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안전에 수익을 더한 유한양행의 포트폴리오
Investment Points
성공적인 차별화 전략 : 유한양행의 장점은 제약업의 근간인 영업, 제조, 개발에 각각 차별화
전략이 있으며, 모두 글로벌 제약사와 접점을 가지고 있다는 것이다. 1) 영업 지배력, 특히
개원가의 커버리지가 넓기 때문에 다국적사와 판권 계약시 균형적 교섭이 가능하며, 2)
약가정책의 영향을 받지 않는 오리지날 의약품 원료 수출은 제2공장 준공과 함께 성장기
진입하였고, 3) R&D의 방향은 빅파마의 성장 동력인, 높은 성공율의 오픈 이노베이션에 있다.
R&D 투자증가로 인한 일시적 영업이익률 하락은 오히려 긍정적 : 연결기준 16년 매출액은
1조2,583억원(+11.5%YoY)으로 전년 증가율을 유지하겠으나, 비용 소모가 큰 임상시험
단계의 파이프라인이 증가하면서 영업이익은 872억원(+1.5%YoY)으로 유지되는 수준일
것이다. R&D 비용이 증가하지만 자체 개발한 복합제 개량신약(아토르바, 로수바미브, 듀오웰
등)의 성장에 따른 수익 증가로 점차 상쇄 될 것이며, 3Q16 내에 임상이 완료되는 퇴행성 디스크
치료제 개발이 올해 기술이전으로 이어진다면 양적, 질적으로 모두 성장하는 한 해가 될 것이다.
Action
영업 및 R&D가치 재평가 시점. 목표주가 366,000원, 매수 : 목표주가는 16년 EPS에 Target
P/E 31배를 적용했다. Target P/E는 동사의 과거 3년 평균 P/E 23배에 30% 프리미엄을 더한
값이다. 프리미엄의 이유는 안정적 수요처 확보의 의미로 지배적 영업력에 대한 가치 부여가
필요하고, 오픈 이노베이션 바탕의 R&D 투자가 개발 속도와 성공율 측면에서 타사 대비 높아 기술성의 가치가 재평가 되어야 한다고 판단하기 때문이다.
Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 000100 기업분석 | 제약
BUY
2016. 05. 30
목표주가(신규) 366,000원 현재주가(05/27) 304,500원 Up/Downside +20.2% 투자의견(신규) Buy
Investment Fundamentals (IFRS연결) (단위: 십억원, 원, 배, %)
FYE Dec 2014 2015 2016E 2017E 2018E 매출액 1,017 1,129 1,258 1,358 1,434 (증가율) 7.8 10.9 11.5 7.9 5.6 영업이익 74 86 87 96 103 (증가율) 20.3 15.4 1.5 10.2 6.7 순이익 91 126 132 141 149 EPS 8,118 11,260 11,786 12,612 13,344
PER (H/L) 25.1/20.4 27.2/14.4 25.5 23.8 22.5 PBR (H/L) 1.8/1.5 2.6/1.4 2.3 2.1 2.0 EV/EBITDA (H/L) 19.1/15.1 26.8/13.0 23.8 20.6 18.3 영업이익률 7.3 7.6 6.9 7.1 7.2 ROE 7.3 9.5 9.3 9.2 9.0
Stock Data
52주 최저/최고 231,000/335,500원 KOSDAQ /KOSPI 692/1,969pt 시가총액 33,960억원 60日-평균거래량 44,211 외국인지분율 30.1% 주가상승률 1M 3M 12M
60日-외국인지분율변동추이 -1.7%p 절대기준 0.7 15.8 19.4
주요주주 유한재단 외 2 인 15.5% 상대기준 3.0 12.9 27.8
0
50
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15/05 15/09 15/12 16/03
유한양행(좌)
KOSPI지수대비(우)
(천원) (pt)
2
Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
저위험 고수익 제약 펀드
신약의 가치를 평가하는 것은 목표주가를 예상하는 것과 비슷하다. 날고 기는 다국적
제약사도 신약의 가치를 평가하여 라이센싱을 하지만 허가 획득에 실패하거나 시장성이
없어 큰 비용을 감수하고 퇴출시키는 일도 종종 있다. 그러므로 제약 산업이야말로 분산
투자가 필요한 분야이다. 동사의 투자매력은 영업지배력 확보와 원료수출의 사업다각화를
통해 안정적으로 수익성을 개선하면서, 기술적 전문성을 바탕으로 지분투자와 기술협약의
범위를 넓히고 있기 때문에 제약산업에서 드물게 저위험 고수익을 기대할 수 있다는 데
있다.
