможность привлечь капитал с арген-тинского фондового рынка.

Неспонсируемые программы аргентинских депозитарных рас-писок не предусматривают Соглашения с эмитентом базовых цен-ных бумаг. Все обязанности по предоставлению информации берет на себя эмитент аргентинских депозитарных расписок.

Неспонсируемые программы выпуска аргентинских депозитар-ных расписок могут переходить в спонсируемую форму, когда эми-тент базовых ценных бумаг принимает на себя обязанности по про-грамме выпуска, подписывает Соглашение о выпуске с эмитентом депозитарных расписок и предоставляет необходимую информа-цию в Национальную комиссию по ценным бумагам.

Эмитентом аргентинских депозитарных расписок как при спонсируемом выпуске, так и при неспонсируемом выпуске может быть депозитарий, коммерческий или инвестиционный банк или финансовый институт, получивший лицензию у Центрального банка Аргентины. При этом минимальная норма собственного капитала, установленная для эмитента аргентинских депозитарных расписок, составляет 30 млн долларов США.

29

Участниками рынка аргентинских депозитарных расписок являются:

– инвестор; – аргентинский брокер; – иностранный брокер; – эмитент аргентинских депозитарных расписок; – депозитарий-кастодиан; – клиринговый институт фондового рынка эмитента базовых

ценных бумаг; – клиринговый институт фондового рынка эмитента аргентин-

ских депозитарных расписок, т.е. Caja de Valores; – регуляторы фондового рынка Аргентины: Фондовая биржа

Буэнос-Айреса (Bolsa de Comercio de Buenos Aires) и Нацио-нальная комиссия по ценным бумагам.

Инвестор дает поручение аргентинскому брокеру на покупку или продажу аргентинских депозитарных расписок. Аргентинский брокер, получив поручение на покупку или продажу от инвестора, может исполнить его либо путем торговли на местном фондовом рынке, если аргентинские депозитарные расписки торгуются на вторичном рынке, либо путем инициирования выпуска, давая пору-чение иностранному брокеру, который в свою очередь приобретает базовые ценные бумаги и кладет их на депозитарное хранение в депозитарии-кастодиане. Иностранный брокер отвечает за свое-временную доставку базовых ценных бумаг в депозитарий-кастодиан. Такая доставка освобождена от комиссии и должна осуществляться в соответствии со стандартами доставки в стране эмитента базовых ценных бумаг.

Эмитент аргентинских депозитарных расписок выполняет сле-дующие функции:

1) выпускает и отменяет программы аргентинских депозитар-ных расписок;

2) отслеживает и корректирует действия депозитария-кастодиана и через него регистрирующего и платежного агента, на-нятого эмитентом базовых ценных бумаг;

3) осуществляет взаимодействие с инвесторами и аргентин-скими регулирующими органами;

4) выполняет требования по раскрытию информации, установ-ленные Резолюцией 291;

5) отслеживает корпоративные существенные действия с по-мощью депозитария-кастодиана;

6) выступает координатором выплат дивидендов и использо-вания права голоса на собрании акционеров.

30

Эмитент аргентинских депозитарных расписок обязуется регу-лярно раскрывать свою годовую и квартальную финансовую отчет-ность, а также ежеквартально представлять данные о количестве выпущенных депозитарных расписок и соответствующих им базо-вых ценных бумаг.

Другой участник рынка аргентинских депозитарных расписок –депозитарий-кастодиан – также выполняет ряд важных функций:

1) ведет кастодиальное хранение базовых ценных бумаг; 2) получает и доставляет базовые ценные бумаги при выпуске

и отмене программ аргентинских депозитарных расписок; 3) обеспечивает своевременные и соответственные выплаты,

причитающиеся по базовым ценным бумагам; 4) направляет эмитенту аргентинских депозитарных расписок

бюллетени для голосования и иные документы, необходимые при проведении собрания акционеров по акциям, являющимися базо-выми ценными бумагами;

5) совместно с эмитентом аргентинских депозитарных распи-сок подготавливает информацию, требуемую для предоставления в Национальную комиссию по ценным бумагам и другие регулирую-щие органы Аргентины.

Клиринговый институт фондового рынка страны – эмитента базовых ценных бумаг способствует надлежащему хранению базо-вых ценных бумаг и урегулирует транзакционные сделки с ними. Данный институт зачисляет и списывает средства по кредиту и де-биту счета в соответствии с урегулированием операций, проводи-мых по базовым ценным бумагам, зачисляет дивиденды, удержи-вает налоговые выплаты.

Клиринговый институт фондового рынка страны эмитента ар-гентинских депозитарных расписок – Caja de Valores – выполняет роль регистратора и платежного агента. Данный институт регистри-рует и перерегистрирует выпуски аргентинских депозитарных рас-писок, хранит и учитывает имена, адреса и идентификационные номера налогоплательщиков держателей аргентинских депозитар-ных расписок в соответствии с налоговым законодательством Ар-гентины, выплачивает дивиденды держателям аргентинских депо-зитарных расписок, а также предоставляет держателям аргентин-ских депозитарных расписок отчеты о состоянии их счета.

В качестве регулирующих органов фондового рынка Аргенти-ны выступают Национальная комиссия по ценным бумагам и отчас-ти Фондовая биржа Буэнос-Айреса. Они устанавливают необходи-мые требования для выпуска программ аргентинских депозитарных расписок, отслеживают непосредственно их выпуск и отмену про-

31

грамм, регулируют торговлю аргентинскими депозитарными рас-писками на Фондовой бирже Буэнос-Айреса, проверяют и публику-ют информацию, предоставленную эмитентом аргентинских депо-зитарных расписок для фондовой биржи, отслеживают информа-цию, относящуюся к эмитентам базовых ценных бумаг.

Процесс выпуска аргентинских депозитарных расписок пред-ставляет собой прохождение нескольких важных этапов. Вначале аргентинский инвестор выставляет аргентинскому брокеру заявку на приобретение ценных бумаг иностранного эмитента. Аргентин-ский брокер определяет, доступны ли данные ценные бумаги в форме аргентинских депозитарных расписок. Далее аргентинский брокер может удовлетворить заявку инвестора одним из следую-щих способов:

1) Аргентинский брокер может доставить инвестору ценные бумаги иностранного эмитента в форме аргентинских депозитарных расписок из своих собственных запасов;

2) Аргентинский брокер может приобрести аргентинские депо-зитарные расписки на вторичном рынке обращения депозитарных расписок;

3) Если аргентинский брокер выясняет, что для данной опера-ции необходимо инициировать выпуск аргентинских депозитарных расписок, он приобретает у иностранного брокера базовые ценные бумаги и помещает их на кастодиальное хранение в депозитарий-кастодиан в стране эмитента базовых ценных бумаг.

Эмитент аргентинских депозитарных расписок выпускает и доставляет аргентинские депозитарные расписки в соответствии с указаниями аргентинского брокера сразу после того, как получает подтверждение от депозитария-кастодиана, что соответствующие базовые ценные бумаги были приняты на депозит.

Процесс выпуска неспонсируемых аргентинских депозитарных расписок на примере приобретения акций эмитента из США схема-тично представлен на рис. 7.

Временной период выпуска или отмены программ аргентин-ских депозитарных расписок составляет три дня со дня заключения сделки о выпуске или отмене. В случае выпуска аргентинских депо-зитарных расписок данный процесс во времени представляет сле-дующее:

1) В день заключения сделки инвестор выставляет аргентин-скому брокеру заявку на приобретение аргентинских депозитарных расписок; аргентинский брокер через иностранного брокера вы-ставляет заявку на приобретение базовых ценных бумаг; на ино-странном фондовом рынке осуществляется сделка.

32

2) В период расчетов, который обычно составляет три дня со дня заключения сделки, аргентинский брокер осуществляет платеж иностранному брокеру; базовые ценные бумаги бесплатно достав-ляются в депозитарий-кастодиан; когда кастодиан получает базо-вые ценные бумаги, он информирует эмитента аргентинских депо-зитарных расписок о возможности начала выпуска аргентинских де-позитарных расписок, которые далее выпускаются и доставляются аргентинскому брокеру. Выпуск аргентинских депозитарных распи-сок происходит через клиринговый центр Caja de Valores. Инвестор осуществляет платежи по сделке аргентинскому брокеру.

