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新的启程 新的成长
公司跟踪报告
通讯·公司研究
中兴通讯(000063)
2007 年 4 月 5 日
买入 (维持)
当前价 目标价
47.90 60
投资要点
中兴的国内市场战略再次完胜。中兴通讯在本次移动招标取得技术与商务
标的双重第一，虽然最终结果不排除厂商之间作一定平衡的可能性，但中
公司在 TD 初轮建设中占据较多的市场份额是无疑的。我们预测中兴通讯
将拿下 40％以上、高可达 50％左右的市场份额，包括投资额最高的北京。
新的启程 新的成长。中兴通讯是实力最强的 TD 制造厂商，而 TD 也是
一个足够大的蛋糕。TD-SCDMA 是中兴通讯一次新的启程和新的成长之
旅，为缩小和华为的差距提供了极好的机遇。我们初步估计 2007～2010年 TD-SCDMA 对中兴通讯的 EPS 贡献为 0.36、1.13、1.20、0.96 元。
维持买入的投资评级。对 TD-SCDMA 未来的乐观预期，构成我们推荐中
兴通讯的核心逻辑，同时我们也看好中兴通讯在其他业务和海外市场的增
长，因而维持“买入”的投资评级，维持 60 元的目标价，对应 2008 年 EPS为 28 倍 PE。
资本市场对移动承建 TD 信息的麻木是暂时的。去年底，人们对于
TD-SCDMA 是否上马，如何上马还不能作出肯定性的判断，而现在市场业
已形成共识：中国移动几乎必然成为 TD-SCDMA 运营商，对于 TD-SCDMA的发展和中兴通讯未来的市场增长也有了乐观的预期。资本市场却没有作
出明显的反应，我们认为资本市场对移动承建 TD 信息的麻木是暂时的，
这种麻木正好给投资者带来了良好的买入契机。我们预期，TD-SCDMA 在
中国的建设过程也将是中兴通讯价值的增长过程。
年报不应当成为回避中兴通讯的理由。中兴通讯 2006 年的年报业绩的可能
利空信息已经被市场消化了，从年初的一元多，到一元，再到现在 0.80~0.90元的预测，显然市场已经充分消化了不尽如人意的 2006 年业绩，年报可能
欠佳不应当成为回避中兴通讯的理由。
项目/年度 2004 2005 2006E 2007E 2008E
主营业务收入(万元) 2,269,815 2,157,592 2,269,815 2,895,527 4,093,698
增长率 YoY % 41.54 -4.94 4.99 27.82 41.38
主营业务利润(万元) 825,814 752,546 751,671 950,924 1,395,364
增长率 YoY% 34.07 18.38 -31.20 55.17 62.24
净利润(万元) 100,887 119,434 82,174 127,511 206,869
每股收益 EPS(元) 1.05 1.24 0.86 1.33 2.16
毛利率% 36.7 35.37 33.67 33.33 34.58
市盈率 P/E 45.62 38.63 55.93 36.04 22.22
市净率 P/B 2.82 2.56 2.33 2.07 1.83
资料来源：中信数量化投资分析系统
分析师
张兵 通信、传媒行业首席分析师，从业 6 年。
电话: 010-84588511 邮件: [email protected]
何彬 电话: 010-84588030 邮件: [email protected]
中兴通讯相对中标 300、信息技术表现
-150-100-50
050
100150
060616 060824 061108 070119
中标300 信息技术
中兴通讯
资料来源：中信数量化投资分析系统
主要数据 中标 300 指数 2383.16 点
总股本/流通股本95952.16 万股/ 45190.09 万股
近 12 月最高/最低价 49.30 元/ 24.31 元
近 1 月绝对涨幅 1.35 %
近 6 月绝对涨幅 49.83 %
今年以来绝对涨幅 22.51 %
12 个月日均成交额 23371.47 万元
资料来源：中信数量化投资分析系统
相关研究 1.《中兴通讯(000063)调研报告—股权激励计
划修订 TD 机遇》2006-12-18
2.《通讯行业 2007 年投资策略—3G 元年与
电信重组》2006-12-07
