El Ambito de la Política Monetaria: El Ambito de la Política Monetaria: Dinero v/s Inflación Objetivo Dinero v/s Inflación Objetivo

(Inflation Targeting)(Inflation Targeting)  

Inflation TargetingInflation Targeting es un esquema para la conducción es un esquema para la conducción de la política monetaria, caracterizada por:de la política monetaria, caracterizada por:

              - El anuncio público de una tasa objetivo cuantitativa - El anuncio público de una tasa objetivo cuantitativa oficial (o rango objetivo) para la inflación para uno o oficial (o rango objetivo) para la inflación para uno o

más períodos, y por el reconocimiento explícito que una más períodos, y por el reconocimiento explícito que una inflación baja y estable es el objetivo principal de largo inflación baja y estable es el objetivo principal de largo

plazo de la política monetaria.plazo de la política monetaria.

- Los esfuerzos vigorosos para comunicar al público los - Los esfuerzos vigorosos para comunicar al público los planes y objetivos de las autoridades monetarias, y en planes y objetivos de las autoridades monetarias, y en

algunos casos, los mecanismos que fortalecen la algunos casos, los mecanismos que fortalecen la responsabilidad del banco central para lograr esos responsabilidad del banco central para lograr esos

objetivos.objetivos.

  Es un esquema de política, no una reglaEs un esquema de política, no una regla

  Inflation targetingInflation targeting sirve como un sirve como un esquemaesquema, no como , no como

una una reglaregla para la política monetaria para la política monetaria

La conducción de la política monetaria ha sido La conducción de la política monetaria ha sido caracterizada por dos estrategias: caracterizada por dos estrategias: reglas o discreciónreglas o discreción

REGLASREGLAS

Políticas monetarias que son en esencia automáticas y Políticas monetarias que son en esencia automáticas y requieren poco o nada del análisis o juicio de las requieren poco o nada del análisis o juicio de las

autoridades monetariasautoridades monetarias

Ejemplos:Ejemplos:- El patrón oro donde la política consiste en mantener el - El patrón oro donde la política consiste en mantener el

precio del oro a la paridad oficialprecio del oro a la paridad oficial- La tasa de crecimiento constante del dinero asociada - La tasa de crecimiento constante del dinero asociada con M.Fridman, bajo la cual la oferta monetaria debe con M.Fridman, bajo la cual la oferta monetaria debe

crecer en un porcentaje fijo cada año, crecer en un porcentaje fijo cada año, independientemente de las condiciones económicas y independientemente de las condiciones económicas y

financieras.financieras.

REGLASREGLAS

- Beneficios:- Beneficios: Crea disciplina y credibilidad, asegurando Crea disciplina y credibilidad, asegurando al público que las autoridades monetarias no se van a al público que las autoridades monetarias no se van a

embarcar en políticas inflacionarias o en abusos de embarcar en políticas inflacionarias o en abusos de poder.poder.

- - Críticas:Críticas: La disciplina creada por las reglas tiene un La disciplina creada por las reglas tiene un alto costo, ya que reglas muy estrictas quitan al Banco alto costo, ya que reglas muy estrictas quitan al Banco

Central la capacidad de enfrentar circunstancias Central la capacidad de enfrentar circunstancias inprevistas, mucho menos cambios fundamentales en la inprevistas, mucho menos cambios fundamentales en la

economía.economía.

  DISCRECIÓNDISCRECIÓN

Un Banco Central que lleva adelante una política Un Banco Central que lleva adelante una política monetaria basada en discreción, no hace compromisos monetaria basada en discreción, no hace compromisos

públicos sobre sus objetivos o acciones futuras. públicos sobre sus objetivos o acciones futuras. Contrariamente, se reserva el derecho de definir la Contrariamente, se reserva el derecho de definir la

política monetaria de acuerdo a las condiciones política monetaria de acuerdo a las condiciones imperantes en la coyunturaimperantes en la coyuntura

DISCRECIÓNDISCRECIÓN

Beneficios:Beneficios: Las políticas discrecionales preservan la Las políticas discrecionales preservan la flexibilidad y permite que el Banco Central responda en flexibilidad y permite que el Banco Central responda en

base a nueva información y acontecimientos base a nueva información y acontecimientos inesperados.inesperados.

Críticas:Críticas: ausencia de disciplina en la política ausencia de disciplina en la política monetaria, cuya percepción puede producir monetaria, cuya percepción puede producir

incertidumbre e incrementar la inflación.incertidumbre e incrementar la inflación.

  Inflation TargetingInflation Targeting opera dentro de un esquema de opera dentro de un esquema de

“discreción restringida”, en la que los objetivos “discreción restringida”, en la que los objetivos generales y tácticas de los que hacen la política—generales y tácticas de los que hacen la política—

aunque no sus acciones específicas—son aunque no sus acciones específicas—son comprometidas desde un principio.comprometidas desde un principio.

