ISTRAŽIVAČKIFORUM

Raz voj beR ze u slu žbi uvo đe nja Re da u

jav ni sek toR i ozdRa vlje nja jav nih fi nan si ja

POLICY ANALYSIS

OKTOBAR2015

sadRžaj:

Sažetak 3

1 Raz voj Be o grad ske ber ze u tran zi ci o nom pe ri o du 4

2 Pro ble mi i pro pu šte ne pri li ke 6

3 Jav na pred u ze ća i ber za 8

4 Za ključ ci i pre po ru ke 10

Bibliografske napomene 13

Ne nad Gu ja ni čić *

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i

ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja

sa že tak

Do ma će tr ži šte ka pi ta la to kom tran zi ci je na šlo se na mar gi na ma in te re so va nja kre a­to ra ov da šnje eko nom ske po li ti ke, te se na kon de se tak go di na spu ta nog raz vo ja ni je pre vi še od ma klo od sa mog po čet ka Prem da je Be o grad ska ber za to kom ove krat ke tran zi ci o ne isto ri je ima la na mo men te i sve tlih tre nu ta ka, su štin ski ni je zna čaj ni je pot po mo gla raz voj pri vre de Ne ve li ki do pri nos ber zan skog tr ži šta ko či le su broj ne ano ma li je ko je su ma hom iz vi ra le iz ne po bit ne či nje ni ce da ni je po sto ja lo pre vi še po­li tič ke vo lje za raz voj ovog seg men ta fi nan sij skog si ste ma ko ji ne mo že osku de va ti u ure đe no sti i tran spa rent no sti

Bez po li tič ke vo lje tran zi ci ja ber zan skog tr ži šta je osu đe na na pro past s ob zi rom na vi še stru ku ulo gu ko ja dr ža va u ovim okol no sti ma ima Dr ža va kao re gu la tor, vr ši lac nad zo ra, do no si lac tr ži šnog ma te ri ja la i, u na šim uslo vi ma, ve ćin ski vla snik Be o grad­ske ber ze, svo jim po te zi ma opre de lju ju će je uti ca la na obri se tr ži šta u na sta ja nju Slič­no kao i u dru gim pri vred nim obla sti ma, za kon ski okvir je bio ne do re čen i „ta nak“ u spro vo đe nju, nad zor je bio od vi še slab i pod lo žan po li tič kim pri ti sci ma, dok se tr ži šni ma te ri jal u vi du ak ci ja jav nih pred u ze ća ret ko po ja vlji vao na ber zi, jer je bio par tij ski plen na kon po li tič kih iz bo ra

Ova kav sled do ga đa ja vo dio je ru i ni ra nju tr ži šta ka pi ta la, dok s dru ge stra ne ni šta bo lje ni su pro šla ni jav na pred u ze ća (tač ni je, po re ski ob ve zni ci) ko ja su usled ne do­ma ćin skog po slo va nja go mi la la gu bit ke sve do kraj nje gra ni ce op stan ka Ove du bi o ze pre ne le su se i na ni vo dr žav ne bla gaj ne či jeg ozdra vlje nja te ško mo že bi ti bez po ve­ća ne efi ka sno sti ovih pri vred nih su bje ka ta, a nji ho vu istin sku kor po ra ti vi za ci ju bez raz vi je ne ber ze go to vo je ne mo gu će po sti ći

Na me na ovog do ku men ta je ste da uka že na sve pro pu šte ne pri li ke u raz vo ju do ma ćeg tr ži­šta ka pi ta la, i uka že na mo guć no sti da se upr kos to me ovaj deo fi nan sij skog tr ži šta is ko ri sti u pro ce su kor po ra ti vi za ci je do ma ćih jav nih pred u ze ća i uvo đe nja re da u jav ne fi nan si je

* Autor je saradnik Evropskog pokreta u Srbiji i menadžer projekta u Wise Broker

4

RAZ vOJ BE O gRAD SkE BER ZE u Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja tRAN Zi ci O NOm PE Ri O Du

1. Raz voj be o grad ske ber ze u tran zi ci o nom pe ri o du

iako je isto ri ja do ma ćeg ber zan skog po slo va nja za po če ta još kra jem XiX ve ka, ova či nje ni ca je osta la du bo ko u za bo ra vu s ob zi rom na ka sni ji vi še de ce nij ski dis kon ti­nu i tet u funk ci o ni sa nju Be o grad ske ber ze mo der no ber zan sko po slo va nje uisti nu je ob no vlje no tek sa pe to ok to bar skim pro me na ma ka da su tr ži šna pri vre da i pri vat na svo ji na pret po sta vlje ne kao osno va kon cep ta do ma ćeg pri vred nog si ste ma vre me će po ka za ti da re o sni va nje ber zan skog tr ži šta uglav nom ni je is pu ni lo ci lje ve, go to vo u is­toj onoj me ri u ko joj do ma ća pri vre da ni je po sta la u pot pu no sti tr ži šna

Ob na vlja nje Be o grad ske ber ze od vi ja lo se u dva prav ca ka da je u pi ta nju tr ži šni ma­te ri jal ko ji se to kom tran zi ci o nog pe ri o da na šao u ulo zi pred me ta tr go va nja kao u slu­ča ju us po sta vlja nja ve ći ne dru gih tran zi ci o nih ber zan skih tr ži šta, nji hov po to nji raz voj je u ve li koj me ri od re đen us po sta vlja njem efi ka snih tr ži šta du ga (du žnič kih har ti ja od vred no sti) i tr ži šta ak ci ja (vla snič kih har ti ja od vred no sti)

Ob ve zni ce sta re de vi zne šted nje bi le su pr vi kva li tet ni fi nan sij ski in stu ment ko ji je do speo na Be o grad sku ber zu i ko ji je pred sta vljao od lič nu osno vu za da lji raz voj du­žnič kog tr ži šta Ove dr žav ne du žnič ke har ti je na sta le su či nje ni com da je dr ža va pri­zna la dug dr žav nih i pa ra dr žav nih ba na ka po pi ta nju de vi zne šted nje, te je za iz mi­re nje ovih oba ve za emi to va la ob ve zni ce sa go di šnjim ro ko vi ma do spe ća sve do ma ja 2016 go di ne No mi nal na vred nost emi si je ovih bes ku pon skih har ti ja od vred no sti bi la je 4,2 mi li jar de evra, a dr ža va je ni zom me ra po ku ša la da uči ni tr go va nje ovim fi nan­sij skim in stru men ti ma što atrak tiv ni jim ta ko su ove har ti je oslo bo đe ne sva ke vr ste po re skog za hva ta nja, a pre ro ko va do spe ća (po no mi nal noj vred no sti) su mo gle bi ti ko ri šće ne za ku po vi nu ak ci ja pred u ze ća u pro ce su pri va ti za ci je, ak ci ja ovla šće nih ba­na ka, sta no va, po slov nog pro sto ra, pla ća nje po re za, le ko va, itd 1 Osim ve li kog zna ča ja za po sta vlja nje te me lja fi nan sij skog tr ži šta, ove ob ve zni ce su da le ogro man do pri nos u vra ća nju po ve re nja gra đa na u fi nan sij ski si stem, pre sve ga u ban ke