1. 영업력의 가치
유한양행의 영업인력은 730여명으로, 국내 소재 상위 10위권의 다국적 제약사 평균
영업사원 수 210명 대비 3배 이상 규모이다. 약국, 도매 영업을 포함했음에도 높은 수치다.
다국적사의 영업은 대부분 병원 위주로, 각 치료 영역에 특화되어 있는 반면, 동사는
압도적인 영업인력을 지역별, 병원별로 배정하여 병원 뿐만 아니라 전국 각 의원까지 넓은
커버리지를 가지고 있다. 영업력을 간접적으로 판단 할 수 있는 방문횟수에서 동사는
병의원 모두 1위를 차지하고 있다.
도표 1. 국내 제약사별 영업사원 수 (일부 약국, 도매 포함) (단위: 명) 도표 2. 영업사원당 1일 방문 횟수 (2015년 평균) (단위: 회)
한미약품 1,000
순위 병원 횟수 의원 횟수
종근당 800 1 유한 5.5 유한 4.5
유한양행 730 2 SK 3.3 대웅 3.6
대웅제약 650 3 한미 3.0 일동 3.4
일동제약 600 4 대웅 2.6 CJ 3.1
제일약품 570 5 제일 2.5 한미 3.0
보령제약 500 6 일동 2.5 SK 2.7
LG생명과학 350 7 동아 2.2 종근당 2.6
8 CJ 2.1 JW중외 2.6
9 보령 1.8 보령 2.5
10 종근당 1.6 동아 2.4
11 JW중외 1.4 제일 2.0
평균 2.6 2.9 자료: 동부 리서치 추정 자료: 보도자료, 동부 리서치
기존 사업의 수익성 개선과 유망한
바이오텍 분산 투자
부동의 영업력 1위
영업사원 1인당 효율 극대화
한미약품 1,000
종근당 800
유한양행 730
대웅제약 650
일동제약 600
제일약품 570
보령제약 500
LG생활건강 350
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유한양행 2016. 05. 30
다국적사들은 국내에서 직접 마케팅을 진행하는 품목이 다양하지 않고, 특허 만료시의
급격한 매출 하락에 유연하게 대응해야 하기 때문에, 유망한 파이프라인이 순차적으로
계획되어 있지 않는 한 영업인력을 충원하지 않는 추세이다. 국내사는 영업사원당
담당품목수가 절대적으로 많아 유동적으로 영업의 집중력을 변화시킬 수 있기 때문에
다국적사 입장에서는 국내사의 영업망을 이용하는 것이 비용 대비 효율적이다. 이러한
시장 환경에서 독보적인 영업력을 가진 동사에 대한 다국적사의 영업의존도는 점점
높아지고 있고, 판매 대행사 임에도 불구하고 판권 계약시 교섭력의 균형을 유지할 수
있기 때문에 상품 매출로 인한 영업이익 개선과 추가신약 도입의 기회가 이어진다.
공동판매 계약시 위탁사들이 인정하는 동사의 강점은 심장내과, 소화기내과, 내분비내과
분야, 그리고 의원급의 시장 지배력이다. 약물 자체의 강점도 있지만, 기존의 트라젠타,
트윈스타의 경우 동일계열 최초 출시 약물이 아님에도 불구하고 개원가를 중심으로
단기간에 높은 시장점유율을 달성했다. 16년 5월 출시한 당뇨병치료제 자디앙 역시 동사의
영업력을 통해 하반기 매출 70억원 예상, 연간 100% 이상 성장하며 블록버스터로서의
가능성이 보이고, 베링거잉겔하임, 릴리와의 신뢰를 기반으로 안정적 수익 창출에 기여할
것으로 판단한다
영업사원당 1일 방문 횟수와 영업사원의 수를 감안하여 회사별 일평균 방문 횟수로 비교
해볼 때 보수적으로 계산해도 고객 커버리지가 차상위 업체보다 10%이상 넓다. 넓은 커버
리지의 장점은 다국적 제약사와의 로열티 협상시 반영될 것이며, 실제로 매출에서는 10%
이상의 영향력을 발휘할 것이므로 영업력에 따로 가치를 두었다. 영업사원의 효율을 고려
하면, 영업사원 1인당 비용을 1.5억원으로 추정할 때, 타사대비 20%이상의 방문횟수를 보
여주므로 평균 영업사원 수 500명의 20%에 해당하는 100명, 연간 약 150억원의 비용절
감에 대한 가치를 부여할 수 있다.
