苏泊尔：从品类延伸到品牌补齐，开启新一轮高质量成长 · 2020-01-03 · 和wmf 四大品牌，产品通过母公司seb 行销50 多个国家和地区。 1.1

研究源于数据 1 研究创造价值

[Table_Summary]

苏泊尔：从品类延伸到品牌补齐，开启新一

轮高质量成长

方正证券研究所证券研究报告

苏泊尔(002032) 公司研究

家用电器行业公司深度报告

2019.11.12/推荐(维持)

[TABLE_ANALYSISINFO] 分析师靳晓雪

执业证书编号： S1220517070002

TEL: 010-68584885

E-mail

：

[email protected]

历史表现：

[TABLE_QUOTEINFO]

-8%

6%

20%

34%

48%

62%

2018

/11

2019

/2

2019

/5

2019

/8

0

50

100

150

200

250

300

350

成交金额(百万) 苏泊尔

沪深300

数据来源：wind 方正证券研究所

相关研究

[TABLE_REPORTINFO] 《业绩平稳增长，存货周转加快》2019.10.30

《外销提速内销放缓，合理控制库存下半年

稳中向好》2019.08.30

《苏泊尔：炊具和厨电并驱增长，协同大股

东 SEB集团稳健发展》2019.03.11

请务必阅读最后特别声明与免责条款

投资要点：

苏泊尔业绩高增长的原因是什么？

自 2004 年上市以来，苏泊尔的营业收入 CAGR22.8%，归母净

利润 CAGR26.4%，享受 36 倍的高估值，得益于公司灵活的战

略思路与眼光。苏泊尔成立 25 年，目前已经经历了三轮重要的

转型期：①“初创阶段”：结盟个体经销商崭露头角。②“生长阶

段”：炊具与电器业务并重，产品不断推陈出新；产能持续扩张，

规模效应显著，盈利能力增强。③“成熟阶段”：引入高端品牌

实现全线覆盖，瞄准国内中高端市场；大力发展高毛利的内销

业务，转移低附加值产品，实现公司产品结构升级。

苏泊尔业绩的高速增长是否可持续？

小家电行业处于高速成长阶段，整体渗透率较低，市场规模增

速稳健。品类延伸与技术升级成竞争关键，破壁机、养生壶等

成风口产品。苏泊尔具备研发、渠道和公司治理的优势：①借

力母公司 SEB 的技术注入和专利输送，苏泊尔有效节省研发成

本同时拥有较高技术壁垒；②销售渠道成熟稳定，电商专业化

运营，增速领跑行业，深耕线下渠道，受益三四线城市消费升

级；③激励机制深度捆绑，压力与收益并存，激发管理层经营

活力；④外贸倚重 SEB 订单转移，公司外销增长明确。

苏泊尔的投资价值点在哪里？

①母公司 SEB 运营全球 30 个品牌，业务遍布 150 个国家和地

区，除品牌输送与订单转移外，双方能在生产、品控、渠道等

诸多领域获得有效协同。②中国成 SEB 最大海外市场与最强业

绩助推器，预计未来苏泊尔能够获得母公司更多的技术、资源

支持，进一步提升公司核心竞争力。③苏泊尔连年分红派息并

持续回购股票，有效提振投资者信心。

盈利预测与投资建议

我们认为苏泊尔具备现代化的企业管理制度，背靠 SEB 集团，

有望通过品类扩张和渠道拓展实现可持续增长。预计公司

2019-2021 年实现净利润 19.00 亿、21.90 亿和 25.29 亿，按照

DCF 估值法，苏泊尔的合理估值在 748 亿，对应每股价值 91

元/股，给予“推荐”评级。

风险提示：内销市场拓展不及预期、扩品类进度低于预期、WMF

等高端品牌销售不达预期风险、SEB 外销订单少于预期、外销

价格降低的风险、原材料成本抬升、电商红利衰退风险、内销

渠道成本抬升、渠道下沉不及预期


[Table_Page] 苏泊尔(002032)-公司深度报告

[Table_FinanceInfo] 盈利预测:

单位/百万 2018 2019E 2020E 2021E

营业总收入 17851.26 20103.33 22432.74 25106.58

(+/-)(%) 25.83 12.62 11.59 11.92

净利润 1669.87 1899.86 2189.91 2528.92

(+/-)(%) 27.70 13.77 15.27 15.48

EPS(元) 2.03 2.31 2.67 3.08

P/E 37.48 33.45 29.02 25.13




目录

1 国内炊具行业龙头厨房小家电领导品牌...................................................................................................... 6

1.1 炊具公司转型小家电产品品类布局完善 .............................................................................................. 6

1.2 SEB 重金入主管理团队经验丰富.......................................................................................................... 6

1.3 营收利润稳健高增长强基固本支撑高估值 .......................................................................................... 8

1.3.1 初创阶段（1994-2004）：反渠道运作谋求发展 ............................................................................ 9

1.3.2 生长阶段（2004-2012）：产能与品类扩张推动业绩增长 ............................................................ 9

1.3.3 成熟阶段（2012-）：去粗存精完成结构与品牌升级 ...................................................................11

2 小家电行业高速增长品类延伸与技术升级成竞争关键 ............................................................................ 14

2.1 小家电总体市场空间大，细分产品竞争格局差异大 .......................................................................... 14

2.2 新品类增长充满想象空间，新品研发设计是竞争关键 ...................................................................... 16

2.3 传统品类产品升级，客单价稳步提升 ................................................................................................. 17

2.4 线上渠道价值凸显直播带货成新风口 ................................................................................................ 18

3 苏泊尔核心优势：研发共享渠道深耕外销成长确定 .............................................................................. 19

3.1 背靠 SEB 苏泊尔外销市场广阔............................................................................................................ 19

3.2 引进+吸收+自主研发+技术输送苏泊尔站在巨人的肩膀上 ............................................................. 19

3.3 渠道下沉+电商建设拥抱新增长点 ...................................................................................................... 20

3.4 回购激励常态化，员工激励与股东利益并重 ...................................................................................... 21

4 苏泊尔与 SEB 利益互导战略合作携手共赢 .............................................................................................. 22

4.1 持续并购成就龙头地位品牌输送空间巨大 ........................................................................................ 22

4.2 中国成 SEB 主要市场和增长引擎 ........................................................................................................ 23

5 财务分析：经营能力出众边际持续改善.................................................................................................... 25

