第六章

衍生金融交易业务

【学习目标】

• 通过本章学习，应达到以下几个目标：• 1. 学习目标：了解衍生金融交易产生的背景、特征及种类，理解外汇期货、外汇期权及互换交易的原理及特点；熟悉国际衍生金融交易市场规则。

• 2. 能力训练目标：熟悉外汇期货和外汇期权合约的报价；掌握外汇期货交易、外汇期权交易及互换交易的程序、功能及运作技巧。

• 学会利用主要金融衍生工具防止外汇风险的方法，并为企业在新的国际金融环境中经营和获益设计避险的新方案。

【引例】利用外汇期货防范外汇风险（ 1 ）

• 某年 6 月 10 日，一家美国公司要从日本进口轿车， 3 个月后交货，到时支付进口货款 2 500 万日元，当时的即期汇率为： 1 美元 =146.70 日元。该美国公司为避免 3 个月后因日元升值而带来的汇率风险，就在外汇期货市场上用 1 美元 =146.30 日元的价位买入 2 手 9 月到期的日元期货合约，进行外汇期货套期保值。

• 如果到 9 月 10 ，日元即期汇率升值到 1 美元 =142.35 日元，期货市场上的汇率也相应升值到 1 美元 =142.25 日元。我们来仔细观察该公司的运作状况。

• 首先，观察外汇现货市场的运作情况。在 6 月 10 日，按照当时的汇率，该美国公司需支付 170 416 美元（ 2500 万 ×1/146.70 ），而到 9月 10 日，由于日元升值，美国公司需要支付 175 623 美元（ 2500 万×1/142.35 ），要多支付给日方 5 207 美元（ 175 623-170 416 ），造成购货成本增加。

• 其次，考虑外汇期货市场的运作情况。由于该公司在 1 美元 =146.30日元价位买入了 2 手期货合约（即卖出美元），而在 9 月 10 日用 1美元 =142.25 日元价位将 2 手期货合约平仓，该公司在期货市场上赚了 4 865 美元 [2×12 500 000× （ 1/142.25-1/146.30 ） =4 865] ，这样，它在期货市场上的盈利大致弥补了现货市场上购买轿车成本的增加（即亏损），达到了套期保值的目的。具体分析如下表：

表 6-1 现货市场与期货市场价格比较

日期

类别

6 月 10 日 9 月 10 日 盈利 成本增加（亏损）

现货市场

1 美元 =146.70 日元

1 美元 =142.35 日元

5207 美元

期货市场

1 美元 =146.30 日元

1 美元 =142.25 日元

4865 美元

【引例】利用外汇期货防范外汇风险（ 2 ）

• 另外，如果到了 9 月 10 日，日元不升值相反贬值，则现货市场上购买轿车的成本会减少，这一好处将被期货市场上的亏损大致抵消。

• 问题：通过上述美国公司利用外汇期货交易进行套期保值的运行情况，你觉得外汇期货交易在保值方面是否比远期外汇交易更好一些？请你做一下比较。

第一节 衍生金融工具市场

• 一、衍生金融工具市场概述• （一）衍生金融工具市场概念及其特征（ 1 ）

• 1. 概念：衍生金融工具又称派生金融工具，是指在货币、债券、股票等基础金融资产（ Underlying Financial Assets ）或原生金融资产 (Initiative Financial Assets) 交易的基础上派生出来的各种金融工具。衍生金融工具市场就是指以各种金融衍生工具为交易对象的交易场所，既包括交易所的场内交易，也包括场外交易（即 OTC 交易）。

（一）衍生金融工具市场概念及其特征（ 2 ）

• 2. 特征：• 衍生金融工具具有较高的杠杆性信用特征，交易者能以较

少的资金成本控制较多的投资，达到“以小搏大”的目的；• 又由于这种工具是建立在信用链条上，本身具有一定的脆

弱性，一旦某一环节发生断裂，就会引发连锁反应，产生危机，因此，它还具有高风险性。

• 高杠杆性既为交易者提供了以较低成本进行风险管理的可能性，也为投机者带来因与其错误造成巨额损失的潜在风险的可能性。

• 高杠杆性使衍生金融工具成为一把“双刃剑”。

（二）主要衍生金融工具（ 1 ）

• 1. 金融期货合约• 金融期货合约是指在期货交易所进行交易并规定

在将来某一特定日期按规定的条件（包括价格、交割地点、交割方式等）买卖某种金融资产的标准化合约。期货交易就是期货合约的买卖。

• 主要包括外汇期货、利率期货和股票指数期货等。

（二）主要衍生金融工具（ 2 ）

• 2. 金融期权合约• 期权（ Qption ）又译为选择权。金融期权合约是

指未来某一时间内按协议价格（ Strike Price ）买卖金融资产的权利而非义务的契约。金融期权指期权的买方与卖方在规定期限内按双方约定的价格买卖一定数量的金融资产的权利的合约，并在合约到期时有期权的买方决定是否执行这一权利。

• 主要有货币期权、利率期权、股价指数期权等。•

（二）主要衍生金融工具（ 3 ）

• 3. 金融互换合约• 金融互换是两个或两个以上的参与者之间，直接

或通过中介机构签订协议，互相或交叉支付一系列本金、或利息、或本金和利息的交易行为。

• 金融互换是 20世纪 80 年代在平行贷款和背对背贷款的基础上发展起来的。

• 主要有货币互换和利率互换等。

（三）衍生金融工具产生的背景• 1. 衍生金融工具最早产生于 17世纪初的荷兰。• 2.20世纪 70 年代，随着布雷顿森林体系的崩溃，世界金

融商品的主要价格形式——汇率、利率开始了较大的波动，美元大幅度贬值，汇率波幅拉大，给国际贸易、投资和国际经济的发展带来了极大的风险。为了防止和回避风险，芝加哥商品交易所（ CME ）尝试将自己丰富的商品期货经验用于外汇市场。 1972 年 5 月 16 日，该所开辟了国际货币市场分部（ IMM ），办理澳大利亚元、英镑、加拿大元、日元、瑞士法郎和德国马克等 6 种主要货币的期货交易。这是全世界第一个能够转移汇率风险的集中交易市场，也是衍生金融商品诞生的重要标志之一。

• 3. 此后，随着金融创新的扩展与深化，世界上又出现了金融期权交易，互换交易等衍生金融工具。

二、衍生金融工具的功能

• 衍生金融工具的发展，一方面得益于客观经济环境的需要，另一方面源于它所独具的功能。

• 1. 避险功能。• 2. 价格发现功能。• 3. 盈利功能。• 总之，衍生金融工具市场带给人们的保值避险和

投机获利的效益功效，对于促进经济的发展，为人所皆知，功不可没，但它又使金融风险加剧，是人们不可忽视的。

第二节 外汇期货交易

• 一、外汇期货交易概述• （一）外汇期货交易的产生和发展• 期货交易产生于 19世纪中叶。• 1972 年 5 月 6 日，美国芝加哥商品交易所的国际货币市场

（ IMM ）成立，并首次开始经营外汇期货业务。• 1982 年 9 月，全球传统的金融中心伦敦，成立了“伦敦国际金融期货交易所”（ London International Financial Futures Exchange,简称 LIFFE ），开始做期货交易，成为芝加哥之外的第二大金融期货交易中心。

• 目前，世界上已经有 50 多个交易所可以进行金融期货产品的交易，而且还不断地有新的金融交易所在建立。

（二）外汇期货交易的概念和特点（ 1 ）

• 外汇期货交易（ Foreign Exchange Future ）又称货币期货，是指交易双方在交易所内通过公开竞价，以标准化合约的形式，约定在未来某个确定日期进行交割或在交割前进行对冲的一种外汇交易。外汇期货是以汇率为标的物的期货合约。它是金融期货中最早出现的品种。

