Inflaci6n: la amenaza fantasma · 2012-08-09 · Ron Paul, quien se efine a ... 164 jACABAD YA CON ESTA CRISIS! ... eral compre activos con fondos creados de la nada, 10 que no esta

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Inflaci6n: la amenaza fantasma

PAYNE: Y tu, Peter, (que crees que pas ad. con la infla-cion? (Crees que la inflacion sera el gran tema de 201O?

SCHIFF: Pues bien, mira, yo Sf que la inflaci6n va a em-peorar en 2010.0 se descontrolara ahora 0 10hara en 201102012, pero yo se que muy pronto vamos a sufrir una gra-ve crisis de inflaci6n. Va a eclipsar la crisis financiera y dis-paraca los precios del consumo de una forma exagerada,igual que las tasas de interes y el desempleo.

PETER SCHIFF, economista «austerfacQ»,en conversacion con ellocutor politico Glenn Beck,

28 de diciembre de 2009

HISTORIA DE ZIMBABUE Y WEIMAR

Durante los liltimos aiios -y especialmente, desde luego, desdeue Barack Obama asumio la presidencia-, las ondas radiofoni-

.as y las paginas de opinion se han llenado de alertas de que esta-;nos a punto de sufrir una inflacion atroz. Y no solo la inflacion: seredice que Estados Unidos padecera una autentica hiperinflacion

. seguira los pasos ora de la moderna Zimbabue, ora de la Alema-ia de Weimar, en la decada de 1920.

El sector derecho del espectro politico estadounidense ha dadolena credibilidad a este temor a la inflacion. Ron Paul, quien seefine a Sl mismo como partidario de la escuela economica aus-

-rlaca y tiene la costumbre de proclamar alertas apocallpticas so-re la inflacion, dirige el subcomite de la Camara de Representan-

'es sobre politica monetaria; y el hecho de que fracasara en susaspiraciones presidenciales no deberia oscurecer que ha tenido

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exito al convertir su ideologia economica en la ortodoxia del Par-rido Republicano. Asi, los congresistas republicanos reprochan aBen Bernanke que haya «degradado» el dolar; y los candidatosrepublicanos a la presidencia compiten entre si en denunciar conla mayor vehemencia las supuestas polfticas inflacionarias de laReserva Federal. (EI premio se 10 ha llevado Rick Perry, al adver-tir al presidente de la Reserva de que «en Texas 10 vamos a tratarmuy mal» si emprende cualquier otra iniciativa de expansion.)

Y no se trata solo de los mas excentricos. EI alarmismo sobrela inflacion tam bien 10 han practicado economistas conservado-res con credenciales respetadas. Asi, Allan Meltzer, conocido mo-netarista e historiador de la Reserva Federal, envio este mal augu-rio desde las paginas del New York Times, el 3 de mayo de 2009:

[LJatasa de interes controlada por la ReservaFederal es practica-mente cero; yel enorme incremento en las reservas bancarias --cau-sado por las adquisiciones de bonos e hipotecas por parte de la Re-serva- sin duda causara una inflaci6n grave, si se permite quecontinue ...

[NingunJ pais que --como el nuestro en la actualidad- se en-frente a colosales deficits presupuestarios, un rapido incremento ela oferta de dinero y la perspectiva de una devaluaci6n monetariasostenida ha experimentado nunca una deflaci6n. Estos factores sheraldos de la inflaci6n.

Pero Meltzer se equivocaba. Dos anos y medio despues deadvertencia, la tasa de interes controlada por la Reserva Federsigue proxima al cero; la Reserva ha continuado comprando bnos e hipotecas y, con ello, incrementando las reservas bancariay los deficits presupuestarios han seguido siendo enormes. Sembargo, la tasa de inflacion media, en este perfodo, ha sido sdel2,S por 100; Ysi excluimos los volatiles precios de la alimentcion y la energia -segun recomendaba hacer el propio Meltzer-entonces la inflacion media ha sido solo del 1,4 por 100. Sonveles de inflacion que se mueven por debajo de la media historiEn particular, con el gobierno de Obama la inflacion ha sido m

INFLACI6N: LA AMENAZA FANTASMA 165

ferior a 10 que los economistas liberales solian ensalzar con en-siasmo: la inflaci6n que se vivi6 en el supuestamente paradisfa-

o segundo mandato de Ronald Reagan, el del «amanecer enmerica».

