26 janvier 2012 / N°04

Retour au calme ?

Sommaire Focus …Perspectives métaux…...2 Énergie……………………………...5 Métaux précieux……………...........8 Métaux de base…………….........10 Produits agricoles………………...14 Stratégies.....................................18 Analyse quantitative....…….........19 Analyse technique.......................20

Publiée par la recherche économique de Natixis Directeur de la publication: Patrick Artus Rédacteurs: Nic Brown Lysú Páez-Cortez Bernard Dahdah Abhishek Deshpande Micaella Feldstein

Aude Lanois

Nous avons publié cette semaine notre Quartely Metals Review pour le T1 2012, dans lequel nous présentons notre analyse des marchés des métaux précieux et des métaux de base et formulons nos prévisions pour 2012 et 2013. Nous en présentons ici les principales conclusions. Les cours du brut sont restés fortement déterminés par les évènements du Moyen-Orient, les annonces d’embargo européen et de contre-embargo iranien contribuant à maintenir les cours à un niveau élevé. Dans le même temps, la faiblesse de la demande de produits pétroliers pèse sur les marges de raffinage des deux côtés de l’Atlantique et devrait se traduire par une accumulation de stocks de brut. Les cours de l’or ont été tirés par l’engagement de la Fed à maintenir les taux d’intérêt bas pendant une période prolongée. Les prix des métaux de base continuent à se redresser, soutenus par un regain d’optimisme quant aux perspectives de croissance en 2012. Les cours des céréales se sont redressés sur la perspective de nouvelles restrictions sur les exportations des pays de la mer Noire.

RÉSUMÉ DES PRÉVISIONS

Dernier prix 2010 2011 2012Énergie SpotBrent USD/baril 111,10 80,3 112,5 104,8WTI USD/baril 99,95 79,6 95,0 97,8Henry Hub (gaz) USD/mmBTU 2,60 4,4 4,00 3,88Métaux précieux SpotOr USD/oz 1699,23 1230 1572 1450Métaux de base SpotAluminium USD/tonne 2245 2180 2395 2250Cuivre USD/tonne 8577 7560 8810 9250Nickel USD/tonne 21535 21800 22840 22000Plomb USD/tonne 2301 2160 2400 2375Zinc USD/tonne 2189 2170 2190 2225Agrics SpotMaïs USc/boisseau 639 430 680,0 584Blé USc/boisseau 652 586 709,0 621Soja USc/boisseau 1225 1052 1318,0 1185

AGENDADate Indicateurs / / Evénements

01/02/2012 Inventaires hebdomadaires sur le pétrole, US DoE

Prévisions (moy.):

Focus Retour au calme ?Nous avons publié cette semaine notre Quarterly Metals Review pour le T1 2012. Nous en présentons les principales conclusions et examinons les perspectives des marches des métaux de base et des métaux précieux pour 2012 et 2013. L’année 2011 s’est avérée difficile pour l'économie mondiale, ainsi que pour les marchés des métaux. En Europe, après une forte croissance au premier semestre, les pays de la zone euro ont basculé dans la récession dès le début du second semestre. Dans les pays en développement, le resserrement de la politique monétaire a progressivement permis de freiner l'inflation, mais conjugué aux craintes suscitées par la crise européenne, il s'est traduit par un net ralentissement de la croissance à la fin de l'année. Aux États-Unis, les responsables politiques ont montré que les crises budgétaires n’étaient pas une spécialité européenne, tandis que l’Asie subissait les conséquences du grave tremblement de terre et du tsunami qui ont frappé le Japon et des inondations prolongées qui ont submergé la Thaïlande. Les prix des métaux de base ont connu de fortes chutes à partir du T2, terminant l'année proche de leurs plus bas. Les métaux précieux ont dû eux-mêmes faire face à des difficultés, les cours de l'or et de l'argent chutant fortement après les plus hauts touchés à la mi-2011. En 2012, beaucoup de ces problèmes restent d'actualité. L'Europe ne s'est pas encore rétablie d'une crise budgétaire pernicieuse, voire existentielle. Les États-Unis devront, avant l'élection présidentielle de novembre, faire face à leurs propres difficultés budgétaires. Dans les pays en développement, les autorités doivent trouver le délicat point d’équilibre entre la poursuite des politiques de lutte contre l’inflation en vue de contenir les tensions inflationnistes et l'adoption suffisamment rapide de mesures de soutien à la croissance, afin d'éviter un freinage brutal de la croissance. Les marchés des métaux devront donc se garder de nombreux dangers au cours des prochains mois. Notre scénario central table sur la capacité des responsables politiques européens et américains à éviter un désastre des finances publiques, étant entendu qu'en Europe le rééquilibrage se fera au prix d'une baisse de la croissance qui pourrait être douloureuse. Aux États-Unis et au Japon, le redressement économique se poursuivra, avec des taux de croissance toutefois modestes. Dans les économies en développement, nous pensons que la croissance devrait se redresser, après des taux inférieurs au potentiel en début d'année, grâce à la réorientation progressive des politiques économiques vers le soutien de l’économie. Au final, ce tableau devrait être favorable aux métaux de base, mais des accès de faiblesse restent possibles à court terme. Pour les métaux précieux, les plus hauts de 2011 pourraient constituer le pinacle du récent rally, alors que les cours vont peiner à se maintenir à ces sommets pendant encore quelques temps. Cuivre : après une période de fort déstockage en 2011, la demande apparente chinoise devrait progresser plus rapidement que la hausse attendue de 6 à 7% de la demande finale. Cela pourrait susciter un déficit important sur le marché mondial du cuivre, particulièrement si, comme nous le craignons, la production des principaux producteurs d'Amérique du Sud reste contrainte. En 2013, la production minière devrait amorcer une croissance plus rapide, avec le démarrage de l’exploitation commerciale de mines importantes telles que la mine d’Oyu Tolgoi, ce qui contribuera à rééquilibrer le marché. Les prix pourraient ainsi augmenter fortement en 2012, compte tenu de l’importante baisse des stocks mondiaux. Nous prévoyons des cours moyens du cuivre de 9 250$/t en 2012, avant une stabilisation des prix juste sous les 10 000$/t en 2013.

Aluminium : malgré une hausse rapide de la demande d’aluminium, la forte augmentation de l’offre a maintenu le marché en net excédent en 2011. Compte tenu du faible niveau des prix de l'aluminium et de la hausse des coûts de production, on peut s'attendre à l'arrêt des sites affichant les coûts de production les plus élevés, ce qui permettra un rééquilibrage progressif du marché. Le rôle de la Chine, où subsistent d'importantes capacités excédentaires, sera toutefois essentiel. Selon nous, il serait logique que la Chine devienne importatrice nette de métal en provenance de pays bénéficiant de coûts de production inférieurs (avec des coûts énergétiques plus bas). Toutefois, si quelques signes indiquent que le pays pourrait être passé de l'excédent au déficit fin 2011, il est encore très difficile de prévoir ce qui en résultera en 2012. Si nous nous trompons, les stocks toujours plus importants d'aluminium détenus dans les entrepôts des pays occidentaux feront peser un risque de plus en plus important sur les cours de l'aluminium, particulièrement compte tenu de l’actuelle contraction du crédit en Europe. Notre scenario central table sur une hausse modeste des prix de l’aluminium vers un cours de 2 250$/t en 2012, mais le risque d’une forte baisse ne peut être exclu.

$/tonne 2010 2011 2012 2013 12/11 13/12Al 2,173 2,395 2,250 2,420 -6.1% 7.6%Cu 7,539 8,810 9,250 9,800 5.0% 5.9%Pb 2,148 2,400 2,375 2,600 -1.0% 9.5%Ni 21,809 22,830 22,000 24,000 -3.6% 9.1%Sn 20,447 26,025 26,500 32,000 1.8% 20.8%Zn 2,159 2,190 2,150 2,400 -1.8% 11.6%

Prévisions de prix des métaux de base

Sources: Natixis

Chine - consommation de cuivre, importations et consommation apparente

0

200

400

600

800

01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 07/11

0

200

400

600

800

Importations de cuivre- sous forme brute et de produits

Consommation apparente

Production

Sources : B loomberg, Natixis

Chine- Demande, production et importations d'aluminium (milliers de tonnes)

0

250

500

750

1000

1250

1500

1750

01/07 10/07 07/08 04/09 01/10 10/10 07/11

0

250

500

750

1000

1250

1500

1750

Importations d'aluminium brut, de produits et d'alliages

Production d'aluminium primaire

Demande apparente

Sources : B loomberg, Natixis

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- 2

Focus Retour au calme ? Plomb : le marché du plomb a connu une année 2011 très contrastée. Au premier semestre, la configuration de déport sur le LME suggérait un niveau élevé de rareté physique, au moment où de forts volumes de métal convergeaient vers les entrepôts asiatiques, mais au second semestre, les cours du plomb ont fortement corrigé (le LME basculant dans le contango) tandis que les stocks mondiaux commençaient à baisser. Cette situation peut s’expliquer en partie par l’arrêt forcé de nombreux sites de production de batteries plomb-acide au début de l’été, mais compte tenu de la hausse de la demande apparente chinoise au second semestre, ces fermetures n’ont été qu’une anomalie passagère. En 2012, nous pensons que les tensions apparues récemment sur le marché chinois annoncent des fondamentaux plus équilibrés cette année, avec une réduction de l'excédent mondial à 34 000 t seulement, ce qui pourrait permettre un cours moyen de 2 375$/t. Étain : à l'instar du marché du plomb, le marché de l'étain peut être accusé d’avoir totalement ignoré les fondamentaux pendant l’essentiel de l’année 2011. Au début de l'année dernière, les prix ont atteint un record historique, dépassant les 33 000$/t, bien après que la demande chinoise a commencé à refluer. De même, l'amélioration de la demande chinoise et la réduction de l’offre indonésienne ont contribué à faire baisser les stocks à un peu plus de 10 000 t, de sorte que les cours sont passés sous les 19 000$/t en décembre. Nous pensons que le marché de l’étain pourrait connaître une rareté physique prononcée au cours des deux prochaines années, la hausse de la demande chinoise n’étant pas accompagnée d’une augmentation équivalente de l’offre, ce qui pourrait susciter un rebond vers les plus hauts de 2011, voire au-delà. Nickel : le marché du nickel a surpris tous les observateurs l’an dernier, l’important excédent attendu ayant fait place à une chute de 45 000 t des stocks du LME. Nous pensons que l’évolution de l’industrie chinoise de l’acier inoxydable pourrait contribuer à expliquer cette dichotomie apparente. Si comme nous le pensons, les capacités chinoises de fonte de nickel se sont fortement développées, l’année 2012 risque de connaître un nouvel excédent fantôme. Cela ne signifie pas que les cours du nickel vont fortement augmenter, mais ils pourraient être bien soutenus entre 18 000 et 20 000$/t, avec un cours moyen qui pourrait s’établir aux alentours de 22 000$/t. Zinc : ces dernières années, le marché du zinc a fait face à des excédents persistants, la hausse de l’offre ayant largement excédé la légère augmentation de la demande. Notre analyse suggère que l’essentiel de cet excédent d’offre résulte de l’ampleur du cycle des stocks en Chine, passé de l’accumulation de minerai en 2009, à la surproduction de zinc en 2010 et au déstockage en 2011. Ce cycle étant désormais achevé, le marché devrait être dans une meilleure position fondamentale en 2012, mais il pourrait falloir attendre 2013 pour que les déficits commencent à entamer les stocks considérables qui ont été accumulés au cours des six dernières années. Dans ce contexte, nous pensons que les cours du zinc pourraient légèrement progresser au cours des deux prochaines années, avec des cours moyens de 2 150$/t en 2012 et 2 400$/t en 2013.

