直接金融和间接金融的制度比较（银行主导型和市场主导型）

中央汇金公司 谢平

2005 年 2 月 1 日

一、经典论著• 1 、 Franklin Allen ：《比较金融体系》，中国人民

大学出版社， 2002 年； • 2 、 Ross Levine ：《银行主导型和市场主导型金融

体系：跨国比较》，刊登在《金融体系演变考》，北京奥尔多投资研究中心主编，中国财政经济出版社，2002 年，

• 3 、 Ross Levine ： Bank-Based or Market-Based Financial Systems: Which is Bette ？（见 Levine 个人网页）

• 4 、世界银行 1999 年的金融结构项目， Levine 是负责人，见世界银行研究项目专门网页，有 150 国家 30年金融结构数据库，我已经下载；

一、经典论著• 5 、博迪：《金融学》，中国人民大学出

版社， 2000 年；• 6 、《 DO FINANCIAL INSTITUTION

S MATTER? 》， Franklin Allen ， 2002 ；

• 7 、《 Financial Intermediaries and Markets 》， Franklin Allen and Douglas Gale; 沃顿金融机构研究中心论文 00 年 44号；

一、经典论著• 8 、斯莱弗等：《法律与金融》， 1996 年；

中文版见《经济导刊》 2002 年第 1 、 2 期；• 9 、吴晓球主编：《市场主导型金融体系－

中国的战略选择》，经济科学出版社， 2005年；

• 10 、 Thorsten Beck, Asli Demirgüç-Kunt, and Ross Levine ：《 A New Database on Financial Development and Structure 》 June 1999 ， World Bank Economic Review, September 2000 ，

一、经典论著• 这么多经典论著，探索人类为什么在 1940 年

代以来，各国金融体系会出现这么大的差异；• 人们试图寻找一种最优的金融体系模式：最

有利于经济增长，稳定，没有系统性风险（危机），但没有找到。

• 制度比较是一种方法， Levine 世界银行横断面的数据库建立是基础，可以由此建立模型验证，模拟最优模式。

教科书中的主要章节• 1 、《金融学》（黄达）：• 2 、《货币金融学》（米什金）：第 2 、 8 、

10 、 12 章；

二、国内外发展简史和重要事件 • 1 、 1933 年美国的《格拉斯－斯第格尔法

案》，此前银行、证券业务不分；• 2 、从融资比重看，大部分国家是银行融资

为主，（ OECD 国家 2002 年平均银行融资仍占 70 ％）；

• 3 、 1960 年代以后美国、英国证券市场主导型国家迅速发展；

• 4 、欧洲大部分国家就一直全能银行体制；• 5 、日本是主银行体制， 90 年代后有变化；

二、国内外发展简史和重要事件

• 6 、 1997 年亚洲金融危机，此后的拉美、俄罗斯金融危机，过去 50 年各国金融危机不断；无论何种模式，但银行主导型模式招非议。

• 7 、 1999 年美国通过《金融服务现代化法案》，废止了 1933 年的《格拉斯－斯蒂格尔法》；开始金融混业经营； 70 年代以后的金融创新和 IT 发展，深刻影响金融制度；

• 8 、中国 1980 年开始金融改革，演变为银行主导型，与计划体制有关；

二、国内外发展简史和重要事件• 9 、中国 1993 年以前一直是金融混业经营；

国务院 1993 年的金融改革文件确定中国实行分业经营和分业管理， 1995 年《商业银行法》和《保险法》体现了这一思想；

• 10 、 1991 年证券交易所建立，中国开始证券市场；中央政府对股票市场的支持政策；

• 11、但中国 15 年以来证券市场融资仅 8％，大大低于商业银行融资，统计比较；

• 12 、 2000 年以后中国大型国有企业海外上市， 2004年境外证券融资超过国内，利用境外证券市场，世界少见的模式；

二、国内外发展简史和重要事件• 13 、 2004 年以后修改《商业银行法》、

《保险法》和《证券法》，都为综合经营留下口子（国务院特批）；

• 14 、 2005 年，金融控股公司出现在“十一五规划”中：银河金融控股批准成立；

三、金融不发达国家• 银行主导型（据 Levine 的金融结构指

数，下同） 19 个：• 孟加拉、尼泊尔、埃及、哥斯达黎加、巴巴多斯、洪都拉斯、毛里求斯、肯尼亚、厄瓜多尔、斯里兰卡、印尼、哥伦比亚、巴基斯坦、津巴布韦、希腊、阿根廷。委内瑞拉、印度、冰岛；

