UNIVERZA V MARIBORU EKONOMSKO-POSLOVNA FAKULTETA

MARIBOR

DIPLOMSKO DELO

FINANČNA TVEGANJA IN NJIHOVO OBVLADOVANJE

Kandidatka: Tamara Murkovič Študentka rednega študija Številka indeksa: 81601660 Program: univerzitetni Študijska smer: Finance in bančništvo Mentor: prof. dr. Mejra Festić, izredna profesorica

Maribor, junij, 2007

1

PREDGOVOR Tveganje je pri poslovanju nenehno prisotno in se nikakor ne sme zanemarjati, saj prinaša podjetju nestabilnost poslovanja in številne negativne posledice. Zato je treba tveganje predvideti in v ustrezni meri obvladovati. Danes razvoj dogodkov na domačih kot tudi svetovnih trgih vedno bolj vodi v razmere, ko je obvladovanje tveganja sestavni del poslovnega odločanja. Jasno opredeljeni cilji poslovanja so temeljni pogoj za prepoznavo in ovrednotenje tveganja ter ukrepanje. Opredelitev ciljev vodstvu omogoča prepoznavo dejavnikov tveganja, zaradi katerih bi lahko bila ogrožena sama izpolnitev ciljev in sprejem potrebnih ukrepov za zmanjšanje tveganja. Pri obvladovanju tveganja sodelujejo različni organi in zaposleni, od nadzornega sveta oz. njegovih odborov, vodstva, notranje revizije, finančne funkcije do drugih zaposlenih. Obvladovanje tveganja je koristno zato, ker podjetju omogoča, da se osredotoči na svojo osnovno dejavnost, izboljša izplen, hkrati pa postavi nekatere strategije v ponovno presojo. Brez obvladovanja tveganja se lahko zgodi, da podjetja sicer dosegajo visoko produktivnost, ki pa ne pomeni hkrati povečanja dodatne vrednosti. Podjetje mora najprej dobro poznati tveganja, katerim je izpostavljeno, saj lahko le na ta način oceni možnost uresničitve teh tveganj in se odloči za pravilno ukrepanje. Da pa bi se izognila neugodnim finančnim tokovom, morajo podjetja svoje premoženje oziroma terjatve tudi ustrezno zavarovati. V diplomskem delu sem predstavila vrste finančnih tveganj, s katerimi se podjetja soočajo pri svojem poslovanju. Podrobno sem tudi predstavila izvedene finančne instrumente za obvladovanje posameznih vrst tveganja. Podjetja se morajo zavedati prisotnosti finančnih tveganj, jih znati oceniti in jih poizkušati z ustreznimi instrumenti obvladovati. Tveganja bodo vedno prisotna in so normalen del poslovanja, pa naj gre za velika ali mala finančna ali nefinančna podjetja. Finančno okolje je iz dneva v dan kompleksnejše in zaradi tega bolj zahtevnejše. Zavedati se moramo, da je vsako delovanje, pa naj bo to na denarnem ali blagovnem trgu, tveganje. Temu pa se želi vsakdo izogniti ali pa ga vsaj obvladovati na tak način, da bi dosegel kar najboljše možne izide.

2

KAZALO

1 UVOD......................................................................................................................................... 4

1.1 OPREDELITEV PODROČJA IN OPIS PROBLEMA....................................................................... 4 1.2 NAMEN, CILJI IN OSNOVNE TRDITVE ...................................................................................... 4 1.3 PREDPOSTAVKE IN OMEJITVE RAZISKAVE ............................................................................ 4 1.4 PREDVIDENE METODE RAZISKOVANJA .................................................................................. 5

2 FINANČNA TVEGANJA ......................................................................................................... 5

2.1 VRSTE FINANČNIH TVEGANJ................................................................................................... 5 2.1.1 LIKVIDNOSTNO TVEGANJE ..................................................................................................... 5 2.1.2 KREDITNO TVEGANJE............................................................................................................. 6 2.1.3 VALUTNO TVEGANJE.............................................................................................................. 7 2.1.4 OBRESTNO TVEGANJE ............................................................................................................ 7 2.1.5 DRUGA FINANČNA TVEGANJA................................................................................................ 8 2.2 PREPOZNAVA IN VREDNOTENJE FINANČNEGA TVEGANJA.................................................... 8 2.3 IZPOSTAVLJENOST FINANČNIM TVEGANJEM....................................................................... 12 2.3.1 EKONOMSKA IZPOSTAVLJENOST.......................................................................................... 12 2.3.2 TRANSAKCIJSKA IZPOSTAVLJENOST .................................................................................... 12 2.3.3 TRANSLACIJSKA IZPOSTAVLJENOST .................................................................................... 13

3 OPREDELITEV CILJEV IN MERJENJE UČINKOVITOSTI OBVLADOVANJA TVEGANJ....................................................................................................................................... 13

4 STRATEGIJA OBVLADOVANJA FINANČNEGA TVEGANJA .................................... 16

5 OBVLADOVANJE FINANČNIH TVEGANJ IN INSTRUMENTI................................... 17

5.1 OBVLADOVANJE LIKVIDNOSTNEGA TVEGANJA................................................................... 20 5.1.1 ANALIZA GOTOVINSKEGA TOKA INVESTICIJSKE MOŽNOSTI ................................................ 20 5.1.2 ANALIZA KREDITNE (PLAČILNE) SPOSOBNOSTI ................................................................... 21 5.1.3 ANALIZA SPREMEMB SREDSTEV IN DOLGOV........................................................................ 21 5.2 OBVLADOVANJE KREDITNEGA TVEGANJA........................................................................... 23 5.2.1 KREDITNA ZAMENJAVA ....................................................................................................... 23 5.2.2 ZAMENJAVA CELOTNEGA DONOSA ...................................................................................... 24 5.2.3 KREDITNA OPCIJA ................................................................................................................ 24 5.3 OBVLADOVANJE VALUTNEGA TVEGANJA ............................................................................ 25 5.3.1 NOTRANJE METODE OBVLADOVANJA VALUTNEGA TVEGANJA ........................................... 25 5.3.1.1 Naravno zavarovanje oziroma povezovanje plačil ........................................................... 25 5.3.1.2 Usklajevanje plačil............................................................................................................ 25 5.3.1.3 Politika cen ....................................................................................................................... 25 5.3.1.4 Upravljanje s sredstvi in obveznostmi .............................................................................. 26 5.3.2 ZUNANJE METODE OBVLADOVANJA VALUTNEGA TVEGANJA.............................................. 27 5.3.2.1 Časovno prenesene pogodbe............................................................................................. 27 5.3.2.2 Terminske pogodbe........................................................................................................... 27 5.3.2.3 Valutne opcije ................................................................................................................... 27

3

5.3.2.4 Valutna zamenjava............................................................................................................ 28 5.4 OBVLADOVANJE OBRESTNEGA TVEGANJA .......................................................................... 28 5.4.1 METODE OBVLADOVANJA OBRESTNEGA TVEGANJA ........................................................... 28 5.4.1.1 Terminski dogovor o obrestni meri................................................................................... 28 5.4.1.2 Garancija obrestne mere ................................................................................................... 29 5.4.1.3 Terminske pogodbe na obrestno mero .............................................................................. 29 5.4.1.4 Obrestne kapice, ovratnice in dna..................................................................................... 29 5.4.1.5 Opcije na obrestno zameno............................................................................................... 31

6 VPLIV OBVLADOVANJA FINANČNIH TVEGANJ NA POSLOVNI IZID IN VREDNOST PODJETJA.............................................................................................................. 31

7 OBVLADOVANJE PRED TVEGANJI V IZBRANIH PODJETIJ ................................... 34

8 SKLEP ...................................................................................................................................... 37

9 POVZETEK ............................................................................................................................. 38

10 ABSTRACT............................................................................................................................ 39

11 LITERATURA....................................................................................................................... 39

12 VIRI......................................................................................................................................... 41

4

1 UVOD

1.1 Opredelitev področja in opis problema Današnje finančno okolje je zelo spremenljivo, saj nanj vpliva kompleksen splet gospodarskih in političnih dejavnikov. Negotovost in spremenljivost finančnega okolja se kaže skozi različne vrste finančnih tveganj, katerim so izpostavljena finančna in nefinančna podjetja. Če omenim slovensko gospodarstvo, je le-to zaradi svoje majhnosti zelo odvisno od mednarodnega sodelovanja. Zaradi izpostavljenosti različnim tveganjem in povečanje negotovosti ter spremenljivosti svetovnim finančnim trgom, se je povečala potreba po učinkovitem obvladovanju finančnega tveganja. Na tem področju pridobivajo velik pomen izvedeni finančni instrumenti. Dejstvo je, da pridobiva obvladovanje tveganja (tako finančnega kot tudi ostalih vrst) vse večji pomen v vseh svetovnih gospodarstvih. Aktivno obvladovanje tveganja bo sčasoma postalo sestavni del celotnega procesa upravljanja finančnih in nefinančnih podjetij. Prav tako bo vplivalo na njihov konkurenčni položaj in tržno vrednost, boljši nadzor stroškov, predvidljivost denarnih tokov in višine dobička.

1.2 Namen, cilji in osnovne trditve Namen diplomske naloge je opisati finančna tveganja v globalizaciji finančnih tokov in kako le-ta lahko minimiziramo s pomočjo notranjih in izvedenih finančnih instrumentov. Cilji omenjene raziskave so:

- predstaviti finančna tveganja (likvidnostno, kreditno, valutno, obrestno); - analizirati in opredeliti cilje zavarovanja pred izgubo; - zaznavanje in ovrednotenje finančnih tveganj; - strategije obvladovanja pred finančnimi tveganji; - instrumenti obvladovanja pred finančnimi tveganji.

Osnovne trditve:

- cilj vsakega finančnega in nefinančnega podjetja je, da čim bolje minimizira finančna tveganja;

- potrebne so številne raziskave finančnih managementov na področju finančnega poslovanja;

- finančna in nefinančna podjetja uporabljajo različne tehnike in inštrumente za obvladovanje pred različnimi tveganji.

1.3 Predpostavke in omejitve raziskave Predpostavke. Predpostavljam, da so finančna tveganja prisotna v skoraj vseh finančnih in nefinančnih podjetij. Predpostavljam tudi, da se vsaka izmed njih, ki želi uspešno in varno poslovati, zavaruje pred morebitno izgubo, kajti če tvegaš, ni nujno, da izgubiš – lahko tudi pridobiš. Omejitve raziskave. Pri izbiri literature nisem imela omejitve, saj je dostopnost le-te zelo velika. Na konkretnih primerih bom poskušala predstaviti določena podjetja in njihove

5

programe ter načine, kako se pred tveganjem in izgubo zavarujejo. Morebitna omejitev pri tem bi bila, da ne bi dobila dostopa do internih informacij, ki so poslovna skrivnost.

1.4 Predvidene metode raziskovanja V diplomskem delu gre za poslovno analizo, saj se nanaša na finančno funkcijo v finančnih ustanovah. Uporabila bom deskriptiven in analitični pristop k raziskovanju. V okviru deskriptivnega pristopa pa bom uporabila metodo kompilacije, kjer so povzeti razni pogledi, spoznanja, stališča, sklepi v člankih in raznih delih avtorjev, v okviru analitičnega pristopa pa metodo deduktivnega sklepanja. Pri nastanku dela se bom opirala na strokovno literaturo tujih in domačih avtorjev, ki so objavili knjige, članke in prispevke s področja finančnih tveganj in njihovih obvladovanj.

2 FINANČNA TVEGANJA

2.1 Vrste finančnih tveganj Joel Bessis (2005, 5-15) razdeli finančna tveganja v šest glavnih kategorij. Glej sliko 1: SLIKA 1: Razdelitev finančnih tveganj

Vir: Bessis (2005)

2.1.1 Likvidnostno tveganje Likvidnostno tveganje lahko opredelimo kot nevarnost neusklajene dospelosti sredstev in obveznosti do njihovih virov, kar lahko povzroči likvidnostne probleme (pomanjkanje denarnih sredstev za poravnanje dospelih obveznosti) in tudi propad podjetja. Vzrok za

FINANČNA TVEGANJA likvidnostno tveganje

kreditno tveganje

tveganje spremembe deviznega tečaja

tveganje spremembe obrestne mere

tržno (investicijsko) tveganje tveganje nesolventnosti

6

takšno situacijo je lahko med drugim izposoja sredstev po pretirano visoki obrestni meri ali pa prodaja premoženja pod njegovo tržno vrednostjo (Peterlin 1999, 59-60). Poznamo kratkoročno in dolgoročno plačilno sposobnost (=likvidnost). Kratkoročna plačilna sposobnost pomeni, da podjetje v kratkem roku razpolaga z ustreznimi likvidnimi sredstvi za pravočasno izvedbo potrebnih plačil. Dolgoročna plačilna sposobnost pa je poglavitnega pomena za poslovanje in obstoj finančnega in nefinančnega podjetja na dolgi rok. Donosno poslovanje je osnovni pogoj za doseganje dolgoročne plačilne sposobnosti. Na izpostavljenost likvidnostnemu tveganju nas opozarjajo naslednji kazalniki: -koeficient tekoče likvidnosti, kjer gre za razmerje med celotnimi kratkoročnimi sredstvi in celotnimi kratkoročnimi obveznostmi v razmerju 2 : 1 (kar pomeni, da na eno denarno enoto kratkoročnih virov odpadeta dve denarni enoti gibljivih sredstev). Optimalna vrednost tekočega koeficienta je odvisna od številnih dejavnikov: vrste dejavnosti podjetja, pogojev poslovanja, starosti podjetja, nivoja poslovnega cikla in podobno. Povečani koeficient izboljšuje dolgoročno finančno ravnotežje podjetja in obratno; -koeficient pospešene likvidnosti je razmerje med celotnimi kratkoročnimi sredstvi, ki so zmanjšane za zaloge in celotnimi kratkoročnimi obveznostmi. To razmerje naj bi znašalo 1 : 1, kar pomeni, da na eno denarno enoto kratkoročnih virov pride ena denarna enota gibljivih sredstev (denar, vrednostni papirji in kratkoročne terjatve); -koeficient absolutne likvidnosti je razmerje med denarnimi sredstvi, vključno z vrednostnimi papirji in celotnimi kratkoročnimi obveznostmi. Njegova optimalna vrednost je značilna za vsako posamezno podjetje in njegovo povečanje je ob drugih nespremenjenih okoliščinah pozitivno, njegovo zmanjšanje pa negativno za dolgoročno ravnotežje; -kazalnik finančnega vzvoda je razmerje med celotnimi obveznostmi in lastnim kapitalom. Vrednost tega kazalnika je odvisna od številnih dejavnikov, med njimi zlasti od narodnega gospodarstva, vrste dejavnosti podjetja, starosti podjetja itd (Repovž 1994, 831-832). Na izpostavljenost likvidnemu tveganju nas v izkazu uspeha opozarjata predvsem dve postavki: čisti dobiček, ustvarjen v določenem obdobju, ki nam neposredno pove, ali je podjetje v proučevanem obdobju poslovalo uspešno ali ne ter negotovinski odhodki, kot sta amortizacija in revalorizacijski primanjkljaj.

