1

Bolagsstorlek och Pecking order teorin

Har företagsstorleken någon inverkan på hur väl företaget följer pecking order?

Av:

Tanzil Tiagi

Jawad Hassani

Södertörns högskola | Institutionen för ekonomi och företagande

Företagsekonomi C | C uppsats, finansiering 15hp | Vårterminen 2014

Handledare: Ogi Chun

Examinator: Cheick Wagué

2

Förord

Vi vill rikta ett stort tack till vår handledare Ogi Chun som väglett oss genom uppsatsen.

Utöver detta vill vi tacka våra opponenter Rebecca Larsson, Petra Knutås, Nathalie Bodén och

John Meyer som bidragit med betydande kritik.

3

Ordlista

Kapitalstruktur: Proportionen av finansiering från olika källor. Proportion av finansiering från

skuld och eget kapital (Groth & Anderson 1997).

Pecking order teorin: Preferensrad över finansieringskällor. I första hand används interna

medel följt av skulder och sist aktier (Leary & Roberts 2009).

Internt tillförda medel: Kassaflöde före förändring av rörelsekapital (Hansson, Arvidsson &

Lindquist 2008)

Trade off teorin: En optimal skuldsättningsgrad existerar för företag. Företag vill alltid vara när

den optimala skuldnivån. Om någon avvikelse skulle ske, så flyttar företaget gradvist tillbaka till

den skuldnivån (Singh & Kumar 2012).

Informationsassymmetri: Situation som gynnar den mer kunniga parten vid en transaktion

(businessdictionary.com).

4

Sammanfattning

Titel: Har företagsstorleken någon inverkan på hur väl företaget följer Pecking order?

Författare: Tanzil Tiagi & Jawad Hassani

Bakgrund: Pecking order teorin är en av de viktigaste teorierna som används inom

kapitalstruktur. Men vilken giltighet teorin har i det praktiska för företaget, är väldigt olika

beroende på olika faktorer. En av dessa faktorer är företagets storlek. Tidigare forskning tyder på

att pecking order förmågan varierar mellan företag av olika storlek. Vissa studier har kommit

fram till att pecking order beteendet är mer giltigt hos små företag. Andra menar att det är större

företag som är bättre på att följa pecking order teorin.

Syfte: Studiens syfte är att se om företagets storlek har någon inverkan på hur väl ett företag

följer pecking order.

Teori: Viktiga teorier är kapitalstruktur, pecking order teorin, assymmetrisk information,

företagsstorlek, tidigare forskning av Gonzalez och Gonzalez (2012) samt Agca och Mozumdar

(2004).

Metod: Studien genomförs med hjälp av en kvantitativ metod. Data för 45 företag på fem år har

samlats in för åren 2008-2012, för att sedan beräkna och genomföra tolkningar.

Slutsats: Företagsstorleken har en inverkan på hur väl svenska företag lever upp till pecking

order teorin. Sambandet är positivt, och visar att ju större företaget är, desto bättre följer det

pecking order.

5

Abstract

Title: Does firm size have any effect on the firm’s pecking order performance?

Authors: Tanzil Tiagi & Jawad Hassani

Background: The pecking order theory is one of the most important theories used in the area of

capital structure. How valid the theory is practically for the firms, differs due to several elements.

One of the elements is firm size. Research done previously shows that the performance of

pecking order varies with firm size. Some of them concludes that the theory have a better

performance among small firms, while other say that the validity of pecking order is greater in

large firms.

Purpose: The purpose of this paper is to see if the firm size have any effect on the firm’s

pecking order performance.

Theory: Important theories are capital structure, pecking order theory, information asymmetry,

firm size, previously done research from Gonzalez and Gonzalez (2012) and Agca and

Mozumdar (2004).

Method: The study was conducted using a quantitative method. Data for 45 firms on five years

have been collected for the years 2008-2012 to make calculations and interpretations.

Conclusion: Firm size have an effect on how well Swedish firms follow the pecking order

theory. There is a positive relation which shows that the larger a firm is, the better is its pecking

order performance.

6

Innehållsförteckning

Sammanfattning ......................................................................................................................... 4

Abstract ........................................................................................................................................ 5

Figur- och tabellförteckning .................................................................................................... 8

1.0 Introduktionskapitel ............................................................................................................ 9

1.1 Bakgrund ..................................................................................................................................... 9

1.1.1 Kapitalstruktur ........................................................................................................................... 9

1.1.2 Pecking order teorin och Trade off teorin ............................................................................. 9

1.2 Problembakgrund .......................................................................................................................... 10

1.3 Problemformulering ....................................................................................................................... 11

1.4 Syfte ................................................................................................................................................. 12

1.5 Avgränsningar ................................................................................................................................ 12

2.0 Metodkapitel ....................................................................................................................... 13

2.1 Kvantitativ forskning ...................................................................................................................... 13

2.2 Population och urval ...................................................................................................................... 13

2.3 Valda företag .................................................................................................................................. 15

2.4 Samband som skall undersökas ................................................................................................. 15

2.5 Insamling och tolkning av data .................................................................................................... 16

2.5.1 Undersökningen ..................................................................................................................... 16

2.5.2 Insamling ................................................................................................................................. 16

2.5.3 Tolkning av data ..................................................................................................................... 17

2.6 Validitet och Reliabilitet ............................................................................................................... 18

2.7 Metodkritik ..................................................................................................................................... 18

3.0 Teorikapitel ......................................................................................................................... 20

3.1 Kapitalstruktur ................................................................................................................................ 20

3.2 Asymmetrisk information ............................................................................................................. 20

3.3 Pecking order teorin ...................................................................................................................... 20

3.4. Företagsstorlek ............................................................................................................................. 21

3.5. Firm Size and capital structure: evidence using dynamic panel data – Victor M. González

och Francisco González (2012) ......................................................................................................... 22

3.6 Firm size, Debt Capacity and Corporate Financing Choices–Şenay Ağca & Abon

Mozumdar (2004) ................................................................................................................................. 23

7

3.6 The pecking order hypothesis: Does it apply to start – up firms? – Stuart Paul, Geoff

Whittam and Janette Wyper (2007) ................................................................................................... 24

4.0 Empirikapitel ....................................................................................................................... 26

4.1 Inledning .......................................................................................................................................... 26

4.2 Samband 1: Hur många observationer använder internt kapital framför externt? .............. 27

4.3 Samband 2: Hur många observationer följer Pecking order teorin? ..................................... 28

4.4 Samband 3: Vilken typ av kapital prioriterar företag då man anskaffar externt kapital? .... 29

4.5 Samband 4: Hur många observationer förändrar sitt Aktiekapital? ....................................... 30

5.0 Resultat & Analys .............................................................................................................. 31

5.1 Samband 1 – Sambandet mellan företagsstorlek och prioritering av intern/extern

finansiering ........................................................................................................................................ 31

5.2 Samband 2 – Samband mellan företagsstorlek och pecking order beteende ................. 32

5.3 Samband 3 – Samband mellan företagsstorlek och prioritering av externt kapital ......... 32

5.4 Samband 4 – Samband mellan företagsstorlek och förändring av aktiekapital ............... 32

5.5 Jämförelse med tidigare studier .............................................................................................. 33

6.0 Slutsats & Diskussion ...................................................................................................... 35

6.1 Studiens Slutsats ....................................................................................................................... 35

6.2 Reflektion kring variabeln företagsstorlek .............................................................................. 35

6.3 Reflektion kring pecking order teorin ...................................................................................... 37

7.0 Förslag till vidare forskning ........................................................................................... 38

8.0 Källförteckning ................................................................................................................... 39

Soku, Byoun., Jong, C. Rhim. (2003). Tests of the Pecking Order Theory and the Static Tradeoff

Theory of Optimal Capital Structure. School of Business University of Southern Indiana. .................. 40

8.1 Elektroniska artiklar ....................................................................................................................... 40

9.0 Bilagor .................................................................................................................................. 41

Bilaga 1 .................................................................................................................................................... 41

Bilaga 2 .................................................................................................................................................... 44

Bilaga 3 .................................................................................................................................................... 47

8

Figur- och tabellförteckning

Figur 1 Samband mellan företagsstorlek och prioritering av kapital------------------27

Figur 2 Samband mellan företagsstorlek och efterlevande av pecking order---------28

Figur 3 Samband mellan företagsstorlek och prioritering av externt kapital---------29

Figur 4 Samband mellan företagsstorlek och ökning av aktiekapital------------------30

Tabell 1 Intern finansiering innan extern----------------------------------------------------27

Tabell 2 FöljerPecking order------------------------------------------------------------------28

Tabell 3 Skulder före Aktiekapital------------------------------------------------------------29

Tabell 4 Förändring av Aktiekapital---------------------------------------------------------30

9

1.0 Introduktionskapitel

1.1 Bakgrund

1.1.1 Kapitalstruktur

Kapitalstruktur reflekterar sättet att finansiera ett företag (Groth & Anderson 1997). Studien om

kapitalstruktur försöker bland annat att förklara finansieringskällor som används av företag i

syfte att finansiera realinvestering. Mestadels forskning om kapitalstruktur har inriktat sig på

andelen skuld vs. eget kapital, som observeras på högerhandsidan i företagens balansräkningar

(Myers 2001).

Att förstå kapitalstruktur och dess praktiska innebörd är viktigt för professionella chefer,

oberoende av vilket funktionsområde som dessa är specialiserade inom. Det betydelsefulla

arbetet inom kapitalstrukturområdet har renderat forskarna nobelpriser. Under de följande åren

har forskarna tillhandahållit mycket ytterligare och viktigt arbete inom kapitalstrukturteori.

(Groth & Anderson 1997).

Det förekommer ingen allmän teori angående skuld-eget kapital valet, inte heller finns det

anledning att vänta sig någon. Dock förekommer ett flertal villkorliga teorier. Trade off teorin

påpekar t ex att företag försöker uppnå skuldnivåer som balanserar skattefördelar från ytterligare

skulder mot möjliga betalningssvårigheter. Free cash flow teorin anför att farligt höga nivåer av

skulden kommer att medföra ökat värde, trots hotet om betalningssvårigheter, när ett företags

operativa kontantflöde markant överstiger dess lönsamma investeringsmöjligheter. Pecking order

teorin framhåller att företaget kommer att låna hellre än att utfärda nyemission, när internt

kapital inte är tillräckligt för att finansiera kapitalförbrukning (Myers 2001).

1.1.2 Pecking order teorin och Trade off teorin

Från ett teoretiskt perspektiv förekommer två brett använda teorier för kapitalstruktur: trade off

teorin och pecking order teorin. Dessa är de mer accepterade teorierna som utformar det

finansiella beteende som företagen följer (Singh & Kumar 2012). Forskare har erhållit olika

resultat angående vilken teori som efterlevs mest. Vissa har hävdat att Pecking-order teorin bättre

speglar ett företags beteende (Shyam-Sunder & Myers 1999, se Singh & Kumar 2012). Detta

påstående utmanas av många andra forskare (Singh & Kumar 2012). Vissa har funnit att några

företag följer Pecking order, medan andra följer Trade off, och att ingen av dessa kan uteslutas

(Fama & French 2002, se Singh & Kumar 2012). Studier visar att det funnits lite stöd för

pecking order teorin bland företag i USA, Storbritannien och Tyskland, medan Japanska företag i

genomsnitt följer Pecking order teorin (Seifert & Gonenc 2008, se Singh & Kumar 2012). En

ytterligare studie på Spanska företag visar att pecking order teorin håller för de flesta subsamplen

som analyserats. Detta gäller särskilt för de små och medelstora bolagen samt för företag med

hög tillväxt och som är högt lånefinansierade (Vidal & Ugedo 2005).

10

1.2 Problembakgrund

1.2.1 Tillämpning av Pecking Order

Pecking-order teorin är bland de mest inflytande teorierna vad gäller skuldgraden (Frank

& Goyal 2003). Dock står chefer inför en osäker värld som inte samverkar med många utav de

antaganden som görs utav teori (Groth & Anderson 1997). Det kan därför inte

förnekas att förhållandet mellan företagens pecking order beteende praktiskt sätt och självaste

teorin, är en relevant aspekt som bör undersökas. Ett flertal studier som jämfört teori med

praktik, bekräftar genom sina undersökningar att företagens pecking order beteende är en

intressant aspekt. Bland annat kan nämnas studien utförd av Paul, Whittam och Wyper (2007)

som finner bevis för att nystartade företag föredrar nyemission framför skuld vid behov av

externt kapital, vilket är i motsägelse till pecking order teorin. På liknande sätt visar en annan

studie utförd på portugisiska företag att företagen inte strikt håller sig till pecking orders

förutsägelser, då man observerar att skuldvariationerna inte enbart orsakas av finansiella

underskottsbehov, utan också att skulderna anpassar sig till ett mål i skuldnivån (Serrasqueiro &

Nunes 2010). En ytterligare studie visar att den tillhörande förmågan hos pecking order

hypotesen skiljer sig betydligt beroende på om man tolkar teorin på ett liberalt eller strikt sätt

(Leary & Roberts 2009). Samtidigt som dessa utgör några exempel av studier som utförts inom

området, finns det andra viktiga faktorer i forskningen. En av de viktiga faktorerna som studeras,

är teorins relation till företagsstorleken. Frågan är om ett företags finansieringsbeteende skiljer

sig beroende på vilken storlek företaget har, något som pecking order teorin inte anför. Tidigare

studier som vi tar upp längre ner, visar att så är fallet. Men innan det, tittar vi på variabeln

företagsstorlek.

1.2.2 Variabeln Företagsstorlek

Kurshev och Strebulaev (2005) framhåller att de flesta forskningsarbeten för väldigt lite, eller

ingen diskussion alls kring företagsstorleken, trots att företagsstorleken är bland de mest

signifikanta variablerna inom forskningen för empirisk företagsfinansiering. Intuitivt är

företagsstorleken viktig på grund av ett flertal anledningar. Under vissa omständigheter kan stora

företag ha en billigare tillgång till finansiering från utsidan, till exempel. Det relateras till att det

är mer sannolikt hos stora företag att diversifiera sina finansieringskällor. Företagsstorlek kan

också väga in för sannolikheten av underlåtenhet hos företag, då det hävdas att stora företag är

svårare att avveckla och misslycka. Företagsstorleken har också betydelse för volatiliteten av

företagets tillgångar och koppling till informationsassymmetrin i företaget. Detta visar vikten av

faktorn företagsstorlek och vilken betydelse den har för företagets olika områden och

möjligheter. Att utföra en studie där man kopplar pecking order teorin och företagsstorlek är

därför ytterst intressant.

