Денежно-кредитная политика в решении структурных проблем

российской экономики

(25 ноября 2015, Финансовый университет)

© О.С. Сухарев, ИЭ РАН, Москва, 2015 www.osukharev.com

Формула ДКП и финансовой политики РФ 2000-2015 гг. (качественная оценка)

Низкий и средний уровень монетизации для формирующихся рынков;

Ограниченные государственные заимствования при профицитном бюджете, растущем стабилизационном фонде и сокращающемся государственном долге;

Уровень процента более высокий, чем на большинстве формирующихся и развитых рынков (иногда в десятки раз);

Снижающееся в целом налоговое бремя; Придерживаемый курс рубля при растущих золотовалютных

резервах (сегодня – плавающий курс, при существенных резервах);

Проблемы с функционированием рынка корпоративных ценных бумаг (неразвитость этого рынка);

Существенное возрастание корпоративного внешнего долга (до 700-750 млрд. долл.).

Некоторые макроэкономические индикаторыТемп экономического роста в России2012 г. I кв -4,8% IV кв. – 2,1%2013г. I кв. – 0,8% IV кв. – 2,0%2014 г. I кв. – 0,9% II кв. – 0,8% июнь-июль (-0,2%)Средний темп: 2012 – 3,4%, 2013 – 1,3, 2014 – 0,7%Темп инфляции -2012 – 5,1%, 2013 – 6,8%, 2014 – 7,1%В новом проекте бюджета 2015-2017 гг. темп экономического

роста: 1,2%, 2,3%, 3,0% При этом структура будет в 2017 году к уровню 1990 года:

- Производство промышленной продукции – 92,2% (92,9%)- Производство продукции сельского хозяйства – 103,6% (105,8%)- Инвестиции в основной капитал - 78,3% (66,4%)- Реальные располагаемые доходы населения – 106,1% (100,7%)ВВП 2014/1990 - 113,0%, 2017 / 1990 – 115%.

Темп роста ВВП, M2 и уровень инфляции в России

0,00

5,00

10,00

15,00

20,00

25,00

30,00

35,00

40,00

45,00

50,00

01.01.2000

01.01.20

01

01.01.20

02

01.01.20

03

01.01.20

04

01.01.20

05

01.01.20

06

01.01.20

07

01.01.20

08

01.01.20

09

01.01.20

10

01.01.20

11

01.01.20

12

01.01.20

13

01.01.20

14

01.01.20

15

%

М2 / ВВП, %

-15,00

-10,00

-5,00

0,00

5,00

10,00

15,00

20,00

25,00

30,00

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

%

прирост М2 в ценах 2000 года, % уровень инфляции, %

-10

-5

0

5

10

15

20

25

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

темп инфляции,% темп роста ВВП,%

ттемп

Приращение факторов труд-капитал

Изношенный основной капитал, требует замены, но сокращение капитала лишь в незначительной степени может быть компенсировано трудом. При этом замещение капитала трудом и обратно не имеет устойчивой закономерности, связи (R2= 0,291).

Инвестиции, ВВП России: факторы ростаЗависимость темпа прироста ВВП от темпа прироста инвестиций

y = 0,4034x + 1,7267

-10,00

-5,00

0,00

5,00

10,00

15,00

-25,00 -20,00 -15,00 -10,00 -5,00 0,00 5,00 10,00 15,00 20,00 25,00

Пирорс т Инв е с тиций

Пир

рост

ВВ

П

R 2=0,943

(темп прироста денежной массы R2 = 0,623; инфляция – R2=0,467; темп прироста среднегодовых цен на нефть Urals- R2=0,85; темп прироста затрат гос-ва на науку - R2=0,567; темп прироста затрат на технологические инновации организаций - R2=0,127 )

Характеристика факторов роста1. Зависимость ВВП России от инвестиций в основной

капитал более существенна, нежели от сбережений, но несколько меньше, нежели от величины совокупных расходов на конечное потребление

2.Темп прироста ВВП в России и темп инфляции не связаны, коэффициент детерминации R2=0,407. Периоды, когда темп ВВП замедлялся, инфляция ускорялась, сменяются периодами, когда темп ВВП увеличивался, темп инфляции снижался, либо снижался и темп ВВП, и темп инфляции.

