أسواق األوراق المالية

)البورصة(

في ميزان الفقه اإلسالمي

دكتور

 عصام أبو النصر

أستاذ المحاسبة – جامعة األزهر

فاتحة الكتاب

5عتبر سوق األوراق المالية )البورصة( أحد أهم أسواق النشاط االقتصادى التى تتدفق فيها األموال من ي إلى الجهات التى تعانى من عجز فى هذه الموارد مقابل الجهات التى لديها فائض فى الموارد المالية

توفير عائد معقول.

ويجرى التعامل فى هذه األسواق على األوراق المالية التقليدية كاألسهم والسندات ووثائق االستثمار وماI على العديد من األدوات والمشتقات المالية فى حكم ذلك، كما يجرى التعامل فى هذه األسواق أيضا

المبادالت، وغيرها من األدوات كعقود االختيارات والعقود اآلجلة والعقود المستقبلية باإلضافة إلى عقودوالعقود التى أفرزتها- وال تزال- الهندسة المالية.

I، إال أنها بدأت فى النمو والتكاثر بشكل  وعلى الرغم من أن هذه األدوات والعقود غير م5ستحدثة كليا ونقلها من فرد آلخر.  تحويلها متزايد كأحد وسائل التحوط ودرء المخاطر أو باألحرى

5ثير فى هذا الصدد العديد من التساؤالت واالستفسارات، أهمها مايلى: وقد أ

ما المقصود بسوق األوراق المالية والسوق األولية والثانوية، وما الفرق بين هذه األسواق    (1)وأسواق السلع التقليدية؟

ما أهمية أسواق األوراق المالية، وما الضوابط الشرعية التى تحكم المعامالت فى هذه األسواق،    (2)وما الشروط الواجب توافرها فى السوق الكفء؟

كيف يمكن التمييز بين المضاربة واالستثمار فى أسواق األوراق المالية؟    (3)

ما الفرق بين األسهم والسندات وأذون الخزانة ووثائق االستثمار وصكوك التمويل وصكوك    (4)االستثمار؟

المستقبلية، وعقود  ما المقصود بالتحوط، والمشتقات المالية، والعقود اآلجلة، والعقود    (5) الخيارات، وعقود المبادالت، والبيع والشراء على المكشوف، واتفاقيات إعادة الشراء، وما آلية تنفيذ

هذه العقود فى سوق األوراق المالية؟

ما مدى جواز إصدار األسهم لحاملها أو ألمره، وما حكم إصدار األسهم العينية، وتقسيط قيمة    (6)األسهم، وإصدار أسهم جديدة، وحصول الشركة المصدرة على عالوة إصدار؟

ما الحاالت التى يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة وما الحاالت التى ال يجوز فيها إصدار تلك    (7)األسهم؟

ما الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها؟ وما هى الشركات التى ال يجوز تملك وتداول    (8) أسهمها؟ وما ح5كم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحالل؟ وكيف يمكن للمسلم تطهير أسهمه

الصادرة عن شركات اختلط فيها الحرام بالحالل؟

ما الحكم الشرعى للمشتقات المالية، وعقود المستقبليات، وعقود االختيارات، وكذلك عقود    (9)المبادالت؟

( ما الحكم الشرعى فى صناديق االستثمار؟10)

( ما طرق التصرف فى المال المكتسب عن طريق غير مشروع؟11)

5زكى األوراق المالية المختلفة من أسهم وسندات وأذون خزانة ووثائق وصكوك استثمار12) ( كيف توتمويل ونحو ذلك؟

ويختص هذا الكتاب باإلجابة على هذه االستفسارات وغيرها مما يلزم المسلم عند تعامله فى سوقاألوراق المالية، وذلك من خالل الفصول الرئيسة التالية:

الفصل األول: الضوابط الشرعية للمعامالت فى أسواق األوراق المالية.

الفصل الثانى: طبيعة أسواق األوراق المالية.

الفصل الثالث: طبيعة األوراق المالية المتداولة فى أسواق األوراق المالية.

الفصل الرابع: طبيعة المعامالت فى أسواق األوراق المالية.

الفصل الخامس: الجوانب الشرعية للمعامالت فى أسواق األوراق المالية.

 الفصل السادس: المعالجات الزكوية لألوراق المالية.

.I I ولوجهه تعالى خالصا ونسأل الله سبحانه أن يجعل عملنا هذا نافعا

م2006يونية

دكتور                                                               

                                                                                                                    عصام أبو النصر

أستاذ المحاسبة ـ جامعة األزهر                                                 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

الفصل األول

الضوابط الشرعية للمعامالت

فى أسواق األوراق المالية

الفصل األول

الضوابط الشرعية للمعامالت

فى أسواق األوراق المالية

تمهيد:

يختص هذا الفصل بتناول مفهوم وأهمية وحكم تعلم الضوابط الشرعية التى تحكم مختلف المعامالتفى أسوق األوراق المالية، يلى ذلك التعرف على هذه الضوابط.

كما يختص كذلك بتناول مفهوم الضرورة الشرعية وأسبابها وشروطها، ومدى انطباق ذلك علىالمعامالت التى تتضمن فوائد فى أسواق األوراق المالية.

I للفصول التالية. I ضروريا 5عتبر هذا الفصل مدخال وي

ما المقصود بالضوابط الشرعية لمعامالت أسواق األوراق المالية؟

5قصد بالضوابط الشرعية لمعامالت أسواق األوراق المالية األحكام والقواعد واألسس الكلية المستمدة يمن مصادر الشريعة اإلسالمية والتي تحكم المعامالت المالية فى هذه األسواق وغيرها من األسواق.

5قصد بمصادر الشريعة اإلسالمية في هذا الصدد: القرآن الكريم والسنة النبوية الشريفة و رأى جمهور ويالفقهاء .

وهذه الضوابط من شأنها العمل على حفظ المعامالت المالية من االنحراف، فهى تضبط هذه المعامالتوتحفظها من االنحراف كما أنها تصلحها من الخلل الذى قد يلحق بها.

ما ح5كم تعلم الضوابط الشرعية للمعامالت فى سوق األوراق المالية؟

5عتبر دراسة وفهم الضوابط الشرعية للمعامالت فى سوق األوراق المالية ضرورة شرعية وواجب على تكل مسلم ومسلمة يعمل فى هذا المجال باعتبار أن ما ال يتم الواجب إال به فهو واجب.

وقد ثبت أن عمر بن الخطاب -رضي الله عنه- كان يسير في األسواق ويسأل التاجر عن الربا وكيفI له "ال يبع في سوقنا من ال 5دخل على سلعته وكيف يتقيه فإن أجابه أبقاه وإال أخرجه من السوق قائال ي

واإلخراج بلغة العصر يعنى سحب السجل التجاري والبطاقة الضريبية يفقه وإال أكل الربا رضي أم أبى"،وسجل المصدرين وسجل المستوردين وغير ذلك مما يعني إنهاء الحياة االقتصادية للمنشأة.

كما جاء رجل إلى علي بن أبي طالب وقال له يا أمير المؤمنين: إني أريد التجارة فادعو الله لي، فقال اإلمام علي: أوفقهت في دين الله ؟ قال الرجل: أو يكون بعض ذلك ؟ قال اإلمام علي: "ويحك الفقه ثم

المتجر فإن من باع واشترى ولم يفقه في دين الله ارتطم في الربا ثم ارتطم".

I جهله، وهو ويقول ابن قيم الجوزية: "إن العلم المفروض تعلمه منه ما هو فرض عين ال يسع مسلما." I I وعموما أنواع: العلم بأحكام المعاشرة والمعاملة التي تحصل بينه وبين الناس خصوصا

كما يقول اإلمام أبو حامد الغزالي: "اعلم أنه ال يفترض على كل مسلم ومسلمة طلب كل العلم بل يفترض عليه طلب علم الحال ويجب عليه علم ما يقع له بقدر ما يؤدى به الواجب".

ويلزم اإلشارة إلى أنه ال يتعين على كل فرد مسلم اإللمام بجميع األحكام الشرعية المنظمة لمختلف المعامالت المالية إذ أن لكل عمل أو مهنة أحكامها الخاصة وإنما يجب على كل مسلم أن يتعلم األحكام

I إلى أن تعلم األحكام والضوابط والضوابط الخاصة بمهنته أو عمله أو حرفته. كما يلزم اإلشارة أيضاI في فقه المعامالت المالية I ومتفقها الخاصة بالمهنة أو الحرفة أو العمل ال يعنى أن يكون الفرد متخصصا

ۆئ ۆئ ۇئ ۇئ وئ وئ ەئ ) إذ أن ذلك يكون فرض كفاية يتواله رجال الفقه، حيث يقول الحق تبارك وتعالى:(، وهؤالء يرجع إليهم في ما ليس له إجابة في كتب الفقه.122)التوبة:  ( یی یىئ ىئ ىئ ېئ ېئ ېئ ۈئ ۈئ

5رضى الله I بهذه األحكام حتى يستطيع أن يقوم بعمله على الوجه الذى ي ولكن يعنى أن يكون ملما ، فالقاعدة: أن كل من كان له اختصاص بشيء تعين عليه معرفة الحكم الشرعي لهذاملسو هيلع هللا ىلصورسوله الشيء.

وعلى ذلك، فإن إلمام المسلم باألحكام والضوابط الشرعية المنظمة للمعامالت فى أسواق األوراق5عد فرض عين عليه طالما أنه يعمل في مجال المعامالت المالية . المالية ي

ما أهمية تعلم الضوابط الشرعية للمعامالت فى سوق األوراق المالية؟

تتمثل أهمية تعلم الضوابط الشرعية للمعامالت المالية فى سوق األوراق بالنسبة لكل من يعمل فيمجال المعامالت المالية، ومنها سوق األوراق المالية فيما يلي:

تجنب الوقوع في الحرام. (1)

تجنب الشبهات في المعامالت. (2)

تحقيق رضا الله -سبحانه وتعالى- ورسوله. (3)

( تحقيق الخير والبركة والنماء في األموال.4)

( تجنب الخالفات بين المتعاملين فى سوق األوراق المالية.5)

( ضمان استقرار المجتمع.6)

5حتـذي به لـرجل األعمال المسلم الذي يلتزم في جميع معامالته7) بالضوابط ( تقـديم نمـوذج يالشرعية.

�عد فرض عين على كل من أراد أن يعمل في مجال هذه8) المعامالت، وقد ( أن تعلـم هذه الضوابط يسبق أن أوضحنا ذلك بشكل مفصل.

ما الضوابط الشرعية التى تحكم المعامالت المالية فى سوق األوراق المالية؟

يحكم جميع المعامالت المالية فى سوق األوراق المالية، وغيرها من األسواق، مجموعة من الضوابطالشرعية والتى يجب على كل مسلم أن يعرفها معرفة تامة حتى ال يقع فى الحرام.

ومن أهم هذه الضوابط ما يلى:

(.29) البقرة: (ۆئ ۆئ ۇئ ۇئ وئ وئ ەئ ەئ) :( أن األصل في المعامالت اإلباحة لقول الحق تبارك وتعالى1)

أو إجماع ثابت حقيقي متيقنملسو هيلع هللا ىلص( ال تحريم إال بنص صريح في كتاب الله -عز وجل- أو سنة نبيه 2)

ٱ ٻ ٻ ٻ ٻ پ پ پ پ ڀ ڀ ڀ ڀ ٺ ٺ ٺ ٺٿ ٿ ٿ ٿ ٹ ٹ ٹ ٹ ڤ ڤ ڤ ڤ ڦ ڦ ڦ) لقوله تبارك وتعالى:

(.119)األنعام:  (ڦ

( أن تحريم ما أحل الله كإحالل ما حرمه وكالهما يجلب سخط الله وعذابه، وفي ذلك يقول الله3)

(، وعلى ذلك فكلمة حرام140)األنعام: تعالى: )ڎ ڈ ڈ ژ ژ ڑ ڑ ک ک ک ک گ گ گ گ ڳ ڳڳ ڳ ڱ ڱ ڱ(

كلمة خطيرة وينبغى عدم إطالقها بدون علم.

(.4) المائدة:  (گ گ ڳ ڳ ڳ ڳ ڱ ڱ ڱ ...)  ما أحله الله لعباده طيب، قال الله عز وجل: ( أن جميع4)

I من الشارع، حيث يقول الحق تبارك وتعالى:5) 5ركت قصدا جح مج) ( أن منطقة العفو في المعامالت ت »أن الله فرض فرائض  أنه قال:ملسو هيلع هللا ىلص(، كما جاء عن رسول الله 64)مريم: (حخ جخ مح

فال تضيعوها، وحد حدودا فال تعتدوها، وسكت عن أشياء رحمة« رواه البخارى.لكم غير نسيان، فال تبحثوا عنها

I شروط يلزم6) ( للضرورة الشرعية مفهوم محدد وللضرورة الشرعية أسباب وللضرورة الشرعية أيضاوهمية، وسوف نتناول ذلك فيما بعد بالتفصيل المناسب. توافرها حتى تكون ضرورة حقيقية ال

( أن الغاية ال تبرر الوسيلة، فاإلسالم ال يقبل الوصول إلى المعامالت الطيبة بالوسائل الخبيثة، ولهذا7)  إن: »ملسو هيلع هللا ىلص، كما يقول  رواه البخارى »وال يقبل الله إال الطيب«  يقول:ملسو هيلع هللا ىلص فاإلسالم يرفض جمع المال من طريق حرام حتى وإن تم إنفاقه في الخيرات والصدقات، والرسول

يقبل صالة بغير طهور، وال صدقة من الله عز وجل ال رواه النسائى. غلول«

( أن النية الصالحة تنقل المعاملة إلى دائرة الطاعة والنية الخبيثة تحبط العمل الذي قد يكون ظاهره8)

إنما األعمال بالنيات ولكل أنه قال: »ملسو هيلع هللا ىلصالعبادة وباطنه غير ذلك، فعن رسول الله امرئ ما نوى فمن كانت هجرته إلى الله ورسوله فهجرته إلى الله ورسوله ومن كانت هجرته لدنيا يصيبها أو امرأة يتزوجها

« رواه البخارى.فهجرته إلى ما هاجر إليه

أن الفتوى تختلف باختالف األزمنة واألمكنة واألحوال والنيات. وليس معنى ذلك أن أحكام الشريعة (9)

كلها قابلة لتغير الفتوى، إذ أن األحكام منها ما ال يتغير بتغير األزمنة واألمكنة كوجوب الواجبات وتحريم.I I ومكانا المحرمات ومنها ما يتغير حسب المصلحة زمانا

( التعاون في المتفق عليه والتسامح في المختلف فيه واحترام الرأي اآلخر وعدم البحث في10) المسائل الخالفية وجعلها أكبر همنا ومبلغ علمنا، وعدم تضخيم هذه الخالفات حتى ال تأكل أوقاتنا

وجهودنا وطاقاتنا.

ائ ى ى) ( يلزم توثيق وإثبات العقود لحفظ الحقوق من الضياع ودليل ذلك قول الحق تبارك وتعالى:11)(.282)البقرة: (مئ حئ جئ ی ی ی ی ىئ ىئ ىئ ېئ ېئ ېئ ۈئ ۈئ ۆئ ۆئ ۇئ ۇئ وئ وئ ەئ ەئ ائ

والتوثيق بدوره قد يكون في الجهات الحكومية كما هو الحال بالنسبة لبيع السيارات والعقارات كما قديكون بالكتابة والشهود فقط وقد يكون بأى وسيلة حديثة كالتلكس والفاكس والبريد اإللكترونى.

I من أركان صحة العقد إال أن هذا التراضى يجب أن ال12) ( أن التراضى بين أطراف العقد وإن كان ركنا.I I أو حرم حالال I أحل حراما I فالمسلمون عند شروطهم إال شرطا I أو يحرم حالال 5حل حراما ي

5عتد بها وال يجوز13) 5عول عليها وال ي ( على الرغم من أن اختالف الفقهاء رحمةI، إال أن اآلراء الفردية ال يالعمل بها.

( ال تنفصل القيم األخالقية عن المعامالت المالية فى المنهج اإلسالمي، ومن ثم يتعين على المسلم14) االلتزام عند مختلف معامالته، ومنها المعامالت فى األسواق المالية، بمجموعة من القيم األخالقية،

وأهمها:

وكذا قول (27)األنفال: (ٿ ٹ ٹ ٹ ٹ ڤ ڤ ڤ ڤ ڦ ڦ ڦ) أ ( األمانة، وأساس ذلك قول الله تعالى:

، رواه»أد األمانة إلى من ائتمنك وال تخن من خانك« :ملسو هيلع هللا ىلصالرسول

 الترمذى. فخيانة األمانة ليست من المعامالت التي تقابل بالمثل .

.(119)التوبة:   (ڄ ڄ ڄ ڄ ڃ ڃ ڃ ڃ چ) ب( الصدق، وأساس ذلك قول الحق تبارك وتعالى:

، رواه الترمذى.»من غش فليس منا« :ملسو هيلع هللا ىلصج ( عدم الغش، وأساس ذلك قول الرسول

»الجالب مرزوق والمحتكر :ملسو هيلع هللا ىلصد( عدم االحتكار، وأساس ذلك قول الرسول رواه »من احتكر فهو خاطئ« :ملسو هيلع هللا ىلص« ، رواه ابن ماجه، وكذا قوله ملعون

البخارى.

ۈئ ۆئ ۇئۆئ ۇئ وئ وئ ەئ ەئ ائ ائ ى ىې ) هـ( السماحة في المعامالت، وأساس ذلك قول الحق تبارك وتعالى:I إذا باع و إذاملسو هيلع هللا ىلص، وقال الرسول (ەئ ەئ ائ ائ ى ىې ) (.280)البقرة: (ېئ ېئ ۈئ I سمحا : »رحم الله رجال

اشترى وإذا اقتضى« رواه البخارى.

ما المقصود بالضرورة وماهى أسبابها وشروطها؟

5قصد بالضرورة: ما ال يتم وجود اإلنسان بدونه. ي

وأما أسبابها فهي: اإلكراه، الدفاع الشرعي، الجوع، السفر.

وأما شروطها فهي:

( أن تكون الضرورة حقيقية ال متوهمة.1)

أن تكون الضرورة حالية ال متوقعة. (2)

5تبع لرفع الضرر.3) ( أال يكون هناك وسيلة أخرى أقل حرمة من الوسيلة التي سوف ت

أن يدفع الضرر بالقدر الكافي. (4)

أن يطرق المضطر أبواب الحالل كلها. (5)

وفى ضوء ماسبق، ينبغى على كل منا أن يطبق قاعدة" الضرورات تبيح المحظورات" فى موضعها.

ما حكم المعامالت التى تتضمن فوائد فى أسواق األوراق المالية ؟

يقول الحق تبارك وتعالى:

ٱ ٻ ٻ ٻ ٻ پ پ پ پ ڀ ڀڀ ڀ ٺ ٺ ٺ ٺ ٿ ٿ ٿ ٿ ٹ ٹ ٹ ٹ ڤ ڤ ڤ ڤ ڦ ڦ ڦ ڦ ڄ ڄ ڄ ڄ ڃ ڃ ڃ ڃ چ چ)

(.275)البقرة: (چ چ ڇ ڇ ڇ ڇ ڍ ڍ

(.276)البقرة: (ڌ ڌ ڎ ڎ ڈ ڈ ژ ژ ڑ ڑ ک ک ک)

ۓ ھ ھ ھ ھ ڭ) ۓ ے ے ہ ہ ہ ہ (.278)البقرة:  (ۀ

ۉڭ ڭ ڭ ۇ ۇ ۆ ۆ ۈ ۈ ۋ ۋ ې ې ې) ۉ ۅ ۅ (.279)البقرة:   (ٴۇ

ومما يلفت االنتباه فى هذه اآليات الكريمة ما يلى:

( أن كل زيادة فى الدðين نظير األجل ) الربا ( هى زيادة لحظية وقتية وهمية، إذ من المقطوع به أن1)

5محق ، وإن بدا للمتعامل بالربا وغيره وكأن هناك وفرة فى المال، ومحق(ڌ ڌ ڎ) هذه الزيادة سوف ت

الشيء فى اللغة يعنى استئصاله وزواله وهالكه وإبادته.

I بعد والتعبير بالمضارع يفيد دوام واستمرار االستئصال والزوال والهالك واإلبادة ساعة بعد ساعة وحاالحال.

والمحق كما يكون فى الدنيا بزوال البركة وهالك المال يكون فى اآلخرة بعدم قبول الصدقة وال الجهادوال الحج بل والعقوبة.

( وفى المقابل فإن كل نقصان مادى فى األموال نتيجة ألداء الصدقات إنما هو نقصان مادى ظاهرى،2)

. ( ڎ ڈ ) وذلك أن مقدار هذا النقصان يربو ويتزايد وينموعند الله سبحانه وتعالى

5عرف، اإلنتاجى منه (ڎ ) ( أن " أل" الواردة فى لفظ3) تشمل كل ربا، ما ع5رف منه وما سوف ي

واالستهالكى، اليسير منه والمضاعف، المتراضى عنه وغير المتراضى عنه، المأخوذ من المسلم والمأخوذ من غير المسلم، المأخوذ من الغنى ومن الفقير، المأخوذ من فرد أو مؤسسة أو حكومة،

المتفق عليه ابتداءI أو عند تعذر السداد.

( أن آكل الربا ال يقوم فى الحياة وال يتحرك إال كما يقوم الذى يتخبطه الشيطان من المس فهو4)مضطرب قلق متخبط خائف حائر غير مطمئن حتى مع الرخاء المادى.

داللة على جشع وطمع ونهم ودناءة (ٻ ٻ ) ( أن التعبير باألكل فى قول الحق تبارك وتعالى5)

المتعامل بالربا.

( هناك وعيد لم يرد فى زنى وال فى خمر وال فى غيرهما من الكبائر وإنما ورد فقط فى الربا وهذا6)I بالسيف وال الوعيد هو الحرب من الله ورسوله وهى حرب محسومة النتائج، وهذه الحرب ليست حربا

بالدبابات وال بالقنابل العنقودية وإنما هى حرب على السعادة وحرب على راحة البال والطمأنينة وحربعلى البركة والنتيجة قلق وخوف واضطراب وحيرة ، وهكذا نجد من يتعاملون بالربا.

5علق إيمان الفرد بتركه ما بقى من الربا7) ۓھ ھ ھ ھ ڭ) ( أن اآليات ت ۓ ے فال إيمان بغير طاعة  (ے

وال إيمان بغير انقياد ألمر الله بترك الربا بجميع صوره، وأقل ما يوصف به من يتعامل بالربا أنه ضعيفاإليمان ضعيف العقيدة .

( أن القرآن الكريم فى منهجه للتعامل مع الربا جاء على غير المتوقع من القيام بالكشف عن الشبهة8) وتفنيدها من خالل بيان الفروق بين الربا والبيع إذ الربا م5حدد أما ناتج البيع فهو قابل للربح والخسارة، وعلى الرغم من بساطة الرد إال أن القرآن أعرض عن ذلك وجاء بالحكم الشرعى القاطع كالسيف أال

.   (ٹ ٹ ٹ ڤ ڤ ) وهو

هذا بالنسبة لآليات التى نزلت فى الربا أما بالنسبة لواقع الفوائد، فإننا نرى مايلى:

I باتفاق مختلف المجامع الفقهية وفقهاء العصر وعامة المجامع1) ( أن الفوائد من الربا محرمة شرعاالفقهية.

I مهما تعددت صوره ومهما2) ( أن إثارة الشبهات التي فرغ العلماء من الرد عليها ال تجعل الربا حالالتعددت شبهاته ومبرراته.

( أن الفتاوى الفردية في إباحة التعامل بالفوائد بنكية كانت أم غيرها مردودة لمصادمتها نصوص3)I وهذه الفتاوى قول شاذ ال يدخل في I وحديثا الشرع القاطعة بحرمة الربا، وخرقها إلجماع العلماء قديما

االجتهاد الجماعى ال ينقض إال باب االجتهاد إذ ال اجتهاد مع نص. هذا من ناحية، ومن ناحية أخرى فإن باجتهاد جماعى أكبر منه أو مثله على األقل وال يكون للمسلم حجة عند الله تعالى إن أخذ بفتوى فرد

وترك هذا اإلجماع.

(4I النخرقت األحكام ( من المعلوم أن التراضي على المحرم ال يحل الحرام ولو كان هذا األمر صحيحاI إذا تم بالتراضي. الشرعية وألصبح الزنا حالال

( ال توجد أي ضرورة شرعية للتعامل بالربا، وقد سبق أن أوضحنا مفهوم الضرورة الشرعية وأسبابها5) وضوابطها.