三、金融不发达国家（续）

• 市场主导型（ 8 ）：• 丹麦、秘鲁、智利、牙买加、巴西、墨西哥、菲律宾、土耳其；

四、金融发达国家

• 银行主导型 (16) ：• 巴拿马、突尼斯、塞浦路斯、葡萄牙、奥地利、比利时、意大利、芬兰、挪威、新西兰、日本、法国、约旦、德国、以色列、西班牙；

四、金融发达国家（续）• 市场主导型（ 14 ）：• 荷兰、泰国、加拿大、澳大利亚、南非、韩国、瑞典、英国、新加坡、美国、瑞士、中国香港、马来西亚；

• 上述 4组分类，看不出任何规律性；

四、主要理论发现：• 1 、法律：初始法律体系是习惯法系（美国、

英国）可以更好的保护投资者，有利于股票市场发展，而法国式民法系就不利于股票市场发展 ，这里主要看《公司法》、《证券法》，司法系统是否受理投资者的诉讼；同样，法律对债权的保护关系银行业发展，特别是《破产法》和《银行法》；金融制度比较方法特别注意法律，法律是金融制度的基础。斯莱弗的《法律与金融》是经典，他还有其他类似论著。例如：法律没有很好保护产权和投资者权利，人们趋向于持有债权，银行业发展；又如对会计标准的严格要求，投资者保护有需求；

四、主要理论发现：• 2 、国家富余程度、高收入水平与股票市场

发展正相关；这是容易证明的：人均收入低时存款为主，然后股票、债券市场发展；金融资产增长与 GDP也相关；

• 3 、银行主导型或市场主导型金融制度不能解释那个更有利于经济增长；两种制度都不能解释与储蓄率相关；如何证明两种体系的资源配置效率，没有指标体系？上市公司许多亏损；而银行也有许多 NPL 。

四、主要理论发现：• 4 、对证券市场监管越严格的国家，会计标准严格，越有利于保护投资者，股票市场相对发达；这点很主要，只有严格监管， 证券市场才能发展，美国是严格监管的典型，谁都愿意去美国上市，投资者也愿意投资受美国法律保护的证券市场；不能以发展为理由放松监管，“在发展中规范”是不对的；世界上有一些国家证券市场，因监管不力而边缘化，转型国家类似案例不少；

• 银行、保险也一样，监管越严格，消费者就放心，发展顺利；

四、主要理论发现：• 5 、税收：利息税、资本利得税、遗产税、

银行和证券业的税收政策特别与金融制度有关；例如，对银行呆帐准备的税收待遇，就与银行业发展关系重大；上市公司涉及的税收政策，等等。世界银行关于金融业的税收政策，也有一个研究项目，有许多论著，有专门的国家数据库和网页。

• 6 、有明确存款保险制度得国家，股票市场相对不发达，有利于银行业发展；但是，许多国家也有投资者保护基金制度；

四、主要理论发现：• 7 、通货膨胀在银行主导型和市场主导型制

度之间没有显著差别（无关系）；这里，就涉及到一个 M2/GDP 的问题。一般认为，市场主导型金融体系， M2/GDP 比例低，通货膨胀的可能性小，但并不是如此。通货膨胀看一段时间 M2 增长率大于 GDP 增长率幅度。

• 8 、在经济发展中，银行业的发展和股票市场发展是互补的，而不是相互排斥的；也完全不是可替代的？各有功能，相互渗透，而后发展新的金融工具；许多例子。

四、主要理论发现：• 9 、非银行金融机构的发展，如养老基金、住房协会、保险公司、共同基金等，更促进股票市场的发展；个人和公司把钱交给这些机构，这些机构投资者活跃在证券市场，甚至是许多大公司的主要股东；

• 10 、增量和存量的关系：融资增加量主要靠商业银行，公司资本存量－兼并收购主要靠股票市场，互补；

五、比较（风险分担）• 1 、风险分担机制：市场主导型体系，股票、债券市场为主，企业的亏损或违约风险直接由投资者承担，引发市场波动，证券价格风险较大；股票、债券可派生多种工具，风险对冲；需要充分的信息披露和发达的市场中介体系； 证券公司破产风险小；系统性风险可能性小；

• 商业银行主导型体系，企业亏损和违约风险由商业银行承担，存款者不承担贷款风险；但是，如果商业银行破产，存款者有损失；存款者对企业信息要求低；商业银行破产风险较大，系统性风险可能性大（支付系统）；

五、比较（风险分担）• 另外：银行资产安排有助于缓解跨代风

险（长期）；• 证券市场有助于缓解横断面的风险，有

多种工具；

五、比较（融资方式）• 2 、极端假设：全社会没有商业银行，全

部证券融资，条件：基金单位可支付等；

家庭：消费＋投资

证券市场：股票债券 企业

证券公司、基金等

五、比较（融资方式）• 银行模式 1

商业银行存款＝贷款 企业家庭：

消费＋存款

五、比较（融资方式）• 银行模式 2 （博迪模式）：

商业银行存款＝证券

家庭消费＋存款 企业证券市场

证券公司等

五、比较（融资方式）• 综合模式：

家庭：消费＋存款＋保险＋

证券

商业银行：存款＝贷款＋证券

保险公司：保费＝存款＋证券

证券公司、各类基金：基金总量＝证券IPO 和经纪等

证券市场

企

业

五、比较（治理结构）• 3 、市场主导型对企业治理结构影响强，

外部董事比例大、严格的会计标准和外部审计、透明度要求高、恶意并构、股票价格导向、监管当局处罚、任何投资者的诉讼可能性、媒体舆论；

• 银行主导型弱，一般银行不派董事（日本、德国例外，参加董事会），银行注重贷款抵押物和担保的变化，要求企业信息、但不如证券市场要求严格，破产风险大；在利率、支付期、本金等条件可协商谈判；