Ademas, habia gente como yo que sabiamos que ocurriria asi:.ue mientras la economia estuviera en depresi6n, no habria unaflaci6n galopante. Lo sabiamos tanto por la teoria como por la

.storia: desde 2000, Jap6n ha combinado deficits muy importan--es con un crecimiento moneta rio rapido, en una economfa depri-

ida; y lejos de experimentar una inflaci6n elevada, ha seguido[ascado en la deflaci6n. Para ser sincero, por mi parte pense queuiza ahora nos veriamos en situaci6n de deflaci6n real; en elr6ximo capitulo analizare por que no ha sido as!. Como fuere, sea confirmado la predicci6n de que las acciones de la Reserva Fe-eral, que se tildaba de inflacionarias, de hecho no provocarian uncenso de la inflaci6n.Ahora bien, la alerta de Meltzer sonaba razonable, ,no? Si la

eserva Federal imprimia grandes cantidades de dinero -pues, a~andes rasgos, esa es la manera en la que paga todos los bonos eipotecas que adquiere- y el gobierno federal asume deficits pre-

.upuestarios de mas de un mill6n de d6lares, ,por que no vemosn fuerte incremento inflacionario?

La respuesta esta en la depresi6n econ6mica; mas especifica-ente, en 10 que confio que vaya siendo un concepto familiar, el detramp a de liquidez, en la cual ni siquiera las tasas de interes a

-ero son suficientemente bajas como para inducir a un gasto tal que-esraure el pleno empleo. Cuando un pais no se halla inmerso en

a trampa de liquidez, entonces imprimir mucho dinero resulta en• ecto un factor inflacionario. Pero cuando uno esta en la trampa,o 10 es; de hecho, la cantidad de dinero que imprime la Reserva

-esulta practicamente irrelevante.Hablemos por un momento de conceptos basicos y miremos

uego que ha pasado en realidad.


DINERO, DEMANDA E INFLACI6N (0 SU AUSENCIA)

Todo el mundo sabe que, por norma general, imprimir grandescantidades de dinero produce inflaci6n. Pero (c6mo funciona eso.exactamente? Responder a esta pregunta es clave para compren-der por que no funciona as! en las circunstancias actuales.

Primero, 10primero: la Reserva Federal no imprime dinero porsf misma, aunque sus iniciativas pueden hacer que el Tesoro 10im-prima. Lo que s! hace la Reserva, cuando as! 10decide, es compraractivos; normalmente, se trata de letras del Tesoro (deuda guberna-mental) a corto plaza, pero ultimamente tam bien ha adquirido unavariedad mucho mayor de activos. Tambien hace prestamos direc-tos a los bancos, pero esto, de hecho, supone 10mismo; basta conpensar en ello como una adquisici6n de tales prestamos. EI aspectcrucial es d6nde consigue la Reserva Federal los fondos con los quecompra activos. Y la respuesta nos dice que los crea de la nada. LaReserva habla con, pongamos, Citibank y Ie ofrece comprar letradel Tesoro por valor de 1.000 millones de d6lares. Cuando Citacepta la oferta, transfiere la propiedad de las letras a la Reserva r.a cambio, la Reserva otorga a Citi creditos por valor de 1.000 mi-llones de d61ares en la cuenta de reserva que Citi, como todos Ibancos comerciales, mantiene en la Reserva. (Los bancos puedeusar estas cuentas de reserva de un modo muy similar al resto d-cuentas bancarias; pueden emitir cheques y tam bien pueden retirarfondos en metalico, si es 10que desean sus clientes.) Y detras de estcredito no hay nada; la Reserva tiene el derecho exclusivo a conju-rar dinero de modo que empiece a existir cuando esta 10decida.

(Que ocurre a continuaci6n? En tiempos normales, Citi nquiere dejar sus fondos en una cuenta de reserva, sin movimienrde forma que apenas Ie producen interes (si algo Ie rentan), porque retira los fondos y los presta a otros. En su mayorfa, los fo -dos prestados regresan a Citi 0 a otro banco; en su mayorfa, perno todos, porque al publico Ie gusta retener parte de su riquezaforma de dinero contante, vaya, de trocitos de papel con el retra-de los presidentes difuntos. En cuanto a los fondos que sf vuelvenlos bancos, pueden prestarse de nuevo, etcetera.