LME spot-3mois contango/backwardation

($/tonne)

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

-100

-80

-60

-40

-20

0

20

40Plomb

Sources : B loomberg

Etain- Importations et exportations (tonnes)

0

2500

5000

7500

10000

12500

15000

17500

01/08 10/08 07/09 04/10 01/11 10/11

0

2500

5000

7500

10000

12500

15000

17500

Chine - Importations d'étain brut + alliages

Indoénsie - Exportations d'étain

Sources : B loomberg

Chine - Importations et exportations d'acier inoxydable (000 tonnes)

0

50

100

150

200

250

300

350

01/05 01/06 01/07 01/08 01/09 01/10 01/11

0

50

100

150

200

250

300

350Exportations d'acier inoxydable

Importations d'acier inoxydable

Sources : B loomberg

Chine - Importations de zinc et demande apparente

0

100

200

300

400

500

600

01/07 10/07 07/08 04/09 01/10 10/10 07/11

0

100

200

300

400

500

600

Importations de zinc brut et d''alliages

Demande apparente

Sources : Bloomberg, Natixis

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Focus Retour au calme ? Or : au cours d’une année où l’Europe a dangereusement frôlé l’abysse, c’est paradoxalement la crise politique traversée par les États-Unis en juillet 2011 qui a contribué à tirer les cours de l’or à un plus haut historique de 1 921$/once en août 2011. Ensuite, l’or a fortement corrigé, et le dollar ayant reconquis son statut de valeur-refuge privilégiée, il faudrait une aggravation des difficultés américaines pour empêcher la poursuite du reflux des cours en 2012. La Chine, l’Inde et les banques centrales, après avoir fortement soutenu le marché au cours des deux dernières années, ne seront peut-être pas des acheteurs aussi enthousiastes en 2012. Nous anticipons un recul des cours moyens de l’or à 1 450$/once en 2012. Argent : la poursuite du redressement économique des États-Unis et du Japon en 2012 suggère une hausse de la demande industrielle d'argent de ces deux pays. La situation est moins favorable en Europe, tandis que les responsables chinois risquent de devoir prendre des décisions urgentes quant à l'avenir de l'industrie photovoltaïque. La demande d'investissement s’est avérée être à la fois une bénédiction et un fléau pour l'argent, contribuant à tirer les cours à des niveaux record, avant de s’effondrer, la forte hausse de la volatilité qui en a résulté ayant incité les bourses à relever les appels de marge. Mais après la volatilité enregistrée en 2011, les investisseurs pourraient être moins disposés à être fortement exposés à l’argent en 2012. Nous anticipons donc un cours moyen de 26$/once en 2012, puis de 18$/once en 2013. Métaux de la famille du palladium : après avoir été le favori du marché des métaux précieux jusqu’en 2010, le palladium a perdu, en 2011, la faveur dont il jouissait, avec le ralentissement du marché automobile dans les pays en développement en réaction au durcissement des conditions monétaires et à la détérioration de l'environnement économique résultant de la crise européenne. En 2012, les politiques basculant progressivement de la lutte contre l’inflation au soutien de la croissance, le redressement de la production automobile devrait de nouveau tirer les cours à la hausse, particulièrement si les cessions de métal issues des stocks russes continuaient à diminuer. Nous anticipons un rebond du palladium à un cours moyen de 750$/once en 2011. Les prix du platine ont fortement sous performé en 2011, le premier marché mondial pour les véhicules à motorisation diesel étant sous la pression de la crise européenne. De ce fait, le ratio cours du platine sur cours de l’or a atteint son plus bas depuis plusieurs dizaines d’années. S’il est improbable que la situation économique de l’Europe s’améliore rapidement, cette situation offre toutefois une excellente opportunité d’achat dont les investisseurs et le secteur de la bijouterie pourraient profiter. Nous pensons que le platine devrait surperformer l’or en 2012, et prévoyons un cours moyen de 1 650$/once. Scénarios alternatifs Compte tenu des grandes incertitudes quant à l’issue de la crise européenne et de l’hésitation de nombreux pays en développement entre lutte contre l’inflation et soutien à la croissance, notre scénario central réserve la possibilité de nombreuses surprises, favorables ou défavorables. Dans un scénario optimiste, les systèmes fiscaux des pays membres de l’Union européenne pourraient enfin converger, ce qui offrirait une perspective de stabilité financière et réduirait la prime de risque européenne.

Dans les pays en développement, une orientation plus claire vers des politiques de soutien à la croissance pourrait stimuler fortement l’activité économique, ce qui bénéficierait notamment à la demande des métaux de base. Du côté des mauvaises surprises, la crise européenne pourrait encore connaître un dénouement défavorable, avec une forte récession, voire même un défaut souverain. Les pays en développement hésitant entre la lutte contre l’inflation et le soutien à la croissance, pourraient être trop attentistes, ce qui aboutirait à un fort ralentissement de la croissance économique. Ce scénario pourrait être favorable à l’or et à l’argent, tandis que les métaux industriels pourraient souffrir d’un ralentissement inattendu de la demande.

Prix de l'or

1,000

1,250

1,500

1,750

2,000

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

1,000

1,250

1,500

1,750

2,000 Prix de l'or ($/oz)

Sources : Bloomberg

Ratio prix: Or vs. Argent

30

40

50

60

70

80

90

01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12

30

40

50

60

70

80

90

Sources : Bloomberg

Ventes mondiales de voitures particulières (millions)

0

1

2

3

4

5

12/07 08/08 04/09 12/09 08/10 04/11 12/11

0

1

2

3

4

5BRIC BRIC + G3 G3

Sources : Bloomberg

$/oz 2010 2011 2012 2013 12/11 13/12Au 1,227 1,572 1,450 1,150 -8% -21%Ag 20.20 35 26.0 18.00 -26% -31%Pt 1,604 1,721 1,650 1,750 -4% 6%Pd 524 733 750 830 2% 11%

Prévisions de prix des métaux précieux

Sources: Natixis

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Énergie Perspectives du marché du pétrole Les cours élevés du brut maintiennent ceux des produits pétroliers à un niveau soutenu. Cela ne touche pas seulement l’essence, mais aussi le fuel domestique, traditionnellement peu cher, qui a touché un plus haut de 720$/t la semaine dernière, à moins de 5% seulement de son plus haut de 2008. Les raffineries devenant plus complexes partout dans le monde, raffinent des produits lourds pour produire des produits plus légers, ce qui s’est traduit par une chute de l’offre de mazout. Du côté de la demande, on constate actuellement au Japon une forte consommation de mazout dans les centrales thermiques qui remplacent les centrales nucléaires qui ont été fermées. Bien que les indices du fret de conteneurs et de vrac sec soient actuellement atones, les taux de fret ont augmenté rapidement sur le marché des tankers, reflétant la hausse de la demande de mazout. Partout dans le monde, particulièrement en Europe, en Chine et en Inde, ainsi que sur la Côte Est des États-Unis, les raffineries ont essuyé des pertes, en raison de la conjonction du niveau élevé des cours du brut et d’une demande relativement faible de nombreux produits pétroliers. Les raffineries réduisent leur taux d’utilisation pour réduire leurs pertes, voire ferment, étranglées par la faiblesse des marges. Les pertes du T4 2011 devraient persister au S1 2012, particulièrement en Europe. On compte des premières victimes, avec la récente fermeture de la raffinerie de Hovensa dans les Iles Vierges et la faillite de Petroplus en Europe. La Chine et l’Inde vont accroître leurs capacités de raffinage en 2012, de 0,6 Mb/j et 1 Mb/j respectivement, sur fond de ralentissement de la croissance et de faible demande. Cela pourrait peser encore sur les marges et les raffineries vont devoir baisser leurs taux d’utilisation. En Inde, la raffinerie Reliance Industries, qui est une des plus complexes du monde, a vu ses résultats trimestriels chuter de 14% au T4 2011 pour la première fois depuis 2 ans. Les taux d’utilisation des raffineries diminuent, particulièrement en Europe et sur la Côte Est des États-Unis. En Europe, le rétrécissement des marges sera probablement aggravé par l’embargo sur les importations iraniennes. Dans d’autres régions des États-Unis, qui bénéficient d’un accès plus aisé au brut léger (ou équivalent), les marges et donc les taux d’utilisation restent élevés. Partout dans le monde, les stocks de brut devraient augmenter du fait de la baisse de la demande des raffineurs. La situation commence à rappeler la dynamique à l’œuvre sur le marché fin 2008/ début 2009, lorsque la baisse de la demande de produits pétroliers avait d’abord écrasé les marges avant de provoquer une forte chute des cours du brut après une hausse des stocks de brut. La production de l’OPEP étant déjà très supérieure au quota collectif de 30 Mb/j, et risquant d’augmenter encore au cours des prochaines semaines, il est de plus en plus probable que le marché tentera de contester le prix cible de « 100$/b » de l’OPEP à un moment quelconque du premier semestre 2012. Nous pensons donc que les cours du Brent devraient tomber au premier semestre 2012 en raison de l’excès d’offre de l’OPEP et du faible niveau de la demande mondiale. A l’inverse, le WTI devrait se redresser par rapport au Brent, avec l’inversion de l’oléoduc Seaway qui mettra fin à l’accumulation de brut à Cushing, et permettra un accès plus aisé au brut bon marché des raffineries du Golfe du Mexique. Les cours du Brent pourraient augmenter un peu au T3 lorsque l’embargo européen sur le brut iranien entrera en vigueur, mais cette décision ne devrait pas avoir d’impact à long terme sur les cours du brut, les autres pays membres de

l’OPEP ayant confirmé qu’ils pourront aisément compenser la perte du brut iranien, tandis qu’il est probable que l’essentiel du brut iranien parviendra sur le marché par des voies détournées. Cherchant à trouver de nouveaux acheteurs, l’Iran a réduit d’au moins 2$/b les tarifs offerts aux pays asiatiques pour février.

Prix du brut ($/bbl)

60

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100

110

120

130

07/10 09/10 11/10 01/11 03/11 05/11 07/11 09/11 11/11 01/12

60

70

80

90

100

110

120

130 Brent

Dubai

Sources : B loomberg

Production de brut (millions de b/j)

0

0,5

1

1,5

2

2,5

3

oct-08 mai-09 déc-09 juil-10 févr-11 sept-11

0

2

4

6

8

10

12

Lybie Irak Arabie Saoudite (D)

Sources : OPEC, Bloomberg

Japon-consommation de carburant dans la production d'électricité thermique

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

04/09 09/09 02/10 07/10 12/10 05/11 10/11

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

Charbon Fioul lourdl

Pétro le brut GNL

Sources : FEPC, Natixis

Le redressement de la production du brut libyen est en cours, à 1,3 Mb/j fin janvier. Nous pensons que la production libyenne devrait atteindre 1,6 Mb/j d’ici la mi-2012. En Irak, les exportations devraient également augmenter après l’ouverture d’un nouveau terminal d’exportation offshore cette semaine. En février, ses exportations augmenteront de 200 kb/j à 1,9 Mb/j depuis le terminal Single Point Mooring, d’une capacité de 900 kb/j. La production de SPM augmentera encore de 200 kb/j fin mars, ce qui portera le total des exportations irakiennes (Nord et Sud de l’Irak) à 2,5 Mb/j, au plus haut depuis la guerre en 2003.

