La Finanza Comportamentale

Elementi IntroduttiviAncora sulla disputa teologica

Osservazioni critiche al dogma dell’EMH

Argomenti

• Razionalità distorta

• Prospect Theory

• L’investor Sentiment

Razionalità Distorta

• La razionalità degli individui, è limitata• L’homo economicus:

– massima razionalità– ottimizzare la funzione di utilità.– utilità di tipo economico.

• Herbert Simon:– la razionalità assoluta non è raggiungibile– razionalità limitata– i modelli decisionali rappresentano solo modi

diversi di gestire capacità logiche e conoscenze imperfette

Razionalità Limitata

• Le limitate capacità mentali e il poco tempo disponibile– impongono di individuare regole empiriche e

scorciatoie per risolvere i problemi e poter prendere decisioni accettabili economizzando le proprie facoltà cognitive.

– i problemi non vengono risolti sempre in modo ottimale

– razionalità non significa efficacia delle decisioni ma procedure sensate e difendibili sul piano della logica.

Intelligenza Vs Razionalità

• l’intelligenza consente di interrompere ad un livello accettabile i cicli ricorsivi di elaborazione innescati da modelli razionali

• Le conseguenze di una scelta devono essere considerate rispetto:– alle alternative che si è capaci di generare;– alle aspettative per ciascuna alternativa e alle

connesse probabilità;– alle preferenze espresse in termini di valore di

ciascuna aspettativa e conseguenza;– alle regole poste per l’effettuazione delle scelte

Distorsioni Cognitive

• deviazioni sistematiche tendenzialmente incontrollate che la nostra mente opera rispetto alla razionalità.

• Non sono necessariamente errori• Servono a semplificare i processi• meccanismi di riduzione e semplificazione

dei processi mentali per fare spazio ad una maggiore “potenza di calcolo” del cervello .

Razionalità

• Popper:– il modo migliore di gestire l’incertezza non

risiede nello scoprire la verità, intesa come valore assoluto, ma produrre senso

• Simon:– in natura non esistono i problemi, essendo

questi il portato dei modelli mentali utilizzati per raccogliere e organizzare le informazioni.

Giudizi e Scelte

• Illusioni cognitive– mental frames:– heuristic decision processes

• Pur manifestandosi sotto forme assai diversificate, possono essere ricondotte ad un certo numero di tipologie ricorrenti

Mental Frames• Ancoraggio:

– graduare le probabilità degli eventi attribuendo un peso maggiore a quelli più recenti, prescindendo dalla loro frequenza.

– negli investitori un tale atteggiamento porta spesso a fenomeni di inerzia nei comportamenti momentum

• Rappresentatività:– fase di rilevamento dei termini del problema– ridurre la complessità del problema facendo ricorso a

stereotipi e luoghi comuni– ricondurre il problema nuovo a esperienze passate,

con sintesi eccessive, analogie infondate e tendenze che non esistono (“certo che funziona, è tedesco !”)

Mental Frames

• Overconfidence:– Sovrastima delle proprie capacità, la percezione che

l’individuo ha delle proprie abilità di prevedere il futuro– Può indurre gli individui ad agire anche in assenza di

informazioni precise e complete– Sul mercato dei capitali questo si traduce in una

iperattività degli operatori, ingiustificata dalle informazioni disponibili.

– Se il mondo somigliasse ai modelli teorici, nei mercati il volume degli scambi dovrebbe essere piuttosto basso e aumentare solo in presenza di fatti nuovi. Nella realtà invece il volume degli scambi è molto elevato

• L’errore dello scommettitore: inversione dei trend

Mental Frames

• Regression to the mean– gli individui tendono a percepire la

dinamica dei fenomeni in termini di valori medi, più facili da gestire sul piano cognitivo

– interpretano gli scostamenti come errori che tendono a correggersi nel tempo in modo automatico

– idea che errori sopra la media si alternino con errori di segno opposto

Mental Frames• Availability bias:

– attribuzione di un peso eccessivo ai dati e alle informazioni più facilmente reperibili

– si verifica quando un set di dati incompleto ma prontamente disponibile rappresenta l’unica base di ragionamento e analisi ai fini della scelta

• Eccesso di impegno– È il caso di progetti il cui esito appare ormai compromesso– riluttanza degli individui ad ammettere errori e fallimenti– porta ad un accanimento che ha lo scopo di recuperare

situazioni per le quali sarebbe invece suggeribile considerare l’opzione dell’abbandono.

– si è portati a valutare i risultati rispetto alle aspettative iniziali, piuttosto che in raffronto al punto di partenza.

– se l’aspettativa è di guadagnare 5.000, ma si è guadagnato solo 4.000 si considera il risultato come una perdita di 1.000 e non come un guadagno.

Mental Frames

• Gli obiettivi possono condizionare il processo decisionale nel suo complesso

• una volta individuata l’alternativa preferita, il decisore si sforza di avvalorare la sua scelta col maggior numero possibile di aspetti negativi delle alternative scartate.

