Finanzas Emp I - S14

FINANZAS DE LA EMPRESA I

1. VALORIZACIN DE OBLIGACIONES

2. ESTRUCTURA PTIMA DE CAPITAL

3. TEOREMA DE MODIGLIANI & MILLER

UNIVERSIDAD NACIONAL DE INGENIERA FACULTUDAD DE ING. ECONMICA Y CC.SS.

1. VALORIZACIN DE OBLIGACIONES

2. ESTRUCTURA PTIMA DE CAPITAL

3. TEOREMA DE MODIGLIANI & MILLER



[email protected] 29/05/2013

FIECS - UNI| Prof. Alfonso Chang

3

Definiciones Bsicas: Es un instrumento emitido por una empresa que implica una obligacin de

pago.

Es un instrumento financiero de renta fija que constituye una forma de endeudamiento de las empresas privadas y del Gobierno.

Caractersticas importantes: Tipo de emisor Valor Nominal (Face value/valor facial): Valor que ser cancelado al

vencer el plazo de maduracin del bono. // Tambin se le como Par Value.

Cupn (Cupon rate): Porcentaje del Valor Facial que se otorga como flujo.

Fecha de vencimiento (Maturity date): Fecha en que el bono redime su valor nominal.

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | BONOS



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Definiciones Bsicas:

Descuento: Es la diferencia entre lo que paga el inversor por el activo financiero (precio de compra) y el nominal. Este concepto aplica especialmente en el caso de bonos que no generan intereses, siendo la rentabilidad el valor de compra del bono (desde la emisin) y el valor nominal (precio al vencimiento).

Tasa Efectiva Anual o Rendimiento (Yield): Es la utilidad que genera el instrumento.


Valor Nominal

Descuento

Precio

Tiempo

Tasa



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Tipos de Bonos: Bonos Corporativos: Se utiliza el trmino cuando se refiere a bonos sin

estructura. La clasificacin de riesgo del bono es igual a la clasificacin de riesgo de la empresa. Se llama a estos bonos plain vainilla.

Bonos Titulizados: Implica la creacin de una estructura de aseguramiento en la cancelacin de la obligacin mediante la desviacin de flujos de la empresa para el fin especfico del repago y/o la estructuracin de garantas reales (hipotecas, seguros, cartas fianza, warrants, etc).

Los bonos estructurados pueden alcanzar clasificaciones de riesgo mayores que la misma empresa, logrando menores tasas. Sin embargo, se debe evaluar el mayor beneficio de una menor tasa vs. el costo de la estructura (costo de mejoradores: seguros, cartas fianza, garantas ...) En el Per han utilizado esta estructura E. Wong, GyM, Drokasa, Supermercados Peruanos, Universidad San Martn de Porres ...).




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Tipos de Bonos:

Bonos con Amortizaciones Parciales (o vencimientos escalonados): Los bonos pagan el principal (nominal) e intereses en forma programada.

Bonos Bullet: El nominal no se amortiza hasta el final, los intereses se pagan anualmente (cupones). Los bonos del tesoro americano siguen esta estructura.

Bonos Cupn Cero o Descuento Cero: Se paga el principal e intereses (el nominal) al vencimiento.

Bono Redimible (callable): Es una caracterstica que implica un derecho del emisor de recompra del bono antes de su expiracin a un determinado precio.

Por qu incluir en la estructura la caracterstica de redimible ? En caso que el bono fuera emitido en momentos de tasas altas, el emisor podra requerir tener la libertad de emitir un nuevo bono en momentos de tasas menores para disminuir el costo del financiamiento.




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Tipos de Bonos:

Bono Convertible: Es una caracterstica que implica un derecho del tenedor del bono de convertir el bono en acciones (Equity) a determinado ratio de intercambio.

El mecanismo de conversin a capital (equity kicker) le da un mayor valor al bono. Muy utilizado en venture capital y otras inversiones de riesgo.




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Curva de Rendimiento:

Curva de Rendimiento (yield curve): es la curva que muestra la variacin de las tasas de inters ante diferentes plazos. Usualmente, (a menos que se presenten anomalas en el mercado), mientras mayor es el plazo, mayor es la tasa. Ejemplo: Las curvas de los bonos del tesoro (al 28 de mayo de 2013).




