Obsah

ZOZNAM ILUSTRÁCIÍ A TABULIEK......................................................................................5

ZOZNAM SKRATIEK A SYMBOLOV......................................................................................7

ZOZNAM SKRATIEK A SYMBOLOV......................................................................................7

ZOZNAM PRÍLOH................................................................................................................9

ÚVOD...............................................................................................................................10

1 TEORETICKÉ VÝCHODISKÁ FINANČNÉHO RIADENIA PODNIKU.....................................12

1.1 Obsah a úlohy finančného manažmentu................................................................12

1.2 Shareholder value a stakeholder value..................................................................13

1.2 Výkonnosť podniku a metodologický prístup k riadeniu výkonnosti podniku.....15

1.3 Medzery vo výkonnosti.........................................................................................16

1.4 Čistá súčasná hodnota............................................................................................18

1.5 Finančná analýza...................................................................................................20

1.5.1 Analýza súhrnných výsledkov podniku..........................................................21

1.5.2 Informačné zdroje pre finančnú analýzu........................................................21

1.5.3 Horizontálna a vertikálna analýza účtovných výkazov..................................23

1.5.4 Postup a ukazovatele finančnej analýzy.........................................................25

1.5.5 Porovnanie podnikových ukazovateľov s ukazovateľmi za odbor.................33

1.6 Moderné metódy hodnotenia výkonnosti podniku................................................33

1.6.1 Economic value added – EVA.......................................................................35

1.6.1.1 Väzba účtovného a ekonomického zisku................................................36

1.6.1.2 Dva spôsoby prepočtu EVA....................................................................37

1.6.2 Hodnota pridaná trhom – MVA.....................................................................40

1.6.3 Economic profit..............................................................................................40

1.6.4 Peňažná pridaná hodnota – CVA...................................................................41

1.6.5 Model INFA...................................................................................................41

1.7 Metódy prognózovania finančnej situácie podniku...............................................44

1.7.1 Metódy bodového hodnotenia........................................................................44

1.7.2 Matematicko – štatistické metódy..................................................................45

1.7.3 Neurónové siete..............................................................................................48

2 ANALÝZA SÚČASNÉHO STAVU RIEŠENEJ PROBLEMATIKY V BRS, A.S..........................49

2.1 Predstavenie spoločnosti BRS, a.s.........................................................................49

2.1.1 Predmet obchodnej činnosti...........................................................................49

2.1.2 Riadenie a organizačná štruktúra....................................................................50

3

2.1.3 Základné imanie.............................................................................................51

2.2 Finančná analýza...................................................................................................52

2.2.1 Stav a vývoj majetku spoločnosti BRS, a.s. k 31.12.2005.............................52

2.2.2 Štruktúra majetku v rokoch 2003, 2004 a 2005.............................................56

2.2.3 Analýza výkazu ziskov a strát........................................................................59

2.2.4 Prehľad peňažných tokov...............................................................................64

2.2.5 Analýza pomerových finančných ukazovateľov............................................66

3 VYUŽITIE MODERNÝCH METÓD HODNOTENIA VÝKONNOSTI PODNIKU.........................73

3.1 Analýza pomerových finančných ukazovateľov výkonnosti................................73

3.2 Economic value added – EVA..............................................................................77

3.2.1 Ekonomický zisk a vymedzenie operatívnych činností..................................77

3.2.2 Transformácia účtovných údajov pre potreby metódy EVA..........................79

3.2.2.1 Výška operatívneho výsledku hospodárenia...........................................80

3.2.2.2 Prepočet operatívnych aktív....................................................................83

3.2.2.3 Určenie nákladov kapitálu.......................................................................88

3.2.3 Výpočet a porovnanie EVA za roky 2003, 2004 a 2005................................90

4 ZHODNOTENIE PRÍNOSOV VYUŽITIA METÓD FINANČNEJ ANALÝZY A ICH VPLYV NA

ZVÝŠENIE TRHOVEJ HODNOTY PODNIKU..........................................................................93

4.1 Zhodnotenie horizontálnej a vertikálnej analýzy účtovných výkazov a analýzy

pomerových finančných ukazovateľov.......................................................................93

4.2 Zhodnotenie EVA..................................................................................................94

4.3 Predikčná analýza..................................................................................................95

ZÁVER............................................................................................................................100

ZOZNAM BIBLIOGRAFICKÝCH ODKAZOV........................................................................101

4

Zoznam ilustrácií a tabuliekGraf 1 Prehľad hlavných výnosových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 ......61

Graf 2 Prehľad nákladov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005..........................................62

Graf 3 Prehľad výsledkov hospodárenia k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005..................63

Graf 4 Prehľad peňažných tokov za roky 2003, 2004 a 2005.........................................65

Graf 5 Prehľad celkového peňažného toku za roky 2003, 2004 a 2005..........................65

Graf 6 Prehľad NOPAT za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005......................................82

Graf 7 Porovnanie celkových aktív a operatívnych aktív v rokoch 2003, 2004 a 2005..87

Graf 8 Prehľad vývoja EVA za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (..............................91

Obr. 1 Reštrukturalizačný päťuholník a hodnotové medzery [6]...................................17

Obr. 2 Model INFA [5]..................................................................................................42

Obr. 3 Väzba krátkodobej a dlhodobej výkonnosti podniku v modeli INFA [6]............43

Obr. 4 Hodnotiaca stupnica indexu bonity [13]............................................................47

Obr. 5 OŠR BRS, a.s......................................................................................................51

Tab. 1 Prehľad vývoja aktív spoločnosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 [19].........56

Tab. 2 Prehľad vývoja pasív spoločnosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 [19]..........57

Tab. 3 Prehľad vývoja výnosových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 [19]. . .59

Tab. 4 Prehľad vývoja nákladových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 [19]...60

Tab. 5 Prehľad vývoja výsledku hospodárenia k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 [19] 62

Tab. 6 Prehľad o nákladoch, výnosoch a výsledku hospodárenia k 31.12. rokov 2003,

2004 a 2005 [19].............................................................................................................63

Tab. 7 Prehľad peňažných tokov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005..............................63

Tab. 8 Prehľad vývoja ukazovateľov rentability k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 .....65

Tab. 9 Prehľad vývoja ukazovateľov aktivity k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005...........66

Tab. 10 Prehľad vývoja ukazovateľov zadlženosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005. . .67

Tab. 11 Prehľad vývoja ukazovateľov likvidity k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005........68

Tab. 12 Prehľad vývoja počítaných ukazovateľov trhovej hodnoty k 31.12. rokov 2003,

2004 a 2005.....................................................................................................................70

Tab. 13 Prehľad vývoja prevádzkových ukazovateľov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

.........................................................................................................................................72

5

Tab. 14 Prehľad vývoja ukazovateľov na báze finančných fondov a cash flow k 31.12.

rokov 2003, 2004 a 2005.................................................................................................74

Tab. 15 Prehľad vývoja ukazovateľa cah flow na akciu k 31.12. rokov 2003, 2004 a

2005.................................................................................................................................75

Tab. 16 Prehľad NOPAT za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005........................81

Tab. 17 Hodnota nevyužívaných alebo rekonštruovaných pozemkov a stavieb..............85

Tab. 18 Prehľad NOA za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005.............................86

Tab. 19 Prehľad výsledku hospodárenia po prídele do rezervného a sociálneho fondu za

obdobie 2003, 2004 a 2005.............................................................................................88

Tab. 20 Prehľad vstupných údajov a vypočítaných WACC za účtovné obdobie rokov

2003, 2004 a 2005...........................................................................................................89

Tab. 21 Prehľad vstupných údajov a EVA za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005

.........................................................................................................................................89

Tab. 22 Hodnotenie Rýchleho testu [13].........................................................................94

Tab. 23 Vypočítané ukazovatele Rýchleho testu..............................................................95

Tab. 24 Vypočítané ukazovatele a Z – skóre Altmanovou metodikou............................96

Tab. 25 Vypočítané ukazovatele Indexu bonity..............................................................97

6

ZOZNAM SKRATIEK A SYMBOLOV

a pod. a podobne

a.s. akciová spoločnosť

atď. a tak ďalej

BIB brutto investičná báza

BV účtovná hodnota akcie

C kapitál celkom

Capital čisté operatívne aktíva

CF cash flow

CFROI výnosnosť investovaného kapitálu

CVA cash value added (peňažná pridaná hodnota)

ČPK čistý prevádzkový kapitál

D debt (úročený cudzí kapitál)

DHM dlhodobý hmotný majetok

DNM dlhodobý nehmotný majetok

DPK dlhodobý cudzí (požičaný) kapitál

E equity (vlastný kapitál)

EPS je čistý zisk na akciu

EÚ Európska únia

EVA economic value added (ekonomická pridaná hodnota)

GAP hodnotová medzera

I výška investície

kol. kolektív

KPK krátkodobý cudzí (požičaný) kapitál

MVA market value added (hodnota pridaná trhom)

NM neobežný majetok

NOA net operating assets (čisté operatívne aktíva)

NOPAT net operating profit after taxes (zisk z operatívnej činnosti podniku)

NOPLAT net operating profit less adjusted taxes (prevádzkový zisk po upravených

daniach)

NPV net present value (čistá súčasná hodnota podniku)

Obr. obrázok

OM obežný majetok

7

OR Obchodný register

OŠR organizačná štruktúra riadenia

P trhová hodnota akcie

PH budúca hodnota akcie

PV present value (súčasná hodnota)

PVGO súčasná hodnota rastových príležitostí

rd return of debt (náklady na úročený cudzí kapitál)

re return of equity (náklady na vlastný kapitál)

resp. respektíve

rf výnosnosť bezrizikového aktíva

rFinStab prirážka za riziko, že podnik nebude schopný splácať svoje záväzky

rFinStr prirážka za riziko plynúce z kapitálovej štruktúry

rLA riziková prirážka za nedostatočnú likvidnosť akcie

ROA return on assets (rentabilita celkových vložených aktív)

ROCE return on capital employed (rentability dlhodobých zdrojov)

ROE return on equity (rentabilita vlastného kapitálu)

ROI return on investment (rentabilita vloženého kapitálu)

ROS return on sales (rentabilita tržieb)

rpodnik prirážka za výšku podnikateľského rizika

Sk Slovenských korún

SR Slovenská republika

T tax (sadzba dane z príjmu)

Tab. tabuľka

tis. tisíc

tzn. to znamená

tzv. takzvaná

V celkové výkony

VH výsledok hospodárenia

VHA vnútorná hodnota akcie

VI vlastné imanie

WACC weighted average cost of capital (priemerné vážené náklady kapitálu)

Z.z. Zbierky zákonov

8

ZOZNAM PRÍLOH

Príloha A  Výpis z Obchodného registra Okresného súdu Bratislava I

Príloha B1 Vzorce pre výpočet ukazovateľov rentability

Príloha B2 Vzorce pre výpočet ukazovateľov aktivity

Príloha B3 Vzorce pre výpočet ukazovateľov zadlženosti

Príloha B4 Vzorce pre výpočet ukazovateľov likvidity

Príloha B5 Vzorce pre výpočet ukazovateľov trhovej hodnoty

Príloha B6 Vzorce pre výpočet prevádzkových ukazovateľov

Príloha B7 Vzorce pre výpočet ukazovateľov na báze finančných fondov a cash flow

Príloha C1  Výkaz ziskov a strát k 31.12.2003

Príloha C2 Súvaha k 31.12.2003

Príloha D1 Výkaz ziskov a strát k 31.12.2004

Príloha D2 Súvaha k 31.12.2004

Príloha E1 Výkaz ziskov a strát k 31.12.2005

Príloha E2 Súvaha k 31.12.2005

9

ÚVOD

Obdobie súčasnej ekonomiky možno považovať za etapu, v ktorej sa používanie

klasických metód stalo niečím bežným, obyčajným a častokrát aj neúčinným. Každý

jeden podnik je vystavený zmenám okolia a tlaku konkurencie. So vstupom SR do

Európskej únie prechádza naša ekonomika v krátkom časovom horizonte ďalšou

transformáciou, a preto sa podmienky pre podnikanie ešte viac skomplikovali. Je teda

nevyhnutné, aby boli takýmto podmienkam prispôsobené aj adekvátne metódy. Metódy,

o ktorých sa stručne hovorí ako o metódach moderných. Podnik, ktorý si chce udržať

svoju pozíciu na trhu, prípadne ju ešte zlepšiť, musí tieto moderné metódy

implementovať.

Trhová ekonomika je založená na dvoch základných fenoménoch, na ponuke a

dopyte. Závislosť ponuky a dopytu je nepochybná. Ďalším významný ekonomickým

javom je konkurencia, ktorá je ,,hybnou silou“ každého trhového odvetvia. Konkurencia

posúva kvalitu výrobkov a služieb stále vpred. Neexistuje podnik, ktorý by ju ignoroval.

Problém však často nastáva až pri výbere porovnávacích, resp. hodnotiacich metód,

pretože nie všetky podniky si dostatočne uvedomujú, že klasické metódy analýz sú

v tomto tvrdom konkurenčnom boji slabým prostriedkom na dosiahnutie vrcholného

postavenia na ,,rebríčku trhovej hodnoty“.

V mojej práci sa zameriam na hodnotenie výkonnosti podniku prostredníctvom

finančnej analýzy. Využijem klasické metódy finančnej analýzy, ktoré doplním

modernými metódami hodnotenia výkonnosti podniku. Modernými metódami, ktoré sa

zamerajú na skutočný a nie účtovný výkon podniku. Popíšem závislosti medzi

účtovníctvom a skutočným stavom majetku, závislosti medzi štruktúrou majetku, medzi

ich využitím, či nevyužitím.

Diplomová práca sa delí na štyri základné časti. Prvá časť, Teoretické východiská

finančného riadenia, obsahuje základné pojmovo – teoretické vymedzenie riešenej

problematiky. Okrem finančného manažmentu sa zaoberá aj finančnou analýzou

pozostávajúcou z klasických, ale aj moderných metód. Medzi moderné metódy,

spomínané v tejto práci možno zaradiť vybrané pomerové finančné ukazovatele,

moderné metódy hodnotenia výkonnosti podniku založené na modely EVA

a prognostické metódy. Úvodná kapitola taktiež priblíži pojmy ako napr. stakeholder

alebo shareholder.

10

Druhá časť má názov Analýza súčasného stavu riešenej problematiky v podniku

BRS, a.s. Bratislava a jej nosnou časťou bude uplatnenie horizontálnej a vertikálnej

analýzy účtovných výkazov a využitie klasických metód finančnej analýzy.

Analyzovaným obdobím sú roky 2003, 2004 a 2005.

Na druhú kapitolu nadväzuje tretia časť, ktorá ju dopĺňa o moderné metódy

hodnotenia výkonnosti podniku. Hlavnou časťou je popis a aplikácia modernej metódy

EVA, v ktorej hlavným princípom je najmä rozlišovanie účtovného a ekonomického

zisku.

Štvrtá časť nazvaná ako Zhodnotenie prínosov metód finančnej analýzy a ich

vplyv na zvýšenie trhovej hodnoty podniku sa bude zaoberať zhodnotením

predchádzajúcich dvoch kapitol a ich vplyvom na trhovú hodnotu podniku. Doplnená

bude o  prognostické metódy, ako sú Rýchly test, Altmanova metodika a Index bonity.

Cieľom mojej diplomovej práce je finančná analýza spoločnosti BRS, a.s. a

aplikácia modernej metódy EVA. Čiastkovými cieľmi sú popis teoretický poznatkov

z oblasti finančného riadenia a predikčná analýza spoločnosti.

11

1 TEORETICKÉ VÝCHODISKÁ FINANČNÉHO RIADENIA PODNIKU

Okolie podniku je charakteristické neustálou premenlivosťou. Časté zmeny spôsobujú

nečakaný pokles či nárast výkonnosti podniku. Nakoľko nečakané zmeny pôsobia

hlavne negatívne, rastú aj požiadavky kladené na finančných manažérov, ktorí musia

prispôsobiť finančné riadenie podniku tak, aby zabezpečili stabilitu podniku, prípadne

jeho rast. Prvá kapitola sa bude preto zaoberať finančným manažmentom, finančnou

analýzou a prehľadom metód hodnotenia výkonnosti podniku.

1.1 Obsah a úlohy finančného manažmentu

Zatiaľ neexistuje jednotná, všeobecne akceptovaná definícia pojmu finančný

manažment. Budem preto vychádzať z jedného, aj keď široko prijímaného názoru.

Finančný manažment sa zaoberá finančnými aspektami činnosti podniku. Môžeme ho

charakterizovať ako riadenie finančných procesov v podniku v podmienkach trhového

hospodárstva. Je neoddeliteľnou, ba možno povedať dominantnou súčasťou riadiaceho

systému každého podniku. Základom finančného manažmentu je teória podnikových

financií, no využíva aj ďalšie disciplíny ako je matematika, štatistika, psychológia

a iné. Sústreďuje a zovšeobecňuje skúsenosti z finančného hospodárenia podnikov

a z riadenia činnosti ľudí, ktorí toto hospodárenie organizovali. Okrem toho je praktický

finančný manažment aj umením viazaným na osobnosť finančného manažéra.

Finančný manažment poňatý ako riadenie finančných procesov v podniku

zahrňuje štyri základné činnosti:

a) finančné plánovanie,

b) finančné rozhodovanie,

c) organizovanie finančných procesov,

d) finančná analýza a kontrola.

Hlavnou úlohou finančného plánovania je formulácia finančných cieľov podniku. Za

najdôležitejšie finančné ciele sa spravidla považuje rastúca trhová hodnota a priaznivé

hodnoty finančných ukazovateľov – rentability, likvidity a stability.

Na finančné plánovanie nadväzuje finančné rozhodovanie, ktoré má za cieľ

nachádzať spôsoby plnenia finančných cieľov. Zahŕňa strategické a operatívne

rozhodnutia. Na základe poznania potrieb hľadá alternatívne riešenia, hodnotí možné

12

alternatívy a rozhoduje o realizáciách, ktoré sú najvhodnejšie na dosahovanie

podnikateľských cieľov.

Organizovanie finančných procesov je každodennou činnosťou zabezpečujúcou,

aby sa prijaté finančné rozhodnutia v podniku dôsledne uplatňovali. Ťažiskovou

zložkou tejto činnosti je organizovanie vnútropodnikovej komunikácie a motivácie

zamestnancov.

Finančná analýza a kontrola hodnotí stupeň dosahovania finančných cieľov.

Zároveň dáva impulzy pre operatívne riadenie a je dôležitým podkladom pre

zostavovanie finančných plánov na ďalšie obdobia.

Uvedené štyri činnosti smerujú k zabezpečeniu dvoch základných úloh finančného

manažmentu:

Úloha získať pre podnik kapitál, charakterizovaná ako proces financovania. Je

veľmi komplexná. Predpokladá dôkladnú znalosť tzv. ekonomického okolia, ktoré

na podnik pôsobí. Osobitne dôležitá je znalosť situácie na finančných trhoch, kde

podniky kapitál získavajú.

Efektívna alokácia kapitálu charakterizovaná ako proces investovania, zahrňuje

vyhľadávanie a hodnotenie jednotlivých podnikateľských projektov. [11]

S vývojom systému tvorby bohatstva sa mení (vyvíja) pochopenie, schopnosti

uchopenia a spôsoby dosiahnutia kritéria výkonnosti. Koncepcia manažmentu, ktorá

zodpovedá súčasnému stupňu vývoja systému tvorby bohatstva, je value based

management, založená na teórii riadenia hodnoty. [5]

1.2 Shareholder value a stakeholder value

Podnik je spojený s množstvom rôznych záujmov, ktorých nositelia sú nazývaní

stakeholders alebo ,,zainteresované strany“. K nim patrí okrem akcionárov

(shareholders, resp. vlastníkov) a potencionálnych akcionárov (investorov) aj

zamestnanci, zákazníci, dodávatelia, veritelia atď. Problémom býva, čie záujmy

postaviť pri riadení podniku na prvé miesto. Namiesto pojmu ,,záujmy“ sa používa

výraz value, chápaný v zmysle hodnoty, resp. prospechu, ktorý im podnik prinesie.

Správne aplikovaná teória riadenia hodnoty (value based managment), ktorá

13

v dlhodobom časovom horizonte maximalizuje shareholder value je jedinou cestou,

ktorá vedie ku zvýšeniu stakeholder value.

Teória riadenia hodnoty (shareholder value) vznikla v 80-tych rokoch minulého

storočia v USA. Podstatou tejto koncepcie je dôsledná aplikácia kritéria čistej súčasnej

hodnoty na podnik. Nástrojom value based managementu je shareholder value analýza.

V podmienkach súkromného, individuálneho vlastníctva je value based managment

podľa Ch. Handyho akýmsi esenciálnym základom trhového rastu podniku. Tvrdí, že:

,,Kapitalizmus je závislý na tom, že ľudia v nádeji, a často klamnej nádeji na

zbohatnutie, veľmi usilovne pracujú a prispievajú tak ku zbohatnutiu iných ľudí. Rast je

za podmienok kapitalizmu závislý na tom, že v ľuďoch prebúdza závisť voči iným

ľuďom, takže chcú mať to, čo majú oni.“ , ,,...pokiaľ nebudeme vytvárať bohatstvo, budú

všetci ľudia žiť v nevyhovujúcich podmienkach“. [5]

Na prvý pohľad sa črtá istá nespravodlivosť, nerovnováha vlastníkov a všetkých

ostaných. Ale pri komplexnom pohľade tu možno nájsť ,,Smithovu neviditeľnú ruku“,

akési ekvilibrium. Vlastníci sú tí, ktorí sú v nevýhode, oni znášajú riziko podnikania,

nemôžu ho preniesť na niekoho iného. Vlastníci buď získajú, alebo stratia. Všetci

stakeholderi majú záujem na dlhodobom fungovaní podniku. Každý z nich sleduje svoj

záujem - zamestnanci dobrý plat a pracovné podmienky, veritelia chcú späť istinu,

prípadne aj úroky, dodávatelia sa snažia o čo najvyššiu cenu a maximálny odber a pod.

Je zrejmé, že hodnota podniku je pre jednotlivých stakeholderov odlišná. Každý

jeden posudzuje hodnotu podniku podľa toho, čo doňho vložil, resp. podľa zhodnotenia

svojej investície a porovnáva ju alternatívnymi možnosťami.

Zmyslom existencie podniku je tvorba bohatstva. Je nástrojom pre zhodnocovanie

investovaného kapitálu, ,,strojom na peniaze“, akýmsi systémom podobajúcim sa na

živý organizmus. Predpokladá symbiózu záujmov, koalíciu všetkých stakeholderov

a funguje na vyváženosti ich záujmov. Pre existenciu podniku je nutná spokojnosť

všetkých strán. Ak je porušená rovnováha podnikového organizmu a nie sú uspokojené

záujmy niektorého zo stakeholderov, hrozí rozpad koalície a zánik podniku.

Je dôležité preferovať koncepciu shareholder value, pretože je to v súčasnosti

jediná cesta zvyšovania stakeholder value. Maximalizácia hodnoty pre vlastníkov je

predpokladom pre zvyšovanie hodnoty pre všetkých stakeholderov. Inými slovami,

ťažiskom stakeholder value je shareholder value. Rozhodujúcimi stakeholdermi sú totiž

14

shareholderi, ktorí nesú najväčšie riziko. Jedine podnik, ktorý spĺňa nároky vlastníkov,

môže dlhodobo existovať a prinášať prospech všetkým zúčastneným. [5]

Aby sme mohli posúdiť, či je náš podnik dostatočne výkonný a či je a zostane

konkurencieschopný, je treba vedieť definovať kritérium výkonnosti. Týmto kritériom je

čistá súčasná hodnota (net present value - NPV). Podnik je dostatočne výkonný, ak

dosahuje kladnú čistú súčasnú hodnotu. Čím vyššiu je schopný podnik vyprodukovať,

tým je výkonnejší. Maximalizáciou tejto hodnoty získavame maximalizáciu trhovej

hodnoty podniku. Aplikácia čistej súčasnej hodnoty umožňuje spojenie záujmov

vlastníkov a manažérov. Manažéri, ktorí sú motivovaní k maximalizácii čistej súčasnej

hodnoty, budú vždy jednať v najlepšom záujme vlastníkov.

1.2 Výkonnosť podniku a metodologický prístup k riadeniu výkonnosti podniku

Ako už bolo spomenuté, podnik je nástrojom pre zhodnocovanie kapitálu vlastníkov. To

je podstata podniku vyjadrená teóriou riadenia hodnoty. Požiadavka vlastníka dostať

riziku zodpovedajúce zhodnotenie jeho kapitálu investovaného do podniku je práve tak

legitímna, ako požiadavka, aby veriteľ dostal zaplatený úrok za požičanie peňazí alebo

zamestnanec dostal mzdu odpovedajúcu odvedenej práci. Výnosnosť odpovedajúcu

riziku očakáva každý vlastník.

Výnosnosť rovnako rizikovo investičnej príležitosti sa označuje ako alternatívny

náklad kapitálu. Prípad, kedy sa výnosnosť vlastného kapitálu pohybuje nad

alternatívnym nákladom vlastného kapitálu, predstavuje situáciu, kedy podnik tvorí pre

svojich vlastníkov hodnotu. Tvorbu hodnoty v dlhodobom časovom horizonte

a hodnotové vyjadrenie ukazuje čistá súčasná hodnota. Dosiahnuť kladnú čistú súčasnú

hodnotu znamená, že veľkosť vlastníkmi použiteľného kapitálu bude prevýšená

súčasnou (k súčasnému dátumu prepočítanou) hodnotou tokov, ktorá je alokáciou tohto

kapitálu do podnikateľského zámeru schopná vytvoriť. Súčasná hodnota tokov je

kvantitatívnym vyjadrením dvoch základným axiómov financií a totiž, že pre investora

sú hodnotnejšie skôr obdržané peniaze a menej rizikové toky peňazí z podniku. [6]

Kladnú čistú súčasnú hodnotu je možno dosiahnuť iba v prípade rešpektovania

dvoch predpokladov:

1. Bude tvorená hodnota pre zákazníkov, tzn. produkcia musí byť účelná a proces

transformácie vstupov na výstupy bude maximálne hospodárny (účinnosť

produkcie musí byť lepšia ako u konkurencie)

15

2. Musí byť zachovaná rovnováha záujmov stakeholderov, v zmysle ich

spravodlivého honorovania na základe trhových cien

Rešpektovať a zohľadniť uvedené predpoklady nie je jednoduchá záležitosť. Pre

získanie pohľadu na hodnotu podniku a monitorovanie jeho vývoja je nutné vidieť veci

vo vzájomných väzbách a súvislostiach.