Inflation TargetingInflation Targeting impone una estructura conceptual y impone una estructura conceptual y una disciplina inherente sobre el Banco Central, pero una disciplina inherente sobre el Banco Central, pero sin eliminar toda la flexibilidad. IT combina algunas de sin eliminar toda la flexibilidad. IT combina algunas de

las ventajas tradicionalmente adscritas a las reglas, con las ventajas tradicionalmente adscritas a las reglas, con aquellas adscritas a la discreción.aquellas adscritas a la discreción.

  Lo que puede y no puede hacer la política Lo que puede y no puede hacer la política

monetariamonetaria  

- Hace 30 años, se apoyaban políticas monetarias - Hace 30 años, se apoyaban políticas monetarias activistas, cuyo propósito era el de mantener el activistas, cuyo propósito era el de mantener el

producto y el empleo en sus niveles de pleno empleo producto y el empleo en sus niveles de pleno empleo en todo momento.en todo momento.

- Se pensaba que existía un trade-off de largo plazo - Se pensaba que existía un trade-off de largo plazo entre inflación y desempleo (curva de Phillips) (Phillips, entre inflación y desempleo (curva de Phillips) (Phillips,

1958, Samuelson and Solow 1960).1958, Samuelson and Solow 1960).

Evidencias y desarrollos teóricos posteriores Evidencias y desarrollos teóricos posteriores cuestionaron este enfoque:cuestionaron este enfoque:

-- La critica monetarista de M.Fridman, que la política La critica monetarista de M.Fridman, que la política monetaria funciona solo con rezagos largos y variables, monetaria funciona solo con rezagos largos y variables,

lo cual hace el manejo activo de la política monetaria lo cual hace el manejo activo de la política monetaria más difícil. Se sugiere la técnica del “control óptimo” más difícil. Se sugiere la técnica del “control óptimo”

(métodos matemáticos y de ingeniería utilizados para (métodos matemáticos y de ingeniería utilizados para guiar cohetes).guiar cohetes).

-Lucas (1976) las expectativas del público sobre el -Lucas (1976) las expectativas del público sobre el futuro cambian cuando la política monetaria cambia, futuro cambian cuando la política monetaria cambia, incluyendo las expectativas sobre la política futura, lo incluyendo las expectativas sobre la política futura, lo cual afecta el comportamiento económico presente. cual afecta el comportamiento económico presente. Esto hace imposible que los que hacen la política Esto hace imposible que los que hacen la política puedan controlar la economía con algún grado de puedan controlar la economía con algún grado de

precisión. precisión.

- En el largo plazo no existe tradeoff entre la inflación y - En el largo plazo no existe tradeoff entre la inflación y el desempleo (Fridman, Phelps). En el largo plazo, la el desempleo (Fridman, Phelps). En el largo plazo, la única variable que la política monetaria puede afectar única variable que la política monetaria puede afectar

es la tasa de inflación.es la tasa de inflación.

- Mayor entendimiento de la importancia potencial Mayor entendimiento de la importancia potencial de la credibilidad del Banco Central, en la de la credibilidad del Banco Central, en la

efectividad de la política monetariaefectividad de la política monetaria. Un Banco central . Un Banco central que utiliza una política monetaria activa va a crear un que utiliza una política monetaria activa va a crear un problema de credibilidad de política (también conocido problema de credibilidad de política (también conocido como un problema de inconsistencia temporal), ya que como un problema de inconsistencia temporal), ya que

sin importar cuanto el Banco Central declare su sin importar cuanto el Banco Central declare su intención de mantener una baja tasa de inflación, intención de mantener una baja tasa de inflación,

siempre habrá un “sesgo inflacionario” en la conducción siempre habrá un “sesgo inflacionario” en la conducción de la política monetaria.de la política monetaria.

Inflation Targeting:Inflation Targeting: En la realidad, los que hacen la En la realidad, los que hacen la política no están obligados a elegir entre alternativas política no están obligados a elegir entre alternativas extremas de reglas puras y discreción total. Inflation extremas de reglas puras y discreción total. Inflation

Targeting es una alternativa intermedia.Targeting es una alternativa intermedia.

- Se aplican reglas en la medida que la autoridad - Se aplican reglas en la medida que la autoridad monetaria fija una meta para la tasa de inflación.monetaria fija una meta para la tasa de inflación.

- El Banco Central puede manejar las tasas de interés - El Banco Central puede manejar las tasas de interés con referencia a una tasa de inflación anunciada.con referencia a una tasa de inflación anunciada.

    

Ancla NominalAncla Nominal  

Inflation TargetingInflation Targeting dota a la política monetaria de un dota a la política monetaria de un ancla nominal y domina otras tres formas de anclas ancla nominal y domina otras tres formas de anclas

nominales:nominales:

1) Ancla del crecimiento de la oferta monetaria1) Ancla del crecimiento de la oferta monetaria- Demanda por los agregados monetarios es - Demanda por los agregados monetarios es

inestableinestable- La relación entre los agregados monetarios y la - La relación entre los agregados monetarios y la

inflación es inestableinflación es inestable- Por lo que los objetivos de crecimiento del - Por lo que los objetivos de crecimiento del

dinero se vuelven menos útilesdinero se vuelven menos útiles

2) Ancla del tipo de cambio nominal2) Ancla del tipo de cambio nominal

- Fijar el tipo de cambio (en sus diferentes formas) - Fijar el tipo de cambio (en sus diferentes formas) tiende a generar la tentación de usar la política tiende a generar la tentación de usar la política

monetaria en formas que no son consistentes con la monetaria en formas que no son consistentes con la fijación del tipo de cambio.fijación del tipo de cambio.

