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* EsteartículopresentalosresultadosdelproyectodeinvestigaciónEl proceso de toma de decisiones de inversión en los fondos de capital de riesgo. Estado del arte y necesidades de investigación,quefuefinanciadoporlaVicerrectoríaAcadémicadelaPontificiaUniversidadJaveriana(Cali,Colombia).Estáinspiradoenlamemoriadeinvestigaciónpre-sentadaporlaautoraparalaobtencióndelDiplomeUniversitaireenCienciasdeGestióndelaUniversidaddeRouen(Francia,2007).Elartículoserecibióel16-09-2009yseaprobóel28-10-2009.
** PhD(C)CienciasdeGestión,UniversidaddeRouen,Rouen,Francia,2010;MagísterenAdministracióndeEmpresas,UniversidaddelValle,Cali,Colombia,2005;AdministradoradeEmpresas,PontificiaUniversidadJaveriana,Cali,Colombia,1999.Profesorainvestigadora,DepartamentodeContabilidadyFinanzas,PontificiaUniversidadJaveriana,Cali.DirectoradelGrupodeInvestigaciónenFinanciaciónEmpresarialyMercadodeCapitales(GRIFEM)delaPon-tificiaUniversidadJaveriana,Cali.MiembrodelaAsociaciónInternacionaleInterdisciplinardelaDecisión(A2ID).MiembrodellaboratoriodeinvestigaciónNormandieInnovationMarchéEntrepriseConsommation(NIMEC),Rouen,Francia.MiembrodelCentredeRechercheenSciencesSocialesetManagement(CR2SM),París,Francia.Correoelectrónico:[email protected].
InfluencIa de la estrategIa de InversIón del capItalIsta
de rIesgo en el desempeño de las empresas fInancIadas: el caso del fondo de capItal
de rIesgo de comfandI*
Alina Gómez Mejía**
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AlinA Gómez mejíA
Influenciadelaestrategiadeinversióndelcapitalistaderiesgoeneldesempeñodelasempresasfinanciadas:elcasodelfondodecapitalderiesgodeComfandi
ResumenEl artículo estudia la relación entre la estrategia de inversión del capitalista de riesgo y el desempeño de las empresas financiadas por este. El carácter explo-ratorio del estudio y la escasez de este tipo de entidades en Colombia hicieron que se acudiera al estudio de caso para analizar la experiencia del fondo de capital de riesgo de Comfandi. Mediante entrevistas con los diferentes actores y la revisión de los contratos y archivos de Comfandi, se identificó la estrategia de inversión del fondo al inicio del período de inversión y los cambios que se han dado, y de esta forma se establecieron las problemáticas asociadas. En el contexto colombiano, los resultados parecen confirmar que la estrategia de inversión del capitalista de riesgo incide en el desempeño de las empresas fi-nanciadas. Así, las empresas financiadas por un capitalista de riesgo con una estrategia activa tendrían un mejor desempeño que las empresas financiadas por un capitalista de riesgo con una estrategia pasiva.
Palabras clave: capital de riesgo, empresas nuevas, teoría de la agencia, control, estrategia de
inversión.
InfluenceofaRiskCapitalist’sInvestment
StrategyontheFinancedCompanies’Performance:theCaseoftheComfandi
RiskCapitalFund
AbstRActThis article studies the relation between a risk capitalist’s investment strategy and the financed companies’ performance. The exploratory nature of the study and the scarcity of this type of entity in Colombia led to the decision of using a case study to analyze the experience of the Comfandi risk capital fund. After in-terviewing the different stakeholders and reviewing the Comfandi contracts and files, the fund investment strategy at the beginning of the investment period was identified as well as the changes that have occurred, which enabled establishing the associated problems. In the Colombian context, the results appear to confirm that the risk capitalist’s investment strategy does influence the performance of the financed companies. Indeed, companies financed by a risk capitalist with an active strategy would have better performance than companies financed by a risk capitalist with a passive strategy.
Key words: Risk capital, new companies, agency theory, control, investment strategy.
Influênciadaestratégiadeinvestimentodocapitalistaderisconodesempenhodas
empresasfinanciadas:ocasodofundodecapitalderiscodeComfandi
ResumoO artigo estuda a relação entre a estratégia de investimento do capitalista de risco e o desempenho das empresas financiadas por este. O caráter exploratório do estudo e a escassez deste tipo de entidades na Colômbia fizeram com que se lançasse mão do estudo de caso para analisar a experiência do fundo de capital de risco de Comfandi. Mediante entrevistas com os diferentes atores e a revisão dos contratos e arquivos de Comfandi, identificou-se a estratégia de investimento do fundo no início do período de investimento e as mudanças que aconteceram, e desta forma estabeleceram-se as problemáticas associadas. No contexto colombiano, os resultados parecem confirmar que a estratégia de investimento do capitalista de risco incide no desempenho das empresas financiadas. Dessa forma, as empresas financiadas por um capitalista de ris-co com uma estratégia ativa teriam um melhor desempenho que as empresas financiadas por um capitalista de risco com uma estratégica passiva.
Palavras chave: capital de risco, novas empresas, teoria da agência, controle, estratégia de
investimento.
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Introducción
Laimportanciadelemprendimiento—uninstrumentodemovilidadsocialydedesa-rrolloeconómico—contrastaconlospro-blemasdefinanciaciónqueenfrentan lasempresasnuevaseneconomíascomo lacolombiana,quesecaracterizanporlapo-caprofundidaddesumercadobursátilylasrestriccionesdecrédito.Cuandosepresentanestosvacíosinstitucionales,unaalternativadefinanciaciónpara lasempresasnuevaspuedeserelcapitalderiesgo,entendidoco-moelabastecimientotemporalderecursosfinancierosdelargoplazo.
Enefecto,laliteraturaespecializadareseñalaexistenciadecapitalistasderiesgocomounfactordinamizadordeldesarrolloregional,alpropiciarlainnovación,lageneracióndeem-pleoyelaumentodelingreso.Desdeelpuntodevistadelaempresa,laparticipacióndeca-pitalistasderiesgopuedetenerunainfluenciapositivaeneldesempeñodelasempresasfinanciadas.Esteestudio,sefocalizaenestarelación,puestoqueunmejordesempeñodelasempresasfinanciadassignificarátambiénunaumentoenlasposibilidadesdeéxitodeloscapitalistasderiesgo,loqueresultaenunamayordisponibilidadderecursosfinan-cierosparalasempresasnuevas.
EnColombiahaymuypocasexperienciasencapitalderiesgo.Elprimerfondodeca-pitalderiesgodelquesetienereferenciafuecreadoen1998yliquidadoen2006sinhaberlogradolasupervivenciadelasempresasfi-nanciadas.Lasexperienciasposterioresaúnnohanculminadosuperíododeinversión,yenalgunoscasostodavíanohaninvertido.
Sinembargo,loscambiosenelmarcolegaldelascajasdecompensaciónfamiliar(Ley789paraelapoyoalempleo,2002)yenlaregulaciónfinanciera(Decreto2175,2007)puedenimpulsarlacreacióndenuevosfon-dosdecapitalderiesgo.
Porello,estainvestigaciónseproponepro-veerunmarcoteóricoparaelestudiodelaactividaddeloscapitalistasderiesgo,asícomoanalizarempíricamenteelimpactodelaestrategiadeinversióndelcapitalistaderiesgoeneldesempeñodelasempresasfi-nanciadas,enelcontextodelfondodecapitalderiesgodelaCajadeCompensaciónFami-liardelValledelCauca-ANDI(Comfandi).