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Riesgo de la tasa de inters Riesgo de reinversin Riesgo de inflacin Riesgo cambiario Riesgo de liquidez Riesgo de volatilidad

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | RIESGOS ASOCIADOS



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VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | VALORACIN DE BONOS

n

c c c c c c

VN

Donde: Cn = valor de los cupones en n VF = valor facial i = rendimiento requerido n = periodicidad de cupones

nnn

iVF

iC

iC

iC

iCVA Precio

)1()1(.....

)1()1()1( 33

221

++

+++

++

++

+==

= 1 + + 1 + =1

ModeradorNotas de la presentacinBond pricing



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Cuando:

Precio bono = Valor nominal Valor a la par

Precio bono > Valor nominal Valor sobre la par

Precio bono < Valor nominal Valor bajo la par



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La variacin del precio de un bono depende del rendimiento: El rendimiento de un bono depender del costo de oportunidad del capital, es decir, el rendimiento que me dara ese dinero invertido en un instrumento de similar riesgo.

El rendimiento de un bono puede variar principalmente por: Factores internos: Variacin en la clasificacin de riesgo de la

empresa desde el momento de la emisin. Factores externos: Variacin en las tasas de inters desde el

momento de la emisin.

La variacin del rendimiento del bono implica la variacin de la tasa de descuento que generan sus flujos y por lo tanto, su valor (valor presente de los flujos).




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Tasa Nominal (Current Yield): Mide el retorno asociado con el pago de intereses. No es una tasa compuesta.

Por ejemplo: Un bono que paga 6% trimestralmente, redituara 1.5% cada tres meses.

Tasa Efectiva Anual (TEA) (Yield to Maturity o YTM): La TEA mide el retorno TOTAL del bono, si este es mantenido hasta su madurez reinvirtiendo los intereses generados en el mismo bono, considerando que las tasas de inters del mercado se mantienen constantes hasta su madurez. Dicho de manera ms sencilla, la TIR del bono. Es una tasa de inters COMPUESTA.


=

= [,]



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Ejemplo: Considere tres bonos: Bono A: Valor facial de US$1,000, emitido con un rendimiento nominal de

5%, amortizaciones peridicas semestrales con cupones de 5% anual (capitalizable semestralmente), a 5 aos de plazo.

Bono B: Valor facial de US$1,000, emitido con un rendimiento nominal 5%, bullet con cupones de 5% anual, pago de cupones semestrales.

Bono C: Valor facial de US$1,000, emitido con un rendimiento nominal de 5%, Cero cupn.

1. Calcule los flujos anuales para el tenedor de los bonos.

2. Calcule la de rendimiento efectiva (TEA o YTM) para los bonos si el

mercado no experimenta variacin de tasas en 5 aos.




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Valoracin de BonosNominal 1,000.00Vencimiento (aos) 5Perodos 10Rendimiento Bono A 5.0% Compuesto 5.06%

Bono B 5.0% 5.06%Bono C 5.0% 5.06%

Bono A : Amortizaciones ParcialesSemestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 25.00 22.77 20.48 18.14 15.73 13.27 10.75 8.16 5.51 2.79Principal 89.26 91.49 93.78 96.12 98.52 100.99 103.51 106.10 108.75 111.47

-1,000.00 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26

Saldo 1,000.00 910.74 819.25 725.47 629.35 530.83 429.84 326.33 220.23 111.47Cupn / Saldo 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50%TIR 5.06%

Valor @ rendimiento 5.06%Valor -1,000.00 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26YTM 5.06%



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Bono B : Bullet Tasa Dcto (=TEA) 18.72%Semestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00Principal 1,000.00

-1,000.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 1,025.00

TIR 5.06%

Valor @ rendimiento 5.06%Valor -1,000.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 1,025.00YTM 5.06%

Valor Bono final 2do Ao 776.33

Bono C : Cero Cupn Tasa Dcto (=TEA) 14.97%Semestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 280.08Principal 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,000.00

-1,000.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,280.08

TIR = YTM 5.06%

Valor @ rendimiento 5.06%Valor -1,000.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,280.08YTM 5.06%

Notar que el Valor de los Bonos es el mismo para los tres casos.