1.3 Medzery vo výkonnosti

Pri formulácii stratégie je treba hľadať medzery vo výkonnosti. Pokiaľ chce vlastník

lepšie zhodnotiť svoju investíciu do podniku, musí urobiť podnik výkonnejší. Musí sa

snažiť zvyšovať čistú súčasnú hodnotu. Znamená to zvyšovať, resp. maximalizovať

súčasnú hodnotu (PV) svojej investície (svojho vloženého kapitálu, vlastného kapitálu),

resp. zvyšovať vnútornú hodnotu akcií (VH) a snažiť sa dosiahnuť ich potenciálnu

hodnotu (PH), tzn. maximálne možnú, resp. optimálne reštrukturalizovanú.

Stratégia podniku by mala smerovať k dosiahnutiu potenciálnej hodnoty. Je treba

naložiť s možnosťami podniku lepšie ako ostatní. Potencionálna vnútorná hodnota je

silno individuálna záležitosť, pretože predpokladá premietnutie, zahrnutie všetkých

vnútorných a vonkajších zlepšení, o ktorých je investor presvedčený, že ich

uskutočnenie by bolo reálne a možné.

Nachádzanie reštrukturalizačných príležitostí systematizuje ,,reštrukturalizačný

päťuholník“. Reštrukturalizáciu je treba chápať ako pozitívnu zmenu, ktorú podnik

uskutočňuje v reakcii na svoje okolie pre získanie konkurenčnej výhody.

Pokiaľ existuje veľký rozdiel medzi súčasnou a potencionálnou hodnotou (tzv.

hodnotová medzera – GAP) a táto hodnota nebude uvoľnená, uskutoční to konkurencia,

resp. racionálne uvažujúci investor. Okrem spomínanej hodnotovej medzery existujú

ešte dve. Poznáme teda tri GAPy, tri dôvody pre investičné rozhodnutie.

GAP 1 = vnútorná hodnota akcie (VHA) – trhová hodnota akcie (P)

GAP 2 = trhová hodnota akcie (P) – účtovná hodnota akcie (BV)

GAP 3 = budúca hodnota akcie (PH) – vnútorná hodnota akcie (VH)

Vlastník sa snaží GAP 2 maximalizovať. Hodnotová medzera GAP 2 je trhom

pridaná hodnota, o ktorej budeme hovoriť ako o jednej z moderných metód hodnotenia

výkonnosti podniku. Hodnotovú medzeru GAP 3 sa vlastník pokúša minimalizovať,

resp. snaží sa o to, aby vôbec nevznikla. Hodnotová medzera GAP 1 môže byť aj

16

záporná. Výhodnosť maximalizácie, resp. minimalizácie tejto hodnoty závisí od

úmyslov vlastníka podniku. [6]

K hlavným príčinám vzniku hodnotových medzier patria nevhodná úroveň

realizácie riadenia hodnoty (divergencia cieľov vlastníkov a manažmentu a súčasne

manažment robí rozhodnutia, ktoré nie sú v duchu riadenia hodnoty, potom vzniká GAP

3) alebo neobjektívna tvorba trhovej ceny (trh má k dispozícii nesprávne informácie

ohľadne budúceho vývoja podniku). Pokiaľ naše úvahy o hodnotových medzerách

doplníme do ,,reštrukturalizačného päťuholníka“, dostaneme prehľadný pohľad na ich

vzťahy (obr. 1). Umožní to vidieť súvislosti dôležité pre rozhodovanie investorov.

Kým podnik tvorí hodnotu, ale trh ho ohodnocuje vyššie než je vnútorná hodnota,

je výhodné predať a znovu kúpiť akcie, až sa trhová cena zrovná s vnútornou hodnotou.

Je potrebné si tiež uvedomiť, že výhodná môže byť aj investícia do podniku, ktorý

netvorí hodnotu. Podmienkou ale je, že dokážeme uvoľniť GAP 1 (napr. zverejnením

informácií, ktoré spôsobia prehodnotenie trhovej hodnoty).

Obr. 1 Reštrukturalizačný päťuholník a hodnotové medzery [6]

17

Potencionálna vnútorná hodnota

akcie pri zohľadnení vnútorných

príležitostí (PHI)

Potencionálna vnútorná hodnota

akcie pri zohľadnení vonkajších

príáležitostí (PHE)

Trhová cena akcie (P)

Účtovná hodnota akcie (BV)

Súčasná vnútorná hodnota akcie

(VHA)

Potencionálna vnútorná hodnota

akcie (PH)

GAP 1 + GAP 3

GAP 2

GAP 3

GAP1

GAP 1 + GAP 2

Pokiaľ ide o väzbu medzi manažmentom a vnútornými príležitosťami, tak je

samozrejmosťou využívanie potenciálu podniku. Nedržať zbytočne vysokú

akumulovanú hotovosť, zbaviť podnik nadbytočných zásob a pohľadávok. Tým, že by

majetok nebol náležite využitý, boli by akcionári ochudobňovaní. Čo sa týka vonkajších

príležitostí, tak je nutné hľadať a využiť prípadné prínosy dané synergiou z fúzie,

realizovať prínosy zo zlúčenia a tým lepšie zhodnocovať majetok akcionárov.

Je treba si uvedomiť, že zväčšovať vlastníctvo neznamená riadiť hodnotu, ale

riadiť hodnotu predstavuje vždy zväčšovanie vlastníctva. [6]

1.4 Čistá súčasná hodnota

Cieľom tejto časti je priblížiť podstatu čistej súčasnej hodnoty. Čistá súčasná hodnota je

základným kritériom výkonnosti podniku z hľadiska vlastníkov. Jej prepočet nám

napovie, nakoľko určité rozhodnutia vlastníkom prospievajú alebo škodia. Pokiaľ

podnik prináša viac, ako musel vlastník vynaložiť, predstavuje to preňho čisté zvýšenie

hodnoty.

Pri posudzovaní výkonnosti, teda toho, čo je podnik schopný vlastníkovi priniesť,

treba rešpektovať dva základné princípy teórie financií:

1. Koruna získaná dnes má väčšiu hodnotu ako koruna získaná zajtra

2. Bezpečná koruna má väčšiu hodnotu než riziková koruna

Prvý princíp znamená, že vlastníkovi nemôže byť jedno, kedy obdrží tok peňazí

z podniku. S peniazmi, ktoré obdrží skôr, môže skôr disponovať (spotrebovať či

investovať), a preto pre neho majú väčšiu hodnotu. Čím neskôr peniaze obdrží, tým

bude hodnota toku peňazí pre vlastníka v súčasnosti nižšia. Pri prepočte hodnoty

podniku pre vlastníka je treba odúročiť peňažné toky, ktoré je podnik schopný

vlastníkovi priniesť, tzn. znížiť hodnotu toku úmerne ako vzdialenosti od dát

ohodnocovania podniku. Aby sme získali súčasnú hodnotu očakávaných peňažných

tokov, musíme vynásobiť jednotlivé toky diskontným faktorom, ktorý je prevrátenou

hodnotou súčtu jedna a výnosovej miery re

diskontný faktor [1]

18

Diskontný faktor je vždy menší ako jedna a smerom do budúcnosti sa zmenšuje.

Výnosová miera re, je vyjadrením miery podstupovaného rizika.

Druhý princíp určuje veľkosť výnosovej miery re, ktorá predstavuje diskontnú

sadzbu v diskontnom faktore. Tento princíp hovorí, že čím väčšia je rizikovosť tokov,

ktoré podnik vlastníkovi prináša, tým vyššia diskontná sadzba musí byť použitá.

Diskontná sadzba re sa nazýva tiež alternatívnym nákladom vlastného kapitálu

a predstavuje výnosnosť, ktorú ponúkajú rizikovo porovnateľné investičné alternatívy.

Voľbou danej alternatívy prichádza vlastník o výnos, ktorý mohol získať z inej rovnako

rizikovej alternatívy, keby sa pre ňu rozhodol. Výnosnosť tejto alternatívnej investície

je vyjadrením ceny vlastného kapitálu. Tým, ako rastie riziko, vzrastá alternatívny

náklad vlastného kapitálu (vlastníkmi požadovaná výnosnosť).

Výšku alternatívneho nákladu vlastného kapitálu môžeme vyjadriť podľa

nasledujúceho vzťahu:

re = rf + rpodnik + rFinStr + rFinStab + rLA [2]

kde

rf výnosnosť bezrizikového aktíva,

rpodnik prirážka za výšku podnikateľského rizika,

rFinStr prirážka za riziko plynúce z kapitálovej štruktúry,

rFinStab prirážka za riziko, že podnik nebude schopný splácať svoje záväzky,

rLA riziková prirážka za nedostatočnú likvidnosť akcie.

alebo vzťahom

súhrn vyplatených dividendre = ––––––––––––––––––––––– [3]

vlastný kapitál

Hodnota podniku pre vlastníka je daná súčtom všetkých budúcich hotovostných tokov

z podniku pre vlastníkov diskontovaných alternatívnym nákladom vlastného kapitálu.

[5]

Pri rešpektovaní vyššie uvedených princípov je možné posúdiť stupeň naplnenia

cieľov vlastníka a vyčísliť, či došlo k čistému zvýšeniu hodnoty, tzn. či čistá súčasná

19

hodnota jeho investície do podniku je kladná. Čistá súčasná hodnota je kvantitatívnym

vyjadrením uvedených axiómou teórie financií, a preto platí:

[4]

kde

NPV je čistá súčasná hodnota podniku (akcie)

I je výška investície

PV súčasná hodnota akcie alebo hodnota podniku pre vlastníka

Z uvedeného je zrejmé, že pre vlastníka je dostatočne výkonný podnik s kladnou čistou

súčasnou hodnotou. [5]

[5]

Úspešné riadenie podniku a prijímanie kvalitných rozhodnutí , ktoré vedú k efektívnosti

a rentabilite, si vyžadujú dokonalé poznatky o finančnej situácii podniku. Neustále

hodnotenie a kontrola výsledkov podniku sa uskutočňuje prostredníctvom finančnej

analýzy. [11]

1.5 Finančná analýza

Finančná analýza patrí k veľmi dôležitým prvkom finančného manažmentu. V tejto

kapitole upriamim pozornosť hlavne na definovanie a vysvetlenie hlavných pojmov

finančnej analýzy.

Finančná analýza je súbor metód, ktoré umožňujú determinovať postavenie

podniku na základe analýzy jej ekonomickej, resp. finančnej situácie. Pomocou skupiny

finančných ukazovateľov vykoná komparatívne hodnotenie podniku voči

odoporúčaným hodnotám, resp. odvetvovým hodnotám ukazovateľa.

Týmto nástrojom finanční analytici ľahko odhalia slabiny firmy a problémy, ktoré

treba vyriešiť. Taktiež poukážu na silné stránky, o ktoré sa firma môže oprieť.

Hlavným nástrojom finančnej analýzy je konštrukcia a následná interpretácia

pomerových, prípadne rozdielových ukazovateľov, ktoré sú zoskupené do ucelených,

logicky skĺbených celkov finančných analýz.

20

Špeciálnym nástrojom finančnej analýzy sú moderné metódy hodnotenia

výkonnosti podniku, ako sú EVA, MVA, CVA, prevádzkové ukazovatele a ukazovatele

na báze finančných fondov a peňažných tokov a pod.

1.5.1 Analýza súhrnných výsledkov podniku

Ak chceme úspešne zasahovať do riadenia, je potrebné, aby sme sa na podnik

nepozerali ako na izolovaný subjekt. Na podnik pôsobia rôzne činitele. Analýza

súhrnných výsledkov, ako najkomplexnejšia analýza, sleduje všetky činitele, ktoré

pôsobia na podnik v bežnom trhovom prostredí.

Podstatou je odhaliť v tejto štruktúre ,,slabé“ miesta, ktoré znehodnocujú a

oslabujú súhrnné výsledky. Tieto miesta treba nájsť a odstrániť. Je to možné len na

základe dokonalého poznania ich príčin a následného zváženia podnikových možností.

[13]

1.5.2 Informačné zdroje pre finančnú analýzu

Analytik, ktorý analyzuje príčiny a následky súčasného stavu podnikových financií, má

rôzne možnosti získania potrebných informácií. Sú to informácie z kapitálového trhu,

externé informácie z ekonomického okolia, ktoré môžu mať podobu Obchodného

vestníka, rôznych štúdií, štatistických materiálov o vývoji ekonomiky, jej jednotlivých

sektorov alebo odborov. Dôležitým zdrojom informácii je účtovná evidencia podniku.

Účtovná závierka

Účtovná závierka ako hlavný zdroj informácií pre finančnú analýzu je každoročným

výstupom finančného účtovníctva podniku. Tento dokument má v informačnom

zabezpečení finančnej analýzy významné miesto. Do účtovnej závierky podniku sa

komprimovaným spôsobom premieta celý reprodukčný proces podniku, je to výpoveď o

podmienkach jeho realizácie, priebehu a výsledkoch. Údaje účtovnej závierky vecne,

časovo a formálne správne vypovedajú o činnosti podniku. [9]

Zákon o účtovníctve [17] definuje účtovnú závierku ako štruktúrovanú

prezentáciu skutočností, ktoré sú predmetom účtovníctva, poskytovanú osobám, ktoré

tieto informácie využívajú.

21

Účtovná závierka musí byť zostavená zrozumiteľne, prehľadne, preukazne a musí

poskytovať pravdivý a verný obraz o majetku a záväzkoch, o hospodárskom výsledku a

o finančnej situácii účtovnej jednotky [17]

Účtovnú závierku v podvojnom účtovníctve tvorí:

súvaha (bilancia),

výkaz ziskov a strát (výsledovka),

poznámky.

Podvojné účtovníctvo sa nazýva tiež finančným účtovníctvom. Je koncipované

tak, aby vyústilo do vyčíslenia finančného výsledku – výsledku hospodárenia. Výsledok

hospodárenia nie je totožný s daňovým základom a pri zisťovaní daňovej povinnosti ho

treba transformovať na daňový základ.

Súvaha

Súvaha, nazývaná aj bilancia, je výkaz sprostredkujúci informácie o podnikovom

majetku a finančných zdrojoch jeho krytia. Súvaha tak vlastne charakterizuje

podmienky, za akých sa realizoval reprodukčný proces. Majetok podniku predstavujú

v súvahe jeho aktíva, finančné zdroje sú jeho pasíva. Aktíva i pasíva sa vnútorne členia

a táto ich štruktúra je východiskom formulovania rôznych súdov o stave podnikových

financií. [13]

Výkaz ziskov a strát

Výkaz ziskov a strát je výkaz, ktorý sprostredkuje informácie o podnikových výnosoch

a nákladoch. Z ich rozdielu vyplýva výsledok hospodárenia podniku (zisk alebo strata)

za analyzované (účtovné) obdobie. Výsledovka tak vlastne vypovedá o priebehu a

výsledkoch reprodukčného procesu. Výnosy a náklady a tiež výsledok hospodárenia sú

vo výsledovke rozdelené do troch oblastí – hospodárskej, finančnej a mimoriadnej.

Dôležité je mať na pamäti, že údaje uvedené vo výkaze ziskov a strát sú tokové

(kumulované). Rešpektovať to treba najmä v prípadoch, kedy konštruujeme pomerové

finančné ukazovatele kombináciou údajov súvahových (statických) a údajov z výkazu

ziskov a strát za rôzne dlhé obdobia. Bez osobitnej úpravy by tieto ukazovatele neboli

porovnateľné. [13]

Výhodou súčasnej štruktúry výkazov je, že súvaha v plnom rozsahu a výkaz ziskov a

strát v plnom rozsahu obsahujú údaje nielen za sledované obdobie, ale aj za obdobie

22

minulé, takže prostredníctvom jedného výkazu je možné hodnotiť medziročný vývoj

situácie vo firme. Obidva výkazy spolu úzko súvisia. Jeden výkaz je zároveň kontrolou

správnosti zostavenia druhého výkazu. Výška zisku alebo straty zaznamenaná výkazom

ziskov a strát sa musí rovnať zisku alebo strate, zistených v súvahe. [9]

Poznámky, prehľad finančných tokov

V súvislosti s finančnou analýzou je z poznámok dôležitý prehľad finančných tokov,

ktorý je paralelou výkazu cash flow.

Prehľad peňažných tokov je výkaz informujúci o príjmoch a výdavkoch podniku a

tiež o ich rozdiele – peňažných prostriedkoch. Aj tento výkaz teda charakterizuje

priebeh a výsledky reprodukčného procesu podniku. Potreba prehľadu peňažných tokov

je daná tým, že v podvojnom účtovníctve sa rešpektuje tzv. akruálny princíp, čo

znamená, že náklady a výnosy sa účtujú do obdobia, s ktorým vecne a časovo súvisia, a

nie do obdobia, v ktorom sa prejavujú ako príjmy, resp. výdaje. Z toho potom vyplýva,

že výnosy podniku sa nerovnajú jeho príjmom, náklady sa nerovnajú výdajom, a preto

tiež výsledok hospodárenia nie je totožný s peňažnou hotovosťou, ktorou podnik

disponuje. Prípady, keď podnik s vykázaným ziskom nemá hotovosť na nákup

materiálu, výplatu miezd či dividend, nie sú v praxi zriedkavosťou. Výkaz o vývoji

hotovosti má zabrániť vzniku takýchto kríz a pre riadenie podnikových financií je

nezastupiteľný. [13]

1.5.3 Horizontálna a vertikálna analýza účtovných výkazov

Skúma vzťahy veličín obsiahnutých vo výkazoch po horizontále i vertikále. Poznanie

podnikových výsledkov prostredníctvom horizontálnej a vertikálnej analýzy účtovných

výkazov je vhodným východiskom finančnej analýzy podniku alebo firmy.

Horizontálna a vertikálna analýza sa prelínajú, navzájom sa dopĺňajú a vytvárajú tak

plastický obraz o podniku. Po spracovaní výkazov takouto formou je možné finančnú

analýzu prehĺbiť o ďalšie pomerové, rozdielové a zložené ukazovatele.

Podstatou horizontálnej analýzy je porovnávanie hodnôt zvolených položiek

výkazov v rôznom čase. Prívlastok „horizontálna“ vyjadruje skutočnosť, že v jednom

riadku je sústredených viacero obsahovo (vecne) rovnakých údajov, ktoré sa líšia

časovým obdobím, o ktorom vypovedajú. [9]

23

Analýza súvahy vedená po horizontále skúma vývoj jednotlivých položiek ako i

vzťahy medzi majetkom a zdrojmi jeho krytia. Najznámejším pravidlom, ktorého

rešpektovanie hodnotí, je „zlaté bilančné pravidlo“. Podľa neho je prípustné použiť na

finančné krytie neobežného majetku (NM) len také finančné zdroje, ktoré má podnik

dlhodobo k dispozícií. Takými sú vlastné imanie (VI) a dlhodobý cudzí (požičaný)

kapitál (DPK). [13]

Správnu reláciu medzi nimi vyjadrujú nasledovné nerovnosti:

NM < VI + DPK resp. NM – (VI + DPK) < 0 [6]

Ak je celkový objem neobežného majetku menší, ako je objem finančných

zdrojov, ktoré sú dlhodobo k dispozícií, hovoríme, že podnik je prekapitalizovaný. Ak

tomu tak nie je a nerovnosti majú tvar:

NM > VI + DPK resp. NM – (VI + DPK) > 0 [7]

podnik je podkapitalizovaný.

Z bilančnej rovnováhy, ktorá musí byť v súvahe zachovaná, vyplýva, že tieto

vzťahy majú adekvátny odraz aj v oblasti obežného majetku (OM). Tieto majú byť

kryté najmä krátkodobým cudzím kapitálom (KPK). Stavu prekapitalizovania teda

zodpovedajú nerovnosti

OM > KPK resp. OM – KPK > 0 [8]

Obežný majetok je väčší ako objem krátkodobých cudzích zdrojov. Je to

umožnené tým, že časť dlhodobých zdrojov možno použiť tiež na krytie OM. Možno

nimi kryť trvalú potrebu zásob. Táto relácia súčasne garantuje návratnosť krátkodobého

cudzieho kapitálu (ide najmä o bežný úver banky a obchodný úver). Rozdiel

OM – KPK > 0 nazývame čistý prevádzkový kapitál (ČPK).

Ak je podnik podkapitalizovaný, registrujeme v oblasti obežných majetkov vzťah

OM < KCK resp. OM – KPK < 0. Nazývame ho nekrytý dlh. Vypovedá o tom, že

podnik použil krátkodobý požičaný kapitál na financovanie stálych aktív. To môže byť

nebezpečné pre stabilitu podniku, pretože povinnosť vrátiť cudzí kapitál mu vzniká

24

skôr, ako dôjde k reprodukcii neobežného majetku. V takomto prípade je porušené zlaté

pravidlo financovania. To si vyžaduje, aby bol zachovaný súlad medzi disponibilnosťou

s finančnými zdrojmi (dobou, na ktorú sú k dispozícii) a životnosťou majetku, ktorý bol

na ich základe obstaraný. [13]

Vertikálnu analýzu účtovných výkazov charakterizuje vyčíslenie podielu jednotlivých položiek na celku, ktorého sú časťou. Relevantné údaje sú umiestnené v stĺpci (vertikálne) a vyjadrujú participáciu časti na celku, teda štruktúru celku, jeho kvalitu. [9]

Na základe štruktúry aktív sa v súvahe analyzuje a hodnotí najmä likvidita

podniku, teda jeho schopnosť hradiť záväzky, štruktúra pasív je zase podkladom pre

analýzu stupňa zadlženosti podniku. [13]

Takéto spracovanie výkazov zvyšuje porovnateľnosť údajov za jednotlivé obdobia, nakoľko umožňuje porovnávanie podnikov rozdielnej veľkosti, z časti eliminuje vplyv inflácie, nakoľko absolútne čísla sú jej vplyvom pretransformované na pomerné ukazovatele, ktoré ukazujú skutočný vplyv dynamiky zmien jednotlivých položiek na štruktúru celku. [9]

1.5.4 Postup a ukazovatele finančnej analýzy

Postup finančnej analýzy pozostáva z týchto logicky a chronologicky súvisiacich a

nadväzujúcich krokov (etáp):

I. Výpočet pomerových finančných ukazovateľov analyzovaného podniku

II. Porovnanie podnikových ukazovateľov s priemernými ukazovateľmi za príslušný

odbor podnikania

III. Skúmanie vývoja ukazovateľov v čase

IV. Analýza vzájomných vzťahov medzi pomerovými finančnými ukazovateľmi

V. Návrh opatrení na budúce obdobie. Východiskom je analýza odhalených silných

a slabých miest

Na základe takto získaných poznatkov možno finančnú situáciu hodnotiť a ďalej

pokračovať v prognózovaní jej vývoja. [11]

25

Pomerové finančné ukazovatele

Na deskripciu finančnej situácie sa používajú relatívne (pomerové) finančné

ukazovatele. Relatívne ukazovatele umožňujú porovnávať analyzovaný podnik s inými

podnikmi, resp. s ukazovateľmi za príslušný odbor.

Súbor pomerových finančných ukazovateľov, ktoré budem prezentovať, možno

považovať za súbor ukazovateľov – reprezentantov. Pôjde o najčastejšie používané

ukazovatele. Ukazovatele je možné modifikovať podľa druhu a požiadaviek podniku.

V literatúre sa možno stretnúť s iným spôsobom výpočtu, princíp však zostáva

zachovaný.

Na finančnú analýzu možno použiť nasledovné vybrané ukazovatele:

1. ukazovatele rentability (výnosnosti),

2. ukazovatele aktivity,

3. ukazovatele zadlženosti,

4. ukazovatele likvidity,

5. ukazovatele trhovej hodnoty podniku.

6. prevádzkové ukazovatele

7. ukazovatele na báze finančných fondov a cash flow [8]

Vzorce pre výpočet jednotlivých ukazovateľov sú uvedené ako prílohy B.

Pred charakteristikou, je potrebné zdôrazniť, že uvedené ukazovatele sú veľmi citlivé na

sektorovú a odborovú príslušnosť podniku. Súvisí to s rozdielnou štruktúrou aktív a

pasív podnikov rôznych odborov. [13]

Hraničné hodnoty, ktoré budem v práci ďalej uvádzať, sú smerodajné najmä pre

výrobné podniky.

Ukazovatele rentability

Ukazovatele rentability (profitability ratios) vyjadrujú výsledok (výnosnosť)

podnikového úsilia. Spoločné pre rôzne konštruované ukazovatele rentability je, že

spravidla konfrontujú finančný výsledok podnikovej činnosti so základom

(menovateľom), ktorý najčastejšie vyjadruje objem vloženého kapitálu alebo objem

podnikovej činnosti (spotrebované vstupy).

26

ROI (return on investment) - ukazovateľ rentability vloženého kapitálu. Ide o

vyjadrenie intenzity, s akou sa reprodukuje kapitál vložený do podniku. Ukazovateľ

teda vypovedá o zhodnotení kapitálu, ktorý bol v podniku viazaný.

ROA (return on assets) – ukazovateľ rentability celkových vložených aktív.

Ukazovateľ dáva do pomeru čistý zisk s celkovými aktívami investovanými do

podnikania, bez ohľadu na to, z akých zdrojov sú financované.

ROE (return on equity) – ukazovateľ rentability vlastného kapitálu. Zobrazuje

mieru ziskovosti z vlastného kapitálu.