Esteartículoaborda,enprimerlugar,losele-mentosteóricosyconceptualesalrededordelaactividaddeloscapitalistasderiesgoydelainfluenciadesusestrategiasdeinversiónenlasempresasfinanciadas(1);paraluegopresentar lametodologíadeinvestigaciónutilizada(2),quepermitedescribirelfun-cionamientodelfondodecapitalderiesgodeComfandi(3)yanalizarsuestrategiadeinversión(4).Parafinalmentepresentarlaconclusión.
1. Capital de riesgo: elementos teóricos y conceptuales
Esteapartadopresentalosfundamentosteó-ricosyconceptualesdeesteestudio.Enlaprimeraparte,apartirdeladefinicióndeca-pitaldeinversión,seconstruyeunasegmen-tacióndelasactividadesqueloconforman,sepresentan los instrumentosfinancierosqueutilizay losprincipalesmecanismosdesalidadeestetipodeoperaciones.Entre
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tanto,enlasegundaparte,seprofundizaenelconocimientodelsegmentodecapitalderiesgoestudiandoelprocesodeinversiónyestableciendounatipologíadesusestrategiasdeinversión.
1.1 Capital de inversión
Luegoderevisarlasdefinicionesqueins-titucionescomolaEuropeanPrivateEqui-ty&VentureCapitalAssociation(EVCA1,2007),laBritishPrivateEquityandVentureCapitalAssociation(BVCA2,2007)ylaAs-sociationFrançaisedesInvestisseursenCa-pital(AFIC3,2007)tienensobrelaactividaddesusasociados,seconcluyequeelcapital
1 AsociaciónEuropeadeCapitaldeInversiónydeRiesgo.2 AsociaciónBritánicadeCapitaldeInversiónyde
Riesgo.3 AsociaciónFrancesadeInversionistasdeCapital.
deinversión4eselsuministrotemporaldefondosdelargoplazoaempresasquegene-ralmentenocotizanenbolsa.Estaactividadladesarrollanintermediariosfinancieroses-pecializados,quienesseencargandereunirrecursosfinancierosdelpúblico,parainver-tirlosenelcapitaldelasempresasseleccio-nadas,talcomoseobservaenelGráfico1.
1.1.1 Segmentación del mercado de capital de inversión
SegúnlaAFIC,elmercadodecapitaldein-versiónsepuedeclasificarencuatrogran-dessegmentos(Gráfico2),loscualesestándeterminadosporlaetapadelciclodevida
4 Equivalentealaexpresióninglesaprivate equity in-vestment.
Gráfico 1
Esquema general de las operaciones del capital de inversión
Mecanismo de salida
Capitalistas de inversiónInversionistas Empresas
objetivo
Flujo de recursos financieros
provenientes de la venta de la participación
Flujo de informaciónFlujo de información
Flujo de recursos financieros para compra
Flujo de recursos financieros para compra
Relación accionista-empresario
Relación inversionista-administrador de portafolio
Fuente:adaptadodeGómez(2007).
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delasempresasfinanciadas:(1)elcapitalderiesgo5,queestáorientadoalafinanciacióndeempresasnuevas;(2)elcapitaldedesa-rrollo,queestádirigidoalasempresasensufasedecrecimiento;(3)elcapitaldetrans-misión/comprasapalancadas(LBO6,porsusiglaeninglés),cuyopropósitoesfinanciarlasempresasyaconsolidadasylasLBO,y(4)elcapitaldereconversión,quebuscalarecuperacióndeempresasendificultades.
5 Equivalentealaexpresióninglesaventure capital.6 Leverage Buy-Out.
1.1.2 Instrumentos financieros del capital de inversión
Elcapitaldeinversiónsevaledeunamplioespectrode instrumentosfinancierosqueabarca instrumentosdecapital,dedeudaehíbridos,entreloscualessepuedencitar(Hellmann,2000;Wong,2005):
• Accionesordinarias.Participaciónenelcapitaldelaempresa.
• Accionespreferenciales.Participaciónenelcapitaldelaempresa,conderechoseconómicossuperioresalosdelosaccio-nistasordinarios.
Gráfico 2
El capital de inversión en el ciclo de vida de las empresas
Introducción en bolsa
Venta a otras empresasCesión industrial
Venta a otros fondos
Venta a los directivos
Venta a los empleados
Venta a los otros socios
Compra de empresas en dificultades
Consolidación
Desarrollo-crecimiento
Innovación-creación
Capital de riesgo Capital de desarrollo Capital de transmisión Capital de reconversión Salidas
Fuente:adaptacióndelaAFIC(2007).
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• Opcionesuopcionesgarantizadas(war-rants).Setratadecontratosquepermiten,graciasalpagodeunaprima,lacompradeaccionesdeunaempresaenunafechafutura.
• Créditos.Estospuedenserconvertiblesonoconvertiblesenacciones.
• Bonosmásopcionesgarantizadas.Nor-malmenteseutilizancuandoenotrasron-dasdefinanciamientolaempresanohacrecidoalritmoesperado.
1.1.3 Derechos especiales de los capitalistas de inversión
Laseleccióndelosinstrumentosfinancierosparaunaoperacióndecapitaldeinversiónpartedelanálisisdelosderechosyobliga-cionesqueestoscontienen,loscualespuedenvariardependiendodelalegislacióndecadapaís.Sinembargo,enlamayoríadeloscasosseusanlasaccionespreferenciales(Wong,2005),puestoqueestasofrecenlaposibili-daddegozardederechosadicionalesalosdelasaccionesordinarias.Estosderechosson:derechosdeconversiónenaccionistasordi-narios,derechosderedenciónparaconvertirsusaccionesencréditosyderechosantidilu-ciónparaprotegersedelasreduccionesenlavaloracióndelaempresa.
Adicionalmente,loscapitalistasdeinversiónsuelenestablecercontratosdeinversiónqueincluyencláusulasquecomplementanlosderechoscontenidosenel instrumentodeinversiónqueutilizan(Wong,2005;Kan-niainenyKeuschnigg,2004).Algunasdeestascláusulasson:(1)derechosalvetode
decisionesquesetomanconmayoríascali-ficadas;(2)representaciónenlajuntadirec-tiva;(3)controlesoperacionales,comolanecesidaddecontarconsuaprobaciónparalacontratacióndepersonalclavey/oparalasmodificacionesdelsalariodelgerente;(4)suparticipacióncomocondiciónnecesariaparatomardecisionesquepuedanafectarengranmedidaelfuturodelaempresa,y(5)laobligacióndesuscribirsegurosdevidaparaelpersonalclave.
1.1.4 Mecanismos de salida
Seconocecomomecanismodesalidaalcon-juntodeoperacionesquepermitealcapitalis-tadeinversióndarporterminadosuperíododeinversiónenlaempresafinanciada.Suimportanciaradicaensuinfluenciasobrelarentabilidadfinaldelaoperación.Algunosdelosmecanismosdesalidason(Gráfico2):
• Liquidacióndelaempresa.EnelcasocolombianoestáreglamentadaporelRé-gimendeInsolvenciaEmpresarial(Ley1116de2006).
• Compradelasociedaddelasaccionesconducenteaunareduccióndelcapital7.
• Salidafinanciera.Eslacompraporpartedeotroinversionistadecapitaldeinver-siónenunaespeciederelevo.
• Salidaindustrial.Setratadelaventaaotraempresaogrupoindustrial.
7 Aunqueenelcasocolombianoestafiguraestácon-templadaenlosartículos143a148delCódigodeComercio(1971)(DORC,1971),lascondicionesparasurealizaciónlahacenimpracticable.
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• Cesióna losfundadores,accionistasoempleados.NormalmenteseestructuraatravésdeunaLBO.
• Introducciónenbolsa.Eslasalidaquesecontemplacuandoseconjugandoscondi-ciones:eléxitocomercialdelaempresaobjetivoylaprofundidaddelosmercadosbursátiles.