• 外汇期货与远期外汇交易极其相似，都是以合约形式实现约定汇率和交割期，而非即日交割。两者交易的目的也相同，都是为了避险保值和投机获利。但是，两者又有很多不同。

（二）外汇期货交易的概念和特点（ 2 ）

• 外汇期货交易具有以下几个特点：• 1. 外汇期货是一种标准化的期货合约。• 这种标准化表现在以下几个方面：• 一是交易币种的标准化。如芝加哥的国际货币市场期货交

易所开业时，只有美元、英镑、加拿大元、德国马克、瑞士法郎、荷兰盾、日元、墨西哥比索等八种货币。

• 二是合约金额的标准化。如 IMM 的一份英镑期货合约代表的固定交易金额为 62 500英镑，同样日元是 12 500 000 、瑞郎是 125 000 、加元是 100 000 等。交易最小单位是一份，否则不能成交。

• 三是交割期限的标准化。交割期一般与日历月份相同，多为每年 3 月、 6 月、 9 月、 12 月份。具体交割日多是到期月份的第三个星期的星期三。

（二）外汇期货交易的概念和特点（ 3 ）

• 2. 外汇期货交易采用保证金制度。• 买卖双方在开立账户进行交易时，都必须交纳一定数量的

保证金，保证金也称为“垫头”或“按金”。交纳保证金的目的是为了确保双方很好地履行义务。

• 3. 外汇期货一般不进行最后交割。• 外汇期货在交割前一般要做一笔与原期货交易相反的交易，

进行对冲，因而在交割时可采用轧抵方式进行清算，而不一定要进行实物交割。最终履行期货合约的市场参与者不到 1% 。因为外汇期货交易的最主要目的是保值避险和投机获利，而不是满足交易者对不同货币头寸的需求。

（二）外汇期货交易的概念和特点（ 4 ）

• 4. 外汇期货交易实行会员制。• 外汇期货交易须在交易所通过经纪人进行，并且有一定的

交易程序。其组织结构上有三方主体参与：一是金融期货交易所。二是经纪商。三是结算公司，或称结算所。要完成一个期货合约交易，这三个组织结构缺一不可。

• 5. 期货价格与现货价格是密切相关的。• 在投资者和投机者的参与下，期货与现货的价格变动方向

是一致的，且二者变动的幅度大致相同。而且外汇期货合约越接近交割日，则“差价”会随之越来越小。因为在外汇期货合约临近到期时，卖方可以从现货市场购入即期外汇，交给买方以履行交割义务。因此，在期货合约最后交割日收盘时，现货与期货之间的“差价”必等于零，若不为零，投机者就会套取其间的差价。

• 6. 外汇期货的报价是通过公开叫喊竞价交易方式完成双方交易。

【互动地带】 6-1 你知道期货交易手势的含义吗？

• 手心向内表示买入，向外表示卖出。仅出一个食指表示“ 1” ；出食指和中指表示“ 2” ；出中指、无名指和小指表示“ 3” ；出食指、中指、无名指和小指表示“ 4” ；出大拇指表示“ 6” ；出大拇指、食指表示“ 7” ；出大拇指、食指、中指表示“ 8” ；攥拳食指压拇指尖表示“ 9” ；出一个食指并左右摇摆表示“ 10” ；出食指和中指并左右摇摆表示“ 20” 。

二、外汇期货交易的基本规则

• （一）保证金制度（ 1 ）• 美国的外汇期货市场，有初始保证金和维持保证

金之分，英国的 LIFFE 市场不存在另外的维持水平，因而保证金水平必须自始至终维持在初始水平上。

• 初始保证金（ Initial Margin ）。它是签订期货合约同时必须存缴的，其数量根据每份合同的金额以及该种货币的易变程度来确定。不同的期货品种，保证金有所不同。一般为合约价值的 1%～ 10% 。投机交易，保证金约为 5%～ 7% ，套期保值头寸，保证金为 2%～ 4% 。

（一）保证金制度（ 2 ）

• 维持保证金（ Maintenance Margin ）。是指客户的保证金允许下降的最低水平。也就是说，外汇期货交易的买卖双方给胀户增加货币以前允许初始保证金下降的最低水平。

• 客户在开立外汇期货合同后，如果发生亏损，保证金数额就会下降，下降到维持保证金限额，客户就必须再交纳保证金，并将保证金恢复到初始保证金水平。

• 维持保证金的水平一般定为初始保证金的 75% 。• 一旦客户的保证金因为期货价格的下跌而低于维持保证金水平，经纪人会向客户发出“保证金追缴通知”，要求客户补缴不足原始保证金的额度。

【技能训练】 6-1 保证金的计算（ 1 ）

• 例如，某年 10 月 15 日（星期一）， A 公司买入 10份次年 3 月期的瑞士法郎期货合同（以芝加哥国际货币市场为例，每份合同金额为 CHF125 000 ），期货价格为 CHF1=USD0.5776 ，初始保证金为 USD25 000 ，维持保证金为 USD18 750 。当各日外汇期货市场的期货收盘价（结算价格）为以下金额时，请计算该套期保值者的当日损益、累计损益、保证金账户的余额以及是否要追加保证金。

• 10 月 15 日，收盘的期货价格为： 0.5760 ；• 10 月 16 日，收盘的期货价格为： 0.5745 ；• 10 月 17 日，收盘的期货价格为： 0.5730 ；• 10 月 18 日，收盘的期货价格为： 0.5716 ；• 10 月 19 日，收盘的期货价格为： 0.5725 。

【技能训练】 6-1 保证金的计算（ 2 ）• 下列表 6-2计算的就是该套期保值者的当日损益、累计损益、保证金账户的余额以及是否要追加保证金的情况。

• 表 6-2 保证金余额计算表

日期 收盘价 当日损益 累计损益 保证金余额

追加保证金

10 月 15 日 0.5776

0.5760 -2 000 -2 000

25 000

23 000

10 月 16 日 0.5745 -1 875 -3 875 21 125

10 月 17 日 0.5730 -1 875 -5 750 19 250

10 月 18 日 0.5716 -1 750 -7 500 17 500 7 800

10 月 19 日 0.5725 1 125 -6 375 25 000

【阅读资料】 6-1 英美两国在维持保证金上的区别

• 英国期货市场，没有维持保证金。初始保证金之后就是变动保证金，变动保证金通常是在每天交易结束后按交易所的结算价来计算的，并规定在第二天上午开盘前某段时间里交付。在通常情况下，如果某个会员没有按时交纳变动保证金，交易所有权出清其期货头寸，动用保证金账户来弥补任何损失，然后将其保证金余额交还给该会员。如果某一违约会员的保证金账户不能弥补当天的行情变动所带来的亏损，清算所则要为此而遭受损失。这一损失通常可以从交易所所有会员共同拥有的风险准备金中拨付。

• 美国的期货市场，只有当保证金账户的资金额低于维持保证金水平时，交易所会员才必须追加保证金，将其保证金账户的金额恢复到初始保证金水平；而当交易所会员的保证金账户处于初始保证金水平和维持保证金水平之间时，大可不必为保证金不足而劳神。这样，就大大减少了交易所会员交纳保证金、管理保证金账户的成本和麻烦，并且在很大程度上减轻了交易所会员和清算所管理保证金账户的负担。

• 摘自张连英等《国际金融学教程》

（二）外汇期货合约（ 1 ）

• 外汇期货合约是一份标准化的书面协议。在外汇期货市场上进行交易时，不是直接买卖多少数额的外汇，而是以合约为单位，是买卖多少个合约的某种外汇。一张合约，俗称“一手”。一般而言，外汇期货合约包括以下内容：

• 1. 外汇期货交易的货币与报价。在外汇期货交易所内交易的货币一般是国际自由外汇，进行外汇期货合约买卖时，须指明是何种外汇。外汇期货合约采用间接标价法，即以美元为标价货币。