ROCE (return on capital employed) – ukazovateľ rentability dlhodobých zdrojov.

Jedná sa o ukazovateľ, ktorý zobrazuje výnosnosť dlhodobo investovaného kapitálu. [8]

ROS (return on sales) – rentabilita tržieb. Charakterizuje zisk, resp. VH pred

zdanením k tržbám, k výnosom.

Rentabilita výnosov – sa veľmi podobá na ROS, ale s rozdielom, že dáva do

pomeru čístý zisk, teda zisk po zdanení a výnosy. [13]

Ukazovatele aktivity

Ukazovatele aktivity (assets ratios) umožňujú vyjadriť, kvantifikovať a teda i

analyzovať, ako účinne podnik využíva svoj majetok. Primerané využitie je

podmienkou konsolidovanej finančnej situácie. Nedostatočné využitie je svojím

dôsledkom rovnaké ako situácia, keď podnik má majetku „priveľa“. S tým sú spojené

nadpriemerné náklady, pretože majetok treba ochraňovať, udržiavať, príp. jeho veľká

časť je krytá úverom a vysoký stav majetku si vyžaduje vysoký úver, ktorý plodí

vysoký úrok atď. Nie je však dobrý ani stav, keď podnik má majetku „primálo“.

Nedostatočný stav zásob má napr. za následok nízky objem výroby a podnik prichádza

o tržby, ktoré by mohol dosiahnuť.

Z uvedeného vyplýva, že na vyjadrenie aktivity slúžia ukazovatele vypovedajúce o

obratovosti (viazanosti, náročnosti) majetku ako celku i jeho jednotlivých častí.

Doba obratu zásob (inventory turnover) – ukazovateľ vypovedá o tom, koľko dní

trvá jedna obrátka zásob. Vypočíta sa ako pomer priemerného stavu zásob a tržieb z

predaja tovaru, výrobkov a služieb.

Doba obratu (inkasa) pohľadávok (account receivable turnover) – výpoveď

ukazovateľa je analogická ako u zásob. Vyčísľuje, koľko dní v priemere trvá, kým od

realizácie (fakturácie) dôjde k inkasu.

27

Doba splácania záväzkov (payables turnover ratio) – vypovedá o  ,,našej“

platobnej disciplíne. Ukazovateľ kvantifikuje dobu trvania úhrady záväzku od momentu

jeho vzniku.

Doba obratu aktív (assets turnover) – dáva do pomeru priemerný stav aktív

a tržieb podelených počtom dní v roku. [13]

Viazanosť aktív (total assets turnover) – podáva informáciu o výkonnosti,

s ktorou podnik využíva aktíva za účelom dosiahnutia zisku. [8]

Ukazovatele zadlženosti

Ukazovatele zadlženosti (debt ratios) slúžia na monitorovanie štruktúry finančných

zdrojov podniku. Podiel vlastných a cudzích zdrojov ovplyvňuje finančnú stabilitu

podniku. Vysoký podiel vlastných zdrojov robí podnik stabilným, nezávislým, pri ich

nízkom podiele je podnik labilný a výkyvy na trhu, a teda zneistenie veriteľov, môže

mať vážne dôsledky. V rovnovážnom trhovom prostredí je (vo všeobecnosti) vlastný

kapitál „drahší“ ako cudzí kapitál. Typickými ukazovateľmi zadĺženosti sú:

Stupeň samofinancovania (equity ratio) – vyjadruje finančnú nezávislosť

podniku. Informuje o finančnej štruktúre spoločnosti.

Stupeň zadlženosti (debt ratio) – čím väčší je podiel vlastného kapitálu, tým je

menšie riziko, že v prípade likvidácie podniku bude vyplatená iba časť veriteľov. Oba

ukazovatele veľmi bezprostredne vypovedajú o štruktúre finančných zdrojov. Ich súčet

sa po zaokrúhlení rovná 100. [13]

Koeficient zadlženosti (debt to equity ratio) – miera zadlženosti. Dáva do pomeru

cudzí a vlastný kapitál. [8]

Krytie úrokov – ukazovateľ vypovedá o schopnosti podniku hradiť „cenu“

cudzieho kapitálu. Situácia je prijateľná, ak túto cenu je schopný zaplatiť, ak nie, musí

znížiť zadlženosť.

Krátkodobá platobná neschopnosť – ukazovateľ vypovedá o vzťahu položiek

krátkodobých záväzkov a pohľadávok. Precizuje platobnú schopnosť podniku.

Do súboru ukazovateľov zadlženosti patria aj ukazovatele pracujúce s cash flow.

Väčšinou vypovedajú o dĺžke obdobia, za ktoré je podnik schopný splatiť svoje

dlhy – cudzí kapitál. [13]

Finančná páka – ukazovateľ vypovedá o tom, akú časť aktív tvorí vlastný kapitál.

Odporúčaná hodnota je 3, tzn. podiel vlastného a cudzieho kapitálu 1:3.

28

Ukazovatele likvidity

Ukazovatele likvidity (liquidity ratios) podávajú spoľahlivú výpoveď o finančnej

situácií podniku, o jeho schopnosti plniť svoje záväzky. Platí, že podnik finančne

stabilný je schopný plniť, podnik s finančnými ťažkosťami s tým problém má.

Schopnosť hradiť záväzky je ovplyvnená mnohými skutočnosťami, no dve sú

mimoriadne dôležité. Prvou je štruktúra majetku a druhou primeraný a pravidelný prítok

peňažných prostriedkov.

Štruktúra majetku pôsobí na túto schopnosť v dôsledku toho, že jednotlivé

majetkové súčasti sa vyznačujú rôznou likvidnosťou. Likvidnosťou sa pritom rozumie

schopnosť (rýchlosť) ich transformácie z danej podoby (napr. z podoby zásob) na

peňažné prostriedky, ktorými možno záväzky vyrovnať. Vzhľadom na túto vlastnosť

možno majetok zaradiť do niekoľkých tried:

1. Najlikvidnejšie – peniaze, ceniny, krátkodobé cenné papiere (krátkodobý

finančný majetok),

2. Majetkové súčasti realizovateľné v krátkej dobe – splatné krátkodobé

pohľadávky,

3. Menej likvidné – zásoby,

4. Dlhodobo likvidné – obligácie, dlhodobé pohľadávky, termínované vklady,

5. Nelikvidné (takmer nelikvidné) – dlhodobý hmotný majetok. [13]

Poznatky o úrovni likvidity nám sprostredkujú ukazovatele likvidity. Tie, ktoré

zostrojíme na základe roztriedenia majetku podľa jeho likvidnosti, budú ukazovateľmi

stavovými. Môžu byť pritom konštruované ako relatívne, vzťahové alebo absolútne,

rozdielové. V každom prípade sa však prihliada len k prvým trom triedam majetku, teda

vlastne k majetku obežnému. Majetok dlhodobo likvidný a nelikvidný sa

nezohľadňuje.

Likvidita pohotová (quick ratio) – likvidita 1. stupňa. Ukazovateľ vypovedá o

vzťahu medzi najlikvidnejšou časťou majetku – finančným majetkom a krátkodobými

záväzkami. Hodnota 0,2 sa považuje za dolnú hranicu pásma prijateľných výsledkov,

tzn. likvidita pohotová je teda zabezpečená vtedy, keď na 1Sk krátkodobých záväzkov

pripadá najmenej 20 halierov finančného majetku. Tento vzťah, pravdaže, potrebuje aj

hornú hranicu, pretože nie je účelom viazať v podobe najlikvidnejšieho majetku

„nadbytočne“ veľa majetku. V rovnakých zdrojoch sa najčastejšie uvádza hodnota 0,6.

29

Likvidita bežná (cash ratio) – likvidita 2. stupňa. Čitateľ zlomku je oproti likvidite

1. stupňa rozšírený o krátkodobé pohľadávky. Ich „dosadeniu“ by však mala

predchádzať dôsledná previerka ich „inkasovateľnosti“.

Za odporúčané hodnoty sa považujú tie, ktoré sú v intervale 1 až 1,5. Krátkodobé

záväzky by teda nemali presiahnuť objem finančného majetku a krátkodobých

pohľadávok.

Likvidita celková (current ratio) – likvidita 3. stupňa. V čitateli tohto vzťahu sú

doplnené zásoby. V záujme verného obrazu o likvidite je potrebné zásoby preveriť,

vylúčiť dubiózne, zreálniť stav tých, ktoré sa neúmerne pomaly obracajú. Smernou

hodnotou je potom interval 2 až 2,5.

Niektoré ukazovatele majú charakter tokových ukazovateľov, tzn. často pracujú

s veličinou cash flow (CF). Ako príklad možno uviesť ukazovateľ koeficient úhrady

krátkodobých záväzkov, ktorý vypovedá o dĺžke obdobia, za ktoré je podnik schopný

uhradiť svoje krátkodobé záväzky.[13]

Ukazovatele trhovej hodnoty

Ukazovatele trhovej hodnoty (market value ratios) obohacujú finančnú analýzu o

pohľad subjektov „zvonku“ – investorov, resp. potencionálnych investorov. Títo

hodnotia podnik nielen na základe minulých výsledkov, ale tiež jeho budúcnosti a

rizikovosti podnikania. Tieto skutočnosti sa premietajú do trhovej ceny akcií. Na

vyjadrenie trhovej hodnoty sa používajú najmä tieto ukazovatele:

Účtovná hodnota akcie (book value per share) – je to pomer vlastného kapitálu

podelený počtom kmeňových akcií. [8]

Zisk na akciu (earnings per share) – základný ukazovateľ trhovej hodnoty.

Zdanený zisk akciovej spoločnosti sa vydelí počtom vydaných akcií. Vo vývojovom

rade by mal tento ukazovateľ vykazovať rastúcu tendenciu. [13]

Dividenda na akciu (dividend per share) – pomer hodnoty dividend za rok

a počtu kmeňových akcií.

Výplatný pomer (payout ratio) – Ukazovateľ vyjadruje, aký podiel vytvoreného

čistého zisku sa vypláca akcionárom v podobe dividend. Výpoveď tohto ukazovateľa

charakterizuje dividendovú politiku podniku. Zadržaný (reinvestovaný) zisk sa

vyjadruje tzv. aktivačným pomerom (plowback ratio).

30

Udržateľná miera rastu (sustainbable growth rate). Zisk, ktorý nie je vyplatený

v dividendách , zostáva ako nerozdelený zisk k dispozícii pre podnikanie. Ukazovateľ

zachytáva proporciu zisku reinvestovaného späť do podniku.

Dividendový výnos (dividend yield) – ukazovateľa je vyjadrením pomeru hodnoty

dividendy na jednu akciu a trhovej hodnoty akcie.

Ziskový výnos (earnings yield, E/P) – predstavuje mieru rentability vloženého

kapitálu z pohľadu investora, a preto sa niekedy označuje ako rentabilita trhovej ceny

jednej akcie.

Dividendové krytie (dividend cover) – udáva, koľkokrát prevyšuje čistý zisk

podniku úhrn vyplatených dividend. [8]

Kurz akcie (course per share) – čím je hodnota ukazovateľa väčšia ako 1, tým je

pozícia podniku na trhu stabilnejšia.

Vzťah kurzu akcie a zisku (price earnings ratio, P/E) – technicky možno

ukazovateľ interpretovať ako dobu návratností kapitálu investovaného do nákupu akcií,

ale za predpokladu zachovania konštantnej výšky zisku na jednu akciu. Inými slovami,

ukazovateľ vyjadruje počet rokov, v priebehu ktorých sa ročným ziskom uhradí hodnota

podniku predstavovaná súhrnnou cenou akcií. Ukazuje dobu obratu, tzn. koľkonásobný

zisk pripadajúci na 1 akciu zodpovedá kurzu akcie. [13]

Pomer trhovej ceny akcie k účtovnej hodnote (market-to-book ratio) –

prosperujúci podnik s dobrou budúcnosťou by mal spravidla vykazovať hodnotu

ukazovateľa väčšiu ako 1. Ak je hodnota menšia ako 1, vypovedá to o tom, že investori

posudzujú budúcnosť ako rizikovú a reprodukčnú schopnosť aktív ako nedostatočnú.

[11]

Prevádzkové ukazovatele

Prevádzkové (výrobné) ukazovatele sú zamerané dovnútra podniku a uplatňujú sa teda

vo vnútornom riadení. Pomáhajú manažmentu sledovať a analyzovať vývoj základnej

aktivity podniku. Prevádzkové ukazovatele sa opierajú o tokové veličiny, predovšetkým

o náklady.

Mzdová produktivita – udáva, koľko výnosov pripadá na 1 Sk vyplatených miezd.

Pri trendovej analýze by mal ukazovateľ vykazovať rastúcu tendenciu.

Produktivita dlhodobého hmotného majetku – vyjadruje stupeň využitia

dlhodobého hmotného majetku, tzn. množstva výnosov reprodukovaných jednou

31

korunou vloženou o DHM v obstarávacích cenách. Hodnota ukazovateľa by mala byť

čo najvyššia.

Ukazovateľ stupňa odpísanosti – vývoj tohto ukazovateľa svedčí o starnutí

podniku, o opotrebovanosti DHM.

Nákladovosť výnosov – ukazuje zaťaženie výnosov podniku celkovými nákladmi.

Hodnota ukazovateľa by mala klesať.

Materiálová náročnosť výnosov – vyjadruje pomer spotreby materiálu a energie

k výnosom.

Viazanosť zásob na výnosoch – udáva, aký objem zásob je viazaný na 1 Sk

výnosov. Hodnota by mala byť minimálna.

Štruktúra nákladov – vyjadruje, ako sa daný druh nákladov podieľa na celkových

nákladoch. [8]

Ukazovatele na báze finančných fondov a cash flow

Tieto ukazovatele a prevádzkové ukazovatele sa používajú na vyjadrenie výkonnosti

podniku. Ukazovatele založené na fondoch finančných prostriedkov a ich zmenách sa

používajú k hrubšej analýze finančnej situácie podniku. Zámerom je vyjadriť a dať do

pomeru vnútorný potenciál podniku. K tomu obvykle slúži čistý prevádzkový kapitál

(ČPK) a ukazovatele na jeho báze, ako sú: rentabilita obratu z hľadiska ČPK, podiel

ČPK z majetku a rentabilita ČPK.

Rentabilita tržieb – vyjadruje finančnú výkonnosť podniku z hľadiska peňažných

tokov z prevádzkovej činnosti.

Rentabilita celkového kapitálu – ukazovateľ pomeruje cash flow pred uplatnením

finančných nákladov k celkovému kapitálu podniku.

Stupeň oddlženia – ukazovateľ vypovedá o schopnosti vyrovnávať vzniknuté

záväzky z vlastnej finančnej sily. Niekedy býva interpretovaný ako prevrátená hodnota

doby návratnosti úveru.

Úrokové krytie – vyjadruje krytie úrokov pomocou cash flow

Rentabilita vlastného kapitálu z CF – doplňuje ukazovateľ ziskovej rentability

vlastného kapitálu, avšak nie je ovplyvnený odpismi a tvorbou dlhodobých rezerv

Finančná rentabilita finančných fondov – vyjadruje schopnosť podniku

reprodukovať z vnútorných zdrojov hodnotu finančného fondu (napr. ČPK)

Likvidita z CF – tokovým ukazovateľom likvidity je peňažný tok – cash flow

32

Cash flow na akciu – vypočíta sa ako zisk plus odpisy, mínus prednostné

dividendy, celé podelené počtom vydaných kmeňových akcií

Pomer trhovej ceny akcie ku CF na akciu – je modifikáciou ukazovataľa P/E, ale

s vyššou vypovedacou schopnosťou. [8]

1.5.5 Porovnanie podnikových ukazovateľov s ukazovateľmi za odbor

Jednu dimenziu objektivizácie predstavuje zaradenie podniku do ,,priestoru“ (čím

získame predstavu o jeho polohe). Dosahuje sa to tým, že podnikové ukazovatele sa

porovnávajú (jednotlivo i ako celý súbor) s ukazovateľmi za sektor ekonomiky, resp. za

odbor alebo s inými podnikmi. Pri takomto postupe si treba počínať veľmi uvážlivo

a porovnávať s porovnateľnými údajmi. Znamená to ísť do úrovne odborov, v ktorých

sú materiálne podmienky porovnateľnosti lepšie ako na úrovni sektoru. Zabezpečiť

porovnateľnosť formálnu (porovnávať rovnaké a rovnako konštruované ukazovatele),

ako i časovú (porovnávať výsledky za rovnaké resp. rovnako dlhé obdobia) je

samozrejmým predpokladom uplatnenie tohto postupu. Porovnáva sa potom najčastejšie

s priemernou hodnotou (lepšie ju vyjadruje medián ako priemer – pre menšiu citlivosť

na extrémne hodnoty), možno však porovnávať tiež s extrémnymi hodnotami (najlepšou

či najhoršou). Vítaná je možnosť zaradiť podnik do pásma vytvoreného pomocou

kvantilov či iných štatistických metód.

Vhodnou pomôckou pri takejto analýze ,,polohy“ podniku sú publikácie, ktoré

obsahujú stredné hodnoty finančných ukazovateľov ekonomických činností

v Slovenskej republike. Súbory podnikov v takejto databáze sú zoradené podľa

odvetvovej klasifikácie ekonomických činností. [11]

Tieto publikácie vychádzajú ako komerčná literatúra.

1.6 Moderné metódy hodnotenia výkonnosti podniku

Rozvoj kapitálových trhov a víťazstvo koncepcie slobodného podnikania, vytvorili

priestor pre riadenie podniku založenom na maximalizácii akcionárskej hodnoty

(shareholder value). Jednak v podobe dividend a jednak, a to predovšetkým, formou

ziskov plynúcich z rastu cien akcií. Snaha o maximalizáciu akcionárskej hodnoty

prináša výhody aj pre podnik a jeho vedenie. Vyššia akcionárska hodnota totiž

umožňuje znížiť náklady na novozískaný kapitál prostredníctvom kapitálových trhov

33

a zároveň znižuje i pravdepodobnosť konkurenčného prevzatia podniku. Toto prevzatie

by totiž bolo motivované a v konečnom dôsledku i financované práve doposiaľ

nevyužitými možnosťami zvýšiť hodnotu podnikových akcií. Potrebu zvyšovať

akcionársku hodnotu je však účelné zakomponovať aj do systému bežného riadenia

podniku.

Tradične riadené podniky sú totiž riadené na základe kombinácie strategických

cieľov a cieľov finančných. Strategickými cieľmi spravidla rozumieme napr.

zvyšovanie výkonnosti podniku, zvyšovanie jeho trhového podielu, rozvoj nových

výrobkov a technológií. Finančné ciele sú formulované a sledované pomocou

ukazovateľov odvodených z účtovných výkazov. Jedná sa o predovšetkým o rôznu

úroveň výsledkov hospodárenia (výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti,

výsledok hospodárenia z finančnej činnosti, výsledok hospodárenia z bežnej činnosti a

výsledok hospodárenia za účtovné obdobie). Z týchto hospodárskych výsledkov sú

potom vyvodené rozličné ukazovatele rentability.

Problém je však v tom, že účtovný hospodársky výsledok a z neho odvodené

ukazovatele rentability iba nedostatočne korelujú s tvorbou akcionárskej hodnoty. Inak

povedané – nie je zaručené, že vyšší hospodársky výsledok bude mať za následok

vyššiu hodnotu akcií na kapitálovom trhu. Za nedostatky ,,účtovných“ ukazovateľov sú

považované najmä tieto skutočnosti:

možnosť ovplyvňovať výšku vykázaného zisku i pomocou legálnych účtovných

postupov (často krát veľmi výrazne),

účtovné ukazovatele nezohľadňujú časovú hodnotu peňazí a predovšetkým

riziko.

Riešenie sa hľadalo predovšetkým v použití peňažných tokov a na nich postavenej

oceňovacej metódy DCF (diskontovaný cash flow). Nevýhodou metódy DCF však je, že

je síce vhodná pre výnosové oceňovanie podniku, ale podstatne menej sa hodí ako

súčasť bežného riadenia. Autori Maříková a Mařík uvádzajú niekoľko dôvodov pre toto

tvrdenie:

1. Na všeobecnej úrovni je rad autorov presvedčených, že sa jedná o krok späť, keby

sme sa chceli opierať o pohľad na podnik, ktorý bol založený iba na analýze

peňažných tokov.

2. Pojmy a veličiny potrebné pre prepočty metódou DCF sú pre bežnú prax relatívne

vzdialené, pretože tá sa opiera o dnes bežné aktuálne účtovníctvo.

34

3. Metóda DCF nie je príliš použiteľná ako nástroj bežného riadenia podniku a jeho

častí a nie je teda možné na nej stavať ukazovatele zainteresovanosti manažérov.

[4]

Na druhej strane bolo preukázané, že peňažné toky a z nich plynúce oceňovanie

podniku majú so skutočne dosahovanou trhovou hodnotou užšiu súvislosť ako zisk na

akciu a ukazovatele typu ROE.

Bolo preto treba nájsť ukazovateľ, ktorý by :

vykazoval čo najužšiu väzbu na hodnotu akcií (shareholder value) a táto väzba by

mala byť preukázateľná štatistickými prepočtami;

umožňoval využiť čo najviac informácií a údajov poskytovaných účtovníctvom

vrátane ukazovateľov , ktoré sú na účtovných údajoch postavené. Táto požiadavka

smeruje jednak ku zníženej pracnosti prepočtu a jednak ku zvýšeniu

komunikatívnosti s predchádzajúcou praxou

prekonával doterajšie námietky proti účtovným ukazovateľom postihujúcim

finančnú efektívnosť. Predovšetkým je treba, aby zahŕňal kalkuláciu rizika

umožňoval hodnotenie výkonnosti a zároveň ocenenia podniku.

Uvedeným požiadavkám vyhovujú práve ukazovatele, ktoré sú postavené na

koncepcii ekonomických ziskov, predovšetkým ukazovateľ EVA a jej variácie. [4]

1.6.1 Economic value added – EVA

Ekonomickú pridanú hodnotu (economic value added – EVA) ako metódu podrobne

rozpracovali dvaja Američania – Stewart a Stern, ktorí poukázali na to, že treba

jednoznačne rozlišovať medzi ziskom, ktorý vykazuje účtovníctvo a  tzv. ekonomickým

ziskom. Ekonomický zisk sa dosahuje vtedy, keď sú uhradené nielen bežné náklady, ale

aj náklady kapitálu, predovšetkým náklady na vlastný kapitál. A teda, ak podnik

vykazuje účtovný zisk, vykazuje tiež ekonomický zisk v prípade, že je účtovný väčší

ako náklady na vložený vlastný kapitál. [4]

Ukazovateľ EVA preferuje ekonomický zisk, tzn. zisk tvorený rozdielom medzi

výnosmi kapitálu a ekonomickými nákladmi, teda nákladmi, ktoré okrem účtovných

nákladov zahŕňajú i tzv. oportunitné náklady. V praxi sú oportunitnými nákladmi

predovšetkým úroky z vlastného kapitálu podnikateľa vrátane odmeny za riziko a

35

prípadne jeho ušlá mzda. Rozdiel medzi tradičným účtovným ziskom a ekonomickým

ziskom vyplýva z nasledovného porovnania:

účtovný zisk = výnosy – účtovné náklady

ekonomický zisk = celkový výnos kapitálu – náklady na kapitál

Pozitívne hodnotenie podnikovej výkonnosti je len v prípade, ak EVA > 0. To je

prípad, keď výnos z kapitálu je väčší ako jeho cena a vtedy podnik svojim vlastníkom

hodnotu „tvorí“. Ak je EVA < 0, výnos je menší ako náklad, podnik hodnotu „ničí“.

Ekonomický zisk sa označuje tiež ako nadzisk (Super-profit, alebo Übergewinn)

1.6.1.1 Väzba účtovného a ekonomického zisku

Medzi účtovným a ekonomickým ziskom je väzba, ktorá je odvodená zo známeho

vzorca pre prepočet čistej súčasnej hodnoty

[4]

Pre prepočet súčasnej hodnoty akcie (PV) platí:

[9]

kde

EPS je čistý zisk na akciu,

re alternatívny náklad na vlastný kapitál,

PVGO súčasná hodnota rastových príležitostí akcie.

Uskutočnením prepočtu na všetky akcie, tzn. vynásobením PV a I zo vzorca pre

prepočet NPV počtom akcií. PV potom predstavuje vnútornú hodnotu celého vlastného

kapitálu (okolo tejto hodnoty by sa mala pohybovať trhová cena vlastného kapitálu, je

vyjadrením výkonnosti podniku). I je vyjadrením účtovnej hodnoty vlastného kapitálu.

36

Výsledný tvar po úprave vyzerá nasledovne:

[10]

kde

NPV1 je čistá súčasná hodnota všetkých akcií, tzn. čistá súčasná hodnota

vlastného kapitálu,

VK je vlastný kapitál,

PVGOesúčasná hodnota rastových príležitostí vlastného kapitálu. [6]

1.6.1.2 Dva spôsoby prepočtu EVA

Je možno rozlíšiť dve koncepcie prepočtu EVA. Prvá koncepcia, sa

nazýva ,,Capital Charge“, zachytáva aktuálnu výkonnosť podniku v danom roku.

Druhá koncepcia, ,,Value Spread“, sa snaží o zobrazenie dlhodobo udržateľnej

podnikovej výkonnosti. Rozhodujúce pre riadenie podniku je uvedomiť si ich vzťah

k čistej súčasnej hodnote.

Pre riadenie podniku je dôležité správne zladiť krátkodobú a dlhodobú dimenziu

výkonnosti. Vyjadruje to väzba strategického riadenia, ktorá vytyčuje cestu pre

docielenie zvýšenej hodnoty podniku, taktického riadenia, ktoré zaisťuje prechod do

krátkodobého (ročného) časového rámca prostredníctvom konkretizácie krokov

a alokácie zdrojov a operatívneho riadenia, ktoré zabezpečuje realizáciu konkrétnych

akcií.