도표 3. 트윈스타 매출 추이 도표 4. 트라젠타 매출 추이 도표 5. 비리어드 매출 추이
자료: 동부 리서치
심장, 소화기, 내분비 내과와
의원급의 시장 지배력
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0
500
1,000
1,500
2011 2012 2013 2014 2015
(%)(억원)
트라젠타 점유율 트라젠타군
자누비아군 가브스군
온글라이자군 제미글로군
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1000
2009 2011 2013 2015
(%)(억원)
트윈스타 점유율트윈스타아모잘탄엑스포지세비카
영업력, 연간 약 150억원의
비용절감 효과
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100
-
1,000
2,000
3,000
2012 2013 2014 2015
(%)(억원)
비리어드 점유율 비리어드
바라크루드
0
(억원) (%)
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Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
2. 의약품 원료 생산 성장기 진입
유한화학(지분100%)은 원료의약품 생산을 담당하는 유한양행의 자회사로, 현재 2,500억원
규모의 설비를 갖춘 안산 공장 가동률이 85%로 최대치에 가깝게 운영되고 있다. 16년 1
월 2,500억원 규모의 화성 공장이 준공되면서, 진입장벽이 높은 고마진의 원료 사업은 글
로벌 제약사와의 트랙 레코드를 기반으로 수주가 이어질 것으로 전망된다.
약가인하 정책의 영향을 받지 않는 원료의약품 수출은 12년부터 15년까지 CAGR 24.9%
로 빠르게 성장하며 전체 매출의 18.4%를 차지하는 주요 사업이다. 원료의약품의 수출은
선적 시점에 따라 분기별 차이를 보이지만 16년 매출액은 2,319억원(+19.8%YoY)으로 전
망되며, 그 중 오리지날 의약품 원료의 생산비중은 95% 정도이다. 동사는 중국, 인도 등
아시아지역의 CMO(계약생산대행) 업체와 가격경쟁을 해야하는 저마진의 제네릭 의약품
원료 또는 중간체 시장을 벗어나 이익률이 높은 오리지날 의약품의 원료 생산에 주력하고
있다.
오리지날 의약품 원료의 경우 약물 개발 초기단계부터 위탁사와 수년간 협업을 진행하며,
cGMP 시설 구축과 함께 철저한 CMC(합성, 생산, 품질관리), 숙련된 허가 및 관리부서,
트랙 레코드에 의한 기술력 검증이 영업의 영속성을 결정하기 때문에 진입장벽이 높다.
신약의 성공 여부가 중요한 사업이지만 일단 대상 의약품이 성공적으로 출시되면 일정기간
수익이 보장된다. 동사가 길리어드에 공급중인 C형 간염 치료제 원료는 대상 약물의 시장
둔화에 따라 성장세가 약화될 수 있으나, 길리어드가 상당량의 원료를 중국에서도
공급받고 있기 때문에 원료 수급의 지역별 균형을 고려하면, 동사의 실적에 미치는 영향은
제한적일 것으로 판된된다.
3. 진정한 오픈 이노베이션
R&D에 있어 동사가 가진 장점은 오픈 이노베이션 전략과 투자재원으로 사용 가능한
4,600억원의 현금성 자산이다. 동사는 최근 2년간 700억원 이상을 합작회사, 지분투자, 공
동 개발 계약에 투자하며 오픈 이노베이션을 바탕으로한 파트너링 전략을 고수하고 있다.
대부분 국내 제약사의 연구가 자체 기술력 범위로 한정되어 있던 것에 반해, 오픈 이노베
이션 방식은 다양한 분야의 전문성을 공유하기 때문에 개발 속도가 빠르고, 1상에서 허가
까지 진행되는 성공률이 전통적 개발방식 대비 3배나 높다. 제약 R&D의 경우 실패에 큰
비용이 따르지만, 동사는 막대한 가용재원을 보유하고 있기 때문에 시장성을 충분히 고려
하면서 실험경과에 따라 빠른 의사결정을 할 수 있다.