دع: »ملسو هيلع هللا ىلص( أن إسالمنا أمرنا أن ندع كل ما فيه شك إلى ما ال شك فيه، حيث يقول رسول الله 6)I وخذ ماالما يريبك إلى ما ال يريبك «. رواه الترمذى، أى اترك ما تشك فى كونه حراما

.I تشك فى كونه حالال

»الحالل بين و الحرام بين وبينهما مشبهات ال :ملسو هيلع هللا ىلصكما يقول       يعلمها كثير من الناس، فمن اتقى المشبهات استبرأ لدينه وعرضه، ومن وقع في الشبهات كراعى يرعى حول الحمى

أال إن حمى الله فى يوشك أن يواقعه، أال وإن لكل ملك حمى أرضه محارمه أال وإن فى الجسد مضغة إذا صلحت صلح الجسد

.رواه البخارى. أىكله وإذا فسدت فسد الجسد كله أال وهى القلب«

فمن ابتعد عن األمور التى التبس فيها الحق بالباطل فقد نزه نفسه ودينه وعرضه عن كل سوء وقبيح.

I الختالف الحكم فالزيادة فى جميع7) ( أن جميع الشبهات التى قدمها من يجيزون الفوائد ال تصلح سبباالحاالت ال يقابلها عوض.

( إن شغل الناس بقضية واحدة وتضخيمها على حساب القضايا األخرى كانتشار المخدرات وفساد8) الضمائر وخراب األخالق وتعذيب المعتقلين ومشكلة العراق وفلسطين وأفغانستان، وما يحدث بلبنان

والسودان وغير ذلك من المشكالت، ال يأتي إال من خلل في الفهم أو خبث في القصد.

( أن شريعة الله حاكمة ال محكومة وأنها جاءت إلصالح الناس ال ل5يصلحها الناس وأنها جاءت للطاعة ال9)للتطويع ولتقريب الناس إليها ال لتقريبها إليهم.

( على كل مسلم ومسلمة أن يستحضر اآليات التالية عند استعراض اآلراء التى تجيز التعامل10)بالفائدة:

 (.36) األحزاب:(ٱ ٻ ٻ ٻ ٻ پ پ پ پ ڀ ڀڀ ڀ ٺ ٺ ٺ ٺ ٿ ٿ ٿ ٿ ٹ ٹ ٹ ٹ ڤ)

(.1) الحجرات: (ک ک ک ک گ گ گ گ ڳ ڳ ڳ ڳ ڱ ڱ ڱ ڱ ں ں)

(.28) التوبة: (ڤ ڦ ڦ ڦ ڦ ڄ ڄ ڄ ڄ ڃ ڃ ڃ ڃ چ چ چ)

ہڻ ھ ھ ھ ھ) ہ ہ ہ ۀ (2)العنكبوت:  (ۀ

وبعد أن تناولنا مفهوم وأهمية وح5كم تعلم الضوابط الشرعية المنظمة للمعامالت المالية فى أسواق األوراق المالية، وكذلك تعرفنا على هذه الضوابط والمقصود بالضرورة الشرعية ومدى انطباقها على

معامالت أسواق األوراق المالية التى تتضمن فوائد، ننتقل فى الفصل التالى للتعرف على طبيعة أسواقاألوراق المالية.

* * *

 

 

 

 

 

الفصل الثانى

طبيعة أسواق األوراق المالية

الفصل الثانى

طبيعة أسواق األوراق المالية

تمهيد:

يختص هذا الفصل بالتعرف على المفاهيم واألنواع المختلفة لألسواق كأسواق السلع، وأسواق المال، وكذلك أسواق النقد، وأسواق رأس المال، وأسواق األوراق المالية، وأهميتها، وأسواق اإلصدار، وأسواق التداول، باإلضافة إلى األسواق األولية واألسواق الثانوية المنظمة منها وغير المنظمة، مع بيان الشروط الواجب توافرها فى السوق الكفء، ومصادر الحصول على معلومات عن األوراق المالية، باإلضافة إلى

المقصود بأوامر السوق وأهم أنواعها والفرق بين المضاربة واالستثمار وبين السمسار والوسيط.

كما يختص كذلك بالتعرف على طبيعة صناديق االستثمار وأهم أنواعها.

I لتفهم طبيعة األسواق المالية والفروق الجوهرية بينها باإلضافة I ومهما I رئيسا 5عتبر هذا الفصل مدخال ويإلى طبيعة المعامالت التى تتم فيها.

أنواع األسواق التى يقوم عليها النشاط االقتصادى ؟ ما

يقوم النشاط االقتصادى على نوعين من األسواق، وهما:

: أسواق السلع، وهى األسواق التى تختص بالتعامل فى األصول المادية ) الملموسة (األول

كالعقارات واألراضى والمبانى والذهب والخضار والفاكهة وغير ذلك من األصول المادية، كما يجرىI على األصول غير الملموسة كخدمات النقل والتخزين واالستشارات . التعامل فى هذه األسواق أيضا

: أسواق المال، وهى األسواق التى يجرى التعامل فيها على األصول المالية أو النقدية، وهذهالثانى

األسواق تقوم بدور كبير فى تحويل األموال من المقرضين إلى المقترضين أو من الوحدات ذات الفائض فى الطاقات التمويلية إلى الوحدات ذات العجز فى الطاقات التمويلية. وذلك من خالل األدوات المالية

القصيرة والطويلة األجل.

ما المقصود بأسواق النقد وأسواق رأس المال ؟

أسواق المال بين نوعين من األسواق، وذلك على النحو التالى : يمكن التمييز فى

: وهى األسواق التى يتم التعامل فيها على األدوات المالية قصيرة األجل، وهى أسواق النقد

شهور إلى سنة (، واألوراق التجارية ) التتجاوز3التى تستحق لفترة تقل عن العام كأذون الخزانة ) I (، وشهادات اإليداع ) ال تزيد عن عام ( .270 يوما

: وهى األسواق التى يتم التعامل فيها على األدوات المالية طويلة األجل أسواق رأس المال

I على األدوات ) تستحق بعد مدة تزيد عن عام ( كالسندات، كما يتم التعامل فى هذه األسواق أيضاالمالية التى ليس لها تاريخ استحقاق ) كاألسهم (.

ويشتمل سوق رأس المال على كل من سوق األوراق المالية باإلضافة إلى المؤسسات المالية .

أنواع أسواق رأس المال ؟ ما

تنقسم أسواق رأس المال إلى :

المؤسسات المالية كالبنوك وشركات التأمين.  )أ(

)ب( سوق األوراق الماليـة والتى تنقسـم بدورها إلى السوق األوليـة والسوق الثانوية.

ما المقصود بسوق األوراق المالية ؟

هى سوق تلتقى فيها قوى العرض والطلب لألوراق المالية وتتحدد على أساسها أثمانها فى ضوء شروطوضوابط منظمة لذلك.

وقد ظهرت هذه األسواق نتيجة لحاجة بعض الجهات إلى تمويل ووجود فوائض مالية لدى بعض الجهات األخرى، وكذلك نتيجة لتعذر تصفية الشركات عند رغبة أحد أو بعض المساهمين فى التخارج أو

5شترى دون تصفية أو بيع ألصول المشروع. ولذلك، فإن 5باع حصصهم وت االنسحاب من الشركة، حيث ت التعامل فى هذه األسواق ال يجرى على الثروة ذاتها ) السلع كما هو الحال فى األسواق السلعية ( وإنما

يجرى على حقوق هذه الثروة والتى تتمثل فى األسهم والسندات.

عن غيرها من األسواق فى أن البائع والمشترى ال يلتقيان بل يحظر عليهما دخول وتختلف هذه األسواق المقصورة أو قاعة التداول، وإنما يتم التعامل من خالل شركات الوساطة المالية باعتبارهم وكالء

بالعمولة عن البائعين والمشترين.

5قال إنها مشتقة من اسم فان دير بورسيه 5طلق على سوق األوراق المالية اسم "البورصة"، والتي ي وقد ي وهو أحد صيارفة مدينة بروج في بلجيكا، والذي كان يجتمع في قصره تجار المدينة لعقد الصفقات

التجارية.

ويتكون سوق األوراق المالية بدوره من السوق األولية )سوق اإلصدار( والسوق الثانوية )سوق التداول(.

ما المقصود بالسوق األولية والسوق الثانوية؟

: هى السوق التى يتم فيها طرح األسهم والسندات ألول مرة، أى األوراق السوق األولية

المالية الجديدة التى لم يتم تداولها من قبل. ولذلك، يكون البائع فى هذه السوق هو الشركة المصدرةI باسم "سوق اإلصدار". 5عرف هذه السوق أيضا لألوراق. و ت

ولهذه السوق دورها فى تجميع المدخرات من القطاعات التى لديها فوائض مالية إلى القطاعات التىتعانى من عجز فى الموارد المالية .

: هى السوق التى يجرى فيها التعامل على األوراق المالية التى سبق إصدارها السوق الثانوية

فى السوق األولية، وبمعنى آخر يتم التعامل فى هذه السوق على األوراق المالية بين المستثمرين والI اسم عالقة للشركة بذلك، إذ سبق أن باعتها فى السوق األولية. ولذلك يطلق على هذه السوق أيضا

"سوق التداول ".

ما المقصود بالسوق الرسمية والسوق غير الرسمية؟

تنقسم السوق الثانوية بدورها إلى سوق رسمية أو منظمة، ويطلق عليها اسم "البورصة" وهى التى يجرى فيها التعامل على األوراق المالية المقيدة فى البورصة، وسوق غير رسمية أو غير منظمة، وهى

التى يجرى التعامل فيها على األوراق المالية غير المقيدة فى السوق الرسمية أى خارج البورصة، ولذلكI باسم "السوق الموازية". 5عرف أيضا فهى ت

وعلى ذلك، ال يوجد مكان محدد إلجراء المعامالت فى السوق الموازية أو السوق غير الرسمية كما هو الحال بالنسبة للبورصة إذ قد تتم من خالل الخطوط التليفونية أو الحاسب اآللى أو غير ذلك من وسائل

االتصال.

I أو طريقة إلجراء المعامالت أكثر من كونها مكان ولذا، فإنه يمكن اعتبار األسواق غير المنظمة أسلوباإلجراء هذه المعامالت .

I فى األوراق المالية غير المسجلة والسيما وكما سبقت اإلشارة تتعامل األسواق غير المنظمة أساسا السندات كما تتعامل كذلك فى أسهم الشركات الصغيرة وال يمنع ذلك من تعامل هذه األسواق فى

األوراق المسجلة فى األسواق المنظمة .

I فى أدوات المشتقات المالية كالعقود اآلجلة، وكذلك فى عقود االختيارات كما تتعامل هذه السوق أيضا " بال منافس.S waps)كالسوق الرسمية(. باإلضافة إلى عقود المبادالت"

ويتحدد سعر الورقة فى األسواق غير المنظمة بالتفاوض بين التجار .

ويؤخذ على األسواق غير المنظمة غياب آليات الحد من التدهور أو االرتفاع الحاد فى األسعار .

I لألنواع السابقة لألسواق المختلفة المعروفة فى النشاط االقتصادى. ونورد فيما يلى ملخصا

ملخص أسواق النشاط االقتصادى

أسواق المال                                                    أسواق السلع       

) أصول مالية (                                      ) أصول مادية وغير مادية ( 

أسواق رأس المال                                             أسواق النقد     

) متوسطة وطويلة اآلجل(                                   )قصيرة األجل(    

سوق األوراق المالية                                       المؤسسات المالية      

) كالبنوك وشركات التأمين( 

أسواق التداول                                              أسواق اإلصدار  

)طرح ماسبق إصداره(                                        )طرح ألول مرة( 

 

       األسواق غير المنظمة      األسواق المنظمة                                        

)السوق الموازية(          )البورصة(                                      

ما خصائص أسواق األوراق المالية فى الدول العربية ؟

تتسم أسواق األوراق المالية العربية بمجموعة من الخصائص التى تميزها عن األسواق الغربية، وأهمهاما يلى:

( من المسلم به أن أسواق األوراق المالية – بشكلها الحالى – نشأت فى العالم الغربى، ولذا فهى1)5الئم ملتصقة بالنشاط الربوى وقد تم نقل هذه األسواق وزراعتها فى البالد العربية دون تطويع لها لكى ت

المعطيات العربية والظروف االقتصادية واالجتماعية لهذه الدول .

( تبعية أسواق األوراق المالية فى الدول العربية ألسواق األوراق المالية فى الدول الغربية، ويظهر2) I فى هيكل األسواق العربية وآلية عملها ونوع األوراق المالية المطروحة فيها. ولعل المثال هذا واضحا الواضح في ذلك نقل المضاربة كنموذج غربى لألسواق العربية دون حتى مجرد التطوير بما يتالءم مع

ظروف األسواق العربية.

وال شك أن تبعية أسواق األوراق المالية العربية لألسواق الغربية جعل األولى خادمة ألهداف الثانية، كماجعل األولى تتأثر باألحداث االقتصادية فى الثانية .

ال فى إحداث التنمية االقتصادية، حيث ال تمثل حجم اإلصدارات الجديدة3) ( عدم مشاركتها بشكل فع�I بالنسبة لحجم المدخرات، ومما يؤكد على ذلك أن I هاما I نسبيا من األسهم فى سوق األوراق المالية وزنا

I فى الحصول على التمويل من أسواق األوراق المالية هى القطاعات المالية ال القطاعات األكثر حظاالقطاعات الصناعية والتى يفترض أنها تضطلع بدور هام فى التنمية االقتصادية .

( محدودية أنواع وأعداد األوراق المالية المتاحة فى سوق األوراق المالية، وقصور الجهود المبذولة4) لتطويرها. ولعل السبب فى ذلك يرجع إلى انخفاض مستويات الدخول الفردية؛ ومن ثم نقص حجم

المدخرات الخاصة، وعدم توافر الوعى االستثمارى، باإلضافة إلى ارتفاع هامش الربح فى االستثماراتالتقليدية كاالستثمار التجارى والعقارى واالستثمار فى األراضى .

( ضعف كفاءة ونقص أعداد وأحجام األجهزة والمؤسسات القائمة على نشاط الوساطة المالية.5)

( نقص المعلومات وقصور أجهزة تجميعها، حيث ال يتاح للكثير من المتعاملين فى السوق معلومات6) عن أوضاع الشركات العاملة فى السوق، وبفرض إتاحتها فإنها تكون متأخرة، كما أن المعلومات

I فإن هناك المنشورة ال تحتوى على الدرجة الكافية من اإلفصاح وتفتقد إلى القابلية للمقارنة. وأخيراI فى المؤسسات المختصة بتجميع ودراسة وتحليل ونشر المعلومات األساسية على سوق I واضحا عجزا

األوراق المالية.

ما أهمية سوق األوراق المالية؟ 

يمكن إبراز أهمية سوق األوراق المالية من خالل ما يلى :

( تعتبر أحد القنوات التى تتدفق من خاللها األموال من الجهات ذات الفوائض االدخارية إلى الجهات1)التى تحتاج إلى تمويل .

( زيادة فرص العمل من خالل إقامة مشروعات جديدة أو توسيع المشروعات القائمة .2)

( تمكين المستثمرين من تنويع محفظة أوراقهم المالية وكذلك تصفية استثماراتهم.3)

( تحديد أسعار األوراق المالية بدرجة عالية من العدالة في حالة ما إذا كان السوق كفءIا.4)

( إتاحة الفرصة لجذب رؤوس األموال من الخارج.5)

( المساهمة في التنمية االقتصادية من خالل تنمية االدخار وتشجيع االستثمار.6)

ما الشروط الواجب توافرها فى السوق الكفء؟

هناك مجموعة من الشروط يلزم توافرها فى سوق األوراق المالية حتى يتسم هذا السوق بالكفاءة،ومن أهم هذه الشروط ما يلي:

أى عدم وجود فواصل زمنية بين ( إتاحة المعلومات لجميع المتعاملين فى السوق فى نفس اللحظة1)حصول مستثمر وآخر على المعلومات .

( إتاحة المعلومات لجميع المتعاملين بدون تكاليف .2)

من األوراق ( عدم وجود قيود على التعامل، حيث يمكن لكل مستثمر أن يبيع أو يشترى أى عدد3)المالية.

I على سعر4) I ملموسا ( وجود عدد كبير من المستثمرين بحيث ال يؤثر تصرف أحدهم أو بعضهم تأثيراالورقة المالية.

االقتصادى.  فى السوق بالرشد ( أن يتصف المتعاملون5)

وفى ظل السوق الكفء تكون القيمة السوقية للسهم هى القيمة العادلة.

I غير عادى أى وتجدر اإلشارة إلى أنه فى ظل هذه السوق ال يمكن ألى من المتعاملين أن يحقق عائداI لتساوى عائد يفوق ما يحققه غيره، وبمعنى آخر لن يتاح للمضاربين تحقيق أرباح غير عادية نظرا

فرصهم.

ما مصادر الحصول على معلومات عن القيم السوقية لألوراق المالية المتداولة فى سوق األوراق المالية؟

من أهم مصادر الحصول على المعلومات الالزمة للمستثمر عن القيم السوقية لألوراق المالية ما يلى :

( الصحف اليومية، حيث تفرد بعض الصحف صفحات منها لألخبار التى تهم المستثمرين. وحتى يكون1)I يجب أن تتسم الصحيفة بالدقة والسرعة فى نقل المعلومات. هذا المصدر فعاال

( المجالت المالية المتخصصة فى مجال المال واألعمال.2)

( تقارير المنشآت المصدرة لألسهم، وأهمها قائمة الدخل والميزانية العمومية وهذه التقارير قد تكون3)ربع أو نصف سنوية كما تكون سنوية.

ويلزم توخى الحذر عند تفسير محتويات التقارير الصادرة عن المنشآت إذ قد تكون هذه التقاريرمتحيزة.

( مطبوعات بيوت السمسرة، حيث يوجد فى كثير من بيوت السمسرة أقسام خاصة للدراسات4)والبحوث والتى تقدم معلومات للمتعاملين فى السوق .

ويلزم أيضا توخى الحذر عند استعمال هذه البيانات إذ أن بعض هذه البيوت اليهمها إال الحصول علىالعموالت.

ويلزم اإلشارة هنا إلى أن هذه المصادر تقدم بيانات فى شكل مادة خام، ولذلك فهى تحتاج إلى دراسة وتحليل كما أن هذه البيانات تخص الماضى وقرارات االستثمار تتعلق باالستثمار فى المستقبل. ولذلك

يجب على المستثمر أن يأخذ ذلك فى االعتبار عند اتخاذ قرارات االستثمار.

ما المقصود بمؤشر داو جونز ؟

5عد هذا المؤشر من أقدم المؤشرات األمريكية التى تهتم بقياس التحركات فى سوق األوراق المالية ، ي

 حيث يقيس متوسط أسعار عدد من أسهم الشركات التى تنتمى إلى مختلف الصناعات .

ويتم تعديل هذا المؤشر بصفة منتظمة حتى يعكس التغيرات التى تحدث فى أسعار األسهم .

5عبر عن معدل أسعار أسهم الشركات العمالقة حيث ويواجه هذا المؤشر عدة انتقادات، لعل أهمها أنه ي5مثل مجموع الشركات صغيرة ومتوسطة الحجم. ولذلك فهو بعيد عن تمثيل كامل السوق. ال ي

؟ ما المقصود بأمر السوق

5قصد بأمر السوق ذلك األمر الصادر من المشترى والذى ينطوى على رغبته فى شراء أسهم أو األمر يالصادر من البائع والذى ينطوى على رغبته فى بيع أسهم.

I وهذا هو I، وفي هذه الحالة ال يوجد شكل محدد له، كما قد يكون األمر شفهيا وقد يكون هذا األمر مكتوباالغالب.

ما أنواع األوامر في سوق األوراق المالية ؟

يمكن تصنيف األوامر من عدة زوايا ، أهمها ما يلى :

)أ( من حيث طريقة تحديد األسعار.

)ب( من حيث مدة سريان األمر .

)ج( من حيث ملكية األوراق المالية موضوع الصفقة.

)د( من حيث حجم األمر .

)هـ( من حيث طريقة تنفيذ األمر .

5ولى. وسوف يتم التركيز على األنواع الثالثة األ

)أ( من حيث طريقة تحديد األسعار

يمكن تصنيف األوامر من حيث طريقة تحديد األسعار إلى ما يلى :

I السعر الذى يجب أن يبيع أو يشترى به، األمر المحدد (1) ، وفيه يحدد العميل للوسيط مسبقا

فيحدد السعر األدنى فى حالة البيع واألعلى فى حالة الشراء .

وال يحدد فيه العميل للوسيط السعر، وإنما يترك ذلك له والذى يقوم أمر السوق ، (2)  

بدوره بالشراء أو البيع بأفضل األسعار. ولذا ، يطلق على هذا النوع من األوامر أوامر السعر األفضل .

ويفضل الوسيط فى هذه الحالة تنفيذ األمر عند استالمه .

I فى أسواق األوراق المالية بل إن نسبته تمثل % من حجم85ويعتبر أمر السوق أكثر األوامر شيوعاأوامر السوق مجتمعة .

، وفيه يتم تنفيذ األمر بأول سعر للورقة المطلوبة عند افتتاحاألمر بسعر االفتتاح (3)

التعامل.

، وفيه يتم تنفيذ األمر بآخر سعر للورقة المطلوبة قبل إقفال( األمر بسعر اإلقفال4) 

السوق بنصف دقيقة.

، وفيه يحدد صاحب األمر للوسيط السعر المطلوب الشراء أو البيعاألمر بسعر محدد (5)

به.

)ب( من حيث مدة سريان األمر 

يمكن تصنيف األوامر من حيث مدة سريان األمر إلى ما يلى :

I بنهاية يوم العمل الذى ( األمر ليوم واحد1) ، وهو األمر الذى تنتهى مدة سريانه تلقائيا

صدر خالله .

وتجدر اإلشارة إلى أنه ما لم يحدد العميل مدة بعينها فإن كل أوامر السوق عادة تعتبر ليوم واحد .

، يستمر سريان هذا النوع من األوامر حتى تلغى من قبل العميل أو األوامر المفتوحة (2)

يقوم السمسار بتنفيذه بالفعل أو يخطر العميل بفشله فى تنفيذه .

، وفى هذا النوع من األوامر يطلب ( األمر للتنفيذ فى الحال أو اإللغاء3)

I أكبر كمية ممكنة من الطلب وإال عدم تنفيذ أى شيء بعد ذلك . العميل من سمساره أن ينفذ فورا

)ج( أنواع األوامر من حيث ملكية األوراق

يمكن تصنيف األوامر من حيث ملكية األوراق المالية إلى ما يلى :

، وفى هذا النوع من األوامر ال يمتلك العميل األوراق المالية األوامر المكشوفة (1)

موضوع الصفقة وسيقوم عندما يحين موعد تنفيذها بشرائها أو اقتراضها من غيره من المضاربين .

، وفى هذا النوع من األوامر يكون العميل ( األوامر مع ملكية األوراق المالية2)

I لألوراق المالية موضوع الصفقة . I فعليا مالكا

وظائفه؟ ما المقصود ببنك االستثمار؟ وما

5عرض فيها الورقة المالية ألول مرة. سبق أن أوضحنا أن السوق األولى هي السوق التي ت

5طلق عليها اسم بنك االستثمار أو وعادة ما يتم عرض هذه األوراق عن طريق مؤسسة مالية متخصصة يالمتعهد.

وعلى ذلك، فبنك االستثمار مجرد وسيط بين الجهة التى قررت إصدار الورقة المالية وبين جمهورالمستثمرين.

ويمكن تحديد الوظائف الرئيسية لبنك االستثمار أو المتعهد فى الوظائف التالية :

( تقديم دراسة جدوى إلى الجهة طالبة اإلصدار، وعادة ما تتضمن هذه الدراسة حجم اإلصدار1)المناسب، وتوقيت طلبه، والوسائل البديلة األخرى لحصول الجهة على التمويل الالزم لها.

( اتخاذ اإلجراءات الالزمة لإلصدار والسيما مع الجهات الرسمية .2)

I أدنى من اإلصدار.3) ( العمل على تصريف األوراق المالية، وقد يضمن البنك حدا

( بيع األوراق المالية للجمهور وتحصيل قيمتها.4)

وقد تقوم البنوك التجارية فى بعض الدول بهذا الدور كما قد تتولى الجهة المصدرة تصريف األوراقالمالية بطريقة مباشرة عن طريق االتصال بالمؤسسات المالية الكبيرة التى يمكن لها بيع هذه األوراق .

من أعضاء البورصة وما دور كل منهم؟

يتمثل أعضاء البورصة فى مجموعة من الجهات، أهمها ما يلى :

( السماسرة الوكالء : وهم فئة تتعامل مع الجمهور وعن طريقهم يتم تنفيذ أوامر العمالء بالشراء1)والبيع مقابل عمولة.

I السماسرة2) 5عهد إليهم بها من الجمهور وأيضا ( سماسرة الصالة : وهم أشخاص ينفذون األوامر التي يالوكالء .

( تجار الصالة : وهم أشخاص يعملون لحسابهم فقط أى أنهم ال ينفذون أى عمليات للجمهور وال3)للسماسرة وعادة ما ينفذون عمليات بيع وشراء سريعة لالستفادة من فروق األسعار.

5ل منهم فى التعامل فى ورقة مالية معينة أو مجموعة4) ( المتخصصون : وهم أشخاص يتخصص كمحددة من األوراق المالية.