2.1.2 Kreditno tveganje S kreditnim tveganjem se srečujemo v dveh primerih, in sicer takrat, ko kupec proizvodov ali storitev ob dospelosti terjatve ne bo mogel ali ne bo hotel poravnati svojega dolga in takrat, ko dolžnik komitent ne bo mogel ali ne bo hotel plačati obresti in/ali glavnice pri najetju kredita (Ribnikar 1994, 209). Posojilodajalec mora pri svojem poslovanju upoštevati temeljna načela, kot so: načelo likvidnosti, načelo varnost in donosnosti, ter zakonske predpise. Skrbno mora presojati boniteto gospodarskih subjektov ali posameznikov, in se na podlagi pridobljenih podatkov o finančnem stanju odloči, če bo odobril kredit in v kakšni višini. Samo celovit pregled omogoča podjetju vodenje kreditne politike na temelju varnosti naložb, pri čemer upošteva tudi svoj likvidnostni položaj in zagotavlja donosnost svojega poslovanja. Uspešno ocenjevanje bonitete komitenta pomeni zmanjševanje tveganja, da komitent ne bi poravnal

7

obveznosti do banke. Vsekakor pa tveganja ne moremo popolnoma odpraviti, saj je kreditna sposobnost podjetja v veliki meri odvisna tudi od dejavnikov, na katere ne more vplivati. Lahko jih kar se da natančno predvideva, to pa je v današnjem turbolentnem okolju težavna naloga. Na osnovi trenutne bonitete1 in ugotovitve gibanja poslovanja ob primerjavi s preteklimi obdobji lahko izoblikujemo informacije o stanju podjetja v prihodnosti, kar pomeni, da izdelamo načrt poslovanja (Peterlin 1999, 60-62).

2.1.3 Valutno tveganje Podjetje je izpostavljeno valutnemu tveganju takrat, ko postane njegovo poslovanje povezano s tujimi plačilnimi sredstvi. Valutno tveganje ni znano vnaprej in nastane zaradi izpostavljenosti gibanju menjalnih tečajev (Tratenšek 2001, 146). Na spremembo deviznega tečaja vplivajo dejavniki zunaj države, kot so medvalutna razmerja v tujini in notranji dejavniki, ki določajo položaj domače valute v medvalutnih razmerjih (Kolb, DeMong 1988, 764). Pri valutnem tveganju je pomembno, kolikšen delež prihodkov od prodaje podjetje ustvari na tujih trgih in kolikšen delež resursov podjetje kupuje na tujih trgih (→večji je delež teh dveh kategorij, bolj je podjetje izpostavljeno valutnemu tveganju).

2.1.4 Obrestno tveganje Obrestno tveganje je nevarnost neugodnega gibanja obrestne mere (S. Lumby, 1994, 339), kjer lahko gre na eni strani za dvig obrestne mere pri posojilih, na drugi strani pa za znižanje obrestne mere, če se presežki denarnih sredstev posodijo. Ne glede na to, kaj se bo kasneje dogajalo z obrestnimi merami, sta posojilodajalec in posojilojemalec vezana na dogovorjeno obrestno mero (Peterlin 1999, 63-64). Te se na denarnih trgih nenehno spreminjajo kot posledica tržne ponudbe in povpraševanja ter spremenljivih makroekonomskih razmer. Pri obrestnem tveganju moramo ugotoviti:

• večji je delež kratkoročnih in dolgoročnih obveznosti iz financiranja v sestavi virov sredstev, močnejša je izpostavljenost obrestnemu tveganju;

• večji je delež kratkoročnih in dolgoročnih naložb v sestavi sredstev, močnejša je izpostavljenost obrestnemu tveganju.

To pomeni, da lahko iz velikosti in sestave finančnih naložb in obveznosti ugotovimo, ali in v kolikšnem obsegu je podjetje izpostavljeno obrestnemu tveganju (Lumby 1999, str. 361). 1 Osnovni nameni presojanja bonitete so:

1. opredelitev višine tveganja in razvrstitev podjetij v bonitetne kategorije, kjer pomeni ocena »A« najnižje tveganje, saj izpolnjujejo pogoje glede likvidnosti, upravljanja sredstev in obveznosti do njih ter glede razmerja z banko;

2. opredelitev gibanja poslovanja, kar zagotovimo s stalnim spremljanjem poslovanja podjetja skozi več zaporednih obdobij in s poznavanjem problematike poslovanja;

3. opredelitev nevarnih točk v podjetju, ki bi lahko sliko o prihodnjem poslovanju podjetja izkrivile. Pri tem gre za opredelitev nevarnosti in priložnosti ter slabosti in prednosti;

4. določitev limita za spremljanje tekočega poslovanja podjetja, ki pomeni najvišjo mejo odobritve posojil oz. jamstev za posamezno podjetje glede na finančni položaj podjetja in poslovno sodelovanje z banko (Peterlin 1998, 25).

8

2.1.5 Druga finančna tveganja Bilančno in gospodarsko tveganje. Bilančno tveganje je tveganje, ki ga lahko izmerimo na podlagi finančnih izkazov posameznih enot. Informacije o denarnih tokovih posameznih transakcij, položaj in denominacija sredstev in virov sredstev ter struktura zapadlosti bilance stanja onemogočajo objektivno ocenitev obsega tveganja, ki mu je posamezna enota izpostavljena. Zato je bilančno tveganje koncept, ki ga moramo analizirati od zgoraj navzdol: pogledati je treba, kako je tveganje v preteklosti vplivalo na denarne tokove, sredstva in vire sredstev ter kako lahko nanje vplivajo spremembe v današnjem času (Gibson, 1996, 61). Gospodarsko tveganje pa sega še globlje in ima še obširnejši vpliv na tveganje. Zajema namreč prav vse dejavnosti znotraj posamezne enote. Blagovno tveganje. To tveganje nastaja zaradi različnih sprememb v cenah dobrin. Na primer podjetje, ki proizvaja dele za avtomobilsko industrijo, bi bilo močno prizadeto, če bi se povečala cena nafte in naftnih derivatov. To lahko namreč vzame pogum ljudem, da bi kupovali avtomobile, kar bi posledično vodilo do zmanjšanja proizvodnje avtomobilov (Tratenšek 2001, 147). Tveganja, povezana z dolžniškimi vrednostnimi papirji. Dolžniški inštrument je listina o zadolžitvi, ki dokazuje dolžniško-upniško razmerje. Posojilojemalec se obvezuje, da bo sposojena sredstva vrnil z obrestmi. Dolžniški inštrument, ki ga lahko tržimo, imenujemo vrednostni papir. Oseba, ki si sredstva sposoja, imenujemo izdajatelj, oseba, ki pa sredstva posoja s tem, da kupuje vrednostni papir, pa je investitor (Zbašnik, 1994, 93). Obdobja, v katerih dospejo dolžniški vrednostni papirji, so zelo različna. Glede na to, ali dospejo prej ali pozneje kot v letu dni, jih prištevamo med inštrumente denarnega oz. kapitalskega trga. Dolžniški vrednostni papirji so izpostavljeni različnim tveganjem, kar pomeni, da so v tem tveganjem izpostavljeni tudi njihovi lastniki. Da bi lahko tveganja obvladovali, jih moramo najprej spoznati. Kot navaja Zbašnik (1994, str. 93), so lastniki izpostavljeni naslednjim vrstam tveganj: tveganje odkupa pred dospelostjo, tržno tveganje, tveganje reinvestiranja, kreditno tveganje, inflacijsko tveganje, valutno in likvidnostno tveganje.

2.2 Prepoznava in vrednotenje finančnega tveganja Prepoznava finančnega tveganja je predpogoj za določanje strategije obvladovanja finančnega tveganja. Namen prepoznave je oblikovati podatkovno podlago za vrednotenje izpostavljenosti finančnemu tveganju in izbor ustreznega instrumenta oz. metode za obvladovanje finančnega tveganja. Prvi korak pri prepoznavi sta izdelava seznama morebitnih tveganj in ocena njihovega vpliva na poslovanje podjetja. Pomembna vprašanja, na katere moramo odgovoriti v postopku prepoznave, so:

- kateri dejavniki tveganja so prisotni v poslovanju podjetja, - kolikšen znesek (vrednost sredstev, dolgov in kapitala) je izpostavljen tveganju, - kako je izpostavljena postavka, povezana s spremembami obresti, deviznega tečaja,

cen blaga ali drugih dejavnikov tveganja na trgu in kako se te spremembe odražajo v spremembi vrednosti izpostavljene postavke,

- v kakšnem obdobju bodo sredstva, dolg in kapital izpostavljeni tveganju.

9

Namen vrednotenja izpostavljenosti finančnemu tveganju je določitev višine morebitnega vpliva finančnega tveganja na poslovni izid podjetja. Ena izmed metod vrednotenja je tvegana vrednost, ki pomeni pričakovano izgubo, ki jo podjetje lahko z določeno gotovostjo ter za natančno določeno časovno obdobje utrpi zaradi vpliva nihanja (sprememb) dejavnikov tveganj, prisotnih v poslovanju. Tvegana vrednost se določa na podlagi zneskov sredstev, dolgov in kapitala, ki so izpostavljeni posameznemu dejavniku tveganja. Celoten proces izračuna tvegane vrednosti je sestavljen iz dveh korakov: v prvem analitik ugotovi oz. izračuna zneske vrednosti sredstev, dolgov in kapitala, ki so izpostavljeni posameznemu dejavniku tveganja. Drugi pa je namenjen ugotavljanju spremenljivosti in medsebojnih odvisnosti dejavnikov tveganja na podlagi preučevanja vrednosti posameznega dejavnika v preteklosti. Izračun tvegane vrednosti naj bi podjetje opravilo pred začetkom vsakega zniževanja izpostavljenosti tveganju, s čimer določi morebitno izgubo ob predpostavki, da podjetje ničesar ne stori za zniževanje izpostavljenosti tveganju. Poznamo tri-stopenjski pristop k problemu obvladovanja finančnih tveganj:

1. zaznava vrst tveganj, ki jim je podjetje izpostavljeno; 2. ovrednotenje moči morebitnega vpliva zaznanih vrst tveganj; 3. sprejem odločitve, kako bomo čimbolj zmanjšali vpliv vsake zaznane in

ovrednotene vrste tveganja (Brigham, Gapenski, 1996, 862). Finančna tveganja, ki so jim podjetja izpostavljena, lahko zaznamo in ovrednotimo na štiri načine:

1. iz računovodskih izkazov podjetja in letnih poročil (bilanca stanja, izkaz uspeha in izkaz finančnih tokov);

2. z notranjimi merili (statistične analize prihodkov in odhodkov, simulacijske analize);

3. z zunanjimi merili (koncept trajanja, faktor model za kvantificiranje finančnega tveganja) (Smithson, Smith, Wilford, 1995, 120);

4. poročila Banke Slovenije (poročilo podjetja o stanju terjatev in obveznosti do tujine)( Peterlin, 1999, 67).

Bilanca stanja. Iz bilance stanja lahko razberemo veliko signalov, ki prikazujejo, ali je podjetje, ki ga proučujemo, izpostavljeno finančnim tveganjem, katerim finančnim tveganjem je izpostavljeno in v kolikšnem obsegu. Izkaz uspeha. Izkaz uspeha ima v primerjavi z bilanco stanja veliko prednost, ker je bolj dinamičen. V primerjavi z bilanco stanja, ki prikazuje podjetje na določen dan v obdobju, nam izkaz uspeha daje dinamično informacijo o tem, kako je podjetje poslovalo v določenem časovnem obdobju. Pove nam, kaj se je s podjetjem dogajalo in ali se njegovo poslovanje izboljšuje ali slabša. V izkazu uspeha se združeno zrcalijo učinki vseh vrst finančnih tveganj.

10

Izkaz finančnih tokov. Kot tretji računovodski izkaz, ki ga podjetja morajo objavljati, nam prav tako kot bilanca stanja in izkaz uspeha osvetljuje poslovanje podjetja, in sicer iz drugega zornega kota v določenem obdobju preko naslednjih vidikov (Peterlin 1998, 42):

prikazuje nam, kako uspešna je osnovna dejavnost podjetja z vidika ustvarjanja denarnega toka;

pove nam, kakšna je investicijska dejavnost podjetja, in sicer ali podjetje investira in v kakšno vrsto sredstev investira, ali podjetje dezinvestira in katero vrsto sredstev zmanjšuje;

osvetljuje finančno dejavnost podjetja, ki nam pove, ali podjetje pri svojem poslovanju ustvarja finančne presežke in kako jih plasira ter nasprotno, ali se je podjetje za financiranje svoje poslovne in investicijske dejavnosti prisiljeno zadolževati.

Poročilo Banki Slovenije. Po zakonu o deviznem poslovanju RS (Uradni list RS, št. 23/99) morajo vsa podjetja vsako četrtletje posredovati Banki Slovenije podatke o stanju terjatev in obveznosti do tujine po valutah, katerih končni namen je izdelava plačilne in premoženjske bilance države Slovenije. Poročilo Banki Slovenije, je sestavljeno iz naslednjih poročil:

o stanje terjatev do tujine na določen dan po posameznih valutah in skupaj v evrih. Sestavni del poročila so tudi obrazci, iz katerih so razvidne spremembe izvoza v četrtletju za vsako posamezno valuto;

o stanje obveznosti do tujine na določen dan in po posameznih valutah ter skupaj v evrih. Sestavni del poročila so tudi obrazci, iz katerih so razvidne spremembe uvoza v četrtletju za vsako posamezno valuto.

Iz omenjenih poročil lahko razberemo informacije, ki so pomembne za zaznavo in ovrednotenje izpostavljenosti podjetja finančnim tveganjem:

1.) poročila nam povedo, ali podjetje posluje s tujino in v kolikšnem obsegu. Če je na primer stanje terjatev do tujine na določen dan 5 milijonov evrov, in stanje obveznosti do tujine 1 milijon evrov, lahko sklepamo, da je podjetje neto izvoznik in precej izpostavljeno valutnemu tveganju. Naprej lahko ugotovimo, koliko je podjetje izpostavljeno valutnemu tveganju. Nasprotno pa lahko tudi iz primerjave med obsegom obveznosti do tujine na določen dan in primerljivo kategorijo letnih odhodkov prav tako ugotovimo velikost izpostavljenosti valutnemu tveganju;

2.) ker so terjatve in obveznosti do tujine v poročilu Banki Slovenije razgrajene po posameznih valutah, lahko iz te sestave ugotovimo, katera je tista valuta, ki smo ji najbolj izpostavljeni. Tako lahko posredno ugotovimo, od katerega valutnega področja trga smo najbolj odvisni.

Notranja merila izpostavljenosti finančnim tveganjem. Z notranjimi merili izpostavljenosti finančnim tveganjem ugotovimo, kako občutljivi so prihodki oziroma odhodki določenega podjetja na spremembe vrednosti tujih valut, obrestnih mer ali cen surovin. Poznamo dve metodi za ugotovitev izpostavljenosti finančnim tveganjem na osnovi notranjih meril:

o statistična analiza prihodkov in odhodkov, o simulacijske analize (Smithson, Smith, Wilford, 1995, 135).