• Si cerca di razionalizzare a posteriori un processo mentale non del tutto razionale

Mental Frames• il cervello manifesta una naturale tendenza ad

abbreviare i tempi di acquisizione e elaborazione degli elementi necessari alle scelte.

• operare delle scelte sulla base di elementi parziali che vengono valutati come attendibili solo perché già disponibili in memoria

• l’individuo elabora giudizi sulla base di informazioni disponibili e non su quelle necessarie

• Sovrastima delle proprie capacità di valutazione, che induce l’illusione del controllo e quindi la tendenza a trascurare elementi che potrebbero essere importanti

Mental Frames•Framing effect

– i processi decisionali sono condizionati dal modo in cui viene presentato il problema

– Se durante il processo viene data maggiore enfasi agli aspetti negativi si rileva una maggiore propensione al rischio

– viceversa se maggiore enfasi viene data ai risvolti positivi.

Prospect Theory• Daniel Kahneman e Amos Tversky,• Prospect Theory = teoria delle aspettative• prospect Vs expectation

– expectation - connotato di soggettività– Prospect - maggiore oggettività riferibile

• expectation: the act of expecting or looking forward to an event as about to happen; (…) prospect of future possession, wealth or other good fortune; anything depending on the happening of some uncertain event

• prospect: to look forward; anticipation; expectation. Webster Dictionary of the English Language

Prospect Theory

• In che modo gli individui istruiscono i processi mentali che portano alla formulazione di previsioni circa gli accadimenti futuri ?

• Gli individui assegnano un valore più elevato ad un guadagno certo, rispetto al valore che assegnano ad un guadagno atteso, benché sensibilmente più elevato

• Il comportamento inverso è rilevato per le perdite.

Prospect Theory• La funzione che descrive il valore soggettivo

attribuito alle perdite è però più ripida di quella dell’atteggiamento rispetto alle vincite;

• Il disagio per una perdita, è maggiore della soddisfazione per una vincita analoga.

• Gli individui manifestano diversamente le proprie preferenze a seconda che la scelta sia posta in termini di guadagni piuttosto che di perdite

• Kahneman e Tversky: definitivo superamento della teoria dell’utilità attesa.– “it is assumed that all reasonable people would wish

to obey the axioms of the theory, and that most people actually do, most of the time”.

Decisioni in condizioni di rischio

• La decisione è una scelta tra una scommessa e un’aspettativa (gamble e prospect).

• Le prospect sono contratti che prevedono un risultato xi con probabilità pi, tali per cui p1 + p2 + p3 +…+ pn = 1.

• L’applicazione della teoria dell’utilità attesa alla scelta tra diverse prospect, si basa su tre fondamentali assunti:

Assunzioni

• le aspettative:– l’utilità complessiva che ci si attende di

ottenere da un determinato scenario;

• l’integrazione delle attività:– un certo scenario viene accolto se l’utilità

derivante dall’integrazione del risultato dello scenario con gli asset in essere al momento della scelta risulta maggiore dell’utilità degli asset stessi senza lo scenario in questione;

• l’avversione per il rischio

Kahneman e Tversky

• Avversione al rischio– Un individuo viene considerato avverso al rischio se,

posto di fronte a diverse alternative, delle quali una con esito certo e altre con esito incerto sceglie la prima.

• Criticano la validità esplicativa di questa ipotesi

Vedi problema 1 p. 82

Problema 1

• Violazione della teoria dell’utilità attesa:• se u(0) = 0, nel primo problema dovrebbe

verificarsi: – che u(2.400) >.33u(2.500) +.66u(2.400);

o .34u(2.400) >.33u(2.500)

– Nel secondo problema la disuguaglianza dovrebbe essere inversa

– Tali condizioni però non si verificano nella realtà (p.83)

Reflection Effect

• Diversa propensione al rischio negli opposti scenari

– Scenario positivo: per le vincite si rileva una marcata avversione al rischio, che induce gli intervistati a preferire le vincite certe rispetto a quelle aleatorie benché di maggiore entità

– Scenario negativo viene registrata una propensione ad assumere rischi molto più elevata.

Violazione della utilità attesa

• Nello scenario positivo, gli individui sovrastimano l’utilità della vincita certa rispetto a quelle eventuali

• “In the positive domain, the certainty effect contributes to a risk averse preference for a sure gain over a larger gain that is merely probable.

• In the negative domain, the same effect leads to a risk seeking preference for a loss that is merely probable over a smaller loss that is certain”

• D. Kahneman, A. Tversky, Prospect Theory: An analysis of decision under risk, Op. cit, 1979. p. 268

Avversione al rischio

• l’effetto riflesso elimina l’avversione per la variabilità

• problemi 3 e 4 tabella precedente

• gli individui preferiscono scenari con elevato valore atteso e bassa varianza.