5.1 加快存货周转积极应对市场变化 ........................................................................................................ 25

5.2 费用管控良好盈利增长可期 ................................................................................................................ 26

5.3 账面资金充裕回购+分红回馈股东 ...................................................................................................... 26

6 盈利预测与投资评级 ..................................................................................................................................... 28

6.1 盈利预测 ................................................................................................................................................. 28

6.2 估值分析 ................................................................................................................................................. 29

7 风险提示 ......................................................................................................................................................... 29



图表目录

图表 1：苏泊尔产品矩阵 .................................................................................................................................. 6

图表 2：苏泊尔历史沿革 .................................................................................................................................. 7

图表 3：公司股权结构图 .................................................................................................................................. 7

图表 4：苏泊尔业绩增长支撑高估值 .............................................................................................................. 8

图表 5：营业收入高速增长 .............................................................................................................................. 8

图表 6：归母净利润高速增长 .......................................................................................................................... 8

图表 7：苏泊尔主要生产基地 .......................................................................................................................... 9

图表 8：苏泊尔业务结构（亿元） ................................................................................................................ 10

图表 9：苏泊尔电器业务占比持续提升 ........................................................................................................ 10

图表 10：利润率稳中有升 ............................................................................................................................ 10

图表 11：炊具与电器业务毛利率 ................................................................................................................ 10

图表 12：苏泊尔主要原材料价格 ................................................................................................................ 11

图表 13：外销拖累公司毛利率 .................................................................................................................... 11

图表 14：外销近年占比下降 ........................................................................................................................ 11

图表 15：苏泊尔顺势而为的渠道变革 ........................................................................................................ 12

图表 16：铜价格近年走低 ............................................................................................................................ 13

图表 17：铝价格近年走低 ............................................................................................................................ 13

图表 18： 304/2B 冷轧不锈钢板（太钢）价格 ............................................................................................ 13

图表 19：中塑指数近期走低 ........................................................................................................................ 13

图表 20：苏泊尔品牌高端形象不足 ............................................................................................................ 14

图表 21：苏泊尔引入高端品牌 .................................................................................................................... 14

图表 22：小家电成分图 ................................................................................................................................ 14

图表 23：主要家电营业收入(亿元) .............................................................................................................. 15

图表 24：小家电增速领跑各细分行业 ........................................................................................................ 15

图表 25：家电产品所处发展阶段 ................................................................................................................ 15

图表 26： 2019Q1 主要家电品类销售额 CR3 .............................................................................................. 16

图表 27： 7 月小家电行业线上销售额 CR3 ................................................................................................. 16

图表 28： 2018 厨房小家电主要品类的零售规模及增速 ............................................................................ 17

图表 29：破壁料理机市场增长 41% ............................................................................................................ 17

图表 30：养生壶市场增长 42% .................................................................................................................... 17

图表 31：技术升级拉动价格提升(苏泊尔) .................................................................................................. 18

图表 32：电饭煲行业 IH 零售量占比提升 .................................................................................................. 18

图表 33：各品类线上销售额占比进一步提升............................................................................................. 18

图表 34： 2018 年 SEB 承接苏泊尔 1/4 订单 ............................................................................................... 19

图表 35：外销依赖 SEB 订单转移 ............................................................................................................... 19

图表 36：苏泊尔技术变革大事件 ................................................................................................................ 19

图表 37：背靠 SEB 的苏泊尔研发收入比更低 ........................................................................................... 20

图表 38： SEB 与苏泊尔技术输送 ................................................................................................................ 20

图表 39：苏泊尔渠道结构 ............................................................................................................................ 21

图表 40：苏泊尔 SUPOR HOME 门店 ......................................................................................................... 21

图表 41：苏泊尔股权激励方案变革 ............................................................................................................ 21

图表 42： SEB 旗下品牌 ................................................................................................................................ 22

图表 43： SEB 发展史就是一部并购史 ........................................................................................................ 23

图表 44： SEB 收入及增速 ............................................................................................................................ 24

图表 45： SEB 净利润及增速 ........................................................................................................................ 24

图表 46： SEB 业务结构 ................................................................................................................................ 24



图表 47： SEB 销售地区分布 ........................................................................................................................ 24

图表 48： 2018 年 SEB 中国业务增长最快 .................................................................................................. 24

图表 49：苏泊尔杜邦分析 ............................................................................................................................ 25

图表 50：苏泊尔 ROE 领先 .......................................................................................................................... 25

图表 51：预收账款下降 ................................................................................................................................ 26

图表 52：存货周转加快 ................................................................................................................................ 26

图表 53：费用率管控良好 ............................................................................................................................ 26

图表 54：利润率稳中有升 ............................................................................................................................ 26

图表 55：经营活动产生的现金流量净额(亿元) .......................................................................................... 27

图表 56：公司账面资金充裕(亿元) .............................................................................................................. 27

图表 57：苏泊尔大力度分红派息 ................................................................................................................ 27

图表 58：分产品营收预测 ............................................................................................................................ 28

图表 59：苏泊尔 DCF 估算 ........................................................................................................................... 29