11

Z omenjenimi analizami želimo ugotoviti, ali in kako močno vplivajo spremembe na valutnih, denarnih in surovinskih trgih na uspešnost poslovanja določenega podjetja. Statistična analiza prihodkov in odhodkov je relativno enostavna, saj temelji na konceptu regresijske analize. To pomeni, da želimo z njeno pomočjo ugotoviti, ali obstaja kakšna značilna odvisnost med gibanjem prihodkov oziroma odhodkov in na drugi strani med gibanjem valut, obrestnih mer in cen surovin v preteklosti. Za posamezne odvisnosti lahko uporabimo tudi bolj razdrobljene postavke, kot sta prihodki oz. odhodki, pomembno je le, da nam je na voljo dovolj dolga časovna vrsta podatkov. Na takšen način lahko s pomočjo regresijske analize ugotovimo, kakšna je zgodovinska odvisnost med primerjalnima kategorijama. Model je enostaven, saj zahteva le dovolj dolgo časovno vrsto za primerjalni kategoriji. Žal, pa imajo dobljeni rezultati le pogojno uporabno vrednost. Zavedati se namreč moramo, da napovedovanje prihodnjih rezultatov iz predstavljene analize temelji na ugotovljenih preteklih odvisnosti, za katere pa ni nikakršnega zagotovila, da se bodo ponovila tudi v prihodnje (Smithson, Smith, Wilford, 1995, 135). Namen simulacijske analize je podati v prihodnost usmerjen pogled na podjetniško izpostavljenost različnim oblikam finančnega tveganja. V prvem koraku oblikujemo iz našega poznavanja poslovanja podjetja matematični model prihodkov in odhodkov, ki temelji na poglobljenem poznavanju procesov znotraj podjetja in dogajanj na trgih, kjer posluje. Nato po empiričnih izkušnjah oblikujemo matematični model odvisnosti prihodkov, odhodkov, cen proizvodov podjetja na spremembe v gibanju tečajev valut, obrestnih mer in cen surovin. Sledi postopek naključnega spreminjanja vrednosti ene izmed neodvisnih spremenljivk s simuliranjem vrednosti ustvarjenega dobička. To ponavljamo, dokler ne dobimo s spreminjanjem neodvisnih spremenljivk dovolj veliko množico vrednosti za neodvisno spremenljivko. Rezultat tega procesa ponavljajočega simuliranja je distribucijska porazdelitev, iz katere lahko z določeno stopnjo vrednosti sklepamo, kakšna naj bi bila pričakovana vrednost odvisne spremenljivke (npr. pričakovani dobiček podjetja). Čeprav je predstavljena simulacijska analiza veliko težja za uporabo kot regresijska analiza, ima določene prednosti, saj zahteva oblikovanje začetnega matematičnega modela poglobljeno poznavanje pričakovane izpostavljenosti vsem vrstam finančnih tveganj podjetja. Omogoča pa nam tudi, da s pomočjo oblikovanega modela raziskujemo vpliv cele vrste sprememb in predpostavk, ki ne temeljijo na zgodovinskih odvisnosti (Smithson, Smith, Wilford, 1995, 137). Zunanja merila izpostavljenosti finančnim tveganjem. Ker zunanja merila za zaznavo in ovrednotenje finančnih tveganj temeljijo na vrednostih pridobljenih na trgu, bi jim lahko tudi rekli tržno – zasnovana merila. Zunanji merili izpostavljenosti finančnim tveganjem sta:

- koncept trajanja in - faktor model za kvantificiranje finančnega tveganja.

12

2.3 Izpostavljenost finančnim tveganjem Opredelimo ga tudi kot ranljivost za nevarnosti, ki jih lahko povzročijo finančna tveganja. Finančno ali nefinančno podjetje je lahko izpostavljeno tveganju spremembe obrestne mere, deviznega tečaja in tržnih cen surovin kot tudi cen konkurence. Razmik dospelosti je kategorija, ki jo moramo povezati z vsakim posameznim tveganjem posebej. Najpomembnejši dejavnik odločanja je čas. Transakcije, sredstva, dolgovi in kapital so izpostavljeni finančnim tveganjem na tri načine in na tej podlagi govorimo o: • ekonomski izpostavljenosti, • transakcijski izpostavljenosti in • translacijski izpostavljenosti (Berk, Peterlin, Ribarič 2005, 214-215).

2.3.1 Ekonomska izpostavljenost Opredeljujemo jo kot nevarnost nepredvidene spremembe v pričakovani neto sedanji vrednosti prihodnjih denarnih tokov, ki bi lahko bili posledica spremembe deviznih tečajev tujih valut, v katerih so izraženi pričakovani denarni tokovi. Nepredvidena sprememba neposredno vpliva na oblikovanje tržne vrednosti podjetja (Van Horne 1993, 733-734). Ekonomska izpostavljenost je strateška izpostavljenost finančnega ali nefinančnega podjetja, ki izraža vpliv sprememb tržnih cen na njegovo vrednost (Holliwell 1998, 242).

2.3.2 Transakcijska izpostavljenost Transakcijsko izpostavljenost valutnemu tveganju lahko opredelimo kot nevarnost nastanka tečajnih razlik pri izvajanju tekočih poslov, izraženih v tujih valutah. Gre za nakup ali prodajo blaga, zadolževanje ali presojanje denarnih presežkov (Van Horne 1993, 732). Spremembo povzroči nihanje vrednosti tečaja od datuma prodaje blaga do datuma plačila (Holliwell 1998, 242). Zaradi transakcijske izpostavljenosti prihaja do sprememb v denarnih tokovih, ki so nastali iz obstoječih pogodbenih obveznosti. Transakcijska izpostavljenost pomeni potencialno spremembo vrednosti neplačanih obveznosti ali terjatev, ki jih prevzemamo in za katere obstaja nevarnost, da bodo poravnane šele po spremembi deviznega tečaja. Transakcijska izpostavljenost obrestnemu tveganju pa pomeni, da bodo naše terjatve in obveznosti v času dospetja (poravnave) izpostavljene spremembi obrestne mere. Tržna obrestna mera se ves čas trajanja pogodbenega odnosa spreminja. Pri sklenitvi pogodbenega odnosa se stranki pogovorita ali za nespremenljivo obrestno mero ali spremenljivo. Če smo se odločili za nespremenljivo obrestno mero, transakcijska izpostavljenost dosega višino oportunitetnih stroškov. Če pa smo zadolženi po spremenljivi obrestni meri, je transakcijska izpostavljenost v višini med obrestno mero, ki je veljala ob sklenitvi pogodbenega odnosa, in tržno obrestno mero, ki je podlaga za obračun obresti (Peterlin 2005, 44).

13

2.3.3 Translacijska izpostavljenost Translacijska izpostavljenost valutnemu tveganju je nevarnost bilančnih sprememb, ki se pojavijo kot posledica razlik v vrednotenju terjatev in dolgov, izraženih v tuji valuti. Ta izpostavljenost se kaže v poslovnem izidu, in sicer v obliki pozitivnih ali negativnih tečajnih razlik. Translacijska izpostavljenost obrestnemu tveganju bi pa pomenila spremembo sedanje neto vrednosti terjatev in dolgov, če se obrestna mera na trgu spremeni. Naše premoženje bo vredno več, če se tržna obrestna mera zniža in obratno. Tržno obrestno mero moramo ocenjevati z vidika zahtevane stopnje donosa našega premoženja posameznih valut. To ponovno vrednotenje je odvisno od vrste obrestnih mer (nespremenljivih in spremenljivih). Od razmika dospetja pa je odvisna translacijska vrednost neto premoženja oziroma kapitala (Peterlin 2005, 45).

3 OPREDELITEV CILJEV IN MERJENJE UČINKOVITOSTI OBVLADOVANJA TVEGANJ

K obvladovanju finančnih tveganj moramo pristopiti celovito ter skladno z zastavljenimi cilji. Kot ugotavljata Williams in Heinz (1989, 17), se lahko zastavljeni cilji uresničijo takrat, ko so slednji usklajeni s cilji celotne ustanove. Odgovori na naslednja vprašanja nam bodo pomagali opredeliti, kaj so cilji obvladovanja pred tveganjem za posamezne uporabnike:

- ali uporabnik želi doseči celovito zaščito za kakršnekoli spremembe v cenah, - če je mogoče opredeliti stopnjo tveganja, v kakršnem razmerju sta želja po

doseganju zgornje meje prihrankov in želja po izognitvi spodnji meji tveganja, - kako nenaklonjen je uporabnik temu, da bi plačal stroške obvladovanja tveganja, - kakšno je uporabnikovo mnenje o smereh, velikosti in času tržnih gibanj (Taleb

1996, str. 301-315)? Celovita zaščita. Le-ta obsega pred kakršnimikoli spremembami obvladovanje pred tveganjem tako za škodljive kot tudi za koristne rezultate. Za mnoge je namreč pojav popolna varnost tisto, kar si v resnici želijo. Zgornja meja v primerjavi s spodnjo. Uporabnik mora najprej opredeliti ravnotežje med svojo spodnjo mejo nezaželene izgube in zgornjo mejo želenih prihrankov. Za mnoge uporabnike rezultat ne bo simetričen, kajti mnogi imajo večjo željo, da bi se izognila izgubi, kot pa da bi uresničila prihranke. Plačilo zavarovanja pred tveganjem. Zanimivo je to, da so posamezniki in podjetja pripravljeni plačati zavarovanje pred tatvinami in požari, medtem ko so splošno nenaklonjeni plačilu zavarovanja, s katerim bi se zaščitili pred finančnim tveganjem. To lahko delno razložimo z dejstvom, da je tradicionalno zavarovanje stoletja dolg proces. Drug razlog pa je v tem, da so nekatera orodja zavarovanja na prvi pogled zelo draga v primerjavi s tveganjem, ki se mu želimo izogniti.

14

Mnenja o trgu. Mnogi imajo lastno mnenje o dogajanjih na trgu in o tem, kaj se lahko zgodi s tržnimi merami v prihodnje. Ko vemo, kakšne so reakcije, pogledi ali prioritete posameznega uporabnika, lahko oblikujemo takšno strategijo obvladovanja pred tveganjem, ki bo ustrezala vsem njegovim pogledom. Ko je takšna shema pripravljena za uporabo, bo stranko zanimalo, kako učinkovito je delovanje takšnega zavarovanja pred tveganjem. Ponavadi še med cilje obvladovanja tveganja sodijo še:

- zmanjševanje nihanja vrednosti posameznih kategorij prihodkov in odhodkov zaradi vpliva dejavnikov tveganj (deviznih tečajev, spremenljivih obrestnih tveganj itd.),

- uravnavanje davčne osnove, - doseganje načrtovanih poslovnih rezultatov, - zmanjševanje možnosti nastanka finančne stiske.

Da bi podjetje doseglo zastavljene cilje obvladovanja finančnega tveganja in da bi finančna funkcija s tem pripomogla k doseganju ciljev poslovanja podjetja, je treba natančno opredeliti naloge in odgovornosti finančne funkcije v tem procesu. Med njene naloge sodijo prepoznavanje, vrednotenje in obvladovanje finančnega tveganja ter redno poročanje vodstvu podjetja o uspešnosti obvladovanja finančnega tveganja (Berk, Peterlin, Ribarič 2005, str. 156). Pri merjenju učinkovitosti obvladovanja pred tveganjem lahko opredelimo pet možnosti merjenja. Odločitev o uporabi pravilne možnosti je odvisna od ciljev, ki jih z zavarovanjem želimo doseči.

1. cilj: doseči finančni rezultat po načelu »več je boljše, manj je slabše«. To je značilnost mnogih situacij, s katerimi se srečamo pri obvladovanju. Določen rezultat je lahko na primer obrestna mera, ki jo želimo doseči pri investiciji ali finančni iztržek določene poslovne transakcije. Definicija je naslednja (Fabozzi 1996, 165):

TACT učinkovitost zavarovanja pred tveganjem = -------- (1) TTGT

TACT = dejanski finančni rezultat TTGT = želeni finančni rezultat Primer: če bi bila sredstva dejansko investirana po 7,82% obrestni meri, želena obrestna mera pa bi bila 8,00 %, bi bila učinkovitost zavarovanja pred tveganjem 97,75%.

2. cilj: doseči finančni rezultat po načelu »manj je boljše, več je slabše«. Ta cilj je podoben prejšnjemu, le da velja izpostavljenost v nasprotni smeri. Med primere lahko vključimo projektne stroške in pa obrestno mero, po kateri si sredstva izposodimo (Fabozzi 1996, 168):

15

TTGT učinkovitost zavarovanja pred tveganjem = -------- (2) TACT

Primer: če bi bila želena višina projektnih stroškov 6,8 mio EUR (vendar pa so dejanski stroški po končanem zavarovanju pred tveganjem enaki 7,1 mio EUR), bi bila učinkovitost zavarovanja pred tveganjem 95,77%.

3. cilj: doseči finančni rezultat po načelu »minimalen, še sprejemljiv rezultat«. Z enačbo lahko prikažemo to tako (Fabozzi 1996, 170):

TACT - TMIN učinkovitost zavarovanja pred tveganjem = ----------------- (3) TTGT - TMIN TMIN = minimalen, še sprejemljiv finančni rezultat Primer: predpostavimo, da je cilj finančne transakcije iztržek v višini 5 mio EUR in da je vrednost stroškov pokritja enaka 4 mio EUR, kar je obenem minimalen, še sprejemljiv finančni rezultat. Če bi znašal dejanski iztržek 5,2 mio EUR, bi bila učinkovitost zavarovanja pred tveganjem 120%.

4. cilj: doseči finančni rezultat po načelu »maksimalen, še sprejemljiv rezultat«. Ta je podoben prejšnjemu primeru, le da so pogoji ponovno zamenjani. Enačba je naslednja (Fabozzi 1996, 171):

TMAX - TACT učinkovitost zavarovanja pred tveganjem = ----------------- (4) TMAX - TTGT

TMAX = maksimalen, še sprejemljiv finančni rezultat Primer: Želena obrestna mera za izposojena sredstva znaša 8%, najvišja obrestna mera, po kateri bi si izposodili pa 9%. Po uporabi zavarovanja pred tveganjem si je podjetju uspelo izposoditi sredstva po obrestni meri 8,1%, kar je prispevalo k rasti učinkovitosti zavarovanja pred tveganjem, ki znaša 90%.

5. cilj: ohraniti sedanje stanje. V tem primeru je kakršnikoli odklon od sedanjega stanja nezaželen. Popolnost bi pomenil takšen portfelj, katerega vrednost ne bi bila odvisna od gibanja cen na trgu. Portfelj, ki je nepopolno zavarovan pred tveganji, je ob spremembah tržnih obrestnih mer izpostavljen morebitnim dobičkom ali izgubam. Primerno merilo učinkovitosti zavarovanja bi bilo v tem primeru naslednje (Fabozzi 1996, 171-172):

∆T ∆T učinkovitost zavarovanja pred tveganjem = (1- ------- x 1 + -------- ) (5) ∆U ∆U

16

∆T = sprememba v celotni vrednosti portfelja, ki smo ga zavarovali pred tveganjem ∆U = sprememba v celotni vrednosti portfelja, ki ga pred zavarovanjem nismo zavarovali Pomembno si je najprej zastaviti primerne cilje, ki jih z zavarovanjem želimo doseči in nato pravilno izmeriti učinkovitost uporabljenega zavarovanja pred tveganjem. Napaka pri prvem ali drugem lahko vodi do sprejema napačnih odločitev.