3.《中兴通讯(000063)三季报点评—业绩再受
压抑 前景依旧向好》2006-10-26
中兴通讯跟踪报告
12007 年 4 月 5 日
中兴的国内市场战略再次完胜
中兴通讯在 TD 招标份额有望达到 50％
根据《第一财经日报》的报道，中国移动 TD-SCDMA 扩大试验网招标已
经有了初步结果。其中，中兴通讯在技术和商务标中均排名第一，大唐移动在
技术标中排名第二，商务标排名第三，鼎桥通信在技术标中排名第三，商务标
排名第二。而具体的采购中标定量份额应将于月内公布。
本轮 TD-SCDMA 网络建设涉及 10 座城市。中国移动将承建北京、上海、
天津、沈阳、秦皇岛、广州、深圳，以及最初由中国移动进行规模测试的厦门
等 8 个城市；保定则继续由中国电信负责，青岛由中国网通进行 TD-SCDMA网络建设。
在 2006 年 3 月开始的 TD 最后一轮测试中，中国移动、中国电信和中国网
通分别在厦门、保定和青岛进行了 TD-SCDMA 规模网络技术应用试验，其时
的市场版图为：中兴和鼎桥在厦门协助中国移动建网，大唐和鼎桥协助中国电
信在保定建网，大唐和中兴合作在青岛协助中国网通建网。
此次招标的结果与我们此前对于各公司在 TD-SCDMA 领域内的优势地位
判断大多一致，而华为鼎桥在本轮招标的落后则主要在于其不象中兴通讯以及
大唐那样更贴近中国移动的需求，同时由于西门子在鼎桥中占控股的地位，公
司的运营成本高，导致公司产品的成本和报价都偏高。
虽然最终结果在各厂商直接作出平衡的可能性存在，但中兴通讯在本轮招
标中领先较多的市场份额是无疑的。据我们判断，本轮招标，中兴通讯可能拿
下 40％以上乃至 50％左右的市场份额，其中包括投资额最高的北京。
中兴通讯领悟国内市场的独特能力
虽然比较华为，中兴通讯在 WCDMA 上和全球市场份额中落后于对手，然
中兴通讯在 CDMA2000、TD-SCDMA 这二种制式上是领先华为的；对比华为
的全球市场战略，中兴通讯灵活、对国内市场独特的理解能力，使公司在过往
战役中屡次收益不菲。
回顾中兴通讯的发展历史，其对国内小灵通和联通建设 CDMA 机会的把
握可以说是中兴通讯对国内市场的经典战役，而这次中兴通讯对 TD-SCDMA机会的把握和产品开发的全力以付，对中兴通讯的发展可谓意义深远。
实力最强的 TD-SCDMA 设备制造商
技术实力最强
公司在 TD-SCDMA 领域内最强的技术实力主要体现为：
1．TD-SCDMA 必须在满足高品质话音通讯基础上，能够实现 HSDPA 软、
硬件升级支持，中兴通讯正是国内两家具备通过软件升级支持 HSDPA 功能的
厂商之一；
2．数据业务的良好支持必须重视室内覆盖，中兴提出的 “多通道”光纤
到楼层 TD 室内覆盖解决方案，能够显著降低干扰、提高通话时长、组网灵活、
可以解决微基站成本高、不灵活的缺点和直放站性能较差等缺陷；
中兴通讯跟踪报告
22007 年 4 月 5 日
3．网络建设必须充分降低施工难度，提高组网灵活度，中兴通讯提出的
“BBU+RRU”解决方案，其核心思想是将基站的基带部分和中频/射频部分分
开，不但可以大大减少馈线数量、降低施工成本，同时可以实现多种场景下的
灵活组网。目前这种解决方案已得到中国移动此次招标的认可并将全面推广。
产品系列最全
截至目前，中兴通讯是 TD-SCDMA 产业联盟 38 家成员中，参与环节最多，
产品种类最为丰富的设备供应商，公司参与的环节包括业务平台、核心网、
RNC、基站、终端等全线产品开发。
2007 年 3 月，信息产业部组织经过对电信设备的入网测试，按照核心网和
无线两个不同的划分，陆续给合格的 TD 设备企业都颁发了入网证。中兴通讯
四大系列产品名列其中：核心网络设备(ZXWN CN)，无线网络控制器设备
(ZXTR RNC)，系列化基站设备(ZXTR B322/ZXTR R01、ZXTR B322/ZXTR R04、ZXTR B328/ZXTR R04、ZXTR B30)，以及业务平台设备(WAP 网关设备
ZXME WAP、多媒体消息业务中心 ZXME MMSC、流媒体服务器 ZXME MVS、短消息互通网关 ZXF118 SMGW)。
各个厂家拿到入网证的设备数量各不相同，但中兴通讯的产品线相对较
全，覆盖了核心网和无线两个领域，因此被普遍认为是获得入网证设备数量最
多的一家。