1 国内炊具行业龙头厨房小家电领导品牌

苏泊尔是中国最大、全球第二的炊具制造商，中国厨房小家电领

导品牌。公司创立于 1994 年，总部设在中国杭州，拥有位于杭州、

玉环、绍兴、武汉和越南胡志明市的 5 大研发制造基地，共计 12000

多名员工，产品年产能超 1 亿件。公司经营苏泊尔、Lagostina、Krups

和 WMF 四大品牌，产品通过母公司 SEB 行销 50 多个国家和地区。

1.1 炊具公司转型小家电产品品类布局完善

苏泊尔秉持多元化产品战略，业务范围覆盖厨房炊具、厨房小家

电、厨卫电器和环境家居电器。其中厨房炊具业务市场占有率第一，

处于绝对领先地位。根据中怡康监控数据显示，2018 年苏泊尔在电饭

煲、电压力锅、电磁炉、电水壶、豆浆机、榨汁机、搅拌机、电饼铛、

电炖锅九大品类的合计线下市场份额累计达到 29.0%，稳居行业第二，

仅次于家电龙头美的集团。

公司分别于 2005 年和 2014 年陆续开拓了厨卫电器和环境家居

电器领域，实现了从厨房向客厅的延伸，产品布局进一步完善。

图表1：苏泊尔产品矩阵

资料来源：公司官网、方正证券研究所

1.2 SEB 重金入主管理团队经验丰富

公司前身为玉环县压力锅厂，产品贴牌沈阳厂的“双喜”商标，创

始人苏增福、苏显泽父子成立浙江苏泊尔炊具有限公司后，以安全压

力锅迅速打开市场。2004 年苏泊尔在深交所上市，成为中国炊具行业

首家上市公司。2006 年，苏泊尔与拥有 150 年历史、全球最大的炊具

和小家电生产商之一的法国 SEB 集团正式签署战略合作框架协议。

2007 年，SEB 集团通过协议转让、定向增发及部分要约的方式共计

获得公司 52.74%的股权，成为实际控制人。

https://baike.baidu.com/item/%E6%9D%AD%E5%B7%9E/147639



图表2：苏泊尔历史沿革

资料来源：公司年报、方正证券研究所

SEB 入主后，创始人苏氏家族及苏泊尔集团不断出售其持有的公

司股份，截至 2019 年三季度，SEB 集团通过全资子公司 SEB 国际持

有苏泊尔 81.19%的股份，股权高度集中且稳定。香港中央结算有限公

司、易方达证券投资基金以及富达基金（香港）股份有限公司持股比

例分别为 5.33%、2.99%和 0.77%。

图表3：公司股权结构图


2007 年 SEB 接管苏泊尔后改组董事会，现任董事长为 SEB 集团

董事长兼首席执行官 Thierry de La Tour d’Artaise，非独董事除苏显泽

占得一席外，其余均为 SEB 派驻的外籍成熟企业家。控股股东不直接

参与公司日常经营，公司管理层有充分的决断自由。公司总经理苏明



瑞曾任永和大王餐饮集团总裁及 Tesco 乐购超市（中国）执行副总裁，

是一位经验丰富的职业经理人。至此，传统家族企业苏泊尔已经完成

了职业化、外资化的蜕变。

1.3 营收利润稳健高增长强基固本支撑高估值

相对于可比公司美的 18 倍、九阳 24 倍、爱仕达 22 倍的估值水

平，苏泊尔 36 倍的高估值领先行业。

图表4：苏泊尔业绩增长支撑高估值

资料来源：Wind、方正证券研究所

高估值的背后是高业绩。自上市以来，苏泊尔的营业收入和归母

净利润均实现高速增长，其中营业收入 CAGR22.8%，归母净利润

CAGR 达到 26.4%，近几年增长速率稳中有升。2018 年，苏泊尔实现

营业收入 178.51 亿元，同比增长 22.75%，归母净利润 16.70 亿元，同

比增长 25.91%，远超行业水平。

图表5：营业收入高速增长图表6：归母净利润高速增长

资料来源：公司年报、方正证券研究所资料来源：公司年报、方正证券研究所

从历史变革的维度看，苏泊尔高速增长的业绩无疑得益于自身灵

活的战略思路与眼光。追溯苏泊尔 25 年的发展历程，目前已经经历

了三个重要的发展阶段，每一阶段“业绩高增长的原因”也不尽相同。



1.3.1 初创阶段（1994-2004）：反渠道运作谋求发展

创业初期苏泊尔的规模较小，资金尚不充分，主要采用集中化发

展的模式，主营炒锅、压力锅、不锈钢锅等炊具商品。2002 年公司进

军厨房小家电，研发制造电饭煲、电磁炉等传统厨房电器产品。

成立之初的苏泊尔遭遇了双喜的渠道“封杀”。双喜在百货商店渠

道和批发商渠道拥有强大的品牌影响和话语权，苏泊尔无法打破双喜

几十年来形成的渠道垄断，转而将目光投向了新兴的家电、五金和炊

具的个体经销商。这种与弱势经销商的结盟很快让苏泊尔崭露头角，

乘着国家新安全标准的东风，苏泊尔的经销正式迈入了正轨。

经过几年的耕耘，市场和公司都进入了一个相对稳定和高速发展

的阶段，苏泊尔又通过“大经销、深分销、团队协作、密布终端”的策

略不断强化经销网络。

1.3.2 生长阶段（2004-2012）：产能与品类扩张推动业绩增长

2004 年后，公司通过大量融资，以及与母公司 SEB 之间的合作，

使之在武汉、杭州等地相继成立大型制造基地，公司发展突破产能受

限的瓶颈。2011 年武汉生产基地二期投产，整个苏泊尔武汉工业园年

产能超过 5000 万口，产值突破 30 亿元，成为亚洲最大、全球第二的

炊具制造航母。

图表7：苏泊尔主要生产基地

资料来源：公司公告、方正证券研究所

在扩大炊具优势的同时，公司进一步向小家电转型。2005 年，在

电饭煲、电磁炉等基础品类的基础上，公司陆续上市油烟机、燃气灶、

消毒柜、饮水机等产品。同时积极开创内胆技术，推出的球釜电饭煲

立刻受到了市场的认可，爆品战略为销售增长注入了活力。在 SEB 的

支持下， 2004 年～2012 年间电器业务规模从 3.1 亿元增长至 37.8 亿

元，年复合增长率达到 36.7%，收入开始超过炊具业务。



图表8：苏泊尔业务结构（亿元）图表9：苏泊尔电器业务占比持续提升


公司以五大生产基地为依托，顺利实现了专业化、规模化生产，

进一步降低了单位生产成本和管理成本，具有明显的综合生产优势和

规模优势。相应地，苏泊尔的毛利率和净利率稳中向好，毛利率在 2009

年达到了峰值（31%），电器业务当年毛利率改善显著。

图表10：利润率稳中有升图表11：炊具与电器业务毛利率


原材料价格波动也是毛利率变化的主要原因。从 2008 年下半年

到 2009 年上半年，苏泊尔产品主要原材料铝的价格断崖式下跌，不

锈钢也处于历史价格底部，为苏泊尔 2009 年整年的原材料成本带来

了重大利好。2009 年下半年之后原材料价格回升，苏泊尔通过以“套

期保值”为目的进行期货操作的经验，熨平了成本波动。在不锈钢等