ولذا، فإنه ال يوجد أكثر من متخصص يعمل فى ورقة واحدة .

المتخصصين لهم دور كبير فى ضبط إيقاع السوق، حيث يلجأون إلى تخفيض وتجدر اإلشارة إلى أن هامش الربح لجذب مشترين جدد كما قد يرفعون الهامش عندما يزيد الطلب. ولذا، فإنه يمكن القول

بأن سعر بيع أى ورقة فى السوق يتحدد فى السوق – بدرجة كبيرة - على أيدى المتخصصين .

ما الفرق بين السمسار والوسيط ؟

السمسار يقوم بالوساطة بين البائع والمشترى فى التعاقدات دون أن يتعاقد باسم أى منهما، أماI عن البائع فى سوقThe brokerالوسيط " I عن المشترى أو وكيال I بصفته وكيال " فهو يتعاقد فعال

األوراق المالية .

ما الخدمات التى يمكن أن تقدمها بيوت السمسرة ؟

يمكن تحديد أهم الخدمات التى تقدمها بيوت السمسرة لعمالئها فى الخدمات التالية :

( حفظ وحماية محفظة األوراق المالية للعميل، وبالتالى ال يكون العميل فى حاجة إلى نقل هذه1)األوراق أو تأجير خزائن خاصة بها .

( تحصيل عوائد األوراق المالية فى تواريخ استحقاقها .2)

( توفير المعلومات الالزمة عن أسعار األوراق المالية فى السوق للعميل.3)

( شراء وبيع األوراق المالية لحساب العميل.4)

( تقديم تسهيالت ائتمانية للعمالء.5)

( تقديم النصح والمشورة للعمالء والسيما فيما يتعلق بالبيع أو الشراء من عدمهما.6)

( إدارة محفظة األوراق المالية للعميل.7)

ما المقصود بصناديق االستثمار ؟

يمكن تعريف صناديق االستثمار بأنها أوعية مالية تسعى إلى تجميع مدخرات األشخاص واستثمارها فى األوراق المالية عن طريق جهة متخصصة ذات خبرة فى إدارة محافظ األوراق المالية، وذلك بهدف

تقليل مخاطر االستثمار وزيادة العائد .

وعلى ذلك، فإن الوظيفة األساسية لهذه الصناديق هى شراء وبيع األوراق المالية ذات الفرص  االستثمارية المناسبة لمشروعات قائمة بالفعل ودون أن يكون لها الحق فى اقتحام مجاالت االستثمار

المباشر كإنشاء المشروعات أو تملكها، كما ال يجوز لها مزاولة أية أعمال مصرفية كإقراض الغير أو

       ضمانه أو المضاربة فى المعادن النفيسة أو نحو ذلك .

وتعتبر صناديق االستثمار - بذلك - أحد أساليب االستثمار الجماعى التى ترتبط بسوق األوراق المالية وما تتشكل منه هذه السوق من أسهم وسندات بأنواعهما المختلفة، وكذا شهادات االدخار واإليداع وأذون

I - على الخزانة وغيرها مما قد يستجد من أدوات التمويل . ولذا، فإن نجاح هذه الصناديق يعتمد - جزئيا مدى قوة وفاعلية سوق األوراق المالية .

وتقوم هذه الصناديق بإصدار صكوك مالية تعرف باسم وثائق االستثمار.

وعادة ما يلجأ إلى االستثمار فى هذه الصناديق األفراد الذين ال تتوافر لديهم الموارد المالية الكافية لتكوين محفظة خاصة من األوراق المالية، وكذا األفراد الذين تنقصهم الخبرة الالزمة لتكوين محفظةمنتقاة من هذه األوراق باإلضافة إلى من لديهم موارد وخبرة ولكن ليس لديهم الوقت الكافى لذلك.

ما أهمية صناديق االستثمار بالنسبة للمستثمر واالقتصاد القومى ؟

تحقق صناديق االستثمار العديد من المزايا بالنسبة للمدخر الفرد، وكذا بالنسبة لالقتصاد القومى. فعلىI I مباشرا مستوى الفرد يمكن القول بأنه على الرغم من أن المدخر يستطيع أن يستثمر أمواله استثمارا عن طريق شراء وبيع األوراق المالية فى سوق األوراق المالية، إال أن قيامه باستثمار هذه األموال عن

طريق صناديق االستثمار يتيح له تخفيض درجة المخاطر التى قد يتعرض لها، كما يتيح له الفرصة للمشاركة في األرباح الرأسمالية الناتجة عن زيادة القيمة السوقية للوثيقة، وكذا أرباحه نتيجة االستفادة

من قوة المركز التفاوضى للصندوق وخبراته المتخصصة في هذا النوع من االستثمار، باإلضافة إلىI عن توفير المرونة الكافية واختيار الصندوق المالئم إمكانية تسييل وثيقة االستثمار عند الحاجة، فضال

ألهدافه، وحصوله على عائد دورى - في بعض الصناديق - وسهولة دخوله أو خروجه من الصندوق، وهوI لعدم اكتمال كفاءة سوق األوراق المالية في بعض الدول والسيما ماال يتوافر لمالكى األسهم نظرا

العربية منها.

هذا على المستوى الفردى. أما على المستوى القومى، فإن صناديق االستثمار تعتبر أحد أدوات التمويل الداخلى لالقتصاد القومى . ولذا، فإن الدول المختلفة تسعى إلى تدعيم وتنشيط هذه الصناديق بغرض

المحافظة على المدخرات الوطنية من خالل توفير قنوات استثمار مأمونــة، والمساهمة فى جذب رأس وتحويله إلى استثمارات فعالة تسهم فى زيادة معدالت النمو االقتصادى ، والمساعدة المال المكتنز

فى تحقيق أهداف برامج اإلصالح االقتصادى وخاصة فيما يتعلق بتوسيع قاعدة الملكية عن طريق تحويل ملكية القطاع العام إلى قطاع خاص ، وكذا العمل على توطين المدخرات المحلية، مع جذب رؤوس

األموال األجنبية ومساهمتها فى تحقيق التنمية االقتصادية، باإلضافة إلى توفير التمويل الداخلى الالزمإلقامة المشروعات أو التوسع فيها .

ومن هنا كان اهتمام الدول المختلفة بإصدار التشريعات التى تنظم عمل صناديق االستثمار، وتوفيرالمناخ المناسب لها .

ما أنواع صناديق االستثمار؟

I الختالف وتعدد أهداف ورغبات المستثمرين، فإن أنواع صناديق االستثمار تتعدد وتختلف فيما بينها نظراحتى يمكنها الوفاء باحتياجات المدخرين .

ويمكن فى هذا الصدد التمييز بين صناديق االستثمار من حيث رأسمالها، وكذا من حيث األهداف التىتسعى إلى تحقيقها، وذلك على النحو التالى :

I: تصنيف صناديق االستثمار من حيث رأس المال أوال

I لطبيعة رأس مالها إلى صناديق ذات رأس مال ثابت وأخرى ذات يمكن تصنيف صناديق االستثمار وفقارأس مال متغير، وذلك على النحو التالى:

)أ( صناديق االستثمار ذات رأس المال الثابت

تجيز بعض التشريعات لشركات المساهمة من غير البنوك وشركات التأمين تأسيس صناديق استثمار ذات رأسمال ثابت. ويقصد بها تلك الصناديق التى تقوم بإصدار وثائق استثمار بقيمة تعادل عشرة أمثال

رأس مال شركة الصندوق) خمسة ماليين ( لالكتتاب العام مرة واحدة عند تأسيسها. ومن ثم، يكونالعدد الكلى لوثائق االستثمار المصدرة غير قابل للزيادة.

I اسم صناديق االستثمار المغلقة باعتبار أنه ال يجوز لها إعادة شراء - ويطلق على هذه الصناديق أيضا وثائقها من المدخرين، ومن ثم ال يستطيع المدخر دخول هذا الصندوق - بعد غلق االكتتاب - ما لم يجد

I لوثائق هذا الصندوق ما لم يجد لها آخر يقبل التنازل له فى البورصة، كما يظل المدخر بدوره مالكاI عن طريق البورصة     . مشتريا

)ب( صناديق االستثمار ذات رأس المال المتغير

تجيز بعض القوانين للبنوك وشركات التأمين دون غيرهما إنشاء ما يعرف باسم صناديق االستثمارI للزيادة عن طريق قيامها بإصدار وثائق المفتوحة . ويقصد بها تلك الصناديق التى يكون رأسمالها قابال استثمار لمواجهة احتياجات المدخرين الجدد الراغبين فى االنضمام إليها طالما كانت هذه الوثائق فى

I تخفيض رأسمالها عن طريق قيامها بإعادة شراء وثائقها حدود رأس المال المعتمد . كما يجوز لها أيضاI باسم الصناديق المفتوحة من المدخرين الذين يرغبون فى الخروج منها . ولذا تعرف هذه الصناديق أيضا

I لدخول مدخرين جدد وخروج غيرهم .     باعتبار أنها تترك الباب مفتوحا

وطالما أن الصندوق يقبل إعادة شراء ما سبق أن أصدره من وثائق، فإن هذه الوثائق ال يتم تداولها فى. I سوق األوراق المالية، وبالتالي يلزم تحديد سعر معلن لالسترداد مرةI على األقل أسبوعيا

وتستجيب هذه الصناديق الحتياجات المستثمرين الذين يضعون هدف السيولة فى مقدمة أهدافهم لمخاطر عدم كفاية السيولة المتوفرة فى حالة االسترداد االستثمارية . ولذا، فإن هذه الصناديق تتعرض

. المكثف وتجاوز طلبات االسترداد لطلبات االكتتاب

ويندرج تحت هذين النوعين من الصناديق - المغلق والمفتوح - العديد من أنواع الصناديق األخرى، والتىI ألهدافها . يمكن تصنيفها بدورها وفقا

:I تصنيف صناديق االستثمار من حيث األهداف ثـانيـا

عادة ما يتحدد هدف صندوق االستثمار فى ضوء الفرص االستثمارية المتاحة فى السوق، باإلضافة إلى،I رغبات المدخرين والتى قد تتمثل - في الغالب - فى تنمية رأس المال أو الحصول على عائد أو هما معا

  وذلك على النحو التالى :

)أ( صناديق النمو الرأسمالى ) العـائد التراكمى (

تهدف هذه الصناديق إلى تحقيق نمو مستقبلى فى رأس المال وتحسن فى القيمة السوقية لمحفظةI األوراق المالية - ومن ثم قيمة الوثائق - وذلك من خالل إعادة استثمار األرباح المحققة والمحتجزة بدال

من توزيعها .

وعادة ما تشتمل محفظة هذه الصناديق على أسهم عادية تابعة لمنشآت صناعية أو تجارية قائمة منذI التى فترة وتتسم بدرجة عالية من النمو. وقد تركز بعض هذه الصناديق على الشركات الحديثة نسبيا

يتوقع لها النجاح .

وبصفة عامة تتناسب هذه الصناديق مع المدخرين الذين ال يعتمدون على أرباح مدخراتهم فى تغطية نفقات معيشتهم وكذلك المدخرين الذين عندهم القدرة على تقبل المخاطرة . ولذا تعرف سياسة هذه

    الصناديق بأنها سياسة نشطة أو هجومية.

 )ب( صناديق الدخل الدورى

تهدف إدارة هذه الصناديق إلى تحقيق وتوزيع إيراد دورى مستقر من أوراق محفظتها المالية، بصرف   النظر عن نمو رأس المال .

وعادة ما تحتوى محفظة هذه الصناديق على السندات وأذون الخزانة وغيرهما من األدوات التى تمثلمديونية باإلضافة إلى األسهم الممتازة .

وتتناسب هذه الصناديق مع المدخرين الراغبين فى الحصول على عائد دورى مستقر وثابت من مدخراتهم لتغطية أعباء المعيشة، وكذا المدخرين الذين ال يرغبون فى تحمل المخاطرة ويركزون على

 عامل األمان واالستقرار. ولذا تعرف سياسة هذه الصناديق بأنها سياسة تحفظية .

 )ج( صناديق النمو والدخل

يجمع هذا الصندوق بين هدفى الصندوقين السابقين، فهو يسعى إلى توزيع جزء من العائد بشكل دورىمع تحقيق نمو فى قيمة الوثائق من خالل إعادة استثمار باقى العائد فى شراء أوراق مالية .

وعادة ما تتشكل المحفظة المالية لهذه الصناديق من مزيج من األسهم العادية والممتازة باإلضافة إلى األوراق المالية األخرى ذات الدخل الثابت كالسندات. ولذا تعرف سياسة هذه الصناديق بأنها سياسة

متوازنة.

وقد تعطى بعض هذه الصناديق األولوية لهدف النمو فتزيد من استثماراتها فى األسهم وتقلل من استثماراتها فى السندات، فى حين قد يعطى البعض اآلخر األولوية لهدف الدخل فتزيد من استثماراتها

فى السندات وأذون الخزانة وتقلل من استثماراتها فى األسهم .

وفى ضوء تنوع أهداف صناديق االستثمار، يمكن القول بأنه يتعين على المدخر أن يحدد هدفه بوضوح قبل اختيار الصندوق. إذ قد يكون الهدف من المشاركة هو الحصول على مكاسب رأسمالية أو الحصول

I أن يحدد حجم المخاطر التى يكون على استعداد I، كما يجب عليه أيضا على دخل منتظم أو االثنين معا لتحملها، وذلك أن لكل اختيار من هذه االختيارات صندوقه المناسب.

وقد يبدو من المناسب اإلشارة - بعد تعرضنا ألنواع صناديق االستثمار - إلي أنه إذا كان المدخر يتمتع بقدر من الحرية فى اتخاذ قراره فيما يتعلق بدرجة استعداده لقبول خطر معين، وكذا عائد متوقع، فإن

حرية مدير صندوق االستثمار تكون مقيدة باألهداف المعلنة لمستثمريه والتى تم بناءI عليها اختيارهمللصندوق .

ما دور المعلومات المحاسبية فى نجاح أسواق رأس المال ؟

I بما توفره النظم I وثيقا بصفة عامة، يمكن القول بأن زيادة فاعلية أسواق األوراق المالية ترتبط ارتباطا المحاسبية من معلومات عن األوراق المالية التى يتم تداولها بها، وكذا عن الشركات المصدرة لها . ولذا

يرى الكاتب أن المعلومات المحاسبية يمكن أن يكون لها دور كبير فى نجاح وزيادة فاعلية صناديقاالستثمار، وذلك من خالل :

) أ ( توفير المزيد من اإلفصاح فى محتويات القوائم المالية للشركات المصدرة لألسهم واعتبار ما نصتعليه التشريعات فى هذا الصدد هو الحد األدنى .

)ب( إعطاء أهمية خاصة للمذكرات والمالحظات التى يتم تذييل القوائم المالية للشركات بها، وبصفة خاصة فيما يتعلق بالطرق والمبادئ المحاسبية التى تتبعها الشركات واألصول وااللتزامات المحتملة

وحقوق الدائنين.

I )جـ( التوسع فى استخدام القوائم والكشوف والبيانات اإلضافية، وكذا المالحق واعتبار ذلك متمماللقوائم المالية المنشورة عن الشركات .

)د ( إتاحة التقارير والقوائم المالية للشركات للمستفيدين منها فى الوقت المناسب.

)هـ( أن يتوافر فى المعلومات الواردة بالتقارير المالية للشركات الوضوح والقابلية للفهم من قبلمستخدميها .

)و( اإلفصاح عن البنود غير العادية كالتغيرات فى السياسات المحاسبية والظروف الطارئة واألحداثالالحقة لتاريخ الميزانية.

) ز( اإلفصاح عن أسس ونسب توزيع األرباح.

 )ح( اإلفصاح عن األسس التى تتبعها الشركات في تحميل المخصصات.

)ط( اإلفصاح عن موارد واستخدامات الشركات.

والشك أن هذه العوامل من شأنها أن تعمل على توفير وترسيخ الثقة والطمأنينة لدى المستثمرين -I عن إتاحة الفرصة لهم التخاذ قرار التعامل مع وكذا الراغبين فى االستثمار - فى األوراق المالية فضال

 هذه الورقة أو تلك.

وتجدر اإلشارة إلى أن عبء اإلفصاح المالى والمحاسبى ال يقع على عاتق المحاسب الذى يعدI على عاتق المعلومات المالية والمحاسبية أو المراقب الذى يضفي الثقة عليها فقط وإنما يقع أيضا

الجهات الرقابية والتى يتعين عليها التحقق من مدى الوفاء بالمعلومات التى يحتاج إليها المستثمرين منحيث النوع والكم والوقت.

* * *

الفصل الثالث

طبيعة األوراق المالية المتداولة فى

أسواق األوراق المالية

الفصل الثالث

طبيعة األوراق المالية المتداولة

فى أسواق األوراق المالية 

تمهيد:

سبق أن أشرنا إلى أن األسواق المالية تقوم بدور كبير في نقل األموال من الجهات التي لديها فائض في الموارد إلى الجهات التي تعاني من عجز في هذه الموارد. وتمثل األوراق المالية األدوات التي يمكنمن خاللها نقل هذا الفائض، وكلما كانت هذه األدوات متعددة ومتطورة كلما انتقل الفائض بكفاءة أكبر.

ويختص هذا الفصل بالتعرف على طبيعة األوراق المالية المتداولة فى أسواق األوراق المالية، حيث يتم تناول مفهوم وخصائص كل نوع من أنواع األسهم، وحقوق وواجبات مالكيها، والمقصود باشتقاق األسهم

ودواعى إصدار األسهم المجانية، واألسهم المضمونة. كما يتم تناول مفهوم وخصائص السندات، والفروق الجوهرية بينها وبين األسهم. وكذلك مفهوم وخصائص كل من أذون الخزانة ووثائق االستثمار

وصكوك التمويل.

ما المقصود باألسهم وما حقوق وواجبات مالكيها؟

I تثبت ملكية حاملها لحصة فى رأس مال الشركات المساهمة. تمثل األسهم صكوكا

5خول األسهم لمالكها مجموعة من الحقوق، أهمها ما يلى: وت

( حق التصويت فى الجمعية العامة للمساهمين.1)

( حق الرقابة على أعمال الشركة.2)

( حق البيع أو التنازل عن ملكية األسهم.3)

( حق الحصول على نصيبه من األرباح التى تقرر المنشأة توزيعها.4)

( حق األولوية في االكتتاب في األسهم الجديدة.5)

( حق الحصول على نصيبه من االحتياطيات.6)

( حق الحصول على نصيبه من موجودات ـ أصول ـ الشركة عند تصفيتها.7)

ويلزم اإلشارة هنا إلى أنه ال يوجد ما يضمن للمساهم استرداد القيمة التى سبق أن دفعها لشراءI منها . األسهم بل قد ال يسترد شيئا

كما يتحمل مالك السهم نصيبه من الخسائر فى حالة تحققها، وتتحدد مسئوليته بمقدار المبلغ الذى قدمه)حصته فى رأس المال (.

ويتضح مما سبق أن عالقة مالك السهم بالشركة المصدرة لها هي عالقة مشاركة وملكية ال عالقة دائنيةومديونية.

ما خصائص األسهم؟

تتسم األسهم بمجموعة من الخصائص، أهمها ما يلى:

( األسهم صكوك متساوية القيمة، وهذا يمنح لكل حامل سهم بالضرورة نفس حقوق حامل السهم1)5حدد التشريعات في كل دولة الحد األدنى واألعلى للقيمة اآلخر طالما كانت أسهمهما عادية. وعادة ما ت

االسمية للسهم.

( عدم قابلية السهم للتجزئة، ومن ثم ال يجوز تعدد مالكى السهم الواحد أمام الشركة إذا آلت ملكيته2) ألكثر من شخص نتيجة إلرث أو هبة أو غير ذلك، فهذه التجزئة وإن كانت صحيحة بين هؤالء إال أنها ال

تسرى فى مواجهة الشركة. ولذا يتعين عليهم تحديد أحدهم أو غيره لتمثيلهم أمام الشركة. وهذهالخاصية من شأنها تسهيل مباشرة الحقوق التي ال يتصور تجزئتها كحق التصويت في الجمعية العمومية.

( قابلية األسهم للتداول بالطرق التجارية متى كانت هذه األسهم اسمية، وذلك عن طريق نقل القيد3)باسم المتنازل إليه فى سجل المساهمين بالشركة.

وفى حالة األسهم لحاملها يتم التنازل عن طريق التسليم المادى. وال شك أن هذه الخاصية هي التيتفرق بين شركات األشخاص وشركات األموال.

وهناك استثناءات ترد على هذه الخاصية كعدم قابلية أسهم مؤسسي الشركة للتداول لفترة معينة بهدف الحد من قيام شركات غير جادة بتخلص مؤسسوها من أسهمهم بعد تأسيسها، وكذلك عدم قابلية

األسهم للتداول إال بعد صدور أول ميزانية عمومية سنوية للشركة حتى يتم بناء التداول على معلوماتحقيقية عن المركز المالي.

( عدم وجود تاريخ استحقاق محدد لألسهم طالما أن الشركة مستمرة فى مزاولة أنشطتها.4)

وهذه الخصائص تميز األسهم عن السندات كما تميزها عن وثائق وصكوك التمويل واالستثمار كماسيتضح لنا فيما بعد.

ما أهم تصنيفات وأنواع األسهم؟

يمكن تصنيف األسهم من حيث طبيعتها، ومن حيث شكلها، وكذلك من حيث الحقوق التى تمنحهالمالكيها، وذلك على النحو التالى:

I: من حيث طبيعة األسهم أوال

يمكن تصنيف األسهم من حيث طبيعتها إلى أسهم نقدية وأخرى عينية، وذلك على النحو التالى:

: وهى التى تصدرها الشركات مقابل حصولها على مبالغ نقدية.)أ( األسهم النقدية

وهى التى تصدرها الشركات مقابل حصولها على أصول عينية منقولة )ب( األسهم العينية:

أو ثابتة.

I: من حيث الشكل ثانيا

يمكن تصنيف األسهم من حيث شكلها إلى أسهم اسمية وأخرى لحاملها، وذلك على النحو التالى:

: وهى األسهم التى تحمل اسم مالكها وتنتقل ملكيتها بالقيد فى سجلاألسهم االسمية )أ(

المساهمين بالشركة.

5ذكر فيها أنها )ب( األسهم لحاملها: وهى األسهم التى ال يذكر فيها اسم المساهم وإنما ي

يد دون قيد فى سجل المساهمين بالشركة، لحاملها، ومن ثم تنتقل ملكيتها باالنتقال من يد إلى وتسرى عليها قاعدة الحيازة فى المنقول سند الملكية.

ويجب أن تكون هذه األسهم مدفوعة القيمة بالكامل.

وتحظر بعض القوانين إصدار أسهم لحاملها وذلك رغبة منها فى فرض رقابة على تداول األسهم.

I: من حيث الحقوق ثالثا

يمكن تصنيف األسهم من حيث الحقوق التى تمنحها لمالكيها إلى أسهم عادية وأخرى ممتازة، وذلكعلى النحو التالى:

وهى األسهم المتساوية فى الحقوق . )أ( األسهم العادية:

ومن وجهة النظر التمويلية، فإن األسهم العادية تمثل مصدر دائم للتمويل كما أن إصدار المزيد مناألسهم العادية من شأنه أن يؤدى إلى تخفيض نسبة األموال المقترضة فى هيكل رأس المال.

I أعلى من حقوق أصحاباألسهم الممتازة )ب( : وهى األسهم التى تمنح ألصحابها حقوقا

األسهم العادية، وقد تتمثل هذه الحقوق فيما يلى:

( تقرير نسبة معينة من األرباح لحملة هذه األسهم قبل توزيعها بالتساوى على المساهمين.1)

( منح أصحاب هذه األسهم نسبة أرباح أعلى من نسبة أرباح أصحاب األسهم العادية.2)

( منح أصحاب هذه األسهم أولوية عند تصفية موجودات الشركة.3)

I أعلى من أصوات أصحاب األسهم العادية فى الجمعية العامة4) ( منح أصحاب هذه األسهم عدداللمساهمين.

( منح أصحاب هذه األسهم الحق فى التحويل إلى أسهم عادية.5)

5باع هذا السهم بأعلى من مثيله فى السوق. والشك أن هذا الحق يكون       بتكلفة حيث ي

( منح أصحاب هذه األسهم أولوية فى الترشيح لعضوية مجلس اإلدارة.6)

( منح أصحاب هذه األسهم الحق فى االحتفاظ بمستحقاتهم فى أرباح السنوات التى لم يجر� فيها7)توزيع وذلك من أرباح سنوات الحقة.

ولعل السبب فى هذه االمتيازات هو تعرض حملة هذه األسهم لمخاطر عدم الحصول على عائد دورىكحملة السندات كما أنهم يأتون فى المرتبة الثانية بعد حملة السندات فى توزيع ناتج التصفية.