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0.0020.0040.0060.0080.00

100.00120.00

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

US$

Periodos

Bono A - Amortizaciones parciales

Cupn Principal

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

US$

Periodos

Bono B - Bono con cupn

Cupn Principal

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

US$

Periodos

Bono C - Bono cupn cero

Principal

Cupn



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Ejemplo: Si inmediatamente luego de la emisin ocurre un evento inesperado y

la tasa de rendimiento sube a 5.5%.

i. Cul es el valor para los bonos A, B y C ii. A qu se debe la diferencia en los precios ?




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Bono A : Amortizaciones ParcialesSemestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 25.00 22.77 20.48 18.14 15.73 13.27 10.75 8.16 5.51 2.79Principal 89.26 91.49 93.78 96.12 98.52 100.99 103.51 106.10 108.75 111.47

-1,000.00 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26

Saldo 1,000.00 910.74 819.25 725.47 629.35 530.83 429.84 326.33 220.23 111.47Cupn / Saldo 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50% 2.50%TIR 5.06%

Valor @ rendimiento 5.50%Valor -989.07 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26YTM 5.50%


Bono B : Bullet Tasa Dcto (=TEA) 18.72%Semestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00Principal 1,000.00

-1,000.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 1,025.00

TIR 5.06%

Valor @ rendimiento 5.50%Valor -981.55 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 1,025.00YTM 5.50%


Bono C : Cero Cupn Tasa Dcto (=TEA) 14.97%Semestres 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

Intereses 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 280.08Principal 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,000.00

-1,000.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,280.08

TIR = YTM 5.06%

Valor @ rendimiento 5.50%Valor -979.44 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,280.08YTM 5.50%



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Los valores de los bonos ahora seran:

A qu se debe la diferencia de precios ?

Las diferencias en las variaciones de los precios son explicados por los Teoremas de Malkiel y el concepto de Duration.


Bono Valor (US$)A - Amortizable 989.07B - Con cupn 981.55C - Cupn cero 979.44



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Teorema 1: El movimiento del precio de los bonos es inversamente proporcional al movimiento de las tasas de inters.

Teorema 2: Mientras mayor es el plazo, mayor es el riesgo. Mientras mayor es el plazo, mayor el riesgo a una variacin en la tasas. Mientras mayor es el plazo, mayor la volatilidad.

Teorema 3: Bonos con mayor valor de cupn tienen menor riesgo. Se debe a que el valor en riesgo es cada vez menor mientras se amortiza.

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | TEOREMAS DE MALKIEL



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Caso: Considere dos bonos: Bono 1: Madura en 8 aos, cupn 9.5%, valor de mercado 90% del la

par. Bono 2: Madura en 15 aos, cupn 11%, valor de mercado 93% del la

par. Cul sube ms si las tasas de inters bajan ? Cul es el ms riesgoso ?

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | TEOREMAS DE MALKIEL



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DURATION: Es el tiempo ponderado requerido para lograr que los flujos del bono

cancelen su costo inicial. Es la principal medida de riesgo de un bono. Es una medida de sensibilidad del precio del bono a cambios en la

tasa de inters al cual el bono fue descontado.

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | DURATION

= 1 + =1

= (1 + ) =1

D = Duration C = Cash flow en el tiempo t R = YTM por periodo P = Precio del bono N = Nmero de perodos hasta madurar t = Perodo en el que es recibido el flujo de caja



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DURATION de los Bonos A, B y C:


Bono AYTM 5.50%YTM Periodo 2.71%

T 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10C 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.26 114.261/(1+R)^t 0.974 0.948 0.923 0.898 0.875 0.852 0.829 0.807 0.786 0.765

111.24 108.30 105.44 102.66 99.94 97.30 94.73 92.23 89.80 87.42P = 989.07 Ponderac. 0.112 0.109 0.107 0.104 0.101 0.098 0.096 0.093 0.091 0.088