材料上，苏泊尔早年已与国外一级代理商建立稳定合作关系，能够有

效规避成本波动风险。



图表12：苏泊尔主要原材料价格

资料来源：Wind、方正证券研究所

1.3.3 成熟阶段（2012-）：去粗存精完成结构与品牌升级

在苏泊尔产能高速扩张的成长阶段，公司连同整个行业都表现出

一定程度的波动，相比之下，2012 年之后苏泊尔的表现趋于稳定成熟。

从市场表现来看，苏泊尔营收与利润增速稳健，利润率水平持续改善。

这一阶段有三重因素推动了公司盈利水平提升。

动因一：持续的产品创新升级，高毛利内销业务强劲。在内销业

务上，苏泊尔采取精品战略，严格管控自身的价格体系，不搞低价战，

2018 年内销毛利率 35%。外销业务上 OEM 订单利润率有限，毛利率

只有 18%。得益于公司内销增长强劲，低毛利率的外销业务占比持续

下降，整体利润率水平稳步提高。

图表13：外销拖累公司毛利率图表14：外销近年占比下降




同时，苏泊尔不断调整升级自身产品结构。随着国内劳动力价格

的攀升，公司逐渐转移低附加值的产品至越南基地，砍掉饮水机等利

润空间小、差异化程度低的产品，而专注于油烟机等高附加值的品类。

动因二：顺势而为的渠道变革，深入抵达消费者。2012 年以来渠

道环境发生了很大的变化，线下渠道商超、连锁卖场、专卖店等逐渐

由一二线城市向三四线市场下沉，综合购物中心 shopping mall 等全新

商贸业态出现；线上电商渠道经历了快速崛起期和高速发展期，并逐

渐进入线上线下融合发展的阶段。

苏泊尔面对渠道环境的变化，顺势而为进行渠道变革，线下积极

与连锁卖场、商超等合作，拥有近 6万个零售终端，覆盖全国接近 100%

的县级以上；线上与天猫、京东、苏宁易购等主流电商平台合作，加

大电商渠道资源投入，线上收入占比不断提升，2019 年上半年已达

40%；面对线上线下逐渐融合的新零售趋势，公司在购物中心打造

SUPOR HOME 生活馆，旨在打造为苏泊尔全新的品牌展示、销售、

服务和体验中心，目前已打造 2000 多家。

图表15：苏泊尔顺势而为的渠道变革

资料来源：方正证券研究所

动因三：近年来成本端压力缓释。主要炊具及小家电原材料中，

除不锈钢价格 2019 年下半年开始回升外，铜、铝以及塑料价格最近

几年都呈下降趋势，边际利润有望进一步改善。



图表16：铜价格近年走低图表17：铝价格近年走低

资料来源：Wind、方正证券研究所资料来源：Wind、方正证券研究所

图表18： 304/2B 冷轧不锈钢板（太钢）价格图表19：中塑指数近期走低


动因四：瞄准国内中高端市场，产品溢价空间提升。伴随着消费

升级的到来，中高端市场需求释放，家电企业纷纷布局。但一直以来

苏泊尔定位中端炊具和小家电市场，很难依靠自身塑造出高端的品牌

形象。在电饭煲、电压力锅等公司主要家电品类下，国内中高端市场

以日系品牌为主，苏泊尔在价格和品牌形象上还有一定差距。

为实现品牌互补，公司有针对性地引入了 SEB 集团旗下

LAGOSTINA、KRUPS、WMF 等高端品牌，从而完成了在厨房领域

的全线覆盖。新引进的高端品牌不仅拓展了苏泊尔的产品品类，而且

能与原有的炊具业务获得技术、渠道的协同效应。借力高端品牌苏泊

尔快速实现弯道超车，抢占国内中高端市场，高端品牌业务将成为未

来苏泊尔发展的重要增长引擎。



图表20：苏泊尔品牌高端形象不足图表21：苏泊尔引入高端品牌

资料来源：苏宁易购官方旗舰店、方正证券研究所资料来源：百度百科、方正证券研究所

2 小家电行业高速增长品类延伸与技术升级成竞争关键

小家电行业自改革开放以来逐渐兴起，功能与品种日益繁多，按

产品用途分类，小家电可以分为厨房小家电、家居小家电和个人护理

小家电，其中, 厨房小家电是主要细分行业。

图表22：小家电成分图

资料来源：百度百科、方正证券研究所

2.1 小家电总体市场空间大，细分产品竞争格局差异大

传统白色家电增速放缓，小家电市场空间大。从营业收入来看，

2010 年以来小家电 CAGR 达到 25.82%，对比传统冰洗空类家电均不

超过 15%的增速，小家电及生活电器、厨卫电器的增长远超家电行业

整体水平。



图表23：主要家电营业收入(亿元) 图表24：小家电增速领跑各细分行业


小家电在家电行业中表现亮眼，可以归因于：

1 黑白家电与厨卫家电因其地产行业关联特性而表现出周期波

动，相比之下小家电受其他行业关联影响较弱，增速稳健；

2 随着软硬件创新和需求挖掘的深入，小家电品类持续扩充，新

增需求显著；

3 小家电的使用年限相对较短，一般在 3-6 年；且小家电使用频

率高，易磕碰损坏，因此更新换代频率较高，除新增需求外，重置需

求也较为旺盛；

4 小家电整体渗透率较低，目前美日户均小家电数量约为 22 种，

而我国城市保有量仅有 10 件／户，农村保有量 5 件／户，行业天花

板尚远。

一般来说，家电行业的发展分为导入期、成长期、成熟期和衰退

期。传统黑白家电行业发展进入成熟期，市场表现平稳，而大部分小

家电因其低渗透率、高增长率属于成长期的发展阶段。少部分品类因

出现功能替代品而提前衰退，如榨汁机、豆浆机等，由于市场上出现

功能替代品原汁机、料理机而造成原市场规模萎缩。

图表25：家电产品所处发展阶段

资料来源：方正证券研究所



小家电行业细分产品市场格局差异很大。传统小家电格局稳定，

部分出现较早、已经完成首轮配置的小家电市场被几大品牌垄断，市

场集中度较高，以微波炉为例，格兰仕和美的集团占据超过 90%的市

场份额。

而小家电新兴品类尚未形成明朗的市场格局，行业竞争较为充

分，市场集中度普遍较低。对标成熟的黑白家电行业，已有的知名小

家电企业将利用自身的渠道、技术等优势在行业竞争中继续扩大规

模，低效产能被迫退出，未来有望进一步提升市占率和行业集中度。

图表26： 2019Q1 主要家电品类销售额 CR3 图表27： 7 月小家电行业线上销售额 CR3

资料来源：中怡康、方正证券研究所资料来源：淘数据、方正证券研究所

2.2 新品类增长充满想象空间，新品研发设计是竞争关键

随着中国家庭生活理念的转变，人们更崇尚健康的生活方式，那

些能够改善生活环境、提高生活质量并且与消费者健康相关的产品开

始受到市场关注。据奥维云网监测，2018 年我国厨房小家电零售规模

559 亿，同比增长 7.1%。分品类看，电饭煲、料理机、电压力锅的零

售规模位居前三，占到厨房小家电整体规模的 68%。

2018 年破壁料理机市场达到 143 亿元，同比增长 41%，成为小

家电中增长最快的品类之一。破壁料理机具有一机多用的效果，

集榨汁机、豆浆机、研磨机、冰激凌机、料理机等产品功能于一