（二）外汇期货合约（ 2 ）

• 2.最小价格变动价位和最大价格波动幅度。• “ 最小价格波动”，是指在买卖货币期货合约时，由于供求关系使合约的货币价格产生波动的最小幅度。在交易场内，出价和叫价只能是最小变动额的倍数。如瑞郎报价，规定该期货合约的最小价格波动为 0.0001 （一般为 1 个点或者说是 0.01% ）。如果瑞郎当前的交易价格为 0.6756 美元，则上涨和下跌的下一个最小报价为 0.6757和 .0.6755 。

• “ 最高限价”，是指每日交易价格变化的最高限价，超过此限价，该种货币的期货交易就将停止。这是为了限制期货交易中可能出现的过度投机而制定的每日涨跌停板额。如瑞郎的最高限价为 150点（ 0.0150 ），以美元换算，则最高限价为 125000×0.0150=1875 美元，这是人为规定的瑞郎一天波动的最大幅度。最高限价是一种市场保护措施，一旦报价超出这一幅度，该期货合约就会被暂时停止交易一段时间。

• 3. 合约的金额和交割日期。

（二）外汇期货合约（ 3 ）

（三）清算制度

• 外汇期货交易实行“每日清算制度”，或称逐日盯市（ Mark-to-market ）制度。交易者的头寸每天都要按结算价格清算。结算价格是每天收市前的最后半分钟或一分钟时间的价格平均数。外汇期货市场根据每天价格变动对交易者的账户按结算价格计算盈亏。盈亏分别计入保证金账户。由于这一工作是每天进行的，所以只要结算价格有变动，每天就有损益收付，一直到履约为止。交易所实行的是“无负责”原则。

（四）外汇期货交易的操作。

• 在交易所内进行外汇期货交易的都必须是交易所的会员，其中多半是场内经纪人，其余的是场内自营商。

• 一般外期货交易的步骤是：• 开户→下单→竞价成交→清算→交割。

三、外汇期货交易的运用

• （一）外汇期货交易中的套期保值（ 1 ）• 套期保值（ hedging ）的原意为“两面下注”，

就是指人们利用期货市场和现汇市场价格走势一致的规律，在两个市场上作币种相同、数量相等、方向相反的交易，不管汇率如何变动，利用外汇期货市场和现汇市场上的盈与亏或亏与盈相补平，以避免或最大限度减少因现汇市场汇率波动所带来的风险损失。

• 套期保值有空头套期保值和多头套期保值之分。

（一）外汇期货交易中的套期保值（ 2 ）

• 1. 空头（卖出）套期保值。出口商和从事国际业务的银行预计未来某一时间会得到一笔外汇，为了避免外汇汇率下浮造成的损失，一般采用卖出套期保值。卖出套期保值又称空头套期保值，即先在期货市场上卖出后再买进，以弥补现货市场价格下降可能带来的损失。

• 空头套期保值是建立在现汇多头基础上的。如果期货市场上外汇出现上升趋势，出现期货市场的亏损，但可用现货市场的盈相补平。

（一）外汇期货交易中的套期保值（ 2 ）• 例如，某年 3 月 1 日，美国 A 公司向瑞士出口一批货物，总价值为 1 000 000瑞士法郎，双方商定以瑞士法郎结算，3 个月后收回货款。

• 美国 A 公司为避免将来瑞士法郎下跌兑成美元数量减少的汇兑损失，决定利用外汇期货市场进行套期保值。 A 公司委托其外汇期货经纪人在外汇期货市场卖出 8份 6 月瑞士法郎期货合约，期货价格为 0.7840 美元 /瑞士法郎（注：每份瑞郎合约的标准单位是 125 000 ）。

• 假定 3 月 1 日美国外汇市场上的即期汇率为： USD/CHF1.2740/50 ，到 6 月 1 日即期汇率为： USD/CHF1.2860/70 ，而 6 月 1 日瑞士法郎期货合约价格为 0.7790 美元 /瑞士法郎。

• 该美国出口商是否能利用这一期货合约避免汇率下跌带来的损失，我们通过下面的交易过程来分析（见表 6-4 ）。

表 6-4 瑞郎空头套期保值交易过程表（一）日期 现货市场 期货市场

3 月 1 日（订约日）即期汇率：USD/CHF

1.2740/50

出口货物总额为 1 000 000

瑞士法郎，按即期汇率兑换成美元应是： 784 314 美元（ 1 000 000÷1.2750 ）

卖出 8份 6 月期瑞士法郎期货合约，期货价格 0.7840

美元 /瑞士法郎，总额为：784 000 美元（ 8×125 000×0.7840 ）

6 月 1 日（付款日）即期汇率：USD/CHF

1.2860/70

收到货款总额为 1 000 000瑞士法郎，按即期汇率兑换成美元确是： 777001 美元（ 1 000 000÷1.2870 ）

买入 8份 6 月期瑞士法郎期货合约，期货价格 0.7800

美元 /瑞士法郎，总额为：780 000 美元

（ 8×125 000×0.7790 ） 盈亏 损失 7313 美元

（ 784 314-777 001 ）盈利 5 000 美元（ 784 000-779 000 ）

净损失 2313 美元（ 7313-5000 ）

日期 现货市场 期货市场3 月 1 日（订约日）

出口货物总额为 1 000 000瑞士法郎，按即期汇率兑换成美元应是： 784 314 美元（ 1 000 000÷1.2750 ）

卖出 8份 6 月期瑞士法郎期货合约，期货价格 0.7840 美元/瑞士法郎，总额为：784 000 美元

（ 8×125 000×0.7840 ） 6 月 1 日（付款日）

收到货款总额为 1 000 000瑞士法郎，按即期汇率兑换成美元确是： 788 644 美元（ 1 000 000÷1.2680 ）

买入 8份 6 月期瑞士法郎期货合约，期货价格 0.7870美元 /瑞士法郎，总额为：787 000 美元（ 8×125 000

×0.7870 ） 盈亏 盈利 4 330 美元

（ 788 644-784 314 ）损失 3 000 美元

（ 787 000-784 000 ） 净收益 1 330 美元（ 4 330-3 000 ）

表 6-4 瑞郎空头套期保值交易过程表（二）

【问题诊断】 6-1

• 外汇期货的套期保值功能是否在预测汇率失误的情况下，也能达到保值避险的目的呢？外汇期货套期保值业务中，无论预测结果正确与否，是否都会达到保值的效果？

（一）外汇期货交易中的套期保值（ 3 ）

• 2. 多头（买入）套期保值。多头套期保值是指在期货市场上先买入后再卖出，以弥补现货市场汇率上涨可能带来的风险。进口商或需要付汇的人因担心外汇上浮而造成损失，往往采用多头套期保值，买入外汇期货合约，以达到对现汇保值的目的。

• 多头套期保值是建立在现汇空头基础之上的。在国际经济交往中的应付款、货币市场借款等，都可采用多头套期保值方法来避免或最大限度地减少汇率变动可能带来的风险。具体做法是在期货市场上买入外汇，而在现货市场上卖出外汇。

（一）外汇期货交易中的套期保值（ 4 ）

• 例如：某年 5 月 8 日，美国进口商从日本出口商那里进口 512 500 000 日元货物，约定 6 个月后支付货款。当时现汇汇率： USD/JPY 110.10/20 。美国进口商为避免日元升值而带来的风险损失，决定对 512 500 000 日元货款进行套期保值。因此，美国公司委托其外汇期货经纪人买入 41份 12 月期日元期货合约，期货价格是 JPY1=USD0.009090 。假设 11 月 8 日现汇汇率与期货价格分别如下：USD1= JPY108.40/50 ， JPY1=USD0.009350 ，该美国进口商通过期货合约是否避免了汇率风险，我们通过下面表 6-5 来进行分析。

表 6-6 日元多头套期保值交易过程表日期 现货市场 期货市场5 月 8 日 支付合同货款 512 500 000 日

元，现汇汇率 110.20 日元 / 美元，总价值： 512 500 000÷110.10=4 654 859.22 （美元）

买入： 41份 12 月日元期货合约，期货价格 0.009090 美元 / 日元，总价值：512 500 000×0.009090=4 658 625美元

11 月 8 日 支付货款总价达 512 500 000日元，现汇汇率 108.40 日元 /美元，总价值：512 500 000÷108.40=4 727 859.78 （美元）

卖出： 41份 12 月日元期货合约，期货价格 0.009350 美元 / 日元，总价值：512 500 000×0.009350=4 791 875美元

盈亏 损失： 73000.57 美元（ 4 727 859.78-4 650 635.21 ）

盈： 133 250 美元（ 4 791 875-4 658 625 ）

净收益 133 250-7300.57= 60 249.43 （美元）

【问题诊断】 6-2 上例中如果日元汇率不是上升，而是下降了，会出现什么情形呢 ?