• la certezza aumenta tanto l’avversione alle perdite, quanto la desiderabilità dei guadagni

Isolation effect (p.84)

• Strategia adottata per semplificare i processi decisionali

• Consiste nel disaggregare le alternative in parti elementari e di tenere in considerazione ai fini della decisione solo le componenti differenziali

• la “certezza eventuale” (contingent certainty) del rendimento fisso, aumenta l’attrattività della scelta, rispetto ad una priva di tale opzione ma con uguale probabilità di successo.

La teoria

• Teoria alternativa a quella dell’utilità attesa

• l’attenzione è posta sui guadagni e sulle perdite piuttosto che sullo stato finale

• i pesi sono rappresentati dalle decisioni invece che dalle probabilità

Struttura del processo decisionale

• Editing: – consiste nell’analisi preliminare delle

possibilità proposte, che conduce spesso ad una rappresentazione semplificata delle stesse

• Evaluation– le possibilità elaborate vengono

valutate e quella col maggior valore viene scelta.

Struttura• la codifica

– Gli individui percepiscono i risultati in termini di guadagni o perdite e non in termini di condizioni finali di ricchezza.

– Perdite e guadagni vengono però definiti in ragione di un qualche punto di riferimento neutrale

– il punto di riferimento corrisponde con la condizione individuale di partenza

– guadagni e perdite sono rappresentati dalle somme effettivamente percepite o pagate

– l’effettiva collocazione del punto di riferimento è condizionato dal modo in cui vengono presentate le alternative e dalle attese del soggetto

Struttura

• la combinazione– Le alternative possono essere semplificate

unendo le probabilità associate a risultati identici e valutandole in quel modo;

• la segregazione– alcune alternative con parti prive di rischio

vengono separate dalle componenti rischiose durante la fase di editing

– Es. l’alternativa (300, .80; 200, .20) può essere scomposta in un guadagno certo di 200 e la possibilità (100, .80);

Struttura

• La cancellazione.– gli individui scartano gli elementi

condivisi dalle diverse opzioni– arrotondamento delle probabilità o dei

risultati attesi, ma anche l’esclusione di alternative estremamente improbabili

– tendenza ad individuare le dominanze e connessa immediata esclusione delle opzioni non dominanti.

La funzione del valore• il valore marginale di guadagni e perdite tende a

decrescere col decrescere dell’intensità della variazione

• la sensibilità alle perdite è maggiore di quella ai guadagni– Il disagio che l’individuo prova nel perdere danaro è

maggiore della soddisfazione sperimentabile in caso di guadagno della stessa somma.

• è definita dalle variazioni rispetto ad un punto di riferimento;

• è concava per i guadagni e convessa per le perdite;

• è più ripida nell’area delle perdite di quanto non sia in quella dei guadagni.

La forma della funzione

Valore

GuadagniPerdite

Intuito e ragionamento

• Intuito:– automatico e veloce– notevole difficoltà di intervento sui processi, sia

per finalità di controllo, sia per, eventualmente, modificarne il percorso

– Gli oggetti della percezione e del pensiero che derivano dai processi intuitivi, tendono a formarsi in modo non volontario e, per lo più, non necessitano di una formulazione linguistica esplicita

• Ragionamento– più lente, seguono una logica seriale, sono più

impegnative e maggiormente controllate.

Ancora

• Giudizi– si attivano processi espliciti e intenzionali, anche

quando sono originati da impressioni e non solo come conseguenza di un ragionamento

– Il controllo che il ragionamento riesce a svolgere sulle impressioni derivanti dall’intuito, risultano blande e non sempre capaci di impedire gli errori

– Molti di questi errori si manifestano proprio a causa di detta inadeguatezza

Informazione

• l’accessibilità delle informazioni assume un ruolo decisivo nelle dinamiche descritte.

• L’accessibilità è in questo contesto intesa nel senso di facilità con cui le informazioni vengono reperite dalla mente al suo stesso interno.

• Il problema della comprensione dei motivi per cui alcune informazioni si rendono accessibili in modo veloce e spontaneo, mentre altre sembrano quasi rimanerne oscurate

• L’intensità degli stimoli svolge sicuramente un ruolo fondamentale in questo contesto

• la pubblicità opera per rafforzare gli stimoli dei potenziali consumatori

• esprimere lo stesso concetto collocando diversamente soggetto e complemento oggetto consente di stimolare in modo differente l’ascoltatore, in quanto si è portati a concentrare la nostra attenzione sul soggetto, le due frasi renderanno accessibili pensieri diversi.

Small game• A bat and a ball cost $1.10 in total.• The bat costs $1 more than the ball.• How much does the ball cost?• Almost everyone feels the temptation to answer “10

cents” because the sum $1.10 so neatly separates into $1 and 10 cents, and 10 cents seems the right price for a ball (small and light) relative to a bat (big and heavy).

• In fact, more than half of a group of students at Princeton and at the University of Michigan gave precisely that answer — that wrong answer.

• The right answer is: The ball costs a nickel.