- A menudo se termina en una crisis de Balanza de - A menudo se termina en una crisis de Balanza de Pagos o crisis gemela, lo que lleva a la instauración de Pagos o crisis gemela, lo que lleva a la instauración de

un nuevo régimen de política monetaria.un nuevo régimen de política monetaria.

3) Ancla de ingreso nominal potencial (PIB)3) Ancla de ingreso nominal potencial (PIB)

- - El nivel de precios y el producto real son parte de El nivel de precios y el producto real son parte de funciones objetivo con igual ponderación.funciones objetivo con igual ponderación.

- La estimación del PIB potencial real es incierta, la - La estimación del PIB potencial real es incierta, la información recolectada con rezago, IPC domina al información recolectada con rezago, IPC domina al

deflactor del PIB.deflactor del PIB.

Requisitos Fundamentales para un Inflation Requisitos Fundamentales para un Inflation Targeting ExitosoTargeting Exitoso

  1) Habilidad para manejar la política monetaria en 1) Habilidad para manejar la política monetaria en

forma independienteforma independiente

- Ausencia de dominio fiscal en la determinación de la - Ausencia de dominio fiscal en la determinación de la política monetaria (crucial en las economías en política monetaria (crucial en las economías en desarrollo con antecedentes fiscales pobres)desarrollo con antecedentes fiscales pobres)

- Independencia del Banco Central formal- Independencia del Banco Central formal

2) Ausencia de conflicto con otras metas nominales u 2) Ausencia de conflicto con otras metas nominales u objetivos de políticaobjetivos de política

- No targeting de otras variables nominales- No targeting de otras variables nominales-  Conflictos entre IT y otras metas (ej. tipo de -  Conflictos entre IT y otras metas (ej. tipo de

cambio) tienen que ser resueltas a favor de la cambio) tienen que ser resueltas a favor de la primeraprimera- Incluso formas débiles de targeting del tipo de - Incluso formas débiles de targeting del tipo de

cambio puede debilitar el IT cambio puede debilitar el IT

- Dominio del objetivo de inflación sobre otros objetivos- Dominio del objetivo de inflación sobre otros objetivos

- El objetivo de inflación debe ser el principal objetivo de - El objetivo de inflación debe ser el principal objetivo de la política monetariala política monetaria

-Sin embargo, esto no es inconsistente con tener varios Sin embargo, esto no es inconsistente con tener varios argumentos en la función de pérdida del Banco Central argumentos en la función de pérdida del Banco Central

y en las reglas de la política monetaria del Banco y en las reglas de la política monetaria del Banco CentralCentral

- Para las economías emergentes, se podría incluir un - Para las economías emergentes, se podría incluir un nivel máximo de déficit en cuenta corriente como nivel máximo de déficit en cuenta corriente como

objetivo de política. Esto haría que la política monetaria objetivo de política. Esto haría que la política monetaria sea más conservadora.sea más conservadora.

  

Diseño e Implementación de ITDiseño e Implementación de IT  

1) Selección de un Indice de Precios1) Selección de un Indice de Precios

- Tradeoff entre credibilidad/ efectividad comunicacional - Tradeoff entre credibilidad/ efectividad comunicacional y utilidad de una medida de inflación establey utilidad de una medida de inflación estable

- Economías estacionarias: IPC excluyendo los - Economías estacionarias: IPC excluyendo los productos volátiles, pago de intereses, impuestos.productos volátiles, pago de intereses, impuestos.

- Economías convergentes: IPC no ajustado- Economías convergentes: IPC no ajustado  

2) Nivel de tolerancia o ancho de banda (rango, 2) Nivel de tolerancia o ancho de banda (rango, techo, +-, puntual)techo, +-, puntual)

- Tradeoff entre precisión de la meta v/s credibilidad de - Tradeoff entre precisión de la meta v/s credibilidad de la política y sesgo hacia el techo de la bandala política y sesgo hacia el techo de la banda

- Economías convergentes: rango objetivo adoptado - Economías convergentes: rango objetivo adoptado cuando la incertidumbre es grande (Chile 1991-94, cuando la incertidumbre es grande (Chile 1991-94,

Israel 1995-98, Brasil), objetivos puntuales, adoptados Israel 1995-98, Brasil), objetivos puntuales, adoptados cuando se quiere fortalecer la credibilidad de la política cuando se quiere fortalecer la credibilidad de la política

y evitar los sesgos hacia el techo de la banda (Chile y evitar los sesgos hacia el techo de la banda (Chile 1995-2000, Israel 1999, Hungría 1998-2000).1995-2000, Israel 1999, Hungría 1998-2000).