• 本例中如果日元汇率不是上升，而是下降了，那么期货市场的损失就要由现货市场上的盈余来弥补，冲减进口商本来可以获得的收益。

• 请按下列汇率数据制作“日元空头套期保值过程表”：• 如上例， 5 月 8 日即期汇率与期货汇市场汇率仍为：• USD/JPY 110.10/20• 12 月期货价 JPY1=USD0.009090• 但是，美国进口商原预测日元升值的情况并未发生，进入

11 月后日元兑美元汇率出现下跌的态势，到了 11 月 8 日这一天，市场即期汇率为： USD/JPY 112.40/50 ，期货市场价格与现货市场价格走势是一致的，其汇率为： JPY=USD0.008893 。

• 问：在预测失败的情况下，该美国进口商进行多头套期保值后是否避免了汇率风险？（请仿照上例过程表编写）

（二）投机性期货交易（ 1 ）

• 投机性外汇期货交易，是指没有现货交易基础的交易者，根据自己对价格变动趋势的预测，以牟取期货价格差额为目的的承担风险的交易行为。这种交易只是单纯的买卖外汇期货合约，通过一买一卖或一卖一买进行赌博性投机活动，以追逐投机利润。

• 外汇期货市场的外汇投机业务有两种基本手法：空投投机和多头投机。

（二）投机性期货交易（ 2 ）

• 1.空头投机（ Short Speculation ）。所谓空头投机是指投机者预测某种外汇汇率下跌，先卖后买，了结先前的空头地位，从中谋取盈利的交易。

• 例如： 200× 年 3 月 5 日， IMM 加元 9 月份期货合约价格为 CAD1=USD.6349 ，根据分析预测，设预测结果是加元汇率下跌，投机者在 3 月 5 日卖出 10份于 9 月份到期的加元期货合约，到 8 月23 日， IMM 期货价格已跌到 CAD1=USD0.5970 ，这时该投机者立即买进 10份于 9 月份到期的加元期货合约实行对冲，在不考虑交易费用的条件下，投机者可获得利润 3.79 万美元，即

• 10×100 000 （ 0.6349-0.5970 ） =3.79 万美元

（二）投机性期货交易（ 3 ）

• 2. 多头投机（ Long Speculation ）。所谓多头投机是指投机者预测某种外汇汇率上升，先买后卖，将先前设立的多头地位了结，从中谋取盈利的行为。

• 例如： 200× 年 2 月 7 日， IMM 日元 6 月份的期货合约价格为 JPY1=USD0.008520 ，根据有关资料分析预测日元汇率将会上升，投资者在当日买进 6份 6 月份到期的日元期货合约，到 5 月 5 日，日元汇价果然上升为 JPY1=USD0.01000 ，于是，投机者卖出 6份 6 月份到期的期货合约，在不考虑交易费用的情况下，该投机者从买卖日元期货的交易中获得投机利润 111 500 美元，即：

• （ 0.01000-0.008520 ） ×6×12 500 000=111 500 （美元）

【问题诊断】 6-3

• 期货交易与股市中的一个最大区别就是：期货可以双向交易，可以买空也可以卖空。价格上涨时可以低买高卖，价格下跌时可以高卖低补。做多可以赚钱，而做空也可以赚钱，所以说期货无熊市，这种说法对吗？

四、其他金融期货

• （一）利率期货交易（ 1 ）• 1. 利率期货交易含义及种类。• 利率期货交易（ Interest Futures ）是指买卖双方

在有组织的交易所内，通过公开竞价买进或卖出某种有息资产期货合约，并在未来一定时间按合约进行交割的一种交易。

• 利率期货交易是以一种指数为报价单位，这种指数是用 100 减去利率得出，称为 IMM （国际货币市场）指数，如年利率 5厘， IMM 指数即为 95.00 ，以 IMM 指数报价时，指数越高，利率期货合约的价值就越高，指数越低利率期货的价值就越低。

（一）利率期货交易（ 2 ）• 2. 利率期货交易的运用• 下面举出利用利率期货进行套期保值的例子。假设某公司

在 1 月 1 日获悉， 2 月份资金有多头，此时，期货市场上5 月份某国库券售价为 94.0 （即收益为 6厘），但预期 2月份投资收益率会降低，仅为 5.5厘，即国库券的售价为94.50 。为避免利率变动的损失，该公司在 1 月份买入 5月份期货，至 2 月中旬，资金果然出现多头，该公司在现货市场上买入 6 个月的国库券合约，售价为 95.40 （ 4.6厘） , 比预测的 94.50 高出 90点，同时，把 1 月份买入的5 月份期货平仓，售价 95.05 （ 4.95厘），比买入时高出105点，如表 6-7 所示。

• 实际上 IMM 指数为 94.5- （ 15-90 ） /100=94.35 ，实际收益为 5.65厘。

表 6-7 利率期货交易实例

现货市场 期货市场1 月 1 日预计 2 月份多头资金投放收益为 5.5厘（ IMM 指数为 94.50 ）

1 月 1 日买入 1 手 5 月份国库券期货合约收益为 6厘（ IMM 指数为 94.00 ）

2 月 15 日买入 6 个月到期的国库券 1手，收益为 4.6厘（ IMM 指数为 95.40 ）

2 月 15 日卖出 1 手 5 月份国库券期货合约（平仓）收益 4.95厘（ IMM 指数为 95.05 ）

-90 +105

（二）股票指数期货（ 1 ）

• 1. 股票指数期货的含义。• 股票指数期货（ Stock Index Futures ）是指在期货

交易所买入或卖出某种股票的指数期货合约而在未来一定的时间按合约进行交割的一种交易。从事股票期货交易大体处于两种目的：一是为了实现保值，其保值原理与其他金融期货交易保值一样。二是为了投机，在股票价格波动中获利。

（二）股票指数期货（ 2 ）

• 股票指数期货交易的股票指数和报价方式：• 股票指数期货交易的股票指数和报价方式在不同的交易所

有所不同，但一般都是直接利用股票指数来表示期货合同的价格变动。每一个百分点值若干货币单位。如在美国，有堪萨斯交易所用的价值线综合指数，芝加哥交易所用的标准普尔 500及 100 指数，纽约交易所用的纽约综合指数，美国股票交易所用的主要市场指数，香港用的香港恒生指数。在美国股票指数每升降一个点，就表示合约升降 500美元，香港恒生指数每升降一个点则为合约升降 50港元。

（二）股票指数期货（ 3 ）

• 2. 股票指数期货交易的运用。• 股票股指期货交易原理和其他金融期货相似，举例如下：

• 假设有甲、乙投资者，甲认为 3 个月后芝加哥的标准普尔 500 指数会上升，乙认为会下降。于是双方在交易所进行了合同交易。其操作过程如表6-8 。

表 6-8 股票价格期货交易

甲投资者 乙投资者 2001 年9 月 ×日

因预测指数会上升，故买入一张 12 月的指数期货合约，其时期货市场内的作价为 810点。

预测的结果与甲相反，认为会下跌，故卖出一张 12 月的指数期货合约，作价为 810点。

2001 年12 月 ×日

股市果然上升，收市标准普尔 500 指数升为 830点，结果净赚 10 000美元 [ （ 830-810 ） ×500] （其他费用支出未计）。

预测股市走势相反，不但未跌，反而上升，亏损 10 000 美元[ （ 830-810 ） ×500]（其他费用支出未计）。

（三）黄金期货交易

• 黄金期货交易（ Gold Bullion Futures ）是指在期货交易所买进或卖出黄金期货合约而在未来一定时间按合约进行交割的交易。

• 黄金期货交易与普通商品期货买卖相同，在世界许多期货市场都有交易，其中规模最大的市场包括纽约商品交易所（ LOMEX ）、芝加哥国际货币市场（ IMM ）、芝加哥贸易委员会（ CBT ）、伦敦国际金融期货市场（ LIFFE ）、地中海商品交易所（ MCE ）、香港股票交易所等。