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Énergie Produits pétroliers américainsComme prévu, les stocks de brut ont augmenté de 3.6 Mb au cours de la semaine du 20 janvier. La hausse des importations s’est conjuguée à la faiblesse des taux d’utilisation des raffineries, particulièrement dans la région PADD1. Dans les régions PADD2 et PADD4, à l’inverse, les taux d’utilisation sont restés supérieurs à 90% grâce à l’accès à un brut moins coûteux lié au cours du brut léger. Les raffineries qui opèrent sur la Côte Est souffrent comme les raffineries européennes de la faiblesse des marges, particulièrement sur l’essence. Dans la région du Golfe du Mexique, où l’accès au brut léger sera limité jusqu’à l’inversion de l’oléoduc Seaway, les raffineries sont prises entre le brut léger et le LLS. Cela pourrait contribuer à expliquer les fermetures pour maintenance décidées par certaines raffineries dans la région PADD3. A Cushing, les stocks ont augmenté de 370 kb. La demande de produits pétroliers a augmenté depuis la première fois depuis 10 semaines à +1,9% en GA, largement en raison d’une forte demande de mazout léger, qu’il s’agisse de fuel ou de jet kérosène, en hausse de 4,7% et 12,3% en GA respectivement. Le refroidissement des températures a également tiré à la hausse du propane et les autres fuels domestiques, après une tempête hivernale dans l’Ouest des États-Unis. Toutefois, la demande d’essence reste faible à -6,2% en GA. Les prix hebdomadaires de l’essence s’élèvent à 278,3 USc/gallon, au plus haut depuis début octobre et en hausse de 13,7% en GA. L’impact des prix de l’essence, peut s’observer sur les chiffres de kilométrage parcouru en novembre, tombés au plus bas depuis février 2011 et devraient rester fiables en décembre et au T1 2012. Ces tendances illustrent les tensions sur la consommation des ménages aux États-Unis.

Millions de barils Sem du 20 Jan

Sem du 13 Jan

var sur 1 sem

Var sur 1 an

Brut 334.8 331.2 3.6 -1.7%Distillats 145.5 148.0 -2.5 -12.1%Gasoline 227.1 227.5 -0.4 -1.3%Taux d'utilisation des raffineries 82.2% 83.7% -1.5 0.3%pt

Sources: Bloomberg, Natixis

Demande totale de produits pétroliers aux États-Unis

17

18

19

20

21

01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

17

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19

20

21Demande implicite américaine de produits pétroliers (Mb/j)

Il y a un an

Sources : Bloomberg, Reuters

US- Importations net de pétrole brut vs. stocks de pétrole brut

300310320330340350360370380390

11/08 03/09 07/09 11/09 03/10 07/10 11/10 03/11 07/11 11/11

7.5

8

8.5

9

9.5

10

10.5

11

11.5 Stocks de pétrole brut (Mb, (G))

Importations net (Mb/j, (D))

Sources : Bloomberg

Indices des prix du pétrole ($/bbl)

50

60

70

80

90

100

110

120

130

08/09 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11

50

60

70

80

90

100

110

120

130 Brent

WTI

Mars

Sources : Bloomberg

Essence et Heating Oil Crack spreads vs WTI ($/bbl)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50

04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

50Heating oil - Dec

Essence- Dec

Sources : Bloomberg

Stocks américains de distillats (Mb)

75

100

125

150

175

01-01 01-04 01-07 01-10

75

100

125

150

175

2012Moyenne 10 ansMax sur 10 ans Min sur 10 ans

Sources : Bloomberg

US- Stocks de Gasoline (Mb)

150

200

250

01-Jan 01-Apr 01-Jul 01-Oct

150

200

2502012

Moyenne sur 10ans

Max sur 10ans

Min sur 10ans

Sources : Bloomberg

Publications récentes :

DataSnap : Pétrole et produits pétroliers- 24 et 25 Janvier 2012

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 6

Énergie Energie européenneLe 23 janvier, l’Union Européenne a imposé un embargo sur les importations de brut iranien, qui entrera en vigueur en plusieurs étapes. Il s’appliquera immédiatement aux nouveaux contrats relatifs à l’importation, l’achat ou le transport de brut iranien, mais seulement en juillet aux contrats préexistants, afin de permettre aux pays concernés de mettre fin à ces contrats et de trouver des sources d’approvisionnement alternatives. En réaction, les cours du Brent ont augmenté de moins de 1$/b à 110,58$/b. La modération de la réaction des marchés reflète plusieurs facteurs atténuants, notamment la hausse de la production irakienne, la reprise des exportations libyennes et l’engagement de l’Arabie Saoudite à compenser tout déficit lié à la perte du brut iranien. Nous suspectons également que l’embargo sera loin d’être étanche, des pays tels que l’Inde, la Chine et la Russie protestant contre cette décision, ce qui ouvre la perspective que le brut iranien soit simplement détourné vers ces pays. L’Inde négocie avec l’Iran la possibilité de payer en roupies ou en yen, et la Chine devrait pouvoir payer en renminbi. En Europe, le niveau élevé des prix du fuel et la multiplication des mesures d’austérité ont affaibli la demande de fuel. Petroplus, en cessation de paiement cette semaine, a été victime de la baisse des marges qui en a résulté. Au Royaume-Uni, la raffinerie Petroplus de Coryton risque de fermer, ce qui pourrait contribuer à tirer à la hausse les prix domestiques de l’essence, au moment où les chauffeurs de poids lourds pourraient mener des actions de protestation. Avec l’embargo sur le brut iranien, les raffineurs européens devront payer plus cher des sources alternatives, qui pourraient par ailleurs être techniquement mal adaptées (ainsi le brut saoudien contient davantage de souffre que le brut lourd iranien). Cela risque de réduire davantage les marges de raffinage, particulièrement dans le Sud de l’Europe. Dans le zone ARA, les stocks d’essence ont augmenté de 9% en GA à 746 kt, au plus haut depuis la 1ère semaine de mai, ce qui reflète à la fois la faiblesse de la demande en Europe et la baisse des opportunités d’exportation, particulièrement à destination des États-Unis. Les stocks de gazole, en baisse de 22% en GA, ont atteint 2,12 Mt, au plus haut depuis la 1ère semaine de décembre.

Marge de raffinage et prix des produits pétroliers (crack Brent NWE)

0

250

500

750

1000

1250

1500

07/08 11/08 03/09 07/09 11/09 03/10 07/10 11/10 03/11 07/11 11/11

-5

0

5

10

15

20

Sans plomb Jet Kérosène

Diesel Fioul légerMarge de raffinage (D)

Sources : Reuters, NATIXIS

NWE Brent - marge de raffinage ($/bbl)

-10

-5

0

5

10

15

07/08 11/08 03/09 07/09 11/09 03/10 07/10 11/10 03/11 07/11 11/11

-10

-5

0

5

10

15

Sans plomb

Kérosène

Diesel

Fioul 0.7/1%

Sources : Reuters, Natixis

MED Urals - marge de raffinage ($/bbl)

-15

-10

-5

0

5

10

15

07/08 11/08 03/09 07/09 11/09 03/10 07/10 11/10 03/11 07/11 11/11

-15

-10

-5

0

5

10

15

Essence premium (PU) Kérosène

Diesel Fioul 3.5%

GPL (Propane)

Sources : Reuters

Marge de raffinage en Europe (MED - Urals crack)

-250

0

250

500

750

1000

1250

1500

07/08 11/08 03/09 07/09 11/09 03/10 07/10 11/10 03/11 07/11 11/11

-10

-5

0

5

10

15

Essence premium Kérosène

Diesel Fioul lourd

Propane Marge de raffinage $/bbl, (D))

Sources : Reuters

Produits pétroliers européens ($/tonne)

200

400

600

800

1000

1200

10/08 01/09 04/09 07/09 10/09 01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

200

400

600

800

1000

1200

Diesel (10ppm CIFNWE) Fuel Oil (1%, CIF NWE)

Sources : Reuters

Mer du Nord ''Oil Loaded'' (milliers b/j)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

01/08 09/08 05/09 01/10 09/10 05/11 01/12

0

250

500

750

1000

1250

1500

1750

Brent Ekofisk

Forties Oseberg

BFOE (D)

Sources : Bloomberg

Russie-chargements (milliers b/j)

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000

09/08 03/09 09/09 03/10 09/10 03/11 09/11

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000 Ouest

Est

Sources : Bloomberg

Courbe à terme du Brent ($/bbl)

90

95

100

105

110

115

120

03/12 07/12 11/12

90

95

100

105

110

115

120

Il y a un moisIl y a trois moisHier

Sources : Bloomberg

Brent-Gasoil crack spreads ($/bbl)

0.0

2.5

5.0

7.5

0.0

2.5

5.0

06/09 11/09 04/10 09/10 02/11 07/11 12/11

10.0

12.5

15.0

17.5

20.0

22.5

25.0 Mar 12

Feb 12

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 7

Métaux précieux OrCette semaine, les cours de l’or ont été tirés par l’engagement de la Fed de maintenir les taux bas pendant une période prolongée. Les taux d’intérêts à long terme sont un déterminant important des prix forward de l’or, la baisse des taux faisant baisser les cours forward et tirant donc les cours spot à la hausse. En 2012, l’Europe ne sera plus une composante importante de la demande occidentale d'investissement en or. En effet, malgré la gravité de la crise européenne (chute de 10% de l'euro depuis août 2011, rendement des obligations espagnoles et italiennes supérieur à 7%, risque de défaut du Portugal, après celui de la Grèce) l'accumulation des difficultés a eu peu d'impact sur le cours international de l'or (les cours de l'or ont chuté de 15% depuis août 2011), à l'inverse de ce qui s'était passé au premier semestre 2010 lorsque le cours de l'or était tiré par la crise grecque. Aux États-Unis, la baisse des ventes de pièces d'or suggère un moindre intérêt des ménages. Au T4 2011, les ventes de pièces d'or se sont établies à leur niveau le plus bas depuis le T4 2007, à 4,8 t d'or seulement, en chute de 40% en GA. L'amélioration des perspectives économiques pourrait dissuader les investisseurs américains d'acheter de l'or. Si la part de l’or dans les réserves de change des banques centrales des pays en développement a fortement augmenté au cours des deux dernières années, elle reste très faible au regard du niveau enregistré dans les pays développés. Les banques centrales pourraient donc poursuivre la politique d'achat entamée récemment. Ceci dit, la dépréciation des devises de ces pays pourrait réduire les volumes d'or achetés par les banques centrales et les autres investisseurs. Les achats de la Chine et de l’Inde, qui ont été parmi les principales sources de demande depuis deux ans, pourraient diminuer en 2012. En Europe et aux États-Unis, la demande semble également ralentir. Les banques centrales devraient continuer à acheter de l'or, mais cette source de demande aurait elle-même commencé à refluer, particulièrement si le dollar reste fort. Au total, nous pensons que la demande de métal jaune devrait baisser en 2012, malgré la gravité de la crise européenne. Les cours de l'or ne devraient donc pas se maintenir à leur niveau actuel, et nous anticipons des cours de 1 450$/once en 2012, puis de 1 150$/once en 2013.