4 STRATEGIJA OBVLADOVANJA FINANČNEGA TVEGANJA Obvladovanje finančnih tveganj mora imeti svoje temelje v politiki podjetja, če želimo razviti ustrezno organizacijsko strukturo, ki bo omogočila izvajanje aktivnosti obvladovanja finančnih tveganj na vseh ravneh upravljalno vodstvenega procesa (Romih 2005, str. 122). Na to je opozoril že Gibson (1998, iii), ki meni, da mora najvišje vodstvo podjetja zasnovati takšno politiko obvladovanja finančnih tveganj (glej sliko 2), ki bo omogočila izvajanje celovitega in stalnega obvladovanja, ki zahteva aktivno sodelovanje ljudi na različnih ravneh upravljalno vodstvenega procesa2. Oxelheim in Wihlborg (1987, 213) pa ob politiki podjetja posvečata posebno pozornost tudi izboru prave strategije za obvladovanje finančnih tveganj. SLIKA 2: Politika obvladovanja finančnih tveganj

Vir: Peterlin (2005) V strategiji moramo opredeliti delež, do katerega se bomo varovali pred tveganjem in inštrumente, s katerimi se bomo varovali. Lahko se zavarujemo v celoti, ali pa bomo del izpostavljenosti prepustili dogajanjem na trgu. Razmerje med enim in drugim je odvisno od pripravljenosti in sposobnosti finančnega in nefinančnega podjetja za tveganje. 2 V Sloveniji so uprave podjetij zakonsko zavezane k spremljanju in obvladovanju tveganja tudi z Zakonom o finančnem poslovanju podjetij, ki v 9. členu opredeljuje, da mora uprava zagotoviti, da podjetje redno spremlja tveganja, ki jim je izpostavljeno pri svojem poslovanju, ter sprejeti ustrezne ukrepe, s katerimi podjetje obvladuje ta tveganja (Zakon o finančnem poslovanju podjetij).

Politika obvladovanja finančnih tveganj

odnos podjetja do obvladovanja finančnih tveganj

organizacija finančne službe

določitev tehnike zaznavanja in poročanja

določitev: - izpostavljenosti, - uporabe

inštrumentov

17

SLIKA 3: Strategija obvladovanja finančnega tveganja

Vir: Peterlin (2005) Temeljni postopki pri obvladovanju tveganja so (Campbell, Kracaw 1993, 211):

- ugotovitev vira izpostavljenosti tveganju, - merjenje tveganja, - ocena možnih vplivov tveganja na poslovno in finančno politiko, - ocena lastne sposobnosti za obvladovanje finančnih tveganj, - izbira primernega instrumenta za obvladovanje tveganja.

Da bi podjetje doseglo zastavljene cilje obvladovanja finančnega tveganja in da bi finančna funkcija s tem pripomogla k doseganju ciljev poslovanja podjetja, je treba natančno opredeliti naloge in odgovornosti finančne funkcije v tem procesu. Med njene naloge sodijo prepoznavanje, vrednotenje in obvladovanje finančnega tveganja ter redno poročanje vodstvu podjetja o uspešnosti obvladovanja finančnega tveganja. Za obvladovanje tveganja je treba poznati tri temeljne spremenljivke. Najprej je treba opredeliti ekonomske dejavnike, ki so vzrok izpostavljenosti (tj. devizne tečaje, obrestne mere, cene blaga). Nato je treba ugotoviti, ali specifična sprememba vpliva na tveganje pozitivno ali negativno. Nenazadnje pa je treba ugotoviti tudi, kako ugotovljeno tveganje neposredno ali posredno vpliva na poslovne dogodke (Campbell, Kracaw 1993, 215). Med drugim Berk (2005, 56) navaja, da je obseg varovanja pred finančnim tveganjem (hedging) pri podjetjih, ki so naravnana k uresničevanju interesov vseh interesnih skupin (stakeholder oriented), bistveno večji kot pri tistih, ki dajejo prednost interesom lastnikov.

5 OBVLADOVANJE FINANČNIH TVEGANJ IN INSTRUMENTI Obvladovanje finančnega tveganja je stalen proces, s katerim finančno ali nefinančno podjetje sistematično opredeljuje tveganje, ki mu je izpostavljeno pri poslovanju, ocenjuje

Strategija obvladovanja finančnega tveganja

izogibanje prenos zmanjšanje sprejemanje

opustitev poslovnih aktivnosti, ki so izpostavljene finančnemu tveganju in imajo majhno donosnost v primerjavi z veliko izpostavljenostjo ter morebitno izgubo, ki jo lahko povzročijo

zmanjševanje izpostavljenosti finančnemu tveganju s pomočjo notranjih ukrepov varovanja, s pomočjo transakcij na denarnem trgu ali s pomočjo uporabe instrumentov za varovanje pred finančnimi tveganji

pogodbeni prenos izpostavljenosti finančnemu tveganju na tretjo osebo, ponavadi s sklenitvijo zavarovanja

sprejemanje oz. še dodatno izpostavljanje finančnemu tveganju z namenom izkoriščanja nestanovitnosti dejavnikov finančnih tveganj in ustvarjanja dobička

18

njegov vpliv na poslovanje ter določa ustrezne postopke in metode za minimiziranje finančnih tveganj (glej sliko 4 in 5) (Berk, Peterlin, Ribarič 2005, 219). Pri opredeljevanju ukrepov obvladovanja finančnega tveganja se lahko odloča med notranjimi in zunanjimi metodami. Opredelitev načina obvladovanja tveganja ni preprosta naloga. V skladu z raziskavo Best Practices in Risk Management: Private and Public Sectors Internationally, ki jo je leta 1999 izvedla kanadska svetovalna agencija Canadian Treasury Board, so najboljše prakse v neskladju z naravo toka informacij v organizaciji. Najboljši načini, ki jih navaja raziskava, so:

- izoblikovanje organizacijske kulture, kjer zaposleni razumejo razmišljanje vodstva o tveganju in ciljih, ki naj bi jih prineslo njegovo obvladovanje,

- zagotovitev stanja, ko vodstvo pripisuje obvladovanju tveganja velik pomen in skrbi za zadovoljivo komuniciranje glede sprejemljivih stopenj tveganja,

- vzpostavitev komunikacije, ki daje napotke za prepoznavo posameznih vrst tveganj in sprejemanje primernih ukrepov,

- izoblikovanje formalnih in neformalnih timov za presojanje različnih nagnjenj k tveganju in pogledov na obvladovanje tveganja,

- uporaba skupne terminologije za obravnavanje tveganja, - vzpostavitev centra odgovornosti za obvladovanje tveganja, - razkrivanje glavnih značilnosti tveganj in načinov ter učinkovitosti njihovega

obvladovanja lastnikom in drugim ključnim interesnim skupinam podjetja, - zagotovitev ustreznega nadzora postopkov obvladovanja tveganja in možnosti za

implementacijo nadzora prek aktivnosti interne revizije (kontrole), - izoblikovanje prijaznega pribora in določitev ter usposobitev notranjega svetovalca

za hitro vzpostavitev sistema obvladovanja tveganja na novih področjih poslovanja, - vključitev izobraževanja o tveganju v programe usposabljanja zaposlenih, - razvoj specifičnih, čim lažje razumljivih metod in tehnik za obvladovanje tveganja

(Berk, Peterlin, Ribarič 2005; 18-19). V procesu celovitega obvladovanja tveganja lahko podjetja uporabljajo zelo različne prijeme, od katerih uporaba in vloga sta precej manj raziskani kot ščitenje pred izpostavljenostmi finančnega tveganja, npr. z izvedenimi finančnimi instrumenti. Podjetja lahko tako prilagajajo strukturo kapitala za vrsto sredstev in naložb, stopnjo poslovnega vzvoda, volatilnost prihodkov, osebnih davkov in davkov pravnih oseb ter uporabljajo različne instrumente, kot npr. zamenljive obveznice, prednostne delnice, poslujejo z večjim obsegom likvidnih sredstev, aktivneje določajo politiko razdelitve dobička idr. (Nance, Smith in Smithson 1993). Poleg teh še obstaja cela vrsta notranjih tehnik ščitenja za izogibanje finančnim, pa tudi nefinančnim tveganjem. Mednje spadajo terminsko zamikanje transakcij naprej in nazaj, uravnavanje pritokov in odtokov glede na čas transakcije, netiranje prejemkov in plačil v tujino, fakturiranje v domači valuti, natančno napovedovanje denarnih tokov, prilagoditvena določila, obvladovanje razmerja med sredstvi in obveznostmi in sporazumi o medsebojnem priznavanju transfernih cen.

19

SLIKA 4: Ukrepi obvladovanja finančnega tveganja

Vir: Peterlin (2005) SLIKA 5: Instrumenti za obvladovanje finančnih tveganj

Vir: Berk, Peterlin, Ribarič (2005)

Ukrepi obvladovanja finančnega tveganja

Podjetje se prepusti dogajanjem na trgu, kajti stroški varovanja pred finančnim tveganjem so večji od koristi, ki bi jo prinesli

Podjetje ne varuje izpostavljene postavke pred finančnim tveganjem

Podjetje se odloči, da se bo pred finančnim tveganjem varovalo s pomočjo notranjih metod za varovanje in ne bo posegalo na finančni trg (predrago)

-izoblikuje strategijo notranjega varovanja pred finančnim tveganjem; -oblikuje postopek varovanja pred finančnim tveganjem in določi nosilce nalog pri varovanju pred finančnim tveganjem

Del finančnega tveganja, ki ga podjetje ne more uspešno varovati s pomočjo notranjih metod (neto izpostavljenost), podjetje varuje na denarnem trgu ali z uporabo izvedenih finančnih instrumentov

Podjetje se odloči za takojšnji vstop na finančni trg in uporabo izvedenih finančnih instrumentov za varovanje pred finančnim tveganjem

notranji ukrepi

naravno zavarovanje plačil

terminsko usklajevanje plačil

postavljanje najprimernejše politike cen

upravljanje sredstev in obveznosti

zunanji ukrepi

terminski posli

terminske pogodbe

zamenjava (swap)

opcije

20

5.1 Obvladovanje likvidnostnega tveganja

5.1.1 Analiza gotovinskega toka investicijske možnosti Najpomembnejši korak pri analiziranju potencialne investicijske možnosti je ocena njenega gotovinskega toka (»cash flow«), in sicer tako potrebnih investicijskih izdatkov kot prihodnjih donosov. Pri tem moramo biti zelo previdni in nepristranski, da zmanjšamo možnost napak, povezanih s postopkom predvidevanja gotovinskega toka investicijske možnosti (Brighan in Gapenski 1996, str. 245-246). Gotovinski tok investicijske možnosti pomeni razliko med gotovinskim tokom posameznih obdobij, če se odločimo za določeno investicijsko možnost, in gotovinskim tokom posameznih obdobij, če se zanjo ne odločimo. Je torej razlika med potencialnimi donosi (vsoto ustvarjenega dobička in obračunane amortizacije) in investicijskimi izdatki, povezanimi z določeno investicijsko možnostjo v določenem poslovnem obdobju. Primerno visok donos določene investicije je izrednega pomena, saj nam po eni strani zagotavlja povračilo investiranega denarja, po drugi strani pa izboljševanje dolgoročnega finančnega položaja podjetja kot celote, kar je pogoj za doseganje in obvladovanje likvidnostnega tveganja. To opredelitev lahko v splošnem zapišemo (Brigham, Gapenski, 1996, 546): GTimt = GTpt (z investicijsko možnostjo) – GTpt (brez investicijske možnosti) GTimt = gotovinski tok investicijske možnosti v obdobju t-let, GTpt (z investicijsko možnostjo) = gotovinski tok podjetja v obdobju t-let, če sprejme investicijsko možnost, GTpt (brez investicijske možnosti) = gotovinski tok podjetja v obdobju t-let, če ne sprejme investicijske možnosti Podjetju lahko kljub visoko donosnemu poslovanju zmanjka gotovine in lahko zapade tudi v eksistenčne težave zaradi tekoče plačilne nesposobnosti. Ne smemo pa zanemariti vpliva investicijske možnosti na povečanje potrebnih gibljivih sredstev, za katera moramo v finančni konstrukciji investicijske možnosti zagotoviti potrebna sredstva. Podjetje pa ima na voljo različne investicijske možnosti, ki vse pomenijo obliko investiranja, vendar se njihova pojavna oblika močno razlikuje. Tako lahko investicije v širšem smislu razvrstimo v skupine:

- investicije v stalna in gibljiva sredstva, - investicije v obdelavo in ohranitev obstoječega trga in investicije v nove trge, - investicije v kadre, - investicije za kapitalske povezave med podjetji in kapitalske prevzeme podjetij

(Peterlin 1998, str. 44). Vse naštete skupine naložb povzročajo naložbene izdatke. Težave nastanejo, ko želimo zanesljivo predvideti prihodnje donose posamezne naložbene možnosti za neko skupino naložb. Nedvomno lažje predvidimo pričakovane donose naložb v novo proizvodno linijo, kakor pa pričakovane donose naložb v izobraževanje določenega kadra. Zato je stopnja verjetnosti, s katero predvidevamo pričakovanje donosov v prvem primeru nedvoumno višja, kakor pa v drugem primeru. Podjetju lahko kljub visoko donosnemu poslovanju zmanjka gotovine in lahko zapade tudi v eksistenčne težave zaradi tekoče plačilne

21

nesposobnosti. Ne smemo pa zanemariti vpliva investicijske možnosti na povečanje potrebnih gibljivih sredstev, za katera moramo v finančni konstrukciji investicijske možnosti zagotoviti potrebna sredstva. Če smo pri analizi investicijske možnosti ugotovili, da nam ustvarja pozitiven letni gotovinski tok in smo predvideli tudi sredstva za povečanje potrebnih gibljivih sredstev in v finančni konstrukciji določene investicijske možnosti zagotoviti primerne vire za njeno financiranje, potem smo lahko prepričani, da smo likvidnostno tveganje investicijske možnosti in posredno tudi celega podjetja, znižali na najnižjo stopnjo (Peterlin 2003, str. 21).

5.1.2 Analiza kreditne (plačilne) sposobnosti Podrobno moramo opredeliti možnosti za najem posojila, limit zneska posojila in pogoje, pod katerim je trg pripravljen skleniti posojilno razmerje s finančnim ali nefinančnim subjektom. Pojem »pogoji« pomeni predvsem vrsto zahtevanega zavarovanja in ceno posojila. Lahko se odločimo za prodajo dela premoženja ali emisijo vrednostnih papirjev. Na plačilno sposobnost lahko vpliva dokapitalizacija (pritok svežega denarja) ali najem posojila (Peterlin 2003, str. 22).