1.00 Pond X T 0.11 0.22 0.32 0.42 0.51 0.59 0.67 0.75 0.82 0.88 Duration 5.28 Aos 2.64

Bono BYTM 5.50%YTM Periodo 2.71%

T 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10C 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 25.00 1,025.001/(1+R)^t 0.974 0.948 0.923 0.898 0.875 0.852 0.829 0.807 0.786 0.765

24.34 23.70 23.07 22.46 21.87 21.29 20.73 20.18 19.65 784.26P = 981.55 Ponderac. 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 0.80

1.00 Pond X T 0.02 0.05 0.07 0.09 0.11 0.13 0.15 0.16 0.18 7.99 Duration 8.96 Aos 4.48



25

DURATION de los Bonos A, B y C:


Bono CYTM 5.50%YTM Periodo 2.71%

T 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10C 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 1,280.081/(1+R)^t 0.974 0.948 0.923 0.898 0.875 0.852 0.829 0.807 0.786 0.765

0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 979.44P = 979.44 Ponderac. - - - - - - - - - 1.00

1.00 Pond X T - - - - - - - - - 10.00 Duration 10.00 Aos 5.00

Bono Valor (US$) Duration ObservacionesA - Amortizable 989.07 5.28 Menor duration = Menor Riesgo = Menor variacinB - Con cupn 981.55 8.96C - Cupn cero 979.44 10.00 Mayor duration = Mayor Riesgo = Mayor variacin



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Emisores: Cualquier institucin que cumpla con los requerimientos exigidos por

cada pas. Pueden ser: Gobiernos, Empresas Privadas, Organizaciones

supranacionales, Bancos, etc.

Colocadores: Intermediarios entre el emisor e inversionista Bancos de inversin:

Best Effort: hacen su mejor esfuerzo Success fee: cobran un honorario fijo + comisin (% monto de la

transaccin) Underwriting: compran todos los bonos y se encargan de colocarlos.

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | COLOCACIN DE BONOS



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Riesgo y Calificacin de Emisores

Los prestatarios deben considerar que el factor clave de evaluacin de los prestamistas es el riesgo de insolvencia

Dicho riesgo es medido por empresas calificadoras (ej. S&P, Moodys). Principales criterios usados para calificacin:

Apalancamiento financiero y subordinacin Equipo gerencial a cargo de las operaciones que generan los flujos de

donde se atendern los pagos Variaciones en los beneficios de la empresa, actuales y previstos Tamao de la empresa Moneda en la cual se emite la obligacin en relacin a los ingresos del

emisor

VALORIZACIN DE OBLIGACIONES | COLOCACIN DE BONOS

1. VALORIZACIN DE OBLIGACIONES Y ACCIONES

2. ESTRUCTURA DE CAPITAL

3. ESTRUCTURA PTIMA DE CAPTITAL: TEOREMA DE MODIGLIANI & MILLER





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ESTRUCTURA TPICA

ESTRUCTURA DE CAPITAL

Corrientes

Fijos o

No Corrientes

Deuda de C/P

Deuda de L/P

Patrimonio

Activos Obligaciones

Valor total Activos Valor total de Empresa para Accionistas



30

Definiciones: Cap.Trab.Neto = Activos Corrientes - Pasivos Corrientes

Parte del activo corriente que es financiado con pasivos permanentes

ESTRUCTURA DE CAPITAL | CAPITAL DE TRABAJO NETO

Corrientes

Fijos o

No Corrientes

Deuda de C/P

Deuda de L/P

Patrimonio

Activos Obligaciones

Permanentes

No Permanentes (menos de 1 ao)

Capital de

Trabajo (Neto)

ModeradorNotas de la presentacinCapital de Trabajo = Es la parte del Activo de Corto Plazo que es financiado con Recursos Permanentes ( Pasivo de Largo Plazo).



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Mnimos de Stocks, Caja, otros (Permanentes)

+ M/O +Gtos +Otros

+ Utilidad -Pagos -CXP

Utilidades Retenidas + Depreciacin

Cobranza Activos

Tiempo

(Fluctuantes)

Stocks


FIECS - UNI| Prof. Alfonso Chang 32


Incremento de la capacidad instalada

Tiempo

Activos Si se incrementa la capacidad instalada se forman escalones en los activos

ModeradorNotas de la presentacinSe da un salto por el incremento de los fierros pero la estructura de los flujos se mantiene invariable (de no cambiarse la filosofa de gerenciamiento).