وإذا استثنينا حقيقة أن حامل السهم الممتاز يأتى فى المرتبة الثانية بعد حامل السند من حيث حقه فى أموال التصفية وحقه فى الحصول على العائد الذى يدره السهم فإنه يمكن القول بأن األسهم الممتازة

ال تختلف عن السندات، حيث ال تخرج عن كونها مديونية أكثر من كونها ملكية. ولذا، ال يعتبر مالكI حقيقيين فى نظريات التمويل. األسهم الممتازة مالكا

ويكون للسهم الممتاز قيمة اسمية ودفترية وسوقية كالسهم العادى غير أن القيمة الدفترية للسهم الممتاز تتمثل فى قيمة األسهم الممتازة التى تظهر فى دفاتر الشركة مقسومة على عدد األسهم

المصدرة إذ ليس لحملة األسهم الممتازة نصيب من االحتياطيات واألرباح المحتجزة .

ومن الناحية التمويلية فإنه يعاب على هذه األسهم ارتفاع تكلفتها حيث ال تسمح الجهات الضريبية باعتبارI على اإليراد كما هو الحال بالنسبة لفوائد االقتراض مما يجعل تكلفة التمويل توزيعات هذه األسهم عبئا

باألسهم الممتازة أعلى من تكلفة التمويل باالقتراض من الخارج.

I: أنواع أخرى من األسهم رابعا

هناك أنواع أخرى من األسهم لم يتم إدراجها فى التصنيفات السابقة، أهمها ما يلى:

)أ( األسهم المجانية

5طلب منهم سداد مقابلها. وتعتبر هذه األسهم بمثابة 5منح للمساهمين كمكافأة دون أن ي وهى أسهم تتوزيعات، حيث يستطيع المساهم بيع هذه األسهم.

وبالطبع، فإن األسهم المجانية تعنى زيادة عدد أسهم الشركة ومن ثم انخفاض فى قيمة السهم كماسيتضح عند تناولنا الشتقاق أو تجزئة األسهم.

)ب( األسهم العادية المضمونة

5عطى لحاملها الحق فى مطالبة المنشأة بتعويض إذا ما انخفضت القيمة السوقية هى األسهم التى تI أو بحصول المساهم للسهم عن مستوى معين خالل فترة محددة عقب اإلصدار، ويتم التعويض إما نقدا

على أسهم عادية مجانية أو أسهم ممتازة .

وال شك أن هذا النوع من األسهم يجذب العديد من المستثمرين والسيما فى الدول التى تكون أسواقهاالمالية غير نشطة .

)ج( األسهم ذات التوزيعات المخصومة

وهى األسهم التى تباع للعاملين فى إطار خطة لمشاركتهم فى ملكية المنشأة أو نقل الملكية إليهم كماهو الحال بالنسبة للحكومات التى تسعى إلى التخلص من ملكيتها للشركات.

وال شك أن نقل ملكية األسهم للعاملين يعنى زيادة عدد المساهمين وتنشيط السوق.

ما المقصود باشتقاق األسهم؟

5قصد باشتقاق األسهم تجزئة كل سهم إلى عدد من األسهم، حيث يستبدل كل مساهم السهم الذى  ييملكه بعدد معين من األسهم.

و يترتب على اشتقاق أو تجزئة األسهم ما يلى:

( زيادة عدد األسهم المتداولة .1)

( تخفيض القيمة االسمية للسهم.2)

( انخفاض ربحية السهم الواحد.3)

وفى هذه الحالة لن يتغير رأس مال الشركة كما لن يتغير نصيب المساهم فى رأس مال الشركة.

وعادة ما يتم التجزئة بهدف توسيع دائرة التعامل فى أسهم الشركة وزيادة الطلب عليها من خالل إحداث تخفيض فى القيمة السوقية للسهم ـ كما سبقت اإلشارة ـ ولذا، فإنه قد يكون من المناسب

للشركات التى ترتفع قيمة أسهمها إلى الدرجة التى يخشى معها انخفاض اإلقبال على شرائه أن تقومبتجزئة أسهمها.

ومن وجهه نظر المساهم، فإن تجزئة السهم تمكنه من التخلص من أسهمه بسهولة.

يتوقع اشتقاقه بخاصيتين، وهما : وعلى ذلك يتمتع السهم الذى

)أ( سهولة وسرعة التخلص من السهم بالبيع. باعتبار أنه كلما قلت قيمة السهم كلما ساهم ذلك فىالتخلص منه بسرعة وبسهولة.

)ب( زيادة القيمة السوقية خالل فترة ما بعد االشتقاق.

اشتقاق األسهم. وتجدر اإلشارة إلى أن التوزيعات فى شكل أسهم تحقق نفس نتيجة

ما المقصود بإعادة شراء األسهم؟

5قصد بإعادة شراء األسهم قيام الشركة المصدرة لألسهم بإعادة شرائها من سوق األوراق المالية.  ي

وعادة ما تقوم الشركة بذلك فى الحاالت التالية :

( االعتقاد بأن سعر السهم أقل مما ينبغى ومن ثم يكون شراؤه بمثابة استثمار مربح.1)

( خلق تعامل نشط على أسهم الشركة.2)

الشركة. ( رغبة اإلدارة فى توفير عدد من األسهم للعاملين للمشاركة فى ملكية3)

وبالطبع فإن الشركة تقوم بشراء أسهمها بسعر السوق الجارى، أى بالقيمة السوقية ال بالقيمة االسمية.

ما الفرق بين القيمة االسمية والقيمة السوقية والقيمة الحقيقية للسهم؟

5حسب على أساسها رأس مال 5قصد بالقيمة االسمية تلك القيمة التى يصدر بها السهم وتدون عليه وي ي

I على هذه القيمة فى عقد التأسيس. الشركة، وعادة ما يكون منصوصا

أما القيمة السوقية فهى القيمة التى يباع بها السهم فى أسواق المال، وهذه القيمة عرضة للتقلباتI لمجموعة من العوامل؛ بعضها موضوعي يتعلق بمدى سالمة I . وتتحدد هذه القيمة تبعا I وانخفاضا ارتفاعا

المركز المالي للشركة ودرجة نجاح مشروعاتها، وبعضها غير موضوعي كتوقعات ومضاربات المضاربين.

وقد تكون القيمة السوقية أكثر أو أقل من القيمة االسمية أو القيمة الدفترية.

أما القيمة الفعلية أو الحقيقية فهى القيمة التى يمثلها السهم فى صافى أصول وموجودات الشركة، )االحتياطيات واألرباح المحتجزة( على وتحسب هذه القيمة عن طريق قسمة صافى حقوق الملكية

عدد األسهم العادية المصدرة.

العوامل التى تتحدد على أساسها القيمة السوقية للسهم ؟

تتحدد القيمة السوقية للسهم على أساس مجموعة من العوامل، أهمها ما يلى :

( معدل العائد المتوقع للسهم.1)

( معدل النمو الدائم فى ربحية السهم.2)

( معدل المخاطر التى يتعرض لها السهم.3)

( قوى العرض والطلب والتى تحكمها عوامل بعضها رشيد واآلخر غير رشيد.4)

( ظروف الشركة المصدرة لألسهم كهيكل التمويل والهيكل التنظيمى والقدرة على المنافسة. وعادة5)ما يتم ذلك من خالل تحليل القوائم المالية للشركة.

( ظروف الصناعة التى تنتمى إليها الشركة المصدرة لألوراق المالية ، إذ من الثابت أن كل صناعة6)تتأثر بقرارات حكومية معينة.

( الظروف االقتصادية المحلية كالكساد والرواج ودرجة النمو االقتصادى فى الدولة.7)

( الظروف العالمية كما هو الحال بالنسبة للحروب والتغيرات التى تحدث فى دول مجاورة.8)

I من البعض اآلخر، كما أن بعضها قد يكون تأثيره قصير والشك أن بعض هذه العوامل قد يكون أكثر تأثيرااألجل فى حين يكون تأثير البعض اآلخر طويل األجل.

ما العوامل التى تؤثر على درجة تقلب سعر السهم ؟

هناك عدة عوامل تؤثر على درجة تقلب سعر السهم فى سوق األوراق المالية، أهمها ما يلى :

( القيمة السوقية للسهم، فكلما ارتفعت القيمة السوقية للسهم كلما زادت درجة تقلب سعره.1)

( عدد األسهم المطروحة للتداول العام ، فكلما انخفض عدد أسهم شركة ما مطروحة للتداول العام2) الشركة. كلما زادت درجة تقلب سعر سهم هذه

( الظروف االقتصادية، فكلما كانت هذه الظروف غير مستقرة كلما زادت درجة تقلب سعر السهم.3)

ما المقصود بحصص التأسيس ؟

I من أرباح هى صكوك قابلة للتداول بالطرق التجارية تصدرها شركات المساهمة وتمنح أصحابها نصيبا من خدمات أثناء تأسيس الشركة . الشركة مقابل ما قدموه

وليس ألصحاب حصص التأسيس الحق فى اإلدارة كما أنه ليس لهم أى نصيب فى فائض التصفية .

وال يتحمل أصحاب حصص التأسيس خسائر ألنهم لم يقدموا أى مال .

ما المقصود بأسهم التمتع ؟

هو صك يتسلمه المساهم عند استهالك أسهمه ، ويعطى لصاحبه الحق فى الحصول على نسبة منأرباح الشركة .

وكذلك الحصول على نسبة من أموال التصفية بعد استرداد أصحاب األسهم العادية لقيمة أسهمهم،باإلضافة إلى حق المشاركة فى مداوالت الجمعية العمومية والتصويت فيها .

وعادة ما تصدر أسهم التمتع من الشركات ذات االمتياز الحكومى كشركات المياه والكهرباء .

ما المقصود بالسندات؟

هى صكوك طويلة األجل قابلة للتداول تصدرها الحكومات أو المجالس المحلية أو الهيئات العامة أو شركات المساهمة الخاصة والعامة وكذلك شركات التوصية، وتعطى هذه الصكوك لحاملها الحق فى

I بصرف النظر عن ربح أو خسارة I فى مواعيد محددة سلفا الجهة المصدرة، تقاضى عائد محدد مقدماI عن حقه فى استرداد القيمة االسمية للصك فى نهاية المدة المحددة. ولذا، فإن السند يمثل فضال

I لهذه الجهة. مديونية على الجهة المصدرة له، ومن ثم يكون حامل السند دائنا

وال شك أن السندات التى تصدرها الحكومات تكون أكثر جاذبية من التى تصدرها الشركات المساهمةI عن تضاؤل مخاطر التوقف عن السداد أو مخاطر تأجيله. I ألنها تتمتع بإعفاء ضريبى فضال نظرا

وعادة ما يقوم طرف ثالث كأحد البنوك بمهمة تحصيل قيمة السند واستيفاء توقيع الطرف الثانى علىالعقد ودفع الفوائد الدورية وغير ذلك.

5حدد لهذه السندات سعر فائدة مبدئى يستمر العمل وقد تكون السندات ذات معدل فائدة متحرك حيث يI كل ستة شهور ليتالءم مع معدالت الفائدة الجارية 5عاد النظر فيه دوريا به لمدة ستة أشهر على أن ي

السوق . فى

كما قد تكون السندات قابلة للتداول بالبيع أو الشراء أو التنازل فى السوق فى أى وقت فى حالة وجودسوق نشط لرأس المال، كما قد ال تكون كذلك.

واألصل أن يباع السند بقيمته االسمية إال أنه قد يباع بقيمة أقل من قيمته االسمية )خصم إصدار( إذا كان هناك اعتقاد بأن معدل الفائدة المدفوع أقل من معدالت الفائدة المدفوعة على سندات أخرى

تتشابه مع السندات المصدرة من حيث درجة المخاطر، وفى هذه الحالة يعتبر الخصم بمثابة تعويضللمستثمر .

I بعالوة إصدار أى بسعر أعلى من قيمته االسمية إذا كان معدل الفائدة المدفوع 5باع السند أيضا وقد ي أعلى من معدالت الفائدة المدفوعة على سندات أخرى مشابهة مع السندات المصدرة من حيث درجة

المخاطر، وفى هذه الحالة تعتبر العالوة بمثابة تعويض للشركة المصدرة.

ويوجد عدة أنواع من السندات أهمها السندات المضمونة بأصول والسندات العادية، والسندات منالدرجة األولى، وكذلك من الدرجة الثانية.

وقد تكون السندات قابلة للتحويل إلى أسهم عن طريق الشركة المصدرة للسند، وعادة ما ينص على هذا الحق فى نشرة اإلصدار، وفى هذه الحالة تكون السندات أحد وسائل التمويل بالمديونية القابلةللتحويل إلى تمويل بالملكية. ولذا، يباع السند – فى هذه الحالة - بسعر أعلى من مثيله فى السوق.

5نص فى عقد إصدار السندات كذلك على بعض الشروط ، أهمها ما يلى: وقد ي

I لسداد الطرف األول.1) ( رهن بعض األصول الثابتة للطرف الثانى ضمانا

5خرى فى تاريخ الحق.2) ( وضع قيود على إصدار سندات أ

( حق استدعاء السندات قبل تاريخ استحقاقها.3)

I وهذا يحقق الحماية لصاحبه من السرقة ويكون غير قابل للتداول، وفى هذه وقد يكون السند اسمياالحالة يتم إصدار الفوائد بشيكات باسم الشخص المسجل باسمه السند .

I للتداول، وفى هذه الحالة على حامل السند أن يقدم للبنك 5عد قابال كما قد يكون السند لحامله وبذلك يالكوبون المرفق بالسند لتحصيل قيمة الفائدة .

وتجدر اإلشارة إلى أنه فى السنوات األولى من عمر أى سوق مالية، فإن المستثمرين يفضلون التعاملI كما أن لحامل السند أولوية عن غيره عند I محددا I ألن للسند قيمة اسمية وعائدا فى السندات نظرا

I عن أن التقلبات فى القيمة السوقية للسند من جراء أى ممارسات غير أخالقية قد تكون التصفية، فضالمحدودة بالمقارنة باألسهم.

وسوف نتناول فى الفصل الخامس الح5كم الشرعى فى إصدار وتملك وتداول السندات.

ما خصائص السندات ؟

I طويل األجل على الشركة .1) ( يمثل السند دينا

I سواء ربحت الشركة أم خسرت.2) ( يستوفى حامل السند فائدة محددة مقدما

( يتقدم حامل السندات على حملة األسهم فى استيفاء قيمة السندات عند تصفية الشركة .3)

( ال يشترك حملة السندات فى الجمعيات العمومية للمساهمين .4)

( قابلية السندات للتداول بالطرق التجارية .5)

والسند؟ ما الفرق بين السهم

    يمكن تلخيص أهم الفروق الجوهرية بين السهم والسند فيما يلى:

المقارنة م السندالسهممجال

(1)

(2)

(3)

(4)

 

 

 

الصك طبيعة حيث من

طبيعة حيث منالعالقة

العائد تغير حيث من

 

مالك حق حيث منالرقابة فى الصك

الشركة على

 

طريقة حيث منالمال رأس استرداد

 

. المال رأس من جزء

في شريك السهم حاملالشركة.

يلحق وقد متغير، السهم ربح. خسارة به

فى الحق السهم لحاملعن الشركة على الرقابة

العامة الجمعية طريقللمساهمين.

السهم حامل يسترد الفى بالبيع إال رأسماله

تصفية عند أو البورصةالشركة.

وتصفية الخسارة وقوع عندحامل نصيب يكون الشركة

. الشركة على دين

. للشركة دائن السند حامل

يتأثر وال ثابت السهم ربحبالخسارة.

فى الحق السند لحامل ليس. الشركة على الرقابة

رأسماله السند حامل يستردالمحدد الموعد فى

. السداد الستحقاق

فى األولوية السند لحاملعند مستحقاته على الحصول

حالة فى أو الخسارة وقوع

(5)

 

 

 

(6)

 

تصفية حيث منالشركة

سداد بعد الباقي السهم. الديون جميع

التصفية.

ما المقصود بأذون الخزانة ؟

5ذون الخزانة أوراق مالية قصيرة األجل )ال يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(، تصدرها الحكومة 5مثل أ تبهدف سد احتياجاتها العاجلة.

5عد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة األجل. ولذا، فهى ت

ما المقصود بوثائق االستثمار ؟

5قصد بوثائق االستثمار تلك الصكوك التى تعطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات يI للشروط واألوضاع المثبتة فى نشرة صناديق االستثمار فى األوراق المالية كل بنسبة ما يملكه وفقا

االكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق.

ما المقصود بصكوك االستثمار؟

5قصد بصكوك االستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى األموال يالستثمارها، وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى األرباح دون اإلدارة .

I متساوية لمالكيها تجاه الصندوق، كما يتحدد نصيب مالك الوثيقة من الصندوق وتخول هذه الوثائق حقوقا فى حصة شائعة من المحفظة ككل دون أن يكون له الحق فى ملكية أوراق مالية معينة داخل المحفظة

.

ما المقصود بصكوك التمويل؟

5قصد بصكوك التمويل صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجال يتلقى األموال الستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية.

وبعد أن تناولنا مفهوم وخصائص األوراق المالية المتداولة فى األسواق المختلفة لألوراق المالية ننتقلفى الفصل التالى للتعرف على المعامالت التى تتم فى هذه األسواق.

* * *

 

 

 

 

 

الفصل الرابع

طبيعة المعامالت

فى أسواق األوراق المالية

 

الفصل الرابع

طبيعة المعامالت

فى أسواق األوراق المالية

تمهيد:

يختص هذا الفصل بتناول طبيعة المعامالت التى تتم فى بورصة األوراق المالية، من حيث مفهوم هذه المعامالت، وآلياتها، ومقاصدها، وأنواعها. حيث نتناول مفهوم المضاربات والتحوط، ومفهوم المشتقات

المالية، وأهم أدواتها، كعقود االختيارات للبيع والشراء، والعقود اآلجلة والمستقبلية والفرق بينهما. واتفاقيات الشراء وعقود المبادالت والحساب النقدى والهامشى، وغير ذلك من األدوات والعقود

 واالتفاقيات التى أفرزتها الهندسة المالية، باإلضافة إلى االعتبارات الواجب مراعاتها عند تكوين محفظةI اإلشارة إلى الممارسات الالأخالقية التى تتم فى بورصات األوراق المالية وكيفية األوراق المالية، وأخيرا

الوقاية منها.

ما المقصود بالمضاربة ؟

5قصد بالمضاربة SpeculationIي بيع وشراء أوراق مالية بقصد االستفادة من تقلبات األسعار صعودا. I I في األجل القصير جدا وهبوطا

أي أن المضارب ال يهدف إلى الحصول على الربح الحقيقي من الورقة وهو مقابل ما تمثله في أصول الشركة وإنما يهدف إلى الحصول على الربح الناتج من الصعود غير العادي في قيمة الورقة كما أنه ال

I فى ذلك يسعى إلى امتالك الورقة المالية وال مجرد حتى استالمها وإنما التربح من حركة األسعار معتمداعلى قدرته على التنبؤ وانتهاز فرص الكسب وتجنب الخسائر .

ويتضح مما سبق ما يلى:

( إن الهدف من المضاربات هو االستفادة من فروق األسعار فى القيم السوقية وليس التمليك وال1)التملك.

( تعتمد المضاربات على توقعات المضاربين بتغير القيمة السوقية لألوراق المالية.2)

( عادة ما تكون المضاربات قصيرة األجل.3)

ويؤكد الكثير من الكتاب والعاملين فى هذا المجال على أن المضاربة ال تخرج عن كونها مقامرة، بل أن5عرف "المقامرة" بأنها " المضاربة". البعض ي

وقد أدى اإلفراط فى المضاربات إلى إفراط فى التعاقدات انتهت بكوارث بالماليين فى أمريكا واليابانوألمانيا وبريطانيا وإنجلترا، وقد لحقت هذه الخسائر بكل من البنوك والشركات .

ما الفرق بين المضاربة واالستثمار فى األوراق المالية ؟

سبق أن تناولنا مفهوم المضاربة ، وفيما يتعلق باالستثمار المالى فهو يعنى شراء أحد األصول الماليةكاألسهم أو السندات أو الكمبياالت أو أذون الخزانة أو شهادات اإليداع بقصد بيعها وتحقيق عائد .

أهمها ما يلى : ويمكن التمييز بين المضاربة واالستثمار فى األوراق المالية من عدة زوايا،

: فالعائد المتوقع من المضاربة أكبر من العائد المتوقع من االستثمار، كما)أ ( مقـدار العائد

يتسم بعدم الدورية وعدم الثبات. أما العائد المتوقع من االستثمار فهو يتسم بالدورية والثبات.

: فدرجة المخاطر فى المضاربة أعلى بكثير من درجة المخاطر فى)ب( درجة المخاطر

بما يلى : االستثمار، ولذلك فإن المستثمرين ال يشترون األوراق المالية إال بعد القيام

ـ التحقق من قوة المركز المالى للشركة .

ـ التحقق من سالمة هيكل تمويل الشركة.

ـ التحقق من قدرة الشركة على الوفاء بالتزاماتها القصيرة والمتوسطة والطويلة األجل .

قدرة الشركة على تحقيق أرباح . ـ التحقق من

: ففترة المضاربة أقصر من فترة االستثمار، حيث تتراوح فى المضاربة منالفترة الزمنية )ج(

يوم إلى عدة أشهر فى حين تمتد فى االستثمار إلى ثالث سنوات أو أكثر .

ما اآلثار السلبية للمضاربة؟

( تعمل المضاربة على تحويل اهتمام أصحاب رؤوس األموال عن المشروعات المنتجة وتوجيهها نحو1)I فى األرباح السريعة. المضاربة طمعا

( تفصل المضاربة بين القيمة السوقية لألسهم والقيمة الفعلية لهذه األسهم من خالل رفع أسعار2)I، ثم يعقب ذلك هبوط بهذه األسعار إلى بعض األوراق المالية إلى مستويات ال يوجد ما يبررها اقتصاديا

مستويات متدنية، وهو ما يعنى أن المضاربة تخل بالتوازن الحقيقى لألسعار.

( تقوم المضاربة بدور رئيسى فى زعزعة االستقرار االقتصادى من خالل موجات التقديرات التى قد3) تكون متشائمة أو متفائلة، والتى قد ال تستند إلى أسس علمية تسمح لها بالثبات واالستقرار. وهو ما

يؤدى إلى هز السوق وبعنف مما يؤدى بدوره إلى انصراف االستثمارات عن المشروعات الجادة .

( إرباك حسابات أصحاب األموال الذين يوجهونها إلى االستثمارات الحقيقية طويلة األجل، ودفعهم4)إلى التخلى عنها.

ومن المسلم به أن االقتصاديات القوية تقوم على االستثمارات طويلة األجل ال القصيرة األجل التىتقوم عليها المضاربة .

( صرف جزء كبير من األموال عن مجاالت النشاط االقتصادى األساسية وهى الزراعة والصناعة،5)I لفرص ارتفاع أو انخفاض األسعار. ودفع أصحابها إلى توظيفها فى األوراق المالية انتظارا

( تسهم المضاربة فى زيادة التضخم من خالل قيام المصارف بمنح تسهيالت وائتمان للتوظيف فى6)هذا المجال.

ما المقصود بالهندسة المالية ؟

5ستخدم فى عملية التمويل. يقصد بالهندسة المالية عملية بناء أو ابتكار أدوات مالية جديدة ت

ويتضح من التعريف السابق للهندسة المالية ما يلى : 

( أن الهندسة المالية تتضمن ابتكار أدوات مالية جديدة كبطاقات االئتمان.1)

( أن الهدف الرئيسى من ابتكار هذه األدوات هو تقديم حلول لمشكلة التمويل .2)

( أن الهندسة المالية معنية بابتكار أدوات جديدة أى أن تحقق األداة الجديدة ما ال تستطيع األدوات3)الحالية تحقيقه .

؟Hedging " “ ما المقصود بالتحوط

5قصد بالتحوط فن إدارة مخاطر األسعار من خالل إزالة اآلثار السلبية المصاحبة ألسعار الصرف أو يأسعار الفائدة أو قيم األصول المالية أو الحد منها.

وعادة ما يكون التحوط باستخدام أدوات المشتقات وأهمها العقود المستقبلية والعقود اآلجلة والخياراتوالمبادالت.

؟Financial Derivatives   ما المقصود بالمشتقات المالية

I بين طرفين لتنفيذ عملية فى موعد الحق، ويعتمد أداؤها على أصول أو 5مثل المشتقات المالية عقودا تأدوات أخرى، وتستخدم بهدف التحوط من المخاطر فهى أدوات تشتق عوائدها من أوراق مالية أخرى.

I مالية كالتى I مادية كالتى يتم تداولها فى سوق السلع، وال هى أصوال ولذلك، فالمشتقات ليست أصوال يتم تداولها فى أسواق األوراق المالية التقليدية . وال تظهر هذه المشتقات فى قوائم المراكز المالية

للشركات، ولذا يعبر عنها باسم األنشطة خارج الميزانية.

وهذه العقود ال تستلزم تمليك وال تملك كما ال تستلزم تسليم وال تسلم، وتنتهى عادة بحصول أحدالطرفين على فروق األسعار. ولذا، فهى مراهنة محضة من جانب الطرفين على اتجاهات األسعار.