5.1.3 Analiza sprememb sredstev in dolgov Vsaka investicija večje vrednosti (oziroma sprememba posameznih delov sredstev in dolgov) lahko negativno ali pozitivno vpliva na likvidnostni položaj podjetja, kar pomeni, da vsebuje določeno likvidnostno tveganje (Peterlin 2003, str. 21). Postavljeno tezo bomo najlažje prikazali s pomočjo dveh primerov:

- negativen vpliv investicije na likvidnostni položaj podjetja; - pozitiven vpliv investicije na likvidnostni položaj podjetja.

Primer negativnega vpliva investicije na likvidnostni položaj podjetja A, ki je imelo pred investicijo naslednjo bilanco stanja: Tabela 1: Poenostavljena bilanca stanja podjetja A pred investicijo (v enotah) AKTIVA PASIVA stalna sredstva 50 kapital 70 gibljiva sredstva 50 dolgoročne obv. 20 - zaloge 15 kratkoročne obv. 10 - terjatve 35 SREDSTVA 100 OBVEZNOSTI 100 Vir: Peterlin (1998)

22

Podjetje A zatem uresniči investicijo v vrednosti 40 denarnih enot (d.e.), ki jo je financiralo z najemom kratkoročnega posojila. Nova bilanca stanja podjetja A zgleda takole: Tabela 2: Poenostavljena bilanca stanja za podjetje A po investicijah (v enotah) AKTIVA PASIVA stalna sredstva 90 kapital 70 gibljiva sredstva 50 dolgoročne obv. 20 - zaloge 15 kratkoročne obv. 50 - terjatve 35 SREDSTVA 140 OBVEZNOSTI 140 Vir: Peterlin (1998) Če pogledamo, kakšen vpliv je imela izvedena investicija na dolgoročno in kratkoročno plačilno sposobnost podjetja in s tem tudi na likvidnostni položaj, lahko ugotovimo, da se je finančna moč podjetja A močno poslabšala zaradi znižanja deleža kapitala v virih sredstev (0,70 na 0,50) in zaradi poslabšanja finančno posredniškega položaja (iz neto terjatev = 5 enot na neto dolg = 35 enot). Poslabšalo se je tudi finančno ravnotežje podjetja A zaradi znižanja čistih obratnih sredstev (iz 40 enot na 0 enot) in zaradi poslabšanja tekočega koeficienta likvidnosti (s 5 na 1) in pospešenega koeficienta likvidnosti (s 3,5 na 0,70). Na osnovi zgornjega primera lahko zaključimo, da je imela investicija močan negativen vpliv na sicer dobro dolgoročno plačilno sposobnost podjetja, ki se je tako praktično čez noč spremenilo iz likvidnostno dobro stoječega podjetja v likvidnostno zelo slabo stoječe podjetje. Primer pozitivnega vpliva investicije na likvidnostni položaj podjetja B, ki je imelo pred investicijo naslednjo bilanco stanja: Tabela 3: Poenostavljena bilanca stanja podjetja B pred investicijo (v enotah) AKTIVA PASIVA stalna sredstva 50 kapital 70 gibljiva sredstva 50 dolgoročne obv. 20 - zaloge 15 kratkoročne obv. 10 - terjatve 35 SREDSTVA 100 OBVEZNOSTI 100 Vir: Peterlin (1998) Nato podjetje B uresniči investicijo v vrednosti 40 d.e., ki jo je financiralo delno z izdajo novih delnic v vrednosti 20 d.e. in delno z najemom dolgoročnega posojila v vrednosti 20 d.e. Nova bilanca stanja podjetja izgleda zdaj takole:

23

Tabela 4: Poenostavljena bilanca stanja podjetja B po investiciji (v enotah) AKTIVA PASIVA stalna sredstva 90 kapital 90 gibljiva sredstva 50 dolgoročne obv. 40 - zaloge 15 kratkoročne obv. 10 - terjatve 35 SREDSTVA 140 OBVEZNOSTI 140 Vir: Peterlin (1998) Če pogledamo, kakšen vpliv je imela izvedena investicija na dolgoročno in kratkoročno plačilno sposobnost podjetja in s tem na likvidni položaj, lahko ugotovimo, da se je finančna moč podjetja B malo poslabšala zaradi rahlega znižanja deleža kapitala v virih sredstev (s 0,70 na 0,65) in zaradi poslabšanja finančno posredniškega položaja iz neto terjatev = 5 enot na neto dolg = 15 enot. Finančno ravnotežje podjetja B pa se ni spremenilo v pozitivnem smislu, ker se čista obratna sredstva (še vedno znašajo 40 enot), tekoči likvidnostni koeficient (pred in po investiciji znaša 5 enot) in pospešeni likvidnostni koeficient (pred in po investiciji znaša 5 enot), niso spremenili. Iz zadnjega primera lahko zaključimo, da je podjetju B uspelo s premišljenim načinom financiranja investicije ohraniti dobro dolgoročno plačilno sposobnost podjetja in obdržati sloves likvidnostno dobro stoječega podjetja.

5.2 Obvladovanje kreditnega tveganja Na finančnem trgu so se razvile tri osnovne vrste izvedenih finančnih inštrumentov na kreditno tveganje. To so (Treven 2004, 194): • kreditna zamenjava (credit default swap), • zamenjava celotnega donosa (total return swap) • kreditna opcija (credit option).

5.2.1 Kreditna zamenjava Ta inštrument omogoča izločitev in samostojno prenašanje kreditnega tveganja. Gre za pogodbo med dvema strankama, po kateri kupec kreditnega varstva plačuje periodično premijo na opredeljen nominalni znesek prodajalcu kreditnega varstva v zameno za obvezo le-tega, da bo v primeru nastopa kreditnega dogodka kupcu kreditnega varstva poravnal nastalo izgubo. Kreditni dogodek je lahko opredeljen kot stečaj, nesolventnost, začetek postopka prisilne poravnave, neplačilo obveznosti… Kupec kreditnega varstva se lahko zavaruje pred kreditnim tveganjem, ki je vezano na posamezen instrument (npr. določeno obveznico) ali pa na splošno kreditno tveganje podjetja. Nastala obveznost se lahko poravna v denarni obliki (npr. kot razlika med nominalno vrednostjo in tržno vrednostjo obveznice po nastopu kreditnega dogodka, ali pa po binarnem sistemu, kjer je kupec ne glede na tržno ceno ob nastopu dogodka upravičen do poplačila določenega odstotka od nominalne vrednosti), lahko pa se poravnava izvede s

24

fizično izročitvijo referenčnega instrumenta (npr. obveznice) v zameno za plačilo po nominalni vrednosti. Za nakup kreditnega varstva kupec prenese kreditno izpostavljenost do referenčnega podjetja, vendar hkrati pridobi kreditno izpostavljenost do prodajalca kreditnega varstva. Zato je smiselno kupiti kreditno zaščito le od institucije, ki ima višji kreditni rating kot referenčno podjetje (Treven 2000, 194-195).

5.2.2 Zamenjava celotnega donosa Tudi ta instrument temelji na bilateralnem dogovoru, ki omogoča prenos kreditnega tveganja med dvema strankama. Instrument vključuje zamenjavo celotnega ekonomskega donosa referenčne naložbe, kjer ena stranka plača nasprotni stranki vse obveznosti iz referenčnega instrumenta kot tudi spremembo v njegovi tržni vrednosti v zameno za stroške financiranja na določen nominalni znesek. Zamenjava se izvede vsakokrat po izteku opredeljenega obdobja. Zamenjava celotnega donosa omogoča, da se imetnik naložbe znebi vseh tržnih tveganj in tudi kreditnega tveganja, ne da bi mu bilo potrebno odprodati naložbo. Stranka, ki je v zamenjavi plačnik celotnega donosa, prenese na nasprotno stran vsa ekonomska tveganja, pri čemer naložbo še vedno ohrani v svoji bilanci. Na nasprotni strani prejemnik celotnega donosa prevzame vsa tveganja (in donose), vendar v svojih knjigah ne izkazuje lastništva nad referenčnim vrednostnim papirjem (Treven 2000, 195).

5.2.3 Kreditna opcija Kreditne opcije so izvedeni finančni inštrumenti, katerih poplačilo je vezano na gibanje kreditne sposobnosti referenčnega izdajatelja oz. z njo povezanih lastnosti referenčnega vrednostnega papirja ali druge naložbe. Instrument omogoča samostojno prenašanje kreditnega tveganja. Na trgu sta na voljo dve osnovni vrsti kreditnih opcij: • opcije, ki so vezane na vrednost referenčne naložbe in • opcije, ki so vezane na pribitek za kreditno tveganje. V prvem primeru gre za prodajno (put) opcijo, kjer se izdajatelj opcije obveže imetniku opcije poravnati razliko med izpolnitveno ceno in tržno ceno referenčne naložbe. Izpolnitvena cena je določena kot sedanja vrednost vseh denarnih tokov iz referenčnega instrumenta, diskontiranih po vnaprej opredeljenem pribitku nad netvegano obrestno mero. Izpolnitvena cena ni občutljiva na spremembe splošnega nivoja obrestnih mer, temveč le na gibanje kreditnega pribitka. V drugem primeru pa bo imetnik opcijo izkoristil, kadar bo kreditni pribitek na referenčnega izdajatelja nad izpolnitvenim nivojem kreditnega pribitka. Kreditne opcije investitorjem omogočajo zaslužek v primerih, ko za določene izdajatelje pričakujejo zmanjšanje ali povečanje kreditnih pribitkov (Treven 2000, 196).

25

5.3 Obvladovanje valutnega tveganja

5.3.1 Notranje metode obvladovanja valutnega tveganja Notranje metode so skupina metod, ki so na voljo ustanovam kot del lastnega finančnega managementa, ali v okviru posameznih ustanov za obvladovanje svoje izpostavljenosti valutnemu tveganju, hkrati pa ne vstopajo v nikakršna pogodbena razmerja z drugimi gospodarskimi subjekti izven medsebojno povezane skupine. Notranje metode obvladovanja valutnega tveganja so (Repovž, Peterlin 2004, 59) • naravno zavarovanje oziroma povezovanje plačil (netting), • usklajevanje plačil (leading and lagging), • politika cen in • upravljanje s sredstvi in obveznostmi.

5.3.1.1 Naravno zavarovanje oziroma povezovanje plačil Priložnost za to metodo se pojavi v primeru, ko je podjetje hkrati uvoznik in izvoznik in ima tako hkrati obveznosti in terjatve nominirane v enaki tuji valuti z enako zapadlostjo. Večji je obseg transakcij znotraj povezanih institucij, pomembnejša je tehnika povezovanja plačil kot metoda obvladovanja izpostavljenosti valutnemu tveganju. Pristop k ocenjevanju sistema povezovanja plačil je lahko ocena potencialnega zmanjšanja stroškov z njegovo uporabo, tako da primerjamo stroške vzpostavitve takega sistema z njegovim delovanjem (Repovž, Peterlin 2004, 59) (Berk, Peterlin, Ribarič 2005, 226).

5.3.1.2 Usklajevanje plačil Metoda usklajevanja plačil se nanaša na prilagajanje kreditnih pogojev med ustanovami in med povezanimi ustanovami. Pospeševanje (leading) tako pomeni plačevanje obveznosti pred rokom in zavlačevanje (lagging) plačila prek določenega roka3. Smisel obeh metod je v obvladovanju pričakovanih in nepričakovanih sprememb v vrednosti določene valute (Repovž, Peterlin 2004, 59, 227).

5.3.1.3 Politika cen Ta metoda ima dva pristopa k obvladovanju izpostavljenosti valutnemu tveganju (Repovž, Peterlin 2004, 59-60):

- prilagajanje cen in - določanje valute fakturiranja.

Prilagajanje cen. S prilagajanjem cen razumemo metodo, s katero zaradi spremembe na mednarodnih valutnih trgih prilagodimo naše prodajne cene. Položaj, v katerem se nahaja

3 Primer: slovensko podjetje »vpraša« svojega dolžnika, če bi bil pripravljen predčasno poravnati svoj dolg. Izvoznik bi prejel takoj terjani znesek v določeni valuti, ki bi ga takoj zamenjal po spot tečaju v domačo valuto in se tako izognil izpostavljenosti valutnemu tveganju. Seveda bo dolžnik pripravljen predčasno poravnati svoj dolg le v primeru, da mu upnik ponudi določen diskont za predčasno plačilo.

26

finančna ali nefinančna institucija na nekem trgu ali panogi, pa v veliki meri določa njegovo zmožnost uporabe te metode za obvladovanje izpostavljenosti valutnemu tveganju. Uporaba metode je odvisna tudi od poslovne filozofije določenega podjetja. Določanje valute fakturiranja. Finančna ali nefinančna podjetja ponavadi želijo prodati svoje izdelke v lastni valuti oz. v valuti, v kateri nastajajo stroški. Težava nastane, če želi kupec plačati v lastni ali neki tretji valuti, saj lahko prodajalčevo nestrinjanje vodi do izgube posla. Prodajalčeva idealna valuta je bodisi njegova valuta ali pa valuta, ki nastopa stalno vzporedno z njo. Za kupca je ravno nasprotno idealna njegova valuta ali valuta, ki nastopa vzporedno z njo, lahko pa tudi valuta, v kateri ima sredstva, s čimer izravnava izpostavljenost valutnemu tveganju. Podjetje nastopa na trgu bodisi s pozicije moči ali pa se mora sprijazniti, da bo poslovalo s podjetjem, ki bo, ravno nasprotno, proti njemu nastopalo s pozicije moči. V prvem primeru, ko trgu rečemo preprosto prodajalčev trg, valuto izbira prodajalec, pri čemer ni nujno pravilo iz prvega odstavka. Odloči se lahko namreč za močno valuto, pri čemer se lahko okoristi z rastočo ceno v domači valuti brez formalne spremembe cen. Če pa po drugi strani valuto narekuje kupec, kar ustreza trgu z imenom kupčev trg, lahko ta prav tako ne upošteva pravila iz drugega odstavka, temveč izbere šibko valuto, za katero se pričakuje depreciacija. V tem primeru bo seveda za blago plačal manj domače valute.

5.3.1.4 Upravljanje s sredstvi in obveznostmi Ta metoda notranjega obvladovanja valutnega tveganja se razdeli na (Repovž, Peterlin 2004, 60) (Berk, Peterlin, Ribarič 2005, 228): • agresivni pristop in • defenzivni pristop. Agresivni pristop. Pri agresivnem (napadalnem) pristopu podjetje povečuje pritoke, nominirane v močnih valutah, to se pravi v tistih valutah, za katere se pričakuje, da se bo njihova vrednost povečala, hkrati povečuje odtoke v šibkih valutah, za katere pričakuje, da bo njihova vrednost upadla. Podjetje tako v primeru uresničitve pričakovanj glede gibanja vrednosti omenjenih valut po eni strani izkoristi pozitivne učinke povečanja vrednosti določene valute in po drugi strani izkoristi pozitivne učinke zmanjšanja vrednosti določene valute. Kot primer agresivnega pristopa navajam slovensko izvozno – uvozno podjetje, ki si bo prizadevalo svoje pritoke iz terjatev nominirati v močnih valutah (npr. ameriški dolar) in zmanjšati svojo zadolženost v tistih valutah, za katere pričakuje povečanje vrednosti. Po drugi strani pa si bo podjetje prizadevalo izsiliti nominiranje svojih obveznosti v šibkih valutah (npr. bivša italijanska lira) in povečati svojo zadolženost v teh valutah, za katere pričakuje zmanjšanje vrednosti. Defenzivni pristop. Pri tem pristopu, gre pri njej predvsem za to, da nevtraliziramo izpostavljenost valutnemu tveganju z izenačevanjem pritokov in odtokov po posameznih valutah, in sicer ne glede na njihovo trenutno moč predvideno gibanje vrednosti. Kot primer defenzivnega pristopa navajam slovensko uvozno podjetje, ki si bo svojo izpostavljenost valutnemu tveganju zaradi velikega obsega uvoza v ameriških dolarjih

27

prizadevalo obvladovati z nasprotnim nominiranjem pritokov iz terjatev v ameriških dolarjih in plasiranje svojih denarnih viškov v finančne naložbe nominirane v isti valuti.