1.2 Capital de riesgo
Elcapitalderiesgoeslatomadeparticipa-cionesenlosfondosdelargoplazo(capitalydeudadelargoplazo)deempresasnuevasconaltopotencialdecrecimiento,general-mentedebasetecnológicaoentodocasoconunaltocomponentedeinnovación.Estosre-cursosestándestinadosafinanciarlasprime-rasfasesdelciclodevidadelaempresa,esdecir:(1)lapreoperación,dondeseleconocecomocapitalsemilla,y(2)lafasetemprana(early stage),quecomprendelacreaciónypuestaenmarchadelaempresa(capitalderiesgopropiamentedicho)(Gómez,2007).Esteestudioestácentradoenelsegundo.
1.2.1 Características de las inversiones en capital de riesgo
Envirtuddeladefinicióndecapitalderiesgoquesehaadoptado,esposibleenunciarsusprincipalescaracterísticas:
• Seinvierteenempresasconmuypocaoningunahistoria.
• Losinstrumentosfinancierosusadospue-denserdecapitalodedeuda.
• Larelaciónentreelcapitalistaderiesgoyelemprendedoresestrechadebidoaltamañogeneralmentereducidodelasem-presasobjetivo(TyebjeeyBruno,1984).
• Lasinversionesencapitalderiesgosonilíquidasenelcortoplazo(TyebjeeyBru-no,1984).
• Elcapitalistaderiesgotieneunplazodeinversiónlimitado,ysuduracióndepen-dedeléxitodelaempresayeldelassi-guientesvueltasdefinanciación(TyebjeeyBruno,1984).
1.2.2 Clasificación de los capitalistas de riesgo
SmidayBenHadjYoussef(2006)estable-cieronunatipologíadelasoperacionesdecapitalderiesgo,segúnlanaturalezadelosinversionistas.Así,setienecapitalderies-goinstitucional,capitalderiesgoinformal(inversionistasángeles8)ycapitalderiesgoindustrial.Adicionalmente,autorescomoHellmann,LindseyyPuri(2004);Mayer,SchoorsyYafehh(2005),yBarona,GómezyTorres(2007)hanevidenciadolaactividaddelosbancosenestesegmentodemercado.
OtratipologíaeslaestablecidaporHellmann(2002),queusacomocriteriodeclasificaciónlosobjetivosquepersigueelcapitalistaderiesgo;entoncesaparecenlosinversionistasestratégicos,queposeenactivoscuyovalorpuedeverseafectadoporlaempresafinan-ciada,ylospuramentefinancieros.
8 Traducccióndebusiness angels.
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1.2.3 Proceso de inversión de los capitalistas de riesgo
Elprocesodeinversióndeloscapitalistasderiesgoserige,entérminosgenerales,porelmodelodesarrolladoporTyebjeeyBruno(1984),Hellmann(2000)yWong(2005).Enesteapartadosepresentaunaadaptacióndeestemodelo(Gráfico3).
Duranteelprocesodeinversióndeloscapi-talistasderiesgosedesarrollanlassiguientesactividades:
• Origen de las transacciones.Eselprimercontactoentrelosemprendedoresyloscapitalistasderiesgo,quesedaatravésdetresmecanismos:llamadasenfríodelosemprendedores,referenciaatravésdetercerosybúsquedaactivadeloscapita-listasderiesgo.
• Screening9 o proceso de exploración pre-
liminar.Teniendoencuentalatecnología,elproductoylasoportunidadesdemer-
9 Depuración.
Gráfico 3
Proceso de la actividad de inversión de los capitalistas de riesgo
Contactos en frío
Referidos Origen de las transacciones Vigilancia tecnológica
Screening
Due diligence
Evaluación
Estructuración
Negociación
Formalización
Postinversión
Salida
Fuente:elaboraciónpropiaconbaseenTyebjeeyBruno(1984),Hellmann(2000)yWong(2005).
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cadodelemprendimiento10,elcapitalistaderiesgorealizaunaselecciónaprioridelasempresas.
• Duediligence o debida diligencia.Esunainvestigaciónquebuscacalcularlosries-gosyentenderlosfactoresclavedeéxitodelnegocio.
• Proceso de evaluación del retorno y riesgo potencial de las operaciones.Elcapitalistaderiesgoefectúaunprocesodevaloraciónsubjetivaapartirdelplandenegociopresentadoporlagerenciadelemprendimiento.
• Estructuración del acuerdo de inversión.Sonlascondicionesenlascualeselcapi-talistaderiesgoestádispuestoainvertir(Hellmann,2000;KanniainenyKeusch-nigg,2004).
• Negociación del acuerdo de inversión.Setratadeestablecerunacuerdoconelemprendedor(oequipoemprendedor)so-brelascláusulasdelcontratodeinversiónrespectodelmonto,instrumentos,fechasdedesembolsoyderechosespecialesdeloscapitalistasderiesgo.
• Formalización del acuerdo.Elacuerdoseconcretaatravésde:(1)laconstitucióndelasociedadydesusestatutos,sihubierelugar;(2)modificacionesestatutariasyaumentodelcapital,o(3)lafirmadeloscontratosdecrédito.
10 Sehatraducidolapalabraventurecomoemprendi-mientoenloscasosenloscualesseutilizapararefe-rirsealaempresaobjetivodelaoperación.
• Actividades de postinversión.Estasacti-vidadesdependendelaestrategiadein-versiónseleccionadayseránexplicadasenlasección1.2.4.
• Mecanismo de salida.Loscapitalistasderiesgoponenenmarchaelmecanismodesalidacuandoquierentomarutilidadescincoodiezañosdespuésdeliniciodesusinversionesocuandoexistenproble-masenelemprendimientooenlarelaciónentreellosyelemprendedor(oequipoemprendedor).
1.2.4 Tipología de las estrategias de inversión de los capitalistas de riesgo
Larelaciónentreelcapitalistaderiesgoyelemprendedorpuedeanalizarseatravésdelateoríadelaagencia(JensenyMeckilin,1976).Así,estarelaciónseríaunarelacióndeagenciadondeelcapitalistaderiesgoeselmandanteyelemprendedoreselagente,loquesignificaquedebenconsiderarselosproblemasdeunarelacióndeagenciatípica:lapresenciaderiesgomoral,deasimetríasdeinformaciónydeconflictosdeinterés(Jen-senyMeckling,1976;LelandyPyle,1977).
Enloquerespectaalriesgomoral(Akerlof,1970),queesquizáselproblemacentraldeestarelación,esteseexperimentadeamboslados(Lerner,2002).Porunlado,cuandoelcapitalistaderiesgotomaladecisióndein-versión,leresultadifícilevaluarelgradodedesarrollodelproductoylashabilidadesyexperticiadelemprendedorquedeterminaneléxitodelemprendimiento.Porelotro,pa-raelemprendedoresdifícilevaluarlasin-tencionesdelcapitalistaderiesgo,pueslos
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derechosqueseleconcedentambiénpuedenusarseparatomarcontroldelaempresaendetrimentodelosinteresesdelemprendedor.
Paramanejarestosproblemas, loscapita-listasderiesgoescogendiferentestiposdeestrategiasdeinversiónquepuedendetermi-nareléxitodelemprendimiento(Hellmann,2000;HellmannyPuri,2000;Gompers,1995).Enefecto,paraHellman(2000)loscapitalistasderiesgoactúancomo“entre-nadoresdeportivos”delemprendimiento,mejorandosusoportunidadesdeéxito,perotambiéncreanproblemasdegobiernocor-porativo,loscualesprovienendelhechodequeloscapitalistasderiesgopuedentenerderechosdecontrolcomosifueranaccio-nistasmayoritarios,aunquesuparticipaciónpatrimonialseaminoritaria.