EVA je väčšinou chápaná ako meradlo dlhodobej výkonnosti podniku, ale možno

ju použiť aj na strategické, taktické a operatívne riadenie. [6]

Prvý spôsob prepočtu EVA

Prvým spôsobom, ktorým je možno EVA vypočítať je pomocou vzorca nákladov na

kapitál. Ukazovateľ EVA je chápaný ako čistý výnos z prevádzkovej (hospodárskej)

činnosti podniku znížený o náklady kapitálu.

37

Základná podoba vzorca pre výpočet EVA je táto:

EVA = NOPAT – NOA . WACC [11]

kde

NOPAT (net operating profit after taxes) zisk z operatívnej činnosti podniku (zisk

z prevádzkových operácii) po dani,

NOA (net operating assets) kapitál viazaný v tzv. čistých aktívach, nazývaný aj

ako Capital,

WACC (weighted average cost of capital) priemerné vážené náklady kapitálu.

[4]

Zjednodušeným východiskom vyčíslenia NOPAT-u je zisk pred zdanením po

odpočítaním úrokov (EBIT – Earnings before interest and tax), ktorý uvedený vo

Výkaze ziskov a strát. Tento ale musíme „zdaniť“. Zložitejší, ale za to presnejší spôsob,

je dosiahnutie symetrie medzi NOPAT a NOA. Čo v praxi znamená ,,očistenie“ zisku

od výnosov a nákladov, ktoré nesúvisia s kapitálom viazaným v čistých (operatívnych)

aktívach.

Pod NOA, alebo inak nazývaným aj čisté operatívne aktíva rozumieme aktíva,

ktoré slúžia operatívnej činnosti podniku, tzn. aktíva potrebné k hlavnému

prevádzkovaniu podniku.

Priemerné vážené náklady kapitálu vypočítam podľa nasledujúceho vzorca:

[12]

kde

rd (return of debt) náklady na úročený cudzí kapitál,

T (tax) sadzba dane z príjmu

D (debt) úročený cudzí kapitál,

re (return of equity) náklady na vlastný kapitál

C kapitál celkom (E + D),

E (equity) vlastný kapitál.

38

Potom náklady na úročený cudzí kapitál:

úrokyrd = ––––––––––––––––––––––––––––– [13]

úročený cudzí kapitál

a náklady na vlastný kapitál:

výsledok hospodárenia za účtovné obdobiere = ––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––– [14]

vlastný kapitál

Základný výpočet EVA sa zdá jednoduchý, ale opak je pravda. Vyjadrenie EVA ja

zložitý proces úprav a výpočtov. Autori metódy uvádzajú celkom 164 účtovných

a matematických úprav, ktoré je potrebné urobiť, aby bolo možné EVA správne

vypočítať.

Druhý spôsob prepočtu EVA

Druhým spôsobom, ktorým je možné vyjadriť EVA, je pomocou vzorca hodnotového

rozpätia (Value Spread). Jedná sa o akúsi ekonomickú rentabilitu. Vychádza z ročných

účtovných dát, avšak jej výsledky môžu, a často aj bývajú, menej presné ako pri prvom

spôsobe. Výhodou je, že takto poňatú EVA vieme prepojiť bez problémov na

vnútropodnikové účtovníctvo. Týmto spôsobom možno EVA vypočítať

[15]

alebo

[16]

Ukazovateľ EVA ako kritérium výkonnosti podnikov možno využiť i pri posudzovaní

špecifických stránok výkonnosti. Možno ho využiť i pri stanovení celkovej hodnoty

podniku, pre výpočet vnútornej hodnoty akcie i pre riešenie hmotnej zainteresovanosti

39

manažmentu. Jeho analýzu možno uskutočniť postupnou desagregáciou na

analytickejšie skutočnosti, teda pyramídovým rozkladom.

1.6.2 Hodnota pridaná trhom – MVA

Veličina MVA (market value added) je rozdielom medzi trhovou a účtovnou hodnotou

podniku. Ak je trhová hodnota podniku väčšia ako kapitál do nej investovaný, tak sa

vytvorila akcionárska hodnota a akcie podniku sú obchodované s prémiou. Ak je

výnosnosť podniku nižšia ako náklady kapitálu, podnik akcionársku hodnotu „zničil“ a

akcie sú obchodované s diskontom. MVA možno vyjadriť viacerými spôsobmi.

MVA = celková trhová hodnota podniku – celkový investovaný kapitál

Ak budeme zjednodušene predpokladať, že trhová a účtovná hodnota dlhu sa rovnajú,

tak

MVA = trhová hodnota vlastného kapitálu – účtovná hodnota vlastného kapitálu

a hlavne

MVA = súčasná hodnota všetkých budúcich EVA

Hodnota pridaná trhom má identickú výpoveď (vyjadrenú v absolútnych

jednotkách) ako ukazovateľ Market – to – book – ratio, ktorý však býva vyjadrený ako

pomerný vzťah. [4]

1.6.3 Economic profit

Autormi tejto varianty Economic value added sú Copeland, Koller a Murin. Kladú

dôraz na použitie svojej metódy pri oceňovaní podniku. Ich model je veľmi podobný

modelu EVA s týmito rozdielmi:

a) prevádzkový (výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti) zisk po upravených

daniach sa označuje ako NOPLAT (net operating profit less adjusted taxes),

40

b) hodnota aktív potrebných k prevádzkovaniu je označovaná ako ,, investovaný

kapitál“,

c) úpravy, ktorými od účtovných aktív dospejeme k investovanému kapitálu sú

oproti metóde EVA obmedzené.

Inak sa jedná o obmenu modelu EVA. Koncept economic profit bol zamýšľaný

predovšetkým ako variant oceňovania. Okrem toho je použiteľný aj k hodnoteniu

výkonnosti a výnosnosti podniku a jeho častí. [4]

1.6.4 Peňažná pridaná hodnota – CVA

Model CVA (cash value added) bol vyvinutý známou poradenskou firmou Boston

Consulting Group. Taktiež sa jedná o kapitalizáciu čistých výnosov prevyšujúcich

náklad kapitálu. Namiesto výsledku hospodárenia však pracujeme s určitou variantou

peňažných tokov.

Ďalšími dôležitými pojmami pri tejto metóde sú investovaný kapitál a jeho

výnosnosť (CFROI). Kapitál je tu stotožňovaný s tzv. investičnou bázou brutto, ktorá je

chápaná ako všetok kapitál investovaný do podniku

Hľadaná pridaná hodnota z cash flow (CVA) sa potom vypočíta nasledovane:

CVA = (CFROI – WACC) . BIB [17]

kde

CFROI výnosnosť investovaného kapitálu,

WACC priemerné vážené náklady na kapitál,

BIB brutto investičná báza. [4]

1.6.5 Model INFAIde o systém indikátorov finančnej výkonnosti podniku. Má podobu pyramídovej

sústavy finančných ukazovateľov, slúži ako finančná mapa finančnej výkonnosti

podniku. Vrcholovým kritériom výkonnosti podniku je čistá súčasná hodnota pre

vlastníkov. Model INFA tvorí základ stromu tvorby hodnoty, ktorý je vhodným

skeletom pre controllingový a reportingový systém podniku.

41

Z obr. 2 je vidieť, že situácia v širšom a užšom okolí podniku, ako aj vlastná situácia vo

vnútri podniku sa premietnu do účtovných výkazov. Údaje z týchto výkazov sú

nepostrádateľným východiskom pre prepočet a analýzu vzniku ekonomického zisku.

Obr..

Obr. 2 Model INFA [5]

Ekonomický zisk je krátkodobým (ročným) výsledkom činnosti podniku. Je jedným

z rady výsledkov v dlhodobom časovom horizonte. Rozhodujúce pre podnik je, aby

maximalizoval dlhodobú výkonnosť podniku.

Zachytenie väzby krátkodobej a dlhodobej dimenzie výkonnosti podniku

zachytáva obr. 3. Čistá súčasná hodnota je na obrázku vyjadrená prostredníctvom

ukazovateľa INEVA, ktorý definične zodpovedá NPV1. V ľavej časti je znázornená

hodnota podniku za predpokladu výkonnosti podniku reprezentované v súčasnosti

dosiahnutou hodnotou ekonomického zisku. V pravej časti je táto hodnota korigovaná.

V prípade, že v súčasnosti dosiahnutá hodnota ekonomického zisku je do budúcna

neudržateľná, tzn., že je tu predpoklad záporných prírastkov ekonomického zisku do

budúcnosti, potom dôjde ku korekcii hodnoty podniku smerom dole. Pokiaľ má podnik

predpoklad pre kladné prírastky v súčasnosti dosahované hodnoty ekonomického zisku,

znamená to kladnú hodnotu PVGO, o ktorú vzrastie hodnota podniku.[6]

42

Model INFA v užšom zmysle

Jadro modelu

Súvaha a Výkaz ziskov a

strát

Manažment a ďalšie

podnikové faktory

Konkurenčné okolie

Makrookolie

Tvorba produkčnej

sily

Delenie produkčnej

sily

Vzťah aktíva - pasíva

VK

ROE

EVA

rerf

rLA

rpodnik rFinStr rFinStab

Obr. 3 Väzba krátkodobej a dlhodobej výkonnosti podniku v modeli INFA [6]

Všetky faktory pôsobiace na veľkosť ROE a re môžeme považovať za faktory

ovplyvňujúce čistú súčasnú hodnotu podniku. Vzhľadom k tomu, že každá konštelácia

faktorov predstavuje určitý scenár vývoja podniku, tzn. faktory spolu súvisia, zostavy

faktorov nemôžu byť ľubovoľné. Vždy je treba pôsobenie faktorov posudzovať

komplexne a maximalizovať rozsah ROE – re a jeho tempo rastu. Ide o riadenie

prírastkov ekonomického zisku. Základom jednotlivých scenárov je ich predpokladaná

produkčná sila (ROA), resp. spôsob tvorby (dosiahnutia) produkčnej sily. Rozhodujúce

je, aké aktíva podnik vlastní a akým spôsobom ich dokáže zhodnotiť. V rámci každého

scenáru je treba potom zvoliť vhodnú variantu spôsobu financovania.

Model INFA ukazuje previazanosť medzi ukazovateľmi a tým umožňuje nestratiť

prehľad, orientovať sa a premietnuť dopad všetkých uskutočnených rozhodnutí na

krátkodobú a dlhodobú výkonnosť podniku. Pokiaľ by boli známe funkčné väzby medzi

ukazovateľmi, bolo by možné použiť špeciálne metódy, ako napr. logaritmickú alebo

metódu postupných zmien, ktorými by som mohol kvantifikovať vplyv zmien

jednotlivých ukazovateľov na zmenu ukazovateľa vrcholového.

Aktuálna finančná situácia je výsledkom všetkých rozhodnutí minulých

a rozhodnutí súčasne vykonaných pre súčasnosť a budúcnosť. Pri tvorbe

43

INEVA

EVAre

ROE - re Vlastný kapitál

ROE re

Ostatné vplyvy

Delenie EBIT

rfTvorba EBIT

PVGO

a implementácii stratégie je treba rešpektovať nielen previazanosť medzi jednotlivými

dimenziami , ide tiež o väzby v čase a väzby okolia podniku.

Prínosom a výhodou modelu INFA je predovšetkým:

jasná a transparentná diagnostika finančnej situácie podniku a to tak za minulosť,

ako aj za budúcnosť pre posúdenie kvality riadenia a kvality stratégie,

jasná a transparentná väzba jednotlivých úrovní riadenia podniku,

možnosť vyčíslenia príspevkov útvarov, procesov a činností zákazníkov

k ekonomickému zisku,

možnosť napojenia nefinančných indikátorov výkonnosti,

vylúčenie lokálnej optimalizácie, možnosť analýz ,,čo sa stane, keď“ a ,,čo je

nutné, aby“. [6]

1.7 Metódy prognózovania finančnej situácie podniku

Úsilie včas rozpoznať „rodiace sa“ príčiny nestability v podnikovom organizme a

predísť ich akútnemu štádiu viedlo k vzniku osobitných metód predikčnej finančnej

analýzy, ktoré sa pre svoje vlastnosti a poslanie nazývajú „systémy včasného

varovania“:

1. metódy bodového hodnotenia,

2. matematicko – štatistické metódy,

3. neurónové siete. [13]

1.7.1 Metódy bodového hodnotenia

Pre metódy bodového hodnotenia je príznačné, že hodnoty zvolených finančných

ukazovateľov sa transformujú na body pomocou bodových stupníc. Bodové stupnice sú

spravidla určené expertnými metódami. Jednoduchý, resp. vážený súčet bodov je potom

veličinou, na základe ktorej sa predikuje finančný vývoj firmy. V závislosti od

konštrukcie bodovej stupnice sa v niektorých metodikách považuje za pozitívny čo

najväčší počet dosiahnutých bodov, v iných, naopak, čo najmenší.

Rýchly test

44

V Západnej Európe sa veľmi frekventovane používa metóda nazvaná rýchly test. Ako

z názvu vyplýva, je to metóda globálna, rýchlo uskutočniteľná, pretože pracuje len so

štyrmi finančnými ukazovateľmi a jednoduchou bodovou stupnicou. Sú to tieto štyri

pomerové finančné ukazovatele. Prvé dva poukazujú na finančnú stabilitu podniku,

ostatné na výnosnosť podniku.

1. podiel vlastného kapitálu z celkového kapitálu – VK/CK

2. doba splácania cudzieho kapitálu (podiel cudzieho kapitálu zmenšeného o likvidné

prostriedky ku cash-flow (PK- LP)/CF)

3. podiel cash-flow z celkových výkonov (CF/V)

4. rentabilita celkového kapitálu (zisk po zdanení plus úroky k celkovému kapitálu)

Tamariho rizikový index

Tento postup použil M. Tamari, ktorý ako skúsený bankový úradník dospel k záveru, že

predikovať finančnú budúcnosť možno na základe šiestich ukazovateľov, pričom ich

hodnoty ocenil bodmi podľa stupnice, ktorú zostavil na základe vlastných empirických

poznatkov. Súčet bodov, ktorý podnik získal za svoje ukazovatele sa nazýva Tamariho

rizikový index. Podľa hodnoty rizikového indexu rozdeľuje Tamari podniky do

kategórií.

1.7.2 Matematicko – štatistické metódy

Veľmi široké použitie v predvídaní finančného vývoja podnikov majú matematicko-

štatistické metódy. Ich prednosťou je, že závery, získané ich pomocou, nie sú

ovplyvnené subjektívnymi názormi a skúsenosťami expertov, ale sú exaktné. Môžeme

ich členiť:

a) jednorozmerná diskriminačná analýza,

b) dvojrozmerná diskriminačná analýza,

c) viacrozmerná diskriminačná analýza.

Jednorozmerná diskriminačná analýza – pri tejto analýze podniky klasifikujeme

ako prosperujúce či neprosperujúce a hodnotíme ich vyhliadky do budúcnosti len na

základe jedného ukazovateľa. To si vyžaduje zvoliť taký ukazovateľ, ktorý má dobrú

schopnosť podniky rozlíšiť. Medzi najznámejšie metódy tohto druhu môžeme zaradiť:

Mediánov test, Mann–Whitney test, Kolmogorov-Smirnov test, analýza šikmosti,

Beaverova anlýza atď.

45

Dvojrozmerná diskriminačná analýza – pri dvojrozmernej diskriminačnej analýze

klasifikujeme podniky ako prosperujúce (neprosperujúce) na základe dvoch

ukazovateľov. Pri ich výbere je dôležité dbať na to, aby sa ukazovatele vo svojej

výpovedi neprekrývali. Len vtedy možno očakávať, že analýza vyústi do

komplexnejšieho poznania a záverov. [13]

Viacrozmerná diskriminačná funkcia – klasifikácia podnikov, predikcia ich

budúcnosti sa uskutočňuje na základe zohľadnenia viacerých ukazovateľov , ktoré

vytvárajú priestor.

Altmanova metodika

Ako prvý vyčíslil viacrozmernú diskriminačnú funkciu Altman. Altman analyzoval

skupinu 66 podnikov, pričom polovicu zase tvorili firmy prosperujúce, druhú

neprosperujúce. Zistil, že najlepšie vypovedajú o finančnej situácii a jej budúcom vývoji

nasledujúce ukazovatele:

čistý prevádzkový kapitál/celkový kapitál – x1,

nerozdelený zisk/celkový kapitál – x2,

zisk pred zdanením + úroky/celkový kapitál – x3,

trhová hodnota vlastného kapitálu/cudzí kapitál – x4,

tržby/celkový kapitál – x5.

Určil aj ich váhy a zostavil diskriminačnú funkciu pre firmy s akciami verejne

obchodovateľnými na burze v tvare:

Z = 1,2 x1 + 1,4 x2 + 3,3 x3 + 0,6 x4 + 1 x5 [18]

Hranice pásiem, podľa ktorých sa budúcnosť predikuje.:

Z > 2,99 finančná situácia podniku je dobrá

1,81 < Z < 2,99 oblasť nevyhranených výsledkov, bankrot je možný

Z < 1,81 finančná situácia je kritická, bankrot veľmi pravdepodobný

Altman podobne odvodil diskriminačnú funkciu a hranice pásiem prosperity pre

firmy, ktoré neemitujú akcie verejne obchodovateľné na trhu. Pre tieto sa Z-skóre

vypočíta z rovnice:

46

Z = 0,717 x1 + 0,847 x2 + 3,107 x3 + 0,420 x4 + 0,998 x5 [19]

pričom, ak je:

Z > 2,9 je finančná situácia v súčasnosti i budúcnosti dobrá

1,2 < Z < 2,9 šedá zóna nevyhranených výsledkov

Z < 1,2 finančná situácia je zlá, hrozí bankrot [13]

Altmanova metodika patrí medzi bankrotné indikátory.

Index bonity

Ako už samotný názov hovorí, jedná sa o bonitný indikátor, ktorý zahŕňa šesť

pomerových ukazovateľov. Diskriminačná funkcia kvantifikujúca index bonity má tvar:

B = 1,5 x1 + 0,08 x2 + 10 x3 + 5 x4 + 0,3 x5 + 0,1 x6 [20]

kde

x1 – cash flow/cudzí kapitál

x2 – celkový kapitál/cudzí kapitál

x3 – zisk pred zdanením/celkový kapitál

x4 – zisk pred zdanením/celkové výkony

x5 – zásoby/aktíva celkom

x6 – celkové výkony

Čím je B väčšie, tým je finančno-ekonomická situácia spoločnosti a jej prognóza lepšia.

Podrobnejšie hodnotenie možno urobiť podľa nasledujúcej stupnice:

extrémne zlá veľmi zlá zlá určité dobrá veľmi dobrá extrémne

problémy dobrá

– 3 – 2 – 1 0 1 2 3

Obr. 4 Hodnotiaca stupnica indexu bonity [13]

1.7.3 Neurónové siete

Umelé neurónové siete je súhrnný pojem pre skupinu postupov z oblasti umelej

inteligencie, z ktorých niektoré sa dajú dobre použiť ako klasifikačné systémy. Ich

47

najvýznamnejšou funkciou je schopnosť odhaliť nelineárne súvislosti v údajoch (čo

lineárna diskriminačná funkcia nie je schopná) a schopnosť učiť sa. [13]

48

2 ANALÝZA SÚČASNÉHO STAVU RIEŠENEJ PROBLEMATIKY V BRS, A.S.

V nasledujúcej kapitole podrobne rozoberiem súčasnú finančnú situáciu spoločnosti

BRS, a.s. Spoločnosť v súčasnosti vykonáva hodnotenie svojej výkonnosti najmä

porovnaním výšky dosiahnutého výsledku hospodárenia za predchádzajúce obdobie

a jednoduchou analýzou účtovných výkazov.

Prostredníctvom tejto práce uskutočním dôkladnejšiu finančnú analýzu. Analýza

bude vykonaná na základe účtovnej závierky z roku 2004, 2005 a 2006 pomocou

vybraných finančných ukazovateľov. Skôr ako uskutočním finančnú analýzu,

predstavím spoločnosť BRS, a.s.

2.1 Predstavenie spoločnosti BRS, a.s.

Obchodná spoločnosť BRS, a.s. bola založená zakladateľskou zmluvou dňa 13.6.1997.

Spoločnosť vznikla zápisom do obchodného registra Okresného súdu Bratislava I dňa

25.6.1997 pod názvom Bratislavská realitná spoločnosť, a.s. s výškou základného

imania 1.000.000,- Sk. Dňa 5.1.2001 prešla spoločnosť transformáciou na súčasnú

podobu pod obchodným menom BRS, a.s. so sídlom na Hraničnej ulici 18 v Bratislave.

2.1.1 Predmet obchodnej činnosti

Spoločnosť BRS, a.s. začala svoju obchodnú činnosť v roku 1997. V období rokov 1997

– 2001 sa zaoberala výkupom pozemkov a ich následným predajom, čo s pohľadu

spoločnosti bol nákup tovaru a jeho predaj v nezmenenom stave. V roku 1999 kúpou

nehnuteľnosti na Starej Vajnorskej, sa spoločnosť začala zaoberať prenájmom

kancelárskych a skladových priestorov spolu so službami s nimi spojenými, logistickou

činnosťou a službami colného deklaranta. Od roku 1999 sa spoločnosť zaoberá aj

stavebnou činnosťou – stavbou železničného priecestia, jeho opravami a službami

spojenými s jeho údržbou.

Z pohľadu konkurencie má spoločnosť monopolné postavenie na trhu so

stavbami železničných priecestí. Toto monopolné postavenie si udržiava od začatia

výkonu tejto činnosti.

49

2.1.2 Riadenie a organizačná štruktúra

Najvyšším orgánom spoločnosti je Valné zhromaždenie pozostávajúce z vlastníkov

všetkých kmeňových akcií. Štatutárnym orgánom je predstavenstvo spoločnosti, ktoré je

kontrolované dozornou radou.

Spoločnosť je rozdelená do štyroch divízií – hospodárskych stredísk:

1. Správa

2. Logistika

3. Reality

4. Dopravné stavby (železničné stavby)

Organizačná štruktúra je nasledovná:

Na vrchole OŠR spoločnosti BRS, a.s. je valné zhromaždenie akcionárov. Výkonným

orgánom je predstavenstvo reprezentované predsedom predstavenstva. Na činnosť

predstavenstva dohliada dozorná rada na čele s predsedom dozornej rady.

Predstavenstvo má priamy dosah na ekonomický útvar a sekretariát predsedu

predstavenstva.. Ďalšou úrovňou v riadení je úroveň divízií (divízia logistiky, realít

a dopravných stavieb). Každú z divízii riadi riaditeľ divízie. Na divíziu logistiky

nadväzuje prevádzka logistiky pozostávajúca z dvoch hlavných článkov – dispečer

logistiky a majster skladu. Na obr. 5 je grafické zobrazenie OŠR.

Počet zamestnancov

Počet zamestnancov spoločnosti nie je stabilizovaný, priemerný počet zamestnancov je

cca. 20 osôb, z toho 5 riadiacich:

1. predseda predstavenstva – s oprávnením konať v mene spoločnosti,

2. ekonomický riaditeľ – splnomocnený zastupovať vo všetkých právnych a

obchodných vzťahoch spoločnosti,

3. riaditeľ divízie logistiky,

4. riaditeľ divízie realít,

5. riaditeľ divízie dopravných stavieb.

50

Obr. 5 OŠR BRS, a.s.

2.1.3 Základné imanie

Výška základného imania podľa zápisu v obchodnom registri Bratislava I je 184 941

000,- Sk.

Počet, druh, podoba a menovitá hodnota akcií: 

182 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 1 000 000,- Sk. V

celkovej hodnote 182 000 000,- Sk, podiel na ZI je 98,41 %.

29 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 100 000,- Sk.

V celkovej hodnote 2 900 000,- Sk, podiel na ZI je 1,57 %.

41 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 1 000,- Sk.

V celkovej hodnote 41 000,- Sk, podiel na ZI je 0,02 %.

51

Dispečer logistiky

Prevádzka logistiky

Divízia logistiky Divízia realít Divízia dopravných stavieb

Ekonomický útvar

Sekretariát predsedu predstavenstva

Predstavenstvo a.s. Dozorná rada a.s.

Valné zhromaždenie akcionárov

Majster skladu

2.2 Finančná analýza

Zdrojom pre finančnú analýzu spoločnosti BRS, a.s. uskutočnenú v tejto práci budú

účtovné závierky k 31.12. rokov 2005, 2004 a 2003. Účtovnú závierku tvorili: Výkaz

ziskov a strát, Súvaha a Poznámky. Súčasťou Poznámok je textová časť a Prehľad

peňažných tokov. Spoločnosť BRS, a.s. má v zmysle zákona č. 431/2002 Z. z.

o účtovníctve [17] povinnosť overovania účtovnej závierky nezávislým audítorom.

Analýzu finančnej situácie spoločnosti uskutočním v štyroch hlavných fázach:

1. Analýza položiek účtovnej závierky a ich vývoj v čase – bude pozostávať z

nasledujúcich častí: Stav a vývoj majetku spoločnosti, štruktúra majetku, analýza

výkazu ziskov a strát a prehľad peňažných tokov.

2. Analýza vypočítaných pomerových ukazovateľov – prostredníctvom

vypočítaných hodnôt zhodnotím v akom finančnom stave sa nachádza spoločnosť

BRS, a.s..

3. Hodnotenie spoločnosti z hľadiska jej výkonnosti – bude sa nachádzať v tretej

kapitole. Hodnotenie uskutočním prostredníctvom vybraných pomerových

ukazovateľov výkonnosti a modernými metódami.

4. Predikčná analýza – bude záverečným bodom finančnej analýzy, nachádzajúcej

sa v záverečnej, teda štvrtej kapitole. Predikčnú analýzu vykonám za pomoci

prognostických metód.

2.2.1 Stav a vývoj majetku spoločnosti BRS, a.s. k 31.12.2005

V tejto časti sa budem zaoberať spôsobom účtovania a vybranými položkami majetku

a záväzkov.