• 黄金期货的标准规模是 100盎司。

第三节 外汇期权交易

• 一、外汇期权交易概述• （一）外汇期权的概念及其发展状况• 外汇期权（ Foreign Exchange Option ）也称货币期权或外

币期权，是一种选择契约的权利。其购买人以期权费（保险费）为代价，享有在合约到期日或到期日之前以规定的价格购买或出卖一定数额外汇的权利。当行情对他有利时，他有权买进或卖出一定数额的外汇，如果行情不利，他也可以放弃行使期权。而期权卖方则有义务在买方要求交割时履约。

• 1982 年 12 月，外汇期权交易诞生于费城股票交易所（ PHLX ），至今虽然只有十几年的历史，但由于期权交易有远期外汇和外汇期货交易无法比拟的优点和灵活性，其发展速度十分迅速。

（二）外汇期权的特点

• 1. 保险费无追索权。保险费（ Premium ）又称期权费、期权价格或权利金。是期权交易时，买方按规定支付给卖方的购买期权权利的费用。

• 2. 风险小，灵活强。期权的购买者无论汇率如何变化，最大的损失就是所支付的保险费。在市场价格对自己有利时，他可以执行其权利，对自己不利时放弃行使该权利。

• 外汇期权与其他金融工具的主要区别是：外汇期货等金融工具兼有权利和义务，而外汇期权将权利和义务分开。期权买方，付出一定的保险费，不论买入的是看涨期权还是看跌期权，只有权利而没有义务；而期权卖方，则只有义务而放弃和卖掉了权利。

【问题诊断】 6-4 期权交易与现货交易有何区别？

• 1. 期权合约赋予买方有选择权，可以行使合约也可以放弃合约，而期货买卖双方均应执行合约，任何一方无选择权。

• 2. 期权的买方亏损是有限的。最大损失是期权费，而盈利从理论上讲是无限的，卖方盈利是有限的，亏损从理论上讲是无限的；期货无论是购买合约还是出售合约，都会面临着无限的盈利和无限的亏损。

• 3. 期权的保险费根据行情确定以后，不会变化。而期货合同要求双方均须交纳初始保证金，并且在交易过程中还须根据价格变动要求亏损方追加保证金，盈利方可适当提取多余的保证金。

二、外汇期权的种类

• （一）按照行使期权的时间，分为美式期权和欧式期权两种。

• 美式期权是指期权的买方可在期权到期日之前的任何一天，向对方宣布，决定执行或不执行购买（或出卖）的期权合约。

• 欧式期权是指期权的买方只能在期权到期日当天向对方宣布，决定执行或放弃购买（或出卖）的期权合约。美式期权比欧式期权灵活，但卖方风险较大，因此，美式期权的费用较欧式期权高。

（二）按照购买者的买卖方向，分为买进期权和卖出期权（ 1 ）。

• 1. 买进期权又称看涨期权（ call option ），简称买权，是指合约的购买者有权在合约期满或期满之前以约定汇率购进约定数量的外汇。期权合同的购买者也就是外汇的购买者，因此，把 call option译为看涨期权是从外汇的购买者由于担心外汇价格上涨而给自己带来损失的角度说的。

（二）按照购买者的买卖方向，分为买进期权和卖出期权（ 2 ）

• 2. 卖出期权又称看跌期权（ put option ） ,简称卖权，是指期权合约的购买者有权在合约期满或期满之前以约定汇率卖出约定数量的外汇。期权合同的购买者也就是外币的出售者，把 put option译为看跌期权是从外汇的出售者由于担心外汇价格下跌而给自己带来损失的角度来说的。合同的购买者由于拥有了期权，就可按固定的外汇价格出卖外汇。因此，又把 put option译为卖出期权。

看涨期权和看跌期权合同的购买者和出售者的权利与义务比较表

• 表 6-9

（三）按基础资产对标准期权分为现汇期权、外汇期货期权等。

• 现汇期权是指期权买方有权在期权到期日或之前，以协定汇价购入或出售一定数量的某种外汇现货，也有权放弃执行协定价格，改用现货价格进行交易。

• 外汇期货期权是指期权买方有权在到期日或之前，以协定的价格买进或出售一定数量的某种外汇期货，即买入看涨期权可使期权买方按协定价格取得外汇期货的多头地位；买入看跌期权可使期权买方按协定价格建立外汇期货的空头地位。

三、外汇交易期权合约的要素• 一份完整的外汇期权合约，必须具备以下要素：• 1. 买家或投资者 (Taker) ：是指购买期权的一方。• 2.沽家或卖方（ Grantor ）：是指出售权利的一方。• 3.履约的价格（ Exercise Price ）又称协定价格（ Contract Price Strikin

g Price ）。是契约中规定未来交易行使期权买卖金融资产的交割价格。• 4. 到期月份（ Expiration Months ）固定，通常为每年的 3 月、 6 月、

9 月和 12 月。• 5. 到期日（ Expiration Date ）。指期权买方有权履约的最后一天，通常定于到期月份第三周的星期三。

• 6. 交易数量固定。一般与外汇期货合约中的外汇数量保持一致。费城的规模是：英镑 31 250 ；欧元 62 500 ；瑞士法郎 62 500 ；日元 6 250 000 ；加元 50 000 ；澳元 50 000 等。

• 7. 保证金（ Margin ）。卖方在买方要求履约时，有依履约价格进行交割的义务。所以要交纳保证金。 8.权利金（ Premium ），又称期权价格、期权费或保险费，在订约时由买方支付给卖方，以获得履约选择权的费用。

• 9. 交割方式通常通过清算所会员进行。

四、外汇期权的报价及影响因素

• （一）外汇期权费的报价（ 1 ）• 1. 外汇期权交易的协定价格都是以美元为报价货币，价格

以每单位若干美分表示。• 在费城股票交易所外汇期权合约中，其期权费是以每单位标的外币可兑换多少美分的方式报价，如瑞士法郎期权的期权费为 1 美分，投资者须以 625 美分的代价购买（每个合约规格为 62 500瑞士法郎，期权费 =62 500瑞士法郎 ×0.01 美元 /瑞士法郎 =625 美元）。

• 下面以我们以英镑期权（ CSE ）为例来介绍外汇期权的报价方式。

（一）外汇期权费的报价（ 2 ）• 表 6-10 外国货币期权的报价

（一）外汇期权费的报价（ 3 ）

• 外国货币期权的报价的说明：• 表 6-10说明了英镑期权每份合同规格为 1.25 万英镑（ CSE ），价格

以每单位若干美分来表示的。• 第一栏的数字是当天交易结束时，英镑同美元的即期汇率为 168.31 美

分。• 第二栏（ Strike Price ）为合同协议价格，在该交易日有五种不同协议

价格的期权合同，从 1.6250 美元 /英镑到 1.7250 美元 /英镑不等。• 其余各栏均为期权合同的购买价或权利金（ premium ），都是以每英镑多少美分表示。