Accumulation d'or par les ETFs garantis sur des réserves physiques

(Tonnes) Période Annualisé % prod 10

Hebdomadaire 5- 244- -9.2%Mensuelle 47- 573- -21.6%Trimestrielle 15 60 2.3%

Total des réserves d'or physique dans des fonds spécifiques

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100

01/10 07/10 01/11 07/11 01/12

1,600

1,700

1,800

1,900

2,000

2,100Total des réserves (tonnes)

Sources : Bloomberg, WGC, Natixis

Prix indexé de l'or (vs. Juin 09)

0.8

1

1.2

1.4

1.6

09/10 12/10 03/11 06/11 09/11 12/11

0.8

1

1.2

1.4

1.6

Dollars US Euro GBP Yen

Taux de CDS Européen et prix de l'or

0

300

600

900

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

600

750

900

1050

1200

1350

1500 Moyenne du taux CDS: Pt+Ie+It+Es (G)

Prix de l'or en Euro

Or- Corrélation mobile 3 mois

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

Or vs. G10 CDS

Or vs. $ EER

Or dénominé en euro vs. euro

Or vs. VIX

Sources : Bloomberg

Moyenne du taux de CDS des pays Européens périphériques, l'euro et le prix de l'or

(corrélation mobile 3 mois)

-1

-0.5

0

0.5

1

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

-1

-0.5

0

0.5

1

Euro vs. moyenne du taux de CDS des pays Européens périphériques

Prix de l'or dénominé en euro vs. moyenne du taux de CDS des pays Européens

Sources : Bloomberg

Sources : Bloomberg

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 8

Métaux précieux Argent, palladium, platineAux États-Unis, au Japon et dans les pays en développement, les véhicules à motorisation essence représentent l'essentiel du marché automobile (la fabrication des pots catalytiques de ces véhicules exigeant surtout du palladium). En 2012, nous pensons que la demande de palladium des pays en développement va s'améliorer nettement en GA, la croissance des pays de la zone BRIC demeurant relativement modeste tant que les politiques monétaires ne sont pas davantage orientées vers le soutien de la croissance. La demande industrielle de platine va particulièrement souffrir des perspectives médiocres de l'économie européenne, bien que nous anticipions une amélioration de la demande d'investissement et de la demande du secteur de la bijouterie. Nous prévoyons donc un cours moyen de 750$/once pour le palladium et de 1 650$/once pour le platine en 2012. Sur le marché de l'argent, nous anticipons en 2012 une amélioration de la demande industrielle aux États-Unis et au Japon, où l'économie poursuit sa récente reprise. La situation est moins favorable en Europe, avec une croissance en berne et une réduction de la demande de cellules photovoltaïques, qui devrait se traduire par une baisse de la demande d'argent. En Chine, les perspectives économiques devraient s'améliorer à mesure que la politique monétaire basculera progressivement de la lutte contre l’inflation au soutien de la croissance. Les mesures prises pour soutenir la demande des ménages seront également favorables à la demande d'argent. Les autorités risquent toutefois de devoir prendre des décisions urgentes quant à l'avenir de l'industrie photovoltaïque, en crise après plusieurs années de forte croissance. En 2011, la demande d'investissement a été à la fois une bénédiction et un fléau pour l'argent, contribuant à tirer les cours à des niveaux record, avant de s’effondrer, la forte hausse de la volatilité qui en a résulté ayant incité les bourses à relever les appels de marge. Différents scénarios pourraient encore ranimer l’intérêt des investisseurs pour l'argent, notamment la perspective de nouvelles incertitudes autour du budget américain avant les élections présidentielles ou les risques de conflits au Moyen-Orient. Mais après la volatilité enregistrée en 2011, les investisseurs pourraient être moins disposés à être fortement exposés à l’argent en 2012. Nous anticipons donc un cours moyen de 26$/once en 2012, puis de 18$/once en 2013.

Accumulation d'argent par les ETFs Accumulation de platine par les ETFs Accumulation de palladium

(Tonnes) Période Annualisé % prod. '10 (Tonnes Période Annualisé % prod '09 (Tonnes) Période Annualisé % prod '09

Hebdo 4- 208- -0.9% Hebdo - - 0.0% Hebdo 0.8 42 18.9%Mensuelle 191- 2,324- -10.2% Mensuelle 0.5 7 3.5% Mensuelle 0.6- 7- -3.3%Trimestrielle 134- 532- -2.3% Trimestrielle 1.0- 4- -2.1% Trimestrielle 3.3- 13- -5.8%

Taux d'emprunt de l'or et de l'argent vs. Libor

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5 3 Month Libor - SIFO

3 Month Libor - GOFO

Sources : LBMA

Avoirs en métaux précieux sur des ETFs garantis par des réserves physiques (tonnes)

6

16

26

36

46

56

66

76

01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

7,000

9,000

11,000

13,000

15,000

17,000

19,000

Platine Palladium Argent (D)

Sources : Bloomberg, ETF

US Mint - Vente de pièces en métaux précieux (milliers d'onces)

0

50

100

150

200

250

300

10/08 02/09 06/09 10/09 02/10 06/10 10/10 02/11 06/11 10/11

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000Or

ArgentSources : US Mint

Ventes mondiales de voitures particulières (millions)

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

10/06 04/07 10/07 04/08 10/08 04/09 10/09 04/10 10/10 04/11 10/11

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0BRIC G3

Or vs. Autres métaux précieux

0.2

0.6

1.0

1.4

1.8

01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

1.51.71.92.12.32.52.72.93.1

Platine/Or (G)

Or/Palladium (D)

Sources : Bloomberg

Argent vs. Autres métaux précieux

25

45

65

85

105

01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

0

5

10

15

20

25

30

35

Or/Argent (G)

Platine/Argent (G)

Palladium/Argent (D)

Sources : Bloomberg

Sources : Natixis, Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 9

Métaux de base Notre scénario central pour les métaux de base en 2012 repose en partie sur l’idée que les pays en développement vont progressivement assouplir leur politique monétaire en vue de soutenir la croissance, compte tenu du recul de l’inflation et du ralentissement de la croissance. Cette semaine, l’Inde a rejoint les autres pays de la zone BRIC, accomplissant ses premiers pas vers l’assouplissement. La RBI a réduit le taux des réserves obligatoires de 6% à 5,50%, suggérant que cette mesure pourrait être suivie par des baisses des taux d’intérêts. Cette décision s’accompagne de plans visant à développer les investissements dans les infrastructures des entreprises publiques, ainsi qu’à encourager les investissements étrangers sur les marchés des actions domestiques. L’Inde est un des derniers pays en développement à réorienter sa politique de lutte contre l’inflation au soutien de la croissance. Le Brésil a abaissé trois fois ses taux d’intérêts, la Russie une fois, tandis que la Chine a réduit les réserves obligatoires des banques, tout en adoptant des mesures destinées à fournir des liquidités supplémentaires à certains secteurs, et notamment aux PME. Les intervenants sur les marchés des métaux de base pourraient connaître une année 2012 difficile. Au moment où le LME se prépare à augmenter les commissions sur les transactions, les entrepôts augmentent également leurs tarifs. La décision des entrepôts semble programmée pour coïncider avec l’introduction des nouvelles règles du LME sur les taux de livraisons minimum, qui entreront en vigueur en avril. Les entrepôts semblent chercher à compenser la perte de contrôle sur les volumes qu’ils détiennent par une hausse des tarifs de stockage. Compte tenu du retrait progressif des liquidités opérées par les banques européennes, les entrepôts pourraient être soutenus dans leurs efforts pour augmenter les tarifs par un meilleur accès au crédit pour les métaux de qualité LME, les banques étant davantage disposées à prêter sur des stocks de métal de qualité LME que sur des stocks détenus en dehors des bourses.

Perf du prix spot % Hebdo % Mensuelle % Trimestrielle

Aluminium 0.6% 11.1% 0.1%Cuivre 1.9% 12.0% 10.9%Nickel 5.7% 15.1% 4.3%Zinc 5.8% 17.5% 15.7%Plomb 6.9% 14.7% 14.8%

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total des entrepôts du LME

0%

3%

6%

9%

12%

15%

18%

21%

03/09 05/09 08/09 10/09 01/10 04/10 06/10 09/10 12/10 02/11 05/11 08/11 10/11 01/12

0%

3%

6%

9%

12%

15%

18%

21%

Aluminium Cuivre Nickel

Plomb Zinc

Sources : Bloomberg Natixis

Ratio combiné des warrants annulés par rapport au tonnage total des métaux de base du LME

0%

5%

10%

15%

20%

25%

03/09 08/09 01/10 06/10 11/10 04/11 09/11

0%

5%

10%

15%

20%

25%

Asie Europe Amériques

Sources : Bloomberg

Primes Shanghai vs. LME ( TVA et tarif douanier inclus)

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

35%

45%

55%

01/09 04/09 07/09 10/09 01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

35%

45%

55%

Aluminium Cuivre

Nickel Plomb

Zinc

Sources : Bloomberg

Prix des métaux de base indexés vs. Janvier 2010

0.5

0.7

0.9

1.1

1.3

1.5

08-10 11-10 02-11 05-11 08-11 11-11

0.5

0.7

0.9

1.1

1.3

1.5

CU AL ZN

PB NI

Sources : Reuters

Spot-3mois contango/backwardation ($/tonne)

-90

-65

-40

-15

10

35

60

85

110

01/09 05/09 09/09 01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

-90

-65

-40

-15

10

35

60

85

110

Cuivre Aluminium Nickel Zinc Plomb

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 10

Métaux de base Aluminium & CuivreLes annulations de warrants sur le cuivre continuent à augmenter, dépassant les 60 000 t aux États-Unis. Si comme nous le prévoyons, le marché du cuivre connaîtra un important déficit cette année, l’épuisement des stocks en Europe et en Asie, laisse les acheteurs potentiels face aux seuls stocks américains. Les stocks de cuivre détenus dans les entrepôts des bourses sont restés quasi stables cette semaine, en hausse de 200 t. Rio Tinto a augmenté sa participation dans Ivanhoe à 51%, ce qui lui ouvre le contrôle de la mine d’Oyu Tolgoi, qui devrait commencer à produire au S2 2012 et démarrer l’exploration commerciale au S1 2013. Au Japon, les livraisons de fils et câbles de cuivre ont augmenté de 2,9% en GA en décembre, en raison de la forte demande des constructeurs automobiles (+20,9% en GA) et du secteur de la construction (+4,3% en GA), en partie compensée par la demande toujours faible du secteur de l’énergie. En Europe, après avoir pourtant baissé entre octobre et décembre, les primes pour livraison physique d’aluminium ont augmenté de plus de 20$/t par rapport aux plus bas de décembre. Les stocks d'aluminium détenus dans les entrepôts des bourses ont augmenté cette semaine de 9 813 t.