Аргентинские депозитарные расписки могут быть предъявле-ны их эмитенту для процесса погашения в случае, когда владелец аргентинских депозитарных расписок решает воспользоваться сво-им правом на получение взамен депозитарной расписки соответст-вующего ей количества базовых ценных бумаг или денежного экви-валента. В первом случае не требуется вмешательства брокера: владелец аргентинских депозитарных расписок предъявляет их эмитенту, который уведомляет кастодиана о снятии с депозита ба-

Инвестор Аргентин-ский брокер

Иностранный брокер

1) заявка

3) приобрете-ние акций на иностранном рынке 4) расчеты по сделке с акция-ми в иностран-ной валюте

Фондовая биржа (NYSE)

Депозитарий-кастодиан в США (Deutsche Bank A.G., New York)

5) п

оста

вка

акци

й на

сче

т у

каст

о-ди

ана

6) к

асто

диан

у вы

плач

ивае

тся

возн

а-гр

ажде

ние

Эмитент аргентин-ских депозитарных расписок (Deutsche Bank, S.A., Argentina)

7) уведомление о зачислении акций на счет в касто-диане

8) платежи иностран-ному брокеру в ино-странной валюте

Клиринговый инсти-тут фондового рынка Аргентины (Caja de Valores)

9) в

ыпу

ск

арге

нтин

ских

де

пози

тар-

ных

расп

исок

10

) пос

тавк

а ар

гент

инск

их

депо

зита

рны

х ра

спис

ок н

а сч

ет б

роке

ра 11) поставка арген-

тинских депозитарных расписок инвестору; инвестор платит бро-керу

2) заявка на приобретение акций

Рис. 7. Схема выпуска неспонсируемых аргентинских депозитарных расписок

33

зовых ценных бумаг и доставке их брокеру по согласию владельца аргентинских депозитарных расписок. Во втором случае эмитент аргентинских депозитарных расписок дает распоряжение кастодиа-ну на продажу соответствующих базовых ценных бумаг на внутрен-нем рынке через местного брокера.

Процесс погашения аргентинских депозитарных расписок схе-матично представлен на рис. 8.

Аргентинские депозитарные расписки являются инструментом

аналогичным депозитарным распискам как их понимают в мировой практике, поэтому они предоставляют своим владельцам те же права на получение причитающихся дивидендов, что и базовые ценные бумаги своим владельцам. Работая во взаимодействии с кастодианом, эмитент депозитарных расписок выплачивает при-быль на акцию в соответствующие сроки.

Процесс выплаты дивидендов включает следующие операции: эмитент базовых ценных бумаг объявляет дату выплаты дивиден-дов по своим акциям; эмитент аргентинских депозитарных расписок устанавливает дату выплаты причитающихся дивидендов в Арген-тине и уведомляет об этой дате соответствующие органы (Фондо-вую биржу Буэнос-Айреса, Национальную комиссию по ценным бу-

Аргентинский брокер Иностран-ный брокер

1) заявка на про-дажу депозитар-ных расписок

2) заявка на продажу акций

3) акции про-даются на ино-странном рынке

4) расчеты по сделке с акциями в иностран-ной валюте

5) поставка депозитарных расписок 6) выплата средств ин-вестору

Эмитент арген-тинских депози-тарных расписок

7) п

оста

вка

депо

зита

р-ны

х ра

спис

ок

их э

мит

енту

Иностранный кастодиан

8) поруче-ние на спи-сание акций

9) п

оста

вка

акци

й бр

окер

у

10) в

озна

граж

дени

е за

пог

ашен

ие

11) отчет о проведении операции

Клиринговый институт фондового рынка Арген-тины Caja de Valores

12) поручение на погашение депози-тарных расписок

Рис. 8. Схема погашения аргентинских депозитарных расписок

Инвестор

34

магам и клиринговый институт); эмитент базовых ценных бумаг вы-плачивает дивиденды в национальной валюте на внутреннем рынке всем включенным в список получателей, в том числе кастодиану, выступающему в качестве номинального держателя и представ-ляющему эмитента аргентинских депозитарных расписок; кастоди-ан переводит денежные средства эмитенту аргентинских депози-тарных расписок за минусом удерживаемого налога, последний в свою очередь через расчетно-клиринговый центр производит рас-пределение дивидендов владельцам депозитарных расписок.

Процесс выплаты дивидендов владельцам аргентинских депо-зитарных расписок схематично представлен на рис. 9.

Следует отметить важную функцию эмитента депозитарных расписок, который осуществляет конвертацию полученных в ино-странной валюте сумм дивидендов в национальную валюту с целью последующего перечисления владельцам аргентинских депозитар-ных расписок. Для осуществления таких операций эмитент депози-тарных расписок должен иметь лицензию на валютные операции, полученную у Центрального банка Аргентины.

Владельцы аргентинских депозитарных расписок могут вос-пользоваться своим правом голоса, предоставляемым по базовым

Эмитент ба-зовых цен-ных бумаг

Кастодиан

3) п

ереч

ис-

лени

е ди

ви-

денд

ов

Эмитент аргентинских депозитарных расписок

Расчетно-клиринговый центр (Caja de Valores)

Владелец аргентинских депозитарных расписок

1) объявление размера дивидендов, даты составления списка акционе-ров и даты выплаты

2) определение даты составления списка владельцев и даты выплаты дивидендов в Аргентине

4) перечисление суммы дивидендов за минусом подоходного налога

5) перечисление денежных средств

6) распределение денежных средств

Рис. 9. Схема выплаты дивидендов владельцам аргентинских депозитарных расписок

35

ценным бумагам, путем выполнения следующих действий. Эмитент базовых ценных бумаг объявляет дату собрания акционеров. Эми-тент аргентинских депозитарных расписок сообщает владельцам депозитарных расписок всю необходимую информацию, касаю-щуюся собрания акционеров, а также информирует о проведении собрания акционеров Фондовую биржу Буэнос-Айреса, Националь-ную комиссию по ценным бумагам и расчетно-клиринговый центр. Если владелец аргентинских депозитарных расписок желает при-нять участие в голосовании, он должен своевременно представить доказательство своего владения депозитарными расписками эми-тенту аргентинских депозитарных расписок. Такое доказательство владения предоставляет расчетно-клиринговый центр. Волеизъяв-ление держателя аргентинских депозитарных расписок по вопросам голосования направляются эмитенту депозитарных расписок, кото-рый инструктирует кастодиан по вопросам голосования согласно волеизъявлению владельца депозитарных расписок.

Аргентинские депозитарные расписки выпускаются на ценные бумаги крупных западных компаний, в большинстве своем амери-канских, приобретенные аргентинскими или транснациональными инвестиционными банками. Также программы аргентинских депози-тарных расписок выпускаются на акции крупных североамерикан-ских, западноевропейских (немецких, французских, швейцарских, итальянских), латиноамериканских (мексиканских) и азиатских (ки-тайских, японских) компаний, относящихся к различным секторам экономики и прошедших листинг на крупнейших мировых фондовых биржах.

Большинство программ аргентинских депозитарных расписок выпускаются Deutsche Bank, который выступает в роли депозитар-ного банка и является крупнейшим институтом, который может трансформировать аргентинские депозитарные расписки обратно в ценные бумаги, продаваемые на северо-американских биржах. Ар-гентинские депозитарные расписки в большинстве своем относятся к типу неспонсируемых депозитарных расписок.

В настоящее время аргентинские депозитарные расписки ос-таются одним из самых торгуемых финансовых инструментов на-ряду с акциями и корпоративными облигациями на Фондовой бирже Буэнос-Айреса.

2.3. Выпуск и обращение депозитарных расписок в Бразилии

Среди стран, имеющих успешный опыт использования такого

финансового инструмента, как местные депозитарные расписки,

36

выделяется Бразилия. Бразилия одна из первых развивающихся стран реализовала проект запуска местных депозитарных расписок.

Бразилия является крупной развивающейся страной и зани-мает лидирующее положение в регионе. По показателям Фондовая биржа Сан-Пауло является крупнейшей в Латинской Америке, и ее значение возрастает также в международном масштабе. Компании из других стран активно проходят процедуру листинга на Фондовой бирже Сан-Пауло через механизм бразильских депозитарных рас-писок, и по прогнозам в ближайшие годы число компаний из лати-ноамериканского региона, прошедших листинг на данной фондовой бирже, существенно увеличится.

На Фондовой бирже Сан-Пауло уже более десяти лет обра-щаются бразильские депозитарные расписки, накоплен определен-ный опыт по применению данного финансового инструмента.

В 1996 году Национальный монетарный совет выпустил инст-рукции, согласно которым Комиссия по рынку ценных бумаг Брази-лии и Центральный банк Бразилии разработали нормативные акты, регулирующие выпуск и обращение бразильских депозитарных расписок.

Бразильские депозитарные расписки представляют собой эмиссионные ценные бумаги, выпускаемые депозитарными инсти-тутами Бразилии, и удостоверяющие право собственности на цен-ные бумаги иностранных компаний.

