8-1

CHAPTER 8Stocks and Their Valuation หุ้��นและการประเมิ�นมิ�ลค่�าหุ้��น

Features of common stock (ล�กษณะของหุ้��นสามิ�ญ)

Determining common stock values (การก�าหุ้นดราค่าหุ้��นสามิ�ญ)

Efficient markets (ตลาดที่� มิ�ประส�ที่ธิ�ภาพ) Preferred stock (หุ้��นบุ�ร�มิส�ที่ธิ�)

8-2

Facts about common stock ค่วามิจร�งเก� ยวก�บุหุ้��นสามิ�ญ Represents ownership Ownership implies control Stockholders elect directors Directors elect management Management’s goal: Maximize the

stock price

8-3

Social/Ethical Question Should management be equally

concerned about employees, customers, suppliers, and “the public,” or just the stockholders?

In an enterprise economy, management should work for stockholders subject to constraints (environmental, fair hiring, etc.) and competition.

8-4

Types of stock market transactions ประเภที่ของรายการในตลาดหุ้ล�กที่ร�พย) Secondary market Primary market Initial public offering market

(“going public”)

8-5

Different approaches for valuing common stockแนวที่างในการประเมิ�นมิ�ลค่�าหุ้��นสามิ�ญ Dividend growth model

ต�วแบุบุการเจร�ญเต�บุโตของเง�นป+นผล

Corporate value model ต�วแบุบุมิ�ลค่�าของบุร�ษ�ที่

Using the multiples of comparable firms การเปร�ยบุเที่�ยบุก�บุบุร�ษ�ที่อ- น

8-6

Dividend growth model Value of a stock is the present value of the

future dividends expected to be generated by the stock. มิ�ลค่�าของหุ้��น ค่-อมิ�ลค่�าป+จจ�บุ�นของเง�นป+นผลที่� ค่าดว�าจะได�ร�บุในอนาค่ต

)k(1D

... )k(1

D

)k(1D

)k(1

D P

s3

s

32

s

21

s

10

^

8-7

Constant growth stock หุ้��นสามิ�ญที่� มิ�การเจร�ญเต�บุโตค่งที่� A stock whose dividends are expected

to grow forever at a constant rate, g.

D1 = D0 (1+g)1

D2 = D0 (1+g)2

Dt = D0 (1+g)t

If g is constant, the dividend growth formula converges to:

g -kD

g -kg)(1D

Ps

1

s

00

^

8-8

Future dividends and their present values เง�นป+นผลในอนาค่ตและมิ�ลค่�าป+จจ�บุ�นของเง�นป+นผล

t0t ) g 1 ( DD

tt

t ) k 1 (D

PVD

t0 PVDP

$

0.25

Years (t)0

8-9

What happens if g > ks?

If g > ks, the constant growth formula leads to a negative stock price, which does not make sense.

The constant growth model can only be used if: ks > g g is expected to be constant forever

8-10

If kRF = 7%, kM = 12%, and β = 1.2, what is the required rate of return on the firm’s stock?

Use the SML to calculate the required rate of return (ks):

ks = kRF + (kM – kRF)β

= 7% + (12% - 7%)1.2= 13%

8-11

If D0 = $2 and g is a constant 6%, find the expected dividend stream for the next 3 years, and their PVs.

1.8761

1.7599

D0 = 2.00

1.6509

ks = 13%

g = 6%0 1

2.247

2

2.382

3

2.12

8-12

If D0 = $10 and g is a constant 5%, find the expected dividend stream for the next 3 years, and their PVs.

9.5455

9.1116

D0 = 10.00

8.6972

ks = 10%

g = 5%0 1

11.025

2

11.576

3

10.50

IF ks = 10%

8-13

1.15

0 1 2 3 4 5Years

Dividend

End of SupernormalGrowth Period Supernormal

Growth , 30 % normalGrowth , 8 %

zeroGrowth , 0 %

DecliningGrowth , - 8 %

normalGrowth , 8 %

อั�ตราการเจรญเตบโตขอังเงนปั�นผล

8-14

What is the stock’s market value?

Using the constant growth model:

$30.29

0.07$2.12

0.06 - 0.13$2.12

g - k

D P

s0

1

8-15

What is the expected market price of the stock, one year from now?

D1 will have been paid out already. So, P1 is the present value (as of year 1) of D2, D3, D4, etc.

Could also find expected P1 as:

$32.10 0.06 - 0.13

$2.247

g - kD

Ps

2^

1

$32.10 (1.06) P P 0

^

1

8-16

What is the expected dividend yield, capital gains yield, and total return during the first year?