1.2.4.1 Participación activa
Laparticipaciónactiva,“participaciónge-neral”11(BotazziyDaRin,2002)ohands-on,eslaestrategiadeinversiónenlacuallosca-pitalistasderiesgoparticipandelagerenciadelasempresasfinanciadas,fortaleciéndolasymejorandosusposibilidadesdesupervi-vencia(KaplanyStrömberg,2000;Hell-mann,2000;BotazziyDaRin,2002;Wong,2005)12.Encontrapartidadelosserviciosofrecidos,elcapitalistaderiesgopuedeexi-girderechosespecialesytomarmedidasex-cepcionalescomo:laremocióndelempren-
11 Traducciónliteraldegeneral partnership.12 BotazziyDaRinrealizanunestudioempíricoapartir
deunacomparacióndeldesempeñodelasempresasmásinnovadorasynohallaronindiciosquediferen-cienunaempresafinanciadaporcapitalistasderiesgodeunaquenolohasido.
dedordeladireccióngeneraldelaempresacuandonolograalgunodelosobjetivosdedesarrollo(HellmannyPuri,2000)olatomadelcontroldelaempresaencasodecrisis.
Estejuegode“tomaydame”producedife-renciasafavordelasempresasfinanciadasporfondosdecapitalderiesgofrentealasquenoloson,como:unallegadaalmercadomásrápida,unaaceleracióndelprocesodeprofesionalización(HellmannyPuri,2002),yunmayornúmerodepatentes(BotazziyDaRin,2002).
1.2.4.2 Participación pasiva
Cuandoloscapitalistasderiesgonoasumencompromisosmásalládesucontribuciónalcapital,sehabladeunaparticipaciónpasi-va, tambiénconocidacomoparticipaciónlimitada13,hands-off14osleeping partners15.Adam-LedunoisyLeVigoureux(1998)defi-nenlaparticipaciónpasivacomounaactitud“natural”deunapartesignificativadelosac-cionistasdelasgrandesempresasquecotizanenbolsa,quevencómolosaccionistascon-trolantesolosdirectivostomandecisionessinsuparticipación.Sinembargo,cuandosetratadeempresasmedianas,quesecaracteri-zanporpresentarasimetríasdeinformación,problemasdeopacidad16,iliquidezyrelacio-nesdeagencia,losinversionistasraramenteactúancomoslepping partners,puesexistelanecesidaddecontrolarloscostosdeagencia.
13 Traduccióndelaexpresióninglesalimited partneship.14 Traducciónliteralalespañolmanos afuera.15 Traducciónliteralalespañolsocios durmientes.16 Esdecir,lafaltadetransparenciaconrespectoala
informaciónfinancieradeunaempresa.
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Enconsecuencia,enlasinversionesdeca-pitalderiesgo,quetienelasmismascarac-terísticasdelasinversionesenelcapitaldeempresasmedianas,noseesperaríaquelosinversionistasadoptaranunaestrategiadein-versiónpasiva.Salvoenelcasoenquelainversiónsedieraatravésdeunintermedia-riofinancieroespecializado(comoseapreciaenelGráfico1),quienentodocasotendríaunaparticipaciónactiva.
1.2.5 Puesta en marcha de la estrategia
Laestrategiadeinversiónseleccionadade-terminalasactividadesdepostinversiónquerealizanloscapitalistasderiesgo.Estasac-tividadessepuedendividirendosgrandesgrupos:(1)lasactividadesdemonitoreoy(2)lasactividadesqueagreganvalor.
1.2.5.1 Actividades de monitoreo
Independientementedelaestrategiadein-versiónseleccionada,elcapitalistaderies-gorealizaactividadesdemonitoreo.Estasbuscanhacerleseguimientoalainversión,ypermitir,siesdelcaso,larealizacióndecambiosdelcontratodeinversiónoinclusounasalidatemprana,segúnlaevolucióndelasituacióndelaempresa.
Lasactividadesdemonitoreocomprenden:elcontroldelagestióndelaempresafinan-ciadaylavigilanciadelentornocompetiti-voenelqueestasedesenvuelve(Gompers,1995).Estoúltimosignificaefectuarvigi-lanciaestratégicayvigilanciatecnológica,sieselcaso.
1.2.5.2 Actividades que agregan valor
Loscapitalistasderiesgoquehanseleccio-nadounaestrategiadeinversiónactiva,ade-másdelmonitoreo,ofrecenserviciosqueagreganvaloralemprendimiento(KaplanyStrömberg,2001;GompersyLerner,2001;Lerner,1995).Entreestosserviciosvalelapenaresaltar:
• Asesoríaenlaformulacióndeplanesdenegocioyplataformasestratégicas,apro-vechandoelconocimientodelaindustria.
• Asesoríafinanciera.Análisisde la in-formaciónfinancierayayudaenlacon-secucióndecréditos,nuevasrondasdefinanciamiento(atravésdecapitalesdeinversión)yreestructuracionesfinancie-ras(HellmannyPuri,2000).
• Asesoríaalagerencia.Seasumelafun-cióndementordelagerenciadelaem-presa(Bygrave,1997;HellmannyPuri,2000).
• Redesempresariales.Presentacióndelaempresaanteclientes,proveedores,dis-tribuidores,sociosestratégicosyfuentesdetecnología(HellmannyPuri,2000).
• Expansióninternacional.Informaciónso-breoportunidadesdemercado,prácticasdenegociosyaspectoslegales,asícomocontactosconsociosyclientes.
• Imagencorporativa.Ayudanapromoverlasempresasatravésdecomunicacionescorporativasymarketingconjunto.El“respaldo”delcapitalistaderiesgopuede
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acelerarlaconsecucióndecontratosmásimportantes.
• Mecanismodesalida.Apoyoenlabús-quedaynegociaciónconcompradoreses-tratégicosysihaylugaraello,alprocesodeofertapública.
1.2.6 Conflictos en la relación capitalista de riesgo-emprendedor
Loscontratosdeinversiónqueserealizanbuscanregularloscomportamientostípicosdeunarelacióndeagencia,complementandolaconfianzaentreelcapitalistaderiesgoyelemprendedor(Botazzi,DaRinyHellmann,2007).Sinembargo,KaplanyStrömberg(2000)concluyenqueapesardelcuidadosoejerciciodeestablecimientodelosderechossobreelflujodecajaylosderechosdecontrol,estoscontratosson,enesencia,incompletosy,porende,siemprepuedenaparecercontingen-ciasquedaránlugarareaccionesdeloscapi-talistasderiesgo.Estasreaccionesincluyenlarenegociacióndeloscontratos,lasalidaantici-padae,incluso,laliquidacióndelasociedad.
2. Metodología
Trashaberconstruidoelmarco teóricoyteniendoencuentalasparticularidadesdelentornocolombiano,seoptóporrealizarunestudiodecaso(unmétodocualitativoydes-criptivo).Paraesteserecurrióaentrevistassemiestructuradasa losdiferentesactoresqueparticipanenelesquemadenegociodelfondoyalestudiodelosarchivosdeeste.LasentrevistasfueronrealizadasadirectivosdeComfandiydeParquesoftyaalgunosdelosempresariosfinanciados.
LaseleccióndelFondodeCapitaldeRiesgoComfandi(FCRComfandi)comoobjetodeestudioobedeceaqueesunodelosfondosqueseencuentranenlafasedepostinver-sión,loquepermiteevidenciarlaestrategiadeinversióndeacuerdoconsusactividades.Esto,ademásdelhechodequeesunfondodecapitalderiesgopropiedaddeunacajadecompensaciónfamiliar,revistegranimpor-tancia,puesenvirtuddeloestablecidoenlaLey789de2002,estascajaspuedencrearyadministrarfondos17decapitalderiesgo,loquerepresentaunaoportunidadparaeldesa-rrollodelaindustriadecapitalderiesgoenColombia(RuizGómez,2003).