Базовыми ценными бумагами могут быть как ценные бумаги вторичного рынка, так и новые выпуски ценных бумаг. Эмитент ба-зовых ценных бумаг должен отвечать всем требованиям и быть подотчетным национальной комиссии по ценным бумагам своей страны или аналогичному институту.

Эмитентами бразильских депозитарных расписок являются депозитарные институты, контролируемые Центральным банком и получившие лицензию на выпуск бразильских депозитарных распи-сок от Комиссии по рынку ценных бумаг. Базовые ценные бумаги находятся на хранении у кастодиана, который уполномочен на дан-ный вид деятельности институтом, аналогичным Комиссии по рынку ценных бумаг.

Также участником рынка бразильских депозитарных расписок является банк-посредник, который представляет собой финансово-го посредника при торговле депозитарными расписками, получив-шего разрешение на данный вид деятельности от Центрального банка.

При выпуске программ бразильских депозитарных расписок, требующих регистрации компании эмитента базовых ценных бумаг

37

(уровень II и уровень III), участником рынка депозитарных расписок становится представитель компании-эмитента базовых ценных бу-маг в Бразилии, который ответственен за предоставление инфор-мации об иностранном эмитенте.

Основные функции перечисленных выше участников рынка бра-зильских депозитарных расписок схематично изображены на рис. 9.

По типам и уровням программы бразильских депозитарных расписок аналогичны программам американских депозитарных рас-

Депозитарий-эмитент

Комиссия по рынку ценных

бумаг

Централь-ный банк

Банк-посредник Представитель компании

– регистрация программ БДР – предоставление информации о компании эмитенте базовых ц.б. – предоставление информации о ежедневных изменениях в выпусках и погашениях БДР – надзор за осуществлением права голоса владельцев БДР

– регистрация программ БДР – осуществление контроля за изменениями в программах, отраженных в Резолюции 2.763/2000 – ежемесячное предоставле-ние отчета о выполнении про-грамм БДР согласно Проспек-ту ЦБ 2.996/2000

– предоставление корпора-тивной и финансовой ин-формации о компании при регистрации программ БДР – периодическое предостав-ление текущей обязательной информации о компании

– проверка на соответствие про-грамм БДР условиям Резолюции 2.763/2000 и Проспекту 2.996/2000 – хранение информации об опера-циях с БДР в течение 5 лет – ответственность за легитимность проводимых операций

38

писок. Различают спонсируемые (уровень I, II, III) и неспонсируемые программы. При спонсируемых программах эмитент бразильских депозитарных расписок действует по соглашению с эмитентом ба-зовых ценных бумаг, который несет ответственность перед вла-дельцами бразильских депозитарных расписок и берет на себя из-держки по выпуску программ. Неспонсируемые программы выпус-каются депозитарными институтами и не требуют договора с эми-тентом базовых ценных бумаг. Обращение таких программ бра-зильских депозитарных расписок осуществляется по аналогии с программами I уровня.

Сравнительная характеристика программ выпуска депозитар-

ных расписок приведена в табл. 6. Таблица 6

Характеристика программ

спонсируемых бразильских депозитарных расписок

Характеристика Уровень I

Уровень II

Уровень III

Обращаются на неорганизованном внебиржевом рынке

+

Обращаются на фондовой бирже или организованном внебиржевом рынке

+ +

Базисным активом являются уже выпущенные и обращаемые ценные бумаги

+ +

Базисным активом являются разме-щаемые ценные бумаги на первичном рынке

+

Эмитент базисных активов не обязан регистрировать выпуск ценных бумаг в Комиссии по рынку ценных бумаг Бра-зилии

+

Выпуск ценных бумаг подлежит реги-страции в Комиссии по рынку ценных бумаг Бразилии

+ +

Финансовая отчетность не должна быть адаптирована к бразильским стандартам

+

Финансовая отчетность должна быть адаптирована к бразильским стандар-там

+ +

39

Продолжение табл. 6

Характеристика Уровень I

Уровень II

Уровень III

Компания-эмитент освобождена от дополнительного раскрытия информа-ции по сравнению с требованиями стран – регистрации базисных активов

+

Эмитент обязан осуществлять дополнительные раскрытия информа-ции в соответствии с требованиями бразильского законодательства

+ +

Обязанность регистрации первичного выпуска в Бразилии

+

Рассмотрим процесс выпуска программ бразильских депози-тарных расписок и соответствующие каждой стадии процедуры. Обобщим основные процедуры, участников и их ответственность при выпуске и погашении программ бразильских депозитарных рас-писок в табл. 7.

Таблица 7

Выпуск программ спонсируемых бразильских депозитарных расписок

Этапы

Ответственность участников

Ино

стра

нная

ко

м-

пани

я Д

епоз

итар

ий-

эмит

ент

Пре

дста

вите

ль

ком

пани

и Ко

мис

сия

по р

ынк

у це

нны

х бу

маг

, Ц

ентр

альн

ый

банк

Анд

ерра

йтер

(ур

о-ве

нь II

I) Ка

стод

иан

1. Предварительный анализ пре-имуществ программы

+ +

2. Определение параметров про-граммы

+ +

3. Определение участников про-граммы

+ + + +

4. Определение технических ха-рактеристик: объем выпуска и цена выпуска

+ + +

5. Адаптация к требованиям бра-зильского законодательства (уровень II и III)

+ +

40

Продолжение табл. 7

Этапы

Ответственность участников

Ино

стра

нная

ко

м-

пани

я Д

епоз

итар

ий-

эмит

ент

Пре

дста

вите

ль

ком

пани

и Ко

мис

сия

по р

ынк

у це

нны

х бу

маг

, Ц

ентр

альн

ый

банк

Анд

ерра

йтер

(ур

о-ве

нь II

I) Ка

стод

иан

6. Публичное предложение (уро-вень III)

+

7. Заключение окончательных контрактов между участниками

+ + + +

8. Регистрация в Комиссии по рынку ценных бумаг и соответст-вующем органе иностранного эмитента

+ + + + +

9. Регистрация программы в Центральном банке

+ +

10. Регистрация компании на фондовой бирже или внебирже-вом рынке

+ +

11. Формирования пула по раз-мещению программы

+ +

12. Представление программы потенциальным инвесторам

+ + +

13. Операции в стране иностран-ного эмитента

+ + +

14. Оглашение начала публично-го размещения (уровень III)

+ +

15. Подписка и финансовые со-глашения

+ +

16. Торговля на вторичном рынке + + + 17. Погашение программы + + +

На первом этапе, когда компания решает выйти на бразиль-

ский рынок с программой бразильских депозитарных расписок, ей предстоит проанализировать ситуацию. Ключевыми вопросами на этой стадии являются: инвестиционные планы компании, ее финан-

41

совое и корпоративное положение; причины выхода на бразильский фондовый рынок (поиск новых центров ликвидности, реорганиза-ция, привлечение финансовых ресурсов, улучшение имиджа); ана-лиз макроэкономической и политической ситуации в Бразилии и оп-ределение, является ли момент выхода на фондовой рынок страны подходящим; анализ издержек и преимуществ осуществления про-граммы и др.

Когда компания решит выйти на фондовый рынок Бразилии с программой депозитарных расписок, ей необходимо будет опре-делить основные параметры программы. Программы I уровня представляют собой самый простой способ выхода на фондовый рынок Бразилии, они требуют меньше времени и ресурсов. Такие программы в основном направлены на квалифицированных инве-сторов. Компания выходит на бразильский фондовый рынок, ста-новится лучше узнаваемой и может оценить свой потенциал для выхода в дальнейшем с программами II и III уровней. Программы II уровня позволяют компании повысить ликвидность, но требуют большего времени и ресурсов, а также приведение своей финан-совой отчетности в соответствие бразильскому законодательству. Программы III уровня характеризуются публичным размещением и позволяют компании привлечь дополнительные финансовые ресурсы.

На третьем этапе необходимо определить основных участни-ков программы. Компании необходимо определить кастодиана и депозитарий-эмитента бразильских депозитарных расписок. В слу-чае программ III уровня также необходимо определить андеррайте-ра, который будет ответственен за процесс размещения ценных бумаг. Как правило, 2 и 3 этап занимают 3 недели.

Четвертый этап представляет собой определение технических характеристик программы бразильских депозитарных расписок, к которым относятся размер выпуска и цена выпуска. При определе-нии размера выпуска необходимо оценить объем фондового рынка страны и готовность инвесторов приобретать данные ценные бума-ги. При определении цены выпуска следует учитывать цену базо-вых ценных бумаг и производных на них на различных рынках. В случае программ III уровня необходима фундаментальная оценка участников рынка, которую проводит андеррайтер, ответственный за дальнейшее размещение депозитарных расписок. Он представ-ляет презентацию или публичный бизнес-прогноз, чтобы предста-вить компанию-эмитента базовых ценных бумаг потенциальным по-

42

купателям. Результаты прогноза сравниваются и обрабатываются, и на их основе оценивается объем выпуска депозитарных расписок. В случае программ неспонсируемых бразильских депозитарных расписок объем выпуска устанавливается депозитарием-эмитентом на основании объема предложения на продажу через бразильские депозитарные расписки владельцев ценных бумаг. В таком случае цена, как правило, не сильно отличается от цены на торгуемые ба-зовые ценные бумаги.