I إذا ما كان I، فإن هذا األمر يزداد صعوبة وتعقيدا I صعبا وإذا كان فهم طبيعة أسواق األوراق المالية أمرا الحديث عن المشتقات المالية، فهى تتسم بالتعقيد والضبابية وعدم الوضوح سواء من حيث مفهومها أو

من حيث آلية تنفيذها أو من حيث آثارها على الوحدات أو من حيث قياس نتائجها.

I وعلى الرغم من أن أسواق المشتقات قد بدأ ظهورها بشكل ما منذ عدة قرون إال أن نموها كان سريعافى اآلونة األخيرة، حيث يجرى حاليا استخدامها على نطاق واسع .

وبظهور المشتقات المالية لم يعد المضاربون فى حاجة إلى التعامل فى األصول التقليدية، حيث توفرالمشتقات وسيلة بديلة للمضاربة فى األسهم والمستندات.

وقد وصف البعض المشتقات المالية بأنها ديناميت األزمات المالية .

ويتضح مما سبق ما يلى :

I كسائر العقود األخرى، ومن ثم يترتب عليها حق لطرف والتزام    (1) تعتبر المشتقات المالية عقوداعلى آخر.

تشتق هذه العقود قيمتها من أصول أخرى بمعنى أن قيمتها تتوقف على قيمة أصول أخرى.    (2)

(3)    . I ال يوجد فى المشتقات المالية ما يتم دفعه مقدما

ال يوجد فى المشتقات المالية عائد مستحق على االستثمار .    (4)

تستخدم المشتقات المالية عادة بغرض إدارة المخاطر والتحوط منها .    (5)

على الرغم من الخاصية السابقة للمشتقات إال أن المشتقات نفسها تتسم بقدر كبير من    (6)المخاطر.

ال يترتب على عقود المشتقات انتقال ملكية أصول وال تسليم وال تسلم بل إن األمر ال يستوجب    (7)I للمال الذى يشترى به. I لما يبيع وال المشترى مالكا فى هذه العقود أن يكون البائع مالكا

يترتب على عقود المشتقات حصول طرف على فروق أسعار.    (8)

ال تخرج عقود المشتقات عن كونها مراهنة محضة من جانب الطرفين.    (9)

5عد المشتقات أحد أدوات المتاجرة فى المخاطر.10) ( ت

I للقمار والمراهنات من جانب طرفى العقد على11) ( ال تخرج عقود المشتقات المالية عن كونها عقودااتجاهات األسعار.

( يمكن وصف عقود المشتقات بأنها بيع دين بدين.12)

( أن عقود المشتقات المالية ليس لها أى عالقة باإلنتاج أو التجارة فى أى سلع أو خدمات فعلية.13)

( أن التحوط من المخاطرة فى عقود المشتقات المالية ال يعنى درءها وإنما يعنى نقلها أو تحويلها14)من فرد آلخر.

( تتعدد أدوات المشتقات المالية، إذ ال تتوقف الهندسة المالية عن تقديم منتجات مالية جديدة15)وتقديم ابتكارات مالية مستحدثة.

" ؟Financial Derivativesما أدوات المشتقات المالية "

I بعد يوم غير أن تتطور أدوات المشتقات المالية بشكل مستمر، ومن ثم فإن هذه األدوات تزداد يوماأهم أدوات هذه المشتقات ما يلى :

.Optione Contracts( عقود االختيارات 1)

.Forward Contracts( العقود اآلجلة 2)

Future Contracts ( العقود المستقبلية 3)

.Swaps Contracts( عقود المبادالت 4)

I فبعضها يعود إلى القرن السابع وتجدر اإلشارة إلى أن هذه األدوات أو العقود ليست مستحدثة كلياوالثامن عشر غير أن هذه العقود بدأت تنمو وتتكاثر فى العقدين األخيرين بشكل كبير.

وسوف يتبين لنا عند تناول هذه األدوات بالتفصيل أنها ال تخرج عن كونها أدوات " للقمار".

ما المقصود بعقود االختيارات ؟

عقد االختيار )أو الخيار( هو عقد بين طرفين أحدهما بائع واآلخر مشترى وهذا العقد يعطى المشتريI ما فى تاريخ الحق خالل فترة العقد بسعر متفق عليه I عليه بأن يشترى أو يبيع شيئا I وليس التزاما حقا

عند تحرير العقد، ويلتزم البائع بذلك إذا ما طلب منه .

وعلى ذلك، ففى عقود الخيارات يمارس المشترى حقه فى تنفيذ العقد أو فسخه دون أى التزام منجانبه تجاه الطرف اآلخر .

وقد يتم التعامل على عقود الخيارات فى السوق الرسمية كما قد يتم التعامل عليها فى السوق غيرالرسمية .

وتتميز التعامالت على عقود االختيارات فى السوق الرسمية فى ضمانات تنفيذها، حيث يكون حامل عقدI على أساس أن البورصة ذاتها ستتكفل الخيار على ثقة تامة بأن الطرف اآلخر سيفى بالتزامه كامال

بذلك نيابة عن بائع حق الخيار، أما فى األسواق غير الرسمية فإن الضمان عادة يأتى من خالل طرفثالث يكون فى العادة إحدى شركات الوساطة.

ما أنواع عقود االختيارات ؟

من أهم أنواع عقود االختيارات ما يلى:

" .Put Option)أ( عقد خيار البيع "

"Call Option)ب( عقد خيار الشراء "

.  " DoubleOption)ج( عقد الخيار المزدوج "

" .) IRO'S ( Interest Rat Options)د( عقد الخيار على أسعار الفائدة "

" ؟Put Optionما المقصود بعقد خيار البيع "

I ( الحق فى بيع عدد معين من األوراق المالية خالل هو عقد يعطى ألحد الطرفين ) الطرف األول فرضافترة معينة وبسعر محدد فى العقد.

وتستخدم عقود خيار البيع عادة من جانب المضاربين الذين يتوقعون انخفاض أسعار األوراق المالية . I محل التعاقد كما يستخدم هذا العقد كأداة للتحوط أو للتغطية أيضا

فإذا اتجهت األسعار للنزول طالب هذا الطرف من الطرف الثانى تنفيذ العقد أما إذا اتجهت للصعود I لتوقعاته فإن خسارته تنحصر فى الثمن المدفوع مقابل حق الخيار. خالفا

I وفى المقابل، فإن الطرف الثانى يتوقع عدم هبوط األسعار، فإن صدقت توقعاته فقد قبض الثمن مقدما عند إنشاء العقد وهو ثمن الخيار وإذا خالفت النتائج التوقعات واتجهت األسعار فى غير صالحه فقد

يخسر.

I أول ما لديه ورقة مالية ما، وسعر الورقة الحالى فى1000ولتوضيح ما سبق، نفترض أن هناك طرفاI، وأنه يرغب فى بيعها بعد شهر من اآلن لكنه يتوقع انخفاض األسعار فى هذا75السوق هو جنيها

الوقت.

ففى هذه الحالة، وحتى يتجنب هذا الطرف المخاطر التى قد تنتج عن احتمال انخفاض السعر فإنه يتعاقد مع طرف ثانى يكون لديه الرغبة فى تحمل هذه المخاطر بشراء هذه األسهم بالسعر السائد بعد5عرف باسم حق شهر إن رغب الطرف األول، وذلك مقابل قيام الطرف األول بدفع مبلغ عن كل ورقة ي

. "I االختيار عند التعاقد للطرف الثانى "جنيهان فرضا

وبعد شهر نكون أمام ثالثة احتماالت على النحو التالى :

I.70- انخفاض سعر الورقة المالية إلى االحتمال األول جنيها فرضا

I،75وفى هذه الحالة سيطلب الطرف األول من الثانى تنفيذ العقد، ومن ثم شراء الورقة بسعر جنيها وبذلك تكون خسارة الطرف األول تنحصر فى ثمن الخيار وهو مبلغ الجنيهين فى كل ورقة )والتى تم

دفعها عند التعاقد( وهذه الخسارة لن تزيد بزيادة انخفاض السعر.

( وتتزايد هذه الخسارة عن ذلك2+70-75 جنيهات عن كل ورقة ) 3أما خسارة الطرف الثانى فهى بانخفاض سعر الورقة.

I.90- زيادة سعر الورقة المالية إلى االحتمال الثانى I فرضا جنيها

وفى هذه الحالة سيتمسك الطرف األول بحقه فى عدم البيع للطرف الثانى ومن ثم تنحصر خسارته فى مبلغ ثمن الخيار )جنيهان عن كل ورقه، والتى تم دفعها عند التعاقد (، وبالنسبة للطرف الثانى فإنه يربح

جنيهين عن كل ورقة. وبالطبع فإن العقد بين الطرف األول والثانى ال يمنع الطرف األول من بيع هذه جنيها.90األوراق لطرف ثالث بسعر

جنيها.75- ثبات سعر الورقة عند الثالث االحتمال

فى هذه الحالة تكون خسارة الطرف األول مبلغ جنيهين عن كل ورقة أما ربح الطرف الثانى فهو . I جنيهان عن كل ورقة أيضا

جنيها لكل77وتجدر اإلشارة إلى أن السعر الذى لن يحقق فيه أى من الطرفين أى ربح أو خسارة هو I إليه مقابل أو ثمن حق االختيار وهو الجنيهان التى دفعها الطرف األول إلى ورقة أى سعر التعاقد مضافا

الثانى عند التعاقد.

ويتضح مما سبق ما يلى:

I أو خسائر فى حالة تراوح قيمة الورقة بين 1) I أى بين77 و 75( أن الطرف األول لن يحقق أرباحا جنيهاI إليه مقابل حق أو ثمن االختيار. سعر التعاقد وبين سعر التعاقد مضافا

I أو خسائر فى حالة تراوح قيمة الورقة بين 2) I أى73 و 75( أن الطرف الثانى لن يحقق أرباحا جنيهاI منه مقابل حق أو ثمن االختيار. بين سعر التعاقد وبين سعر التعاقد مطروحا

I إلمكانية بيع77( أن زيادة السعر عن 3) I يجعل الطرف األول يتمسك بحقه فى عدم البيع نظرا جنيهاالورقة فى السوق بالسعر األعلى.

I يجعل الطرف األول يتمسك بحقه فى البيع لتجنب خسائر البيع73( أن انخفاض السعر عن 4) جنيها للغير بهذا السعر وفى هذه الحالة فإن خسارته تنحصر فى الجنيهين عن كل ورقة مهما انخفض السعر

جنيها.73فى السوق وفى المقابل تتزايد خسارة الطرف الثانى بتزايد انخفاض السعر عن

( أن حق اختيار البيع يسهم فى حماية من له هذا الحق من هبوط أسعار األوراق التى يرغب فى بيعها5) دون أن تضيع منه فرصة تحقيق بعض المكاسب وذلك أن خسائره محدودة فى مقابل حق أو ثمن

االختيار أما أرباحه فهى تزيد بزيادة سعر الورقة كما سبقت اإلشارة.

( فى المقابل، فإن حق اختيار البيع يجعل خسائر الطرف الثانى غير محددة فهى تزيد بانخفاض سعر6) الورقة أما أرباحه فهى محدودة وال تزيد عن مقابل حق االختيار والذى ال يزيد فى الغالب األعم عن

% من قيمة الورقة .15

( على الرغم من أن خسارة الطرف الثانى قد تكون غير محدودة فى حين أن أرباحه محدودة إال أن7)اختالف توقعاته عن توقعات الطرف الثانى هو الذى دفعه إلى تحرير عقد االختيار.

( ال يترتب على عقد االختيار ضرورة قيام الطرف األول بتسليم األوراق إلى الطرف الثانى، إذ مهما8) انخفض السعر فإن الطرف الثانى يدفع لألول الفرق وهو ما يعنى أنه يمكن للطرف األول بيع األوراق

محل االختيار قبل التاريخ المحدد فى العقد ) بعد شهر كما افترضنا ( ثم تسوية الفرق فى هذا التاريخ .

وفى ضوء ما سبق، يمكن القول بأن عقد اختيار البيع يحمى فيه المضارب نفسه من مخاطر انخفاضأسعار األوراق المالية التى يرغب فى بيعها فى المستقبل.

" ؟.Call Optionما المقصود بعقد خيار الشراء "

I ( الحق فى شراء عدد معين من األوراق المالية 5عطى ألحد الطرفين ) الطرف األول فرضا هو عقد يلفترة معينة وبسعر محدد فى العقد.

5ستخدم عقود خيار الشراء عادة من جانب المضاربين الذين يتوقعون ارتفاع أسعار األوراق المالية وت5ستخدم هذه العقود كأداة للتحوط أو التغطية، فإذا اتجه السعر إلى الصعود طالب محل التعاقد، كما ت هذا الطرف بتنفيذ العقد أما إذا اتجه السعر لالنخفاض فإنه لن يطالب بذلك، وفى هذه الحالة تنحصر

خسارته فى الثمن المدفوع مقابل حق الخيار.

I وفى المقابل، فإن الطرف الثانى يتوقع عدم صعود األسعار، فإن صدقت توقعاته فقد قبض الثمن مقدما عند إنشاء العقد وهو ثمن الخيار، وإذا خالفت النتائج التوقعات واتجهت األسعار فى غير صالحه فقد

يخسر.

وقد تناولنا فيما سبق عقود اختيار البيع والتى يكون فيها هناك توقع من المضارب مالك الورقة بانخفاضالسعر.

أما فى حالة عقود اختيار الشراء، فإن المضارب يتوقع ارتفاع سعر ورقة ما فى المستقبل، ولذا فهوI وبسعر يتفق عليه عند التعاقد. يرغب فى امتالك حق اختيار الشراء فى توقيت محدد مستقبال

جنيها، وتشير توقعات أحد60ولتوضيح طبيعة خيار الشراء نفترض أن سعر ورقة مالية ما اآلن هو I ( إلى أن السعر بعد شهر سوف يكون جنيها، ففى هذه الحالة يرى70المضاربين ) الطرف األول فرضا

هذا المضارب أنه قد يكون من المناسب له التعاقد مع طرف ثان يكون لديه استعداد لبيع هذه الورقةI( للورقة3   جنيها مقابل قيام الطرف األول بدفع مقابل حق الخيار بـ60بعد شهر بـ جنيهات )فرضا

الواحدة.

I أمام ثالث احتماالت:  وبعد شهر نكون أيضا

I(70الورقة إلى  : ارتفاع قيمة  االحتمال األول وفى هذه الحالة سوف يطلب  جنيها )فرضا

I قدره (3+60 - )70 جنيهات عن كل ورقة [7الطرف األول من الثانى تنفيذ العقد والذى يحقق له ربحا] ، وبالطبع يزيد الربح كلما زادت قيمة الورقة.

(] ، وبالطبع تزداد خسارته3+60 - )70 جنيهات عن كل ورقة [7أما الطرف الثانى فإنه سوف يخسر كلما زادت قيمة الورقة.

I( وفى هذه الحالة لن يطلب50: انخفاض قيمة الورقة إلى  االحتمال الثانى جنيها )فرضا

5فضل شراء الورقة من السوق. الطرف األول من الطرف الثانى تنفيذ العقد ألنه فى هذه الحالة سوف ي

جنيهات لكل ورقة (.3 وتتحدد خسائر الطرف األول فى هذه الحالة فى مقابل حق االختيار )

وفى الوقت الذى تكون فيه خسائر الطرف األول محدودة بقيمة حق االختيار فإن خسارة الطرف الثانىتكون غير محدودة ، حيث تزيد بارتفاع سعر الورقة.

جنيها، وفى هذه الحالة يكون ربح الطرف األول60ثبات سعر الورقة عند  االحتمال الثالث:

I عن كل ورقة.3 جنيهات عن كل ورقة أما خسارة الطرف الثانى فهى 3هو جنيهات أيضا

وفى ضوء ما سبق يمكن القول بأن عقد اختيار الشراء يحمى فيه المضارب نفسه من مخاطر ارتفاعأسعار األوراق المالية التى يرغب فى شرائها فى المستقبل .

. Iوتجدر اإلشارة إلى أن فترة التنفيذ فى عقدى اختيار البيع والشراء ال تتجاوز التسعة شهور عادة

؟.  " Double Optionما المقصود بعقد الخيار المزدوج "  

I لألوراق المالية محل التعاقد، فإذا ارتفعت  I أو بائعا 5عطى لحامله الحق فى أن يكون شاريا هو عقد ي.I أسعار السوق خالل فترة التعاقد فإن له الحق فى الشراء أما إذا انخفضت فإن له الحق فى البيع أيضا

ما المقصود بعقد الخيار على أسعار الفائدة؟ 

 "Interest Rat Options )IRO'S(

5عطى لحامله الحق فى اقتراض مبلغ معين بسعر فائدة معين وألجل معين فى تاريخ الحق هو عقد ي.I يجرى تحديده سلفا

فالهدف من العقد هو تثبيت سعر الفائدة خالل مدة سريان العقد .

وبالطبع، فإن لحامل هذا العقد الحق فى تنفيذ العقد خالل مدة سريانه أو إلغائه، ألنه حق وليس التزاما.

ويلزم اإلشارة هنا إلى أن تنفيذ عقد الخيار على أسعار الفائدة ال يقتضى تسليم القرض، إذ أن الخيارI على ناتج التسوية أى األرباح أو الخسائر. على أسعار الفائدة. ولذا، فالتسليم يكون قاصرا

ويتضح مما سبق أن عقود الخيارات ال تخرج عن كونها مراهنات على أداء ورقة مالية أو حزمة من

 األوراق.

ما المقصود بثمن الخيار ؟

I له عن المخاطر التى يتحملها 5قصد بثمن الخيار الثمن المدفوع من مشترى حق الخيار إلى بائعه تعويضا ياألخير.

ما المقصود بالعقود المستقبلية؟

5قصد بالعقد المستقبلى عقد نمطى بين طرفين فى سوق منظمة على تبادل أصل معين فى مقابل يمبلغ نقدى يسدد فى تاريخ محدد.

ويلزم اإلشارة إلى أن العقود المستقبلية تخضع الجراء تسوية يومية تخصم من خاللها خسائر أحداألطراف من حساب التأمين المودع لدى غرفة المقاصة لتضاف إلى حساب الطرف اآلخر.

ويتضح مما سبق ما يلى: 

1-    I أن العقود المستقبلية عقود نمطية. ولذا، فهى ال تختلف من عقد آلخر وال يجرى تفصيلها وفقالرغبة الطرفين من حيث حجم العقد أو مدته أو سعره.

أن العقود المستقبلية تتم فى أسواق منظمة وهى البورصة.    -2

I كلما تغير سعر    -3 أن العقود المستقبلية تخضع لتسوية يومية حيث يتم تعديل ثمن التعاقد يوميااألصل محل التعاقد.

I مقابل ما يدفعه من مال.    -4 أن العقود المستقبلية توفر ألحد المتعاقدين أصال

تتطلب العقود المستقبلية تقديم ضمان فى شكل تأمين لشركة الوساطة التابع لها العميل قبل    -5% من قيمة العقد.20تنفيذ العملية، وعادة ال يزيد الضمان عن

الهدف من العقود المستقبلية هو المضاربة أو نقل المخاطرة أو المراهنة على صعود أو هبوط    -6األسعار ال الحصول على األصل محل التعاقد.

ما دور غرفة المقاصة فى العقود المستقبلية؟

تقوم غرفة المقاصة بدور الضامن لكل من البائع والمشترى فهى تضمن للمشترى قيام البائع بالوفاء

 بالتزاماته، كما تضمن للبائع وفاء المشترى بالتزاماته.

ما المقصود بالتسويات اليومية فى العقود المستقبلية؟

لضمان تنفيذ طرفى العقد المستقبلى اللتزاماتهما يقوم كل طرف بدفع تأمين لغرفة المقاصة يودع فى حسابه، وإذا ما اتجهت األسعار فى صالح طرف ما فإن فرق السعر يضاف إلى حسابه والعكس صحيح.

5قال إن العقد المستقبلي يخضع للتسوية اليومية.  ولذا، ي

. (Forward Contracts ) ما المقصود بالعقود اآلجلة؟

I فى تاريخ متفق عليه بسعر I معينا العقد اآلجل هو عقد بين طرفين على قيام أحدهما بتسليم اآلخر أصالمحدد عند التعاقد قى تاريخ محدد.

ما الفرق بين العقود اآلجلة والعقود المستقبلية؟

 Forward and Futures Contracts ?

I من الناحية اللغوية، فإن العقود اآلجلة هى عقود مستقبلية، والعقود المستقبلية ال تخرج عن كونها عقوداآجلة.

أما من الناحية العملية، فإن هناك بعض أوجه االختالف بين العقود المستقبلية والعقود اآلجلة أهمها مايلى:

يجرى التعامل على العقود المستقبلية فى السوق الرسمية فى حين يجرى التعامل على العقود   (1)اآلجلة فى السوق غير الرسمية.

تحكمها قوانين ولوائحOrganized Marketومن المعروف أن السوق الرسمية هى سوق منظمة      وأعراف، فى حين تخضع السوق غير الرسمية لتفصيالت األفراد.

( طالما أن التعامل فى العقود المستقبلية يجرى فى السوق الرسمية، فإن العقود المستقبلية تتسم2)I لرغبات المتعاقدين.Standardized  بالنمطية I للعقود اآلجلة التى يتم تفصيلها وفقا فى بنودها خالفا

( يقوم كل طرف فى العقود المستقبلية بإيداع تأمين ابتدائى لدى غرفة المقاصة، والتى تقوم بدورها3) كضامن لكل عملية تتم فى البورصة أى فى السوق الرسمية، فى حين يتعرض المتعاملون فى السوق

الغير الرسمية لمخاطر عدم الوفاء فى ظل غياب دور غرفة المقاصة.

وعلى الرغم من أوجه االختالف السابقة بين العقود اآلجلة والعقود المستقبلية إال أن هناك أوجه تشابهبينهما، لعل أهمها ما يلى:

I منهما ال يترتب عليه تسليم وتسلم لألصول محل التعاقد. (1) أن كال

I منهما يستخدم كأداة للمضاربة أو للتحوط ضد تقلبات األسعار.2) ( أن كال

خالل وفى ضوء ما سبق يمكن تعريف العقود المستقبلية بأنها عقود آجلة يجرى التعامل عليها مناألسواق الرسمية أو البورصة.

" ؟Swapsما المقصود بعقود المبادالت "

55قصد بالمبادالت عقد بين طرفين على تبادل أصل نقدى مقابل آخر فى تاريخ الحق بهدف المضاربة يوالتحوط بنقل المخاطرة.

وعادة ما تكون عقود المبادالت على العمالت وعلى أسعار الفائدة.

ففى مبادلة العمالت يقوم الطرف األول بالحصول على عملة ما من الطرف الثانى، والذى يقوم بدوره بالحصول على عملة أخرى من الطرف األول. أما فى مبادلة أسعار الفائدة فيتم مبادلة سعر فائدة ثابت

بسعر فائدة معوم والذى يتحدد بمتوسط األسعار بين البنوك.

)Repurchase Agreements )Repos   ما المقصود باتفاقيات إعادة الشراء ؟

بأنها اتفاقية بين طرفين يحتاج أولهما إلى مال بصفة مؤقتة يمكن تعريف اتفاقية إعادة الشراء )الريبو( ولديه أوراق مالية فيقوم ببيعها إلى من لديه فائض فى األموال على أن يقوم بإعادة شرائها بسعر أعلى

 من سعر البيع فى موعد متفق عليه.

I من عمليات الريبوOver night repoوقد تكون عملية الريبو لمدة ليلة واحدة " " ، وهذه أكثر شيوعاالتى تستمر لمدة أطول من ذلك.

وال تخرج عمليات الريبو عن كونها قرضا مضمونا، فالذى يدخل فى هذه العمليات ال يهدف إال إلى الحصول على قرض بضمان األوراق المالية الحكومية والتى يودعها لدى المقرض، ويتعهد بإعادة شرائها

I وبسعر أعلى من سعر بيعها. مرة أخرى فى تاريخ الحق محدد مسبقا

ويتضح مما سبق ما يلى:

( إن اتفاقية إعادة الشراء ال تخرج عن كونها قرضا بضمان أوراق مالية.1)

( ال يترتب على االتفاقية انتقال حيازة األوراق المالية إلى الطرف الثانى وإن كان ينص فى االتفاقية2).I على رهنها له، بل وقد يتفق على رهن غيرها معها أيضا

( إن الفرق بين قيمة اتفاقية البيع وقيمة اتفاقية إعادة الشراء ال يخرج عن كونه فائدة.3)

ما المقصود بالحساب النقدى والحساب الهامشى؟

I من حسابه، فى 5قصد بالحساب النقدى قيام المشترى بدفع كامل قيمة األوراق المالية المشتراه نقدا ي

5قصد بالحساب الهامشى قيام المشترى بدفع جزء ) ( من قيمة األوراق المالية واعتبارهامشحين ي

5دفع عنه فوائد. الباقى بمثابة قرض ي

كيف يتم سداد قيمة الصفقات فى سوق األوراق المالية ؟

يتم سداد قيمة الصفقات فى سوق األوراق المالية بأحد أسلوبين :

I كما يقوم األول : أسلوب السداد النقدى، حيث يقوم المشترى بدفع كامل قيمة األوراق المالية نقدا

.I البائع بقبض كامل القيمة نقدا

I، الثانى : أسلوب السداد النقدى الجزئى، حيث يقوم المشترى بدفع قيمة جزء من مشترياته نقدا

أما الباقى فيتم سداده من أموال مقترضة بضمان األوراق المالية محل الصفقة.