Parasuprocesamientoserecurrealanálisisdecontenido,quecondujoaunagrupamientodelosdatosacopiadosportemáticasyalaconstruccióndeesquemasparacomprenderelfuncionamientodelfondodecapitalderiesgoobjetodeestudio.Estoconelfindeestudiarlasiguienteproposición:
P1. Una estrategia de inversión activa puede aumentar las probabilidades de superviven-cia de las empresas financiadas por capita-listas de riesgo.
Esteestudiotratasobreuncasoúnico,elFCRComfandi,quenohaculminadoelperíododeinversión,locualrepresentaunalimita-ciónqueimpidequesusresultadospuedangeneralizarse.
17 Recursoscondestinaciónespecífica,nonecesariamen-tecarterascolectivas.
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3. FCR Comfandi
EnestasecciónsepresentanlosactoresqueintervienenenlacreaciónyoperacióndelFCRComfandiylasmotivacionesquelle-varonasucreación,asícomoelpapelquecadaunodeestosactoresdesempeñadentrodelesquemaoperativodelfondo.
3.1 Actores que intervienen en la gestión del FCR Comfandi
3.1.1 Comfandi
Comfandiesunaempresadecarácterpriva-do,sinánimodelucro,quetieneporobjetopromoverlasolidaridadsocialentrelasem-presasylosempleadosatravésdelsubsidioalasactividadesderecreación,educación,viviendayalgunosserviciosfinancieros.Porserunacajadecompensaciónfamiliar,estásometidaalavigilanciadelaSuperintenden-ciadelSubsidioFamiliar,comolodisponelaLey21de1982.
ElDepartamentodeFomentoalEmpleoyDesarrolloEmpresarialeselencargadodelosprogramasyserviciosenestaárea.Entreestossecuentan:elsubsidioaldesempleo,lacapacitaciónparalareinserciónlaboral,elcréditomipymesyemprendedores,elprogra-maJóvenesconEmpresayelFCRComfandi(Comfandi,2007).
3.1.2 Fundación Parque Tecnológico del Software
LaFundaciónParqueTecnológicodelSoft-ware(ParqueSoft)esunaentidadsinánimodelucroquenacióen1999porlainiciativa
deOrlandoRincón18.Suobjetoesproveerunespacioparaalbergaryapoyaralosjóvenesemprendedoresenlacreaciónydesarrollodeempresasqueproveanproductosyservi-ciosdetecnologíainformática.Ensusins-talacionesalbergaaproximadamentea200empresasytieneunatriplefunciónfrenteaellas(Gráfico4):
• Incubadoraempresarial.Albergaalasem-presasdesdelaconcepcióndelaideadenegocioypropendeporsudesarrollo19.
• Parque tecnológico.Contrariamenteaotras incubadorasempresariales,enelmodeloParquesoftnoseesperarealizarelspin-off20delasempresasincubadas,sinoqueestasresidanenelparqueparaquesebeneficiendelcontactoconuna“comunidaddeconocimiento”.
• Marcasombrilla.LasempresasquesealojanenelparquepuedenusarlamarcaParquesoftyellogo,yasísepuedenbe-neficiardelanotoriedaddelparque.
Otrasdelascaracterísticasdelmodeloem-presarialdeParqueSoftrelevantesparaesteestudioson:cadaunadelasáreasestratégicas
18 Ingenierodesistemasconampliaexperienciaenin-vestigación,diseñoydesarrollodesoftware.En1984fundóOpenSystemsLtda.,unadelasempresasmásrepresentativasdelaindustriacolombianadelsoftware.Ysuscalidadescomolíderempresarialhansidorecono-cidasatravésdepremiosnacionaleseinternacionales.
19 Hernández,AlemányTaborda(2006)estudianelmo-delodenegociodeParqueSoftyconcluyenqueesteposibilitael“efectodetúnel”,esdecir,lamovilidadsocialatravésdelemprendimiento.
20 Latraducciónliteral“centrifugado”,yserefiereales-tablecimientodelemprendimientocomounaempresaindependientedelaincubadora.
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deactuaciónesdesarrolladaporunaempresadelparqueysusingresosprovendríandelasactividadesquedesarrollacomoproveedo-radeinfraestructurafísicaydeserviciosdedata center21.
Deestaforma,seentiendeporquélalabordeacompañamientoyseguimientode lasempresasfinanciadasporelFCRComfandifuedelegadaenOnlineDiagnosticSystemS.A. (ODS),unodelosemprendimientosdelparque.
21 Serviciodeadministraciónysoportedelossistemasdeinformación.
3.1.3 Online Diagnostic System S. A.
ODSesunaempresacreadaenelinteriordeParqueSoft.Cuandolasempresasenelinte-riordeParqueSoftsonfinanciadasporfondosdecapitalderiesgo,ODSasumefuncionescomo:valoraciónperiódica,capacitaciónenmanagementdelosempresariosysegui-mientoalosnegociosatravésdeunsoftwareespecializado(ODS,2007).
3.1.4 ParqueFront
ParqueFrontes laempresaencargadadeacompañarlosproyectosdeemprendimiento
Gráfico 4
Modelo de negocio de ParqueSoft
Estructuras (empresas) de apoyo para cada fase de vida de la empresa nueva
El ciclo de vida de la empresa nueva
Infraestructura de Parquesoft
Talento humano• Empoderamiento:
– Human Ware, (E)• Semillero emprendimiento:
– Psicozoo, (E)• Preparatoria para la
industria del software:– Empoderados, (E)
Fortaleza financiera• Fondos de Capital de
Riesgo: – ODS, (E)
• Gestión de fondos mediante proyectos:– Jump Creative
Management Inc.
Productividad y competitividad • Jurídico: Lex Tech, (E)• Tecnología informática:
TNX, (E)• Comunicaciones
corporativas: Táctica y estrategia, (E)
Desarrollo de negocios• Mercadeo estratégico:
consultorías específicas• Conceptualización de
oportunidades: Manga Group, (E)• Desarrollo de negocios: BSI, (E)• Servicios posventa a los negocios:
ParqueFront, (E)
Productos competitivos y confiables• Investigación aplicada al
desarrollo: axioma, (E)• Aseguramiento de la calidad:
Green SQA, (E)
Áreas de trabajo a la medida
Sistemas de comunicaciones
telefónicas
Intranet
Internet de alta velocidad
Relaciones públicas con clientes potenciales
Data center
Idea Proyecto Start-up Fase temprana Desarrollo
Salas de negocios dotadas de ayudas
audiovisuales
Fuente:elaboraciónpropiaconbaseenRestrepo(2006)yRincón(2006).
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deParqueSofteneldesarrollodesusproduc-tosyservicios.Buscafortalecerlaorienta-ciónalmercadodetodaslassolucionesin-formáticas.LaestrategiadenegociosintegracuatrograndesgruposdeserviciosenlosqueseacompañaalosemprendedoresdesdequeingresanaParqueSoft:
• Inteligenciademercados.Identificacióndeoportunidadesdenegociomediantelaexploracióndemercadospotenciales.
• Desarrollodemercadeoestratégico.
• Desarrollodenegocios.Tercerizacióndeláreadeventas.
• Soporteydesarrollodenegocios.Pro-porcionaconocimientoyexperienciaentecnologíainformáticaparaeldesarrollodelosnegocios.