Spôsob účtovníctva

Spoločnosť BRS, a.s. používa systém podvojného účtovníctva, ktoré je stanovené

zákonom č. 431/2002 Z.z. o účtovníctve v znení neskorších predpisov [17] a opatrením

Ministerstva financií č. 23054/2002-92, ktorým sa ustanovujú podrobnosti o postupoch

účtovania a rámcovej účtovej osnove pre podnikateľov účtujúcich v sústave podvojného

účtovníctva. [18]

Účtovný rozvrh má spoločnosť spracovaný v zmysle platnej rámcovej účtovej

osnovy a analytika účtov je vhodne vytvorená podľa potrieb spoločnosti. Spracovanie

52

účtovníctva je zabezpečované prostredníctvom výpočtovej techniky softvérom

spoločnosti SOFTIP. Skladové hospodárstvo spoločnosť spracúva softvérom

spoločnosti DATALOCK. Pre vedenie účtovníctva má spoločnosť spracované interné

metodické smernice v zmysle zákona č. 431/2002 Z.z. o účtovníctve. [17]

Účtovanie jednotlivých účtovných prípadov je podložené prvotnými a internými

účtovnými dokladmi. Je preukazné a úplné.

Ťažiskom overovania ročnej účtovnej závierky po vecnej stránke je overovanie

preukaznosti, úplnosti a správnosti účtovníctva, systém účtovania podľa rámcovej

účtovej osnovy a postupov účtovania pre podnikateľov účtujúcich v sústave podvojného

účtovníctva [18], systém inventarizácie, oceňovanie majetku a záväzkov, odpisovanie

dlhodobého majetku, časové rozlíšenie nákladov a výnosov, správnosť vykázaného

hospodárskeho výsledku spoločnosti.

Spoločnosť väčšinu majetku a záväzkov oceňuje menovitou hodnotou. Výnimkou

sú zásoby, ktoré sú oceňované obstarávacou cenou a dlhodobý nehmotný a hmotný

majetok, ktorý je oceňovaný obstarávacou a reprodukčnou obstarávacou cenou. 

Nehmotný a hmotný dlhodobý majetok, drobný nehmotný a hmotný majetok

Dlhodobý hmotný majetok spoločnosť sleduje na voľných kartách ručným spôsobom.

Pre odpisovanie dlhodobého majetku spoločnosť vychádzala zo zásady, že účtovné a

daňové odpisy sa rovnajú. V roku 2003 zmenou doby odpisovania v niektorých

odpisových skupinách, v znení novely zákona č. 431/2002 Z.z. o účtovníctve [17],

spoločnosť účtovne odpisuje majetok podľa pôvodnej dĺžky odpisovania majetku, čím

došlo k rozdielu medzi daňovými a účtovnými odpismi.

Drobný nehmotný majetok v obstarávacej cene do 50 000,- Sk, ktorého doba

použiteľnosti je dlhšia ako 1 rok, účtuje priamo do nákladov na účet 518 - ostatné

služby. Drobný hmotný majetok v obstarávacej cene do 30 000,- Sk, ktorého doba

použiteľnosti je dlhšia ako 1 rok, účtuje priamo do spotreby na účet 501 - spotreba

materiálu. Dlhodobý hmotný majetok oceňuje spoločnosť v obstarávacích cenách, tzn.

včítane nákladov súvisiacich s ich obstaraním.

K 31.12.2005 eviduje spoločnosť dlhodobý hmotný majetok v nadobúdacej hodnote 373

774 tis. Sk, pozostávajúci z:

53

pozemky v obstarávacej cene 50 953 tis. Sk,

stavby v obstarávacej cene 281 830 tis. Sk,

samostatne hnuteľné veci v obstarávacej cene 28 222 tis. Sk,

ostatný DHM v obstarávacej cene 6 979 tis. Sk,

obstarávaný DHM v obstarávacej cene 49 648 tis. Sk.

Celková výška oprávok k uvedenému majetku predstavuje 49 648 tis. Sk.

Zostatková cena predstavuje 324 126 tis. Sk.

Dlhodobý nehmotný majetok eviduje v hodnote 84 tis. Sk, oprávky k tomuto

majetku eviduje v hodnote 84 tis. Sk, DNM je teda plne odpísaný.

Všetok hmotný majetok je spoločnosti je nepretržite poistený v poisťovacej

spoločnosti UNION a Českej poisťovni Slovensko. Výška poistného za vykázané

obdobie je 879 tis. Sk.

Hnuteľný majetok – stavby – je krytý záložným právom z dôvodu čerpania

dlhodobého úveru.

Dlhodobý finančný majetok

Spoločnosť k 31.12.2005 eviduje dlhodobý finančný majetok vo výške 3 160 tis. Sk,

ako podiel v na základnom imaní obchodnej spoločnosti Integra, s.r.o.

Zásoby

Evidencia zásob je vedená spôsobom A rámcovej účtovej osnovy a postupov účtovania

pre podnikateľov účtujúcich v sústave podvojného účtovníctva. [18]

Nakupované zásoby materiálu a tovaru oceňuje v obstarávacích cenách, tzn. spolu

s obstarávacími nákladmi. K 31.12.2005 spoločnosť eviduje zásoby v hodnote 3 969 tis.

Sk, predstavujúce tovar na sklade pre výrobu železničného priecestia.

Pohľadávky

Spoločnosť eviduje k 31.12.2005 krátkodobé pohľadávky v celkovej čiastke 21 231 tis.

Sk, z toho:

pohľadávky z obchodného styku do lehoty splatnosti vo výške 7 730 tis. Sk,

daňové pohľadávky 1 tis. Sk – preplatok dane z nehnuteľnosti,

pohľadávky – poskytnuté krátkodobé pôžičky 13 500 tis. Sk.

Dlhodobé pohľadávky eviduje v celkovej čiastke 2 tis. Sk.

54

Finančné účty

Finančné účty spoločnosti sú vo výške 27 067 tis. Sk, pozostávajúce z:

peniaze v hotovosti 101 tis. Sk,

peniaze na bankových účtoch 5 966 tis. Sk,

krátkodobý finančný majetok 21 000 tis. Sk – depozitná banková zmenka ČSOB,

a.s., ako krátkodobý cenný papier s viazanosťou 14 dní.

Záväzky

Spoločnosť eviduje k 31.12.2005 krátkodobé záväzky v čiastke 9 450 tis. Sk a dlhodobé

záväzky vo výške 2 075 tis. Sk.

Krátkodobé záväzky pozostávajú z:

záväzky z obchodného styku 4 730 tis. Sk,

záväzky voči zamestnancom a sociálnej poisťovni 202 tis. Sk,

daňové záväzky 973 tis. Sk,

ostatné záväzky 3 545 tis., z toho 3 500 tis. Sk krátkodobá pôžička a 45 tis. Sk

prevádzkové záväzky bežného roka.

ČSOB, a.s. poskytla spoločnosti BRS, a.s. v roku 2004 dlhodobý bankový úver vo

výške 120 mil. Sk so splatnosťou 8 rokov, pričom 15 mil. Sk je splatných vždy do

jedného roka. Úver je úročený pohyblivou úrokovou sadzbou s prechodnou fixáciou,

ktorá sa skladá z referenčnej úrokovej sadzby medzibankového peňažného trhu

BRIBOR 12-mesačný, a to vždy dva pracovné dni pred začiatkom príslušného

úrokového obdobia, a marže (prirážky) v pevnej výške 1,50 % p.a. Účelom tohto úveru

bolo obstaranie DNM – nové sídlo spoločnosti na Hraničnej ulici v Bratislave.

Rezervy

Spoločnosť eviduje k 31.12.2005 na účtoch rezerv čiastku 79 tis. Sk - ako krátkodobú

rezervu pozostávajúcu:

30 tis. Sk na overenie, zostavenie a zverejnenie účtovnej závierky,

49 tis. Sk na nevyfakturovanú dodávku plynu.

Účty vlastného imania

55

Zapísané základné imanie podľa výpisu z obchodného registra je 184 941 tis. Sk,

nezapísané v OR je vykázané k 31.12.2005 v čiastke 48 000 tis. Sk., rezervný fond je v

čiastke 944 tis. Sk a fond rozvoja v čiastke 8 991 tis. Sk. Na účte nerozdeleného zisku

minulých rokov eviduje čiastku 7 572 tis. Sk.

Účty časového rozlíšenia

Na účtoch časového rozlíšenia aktív spoločnosť eviduje k 31.12.2005 čiastku 76 tis. Sk

a to na účte nákladov budúcich období.

Na účtoch časového rozlíšenia pasív spoločnosť k 31.12.2005 eviduje čiastku

4 472 tis. Sk a to na účte výdavky budúcich období vo výške 22 tis. Sk a na výnosoch

budúcich období čiastku 4 450 tis. Sk.

Výsledok hospodárenia

Náklady a výnosy spoločnosť účtovala v súlade s rámcovou účtovou osnovou a

postupmi účtovania pre podnikateľov účtujúcich v sústave podvojného účtovníctva.

Spoločnosť vykázala v roku 2005 pred zdanením zisk v hodnote 10 029 tis. Sk, po

zdanení (splatná daň 1 198 tis. Sk, odložená daň 724 tis. Sk) zisk v hodnote 8 107 tis.

Sk.

2.2.2 Štruktúra majetku v rokoch 2003, 2004 a 2005

Podľa účtovných výkazov – Súvaha k 31.12.2004 a 31.12.2005 (prílohy D s E) vykázala

spoločnosť BRS, a.s. stav a štruktúru majetku, ktorá je zobrazená v tab. 1 a tab. 2.

56

Tab. 1 Prehľad vývoja aktív spoločnosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk) [19]

STRANA AKTÍV Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

SPOLU MAJETOK 199 394 360 769 379 631

A. Pohľadávky za upísané vlastné imanie 16 058 20 000 0

B. Neobežný majetok 113 726 312 827 327 286

B.I. Dlhodobý nehmotný majetok 1 0 0

- Softvér 1 0 0

- Ostatný dlhodobý nehmotný majetok 0 0 0

B.II. Dlhodobý hmotný majetok 110 565 309 667 324 126 - Pozemky 17 993 51 971 50 953 - Stavby 87 600 250 265 255 688

- Samostatné hnuteľné veci a súbory hnuteľných vecí 4 862 4 806 11 695

- Ostatný dlhodobý hmotný majetok 0 0 0

- Obstarávaný dlhodobý hmotný majetok 110 2 625 5 790

B.III. Dlhodobý finančný majetok 3 160 3 160 3 160

- Podielové cenné papiere a podiely v dcérskej účtovnej jednotke

3 160 3 160 3 160

C. Obežný majetok 69 574 27 840 52 269C.I. Zásoby 4 396 1 438 3 969 - Tovar 4 396 1 438 3 969

C.II. Dlhodobé pohľadávky 5 29 2 - odložená daňová pohľadávka 5 29 2C.III. Krátkodobé pohľadávky 7 978 18 554 21 231

- Pohľadávky z obchodného styku 5 561 9 054 7 730

- Daňové pohľadávky 917 0 1

- Iné pohľadávky 1 500 9 500 13 500C.IV. Finančné účty 57 195 7 819 27 067 - Peniaze 821 1 278 101 - Účty v bankách 56 374 6 541 5 966 - Krátkodobý finančný majetok 0 0 21 000

D. Časové rozlíšenie 36 102 76

- Náklady budúcich období 36 102 76

57

Tab. 2 Prehľad vývoja pasív spoločnosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk) [19]

STRANA PASÍV Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

SPOLU VLASTNÉ IMANIE A ZÁVÄZKY 199 394 360 769 379 631

A. Vlastné imanie 194 485 232 467 258 555

A.I. Základné imanie súčet 184 941 214 941 232 941

- Základné imanie 32 000 184 941 184 941

- Zmena základného imania 152 941 30 000 48 000

A.II. Kapitálové fondy 0 0 0

A.III. Fondy zo zisku 5 474 9 535 9 935

- Zákonný rezervný fond 341 544 944 - Štatutárne fondy a ostatné fondy 5 133 8 991 8 991

A.IV. Výsledok hospodárenia minulých rokov 0 0 7 572

- Nerozdelený zisk minulých rokov 0 0 7 572

A.V. Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie + 4 070 + 7 991 + 8 107

B. Záväzky 4 254 128 086 116 604

B.I. Rezervy 15 2 79

- Krátkodobé rezervy 15 2 79

B.II. Dlhodobé záväzky 438 1 369 2 075

- Záväzky zo sociálneho fondu – 9 – 8 + 1

- Odložený daňový záväzok 447 1 377 2 074

B.III. Krátkodobé záväzky 3 801 6 715 9 450

- Záväzky z obchodného styku 3 318 5 368 4 730

- Záväzky voči zamestnancom 11 16 37 - Záväzky zo sociálneho poistenia 159 184 165

- Daňové záväzky a dotácie 39 311 973

- Ostatné záväzky 274 836 3 545

B.IV. Bankové úvery a výpomoci 0 120 000 105 000

- Bankové úvery dlhodobé 0 105 000 90 000

- Bežné bankové úvery 0 15 000 15 000

C. Časové rozlíšenie 655 216 4 472

- Výdavky budúcich období 633 198 22

- Výnosy budúcich období 22 18 4 450

Porovnanie stavu štruktúry majetku k 31.12.2004 a 31.12.2005

58

Celkové aktíva oproti roku 2004 vzrástli o 18 862 tis. Sk. Najväčší nárast zaznamenal

obežný majetok, a to o 24 429 tis. Sk (nárast finančných účtov o 19 248 tis. Sk, zásob o

2 531 tis Sk a krátkodobých záväzkov o 2 677 tis. Sk, dlhodobé záväzky poklesli o 27

tis. Sk). Neobežný majetok vzrástol o 14 459 tis. Sk oproti roku 2004 (tento nárast

zaznamenal dlhodobý hmotný majetok). K splateniu došlo u pohľadávok za upísané

vlastné imanie vo výške 20 000 tis. Sk. Časové rozlíšenie na strane aktív kleslo o 26 tis.

Sk (na účte nákladov budúcich období).

Pohľadávky za upísané vlastné imanie tvoria 0 %-ný podiel z celkových aktív (v

roku 2004 to bol 5,6 %-ný podiel), neobežný majetok tvorí 86,2 %-ný podiel (v roku

2004 to bol 86,7 %-ný podiel), obežný majetok tvorí 13,8 %-ný podiel (v roku 2004 bol

7,7 %), časové rozlíšenie - 0,0 % (v roku 2004 tiež 0,0 %).

Celkové pasíva vzrástli o 18 862 tis. Sk oproti roku 2004 v dôsledku zvýšenia

vlastného imania o 26 088 tis. Sk (nárast vlastných akcií o 18 000 tis. Sk, vzrástli fondy

zo zisku o 400 tis. Sk, najväčší nárast je v oblasti nerozdeleného hospodárskeho

výsledku minulých rokov, a to o 7 572 tis. Sk, hospodársky výsledok bežného roka je

vyšší o 116 tis. Sk). K poklesu došlo u záväzkov oproti roku 2004 o 11 482 tis. Sk

(pokles zaznamenali bankové úvery, ktoré klesli oproti roku 2004 o 15 000 tis. Sk,

nárast zaznamenali dlhodobé záväzky o 706 tis. Sk, o 2 735 tis. Sk vzrástli krátkodobé

záväzky, rezervy sú vyššie o 77 tis. Sk). Veľký nárast zaznamenalo časové rozlíšenie na

strane pasív, ktoré oproti roku 2004 je vyššie o 4 256 tis. Sk (výdavky budúcich období

klesli o 176 tis. Sk a nárast je u výnosov budúcich období vo výške 4 432 tis. Sk.)

Vlastné imanie k 31.12.2005 tvorí 68,1 %-ný podiel z celkových pasív (v roku

2004 to bolo 64,5 %), záväzky tvoria 30,7 %-ný podiel z celkových pasív (v roku 2004

to bolo 35,5 %) a časové rozlíšenie tvorí 1,2 %-ný podiel (v roku 2004 to bolo 0,0 %).

2.2.3 Analýza výkazu ziskov a strát

Podľa účtovných výkazov – Výkaz ziskov strát k 31.12.2004 a 31.12.2005 (príloha D a

E) vykázala spoločnosť BRS, a.s. hodnoty, ktoré je zobrazená v tab. 3, tab. 4 a tab. 5.

59

Analýza výnosov

V tejto časti sa zameriam na položky, ktoré by mali byť v konečnom zúčtovaní vždy

väčšie ako ich náprotivok, ktorým sú náklady.

Tab. 3 Prehľad vývoja výnosových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk) [19]

VÝNOSOVÉ POLOŽKY Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Tržby z predaja tovaru 19 627 22 669 46 187Tržby z predaja vlastných výrobkov a služieb 29 051 38 854 53 554

Tržby z predaja dlhodobého majetku a materiálu 380 0 14 400

Použitie a zrušenie rezerv do výnosov z hospodárskej činnosti a zúčtovanie vzniku komplexných nákladov budúcich období

0 15 2

Ostatné výnosy z hospodárskej činnosti 1 219 59 267

Výnosy z krátkodobého finančného majetku 0 0 194

Výnosové úroky 1 767 2 280 6Ostatné výnosy z finančnej činnosti 1 0 0

Výnosy celkom 52 045 63 877 114 610

V porovnaní s rokmi 2003 a 2004 došlo k výraznému nárastu výnosov. Ako vidieť

z tabuľky, najvyššia výška výnosov bola v roku 2005 (114 610 tis. Sk) a naopak

najnižšia v roku 2003 (52 045 tis. Sk). Z celkových výnosov v roku 2005 boli

prevádzkové výnosy v čiastke 114 410 tis. Sk, čo predstavuje 99,8 %. Finančné výnosy

boli vo výške 200 tis. Sk, čo predstavuje 0,2 %.

Najväčší podiel na výnosoch mali tržby z predaja tovaru a tržby z predaja

vlastných výrobkov a služieb. Tento podiel bol najväčší v roku 2005 (99 741 tis. Sk),

najmenší v roku 2003 (48 687 tis. Sk).

Prehľadné zobrazenie celkových výnosov a taktiež čiastočných, teda tých, ktoré

mali na celkových výnosoch najväčší podiel na grafe 1

60

0

20 000

40 000

60 000

80 000

100 000

120 000

2003 2004 2005

1 Tržby z predaja tovaru

2 Tržby z predajavlastných výrobkova služiebSúčet 1 + 2

Výnosy celkom

Graf 1 Prehľad hlavných výnosových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Analýza nákladov

Z hľadiska nákladových položiek bola situácia v analyzovanom období nasledovná.Tab. 4 Prehľad vývoja nákladových položiek k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk) [19]

NÁKLADOVÉ POLOŽKY Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Náklady vynaložené na obstaranie predaného tovaru 15 584 17 413 36 135

Výrobná spotreba 14 300 20 600 31 714Osobné náklady (mzdové, náklady na sociálne poistenie a sociálne náklady)

5 818 6 340 6 064

Dane a poplatky 1 420 1 376 2 136Odpisy dlhodobého nehmotného majetku a dlhodobého hmotného majetku

8 766 7 323 18 423

Zostatková cena predaného dlhodobého majetku a predaného materiálu

139 23 2 988

Tvorba rezerv na hospodársku činnosť a zúčtovanie komplexných nákladov budúcich období

15 2 79

Ostatné náklady na hospodársku činnosť 152 107 105

Nákladové úroky 0 0 6 030Kurzové straty 2 0 0Ostatné náklady na finančnú činnosť 495 797 907

Náklady celkom 46 691 53 981 104 581

61

Ako možno z tab. 4 vidieť, náklady rástli progresívne. V nákladových položkách došlo

v porovnaní s predchádzajúcimi rokmi k ich výraznému zvýšeniu. Z uvedenej tabuľky

nákladov je zrejmé, že najnižšia hodnota nákladov bola v roku 2003 (46 691 tis. Sk)

a najvyššia v roku 2005 (104 581 tis. Sk). Na celkových nákladoch v roku 2005 sa

podieľali čiastkou 97 644 tis. Sk prevádzkové náklady, čo je 93,4 %, finančné náklady

vo výške 6 937 tis. Sk predstavujú 6,6 % z celkových nákladov. Väčšina položiek rástla

progresívne. Výnimkou je položka nákladové úroky, ktorá v roku 2005 stúpla z 0 Sk na

6 030 tis. Sk – úroky z úveru (120 000 tis. Sk) poskytnutého ČSOB, a.s..

Prehľadnejší pohľad spomínanej progresívnosti poskytuje graf 2.

0

20 000

40 000

60 000

80 000

100 000

120 000

2003 2004 2005

Graf 2 Prehľad nákladov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Analýza výsledkov hospodárenia

Výsledky hospodárenia získavame porovnaním výnosových a nákladových položiek.

Výsledkom je zisk alebo strata.

Výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti bol vypočítaný ako rozdiel

všetkých výnosov a nákladov z hospodárskych činností. Najväčšiu hodnotu dosiahol

v roku 2005 (16 766 tis. Sk), najmenšiu v roku 2003 (4 083 tis. Sk).

Výsledok hospodárenia z finančnej činnosti vypočítame ako rozdiel všetkých

výnosov a všetkých nákladov z finančných činností. Najväčšiu hodnotu dosiahol v roku

2004 (1 483 tis. Sk), najmenšiu - zápornú v roku 2005 (– 6 737 tis. Sk). Dôvod zápornej

hodnoty boli nákladové úroky za už spomínaný úver poskytnutý ČSOB, a.s.

62

Výsledok hospodárenia z bežnej činnosti je rozdielom všetkých výnosov a všetkých

nákladov okrem výnosov a nákladov z mimoriadnej činnosti. Najväčšiu hodnotu

dosiahol v roku 2005 (8 107 tis. Sk), najmenšiu v roku 2003 (4 070 tis. Sk).

Nakoľko spoločnosť BRS, a.s. neeviduje za posledné tri roky výsledok

z hospodárenia z mimoriadnej činnosti, tak výsledok hospodárenia za účtovné obdobie

je totožný s výsledkom hospodárenia z bežnej činnosti.

Z tab. 5 a grafu 3 je taktiež jasne vidieť, že položky výnosov, nákladov a najmä

položka výsledku hospodárenia, rástli vo všetkých prípadoch progresívne.

Tab. 5 Prehľad vývoja výsledku hospodárenia k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk) [19]

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Výsledok hospodárenia z hospodárskej činnosti + 4 083 + 8 413 + 16 766

Výsledok hospodárenia z finančnej činnosti + 1 271 + 1 483 – 6 737

Výsledok hospodárenia z bežnej činnosti + 4 070 + 7 991 + 8 107

Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie + 4 070 + 7 991 + 8 107

Graf 3 prehľadne zobrazuje porovnanie sledovaného obdobia.

-10000

-5000

0

5000

10000

15000

20000

2003 2004 2005

Výsledokhospodáreniaz hospodárskejčinnosti

Výsledokhospodáreniaz finančnejčinnosti

Výsledokhospodárenia zaúčtovné obdobie

Graf 3 Prehľad výsledkov hospodárenia k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

63

Súhrnný pohľad na výnosy, náklady a výsledok hospodárenia

Táto časť sumarizuje výnosy, náklady a výsledok hospodárenia v jednej tabuľke (tab. 6)

Tab. 6 Prehľad o nákladoch, výnosoch a výsledku hospodárenia k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v

tis.) [19]

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Výnosy 52 045 63 877 114 610Náklady 46 691 53 981 104 581Výsledok hospodárenia pred zdanením 5 354 9 896 10 029

Daň z príjmov splatná 842odložená 442

splatná 999odložená 906

splatná 1 198odložená 724

Výsledok hospodárenia po zdanení 4 070 7 991 8 107

2.2.4 Prehľad peňažných tokov

Spoločnosti BRS, a.s. plynie zo zákona povinnosť každoročne zostaviť prehľad o

peňažných tokoch (cash flow). Prehľad peňažných tokov k 31.12.2005 bol zostavený

nepriamou metódou vykazovania peňažných tokov. V tab. 8 je uvedený stručný prehľad

peňažných tokov.

Tab. 7 Prehľad peňažných tokov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis.)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Peňažný tok z prevádzkovej činnosti

– 33805 26 384 22 932

Peňažný tok z investičnej činnosti

88 058 – 95 550 – 36 963

Peňažný tok z finančnej činnosti

19 941 27 406 – 15 000

Celkový peňažný tok 74 194 – 39 480 – 29 031

Z tabuľky vyplýva, že spoločnosť BRS, a.s. s peniazmi intenzívne pracuje, čo častokrát

spôsobuje, že čiastkové peňažné toky sú záporné. Táto pohyblivosť peňažných tokov

potom môže spôsobiť, že aj celkový peňažný tok spoločnosti je záporný. Tak ako to

možno vidieť v rokoch 2004 (– 39 480 tis. Sk) a 2005 (– 29 031 tis. Sk). Na grafe 4. a 5

sú uvedené skutočnosti znázornené graficky.

64

-100000

-80000-60000

-40000

-200000

20000

4000060000

80000100000

2003 2004 2005

Peňažný tokz prevádzkovejčinnosti

Peňažný tokz investičnejčinnosti

Peňažný tokz finančnej činnosti

Graf 4 Prehľad peňažných tokov za roky 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

-40 000

-20 000

0

20 000

40 000

60 000

80 000

2003 2004 2005

Graf 5 Prehľad celkového peňažného toku za roky 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Jednotlivé peňažné toky sa vypočítajú podľa zmeny (+,–) položiek jednotlivých častí

výkazu cash flow (prehľad o peňažných tokoch). Celkový peňažný tok bol najväčší

v roku 2003 (74 194 tis. Sk) a najmenší – záporný v roku 2004 (– 39 480 tis. Sk).

Hodnota bola záporná najmä z dôvodu zmeny stavu pohľadávok z prevádzkovej

činnosti (– 49 697 tis. Sk). Podrobný prehľad peňažných tokov si spoločnosť BRS, a.s.

neželala v tejto práci zverejniť.