Aun asi, ccomo se traduce esto en inflacion? No de una manerarecta. EI bloguero Karl Smith ha acufiado un termino uti!: «in-

• cion inmaculada», con el que se refiere a la creencia de que im-- imir dinero, de algun modo, eleva los precios por medios que

peran a las fuerzas normales de la oferta y la demanda. No es asi- mo funciona. Las empresas no deciden elevar los precios porque

oferta de dinero se ha incrementado; 10 hacen porque la deman--a ha subido y creen que pueden incrementar los precios sin per-er demasiadas ventas. Los trabajadores no solicitan sueldos masevados porque han leido artlculos sobre la expansion del credito,o que buscan pagas mayores porque hay mas puestos de trabajo

Isponibles y esto ha favorecido su poder de negociacion. Asf, la-azon de que «imprimir dinero» -en realidad, que la Reserva Fe-eral compre activos con fondos creados de la nada, 10 que no esta

. n lejos- pueda causar inflacion es que la expansion del credito.ue estas adquisiciones de la Reserva ponen en marcha comporta.astos mas elevados y una demanda superior.

Y esto ya dice, directamente, que el modo en que imprimir dinerocausa inflacion es a traves de un auge que hace que la economia secaliente de mas. Sin auge no hay inflacion; si la economia se mantie-e deprimida, no hay que inquietarse por las consecuencias inflacio-arias de crear dinero.

Bien, alguien preguntara aquf por la «estanflacion», infame'ondicion en la que se combinan la inflacion y un desempleo eleva-do. En efecto, a veces ocurre. Los «choques de la oferta» -provo-cados por facto res como cosechas fallidas 0 embargos de petro-0-- pueden hacer que los precios de las materias primas asciendan

ncluso cuando la economfa, en general, se halla en depresion. Yestos incrementos de precio, a su vez, pueden causar una inflacionmas general si muchos trabajadores tienen contratos con revisio-es salariales vinculadas al coste de la vida, tal como era habitual

en los afios setenta, la decada de la estanflacion. Pero en la econo-fa estadounidense del siglo XXI apenas hay contratos de esta in-ole y, de hecho, hemos tenido varios casos de alza repentina de

os precios del petrol eo (muy especialmente, en 2007-2008) queelevaron los precios generales del consumo, pero nunca se filtra-


ron a los salarios y, por 10 tanto, nunca causaron una espiral dsueldos y precios.

Bien, pese a todo, uno podria imaginar que todas esas adquisl-ciones de activos por parte de la Reserva Federal podrian habeprovocado un auge desboca do y, en consecuencia, un estallido deinflacion. Pero es evidente que no ha ocurrido as•. ,Por que?

La respuesta es que nos hallamos en una trampa de liquidez: I-economia se encuentra en depresion aun a pesar de que las tasas dinteres a corto plazo son pnicticamente de cero. Esto produce ucortocircuito en el proceso por el que las compras de la Reservsuelen causar una explosion y, tal vez, inflacion.

Piensese en 10 que acabo de decir sobre la cadena de aconteCl-mientos iniciada cuando la Reserva Federal compra un grupo dbonos a los bancos, y paga estos bonos dando credito a los banc :en sus cuentas de reserva. En tiempos normales, los bancos nquieren que los fondos permanezcan ahi, sin movimiento, sino qudesean prestarlos a terceros. Pero no vivimos en tiempos normaleLos activos seguros no rentan practicamente nada, tan cerca decero estan; asi un prestamo seguro apenas tendra rendimiento;en tales circunstancias, <para que prestar? Sigue habiendo presta-mos inseguros, por ejemplo a empresas 0 compaiiias de perspect -vas algo arriesgadas, por los que se pagan tasas de interes mas ele-vadas. Pero se trata de prestamos que, en fin, no son seguros.

Asi, ahora, cuando la Reserva Federal compra activos dandcredito a las cuentas de reserva de los bancos, por 10 general Iban cos optan por dejar los fondos ahi, sin movimiento. La figurde la pagina 169 muestra el valor total de estas cuentas bancarias ~10 largo del tiempo: pasan de ser insignificantes a ser descomuna-les, tras la caida de Lehman, 10 que no es sino otra forma de decque las grandes sumas «impresas» por la Reserva no han ido, dhecho, a ninguna parte.