i dok su ob ve zni ce sta re de vi zne šted nje utr le put ob na vlja nju in sti tu ta šted nih de­po zi ta,2 raz voj dru gih du žnič kih har ti ja u na red nom pe ri o du je iz o stao Dr ža va je u pot pu no sti za po sta vi la raz voj tr ži šta du ga, pa je tek ne mo guć nost po kri va nja bu džet­skog de fi ci ta s iz bi ja njem kri ze, 2009 go di ne, do ve lo do ak ti vi ra nja tre zo ra i emi to­va nja dr žav nih za pi sa i ob ve zni ca Stra te gi ja raz vo ja du žnič kog tr ži šta u pot pu no sti je za ka za la, pa se ovim har ti ja ma do da nas ne tr gu je na se kun dar nom tr ži štu, dok je raz­voj tr ži šta ob ve zni ca gra do va i op šti na na sa mom za čet ku i vi še ne go ne a fir mi san u skla du sa ne mu štim raz vo jem du žnič kih har ti ja dr ža ve, iz o sta le su i kva li tet ne kor po­ra tiv ne ob ve zni ce dok su se sa pr vim na le ti ma kri ze ma sov ni je po ja vi li tek krat ko roč ni du žnič ki pa pi ri pre za du že nih pri vred nih su bje ka ta, ali tek u vi du la žne slam ke spa sa za ove kom pa ni je sa vi so kim, neo dr ži vim ka mat nim sto pa ma

5

RAZ vOJ BE O gRAD SkE BER ZE u Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja tRAN Zi ci O NOm PE Ri O Du

iako je to kom de ve de se tih go di na pro šlog ve ka za be le že na tr go vi na ak ci ja ma po­je di nih emi te na ta na Be o grad skoj ber zi, tek je na kon 2000 do šlo do us po sta vlja nja uslo va za ozbilj ni ji raz voj tr ži šta vla snič kih har ti ja od vred no sti kao pred met tr go va­nja na šle su se ak ci je kom pa ni ja pri va ti zo va nih po Za ko nu o svo jin skoj tran sfor ma ci ji iz 1997 go di ne,3 ak ci je kom pa ni ja pri va ti zo va nih po Za ko nu o pri va ti za ci ji iz 2001 go di ne,4 te ak ci je ba na ka Oče ki va no, in ten zi tet ber zan skog tr go va nja u pr vo vre me ni je bio na vi so kom ni vou, or ga ni zo va ne su pe ri o dič ne auk ci je da bi s vre me nom do šlo do ve li kog teh nič kog i or ga ni za ci o nog na pret ka u pro ce su tr go vi ne kom pa ni je pri va­ti zo va ne po sta rom za ko nu bi le su no si lac tr ži šta ak ci ja, što je bi lo i lo gič no s ob zi rom na pri ro du ovog pri va ti za ci o nog za ko na i dok je Za kon o svo jin skoj tran sfor ma ci ji bio in saj der skog ka rak te ra (ve li ki deo vla sni štva je pri pao za po sle ni ma i gra đa ni ma, što bes plat no, što uz ot pla tu), no vi Za kon o pri va ti za ci ji je bio ori jen ti san na pro na la že nje stra te škog part ne ra (70 od sto ak ci ja), što je u star tu de sti mu li sa lo ber zan sku tr go vi nu i ove kom pa ni je či ni lo ne a trak tiv nim sa aspek ta in ve sti to ra

Gra fi kon1: Go di šnji pro met na Be o grad skoj ber zi (u mil. EUR)

iz vor: Be o grad ska ber za

Gra fi kon 2: Od nos tr ži šne ka pi ta li za ci je i BPD-a ze mlje

iz vor: mSci, Wi se Bro ker

SAD

V. Britanija

Japan

svet

Japan

F k

svet

Francuska

Kina

Nemačka

Srbija

0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140%0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140%

2 500 000 0002.500.000.000

2.000.000.000

1.500.000.000

1 000 000 0001.000.000.000

500 000 000500.000.000

02006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 I-VII

20152015

6

RAZ vOJ BE O gRAD SkE BER ZE u tRAN Zi ci O NOm Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja PE Ri O Du / PRO BlE mi i PRO Pu štE NE PRi li kE

Pr vu fa zu u raz vo ju tr ži šta ak ci ja ka rak te ri sao je pro ces re pri va ti za ci je od no sno kon­so li da ci je vla sni štva u fir ma ma ko je su sta tus ak ci o nar skog dru štva ste kle kra jem de­ve de se tih glav ni ula ga či na tr ži štu bi li su stra te ški in ve sti to ri, pa je u tom pe ri o du Be o grad ska ber za vi še pred sta vlja la tr ži šte fir mi ne go tr ži šte ak ci ja Do la zak port felj­nih in ve sti to ra5 usle dio je u ka sni jim go di na ma, a na ro či to sa ve li kom ber zan skom po­ma mom u pro le će 2007 go di ne, ka da su ovi ula ga či u pot pu no sti do mi ni ra li tr ži štem glav ni in ve sti to ri bi li su ino stra ni ula ga či, pre sve ga iz re gi o na (Slo ve ni ja, Austri ja, Hr­vat ska), dok su se sve če šće su sre ta li i glo bal ni in ve sti ci o ni fon do vi Sim bi o za ve o ma plit kog tr ži šta sa obi ljem ka pi ta la ko ji se u to vre me kre tao po re gi o nu do veo je do ma­će ak ci je na ni voe vi so ke pre ce nje no sti, što je po sta lo pre ve li ko bre me za mla do i ne­raz vi je no ber zan sko tr ži šte udeo u ber zan skoj po ma mi uze li su i do ma ći po je di nač ni ula ga či (gra đa ni), ko ji su ma hom bi li ne e du ko va ni i mo ti vi sa ni br zom za ra dom ko ja je u to vre me bi la glav na ka rak te ri sti ka tr ži šta Ova svo je vr sna pi ra mi dal na she ma sva ka­ko ni je mo gla du go po tra ja ti i da ni je usle di la svet ska kri za 2008 go di ne, ko ja je, pak, u pot pu no sti ogo li la sve ne do stat ke i ano ma li je do ma ćeg tr ži šta ak ci ja Beg ino stra nog ka pi ta la sa ve ći ne tr ži šta u raz vo ju na pre čac je ot krio sve sla bo sti Be o grad ske ber ze, a ak tu el nu fa zu od u mi ra nja tr ži šta ite ka ko su ubr za le broj ne kor po ra tiv ne afe re na če lu sa ban krot stvom ne ko li ci ne ba na ka ko je su či ni le va žan deo tr ži šta 6