추가 공장 준공으로 생산량 증가
연평균 24.9% 성장
현금, 전문성, 시간에서 모두
앞서는 R&D 전략
글로벌 업체로의 원료 납품은
진입장벽이 높을 뿐 아니라 의약품
출시와 함께 일정기간 수익이
보장됨
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Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
도표 6. 단계별 통과된 약물 수 도표 7. FDA 허가약물 기원 (1998-2007, 미국)
자료: 2016 Global life sciences outlook, 동부 리서치 자료: Nature reviews, 동부 리서치
도표 8. 지분투자 및 공동연구 계약일지
기업 계약시기 계약방식 투자규모 및 지분율 계약조건 및 진행상황 계약내용
앤솔바이오사이언스 2009. 10. 기술이전 N/A 상업화시 기술료 지급,
전세계 판권계약
YH14618 / TGF-β1 타겟 퇴행성 디스크
치료제(통증 완화 + 디스크 재생)
/ 국내 임상 2b 진행중
2011. 3. 기술이전 및 지분투자 45억원
(20%)
상업화시 기술료 지급,
전세계 판권계약
YH14619 / 퇴행성 관절염 치료제
/ 후보물질도출
펩트론 2011. 6. 기술이전 N/A 계약금, 단계별 마일스톤,
판매시 로열티 지급 PT302 / 2주간격 투여 GLP-1 당뇨병 치료제
테라젠이텍스 2012. 11. 공동연구 및 상용화 계약,
지분투자
200억원
(9.2%) - 개인유전체분석 서비스
한올바이오파마 2012. 11. 지분투자 296억원
(9.3%)
272억원에 매각(2015. 7.)
이후 지분 4.8%
엠지 2014. 3. 공동판촉 및 공급,
신주인수 지분투자
99억원
(37%) - 영양수액제
코스온 2015. 11. 지분취득 150억원
(3.9%) - 화장품 OEM
제넥신 2015. 12. 기술사용계약 및 지분취득 200억원
(2.7%) -
hyFc 융합단백질 5종, GLP-1 + FGF21
당뇨병 신약(인슐린 분비능/저항성 동시개선)
오스코텍 2015. 7. 공동 개발 후 기술이전 10억원
(정액기술료)
임상 1상 승인 후 5억 지급,
임상 2상 이후 수익 배분 EGFR 억제제(비소세포암 치료제)
바이오니아 2015. 9. 기술이전 및 지분투자 100억원
(지분 8.7%) - 표적 siRNA 치료 플랫폼(SAMiRNA-CTGF)
이뮨온시아 2016. 3. 미국 소렌토와 R&D
합작회사 설립, 지분투자 2000만달러 2017년 첫 임상 시작 예정 면역체크포인트 항체 항암제 3종 개발
앱클론 2016. 4. 공동 개발 계약 N/A 개발단계에 따른 정액
기술료와 로열티 지급
면역 조절 항체의약품(NEST(Novel Epitope
Screening Technology)기술)
자료: 유한양행, 동부 리서치
0
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개시 1상 2상 3상 허가
오픈 이노베이션 전통적 개발방식
제약회사
38%
제약회사←대학
7%
바이오텍
52%
바이오텍←대학
3%
34%
11%
1상에서 승인까지
성공률 3배 차이
(개수)
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Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
동사의 연구 방향은 시장성이 높은 항암제, 면역 조절제와 플랫폼 기술에 집중되어 있다.
그 중에서도 First in Class 이거나, 시장 선점이 어려운 경우 시장성을 고려한 Best in
Class 개발을 목표로 한다. 특히 개발중인 퇴행성디스크치료제 YH14618은 통증 완화 및
디스크 재생을 목적으로 하며, 제넥신의 플랫폼 기술을 이용한 당뇨병 치료제는 인슐린 분
비능과 저항성을 동시에 개선하는 것을 목표로 하여 경쟁이 심화된 분야에서도 새로운 시
장을 만드는 전략을 가지고 있다.