На пятом этапе компания-эмитент базовых ценных бумаг при-водит свою отчетность и финансовые показатели в соответствие требованиям бразильского законодательства.

На шестом этапе для программ III уровня компания-эмитент ба-зовых ценных бумаг в своей стране проводит необходимые процеду-ры, такие как собрание акционеров, для вынесения решения о пуб-личном размещении ценных бумаг на иностранном фондовом рынке.

Седьмой этап предполагает подписание контрактов всеми участниками процесса выпуска бразильских депозитарных распи-сок. При выпуске спонсируемых программ бразильских депозитар-ных расписок контракты заключаются между иностранной компани-ей, депозитарием и кастодианом. В случае программ III уровня так-же необходим контракт с андеррайтером. Между депозитарием и кастодианом заключается контракт на оказание кастодиальных ус-луг. В случае выпуска неспонсируемых программ бразильских де-позитарных расписок контракт заключается только между депози-тарием и кастодианом.

На восьмом этапе происходит регистрация в Комиссии по рын-ку ценных бумаг и соответствующем органе иностранного эмитента.

На девятом этапе необходимо зарегистрировать программу бразильских депозитарных расписок в Центральном банке Брази-лии. Регистрация в Центральном банке необходима для последую-щих операций обмена бразильских депозитарных расписок на ба-зовые ценные бумаги. Такие операции проходят при участии банка-посредника, получившего лицензию Центрального банка на прове-дение операций на валютном рынке.

Десятый этап предполагает регистрацию программы бразиль-ских депозитарных расписок на фондовой бирже или внебиржевом рынке. Согласно принципам саморегулирования, Комиссия по рын-ку ценных бумаг предоставляет право фондовым биржам и органи-заторам торговли устанавливать дополнительные требования к ре-гистрации эмитента.

43

На следующем этапе, пока программа проходит процесс реги-страции в Комиссии по рынку ценных бумаг и Центральном банке, депозитарий-эмитент и андеррайтер формируют пул финансовых институтов, которые будут участвовать в публичном размещении ценных бумаг.

На двенадцатом этапе происходит представление программы бразильских депозитарных расписок потенциальным инвесторам. Институты, вовлеченные в процесс размещения депозитарных рас-писок, обосновывают маркетинговую стратегию. Распространяются публичные материалы, характеризующие компанию-эмитента базо-вых ценных бумаг, размещается реклама в средствах массовой информации, отправляются информационные письма брокерам и институциональным инвесторам.

Публичное размещение ценных бумаг затрагивает также регу-лятивные операции в стране-эмитенте базовых ценных бумаг, ко-торые проводятся на тринадцатом этапе.

Далее следует объявление о начале публичного размещения для программ III уровня (стадия 14).

После того как бразильские депозитарные расписки были вы-пущены, депозитарий-эмитент предлагает подписку или распро-страняет их среди новых инвесторов, чему соответствует подписа-ние финансовых соглашений (стадия 15). Депозитарий-эмитент или андеррайтер получает финансовые ресурсы, номинированные в бразильских реалах, и переводит их в банк-посредник, который является финансовым посредником. Банк-посредник конвертирует финансовые ресурсы из бразильских реалов в валюту страны-эмитента базовых ценных бумаг и переводит их за границу. Если базовые ценные бумаги предлагаются по первичному размеще-нию, то финансовые ресурсы переводятся компании-эмитенту. Ес-ли базовые ценные бумаги являются ценными бумагами вторично-го рынка, то финансовые ресурсы направляются брокеру, который является финансовым посредником в стране эмитента базовых ценных бумаг.

Рассмотрим схематично размещение спонсируемых бразиль-ских депозитарных расписок III уровня (рис. 10).

44

Как видно из рис. 10, одним из участников размещения бра-

зильских депозитарных расписок выступает банк-посредник, кото-рый контролирует, чтобы перечисляемые в счет приобретения ба-зовых активов валютные средства использовались строго по целе-вому назначению и на их вывоз имелось бы разрешение Банка Бразилии. Таким образом, процесс размещения, обращения и по-гашения бразильских депозитарных расписок находится под кон-тролем не только Комиссии по рынку ценных бумаг Бразилии, но и Центрального банка Бразилии.

На 16 этапе происходит торговля бразильскими депозитарны-ми расписками на вторичном рынке. Процедуры этого этапа не

Бразильский инвестор

Иностранная фондовая биржа

Брокер Андеррайтер

Депозитарий в Бразилии

Кастодиан

Банк-посредник

1.Ре

алы

10. Б

рази

льск

ие

депо

зита

рны

е

расп

иски

2.Ре

алы

9. Б

рази

льск

ие

депо

зита

рны

е ра

спис

ки

5. В

алю

та

эмит

ента

6. Э

мис

сия

базо

вых

цен-

ных

бум

аг

11. В

алю

та

эмит

ента

7. З

ачис

лени

е ба

зовы

х це

нны

х бу

маг

на

счет

ка

стод

иана

8. Поручение на выпуск бразильских депозитарных расписок

3. Реалы 4. Валюта эмитента

Заявка на участие в подписке размещаемых ценных бумаг

Рис.10. Схема размещения спонсируемых бразильских депозитарных расписок III уровня

45

имеют отличий от процедур, соответствующих торговле ценными бумагами на фондовом рынке Бразилии.

Последний этап в эмиссии, размещении и погашении про-грамм бразильских депозитарных расписок представляет процеду-ры погашения программ.

Центральный банк определяет процедуру погашения бразиль-ских депозитарных расписок как продажу базовых ценных бумаг на иностранном фондовом рынке, подразумевающую соответствую-щий возврат финансовых ресурсов в страну в течение 7 дней с да-ты погашения. Трансформация соответствующих финансовых ре-сурсов в другой тип инвестиций за рубежом запрещена.

Процесс погашения бразильских депозитарных расписок мо-жет быть инициирован различными участниками: бразильский ин-вестор решает продать соответствующие базовые ценные бумаги на иностранном фондовом рынке; иностранная компания-эмитент решает выкупить свои ценные бумаги, являющиеся базовыми для бразильских депозитарных расписок; иностранный инвестор приоб-ретает бразильские депозитарные расписки для целей возврата базовых ценных бумаг в страну компании-эмитента.

Процедура погашения бразильских депозитарных расписок включает следующие этапы:

1) Бразильский инвестор заявляет о своем намерении про-дать базовые ценные бумаги на иностранном фондовом рынке.

2) Бразильский брокер выпускает ордер на продажу от имени инвестора на имя иностранного брокера.

3) В то же время бразильский брокер ходатайствует в депо-зитарий-эмитент о погашении бразильских депозитарных расписок с целью возможности освобождения базовых ценных бумаг в кастодиане для дальнейшей продажи.

4) Депозитарий-эмитент дает распоряжение кастодиану на-править базовые ценные бумаги иностранному брокеру.

5) Иностранный брокер в интересах бразильского инвестора выставляет ордер на продажу на иностранном фондовом рынке.

6) Финансовые ресурсы, полученные от продажи базовых ценных бумаг на иностранном фондовом рынке, поступают к инвестору через банк-посредник в течение 7 дней.

Контрольные вопросы:

1. Назовите мотивы создания рынка депозитарных распи-сок развивающимися странами.

46

2. Назовите основных участников рынка депозитарных расписок.

3. Охарактеризуйте процесс выпуска депозитарных распи-сок.

4. В чем заключается процедура погашения депозитарных расписок?

5. Какова процедура выплаты дивидендов владельцам де-позитарных расписок?

47

Глава 3. Планируемые проекты выпуска депозитарных расписок развивающимися странами

Развивающиеся страны прибегают к практике выпуска мест-

ных депозитарных расписок. Если такие развивающиеся страны, как Аргентина, Бразилия, уже имеют многолетний опыт выпуска и обращения данного финансового инструмента, то другие страны, такие как Китай, Индия, Россия, только делают первые шаги на пути организации рынка местных депозитарных расписок. Так, данными странами были предприняты меры по введению специальных зако-нодательных норм, регулирующих выпуск и обращение депозитар-ных расписок, ведутся переговоры с потенциальными эмитентами базовых ценных бумаг.