2. Pro ble mi i pro pu šte ne pri li ke

Ne po sto ja nje vo lje kre a to ra eko nom ske po li ti ke u po gle du raz vo ja ber zan skog po­slo va nja je ključ ni uzrok pro ble ma do ma ćeg tr ži šta ka pi ta la Ova ano ma li ja na ro či to do la zi do iz ra ža ja u eko no mi ja ma ko je pre ten du ju na pre la zak sa di ri go va nog na tr ži­šni na čin pri vre đi va nja, s ob zi rom da je u ovim okol no sti ma de lo va nje dr žav nog fak to­ra go to vo sud bo no sno Dr ža va u svoj stvu re gu la to ra, te po nu đa ča tr ži šnog ma te ri ja la, u pot pu no sti usme ra va ko ri šće nje po ten ci ja la tr ži šta, dok je na fi nan sij skom tr ži štu Sr bi je njen zna čaj još ve ći, jer pre ko vla snič ke struk tu re kon tro li še sa mu ber zu Čak i u li be ral ni jim tr ži šnim eko no mi ja ma dr ža va ima ve li ku ulo gu na tr ži štu ka pi ta la u ze­mlja ma u tran zi ci ji, njen zna čaj je još ve ći usled vi še stru ke funk ci je ko ju oba vlja Osim što je re gu la tor i vr ši lac nad zo ra tr ži šta, ona je i glav ni ak ter na stra ni po nu de, kao i je di ni či ni lac ko ji mo že ubr za ti nje gov raz voj

Pi ta nje za kon ske re gu la ti ve i nje ne efi ka sne pri me ne jed na je od naj va žni jih ka ri ka neo p hod nih za raz voj tr ži šta ka pi ta la Zbog spe ci fič no sti sa mog ber zan skog tr go va nja ko je pod ra zu me va neo pi plji vost pred me ta tr go vi ne, tran spa rent na, ja sna i po sto ja na za kon ska re gu la ti va na ro či to do bi ja na zna ča ju Na ža lost, nit ko ja je pro ži ma la do­ma će ber zan sko tr ži šte to kom svih tran zi ci o nih go di na bi li su sla bi i po ro zni za ko ni, ili, pak, nji ho va ne a de kvat na pri me na S ob zi rom da do ma će tr ži šte ni je ima lo bo ga tu kor po ra tiv nu prak su, tač ni je, ona je bi la is pre se ca na du gim dis kon ti nu i te tom u funk­ci o ni sa nju, po sta vlja nje ja snih, pred vi dlji vih pra vi la ko ja će va ži ti za sve uče sni ke po­sta vlja se kao sud bo no sno pi ta nje

Ne pot pu nom i ne pre ci znom re gu la ti vom, te za dr ža va njem ve li kog de la pri vre de pod sop stve nom kon tro lom, dr ža va je ume sto po ve ća nja in te zi te ta raz vo ja tr ži šta do ve­la do nje go vog po ste pe nog od u mi ra nja i dok se u po čet noj fa zi tran zi ci je ne kon zi­stent nost pri vred ne, pri va ti za ci o ne i ber zan ske re gu la ti ve u iz ve snoj me ri i mo gla to­le ri sa ti, po sto ja nje si stem skih gre ša ka i na kon du gog ni za go di na te ško da mo že na ći

7

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja PRO BlE mi i PRO Pu štE NE PRi li kE

oprav da nja kod in ve sti to ra Za ko ni ko ji su se di rekt no ili in di rekt no ti ca li am bi jen ta do ma ćeg tr ži šta ka pi ta la, upr kos kon ti nu i ra nim is prav ka ma i pre prav ka ma još uvek ni su us pe li za o kru ži ti ce li nu pro ce sa ber zan ske tr go vi ne

Za kon o ber za ma i ber zan skom po slo va nju7 bio je pr vi akt ko ji je po ku šao da ure di ber zan sko po slo va nje, dok su se ove ma te ri je di rekt no ti ca li i Za kon o pri va ti za ci ji8 i Za kon o pred u ze ći ma 9 iako ni ko ni je oče ki vao da ova de lat nost bu de sve o bu hvat no ure đe na i re gu li sa na, već u star tu je usa đen ve li ki broj ne do sled no sti i ne u sa gla še no sti me đu ključ nim za ko ni ma, prem da je ubr zo do net Za kon o tr ži štu har ti ja od vred no sti i dru gih fi nan sij skih in stu me na ta 10 Po seb no pi ta nje bi la je pri me na za ko na, ko ja je od sa mih po če ta ka po ka za la jed nu od ve ćih ano ma li ja do ma ćeg tr ži šta – po što va nje za­ko na za vi si tek od do bre vo lje uče sni ka na tr ži štu

Ovo ne slav no pra vi lo u pr vih ne ko li ko go di na raz vo ja ber ze ogle da lo se pre sve ga u ne mo ći nad le žnih or ga na da na te ra ju ak ci o nar ska dru štva, sta sa la pu tem svo jin ske tran sfor ma ci je de ve de se tih, da se uop šte po ja ve na ber zi Pro vi zo ri jum u ko jem su pri va ti zo va ne kom pa ni je osta ja le pod „sta kle nim zvo nom“ i pod kon tro lom di rek to ra i dru gih in te re snih gru pa, pre ki nut je ne pre ci znim za kon skim od red ba ma o pre u zi ma­nju ko je su na ne le pr vu ve ću šte tu po ber zan sko tr ži šte i eko no mi ju u ce li ni Ak ci o­nar ska dru štva ko ja ni da na ni su pro ve la na ber zan skom tr ži štu po sta ja la su pred met pre u zi ma nja, a da se pri tom pra va tr ži šna vred nost ak ci ja ni ka da ni je sa zna la Ove ak­tiv no sti do ne le su pra vu po pla vu za ku li snih i špe ku la tiv nih rad nji, ko je su kul mi ni ra le ne ko li ci nom ve li kih kor po ra tiv nih afe ra Naj ve ća od njih sva ka ko je bi lo pre u zi ma nje aran đe lo vač ke kom pa ni je knjaz mi loš, ko je je uz ve li ku me dij sku bu ru sti glo i do Skup­šti ne Sr bi je i An ket nog od bo ra 11 Na ovom pri me ru naj bo lje se vi de la ne moć vr hov nog re gu la tor nog te la, ko mi si je za har ti je od vred no sti, ko je ni po sle ve ćeg bro ja za kon skih po prav ki ni je za u ze lo po zi ci ju ko ja mu pri pa da na ure đe nim tr ži šti ma ka pi ta la Ova in sti tu ci ja, ve ro vat no ključ na za raz voj tr ži šta, to kom ce log pe ri o da funk ci o ni sa nja osta la je ne moć na ome đe na ma lim ovla šće nji ma, ne kom pe ten ci jom i od su stvom po li­tič ke vo lje za njen nor mal ni rad