Llegados a este punto, entiendo que vale la pena apuntar qesto no supone que las adquisiciones de activos realizadas porReserva Federal hayan sido inutiles. En los meses posteriores a .caida de Lehman, la Reserva hizo prestamos cuantiosos a bancootras instituciones financieras que, probablemente, ayudaron

INFLACI6N: LA AMENAZA FANTASMA

Balances de reserva con los bancos de la Reserva Federal

1.800

1.600

1.400

'"~ 1.200:0"0 1.000""0'" 800"c:g

600E""0 400'"~:E 200

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El area sombreada indica que Estados Unidos esta en recesi6n.Banco de la Reserva Federal de San Luis (research.stlouisfed.org)

169

Las reservas bancarias han subido mucho desde que la Reserva Federalempezo a actuar, pero sin causar inflaci6n.

Fuente: Junta de Gobernadores de la Reserva Federal

evirar que el panico bancario fuera aun mayor que el que sufrimosen realidad. Entonces la Reserva enrro en el mercado de los paga-res, que las empresas emplean para la financiacion a corro plazo; yayudo a mantener el comercio en funcionamiento, en un momentoen el que, probablemente, los bancos no habrian ofrecido los fon-dos necesarios. En suma, la Reserva tomaba iniciativas que, segunpod emos ver, impidieron que la crisis financiera fuera mucho peor.Lo que no hizo, sin embargo, fue adoptar acciones que disparasenla inflacion.

Habra lectores de mi pais que, en este momento, protesten ydigan: «Sf estamos sufriendo una inflacion elevada». cEs asi? Ha-blemos de 10 que dicen las cifras.

170 iACABAD YA CON ESTA CRISIS!

(CVAN ALTA ES LA INFLACI6N, EN REALIDAO?

(Como se mide la inflacion? La primera escala, como deberiaser, nos lleva al indice de precios al consumo, que en Estados Uni-dos es responsabilidad de la Agencia de Estadfstica Laboral y cal-cula el coste de una cesta de bienes y servicios que, se supone, re-presenta la compra de un hogar tipico. (Que nos dice el IPC?

Bien, supongamos que empezamos en septiembre de 2008, eImes de la caida de Lehman; y, no por coincidencia, el mes en que laReserva Federal comenzo con sus compras de activos a gran escala(es decir, empezo a «imprimir dinero» en grandes cantidades). Du-rante los tres aiios posteriores, los precios del consumo subieron eIincreible total del 3,6 por 100, es decir, el1,2 por 100 anual. No sepercibe aqui la «grave inflacion» que muchos predecian, ni menosparece constatarse que Estados Unidos se haya azimbabuado.

Ahora bien, el indice de la inflacion no ha sido constante a 10largo del perfodo. En el primer aiio posterior a Lehman, de hecho.los precios cayeron el 1,3 por 100; en el segundo, subieron un 1,1por 100; y en el tercero, aumentaron un 3,9 por 100. (Acaso estadespegando la inflacion?

En realidad, no. A principios de 2012, la inflacion estaba fre-nan dose, clara mente; en los seis meses previos, la inflacion media.medida segun el indice anual, habia sido de tan solo e11,8 por 100:y los mercados parecian esperar que la inflacion se mantendria bajaen adelante. Y esto no supuso ninguna sorpresa para muchos eco-nomistas, incluido yo (0 Ben Bernanke). Pues siempre hemos man-tenido que el ascenso de la inflacion que se produjo a finales de2010 y en la primera mitad de 2011 fue un problema temporal, re-f1ejode un aumento pasajero de los precios mundiales del crudo .-otros productos; y que no habfa en marcha ningun proceso infla-cionario real, y tampoco ningun gran aumento de la inflacion sub-yacente en los Estados Unidos.

Pero (que quiero decir con «inflacion subyacente»? En torno deconcepto de «inflacion basica» 0 «subyacente» hay bastante confu-sion, por 10 cual creo que convendra aportar aquf alguna aclara-cion. (Por que necesitamos este concepto, y como se debe medir?


Por 10 general, la inflacion basica se mide eliminando los ali-[Osy la energia del indice de precios; pero existen varias for-de medici on alternativa y todas apuntan al mismo objetivo.