Dividend yield= D1 / P0 = $2.12 / $30.29 = 7.0%

Capital gains yield= (P1 – P0) / P0 = ($32.10 - $30.29) / $30.29 = 6.0%

Total return (ks)= Dividend Yield + Capital Gains Yield

= 7.0% + 6.0% = 13.0%

8-17

What would the expected price today be, if g = 0?

The dividend stream would be a perpetuity.

2.00 2.002.00

0 1 2 3ks = 13% ...

$15.38 0.13$2.00

k

PMT P

^

0

8-18

Supernormal growth:What if g = 30% for 3 years before achieving long-run growth of 6%?

Can no longer use just the constant growth model to find stock value.

However, the growth does become constant after 3 years.

8-19

Valuing common stock with nonconstant growth

ks = 13%

g = 30% g = 30% g = 30% g = 6%

P 0.06

$66.543

4.658

0.13

2.301

2.647

3.045

46.114

54.107 = P0

^

0 1 2 3 4

D0 = 2.00 2.600 3.380 4.394

...

4.658

8-20

Find expected dividend and capital gains yields during the first and fourth years.

Dividend yield (first year)= $2.60 / $54.11 = 4.81%

Capital gains yield (first year)= 13.00% - 4.81% = 8.19%

During nonconstant growth, dividend yield and capital gains yield are not constant, and capital gains yield ≠ g.

After t = 3, the stock has constant growth and dividend yield = 7%, while capital gains yield = 6%.

8-21

Valuing common stock with nonconstant growth

ks = 10%

g = 50% g = 50% g = 50% g = 5%

P 0.05

฿708.763

35.438

0.10

13.64

18.60

25.36

532.50

590.10 = P0

^

0 1 2 3 4

D0 = 10.00 15.00 22.50 33.75

...

35.438

8-22

Nonconstant growth:What if g = 0% for 3 years before long-run growth of 6%?

ks = 13%

g = 0% g = 0% g = 0% g = 6%

0.06 $30.29P3

2.12

0.13

1.77

1.57

1.39

20.99

25.72 = P0

^

0 1 2 3 4

D0 = 2.00 2.00 2.00 2.00

...

2.12

8-23

Find expected dividend and capital gains yields during the first and fourth years.

Dividend yield (first year)= $2.00 / $25.72 = 7.78%

Capital gains yield (first year)= 13.00% - 7.78% = 5.22%

After t = 3, the stock has constant growth and dividend yield = 7%, while capital gains yield = 6%.

8-24

If the stock was expected to have negative growth (g = -6%), would anyone buy the stock, and what is its value?

The firm still has earnings and pays dividends, even though they may be declining, they still have value.

$9.89 0.19$1.88

(-0.06) - 0.13(0.94) $2.00

g - k) g 1 (D

g - k

D P

s

0

s

1^

0

8-25

Find expected annual dividend and capital gains yields.

Capital gains yield= g = -6.00%

Dividend yield= 13.00% - (-6.00%) = 19.00%

Since the stock is experiencing constant growth, dividend yield and capital gains yield are constant. Dividend yield is sufficiently large (19%) to offset a negative capital gains.

8-26

Corporate value model ต�วแบุบุมิ�ลค่�าบุร�ษ�ที่ Also called the free cash flow method.

Suggests the value of the entire firm equals the present value of the firm’s free cash flows. อาจเร�ยกว�าเป/นต�วแบุบุกระแสเง�นสดอ�สระ มิ�แนวค่�ดว�ามิ�ลค่�าของก�จการเที่�าก�บุมิ�ลค่�าป+จจ�บุ�นของกระแสเง�นสดอ�สระของก�จการ

8-27

Corporate value model ต�วแบุบุมิ�ลค่�าบุร�ษ�ที่ Remember, free cash flow is the

firm’s after-tax operating income less the net capital investment กระแสเง�นสดอ�สระ ค่-อก�าไรจากการด�าเน�นงานหุ้ล�งหุ้�กภาษ� หุ้�กด�วยเง�นลงที่�นส�ที่ธิ� FCF = NOPAT – Net capital investment

8-28

Applying the corporate value model

Find the market value (MV) of the firm. Find PV of firm’s future FCFs

Subtract MV of firm’s debt and preferred stock to get MV of common stock. MV of = MV of – MV of debt and

common stock firm preferred Divide MV of common stock by the number

of shares outstanding to get intrinsic stock price (value). P0 = MV of common stock / # of shares

8-29

Issues regarding the corporate value model

Often preferred to the dividend growth model, especially when considering number of firms that don’t pay dividends or when dividends are hard to forecast.

Similar to dividend growth model, assumes at some point free cash flow will grow at a constant rate.