65

2.2.5 Analýza pomerových finančných ukazovateľov

Na základe informácii z účtovných výkazov a vzorcov uvedených v prílohách

a opísaných v časti Teoretické východiská finančného riadenia podniku prehľadne

zobrazím vybrané ukazovatele rentability, aktivity, zadlženosti, likvidity a trhovej

hodnoty za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005. V ďalšej časti potom ešte doplním

analýzu pomerových ukazovateľov o prevádzkové ukazovatele a ukazovatele na báze

finančných fondov a cash flow.

Všetky nasledovné ukazovatele treba brať komplexne, tzn. treba zvažovať,

z akých hodnôt sa pri ich výpočte vychádzalo. Ako prvé budem analyzovať

ukazovatele, ktoré predstavujú rozhodujúce a často aj jediné kritérium posudzovania

finančnej situácie podnikov – ukazovatele rentability.

Ukazovatele rentability

Ukazovatele rentability vyjadrujú výnosnosť spoločnosti BRS, a.s. Pomerujú zisk

dosiahnutý podnikaním a výšku zdrojov podniku, ktoré boli použité k jeho dosiahnutiu.

Tab. 8 Prehľad vývoja ukazovateľov rentability k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (v %)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

ROI 2,7 2,7 4,2ROA 2,0 2,2 3,4ROE 2,1 3,4 3,1ROCE 2,1 3,4 5,5Rentabilita tržieb ROS

10,3 15,5 8,8

Rentabilita výnosov 7,8 12,5 7,7

Ukazovateľ rentability celkového kapitálu (ROI) dáva do pomeru zisk pred zdanením,

tzn. výsledok hospodárenia pred zdanením spolu s nákladovými úrokmi a celkové

výnosy za účtovné obdobie. ROI dosiahol najväčšiu hodnotu v roku 2004, a to 4,2 %, čo

predstavovalo, že na 1 Sk tržieb (výnosov) pripadali asi 4 haliere zisku. Nízka hodnota

ROI bola spôsobená slabým využívaním veľkého celkového kapitálu.

Z ukazovateľa rentability celkových aktív (ROA) vyplýva, že zisk na 1 Sk

celkových aktív bol v skúmanom období v rozmedzí 2 – 3,4 haliera. Výška tohto

ukazovateľa je ovplyvnená hlavne vysokou hodnotou celkových aktív spoločnosti.

Ukazovatele rentability vlastného kapitálu (ROE) a ukazovatele rentability

dlhodobých zdrojov (ROCE) sú si tak hodnotami ako aj spôsobom výpočtu relatívne

66

podobné. Rozdiel je iba v tom, že pri ROCE sa v čitateli zlomku ešte pripočítajú úroky a

v menovateli dlhodobé záväzky. Rozsah týchto dvoch ukazovateľov bol celkom

stabilný, a to 2,1 – 3,4 %, tzn. na 1 Sk vlastného kapitálu, resp. vlastného kapitálu

a dlhodobých záväzkov pripadlo 2,1 – 3,4 haliera zisku. Výnimkou bol rok 2005, kedy

ROCE dosiahol hodnotu 5,5 %. Toto bolo spôsobené zvýšením dlohodobých záväzkov

o dlhodobý úver vo výške 120 000 tis. Sk (z účtovného hľadiska je úver rozdelený do

ôsmich rokov po 15 000 tis. Sk). Celkovo nízka hodnota týchto ukazovateľov v

porovnaní so spoločnosťami s podobným predmetom podnikania je spôsobená najmä

vysokou hodnotou vlastného kapitálu. ROE by malo byť čo najvyššie, pretože pre

prípadného investora je dôležité, aby ROE bol vyšší ako úroky, ktoré by investor

obdržal pri inej forme investovania (obligácie, termínovaný vklad, CP) .

Ukazovateľ rentability tržieb (ROS) charakterizuje závislosť zisku a tržieb. Tržby

predstavujú tržné ohodnotenie výkonov spoločnosti. Maximálna hodnota bola

dosiahnutá v roku 2004 15,5 %, čo znamená, že na 1 Sk tržieb (výnosov) pripadá viac

ako 15 halierov zisku. Najnižšia hodnota bola v roku 2005 (8,8 %).

Rentabilita výnosov pomeruje čistý zisk a celkové výnosy. Najvyššia hodnota bola

v roku 2004 (12,5 %), najnižšia v roku 2005 (7,7 %).

Ukazovatele aktivity

Efektivita hospodárenia je meraná ukazovateľmi aktivity. Medzi základné ukazovatele

aktivity patria doba obratu zásob, pohľadávok, splácania záväzkov a aktív a ukazovateľ

viazanosti aktív.

Tab. 9 Prehľad vývoja ukazovateľov aktivity k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

2003 2004 2005

Doba obratu zásob 24 dní 17 dní 9 dníDoba obratu (inkasa) pohľadávok 245 dní 79 dní 73 dní

Doba splácania záväzkov 499 dní 447 dní 427 dní

Doba obratu aktív 1 350 dní 1 662 dní 1 355 dníViazanosť aktív 3,8 5,6 3,3

Doba obratu zásob sa medziročne znižovala. Prakticky to znamenalo, že zásoby sa

v spoločnosti časom neznehodnocovali a ani dlhodobo neviazali kapitál, čo je pre

podnik veľmi pozitívne.

67

Práve v ukazovateľoch doba obratu pohľadávok a doba splácania záväzkov sa

prejavila jedna z najväčších nevýhod pomerových finančných ukazovateľov –

skreslenosť výsledkov závislých od vstupných veličín, pretože vypočítané ukazovatele

sú pre spoločnosť veľmi nepriaznivé. Hlavná ekonómka a člen predstavenstva

spoločnosti BRS, a.s. potvrdili, že drvivá väčšina pohľadávok a záväzkov je uhradená

ešte pred dátumom splatnosti. Spoločnosť BRS, a.s. má podľa ukazovateľa obratu

pohľadávok pomerné dlhé doby inkasa pohľadávok, v roku 2003 bola táto hodnota

dokonca vo výške 245 dní. Podľa ukazovateľa doby splácania záväzkov spoločnosť

splácala svoje záväzky približne trikrát pomalšie, ako inkasovala pohľadávky.

Maximálna doba splácania záväzkov bola v roku 2003 (499 dní). Situácia sa podľa

výpočtov počas nasledujúcich rokov zlepšovala, a preto v roku 2005 bola doba obratu

minimálna (427 dní), nie však uspokojivá. Tieto vysoké hodnoty sú spôsobené

neprimeraným pomerom vstupných veličín – účtovných hodnôt krátkodobých záväzkov

a nákladov.

Výška ukazovateľa doby obratu aktív je ovplyvnená najmä vysokou hodnotou

celkových aktív. Pohybovala sa v hraniciach 1 350 – 1 662 dní.

Ukazovateľ viazanosti aktív poskytuje informáciu o využívaní aktív s cieľom

dosiahnutia výnosov – meria celkovú produkčnú efektívnosť spoločnosti BRS, a.s. Za

najlepšiu hodnotu sa považuje tá hodnota, ktorá je najnižšia. Najlepšia hodnota bola

v roku 2005 (3,3).

Ukazovatele zadlženosti

Tieto ukazovatele slúžia na monitorovanie štruktúry finančných zdrojov. Vyjadrujú

a kvantifikujú rozsah použitia cudzieho kapitálu na financovanie potrieb.

Tab. 10 Prehľad vývoja ukazovateľov zadlženosti k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Stupeň samofinancovania

97,54 % 64,4 % 68,1 %

Stupeň zadlženosti 2,1 % 35,5 % 30,7 %Koeficient zadlženosti 2 % 55 % 45 %Krytie úrokov –– –– 2,66Krátkodobá platobná neschopnosť

0,48 0,36 0,45

Finančná páka 1,02 1,55 1,47

68

Ukazovateľ stupňa samofinancovania a stupňa zadlženosti spolu súvisia. V prvom

prípade staviame do pomeru vlastný kapitál a celkový kapitál a v druhom cudzí

a celkový kapitál. Realita je taká, že v roku 2003 bol kapitál spoločnosti tvorený takmer

výlučne vlastnými zdrojmi. V nasledujúcich rokoch spoločnosť BRS, a.s. zobrala úver

v celkovej výške 120 000 tis. Sk, čo spôsobilo značnú korekciu týchto ukazovateľov na

hodnotu 64,4 %, resp. 68,1 % (v rokoch 2004 a 2005). Hodnotenie výšky ukazovateľa

zadlženosti závisí aj od pohľadu skúmania. V prípade, že sa o tento ukazovateľ zaujíma

veriteľ, je preňho vyhovujúce, ak sa ukazovateľ pohybuje v najnižších možných

hraniciach. Ekonomicky je však výhodná situácia, ak koeficient zadlženosti dosahuje

hodnotu cca. 70 %.

Koeficient zadlženosti sa menil podobným spôsobom ako predchádzajúce

ukazovatele. V roku 2003 mal hodnotu 2 %, v nasledujúcich rokoch 55 % a 45 %.

Ukazovateľ krytia úrokov som skúmal iba za rok 2005 (2,66), pretože v ostatných

rokoch bola hodnota menovateľa rovná nule - nákladové úroky neboli v účtovnej

evidencii vykázané.

Ukazovateľ krátkodobej platobnej neschopnosti dáva do pomeru sumu

krátkodobých záväzkov a sumu krátkodobých pohľadávok. Ukazovateľ sa pohyboval

v rozsahu 0,36 – 0,48. Výška ukazovateľa zodpovedá očakávaniam spoločnosti,

nakoľko krátkodobé pohľadávky prevyšujú krátkodobé záväzky takmer dvojnásobne.

Finančná páka ako ukazovateľ zadlženosti dáva do pomeru aktíva podniku

a vlastný kapitál. V prípade, že by bol podiel vlastného a cudzieho kapitálu rovnaký,

ukazovateľ finančnej páky by sa rovnal dvom. Zo súvahy spoločnosti vyplýva, že

vlastný kapitál v spoločnosti BRS, a.s. prevláda.

Ukazovatele likvidity

Ako už bolo povedané, ukazovatele likvidity vyjadrujú schopnosť podniku plniť svoje

záväzky.

Tab. 11 Prehľad vývoja ukazovateľov likvidity k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Likvidita pohotová 15,05 1,16 2,86Likvidita bežná 17,15 3,93 5,11Likvidita celková 18,30 4,14 5,53Koeficient úhrady krátkodobých záväzkov

0,05 - 0,17 - 0,32

69

Nakoľko odporúčaná hodnota pohotovej likvidity sa pohybuje v rozmedzí 0,2 – 0,6

(čím väčšia hodnota tohto ukazovateľa, tým je to pre podnik a hlavne pre veriteľov

výhodnejšie). Spoločnosť BRS, a.s. sa pohybuje v pásme vysokého nadpriemeru, čo

platí najmä pre rok 2003 (15,05). Ukazovateľ dokazuje, že spoločnosť má dostatok

finančných prostriedkov na pokrytie svojich krátkodobých záväzkov. Prakticky to

znamená, že v prípade roku 2003 pripadá na 1 Sk krátkodobých záväzkov 15 Sk

finančných prostriedkov.

Za odporúčané hodnoty ukazovateľa bežnej likvidity sa považujú hodnoty

z intervalu 1 až 1,5. To znamená, že krátkodobé záväzky by nemali presiahnuť objem

finančného majetku a krátkodobých pohľadávok. Aj v tomto prípade sa spoločnosť

pohybuje vysoko nad priemerom, keď najväčšiu hodnotu dosiahol v roku 2003 (17,15)

a najmenšiu v roku 2004 (3,93). Je zrejmé, že aj pri najmenšej hodnote krátkodobé

záväzky nepresiahli objem finančného majetku a krátkodobých pohľadávok –

krátkodobých záväzkov bolo štyrikrát menej.

Odporúčané hodnoty ukazovateľ celkovej likvidity by mali byť z intervalu 2 až

2,5. Tento ukazovateľ dosiahol najvyššiu hodnotu v roku 2003 (18,3) a naopak najnižšiu

v roku 2004 (4,14).

Celkovo vysoké hodnoty likvidít v roku 2003 boli spôsobené veľkým rozdielom

medzi finančným majetkom a krátkodobými záväzkami.

Hodnota koeficientu úhrady krátkodobých záväzkov by mala byť čo najvyššia,

pretože vyjadruje schopnosť uhrádzať záväzky z iného pohľadu. Ako je vidieť, tak

najpozitívnejší bol rok 2003 (0,05). Naopak záporné hodnoty tohto koeficientu sa

považujú za negatívny jav. Nakoľko celkový peňažný tok bol záporný, aj hodnota

ukazovateľa bola v rokoch 2004 a 2005 záporná.

V ďalšom vyčíslovaní a porovnávaní treba mať vždy na zreteli skutočnosť, že

výhodnosť, resp. nevýhodnosť veľkosti zápornej hodnoty je závislá od veľkosti

jednotlivých položiek, z ktorých táto hodnota vzišla. To znamená, že napríklad pokles

zápornej hodnoty môže indikovať tak zníženie zápornej hodnoty peňažných tokov, ako

aj zvýšenie krátkodobých záväzkov a pod.

Ukazovatele trhovej hodnoty

70

Spoločnosť BRS, a.s. s vydanými akciami neobchoduje a nakoľko nevypláca ani

dividendy, budem sa zaoberať iba dvomi ukazovateľmi z tejto kategórie. Pri výpočte

týchto ukazovateľom budem dávať do pomeru hlavne počet akcií. Keďže spoločnosť

vydala niekoľko kmeňových akcií v rôznych hodnotách, budú tieto akcie a ostatné

pomerované hodnoty upravené tak, že budú predstavovať percentuálny pomer, ktorý

reprezentuje tá ktorá kategória kmeňových akcií.

Výpočet bude vychádzať z údajov o základnom imaní počas sledovaných rokov.

Výška základného imania v rokoch 2004 a 2005 bola podľa výpisu z obchodného

registra Bratislava I  184 941 000,- Sk. V roku 2003 bola výška základného imania

32 000 000,- Sk. Nakoľko nemám podrobné údaje o počte, druhu a menovitej hodnote

akcií v roku 2003, nebudem ukazovatele trhovej hodnoty za rok 2003 počítať.

Počet, druh, podoba a menovitá hodnota akcií: 

182 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 1 000 000,- Sk. V

celkovej hodnote 182 000 000,- Sk, podiel na ZI je 98,41 %.

29 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 100 000,- Sk.

V celkovej hodnote 2 900 000,- Sk, podiel na ZI je 1,57 %.

41 kmeňových, listinných. Menovitá hodnota jednej akcie je 1 000,- Sk.

V celkovej hodnote 41 000,- Sk, podiel na ZI je 0,02 %.

Tab. 12 Prehľad vývoja počítaných ukazovateľov trhovej hodnoty k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

Rok 2004 Rok 2005

Účtovná hodnota akcie menovitej hodnoty (Sk)

1 000 000,- Sk 1 256 982,- 1 398 044,-

100 000,- Sk 125 853,- 139 976,-

1 000,- Sk 1 134,- 1 261,-

Zisk na akciu menovitej hodnoty (Sk)

1 000 000,- Sk 43 208,- 43 836,-

100 000,- Sk 4 326,- 4 389,-

1 000,- Sk 39,- 40,-

Zisk na je rozdelený do troch položiek podľa menovitej hodnoty. Výnosnosť sa

pohybuje v rozmedzí 3,9 – 4,4 %.

Finančné pomerové ukazovatele charakterizujú vzájomný vzťah medzi dvomi alebo

viacerými absolútnymi ukazovateľmi pomocou ich podielu. Vstupné hodnoty

uvedených ukazovateľom najčastejšie vychádzali z účtovnej závierky.

71

Pomerové ukazovatele patria medzi najobľúbenejšie a najrozšírenejšie metódy

finančnej analýzy, pretože umožňujú získať rýchly obraz o základných charakteristikách

spoločnosti. Sú avšak iba pomocníkom analýzy a interpretácie javov. Ich výpočtom

však analýza nekončí, naopak skôr začína. Môžeme ich chápať ako určité sito, ktoré

zachytí oblasti vyžadujúce hlbšiu analýzu.

Hlavnou výhodou pomerových finančných ukazovateľov je, že:

umožňujú uskutočniť analýzu časového vývoja finančnej situácie podniku (tzv.

trendovú analýzu),

sú vhodným nástrojom priestorovej (prierezovej) analýzy, tzn. môžu porovnávať

viacej podobných spoločností navzájom (komparatívna analýza)

môžu byť používané ako vstupné údaje matematických modelov umožňujúcich

popísať závislosť medzi javmi, klasifikovať stavy, hodnotiť riziká a predvídať

budúci vývoj.

Ukazovatele rentability, aktivity, zadlženosti a likvidity charakterizujú finančnú

rovnováhu spoločnosti. Ukazovatele trhovej hodnoty zobrazujú, ako je podnik

hodnotený trhom a akú návratnosť vloženého kapitálu môžu očakávať jej vlastníci. [8]

V ďalšej kapitole sa budem okrem iného zaoberať aj prevádzkovými pomerovými

ukazovateľmi, ktoré budú zamerané dovnútra spoločnosti. Uplatňujú sa teda vo

vnútornom riadení podniku.

72

3 VYUŽITIE MODERNÝCH METÓD HODNOTENIA VÝKONNOSTI PODNIKU

V tejto časti sa budem zaoberať hlavne aplikáciou niektorých moderných metód

hodnotenia výkonnosti podniku. Presnejšie, kapitola bude pozostávať z analýzy

pomerových finančných ukazovateľov výkonnosti a z podrobného rozobratia a

následnej aplikácie modernej metódy EVA na spoločnosť BRS, a.s.. Analyzovaným

obdobím budú roky 2003, 2004 a 2005.

3.1 Analýza pomerových finančných ukazovateľov výkonnosti

Medzi ukazovatele analyzujúce výkonnosť podniku sa zaraďujú prevádzkové

ukazovatele a ukazovatele na báze finančných fondov a cash flow.

Prevádzkové ukazovatele

Už podľa názvu patria do sústavy ukazovateľov, ktoré zobrazujú prevádzkovú činnosť

podniku. Zaraďujeme sem napr. ukazovatele mzdovej produktivity, ukazovateľ

odpísanosti, ukazovateľ štruktúry nákladov a pod.

Tab. 13 Prehľad vývoja prevádzkových ukazovateľov k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Mzdová produktivita 11,45 13,42 22,88Produktivita DHM 0,36 0,18 0,27Ukazovateľ stupňa odpísanosti 82 % 91 % 87 %

Nákladovosť výnosov 0,96 0,88 1,05Materiálová náročnosť výnosov 0,29 0,33 0,32

Viazanosť zásob na výnosoch 0,09 0,02 0,04

Štruktúra nákladov (opisy) 19 % 14 % 18 %

Štruktúra nákladov (obstaranie tovaru) 33,4 % 32,3 % 34,6 %

Štruktúra nákladov (výrobná spotreba) 30,6 % 38,2 % 30, 3 %

Prvý ukazovateľ – mzdová produktivita – je charakteristickým pozitívom spoločnosti

BRS, a.s. a to preto, že mzdová produktivita sa každoročne zvyšovala, a to najmä

z dôvodu, že náklady na vyplatené mzdy sa počas sledovaného obdobia takmer

nezmenili (pohybovali v rozmedzí od 4 251 – 4 585 tis. Sk). Najvyššia hodnota bola

73

v roku 2005, a to 22,88. Znamená to, že v roku 2005 pripadlo na 1 Sk vyplatených

miezd takmer 23 Sk výnosov. Najmenšia hodnota bola v roku 2003 11,45.

Ukazovateľ produktivity dlhodobého hmotného majetku zobrazuje pomer výnosov

a súhrn DHM v obstarávacích cenách. Vyjadruje stupeň využitia DHM. Hodnoty sa

počas sledovaného obdobia pohybovali od 0,18 po 0,36.

Stupeň odpísanosti vyjadruje starnutie podniku, podnikového dlhodobého

majetku. Čím je ukazovateľ menší, tým je podnikový dlhodobý majetok starší,

opotrebovanejší. Ukazovateľ sa pohyboval v rozmedzí 82 – 91 %, čo predstavuje

relatívne mladý majetok spoločnosti BRS, a.s..

Hodnota ukazovateľa nákladovosti výnosov by mala klesať. V spoločnosti BRS,

a.s. sa tento ukazovateľ pohybuje na úrovni 0,88 – 1,05. V prípade, že je hodnota

ukazovateľa menej ako 1, znamená to, že spoločnosť produkuje viac výnosov ako

nákladov.

Materiálová náročnosť výnosov, ktorá sa podobá ukazovateľu nákladovosti

výnosov sa v spoločnosti počas sledovaného obdobia príliš nemenila (0,29 – 0,33).

Ukazovateľ viazanosti zásob na výnosoch udáva, koľko zásob je viazaných na 1

Sk výnosov. Hodnoty (0,02 – 0,09), ktoré vykazuje spoločnosť BRS, a.s. sú považované

za pozitívne.

Ukazovatele štruktúry nákladov – pomer odpisov, nákladov vynaložených na

obstaranie predaného tovaru a výrobnej spotreby zobrazujú, v akej pomernej časti sa

tieto hlavné nákladové položky zúčastňujú na celkových nákladoch. Ako je vidieť

z tabuľky, najväčší podiel na celkových nákladoch majú náklady vynaložené na

obstaranie predaného tovaru a výrobná spotreba. V súhrne a v rozsahu 64 – 70,5 %.

Ukazovatele na báze finančných fondov a cash flow

Zámerom týchto ukazovateľov je vyjadriť a dať do pomeru vnútorný finančný potenciál

spoločnosti, tzn. schopnosť vytvoriť z vlastnej hospodárskej činnosti finančné prebytky

použiteľné pri financovaní potrieb.

Hlavnou položkou pri výpočte prvých troch ukazovateľov bude čistý prevádzkový

kapitál. Čistý prevádzkový kapitál je vyjadrený ako obežné aktíva očistené od

krátkodobých záväzkov. ČPK mal v roku 2003 najvyššiu hodnotu, ktorá bola spôsobená

najmä veľkým množstvo obežných aktív. V nasledujúcich rokoch sa položka obežných

74

aktív znížila a krátkodobé záväzky zvyšovali. Tieto udalosti sa markantne prejavili aj na

ukazovateľoch pracujúcich s hodnotou čistého prevádzkového kapitálu.

Tab. 14 Prehľad vývoja ukazovateľov na báze finančných fondov a cash flow k 31.12. rokov 2003,

2004 a 2005

2003 2004 2005

Rentabilita obratu z hľadiska ČPK* 135 % 34 % 43 %

Podiel ČPK z majetku 37,5 % 7,5 % 11,5 %

Rentabilita ČPK 8,1 % 46,8 % 23,4 %Rentabilita tržieb – 69,4 % 42,9 % 23 %Rentabilita celkového kapitálu – 16,9 % 7,3 % 6 %

Stupeň oddlženia – 7,94 0,21 0,20Úrokové krytie –– –– 3,8 krátRentabilita vlastného kapitálu z CF – 17,8 % 11,3 % 8,9 %

Finančná rentabilita finančných fondov (ČPK)

– 0,51 1,25 0,54

Likvidita z CF – 8,89 3,93 2,43*ČPK – čistý prevádzkový kapitál

Rentabilita obratu z hľadiska čistého prevádzkového kapitálu dosiahla najvyššiu

hodnotu v roku 2003, a to 135 %. Hodnota tohto ukazovateľa je veľmi vysoká najmä z

dôvodu veľkého rozdielu medzi ČPK a ročnými tržbami v roku 2003. V ostatným

rokoch sa tento ukazovateľ pohyboval v prijateľných hodnotách 34 – 43 %.

Ukazovateľ podielu ČPK z majetku dáva do pomeru čistý prevádzkový kapitál

a priemerný stav aktív za sledované obdobie. Podiel ČPK z majetku v rokoch 2003 –

2005 sa pohyboval v rozmedzí 7,5 – 37,5 %.

Rentabilita ČPK pomeruje zisk pred zdanením a čistý prevádzkový kapitál.

Výnosnosť ČPK bola najvyššia v roku 2004, kedy dosiahla veľmi pozitívnu hodnotu

46,8 %. Rok 2005 s rentabilitou 23,4 % možno taktiež považovať za pozitívny.

Nasledujúce ukazovatele patria k ukazovateľom, ktoré pracujú s finančnými

tokmi, s cash flow (najmä s cash flow z prevádzkových činností). Nakoľko v niektorých

rokoch boli hodnoty cash flow záporné, budú aj vypočítané hodnoty ukazovateľov

záporné. Bude treba zohľadniť skutočnosti uvedené pri ukazovateľoch likvidity.

Hneď prvý ukazovateľ založený na báze finančných fondov a cash flow,

ukazovateľ rentability tržieb dosiahol v roku 2003 zápornú hodnotu (– 69,4 %).

75

V ostatných rokoch boli tieto hodnoty kladné, a to v roku 2004 42,9 % a v roku 2005

23 %.

Rentabilita celkového kapitálu sa pohybovala v rozmedzí – 16,9 % až 7,3 %.

V roku 2003 dosiahla – 16,9 %, v roku 2004 7,3 % a v roku 2005 6 %.

Ukazovateľ stupňa oddlženia, ktorý zobrazoval pomer cash flow z prevádzkovej

činnosti a celkový cudzí kapitál, sa pohyboval sa rozmedzí – 7,94 až 0,21 %.

Vyjadrenie krytia úrokov sa uskutočnilo prostredníctvom ukazovateľa úrokové

krytie. Pretože vo vzorci (v menovateli) na výpočet tohto ukazovateľa sa vyskytuje

položka nákladových úrokov, ktorá bola v  rokoch 2003 a 2004 nulová, ukazovateľ som

v týchto rokoch nepočítal. V roku, kedy nákladové úroky dosiahli hodnoty 6 036 tis. Sk

(v dôsledku už spomínaného úveru poskytnutého ČSOB, a.s. vo výške 120 000 tis. Sk).

mal ukazovateľ hodnotu 3,8. Čo znamenalo, že pomocou cash flow sa platené úroky

kryjú 3,8 krát.