身，解决了房价贵厨房面积小的痛点，符合当下家电行业集成化

的消费趋势，市场规模扩张显著。

中国报告网相关数据显示，2017 年我国养生壶市场零售额达到

15.4 亿元，同比增长 64%；去年养生壶市场零售额达到 17.6 亿

元，同比增长 42%，市场规模不断扩大，市场热度一再攀升。



图表28： 2018 厨房小家电主要品类的零售规模及增速

资料来源：奥维云网、方正证券研究所

图表29：破壁料理机市场增长 41% 图表30：养生壶市场增长 42%

资料来源：奥维云网、方正证券研究所资料来源：中国报告网、方正证券研究所

越来越多的消费者对小家电的使用舒适度、操作便捷性以及设计

个性化不断提出更高要求，促使小家电行业持续加大创新力度，积极

寻求增量空间，淘汰落后的产品和工艺，促进行业升级转型。

2.3 传统品类产品升级，客单价稳步提升

小家电传统品类通过产品升级实现客单价提升。相比白电、厨电

等其他品类，小家电整体客单价不高，更换成本低，更加接近快消品

的属性。厂家通过技术创新实现传统品类的迭代升级，不断以新的技

术作为营销点，引导消费者购买价格更高的升级产品。以成熟品类电

饭煲为例，在完成了主要消费市场的首轮普及之后，小家电公司顺势

推出高端升级产品，依靠技术更迭与用户体验改善，产品价格相应提

升。



图表31：技术升级拉动价格提升(苏泊尔) 图表32：电饭煲行业 IH 零售量占比提升

资料来源：苏泊尔官方旗舰店、方正证券研究所资料来源：中怡康、方正证券研究所

2.4 线上渠道价值凸显直播带货成新风口

分渠道看，小家电线上销售额占比持续上升。2018 年厨房小家电

线上零售额 260 亿，占比 46.5%，较上一年同期提升 6pct，线上已成

为近三年厨房小家电增长的重要拉力。

图表33：各品类线上销售额占比进一步提升

资料来源：奥维云网、方正证券研究所

由于小家电便携带、易展示的特性，不少小家电品牌已经开拓了

直播带货的营销模式。直播带货不仅流量巨大，营销费用低，而且切

断了供应商与消费者的中间渠道，让追求性价比的线上用户可以拿到

更实惠的产品。主播对于产品的解读或者评测，越来越成为年轻人购

买小家电的参考依据。



3 苏泊尔核心优势：研发共享渠道深耕外销成长确定

3.1 背靠 SEB 苏泊尔外销市场广阔

苏泊尔与 SEB 的强强联合，为苏泊尔每年带来了稳定的出口订

单。2010 年以来，公司全部外销销售额相比总销售额增速放缓，年复

合增长率约为 12.6%，SEB 订单年复合增长率约为 19.5%，占外销销

售额比例逐年攀升，母公司订单承接已经成为公司产品外销的强大倚

靠。在外贸环境不确定性因素增多的背景下，2018 年苏泊尔 90%的外

销销售额来自高速增长的 SEB 订单，其余外销市场收缩空间有限，公

司外销空间广阔。经由 SEB 遍布世界的经销网络，苏泊尔的产品销往

日本、欧美、东南亚等 50 多个国家和地区。

图表34： 2018 年 SEB 承接苏泊尔 1/4 订单图表35：外销依赖 SEB 订单转移


3.2 引进+吸收+自主研发+技术输送苏泊尔站在巨人的肩膀上

研发能力成为家电行业品类扩张和持续竞争的利器。苏泊尔非常

注重产品技术创新和知识产权保护，截至 2019 年 3 月，公司拥有共

计 6320 项专利，以及国内小家电行业多个“首创”。在公司地位强势的

电饭煲市场，苏泊尔更是站在了技术的高地上，2000 年以来电饭煲内

胆技术已经历经十代革命。得益于持续的专注投入，公司在高端电饭

煲市场排名第一，在竞争中拥有较高的技术壁垒。

图表36：苏泊尔技术变革大事件




背靠 SEB，苏泊尔直接引进了许多成熟的技术以及多项专利授

权，降低了自身研发的成本。在公司年营业收入稳定增长的背景下，

研发投入占比近年来略有下降，与九阳、美的逐渐分化。一般来说，

一项新技术从研发到投产周期较长，研发的转化率也并不可观，而苏

泊尔仅需按照产品销售额的 3%支付给 SEB，就可以使用一项成熟的

技术，并快速投入生产。

图表37：背靠 SEB 的苏泊尔研发收入比更低图表38： SEB 与苏泊尔技术输送


SEB 将独家研发的红点技术和巧叠技术等全球专利转移至苏泊

尔，经吸收改良后，这些技术都应用到符合中国人生活习惯的小家电

中。红点技术通过锅底的“火红点”的颜色变化来控制炒菜油温，减少

油烟产生，成为第一代无油烟炒锅。2017 年，苏泊尔自主创新将真空

技术引入破壁料理机，能够最大程度地减少食物氧化、保留营养价值，

随后这项技术被 SEB 旗下 Moulinex 等品牌引进并在欧洲市场广泛推

广。

3.3 渠道下沉+电商建设拥抱新增长点

苏泊尔拥有成熟稳定的销售渠道，外销部分主要由股东 SEB 承

接，内销渠道分为线上和线下，线下渠道则包括超市百货、家电连锁

和独立门店的形式。

为顺应线上发展，公司持续提升电商专业化运营，保持在电商渠

道的快速增长。在 2018 年天猫双十一大促活动中，苏泊尔多个品类

单品获得所属类目销售排名第一。根据第三方奥维数据显示，2019 年

上半年，苏泊尔小家电 9 大主要品类在电商平台的市场占有率同比提

升 1.1 个百分比，增速继续领跑行业。

在线下渠道建设上，苏泊尔继续积极推动并进一步深化三四级市

场发展战略，在人员布局、产品研发、市场资源、渠道客户扶持等方

面加大投入，不断提升终端覆盖率、覆盖密度及单店销售产出。自 2008

年渠道下沉策略以来，公司已深耕三四线渠道十年，未来五年内三四

线城市消费升级将会一直是推动公司增速高于行业平均水平的主要

驱动力。苏泊尔的经销商实行优胜劣汰的机制，但每年调整不到 10%，

整体来看经销商团队比较稳定。



图表39：苏泊尔渠道结构图表40：苏泊尔 SUPOR HOME 门店

资料来源：公司年报、方正证券研究所资料来源：官方网站、方正证券研究所

线上用户追求性价比，线下用户追求消费体验。为提升品牌形象、

为消费者带来全新的体验式消费，苏泊尔基于自身全品类优势，在一

二线城市建立 SUPOR HOME 品牌零售店，集品牌展示、销售、服务

和体验中心为一体，标志着线下渠道的再升级和新探索。

3.4 回购激励常态化，员工激励与股东利益并重

SEB 控股公司后，实行纯粹的经理人制度，给予公司充分的自主

决断的权利。公司采取与绩效挂钩的全员浮动薪酬制度，采用深度利

益捆绑的股权激励方案。

图表41：苏泊尔股权激励方案变革

方案提出时间激励对象与股数股权激励

类型行权条件激励方案股票限制条件

第一套方案 2006年 6月

共计 21人；

共 600万股；

占总股本的 3.41%；