Stocks d'aluminium accum. Annualisés % '10 production Stocks de cuivre accum. Annualisés % '10 Demande

Hebdo 9,813 510,276 0.64% Hebdo 300 15,607 0.08%Mensuelle 74,569 1,008,062 1.26% Mensuelle 21,913 296,231 1.56%Trimestrielle 566,934 2,249,249 2.82% Trimestrielle 56,844- 225,523- -1.19%

Stocks d'aluminium rapportés (milliers de tonnes)

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

7000

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

LME Europe LME Asie

LME Amériques SHFAALUD Index

Chine SRB Comex+Nymex

Sources : Bloomberg, Natixis

Stocks de cuivre rapportés (milliers de tonnes)

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11

LME Europe LME Asie LME Amériques

COMX Chine SRB Shanghai

Sources : Bloomberg

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total de cuivre (LME)

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

EuropeAsieAmériques

Sources : Bloomberg

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total d'aluminium (LME)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

12/08 04/09 08/09 12/09 04/10 08/10 12/10 04/11 08/11 12/11

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

Aluminium Asia Aluminium Europe Aluminium Americas

Sources : Bloomberg

Courbe à terme de l'aluminium

1900

2000

2100

2200

2300

2400

2500

2600

02/12 03/12 04/12 05/12 06/12

1900

2000

2100

2200

2300

2400

2500

2600

LME ($/tonne)

Shanghai ($/tonne)

Sources : Bloomberg

Courbe à terme du cuivre

7000

8000

9000

10000

02/12 03/12 04/12 05/12 06/12

7000

8000

9000

10000LME ($/tonne)

Shanghai ($/tonne)

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 11

Métaux de base Nickel & ZincLes annulations de warrants sur le zinc ont dépassé les 23 000 t cette semaine, avec plus de 17 000 t en Asie. Les stocks de zinc détenus dans les entrepôts des bourses ont augmenté cette semaine de 15 541 t, la hausse concernant quasi exclusivement les entrepôts asiatiques. Après la hausse puis la chute des annulations de warrants sur le zinc fin 2011, il est apparu clairement qu'une partie de ce métal était destinée à la Chine, après la hausse des importations chinoises de zinc affiné à 54 000 t en décembre, après une moyenne mensuelle d'environ 25 000 t au cours des derniers mois. En Chine, compte tenu des coûts de production élevés dans les mines, on pourrait observer des baisses de la production de zinc. Les mines occidentales de zinc resteront rentables avec des cours entre 1 600$ à 1 700$/t, et selon la valeur des coproduits tels que l’argent. Les stocks de nickel ont augmenté cette semaine de 858 t. Après être tombées à de récents plus bas, les annulations de warrants sur le nickel ont atteint 3 564 t, après une augmentation des annulations en Europe. ThyssenKrupp et Outokumpu ont annoncé leur éventuelle fusion, ouvrant la possibilité d’une consolidation de l’industrie européenne de l’acier inoxydable, qui a souffert au cours des dernières années d'une situation de surcapacité et de la concurrence des producteurs européens. La société issue de la fusion aurait plus de 60% du marché européen de l'acier inoxydable. Norilsk Nickel a indiqué vouloir réduire légèrement sa production de nickel cette année, en réaction à la légère baisse de la demande. Pour Norilsk, les producteurs de fonte de nickel dont les coûts de production sont les plus élevés devrait supporter l’essentiel de la baisse de production si les cours du nickel tombaient à 17 000$/t ou en dessous. Après l’achèvement réussi du projet de Santa Rita au Brésil, Mirabela table sur une production comprise entre 20 et 22 000 t en 2012, à un coût comptant de 6$/l.

Stocks de nickel accum. Annualisés % '10 demande Stocks de zinc accum. Annualisés % '10 demande

Hebdo 858 44,616 3.62% Hebdo 15,541 808,132 5.15%Mensuelle 2,292 30,984 2.52% Mensuelle 26,309 355,659 2.27%Trimestrielle 5,166 20,496 1.66% Trimestrielle 47,828 189,752 1.21%

-1.15

Stocks de nickel rapportés (millers de tonnes)

0

50

100

150

200

06 07 08 09 10 11

Amériques

Asie

Europe

Sources : Bloomberg

Stocks de Zinc rapportés (millers de tonnes)

0200400600800

1000120014001600

09/08 01/09 05/09 09/09 01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

Europe Asie

Amériques Moyen Orient

Chine SRB Shanghai

Sources : Bloomberg, Natixis

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total du nickel (LME)

0%5%

10%15%20%25%30%35%40%45%50%

03/09 05/09 08/09 10/09 01/10 04/10 06/10 09/10 12/10 02/11 05/11 07/11 10/11 01/12

0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%

Nickel Monde Nickel Europe

Nickel Asie

Sources : Bloomberg

Ratio Nickel/Zinc

6.0

7.0

8.0

9.0

10.0

11.0

12.0

13.0

07/09 10/09 01/10 04/10 07/10 10/10 01/11 04/11 07/11 10/11 01/12

6.0

7.0

8.0

9.0

10.0

11.0

12.0

13.0 Ratio nickel/zinc 3mois

Sources : Bloomberg

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total du zinc (LME)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

03/08 09/08 03/09 09/09 03/10 09/10 03/11 09/11

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

Zinc Zinc Europe Zinc Asie Zinc Amériques

Sources : Bloomberg

Production d'acier brut inoxydable et résistant à la chaleur (milliers de tonnes)

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000

Feb-01 Feb-03 Feb-05 Feb-07 Feb-09 Feb-11

0

1000

2000

3000

4000

5000

6000 Europe de l'Ouest/Afrique Amériques Asie Asie (ex Chine) Chine

Sources : ISSF

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 12

Métaux de base Plomb & Indicateurs économiquesCette semaine, les annulations de warrants sur le plomb ont dépassé les 47 000 t, avec plus de 30 000 t en Asie. Les stocks de plomb détenus dans les entrepôts des bourses ont diminué cette semaine de 4 859 t suite aux retraits dans des entrepôts asiatiques. Indicateurs économiques Aux États-Unis les statistiques économiques continuent d’offrir occasionnellement de bonnes surprises. Cette semaine, les prix de l’immobilier résidentiel (achat) ont augmenté de 1%, la hausse mensuelle la plus forte depuis la fin 2005, tandis que l’indice Richmond Fed augmentait de 12 points, son plus haut niveau depuis mars 2011. En Europe, le marché a été surpris par un indice IFO allemand plus élevé que prévu, les anticipations repassant au-dessus du seuil des 100. Au Japon, en novembre, l'indice avancé composite a rebondi, toutefois la banque du Japon a revu cette semaine ses prévisions de croissance 2012 à la baisse, à 2%, anticipant un redressement plus progressif, qui s'accélérera au second semestre.

Stocks de plomb accum. Annualisés % '08 production

Hebdo 4,859- 252,668- -2.68%

Mensuelle 15,572- 210,510- -2.24%Trimestrielle 74,113 294,035- -3.12%

Ratio des warrants annulés par rapport au tonnage total de plomb (LME)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

06/08 12/08 06/09 12/09 06/10 12/10 06/11 12/11

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

Europe Amériques

Sources : Bloomberg

Indices Baltic

0100020003000400050006000700080009000

09/08 03/09 09/09 03/10 09/10 03/11 09/11

020040060080010001200140016001800

Baltic Capesize (G)

Baltic Clean Tanker (D)

Baltic Dirty Tanker (D)

Sources : Bloomberg

Stocks de plomb rapportés (milliers de tonnes)

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

12/08 06/09 12/09 06/10 12/10 06/11 12/11

Chine

Amerique

Asie

Europe

Sources : Bloomberg

Allemagne- Indice ZEW du climat des affaires

75

85

95

105

115

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

75

85

95

105

115

Allemagne-Indice IFO climat des affaires

Allemagne-Indice IFO (attentes)

Sources : Bloomberg

Taux d'intérêts des banque centrales (%)

2

4

6

8

10

12

02/06 02/07 02/08 02/09 02/10 02/11

5

10

15

20

25

30Chine- taux de crédit sur un an (%, G) Inde- taux refi (%, G)Australie- cash rate (%, G)Brésil Selic (%, D)

Sources : Bloomberg

Indice des prix a la consommation (% GA)

-2.5

0.0

2.5

5.0

7.5

10.0

12.5

15.0

17.5

01/05 01/06 01/07 01/08 01/09 01/10 01/11

-2.5

0.0

2.5

5.0

7.5

10.0

12.5

15.0

17.5Chine

Inde

Brésil

Indonésie

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 13

Produits agricoles - Céréales BléMercredi, sur le CBOT, le contrat de première échéance sur le blé a progressé pour la cinquième séance consécutive et terminé à 6,41¼$/b, en hausse de 5,9% en glissement hebdomadaire, en raison d’une amélioration des perspectives des exportations américaines de blé liée aux craintes quant au niveau de l’offre des pays de la Mer Noire. Le blé meunier européen a également progressé au cours de la semaine, le contrat à échéance mars gagnant 5% en glissement hebdomadaire, terminant à 208€/t.

Les exportations russes de céréales se sont très bien tenues, après la levée de l’embargo le 1er juillet, atteignant au total 19,5 Mt le 25 janvier, dont près de 15 Mt de blé. Actuellement, dans les grandes régions exportatrices, les stocks de blé des agriculteurs sont inférieurs de 50% à leur niveau de l’an dernier. Les autorités ont indiqué que les exportations russes pourraient être limitées à 24 -25 Mt, et sachant que les trois premières régions exportatrices ont déjà expédié une part considérable de leur récolte, un ralentissement des exportations russes de blé ne peut être exclu au cours des prochains mois, le temps que le blé d’hiver soit moissonné. En Ukraine, malgré des perspectives prometteuses (22 Mt pour la saison en cours) le gel menace les récoltes de blé d’hiver. La semaine dernière, l’agence française Stratégie Grains a publié ses prévisions de la récolte européenne de blé tendre, attendue à 133,3 Mt, un chiffre très inférieur aux 137,5 Mt de l’USDA. Les premières estimations pour la saison 2012-2013 tablent sur une production de l’Europe des 27 d’environ 142,2 Mt, en hausse de 3,1% en GA, qui serait toutefois compensée par la baisse attendue de la production en Australie, en Ukraine et au Kazakhstan.

En 2011, la demande de blé est restée soutenue. Au premier semestre, la hausse de la demande des principaux pays importateurs d’Afrique du Nord a soutenu l’augmentation des prix du blé, les autorités de ces pays, confrontées aux tensions inflationnistes et à l’agitation sociale ayant accru leurs importations pour constituer des stocks de produits alimentaires de base. En Algérie, selon les statistiques douanières officielles, les importations de blé ont atteint le niveau record de 7,42 Mt en 2011 (dont 5,55 Mt de blé tendre et 1,85 Mt de blé dur), en hausse de 41,5% en GA. Très favorisés par le niveau élevé des cours du pétrole, les pays d’Afrique du Nord ont vu leurs revenus pétroliers augmenter de 28% et leur excédent commercial progresser de 63% malgré la forte hausse des importations. L’Égypte, premier importateur mondial de blé a également importé des volumes record de blé (10,6 Mt), portant le total des importations des pays d’Afrique du Nord en 2011 à 24,13 Mt, un record historique. Le 6 janvier, les exportations américaines nettes de blé pour la saison commerciale 2011-2012 se sont redressées, atteignant 587,2 kt, en hausse de 61% par rapport à la saison précédente et de 80% par rapport à la moyenne sur 4 semaines.

Les incertitudes entourant l’éventuel retour de l’embargo sur les exportations dans les pays de la mer Noire ont contribué à soutenir les prix du blé la semaine dernière, compensant l’impact de la publication à la mi-janvier de chiffres défavorables d’offre et de demande par l’USDA. Si le scénario d’une réduction de l’offre de céréales des pays de la Mer Noire se concrétisait, les cours du blé pourraient connaître une forte hausse.