图 1：TD-SCDMA 产业链结构
资料来源：中信证券研究部
中兴通讯跟踪报告
32007 年 4 月 5 日
产品化程度最高
中兴通讯同时是 TD-SCDMA 产品化程度最高、产品化速度最快的厂家：
1．采用了与 2G 等其他系列产品统一的研发平台，充分共享其它无线产品
的研发成果；
2．核心网已经规模商用；
3．无线接入网采用全 IP 架构 3G 统一软硬件平台，集成度较高；
4．宏蜂窝基站 ZXTRB30 是业界容量最大的基站；
5．终端采用统一的研发和采购平台，具有成本优势。
另外，公司率先推出的“光纤到塔顶”解决方案能解决目前运营商关注的
天馈安装、维护复杂的问题，对 TD-SCDMA 技术的整体产品化具有重要意义。
中兴通讯在 TD-SCDMA 产品的投入相对于竞争对手而言较晚，但由于其
深厚的技术积淀、和远超竞争对手的迅速将技术产品化的能力而后来居上，并
取得了若干具有重要意义的“最先：”
1．四大系列产品最先获得电信设备进网许可证；
2．最先研发制造 TD 双模手机并通过入网设备认证；
3．开发出第一款 TD 商用数据卡 MU100。
图 2：中兴通讯 TD 产业发展路径图
资料来源：中信证券研究部
终端产品亦具优势
从长期来看，3G 网络的建设与原有 2G 网络紧密相关，从用户使用的便利，
以及运营商的客户资源维护出发，2G 与 3G 网络并存将是一种必然，因而双模
双待机在未来的 TD-SCDMA 运营中有着相对于普通终端更为重要的角色，尤
其是对于 3G 业务所瞄准的中高端用户而言，对于原先号码资源的黏着需求，
中兴通讯跟踪报告
42007 年 4 月 5 日
是他们对于转向 3G 服务的最大顾虑。双模手机则是突破这一瓶颈的最好方法，
公司研发制造的 U350 是唯一获得信产部颁发的 TD 测试中第一张双模双
待终端入网证，也是市场第一款 TD-SCDMA 双模双待手机。截止 2007 年 1月，获发信产部试用入网许可标志的 TD-SCDMA 手机已经达到总共 17 款，计
算 1.6 万部，中兴通讯在双模终端领域处于领先地位，已经有 3 款 TD/GSM 双
模终端提供使用，同时中兴在双模双待 TD 终端上还在计划推出其它双模双待
新品。公司其在 TD 技术领域的技术储备和不断积累，将使其有望在未来成为
TD 终端领域最有竞争力的厂商。
我们认为，公司在终端占据优势的主要原因在于：
1．在设备制造上的优势使得其对于 TD 标准理解更为深刻：公司是
TD-SCDMA 全线产品制造商，对于包括核心网络、接入网、传输网等整套标准
的各个技术环节都有着深入的研究，因而在研发手机时也有着更好的技术背景
作为基础；
2．公司从事 2G 及小灵通的终端制造生产已有多年，在手机的设计，尤其
是射频模块和手机方案设计等关键环节上，拥有比其竞争对手更加丰富的经验
积累。
不偏不废的产业布局
具有全球竞争力的 CDMA
2006 年，中兴通讯的 CDMA 基站全球出货量达 12000 多台，位居全球首
位。据信息产业部电信研究院最新报告，2006 年 1-12 月份，中兴 CDMA 合同
数量占全球总量的 41%，位列第一。国际市场的优异表现表明公司 CDMA 产
品在全球拥有相当强的竞争实力：
1．2006 年与印度本地最大的 3 家 CDMA 运营商 Reliance、Tata、BSNL全面合作建网；
2．在非洲在尼日利亚、利比亚、加纳、摩洛哥等具有强大市场潜力的国
家构建 CDM A 网络；
3、在欧洲市场承建了位于捷克的欧洲第一个 EV-DOR ev.A 全国网络；
4．在美国这一最大的 CDMA 市场为 CVG 和 ClearTalk 两家运营商建设 3G CDMA2000 网络。
截至目前，中兴通讯 CDMA 基站设备全球应用累计高达 4.5 万台和 13 万
载频扇区，其 CDMA 产品进入了 60 多个国家和 100 多家运营商，并在 40 多
个国家和地区建设了 50 多个 EV-DO 网络。
根据国际著名咨询公司 OVUM 预测，在即将来临的中国 3GCDMA2000 市
场上，中兴通讯将在目前 20%以上的基础上有大幅提升。目前联通 CDMA 网
络现有容量约 8000 万左右，根据业界对于其 20 美元每线的设备升级成本计算，
将联通现有网络升级至 CDMA200 网络约需要 150 亿人民币的设备投资（不包