股票期权

加权平均净资产收益率、

净利润增长率、每股收益

增长率达到 10%

股票授予价格为

7.01元／股；

禁售期一年，第一次可

行权 20%，第二次行权

不超过剩余 50%，行权

间隔一年及以上

第二套方案 2012年 4月

共计 74人；

共 1000万股；

占总股本的 1.43%；

股票期权

+

限制性股

票

完成内销收入、内销经营

利润以及个人绩效考核

股票期权授予价

格为 15.86元／

股；限制性股票

0元／股；

禁售期一年，第二、三、

四、五年可按照

10%+20%+30%+40%的比

例解锁

第三套方案 2013年 10月

共计 114人；

共 580万股；

占总股本的

0.914%；

限制性股

票

2013-2016年，每年净资产

收益率高于 13%，完成内销

收入、内销经营利润以及

个人绩效考核

0元／股同第二套方案



第四套方案 2017年 10月

共计 181人；

共 430万股；

占总股本的

0.524%；

限制性股

票

2017-2020年，每年净资产

收益率不低于 18%，完成内

销收入、内销经营利润以

及个人绩效考核

1元／股同第二套方案

资料来源：公司公告、方正证券研究所

总体来说，这四套方案呈现出一种渐变的形态，与苏泊尔从家族

企业向外资企业过渡的股权结构变化相契合。首先，SEB 控股后的方

案激励对象陡增，不仅有公司高层管理人员，更包括了许多中层干部

与技术员工。其次，行权考核压力和激励力度同时提升。苏泊尔推出

的“0 元”购股计划在市场中较为罕见，激励力度较大，但行权条件也

更为苛刻，更符合激励契约的设计初衷与公司长远发展的需要，能有

效激发公司管理层经营活力。

4 苏泊尔与 SEB 利益互导战略合作携手共赢

4.1 持续并购成就龙头地位品牌输送空间巨大

法国 SEB集团成立于 1857年，于 1975年在巴黎证券交易所上市，

是全球最大的小家电器和炊具生产商之一。SEB 秉持多品牌战略，在

厨房电器、家居和个人护理、炊具、专业器具四大领域拥有 30 个品

牌，业务遍布全球 150 多个国家和地区。除了自身创立的一些品牌外，

很多都是通过收购获得，SEB 丰富的储藏为苏泊尔提供了广阔的品牌

输送空间。

图表42： SEB 旗下品牌

资料来源：SEB 公司年报、方正证券研究所



图表43： SEB 发展史就是一部并购史


SEB 向苏泊尔的品牌输出：2017 年，苏泊尔引入 WMF、

LAGOSTINA、KRUPS 等高端厨具品牌；2018 年苏泊尔收购上海赛

博，进一步整合了 SEB 在中国的业务，并借此拓宽了挂烫机、吸尘器、

空气净化器的产品线。2019 年公司成立苏泊尔热水器子公司，品类多

元化又开新征程。藉由 SEB 庞大的品牌体系，厨房保鲜类产品以及各

类西式餐饮小家电都可能成为苏泊尔未来品类扩张的主要方向。

4.2 中国成 SEB 主要市场和增长引擎

2018 年 SEB 营业收入 68.12 亿欧元，同比增长 5.1%，净利润 4.19

亿欧元，同比增长 11.7%。SEB 的业务结构与苏泊尔类似，小家电贡

献了 59%的营业收入，成为整体营收增长的主要力量。



图表44： SEB 收入及增速图表45： SEB 净利润及增速


图表46： SEB 业务结构图表47： SEB 销售地区分布

资料来源：SEB 公司年报、方正证券研究所资料来源：SEB 公司年报、方正证券研究所

从销售地区分布来看，西欧市场依然是法国品牌 SEB 的主战场，

但是 2017 年以后份额逐渐萎缩，中国始终是母公司最大的外部市场。

发达国家地区的营收增速较慢，南美、非洲等新兴市场营收增长较快，

中国市场以 24.3%的增速成为助推 SEB 营收最有力的地区。此外，商

用业务（包括商用咖啡机、酒店用品）也表现出强劲的增长势头。

图表48： 2018 年 SEB 中国业务增长最快


注：按固定汇率和合并范围计算



除品牌输送与订单转移外，SEB 控股苏泊尔后，双方在生产、品

控、渠道等诸多领域的深入合作，也必将进一步提升苏泊尔的核心竞

争力。渠道方面，利用 SEB 的全球营销体系，苏泊尔快速开拓海外业

务，深化苏泊尔品牌在全球市场的知名度和网络覆盖率。公司未来有

望全面纳入 SEB 全球采购系统，利用协同效应降低公司的采购成本，

避免局部地区原材料价格波动风险。

5 财务分析：经营能力出众边际持续改善

在小家电三巨头美的、苏泊尔和九阳中，2018 年苏泊尔 ROE 水

平最高，经营能力卓越，资产周转率优势明显，销售净利率排名第一。

九阳三年来 ROE 水平基本持平，美的近两年表现较为弱势。

图表49：苏泊尔杜邦分析图表50：苏泊尔 ROE 领先


2016 年、2017 年和 2018 年苏泊尔 ROE 分别为 24.05%、26.86%

以及 30.07%，ROE 水平提升明显，资产周转率、销售净利率等均有

不同程度的改善，共同拉动 ROE 提升。

5.1 加快存货周转积极应对市场变化

公司预收账款近年来大幅增加，渠道话语权显著提升。受国内整

体大环境影响，小家电终端销售低速前行而电商渠道高歌猛进，线上

线下分化加速，2019 年来公司的预收款同比下降明显。为此公司多举

措积极应对，加快存货周转，截至上半年末公司存货为 16.25 亿元，

同比减少 14.9%，库存得到合理控制，为下半年应对市场变化打下良

好基础。



图表51：预收账款下降图表52：存货周转加快


5.2 费用管控良好盈利增长可期

销售费用率近几年趋于稳定，2019年前三季度销售费用率15.8%，

处于有效管控范围内。前三季度苏泊尔管理费用率显著下降至 1.7%，

内部效率有效提升。

销售毛利率近年来上升明显，主要系原材料价格下降所致；2019

年前三季度公司净利率 8.4%，同比增加 0.12pct。随着公司规模的进

一步扩大，利润率有望进一步提升。

图表53：费用率管控良好图表54：利润率稳中有升


5.3 账面资金充裕回购+分红回馈股东

公司经营现金净流入增长较快，2018 年产生经营现金流量净额

20.14 亿元，现金流状况积极健康。2019 年前三季度经营现金净流入

1.89 亿元，应收账款和应收票据有所增加，主要原因是公司短期策略

调整，适当提高对经销商的授信额度；但同时，公司应付账款也同比

增加，对上游供应商占款有所增增加，整体营业周期有所改善。总的

来说，苏泊尔账面资金充足，公司经营稳定可持续。



图表55：经营活动产生的现金流量净额(亿元) 图表56：公司账面资金充裕(亿元)