وتجدر اإلشارة إلى أن األوراق المالية فى هذه الحالة تسجل باسم بيت السمسرة ال باسم العميل الذىأبرمت الصفقة لصالحه .

أما بالنسبة لمصدر الحصول على القرض فهو البنك ولكن عن طريق السمسار .

وبالطبع، فإن القرض هنا ال يكون على كامل قيمة الصفقة وإنما عن الجزء الذى لم يسدده العميل،I بما يسمح للسمسار ببيع 5عرف الجزء المسدد فى هذه الحالة بالهامش، والذى يجب أن يكون مناسبا وي

األوراق المالية واسترداد قيمة القرض فى حالة انخفاض القيمة السوقية لألوراق المالية .

ما المقصود بالبيع على المكشوف ؟

5قصد بالبيع على المكشوف قيام المضارب ببيع أوراق مالية غير مملوكة له عند عقد الصفقة، على أن ييقوم باقتراضها من الوسطاء عندما يحين موعد استالمها.

وعلى ذلك، فإن البيع على المكشوف يقوم على بيع اإلنسان ما ال يملك، ويعتمد على توقع البائعالنخفاض القيمة السوقية لألوراق محل التعامل.

جنيها وأن أحد50ولتوضيح طبيعة البيع على المكشوف نفترض أن سعر السهم للشركة س هو المضاربين يتوقع انخفاض القيمة السوقية لهذا السهم، وعلى الرغم من أن هذا المضارب ال يمتلك هذه

I بأن يبيع له على المكشوف ج(.50 سهم بهذا السعر )5000األسهم إال أنه يعطى للسمسار أمرا

وبمجرد صدور األمر للسمسار فإنه يقوم بدوره بالبحث عن مشتر لهذا العدد من أسهم تلك الشركةج ( للتعاقد معه واستالم المبلغ.50 سهم × 5000 جنيها )250000بمبلغ

أما عن مصدر الحصول على هذه األسهم فهو إما من المخزون الذى لدى السمسار أو أنه سوف يقومباقتراضه من شخص آخر.

جنيها أو تسليمها لمقرض األسهم فى250000ويقوم السمسار فى هذه الحالة باالحتفاظ بمبلغ الـ حالة اقتراض األسهم، كرهن لألسهم، والذى يمكنه بدوره توجيهها إلى عمليات شراء وبيع أخرى.

ويستطيع مانح القرض طلبه فى أى وقت، وهنا يضطر السمسار إلى شراء األسهم من السوق أواقتراضها من آخر. فاألمر ال يخرج عن كونه استبدال مقرض بآخر.

I، فإنه يطلب من40وإذا ما صدقت توقعات المضارب بانخفاض سعر سهم الشركة س إلى جنيها فرضا جنيها، وتسليمها للمقرض200000ج ( = 40 سهم × 5000السمسار شراء األسهم من السوق )

جنيها ،250000على أن يسترد البائع قيمة الرهن المتمثلة فى القيمة التى سبق أن باع بها األسهم بـ I قدره جنيها .5000وبذلك يكون قد حقق عائدا

ما المقصود بالشراء على المكشوف ؟

المقصود بالشراء على المكشوف قيام المضارب باقتراض أموال من شركة الوساطة المالية لشراء كمية أكبر من أوراق مالية يتوقع صعود أسعارها. وتحدد السلطات المختصة الجهات التي يتم االقتراض

I مدة القرض وسعر منها وعادة ما تكون السمسار أو مؤسسات التمويل، كما تحدد هذه السلطات أيضا الفائدة.

جنيه ويرغب فى استثمارها فى20000ولتوضيح طبيعة الشراء بالهامش نفترض أن مستثمر يملك جنيه، ففى هذه210 جنيه )السعر الحالى(، إلى 200  أسهم الشركة س لتوقعه ارتفاع سعرها من

جنيه، أما إذا2000 سهم فقط، وإذا ما صدقت توقعاته فإنه يربح 100الحالة يستطيع المستثمر شراء سهم ومن ثم ترتفع أرباحه200% فإنه يستطيع أن يشترى 50تعاقد بالهامش وكانت نسبة الهامش

خصم الفائدة والمصروفات .  جنيه قبل4000إلى

I عبارة عن أسهم وسندات وعادة ما تطلب الجهة المقرضة من المستثمر أن يضع تحت تصرفها رهناتزيد قيمتها السوقية وقت االقتراض عن مجموع دين المستثمر .

I باسم الشراء الهامشى .  5عرف هذا الشراء أيضا وي

ما االعتبارات الواجب مراعاتها عند تكوين محفظة األوراق المالية؟

هناك مجموعة من االعتبارات يلزم مراعاتها عند تكوين محفظة األوراق المالية أهمها ما يلى:

( تنويع االستثمار، فكلما زاد تنويع المحفظة كلما انخفضت المخاطر، وفى هذا الصدد قد يكون من1) المناسب أن يشمل التنويع صناعات مختلفة وال يقتصر على شركات مختلفة داخل صناعة واحدة. كماI إعادة النظر فى الشركات داخل الصناعة كل فترة ببيعها وإحاللها بغيرها قد يكون من المناسب أيضا

فى ضوء مستويات األداء.

( مستوى المخاطر، فاشتمال المحفظة على سندات ) سنتناول الح5كم الشرعى للسندات فى الفصل2) التالى ( يؤدى إلى تخفيض المخاطر، واشتمالها على أسهم ألغراض المضاربة يزيد من درجة المخاطر،

.I كما يمكن التحكم فى مستوى المخاطر عن طريق خيارات الشراء والبيع أيضا

( السيولة، أى إمكانية التخلص من الورقة المالية بسرعة وبدون خسائر، وهو ما يتطلب أن تشتمل3) بسهولة. المحفظة على أوراق مالية نشطة أى يمكن بيعها

ما الممارسات الالأخالقية التى قد تقع فى سوق األوراق المالية؟

5جرى بعض الممارسات والتصرفات غير األخالقية فى سوق األوراق المالية، وهذه الممارسات قد تI، ومن أهم هذه الممارسات ما يلى: والتصرفات من شأنها أن تؤثر على السوق سلبا

( إجراء عمليات بيع صورية، ومن أهم أشكال هذا البيع ما يلى:1)

)أ( قيام فرد ببيع أسهم شركة معينة لفرد ما، ثم إعادة شرائها منه فى نفس اليوم، سواء كان ذلكبنفس السعر أو أكبر أو أقل.

5سرته. )ب( قيام فرد ببيع أسهم شركة معينة ألحد أفراد أ

والسؤال اآلن: ما الذى يحققه الفرد من القيام بعمليات صورية على أسهم شركة معينة ؟

ببساطة ، فإن أهداف هذا الفرد ال تخرج عن ما يلى :

)أ( شراء أسهم هذه الشركة، ولذا فهو يقوم بعمليات بيع صورية بأقل من سعر السوق، وهو ما يوحى للمتعاملين بتدهور ظروف الشركة المصدرة لألسهم، مما يدفع الغير إلى التخلص من أسهمهم فينخفض

السعر ويدخل هو كمشتر.

)ب( بيع أسهم هذه الشركة، ولذا فهو يقوم بعمليات بيع صورية بأكبر من سعر السوق، وهو ما يوحى للمتعاملين بتحسن أوضاع الشركة المصدرة لألسهم، مما يدفع الغير إلى الدخول إلى السوق للشراء،

ومن ثم ترتفع األسعار فيبيع هو ما يملكه.

( احتكار بعض األوراق المالية فى السوق، إذ قد يقوم شخص ما بشراء المعروض من األوراق المالية2)الخاصة بشركة ما بهدف احتكارها، ثم يعيد بيع هذه األوراق باألسعار التى يحددها.

كما قد يكون االحتكار فى أسهم يتم التعامل فيها على المكشوف، ولما كان المضارب فى هذا النوع منI لقبول السعر الذى يحدده I بردها فى أى وقت يحدده المقرض فإنه يجد نفسه مضطرا األسهم ملتزما

المحتكر.

( استغالل السمسار لثقة العمالء، إذ قد يقوم بعض السماسرة بإيهام عمالئهم بشراء أو بيع أوراق3) مالية معينة مستغلين فى ذلك ثقة هؤالء العمالء فيهم، والهدف من هذا اإليهام هو حصول السمسار

على العمولة والتى تزيد بزيادة عدد العمليات.

I ومن ثم محاسبة السمسار عليه. وال شك أن هذا النوع من الممارسات الال أخالقية يصعب إثباته عمليا

( اتفاقيات التالعب، وتهدف هذه االتفاقيات إلى تحقيق أرباح من خالل التالعب فى سعر أوراق مالية4) خاصة بشركة معينة عن طريق االتفاق بين بعض العاملين فى هذه الشركة وسماسرة األوراق المالية،

وذلك عن طريق الخطوات التالية :

)أ( ترويج إشاعات عن سوء حالة الشركة واإليعاز للمستثمرين بالتخلص من أوراقها، وهو ما يؤدى إلىزيادة المعروض وانخفاض فى أسعار أسهم هذه الشركة.

)ب( قيام المتالعبين بشراء األوراق المالية المعروضة.

)ج( ترويج إشاعات عن تحسن حالة الشركة واإليعاز للمستثمرين بشراء أوراقها وقيام المتالعبينبعمليات بيع صورية، وهو ما يؤدى إلى زيادة الطلب على أسهم الشركة مع ارتفاع أسعارها.

)د( قيام المتالعبين ببيع األوراق المالية بهدوء وجنى األرباح من خالل الفرق بين أسعار الشركة وأسعارالبيع.

5حرم اتفاقيات التداول، 5حرم البيع الصورى، كما ت وال شك أن هذه الممارسات تتطلب استصدار قوانين توتمنع من نشر معلومات غير حقيقية أو ترويج إشاعات بشأن األوراق المالية.

* * *

الفصل الخامس

الجوانب الشـرعية للمعامـالت

فى أسواق األوراق المالية

الفصل الخامس

الجوانب الشـرعية للمعامـالت

فى أسواق األوراق المالية

تمهيد:

يختص هذا الفصل بتناول الجوانب الشرعية لألوراق المالية التى يتم تداولها فى بورصة األوراق المالية، حيث نتناول ح5كم إصدار أسهم لحاملها أو ألمره، وح5كم بيع األسهم باآلجل، وتقسيط قيمتها، ومدى جواز

تقاضى الشركة المصدرة لمصروفات إصدار، وكذلك ح5كم إصدار األسهم الجديدة واألسهم العينية واألسهم الممتازة وأسهم التمتع، وحكم البيع بالهامش، باإلضافة إلى حكم إصدار السندات وأذون

الخزانة ووثائق وصكوك االستثمار وصكوك التمويل.

كما يختص كذلك بتناول الحكم الشرعى للعقود المستقبلية والمشتقات المالية، باإلضافة إلى بيان الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها، وكذلك التى ال يجوز تملك وتداول أسهمها، وح5كم الشركات

التى يختلط فيها الحرام بالحالل، وكيفية تطهير أموال هذه الشركات، وطرق التصرف فى المال الحرام.

I التكييف الفقهى لصناديق االستثمار. كما نتناول فى هذا الفصل أيضا

ما األسهم التى يجوز إصدارها وتملكها؟ 

I، وذلك I شرعا بصفة عامة، فقد أجاز الفقهاء إصدار وتملك األسهم إذا كان نشاط الشركة المصدرة جائزا أن األصل فى المعامالت الحل. وسوف نورد فيما بعد شروط إصدار وتملك هذه األسهم. باعتبار

هل يجوز إصدار أسهم لحاملها أو ألمره؟

يرى البعض جواز إصدار أسهم لحامله أو ألمره، ومستند جواز ذلك هو أن الشارع قد رغب في توثيقI، فإذا تم ذلك بإصدار أسهم مكتوب I معينا الحقوق وحفظها بالكتابة وغيرها، ولكنه لم يحدد لذلك شكال

I، كما أنه إذا تم بكتابة أسماء الشركاء فى سجالت خاصة ، أو بأى عليها أسماء الشركاء كان ذلك جائزا

I فإن ذلك جائز. في حين يرى البعض اآلخر عدم جواز إصدار طريقة أخرى، أو لم تكتب األسماء أصالأسهم لحامله لما قد يؤدي إليه ذلك من نزاع وخصومة.

I أو بأجل؟ ما حكم شراء أو بيع األسهم نقدا

يجوز شراء األسهم وبيعها حاال أو آجال.

ما حكم تقسيط قيمة السهم؟

I جميع األسهم، وأن تبقى يجوز تقسيط قيمة السهم عند االكتتاب ، شريطة أن يكون التقسيط شامالمسؤولية الشركة بقيمة األسهم المكتتب بها.

ما حكم تقاضى الشركة المصدرة لألسهم مصروفات إصدار؟

يجوز للشركة المصدرة لألسهم أن تضيف نسبة معينة إلى قيمة السهم عند االكتتاب لتغطية مصروفات.I I مناسبا 5عرف باسم رسوم اإلصدار، مادامت تلك النسبة مقدرة تقديرا اإلصدار، وهو ما ي

هل يجوز إنشاء شركة مساهمة؟

انتهى مجمع الفقه اإلسالمي إلى القول بجواز إنشاء شركات المساهمة واإلسهام فيها، حيث ورد ما نصه: »بما أن األصل في المعامالت الحل فإن تأسيس شركة مساهمة ذات أغراض وأنشطة مشروعة

أمر جائز«.

ما حكم تداول األسهم بالبيع والشراء؟

I وشراءI ألن من حق صاحب السهم أن يتصرف في ملكه بما يشاء ما لم يترتب يجوز تداول األسهم بيعاI لمصلحة تتمثل في بيع ما تمثله األصول )وهي األسهم( على ذلك ضرر باآلخرين، كما أن في ذلك تحقيقا

دون بيع لألصول ذاتها.

I جديدة؟ هل يجوز لشركة مساهمة قائمة أن تصدر أسهما

I جديدة لزيادة رأس مال الشركة شريطة أن تصدر نعم يجوز لشركة مساهمة قائمة أن تصدر أسهما بالقيمة العادلة لألسهم القديمة، والتى تتحدد إما حسب تقويم الخبراء لموجودات الشركة، وإما بالقيمة

السوقية سواء بعالوة إصدار أو خصم إصدار.

ما حكم إصدار أسهم عينية؟

يجوز إصدار أسهم عينية متى أمكن تقويم الحصص المقابلة لها. وقد عبر الفقهاء عن ذلك "باالشتراكبالعروض".

ما الحاالت التى يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة؟

يجوز إصدار أسهم ممتازة إذا كان االمتياز يتعلق بالجوانب اإلجرائية أو اإلدارية.

ما الحاالت التى ال يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة؟

ال يجوز إصدار أسهم ممتازة إذا كان االمتياز يتعلق بضمان رأس المال أو ضمان قدر معين من الربح أو تقديمها عند توزيع األرباح أو عند التصفية، ألن ذلك يؤدى إلى قطع االشتراك في الربح، ووقوع الظلم

على الشركاء اآلخرين.

ما ح5كم إصدار أسهم التمتع؟

I I عن أسهمه التي ردت إليه قيمتها تدريجيا ال يجوز إصدار أسهم التمتع، وهى التي تعطى للمساهم عوضا5خول له الحقوق التي ألسهم I عن ذلك أسهم تمتع ت من خالل األرباح في أثناء قيام الشركة، وتمنحه بدالI رأس المال إال في األرباح واقتسام موجودات الشركة عند حلها، حيث يعطى مالك أسهم التمتع نصيبا

من األرباح أقل مما يعطاه مالك أسهم رأس المال، كما ال يكون لمالك سهم التمتع نصيب فى موجوداتالشركة عند حلها إال بعد أن يستوفى أصحاب أسهم رأس المال قيمة أسهمهم.

ومستند عدم الجواز أن ما يأخذه أصحاب هذه األسهم هو حقهم في الربح، وعليه يبقون مالكين لهاومستحقين لحصة فى موجودات الشركة عند التصفية.

هل يجوز لجهة ما ضمان                                                                                          اإلصدار؟

5قصد بذلك التزام جهة عند تأسيس الشركة بشراء نعم يجوز ضمان اإلصدار إذا كان بدون مقابل، ويجميع اإلصدار أو ما تبقى مما لم يكتتب فيه غيره بالقيمة االسمية.

هل يجوز التصرف فى السهم بالبيع ونحوه إلى طرف آخر بعد تمام عملية البيع وانتقال الضمان إليه ولولم يتم التسجيل النهائي له؟

نعم يجوز انتقال الضمان إلى المشترى بالقبض الحكمى الذى يخوله التصرف فيما اشتراه.

هل يجوز تنظيم تداول األسهم بواسطة سماسرة مرخص لهم بذلك عن طريق الدولة؟

نعم يجوز ألن هذا من التصرفات المحققة لمصالح مشروعة.

إصدار أسهم لشركات غرضها األساسى محرم كالتعامل بالربا أو انتاج المحرمات أو المتاجرة ما حكم بها؟

م م إنشاء شركات غرضها األساسى محرم كالتعامل بالربا أو إنتاج المحرمات أو المتاجرة بها، ويحر5 يحر5I لذلك إصدار وتداول األسهم التي يتكون منها رأس مال هذه الشركات، طالما كان الغرض الذى تبعا

5نشئت من أجله الشركة غير جائز.   أ

هل يجوز تداول أسهم الشركات أثناء فترة االكتتاب؟

1 فقط، سواء في فترة االكتتاب أو بعد ذلك، ال يجوز تداول أسهم الشركات إذا كانت موجوداتها نقودا بالقيمة االسمية وبشرط التقابض. قبل أن تزاول الشركة نشاطها أو عند التصفية إال

ما حكم إصدار وتملك السندات ؟

I لهذه الجهة . يمثل السند مديونية على الجهة المصدرة له، ومن ثم يكون حامل السند دائنا

وهذه السندات ال تتفق مع أحكام وقواعد الشريعة اإلسالمية، ولذا، فإن إصدارها وتملكها غير جائز.I شرعا

أما الفوائد المترتبة على تملك هذه السندات فإن ملكيتها حرام، ويجب صرفها فى وجوه الخير فيما عدابناء المساجد وطبع المصاحف، ويعتبر هذا الصرف للتخلص من الحرام.

ما حكم إصدار وتملك أذون الخزانة ؟

I مالية قصيرة األجل )ال يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(، تصدرها الحكومة 5ذون الخزانة أوراقا 5مثل أ ت5عد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة بهدف سد احتياجاتها العاجلة، ولذا فهى ت

األجل.

وهذه األذون حكمها الشرعى حكم السندات أى عدم الجواز.

5عامل الفوائد المترتبة على تملك هذه األذون معاملة الفوائد المترتبة على تملك السندات. وت

ما ح5كم إصدار وتملك وثائق االستثمار ؟

5عطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات 5قصد بوثائق االستثمار تلك الصكوك التى ت يI للشروط واألوضاع المثبتة فى نشرة صناديق االستثمار فى األوراق المالية، كل بنسبة ما يملكه وفقا

االكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق.

I حكمها فى ذلك وحيث إن هذه الوثائق تقوم على المشاركة فى نتائج االستثمارات، فهى جائزة شرعا حكم األسهم، غير أنه يجب أن تكون األوراق التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتعامل فى

مشروعة. سلع أو خدمات

ما ح5كم إصدار وتملك صكوك االستثمار وصكوك التمويل؟

5قصد بصكوك االستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى األموال يالستثمارها ، وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى األرباح دون اإلدارة .

أما صكوك التمويل فهى صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجالتلقى األموال الستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية.

I لقيامهما على مبدأ الغنم بالغرم. وصكوك االستثمار وصكوك التمويل جائزة شرعا

ما الشركات التى يجوز تملك وتداول أسهمها؟

يمكن حصر أنواع هذه الشركات فيما يلى:

( شركات تنص وثائق إنشائها على االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية.1)

وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات، ألن النص على االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية5طمئن المساهم ويجعل من حقه االعتراض على المخالفات الشرعية إن وقعت، بل أمر من شأنه أن ي

I فى ذلك على ما ألزمت الشركة به نفسها والمطالبة بتصحيح هذه المخالفات وعدم العودة إليها مستندامن االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية.

5طبق بالفعل أحكام2) ( شركات ال تنص وثائق إنشائها على االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية إال أنها تالشريعة اإلسالمية.

وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات، وذلك أن مجرد التطبيق الصحيح ينتج عنه تصرفاتذات آثار مشروعة.

غير أن عدم وجود نص فى الوثائق على االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية يتطلب من المساهم مداومة مراقبة تصرفات الشركة للتثبت من عدم وجود مخالفات ألحكام الشريعة اإلسالمية ومعالجة ما قد

يترتب على ذلك.

( شركات ال تنص وثائق إنشائها على االلتزام بأحكام الشريعة اإلسالمية، وال تلتزم بالفعل، إال أنه3)5مكن جعل معامالتها موافقة ألحكام الشريعة اإلسالمية فى حالة شراء أغلبية أسهمها. ي

I I مطلوبا وقد أجاز الفقهاء تملك وتداول أسهم هذه الشركات، بل وجعلوا من ذلك )التملك والتداول( أمرا طالما كان المساهمون المرتقبون قادرون بالفعل على التغيير على أن يتم ذلك فى أقرب وقت ممكن، باعتبار أن ذلك وسيلة لتغيير المنكر، ومن باب األمر بالمعروف والنهى عن المنكر الذى دلت عليه األدلة

المعتبرة، كما أن فى ذلك زيادة لعدد الشركات التى تلتزم بأحكام الشريعة اإلسالمية .

ما الشركات التى ال يجوز تملك وتداول أسهمها؟

I، مثل الشركات التى تعمل فى تتمثل هذه الشركات فى الشركات التى يكون غرضها الرئيس حرامامجال إنتاج وبيع الخمور ولحم الخنزير وإدارة صاالت القمار، وكذلك البنوك وشركات التأمين التقليدية.

وقد أجمع الفقهاء على عدم جواز تملك أسهم هذه الشركات لحرمة نشاطها الرئيس.

ما حكم إصدار وتملك أسهم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحالل؟

I كالتجارة فى المباحات أو تتمثل هذه الشركات فى الشركات التى يكون غرضها الرئيس مشروعاI، أو قامت بعمليات اقتراض من I فى الموجودات المحرمة شرعا زراعتها أو صناعتها إال أنها تعاملت جزئيا

البنوك الربوية أو إقراض لها.

ويمكن حصر حاالت المخالفات الشرعية فى هذه الشركات فيما يلى:

قيام الشركة باالقتراض من البنوك. ( 1)

( قيام الشركة بإقراض البنوك.2)

I. ( قيام3) الشركة بالتعامل الجزئى فى الموجودات المحرمة شرعا

وجميع هذه الحاالت يمكن تسميتها بالحاالت التى يختلط فيها الحرام بالحالل.

وقد تباينت آراء الفقهاء فى مدى جواز تملك وتداول أسهم هذه الشركات، حيث يرى عدد كبير منI أن الفقهاء جواز اإلسهام فى هذه الشركات. وقد برروا ذلك بمشروعية غرضها وأنه من المقرر شرعا

I على إطالقه، إذ أن المقاصد اختالط الحرام بالحالل من التصرفات التى ال يجعل التصرف ممنوعا5قدر بقدرها ويقتصر فيها على المشروعة تنزل منزلة الضرورة، وأنه من أحكام نظرية الضرورة أنها ت

أقل ما يحصل به دفع الحرج، وكذلك تطبيق قاعدة رفع الحرج والحاجة العامة، وعموم البلوى، ومراعاةقواعد الكثرة والقلة والغلبة، وجواز التعامل مع من كان غالب أمواله حالل.

غير أن جمهور الفقهاء قيد هذا الجواز بالشروط التالية: 

أن ال تنص الشركة في نظامها األساسى على أن من أهدافها التعامل بالربا، أو الشرط األول:

التعامل بالمحرمات كالخنزير ونحوه.

I طويال أم متوسطا أو الشرط الثانى: أال يبلغ إجمالي المبلغ المقترض بالربا، سواء أكان قرضا

% من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة، مع التسليم بأن االقتراض بالربا حرام30قصير األجل، مهما كان مبلغه.

أال يبلغ إجمالي المبلغ المودع بالربا، سواء أكانت مدة اإليداع قصيرة أو الشرط الثالث:

% من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة، مع التسليم بأن اإليداع30متوسطة أو طويلة األجل بالربا حرام مهما كان مبلغه.