Za šti ta ma njin skih ak ci o na ra, ključ no pi ta nje sva kog ber zan skog tr ži šta, de li mič no je una pre đe na za kon skim okvi rom iz 2006 go di ne,12 ali su su štin ske sla bo sti i da lje osta ja le na sna zi ve ćin ski vla sni ci, bi lo da su u pi ta nju dr ža va, do ma ći ka pi ta li sta ili mul ti na ci o nal na kor po ra ci ja, bi li su ku di ka mo „jed na ki ji“ pa je po što va nje pra va ma­njin skih ak ci o na ra osta lo tek mr tvo slo vo na pa pi ru Sve ove ne do stat ke pri kri la je eks pan zi ja tr ži šta, pra će na sna žnim ra stom ce na ak ci ja u pe ri o du 2006–2007 go di ne, da bi se pra vo sta nje stva ri u pot pu no sti ogo li lo na stu pa njem svet ske fi nan sij ske kri ze Ber zan sko tr ži šte za be le ži lo je 2008 ve li ku ne ga tiv nu ko rek ci ju, te do no še nje no vog za kon skog okvi ra 2011 go di ne13 ni je mo glo zna čaj ni je pro me ni ti si tu a ci ju šta vi še, po je di ne od red be ovog za kon skog okvi ra, kao što je pra vo is ti ski va nja ma njin skih ak ci­o na ra na pra gu već od 90 od sto ak ci ja, do pri ne la su da ljem uru ša va nju tr ži šta i no vom eg zo du su kom pa ni ja

i kor pus in sti tu ci o nal nih pro ble ma ni je ni šta ma nje spu tao raz voj do ma ćeg ber zan­skog tr ži šta Slab uti caj ko mi si je za har ti je od vred no sti kao vr hov nog re gu la tor nog te la, ne po sto ja nje ja kih do ma ćih in sti tu ci o nal nih in ve sti to ra, odr ža va nje kon cep ta u ko jem ber zan ski po sred ni ci ni su i ve ćin ski vla sni ci ber zan skog tr ži šta, stva ri su ko je ne mo gu do pri ne ti ja ča nju in ve sti ci o nog am bi jen ta Po ve re nje, va žna stav ka sva kog bi­zni sa, u ber zan skom sve tu je od po seb nog zna ča ja, a bez ja kih in sti tu ci o nal nih po lu ga go to vo ga je ne mo gu će stvo ri ti

Od su stvo ade kvat nog tr ži šnog ma te ri ja la, bez po kre ta nja ni ti jed ne jav ne po nu de ak ci ja ne ke od ve li kih kom pa ni ja u dr žav nom vla sni štvu, osta vi lo je ber zan sko tr ži šte od vi še osi ro ma še no čak i u kon ku ren ci ji ma njih tr ži šta u re gi o nu Skrom na po nu da in ve sti ci o nih al ter na ti va, što je tre nut na sli ka Be o grad ske ber ze na kon vi še go di šnjeg po ni ra nja, di rekt na je po sle di ca ne po sto ja nja dr žav ne stra te gi je po pi ta nju raz vo ja tr­ži šta ve ro va nje da će se tr ži šte sa mo po se bi raz vi ti, te da će vla sni ci ini ci jal no pri vat­nih kom pa ni ja je dva do če ka ti da li sti ra ju svo ja pred u ze ća da le ko je od re al nog i ni je se

8

PRO BlE mi i PRO Pu štE NE PRi li kE /Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja JAv NA PRED u ZE ćA i BER ZA

zbi lo ni u jed noj tran zi ci o noj ze mlji Raz i gra va nje tr ži šta i uho da va nje osnov nih prin­ci pa kor po ra tiv ne prak se di rekt no za vi si od de la nja za stup ni ka dr žav nog ka pi ta la, dok se pri vat na ini ci ja ti va po ja vlju je tek sa us po sta vlja njem tr ži šta ili, u slu ča ju nje go vog ne do volj nog raz vo ja, u pot pu no sti iz o sta je

Na po čet ku tran zi ci o nog pu ta Be o grad ske ber ze, dr ža va je ras po la ga la obi ljem ka pi­ta la ko ji je mo gao bi ti upo slen u ko rist raz vo ja tr ži šta, ali i pri vre de u ce li ni isti na, pri­va ti za ci o ni pro ces, ori jen ti san na pro na la že nje stra te ških in ve sti to ra, ni je nu dio ve li ki po ten ci jal za ber zan sko tr ži šte s ob zi rom da su stra te ški part ne ri ini ci jal no po sta ja li vla sni ci 70 od sto ka pi ta la ipak, zna ča jan broj dr žav nih pred u ze ća iz u zet je iz pro ce sa pri va ti za ci je, dok je vred nim ma njin skim pa ke ti ma ak ci ja pri va ti zo va nih fir mi upra­vljao dr žav ni Ak cij ski fond ta ko đe, jav ni dug dr ža ve mo gao je bi ti sta vljen u funk ci ju raz vo ja tr ži šta, ali se od lan si ra nja ob ve zni ca sta re de vi zne šted nje ni je mno go od ma­klo

Ne po sto ja nje do volj no al ter na tiv nih vi do va ula ga nja sva ka ko je je dan od glav nih raz lo ga za što još uvek ve li ki deo aku mu li ra nih sred sta va do ma ćeg sta nov ni štva ni je u le gal nim to ko vi ma ili se na la zi u ban ka ma po mi zer nim ka mat nim sto pa ma u uslo­vi ma ne raz vi je nog ber zan skog po slo va nja ne sa mo da ni su pro mo vi sa ni in te re si ma­njin skih ak ci o na ra ni ti su gra đa ni mo ti vi sa ni da ku pu ju ak ci je na ber zi, već se za svo ju si gur nost bri nu i ve ćin ski vla sni ci ko ji te že sto pro cent nom vla sni štvu u kom pa ni ja ma ko ji ma upra vlja ju Ovaj efe kat „pra žnje nja tr ži šta“ na ro či to je in ten zi vi ran u po sled­njih ne ko li ko go di na, dok s dru ge stra ne u su prot nom sme ru (iz la zak na ber zu), na kon li sti ra nja Naft ne in du stri je Sr bi je (2010) i Aero dro ma „Ni ko la te sla“ (2011), ni je za be­le že na ni ti jed na zna čaj ni ja ber zan ska ko ta ci ja

vi še de ce nij ski pe riod od su stva tr ži šne pri vre de usta lio je u jav no sti i po gre šne prin­ci pe po slo va nja kom pa ni ja, dok o funk ci o ni sa nju jav nih pred u ze ća naj vi še go vo ri ras­hod na stra na dr žav nog bu dže ta Ob ja vlji va nje ne re al nih bi lan sa, skri va nje do bi ti, za­ne ma ri va nje in te re sa ak ci o na ra, po ve ri la ca i dru gih za in te re so va nih stra na, sa mo su ne ke od stva ri na či je is pra vlja nje bi mo glo da uti če efi ka sno tr ži šte ka pi ta la