Terminal value (TVn) represents value of firm at the point that growth becomes constant.

8-30

Given the long-run gFCF = 6%, and WACC of 10%, use the corporate value model to find the firm’s intrinsic value.

g = 6%

k = 10%

21.20

0 1 2 3 4

-5 10 20

...

416.942

-4.5458.264

15.026398.197

21.20

530 = = TV30.10 0.06-

8-31

If the firm has $40 million in debt and has 10 million shares of stock, what is the firm’s intrinsic value per share?

MV of equity = MV of firm – MV of debt= $416.94m - $40m= $376.94 million

Value per share = MV of equity / # of shares

= $376.94m / 10m= $37.69

8-32

Firm multiples method Analysts often use the following

multiples to value stocks. P / E P / CF P / Sales

EXAMPLE: Based on comparable firms, estimate the appropriate P/E. Multiply this by expected earnings to back out an estimate of the stock price.

8-33

What is market equilibrium? ด�ลภาพตลาดค่-ออะไร

In equilibrium, stock prices are stable and there is no general tendency for people to buy versus to sell. ในภาวะด�ลภาพ ราค่าหุ้��นจะค่งที่� และไมิ�มิ�แนวโน�มิส�าหุ้ร�บุค่นที่� วไปที่� จะซื้-1อและขายหุ้��น

In equilibrium, expected returns must equal required returns. ในภาวะด�ลภาพ ผลตอบุแที่นที่� ค่าดหุ้ว�งต�องเที่�าก�บุผลตอบุแที่นที่� ต�องการ

)k(k k k g PD k RFMRFs

0

1^

s

8-34

Market equilibrium ด�ลภาพตลาด

Expected returns are obtained by estimating dividends and expected capital gains.

ผลตอบุแที่นที่� ค่าดหุ้ว�งได�จากประมิาณการเง�นป+นผลและก�าไรส�วนที่�นที่� ค่าดไว�

Required returns are obtained by estimating risk and applying the CAPM.

ผลตอบุแที่นที่� ต�องการได�จากประมิาณการค่วามิเส� ยงและการใช้�สมิการCAPM

8-35

How is market equilibrium established? ด�ลภาพตลาดเก�ดข31นได�อย�างไร If expected return exceeds

required return … The current price (P0) is “too low”

and offers a bargain. Buy orders will be greater than sell

orders. P0 will be bid up until expected

return equals required return

8-36

Factors that affect stock price ป+จจ�ยที่� กระที่บุต�อราค่าหุ้��น

Required return (ks) could change ผลตอบุแที่นที่� ต�องการ (ks) สามิารถเปล� ยนแปลงได� Changing inflation could cause kRF to change สภาวะเง�นเฟ้6อที่� เปล� ยนแปลงเป/นเหุ้ต�ใหุ้�kR

เปล� ยนแปลง Market risk premium or exposure to market risk

(β) could change ส�วนช้ดเช้ยค่วามิเส� ยงที่างตลาดหุ้ร-อค่วามิเส� ยง

ที่างตลาด (β) สามิารถเปล� ยนแปลงได�

8-37

Factors that affect stock price ป+จจ�ยที่� กระที่บุต�อราค่าหุ้��น Required return (ks) could change

ผลตอบุแที่นที่� ต�องการ (ks) สามิารถเปล� ยนแปลงได� Changing inflation could cause kRF to change Market risk premium or exposure to market

risk (β) could change Growth rate (g) could change

อ�ตราค่วามิเจร�ญเต�บุโต (g) สามิารถเปล� ยนแปลงได� Due to economic (market) conditions Due to firm conditions

8-38

What is the Efficient Market Hypothesis (EMH)? สมิมิต�ฐานตลาดที่� มิ�ประส�ที่ธิ�ภาพ (EMH) ค่-ออะไร

Securities are normally in equilibrium and are “fairly priced.” หุ้ล�กที่ร�พย)ที่�1งหุ้ลายตามิปกต�จะอย��ในด�ลภาพและมิ�ราค่าย�ต�ธิรรมิ

Investors cannot “beat the market” except through good luck or better information. ผ��ลงที่�นไมิ�สามิารถเอาช้นะตลาดได� ยกเว�นมิ�โช้ค่ด� หุ้ร-อมิ�ข�อมิ�ลข�าวสารที่� ด�กว�า

8-39

What is the Efficient Market Hypothesis (EMH)? สมิมิต�ฐานตลาดที่� มิ�ประส�ที่ธิ�ภาพ (EMH) ค่-ออะไร

Levels of market efficiency Weak-form efficiency Semistrong-form efficiency Strong-form efficiency