Vissa studier har behandlat relationen mellan företagsstorlek och kapitalstruktur, men samtidigt

behövs möjligen mycket ytterligare forskning för att fastställa bättre resultat. Detta blir mer

intressant då de studier som genomförs, erhåller olika resultat angående relationen mellan

bolagsstorlek och pecking order teorin. Det finns därmed inte någon enhetlig slutsats om

förhållandet, utan olika studier utförda med samma undersökningsfråga har erhållit olika

resultat.

11

1.2.3 Tidigare studier i förhållandet mellan Pecking order och Företagsstorlek

Studien av Gonzalez och Gonzalez (2012) utförd på spanska företag visar att giltigheten hos

pecking order teorin och trade off teorin för att förklara finansiella beslut varierar mellan små,

medelstora och stora företag. Studien har utförts på 3439 företag. Den undersökta perioden är

1995-2003. Resultatet pekar på att pecking order är mer giltigt för små företag. Trots den större

giltigheten av pecking order förutsägelserna i små företag, så föreligger inga skillnader i

anpassningshastigheten till målet för skuldsättningsgrad mellan företag av olika storlek. Detta

resultat motstrider resultatet som erhållits av Agca och Mozumdars (2004) studie utförd på

perioden 1971-2001. Resultatet här tyder på att pecking order beteendet hos små företag är

sämre, medan stora företag följer teorin på ett tillfredställande sätt. Anledningen till det sämre

pecking order beteendet hos små företag beror enligt författarna på att små bolag har en låg

skuldkapacitet som snabbt blir uttömd. Detta tvingar företagen att utfärda nyemission. Byoun

och Rhim (2003) finner att pecking order teorin är en mer bindande giltighet för små företag.

Dessa menar precis som Gonzalez och Gonzalez (2012) att den högre nivån av pecking order

beteende hos små företag är relaterad till högre nivå av informationsasymmetri i företag av denna

storlek. Denna slutsats strider återigen mot studien som genomförts av Frank och Goyal

(2003). Författarna undersöker perioden 1971-1998 och finner att det största stödet för pecking

order teorin återfinns hos stora företag i de tidiga åren som studien undersökt. Frank och

Goyal (2003) erhåller dock också resultatet att pecking order förmågan har minskat genom tiden,

även hos stora företag.

1.2.4 Motivation till en studie på svenska företag

De motstridiga resultaten i tidigare forskning ger upphov till ett flertal frågor. Om de skiljande

resultaten beror på att forskarna undersökt olika bakomliggande faktorer som i sin tur gett olika

resultat, eller om resultaten från land till land skiljer sig beroende på politiska faktorer kan vara

intressanta frågor. Men en annan intressant fråga är hur det ser ut på den svenska marknaden? Är

pecking order beteendet hos svenska företag bättre hos stora företag, är det mer giltigt för små

företag, eller existerar inget samband mellan pecking order teorin och företagsstorlek på den

svenska marknaden? Det är frågan som vi väljer att inrikta oss på i denna studie. Då ovannämnda

studier och många andra liknande studier främst genomförts på utländsk marknad,

blir det naturligtvis intressant för oss att undersöka detta förhållande på den svenska

marknaden. Vi kommer i denna studie därför att koncentrera oss på vilken inverkan faktorn

företagsstorlek har på pecking order beteendet hos de svenska företagen. Alltså kommer

bakomliggande faktorer till resultatet inte att undersökas, men kan bli ett intressant ämne för

framtida studier.

1.3 Problemformulering

På vilket sätt påverkar skillnader i företagsstorlek hur pecking order beteendet ser ut hos företag

på den svenska marknaden?

12

1.4 Syfte

Studien ämnar att undersöka vilken inverkan företagsstorleken har på hur väl företag på den

svenska marknaden lever upp till pecking order teorins förutsägelser. Avsikten är därmed att se

huruvida sambandet mellan bolagsstorlek och pecking order beteendet är positivt, negativt, eller

saknas.

1.5 Avgränsningar

Vi kommer att göra några viktiga avgränsningar. Undersökningen kommer att genomföras på

den svenska marknaden och endast inkludera börslistade företag på Nasdaq OMX Stockholm. Vi

kommer att undersöka totalt 45 företag och ta med lika många företag av varje storlek. Därmed

undersöks 15 små, 15 medelstora, samt 15 stora företag. Hur företagen delas upp i olika

storlekar, tas upp i metodkapitlet. Vidare kommer studien att genomföras på en femårsperiod,

mellan 2008-2012, med hjälp av företagens årsredovisningssiffror för de nämnda åren. Den valda

tidsperioden beror på att vi vill få en så aktuell bild som möjligt, och väljer därför att genomföra

studien med hjälp av de senaste siffrorna som finns tillgängliga. Mer om detta kommer under

metodkapitlet.

13

2.0 Metodkapitel

2.1 Kvantitativ forskning

Studien kommer att använda sig utav en kvantitativ metod. En sådan forskning betonar

kvantifiering när det gäller insamling och analys av data (Bryman & Bell 2005, s.40). Studien

kommer att utgå ifrån en deduktiv teori. Det innebär att man med hjälp av en empirisk

granskning undersöker det som redan är känt i den teoretiska delen. Med hjälp av de resultat som

erhålls, kommer man sedan att bekräfta eller förkasta den hypotes som härledds från teorin

(Bryman & Bell 2005, s.23).

2.2 Population och urval

Studien avser att undersöka företagens siffror från olika årsredovisningsposter. Detta sker för 45

företag på fem år. Åren är 2008-2012. För detta ändamål kommer företagens årsredovisningar

för dessa fem år att användas. Anledningen till just varför dessa år valts är för att författarna vill

undersöka de senaste siffrorna som finns tillgängliga. År 2013 inkluderas inte i studien då

årsredovisningar för år 2013 inte alltid kommer att finnas tillgängliga för alla företag vid tillfället

då denna undersökning genomförs.

I studien kommer företagen att kategoriseras i 15 stora, 15 medelstora och 15 små företag baserat

på företagens genomsnittliga omsättning. Dock ska det noteras att syftet är att se hur pecking

order beteendet ändras med ändrad företagsstorlek. Företagen har valts ut genom ett

bekvämlighetsurval på Nasdaq OMX Stockholm. Ett bekvämlighetsurval är ett urval som görs

för att enheterna är lättillgängliga för forskaren (Bryman & Bell 2005, s.587). 15 företag vardera

valdes från segmenten Large Cap, Mid Cap och Small Cap. Large Cap består av företag som har

ett marknadsvärde över en miljard euro. Mid Cap inkluderar företag med ett marknadsvärde

mellan 150 miljoner och en miljard euro. Small Cap innehåller företag med marknadsvärde

under 150 miljoner euro (nasdaqomxnordic.com). Då populationen består av samtliga enheter

som urvalet görs ifrån, är vår population alltså samtliga av de företag som finns tillgängliga på

segmenten Large Cap, Mid Cap och Small Cap på Nasdaq OMX Stockholmsbörsen (Bryman &

Bell 2005, s.111).

De 15 första företagen på varje Cap-lista valdes ut av författarna. Anledningen till att göra ett

bekvämlighetsurval är att det ska vara lätt för oss att hämta enheter som skall undersökas.

Dessutom anser vi inte att det kommer att ha någon betydande effekt på forskningsresultatet att

urvalet är ett bekvämlighetsurval, utan bara innebära att alla företag på Nasdaq OMX Stockholm

inte kommer att ha lika stor möjlighet att komma med i undersökningen. Detta då företagen på

listorna Large Cap, Mid Cap och Small Cap sorteras i bokstavsordning, och inte efter

marknadsvärde. Detta innebär därför endast att de företag som har ett namn som börjar på de

tidigaste bokstäverna kommer att komma med i studien, och inte de vars namn börjar på senare

bokstäver. Då denna sortering på Cap-listorna inte har någon betydelse för vilket marknadsvärde

företaget har, så kan studien betraktas som tillförlitlig och generella slutsatser kan dras för

sambandet mellan företagsstorlek och pecking order beteendet.

14

Efter det att dessa företag valts ut, gick vi manuellt igenom årsredovisningarna för företagen.

Bortfall uppstod på fem grunder: Om årsredovisningen redovisade siffror i annan valuta än

svenska kronor, om årsredovisningarna för företaget var svåra att få tag i, då tolkning av

årsredovisningens poster var svår, om nödvändiga poster inte gick att hitta, eller om

årsredovisningen endast fanns tillgänglig på engelska. I dessa fall, gick man över till nästa

företag i Cap-listan. Sammanfattningsvis valdes alltså de 15 första företagen på varje lista i

segmenten som hade årsredovisningar med följande kriterium: De hade svensk valuta, var på

svenska, var lättillgängliga, och tolkningen och tillgång till nödvändiga poster var enkel.

Efter att 15 företag från varje lista valts ut, så har författarna rangordnat samtliga 45 företag i

storleksordning baserat på deras genomsnittliga omsättning på de fem år som undersökningen

genomförs på. Rangordningen skedde i kalkylprogrammet Excel. När denna rangordning

genomförts upptäcks ett nytt resultat. Då segmenten Large Cap, Mid Cap och Small Cap baseras

på marknadsvärde och vår uppdelning grundar sig på genomsnittlig omsättning, visar det sig att

tre företag från Mid Cap, hamnar i den övre listan, dvs. har högre omsättning än vissa företag i

Large Cap. På liknande sätt kan man också se att tre av företagen i Large Cap hamnar i den

mellersta listan, vilket beror på att de har mindre omsättning än vissa företag som fanns i listan

för Mid Cap. Fem företag var från listorna Mid Cap och Small Cap byter också plats med

varandra. Slutsatsen är att listorna Large Cap, Mid Cap och Small Cap fortfarande stämmer i

huvuddel då företagsstorleken baseras på omsättningen istället för marknadsvärdet, men att vissa

företag då byter plats.

Författarna delade sedan in samtliga 45 företag så att de 15 med högst omsättning räknas som

stora företag, de 15 företag därefter som medelstora, och de 15 företag längst ner i

omsättningslistan, dvs. med lägst omsättning, räknas som små företag. Detta för att se mönstret,

dvs. hur pecking order beteendet förändras i och med att företagsstorleken ökar/minskar. Detta är

vad studien kommer utgå ifrån då företagens finansieringsbeteenden undersöks.

15

2.3 Valda företag

Nedan följer listan på företagen som kommit med i undersökningen genom urvalet, och som

därmed skall undersökas. Storlekarna små, medelstora, och stora företag baseras på ovannämnda

sorteringsmetod.

2.4 Samband som skall undersökas

Studien kommer att undersöka fyra delar för att avgöra vilket samband som finns mellan

företagsstorlek och hur väl företaget följer Pecking order teorin. Dessa är följande:

1) Hur många observationer använder internt kapital framför externt?

Här undersöks endast om företagen föredrar intern finansiering framför olika typer av

extern finansierng. Hur den externa finansieringens preferens ser ut är inte viktig.

2) Hur många observationer följer Pecking order teorin?

Här undersöks det om företagen följer hela Pecking order i rätt ordning. Alltså, Interna

medel följt av skulder och sedan nyemission.

Små Företag Medelstora Företag Stora Företag Bure BE Group AB Ericsson

Bergs Timber AB Addtech H&M

ACAP Invest Duni Electrolux DiösFastigheter AB Axis AssaAbloy

Björn Borg AB Byggmax Group AB Boliden Alltele CDON Group Axfood

Biotage Cloetta Husqvarna

BioGaia Bong AB Alfa Laval Avega Group AB Beijer Alma AB Holmen

Aspiro AB Atrium Ljungberg AarhusKarlshamn CellaVision AB Betssonab Bilia AB

BioInvent Acando AB BillerudKorsnäs Aerocrine Hufvudstaden Elekta

Arcam Beijer Electronics AB B&B TOOLS

Allenex AB Addnode Group AB ClasOhlson

16

3) Vilken typ av kapital prioriterar företag då man anskaffar externt kapital?

Här undersöks det vilket kapital som företagen föredrar vid extern finansiering: Skulder

eller nyemssion? Har tas ingen hänsyn till den interna finansieringen, utan bara

preferensen vid anskaffning av externt kapital.

4) Hur många observationer har förändrat sitt aktiekapital?

Här undersöks det hur många företag som gör någon förändring på sitt aktiekapital , mot

ökning eller minskning. Endast förändringen av aktiekapitalet undersöks här, och ingen

hänsyn tas till rörelserna i interna medel eller skulder.

2.5 Insamling och tolkning av data

2.5.1 Undersökningen

Författarna kommer att genomföra en simplifierad undersökning. Syftet med studien är att se hur

pecking order beteendet påverkas då storleken på företaget förändras. Mer om de negativa

effekterna till förenklingen tas upp under rubriken Metodkritik.

För studien kommer ett flertal siffror från årsredovisningens poster att krävas. Vissa av dem

kommer sedan att jämföras mellan de olika åren för att avgöra hur företagets

finansieringsbeteende ser ut. Årsredovisningarna för det första året kommer att användas som

referensår för att sedan undersöka finansieringsbeteendet för de övriga fyra åren. Med andra ord

kommer 225 observationer att genomföras och beteendet hos 180 observationer att undersökas.

2.5.2 Insamling

Enligt Pecking order teorin föredrar företag att finansiera sina investeringar i första hand med

Interna medel (Almeida & Campello 2008). Vi kommer därför att undersöka årets investeringar

som företaget genomfört. Utöver detta kommer vi att undersöka företagens internt tillförda

medel (ITM). ITM kan beräknas genom att använda följande formel (Hansson, Arvidsson &

Lindquist 2008, s.193):

Rörelsens intäkter – Rörelsens kostnader exkl. avskrivningar och avsättningar + Räntekostnader

– Räntekostnader – Inkomstskatt = Kassaflöde före förändring av rörelsekapital

När företag anskaffar externt kapital, kan de få medel på tre sätt: Genom att minska

anläggningstillgångar, öka långfristiga skulder eller öka eget kapital (Blomquist & Leonardz

1997, s.100).