Tiempo

Activos

Financiamiento a Corto Plazo

Financiamiento a Mediano y Largo Plazo



Entonces:

Capital de Trabajo Neto:

Es la inversin necesaria para sostener el ciclo financiero a corto plazo de la empresa; es decir, la inversin que se mantiene durante el tiempo que transcurre entre la adquisicin de materiales y servicios, su transformacin, su venta y finalmente su recuperacin convertida en efectivo.


PREGUNTA:

EXISTIR UNA COMPOSICIN DE CAPITAL QUE DE MS VALOR A LA EMPRESA QUE OTRA

(ESTRUCTURA)?

Si hablamos de valor debemos pensar en costo de oportunidad



Costo de Oportunidad de la Empresa: El costo de oportunidad para la empresa lo determina el costo de

oportunidad de quienes financian a la empresa, es decir, acreedores y accionistas.

Esta mezcla de recursos con distintos costos de oportunidad, determina que el costo de oportunidad de la empresa sea un promedio ponderado:

ESTRUCTURA DE CAPITAL | COSTO DE OPORTUNIDAD DE LA EMPRESA

0 = + [ 1 ] + ( + ) K0 = CPPC WACC KD = Costo de la Deuda KD*(1-t) = Costo de la Deuda despus de Impuestos KE = Costo patrimonial o Costo de Equity D = Valor de mercado de la Deuda C = Valor de mercado del Patrimonio



De lo anterior se observa que el costo de el Costo Promedio Ponderado del Capital (CPPC), el cual a su vez es una funcin de:

La relacin Deuda/Capital (Apalancamiento) La tasa de la Deuda La tasa del accionista La existencia del escudo tributario y la tasa del impuesto a la renta

Como se sabe, la tasa del accionista y la tasa de la deuda dependen del nivel de endeudamiento (Relacin Deuda/Capital o el % de endeudamiento, es decir D/C o % D)

Entonces, es necesario repasar la teora de Modigliani y Miller.

ESTRUCTURA DE CAPITAL | COSTO DE OPORTUNIDAD DE LA EMPRESA

1. VALORIZACIN DE OBLIGACIONES Y ACCIONES

2. ESTRUCTURA DE CAPITAL

3. ESTRUCTURA PTIMA DE CAPTITAL: TEOREMA DE MODIGLIANI & MILLER





Proposicin I: Una empresa no puede cambiar el valor total de sus ttulos en

circulacin (lase ACCIONES) cambiando sus proporciones de estructura de capital.

Esta estructura no considera Impuestos (es limitada). Tampoco contempla que mientras que la empresa se endeuda ms el

costo de la deuda se incrementa.

ESTRUCTURA DE CAPITAL | PROPOSICIONES DE M&M

KE = Costo de oportunidad del

accionista KD = Costo de la deuda CPPC WACC KO



Proposicin I: Incluyendo impuestos (se entiende que impuesto a la renta).

El KE es una funcin lineal respecto a la relacin D/C. Cmo se comporta el Costo de Capital (WACC o CPPC)?

ESTRUCTURA DE CAPITAL | PROPOSICIONES DE M&M

KE*%C + KD*%D

KE*%C + KD*(1-t)*%D



Si la empresa tiene un nivel de endeudamiento elevado, el riesgo de incumplimiento se incrementa y los stakeholders toman decisiones para protegerse.

Estas decisiones afectan el desempeo de la empresa: los clientes son renuentes a compromisos de largo plazo, empiezan a buscar fuentes alternativas de abastecimiento; los proveedores pueden endurecer las condiciones de crdito o reducir la prioridad en la atencin de los pedidos; los empleados empiezan a informarse sobre opciones de empleo menos amenazadas.

Un endeudamiento alto puede afectar las decisiones de operaciones, impidiendo que sean ptimas y por tanto reducir la rentabilidad operativa.

Los acreedores pueden requerir covenants que reduzcan la flexibilidad, la capacidad operativa e inclusive la posibilidad de aprovechar oportunidades de negocio.