5.3.2 Zunanje metode obvladovanja valutnega tveganja Instrumenti za zunanje obvladovanje izpostavljenosti valutnemu tveganju so (Repovž, Peterlin 2004, 61): • časovno prenesene pogodbe (forward contracts), • terminske pogodbe (futures contacts), • valutne opcije in • valutna zamenjava.

5.3.2.1 Časovno prenesene pogodbe Časovno prenesena pogodba je pogodba o nakupu ali prodaji določenih sredstev z rokom izvršitve v prihodnosti po vnaprej dogovorjenem tečaju. Valutne časovno prenesene pogodbe se sklepajo predvsem prek bank, pa tudi prek posrednikov. Stranki, to sta kupec in prodajalec, se dogovorita za znesek, rok zapadlosti, provizijo in garancijo. Posel se zaključi z gotovinsko transakcijo, ki se opravi preko banke. Najpomembnejše pa je, da udeleženci v tej pogodbi v primeru nakupa določene valute s pomočjo časovno prenesene pogodbe že vnaprej vedo, kakšna bo donosnost določenega posla (Repovž, Peterlin 2004, 61).

5.3.2.2 Terminske pogodbe Terminska pogodba je dogovor o nakupu ali prodaji določenih sredstev na točno določen prihodnji datum in po ceni, za katero sta se stranki dogovorili na organizirani borzi terminskih pogodb. Terminske pogodbe se sklepajo na trgih, predmet trgovanja pa so različni vrednostni papirji, blago, zlato in devize. Ker so finančne ovire, ki nastopijo pri tem načinu obvladovanja valutnega tveganja nižje, je ta instrument primeren tudi za manjše ustanove (Repovž, Peterlin 2004, 61-62).

5.3.2.3 Valutne opcije Valutna opcija daje lastniku pravico in ne obveznosti, da v prihodnosti kupi ali proda določena sredstva po dogovorjeni ceni in v določenem časovnem obdobju. Kupec opcije ni dolžan izkoristiti, uporabil jo bo le, ko bo to zanj ugodno. Opcije se razlikujejo od terminskih poslov, saj pri njih sprejmemo obveznost, da bomo izvedli transakcijo po vnaprej dogovorjenem tečaju, čeprav so dogajanja na tržišču drugačna od pričakovanih in terminske pogodbe raje ne bi izpolnili. Očitno se razlikujejo tudi od terminskih pogodb: dnevna gibanja cen opcij po sklenitvi pogodbe ne morejo vplivati na povečanje stroška (izgube), saj ceno opcije plačamo ob sklenitvi pogodbe o njenem nakupu ali prodaji. Predmet opcije je določena valuta (Prohaska 1998, 171). Finančna ali nefinančna ustanova, ki načrtuje v prihodnosti poravnavo obveznosti v tujih valutah, se lahko odloči za nakup nakupne valutne opcije. Dogovori se za izvršilni tečaj

28

(devizni tečaj), po katerem imamo pravico kupiti devize na določen dan v prihodnosti in za to plačamo premijo. Ko se bliža datum zapadlosti opcije, primerjamo opcijsko izvršilno ceno z gotovinsko ceno. Na osnovi primerjave se odločimo, ali bomo pravice iz opcije izkoristili ali ne. Če je devizni tečaj na gotovinskem deviznem trgu nižji od izvršilnega tečaja opcije, pravice iz okolja ne bomo izkoristili (pri tem upoštevamo tudi plačano premijo ob sklenitvi opcije). Kadar načrtovana obveznost nastane pred zapadlostjo opcije, lahko sledno prodamo pred zapadlostjo, če je izvršilni tečaj ugodnejši od gotovinskega tečaja. S prodajo opcije krijemo tečajno razliko, ki je nastala, ker smo kupili devizna sredstva pred zapadlostjo opcije (Peterlin 2003, 35).

5.3.2.4 Valutna zamenjava Po Van Hornu (1993, 372) valutna zamenjava (swap) zavezuje dve pogodbeni stranki, da si izmenjujeta obveznosti iz posojil, ki so nominirana v različnih valutah. Po dospelosti pa se izmenjata tudi glavnici, in sicer ponavadi po vnaprej dogovorjenem tečaju.

5.4 Obvladovanje obrestnega tveganja

5.4.1 Metode obvladovanja obrestnega tveganja • časovno prenesene pogodbe oziroma terminski dogovor o obrestni meri (forward rate

agreements); • garancija obrestne mere (interes trate guarantees-options); • terminske pogodbe na obrestno mero (interest rates futures); • obrestne kapice, ovratnice in dna (caps, collars and floors); • opcije na obrestno zameno (interest rates swaps)(Repovž, Peterlin 2004, 66).

5.4.1.1 Terminski dogovor o obrestni meri Terminski dogovor o obrestni meri je dogovor med strankama o plačilu ali o prejemu obresti na določen znesek, če bi se kratkoročne obrestne mere spremenile. Z dogovorom se utrdi obrestna mera za določeno obdobje in določen znesek, ne da bi zares nakazali glavnico oziroma znesek, ki je predmet pogodbe. Instrument je privlačen za posojilodajalca in posojilojemalca, saj ju ščiti pred kratkoročnimi nihanji obrestne mere na finančnem trgu. Kupec terminskega dogovora o obrestni meri bo pokril nevarnost zviševanja obrestne mere, prodajalec terminskega dogovora o obrestni meri pa nevarnost njenega znižanja. Nakup dogovora o terminski obrestni meri zavaruje pred rastjo obrestnih mer v prihodnosti. To je v primeru, ko se želimo zadolževati. Prodaja dogovora o terminski obrestni meri pa zavaruje pred padanjem obrestnih mer v prihodnosti. Pogodbeni stranki iz dogovora o terminski obrestni meri si med seboj poravnata poravnalni znesek, če se dejanske obrestne mere na prometnem trgu na poravnalni dan razlikujejo od vnaprej dogovorjenih terminskih obrestnih mer (Doles 2000, 184). Poudariti pa moramo, da je sklepanje takšnih pogodb popolnoma ločen posel od kasnejšega najemanja posojila. To pomeni, da finančna institucija (ponavadi banka), s katero podjetje sklene pogodbo o fiksiranju obrestne mere, ni nujno tudi tista, pri kateri

29

podjetje v naslednjem koraku najame posojilo. Ta razdelitev na dva samostojna posla ima velik pomen, saj omogoča udeležencem sklepanje pogodb o fiksiranju obrestnih mer, ne da bi kasneje najeli posojilo – gre za popolnoma špekulativne namene.

5.4.1.2 Garancija obrestne mere Omogoča nam obvladovanje neugodnih gibanj v obrestni meri in nam hkrati dovoljuje izkoristiti ugodna gibanja v obrestni meri. Garancija obrestne mere je opcijska pravica, ki jo imata posojilojemalec ali posojilodajalec (Zbašnik 2001, 127). Opcijska pogodba omogoča kupcu posojanje ali izposojanje denarja, ne da bi fizično prelivali denar. Podobna je opciji za nakup ali prodajo terminskega dogovora o obrestni meri. Garancijo obrestne mere izvedemo tako, da jo ob zapadlosti (ob izteku garancijske pogodbe) zamenjamo v terminski dogovor o obrestni meri, ki prične teči prav na dan izteka garancije na obrestno mero. Ta oblika finančnega posla se je v finančnem svetu pojavila iz praktičnih razlogov. Finančniki želijo pogosto prodajati opcije, ki ponujajo kupcu pravico do sposojanja denarja v prihodnosti. Prodaja opcij posameznim kupcem ni neomejena, poleg tega pa mora imeti finančna ustanova tudi zadostna sredstva za izpolnjevanje obveznosti iz opcijskih pogodb, če bi jih kupec želel takoj izpeljati. Tako lahko podjetje z nakupom opcije na obrestno mero hkrati obvladuje neugodna gibanja obrestnih mer in tudi izkorišča morebitna ugodna gibanja obrestnih mer, kot posledico spremenjenih razmer na denarnem trgu.

5.4.1.3 Terminske pogodbe na obrestno mero Terminska pogodba na obrestno mero je oblika terminske pogodbe, ki ima glavno značilnost, da nas z njenim nakupom »zaklene« in tako zavaruje pred ugodnim in neugodnim gibanjem obrestnih mer. Predmet pogodbe pa je drugačen, in sicer je to obrestna mera. Pogodba je standardizirana, kar pomeni, da je pravno zavezujoča in se glasi na točno določeno vrsto sredstev na točno določen termin v prihodnosti po točno določeni ceni. Izpostavljenost obrestnemu tveganju lahko obvladujemo z nakupom ali prodajo terminskih pogodb. Ali bomo terminske pogodbe kupovali ali pa prodajali, je odvisno od tega, kaj za nas pomeni neugodno, kaj pa ugodno gibanje obrestnih mer. Če se želimo zavarovati pred dvigom obrestnih mer, ker želimo v bližnji prihodnosti najeti posojilo, se bomo pred tveganjem morebitnega dviga obrestnih mer zavarovali s prodajo terminskih pogodb. V nasprotnem primeru, ko se želimo zavarovati pred morebitnim upadom obrestnih mer, ker želimo v prihodnosti posoditi določena sredstva, potem se bomo zavarovali z nakupom terminskih pogodb (Repovž, Peterlin 2004, 68).

5.4.1.4 Obrestne kapice, ovratnice in dna Obrestna kapica. Kot prikazuje slika 6, je obrestna kapica zgornja meja, ki jo sme doseči določena obrestna mera4. Tako deluje kot neke vrste opcija, saj omejuje izpostavljenost 4 Kot primer navajam podjetje, ki si pri banki priskrbi obrestno kapico in si tako zagotovi, da obrestna mera nikoli ne bo višja od npr. 8%. Ne glede na gibanje spremenljive obrestne mere, po kateri podjetje najame posojilo, bo le-ta plačevalo največ 8% obrestno mero za najeto posojilo. Če bi se obrestna mera v času posojila slučajno dvignila nad 8%, bi potencialno razliko pokrila banka kot prodajalka obrestne kapice (Peterlin 1998, 72).

30

obrestnemu tveganju, medtem ko dopušča možnost izkoriščanja ugodnih gibanj obrestnih mer (Peterlin 2005, 141). SLIKA 6: Prikaz delovanja obrestne kapice

Vir: Peterlin (1998, 72) Obrestno dno. Obrestno dno je spodnja meja (glej sliko 7), do katere sme upasti obrestna mera in deluje kot opcija, saj omejuje izpostavljenost obrestnemu tveganju in omogoča izkoriščanje ugodnih gibanj obrestnih mer5. SLIKA 7: Prikaz delovanja obrestnega dna

Vir: Peterlin (1998, 73) 5 Vzemimo primer podjetja, ki si pri banki priskrbi obrestno dno in si tako zagotovi, da obrestna mera nikoli ne bo nižja od na primer 6%. Ne glede na gibanje spremenljive obrestne mere, po kateri podjetje najame posojilo, bo prejemalo najmanj 6% obrestno mero na dano posojilo. Če bi obrestna mera v času trajanja posojila upadla pod 6%, bi morebitno razliko pokrila banka kot prodajalka obrestnega dna.

čas v letih

obrestna kapica

1 2 3 4

obrestna mera v %

12 10 8 6

čas v letih 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

9 8 7 6 5 4 3 2

obrestna mera v %

obrestno dno

31

Obrestna ovratnica. Obrestna ovratnica pomeni sočasno uporabo obrestne kapice in obrestnega dna. Obrestno ovratnico bi dobili, če bi imeli kapico, ki bi mu jamčila, da obrestna mera med trajanjem posojila nikoli ne bo višja od 8%, in hkrati obrestno dno, ki bi preprečevalo vpliv nihanja na obrestno mero najetega posojila pod 6%. Tako bi obrestna mera v času trajanja posojilnega toka lahko nihala le od 6 do 8%, kar znaša dva odstotka. SLIKA 8: Prikaz delovanja obrestne ovratnice

Vir: Peterlin (1998, 74)

5.4.1.5 Opcije na obrestno zameno Osnovna oblika opcije na obrestno mero je tista, pri kateri eno podjetje zamenja z drugim podjetjem vrsto denarnih tokov iz spremenljivih obrestnih mer na posojila v nacionalni valuti za vrsto denarnih tokov iz nespremenljivih obrestnih mer. Takšen posel lahko podjetji izvedeta neposredno, čeprav v večini primerov sklepanje takšnih pogodb poteka prek posrednikov, na primer bank (Lumby 1999, 358).

6 VPLIV OBVLADOVANJA FINANČNIH TVEGANJ NA POSLOVNI IZID IN VREDNOST PODJETJA

Predpostavimo, da podjetje obvladuje vsem vrstam finančnih tveganj. Namen obvladovanja je zmanjšati verjetnost nihanj v posameznih kategorijah prihodkov in odhodkov, tako da postane prihodnje poslovanje podjetja že danes znano in zaščiteno pred morebitnimi tveganji. Z obvladovanjem finančnih tveganj lahko močno vplivamo na poslovni in finančni izid. To velja predvsem za tista finančna in nefinančna podjetja, ki so tveganju močno izpostavljena. Zanje je značilno, da lahko nenadne in velike spremembe na mednarodnih finančnih trgih močno vplivajo na poslovni in finančni izid v poslovnem letu. Obvladovanje finančnih tveganj lahko vpliva na poslovni in finančni izid tudi posredno, in sicer prek stroškov obvladovanja finančnih tveganj. Vedno moramo oceniti, kako močno lahko posamezno tveganje vpliva na poslovni in finančni izid.