括终端），中兴通讯当有能力分享其中至少 40 亿的份额。
中兴通讯跟踪报告
52007 年 4 月 5 日
表 1：CDMA 网络未来 3 年升级投资预测
第一年 第二年 第三年
当年新增容量(万) 1,500 1,500 2,000
总支出(亿) 62 59 75
系统设备占比 60% 60% 60%
设备支出（亿） 37 36 45
资料来源：中信证券研究部
WCDMA 产品线紧随对手
中兴通讯在 WCDMA 商用系统上同样具有较强的竞争实力，公司于 2002年 1 月一次性通过 Mtnet 第一阶段测试：支持双向 384Kbps 高速数据业务，支
持 8 种可变速率的 AMR 语音业务，无线性能指标优于 3GPP 规范要求；于 2003年 8 月份以优异成绩通过 MTNET 第二阶段测试：在单系统测试中，中兴顺利
完成了 326 条必选项目，可选测试项目通过率超过 90%。在系统和终端的系列
兼容性测试中，中兴先后与 10 个 3G 系统和终端厂商进行了 IOT互连互通测试。
2007 年 3 月，信息产业部在深圳组织专家对中兴通讯承担的国家移动通信
产品研究开发专项资金项目《基于第三代移动通信标准的移动通信系统开发及
产业化》进行了现场验收，标志着中兴通讯 WCDMA 在技术研发和技术的产业
化能力方面得到了进一步认可。
公司的 WCDMA 设备业已得到实际网络验证：2006 年 4 月 1 日起，公司
为利比亚最大的电信运营商 Libyana 建设 WCDMA 网络，到 8 月底完成了首都
Tripoli 地区 156 个站规模的建设，目前在网用户已经达 10 万用户。到目前为止， WCDMAV3 商用系统已经在突尼斯、利比亚、塔吉克斯坦、土耳其、罗马尼亚
等全球 20 多个国家和地区得到应用。
目前的普遍观点认为，联通拥有的 GSM 网络将升级为 WCDMA 制式网络，
根据我们此前在相关报告中对 WCDMA 单线成本以及现有网络容量估算，其升
级的设备成本亦将达 800亿以上。我们认为公司在其中至少将获得 10％的份额，
也即 80 亿的销售收入（不包括终端）。
表 2：联通 G 网未来 3 年升级投资预测
第一年 第二年 第三年
当年新增容量(万) 3,000 3,000 3,000
总支出(亿) 555 527 501
系统设备占比 50% 50% 50%
设备支出（亿） 233 221 210
资料来源：中信证券研究部
中兴通讯跟踪报告
62007 年 4 月 5 日
TD-SCDMA：怎么想象都不过分的蛋糕
中国移动承建 TD 几成定局
回顾国内的科技发展以及 TD-SCDMA 的发展史，综合考虑目前我国电信
市场的竞争格局，我们认为中国移动集团作为目前 TD 最合适的承建者，在权
衡电信市场竞争格局的全方位考虑后，必将全力以付地建设 TD；而 TD-SCDMA 产业在中国移动的大力投入下，一定将取得成功：
1. 目前国内电信产业格局失衡，而针对移动的垄断地位的质疑之声不绝
于耳，在全社会倡导“和谐”的大背景下，监管层对此也心存顾虑，
产业重组的大棒随时可能落下。在这样的情况下，勤勤恳恳做好 TD，
方是中国移动最根本的长治久安之计。从长远利益出发，中国移动并
没有太多后退余地。
2. 中国移动目前的盈利能力是四家电信运营商中最强的，其盈利能力超
过其余三家加和，强有力的现金流和支付能力将完全有能力保障 TD整条产业链的健康运转，并支持 TD-SCDMA 在运营初期的巨大投入。
3. TD-SCDMA 技术的成熟，必然需要成规模的用户以及相应的多种运
营业务不断进行测试、完善的过程从而得以进化。中国移动先有的全
球最大 2G 网络和用户资源，以及多年的移动网络运营经验，完全有
能力推动 TD 产业加速走向成熟。
4. 在 TD-SCDMA 上升为国家科技的创新石以及国家战略的背景下，无
疑 TD-SCDMA 只能成功不能失败，在这种情况下，中国移动似乎成
为相关决策部门的唯一选择。
TD-SCDMA:蛋糕有多大？
对比联通建设 CDMA 网络超过一千亿的投入和八千万的网络容量，中国
移动建设 TD-SCDMA 从网络容量、质量及网络覆盖水平，我们认为最后的结
果一定是优于 CDMA 当前的网络质量和覆盖水平。
网络覆盖的边际成本是随着覆盖率的提升快速增加的。而且中国移动