동사의 오픈 이노베이션 사례 중 가장 빨리 성과를 보일 것으로 기대되는 것은 앤솔바이오
사이언스로부터 도입한 퇴행성 디스크 치료제 YH14618로 16년 7월 임상2b상이 완료되
면 기술이전이 진행될 것으로 기대된다. 미국 기준 퇴행성 디스크로 인한 만성 요통환자는
570만명 이상으로, 초기의 약물적 치료는 NSAIDs, 진통제, 근육이완제, 항우울제, 수면제
등을 이용한 통증완화를 목적으로 한다. 척추 고정술 또는 인공 디스크 치환술을 요하는
심각한 환자는 전체의 19%이며, 수술의 실패율은 40%에 달한다. YH14618은 수술을 요
하지 않는 경증 및 중등도 환자의 치료적 unmet needs(미충족수요)를 목표로 할 수 있으
며, 디스크 재생의 효과도 기대할 수 있는 것이 특징이다. 최근 일부 공개된 임상2a 결과
에 따르면, 통증완화 뿐만 아니라, 디스크 재생에서도 투약 24주 후 대조군 대비 의미 있
는 차이를 확인할 수 있었다.
도표 9. 퇴행성 디스크 치료 개발 동향
개발사 약물명 약리기전 목표 효과
임상현황 진통 디스크 재생
유한양행 YH14618 주사제 TGF-β1(전환성장인자) 타겟 O O 한국 임상2b 진행중
(2016.7 완료예정)
AnGes MG, Inc AMG0103 주사제 NF-kB Decoy Oligonucleotide 염증억제 O - 미국 임상1/2상 준비중
ISTO technologies NuQu 주사제 아동 연골세포(chondrocyte cell) O O 미국 임상2상 완료
Mesoblast, Ltd. NeoFuse 주사제 간엽전구세포(줄기세포) + 히알루론산 O - 미국 임상2상 완료
Red de Terapia Celular MSC 주사제 동종 간엽줄기세포 O O 미국 임상1/2상 진행중
(2016.12 완료예정)
DePuy Spine
(J&J 메디칼 소속) rhGDF-5 주사제
재조합 인성장분화 인자-5 (임상 1/2상 결과
대조군과 효과차이 확인되지 않음) O O 미국/호주/한국 임상1/2상 완료
자료: 각 사 자료, 동부 리서치
16년 하반기 퇴행성 디스크
치료제의 기술이전 기대
시장성을 고려한 R&D
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유한양행 2016. 05. 30
16년 매출액 +11.5%, 순이익 +4.7% 예상
16년 매출액은 1조2,583억원(+11.5%YoY), 영업이익 872억원(+1.5%YoY), 순이익은
1,319억원(+4.7%YoY)을 기록할 것으로 전망된다. 매출 증가에 비해 순이익 증가율이 다소
낮아 보이지만, 전년 대비 연구비 순증가분이 300억원에 달한다는 점을 감안하면 예상되
는 실적은 양호한 수준이다.
약품 사업부는 일반의약(OTC)과 전문의약품(ETC)의 고른 성장으로 전년대비 10% 성장이
예상된다. 아스트라제네카와의 고지혈증 치료제 크레스토 공동판매계약 종료에 따라 전년
대비 150억원 매출 하락 요인이 있으나, 곧바로 크레스토를 대신할 자체 개량신약 로수바
미브를 출시하고, 예비 블록버스터 당뇨병 치료제 자디앙을 도입함으로써 매출에 미치는
영향은 제한적일 것이다.
해외 사업부는 20%이상의 높은 이익률을 보이는 사업으로, 원료 공급 계약 후 대상 제품
의 판매실적과 라이프사이클에 따라 제품의 판매가 중단될 때까지 매출이 보장된다. 글로
벌 제약사로부터 원료 생산을 위탁 받은 C형간염 치료제의 매출은 15조원 규모로, 시장
경쟁에 따라 매출이 감소하고 있기는 하지만 동사의 실적에 영향은 제한적일 것이며, 원료
의약품 수출은 16년 역시 전년대비 20% 성장하면서 전체 매출에 대한 기여도가 증가할
것이다.