0

5

10

15

20

25

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

2014 2015 2016 2017 2018


注：账面资金=货币资金+交易性金融资产+其他流动资产

公司 2016 年、2017 年、2018 年派息率分别为 45.15%、45.20%

和 72.77%，分红派息水平处于行业高位。2019 年公司中期分红预案

拟以每 10 股派现 2.58 元(含税)，分红总额 2.12 亿元，略超预期。

2019 年 8 月，公司拟开启新一轮回购计划，公告拟以不超过人民

币 75.48 元/股的价格持续回购股份 411 万股至 821 万股，回购股数相

当于去除大股东 SEB 占比之后流通盘的 2.66%-5.31%，有效提振投资

者信心。

图表57：苏泊尔大力度分红派息

分红年度现金分红金额

（含税）

归属母公司净利

润派息率

2018 12.15 亿元 16.70 亿元 72.77%

2017 5.91 亿元 13.08 亿元 45.20%

2016 4.86 亿元 10.78 亿元 45.15%




6 盈利预测与投资评级

6.1 盈利预测

基本假设：

①SEB 炊具外销订单 2019-2021 年增速分别为 6%、6%、6%；SEB

电器外销订单 2019-2021 年增速分别为 20%、18%、15%。

②SEB 订单占外销订单比例 2019-2021 年分别为 96%、97%、97%。

③内销炊具收入增速 2019-2021 年分别为 5%、5%、5%；毛利率

维持 35.15%。

④内销电器收入增速 2019-2021 年分别为 17%、14%、15%；毛利

率分别为 29.08%、29.30%、29.50%。

图表58：分产品营收预测

产品分拆 2017 2018 2019E 2020E 2021E

炊具（亿元） 49.56 58.19 60.81 63.83 67.23

yoy 13.75% 17.41% 4.51% 4.97% 5.31%

毛利率（%） 32.68% 35.15% 35.15% 35.15% 35.15%

毛利（亿元） 16.20 20.45 21.38 22.44 23.63

炊具-内销（亿元） 32.09 39.67 41.65 43.74 45.92

Yoy 9% 24% 5% 5% 5%

炊具-外销（亿元） 17.47 18.52 19.16 20.10 21.30

yoy

6% 3% 5% 6%

——SEB 炊具（亿元） 15.02 17.35 18.39 19.49 20.66

yoy 19% 16% 6% 6% 6%

占炊具外销比例 86% 94% 96% 97% 97%

电器（亿元） 90.8 118.66 138.56 158.83 182.18

yoy 21.58% 30.73% 16.77% 14.63% 14.70%

毛利率（%） 28.21% 29.08% 29.08% 29.30% 29.50%

毛利（亿元） 25.61 34.51 40.29 46.54 53.74

电器-内销（亿元） 65.29 89.96 104.95 119.58 137.04

yoy 21% 38% 17% 14% 15%

电器-外销（亿元） 25.48 28.70 33.61 39.25 45.14

yoy

13% 17% 17% 15%

——SEB 电器（亿元） 21.90 26.89 32.27 38.08 43.79

yoy 18% 23% 20% 18% 15%

占电器外销比例 86% 94% 96% 97% 97%

其他业务（亿元） 1.54 1.66 1.66 1.66 1.66

yoy 24% 8% 0% 0% 0%

毛利率（%） 8% 8% 8% 8% 8%

营业收入（亿） 145.42 178.51 201.03 224.33 251.07

yoy 21.72% 22.75% 12.62% 11.59% 11.92%

毛利率（%） 29.56% 30.86% 30.74% 30.81% 30.87%

资料来源：公司公告、方正证券研究所估算

综合以上假设预计2019-2021年公司收入分别为201.03亿、224.33

亿、251.07 亿，分别同比增长 12.62%、11.59%、11.92%。预计公司



2019-2021 年归母净利润分别实现 19.00 亿、21.90 亿、25.29 亿。

6.2 估值分析

我们认为苏泊尔具备现代化的企业管理制度，背靠 SEB 集团，有

望通过品类扩张和渠道拓展实现可持续增长。考虑苏泊尔的消费行业

属性，对其采用 DCF 估值法，我们预计 2019-2023 年公司的自由现金

流分别为 19.27 亿、21.16 亿、24.11 亿、27.23 亿和 30.29 亿，永续增

长率假设为 4.5%，WACC 采用 6.85%，计算结果苏泊尔的合理估值水

平为 748 亿，对应每股价值 91 元/股。给予“推荐”评级。

图表59：苏泊尔 DCF 估算

2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E-

EBIT 1,834.8 2,159.5 2,502.8 2,897.5 3,241.8 3,619.1

所得税税率 15.8% 15.8% 15.8% 15.8% 15.8% 15.8%

息前税后利润(NOPLAT) 1545.2 1818.7 2107.8 2440.2 2730.2 3047.9

加：折旧与摊销 121.2 121.6 124.5 129.1 132.2 135.7

减：营运资金的净变动 214.3 74.4 -15.5 -61.7 -41.8 -56.8

减：资本性投资 -118.9 -88.1 -100.9 -96.1 -97.6 -97.3

加：递延税项变动 -66.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

加：资产损失准备 46.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

自由现金流（百万） 1741.7 1926.5 2115.9 2411.4 2723.0 3029.5

折现后现金流（百万） 1741.7 1803.0 1853.2 1976.6 2088.9 2175.0 64936.9

NPV（亿元） 748.34

总股本（百万股） 821.12

每股价值（元/股） 91.14

资料来源：公司公告、方正证券研究所估算

7 风险提示

内销市场拓展不及预期、扩品类进度低于预期、WMF 等高端品

牌销售不达预期风险、SEB 外销订单少于预期、外销价格降低的风险、

原材料成本抬升、电商红利衰退风险、内销渠道成本抬升、渠道下沉

不及预期



附录：公司财务预测表单位：百万元

[Table_Finance] 资产负债表 2018 2019E 2020E 2021E 利润表 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产 8993.32 11535.02 14244.57 17441.26 营业总收入 17851.26 20103.33 22432.74 25106.58

现金 1416.76 3340.83 5451.96 7865.24 营业成本 12341.94 13923.15 15521.87 17356.00

应收账款 1727.62 1751.06 1947.60 2182.12 营业税金及附加 113.76 120.62 134.60 150.64