Svi ovi pro ble mi osu je ti li su znat ne po zi tiv ne uti ca je ber ze na sa mu eko no mi ju, ali i dru štvo u ce li ni Osim stan dar nih funk ci ja ko je tr ži šte ka pi ta la nu di, a to su jef ti ni je fi nan si ra nje pri vre de, alo ci ra nje ka pi ta la na pro fi ta bil ne pro jek te (kom pa ni je), pod­sti ca nje tr ži šta ka dro va (me na dže ra, pre sve ga), dru štvo je mo glo iz vu ći ko ri sti i kroz: una pre đe nje tran spa rent no sti u po slo va nju, pod sti ca nje gra đa na na šted nju, raz voj de mo kra ti je

3. jav na pred u ze ća i ber za

Svih ovih go di na go to vo da ni je bi lo vi so kih no si la ca ov da šnje iz vr šne vla sti ko ji ni­su za go va ra li re for mu, kor po ra ti vi za ci ju ili tran spa rent ni je po slo va nje naj ve ćih jav nih pred u ze ća, no u stvar no sti ma lo se od ma klo po tom pi ta nju glav ni uzrok ne skla da iz me đu ovih re či i de la le ži u ne is ko re nje noj par tij skoj pri vre di od no sno mo ći ko ju po li tič ke eli te i da lje cr pe iz jav nih pred u ze ća tran spa rent nost ko ju bi kom pa ni je za­go va ra le da su ko ti ra ne na tr ži štu, ma kar ne do volj no raz vi je nom kao što je Be o grad­ska ber za, u ve li koj me ri bi do ve le u pi ta nje skri ve ne re la ci je par ti ja i dr žav nog de la pri vre de u ta ko li sti ra nim dr žav nim kom pa ni ja ma si gur no bi se i da lje za dr ža la par­tij ska ime no va nja di rek to ra, ali bi tro me seč ni fi nan sij ski iz ve šta ji, mo guć nost uvi da u

9

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja JAv NA PRED u ZE ćA i BER ZA

po slov ne knji ge i dru ga pi ta nja ko ja bi in te re so va la po je di nač ne ak ci o na re uve li ko na­ru ši li po sto je ću idi lu Sto ga i ni je bi lo oče ki va no da se u pr vim tran zi ci o nim go di na ma otvo ri pi ta nje ovih pri vred nih su bje ka ta, te je pri va ti za ci o ni za kon osta vio po stra ni re­ša va nje sud bi ne naj ve ćih jav nih pred u ze ća ipak ni naj ve ći pe si mi sti ni su oče ki va li da će ne do dir lji vost jav nih pred u ze ća op sta ti u to li ko du gom vre men skom pe ri o du, ko ji se u po je di nim slu ča je vi ma gra ni či sa to tal nim uru ša va njem ovih pri vred nih su bje ka ta usled ne do ma ćin skog po slo va nja

kru na raz vo ja sva kog tr ži šta ka pi ta la od no sno po tvr da da se na ber zan skom pu tu ide u pra vom sme ru do la zi sa lan si ra njem ini ci jal nih po nu da ak ci ja (iPO – ini tial Pu­blic Of fe ring), ali se ovaj po stu pak još uvek ni je spro veo pu tem Be o grad ske ber ze ti­me je ov da šnja ber za svr sta na u vi še ne go uzan krug tran zi ci o nih tr ži šta na ko ji ma ni je ostva re na ni jed na ko ta ci ja ak ci ja na ovaj na čin, tač ni je ni jed na kom pa ni ja ni je pri ku pi­la ka pi tal pu tem tr ži šta, što je nje go va ba zič na funk ci ja A to je mo glo bi ti uči nje no već sa pa ke ti ma ak ci ja u po se du Ak cij skog fon da, u ra noj fa zi uz le ta ber zan skog tr ži šta ka da su se mno ži li port felj ni in ve sti to ri ume sto ove stra te gi je, upra vlja či ma njin skim pa ke ti ma ak ci ja ma hom su se opre de lji va li da vla snič ke ude le pro da ju stra te škim in ve­sti to ri ma (sa da šnjim ili bu du ćim ve ćin skim vla sni ci ma), či me su di rekt no pod ri va li da­lji in te res za ovim fi nan sij skim in stru men ti ma u je ku eks pan zi je tr ži šta (2006–2007) bo ljeg taj min ga za lan si ra nje ini ci jal nih po nu da ak ci ja ni je bi lo, što se mo glo vi de ti i na pri me ru ber zi iz ne po sred nog okru že nja 14 Ov da šnjim kre a to ri ma eko nom ske po li ti ke stra te gi ja je bi la kraj nje dru ga či ja ta ko je pre u zi ma nje te le ko ma Srp ske 2006 go di ne ov da šnji na ci o nal ni ope ra ter, te le kom Sr bi ja, fi nan si rao pu tem ko mer ci jal nih kre di ta, ne raz mo triv ši uop šte ko ri šće nje bu ji ce ka pi ta la ko ja je u to vre me na ber zi po sto ja la ista kom pa ni ja bi la je pred met raz ma tra nja za po ten ci jal nu ini ci jal nu po nu du na ber zi i pre ne ko li ko go di na, ali su pro ble mi bu džet skog de fi ci ta i istin ska na klo nost sva ke vla sti ka eta ti stič koj pri vre di ovaj pro ces u sa moj na ja vi za tr li

Pr vi za kon ski okvir ko ji je po ku šao do ve sti u ve zu jav na pred u ze ća i ber zu bio je Za kon o pra vu na bes plat ne ak ci je i nov ča nu na dok na du,15 ali je nje gov po pu li stič ki ka rak ter već u star tu pri ze mljio oče ki va nja ra ci o nal nih uče sni ka na tr ži štu Od šest jav nih pred u ze ća pla ni ra nih za po de lu ak ci ja gra đa ni ma, dva su već na sa mom po čet­ku bi la pro ble ma tič na u po gle du vi si ne ka pi ta la zbri sa nog ne e fi ka snim po slo va njem (ga le ni ka i Jat Air ways), dok je kre di bi li tet za ko na do dat no uru šen nje go vim vi še ne­go uče sta lim iz me na ma Po je di ne, pak, od red be su to li ko ras te glji vo tu ma če ne da se, pri me ra ra di, na ci o nal ni te le ko mu ni ka ci o ni ope ra ter, te le kom Sr bi ja, ni je po ja vio na Be o grad skoj ber zi ni tri go di ne na kon što je iz vr še na po de la ak ci ja