TD-SCDMA 建设最终覆盖的用户数预期将超过 3 亿，TD-SCDMA 的蛋糕无疑
是巨大的，充满了想象空间。
中兴通讯跟踪报告
72007 年 4 月 5 日
图 3：网络覆盖成本和覆盖率关系示意图
资料来源：中信证券研究部
TD-SCDMA 资本支出估计
中国移动集团在北京等 8 个城市建设 TD 网络，预计 10 月底竣工。本次建
设部署 1.5 万个基站，涉及 8 个城市，覆盖面积达到现有网络 95%，可支持的
用户容量超过 1000 万，到今年 10 月底建设完成并投入使用，采购的规模合并
网通和电信的二个试点城市，采购规模将达到 267 亿元。
以中国联通在建设 CDMA 网络时耗费的约 1500 亿资本开支以及中国移动
目前每年高达 900 亿的常规资本开支对照，我们预测 2007－2010 年期间，中
国移动对 TD-SCDMA 的资本支出为 1877 亿人民币，网络整体容量达到 1.32亿用户水平。（对比上篇报告，我们对中国移动资本支出的预测和中兴通讯的
预期市场份额都有提升）
表 3：TD-SCDMA 建网投资估算
TD-SCDMA 资本支出 2007E 2008E 2009E 2010E
累计容量(万) 1,200 5,200 9,200 13,200
当年新增容量(万) 1,200 4,000 4,000 4,000
单线成本（元） 2,976 2,381 1,905 1,524
GSM 基础上单线成本 2,083 1,667 1,333 1,067
资本支出(亿) 250 667 533 427
系统设备占比 50% 50% 50% 50%
系统设备支出（亿） 125 333 267 213
资料来源：中信证券研究部
考虑到中兴通讯在本次招标中获得的最高评价，我们预测其 2007 年将获
得 50％左右的的市场份额。出于谨慎的角度，我们预测中兴通讯未来的业绩时，
我们采用 40％的市场占有率，预计未来几年中兴通讯在 TD-SCDMA 系统设备
获得的收入为：
边际成本迅速增加
成本
覆
盖
率
中兴通讯跟踪报告
82007 年 4 月 5 日
图 4：中兴通讯 TD 设备收入预测
50
133
107
85
35
108 115
92
0
20
40
60
80
100
120
140
2007 2008 2009 2010
当年TD合同 当年TD收入
资料来源：中信证券研究部 单位：亿元
TD 终端消费需求测算
我们预计 TD-SCDMA 到 2010 年用户数将达到 1 亿，并形成 4000 万部每
年的 TD 手机市场需求；而 07－09 的三年建设期内，TD 终端需求（包括双模）
总量约为 6000 万部，在假设每部手机销售 1200 元的保守估计下，来年内
TD-SCDMA 的市场规模亦将达到 700 亿元左右。
我们认为中兴通讯目前在终端研发制造上的优势是明显的，在假设其占有
市场 10％的前提下，预测中兴通讯未来 TD 终端的销售额为：
图 5：中兴通讯 TD 手机销售预测
15
25
3440
50
0
10
20
30
40
50
60
2007 2008 2009 2010 2011
资料来源：中信证券研究部 单位：亿元
TD-SCDMA：中国的，也是全球的
TD-SCDMA 是 ITU 确定的三个全球 3G 标准之一，作为一个业已国际化的
标准，TD-SCDMA 天然具有参与国际竞争的能力，同时也必须肩负这一任务。
我们认为，在中国移动这一强势运营商的主导之下，TD-SCDMA 必将取得
运营上的成功，标准的规范程度、技术的不断改良和演进，以及设备水平的不
断提高，将使得 TD-SCDMA 成为一个可以与 WCDMA 以及 CDMA2000 抗衡
的国际通信标准，并有足够力量走出国门，参与国际市场的全面竞争。
我们假设 TD-SCDMA 成熟后的平均单线售价将降至 1000-1200 人民币每
线，其中设备产品约为 500-600 人民币每线。在每年对国际市场输出 500 万线、
出口终端 500 万部的估算下，TD-SCDMA 国际出口的市场规模亦在 80－100亿人民币左右。
中兴通讯跟踪报告
92007 年 4 月 5 日
如果 TD-SCDMA 在国际市场上的竞争力能够达到我们的预期，那么这将
成为中兴通讯自国内 TD 市场之后新的增长空间和动力。
新的启程 新的成长