Primero aclarare un par de malentendidos. La inflacion basica-e usa para fines tales como calcular los ajustes del coste de la

.a para la seguridad social; estos se basan en el IPe normal. Yuanto a la gente que dice cosas como: "Es un concepto estupi-

: la gente tiene que gastarse el dinero en la comida y el combus-Ie, asi que no pueden eliminarse de las cifras de inflacion», es-

n marrando el blanco. La inflacion basica no se creo con la meta_ medir el coste de la vida, sino algo distinto: la inercia inflacio-- na.

Pensemoslo as •. Algunos precios de la economia fluctuan sin~esar, en respuesta a la oferta y la demanda; los alimentos y los;ombustibles son los ejemplos mas obvios. Ahora bien, muchosrecios no fluctuan de este modo; los establecen companias que10 tienen unos pocos competidores, 0 se negocian en contratos a

argo plazo, por 10 cual solo se revisan en intervalos que van dearios meses a varios anos. Tambien muchos salarios se fijan as•.

La cuestion crucial, al respecto de estos precios menos flexi-les, es que, como no se revisan muy a menudo, se establecen to-

mando en cuenta la inflacion futura. Asi, supongamos que deboestablecer mis precios para el proximo ano y que calculo que elnivel de precios general (que incluye cosas tales como el precio me-dio de los bienes en competencia) subira ell0 por 100 a 10 largodel ano. Entonces, probablemente, fijare un precio en torno a un 5por 100 superior a 10 que haria si solo tomara en consideracion lasondiciones actuales.

Pero la historia no acaba aqui: como estos precios que se fijantemporal mente solo se revisan a intervalos, sus revisiones incluyena menu do una actualizacion. Supongamos de nuevo que establez-co mis precios una vez al ano y que hay una tasa de inflacion gene-ral del 10 por 100. Entonces, cuando vue Iva a fijar mis precios,hallare que probablemente son en torno al 5 por 100 inferiores a10 que "deberian» ser; anadase este efecto a la anticipacion de lainflacion futura y es probable que yo aumente mis precios un 10


por 100; Y10 hare asi inc/uso si en fa actualidad fa oferta y fa de-manda estan mas 0 menos equilibradas.

Bien, ahora imaginemos una economia en la que to do el mun-do esta haciendo esto. Lo que ello nos indica es que la inflaci6ntiende a perpetuarse a si misma, salvo que haya un gran excesobien de oferta, bien de demanda. En particular, una vez que la ex-pectativa de, digamos, una persistente inflaci6n del 10 por 100ha quedado «grabada» en la economia, sera preciso un periodimportante de atonia -anos de mucho desempleo- para que esteporcentaje se reduzca. Un caso claro al respecto es la desinflaci6de los primeros anos ochenta, en la que hizo falta una recesi6muy intensa para que la inflaci6n bajara de cerca de un 10 por 10a cerca de un 4 por 100.

En cambio, un estallido de inflaci6n que no queda grabado ellla economia puede decaer con rapidez 0 incluso invertirse. En2007-2008 hubo un fuerte incremento de los precios del petr6leola alimentaci6n, por efecto de una combinacion de mal tiempodemanda creciente de economias emergentes como China, que dis-parola inflacion (medida por el IPC) hasta e15,5 por 100. Pero losprecios de las materias primas pasaron a caer de nuevo y la infla-ci6n entro en valores negativos.

Asi, la forma en que se debe reaccionar a una inflacion crecien-te depende de si es algo similar al incremento de 2007-2008 (edecir, algo temporal) 0 si bien es la clase de incremento inflaciona-rio que parece estar quedando grabado en la economia y sera diff-cil de invertir.

Y si uno ha prestado atencion al periodo comprendido entre eorono de 2010 y el verano de 2011, habra visto algo que se parecfamucho, a grandes rasgos, a 2007-2008. Los precios del petroleo ~otras materias prim as subieron bastante en un perfodo de unoseis meses, debido ante todo, de nuevo, a la demanda de China yotras economias emergentes; pero los indicadores de precios queexcluian la alimentacion y la energia subieron mucho menos yecrecimiento de los salarios no se acelero 10 mas minimo. En juniode 2011, Ben Bernanke declaro que «no hay datos que pruebenque la inflacion este adoptando una base amplia 0 este arraigand


nuestra economia; de hecho, los incrementos de precio de uno producto -Ia gasolina- explican el grueso del reciente au-to de la inflaci6n de los precios al consumo», y a continuaci6n

dijo que la inflaci6n se frenaria en los meses subsiguientes.Desde la derecha, claro, muchas voces 10 pusieron en la picota,rochandole que se tomara la inflaci6n a la ligera. En el bandoublicano, pr:icticamente todos consideraron que el ascenso en