  

Horizonte de tiempo de la meta Horizonte de tiempo de la meta

- Horizontes cortos: tradeoff entre un compromiso más - Horizontes cortos: tradeoff entre un compromiso más fuerte (más credibilidad) y variabilidad del producto más fuerte (más credibilidad) y variabilidad del producto más

grandegrande

- Economías estacionarias: Horizonte ilimitado pero un - Economías estacionarias: Horizonte ilimitado pero un fuerte compromiso (a menudo explícito) para que las fuerte compromiso (a menudo explícito) para que las medidas correctivas sean aplicadas para retornar a la medidas correctivas sean aplicadas para retornar a la

meta dentro de un período de tiempo razonable. meta dentro de un período de tiempo razonable. Intensidad y rapidez son endógenas a la regla de Intensidad y rapidez son endógenas a la regla de política monetaria y estructura de la economía.política monetaria y estructura de la economía.

- Economías convergentes: Horizonte de 1 año - Economías convergentes: Horizonte de 1 año calendario cuando se está lejos de la inflación calendario cuando se está lejos de la inflación

estacionaria (Chile 1991-99, Israel 1992-99), horizonte estacionaria (Chile 1991-99, Israel 1992-99), horizonte de años múltiples cuando se está cerca de la inflación de años múltiples cuando se está cerca de la inflación estacionaria (Chile 2001, Israel 2000-01, Brasil 1999-estacionaria (Chile 2001, Israel 2000-01, Brasil 1999-

2001).2001).

- Economías convergentes: Sendero gradualista de un - Economías convergentes: Sendero gradualista de un año o de años múltiples a un nivel bajo de inflación a año o de años múltiples a un nivel bajo de inflación a una velocidad relativamente baja (Israel, Chile). La una velocidad relativamente baja (Israel, Chile). La

velocidad depende de la rigidez de los precios velocidad depende de la rigidez de los precios (incluyendo la indexación), consenso sobre la inflación (incluyendo la indexación), consenso sobre la inflación

de largo plazo, y el ratio de tolerancia al sacrificio.de largo plazo, y el ratio de tolerancia al sacrificio.  

Excepciones y cláusulas de escape cuando no se Excepciones y cláusulas de escape cuando no se cumplen las metascumplen las metas

  - Excepciones determinadas por los tradeoffs entre - Excepciones determinadas por los tradeoffs entre

credibilidad y flexibilidadcredibilidad y flexibilidad

- Las economías convergentes tienden a evitarlas - Las economías convergentes tienden a evitarlas (Chile, Israel)(Chile, Israel)

- Economías estacionarias tienden a permitir pequeñas - Economías estacionarias tienden a permitir pequeñas desviaciones temporales de las metas de inflación, desviaciones temporales de las metas de inflación,

algunas requieren declaraciones explicativas de algunas requieren declaraciones explicativas de política.política.

  

Transparencia y responsabilidad (accountability)Transparencia y responsabilidad (accountability)

- Son cruciales para el éxito de largo plazo de IT—por - Son cruciales para el éxito de largo plazo de IT—por razones de credibilidad y apoyo político.razones de credibilidad y apoyo político.

- La transparencia está ampliamente difundida en - La transparencia está ampliamente difundida en economías estacionarias/industrialeseconomías estacionarias/industriales

- Mejorando en economías convergentes/en desarrollo: - Mejorando en economías convergentes/en desarrollo: transparencia alta en Brasil, moderada en Israel, transparencia alta en Brasil, moderada en Israel, modesta pero aumentando rápidamente en Chile.modesta pero aumentando rápidamente en Chile.

- Reportes sobre inflación publicados en la mayor parte - Reportes sobre inflación publicados en la mayor parte de los IT industrializados.de los IT industrializados.

-  Accountability: Grande en países industrializados, -  Accountability: Grande en países industrializados, mejorando en países emergentes.mejorando en países emergentes.

  

Conducción de la política monetaria bajo un Conducción de la política monetaria bajo un esquema de ITesquema de IT

  a)     Capacidad Técnica:a)     Capacidad Técnica:

- Para entender y modelar los mecanismos de - Para entender y modelar los mecanismos de transmisión monetariostransmisión monetarios

- Para modelar y proyectar inflación- Para modelar y proyectar inflación

b)    Disponibilidad de información relevante en forma b)    Disponibilidad de información relevante en forma oportuna, para monitorear la economía y la capacidad oportuna, para monitorear la economía y la capacidad

para hacerlo en forma apropiadapara hacerlo en forma apropiada

c) Un conjunto de criterios para utilizar instrumentos de c) Un conjunto de criterios para utilizar instrumentos de política para mantener a la economía en regla para política para mantener a la economía en regla para

alcanzar la meta (regla de política)alcanzar la meta (regla de política)

d) Uso efectivo y oportuno de instrumentos de política, d) Uso efectivo y oportuno de instrumentos de política, haciendo uso pleno e irrestricto de los instrumentos de haciendo uso pleno e irrestricto de los instrumentos de

política (discreción).política (discreción).  

