1野村證券投資情報部編『証券投資の基礎』丸善　 p.137

リスク削減効果：投資対象間の相関係数 ρ(-1 ρ 1)≦ ≦ に依存相関係数：２つの株式の収益率がどの程度同じような動きをするかを示す係数

相関係数が小さい（大きい）⇒リスク削減効果が大きい（小さい）

2

・相関係数の計算方法

3

・相関係数 r の例

菊池進・岩崎俊夫編『経済系のための情報活用』実教出版 p.119

4

　 　 3861 6273 6594 6861 4523 8031 9983 4324 9984 1928 8802 8306 1979 2371 8028

　 　 王子製紙 SMC

日本電産

キーエンス

エーザイ

三井物産

ﾌｧｰｽﾄﾘﾃｲﾘﾝｸﾞ

電通ソフトバンク

積水ハウス

三菱地所

三菱UFJF

G

大氣社

カカクコム

ファミリーマート

3861

王子製紙 0.38 0.11 0.29 0.48 0.29 0.29 0.65 0.52 0.18 0.34 0.39 0.05 0.22 0.30

6273

SMC 0.37 0.68 0.35 0.46 0.08 0.61 0.22 0.36 0.50 0.43 0.20 0.02 0.16

6594

日本電産 0.24 0.04 0.49 0.06 0.39 0.25 0.37 0.37 0.40 0.04 0.09 -

0.07

6861

キーエンス 0.25 0.43 0.23 0.42 0.20 0.28 0.39 0.43 -

0.02 0.02 0.22

4523

エーザイ 　 　 　 　 　 0.33 0.29 0.35 0.28 0.33 0.44 0.34 0.11 -

0.03 0.15

8031

三井物産 　 0.07 0.37 0.41 0.41 0.58 0.49 0.11 0.05 0.07

9983

ﾌｧｰｽﾄﾘﾘﾃｲﾘﾝｸﾞ 　 0.34 0.29 0.24 0.23 0.29 0.08 0.02 0.20

4324

電通 　 0.37 0.45 0.50 0.48 0.31 0.25 0.19

9984

ソフトバンク 　 0.21 0.38 0.42 0.11 0.40 0.11

1928

積水ハウス 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 0.68 0.48 0.29 0.05 -

0.16

8802

三菱地所 　 　 0.66 0.13 0.05 0.11

8306

三菱UFJFG 　 　 0.16 0.09 0.24

1979

大氣社 　 　 0.10 0.10

2371

カカクコム 　 　 0.22

8028

ﾌｧﾐﾘｰﾏｰﾄ 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　 　

（計算基準） 2011 年 4 月 14 日現在、直近 60 ヶ月（ 5 年）の月末 の月間騰落率より算出（修正株価を使用）。ﾍﾞｰｽ（出所）東京証券取引所ﾃﾞｰﾀより野村證券投資情報部作成

・株式銘柄間の相関係数

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（２）市場価格変動リスクとデリバティブ

• 市場価格変動リスク（マーケットリスク）：– 市場価格（金利、為替、株価）の変動により手持

ちの資産や負債の価値が変化するリスク• デリバティブ：先物、スワップ、オプション

– 通常の金融取引：– デリバティブ：リスクを専門的に扱う金融商品、

• ○ 先物取引：– 現物（直物）取引：売買契約の成立後直ちに

商品の受け渡しが行なわれる取引– 先物取引：

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– 先物取引の例：３ヶ月後に１ドル＝ 80 円で、１億ドル受渡しする契約

• ３ヶ月後の直物ドル相場がいくらであれ、それとは無関係に１ドル＝ 80 円で受渡しを行う

• ⇒

– e.g. ３ヶ月後に原油輸入代金１億ドルを支払う必要のある日本の石油会社：選択肢

A) ３ヶ月後に直物で購入 B) 現時点で先物で購入

１ドルが何円になるか不確実で、リスクがある

１ドル＝ 80 円で確定しており、リスクがない

or

7

ケース A

3 ヶ月後の直物ドルレート1 ドル＝○○円

ケース B

○ ドルの買コスト（支払うべき円代金）

80 円

3 ヶ月後の直物ドルレート

買コスト

8

・ 3 ヶ月後の直物ドルレートの予想分布と為替変動リスク

80 円 3 ヶ月先の直物ドルレート

8575

確率

分布の広がりが大きいほど、リスクは大きい

通常は、確率分布の標準偏差で測る

石油会社はこうした為替変動リスクに直面している（ 3 ヶ月後の時点でドルを調達するケース）

9

・先物ドル購入によるリスク・ヘッジ

80 円 3 ヶ月後のドル調達レート

確率

確実に（確率 100 ％で）、80 円でドルを調達可能。不確実性・リスクは存在しない。

石油会社は、現在の時点で為替変動リスクに直面していない。

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○ リスクヘッジと投機

e.g. 日本の石油会社

石油会

社

原油輸入代金の支払い

ドル支払い

ガソリン・灯油等の製品販売代金受取り

円の受取り

・製品販売代金の受取りと原料購入代金の支払いの通貨が異なるので、為替変動リスクに晒されている。

11

• ⇒ 直面している為替変動リスクを避ける（リスク・ヘッジ）ために、先物為替（先物ドル購入）を利用する。

3 ヶ月後の 1 億ドルの支払い義務

先物ドル購入（ 3 ヶ月後に1 億ドルを受け取る権利）

＋

＝為替変動リスク・ゼロ

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• 注意：

• cf. 為替リスクに直面していない企業 A 社による先物ドル購入：それはリスク・ヘッジではなく、逆にリスクを付け加えているだけ（　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　）。　　・投機：現物投機と先物投機　　　　　　　　少ない元手で大きな投機がで