- precios de las materias primas no era un factor temporal queruviera distorsionando las cifras de la inflaci6n general, sino la

- nta que asomaba de un inmenso iceberg inflacionario; y todo elue se permitia disentir podia esperar una respuesta virulenta.ro Bernanke estaba en 10 cierto: la subida de la inflaci6n era de

eras temporal y ya se ha desvanecido.Solo que cpodemos confiar en las cifras? Permitanme hacer una

igresi6n mas, que de la mana de la inflaci6n nos llevara al mundoe las teorias de la conspiraci6n.

Ante el hecho de que la inflaci6n no se dispara, como se supo-ia que iba a hacer, los alarmistas tienen varias opciones. Pueden

admitir que se han equivocado; pueden hacer caso omiso de losdatos; 0 pueden afirmar que los datos mienten y que los federalesestan ocultando la cifra de la verdadera inflaci6n. Son muy pocos,que yo haya sabido, los que han elegido la alternativa numero uno;mi experiencia, en los ultimos diez auos de lidiar con expertos yentendidos varios, es que casi nadie admite haberse equivocadosobre nada. Muchos han elegido la segunda alternativa y sencilla-mente prescinden de sus err6neas predicciones pasadas. Pero unnumero importante ha buscado refugio en la tercera posibilidad yda credito a las denuncias de que la Agencia de Estadistica Laboralesta «cocinando» los datos para esconder la inflaci6n real. Estasdenuncias gozaron del apoyo de figuras no poco prominentescuando Niall Ferguson, el historiador y analista que ya he mencio-nado en el estudio de los deficits y su impacto, utiliz6 su columnade Newsweek para corroborar la afirmaci6n de que la inflaci6n,en realidad, asciende a cerca del 10 por 100.

cC6mo podemos saber que esto no es asi? Por ejemplo, basta-ria con mirar que hace en realidad la Agencia de Estadistica Labo-


ral -que es muy transparente- y comprobar que es razonableTambien cabe observar que, si la inflacion fuera en verdad dell.por 100, el poder adquisitivo de los trabajadores se estaria desplo-mando, hipotesis que no encaja con 10 que nos dice la observacioll.;se ha estancado, si, pero no se desploma. Una solucion mejor aun.sin embargo, pasa simplemente por comparar las estadisticas deprecios oficiales con los dlculos generados por entidades privadaindependientes; muy especialmente, con el "proyecto de los mimillones de precios» del MIT, que basa sus ca1culos en la ventapor internet. Pues bien, estos dlculos privados, en 10 esencial, cua-dran con las cifras oficiales.

Por descontado, tambien podria ser que el MIT formara partede la conspiracion ...

Al final, pues, to do ese alarmismo inflacionario ha sido sobreuna amenaza inexistente. La inflacion subyacente es baja y, comola economia se encuentra en depresion, es probable que sea aunmas baja en los anos proximos.

Y esto no es un aspecto positivo. Que la inflacion este bajando0, peor aun, que incluso entremos en deflacion hara que sea mu-cho mas dificil recuperarse de esta depresion. A 10 que deberiamosaspirar es a 10 contrario: a una inflacion moderadamente mas ele-vada, digamos, por ejemplo, una inflacion subyacente de en tornoal 4 por 100. (Esta es, dicho sea de paso, la cifra que predominodurante el segundo mandato de Ronald Reagan.)