TD-SCDMA 给中兴带来了巨大的国内市场机遇和潜在的全球市场扩张契
机。在这次战役中，由于华为对 TD-SCDMA 战略的再次失策，无疑给中兴通
讯更好的机遇。
对比小灵通和 CDMA 投资旺盛的 2001、2002 年，中兴通讯的收入规模已
经膨胀了一倍，而 TD-SCDMA 的投资规模无疑是比小灵通和 CDMA 的投资规
模要大得多，中兴通讯的市场占有率也要高于当时小灵通（30％～40％）和
CDMA 的市场占有率（前期 10%多，后期 20％左右）。
因此我们认为，即使考虑到当前中兴通讯的收入规模，TD-SCDMA 对中兴
通讯收入和净利润的相对贡献也要高于当时的小灵通和 CDMA 对收入的相对
贡献，至于绝对收益对比则更为明显。
我们认为 TD-SCDM 对中兴通讯来说，是一次新的启程，尽管未来道路依
旧不易，初获成功之后必将迎来新的成长，TD-SCDMA 将给中兴通讯的业绩增
长贡献不菲。
TD-SCDMA 系统设备利润贡献预计
当前公司无线系统设备的平均毛利率在 45％左右，公司整体的平均三项费
用率之和在 30％左右，扣除所得税和少数股东权益后，无线系统设备的净利润
率水平当在 10%左右。根据前文对 2007～2010 年的 TD-SCDMA 收入预测，公
司获得的净利润为 3.5、10.8、11.5、9.2 亿元，对应的 EPS 为 0.36、1.13、1.20、0.96 元。
图 6：TD-SCDMA 系统设备 EPS 贡献预计
0.36
1.13 1.20
0.96
0.00
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
2007 2008 2009 2010
EPS贡献
资料来源：中信证券研究部..单位：元
我们认为对于 TD-SCDMA 这样的高科技产品，公司获得 15～20％的净利
润率是完全正常的，从高科技的本原出发，也当获得这样的利润，所以，我们
采用 10％的净利润率水平预测 TD-SCDMA 对公司净利润的贡献，完全是合理
和谨慎的。
TD-SCDMA 对中兴通讯业绩增长的推动将是未来几年最主要的动力，
TD-SCDMA 在中国的建设也将是中兴通讯一次新的成长之历程。
中兴通讯跟踪报告
102007 年 4 月 5 日
维持买入的投资评级
对 TD-SCDMA 未来的乐观预期，构成我们推荐中兴通讯的核心逻辑，同
时我们也看好中兴通讯在其他业务上和海外市场的增长，所以我们维持买入的
投资评级，维持 60 元的目标价格，对应 2008 年 28 倍 PE。
资本市场对移动承建 TD 信息的麻木是暂时的
我们也注意到中兴通讯在去年年底以来股价表现平平，然自去年以来，
TD-SCDMA 未来的战略格局却由不清晰到逐步清晰。
去年底，人们对于 TD-SCDMA 是否上马，如何上马还不能作出肯定性的
判断，而现在市场基本有公认的判断：中国移动几乎必然成为 TD-SCDMA 运
营商，对于 TD-SCDMA 未来发展和中兴通讯未来的市场增长也有了乐观的预
期。
资本市场却没有做出明显的反应，我们认为资本市场对移动承建 TD 信息
的麻木是暂时的，这种麻木正好给投资者带来了良好的买入契机。我们预期，
TD-SCDMA 在中国的建设过程也将是中兴通讯价值的增长过程。
年报不应当成为回避中兴通讯的理由
我们了解到一些投资者由于担心 2006 年的年报，而回避中兴通讯。我们
认为这种回避的逻辑基础已经不存在了。
中兴通讯 2006 年的年报业绩的可能利空信息已经被市场消化了，从年初
的一元多，到一元，再到现在 0.80~0.90 元的预测，显然市场已经充分消化了
年报的可能利空信息，年报欠佳不应当成为回避中兴通讯的理由。
盈利预测
基于中兴在 TD-SCDMA 格局中受益分析，我们有所上调 2008 年中兴通讯
的盈利增长。
预计 2006～2008 年的净利润增长率为-31％、55％、62％，对应每股收益
为 0.86、1.33、2.16 元（已扣除股权激励成本）。
表 4：利润预测表
项目/年度 2004 2005 2006E 2007E 2008E
主营业务收入 2,269,815 2,157,592 2,265,260 2,895,527 4,093,698
主营业务成本 1,436,911 1,394,480 1,502,495 1,930,423 2,678,286