Prem da je vi še ne go oči to da istin ski cilj ovog Za ko na ni je bio raz voj tr ži šta ka pi ta­la, te osta li po zi tiv ni nus­efek ti ko ji bi za de si li no vo na sta la ak ci o nar ska dru štva, on je ipak do neo ka kav­ta kav na pre dak u po di za nju ak ci o nar stva i ber zan ske sve sti Pri mer Naft ne in du stri je Sr bi je, ko ja je bi la deo ovog za kon skog okvi ra, po ka zao je ka kav bi uti caj va lja na kor po ra tiv na prak sa mo gla ima ti na jav ne fi nan si je ove ze mlje Ne ra ču­na ju ći sam pro ces pri va ti za ci je ove kom pa ni je ko ji je od i gran iz u zet no ne tran spa rent­no i pu tem ne po sred ne po god be, osta tak raz voj nog pu ta NiS­a mo gao bi pred sta vlja ti mo del za kor po ra ti vi za ci ju i dru gih jav nih pred u ze ća Od na ci o nal ne naft ne kom pa ni je ko ja je, upr kos mo no po li stič kom po lo ža ju do ve de na na rub op stan ka, na sta la je mo­der na fir ma či ji je do pri nos bu dže tu (pu tem di rekt nih i in di rekt nih da va nja, te di vi den­de) vi še stru ko pre va zi šao vre me ka da je bi la u sto pro cent nom dr žav nom vla sni štvu Ova kvi re zul ta ti umno go me ima ju za hva li ti us po sta vlja nju efi ka snog kor po ra tiv nog upra vlja nja, po slo va nju pod lu pom in ve sti ci o ne jav no sti i ve li kim in ve sti ci ja ma ko je je do neo re no mi ra ni stra te ški part ner

S dru ge stra ne, ve ći na jav nih pred u ze ća ko ja po slu je pod kon tro lom dr ža ve uglav­nom na sta vlja lo šu po slov nu prak su ko ja se po naj vi še ogle da u ne ga tiv nom do pri no su po jav ne fi nan si je Ove kom pa ni je ne sa mo da ne ostva ru ju po zi tiv no po slo va nje, pa sa mim tim ne upla ću ju deo do bi ti osni va ču, već su sub ven ci o ni sa ne na te ret bu dže ta bez ika kve ten den ci je da se rđa vo sta nje stva ri po pra vi Ja sno je, ova kve kom pa ni je

10

JAv NA PRED u ZE ćA i BER ZARaz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja ZA klJuČ ci i PRE PO Ru kE

naj pre zah te va ju or ga ni za ci o no i fi nan sij sko re struk tu ri ra nje ka ko bi uop šte mo gle po sta ti sa mo o dr ži vi pri vred ni su bjek ti, pa bi se tek on da mo glo go vo ri ti o po di za nju nji ho ve efi ka sno sti kroz kor po ra ti vi za ci ju i ber zan ski me ha ni zam Na go ve šta ji da bi se ovi pro ce si mo gli spro ve sti kroz tu tor stvo me đu na rod nih fi nan sij skih or ga ni za ci ja bu de na du da će se stva ri ipak po me ri ti sa mr tve tač ke pre ne go što ka pi tal ovih pred­u ze ća i de fi ni tiv no „sa go ri” pod vi še go di šnjim te re tom par tij skog i ne kom pe tent nog me nadž men ta

S ob zi rom da je te le kom tre nut no dr žav no pred u ze će sa naj bo ljim po slov nim re zul­ta ti ma i re la tiv no efi ka snim upra vlja njem, ova kom pa ni ja bi naj lak še mo gla uta ba ti sta zu za kor po ra ti vi za ci ju pre o sta lih jav nih pred u ze ća upr kos to me, ak tu el ni mo del pri va ti za ci je te le ko ma po no vo pret po sta vlja ten der sku pro da ju na kon pri ku plja nja neo ba ve zu ju ćih po nu da mo del ini ci jal ne po nu de ak ci ja oči to opet ni je na i šao na ve­ću po zor nost no si la ca iz vr šne vla sti, dok bi even tu al no is ka zi va nje sla bog in te re sa na ten de ru po no vo otvo ri lo mo guć nost za pre i spi ti va nje mo de la pri va ti za ci je Osim što bi ini ci jal na po nu da ak ci ja omo gu ći la kom pa ni ji da pri ku pi sred stva za da lji raz voj, ona bi dr ža vi kao naj ve ćem ak ci o na ru omo gu ći la gra du el ni po stu pak pri va ti za ci je u pr voj fa zi, te le kom bi tr ži štu mo gao po nu di ti 20 od sto sop stve nih ak ci ja ko je se na la ze u nje go vom vla sni štvu, dok bi se ovom pro ce su dr ža va mo gla pri dru ži ti sa ma njim de­lom svo jih ak ci ja ula zak port felj nih in ve sti to ra u vla snič ku struk tu ru ove kom pa ni je do pri neo bi ve ćoj tran spa rent no sti po slo va nja, pro fe si o na li za ci ji me nadž men ta i nje­go voj bo ljoj kon tro li Ovi pro ce si vo di li bi po ve ća nju vred no sti kom pa ni je, pa bi dr ža va di rekt no ostva ri la lu kra tiv ni efe kat, a upo re do bi mo gla sa gle da va ti naj bo lji taj ming za even tu al nu pro da ju de la ak ci ja ili ce lo kup nog vla snič kog ude la

Još bo lji kan di dat za spro vo đe nje ini ci jal ne po nu de ak ci ja, na kon okon ča nja re struk­tu ri ra nja, mo gla bi bi ti Elek tro pri vre da Sr bi je (EPS), s ob zi rom na vi še de ce nij ski trend sma nje nog obi ma in ve sti ra nja u ovoj kom pa ni ji ka pi tal ni pro jek ti EPS­a mo gli bi bi ti fi nan si ra ni sred stvi ma port felj nih in ve sti to ra, bu du ćih ak ci o na ra, što bi bi lo ku di ka­mo po volj ni je od ak tu el nih kre dit nih aran žma na ko je dr ža va ma hom us po sta vlja sa me đu na rod nim kre di to ri ma Raz voj ener get ske in fra struk tu re ze mlje ne bi mo rao bi ti ogra ni čen na do bi ja nje no vih zaj mo va, što bi u uslo vi ma vi so ke za du že no sti ze mlje bi­lo vi še ne go zna čaj no, a ce na tog ka pi ta la bi la bi od go vor no i kon tro li sa no po slo va nje kom pa ni je

ko ta ci ja jav nih pred u ze ća na ber zi do ne la bi vi še stru ke ko ri sti po re skim ob ve zni ci­ma Nji ho va pot pu na kor po ra ti vi za ci ja u kraj njoj li ni ji bi zna či la fi nan si ra nje raz voj nih pro je ka ta pu tem no vih emi si ja ak ci ja ume sto do sa da šnjim sku pim zaj mo vi ma Eli mi­ni sa nje po slo vič ne za tvo re no sti pre ma in ve sti ci o noj jav no sti po ve ća la bi efi ka snost u po slo va nju, dok bi bo lji re zul ta ti ima li di rek tan uti caj na vi si nu bu džet skih pri ho da Po sle dič no, ko ta ci ja naj ve ćih do ma ćih pred u ze ća na tr ži štu stvo ri la bi atrak ti van in­ve sti ci o ni am bi jent ko ji bi pod sta kao i lan si ra nje du žnič kih har ti ja dr ža ve, gra do va i op šti na či me bi se po pra vi lo sta nje ru i ni ra ne in fra struk tu re