Mecanismos de Transmisión MonetariosMecanismos de Transmisión Monetarios  

- Canales: expectativas, tasa de interés y estructura de - Canales: expectativas, tasa de interés y estructura de vencimientos, agregados monetarios y de crédito, vencimientos, agregados monetarios y de crédito,

precios de activos (patrimonio), tipo de cambioprecios de activos (patrimonio), tipo de cambio- Economías convergentes: Los canales son - Economías convergentes: Los canales son

menos claros, ya que los mercados financieros menos claros, ya que los mercados financieros son menos desarrollados y existen rigideces de son menos desarrollados y existen rigideces de

precios más perveseverantesprecios más perveseverantes- Chile e Israel: Indexación generalizada - Chile e Israel: Indexación generalizada

(aumenta el pass-trough de la devaluación)(aumenta el pass-trough de la devaluación)- Brasil: Sector financiero presta poco al sector - Brasil: Sector financiero presta poco al sector

privado.privado.  

-Rezagos y adelantos: Más inciertos/inestables en las Rezagos y adelantos: Más inciertos/inestables en las economías convergenteseconomías convergentes

- Asimetrías y no lineariedades: Más prevalecientes en - Asimetrías y no lineariedades: Más prevalecientes en las economías emergenteslas economías emergentes

- Incertidumbre de la estructura del modelo, - Incertidumbre de la estructura del modelo, parámetros, variables exógenas: series de tiempo parámetros, variables exógenas: series de tiempo estables son cortas y/o inestables en los países estables son cortas y/o inestables en los países emergentes, con historial de inflación y reformas emergentes, con historial de inflación y reformas

económicas recientes.económicas recientes.

-Cambios estructurales recientes en el comercio Cambios estructurales recientes en el comercio exterior, mercados financieros domésticos, apertura de exterior, mercados financieros domésticos, apertura de la balanza de pagos, política fiscal: predominantes en la balanza de pagos, política fiscal: predominantes en

las economías emergentes/convergenteslas economías emergentes/convergentes

- Mientras que los mecanismos de transmisión son más - Mientras que los mecanismos de transmisión son más difusos en las economías convergentes, esto no es un difusos en las economías convergentes, esto no es un

obstáculo para un IT exitoso. Por el contrario, IT ha obstáculo para un IT exitoso. Por el contrario, IT ha ayudado a clarificar los mecanismos de transmisión a ayudado a clarificar los mecanismos de transmisión a

medida que pasa el tiempo.medida que pasa el tiempo.  

Desarrollo y Uso de ModelosDesarrollo y Uso de Modelos               

- Un proceso necesario, continuo y costoso - Un proceso necesario, continuo y costoso requiere requiere capacidades de investigación significativascapacidades de investigación significativas

- Caso chileno: Desarrollo actual de herramientas - Caso chileno: Desarrollo actual de herramientas comprende varios modelos pequeños utilizados para comprende varios modelos pequeños utilizados para

explicar, proyectar y simular:explicar, proyectar y simular:··Indicadores líderes de precios y actividadIndicadores líderes de precios y actividad

·Modelos VAR semi-estructurales pequeños (4 a 7 ·Modelos VAR semi-estructurales pequeños (4 a 7 variables)variables)

·Modelos de consistencia de flujos y stocks·Modelos de consistencia de flujos y stocks·Modelos macroeconómicos pequeños, retrospectivos ·Modelos macroeconómicos pequeños, retrospectivos

para para las relaciones y variables principales (inflación, curva de las relaciones y variables principales (inflación, curva de Phillips, actividad, absorción (o cuenta corriente), producto Phillips, actividad, absorción (o cuenta corriente), producto potencial, paridad de interés imperfecta, curva de potencial, paridad de interés imperfecta, curva de

rendimiento).rendimiento).· Modelos microeconómicos prospectivos de expectativas · Modelos microeconómicos prospectivos de expectativas

racionales para variables y relaciones importantes.racionales para variables y relaciones importantes.

- El desarrollo y uso de modelos ha sido un proceso de - El desarrollo y uso de modelos ha sido un proceso de aprendizaje en las economías emergentes, a aprendizaje en las economías emergentes, a

velocidades variables, dependiendo de las capacidades velocidades variables, dependiendo de las capacidades y necesidades.y necesidades.

  

Monitoreo de la economía bajo ITMonitoreo de la economía bajo IT

- Inflación corriente y pasada: observada, subyacente - Inflación corriente y pasada: observada, subyacente (core)(core)

- Determinantes de la inflación: modelos determinan el - Determinantes de la inflación: modelos determinan el nivel de la trayectoria del caso base y las bandas de nivel de la trayectoria del caso base y las bandas de

confianza para variables individuales y sus confianza para variables individuales y sus ponderaciones. Los modelos requieren que el Banco ponderaciones. Los modelos requieren que el Banco Central mire un gran número de variables para poder Central mire un gran número de variables para poder proyectar la inflación, entre ellos (pero no solamente) proyectar la inflación, entre ellos (pero no solamente)

indicadores monetarios.indicadores monetarios.