C o u r b e à t e r m e d u b lé C BO T ( Us c /b o is s e a u )

5 0 0

6 0 0

7 0 0

8 0 0

0 2 /1 2 0 4 /1 2 0 6 /1 2 0 8 /1 2 1 0 /1 2

5 0 0

6 0 0

7 0 0

8 0 0

Hie r il y a 1 mo is il y a 3 mo is

S o ur c es : B lo o m b er g N at ix is

C BO T Blé - S p r e a d s c a le n d a ir e s ( Us c /b o is s e a u )

- 6 0

- 4 0

- 2 0

0

2 0

4 0

6 0

0 9 /1 0 1 1 /1 0 0 1 /1 1 0 3 /1 1 0 5 /1 1 0 7 /1 1 0 9 /1 1 1 1 /1 1 0 1 /1 2

- 6 0

- 4 0

- 2 0

0

2 0

4 0

6 0M a r12 -M a i12

M a r12 -J u il12

S o ur c es : B lo o m b er g N at ix is

C o u r b e à t e r m e d u b lé Eu r o n e x t ( EUR/t o n n e )

1 5 0

1 7 5

2 0 0

2 2 5

0 2 /1 2 0 4 /1 2 0 6 /1 2 0 8 /1 2 1 0 /1 2 1 2 /1 2 0 2 /1 3

1 5 0

1 7 5

2 0 0

2 2 5

H ie r il y a 1 m o is il y a 3 m o is

S o ur c es : B lo o m b er g N at ix is

Et a t s - Un is : o f f r e e t d e m a n d e d e b lé ( M /t )P r é v is io n s d e l'US DA p o u r 2 0 1 2

0

1 0 0 0 0

2 0 0 0 0

3 0 0 0 0

4 0 0 0 0

5 0 0 0 0

6 0 0 0 0

7 0 0 0 0

0 0 0 1 0 2 0 3 0 4 0 5 0 6 0 7 0 8 0 9 1 0 1 1 1 2

0 %

2 0 %

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6 0 %

P ro d u c t io n E xp o rt a t io n s C o n s o m m a t io n S t o c k f in a l R a t io s t o c k f in a l/ c o n s o m m a t io n (% , D )

S o u rc e : U S D A , W A S D E

FS U: o f f r e e t d e m a n d e d e b lé ( M /t )P r é v is io s n d e l'US DA p o u r 2 0 1 1 e t 2 0 1 2

0

2 0 0 0 0

4 0 0 0 0

6 0 0 0 0

8 0 0 0 0

1 0 0 0 0 0

1 2 0 0 0 0

0 0 0 1 0 2 0 3 0 4 0 5 0 6 0 7 0 8 0 9 1 0 1 1 1 2

0 ,0 5

0 ,1 0

0 ,1 5

0 ,2 0

0 ,2 5

0 ,3 0

0 ,3 5

P ro d u c t io n (10 0 0 M T )

E xp o rt a t io n s (10 0 0 M T )

C o n s o m m a t io n t o t a le (10 0 0 M T )

S t o c k f in a l (10 0 0 M T )

R a t io s t o c k f in a l/ u t ilis a t io n (D )

S o ur c es : U S D A

Blé Eu r o n e x t : s p r e a d s c a le n d a ir e s ( Eu r /t o n n e s )

- 1 9

- 1 6

- 1 3

- 1 0

- 7

- 4

- 1

2

5

8

1 1

1 4

0 7 /1 1 0 9 /1 1 1 1 /1 1 0 1 /1 2

- 1 9

- 1 6

- 1 3

- 1 0

- 7

- 4

- 1

2

5

8

1 1

1 4 M a r12 -M a i12

M a r12 -N o v 12

S o ur c es : B lo o m b er g N at ix is

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 14

Produits agricoles - Céréales MaïsAu-delà de la détérioration des récoltes en Argentine, en raison de la sécheresse apportée par La Niña au cours des dernières semaines, les rumeurs faisant état d'une possible baisse des exportations de la Russie, de l'Ukraine et de l'Argentine ont contribué à soutenir les prix du maïs américain. Sur le CBOT, après avoir progressé pendant cinq séances consécutives, les cours du maïs ont terminé mercredi à 6,34½$/b, en hausse de 4,8% en glissement hebdomadaire. De même, l'annonce d'une baisse de la production mexicaine de maïs (le Mexique est l'un des premiers importateurs de maïs américain) a contribué à soutenir les cours. Comme sur le marché du blé, les pressions baissières résultant des chiffres d’offre et de demande publiés par l’USDA ont été en partie compensées par la menace de nouvelles restrictions sur les exportations dans les pays de la Mer Noire. Les prévisions de l’USDA pour la production mondiale de maïs sont restées globalement inchangées en janvier, à 868,06 Mt, la chute de 3 Mt de la production argentine étant compensée par les hausses de production aux États-Unis (+1,23 Mt à 313,92), en Ukraine (+1,5 Mt à 22.5), en Russie (+0.4 Mt) et dans l’Europe des 27 (+0, 4 Mt). Compte tenu de la détérioration des perspectives de récolte en Argentine en raison des dégâts provoqués par La Niña, le marché mondial pourrait devenir de plus en plus dépendant de la capacité des exportations russes et ukrainiennes à compenser la baisse des exportations argentines. Si les rumeurs d’une possible restriction des exportations s’avéraient exactes, les prix du maïs pourraient être fortement soutenus. Malgré l'amélioration des perspectives de récolte aux États-Unis prévue par l’USDA pour la saison 2011-2012, grâce à la hausse des rendements (+0,5 b par acre à 147,2 b/acre) et des surfaces cultivées (+45 000 acres à 34 millions d’acres), avec une production désormais estimée à 313,9 Mt, le marché du maïs pourrait de nouveau connaître des tensions du côté de l’offre. Ces tensions pourraient toutefois être soulagées par les nouvelles perspectives ouvertes par les changements intervenus récemment dans l’industrie américaine de l’éthanol (c’est-à-dire la suppression des subventions et les droits de douane depuis la fin 2011) qui devraient réduire la demande de maïs du secteur.

CBOT m aïs : Spreads cale ndaires (Us c/boiss eau)

0

10

20

30

40

04/11 06/11 08/11 10/11 12/11

0

10

20

30

40M ar12-M ai12M ar12-Juil12

So urces : B lo o mberg Natixis

Courbe à te rm e du CBOT M aïs (Us c/boiss eau)

500

550

600

650

700

750

02/12 05/12 08/12 11/12

500

550

600

650

700

750Hieril y a 3 moisil y a 1 mois

Sources : B loomberg Nat ixis

Arge ntine : offre e t dem ande de m aïs . Es tim ations du USDA pour 2012 (m illie r /t)

0

5000

10000

15000

20000

25000

30000

00 02 04 06 08 10 12

0%

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4%

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8%

10%

12%

P ro ductio n Expo rtatio ns Sto ck f inalCo nso mmatio n to tale Ratio sto ck f inal/co nso mmatio n (%, D)

So urces : USDA , WA SDE

FSU- Offre e t dem ande de m aïs (m illie rs de t.) Prévis ions USDA 2012

0

5000

10000

15000

20000

25000

30000

35000

00 02 04 06 08 10 12

0,00

0,05

0,10

0,15

0,20

0,25

0,30

P ro ductio n

Co nso mmatio n to tale

Ratio sto cks finaux/co nso m matio n (%;D)

Sources : W A SDE USDA , Nat ixis

Southe rn Os cillation Index - M oy. m obile 30-j

-30

-20

-10

0

10

20

30

01/08 07/08 01/09 07/09 01/10 07/10 01/11 07/11 01/12

-30

-20

-10

0

10

20

30

M o yenne mo bile 30-jSOI

So urce : A ustralian B ureau o f M eteo ro lo gy

Chine: im portations de m aïs e t de soja (m illie rs de tonne s) Es tim ations USDA 2011-12

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

3500

4000

4500

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

10000

20000

30000

40000

50000

60000 Impo rtatio ns de maïs (G)

Impo rtatio ns de so ja (D)

So urces : USDA

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 15

Produits agricoles - Oléagineux Soja Sur le CBOT, les cours du soja ont été soutenus par l’inversion des configurations climatiques en Amérique du Sud, qui s’est traduite par le retard des récoltes au Brésil, et a endommagé les plants en Argentine et au Paraguay. En hausse sur la semaine, les cours du soja ont gagné 1,4% pour terminer mercredi à 12,12½$/b.

Au Brésil le Mato Grosso, premier État producteur, a échappé à la sévère sécheresse qui a frappé les États du Sud au cours des dernières semaines, mais la récolte n’est pas hors de danger en raison des très fortes pluies tombées sur la région qui compromettent le calendrier de récolte (le Mato Grosso inaugurant les récoltes de soja). Malgré les fortes pluies, 2,7% des 7 millions d’hectares plantés ont été récoltés à la fin de la semaine dernière (contre 1,3% l’an dernier). Cette progression résulte d’un calendrier de plantation plus précoce, qui a permis d’avancer le développement des plants et la récolte. Comme au Brésil et en Argentine, le Paraguay subit une chute de sa production de maïs à moins de 7 Mt, en baisse de 22% par rapport à l’abondante récolte de la saison précédente (8,4 Mt).

La baisse des prix du soja américain et les pluies qui retardent les récoltes au Brésil ont contribué à orienter la demande chinoise vers les États-Unis. Les exportations nettes de soja américain pour l’année commerciale en cours sont en hausse de 95% par rapport à la moyenne sur quatre mois de la saison précédente, avec 367,5 kt à destination de la Chine. La demande chinoise pour la saison en cours devrait atteindre le niveau record de 56,5 Mt, en forte hausse par rapport aux 52,34 Mt de l’an dernier. Compte tenu des incertitudes qui pèsent toujours sur l’évolution des plants et les récoltes en Amérique du Sud et d’une demande chinoise toujours forte, le cours du soja devrait rester soutenu au cours des prochaines semaines. Les prix resteront toutefois très réactifs à l’évolution des conditions climatiques.