Процессы глобализации мировой финансовой системы и ин-тернационализации рынков ценных бумаг в современном мире при-вели, с одной стороны, к размыванию границ, в рамках которых су-ществовали национальные рынки капиталов, с другой стороны, способствовали выделению наиболее развитых и емких рынков в качестве мировых финансовых центров. Концентрация операций с ценными бумагами на нескольких мировых площадках создает кон-курентные преимущества экономикам этих стран, а также повышает их экономическое влияние в мире. Это объясняет стремление мно-гих стран завоевать статус мирового финансового центра.

Одним из необходимых условий существования мирового фи-нансового центра является доступ иностранных эмитентов к нацио-нальному рынку ценных бумаг. Организовать такой доступ факти-чески можно двумя способами: непосредственно выпуск и обраще-ние ценных бумаг иностранного эмитента и выпуск и обращение депозитарных расписок на ценные бумаги иностранного эмитента. Оба способа имеют свои преимущества и недостатки. К тому же, в силу законодательных ограничений как на фондовом рынке страны-эмитента иностранных ценных бумаг, так и на национальном фон-довом рынке не всегда бывает возможно организовать прямой дос-туп к ценным бумагам иностранного эмитента.

Выпуск программ депозитарных расписок представляет собой альтернативу прямого выхода иностранных эмитентов на нацио-нальный фондовый рынок. Следует отметить, что для ряда случа-ев, таких как факт наличия развивающегося, не достаточно окреп-шего рынка ценных бумаг, данный способ является более подхо-дящим, так как за счет включения в экономические отношения до-полнительного звена в виде депозитарного банка позволяет сни-зить риски как для инвесторов, так и для эмитентов.

48

3.1. Депозитарные расписки Китая

Китай является самой обсуждаемой в современной литерату-ре развивающейся страной. Впечатляющие показатели экономиче-ского роста в рамках обособленного политического строя характе-ризуют специфику данной страны. По данным МВФ, рост ВВП в Ки-тае в 2008 году составил 9,74%, что выделяет Китай как одного из лидеров по данному показателю среди развивающихся стран. Ко-нечно, положение России отличается. Однако по некоторым вопро-сам, в частности по проекту выпуска местных депозитарных распи-сок, Россия и Китай находятся в схожем положении.

Фондовый рынок Китая представлен тремя биржами: Гонконг-ской, Шанхайской и Шэньчжэньской. Следует сразу отметить обо-собленность фондовой биржи Гонконга, которая считается более либеральной и открытой, нежели фондовые биржи континентально-го Китая. Данная специфика может быть обоснована тем, что Гон-конг вернулся под юрисдикцию Китая только в 1997 году, при этом по совместной китайско-британской декларации Гонконгу предос-тавлен суверенитет до 2047 года по вопросам законодательного характера, денежной системы и пошлин. Законодательные нормы и регулирование фондового рынка континентального Китая, пред-ставленного фондовыми биржами Шанхая и Шэньчжэня, являются жесткими и закрытыми. Особенностью фондового рынка Китая яв-ляется то, что национальные компании могут пройти листинг только на одной фондовой бирже. Данное обстоятельство привело, во-первых, к явно выраженной специфике каждой биржи. Так, Шанхай-ская фондовая биржа специально создавалась как биржа для госу-дарственных компаний, на ней прошли листинг крупнейшие банков-ские и страховые компании, а также компании из топливно-энергетического и телекоммуникационного секторов. На фондовой бирже Шэньчжэня высокая доля эмитентов из реального сектора: металлургия, строительство, тяжелая промышленность. Во-вторых, в силу большей либерализации и более четкого регулирования фондовой биржи Гонконга данное обстоятельство привело к тому, что многие китайские компании стремились получить листинг имен-но на фондовой бирже Гонконга. В результате возникли так назы-ваемые «красные фишки» – акции гонконгских фирм, в которых континентальные китайские компании напрямую или косвенно вла-деют не менее чем 35% долей.

Популярность «красных фишек» породила желание китайских властей вернуть на континентальный фондовый рынок компании, чьи основные активы остаются на материке. Некоторые компании,

49

прошедшие листинг в Гонконге, также выразили желание котиро-ваться и на континентальных биржах. Одним из путей выхода из сложившейся ситуации является запуск проекта китайских депози-тарных расписок, который уже несколько лет обсуждается в Китае.

Китайские депозитарные расписки представляют собой эмиссионные ценные бумаги, выпускаемые китайскими банками и торгуемые на национальных китайских биржах, удостоверяющие право собственности их владельца на ценные бумаги иностранного эмитента. С помощью данного финансового инструмента китайские институциональные и частные инвесторы могут покупать ценные бумаги иностранных компаний.

Следует отметить, что в Китае существует деление акций на несколько разновидностей: акции категории А номинированы в юа-нях и предназначены для инвесторов-резидентов континентального Китая, акции категории В номинированы в долларах и предназначе-ны для иностранных инвесторов и акции категории Н, выпускаемые китайскими компаниями для размещения на Гонконгской бирже.

Такие «красные фишки», как CNOOC Limited, China Insurance International Holdings и COFCO International Co Ltd, уже заявили о своем желании пройти листинг на Шанхайской фондовой бирже. Китайские депозитарные расписки дадут возможность таким компа-ниям вернуться на национальный фондовый рынок и откроют двери иностранным компаниям на Шанхайскую фондовую биржу.

Однако некоторые аналитики фондового рынка Китая считают, что фондовый рынок еще не готов к появлению китайских депози-тарных расписок. Так, многие китайские экономисты считают что существующая в Китае административная система валютного курса может усложнить перевод акций иностранных компаний в китайские депозитарные расписки. К тому же, по мнению экспертов, ряд зако-нов по работе с ценными бумагами в Китае также не достаточно хорошо проработаны. Тем не менее, все эти обстоятельства могут быть преодолены, если правительство Китая действительно захо-чет вернуть «красные фишки».

Большой приток капитала на фондовый рынок Китая приводит к повышенному спросу на акции категории А, что в свою очередь ведет к завышенной цене на акции. В данных условиях особенно необходимо дать китайским инвесторам возможность вкладывать средства в иностранные ценные бумаги в виде китайских депози-тарных расписок. В Китае сформировались огромные частные на-копления (порядка 2 трлн долл.), для которых существует мало альтернатив для вложения: либо в банк на депозит под чуть более чем 2% годовых, что ниже уровня инфляции в стране, либо в цен-

50

ные бумаги. Это привело к тому, что многие частные инвесторы вы-ходят на фондовый рынок, что вызывает у правительства опасения относительно создания мыльного пузыря на национальном фондо-вом рынке. В результате действий правительства фондовый рынок Китая характеризуется жестким регулированием и закрытостью внутреннего рынка.

В отдельную категорию следует выделить гонконгские депо-зитарные расписки. Как отмечалось выше, несмотря на то, что Гонконгская фондовая биржа является китайской, в силу обстоя-тельств Гонконгу предоставлен суверенитет, что обособляет дан-ную фондовую биржу от фондовых бирж материкового Китая.

С целью упрощения выхода иностранных компаний на фондо-вый рынок Гонконга в рамках формирования мирового финансового центра в регионе правлением Гонконгской фондовой биржи было объявлено о запуске с 1 июля 2008 года проекта гонконгских депо-зитарных расписок. Запуск данного проекта правление биржи рас-сматривает как стратегический план по развитию биржи. Наиболь-ший интерес, по оценкам руководства Гонконгской фондовой бир-жи, проект гонконгских депозитарных расписок должен вызвать у эмитентов из Вьетнама, Индии, Израиля, России и стран Ближнего Востока.

Условия размещения депозитарных расписок на Гонконгской фондовой бирже будут соответствовать условиям для компаний, размещающих акции. Стоимость выхода на Гонконгскую фондовую биржу для компаний всегда была невысокой, значительно ниже стоимости выхода на Лондонскую фондовую биржу. Эмитент, вы-пускающий гонконгские депозитарные расписки, будет иметь воз-можность выбора валюты, в которой будут номинированы его бума-ги, – гонконгский или американский доллар. К тому же преимущест-вом гонконгских депозитарных расписок является то, что их, в отли-чие от Лондона, где депозитарные расписки могут приобретать только институциональные инвесторы, может приобрести любой инвестор.

Российские компании стали проявлять интерес к размеще-нию депозитарных расписок на Гонконгской фондовой бирже. От-части в силу ужесточения правил листинга на Лондонской фондо-вой бирже, отчасти в силу меньших затрат и меньшего влияния мирового финансового кризиса на азиатские рынки. Так, уже из-вестно, что «Газпром», «Русал» и Сбербанк рассматривают воз-можность выхода на Гонконгскую фондовую биржу. Факт перего-воров по этому вопросу подтвердил исполнительный вице-президент биржи Лоуренс Фок.