17

Då intern finansiering inte är tillräcklig, och externt kapital behövs, så kommer företaget i första

hand att prioritera säkert kapital framför osäkert. I första hand kommer företaget att använda sig

utav skuldfinansiering. Som sista utväg kan nyemission komma att användas (Myers 1984). Vi

kommer därför att undersöka förändringen av posterna summa långfristiga skulder och

Aktiekapital i årsredovisningarna.

Insamlingen av årsredovisningsdata sker med hjälp av företagsdatabasen Retriever Business.

Dock används inte databasen exklusivt då många siffror inte finns tillgängliga i databasen.

Många siffror i databasen stämmer inte heller alltid överens med årsredovisningen. Vi kommer

att undersöka vilka siffror som går att hämta ur databasen, de övriga hämtas manuellt från

årsredovisningen.

2.5.3 Tolkning av data

Blomquist och Leonardz (1997) illustrerar vad som kännetecknar koncernens finansiering. Årets

nettoinvesteringar kommer i första hand att täckas av medel från den egna rörelsen. Om ett

företag t ex har en nettoinvestering på 924 Mkr, och de internt tillförda medlen motsvarar 5,1

Mkr, kommer det att innebära att företaget endast marginellt kan finansiera sig med interna

medel. Finansiering av företagets investeringar kan då genomföras med externa medel, såsom

tillförande av nyemission eller ökning av långfristiga lån (Blomquist & Leonardz 1997, s. 105-

106).

Chefer föredrar att finansiera sina projekt med balanserade vinstmedel. Detta medför inget

problem rörande asymmetrisk information, vilket är fallet när företaget tar riskfyllda skulder. Om

de balanserade vinstmedlen är bristfälliga, kommer skuldfinansiering att användas. Pecking order

teorin förutsäger att skuld typiskt ökar när investeringarna överstiger balanserade vinstmedel och

minskar då investeringar är mindre än balanserade vinstmedel (Gonzalez & Gonzalez 2012).

Med utgång från ovanstående, kan finansieringsbeteendet studeras på nedanstående sätt:

Författarna undersöker först om de interna medlen är tillräckliga för att täcka årets investeringar.

Om de är tillräckliga för att täcka investeringarna, och ingen ökning i långfristiga skulder

och/eller aktiekapital genomförts, blir tolkningen att företaget då prioriterat att finansiera

investeringarna via interna medel.

Om internt tillförda medel inte är tillräckliga för att täcka investeringarna, kommer författarna

undersöka om de långfristiga skulderna och/eller aktiekapitalet utökats i förhållande till

föregående år. Har skulderna ökat mer än aktiekapitalet, och täcker investeringarna, innebär det

att då interna medel inte är tillräckliga, så har man i första hand använd sig utav

skuldfinansiering, innan man utökat aktiekapitalet.

Om skulderna inte utökats så mycket att de kan täcka investeringarna, och man ändå utökat

aktiekapitalet, ses det som att man inte prioriterat skulder före aktiekapital, och därmed inte följt

Pecking order teorin fullt ut.

18

Om de internt tillförda medlen är tillräckliga för att täcka företagets investeringar, men bolaget

ändå utökat skulder eller aktiekapital, så har man alltså inte i första hand använt sig utav interna

medel för finansiering, och följer därmed inte rätt ordning enligt Pecking order.

I de fall då ITM inte varit tillräckligt, och externt kapital minskats (t ex skulder minskas) så

tolkas det som att företaget inte följer pecking order då externt kapital inte anskaffas (snarare

minskas) fastän internt genererande medel inte är tillräckliga. Detta gäller endast i samband 1

och 2 dock. I Samband 3 blir tolkningen annorlunda då man inte tar hänsyn till internt tillförda

medel eller investeringarna, utan endast rörelserna i externt kapital. Då ITM och investeringarna

inte kan inkluderas, så antas att ett fall där t ex skulderna minskar och aktiekapital är orört, att

man prioriterar skulder, då skulderna rört sig, och aktiekapital inte använts över huvudtaget.

2.6 Validitet och Reliabilitet

Med teoretisk validitet menas frågan om ett mått för ett begrepp verkligen speglar det som det

anses beteckna. I andra fall, kan undersökningsresultaten ifrågasättas (Bryman & Bell 2005,

s.48). I detta fall skulle frågan alltså vara: Mäter undersökningen verkligen

finansieringsbeteendet hos företagen? Då teorin som använts i studien tyder på att investeringen

enligt Pecking order finansieras med hjälp utav interna medel följt av externt kapital som

inkluderar skulder och i sista hand nyemission, tror vi att den teoretiska validiteten bör vara på

rimligt god nivå. Vår egna undersökning kan dock vara bristfällig i sin metod och

tolkningsmetod, vilket kan påverka nivån på validiteten något. Posterna som ska undersökas

finns tillgängliga i årsredovisningarna och skillnaden från år till år i dessa poster går att studera.

Med reliabilitet menas om resultaten från en undersökning blir likadan om undersökningen

repeteras, eller om resultaten påverkats av slumpmässiga eller tillfälliga förutsättningar (Bryman

& Bell 2005, s.48). Författarna anser därmed att reliabiliteten i undersökningen är hög, då det är

väldigt svårt att få olika resultat från den typen av undersökningen som genomförs, även om

studien repeteras.

2.7 Metodkritik

På grund av tidsbegränsningar så kommer studien att vara av mer förenklad karaktär. Dock hålls

den ändå på den nivå som krävs för att den ska vara till någon grad trovärdig. Ett flertal faktorer

kommer inte att tas hänsyn till i studien, vilket kan minska studiens validitetsnivå.

Författarna skulle önska att man kunde ta hänsyn till minskningar i anläggningstillgångar då

detta enligt teorin är en av källorna för externt kapital (Blomquist & Leonardz 1997, s.100). Då

mestadels forskning inte tar upp denna källa, och inriktar sig främst på att Pecking order teorin

fokuserar på skuld i första hand och nyemission i andra när det gäller extern kapitalanskaffning,

kommer studien att utesluta hänsynstagande till minskningar i anläggningstillgångar. Det innebär

att detta finansieringsbeteende hos de företag som studien avser att undersöka, inte kommer att

upptäckas.

19

Vidare kan man diskutera antalet företag som valts. Även om 15 företag per storlek bör ge en

rimlig bild av hur Pecking order beteendet skiljer sig mellan de olika storlekarna, tror författarna

att ju fler företag som inkluderas i studien, desto bättre bild kommer att erhållas av hur

företagsstorleken påverkar finansieringsbeteendet hos företagen. Detsamma gäller antalet år som

studeras. Utökas antalet år som studeras kan det också ge en klarare bild av hur

finansieringsbeteendet verkligen ser ut hos företagen.

Utöver detta kan man också rikta kritik mot den valda metoden av undersökningen. Metoden är

inte direkt vetenskapligt beprövad, även om teori indikerar hur årsredovisningarna kan avläsas

för att avgöra hur bolagen finansierat sig. Problematik kan därför uppstå då författarna missar att

ta hänsyn till flertalet faktorer som tidigare vetenskapligt beprövade metoder redan tagit hänsyn

till.

Ytterligare kritik som bör framföras rör insamlingen av data. Som nämnts tidigare, kommer

författarna att använda sig utav företagsdatabasen Retriever Business. Fastän alla siffror inte

hämtas från databasen, så visar det sig ibland att de siffror som erhålls från databasen, inte

överensstämmer med årsredovisningarna. Detta kan till någon grad ge missvisande siffror för

undersökningen. Å andra sidan skulle det vara alltför tids- och energikrävande att samla in

samtliga siffror från årsredovisningarna, och därför används databasen för att det förenklar

insamling av företagsdata.

20

3.0 Teorikapitel

3.1 Kapitalstruktur

Kapitalstruktur framställer proportionen av kapital från olika källor. Det är proportionen av

finansiering från skuld och eget kapital (Groth & Anderson 1997). Någon generell teori

angående skuld-eget kapital valet existerar inte, men det förekommer ett flertal villkorliga teorier

såsom pecking order teorin, trade off teorin samt free cash flow teorin. Det finns övertygande

exempel om att dessa tre teorier är fungerande. De ekonomiska problem och drivkrafter som

upprätthåller dessa teorier, alltså skatter, information och agenturkostnader, visar sig tydligt i

finansieringsmetoder. En alternativ möjlighet kan vara att finansieringen inte spelar någon roll

(Myers 2001). En studie visar att valet mellan skulder och eget kapital inte har någon materiell

effekt på företagsvärdet, på kostnaderna eller på tillgängligheten av kapital. I perfekta och

friktionsfria kapitalmarknader kommer finansiell innovation att snabbt utrota avvikelser från dess

förutsagda jämvikt (Modigilani & Miller 1958, se Myers 2001).

3.2 Asymmetrisk information

Informationsproblemet härstammar från skillnader i information och stridande motiv mellan

entreprenörer och sparare. Det är möjligt att detta kan leda till ett sammanbrott i

kapitalmarknadens fungerande (Akerlof 1970, se Healy & Palepu 2001). Chefer utfärdar aktier

när de är överprissatta. Investerarna däremot tolkar nya utfärdanden som dåliga signaler för

investeringsbeslutet. De kommer att diskontera priset som de skulle vilja betala för dessa nya

utfärdanden. Då man vill undvika investerarnas underinvesteringsproblem, så kommer chefer att

föredra att finansiera sig med interna medel snarare än externa (Zhang & Kanazaki 2008).

Asymmetrisk information påverkar kapitalstruktur genom att begränsa tillgängligheten till extern

finansiering. Informationsproblemen är särskild starka med stamaktier (Baskin 1989). Med

asymmetrisk information ses frågor om eget kapital i genomsnitt, rationellt som dåliga nyheter.

Detta beror på att chefer motiveras till att göra utfärdanden när aktien är överprissatt (Myers &

Majluf 1984, se Baskin 1989). Asymmetrisk information hindrar inte endast möjligheten för

företag att resa kapital genom nya aktieutfärdanden, men den skapar också ett ofullkomligt

elastisk utbud av aktiekapital genom att begränsa tillgängligheten till balanserade vinstmedel

(Baskin 1989). Empiriska observationer visar att tillkännagivanden av nytt kapitalutfärdande

välkomnas med skarpa nedgångar i aktiepriset. Detta är en betydande anledning till varför

aktieemissioner är ovanliga relativt sätt hos stora, etablerade företag (Asquith & Mullins 1984,

Masulis & Korwar 1986, Mikkelson & Partch 1986, se Baskin 1989 ).

3.3 Pecking order teorin

Pecking order hypotesen förutsäger att informationsasymmetri mellan chefer och investerare

skapar en preferensrad över finansieringskällor. Det börjar med interna medel, följt av skuld och

21

sist aktier (Leary & Roberts 2009). Anledningen till varför internt kapital prioriteras framför

externt kapital är på grund av det man kallar Adverse selection eller Snedvridet urval. Då behovet

av externt kapital föreligger, så föredras skulder över eget kapital, då informationskostnaderna

kopplade till skuldutfärdanden är mindre än de kopplade till nyemission. Nymessioner är

ovanliga (Myers 1984, se Frank & Goyal 2003). På detta sätt jobbar företaget upp sig genom

pecking order för att finansiera sina investeringar i ett försök att minimera negativa kostnadsval.

Pecking order förutsägelsen har granskats i mer än två decennier genom en mängd studier som

strävat att avgöra om och när pecking order på ett riktigt sätt beskriver finansieringsbeteende

som studeras. Dock är det än idag lite man är överens om när det kommer till dessa ämnen

(Leary & Roberts 2009).

Paul, Whittam och Wyper (2007) förklarar att det är bättre för företag om de möter sina

finansiella nödvändigheter genom internt tillförda medel. När det är nödvändigt att bege sig till

extern finansiering, så är den minst riskfulla fordringen bäst. Därför är skuld föredraget framför

aktiefinansiering. Detta bekräftas av Myers (1984) studie som säger att vid bristfällig intern

finansiering och behov av externt kapital, kommer ett företag föredra att finansiera sig med det

mer säkra kapitalet först. Skuldfinansiering kommer att användas i första hand. Nyemission kan

komma att användas som sista externa finansieringskälla.

Pecking order teorin förespråkar att företag i sina beslut om kapitalstruktur inte söker efter ett

soliditetsmål (till skillnad från trade off teorin). Skuldnivån bestäms snarare utav behovet att

finansiera tillväxtmöjligheter, när intern finansiering är förbrukad (Myers 1984, Myers & Majluf

1984, se Serrasqueiro & Nunes 2010).

3.4. Företagsstorlek

Variabeln företagsstorlek får lite uppmärksamhet i forskningsartiklar, även fast det är en av de

mest signifikanta variablerna inom forskningen för empirisk företagsfinansiering. Det finns

många anledningar bakom varför företagsstorlek har betydelse. Till exempel kan stora företag

under vissa omständigheter ha en billigare tillgång till finansiering från utsidan för varje lånad

dollar/krona. Det relateras till att sannolikheten är större att stora företag också varierar sina

finansieringskällor. På annat sätt kan storleken också ha betydelse för volatiliteten av företagets

tillgångar. Små företag till exempel är rimligen växande företag i snabbt utvecklande och därmed

verkligt volatila industrier. Dessa och många andra exempel bevisar att företagsstorleken har en

påverkan på företagets möjligheter. Nedan tar vi upp tidigare forskning som behandlar ämnet. Vi

tar med tre studier som berör ’’företagsstorlek’’: Mått på företagsstorlek, vad som bestämmer

företagsstorlek och vad som bestämmer uppdelningen av företagsstorlek. Trots att måtteffekten

är viktigast för vår studie, så är övriga punkter också intressanta för studien och en vägledning

för fortsatta studier.

Dang & Li (2014) studerar en väldigt intressant aspekt av företagsstorlek. I empirisk forskning

av företagsfinasiering används företagsstorlek som en viktig egenskap. Befintlig litteratur

presenterar dock inte många principer för användning av ett visst mått för företagsstorlek.