Offre e t dem ande m ondiale de soja (M /t)Prévis ions de l'USDA pour 2011 e t 2012

120

140

160

180

200

220

240

260

280

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

20

30

40

50

60

70

80

90

100 P ro ductio n

Co nso mm atio n

Expo rtatio ns (D)

Sto ck final (D )

So urces : USDA , WA SDE

USA: offre e t dem ande de soja (m illie rs /t) Prévis ions de l' USDA pour 2012

0

20000

40000

60000

80000

100000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

0%

5%

10%

15%

20%

P ro ductio n

Expo rtatio ns

Sto cks f inaux

Co nso mmatio n f inale

ratio s to cks f inaux/co nso mm atio n(%, D)

So urce : USDA , WA SDE repo rt

Bré s il: offre e t dem ande de soja. Prévis ions de l'USDA pour 2012 (m illie rs /t)

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

P ro ductio n

Expo rtatio ns

Sto ck f inal

Co nso mm . do mést. to tale

Ratio sto ck f inal/co nso mmatio n (%, D)

So urce : USDA , WA SDE repo rt

Chine - Offre e t dem ande de s oja(e s tim ations de l'USDA pour 2012)

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

00 02 04 06 08 10 12

0%

10%

20%

30%

40% P ro ductio n (1000 M T)

Impo rtatio ns (1000 M T)

B ro yage (1000 M T)

Co nso .Do mestique To t. (1000 M T)

Sto ck final/co nso mm atio n (D)

Sources : USDA , Nat ixis

Courbe à te rm e du CBOT s oja (Usc/boisse au)

1000

1100

1200

1300

1400

02/12 04/12 06/12 08/12 10/12

1000

1100

1200

1300

1400HierIl y a 1 moisIl y a 3 mois

Sources : B loomberg Nat ix is

CBOT soja: Spre ads calendaires (Usc/boisse au)

-40

-20

0

20

40

60

80

09/10 11/10 01/11 03/11 05/11 07/11 09/11 11/11 01/12

-40

-20

0

20

40

60

80M ar12-M ai12

M ar12-Jul12

Sources : B loomberg Nat ixis

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 16

Produits agricoles – Softs Sucre, cacao & caféSur l’ICE, les prix des contrats à terme sur le sucre à échéance mars, ont augmenté de 2% en glissement hebdomadaire, passant de 24 USc/l le 18 janvier à 24,51 USc/l le 24 janvier, après avoir progressé pendant 4 séances consécutives (+8% depuis début janvier) soutenus par l’annonce d’une baisse de la production mexicaine, avant de corriger mercredi après l’annonce de l’Inde sur l’autorisation d’une nouvelle tranche d’exportation, effaçant en partie les gains des semaines précédentes. Selon le dernier « Sugar Outlook » de l’USDA, la production mexicaine de sucre pour la saison en cours est estimée à 5 Mt (en baisse de 330 kt par rapport aux prévisions du mois dernier). Les perspectives de production semblent prometteuses en Inde et au Brésil. Selon le ministre de l’agriculture indien, Sharad Pawar, le pays va produire au moins 25 Mt de sucre cette saison, ce qui devrait permettre à l’Inde de reconstituer ses stocks domestiques et d’accroître ses exportations. Le 25 janvier, le ministre de l’alimentation a approuvé une nouvelle tranche d’exportation de sucre à hauteur de 592 kt, qui s’ajoute à la tranche précédente de 1 Mt approuvée en novembre dernier. Au Brésil, les analystes du CONAB estiment que la récolte 2011-12 de canne à sucre atteindra environ 571,5 Mt, bien que les chiffres des consultants privés s’établissent aux environs de 492 Mt. La production brésilienne de sucre pour la saison en cours est estimée à 36,9 Mt par la CONAB et à 35,75 Mt par l’USDA. Après avoir être globalement stables la semaine dernière, les prix des contrats à terme sur le cacao à échéance mars ont fortement rebondi le 24 janvier, en hausse de 5,8% sur la journée, et consolidé mercredi leurs gains aux environs 2 422$/t. Différents problèmes du côté de l’offre contribuent à expliquer le redressement des cours. En Côte d’Ivoire, premier pays producteur, les craintes se concentrent sur l’impact potentiel des vents violents, menaçant les perspectives de récoltes abondantes. Selon les exportateurs, les livraisons de fèves de cacao sur les ports ivoiriens de San Pedro et d’Abidjan ont fortement ralenti depuis le début de la saison en octobre, en baisse de 8% en GA, à 788 kt le 22 janvier. Le 15 janvier, les exportations ivoiriennes pour la saison commencée le 1er octobre ont atteint 495 245 t, en baisse de 6% par rapport à l’an dernier. Au Nigeria, en raison de la baisse des cours et des récentes tensions politiques, les achats de cacao ont chuté de 22% depuis octobre, les exportateurs et les transformateurs n’ayant acheté que 105 kt de fèves contre 135 kt à la même date l’an dernier. Au Brésil, cinquième exportateur mondial, les livraisons de cacao en provenance de Bahia ont chuté de 1,8%. Du côté de la demande, au T4 2011, le broyage a été inférieur aux prévisions en Amérique du Nord et en Europe, augmentant de 1,5% et 1,8% respectivement, chiffre très inférieur aux 3 à 5% et aux 4 à 7% attendus respectivements. La baisse du broyage reflète le ralentissement de la demande de cacao des grands consommateurs que sont les États-Unis et l’Europe, en raison de la détérioration de l’environnement économique mondial. Les prix des contrats à terme sur l’Arabica à échéance mars ont perdu 4,2% depuis le 19 janvier pour terminer mercredi à 217,2 USc/l Dans le même temps, les prix des contrats sur le Robusta à échéance mars ont peiné à maintenir leur avance, après les plus bas de janvier, terminant mercredi à 1 889$/t. En Colombie, deuxième producteur mondial d’Arabica, les mauvaises conditions météorologiques et le programme de rénovation des caféiers se sont traduits par la perte d’une partie des plants et de la production. Selon la fédération du café, quatre années pourraient être nécessaires avant que la Colombie ne retrouve son niveau de production historique. En Éthiopie, la production de café a continué à s’améliorer. Selon les prévisions de décembre de l’ICO, l’Éthiopie devrait produire 9,8 millions de sacs de 60 kilos pour la saison 2011-2012, un chiffre en forte hausse par rapport aux prévisions de décembre (6,3 millions de sacs de 60 kilos). Si ces estimations se matérialisent, l’Éthiopie dépassera la Colombie et deviendra le troisième producteur mondial de café. Selon l’ICO, la situation de l’économie européenne a eu peu d’impact sur la demande de café. En 2010, la demande mondiale de café a augmenté de 2,4% en GA à 135 millions de sacs de 60 kilos et les premières estimations pour 2011 sont optimistes. La croissance de la consommation domestique de café dans les principaux pays producteurs a rapidement et régulièrement progressé au cours de la dernière décennie. Si cette tendance se poursuivait (c’est-à-dire que l’expansion des classes moyennes plus riches dans les pays émergents se poursuivait) les cours du café pourraient bénéficier d’une hausse de la demande mondiale.

C o u r b e à te r m e d u s u cr e IC E (US d /lb )

20

25

30

0 2 /1 2 0 5 /1 2 0 8 /1 2 1 1 /1 2 0 2 /1 3 0 5 /1 3

20

25

30

H ie rIl y a 1 m o isIl y a 3 m o is

S o u rc e s : B lo o m b e rg N a t ixis

P r ix d u p r e m ie r co n t r a ts d e s s o f ts

10 0

15 0

20 0

25 0

30 0

35 0

03 /10 06 /10 0 9 /1 0 12 /10 03 /11 0 6 /1 1 09 /1 1 12 /11

0

10 00

20 00

30 00

40 00

A ra b ic a D é c . (US c / lb ; G )

R o b u s t a N o v . (US D / t ; D )

C o c o a D é c . (US D / t ;D )

S o ur c es : B lo o mb er g

C af é - P r o d u c t io n d e s p r in c ip au x p ay s p r o d u c te u r s (m illie r s d e s acs d e 6 0k g )

0

10 00 0

20 00 0

30 00 0

40 00 0

50 00 0

0 1 02 03 0 4 05 06 0 7 08 09 1 0 11 1 2

0

100 00

200 00

300 00

400 00

500 00

B ré s il

V ie t n a m

C o lo m b ie

E t h io p ie

S o ur ces : IC O

C afé - C o n s o m m a t io n d o m e s t iq u e d e s p r in c ip a u x p a ys e x p o r ta te u r s (m illie r s d e s acs

d e 60 k g s )

50 0

1 00 0

1 50 0

2 00 0

2 50 0

3 00 0

3 50 0

7 0 73 7 6 79 8 2 85 88 9 1 94 9 7 00 0 3 06 0 9

60 00

80 00

10 000

12 000

14 000

16 000

18 000

20 000 In d o n e s ie

E t h io p ie

M e xiq u e

In d e

B ra zil (D )

S o ur c es : IC O

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 17

STRATEGIES Bon nombre des différentes idées d’arbitrages 2011 que nous avons choisi de maintenir enregistrent de bonnes performances. L’étain a gagné 17% depuis le début de l’année et conserve selon nous de très bonnes perspectives. Le platine surperforme l’or et le cuivre surperforme à la fois l’or et le Brent, et bien que la demande de cuivre puisse rester faible durant les premiers mois de l’année, nous pensons que le cuivre devrait surperformer encore davantage au cours de l’année, à mesure que la croissance commencera à se redresser. Notre seule erreur a été le gaz naturel : la douceur de l’hiver aux États-Unis laisse le marché avec la perspective de stocks élevés à la fin de la saison de chauffage et le rapide retour d’un pic de stockage, bien avant le pic traditionnel d’octobre-novembre. A l’expiration du contrat à échéance février, nous ne tenterons pas de rouler la position sur des contrats d’échéances plus lointaines. Nous continuons à être un peu surpris par la résistance des cours du brut. Certes, il existe un risque que le détroit d'Ormuz soit fermé au cours de l'année, si les tensions iraniennes débouchent sur un conflit. Mais les répercussions d’un tel évènement tant pour l’Iran que pour les pays occidentaux, sont si terribles que cette issue paraît contraire aux intérêts de toutes les parties en présence. Nous nous attendons plutôt à ce que le marché teste la résolution de l’OPEP au cours du premier semestre, la production de l’OPEP excédant largement les30 Mb/j, niveau considéré par l’OPEC et l’AIE comme permettant d’assurer le juste équilibre entre offre et demande en 2012. Actuellement, la production a dépassé les 31 Mb/j et pourrait excéder les 32 Mb/j à court terme. Si le risque d’une crise majeure est trop important pour envisager de prendre purement et simplement des positions courtes, il existe des stratégies alternatives moins risquées consistant à viser un cours du Brent autour d’un strike de 100$/b via des puts sur des contrats venant à échéance au T2.

Gaz naturel (Hhub $/mmbtu)

2

4

6

8

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

2

4

6

8 Nat Gas (Fev)

Sources : Bloomberg

Indices des prix du pétrole ($/bbl)

60

70

80

90

100

110

120

130

01/10 05/10 09/10 01/11 05/11 09/11 01/12

60

70

80

90

100

110

120

130 Brent

WTI

Sources : Bloomberg

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 18

Analyse quantitative

25/01/2012

Perf 3M (%)

Vol 3M (% annualis é )

CVaR 99%* (%)

S&P 500Treasurie s

(indice Barclays US)

Cre dit IG (indice

Barclays US)

Credit HY (M errill

Lynch US)

3,2 18,1 -5,9 0,57 -0,47 -0,32 0,46

GSCI Energy 4,7 20,9 -7,6 0,52 -0,45 -0,32 0,39

GSCI Industrial metals 7,2 25,7 -6,0 0,74 -0,52 -0,27 0,67

GSCI Precious Metals -1,4 23,2 -4,8 0,64 -0,40 -0,26 0,42

GSCI Agriculture -3,1 19,8 -5,1 0,34 -0,30 -0,13 0,43

Dow Jones UBS -1,1 15,8 -4,2 0,63 -0,51 -0,32 0,56

DJ UBS Energy -4,3 20,9 -6,9 0,37 -0,39 -0,30 0,34

DJ UBS Industrial metals 7,6 25,0 -5,9 0,76 -0,53 -0,27 0,68

DJ UBS Precious Metals -1,2 24,8 -5,4 0,66 -0,42 -0,28 0,43

DJ UBS Agriculture -2,5 18,6 -4,7 0,37 -0,31 -0,13 0,45

Reuters Jef feries CRB 0,1 15,7 -4,5 0,61 -0,52 -0,33 0,55

S&P 500 7,4 21,7 -5,8 - -0,70 -0,47 0,68

Barclays US Treasuries 1,4 4,6 -1,1 -0,70 - 0,88 -0,48

Barclays US Corporate Investment Grade 1,7 5,3 -1,2 -0,47 0,88 - -0,05

*CVaR : espérance de perte s i la VaR est atteinte, i.e. mo yenne des rendements jo urnaliers inférieurs à la VaR. Elle est calculée sur la pério de de 2001 à aujo urd'hui.