51

3.2. Депозитарные расписки Индии

Индия является крупной развивающейся страной, имеющей большое значение в регионе. Быстрые и устойчивые темпы разви-тия за последние несколько лет позволили мировому сообществу выделить Индию наряду с Бразилией, Россией и Китаем в отдель-ную группу быстроразвивающихся стран – BRIC. По данным МВФ, рост ВВП в Индии в 2008 году составил 7,93%, что является хоро-шим показателем для развивающихся стран. Капитализация фон-дового рынка Индии летом 2007 года превысила 1 трлн долларов, в начале 2008 года составляла 1,9 трлн долл.

В Индии регуляторы фондового рынка так же, как и в других рассматриваемых развивающихся странах, задумались о запуске проекта местных депозитарных расписок с целью привлечения ино-странных эмитентов на национальный фондовый рынок и предос-тавления возможности национальным инвесторам диверсифициро-вать вложения своих средств.

Первые шаги по организации в Индии рынка индийских депо-зитарных расписок были предприняты в 2000 году, когда в Закон о компаниях 1956 года была введена Секция 605А, предусматри-вающая возможность доступа иностранных компаний к фондовому рынку Индии с целью увеличения капитала. Дополнение к Закону о компаниях 605А предусматривало возможность разработки прави-тельством Индии правил по организации выпуска индийских депо-зитарных расписок, а также требования к эмиссии индийских депо-зитарных расписок, требования и функции депозитария, кастодиана и андеррайтера и существенные условия по организации продажи и конвертации индийских депозитарных расписок.

Целью введения нового финансового инструмента была необ-ходимость предоставить иностранным компаниям платформу для прямого доступа к капиталу индийских инвесторов взамен привле-чения ресурсов через выпуск глобальных и американских депози-тарных расписок, а также через использование долговых инстру-ментов на зарубежных рынках. Введенные дополнения к Закону о Компаниях позволили иностранным компаниям привлекать капитал непосредственно на фондовом рынке Индии.

Другой целью было предоставление возможности индийским инвесторам альтернативного доступа к мировому акционерному ка-питалу, то есть акциям мировых компаний, так же как и предостав-ление возможности мировым компаниям привлекать средства по более низкой цене.

52

В долгосрочном периоде планируется, что механизм исполь-зования индийских депозитарных расписок будет способствовать преодолению границ национального рынка, тем самым способствуя интеграции индийского фондового рынка и мирового рынка капита-ла. Кроме того, правительство Индии в своей экономической поли-тике поощряет некоторый отток капитала из страны с целью сба-лансирования излишнего притока капитала в страну.

Механизм инвестирования в индийские депозитарные распис-ки достаточно прост и аналогичен механизму инвестирования в другие депозитарные расписки, рассмотренные нами ранее.

Особенностью программ индийских депозитарных расписок является то, что финансовая информация по данному финансово-му инструменту должна предоставляться в соответствии со стан-дартами GAAP. Это является отличительной чертой программ ин-дийских депозитарных расписок.

Однако, несмотря на то, что основные законодательные нор-мы и требования по поводу выпуска индийских депозитарных рас-писок были сформулированы несколько лет назад, до сих пор не было зарегистрировано ни одного выпуска индийских депозитарных расписок. Многие компании, которые рассматривали возможность выпуска программ индийских депозитарных расписок, отложили принятие данного решения вследствие отсутствия некоторой ясно-сти в регулировании данных программ.

Одной из проблем, с которой сталкиваются компании, желаю-щие выпустить программы индийских депозитарных расписок, яв-ляется то, что в силу действия ограничений на конвертацию по ка-питальному счету денежные средства, полученные иностранными компаниями на индийском фондовом рынке, выраженные в индий-ских рупиях, не могут быть свободно репатриированы в страну ино-странной компании.

В результате того, что ни одна иностранная компания за не-сколько лет так и не предприняла попытки выйти на рынок индий-ских депозитарных расписок, индийское правительство в сентябре 2008 года ослабило нормы, предъявляемые к выпуску индийских депозитарных расписок. Данные послабления можно расценивать как очередной шаг на пути реализации проекта выпуска индийских депозитарных расписок.

Так, в частности, существовавший до этого лимит для ино-странной компании на привлечение в течение одного финансового года денежных средств с индийского фондового рынка в размере, не превышающем 15% от суммы собственного капитала и резер-вов, был изменен до 25%, что делает выпуск программ индийских

53

депозитарных расписок более привлекательным. В дальнейшем планируется снять данное ограничение целиком.

Было снято ограничение на невозможность конвертации ин-дийских депозитарных расписок в базовые ценные бумаги в тече-ние первого года после эмиссии. Это даст возможность инвесторам конвертировать имеющиеся индийские депозитарные расписки в базовые ценные бумаги сразу после того, как начнется их свобод-ное обращение.

В мае 2009 года Комиссия по ценным бумагам и биржам Ин-дии допустила к рынку индийских депозитарных расписок ино-странных институциональных инвесторов и взаимные фонды, по-зволив им приобретать местные депозитарные расписки. Допуск к рынку индийских депозитарных расписок данных финансовых ин-ститутов позволит расширить круг инвесторов, что в свою очередь увеличит ликвидность на рынке индийских депозитарных расписок. Ранее в качестве инвесторов могли выступать только частные ин-весторы-резиденты Индии.

Однако как полагают эксперты, инвесторы и потенциальные эмитенты индийских депозитарных расписок все еще ждут некото-рых разъяснений и уточнений в законодательстве, касающемся вы-пуска и обращения индийских депозитарных расписок. Так, остают-ся вопросы к требованиям к участникам процесса, вопросы, касаю-щиеся налогообложения выпуска депозитарных расписок, вопросы по конвертации депозитарных расписок в базовые ценные бумаги. Все это требует дополнительных уточнений.

3.3. Проблемы и перспективы формирования рынка

депозитарных расписок Российской Федерации Россия как крупная развивающаяся страна, показывающая

высокие темпы экономического роста в предкризисный период и выделяемая мировыми экономистами в особую группу быстрораз-вивающихся стран, на пути интеграции в мировую глобальную эко-номику стремится занять одно из ведущих мест среди развиваю-щихся стран в мировом масштабе. Для укрепления позиций на ми-ровом финансовом рынке России необходимо усовершенствовать свою финансовую систему, создать благоприятные условия для развития национального фондового рынка, привлечь иностранных участников на российский фондовый рынок, расширить спектр тор-гуемых финансовых инструментов.

Определенные шаги на пути запуска проекта российских депо-зитарных расписок были сделаны. Так, был принят ряд норматив-

54

ных актов, регулирующих процесс выпуска и обращения российских депозитарных расписок.

1. Правительством РФ поставлена задача по созданию в России к 2020 году мирового финансового центра. Одним из необ-ходимых шагов по выполнению поставленной задачи является до-пуск иностранных ценных бумаг к обращению в России. И хотя формально запрета на обращение иностранных ценных бумаг в России нет (согласно ст. 51.1 Федерального закона «О рынке цен-ных бумаг» № 39-ФЗ8, ценные бумаги иностранных эмитентов до-пускаются к размещению и публичному обращению в РФ на осно-вании международного договора РФ или при наличии соглашения, заключаемого между федеральным органом исполнительной вла-сти по рынку ценных бумаг и Гражданский Кодекс Российской Фе-дерации (часть первая) от Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

существующих законодательных ограничениях и недостатках инфраструктуры фактически ни одна иностранная ценная бумага на российских биржах не обращается.

Возможны два варианта допуска иностранных эмитентов к на-циональному рынку ценных бумаг:

1) непосредственно выпуск и обращение ценных бумаг ино-странного эмитента;

2) выпуск и обращение депозитарных расписок на ценные бу-маги иностранного эмитента.

Каждый способ имеет свои преимущества и недостатки, одна-ко они не являются взаимоисключающими. Конечно, одновремен-ное обращение и ценных бумаг иностранного эмитента, и депози-тарных расписок на них представляется целесообразным, но соз-дание рынка российских депозитарных расписок может послужить неким переходным этапом от существующего сейчас фактически закрытого для иностранных эмитентов рынка ценных бумаг к же-лаемому открытому рынку, являющемуся необходимым элементом мирового финансового центра.

Вопрос создания в России рынка российских депозитарных расписок неоднократно обсуждался. В 1998 году был подготовлен проект постановления «О мерах по преодолению кризиса на фон-довом рынке РФ», в котором рассматривалась возможность выпус-ка российских депозитарных расписок и одновременно прямой дос- 8 О рынке ценных бумаг: Федеральный закон РФ от 22.04.1996г. № 39-ФЗ (принят ГД ФС РФ 20.03.1996) в редакции от 22.12.2008г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

55

туп на рынок иностранных ценных бумаг. Тогда данный проект не был доведен до конца.