8-40

Levels of market efficiency

Weak-form

Semistrong-form

Strong-form

8-41

Weak-form efficiency

Can’t profit by looking at past trends. A recent decline is no reason to think stocks will go up (or down) in the future. ผ��ลงที่�นไมิ�สามิารถที่�าก�าไรจากการด�แนวโน�มิในอด�ต การที่� หุ้��นมิ�ราค่าลดลงไมิ�เป/นเหุ้ต�ผลที่� จะค่�ดว�าราค่าหุ้��นจะด�ดต�วข31น(หุ้ร-อตกต� าลง)ในอนาค่ต

Evidence supports weak-form EMH, but “technical analysis” is still used. มิ�หุ้ล�กฐานสน�บุสน�น weak-form EMH แต�ก8ย�งมิ�การใช้�การว�เค่ราะหุ้)หุ้��นที่างเที่ค่น�ค่อย��

8-42

Semistrong-form efficiency All publicly available information is reflected in

stock prices, so it doesn’t pay to over analyze annual reports looking for undervalued stocks. ข�อมิ�ลข�าวสารที่� เป/นที่างการสะที่�อนออกมิาในราค่าหุ้��น ด�งน�1นจ3งไมิ�เป/นประโยช้น)ที่� จะว�เค่ราะหุ้)รายงานประจ�าป9(งบุการเง�น)ของบุร�ษ�ที่เพ- อค่�นหุ้าหุ้��นที่� มิ�ราค่าตลาดต� ากว�าราค่าที่� แที่�จร�ง

Largely true, but superior analysts can still profit by finding and using new information ส�วนใหุ้ญ�ย�งเป/นค่วามิจร�งว�า น�กว�เค่ราะหุ้)หุ้��นที่� มิ�ค่วามิสามิารถย�งได�ก�าไรจากการว�เค่ราะหุ้)หุ้��นและการใช้�ข�อมิ�ลข�าวสารใหุ้มิ� ๆ

8-43

Strong-form efficiency

All information, even inside information, is embedded in stock prices. ข�อมิ�ลข�าวสารที่�1งหุ้มิด แมิ�จะเป/นข�อมิ�ลข�าวสารภายใน จะถ�กซื้3มิซื้�บุร�บุร� �อย��ในราค่าหุ้��นแล�ว

Not true--insiders can gain by trading on the basis of insider information, but that’s illegal. Strong-form ไมิ�อาจเก�ดข31นได�จร�ง เพราะเหุ้ต�ที่� ย�งมิ�ผ��ที่� ใช้�ข�อมิ�ลภายใน ที่�าก�าไรในตลาดหุ้��นได� ซื้3 งการกระที่�าด�งกล�าวเป/นการผ�ดกฎหุ้มิาย

8-44

Is the stock market efficient?

Empirical studies have been conducted to test the three forms of efficiency. Most of which suggest the stock market was: Highly efficient in the weak form. Reasonably efficient in the semistrong form. Not efficient in the strong form. Insiders

could and did make abnormal (and sometimes illegal) profits.

Behavioral finance – incorporates elements of cognitive psychology to better understand how individuals and markets respond to different situations.

8-45

Preferred stock หุ้��นบุ�ร�มิส�ที่ธิ� Hybrid security

เป/นหุ้ล�กที่ร�พย)ล�กผสมิ Like bonds, preferred stockholders

receive a fixed dividend that must be paid before dividends are paid to common stockholders. ค่ล�ายก�บุพ�นธิบุ�ตรตรงที่� หุ้��นบุ�ร�มิส�ที่ธิ�ได�ร�บุเง�นป+นผลค่งที่� และได�ร�บุก�อนหุ้��นสามิ�ญ

8-46

Preferred stock หุ้��นบุ�ร�มิส�ที่ธิ� However, companies can omit

preferred dividend payments without fear of pushing the firm into bankruptcy. อย�างไรก8ตามิ บุร�ษ�ที่สามิารถงดจ�ายเง�นป+นผลหุ้��นบุ�ร�มิส�ที่ธิ�ได�โดยปราศจากค่วามิหุ้วาดกล�วว�าจะเป/นการผล�กด�นใหุ้�บุร�ษ�ที่ต�องถ�กฟ้6องล�มิละลาย

8-47

If preferred stock with an annual dividend of $3, expected return 12%, what is the value of preferred stock?

Vp = D / kp

= $3 / .12 = $25

8-48

If preferred stock with an annual dividend of $5 sells for $50, what is the preferred stock’s expected return?

Vp = D / kp

$50 = $5 / kp

kp = $5 / $50

= 0.10 = 10%