도표 10. 유한양행 실적 전망 (단위: 십억원, %)
1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16E 3Q16E 4Q16E 2015 2016E 2017E
매출액 242.1 271.9 311.7 303.0 276.5 309.5 341.8 330.6 1128.7 1258.3 1358.1
%YoY 7.1 6.5 20.2 12.6 14.2 13.8 9.6 9.1 12.0 11.5 7.9
약품사업부 181.9 196.7 212.2 236.2 221.9 216.6 226.8 246.2 827.0 911.5 974.4
OTC 20.7 23.5 23.8 24.7 24.3 27.4 26.4 25.6 92.6 103.7 111.7
ETC 155.0 165.5 180.7 205.9 190.6 187.4 198.5 218.7 707.1 795.3 855.3
기타 5.2 5.4 6.0 3.6 4.9 0.0 0.0 0.0 20.1 4.9 0.0
해외사업부 36.4 48.1 71.0 38.2 29.2 64.0 83.0 55.7 193.6 231.9 264.3
유통사업부 19.5 21.8 24.3 23.6 20.6 22.8 26.8 23.4 89.2 93.7 96.5
기타 4.3 5.1 4.3 4.6 4.5 5.6 4.7 5.0 18.3 19.8 21.3
R&D비용 14.0 16.4 19.8 22.4 19.2 20.5 28.7 34.2 72.6 102.6 112.8
영업이익 14.9 25.6 31.7 13.6 19.9 25.1 30.6 11.6 85.8 87.2 96.1
%YoY 8.6 30.7 81.6 -42.4 33.4 -2.3 -3.6 -14.4 15.4 1.5 10.2
순이익 24.6 30.9 44.9 25.6 51.3 29.9 42.5 8.2 126.0 131.9 141.1
%YoY 13.9 16.6 78.5 45.1 108.1 -3.4 -5.3 -67.9 4.7 7.0 5.8
자료: 유한양행, 동부 리서치
R&D 투자 증가에도 불구하고
안정적 성장 예상
8
Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
목표주가 366,000원, 매수 의견으로 커버리지 개시
지금까지 논의한 유한양행의 강점을 근거로 유한양행에 대해 매수의견을 제시하며 분석을
개시한다. 유한양행의 강점은, 1) 영업 지배력, 특히 개원가의 커버리지가 넓기 때문에 다
국적사와 판권 계약시 균형적 교섭이 가능하고, 2) 약가정책의 영향을 받지 않는 오리지날
의약품 원료 수출이 제2공장 준공과 함께 성장기 진입하였으며, 3) R&D의 방향성이 리스
크가 적은 가운데 성공률이 높은 오픈 이노베이션으로 추진되고 있다는 점이다.
목표주가는 16E EPS 11,786원에 Target P/E 31배를 적용해 산출한 366,000원을 제시한
다. Target P/E는 동사의 과거 3년 평균 P/E 23배에 30% 프리미엄을 부여해 산출했다. 프
리미엄을 부여한 이유는, 동사는 지금까지 상품 매출 비중이 높은데다 R&D 파이프라인이
부실하다는 평가를 받아 동업 타사 대비 디스카운트되어 거래되어 왔으나 이제는 타사 대
비 월등한 영업력을 재평가하고 오픈 이노베이션의 높은 기대값과 연내 기술이전 가능이
있는 파이프라인 가치를 반영할 시점이라고 판단했기 때문이다.
현재 주가는 16E P/E 25.5배로 매출액 기준 상위 10개 제약사 16년 컨센서스의 최저
P/E 평균 31.4배 대비 19% 할인된 수준이다. 현재 우리의 목표주가 수준에서의 밸류에이
션이 동업 타사들이 현주가 수준에서 받고 있는 밸류에이션과 비슷한 수준에 불과하기 때
문에 목표주가는 충분히 보수적이다. 기술이전이 가시화 되면 확인된 약물 가치에 근거해
목표주가 상향이 가능할 수 있고, 앞으로 실적 개선과 기술이전에 따라 기업가치의 우상향
이 지속될 것으로 예상되므로 지금이 매수 적기라고 판단한다.
