Денежно-кредитная система России: специфика и

возможности модернизации

Александр Ивантер, зам. главного редактора журнала «Эксперт» (Москва)

ivn@expert.ru

НовосибирскАпрель 2013

Номинальные процентные ставки и инфляция в России

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

ноя.07 ноя.08 ноя.09 ноя.10 ноя.11 ноя.12

% го

довы

х

И кредитная, и депозитная ставки в России, как правило, заметно превышают уровень инфляции

Ставка предоставления ликвидности ЦБ РФ*Средняя кредитная ставка**Средняя депозитная ставка***Инфляция (ИПЦ) в России

Источники: Росстат, Банк России

*Минимальная ставкааукционного РЕПОсроком 1 неделя

**На срок до 1 года, безучета Сбербанка России

***На срок до 1 года, безучета Сбербанка Россиии депозитов до востребования

Фактическая цена кредита выше официальных оценок ЦБ РФ

Диапазон кредитных ставок по опросам «Эксперта» в октябре 2012 г. составлял:

- Лучшим крупнейшим заемщикам 8-14% годовых

- Компаниям малого и среднего бизнеса 18-22%

- В ряде регионов страны банки предлагают ресурсы компаниям сектора МСБ по цене выше 30% годовых

Реальные процентныеставки в России

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

янв.05 янв.06 янв.07 янв.08 янв.09 янв.10 янв.11 янв.12

% г

одов

ых

Налицо долгосрочный тренд роста реальных процентных ставок по кредитам и депозитам

Реальная кредитная ставка

Реальная депозитная ставка

Источник: расчеты "Эксперта" по данным Банка России и Росстата

Номинальные процентные ставки и инфляция в Германии

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

2003

-01

2003

-08

2004

-03

2004

-10

2005

-05

2005

-12

2006

-07

2007

-02

2007

-09

2008

-04

2008

-11

2009

-06

2010

-01

2010

-08

2011

-03

2011

-10

2012

-05

2012

-12

% г

одов

ых

C cередины 2010 года инфляция в Германии превышает ставку рефинансирования ЕЦБ. Последние полтора года

ниже инфляции опустилась и доходность депозитов

Средняя ставка по кредитам компаниям**Средняя ставка по депозитам*

Базовая ставка ЕЦБ по рефинансовым операциямИнфляция (ИПЦ) в Германии

Источники: ЕЦБ, Бундесбанк

*На срок 2 года, пофиксированной ставке

**На срок до 1 года

Реальные процентные ставкив Германии

-2

-1

0

1

2

3

4

5

20

03

-01

20

03

-07

20

04

-01

20

04

-07

20

05

-01

20

05

-07

20

06

-01

20

06

-07

20

07

-01

20

07

-07

20

08

-01

20

08

-07

20

09

-01

20

09

-07

20

10

-01

20

10

-07

20

11

-01

20

11

-07

20

12

-01

20

12

-07

% г

од

овы

хС момента кульминации кризиса реальные ставки по

кредитам в Германии снизились вчетверо, депозитные ставки ниже инфляции с осени 2010 года

Реальная стоимость кредитов для компаний

Реальная доходность депозитов

Источник: расчеты "Эксперта" по данным ЕЦБ и Бундесбанка

Стилизованная российская дискуссия о цене кредита

П – Дорогой кредитБ – Высокая инфляция

П – Для банка важна маржа, а не инфляцияБ – Цена пассивов формируется по

формуле «инфляция +»П – Цена депозитов за рубежом часто устойчиво ниже инфляции

Б – В реальном секторе мало хороших проектовП – Снизьте ставку и экономика проектов улучшится

Б - …

Анатомия разрыва цены кредита в России и Германии

Аргументация ЦБ РФ сохранения статус-кво в процентной политике

Темпы инфляции выше целевого диапазона

Совокупный выпуск вблизи своего потенциального уровня

Состояние рынка труда поддерживает внутренний спрос (низкая безработица)

Темпы роста банковского кредитования достаточно высоки, чтобы не увеличивать риски существенного замедления экономического роста

Риски монетарной инфляции переоцениваются

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Изм

енен

ие и

ндек

сов

цен

к пр

еды

дущ

ему

мес

яцу,

про

ц. го

д.