EN DEFENSA DE UNA INFLACI6N MAs ALTA

En febrero de 2010, el Fondo Monetario Internacional publicoun documento escrito por Olivier Blanchard, su economista enjefe, y dos de sus companeros, bajo un titulo en apariencia inocuocomo el de "Replanteamiento de la politica macroeconomica». EIcontenido del documento, sin embargo, no se parecia mucho a 10que uno esperaria oir del FMI. Era un anal isis de conciencia, queponia en duda los principios sobre los cuales el FMI -y casi todaslas personas que habian ocupado posiciones de responsabilidad-


bian basado su politica durante los ultimos veinte anos. Lo mastable era que apuntaba que los bancos centrales ---como la Re-rva Federal 0 el Banco Central Europeo-- quiza habian buscadoa inflacion demasiado baja; que quiza seria mejor aspirar a unaa de inflacion del4 por 100, y no el2 por 100 (0 inferior) que seconvertido en la norma de toda politica «sensata».Muchos quedamos sorprendidos; y no tanto porque Blanchard,macroeconomista muy destacado, pueda pensar tales cosas,o por el hecho de que se Ie permita decirlas. Blanchard fue com-nero mio en el MIT, durante muchos anos, y diria que su punto

e vista sobre como funciona la economia no se diferencia muchoI mio. Sea como fuere, habla bien del FMI que permita que estas

:oncepciones se expongan en publico, aunque no hayan recibidoxactamente la aprobacion institucional.

Pero ipor que necesitamos una inflacion mas elevada? Comoeremos en un minuto, en realidad hay tres razones por las cualesna inflacion mas alta nos ayudaria, en la situacion en que nos en-

-ontramos. Pero antes de llegar ahi, preguntemonos por los costese la inflacion. iCuan negativo seria que los precios subieran un 4r 100 anual, en vez de un 2 por 100?La respuesta, segun la mayoria de los economistas que han inten-

LIdocalcularlo, es que los costes serian poco importantes. Una infla-cion muy elevada puede causar costes economicos de calado, tanto

rque invita a no utilizar el dinero -e impulsa a la gente a retroce-der a una economia del trueque- como porque complica mucho laplanificacion. Nadie quiere minimizar los horrores de una situacionimilar a la de Weimar, cuando la gente usaba trozos de carbon como

dinero y resultaba imposible tanto establecer contratos a largo plazocomo dar cuentas responsable e informativamente.

Pero una inflacion del 4 por 100 no produce ni la sombra deestos efectos. De nuevo, recuerdese que la tasa de inflacion se mo-vio en tomo al4 por 100 durante el segundo mandato de Reagan;y en aquel momento, nadie considero que fuera un factor particu-larmente negativo.

En cambio, una tasa de inflacion relativamente mas elevadapodria reportar tres beneficios.


El primero -yen este hacian hincapie Blanchard y sus compfieros- es que una tasa de inflaci6n mas alta podria aliviar lasmitaciones impuestas por el hecho de que las tasas de interespueden bajar por debajo de cero. Irving Fisher -el mismo Irvi _Fisher que desarro1l6 el concepto de la deflaci6n por deuda, ciapara comprender la depresi6n en la que estamos- sefial6 hacemucho tiempo que la expectativa de una inflaci6n mas elevadcuando el resto de circunstancias no cambian, hace que solicitprestamos resulte mas atractivo: si los prestatarios creen que pdean devolver sus prestamos en d6lares que valdran menos que Id6lares que toman prestados hoy, se mostraran mas dispuestos _endeudarse y gastar sea cual sea la tasa de interes.

En tiempos normales, esta mayor predisposici6n a gastar -.compensa con tasas de interes mas altas: en teorfa -y, en buenmedida, tambien en la practica- a una expectativa de inflaciomas alta se corresponden tasas paralelamente mas altas. Pero eeste preciso momenta nos hallamos en una trampa de liquidez, ela que las tasas de interes, por decirlo asf, «quieren» bajar por de-bajo del cero; pero no pueden hacerlo porque entonces la gentopta, sencillamente, por retener su dinero. En esta situaci6n, qse espere una inflaci6n mas elevada no se traducirfa, al menos eun principio, en tasas de interes mas altas; de modo que, en Ipractica, generarfa mas prestamos.

Por decirlo con palabras algo distintas (y del modo en que 1dijo el propio Blanchard), si antes de la crisis la inflaci6n rondabdel 4 por 100, y no el 2 por 100, las tasas de interes a corto plazohabrfan movido en torno al 7 por 100, y no al 5 por 100; y la Re-serva Federal, por 10 tanto, habrfa tenido mucho mas margen qucortar cuando esta1l6 la crisis.