Rentabilita vlastného kapitálu z cash flow, ktorý dopĺňa ukazovateľ ziskovej

rentability vlastného kapitálu, bola podľa mojich výpočtov v rozpätí – 17,8 % až

11,3 %.

Schopnosť spoločnosti reprodukovať z vnútorných zdrojov hodnotu finančného

fondu, v tomto prípade cash flow, je zobrazená ukazovateľom finančná rentabilita

finančných fondov (ČPK).

Ukazovateľ likvidity cash flow dosiahol v sledovanom období hodnoty – 8,89 %

až 3,93 %.

V tabuľke 16 sú zobrazené hodnoty ukazovateľa cash flow na akciu, ktorý dáva do

pomeru cash flow a počet kmeňových akcií. Čo sa týka výpočtu, platia skutočnosti

uvedené pri ukazovateľoch trhovej hodnoty.

Tab. 15 Prehľad vývoja ukazovateľa cah flow na akciu k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005 (Sk)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Cash flow na akciu

1 000 000,- Sk 401 178,- – 213 474,- – 156 975,-

100 000,- Sk 40 167,- – 213 373,- – 15 717,-

1 000,- Sk 362,- – 193,- – 142,-

76

Objektívne zhodnotenie týchto ukazovateľov nemôže byť jednoznačné, pretože cash

flow bolo v roku 2004 a 2005 záporné a ako už bolo povedané, zápornosť výslednej

hodnoty musí byť hodnotená spolu so vstupnými veličinami, čo je v prípade cash flow

spoločnosti BRS, a.s., veľmi komplikované. Analýza tohto cash flow by musela

pozostávať z čiastkových analýz peňažných tokov, čo rozsah práce a ani spoločnosť

BRS, a.s. nedovolila.

3.2 Economic value added – EVA

V kapitole 1.6 bol poskytnutý stručný úvod k problematike moderných metód

hodnotenia výkonnosti podniku. Pripomeniem len, že podstatou a výhodou metódy

EVA je potreba jednoznačne rozlišovať medzi ziskom, ktorý vykazuje účtovníctvo,

a tzv. ekonomickým ziskom (nadziskom), a že ekonomický zisk sa dosahuje vtedy, keď

sú uhradené nielen bežné náklady, ale aj náklady kapitálu, predovšetkým náklady na

vlastný kapitál.

Cieľom tejto kapitoly je popis postupu výpočtu a následné porovnanie vývoja

EVA v rokoch 2003, 2004 a 2005.

Moje výpočty budú uskutočnené pomocou uvedenej literatúry, predovšetkým však

literatúry od autorov Maříková – Mařík. Presný postup výpočtu metódy EVA je

predmetom obchodného tajomstva spoločnosti Stern – Steward a kol..

Teraz pristúpim k ďalšiemu teoretickému a následne aplikačnému výkladu metódy

EVA podľa spôsobu Capital Charge.

3.2.1 Ekonomický zisk a vymedzenie operatívnych činností

Ako už bolo povedané, ekonomický zisk možno získať minimálne dvoma spôsobmi.

V mojej práci použijem výpočet podľa vzorca ,,Capital Charge“, v práci uvádzaný ako

prvá koncepcia prepočtu EVA.

EVA = NOPAT – NOA . WACC [11]

Ekonomický zisk teda získame ako rozdiel medzi ziskom z operatívnej činnosti

(NOPAT) a kapitálom viazaným v tzv. čistých aktívach, tzn. v aktívach potrebných

77

k hlavnému prevádzkovaniu podniku (NOA) vynásobeného kapitálovými nákladmi

(WACC).

Pojem operatívna činnosť sa blíži k pojmu hospodárska činnosť, nemožno ich

však úplne stotožniť, pretože operatívna činnosť môže v sebe zahŕňať aj časť výsledku

hospodárenia z finančnej činnosti. Operatívnou činnosťou je tá časť podnikateľskej

činnosti, ktorá slúži základnému podnikateľskému účelu. Vychádza sa pritom

z predpokladu, že hovoríme o podniku s jedným základným podnikateľským

zameraním. Pokiaľ by sa podnik zaoberal väčším počtom podnikateľských špecializácií,

potom je žiaduce každú túto činnosť posudzovať a oceňovať zvlášť. Aj keď spoločnosť

BRS, a.s. sa zaoberá väčším počtom podnikateľských špecializácií, z dôvodu rozsahu

tejto práce nie je možné posudzovať a oceňovať každú činnosť zvlášť. Pod operatívnu

činnosť spoločnosti BRS, a.s. budem v nasledujúcom zahŕňať všetku podnikateľskú

činnosť, ktorá slúži k podnikateľskému účelu.

Aktíva, ktoré slúža k operatívnej činnosti, potom budeme označovať ako aktíva

operatívne (operating assets).

Jeden z hlavných dôvodov pre oddelenie neprevádzkových činností je obvykle

rôzna výška podnikateľského rizika a v dôsledku toho i potreba použiť rozdielne

diskontné miery pre výnosy z prevádzkovej a neprevádzkovej činnosti. Z toho potom

vyplýva potreba oddeliť z aktív neoperatívne položky a z výsledku hospodárenia

neoperatívne náklady a výnosy. Je treba zachovať konzistenciu medzi vymedzením

operatívnych aktív a výsledkom hospodárenia, ktorý týmto aktívam zodpovedá.

Ďalším dôležitým momentom pri prepočte nadzisku je potreba zahrnúť aj

minimálnu požadovanú výnosnosť vlastného a cudzieho kapitálu. Zdôrazňuje sa tak

pohľad akcionára. Nestačí, že podnik vykazuje kladný výsledok hospodárenia. Je treba,

aby výsledok hospodárenia zodpovedal očakávaniu akcionára predovšetkým s ohľadom

na riziko.

Z účtovného hľadiska je teda podnik úspešný, ak je rentabilita vlastného kapitálu

(ROE) kladná. Z hľadiska akcionára je však úspešný iba vtedy, ak je rentabilita

vlastného kapitálu väčšia alebo aspoň rovná nákladom na vlastný kapitál (re), tzn. je

treba, aby:

[21]

Náklady vlastného kapitálu sú tu chápané ako náklady príležitostí, nie ako

finančné náklady, ktoré musí spoločnosť hradiť formou priameho transferu peňazí

78

akcionárom. Nedá sa teda operovať tvrdením, že pokiaľ podnik neplatí dividendy, nedá

sa s nákladmi vlastného kapitálu kalkulovať.

Reláciu ROE a re však vo väčšine prípadov nahrádzame celkovou rentabilitou

(rentabilitou aktív), ktorú potom porovnávame nielen s nárokmi akcionára, ale aj

veriteľov.

Snažíme sa o: [4]

[22]

3.2.2 Transformácia účtovných údajov pre potreby metódy EVA

K výpočtu EVA potrebujeme tri veličiny:

výsledok hospodárenia z operatívnych činností,

tomuto výsledku hospodárenia odpovedajúce aktíva,

priemerné vážené náklady kapitálu.

Koncept EVA pritom spočíva na tzv. ekonomickom modeli. Ekonomický model

vychádza z účtovného modelu. Údaje obsiahnuté v účtovnom modeli sú však

upravované s dôrazom na potreby akcionárov a konzistenciu údajov potrebných k

meraniu výnosnosti. Tieto údaje treba pretransformovať tak, pre potreby výpočtu EVA.

Ďalšou požiadavkou je dostatočná konzistencia medzi ekonomickým ziskom,

operatívnymi aktívami a nákladmi kapitálu. Ide o to, aby:

operatívne aktíva boli vymedzené v súlade s tým, ako chápeme základnú činnosť

podniku (v prípade spoločnosti BRS, a.s. súhrn základných činností).

Predovšetkým ide o to, či a v akom rozsahu započítať do operatívnych aktív

finančný majetok a finančné investície,

v nadväznosti na predchádzajúci bod správne vymedzené náklady a výnosy

viažuce sa k operatívnym aktívam,

po vymedzení operatívnych aktív bola upravená aj štruktúra financovania

a určené náklady na jednotlivé finančné zdroje.

Je treba si uvedomiť, že účtovné údaje vždy neodpovedajú potrebám hodnotenia

hospodárskej situácie. Preto sa často hovorí o potrebe úpravy údajov poskytovaných

účtovníctvom na údaje, ktoré síce majú často menšiu presvedčivosť, ale predsa len s

79

určitou pravdepodobnosťou lepšie odrážajú realitu. Nevyhnutným krokom je teda

konverzia účtovného modelu (tzn. zobrazenie hospodárskej situácie v účtovníctve) na

model ekonomický (tzn. také zobrazenie ekonomickej reality, ktorá sa približuje

pohľadu kapitálovému trhu).

Prepočet základných položiek EVA

Teraz pristúpim podrobnejšie k jednotlivým komponentom EVA, tzn.:

1. NOPAT – (net operating profit after taxes) zisk z operatívnej činnosti podniku

(zisk z prevádzkových, hospodárskych operácií) po dani,

2. NOA (net operating assets) – čisté operatívne aktíva. Kapitál viazaný v tzv.

čistých aktívach. V aktívach, ktoré slúžia operatívnej činnosti podniku, tzn.

v aktívach potrebných k hlavnému prevádzkovaniu podniku,

3. WACC – priemerné vážené náklady kapitálu. [4]

3.2.2.1 Výška operatívneho výsledku hospodárenia

Prvou zásadou pre určenie NOPAT-u je dosiahnutie symetrie medzi NOA a NOPAT.

Pokiaľ sú určité činnosti a im zodpovedajúce aktíva zaradené NOA, potom je

nevyhnutné, aby ich náklady a výnosy boli zaradené, prípadne vylúčené z výpočtu

NOPAT. Pri vylučovaní platí, že výnosové položky odpočítavam a nákladové položky

pripočítavam od výsledku hospodárenia.

Ďalej je treba rozhodnúť, či základom vyčíslenia NOPAT-u bude výsledok

hospodárenia z hospodárskej činnosti alebo výsledok hospodárenia z bežnej činnosti.

V mojej práci bude pri výpočte rozhodujúci hlavne výsledok hospodárenia z bežnej

činnosti (pred zdanením), pretože zahŕňa výsledok hospodárenia z hospodárskej aj

z finančnej činnosti. Na tejto úrovni uskutočním nasledujúce zmeny:

Z výsledku hospodárenia je treba vylúčiť mimoriadne položky v nákladoch

a výnosoch, tzn. položky ktoré sa svojou výškou nebudú opakovať. V tom prípade

vylúčim položky tržby z predaja dlhodobého majetku a materiálu a použitie a zrušenie

rezerv do výnosov z hospodárskej činnosti a zúčtovanie vzniku komplexných nákladov

budúcich období.

Do výsledku hospodárenia je treba tiež započítať prípadné zvýšenie, či zníženie

opravných položiek na zásoby a pohľadávky, keďže spoločnosť BRS, a.s. takéto

opravné položky nemá, nebudem sa nimi ďalej zaoberať.

80

Ďalej je potrebné posúdiť, do akej miery majú finančné investície a krátkodobý

finančný majetok operatívny (prevádzkovo potrebný) charakter. Je treba určiť, do akej

miery tieto aktíva podmieňujú hlavné podnikateľské aktivity a do akej miery majú

charakter ukladania peňazí za účelom tvorby dlhodobých rezerv a dosahovania ďalších

výnosov prevádzkovo nevyužitého kapitálu. Nakoľko položky výnosy z krátkodobého

finančného majetku, výnosové úroky a ostatné výnosy z finančnej činnosti sa

nepodieľajú na hlavných podnikateľských aktivitách, z výsledku hospodárenia ich

odpočítam.

Opačný krok, tzn. pripočítanie k výsledku hospodárenia urobím, s nákladovými

položkami nákladové úroky a ostatné náklady na finančnú činnosť.

Zhrnutie úprav operatívneho výsledku hospodárenia

Výsledok hospodárenia z bežnej činnosti pred zdanením

– použitie a zrušenie rezerv do výnosov z hospodárskej činnosti a zúčtovanie

vzniku komplexných nákladov budúcich období

– výnosy z krátkodobého finančného majetku (netýkajúce sa hospodárskej

činnosti)

– výnosové úroky (netýkajúce sa hospodárskej činnosti)

– ostatné výnosy z finančnej činnosti (netýkajúce sa hospodárskej činnosti)

+ nákladové úroky (netýkajúce sa hospodárskej činnosti)

+ ostatné náklady na finančnú činnosť (netýkajúce sa hospodárskej

činnosti)

––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––

= operatívny výsledok hospodárenia pred zdanením

Zvlášť dôležitou položkou je úprava daní. Je treba zistiť upravenú daň, tzn. teoretickú

daň, ktorá by bola platená z operatívneho hospodárskeho výsledku. Nakoľko daňový

systém SR prechádzal v rokoch 2003, 2004 a 2005 značným vývojom a tranformáciou,

je potrebné, aby pri jednotlivých NOPAT bola vyjadrená sadzba dane nasledujúcim

spôsobom:

Daňovú sadzbu vyjadrím tak, že vydelím splatnú daň (uvedenú vo výkaze ziskov

a strát) nezdaneným výsledkom hospodárenia za príslušné obdobie. Potom,

81

NOPAT = operatívny výsledok hospodárenia pred zdanením x sadzba dane

Tabuľka zobrazuje vypočítané hodnoty NOPAT za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005.

Tab. 16 Prehľad NOPAT za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Operatívny výsledok hospodárenia pred zdanením

4 081 8 398 16 764

Sadzba dane 25 % 19 % 19 %NOPAT 3 061 6 802 13 579

Prehľadnejší vývoj poskytuje nasledujúci graf.

0

2 000

4 000

6 000

8 000

10 000

12 000

14 000

2003 2004 2005

Graf 6 Prehľad NOPAT za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Ako je vidieť z tab. 16 grafu 6, NOPAT má stúpajúcu tendenciu, čo svedčí o stále

progresívnejšom využívaní operatívnych aktív.

82

3.2.2.2 Prepočet operatívnych aktív

Východiskom pre výpočet NOA je súvaha, resp. tab. 1 a tab. 2. Úlohou je:

z aktív vylúčiť neoperatívne aktíva,

aktivovať, pokiaľ možno, v trhovom ocenení položky, ktoré účtovne v aktívach

vykazované nie sú,

aktíva znížiť o neúročený cudzí kapitál.

Aktíva spoločnosti BRS, a.s. pozostávajú z týchto hlavných súvahových položiek:

pohľadávky za upísané vlastné imanie,

neobežný majetok,

obežný majetok,

položky časového rozlíšenia.

Vylúčenie neoperatívnych aktív

Problémom prvého kroku je otázka, ako určiť, ktoré aktíva majú operatívny charakter

a sú nevyhnutné pre základnú činnosť spoločnosti. Najprv je treba zdôrazniť, že najmä

v tomto kroku sa názory rôznia a uskutočnené úpravy budú do značnej miery závisieť

na situácii konkrétneho podniku a od komplexného posúdenia. [4]

Finančný majetok – všeobecne platí, že základom krátkodobého finančného majetku sú

cenné papiere, ktoré nie sú považované za dlhodobé uloženie peňazí a môžu byť

v krátkej dobe predané bez toho, aby tým bola dotknutá operatívna činnosť podniku.

Treba prihliadať na účel krátkodobého finančného majetku. Nakoľko v rozvinutých

ekonomikách slúži krátkodobý finančný majetok predovšetkým ako rezerva, ktorá má

uľahčiť napr. splácanie úveru alebo financovanie investícii, krátkodobý finančný

majetok vylúčim z  operatívnych aktív.

V inej polohe sa nachádzajú peňažné prostriedky spoločnosti, ktoré by mali byť

udržované iba na prevádzkovo nutnej úrovni. Takéto prostriedky je treba zahrnúť medzi

operatívne aktíva.

V prípade, že spoločnosť má peňažné prostriedky väčšie ako je nutné, je potrebné

túto položku preskúmať a prípadný prebytok na prevádzkovú úroveň odpočítať. Pretože

spoločnosť BRS, a.s. v rokoch 2003, 2004 a 2005 vykazovala značný prebytok a

fluktuáciu peňažných prostriedkov (v rozsahu 7 819 tis. – 57 195 tis-. Sk), upravím

83

hodnotu výšky peňažných prostriedkov (takáto úprava negatívne neovplyvní hodnotu

EVA). Hodnotu upravím nasledovne: do vzorca pohotovej likvidity (finančný

majetok/krátkodobé záväzky) dosadím upravenú hodnotu finančného majetku tak, aby

výsledkom bola priemerná odporúčaná hodnota pohotovej likvidity (0,4).

Prepočet hodnoty finančného majetku je nasledovný:

finančný majetok0,4 (priemerná odporúčaná hodnota pohotovej likvidity) = ––––––––––––––––––

krátkodobé záväzky

potom,

prepočítaná hodnota finančného majetku = 0,4 x krátkodobé záväzky

po dosadení;

Finančný majetok po úprave, po prepočítaní:

za rok 2003 ............................ 1 520 tis. Sk

za rok 2004 ............................ 2 686 tis. Sk

za rok 2005 ............................ 3 780 tis. Sk

Finančné investície – zaraďujeme sem cenné papiere, poskytnuté pôžičky s dobou

splatnosti dlhšou ako jeden rok, súbory hnuteľných a nehnuteľných vecí prenajímaných

ako celok a pod.

Vzhľadom na účtovnú evidenciu spoločnosti BRS, a.s. sem zaraďujeme podielové

cenné papiere a odloženú daňovú pohľadávku. Nakoľko sa uvedené aktíva nezúčastňujú

na tvorbe operatívnej činnosti, z operatívnych aktív ich vylúčim.

V niektorých spoločnostiach po prvom kroku – vylúčenie neoperatívnych aktív, môže

nasledovať aktivácia majetkových položiek (ak sú vyčíslené, sú pripočítané k NOA),

ktoré nie sú vykazované v účtovníctve. Patrí sem aktivácia finančného lízingu,

ekvivalentov vlastného kapitálu, oceňovacích rozdielov, goodwillu, tichých rezerv

a pod. Nakoľko prameňom mojej práce sú hlavne účtovné výkazy a poznatky o takýchto

84

majetkových položkách nemám, nasledovať bude krok – zníženie operatívnych aktív

o neúročený cudzí kapitál.

V spoločnosti sa na podsúvahových účtoch nevyskytujú položky, ktoré by bolo treba

aktivovať.

Zníženie operatívnych aktív o krátkodobý cudzí kapitál

V princípe sa jedná o vylúčenie všetkých finančných nákladov z operatívneho výsledku

hospodárenia. Hlavnou súčasťou krátkodobých záväzkov sú spravidla dodávateľské

úvery, ktoré nie sú explicitne úročené. Predpokladá sa však, že finančné náklady

s týmito úvermi spojené, sú zahrňované do nákupných cien. Potom je treba ale počítať

s tým, že vykázaný operatívny výsledok hospodárenia je nižší o tieto skryté finančné

náklady. Opravu tejto chyby je možné uskutočniť dvomi hlavnými spôsobmi; opravou

výsledku hospodárenia, teda zvýšením NOPAT o implicitné úroky alebo opravou

vykázaných aktív, teda znížením NOA o neúročené záväzky. Využijem druhý spôsob,

a teda hodnotu NOA znížim o neúročené záväzky.

Krátkodobé neúročené záväzky sa vyznačujú tým, že majú bezprostrednú väzbu

k pohybu peňažných prostriedkov. Platby by mali prebehnúť do jedného roka

a nevyvolávajú žiadne priame úrokové náklady

V prípade, ak sa vyskytnú záväzky explicitne úročené, je možné tieto záväzky

stotožniť so záväzkami explicitne neúročenými iba v prípade, ak sú finančné náklady

zanedbateľné. Pri výpočte NOA spoločnosti BRS, a.s. tieto záväzky stotožním.

Pretože do krátkodobých záväzkov patria aj pasívne položky časového rozlíšenia

(výdaje a výnosy budúcich období), je nutné s nimi zachádzať tak ako s krátkodobými

explicitne neúročenými záväzkami. Podobný charakter majú aj záväzky zo sociálneho

fondu a odložený daňový záväzok.

Rezervy sú špecifické v tom, že môžu mať charakter skutočných záväzkov alebo

všeobecného charakteru, tzn. je ich možno ,,rozpustiť“. Rezervy záväzkové sa od NOA

odpočítajú a rezervy všeobecné sa k NOA pripočítajú. V spoločnosti BRS, a.s. má

položka rezervy všeobecný charakter.

85

Iné aktíva nepotrebné k operatívnej činnosti

Medzi aktíva, ktoré neslúžia základnej podnikateľskej činnosti, patria aj nevyužité

pozemky a stavby, prípadne pozemky a stavby, ktoré sú v rekonštrukcii. Takéto aktíva

netvoria výnosy ani náklady, prípadne len náklady. Spoločnosť BRS, a.s. je v tomto

smere špecifická, pretože počas sledovaného obdobia zrealizovala niekoľko prevodov

a rekonštrukcií pozemkov a stavieb. Podľa informácií hlavnej ekonómky a člena

predstavenstva spoločnosti BRS, a.s. boli v sledovanom období účtovné položky

pozemkov a stavieb nevyužívané a rekonštruované nasledovných hodnotách (tab. 17).

Tab. 17 Hodnota nevyužívaných alebo rekonštruovaných pozemkov a stavieb

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Pozemky 0 30 878 9 263Stavby 0 159 552 47 866

Zhrnutie úprav aktív

Aktíva

– hodnota nevyužívaných alebo rekonštruovaných pozemkov

– hodnota nevyužívaných alebo rekonštruovaných stavieb

– krátkodobý finančný majetok

– podielové cenné papiere a podiely v dcérskej účtovnej jednotke

– krátkodobé záväzky

– výdavky budúcich období

– výnosy budúcich období

– záväzky zo sociálneho fondu

– odložený daňový záväzok

+ rezervy (všeobecné)

––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––––

= NOA (operatívne aktíva)

Po dosadení jednotlivých hodnôt v rokoch 2003, 2004 a 2005 vyšli hodnoty uvedené

v tab. 18.

86

Tab. 18 Prehľad NOA za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

NOA 189 835 156 195 299 644

Na grafe 7 sú zobrazené čisté operatívne aktíva v porovnaní s celkovými aktívami

spoločnosti.

0

50000

100000

150000

200000

250000

300000

350000

400000

2003 2004 2005

Celkové aktíva

NOA - Operatívne aktíva

Graf 7 Porovnanie celkových aktív a operatívnych aktív v rokoch 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Z uvedeného grafu a najmä rokov 2004 a 2005 sa zdá, že takmer polovica celkových

aktív neslúžila operatívnej činnosti podniku. Pri skúmaní účtovných údajov možno

zistiť, že:

v roku 2003 bola k operatívnej činnosti využívaná takmer celá hodnota celkových

aktív,

v roku 2004 bol obstaraný pozemok a stavba v celkovej hodnote 190 430 tis. Sk,

ktorá v ďalšom období slúži ako nové sídlo spoločnosti. V tomto roku toto

aktívum nevytváralo žiadne výnosy ani náklady, a preto bolo z operatívnych aktív

vylúčené,

v roku 2005 sa obstarané sídlo spoločnosti začalo z časti využívať, ale cca. 30 %

hodnoty nového sídla bolo v rekonštrukcii, čo znamenalo, že táto časť bola

z operatívnych aktív vylúčená.

87

3.2.2.3 Určenie nákladov kapitálu

Treťou hlavnou zložkou prepočtu EVA je určenie sadzby nákladov kapitálu, ktorá plní

dve základné funkcie:

určuje minimálnu rentabilitu kapitálu,

je základňou pre diskontovanie budúcich EVA.

Pri určovaní nákladov kapitálu sa rozlišujú tri prípady: EVA – entity, EVA –

equity a EVA – APV. V mojej práci budem používať prvý prípad, teda EVA – entity.

Priemerné vážené náklady kapitálu sú vypočítané podľa známeho vzorca, ktorý sa

uvádza v takmer každej finančnej učebnici.

[12]

kde

T (tax) sadzba dane z príjmu,

rd (return of debt) náklady na cudzí kapitál,

D (debt) úročený cudzí kapitál,

re (return of equity) náklady na vlastný kapitál,

C kapitál celkom,

E (equity) vlastný kapitál.

Pri určovaní nákladov vlastného a cudzieho kapitálu použijem zjednodušený spôsob ich

výpočtu, pri ktorom využijem hodnoty z účtovnej závierky.

Náklady na cudzí kapitál možno stotožniť s  úrokovou sadzbou, za ktorú sú cudzie

zdroje obstarávané. Spoločnosť počas sledovaného obdobia využívala iba jeden úročený

cudzí zdroj. Týmto cudzím zdrojom bol úver poskytnutý ČSOB, a.s. vo výške 120 000

tis. Sk. Nakoľko úver je úročený pohyblivou úrokovou sadzbou s prechodnou fixáciou,

ktorá sa skladá z referenčnej úrokovej sadzby medzibankového peňažného trhu a marže

(prirážky) v pevnej výške 1,50 % p.a. úrokovú sadzbu – náklady na cudzí kapitál

zjednotím tak, že náklady na kapitál vyjadrím výpočtom podľa nasledujúceho vzorca:

88

platené úrokyNáklady na cudzí kapitál = –––––––––––––––––––––––––––––––––– [23]

cudzí kapitál, z ktorého sú platené úroky

Platené úroky som získal z účtovnej závierky. Za položku úročený cudzí kapitál budem

dosádzať súčet účtovnej položky záväzky a časové rozlíšenie. Výpočtom som zistil, že

náklady na kapitál sú vo výške 5,025 %. Pričom hodnotu – úrokovú sadzbu 5,025 %

budem používať v každom roku sledovaného obdobia.

Náklady na vlastný kapitál by pri akciových spoločnostiach mali byť vyjadrené

prostredníctvom vyplatených dividend. Nakoľko spoločnosť BRS, a.s. dividendy

nevypláca, pri výpočtoch budem vychádzať z výsledku hospodárenia za účtovné

obdobie po rozdelení, tzn. po prídele do rezervného a sociálneho fondu zobrazeného

v tab. 19.