主营业务税金及附加 7,091 10,566 11,093 14,180 20,047
主营业务利润 825,814 752,546 751,671 950,924 1,395,364
其他业务利润 4,134 1,578 1,893 2,272 2,727
营业费用 292,911 302,313 305,810 376,418 532,181
管理费用 389,900 313,707 378,298 457,329 636,055
财务费用 28,498 28,875 25,031 26,349 46,832
营业利润 118,638 109,230 44,425 93,099 183,023
投资收益 (367) (5,935) 400 400 400
补贴收入 37,870 45,801 59,542 71,450 85,740
营业外收入 1,804 2,763 1,658 1,989 2,387
中兴通讯跟踪报告
112007 年 4 月 5 日
项目/年度 2004 2005 2006E 2007E 2008E
营业外支出 16,064 1,672 2,007 2,408 2,890
利润总额 141,882 150,186 104,018 164,530 268,661
减：所得税 20,794 15,855 9,362 16,453 26,866
少数股东损益 20,201 14,898 12,482 20,566 34,926
净利润 100,887 119,434 82,174 127,511 206,869
比率
收入增长率 -4.9% 5.0% 27.8% 41.4%
净利润增长率 18.4% -31.2% 55.2% 62.2%
每股收益 1.24 0.86 1.33 2.16
资料来源：中信证券研究部..单位：万元。
表 5：主营业务收入构成表
项目/年度 2004 2005 2006E 2007E 2008E
合计 22,699 21,576 22,653 28,955 40,937
国内 17,804 13,874 12,747 16,573 25,831
国际 4,895 7,702 9,906 12,382 15,106
其中：
无线通信系统 9,640 8,931 6,771 9,451 17,511
有线交换及接入 2,851 2,753 2,578 2,687 2,837
数据及光通信 2,563 3,353 3,992 4,870 5,884
电信软件系统及其他 1,630 2,206 3,449 4,618 5,864
手机 6,015 4,333 5,863 7,329 8,841
资料来源：中信证券研究部..单位：万元。
中兴通讯跟踪报告
122007 年 4 月 5 日
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评级说明
评级 说明 买入 相对中标 300 指数涨幅 20%以上；
增持 相对中标 300 指数涨幅介于 5%～20%之间；
持有 相对中标 300 指数涨幅介于-10%～5%之间； 股票投资评级
卖出 相对中标 300 指数跌幅 10%以上；
强于大市 相对中标 300 指数涨幅 10%以上；
中性 相对中标 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
1. 投资建议的比较标准
投资评级分为股票评级和行业评级。
以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报
告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的
涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅为基准；
2. 投资建议的评级标准
报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）
的涨跌幅相对同期的中信标普 300 指数的涨跌幅： 行业投资评级
弱于大市 相对中标 300 指数跌幅 10%以上；
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