I للكثرة فى الكثير من األحكام 5عد معيارا وتجدر اإلشارة إلى أن التقييد بالثلث مأخوذ من أن نسبة الثلث تالشرعية.

% من إجمالي5أن ال يتجاوز مقدار اإليراد الناتج من عنصر محرم نسبة  الشرط الرابع:

I عن ممارسة نشاط محرم أم عن تملك لمحرم. إيرادات الشركة، سواء أكان هذا اإليراد ناتجا

وال شك أن وضع نسبة محددة فى موضوع اإليداع بفائدة أو االقتراض بفائدة ليس معناه إباحة التصرف فى حدود هذه النسبة، فإن قليل الربا وكثيره حرام، ولكن الهدف من إعطاء حكم خاص للحاالت التى

5قتصر فيها على هذه النسبة وما دونها هو تقليل العنصر الغريب من االستثمار اإلسالمي مما تدعو ي وليس القبول أو الرضا بوقوعه. الحاجة وعموم البلوى إلى اغتفاره والتجاوز عنه بعد وقوعه،

: وجوب إنكار الم5حرم والعمل على تغييره. الشرط الخامس 

وجوب التخلص من الكسب الذى نشأ عن المعامالت الم5حرمة، وهو ما الشرط السادس:

يعرف باسم عملية التطهير.

استمرار مراعاة هذه الضوابط طوال فترة اإلسهام أو التعامل، فإذا اختلت الشرط السابع:

الضوابط وجب الخروج من هذا االستثمار.

ما اإلجراءات العملية لتطهير أسهم الشركات التى اختلط فيها الحرام بالحالل؟

إذا ما أخذنا بالرأى القائل بالجواز المقيد بتملك وتداول أسهم الشركات التى يختلط فيها الحرام5عرف باسم بالحالل، فإنه يتعين على مالك السهم التخلص من نسبة الحرام فى هذه األسهم، وهو ما ي

عملية التطهير كما سبقت اإلشارة.

ونتناول فيما يلى كيفية تطهير أموال الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحالل فى حاالتها الثالثالسابق اإلشارة إليها.

)أ( حالة قيام الشركة باالقتراض من البنوك

يلزم في هذه الحالة إجراء المقارنة بين معدل الفائدة المدفوع للبنك عن القرض، وبين معدل العائدالربحي المحقق في الشركة المقترضة، وال تخلو نتيجة المقارنة من أحد االحتماالت الثالثة التالية:

مساواة معدل الفائدة المدفوع مع معدل العائد المحقق، وفي هذه الحالة االحتمال األول:

يكون ما حققته الشركة من عوائد نتيجة االقتراض قد خرج من ملكها بدفعه بالكامل إلى البنوك.I الم5قرضة، وبالتالي يكون ما لدى الشركة من أموال قد تخلص من الشوائب وأصبح طاهرا

زيادة معدل الفائدة المدفوع عن معدل العائد المحقق، وذلك بأن يكون االحتمال الثاني:

I 20معدل الفائدة على القرض I( في حين يكون معدل العائد المحقق فعال I( ،17% )فرضا % )فرضا % زيادة عن معدل العائد المحقق، وبالتالي فإننا لسنا في3وبذلك تكون الشركة قد أخرجت من أموالها

حاجة إلى مناقشة قضية التطهير هنا أيضا.

انخفاض معدل الفائدة المدفوع عن معدل العائد المحقق، وذلك بأن يكون االحتمال الثالث:

I 20معدل الفائدة على القرض I( في حين يكون معدل العائد المحقق فعال I(، ففي25% )فرضا % )فرضا

I غير مشروع، ويجب على مالك السهم تطهير أمواله5هذه الحالة يكون الفرق بين المعدلين ) %( كسبامن هذا الجزء.

وهناك رأى يرى أنه مع التسليم بأن االقتراض حرام إال أن األموال الم5قترضة بالفائدة قد دخلت ضمان الشركة وأن الربح قد حصل من مال مضمون. ولذا ال يرى أصحاب هذا الرأى وجوب التخلص من ريع

األموال التى تقترضها الشركة.

I، وهو أن العائد قد نشأ نتيجة تضافر المال المقترض I للمصلحة والعدل معا وهناك رأى وسط يبدو محققاI، وعليه فإنه يتم التخلص من نصف العائد الذى تحقق من المال المقترض، فيكون والجهد المبذول معا

ما يجوز تملكه منه هو ما يخص العمل، وهو النصف، على أن يتم التخلص من النصف اآلخر والذى يخصاالقتراض.

وإذا ما أخذنا بالرأى األول والثالث، فإن السؤال كيف يتم تحديد نسبة التطهير؟

5مثل الفرق بين معدل الفائدة المدفوع،5يلزم اإلشارة بداية إلى أن نسبة الـ ) %(، السابق تحديدها، تومعدل العائد المحقق، ومن ثم فهي ليست نسبة التطهير على مستوى أموال الشركة.

ولكي يتم حساب نسبة التطهير في الواقع يمكن اتخاذ اإلجراءات التالية:

I(.20000( تحديد مقدار )أى المبلغ وليس نسبة( الفرق بين المعدلين وليكن)1) جنيها فرضا

( استخراج نصيب كل سهم من هذا المبلغ بقسمته على عدد األسهم .2)

( تحديد نصيب كل مساهم من القدر الواجب إخراجه عن طريق ضرب نصيب السهم فى عدد األسهم3)المملوكة له.

I للرأى الثالث. ويتم ذلك بصرفه في4) I للرأى األول، ومن نصفه وفقا ( التخلص من كامل هذا المبلغ وفقا وجوه الخير ما عدا طباعة المصاحف وبناء المساجد وكافة العبادات التي يتقرب بها المسلم إلى الله

تعالى.

)ب( حالة قيام الشركة بإقراض البنوك )اإليداع فيها( :

قد يكون من المناسب اإلشارة بداية إلى ما سبق أن أوضحناه من ضرورة أال يبلغ إجمالي المبلغ   

% من القيمة السوقية لمجموع أسهم الشركة.30المودع بالربا

I غير مشروع. ومن ثم يلزم تطهير 5عتبر النسبة التي حصلت عليها الشركة كسبا وفى جميع األحوال ت أموال الشركة من هذا الكسب من خالل حسابه واستبعاده ثم صرفه فى وجوه الخير، وذلك من خالل

اإلجراءات التالية.

( حصر الفوائد المقبوضة خالل العام سواء أكانت من قروض قصيرة أو متوسطة أو طويلة األجل.1)

وفى حالة الشركات التى ال تفصح عن حجم الفوائد المقبوضة فيلزم االجتهاد فى التعرف على هذه      الفوائد ويراعى جانب االحتياط.

( استخراج نصيب كل سهم من الفوائد المقبوضة بقسمة مجموع هذه الفوائد على عدد أسهم2)الشركة.

( تحديد نصيب كل مساهم من القدر الواجب التخلص منه عن طريق ضرب نصيب السهم في عدد3)I أو غير ذلك. I كان أو مؤسسة أو صندوقا األسهم المملوكة للمساهم ـ فردا

I )ج( حالة قيام الشركة بالتعامل الجزئى فى الموجودات المحرمة شرعا

فى حالة ما إذا كان جزء من نشاط الشركة غير مشروع، فإن األصل أن يتورع المسلم عن تملك أسهمI، أو كان هذا I، وأما إذا علم ذلك متأخرا I مسبقا I ومعلوما مثل هذه الشركات إذا كان هذا النشاط واضحا

I، ففي هذه الحالة يلزم التطهير عن طريق اإلجراءات التالية: I أو بسيطا النشاط طارئا

( حصر اإليراد الناتج من النشاط غير المشروع.1)

( استخراج نصيب كل سهم من اإليراد غير المشروع عن طريق قسمة هذا اإليراد على عدد أسهم2)الشركة.

( تحديد نصيب كل مساهم من اإليراد غير المشروع عن طريق ضرب نصيب السهم في عدد األسهم3)I أو غير ذلك. I كان أو مؤسسة أو صندوقا المملوكة للمساهم ـ فردا

وقد يكون من المناسب التأكيد على ما سبق أن أوضحناه من أن الفقهاء قيدوا نسبة األنشطة غير % من5الجائزة إلى إجمالى األنشطة التى تزاولها الشركة بالثلث واإليراد الناتج عن هذه األنشطة ب

إجمالى إيرادات الشركة.

كما يلزم اإلشارة إلى أنه سواء أقامت الشركة باالقتراض من البنوك أو إقراضها أو قامت بالتعاملI فإنه يؤخذ فى االعتبار ما يلى: الجزئى فى موجودات محرمة شرعا

I من النشاط أو التملك1) المحرم، أم من            ( يجب التخلص من اإليراد المحرم ـ سواء أكان ناتجاI فى نهاية الفترة المالية. وعليه فال I أم متاجرا I لألسهم سواء أكان مستثمرا الفوائد على من كان مالكا

يلزم من باع األسهم قبل نهاية الفترة المالية التخلص.

( يتم إخراج ما يخص السهم من اإليراد المحرم، سواء وزعت أرباح أم لم توزع، وسواء أربحت2)

.الشركة أم خسرت

( ال يلزم الوسيط أو الوكيل أو المدير التخلص من جزء من عمولته أو أجرته نظير ما قاموا به من3)عمل.

ما الحكم الشرعى للمشتقات المالية؟

يمكن تلخيص الحكم الشرعى فى عقود المشتقات المالية فيما يلى:

( يشترط فى عقد البيع فى الفقه اإلسالمي انتقال ملكية المبيع من البائع إلى المشترى فى الحال1)واستحقاق البائع للثمن، وفى عقود المشتقات فإن البائع ال يمتلك ما يبيعه فهو يبيع ماال يملك.

عن ذلكملسو هيلع هللا ىلص( إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع اإلنسان ما ليس عنده، وقد نهى الرسول 2)

pرواه الترمذى. وكذلك بقوله: » التبع ما ليس عندك«بقوله: » من ابتاع طعامارواه البخارى. فال يبعه حتى يقبضه«

( إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع ما لم يقبض.3)

( إن عقود المشتقات تدخل فى باب بيع الكالئ بالكالئ، أى بيع الدين بالدين حيث يتأجل تسليم4)

نهى عن »ملسو هيلع هللا ىلصالمبيع كما يتأجل تسليم الثمن، وعن ابن عمر رضى الله عنه أن رسول الله أى بيع الدين بالدين. وقد أجمع الفقهاء على عدم جواز ذلك. بيع الكالئ بالكالئ«

( إن هذه العقود ال تفيد التملك فى الحال، وهذا لم يجزه الفقهاء إال فى بيع السلم.5)

.I  ولذا، فإن هذه العقود غير جائزة شرعا

(؟FUTURESما ح5كم إبرام عقود المستقبليات ) 

تناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود المستقبليات، وفيما يتعلق بالحكم الشرعى ، فال يجوز إبرام ( ومستند عدم جواز ذلك أن تلك العقود تتضمن اشتراط تأجيل تسليمFUTURESعقود المستقبليات)

المبيع المعين وهو الورقة المالية وهذا محرم ال يجوز، ثم إن البائع ال يملك- فى الغالب- األوراق التىI لما هو مملوك لغيره، وهو مما الخالف بين أهل العلم فى عدم I، فيكون بائعا I مستقبليا أبرم عليها عقدا

I داخل فى النصوص الشرعية الثابتة عن المصطفى الدالة على تحريم بيعملسو هيلع هللا ىلصجوازه، وهو أيضا اإلنسان ما ال يملك، كما أن غالب العقود المستقبلية تنتهى بالتسوية النقدية بين المتعاقدين، وهذا قمارI فى العقد، وإن كان غير مشروط فى العقد فهو نوع منه، ثم إن المقصود ظاهر إذا كان ذلك مشروطا

I، فكان فيها التزام I للمتعاقدين أصال من العقود القبض، وفى العقود المستقبلية ليس القبض مقصودا وشغل لذمة كل واحد منهما بالدين بال فائدة، إال المخاطرة وانتظار الخسارة التى ستقع بأحد الطرفين ال

محالة.

(؟OPTIONSما ح5كم إبرام عقد االختيارات )

تناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود االختيارات، وفيما يتعلق بالحكم الشرعى ، فال يجوز إبرام عقود( ،ومستند عدم جواز ذلك هو ما يلى:OPTIONSاالختيارات)

( أنها تنطوى على بيع اإلنسان ما ليس عنده.1)

I من أعمال القمار والمراهنة لما فيها من غرر فاحش.2) ( أنها ال تخرج عن كونها عمال

( أن فيها شبهة الربا حيث تتم معاوضة مال بمال مع زيادة.3)

( ال يترتب عليها تمليك وال تملك والبيع فى الفقه اإلسالمي يقصد به التمليك والتملك.4)

وقد يكون من المناسب هنا إزالة ما قد يبدو من لبس بين عقود االختيارات أو الخيارات وبين خيار  

الشرط فى الفقه اإلسالمي، وهو ما يثبت ألحد العاقدين أو غيرهما من الحق فى إمضاء العقد أو فسخه ألحد أصحابه، فعن عبد الله بن عمرملسو هيلع هللا ىلصبناء على اشتراط ذلك له والذى ثبت بحديث رسول الله

I ذكر للنبى 5خدع فى البيوع فقال "ملسو هيلع هللا ىلصرضى الله عنهما أن رجال إذا بايعت فقل ال أنه ي فالهدف من هذا الخيار دفع الغبن والغرر والخداع، أما عقود الخيار فى بورصة األوراق خالبة".

المالية فهى قمار ومراهنة على اتجاهات األسعار .

إبرام عقود المبادالت المؤقتة؟ ما حكم

(، وفيما يتعلق بالحكم الشرعى، فالSwapsتناولنا فى الفصل السابق طبيعة عقود المبادالت المؤقتة )يجوز إبرام هذه العقود.

ومستند عدم جواز ذلك هو أن تلك العقود تتضمن الربا بنوعيه إذا كانت النقود من عملة واحدة، أو ربا النسيئة فقط إذا كانت من عملتين، كما تنطوى على بيع الدين بالدين ألنه عقد مؤجل فيه العوضان،

وفيها غرر لجهالة مقدار النقود عند التعاقد، وتنطوى على قمار ألن المقصود من هذه العقود المحاسبة على الفرق بين معدلى العائد على األسهم وليس التقابض الذى هو مقصود العقود، فكان أحد العاقدين

I، وهذا حقيقة القمار. I واألخر غارما غانما

ما حكم البيع بالهامش؟

(، لما فىMARGINال يجوز شراء وبيع األسهم أو رهنها بقرض ربوى من السمسار أو غيره )بيع الهامش ذلك من المراباة، وقد لعن الله آكل الربا وموكله وكاتبه وشاهديه. وعليه ال يجوز التعامل بالهامش في

الفقه اإلسالمي.

هل يجوز بيع أسهم ال يملكها بائعها )البيع على المكشوف(؟

يترتب على ذلك من بيع ما ال (. لماSHORT SALEال يجوز بيع أسهم ال يملكها البائع )البيع القصير

I لحديث رسول الله أي ما »ال تبع ما ليس عندك« :ملسو هيلع هللا ىلصيملك، وهو منهى عنه شرعا

I لك وال تقدر على تسليمه، وفي تفسير ثالث ما ليس I لك، وفي تفسير ثان ما ليس مملوكا ليس مملوكاعندك من األعيان. وجميع هذه التفسيرات تنطبق على البيع على المكشوف.

ما التكييف الفقهى لصناديق االستثمار ؟

تتحدد أطراف العالقة، وكذا العالقة فيما بينهم فى صناديق االستثمار على النحو التالى : 

I، وتتولى هذه الطرف األول : الجهة المنشئة - المؤسسة - للصندوق، وعادةI ما تكون بنكا

الجهة استصدار الترخيص الالزم لبدء مزاولة الصندوق لنشاطه، وكذا إعداد نشرة االكتتاب واعتمادها منI الهيئة العامة لسوق المال، ثم تلقى االكتتاب من الجمهور فى الصندوق . ويجب أن يخصص البنك مبلغا

ال يقل عن خمسة ماليين جنيه لبدء مباشرة الصندوق لنشاطه، ويحصل البنك على وثائق بكامل هذاالمبلغ .

ويشارك البنك فى أرباح وخسائر الصندوق بنسبة ما يملكه من وثائق إذا كان الصندوق يقوم بتوزيع عوائد دورية، كما يشارك فى زيادة قيمة الوثائق فى نهاية فترة الصندوق فى حالة ما إذا كان الصندوق

ذا عائد تراكمى .

وفى ضوء ما سبق يمكن القول بأن دور البنك فى هذه العالقة يتمثل فى قيامه بإنشاء الصندوق وتقديمنشاطه. حصة من المال حتى يتمكن من مباشرة

I لحصة فى الصندوق تعادل قيمة الوثائق وعلى ذلك ال يخرج البنك فى صناديق االستثمار عن كونه مالكاI بأموالهم، إذ األصل فى المضاربة أن التى اكتتب فيها، ومن ثم فهو شريك لغيره من المكتتبين ال مضاربا

يكون المال من جانب والعمل من الجانب اآلخر - وإن جاز للمضارب تقديم حصة من رأس المال -             وذلك بخالف المشاركة التى يتعين أن يكون المال فيها من الجانبين .

وقد انعقدت المشاركة بين البنك وغيره من المكتتبين فى هذه الشركة بإيجاب وقبول شأن بقية العقود فى الفقه اإلسالمي، ولكن اإليجاب هنا هو االكتتاب فى الصندوق، حين يتوقف القبول على موافقة البنك

باعتباره الجهة المصدرة أو المنشئة للصندوق، وهو ما جاء فى قرار مجمع الفقه اإلسالمي. وهو ماI مع الصورة التى يحتفظ فيها البنك - كجهة مصدرة للوثائق - بحقه فى قبول مشاركة ينسجم أيضا

المكتتب أو رفضه. أما إذا كانت جهة اإلصدار قد أعطت النشرة صفة اإليجاب الموجه للجمهور طيلة فترة االكتتاب، وتخلت عن حقها فى إبداء الرأى فى قبول المشاركة أو عدم قبولها، فإن النشرة تعتبر

فى حد ذاتها إيجابا، ويكون القبول هو توقيع المكتتب على طلب االكتتاب.

أما ما يتقاضاه البنك المنشئ للصندوق كنسبة من قيمة الوثائق لتغطية مصاريف االكتتاب، وكذا كعمولة لحفظ األوراق المالية، باإلضافة إلى ما قد تقوم به بعض البنوك األخرى من تحصيل نسبة من قيمة

الوثيقة عند استردادها كمصروفات استرداد، فإن هذه المبالغ ال تخرج عن كونها مقابل قيام البنك بأداء خدمات لكل من الصندوق والمكتتبين، شأنها فى ذلك شأن العموالت التى يتقاضاها البنك من الغير

مقابل تقديم خدمات مصرفية لهم.

الجهة التى يعهد إليها البنك بإدارة نشاط الصندوق، ويطلق عليها اسم مدير الطرف الثانى :

االستثمار . ويلزم أن تكون هذه الجهة مستقلة عن البنك وذات خبرة فى إدارة صناديق االستثمار .

ويبرم البنك مع مدير االستثمار عقد إدارة يقوم بموجبه مدير االستثمار بإدارة أموال الصندوق والبحث عن أفضل مجاالت االستثمار فى األوراق المالية فى أسواق المال المحلية والعالمية، وله فى سبيل ذلك اتخاذ كافة القرارات اإلدارية واإلستراتيجية المتعلقة بالصندوق، كما يتولى مدير االستثمار تقييم وتسعير

المالية على فترات دورية . وثائق االستثمار وإبالغ المستثمرين بمراكزهم

ويتقاضى مدير االستثمار أتعابا نظير قيامه بعمله اإلدارى. وقد جرى العمل على حساب هذه األتعابعلى النحو التالى :

) أ ( أتعاب إدارة، وتحسب على أساس نسبة من صافى أصول الصندوق وتكون على أقساط ) شهرية / % في بعض الصناديق1و% في بعض الصناديق ، 5ربع سنوية (. وتختلف هذه النسبة من صندوق آلخر )

األخرى( .

)ب( أتعاب حسن أداء، وتحسب على أساس نسبة من صافى أرباح الصندوق التى تزيد عن حد معين،I من صندوق آلخر. كحافز لألداء . وتختلف هذه النسبة - وكذا طريقة حسابها - أيضا

وبالطبع ال يحصل مدير االستثمار على هذا الجزء إال إذا حقق الصندوق الزيادة المطلوبة .

ويتحمل الصندوق )حملة الوثائق بالكامل بما فيهم البنك( أتعاب مدير االستثمار، كما يتحمل النفقات التى يدفعها المدير، مثل أتعاب المحامين ومراقبى الحسابات وغير ذلك من النفقات المرتبطة بنشاط

الصندوق .

I قام باختياره والتعاقد I خاصا وعلى ذلك فإن مدير االستثمار ال يخرج عن كونه مديرا غير شريك، أى أجيرامعه المؤسسون-البنك المنشئ للصندوق-.

I، ألن أجر المضارب يستحق بنسبة شائعة من الربح وال ينبغى I أيضا وال يعتبر مدير االستثمار هنا مضاربا أن يحصل على أجر ثابت، وفى ذلك يقول السرخسى" وال ينبغى له - أى للشريك - أن يشترط مع الربح

I ألنه شريك فى المال بحصته من الربح وكل من كان شريكا فى مال فليس ينبغى له أن يشترط أجراI فيما عمل، ألن المضارب يستوجب حصته من الربح على رب المال باعتبار عمله، فال يجوز أن أجرا

I مسمى عليه، إذ يلزم عوضان لسالمة عمل واحد له " . I أجرا يستوجب باعتبار عمله أيضا

هذا من ناحية، ومن ناحية أخرى، فإن المضارب يتحمل نصيبه من الخسائر - فى حالة وقوعها - فىشركات المضاربة، وتتمثل هذه الخسارة فى ضياع وقته وجهده .

I ، فيجب أن تتوافر فى األجر المدفوع له الشروط العامة الواجب توافرها وإذا كان مدير االستثمار أجيراI فى ذمة الصندوق بصرف النظر عن I، وأن يكون ثابتا فى اإلجارة، وهى معلومية األجر المستحق مسبقا

  نتائج الصندوق .

I في صناديق االستثمار، حيث نصت نشرات االكتتاب المختلفة على طريقة حساب وهو ما يتحقق فعالأتعاب اإلدارة بصافى أصول الصندوق ال نتيجة نشاطه .

وال أثر هنا لكون الطرف المتعاقد مع مدير االستثمار بعض الشركاء - المؤسسين - دون غيرهم، ألن واكتتابهم بالفعل جعل هذا التعاقد كأنه صادر منهم أصالة. موافقة الغير على ما جاء بنشرة االكتتاب،

وهذا الوضع هو المناسب لكثرة عدد المشاركين. كما أن الشروط الجائزة فى الشرع يمكن أن تحدد منطرف ويوافق عليها اآلخر.

يتمثل الطرف الثالث فى المدخرين أو المكتتبين الذين يرغبون فى استثمار الطرف الثالث :

أموالهم فى محفظة األوراق المالية، ويقوم الصندوق بإصدار وثائق استثمار لهم مقابل األموال التىيتلقاها .

ويشارك حملة الوثائق فى نتائج استثمارات الصندوق من أرباح أو خسائر بنسبة ما يملكه كل منهم منوثائق إلى إجماليها - مثلهم فى ذلك مثل البنك المؤسس.

وبصفة عامة، يمكن القول بأن وثائق االستثمار تمثل سند ملكية لحصة شائعة فى الموجودات الكليةI للمالك . للصندوق، ويكون للمشارك - بنك أو جمهور عام - جميع الحقوق والواجبات المقررة شرعا

وفى ضوء ما سبق فإن العالقة بين البنك - كجهة إصدار - وحملة الوثائق من الجمهور هى عالقةI بنسبة مشاركة تنطبق عليها قواعد شركة العنان فى الفقه اإلسالمي، ومن ثم يستحق كل منهما ربحا

I I وبين مدير االستثمار فهى عالقة إجارة خاصة يستحق عنها األخير أجرا رأس ماله. أما العالقة بينهما معاI، وقد تصرف له نسبة من األرباح كمكافأة بموافقة أصحاب رأس المال. ثابتا

وال يعنى ذلك أن صيغة المشاركة هى الصيغة الوحيدة التى تحكم العالقة بين األطراف المختلفة فىI صيغة المضاربة المقيدة التى يتعدد فيها أرباب األموال، صناديق االستثمار إذ قد يحكم هذه العالقة أيضا

ويلزم فى هذه الحالة أن يكون مقابل عمل المدير حصة شائعة من الربح .

وقد يقوم البنك أو الشركة المنشئة للصندوق - فى حالة سماح القوانين بذلك- بدور المضارب مقابلنسبة شائعة من الربح عن عمله، وعن حصة فى رأس مال المضاربة .