きる

13

• リスクヘッジにより将来を確定させるということは、相場変動による利益獲得の機会も放棄することを意味する。– 結果的にはリスクヘッジ（ドル先物買い）をしなかった方が得をする（ 80 円以下へのドル安のケース）こともありえる（結果論）。

– ヘッジを行わずに、リスク・エクスポージャーをそのままにしている状態＝リスクを負担して、相場変動による利益を狙っている状態（投機の状態）

• 石油会社の選択肢：リスク・ヘッジ　　　　　　　　　　　　　 or 　リスクを負担し

て利益を狙う

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○ デリバティブ取引の動機• ①

– 直面している価格変動リスク（リスク・エクスポージャー）をデリバティブ取引によって除去する

• ②– リスクを負担して価格変動により利益を得よ

うとすること• ③

– ２つ以上のマーケットで、割安資産を買い、割高資産を売ってリスクなしで利益を得ること

– e.g. 現物を買って、先物を売る

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○ 金融機関のリスク仲介業務

• 　　　　　　　　　　　　　　　（ cf. 金融仲介業務）–他のデリバティブ取引でも同様の仲介を行なう

• 　先物ドルの買値・売値の価格差（鞘）が銀行の利益

輸入業

者（石油会

社）

輸出業者

（自動車会

社）

銀行

ドル先物買い売り

ドル先物売り 買い

１ドル＝ 78 円

１ドル＝ 80 円

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・外国為替市場（直物・先物）の概念図

インターバンク市場

銀行 A 銀行 B

顧客： a b c d e f

対顧客市場

自動車会社

インターバンク・レート：１ドル＝ 79 円

対顧客レート買値： 78 円売値： 80 円

石油会社

・銀行 A の対顧客先物取引で買いが売りを上回れば、 A はインターバンク市場で先物売りを行って、リスクを調整する。

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○ 先物レートの決定メカニズム先物レート、直物レートは、直接的にはそれぞれ先物市場、直物市場の需給によって決定される。しかし、両者には密接な関係がある。

現在の為替レート：直物 1 ドル＝ e 円、先物（ 1年先） 1 ドル＝ f 円日米の金利：日本　 rj 、米国 ru 　で表すと

(f － e) ／ e 　　 = 　　 rj － ru 　　 : 　金利平価式（金利裁定式）直先スプレッド　　日米金利差　　　　　　という関係が成立。

・先物レート f は米国の金利が高い（日本の金利が安い）　分だけ、直物レート e に比べてドル安（円高）となる。

・日本 rj ＝１％、米国 ru ＝３％、直物 1 ドル＝ e 円＝ 82 円　とすると　 先物 1 ドル＝ f 円＝ 80.36 円 となる。

参考文献：古川顕『現代の金融』第 3章　東洋経済新報社

18

○ オプションを使ったリスクヘッジ

行使価格

満期日・満期日のみに権利行使可能：ヨーロピアン・オプション・満期日までいつでも権利行使可能：アメリカン・オプション

・オプション：

19

• e.g. ドルのコールオプション–満期日３ヶ月後、行使価格：１ドル＝ 80 円– オプション料：２円／ドル

• ○ オプション購入による損益：１ドル当り– 契約時点でのオプション料２円の支払い– オプション自体 の損益

オプションの売手 買手

権利

20

・３ヶ月後の直物ドルレート：１ドル＝ S 円

・ S＞ 80 円の時　　　　　　　　　　、80 円支払い、１ドル受取り、ドルを直物市場で売却。

・ S＜ 80 円の時

０

－２80

損益

S

・オプション自体 の損益は、どうなるか？

オプション料

21

０

コールオプションの買手の損益（オプション料込み）

S

22

• e.g. 前の事例の石油会社が、ドルのコールオプションを１億ドル分購入– ２億円のオプション料支払い

３ヶ月後：・ S>80 円の時権利行使、 80 億円支払い、１億ドル受取り・ S＜ 80 円の時

権利放棄、直物市場から１億ドル購入、 S 億円支払い

ドルの買コスト

Sc.f. 先物ドル買い（ケース B ）

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• ドル高のリスクをヘッジ• かつ、

c.f. 先物ドル買い（ケース B ）では、この利得は得られない

• 但し、

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○ コールオプションの売手の損益損益

S

２

80

82

買手の損益と横軸を対称軸として上下対称