3.1.5 Fiduciaria Corficolombiana S. A.
LaFiduciariaCorficolombianaS.A.22(2007)esunasociedadfiduciaria.Parasueleccióncomoadministradoradelpatrimonioautóno-mo,Comfandirealizóunprocesodeselec-ciónenelqueconvocóaseisfiduciarias,delascualesúnicamentelaSociedadFiducia-riaFESS.A.(FidufesS.A.)ylaFiduciariaCorficolombianapresentaronpropuesta.Yseeligióentreellasteniendoencuentanosólosuexperienciayvolumendelosrecur-sosquecadaunamaneja,sinotambiénlaexperienciaespecíficaenfondosdecapitalderiesgo.
22 AntesFiduciariadelValleS.A.(Fiduvalle).
3.1.6 Empresas financiadas
ActualmenteelFCRComfanditieneinver-sionesen17empresas,conunainversiónpromediode$66.000.000.Estas17empresastienencomodenominadorcomúnserem-prendimientosenelinteriordeParqueSoft,loquesignificaquetodasellaspertenecenalaindustriadelsoftware.Ahorabien,deacuerdoconlosnichosdemercadodelain-dustriadelsoftware,sepuedenclasificarencincosubsectores:
• Software educativoopara lagestióndeentidadeseducativas:LaprogS.A.,ComsoftS.A.yCybiosS.A.
• Softwaredesoportealagestiónenlasáreasdemercadeoyventas:SolbitecS.A.,IVirtualS.A.,I.T.SupplierS.A.yAzulDigitalS.A.
• Procesosproductivos,logísticosydeme-dios:ÁbacoGroupS.A.,EnfasysS.A.,DataYieldS.A.,TecnosoftS.A.,Direc-trixS.A.,SignalTechnologiesS.A.
• Almacenamientoycomercializacióndeimágenes:EtakanoS.A.yWiseS.A.
• Softwaresdeintegracióndeplataformastecnológicas:DigitalMindS.A.yVSDS.A.
3.1.7 Comité asesor
Paraquelaasesoraranenlaconstrucciónyaplicacióndeinstrumentosdeevaluaciónyseleccióndelosproyectos,Comfandiinvitóadiferentesentidadesdecarácterregional,
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preocupadasporelemprendimiento,entrelasquehabíanuniversidadesyfundacionessinánimodelucro.
3.2 Creación del FCR Comfandi
EnestasecciónsepresentanlasmotivacionesdelosdosactorescentralesdelFCRComfan-di:ComfandiyParqueSoft.
3.2.1 Motivaciones de Comfandi
En2002,Comfandi,queyadesarrollabaac-tividadesdeapoyoalemprendimiento,fueinvitadaaparticiparcomoinversionistadeunfondodecapitaldedesarrollo,perolosrequerimientosdecapitalerandemasiadoaltosparalacajayelmarcolegalnofavo-recíaestetipodeinversiones.Cuandosedioelcambioenelmarcolegaldelascajasdecompensaciónfamiliar,Comfandiencontrólarespuestaquebuscabaparaapoyarfinan-cieramentealasempresasnuevas.
Asíescomorecurrióasuspropiosrecursosparaestructurarunfondo“piloto”23quelepermitieraconocerdeprimeramanolaindus-triadelcapitalderiesgo,segúnLozano,jefedelDepartamentodeFomentoalEmpleoyDesarrolloEmpresarial,enasociaciónconParqueSoft,entidadconlaquevenía tra-bajandoenapoyoalemprendimientoyqueporeseentonceshabíademostrado(graciasalcrecimientodesusventas)quesumodelodeincubacióndabaresultados.
23 ExpresiónusadaenlasentrevistasconlasdirectivasdeComfandi,quereconoceelcarácterexperimentaldelfondoyquemuestra,almismotiempo,laintencióndevolveraactuarcomocapitalistaderiesgo.
3.2.2 Motivaciones de ParqueSoft
LasmetasdecrecimientodeParqueSoft,entérminosdelnúmerodeemprendimientosquedebíandesarrollarseenrelativamentecortoplazo,loteníandesde2000enlabús-quedademecanismosdefinanciamientopa-ralosemprendimientos,deacuerdoconlocomentadoporRincónAngulo,gerentege-neraldeInvercapitalS.A.Unprimerintentoporconstituirunfondodecapitalderiesgoconestepropósitoseinicióamediadosde2001,perocomoestainiciativanologróelpuntodeequilibrioesperadoentérminosderecursosparainvertir,fueliquidadodespuésdeunaño.
Aunasí,losrecursosrecaudadosfueronin-vertidosatravésde“contratosdecuentasenparticipación”24,conlamediacióndeODS,queactúocomopuenteparalacompradelasparticipacionesaccionariasenseisempren-dimientos.ConestaexperienciaseiniciaronloscontactosentreComfandiyParqueSoftquecondujeronaldiseñoeimplementacióndelFCRComfandi.Deacuerdoconlasca-racterísticasyobjetivosdeParqueSoft,seidentificaronlasmotivacionesqueseindicanacontinuación:
• El liderazgode su fundadorOrlandoRincón,quientieneunavisióndelargoplazorespectodelparqueydelaciudad:“segeneraráunmovimientosinérgicodeCienciayTecnologíaenlacadenadelaIndustriadeconocimiento,proyectando
24 Estospermitenaunapersonarealizaroperacionesbajosucréditopersonalanombredeterceros,ysusganan-ciasopérdidasdebenserrepartidasentreambosenlasproporcionesconvenidas.
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conestounnuevoimaginarioyunanue-vadinámicaeconómicaparalaCiudaddeCali”(ParqueSoft,s.f.).
• Elobjetosocialdelparque,quebuscalacreaciónydesarrollodeempresasdelaindustriadelsoftware.
3.3 Esquema operativo del FCR Comfandi
Enesteapartadosepresentanlosaspectosoperativosdelfondo, loscualesestánde-terminadosporsuobjetivoylasrelacionesentrelosactores.Igualmente,sepresentaelprocesode inversiónquesiguióelFCRComfandi.
3.3.1 Objetivo
Segúnloestablecidoenelcontratodefidu-cia,elobjetivodelfondoes“Apoyaralosproyectosoempresasdemaneradirectaatravésdeinversionesdecapital,comocom-plementoa lavía tradicionaldelcrédito”(Comfandi-Fiduvalle,2004,p.1),paralocualinvertiráenelcapitaldelasempresas,ydichainversiónsemantendráduranteunperíododeacompañamientode2,5años,alfinaldeloscualesprocederáalaventa.
3.3.2 Relaciones entre los actores dentro del FCR Comfandi
Lacomparacióndelesquematípicodeuncapitalistadeinversión(quesemuestraenelGráfico1)conrelaciónalesquemaquesepresentaenelGráfico5arrojalassiguientesdiferencias:
• LaFiduciariaCorficolombianatienelafuncióndeadministraryrepresentarelFCRComfandi.
• Enelesquematradicional,elempresarioaparecesolitarioynoseesperaríaquehicierapartedeunesquemadenegociotanintrincado,comoelquepresentaPar-queSoft.
• LatercerizacióndelosserviciosdePar-queSoft,atravésODSyParquefront.
• Laconformacióndelcomitéasesorque,comosehavisto,estáconformadopormiembrosexternosaComfandi.
• Larelaciónqueseestableceentreelca-pitalistaderiesgoyelempresario,queterminasiendomediadaporuntercero,yaseaODSolaFiduciariaCorficolombiana.
3.3.3 Proceso de inversión del FCR Comfandi
ElprocesodeinversióndelFCRestárepre-sentadoenelGráfico6,dondetambiénsemuestra laparticipaciónde losdiferentesactoresalolargodelproceso;deestaforma,esclaroqueComfandiparticipaentodaslasactividades.
ComparandoesteesquemaconelqueseplanteaenelGráfico3sepuedenapreciarlassiguientesdiferencias:
• ComfandidelegóenParqueSoftelproce-sodescreening.