3. Темп прироста денежной массы, безусловно, значим для темпа роста ВВП, но теснота корреляционной связи 0,62 Динамика цен на нефть в большей степени влияла на темп роста ВВП (R2 = 0,85).

Изменение основных параметров промышленных секторов, 2008-2014 гг.

Технологический уровень

Число занятых, %

Основные фонды,%

добыча полезных ископаемых -0,07 1,75 93,24

обрабатывающие производства -0,14 -13,65 56,52

производство и распределение электроэнергии, газа и воды

-0,03 4,94 60,41

Среднегодовая численность занятых в экономике по

видам экономической деятельности, % Среднегодовая численность занятых в экономике Изменение 2013 года

к 2005*

Всего в экономике, в том числе по видам экономической деятельности: 0  

сельское хозяйство, охота и лесное хозяйство -1,8  

рыболовство, рыбоводство 0  

добыча полезных ископаемых 0  

обрабатывающие производства -2,5  

производство и распределение электроэнергии, газа и воды 0  

строительство 1  

оптовая и розничная торговля; ремонт автотранспортных средств, мотоциклов, бытовых изделий и предметов личного пользования 1,7  

гостиницы и рестораны 0,2  

транспорт и связь 0  

из них связь -0,1  

финансовая деятельность 0,6  

операции с недвижимым имуществом, аренда и предоставление услуг 1,2  

государственное управление и обеспечение военной безопасности; социальное страхование 0,3  

образование -0,7  

здравоохранение и предоставление социальных услуг -0,1  

предоставление прочих коммунальных, социальных и персональных услуг 0,1  

Среднегодовое изменение стоимости основных фондов по видам экономической деятельности, %

  Изменение 2013 r 2005

Все основные фонды, в том числе по видам экономической деятельности: -

сельское хозяйство, охота и лесное хозяйство -0,78

рыболовство, рыбоводство -0,02

добыча полезных ископаемых 2,30

обрабатывающие производства -0,49

производство и распределение электроэнергии, газа и воды -0,10

Строительство -0,12

оптовая и розничная торговля; ремонт автотранспортных средств, мотоциклов, бытовых изделий и предметов личного пользования

1,09

гостиницы и рестораны -0,15

транспорт и связь -4,56

финансовая деятельность 0,93

операции с недвижимым имуществом, аренда и предоставление услуг 1,63

государственное управление и обеспечение военной безопасности; социальное страхование 1,69

Образование -0,41

здравоохранение и предоставление социальных услуг -0,29

предоставление прочих коммунальных, социальных и персональных услуг -0,69

Рентабельность реального сектора и процентная ставка в России

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

%

Размер учетной/ключевой (с сентября 2013 г.) ставки(%, годовых)

Средняя рентабельность обрабатывающих производств,%

Динамика банковской ставки ЦБ РФ, ФРС США и ЕЦБ

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

%

Размер учетной ставки(%, годовых) Динамика банковской ставки ФРС США

Динамика банковской ставки ЕЦБ

Валютно-процентный «рычаг» в экономикеЗападные страны Россия Низкий % займы Высокий % займы Блокада кредита Высокая Низкая рентабельность рентабельность произв., сырьевых произв. секторов и фин. секторов Высокая рентаб Ревальвация сырьевых и фин. секторов Девальвация Агенты- рост частного долга

Структурная задача развития: рентабельность и процент

i, R, % R1 ir R2 M1 Mr M2 M

Риск ТС ФС Доход

• Секторы экономики нуждаются момент времени T0 в разном объёме денег. Секторы, с высокой рентабельностью, имеют собственные средства для развития и им достаточна величина денег M1, а секторы с относительно более низкой рентабельностью нуждаются в объёме M2.

• Тогда первая группа секторов вполне выдержит процентную ставку R1 , а при ставке ir будут получать большую, чем им необходима долю денежной массы, секторы же, с пониженной рентабельностью, ориентированные на объём M2 при данной ставке процента лишаются необходимого объёма денег и развиваться на необходимом уровне не будут.