-Expectativas inflacionarias de mercado: Consensus Expectativas inflacionarias de mercado: Consensus forecast y/o diferencias entre tasas indexadas/no forecast y/o diferencias entre tasas indexadas/no

indexadas.indexadas.

- Las principales lecciones hasta ahora:- Las principales lecciones hasta ahora:- Monitoreo es necesariamente vinculada a la - Monitoreo es necesariamente vinculada a la

construcción de modelos y capacidad de construcción de modelos y capacidad de proyección de la inflación.proyección de la inflación.

- Existe una convergencia muy rápida en utilizar - Existe una convergencia muy rápida en utilizar modelos similares por todos los países modelos similares por todos los países

industrializados donde se aplica IT y las industrializados donde se aplica IT y las economías economías convergentes/emergentes.convergentes/emergentes.

- Sin embargo, muchas economías emergentes - Sin embargo, muchas economías emergentes tienen que recorrer todavía un camino muy largo tienen que recorrer todavía un camino muy largo para mejorar sus capacidades y requieren para mejorar sus capacidades y requieren

asistencia técnica (FMI).asistencia técnica (FMI).  

Función Objetivo Monetaria y Regla de PolíticaFunción Objetivo Monetaria y Regla de Política  

- Son diferentes pero relacionadas- Son diferentes pero relacionadas

- Un objetivo v/s varios objetivos: más de un objetivo no - Un objetivo v/s varios objetivos: más de un objetivo no es necesariamente un problema, siempre que haya un es necesariamente un problema, siempre que haya un orden de prioridades. La inflación debe estar en lo más orden de prioridades. La inflación debe estar en lo más

alto de la lista, aún más en las economías alto de la lista, aún más en las economías convergentesconvergentes

- Economía política: independencia de instrumentos - Economía política: independencia de instrumentos implica independencia de la regla de política. La función implica independencia de la regla de política. La función objetivo debe considerar la opinión del público pero al objetivo debe considerar la opinión del público pero al

mismo tiempo debe conservar la consistencia temporal.mismo tiempo debe conservar la consistencia temporal.  

Reacción de la Política Monetaria a los ShocksReacción de la Política Monetaria a los Shocks  

- Los shocks desencadenan una reacción de política - Los shocks desencadenan una reacción de política cuando causan desviaciones entre la inflación cuando causan desviaciones entre la inflación

proyectada (también la observada) y la inflación proyectada (también la observada) y la inflación objetivo en un horizonte de tiempo relevante, cuando se objetivo en un horizonte de tiempo relevante, cuando se

exceden intervalos aceptablesexceden intervalos aceptables

- Es crítico identificar la naturaleza de los shocks: - Es crítico identificar la naturaleza de los shocks: temporales/permanentes, oferta/demanda, temporales/permanentes, oferta/demanda,

nominales/reales.nominales/reales.

- Intensidad (y rapidéz) de la respuesta de política Intensidad (y rapidéz) de la respuesta de política depende de: incertidumbre acerca de las características depende de: incertidumbre acerca de las características

de los shocks, ponderación de los argumentos en la de los shocks, ponderación de los argumentos en la función objetivo, grado de aversión del Banco Central a función objetivo, grado de aversión del Banco Central a

ajustes frecuentes de políticaajustes frecuentes de política

- La evaluación de estos aspectos es una tarea - La evaluación de estos aspectos es una tarea compleja en las economías emergentes, pequeñas y compleja en las economías emergentes, pequeñas y abiertas, donde los shocks son grandes. Incluso las abiertas, donde los shocks son grandes. Incluso las

economías difíciles de converger, donde la credibilidad economías difíciles de converger, donde la credibilidad de la estabilización es clave para el éxitode la estabilización es clave para el éxito

- Intervenciones de política ocurren a través de las - Intervenciones de política ocurren a través de las tasas de interés la mayor parte de las veces—tasas de interés la mayor parte de las veces—

intervenciones de esterilización son menos frecuentes.intervenciones de esterilización son menos frecuentes.  

ConclusionesConclusiones  

- Después de abandonar regímenes cambiarios - Después de abandonar regímenes cambiarios híbridos, la adopción de regímenes flexibles deja a IT híbridos, la adopción de regímenes flexibles deja a IT

como la principal y más efectiva alternativa para anclar como la principal y más efectiva alternativa para anclar la política monetaria y controlar la inflación.la política monetaria y controlar la inflación.

- IT exitosos requieren que se cumplan dos condiciones - IT exitosos requieren que se cumplan dos condiciones críticas: una política monetaria independiente y el críticas: una política monetaria independiente y el

dominio de la inflación sobre otros objetivos y anclas.dominio de la inflación sobre otros objetivos y anclas.