Tab. 19 Prehľad výsledku hospodárenia po prídele do rezervného a sociálneho fondu za obdobie

2003, 2004 a 2005 (Sk)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

Výsledok hospodárenia za účtovné obdobie (zaokrúhlený na tis.)

4 070 000,- 7 991 000,- 8 107 000,-

Prídel do sociálneho fondu 203 517,- 399 579,- 405 326,-Prídel do rezervného fondu 8 419,- 20 000,- 20 000,-Výsledok hospodárenia po rozdelení 3 858 064,- 7 571 421,- 7 681 674,-

výsledok hospodárenia za účtovné obdobie po prídele do rezervného a sociálneho fondu

Náklady na vlastný kapitál = ––––––––––––––––––––––––––––––––––––––– [24] vlastný kapitál

Výpočet celkových nákladov kapitálu je potom jednoduchým dosadením ostatných

hodnôt z účtovnej závierky do vzorca pre výpočet WACC. Výsledky sú zobrazené

v tab. 20.

89

Tab. 20 Prehľad vstupných údajov a vypočítaných WACC za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a

2005

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2004

T – sadzba dane z príjmu 25 % 19 % 19 %rd – náklady na cudzí kapitál 5,025 % 5,025 % 5,025 %D – úročený cudzí kapitál 4 909 tis. Sk 128 302 tis. Sk 121 076 tis. SkC – kapitál celkom 199 394 tis. Sk 360 769 tis. Sk 379 631 tis. Skre – náklady na vlastný kapitál 1,984 % 3,257 % 2,971 %

E – vlastný kapitál 194 485 tis. Sk 232 467 tis. Sk 258 555 tis. SkWACC – priemerné vážené náklady kapitálu 2,024 % 3,548 % 3,321%

V nasledujúcej kapitole dosadím vypočítané hodnoty NOPAT, NOA a WACC do

vzorca pre výpočet EVA.

3.2.3 Výpočet a porovnanie EVA za roky 2003, 2004 a 2005

Ako bolo povedané, vypočítané hodnoty transformovaných veličín dosadím do vzorca

č. 11 pre výpočet EVA. Prehľad vstupných veličín a vypočítanej EVA je v tab. 22.

Tab. 21 Prehľad vstupných údajov a EVA za účtovné obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

NOPAT 3 061 6 802 13 579NOA 189 835 156 195 299 644WACC – priemerné vážené náklady kapitálu

2,024 % 3,548 % 3,321%

EVA – 781 1 260 3 628

Z tejto tabuľky je vidieť, že spoločnosť v priebehu sledovaného obdobia neustále

napredovala čo sa týka využitia vlastných aktív. Ešte prehľadnejšie zobrazenie tohto

progresu zobrazuje graf 8.

90

-1500

-750

0

750

1500

2250

3000

3750

2003 2004 2005

Graf 8 Prehľad vývoja EVA za obdobie rokov 2003, 2004 a 2005 (v tis. Sk)

EVA je považovaná za nástroj riadenia podniku, ktorý je zameraný na tvorbu

a zvyšovanie jeho tržnej hodnoty. Ako zobrazuje graf 8, EVA spoločnosti má podľa

mojich výpočtov stabilne stúpajúce hodnoty.

V roku 2003 bola EVA záporná, čo znamenalo, že podnik netvoril hodnotu,

naopak táto hodnota bola z podniku ,,odčerpávaná“ cez vlastný kapitál. Podnik musel

v tomto roku túto stratu uhradiť, a to najmä v dôsledku nesprávneho využívania

celkového kapitálu. V nasledujúcich rokoch ekonomický zisk, teda EVA, prekročil

negatívne obdobie a dostala sa do pozitívnych pásiem.

Kladnú hodnotu EVA spoločnosť vykázala v roku 2004 – medziročne táto

hodnota oproti predchádzajúcemu roku vzrástla o 2 041 tis. Sk. Zlepšenie oproti

predchádzajúcemu obdobiu bolo najmä z dôvodu nárastu výsledku hospodárenia za

účtovné obdobie, resp. jeho transformácie na NOPAT. Kladnú hodnotu negatívne

ovplyvnila aj skutočnosť obstarania nového sídla spoločnosti v celkovej hodnote cca.

190 000 tis. Sk. Tento majetok v roku 2004 nebol využívaný.

V roku 2005 bol zaznamenaný opäť nárast. Tentokrát o 2 368 tis. Sk, jednalo sa

teda o 188 %-ný nárast oproti roku 2004. Pozitívom bol začiatok využívania (aj keď len

cca. na 70 %) vyššie spomínaného sídla spoločnosti.

Podľa predchádzajúcich analýz pomerových ukazovateľov a zohľadnení vstupných

veličín do výpočtu EVA by sa mal stúpajúci trend udržať. Toto tvrdenie podporuje aj

91

úmysel predstavenstva spoločnosti BRS, a.s., ktorý počíta s čo najskorším 100 %-ným

využívaním celého novo obstaraného majetku.

Zvyšovanie EVA však nemusí nutne viesť k zvýšeniu hodnoty podniku. Zníženie

hodnoty podniku, aj keď sa EVA znížila, môže nastať:

pokiaľ zvýšenie EVA v súčasnej dobe bolo dosiahnuté na úkor budúcich

nadziskov,

pokiaľ je síce zvýšená EVA, ale pri rastúcich nákladoch kapitálu.

Záverom môžem konštatovať, že spoločnosť BRS, a.s. môže aj ďalšom období počítať

s kladnou a rastúcou hodnotou EVA. Je však málo pravdepodobné, že v ďalšom období

príde k tak rapídnemu nárastu hodnoty EVA. Podobný vývoj možno očakávať aj pri

pomerových finančných ukazovateľoch výkonnosti.

92

4 ZHODNOTENIE PRÍNOSOV VYUŽITIA METÓD FINANČNEJ ANALÝZY A ICH VPLYV NA

ZVÝŠENIE TRHOVEJ HODNOTY PODNIKU

V tejto záverečnej časti sa pokúsim o stručné zosumarizovanie, zhodnotenie a predikciu

finančnej situácie spoločnosti BRS, a.s. Bude pozostávať z troch častí. Prvou časťou

bude sumarizácia horizontálnej a vertikálnej analýzy účtovných výkazov a analýza

pomerových finančných ukazovateľov. V druhej časti sa zameriam na najvýznamnejšiu

modernú metódu hodnotenia výkonnosti podniku – metódu ekonomickej pridanej

hodnoty EVA. Predikčná analýza bude predmetom tretej časti.

4.1 Zhodnotenie horizontálnej a vertikálnej analýzy účtovných výkazov a analýzy

pomerových finančných ukazovateľov

Účtovné položky účtovných závierok rokov 2003, 2004 a 2005 vykazovali značnú

fluktuáciu a vo väčšine nárast hodnôt. Počas sledovaného obdobia sa majetok

spoločnosti zvýšil zo 199 394 tis. Sk na 379 631 tis. Sk. V roku 2003 tvorili najväčšiu

časť majetku vlastné zdroje. V nasledujúcich rokoch bol rozdiel vlastných a cudzích

zdrojov zmenšený. Vlastné zdroje stále prevládajú. Najväčšiu časť celkového majetku

počas rokov 2004 a 2005 tvorilo nové sídlo spoločnosti v celkovej hodnote cca. 190 000

tis. Sk obstarané sčasti vlastnými zdrojmi a najmä dlhodobými cudzími zdrojmi

v celkovej výške 120 000 tis. Sk, ktoré poskytla ČSOB, a.s..

Podľa zlatého bilančného pravidla bol podnik počas roku 2003 prekapitalizovaný,

pretože celkový objem neobežného majetku bol menší ako je objem finančných zdrojov,

ktoré boli dlhodobo k dispozícií. V ostaných rokoch bol podnik málo

podkapitalizovaný.

Výnosy aj náklady spoločnosti progresívne rástli. Výnosy sa pohybovali v rozpätí

52 045 tis. Sk až 114 610 tis. Sk. Náklady od 46 691 tis. Sk po 104 581 tis. Sk. Tomuto

stavu bol prispôsobený aj výsledok hospodárenia za bežné účtovné obdobie, ktorý

obdobne rástol, a to 4 070 tis. Sk až 8 107 tis. Sk.

Hodnoty pomerových finančných ukazovateľov možno po celkovej analýze

považovať za pozitívne, a to ja napriek tomu, že jednotlivé cash flow negatívne

ovplyvnili (skreslili) niektoré ukazovatele. Za najväčšie nedostatky možno považovať

nízke hodnoty ukazovateľov rentability. Naopak veľmi pozitívne vyšli ukazovatele

likvidity a prevádzkové ukazovatele mzdovej produktivity a stupňa odpísanosti. Treba

93

ešte poznamenať, že pri ukazovateľoch doba obratu pohľadávok a doba splácania

záväzkov sa prejavila jedna z najväčších nevýhod pomerových finančných

ukazovateľov – skreslenosť výsledkov závislých od vstupných veličín, ktoré tie nemusia

korelovať so skutočnosťou.

Nakoľko podnik si uvedomuje nedostatky v oblasti rentability, celkovo možno

povedať, že podľa horizontálnej a vertikálnej analýzy účtovných výkazov a analýzy

pomerových finančných ukazovateľov možno očakávať rast trhovej hodnoty podniku.

4.2 Zhodnotenie EVA

Ako už bolo povedané EVA, je považovaná za nástroj riadenia podniku, ktorý je

zamerané na tvorbu a zvyšovanie jeho tržnej hodnoty.

EVA ako ukazovateľ výkonnosti odstraňuje nedostatky klasických ukazovateľov

(výsledok hospodárenia, či klasické pomerové finančné ukazovatele), ktorým možno

vytknúť niekoľko nedostatkov ako nezohľadnenosť rizika (obchodného a finančného)

a spolu s tým i  výnosové požiadavky investorov, alebo vplyv rozdielnych účtovných

predpisov a ich aplikácie, či opomenutie časovej hodnoty peňazí. Predovšetkým je

týmto ukazovateľom vytýkaná nedostatočná súvislosť medzi vývojom kurzu akcií

a vývojom tradičných ukazovateľov výkonnosti. Práve EVA vykazuje silnú koreláciu

k vývoju hodnoty akcií.

Kladná EVA je vierohodným signálom tvorby hodnoty pre akcionárov. Kladnú

a zároveň neustále stúpajúcu hodnotu EVA spoločnosť dosiahla počas sledovaného

obdobia. Najmä však počas rokov 2004 (1 260 tis. Sk) a 2005 (3 628 tis. Sk). Náklady

kapitálu sú potom akýmsi prahom, ktorý by podnikový čistý výkon mal prekročiť.

Z účtovného hľadiska je spoločnosť úspešná, ak je ROE (rentabilita vlastného

kapitálu) kladná. Z hľadiska akcionára je však úspešný len vtedy, ak je ROE väčšia

alebo aspoň rovná nákladom na vlastný kapitál (re). V spoločnosti BRS, a.s. táto

nerovnosť platí, tzn. že spoločnosť hodnotu tvorí a nie ničí.

Z finančného hľadiska sa spoločnosti v vyskytuje jedno špecifikum a to, že cudzí

kapitál je drahší ako vlastný. Táto skutočnosť je spôsobená najmä štruktúrou majetku

a to hlavne nepomerne veľkou hodnotou vlastného kapitálu oproti cudziemu. Druhým

javom, ktorý pôsobí na cenu cudzieho kapitálu, je fakt, že spoločnosť eviduje iba jeden

zdroj úročeného cudzieho kapitálu, ktorým je poskytnutý úver od ČSOB, a.s..

94

Prostredníctvom EVA sa otvárajú nové priestory pre subjektívne prístupy ako napr.:

odlíšenie operatívnych a neoperatívnych aktív a vplyv tohto delenia na výpočet

operatívneho zisku,

odlíšenie obvyklých a mimoriadnych zložiek výsledku hospodárenia

odkrytie tichých rezerv (podsúvahové položky), ktoré sú potom pripočítané

k vlastnému kapitálu formou ekvivalentov vlastného kapitálu,

výpočet WACC a pod.

Z výsledkov a hlavne vývoja EVA možno opäť len konštatovať, že trhová hodnota

spoločnosti BRS, a.s. bude naďalej rásť.

4.3 Predikčná analýza

Pred úplným záverom tejto práce uskutočním jednoduchú predikčnú analýzu. Bude

uskutočnená bodovými metódami a metódami diskriminačnej analýzy.

Rýchly test

Altmanovou metodikou (bankrotný indikátor)

Index bonity (bonitný indikátor)

Vstupnými údajmi budú údaje účtovných výkazov rokov 2003, 2004 a 2005.

Postup a vzorce pre výpočet sú uvedené v kapitole 1.7 Metódy prognózovania finančnej

situácie podniku

Rýchly test

Veľmi rýchlou a často používanou metódou je metóda rýchleho testu. Uskutočňuje sa

výpočtom a následným porovnaním s empirickou, hodnotiacou tabuľkou – tab. 23.

Tab. 22 Hodnotenie Rýchleho testu [13]

veľmi dobrý (1)

dobrý(2)

stredný(3)

zlý(4)

ohrozený insolven-ciou (5)

Podiel vlastného kapitálu > 30 % > 20% > 10 % < 10 % zápornýDoba splácania dlhu v rokoch < 3 r. < 5 r. < 12 r. > 12 r. 30 r.Podiel CF z výkonov > 10 % > 8 % > 5 % < 5 % zápornýRentabilita celkového kapitálu > 15 % > 12% > 8 % < 8 % záporná

95

Z konštrukcie stupnice vyplýva, že situácia je tým lepšia a finančná budúcnosť firmy

istejšia, čím menší počet získa. Minimálny počet bodov je 4, maximálny 20 bodov. [13]

Tab. 23 Vypočítané ukazovatele Rýchleho testu

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005Podiel vlastného kapitálu 97,5 % (1)* 64,4 % (1) 68,1 % (1)Doba splácania dlhu v rokoch 0 (1) 4,6 (2) 3,9 (2)Podiel CF z výkonov 50,6 % (1) 42,9 % (1) 22,9 % (1)Rentabilita celkového kapitálu 2,7 (4) 2,7 (4) 4,2 (4)Suma bodov (7) (8) (8)

*čísla v zátvorke za hodnotami symbolizujú počet bodov

V položke doba splácania dlhu v rokoch a podiel CF z výkonov som z dôvodu

vylúčenia finančných, investičných a mimoriadnych činností používal cash flow

z prevádzkových činností. Nakoľko bol tento cash flow v roku 2003 záporný, musela

byť jeho hodnota upravená na hodnotu + 24 658 tis. Sk. Kladnú hodnotu (upravenú)

som získal ako priemer cash flow z prevádzkových činností rokov 2004 a 2005.

V roku 2003 bola doba splácania dlhu v rokoch nulová, čo bolo dôsledkom toho,

že likvidné prostriedky boli na takej úrovni, že cudzí kapitál pokrývali takmer 14 –

násobne (vypočítaná hodnota doby splácania dlhu bola záporná). Podiel cash flow

z výkonov bol vypočítaný ako pomer prevádzkového cash flow a súhrn tržieb z predaja

tovaru a tržieb z predaja vlastných výrobkov a služieb.

Spoločnosť získala v hodnotení v roku 2003 7 bodov, v roku 2004 8 bodov

a v roku 2005 taktiež 8 bodov. Finančná budúcnosť spoločnosti BRS, a.s. podľa

rýchleho testu je na veľmi dobrej ceste. Jediný problém, ktorý v spoločnosť zatiaľ

ohrozuje je rentabilita celkového kapitálu. V prípade, že by sa táto rentabilita dostala

v nasledujúcich rokoch nad 8 %, resp. 15 % boli by jej finančné vyhliadky viac ako

pozitívne.

Altmanova metodika

Altmanov index dôveryhodnosti, ako sa tiež nazýva Altmanova metodika, používa

k vyjadreniu predikcie tzv. Z – skóre. Z – skóre predstavuje agregovanú hodnotu bonity

podniku vo forme funkcie, obsahujúcej optimálnu kombináciu ukazovateľov a ich váh.

Pretože spoločnosť BRS, a.s. neemituje verejne obchodovateľné akcie, uskutočním

predikciu podľa vzorca č. 19.

96

Z = 0,717 x1 + 0,847 x2 + 3,107 x3 + 0,420 x4 + 0,998 x5 [19]

pričom, ak je:

Z > 2,9 je finančná situácia v súčasnosti i budúcnosti dobrá

1,2 < Z < 2,9 šedá zóna nevyhranených výsledkov

Z < 1,2 finančná situácia je zlá, hrozí bankrot [13]

Tab. 24 Vypočítané ukazovatele a Z – skóre Altmanovou metodikou

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

x1 – čistý prevádzkový kapitál/celkový kapitál 0,329 0,059 0,113

x2 – nerozdelený zisk/celkový kapitál 0,020 0,022 0,021

x3 – (zisk pred zdanením + úroky)/celkový kapitál 0,027 0,027 0,042

x4 – účtovná hodnota vlastného kapitálu/cudzí kapitál 45,718 1,815 2,217

x5 –.tržby/celkový kapitál 0,244 0,171 0,263Z - skóre 19,782 1,078 1,423

Vypočítané hodnoty ukazujú medziročný obrovský skok, ktorý bol spôsobený najmä

zmenou výšky cudzieho kapitálu v spoločnosti BRS, a.s. (úver od ČSOB, a.s. v celkovej

sume 120 000 tis. Sk). Maximálna hodnota bola dosiahnutá v roku 2003 (19,782)

a minimálna v nasledujúcom roku (1,078).

V prípade x4 som musel zmeniť spôsob výpočtu, pretože nepoznám trhovú

hodnotu vlastného kapitálu. Zmenu som uskutočnil tak, že som trhovú hodnotu nahradil

účtovnou hodnotou vlastného kapitálu. Pri vyjadrení x5 som za tržby považoval iba

tržby z predaja tovaru a tržby z predaja vlastných výrobkov a služieb.

Hodnoty, ktoré boli dosiahnuté v sledovanom období, nie je treba považovať za

negatívne, aj keď podľa hodnotenia Altmanovej metodiky by za negatívne mali byť

považované. Dôvodom je, že ak by som za upravené x4 dosadil trhovú hodnotu

vlastného kapitálu, ktorá sa častokrát násobne výši od tej účtovnej, výsledok Z – skóre

by sa podstatne zvýšil.

97

Index bonity

Prostredníctvom indexu bonity zisťujeme bonitu spoločnosti, a preto sa jedná o bonitný

indikátor. Tento indikátor zahŕňa šesť pomerových finančných ukazovateľov. Predikcia

sa uskutočňuje na základe vzorca č. 20 uvedeného v kapitole 1.7 v tvare:

B = 1,5 x1 + 0,08 x2 + 10 x3 + 5 x4 + 0,3 x5 + 0,1 x6 [20]

Hodnotenie sa potom uskutoční na základe nasledujúcej stupnice:

extrémne zlá veľmi zlá zlá určité dobrá veľmi dobrá extrémne

problémy dobrá

– 3 – 2 – 1 0 1 2 3

Obr. 4 Hodnotiaca stupnica indexu bonity [13]

V nasledujúcej tabuľke sú vypočítané ukazovatele indexu bonity.

Tab. 25 Vypočítané ukazovatele Indexu bonity

Rok 2003 Rok 2004 Rok 2005

x1 – cash flow/cudzí kapitál

17,440 – 0,269 – 0,249

x2 – celkový kapitál/cudzí kapitál

46,718 2,815 3,217

x3 – zisk pred zdanením/celkový kapitál

0,027 0,027 0,027

x4 – zisk pred zdanením/celkové výkony

0,103 0,155 0,088

x5 – zásoby/aktíva celkom

0,022 0,004 0,010

X6 – celkové

výkony/celkový kapitál0,027 0,177 0,305

B 30,697 0,886 0,627

Z analýzy postupu výpočtu je vidieť, že na výšku hodnoty má vplyv niekoľko

podstatných ukazovateľov. Ide hlavne o pomer hodnoty cash flow a cudzieho kapitálu,

čo sa najvýraznejšie prejavilo v roku 2003, kedy bola výška ukazovateľa indexu bonity

najvyššia (30,697), čo signalizovalo extrémne dobrú situáciu spoločnosti. V ostatných

rokoch sa spoločnosť podľa tohto ukazovateľa stretávala s určitými problémami. V roku

98

2004 bola hodnota indexu bonity vo výške 0,886 a v roku 0,627. Tieto výsledky boli

dôsledkom najmä záporného cash flow.

Uskutočnená predikčná analýza nám poskytla iný pohľad na finančnú situáciu

spoločnosti BRS, a.s. Počas rokov 2003, 2004 a 2005 bola spoločnosť v neustálom

finančnom pohybe. Podnik počas sledovaného obdobia zmenil kapitálovú a majetkovú

štruktúru, čo sa prejavilo kolísavými hodnotami vypočítaných ukazovateľov.

99

ZÁVER

Cieľom prvej, teoretickej časti mojej diplomovej práce bola prezentácia teoretických

poznatkov z oblasti finančného manažmentu a finančnej analýzy. Cieľom ďalších častí

bola aplikácia vybraných metód finančnej analýzy, aplikácia modernej metódy EVA

a predikčná analýza spoločnosti BRS, a.s..

V teoretickej časti som popísal teoretické a praktické východiská hodnotenia

podniku. Poukázal som na vzťahy medzi stakeholdermi, čistou súčasnou hodnotou a

finančnou analýzou. V tejto časti som tiež uviedol teoretické vymedzenie moderných

metód hodnotenia výkonnosti podniku ako napr. EVA, MVA alebo INFA.

V druhej a tretej časti som na základe uvedenej teórie uskutočnil horizontálnu a

vertikálnu analýzu účtovných výkazov a následnú finančnú analýzu spoločnosti BRS,

a.s. počas rokov 2003, 2004 a 2005. Zameral som sa na klasickú finačnú analýzu

prostredníctvom pomerových finančných ukazovateľov. Následne som prešiel k

hodnoteniu výkonnosti podniku cez moderné metódy. Modernými metódami boli

vybrané pomerové finančné ukazovatele a metódy založené na modely ekonomického

zisku, najmä však metóda EVA. Výpočtami, analýzou a zámermi spoločnosti

(investičné zámery, rekonštrukcie a najmä zlepšenie rentability) som dospel k záveru, že

spoločnosť BRS, a.s. má dostatočný potenciál na to, aby svoj progresívny rast udržala

nadštandartne dlho.

V záverečnej štvrtej časti som zhodnotil prínosy vypočítaných hodnôt a ich

dopady na budúcnosť podniku. Predikciu som uskutočnil metódami Rýchly test,

Altmanovou metodikou a Indexom bonity. Tieto prognostické metódy naznačili takmer

totožnú predikciu, akú som vyslovil v druhej a tretej časti.

Analýza ukázala, že spoločnosť BRS, a.s. má za sebou obdobie reštrukturalizácie

majetku a v súčasnosti sa pohybuje v pásme stabilnej prosperity. Skutočnosti, akými sú

rezervy v oblasti rentability, ktoré si spoločnosť uvedomuje a plánuje ich odstrániť,

vypočítaná rastúca EVA a relatívne pozitívna predikčná analýza, dávajú predpoklad

k ďalšiemu rozvoju a prosperite.

Ciele, ktoré boli uvedené v úvode mojej diplomovej práce pokladám za splnené.

V práci som vychádzal z poznatkov z podnikových financií, finančného manažmentu,

ekonomickej analýzy podniku a z literatúry, ktorej zoznam je uvedený na konci tejto

práce.

100

ZOZNAM BIBLIOGRAFICKÝCH ODKAZOV

[1] ČOREJOVÁ, T. a kolektív. Cenné papiere a kapitálový trh. Žilina: Educo, 1995.

112 s

[2] DOLEŽAL, J., FIREŠ, B., MÍKOVÁ, M. Finanční účetníctví. Praha: Grada,

1992. 304 s

[3] KUPKOVIČ, M. Ekonomický podnikový slovník. Bratislava: EU, 1994. 104 s

[4] MAŘÍKOVÁ, P., MAŘÍK, M. Moderní metody hodnocení výkonnosti

a oceňování podniku. Praha: EKOPRESS, 2001. 70 s

[5] NEUMAIEROVÁ, I., NEUMAIER, I. Výkonnost a tržní hodnota firmy. Praha:

GRADA Publishing, 2002. 215 s

[6] NEUMAIEROVÁ, I. Aplikace řízení hodnoty. Praha: VŠE v Praze, 2003. 95 s

[7] PIVRNEC, J. Finanční management. Praha: GRADA Publishing, 1995, 167 s

[8] SEDLÁČEK, J. Účetní data v rukou manažera, finanční analýza v řízení firmy.

Praha: Computer Press, 2001, 220 s

[9] STEHLÍKOVÁ. Finančná analýza ako metóda finančného riadenia firmy, In. Acta Montanistica Slovaca, 2002, roč. 6, č. 5, s. 112-119

[10] VARCHOLOVÁ, T. Manažérska analýza. Bratislava, 2001, s. 140 – 167.

[11] VLACHYNSKÝ, K. Finančný manažment. Bratislava: Elita, 1993. 238 s

[12] VLACHYNSKÝ, K., MARKOVIČ, P., Finančné inžinierstvo. Bratislava:

Ekonómia, 2001, 387 s

[13] ZALAI, K. Finančno-ekonomická analýza podniku. Bratislava: Sprint vrfa,

2000, 337 s.

[14] ZMEŠKAL, Z. Finančné modely. Praha: Ekopress, 2004, 236 s

[15] http://www.finance.gov.sk/

[16] http://www.financnik.sk/

[17] Zákon č. 431/2002 – zákon o účtovníctve v platnom znení

[18] Opatrenie Ministerstva financií č. 23054/2002-92, ktorým sa ustanovujú

podrobnosti o postupoch účtovania a rámcovej účtovej osnove pre podnikateľov

účtujúcich v sústave podvojného účtovníctva

[19] Účtovné závierky spoločnosti BRS, a.s. k 31.12. rokov 2003, 2004 a 2005

101