Obrestna mera v %

čas v letih

Obrestna ovratnica

8

6

32

Posledica obvladovanja finančnih tveganj je povečanje vrednosti podjetja, in sicer zaradi: - zmanjšanja davkov, - zmanjšanja transakcijskih stroškov, - preprečevanja sprejemanja napačnih investicijskih odločitev (Smithson, Smith, Wilford 1995, 102-107) Zmanjšanje davkov. Da bi davek vplival na vrednost podjetja, mora biti funkcija davka konveksna (glej sliko 9). Funkcijo davka opredelimo kot odvisnost med podjetniškim dobičkom pred obdavčitvijo in davkom. Na splošno velja, da s povečanjem dobička pred obdavčitvijo raste tudi povprečen davek. Tako lahko pridemo do različnih oblik davčne funkcije. Za naše razmišljanje je najpomembnejša konveksna oblika davčne funkcije, za katero lahko rečemo, da ponazarja eksponencialno odvisnost med dobičkom pred obdavčitvijo in povprečno plačanim davkom. SLIKA 9: Konveksnost davčne funkcije

Vir: (Smithson, Smith, Wilford 1995) Čim bolj je davčna funkcija finančnega ali nefinančnega podjetja konveksna, tem večje si lahko koristi zaradi zmanjševanja davkov. Pri tem se nam postavlja vprašanje, zakaj naj bi bila davčna funkcija podjetja konveksna. Naštejmo nekaj razlogov: • progresivnost davčne stopnje. Kot vidimo na sliki 9, je konveksnost davčne funkcije

zelo odvisna od progresivnosti davka. To pomeni, da se s povečanjem dobička pred obdavčitvijo zvišuje tudi davčna stopnja. Čim bolj je davčna stopnja progresivna, tem bolj je davčna funkcija konveksna in tem večje so možne koristi, torej tem bolj se povečuje vrednost podjetja, saj je z zakonom predpisana davčna stopnja na dobiček stalna in znaša 25 %. Brez progresivnosti davčne stopnje pa ni niti možnih koristi iz tega naslova.

• davčne olajšave. Naslednji učinek, ki povzroča konveksnost davčne funkcije, so davčne olajšave. Podjetje vedno najprej uporabi najbolj donosno davčno olajšavo, zato vpliv teh davčnih olajšav povzroči konveksnost davčne funkcije podjetja.

33

Vpliv obeh učinkov na povečanje vrednosti podjetja lahko prikažemo s preprostim primerom. Predpostavimo, da podjetje ne obvladuje finančnih tveganj. To pomeni, da doseženi dobiček iz leta v leto niha. Lahko se zgodi, da je dobiček v posameznem letu premajhen, da bi podjetje lahko izkoristilo vse možne davčne olajšave, saj bi s tem izgubilo možne koristi. Če pa bi to podjetje obvladovalo finančna tveganja, bi s tem zmanjšalo nihanja v doseženem dobičku pa tudi verjetnost, da ne bo izkoristilo možnih davčnih olajšav zaradi nihanja poslovnega uspeha. Podjetje lahko obvladuje finančna tveganja in spodbuja povečanje vrednosti podjetja z zmanjševanjem verjetnosti plačevanja višjega davka od dobička, in sicer zaradi progresivnih davčnih stopenj (Peterlin 1999, 76). Zmanjševanje transakcijskih stroškov. Transakcijski stroški so stroški, ki jim je podjetje izpostavljeno, ko se iz takšnih ali drugačnih vzrokov zaide v finančno stisko. Ti stroški so neposredno povezani z morebitnim propadom podjetja (na primer stroški stečaja, likvidacije) in s posrednimi stroški, nastalimi zaradi finančnih težav podjetja (na primer višje obrestne mere). Po C.W. Smithsonu, C.W. Smithu in S.D. Wilfordu (1995, 145) so možnosti podjetja za zmanjševanje transakcijskih stroškov odvisne od tega,

- kolikšna je verjetnost spopadanja s finančno stisko, če podjetje ne obvladuje finančnih tveganj in

- kolikšni bi bili stroški finančne stiske, če bi ta nastala.

To pomeni, čim večja je verjetnost finančne stiske in čim večji bi bili z njo povezani stroški, tem večje so možne koristi določenega podjetja zaradi zmanjšanja transakcijskih stroškov in s tem povečanja vrednosti podjetja. Verjetnost spopadanja s finančno stisko je odvisna od dveh spremenljivk, in sicer od:

- deleža stalnih stroškov v sestavi stroškov podjetja (čim večji je njihov delež, tem večja je verjetnost spopadanja z finančno stisko) in

- spremenljivost prihodkov (čim večja je spremenljivost prihodkov, tem večja je verjetnost spopadanja s finančno stisko).

Preprečevanje sprejemanja napačnih naložbenih odločitev. Lahko se zgodi, da management podjetja, ki ni v finančni stiski, v primeru naložbe s pozitivno čisto sedanjo vrednostjo namenoma ne sprejme pozitivne odločitve. To se lahko zgodi zaradi nasprotujočih si interesov lastnikov ali posojilodajalcev podjetja, kar povzroči omejeno dodatno zadolževanje podjetja ali pa plačevanje višjih obresti od izposojenih sredstev. Temu pravimo agencijski strošek (agency cost), ki izvira iz razmerja med lastniki in managementom, in sicer kot posledica nadzora nad managementom, ki ga izvajajo lastniki oz. posojilodajalci. Ti želijo prek različnih varovalnih mehanizmov (omejevanja izplačevanja dividend, preprečevanja dodatnega zadolževanja, prepovedi odprodaje stalnih sredstev večje vrednosti…) na vsak način preprečiti prevaro oz. zavajanje managementa podjetja, ki bi jim lahko škodoval6. Takšno nasprotje med lastniki in posojilodajalci lahko s pomočjo obvladovanja finančnih tveganj zmanjšamo, saj lahko z obvladovanjem finančnih

6 Primer: management podjetja si sposodi sredstva za netvegano naložbo po primerni ceni, to je obrestni meri. Ko sredstva zbere, jih namesto v netvegano naložbo usmeri v neko drugo naložbeno možnost z višjo stopnjo tveganja. V takem primeru so posojilodajalci neposredno oškodovani, saj obrestna mera ne vsebuje primerne premije za večje tveganje (Lumby 1994, 487).

34

tveganj zmanjšamo možnost nastanka finančne stiske. Zato so prihodnji posojilodajalci podjetju pripravljeni odobriti posojilo pod ugodnejšimi pogoji kot pa v nasprotnem primeru. Tako lahko sklenemo, da obvladovanje finančnih tveganj povečuje donosnost in kreditno sposobnost podjetja, omogoča najemanje posojil pod ugodnejšimi pogoji in omogoča managementu podjetja sprejemanje poslovnih odločitev, ki bodo povečevale vrednost podjetja.

7 OBVLADOVANJE PRED TVEGANJI V IZBRANIH PODJETIJ Odločila sem se, da bom obiskala nekatera podjetja oz. banke in se pri njih pozanimala, s katerimi tveganji se spopadajo ter na kakšen način jih minimizirajo. Krekova družba za storitve d.o.o. V podjetju Krekova družba za storitve, d.o.o. (v nadaljevanju KDS) delam že tri leta in med tem časom sem si nabrala kar nekaj izkušenj na področju leasinga in financ samih. KDS je zakoračila že v drugo desetletje svojega poslovanja, saj je bila ustanovljena že pred desetimi leti. Čeprav je po ZGD še vedno uvrščena med male družbe, beleži stalen razvoj in zmerno rast. Ukvarja se z dejavnostmi, ki so bile načrtovane ob ustanovitvi, oz. so se razvile kasneje, to so predvsem finančne naložbe v leasing in gradnja stanovanj za prodajo. Leasing je ostal naša osnovna dejavnost. Vanj smo vložili večino svojega dela in v tej dejavnosti ustvarili tudi največji del doseženega pozitivnega rezultata. Največ smo se ukvarjali z leasingom osebnih vozil, zlasti rabljenimi. Zaradi slabih izkušenj s tovornimi vozili, smo vlaganja v ta segment praktično ustavili, saj se je izkazalo, da so ravno pri prevoznikih riziki največji. Tudi pri osebnih vozilih smo riziko dodatno razpršili, tako da dajemo prednost vozilom manjše vrednosti, ki so manj privlačna za razne goljufije. Da obsega vloženih sredstev ne bi zmanjšali, smo poizkušali zadržati število na novo sklenjenih pogodb za osebna vozila, intenzivno pa smo delali tudi na leasingu stanovanjskih nepremičnin. Zaradi močne konkurence, zniževanja primerljive EOM (enotna obrestna mera iz zakona o varstvu potrošnikov) in zniževanja zakonske obrestne mere smo morali prilagoditi, to je znižati naše aktivne obrestne mere in ceno naše storitve. Na drugi strani so se začele zviševati pasivne obrestne mere za kredite, nominirane v evrih, ker je ECB (Evropska centralna banka) celo leto zviševala osnovno obrestno mero Euribor7. Zato je preventivno ravnanje pri preprečevanju možnih slabih naložb še pridobilo na pomenu. Kljub pazljivemu preverjanju komitentov pa smo še imeli veliko dela z opominjanjem, izterjavo ter z odvzemi in prodajo odvzetih vozil. Intenzivno vlaganje predvsem v leasing, pa tudi v gradnjo in delnice, je zahtevalo ustrezno kreditno spremljavo. Za financiranje celotne dejavnosti imamo najete različne kredite pri različnih bankah. Vsi tolarski krediti, ki so bili najeti pri domačih bankah, so bili kratkoročni s fiksno obrestno mero. Kratek rok pomeni nižje stroške obresti in odobritve ter možnost hitre reakcije na morebitno zmanjšanje obsega poslovanja. Fiksna obrestna mera je zmanjšala vpliv že omenjenega dvigovanja Euribor-ja pri evrskih kreditih. Devizne

7 EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) je medbančna obrestna mera, po kateri si reprezentativne banke iz evro območja medsebojno ponujajo depozite (posojajo denar) za določeno ročnost.

35

kredite imamo najete pri domačih in tujih bankah, kratkoročno in dolgoročno ter v evrih in švicarskih frankih, s katerimi smo poleg ugodne obrestne mere dosegli celo znatno negativno tečajno razliko. S tako diverzificiranimi viri in vrstami kreditov zmanjšujemo negativne vplive posameznih sprememb na različnih finančnih trgih. Likvidnost ni bila nikdar vprašljiva, dnevno prilagajanje potrebam po sredstvih pa nam omogoča večji okvirni kredit. Skratka, poskušamo delovati na več področjih, da bi ohranili doseženo trdnost podjetja. Najemanje kreditov smo razširili na več bank, da bi lahko izkoristili čim več njihovih različnih ugodnosti in zmanjšali odvisnost (interno gradivo). Bank Austria CreditAnstalt d.d. Upravljanje s tveganji je v bančnem poslovanju bistvenega pomena, zato temu področju v Bank Austria Credit Anstalt d.d. (v nadaljevanju BACA) posvečajo tudi zelo veliko pozornost. Dejstvo je namreč, da se finančni trgi zaradi svoje občutljivosti v trenutku odzovejo na negativne informacije, ki so posledica morebitnih težav pri poslovanju posamezne finančne institucije, temu pa lahko sledi vsesplošno nezaupanje. Banka pri upravljanju s tveganji sledi najvišjim svetovno priznanim strokovnim in varnostnim standardom, hkrati pa upošteva regulatorne zahteve glede upravljanja s tveganji, ki jih predpisujejo Banka Slovenije in druge nadzorne institucije. Za upravljanje s tveganji in nadzor nad njimi je banka uveljavila kompleksne standarde, postopke in merila, ki veljajo v celotni skupini. Upravljanje s kreditnimi tveganji je za univerzalno banko, kot je BACA že tradicionalno najpomembnejša dejavnost. Banka ima obsežne in dolgoletne izkušnje pri nadzorovanju teh vrst tveganj, pa tudi natančno določene postopke za stalno spremljanje skupne kreditne izpostavljenosti in kreditne izpostavljenosti vsakega posameznega komitenta oz. skupine komitentov. V banki natančno sledijo vsem posameznim poslom z vsakim komitentom banke. Po predpisih Banke Slovenije so vsa kreditna tveganja razvrščena v pet razredov ( A, B, C, D in E razred). Na podlagi internega modela rangiranja komitentov pa kreditna tveganja v BACA dodatno razvrščajo v osemindvajset klasifikacijskih razredov. Na podlagi teh razvrstitev in ob hkratnem upoštevanju vseh razpoložljivih drugih podatkov o komitentih oblikuje banka zahtevane posebne rezervacije za posamezna bančna tveganja. Statistični podatki iz preteklosti kažejo, da so bile izgube, ki izhajajo iz individualnega kreditnega tveganja, razmeroma majhne v primerjavi s podatki, ki so na voljo za celoten bančni sektor. Tako kot v prejšnjih letih je banka tudi to leto ohranila stabilno in kakovostno strukturo portfelja z več kot 95-odstotno izpostavljenostjo v najvišjem kreditnem razredu A. Da pa bi še dodatno zmanjšala tveganja celotnega kreditnega portfelja, banka skrbi za ustrezno razpršitev posojil med številne komitente in seveda na različne načine gospodarske dejavnosti. Pri ravnanju s tržnimi tveganji ji Bank Austria CreditAnstalt AG Dunaj določa jasna merila za obvladovanje tržnih tveganj, ki jih mora vsaka njihova banka upoštevati pri svojem dnevnem poslovanju. Banka tako ločuje med funkcijo upravljanja tržnih tveganj in funkcijo nadzora izvajanja politike upravljanja s tržnimi tveganji. Vsa poslovna področja imajo svoje odgovornosti in jasne usmeritve glede obrestnih mer, deviznih tečajev ter strukture sredstev in virov sredstev v skladu z njihovo ročnostjo. Zakladništvo spremlja posamezne vrste teh tveganj na nivoju celotne banke in jih nadzoruje z razpoložljivimi instrumenti. Politiko upravljanja s tržnimi tveganji banke določa Odbor za upravljanje

36

bilance banke. Nadzor izvajanja politike upravljanja tržnih tveganj pa je v pristojnosti oddelkov Kontroling in Tržna tveganja (Letno poročilo 2006). LB Leasing d.d. LB Leasing se srečuje z naslednjimi tveganji: - OBRESTNO TVEGANJE: namen politike zaščite pred obrestnimi tveganji je nevtralizirati gibanje obrestnih mer na strani virov financiranja v primerjavi z gibanjem obrestnih mer pri naložbah; - ROČNOSTNO TVEGANJE: z naraščanjem zahtev trga glede na ročnosti naložb (še posebej je to izraženo pri leasingu nepremičnin) se postavlja zahteva tudi po ustrezni ročnosti virov. Z bankami kreditorji LB uspeva dosegati ročnost kreditov, ki so usklajene z zahtevami trga; - KREDITNO TVEGANJE: leasing se razlikuje od drugih oblik financiranja tudi po tem, da ima leasingodajalec glavno jamstvo za poplačilo svoje naložbe v predmetu leasinga, katerega je kupil po naročilu leasingojemalca in ob dejstvu, da je prodajna cena predmeta v vsakem trenutku izvajanja pogodbe o leasingu večja od vrednosti terjatev, ki jih ima do leasingojemalca leasingodajalec. Da bi se družba izognila kreditnemu tveganju, uporablja v svojem poslovanju (ob sklepanju pogodb) različne varnostne pristope. Ti so : • kupovanje predmetov leasinga po dovolj nizki ceni (predvsem pri »sale and lease

back« aranžmajih). • zahteva po dovolj visoki lastni udeležbi leasingojemalca, • prilagajanje dobe leasinga individualnim značilnostim predmeta leasinga (padanje tržne

vrednosti predmeta v odvisnosti od dobe uporabe predmeta), • od strank se zahteva dodatne instrumente in/ali oblike zavarovanja (menice, poroštva,

pristopi k dolgu, hipotekarna zavarovanja, zastava premičnine opreme), predvsem takrat, ko družba pri konkretnem aranžmaju ne uspe doseči zgornjega stanja,

• striktna izterjava, pri čemer se upošteva značilnost in specifiko vsake pogodbe. - VALUTNO IN TEČAJNO TVEGANJE: LB Leasing najema kredite predvsem v tuji valuti. Glede na to, da največji del pasive družbe LB predstavljajo posojila, najeta v tuji valuti, naložbe pa odobravamo na osnovi valutne klavzule, tovrstno tveganje ocenjujejo kot majhno. V kolikor se skupina zadolžuje v drugi tuji valuti (npr. CHF), mora za znesek kredita s to valuto v roku največ 12 mesecev od operativnosti kredita zagotoviti naložbo z enako valutno klavzulo. V kolikor družba plasira v drugi valuti, v najkrajšem možnem času najame vir financiranja v tej valuti, tako da se eliminira valutni tveganje. LB plasira sredstva po enakem tečaju kot je tečaj za odplačevanje virov. - OSTALA (OPERATIVNA) TVEGANJA: ne glede na zgornje ukrepe in postopke se v poslovanju družbe stalno pojavljajo tudi ostala tveganja, ki jih opredeljujejo kot operativna tveganja. Mednje uvrščajo tveganja na strani leasingojemalcev in interna tveganja znotraj Skupine LB. Pri tveganju na strani leasingojemalcev mislijo predvsem na vse možne načine prevar, ki pa jih strokovne službe družbe zelo uspešno ugotavljajo in preprečujejo. Interna tveganja se lahko pojavijo zaradi nespoštovanja internih delovnih navodil, ki

37

opredeljujejo standarde poslovanja v posameznih tipičnih situacijah in v primeru posamičnih tipskih produktov. Družba LB se je na osnovi dosedanjih izkušenj odločila, da vzpostavi lastno službo za notranji nadzor, ki bo v največji meri ugotavljala odstopanja od internih pravil, standardiziranih postopkov in procedur, predlagala ukrepe za odpravljanje napak in pomanjkljivosti v poslovanju ter aktivno sodelovala v postopkih za izboljšanje delovnih navodil (Letno poročilo 2006).