Созданная в 1999 году Федеральной комиссией по ценным бумагам (ныне ФСФР), Центральным банком и Министерством фи-нансов рабочая группа для разработки законодательной базы по вопросам российских депозитарных расписок также не добилась существенных результатов.

В 2003-2004 годах у регулирующих органов вновь проявился интерес к запуску проекта российских депозитарных расписок. Ра-бота над новым законопроектом заняла около трех лет.

В мае 2006 года комитет Государственной Думы РФ по кре-дитным организациям и финансовым рынкам рекомендовал Госу-дарственной Думе принять проект закона «О внесении изменений в федеральный закон «О рынке ценных бумаг»».

24 ноября 2006 года Государственная Дума одобрила в основ-ном чтении законопроект о российских депозитарных расписках. Таким образом, в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» бы-ли внесены изменения и дополнения, вводящие понятие россий-ской депозитарной расписки, прописывающие основных участников рынка российских депозитарных расписок и их функции.

Однако, несмотря на принятие закона, на фондовый рынок России с программами российских депозитарных расписок не вы-шел ни один эмитент. Объяснить такую ситуацию можно тем, что нормативно-правовая база, регулирующая рынок российских депо-зитарных расписок, не была проработана в полной мере.

В мае 2008 года Федеральная служба по финансовым рынкам разработала и зарегистрировала в Министерстве юстиции приказ «Об утверждении Положения о порядке ведения реестра владель-цев российских депозитарных расписок». Этот приказ утверждает Положение, устанавливающее особенности ведения реестра вла-дельцев российских депозитарных расписок, а также особенности депозитарного учета ценных бумаг иностранного эмитента. Приня-тие данного Положения является одним из необходимых шагов на пути дальнейшей работы над организацией рынка российских депо-зитарных расписок. Однако необходимо разработать и принять и другие нормативные положения, регулирующие рынок данного фи-нансового инструмента.

Следует учитывать определенную заинтересованность регу-лирующих органов в вопросе создания в России рынка российских депозитарных расписок. Оживление в работе на данном направле-нии было связано с инициативой бывшего руководителя Федераль-ной службы по финансовым рынкам Олега Вьюгина, который спо-

56

собствовал продвижению данного проекта. Владимир Миловидов (новый руководитель ФСФР) не проявляет интереса прежнего руко-водителя в вопросах организации рынка российских депозитарных расписок. Сегодня работа на данном направлении практически ос-тановилась. Вместе с тем Владимир Миловидов в конце 2007 года объявил о том, что Федеральная служба по финансовым рынкам готовит законопроект о прямом доступе иностранных ценных бумаг на российский рынок. Тем не менее, он утверждает, что регули-рующие органы не собираются отказываться от проекта российских депозитарных расписок и намерены создать условия для самого широкого круга финансовых инструментов. Таким образом, несмот-ря на то, что работа над созданием рынка российских депозитар-ных расписок заметно замедлилась, в дальнейшей перспективе у регулирующих органов есть намерение запустить на фондовый ры-нок данный вид финансового инструмента.

Обратимся к основным участникам рынка российских депози-тарных расписок и их функциям.

Эмитентом российских депозитарных расписок является де-позитарий, который отвечает следующим требованиям:

создан в соответствии с законодательством РФ; отвечает требованиям к размеру собственного капитала, ус-

тановленным нормативно-правовыми актами федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг;

осуществляет депозитарную деятельность не менее 3 лет. Депозитарий-эмитент российских депозитарных расписок вы-

полняет следующие функции: – осуществляет эмиссию российских депозитарных расписок; – осуществляет централизованное хранение российских депо-

зитарных расписок; – ежеквартально в течение всего срока размещения россий-

ских депозитарных расписок предоставляет в федеральный орган исполнительной власти по рынку ценных бумаг отчет об итогах размещения, содержащий указание на количество размещенных в отчетном периоде российских депозитарных расписок, оставшееся количество российских депозитарных расписок, которые депозитарий имеет право разместить в пределах их максимального количества, а также количество предоставляемых ценных бумаг, хранение и учет прав на которые обеспечил депозитарий;

– осуществляет раскрытие информации в форме ежеквар-тального отчета эмитента эмиссионных ценных бумаг и со-общений о существенных фактах, затрагивающих финансо-

57

во-хозяйственную деятельность эмитента эмиссионных цен-ных бумаг;

– имеет право оказывать депоненту услуги, связанные с полу-чением доходов по ценным бумагам и иных причитающихся владельцам ценных бумаг выплат;

– осуществляет погашение российских депозитарных расписок. Депозитарий открывает в кредитной организации специальный

депозитарный счет на каждого депонента, на котором учитываются выплаты, связанные с получением доходов по ценным бумагам. При этом депозитарий обязан вести учет денежных средств, нахо-дящихся на специальном депозитарном счете, и отчитываться пе-ред депонентом. Данные денежные средства депонента являются обособленными от денежных средств самого депозитария.

Депозитарий осуществляет эмиссионную деятельность на ос-нове договора о выпуске российских депозитарных расписок. Одной стороной такого договора является депозитарий, другой стороной – владелец российской депозитарной расписки. Стороной договора может также являться эмитент базовых ценных бумаг.

Выплаты владельцам российских депозитарных расписок осуществляются депозитарием-эмитентом в российских рублях. Срок исполнения обязательств, связанных с осуществлением ука-занных выплат, не должен превышать 5 дней с момента получения депозитарием от эмитента базовых ценных бумаг соответствующих выплат или с момента получения депозитарием требования вла-дельца российской депозитарной расписки о выплате денежных средств вместо получения соответствующего количества базовых ценных бумаг.

Процедура эмиссии российских депозитарных расписок также имеет ряд особенностей и включает следующие этапы:

1) утверждение решения о выпуске российских депозитарных расписок;

2) государственную регистрацию выпуска российских депози-тарных расписок;

3) размещение российских депозитарных расписок. Таким образом, отличительной особенностью процедуры

эмиссии российских депозитарных расписок является то, что госу-дарственной регистрации отчета об итогах выпуска не требуется. Вместо этого вводится обязанность депозитария ежеквартально в течение всего срока размещения российских депозитарных распи-сок представлять отчеты в федеральный орган исполнительной власти по рынку ценных бумаг.

58

В решении о выпуске содержатся сведения, характеризующие эмитента базовых ценных бумаг, вид базовых ценных бумаг и пра-ва их владельцев, количество базовых ценных бумаг, право собст-венности на которые удостоверяется одной российской депозитар-ной распиской, максимальное количество российских депозитарных расписок данного выпуска, права владельцев российских депози-тарных расписок и порядок их осуществления, порядок раскрытия информации депозитарием. В решении о выпуске указывается мак-симальное количество российских депозитарных расписок, которые могут быть размещены. Предполагается, что их размещение будет осуществляться по мере обеспечения наличия необходимого коли-чества базовых ценных бумаг.

Размещение российских депозитарных расписок также имеет свои особенности. Так, решение о выпуске российских депозитар-ных расписок может не содержать указания на срок их размещения. Таким образом, установленное Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» требование о завершении размещения ценных бу-маг в течение одного года с даты государственной регистрации их выпуска на размещение российских депозитарных расписок не рас-пространяется.

Приказом ФСФР России от 18 марта 2008 года № 08-9/пз-н «Об утверждении положения о порядке ведения реестра владель-цев российских депозитарных расписок» был введен нормативно-правовой акт, уточняющий функции и действия держателя реестра российских депозитарных расписок.

Так, держателем реестра владельцев российских депозитар-ных расписок может являться эмитент российских депозитарных расписок, самостоятельно осуществляющий ведение такого реест-ра, или регистратор. При этом эмитент российских депозитарных расписок может являться держателем реестра независимо от числа владельцев российских депозитарных расписок.

В реестре открываются два типа лицевых счетов. Эмиссион-ный счет эмитента российских депозитарных расписок открывается эмитенту для зачисления на него российских депозитарных распи-сок и их последующего списания при размещении или погашении. Лицевой счет зарегистрированного лица открывается владельцу, номинальному держателю, залогодержателю или доверительному управляющему. При этом эмитенту российских депозитарных рас-писок лицевой счет в реестре не открывается. Это также является особенностью ведения реестра российских депозитарных расписок.