Dessutom gör ingen artikel en heltäckande utvärdering av känsligheten av empiriska resultat i

företagsfinansiering till olika mått av företagsstorlek. Författarna tillhandahåller empiriskt bevis

22

för ’’måtteffekten’’ i ’’storlekseffekten’’. Man studerar inflytandet av att använda olika mått för

företagsstorleken: Totala tillgångar, total försäljning och marknadsvärdet av eget kapital. Dessa

studeras på 20 framträdande områden i den empiriska forskningen av företagsfinansiering. När

man använder olika mått på företagsstorlek, finner man att koefficienterna för företagstorlek och

andra viktiga regressorer inte är stadiga för vissa representativa specifikationer.

Chitvåfördelningen varierar också.

Företagsstorleken ses som en viktig och grundläggande variabel i nästan alla områden i empirisk

företagsfinansiering. Finansforskare har i många situationer observerat ’’storlekseffeketen’’.

Dang & Li (2014) nämner forskningen inom kapitalstrukutur, och hänvisar till Frank och Goyals

(2003, se Dang & Li 2014) studie som finner att pecking order endast finns i stora företag i de

tidiga åren. Trots betydelsen av företagsstorlek, så är den existerande litteraturen tyst angående

principen att använda ett mått för företagsstorlek.

Länder med bättre institutionell utveckling, har större företag. När man korrigerar för

institutionell utveckling, finner man få bevis för att rika länder eller länder med bättre utvecklade

kapitalmarknader har större företag. Företag i kapitalintensiva industrier är större. På samma sätt

är också företag i länder med effektivt rättsystem större. Man har upptäckt att företag i

kapitalintensiva industrier är relativt mindre när dessa är återfinns i länder med effektivt

rättsystem. R&D (Forskning och utveckling) intensiva industrier har större företag när patenten

är bättre beskyddad, även om företag utanför R&D intensiva industrier är mindre. (Rajan,

Zingales & Kumar 2001).

Forskning visar även att industri- och landsfaktorer är viktiga avgörande faktorer för

fördelningen av företagsstorlek. Dock förklarar industriegenskaper skillnaden i fördelningen av

företagsstorlek tre gånger mer landsfaktorer. Länder såsom Storbritannien, Serbien och Estland

har en hög proportion stora företag, medan länder såsom Holland, Italien, Grekland och Polen

har en hög proportion av små företag. Detta beror på att länder med en hög proportion av stora

företag har en flexibel arbetsmarknad och risktoleranta kapitalmarknader, medan länder med en

hög proportion av små företag har hög stränghet i arbetsmarknaden och en hög riskaversion i

kapitalmarknaden. Fördelningen av företagsstorlek är högre i bland annat energi,

telekommunikation och försvar, samtidigt som den är lägre i bland annat dator och

elektronikförsäljning och i agrikultur och boskap (Champonnois 2008).

3.5. Firm Size and capital structure: evidence using dynamic panel data – Victor M. González och Francisco González (2012)

Denna artikel hävdar att giltigheten kring pecking order teorin såväl som trade off teorin för att

förklara finansieringsbeslut, varierar mellan små, mellanstora och stora företag. I studien

inkluderades 3439 spanska företag över perioden 1995-2003. Studien kommer fram till att det

finns en större giltighet för pecking order bland små företag. I små företag är det negativa

inflytandet av lönsamhet och det positiva inflytandet av investeringsmöjligheter och immateriella

tillgångar på företagsskuld, förutsagt av pecking order, förhöjt. Vikten av företagsstorlek skulle

23

uppstå från de större informationsasymmetrier som existerar i små företag, som i sin tur kommer

att leda till större vikt av pecking order förklaringar i företag av denna storlek.

Artikelns författare studerar två aspekter för att analysera huruvida trade off teorins och pecking

order teorins giltighet varierar med företagsstorleken. Dessa är följande:

1) Man analyser huruvida de avgörande faktorerna av skuldsättningsgraden hos företag

varierar mellan företagsstorlek på ett sätt som är konsekvent med förutsägelserna i

Pecking order teorin och trade off teorin.

2) Man analyserar om förutsägelsen hos TOT, att företag har ett mål för skuldsättningsgrad,

har olika giltighet hos de tre grupperna av företag: små, mellanstora och stora.

Resultaten som erhålls är delvis konsekventa med båda förklaringarna i de spanska företagen.

Företag har ett mål för skuldsättningsgraden, till vilken man anpassar sig i varje period, genom

att använda mer skuld i linje med att skuldernas skattefördelar ökar. Detta är i enlighet med trade

off teorin. Resultaten visar även att skuldsättningsgraden har ett positivt samband med

investeringsmöjligheterna samt med procentandelen av immateriella tillgångar, och ett negativt

samband med lönsamheten. Detta är i enlighet med pecking order teorin.

Utöver detta visas även i resultaten att övermakten hos Pecking order och trade off varierar med

företagsstorlek. Skuldsättningsgradens positiva samband med investeringsmöjligheter och

opåtagliga tillgångar, och dess negativa samband med lönsamheten i ett företag, är giltigt i större

utsträckning hos små företag än hos medelstora och stora företag. Detta bevis är i enlighet med

hypotesen om att den höga nivån av assymetrisk information i små företag, skapar en större

giltighet för pecking order teorin i företag av denna storlek.

För att underlätta för små företag att få tillgång till extern finansiering, föreslår artikeln en större

relevans för bankutveckling. En större utveckling av banksystem som utökar undersökning och

övervakning av låntagare, kommer att vara av särskild betydelse för att minska den större nivån

av assymetrisk information som existerar hos små företag. Antalet små företag ökar.

3.6 Firm size, Debt Capacity and Corporate Financing Choices–Şenay Ağca & Abon Mozumdar (2004)

Författarna för artikeln argumenterar för att pecking order teorin funkar dåligt för små företag.

Anledningen är att små företag har låga skuldkapaciteter som snabbt blir förbrukade. Detta

tvingar de små företagen att utfärda nyemission. Hos stora företag däremot, är pecking order

beteendet tillfredställande. Samma sak gäller för företag med uppskattade skulder och då

effekterna av skuldkapacitet redovisas. Den stridande karaktären av de befintliga bevisen på

pecking order, beror bland annat på skillnaden mellan små och stora företags finansierings

metoder.

Författarnas (Agca & Mozumdar) analys visar att anledningen till att stora och små företag har så

stora skillnader, är på grund av att olika faktorer förutsätter företräde i de två olika

24

företagsstorlekarna. Hur mycket ett företag lånar, beror på hur mycket det kan låna, och hur

mycket detvill låna. Pecking order teorin fokuserar på skuldkapaciteten, dvs. hur mycket ett

företag kan låna, och ignorerar till stor del hur mycket företaget vill låna. Pecking order kan

därmed betraktas som en mer naturlig teori för stora företag, som typiskt sätt är äldre och mer

lönsamma. Stora företag har också mer påtagliga tillgångar och färre alternativ till tillväxt.

Sådana företag har höga skuldkapaciteteter men låga lånebehov, då deras internt genererande

medel är tillräckligt höga för deras begränsade investeringsbehov. Deras externa finansieringsval

vägleds därmed primärt av att man föredrar skuld över nyemission, precis som förutsagts av

pecking order. Å andra sidan är små företag yngre, mer riskfyllda, mindre lönsamma och har

även mer alternativ till tillväxt. Lånebehovet för små företag är stort då deras internt tillförda

medel är mindre i förhållande till deras stora investeringsbehov.

Erhållna resultat visar att små företag använder sig utav nyemission som den primära källan för

finansiering. Detta följs av nya skulder och sist interna medel. För stora företag är resultaten

tvärtom. Internt tillförda medel är finansieringskällan som prioriteras. I och med att den

övergripande majoriteten av investerings- och finansieringsaktiviteterna äger rum genom stora

företagen, så speglar de sammanlagda finansieringsmönstren de från stora företag. Detta är i

enlighet med Pecking order teorin.

Utöver detta kunde författarna även finna att små företags dåliga efterlevande av pecking order

beror på effekterna av skuldkapaciteten. Dessa har låg skuldkapacitet som förbrukas snabbt.

Nyemissionsutfärdande blir då nödvändigt för att finansiera behoven som föreligger. Pecking

order teorin fungerar bättre för de små företag som t ex har uppskattade skulder.

3.6 The pecking order hypothesis: Does it apply to start – up firms? – Stuart Paul, Geoff Whittam and Janette Wyper (2007)

Forskarna ämnar att undersöka huruvida pecking order teorin gäller för preferenserna av

kapitalfinansiering hos nystartade företag. Dessa menar att många av debatterna kring pecking

order är koncentrerade till stora offentliga företag, med betydligt mindre forskning angående

dess applicering till de små företagen, särskilt nystartade satsningar. Studien fokuserar på ett

sampel av 20 skottlandsbaserade företag.

Studien ämnar att fastställa huruvida dessa affärer följer pecking order och därmed beger sig till

att anskaffa externt kapital från den informella investeringsmarknaden först då andra

finansieringskällor utnyttjats. Forskarna utförde djupintervjuer med grundarna. Fokus låg på att

fastställa finansieringskällorna för deras satsningar och på ordningsföljden för dessa källor.

Resultaten som erhålls i studien, visar att entreprenörer i nystartade företag vänder sig till intern

finansiering, dvs. egna medel i första hand. Detta är konsistent med pecking order teorin. Å

andra sidan finner man att entreprenörerna vid behov av externa medel, använder sig

huvudsakligen av nyemission snarare än skuldfinansiering. Det finns två anledningar till

mönstret som observeras hos entreprenörerna. För det första ser dessa skuld som en personlig

skyldighet den ständigt måste skrivas under med personlig försäkran. Entreprenörerna lägger en

självpåtagen gräns för den nivån till vilken de är redo att inteckna sina tillgångar. För det andra

25

söker entreprenörerna avsiktligt upp nyemissionsinvesteringar i syfte att erhålla adderat värde

utöver den finans som investerats.

26

4.0 Empirikapitel

4.1 Inledning

Nedan presenteras resultaten som erhållits från den genomförda undersökningen. Som nämnts i

metodkapitlet, så utfördes undersökningen på 180 observationer (4årX45 företag) utav medtagna

225 observationer (5 årX45 företag). Av dessa 180 observationer, så utfördes 60 observationer

vardera på varje företagsstorlek; små, medelstora och stora.

Empirin presenteras i text-, tabell- och diagramform för varje samband. Texten förklarar vad

tabellen och diagrammet visar och vilket relation som det undersökta sambandet har till

företagsstorleken.

Tabell 1 och Figur 1 visar sambandet mellan företagsstorlek och huruvida ett företag föredrar

internt eller externt. Tabell 2 och Figur 2 illustrerar på samma sätt om det föreligger något

samband mellan företagsstorlek och om företaget följer pecking order i rätt ordning. Tabell 3 och

Figur 3 visar vilken typ av externt kapital som är vanligast hos företag av olika storlek. Sist men

inte minst uppenbarar Tabell 4 och Figur 4 vilken relation som finns mellan företagsstorleken

och huruvida man ändrar sitt aktiekapital mot ökning eller minskning.

Resultaten baseras på den tolkning av siffror som redovisats under Insamling och tolkning av

data i metodkapitlet.

27

32

2725

28

3335

0

5

10

15

20

25

30

35

40

Stora Medelstora Små

Prioritering av kapital

Internt före externt Externt för internt

4.2 Samband 1: Hur många observationer använder internt kapital framför externt?

Nedanstående tabell och graf illustrerar sambandet mellan företagsstorleken och huruvida ett

företag använder sig utav intern eller extern finansiering i första hand. Detta fall tar inte hänsyn

till om det varit skulder eller aktiekapital som prioriterats vid extern finansiering, utan bara om

internt kapital prioriterats framför externt eller tvärtom. Sambandet tyder på att större företag

tenderar att använda sig utav internt kapital framför externt i större utsträckning än medelstora

och små företag. Av 60 observationer på stora företag, prioriterade 32 stycken (53,3%) av de

stora företagen internt kapital framför externt. Detta ska jämföras med 27 stycken (45%) hos

medelstora, och 25 stycken (41,7%) hos små företag. På samma sätt visar resultaten att små

företag prioriterar extern finansiering innan intern i större utsträckning än medelstora och stora

företag.

Tabell 1: Intern finansiering innan extern

Företags storlek

Internt före externt

% Externt före internt

%

Stora 32 st 53,3 28 st 46,7 st Medelstora 27 st 45 33 st 55 st

Små 25 st 41,7 35 st 58,3 st

Figur 1: Samband mellan företagsstorlek och prioritering av kapital Observationer (st)

Företagsstorlek

28

30

2624

30

3436

0

5

10

15

20

25

30

35

40

Stora Medelstora Små

Efterlevande av Pecking order

Följer POT Följer inte POT

4.3 Samband 2: Hur många observationer följer Pecking order teorin?

Tabellen och grafen nedan visar att ett samband föreligger gällande vilken storlek företaget har

och hur väl det följer pecking order teorin. Siffrorna tyder på att ju större ett företag är, desto

större är sannolikheten att företaget har ett pecking order beteende. Undersökningen visar att

utav 60 observationer på företag som kategoriserats som stora, följer 30 stycken (50%) pecking

order, 30 stycken (50%) följer inte. Hos medelstora företag så följer ett mindre antal pecking

order, dvs. 26 stycken (43,3%) och hos små företag 24 stycken (40%). Hos medelstora företag

följer majoriteten av de undersökta företagen, 34 stycken (56,7%) ej teorin, och hos små företag

är siffran 36 stycken (60%). Små företag tenderar alltså att följa POT i mindre utsträckning än

medelstora och stora företag enligt erhållna siffror.