8 SKLEP Za takšno temo sem se odločila iz dveh razlogov. Prvi je bil prepričanje, da mi bo novo in bolj poglobljeno znanje o tveganjih v finančnih in nefinančnih podjetjih, prišlo zelo prav v nadaljnji poslovni karieri, drugi razlog pa je bil posvet in nasvet s strani našega finančnika in direktorja v KDS. Oba sta mi svetovala, da bi ta tema bila dokaj primerna za proučevanje. Tveganje je pri poslovanju nenehno prisotno in se nikakor ne sme zanemarjati, saj prinaša podjetju nestabilnost poslovanja in številne negativne posledice. Zato je treba tveganje predvideti in v ustrezni meri obvladovati, kar je ena temeljnih nalog managementa. Trgovanje z izvedenimi finančnimi instrumenti sodi danes med najpomembnejše posle. Trg razvija vedno nove finančne instrumente, s tem pa ustvarja tudi vedno več priložnosti za učinkovitejše obvladovanje tveganja. Danes razvoj dogodkov na domačih kot tudi svetovnih trgih vedno bolj vodi v razmere, ko je obvladovanje tveganja sestavni del poslovnega odločanja. Novejše raziskave in strokovni prispevki poudarjajo potrebo po celovitem pristopu, ki teži po vpetosti obvladovanja tveganja na vseh organizacijskih ravneh. Nadzor tveganja postaja bistven za zagotavljanje neprekinjenosti poslovnih procesov in ohranjanje stabilnosti poslovanja ter zadrževanja konkurenčnih prednosti. Obvladovanje tveganja postaja sestavina vseh podjetniških funkcij in procesov. Podjetja vključujejo obvladovanje tveganja v poslovne strategije, operativni nadzor poslovanja, finančno upravljanje in odnose z interesnimi skupinami podjetja. Dejavniki, ki po mojem mnenju povečujejo pomen obvladovanja tveganja, so globalizacija, povečevanje pomena ustvarjanja vrednosti za delničarje in katastrofalne posledice propadov velikih podjetij. Med pisanjem diplomske naloge, sem v nekem članku naletela na eno misel, ki jo je zapisal J.K. Galbraith: »Napačna odločitev ni trajna, saj jo vedno lahko revidiramo. Izgube zaradi zavlačevanja odločitve pa so trajne in jih ni mogoče povrniti.« Ob tem se lahko sprašujemo, zakaj nas je tako strah tveganja in negotovosti. Le močna želja raziskovalcev, inovatorjev, znanstvenikov in politikov, da so se kljub izpostavljenosti velikim potencialnim izgubam dokazali, je botrovala velikim dosežkom. Menim, da je nagnjenost k odkrivanju novega in neznanega globoko ukoreninjena v človeško naravo in podzavest. Zato lahko rečem, da daje tveganje odprtost za nove možnosti. V podjetju ne sme vladati prepričanje, da je tveganje že po definiciji slaba stvar, ki jo je treba odpraviti. Tveganja se ne da odpraviti, ampak se ga lahko uravnoteži. Podjetja imajo lahko različne strategije, kako tveganja obvladovati. Najpogostejši možnosti sta med drugim tudi najem svetovalca za razvoj primernega sistema obvladovanja tveganja in

38

notranje izobraževanje pod nadzorom osebe, ki se specializira za področje obvladovanja tveganja. Ne glede na to, za katero strategijo se podjetje odloči, gre vedno za t.i. strateške delavnice, kjer je treba razčistiti veliko podrobnosti in začeti sistematično razčlenjevati poslovne aktivnosti podjetja. Treba je vzpostaviti način razmišljanja, poiskati dejavnike tveganja, jih presoditi in predstaviti model obvladovanja tveganja. Jasno opredeljeni cilji poslovanja so temeljni pogoj za prepoznavo in ovrednotenje tveganja ter ukrepanje. Opredelitev ciljev vodstvu omogoča prepoznavo dejavnikov tveganja, zaradi katerih bi lahko bila ogrožena sama izpolnitev ciljev in sprejem potrebnih ukrepov za zmanjšanje tveganja. Pri obvladovanju tveganja sodelujejo različni organi in zaposleni, od nadzornega sveta oz. njegovih odborov, vodstva, notranje revizije, finančne funkcije do drugih zaposlenih. Zavedati se moramo dejstva, da močna konkurenca tako na domačem kot tudi na tujem trgu od podjetij in bank zahteva popolno obvladovanje svojih stroškov in s tem tudi preprečevanje nepredvidenih dogodkov. Diverzifikacija portfelja, povečanje obsega poslovanja, širitev podružnic na mednarodne trge in hitrejši tempo poslovanja zahtevajo od finančnih in nefinančnih institucij veliko prilagodljivost. V današnjem modernem poslovanju je potrebno vzpostaviti aktivno in neprestano upravljanje s tveganji. Sodobna institucija mora poznati svoje omejitve in tveganja pri svojem poslovanju, saj ji le to omogoča preživetje. Ljudje različno sprejemajo tveganje, vendar teorija in praksa potrjujeta, da prevladujejo tisti, ki ne marajo tveganja zaradi tveganja samega. Tveganje ima različne vire. Treba je spoznati nevarnost in dimenzijo škode, ki jo lahko povzroči. Veliko komponent finančnega tveganja lahko nevtraliziramo s tržnimi instrumenti, s pogodbami s finančnimi posredniki, s smiselno rabo poslovnih informacij pred sklepanjem pogodb, z izbiro primernih plačilnih in kreditnih oblik in z drugimi načini. Pri tem nimajo pomembne vloge le primerjave stroška zavarovanja in potencialne koristi od tega, pač pa tudi naša sposobnost obvladovanja finančnega tveganja. Diplomsko delo lahko zaključim z mislijo, da je v današnjem modernem poslovanju potrebno vzpostaviti aktivno in neprestano obvladovanje s tveganji. Podjetje mora poznati svoje omejitve in tveganja pri svojem poslovanju, saj ji le to omogoča preživetje. Dodala bi še to, da bodo tveganja vedno prisotna in so normalen del poslovanja, pa naj gre za velika ali mala finančna ali nefinančna podjetja. Finančno okolje je iz dneva v dan kompleksnejše in zaradi tega bolj zahtevnejše. Zavedati se moramo, da je vsako delovanje, pa naj bo to na denarnem ali blagovnem trgu, tveganje. Temu pa se želi vsakdo izogniti ali pa ga vsaj obvladovati na tak način, da bi dosegel kar najboljše možne izide.

9 POVZETEK Finančna in nefinančna podjetja bi se lahko s podrobnim poznavanjem svojega poslovanja in poslovnega okolja pred neugodnimi posledicami tveganja ubranila s pravilnim pristopom k obvladovanju tveganj in se izognila posledicam propada podjetja. Zmožnost samostojnega obvladovanja tveganja podjetja ključno vpliva na njegovo vrednost, kar pomeni, da v njegovi odsotnosti ob nastopu neljubih dogodkov lahko izzove celo tekočo nesposobnost poravnavanja obveznosti, nesolventnost in voditi v propad.

39

V diplomskem delu sem predstavila vrste finančnih tveganj, s katerimi se podjetja soočajo pri svojem poslovanju. Podrobno sem tudi predstavila izvedene finančne instrumente za obvladovanje posameznih vrst tveganja. Podjetja se morajo zavedati prisotnosti finančnih tveganj, jih znati oceniti in jih poizkušati z ustreznimi instrumenti obvladovati. Ključne besede: finančna tveganja, merjenje učinkovitosti obvladovanja, izpostavljenost, instrumenti obvladovanja tveganj.

10 ABSTRACT With thorough knowledge of their economic operations and business environment and by using the right means when taking risks, companies could protect them selves against unpleasant consequences or even company decline. The ability to handle risks independently is the key to company success otherwise unpleasant events can lead to inability to cover commitments, insolvency and company decline. In this diploma work I have presented the typs of financial risk that companies have to confront in their economic operations. I have presented in detail the use of those instruments to handle each of financial risks described. Companies must be aware of present financial risks, to be able to asses those risks and try to handle them with the use of appropriate financial instruments. Key words: financial risk, types of financial risks, measuring effectieness of hedging, exposure, instruments to handle risks.

11 LITERATURA

1. Berk, Aleš, Peterlin, Jožko, Ribarič, Peter. 2005. Obvladovanje tveganja: Skrivnosti celovitega pristopa. Zbirka Manager, GV založba, Ljubljana.

2. Berk, Aleš. 2005. Obvladovanje tveganja je povezano z uspešnostjo podjetij.

Revizor 10: str. 55-75.

3. Brigham, Eugene F., Gapenski, Louis C. 1996. Intermediate financial management. Orlando: The Dryden Press: Harcourt Brace College Publishers.

4. Campbell, Tim S., Kracaw William A. 1993. Financial Risk Management: Fixed

Income and Foreign Exchange. New York: Harper Collins College Publishers.

5. Doles, Jernej. 2000. Izvedeni finančni instrumenti. Bančni vestnik 3, 36-38.

6. Fabozzi, F.J. 1996. Measuring and Controling Interest Rate Risk. Frank J. Fabozzi Assoc.

40

7. Gibson, R.C. 1996. Asset Allocation, Balancing Financial Risk. Irwin Professional Publishing.

8. Holliwell, John. 1998. The financial risk manuel. Harlow: Pearson Education.

9. Koziol, J.D. 1990. Hedging: Principles, Practices and Strategies for the Financial

Markets. John Willey & Sons.

10. Kolb A.B., R.F. DeMong. 1988. Principles of financial management. Business Publications Inc.

11. Lumby, Steve, Jones, Chris. 1999. Investment apprasial and financial decision.

London: International Thomson Publishing.

12. Lumby, S. 1994. Investmen Appraisal and Financial Decisions. Chapman in Hall.

13. Nance, D.R., Smith, C.W., Smithson, Ch.W. 1993. On the Determinants of Corporate Hedging. Journal of Finance.

14. Oxelheim, L., Wihlborg, C. 1987. Macroeconomic Uncertainty – International

Risks and Opportunities for the Corporation. Chichester: John Wiley & Sons.

15. Peterlin, Jožko. 1998. Obvladovanje finančnih tveganj z zavarovanjem z vidika rezultatov in vrednosti podjetja: magistrsko delo. Maribor: Ekonomsko – poslovna fakulteta Maribor.

16. Peterlin, Jožko. 1999. Finančna tveganja. Revizor 10: 59-66.

17. Prohaska, Zdenko. 1999. Finančni trg. Ljubljana: Ekonomska fakulteta.

18. Repovž, Leon.1994. Poslovne finance za management. V Management, Didaktika,

Radovljica.

19. Repovž, Leon, Peterlin, Jožko. 2000. Financiranje. Koper: Visoka šola za management v Kopru.

20. Ribnikar, Ivan. 1994. Od denarja do medvedjega trenda. Ljubljana: Ekonomska

fakulteta.

21. Romih, Dejan. 2005. Upravljanje finančnih tveganj v podjetjih. Naše gospodarstvo 51, str. 121-125.

22. Smithson, C.W., Smith, C.W., Wilford, S.D. 1995. Managing Financial Risk - A

Guide to Derivate Products, Financial Engineering and Value Maximization. Irwin Professional Publishing.

23. Taleb, N. 1996. Dynamic Hedging: Managing Vanilla and Exotic Options. John

Wiley & Sons.

41

24. Tratenšek, Suzana. 2001. Finančni inžiniring – tveganj, cilji zavarovanja in

merjenje njegove učinkovitosti. Naše gospodarstvo 47: 143-157.

25. Treven, Mateja. 2000. Finančna tveganja po meri s pomočjo strukturnih vrednostnih papirjev. 6. Strokovno posvetovanje o bančništvu, Analiza bančnih tveganj, urednik N. Borak. Ljubljana: Zveza ekonomistov Slovenije: 191-207.

26. Van Horn J.C.. 1992. Financial Management and Policy. Prentice – Hall Inc.

27. Van Horne, James C. 1993. Financijsko obvladovanje in politika. Zagreb: MaTe.

28. Williams, Arthur C, Heinz, Richard M. 1989. Risk Management and Insurance.

New York: McGraw-Hill Book Company Limites.

29. Zbašnik, Dušan. 1994. Mednarodni finančni management. Univerza v Mariboru: Ekonomsko – poslovna fakulteta Maribor.

30. Zbašnik, Dušan. 2001. Obvladovanje finančnih tveganj. 16. Posvetovanja društva

računovodij, finančnikov in revizorjev Maribor. Maribor: Društvo računovodij, finančnikov in revizorjev Maribor: 120-131.

12 VIRI

- Letno poročilo Bank Austria CreditAnstalt D.D. (http://www.ba-ca.si/pdf/letnoporocilo/LetnoPorocilo2005.pdf)

- Letno poročilo LB LEASING d.o.o. - Uradni list Republike Slovenije št. 23/99: Zakon o deviznem poslovanju - Zakon o finančnem poslovanju