五、比较（监管的要求）• 4 、市场主导型：股票投资者关心监管强

度；要求监管当局严格监管，特别是众多投资者可以起诉上市公司或证券公司的不良行为；

• 银行主导型：存款者一般对银行监管力度不关心，特别是有存款保险制度的国家；存款者不辨别银行的风险，这要依靠银行监管；

五、比较（其他）• 5 、融资成本：股权融资大于债权融资； M

M 定理？因为在交债券利率之后才分红；• 6 、流动性：市场主导型大于银行主导型；• 7 、系统性金融风险（不稳定性）：银行主

导型大于市场主导型；• 8 、对经济增长作用：无差别；中国 20 年经

济增长是银行主导型典型案例；美国是市场主导型典型；

• 9 、支付功能：存款与证券的主要区别，货币性；

六、看中国金融体制特点• 金融机构分类：• 1 、政策性银行 3 家：• 2 、国有独资商业银行 4 家；• 3 、股份制商业银行 12 家；• 4 、城市商业银行 112 家；• 5 、外资银行（分行） 185 ；• 6 、保险公司 38 家（包括财险和寿险）；外资保险分公司 17 家；保险技术服务公司 1 家；风险管理咨询公司 1 家；保险代理公司 131 家；保险公估公司 22 家；保险经纪公司 14 家；

六、看中国金融体制特点• 7 、证券公司 120 家；－证券营业部；• 8 、基金管理公司 35 家－基金 100只－ 4000亿；• 9 、期货经纪公司；• 8 、信托投资公司 64 家；• 9 、农村信用社 33000 家；• 10 、城市信用社 750 家；• 11 、企业集团财务公司 74 家；• 12 、金融租赁公司 12 家；• 13 、资产管理公司 5 家 ; （保险公司所属资产管理公司还有 3 家）

六、看中国金融体制特点• 市场分类：• 1 、股票市场；• 2 、国债市场；• 3 、其他债券市场；• 4 、证券交易所市场（上海和深圳）；• 5 、银行间债券和货币市场；• 6 、外汇市场；• 7 、期货市场；• 8 、黄金市场；

六、看中国金融体制特点• 业务量分类：• 1 、银行业：资产 26万亿，贷款 17.8万亿，存款 25万亿；银监会；

• 2 、证券业：资产 3000亿，股票交易量每天 200亿； 2004 年证券市场通过发行、配售股票共筹集资金 1511亿元。其中，发行Ａ股（包括增发及可转债） 123只，配股 23只，筹集资金 836亿元，增加 16亿元；发行 B股、 H股共 28只，筹集资金 675亿元，增加 137亿元。年末境内上市公司（ A 、 B股）数量由上年末的 1287 家增加到 1377 家，市价总值 37056亿元，比上年末减少 12.7% 。

六、看中国金融体制特点• 3 、保险业：资产 1.2万亿； 2004 年内

外资保险公司保费收入 4318亿元，比上年增长 11.3% ，其中寿险保费收入 2851亿元；健康险和意外伤害险保费收入 377亿元；财产险保费收入 1090亿元。支付各类赔款及给付 1004亿元，其中寿险业务给付 308亿元；健康险和意外伤害险赔款及给付 129亿元；财产险赔款 568亿元。

六、看中国金融体制特点• 制度特点：• 1 、所有制：国有独资和国有控股为主；

除外资以外，基本没有私人所有；• 2 、分业经营、分业监管；

七、统计比较

保险资金运用： 2003 － 2004

余额（亿元人民币） 占资产总额比重（%）

2004年末 2003年末 2004年末 2003年末

资产总额 11852 9123

其中：银行存款 5538 4550 46. 7 49. 9

投资 5712 3829 48. 2 42. 0

国债 2652 1407 22. 4 15. 4

证券投资基金 673 463 5. 7 5. 1

思考题• 1 、你如何设计指标体系来区分银行主导型

和市场主导型的金融体系？• 2 、简要论述保险业与证券市场的关系。• 3 、简要论述家庭收入水平与金融产品需求

的顺序；• 4 、如何理解银行资金与股票市场资金的关

系？• 5 、经济发展和技术进步是否必然走向市场

主导型金融体系？