Si se da un incumplimiento, los gastos asociados con el mismo afectarn el rendimiento de la empresa. Si la situacin es ya difcil se tendr que asumir los costos refinanciamiento, del proceso concursal, del proceso de liquidacin o quiebra.

ESTRUCTURA DE CAPITAL | STRESS FINANCIERO



An cuando no existe evidencia concluyente al respecto, se acepta que el balance entre el escudo fiscal y los costos por stress financiero, determinan un nivel de endeudamiento ptimo.

No existe una relacin formal que permita predecir este nivel; sin embargo, si es posible establecer escenarios y aproximaciones para un rango de endeudamiento que se considere apropiado.

ESTRUCTURA DE CAPITAL | TEORA CLSICA

Costo de Capital mnimo



ESTRUCTURA DE CAPITAL | TEORA CLSICA

Si la empresa esta sub endeudada est dejando de aprovechar el escudo tributario y por tanto tendr un CPPC ms alto que reduce el valor de la empresa y adems obligue a rechazar buenos proyectos.

Si la empresa est sobre endeudada, las ineficiencias afectan el valor de la empresa, reducen su flexibilidad, su capacidad para iniciar nuevos proyectos y por tanto crecer, desva la atencin de la gerencia de los aspectos del negocio a los problemas de financiamiento.



Cmo estimar la relacin D/C ptima? Se necesitan:

Costo de Capital del Accionista (KE) Costo de la Deuda (KD) Nivel impositivo (t) Para hallar: Costo de Capital de la Empresa (K0)

Supuestos: El efecto (en el valor de la empresa) de modificar la estructura de

capital es aislada, manteniendo el lado de los activos constantes (la empresa no crece) y slo se modifica la composicin de los pasivos.

Los ingresos operativos antes de impuestos no se ven afectados por la mezcla de financiamiento, y por ende, tampoco el riesgo de su deuda. Asimismo estos ingresos son constantes.

ESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMA



Costo de Capital del Accionista Se emplea el modelo de valuacin de activos financieros: CAPM

Procedimiento:

Se procede obteniendo el Beta () de un servicio financiero y la relacin D/C.

Se estima el Beta no apalancado; para volverlo a apalancar con diferentes niveles de D/C

Se estima el KE.


= + [ ] = [1 + 1 ] = [1 + 1 ]



Costo de la Deuda El costo de la deuda depende del riesgo percibido por el acreedor. Este

riesgo depende de factores cuantitativos y cualitativos (Riesgo crediticio y si es deuda denominada en M.E., tambin riesgo cambiario). Para efectos de simplificacin podemos tomar el factor ms importante que es la relacin entre los flujos de caja que espera generar la empresa y los flujos necesarios para cubrir la obligacin con el acreedor.

Podemos asumir que existe un endeudamiento ptimo (un %D que es el que minimiza el CPPC). Si esto es cierto, deberamos conservar este %D.

Si la empresa no crece ni se reduce, el monto absoluto de deuda tampoco debera tener cambios. Si este es el caso; slo debera pagarse los intereses de la deuda. El Principal estara respaldado por el valor de los activos. No debe olvidarse que la cobertura estar dada precisamente por la relacin D/C.

Bajo estas consideraciones, el ratio relevante es la relacin entre el flujo de caja esperado y los intereses de la deuda permanente.




Costo de la Deuda El costo de la deuda es:

Procedimiento: Para establecer el Spread, es necesario estimar el Rating de los bonos el

cual depende del ratio Flujo/Intereses. En la hoja de clculo entregada, el flujo de caja se estima con el EBIT (Earnings Before Interests and Taxes).

Dado que la tasa de inters es necesaria para calcular el ratio

EBIT/Intereses, se requiere un proceso iterativo.

KD depende de [Flujo / Intereses]; pero Intereses = Kd * Deuda

Como se observa, debe iterarse para obtener la tasa de la deuda para cada nivel de %D. Dado que la relacin entre la cobertura de intereses y el spread no es unvoca (en las tablas, el spread es el mismo para un rango de ratios de cobertura), dependiendo de la tasa que se tome inicialmente para el proceso de iteracin, as como de la eleccin del proceso mismo de iteracin, es posible encontrar ms de una solucin para el proceso iterativo.