Tabell 2: Följer Pecking order

Företags storlek

Följer POT % Följer inte POT

%

Stora 30 st 50 30 st 50 Medelstora 26 st 43,3 34 st 56,7

Små 24 st 40 36 st 60 Figur 2: Samband mellan företagsstorlek och efterlevande av pecking order Observationer (st)

Företagsstorlek

29

56

51

33

4

9

26

0 0 10

10

20

30

40

50

60

Stora Medelstora Små

Prioritering av externt kapital

Skulder före AK AK före skulder Lika

4.4 Samband 3: Vilken typ av kapital prioriterar företag då man anskaffar externt kapital?

Siffrorna som illustreras i tabell och graf nedan visar sambandet som föreligger mellan

företagsstorleken och vilken typ av externt kapital som används mest av företagen. Sambandet

visar att större företag i större utsträckning föredrar skuldfinansiering framför användning av

aktiekapital, jämfört med medelstora och små företag. Hela 56 stycken (93,3%) av de stora

företagen föredrar detta. 51 stycken (85%) av de medelstora och 33 stycken (55%) av de små

företagen föredrar skuldfinansiering vid extern finansiering. Tvärtom kan man se att användning

av aktiekapital framför skulder är vanligare hos de små företagen, även om skuldfinansiering ser

ut att vara föredraget av majoriteten i alla tre grupper. I en av observationerna för små företag var

det svårt att avgöra om det är skulder eller aktiekapital som föredras, då båda posterna utökas

jämnt.

Tabell 3: Skulder före Aktiekapital

Företags storlek

Skulder före AK

% AK före skulder

% Skulder och AK ökas lika

%

Stora 56 st 93,3 4 st 6,7 0 0 st

Medelstora 51 st 85 9 st 15 0 0 st

Små 33 st 55 26 st 43,3 1 1,7 st

Figur 3: Samband mellan företagsstorlek och prioritering av externt kapital Observationer (st)

Företagsstorlek

30

11

17

25

1 2 2

48

41

33

0

10

20

30

40

50

60

Stora Medelstora Små

Förändring av aktiekapital

Ökat Minskat Oförändrat

4.5 Samband 4: Hur många observationer förändrar sitt Aktiekapital?

Den framställda tabellen och grafen visar sambandet som föreligger mellan företagsstorlek och

huruvida företaget förändrar sitt aktiekapital. Resultaten visar mönstret att företagets tendens att

inte ändra på sitt aktiekapital, ökar ju större företaget är. Små företag tenderar mer att utöka sitt

aktiekapital. 48 stycken (80%) av de stora företagen har oförändrat aktiekapital. Om vi jämför, så

har 41 stycken (68,4%) av de medelstora och 33 stycken (55%) av de små företagen oförändrat

aktiekapital. Ju större företaget är, desto mindre tenderar det att utöka aktiekapitalet. Ett

ytterligare samband är minskning av aktiekapitalet i förhållande till företagsstorlek. Tydligt

samband i detta fall går inte att se då väldigt få av de observerade företagen minskat

aktiekapitalet. Med hjälp av övriga samband, så skulle det dock kunna ge slutsatsen att företagets

tendens att ändra sitt aktiekapital har ett negativt samband med storleken.

Tabell 4: Förändring av Aktiekapital

Företags storlek

ökat % minskat % Oförändrat %

Stora 11 st 18,3 1 st 1,7 48 80 st Medelstora 17 st 28,3 2 st 3,3 41 68,4 st

Små 25 st 41,7 2 st 3,3 33 55 st

Figur 4: Samband mellan företagsstorlek och ökning av aktiekapital

Observationer (st)

Företagsstorlek

31

5.0 Resultat & Analys

Samtliga av de samband som undersökts i studien tyder på att det finns ett positivt samband

mellan företagsstorlek och Pecking order beteendet hos svenska företag. Många av de teoretiska

resultaten återspeglas i den empiri som framställts i studien. Ju större ett företag är, desto större

är sannolikheten att företaget följer pecking order teorin.

5.1 Samband 1 – Sambandet mellan företagsstorlek och prioritering av intern/extern finansiering

Resultaten visar på att det finns en preferens för intern finansiering framför extern hos stora

företag. Enligt undersökningen föredrar större delen, 53,3 % utav de stora företagen intern

finansiering. 46,7 % av företagen föredrar extern finansiering framför intern.

När företagsstorleken minskar, kan man notera hur prioriteringen av internt kapital blir mindre

vanlig. Hos medelstora företag föredrar 45% intern finansiering mot 55% som föredrar extern

finansiering framför intern. I detta fall föredrar alltså majoriteten av företagen extern

finansiering, till skillnad från de stora företagen, där majoriteten föredrog intern finansiering.

Hos små företag blir det mer ovanligt att företag helst använder intern finansiering. Endast

41,7% av observationerna har en preferens för att finansiera sig med interna medel innan externa,

medan 58,3 % av de små företagen föredrar extern finansiering framför extern. Här är skillnaden

mer tydlig och resultaten tyder på att en majoritet av företagen i denna storlek föredrar extern

finansiering. Skillnaden är dock inte alltför tydlig.

I fallet med de stora och medelstora bolagen, bör resultat tas med en nypa salt när det kommer

till majoritet-minoritet förhållande. Förhållandet 53,3/46,7 (hos stora företag) och 55/45 (hos

medelstora företag) ställer en majoritet mot minoritet då de visar att majoriteten av de stora

företagen föredrar intern finansiering framför extern och majoriteten av de medelstora företagen

föredrar extern finansiering framför extern. Detta förhållande kan komma att ändras om fler

företag och/eller åratal tas med i studien, vilket kan medföra ett annorlunda resultat och ett

annorludna majoritet-minoritet förhållande. Men samtidigt ska man komma ihåg att det viktiga

är hur pecking order beteendet förändras med ökad/minskad företagsstorlek och inte vilket

majoritet/minoritet förhållande som föreligger. Ovanstående resultat illustrerar tydligt att

preferensen för intern finansiering minskar när bolagsstorleken minskar. Detta bör läggas i

minne även i nedanstående samband.

Paul, Whittam och Wyper (2007) menar att det är bättre för företag att möta sina finansmässiga

behov med hjälp av internt genererade medel. Detta är i enlighet med Pecking order teorin, som

framhåller att internt kapital ska prioriteras framför externt, och detta sker på grund av det som

kallas Snedvridet urval (Myers 1984, se Frank & Goyal 2003). Ovanstående analys visar på att

prioritering av intern finansiering är vanligare hos stora företag, mindre vanliga hos medelstora

företag, och minst vanligt hos små företag.

32

5.2 Samband 2 – Samband mellan företagsstorlek och pecking order beteende

Ovanstående resultat stärks utav resultaten som visar att pecking order beteendet blir mer vanligt

ju större företaget är. 50% av de undersökta stora företagen följer pecking order. Hos medelstora

företag minskar siffran till 43,3 %, och ytterligare till 40% hos små företag. Med andra ord visar

sambandet att pecking order beteendet blir mindre vanligt då företagsstorleken minskar.

Pecking order teorin handlar om en preferensrad av finansieringskällor som börjar med internt

tillförda medel följt av skulder och nyemission. Detta sker på grund av den

informationsasymmetri som råder mellan chefer och investerare (Leary & Roberts 2009). I denna

delundersökning där författarna undersökt relationen mellan pecking order och företagsstorlek,

visas ett tydligt mönster som därmed tyder på att pecking order teorin efterlevs bäst av större

företag, följt av medelstora och sedan små företag.

5.3 Samband 3 – Samband mellan företagsstorlek och prioritering av externt kapital Här undersöks vilken koppling som finns mellan företagets storlek och dess föredragande av

externt kapital. Föredrar företaget skuld eller nyemission? Empirin uppenbarar att skulder

används främst som externt kapital, hos företag av alla storlekar, men är vanligare i större företag

än i medelstora, och vanligare i medelstora än i små företag. Resultaten visar att 93,3 % av de

stora företagen använder skulder i första hand, hellre än aktiekapital. Denna siffra är 85 % hos

medelstora företag och endast 55 % hos små företag. Endast 6,7 % av de stora företagen föredrar

att hellre använda aktiekapital än skulder. Tendensen att använda aktiekapital framför skulder

ökar hos företag med mindre storlek. Hos medelstora företag är motsvarande siffra 15 %, och

hos små företag 43,3 %. Det vill säga att aktiekapitalanvändning hellre än skuldanvändning är

vanligare hos små företag. Föredragande av skulder i extern finansiering har därmed ett positivt

samband med företagsstorleken.

Myers (1984) menar att företag kommer att föredra säkert kapital framför osäkert när extern

finansiering skall användas. Skulder kommer därför att användas i första hand och nyemission

som sista finansieringskälla. Detta bekräftas av Paul, Whittam och Wyper (2007) som också

säger att skulder föredras över aktiefinansiering då skulder är en men säker fordring. Myers

(1984, se Frank & Goyal 2003) tar också upp att då behovet av extern finansiering föreligger, så

kommer skulder att prioriteras framför nyemission då informationskostnaderna kopplade till

skuldutfärdanden är mindre. Delundersökningen visar återigen, att tendensen till detta pecking

order beteende är större ju större företagsstorlek man undersöker.

5.4 Samband 4 – Samband mellan företagsstorlek och förändring av aktiekapital Denna undersökning bekräftar ytterliggare en gång att pecking order beteendet är vanligare hos

stora företag. Större företag har mer ofta oförändrat aktiekapital än medelstora och små företag.

33

Tendensen att förändra aktiekapital blir vanligare med mindre företagsstorlek. 80% av de stora

företagen har oförändrat aktiekapital. Siffran är 68,4 % hos medelstora företag och sedan 55%

hos små företag. Företag av alla tre storlekar ser därmed ut att i de flesta fallen lämna

aktiekapitalet oförändrat. Men tendensen blir högre med större företagsstorlek. Endast 18,3 % av

de stora företagen ökar sitt aktiekapital. Motsvarande siffra för medelstora företag är 28,3 % och

41,7 % hos små företag. Små företag brukar därmed mer ofta utöka sitt aktiekapital än

medelstora och stora företag. Relationen mellan företagsstorleken och en minskning av

aktiekapital är svår att tolka på grund av de få observationer som minskat aktiekapitalet. Endast 5

observationer minskade sitt aktiekapital. Siffran var 1,7 % (1st) för stora företag och 3,3 % (2st)

vardera för medelstora små företag.

Leary och Roberts (2009) menar att aktier är dina sista finansieringskälla som företag kommer

att använda i pecking orders preferensrad. Myers (1984) menar också att nyemission kan komma

att användas som sista utväg i finansieringen. Myers (1984, se Frank & Goyal 2003) säger att

nyemissioner är ovanliga. Nyemissioner är ovanliga hos stora, etablerade företag. Detta beror

betydligt på att tillkännagivandet av en nyemission välkomnas med stark nedgång i aktiepriset

(Asquith & Mullins 1984, Masulis & Korwar 1986, Mikkelson & Partch 1986, se Baskin 1989).

Vår undersökning visar också att oförändrat aktiekapital blir ett mer vanligt beteende då

företagsstorleken ökar. Stora företag förändrar enligt undersökningen sällan sitt aktiekapital.

5.5 Jämförelse med tidigare studier Att större företag bättre följer pecking order teorin, är i enlighet med resultatet från Agca och

Mozumdars (2004) studie som visar att pecking order beteendet hos stora företag är

tillfredställande, medan små företag är dåliga på att följa pecking order. De stora företagen är

mer äldre och lönsamma och därför kan pecking order teorin betraktas som en mer naturlig teori

för stora företag. Stora företag har höga skuldkapaciteter och små företag låga sådana. Skulder

prioriteras framför aktiekapital hos stora företag. Olika faktorer som påverkar i stora och små

företag, och därmed blir finansieringsbeteendet annorlunda i företag av olika storlekar.

Det erhållna resultatet från empirin i visar också lite stöd för Agca och Mozumdars (2004)

upptäckt som pekar på att små företag prioriterar nyemission i första hand, skulder i andra, och

sist använder ITM. Vår studie indikerar i samtliga fyra samband som undersökts, att små företag

är dåliga på att följa pecking order. Extern finansiering framför intern, dåligt pecking order

beteende, aktiekapital innan skuld, och utfärdande av nyemission är allt vanligare i små företag

jämfört med medelstora och stora företag. Enligt Agca och Mozumdars (2004) studie så har små

företag små skuldkapaciteter, som snabbt förbrukas, därför tvingas de att utfärda nyemission.

Resultaten från Agca och Mozumdar (2004) stämmer därmed bra överens med resultat som vi

fått fram i vår studie.

Dock strider resultatet som erhållits i denna undersökning mot det som Gonzalez och Gonzalez

(2012) kommit fram till i sin studie på spanska företag. Studien kommer fram till att pecking

order teorin följs bättre av små företag. Detta ska enligt författarna ha att göra med att

förutsägelsen hos pecking order om det negativa inflytandet av lönsamhet på företagsskulden,

och det positiva inflytandet av investeringsmöjligheter och immateriella tillgångar på denna, är

34

förstärkt hos små företag. Författarna menar också att nivån av informationsasymmetri är högre

hos små företag. Detta orsakar att företagsstorlek har betydelse då pecking order förklaringen blir

viktigare i små företag, i och med den högre nivån av informationsassymmetri.

35

6.0 Slutsats & Diskussion

6.1 Studiens Slutsats Slutsatsen som härleds från resultatet blir att företagsstorleken och pecking order beteendet hos

svenska företag har ett samband. Sambandet är positivt. Ju större ett företag är, desto bättre är det

på att följa pecking order teorin. Denna slutsats dras med stöd från samtliga av de fyra samband

som vi undersökt. Typiska pecking order egenskaper såsom preferens för intern finansiering,

sällan utfärda nyemission och att skulder föredras framför aktiefinansiering är vanligast hos

större företag följt av medelstora och sedan små företag.

Resultatet är i enlighet med erhållna resultat i Ağca och Mozumdars (2004) studie, men i

oenighet med vad Gonzalez och Gonzalez (2012) kommit fram till i sin forskning. Dock är vårt

resultat enlighet med båda dessa studier vad gäller att pecking order teorins giltighet varierar

med företagsstorlek. Tidigare i studien har även Frank och Goyals (2003) studie nämnts, samt

Byoun och Rhims (2003) studie, som också haft motstridiga resultat angående vilket samband

som råder mellan företagsstorleken och pecking order beteendet. Vår studie bekräftar med andra

ord resultat från några tidigare studier samtidigt som den är i motsättning till andra. Anledningen

för motsättningen kan bero på ett flertal saker. Läs reflektionen nedan.