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• Paralavaloraciónyelcálculodelapar-ticipacióndelFCRComfandienlasem-presasobjetivo,Comfandiseapoyóenunúnicomodelodevaloración(desarrolladoporODS);peroladecisiónfinalestuvoapoyadaporlaopinióndelcomitéasesoryunasimulacióndeMontecarlosobrelosresultadosdelosemprendimientos.ParaelloComfandicontratólosserviciosdeGMConsultores,unabancadeinversión.
• Enelprocesodeestructuraciónexisteevi-denciadeltrabajoentreODSyComfandidelostérminosdelacuerdomarco,ydeComfandiylaFiduciaria,sobreelalcance
delagestión,noasídelaparticipacióndelosempresarios.
• Nohayindiciosdeunprocesodenego-ciaciónentreelemprendedoryComfan-di.Elpreciodelatransacciónsefijóconunprocedimientoestandarizadoyelpla-zodela inversiónfuefijadoencuatroañospara todos losemprendimientos.Llamalaatenciónqueelplazoquefiguraenelcontratodefiduciaseade2,5años.
• Comfandiactúacomoinversionistayges-tordelfondo.
Gráfico 5
Esquema operativo del FCR Comfandi
ParqueSoft
Corficolombiana
Comité asesor
Patrimonio Autónomo FCR
ComfandiComfandi Empresas
Objetivo
ODS ParqueFront
Flujo de recursos financieros:• Dividendos• Pago recompra de acciones
Flujo de recursos financieros:• Dividendos• Pago recompra de acciones
Flujo de recursos financieros destinados a la financiación Flujo de recursos financieros a favor de Comfandi Flujo de información
Acompañamiento en la decisión de
inversión Acompañamiento y asesoría
Flujo de información
Recursos financieros para creación de fondos
Recursos financieros para compra de acciones
Relación accionista-empresario
Fuente:Gómez(2007,p.76).
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• Laformalizaciónincluyóelregistrodelassociedadesquenoloestaban,lafirmadelosconveniosconlosemprendedoresylafirmadelcontratodeacompañamientoconParqueSoft,queasuvezsubcontratólosserviciosdeODSydeParqueFront.
• Actualmente, las inversionesdelFCRComfandiestánenelperíododepostin-versiónysusactividadesseránanalizadasdetalladamenteenlasección4.
• Encuantoalmomentoenquesepuedaponerenmarchaelmecanismodesalida,
loúnicoclaroalafechadeconclusióndelestudioesqueelFCRComfandies-perahacerpartedelpatrimoniodelasempresashastatantoselogrésusoste-nibilidad.
4. Análisis de la estrategia de inversión del FCR Comfandi
Comoelpropósitodeesteestudioesdeter-minarelimpactodelaestrategiadeinversióndelFCRComfandieneldesempeñodelasempresasfinanciadas,yenúltimainstancia
Gráfico 6
Proceso o ciclo de inversión del FCR Comfandi
COMITÉ ASESORPARQUESOFT-ODS
CO
MFA
ND
I PARQUESOFT-ODS GM CONSULTORESBANCA DE INVERSIÓN
PARQUESOFT-ODS
FIDUCIARIACORFICOLOMBIANA
PARQUEFRONT
PARQUESOFT-ODS FIDUCIARIACORFICOLOMBIANA
FIDUCIARIACORFICOLOMBIANA
PARQUESOFT-ODS
EMPRENDEDORES
EMPRENDEDORES
EMPRENDEDORES
Vigilancia tecnológica
Referidos Origen de las transacciones
Screening
Evaluación
Estructuración
Formalización
Postinversión-acompañamiento
Salida
CO
MIT
É
ASES
OR
Fuente:Gómez(2007,p.78).
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ensusupervivencia25,esnecesarioidentificarenunprimermomentoeltipodeinversionis-taqueesComfandi,asícomolaestrategiadeinversiónseleccionada.TalcomoseapreciaenelGráfico5,Comfandieselúnicoinver-sionistadelfondo26ytambiénessugestor,entoncessepuedeafirmarquesetratadeuncapitalistaderiesgocorporativo,peronoes-tratégico,dadoquelaofertadeserviciosdelasempresasseleccionadasnoamenazaniporsustitución,niporcomplementariedad.
Losgráficos5y6muestranqueComfandibuscabaasegurarelacompañamientodelasempresasfinanciadasatravésdeactividadesdecapacitaciónyasesoría.Dichoacompaña-mientoestabaorientadoamejorarlagestióndelaempresaylapreparacióndeunaestrate-giadeventas.Luegosepodríaafirmaraprio-riqueeltrabajodeParqueSofteraencargarsederealizarlasactividadesqueagreganvaloryquesonpropiasdeestrategiasdeinversiónactivas.PeronopuedeolvidarseelhechodequeelcapitalistaderiesgodelesquemanoeraParqueSoft,sinoComfandi.LuegolasactividadesquedesarrollóParqueSoftatravésdeODSsonlaspropiasdeunaincu-badora,dadoqueelgradodeimplicacióndeComfandienellasfuemuybajohastame-diadosde2007.
Igualmente,enelesquemaoperativosehizoevidentequeelflujodeinformaciónentreComfandiylasempresasdebíaestarmedia-
25 Aunquesebuscabamedireldesempeño,ladificultadparaaccederalainformaciónfinancieradelasem-presasfinanciadasporelFCRComfandihizoqueseestudiaralasupervivencia.
26 Elcontratodefiduciaprevélavinculacióndeotrosin-versionistas,perosóloComfandiharealizadoaportes.
doporODS.Esdecir,losrequerimientosdeinformaciónvenían27deunterceroquenoessociodelaempresaycuyassolicitudesnofueronbienrecibidasporlosempresarios.Igual,laparticipaciónenlosórganosdedi-reccióndelaempresa,salvolasasambleasgeneralesdeaccionistassehabíalimitadoarecibirunreportedeinformación.
Finalmente,noseevidenciaqueelFCRComfanditengaderechosespecialesdecon-trol,devotoodeintervenciónsobrelages-tióndelasempresasfinanciadasquepermi-tanafirmarquepresentaunaestrategiaactiva.ComolasupervisiónporpartedeComfandinohasidoestrecha,tampocosepuedeafir-marquehayaunaestrategiapasiva.Encon-secuencia,noesposibleafirmarqueelFCRComfandihayaescogidoenunprincipio,almenosnoexplícitamente,unaestrategiadeinversión.
4.1 Problemas ligados a la estrategia de inversión del FCR Comfandi
Laausenciadeladefinicióndeunaestrategiadeinversióngeneróproblemasenlarelacióncapitalistaderiesgo-emprendedor,algunosdeloscualessepresentanacontinuación:
• LosempresariosnoentiendenelesquemadeinversiónconelqueoperaelfondoynopercibenquetenerunaccionistacomoComfandirepresenteunaventajaparael
27 ODSfue relevadodesugestiónporsolicituddeComfandi,envirtuddelosconflictosquesepresenta-ronporlosconstantesincumplimientosconlaentregadelainformacióncontable.Ensureemplazosenom-bróaotraempresadeParqueSoft,perotampocodioresultado.Hoyendía,lamayoríadeempresasestánreportandodirectamenteaComfandi.
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desarrollodesusempresas,contrarioasusexpectativascuandoseinicióelpro-ceso.
• La informacióncontabley financierahasidoelfocodelcontrolqueelFCRComfandiejercesobrelasempresasfi-nanciadas,perodejade ladoelsegui-mientoaldesarrollodelnegocioenge-neral.