4. za ključ ci i pre po ru ke

te ško se od u pre ti uti sku da su broj ne pri li ke za afir ma ci ju tr ži šta ka pi ta la u Sr bi ji pro pu šte ne, a po je di ne i ne po vrat no iz gu blje ne Ne ja sna stra te gi ja u po gle du tran­sfor ma ci je plan ske, kva zitr ži šne pri vre de u tr ži šnu eko no mi ju ima la je po gub ne efek te

11

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja ZA klJuČ ci i PRE PO Ru kE

i po tr ži šte ka pi ta la ko je na kon sko ro pet na est go di na tran zi ci o nog pu ta ni je mno go od ma klo od ra nih po če ta ka Ni zak ni vo raz vo ja ovog al ter na tiv nog pu ta fi nan si ra nja do šao je na ro či to do iz ra ža ja na kon iz bi ja nja svet ske fi nan sij ske kri ze ka da je po sta lo oči to da fi nan si ra nje ve ći ne pri vred nih su bje ka ta i sa me dr ža ve za vi si od ba na ka, do­mi nant nih uče sni ka na fi nan sij skom tr ži štu

i dok go ru ći pro ble mi do ma će pri vre de (vi sok ni vo za du že no sti, ni ska upo sle nost, ne a trak ti van in ve sti ci o ni am bi jent, vi sok ni vo lo ših kre di ta i dr ) pi ta nja kao što je raz­voj tr ži šta ka pi ta la sta vlja ju du bo ko u dru gi plan, još jed na ote ža va ju ća okol nost sto ji na pu tu raz vo ja Be o grad ske ber ze

Pro ces us po sta vlja nja efi ka snog i kva li tet nog tr ži šta ka pi ta la, ko je bi se za sni va lo na si gur no sti i po ve re nju ula ga ča, vi še go di šnji je pro ces ko ji uve li ko pre ma šu je vre me tra ja nja iz bor nog ci klu sa Sto ga ni je re al no oče ki va ti bi lo ka kve re zul ta te po ovom pi­ta nju sve dok me đu vla da ju ćim po li tič kim eli ta ma ne sa zri svest o neo p hod no sti po sto­ja nja efi ka snog tr ži šta ka pi ta la mi mo usko gru dih par tij skih in te re sa Pre va zi la že nje ove ba ri je re otvo ri lo bi vra ta za pred u zi ma nje neo p hod nih ak tiv no sti:

Do no še nje stra te gi je raz vo ja tr ži šta. Pr vi ko rak u tom sme ru bi mo glo bi ti, isti­na oka sne lo, do no še nje stra te gi je raz vo ja tr ži šta ka pi ta la u ko joj bi bi le de fi ni sa ne ključ ne tač ke ko je se ti ču in sti tu ci o nal ne re for me od no sno vra ća nja kre di bi li te ta osnov nim in sti tu ci ja ma na tr ži štu ka pi ta la

In sti tu ci o nal ne re for me. Osim po zi ci o ni ra nja ko mi si je za har ti je od vred no sti kao istin skog vr hov nog re gu la tor nog te la, to pod ra zu me va i pre pu šta nje ber zan skog me­ha ni zma sa mim ber zan skim po sred ni ci ma, što je pri rod no i je di no odr ži vo sta nje Deo sve o bu hvat ne re for me mo ra la bi bi ti i za kon ska re gu la ti va, sa po seb nim na­gla skom na nje nu efi ka snu pri me nu, što su pro ce si ko ji za vi se i od dru gih in sti tu ci ja neo p hod nih za funk ci o ni sa nje ber zan skog po slo va nja (efi ka sno pra vo su đe, pre sve­ga, što je deo evrop skog pu ta Sr bi je is pu nja va njem po gla vlja 23)

Obez be đi va nje kva li tet nih fi nan sij skih in stru me na ta. Stva ra nje „ko stu ra“ efi ka snog tr ži šta ka pi ta la na dnev ni red do vo di i pi ta nje tr ži šnog ma te ri ja la ko ji je tre nut no vi še ne go neo d go va ra ju ći, ka ko po pi ta nju ši ri ne in ve sti ci o nih al ter na ti va, ta ko i po pi ta­nju kva li te ta Ne po sto ji ni jed na ra zum na pre pre ka da se du go roč ne dr žav ne du žnič ke har ti je tre zo ra od mah ne li sti ra ju na ber zi, dok bi u bu duć no sti ta kvu raz voj nu pu­ta nju mo gle ima ti i ob ve zni ce re sti tu ci je Stva ra nje tr ži šta dr žav nog du ga otvo ri lo bi vra ta emi si ji ob ve zni ca gra do va i op šti na, dok bi svo je me sto na tr ži štu na šle sva ka ko i kor po ra tiv ne ob ve zni ce S dru ge stra ne, ve li ke dr žav ne kom pa ni je ko je ne zah te va ju fi nan sij sko i or ga ni za ci o no re struk tu ri ra nje (npr te le kom Sr bi ja, EPS, itd ) mo gle bi po sta ti pred met ini ci jal ne po nu de ak ci ja na ber zi, što je pri va ti za ci o ni mo del ko ji bi ku di ka mo vi še ko ri stio dr ža vi od pro ste ten der ske pro da je ve ći broj jav nih pred u ze ća ko ji zah te va sva ku vr stu re struk tu ti ra nja, na kon okon ča nja ovog pro ce sa, ili sa mo stal­no ili za jed no sa stra te škim part ne ri ma, mo gao bi po sta ti deo ber zan skog tr ži šta i, što je još va žni je, pred met pri me ne va lja ne prak se kor po ra tiv nog upra vlja nja

Po di za nje kre di bi li te ta jav nih fi nan si ja. Ova ko re for mi sa no tr ži šte ka pi ta la ubr zo bi ostva ri lo na pre dak u za do bi ja nju po ve re nja ula ga ča, što bi po di glo i kre di bi li tet i odr ži vost jav nih fi nan si ja gra đa ni bi po zi tiv ne efek te sa gle da li kroz ma nje bu džet­ske ras ho de, ali i kroz di rekt ni an ga žman na stra ni po je di nač nih in ve sti to ra (po sto­ja nje ve ćeg bro ja in ve sti ci o nih al ter na ti va ko je se sa da svo de na šted ni de po zit) Po sto ja njem ve ćeg bro ja kor po ra ci ja na ber zi ko je bi po što va le prin ci pe kor po ra tiv­nog upra vlja nja, po di gla bi se svest u do ma ćoj eko no mi ji o na či nu na ko ji tre ba da funk ci o ni šu ak ci o nar ska dru štva (i ne sa mo ona) Fer i tran spa rent no tr ži šte ka pi ta la mo glo bi pod sta ći gra đa ne na šted nju, gde bi osim njih sa mih, i na ci o nal na eko no­mi ja ima la ve li ke ko ri sti