= +



Spreads de la Deuda dependiendo el tipo de firma:


0.00%

2.00%

4.00%

6.00%

8.00%

10.00%

12.00%

14.00%

0 2 4 6 8 10 12 14

Spre

ads

de la

Deu

da

Ratio de Cobertura de Intereses (RCI)

Grandesempresas/industrias

Pequeas empresas yriesgosas

For large manufacturing firmsIf interest coverage ratio is

> to Rating is Spread is-100000 0.199999 D2/D 12.00%

0.2 0.649999 Caa/CCC 10.50%0.65 0.799999 Ca2/CC 9.50%0.8 1.249999 C2/C 8.75%1.25 1.499999 B3/B- 7.25%1.5 1.749999 B2/B 6.50%1.75 1.999999 B1/B+ 5.50%

2 2.2499999 Ba2/BB 4.00%2.25 2.49999 Ba1/BB+ 3.00%2.5 2.999999 Baa2/BBB 2.00%3 4.249999 A3/A- 1.30%

4.25 5.499999 A2/A 1.00%5.5 6.499999 A1/A+ 0.85%6.5 8.499999 Aa2/AA 0.70%8.50 100000 Aaa/AAA 0.40%

For smaller and riskier firmsIf interest coverage ratio isgreater than to Rating is Spread is

-100000 0.499999 D2/D 12.00%0.5 0.799999 Caa/CCC 10.50%0.8 1.249999 Ca2/CC 9.50%1.25 1.499999 C2/C 8.75%1.5 1.999999 B3/B- 7.25%2 2.499999 B2/B 6.50%

2.5 2.999999 B1/B+ 5.50%3 3.499999 Ba2/BB 4.00%

3.5 3.9999999 Ba1/BB+ 3.00%4 4.499999 Baa2/BBB 2.00%

4.5 5.999999 A3/A- 1.30%6 7.499999 A2/A 1.00%

7.5 9.499999 A1/A+ 0.85%9.5 12.499999 Aa2/AA 0.70%12.5 100000 Aaa/AAA 0.40%



Una vez establecida la tasa de inters de la deuda y el costo del accionista para un nivel de endeudamiento dado, se puede calcular el CPPC.

Realizando este procedimiento para cada nivel de deuda, se puede observar para que nivel de deuda se obtiene el CPPC mnimo.

Caso Prctico: ((Hoja de clculo distribuida en clases))

ESTRUCTURA DE CAPITAL | COSTO DE CAPITAL DE LA EMPRESA

0 = + [ 1 ] + ( + )

Finanzas de la empresa iFinanzas de la empresa iVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | RIESGOS ASOCIADOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | valoracin de bONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | TEOREMAS DE MALKIELVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | TEOREMAS DE MALKIELVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | DURATIONVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | DURATIONVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | DURATIONVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | COLOCACIN DE BONOSVALORIZACIN DE OBLIGACIONES | COLOCACIN DE BONOSFinanzas de la empresa iESTRUCTURA DE CAPITALESTRUCTURA DE CAPITAL | capital de trabajo NETOESTRUCTURA DE CAPITAL | capital de trabajo NETOESTRUCTURA DE CAPITAL | capital de trabajo NETOESTRUCTURA DE CAPITAL | capital de trabajo NETOESTRUCTURA DE CAPITAL | capital de trabajo NETOESTRUCTURA DE CAPITAL | Costo de oportunidad de la empresaESTRUCTURA DE CAPITAL | Costo de oportunidad de la empresaFinanzas de la empresa iESTRUCTURA DE CAPITAL | PROPOSICIONES DE M&mESTRUCTURA DE CAPITAL | PROPOSICIONES DE M&mESTRUCTURA DE CAPITAL | STRESS FINANCIEROESTRUCTURA DE CAPITAL | teora clsicaESTRUCTURA DE CAPITAL | teora clsicaESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMAESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMAESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMAESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMAESTRUCTURA DE CAPITAL | CLCULO DE LA RELACIN D/C PTIMAESTRUCTURA DE CAPITAL | Costo de capital de la empresa

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Finanzas Emp I - S14