• Calls-Last 是买权的购买价， Puts-Last 是卖权的购买价，合同到期日是在 11 月（ Nov ）， 12 月（ Dec ）和 3 月（ Mar ），比如 12 月和3 月到期的协定价为 165 美分的买权，购买价分别为 4.35 美分和 5.6美分，由于每份合同的规模是 1.25 万英镑，所以 12 月和 3 月到期合同的购买价分别为 12 500 （英镑） ×0.0435 （美元） /英镑 =543.75美元和 12 500英镑 ×0.0560 美元 /英镑 =700 美元。

【技能训练】 6-2

• 表 6-11 中国银行北京分行 2003 年 7 月 15 日期权宝 1 月期部分参考报价

（一）外汇期权费的报价（ 4 ）

• 2. 外汇期权费的报价采用买入价与卖出价双价制的形式。• 例如欧元买权、美元卖权 EUR CALL USD PUT ，金额 1 0

00 万欧元，欧元兑美元即期汇率水平为 1.3000 。用点数报价，如 0.0220/0.0224 （每一欧元的美元点数）。左边是期权卖方愿意买入该期权的价格，右边是卖出该期权的价格。对于期权买方而言，卖出期权使用左边的价格，买入期权使用右边的价格，点数表示交易本金 1 个欧元的期权所需要支付的美元的期权费。

• 因此，买入该期权的期权费支出应为： 1 000 万欧元 ×0.224 美元 /欧元 =22.4 万美元，按即期汇率 1.30折合 16.92 万欧元。

（二）影响期权费的因素• 1. 市场现行汇价水平。一般期权货币现行汇率越高，期权费也越高，反之则低。

• 2. 期权的协定价格。协定价格是指在期权交易中，履行期权合约时进行外汇交易使用的汇率。如果协定汇价高，则买入期权的期权费低，而卖出期权的期权费高；相反，如果协定汇价低，则买入期权的期权费高，而卖出期权的期权费低。

• 3. 期权的期限或有效期。期权合同的时间越长，期权费越高；反之则低。

• 4. 预期汇率的波动幅度。一般而言，较稳定的汇率比汇率波动大的外汇期权费低。因为期权交易的目的在于消除汇率变动带来的风险，汇率变动的幅度越大，风险越高，参加期权交易越有必要，期权交易的需求量越大，自然期权费也越高，反之则低。

• 5. 利率波动。利率与看涨期权价格成正比，与看跌期权价格成反比。即交易的货币利率高，看涨期权费也高，而看跌期权费则低。

五、外汇期权的运用和分析

•（一）买入看涨期权（ Long Call ）• 看涨期权参考值：• 上限价格 = 协议价格 + 期权费• 购买者收益 = 市场价格 - 上限价格• （二）买入看跌期权（ Long Put)• 看跌期权参考值：• 下限价格 =协定价格 - 期权费• 购买者收益 = 下限价格 - 市场价格

• 利用外汇期权进行投机交易，是完全建立在预测汇率变动方向的基础上，如果预测正确，就获得盈利，如果预测失败，就损失期权费。一般情况下，投机者如果预测外汇汇率将上涨时，就买入看涨期权做“多头”投机交易；相反，如果预测汇率下跌时，则买入看跌期权做“空头”投机交易。

• 例如，某投机者预测两个月后瑞士法郎对美元汇率将上升，于是按协定价铬 1 美元 =1.7瑞士法郎购买了一份美式瑞士法郎买权（金额为12.5 万瑞士法郎），

• 期权费为 0.01 美元 /瑞郎，投机者共支付期权费 1 250 美元。• 两个月后，如果瑞士法郎汇率果然升值，上升到 USD/CHF1.6000 ，

该投机者就执行合约，以 1 美元 =1.7瑞士法郎的协定汇价购买 12.5万瑞士法郎，支付 7.3529

• 万美元（ 12.5 万 /1.7 ），然后再按外汇市场上升了的瑞士法郎汇率卖出瑞士法郎，收入 7.8125 万美元（ 12.5 万 /1.6 ），减去期权费和执行买权合同的成本，可获利 0.3346 万美元（ 7.8125 万 -7.3529万 -0.1250 万）。

• 该例中如果两个月后瑞士法郎汇率没有上升反而下降，投机者可放弃期权的执行，最多损失期权费 1 250 美元。

（三）利用外汇期权进行投机交易

【技能训练】 6-4 外汇期权交易计算（ 1 ）

• 美国某出口商在 6 个月后会有一笔价值 1 250 000瑞士法郎的外汇收入，但又恐怕瑞士法郎在 6 个月后贬值导致损失，于是该出口商决定利用外汇期权交易进行保值。该出口商购买了 10份瑞士法郎欧式看跌期权（每份瑞士法郎期权合同金额为 125 000 ），期权费率为 2.5% ，期权合同得执行价格为 USD/CHF1.3900 ，期限为 6 个月。

• 当 6 个月到期后，实际汇率分别变为：• ①USD/CHF1.4200 ；• ②USD/CHF1.3600 ；• ③USD/CHF1.3900 。• 该出口商是执行还是放弃期权合同，最终能换回多少美元？

【技能训练】 6-4 外汇期权交易计算（ 2 ）• 分析过程：美国出口商购买了 10份瑞士法郎欧式看跌期权合同，按即期汇率 U

SD/CHF1.3900计算，折合 899 281 （ 125000×10÷1.3900 ）美元，减去期权费 22 482 （ 899 281×2.5% ）美元，合同金额 876 799 （ 899 281-22 482 ）美元。

• ①当 6 个月后实际汇率为 USD/CHF1.4200 时， 1 250 000瑞郎折合美元为： • 125 000×10÷1.4200=880 282 美元，减期权费 22 482 美元，共 835 318 美元。• 因瑞士法郎贬值， 6 个月后该出口商得到的美元数额比合同损失 41481 （ 8767

99-835 318 ）美元，因此该出口商选择执行期权合同。• ②当 6 个月后实际汇率为 USD/CHF1.3600 时， 1 250 000瑞郎折合美元为：• 125 000×10÷1.3600=919 118 美元，减期权费 22 482 美元，共 896 636 美元。• 因瑞士法郎升值， 6 个月后该出口商得到的美元数额比合同多 19837 （ 89663

6-876799 ）美元，因此该出口商选择放弃其权合同。• ③当 6 个月后实际汇率为 USD/CHF1.3900 时， 1 250 000瑞郎折合美元为：• 因瑞士法郎汇率无变化， 6 个月后该出口商得到的美元数额与合同一样， 12500

0×10÷1.3900=899281 美元，减去期权费 22482 ，共 876 799 （ 899 281-22 482 ）美元。因此，该出口商选择放弃或者执行期权合同均可，但都要支付期权费。

六、其他金融期权交易

• （一）股票期权交易• 1. 股票期权交易的概念• 股票期权交易是指期权交易的买方以支付一定的

期权费为代价，取得一种在规定期限内购买或出售一定数额股票的权利。

• 2. 股票期权交易的种类• （ 1 ）股票看涨期权。• （ 2 ）股票看跌期权。• （ 3 ）股票双重期权。

（二）股票指数期权

• 股票指数期权是买卖股票指数变动率的期权合同。它与股票指数期货合同类似。也是按股票指数变动的百分点计价，合同到期，如买方行使期权合同，则买卖双方拨现金头寸，结算盈亏，期权合同的买方也可以放弃行使期权。

（三）利率期权• 利率期权是把将来的利率作为对象进行买卖的权利。在利

率期权交易中，交易双方买卖的是在指定的未来日期购进和售出某种价格的有息资产的权利。当购买者预期利率下跌时，他会购买利率买权，以固定其投资收益。当购买者预期利率上升时，他会购买利率卖权，从中获益。利率期权交易也像利率期货交易一样，合同到期时买卖双方并不真的移交金融资产，而是用现金结算双方的盈亏。

• 利率期权交易分为现货期权交易和期货期权交易，两者不同的是现货期权交易的是现货，期货期权交易的是期货合同。其协议价格标价方法也不同，现货利率期权的协议价格是以利率本身表示的，如 7.15% ，而期货利率期权的协议价格是以“ 100- 利率”表示的，如 92.85 （ 100-7.15 ）。