보수적으로 봐도 싸다
기술 이전에 따라 목표주가 상향
가능
유한양행의 강점
1) 영업 지배력
2) 원료 수출 성장기 진입
3) 오픈 이노베이션 R&D
영업력과 R&D 프리미엄 부여
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Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
대차대조표 손익계산서 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 유동자산 841 959 962 1,030 1,085 매출액 1,017 1,129 1,258 1,358 1,434 현금및현금성자산 156 222 234 219 256 매출원가 702 788 875 948 1,004 매출채권및기타채권 240 235 270 293 304 매출총이익 315 341 383 410 430 재고자산 172 242 252 272 287 판관비 241 255 296 314 327 비유동자산 775 921 1,002 1,076 1,169 영업이익 74 86 87 96 103 유형자산 236 308 352 396 455 EBITDA 101 117 130 149 167 무형자산 10 12 11 10 9 영업외손익 42 83 81 87 92 투자자산 400 472 510 540 575 금융손익 11 11 6 7 8 자산총계 1,616 1,880 1,964 2,105 2,254 투자손익 46 57 60 65 69 유동부채 255 357 329 350 369 기타영업외손익 -15 15 15 15 15 매입채무및기타채무 192 270 243 264 283 세전이익 116 168 169 183 195 단기차입금및단기사채 36 63 63 63 63 중단사업이익 0 0 0 0 0 유동성장기부채 10 3 3 3 3 당기순이익 91 126 132 141 149 비유동부채 85 160 160 160 160 지배주주지분순이익 91 126 132 141 149 사채및장기차입금 24 86 86 86 86 비지배주주지분순이익 0 0 0 0 0 부채총계 340 516 489 510 529 총포괄이익 83 112 132 141 149 자본금 57 57 57 57 57 증감률(%YoY) 자본잉여금 116 116 116 116 116 매출액 7.8 10.9 11.5 7.9 5.6 이익잉여금 1,180 1,274 1,385 1,506 1,634 영업이익 20.3 15.4 1.5 10.2 6.7 비지배주주지분 0 0 0 0 0 EPS 5.1 38.7 4.7 7.0 5.8 자본총계 1,276 1,364 1,475 1,596 1,725 주: K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨 현금흐름표 주요 투자지표 12월 결산(십억원) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 12월 결산(원, %, 배) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 영업활동현금흐름 94 126 93 164 197 주당지표(원) 당기순이익 91 126 132 141 149 EPS 8,118 11,260 11,786 12,612 13,344 현금유출이없는비용및수익 30 14 14 23 32 BPS 112,029 119,762 129,541 140,129 151,434 유형및무형자산상각비 27 31 43 53 64 DPS 1,750 2,000 2,000 2,000 2,000 영업관련자산부채변동 -54 -37 -71 -22 -7 Multiple(배) 매출채권및기타채권의감소 -17 5 -34 -23 -12 P/E 20.9 24.2 25.5 23.8 22.5 재고자산의감소 -31 -72 -9 -20 -15 P/B 1.5 2.3 2.3 2.1 2.0 매입채무및기타채무의증가 14 26 -27 21 20 EV/EBITDA 15.4 23.6 23.8 20.6 18.3 투자활동현금흐름 -192 -118 -60 -156 -136 수익성(%) CAPEX -36 -81 -86 -97 -122 영업이익률 7.3 7.6 6.9 7.1 7.2 투자자산의순증 30 -72 -38 -30 -35 EBITDA마진 9.9 10.4 10.4 11.0 11.6 재무활동현금흐름 -16 57 -25 -25 -25 순이익률 8.9 11.2 10.5 10.4 10.4 사채및차입금의 증가 18 81 0 0 0 ROE 7.3 9.5 9.3 9.2 9.0 자본금및자본잉여금의증가 2 0 0 0 0 ROA 5.8 7.2 6.9 6.9 6.8 배당금지급 -16 -18 -21 -21 -21 ROIC 13.4 13.2 11.8 11.2 10.8 기타현금흐름 0 0 5 1 1 안정성및기타 현금의증가 -114 66 13 -16 37 부채비율(%) 26.7 37.9 33.2 31.9 30.7 기초현금 270 156 222 234 219 이자보상배율(배) 35.8 27.4 20.4 22.4 24.0 기말현금 156 222 234 219 256 배당성향(배) 19.4 15.9 15.2 14.2 13.4 자료: 유한양행, 동부 리서치 주: IFRS 연결기준
최근 2년간 투자의견 및 목표주가 변경
일자 투자의견 목표주가 일자 투자의견 목표주가
16/05/30 BUY 366,000 14/09/26 BUY 240,000 14/10/28 BUY 240,000 14/12/24 BUY 240,000 15/03/26 BUY 240,000 15/05/11 HOLD 295,000 15/08/11 HOLD 302,000 16/05/30 BUY
유한양행 현주가 및 목표주가 차트
0
50
100
150
200
250
300
350
400
14/5 14/8 14/11 15/2 15/5 15/8 15/11 16/2 16/5
(천원)
▌Compliance Notice ▪ 자료 발간일 현재 본 자료를 작성한 조사분석담당자는 해당종목과 재산적 이해관계가 없습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 지난 1년간 위 조사분석자료에 언급한 종목들의 IPO 대표주관업무를 수행한 사실이 없습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 위 조사분석자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. ▪ 당사는 자료 발간일 현재 조사분석자료에 언급된 법인과 “독점규제 및 공정거래에 관한 법률” 제2조 제3호에 따른 계열회사의 관계에 있지 않습니다. ▪ 동 자료내용은 기관투자자 등에게 지난 6개월간 E-mail을 통해 사전 제공된 바 없습니다. ▪ 이 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. ▪ 본 조사자료는 고객의 투자참고용으로 작성된 것이며, 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻어진 것이나 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 어떠한 경우에도 고객의 증권투자결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사자료는 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.