Pecking order teorin kan därmed inte benämnas som en modell som allmänt förklarar företagets

finansieringsbeteende. Finansieringsbeteendet hos många företag stämmer inte fullt överens med

pecking order teorin. Detta kan bero på ett flertal faktorer såsom skuldkapacitet, företagets ålder,

lönsamhet mm. som Ağca och Mozumdar (2004) tagit upp i sin studie. Studien tar upp att

faktorerna varierar med storleken och därmed blir även finansieringsbeteendet olika för företag

av olika storlek.

Sammanfattningsvis visar alltså studien utförd av oss att företagsstorleken hos svenska företag är

av betydelse i förhållande till graden av pecking order beteende, och att sambandet mellan båda

dessa är positivt.

6.2 Reflektion kring variabeln företagsstorlek Precis som vi visade i teorikapitlet är företagsstorleken en variabel som kan påverkas på många

olika sätt. Olika mått, olika branscher och olika regler kan ligga till grund för de olika studierna

som mäter förhållandet mellan Pecking order beteendet och företagsstorlek. Detta kan vara

anledningen till att forskare kommer fram till olika resultat i sina studier. Vissa finner att Pecking

order är mer giltigt för stora företag, andra tycker att små företag bättre följer teorin. Själv finner

vi som sagt att pecking order beteendet är vanligare hos stora företag. Men vad är ett stort eller

litet företag? När vi utför vår studie, baserar vi, precis som nämnts i metodkapitlet storleken på

företagets omsättning. Men behöver det alltid vara fallet? Dang och Li (2014) undersöker

måtteffekten genom att pröva olika mått för företagsstorlek. Man upptäcker att koefficienterna

för företagsstorlek varierar för vissa representativa specifikationer. Chitvå-fördelningen varierar

också. Det påminner om något väldigt viktigt. Vår studie, där storleken baseras på omsättning

behöver inte likna alla studier som undersöker relationen mellan pecking order och

företagsstorlek på den svenska marknaden. Om måttet förändras, kan resultatet variera, vilket

36

Dang och Lis (2014) studie visar. Detta är något som vi upptäckt redan då vi hämtade företagen

från Stockholmsbörsen. Storleken baserades där på företagens marknadsvärde. När vi sedan

sorterade företagen efter omsättningen, märkte vi att visa företag ändrade plats. Marknadsvärde

och omsättning ger alltså olika storleksmässiga placeringar. På samma sätt används andra mått,

som till exmpel antal anställda, som kan ge annorlunda resultat. Det innebär att det som är rätt i

ett fall, inte behöver vara rätt i ett annat. Om vi istället mätt företagsstorlek efter marknadsvärde

eller antal anställda kanske vi erhållit annorlunda resultat. Måtteffekten är därmed en viktig

effekt. Dang och Li (2014) lyfter upp att ’’känsligheten till olika mått’’ ignoreras i studier. Agca

och Mozumdar (2004) och Gonzalez och Gonzalez (2012) lyfter inte heller upp måtteffekten,

utan fokuserar endast på hur pecking order varierar med företagsstorleken. Vi kanske har gjort

samma ’’misstag’’ i vår studie, där fokus låg på företagsstorleken men inte på det mått som

avgör företagsstorleken. Det skulle vara intressant att i framtiden utföra en studie med ett annat

mått på bolagsstorlek och sedan jämföra skillnaden i resultaten från denna studie. Men detta

behöver som sagt inte vara det enda som påverkat att resultatet hos Agca och Mozumdar (2004)

och Gonzelez och Gonzalez (2012) blivit annorlunda. Undersökning av olika bakomliggande

faktorer och ekonomiska skillnader från land till land kan vara andra anledningar.

En annan intressant aspekt är bolagsstorlekens påverkan av olika system och industrier. Rajan,

Zingales och Kumar (2001) tar till exempel upp att företag i kapitalintensiva industrier är större.

Även företag i R&D industrin tenderar att vara större, enligt författarna. Olika branscher ger

företag av olika storlek. Telekomminkation, livsmedel och utbildning är alla olika brancher som

kan påverka vilken typ av storlek företagen har. Förutom industrifaktorn, visar studien från

Rajan, Zingales och Kumar (2001) att faktorer som effektivt rättsystem i ett land också påverkar

företagsstorleken, då länder med effektivt rättsystem har större företag, enligt författarna. På

samma sätt finner Champonnois (2008) att industri- och landsfaktorer är betydliga avgörande

faktorer för fördelningen av företagsstorlek. Flexibel arbetsmarknad och och risktoleranta

kapitalmarknader medför att länder såsom till exempel Storbrittanien och Estland har en hög

proportion av stora företag. Champonnois (2008) upptäcker samtidigt att industrifaktorer

förklarar skillnaden i fördelningen av företagsstorlek mycket bättre än landsfaktorer. Man

upptäcker också en lägre fördelning av företagsstorlek i dator och elektronikförsäljning, men en

högre fördelning i energiindustrin, till exempel. Därmed är lands- och industrifaktorerna också

mycket intressanta aspekter då de, som man kan se i dessa studier, har en påverkan på vilken

storlek företagen har, och hur fördelningen av företasstorlek ser ut. Detta kan bli en vägledning

för studier som undersöker variabeln företagsstorlek, och särskilt för de studier som undersöker

frågor angående vad som avgör bolagsstorleken och fördelningen av denna. Men intressant blir

det också för forskare som Gonazalez och Gonzalez (2012), Agca och Mozumdar, eller för oss

själva som forskat om förhållandet mellan pecking order teorin och företagsstorlek. Till exempel

bör en högre fördelning av företagsstorlek i energisektorn medföra en högre variation av

finansierinsbeteende, om vi nu kopplar till studierna om kapitalstrukturmodellernas relation till

företagsstorleken. Inom dator och elekronikförsäljning, bör skillnaden vara mindre. Detta är

alltså en fråga och jämförelse som kan lyftas upp i framtida forskning som kopplar resultaten av

två tidigare studier och sedan undersöker om resultaten går ihop.

Avslutningsvis skulle man kunna säga att måtteffekten har störst betydelse för denna studie. I vår

studie har fokuset endast varit relationen mellan Pecking order beteendet och bolagsstorlek

(baserat på på dess omsättning) på denna svenska marknaden. Sektorer, landsfaktorer och

37

fördelningen av företagsstorlek har inte behandlas alls. Men denna reflektion med insyn i tidgare

forskning ger en god grund för en påbyggande studie, där till exempel pecking order beteendet i

olika industrier kan undersökas, med utgång från att dessa industrier har mer utav stora/små

företag jämfört med andra industrier.

6.3 Reflektion kring pecking order teorin Pecking order teorin, som teorin beskriver, talar om en preferensrad av finansieringskällor, dvs.

hierarki. Denna förutsägelse verkar inte på något sätt ta hänsyn till ett flertal faktorer såsom

företagsstorleken, nystartade företag, högre eller mindre grad av informationsassymetri, låg/hög

skuldkapacitet etc. Ur en synvinkel kanske pecking order ändå kan beskrivas som en logisk teori,

som talar om att föredra det säkra alternativet före det osäkra. Att ett företag skulle föredra att

finansiera sig med säkert kapital är ingen konstighet i sig, och kan allmänt ses som något alla

företag skulle vilja göra. Men precis som många andra ekonomiska teorier, är pecking order

teorin begränsad till ett särskild princip. En teori kan naturligtvis inte ta hänsyn till alla

omständigheter, då det finns för många. Groth och Anderson (1997) tar upp att världen är osäker,

den samverkar inte med många utav de antaganden som görs utav teori. Det finns många faktorer

som teorin inte ser. T ex tar Paul,Whittam och Wyper (2007) upp att entreprenörer ser skulder

som en personlig skyldighet då dessa ständigt måste skrivas under med en personlig försäkran.

Det är en av anledningarna till att entreprenörer hellre föredrar nyemission än skulder vid behov

av externt kapital. Detta problem med den personliga skyldigheten tar inte Pecking order hänsyn

till. Agca och Mozumdar (2004) och Gonazalez och Gonzalez (2012) tar upp olika faktorer som

resulterar i att Pecking order beteendet skiljer sig i företag av olika storlek. Agca och Mozumdar

(2004) talar till exempel om att skuldkapaciteten i stora och små företag skiljer sig. Gonazelez

och Gonzalez (2012) menar att informationassymmetrin är högre bland små företag. Dessa och

många andra faktorer påverkar ständigt hur företagens finansieringsbeteende ser ut, saker som

pecking order inte tar hänsyn till. Pecking order teorin handlar alltså om en perfekt värld där alla

företag prioriterar internt genererade medel innan man rör sig till externa medel. När man är i

behov av externa medel så föredras skulderna framför nyemission då informationskostnaderna är

mindre för skulder. Men precis som Gonzelez och Gonzalez belyser, så är

informationsassymmetrin högre i små företag. Detta kommer i sin tur också att påverka hur

pecking order beteendet ser ut i de olika företagen.

En ytterliggare tanke är också att Pecking order teorin kanske beskrivs som en exklusiv teori. Det

innebär att företag håller sig strikt till denna teori, och att endast pecking order visar

finansieringsbeteendet i företag. Forskning har bekräftat att till exempel trade of teorin också

beskriver företagens finansierinsbeteende. Ibland har forskning visat att det inte går att utesluta

någon utav teorierna, varken pecking order eller trade of. I vissa länder följer företag bättre

pecking order, i andra trade of. Det är därför viktigt att komma ihåg som forskning nämnt, att

teorier som pecking order, trade of, free cash-flow osv. alla har visat sig fungera i praktiken.

Pecking order teorin är därför varken en helteckande eller exklusiv teori. Faktorer som

informationsassymmetri, attityden till skuld etc. må skilja sig beroende på olika bakomliggande

faktorer, som vi nämnt ovan. Trade of teorin, free cash-flow teorin (och möjligen fler teorier) är

också fungerande kapitalstruktursmodeller. I vår studie har vi alltså undersökt en faktor,

företagsstorleken, som är en av många faktorer som påverkar om företag följer pecking order på

det sätt som teorin beskriver.

38

7.0 Förslag till vidare forskning

Då vi endast studerat om företagsstorleken har någon inverkan på hur väl ett företag följer

pecking order teorin, vore det intressant med en bredare studie i området. Det kan handla om

vilka faktorer som är med och medverkar till att resultatet ser annorlunda ut i företag av olika

storlek. Studien kan också utföras på flera länder för jämförelse mellan de olika länderna då

pecking order kanske följs mer av stora företag i vissa länder, och mer av små företag i andra. Då

vi endast undersökt svenska marknaden kan det vara intressant att se om det föreligger någon

skillnad i förhållande till ett land med helt andra företagsmässiga förutsättningar. Ett annat

tänkbart område för en bredare studie skulle vara att jämföra med andra kapitalstrukturteorier

och se vilken som har störst giltighet i svenska företag. Man skulle t ex kunna undersöka om

svenska företag följer pecking order teorin, trade off teorin eller båda teorierna, dvs. att ingen av

dem kan uteslutas. En ytterliggare möjlighet skulle vara att undersöka olika industrier som har

företag av olika storlek, och se om finansieringsbeteendet skiljer sig mellan dessa industrier, dvs.

om storlekseffekten forftarande gäller.

Det finns en hel del tidigare forskning i kapitalstrukturområdet och i synnerhet för pecking order

teorin. Samtidigt finns det en del meningsskiljaktigheter angående pecking orders giltighet i

praktiken och ett flertal frågor som inte är besvarade i dessa områden. Därmed är det ytterst

intressant att genomföra ytterligare och bredare studier inom kapitalstrukturområdet.

39

8.0 Källförteckning

Bryman, A., & Bell, E. (2005). Företagsekonomiska forskningsmetoder. Malmö: Liber AB.

Blomquist, A., Leonardz, B. (1997). Årsredovisningen- en introduktion. Malmö: Liber AB.

Dang, Chongyu., Li, Zhichuan. Frank. (2014). Measuring Firm Size in Empirical Corporate

Finance. University of Western Ontario.

Greve, J. (1991). Ekonomimodeller och kalkylprogram. Lund: Studentlitteratur.

Groth, John C., Anderson, Ronald C. (1997). Capital structure: perspectives for managers.

Management Decision. Vol. 35, 552.

Hansson, S., Arvidson, P., & Lindquist, H. (2001). Företags- och räkenskapsanalys, Lund:

Studentlitteratur.

Jonathan, Baskin. (1987). An Empirical Investigation of the Pecking Order Hypothesis.

Financial Management. Vol. 18, 26-35.

Jong, A., Verbeek, M., Verwijmeren, P. (2010). The Impact of Financing Surpluses and

Large Financing Deficits on Tests of the Pecking Order Theory. Financial Management. Vol. 39,

No. 2, 733–756.

Krishna, B. Kumar., Raghuram, G. Rajan., Luigi, Zingales. (2001). What Determines Firm Size.

University of Chicago, NBER, & CEPR.

Kurshev, A., Strebulaev, Ilya. A. (2005). Firm Size and Capital Structure. AFA 2008 New

Orleans Meetings Paper.

Mark, T. Leary., Micheal, R. Roberts. (2010).The pecking order, debt capacity, and information

asymmetry. Journal of Financial Economics. Vol. 95, 332-355.

Myers, S. C. (1984). The Capital Structure Puzzle. The Journal of Finance. Vol. 39, No. 3, 575-

592.

Murray, Z. Frank., Vidhan, K. Goyal. (2003). Testing the pecking order theory of capital

structure. Journal of Financial Economics. Vol. 67, 217–248.

Paul, M. Healy., Krishna, G. Palepu. (2001). Information asymmetry, corporate disclosure, and

the capital markets: A review of the empirical disclosure literature. Journal of Accounting and

Economics. Vol. 31, 405-440.

Priyanka, Singh.,Brajesh, Kumar. (2012). Trade-off Theory vs Pecking Order Theory Revisited:

Evidence from India. Journal of Emerging Market Finance. Vol. 11, 145.

40

Rongrong, Zhang., Yoshio, Kanazaki. (2008). Testing the Pecking Order: Evidence from

Japanese Firms. Economics and Management, Tohoku University, Japan.

SANCHEZ-VIDAL, J., MARTIN-UGEDO, J. F. (2005). Financing Preferences of Spanish

Firms: Evidence on the Pecking Order Theory. Review of Quantitative Finance and Accounting.