• Laestandarizacióndelosplazos,montosyrendimientosdelainversión,asícomodeloscontratosdeinversiónydelospro-cedimientosderendicióndecuentas,escontrariaalasprácticasdelaindustriadelcapitalderiesgoquesecaracterizaporsuflexibilidad.Estaestandarizaciónnoper-mitióelmanejoadecuadodelainforma-ciónpertinentedeacuerdoconelgradodemaduracióndelaempresa,estadosdedesarrollodelproductoylaexperienciapreviadelosempresariosparalanego-ciacióndeloscontratos.
• Nosehizounadebidadiligenciadelasempresas,esdecir,sedescuidaronaspec-toscomoelperfildelemprendedor,quesuelenserdeterminantesenladecisióndeinversión(TyebjeeyBruno,1984;Di-mov,SheperdySutcliffe,2007).
Comosehavisto,enefecto,enlarelaciónentreComfandiylasempresasfinanciadassepresentanasimetríasdeinformación,enlíneaconlasprediccionesteóricasalrespecto.Pe-roeslafaltadedefinicióndeunaestrategiadeinversiónelorigendeunapérdidadecon-fianzaentrelaspartesqueestabaconducien-doaldeteriorodelarelación.Delladodelos
emprendedores,estapérdidadeconfianzaseevidenciaenafirmacionescomo“yonuncasupequéeraloqueseesperabaComfandidemí”,“nuncaseplantearonlosobjetivosdelosactores”,“Comfanditieneunaactitudpoliciva”,“faltóclaridad”.Fenómenoqueseacentúaporlaausenciadelosemprendedoresenlaestructuracióndelnegocio,ymásaúnporlaausenciadeunprocesodenegociacióndelcontratodeinversión.
DelladodeComfandi, lapérdidadecon-fianzaseevidenciaenafirmacionescomo“nuestrasculturasempresarialessonmuydiferentes”,“nosotrosdiseñamoslacapaci-taciónqueellosnecesitaban...ydejarondepagarlo”,“nosotrossomossociosestratégi-cos...tenemosmuchopotencial...peroellostienenquedemostrarquesícumplen”.
Comosepuedeevidenciardeestasafirma-cionesdeladoylado,lapérdidadeconfianzaesunadelasprincipalesproblemáticasquehanenfrentadolosactoresdeesteproceso,coherenteconlasprediccionesdeBotazzi,DaRinyHellmann(2007),sobrelaimpor-tanciadelaconfianzaenlaindustriadecapi-talderiesgo,másalládelasconsideracionescontractuales.
4.2 Gestión de los problemas
Comorespuestaalosproblemasqueseevi-denciaronenlasecciónanterior,Comfandidefineunaestrategia,puesrecientementemuestrasignosdeimplementarunaestra-tegiaactiva,locualincideenlaformaenlacualserelacionaconlosempresarios.Estoseevidenciaen:
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• Aumentodelafrecuenciadelasreunio-nesconlosemprendedoresparaconocerelestadodelaempresa.
• Usodesureddecontactosafavordelasempresasfinanciadas.
• Presentacióndelasempresasanteclientespotenciales.
• Contratacióndeasesoresparaeldesarro-llodelaestrategiacomercialyelmanejodelaimagendemarcadelosemprendi-mientos.
• Convertirseenclientedealgunasdeellas.
Estecambiotienesuorigenen:
• Lacreacióndeunajefaturaparaaten-dertodoslosserviciosrelacionadosconelempleoyelempresariado,apartirdeenerode2006,loquepermitióquelasfi-nanciadasporelFCRComfandifueran,asuvez,beneficiariasdelosprogramasdefortalecimientoempresarialdelacajayquemuchosdelosempresariosconsi-deraranestocomounaseñalde“proacti-vidaddelacaja”.
• LasalidadelosinterlocutoresdesignadosporParqueSoftdelesquemademanejodelfondo,quecondujeronaComfandiasolicitarlainformaciónporsímismoyainteresarseporconocerenprofundidadcadaunadelasempresas.
ComoParqueSofthaidohaciendoeltránsitohaciaunaculturaempresarialmásformal,ha
iniciadoelcobroporelusodelainfraestruc-tura,queantesnohacía.Enconsecuencia,algunosdelosemprendimientosfinanciadosporelFCRComfandihanreducidoeláreaocupadayotroshansalidodelparque,unamuestrademadurezdelasempresas.
Esteprocesodemaduracióndelosempren-dimientostambiénhahechoquelosempre-sariostomenconcienciadelaimportanciadelageneracióndeinformaciónoportunaydecalidadparalatomadedecisiones,locualhafacilitadoy“suavizado”lasrelacionesconComfandi,hareducidolastensionesyhaaumentadolaconfianza.
Hastalafechalosresultadosarrojan,enelcasodeComfandi,unatasadefracasodel17,34%;estosilastresempresasdondesereportanproblemasnologransaliradelante,loquecontrastaconlatasadesupervivenciadelasempresasnuevasenelcontextocolom-bianodel50%alfinaldelterceraño(AriasyQuiroga,2007).
Conclusión
Desdeelpuntodevistateórico,elaportedeesteestudioamplíalaperspectivasegúnlacuallasempresasafectansuvalordeacuerdoconlaselecciónquerealizandelasfuentesdefinanciamiento,enespecialsobrelasimpli-cacionesquedichaselecciónpuedetenerensusprácticasadministrativasysudesarrollocomercial.Así,ladefinicióndelaestrategiadeinversióndelcapitalistaderiesgo,cual-quieraqueellasea,esdeterminanteenlacalidaddelarelaciónentreelcapitalistaderiesgoyelemprendedor.
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ComoenunaprimeraetapaComfandiasu-mióunrolquecorresponderíaaunaestra-tegiadeinversiónpasiva,yenunasegundafase,unaactitudcoherenteconunaestrate-giadeinversiónactiva,fueposibleeviden-ciarquedurantelasegundafaseseredujolatensiónyquelosemprendedoresestuvieronmásdispuestosaproporcionarinformaciónsobrelagestióndelaempresa,aligualquearecibirlasactividadesdevaloragregadodeComfandi.
Desdeelpuntodevistaempírico,esteestudioproporcionaevidencia,enelcontextocolom-biano,sobrelainfluenciadelaestrategiadeinversióneneldesempeñodelasempresasfinanciadas.Seencontróque, talcomolopredicelateoría, lasempresasfinanciadasporcapitalistasderiesgoconestrategiasac-tivaspuedenllegaramejorarsudesempeño.Igualmente,desdeelpuntodevistagerencial,aportaconocimientosobrelasprácticaseins-trumentosdelosquesesirvenloscapitalistasderiesgoenColombia.
Haciaelfuturosugierenuevasvíasdeinves-tigaciónparaverificarlaproposiciónaquíplanteada,elevadaalniveldehipótesisendiferentescontextos,sectoresyestadosdemadurezdelosfondosdecapitalderiesgo.
Agradecimientos
LaautorapresentasusagradecimientosalprofesorBasileGanidis,delaUniversidadParísIXDauphine,yalprofesorAliSmida,delaUniversidadParís13,porsusvaliososcomentarios.Igualmente,aArmandoGarri-do,aAdielaArango,aCarmenAmeliaLo-zanoyalpersonaldelaJefaturadeFomento
alEmpleoyProtecciónalDesempleadodeComfandi.Delamismaforma,aOrlandoRincónyaMaríaElenaSuárez,deParque-Soft.AHemersonVarela,deDirectrixS.A.;aAndreaSerna,deCybiusS.A.;aMarioMora,deVSDS.A.;aEfraínAragóndeATSupplierS.A.;aEduardoMonroy,deÉnfasisS.A.,yaCarolinaGarcés,deColsoftS.A.Finalmente,alosasistentesalaVIIIInterna-tionalFinanceConference,octubrede2008,Cartagena(Colombia).
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