Базовая инфляция, очищенная от подакцизных товаров, в последние 1.5 года изменилась очень мало

Базовый индекс потребительских цен* Цены продовольствия, включая алкоголь и табак

Источники: по данным Росстата после исключения сезонного фактора и сглаживания (процедура X12-ARIMA) * Исключает изменения цен и тарифов, подверженных административному, а также сильному сезонному влиянию. Горизонтальные линии -медианы инфляции по БИПЦ для 2003-янв.2009 и фев.2009-фев.2013

«Странный перегрев»реального сектора экономики

Кредитного «перегрева» в целом по совокупному портфелю нет

1995 2000 2005 2010 2015Основной

Основной

Основной

Тренд 2010-2012(+3.6п.п./год.)

Тренд 2006-2008 (+6.5п.п./год.)

Тренд роста кредитного портфеля в 2010-2012 гг. более умеренный, чем в предкризисный период и не

дотягивает до стандартных критериев "кредитного бума"

Отн

ошен

ие б

анко

вски

х кр

едит

ов э

коно

мик

е к

ВВ

П, %

Источник: расчеты "Эксперта" по данным ЦБ и Росстата

Спад кредитной активности

По сравнению с пиком кредитного бума, пришедшимся на конец 2011 г., темпы прироста розничного кредитного портфеля банков снизились с 45% годовых до 33%.

Расширение кредитования предприятий замедлилось в два с половиной раза – до 10% годовых сейчас против 25-26% в 2011 году

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014Изме

нени

е к

пред

ыдущ

ему

мес.,

про

цент

ов го

д.

Кредитование продолжает замедляться

Вклады населения в банках

Кредиты организациям, кроме банков и органов госупраления

Кредиты, предоставленные физлицам

Источник: по данным ЦБ РФ после исключения сезонного фактора и сглаживания (процедура X12-ARIMA), а также элиминирования влияния курсовых колебаний на валютную часть кредитов и депозитов.

Двойной мандат ФРС «Совету управляющих ФРС и Федеральной комиссии

по открытым рынкам следует поддерживать рост денежных и кредитных агрегатов в долгосрочной перспективе на уровне, соответствующем уровню повышения потенциального выпуска, с тем чтобы эффективно обеспечить достижение целей максимизации занятости, обеспечении ценовой стабильности и умеренного уровня долгосрочных процентных ставок»

По мнению политических властей США, концентрация центрального банка исключительно на ценовой стабильности может способствовать частым и глубоким спадам экономической активности и занятости, что, в свою очередь, приведет к повышению долгосрочного уровня инфляции

Нет активов – нет денег

Емкость рынка ценных бумаг, обеспеченных активами, составляет в США 66% ВВП, в Германии 6% ВВП, в России – 0,2% ВВП

Емкость рынка субфедеральных облигаций составляет в США 24% ВВП, в Германии 13% ВВП, в России - 0,6% ВВП

Маркет-мейкерами рынка муниципальных, ипотечных и инфраструктурных облигаций должны стать госбанки и институты развития

Дефицит длинных денег в России - следствие отсутствия длинных активов, под которые они

могут быть выпущены, прежде всего субфедеральных и ипотечных облигаций

0 50 100 150 200 250

Россия

Германия

США

% ВВП

Федеральные ценные бумагиСубфедеральные ценные бумагиБумаги федеральных агентствИпотечные и иные обеспеченные ценные бумагиКорпоративные облигации

Источники: rusbonds.ru, US Fed, Deutsche Bundesbank

Выводы

Сохранение статус-кво в денежно-кредитной политике и фронтальная денежная накачка «по Глазьеву» равно неприемлемы

Требуется продуманное расширение мандата Банка России, не только на уровне поправок в Закон «О Банке России», но и на уровне операционных процедур

Целесообразна корректировка политики таргетирования инфляции ЦБ РФ с учетом опыта стран-нефтеэкспортеров

Целесообразна корректировка «бюджетного правила», например, в формате МЭР