Vol. 25, 341-355.

Senay, Agca.,Abon, Mozumdar. (2004). Firm Size, Debt Capacity, and Corporate Financing

Choices. Department of Finance.

Stewart, C. Myers. (2001). Capital Structure. The Journal of Economic Perspectives. Vol. 15,

81- 102.

Stuart, P., Geoff, W., & Janette W. (2007). The pecking order hypothesis: does it apply to start-

up firms. Journal of Small Business and Enterprise Development. Vol. 14, 8-21.

Soku, Byoun., Jong, C. Rhim. (2003). Tests of the Pecking Order Theory and the Static Tradeoff

Theory of Optimal Capital Structure. School of Business University of Southern Indiana.

Sylvain, Champonnois. (2006). What determines the distribution of firm sizes.

Vıctor, M. Gonzalez., Francisco, Gonzalez. (2012). Firm size and capital structure: evidence

using dynamic panel data. Department of Business Administration. Vol. 44, 4745-4754.

Zélia,Serrasqueiro., Paulo, M.Nunes. (2010). Are trade-off and pecking order theories mutually

exclusive in explaining capital structure decisions. African Journal of Business Management.

Vol. 4, 2216-2230.

8.1 Elektroniska artiklar

Affärsvärlden, 2014

http://bors.affarsvarlden.se/afvbors.sv/site/stock/stock_list.page?magic=(cc%20(list%20SSELR

G))http://bors.affarsvarlden.se/afvbors.sv/site/stock/stock_list.page?magic=(cc%20(list%20SSE

MID))

http://bors.affarsvarlden.se/afvbors.sv/site/stock/stock_list.page?magic=(cc%20(list%20SSESM

L))

Datum: 2014-04-21. 11:30.

BusinessDictionary, 2014

http://www.businessdictionary.com/definition/information-asymmetry.html Datum: 2014-05-28. 12:30

Nasdaqomxnordic, 2014

http://www.nasdaqomxnordic.com/shares

Datum: 2014-08-11, 09:26

41

9.0 Bilagor

Bilaga 1

Small cap

företag rörelseresultat

avskrivningar

avsättningar

ränteintäkter

räntekostnader

inkomstskatt

långfristigaskulder

aktiekapital

årsinvestering ITM

Acando AB tsek tsek tsek tsek tsek tsek tsek tsek tsek

2012 113 751 15 511 3 513 1 762 1 299 29 883 24 784 99 555 8 969 65

307

2011 105 668 25 604 3 548 2 019 1 400 28 241 25 981 99 555 11 000 48

894

2010 88 518 13 219 3 398 921 1 940 23 128 27 090 99 358 15 000 47

754

2009 65 594 12 353 28 349 2 291 4 477 16 162 50 522 99 358 36 396 6

544

2008 152 119 9 040 36 445 5 659 4 190 43 625 19 529 98 206 13 488 64

478

ACAP Invest

2012 -20 315 13 237 57 958 215 5 336 6 971 70 908 26 760 21 921 -103 602

2011 -71 502 12 564 60 613 352 5 925 17 768 87 511 26 760 19 126 -168 020

2010 -4 110 17 031 29 764 1 051 7 813 2 154 56 298 26 493 13 221 -59 821

2009 5 896 17 790 28 619 1 469 5 452 1 167 80 861 26 493 19 573 -45 663

2008 84 812 17 218 28 310 4 714 6 894 22 261 105 094 26 493 18 714 14

843 Addnode Group AB

2012 117 695 31 843 25 888 2 004 527 31 347 31 468 345 836 32 000

30 094

2011 119 645 28 823 19 853 1 922 527 31 832 41 503 345 836 33 300

40 532

2010 52 051 26 300 11 126 1 183 524 13 965 41 536 337 745 21 200

1 319

2009 48 658 30 100 7 865 1 532 574 11 770 35 177 283 745 12 800 -119

2008 98 200 28 440 26 429 5 130 1 016 29 116 31 653 282 608 26 400

18 329

Allenex AB

2012 7 933 2 262 13 172 532 6 179 640 31 172 120 288 961

-13 788

2011 -88 093 1 864 15 162 465 11 561 135 126 105 328 120 288 15 329

-251 341

2010 -8 095 852 0 482 10 483 4 319 219 048 17 185 11 259 -23 267

2009 18 718 1 013 52 452 523 7 021 3 648 138 514 16 972 43 263 -44 893

2008 12 097 531 78 056 1 590 5 060 2 537 52 881 8 761 3 035 -72 497

Alltele

2012 -24 718 58 370 6 408 836 8 179 8 432 0 2 473 14 462 -105 271

2011 -11 204 37 973 22 161 593 7 623 4 795 50 122 2 473 56 680 -83 163

2010 12 840 23 331 474 44 3 233 2 538 6 984 2 173 30 854 -16 692

42

2009 9 517 19 289 474 52 3 162 1 685 22 317 1 977 6 387 -15 041

2008 7 174 14 994 0 246 5 545 525 31 153 1 977 68 343 -13 644

Aspiro AB

2012 5 292 47 818 0 893 66 34 611 1 013 230 097 6 600

-76 310

2011 6 971 20 916 0 840 83 4 647 1 500 190 538 8 700

-17 835

2010 1 512 88 366 1 236 1 295 5 917 31 244 222 190 538 8 200

-123 956

2009 3 046 20 478 1 709 1 386 194 5 201 7 383 190 538 21 000

-23 150

2008 3 248 225 279 0 3 407 287 52 406 9 566 335 347 10 600

-271 317

Avega Group Ab

2012 20 100 1 100 100 300 200 5 300 1 000 1 100 1 500 13

700

2011 43 300 800 100 700 0 11 600 1 000 1 100 1 100 31

500

2010 26 600 800 0 500 0 7 100 1 100 1 100 900 19

200

2009 24 100 700 0 100 300 6 300 1 000 1 000 1 100 16

900

2008 8 000 400 100 1 100 0 1 560 0 1 000 1 300 7

040

BE Group AB

2012 26 000 57 000 5 000 3 000 34 000 3 000 882 000 102 000 58 000

-70 000

2011 96 000 58 000 19 000 4 000 42 000 22 000 911 000 102 000 110 000

-41 000

2010 98 000 59 000 33 000 2 000 35 000 11 000 932 000 102 000 108 000

-38 000

2009 -266 000 57 000 38 000 4 000 42 000 85 000 960 000 102 000 58 000

-484 000

2008 532 168 51 723 42 960 11 158 54 845 140 536 1 138 283 102 041 29 099

253 262

Beijer Electronics AB

2012 99 540 59 245 45 285 1 243 27 662 19 231 507 220 6 311 49 778 -50 640

2011 150 270 53 022 40 646 970 18 819 34 973 585 910 6 311 62 320 3

780

2010 124 322 50 457 38 617 704 8 211 31 565 660 227 6 222 50 525 -3

824

2009 63 811 40 261 33 525 883 8 537 16 027 367 290 6 222 24 923 -33 656

2008 116 522 38 482 31 694 3 303 23 456 26 983 409 596 6 222 35 384 -790 Bergs Timber AB

2012 -19 500 42 900 600 0 11 600 6 900 104 500 96 600 10 100 -81 500

2011 -34 400 41 100 600 100 18 600 13 900 70 000 34 500 22 000 -108 500

2010 -36 600 51 000 1 500 100 15 600 8 400 238 300 34 500 47 900 -113 000

2009 41 900 42 700 3 400 100 9 200 10 100 247 700 34 500 57 700 -23 400

2008 -25 000 34 000 3 500 300 12 800 1 600 226 400 34 500 72 900 -76 600

BioInvent

43

2012 -191 093 6 138 31 000 3 617 3 49 403 0 36 963 100 -274 020

2011 -71 660 6 305 0 3 787 0 17 635 0 30 548 4 900 -91 813

2010 -127 840 9 372 0 941 3 33 769 0 27 830 4 900 -170 043

2009 -179 502 11 117 0 2 501 0 46 462 0 27 830 1 300 -234 580

2008 6 571 11 500 9 427 0 45 500 0 27 830 7 600 -41 002

Biotage AB

2012 43 847 28 600 2 289 2 447 206 17 007 31 054 89 372 40 259 -1

808

2011 25 075 36 000 3 714 3 111 200 9 079 32 983 89 194 44 554 -20 807

2010 -418 760 34 900 33 826 1 028 791 106 124 37 834 88 486 176 236 -593 373

2009 -10 123 35 300 6 269 3 367 2 243 3 760 10 528 88 486 39 958 -54 328

2008 22 495 32 300 9 328 4 112 3 828 7 278 11 416 88 486 24 743 -26 127

Björn Borg AB

2012 69 786 6 438 0 9 535 10 263 18 115 223 269 7 859 6 523 44

505

2011 83 706 17 165 0 3 296 2 810 22 257 28 754 7 859 25 435 44

770

2010 126 005 7 136 0 2 049 1 987 32 611 34 724 7 859 7 280 86

320

2009 112 594 7 024 0 2 850 2 846 29 366 40 889 7 859 4 540 76

208

2008 128 751 6 976 0 6 702 4 316 37 750 46 816 7 831 5 073 86

411

Bong AB

2012 16 135 89 803 31 887 3 033 59 504 15 434 1 083 770 174 810 58 405

-177 460

2011 40 956 99 720 23 359 1 538 53 738 6 097 1 171 592 174 810 76 352

-140 420

2010 -90 985 113 729 99 841 2 998 39 686 35 627 1 085 557 131 282 67 956

-376 870

2009 65 285 90 096 0 3 049 32 830 8 835 605 142 131 282 36 658

-63 427

2008 69 469 94 700 7 118 5 071 58 545 5 840 747 943 131 282 55 516

-91 663

CellaVision AB

2012 20 702 7 609 2 112 225 2 376 4 879 0 3 578 11 103 3

951

2011 17 800 6 427 1 968 171 399 4 086 0 3 578 11 549 5

091

2010 13 948 6 145 2 256 1 3 225 2 820 0 3 577 4 785 -497

2009 14 777 3 540 1 740 15 631 3 724 0 3 577 11 114 5

157

2008 13 384 2 133 1 896 363 693 3 656 3 577 11 259 5

369

44

Bilaga 2

Mid cap

företag rörelseresultat

avskrivningar

avsättningar

ränteintäkter

räntekostnader

inkomstskatt

långfristigaskulder

aktiekapital

årsinvestering ITM

Addtech

2012 437 000 101 800 210 000 2 000 24 000 105 900 406 000 51 000 42 000 -2 700

2011 470 000 92 800 208 000 3 000 17 000 115 700 415 000 51 000 48 000 39

500

2010 380 000 78 100 201 000 2 000 15 900 94 400 398 000 51 000 41 000 -7 400

2009 216 000 76 800 190 000 2 100 5 800 52 600 312 000 51 000 29 000 -107 100

2008 376 000 72 800 192 000 18 000 28 000 99 900 354 000 51 000 61 000 1 300

Aerocrine

2012 -197 103 11 888 11 039 2 513 3 743 52 061 0 72 819 5 468 -273 321

2011 -132 817 13 166 9 921 3 332 10 408 36 486 106 089 51 173 6 107 -199 466

2010 -84 959 9 974 5 530 557 5 329 22 143 110 498 51 124 56 387 -127 378

2009 -84 037 5 942 7 302 254 25 22 919 7 528 33 251 1 848 -119 971

2008 -135 645 5 414 3 133 2 176 35 36 086 3 044 33 246 6 224 -178 137

Arcam

2012 14 523 6 123 2 080 230 85 3 858 0 15 742 8 992 2 607

2011 4 659 6 864 1 560 1 203 234 1 480 0 14 940 8 241 -4 276

2010 1 746 7 150 1 350 97 22 479 0 14 743 5 707 -7 158

2009 -6 489 7 701 730 8 147 1 743 0 14 743 6 483 -16 802

2008 -20 500 8 700 440 103 112 5 753 0 14 743 5 359 -35 402

B&B TOOLS

2012 289 000 66 000 377 000 6 000 82 000 60 000 1 634 000 57 000 41 000 -290 000

2011 409 000 67 000 377 000 4 000 90 000 89 000 1 303 000 57 000 32 000 -210 000

2010 347 000 65 000 384 000 4 000 64 000 78 000 1 855 000 57 000 32 000 -240 000

2009 261 000 69 000 370 000 7 000 69 000 54 000 1 769 000 57 000 37 000 -294 000

2008 511 000 64 000 363 000 19 000 126 000 102 000 1 993 000 57 000 48 000 -125 000