- Baja inflación no es un requisito para empezar IT. Lo - Baja inflación no es un requisito para empezar IT. Lo opuesto es verdad: si las dos condiciones mencionadas opuesto es verdad: si las dos condiciones mencionadas

arriba son satisfechas, IT puede ser exitosamente arriba son satisfechas, IT puede ser exitosamente usada para lograr la convergencia de la inflación de usada para lograr la convergencia de la inflación de

niveles moderados a muy bajo (Israel, Chile)niveles moderados a muy bajo (Israel, Chile)

- Empezar IT en una forma no muy formal no es - Empezar IT en una forma no muy formal no es necesariamente un problema. IT es más un proceso de necesariamente un problema. IT es más un proceso de aprendizaje más que una receta fija de instrumentos, aprendizaje más que una receta fija de instrumentos,

guías y reportes. La transparencia y credibilidad pueden guías y reportes. La transparencia y credibilidad pueden ser construidas a través del tiempo.ser construidas a través del tiempo.

- IT y tipos de cambio flexibles parecen ser las únicas - IT y tipos de cambio flexibles parecen ser las únicas alternativas reales a la dolarización o uniones alternativas reales a la dolarización o uniones

monetarias. La mayor parte de los países van a adoptar monetarias. La mayor parte de los países van a adoptar uno de estos dos regímenes monetarios en el futuro.uno de estos dos regímenes monetarios en el futuro.

  

Formulación del Problema de PolíticaFormulación del Problema de Política  Objetivo de políticaObjetivo de política: La política monetaria trata de : La política monetaria trata de minimizar la suma descontada de las desviaciones al minimizar la suma descontada de las desviaciones al cuadrado del producto y precios, en relación a sus cuadrado del producto y precios, en relación a sus senderos objetivos.senderos objetivos.     L = E[L = E[.(.(--*)*)22 + (1- + (1-).(y-y*)).(y-y*)22]]  Donde:Donde: L= Función de pérdidaL= Función de pérdida

E = Esperanza matemáticaE = Esperanza matemática = inflación = inflacióny = log del producto agregadoy = log del producto agregado = peso relativo dado a las desviaciones = peso relativo dado a las desviaciones al cuadrado de los precios de sus niveles al cuadrado de los precios de sus niveles deseados (aversión de la política a la deseados (aversión de la política a la variabilidad de la inflación)variabilidad de la inflación)

    

a)     La función objetivo es simétrica e incluye a)     La función objetivo es simétrica e incluye solamente los términos cuadráticos, lo que implica que solamente los términos cuadráticos, lo que implica que los diseñadores de política son igualmente adversos a los diseñadores de política son igualmente adversos a

eventos extremos, tanto positivos como negativoseventos extremos, tanto positivos como negativos

b)    La función de pérdida incluye solamente b)    La función de pérdida incluye solamente desviaciones del producto e inflación, y no del tipo de desviaciones del producto e inflación, y no del tipo de

cambio. La inflación y el producto son metas cambio. La inflación y el producto son metas fundamentales para los diseñadores de política.fundamentales para los diseñadores de política.

c)     La decisión de concentrarse en el tipo de cambio c)     La decisión de concentrarse en el tipo de cambio en la formulación de la política monetaria, es escoger en la formulación de la política monetaria, es escoger un objetivo intermedio: Los diseñadores de política no un objetivo intermedio: Los diseñadores de política no están preocupados de objetivos intermedios, sino de están preocupados de objetivos intermedios, sino de

objetivos finales como la inflación y el producto.objetivos finales como la inflación y el producto.

d)    Fijar como meta el tipo de cambio es equivalente a d)    Fijar como meta el tipo de cambio es equivalente a fijar como meta el crecimiento de los agregados fijar como meta el crecimiento de los agregados

monetarios.monetarios.

e)     El problema del diseñador de política no puede ser e)     El problema del diseñador de política no puede ser resuelto sin conocer la dinámica del producto y la resuelto sin conocer la dinámica del producto y la

inflación, y su relación con la tasa de interés (rt), que es inflación, y su relación con la tasa de interés (rt), que es un instrumento de política controlado por el que hace la un instrumento de política controlado por el que hace la

política monetarias.política monetarias.  

yt = yt = .(rt – dt) + st.(rt – dt) + st <0<0t = -(rt – dt) – w.stt = -(rt – dt) – w.st

  dt y st son shocks de demanda y oferta agregada dt y st son shocks de demanda y oferta agregada (fuentes fundamentales de disturbio exógeno en la (fuentes fundamentales de disturbio exógeno en la

economía).economía). es la razón de respuesta del producto e inflación a es la razón de respuesta del producto e inflación a

shocks de políticashocks de políticaw pendiente de la demanda agregadaw pendiente de la demanda agregada

¿Cuál es la relación entre la tasa de interés, ¿Cuál es la relación entre la tasa de interés, inflación y producto?inflación y producto?