В экономике сложилась «структурная вилка», определяющая развитие хозяйственной системы на многие годы по линии «процент-рентабельность-риск» : высокодоходные секторы относительно менее рискованны, низко доходные относительно более рискованны

И.Фишер и Й.ШумпетерФишер1. PY = M V, где P – уровень цен, Y – величина создаваемого продукта,

M – денежная масса, V – скорость обращения денег в экономике. 2. Y = V [M / P ], и (1/Y) dY/dt = g - темп экономического роста. g = (1/M) (dM/dt)+ (1/V) (dV/dt) – (1/P) (dP/dt)Увеличение инфляции будет тормозить темп экономического роста,

при прочих равных, а увеличение денежной массы и скорости обращения – повышать темп роста

Шумпетер1. Потоку благ соответствует поток денег, направление которого

противоположно направлению потока благ (Шумпетер Й. Теория экономического развития. – М.: Эксмо, 2007 – С. 109.). Такое представление о хозяйственном кругообороте, говорит, что в уравнении И.Фишера, не хватает знака минус в правой части: PY = – M V.

2. g = (1/P) (dP/dt) - 1/M) (dM/dt)- (1/V) (dV/dt) Темп экономического роста уже определяется темпом роста цен,

тормозится увеличением денежной массы и скорости оборота денег.

Две «монетарные »модели роста и ДКППримем gv = (1/V) dV/dt, [1/P ]dP/dt – (1/M)dM/dt = E(M) –

монетарная функция,Получаем, что имеется две модели экономического

роста:g1 = E(M)- gv – «шумпетеровский рост»g2 = gv – E(M) – «фишеровский рост»Если скорость обращения денег в экономике не

изменяется, тогда темп экономического роста будет: g =± E(M)

Знак плюс означает ситуацию, когда инфляция сопровождает рост (Шумпетер), знак минус – обратное влияние, когда инфляция тормозит рост валового продукта (Фишер).

Две «монетарные »модели роста и ДКПВеличину еPM = {(1/P) dP/dt } / {(1/M) dM/dt} будем

называть эластичностью уровня цен по денежной массе.

Темп изменения денежной массы gM= (1/M) /dM/dt. Тогда функция E(M) = gM (ePM – 1) и темп экономического роста можно записать:

g = ± gM (ePM - 1), либо g = ± [gv + gM (1- ePM) ]Чем выше чувствительность динамики цен к изменению

денежной массы в экономике, тем, при прочих равных (скорость обращения не изменяется, либо gv >0, темп прироста денежной массы gM >0), для данной модели, тем экономический рост (темп - g) будет ниже в диапазоне положительного темпа роста – g >0, и выше – в диапазоне отрицательного темпа роста (спад будет меньше).

Чувствительность базовых макропараметров Y, M, i, P

Инфляция, процент, продукт

Инвестиции и процент

Рост по модели 2x2 («инвестиции-сбережения», «финансовые-нефинансовые» инвестиции)

i, % S i1 Ip +If

Ip I, S

.1

),(

,

,

0

0

0

p

pf

fp

IS

ISI

SI

III

).(11

],)()[(

0

0

0

bias

Y

ibdanI f

]11)[(

var,,,

,,

0

dtdi

ibadt

dss

tYdtdYs

constconstba

Финансовые инвестиции и институциональное смещение γ0

Условие роста по проценту

Чтобы наблюдался рост продукта экономической системы dY/dt>0, требуется, чтобы процентная ставка была меньше изменения процента умноженного на величину обратную темпу изменения нормы сбережения плюс соотношение параметров инвестиционной функции реального сектора (Ip)

dtdss

g

ba

dtdi

gi

s

s

1

1

«Процентный портфель» и принцип «плохого баланса»

• Исходя из средней рентабельности различных секторов экономики определить гибкий процентный портфель, то есть процентные ставки по кредиту для каждого сектора избирательно (а не просто льготные ставки в 6,5% для малого и ср. бизнеса и 9% для поддержки несырьевого экспорта, что существуют сейчас и введены не так давно по времени)

• Кредитный портфель банка можно представить четырьмя блоками: финансово-банковские операции, сырьевой сектор, коммерческо-торговые операции и реальный сектор. Плохим можно считать баланс портфеля, когда четвёртая компонента незначительна, а первые три, особенно вторая и третья – доминируют по своей доле.

• Исправить «плохой баланс» возможно, установив своеобразную шкалу ставок за кредит сырьевым секторам, скажем b%, если их доля в кредитном портфеле данного банка превышает x%, а для реальных секторов - a%.