Вследствие того, что российские депозитарные расписки удо-стоверяют право собственности на соответствующее количество

59

иностранных ценных бумаг, владельцы иностранных ценных бумаг, на которые выпущены российские депозитарные расписки, опреде-ляются по данным реестра владельцев российских депозитарных расписок, а по специальному счету депо указывается лишь общее количество иностранных ценных бумаг, на которые выпущены рос-сийские депозитарные расписки, без указания их конкретных вла-дельцев. Таким образом, круг операций, которые могут проводиться по такому специальному счету депо, отличается от обычных депо-зитарных операций и ограничивается лишь глобальными опера-циями и операциями, связанными с переводом базовых ценных бу-маг на счета, открытые в иностранных депозитариях в связи с по-гашением российских депозитарных расписок.

Держатель реестра российских депозитарных расписок кроме основных операций, установленных для всех держателей реестра, выполняет ряд специфических операций. Так, держатель реестра осуществляет подготовку списка лиц, имеющих право на участие в общем собрании владельцев базовых ценных бумаг и на получение дохода по базовым ценным бумагам. Также держатель реестра осуществляет погашение российских депозитарных расписок в свя-зи с предъявлением требований владельцев российских депози-тарных расписок о предоставлении базовых ценных бумаг, вносит изменения в реестр в части сведений о выпуске российских депози-тарных расписок, осуществляет погашение всех российских депози-тарных расписок выпуска. Для всех этих операций Положение уста-навливает свои требования и порядок.

Внесение изменений в реестр владельцев российских депози-тарных расписок в части сведений о выпуске может иметь три при-чины: 1) в связи с дроблением российских депозитарных расписок; 2) в связи с дроблением или консолидацией базовых ценных бумаг; 3) в связи с изменением максимального количества российских де-позитарных расписок выпуска, которые могут одновременно нахо-диться в обращении. Для каждого случая Положением установлены свои процедуры.

Несмотря на все трудности, организация рынка российских

депозитарных расписок возможна и повлечет за собой положитель-ные последствия.

Российские депозитарные расписки позволят диверсифициро-вать инвестиции; расширить возможности инвесторов, работающих на российском фондовом рынке; существенно снизить страновые риски инвестиционного портфеля.

60

Использование российских депозитарных расписок откроет упрощенный доступ на иностранные финансовые рынки, при этом торговля происходит по условиям российского рынка, что гаранти-рует удобство и защиту прав инвесторов. При использовании про-грамм российских депозитарных расписок происходит экономия транзакционных издержек, так как операции с ценными бумагами местных и иностранных эмитентов обслуживаются через одного профессионального участника рынка ценных бумаг. Также инвесто-ры экономят на поиске информации об иностранном эмитенте, ко-торую предоставляет депозитарий-эмитент российских депозитар-ных расписок. Программы российских депозитарных расписок по-зволяют упростить процедуры слияния и поглощения.

Создание рынка российских депозитарных расписок приведет к повышению ликвидности и имиджа российского фондового рынка, что будет способствовать интеграции национальных рынков ценных бумаг, а также расширит круг финансовых инструментов для инве-стирования.

Для успешного запуска программ российских депозитарных расписок необходимо преодолеть ряд трудностей, таких как даль-нейшая проработка законодательной базы, формирование соответ-ствующей инфраструктуры рынка, установление надежных связей с партнерами-кастодианами.

Контрольные вопросы: 1. Назовите причины запуска проекта депозитарных распи-

сок в Китае, Индии и России. 2. Какие варианты допуска иностранных эмитентов на рынок

ценных бумаг России предусмотрены законодательством? 3. В чем состоит процедура эмиссии российских депозитар-

ных расписок? 4. Какие функции выполняют участники рынка российских

депозитарных расписок? 5. Какие требования предъявляет законодательство к депо-

зитарию – эмитенту российских депозитарных расписок?

61

Библиографический список

1. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30.11.1994г. № 51-ФЗ (принят ГД ФС РФ 21.10.1994) в редакции от 30.06.2006г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

2. О рынке ценных бумаг: Федеральный закон РФ от 22.04.1996г. № 39-ФЗ (принят ГД ФС РФ 20.03.1996) в редакции от 22.12.2008г. // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

3. Об утверждении Положения о порядке ведения реестра вла-дельцев российских депозитарных расписок: приказ ФСФР Рос-сии от 18.03.2008г. № 08-9/пз-н (Зарегистрирован в Минюсте РФ 14.04.2008 №11520) // Консультант. Плюс. Законодательство, http://base.consultant.ru

4. Абрамов А. Опыт функционирования биржевого рынка депози-тарных расписок в Аргентине и в Бразилии // Расчеты и опера-ционная работа в коммерческом банке. – 2002. – № 1.

5. Артюхин А. Москва – международный финансовый центр: роль рынка ценных бумаг // Депозитариум. – 2009. – № 8.

6. Аскер-Заде Н. Китайским инвестициям спрямили путь в Россию // Коммерсант. – 06.04.2009. – № 60.

7. Астанин Э. Пути повышения конкурентоспособности российской финансовой инфраструктуры // Депозитариум. – 2009. – № 1.

8. Бобровников А., Давыдов В. Восходящие страны-гиганты на мировой сцене XXI века // Латинская Америка. – 2005. – № 5.

9. Богданов А. Инвестиции в иностранные активы // РЦБ. – 2008. – № 17.

10. Вавулин Д.А. Российская депозитарная расписка: сущность, осо-бенности эмиссии и обращения // Финансы и кредит. – 2007. – № 25.

11. Воронина Н. Американские депозитарные расписки – один из важнейших инструментов мирового фондового рынка // Финан-сы и кредит. – 2006. – № 2.

12. Колесников В., Давиденко Л. Депозитарные расписки как способ выхода корпораций на международный фондовый рынок: Учеб-ное пособие. – СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2000.

13. Миргородская Е. Современный финансовый капитал: новая природа и новые роли в условиях глобализации // Финансовый бизнес. – 2008. – № 1-2.

62

14. Новожилова Т.Н., Ханин Д.Г. Российские депозитарные распис-ки как инструмент включения России в мировой фондовый ры-нок // Финансы и кредит. – 2006. – № 22.

15. Якимкин В., Бондаренко В., Лухтан А. Фондовые рынки: новый вектор развития // Финансы и кредит. – 2009. – № 22.

Ресурсы сети Internet: 16. www.micex.ru – Фондовая Биржа ММВБ 17. http://www.bolsar.com – Фондовая Биржа Буэнос-Айреса 18. www.bovespa.com.br/english – Фондовая Биржа Сан-Пауло 19. www.world-exchanges.org – Мировая Федерация Фондовых Бирж 20. www.imf.org – Международный Валютный Фонд 21. http://www.cvm.gov.br – Комиссия по ценным бумагам Бразилии 22. www.rbc.ru – Агентство РосБизнесКонсалтинг 23. http://www.vbank.ru/investors/capital/instruments/- Банк «Возрож-дение» 24. http://www.answers.com/topic/depositary-receipt – Financial and Investment Dictionary, Финансово-инвестиционный словарь 25. http://www.ecsocman.edu.ru/db/dict/4685/dict.html?wd=14927 – Толковый англо-русский словарь «Международная экономика и та-моженное дело» 26. http://www.investopedia.com/terms/g/gdr.asp – Investopedia: A Forbes Digital Company, Финансово-инвестиционный словарь

63

Оглавление

Введение ........................................................................................... 3

1. Депозитарные расписки в мировой практике. Российские депозитарные расписки .......................................... 4

1.1. Экономическая сущность и функции депозитарной расписки .... 4 1.2. Классификация депозитарных расписок .................................. 13 1.3. Российская депозитарная расписка:

определение и экономическая сущность ................................. 18

2. Рынок депозитарных расписок развивающихся стран: становление, современное состояние и направления развития .................................................................................... 22

2.1. Цели внедрения развивающимися странами депозитарных расписок ............................................................ 22

2.2. Выпуск и обращение депозитарных расписок в Аргентине ..... 27 2.2. Выпуск и обращение депозитарных расписок в Бразилии ...... 25

3. Планируемые проекты выпуска депозитарных расписок развивающимися странами ...................................................... 47

3.1. Депозитарные расписки Китая ................................................. 48 3.2. Депозитарные расписки Индии ................................................ 51 3.3. Проблемы и перспективы формирования рынка

депозитарных расписок Российской Федерации ...................... 53

Библиографический список ............................................................. 61

64

Учебное издание

Руденко Светлана Анатольевна Малькова Светлана Анатольевна

Кравцова Наталья Ивановна

ДЕПОЗИТАРНЫЕ РАСПИСКИ

Редактор В.М. Макосий

Подписано в печать 05.10.10. Формат 60х84 1/16. Усл. печ. л. 4,0. Тираж 490 экз. Заказ 458. РТП изд-ва СПбГУЭФ.

Издательство СПбГУЭФ. 191023, Санкт-Петербург, Садовая ул., д. 21.