第四节 金融互换交易

• 根据国际清算银行的定义，金融互换是指“互换双方签约同意，在确定期限内互相交换一系列支付的一种金融活动。”

• 一、金融互换交易的概念及产生• 金融互换交易（ Swap Transaction ）主要是指交易

双方（有时有两个以上的交易者参加同一笔交易）按市场行情通过预约，在一定时期内相互交换货币或利率支付责任的金融交易。

【典型案例】 6-1 80 年代一笔著名的货币互换交易

• 1981 年，世界银行和美国国际商用机器公司（ IBM ）进行了世界上著名的一笔货币互换。

• 世界银行将 2.9亿美元债券换为德国马克和瑞士法郎。这笔交易是由所罗门兄弟公司安排的。世界银行用美元支付 IBM 公司所发行的联邦德国马克和瑞士法郎债券的全部本金和利息。

• 通过互换，世界银行用其新发行的美元债券，以理想的筹资成本，筹集了价值 2.9亿美元的德国马克和瑞士法郎； IBM 公司也花了较低的筹资成本，而且还因美元坚挺而得到了汇率收益。这笔交易的成功，大大刺激了国际金融市场的互换交易。

二、金融互换交易的种类

• （一）货币互换（ 1 ）• 1. 货币互换的概念和特点• （ 1 ）货币互换（ Currncy Swap ）指交易双方互相交换不同币种、相同期限、等值借款、到期应付的本金和利息支付责任以回避汇率风险的一种业务。也就是说交易双方同意在一定期限内，交换不同货币本金与利息的支付协议。

• （ 2 ）货币互换的基本特点是：• ①互换双方使用的货币不同；• ②总有一个本金交换；• ③合同期间定期支付利息；• ④互换双方货币利息有固定利率对浮动利率、固定利率对固定利率和浮动利率对浮动利率三种情况。

（一）货币互换（ 2 ）• 2. 货币互换的实际运用。• 例如：设 A 公司 1996 年 3 月底发行 5 年期 5亿日元的固

定利率日元债券，固定利率为 5%,但是该公司投产后创汇的是美元，如果以后日元升值超过项目设计的汇率水平 1美元 =145 日元，该公司必将承受汇率变动损失，增加筹资成本，所以，该公司在 1997 年 3 月底出现 1 美元 =156日元行情时，及时委托一家银行与 B 公司达成货币互换交易协议，把 5亿日元债务互换成美元债务，汇率固定在 156 日元 / 美元，并支付美元固定利率 7.47% （与项目当初设计的筹措美元出口信贷利率水平相等）。每半年交易双方相互支付一次利息，互换交易结束时相互交换本金。

（一）货币互换（ 3 ）

（一）货币互换（ 4 ）• 从表 6-12中可以看出，如果此后三年的平均汇率

为 1 美元 =145 日元，那么正好与项目筹资时设计的汇率水平相一致， A 公司未受到汇率波动的响，如果日元进一步升值，平均汇率为 1 美元 =135 日元， A 公司就承担了汇率变动的损失，由于该公司采取了果断措施，通过货币互换，规避了汇率损失，互换后的成本比设计时的成本降低了约 4.8万美元（ 396.5 万 -391.7 万）。

• 而 B 公司看中了日元债务比美元债务利率低 2.47% ，在近期继续看好美元前景的情况下成交的。正因为 A 、 B两公司对未来的预测不一样，且各有所图，所以才会发生互换交易。

（二）利率互换（ 1 ）

• 1. 利率互换的概念和特点• （ 1 ）利率互换（ Interest Rate Swap ）是指在对未来利率

的预测基础上，交易双方在两笔货币、金额和期限相同的情况下，互相交换不同形式利率支付责任的一种业务。

• （ 2 ）标准的利率互换的基本特征是：• ①互换的两种货币相同；• ②名义本金量在互换期间不变；• ③互换一方是固定利率，另一方是浮动利率；• ④互换双方定期支付利息的频率相同。

（二）利率互换（ 2 ）

• 2. 利率互换的实际运用。• 利率互换常见的形式有如下两种：• （ 1 ）债务利率互换。• 假设 A 公司某年筹措 5 000 万美元资金，期限 5 年浮动利

率为 6 个月 LIBOR+0.25% 。一年后，该公司预期后 4 年美元利率有上升的可能，为了实现 8.5% 的固定利率设计目标，避免利率上升的风险， A 公司通过市场调查了解到互换市场利率 6 个月 LIBOR+0.25% 的浮动利率可互换到8.3% 美元固定利率，通过 C银行成交了这笔债务利率互换。

• 表 6-12 是 A 公司做互换交易的测算表。

（二）利率互换（ 3 ）

• 从表 6-12 可以看出，如果 6 年中平均利率为 9.5% 或 9% ，那么 A 公司就要比目标利率分别多支付 300 万美元（ 2 850-2 550 ）或 150 万美元（ 2 700-2 550 ），而该公司通过利率互换后比目标利率降低了 60 万美元（ 2 550-2490 ）的利息支出。

（二）利率互换（ 4 ）

• （ 2 ）筹资利率互换。• 债务和资产实际上是一枚硬币的正反面，因此利率互换交

易并不仅仅局限于负债利息的保值，同样，也可适用于资产收益的保值。

• 假设 A 公司信用等级为 AAA级， B 公司信用等级为 BBB级，若发行为期 5 年的欧洲美元固定利率债券， A 公司需支付 8% 的利率， B 公司需承担 10% 的利率。若双方采用浮动利率债券， A 公司需要支付的利率是 6 个月 LIBOR+0.25%,B 公司则为 6 个月 LIBOR+0.75% 。现假定 A 公司希望获得浮动利率资金， B 公司希望获得固定利率资金，于是 A 、 B 公司各自发挥自己的相对优势， A 公司采用固定利率筹资方式， B 公司采用浮动利率筹资方式，然后实现利率互换，实现自己的筹资计划。

（二）利率互换（ 5 ）

• 如果互换协定中按 9.25% 的固定利率对 6 个月 LIBOR-0.5%浮动利率进行互换，即 A 公司按 8% 的固定利率筹资，支付 LIBOR-0.5% 的浮动利率， B 公司按 LIBOR+0.75%的浮动利率筹资，支付 9.25% 的固定利率，则双方均可节约单位筹资成本 0.75%[ （ 6 个月 LIBOR+0.25% ） - （ 6个月 LIBOR-0.5% ） = 0.75%] 。

• 总之，利率互换既可以对资产进行互换也可以对负债进行互换。资产持有者预期利率走势看涨时买入利率互换，反之则卖出利率互换。负债者预期利率走势看涨时卖出利率互换，反之则买入。

【要点回放】• 1. 衍生金融工具又称派生金融工具，是指在货币、债券、

股票等基础金融资产或原生金融资产交易的基础上派生出来的各种金融工具。高杠杆性使衍生金融工具成为一把“双刃剑”。它包括金融期货、金融弃权和金融互换。

• 2. 外汇期货交易，又称货币期货，是指交易双方在交易所内通过公开竞价，以标准化合约的形式，约定在未来某个确定日期进行交割或在交割前进行对冲的一种外汇交易。外汇期货是以汇率为标的物的期货合约。它是金融期货中最早出现的品种。在运用上有多头套期保值、空头套期保值和多头投机、空头投机。

• 3. 外汇期权是一种期汇交易权利的买卖。它是指外汇期权合约购买者向出售者支付一定金额的期权费后，即可在有效期内或合约到期日享有按协定价格和金额履行或放弃买卖某种外币权利的交易行为。在运用上有看涨期权和看跌期权，还有多头投机和空头投机。

• 4. 金融互换是交易双方按预先约定的汇率和利率等条件，在一定期限内相互交换一组资金，用以达到回避风险的目的的一种交易。互换分为货币互换和利率互换。

【行话行规】（ 1 ）• 1. 衍生金融工具：衍生金融工具又称为派生金融工具，是

指在货币、债券、股票等基础金融资产（ Underlying Financial Assets ）或原生金融资产 (Initiative Financial Assets)交易的基础上派生出来的各种金融工具。

