CHAP9 證券化金融商品（二）金融創新（謝） -Chap13

REITS定義與發展概況

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定義 : 由受託機構向投資人募集資金而成立不動產投資信託基金後，用以投資不動產、不動產相關證券或其他主管機關核准投資之標的，並發行 REITs受益憑證，以表彰投資人對信託財產及收益之權益。主要收益來源為商用不動產的租金收益及商用不動產交易之增值利差，並以前者為重心。

REITS依組織型態區分契約制 REITs公司制 REITs

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影響 REITS收益因素影響 REITs收益因素主要為商業不動產市場的供需狀況及 REITs的不動產營運管理能力。商業不動產並不容易隨時間折舊而出現價值遞減的情況，乃是由當時市場供需狀況決定。

商業不動產業主與承租者通常簽訂較長租賃合約以保障其穩定收益與控制成本。因此商業不動產的價格波動性往往低於一般自用住宅價格。

不動產管理能力也是左右 REITs的關鍵 4

REITS投資特性對投資人而言

投資門檻低收益穩定 投資風險相對較低： REITs與其他有價證券相關性低，將 REITs納入投資組合，可降低風險。

對不動產業者而言可活化資金透過公正第三者鑑價，可使不動產價值獲得合理評估 5

REITS類型 - 權益型 REITS

為市場主流。所需資金較高投資主體為不動產實體，管理機構需實際參與經營或開發。

因為直接持有不動產，因此投資經營風險較高。

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REITS類型 - 抵押型 REITS

鎖定投資於不動產業者所發行的債券及其他債務工具。

收益來自於貸款業者之利息收入不動產業業者的違約風險是主要考量投資風險低於權益型。

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REITS類型 - 混合型 REITS

能同時投資於不動產實體及相關債券。風險介於權益型與抵押型之間

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商用不動產擔保證券（ CMBS ））商用不動產擔保證券（ Commercial mortgage-backed securities, CMBS）也屬於不動產證券化的一種，由發行機構（委託人）將各類型的商業不動產所發行的抵押貸款信託予信託機構，重新包裝成為債權群組，並予以證券化。發行機構可依不動產信託契約自行或委託不動產管理機構進行不動產之開發、管理或處分。

其架構類似 MBS，差別在債權群組性質。 9

REITS與 CMBS比較REITs通常先發行受益憑證募集資金，再以信託投資的方式投資不動產

CMBS先就目前已存在的商業不動產所發行之抵押貸款進行選擇，並形成債權群組後予以證券化，才向投資人募集資金。

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REITS相關金融創新商品REITs基金REITs ETF連結 REITs結構型債券

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CDO概念與發展概況擔保債務憑證（ Collateralized debt obligation, CDO ） : 指發行公司利用特殊目的公司（ SPV）將各種債權的現金流量予以重新組合，並包裝成不同信用等級的券次，再發行給投資人。一般構成 ABS的債權群組多半是信用卡應收帳款、汽車貸款等。 COD則是涵蓋各類型債權，也包括 ABS ， RMBS 及 CMBS

設計架構本質上與 ABS相同，差別在債權群組的多樣性。、券次架構及發行者動機等方面。

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CDO特性債權群組多樣性：債權群組數量雖較 MBS 或ABS少，但 MAS 與 ABS的債權群組講求一致性，而 CDO要求性質差異化，不同債權間的相關性愈低越好，同時也強調創始機構來源的分散性。

券次架構： CDO券次架構屬於信用券次（ Credit tranche），而 ABS屬於時間券次（ Time tranche）

發行者的動機： CDO發行動機有時是為了套取信用利差， ABS發行動機則是為了提高資本適足率、轉移信用風險或融資目的。 13

CDO分類 - 依債權性質以高受益債券為主的擔保貸款憑證（ Collateralized bond obligation, CBO）

以銀行貸款為主的擔保貸款憑證（ Collateralized loan obligation, CLO ） : 需要較多法律檢核工作，流動性較低。

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CDO分類 - 依發行動機及債權群組性質資產負債型（ balance sheet ） : 由本身持有大量債權資產之創始機構，如商業銀行，為了債權資產自本身的資產負債表上移除而發行 CDO

套利型 (arbitrage)：多由資產管理公司或特殊目的公司發行，這些機構於次級市場收購債權或各種債務工具，經重新包裝後再向投資人發行不同類型、不同券次的 CDO

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CDO分類 - 依管理型態現金流量型 CDO市場價值型 CDO合成型 CDO

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圖 13.2 CDO之分類架構

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CDO發行架構、風險與報酬特性CDO發行架構 : 一信用品質差異差異分券次，也可以給息方式區分

風險與報酬特性：利用信用加強及風險管理機制，使債權群組與發行券次間的淨現金流量最大化違約風險：債權違約風險及現金流量評估，債權分散性及相關性評估

回復率：個別債權資產發生違約時，投資人最後實際取回之本金比例。

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權益券次之報酬特性債權群組違約機率回復率利率趨勢

其他優先券次之報酬特性

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圖 13.4 各種不同違約機率下回復率對權益券次內部報酬率之影響

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CDO連結保本型債券

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