Beijer Alma AB

2012 372 266 78 700 116 423 3 157 10 052 95 146 323 488 125 546 70 500

75 102

2011 441 421 76 300 48 722 3 490 12 490 112 758 171 044 125 546 89 200

194 641

2010 406 264 70 700 0 1 942 5 809 104 883 140 200 125 546 55 200

226 814

2009 238 156 71 400 0 1 104 6 910 59 557 99 966 114 296 60 500

101 393

2008 302 357 68 200 27 303 7 133 14 458 82 609 107 700 114 296 89 000

116 920

Betssonab

2012 577 062 73 819 0 3 914 3 675 150 849 353 827 82 789 101 000 352 633

45

2011 559 742 104 983 0 3 060 1 145 146 075 8 020 82 789 50 900 310 599

2010 380 550 49 709 0 1 928 41 96 170 4 165 79 107 44 961 236 558

2009 316 900 36 638 4 508 2 166 141 79 760 4 508 79 107 58 530 198 019

2008 276 604 20 628 4 310 4 161 183 70 300 4 310 79 107 67 210 185 344

Bilia AB

2012 249 000 368 000 406 000 11 000 44 000 62 000 1 299 000 251 000 296 000

-620 000

2011 489 000 349 000 366 000 10 000 54 000 122 000 1 260 000 251 000 333 000

-392 000

2010 497 000 316 000 373 000 87 000 120 000 128 000 1 109 000 249 000 253 000

-353 000

2009 146 000 302 000 377 000 248 000 296 000 31 000 1 089 000 215 000 103 000

-612 000

2008 -57 000 306 000 357 000 133 000 237 000 39 000 1 299 000 215 000 49 000

-863 000

BioGaia

2012 428 071 4 545 24 710 8 569 0 116 310 24 710 17 271 29 400 291 075

2011 103 159 5 425 185 3 270 0 28 632 185 17 271 16 200 72

187

2010 56 270 2 836 0 1 092 0 23 038 0 17 271 17 780 31

488

2009 47 158 4 144 0 878 0 17 610 0 17 208 18 546 26

282

2008 26 175 4 260 0 2 744 0 6 728 0 17 208 2 373 17

931 Bure Equity AB

2012 -160 200 157 600 21 500 9 800 6 700 54 800 32 500 535 300 292 000

-391 000

2011 -68 200 51 900 16 800 13 000 10 700 6 200 37 900 535 300 12 000

-140 800

2010 444 200 36 100 16 100 21 800 15 500 76 500 67 300 534 300

1 537 000

321 800

2009 19 000 75 000 16 200 17 000 5 000 52 600 84 700 300 000 472 000

-112 800

2008 65 800 38 000 23 700 83 500 21 100 38 500 214 700 300 100 336 000

28 000

Byggmax Group AB

2012 252 200 53 400 0 16 600 27 300 60 900 82 400 20 200 83 600 127 200

2011 278 000 46 000 0 11 400 21 600 66 200 230 800 20 200 62 500 155 600

2010 274 800 39 200 0 400 23 500 62 500 292 900 20 200 46 700 150 000

2009 272 722 33 934 0 772 37 498 53 600 823 700 18 405 33 500 148 462

2008 70 636 77 202 0 3 540 52 729 14 518 967 458 18 368 67 300 -70 273

CDON Group

2012 -173 900 13 300 6 000 900 10 700 52 900 259 800 133 600 57 300

-255 900

2011 129 200 6 300 4 900 3 000 21 200 29 200 410 400 133 100 345 800

70 600

2010 134 628 6 892 2 397 989 19 511 30 463 236 349 132 684 31 800

76 354

2009 125 139 6 142 1 217 738 12 546 29 634 16 268 1 000 63 700 76

338

46

2008 82 641 4 855 1 020 4 381 12 507 20 864 19 710 1 000 201 747 47

776

ClasOhlson

2012 430 600 197 700 29 200 1 900 12 600 114 000 185 700 82 000 167 000 79

000

2011 560 600 179 100 26 400 6 000 15 600 147 600 195 700 82 000 207 000 197 900

2010 507 100 159 300 23 400 3 200 11 300 134 200 465 900 82 000 296 000 182 100

2009 590 500 130 200 21 600 2 400 4 700 156 100 190 300 82 000 317 000 280 300

2008 502 800 128 300 23 700 5 800 5 800 141 100 151 400 82 000 434 000 209 700

Cloetta

2012 125 000 152 000 542 000 5 000 274 000 37 000 3 806 000 1 443

000 240 000 -875 000

2011 27 000 107 000 334 000 11 000 599 000 59 000 7 079 000 122 000 193 000

-1 061 000

2010 35 000 50 000 177 000 3 000 7 000 30 900 205 000 121 000 51 000

-226 900

2009 18 400 46 000 181 000 5 000 6 000 27 700 207 000 121 000 111 000

-237 300

2008 -84 000 28 000 13 000 7 000 4 000 10 000 198 000 100 000 85 000

-132 000

DiösFastigheter AB

2012 856 732 3 134 9 490 1 006 321 968 118 854 8 488 230 149 458 152 000

404 292

2011 483 545 1 587 20 159 3 165 146 393 66 060 8 569 103 149 458 108 000

252 511

2010 424 581 4 047 14 564 1 963 123 181 80 411 3 654 246 74 729 86 000 204 341

2009 184 206 3 911 11 617 422 104 371 29 116 2 472 118 67 936 130 000 35

613

2008 -41 550 4 121 5 156 1 059 132 524 49 184 2 467 725 67 936 180 000 -231 476

Duni

2012 227 000 112 000 180 000 5 000 21 000 53 000 768 000 59 000 113 000 -134 000

2011 388 000 107 000 184 000 3 000 24 000 94 000 238 000 59 000 377 000 -18 000

2010 436 000 102 000 192 000 1 000 20 000 110 000 741 000 59 000 236 000 13

000

2009 488 000 102 000 205 000 2 000 45 000 117 000 898 000 59 000 121 000 21

000

2008 326 000 97 000 245 000 8 000 81 000 72 000 1 380 000 59 000 139 000 -161 000

47

Bilaga 3

Large cap

företag rörelseresultat

avskrivningar

avsättningar

ränteintäkter

räntekostnader

inkomstskatt

långfristigaskulder

aktiekapital

årsinvestering ITM

AarhusKarlshamn

2012 975 000 347 000 37 000 8 000 102 000 232 000 3 170 000 409 000 794 000

265 000

2011 914 000 350 000 48 000 6 000 94 000 222 000 3 799 000 409 000 670 000

206 000

2010 882 000 376 000 45 000 8 000 59 000 218 000 3 115 000 409 000 331 000

192 000

2009 1 475 000 403 000 22 000 6 000 164 000 367 000 3 837 000 409 000 316 000

525 000

2008 151 000 375 000 11 000 8 000 285 000 41 000 5 327 000 414 000 387 000

-553 000

Alfa Laval

2012 4 372 000 447 000 2 432

000 112 000 248 000 1 349

000 8 849 000 1 117

000 531 000 8 000

2011 4 691 000 449 000 2 464

000 71 000 201 000 1 315

000 8 362 000 1 117

000 555 000 333 000

2010 4 401 000 425 000 2 343

000 35 000 146 000 1 279

000 4 137 000 1 117

000 429 000 243 000

2009 4 030 000 391 000 2 846

000 108 000 315 000 1 095

000 4 375 000 1 117

000 451 000 -509 000

2008 5 736 000 304 000 3 242

000 52 000 235 000 1 650

000 5 948 000 1 117

000 747 000 357 000

AssaAbloy

2012 7 431 000 1 034

000 4 299

000 28 000 740 000 1 776

000 16 219 000 371 000 556 000

-390 000

2011 5 204 000 1 022

000 4 516

000 36 000 704 000 1 048

000 13 075 000 368 000 846 000

-2 050 000

2010 6 046 000 995 000 3 642

000 24 000 620 000 971 000 13 448 000 366 000 708 000

-158 000

2009 4 374 000 1 014

000 3 673

000 57 000 722 000 1 095

000 13 878 000 366 000 664 000

-2 073 000

2008 4 269 000 921 000 4 151

000 47 000 634 000 1 047

000 10 608 000 366 000 829 000

-2 437 000

Atrium Ljungberg

2012 1 176 500 6 100 105 900 7 800 451 200 230 100 11 559 900 333 000

1 512 000

391 000

2011 1 053 500 4 300 0 10 500 369 200 322 100 10 696 000 333 000

1 049 000

368 400

2010 982 000 3 700 0 8 000 321 000 313 300 9 743 800 333 000

1 047 000

352 000

2009 999 500 4 100 0 5 200 337 300 24 400 8 589 500 333 000

1 087 300

638 900

2008 884 336 4 030 0 19 192 359 916 57 042 8 906 900 333 052

1 540 000

482 540

Axfood

2012 1 302 000 637 000 353 000 6 000 30 000 303 000 728 000 262 000 932 000

-15 000

2011 1 192 000 588 000 364 000 7 000 18 000 319 000 717 000 262 000 993 000

-90 000

2010 1 250 000 534 000 362 000 6 000 39 000 308 000 617 000 262 000 862 000 13 000

2009 1 209 000 513 000 357 000 2 000 51 000 285 000 750 000 262 000 633 000 5 000

2008 1 128 000 508 000 353 000 5 000 31 000 283 000 920 000 262 000

1 158 000

-42 000

Axis

48

2012 575 300 33 200 38 600 1 300 6 100 149 600 124 600 700 45 100 349 100

2011 633 300 27 500 25 000 2 700 1 700 166 000 101 800 700 44 200 415 800

2010 415 000 24 400 16 600 1 100 1 000 108 600 92 900 700 33 200 265 500

2009 308 100 19 400 11 400 1 600 0 80 700 61 700 700 37 700 198 200

2008 340 600 27 100 7 000 7 900 700 95 100 30 800 700 25 900 218 600

BillerudKorsnäs

2012 489 000 709 000 841 000 13 000 94 000 81 300 8 822 000 1 029

000 9 903

000 -1 223

300

2011 978 000 614 000 256 000 22 000 46 000 234 100 2 541 000 774 000 512 000

-150 100

2010 1 037 000 610 000 235 000 5 000 82 000 252 500 2 466 000 774 000 334 000

-137 500

2009 300 000 561 000 222 000 4 000 96 000 48 900 2 657 000 667 000 306 000

-623 900

2008 289 000 507 000 220 000 16 000 179 000 34 700 3 858 000 667 000 622 000

-635 700

Boliden

2012 4 070 000 2 218

000 2 385

000 86 000 175 000 1 012

000 9 327 000 579 000

4 185 000

-1 634 000

2011 4 748 000 1 937

000 1 817

000 67 000 173 000 1 192

000 9 665 000 579 000

3 998 000

-304 000

2010 5 643 000 1 802

000 1 624

000 2 000 185 000 1 395

000 8 619 000 579 000

2 996 000

639 000

2009 3 623 000 1 562

000 1 667

000 4 000 166 000 885 000 10 380 000 579 000

4 915 000

-653 000

2008 1 004 000 1 422

000 1 524

000 34 000 247 000 194 000 10 224 000 579 000

4 624 000

-2 349 000

Electrolux

2012 4 150 000 3 251

000 8 433

000 203 000 804 000 879 000 17 440 000 1 545

000 4 090

000 -9 014

000

2011 3 017 000 3 173

000 9 776

000 336 000 598 000 716 000 18 177 000 1 545

000 3 163

000

-10 910 000

2010 5 430 000 3 328

000 10 009

000 329 000 420 000 1 309

000 17 011 000 1 545

000 3 221

000 -9 307

000

2009 3 761 000 3 442

000 9 447

000 255 000 544 000 877 000 18 677 000 1 545

000 2 223

000

-10 294 000

2008 1 188 000 3 010

000 13 529

000 220 000 744 000 287 000 21 842 000 1 545

000 3 158

000

-16 162 000

Elekta

2012 2 012 000 349 000 189 000 32 000 223 000 449 000 5 070 000 192 000 544 000

834 000

2011 1 849 000 295 000 244 000 45 000 200 000 480 000 5 284 000 191 000 432 000

675 000

2010 1 502 000 241 000 172 000 26 000 58 000 433 000 1 201 000 189 000 274 000

624 000

2009 1 232 000 229 000 159 000 6 000 50 000 359 000 1 271 000 186 000 186 000

441 000

2008 830 000 208 000 141 000 23 000 107 000 228 000 1 776 000 184 000 142 000

169 000

Ericsson AB

2012 -2 173

779 9 546

000 8 638

000 6 196 533 426 2 678

000 39 109 000 50 000 5 429

000

-23 563 009

49

2011 4 012 925 8 964

000 6 265

000 812 716 666 134 4 767

000 38 050 000 50 000 4 994

000

-15 836 493

2010 10 072

253 8 962

000 9 744

000 955 205 672 031 4 150

000 38 267 000 50 000 3 686

000

-12 500 573

2009 -678 745 7 759

000 12 431

000 971 365 464 476 1 643

000 43 295 000 50 000 4 006

000

-22 004 856

2008 2 486 085 8 114

000 14 350

000 22 239 1 687 457 4 823

000 39 483 000 50 000 4 133

000

-26 466 133

H&M

2012 21 754

000 3 705

000 377 000 536 000 5 000 5 418

000 2 328 000 207 000

6 864 000

12 785 000

2011 20 379

000 3 262

000 377 000 568 000 5 000 5 121

000 1 327 000 207 000

5 265 000

12 182 000

2010 24 659

000 3 061

000 257 000 356 000 7 000 6 327

000 1 163 000 207 000

4 955 000

15 363 000

2009 21 644

000 2 830

000 622 000 467 000 8 000 5 719

000 2 660 000 207 000

5 761 000

12 932 000

2008 20 138

000 2 202

000 596 000 1 060

000 8 000 5 896

000 2 414 000 207 000

5 435 000

12 496 000

Holmen

2012 1 520 000 1 313

000 920 000 5 000 186 000 340 000 8 102 000 4 238

000 1 920

000 -1 234

000

2011 5 573 000 1 260

000 988 000 11 000 262 000 1 401

000 10 780 000 4 238

000 1 733

000 1 673

000

2010 1 634 000 1 251

000 942 000 10 000 240 000 365 000 10 247 000 4 238

000 1 597

000 -1 154

000

2009 1 576 000 1 320

000 1 696

000 12 000 267 000 359 000 9 939 000 4 238

000 818 000 -2 054

000

2008 1 051 000 1 343

000 1 711

000 14 000 345 000 207 000 9 475 000 4 238

000 1 160

000 -2 541

000 Hufvudstaden

2012 1 646 300 2 600 8 400 4 300 165 000 390 700 7 734 200 1 056

400 185 700 1 083

900

2011 2 078 600 3 300 7 700 13 000 135 300 514 500 9 492 000 1 056

400 945 100 1 430

800

2010 2 454 600 3 700 7 400 1 700 120 400 618 500 7 533 400 1 056

400 357 700 1 706

300

2009 -350 000 3 400 6 300 2 900 131 000 125 700 7 380 200 1 056

400 281 200 -613 500

2008 -881 000 3 400 5 000 17 300 161 600 287 100 8 159 800 1 056

400 182 100 -1 320

800

Husqvarna

2012 1 615 000 1 062

000 2 055

000 16 000 409 000 146 000 9 691 000 1 153

000 776 000 -2 041

000

2011 1 551 000 1 112

000 2 046

000 17 000 370 000 150 000 10 306 000 1 153

000 994 000 -2 110

000

2010 2 445 000 1 180

000 2 028

000 15 000 359 000 302 000 10 294 000 1 153

000 1 302

000 -1 409

000

2009 1 560 000 1 325

000 2 197

000 23 000 424 000 191 000 11 677 000 1 153

000 914 000 -2 554

000

2008 2 361 000 1 163

000 2 285

000 37 000 693 000 276 000 14 379 000 770 000

1 163 000

-2 019 000