• 2. 外汇期货和外汇期权：外汇期货交易（ Foreign Exchange Future ）又称货币期货，是指在交易所内通过公开竞价的方式，以标准化合约的要求，约定在未来一个确定日期进行交割或在交割前进行对冲的一种外汇交易。外汇期权是一种期汇交易权利的买卖。它是指外汇期权合约购买者向出售者支付一定金额的期权费后，即可在有效期内或合约到期日享有按协定价格和金额履行或放弃买卖某种外币权利的交易行为。

• 3.初始保证金和维持保证金：初始保证金（ Initial Margin ）它是签订期货合约同时必须存缴的，其数量根据每份合同的金额以及该种货币的易变程度来确定。

• 维持保证金（ Maintenance Margin ）。是指客户的保证金允许下降的最低水平。也就是说，外汇期货交易的买卖双方给胀户增加货币以前允许初始保证金下降的最低水平。

【行话行规】（ 2 ）• 4. 套期保值：套期保值（ hedging ）的原意为“两面下注”，就是

指人们利用期货市场和现汇市场价格走势一致的规律，在两个市场上作币种相同、数量相等、方向相反的交易，不管汇率如何变动，利用外汇期货市场和现汇市场上的盈与亏或亏与盈相补平，以避免或最大限度减少因现汇市场汇率波动所带来的风险损失。套期保值分为空头套期保值和多头套期保值两种。

• 5. 股票指数期货：股票指数期货是指在期货交易所买入或卖出某种股票的指数期货合约而在未来一定的时间按合约进行交割的一种交易。

• 6. 外汇期权：外汇期权（ Foreign Exchange Option ）也称货币期权或外币期权，是一种选择契约的权利。其购买人以期权费（保险费）为代价，享有在合约到期日或到期日之前以规定的价格购买或出卖一定数额外汇的权利。有买权和卖权之分。

• 7. 金融互换交易： Swap Transaction ）：主要是指交易双方（有时有两个以上的交易者参加同一笔交易）按市场行情通过预约，在一定时期内相互交换货币或利率支付责任的金融交易。主要有货币互换和利率互换。

【过关斩将】（ 1 ）

• （三）判断题：• 1. 外汇期货合约到期可以不进行交割。（ ）• 2. 外汇期权合约的买方具有买的选择权，但不具有卖的选择权。（ ）• 3. 外汇期货有标准化规定，而外汇期权没有标准化规定。（ ）• 4. 外汇期权的买者的收益是有限的，损失是无限的；其卖者的收益是无限

的，损失是有限的。（ ）• 5. 货币互换是说交易双方同意在一定期限内，交换相同货币本金与利息的

支付协议。（ ）• （四）选择题：• 1. 按标准化原则进行外汇买卖的外汇业务是（ ）• A 即期外汇业务 B 远期外汇业务• C 外汇期货业务 D掉期业务• 2. 外汇期权业务保险费的高低受下列因素制约（ ）• A 市场现行汇价水平 B 期权的协定汇价• C 期权的时间值 D预期波幅• E 利率波动

【过关斩将】（ 2 ）

• 3.欧式期权业务（ ）• A 在合同到期日前，顾客有权要求交易所进行交割• B 在合同到期日前，顾客无权要求交易所进行交割• C只有在合同到期日，顾客有权要求交易所进行交割• D只有在合同到期日，顾客有权放弃合同的执行• 4. 在外汇期货交易中，如果顾客的账面金额低于维持保证金，就必须追缴资金，使之重新达到（ ）

• A维持保证金水平 B初始保证进水平• C 交易金额水平 D 期货合约水平• 5.互换交易的作用（ ）• A降低筹资成本 B转嫁汇率与利率变动风险• C扩大筹资能力 D调整财务结构• E 套期保值

【过关斩将】（ 3 ）

• （六）技能训练题：• 1.假定某家美国公司 1 个月以后有一笔外汇收入 500 000英镑， GBP/USD 即期汇率为 1.9200 美元。为避免 1 个月后英镑贬值的风险，决定卖出 8份一个月后到期的英镑期货合约（ 8×62 500英镑），成交价为 1英镑 =1.9220 美元。一个月后英镑果然贬值，即期汇率为 1英镑 =1.8800 美元，相应地英镑期货合约的价格下降到 1英镑 =1.8820 美元。如果不考虑佣金、保证金及利息，试计算其净盈亏。

• 2. 建议：• （ 1 ）到商品期货交易场所考察期货交易场景。• （ 2 ）上网查阅外汇期货交易行情。

【案例分析】 购买卖出期权案例

• 赵先生经过自己的分析判断，认为日元要贬值（兑美元）于是按协议价格（ 1 美元 =116.95 日元）购买了一手日元卖出期权，金额为： 12 500 000 日元，期权费为 0.0005 美元 / 日元。赵先生作为期权购买者，他要支付期权费，共支付期权费 6 250 美元（ 12 500 000×0.0005 ）。

• 半年后，日元确实如他所预期的那样，大幅贬值到 1 美元 =129.65 日元，则赵先生肯定会行使他的权利。他以 1 美元 =116.95 日元的协议汇率卖出 12 500 000 日元，换回 106 883 美元（ 12 500 000/116.95 ），然后再按外汇市场上贬值了的汇率 1 美元 =129.65 日元买进 12 500 000 日元，支付了 96 413 美元（ 12 500 000/129.65 ），获利 10 470 美元（ 106 883-96 413 ），扣除已经支付了的 6 250 美元的期权费，他实际获利 4 220 美元（ 10 470-6 250 ）。

• 问题：如果在半年后日元没有贬值，反而升值了，赵先生的最终结果是盈利了还是损失了？若损失了，请计算他损失了多少？

【实训演练】（ 1）

• 1. 某公司有一笔日元贷款，金额为 10亿日元，期限 7 年，利率为固定利率 3.25% ，付息日为每年 6 月 20 日和 12 月 20 日。 1997 年 12 月 20日提款， 2004 年 12 月 20 日到期归还。公司提款后，将日元买成美元，用于采购生产设备。产品出口得到的收入是美元，而不是日元收入。

• 从以上的情况可以看出，公司的日元贷款存在着汇率风险，具体来看，公司借的是日元，用的是美元， 2004 年 12 月 20 日，公司需要将美元收入换成日元还款。那么到期时如果日元升值，美元贬值（相对于期初汇率），则公司要用更多美元买日元用于还款。这样，由于公司的日元贷款在借、用、还上存在着货币不统一，就存在着汇率风险。

• 公司为控制风险，决定与银行叙做一笔货币互换交易。双方规定，交易于 1997 年 12 月 20 日生效， 2004 年 12 月 20 日到期，适用汇率为 USD/JPY113 。这一货币互换在以下各日期如何进行？

• （ 1 ）在提款日（ 1997 年 12 月 20 日）该公司与银行发生何种业务？• （ 2 ）在付息日（每年 6 月 20 日和 12 月 20 日）该公司与银行发生何

种业务？• （ 3 ）在到期日（ 2004 年 12 月 20 日）该公司与银行发生何种业务？

【实训演练】（ 2 ）

美元固定利率贷款 美元浮动利率贷款A 公司 5.9% LIBOR+0.25%

B 公司 7% LIBOR+0.75%

• 2.A和 B都要筹措一笔资金。 A 公司需要一笔浮动利率贷款，而 B 公司需要一笔固定利率资金。由于信用等级不同，他们的筹资成本也不同，具体如表 6-14 资料所示：

• 表 6-14

• ①A和 B两公司之间是否存在互换的可能？• ②如果进行利率互换，则潜在成本节约情况如何？• ③如果由一家银行安排利率互换，使总成本节约在 3 家之间平均分配，请给出一种可能的安排。