Ahora bien, esta no es la unica raz6n por la que una inflaci6mas elevada resultarfa uti!. Tenemos tam bien el exceso de deudapendiente: la demasfa de endeudamiento privado que prepar6 eterreno para el momenta de Minsky y la posterior recesi6n. La de-flaci6n -dijo Fisher- puede deprimir una economfa al elevar eIvalor real de la deuda. A la inversa, entonces, la inflaci6n podriaser de ayuda al reducir ese valor rea!. En el momento actual, 10


rcados parecen esperar que el nivel de precios en Estados Uni-sea, en 2017, cerca de un 8 por 100 superior a 10 que es hoy en

a. Si pudieramos lograr una inflacion 4 0 5 puntos porcentuales.is elevada -de modo que los precios fueran un 25 por 100 su-riores-, el valor real del endeudamiento hipotecario seria sus-ncialmente menor al que tendni si se cumplen las expectativaswales; en consecuencia, la economia habria avanzado muchoas en el camino hacia la recuperacion sostenida.

Y aun hay otro argumento mas a favor de una inflacion masalta, que no resulta de especial importancia para Estados Unidos,

ro si para Europa: los salarios estan sujetos a una «rigidez no-inal frente a la reduccion», 10 que es econojerga para el hecho

-abrumadoramente constatado por la experiencia reciente- deue los trabajadores son muy reacios a aceptar recortes de sala-io explicitos. Quien diga: <qPues claro que son reacios!», esta

rdiendo de vista algo importante: los trabajadores son muchomas reacios.a aceptar, digamos, que a final de mes les ingresen enu cuenta una cantidad un 5 por 100 inferior a la que recibian,

que no a aceptar un ingreso inalterado cuyo poder adquisitivo,-in embargo, se ve erosionado por la inflacion. No pretendo de-ir con esto que los trabajadores sean necios ni tercos, claro:uando te piden que aceptes una rebaja en la paga, es muy dificil

saber si tu jefe se esta aprovechando de ti; y esta es una cuestionque no se plantea cuando hay un incremento del coste de la vidaprovocado por fuerzas que, a todas luces, escapan al control deru jefe.

Esta rigidez nominal frente a la reduccion -disculpen, a vecesla jerga es util para especificar un concepto en particular- es, pro-bablemente, la razon de que Estados Unidos no haya vivido unadeflacion real, aun cuando la economia se encuentra deprimida.Hay trabajadores que aun estan logrando aumentos de sueldo, poruna variedad de razones; y son relativamente pocos los que estanviendo reducciones reales de su salario. Por ello, el nivel general delos salarios aun sigue ascendiendo lentamente, pese al enorme des-empleo; y esto, a su vez, contribuye a que los precios generalestambien sigan ascendiendo lentamente.


Esto no representa ningun problema para Estados Unidos.contrario, 10 ultimo que necesitamos, en este momento, es un de .censo general de los salarios, que exacerbaria el problema de 1-deflacion por deuda. Pero, como veremos en el proximo capitulo.supone una dificultad grave para algunas naciones europe as, quenecesitan -como el aire que respiran- rebajar sus salarios ecomparacion con los que se pagan en Alemania. Es un problematerrible; pero un problema que resultaria considerablemente me.nos terrible si Europa tuviera una inflacion del 3 0 el 4 por 100,no el 1 por 100 que los mercados esperan que predomine en Ialios venideros. Muy pronto volvere sobre esta cuestion.

Bien, ellector quiza se pregunte ahora por que ansiar esa infla.cion mas alta. Para responder a esto recordemos que la doctrina dela inflacion «inmaculada» no tiene sentido: sin explosion econo'mica, no hay inflacion. Y <como pod emos lograr ese auge?

Pues bien, para lograr ese objetivo necesitamos combinar ur:estimulo fiscal fuerte con poHticas de apoyo tanto de la ReservaFederal como de las entidades similares de otros paises. Llegare.mos a este punto mas adelante.

Ahora resumamos donde nos encontramos. Durante los uln-mos alios, hemos estado sometidos a una serie de avertencias alar-mistas sobre el peligro de la inflacion. Sin embargo, para los quentendian la naturaleza de la depresion en que nos hallamos, esta-ba claro que estas alertas eran del todo erroneas; y, desde luego, esupuesto estallido inflacionario sigue sin llegar. La realidad es qula inflacion, de hecho, es demasiado baja; y en Europa, adondevamos acto seguido, esto forma parte de una situacion extremada-mente dificultosa.

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