**co rrélatio n sur les tro is derniers mo is

S&P GSCI

Indice

Caractér is tique s de r is que

Corré lations avec d'autre s clas ses d'actifs **

Perform ance s des principaux indices de m atiè res pre m iè res (excess return, base 100 il y a 1 an)

80

90

100

110

120

130

140

déc-10

févr-11

avr-11

juin-11

août-11

oct-11

déc-11

févr-12

80

90

100

110

120

130

140 S&P GSCI

Do w Jo nes UB S

Reuters Jefferies CRB

Source : B loomberg

-10 -6 -2 2 6 10

S&P GSCI

Dow Jones UBS

GSCI Energy

GSCI Industrial metals

GSCI Precious Metals

GSCI Agriculture

DJ UBS Energy

DJ UBS Industrial metals

DJ UBS Precious Metals

DJ UBS Agriculture

-1w -1m

-5 0 5 10 15

2011

Corré lations S&P GSCI vs actions , obligations e t crédit (3M glissants sur rendements journaliers)

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

GSCI-S&P 500

GSCI-B arclays US Treasuries

GSCI-B arclays US Co rpo rate Investment Grade

Sources : B loomberg , Datast ream, Nat ixis

Corré lations intra sous-indice s GSCI(3M glissants sur rendements journaliers)

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0 GSCI Energy-GSCI P rec io us M etals

GSCI Energy-GSCI A griculture

GSCI Energy-GSCI Industrial M etals

Sources : B loomberg, Nat ixis

Indice de perception du risque*(base 250 derniers jours)

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

Source : NA TIX IS

*Un indice égal à 1 indique une perceptio n du risque maximale par rappo rt à l'annéeprécédente. P o ur plus de détails (métho de de co nstructio n, cho ix des co mpo santes),vo ir F lash 2001-155.

Corré lations sous-indices GSCI vs com m o currencie s (3M glissants sur rendements journaliers)

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

-0,8

-0,6

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0 ZA R-P rec io us M etals

A UD-Industrial M etals

DXY-Energy

Sources : B loomberg , Nat ixis

-10 -6 -2 2 6

S&P GSCI

Dow Jones UBS

GSCI Energy

GSCI Industrial metals

GSCI Precious Metals

GSCI Agriculture

DJ UBS Energy

DJ UBS Industrial metals

DJ UBS Precious Metals

DJ UBS Agriculture

-1w -1m

-25 -15 -5 5 15

2011

-5 -3 -1 1 3 5 7 9 11 13 15

S&P GSCI

Dow Jones UBS

GSCI Energy

GSCI Industrial metals

GSCI Precious Metals

GSCI Agriculture

DJ UBS Energy

DJ UBS Industrial metals

DJ UBS Precious Metals

DJ UBS Agriculture

-1w -1m

Perform ances des principaux indice s e t s ous-indices GSCI e t DJ UBS (exce ss re turn)

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 19

Commo Hebdo – 26 Janvier 2012- N°04

- 20

Analyse technique Perspectives hebdomadaires

Brent La prudence sera de rigueur alors que le stochastique quotidien peine à se redresser et compte tenu du retournement baissier du stochastique hebdomadaire. Ainsi nous conseillons de surveiller le support situé à 109.15 (moyenne mobile de Bollinger en données hebdomadaires) dont la rupture entraînerait un recul plus important du Brent vers le seuil des 107.50 (bande basse de Bollinger en données quotidiennes) avant le support à 105.30 (projection de Fibonacci) et la zone des 103.80-104.10 (projections de Fibonacci). Seul un retour au-dessus de la zone des 114.30-114.80 redonnerait un franc signal haussier avec 116.30 et 118.30 en targets

On surveillera 109.15. La rupture de ce support ouvrirait la voie à un recul vers 107.50 avant 105.30 et la zone des 103.80-104.10.

Or Un canal haussier est toujours en cours en données quotidiennes et les indicateurs hebdomadaires poursuivent leur redressement. Dans ce contexte, le seuil des 1640 (parabolique en données quotidiennes) devrait tenir et favoriser un nouveau rebond vers 1680 (ligne de résistance baissière). Le franchissement de cette barrière donnerait une forte impulsion haussière, ouvrant la voie à une hausse soutenue vers la résistance à 1702 (bande haute de Bollinger en données quotidiennes) avant la zone des 1724-1748 (projections de Fibonacci) et la résistance à 1785 (projection de Fibonacci).

Le seuil des 1640 devrait tenir et permettre un nouveau rebond vers 1680. La rupture de cette résistance prolongerait le trend haussier vers 1702 avant 1724-1748 et 1785.

Platine La présence de parallèles haussières en données quotidiennes et le redressement des indicateurs hebdomadaires devraient soutenir le métal précieux en lui permettant de revenir tester la barre des 1605 (parabolique en données hebdomadaires). La rupture de cette résistance renforcerait la dynamique haussière, ouvrant la voie à une reprise plus significative au cours des prochaines semaines vers le seuil des 1646 (projection de Fibonacci) et vers la zone importante des 1674-1696 (projections de Fibonacci).

Le métal précieux devrait revenir taper la barre des 1605. Un passage au-dessus de cette dernière résistance prolongerait le rally vers 1646 avant 1674-1696.

Analyse technique Perspectives hebdomadaires

Aluminium Des parallèles haussières sont toujours en cours en données quotidiennes et les indicateurs hebdomadaires conservent une orientation positive. Dans ce contexte, il est très probable que le métal se dirige vers la barre des 2314 (bande haute de Bollinger en données quotidiennes) dernier obstacle avant la résistance à 2360 (moyenne mobile de Bollinger en données mensuelles). La rupture de cette dernière barrière signalerait une poursuite du trend haussier au cours des prochaines semaines vers la barre des 2410 (ligne de résistance baissière).

Les perspectives sont très favorables pour le métal qui devrait prolonger son rebond vers 2314 avant 2360. La rupture de cette dernière résistance ouvrirait la voie aux 2410.

Cuivre

Etant donné la présence de parallèles haussières en données quotidiennes et alors que les indicateurs hebdomadaires demeurent bien orientés, nous tablons sur un nouveau rebond vers la barre des 8517 (moyenne mobile de Bollinger en données mensuelles) avant le seuil des 8611 (bande haute de Bollinger en données quotidiennes). La rupture de ce dernier niveau libérerait un fort potentiel haussier en direction de la zone importante des 8790-8860 (projections de Fibonacci) avant la barre des 9030 (projection de Fibonacci).

Le métal devrait prolonger son rebond vers 8517 avant la barre des 8611. Un passage au-dessus de cette dernière résistance permettrait de retrouver 8790-8860 avant 9030.

Nickel Des parallèles haussières se sont développées en données quotidiennes et les indicateurs hebdomadaires conservent une orientation favorable. Dans ce contexte, le contrat devrait venir taper la barre des 21 060 (bande haute de Bollinger en données hebdomadaires) avant de viser la résistance à 21 663 (moyenne mobile de Bollinger en données trimestrielles). La rupture de cette dernière barrière serait très fortement bullish avec la zone des 22 030-22 120 (projections de Fibonacci) et le seuil des 22 671 (moyenne mobile de Bollinger en données mensuelles) en ligne de mire.

Le contrat devrait accentuer ses gains vers 21 060 avant de viser 21 663. La rupture de cette dernière résistance serait bullish avec 22 030-22 120 et 22 671 en targets.

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Analyse technique Perspectives hebdomadaires

Zinc Le développement de parallèles haussières en données quotidiennes et le net redressement des indicateurs hebdomadaires laissent entrevoir un test de la résistance située à 2197 (moyenne mobile de Bollinger en données mensuelles). La rupture de cette barrière libérerait un fort potentiel haussier, ouvrant la voie à une nouvelle phase de hausse au cours des prochaines semaines vers la zone des 2288-2315 (projections de Fibonacci) avant la barre des 2380 (projection de Fibonacci).

La configuration technique demeurant très favorable, le métal devrait venir taper la barre des 2197. La rupture de ce niveau prolongerait le rally vers 2288-2315 avant 2380.

Plomb Il est très probable que le métal accentue son rebond au cours des prochains jours, compte tenu de la présence de parallèles haussières en données quotidiennes et compte tenu l’orientation favorable des indicateurs hebdomadaires. Ainsi, on surveillera une résistance située à 2325 (moyenne mobile de Bollinger en données mensuelles) dont la rupture renforcerait ce scénario favorable avec la zone des 2377-2390 (projections de Fibonacci) et la barre des 2440 (projection de Fibonacci) en ligne de mire.

Les perspectives sont très favorables pour le métal. On surveillera la résistance à 2325 dont la rupture ouvrirait la voie aux 2377-2390 avant la résistance à 2440.

Blé CBOT

Compte tenu du net redressement des indicateurs journaliers et d’une stochastique hebdomadaire redevenue positive, nous anticipons un rebond plus prononcé vers la résistance des 672 (bande haute de Bollinger en données hebdomadaires) puis des 692 (ligne de tendance baissière). Le franchissement à la hausse de cette dernière résistance annoncerait une hausse plus durable vers les 715 (parabolique hebdomadaire) et la région des 732-738.

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Analyse technique Perspectives hebdomadaires

Blé meunier européen (Mar 12)

L’érosion de la zone de 202 est haussière et des parallèles haussières ont émergé sur le graphique journalier. De plus, les indicateurs hebdomadaires se sont encore redressés. Dans ce contexte, nous pensons que le contrat devrait encore progresser vers la zone des 215-217 (projections de Fibonacci) avant de s'approcher du seuil des 223 (projection de Fibonacci).

Maïs

La zone des 577-590 a contenu la baisse et les indicateurs journaliers se sont nettement redressés. De plus, les indicateurs hebdomadaires sont redevenus positifs. Dans ce contexte, le contrat devrait tester le seuil des 646 (parabolique journalière) puis s'approcher du seuil des 665 (projection de Fibonacci). Le franchissement de ce dernier libérerait un fort potentiel haussier vers le seuil des 692 (ligne de tendance baissière).

Soja Les indicateurs journaliers restent haussiers et la stochastique hebdomadaire s'est encore redressée. Dans ce contexte, le contrat devrait viser le seuil des 1244 (ligne de tendance baissière). Le franchissement de ce seuil alimenterait une nouvelle dynamique haussière vers la zone des 1270-1291 (projections de Fibonacci) puis la résistance des 1306 (bande haute de Bollinger en données hebdomadaires).

Sucre

Nous anticipons une correction prononcée, la stochastique journalière étant devenue négative, vers le support des 23,90 (moyenne glissante de Bollinger en données journalières) voire le support des 23,21 (parabolique journalière). Le franchissement à la baisse de ce dernier support semble toutefois improbable, alors que la tendance haussière CT reste intacte, et nous pourrions observer de nouveaux rebonds vers la résistance des 25,16 (bande haute de Bollinger en données journalières) puis la zone des 26,41-26,62 (projection de Fibonacci).

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