▌1년간 투자의견 비율 (2016-03-31 기준) - 매수(76.2%) 중립(23.8%) 매도(0%)
▌기업 투자의견은 향후 12개월간 당사 KOSPI 목표 대비 초과 상승률 기준임 ▪ Buy: 초과 상승률 10%p 이상 ▪ Hold: 초과 상승률 -10~10%p ▪ Underperform: 초과 상승률 -10%p 미만
▌업종 투자의견은 향후 12개월간 당사 KOSPI 목표 대비 초과 상승률 기준임 ▪ Overweight: 초과 상승률 10%p 이상 ▪ Neutral: 초과 상승률 -10~10%p ▪ Underweight: 초과 상승률 -10%p 미만
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Analyst 구자용 02 369 3425 [email protected]
유한양행 2016. 05. 30
동부증권 리서치센터
팀 명 담 당 애널리스트 직 위 (02) 369- @dongbuhappy.com 리서치센터 리서치센터장 용대인 상무 3448 yong3490
주식전략팀 글로벌자산배분 장화탁 팀장 3370 mousetak
해외주식/원자재 유경하 수석연구원 3353 last88
국내주식/시황 강현기 수석연구원 3479 hygkang
퀀트 남기윤 선임연구원 3432 486ngy
퀀트 설태현 선임연구원 3709 thseol
자산분석 권아민 연구원 3490 ahminkwon
채권전략팀 신용분석 박정호 팀장 3337 cheongho
신용분석 유승우 수석연구위원 3426 seyoo
채권전략 문홍철 연구위원 3436 m304050
FX/해외채권 박유나 수석연구원 3377 yuna.park
신용분석 이훈호 선임연구원 3273 hhlee
RA 최혁재 연구원 3963 jaychoi
코디네이터 박세미 사원 3346 parksemi89
기업분석 1팀 은행/보험 이병건 팀장 3381 pyrrhon72
음식료/유통 차재헌 수석연구위원 3378 imcjh
건설/지주 조윤호 연구위원 3367 uhno
제약/바이오 구자용 연구위원 3425 jaykoo
운송 노상원 수석연구원 3737 swnoh
엔터/레저/인터넷/게임 권윤구 선임연구원 3457 ygkwon84
화장품/의류 박현진 선임연구원 3477 hjpark
통신/미디어 박상하 선임연구원 3389 shpark
RA 신은정 연구원 3458 ej.shin
DTP 윤나라 사원 3360 dbsskfk2
기업분석 2팀 전기전자/디스플레이 권성률 팀장 3724 srkwon
조선/기계 김홍균 수석연구위원 3102 usckim10
자동차 김평모 수석연구원 3053 pmkim
반도체 유의형 선임연구원 3713 e.yoo
화학/정유/유틸리티/에너지 한승재 선임연구원 3921 sjhan
DTP 김혜인 사원 3731 cantik
![광장60 Ⅰ61 D 는 데 탁월한 효능·효과가 있는 것으로 알려졌다. [유한양행] 포커스비타민 새광고 유한양행의 고함량 비타 민 ‘메가트루](https://img.pdfslide.tips/doc/110x75/600ea120193864631b10e24e/e-60-a61-d-e-e-foe-eee-e-efoeeoe-oeeoee.jpg)