  Existen dos tipos de shocks:Existen dos tipos de shocks:

1)     Shocks de demanda agregada (producto e 1)     Shocks de demanda agregada (producto e inflación se mueven en la misma dirección)inflación se mueven en la misma dirección)

2)     Shocks de oferta agregada (producto e inflación 2)     Shocks de oferta agregada (producto e inflación se mueven en direcciones opuestas)se mueven en direcciones opuestas)

  

-La política solo puede mover producto e inflación en la La política solo puede mover producto e inflación en la misma dirección y por lo tanto es equivalente a un misma dirección y por lo tanto es equivalente a un

shock de demanda agregadashock de demanda agregada

- Son los movimientos de la oferta agregada los que - Son los movimientos de la oferta agregada los que crean el dilema esencial para el diseñador de política, crean el dilema esencial para el diseñador de política, ya que obliga a elegir entre estos dos objetivos. (trade-ya que obliga a elegir entre estos dos objetivos. (trade-

off)off)

-Los objetivos de política del que diseña la política -Los objetivos de política del que diseña la política económica se suponen son una función simple de la económica se suponen son una función simple de la

varianza del producto e inflación.varianza del producto e inflación.

- Si aceptamos que la estructura de la economía se Si aceptamos que la estructura de la economía se asume linear, entonces la respuesta óptima de la asume linear, entonces la respuesta óptima de la

política monetaria a shocks de oferta y demanda es una política monetaria a shocks de oferta y demanda es una regla lineal simple:regla lineal simple:

  

rt = a.dt + b.strt = a.dt + b.st  

Shocks de demanda agregadaShocks de demanda agregada  

dtdt rtrt (la política neutraliza el shock uno-a-uno) (la política neutraliza el shock uno-a-uno)    

Shocks de oferta agregadaShocks de oferta agregada  

stst La respuesta es más compleja, ya que crea un La respuesta es más compleja, ya que crea un trade-off para el diseñador de política.trade-off para el diseñador de política.

  El grado de reacción depende de la estructura El grado de reacción depende de la estructura

económica, medida por la pendiente de la demanda económica, medida por la pendiente de la demanda agregada (w), y la curva de oferta agregada (agregada (w), y la curva de oferta agregada (), así ), así

como de la aversión de diseñador de política a la como de la aversión de diseñador de política a la variabilidad de la inflación (variabilidad de la inflación ().).

  

La política óptima tiene varias implicaciones para la La política óptima tiene varias implicaciones para la variabilidad del producto y de la inflación:variabilidad del producto y de la inflación:

- Ambas dependen solamente de la varianza de - Ambas dependen solamente de la varianza de los shocks de oferta agregada y no de los los shocks de oferta agregada y no de los

shocks de la varianza de la demanda. Esto es shocks de la varianza de la demanda. Esto es así así porque la regla de política óptima dice que porque la regla de política óptima dice que los los

shocks de demanda sean completamente shocks de demanda sean completamente compensados con movimientos de la tasa de compensados con movimientos de la tasa de interés.interés.            - Cambios en la volatilidad de los shocks de - Cambios en la volatilidad de los shocks de

oferta agregada cambian la varianza del oferta agregada cambian la varianza del producto producto e inflación en la misma proporción e inflación en la misma proporción Como Como

resultado es posible derivar la siguiente resultado es posible derivar la siguiente relaciónrelación

 ( (22yy//22

) = [) = [/(/(.(1-.(1-))]))]22

  

Esta expresión tiene varias propiedades interesantes:Esta expresión tiene varias propiedades interesantes:  

1)     Cuando 1)     Cuando = 0 (el diseñador de política solo le = 0 (el diseñador de política solo le interesa la variabilidad del producto), entonces (interesa la variabilidad del producto), entonces (22

yy//22) )

= 0= 0

2) Cuando 2) Cuando = 1 (al diseñador de política solo le = 1 (al diseñador de política solo le interesa la variabilidad de la inflación), entonces interesa la variabilidad de la inflación), entonces

((22yy//22

) = ∞) = ∞

      

Cambiando Cambiando entre 0 e infinito, permite obtener la entre 0 e infinito, permite obtener la frontera de variabilidad de producto e inflación, cuya frontera de variabilidad de producto e inflación, cuya

forma está relacionada con la pendiente de la curva de forma está relacionada con la pendiente de la curva de oferta agregada (1/oferta agregada (1/), y no es afectada por la pendiente ), y no es afectada por la pendiente de la curva de demanda agregada (w) y la varianza de de la curva de demanda agregada (w) y la varianza de

los shocks de oferta agregada.los shocks de oferta agregada.          

Variabilidad dela Inflación

Variabilidad del Producto Oferta Agregada Plana ( = -5)

Oferta Agregada Vertical ( = -1)

TRADE-OFF ENTRE VARIABILIDAD DEL PRODUCTO Y LA INFLACIÓN

Variabilidad dela Inflación

Variabilidad del Producto

movimientohacia IT

CAMBIO DE POLÍTICA HACIA IT

Variabilidad de la Inflación

Variabilidad del Producto

Finlandia

Finlandia

Chile, Israel

Israel

Chile Nueva Zelandia

Nueva ZelandiaUK

UK

SueciaSuecia

Canadá

España

Australia

Australia

España

Canada

Antes de IT

Con IT

PAÍSES QUE APLICARON IT