其它应收款 143.35 74.84 84.89 97.39 营业费用 2813.29 3035.60 3364.91 3740.88

预付账款 216.57 314.56 324.58 372.66 管理费用 344.81 361.86 392.57 434.34

存货 2361.65 2575.84 2854.56 3198.22 财务费用 -5.54 -4.26 -9.69 -16.35

其他 3127.36 3477.89 3580.98 3725.63 资产减值损失 46.01 0.00 0.00 0.00

非流动资产 1639.84 1690.01 1753.30 1807.29 公允价值变动收益 -10.29 0.00 0.00 0.00

长期投资 60.65 147.54 234.44 321.33 投资净收益 86.90 86.90 86.90 86.90

固定资产 908.86 831.38 762.90 688.20 营业利润 1981.93 2250.67 2599.42 3000.73

无形资产 400.56 441.30 486.18 527.97 营业外收入 11.14 0.00 0.00 0.00

其他 269.78 269.78 269.78 269.78 营业外支出 11.54 0.00 0.00 0.00

资产总计 10633.16 13225.03 15997.87 19248.54 利润总额 1981.54 2255.93 2600.34 3002.88

流动负债 4708.18 5400.19 5983.12 6704.87 所得税 312.76 356.07 410.43 473.96

短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 1668.78 1899.86 2189.91 2528.92

应付账款 2953.81 2951.76 3281.41 3672.62 少数股东损益 -1.09 0.00 0.00 0.00

其他 1754.37 2448.43 2701.70 3032.25 归属母公司净利润 1669.87 1899.86 2189.91 2528.92

非流动负债 17.91 17.91 17.91 17.91 EBITDA 1956.02 2281.08 2627.37 3026.54

长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 2.03 2.31 2.67 3.08

其他 17.91 17.91 17.91 17.91

负债合计 4726.09 5418.10 6001.03 6722.78 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E

少数股东权益 -0.27 -0.27 -0.27 -0.27 成长能力

股本 821.24 821.24 821.24 821.24 营业收入 0.26 0.13 0.12 0.12

资本公积 139.53 139.53 139.53 139.53 营业利润 0.26 0.14 0.15 0.15

留存收益 4974.92 6874.79 9064.70 11593.62 归属母公司净利润 0.28 0.14 0.15 0.15

归属母公司股东权益 5907.34 7807.20 9997.12 12526.03 获利能力

负债和股东权益 10633.16 13225.03 15997.87 19248.54 毛利率 0.31 0.31 0.31 0.31

净利率 0.09 0.09 0.10 0.10

现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E ROE 0.28 0.24 0.22 0.20

经营活动现金流 2013.66 2003.64 2211.15 2507.28 ROIC 0.39 0.47 0.54 0.62

净利润 1668.78 1899.86 2189.91 2528.92 偿债能力

折旧摊销 121.20 121.56 124.54 129.06 资产负债率 0.44 0.41 0.38 0.35

财务费用 -0.93 0.00 0.00 0.00 净负债比率 0.00 0.00 0.00 0.00

投资损失 -86.90 -86.90 -86.90 -86.90 流动比率 1.91 2.14 2.38 2.60

营运资金变动 321.83 74.37 -15.49 -61.65 速动比率 1.41 1.66 1.90 2.12

其他 -10.32 -5.26 -0.92 -2.15 营运能力

投资活动现金流 -504.06 -79.57 -100.02 -94.00 总资产周转率 1.80 1.69 1.54 1.42

资本支出 -198.73 -79.57 -100.02 -94.00 应收账款周转率 11.43 11.56 12.13 12.16

长期投资 -274.00 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 6.79 6.81 7.20 7.22

其他 -31.33 0.00 0.00 0.00 每股指标(元)

筹资活动现金流 -968.57 0.00 0.00 0.00 每股收益 2.03 2.31 2.67 3.08

短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金 2.45 2.44 2.69 3.05

长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产 7.19 9.51 12.17 15.25

普通股增加 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率

资本公积增加 0.00 -63.47 -65.78 -64.49 P/E 37.48 33.45 29.02 25.13

其他 -968.57 63.47 65.78 64.49 P/B 10.60 8.14 6.36 5.07

现金净增加额 541.03 1924.07 2111.13 2413.28 EV/EBITDA 31.28 -1.46 -2.08 -2.60




分析师声明

作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑

基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影

响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，

但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。

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断。

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强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；

推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；

中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；

减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。

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