ويتعين فى هذه الحالة أن تتضمن نشرة االكتتاب القيود والشروط التى تحدد مسار االستثمار من حيثالمكان والزمان والمجال .

ما طرق التصرف فى األموال المكتسبة من الحرام ؟

ال يجوز للمسلم إدخال المال الم5كتسب من حرام فى ذمته، كما ال يجوز له تنميته أو استثماره بأى وجه من الوجوه، كما ال يجوز له االنتفاع به بأى وجه من وجوه االنتفاع وال التحايل على ذلك بأى طريق كان

ولو بدفع الضرائب أو وهبه لغيره، كما ال يجوز له تركه للمؤسسة الصادر عنها، أو إتالفه .

وعلى حائز هذا المال التصدق به فى وجوه الخير كبناء المستشفيات وإنشاء الكبارى واألنفاق وغير ذلكمن وجوه الخير فيما عدا بناء المساجد وطبع المصاحف.

5ثاب الفرد على إخراج هذا المال؟ ولكن هل ي

5ثاب على االستجابة ألمر ربه بتطهير ماله ال ثواب الصدقة. الراجح أنه ي

دور الرقابة الشرعية فى ترشيد معامالت أسواق األوراق المالية ؟ ما

للرقابة الشرعية دور هام فى ترشيد المعامالت المالية فى سوق األوراق المالية، ويمكن أن يظهر ذلكمن خالل:

( دراسة العقد والنظام األساسى للشركات التى تطرح أسهمها لالكتتاب العام للتأكد من عدم وجود1)ما يخالف أحكام الشريعة اإلسالمية.

( متابعة أنشطة الشركة للتحقق من عدم تعاملها بموجودات محرمة أو زيادة نسبة القروض أو2)االقتراض مما يدل على كثرة أو غلبة ذلك.

( التحقق من تنقية األرباح مما دخل فيها من عوائد محرمة، سواء بالتعامل الجزئى فى الموجودات3)I أو بالتخلص من الريع المحرم الناتج عن الفوائد المقبوضة أو المدفوعة. الممنوعة شرعا

( حساب زكاة األسهم وإخطار المساهم بمقدارها فى حالة عدم قيام الشركة بإخراجها.4)

( صرف الزكاة فى مصارفها الشرعية فى حالة قيام الشركة بحساب وإخراج الزكاة.5)

قد يكون من وبعد أن تناولنا الجوانب الشرعية لمختلف المعامالت فى أسواق األوراق المالية،المناسب التعرف على كيفية تزكية هذه األوراق، وهو ما يختص به الفصل التالى.

* * *

 

 

 

 

 

 

 

الفصل السادس

المعالجات الزكوية لألوراق المالية

الفصل السادس

المعالجات الزكوية لألوراق المالية

تمهيد:

يختص هذا الفصل بتناول المعالجات الزكوية لمختلف األوراق المالية التى يتم إصدارها وتداولها فى سوق األوراق المالية. حيث يتم بيان المعالجة الزكوية لألسهم سواء أكانت بقصد الحصول على اإليراد

أم بقصد التجارة. وكذلك المعالجة الزكوية للسندات وأذون الخزانة ووثائق وصكوك االستثمار والتمويل.

كيف تزكى السهم؟

I تثبت ملكية حاملها لحصة فى رأس مال الشركات .سبق أن أوضحنا أن األسهم صكوكا

و فيما يتعلق بكيفية تزكيتها فيلزم التفرقة بين حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها، وبين عدمقيامها بذلك، وذلك على النحو التالى:

الحالة األولى: حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها

الغرض من تملك األسهم وذلك فى حالة قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها فإنه يلزم التعرف علىعلى النحو التالى:

إذا كان الغرض من التملك هو الحصول على اإليراد، ففى هذه الحالة ال يجب على المساهم - ) أ (

I كان أو شركة - إخراج الزكاة عن أسهمه فيها منعا لالزدواج . فردا

المتاجرة فإنها تعامل معاملة عروض التجارة . )ب( إذا كان الغرض من تملك األسهم

كان ويلزم فى هذه الحالة تقويم األسهم بسعر السوق يوم وجوب الزكاة وحساب مقدار الزكاة، فإذا هذا المقدار أكثر مما أخرجته الشركة فعليه إخراج الفرق.

زكاة أمواله األخرى أو أما إذا كان هذا المقدار اقل مما أخرجته الشركة فله أن يحتسب الفرق منيجعلها تعجيال لزكاة قادمة .

وتجدر اإلشارة إلى أن الشركة المساهمة تقوم بتزكية أموالها فى الحاالت التالية : 

ـ حالة صدور نص قانونى يلزم الشركات المساهمة بتزكية أموالها.

ـ حالة أن يتضمن النظام األساسى للشركة ذلك.

ـ حالة صدور قرار من الجمعية العمومية بذلك.

ـ حالة رضا المساهمين أنفسهم.

الحالة الثانية: حالة عدم قيام الشركة المصدرة بتزكية أموالها

إذا لم تقم الشركة المصدرة لألسهم بحساب الزكاة وإخراجها، فإنه يجب على مالك األسهم تزكيتها بحسب الغرض من تملكها ، وذلك على النحو التالى:

) أ ( إذا كان الغرض من تملك األسهم هو الحصول على اإليراد فإنه يقوم بحساب الزكاة على النحوالتالى:

إذا أمكنه أن يعرف عن طريق الشركة أو غيرها مقدار ما يخص كل سهم من الموجودات الزكوية  * % (.2.5للشركة فإنه يخرج زكاة ذلك المقدار بنسبة ربع العشر)

وإذا كانت الشركة لديها أموال تجب فيها الزكاة كنقود وعروض تجارة وديون مستحقة على المدينين  * األملياء ولم تزك أموالها، ولم يستطع المساهم أن يعرف من حسابات الشركة ما يخص أسهمه من

الموجودات الزكوية، فإنه يجب عليه أن يتحرى، ما أمكنه، ويزكي ما يقابل أسهمه من الموجوداتالزكوية. وهذا ما لم تكن الشركة في حالة عجز كبير بحيث تستغرق ديونها موجوداتها .

أما إذا كانت الشركة ليس لديها أموال تجب فيها الزكاة، فإن المالك يزكي الريع فقط وال يزكي أصلالسهم .

5عامل الشركات مالكة األسهم - وليست المصدرة لها - معاملة األفراد فى هذه الحالة، فإذا قامت وت شركة مساهمة بشراء أسهم شركات زميلة بغرض الحصول على العائد، فإن هذا العائد يزكى بنفس

الطريقة السابقة.

)ب( أما إذا كان الغرض من تملك األسهم هو المتاجرة بها، أى إعادة بيعها فى سوق األوراق المالية،5زكى هذه فإن األسهم فى هذه الحالة تعامل معاملة عروض التجارة ومن ثم تقوم بسعر السوق وت

.%2.5 القيمة بنسبة

I لسعر السهم فى بورصة األوراق المالية وتتحدد قيمة السهم في الشركات التى تتداول أسهمها وفقا ) وهذا السعر يشتمل على األرباح (، أما أسهم الشركات التي ال تتداول أسهمها، فيتم تقدير القيمة

السوقية لها بمعرفة أهل االختصاص .

I يوضح كيفية تزكية األسهم. ونورد فيما يلى ملخصا

 

 

ملخص زكــاة األســهـم

حالة قيام الشركة المصدرة لألسهم باخراج الزكاة أوال :

اإليراد: على الحصول الغرض

» الزكاة» إخراج المساهم على يجب ال

: شروط هناك ولكن

. ملزم* قانون صدور

. األساسي* النظام في نص وجود

. العامة* الجمعية من قرار صدور

. المساهمين*  رضاالتجارة: الغرض

بنسبة» الزكاة مقدار ويحسب السوق بسعر %«2.5تقوم

المصدرة الشركة أخرجته بما الناتج يقارن  ثمالشركة أخرجته مما أكبر المحسوب الزكاة مقدار كان إن

» الفرق» إخراج  يتمالشركة أخرجته مما أقل المحسوب الزكاة مقدار كان إن

» قادمة» لزكاة تعجيال ذلك يعتبر أو األخرى أمواله زكاة من الفرق يحتسب أن  له

 

تابع ملخص زكاة األسهم

I- حالة عدم قيام الشركة المصدرة بإخراج الزكاة ثانيا

العائد: على الحصول الغرضالتجارة: الغرض

السوقية» × القيمة أساس على الزكاة مقدار  %«2.5يحسبزكوية والتزامات موجودات لها الشركة

الزكاة فيها تجب أمول لديها ليس الشركةبنسبة» فقط العائد  %«2.5يyزكى

الموجودات من األسهم يخص ما مقدار على الشركة طريق عن التعرف يمكنبنسبة» المقدار هذا %«2.5يyزكى

الموجودات من األسهم يخص ما مقدار على الشركة طريق عن التعرف يمكن البنسبة» المقدار هذا ويyزكى الزكوية الموجودات من األسهم يخص ما مقدار عن يتحرى أن  %«2.5عليه

 

كيف تزكى السندات؟

I لهذه الجهة . يمثل السند مديونية على الجهة المصدرة له، ومن ثم يكون حامل السند دائنا

.I وهذه السندات ال تتفق مع أحكام وقواعد الشريعة اإلسالمية، ولذا، فإن تملكها غير جائز شرعا

ويجب على التاجر مالك السندات تزكية تكلفتها بضم هذه التكلفة كل عام إلى موجوداته الزكوية.

كيف تزكى أذون الخزانة؟

5ذون الخزانة أوراقا مالية قصيرة األجل ) ال يزيد تاريخ استحقاقها عن سنة(، تصدرها الحكومة 5مثل أ ت5عد أحد صور السندات التى تصدرها الحكومة غير أنها قصيرة بهدف سد احتياجاتها العاجلة. ولذا فهى ت

األجل.

للسندات، ومن ثم يجب على التاجر تزكية تكلفة هذه  الزكوية وهذه األذون تعامل نفس المعاملة بضمها إلى موجوداته الزكوية. األوراق

كيف تزكى وثائق االستثمار ؟

5قصد بوثائق االستثمار تلك الصكوك التى تعطى لحاملها الحق فى المشاركة فى نتائج استثمارات يI للشروط واألوضاع المثبتة فى نشرة صناديق االستثمار فى األوراق المالية كل بنسبة ما يملكه وفقا

االكتتاب التى تصدرها هذه الصناديق.

I حكمها فى ذلك وحيث إن هذه الوثائق تقوم على المشاركة فى نتائج االستثمارات، فهى جائزة شرعا حكم األسهم، غير أنه يجب أن تكون األوراق التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتعامل فى

سلع أو خدمات مشروعة.

وبفرض أن األوراق المالية التى يتعامل فيها الصندوق صادرة عن شركات تتسم معامالتها بالمشروعية،

I نفس معاملة األسهم.  فإن هذه الوثائق تعامل زكويا

كيف تزكى صكوك االستثمار وصكوك التمويل؟

5قصد بصكوك االستثمار تلك الصكوك التى تصدرها الشركات العاملة فى مجال تلقى األموال يالستثمارها ، وتعطى لمن يملكها الحق فى المشاركة فى األرباح دون اإلدارة .

أما صكوك التمويل فهى صكوك ذات عائد متغير تصدرها شركات المساهمة التى تعمل فى غير مجالتلقى األموال الستثمارها لمواجهة احتياجاتها التمويلية.

وتعامل كل من صكوك االستثمار وصكوك التمويل نفس المعاملة الزكوية لألسهم ووثائق االستثمار.

* * *

المراجع

األزهرية (.    ابن رشد الحفيد ، بداية المجتهد ونهاية المقتصد ) مطبعة الكليات  -

- ابن عابدين، حاشية رد المحتار على الدر المختار.

األزهرية - دار الفكر    - أبو عبيد القاسم بن سالم، كتاب األموال ) الطبعة الثالثة ؛ مكتبة الكليات (.1981هـ - 1401للطباعة والنشر ،

م.1989الفكر العربى،   - د.أبو زيد رضوان، الشركات التجارية فى القانون المصرى المقارن، دار

- د. أحمد محيى الدين، أسواق األوراق المالية وآثارها اإلنمائية في االقتصاد اإلسالمي ) الطبعة األولى؛ م(.1995 هـ - 1415 الجامعية في االقتصاد اإلسالمي،  للرسائل   من مطبوعات سلسلة صالح كامل

(.1398- اإلمام مالك، المدونة الكبرى ) بيروت: دار الفكر العربى،

- الشربينى الخطيب، مغنى المحتاج ) مطبعة الحلبى(.

- الماوردى، األحكام السلطانية والواليات الدينية) الطبعة األولى ؛ دار الفكر

(.1983هـ - 1404للطباعة والنشر والتوزيع،   

.1981- د. حسنى المصرى، شركات االستثمار ) دار النهضة العربية(،

د. حسين شحاتة، الشيخ محيى الدين األصفر، التكييف الفقهى والمحاسبى لزكاة األسهم لشركات -اختلط فيها الحالل بالحرام، ورقة غير منشورة، صندوق الزكاة، دولة قطر.

- د. حسين شحاتة، د. عطية فياض، الضوابط الشرعية للتعامل فى سوق األوراق المالية والبورصة،م، القاهرة، مكتبة التقوى.2001هـ - 1422الطبعة األولى،

- د. حسين حسين شحاتة، أصول معايير التكاليف فى اإلسالم ) القاهرة: مكتبة التقوى(.

الميزانية ومشاكل اإلفصاح - جاسم بن متعب الحدب الشمرى، القياس المحاسبى آلثار األنشطة خارج م (.2000هـ ـ 1421عنها،رسالة مقدمة للحصول على درجة الدكتوراه، )كلية التجارة، جامعة الزقازيق

د. رشاد حسن خليل ، الشركات في الفقه اإلسالمي ) الطبعة األولى ؛ المكتبة التوفيقية (. -

م.1988 د. سميحة القليوبى، الشركات التجارية ،الطبعة الثانية، دار النهضة العربية،  -

- د. سمير عبدالحميد رضوان، المشتقات المالية ودورها فى إدارة المخاطر، )الطبعة األولى؛ دار النشر م(.2005هـ- 1426للجامعات،

(.1989    هــ -1409- شمس الدين السرخسى، المبسوط ) بيروت : دار المعرفة ،

هـ1423- د. عبد الستار أبوغده، بحوث فى المعامالت واألساليب المصرفية اإلسالمية، الطبعة األولى، مجموعة دلة البركة. م، الجزء الثانى، شركة التوفيق –2002-

- د.عبد الستار أبو غدة ، د. حسين شحاتة، فقه ومحاسبة الزكاة ) الكويت، بيت الزكاة (.

االقتصاد اإلسالمي) العدد  - د. عبد الستار أبوغدة، االستثمار فى األسهم والوحدات االستثمارية مجلة   يناير/فبراير(.  هـ-1417، السنة السادسة عشر، رمضان 190

مؤسسة الرسالة، بيروت، - د. عبدالعزيز الخياط، الشركات فى الشريعة اإلسالمية، الطبعة الثالثة،م.1988 هـ، 1408

- عبد الغفار حنفى، البورصات: أسهم- سندات - صناديق االستثمار )المكتب العربى الحديث (. 

- عز الدين خوجه، صناديق االستثمار لدى المصارف اإلسالمية ) من مطبوعات اتحاد المصارف العربية:(.1995 االستثمار،   المصارف العربية وصناعة صناديق

- د. عصام أبو النصر، اإلطار الفقهى والمحاسبى للزكاة، عدة طبعات.

- على محمد نجم، سوق األوراق المالية وصناديق االستثمار، )من مطبوعات اتحاد المصارف العربية: (.1986مطبعة المجلس ، 1995المصارف العربية وصناعة صناديق االستثمار،

فخر الدين عثمان الزيلعى، تبيين الحقائق شرح كنز الدقائق) القاهرة : المطبعة األميرية الكبرى، -هـ (.1315

( بشأن األسواق المالية والمنعقد فى دورة6 /61/10- قرار مجلس مجمع الفقه اإلسالمي رقم ) 20 – 14 هـ الموافق 1410 شعبان 23 – 17مؤتمره السادس بجدة فى المملكة العربية السعودية من

.1990مارس

- محمد أبو زهرة، محاضرات فى الوقف) دار الفكر العربى(.

- مجمع اللغة العربية، المعجم الوسيط، الطبعة الثالثة.

67 المسلم المعاصر ) العدد   - د. منذر قحف، دور فقه الشركات فى نمو الفكر المالى المعاصر، مجلة.1993هـ - فبراير / يوليو 1413، السنة السابعة عشرة، رجب/ ذوالحجة 68-

اإلسكندرية: دار - د. منير إبراهيم هندى، صناديق االستثمار فى خدمة كبار وصغار المدخرين )المعارف (.

(.1997- د. منير إبراهيم هندى، األوراق المالية وأسواق رأس المال ) دار المعارف – اإلسكندرية،

نشأت عبد العزيز معوض، بورصات األوراق المالية وصناديق االستثمار )كتاب األهرام االقتصادى، -   (.1994، أول يونيو76العدد

- نظير يوسف ميخائيل، صناديق االستثمار لدى المصارف المصرية مع التركيز على تجربة بنك مصر،(.1995)من مطبوعات اتحاد المصارف العربية: المصارف العربية وصناعة صناديق االستثمار،

- معيار األوراق21 هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية اإلسالمية، المعيار الشرعى رقم - -المالية ) األسهم والسندات(.

م(.1985هـ - 1415 د. يوسف القرضاوى، فقه الزكاة ) الطبعة الثامنة؛ بيروت : مؤسسة الرسالة،  -

* * *

بطاقة تعارف

للدكتور عصام عبد الهادى أبو النصر

I : المعلومات العامة أوال

عصام عبد الهادى أحمد أبو النصر . - االسـم :

أستاذ بقسـم المحاسبة ، كلية التجارة )بنين( – جامعة األزهـــر . - العمل :

جمهورية مصر العربية - القاهرة . - جهــة الميالد :

 0106085241-0127325510 – 2661417 - وسائل االتصال :ت:

2683541:ف                          

essam266@ hotmail.com   - البريد اإللكتروني:

                         essam266@yahoo.com  

I التدرج الوظيفى ثانيا

I من م .21/4/1984- معيد بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا

I من  - مدرس مساعد بقسم المحاسبة م .2/6/1990 بالكلية اعتبارا

I من  - مدرس بقسم المحاسبة م .1/2/1995 بالكلية اعتبارا

I من   .3/5/2000- أستاذ مساعد بقسم المحاسبة بالكلية اعتبارا

I من .29/6/2005أستاذ بقسم المحاسبة، بالكلية اعتبارا

I : الكتب والبحوث ثالثا

) أ ( الكتب

- اإلطار الفقهى والمحاسبى للزكاة.

- تساؤالت معاصرة عن الزكاة واإلجابة عنها.

- محاسبة الزكاة فى المملكة العربية السعودية.

- وصايا إلى الزمالء المعلمين والمعلمات.

- فوائد البنوك بين الواقع والشبهات.

التكاليف الفعلية والمعيارية. - اإلطار الفكرى والعملى لنظم محاسبة

- اإلطار الفكرى والعملى للمحاسبة الضريبية .

- اإلطار الفكرى والعملى للمراجعة.

- اإلطار الفكرى والعملى للمحاسبة المالية )الجزء األول والثانى (.

- المحاسبة الضريبية فى المملكة العربية السعودية.

- دراسات فى طرق المحاسبة.

- دراسات فى المحاسبة الحكومية.

- دراسات فى نظرية المحاسبة.

- اإلطار الفكرى والعملى للتحليل المالى.

- دراسات فى النظم المحاسبية الخاصة.

- طبيعة المشروعات الصغيرة ) المفهوم والخصائص ـ المشكالت والحلول ـ مقومات النجاح ـ أساليبالتمويل ( .

- التطبيق العملى لصيغ التمويل واالستثمار فى المصارف اإلسالمية .

) ب ( البحوث المنشورة

هيكل ومصادر وأدوات تـمويل الوحدات االقتصاديـة فى المنهج اإلسالمي وأثرها على الربحيـة والنمو. - 

مشكالت التحاسب الضريبى للوحدات العاملة فى مجال التصدير فـى مصـر ومقترحات عالجها. -

اإلطار العام للتوجيه اإلسالمي للمراجعة مع خـطـة تدريس مقتـرحـة. -

نموذج محاسبى مقترح لقياس وتوزيع عوائد صناديق االستثمار فى ضوء الفكر اإلسالمي.( . -

أثر التحوالت االقتصادية العالمية الجديدة ) العولمة والجات( على التأهيل العلمى والعملى لمراجع -الحسابات فى الدول النامية مع التطبيق على مصر.

مشكالت قياس وعاء زكاة المنشآت العاملة فى مجال البيع بنظام الوكالة. - 

- تحليل وتقويم المعالجات المحاسبية لعمليات البيع بالتقسيط فى ضوء أحكام الفقه اإلسالمي.

I لطريقة مصادر األموال مع دراسة مقارنة تطبيقية. - القياس المحاسبى لوعاء زكاة عروض التجارة وفقا

األسس المحاسبية والمعالجات الزكوية للمخصصات. -

- مشكالت القياس المحاسبى فى المشاركات المتناقصة.

- دراسة تحليلية لمشكالت االئتمان المصرفى فى البنوك التجارية من منظور محاسبى دراسة مقارنةبين البنوك المصرية واألوربية.

- الحكم الشرعى فى تملك األسهم وكيفية تطهير أسهم الشركات التى اختلط فيها الحرام بالحالل.

I: الدراسات التطبيقية رابعا

- قام بإعداد دراسات الجدوى االقتصادية للعديد من المشروعات الصناعية والخدمية .

قام بتصميم العديد من الهياكل التنظيمية والنظم واللوائح المالية والمحاسبية واإلدارية . -

- مستشار مالى وإداري لمجموعة من الشركات العاملة فى مصر والدول العربية.

- المستشار المحاسبى لبعض صناديق ومؤسسات الزكاة العربية.

I: المؤتمرات والجمعيات العلمية خامسا

- شارك فى العديد من المؤتمرات والندوات والدورات التدريبية المحلية والدولية.

زميل وعضو فى العديد من الجمعيات العلمية والمهنية. -

" والحمد لله الذى بنعمته تتم الصالحات "

محتويات الكتاب

الصفحة                                                        الموضوع

5فاتحة الكتاب............................................................

11الضوابط الشرعية للمعامالت فى أسواق األوراق المالية.  الفصل األول :

27طبيعة أسواق األوراق المالية. ........................  الفصل الثانى :

55طبيعة األوراق المالية المتداولة فى أسواق األوراق المالية.  الفصل الثالث :

77طبيعة المعامالت فى أسواق األوراق المالية...........  الفصل الرابع :

107الجوانب الشرعية للمعامالت فى أسواق األوراق المالية  الفصل الخامس:

135المعالجات الزكوية لألوراق المالية.................  الفصل السادس:

 143.............................................................. المراجع

هذا الكتاب

تعتبر األسواق المالية أحد األسواق التى تتدفق فيها األموال من أصحاب الفوائض فى الموارد المالية إلى الجهات التى تعانى من العجز فى هذه الموارد.

5ثير فى هذا الصدد العديد من التساؤالت واالستفسارات، أهمها: ما المقصود بسوق األوراق وقد أ المالية؟ وما الضوابط الشرعية التى تحكم معامالتها؟ وكيف يمكن التمييز بين المضاربة واالستثمار؟ وما الفرق بين األسهم والسندات وأذون الخزانة ووثائق االستثمار وصكوك التمويل وصكوك االستثمار؟ وما

المستقبلية، وعقود الخيارات، وعقود المقصود بالتحوط، والمشتقات المالية، والعقود اآلجلة، والعقود المبادالت، والبيع والشراء على المكشوف، واتفاقيات إعادة الشراء، وما آلية تنفيذ هذه العقود فى سوق

األوراق المالية؟ وما الحكم الشرعى فى هذه العقود؟

ما مدى جواز إصدار األسهم لحاملها أو ألمره، وما حكم إصدار األسهم العينية، وتقسيط قيمة األسهم، وإصدار أسهم جديدة، وحصول الشركة المصدرة على عالوة إصدار؟ و ما الحاالت التى يجوز فيها إصدار أسهم ممتازة، وما الحاالت التى ال يجوز فيها إصدار تلك األسهم؟ وما الشركات التى يجوز، وكذا التى ال يجوز، تملك وتداول أسهمها؟ وما ح5كم الشركات التى يختلط فيها الحرام بالحالل؟ وكيف يمكن للمسلم

تطهير أسهمه الصادرة عن شركات اختلط فيها الحرام بالحالل؟

5زكى األوراق المالية المختلفة ما طرق التصرف فى المال المكتسب عن طريق غير مشروع؟ وكيف تمن أسهم وسندات وأذون خزانة ووثائق وصكوك استثمار وتمويل ونحو ذلك؟

ويختص هذا الكتاب باإلجابة على هذه االستفسارات وغيرها مما يلزم المسلم عند تعامله فى سوق األوراق المالية.

"والله من وراء القصد وهو يهدى السبيل"