12

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja ZA klJuČ ci i PRE PO Ru kE

Raz voj de mo krat skog po ten ci ja la sta nov ni štva. Po sto ja nje ak ci o nar stva i ber zan­ske tr go vi ne u pra vom smi slu po ve ća li bi i de mo krat ski po ten ci jal do ma ćeg sta­nov ni štva pro mo vi sa njem i ko ri šće njem u za ko nu omo gu će nih ak ci o nar skih pra va in du strij ska de mo kra ti ja ko ja pred sta vlja go to vo pre sli ka no funk ci o ni sa nje de mo­krat skog, po li tič kog si ste ma do pri ne la bi i raz vo ju de mo krat ske sve sti kod gra đa­na i po ve ća nju nji ho ve pri vr že no sti de mo krat skim prin ci pi ma Ovo su sa mo ne ki od po zi tiv nih efe ka ta ko ji bi do ma će tran zi ci o no dru štvo ose ti lo da je pro funk ci o ni sa la ber za sa glav nim su bjek ti ma do ma će eko no mi je

Re for ma pen zij skog si ste ma. Po se ban do pri nos raz vi je no tr ži šte ka pi ta la mo glo bi da ti na po lju re for me pen zij skog si ste ma, ko ji je i da lje neo dr živ upr kos ne dav nom sma nje nju da va nja nje go vim ko ri sni ci ma istin ska kor po ra ti vi za ci ja dr žav nog de la pri vre de znat no bi po ve ća la nje nu vred nost, ko ja bi de li mič no mo gla bi ti usme re na na re a ni ma ci ju is cr plje nog pen zi o nog fon da, ko ji bi mo gao po sta ti no si lac vla snič kih ude la u svim zna čaj ni jim ak ci o nar skim dru štvi ma (do ju če ra šnjim jav nim pred u ze ći­ma), dok bi pro fe si o nal ni me nadž ment vo dio ra ču na o efi ka snom upra vlja nju ovog port fe lja Ni je re al no oče ki va ti da bi ovi pro ce si od mah do pri ne li opo rav ku pen zi o­nog fon da, ali bi nje go vo po sta vlja nje na zdra ve osno ve na dug rok vo di lo ot kla nja­nju tre nut ne ne rav no te že pri ho da i ras ho da Eli mi ni sa njem ili ubla ža va njem ključ nih ras ho da jav ne bla gaj ne (tro šak jav nih pred­u ze ća, da va nja pen zij skom fon du), uz po ve ća nje pri ho da efi ka sni jim po slo va njem pri vre de (ubi ra nje di vi den di iz pro fi ta bil nih pred u ze ća), jav ne fi nan si je bi pre va li le go lem ko rak ka ozdra vlje nju, što bi, u kraj njoj li ni ji, vo di lo us po sta vlja nju ma kro e­ko nom ske sta bil no sti na še ze mlje

13

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja BiBliOgRAFSkE NAPOmENE

bibliografskenapomene

(endnotes)

1 Za kon o re gu li sa nju jav nog du ga Sa ve zne Re pu bli ke Ju go sla vi je po osno vu de vi zne šted nje gra đa na („Slu žbe ni list SRJ“, br 59/98, 44/99 i 53/2001)

2 De vi zna šted nja gra đa na tre nut no je bli zu de vet mi li jar di evra, što je te ško bi lo i za mi sli ti na po čet ku tran zi ci je ban kar skog sek to ra

3 Za kon o svo jin skoj tran sfor ma ci ji („Slu žbe ni list SRJ“, br 32/97) 4 Za kon o pri va ti za ci ji („Slu žbe ni list SRJ“, br 38/2001) 5 in ve sti to ri ko ji ni su za in te re so va ni za upra vlja nje kom pa ni jom, već za­

ra du tra že kroz di vi den du i rast ce ne ak ci ja 6 Fi skal ni sa vet je pro ce nio da je dr žav na in ter ven ci ja za spa sa va nje lo ših

ba na ka u pe ri o du 2012–2014 ko šta la po re ske ob ve zni ke oko 800 mi li­o na evra

7 Za kon o ber za ma i ber zan skom po slo va nju („Slu žbe ni list SRJ“, br 90/94)

8 Za kon o pri va ti za ci ji („Slu žbe ni list SRJ“, br 38/2001) 9 Za kon o pred u ze ći ma („Slu žbe ni list SRJ“, br 29/96, 33/96 – is prav ka,

29/97, 59/98, 74/99, 9/01 – SuS i 36/02 i „Slu žbe ni list SRJ“, 125/04) 10 Za kon o tr ži štu har ti ja od vred no sti i dru gih fi nan sij skih in stu me na­

ta („Slu žbe ni list SRJ“, broj 65/02 i „Slu žbe ni gla snik RS“, br 57/03, 55/04, 45/05, 85/05 i 101/05)

11 Pr va sed ni ca An ket nog od bo ra odr ža na je 10 ja nu a ra 2005 go di ne (www par la ment gov rs)

12 Za kon o tr ži štu har ti ja od vred no sti i dru gih fi nan sij skih in stu me na ta („Slu žbe ni gla snik RS“, br 47/06)

13 Za kon o tr ži štu ka pi ta la („Slu žbe ni list SRJ“, br 31/2011) 14 vla da Hr vat ske je sep tem bra 2007 go di ne pu tem iPO­o na Za gre bač­

koj ber zi pro da la 32,5 od sto ak ci ja Hr vat skog te le ko ma, a 25 od sto je bi lo po po vla šće nim uslo vi ma na me nje no hr vat skim gra đa ni ma

15 Za kon o pra vu na bes plat ne ak ci je i nov ča nu na dok na du („Slu žbe ni list SRJ“, br 123/2007, 30/2010 i 115/2014)

Raz voj ber ze u slu žbi uvo đe nja re da u jav ni sek tor i ozdra vlje nja jav nih fi nan si ja

izdavačEvropski pokret u Srbijikralja milana 31Beogradwww emins org

za izdavača maja Bobić

autorNenad gujaničić

urednikivan knežević, predsednik istraživačkog foruma

izvršni uredniciJelena RibaćAleksandar Bogdanović

lektura i korekturavesna Pravdić

dizajn i prelomDunja šašić

Beograd, oktobar 2015

Rad Istraživačkog foruma Evropskog pokreta u Srbiji je delimično je podržan od strane Fondacije Institut za otvoreno društvo u saradnji sa think tank Fund programom Fondacija za otvoreno društvo. Mišljenja i stavovi izraženi u ovom radu predstavljaju stavove autora i ne odražavaju neophodno i zvanične stavove Evropskog pokreta u Srbiji, Fondacije Institut za otvoreno društvo niti Fondacija za otvoreno društvo.